Economic Research Notes

Economic Research Notes 21 oktober 2004

Jaargang 2 - nr. 17

Europese overheidsfinanciën in het rood De zwakke conjunctuur en een losser budgettair beleid duwden de Europese begrotingen de voorbije jaren verder in het rood. Noch het officiële kader (het Stabiliteitspact), noch het marktdisciplineringsmechanisme konden de budgettaire ontsporing verhinderen. Niettemin beloven zowat alle EMUlidstaten beterschap vanaf 2005. Louter wachten op een gunstige conjunctuur zal evenwel niet volstaan. Om de overheidsfinanciën voor te bereiden op de naderende vergrijzingsgolf zullen de komende jaren in de EMU budgettaire inspanningen nodig zijn.

De tegenvallende wereldgroei in 2001-2002 betekende uiteraard weinig goeds voor de Europese overheidsfinanciën. Bovendien viel de mindere conjunctuur samen met een belangrijke versoepeling van het budgettaire beleid in verschillende regio’s. Ondertussen bracht het huidige economische herstel nog niet veel beterschap. De overheidsrekeningen van de belangrijkste economische regio’s gingen de jongste jaren dan ook fors in het rood. Europa houdt op dit vlak nog beter stand dan de VS en Japan (zie grafiek 1). Maar met een oplopende overheidsschuld, een relatief lage potentiële groei en de naderende vergrijzingsgolf zijn de komende jaren ernstige inspanningen vereist om het failliet van het Europese welvaartsstaatmodel in het volgende decennium te voorkomen.

Saneringsmoeheid tekort

brengt

oplopend

In de aanloop naar de start van de EMU werden de overheidsfinanciën in de jaren 90 onder de

dekmantel van de Maastrichtcriteria in belangrijke mate gesaneerd. Een gunstige conjunctuur (1,2 procentpunten), dalende rentelasten dankzij de lagere langetermijnrente (1,5 procentpunten) en ook het effectieve beleid (2,4 procentpunten) zorgden ervoor dat het gezamenlijke Grafiek 1 - Vorderingensaldo (in % van het BBP) 3

0

-3

-6

-9 1989 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 2000 01 02 03 04 EMU

VS

Japan

ECONOMIC RESEARCH NOTES

Grafiek 2 - Determinanten van wijzigingen in het vorderingensaldo (in % van het BBP)

Grafiek 3 - Overheidsschuld EMU (in % van het BBP) 76

2,0 1,5

74

1,0 0,5

72

0,0 -0,5

70

-1,0 -1,5

68

-2,0 -2,5

1996

97

98

99

2000

01

02

03

04 66

Conjunctuurimpact Beleid

Rentelasten Wijziging vorderingensaldo

1995

96

97

98

99

2000

01

02

03

04

Grafiek 5 - Overheidsschuld in 2004 (in % van het BBP)

Grafiek 4 - Vorderingensaldo (in % van het BBP) 8

120

6 100 4 80

2 0

60

-2

40

-4 3%-limiet 20 -6 B

D

GR

S

F

IRL

I

NL

A

P

FIN 0

2000

B

2004

Economic Research Notes

GR

S

F

IRL

I

NL

A

P

FIN

keerde evenwel de conjunctuur en bleek de grootste daling van de rentelasten achter de rug. De tegenvallende economische groei roomde de voorbije jaren 1,9 procentpunten af van het vorderingensaldo. De verdere, zij het meer bescheiden, daling van de langetermijnrente leverde in 2001-2004 een besparing van 0,6 procentpunt op de rentelasten op, heel wat minder dan in 1995-2000 (1,6 procentpunten). De overheidsrekeningen van de eurozone gleden dan ook weer af naar een verwacht tekort van 3,0% van het BBP in 2004. Daardoor stokte de dalende trend van de overheidsschuld. Van een dieptepunt van 69,4% van het BBP in 2002 klom de schuld opnieuw tot een verwachte 71,1% in 2004 (zie grafiek 3).

vorderingentekort van de euro-lidstaten van nog 5,0% van het BBP in 1995 werd omgezet in een overschot van 0,1% in 2000 (zie grafiek 2). Toen vertaalden de jaren van budgettaire inspanningen zich in een zekere saneringsmoeheid. Verschillende lidstaten pakten op het hoogtepunt van de conjunctuurcyclus uit met belangrijke belastingverlagingen. Die belastingverlagingen werden gespreid over meerdere jaren, maar het zwaartepunt lag toch vooral in 2001. Per saldo drukte het effectieve overheidsbeleid in 2001 het vorderingensaldo met 1,6 procentpunten. Door compenserende maatregelen was de impact van het beleid de daaropvolgende jaren heel wat beperkter. In de periode 2001-2004 haalde het beleid 1,9 procentpunten van het vorderingensaldo. Tegelijkertijd

KBC Asset Management

D

2

Jaargang 2 - nr. 17 - 21 oktober 2004


Uiteenlopende prestaties

Grafiek 6 - Conjunctuurimpact op het vorderingensaldo (in procentpunten van het BBP)

Hoewel alle lidstaten de jongste jaren de toestand van hun openbare financiën zagen verslechteren, blijven er toch opvallende onderlinge verschillen binnen de EMU. De voor 2004 verwachte vorderingensaldi variëren van een overschot van 1,9% van het BBP in Finland tot een tekort van 5,3% in Griekenland (zie grafiek 4). De ramingen van de overheidsschuld liggen tussen 32,8% van het BBP in Ierland tot 112% in Griekenland (zie grafiek 5). Opvallend is dat niet minder dan zes lidstaten de tekortlimiet van het Groei- en Stabiliteitspact (een tekort van meer dan 3% van het BBP in opeenvolgende jaren) overschrijden of op de rand ervan balanceren: Duitsland, Frankrijk, Italië, Nederland, Griekenland en Portugal. Nog verontrustender is dat twee van deze lidstaten, m.n. Italië en Griekenland, nog altijd kampen met een overheidsschuld groter dan hun totale BBP, terwijl ook de Belgische overheidsschuld nog in de buurt van 100% van het BBP blijft.

4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 -6

D

F

I

NL

1997-2000

GR

P

2001-2004

Grafiek 7 - Afname rentelasten (in procentpunten van het BBP) 6

Duitsland

5

Belangrijke belastingverlagingen in 2001 en de ondermaatse economische groei duwden de Duitse overheidsrekeningen van een overschot van 1,3% van het BBP in 2000 naar een tekort van 3,8% in 2003. Na jaren van aanhoudende budgettaire orthodoxie boekten de grondleggers van het Stabiliteitspact daarmee het grootste tekort sinds de eenmaking. Voor 2004 wordt een tekort van 3,6% verwacht, ruim boven de doelstelling van 3,25% uit het jongste Stabiliteitsprogramma. Ondanks recentere bescheiden inspanningen om het tekort terug te dringen, sloeg het budgettaire beleid in 2001-2004 een gat van 3,4% van het BBP (zie grafiek 8). Daarnaast leverde de conjunctuur een tegenvaller ten belope van 1,8 procentpunten en namen de rentelasten met amper 0,3 procentpunt af omdat de oplopende schuld de daling van de langetermijnrente counterde (zie grafieken 6 en 7). De overheidsschuld nam immers toe van 59,4% in 2001 tot 65,8% in 2004. De Duitse overheid gaat ervan uit dat ze het tekort in 2005 opnieuw onder 3% kan brengen, maar dat wordt tegen de achtergrond van de bescheiden conjunctuurherleving allicht moeilijk.

4

3

2

1

0 D

F

I 1997-2000

NL

GR

P

2001-2004

Grafiek 8 - Impact van het beleid op het vorderingensaldo (in procentpunten van het BBP)

3 2 1 0 -1 -2

Frankrijk

-3 -4

Ook de Franse overheid koos vanaf 2000 voor een soepeler budgettair beleid, maar vertrok daarbij van een heel wat minder gunstige uitgangspositie dan de Duitse. Met een tekort van nog 1,4% van het BBP liet de Franse overheid in 2000 de budgettaire voorzich-


-5 -6

D

F

I 1997-2000

3


NL

GR

P

2001-2004



ingrepen van de jongste jaren (1,4 procentpunten in 2003-2004) konden niet verhinderen dat de 3%-limiet doorbroken werd. Ondanks de nog altijd matige groei kondigde de Nederlandse overheid al extra besparingen aan om het tekort in 2005 terug onder 3% te dringen. De overheidsschuld (57,0% van het BBP in 2004) blijft ondertussen nog redelijk meevallen.

tigheid varen. Met onder meer een verlaging van de personenbelasting werd het beleid in 2000-2002 met 1,9 procentpunten versoepeld. Besparingsinspanningen brachten dit terug tot 1,1% voor 2000-2004. In dezelfde periode zorgde de conjunctuur voor een tekort van 1%, terwijl de daling van de rentelasten een besparing van 0,3 procentpunt opleverde. Het vorderingentekort liep daardoor op tot 4,1% van het BBP in 2003, wat dit jaar allicht teruggebracht wordt tot 3,6%. Het soepelere beleid deed de overheidsschuld toenemen van nog 56,5% in 2001 tot naar raming 62,3% in 2004. Ook de Franse overheid is van plan het tekort onder 3% te dringen in 2005, maar rekent daarvoor op een éénmalige inkomst van 0,4% van het BBP door de overname van pensioenreserves van de publieke elektriciteitsleverancier.

Griekenland Na herhaaldelijke herzieningen tijdens de voorgaande maanden gaf de Griekse overheid recent toe dat de overheidsrekeningen van de voorbije jaren onnauwkeurig waren. Het vorderingentekort blijkt al minstens sinds 2000 ruim boven 3% te liggen. Voor 2004 wordt verwacht dat het tekort zal oplopen tot 5,3% van het BBP. In tegenstelling tot de meeste andere lidstaten zorgde de conjunctuur in Griekenland de voorbije jaren nochtans voor positieve impulsen. Samen met de dalende rentelasten leverde dit in 2001-2004 een budgettaire ruimte van 4,1% van het BBP. Onder meer de belangrijke kosten voor de organisatie van de Olympische Spelen vereisten evenwel extra beleidsinspanningen ten belope van 5,3 procentpunten. De overheidsschuld klom daardoor in 2004 opnieuw naar 112% van het BBP, de hoogste schuld binnen de EMU. Via besparingsmaatregelen en vooral het wegvallen van de extra uitgaven voor de Spelen wil de Griekse overheid het tekort in 2005 terugbrengen tot 2,8%. Daarvoor rekent ze evenwel ook op overdreven optimistische groeivooruitzichten.

Italië Na een periode van doorgedreven sanering die het vorderingentekort van nog bijna 12% van het BBP in 1990 terugbracht tot 0,6% in 2000, liet ook de Italiaanse overheid de budgettaire teugels wat vieren. De snel afnemende rentelasten (1,4 procentpunten in 2001-2004), dankzij de lagere langetermijnrente, en éénmalige inkomsten, o.a. uit de verkoop van overheidsactiva, hielden het tekort nog geruime tijd onder de 3%-limiet. Maar de mindere conjunctuur (1,8 procentpunten in 2001-2004) en het soepelere beleid (2,2 procentpunten ondanks de éénmalige inkomsten) duwden het tekort naar 3,2% in 2004. Ondertussen ging de Italiaanse overheid alweer op zoek naar nieuwe éénmalige inkomstenbronnen om het tekort in 2005 opnieuw onder 3% te brengen. Het Italiaanse vorderingentekort is heel wat verontrustender dan het Duitse en het Franse omdat Italië nog altijd een overheidsschuld van meer dan 100% van het BBP draagt. Die schuld werd wel al wat afgebouwd van de piek van 127,1% in 1995, maar blijft de jongste jaren zowat rond 107% hangen.

Portugal Bij de start van de EMU had Portugal het vorderingentekort nog maar net onder 3% gekregen. Toen ook de Portugese regering, net als elders in Europa, na 2000 het budgettaire beleid versoepelde, liep het tekort op tot 4,4% van het BBP in 2001. Portugal werd toen als eerste lidstaat officieel op de vingers getikt door de Europese Commissie en slaagde er vervolgens met zware inspanningen (2,1% van het BBP) in het tekort in 2002 alweer onder 3% te brengen. In 2004 wordt evenwel alweer een tekort van 3,5% verwacht. Na de openlijke weigering van Duitsland en Frankrijk om zich aan het Stabiliteitspact te houden, voelt ook de Portugese overheid zich niet meer geroepen via zware budgettaire ingrepen kost wat kost de limieten van het Pact te respecteren. De aanhoudende tekorten dreven de overheidsschuld ondertussen op van 53,3% van het BBP in 2000 tot 61,4% in 2004.

Nederland Nadat de Nederlandse economie jarenlang een voorbeeld was binnen Europa, wat o.m. resulteerde in overschot van 2,2% van het BBP in 2000, werden onze buren zwaar getroffen door de groeivertraging vanaf 2001. In 2001-2004 drukte de conjunctuur de overheidsfinanciën met 4,9% van het BBP. Bovendien werd in 2001-2002 de al eerder besliste budgettaire versoepeling van kracht (2,7 procentpunten). Het overschot smolt dan ook snel weg en veranderde in een tekort van 3,3% in 2004. De afnemende rentelasten (0,9 procentpunt in 2001-2001) en de ernstige budgettaire



4



Zonder uitzondering beloofde elk van de lidstaten die de tekortlimiet overschreden hun tekort in 2005 alweer onder 3% terug te dringen. Tegen de achtergrond van het bescheiden, en nog altijd wankele, economische herstel lijken de lidstaten (met Nederland als opvallende uitzondering) evenwel weinig geneigd om via pijnlijke maatregelen de overheidsfinanciën opnieuw op de sporen te krijgen. De meeste regeringen rekenen op het economische herstel, eventueel aangevuld met éénmalige ingrepen, om de budgettaire problemen te ontlopen. Gezien de gematigde groeivooruitzichten zullen meerdere lidstaten allicht ook volgend jaar nog een tekort van meer dan 3% van hun BBP boeken. Ook de andere lidstaten zien hun vorderingensaldo dit jaar zonder uitzondering verslechteren, maar de tekorten blijven wel nog minstens 1 procentpunt van de 3%-limiet verwijderd. Bovendien is de schuldsituatie in deze lidstaten relatief gunstig. Niettemin moesten enkele lidstaten, waaronder België, terugvallen op éénmalige inkomsten om hun overheidsfinanciën de voorbije jaren op de sporen te houden (zie kadertekst blz. 6 en 7). Zonder structurele ingrepen zou een nieuwe conjunctuurverzwakking in de EMU relatief snel zorgen voor een grotere groep Pact-overtreders.

Grafiek 9 - Marge primair saldo voor schuldstabilisatie (in % van het BBP, 2004) 5

4

3

2

1

0

-1

-2 EMU

D

GR

S

F

IRL

I

NL

A

P

bleek de voorbije jaren niet werkbaar. Enerzijds gaat het Pact uit van arbitraire, economisch moeilijk te verantwoorden limieten, terwijl anderzijds de bevoegdheid over eventuele sancties bij overtreding van die limieten uiteindelijk bij de lidstaten (de overtreders zelf) ligt. Dat laatste werd vooral duidelijk in november 2003 toen de ministers van Economie en Financiën de door de Europese Commissie voorgestelde sancties tegen Duitsland en Frankrijk naast zich neer legden, wat de opschorting van het Pact impliceerde. De daaropvolgende rechtszaak voor het Europese Hof van Justitie, ingeleid door de Commissie, was niet meer dan een achterhoedegevecht. Ook de schijnbare overwinning van de Commissie veranderde niets aan het feit dat het Pact sinds het najaar van 2003 de facto op non-actief staat.

Op zich is de al dan niet overschrijding van de 3%limiet weinig relevant voor de gezondheidstoestand van de overheidsfinanciën. Die 3% is immers een louter arbitraire grens. Relevanter voor de houdbaarheid van de overheidsfinanciën op langere termijn zijn het niveau van de overheidsschuld en de link tussen het vorderingensaldo en de schulddynamiek. Drie lidstaten dragen nog altijd een overheidsschuld van meer dan 100% van hun BBP, m.n. België, Italië en Griekenland. De Belgische schuld wordt al geruime tijd gestaag afgebouwd en duikt in 2004 allicht onder 100% van het BBP. In Italië en Griekenland stokte de schuldafbouw evenwel de jongste jaren. Daarnaast zit de overheidsschuld in de lift in Duitsland, Frankrijk, Nederland en Portugal. In deze lidstaten ligt de schuld nu rond 60% van het BBP. Het primaire saldo is evenwel ruimschoots ontoereikend om de schuld op het huidige niveau te stabiliseren (zie grafiek 9). Zonder belangrijke saneringsinspanningen zal de overheidsschuld in deze lidstaten de komende jaren verder oplopen.

Om uit de impasse te geraken, lanceerde de Commissie begin september een voorstel om de toepassing van het Pact te verbeteren. Het voorstel impliceert vier aanpassingen: • Meer aandacht voor overheidsschuld en de houdbaarheid van de overheidsfinanciën op langere termijn; • Meer rekening houden met specifieke kenmerken van een economie (potentiële groei, impliciete pensioenverplichtingen, …) bij het bepalen van de saldodoelstelling op middellange termijn; • Versoepeling van de ‘buitengewoon tekort’-procedure door langere periodes van zwakke groei te aanvaarden als buitengewone omstandigheden die een hoger tekort toelaten en door een langere correctieperiode toe te laten; • Snellere preventieve actie bij dreigende ongunstige budgettaire ontwikkelingen.

Ontmanteling van het Stabiliteitspact Het Groei- en Stabiliteitspact, ontworpen om de overheidsfinanciën van de lidstaten onder controle te houden (concreet: een vorderingentekort kleiner dan 3% en een overheidsschuld lager dan 60% van het BBP),


B

5




België: snellere schuldafbouw gewenst

vermoedelijk zal de werkelijke economische groei voor deze periode grotendeels in lijn liggen met wat in 2001 bij de opmaak van het toenmalige stabiliteitsprogramma werd verondersteld. Dankzij de forse daling van de rente zullen de rentelasten in 2005 daarenboven ruim een half procentpunt van het BBP lager uitvallen dan vier jaar geleden werd verwacht.

Op het eerste gezicht steken de Belgische overheidsfinanciën gunstig af tegen de begrotingsproblemen in de partnerlidstaten van de EMU. De Belgische overheid plant zowel in 2004 als in 2005 een begroting in evenwicht. In 2003 slaagde zij er zelfs in om, ondanks de tegenvallende conjunctuur die 0,4 procentpunt van het vorderingensaldo afsnoepte, een overschot van 0,3% van het BBP te boeken. Een meer diepgaande analyse leert evenwel dat ook in België de begrotingsdiscipline al een tijdje hapert. Het overschot in 2003 was immers onmogelijk zonder een aantal eenmalige ingrepen. De meest omvangrijke hiervan was de overname van het Belgacom-pensioenfonds, een budgettaire meevaller ten belope van 5 miljard euro of 1,9% van het BBP. Zonder deze budgettaire joker zou de Belgische regering in 2003 een tekort van 1,2% van het BBP hebben laten optekenen. Dit komt neer op een structureel tekort van 0,8% van het BBP, of een verslechtering tegenover een jaar eerder met 0,6 procentpunt. Dat terwijl de rentelasten opnieuw 0,5% van het BBP lager uitvielen dan een jaar voordien. Het conjunctureel gezuiverde primaire saldo ging er op amper een jaar tijd in totaal dan ook met liefst 1,1 procentpunt op achteruit. Deze negatieve onderliggende tendens in het conjunctureel gezuiverde primaire saldo is bovendien niet nieuw. Het fenomeen is al een drietal jaar aan de gang. Tussen 2000 en 2003 werd een totale terugval opgetekend met 1,8% van het BBP.

Het structurele primaire overschot zal in 2005 bijgevolg meer dan 1% van het BBP lager liggen dan wat in 2001 werd vooropgesteld. Dat heeft slechts in beperkte mate te maken met de vanaf 2002 geleidelijk doorgevoerde belastingverlagingen, want een deel daarvan was al bij de opmaak van het stabiliteitsprogramma ingecalculeerd. Het grootste deel van de verslechtering van het primair saldo tijdens de afgelopen jaren is te verklaren door de stijging van de primaire uitgaven. Gecorrigeerd voor cyclische en eenmalige factoren, stegen de primaire uitgaven tussen 2000 en 2003 reëel met 2,7% per jaar. Dat is beduidend hoger dan de trendgroei van het reële BBP, die op circa 2% wordt geraamd. Bij de uitgaven voor gezondheidszorg bedroeg de stijging zelfs meer dan 4% per jaar. Het is zeer de vraag of de overheid de nodige inspanningen levert om deze uitgavengroei in te tomen. Ondanks de minder ambitieuze begrotingen van de voorbije jaren is de Belgische overheidsschuld tussen 2000 en 2004 gedaald van 109,1% van het BBP tot naar verwachting 96,3% in 2004. Dankzij de onverhoopt sterke daling van de rente kon die schuldafbouw vrijwel pijnloos worden gerealiseerd. Indien de overheid over de periode 20032005 haar oorspronkelijke ambities van 2001 zou hebben nageleefd en vervolgens tot 2007 een overschot van 0,7% van het BBP zou aanhouden, dan zou haar schuldgraad in vergelijking met het huidige Stabiliteitsprogramma (een evenwicht tot 2006 en een overschot van 0,3% in 2007) in 2007 naar schatting 2,5 procentpunten lager uitkomen. M.a.w., de schuldafbouw is in vergelijking met de oorspronkelijke ambities met 2,5 procentpunten teruggeschroefd. Een verdere en zelfs snellere afbouw van de schuld blijft in de komende jaren nochtans absoluut prioritair. Naarmate de demografische vooruitzichten worden herzien, blijken de budgettaire lasten die de vergrijzing vooral vanaf 2010 met zich zal brengen, immers steeds zwaarder dan bij vroegere ramingen te worden ingeschat. Om die lasten op te vangen, zijn in de

De ongunstige tendens van de voorbije drie jaar staat in schril contrast met de zes jaar die daaraan voorafgingen. In die periode werd aanvankelijk een forse verbetering en nadien een stabilisatie van het structurele primaire saldo opgetekend. De voorbije jaren werden de doelstellingen in het kader van het Europese Stabiliteitsprogramma en de aanbevelingen van de Hoge Raad van Financiën evenwel aan de kant geschoven toen bleek dat ze niet haalbaar waren zonder zware ingrepen. Zo was in het Stabiliteitsprogramma van 2001 nog vooropgesteld dat in 2004 en 2005 overschotten van respectievelijk 0,6% en 0,7% van het BBP zouden worden gehaald (zie tabel). Zoals het er nu naar uitziet, zit er voor beide jaren in het beste geval echter maar net een begrotingsevenwicht in. Een zwakkere conjunctuur kan dit keer evenwel niet meer worden ingeroepen als excuus voor de sterk teruggeschroefde ambities, want



6



tweede helft van dit decennium verschillende opeenvolgende jaren met begrotingsoverschotten nodig. Naarmate de rente uitbodemt, zal de over-

heid daarbij steeds minder kunnen rekenen op het manna van dalende rentelasten. Dat betekent dat overschotten alleen kunnen worden bereikt door structurele ingrepen.

Begrotingsdoelstellingen (in % van het BBP)

Stabiliteitsprogramma november 2001 HRF juni 2002 Stabiliteitsprogramma november 2002 HRF juni 2003 Stabiliteitsprogramma november 2003 HRF juni 2004

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

0

0 0 0

0,5 0,3 0 0 0,2

0,6 0,6 0,3 0 0 0

0,7 0,7 0,5 0,3 0 0

0,5 0 0

0,7 0,3 0,3

0

0

0

0,3

Begrotingsverklaring oktober 2004 Realisaties

0,6

0,1

0,3

papier nog opdreef van 0 basispunten tot zo’n 60 basispunten, reageerde de Griekse spread nauwelijks op de recente perikelen (zie grafiek 11). De Duitse obligatierente bleef de Amerikaanse op de voet volgen, terwijl de intra-EMU spreads (tegenover de Duitse rente) binnen de nauwe band van 20 basispunten bleven, met Italië en Griekenland aan de bovenkant van die band.

Hoewel sommige van deze aanpassingen zeker economisch zinvol zijn, lijkt het voorstel vooral een vergaande versoepeling van het oorspronkelijke Pact waarbij het disciplineringsmechanisme voor het budgettaire beleid van de lidstaten volledig ontmanteld wordt. De Duitse Bundesbank en de ECB, beide voorstanders van een ernstige budgettaire orthodoxie, hebben dan ook al sterk afwijzend gereageerd, maar beschikken niet over de bevoegdheid om de aanpassingen tegen te houden.

Budgettaire discipline blijft belangrijk

Ongeïnteresseerde financiële markten

Met de ontmanteling van het Stabiliteitspact en het wegvallen van de disciplineringsfunctie van de financiële markten ligt de budgettaire discipline opnieuw

Economische theorie suggereert dat een hoger vorderingentekort de langetermijnrente op overheidspapier opdrijft. Een regressieanalyse van de ontwikkeling van de Europese (concreet: de Duitse) langetermijnrente geeft aan dat een verslechtering van het vorderingensaldo van de EMU met 1 procentpunt de rente ceteris paribus met 23 basispunten verhoogt. De jongste jaren lijkt de Europese langetermijnrente evenwel nagenoeg uitsluitend de ontwikkelingen op de Amerikaanse obligatiemarkten te volgen (zie grafiek 10). Binnenlands economisch en/of politiek nieuws in de EMU had nauwelijks of zelfs geen effect op de rente. De discussie over en de ontmanteling van het Stabiliteitspact, de verslechterende overheidsfinanciën en zelfs de opmerkelijke herziening van de Griekse overheidsfinanciën zorgden evenmin voor animo op de obligatiemarkten. Terwijl de buitengewoon tekort-procedure tegen Portugal in de loop van 2002 de spread tussen Portugees en Duits overheids-


Grafiek 10 - Rente op 10-jaars overheidspapier 7,00 6,50 6,00 5,50 5,00 4,50 4,00 3,50 3,00 1999

2000

2001

VS

7


2002

2003

2004

Duitsland



volledig in handen van de lidstaten. De gematigde groeivooruitzichten en de relatief lage populariteit van enkele zittende coalities (vooral in Duitsland) suggereren dat weinig lidstaten op korte termijn zware inspanningen zullen doen om de vorderingensaldi opnieuw richting evenwicht te sturen. Toch moeten de meeste lidstaten zich de komende jaren stilaan gaan opmaken om de extra kosten van de naderende vergrijzingsgolf op te vangen. Met een degelijke budgettaire discipline kan de volgende jaren allicht voldoende ruimte opgebouwd worden om die kosten zonder al te grote problemen te dragen. Louter afwachten tot een gunstige conjunctuur de huidige budgettaire perikelen pijnloos wegwerkt, zou wel eens onvoldoende kunnen blijken.

Grafiek 11 - Renteverschil op 10-jaars overheidspapier t.o.v. Duitsland (basispunten, 10-daags gemiddelde) 60 50 40 30 20 10 0 -10 2001

2002 Griekenland

2003

2004

Bovendien heeft de verslechtering van de overheidsfinanciën, ondanks het uitblijven van opwaartse druk op de rente, toch een perverse impact op de conjunctuur. Europese gezinnen gedroegen zich de voorbije decennia erg ‘Ricardiaans’, wat inhoudt dat ze bij een verslechtering van de overheidsfinanciën zelf meer gaan sparen om de toekomstige sanering van de overheidsfinanciën op te vangen (zie grafiek 12). In die zin heeft het soepelere budgettaire beleid bijgedragen tot de ondermaatse consumptie en de economische groei in de EMU.

Portugal

Grafiek 12 - ‘Ricardiaanse’ Europeanen 25

-7 -6

20

-5 -4

15

-3 10

Ten slotte blijft budgettaire discipline ook belangrijk voor de samenhang in de EMU. Zeker met het oog op de uitbreiding naar Centraal- en Oost-Europa geven de jongste budgettaire ontwikkelingen geen goed signaal. De meeste nieuwe lidstaten kijken immers nog altijd tegen hoge vorderingentekorten aan (zie kadertekst blz. 9 en 10). De toetredingsvoorwaarden voor de overheidsfinanciën lijken weinig overtuigend als zelfs de huidige lidstaten er niet aan beantwoorden.

-2 -1

5

0 0

1

77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 79 01 03 19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 20 20 Spaarquote (in % van het beschikbaar inkomen, links) Vorderingensaldo (in % van het BBP, rechts, geïnverteerd)



8



Budgettaire perikelen in Oost-Europa

slechts een gedeelte van die overheidsgaranties effectief werden opgenomen). Wanneer deze eenmalige uitgaven niet worden meegerekend, bedroeg het tekort in 2003 ‘slechts’ 6,6% van het BBP. Eind 2003 keurde het Tsjechische parlement besparingsmaatregelen goed met betrekking tot uitkeringen en ambtenarenlonen. Het gunstige conjunctuurplaatje en hogere belastingtarieven vertaalden zich bovendien in hogere belastinginkomsten. Het tekort valt in 2004 dan ook terug tot 5,8%. Voor dit jaar had de regering ook een tweede, meer ingrijpende besparingsronde gepland. De verkiezingsnederlaag tijdens de Europese verkiezingen en politiek gehakketak staken daar evenwel een stokje voor. De parlementsverkiezingen in 2006 en de lage populariteit van de huidige coalitie zullen er allicht voor zorgen dat de meevallers aan inkomstenzijde volgend jaar worden gebruikt om de uitgaven opnieuw wat te laten oplopen, eerder dan om het tekort terug te schroeven. Voor 2005 keurde de centrum-linkse regering alvast een weinig ambitieuze begrotingsdoelstelling van 5,6% goed.

De EU is sinds mei van dit jaar tien nieuwe lidstaten rijker. Aangezien zij niet over een ‘opt-out’clausule beschikken, houdt toetreding tot de EU voor hen meteen ook de verbintenis in tot het streven naar lidmaatschap van de EMU. Over de timing inzake EMU-lidmaatschap bestaat evenwel nog heel wat onzekerheid. Los van bijkomende politieke en economische overwegingen wordt de mogelijke toetredingsdatum in belangrijke mate bepaald door de snelheid waarmee de kandidaatlidstaten erin slagen om aan de Maastrichtcriteria. Naast de criteria voor inflatie, de rente- en wisselkoersstabiliteit moeten kandidaat-lidstaten ook voldoen aan de budgettaire vereisten van het Stabiliteitspact. Dat pact oogstte de voorbije jaren felle kritiek en staat sinds het najaar van 2003 de facto op non-actief (zie boven). Maar ook als het Stabiliteitspact door een ‘soepeler’ verdrag wordt vervangen, zal wellicht niet worden geraakt aan de huidige budgetvereisten van de Maastrichtcriteria.

Slovakije

De belangrijkste nieuwe lidstaten komen voorlopig niet in aanmerking voor het EMU-lidmaatschap, precies omwille van de strenge budgetvereisten. De overheidsschuld ligt er nochtans een stuk onder het EMU-gemiddelde en bedraagt overal minder dan 60% van het BBP. Het terugdringen van het overheidstekort tot 3% van het BBP lijkt een veel moeilijkere opgave. De Baltische staten en Slovenië voldoen als enige aan de 3%norm. Allicht treden deze landen al in 2007 toe tot de EMU. Voor Hongarije, Polen, Tsjechië en in mindere mate Slovakije ligt de 3%-norm ver buiten bereik. De ingrijpende economische hervormingen van de voorbije jaren hebben er geleid tot een zekere ‘hervormingsmoeheid’ en er bestaat weinig politieke wil om de genereuze socialezekerheidsstelsels af te bouwen. Polen en Hongarije hebben recent hun ambitieuze plannen moeten bijstellen en gaan er nu van uit dat ze, net zoals Tsjechië, pas ten vroegste in 2009 of 2010 klaar zijn voor de euro.

De Slovaakse regering stond aanvankelijk weigerachtig tegenover snelle economische hervormingen en het zag er lange tijd naar uit dat Slovakije niet in mei van dit jaar tot de EU zou toetreden. Slovakije zette evenwel eind jaren 90 een indrukwekkende inhaalbeweging in. Het overheidstekort werd teruggeschroefd van 6% van het BBP in 2001 tot 3,6% in 2003. De invoering van een zogenaamde ‘flat tax’ begin 2004 was slechts in beperkte mate negatief voor de begroting en werd bovendien deels gecompenseerd door hogere inkomsten als gevolg van de sterke groeiprestaties en bijkomende besparingsmaatregelen. Voor volgend jaar rekent de regering op een licht oplopend tekort van 3,8%. De naleving van de Maastrichtcriteria en de hieraan gekoppelde toetreding tot de EMU zijn immers geen absolute prioriteit voor de Slovaakse regering. Polen

Tsjechië Hoewel Polen aanvankelijk een snelle toetreding tot de EMU ambieerde, viel daarvan op het vlak van de overheidsfinanciën nauwelijks iets te merken. Tijdens de forse groeivertraging in 2001 trok de regering resoluut de kaart van de groei. Het overheidstekort, dat in 2000 nauwelijks 1,8% van

Het Tsjechische begrotingstekort liep in 2003 op van 6,4% van het BBP tot maar liefst 12,9%. De forse stijging was grotendeels te wijten aan technische factoren (Eurostat boekt overheidsgaranties integraal als overheidsuitgaven, ook in het geval


9




beleid en ambitieuze begrotingsbeloften de markten kalmeren. Politieke onzekerheid doorkruiste de besparingsplannen en al in de zomer van 2004 werd de begroting voor het derde jaar op rij overschreden. Het doorschuiven van eenmalige uitgaven naar volgend jaar en de beperkte slagkracht van de centrum-linkse regering doen vermoeden dat de weinig ambitieuze begroting voor 2005 (5,3%) opnieuw een moeilijke opgave zal zijn.

het BBP bedroeg, liep op tot 4,1% in 2003. De ontsporing van de overheidsfinanciën werd negatief onthaald op de internationale kapitaalmarkten en eind 2003 zag de Poolse regering zich genoodzaakt een ambitieus besparingsplan uit te werken. Polen zakte midden 2004 evenwel weg in een diepe politieke crisis en slechts een deel van de aangekondigde maatregelen werd effectief doorgevoerd. Het tekort klom dan ook tot 5,7% in 2004. De begrotingsvooruitzichten voor de volgende jaren zijn evenmin rooskleurig. De subsidies voor de zeer omvangrijke landbouwsector en de uitgaven van het inefficiënte socialezekerheidssysteem zullen in het beste geval slechts zeer geleidelijk worden afgebouwd.

Begroting Centraal-Europa negatieve begrotingsdynamiek 2 1

Estland

Begroting 2004 (in % van het BBP)

0

Hongarije In Hongarije ontspoorde het overheidsbudget in de aanloop naar de verkiezingen in 2002 tot 9,3% van het BBP. De al te genereuze loonpolitiek en woonsubsidies zorgden voor een explosie van de overheidsuitgaven. De Hongaarse regering haalde vorig jaar opnieuw de buikriem aan, maar eind 2003 werd duidelijk dat de vooropgestelde begroting niet zou worden nagekomen. Investeerders keerden Hongarije de rug toe en uiteindelijk konden slechts een uitermate restrictief monetair

-1 Slovenië Letland Litouwen

-2 -3 -4

Slovakije Hongarije

-5 -6

Tsjechië

Polen

-7 -6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Wijziging begroting 2000-2004 (in % van het BBP)

Bart Van Craeynest Economist Tel. +32 (2) 429 59 91 [email protected] Deze publicatie komt tot stand op de afdeling Economic Research van KBC Asset Management NV (KBC AM). Noch de mate waarin de voorgestelde scenario’s, risico’s en prognoses de marktverwachtingen weerspiegelen, noch de mate waarin zij in de realiteit zullen tot uiting komen, kunnen worden gewaarborgd. De prognoses zijn indicatief. De gegevens in deze publicatie zijn algemeen en louter informatief. Ze mogen niet worden beschouwd als beleggingsadvies conform de Wet van 6 april 1995 inzake secundaire markten, het statuut van en het toezicht op beleggingsondernemingen, de bemiddelaars en beleggingsadviseurs. KBC AM en KBC Bank kunnen niet aansprakelijk worden gesteld voor de juistheid of de volledigheid ervan. Redactie beëindigd 20 oktober 2004. Correspondentieadres: KBC Asset Management NV, APC - Economic Research Notes, Havenlaan 2, B-1080 Brussel, Fax: 02/429.60.55 - Tel.: 02/429.59.53 Verantwoordelijke uitgever: Johan Van Gompel, Havenlaan 2, B-1080 Brussel.



10


Economic Research Notes

Recommend Documents