Financiering 2 (323029) DEEL I Multiple choice vragen (12 vragen, 60 punten, 5 punten per vraag) Beantwoorden met de schrapkaart (uitsluitend met potlood één antwoord per vraag aangeven). DEEL II Open vragen (4 vragen: 40 punten, 10 punten per vraag) Beantwoorden op het speciale gedeelte voor uitwerkingen.
Tijdsduur: 3 uur Gesloten boek tentamen
DEEL I ***************
Multiple Choice 1. Solid Enterprise is een onderneming die volledig met eigen vermogen is gefinancierd (z.g. “all equity firm”). De onderneming overweegt voor € 5.850.000,- nominaal schuldpapier uit te geven tegen een rentevoet van 6%. Met de opbrengsten van deze lening overweegt de leiding van de onderneming eigen aandelen in te kopen. De onderneming heeft een pay out percentage van 100%. Solid Enterprise is een stationaire onderneming die bij schulduitgifte geen aflossingschema of –moment met haar financiers afspreekt. Het betreft dus een perpetuity. Het gemiddelde, verwachte bedrijfsresultaat is eeuwigdurend en constant en bedraagt € 3.500.000,- per jaar. Het vennootschapsbelastingtarief bedraagt 35%, het belastingtarief op inkomen uit eigen vermogen is 10% en het belastingtarief op inkomen uit vreemd vermogen is 0% (Miller 1977). Indien Solid Enterprise volledig met eigen vermogen is gefinancierd eisen de aandeelhouders een rendement van 17,5%. Bereken de kostenvoet van het totale vermogen van Solid Enterprise indien deze onderneming voor een gedeelte met vreemd vermogen is gefinancierd (kl):
a. b. c. d. e.
0,10 - < 0,17 0,17 - < 0,1725 0,1725 - < 0,175 0,175 - < 0,1775 0,1775 - < 0,25
2. Chemiecolor heeft 10 miljoen gewone aandelen uitstaan en 250.000 warrants. Met elke warrant kunnen 4 gewone aandelen worden gekocht tegen € 25,- per aandeel. Op een bepaalde dag oefenen alle houders van warrants hun rechten tegelijkertijd uit. Net voor de uitoefening van de warrantrechten doet het aandeel Chemiecolor € 35,- per aandeel. Hoe hoog staat het aandeel Chemiecolor onmiddellijk na de vergroting van het aandelenkapitaal door de uitoefening van de warrants indien het aangetrokken vemogen wordt gestoken in een project met een netto contante waarde van nul? Neem verder aan dat er sprake is van een efficiënte vermogensmarkt en een perfecte goederenmarkt. De prijs van het aandeel bevindt zich in het interval: a. b. c. d.
€ 24,- - < € 28,€ 28,- - < € 32,€ 32,- - < € 36,€ 36,- - < € 40,-
2
e. Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
3. Van een converteerbare obligatie van onderneming GeoTaste is het volgende bekend: • Conversieprijs: € 50,- per aandeel • Couponrente: 6% • Nominale waarde conv.obligatie: € 1.000,• Rendement op niet-converteerbare schuldtitel van dezelfde kwaliteit (gewone obligatie met een couponrente van 10%): 8,33% • Marktwaarde van een gewone obligatie met dezelfde kwaliteit met een couponrente van 10% en geemitteerd op hetzelfde moment als de converteerbare obligatie: € 1.200,• Aandeelprijs: € 45,• Resterende looptijd: 5 jaar De conversiewaarde van deze converteerbare obligatie bevindt zich in het interval: a. b. c. d. e.
€ 600,- - < € 800,€ 800,- - < € 1.000,€ 1.000,- - < € 1.200,€ 1.200,- - < € 1.400,Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
4. De conversiepremie van de converteerbare obligatie uit vraag 3 ligt in het interval: a. b. c. d. e.
10%- < 15% 15%- < 20% 20%- < 25% 25%- < 30% Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
5. Bereken de gewogen gemiddelde looptijd (“duration”) van een 4-jaars obligatie van onderneming BioColor met een nominale waarde van € 1.000,en een couponrente van 0% (“zero coupon bond”). Aflossing ineens na 4 jaar. Bereken de gewogen gemiddelde looptijd (“duration”) van deze obligatie op tijdstip nul, het moment van uitgifte. De marktrente is 10%. [(tussen)uitkomsten steeds afronden op twee cijfers achter de komma]. a. b. c. d. e.
2,5 jaar - < 3,0 jaar 3,0 jaar - < 3,5 jaar 3,5 jaar - < 4,0 jaar 4,0 jaar of langer Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
3
6. Bereken de exacte rente-elasticiteit van een 5-jaars obligatie van onderneming BioColor met een nominale waarde van € 1.000,- en een couponrente van 8%. Rentebetaling aan het einde van elk jaar en aflossing ineens na 5 jaar. Bereken de rente-elasticiteit van deze obligatie op tijdstip nul, het moment van uitgifte. De marktrente is 10%. De exacte rente-elasticiteit van de lening ligt in het interval: [(tussen-) uitkomsten steeds afronden op twee cijfers achter de komma].
a. b. c. d. e.
7.
De onderneming Psychophysics verwacht voor het volgend jaar een groei in de omzet ter grootte van € 10.000.000,- zodat de omzet dan uitkomt op een niveau van € 210.000.000,- (groeivoet is 5%). Vlottende activa, vaste activa, geïnduceerde korte termijn schuld en de lange termijn schuld zijn uitgedrukt als percentage van de omzet dit jaar respectievelijk 114%, 136%, 30% en 50%. Het pay-out percentage van Psychophysics is 50%. De netto winstmarge op de omzet is 8%. De verwachte groei in de omzet kan alleen worden gerealiseerd door de bestaande productiecapaciteit aan vaste activa uit te breiden. Bereken de “external funds needed (EFN)”: a. b. c. d. e.
8.
- 5,0 - < - 4,0 - 4,0 - < - 3,5 - 3,5 - < - 2,9 - 2,9 - < - 2,4 Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
€ 6.500.000,- - < € 8.500.000,€ 8.500.000,- - < € 10.500.000,€ 10.500.000,- - < € 12.500.000,€ 12.500.000,- - < € 14.500.000,Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
Onderneming Biochemics hanteert de volgende financiële beleidsparameters: • Dividend pay out ratio: 60% • Debt-equity ratio: 0,8 Verder zijn de volgende produktiviteitscijfers als doel gesteld: • Ratio of total assets to sales: 1,5 • Net profit margin on sales: 5% Bereken de ‘sustainable growth rate’ en vergelijk deze met de feitelijke groeivoet van de onderneming ter grootte van 3%. a. De feitelijke groeivoet is groter dan de sustainable growth rate, b. De feitelijke groeivoet is gelijk aan de sustainable growth rate, c. De feitelijke groeivoet is kleiner dan de sustainable growth rate, hierdoor zal het financieel weerstandsvermogen van de onderneming stijgen,
4
d. De feitelijke groeivoet is kleiner dan de sustainable growth rate, hierdoor zal het financieel weerstandsvermogen van de onderneming dalen, e. Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
9. Een onderneming A neemt een onderneming B over en betaalt hiervoor 20 miljoen euro. Vóór de overname heeft onderneming A een marktwaarde van 25 miljoen euro en een boekwaarde van 18 miljoen euro. Onderneming B heeft dan een marktwaarde van 15 miljoen euro en een boekwaarde van 10 miljoen euro. Na overname heeft de gezamenlijke onderneming een geschatte marktwaarde van 50 miljoen euro en een boekwaarde van 28 miljoen gulden. Beide ondernemingen worden volledig gefinancierd met eigen vermogen. De door de overname van de onderneming gecreëerde marktwaarde (=het fusievoordeel) ligt in het interval: a. 0 miljoen euro - < 2 miljoen euro b. 2 miljoen euro - < 4 miljoen euro c. 4 miljoen euro - < 8 miljoen euro d. 8 miljoen euro - < 12 miljoen euro e. Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
10. Het geschatte voordeel voor de verkoper van de aandelen van onderneming B uit opgave 9 bevindt zich in het interval: a. 0 miljoen euro - < 2 miljoen euro b. 2 miljoen euro - < 4 miljoen euro c. 4 miljoen euro - < 8 miljoen euro d. 8 miljoen euro - < 12 miljoen euro e. Geen van bovenstaande antwoorden is juist
5
11. Volgens de resultatenrekening plus de toelichting van Geo Druk Machines 2006 bedragen de inkoopwaarde van de verkopen, de kostprijs verkopen en de verkopen op rekening respectievelijk €584 miljoen, €657 miljoen en €730 miljoen. De volgende gegevens staan op de balans. (Veronderstel 365 dagen in een jaar). (in € miljoenen) Dec. 31 2005
Dec. 31 2006
Kas
70
110
Voorraad
27
81
Debiteuren
30
50
Crediteuren
38
90
Hoeveel dagen beslaat de ‘cash cycle’ van Geo Druk Machines in 2006? a. b. c. d. e. 12.
5 - < 15 dagen 15 - < 25 dagen 25 - < 35 dagen 35 - < 50 dagen Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
De variantie van de dagelijkse netto cash flows van GeoSound Enterprise is €2,56 miljoen. De opportunity kosten van de onderneming voor het aanhouden van cash voorraad is 8% per jaar. De vaste transactiekosten voor het aan- en verkopen van verhandelbare effecten is €250,- per transactie. De treasurymanager van GeoSound Enterprise laat de liquide middelen in de loop van de tijd fluctueren binnen een bepaalde bandbreedte.Op welk niveau dient de treasury manager van GeoSound Enterprise de hoogste limiet te leggen als het Miller-Orr model van toepassing is en de veiligheidsvoorraad voor wat betreft de kaspositie op € 5.600,- wordt vastgesteld? (Veronderstel 366 dagen in een jaar). De hoogste limiet (H) ligt in het interval: a. 0 - < €20.000,b. €20.000,- - < €40.000,c. €40.000,- - < €160.000,d. €160,000,- - < €380.000,e. Geen van bovenstaande antwoorden is juist.
6
Formules: Sustainable growth rate : ∆S / S0 = p(1-d)(1+L) / {T-p(1-d)(1+L)} , where: − T = ratio of total assets to sales − p = net profit margin on sales − d = dividend payout ratio − L = debt-equity ratio − S0 = Sales this year − ∆S = change in sales (S1 – S0) Miller-Orr: Z* = [(3Fσ2)/(4K)]1/3 + L; H = 3Z – 2L; waaarbij: - σ2 variantie van de dagelijkse netto cash flows - F vaste transactiekosten voor het aan- en verkopen van verhandelbare effecten - K opportunity kosten van de onderneming voor het aanhouden van cash voorraad - L veiligheidsvoorraad voor wat betreft de kaspositie
External Funds Needed (EFN): (assets/sales)* ∆sales – (debt/sales)* ∆sales – [p*projected sales*(1-d)]
Zie ook: Formule overzicht aan het einde van de tentamenset
7
DEEL II ***************
Open Vragen OPGAVE 1: In de onderneming GeoMorphology wordt op tijdstip nul voor €. 5.000.000,- aan materiële vaste activa en geïnduceerd netto werkkapitaal geïnvesteerd, activa die worden gekenmerkt door een systematisch risico van 1,25. Met deze activiteit wordt een onbeperkte, eeuwigdurende stroom van fluctuerende bedrijfsresultaten gegenereerd. Uitgedrukt in een gemiddeld, jaarlijks vast bedrag is het bedrijfsresultaat €. 1.100.000,- groot. De beschikbare nettowinst van de onderneming wordt steeds in de vorm van dividend aan de aandeelhouders uitgekeerd (pay out = 100%), terwijl de terugverdiende afschrijvingsmiddelen volledig worden geherinvesteerd in vervangingsinvesteringen. In de nationale economie waarin de onderneming GeoMorphology opereert is sprake van een risicovrije interestvoet (Rf) van 5% en een verwacht marktrendement E(Rm) van 17%. Verder zijn de veronderstellingen van Modigliani en Miller (1958) (o.a. géén belastingen) op deze volkshuishouding van toepassing. Bepaal op tijdstip nul de kostenvoet van het eigen vermogen van de onderneming GeoMorphology indien het te investeren bedrag van €. 5.000.000,- niet volledig met eigen vermogen wordt gefinancierd, maar voor €. 2.500.000,- wordt betaald uit de ontvangsten van een obligatielening waarvan de beta nul is. Het eigen vermogen van €. 2.500.000,- wordt aangetrokken door aandelen via de beurs te verkopen aan het beleggend publiek. Voor zowel de aandelen als de obligaties is door de onderneming GeoMorphology dus een beursnotering aangevraagd.
OPGAVE 2: Gegeven zijn de volgende transacties gedurende een jaar van een onderneming BioChemics (* €1000): Netto investeringen in materiële vaste activa 175 Dividendbetaling 125 Afschrijvingen materiële vaste activa 395 Interestbetaling 155 Investeringen in financiële vaste activa 330 Opbrengst uit obligatie emissie 380 Afname netto werkkapitaal, exclusief liquide middelen 100 Opbrengst uit aandelenemissie 420 Bedrijfsresultaat na belasting 405 Gevraagd: a. bereken de exploitatiekasstroom op kasbasis b. bereken de vrije kasstroom van de onderneming (‘free cash flow to the firm’)
8
OPGAVE 3: De ondernemingen GeoPhysics en BioPhysics willen beide geld aantrekken om hun investeringen te financieren. GeoPhysics is een gerenommeerde onderneming met een goede reputatie die op langere termijn geld kan lenen tegen 10% en op korte termijn tegen EURIBOR + 1,5%. BioPhysics daarentegen heeft een minder goede track record dan GeoPhysics en kan derhalve op langere termijn geld lenen tegen 12% en op kortere termijn tegen EURIBOR + 2,5%. Gevraagd: Toon welke onderneming lang respectievelijk welke kort gaat lenen. Toon de swapconstructie tussen GeoPhysics, BioPhysics en de bemiddelende bank die bewerkstelligt dat alle betrokken partijen een deel van het te behalen comparatieve kostenverschil kunnen incasseren en wel in de verhouding van respectievelijk 2 : 1 : 1.
OPGAVE 4: De onderneming GeoFlavour wil voor €. 4.000.000,- nieuw aandelenkapitaal aantrekken middels een claim emissie (“rights offering”). Het huidige aantal uitstaande aandelen, voor emissie, is 4.000.000 stuks. De verwachte marktwaarde van het eigen vermogen van de onderneming GeoFlavour na emissie is €. 40.000.000,-. De emissieprijs van het aandeel (“subscription price”) bepaalt de onderneming op €. 8,- per aandeel GeoFlavour. Gevraagd: a. bereken de waarde van de claim (“right”), b. bereken de marktwaarde van het aandeel GeoFlavour vóór de datum dat het aandeel en de claim los van elkaar worden verhandeld (de “ex-rights date”).
9
