OCENĚNÍ PODNIKU FYZICKÉ OSOBY MARTIN STIBOR. Vysoká škola ekonomická v Praze. Fakulta financí a účetnictví. Diplomová práce

Vysoká škola ekonomická v Praze Fakulta financí a účetnictví Katedra Financí a oceňování podniku Hlavní specializace: Finance a oceňování podniku

O CENĚNÍ

PODNIKU FYZICKÉ OSOBY M ARTIN S TIBOR Diplomová práce

Autor: Bc. Pavel Jaroš Vedoucí práce: prof. Ing. Miloš Mařík, CSc. Rok: 2013

Čestné prohlášení Prohlašuji, že diplomová práce Ocenění podniku fyzické osoby Martin Stibor je mým samostatně vypracovaným dílem. Všechny prameny, které jsem užíval nebo z nich citoval, jsou v textu uvedeny s řádným odkazem na příslušný zdroj. Praha, 28. 2. 2013,

Pavel Jaroš ……………………………………….

Poděkování Na tomto místě bych rád poděkoval prof. Miloši Maříkovi za vedení práce, Martinu Stiborovi, zaměstnancům jeho firmy a externím spolupracovníkům za poskytnuté podklady a spolupráci, blízké rodině za podporu a všem výše zmíněným za trpělivost.

Abstrakt Cílem této diplomové práce je nalézt objektivizovanou hodnotu podniku fyzické osoby Martin Stibor za účelem navýšení základního kapitálu společnosti Korálky.cz s.r.o. vkladem podniku. Fyzická osoba Martin Stibor je podnikem s krátkou historií, zabývající se prodejem korálků, bižuterních komponent a příbuzného zboží pro výrobu zájmové bižuterie. Diplomová práce je členěna do 4 hlavních kapitol: strategická analýza, finanční analýza, generátory hodnoty a vlastní ocenění. Podnik je oceněn výnosově, neboť se nepodařilo vyvrátit předpoklad stálého trvání podniku („going concern"). Klíčová slova ocenění podniku; korálky; strategická analýza; finanční analýza; generátory hodnoty; finanční plán; výnosové ocenění; hodnota firmy

Abstract The aim of this thesis is to find an objectivised value of a private business of a natural person Mr. Martin Stibor, in order to raise authorized capital of the company of Korálky.cz s.r.o. (ltd.) by the deposit of the whole business. Mr. Martin Stibor’s private business has a short history in selling glass beads and related goods. The thesis is divided into 4 major chapters: Strategic Analysis, Financial Analysis, Value Generators and the actual Valuation. The core method is yield-based valuation, as the going concern assumption could not be rejected. Keywords: Business valuation, beads, strategic analysis, financial analysis, value generators, financial plan, yieldbased valuation, business value

Obsah

1. 2. 3. 4.

5. 6.

7. 8.

Úvod Předmět a účel posudku Profil společnosti Strategická analýza 4.1. Analýza vnějšího potenciálu 4.1.1. Vymezení trhu 4.1.1.1. Vymezení dle standardizované klasifikace 4.1.1.2. Vymezení z věcného a územního hlediska 4.1.2. Zákazníci 4.1.3. Vymezení velikosti trhu 4.1.4. Vymezení trhu z hlediska konkurentů 4.1.5. Rentabilita trhu 4.1.6. Citlivost na konjunkturu 4.1.7. Celkové hodnocení atraktivity trhu 4.1.8. Prognóza vývoje trhu 4.2. Analýza vnitřního potenciálu 4.2.1. Analýza dosavadního tržního podílu 4.2.2. Analýza konkurenční síly 4.2.2.1. Analýza nepřímých konkurenčních faktorů 4.2.2.1.1. Kvalita managementu 4.2.2.1.2. Výkonný personál 4.2.2.1.3. Dlouhodobý majetek a investice 4.2.2.1.4. Inovace, výzkum a vývoj 4.2.2.2. Přímé faktory konkurenční síly a syntéza celkové k.s. 4.3. Prognóza tržeb Finanční analýza Generátory hodnoty 6.1. Rozdělení aktiv na provozně potřebná a nepotřebná 6.2. Korigovaný provozní výsledek hospodaření 6.3. Prognóza ziskové marže shora 6.4. Prognóza ziskové marže zdola 6.5. Pracovní kapitál 6.6. Investice do dlouhodobého majetku 6.7. Finanční plán Závěrečné ocenění Zdroje

Příloha 1: Dotazníkový průzkum Příloha 2: Konkurence Příloha 3: Citlivost na konjunkturu Příloha 4: Ekonometrická analýza velikosti trhu Příloha 5: Účetní data Příloha 6: Finanční plány – ostatní Příloha 7: Náklady vlastního kapitálu

1 3 4 5 5 5 5 5 6 7 15 17 18 18 20 23 23 23 24 25 26 27 27 28 29 32 41 41 42 42 44 48 49 51 54 60 64 68 73 76 83 102 104

1. Úvod

Fyzická osoba (FO) Martin Stibor (dále jen „firma“) je obchodníkem s materiály na výrobu zájmové bižuterie v České republice. Firma má několikaletou historii a na českém trhu rychle expanduje. Majitel se rozhodl dále podnikat pod hlavičkou společnosti s ručením omezením. Tuto transformaci je možno provést několika způsoby. • • • •

Prodej obchodního majetku (celého či části) FO do společnosti s ručením omezeným Prodej podniku FO společnosti s ručením omezeným Vklad obchodního majetku (celého či části) FO do základního kapitálu s.r.o.1 Vklad podniku FO do základního kapitálu s.r.o.

Majitel se rozhodl pro transformaci čtvrtým způsobem, tedy zvýšit základní kapitál společnosti s ručením omezeným vkladem podniku fyzické osoby, který upravuje §59a, odst. 2 Obchodního zákoníku, cit.: „Je li nepeněžitým vkladem do společnosti jiný majetek než majetek vymezený v odstavci 1 (investiční cenný papír nebo nástroj peněžního trhu – pozn. autora) a rozhodne-li tak statutární orgán této společnosti, použije se pro určení jeho hodnoty hodnota určená obecně uznávaným nezávislým odborníkem za využití obecně uznávaných standardů a zásad oceňování ne déle než 6 měsíců před splacením vkladu.“ Podstatou této diplomové práce je ocenění podniku fyzické osoby, nikoliv právní výklad transformace, proto v této práci je zmíněn pouze čtvrtý způsob. Důsledky vyplývající z prvních třech jsou k nalezení zejména v §23 zákona č. 586/1992 Sb. v platném znění (Zákon o daních z příjmů) a §59 a §196 zákona č. 513/1991 Sb. v platném znění (Obchodní zákoník) a v příslušných právních výkladech, k nalezení zejména v ASPI (Autorizovaný systém právních informací). Vzhledem k podstatě transakce, kdy je záměrem podnikatele plynule pokračovat v další činnosti, je cílem práce nalezení objektivizované hodnoty podniku fyzické osoby Martin Stibor pro účely zvýšení základního kapitálu společnosti Korálky.cz, s.r.o. vkladem podniku. Datum, ke kterému je ocenění provedeno, je 31. 12. 2012. Objektivizovaná hodnota je definována následovně: (Mařík, 2007, s. 27)

„Objektivizovaná hodnota představuje typizovanou a jinými subjekty přezkoumatelnou výnosovou hodnotu, která je stanovena z pohledu tuzemské osoby – vlastníka (nebo skupiny vlastníků), neomezeně podléhající daním, přičemž tato hodnota je stanovena za předpokladu, že podnik bude pokračovat v nezměněném konceptu, při využití realistických očekávání v rámci tržních možností, rizik a dalších vlivů působících na hodnotu podniku“

Definice objektivizované hodnoty nejlépe odpovídá účelu transakce, kdy de facto dochází pouze ke změně právní formy bez vlivu na vlastníky a koncept podnikání.

1

V tomto případě závazky FO nepřecházejí na s.r.o.

1

Pokud by z posudku vyplynula nemožnost výnosového ocenění, bude podnik oceněn jiným nejvhodnějším způsobem za co největšího dodržení „objektivizovaných“ předpokladů. Vlastní posudek je v diplomové práci rozdělen do čtyř částí: • • • •

strategická analýza finanční analýza generátory hodnoty a finanční plán vlastní ocenění

Diplomová práce vychází jak z veřejně dostupných informací, zejména o trhu a jeho vlastnostech, tak z interních informací získaných přímo v dané firmě. Jedná se o podnik fyzické osoby, takže kromě základních informací v živnostenském rejstříku nejsou dostupná téměř žádná veřejná data. Z tohoto důvodu byl autor nucen provést vlastní dotazníkový průzkum (viz Příloha 1: Dotazníkový průzkum) mezi zákazníky. Nejdůležitější účetní podklady nutné pro ocenění jsou dostupné v Příloze 5: Účetní data.

2

2. Předmět a účel posudku 2.1.

Předmět

2.2.

Účel

2.3.

Podmínky

Předmětem posudku je ocenění podniku fyzické osoby Martin Stibor se sídlem Seifertova 555/47, 13000, Praha – Žižkov. Účelem posudku je najít objektivizovanou hodnotu předmětu ocenění z důvodu navýšení základního kapitálu společnosti Korálky.cz s.r.o. vkladem předmětu ocenění. Toto ocenění bylo zpracováno k datu 31. 12. 2012. Ocenění bylo provedeno na základě veřejně dostupných dat, interních dat podniku a vlastního průzkumu trhu. Šetření směřující k ověření pravosti, správnosti a úplnosti těchto dat nebylo ze strany autora provedeno.

3

3. Profil společnosti Jméno a příjmení:

Martin Stibor

Typ podnikatele:

Fyzická osoba

Místo podnikání (sídlo):

Seifertova 555/47, 130 00, Praha – Žižkov

Předmět podnikání:

Výroba, obchod a služby neuvedené v přílohách 1 až 3 živnostenského zákona

Obory činnosti:

Velkoobchod a maloobchod, mimoškolní výchova a vzdělávání, pořádání kurzů, školení, včetně lektorské činnosti

Vznik oprávnění:

1. 10. 2005

Identifikační číslo:

86632167

Daňové identifikační číslo:

CZ8207010218

Firma Martin Stibor podniká v oboru prodeje zájmové bižuterie zejména individuálním zákazníkům. Hlavní sortiment tvoří korálky (zejména skleněné, v menší míře z jiných materiálů) a další materiál potřebný k výrobě bižuterie a šperků – bižuterní komponenty, nástroje, příslušná literatura aj. V současné době firma provozuje internetový obchod2 a 5 kamenných obchodů. Ve firmě pracuje, včetně majitele na pozici ředitele, 14 stálých zaměstnanců, část z nich na zkrácený úvazek. Firma příležitostně využívá sezónních zaměstnanců. Majitel je jediným vlastníkem veškerých aktiv. Firma prošla v minulých letech rychlou expanzí, cílem majitele pro následující období je stabilizace podnikání. Po většinu své existence byla firma ve (zmenšující se) ztrátě, zisku dosáhla v roce 2012. Od doby vzniku živnostenského oprávnění se hlavní obor činnosti měnil, účetnictví (daňová evidence) podniku za období, kdy lze hovořit o zájmové bižuterii jako hlavní činnosti, je dostupné od 1. 1. 2008. Účetní podklady jsou k dispozici v Příloze 5.

2

www.koralky.cz

4

4. Strategická analýza

Strategická analýza je první částí posudku. Jejím cílem je zejména vymezení výnosového potenciálu podniku (Mařík, 2007, s. 56). Celkový potenciál se skládá z vnitřního (schopnost podniku působit na trhu) a vnějšího (vlastnosti trhu a jeho příležitosti) potenciálu.

4.1.

Analýza vnějšího potenciálu

4.1.1. Vymezení trhu 4.1.1.1. Vymezení dle standardizované klasifikace Firmu můžeme dle klasifikace CZ-NACE (nahrazující předchozí odvětvovou klasifikaci ekonomických činností – OKEČ) zařadit do několika kategorií, např. • • •

47650 – Retail sale of games and toys in specialized stores 47911 – Retail sale via Internet 47789 – Other reatil sale of new goods in specialized stores, not elsewhere classified.

Používání klasifikace CZ-NACE k účelům posudku (např. k vyhledávání možných obdobných podniků pro účely srovnání či průzkumu konkurence) je však v případě takto specifického odvětví velice nevhodné. Průzkum provedený v Registru ekonomických subjektů (RES) ukázal následující: • • • •

Konkurenční firmy vůbec nemusejí být vedeny pod příslušnými kategoriemi Pod příslušnými kategoriemi je vedeno množství zcela rozdílných firem (což není vzhledem k charakteru kategorií překvapením) Jednotlivým firmám mohou být přiřazeny zcela neodpovídající či neaktuální kategorie Panuje jistý chaos v přiřazování kódů s různým počtem číslic (různá granularita třídění) zcela srovnatelným firmám

Pro ilustraci: samotná firma Martin Stibor má přiřazeny kódy 469 (nespecializovaný velkoobchod), což neodpovídá současnému charakteru činnosti a 855 (ostatní vzdělávání). Pořádání kurzů výroby šperků firma v současnosti neprovádí, v minulosti pak kurzy tvořily zcela okrajovou činnost (méně než tisícina tržeb) firmy. Pokoušet se vymezovat trh pomocí CZ-NACE by bylo zavádějící a neefektivní. 4.1.1.2. Vymezení z věcného a územního hlediska Firma operuje ve velkých městech České republiky a internetové objednávky mohou být doručeny kamkoliv. Objednávky ze Slovenska však netvoří významnou část tržeb a firma se prozatím na jiné zahraniční trhy nesoustředí, vymezení relevantního trhu je tedy území celé České republiky.

Věcně můžeme vymezit trh buď úzce jako trh zájmové bižuterie, nebo šíře jako trh surovin pro rukodělné koníčky. 3 Obojí vymezení má své opodstatnění a proto bude také dále v posudku v různé míře obojí využito. Širší vymezení má smysl z důvodu mírně snadnější dostupnosti dat. Na druhou stranu odhadnout možnosti substituce surovin zájmové bižuterie (skleněných korálků) jiným koníčkem je poměrně obtížné, zejména z důvodu základní v zahraničí se tento trh označuje často jako „Arts and crafts“ market a jeho vymezení lze s určitým zjednodušením chápat jako „trh rukodělných koníčků“ (resp. surovin pro ně)

3

5

vlastnosti zákazníků – zájmová bižuterie („korálkování“ a výroba šperků) je koníčkem, je tedy pravděpodobné, že spotřebitelé budou měnit své preference velice pomalu – změna či zanechání koníčku neprobíhá nárazově. Toto tvrzení lze, kromě běžné logiky, podpořit například teorií zmiňovanou Sällströmovou (2007), kdy si provozovatel koníčků s časem vytváří „odbornost“ (nehmotný statek) a změna koníčku je tedy tím nákladnější, čím déle se mu uživatel věnuje.

Firma se pohybuje na úzce specializovaném trhu („niche“ market), veřejně dostupné informace jsou poměrně vzácné jak v případě českého trhu, tak v případě trhů zahraničních, které by mohly sloužit jako srovnávací prvek. Komerční marketingové studie zabývající se „Arts and Crafts“ trhem existují zejména pro zahraniční trhy, avšak jejich cena4 je činí prohibitivním pro účely této diplomové práce. 4.1.2. Zákazníci Většinu zákazníků tvoří ženy ve věkovém rozpětí „9-99“ let z celé České republiky. Podle zaměstnanců firmy tvoří největší věkové skupiny 12-25 let a od 40 let výše, kdy většinu tvoří stálí zákazníci. Muži jsou zákazníky jen výjimečně, zejména v období Vánoc.

Podle Šafra a Patočkové (Šafr, Patočková, 2010), se v roce 2007 věnovalo ručním pracím (např. vyšívání) a kutilství alespoň několikrát za rok 65% obyvatel ČR, alespoň několikrát za měsíc pak 40%. Celková populace byla ve výzkumu Šafra a Patočkové rozdělena na 3 segmenty dle životního stylu: • • •

Aktivity mimo domov (35% populace) „Ženská“ kultura (45% populace) Domácký způsob života (20% populace)

Lidé věnující se často ručním pracím se vyskytují zejména ve 3. a částečně ve 2. skupině.

Z dotazníkového průzkumu5 plyne, že největší skupina dle věku se nachází přesně mezi skupinami identifikovanými pracovníky (20% respondentů nakupovalo pro někoho jiného):

Počet respondentů

Graf 1: Věková struktura respondentů 50 40 30 20 10 0

0-12

13-18

19-25

26-39 Věk

Zdroj: vlastní výzkum autora (viz Příloha 1)

40-55

56-70

>70

Fakt, že na základě průzkumu je většina (70%) zákazníků starších 26 let, je zprávou příznivou z několika důvodů: zákazníci by měli být v porovnání s mladšími lidmi lépe finančně zajištěni a

4 5

Přibližně 2000 USD za studii Podrobnosti

6

neměli by příliš často měnit své preference. Zákazníci nejsou obecně příliš cenově citliví, nejdůležitější faktor je šíře výběru. Podrobnější informace o zákaznících jsou uvedeny v Příloze 1 a dalších relevantních částech posudku. 4.1.3. Vymezení velikosti trhu Odhad velikosti trhu je proveden pomocí analýzy poptávky, což je běžný postup. V našem případě rovněž jediný možný, neboť fakt, že většina firem působících na trhu jsou fyzické osoby (blíže v kapitole o konkurenci), neumožňuje odhadnout velikost trhu pomocí analýzy nabídky. Prvním krokem je analýza statistik spotřeby domácností podle Českého statistického úřadu (ČSÚ, 2012a). Ze všech výdajových kategorií jsou pro tento posudek nejvhodnější kategorie „Hry, hračky a sběratelské předměty“, dělená dále na „Hry, hračky“ a „Sběratelské a jiné drobné předměty pro rekreaci“. Korálky a zájmová výroba bižuterie spadá spíše do druhé kategorie. Kategorie „Her a hraček“ je relevantní spíše pro daleko větší trh např. videoher a běžných „masových“ hraček v nespecializovaných obchodech. Data jsou dostupná jen za období 2003-2011. Tabulka 1: Průměrná peněžní vydání na osobu v ČR, běžné ceny, Kč 2003

2004

2005

Spotřební vydání celkem

84 568

87 259

91 085

Sběratelské aj. předměty pro rekr.

93

88

77

Hry, hračky

Podíl na celkovém vydání (hry)

Podíl na celkovém vydání (Sb. a j. př.)

Zdroj: ČSÚ 2012a, autor

390

420

402

2006

2007

2008

2009

2010

2011

429

482

533

580

604

613

97 342 104 017 112 256 115 309 116 244 117 882 103

113

146

131

154

0,461% 0,481% 0,441% 0,441% 0,463% 0,475% 0,503% 0,520% 0,520% 0,110% 0,101% 0,085% 0,106% 0,109% 0,130% 0,114% 0,120% 0,131%

Primární oblastí zájmu je pro nás kategorie „Sběratelských a jiných drobných předmětů pro rekreaci. Oblast her a hraček je v této fázi posudku uváděna pouze pro ilustraci situace ve velice blízkém odvětví. Graf 2: Růst podílu výdajů za hry a předmětů pro rekreaci na celkovém spotřebním vydání 0,600% 0,500% 0,400% 0,300% 0,200% 0,100% 0,000%

139

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Podíl na celkovém vydání (hry) Podíl na celkovém vydání (ostatní)

Zdroj: ČSÚ 2012a, autor

Jak lze pozorovat, od roku 2005 kdy zkoumaná firma vstupuje na trh, v obou odvětvích podíl na celkových spotřebních výdajích mírně roste. Tento fakt naznačuje, že v této oblasti nedochází ani v „krizových“ letech k výraznějšímu šetření – kromě roku 2009, kde je pokles 7

spíše korekcí růstu v roce 2008. Je však třeba zdůraznit, že údaje jsou v běžných cenách, tedy nezohledňujeme změnu proporčního složení spotřebního koše v čase. Bližší pohled na absolutní výdaje je vhodnější: Graf 3: Výdaje na Sběratelské a jiné drobné předměty pro rekreaci, běžné ceny, Kč

Kč, průměr na obyvatele

180 160 140 120 100

80 60 40 20 0

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

Zdroj: autor, na základě dat ČSÚ 2012a

Na Grafu 3 je názorně vidět pozitivní výkyv v roce 2008 a následná korekce v dalším roce, ovšem nad úrovní roku 2007. Od roku 2005 vykazují vydání za toto zboží takřka setrvalý růst. Výkyv v krizovém roce 2008 by mohl naznačovat, že, v souladu se standardní ekonomickou teorií, se výdaje na volnočasové aktivity chovají anticyklicky. Otázkou je, jaký podíl na těchto výdajích mají výdaje na korálky a příbuzné zboží.6 Existuje možnost porovnání s trhem v USA, což je zřejmě největší „trh korálků“ na světě, a navíc zde existují i jisté veřejně dostupné informace. Kompletní informace o trhu „Arts and Crafts“ sledované místní oborovou organizací Craft and Hobby Association (CHA) nebyly autorovi zpřístupněny.7 Nicméně ze vzácných veřejně přístupných informací si lze udělat určitý obrázek o stavu a vývoji největšího trhu světa. Na základě množství článků a tiskových zpráv můžeme pozorovat následující, pro tento posudek relevantní, data: Tabulka 2: Trh kreativních řemesel (rukodělných koníčků) v USA, mld. $ Objem "Arts and Crafts" (1)

z toho: "Beading & Jewelry Making"(2) Procentní podíl (2)/(1)

2000 2001 2002 2003 2004 23 25,7

29 29,4 29,8

x

x

x

x

x

2005

2006 2007 2008 2009

30,2 30,48 29,5

31

2,17

2,35

x

7,19% 7,72%

x

30,1 x

Zdroje: Library Index, 2004; Intreweave, 2006; Soft Flex, 2006; Pew Center, 2007; Booz & Company, 2008; CHA, 2001, 2002, 2007, 2008, 2010, 2011; Deloitte 2012, 2011, 2010 a dopočet autora

Největší trh na světě byl za poslední dekádu spíše stabilní, o objemu, především na základě analýzy poptávky, přibližně 30 mld. $. Začátek dekády provázel strmý růst zřejmě odpovídající růstu popularity těchto činností, což je pravděpodobně fáze, ve které se český trh nachází nyní (viz dále v posudku). Podobně jako v ČR můžeme pozorovat pozitivní výkyv v roce 2008, avšak

V možnostech této diplomové práce bohužel není provedení reprezentativního výzkumu o rukodělných koníčcích pokrývající celou populaci. 7 jsou poskytované pouze registrovaným členům tohoto sdružení 6

8

2010

29,2 2,3

7,88%

celkový trh stagnuje. Relevantní odvětví korálků a bižuterních komponent postupně zvětšuje svůj podíl na celkovém trhu ze 7 % na 8 %. Toto odvětví a jeho trendy jsou často zmiňovány jako rychle rostoucí a populární. Například subsegment „beading“ („korálkování“) vykazoval v polovině dekády až 20% růst, kdežto segment „jewelry making“ (bižuterní komponenty, nástroje…) spíše stagnoval či velice mírně rostl. Prodeje zboží v tradičnějších „řemeslech“ stagnují, až klesají. Pokud považujeme subsegmenty „Jewelry Making“ a „Beading“ jako jeden koníček, jedná se o jednu z nejpopulárnějších a 2. nejvýnosnější skupinu po „Woodworking“ v období se známými daty (2. polovina dekády). Pro pochopení obecných trendů na trhu a důležitých faktorů které bude možné vztáhnout i na český trh jsou důležitá i následující fakta •

•

•

•

•

•

•

8 9

Podíl domácností účastnící se tvůrčích rukodělných prací byl po celé období velmi stabilní; cca 57-59 % amerických domácností (CHA, 2002, 2007) provozuje některý z rukodělných koníčků. České domácnosti měly v roce 2007 (Šafr, Patočková, 2010) tento podíl vyšší: 65 %. Podíl domácností v USA věnující se „korálkování“ se v minulých letech pohyboval okolo 11-13 % a vykazuje mírně rostoucí trend (Library Index, 2004, Interweave, 2006, CHA, 2001, 2010) Zapálení lidé („heavy users“), jichž je (v USA, rok 2001) mezi zákazníky 24 % tvoří 69 % tržeb v odvětví (CHA, 2002). Pro tuto skupinu je nejdůležitější výběr – šíře a kvalita. Tomu odpovídají i výsledky dotazníkového průzkumu mezi zákazníky zkoumané firmy, kdy nejdůležitějším faktorem mezi nejvíce utrácejícími zákazníky je šíře výběru. V roce 2007 (CHA, 2007) byly pro zákazníky nejdůležitější tyto 3 prvky v tomto pořadí (od nejdůležitějšího): výběr, cena, pohodlí nakupování. Vzhledem k podstatě těchto činností autor neočekával, že by se toto pořadí lišilo v případě ČR, nicméně z dotazníkového průzkumu (autor, Příloha 1) vyplynulo pořadí: výběr, pohodlí, cena. V polovině dekády bylo nejrychleji rostoucím (třebaže okrajovým) odvětvím blíže nespecifikované „glass crafting“ – někdy až 50% meziroční nárůst prodejů 8 . Pravděpodobně se jedná o mozaiky a barvení skla, tedy odvětví blízké korálkům. Na přelomu let 06/07 pouze 21 % zákazníků (v celém odvětví) nakupovalo zboží přes internet, třebaže v tomto období až 60 % obyvatel používalo internet v rámci svých koníčků. (Pew Center, 2007) Analýza prodejů zkoumané firmy (dále v posudku) ukazuje podíl prodejů v kamenných obchodech a na internetu v českém prostředí. Navzdory tomu, že na začátku 2. dekády autor odhaduje změnu těchto údajů ve prospěch internetu, kamenné obchody se prozatím ukazují být podstatnou konkurenční výhodou, zvláště na českém trhu, kdy část drobných podnikatelů žádný nemá. 68 % „tvořivé“ populace věnuje produkty svých koníčků (za celé odvětví) jako dárek, kdežto pouze 64 % si je ponechává pro sebe9. Motivace „prodeje“ produktů je nejčastější právě u zkoumaného odvětví, stejně jako motivace výroby předmětů (šperků), které by si jinak daný člověk dovolit nemohl. Na základě dotazníkového průzkumu pro korálky v ČR (autor, Příloha 1) si 77 % kupujících své výrobky ponechává, 78 % daruje, 24 % prodává jako doplňkový příjem a 6 % prodává jako hlavní příjem. To

Důvěrný zdroj informací, bohužel si nepřál být citován Důvěrný zdroj informací, bohužel si nepřál být citován

9

•

•

•

naznačuje silnou tendenci k pravidelným dlouhodobým nákupům nejméně u čtvrtiny zákazníků. Podle vánočních výzkumů společnosti Deloitte (2010, 2011, 2012) přibližně 1/3 Čechů hodnotí stav ekonomiky jako nepříznivý a 40 % hodnotí jako nepříznivý i výhled, což je mnohem lepší spotřebitelské hodnocení ekonomiky než, s výjimkou zejména Německa, ve většině zemí Evropy. Procento Čechů hodnotící budoucí vývoj své kupní síly jako negativní se již 5 let snižuje. Segment „Arts, Crafts & Creative Design“ se také v Evropě v letech 2007-2012 umísťuje na žebříčku 10 nejpopulárnějších vánočních dárků pro mladší 18 let (14 % nakupujících) a pro mladší 12 let (30 %) a popularita je mírně rostoucí.(dtto) Analýza Booz & Company (2008) tvrdí, že v období ekonomického poklesu jsou úspory prováděny v jiných oblastech, než jsou specializované koníčky. Přestože byl výzkum proveden v amerických domácnostech, autor diplomové práce je toho názoru, že obecné trendy v ČR mohou být obdobné. Výzkum dále uvádí, že 28 % populace vyhledává levnější aktivity a cca 50 % populace tráví více času doma, což je pro trh korálků v období ekonomického poklesu či stagnace příznivá zpráva. Obecným trendem pozorovatelným i jak v zahraničí, tak v České republice, je stále zvyšující se spotřebitelský důraz na ručně vyrobené, originální a individuální výrobky.

Pokud chceme odhadnout podíl segmentu korálků na celkovém trhu s tvůrčím zbožím, nemáme kromě porovnání se stavem na zahraničním trhu příliš dalších možností s výjimkou, pro účely této práce nedostupných či nerealizovatelných, rozsáhlých výzkumů. Součet tržeb zúčastněných firem vzhledem k jejich velkému množství a nedostupnosti rovněž nelze použít.

Jako „proxy“ ukazatel nicméně můžeme využít internetové komunitní fórum Yahoo! Groups, ne-li největší, tak jedno z největších na světě. Toto fórum obsahuje více než 10 milionů diskusních skupin s více než 100 miliony uživatelů. Skupiny je možné snadno třídit dle kategorií, a pokud zjistíme, jaký podíl mají skupiny související se zkoumaným oborem na celkovém počtu skupin souvisejících se šíře definovaným trhem, můžeme získat přibližný odhad podílu, který hledáme. Tento odhad má však několik podstatných omezení, které je třeba mít na paměti. •

•

•

Dochází k jisté výběrové chybě; uživatelé sice pocházejí z celého světa, takže teoreticky máme dostatečný „geograficky“ náhodně vybraný vzorek, nicméně odhad záviset pouze na uživatelích používající internet (kdy budou méně zastoupeni např. starší lidé či obory, kde není internet podstatné médium) Výsledek bude spíše odhadem podílu lidí praktikujících daný koníček, nikoliv však podílu prodejů v odvětví. Finanční náročnost koníčků může být rozdílná. Toto je hlavní důvod, proč je třeba brát výsledek pouze jako orientační. Nelze zkoumat vývoj v minulosti.

Porovnání s minulostí může nabídnout článek Harveyho (2009), který uvádí počty těchto skupin na konci roku 2009.

10

Tabulka 3: Yahoo! Groups

2009 9/2012 11/2012 (2009) (11/2012) Celkem skupin v kategorii "Crafting"(1) 26446 21148 13602 (13602) (26446) z toho: Beading (2) 761 843 841 Jewelry Making (3) 624 N/A 982 Podíl relevantních na celku (2+3)/(1) 5,2% N/A 13,4% (10,2%) (6,9%) Zdroj: Harvey (2009), Yahoo!Groups (2012) Služba Yahoo!Groups zřejmě prošla v průběhu posledních 3 let, zejména ke konci tohoto roku, renovací a uzavřením či sloučením neaktivních či duplicitních skupin, což je důvod poklesu celkového počtu zájmových skupin o polovinu. Podíl na celku v šedé části tabulky odpovídá vztažení k počtu skupin vždy z druhého známého roku. Můžeme pozorovat, že podíl relevantních skupin na celku v roce 2012 se blíží počtu participujících domácností v USA (viz výše). Nicméně podíl prodejů na celkovém trhu je v tomto případě menší (cca 8 %) než podíl participujících domácností (11-13 %). To naznačuje, že „korálkování“ je v porovnání s ostatními koníčky relativně „levná“ volba. To potvrzuje, že většinu nákupů provádějí „skalní příznivci“. Pokud budeme předpokládat, že pěstování více koníčků najednou významně neovlivní výsledek, podíl prodejů na trhu10 bude nižší než podíl uživatelů. Pokud mělo snížení počtu skupin na Yahoo!Groups za následek zpřesnění více odpovídající reálnému rozdělení v populaci, výsledek odpovídá.

Pokud budeme předpokládat, že rozložení koníčků v české populaci zhruba odpovídá „vzorku“ z Yahoo!Groups, podíl korálků na zájmovém trhu v České republice by mohl přibližně odpovídat podílu na trhu v USA. Tento předpoklad je velmi silný a odhad výsledného podílu je třeba založit i na jiných argumentech. Další indikátor, který je možné použít v takto specifickém odvětví, je využití služby Google Trends od společnosti Google. Tato služba umožňuje porovnávat četnost vyhledávání klíčových ve světově nejužívanějším internetovém vyhledávači od téže společnosti.11 Tento informační zdroj je třeba přijímat s opatrností, avšak jeho užitečnost naznačuje testování jeho využití i ve vědeckém výzkumu, například v případě poměrně přesného a rychlého monitorování výskytu nemocí (Ginsberg et al., 2009). Také Garousi (2011) uvádí řadu příkladů využití tohoto nástroje zejména v podnikovém prostředí.

Porovnáme-li trendy za celé dostupné období, můžeme pozorovat, že popularita (minimálně na internetu) největších rukodělných koníčků ve Spojených státech vytrvale klesá, s výjimkou kreslení. Klíčová slova byla vybrána v závislosti na nejpopulárnějších trendech a relevanci příbuzných vyhledávání. Fakt, že popularita většiny koníčků ve vyhledávačích klesá, ještě neimplikuje celkový pokles trhu, protože trh (Tabulka 2) reálně spíše stagnuje, a může mít řadu jiných příčit – například specializaci menšího množství lidí, klesající používaní vyhledávačů profesionály (to by znamenalo malý příchod nováčků) nebo rostoucí vliv kamenných prodejen. Stagnace trhu může být způsobena právě poklesem popularity oblíbených koníčků, kdy růst prodejů surovin pro nové koníčky (kam se do jisté míry řadí např. i „jewelry making“) vyrovnává pokles ve starších oblastech. V procentním podílu z celku 100%. Služba je dostupná na http://www.google.com/trends/ [cit. 2012-11-17]. Služba byla bohužel před několika měsíci ochuzena o možnost přímo zobrazovat počet vyhledávání a návštěvnost konkrétních stránek, čímž je využitelnost značně omezena.

10 11

11

Přerušovaná čára je automatizovanou předpovědí pro nejbližší období. Údaje v grafech nelze zobrazit absolutně, pouze relativně. Ve vyhledávačích klesá popularita řady nejpopulárnějších koníčků, s výjimkou kreslení a relativní novinky „polymer clay“ využitelné ve výrobě šperků a rovněž nabízené zkoumanou firmou. Samotné „jewelry making“ spíše stagnuje. Graf 4: Vyhledávání klíčových slov v USA – nejpopulárnější rukodělné koníčky12

Zdroj: Google Trends Graf 5: Vývoj popularity relevantních koníčků v USA

Zdroj: Google Trends Pokud omezíme vyhledávání pouze na Českou republiku a porovnáme nejpopulárnější koníčky na našem a americkém trhu, zjistíme následující klíčové informace: Scrapbooking nemá český jednoslovný ekvivalent. Francouzsky „créacollage“ či „collimage“. Významem se blíží „koláž“. Jedná se o vytváření obrázkových knih (scrapbook), deníků či pohlednic, nejčastěji se vzpomínkovou tematikou (rodina aj.) např. pomocí fotografií a papírových ústřižků.

12

12

•

•

•

•

Scrapbooking je v České republice podstatně méně populární; jedná se převážně o tradici v anglicky mluvících zemích. Značný podíl na trhu v USA (cca 5%) bude v případě ČR zřejmě zastoupen jinými populárními koníčky. Korálky13 vykazují rychle rostoucí popularitu. V případě ČR tento trend potvrzuje růst trhu v druhé polovině dekády (viz Graf 3), nicméně popularita ve vyhledávání od roku 2011 spíše stagnuje. Je tedy možné, že stav současného trhu v ČR je obdobný jako stav trhu v USA na začátku 1. dekády, kdy se zastavil strmý růst celkového odvětví. Kreslení je dlouhodobě stabilní. Nepodařilo se nalézt jednoznačné klíčové slovo či spojení odpovídající „woodworking“, které by mělo dostatečný počet vyhledávání pro analýzu trendu, nicméně počet výskytů při samotném vyhledávání naznačuje srovnatelnou popularitu s korálky i kreslením. Při poklesu popularity ve vyhledávačích v USA reálný trh stagnuje či mírně roste, při stagnaci ve vyhledávačích trh roste (příklad jewelry making). To naznačuje, že rychlý růst popularity ve vyhledávačích v ČR bude doprovázen silným růstem objemu reálného trhu.

Graf 6: Popularita nejoblíbenějších rukodělných koníčků v ČR

Zdroj: Google Trends

Na základě těchto informací, zejména srovnáním s americkým trhem, a vzorku Yahoo!Groups odhaduje autor diplomové práce podíl relevantního trhu (korálky a příbuzné výrobky) na celkovém trhu zájmových koníčků v ČR v roce 2012 na 9,5 %. Důvodem vyšší hodnoty oproti americkému trhu je zejména nízká popularita scrapbookingu v ČR; tržní podíl tohoto koníčku musí být v případě ČR nahrazen jinými aktivitami. Na základě růstu popularity pozorovaném jak majitelem firmy, tak vyplývajícím z Google Trends a vývoje na zahraničních trzích, autor diplomové práce odhaduje podíl relevantního trhu na celkovém v první polovině dekády na 8 %. Celkový trh, vyjádřen v běžných cenách, vzrostl od roku 2005 přibližně na dvojnásobek (viz Graf 3), což přibližně odpovídá i růstu popularity. Nyní můžeme podrobněji popsat velikost a vývoj relevantního trhu v ČR.

Klíčové slovo bylo přizpůsobeno příbuzným vyhledávacím dotazům, americké „beads" se pojí s mnohem širším spektrem pojmů, kdežto v ČR se jedná převážně o zboží zkoumaného oboru.

13

13

Tabulka 4: Odhad relevantního trhu pro ČR, běžné ceny Průměrné výdaje/osoba na "Sběratelské aj. předměty pro rekreaci" (CZK) (1) Střední stav obyvatelstva ČR (mil.) (2)

Celková velikost trhu (mil. CZK) (3=1x2) Odhadovaný podíl trhu "korálků" (4)

Odhadovaná velikost trhu korálků (mil. CZK) (5=3x4)

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

93

88

77

103

113

146

131

139

154

10,202 10,207 10,234

10,267

10,323

10,430

10,491

10,517

10,497

948,8

898,2

8%

8%

8%

8,25%

8,50%

8,75%

9,00%

9,25%

9,50%

75,90

71,86

63,04

87,24

99,15

133,24

123,69

135,23

153,57

Zdroj: ČSÚ 2012a, výpočty autora

788,0 1 057,5 1 166,5 1 522,7 1 374,4 1 461,9 1 616,5

Tabulka 5: Tempa růstu trhu v běžných cenách a vývoj inflace

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Průměr CAGR14 7,68% 6,89% Trh „sběratelských předmětů“ -5,4% -12,5% 33,8% 9,7% 29,2% -10,3% 6,1% 10,8% Trh s korálky (odhad) -5,3% -12,3% 38,4% 13,7% 34,4% -7,2% 9,3% 13,6% 10,57% 9,21% 2,8% 1,9% 2,5% 2,8% 6,3% 1,0% 1,5% 1,9% 2,59% Inflace spotřebitelských cen Zdroj: ČSÚ 2012a, výpočty autora Meziroční tempa růstu

Graf 6: Vývoj trhů a míra inflace

Nominální růst trhů a vývoj inflace

50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% -10,0%

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

-20,0% Sběratelské aj. předměty pro rekr.

Trh s korálky (odhad)

Inflace spotř. cen

Zdroj: autor, ČSÚ 2012a, ČNB 2012a Velikost trhu je vyjádřena v běžných cenách, takže nelze opomenout vliv inflace. Tempo růstu doznává výkyvů15, nicméně dosavadní průměrný růst je i po zohlednění inflace velice

14

CAGR: Compound Annual Growth Rate. Jedná se de-facto o geometrický průměr upravený tak, aby

bylo možno zahrnout i záporné hodnoty růstu.
 

௏ሺ௧ ሻ ೟ ష೟  ೙೙ బ ௏ሺ௧బ ሻ భ

 1 Ve vzorci je n počet období, t

čas, V hodnota sledované veličiny. V(tn) je pak hodnota veličiny v čase n

14

slušný, zvláště když uvážíme velice slabý růst ekonomiky jako celku v posledních letech. Dosavadní průzkum vypovídá pouze o stávajícím stavu, prognóza trhu je uvedena v kap. 4.1.8. 4.1.4. Vymezení trhu z hlediska konkurentů Na trhu se pohybuje několik větších firem, většinu subjektů však tvoří malé firmy s často nižším počtem zaměstnanců než zkoumaná firma. Jsou to zejména lokální nebo internetové obchody bez jakékoliv kamenné provozovny. Jedná se tedy o vysoce konkurenční trh, kdy si žádný prodejce nemůže dlouhodobě diktovat ceny 16 , zejména na internetu. Získání spolehlivých informací o konkurenci je z těchto důvodů obtížné a srovnání pomocí finančních ukazatelů (např. rentability investic a vlastního kapitálu) nemůže být věrohodně provedeno. Starší dostupné informace (jen pro dvě firmy) jsou z tohoto důvodu uvedeny až v příslušné kapitole finanční analýzy. Na tomto místě jsou uvedeni jen největší konkurenti dle odhadu autora, širší přehled se nachází v Příloze 2: Konkurence. Možnost mezipodnikového srovnání takto drobných firem je omezeně možno provést zhodnocením kvality a uživatelské přívětivosti internetového obchodu specialistou, srovnáním velikosti měst či spádové oblasti umístění kamenných obchodů a statistiky návštěvnosti webových stránek pomocí hodnocení serveru Alexa17 a TrafficEstimate18. Nejdůležitější informace o zkoumané firmě: •

Fyzická osoba Martin Stibor (www.koralky.cz) o Internetový obchod se širokým sortimentem, jedna z nejlepších pozic ve vyhledávačích, kvalitní zákaznický servis – návštěvní kniha, sociální sítě. o 5 kamenných prodejen – 3x Praha, Brno, Ostrava o Politika vyšších cen a vysoké kvality

Největší konkurenční firmy jsou zřejmě tyto: •

•

•

FO Bohumil Rangl - Rangl Macháček GLASS METAL COMPONETS (www.ceskekoralky.cz). o Internetový obchod se sortimentem srovnatelným se zkoumanou firmou o 3 kamenné prodejny – České Budějovice, Hradec Králové, Jablonec nad Nisou. Fyzická osoba Milan Bílek (www.koralek-obchod.cz). o Internetový obchod se srovnatelným sortimentem, zaměření na nízké ceny o 1 kamenná prodejna v Pelhřimově (otevřena v srpnu) Fyzická osoba Šárka Jiřičná - Rooya (www.rooya.cz) o Internetový obchod se srovnatelným sortimentem

Jedna z obtížně odstranitelných příčin tohoto jevu může spočívat ve vysoké chybovosti zdrojových dat z ČSÚ na tomto drobném segmentu spotřebních vydání. Toto však nemůžeme ověřit jinak, než vlastním velice rozsáhlým výzkumem 16 Nicméně na základě dotazníkového průzkumu zřejmě můžeme tvrdit, že poptávka je neelastická. 17 Alexa (www.alexa.com) je webová služba odhadující návštěvnost internetových stránek. Tato služba má vysokou chybu odhadu nepřímo úměrně rostoucí s velikostí (návštěvností či důležitostí) stránek, nicméně po omezení služeb poskytovaných společností Google je to v současnosti nejlepší dostupná metrika. Tato služba sleduje prohlížené stránky uživatelů internetu na prohlížečích s příslušným nainstalovaným softwarem. Těchto uživatelů internetu je však velmi málo, pouze jednotky procent. Chyba odhadu se může pohybovat až ve stovkách procent a není zaručeno, že i pouze v případě porovnání jednotlivých společností ovlivní chyba všechny firmy zhruba stejným způsobem. 18 Služba Alexa poskytuje pozici ve vztahu k ostatním stránkám. TrafficEstimate (www.trafficestimate.com) přepočítává tuto pozici na odhad návštěvnosti za poslední měsíc. 15

15

1 (nedávno 3) kamenná prodejny v Praze. Brno – uzavřena od 1/7/2012, Hradec Králové – uzavřena od 1/8/2012 o Široké spektrum aktivit, kurzy, vydávání českého specializovaného časopisu Korálki (dvouměsíčník) Stoklasa – textilní galanterie. (www.stoklasa.cz) o Mezinárodní provoz, kompletní galanterní sortiment, velkoobchod. Korálky tvoří jen dílčí činnost, přesto je výběr poměrně široký. Odlišný sortiment od zkoumané firmy. o Internetový obchod o 6 kamenných prodejen, Praha (údajně největší obchod s korálky v Praze – od 8/2011), 2x Ostrava, Olomouc, Opava, Kravaře, o Web specializovaný na návody (uživatelská podpora). Fyzická osoba Ivana Šuchmanová - Na spirále (www.naspirale.cz) o Internetový obchod (cca 1/3 nabídka v porovnání s koralky.cz), dobrá pozice ve vyhledávačích o 1 kamenný obchod - Praha o

•

•

Tabulka 6: Základní nefinanční údaje o největších konkurentech Název

Koralky.cz Rooya.cz

Stoklasa.cz

Naspirale.cz

Ceske-koralky.cz

Koralek-obchod.cz

Zdroj: autor

Počet obchodů

5 1 6 1 3 1

Koeficient obsluhy

100%

49% 45% 25% 17%

1%

Kvalita e-shopu

4/7 5/7

Návštěvnost e-shopu

18400 N/A

Přepočet Alexa ranku

100,00%

42,86%

6/7

162200

599,74%

7/7

N/A

54,61%

3/7 7/7

N/A

48800

39,33%

178,80%

V Tabulce 5 je přehledně shrnuto několik základních údajů, jaké je možno o konkurenci veřejně získat. K jednotlivým sloupcům je nutné uvést vysvětlení: •

Koeficient obsluhy udává, kolik zákazníků je firma schopna obsloužit v kamenných obchodech ve srovnání s konkurenty. Je spočten následovně: každá oblast, ve které je umístěn obchod má určitou hustotu obyvatel na km2. Podrobnosti jsou uvedeny v tabulce P2_2 a P2_3 v Příloze 2: Konkurence. Pro zjednodušení budeme předpokládat, že každý kamenný obchod s korálky má srovnatelný „územní dosah“ (oblast, ze které přicházejí zákazníci). Pokud sečteme hustotu obyvatel za každou oblast, kde se nachází obchod, získáme „pokrytí obyvatel“ (viz tabulka P2_1, sloupec „Pokrytí obyvatel“ v Příloze 2) danou firmou na jednotku dostupnosti19. Největší hodnota pokrytí obyvatel je pak 100% - v našem případě přímo u zkoumané firmy. V tabulce se kromě poslední firmy nachází 5 firem s největší nalezenou hodnotou. Tento koeficient pochopitelně abstrahuje od detailních místních specifik.

Pokud předpokládáme srovnatelný „územní dosah“ jednotlivých obchodů, nepotřebujeme tuto konkrétní hodnotu „územního dosahu“ znát.

19

16

•

•

•

Kvalita e-shopu je označení velice subjektivní položky, proto mu nebude v objektivizovaném hodnocení přikládán velký význam. Hodnocení je na sedmibodové stupnici, kde 7 bodů je nejlepší výsledek. Toto hodnocení bylo vytvořeno ve spolupráci s odborníky na tvorbu internetových obchodů. Podrobnější poznámky jsou uvedeny v Tabulce 2_1 v Příloze 2. Kritéria hodnocení jsou např. design, funkčnost vyhledávání, rychlost vytvoření objednávky apod. Internetový obchod www.koralek-obchod.cz byl vyhodnocen jako nejlepší z cca 15 zkoumaných. Návštěvnost e-shopu je přepočtená hodnota ke 12. 12 2012 pomocí výše zmíněné služby TrafficEstimate. Při příliš nízkém Alexa Ranku není odhad k dispozici. Jak již bylo zmíněno, služba má vysokou chybovost. Skutečná návštěvnost webu www.koralky.cz byla, dle informací firmy, v posledním měsíci (11/2012) cca 42 tis. přístupů, z toho 26 tis. unikátních. Pokud uvažujeme obdobnou chybu, můžeme konstatovat, že konkurenční www.koralek-obchod.cz má přibližně dvojnásobnou návštěvnost. Přepočet Alexa Ranku je přepočtený výše zmíněný Alexa Rank (konkrétní hodnoty opět v Příloze 2) následujícím způsobem: Přepočet Alexa Ranku zkoumané firmy je roven 1 (100%), přepočet ostatních firem je úměrný jejich pozici. Stoklasa.cz má tedy cca 6x lepší pozici, což vyplývá z podstatně širšího záběru podnikání.

Výše uvedené faktory vypovídají jen velmi volně o samotné ziskovosti nebo obratu konkurence. Rovněž velikost nabídky a cenovou politiku lze hodnotit velmi přibližně, z důvodu obrovského množství produktů. Krátký komentář je uveden výše. Pozice ve vyhledávačích se pochopitelně liší podle používaného vyhledávače a klíčových slov a je velice obtížně srovnatelná.

Konkurenci tvoří dále množství drobných internetových či kamenných obchodů, pravděpodobně s malým sortimentem, úzkým okruhem zákazníků a špatnou pozicí ve vyhledávačích. Celý trh tvoří několik větších firem a desítky drobných prodejců. Je však téměř nemožné seřadit firmy podle velikosti aktiv či velikosti tržeb, neboť většinu tvoří fyzické osoby. Jediná dostupná konkurenční data jsou staršího rázu a nejsou dostupná za tuto nejbližší konkurenci. Pro srovnání jsou určité ukazatele uvedeny ve finanční analýze. 4.1.5. Rentabilita trhu Rentabilitu tohoto trhu nelze odhadovat přímo, například odvozením od rentability jednotlivých firem, neboť, kromě dat za minulost za několik vybraných společností (viz kap. Finanční analýzy, Tabulka 23), není k dispozici dostatek dat pro solidní závěr. Je tedy třeba hodnotit rentabilitu nepřímo; zde je vhodný klasický 5 složkový Porterův (2008) model: •

•

Hrozba příchodu konkurence (bariéry vstupu) je v tomto odvětví velice vysoká a bariéry vstupu de-facto neexistují. Náklady na založení e-shopu se s technologickým rozvojem stále snižují. Náklady na založení kamenného obchodu se zde zřejmě podstatně neliší od jakéhokoliv maloobchodního prodeje. Jistou překážkou pro nově příchozí mohou být výhradní zastoupení některých zahraničních dodavatelů, fungující celosvětové dodavatelské sítě u současných firem nebo obsazení části lukrativních poloh kamenných obchodů. Vyjednávací síla dodavatelů je odvozena od jejich množství, které je zde značné. Největší výrobci korálků sídlí zejména v České republice (např. Preciosa, Glass Beads) Číně a Japonsku (zejména firmy TOHO a Miyuki). Dodavatelé se samozřejmě liší 17

•

•

•

kvalitou a nabízeným zbožím, ale neexistuje jedna společnost s dominantním vlivem schopná diktovat ceny a cenově diskriminovat. Existence hrozby, že samotní dodavatelé (výrobci) se budou angažovat v individuálním prodeji více, než dosud, není příliš pravděpodobná, neboť se nezdá, že by obchodníci realizovali na trhu podstatně vyšší marže než výrobci. Vyjednávací sílu odběratelů můžeme hodnotit jako velice silnou. Náklady na změnu internetového obchodu jsou zanedbatelné. Produkty nabízené jednotlivými obchodníky jsou silnými substituty. Příznivou zprávou je, že zákazníci nejsou příliš citliví na cenu. Na základě provedeného dotazníkového průzkumu je klíčovým faktorem šíře výběru. Hrozba substituce je poměrně slabá. Jedná se o specializovaný zájmový produkt, kde stálí odběratelé tvoří většinu tržeb a pravděpodobnost změny koníčku se zřejmě s časem snižuje (viz poznámky z dotazníkového průzkumu výše). Používání korálků má silnou tradici a současné tržní trendy (zmíněné výše) spíše naznačují rostoucí zájem. Existující konkurence, jak vyplývá z popisu v předchozí části, je velice intenzivní a existuje na všech úrovních (cena, množství). Na druhou stranu, náklady opuštění odvětví nejsou příliš vysoké a většina firem by se neměla snažit bojovat o místo na trhu za cenu dlouhodobých ztrát.

Z výše uvedeného vyplývá, že nepřímé faktory jsou poměrně nepříznivé a rentabilita trhu by tudíž měla být spíše nižší. Nejdůležitější pozitivní faktory jsou nízké možnosti substituce a, v případě zkoumané firmy, existence (podle názoru majitele 20 ) velice cenné světové dodavatelské sítě. Trh do jisté míry připomíná dokonalou konkurenci, a přestože dosud rostl solidním tempem, firmy by podle této analýzy zřejmě neměly dosahovat nadměrných (ekonomických) zisků. Poměrně vysoké hodnoty rentabilit vlastního kapitálu ve zmíněné Tabulce 23 tak zřejmě odrážejí vysoká rizika tohoto trhu, nikoliv ekonomické zisky. 4.1.6. Citlivost na konjunkturu Dalším krokem je vyšetření citlivosti trhu na celkový vývoj ekonomiky. Vyšetříme vliv HDP na stav trhu s korálky v průběhu známého časového období pomocí lineární regrese.

Kompletní ekonometrická analýza citlivosti na konjunkturu se nalézá v Příloze 3: Citlivost na konjunkturu. Zde pouze konstatujeme, že se nepodařilo vyvrátit hypotézu o nulovém vlivu HDP na celkový trh volnočasových aktivit, můžeme tedy říci, že mezi vývojem trhu s koníčky a celou ekonomikou pravděpodobně není lineární vztah, tedy náš relevantní trh není citlivý na konjunkturu. Na jeho vývoj mají zřejmě vliv jiné faktory, jejichž analýza se nachází v dalších částech posudku. Rovněž výše zmíněné externí studie konstatují, že při zhoršení ekonomického prostředí lidé snižují spotřebu v jiných oblastech, než jsou poměrně levné volnočasové aktivity a spíše potvrzují acykličnost či anticykličnost tohoto trhu.

Vzhledem k velkému množství dodavatelů je otázkou, zda toto nehmotné aktivum může být základem udržitelné konkurenční výhody. Náklady na vyhledávání nových dodavatelů ze zahraničí jsou však pro malé firmy značné.

20

18

4.1.7. Celkové hodnocení atraktivity trhu Pro celkové hodnocení trhu a zejména váhy jednotlivých kritérií použijeme shrnutí navrhované Maříkem (2007, str. 66). Bodové hodnocení jednotlivých kritérií je samozřejmě do jisté míry subjektivní, ale pro další části posudku použijeme spíše obecný závěr, takže užití tohoto nástroje v objektivizovaném ocenění je v pořádku. Toto hodnocení se týká pouze současného a minulého stavu, nikoliv budoucnosti. Tabulka 7: Celkové hodnocení atraktivity trhu Kritérium Růst trhu Velikost trhu Intenzita konkurence Průměrná rentabilita Bariéry vstupu Možnosti substituce Citlivost na konjunkturu Struktura zákazníků Vlivy prostředí Celkem

Váha Negativní 0 3 2 3 2 1 1 1 2 1

Bodové hodnocení kvality 1 x x

2

3

4

Pozitivní 5 6 x

x

x

x

x x x

Zdroj: autor

Následují krátké shrnující komentáře k jednotlivým kritériím: • • •

•

• • •

Váha x body / maximum 15/18 2/12 3/18 4/12 1/6 5/6 5/6 10/12 4/6 47/96

Růst trhu byl doposud velmi slušný, přesto nemůžeme udělit plný počet bodů, neboť velikost trhů a tudíž vykazovaný růst může být mírně zkreslen nepřesnými daty. Velikost trhu je ve srovnání s jinými typy maloobchodu velice malá, jedná se o okrajový („niche“) trh a pravděpodobně neumožní větší investice. Intenzita konkurence je velmi vysoká. Mírně příznivou zprávou je, že je rozptýlená s množstvím drobných hráčů, hlavně fyzických osob, které pravděpodobně postrádají profesionální management. Nenachází se zde jedna dominantní firma ani silný zahraniční hráč. Průměrnou rentabilitu autor neodhadoval přímo a nepřímé indikátory nejsou příliš příznivé, proto je hodnocení blíže průměru. Svou roli v hodnocení také hraje to, že zkoumaná firma dosáhla zisku navzdory vysokým tržbám až po několika letech (viz finanční analýza). Bariéry vstupu jsou nízké. Autor práce se domnívá, že rychlý růst trhu v minulosti byl využit zejména rychle vznikajícími drobnými podniky. Možnosti substituce „korálkového zboží“ jsou nízké, jedná se o specializovaný a tradiční trh. Citlivost na konjunkturu nijak významně nepozorujeme21. Autor práce si je však vědom formálních omezení ekonometrické analýzy, proto neuděluje plný počet bodů.

Přestože např. při rozhovorech s prodavačkami v obchodech a majitelem firmy bylo několikrát zmíněno, že „lidé nemají peníze“, objektivnější data, např. nízká cenová citlivost zákazníků v dotazníkovém průzkumu a vývoj tržeb toto nepotvrzují.

21

19

•

•

Struktura zákazníků je na tomto trhu poměrně výhodná. Zákazníci nejsou příliš citliví na cenu. Většina zákazníků je stálých se stabilní měsíční útratou, třebaže většinou v řádu stokorun. Podle dotazníkového průzkumu zřejmě existuje jistá malá skupina individuálních profesionálů s vysokou měsíční útratou; tato skupina dle pozorování autora dosud není identifikována či přímo využita žádnou z existujících firem. Vlivy prostředí jsou spíše příznivé. Rukodělná řemesla jsou tradičním odvětvím a zřejmě nehrozí náhlé nepředvídatelné události. Naopak, obecné trendy spíše potvrzují, minimálně v České republice, rostoucí popularitu těchto činností a druhotných výrobků, v našem případě např. individualizovaných šperků.

Celkové hodnocení je 47/96 bodů, tedy 49%. Dosavadní atraktivita trhu je tedy průměrná. Případné drobné úpravy v bodovém hodnocení by neměly silný vliv na „průměrný“ výsledek. Největší příležitosti a hrozby trhu plynou z hodnocení atraktivity. Rychlý růst trhu a příležitost růstu firmy bez navyšování tržního podílu Rozdrobená konkurence – příležitost poměrně levných akvizic Identifikace a přímé využití nejziskovějšího segmentu individuálních zákazníků V případě, že trh je skutečně anticyklický, může další zhoršení celkového ekonomického stavu relevantnímu trhu jen prospět + Zvýšení ceny při udržení či zvýšení šíře výběru zboží může být při nízké cenové citlivosti výhodné + Dosud by měly existovat neobsazené lukrativní lokality kamenných obchodů - Pokud má trh skutečně nízkou rentabilitu neodpovídající rizikům, pak tato vlastnost trhu může bránit umožnit větší expanzi či samotnému přežití - Hrozba vstupu silně kapitálově vybaveného hráče (spíše nepravděpodobné; malá atraktivita a zejména velikost trhu) - Stále rostoucí popularita může zapříčinit prodej korálků v běžném nespecializovaném maloobchodě (jak se stalo v USA) a tedy další nárůst konkurence. Je to hrozba zvláště v případě, kdy zkoumaná firma chce naopak svou expanzi zastavit. + + + +

4.1.8. Prognóza vývoje trhu Pro objektivizované ocenění by měla být prognóza vývoje dle Maříka (2007, s. 68) založena především na současném stavu, případně na prokazatelných a pokud možno nesporných tendencích vývoje. Pro zkoumaný trh můžeme za dodržení podmínky využít několik způsobů odhadu: •

•

Kvantitativní: o Prodloužení časového trendu vhodnou funkcí o Odhad velikosti trhu jako funkce několika veličin, kromě času např. nezaměstnanost, průměrná mzda nebo výdaje domácností22 na spotřebu. Kvalitativní o Odhad na základě zahraničních tržních trendů

Mohli bychom také sami odhadovat velikost spotřebních vydání domácností a následně odvozovat velikost trhu dle postupu z kapitoly o vymezení trhu. Tuto možnost zde nezkoumáme, zejména z důvodu dostupné predikce od ČNB, která by měla být důvěryhodnější než predikce autora. Navzdory tomu, že predikce ČNB je dostupná jen do roku 2014

22

20

o o

Odhad na základě trendů vycházejících z internetových dat Odhad na základě celkových, pokud možno nesporných, vlastností odvětví

Kompletní technická data kvantitativní ekonometrické analýzy jsou uvedena v Příloze 4: Ekonometrická analýza velikosti trhu. Zde uvádíme jen krátký komentář a výsledek. Kvalitativní odhady v této fázi slouží spíše jako pomůcka výběru konkrétních kvantitativních modelů. Při dlouhodobé projekci pak kvantitativní modely ustupují do pozadí. Na základně dosavadní strategické analýzy i minulého vývoje se jako nejméně pravděpodobný vývoj jeví pokles či stagnace trhu. Pokud použijeme logaritmickou funkci pouze pro období zřetelného trendu (od roku 2005), předpověď podle názoru autora nejvíce odráží kvalitativní informace – mírný reálný růst, kromě mírného poklesu (de facto stagnace) v roce 2012

Logaritmická trendová funkce ilustruje předpoklad mírně snižujícího se tempa růstu. Nicméně, jak můžeme vidět v Příloze 4, pokud logaritmickou funkci použijeme pro celé známé období, funkce předpovídá pro rok 2012 pokles téměř o 10% a dále růst nominální hodnoty trhu přibližně na úrovni inflačního cíle ČNB (2%), tedy reálnou stagnaci. Při použití dat za celé známé období se tudíž jako vhodnější jeví použití prostého lineárního časového trendu. Pokles v roce 2012 není na základě ostatních dat odůvodněný.

V případě popisu vývoje trhu jako funkce národohospodářských veličin není použití více vysvětlujících proměnných účelné (viz Příloha 4). Nejlepší možností je použití jedné národohospodářské veličiny – nesmíme ovšem opomenout časový trend, abychom se vyhnuli zdánlivé regresi. Poměrně úspěšné můžeme trh popsat dvěma způsoby – pomocí výdajů domácností na spotřebu a mírou nezaměstnanosti. Ekonomická logika modelu velikost trhu korálků jako funkce výdajů domácností je zřejmá a nepotřebuje bližší vysvětlení, model s nezaměstnaností jako vysvětlující veličinou však ano. „Korálkování“ je levnou volnočasovou aktivitou, a standardní ekonomická teorie očekává zvýšenou mimopracovní aktivitu v období nezaměstnanosti. Fakt, že nezaměstnanost je příslušnými úřady měřena na práceschopné populaci je v pořádku, neboť nákupy provádějí zejména lidé v ekonomicky aktivním věku (viz Příloha 1).

Další možností je odhad velikosti trhu pomocí průměrné míry růstu (CAGR, viz kapitola o vymezení trhu) za minulá období. Tento způsob podporuje zejména porovnání vývoje v ČR s trhem ve Spojených státech a na základě internetových indikátorů, ačkoliv můžeme tuto komparaci provést pouze se skromnými daty. Je zřejmé, že trh v USA již dekádu nominálně spíše stagnuje, vzhledem k inflaci spíše klesá. Můžeme pozorovat strmý růst na začátku dekády, ale nemáme dostatek informací k podrobné analýze tohoto jevu. Stav druhotných odvětví spíše naznačuje (viz Vlivy prostředí výše), že český trh dosud není plně nasycen a jeho stav se blíží stavu trhu v USA na začátku dekády.

Výše zmíněné trendy z internetového prostředí poskytují velice důležitou informaci. Přestože popularita relevantního odvětví v USA ve vyhledávačích klesá, trh je spíše stabilní. V České republice popularita ve vyhledávačích výrazně rostla (bohužel nemáme konkrétní čísla), stejně jako trh. Predikovaná stagnace vyhledávání tedy naznačuje další, zřejmě zpomalující, růst českého trhu. Reálnou stagnaci až mírný růst lze prognózovat až ve druhé fázi případného dvoufázového ocenění.

21

Autor volí poměrně krátkou 4letou dobu přímé prognózy (první fáze), a to zejména z následujících důvodů (podrobněji v příloze 4): • •

•

Dostupná data o velikosti trhu jsou pouze za 9 období (2003-2011). Data vstupující do funkce trhu jako národohospodářské veličiny (očekávaná nezaměstnanost, výdaje domácností) jsou relevantními institucemi vytvářeny jen na dva roky, autor se pak pokouší extrapolovat na další dva. Vzhledem k tomu, že tyto veličiny jsou ovlivňovány množstvím endogenních a často nekvantifikovatelných faktorů, delší predikce při současné úrovni ekonomického poznání nemá význam. Regresní funkce mají široké intervaly spolehlivosti.

V případě vytvoření delší prognózy by dané hodnoty vycházející z kvantitativních metod neměly žádné opodstatnění, pro delší prognózu autor vychází z kvalitativních informací. Výsledky modelů následují: Tabulka 8 a 8_1: Prognózy trhu pro 1. fázi (mil. CZK) a tempa růstu

Log. časový trend (2005) Lin. časový trend (2003) Výdaje domácností - model Nezaměstnanost - model Růst trhu - CAGR Log. časový trend (2005) Lin. časový trend (2003) Výdaje domácností - model Nezaměstnanost - model Růst trhu - CAGR Zdroj: autor

2012 152,14 160,45 161,48 176,79 167,71

2012 -0,93% 4,48% 5,15% 15,12% 9,21%

2013 157,41 171,58 172,87 194,61 183,16

2013 3,46% 6,94% 7,05% 10,08% 9,21%

2014 162,13 182,72 184,56 210,17 200,02 2014 2,99% 6,49% 6,76% 7,99% 9,21%

2015 166,39 193,85 196,30 225,52 218,45 2015 2,63% 6,09% 6,36% 7,30% 9,21%

2016 170,28 204,99 208,09 240,88 238,57

2016 Průměr 2,34% 2,09% 5,74% 5,89% 6,01% 6,23% 6,81% 9,05% 9,21% 9,21%

Trh Korálků - koncoví spotřebitelé (mil. CZK)

Graf 7: Prognózy trhu pro 1. fázi 300,00 250,00 200,00 150,00 100,00 50,00 0,00

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Skutečnost

Log. časový trend (2005)

Lin. časový trend (2003)

Výdaje domácností - model

Nezaměstnanost - model

Růst trhu - CAGR

Zdroj: autor 22

V posudku je třeba pracovat s pesimistickou, optimistickou a „střední“ predikcí. Jako střední predikci můžeme vybrat model výdajů domácností, který se blízce kryje s lineárním časovým trendem. Jako pesimistickou zvolíme predikci nízkého růstu logaritmického časového trendu. A jako optimistickou predikci pomocí CAGR; volíme „nižší“ z optimistických predikcí zejména z toho důvodu, že objektivizované ocenění by mělo zahrnovat spíše střízlivější růstové možnosti.

Pro druhou fázi případného dvoufázového ocenění autor prognózuje v každém případě reálnou stagnaci, tedy růst trhu na úrovni inflačního cíle ČNB, 2% ročně. Tento růst odpovídá stabilizaci tempa růstu pesimistické predikce a dále odpovídá vývoji trhu v USA a stagnaci po rychlém růstu na začátku dekády. Dále pro toto tvrzení hovoří podstata objektivizovaného ocenění; růstové možnosti po roce 2016 nelze podepřít dostatečnými argumenty, i když jsou samozřejmě možné.

4.2.

Analýza vnitřního potenciálu

4.2.1. Analýza dosavadního tržního podílu Podíváme-li se na dosavadní vývoj tržeb a odhadovanou velikost trhu (v roce 2012 již pracujeme s predikcí: data z veřejných zdrojů ještě nejsou dostupná. Predikce trhu na 5 let tedy odpovídá predikci podnikových tržeb na 4 roky.), vidíme rychlé tempo růstu tržeb i tržního podílu; podnik prozatím roste rychleji než trh. Tabulka 9: Růst tržního podílu, tržby včetně DPH

Tržby (mil. Kč) Tempo růstu tržeb Trh (mil. Kč, 2012: střední hodnota) 2012: pesimistická 2012: optimistická Tempo růstu trhu Podíl na trhu 2012: pesimistická 2012: optimistická Tempo růstu tržního podílu

2008 4,87 133,24

2009 5,60 15,00% 123,69

2010 7,73 38,07% 135,23

3,65%

-7,16% 4,52%

9,32% 5,71%

23,87%

26,30%

2011 11,79 52,57% 153,57

2012 19,64 66,58% 161,48 152,14237 167,70977 13,56% 5,15% 7,68% 12,16% 12,91% 11,71% 34,35% 58,41%

Zdroj: autor Komentáře ke konkurenci jsou uvedeny v předchozím textu. Zkoumaná firma postupem času posiluje své postavení na trhu, avšak navzdory největšímu pokrytí kamennými obchody je velmi vzdálená jakékoliv dominanci. Podstatnou nevýhodou je právě nižší kvalita e-shopu. Podle názoru autora je internetový trh objemově větší než trh kamenných obchodů, detailněji je problematika rozebrána v kapitole finanční analýzy. Nemáme však dostatek informací na rozdělení těchto dvou trhů. Navíc je otázkou, nakolik je to možné; tyto dva segmenty se totiž překrývají. Na základě dotazníkového průzkumu můžeme pozorovat, že 55% návštěvníků kamenných obchodů nakupuje i na internetu a nemáme dostatek informací k tomu, abychom mohli sledovat, jakým způsobem se mění frekvence či objem takovýchto nákupů. 23

4.2.2. Analýza konkurenční síly Nedílnou součástí analýzy je posouzení vnitřní schopnosti podniku využít tržní příležitosti identifikované výše a čelit možným hrozbám (Mařík, 2007, s. 77). Výsledkem je pak vyhodnocení konkurenčních výhod a strategie ve vztahu k ostatním podnikům, což tvoří nedílný podklad predikce tržního podílu a tudíž tržeb. Prvním krokem je přibližný odhad vývojové fáze podniku. Na základě rozhovoru se zaměstnanci a vývoji tržeb (viz Tabulka 9, také podrobněji popsáno v další sekci) je autor toho názoru, že podnik se nachází na konci fáze rozvoje a přechází do fáze zralosti. Výsledky firmy se nacházejí poprvé v „černých číslech“ a strategický střednědobý záměr majitele spočívá zejména ve stabilizaci provozu. Graf 8: Vývojové fáze podniku

Korálky.cz Fáze zrodu

Fáze zralosti

Fáze rozvoje

Možný rozvoj/úpadek

Zdroj: autor, na základě Maříka (2007, s.79) Na základě tohoto shrnujícího pozorování je smysluplné očekávat rychle klesající tempo růstu tržeb. Podle Maříka (2007, s.79) jsou pro fáze rozvoje příznačné zejména vysoké investice a nízké volné peněžní toky. Zkoumaný podnik zřejmě přechází do fáze zralosti, takže, za předpokladu udržitelnosti konkurenčních výhod, by jej bylo možné ocenit výnosovými metodami. Mařík (2007, s. 80) rozděluje faktory vnitřního potenciálu na přímé a nepřímé, a není důvod nepostupovat podle tohoto dělení. 4.2.2.1. Analýza nepřímých konkurenčních faktorů V případě zkoumaného podniku jsou dle nepřímé faktory seřazeny dle důležitosti (od nejvyšší) takto: • • •

Kvalita managementu, zejména z důvodu ostrého konkurenčního prostředí Výkonný personál, jehož kvalita se odráží v servisu a službách zákazníkům, což může být jedním z prvků odlišnosti v silné konkurenci Dlouhodobý majetek a investice naznačují, do jaké míry je schopen podnik využívat výhody z rozsahu. Je však otázkou, nakolik je reálné a výnosné je využívat na takto specializovaném trhu. 24

•

Inovace, výzkum a vývoj hodnotí autor vzhledem k podstatě odvětví – okrajový segment maloobchodu - jako spíše okrajové a obtížně kvantifikovatelné. A to i přes moderní názor klíčovosti inovací takřka ve všech odvětvích. Z pohledu autora je kvalita managementu důležitějším faktorem v odvětví, kde je velice obtížné přicházet s podstatnými inovacemi.23 Drobné inovace v provozu či marketingu jsou samozřejmě důležité, ale kvalita managementu je důležitější při reakci na náhodnou podstatnou inovaci („černou labuť“), ať už s ní přijde konkurence, nebo samotný podnik.

4.2.2.1.1. Kvalita managementu Dle autora je management jednou z podstatných konkurenčních výhod podniku. Přesto existují v této oblasti rizika spočívající především v přetížení vedoucích pracovníků běžnou činností, což je však pro malé podniky v silné konkurenci dle názoru autora typické. Tabulka 10: Kvalita managementu Kritérium Schopnost tvořit vize Schopnost tvořit strategie Schopnost prognózovat Schopnost ocenit šance a rizika Plánování běžné činnosti Styl vedení, hodnoty Osobní kvalifikace Schopnost se učit Schopnost rozhodovat Vyváženost ‚technických‘ a ekonomických hledisek Zdroj: autor, na základě Maříka (2007, s.82)

Bodové hodnocení 0 1 2 3 4 5 6 x x x x x x x x x x

Celkové hodnocení je 48 bodů z 60 možných, tedy 80 %. Kvalitu managementu autor hodnotí velice dobře. Hodnocení bylo vytvořeno na základě rozhovorů s pracovníky a majitelem podniku. Komentář k jednotlivým bodům následuje: •

•

Schopnost tvořit vize: Management má určitou představu o budoucnosti, dle názoru autora je však většina kapacit vázána běžným provozem, což brání vytvořit jasnou dlouhodobou vizi. Ve srovnání s ostatními podniky na trhu je to však dostačující. Zaměřuje se na lukrativnější segmenty trhu a dlouhodobě se snaží pracovat na vyšší kvalitě zboží a služeb oproti konkurenci. Podle vývoje tržeb jsou zákazníci minimálně v kamenných obchodech prozatím spokojeni. Schopnost tvořit strategie: Současná strategie vyšších cen a využití sítě kamenných obchodů naznačuje, že management má schopnost tvořit strategie, podle výsledků dokonce strategie funkční. Podle názoru autora jde však spíše o intuitivní rozhodnutí.

Autor si je vědom toho, že tento názor může být vzhledem k objektivizované podstatě posudku snadno napaden, avšak toto tvrzení je podpořeno průzkumem v samotném podniku. Rovněž další analýza nepřímých faktorů zůstává přezkoumatelná a metody transparentní, jakkoliv mohou být z podstaty zkoumané látky subjektivní.

23

25

•

• • •

•

• • •

Schopnost prognózovat: Zdá se, že management je příliš poután běžnou činností a nemá prostor ani kapacity na detailní analýzu současného stavu, tím méně na prognózování. Rozhodnutí založená na zkušenostech a intuici však zřejmě v tomto konkrétním podniku fungují dobře. Schopnost ocenit šance a rizika: Management zná své slabiny a výhody konkurence dobře a přistupuje k nim střízlivě. Plánování běžné činnosti: Je na dobré úrovni a nedochází v této oblasti k problémům. Absence delších či podrobnějších plánů prozatím nepředstavuje riziko. Styl vedení, hodnoty: Kompetence jsou vyjasněny jasně, klíčová zodpovědnost však leží na dvou lidech, což je rizikem v krátkém (např. zdravotní indispozice) i dlouhém (případný záměr prodeje podniku) časovém období. Vedení je přetíženo běžnou činností (čímž se však zřejmě nijak výrazně neodlišuje od konkurence). Osobní kvalifikace: Kvalifikací managementu firmy jsou zkušenosti získané vybudováním firmy "na zelené louce" ve vysoce konkurenčním prostředí. Formální teoretická kvalifikace není tak vysoká, autor však nedokáže objektivně posoudit, nakolik je to zde na závadu. Schopnost se učit: Podle názoru autora management firmy dobře přijímá nové podněty a nezavrhuje nové informace apriori. Schopnost rozhodovat: Rozhodnutí jsou jasná, tvořena centrálně a prováděna rychle a efektivně. Vyváženost technických a ekonomických hledisek: Management si udržuje poměrně dobrý přehled v provozu podniku i v odvětví, a to v tuzemsku i v zahraničí.

4.2.2.1.2. Výkonný personál Zde spočívá riziko zejména v naprosté závislosti na klíčových osobách. To však zřejmě také není významně odlišné od většiny drobnějších konkurentů. Tabulka 11: Výkonný personál Kritérium

Bodové hodnocení 0 1 2 3 4 5 6 Závislost na klíčových osobnostech x Kvalifikace personálu x Nebezpečí fluktuace klíčových osob x Obecné hodnocení klimatu x Ochota k výkonům pro firmu x Relativní vývoj osobních nákladů x Zdroj: autor, na základě Maříka (2007, s. 84) Výsledné hodnocení je 21 bodů z 36, tedy cca 58%. Hodnocení personálu jako celku je průměrné a významně neovlivní tržní potenciál. •

Existence podniku je přímo spojena s osobou majitele a jeho zástupce. Majitel akumuluje klíčové znalosti a je přetížen běžnou činností. Bez něj by podnik velmi pravděpodobně zanikl. Absence zástupce by rovněž zapříčinila velké problémy.

26

•

• • • •

Kvalifikace personálu je na dobré úrovni. Náklady na kvalifikaci personálu na prodejnách nejsou příliš vysoké a kvalifikace je dostatečná, kvalifikace IT pracovníků se zřejmě neodlišuje od standardu trhu. Prozatím nejsou známy indikátory odchodu klíčových osob, fluktuace běžného personálu je na běžné úrovni. Klima je obecně dobré, pravděpodobně se nijak neliší od klimatu u většiny konkurentů, podnik je v dobrém stavu, a rozvíjí se. Na základě rozhovorů se zaměstnanci autor konstatuje, že motivace k výkonům je na běžné úrovni, místy lze u běžného personálu pozorovat vnitřní identifikaci s firmou. Podle finanční analýzy mzdový vývoj odpovídá běžnému vývoji v příslušných profesích.

4.2.2.1.3. Dlouhodobý majetek a investice Dlouhodobý majetek ve zkoumaném podniku tvoří 2 automobily, z nichž 1 je již odepsán, navíječka a jistý objem nehmotného majetku (software). Je zřejmé, že tento typ podnikání při zvolené strategii není příliš investičně náročný, odpisy tvořily v roce 2011 cca 1,5% nákladů. Většinu nutného „provozního“ majetku tvoří drobný majetek, který vstupuje do účetnictví jako běžný náklad. Veškeré provozní prostory jsou pronajímány, podnik nevlastní žádnou nemovitost. Další (opakovaný) problém tvoří fakt, že v podstatě neexistuje možnost srovnání s konkurencí pro objektivizované ocenění; kromě dvou podniků se staršími daty. Navíc podíl DM na aktivech v případě oceňované firmy nelze stanovit pro roky 2008 a 2009, neboť chybí data o zásobách. Tabulka 12: Podíl dlouhodobého majetku na aktivech

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 FO Martin Stibor Podíl DM na aktivech x x 11,1% 5,0% 2,4% Bijoux Components s.r.o. Podíl DM na aktivech 64,1% 21,9% 43,6% 30,4% 23,3% 21,3% 16,0% 14,5% Glass Beads s.r.o. Podíl DM na aktivech 17,2% 21,4% 18,9% 21,4% Zdroj: autor, databáze Amadeus Otevírání nových kamenných prodejen můžeme chápat jako „investici“ v provozním smyslu, nicméně v tomto bodě ocenění nelze takovou „investici“ odlišit od běžného provozu podniku. Z těchto důvodů nebudeme vyvozovat se stavu dlouhodobého majetku a investic žádný významnější kvantifikovatelný závěr. 4.2.2.1.4. Inovace, výzkum a vývoj Jak již bylo řečeno výše, inovace v běžném chápání velkých podniků nehrají v okrajovém maloobchodním odvětví takový význam, abychom mohli jejich hodnocení opodstatněně kvantifikovat a využít pro hodnocení konkurenční síly. Následuje několik bodů, které ilustrují inovační činnost ve zkoumaném podniku, ale opět nemůžeme pro objektivizované ocenění smysluplně porovnávat s konkurencí. Tyto body slouží především k ilustraci inovační činnosti očekávatelné od podniku tohoto typu, a případné snížení tržního podílu by zřejmě nemělo mít zdroj v nedostatečných inovacích. 27

• • • •

Vedení se snaží přicházet s novými produkty, typu specializovaných drátů, modelovacích hmot, případně nových a kvalitnějších produktů např. z Japonska. Odpovědní doba na internetových stránkách a vyhodnocování reklamací je velice rychlé, většinou do 24 hodin. Podnik občas provádí drobný zákaznický průzkum a snaží se informace využít ke zlepšení služeb. Podnik se snaží udržovat kontakt se zákazníky skrze internetová fóra a sociální sítě.

4.2.2.2. Přímé faktory konkurenční síly a syntéza celkové konkurenční síly Na základě Maříka (2007, s. 91), výsledků dotazníkového průzkumu a předchozí analýzy byla vytvořena následující tabulka celkové konkurenční síly oceňovaného podniku. Vysvětlení k přímým faktorům se nachází níže. Celkový počet získaných bodů je 95 ze 138 možných, cože je přibližně 69%. Podnik tedy má jistou konkurenční převahu a v první fázi ocenění můžeme předpokládat růst tržního podílu. Tabulka 13: Konkurenční síla oceňovaného podniku Kritérium Šíře nabídky Kvalita zboží Cena zboží Pohodlí nákupu (jednoduchost objednávky) Vybavení prodejen Výhody místa (dostupnost prodejen) Kvalita e-shopu Pozice e-shopu ve vyhledávačích Podmínky dopravy (rychlost, cena, servis) Kvalita managementu Výkonný personál Zdroj: autor •

•

•

•

Bodové hodnocení

Váha Konkurence má převahu Průměr 0 1 2 3 3 1 1 x 2 1 3 3 x 2 1 3 3 x

4 x x

x

Podnik má převahu Celkem

5 x

x

6

x

x x

Šíře nabídky byla vyhodnocena jako nejdůležitější faktor pro zákazníky dle dotazníkového průzkumu. Oceňovaná firma má jednu z nejširších nabídek na trhu, téměř 10 000 položek. Kvalita zboží je výjimečně (proto 1 bod) uváděna jako důležitý faktor pro zákazníky. Oceňovaná firma klade důraz na kvalitnější produkty než konkurence, nicméně při velké šíři sortimentu je obtížné zhodnotit kvalitu konkurence. Cena zboží je zákazníky hodnocena jako méně důležitá než pohodlí nákupu a velikostí výběru. Obecně vyšší cenová politika firmy by tak neměla mít příliš velký vliv na konkurenceschopnost, ba naopak, měla by mít pozitivní vliv na cash-flow a rentabilitu. Pohodlí nákupu je v případě e-shopu relativně nižší než u nejsilnější konkurence (pohodlí objednávky), nicméně zákazníci pozitivně hodnotí nákupní zkušenost a konkrétní obsluhu na prodejnách (faktor nezahrnutý v položce „výkonný personál“). Pracovníci firmy odpovídají na dotazy zákazníkům obvykle do 24 hodin – ať už e28

15 4 1 6 5 18 6 10 4 15 9

•

•

•

mailem, na příslušných stránkách, či návštěvní knize a servis je obecně velice rychlý. Tento faktor tedy hodnotíme mírně nadprůměrně. Vybavením prodejen máme na mysli kromě vybavení běžným zbožím také vybavení nad rámec nabídky, například dětský koutek, což je faktor pozitivně hodnocen i zákazníky. Obecné podmínky dopravy jsou srovnatelné jako u konkurence, firma však zasílá zboží kamkoliv, kam doručuje Česká pošta, možnost výměny nerozbaleného zboží je garantována. Položky výhody místa, kvalita e-shopu, pozice e-shopu ve vyhledávačích, kvalita managementu a výkonný personál již byly komentovány v předchozím textu.

Podnik se tedy pohybuje na průměrně atraktivním trhu a má střední až velkou konkurenční sílu. Jedná se o podnik s dobrou perspektivou, můžeme tedy očekávat mírně rostoucí tržní podíl v první fázi dvoufázového ocenění. Musíme však vzít na vědomí, že dosavadní růst tržního podílu byl podpořen rychlou expanzí, která by v první fázi ocenění neměla následovat. Jednak podnik samotný plánuje konsolidaci, hlavně by však objektivizované ocenění nemělo uvažovat silnou expanzi. Tržní podíl na konci první fáze by již měl být stabilní. Budeme tedy ve shodě s vývojovou fází podniku předpokládat pokles tempa růstu tržního podílu o polovinu každý rok až do konce 1. fáze ocenění. Ve druhé fázi pak autor prognózuje stabilní tržní podíl.

4.3.

Prognóza tržeb

Nejdůležitější faktory expanze jsou časté otevírání nových kamenných prodejen (přibližně 1 ročně) a zavedení karetních platebních terminálů. Identifikovat vliv otevírání prodejen na tempo růstu tržního podílu můžeme poměrně snadno, rozdělíme-li tržby na část připadající nové prodejně a na zbytek. Detailnější rozpis prodejen a jejich tržeb je uveden v následující kapitole, zde se soustředíme na dobře identifikovatelné jevy. Tabulka 14: Vliv expanze na tempo růstu tržního podílu Obchod Strossm. nám. otevřeno 3/09 2009

Vliv na rok: Kdyby byl obchod (hypoteticky Neotevřen Otevřen neotevřen vs. realita - otevřen): Tempo růstu tržeb (1) 5,41% 15,00% Tržní podíl (2) 4,15% 4,52% Tempo růstu tržního podílu (3) 13,51% 23,87% Vliv expanze - o kolik je (Ot. 3) vyšší než (Neot. 3) (4) 76,66% Průměr (4) (geometrický)

Obchody Lidická a Ostrava otevřeno 7/10 a 11/11 2011

Obchody Ostrava a Brno otevřeno 11/11 a 6/12 2012

Neotevřen

Otevřen

Neotevřen

Otevřen

37,29% 6,75% 20,90%

52,57% 7,68% 34,35%

41,04% 10,21% 34,13%

66,58% 12,16% 58,41%

64,37% 70,55%

71,16%

Zdroj: autor V tabulce jsou dopočteny hodnoty (1), (2) a (3) v daných letech pro hypotetický případ při nezapočtení příjmů z příslušných (hypoteticky) neotevřených obchodů. Je vždy počítán 29

přibližný vliv jednoroční expanze24. Význam posledního řádku je následující: tempo růstu tržního podílu podniku bylo díky expanzi o cca 70 % vyšší, než kdyby k expanzi nedošlo. V případě zastavení expanze můžeme tedy očekávat snížení tempa růstu tržního podílu o příslušnou přepočtenou hodnotu.25 Druhý významný faktor, zavedení platebních terminálů, takto rozlišit nelze; nevíme, nakolik byl růst tržeb zapříčiněn pouze tímto faktorem a nakolik jinými vlivy. Odborné studie zmiňují důsledek používání kreditních karet (např. Prelec & Simester, 2001, Hafalir & Loewenstein, 2009, aj.) na útratu v podobě růstu od 0% až po, v některých případech, o 100%, v obchodním světě se běžně uvádí vliv zavedení platebních terminálů na růst tržeb až o 30 %26 Prognóza růstu tržního podílu vychází v prvé řadě z faktu, že tržní podíl ve 2. fázi ocenění očekáváme stabilní - růst tržního podílu tedy nulový. Otázkou je, jak rychle bude klesat dosavadní rychlé tempo (viz Tabulka 9). Zastavení expanze by mělo zapříčinit pokles tempa růstu minimálně o cca 45% (viz pozn. pod čarou 20). Nemůžeme také očekávat další „pozitivní příjmový šok“ jako událost v podobě zavedení platebních terminálů – můžeme naopak očekávat, že konkurence s kamennými obchody bude tento krok následovat. Pro první fázi ocenění tedy autor prognózuje pokles tempa růstu tržního podílu každý rok o 70%27, tedy vliv zavedení platebních terminálů na tempo růstu tržního podílu autor odhaduje na 25%. Musíme také mít na paměti, že konkurenční síla podniku umožňuje spíše mírnější růst tržního podílu. Prognóza pro 1. fázi je tedy následující: Tabulka 15: Prognóza tržeb a tržního podílu pro 1. fázi ocenění. Tržby včetně DPH Tempo růstu tržního podílu Tržní podíl Trh (mil. Kč, střední hodnota) pesimistická predikce optimistická p. Tržby (mil. Kč, střední hodnota) pesimistická p. optimistická p. Tempo růstu tržeb

2008

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 23,87% 26,30% 34,35% 58,41% 17,52% 5,26% 1,58% 0,47% 3,65% 4,52% 5,71% 7,68% 12,16% 14,29% 15,04% 15,28% 15,35% 161,5 172,9 184,6 196,3 208,1 152,1 157,4 162,1 166,4 170,3 167,7 183,2 200,0 218,4 238,6 4,9 5,6 7,7 11,8 19,6 24,7 27,8 30,0 32,0 22,5 24,4 25,4 26,1 26,2 30,1 33,4 36,6 15,00% 38,07% 52,57% 66,58% 25,81% 12,38% 8,04% 6,51%

Zdroj: autor

Tzn. například v případě druhého sloupce: ve vlivu na rok 2011 je již počítáno s otevřením obchodu na Strossmayerově náměstí v březnu 2009. 25 Pozor, nikoliv snížení o 70%. Autor si dovoluje upozornit na záludnost interpretace procentních veličin. Například ve třetím sloupci – vliv na rok 2012 je tempo růstu v případě otevření (58,41%) o 71,16% vyšší než tempo při neotevření (34,13%). Pokud bychom chtěli snížit 58,41% zpátky na 34,13%, jedná se o snížení o 41,58% (mění se základ výpočtu). 26 Toto tvrzení vychází ze zkušeností autora, bohužel jej nelze podpořit citací. 27 Pokles o 70 procent, nikoliv o 70 procentních bodů. 24

30

Graf 9: Vývoj tržního podílu firmy 18,00% 16,00% 14,00% 12,00% 10,00% 8,00% 6,00% 4,00% 2,00% 0,00%

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2013

2014

2015

2016

Tržní podíl

Zdroj: autor Graf 10: Prognóza tržeb (mil. Kč) 40 35

Mil. Kč

30 25 20 15 10 5 0

2008

2009

2010

2011

2012

Optimistická predikce

Pesimistická predikce

Střední predikce

Reálný vývoj

Zdroj: autor Vzhledem k prognózované stabilitě tržního podílu pro druhou fázi by měly tržby růst ve druhé fázi, stejně jako trh, nominálně o 2%. Vysvětlení se nachází v kapitole 4.1.8., Prognóza vývoje trhu. Na základě dosavadní analýzy můžeme konstatovat, že stav podniku a trhu nenaznačuje větší potíže a tudíž prozatím nemůžeme na základě těchto informací vyvrátit předpoklad pokračující existence podniku („going concern“) a prozatím můžeme očekávat proveditelnost výnosového ocenění. 31

5. Finanční analýza

Při finanční analýze musíme přihlédnout k faktu, že analyzujeme malý podnik fyzické osoby, jenž vede daňovou evidenci, nikoliv podrobné podvojné účetnictví. Auditorský posudek je nedostupný a existuje několik faktorů, které analýzu komplikují. Porovnání s jinými podniky je obtížné; z dostupných dat se autorovi podařilo najít jen omezené údaje o srovnatelných firmách. Nejpodstatnější záležitost se týká správného ocenění stavu zásob (zboží). Jak již bylo zmíněno, podnik prodává tisíce různých druhů zboží. Problém spočívá ve faktu, že podnik vlastní blíže neurčené množství zásob, které vznikly při rychlých jednorázových nákupech velkého objemu v době, kdy sklářské podniky na severu Čech procházely krizí. Rovněž evidence zásob v letech 2008 a 2009 je nedostatečná. Faktury jsou velmi pravděpodobně v pořádku, nicméně je otázkou, kolik jednotkového zboží podnik aktuálně vlastní. Zásoby jsou oceněny nákupní cenou, a vzhledem k tomu, že podnik prodává tisíce artiklů naráz, nelze hovořit o účetní politice typu FIFO nebo LIFO. Je samozřejmě možné zjistit, kolik zásob podnik vlastní ve finančním vyjádření a jaké jsou tržby, nicméně je nereálné vyjádřit totéž ve fyzických jednotkách. Výpočet marže na produktech podle účetních výkazů bude nejspíše zatížen chybou, protože není zřejmý časový vztah mezi nákupem a prodejem fyzických jednotek. Není možné jednoznačně říci, zda podnik zásoby hromadí, čerpá, nebo udržuje na stabilní provozní hodnotě a budeme si muset pomoci odhadem. Na základě reálného odhadu skladových zásob se zdá, že zásoby jsou v posledních letech stabilní, ale tato informace nejde přímo vyčíst z výkazů. Údaje z daňové evidence jsou k nalezení v Příloze 5: Účetní data. Finanční analýza by měla odpovědět na otázky, do jaké míry je podnik schopen dostát svým závazkům a jakým způsobem a jak rychle je schopen dosahovat zisku. Je také důležité ověřit, zda podnik je schopen využít potenciál vyplývající ze strategické analýzy Budeme-li sledovat postup analýzy dle Maříka (2007, s. 103), jako první nás zajímá schopnost podniku dostát svým „provozním“ závazkům. Vzhledem k tomu, že nemáme standardní výkazy podvojného účetnictví, budeme poměřovat průměrnou výši závazků vůči průměrné výši oběžných aktiv. Vycházíme z toho, že jakákoliv platba za zboží přichází přímo na účet. Koncový stav pohledávek i závazků je vzhledem k jejich ročnímu obratu minimální (doba splatnosti je většinou dodržována). Tabulka 16: Okamžitá likvidita28

průměrný stav peněz (Kč) (1) průměrný (měsíční) stav závzaků (Kč) (2) Okamžitá likvidita (3 = 1/2)

2008 626 210 143 197 4,37

2009 642 132 320 681 2,00

2010 2011 2012 873 606 2 949 306 5 666 006 627 628 598 114 1 013 922 1,39 4,93 5,59

Zdroj: autor Průměrný stav peněz je spočten jako průměr počátečního a koncového stavu hotovosti a běžných účtů. (Stav, který je „v průměru“ každý měsíc v „bilanci“ neměnný. Průměrný stav závazků je zjištěn jako celkový objem splacených závazků za rok děleno 12; počáteční a koncový stav závazků je velice nízký a závazky jsou hrazeny rychle. Počítat se stavem ke konci roku či s průměrem stavů by bylo zkreslující a likvidita by byla neúměrně vysoká.

28

32

Graf 11: Okamžitá likvidita

Okamžitá likvidita

6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 0,00

2008

2009

2010

2011

2012

Zdroj: autor Vzhledem k běžně uváděným hodnotám v odborné literatuře je hodnota okamžité likvidity vysoká. Běžná a pohotová likvidita jsou samozřejmě ještě vyšší. Obrátkovost závazků je velice rychlá, což přispívá k pozitivnímu vnímání firmy obchodními partnery, nicméně velké množství likvidity je v současnosti pravděpodobně umrtveno na účtech. Zadluženost podniku je nulová; podnik nevyužívá žádných dlouhodobých úvěrů ani jiného cizího úročeného kapitálu a udržuje nízkou (okamžitou) úroveň závazků. Dlouhodobý majetek podnik také příliš nevyužívá. Z hlediska zadluženosti tedy stav podniku nemůže být lepší, ovšem, jak můžeme dále vidět na srovnání s konkurencí, náročnost zisku na provozní náklady je vyšší; je na zvážení majitele podniku, do jaké míry je takové jednání efektivní, v objektivizovaném ocenění však nadále předpokládáme nezměněný koncept provozu. Výpočet rentability není zcela v souladu se standardními postupy většinou založených na zdrojích z podvojného účetnictví. V našem případě nemůžeme zcela přesně zjistit velikost investovaného kapitálu, nevíme, jaký objem tvořily v minulosti veškeré vklady a neznáme ani přesnou velikost zisků a ztrát z minulých let. Můžeme však zjistit rentabilitu aktiv, která by se vzhledem k nulové zadluženosti měla blížit rentabilitě vlastního kapitálu. Tabulka 17: Rentabilita, tržby bez DPH, vše v Kč

2008 2009 2010 2011 2012 Aktiva celkem (vč. drobn. maj. v ÚH) (1) 963 810 1 424 350 5 384 223 8 993 141 10 011 537 Zisk/ztráta po dani (2) -1 150 391 -3 728 915 -4 953 117 -1 273 090 1 776 544 Tržby (prodej zboží, výr. a služeb) (3) 4 120 785 4 701 717 6 458 374 9 880 435 16 888 984 Rentabilita aktiv -119,4% -261,8% -92,0% -14,2% 17,7% Rentabilita tržeb -27,9% -79,3% -76,7% -12,9% 10,5% Zdroj: autor 33

Graf 12: Rentabilita 50,0% 0,0% -50,0%

2008

2009

2010

2011

2012

-100,0% -150,0% -200,0% -250,0% -300,0% Rentabilita aktiv

Rentabilita tržeb

Zdroj: autor Zde je jasně vidět fáze budování podniku a vysoké kumulované ztráty29 během expanze. Tento jev je u začínajícího podniku pochopitelný. Rentabilita v prvním ziskovém roce je na poměrně slušné úrovni, a vzhledem k tomu, že ze strategické analýzy nevyplývá hrozba poklesu tržeb, autor práce se neobává významného poklesu rentability v nejbližších letech. Obrátkovost aktiv (aktivita) již není tak příznivá, což souvisí s vysokými hodnotami likvidity. Podnik postupem času akumuluje aktiva, zejména hotovost a zásoby, což pochopitelně snižuje rizika, avšak zároveň umrtvuje kapitál. Část likvidity zřejmě není provozně nutná. Tabulka 18: aktivita (poměr tržby s DPH/aktiva)

Obraty aktiv za rok

2008 5,05

2009 3,93

2010 1,44

2011 1,31

2012 1,96

Zdroj: autor Graf 13: Aktivita

Aktivita

6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 0,00

2008

2009

2010

Zdroj: autor 29

Kryté zejména vklady majitele

34

2011

2012

Abychom mohli důkladněji zhodnotit rizika, je třeba finanční výkazy rozebrat podrobněji. Nejdříve se podívejme na tempa růstu zisku a nákladů; v tomto ohledu je příznivý fakt, že tempo růstu příjmů překonalo tempo růstu výdajů, a to včetně jejich jednotlivých složek, již před několika lety. Příjmy dosud rostly exponenciálním způsobem, nicméně existuje zde riziko udržitelnosti zisku. Tabulka 19: tempa růstu příjmů a nákladů (včetně DPH – zde lhostejno)

2008 Provozní příjmy (Kč) 4 867 342 Provozní výdaje (Kč) 5 759 610 Nákup materiálu a zboží 3 226 259 Mzdy 651 683 Provozní režie 1 836 736 Tempo růstu příjmů Tempo růstu výdajů Tempo růstu nákupů Tempo růstu mezd Tempo růstu režie

2009 5 597 098 9 205 360 5 013 379 873 239 3 275 314 15,00% 59,83% 55,39% 34,00% 78,32%

2010 7 727 567 12 296 624 6 460 835 1 288 597 4 504 952 38,07% 33,58% 28,87% 47,57% 37,54%

2011 11 812 957 11 818 506 5 389 231 1 207 159 5 183 727 52,57% -3,89% -16,59% -6,32% 15,07%

2012 20 239 298 16 216 108 8 222 392 1 592 965 6 358 640 66,58% 37,21% 52,57% 31,96% 22,67%

Zdroj: autor Graf 14, 14_1: vývoj jednotlivých nákladových složek 100,00% 80,00% 60,00% 40,00% 20,00% 0,00% -20,00%

2009

2010

2011

-40,00% Tempo růstu příjmů

Tempo růstu výdajů

Tempo růstu nákupů

Tempo růstu mezd

Tempo růstu režie

35

2012

Millions

25 20 15 10 5 0

2008

2009

2010

2011

2012

Provozní příjmy (Kč)

Provozní výdaje (Kč)

Nákup materiálu a zboží

Mzdy

Provozní režie

Zdroj: autor Stav v roce 2011, zejména v Grafu 14 (tempa růstu), je způsoben faktem, že otevírání nových obchodů neprobíhalo rovnoměrně po celý rok. Podniku se sice podařilo otevřít každý rok jeden obchod, nicméně v roce 2010 byl obchod (v Lidické) otevřen v červenci a v roce 2011 (v Ostravě) až v listopadu. Je tedy logické, že v roce 2011 nebylo nutné zvyšovat zásoby a režii z titulu otevření nové provozovny do takové míry, jako v jiných letech. Při predikci je nutné mít na paměti fakt, že vývoj nákladů nelze zcela odlišit na „provozní“ a „dočasně zvýšené kvůli expanzi“. Prvkem, který si z výše zmíněných skupin zaslouží podrobnější rozbor, jsou tržby, nákupy a stav zboží. Podíváme-li se na rozložení tržeb, vidíme, že v součtu sice výsledky kamenných obchodů převyšují tržby z e-shopu, nicméně jako jednotlivé kanály nikoliv. E-shop je stále nejvýznamnější prodejní kanál, avšak, což je ve shodě s hodnocením kvality ze strategické analýzy, tržby z e-shopu klesají. Vzhledem k nižší náročnosti e-shopu např. na nájmy, mzdy, režii (např. el. energie) můžeme konstatovat, že příjmy z tohoto kanálu do jisté míry dotují ostatní kanály (podrobněji níže) – což, vzhledem k zaostávající kvalitě vzhledem ke konkurenci představuje riziko do dalších let. Kompletní rozpis dle prodejen je v Příloze 5. Zde uvedeme jen nejdůležitější grafy: Graf 15: Podíl e-shopu na tržbách

90,00% 80,00% 70,00% 60,00% 50,00% 40,00% 30,00%

Podíl tržeb e-shopu na celkových tržbách

2008

2009

2010

2011

Zdroj: autor 36

2012

Graf 16: Tržní podíl prodejních kanálů

5,00%

Tržní podíl jednotlivých prodejních kanálů

4,50% 4,00%

eshop (+ stánek + dráty)

3,50% 3,00%

Vinohradská

2,00%

Ostrava

2,50%

Lidická

1,50%

Brno

1,00%

faktury + ostatní

0,50% 0,00%

2008

2009

2010

2011

2012

Zdroj: autor Bohužel, data v takovémto podrobném členění nejsou za konkurenci dostupná. V tržbách za faktury figurují jak tržby menším prodejcům, tak odběratelům prodávajícím hotové výrobky na sekundárním trhu; firma však nemá velkoobchodní politiku a prodej dalším prodejcům netvoří významnou část. Je jasně vidět upadající vliv e-shopu, kdy tržby z tohoto kanálu stagnují, zatímco tržby v obchodech velice rychle rostou. Důležitým tématem je stav zásob. Jak vidíme v účetních datech, vykazované množství do roku 2009 bylo nulové. Kompletní inventarizace dosud neproběhla a hodnota v roce 2012 byla získána následujícím odhadem: známe změnu stavu zásob v roce 2011, nakoupený objem zásob a velikost prodejů. Můžeme tedy přibližně odhadnout marži. Díky ní, prodejům v roce 2012 a nakoupenému objemu můžeme odhadnout změnu stavu. Ze snížení stavu zásob o 0,75 mil. Kč vyplývá, že realizovaný zisk byl do jisté míry způsoben odčerpáním minulých zásob a rovněž ztráta v minulých letech byla částečně způsobena akumulací nepotřebných zásob. To je velmi důležitá pro predikci; není zaručeno, že podnik zvládne udržet solidní ziskovost, pokud již nebude mít možnost rozpouštět zásoby. Vývoj ostatních položek není nijak zvlášť rizikový či pro ocenění podstatný. Tabulka 20: Zásoby Identifikované zásoby (2)

2008 0

2009 2010 2011 2012 0 3 310 282 3 450 310 3 056 568

Zdroj: autor Podíváme-li se na náklady poměrně jasně přiřaditelné kamenným prodejnám, tedy větší část mezd a nájmy, vidíme, že e-shop do jisté míry „dotoval“ provoz kamenných obchodů. Jak je vidět, v období před rychlým růstem příjmů, tržby z kamenných prodejen jen mírně převyšovaly nájmy a v roce 2010 nestačily pokrýt ani na tuto položku. Přestěhování pobočky ze 37

Strossmayerova náměstí do levnější lokality o několik set metrů dál a zavedení platebních terminálů zvrátilo tento trend. Není však nic objevného, že prodej jednotky zboží v kamenných obchodech je dražší než na e-shopu. Vliv existence reálné obchodní sítě na budování jména podniku a pokrytí zákazníků nepoužívajících internet je obtížně vyčíslitelný a není ani účelem ocenění. Je otázkou pro management v dalších letech konsolidace, zda vyšší ceny v kamenných obchodech pokryjí vyšší náklady tohoto provozu. Produktivita práce jako celku nicméně od roku 2010 roste – mzdy tvoří stále menší procentní podíl z tržeb, ovšem i zde je vidět vliv rostoucího počtu zaměstnanců na prodejnách do roku 2010. Tabulka 21: Náročnost kamenných obchodů, tržby bez DPH Mzdová náročnost tržeb (mzdy/tržby) Nájmová náročnost tržeb z prodejen (nájmy/tržby) Nájmová náročnost tržeb včetně e-shopu (nájmy/tržby)

2008 11,17% 60,17% 7,91%

2009 2010 2011 13,02% 13,91% 8,54% 71,31% 103,01% 100,75% 14,63% 19,77% 22,39%

2012 6,77% 17,89% 11,58%

Zdroj: autor Na závěr se podívejme na srovnání s konkurenčními podniky; zde musíme být opatrní. Jak už zaznělo, data o konkurenci jsou přinejmenším velice strohá a ne všichni operují výhradně na relevantním trhu. Tabulka 22: Základní finanční údaje o konkurenci 2002

2003

2004

Příjem (tis.Kč) Zaměstnaci Příjem (tis.Kč) Zaměstanci Příjem (tis.Kč) Zaměstnanci

5 071 15 498 24 353 3 3 7

Příjem (tis.Kč) Zaměstnanci Příjem (tis.Kč) Zaměstnanci

21 870 38

2005

2006 2007 2008 FO Martin Stibor 4 867

2009

2010

5 597

7 728 11 790 19 639 14

FO Ing. Leo Stoklasa 45 000 80 000 75 75 Bijoux Components s.r.o. 37 159 39 305 47 901 48 214 45 805 7 15 15 15 15 Aktual s.r.o. 20 000 45 000 7 7 Glass Beads s.r.o. 43 665 54 032 21 497 38 75 38

2011

Zdroj: autor, databáze Amadeus Fyzické osoby nemají povinnost zveřejňovat své výsledky hospodaření a společnosti s ručením omezeným tuto administrativní povinnost, která je pro ně zátěží, často ignorují. Srovnatelné roky jsou jen dva, a to právě ty ze začátku podnikání zkoumané firmy. Data u firem Stoklasa a Aktual jsou přinejlepším jen zaokrouhlené odhady, kromě těchto informací nejsou dostupná žádná jiná účetní data a nelze učinit žádné významné závěry. Firmy Bijoux Components a Glass Beads sice mají svá data podrobnější, nicméně lze je použít jen k velmi 38

2012

hrubému a obecnému mezipodnikovému srovnání, neboť zaprvé dochází k časovému nesouladu a zadruhé obě firmy zřejmě realizují větší část svých příjmů velkoobchodně a/nebo v zahraničí. To je také důvod, proč tyto firmy nejsou uvedeny jako hlavní konkurenti ve strategické analýze. Uvedeme tedy několik základních ukazatelů pro mezipodnikové srovnání, ovšem závěry je třeba brát s rezervou. Průměry jsou uvedeny jen u těch ukazatelů, kde mají nějaký smysl. Tabulka 23: Podrobnější finanční údaje o konkurenci 2002

2003

Provozní příjmy (tis. Kč) Zisk/ztráta (NPAT) (tis. Kč) Zadluženost Okamžitá likvidita Rentabilita aktiv Rentabilita tržeb Rentabilita vlast. kap. Obrat aktiv Úroveň zásob (zás./tržby) Čistý prac. kapitál (tis.Kč) Provozní příjmy (tis. Kč) 5 069 14 652 Zisk/ztráta (NPAT) (tis. Kč) 120 190 Zadluženost 99% 98% Okamžitá likvidita 0,25 0,15 Rentabilita aktiv 1,9% 1,1% Rentabilita tržeb 2,4% 1,2% Rentabilita vlast. kap. 138% 69% Obrat aktiv 0,82 0,90 Úroveň zásob (zás./tržby) 29% 12% Čistý prac. kapitál (tis.Kč) 1 482 1 807 Provozní příjmy (tis. Kč) Zisk/ztráta (NPAT) (tis. Kč) Zadluženost Okamžitá likvidita Rentabilita aktiv Rentabilita tržeb Rentabilita vlast. kap. Obrat aktiv Úroveň zásob (zás./tržby) Čistý prac. kapitál (tis.Kč)

2004 2005 2006 FO Martin Stibor

2007

Bijoux Components s.r.o. 23 883 36 470 39 030 47 877 1 005 1 736 2 665 1 875 83% 68% 53% 46% 0,29 0,32 0,44 1,42 12,3% 15,6% 19,6% 12,6% 4,1% 4,7% 6,8% 3,9% 73% 49% 42% 23% 2,99 3,35 2,89 3,22 10% 9% 14% 14% 2 278 3 279 5 427 6 598 Glass Beads s.r.o. 21 870 43 665 54 032 21 497 3 450 6 188 7 560 -191 63% 46% 24% 11% 0,14 0,49 1,50 0,68 35% 34% 33% -1% 16% 14% 14% -1% 128% 82% 55% -1% 0,46 0,42 0,43 0,77 16% 16% 10% 30% 3 594 6 816 5 555 6 400

2008

2009

2010

2011

2012

4 867 -1 150 0% 4,37 -119% -24% -119% 5,05 x x

5 597 7 728 11 790 19 639 -3 729 -4 953 -1 273 1 777 0% 0% 0% 0% 2,00 1,39 4,93 5,59 -262% -92% -14% 18% -67% -64% -11% 9% -262% -92% -14% 18% 3,93 1,44 1,31 1,96 x 43% 29% 16% x 4 361 8 155 9 306

47 450 1 605 54% 0,41 8,6% 3,3% 19% 2,59 17% 7 988

45 786 3 613 48% 0,51 17,5% 7,9% 34% 2,21 29% 13 265

Zdroj: autor, databáze Amadeus Byly vybrány jen ty ukazatele, jejichž porovnání má se zkoumanou firmou smysl. Znovu upozorňujeme na problematický ukazatel zásob u zkoumané firmy. Proč poklesly příjmy Glass Beads (a odvozené ukazatele) v posledním viditelném roce na polovinu není autorovi známo, nicméně daná firma existuje i v roce 2012. Nejdůležitější fakta vyplývající ze srovnání jsou 39

Průměr

0% 3,66

2,74 29%

69% 0,47

2,37 17%

36% 0,70

0,52 18%

následující: finanční pozice zkoumané firmy je vynikající, což vyplývá z nulové zadluženosti a vysoké akumulované hotovosti. Obrat aktiv je přes klesající tendenci spíše na dobré úrovni. Porovnávat rentabilitu zkoumané firmy s konkurenty má smysl pouze s hodnotou v roce 2012, kdy lze pozorovat postupné náznaky stabilizace; rentabilita tržeb je průměrná, rentabilita aktiv také, avšak podíváme li-se na rentabilitu vlastního kapitálu (která se samozřejmě vyvíjí nepřímo úměrně zadluženosti), firma dosahuje velice podprůměrných výsledků. Rovněž úroveň pracovního kapitálu (zvláště když uvážíme, že firma zřejmě vlastní zásoby nezahrnuté do účetnictví) je vzhledem k rozsahu aktivit v porovnání s ostatními firmami velmi vysoká. Z finanční analýzy vyplývá, že i přes velké ztráty v letech expanze se podnik začíná stabilizovat a neměl by hrozit opětovný propad do ztráty. Příjmy rostou rychleji než náklady a ukazatele rentability se začínají přibližovat známým datům o konkurenci. Finanční analýza taktéž nevyvrací předpoklad going concern.

40

6. Generátory hodnoty 6.1.

Rozdělení aktiv na provozně potřebná a nepotřebná

Vzhledem k tomu, že firma vlastní kromě dlouhodobého majetku ve formě automobilů jen hotovost a zásoby, jediný provozně nepotřebný majetek může tvořit část hotovosti a zásob. Vzhledem k velice nízké okamžité velikosti závazků a jejich rychlé obrátkovosti je pro podnik, i ve vztahu k obchodním partnerům, důležité hradit své krátkodobé závazky okamžitě. Proto autor stanovuje provozně nutnou výši peněz (hotovosti a běžných účtů) na 110% úrovně průměrné měsíční hodnoty objemu závazků. Tato hodnota je sice vysoko nad běžně doporučovanou hodnotu z odborné literatury i nad úrovní známé konkurence, avšak je nutné si uvědomit, že objektivizované ocenění předpokládá neměnnost provozní strategie a podnikem je fyzická osoba s obvykle krátkou splatností faktur, a potřebou udržovat dobré dodavatelské vztahy. Provozně nutný objem zásob je na základě vývoje zkoumané firmy a stavu konkurence autor stanovuje na 20 % tržeb z následujících důvodů: tato hodnota je nad úrovní konkurence ve většině let, až na případy začátku podnikání (Bijoux Components) a neobvyklému poklesu tržeb Glass Beads. Podnik udržuje síť kamenných obchodů, na rozdíl od konkurence, která individuální koncovým zákazníkům prodává zejména skrze e-shop, takže by měl držet vyšší provozní úroveň zásob. Šíře nabídky je také jeho hlavní konkurenční výhoda. Přestože tato hodnota je u zkoumaného podniku vyšší než v roce 2012, je nutné si uvědomit, že podnik v posledním roce zásoby rozpouštěl a možná použil některé neidentifikované zásoby. Vyšší hodnota je tedy při nezměněné koncepci provozu opodstatněná, nicméně je na managementu, jakým způsobem tento fakt v budoucnosti zhodnotí. Autorem odhadovaných 20 % by mělo zajistit pokračovaní podniku v nezměněném konceptu za stávajícího rizika. Tabulka 24: Provozně nutný majetek a investovaný kapitál (Kč) DHM (1) Identifikované zásoby (2) Pohledávky ke konci období - ÚH (3) Pohledávky (měsíční průměr) (4) Hotovost a běžné účty skutečné (5) Hotovost a běžné účty prov. nut. (6) Závazky ke konci období - ÚH (7) Závazky (měsíční průměr) (8) Pracovní kapitál - ÚH (9 = 2+3+5-7) Provozně nutný pracovní kapitál (10 = 2+4+6-8) Investovaný kapitál (11 = 1 + 9) Invesovaný kapitál provozně nutný (12 = 1 + 10)

2008 0 0 0 2 869 719 894 157 517 42 470 143 197 x x x x

2009 566 362 0 9 793 28 330 564 370 352 749 449 352 320 681 x x x x

2010 504 771 3 310 282 38 282 32 670 1 182 841 690 391 170 416 627 628 4 360 989 3 405 715 4 865 760 3 910 486

2011 323 180 3 450 310 23 986 51 505 4 715 771 657 925 35 115 598 114 8 154 952 3 561 626 8 478 132 3 884 806

2012 141 589 3 056 568 10 939 159 599 6 616 241 1 115 314 67 655 1 013 922 9 616 094 3 317 559 9 757 683 3 459 148

Zdroj: autor Jak můžeme pozorovat, současný pracovní kapitál je výrazně vyšší než provozně nutný (rozdíl řádků 5 a 6). Podle prognózy podnik bude muset dále mírně investovat do zásob a může 41

odčerpat nadbytečnou likviditu. Tuto pozici je rovněž možné využít k rozsáhlejší investici krytou vlastními zdroji, pokud by tedy bylo záměrem udržet nulovou zadluženost. Vzhledem k tomu, že podnik nemá žádný vedlejší provoz ani, kromě úrokových výnosů v řádu stokorun, žádný finanční výsledek hospodaření (vyplývající z nulové zadluženosti), můžeme z hlediska oceňovacích metod prohlásit běžný provozní výsledek hospodaření i za korigovaný.

6.2.

Korigovaný provozní výsledek hospodaření

Korigovaný provozní výsledek (KPVH) je sestaven v tabulce 25. Je třeba mít na paměti, že v tomto případě se jedná o data bez DPH. Je třeba podotknout, že prognóza trhu je vytvořena na základě analýzy spotřeby koncových uživatelů, tedy z pohledu podniku se jedná o prognózu tržeb včetně DPH, což je velice důležité v následné predikci. Tabulka 25: KPVH před odpisy a daní za minulost (hodnoty bez DPH, Kč) KPVH Prodej zboží, výrobků a služeb (1) Materiál a zboží (2) Mzdy (3) Provozní režie (4) Provozní výsledek hosp. (KPVH před odpisy a daní) (5) Provozní zisková marže (6 = 5/1)

2008 4 120 784 2 952 018 651 683 1 667 475 -1 150 392 -28%

2009 4 701 717 4 569 783 873 239 2 948 253 -3 689 558 -78%

2010 6 458 374 5 883 971 1 288 597 4 077 331 -4 791 526 -74%

2011 9 857 435 4 898 837 1 207 159 4 865 938 -1 114 498 -11%

Zdroj: autor Mimořádné faktory do veličin (1)-(4) v tabulce 25 nevstupují; tyto jsou již z výpočtu KPVH vyloučeny tím, že nevycházíme z „oficiální“ provozní marže vedené ve formálním účetnictví. Řádek provozní ziskové marže v případě tohoto konkrétního podniku přibližně odpovídá rentabilitě tržeb v tabulce 23 – podrobnější finanční údaje o konkurenci, kde si můžeme udělat srovnání, v jakých hodnotách se tento ukazatel může pohybovat – cca od 2% do 16%.

6.3.

Prognóza ziskové marže shora

Provozní zisková marže je prvním generátorem hodnoty. Většina prvků nutných pro prognózu ziskové marže shora je již zmíněna v kapitole strategické analýzy v rámci hodnocení atraktivity trhu a vnitřního potenciálu podniku. Významné vlivy na prognózu ziskové marže shora jsou uvedeny v tabulce 26, kritéria vycházejí z členění Maříka (2007, s. 130) a jsou zhodnoceny z pohledu na situaci konkrétní firmy.

42

2012 16 388 805 7 289 347 1 592 965 5 735 029 1 771 464 11%

Tabulka 26: Faktory ovlivňující ziskovou marži (analýza „shora“) Kritérium Konkurenční síla Strktura zákazníků Struktura dodavatelů Struktura konkurence Stabilita poptávky Vývoj trhu Vstupní bariéry Možnosti substituce produktu Stupeň standardizace produktu

Váha Nepříznivé 0 3 2 2 2 2 2 2 1 1

Bodové hodnocení 1

2

Průměr

3

4 x

x

x

x x

5 x x

Příznivé Celkem

6

x

x

Zdroj: autor Celkový dosažený počet bodů je 62 ze 102 možných, tedy 61%. Podle této analýzy by tedy zisková marže měla být mírně až středně rostoucí a zároveň by v případné 2. fázi již měla být stabilní. Komentář k jednotlivým bodům následuje, většina z nich je podrobněji rozebrána v kapitole strategické analýzy. • • •

• • • • • •

Konkurenční síla podniku byla analyzována v příslušné kapitole strategické analýzy a vyhodnocena jako nadprůměrná. Struktura zákazníků vychází zejména z dotazníkového průzkumu a již byla dostatečně rozebrána. Většina zákazníků je stálých, s nízkou cenovou citlivostí. Struktura dodavatelů je velice široká, rozmístěna celosvětově, s několika výhradními zastoupeními. Toto by mělo být výhodou oproti většině firem na trhu, avšak toto kritérium nemůžeme dostatečně přesně zhodnotit u větších konkurenčních firem. Struktura konkurence je z hlediska podniku již podrobněji rozebrána ve strategické analýze. Stabilita poptávky vychází rovněž z informací ve strategické analýze; jedná se o tradiční zájmový produkt se sílící popularitou. Vývoj trhu je podle většiny indikátorů příznivý Vstupní bariéry jsou nízké, zejména na poli e-shopů. Výhodou zkoumaného podniku je obsazení části lukrativních oblastí kamennými obchody. Možnosti substituce produktu jako celku jsou vzhledem k tradičnosti a zájmové specializaci nízké. Stupeň standardizace je poměrně problematické hodnotit, neboť v tomto odvětví se vyskytují tisíce různých druhů produktů, a to od masově vyráběných korálků s nízkou kvalitou až po individualizované komponenty. Jako celek proto hodnotíme průměrně; jistý průmyslový standard je dostupný vždy, stejně jako designové novinky.

Nesmíme nyní zapomenout na fakt, že ziskovou marži počítáme z tržeb a nákladů bez DPH, kdežto prognóza trhu je vyjádřena v cenách pro koncové zákazníky, tedy DPH již obsahující. Predikce tržeb tedy musíme snížit o příslušné procento, odpovídajícího průměrné výši DPH na zboží firmy v minulosti. Kromě toho musíme mít na paměti, že zisk v roce 2012 byl způsobem 43

15 10 8 2 8 10 2 4 3

částečným spotřebováním zásob. Z důvodu stabilizace provozních rizik bude třeba tuto úroveň v následujících letech obnovit, autor tedy prognózuje dočasný propad ziskové marže v následujícím roce. Tabulka 27: Prognóza ziskové marže a KPVH shora

Vše bez DPH, mil Kč 2012 Zisková marže 10,8% Tržby - optimist. predikce Tržby - střední pred. Tržby - pesimist. pred. KPVH - optimistická KPVH - střední KPVH - pesimistická

2013 2014 2015 2016 2. fáze 8,5% 11,5% 11,8% 11,7% 12,0% 21,84 25,11 27,86 30,56 20,62 23,17 25,03 26,66 18,77 20,35 21,22 21,82 1,86 2,89 3,29 3,59 1,75 2,67 2,96 3,13 1,60 2,34 2,51 2,56

Zdroj: autor

6.4.

Prognóza ziskové marže zdola

Prognózu ziskové marže zdola provedeme na základě analýzy a predikce účetních veličin vstupujících do výpočtu KPVH. Jeden z běžných způsobů je vyšetření podílu jednotlivých položek na tržbách; v našem případě však tržby nejsou zdaleka stabilní a ze samotného vývoje podílu celkových nákladů na tržbách zřejmě nelze odvodit ziskovou marži. Vývoj jednotlivých nákladů musíme tedy predikovat zvlášť. Kompletní prognóza se nachází v Tab. 30 na str. 47, za komentáři k položkám. • •

Tržby jsou již vysvětleny v předchozím textu Nákup materiálu a zboží je jedinou položkou, kterou můžeme odhadnout ze samotných prodejů. Známe změnu stavu zásob mezi lety 2010 a 2011, stejně jako objem nákupů zásob v roce 2011, z čehož můžeme stanovit produktovou marži.

Tabulka 28: Produktová marže

Stav zásob 2011 (1) Stav zásob 2010 (2) Změna (3 = 1-2) Nákupy zboží a mat. (4) Spotřebované množství (5 = 4-3) Prodeje (6) Produktová marže (7 = (6-5)/6)

3 450 310 3 310 282 140 028 4 761 205 4 621 177 9 857 435 53,12%

Zdroj: autor Toto je bohužel jediný údaj, ze kterého můžeme vycházet; neznáme údaje za jiná období z účetnictví. Rovněž vedení podniku má jen velmi hrubou představu o své marži, s přihlédnutím k tisícům různých produktů. Vzhledem k tomu, že bychom měli vycházet z ověřených a replikovatelných dat, autor odhaduje neměnnost produktové marže po celou fázi ocenění.

44

Na základě tohoto předpokladu můžeme odhadnout nutnou velikost nákupu materiálu a zboží v jednotlivých letech prognózy. Toto množství se odvíjí od predikce prodejů a pro jednotlivé predikce se pochopitelně liší. Pro příklad uvedeme výpočet pro střední predikci tržeb: Tabulka 29: Prognózované nákupy pro střední prognózu tržeb (hodnoty bez DPH)

Predikované prodeje (1) - střední odhad Požadovaný objem zásob (2 = 20% * (1) ) Marže (3) Spotřebované množství (4 = (1) * 1-(3) ) Změna zásob (5 = rozdíl (2) v letech) Nutné nákupy zboží a mat. (6 = 4+5)

2012 2013 16 388 805 20 617 761 3 056 568 4 123 552 53,12% 53,12% 7 683 090 9 665 629 1 066 984 10 732 614

2014 23 169 449 4 633 890 53,12% 10 861 864 510 338 11 372 201

2015 25 031 879 5 006 376 53,12% 11 734 973 372 486 12 107 458

2016 26 660 663 5 332 133 53,12% 12 498 548 325 757 12 824 305

Zdroj: autor •

Mzdy: Podle prognózy ČNB (2012a) se budoucí průměrný růst nominálních mezd pohybuje na úrovni inflačního cíle. Z důvodu zastavení expanze autor neočekává významný růst počtu zaměstnanců v podniku, nicméně v pozdějších letech by zvýšení tržeb mělo mít za následek najmutí dalších zaměstnanců vyřizujících objednávky. Můžeme tedy prognózovat růst nominálních mezd tempem 2% ročně a navíc zvýšení nákladů na zaměstnance odpovídající jednomu člověku (v průměru 1/12 předchozích mzdových nákladů) každý rok počínaje rokem 2014.

Predikce provozní režie je nejobtížnější úkol, neboť sestává z množství drobných dílčích položek. Jak již bylo řečeno, v případě zkoumané firmy nemá, z důvodu rychlé expanze, smysl vyšetřovat u části položek podíl na prodejích. Jednotlivé položky nákladů uvedené v tab. č. 30 je proto třeba rozebrat každou jiným způsobem. •

•

•

Drobné výdaje (včetně cestovních výdajů a silniční daně – položky v řádu tisíc Kč) nemůžeme blíže rozebrat a zjistit, co tyto výdaje ve skutečnosti tvoří. Vysoké kolísání objemu v minulosti přikládá autor různým neplánovým výdajům v rámci provozu v rozvoji. Zastavení expanze by mělo mít za následek stabilizaci těchto výdajů. Kromě výkyvu v roce 2009 klesá podíl drobných výdajů na tržbách lineárně od 6% na 3,2%. Autor prognózuje další mírný lineární pokles podílu na tržbách na 2,9% v roce 2016. Vzhledem k vysokému objemu (3. nejvyšší režijní položka po nájmech a službách) by kontrola těchto výdajů managementu firmy neměla při konsolidaci uniknout. Nájem strmě rostl kvůli pronajímání dalších prostor (podnik nevlastní žádnou nemovitost). Tento vývoj se zastavil; autor prognózuje růst na úrovni inflačního cíle ČNB. Poplatky a poštovné mají úzkou vazbu na tržby v e-shopu (zboží dodáno poštou). Podíl těchto tržeb na celkových tržbách setrvale klesá až na cca 30 % objemu (2012). V další fázi by měl být podíl již stabilní až klesající, neboť další kamenná prodejna by se otevírat neměla, a zároveň tržby v e-shopu stagnují a v kamenných obchodech rostou. Podíl poštovného na internetových tržbách je spíše stabilní, v průměru 10,14%. Autor dále prognózuje lineární pokles internetových tržeb na celkových na 25% v roce 2016 45

• •

•

• •

•

•

•

•

Kancelářské potřeby jsou nakupovány nahodile dle aktuální potřeby. Výdaje na další období jsou prognózovány jako průměr posledních třech období. Obalový materiál je používán k balení veškerého zboží. Přesto jeho podíl na tržbách setrvale klesá, až k hodnotě 2,9% v roce 2012. Vzhledem k tomu, podnik akumuloval zásoby a nyní by měl dosáhnout jejich stabilní výše, autor neočekává další pokles a prognózuje tento podíl již jako stabilní pro 1. fázi na úrovni 3% tržeb. Služby, podobně jako drobné výdaje, nedokážeme podrobněji rozlišit. Autor se domnívá, že se jedná zejména o služby spojené s expanzí, kdy by se jejich objem neměl při konsolidaci významněji navyšovat. Proto prognózuje růst na úrovni předpokládané inflace. Výdaje za telefon by měly růst společně s počtem zákazníků. Geometrický průměr tempa růstu od roku 2009 činí 5,4%, a takto autor rovněž prognózuje další růst. Prognózovat růst cen energií (elektřina, plyn, vodné a stočné) je spíše úkolem pro obchodníka s komoditami. Vzhledem k vyššímu podílu cen energií v inflaci spotřebitelských cen (ČSÚ 2012b) a vývoji na trhu obnovitelných zdrojů prognózuje autor růst energií o 5% každý rok 1. fáze, tedy vyšší než inflace. Opravy a udržování autor prognózuje na průměru minulých období. Autor se nedomnívá, že by položka měla růst, neboť objem majetku vyžadující opravy a udržování by vzhledem k zastavení expanze neměl narůstat. Obnova dlouhodobého majetku by měla být zajištěna zvýšenými odpisy. Kromě toho, poškozený či vyřazený (drobný) majetek by se měl pravidelně doplňovat výdaji za materiál a drobnými výdaji. Růst výdajů za pohonné hmoty je prognózován na úrovni 4,4%, což je na úrovni průměrného růstu cen PHM od roku 1990 (ČSÚ 2012e). Objem jízd by se neměl příliš zvyšovat, neboť počet obslužných míst zůstává stálý. Pojištění majetku je spočteno jako klouzavý průměr posledních 3 období, zejména z důvodu očekávané slevy u pojišťoven při dlouhodobějších smlouvách. Růst zásob by neměl mít na výši pojištění významnější vliv, neboť limity pojištění by měly již mít dostatečnou rezervu. Clo a zálohy na dodávky můžeme prognózovat buď pomocí podílu na tržbách, nebo na nákupech zásob. Vzhledem ke krátké časové řadě a vysokým výkyvům v čase prognózujeme budoucí vývoj této položky jako lineárně rostoucí z 2% na 3% objemu tržeb v roce 2016, zejména z důvodu stabilněji lineárně rostoucího podílu na tržbách v minulých letech – nižší výkyv než podíl na nákupech.

46

Tabulka 30: Prognóza výdajů pro pesimistickou prognózu tržeb (bez DPH, Kč) vše bez DPH Tržby (pesimistická p.) Výdaje (bez DPH) Materiál a zboží Mzdy Režie celkem drobné výdaje nájem poplatky, poštovné kancelář. potřeby obalový mat. služby telefon Energie oprava, udržování PHM pojištění majetku clo + zálohy

2008 4 120 784 5 271 176 2 952 018 651 683 1 667 475 244 431 418 112 384 854 32 053 215 531 216 244 79 531 52 077 0 0 0 24 642

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 4 701 717 6 458 374 9 857 435 16 388 805 18 774 056 20 352 792 21 217 553 21 816 718 8 391 275 11 249 896 10 971 927 14 617 332 17 176 819 18 011 425 18 709 191 19 257 122 4 569 783 5 883 971 4 898 837 7 289 347 9 499 542 9 857 159 10 119 765 10 347 535 873 239 1 288 597 1 207 159 1 592 965 1 624 824 1 795 431 1 983 951 2 192 266 2 948 253 4 077 328 4 865 931 5 735 020 6 052 453 6 358 835 6 605 475 6 717 321 624 566 274 110 373 985 529 398 600 770 630 937 636 527 632 685 871 168 1 644 175 2 194 019 2 315 384 2 361 692 2 408 926 2 457 104 2 506 246 426 568 449 047 433 104 509 474 571 107 577 856 570 137 553 054 2 503 61 137 20 535 46 621 42 764 42 764 42 764 42 764 199 613 335 194 391 263 477 898 563 222 610 584 636 527 654 502 372 651 836 298 783 154 871 052 888 473 906 243 924 368 942 855 112 963 104 872 102 691 113 329 119 408 125 813 132 562 139 672 78 618 160 213 150 225 263 054 276 207 290 017 304 518 319 744 72 514 48 655 52 921 83 092 64 295 64 295 64 295 64 295 116 091 106 996 147 590 134 373 140 286 146 459 152 903 159 630 0 56 629 42 752 46 863 48 748 46 121 47 244 47 371 70 997 0 173 693 344 481 375 481 508 820 636 527 654 502

Zdroj: autor Analogickým postupem dostaneme predikci hlavních výdajů i pro ostatní predikce tržeb: Tabulka 31: Prognóza marže zdola (bez DPH) KPVH 2012 Prodej zboží, výrobků a služeb (1) (pesimist.) 16 388 805 Materiál a zboží (2) Mzdy (3) Provozní režie (4) Provozní VH (KPVH před odpisy a daní) (5) Provozní zisková marže (6 = 5/1) 2012 Prodej zboží, výrobků a služeb (1) (střední) 16 388 805 Materiál a zboží (2) Mzdy (3) Provozní režie (4) Provozní VH (KPVH před odpisy a daní) (5) Provozní zisková marže (6 = 5/1) 2012 Prodej zboží, výrobků a služeb (1) (optimist.) 16 388 805 Materiál a zboží (2) Mzdy (3) Provozní režie (4) Provozní VH (KPVH před odpisy a daní) (5) Provozní zisková marže (6 = 5/1)

Zdroj: autor 47

2013 18 774 056 9 499 542 1 624 824 6 052 453 1 597 237 8,51% 2013 20 617 761 10 732 614 1 624 824 6 259 723 2 000 601 9,70% 2013 21 844 416 11 553 002 1 624 824 6 397 623 2 268 967 10,39%

2014 20 352 792 9 857 159 1 795 431 6 358 835 2 341 368 11,50% 2014 23 169 449 11 372 201 1 795 431 6 681 038 3 320 779 14,33% 2014 25 110 410 12 424 987 1 657 321 6 903 068 4 125 034 16,43%

2015 21 217 553 10 119 765 1 983 951 6 605 475 2 508 362 11,82% 2015 25 031 879 12 107 458 1 983 951 7 051 259 3 889 210 15,54% 2015 27 855 568 13 607 753 1 690 467 7 381 266 5 176 082 18,58%

2016 21 816 718 10 347 535 2 192 266 6 717 321 2 559 597 11,73% 2016 26 660 663 12 824 305 2 192 266 7 271 226 4 372 866 16,40% 2016 30 564 997 14 870 790 1 724 277 7 717 686 6 252 244 20,46%

Prognóze zisková marže shora odpovídá prognóza marže zdola pro pesimistickou predikci tržeb, což je v pořádku, neboť výsledek objektivizovaného ocenění by měla být spíše nižší hodnotou v porovnání s ostatními metodami. Ve druhé fázi autor již autor očekává konsolidovaný stav podniku a tedy stabilizaci ziskové marže; v pesimistické variantě autor prognózuje stabilní 12% provozní ziskovou marži.

6.5.

Pracovní kapitál

Při analýze pracovního kapitálu nemá příliš smysl vycházet z doby obratu, neboť by minulý vývoj byl příliš ovlivněn rychlým růstem tržeb. V našem případě je smysluplnější analyzovat podíl na tržbách. Požadovaný stabilní podíl držených zásob byl již odhadnut dříve na 20 % tržeb. Tabulka 32: Podíly pracovního kapitálu na tržbách Podíly k tržbám bez daně Pohledávky (měs.prům.) Závazky (měs. prům.) Zásoby

2008 0,07% 3,48% x

2009 0,60% 6,82% x

2010 0,51% 9,72% 51,26%

2011 0,52% 6,07% 35,00%

2012 0,97% 6,19% 18,65%

Zdroj: autor Podíl pohledávek na tržbách pro 1. fázi autor prognózuje na 1%, hodnotu na úrovni roku 2012; nízké kolísající hodnoty ve fázi rozvoje nejsou příliš reprezentativní, prognóza na úrovni roku nejblíže stabilizace má největší opodstatnění. Podíl závazků byl taktéž předmětem značných výkyvů, nicméně v posledních dvou letech vykazuje jistou stabilizaci, což odpovídá stabilizujícímu se systému dodavatelských vztahů. Autor prognózuje podíl pro 1. fázi na stabilní úrovni 6,45% z tržeb, což odpovídá mírnému růstu v posledních letech stejně jako dlouhodobějšímu průměru. Podíl provozně nutné hotovosti byl již dříve stanoven na 110% průměrné hodnoty závazků.

48

Tabulka 33: Prognóza pracovního kapitálu pro pesimistickou variantu (Kč) Identifikované zásoby (2) Pohledávky ke konci období - ÚH (3) Pohledávky (měsíční průměr) (4) Hotovost a běžné účty skutečné (5) Hotovost a běžné účty prov. nut. (6) Závazky ke konci období - ÚH (7) Závazky (měsíční průměr) (8) Pracovní kapitál - ÚH (9 = 2+3+5-7) Provozně nutný pracovní kapitál (10 = 2+4+6-8) Invest. do prov. nut. PK (11 = ∆10; roční rozdíly)

Identifikované zásoby (2) Pohledávky ke konci období - ÚH (3) Pohledávky (měsíční průměr) (4) Hotovost a běžné účty skutečné (5) Hotovost a běžné účty prov. nut. (6) Závazky ke konci období - ÚH (7) Závazky (měsíční průměr) (8) Pracovní kapitál - ÚH (9 = 2+3+5-7) Provozně nutný pracovní kapitál (10 = 2+4+6-8) Invest. do prov. nut. PK (11 = ∆10; roční rozdíly)

2008 0 0 2 869 719 894 157 517 42 470 143 197 x x x 2012 3 056 568 10 939 159 599 6 616 241 1 115 314 67 655 1 013 922 9 616 094 3 317 559 -244 067

2009 0 9 793 28 330 564 370 352 749 449 352 320 681 x x x 2013 3 754 811

2010 3 310 282 38 282 32 670 1 182 841 690 391 170 416 627 628 4 360 989 3 405 715 x 2014 4 070 558

2011 3 450 310 23 986 51 505 4 715 771 657 925 35 115 598 114 8 154 952 3 561 626 155 911 2015 4 243 511

2012 3 056 568 10 939 159 599 6 616 241 1 115 314 67 655 1 013 922 9 616 094 3 317 559 -244 067 2016 4 363 344

187 741

203 528

212 176

218 167

1 332 019 1 444 031 1 505 385 1 547 896 1 210 927 1 312 755 1 368 532 1 407 178 4 063 644 4 405 362 4 592 539 4 722 229 746 085 341 717 187 178 129 689

Zdroj: autor Pro ostatní prognózy je postup analogický. Můžeme stanovit náročnost růstu tržeb na

pracovní kapitál (PK) za celé období, jako

  ∆ž . V našem případě nemá smysl ∆


vyšetřovat minulou náročnost z důvodu krátké časové řady a nestability podniku, pouze prognózované:

6.6.



 

1 263 080  23,27% 5 427 914

Investice do dlouhodobého majetku

Standardní formální postup spočívá ve výpočtu investiční náročnosti na růst tržeb. V našem případě je takový postup mírně problematický, neboť podnik disponuje pouze třemi „kusy“ dlouhodobého majetku (a odpisová politika nehmotného majetku není zcela zřejmá), které se nemusí průběžně (ročně) obnovovat. Tímto majetkem je automobil, navíječka a blíže nedefinovaný nehmotný majetek. Srovnání s dostupnými daty jiných podniků – disponujících větším dlouhodobým majetkem - rovněž nemá většího smyslu; oceňovaný podnik sleduje jinou strategii a v rámci objektivizovaného ocenění nepředpokládáme její změnu. Při úpravě a zařazení nákupů dlouhodobého majetku pozorujeme následující (nevycházíme zcela z účetních výkazů, ale jejich úpravy dle pořízení majetku)

49

Tabulka 34: Dlouhodobý majetek a investice

2008 Investice brutto (1) Odpisy (2) Investice netto (3 = 1 + 2) Stav majetku na konci roku (4) 0 Investiční náročnost růstu tržeb 2009-2012

2009 814 422 70 000 744 422 744 422

2010 2011 2012 100 000 0 0 191 287 191 287 191 287 -91 287 -191 287 -191 287 653 135 461 847 270 560 2,205%

Zdroj: autor V roce 2009 došlo k nákupu automobilu a nehmotného majetku, v roce 2010 k nákupu navíječky. Dobu odepisování vozu a navíječky předpokládáme rovnoměrně 5 let, nehmotného majetku pak 4 roky. Pokud bychom vycházeli z teoretické stejné investiční náročnosti růstu tržeb v 1. fázi, a rovnoměrné (nepříliš reálné) nákupy dlouhodobého majetku, pak by byla situace za celé období do roku 2016 následující: Tabulka 35: Prognóza investic vycházející z „průměrné náročnosti“ 2008

2009 Investice brutto (1) 814 422 Odpisy (2) 70 000 Investice netto (3 = 1 + 2) 744 422 Stav majetku na konci roku (4) 0 744 422 Investiční náročnost růstu tržeb 2009-2012

2010 2011 2012 100 000 0 0 191 287 191 287 191 287 -91 287 -191 287 -191 287 653 135 461 847 270 560 2,205%

2013 2014 2015 221 214 164 503 126 356 191 287 134 576 96 429 29 927 29 927 29 927 300 487 330 414 360 340 (2013-2016)

2016 157 945 128 018 29 927 390 267 2,205%

Zdroj: autor Pokud bychom vycházeli z prognózy pořízení srovnatelného majetku v době účetního odepsání starého, situace by byla následující. Autor vychází z předpokladu, že nehmotný majetek (software), stejně jako automobily o srovnatelné kvalitě a využitelnosti reálně zlevňují. Tabulka 36: Prognóza investic vycházející z neměnné strategie podniku a obnovení investic --> předpověd "moje" 2008 2009 Investice brutto (1) 814 422 Odpisy (2) 70 000 Investice netto (3 = 1 + 2) 744 422 Stav majetku na konci roku (4) 0 744 422 Investiční náročnost růstu tržeb 2009-2012

2010 2011 2012 100 000 0 0 191 287 191 287 191 287 -91 287 -191 287 -191 287 653 135 461 847 270 560 2,205%

2013 2014 2015 100 000 600 000 100 000 191 287 224 272 165 000 -91 287 375 728 -65 000 179 272 555 000 490 000 (2013-2016)

2016 0 165 000 -165 000 325 000 1,003%

Zdroj: autor Můžeme pozorovat několik důležitých faktorů, které činí zejména „průměrnou“ predikci problematickou. Součet investic brutto je nižší, než u „reálné“ varianty, přesto je však vliv na netto hodnotu majetku vyšší, stejně jako investiční náročnost růstu tržeb. Rozložení investic a odpisů tímto způsobem však není reálné a při vyšetřování vlivu investic na cash-flow bychom měli vycházet spíše z „reálné“ situace (tab. 36). Tento stav také odpovídá teoretickému faktu, že během doby expanze je investiční náročnost obvykle vyšší než během doby stabilizace. 50

Ve 2. fázi, vzhledem k pravděpodobnému vyčerpání kapacit a nutnosti udržovat tržní podíl, autor prognózuje investiční náročnost na mírně vyšší úrovni než ve fázi konsolidace, a to ve výši 1,2%. Nyní již můžeme upravit korigovaný provozní zisk o odpisy, daně a nezdanitelné položky vyplývající z podstaty ocenění a statusu subjektu. Daň z příjmu fyzických osob je 15%. Vzhledem k nutnosti zahrnutí odpovídající mzdy „manažera“ vyplývající z technik objektivizovaného ocenění, autor stanovuje typizovanou „mzdu“ na úrovni 35 000 Kč měsíčně, což přibližně odpovídá průměrné mzdě manažera obchodní sítě v Praze (na základě serveru www.platy.cz a zkušeností autora). Oceňujeme podnik fyzické osoby a objektivizované ocenění nepředpokládá změnu provozu, příslušná mzda (včetně odvodů) tedy vystupuje v účetnictví FO jako osobní spotřeba, tedy nedaňový výdaj. Tabulka 37: Korigovaný provozní výsledek hospodaření pro 1. fázi, pesimistická varianta 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Tržby (1) 4 120 784 4 701 717 6 458 374 9 857 435 16 388 805 18 774 056 20 352 792 21 217 553 21 816 718 KPVH př. odp. a daní (2) -1 150 392 -3 689 558 -4 791 526 -1 114 498 1 771 464 1 597 237 2 341 368 2 508 362 2 559 597 Odpisy (3) 0 70 000 191 287 191 287 191 287 191 287 224 272 165 000 165 000 Daň (4) = 15%* (2-3) 0 0 0 0 237 026 210 892 317 564 351 504 359 190 Platby do fondů (5) 44 932 43 428 42 240 38 389 42 111 42 220 41 678 41 328 41 145 Mzda "manažera" (6) 420 000 420 000 420 000 420 000 420 000 420 000 420 000 420 000 420 000 KPVH (7=2-3-4-5-6) -1 615 324 -4 222 986 -5 445 053 -1 764 175 881 039 732 837 1 337 853 1 530 531 1 574 262

Zdroj: autor Tabulka 38: Rentabilita prognózovaného investovaného kapitálu 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Zisková marže (8=7/1) -39,20% -89,82% -84,31% -17,90% 5,38% 3,90% 6,57% 7,21% 7,22% Investovaný PK (9) xxx xxx 3 405 715 3 561 626 3 317 559 4 265 614 4 803 950 5 114 617 5 312 554 Investovaný DK (10) xxx 744 422 653 135 461 847 270 560 179 272 555 000 490 000 325 000 Rentabilita IK (11=7/(9+10)) xxx xxx -134,15% -43,85% 24,55% 16,49% 24,96% 27,31% 27,92%

Zdroj: autor Rentabilita investovaného kapitálu, jež by měla vzhledem k nulové zadluženosti odpovídat rentabilitě aktiv i rentabilitě vlastního kapitálu, se i v pesimistické predikci blíží hodnotám, které byla schopna v minulosti realizovat konkurence a je pravděpodobně dostatečná na to, aby podnik tvořil v budoucnosti hodnotu (resp. aby rentabilita IK byla dlouhodobě vyšší než náklady vlastního kapitálu).

6.7.

Finanční plán

Nyní můžeme sestavit kompletní finanční plán. Vycházíme z daňové evidence, takže forma odpovídá tomuto systému.

51

Tabulka 39: Upravená výsledovka, pesimistická prognóza, bez DPH, Kč 2008 Tržby 4 120 784 Nákup materiálu a zboží 2 952 018 Mzdy 651 683 Provozní režie 1 667 475 Odpisy 0 Platby do fondů 44 932 Mzda "manažera" (os. spotř.) 420 000 Daň 0 Ztráta/zisk -1 615 324

2009 4 701 717 4 569 783 873 239 2 948 253 70 000 43 428 420 000 0 -4 222 986

2010 6 458 374 5 883 971 1 288 597 4 077 331 191 287 42 240 420 000 0 -5 445 053

2011 2012 2013 2014 2015 2016 9 857 435 16 388 805 18 774 056 20 352 792 21 217 553 21 816 718 4 898 837 7 289 347 9 499 542 9 857 159 10 119 765 10 347 535 1 207 159 1 592 965 1 624 824 1 795 431 1 983 951 2 192 266 4 865 938 5 735 029 6 052 453 6 358 835 6 605 475 6 717 321 191 287 191 287 191 287 224 272 165 000 165 000 38 389 42 111 42 220 41 678 41 328 41 145 420 000 420 000 420 000 420 000 420 000 420 000 0 237 026 210 892 317 564 351 504 359 190 -1 764 175 881 039 732 837 1 337 853 1 530 531 1 574 262

Zdroj: autor Tabulka 40: Upravený výkaz peněžních toků, pesimistická prognóza, Kč30

2013 732 837 191 287 698 243 28 141 197 005 394 745 -91 287 294 745 1 115 314 1 410 059 216 706 78 039

KPVH (1) Odpisy (2) Změna stavu zásob (3) Změna stavu pohledávek (4) Změna stavu závzaků (5) Provozní peněžní tok (6=1+2-3-4+5) Investice do DHM netto (7) Peněžní tok (8 = 6-(7+2)) Počáteční stav peněz (9) Koncový stav peněz (10=8+9) Změna stavu provozně nutných peněz (11) Volný peněžní tok (FCF) (12 = 8-11)

2014 1 337 853 224 272 315 747 15 787 101 828 1 332 420 375 728 732 420 1 410 059 2 142 478 112 011 620 408

2015 1 530 531 165 000 172 952 8 648 55 777 1 569 708 -65 000 1 469 708 2 142 478 3 612 186 61 355 1 408 353

2016 1 574 262 165 000 119 833 5 992 38 646 1 652 084 -165 000 1 652 084 3 612 186 5 264 270 42 511 1 609 573

Zdroj: autor Tabulka 41: Upravený přehled majetku, pesimistická prognóza, Kč31 DM Peníze (Hotovost, BÚ)

z toho: peníze prov. nut.

Zásoby Pohledávky Závazky

2008 0 719 894 157 517 0 0 42 470

2009 2010 2011 2012 2013 744 422 653 135 461 847 270 560 179 272 564 370 1 182 841 4 715 771 6 616 241 6 910 986 352 749 690 391 657 925 1 115 314 1 332 019 0 3 310 282 3 450 310 3 056 568 3 754 811 9 793 38 282 23 986 10 939 187 741 449 352 170 416 35 115 67 655 1 210 927

2014 555 000 7 643 406 1 444 031 4 070 558 203 528 1 312 755

2015 490 000 9 113 114 1 505 385 4 243 511 212 176 1 368 532

Zdroj: autor

Změna stavu zásob a závazků vychází z průměrných měsíčních hodnot (viz Tab.33) . Vzhledem k rychlé obrátkovosti není možné ani účelné vycházet z hodnot na konci roku. 31 Hodnoty pohledávek a závazků jsou v prognóze uvedeny v jejich průměrné měsíční hodnotě, za minulost ve známé hodnotě na konci období. 30

52

2016 325 000 10 765 197 1 547 896 4 363 344 218 167 1 407 178

Finanční plán pro ostatní prognózy zde explicitně není uveden, je však sestaven analogicky i pro ostatní varianty. Nejdůležitější analýza (zejména rentability) je již uvedena v předchozích tabulkách. Volné peněžní toky pro všechny varianty jsou pak následující: Tabulka 41: Volné peněžní toky pro ocenění DCF, Kč FCF pesimistická varianta střední varianta optimistická varianta

2013 78 039 21 829 -15 570

2014 620 408 1 242 313 1 771 318

2015 1 408 353 2 366 128 3 268 902

2016 1 609 573 2 927 991 4 291 556

2.fáze 1 456 849 2 801 635 4 195 477

Zdroj: autor Horší hodnoty pro příznivější predikce v roce 2013 vycházejí z nutnosti dosažení stabilní úroveň zásob, která je vyšší při vyšších prodejích; v dalších letech jsou již hodnoty FCF podle očekávání. Autor prognózuje, že v roce 2016 je podnik již stabilizovaný a FCF je tedy reálně také stabilizované, nominálně roste o 2% ročně; na úrovni inflačního cíle. Nesmíme však vycházet striktně z peněžních toků v posledním známem roce plánu. Tato hodnota musí být „očištěna“ z důvodu nepravidelných investic v 1. fázi na teoretickou stabilní úroveň investic do provozně nutného kapitálu – tedy dle odhadu autora jsou investice a odpisy na průměrné úrovni hodnot 1. fáze. V prvním roce 2. fáze je tedy pochopitelně peněžní tok nižší než v roce 2016, kdy v „realistické“ variantě plánu nedošlo k investici.

53

7. Závěrečné ocenění

V předchozích částech posudku se nepodařilo vyvrátit předpoklad „going concern“, můžeme tedy přikročit k výnosovému ocenění podniku. Toto ocenění je provedeno v rozpětí vycházející z predikce.

Nejdříve musíme určit náklady vlastního kapitálu. Podnik má nulovou zadluženost, takže náklady cizího kapitálu nehrají roli. Mezi nejčastěji užívaný způsob patří určení nákladů vlastního kapitálu pomocí modelu CAPM. Takový postup při objektivizovaném ocenění doporučuje ostatně také např. Mařík (2007, 2007b) nebo Plánička (2010). Proti tomuto postupu má však autor diplomové práce řadu výhrad.

Ten nejdůležitější je fakt, že riziko je v modelu měřeno pomocí směrodatné odchylky, což implikuje předpoklad normálního rozdělení výnosů v čase, tedy empiricky vyvrácený jev. Jedná se de-facto o jednofaktorový ekonometrický model, který předpokládá pouze lineární vztah mezi volatilitou trhu a náklady VK. Kromě výše zmíněného chybného předpokladu tedy další problém spočívá v nereálném předpokladu, že by rizikové přirážka měla lineárně záviset na vývoji trhu a dále definice „trhu“ vstupujícího do modelu, který můžeme vyjádřit jedině jako různě definovanou kombinaci kótovaných společností, ať v ČR nebo v zahraničí. Není ovšem důvod se domnívat, proč by se mělo riziko (popř. náklady kapitálu) odvíjet od těchto faktorů, zvláště když se nepodařilo vyvrátit nezávislost vývoje zkoumaného trhu a podniku na vývoji hospodářství (domněnka, že vývoj hospodářství je s vývojem velkých kótovaných společností („trhu“) korelován je opodstatněná). V modelu CAPM rovněž běžně nebývá analyzována statistická významnost ani intervaly spolehlivosti koeficientu beta, není tedy divu, že empirické testy modelů provedené na reálných datech zpětně (např. Tůma, 2011) ukazují vysokou chybovost (běžně 50%) při odhadu ex-ante. Podrobnější kritiku a navrhované úpravy modelu lze nalézt v množství zdrojů (např. Javed, 2000, Campbell & Vuolteena, 2004, Fama & French, 2004, Brabenec, 2009, Taleb 2010, Mařík 2011, Tůma 2011 aj.), zde však není prostor na obšírnější diskuzi. Autor práce jen může konstatovat, že žádná z úprav samotného modelu se zcela nevypořádala s jeho implicitními nedostatky a správný postup podle autora je, navzdory širokému rozšíření, model CAPM nepoužívat vůbec. A to i navzdory tomu, že se jedná o doporučený postup při určení objektivizované hodnoty například v Německu. Fakt, že se jedná o doporučený postup, nijak nezmírňuje implicitní chybné předpoklady modelu. Navíc volba dat pro „trh“ v modelu podléhá subjektivitě stejně jako volba jiných veličin v alternativních postupech. Alternativou je podle Maříka (2007b, s. 178) použití modelu CF ROI. Největší nedostatek této metody pro účel této práce, který činí metodu de-facto nepoužitelnou, je nutnost znalosti tržních hodnot souboru existujících srovnatelných podniků, což není v tomto případě možné.

Podle názoru autora je tedy správná metoda pro stanovení nákladů vlastního kapitálu pro tento případ komplexní stavebnicová metoda, a to navzdory tomu, že je doporučována spíše pro subjektivní ocenění. Důvod, proč se autor rozhodl pro tuto metodu je zejména ten, že tato metoda eliminuje implicitně zabudované, a podle názoru autora tudíž neodstranitelné, nedostatky metody CAPM a odvozených metod. Riziko zachycené touto metodou je komplexní; model CAPM podle názoru autora nedokáže zachytit všechna rizika, která byla v předchozí analýze identifikována. Zároveň je tato metoda transparentní a přezkoumatelná, navzdory tomu, že hodnocení je subjektivní; naopak, transparentnost této metody je dle 54

názoru autora vyšší než u modelu CAPM, neboť výběr dat pro CAPM může být daleko méně průhledný a opodstatněný než analýza rizik na základě strategické a finanční analýzy.

Kompletní podrobný postup určení diskontní míry ve spolupráci s pracovníky podniku je uveden v Příloze 7: Náklady vlastního kapitálu. Zde uvedeme výsledek: bezriziková úroková míra byla stanovena na 4,02% a riziková přirážka na 13,10%. Celkové náklady vlastního kapitálu autor odhaduje na 17,12%. První metodou je dvoufázové ocenění pomocí diskontovaných volných peněžních toků. Výnosová hodnota ocenění je dána následujícím vzorcem: 

  

   1    1   

Kde FCF jsou volné peněžní toky v čase t během první fáze ocenění a PH pak pokračující hodnota ve druhé fázi. Úroková míra ik odpovídá v našem případě nulové zadluženosti nákladům vlastního kapitálu. Pokračující hodnotu určíme jako věčnou rentu budoucích peněžních toků, tedy  

೅శభ , ೖ 

(tzv. Gordonův vzorec) kde FCFT+1 je volný peněžní tok v roce následujícím a g tempo

růstu. Potřebná podkladová data se nalézají v Tab. 41.

Tabulka 42: Finální výnosové ocenění podniku metodou DCF 2013

2014

Diskontní míra (1) 17,12% Tempo nominálního růstu (2) 2% Provozně nepotř. maj. (3) 5 500 927 Kč Diskont (4) = 1/(1+di s k.míra )^(rok-2012) 1,17 1,37 Pesimistická varianta FCF (5) (pro 2. fá zi je FCF pro 1. rok 2. fá ze) 78 039 620 408 Pokračující hodnota (6 = 5/(1-2)) Současná hodnota FCF (7 = 5/4) 66 632 452 288 Současná hodnota PH (8 = 6/4) Výnosová hodnota (9 = Sum(7) + 8) 6 623 263 Celková hodnota (10 = 9+3) 12 124 190 Střední varianta FCF 21 829 1 242 313 Pokračující hodnota Současná hodnota FCF 18 638 905 668 Současná hodnota PH Výnosová hodnota 12 361 465 Celková hodnota 17 862 393 Optimistická varianta FCF -15 570 1 771 318 Pokračující hodnota Současná hodnota FCF -13 294 1 291 321 Současná hodnota PH Výnosová hodnota 18 175 987 Celková hodnota 23 676 915

Zdroj: autor

55

2015

1,61

2016

1,88

2. fáze

2,20

1 408 353 1 609 573 1 456 849 9 635 245 876 634 855 434 4 372 275

2 366 128 2 927 991 2 801 635 18 529 332 1 472 804 1 556 128 8 408 227

3 268 902 4 291 556 4 192 477 27 728 023 2 034 739 2 280 818 12 582 403

Gordonův vzorec je však určitým zjednodušením; abychom ověřili korektnost tohoto postupu a smysluplnost předpokladů pro 2. fázi, je třeba detailněji testovat vztah rentability investic a nákladů kapitálu. To vyplývá ze vztahu pro výpočet PH tzv. parametrickým vzorcem (viz Mařík, 2007, s. 187):   1    1                

Kde m je míra investic (v Tab. 43 řádek (5)), a ri rentabilita investic (6). Ze vztahu vyplývá, že

rentabilitu investic lze vyjádřit jako    (úprava závorky v čitateli) Následující tabulka pro 1. 

a počátek 2. fáze představuje důležité ukazatele:

Tabulka 43: Ukazatele pro ověření Gordonova vzorce (pesimist. varianta) 2013 2014 2015 KPVH (1) 732 837 1 337 853 1 530 531 Investice Netto (2) 654 798 717 445 122 178 FCFF (3) 78 039 620 408 1 408 353 Prov. nut. invest. kap. (IK) (4) 4 242 917 4 960 362 5 082 539 Rentabilita IK (5 = 1 / 4) 17% 27% 30% Rentab. investic (6 = ∆(1) / (2 mi nul ého roku)) 92% 27% Míra investic (7 = 2 / 1) 89,35% 53,63% 7,98% Tempo růstu 2. fáze (8) přepočet rentab. investic (9= 8 / 7) Náklady (vlastního) kapitálu (10) Přepočet míry inv. - střed (11) 123,49% 27,78% 14,18% Přepočet rentab. inv. - střed (12) 34,82% 66,85% 51,84%

2016 1 574 262 -35 311 1 609 573 5 047 229 31% 36% -2,24% 17,12% 10,14% 20,14%

2017 (T+1) 1 605 748 148 899 1 456 849 5 196 127 31% -89,17% 9,27% 2% 21,57%

2018 (T+2) 1 637 863 151 877 1 485 986 5 348 004 31% 21,57% 9,27% 2% 21,57%

2019 (T+3) 1 670 620 154 914 1 515 706 5 502 918 30% 21,57% 9,27% 2% 21,57%

Zdroj: autor Podívejme se nejdříve na rentabilitu celkového investovaného kapitálu (5). Stabilizovaná úroveň odpovídá hodnotám, kterých byla schopna dosahovat známá konkurence a zároveň je vyšší než náklady VK, což je v pořádku. Je třeba také upozornit, že ukazatel se počítá z účetních hodnot, kde nejsou zahrnuta zřejmě velmi hodnotná nehmotná aktiva, což koneckonců odpovídá i výsledku ocenění v tab. 42; ukazatel by byl nižší, pokud bychom byli schopni vyčíslit a zahrnout hodnotu nehmotných aktiv. Rentabilita investic32 (6) pochopitelně kolísá až do stabilizace, což vyplývá z předchozího textu a podstaty podniku. Předpoklad rovnoměrných investic ve 2. fázi je samozřejmě určitým zjednodušením, které již bylo komentováno v kapitole generátorů hodnoty. Smysluplně klesající rentabilita investic je ilustrována rovněž přepočtem (12), což by byly hodnoty v případě „průměrných“ investic (a vyšší než plánované náročnosti na investice) do DHM odpovídající Tab. 36. Obdobný přepočet je proveden i pro míru investic – řádky (7) a (11). Nejdůležitější faktor, porovnání rentability investic (6), (9) a nákladů kapitálu (10) ve druhé fázi, ukazuje, že podnik by měl ve 2. fázi tvořit hodnotu v rozumné výši, což odpovídá Autor si dovoluje upozornit na to, že velikost rentability investic je přímo podmíněna vývojem na trhu. Této poměrně vysoké hodnoty nelze využít tak, že by podnik znásobil své investiční úsilí a zvýšil tak zisk.

32

56

předpokladu „going concern“ a ukazuje, že ocenění je vnitřně konzistentní. Rovněž fakt, že rentabilita investic je nižší než rentabilita IK, která konverguje právě k ri, je v pořádku a také potvrzuje konzistenci. Po aplikaci předchozího výpočtu (Tab. 42) tedy můžeme pracovat s finální hodnotou rozpětí hodnoty podniku. Vzhledem k hledané objektivizované hodnotě je autor toho názoru, že hodnota odpovídající účelu ocenění vychází z pesimistické predikce. Podstatnou část hodnoty podniku však tvoří provozně nepotřebné peníze.33 Obzvláště v případě podniku FO je třeba zdůraznit, že tyto prostředky mohou být kdykoliv odčerpány jako osobní spotřeba. V rámci čistě formálního postupu objektivizovaného ocenění by nebyl důvod se domnívat, že by majitel při neměnné strategii odčerpal jednorázově takto vysokou částku. Avšak pokud uvažujeme reálnou situaci a povahu transakce, je nepravděpodobné, že by majitel vkládal do společnosti s ručením omezeným provozně nepotřebný majetek, zvláště takto snadno odčerpatelný. Jsou zde proto uvedeny vždy dvě varianty výsledné hodnoty – čistě výnosová a se započtením provozně nepotřebné hotovosti k datu ocenění. Dále je třeba provést kontrolní ocenění alespoň jednou další metodou. Vzhledem ke známým omezením není možné smysluplně použít další běžné metody doporučené pro objektivizované ocenění, např. metody kapitalizovaných čistých výnosů, popř. metodu EVA. Pro kontrolní ocenění tedy autor použije hodnotu likvidační. Nejedná se o hlavní oceňovací metodu, a proto je odhad likvidační hodnoty jen základní a velmi přibližný. Komentář k jednotlivým položkám následuje pod tabulkou. Tabulka 44: Odhad likvidační hodnoty, v Kč

Příjmy z prodeje majetku

Výdaje spojené s likvidací

Automobil Navíječka Doména Drobný majetek Hotovost Zásoby Pohledávky

150 - 200 000 Mzdy 530 988 30 - 50 000 Splacení závazků 67 655 40 - 70 000 Režie 1 095 820 247 939 z toho: Drobné výdaje 132 349 6 616 241 Nájem 578 846 2 750 911 Služby 217 763 10 939 Telefon 9 444 Energie 65 764 PHM 44 791 Pojištění 46 863 Celkem příjmy z prodeje 9 896 030 Celkem výdaje 1 694 464 Likvidační hodnota LH bez prov. nepotř. hot.

8 201 566 2 700 639

Zdroj: autor Autor vychází z následujících předpokladů: likvidační hodnota je stejně jako výnosová stanovena k datu 31. 12. 2012, kdy by mělo dojít k uzavření všech obchodů, uzavření 33

Ve výši identifikované v předchozích částech

57

provozu a soustředění všech zaměstnanců na rozprodej majetku a ukončování činnosti. V takové chvíli by došlo k ukončení prodeje a autor tudíž nekalkuluje s jakýmikoliv příjmy z pokračování běžného prodeje. Pro srovnání s metodou DCF je uvedena i varianta bez započtení provozně nepotřebných peněz. • • •

•

•

•

• •

• •

Prodejní cena automobilu je odhadnuta jako výkupní cena dodávkových vozů srovnatelného stáří a používání. Navíječka je z větší části odepsaná a úzce využitelná, její hodnota je spíše nižší než účetní. Nehmotný majetek vhodný k okamžitému odprodeji má formu pouze domény, eshop je spíše zastaralý a statky typu obchodní či dodavatelské sítě jsou v případě zastavení činnosti jen velice obtížně převoditelné, přestože jsou pro existující podnik velice hodnotné. Odhad rychlé prodejní ceny domény o návštěvnosti cca 40 000 lidí za měsíc v ziskovém maloobchodě byl získán pomocí expertního odhadu, konzultací s IT odborníky a porovnáním s nabídkovými a realizovanými cenami srovnatelných domén v příslušných aukcích. Vzhledem k malému vlivu tohoto majetku na výsledné likvidační hodnotě není provedeno detailní ocenění tohoto nehmotného majetku. Množství drobného majetku (viz Příloha 5) má nejrůznější formu, od výpočetní techniky až po nábytek. Část tohoto majetku je zřejmě zastaralá či naprosto neprodejná; prodejní hodnota autor odhaduje na 50% účetní. Hotovost nepotřebuje žádné další operace či odhady. Opět je třeba vzít na vědomí, že v případě podniku FO je hotovost okamžitě k dispozici, čehož by v případě hypotetické likvidace bylo využito. Prodejní cenu zásob autor odhaduje na 90% účetní hodnoty. Rychlý prodej v horizontu tří měsíců (komentář k tomuto období se nachází níže) by měl pravděpodobně za následek podstatně nižší realizovatelnou cenu než je 90% účetní, nicméně podnik vlastní množství dosud neinventarizovaných zásob, které by byly prodány taktéž. Podnik nemá problémy s vymáháním pohledávek; je velice pravděpodobné, že budou splaceny v plné výši. Výdaje na mzdy autor odhaduje na úrovni 4 měsíčních výdajů za rok 2012; podnik bude potřebovat nejméně dva měsíce na ukončení aktivit za pomoci stávajících zaměstnanců a následně vyplacení příslušného odstupného. Účetní závazky musí být splaceny v plné výši Režijní výdaje jsou odhadovány většinou na úrovni tří měsíčních výdajů, které budou muset být placeny jistou dobu i po uzavření podniku a utlumování činnosti. Rovněž výpovědní doba nájemních smluv provozoven a kanceláří činí několik měsíců. Výdaje na pojištění jsou vzhledem k dlouhé výpovědní době pojišťoven a příslušným poplatkům daného typu pojištění prognózovány na úrovni celoročních výdajů.

Výsledná likvidační hodnota počítá s průměrnou hodnotou odhadovaných prodejních cen dlouhodobého majetku; tato odchylka má na výslednou hodnotu jen minimální vliv. Pokud by fyzická osoba dále pokračovala v jiné činnosti, je třeba snížit likvidační hodnotu o příslušnou 58

daň ze zisku vzniklého z prodeje majetku. Toto snížení se samozřejmě odvíjí od okamžiku prodeje a případných následných investic FO do jiného druhu podnikání. V každém případě by mělo za následek snížení likvidační hodnoty maximálně o několik set tisíc korun, neboť odčerpání nejpodstatnější části tvořící likvidační hodnotu – hotovosti – již nemá daňové důsledky. V každém případě slouží likvidační hodnota pouze jako doplňkové ocenění pro nejspodnější hranici hodnoty podniku. Posudek nevyvrátil předpoklad pokračující hodnoty (going cocern) a likvidační hodnota nižší než pesimistická varianta výnosové hodnoty tento výsledek potvrzuje. Na základě stanovených předpokladů tedy autor odhaduje objektivizovanou hodnotu podniku fyzické osoby Martin Stibor k 31. 12. 2012 na úrovni pesimistické varianty výnosového ocenění bez započtení provozně nepotřebného okamžitě odčerpatelného majetku, a to: 6 623 236 Kč.

59

8. Zdroje:

Booz & Company, Consumer Spending in the Economic Downturn, online [cit. 2012-11-15], Sep 2008, dostupné na http://www.booz.com/media/uploads/Consumer-Spending-in-theEconomic-Downturn.pdf BRABENEC Tomáš, Je beta spolehlivým měřítkem rizika v období hospodářských poklesů?, Oceňování roč. 2, č. 3, Praha, 2009 CAMBELL John Y., VUOLTEENAHO Tuomo, Bad Beta, Good Beta, The American Economic Review, Vol. 94, No. 5 (Dec., 2004) CHA - Craft and Hobby Association, Benchmark Study Says Craft Industry is $23 Billion, online [cit. 2012-11-15], Jul 2001, dostupné na http://www2.craftandhobby.org/cgibin/pressrelease.cgi?func=ShowRelease&releaseid=39 CHA - Craft and Hobby Association, HIA Research Values U.S. Craft & Hobby Industry at $25.7 Billion, online [cit. 2012-11-15], Feb 2002, dostupné na http://www2.craftandhobby.org/cgibin/pressrelease.cgi?func=ShowRelease&releaseid=44 CHA - Craft and Hobby Association, The Craft & Hobby Association (CHA) Discloses Crafts Industry Sales at $29.5 Billion, online [cit 2012-11-15], May 2007, dostupné na http://www2.craftandhobby.org/cgi-bin/pressrelease.cgi?func=ShowRelease&releaseid=210 CHA - Craft and Hobby Association, World’s Largest Craft & Hobby Trade Show to Showcase Hottest Trends in Crafting Industry, online [cit. 2012-11-15], Sep 2008, dostupné na http://www2.craftandhobby.org/cgi-bin/pressrelease.cgi?func=ShowRelease&releaseid=274 CHA - Craft and Hobby Association, Scrapping Big Business: Scrapbooking Industry Statistics in Time for National Scrapbook Day, online [cit. 2012-11-15], Apr 2010, dostupné na http://www2.craftandhobby.org/cgi-bin/pressrelease.cgi?func=ShowRelease&releaseid=334 CHA – Craft and Hobby Association, CHA announces 2010 Craft Industry Statistics, online [cit. 2012-11-15], Apr 2011, dostupné na http://craftandhobby.wordpress.com/2011/04/06/chaannounces-2010-craft-industry-statistics/ ČNB – Česká národní banka, Aktuální prognóza hospodářských ukazatelů, [online, cit. 2012-1212], 2012a, Dostupné na http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/prognoza/index.html ČSÚ – Český statistický úřad, Malý lexikon obcí ČR 2011, [online, cit. 2012-12-12], 2011a. Dostupné online http://www.czso.cz/csu/2011edicniplan.nsf/p/1302-11 ČSÚ – Český statistický úřad, Vydání a spotřeba domácností. Statistiky za jednotlivé roky dostupné v elektronické databázi publikací. Online [cit. 2012-11-15], 2012a, dostupné na http://www.czso.cz/csu/redakce.nsf/i/archiv_publikaci ČSÚ – Český statistický úřad, Míra inflace, [online, cit. 2012-12-12], 2012b, Dostupné na http://www.czso.cz/csu/redakce.nsf/i/mira_inflace

60

ČSÚ – Český statistický úřad, Počet obyvatel v obcích k 1. 1. 2012 [online, cit. 2012-12-12], 2012c, Dostupné na http://www.czso.cz/csu/2012edicniplan.nsf/t/00002BD91A/$File/13011203.pdf ČSÚ – Český statistický úřad, Hrubý domácí produkt – Časové řady ukazatelů čtvrtletních účtů [online, cit. 2012-12-12], 2012d. Dostupné na http://www.czso.cz/csu/redakce.nsf/i/hdp_cr ČSÚ – Český statistický úřad, Česká republika od roku 1989 v číslech, Míra inflace, Vývoj spotřebitelských cen vybraných výrobků [online, cit. 2012-02-20], 2012e, Dostupné na: http://www.czso.cz/csu/redakce.nsf/i/cr_od_roku_1989#03 Deloitte, Christmas Spending Survey 2010, online [cit. 2012-11-15], 2010, dostupné na http://www.deloitte.com/assets/DcomIreland/Local%20Assets/Documents/Consumer%20business/IE_CB_ChristmasSurvey2010_Nov 10.pdf Deloitte, Christmas Spending Survey 2011, online [cit. 2012-11-15], 2011, dostupné na http://www.deloitte.com/assets/DcomIreland/Local%20Assets/Documents/Consumer%20business/ieChristmas%20Spending%20Survey%20-%20FINAL%20Master.pdf Deloitte, Christmas Spending Survey 2012, online [cit. 2012-11-15], 2012, dostupné na http://www.deloitte.com/assets/DcomIreland/Local%20Assets/Documents/Consumer%20business/2012/ie-deloitte-ChristmasSpending-Survey-2012.pdf FAMA Eugene F., FRENCH Kenneth R., The Capital Asset Pricing Model: Theory and Evidence , The Journal of Economic Perspectives, Vol. 18, No. 3 (Summer, 2004) GAROUSI Vahid, Interests of the Crowd, Agile Record, issue 7, pp. 14-20, Jul 2011, online [cit. 2012-11-17], dostupné na http://people.ucalgary.ca/~vgarousi/downloads/papers/journal/2011_Agile_record_07_garou si.pdf GINSBERG Jeremy, MOHEBBI Matthew H., PATEL Rajan S., BRAMMER Lynnette, SMOLINSKI Mark S., BRILLIANT Larry, Detecting influenza epidemics using search engine query data, in Nature, vol, 457, Feb 19, 2009 HAFALIR Elif Incekara, LOEWENSTEIN George, The Impact of Credit Cards on Spending: A Field Experiment, Carnegie Mellon University, Field experiment, April 13, 2009 HARVEY Bill, Collectors and Hobbyists – the Demographics, online [cit. 2012-11-15], 2009, dostupné na http://www.homemuseum.com/howto/HowToArts/Demographics/demographics.html Interwave Press, Beading Hobby Takes Off Across U.S., online [cit. 2012-11-15], Dec 2006, dostupné na http://www.interweave.com/pressroom/PR_bead/state_of_beading.pdf

61

JAVED, Attiya Y. & Pakistan Institute of Development Economics, Alternative capital asset pricing models : a review of theory, Pakistan Institute of Development Economics 2000 Library Index, The Cost of Having Fun - Spending On Toys And Crafts, online [cit. 2012-11-15], 2004, dostupné na http://www.libraryindex.com/pages/1960/Cost-Having-Fun-SPENDIN MAŘÍK Miloš a kol., Metody oceňování podniku, 2. upravené a rozšířené vydání, Ekopress, Praha, 2007, ISBN 978-80-86929-32-3 MAŘÍK Miloš, MAŘÍKOVÁ Pavla, Diskontní míra pro výnosové oceňování podniku, Oeconomica, 2007b, ISBN 978-80-245-1242-6 MAŘÍK Miloš a kol., Metody oceňování podniku pro pokročilé, Ekopress, Praha, 2011 Pew Center Research, Hobbyists Online, online [cit. 2012-11-15], Sep 2007, dostupné na http://pewresearch.org/pubs/597/hobbyists-online PLÁNIČKA Pavel, Bezriziková úroková míra ve výnosovém oceňování podniků, Diplomová práce, VŠE, KFOP, 2010 PORTER Michael E., The Five Competetive Forces that Shapes Strategy, Harvard Business Review, pp. 78-93, Jan 2008 PRELEC Drazen, SIMESTER Duncan, Always Leave Home Without It: A Further Investigation of the Credit-Card Effect on Willingness to Pay, Marketing Letters, 2001. PRODĚLAL František, Výpočet rizikové prémie trhu a koeficientu beta z dat českého kapitálového trhu, Soudní inženýrství, JUNIORSTAV, 2008 PRODĚLAL František, Vybrané problémy při stanovení koeficientu beta, Oceňování roč. 2, č. 3, Praha, 2009 Soft Flex Company, Beads Sales are strong in Crafting Industry, online [cit. 2012-11-15], 2006, dostupné na http://www.softflexcompany.com/WSWrapper.jsp?mypage=Project_HomeCrafts_Article3.htm l SÄLLSTRÖM Susanna E., Hobbies and Culture: The Value of Internal Goods,University of Cambridge, Aug 2007. Online [cit. 2012-11-15], dostupné na http://www.econ.cam.ac.uk/teach/sallstrom-matthews/pubs/Hobby19.pdf ŠAFR Jiří, PATOČKOVÁ Věra, Trávení volného času v České republice ve srovnání s evropskými zeměmi in Naše společnost, časopis Centra pro výzkum veřejného mínění, Sociologický ústav AV ČR, v.v.i. 8 (2): 21-27, 2010 TALEB Nassim Nicholas, Černá labuť: Následky vysoce nepravděpodobných událostí, Random House, New York 2010 (překlad FINIDR, Český Těšín, 2011) TŮMA Pavel, Faktorová analýza beta pomocí regresních rovnic a porovnání s ostatními přístupy, Oceňování roč. 4, č. 4, Praha, 2011 62

VALACH Josef, Investiční rozhodování a dlouhodobé financování, 2. přepracované vydání, Ekopress, Praha, 2006, ISBN 80-86929-01-9 Yahoo! Groups, online [cit. 2012-11-16], 2012, dostupné na http://groups.yahoo.com/ , jednotlivé statistiky dostupné v nižších skupinových úrovních

63

Příloha 1: Dotazníkový průzkum

Průzkum byl proveden na 118 respondentech. Dotazovaní byli zákazníky některého z kamenných obchodů a průzkum prováděl autor osobně nebo prodavačky. Složení respondentů je následující: Tabulka P1_1: Počet respondentů

Respondentů: Ostrava Praha - Letná Praha - Smíchov Praha - Vinohrady Zdroj: autor

118 30 27 35 26

Dotazník měl formu jedné stránky A4 a obsahoval následující otázky: Nakupujete korálky či jiný materiál pro sebe či pro někoho jiného? Pro sebe

Pro někoho jiného

Pokud nakupujete pro jinou osobu, vyplňte prosím zbytek dotazníku tak, jako by se týkal dané osoby. Kolik je Vám let? 0-12 let 40-55 let

13-18 let 56-70 let

19-25 let Více než 70 let

25-39 let

Jak dlouho se již (přibližně) korálkování věnujete? ….. let Jak jste se poprvé setkal/a s korálkováním? Ve školním kroužku Na internetu

U kamarádek/kamarádů V rodině Jinak ……………………………………………….

Pěstujete i jiné rukodělné koníčky? Keramika Kreslení Scrapbooking Vyšívání Pletení Háčkování Jiné ……………………………………………………………………………… Kolik času týdně věnujete korálkování? ….. hodin za týden Dokážete odhadnout, kolik za svůj koníček měsíčně utratíte? ….. Kč/měsíc 64

Řezbářství Práce s textilem

Jaké nacházejí Vaše hotové šperky využití? Nosím je sama Věnuji je jako dárek Jiné ……………………………………………………………………

Dále je prodávám

Pokud jste zaškrtla poslední možnost (dále je prodávám), myslíte si, že je možné, aby tato činnost tvořila Váš hlavní příjem, případně jej už tvoří? Ano Ne Případné vysvětlení: ……………………………………………………………………………………………………….. Korálky a komponenty si pořizujete Pouze v kamenné prodejně Na internetu i v prodejně, zejména pak v prodejně Na internetu i v prodejně, zejména pak na internetu Co je pro Vás při nákupu korálků důležité? (přiřaďte prosím číslo 1-5, 5 znamená velmi důležité, 1 nedůležité) Nízká cena 1 2 3 4 5 Šíře výběru 1 2 3 4 5 Pohodlí výběru 1 2 3 4 5 Jiný důležitý faktor? ………………………………………………………………………………………………… Všechny otázky mají své opodstatnění, které je zmíněno postupně v jednotlivých částech posudku.

Kompletní surové výsledky průzkumu autor poskytne na požádání; vzhledem k jejich velkému objemu je neúčelné je uvádět zde. Zpracované nejdůležitější informace následují níže. Vyplývající skutečnosti důležité pro posudek jsou zmíněny v jednotlivých kapitolách, zde uvádíme jen „suchá fakta“. -

20% lidí nenakupuje pro sebe Věková struktura:

Věk 0-12 13-18 19-25 26-39 40-55 56-70 >70

Nakupovali Počet osobně 4 0 9 3 23 18 45 40 25 24 10 8 1 1

Počet

Tabulka P1_2: věková struktura, Graf P1_1: věková struktura: 50 40 30 20 10 0

Počet Nakupovali osobně Věk

Zdroj: autor 65

Počet respondentů

- Délka období věnovaného „korálkům“ Grafy P1_2, P1_3: rozložení respondentů dle délky činnosti:

40

Celkem

30 20 10 0 Počet let

26-39 let

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 More

12 10 8 6 4 2 0

Roky

Zdroj: autor -

-

-

-

Zákazníci v nejpočetnější skupině se koníčku věnují v průměru 4,25 let (začínají tedy po střední škole). Více než 5 let „korálkuje“ v této skupině 25% zákazníků. Z toho vyplývá, že koníčky na základní škole příliš velkou roli nehrají. Z nejpočetnější skupiny se o korálcích dozvědělo 45% lidí od kamaráda/ky a nikdo ve školním kroužku (marketingově výhodné mohu tedy být akce „přiveď kamaráda“) Průměrná měsíční útrata (mezi 111 respondenty, jež uvedli) je 500 Kč. Toto číslo je dost ovlivněno extrémními hodnotami. o Pokud odfiltrujeme částky vyšší než 1000 (zbude 105 respondentů), průměr je již jen 338 (pokud to vztáhneme na průměrnou velikost transakce dle majitele firmy, lidé nakupují v průměru 2x do měsíce) o Z toho by mohlo vyplývat (na tento závěr zřejmě malý vzorek), že cca 5% zákazníků tvoří cca 36% tržeb (tato skupina zřejmě prozatím není žádnou firmou přímo identifikována) Pouze v prodejně nakupuje 53 respondentů (45%), převážně v prodejně 43 (36%), převážně na internetu 21 (18%), neuvedl 1 (1%). Většina návštěvníků prodejen tedy používá k nákupům internet. 77% respondentů si své výrobky ponechává, 78% daruje, 30% prodává a 6% zákazníků uvedlo druhotný prodej šperků jako hlavní příjem (6% všech) 66

-

-

Průměrné pořadí důležitosti faktorů u všech respondentů při nákupu od nejméně důležitého o nízká cena (3,2), pohodlí nákupu (3,86), šíře výběru (4,67) Průměrné pořadí u respondentů nakupujících převážně na internetu (21r., 18%) o nízká cena (2,9), pohodlí nákupu (3,76), šíře výběru (4,7) Další faktory:

Tabulka P1_3: Jiné faktory

-

Jiné faktory uvedené jednotlivě zákazníky: Kvalita zboží (komponent) - uvedeno 4x Vzhled zboží způsob dodání a cena dopravy přehlednost nabídky jednoduchost nákupu (autor ztotožňuje s pohodlím) dostupnost prodejny (?) pohoda, klid příjemné prostředí obsluha osobní přístup dětský koutek (Ostrava - je tam. Paní na mateřské) servis prodavačky Ivany (Smíchov)

Zdroj: autor -

Struktura ostatních koníčků:

Tabulka P1_4: Ostatní koníčky

-

Koníčky Počet Keramika 10 Kreslení 38 Vyšívání 35 Pletení 43 Háčkování 36 Textil 24

%

8% 32% 30% 36% 31% 20%

Zdroj: autor

67

Příloha 2: Konkurence

Nejdůležitější informace o zkoumané firmě: • Fyzická osoba Martin Stibor (www.koralky.cz) o Internetový obchod se širokým sortimentem, jedna z nejlepších pozic ve vyhledávačích, kvalitní zákaznický servis – návštěvní kniha o 5 kamenných prodejen – 3x Praha, Brno, Ostrava Největší konkurenční firmy jsou zřejmě tyto: • FO Bohumil Rangl - Rangl Macháček GLASS METAL COMPONETS (www.ceskekoralky.cz). o Internetový obchod se sortimentem srovnatelným se zkoumanou firmou o 3 kamenné prodejny – České Budějovice, Hradec Králové, Jablonec nad Nisou. • Fyzická osoba Milan Bílek (www.koralek-obchod.cz). o Internetový obchod se srovnatelným sortimentem, zaměření na nízké ceny o 1 kamenná prodejna v Pelhřimově (otevřena v srpnu) • Fyzická osoba Šárka Jiřičná - Rooya (www.rooya.cz) o Internetový obchod se srovnatelným sortimentem o 1 (nedávno 3) kamenná prodejny v Praze. Brno – uzavřena 1/7/2012, Hradec Králové – uzavřena od 1/8/2012 o Široké spektrum aktivit, kurzy, vydávání českého specializovaného časopisu Korálki (dvouměsíčník) • Stoklasa – textilní galanterie. o Mezinárodní provoz, kompletní galanterní sortiment, velkoobchod. Korálky tvoří jen dílčí činnost, přesto je výběr poměrně široký. Odlišný sortiment od zkoumané firmy. o Internetový obchod o 6 kamenných prodejen, Praha (údajně největší obchod s korálky v Praze – od 8/2011), 2x Ostrava, Olomouc, Opava, Kravaře, o Web specializovaný na návody (uživatelská podpora). • Fyzická osoba Ivana Šuchmanová - Na spirále (www.naspirale.cz) o Internetový obchod (cca 1/3 nabídka v porovnání s koralky.cz), dobrá pozice ve vyhledávačích o 1 kamenný obchod - Praha • Bijoux-component s.r.o. (www.bijoux-components.cz, www.svet-koralku.cz) o Internetový obchod s horším sortimentem o 1 kamenný obchod v Jablonci nad Nisou o Datum zápisu firmy do OR 5. ledna 2001. Velice zvláštní vlastnická struktura (50% rodinná firma zabývající se prodejem medu v Oregonu, 50% firma sídlící na Gibraltaru), společníci David Dvash a Chosé Medina, jednatelem Čech Tomáš Drašnar. o Velice silná pozice ve srovnávači Alexa, nicméně kvalita stránek ani šíře služeb tomu neodpovídají. Autor práce se domnívá, s přihlédnutím k podivné vlastnické struktuře, že jde o uměle upravený výsledek.34 34

Vzhledem k podstatě Alexy je technické (programátorské) ovlivnění velice snadné.

68

Aktual s.r.o. , (http://www.aktual-koralky.cz/) o Internetový obchod - specializace zejména na komponenty Swarovski, menší sortiment než srovnatelné firmy. o 1 kamenná prodejna v Brně o Autorizovaný velkoobchod SWAROVSKI ELEMENTS • Mireille s.r.o. (www.koralkycz.cz) o Internetový obchod, dobrá pozice ve vyhledávačích • Glass Beads s.r.o (http://koralky-glass4u.cz/) o Internetový obchod, dobrá pozice ve vyhledávačích, menší výběr doplňkového zboží o Jedná se o „podnikovou prodejnu“ výrobců korálků, hlavní činnost firmy spočívá spíše ve výrobě a exportu, nikoliv v individuálním prodeji • EDYOA s.r.o. (www.starbeads.cz) o Internetový obchod, velice špatná pozice ve vyhledávačích o 1 kamenný obchod v Praze (ul. Národní) Menší konkurenti: • Fyzická osoba Roman Jehlička, Beads-Perlen www.beadsperlen.cz o Internetový obchod, velice špatná pozice ve vyhledávačích o 2 kamenné obchody v Ústí nad Labem a Novém Boru • Fyzická osoba Zdeněk Klápště (www.koralky-smrzovka.cz) o Internetový obchod o 1 kamenný obchod – Smržovka (okres Jablonec nad Nisou) • Fyzická osoba Petr Thür - Tvořilka (www.tvorilka.cz) o Internetový obchod v rekonstrukci o 2 kamenné obchody – Plzeň, České Budějovice • Fyzická osoba Martin Bestajovský (www.ceske-tradice.cz) o Internetový obchod o 1 kamenný obchod v Mariánských Lázních o Velice široký sortiment „tradičního“ zboží, korálky tvoří menšinu. • Fyzická osoba Andrea Havlíková (www.perleshop.cz) o Internetový obchod, výdejní místo v Ostravě • Fyzická osoba Vratislava Wolfová (http://www.studiowallerie.wz.cz/) o Internetový obchod (velice nedokonalý) o 1 kamenná prodejna v Ústí nad Labem • Fyzická osoba Lenka Lacinová – Korálky Kreativ (www.koralky-kreativ.cz) o Internetový obchod • Fyzická osoba Petra Pařízková - Vensy Design (http://www.vensy.cz/) o Internetový obchod zaměřený na výrobu šperků, nenabízí korálky, spíše bižuterní komponenty a nářadí Dále tvoří konkurenci množství drobných internetových či kamenných obchodů, pravděpodobně s malým sortimentem, úzkým okruhem zákazníků a špatnou pozicí ve vyhledávačích. Celý trh tvoří několik větších firem a desítky drobných prodejců. Je však obtížné seřadit firmy podle velikosti aktiv či velikosti tržeb, neboť většinu tvoří fyzické osoby. •

69

Tabulka P2_1: Souhrnné informace o konkurenci (tabulka rozložena na 2 strany):

70

Zdroj: autor

71

Tabulka P2_2: Hustota obyvatelstva - ČR Praha (celkem) Brno Ostrava Plzeň Olomouc Ústí n. Labem České Budějovice Hradec Králové Opava

Jablonec n. Nisou Pelhřimov Mariánské Lázně Nový Bor Kravaře Smržovka (okr. Jab. n. N.)

Liberec Zdroj: ČSÚ 2011a, 2012c

Hustota Pořadí Počet obyvatel Rozloha km2 1241664 496,00 2503,35 1 378965 230,22 1646,10 3 299622 214,00 1400,10 5 167302 137,67 1215,25 6 99529 103,33 963,17 8 94258 93,96 1003,20 7 93620 55,60 1683,67 2 93490 105,69 884,60 10 58281 90,61 643,22 11 45206 16318 13554 12061 6736 3670

31,38 95,28 51,81 19,44 19,37 14,81

101865

106,09

1440,55 171,26 261,60 620,41 347,74 247,72 960,20

4 16 14 12 13 15 9

Tabulka P2_3: Hustota obyvatelstva - Praha Praha 1 Praha 2 Praha 3 Praha 4 Praha 5 Praha 6 Praha 7 Praha 8 Praha 9

Praha 10 Zdroj: ČSÚ 2011a, 2012c

Počet obyvatel Rozloha km2 Hustota Pořadí 30002 5,54 5420,19 5 49193 4,18 11754,67 1 73587 6,48 11352,64 2 128431 24,20 5307,79 6 84103 27,50 3058,05 9 101574 41,52 2446,34 10 42200 7,10 5947,85 4 103508 21,80 4747,90 7 53972 13,31 4055,00 8 110971

18,60

72

5964,96

3

Příloha 3: citlivost na konjunkturu

Pokud chceme vyšetřovat citlivost trhu na konjunkturu, můžeme obecně zkoumat trh volnočasových aktivit jako funkci národohospodářských veličin. Zde půjde o různě pojatou velikost trhu jako funkci HDP jako nejužívanějšího ukazatele stavu a vývoje hospodářství. Vliv jiných národohospodářských veličin je vyšetřován dále v Příloze 4: prognóza trhu. Použitý software je STATA v.12. V následující tabulce jsou použitá data. Časová řada je pro spotřebu (trh „volnočasových“ aktivit) dostupná jen pro 9 období. Třetí, pátý a sedmý sloupec jsou vždy v mil. CZK. Čtvrtý, šestý a osmý sloupec jsou logaritmy předchozích hodnot. Tabulka P3_1: Data: citlivost na konjunkturu

HDP_bez_ceny Rok Časový trend _mil_CZK 2003 1 2 688 107 2004 2 2 929 172 2005 3 3 116 056 2006 4 3 352 599 2007 5 3 662 573 2008 6 3 848 411 2009 7 3 758 979 2010 8 3 799 547 2011 9 3 841 370

ln_hdp trh_koralky ln_koralky 14,8043 75,90 4,32942 14,8902 71,86 4,27467 14,9521 63,04 4,14380 15,0252 87,24 4,46867 15,1137 99,15 4,59663 15,1632 133,24 4,89215 15,1397 123,69 4,81782 15,1504 135,23 4,90694 15,1613 153,57 5,03413

Zdroj: ČSÚ 2012a, 2012d, výpočty autora

trh_volnycas _celkem ln_volno 949 6,85515 898 6,80040 788 6,66953 1057 6,96363 1166 7,06173 1523 7,32826 1374 7,22576 1462 7,28749 1616 7,38801

V další tabulce vidíme výsledek lineární regrese logaritmu velikosti trhu volnočasových aktivit na logaritmu HDP bez trendové složky (!"_$%!"%  &  ' ∙ !"_) )35 Tabulka P3_2: Regrese 1: vývoj trhu volnočasových aktivit v závislosti na vývoji HDP Source

SS

df

MS

Model Residual

.393412902 .136306529

1 7

.393412902 .019472361

Total

.529719431

8

.066214929

ln_volno

Coef.

ln_hdp _cons

1.657656 -17.8741

Std. Err. .3687903 5.548446

t 4.49 -3.22

Number of obs F( 1, 7) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

P>|t| 0.003 0.015

= = = = = =

[95% Conf. Interval] .7856058 -30.99409

2.529707 -4.754113

Zdroj: autor

Interpretace „log-log“ (účel logaritmování vstupních dat) regresní rovnice je následující: změní-li se HDP o procento, trh volnočasových aktivit se změní o ߚ procent. Teoretické pozadí této interpretace k nalezení v běžné statistické či ekonometrické literatuře.

35

73

9 20.20 0.0028 0.7427 0.7059 .13954

V tabulce je standardní výstup regresní analýzy. 36 Koeficienty (ve sloupci Coef.) výše uvedené rovnice jsou sice statisticky významné, nicméně obě veličiny velice pravděpodobně obsahují trendovou složku, takže tato regrese je jen zdánlivá. Proto musíme buď časové řady očistit o trend přímo, nebo jej zahrnout v regresi. Nejprve zařadíme trendovou složku (Cas). Tabulka P3_3: Regrese 2: vývoj trhu volnočasových aktivit v závislosti na čase a vývoji HDP Source

SS

df

MS

Model Residual

.431135725 .098583705

2 6

.215567863 .016430618

Total

.529719431

8

.066214929

ln_volno

Coef.

ln_hdp Cas _cons

.3735941 .067551 1.106165

Std. Err. .9126456 .0445817 13.5236

t 0.41 1.52 0.08

Number of obs F( 2, 6) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

P>|t| 0.696 0.180 0.937

= = = = = =

9 13.12 0.0064 0.8139 0.7519 .12818

[95% Conf. Interval] -1.859569 -.0415365 -31.98489

2.606757 .1766384 34.19722

Zdroj: autor Zde již pozorujeme statistickou nevýznamnost vývoje HDP a velice slabou statistickou významnost časového trendu. Nelze vyvrátit hypotézu o statistické nezávislosti změny trhu volnočasových aktivit na změně HDP.37 Pro ilustraci uvedeme v následujících třech tabulkách postupně regresi jednotlivých trhů na časovém trendu a následně regresi jednotlivých trhů zbavených časového trendu.

Pro případného čtenáře neobeznámeného s touto metodikou zde zmíníme jen nejdůležitější informace v tabulce: tím jsou koeficienty (Coef.) v levé spodní části, které odpovídají α (_cons) a β (ln_hdp) z výše uvedené rovnice. Dále pak sloupec P>|t|, který udává pravděpodobnost, s jaké se koeficienty (Coef.) rovnají nule (neboli zda jsou statisticky významné) – hodnoty koeficientů jsou totiž jen statistické odhady. Standardně (na 5% hladině významnosti) je dostačující, pokud je P>|t| menší než 0,05. 37 Vyšetřování téhož pro trh korálků výsledek nezmění; trh korálků je odhadován jako téměř stabilní podíl „volnočasového“ trhu, což nemá na obecný výsledek vliv 36

74

Tabulka P3_4, P3_5: Regrese 3 a 4: časový trend vývoje HDP a trhu volnočasových aktivit38 Source

SS

df

MS

Model Residual

.123446023 .019726477

1 7

.123446023 .002818068

Total

.1431725

8

.017896563

ln_hdp

Coef.

Cas _cons

.0453589 14.81767

Source

SS

Std. Err.

t

.0068533 .0385657

6.62 384.22

df

.428382451 .10133698

1 7

.428382451 .014476711

Total

.529719431

8

.066214929

Coef.

Cas _cons

.0844968 6.641957

Std. Err.

5.44 75.99

9 43.81 0.0003 0.8622 0.8425 .05309

[95% Conf. Interval]

0.000 0.000

.0291534 14.72647

Number of obs F( 1, 7) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

t

.0155331 .0874099

= = = = = =

P>|t|

MS

Model Residual

ln_volno

Number of obs F( 1, 7) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

.0615644 14.90886

= = = = = =

9 29.59 0.0010 0.8087 0.7814 .12032

P>|t|

[95% Conf. Interval]

0.001 0.000

.0477667 6.435266

.1212268 6.848649

Zdroj: autor Tabulka P3_6: Regrese 5: vývoj trhu volnočas. aktivit na vývoji HDP, zbaveno časového trendu Source

SS

df

MS

Model Residual

.002753206 .098583985

1 7

.002753206 .014083426

Total

.101337191

8

.012667149

detrend_vo~o

Coef.

detrend_hdp _cons

.3735887 3.08e-08

Std. Err. .8449451 .0395579

t 0.44 0.00

Number of obs F( 1, 7) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

P>|t| 0.672 1.000

= 9 = 0.20 = 0.6717 = 0.0272 = -0.1118 = .11867

[95% Conf. Interval] -1.624389 -.0935395

2.371566 .0935395

Zdroj: autor Jak můžeme pozorovat v tab. P3_6, vývoj HDP nemá statisticky významný vliv na vývoj trhu volnočasových aktivit. Interpretace log-lin modelu je následující: změní-li se regresor (zde čas) o jednotku, regresand (zde HDP) se změní o 100* β %

38

75

Příloha 4: Ekonometrická analýza velikosti trhu

Prvním krokem může být vyšetření velikosti trhu s korálky jako logaritmické funkce času ( *+%,!  &  ' ∙ !",-_*."/ . Pohled na vývoj trhu za známé období ukazuje významnější pozorovatelný trend od roku 2005. Použitá data (včetně těch k pozdějším analýzám) jsou uvedena v následující tabulce: Tabulka P5_1: Použitá data

HDP_bez_ceny Rok Časový trend _mil_CZK 2003 1 2 688 107 2004 2 2 929 172 2005 3 3 116 056 2006 4 3 352 599 2007 5 3 662 573 2008 6 3 848 411 2009 7 3 758 979 2010 8 3 799 547 2011 9 3 841 370

ln_hdp 14,8043 14,8902 14,9521 15,0252 15,1137 15,1632 15,1397 15,1504 15,1613

trh_volnycas trh_koralky ln_koralky _celkem ln_volno 75,90 4,32942 949 6,85515 71,86 4,27467 898 6,80040 63,04 4,14380 788 6,66953 87,24 4,46867 1057 6,96363 99,15 4,59663 1166 7,06173 133,24 4,89215 1523 7,32826 123,69 4,81782 1374 7,22576 135,23 4,90694 1462 7,28749 153,57 5,03413 1616 7,38801

Rok nezamestnanost ln_unempl mzdy 2003 7,80% -2,551046452 16430 2004 8,30% -2,488914671 17466 2005 7,90% -2,538307427 18344 2006 7,10% -2,645075402 19546 2007 5,30% -2,937463365 20957 2008 4,40% -3,123565645 22592 2009 6,70% -2,70306266 23344 2010 7,30% -2,617295838 23864 2011 6,70% -2,70306266 24436

Zdroj: ČSÚ

76

ln_mzdy 9,706864 9,768011 9,817058 9,880526 9,950228 10,02535 10,0581 10,08013 10,10381

Graf P5_1: Velikost trhu s korálky, trend od roku 2005 (mil. CZK)

180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0,000

Velikost trhu s korálky (od 2005) y = 44,742ln(x) + 59,104 R² = 0,9369

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Velikost trhu s korálky

Log. (Velikost trhu s korálky)

Zdroj: autor

Při použití kompletní známé časové řady se jako vhodnější jeví prostý lineární časový trend. Při použití logaritmického trendu by výsledek predikce říkal, že v nejbližších letech by došlo ke kontrakci oproti roku 2011, což není reálné. Graf P5_2: Velikost trhu s korálky, trend od roku 2003 (mil. CZK)

250,000

Velikost trhu s korálky (od 2003) y = 11,135x + 49,095 R² = 0,8778

200,000 150,000

y = 37,79ln(x) + 51,015 R² = 0,6975

100,000 50,000 0,000

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Velikost trhu s korálky

Linear (Velikost trhu s korálky)

Zdroj: autor

77

Log. (Velikost trhu s korálky)

Tabulka P5_2: Statistický výstup – logaritmický trend od roku 2005 Source

SS

df

MS

Model Residual

5632.77676 379.532767

1 5

5632.77676 75.9065535

Total

6012.30953

6

1002.05159

TrhKoral

Coef.

Ln_Cas_ _cons

44.74155 59.10417

Std. Err.

t

5.193849 7.131309

8.61 8.29

Number of obs F( 1, 5) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

= = = = = =

7 74.21 0.0003 0.9369 0.9242 8.7124

P>|t|

[95% Conf. Interval]

0.000 0.000

31.39033 40.77255

58.09276 77.43578

Zdroj: autor

Vysoká statistická významnost a koeficient determinace39 není u velice krátké časové řady nic neočekávaného. Zajímavější jsou zde intervaly spolehlivosti, které jsou poměrně široké, což je důsledek právě krátkého časového období se známými daty. Podobně lineární trend od roku 2003 v další tabulce, kdy jsou intervaly spolehlivosti relativně ještě širší: Tabulka P5_3: Statistický výstup – lineární trend od roku 2003 Source

SS

df

MS

Model Residual

7438.72043 1035.37467

1 7

7438.72043 147.910667

Total

8474.0951

8

1059.26189

TrhKoral

Coef.

Cas _cons

11.13457 49.09549

Std. Err. 1.570088 8.835381

t 7.09 5.56

Number of obs F( 1, 7) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

= = = = = =

9 50.29 0.0002 0.8778 0.8604 12.162

P>|t|

[95% Conf. Interval]

0.000 0.001

7.421902 28.20313

14.84724 69.98785

Zdroj: autor

Predikované hodnoty pro velikost trhu na základě trendu jsou zobrazeny v tabulce na konci této přílohy. Hodnoty uvedené ve sloupci Coef. (nejpravděpodobnější) mohou sloužit jako střední odhad, horní a spodní odhady lze zpracovat dle různé přesnosti podle intervalů spolehlivosti.

Další možností, jak odhadnout velikost trhu, je vyjádřit jej jako funkci několika veličin. Jejich výběr je zdůvodněn v předchozí kapitole. Z hlediska objektivizovaného ocenění jsou to takové, k nimž existují co možná nejlepší predikce z hodnověrných zdrojů. Dostupná data na několik budoucích let jsou například pro odhad výdajů domácností, nezaměstnanosti, či růstu mezd.

Koeficient determinace autor diplomové práce obecně považuje při analýze krátkých časových řad za zcela nepodstatný ukazatel

39

78

HDP se ukázalo jako nepodstatné (viz Příloha 3). Mírně problematický je však fakt, že predikce z externích zdrojů jsou dostupné jen na 2-3 roky, kdežto potřebná délka predikce trhu pro naše účely je minimálně 5 let. Tento problém je rozebrán v dalších odstavcích. Použitá data jsou uvedena v Tabulce P5_1.

Pokud se pokusíme odhadnout vliv všech dostupných veličin na trh, setkáme se s jistými problémy. Existuje množství kombinací, jak sestavit danou funkci; použít absolutní veličiny, logaritmickou transformaci, nebo míry růstu. Například funkce pokoušející se vysvětlit růst trhu volnočasových aktivit pomocí časového trendu (pokud bychom jej nezařadili, výsledkem by byla zdánlivá regrese) růstu výdajů domácností, nominálních mezd a míry nezaměstnanosti: Tabulka P5_ 3: Statistický výstup: funkce 4 veličin. Source

SS

df

MS

Model Residual

2025.62575 86.2931179

4 3

506.406439 28.7643726

Total

2111.91887

7

301.702696

Rust_trhu

Coef.

Cas Rust_vydaju_dom Rust_nom_mzdy Nezamestnanost _cons

23.22717 6.116057 21.62443 31.15828 -444.0414

Std. Err. 3.810928 2.433684 4.889746 6.034367 78.55012

Number of obs F( 4, 3) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

t 6.09 2.51 4.42 5.16 -5.65

P>|t| 0.009 0.087 0.021 0.014 0.011

= = = = = =

8 17.61 0.0201 0.9591 0.9047 5.3632

[95% Conf. Interval] 11.0991 -1.629011 6.063079 11.95423 -694.0229

Zdroj: autor

35.35525 13.86112 37.18578 50.36233 -194.0598

Tato kombinace vykazuje formálně jeden z nejlepších výsledků. Jak můžeme pozorovat, většina proměnných je statisticky významná na 5% hladině významnosti, jen růst výdajů domácnosti je významný na 10% hladině. Intervaly spolehlivosti jsou ale tak široké, že prosté dosazení koeficientů do lineární rovnice má jen malé ekonomické opodstatnění; v rovnici dochází k multikolinearitě, neboť výdaje domácností, velikost nominální průměrné mzdy a nezaměstnanost jsou silně korelované veličiny. To, že průměrné výdaje domácností zřejmě přímo závisí na velikosti průměrné mzdy a tedy i na nezaměstnanosti by nemělo být žádným překvapením. Ekonomická intuice je potvrzena v následující tabulce: Tabulka P5_4: Korelace národohospodářských veličin

Cas Nezame~t Vydaje~m Rust_v~m Rust_n~y Cas Nezamestna~t Vydaje_dom Rust_vydaj~m Rust_nom_m~y

1.0000 -0.3631 0.9723 -0.4522 -0.6662

1.0000 -0.5168 -0.6003 -0.4246

1.0000 -0.3084 -0.5335

Zdroj: autor 79

1.0000 0.9223

1.0000

Pro ilustraci uvádíme také jinou kombinaci proměnných, kdy vysvětlovanou proměnnou je trh volnočasových aktivit v absolutní hodnotě. V takovém případě jsou koeficienty silně statisticky nevýznamné: Tabulka P5_5: Statistický výstup - trh volnočasových aktivit jako vysvětlovaná proměnná Source

SS

df

MS

Model Residual

630322.372 18339.1137

4 3

157580.593 6113.0379

Total

648661.486

7

92665.9265

Trh_celkem

Coef.

Cas Rust_vydaju_dom Rust_nom_mzdy Nezamestnanost _cons

183.4292 -55.46129 148.5798 30.37721 -316.6131

Std. Err. 55.55611 35.4785 71.28323 87.96964 1145.112

Number of obs F( 4, 3) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

t

P>|t|

3.30 -1.56 2.08 0.35 -0.28

0.046 0.216 0.128 0.753 0.800

= = = = = =

8 25.78 0.0117 0.9717 0.9340 78.186

[95% Conf. Interval] 6.624871 -168.3697 -78.27521 -249.5815 -3960.87

360.2335 57.44713 375.4349 310.3359 3327.644

Zdroj: autor

Jako vysvětlující proměnné pro velikost přímo trhu korálků můžeme relativně úspěšně použít výdaje domácností, nebo vývoj nezaměstnanosti. Pro obě tyto veličiny je společný problematický faktor solidní dostupné predikce na minimálně 5 následujících let. Vzhledem k tomu, že výdaje na koníčky jsou částí celkových spotřebních výdajů, v rovnici není třeba zahrnovat konstantu. Tabulka P5_6: Statistický výstup: regrese velikosti trhu korálků na výdajích domácností Source

SS

df

MS

Model Residual

100956.126 546.32974

2 6

50478.0632 91.0549567

Total

101502.456

8

12687.807

TrhKoral

Coef.

Cas Vydaje_dom

9.806587 .0006117

Std. Err. 1.858024 .0000887

Zdroj: Autor

80

Number of obs F( 2, 6) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

= = = = = =

8 554.37 0.0000 0.9946 0.9928 9.5423

t

P>|t|

[95% Conf. Interval]

5.28 6.90

0.002 0.000

5.260166 .0003947

14.35301 .0008288

Tabulka P5_7: Statistický výstup: regrese velikosti trhu korálků na míře nezaměstnanosti Source

SS

df

MS

Model Residual

99913.6478 1588.80834

2 6

49956.8239 264.80139

Total

101502.456

8

12687.807

TrhKoral

Coef.

Cas Nezamestnanost

15.35285 5.544921

Std. Err. 2.146508 1.573496

Number of obs F( 2, 6) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE

t 7.15 3.52

= = = = = =

8 188.66 0.0000 0.9843 0.9791 16.273

P>|t|

[95% Conf. Interval]

0.000 0.012

10.10053 1.694715

20.60516 9.395127

Zdroj: autor

Nyní tedy máme několik modelů pro predikci velikosti trhu s korálky. Pro rekapitulaci: Logaritmický časový trend:

*+%,!  59,104  44,742 ∙ !",-_*."/

Lineární časový trend:

*+%,!  49,095  11,135 ∙ ,-_*."/

Model na základě výdajů domácností:

(1) (2)

*+%,!  9,807 ∙ ,-_*."/  0,0006117 ∙ 0/,1._/%,2

Model na základě nezaměstnanosti:

*+%,!  15,353 ∙ ,-_*."/  5,545 ∙ 3.4,.-5","%-5

(3) (4)

Ve všech modelech je výsledkem hodnota trhu v milionech CZK. Výdaje domácností na spotřebu vstupují v CZK a nezaměstnanost v procentech.

Nejdůvěryhodnější predikce jsou dostupné jen do roku 2014. Vzhledem k tomu, že potřebujeme predikci trhu alespoň do roku 2016, inflaci spotřebitelských cen, reálné tempo růstu a hodnotu nezaměstnanosti odhadujeme na úrovni hodnot roku 2014. Nominální výdaje domácností na spotřebu pak rostou reálným tempem upraveným o inflaci. Vstupní data jsou tedy následující: Tabulka P5_8: Vstupní data modelů

Růst výdajů domácností na spotřebu (reálně) Inflace spotř. cen Nezaměstnanost Výdaje domácností (Kč)

Zdroj: autor, ČNB 2012a

81

2012 -2,67% 3,34% 6,96% 118 676

2013 -0,09% 2,26% 7,41% 121 240

2014 0,88% 1,65% 7,45% 124 296

2015

2016

127 429

130 642

Nyní již můžeme vytvořit predikci velikosti trhu s korálky do roku 2016. Následující tabulka je doplněna o predikci vývoje velikosti, pokud by trh rostl ročním tempem 9,21% (CAGR, viz Tabulka 5 v kapitole Vymezení velikosti trhu) Tabulka P5_8: Predikce velikosti trhu pro první fázi (mil. CZK)

Log. časový trend (2005) Lin. časový trend (2003) Výdaje domácností - model Nezaměstnanost - model Růst trhu - CAGR

Zdroj: autor

2012 152,14 160,45 161,48 176,79 167,71

2013 157,41 171,58 172,87 194,61 183,16

2014 162,13 182,72 184,56 210,17 200,02

2015 166,39 193,85 196,30 225,52 218,45

2016 170,28 204,99 208,09 240,88 238,57

Trh Korálků - koncoví spotřebitelé (mil. CZK)

Graf P5_3: Predikce velikosti trhu pro první fázi (mil. CZK) 300,00 250,00 200,00 150,00 100,00 50,00 0,00

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Skutečnost

Výdaje domácností - model

Log. časový trend (2005)

Nezaměstnanost - model

Lin. časový trend (2003) Růst trhu - CAGR

Zdroj: autor

Tabulka P5_9: Tempa růstu trhu dle jednotlivých modelů

2012 -0,93% 4,48% 5,15% 15,12% 9,21%

Log. časový trend (2005) Lin. časový trend (2003) Výdaje domácností - model Nezaměstnanost - model Růst trhu - CAGR

Zdroj: autor

82

2013 3,46% 6,94% 7,05% 10,08% 9,21%

2014 2,99% 6,49% 6,76% 7,99% 9,21%

2015 2,63% 6,09% 6,36% 7,30% 9,21%

2016 2,34% 5,74% 6,01% 6,81% 9,21%

Příloha 5: Účetní data

83

84

85

86

87

88

89

90

91

92

93

94

95

96

97

98

99

100

101

Příloha 6: Finanční plány – ostatní Pro doplnění finančního plánu uvedeného v hlavní části posudku jsou zde uvedeny i kompletní finanční plány pro střední a optimistickou variantu Tabulka P6_1: Upravená výsledovka, střední prognóza, bez DPH, Kč 2008 Tržby 4 120 784 Nákup materiálu a zboží 2 952 018 Mzdy 651 683 Provozní režie 1 667 475 Odpisy 0 Platby do fondů 44 932 Mzda "manažera" (os. spotř.) 420 000 Daň 0 Ztráta/zisk -1 615 324

2009 4 701 717 4 569 783 873 239 2 948 253 70 000 43 428 420 000 0 -4 222 986

2010 6 458 374 5 883 971 1 288 597 4 077 331 191 287 42 240 420 000 0 -5 445 053

2011 9 857 435 4 898 837 1 207 159 4 865 938 191 287 38 389 420 000 0 -1 764 175

2012 16 388 805 7 289 347 1 592 965 5 735 029 191 287 42 111 420 000 237 026 881 039

2013 20 617 761 10 732 614 1 624 824 6 259 723 191 287 42 220 420 000 271 397 1 075 696

2014 23 169 449 11 372 201 1 795 431 6 681 038 224 272 41 678 420 000 464 476 2 170 353

2015 25 031 879 12 107 458 1 983 951 7 051 259 165 000 41 328 420 000 558 632 2 704 251

2016 26 660 663 12 824 305 2 192 266 7 271 226 165 000 41 145 420 000 631 180 3 115 541

Zdroj: autor Tabulka P6_2: Upravený výkaz peněžních toků, střední prognóza, Kč

KPVH (1) Odpisy (2) Změna stavu zásob (3) Změna stavu pohledávek (4) Změna stavu závzaků (5) Provozní peněžní tok (6=1+2-3-4+5) Investice do DHM netto (7) Peněžní tok (8 = 6-(7+2)) Počáteční stav peněz (9) Koncový stav peněz (10=8+9) Změna stavu provozně nutných peněz (11) Volný peněžní tok (FCF) (12 = 8-11)

2013 1 075 696 191 287 1 066 984 46 578 315 924 469 345 -91 287 369 345 1 115 314 1 484 659 347 516 21 829

2014 2 170 353 224 272 510 338 25 517 164 584 2 023 355 375 728 1 423 355 1 484 659 2 908 014 181 042 1 242 313

2015 2 704 251 165 000 372 486 18 624 120 127 2 598 268 -65 000 2 498 268 2 908 014 5 406 281 132 139 2 366 128

2016 3 115 541 165 000 325 757 16 288 105 057 3 043 553 -165 000 3 043 553 5 406 281 8 449 834 115 562 2 927 991

Zdroj: autor Tabulka P6_3: Upravený přehled majetku, střední prognóza, Kč DM Peníze (Hotovost, BÚ)

z toho: peníze prov. nut.

Zásoby Pohledávky Závazky

2008 0 719 894 157 517 0 0 42 470

2009 2010 2011 2012 2013 744 422 653 135 461 847 270 560 179 272 564 370 1 182 841 4 715 771 6 616 241 6 985 586 352 749 690 391 657 925 1 115 314 1 462 830 0 3 310 282 3 450 310 3 056 568 4 123 552 9 793 38 282 23 986 10 939 206 178 449 352 170 416 35 115 67 655 1 329 846

Zdroj: autor 102

2014 555 000 8 408 941 1 643 872 4 633 890 231 694 1 494 429

2015 490 000 10 907 209 1 776 012 5 006 376 250 319 1 614 556

2016 325 000 13 950 762 1 891 574 5 332 133 266 607 1 719 613

Tabulka P6_4: Upravená výsledovka, optimistická prognóza, Kč 2008 Tržby 4 120 784 Nákup materiálu a zboží 2 952 018 Mzdy 651 683 Provozní režie 1 667 475 Odpisy 0 Platby do fondů 44 932 Mzda "manažera" (os. spotř.) 420 000 Daň 0 Ztráta/zisk -1 615 324

2009 4 701 717 4 569 783 873 239 2 948 253 70 000 43 428 420 000 0 -4 222 986

2010 6 458 374 5 883 971 1 288 597 4 077 331 191 287 42 240 420 000 0 -5 445 053

2011 9 857 435 4 898 837 1 207 159 4 865 938 191 287 38 389 420 000 0 -1 764 175

2012 16 388 805 7 289 347 1 592 965 5 735 029 191 287 42 111 420 000 237 026 881 039

2013 21 844 416 11 553 002 1 624 824 6 397 623 191 287 42 220 420 000 311 652 1 303 807

2014 25 110 410 12 424 987 1 657 321 6 903 068 224 272 41 678 420 000 585 114 2 853 970

2015 27 855 568 13 607 753 1 690 467 7 381 266 165 000 41 328 420 000 751 662 3 798 092

2016 30 564 997 14 870 790 1 724 277 7 717 686 165 000 41 145 420 000 913 087 4 713 012

Zdroj: autor Tabulka P6_5: Upravený výkaz peněžních toků, optimistická prognóza, Kč

KPVH (1) Odpisy (2) Změna stavu zásob (3) Změna stavu pohledávek (4) Změna stavu závzaků (5) Provozní peněžní tok (6=1+2-3-4+5) Investice do DHM netto (7) Peněžní tok (8 = 6-(7+2)) Počáteční stav peněz (9) Koncový stav peněz (10=8+9) Změna stavu provozně nutných peněz (11) Volný peněžní tok (FCF) (12 = 8-11)

2013 1 303 807 191 287 1 312 315 58 845 395 043 518 978 -91 287 418 978 1 115 314 1 534 292 434 548 -15 570

2014 2 853 970 224 272 653 199 32 660 210 657 2 603 040 375 728 2 003 040 1 534 292 3 537 332 231 722 1 771 318

2015 3 798 092 165 000 549 032 27 452 177 063 3 563 671 -65 000 3 463 671 3 537 332 7 001 003 194 769 3 268 902

2016 4 713 012 165 000 541 886 27 094 174 758 4 483 790 -165 000 4 483 790 7 001 003 11 484 793 192 234 4 291 556

Zdroj: autor Tabulka P6_6: Upravený přehled majetku, optimistická prognóza, Kč DM Peníze (Hotovost, BÚ)

z toho: peníze prov. nut.

Zásoby Pohledávky Závazky

2008 0 719 894 157 517 0 0 42 470

2009 2010 2011 2012 2013 744 422 653 135 461 847 270 560 179 272 564 370 1 182 841 4 715 771 6 616 241 7 035 219 352 749 690 391 657 925 1 115 314 1 549 861 0 3 310 282 3 450 310 3 056 568 4 368 883 9 793 38 282 23 986 10 939 218 444 449 352 170 416 35 115 67 655 1 408 965

Zdroj: autor

103

2014 555 000 9 038 259 1 781 584 5 022 082 251 104 1 619 621

2015 490 000 12 501 930 1 976 353 5 571 114 278 556 1 796 684

2016 325 000 16 985 720 2 168 587 6 112 999 305 650 1 971 442

Příloha 7: Náklady vlastního kapitálu Kalkulace nákladů vlastního kapitálu vychází z postupu Maříka (2007, s. 238). Náklady vlastního kapitálu stanovíme jako "௏௄  ௙  6  ௙ 7 , ௑

Kde ௙ je bezriziková úroková míra a RP riziková přirážka popsána exponenciální funkcí , ௑ kde a je konstanta a X příslušný stupeň rizika na stupnici od 0 do 4. RP se pak rovná: 6  ௙ 7 , ௑  ௙  ௙ ∙ , ௑  1

Kde , ௑  1 je koeficient rizikové přirážky K.

Potřebujeme nyní zjistit dolní a horní hranici nákladů VK. Dle standardního postupu u objektivizovaného ocenění (např. Mařík, 2007b, s. 187, Plánička 2010, s. 36) stanovíme bezrizikovou úrokovou míru jako výnosnost nejdelšího státního dluhopisu pro příslušný trh dostupného k datu ocenění. Dle Patrie (Patria, 2012) můžeme použít 40letý státní dluhopis (ST.DLUHOP. 4,85/57) s výnosem do splatnosti (nákup) 4,02%. Volba horní hranice vychází z minimální požadované výnosnosti fondů rizikového kapitálu. Tato výnosnost se může značně lišit, nejčastěji se uvádí od 30-35%, někdy až 40% (např. Valach, 2006, s. 349). S přihlédnutím k vyššímu riziku malého trhu a firmy v počátcích své existence autor volí horní hranici 40%. Vzhledem k nejvyšší zvolené hranici autor dále nekalkuluje s přirážkou za nižší likviditu, neboť ta by již měla být zahrnuta v požadované výnosnosti. Výpočet konstanty a vychází z výše uvedených rovnic pro hraniční hodnoty: ೉

"௩௞  ௙ 7 , ௑ ⇒ ,  9

Kde "௏௄௠௔௫  40%, ௙  4,02% a X = 4, tedy ర

,  9

"௏௄௠௔௫ ௙

40  1,7761 4,02

Konkrétní hodnotu X stanovíme pomocí dílčích rizikových přirážek za jednotlivá rizika. Celkový počet kritérií je 28. Autor předpokládá stejnou důležitost jednotlivých faktorů obchodních rizik a podíl obchodního a finančního rizika na 3:1. Hodnocení jednotlivých rizik proběhlo ve spolupráci s pracovníky oceňovaného podniku.

Rizika na úrovni oboru •

Riziko

Dynamika oboru o Stabilní obor, změny se nepředpokládají o Dlouhodobě mírně rostoucí obor o Obor v krizi, tendence k poklesu, obtížně předvídatelný vývoj o Velmi rychle rostoucí obor, pravděpodobné zvraty a výkyvy 104

nízké přiměřené zvýšené vysoké

•

•

•

Závislost na hospodářském cyklu o Nezávislost na HC o Mírná závislost na HC o Značná závislost na HC o Cyklický obor Potenciál inovací v oboru o Standardní obor s minimem technologických změn o Standardní obor s mírnými technologickými změnami o Obor se značným technolog. růstem, ale bez řádových inovací o Obor se zásadními technologickými inovacemi Určování trendů v oboru o Podnik se výrazně podílí na určování trendů o Podnik je schopen rychlé reakce na nové trendy o Podnik je schopen postupné reakce na nové trendy o Podnik obtížně zachycuje a dohání nové trendy

nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké

Rizika na úrovni trhu, kde je podnik činný •

•

•

Kapacita trhu, možnost expanze o Domácí trh nenasycen, dominantní podíl, minimální vývoz o Dom. trh nenasycen, podíl srovnatelný s konk., minim. vývoz o Domácí trh nasycen o Domácí trh nasycen, hledání nových zahraničních trhů Rizika dosažení tržeb o Prokazatelná historie tržeb a malý prognózovatelný růst tržeb o Prokazatelná historie tržeb a prognózovatelný růst tržeb o Nová společnost, umírněný růst tržeb o Nová společnost, extrémní nebo skokový růst tržeb Rizika proniknutí na trhy, cílové trhy o Zavedené výrobky, rozhodující jsou stávající trhy o Zavedené výr., zvýšení trž. podílu n. proniknutí na nové trhy o Nové výrobky, stávající trhy o Nové výrobky, nové trhy

nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké

Rizika z konkurence •

•

Konkurence o Tržní mezera, konkurence nepůsobí o Nekonsolidovaná konkurence na cílovém trhu o Obtížný vstup na nový trh a působení mezi existujícími konk. o Zvyšující se tlak konkurentů nebo nástup nové konkurence Konkurenceschopnost produktů o Srovnatelné se špičkovou konkurencí o Srovnatelné s lepší konkurencí o Srovnatelné s průměrnou konkurencí o Nižší než průměrná konkurence 105

nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké

•

•

• •

•

Ceny o Ceny nižší než konk., uspokojivá marže, možnost poskytnutí slev nízké o Ceny a marže obdobné jako u konkurence přiměřené o Ceny srovnatelné, nízká marže zvýšené o Ceny vyšší než konkurence vysoké Kvalita, řízení kvality o Lepší než konkurence nízké o Srovnatelné s konkurencí přiměřené o Mírně nižší než konkurence zvýšené o Zaostává za konkurencí, časté reklamace vysoké Výzkum a vývoj - nehodnoceno Reklama a propagace o Pravidelné náklady vyšší než v odvětví, vysoká účinnost nízké o Náklady průměrné, účinnost obvyklá přiměřené o Náklady nepravidelné, účinnost sporná zvýšené o Náklady nepravidelné a omezené, účinnost neměřitelná vysoké Distribuce a servis o Vybudovaná distribuční síť, rychlé a spolehlivé dodávky nízké o Vybudovaná distribuční síť, občas nepravidelné dodávky přiměřené o Neúplná distribuční síť zvýšené o Nedostatečná distribuční síť, bez zpětné vazby vysoké

Management •

•

•

Vize a strategie o Jasná vize, strategie i taktika o Změna vize a upřesňování strategie a bezprostředních cílů o Strategie se vytváří o Neurčitá strategie s převahou improvizace Klíčové osobnosti o Snadná zastupitelnost klíčových osobností o Dostupná přiměřená náhrada klíčových osobností o Obtížná náhrada klíčových osobností o Závislost na klíčových osobnostech Organizační struktura o Jednoduchá a přehledná, komunikace bez potíží o Jednoduchá, běžné komunikační potíže o Složitá struktura, mnohoúčelové řízení o Komplikovaná a měnící se struktura

nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké

Výrobní/obchodní proces • •

Struktura výrobků (z hlediska výrobních rizik) – nehodnoceno Technologické možnosti výroby/oběhu zboží o Postačující zařízení, stávající výrobky o Stávající výrobky, nutné rozšíření stávajícího zařízení 106

nízké přiměřené

•

•

o Stávající výrobky, potřebná zásadní obnova zařízení o Nové výrobky a technologie, nutná komplexně nová zařízení Pracovní síla o Běžně dostupné profese, bez mimoř. nároků na kvalifikaci o Dostupné profese, běžná školní kvalifikace o Vyšší podíl specializovaných profesí, nutné zvyšování kvalif. o Převaha vysoce specializovaných profesí Dodavatelé o Stabilní dodavatelé, pravidelné dodávky, bez potíží o Stabilizovaný okruh dodavatelů, běžné dodavatel. problémy o Částečná změna klíčových dodavatelů, výpadky dodávky o Značně nestálí dodavatelé, pravidelné potíže

zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké

Ostatní faktory provozních marží •

•

•

•

Úroveň fixních nákladů o Podíl fixních nákladů na celkových nákladech je malý o Podíl fixních nákladů je průměrný o Podíl fixních nákladů je vysoký o Podíl fixních nákladů je velmi vysoký Postavení podniku vůči odběratelům o Velmi silné o Silné o Slabší o Velmi slabé Postavení podniku vůči dodavatelům o Velmi silné o Silné o Slabší o Velmi slabé Bariéry vstupu do odvětví o Velmi silné o Silné o Překonatelné o Slabé

nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké

Faktory rizika financování •

• • •

Úročený cizí kapitál/vlastní kapitál o Nízký podíl cizích zdrojů, dostatečná úvěrová kapacita o Přiměřené cizí zdroje, prostor pro další cizí financování o Cizí zdroje ve stejné výši jako vlastní kapitál o Cizí zdroje vyšší než vlastní kapitál Úrokové krytí – nehodnoceno Krytí splátek – nehodnoceno Podíl čistého pracovního kapitálu na oběžných aktivech 107

nízké přiměřené zvýšené vysoké

o PK kryje i část přechodné výše OA o PK kryje stálou výši OA o PK nekryje stálou výši OA o PK je nulový nebo záporný Běžná a okamžitá likvidita o Vysoká, dostačující prostředky o Vysoká, mírná závislost na zásobách o Obvyklá hodnota běžné likvidity, okamžitá likvidita nižší o Nízká likvidita, vysoké pohl. a zásoby, nedostatek likvidity Průměrná doba inkasa pohledávek o Odpovídá době splatnosti faktur o Přiměřeně převyšuje splatnost faktur o Značně převyšuje splatnost faktur, riziko nedobyt. pohledávek o Vysoce převyšuje splatnost faktur, podíl nedobyt. pohledávek Průměrná doba držení zásob o Odpovídá minimální nutným zásobám o Přiměřená rezerva, mírné předzásobení o Zřetelně vyšší zásoby, než je nutné, částečně zastaralé zásoby o Vysoce předzásobená spol., vysoký podíl zastaralých zásob

•

•

•

OBCHODNÍ RIZIKO I. Rizika oboru II. Rizika trhu III. Rizika z konkurence IV. Management V. Obchodní proces VI. Specifické faktory FINANČNÍ RIZIKO Počet kritérií

Počet hodnocených kritérií 23 4 3 6 3 3 4 5 28

Váha

X - stupeň rizika

a

x

Nízké riziko Přiměřené riziko Zvýšené riziko Vysoké riziko

1,776 3,154 5,602 9,950 108

nízké přiměřené zvýšené vysoké nízké přiměřené zvýšené vysoké

23 4 3 6 3 3 4 7,5 30,5

4,0% 0,13% 40,0% 1,776

x

RP pro 1 faktor (=z . rf /n)

0,776 2,154 4,602 8,950

0,102% 0,284% 0,607% 1,180%

z (= a - 1)

1 2 3 4

nízké přiměřené zvýšené vysoké

Počet x váha

1 1 1 1 1 1 1,5

Bezriziková výnosová míra: Základní jednotková míra (rf / počet) nvk max a (nvk max / rf)^(1/4)

nízké přiměřené zvýšené vysoké

A. OBCHODNÍ RIZIKO I. Rizika oboru

RP (=z . rf /n)

Počet

Váha

Vážený počet

Dílčí riziková přirážka (RP x vážený počet)

Nízké Přiměřené Zvýšené Vysoké Součet

0,102% 0,284% 0,607% 1,180%

1 2 0 1 4

1 1 1 1

1 2 0 1 4

0,102% 0,568% 0,000% 1,180% 1,850%

II. Rizika trhu

RP (=z . rf/n)

Počet

Váha

Vážený počet

Dílčí riziková přirážka (RP x

Nízké Přiměřené Zvýšené Vysoké Součet

0,102% 0,284% 0,607% 1,180%

0 1 1 1 3

1 1 1 1

0 1 1 1 3

0,000% 0,284% 0,607% 1,180% 2,070%

III. Rizika z konkurence

RP (=z . rf/n)

Počet

Váha

Vážený počet

Dílčí riziková přirážka (RP x

Nízké Přiměřené Zvýšené Vysoké Součet

0,102% 0,284% 0,607% 1,180%

2 1 1 2 6

1 1 1 1

2 1 1 2 6

0,205% 0,284% 0,607% 2,359% 3,454%

IV. Management

RP (=z . rf/n)

Počet

Váha

Vážený počet

Dílčí riziková přirážka (RP x

vážený počet)

vážený počet)

vážený počet)

Nízké Přiměřené Zvýšené Vysoké Součet

0,102% 0,284% 0,607% 1,180%

V. Obchodní proces

RP (=z . rf/n)

Nízké Přiměřené Zvýšené Vysoké Součet

0,102% 0,284% 0,607% 1,180%

2 0 0 1 3 Počet

0 3 0 0 3

109

1 1 1 1

2 0 0 1 3

0,205% 0,000% 0,000% 1,180% 1,384%

Váha

Vážený počet

Dílčí riziková přirážka (RP x

1 1 1 1

0 3 0 0 3

0,000% 0,852% 0,000% 0,000% 0,852%

vážený počet)

VI. Ostatní faktory

Nízké Přiměřené Zvýšené Vysoké Součet

B. FINANČNÍ RIZIKO Finanční rizika

RP (=z . rf/n)

Počet

Váha

Vážený počet

Dílčí riziková přirážka (RP x vážený počet)

0,102% 0,284% 0,607% 1,180%

1 1 1 1 4

1 1 1 1

1 1 1 1 4

0,102% 0,284% 0,607% 1,180% 2,173%

RP (=z . rf/n)

Počet

Váha

Vážený počet

Dílčí riziková přirážka (RP x

0,102% 0,284% 0,607% 1,180%

3 2 0 0 5

1,5 1,5 1,5 1,5

4,5 3 0 0 7,5

vážený počet)

Nízké Přiměřené Zvýšené Vysoké Součet

Bezriziková výnosová míra I. Rizika oboru II. Rizika trhu III. Rizika z konkurence IV. Management V. Výrobní proces VI. Specifické faktory Obchodní riziko Finanční riziko Riziková prémie celkem Náklady vlastního kapitálu

4,0% 1,85% 2,07% 3,45% 1,38% 0,85% 2,17% 11,78% 1,31% 13,10% 17,12%

Výsledné náklady vlastního kapitálu pro účely tohoto ocenění autor stanovuje na 17,12%

110

0,460% 0,852% 0,000% 0,000% 1,312%