VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS

VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS NĚMECKY ANGLICKY ITALSKY TURECKY RUSKY ČÍNSKY ARABSKY

ČESKY

www.valartisbank.com

Valartis Bank (Liechtenstein) AG Dr. Insam Andreas, CEO Dr. Lackinger Gerhard, Mag., MOB

LIECHTENSTEIN Valartis Bank (Liechtenstein) AG Schaaner Strasse 27 FL-9487 Gamprin-Bendern Principality of Liechtenstein Phone +423 265 56 56 Fax +423 265 56 99 E-Mail [email protected] VIENNA Valartis Bank (Austria) AG Rathausstrasse 20 A-1010 Vienna Austria Phone +43 57789 Fax +43 57789 200 E-Mail [email protected] ZURICH Valartis Advisory Services SA St. Annagasse 18 CH-8001 Zurich Switzerland Phone +41 43 336 81 11 Fax +41 43 336 81 00 GENF Valartis Advisory Services SA 2–4 place du Molard CH-1211 Geneva 3 Switzerland Phone +41 22 716 10 00 Fax +41 22 716 10 01 Valartis Group AG Blegistrasse 11a CH-6340 Baar ZG Phone +41 41 760 70 20 Fax +41 41 760 70 19 www.valartisgroup.ch www.valartisbank.com

Ablasser Sandra, BA, Account Opening & Trust Services Alles Irina, International Sales - Ukraine Ayaz Ercan, Mag., International Sales - Asia Bader Peter, Mag., Institutional Clients Bánfi Dóra, International Sales Bayer Eva-Maria, MSc, Internal Audit Boukal Robert, MBA, Private Clients - Slovakia & Czech Republic Cil Sena, Payment Transactions Delavier Matthias, International Sales Emer Metin, BBA, International Sales - Middle East & Turkey Emering Carole, Payment Transactions Dr. Federspiel Markus, Mag., Institutional Clients - Central Europe Feix Alexander, Mag., Private Clients - Slovakia & Czech Republic Fleisch Katharina, BA, Institutional Clients - Western Europe & Central America Frick Joel, CIIA, Trading & Treasury Fritz Lisa-Marie, Account Opening & Trust Services Fritz Mechtild, Payment Transactions Fussenegger Julia, B.Sc., Account Opening & Trust Services Ganahl Barbara, Reception Gao Yun, International Sales - Asia Gasser Michele, Assistant to the Board Götze Martin, Mag., LL.M., Institutional Clients - Central Europe Grabher Katharina, Marketing Gstach Günter, LL.M., Loans Gulua Beniamin, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe Haid Carmen, Institutional Clients - Eastern Europe Hajdova Marketa, International Sales - Czech Republic Hetzenecker Fritz, Private Clients - Middle & Western Europe Huber Rolf, Information Technology Jaug Sanja, B.Sc., Private Clients - Central Europe Kayar Canan, Mag., International Sales - Middle East & Turkey Kleingünther Julia, B.Sc., Institutional Clients - Domestic Market Kocahan Azime, International Sales - Middle East & Turkey Köhler Olaf, Custodian Investment Funds Küng Christoph, Mag., Asset Management Loose Holger, International Sales - Russia & South America Ludescher Thomas, MSc, CFA, Trading & Treasury

Ludescher Anzhelika, International Sales - Ukraine Luo Fang, International Sales - Asia Marciello Pasquale, CIIA, CIWM, Asset Management Marte Julia, Accounting & Controlling Dr. Martin-Grass, Gabriele, MMag. (FH), Compliance, Legal & Tax Melay Ivan, MSc, International Sales - Czech Republic Mostepan Matylda, International Sales - Russia & South America Moxon Chester, Information Technology Mungan Ümmühan, MMag., International Sales - Middle East & Turkey Muster Markus, MSc, Information Technology Ogorodniciuk Aliona, B.Sc., Institutional Clients - Western Europe & Central America Ouschan Isabel, MMag., Institutional Clients - Central Europe Papirtyte Agne, MSc, Institutional Clients - Eastern Europe Pöschl Markus, Mag. iur., Compliance, Legal & Tax Ratz Stefan, Dipl.-Bw. (BA), Institutional Clients - Domestic Market Reichart Norbert, Private Clients - Central Europe Rhomberg Manuela, Reception Rinderer Alexander, Institutional Clients Rosenboom Tatjana, International Sales - Czech Republic Spalt Tobias, MSc, Private Clients - Central Europe Stier Stefan K., Ass. jur., Compliance, Legal & Tax Svartsevich Laura, MSc, International Sales Thaler Ramona, Payment Transactions Thöny Isabella, Compliance, Legal & Tax Unterkircher Markus, Information Technology Useini Serif, Settlement Vedunova Julia, Mag., International Sales - Ukraine Volgger Andreas, Settlement Vuser Darko, B.Sc.Econ, Private Clients - South-East Europe Welte Markus, Information Technology Werle Bettina, Account Opening & Trust Services Zajac Peter, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe Zanini Silvia, Mag., Private Clients - Middle & Western Europe Zimmermann Desiree, Compliance, Legal & Tax

www.valartisbank.li

DISCLAIMER Tato publikace vychází z námi nekontrolovatelných, všeobecně přístupných zdrojů, které považujeme za spolehlivé. Analýzy a komentáře nám částečně poskytla Vorarlberger Landes- und Hypothekenbank AG. Investiční servis reprodukuje naše nezávazné vnímání trhu a produktů v okamžiku redakční uzávěrky bez nároku na úplnost a bez ohledu na případné zastoupení těchto produktů v našem kmeni. Tato publikace nenahrazuje osobní poradenství. Slouží pouze k informačním účelům, nikoli jako nabídka nebo výzva ke koupi nebo prodeji. Pro další, aktuálnější informace o konkrétních možnostech investování a za účelem individuální investiční konzultace se laskavě obraťte na svého investičního poradce.

1. PŘEHLED

ŘÍJEN 2016

1.1. Navýšení Navýšení úroků úroků aneb aneb groteskní groteskní tanec tanec 1.1. mezi vejci mezi vejci Dluhopisy a a akcie akcie se se zotavují zotavují zz propadu propadu kursů kursů Dluhopisy Týden poté, co ECB iniciovala zvrat kursů na eurovém eurovém Týden poté, co ECB iniciovala zvrat kursů na trhu s cennými papíry, se otázka na obrat v trendech zdá trhu s cennými papíry, se otázka na obrat v trendech zdá být alespoň dočasně zodpovězena, a to záporně: Zotabýt alespoň dočasně zodpovězena, a to záporně: Zotavení kursů kursů na na sebe sebe nenechalo nenechalo dlouho dlouho čekat, čekat, stejně stejně jako jako vení na akciovém trhu, neboť obě s napětím očekávaná úrona akciovém trhu, neboť obě s napětím očekávaná úroková rozhodnutí v Japonsku a v USA spíše potvrdila ková rozhodnutí v Japonsku a v USA spíše potvrdila dosavadní kurs kurs finanční finanční politiky, politiky, než než aby aby poskytla poskytla živnou živnou dosavadní půdu pro spekulace ohledně změny ve vývoji. Je skupůdu pro spekulace ohledně změny ve vývoji. Je skutečně pravda, že japonská centrální banka nyní poněkud tečně pravda, že japonská centrální banka nyní poněkud posouvá akcenty akcenty vv rámci rámci svého svého finančně finančně politického politického posouvá instrumentária, protože nechce mít úplně plochou úrokoinstrumentária, protože nechce mít úplně plochou úrokovou křivku, neboť chce ztlumit s ní spojené negativní vou křivku, neboť chce ztlumit s ní spojené negativní efekty působící působící na na finanční finanční sektor. sektor. Nebude Nebude proto proto nadále nadále efekty existovat žádné obecné rozšíření nákupů dluhopisů, existovat žádné obecné rozšíření nákupů dluhopisů, nýbrž nastane nastane flexibilnější flexibilnější zacházení zacházení ss intervencemi intervencemi na na nýbrž trhu, a tím dojde i k dosažení požadované podoby úrotrhu, a tím dojde i k dosažení požadované podoby úrokové křivky. křivky. kové BoJ: Úroková Úroková křivka křivka by by neměla neměla být být příliš příliš plochá, plochá, BoJ: usiluje se o výnosy 10Y okolo nuly usiluje se o výnosy 10Y okolo nuly V oblasti oblasti 10letých 10letých splatností splatností vidí vidí BoJ BoJ cílovou cílovou úroveň úroveň V okolo 0 %, tedy poblíž hodnot v poslední době na trhu okolo 0 %, tedy poblíž hodnot v poslední době na trhu zaznamenávaných, a usiluje o mírně pozitivní stoupání zaznamenávaných, a usiluje o mírně pozitivní stoupání úrokové křivky křivky na na ultra ultra dlouhém dlouhém konci. konci. Tento Tento nově nově stastaúrokové novený cíl byl na trhu kolportován již v předstihu, což novený cíl byl na trhu kolportován již v předstihu, což v uplynulých týdnech vedlo k citelnému růstu japonské v uplynulých týdnech vedlo k citelnému růstu japonské úrokové křivky. křivky. V V důsledku důsledku tohoto tohoto efektu efektu avíza avíza se se reakreakúrokové ce trhu s cennými papíry na nový princip japonských ce trhu s cennými papíry na nový princip japonských strážců měny měny projevila projevila pouze pouze omezeně omezeně – – uklidnění uklidnění nanastrážců stalo především u riskantních assetů, neboť BoJ nijak stalo především u riskantních assetů, neboť BoJ nijak zásadně nezpochybnila nezpochybnila svůj svůj program program pro pro obligace obligace a a zásadně navíc nastínila možnost, že dojde k dalšímu snížení navíc nastínila možnost, že dojde k dalšímu snížení úrokových sazeb. sazeb. úrokových Fed bliká, bliká, ale ale neodbočuje neodbočuje – – navýšení navýšení v v prosinci prosinci je je Fed „Close Call“ „Close Call“ Ještě větší větší úlevu úlevu přineslo přineslo účastníkům účastníkům trhu trhu rozhodnutí rozhodnutí Ještě strážců měny v USA, že rozpětí svých hlavních úrokostrážců měny v USA, že rozpětí svých hlavních úrokových sazeb, jak jsme očekávali, znovu ještě ponechají vých sazeb, jak jsme očekávali, znovu ještě ponechají beze změny. změny. Vzhledem Vzhledem ke ke třem třem hlasům hlasům pro pro navýšení navýšení beze úroků je toto votum extrémně kontroverzní a znamení, úroků je toto votum extrémně kontroverzní a znamení, že FOMC FOMC byl byl blízko blízko finančně finančně politickému politickému napětí, napětí, se se ii na na že jiných místech hodnocení finančně politické situace jiných místech hodnocení finančně politické situace nedalo přehlédnout. přehlédnout. Vyplývá Vyplývá zz toho toho tedy tedy hlavně hlavně „ha„hanedalo

wkish“ vyznívající vyznívající tón tón tohoto tohoto rozhodnutí rozhodnutí o o úrocích, úrocích, wkish“ z něhož se dá celkem jasně odvodit signifikantní pravz něhož se dá celkem jasně odvodit signifikantní pravděpodobnost navýšení úrokových sazeb v prosinci. děpodobnost navýšení úrokových sazeb v prosinci. Křivka EUR EUR swapů swapů Křivka s prognózami LBBW s prognózami LBBW

aktuálně aktuálně

s forwardy forwardy s

a a

Co pohnulo pohnulo trhem trhem s s cennými cennými papíry? papíry? Japonská Japonská Co centrální banka nyní chce řídit úrokovou křivku, Fed centrální banka nyní chce řídit úrokovou křivku, Fed signalizuje mnohem plošší vývoj hlavních úroků signalizuje mnohem plošší vývoj hlavních úroků

Výnosy u u 10letých 10letých státních státních dluhopisů dluhopisů u u nejvýznamnejvýznamVýnosy nějších měnových prostorů: Každý „výpad“ vzhůru nějších měnových prostorů: Každý „výpad“ vzhůru je obratem opět zachycen je obratem opět zachycen

VALARTIS BANK BANK INVESTIČNÍ INVESTIČNÍ SERVIS SERVIS || ŘÍJEN ŘÍJEN 2016 2016 || 1 1 VALARTIS

Fed by však nebyl Fedem, kdyby tady nebylo také aspoň jedno velké „ale“: Pro kurs centrální banky USA je příznačné, že se navzdory všem uvedeným argumentům „pro“ krok v posunu úrokových sazeb učinit neodváží. Vzhledem k tomuto tanci mezi vejci nicméně existuje signifikantní pravděpodobnost, že Fed za tři měsíce opět najde důvody, aby zmeškal i tuto příležitost pro navýšení úrokových sazeb: Nové známky globální nejistoty finančních trhů pro tento krok kdykoliv nabídnou dostatek podnětů – o možnosti zvolení Donalda Trumpa prezidentem USA, která vzhledem k extrémně těsným celostátním průzkumům veřejného mínění v poslední době získala na pravděpodobnosti, zcela pomlčme. Na tomto pozadí nevidíme v současné době žádný přesvědčivý důvod, abychom náš Fed-Call upravili, podle něhož si strážci měny v USA nechají čas do prvního čtvrtletí 2017, než poprvé od prosince 2015 začnou točit šroubem úrokových sazeb. Rozhodně „dovish“ vypadající projekce hlavních úrokových sazeb upevňuje na trhu očekávání „homeopatického“ nárůstu úroků Fed kromě toho „hawkish“ signály hodnocení finančně politické situace více než zrušila novou zásadní korekcí svých vlastních projekcí vývoje hlavních úrokových sazeb („dots“) směrem dolů. Ty sice ještě rétoricky eskomptují avizované navýšení úroků před koncem tohoto roku, avšak do konce roku 2017 vidí celkem o dva úrokové kroky méně, než tomu bylo ještě v červnu. S touto střednědobou projekcí se FOMC tedy nyní pohybuje poblíž naší vlastní prognózy, která vychází ze dvou úrokových zásahů v průběhu nadcházejících 12 měsíců. Pro posouzení této revize ze strany Fedu je však ještě důležitější z ní vycházející kontroverzní signál: Ještě před několika týdny přední zástupci Fedu opakovaně kritizovali, že očekávání účastníků trhu ohledně hlavních úrokových sazeb jsou údajně příliš nízká – a nyní se Fed k těmto očekáváním opět citelněji přiblížil. Věrohodnosti strážců měny USA to, mírně řečeno, nijak zvláště neprospělo. Na trhu s cennými papíry v USA se účastníci trhu v každém případě cítí být ujištěni ve svých očekáváních, že budoucí nárůst úrokových sazeb bude probíhat ne pouze „opatrným“, ale dokonce spíše sotva měřitelným tempem. To s sebou přináší relativní sílu dlouhodobých treasuries a tím i prozatímní konec náběhům k růstu křivky zaznamenávaným v poslední době.

2 | ŘÍJEN 2016 | VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS

Statement Fedu drží pravděpodobnost navýšení úroků před koncem roku z pohledu účastníků trhu nad 50 %...

…ale signál pro trh s cennými papíry je přesto «dovish», protože Fed své projekce hlavních úroků (dots) korigoval silně směrem dolů

Stane se volba prezidenta USA dalším kamenem úrazu pro úrokové plány Fedu? Průzkumy v poslední době stále více předpovídají těsný souboj

Výnos u US treasuries v 3M pohledu se očekává mezi 1,50 % a 1,80 % – BoJ stanovuje mezinárodní „ukotvení“ na spodní straně Cítíme se podpořeni v naší prognóze, podle níž se výnosy u 10letých treasuries v následujících měsících nebudou per saldo nijak zvláště vyvíjet. V současné době očekáváme rozpětí mezi 1,50 % a 1,80 %. Horní hranice tohoto rozpětí, která je navíc z technického hlediska zajímavá jako 50% korekce poklesu výnosů mezi lednem a červencem, by se měla otestovat především tehdy, až snad v důsledku toku dat získá navýšení úroků v prosinci výrazněji na pravděpodobnosti. Trvalejší propad pod hodnotu 1,50 % považujeme naproti tomu vzhledem k „mezinárodní úrokové aritmetice“ za málo pravděpodobný, pokud nedojde k nové vlně útěků do jistoty. Strategie BoJ v oblasti výnosových cílů stanovuje nové „ukotvení“, protože japonští strážci měny by se měli pokusit zabránit výraznému propadu 10letých výnosů JGB pod nulovou hranici, a to případným snížením nákupů obligací, a zabránit tak tomu, aby se japonská křivka stala opět příliš plochou. 10leté treasuries se tak naopak při spreadu výnosů pod přibližně 150 Bp vůči JGB stanou pro mnohé japonské investory nezajímavými, protože výnosová výhoda po odečtení nákladů na zajištění FX rizika zcela zmizí. Totéž platí i pro investory dávající přednost euru, neboť (krátkodobé) zajištění rizika směnného kursu USD zde rovněž stojí 1,5% bodu p.a. A u 10letých bunds je cesta otevřená pro nový test výnosového minima z léta, když klíčící vzpomínky na šok z výnosů na jaře 2015 prozatím vypudily signály Fedu? Ve skutečnosti je třeba se domnívat, že váhání Fedu Evropskou centrální banku právě nijak zvláště nepovzbudilo, aby po nejnovějším finančně politickém zastavení ještě přitvrdila a vyslala směrem k účastníkům trhu konkrétní signály pro vystoupení z ultra volné finanční politiky. Rovněž u výnosu z bunds hovoří nová mezinárodní úroková aritmetika proti citelnému novému poklesu výnosu, protože výnos u 10 letých bunds by se měl držet výrazně pod japonskými 10letými úroky, dokud se nad trhem vznáší vidina přepracovaného programu ECB na nákup dluhopisů s opcí určitého uvolnění tlaku z nedostatku. Kromě toho bychom nedoporučovali nyní opět

zcela ignorovat zdrženlivost ECB s ohledem na téma „prodloužení QE“ poté, co se ze strany Fedu ohledně výnosů ozvaly signály v tónu „bullish“. Spread 10Y UST nad 10Y JGB Yen hedgeovaný spread výnosů: treasuries neposkytují japonským investorům po odečtení nákladů na hedge téměř žádnou výhodu – „spodní hranice“ okolo 1,5 %?

Cílový výnos japonské centrální banky by mohl pro 10leté bunds rovněž znamenat nové „ukotvení“: pro výnosy z bunds by mohlo být obtížné udržet se výrazně pod výnosy z JGB

Měli bychom sázet na stoupání křivky EUR? Třebaže se rizika propadu zdají být v krátkodobém pohledu omezena a prodloužení QE programu také ještě není shozeno se stolu, ve střednědobém pohledu, jak se zdá, ještě není vyloučeno, že nové finančně politické principy BoJ zaujmou funkci příkladu pro strážce evropské měny.

VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS | ŘÍJEN 2016 | 3

2. STRATEGIE

2.1. Německo: Ifo obchodní klima a míra inflace by v září měly mírně vzrůst Hned nadcházející týden by měl začít číslem, které může pohnout trhem. Na programu je ifo obchodní klima za září. V poslední době ifo klima přinášelo negativní překvapení a spadlo o celé dva indexové body z 108,3 na 106,2. V něm se zřejmě odrazilo znejistění vládnoucí v období průzkumu následujícím čerstvě po rozhodnutí o brexitu. Ale nejen to, protože pokles byl zaviněn také poklesem běžného hodnocení obchodu (112,8 po 114,8). Pro tentokrát nicméně nepočítáme s žádným větším výkyvem obchodního klimatu. Námi preferovaná indikace – ZEK indikátor konjunktury a hodnocení situace – nesignalizuje žádný výrazný směr. Pravděpodobně je nyní po těžkém pádu v srpnu tentokrát na programu spíše další uvolnění. Naše prognóza spatřuje index na hodnotě 106,5 po 106,2. Vedle konjunktury je v současné době i inflace vhodná pro reakce trhu, zvláště když panuje nejistota ohledně kursu zahájeného v Evropské centrální bance. Zda ECB v prosinci rozhodne o prodloužení programu nákupu dluhopisů, nebo se jej již zřekne, to by nemělo záviset na vývoji inflace, který bude do té doby zaznamenán. V závislosti na vývoji cen ropy se do konce roku musí počítat ještě s nárůstem headline inflace. 29. září budou k dispozici první předběžné údaje za tentýž měsíc z Německa. Očekáváme zrychlení míry inflace z 0,4 % na 0,5 %. Eurozóna bude čísla hlásit o jeden den později. Zde by měla míra inflace posílit z 0,2 % na 0,4 %. Na konec nám zůstává ještě pohled na Economic Sentiment v eurozóně. Vzhledem k jeho širokozáběrovém výzkumu (přes všechny země a sektory) má pro eurozónu mimořádný význam. Nejprve se tento indikátor poněkud drobil, ale v září opět počítáme s mírným zlepšením. Pokles na aktuálním okraji způsobili především spotřebitelé. Vzhledem k zlepšení na trhu práce ve státech eurozóny a k nadále velice nízkým měrám inflace ve spojení s robustním vývojem na finančních trzích považujeme za možné, že dojde ke zvrácení trendu.


ZEW indikátor a Ifo obchodní klima

Cena ropy a inflace v Německu a v EMU

EMU: Economic Sentiment a HDP

2.2. Fed ponechává cílové rozpětí u denních peněz beze změny – projekce (DOTS) okolo 25 Bp ke konci roku sníženy, dále vždy 50 Bp pro následující roky 2017 a 2018 Výbor pro otevřený trh při Federal Reserve na svém zasedání dne 20./21. září 2016 rozhodl v souladu s Bloomberg Konsens, že cílové hodnoty pro sazbu denních peněz ponechá v rozpětí 0,25 % až 0,50 %. Fed kromě toho podle očekávání pevně trvá na tom, že nově stanoví splatnosti u svého portfolia cenných papírů. Ve svém prohlášení strážci měny konstatovali, že trh práce se nadále upevňuje a – ačkoliv se míra nezaměstnanosti v poslední době nemění – růst je solidní. Navíc se ekonomická aktivita ve srovnání s první polovinou roku nadále zrychlovala. Prostředí pro navýšení míry Fed Fund Target Rate sice posílilo, ale přesto je třeba vyčkat na další důkazy pro opětovné zahájení současného stanovování cílů. S Esther George (Kansas), Loretta Mester (Cleveland) a Ericem Rosengrenem (Boston) hlasovali tři k hlasování oprávnění účastníci pro navýšení cílového rozpětí pro sazbu denních peněz na 0,50 % až 0,75 %. Projekce FOMC, které byly uveřejněny rovněž dnes, byly pro konec letošního roku rovněž sníženy v mediánu o 25 Bp, ke konci let 2017 a 2018 vždy přibližně o 50 Bp a ve výrazně plošší křivku navyšování úroků můžeme zatím jen doufat. Výnosy 10letých státních dluhopisů USA po oznámení rozhodnutí Fedu poklesly o 2 Bp; kurs eura vůči US dolaru vzrostl o 30 Pips na 1,1190. Hlavní index S&P 500 mírně posílil na 2153 bodů, 5leté CDS na USA zůstaly beze změny. Zlato kótovalo výrazně výše okolo 1330 USD. Již před rozhodnutím se objevovaly četné signály pro a proti aktuálnímu rozhodnutí. Ještě v srpnu bylo slyšet několik hlasů ze strany lokálních prezidentů Fedu, že by úroky měly být navýšeny. V poslední době pro tuto úvahu položila základ Janet Yellen při svém proslovu v Jackson Hole (26. srpna), hájíc názor, že na základě (tehdy) přetrvávajícího dobrého vývoje trhu práce jakož i vývoje konjunktury a úrovně cen vzrostla pravděpodobnost navýšení úrokových sazeb. Zástupce prezidenta Fedu, Stanley Fisher, to v návaznosti znovu zřetelně potvrdil, až nakonec 12. září přednesla svoji

velice „dovish“ laděnou řeč guvernérka Fedu, paní Lael Brainard, která uvedla, že v září se již se změnou úrokových sazeb počítat nemá. Zase jednou se ukázalo, že rétorika Fedu je důležitým faktorem, ale že z celkového pohledu se zdá být relevantnější, že skutečně musí sedět všechny rámcové podmínky, aby se Fed chopil činnosti. Medián projekcí FOMC a implicitní úroková sazba na prosinec 2016

FOMC DOTS

Výnosy u US treasuries (v %) a kurs EURUSD, diference spreadu


Tentokrát se zdá, že evidentně chyběla dostatečně dobrá, rozsáhlá a spolehlivá sada údajů jako příslovečný jazýček na váze. Ekonomická data ze Spojených států amerických vypadala po posledním rozhodování o úrocích dne 27. července dosti smíšeně. Poté, co zpráva o trhu práce za měsíc červenec dopadla celkově pozitivně, pro zprávu z trhu práce za měsíc srpen nešlo konstatovat nic jiného než pravý opak. Růst HDP za druhé čtvrtletí zůstal s roční měrou ve výši 1,1 % daleko za očekáváními. Také ISM Purchase Managers Index za zpracovatelský průmysl přinesl zklamání v podobě poklesu pod práh expanze ve výši 50 bodů na pouhých 49,4 bodů. Míra změn indexu spotřebitelských cen ve srovnání se stejným měsícem loňského roku sice poklesla z 1,0 % v červnu na 0,8 % v červenci, ale v srpnu opět stoupla na 1,1 %. Na druhé straně setrval za září (předběžně) hlášený University of Michigan Sentiment Index nakonec na 89,8 bodu a zahájené stavby v soukromém sektoru v srpnu ve srovnání s předcházejícím měsícem spadly o 5,8 %. Pro Fed se tedy objevil dostatek důvodů, aby navýšení úrokových sazeb opětovně odložil. Vzhledem k implicitnímu očekávání trhu pro navýšení úroků pohy-


bujícímu se pouze okolo 26 % představuje dnešní rozhodnutí všechno, jen ne překvapení. My setrváváme u naší prognózy, že Fed navýší hlavní úrokové sazby teprve v prvním pololetí roku 2017. Vzhledem k uveřejněným projekcím Fed však v neposlední řadě existuje i poměrně značná pravděpodobnost, že by k navýšení mohlo dojít již v průběhu prosince letošního roku. Fed Funds Effective Rate, FOMC DOTS a prognózy LBBW

2.3. Japonsko: BoJ do budoucna sází na „Yield Curve Control“ Od dubna 2013 BoJ nakupuje ve větším rozsahu cenné papíry – především JGBs – na japonském finančním trhu. Na podzim 2014 byl objem nákupů ještě jednou významně rozšířen a od ledna 2016 platí negativní vkladové sazby ve výši -0,1 % pro velkou část vkladů obchodních bank u BoJ. Cílem všech těchto opatření je navýšit přidělování úvěrů na straně bank, a tím nastartovat ekonomiku a v neposlední řadě i ukončit deflaci. Finančně politická rada BoJ nyní – jak bylo avizováno – podrobila efektivitu finanční politiky přezkoumání a došla k závěru, že je zapotřebí určité změny finančně politického instrumentária. Z ní odvozená opatření jsou však poněkud méně spektakulární a zapadají tak do vyjádření učiněných prezidentem BoJ, panem Kuroda, před posledním zasedáním této banky, totiž že finanční politika BoJ údajně je v zásadě úspěšná, co se týče ukončení deflace. Navzdory nadále klesajícím cenám je prý míra zvyšování cena očistěná o energie a čerstvé potraviny již delší dobu pozitivní (naposledy +0,3 % na roční bázi v červenci. Jelikož se BoJ avizovaná míra inflace bez čerstvých potravin (ale s „energiemi“) ani nadále výrazně neshoduje s cílovou hodnotou ve výši 2 % p.a. (poslední hodnota činila: -0,5 %), zřekla se centrální banka konkrétních časových údajů, kdy by míra inflace měla dosáhnout přibližně 2 % p.a. Banka pouze ujišťuje, že expanzivní finanční politiku zachová tak dlouho a že finanční bázi bude rozšiřovat tak dlouho, dokud nebude trvale dosaženo míry inflace ve výši přibližně 2 %. Konkrétně pak BoJ zavádí pouze takzvaný „Quantitative and Qualitative Monetary Easing with Yield Curve Control“ (QQR). To znamená, že ve fokusu již nadále nebudou objemy nákupů JGB, ETF, REIT atd., nýbrž křivka výnosových struktur japonských státních dluhopisů.

z přebytku obchodních bank prozatím zůstává beze změny – okolo 0,1 %. To se ovšem může kdykoliv změnit a BoJ naznačuje, že se rozhodně dá uvažovat i o dalším snížení vkladové sazby. Podíl BoJ na všech JGB v oběhu (%)

CPI „ex fresh food“ a „ex fresh food & energy“ (%)

Přidělené úvěry (% Y-Y)

BoJ nyní pružně upravuje nákup JGB s cílem udržet výnos 10letých JGB na současné úrovni, tedy přibližně okolo 0 %. Za tímto účelem by měly být stejně jako dosud nakupovány JGB o objemu „více či méně“ kolem 80 bilionů yenů ročně. Toto cílové množství teď však již není závazné. Také negativní úrok na části rezerv


Nová strategie BoJ je nyní evidentní, s případnými dalšími nákupy JGB s krátkými splatnostmi, prostřednictvím krátkodobých úvěrů centrální banky za pevné úrokové sazby a redukce nákupů na dlouhém konci (v případě oportunismu) řídit úrokovou křivku ve všech oblastech splatnosti. Úroková křivka by měla být „modelována“ tak, že se na dlouhém konci (přibližně u 10 let zbývající splatnosti) objeví úroveň výnosů ve výši přibližně 0 % a v oblasti velmi dlouhých splatností bude mírně pozitivní výnos. Na krátkém konci bude akceptována i nadále negativní úroveň úroků respektive výnosů. Prostřednictvím implicitního avíza pravděpodobného dalšího snížení negativních vkladových sazeb pro rezervy z přebytků se dokonce evidentně usiluje o to, aby se tato úroveň stala „ještě negativnější“. V důsledku toho reagoval yen nejprve znehodnocením vůči USD a dlouhodobé výnosy JGB mírným nárůstem na nový kurs. Zásadně by křivka struktury výnosů zřejmě již neměla probíhat jako plochá, nýbrž by měla vykazovat alespoň „minimální růst“. BoJ tak reaguje především na kritiku z bankovního sektoru týkající se negativních vkladových sazeb, respektive během jejich platnosti vznikajících dlouhodobých výnosů JGB. Zejména posledně uvedená skutečnost – podle vyjádření obchodních bank – vede k jejich erozi a snožuje tak jejich schopnost poskytovat další úvěry. A přesně to – tedy zvýšení objemu přidělených úvěrů – je právě smyslem expanzivní finanční politiky. Japonský akciový trh se z prokázané vstřícnosti vůči bankám rozhodně těšil. Shrnutí Podpora obchodních bank prostřednictvím následující „modelace“ úrokové křivky pouze ukazuje, že se japonská finanční politika nachází v absolutním dilematu. BoJ


se nedaří ani překonat deflaci, ani nastartovat japonskou ekonomiku. V mezidobí se staly dokonce nutnými i „umělé zásahy“, aby se podařilo minimalizovat kolaterální škody finanční politiky, které jejich požadované efekty mohou obrátit zcela opačným směrem. Japonsko: výnosy JGB (%)

Rezervy z přebytků bank u BoJ (mld. USD)

2.4. Rusko: Navýšený ratingový výhled a snížení hlavních úrokových sazeb vede k projasnění perspektiv konjunktury. Rubl pokračoval ve svém v květnu zahájeném trendu nepatrných výkyvů vůči EUR a USD i ve třetím čtvrtletí s ještě slabšími výkyvy. Výnosy desetiletých státních dluhopisů naproti tomu v září poprvé za posledních 2,5 roku klesly pod 8 % a prémie CDS (5 let, Sovereign) dokonce před necelými dvěma týdny vykázala nové roční minimum ve výši cca 190 Bp. S&P zvýšil ratingový výhled pro „BB+“ rating (cizí měna) a „BBB-“ rating (rubl) na „stabilní“. Ve zdůvodnění bylo upozorněno na to, že se pro Rusko podstatně zredukovala externí rizika, protože se ekonomika postupně přizpůsobila dvojitému šoku z propadu cen ropy a ze sankcí Západu. Státní rezervní fond, zřízený zvlášť v roce 2008 na finanční vyrovnání v dobách se slabými cenami ropy, se však ke konci srpna 2016 ztenčil na 32,2 miliard USD (srpen 2014: 92 mld. USD). Na politickém parketu se podařil v létě dosáhnout zejména vůči Turecku určitého uvolnění, zatímco sankce Západu byly naposledy prodlouženy do ledna 2017. V reakci na tento stav Rusko prolongovalo zákaz dovozu agrárních produktů z Evropské unie až do konce roku 2017. Při zářijových volbách do dumy dokázala Putinova strana „Sjednocené Rusko“ navýšit výsledek z 49 % v roce 2011 na více než 54 %. V důsledku změny volebního práva získá tato strana nyní dokonce 76 % všech křesel. Fakticky tedy může Putinova moc nanejvýš růst (pokud je to vůbec ještě možné…).

stopy se potáhnou navzdory zvýšené státní poptávce až do dalšího čtvrtletí. EURRUB a USDRUB v uplynulých dvou letech

Růst HDP a obchodní klima posledních 10 let

Státní rezervní fond a státní fond blahobytu

Měsíční údaje o vývoji HDP v ročním srovnání vykazují již od dubna poklesy ve výši méně než 1 % a hodnoty by měly ve zbývajících měsících dále stoupat směrem k nule, anebo dokonce mírně do pozitivní oblasti. Pro celý rok přesto očekáváme mírný pokles výkonu ekonomiky. Maloobchodní obraty se v uplynulých měsících snížily mezi 5 % a 6 % a obchodní klima ve zpracovatelském průmyslu po dočasném zotavení v srpnu opět sklouzlo zpět na -5 a tudíž na úroveň z března. Dno konjunktury by sice již mělo být překonáno, ale brzdné


Míra inflace v srpnu s hodnotou 6,9 % (Y-Y) poprvé od března 2014 klesla pod 7 %. Vývoj cen u producentů již od března probíhá výrazně mírněji a v srpnu se pohybovala pouze okolo 3,1 % (Y-Y).

měsících, což by rubl mělo rovněž podpořit. Směrem ke konci roku očekáváme spíše jen výkyvy do stran, nikoli nové oslabení a ke konci roku 2017 počítáme s mírným zotavením.

Po snížení hlavních úrokových sazeb v červnu 2016 z 11 % na 10,5 % se centrální banka dne 16. září stala znovu aktivní a zredukovala hlavní úrok (1-w-Repo) ještě jednou o 50 Bp na nynějších 10 %. V doprovodném komentáři prezidentka centrální banky upozornila na to, že další změna úrokových sazeb je v tomto roce extrémně nepravděpodobná. Lze si však prý představit změnu směrem ke krokům po 25 Bp. S hlavním úrokem, který je v současné době o více než 3 % nad mírou inflace, považujeme úrokovou politiku centrální banky jako oporu pro rubl.

Hlavní úroková sazba, výnos 10letých státních dluhopisů a inflace

Vycházíme z toho, že již došlo k odpoutání se ode dna konjunktury, což by mělo rubl – stejně tak jako politika hlavních úrokových sazeb – podpořit. Na politické úrovni neočekáváme vůči západním státům alespoň žádné zostření stávajících konfliktů, třebaže v krátkodobém pohledu není vidět žádné všeobecné uvolnění. Snahy s Tureckem však ukazují, že s jednotlivými státy se dosahuje úspěchů. Jelikož však největší vliv vychází i nadále beze změny z ceny ropy a protože jsme mohli sledovat velice suverénní reakci rublu na devizovém trhu, kdy cena ropy do konce srpna opět ztratila přibližně 20 %, účastníci trhu působí dojmem, že další průběžná minima dokáží „prohlédnout“ a že ve střednědobém pohledu očekávají – alespoň – stabilní vývoj. To se zhruba kryje i s naší prognózou mírně rostoucích cen ropy v nadcházejících


HDP a cena ropy

TRADITIONAL ASSET MANAGEMENT INTEREST INCOME STRATEGY Asset 2.4.allocation Rusko: 100% bonds

SEK SEK 2.85% 2.85% AUD AUD 1.90% 1.90% JPY 2.85% 2.85% JPY

The fund is invested exclusively in fixed-interest bearing instruments with a very broad diversification.

Money Money Market NOK NOK Market 5.00% 2.85% 5.00% 2.85%

Capital appreciation as of 31.08.2016

USD 9.50% 9.50% USD

Navýšený ratingový výhled a GBP 3.80% 3.80% GBP snížení hlavních úrokových sazeb PLN 2.37% 2.37% PLN vede k projasnění perspektiv konCAD CAD 2.38% 2.38% Bandwidths junktury. Money market 0-20%

Bonds 80-100% 66.50% Rubl pokračoval ve svém v květnu zahájeném EUR trendu 66.50% EUR Equities 0% nepatrných výkyvů vůči EUR a USD i ve třetím čtvrtletí Akt. s ještě slabšími výkyvy. Výnosy desetiletých státních Akt. SchwellenSchwellenEqu. Japan Japan länder länder Equ. INCOME dluhopisů naproti tomu v září poprvé za posledních 2,5 1.20% 2.60% Money 1.20% 2.60% Money STRATEGY Market Equ. N. Market Equ. N. roku klesly pod 8 % a prémie CDS (5 let, Sovereign) 7.50% America Equ. 7.50% Equ. rest rest America 7.60% Europe 7.60% Europe Asset Allocation dokonce před necelými ofofdvěma týdny vykázala nové 2.90% 2.90% Equ. Euro Euro 80% bonds Equ. roční minimum ve výši cca 190 Bp. S&P zvýšil ratingový Countries Countries 20% equities 5.70% 5.70% výhled pro „BB+“ rating (cizí měna) a „BBB-“ rating (rubl) na „stabilní“. Ve zdůvodnění bylo upozorněno na to, že Bandwidths se pro Rusko podstatně zredukovala externí rizika, proMoney 0-20% postupně přizpůsobila dvojitému tože semarket ekonomika Bonds 60-80% šoku z propadu cen ropy FC-Bonds a ze sankcí Západu. Státní FC-Bonds 21.75% Equities 15-25% 21.75% rezervní fond, zřízený zvlášť v roce 2008 na finanční EUR-Bonds EUR-Bonds 50.75% 50.75% vyrovnání v dobách se slabými cenami ropy, se však ke Equ. Equ. Emerging BALANCED konci srpna 2016 ztenčil na 32,2 Emerging miliard USD (srpen Markets Money Money Equ. Markets Equ. 5.20% 5.20% Market Market STRATEGY Japan 2014: 92 mld. USD). Japan 10.00% 10.00% 2.40%

since 01.01.2016 since 31.08.2015 since 5 years p.a.

3.21% 3.73% 1.97%

Key figures since 01.01.2003 Overall return Standarddeviation

34.77% Sharpe ratio

0.28

stopy se (since 5 years) years) (since 5

potáhnou navzdory 2.82% zvýšené Correlationstátní poptávce 0.79až Source: Vbg. Landesund Hypothekenbank do dalšího čtvrtletí. Source: Vbg. Landes- und Hypothekenbank AG AG

Our primary objective is to preserve the EURRUB a USDRUB v uplynulých dvou letech capital and generate a regular income. Capital appreciation as of 31.08.2016 since 01.01.2016 since 31.08.2015 since 5 years p.a.

1.75% 3.01% 3.54%

Key figures since 01.01.2003 Overall return Standarddeviation (since (since 5 5 years) years)

52.08% Sharpe ratio

0.41

3.92% Correlation

0.81

Source: Source: Vbg. Vbg. LandesLandes- und und Hypothekenbank Hypothekenbank AG AG

The aim of this strategy is to generate a regular income and achieve capital appreciation through price gains.

Růst HDP a obchodní klima posledních 10 let 2.40% Equ. N. N. Capital appreciation as of 31.08.2016 Equ. Asset Allocation America America Na bonds politickém parketu se v létě dosáhnout since 01.01.2016 -0.20% 15.20% 15.20%podařil 60% since 31.08.2015 2.01% zejména vůči Turecku určitého uvolnění, zatímco sankce 40% equities since 5 years p.a. 5.22% Západu byly naposledy prodlouženy do ledna 2017. Equ. rest rest Equ. of Europe Europe of 5.80% V reakci na tento stav Rusko prolongovalo zákaz dovozu 5.80% Bandwidths EUR-Bonds EUR-Bonds Key figures since 01.01.2003 35.00% 35.00% agrárních produktů unie až do konce roku Overall return 67.55% Sharpe ratio 0.36 Money market 0-20%z Evropské Equ. Euro Euro Equ. 2017. Při zářijových volbách do dumy dokázala Putinova Countries Countries Standarddeviation Bonds 40-60% 11.40% 11.40% (since 5.88% Correlation 0.89 (since 5 5 years) years) Equities 30-50% strana „Sjednocené Rusko“ navýšit výsledek z 49 % FC-Bonds FC-Bonds Source: Vbg. Vbg. LandesLandes- und und Hypothekenbank Hypothekenbank AG AG Source: 15.00% 15.00% v roce 2011 na více než 54 %. V důsledku změny volebEqu. Equ. ního práva získá tato strana nyní Emerging dokonceMoney 76 % všech Money Emerging The focus of the ”growth“ strategy is on Markets Market Markets GROWTH Market Equ. Equ. 7.80% 10.00% capital appreciation through price gains. 7.80% křesel. Fakticky tedy může Putinova moc nanejvýš růst 10.00% Japan STRATEGY Japan 4.80% 4.80% (pokud je to vůbec ještě možné…). Capital as of Asset Allocation Státní appreciation rezervní fond a 31.08.2016 státní fond blahobytu since 01.01.2016 -1.07% 40% bonds EUR-Bonds Equ. N. N. EUR-Bonds Equ. 21.00% America 21.00% Měsíční údaje o vývoji HDP America v ročním srovnání vykazují 60% equities since 31.08.2015 1.62% 21.60% 21.60% již od dubna poklesy ve výši méně než 1 % a hodnoty by since 5 years p.a. 6.88% měly ve zbývajících měsících dále stoupat směrem Key figures since 01.01.2003 Bandwidths k nule, anebo Pro Money market dokonce 0-20% mírně do pozitivní oblasti.FC-Bonds Overall return 81.84% Sharpe ratio 0.33 FC-Bonds 9.00% 9.00% celý rok20-40% přesto očekáváme mírný pokles výkonu ekonoEqu. rest Standarddeviation Bonds Equ. rest Europe Europe (since 7.78% Correlation 0.92 miky. Maloobchodní obratyofof8.70% se v uplynulých (since 5 5 years) years) 8.70% Equ. Euro Euro měsících Equities 50-70% Equ. Countries Source: Vbg. Vbg. LandesLandes- und und Hypothekenbank Hypothekenbank AG AG Source: snížily mezi 5 % a 6 % a obchodní klima Countries ve zpracovatel17.10% 17.10% The aim of the ”capital gain“ investment strategy is to ském průmyslu po dočasném zotavení v srpnu opět Equ. CAPITAL GAIN Equ. Money Money Emerging achieve high capital appreciation over the sklouzlo zpět na -5 a tudíž naEmerging úroveň Market z března. Dno Market STRATEGY Markets Markets 5.00% 5.00% 12.35% longer term through price gains. konjunktury by sice již mělo být 12.35% překonáno, ale brzdné Equ. Equ. Asset Allocation Capital appreciation as of 31.08.2016 Japan Japan 5.70% 100% equities 5.70% since 01.01.2016 -2.32% Bandwidths Money market 0-20% Bonds 0% Equities 80-100%

Equ. Euro Euro Equ. Countries Countries 27.08% 27.08%

since 31.08.2015 since 5 years p.a.

1.87% 10.25%

Key figures since 01.01.2003

Equ. N. N. Equ. America America 36.10% 36.10%

Overall return Equ. rest rest Equ. of Europe Europe of 13.77% 13.77%

Standarddeviation (since 5 5 years) years) (since

107.82% Sharpe ratio

0.28

11.69% Correlation

0.93

Source: Vbg. Vbg. LandesLandes- und und Hypothekenbank Hypothekenbank AG AG Source:

VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS | ŘÍJEN 2016 | 11 9

MARKET MONITOR

Indices at a glace Míra inflace v srpnu s hodnotou 6,9 % (Y-Y) poprvé od 1m Ret. 3m března 2014 klesla pod 7 Close %.3'002.24 VývojYTD cen u Ret. producentů již EURO STOXX 50 PRICE EUR -8.12% -0.69% 4.80% od března probíhá výrazně mírněji a v srpnu se pohyboMSCI Daily TR Net Europe EUR 185.02 -3.34% -0.03% 4.20% DAX INDEX 10'511.02 -2.16% -0.77% 8.58% vala pouze okolo 3,1 % (Y-Y). SWISS MARKET INDEX

8'139.01

-7.70%

-0.77%

1.48%

S&P 500 INDEX

2'168.27

6.08%

-0.12%

3.31%

of 30.09.16 3-month interest rates měsících, což byasrubl mělo rovněž podpořit. Směrem ke Ret. 1y Ret. 2y Ret. 3y Spot -6m -12m Dez 15 konci roku očekáváme spíše jen výkyvy do stran, nikoli -0.09% -3.17% -6.93% 3.77% CHF -0.7488 -0.7292 -0.7330 -0.7560 nové oslabení a ke konci roku 2017 počítáme s mírným 4.01% 1.80% 4.46% 18.45% EUR -0.3220 -0.2490 -0.0407 -0.1279 5.47% 8.80% 10.94% 22.30% USD 0.8456 0.6286 0.3250 0.6127 zotavením.

Ret. 6m

4.24%

-4.40%

-7.88%

1.45%

GBP

0.3786

0.5881

0.5831

0.5904

5.27%

12.93%

9.94%

28.94%

JPY

-0.0513

-0.0043

0.0844

0.0829

TOPIX INDEX (TOKYO) 1'322.78 sazeb -14.51% v červnu 0.76% 6.18% -4.27% -3.83% -0.26% AUD10letých 1.4650 1.9570 1.9412dlu1.9750 Hlavní úroková sazba,8.65% výnos státních Po snížení hlavních úrokových 2016 NIKKEI 225 16'449.84 -13.58% -1.65% 5.61% -4.00% -2.84% 1.71% 11.45% CNY 2.6100 2.3800 2.5000 2.4400 hopisů a inflace zMSCI 11 Daily % TR naNet10,5 % se centrální banka dne 16. září stala AC AP ex J. USD 394.99 12.28% 1.78% 9.69% 10.19% 18.07% 1.00% 7.02% Yield 10-year treasuries MSCI Daily TR Net World USD 4'755.39 úrok 5.55% 0.53% 4.87% 5.92% 11.36% 5.69% 18.58% znovu aktivní a zredukovala hlavní (1-w-Repo) ještě MSCI Daily TR Net EM Eastern Europe 337.28 20.60% 2.40% 7.14% 4.89% 13.30% -15.85% -27.63% Spot -6m -12m Dez 15 jednou o 50 Bp na nynějších 10 %. V doprovodném MSCI Daily TR EM USD 396.35 16.02% 1.29% 9.03% 9.75% 16.78% -5.74% -1.68% CHF -0.5460 -0.3370 -0.1220 -0.0620 STOXX Europe Small 200 Price EUR centrální 247.19 -5.51% 0.43% na 7.24% 0.74% 1.09% 10.37% 19.04% EUR -0.1190 0.1530 0.5870 0.6290 komentáři prezidentka banky upozornila to, Rogers Int. Comm. Agriculture Index TI 821.86 -0.26% 2.83% -5.11% -0.02% -2.06% -9.62% -23.32% USD 1.5961 1.7704 2.0385 2.2712 že další změna úrokových sazeb je v tomto roce exRogers Int. Comm Energy Index TR 314.18 8.31% 5.45% -2.77% 16.36% -16.35% -60.61% -62.79% GBP 0.7460 1.4150 1.7620 1.9600 Rogers Int. Comm Metals Index TR 1'941.83si však 21.65% prý 3.63% 4.49% 13.32% 15.75% -6.50% -12.05% JPY -0.0890 -0.0290 0.3560 0.2650 trémně nepravděpodobná. Lze představit GOLD SPOT $/OZ 1'315.87 24.01% 0.53% -0.46% 6.74% 18.01% 8.92% -0.99% AUD 1.9080 2.4890 2.6050 2.8800 změnu směrem ke krokům po 25 Bp. S hlavním úrokem, WTI Crude Oil Future 48.24 11.31% 6.47% -3.77% 12.97% -4.21% -43.64% -42.69% CNY 2.7360 2.8900 3.2700 2.8600 který je v současné době o více než 3 % nad mírou inflace, považujeme úrokovou politiku centrální banky Currencies as of 30.09.16 Real GDP in % (1 year) Close YTD Ret. 1m Ret. 3m Ret. 6m Ret. 1y Ret. 2y Ret. 3y Q4 15 Q3 15 Q2 15 Q1 15 jako oporu pro rubl. EUR-USD

1.1235

3.43%

0.69%

1.16%

-1.27%

0.52%

-11.05%

-16.94%

EUR-CAD

1.4748

-1.90%

0.86%

2.74%

-0.34%

-0.88%

4.27%

5.77%

-1.36%

-7.96%

1.51%

0.99%

-0.27%

0.33%

-9.51%

-10.82%

Vycházíme z toho, že již došlo k odpoutání se ode dna EUR-AUD 1.4660 -1.71% -1.23% -1.65% EUR-CHF 0.30% -0.57% 0.69% konjunktury, což by mělo rubl1.0915 – stejně tak jako politika EUR-GBP 0.8661 17.51% 1.99% 3.81% hlavních úrokových sazeb – podpořit. Na politické úrovni EUR-JPY 113.9200 -12.80% -1.28% -0.60% USD-CHF 0.9714 -3.06% -1.27% -0.47% neočekáváme vůči západním státům alespoň žádné AUD-CHF 0.7447 2.04% 0.69% 2.39% zostření stávajících konfliktů, třebaže GBP-CHF 1.2602 -14.40% v krátkodobém -2.51% -3.01% JPY-CHF 0.9589 15.02% 0.81% Snahy 1.40% pohledu není vidět žádné všeobecné uvolnění. s Tureckem však ukazují, že s jednotlivými státy se DAX Index SMI Index SPX Index NKY Index DAX Index dosahuje úspěchů.

9.27%

17.23%

11.17%

3.65%

-11.08%

-14.98%

-17.74%

-14.30%

1.00%

-0.20%

1.71%

1.13% a cena 9.05% ropy -10.85% HDP

1.4 1.3

1.1

1.2

1 0.9 02.01.2012

02.01.2013

02.01.2014

SPA

3.40

3.50

3.40

3.20

ITA

1.00

1.10

0.80

0.60

EU

1.79

2.00

1.91

1.94

USA

2.00

2.00

2.10

2.70

2.00

2.10

2.20

2.40

0.00

0.70

1.80

0.70

-18.61%

-13.96%

10.09%

4.09%

NKY Index

AUS

3.10

2.90

2.70

2.10

CN

6.70

6.80

6.90

7.00

Inflation in % (End of) Q4 15 Q3 15 Q2 15 Q1 15 CH

120%

1.2

1.30

1.60

GBP

18.11%

10% Jelikož však největší vliv vychází i nadále beze změny 80% z ceny ropy a protože jsme mohli sledovat velice suve0% 40% rénní ropy do -10% reakci rublu na devizovém trhu, kdy cena 0% konce srpna opět ztratila přibližně 20 %, účastníci trhu -40% -20% působí dojmem, že další průběžná minima dokáží „pro-31.12.2012 30.09.2011 30.09.2015 29.02.2016 31.07.2016 hlédnout“ a že ve střednědobém pohledu očekávají – EUR/USD EUR/CHF – stabilní vývoj. To se zhruba kryje alespoň i s naší 1.3 1.5 prognózou mírně rostoucích cen ropy v nadcházejících

0.50

1.70

JAP

-14.40%

SPX Index

0.30

1.30

7.35%

-8.76%

SMI Index

0.70

1.60

-11.67%

12.23%

160%

20%

CH

GER

31.03.2014

30.06.2015

-0.90

-1.30

-1.40

-1.00

GER

0.30

0.30

0.00

0.30

EU

0.00

0.20

-0.10

0.10

USA

0.90

0.70

0.00

0.10

GBP

0.50

0.20

-0.10

0.00

JAP

-0.10

0.10

-0.10

0.30

AUS

1.30

1.70

1.50

1.50

CN

2.30

1.60

1.60

1.40

Unemployment rate (End of) Q4 15 Q3 15 Q2 15 Q1 15 CH

3.40

3.40

3.33

GER

6.20

6.30

6.40

3.30 6.40

EU

8.64

8.91

9.11

9.39 5.40

USA

4.93

5.00

5.17

1.1

GBP

5.10

5.13

5.40

5.57

1

JAP

3.23

3.27

3.37

3.37

AUS

5.83

5.83

6.17

6.03

CN

4.04

4.05

4.05

4.04

02.01.2015

Disclaimer: This publication is for your information only and does not represent an offer, solicitation of an offer, public advertisement or recommendation to buy or sell any investment or other specific product. Its content has been prepared by our staff and is based on sources of information we consider to be reliable. However, we cannot provide any undertaking or guarantee as to it being correct, complete and up to date. The circumstances and principles to which the information contained in this publication relates may change at any time. Once published, therefore, information shall not be understood as implying that no change has taken place since its publication or that it is still up to date. The information in this publication does not constitute an aid for decision-making in relation to financial, legal, tax or other consulting matters, nor should any investment or other decisions be made on the basis of this information alone. It is recommended that advice be obtained from a qualified expert. Investors should be aware that the value of investments could fall as well as rise. Positive performance in the past is therefore no guarantee of positive performance in the future. Moreover, investments in foreign currencies are subject to foreign exchange fluctuations. We disclaim without qualification all liability for any loss or damage of any kind, whether direct, indirect or consequential, which may be incurred through the use of this publication. This publication is not intended for persons subject to legislation that prohibits its distribution or makes its distribution contingent upon an approval. Any person coming into possession of this publication shall therefore be obliged to find out about any restrictions that may apply and to comply with them. It is at the discretion of the persons entrusted with compiling this report, within the context of internal guidelines, to buy, hold and sell the security mentioned herein.

10 | ŘÍJEN 2016 | VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS 12

Valartis Bank (Liechtenstein) AG Dr. Insam Andreas, CEO Dr. Lackinger Gerhard, Mag., MOB

LIECHTENSTEIN Valartis Bank (Liechtenstein) AG Schaaner Strasse 27 FL-9487 Gamprin-Bendern Principality of Liechtenstein Phone +423 265 56 56 Fax +423 265 56 99 E-Mail [email protected] VIENNA Valartis Bank (Austria) AG Rathausstrasse 20 A-1010 Vienna Austria Phone +43 57789 Fax +43 57789 200 E-Mail [email protected] ZURICH Valartis Advisory Services SA St. Annagasse 18 CH-8001 Zurich Switzerland Phone +41 43 336 81 11 Fax +41 43 336 81 00 GENF Valartis Advisory Services SA 2–4 place du Molard CH-1211 Geneva 3 Switzerland Phone +41 22 716 10 00 Fax +41 22 716 10 01 Valartis Group AG Blegistrasse 11a CH-6340 Baar ZG Phone +41 41 760 70 20 Fax +41 41 760 70 19 www.valartisgroup.ch www.valartisbank.com

Ablasser Sandra, BA, Account Opening & Trust Services Alles Irina, International Sales - Ukraine Ayaz Ercan, Mag., International Sales - Asia Bader Peter, Mag., Institutional Clients Bánfi Dóra, International Sales Bayer Eva-Maria, MSc, Internal Audit Boukal Robert, MBA, Private Clients - Slovakia & Czech Republic Cil Sena, Payment Transactions Delavier Matthias, International Sales Emer Metin, BBA, International Sales - Middle East & Turkey Emering Carole, Payment Transactions Dr. Federspiel Markus, Mag., Institutional Clients - Central Europe Feix Alexander, Mag., Private Clients - Slovakia & Czech Republic Fleisch Katharina, BA, Institutional Clients - Western Europe & Central America Frick Joel, CIIA, Trading & Treasury Fritz Lisa-Marie, Account Opening & Trust Services Fritz Mechtild, Payment Transactions Fussenegger Julia, B.Sc., Account Opening & Trust Services Ganahl Barbara, Reception Gao Yun, International Sales - Asia Gasser Michele, Assistant to the Board Götze Martin, Mag., LL.M., Institutional Clients - Central Europe Grabher Katharina, Marketing Gstach Günter, LL.M., Loans Gulua Beniamin, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe Haid Carmen, Institutional Clients - Eastern Europe Hajdova Marketa, International Sales - Czech Republic Hetzenecker Fritz, Private Clients - Middle & Western Europe Huber Rolf, Information Technology Jaug Sanja, B.Sc., Private Clients - Central Europe Kayar Canan, Mag., International Sales - Middle East & Turkey Kleingünther Julia, B.Sc., Institutional Clients - Domestic Market Kocahan Azime, International Sales - Middle East & Turkey Köhler Olaf, Custodian Investment Funds Küng Christoph, Mag., Asset Management Loose Holger, International Sales - Russia & South America Ludescher Thomas, MSc, CFA, Trading & Treasury

Ludescher Anzhelika, International Sales - Ukraine Luo Fang, International Sales - Asia Marciello Pasquale, CIIA, CIWM, Asset Management Marte Julia, Accounting & Controlling Dr. Martin-Grass, Gabriele, MMag. (FH), Compliance, Legal & Tax Melay Ivan, MSc, International Sales - Czech Republic Mostepan Matylda, International Sales - Russia & South America Moxon Chester, Information Technology Mungan Ümmühan, MMag., International Sales - Middle East & Turkey Muster Markus, MSc, Information Technology Ogorodniciuk Aliona, B.Sc., Institutional Clients - Western Europe & Central America Ouschan Isabel, MMag., Institutional Clients - Central Europe Papirtyte Agne, MSc, Institutional Clients - Eastern Europe Pöschl Markus, Mag. iur., Compliance, Legal & Tax Ratz Stefan, Dipl.-Bw. (BA), Institutional Clients - Domestic Market Reichart Norbert, Private Clients - Central Europe Rhomberg Manuela, Reception Rinderer Alexander, Institutional Clients Rosenboom Tatjana, International Sales - Czech Republic Spalt Tobias, MSc, Private Clients - Central Europe Stier Stefan K., Ass. jur., Compliance, Legal & Tax Svartsevich Laura, MSc, International Sales Thaler Ramona, Payment Transactions Thöny Isabella, Compliance, Legal & Tax Unterkircher Markus, Information Technology Useini Serif, Settlement Vedunova Julia, Mag., International Sales - Ukraine Volgger Andreas, Settlement Vuser Darko, B.Sc.Econ, Private Clients - South-East Europe Welte Markus, Information Technology Werle Bettina, Account Opening & Trust Services Zajac Peter, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe Zanini Silvia, Mag., Private Clients - Middle & Western Europe Zimmermann Desiree, Compliance, Legal & Tax

www.valartisbank.li

DISCLAIMER Tato publikace vychází z námi nekontrolovatelných, všeobecně přístupných zdrojů, které považujeme za spolehlivé. Analýzy a komentáře nám částečně poskytla Vorarlberger Landes- und Hypothekenbank AG. Investiční servis reprodukuje naše nezávazné vnímání trhu a produktů v okamžiku redakční uzávěrky bez nároku na úplnost a bez ohledu na případné zastoupení těchto produktů v našem kmeni. Tato publikace nenahrazuje osobní poradenství. Slouží pouze k informačním účelům, nikoli jako nabídka nebo výzva ke koupi nebo prodeji. Pro další, aktuálnější informace o konkrétních možnostech investování a za účelem individuální investiční konzultace se laskavě obraťte na svého investičního poradce.

VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS NĚMECKY ANGLICKY ITALSKY TURECKY RUSKY ČÍNSKY ARABSKY

ČESKY

www.valartisbank.com

VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS

Recommend Documents