Dit was 2013, dit kan 2014 worden… Vrijdag 13 december 2013
In 2013 werd het nemen van risico beloond. Onze benchmark van aandelen sloot met een return van +16,7% een mooi beursjaar af. Opwaardering was de voornaamste drijfveer, want de stijging van de bedrijfswinsten was heel bescheiden. De aandelenmarkten kunnen putten uit twee krachten: waardering en winstgroei. In 2014 zal de tweede factor cruciaal zijn. Waardering alleen kan de beurzen niet hoger blijven stuwen. De benchmark voor obligaties zette een return van +2,3% neer. Dat resultaat werd gehaald dankzij de vernauwing van de renteverschillen, zowel bij de bedrijfsobligaties als tussen de eurolanden. De Duitse tienjaarsrente, de referentie van de markt, tikte (licht) hoger af. Obligatieportefeuilles lijden stilaan aan brandstoftekort. Door de ongewoon lage rente – weliswaar minder extreem als we de al even ongewoon lage inflatie ervan aftrekken – is het potentieel van een nog lagere rente is dus heel beperkt. Renteverschillen zijn de voorbije jaren ook al fors gedaald en bieden nog slechts een beperkt potentieel. Beleggers zullen wat kieskeuriger moeten zijn. In de wisselmarkten zijn er nog opportuniteiten.
De vermelde returns gelden voor de periode 31-12-2012 tot 09-12-2013
Geopolitieke omgeving 2013 - De vele gezichten van de democratie Democratie kan verlammend zijn (VS), democratie kan hilarisch zijn (Italië), maar democratie kan ook werken (Duitsland). Democratie kan ook cynisch zijn (Cyprus) of een utopie (Tunesië, Libië, Egypte, Syrië, …) In China trad een nieuwe generatie leiders aan. Het aantreden van de nieuwe Iraanse president Rohani leverde een voorlopig akkoord over het nucleaire vraagstuk op. Dat de wereld onveilig is werd nog eens geïllustreerd door de Noord-Koreaanse dreiging en bomaanslagen in Boston…
2014 - Geen echt druk jaar voor niet-Belgen Het wordt geen overladen verkiezingsjaar. Althans niet volgens de officiële politieke kalenders en bij afwezigheid van uitschuivers en valpartijen. De belangrijkste verkiezingen zijn De tussentijdse verkiezingen in de VS (4 november) met de vraag of de republikeinen ook de Senaat veroveren en president Obama vleugellam maken. De Europese parlementsverkiezingen (20 tot 25 mei) met de vraag of eurosceptische partijen voldoende kiezers kunnen mobiliseren om hun stempel op Brussel te drukken. Daarnaast kunnen nog, buiten de lokale interesse, nog de aandacht van één dag opeisen: Parlementsverkiezingen in Hongarije, Egypte, Indonesië en Zuid-Afrika (april). De gemeenteraadsverkiezingen in Nederland (9 maart), Frankrijk (23 maart) en Italië (maart). Twaalf Duitse deelstaatsverkiezingen (25 mei). De “Moeder van alle verkiezingen” (bis) in België (25 mei). De parlementsverkiezingen in India (mei). Presidentsverkiezingen in Turkije (sep/okt.). De zittende president A. Gül is niet herverkiesbaar voor deze ceremoniële functie. De presidents- en parlementsverkiezingen in Brazilië (5 oktober). Schotland: onafhankelijkheidsreferendum (18 september). Nog ver weg zijn de nationale verkiezingen in het VK (ten laatste mei 2015), Turkije (juni 2015), Spanje (december 2015), Italië (ten laatste voorjaar 2017), Frankrijk (mei 2017), Duitsland (2018)..
Eurocrisis 2013 - Munt verliest zijn unie De eurocrisis bereikte z’n dieptepunt in juli 2012. In augustus 2012 wist ECBvoorzitter Draghi de markt ervan te overtuigen dat niets onverlet zou worden gelaten om de euro “die onomkeerbaar is”, te beschermen. In 2013 verdween de eurocrisis verder naar de achtergrond. Noch het bankroet van de Cypriotische bankensector, noch de verrassingen van de Italiaanse politiek konden de financiële markten nog echt beroeren. De ambitie om een echte muntunie te vormen lijkt evenwel opgeborgen. Een confederaal model is nu goed genoeg. De EMU is een beetje minder unie geworden. Dat is vooral merkbaar in de rente. Een eurorente bestaat niet.
2014 - ECB als enige bindmiddel Letland wordt op 1 januari de 18e partner van de EMU. In het ERM-II, de wachtkamer van de EMU, spelen Denemarken en Litouwen patience. Potentiële brandhaarden zijn er genoeg. Een korte opsomming: Een nieuwe schuldherschikking in Griekenland. Verse steun voor Portugal. Een schuldherschikking? De kwaliteitscontrole op de Europese banken (voorjaar 2014) en de stresstesten in het najaar. Lakse Europese controle op een laks saneringsbeleid. Divergente economische cycli binnen de eurozone en de onmacht van de ECB daarmee om te gaan. Spanningen binnen de ECB over liquiditeitsinjecties. We vertrouwen erop dat de ECB, de hoeder van de euro, de brandjes zal kunnen blussen. De EMU zal verder (moeten) timmeren aan de hervorming, beter: uitbouw, van zijn instellingen. We volgen twee werven nauwlettend op: De uitrol van het Verdrag tot Begrotingsstabilisatie. Het opstarten van de Bankenunie, waarvan de eerste fase gepland is tegen 1 november 2014.
Grondstoffen 2013 – Zuurstof voor de conjunctuur Een vat Brentolie kostte eind april 2011 126 Amerikaanse dollar. Op 9 december 2013 bedroeg de prijs voor een vat ruwe olie 111 dollar. De meeste andere grondstoffenmarkten zetten al eerder een punt achter de sterke prijshausse. Sinds de piekniveaus van begin 2011 noteren de prijzen 30 à 35% lager.
2014 – Supercyclus is voorbij De wereldwijde vraag naar olie is zwak, het aanbod ruim. De onrust in het MiddenOosten verhindert dat de olieprijs verder daalt. Een redelijke prijs voor een vat Brentolie ligt evenwel dichter bij de 90 USD dan bij de huidige 111 USD. Dat geldt ook voor de andere grondstoffen. Tijdens de supercyclus van de jaren 2000 geloofde men in de uitputting van de voorraden en de eeuwige schaarste. Er werd enorm geïnvesteerd in capaciteitsuitbreiding. Zelfs als de conjunctuurversteviging de vraag wat zou doen herleven, blijft het aanbod bij de meeste industriële metalen heel ruim. Goud is nooit schaars geweest.
Inflatie 2013 – Monetaristen op hun honger In de VS daalde de jaarstijging van de consumptieprijzenindex van een piek van +3,9% in september 2011 tot +1,2% in oktober 2013. Over diezelfde periode daalde de inflatie in de EMU van +3% naar +0,7%. Ook de kerninflatie daalde verder (+1,7% in de VS, +0,8% in de EMU). Die beweging was nog meer uitgesproken in de laatste maanden van 2013. QE heeft dus geen (hyper)inflatie veroorzaakt.
2014 – Niet aan de orde Zolang de groei ondermaats blijft, voldoende overcapaciteit heerst en de werkloosheid hoog blijft, is er weinig reden waarom de lonen zouden gaan stijgen of de bedrijven hun prijzen zouden gaan verhogen. De globalisering houdt een opwaartse druk op de inflatie ook tegen. De inflatie kan dus nog verder dalen, richting 0%. Negatieve inflatiecijfers zijn mogelijk. Ongetwijfeld zullen onheilsprofeten dit aangrijpen om voor deflatie te waarschuwen en over “Japanse toestanden” te schrijven. U bent dus gewaarschuwd. Desinflatie krikt de koopkracht op en komt zo de economische groei ten goede. Keerzijde is dat de schuldgraad veel te traag ontwaardt. Centrale banken zien de inflatie vandaag liever een tijd boven hun langetermijndoelstellingen dan eronder. Het kader van het monetaire beleid is zelden zo eenvoudig geweest.
Monetair beleid 2013 – Meer van hetzelfde De Amerikaanse, Britse en Japanse beleidsrente staan al lang dicht bij het nultarief. De ECB is wat later begonnen met het verlagen van de rente. Ze deed dat in 2013 twee maal: op 2 mei bracht ze de herfinancieringsrente naar 0,50%, op 7 november naar 0,25%. In de VS wordt nog altijd elke maand voor 85 miljard dollar aan overheids- en hypotheekgerelateerd schuldpapier ingekocht. Op 22 mei liet Fed-voorzitter Bernanke een ballonnetje op over het terugschroeven van dat aankoopprogramma (‘tapering”). De obligatierente veerde op. Dat was niet naar de zin van de Fed die tapering op de lange baan schoof.
2014 – Duidelijke balans van de risico’s = duidelijk beleid De balans van de risico’s voor 2014 blijft overhellen naar de groei. Inflatie is totaal niet aan de orde. In 2014 komt geen einde aan ZIRP. De Fed heeft verklaard haar beleidsrente pas te zullen optrekken als de werkloosheidsgraad (momenteel 7,3%) gedaald is tot 6,5%. Dat ziet ze pas midden 2015 gebeuren. Nog een gevallen masker in 2013: de Fed geeft uitdrukkelijk toe dat ze de werkloosheid als target van haar monetaire beleid gebruikt. Ook de ECB heeft geen enkele reden om haar beleidsrente te verhogen. Als iets bodemloos is, is het de geldkist van een centrale bank. Als het nodig is, zal QE3 in de VS moeiteloos blijven doorgaan. Als het niet meer nodig is, zal men met “tapering” starten, maar niet als de obligatierente te fors zou doorschieten. Een niveau van 3,5% wordt wel eens als een pijngrens gevoeld. Alleen als ze door de omstandigheden wordt gedwongen en dan nog zeer tegen haar zin, zal de ECB een nieuw programma van liquiditeitsverschaffing opstarten. Het zal dan allicht veel selectiever zijn en vooral gericht op de rente in de periferie. Kwestie van toch naar een vorm van eurorente te streven.
Rente 2013 – Bodems aftasten Nadat Fed-voorzitter Bernanke eind mei over “tapering” begon te spreken veerde de obligatierente in juni pijlsnel op. De tijd verstreek zonder dat de Fed de daad naar het woord voegde en de obligatierente daalde weer. Op 9 december bedroeg de tienjaarsrente 2,85% in de VS, 1,85% in Duitsland. Het wegebben van de eurocrisis deed de intra-EMU spreads dalen. Ook het Belgisch-Duitse renteverschil kalfde in de loop van 2013 verder af tot 62 bp. begin december. Belangrijke faillissementen in de bedrijvensector bleven de voorbije jaren uit. Zelden waren de solvabiliteit en de liquiditeit van de niet-financiële bedrijven zo sterk als vandaag. Als gevolg daarvan daalde de credit spread spectaculair, nu al vijf jaar bijna onafgebroken.
2014 – Cash is out (maar dat is niet nieuw) Een stijging van de geldmarktrente zit er ook dit jaar niet in. De obligatierente in de kernlanden blijft laag en weerspiegelt te veel deflatiescenario’s. Als het conjunctuuroptimisme wat toeneemt en/of minder beleggers de superveilige vluchthavens gaan opzoeken, kan de obligatierente verder onder opwaartse druk komen. Niet dat we in de loop van 2014 al een forse rentestijging verwachten. Het is gevaarlijk tegen de haren van de centrale banken in te strijken. Ze zijn niet opgezet met stijgende obligatierentes. Vandaar onze verwachting van een (hooguit licht) stijgende referentierente (de Duitse Bund voor de eurozone, de Amerikaanse Schatkist voor de dollarzone). De credit spreads weerspiegelen stilaan het debiteurenrisico. Veel vernauwing valt niet meer te verwachten. Intra-EMU renteverschillen: Zolang de ECB in staat is de EMU bijeen te houden kunnen de renteverschillen met Duitsland nog een stuk dalen. Hoe ver is moeilijk in te schatten. Nu het voor iedereen duidelijk is geworden dat de EMU kwaliteitsverschillen in overheidsobligaties niet wegwerkt, moeten redelijke risicopremies worden betaald. Een terugkeer naar de situatie van voor de eurocrisis is uitgesloten. De markt is nog op zoek naar een evenwicht. Het Belgisch-Duitse renteverschil kan ook nog dalen. België is evenwel kwetsbaar. Na de ratingverlaging van Frankrijk, heeft België nu dezelfde rating als Frankrijk. Het nieuwe begrotingsverdrag werd nog niet geratificeerd door alle parlementen (daardoor heeft België geen toegang tot het ESM) en aanbevelingen van Europa om meer structurele besparingen door te voeren worden genegeerd (waardoor het land een boete riskeert).
Wisselkoersen 2013 – Euro was de sterkste In 2012 werd nog getwijfeld aan de overlevingskansen van de euro. In 2013 verstevigde de eenheidsmunt tegenover zowat alle munten. De euro noteerde op 9 december tegen 1,37 Amerikaanse dollar. Dat is een luttele 2,3% duurder dan eind 2012. De opmars van de yen, heel nadrukkelijk in de voorbije jaren, werd eindelijk gestuit. De nieuwe regering Abe praatte de munt met succes naar beneden. Op 9 december 2013 noteerde de yen 16% lager tegenover de dollar dan eind 2012. Andere Aziatische landen beschouwden dat al als een dreigende valutaoorlog. De munten uit de opkomende landen kwamen ook onder druk toen de Fed eind mei gewag begon te maken van een vervroegd terugschroeven van zijn extreem soepele monetaire beleid. De geleidelijke versteviging van de Chinese renminbi is misschien nog wel de meest betrouwbare conjunctuurindicator voor China…
2014 – Groen blijft mooi Was 2013 het jaar van de euro, 2014 kan dat van het groene biljet worden. We verwachten dat de dollar wat dichter bij zijn intrinsieke waarde van 1,00 à 1,10 USD per EUR zal gaan aanleunen. De dollar is ondergewaardeerd en jaar op jaar verbetert de concurrentiekracht van de VS tegenover Europa. De loonkosten stijgen er minder snel, de productiviteit neemt er sneller toe. De opkomst van schaliegas doet de handelsbalans verbeteren (minder olie-invoer) en laat de industrie genieten van een goedkopere energiebron in vergelijking met het duurdere Russische aardgas, waarvan de Europese industrie afhankelijk is. In ieder geval zal de ECB er niet rouwig om zijn als de euro verzwakt. De voorbije maanden is een einde gekomen aan de depreciatie van de yen. Dat is maar tijdelijk. Een realistische koers is 100 à 115 JPY per USD. De soms forse depreciatie van een aantal munten uit de opkomende markten heeft die landen niet al te veel schade berokkend. Het gebeurde tegen de achtergrond van een dalende inflatie en een depreciërende yen. De landen hebben aan competitiviteit gewonnen, zonder dat ze de prijs van een sterke inflatie-opstoot moeten betalen of dat ze de schuld krijgen een valutaoorlog in gang te hebben gezet. Van zodra de markt overtuigd geraakt dat de groei intact is gebleven, kunnen de munten zich herstellen. Zeker de munten van grondstoffenimporterende landen met een stabiel politiek klimaat.
Schuldafbouw 2013 – Saneren zonder de groei te fnuiken, het kan De grote verrassing van 2013: de Amerikaanse economie is veel sterker dan eind 2012 werd ingeschat en kan een toch draconisch saneringsplan min of meer pijnloos absorberen. In de EMU trad op 1 januari het Verdrag tot Begrotingsstabilisatie in werking. De opvolger van het Groei- en Stabiliteitspact moet begrotingsorthodoxie verankeren. Een nieuwe start? Op 13 februari kondigde de Franse president Hollande aan dat het Franse begrotingstekort in 2013 de voorop gestelde normen ver zou overschrijden én dat niet gedacht werd aan bijsturing. Spanje kreeg uitstel voor het halen van de targets, … Er kwam weinig reactie vanuit “Brussel”, maar de grote ratingbureaus reageerden wel: Standard&Poor’s verlaagde op 8 november de rating van Frankrijk naar AA, op 29 november die van Nederland naar AA+.
2014 – Het dieet wordt lichter Het zwaartepunt van de saneringsinspanningen lag in 2012 (EMU) en in 2013 (VS). In 2014 worden nog ernstige inspanningen geleverd, maar ze snijden niet meer zo diep als in 2013. De druk op de groei neemt af. Het ziet er niet naar uit dat de partijen in het Amerikaanse Congres van tactiek zullen veranderen. De loopgravenoorlog gaat gewoon door. Voorlopige twaalfden worden mondjesmaat toegekend, het schuldenplafond met kleine schijven verhoogd. Ongewild wordt zo bijgedragen tot de sanering van de overheidsfinanciën. We zien het begrotingstekort in dit begrotingsjaar dalen tot 2,5% van het bbp. Ondertussen dreigt 2014 alweer een verloren jaar te worden: De politieke impasse was in augustus 2011 aanleiding voor S&P om de VS een “A”-tje te ontnemen. De uitrol van Obamacare zet op termijn de overheidsfinanciën onder druk. Daar moet structureel een antwoord op gegeven worden, liefst nog in de legislatuur van Obama. Het onpopulaire automatische saneringsprogramma snoeit blindelings. Elk jaar voegen zich nieuwe onpopulaire maatregelen bij de oude. Hoe sneller een alternatief wordt aangereikt, hoe beter.
Het is te vroeg om het nieuwe begrotingsverdrag op zijn merites te beoordelen. Naar de letter is het Verdrag strenger dan het oude, maar het moet ook worden uitgevoerd. Het koopt tijd, want het steunt op een meerjarenplan en begrotingsdoelstellingen (“cyclisch gecorrigeerd tekort”) die niet direct observeerbaar zijn. Uitstel van sanering wordt op die manier gerechtvaardigd; dat was in het oude verdrag niet mogelijk. De obligatiemarkten zullen dit geduld hopelijk ook opbrengen. Hopelijk misbruiken politici dit geduld niet. Volgens de berekeningen van de Europese Commissie zou het begrotingstekort in de EMU in 2014 dalen tot 2,7% van het bbp.
Economische groei 2013 – Sterker dan de cijfers laten uitschijnen De reële groei van het wereld-bbp lag met 3 à 3,2% iets hoger dan de 2,5% van 2012. De tweede jaarhelft was sterker dan de eerste. In de VS bedroeg de groei in de voorbije vier kwartalen gemiddeld +1,6%. Zonder de begrotingssanering zou het groeicijfer op 3% zijn uitgekomen. Het hoge niveau van het producentenvertrouwen is daarvan een weerspiegeling. De EMU (-0,4%) kroop uit een lange recessie. In het tweede kwartaal werd het eerste positieve groeicijfer in zeven kwartalen opgetekend. Duitsland en Frankrijk trekken de kar, maar ook in de zwaar geteisterde periferie zijn de vertrouwensindicatoren uit het dal gekropen.
2014 – Economische groei duurzaam maken blijft een hele uitdaging We verwachten een (licht) hogere economische groei dan in 2013. We rekenen hiervoor op: Sterke vertrouwensindicatoren als de Amerikaanse ISM of de Duitse ifo. Beide staan momenteel bij de 15% beste observaties. Een lagere inflatie. Eenzelfde stijging van het inkomen = meer koopkracht. De schuldafbouw van de privésector is vergevorderd. De spaarquote kan dalen. De saneringspolitiek valt overal minder zwaar uit dan in 2012 of 2013. Opvallende nieuwigheid: in Duitsland zijn CDU en SPD het eens geworden dat de financiën ruimte laten voor een socialer beleid. Het kredietbeleid van de banken is niet langer restrictief (of toch niet meer zo belemmerend). Tot dusver in deze cyclus zijn de bedrijfsinvesteringen ongewoon zwak gebleven. Dat zou wel eens kunnen veranderen en het verschil maken tussen een matig en een stevig groeijaar. De voorwaarden daartoe zijn in ieder geval aanwezig: de capaciteitsbezettingsgraad is al flink opgelopen, de rendabiliteit ligt hoog, de cashposities zijn ruim, vervangingsinvesteringen dringen zich op… In de VS lokt de schaliegasrevolutie al speculaties over een “Industriële Renaissance” uit. De kritische factor in de VS is de jobgroei. Die bleef in 2013 aan de magere kant (gemiddeld +185 000 nieuwe jobs per maand). Dat zou in 2014 200 à 250 000 moeten zijn als men wil vermijden dat de conjunctuur stilvalt. Ook voor de eurozone is de werkloosheid een cruciale factor. De link met het consumentenvertrouwen en daardoor via de groei naar een opflakkering van de eurocrisis is namelijk hecht.
Opkomende markten/China 2013 – Ontgoocheling De beurzen uit de opkomende markten bleven sterk achter op de klassieke markten. Op 9 december noteerde de MSCI Emerging Asia -0,4% lager dan eind 2012, de MSCI Latin America keek zelfs aan tegen een verlies van 16,7%. De Chinese locomotief vertraagde. Op zich een gezonde ontwikkeling, maar de bezorgdheid over een vastgoedzeepbel en een loodzware last van dubieuze kredieten in de bankensector haalde de bovenhand. Grondstoffenuitvoerende landen maken moeilijke tijden door. In Rusland daalde de groei tot 1 à 1,5%, in Brazilië viel ze helemaal stil. De ontnuchtering was groot met sociale onrust als gevolg. Beleggersstromen zijn gekeerd, vooral toen het idee van een Amerikaanse exit uit het extreem soepele monetaire beleid opgang begon te maken (eind mei), de obligatierente opveerde en Amerikaanse en Europese obligaties wat aantrekkelijker werden. Niet alleen de beurzen leden daaronder, ook obligaties uit de opkomende markten: munten als de Turkse lira, de Zuid-Afrikaanse rand of de Braziliaanse real, niet toevallig munten van landen met een chronisch betalingsbalanstekort en/of met belangrijke mijnactiviteit, deprecieerden fors.
2014 – Het jaar van het Paard
Het is een hardnekkig idee dat een periode van rentestijging of de aanloop naar monetaire verkrapping een slecht klimaat scheppen voor de opkomende markten. Dat idee stamt uit 1997 ten tijde van de Azië-crisis toen de meeste Aziatische munten gekoppeld waren aan de Amerikaanse dollar en ze daardoor de rentestijging van de Amerikaanse centrale bank moesten volgen, terwijl de binnenlandse economie dat niet verdragen kon. De VS verkeerde toen in hoogconjunctuur, Azië in laagconjunctuur. Die muntkoppeling bestaat al lang niet meer. Azië kan dus onafhankelijk een rentebeleid voeren. Het is bovendien zeer de vraag in hoeverre “tapering” in de VS monetaire verkrapping betekent. In werkelijkheid blijft de geldkraan open, alleen het debiet wordt wat minder. Van een renteverhoging is nog lang geen sprake. De Nieuwe Wereld van vandaag zijn niet meer de “Emerging markets” van weleer. Economische ontwikkeling wordt gefinancierd door binnenlandse investeringen, niet langer door het vluchtige en soms speculatieve buitenlandse kapitaal. Dat zorgt voor een meer solide basis en voorkomt grote macro-economische onevenwichtigheden. Begrotingsproblemen en een excessieve schuldgraad zijn problemen voor de VS, Europa en Japan, niet voor de opkomende landen. De economische ontwikkelingen
stoelen ook op een bredere basis. China is niet langer zomaar de fabriek van het Westen, maar een sterk aan belang winnende consumentenmarkt. Welke weg de machthebbers in Peking zullen bewandelen, is nog niet bekend. Hun antwoord op (1) de precaire financiële situatie van de lokale besturen, (2) de overcapaciteit (bezettingsgraad van amper 60%), (3) de transformatie van staatsbedrijven naar private bedrijven en (4) de interne migratie, zal het verschil maken tussen een groei van 5% of een van 8%.
Bedrijfswinsten 2013 – Grote divergentie tussen VS en Europa Amerikaanse bedrijven konden in 2013 de recordwinsten nog verbeteren. Op basis van de resultaten over de eerste drie kwartalen wordt de winstgroei op +5,0% geschat. Een totaal ander beeld in Europa. De winst zou dit jaar 5% lager liggen dan in 2012. Europa loopt inzake winstontwikkeling al zo’n 25 à 30% achterop de VS.
2014 – Gedoemd om te stijgen Herstructureren is een hoeksteen van de bedrijfscultuur geworden. Geen rente + schuldafbouw: de financiële lasten dalen. Ondermaatse investeringen: de afschrijvingen stijgen niet… Een klein beetje omzetgroei moet al snel tot winststijging zorgen. Een trendmatig groeiend deel van de omzet wordt in de opkomende markten gerealiseerd. Daar liggen de verkoopmarges van westerse consumptiegoederen hoger dan in het Westen. Voor 2014 wordt een winstgroei van ongeveer +12% verwacht. Dat de stijging groter zou kunnen zijn dan in 2013 trekken we niet in twijfel. Of de groei sterker in Europa zal zijn dan in de VS, zal afhangen van de bankensector en de mate waarin ze hun provisies op slechte kredieten (groeiherstel) kunnen terugschroeven. De economische groei zal in 2014 hoger liggen dan in 2013. Dat zal geen hypotheek leggen op de winstgroei. Wat wel een probleem kan zijn, is de veel te lage inflatie en zeker als die zou omslaan in een negatieve.
Waardering 2013 – Extremen afgevijld De aandelenkoersen zijn sneller gestegen dan de winsten. Daardoor is de waardering opgelopen en zijn aandelen niet meer zo goedkoop zijn als eind 2012. In Europa was deze divergentie het meest uitgesproken. Emerging Asia was de voornaamste uitzondering op deze trend. De waardering werd er goedkoper. Overheidsobligaties bleven (ongeveer) even peperduur als eind 2012. Relatieve waardering: bedrijfsobligaties werden duurder en de risicopremie tegenover overheidsobligaties normaliseerde. Ook de risicopremie van aandelen is gedaald, maar ze blijft extreem hoog.
2014 – Een vals gevoel van veiligheid De waarderingskloof tussen (goedkope) aandelen en peperdure obligaties leidt tot vreemde verhoudingen: Het taboe op een negatieve rente is weggevallen. Niet-financiële bedrijven kunnen goedkoper ontlenen dan banken. Leveranciers van krediet financieren zich dus duurder dan hun klanten. Het dividendrendement ligt niet alleen hoger dan de risicoloze rente, maar ook hoger dan de rente die datzelfde bedrijf aan een obligatiehouder moet betalen. Dat schreeuwt om een correctie. De prijsverhoudingen zullen ooit investeringsstromen op gang brengen die de kloof zullen dichten. Dat zal allicht verlopen via een combinatie van een opwaardering van wat goedkoop is (aandelen) en een afwaardering van wat duur is (rentestijging).
Opportuniteiten 2013 – Aan de zijlijn staan de verliezers Wie in 2013 alleen oog had voor de risico’s en de bedreigingen, heeft een mooi beleggingsjaar aan zich voorbij laten gaan.
2014 – Elk jaar heeft zijn nieuwigheden Wat we niet verwachten in 2014, maar waarover we toch niet verrast zouden zijn als ze gebeuren: Forse daling van de olieprijzen. Het is een mythe dat er een tekort aan olie is. De Fed start met “tapering”. De financiële markten geven geen krimp. Een verdere loskoppeling van de Amerikaanse en Duitse rente. Normaal bewegen beiden in dezelfde richting, aangedreven door globale trends van groei- en inflatieverwachtingen. Vandaag houden verschillende krachten beiden kunstmatig laag: QE in het geval van de Amerikaanse rente, haar status van vluchthaven in het geval van de Duitse rente. Alle voorwaarden voor een fors herstel van de bedrijfsinvesteringen zijn aanwezig. Elk jaar uitstel verhoogt de druk op de vervangingsvraag. Ook voor de opkomende markten zijn alle voorwaarden vervuld om van 2014 een superjaar te maken. Een “coup” van de haviken in de eurozone, die ervan overtuigd zijn dat de EMU afglijdt naar een “muntunie à l’italienne”. Het veel substantiëler dichten van de waarderingskloof dan men redelijkerwijs kan verwachten.
Pissarro à Dieppe
Bron: www.muma-lehavre.fr
Dit document is een publicatie van KBC Asset Management NV (KBC AM). De bevoegde controleautoriteit is de Autoriteit Financiële Diensten en Markten (FSMA). Deze informatie dient enkel voor informatieve doeleinden. Beleggingsbeslissingen worden bij voorkeur gebaseerd op het prospectus, de essentiële beleggingsinformatie (KIID) en de laatste periodieke verslagen die kosteloos ter beschikking zijn bij KBC AM en KBC Bank en voor het publiek toegankelijk op www.kbcam.be. KBC AM werkt de informatie naar best vermogen bij op het moment van opname, maar biedt geen garantie over de actualiteit, juistheid, volledigheid of geschiktheid ervan. De informatie in dit document was geldig op het ogenblik waarop ze werd opgesteld maar kan zonder kennisgeving worden gewijzigd en biedt geen garantie voor de toekomst. Deze informatie behoort niet tot een contract, en kan op geen enkele wijze worden aangewend in het kader van contractuele aansprakelijkheid. KBC AM noch enige andere vennootschap van de KBC-groep kan aansprakelijk worden gesteld voor enige schade, van welke aard ook, ontstaan uit het gebruik van of de toegang tot deze informatie. Niets in dit document mag gereproduceerd worden zonder de voorafgaande uitdrukkelijke en schriftelijke toestemming van KBC AM. Deze informatie is onderworpen aan het Belgisch recht en aan de uitsluitende rechtsmacht van de Belgische rechtbanken.
