informatiewijzer
hedge funds en absolute-return-beleggen
Products & Solutions Alternatieve beleggingen
inhoud inleiding 3 wat is absolute-return-beleggen? 4 Wat zijn absolute-return-fondsen? 5 Het verschil tussen relatief en absoluut rendement 5 absolute-return-fondsen: instrumenten en stijlen 6 Long-buying versus short-selling 6 Wat is marktexposure? 6 Zijn alle hedge funds absolute-return-fondsen? 7 hedge-fund-strategieën 8 Relative value 8 Trading 8 Equity hedge 8 Event-driven 9 hedge funds: liquiditeit en kosten 10 Welke vergoedingen brengen hedge funds in rekening? 10 Waarom beleggen in een fund of funds? 11 hedge funds geschikt voor u? Assortiment hedge funds en absolute-return-fondsen
12 12
overzicht: voordelen en risico’s van hedge funds
14
verklarende woordenlijst
15
Dit is een publicatie van ABN AMRO Bank N.V., Gustav Mahlerlaan 10 (1082 PP) te Amsterdam, Nederland. ABN AMRO Bank N.V. is ingeschreven in het Handelsregister K.v.K. Amsterdam onder nummer 34334259.
informatiewijzer hedge funds en absolute-return-beleggen
3
inleiding Het is moeilijk, zo niet onmogelijk, om marktomstandigheden te voorspellen. Bij het voorkomen van beleggingsverliezen lijkt een goede timing cruciaal. Voor beleggers die beducht zijn op beweeglijke of dalende markten, kan absolute-return-beleggen een aantrekkelijk alternatief zijn.
Een op absoluut rendement (‘absolute return’) gerichte strategie kan worden toegepast in alle vermogenscategorieën, denk bijvoorbeeld aan obligaties of aandelen. Via een absolute-return-strategie wordt gestreefd naar een stabiel en positief rendement over een bepaalde periode (de beleggingshorizon). Waar bijvoorbeeld aandelen of aandelenfondsen u over dezelfde periode mogelijk een hoger rendement opleveren, kan een absolute-return-aandelenfonds het voordeel bieden van een lagere koersvolatiliteit en beperktere verliezen.
Tot op zekere hoogte gaat er in ons allemaal een absolute-return-belegger schuil. Beleggers die zich richten op absolute return, proberen het risico van forse verliezen te vermijden en nemen daarbij voor lief dat zij niet ten volle profiteren van rally’s in de markt. Het vermijden van mogelijk grote verliezen kan voor een belangrijk deel worden gerealiseerd via een goed gespreide beleggingsportefeuille met traditionele beleggingen, zoals aandelen, obligaties en cash. Daarnaast kunnen beleggers ook absolute return hedge funds in hun portefeuille opnemen.
In deze brochure leggen wij uit waar absolute-return-beleggen en beleggen in hedge funds in grote lijnen op neerkomt en in hoeverre hedge funds beleggingsinstrumenten zijn waarmee absolute return kan worden gegenereerd. De voordelen, de risico’s, de doelstellingen en de manier waarop deze worden verwezenlijkt, komen uitgebreid aan de orde. Bovendien vindt u in deze brochure informatie over de manier waarop u in absolute return hedge funds kunt beleggen.
Neem voor meer gedetailleerde uitleg over hedge funds contact op met uw adviseur.
4
wat is
absolute-return-beleggen? Een op absolute return gerichte belegger streeft een stabiel en
Absolute-return-beleggen: verliezen beperken
positief rendement over een bepaalde periode na, ongeacht
Het is een gangbaar idee dat een hoger beleggingsrisico
de marktomstandigheden. Daarbij wordt vaak gebruik
automatisch tot hogere rendementen leidt en dat
gemaakt van shortposities (zie het kader ‘Short-selling’ op
aandelen daarom hogere rendementen opleveren dan
pagina 6). Het vermogen om in elk marktklimaat een positief
obligaties. Maar die redenering gaat alleen op als de
rendement te behalen, vormt een belangrijk verschil ten
beleggingshorizon lang genoeg is om de bij tijd en wijle
opzichte van traditionele beleggers, die alleen bij stijgende
forse verliezen van aandelen en soms ook obligaties te
koersen positieve rendementen kunnen genereren.
kunnen opvangen.
Het is een wijdverbreid misverstand dat een absolute-returnbelegger altijd goed zit en nooit het gevaar van negatieve
Wanneer koersen met 50% dalen (wat in zeer woelige
rendementen loopt. Helaas, ook dit type belegger slaat de
markten, zoals tijdens de financiële crisis van 2008,
plank wel eens mis. Zo kan in plaats van een verwachte
gebeuren kan), lijkt een aansluitende stijging van 50% te
stijging in een markt een plotselinge daling optreden (of vice
volstaan om het verlies weer ongedaan te maken. Maar
versa). Maar een specifiek kenmerk van absolute-return-
dat is niet zo. Er is een stijging van 100% nodig om dat
beleggen is dat portefeuilles (gedeeltelijk) worden beschermd
break-even punt weer te bereiken, zoals het voorbeeld
tegen verliezen als gevolg van nadelige marktbewegingen.
hierna illustreert:
De bescherming tegen verliezen die ontstaan als koersen
De koers van aandeel X is EUR 100. De koers duikelt
de ‘verkeerde’ kant op gaan, wordt hedging (afdekking)
vervolgens naar EUR 50, wat neerkomt op een verlies
genoemd. Hoewel hedging het rendementspotentieel op
van 50%. Aandeel X komt pas weer op het oude niveau
korte termijn gewoonlijk drukt, wordt het risico van sterk
van EUR 100 als het in waarde verdubbelt (100%). Dit
negatieve rendementen erdoor verminderd. Absolute-return-
principe, ook wel ‘negative compounding’ genoemd,
beleggers genereren derhalve over het algemeen een stabieler
toont aan dat substantiële verliezen maar beter kunnen
rendement en houden een kortere beleggingshorizon aan dan
worden vermeden.
traditionele beleggers. Niet iedere belegger is zelf in staat gebruik te maken van
Onthoud: hoe hoger het risico, hoe groter het potentiële
shortposities. Dit maakt het behalen van absolute rendementen
verlies en hoe hoger ook het rendement dat nodig is
moeilijker. Voor beleggers die niet zelf absolute rendementen
om dat verlies teniet te doen. Door neerwaartse risico’s
kunnen nastreven, bieden bepaalde beleggingsfondsen
te beperken, kan het gevaar van omvangrijke verliezen
toegang tot de strategie. Er bestaan meer en minder volatiele
worden ingedamd. Dat hoeft echter niet per se een lager
absolute-return-fondsen. Afhankelijk van het volatiliteitsniveau
rendement aan het einde van de beleggingshorizon te
kan de beleggingshorizon van een dergelijk fonds heel kort
betekenen.
zijn, bijvoorbeeld slechts één jaar. Sommige absolute-returnfondsen richten zich op één enkele beleggingscategorie (bijvoorbeeld aandelen of vastrentende waarden), terwijl andere
fondsen
meerdere
beleggingscategorieën
(bijvoorbeeld aandelen én vastrentende waarden) bestrijken.
informatiewijzer hedge funds en absolute-return-beleggen
Wat zijn absolute-return-fondsen?
Absolute-return-fondsen zijn een aanvulling
Aangezien absolute-return-fondsen gebruik kunnen maken
Traditionele fondsen vormen de kern van elke goed
van hedging, noemt men ze ook wel hedge funds. De
gespreide beleggingsportefeuille. Maar een gespreide
begrippen ‘hedge funds’ en ‘absolute-return-fondsen’ worden
portefeuille van traditionele fondsen vereist een zekere
dan ook vaak door elkaar heen gebruikt. Beide fondstypen
mate van actieve assetallocatie. Zo kan het nodig zijn om
worden tot de beleggingscategorie ‘alternatieve beleggingen’
de positionering in een traditioneel aandelenfonds uit te
gerekend. De term ‘alternatief’ is een verzamelnaam
breiden of juist terug te schroeven, afhankelijk van de
voor beleggingsvormen die verschillen van ‘traditionele’
marktomstandigheden. Hedge funds zijn vanwege hun
beleggingen. ABN AMRO beschouwt liquide middelen (cash),
absolute-return-doelstelling een aantrekkelijke aanvulling
vastrentende waarden en aandelen (of een combinatie daarvan
op traditionele fondsen. Een absolute return hedge
via een gemengd of mixfonds) als traditionele beleggingen.
fund streeft immers een stabiel en positief rendement
5
na, ongeacht de richting van de markt. Vanwege deze Hedge funds zijn alternatieve beleggingen, maar zijn niet
rendementsdoelstelling vereist een dergelijk fonds
tastbaar zoals vastgoed (bijvoorbeeld huizen of kantoren)
minder actieve assetallocatie.
of grondstoffen (bijvoorbeeld olie of goud) dat wel zijn. Het begrip ‘hedge funds’ is in wezen een verzamelnaam voor
rendement over een bepaalde periode tracht te behalen,
fondsen die een flexibele of niet aan restricties gebonden
hoe de marktomstandigheden ook zijn. Een dergelijke
beleggingsstijl hanteren. Hoewel ook hedge funds in
rendementsdoelstelling wordt gewoonlijk geformuleerd als
traditionele beleggingscategorieën beleggen, worden ze
het rendement van een bepaalde deposito- of geldmarktindex
gekenmerkt door de volgende eigenschappen: ze kunnen
plus een beperkte opslag (bijvoorbeeld driemaands Euribor
gebruikmaken van short-selling en een hefboom (‘leverage’)
+4%). Maar onthoud dat absoluut rendement, zoals gezegd,
hanteren (zie het kader ‘Hefboomwerking’ op pagina 7) of in
niet hetzelfde is als op ieder moment een gerealiseerd positief
minder liquide instrumenten beleggen.
rendement.
Het verschil tussen relatief en absoluut rendement
Absolute
Traditionele beleggingsfondsen richten zich op relatief
rendementen dan traditionele beleggingsfondsen. Dat zagen
rendement, hedge funds op absoluut rendement. Een op
we heel duidelijk tijdens de internetcrisis in 2001 en de
relatief rendement gerichte doelstelling houdt in dat een
financiële crisis van 2008. Maar stabiele rendementen hebben
fonds de markt waarin het belegt probeert te verslaan. In
ook een keerzijde: ze gaan op de korte termijn niet hand in
dit verband wordt een markt vaak weergegeven via een
hand met maximale portefeuillegroei. Een absolute-return-
benchmarkindex (zoals de S&P 500 Index voor Amerikaanse
fonds dat in aandelen belegt, bijvoorbeeld, zal gewoonlijk
aandelenmarkten of de Barclays Aggregate Global Bond
minder profijt hebben van snel stijgende aandelenmarkten
Index voor de wereldwijde obligatiemarkt). Een traditioneel
dan een traditioneel aandelenfonds. Traditionele fondsen en
beleggingsfonds probeert een zo hoog mogelijk relatief
absolute return hedge funds vullen elkaar dan ook goed aan
rendement te behalen, oftewel het rendement van de
(zie het kader ‘Absolute-return-fondsen zijn een aanvulling’).
benchmarkindex zo ruim mogelijk te overtreffen. Dergelijke fondsen leveren in de regel alleen positieve rendementen op wanneer hun doelmarkt een positief rendement genereert. Een op absoluut rendement gerichte doelstelling houdt in dat een beleggingsfonds een stabiel en positief
return
hedge
funds
genereren
stabielere
6
absolute-return-fondsen:
instrumenten en stijlen
Beheerders van absolute-return-fondsen bedienen zich
bepaalde andere beleggingen juist niet. Deze beheerder
vaak van dezelfde beleggingsinstrumenten en
kan er dan voor kiezen om de aantrekkelijke beleggingen
stijlen als
beheerders van traditionele fondsen. Ze passen echter ook
te kopen en in de onaantrekkelijke beleggingen short te
instrumenten en stijlen toe die short-selling en gebruikmaking
gaan. Het fonds speelt daarmee in op de verwachtingen
van een hefboom mogelijk maken. Voorbeelden van zulke
die de beheerder van zowel de aantrekkelijke als de
instrumenten en stijlen zijn contracts for difference (CFD),
onaantrekkelijke beleggingen heeft.
credit default swaps (CDS), opties, futures, hedging en pair trading (zie de verklarende woordenlijst op pagina 15 voor een
Short-selling
definitie van deze instrumenten en stijlen).
Short-selling biedt fondsen de mogelijkheid om in zowel aantrekkelijk als niet-aantrekkelijk geachte beleggingen
Long-buying versus short-selling
te investeren. Wanneer een aandeel als onaantrekkelijk
Traditionele fondsen nemen longposities in. De beheerders
wordt beschouwd, is het mogelijk om stukken tijdelijk
van deze fondsen kopen aandelen of obligaties waarvan
te ‘lenen’ en in het aandeel ‘short te gaan’. Het fonds
ze gecharmeerd zijn en stoten ze weer af zodra zij er geen
verkoopt dan aandelen die het niet werkelijk bezit.
positieve verwachtingen meer van hebben. De performance
Het rendement van deze shortpositie hangt af van de
van een traditioneel fonds is dan ook afhankelijk van de
ontwikkeling van het aandeel op de beurs. Als de koers
algemene marktrichting. Wanneer markten stijgen, stijgt
gedurende de short-selling periode gedaald is, kunnen de
een traditioneel fonds eveneens (en vice versa). En wanneer
stukken tegen een lagere prijs worden ‘teruggekocht’ dan
markten volatiel zijn, is een traditioneel fonds dat ook.
waartegen ze waren verkocht. In dat geval is er dus een
De feitelijke doelstelling van een traditioneel fonds is de
positief rendement behaald. Is de koers echter gestegen,
benchmarkindex te volgen en zo mogelijk te overtreffen, of
dan moeten de stukken tegen een hogere prijs worden
die index nu omhoog of omlaag gaat. Absolute return hedge
teruggekocht en is er sprake van een negatief rendement.
funds passen een breder scala van beleggingstechnieken toe.
Fondsen hoeven shortposities niet daadwerkelijk in te
Een van die technieken is short-selling (zie het kader ‘Short-
nemen, maar kunnen ze ook met behulp van derivaten
selling’). Door short te gaan, kan een fonds ook van dalende
nabootsen.
markten profiteren. Short-selling wordt in het kader van twee verschillende doelstellingen toegepast:
Wat is marktexposure? Bij een hoge marktexposure (het blootgesteld zijn aan de markt)
XXRisicodoelstelling
hedging:
zijn de beleggingsresultaten en het portefeuillerisico van een
Een fondsbeheerder acht bepaalde beleggingen op
belegger sterk afhankelijk van de richting van de markt. Zo
middellange tot lange termijn heel aantrekkelijk, maar
kent een traditioneel fonds een vrij statische marktexposure
vreest voor een verkoopgolf in de markt op korte
(zowel netto als bruto) van ongeveer 100%. Een absolute-
termijn. Deze beheerder kan er dan voor kiezen om de
return-fonds, daarentegen, kan zijn exposure wijzigen, al naar
aantrekkelijke beleggingen te kopen en op hetzelfde
gelang de marktverwachtingen van de fondsbeheerder. Er zijn
moment tijdelijk short te gaan op de markt als geheel
twee soorten marktexposure:
(zoals vertegenwoordigd door een benchmarkindex). Het fonds bereikt daarmee een dubbel effect: het speelt in op
XXNetto
marktexposure
de verwachtingen die de beheerder van de beleggingen
De netto marktexposure van een fonds is het verschil
heeft en is tegelijkertijd (gedeeltelijk) beschermd tegen
tussen alle longposities en shortposities, uitgedrukt als
verkoopdruk in de markt als geheel.
percentage van de totale intrinsieke waarde. De netto marktexposure geeft aan in welke mate een fonds
XXRendementsdoelstelling:
speculatie
van de marktrichting afhankelijk is. Hoe dichter het
Een fondsbeheerder acht bepaalde beleggingen op
percentage bij 100% ligt, hoe sterker die afhankelijkheid
middellange tot lange termijn heel aantrekkelijk en
is. En naarmate het percentage dichter bij 0% ligt,
informatiewijzer hedge funds en absolute-return-beleggen
7
wordt de afhankelijkheid van de marktrichting geringer.
doelstelling. Ook fondsen met een sterk geconcentreerde
Bij een netto marktexposure onder de 0% heeft een
beleggingsportefeuille behoren tot de risicovollere hedge
fonds meer shortposities dan longposities en kan er van
funds. Hoewel deze fondsen bijzonder aantrekkelijke
dalende markten worden geprofiteerd: het fonds is dan
rendementen kunnen genereren, worden ze gewoonlijk
omgekeerd afhankelijk van de richting van de markt. Een
door een hogere volatiliteit en een nadruk op longposities
netto marktexposure van meer dan 100% betekent dat
gekenmerkt. Ze dienen daarom niet te worden beschouwd
het fonds een hefboom hanteert, ofwel gebruik maakt
als fondsen die op absolute return gericht zijn.
van ‘leverage’ (zie kader ‘Hefboomwerking’), om het rendement te verhogen: het fonds wordt dan risicovoller
Naast een aantrekkelijk assortiment absolute return hedge
dan een traditioneel fonds.
funds biedt ABN AMRO ook aantrekkelijke hedge funds aan die geen absolute return nastreven.
XXBruto
marktexposure
De bruto marktexposure van een fonds is de som van alle longposities en shortposities, uitgedrukt als percentage
Hefboomwerking (leverage)
van de totale intrinsieke waarde. Wanneer het percentage
Absolute-return-fondsen
lager is dan 100%, heeft het fonds ‘geld van de tafel’
hefboomconstructies.
gehaald en wordt kapitaal (tijdelijk) aangehouden in,
risicoverhogend worden beschouwd, hoeft dat niet per se
bijvoorbeeld, risicoloze kasposities. Is het percentage
het geval te zijn: ze kunnen namelijk ook ter vermindering
hoger dan 100%, dan heeft het fonds een hefboom
van risico’s worden ingezet. Zo kan de volatiliteit en het
toegepast. Een fonds met een hefboom kan risicovoller
drawdownrisico van een beleggingsportefeuille worden
zijn dan een fonds zonder hefboom, maar dat hoeft bij
gereduceerd door hedging toe te passen. Een voorbeeld
absolute-return-fondsen niet het geval te zijn. Hefbomen
van een hedge kan zijn: een mandje Europese aandelen
kunnen namelijk ook worden ingezet om risico te
kopen ten bedrage van EUR 10.000 en tegelijkertijd een
verminderen.
putoptie kopen op de EuroStoxx 50 Index ten bedrage van
maken Hoewel
gebruik
van
hefbomen
als
EUR 7.000. Het gevolg hiervan is een bruto marktexposure
Zijn alle hedge funds absolute-return-fondsen?
van 170%. Maar een netto marktexposure van slechts 30%.
De meeste hedge funds zijn gericht op absoluut rendement,
De combinatie van het mandje aandelen en de putoptie
hetgeen betekent dat ze een stabiel en positief rendement
geeft een hefboom van 70%, maar leidt tegelijkertijd ook
nastreven. Er zijn echter uitzonderingen:
tot een lagere volatiliteit en een lager drawdownrisico op het mandje aandelen. Fondsen dienen bij de toepassing
1. Hedge funds die in minder liquide instrumenten
van hefbomen aan strenge regelgeving te voldoen. Zo
beleggen
mogen UCITS-fondsen (zie het kader ‘UCITS’) niet met
Voorbeelden van dergelijke minder liquide instrumenten
geleend geld beleggen, waardoor ze een hefboom alleen
zijn niet-beursgenoteerde obligaties (zie het kader ‘Minder
met behulp van derivaten kunnen realiseren. Derivaten
liquide schuldpapier’ op pagina 10) en private equity.
zijn beleggingsinstrumenten die het mogelijk maken om
Shortposities in minder liquide beleggingsobjecten zijn
met slechts een bescheiden belegging een omvangrijke
over het algemeen niet mogelijk. Er zijn voor dergelijke
marktexposure te verkrijgen.
instrumenten in de regel ook geen derivaten beschikbaar. Hedge funds van dit type zijn uitermate bedreven in de
UCITS
selectie van zeer aantrekkelijke en moeilijk toegankelijke
UCITS (Undertakings for Collective Investment in
beleggingsobjecten. Maar omdat deze hedge funds
Transferable Securities; in het Nederlands wordt ook wel
uitsluitend longposities innemen, is het behalen van een
gesproken over ICBE, ofwel Instellingen voor Collectieve
absoluut rendement doorgaans niet hun doel.
Belegging in Effecten) verwijst naar een richtlijn van de Europese Unie waarin beleggings- en distributieregels
2. Hedge funds die buitengewone risico’s nemen
voor fondsen van dit type neergelegd zijn. De UCITS-
Voorbeelden zijn fondsen waarvan de volatiliteit en
richtlijn verplicht de betreffende beleggingsinstellingen
mogelijke drawdowns (zie de verklarende woordenlijst
tot heldere en transparante beleggingsvoorwaarden
op pagina 15) gelijk zijn aan of hoger zijn dan die van
om beleggers bescherming te bieden. Voorbeelden van
traditionele fondsen. Hoge volatiliteit e
hoge drawdowns
zulke voorwaarden zijn een minimaal vereist niveau van
brengen een langere beleggingshorizon met zich mee en
diversificatie, liquiditeitsregels en een hoge standaard
sluiten niet aan bij een op stabiele rendementen gerichte
ten aanzien van fondsbestuur en toezicht.
750 625
8
HFRI Equity Hedge Index MSCI World Index JPM Global Agg Bond Index
500 375 250
hedge-fund-strategieën 125
0 Jan-94
Een veelvoorkomende misvatting omtrent hedge funds
500
is dat ze allemaal buitensporig hoge risico’s nemen om meer rendement te genereren. Integendeel, de meeste
beperken en stabiele (absolute) rendementen te bevorderen. De beleggingsstrategieën van hedge-fund-beheerders laten zich op velerlei wijze typeren. Sommige fondsen, vaak
Jan-02
Jan-06
Jan-10
Jan-14
HFRI Macro Index MSCI World Index
400
hedge funds zijn in feite juist in het minimaliseren van risico gespecialiseerd. Ze beheren risico’s zorgvuldig om verliezen te
Jan-98
JPM Global Agg Bond Index
300
200
‘multi-strategy-fondsen’ genoemd, passen zelfs meerdere strategieën toe. De meest gebruikte beleggingsstrategieën
100
zijn weergegeven in de tabel op de volgende pagina. 0 Jan-94
Relative value Relative
value
is
een
absolute-return-strategie
die
prijsinefficiënties tussen bijvoorbeeld rentes of risicoopslagen op bedrijfsobligaties tracht te benutten. Daarbij wordt op een toename of juist afname van deze (relatief kleine) prijsinefficiënties ingespeeld. Bij deze strategie werken fondsen vaak met een hefboom om het rendement te verhogen.
Jan-98
Jan-02
Jan-06
Jan-10
Jan-14
Bron: 625 Bloomberg
HFRI Relative Value Index
MSCI World Index 500 JPMtechnische Global Agg Bond Index modellen en analyses. Bij deze strategie wordt vaak 750
gebruikgemaakt futures en andere derivaten. HFRIvan Event Driven Index 375
625
MSCI World Index
Equity hedgeJPM Global Agg Bond Index 250
Equity 500 hedge is onder de absolute-return-strategieën de nummer één, gemeten naar zowel het aantal hedge funds als 125
625
500
het375 beheerd vermogen. De strategie combineert longposities HFRI Relative Value Index
en0shortposities in aandelen en tracht van stijgingen en dalingen
MSCI World Index
in aandelenmarkten te profiteren. De netto marktexposure is
Jan-94 250
JPM Global Agg Bond Index
Jan-98
Jan-02
Jan-06
Jan-10
Jan-14
gewoonlijk lager dan 100%. Fondsen met slechts een beperkte 125
allocatie aan shortposities worden beschouwd als ‘long-biased’
375
250
0 750 Jan-94
125
625
0 Jan-94
Jan-98 Jan-02 HFRI Equity Hedge Index
Jan-06
Jan-10
Jan-14
MSCI World Index JPM Global Agg Bond Index
500
Jan-98
Jan-02
Jan-06
Jan-10
Jan-14 375
Bron: Bloomberg 250
Trading 750 Trading
125
is HFRI eenEquity absolute-return-strategie die anticipeert op Hedge Index
bewegingen in een economie en op de gevolgen MSCI Worldonderliggende Index 625
0 Jan-94
Jan-98
Jan-02
daarvan opJPM de Global diverse Het proces kan Agg beleggingscategorieën. Bond Index gebaseerd zijn op fundamentele diepteanalyse of kwantitatieve 500
Bron: Bloomberg
375 250 125
500
HFRI Macro Index MSCI World Index
Jan-06
Jan-10
Jan-14
500
HFRI Macro Index informatiewijzer hedge funds en absolute-return-beleggen MSCI World Index
400
JPM Global Agg Bond Index
300
200
100
0 Jan-94
(een hoge netto marktexposure) en zijn in feite afhankelijk van de richting van de aandelenmarkt. Fondsen met een gelijke allocatie aan long- en shortposities staan te boek als marktneutraal. Mogelijke corporate events, zoals fusies en overnames, kunnen
Jan-98
Jan-02
Jan-06
Jan-10
Jan-14
750 HFRI Event Driven Index 625
MSCI World Index JPM Global Agg Bond Index
500
de inspiratie vormen voor een equity-hedge-strategie. 375
Event-driven De strategie event-driven is veelal niet op absolute return gericht. Beheerders van event-driven-fondsen trachten
250
125
te profiteren van onjuist gewaardeerde beleggingen van uitgevende instellingen die zich geconfronteerd zien met een
ingrijpende
bedrijfsgebeurtenis,
zoals
een
0 Jan-94
Jan-98
Jan-02
Jan-06
Jan-10
Jan-14
fusie,
desinvestering, betalingsachterstand of reorganisatie. Bij
Bron: Bloomberg
deze strategie wordt over het algemeen belegd in bedrijven die in een belangrijke bedrijfsgebeurtenis verwikkeld zijn en in verband daarmee door event-driven-beheerders als te laag gewaardeerd worden beschouwd. Deze strategie vereist vaak veel geduld, want het kan lang duren voordat het beoogde rendement verwezenlijkt wordt en fondsposities kunnen
Flexibele multi-strategy fondsen
worden verzilverd.
Flexibele aandelenfondsen
Flexibele vastrentende fondsen
Flexibele multiasset-fondsen
Market neutral Statistical arbitrage
Long/short - Rentes - Bedrijfsobligaties - Currencies Convertible arbitrage
Arbitrage bij fusies & overnames
Global macro - Aandelen
Distressed debt
Global macro - Vastrentende waarden
Credit/equity event
Volatility arbitrage
Relative Value Bron: ABN AMRO
Long/short - Long-biased - Variable-biased - Short-biased
Equity hedge
Event driven
CTA / Managed futures Global Macro
Trading
9
10
hedge funds:
liquiditeit en kosten
Traditionele fondsen kunnen gewoonlijk elke werkdag worden
Minder liquide schuldpapier
aangekocht of verkocht. Hedge funds bieden daarentegen veelal
Vastrentende waarden vormen een beleggingscategorie
verhandelbaarheid op week-, maand- of kwartaalbasis. Aan de
die bij de meeste particuliere beleggers als obligaties
geringere liquiditeit van hedge funds in vergelijking met traditionele
bekend staat. Obligaties kennen uiteenlopende credit
fondsen liggen over het algemeen drie oorzaken ten grondslag:
ratings en looptijden en zijn via een bank, via een broker of simpelweg via een belegging in een beleggingsfonds
1. Een fonds kan short-selling toepassen
eenvoudig
Bij short-selling op basis van ingeleende effecten moet een
een omvangrijke markt voor minder toegankelijke
fonds eerst de short-selling-transactie ‘afwikkelen’ alvorens
vastrentende waarden, waartoe particuliere beleggers
het verzoeken tot het terugkopen van fondsposities kan
over het algemeen geen toegang hebben.Voorbeelden van
honoreren. Deze afwikkeling kan één of meerdere dagen in
instrumenten in deze markt zijn bankleningen, mortgage-
beslag nemen. Bij short-selling op basis van derivaten vergt
backed securities, distressed debt en gestructureerde
afwikkeling minder tijd.
instrumenten. Bankleningen worden van dezelfde kwaliteit
toegankelijk.
Er
bestaat
echter
ook
geacht als high-yield obligaties, maar bieden gewoonlijk 2. Een fonds kan investeren in minder liquide beleggingen
een betere bescherming tegen wanbetaling. Mortgage-
Het liquiditeitsregime van een fonds moet altijd in
backed securities zijn obligaties die worden gedekt door
overeenstemming zijn met het liquiditeitsprofiel van de
vastgoed (dat als onderpand fungeert). Distressed debt
onderliggende beleggingen. Als de beleggingen voor een
betreft obligaties van bedrijven of overheden die failliet
groot deel minder liquide zijn, is het liquiditeitsregime van het
dreigen te gaan of betalingsproblemen hebben en die
fonds gewoonlijk ook minder gunstig.
weldra worden geherstructureerd om een solide herstart te kunnen maken. Net als andere ‘gestructureerde’
3. Een fonds kan bestemd zijn voor buy-and-hold beleggers
vastrentende
Hedge
instrumenten,
vastrentende waarden niet gemakkelijk toegankelijk en is
voornamelijk omdat hun beleggingsportefeuille aan de
specifieke beleggingsexpertise vereist om aantrekkelijke
marktomstandigheden kan worden aangepast.
rendementen te kunnen genereren.
funds
zijn
buy-and-hold
instrumenten
zijn
voornoemde
Fondsen met een gunstiger liquiditeitsregime dan het liquiditeitsprofiel van de onderliggende beleggingen lopen
Beheerders
van
hedge
funds
kunnen
tevens
een
een verhoogde kans op ‘gating risk’ (zie de verklarende
resultaatafhankelijke vergoeding in rekening brengen, wat
woordenlijst voor een uitleg van deze term). ABN AMRO
ook sommige traditionele fondsen doen. De bedoeling van
monitort haar assortiment hedge funds zorgvuldig. Fondsen
deze resultaatafhankelijke vergoeding is om de beleggers en
waarin het liquiditeitsregime in belangrijke mate uit de pas
de beheerder gezamenlijk in de succesvolle performance van
blijkt te lopen met het liquiditeitsprofiel van de onderliggende
een fonds te laten delen. Resultaatafhankelijke vergoedingen
beleggingen, worden zoveel mogelijk vermeden.
van hedge funds variëren meestal tussen 5% en 20% van het positieve rendement op jaarbasis.
Welke vergoedingen brengen hedge funds in rekening? Beheerders van hedge funds brengen, net als hun collega’s
De hogere kosten van hedge funds staan vaak ter
van traditionele fondsen, een beheervergoeding in rekening.
discussie. Resultaatafhankelijke vergoedingen zijn namelijk
Deze vergoeding betreft gewoonlijk een vast percentage van
asymmetrisch: positieve rendementen worden beloond, maar
het beheerd vermogen van het fonds. Beheervergoedingen
negatieve rendementen niet bestraft. Om deze asymmetrie
van hedge funds variëren meestal tussen 1% en 2% van het
te ondervangen, kennen veel fondsen de regeling dat er
beheerd vermogen.
geen resultaatafhankelijke vergoeding in rekening mag
informatiewijzer hedge funds en absolute-return-beleggen
11
worden gebracht over dat deel van het rendement dat eerder verlies compenseert (‘high water mark’) en dat er alleen een resultaatafhankelijke vergoeding verschuldigd kan zijn indien het betreffende rendement hoger is dan een vooraf vastgesteld minimumrendement op jaarbasis (‘hurdle rate’). Beide begrippen worden toegelicht in de verklarende woordenlijst op pagina 15. Resultaatafhankelijke vergoedingen worden anderzijds ook vaak toegejuicht omdat ze de belangen van de beheerder en die van de beleggers op één lijn brengen. Een beheerder ontvangt immers alleen een resultaatafhankelijke vergoeding wanneer de belegger een positief rendement heeft behaald.
Waarom beleggen in een fund of funds? Naast de gebruikelijke vragen die een belegger zichzelf dient te stellen voordat hij of zij gaat beleggen (met hoeveel middelen wil ik beleggen, hoe lang kan ik de middelen missen, hoeveel risico ben ik bereid te nemen, et cetera), dienen beleggers met belangstelling voor hedge funds zichzelf twee specifieke vragen te stellen: (1) Welke strategie (of strategieën) past het beste in mijn volledige beleggingsportefeuille? en (2) Wil ik in één enkel fonds of in een mandje fondsen beleggen? De meeste hedge funds zijn gespecialiseerd in slechts één
XXGemak
en diversificatie
strategie, die bijvoorbeeld op aandelen of vastrentende
Participatie in een gediversifieerd scala aan hedge-fund-
waarden gericht is. In de tabel op pagina 9 zijn meerdere
strategieën via slechts één fonds.
voorbeelden van hedge-fund-strategieën opgenomen. Een
XXKeuze
en toegang
belegger die in één enkel fonds belegt, participeert over
Het universum van hedge funds is omvangrijk. Voor kleinere
het algemeen slechts in één strategie en vertrouwt op de
en minder ervaren beleggers is het echter vaak moeilijk om
bekwaamheid van één enkele beheerder. Het fonds in kwestie
de aantrekkelijkste fondsen op het spoor te komen en er
vereist dan ook voortdurende aandacht van de belegger.
toegang toe te krijgen. XXActieve
monitoring
Een belegger die in een gespreid mandje fondsen belegt,
Door actieve monitoring van de portefeuille worden
participeert in verschillende aantrekkelijke strategieën en is
alleen hedge funds geselecteerd die onder de heersende
minder gevoelig voor het risico dat één enkele beheerder
marktomstandigheden het aantrekkelijkst zijn.
verkeerde beleggingsbeslissingen neemt. De eenvoudigste
XXKosteneffectief
manier om een positie in een mandje hedge funds te nemen,
Een fund of funds biedt compensatie voor de additionele
is door te beleggen in een multi-manager-fonds, ook wel
beheervergoeding doordat de onderliggende hedge funds
fund of funds genoemd. Een multi-manager fonds is een
veelal een korting verlenen op de beheervergoedingen die
product dat een belegger lang kan aanhouden (buy-and-hold).
ze het fonds in rekening brengen.
Multi-manager-fondsen onder leiding van een ervaren en gerenommeerde beheerder bieden de volgende voordelen:
12
hedge funds geschikt voor u?
Hedge funds zijn complexe beleggingsinstrumenten. Niet
Flexibele multi-strategy-fondsen zijn het meest geschikt
alle beleggers zijn voldoende ervaren om te bepalen of
voor beleggers die geen specifieke voorkeur hebben en
een hedge fund (en zo ja, welk hedge fund) een geschikt
een combinatie van alle eerdergenoemde strategieën op
beleggingsproduct voor hen is. Het assortiment van ABN
prijs stellen. De multi-strategy-fondsen in het assortiment
AMRO bestaat uit zowel single-manager- als multi-manager-
van ABN AMRO kunnen zich tevens positioneren in
fondsen (funds of funds). ABN AMRO biedt beleggers die
beleggingscategorieën die niet aan absoluut rendement
minder goed thuis zijn in hedge funds bij voorkeur fund-of-
gerelateerd zijn, zoals minder liquide schuldpapier en/of
funds-oplossingen aan. Dergelijke oplossingen verschaffen
aandelen.
beleggers toegang tot een afdoende gespreide hedge-fundportefeuille, die continu gemonitord wordt. Via een fund of
ABN AMRO beschouwt een fund of funds als een buy-and-
funds profiteren beleggers van de deskundigheid van best-
hold product en is van mening dat een belegging in een
in-class beheerders, wat bij beleggingen in hedge funds een
dergelijk fonds, afhankelijk van het soort oplossing, in de regel
absolute noodzaak is.
ten minste drie tot vijf jaar moet worden aangehouden. Singlemanager hedge funds dienen intensiever te worden gevolgd
ABN AMRO biedt vier soorten hedge-fund-oplossingen aan
en mogelijk langer in portefeuille te worden gehouden alvorens
(zie ook de tabel op pagina 9):
de op absoluut rendement gerichte doelstelling bereikt wordt.
Flexibele aandelenfondsen zijn het meest geschikt voor
Absolute-return-strategieën kunnen aantrekkelijk zijn voor
beleggers die geïnteresseerd zijn in de aantrekkelijke
beleggers die teleurgesteld zijn over het rendement op
rendementsvooruitzichten van aandelen op lange termijn,
hun vastrentende portefeuille. Absolute-return-strategieën
maar die een lagere volatiliteit en een minder groot
leggen van nature een sterke nadruk op risicobeheersing; ze
drawdownrisico op korte termijn ambiëren dan traditionele
streven immers naar een stabiel en positief rendement over
aandelenbeleggingen. De portefeuille wordt gedomineerd
een bepaalde periode, ongeacht de marktomstandigheden.
door aan aandelen gerelateerde instrumenten, zoals aandelen
Dat betekent overigens niet dat absolute-return-fondsen een
en aandelenderivaten.
kapitaal- of rendementsgarantie bieden. De fondsen stellen zich over het algemeen een hoger rendement ten doel
Flexibele
vastrentende
fondsen
zijn
het
meest
geschikt voor beleggers die geïnteresseerd zijn in de
dan veel vastrentende portefeuilles genereren, terwijl hun volatiliteit gewoonlijk vergelijkbaar is.
vooruitzichten van vastrentende waarden qua inkomsten en vermogensbescherming, maar die hun positionering in
Assortiment hedge funds en absolute-return-fondsen
de vastrentende markt willen spreiden. Bijvoorbeeld omdat
ABN AMRO heeft jarenlange ervaring in het selecteren
stijgende rentes en/of stijgende risico-opslagen op obligaties
van goede hedge funds. Het hedge-fund-team van de bank
wordt verwacht. De portefeuille wordt gedomineerd door
heeft dankzij die ruime ervaring langdurige relaties met
aan vastrentende waarden gerelateerde instrumenten, zoals
toonaangevende spelers in de sector weten op te bouwen.
obligaties en rentederivaten.
Een greep uit de diensten die ABN AMRO biedt: XXSelectie
en monitoring van beheerders
Flexibele multi-asset-fondsen zijn het meest geschikt voor
Vaststelling van de single- en multi-manager-fondsen met
beleggers die zich niet tot één beleggingscategorie willen
het beste rendementspotentieel binnen hun strategie.
beperken, maar die van de aantrekkelijkste long en short
ABN AMRO monitort elk fonds dat deel uitmaakt van haar
mogelijkheden in meerdere beleggingscategorieën (zoals aandelen, vastrentende waarden en grondstoffen) willen profiteren.
assortiment. XXDue
diligence en monitoring van beheerders
Grondig (voortgaand) onderzoek naar de fondsen in het
assortiment om te beoordelen of de opzet gedegen genoeg
XXOnderhandeling
over vergoedingen
is om operationele risico’s te verminderen en bestendige,
Onderhandeling over vergoedingen die fondsen in het
goede rendementen te behalen.
assortiment in rekening brengen. Hoewel vergoedingen
XXAdvisering
en verslaggeving
altijd worden beoordeeld tegen de achtergrond van een
Gedetailleerde advisering over elk fonds in het assortiment,
fonds als geheel, kan ABN AMRO als grote belegger soms
aangevuld met beschikbare marketingmaterialen en
lagere vergoedingen bedingen bij beheerders van fondsen.
rendementsoverzichten.
14
overzicht:
voordelen en risico’s van hedge funds Voordelen
Risico’s
Streven naar een stabiel en positief rendement over een bepaalde
Kunnen negatieve rendementen realiseren, met name bij onvoorziene en
periode, ongeacht de marktomstandigheden
zeer plotselinge veranderingen in de marktomstandigheden
Koppelen hun rendementsverwachtingen niet aan een traditionele
Bieden geen kapitaal- of rendementsgarantie of bescherming, zodat
benchmark, maar bepalen zelf hun beleggingsdoelstelling en bou-
beleggers ingelegd kapitaal kunnen verliezen
Absolute-return-strategieën
wen eigen risicobeheermechanismen in
Zijn buy-and-hold beleggingen die zich aan veranderende markt-
Passen risicobeheermaatregelen toe die het rendement tijdens krachtige
omstandigheden kunnen aanpassen
rally's in aandelen- en/of vastrentende markten kunnen drukken
Brengen dankzij de toepassing van additionele beleggingsinstru-
Beleggen in instrumenten en stijlen die voor minder ervaren beleggers
menten en stijlen extra diversificatievoordelen met zich mee
vaak complex en moeilijk te doorgronden zijn
Kunnen een aanvulling vormen voor traditionele aandelen- en/of
Kunnen verkeerde beleggingsbeslissingen nemen en daardoor het ri-
vastrentende portefeuilles met uitsluitend longposities
sico van negatieve rendementen lopen; dit risico kan het beste via een mandje fondsen of een multi-strategy fonds worden verlaagd
Worden beheerd door ervaren, zeer gespecialiseerde beheerders
Kennen gewoonlijk hogere kosten dan traditionele aandelen- of vast-
die vaak ook met eigen geld in hun fonds beleggen
rentende fondsen, terwijl die hogere kosten geen hogere rendementen
Non-absolutereturn-strategieën
garanderen
Beleggen in minder liquide en moeilijker toegankelijke alternatieve
Kunnen minder goed of in het geheel niet in staat zijn om beleggings-
instrumenten, waardoor ze aantrekkelijke aanvullende illiquiditeits-
objecten op enig gewenst moment te verkopen en/of kunnen zich met
premies kunnen incasseren
een forse verlaging van de verkoopprijs geconfronteerd zien wanneer ze beleggingsobjecten tijdens zeer moeilijke marktomstandigheden gedwongen moeten afstoten
Contract for difference (CFD): een overeenkomst tussen twee
verklarende woordenlijst vergoeding in rekening mag worden gebracht. Stel dat een
instellingen. De ene instelling verwacht dat de koers van
fonds een rendement van 10% heeft behaald en dat de
bijvoorbeeld een aandeel zal stijgen en de andere instelling
hurdle rate en resultaatafhankelijke vergoeding respectieve-
voorziet juist een daling van die koers. In plaats van dat aan-
lijk 6% en 20% bedragen. De resultaatafhankelijke vergoe-
deel respectievelijk te kopen of er in short te gaan, kunnen
ding is in dat geval (10% - 6%) x 20% = 0,80%.
de twee instellingen onderling een transactie sluiten. De voorwaarden van deze transactie, zoals de actuele koers Illiquidity premium: extra rendement op beleggingen die minder van het aandeel (bijvoorbeeld EUR 100), het aantal aandelen
liquide zijn dan traditionele beleggingen zoals beursgeno-
(bijvoorbeeld 1000) en de looptijd van de transactie (bijvoor-
teerde aandelen en obligaties.
beeld drie maanden), worden vastgelegd in een contract. Merger & arbitrage: een substrategie voor aandelen die ten doel Credit default swap (CDS): een vastrentend instrument dat tus-
heeft van mogelijke fusies en/of overnames in het bedrijfs-
sen twee instellingen verhandeld wordt. De ene instelling
leven te profiteren. Absolute-return-fondsen kopen bijvoor-
verwacht dat de kredietkwaliteit van een bepaalde emittent
beeld aandelen in de over te nemen partij en gaan short in
van obligaties zal verslechteren (met wanbetaling door de
de verwervende partij.
emittent als mogelijk gevolg), terwijl de andere instelling juist een verbetering van die kredietkwaliteit voorziet. De Opties (call/put): een financiële overeenkomst tussen twee eerste instelling is bereid een premie te betalen om ‘be-
instellingen. Een optie kan een beursnotering hebben en
scherming te kopen’ tegen een mogelijke verslechtering van
daardoor ook voor particuliere beleggers beschikbaar zijn.
de kredietkwaliteit van of wanbetaling door de emittent. De
De koper van een calloptie heeft het recht, maar niet de
tweede instelling is bereid ‘bescherming te verkopen’ om
verplichting, om een overeengekomen hoeveelheid van een
een premie te kunnen verdienen. Na de CDS-premie te
onderliggende waarde (bijvoorbeeld een aandeel) tegen een
hebben voldaan, wordt de eerste instelling door de tweede
overeengekomen prijs te kopen. De koper van een putoptie
beschermd (verzekerd) tegen opgebouwde verliezen als ge-
heeft het recht, maar niet de verplichting, om een overeen-
volg van een verslechterde kredietkwaliteit van of wanbeta-
gekomen hoeveelheid van een onderliggende waarde tegen
ling door de emittent.
een overeengekomen prijs te verkopen. Door een putoptie te kopen of een calloptie te schrijven (verkopen), kan een
Drawdown: het maximaal behaalde verlies op een belegging, dat wil zeggen: het verschil tussen het hoogste en laagste
belegger (bijvoorbeeld een absolute-return-fonds) ervan profiteren als de koers van een onderliggende waarde daalt.
koersniveau, ofwel het verschil tussen ‘top’ en ‘bodem’. Pair trading: een beleggingsstijl waarbij een fondsbeheerder Gating: een restrictieve maatregel die een maximum stelt aan
een longpositie in een aantrekkelijk geachte belegging in-
de inkooptransacties die binnen een bepaalde periode in een
neemt en tegelijkertijd short gaat in een onaantrekkelijk ge-
fonds kunnen worden verwerkt.
achte belegging. Pair trading wordt toegepast om van een tegengestelde koersontwikkeling van twee beleggingen te
Hedging (afdekking): een beleggingsstijl waarbij een fondsbe-
profiteren.
heerder bescherming van bepaalde beleggingen zoekt. Bij hedging van een aantrekkelijke longpositie wordt het risico In- en uitleen van effecten: een overeenkomst tussen twee ingereduceerd door short te gaan op een representatieve
stellingen. De ene instelling is eigenaar van de effecten en
benchmarkindex; bij hedging van een aantrekkelijke short-
wil graag extra inkomsten genereren door ze uit te lenen.
positie wordt het risico gereduceerd door long te gaan op
De andere instelling bezit de effecten niet, maar wil ze tij-
een representatieve benchmarkindex.
delijk inlenen en is bereid daarvoor een vergoeding te betalen. Door effecten in te lenen en vervolgens te verkopen,
High water mark: een absoluut koersniveau dat een fonds ten
realiseert de inlenende partij winst wanneer de effecten
minste moet hebben bereikt alvorens een resultaatafhan-
naderhand tegen een lagere prijs kunnen worden terug-
kelijke vergoeding in rekening mag worden gebracht. Een
gekocht (en verlies wanneer de prijs gestegen is).
high water mark zorgt ervoor dat een belegger geen resultaatafhankelijke vergoeding verschuldigd is over winsten die Volatiliteit: een maatstaf voor de beweeglijkheid van de koers slechts in eerdere perioden geleden verliezen tenietdoen.
van een financieel instrument. Hoe hoger de volatiliteit, hoe hoger het gepercipieerde risico van het instrument.
Hurdle rate: een rendementsniveau dat een fonds ten minste moet hebben bereikt alvorens een resultaatafhankelijke
kan ABN AMRO voorafgaand aan of direct na de publicatie hiervan hebben gehandeld op basis van dergelijke informatie, ABN AMRO kan in het afgelopen jaar zijn opgetreden als leadmanager of co-lead-manager voor een openbare emissie van beleggignsproducten van emittenten die worden genoemd in dit materiaal, De vermelde koersen van in dit materiaal genoemde beleggingsproducten gelden per de aangegeven datum en vormen geen garantie dat tegen deze koers transacties kunnen worden uitgevoerd, De opinie is gebaseerd op beleggingsonderzoek, Personal disclosure De opstellers van deze beleggingsaanbeveling hebben geen persoonlijk belang bij de betreffende onderneming(en), Hun vergoedingen voor de verrichte werkzaamheden is noch direct, noch indirect gerelateerd aan de specifieke aanbevelingen of standpunten zoals weergegeven in deze aanbeveling, US Person Disclaimer Beleggen ABN AMRO Bank N,V, (‘ABN AMRO’) is niet geregistreerd als broker-dealer en investment adviser zoals bedoeld in respectievelijk de Amerikaanse Securities Exchange Act van 1934 en de Amerikaanse Investment Advisers Act van 1940, zoals van tijd tot tijd gewijzigd, noch in de zin van andere toepasselijke wet- en regelgeving van de afzonderlijke staten van de Verenigde Staten van Amerika, Tenzij zich op grond van de hiervoor genoemde wetten een uitzondering voordoet, is de beleggingsdiensten van ABN AMRO inclusief (maar niet beperkt tot) de hierin omschreven beleggingsproducten en beleggingsdiensten, alsmede de advisering daaromtrent niet bestemd voor Amerikaanse ingezetenen [‘US Persons’ in de zin van vorenbedoelde wet- en regelgeving], Dit document of kopieën daarvan mogen niet worden verzonden of meegebracht naar de Verenigde Staten van Amerika of worden verstrekt aan Amerikaanse ingezetenen, Onverminderd het voorgaande is het niet de intentie de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten te verkopen of te distribueren of aan te bieden aan personen in landen waar dat ABN AMRO op grond van enig wettelijk voorschrift niet is toegestaan, Een ieder die beschikt over dit document of kopieën daarvan dient zelf na te gaan of er wettelijke beperkingen bestaan tegen de openbaarmaking en verspreiding van dit document en/of het afnemen van de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten en zodanige beperkingen in acht te nemen, ABN AMRO is niet aansprakelijk voor schade als gevolg van beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten die in strijd met de hiervoor bedoelde beperkingen zijn afgenomen,
80.6680 (10.14)
Disclaimer De in dit document aangeboden informatie is opgesteld door ABN AMRO Bank N,V, en is bedoeld als informatie in algemene zin en is niet toegespitst op uw persoonlijke situatie,De informatie mag daarom nadrukkelijk niet beschouwd worden als een voorstel of aanbod tot 1) het aankopen of verhandelen van beleggingsproducten en/of 2) het afnemen van beleggingsdiensten noch als een beleggingsadvies, Beslissingen op basis van de informatie uit dit document zijn voor uw eigen rekening en risico, De informatie en de voorwaarden die van toepassing zijn op door ABN AMRO aangeboden beleggingsproducten en beleggingsdiensten verleend door ABN AMRO kunt u vinden in de Voorwaarden Beleggen ABN AMRO die u kunt vinden op de website van de bank:,abnamro,nl/beleggen, ABN AMRO Bank N,V, staat in dit kader onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten, Hoewel ABN AMRO tracht juiste, volledige en actuele informatie uit betrouwbaar geachte bronnen aan te bieden, verstrekt ABN AMRO expliciet noch impliciet enige garantie dat de aangeboden informatie in dit document juist, volledig of actueel is, ABN AMRO aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten, De in dit document opgenomen informatie kan worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht, ABN AMRO is niet verplicht de hierin opgenomen informatie te actualiseren of te wijzigen, ABN AMRO en/of haar agenten of onderaannemers aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid ten aanzien van enige schade (met inbegrip van gederfde winst), die op enigerlei wijze voortvloeit uit de informatie die u in dit document wordt aangeboden of het gebruik daarvan, ABN AMRO, of de rechthebbende, behoudt alle rechten (waaronder auteursrechten, merkrechten, octrooien en andere intellectuele eigendomsrechten) met betrekking tot alle in dit document aangeboden informatie (waaronder alle teksten, grafisch materiaal en logo’s), Het is niet toegestaan de informatie uit dit document te kopiëren of op enigerlei wijze openbaar te maken, te verspreiden of te vermenigvuldigen zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van ABN AMRO of rechtmatige toestemming van de rechthebbende, U mag de informatie in dit document wel afdrukken voor uw eigen persoonlijk gebruik, ABN AMRO of haar functionarissen, directeuren, employee benefit programma’s of medewerkers, waaronder tevens begrepen personen die zijn betrokken bij het opstellen of de uitgifte van dit materiaal, kunnen van tijd tot tijd een positie aanhouden in bepaalde beleggingsproducten waarnaar in dit materiaal wordt verwezen, ABN AMRO kan te allen tijde investment banking-, commercial banking-, krediet-, advies- en andere diensten aanbieden en verlenen aan de emittent van beleggingsproducten waarnaar in dit materiaal wordt verwezen, Uit hoofde van het aanbieden en verlenen van dergelijke beleggingsdiensten kan ABN AMRO in het bezit komen van informatie die niet is opgenomen in dit materiaal en
