Měnová politika, nástroje, cíle, historie
Alan Greenspan na závěr setkání se studenty Columbia university, NY, 15.4.1996 „Pokud jste porozuměli čemukoliv z toho, co jsem zde dnes řekl, pak jsem odvedl špatnou práci...“
Několik prohlášení k úvaze – co bylo před rokem … • Sazby mohou růst i dříve, pokud bude oživení výraznější, na investičním summitu ve Vídni to řekl člen bankovní rady České národní banky Kamil Janáček, ČTK, 12.10.2010 • Singer potvrdil, že růst základní úrokové sazby lze předpokládat, pokud se objeví signály budoucích inflačních tlaků, uvedl guvernér. "Zatím je ale v nejbližších měsících neočekávám," dodal. (ČTK 11.10.2010) • K. Janáček: Jisté je, že období nízkých sazeb a jejich snižování v této ekonomice skončilo. (Patria 26.8.2010) • E. Zamrazilová: „Já o růstu sazeb chci diskutovat hodně brzy.“ (LN 24.8.2010)
Několik prohlášení k úvaze – a co je dnes … • Guvernér ČNB Singer říká, že si dokáže představit pohyb sazeb jakýmkoliv směrem. Dokáže si představit scénář, kdy by nešly vzhůru (Bloomberg, 22.9.2011) • Guvernér ČNB Miroslav Singer prohlásil, že není vyloučený ani proti současné prognóze ČNB jdoucí pokles sazeb (Patria, říjen 2011)
Vývoj inflace
1 .4 .1 9 9 0 2 8 .3 .1 9 9 2 3 1 .1 2 .1 9 9 3 2 9 .4 .1 9 9 6 1 1 .6 .1 9 9 7 2 4 .6 .1 9 9 7 8 .7 .1 9 9 7 2 3 .7 .1 9 9 7 4 .8 .1 9 9 7 3 .1 2 .1 9 9 7 1 7 .1 2 .1 9 9 7 2 5 .9 .1 9 9 8 2 3 .1 2 .1 9 9 8 9 .4 .1 9 9 9 3 .9 .1 9 9 9 2 3 .2 .2 0 0 1 1 .2 .2 0 0 2 3 1 .1 .2 0 0 3 2 5 .6 .2 0 0 4 2 9 .5 .2 0 0 5 1 .6 .2 0 0 7 8 .2 .2 0 0 8 6 .2 .2 0 0 9 7 .5 .2 0 1 0
Klicova urokova sazba CNB
60 40 20 0
datum
Pár tezí na úvod: • Co je zpravidla cílem měnové politiky – stabilita cen, při jejím respektování podpora ekonomického růstu – cíl bývá ukotven zákonem (ústavou) (např. ECB, ČNB …) – zajímavé odlišnosti: • FED (USA): cíl není definován • Nový Zéland: na splnění/(nesplnění cíle navěšen prémiový řád, v krajním případě ztráta zaměstnání centrálních bankéřů
Důležitá poznámka • Není pravda, že centrální banky (alespoň ty, které má smyslu sledovat) jdou slepě za cílem cenové stability (nízké inflace) ať to stojí co to stojí • Centrální banky mají samozřejmě také zájem na ekonomické prosperitě a zdravém (vnitřně a vnějšně vyváženém) vývoji ekonomiky (a tomu také uzpůsobují svou politiku): stabilita cen ale stojí na prvním místě • Názorová kolize spočívá v tom, jaký obsah kdo dává pojmu cenová stabilita dává
Proč stabilita cen (a ne něco jiného)? • Jde o syntetický ukazatel, měřitelně vyjadřující stupeň rovnovážnosti (stability) - vnitřní i vnější - ekonomiky • Ekonomický růst a cenová stabilita nestojí proti sobě (nejsou alternativami hospodářské politiky), naopak teorie ale i praxe dokládá, že jde o cíle komplementární, vzájemně se podmiňující
Vztah růstu a inflace • Růst rovnovážný vs. nerovnovážný: udržitelnost a trvanlivost • naše zkušenost: 1995-1998: korekce doprovázeny kursovými pohyby a inflačními výkyvy • to spolu s korekcemi HP vede ke ztrátám outputu • nedávný vývoj: podobnosti a odlišnosti … oživení v roce 2010 a 2011 nevedlo k velkému zvýšení inflačních tlaků, inflace dle predikce neměla překročit horní hranici koridoru inflačního cíle • Ovšem nejčerstvější informace z/o hospodářství nejspíše dost mění obrázek inflačního výhledu …
Vysoká inflace: • Je zpravidla inflaci nestabilní, volatilní, tato nestabilita má sama o sobě nákladové dopady • znehodnocuje příjmy a úspory: zasahuje do relace I-S • vede k vyšším (reálným) úrokovým sazbám (a vyšší rizikové prémii): zkracuje investiční horizonty, preference spotřeby: podvazuje růstový potenciál, zpětné prohlubování nerovnovážných tendencí • nejistota o budoucích relativních cenách: negativní dopad na investice
Vysoká inflace dále: • Vede k fixaci inflačních (a depreciačních) očekávání: prostřednictvím inflačních očekávání „živí vysoká inflace sama sebe“ • Působí daňové distorze, jiné rozložení struktury daňového břemene, jiné rozložení důchodů (income distribution) s dopady na rozhodování ekonomických subjektů • setrvale disproporční mix hospodářských politik (už nejde o růst ale o zvládnutí inflace)
A naopak: • Stabilní měna, nízká inflace je základním předpokladem dlouhodobě optimálního tempa ekonomického růstu • je-li hospodářský růst vyvážený, je předpoklad i pro udržení vnitřní a vnější rovnováhy • nízká inflace: veřejný statek, ceněný širokou veřejností • nižší inflace znamená také nižší volatilitu cen
Malá odbočka – co vlastně měříme? Ukazatele cenového vývoje (příklady) • Ukazatele neočištěné – PPI – CPI – Deflátor HDP
• Ukazatele očištěné – Čistá inflace – Měnově politická inflace
• Poznámka 1: debata o tom, zda inflaci měříme správně je tak stará jako samo měření inflace. Inflaci nejspíše (vlastně určitě) ještě nikdo nikdy přesně nedokázal měřit … a ani to nedokáže (→ ekonomika není statický organismus) • Poznámka 2: hlavní debata současnosti – zda a jak zahrnout ceny aktiv do měnově politické inflace
Faktory cenové stability • Vnitřní: – – – – –
relace agregátní nabídky a poptávky úroveň a znaménko mezery výstupu (output gap) vyvážený příspěvek I, S, G zaměření, priority a mix (míra kooperativnosti) HP strukturální pružnost ekonomiky, flexibilita trhů výrobních faktorů (kapitál, pracovní síla, investice) – výkonnost a efektivnost finančního systému
• Vnější: – otevřenost ekonomiky, stav OP, PB – exogenní šoky (a schopnost ekonomiky je absorbovat)
Dá se cenová stabilita definovat (kvantifikovat)? • Kdo kvantifikuje (priority a rozhodovací horizonty): vláda, centrální banka, odbory, finanční trh • Kdy kvantifikuje • V jakém ekonomickém kontextu kvantifikuje (rychlost konvergence, otevřenost, struktura hospodářství …) • Míra otevřenosti ekonomiky, její regionální začlenění (naše vlastní zkušenost 1995-1998): tj. porovnáváme se vůči několu/něčemu) • Cenová stabilita vs. inflační cíl: co s rozdílem obou veličin? Malá provokace: inflační cíl nemusí nutně být (a ani nebýval) v souladu s představou o tom, co je stabilita cen … • Strukturální, systémové, institucionální faktory: např. náprava relativních cen ...
Inflační cíl: základní teze k zapamatování • Prognóza vs.cíl (vs. koncept stability cen): základní (výchozí) pohled • Cíl není plán! Jeho účinnost tkví v jeho kredibilitě, nikoliv v tom, že jej CB naplní za každou cenu (naopak, kdyby to udělala, nebude cíl tak úplně kredibilní) • ne všechny příčiny odchylek jsou významově stejné: – exogenní, endogenní – krátkodobé, dlouhodobé – primární, sekundární efekty – výjimkovatelné, nevýjimkovatelné • Cíl je také komunikační prostředek! Inflační očekávání!
Co tedy ovlivňuje nastavení měnové politiky? » Koncept cenové stability » Pravidla měnové politiky (nemusí jít o nic formalizovaného … třeba se dohodněme, že měnová politika nebude vědomě „živit“ inflaci … dříve: další cíl by měl být níže než předchozí – od ukotvení koridoru již nemá relevanci) » Analýza (trendů, rovnovážnosti, reálných měnových podmínek, strukturálních faktorů, struktury inflace, faktorů inflace, hospodářských politik aj….) » Prognóza (modelová a expertní složka) » Co chce měnová politika dosáhnout (strategický cíl): např. nízká inflace, euro apod.) » Nástrojové instrumentárium, role sazeb, kurzu, pravidel likvidity … » Režim měnové politiky (infl. cílování …)
Režimy měnové politiky • Režim s implicitní nominální kotvou (režim s implicitní nominální kotvou spočívá v cílování určité veličiny přijaté interně v rámci centrální banky, aniž by došlo k jejímu explicitnímu vyhlášení)
• • • • •
Cílování měnové (peněžní) zásoby Cílování měnového kurzu Cílování inflace Měnový výbor (currency board) Jednostranná dolarizace,eurizace apod
Role devizového (měnového) kurzu v měnové politice • Závisí od zvoleného měnově politického režimu: – V režimu cílování měnového kurzu je ambicí cenovou stabilitu „importovat“ prostřednictvím kurzové vazby ke kotevní měně (či koši měn), resp. cenová stabilita je zprostředkovaným cílem – V režimu inflačního cílování je kurz významným faktorem, nikoliv však faktorem jediným, cenová stabilita je cílem hlavním
Role devizového kurzu v měnové politice • V režimu cílování měnového kurzu je použití měnově politických nástrojů podřízeno kurzové stabilitě • V režimu inflačního cílování je vyhodnocení (minulého, současného a budoucího) kurzového vývoje významným vstupem do měnově politické úvahy, použití měnově politických nástrojů je odvozeno od úvahy, jak kurz spoluovlivňuje cenovou stabilitu ...
Měnové podmínky • Měnové podmínky představují souhrnné působení úrokových sazeb a měnového kurzu na ekonomiku – jde o klíčové veličiny jimiž může měnová politika ovlivnit ekonomickou aktivitu a cenový vývoj • Obě složky měnových podmínek nemusí na ekonomiku nutně působit stejným směrem • Vazba mezi oběma složkami není symetrická: pohyb úrokové sazby ovlivňuje měnový kurz, na druhou stranu pohyb měnového kurzu nemusí nutně vyvolat pohyb úrokových sazeb – záleží na tom a) jak centrální banka pohyb kurzu vyhodnotí a b) do jaké míry považuje pohyb kurzu za exogenní veličinu (volný či řízený floating)
Měnové podmínky - faktory ke vzetí do úvahy: – Úrokovou složku měnových podmínek netvoří krátkodobé úrokové sazby (které centrální banka přímo kontroluje), ale sazby dlouhodobé (s nimiž pracují firmy a domácnosti ...) a které předurčují proporci mezi spotřebou a investicemi → význam kredibility centrální banky – Ekonomické subjekty neberou při rozhodování v úvahu nominální, nýbrž reálné úrokové sazby, tj. zvažují očekávaný cenový vývoj → význam kredibility centrální banky • Poznámka: pro účely praktických analýz a predikcí bývají dále reálné úrokové sazby rozlišovány na „ex ante“ a „ex post“
