EKONOMICKÝ A STRATEGICKÝ VÝZKUM 3. července 2015
Globální akciový trh
Extract from a report
Special report Čínské akcie nabízí vysoký růstový potenciál Josef Němý, CFA (420) 222 008 560
Navzdory silnému růstu v posledním roce jsou čínské akcie levné jak vzhledem ke své vlastní historii, tak vůči hlavním světovým akciovým trhům. Atraktivní jsou podle našeho názoru především akcie typu H obchodované v Hong Kongu. Kromě nízkého ocenění by je
[email protected]
Miroslav Frayer (420) 222 008 567
měly podporovat zaváděné ekonomické reformy. Příležitost ke vstupu navíc nabízí nynější korekce. Do čínského akciového trhu lze investovat mimo jiné prostřednictví burzovně
[email protected]
obchodovaných fondů ETF. Růstový potenciál v ročním horizontu přes 30 % by měl na základě prognóz Société Générale nabízet např. fond Lyxor UCITS ETF China Enterprise. Akciový index HSCEI
Čínský akciový trh se rozděluje mezi pevninskou („onshore“) a hongkongskou („offshore“) část. První část zahrnuje burzy v Šanghaji a Šen-čenu a tvoří ji především akcie typu A.
20000
Hongkongská část je dostupnější pro zahraniční investory a skládá se z několika typů akcií, z nichž nejvýznamnějším jsou akcie typu H, sdružené v indexech Hang Seng. Analytici
16000 12000
Société Générale používají jako benchmark Hang Seng China Enterprise Index (HSCEI).
8000 4000
V loňském roce se čínské akcie vrátily k prudkému růstu, a to zejména ty obchodované 0 6.06
6.08
6.10
6.12
hodnota indexu
6.14
6.16
roční cíl SG
Zdroj: Bloomberg, SG Cross Asset Research, Komerční banka
v Šanghaji. Růstový trend na čínských burzách pokračuje i v roce 2015, v posledních týdnech ale na čínské akciové trhy přišla korekce. Index HSCEI například ze svého letošního vrcholu klesl o přibližně o 15 %, ztráty pevninských burz v Šanghaji a Šen-čenu se již blíží ke 30 %. V globálním srovnání je dosavadní letošní výkonnost HSCEI vyšší než u amerického S&P 500, ale zaostává za evropskými akciemi měřenými indexem Stoxx 600. Očekávaný vývoj hlavních indexů index
Lyxor ETF China Enterprise 200
aktuálně
6/2016
změna*
12/2017
změna*
HSCEI (Hong Kong)
12 609
17 000
35%
20 500
63%
SHCOMP (Šanghaj)
3 687
5 000
36%
6 000
63%
S&P 500 (USA)
2 077
2 050
-1%
2 200
6%
385
415
8%
450
17%
180
DJ Stoxx 600 (Evropa)
160
Zdroj: SG Cross Asset Research/Equity Strategy; * vzhledem k aktuální úrovni
140
Současný rozdíl v ocenění čínských akcií se nám zdá být neadekvátní, a proto je vidíme
120 100 80 7.14
9.14
11.14
1.15
3.15
5.15
7.15
Lyxor UCITS ET F China Enterprise index HSCEI
Zdroj: Bloomberg, Komerční banka
jako podhodnocené. Domníváme se, že by měly v následujících kvartálech/letech převyšovat svojí výkonností americké i evropské akciové indexy. Zajímavý růstový potenciál vidíme například u burzovně obchodovaného fondu Lyxor UCITS ETF China Enterprise (ISIN: FR0010204081). Cílem fondu je kopírovat vývoj indexu HSCEI Total Return (tj. index HSCEI včetně dividend), v minulosti tak mírně překonával výkonnost indexu HSCEI. Jako hlavní rizika investice do čínských akcií vnímáme výrazné zpomalení růstu HDP k 5 % nebo případný nepříznivý vývoj regulace finančních trhů. V neposlední řadě je třeba připomenout, že výkonnost ETF se může lišit od výkonnosti jejich podkladových indexů.
Čtěte, prosím, důležité upozornění na poslední straně!
Ekonomický a strategický výzkum
Special report
Čínský akciový trh Složení čínského trhu Pro zahraniční investory jsou dostupnější akcie obchodované v Hong Kongu.
Tabulka níže ukazuje složení čínského akciového trhu, který se rozděluje mezi pevninskou („onshore“) a hongkongskou („offshore“) část. První část zahrnuje burzy v Šanghaji a Šen-čenu a tvoří ji především akcie typu A. Hongkongská část je dostupnější pro zahraniční investory a skládá se z několika typů akcií, z nichž nejvýznamnějším jsou akcie typu H, sdružené v indexech Hang Seng. Všechny typy „offshore“ akcií tvoří index MSCI China. Některé čínské firmy mají akcie typu A i H, i po zohlednění měnových kurzů ale mezi nimi mohou existovat cenové rozdíly. Čínský akciový trh trh/index Šanghaj Šen-čen
typ akcií počet titulů A 1 048 B 53 A 1 680 B 70 H 73 Red 33
MSCI China P
popis akcie obchodované v čínském jüanu, větší trh než v Šen-čenu relativně nevýznamné akcie obchodované v americkém dolaru akcie obchodované v čínském jüanu relativně nevýznamné akcie obchodované v hongkongském dolaru akcie čínských firem obchodovaných v Hong Kongu firmy ovládané čínskou vládou nebo místní samosprávou, které nejsou obchodované na pevninských trzích 36 soukromé firmy obchodované v Hong Kongu se sídlem mimo Čínu, ale provozující svůj byznys primárně v Číně
Zdroj: SG Cross Asset Research
Pevnivská část je pro cizince hůře dostupná, objemově je však větší, když souhrnná tržní kapitalizace burz v Šanghaji a Šen-čenu dosahuje přibližně 10 bilionů USD, hongkongská část potom zhruba 2 bil. USD. Pro srovnání, tržní kapitalizace pražské burzy je okolo 0,05 bil. USD. Americké akciové trhy jsou oproti Číně nadále větší, když např. kapitalizace nejsledovanějšího indexu S&P 500 aktuálně dosahuje 18,8 bil. USD. Hlavními indexy na šanghajské burze jsou Shanghai Stock Exchange 50 Share Index (SSE 50) a širší Shanghai Composite Index, který obsahuje přes tisíc akciových titulů. Souhrnným indexem akcií typu A z burz v Šanghaji i Šen-čenu je CSI 300.
Indexy Hang Seng Société Générale používá jako benchmark index HSCEI.
Analytici Société Générale používají jako benchmark Hang Seng China Enterprise Index (HSCEI). Tento index se skládá ze 40 čínských akcií typu H (tj. obchodovaných v Hong Kongu), přičemž v jeho rámci jsou dominantní firmy z finančního a energetického sektoru. Populární je také Hang Seng Index (HSI). Tento index zahrnuje celkem 50 největších a nejvíce likvidních titulů na
Složení indexu HSCEI stavebnictví 6%
ostatní 5%
spotřební zboží 6%
energetika 14%
finance 69%
Zdroj: Hang Seng Indexes Company Limited (www.hsi.com.hk)
hongkongské burze; vedle čínských firem tak obsahuje i zahraniční společnosti jako je např. banka HSBC (přibližně 15% váha v indexu).
3. července 2015
2
Ekonomický a strategický výzkum
Special report
Index MSCI China Nejširším indexem čínských společností obchodovaných v Hong Kongu je MSCI China Index.
Nejširším indexem čínských společností obchodovaných v Hong Kongu je MSCI
Složení indexu MSCI China
China Index. Jak je uvedeno výše, kromě akcií typu H (mají v indexu asi poloviční
spotřební zboží 8%
váhu) obsahuje také akcie typu P a Red a celkem zahrnuje 141 emisí. Index MSCI China je tak na rozdíl od indexu HSCEI více odvětvově
ostatní 9%
průmysl 8%
finance 42%
energetika 10%
diverzifikován, když např. finanční tituly mají „pouze“ 42% váhu.
telekomunika ce 10%
technologie 13%
Zdroj: MSCI (www.msci.com)
Vývoj hlavních indexů Po delší stagnaci se čínské burzy loni vrátily k prudkému růstu, zatím se však nevrátily na svá historická maxima.
Čínské akcie zažily velmi silný růst v letech před vypuknutím finanční krize. Po splasknutí komoditní bubliny se ale čínské indexy na rozdíl např. od amerických zatím nevrátily na svá předchozí maxima. Dlouhou stagnaci v letech 2010-2014 ovlivnila hlavně snížená oblíbenost rozvíjejících se trhů. V loňském roce se čínské akcie vrátily k prudkému růstu, a to zejména ty obchodované v Šanghaji. Růstový trend na čínských burzách pokračuje i v roce 2015, když index Shanghai Composite přidával na začátku června již skoro 70 %. V posledních týdnech ale na čínské akciové trhy přišla korekce. Index HSCEI například ze svého letošního vrcholu klesl o přibližně o 15 %, ztráty pevninských burz v Šanghaji a Šen-čenu se již blíží 30 %. Dlouhodobý i krátkodobý vývoj hlavních indexů ukazují grafy níže, ze kterých lze zároveň vidět, že historický vývoj indexů HSCEI a MSCI China je velmi podobný. Desetiletý vývoj čínských indexů
Letošní vývoj čínských indexů
500
180
400
160
300
140
200
120
100
100
0 7.05 7. 06 7. 07 7. 08 7. 09 7.10 7. 11 7.12 7. 13 7. 14 7. 15 Shanghai Composite
HSCEI
MSCI China
Zdroj: Bloomberg, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka
3. července 2015
3
80 1. 15
3. 15 Shanghai Composite
5. 15 HSCEI
7. 15 MSCI China
Ekonomický a strategický výzkum
Special report
Investice do čínských akcií Čína zpomaluje, ale roste stále více než ostatní Globální zpomalení se dotkne i čínské ekonomiky.
Růst globální ekonomiky s největší pravděpodobností nebude v následujících letech dosahovat takových rozměrů jako v minulých dekádách. Proti tomuto scénáři se čínští představitele snaží bojovat skrz ekonomické reformy, které by zlepšily dlouhodobé vyhlídky země. Cílem tamních autorit tak je ekonomiku kočírovat směrem k pozvolnému zpomalování než k prudkému poklesu aktivity.
Růst čínského HDP i tak zůstane jeden z nejvyšších.
Hlavním faktorem očekávaného zpomalení je vývoj investic, které v minulých letech zažily výrazný vzestup v oblasti bydlení, infrastruktury či podnikových technologií. Nicméně klesající ceny produktů, slabá poptávka a vysoká nabídka bydlení hrají nyní v neprospěch jejich další tvorby. To by se mělo odrazit i na snižující se dynamice růstu HDP. Pro letošní rok jej očekáváme na 6,8 % po loňských 7,4 %, v příštím roce pak na úrovni 6,3 %. I tak by Čína měla patřit mezi nejrychleji rostoucí ekonomiky světa. Globální ekonomika by si měla letos polepšit o 2,8 %, resp. 3,4 % v roce 2016. Rychlému a razantnímu zpomalování by měly bránit kroky vlády a centrální banky. Mezi hlavní priority vlády patří především reformy obřích státních podniků, které by měly vést k zefektivnění jejich provozu, liberalizace bankovního systému a finančních trhů a v dlouhodobém horizontu posílení role domácí spotřeby.
Čínský reálný HDP 14
Negativní mezera výstupu 4
% yoy
Povinné minimální rezervy 25
% potential GDP
%
3 20
12 2
10
1
8
0
6
-1
15
10
4 2007
2009
2011
2013
2015
2017
2019
-2 2007
2009
2011
2013
2015
2017
2019
5 2007
2009
2011
2013
2015
2017
2019
Zdroj: SG Cross Asset Research/Economics, Global Economic Outlook z června 2015
PBoC přistoupila k uvolňování měnové politiky Čínská centrální banka zrychlila od konce loňského roku uvolňování měnové politiky.
Podpora pro čínskou ekonomiku je nezbytná i ze strany centrální banky (PBoC). Ta naposledy uvolnila svoji měnovou politiku o posledním červnovém víkendu, kdy snížila úrokové sazby a míru povinných minimálních rezerv pro vybrané banky. Celkově tak od loňského listopadu depozitní úroková sazba klesla o 100 bb a výpůjční o 115 bb. Míra minimálních povinných rezerv spadla v tomto období celkově o 200 bb, prostřednictvím níž a dalších opatření PBoC napumpovala do ekonomiky velké množství likvidity. Od začátku dubna pak v reakci významně klesly mezibankovní úrokové sazby.
Kvantitativní uvolňování však není na pořadu dne.
V letošním roce očekáváme, že by mělo dojít minimálně ještě k jednomu snížení povinných minimálních rezerv, a to ve Q4 s tím, jak hospodářský růst bude zpomalovat a likviditní podmínky se na trhu utáhnou částečně v souvislosti s nadcházejícím zpřísňováním měnové politiky v USA. Měnové kohouty PBoC by měly zůstat otevřené, nicméně nemělo by se jednat o kvantitativní uvolňování v podobě nákupů státních dluhopisů centrální bankou. Místo toho by záměrem banky měly být spíše dlouhodobé dodávací repo operace, v rámci 3. července 2015
4
Ekonomický a strategický výzkum
Special report
nichž by byly vládní dluhopisy akceptovány jako kolaterál. To by na trzích zvýšilo likviditu, snížilo tržní úrokové sazby a mělo podpořit banky ve vyšším úvěrování ekonomiky.
Očekávaný vývoj na čínském akciovém trhu Čínský HSCEI se svojí výkonností řadí mezi evropský Stoxx 600 a americký S&P 500.
Index HSCEI čínských akcií obchodovaných v Hong Kongu, který považujeme za hlavní index čínského akciového trhu, během letošního roku vzrostl o téměř sedm procent. Jak je z následujícího levého grafu patrné, jeho dosavadní letošní výkonnost je vyšší ve srovnání s americkým indexem S&P 500, ale zaostává za evropskými akciemi měřenými indexem Stoxx 600. Jeho letošní zisky ale dosahovaly téměř 25 %, když ke konci května vystoupal na své téměř 7,5leté maximum. Červnový pohyb směrem dolů považujeme pouze za korekci, když dochází k rozvazování pozic a výběru zisků.
Ocenění čínských akcií je od roku 2012 nižší než u amerických a evropských, přestože tomu tak v minulosti nebylo.
Podíváme-li se na dlouhodobější vývoj (graf dole uprostřed a vpravo), je patrné, že ocenění čínských akcií (HSCEI) nedosahuje úrovní amerických a evropských indexů. Zejména v případě poměru P/E se zhruba od roku 2012 do konce 2014 rozevíraly nůžky, letos se pak úrovně ocenění začaly mírně sbližovat. V případě poměru P/B rovněž vidíme, že akcie čínských společností v indexu HSCEI se obchodují na nižších násobcích. Před rokem 2012 se ale ocenění pohybovalo na srovnatelných úrovních se zbytkem světa. Důvodem v jeho rozdílnosti v posledních letech tak může být přístup centrálních bank ke své měnové politice, kdy Fed i ECB výrazně povolily svoje měnové kohouty, zatímco PBoC zůstává v tomto ohledu mnohem konzervativnější. Jiným faktorem by také mohlo být složení indexu HSCEI, kde je velký podíl finančních institucí, jejichž nižší ocenění by mohlo souviset s obavami z šedého bankovního systému. Ač připouštíme, že by ocenění amerických a evropských firem poměrem P/E mělo být vyšší i kvůli striktnějším účetním standardům, jeho současný rozdíl se nám zdá být neadekvátní a uvedenými důvody zcela nevysvětlitelný.
Čínské akcie nabízejí vysoký potenciál růstu.
Celkově tak vidíme čínské akcie jako podhodnocené a domníváme se, že by měly v následujících kvartálech/letech převyšovat svojí výkonností americké i evropské akciové indexy. Do konce roku odhadujeme růst indexu HSCEI zpět ke hranici 16 tis. bodů, což vzhledem k současným cenám představuje potenciál zhruba necelých 30 %. Pozitivní 1 očekávání máme i pro nadcházející roky.
Vývoj indexů od začátku roku
Vývoj P/E
Vývoj P/B
(31.12.2014=100) HSCEI 165
HSCEI
S&P 500
Stoxx 600
Shanghai
25 20
4
135
15
3
120
10
2
105
5
1
St oxx 600
150
Shanghai
90 01/15
02/15
03/15
04/15
05/15
06/15
07/15
0 01/10
HSCEI
S&P 500
St oxx 600
Shanghai
5
S&P 500
01/11
01/12
01/13
01/14
01/15
0 01/10
01/11
01/12
01/13
01/14
01/15
Pozn.: HSCEI – Čína, S&P 500 – USA, Stoxx 600 – Evropa Zdroj: Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka, Bloomberg
1
Odhady vycházejí z publikace SG: Multi Asset Portfolio – US to unwind QE: increase cash publikované 6. června 2015
3. července 2015
5
Ekonomický a strategický výzkum
Special report
Za hlavní rizika očekávaného vývoje považujeme razantnější zpomalení růstu HDP směrem k 5 %. Zároveň bude velmi důležité, jak výrazné budou zaváděné ekonomické reformy. Ač v dlouhodobějším horizontu by měly přinést lepší ekonomické vyhlídky, krátkodobě mohou na ekonomiku působit negativně. Pro další vývoj akcií bude důležitá i zaváděná regulace finančních trhů.
Jak investovat do čínských akcií Z burzovně obchodovaných fondů vidíme zajímavý růstový potenciál například u fondu Lyxor UCITS ETF China Enterprise.
Z našeho pohledu je pro českého drobného investora nejvhodnější investovat do čínských akciových indexů prostřednictví burzovně obchodovaných fondů ETF. Vzhledem k výhledu SG a ocenění hlavních segmentů čínského akciového trhu jsme se zaměřili na fondy, které kopírují indexy s velkým zastoupením akcií typu H, tedy zejména index HSCEI. Tabulka níže však uvádí i ETF zaměřené na akcie typu A prostřednicvím indexu CSI 300. Vybrané ETF na čínské akcie název fondu
ISIN
měna
podkladový index
aktiva (mil. EUR)
Lyxor UCITS ETF China Enterprise
FR0010204081
EUR
HSCEI Total Return
975
db x-trackers CSI 300
LU0779800910
EUR
CSI 300
468
HSBC MSCI China UCITS ETF
IE00B44T3H88
GBp
MSCI China
238
ComStage ETF HSCI
LU0488316992
EUR
HSCEI
25
Zdroj: SG Cross Asset Research
Zajímavý
růstový
potenciál
vidíme
Lyxor UCITS ETF China Enterprise
například u fondu Lyxor UCITS ETF China Enterprise. Cílem fondu je
200
kopírovat vývoj indexu HSCEI Total Return (tj. index HSCEI včetně dividend).
160
Právě díky zahrnutí dividend dokázal fond Lyxor UCITS ETF China Enterprise mírně
120
překonat výnos indexu HSCEI i po zahrnutí poplatků za správu, jak ukazuje graf vpravo (vývoj i výkonnost indexu HSCEI přepočítáváme do EUR, což je
180
140
100 80 7.14
9.14
11.14
1. 15
3. 15
Lyxor UCITS ETF China Enterprise
5.15
7. 15
index HSCEI
Zdroj: Bloomberg, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka
měna srovnávaného ETF). Například za poslední rok vydělal fond Lyxor UCITS ETF China Enterprise 55,7 % a index HSCEI 54,1 %. Desetiletá výkonnost je u fondu 191 % (11,4 % p.a.) a u indexu 171 % (10,6 % p.a.). Připomínáme však, že minulá výkonnost není zárukou budoucích výsledků.
3. července 2015
6
Ekonomický a strategický výzkum
Special report
KB EKONOMICKÝ A STRATEGICKÝ VÝZKUM Hlavní ekonom a vedoucí Ekonomického a strategického výzkumu Jan Vejmělek, Ph.D., CFA (420) 222 008 568
[email protected]
Ekonomové Viktor Zeisel (420) 222 008 523
Marek Dřímal (420) 222 008 598
David Kocourek (420) 222 008 569
Jana Steckerová (420) 222 008 524
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Akcioví analytici Josef Němý, CFA (420) 222 008 560
Miroslav Frayer (420) 222 008 567
[email protected]
[email protected]
SKUPINA SG VE STŘEDNÍ A VÝCHODNÍ EVROPĚ Hlavní ekonom SG Poland Jaroslaw Janecki (48) 225 284 162
Head of Research of Rosbank Evgeny Koshelev (7) 495 725 5637
Hlavní ekonom BRD-GSG Florian Libocor (40) 213 016 869
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Vedoucí výzkumu finančních trhů BRD-GSG Carmen Lipara (40) 213 014 370
Ekonom Simona Tamas (40) 213 014 472
Akciový analytik Laura Simion, CFA (40) 213 014 370
[email protected]
[email protected]
[email protected]
SG GLOBAL ECONOMICS RESEARCH Head of Global Economics Michala Marcussen (44) 20 7676 7813
[email protected]
Euro area Anatoli Annenkov (44) 20 7762 4676
Michel Martinez (33) 1 4213 3421
Yacine Rouimi (33) 1 42 13 84 04
Yvan Mamalet (44) 20 7762 5665
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
North America Brian Jones (1) 212 278 69 55
Aneta Markowska (1) 212 278 66 53
United Kingdom Brian Hilliard (44) 20 7676 7165
Latin America Dev Ashish (91) 80 2802 4381
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Asia Pacific Klaus Baader (852) 2166 4095
China Wei Yao (852) 2166 5437
Japan Takuji Aida (81) 3 5549 5187
Kiyoko Katahira (81) 3 5549 5190
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Korea Suktae Oh (82) 2195 7430
India Kunal Kumar Kundu (91) 80 6716 8266
Inflation Hervé Amourda (91) 80 2808 6779
[email protected]
[email protected]
[email protected]
SG CROSS ASSET RESEARCH – FIXED INCOME & FOREX GROUPS Global Head of Research Patrick Legland (33) 1 42 13 97 79
[email protected]
Head of Fixed Income & Forex Strategy Vincent Chaigneau (44) 20 7676 7707
[email protected]
Fixed Income Bruno Braizinha (1) 212 278 5296
Frances Cheung, CFA (852) 2166 5437
Jean-David Cirotteau (33) 1 42 13 72 52
Cristina Costa (33) 1 58 98 51 71
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Rahul Desai (44) 20 7676 7904
Jorge Garayo (44) 20 7676 7404
Ciaran O'Hagan (33) 1 42 13 58 60
Shakeeb Hulikatti (91) 80 2802 4380
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Adam Kurpiel (33) 1 42 13 63 42
Head of US Rates Strategy Subadra Rajappa (1) 212 278 5241
Jason Simpson (44) 2076767580
Marc-Henri Thoumin (44) 20 7676 7770
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Foreign Exchange Jason Daw (65) 63267890
Sébastien Galy (1) 212 278 7644
Olivier Korber (Derivatives) (33) 1 42 13 32 88
Alvin T. Tan (44) 20 7676 7971
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Amit Agrawal (91) 80 6758 4096
Régis Chatellier (44) 20 7676 7354
Jason Daw (65) 6326 7890
David Hok (44) 20 7676 7970
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Roxana Hulea (44) 20 7676 7433
Phoenix Kalen (44) 20 7676 7305
Frances Cheung, CFA (852) 2166 5437
Bernd Berg (44) 20 7676 7791
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Head of Emerging Markets Strategy Guy Stear (33) 1 41 13 63 99
[email protected]
Ekonomický a strategický výzkum
Special report
Upozornění Informace uvedené v tomto dokumentu nemohou být považovány za nabídku k nákupu či prodeje jakéhokoliv investičního nástroje nebo jinou výzvu či pobídku k jeho nákupu či prodeji. Veškeré zde obsažené informace a názory pocházejí nebo jsou založeny na zdrojích, které Komerční banka, a.s. považuje za důvěryhodné, nicméně tímto nepřebírá záruku za jejich přesnost a úplnost, ačkoliv vychází z toho, že byly publikovány tak, aby poskytovaly přesný, plný a nezkreslený obraz skutečnosti. Názory Komerční banky, a.s. uvedené v tomto dokumentu se mohou měnit bez předchozího upozornění. Komerční banka, a.s. a společnosti, které s ní tvoří jeden koncern, se mohou příležitostně podílet na obchodech s investičními nástroji, obchodovat s nimi nebo vykonávat činnost tvůrce trhu pro investiční nástroje nebo je držet, poskytovat poradenství či jinak profitovat z obchodů s investičními nástroji nebo od nich odvozených derivátů, které byly emitovány osobami zmíněnými v tomto dokumentu. Zaměstnanci Komerční banky, a.s. a dalších společností tvořících s ní koncern nebo osoby jim blízké, včetně autorů tohoto dokumentu, mohou příležitostně obchodovat nebo držet investiční nástroje zmíněné v tomto dokumentu nebo od nich odvozené deriváty. Komerční banka, a.s. a společnosti tvořící s ní koncern nejsou tímto dokumentem vázáni při poskytování investičních služeb svým klientům. Komerční banka, a.s. nepřebírá nad rámec stanovený právními předpisy odpovědnost za škodu způsobenou použitím tohoto dokumentu nebo informací v něm obsažených. Tento dokument je určen primárně pro profesionální a kvalifikované investory. Pokud kopii tohoto dokumentu obdrží jiná než výše uvedená osoba, neměla by své investiční rozhodnutí založit výhradně na tomto dokumentu, ale měla by si zároveň vyhledat nezávislého poradce. Každý investor je povinen přijmout vlastní informované rozhodnutí o vhodnosti investice, protože investiční nástroj uvedený v tomto dokumentu nemusí být vhodný pro všechny investory. Minulá výkonnost investičních nástrojů nezaručuje výkonnost budoucí. Očekávaná budoucí výkonnost je založena na předpokladech, které nemusí nastat. S investičními nástroji a investicemi jsou spojena různá investiční rizika, přičemž hodnota investice může stoupat i klesat a není zaručena návratnost původní investované částky. Investiční nástroje denominované v jiné měně jsou navíc vystaveny riziku vyplývajícímu ze změn devizových kurzů s možným pozitivním nebo negativním dopadem na cenu investičního nástroje, a následně na zhodnocení investice. Tento dokument je vydán Komerční bankou, a.s., která je bankou a obchodníkem s cennými papíry ve smyslu příslušných právních předpisů, a jako taková podléhá dozoru České národní banky. Komerční banka, a.s. přijala řadu opatření, aby zabránila možnému střetu zájmů při tvorbě investičních doporučení, a to zavedením odpovídajícího vnitřního členění zahrnujícího informační bariery mezi jednotlivými útvary Komerční banky, a.s. v souladu s požadavky kladenými příslušnými právními předpisy. Zaměstnanci Komerční banky, a.s. postupují v souladu s vnitřními předpisy upravujícími střet zájmů. Žádné hodnocení zaměstnanců, kteří se podílejí na tvorbě investičních doporučení, není podmíněno nebo závislé na objemu nebo zisku z obchodování Komerční banky, a.s. s investičními nástroji zmíněnými v tomto dokumentu nebo na jejím obchodování s emitenty těchto investičních nástrojů. Hodnocení autorů investičních doporučení ale spočívá ve vazbě na zisk Komerční banky, a.s., na kterém se částečně podílejí i výsledky obchodování s investičními nástroji. Doporučení uvedená v tomto dokumentu jsou určena veřejnosti a před jeho zveřejněním není dokument k dispozici osobám, které se nepodílely na tvorbě tohoto dokumentu. Komerční banka, a.s. obvykle nezasílá investiční doporučení jednotlivým emitentům před jejich zveřejněním. Každý z autorů tohoto dokumentu prohlašuje, že názory obsažené v tomto dokumentu přesně odpovídají jeho osobnímu pohledu na uvedené investiční nástroje nebo jejich emitenty. Pro podrobnosti prosím navštivte internetovou stránku http:\\www.trading.kb.cz
