DE STAAT VAN HET NEDERLANDSE VESTIGINGS- KLIMAAT VOOR INVESTERINGS- FONDSEN IN 2009 MEI 2010

DE STAAT VAN HET NEDERLANDSE VESTIGINGSKLIMAAT VOOR INVESTERINGSFONDSEN IN 2009 MEI 2010

De staat van het Nederlandse vestigingsklimaat voor investeringsfondsen in 2009 algemeen overzicht en specifiek onderzoek onder private equity&venture capital fondsen In opdracht van de Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen in samenwerking met PricewaterhouseCoopers Mei 2010

inhoud

Onderzoek Nederlandse fondsstructuren

inhoud 04 Voorwoord 08 Deel I Algemene aspecten van Nederlandse fondsstructuren 08 1. Nederland als vestigingsland voor investeringsfondsen 10 2. Nederlandse fondsstructuren 2.1 De B.V. / Coöperatie structuur 2.2 De C.V. / Coöperatie structuur 13 3. Juridische en fiscale aspecten van Nederlandse fondsvehikels 3.1 De Commanditaire Vennootschap als fondsvehikel 3.2 Het Fonds voor Gemene Rekening als fondsvehikel 3.3 De Coöperatie als fondsvehikel 3.4 De B.V. / N.V. als fondsvehikel 18 4. Specifieke fiscale faciliteiten voor Nederlandse fondsen 4.1 De Vrijgestelde Beleggingsinstelling (VBI) 4.2 De Fiscale Beleggingsinstelling (FBI) 20 5. Het Nederlandse toezicht op investeringsfondsen 24 Deel II Resultaten en bevindingen van het onderzoek voor private equity&venture capital 24 1. Inleiding 25 2. Nederlandse juridische aspecten van fondsstructuren 2.1 Rechtsvormen in fondsstructuren 2.2 Tevredenheid met bestaand spectrum 2.3 Juridische barrières 2.4 Algemene beoordeling van de juridische infrastructuur 30 3. Nederlandse fiscale aspecten van fondsstructuren 3.1 Mogelijkheden voor belastingneutraliteit

2

De staat van het Nederlands vestigingsklimaat voor investeringsfondsen in 2009

inhoud

3.2 G ebruik van bijzondere belastingfaciliteiten 3.3 Impact van focus op managementvergoeding 3.4 Rulingklimaat 3.5 BTW-obstakels 3.6 Algemene beoordeling van de fiscale infrastructuur 37 4. Nederlandse toezichtrechtelijke aspecten van fondsstructuren 4.1 Toezichtregime in Nederland 4.2 Vrijstellingen van de vergunningvereisten 4.3 Verplichte onafhankelijke waardeerder onder de concept AIFM-Richtlijn 4.4 Bewaarderseis onder de concept AIFM-Richtlijn 4.5 Transparantie-eisen onder de concept AIFM-Richtlijn 43 5. Nederlandse accountancy aspecten van fondsstructuren 5.1 Rapporteringregimes 5.2 Voorkeuren IFRS bij beleggers 5.3 Mate van transparantie van financiële gegevens 5.4 Wil om transparantie te vergroten 5.5 Vragen over de financiële gegevens 47 6. Het Nederlandse vestigingsklimaat 6.1 Belang van de verschillende categorieën 6.2 Stabiliteit 6.3 Algemene beoordeling van het vestigingsklimaat 6.4 Toekomstverwachtingen 52 Deel III Conclusies en aanbevelingen van de NVP

3

voorwood


Voorwoord Deze publicatie biedt u een algemeen overzicht van de staat van het Nederlandse vestigingsklimaat voor private equity&venture capital fondsen opgezet in of via Nederland. Tevens is een inleiding opgenomen met betrekking algemene aspecten van enkele Nederlandse fondsstructuren. Nederland is traditioneel gezien altijd een aantrekkelijk vestigingsland geweest voor het internationale bedrijfsleven. Dit was te danken aan de goede logistieke en financiële infrastructuur, zoals de Rotterdamse haven, Schiphol en de Nederlandse bancaire sector, het goede opleidingsniveau en de talenkennis in de Nederlandse arbeidsmarkt evenals de geografische ligging van Nederland in Europa. Ook wat het vestigingsklimaat voor investeringsfondsen met betrekking tot private equity & venture capital betreft, heeft Nederland altijd een goede reputatie gehad. Voor deze investeringsfondsen is vooral de financiële infrastructuur van een land van groot belang. Naast een goede bancaire sector spelen hierbij in het bijzonder ook de fiscale faciliteiten en juridische mogelijkheden voor het opzetten van fondsen een grote rol. Wat betreft de juridische en fiscale vormgeving van een investeringsfonds, heeft Nederland zich altijd als een aantrekkelijke vestigingsplaats voor investeerders, management en het structureren van acquisities geprofileerd. Naast het grote aantal belastingverdragen dat Nederland heeft gesloten, de Nederlandse deelnemingsvrijstelling, de afwezigheid van een interest en royalty bronbelasting en de mogelijkheid tot het afsluiten van rulings speelt een aantal specifieke fiscale faciliteiten voor investeringsfondsen een rol. In dit kader heeft Nederland het afgelopen decennium maatregelen doorgevoerd om het vestigingsklimaat voor internationale fondsen duidelijker op de kaart te zetten ten opzichte van klassieke vestigingslanden als Luxemburg. De aantrekkingskracht van het Nederlandse vestigingsklimaat bevindt zich echter in een dynamisch internationaal speelveld dat doorlopend aan verandering onderhevig is. De regelgeving van overheden heeft in een toenemende mate te maken met internationale concurrentie. Buitenlandse jurisdicties

4


voorwoord

brengen doorlopend verbeteringen aan in hun fiscale en juridische faciliteiten om hun vestigingsklimaat voor investeringsfondsen te verbeteren. Gezien het dynamische internationale speelveld is de NVP van mening dat een evaluatie van de positie van Nederland als vestigingsland belangrijk is. Dit met name om te bepalen of en in hoeverre mogelijkheden voor verbetering van het structureren van fondsen in of via Nederland mogelijk zijn. In tijden van economische recessie en een crisis op de financiële markten is het zowel voor het Nederlandse bedrijfsleven alsook de overheid van vergroot belang om kritisch naar de positie van Nederland te kijken, om geen kans ongelegen te laten de Nederlandse economie te stimuleren. Om de positie van het Nederlandse vestigingsklimaat te kunnen beoordelen, heeft de NVP in samenwerking met PricewaterhouseCoopers geïnventariseerd wat de knelpunten bij de leden van de NVP zijn bij het opzetten en onderhouden van fondsstructuren in of via Nederland. Naar aanleiding van het resultaat van dit onderzoek doet de NVP specifieke aanbevelingen aan de betreffende instanties. De vragen die in het onderzoek zijn opgenomen variëren van algemene tot zeer specifieke vragen omtrent verscheidene aspecten die voor private equity&venture capitalfondsen een rol spelen bij het opzetten en onderhouden van een fondsstructuur in of via Nederland. Deel I van deze publicatie is een inleiding met betrekking tot algemene aspecten van Nederlandse fondsstructuren. De uitkomsten van het onderzoek zijn opgenomen in Deel II. Bij de interpretatie van de antwoorden op de vragen over de concept AIFM-Richtlijn (4.3 t/m 4.5) dient de lezer er rekening mee te houden dat gedurende het onderzoek duidelijk was dat het voorstel van de Europese Commissie van april 2009 nog aanzienlijke wijzigingen zou ondergaan, waardoor de reikwijdte en de mogelijke impact van de richtlijn nog onzeker waren. De conclusies alsmede de aanbevelingen die voortvloeien uit het onderzoek zijn opgenomen in Deel III.

5

voorwoord


Dank voor de totstandkoming van het onderzoek gaat in de eerste plaats uit naar alle leden van de NVP die hebben meegewerkt aan dit onderzoek. Bij de verwerking van de resultaten van het onderzoek is de uiterste zorg betracht. Mocht u echter vragen of opmerkingen hebben met betrekking tot de uitkomsten van het onderzoek, dan kunt u te allen tijde contact opnemen met de NVP of PricewaterhouseCoopers. De NVP en PricewaterhouseCoopers hopen met dit onderzoek bij te dragen aan de opbouw van een evenwichtig en concurrerend Nederlands vestigingsklimaat voor investeringsfondsen met betrekking tot private equity&venture capital. NVP André Olijslager

6

PricewaterhouseCoopers Oscar Kinders Gijs Fibbe

7

deel I


Algemene aspecten van Nederlandse fondsstructuren Deel I 1. Nederland als vestigingsland voor investeringsfondsen Met een goede logistieke en financiële infrastructuur, een goed opleidingsniveau en talenkennis van de arbeidsmarkt is Nederland een aantrekkelijk vestigingsland voor bedrijven. Omdat kapitaal eenvoudiger en sneller is te verplaatsen dan arbeid, zijn investeringsfondsen doorgaans ook makkelijker te verplaatsen naar een andere jurisdictie dan multinationale ondernemingen. Om die reden zijn voor investeringsfondsen met name de regelingen in een jurisdictie met betrekking tot mobiel kapitaal van belang, zoals de fiscale en juridische faciliteiten. Bij de opzet van investeringsfondsen wordt ernaar gestreefd dat investeerders hun investeringen fiscaal neutraal kunnen poolen zonder dat op het niveau van het fonds belasting wordt betaald. In dit kader heeft Nederland het afgelopen decennium een reeks specifieke maatregelen doorgevoerd om Nederland als vestigingsklimaat op de kaart te zetten. Een van de belangrijke eerste stappen is de afschaffing van de kapitaalsbelasting in 2006 geweest. Ook is de Nederlandse dividendbelasting geleidelijk verlaagd en deze wordt op termijn mogelijk afgeschaft. Daarnaast is Nederland ook altijd al een aantrekkelijk vestigingsland geweest vanwege het grote aantal belastingverdragen dat Nederland heeft gesloten. Specifiek voor investeringsfondsen heeft Nederland daarnaast fiscale faciliteiten ingevoerd zoals de Fiscale Beleggingsinstelling (‘FBI’) en de Vrijgestelde Beleggingsinstelling (‘VBI’). Op deze faciliteiten wordt in paragraaf 4 meer in detail ingegaan.

8


Nederland heeft een reeks specifieke maatregelen doorgevoerd gericht op het vestigingsklimaat

hoofdstuk 1

De fiscale en juridische faciliteiten voor investeringsfondsen vinden hun weerslag in de juridische structuur van fondsen. De structuur van een investeringsfonds is afhankelijk van diverse factoren. Globaal gesproken zal voor de fondsstructuur allereerst bepalend zijn waar en wie de investeerders zijn, waar het management is gevestigd en waarin het fonds investeert. Verder is bepalend welk type investeringsfonds wordt opgezet, bijvoorbeeld of het een private equity fonds, hedgefonds, staatsfonds, onroerend goed fonds of pensioenfonds etc. is, en wat de gebruikte investerings- en exit-strategie van het fonds is. Verder zullen onder meer de levensduur van het fonds, de manier waarop management participeert en de aanwending van het risicodragende vermogen van invloed zijn op de fondsstructuur. Daar waar private equity zich doorgaans richt op de financiering van niet-beursgenoteerde ondernemingen, zal een hedgefonds beleggen in financiële instrumenten. Ook de wijze waarop de toe- en uittreding tot het fonds is geregeld, zal bepalend zijn voor de juridische structuur. Private equity is doorgaans als closed-end gestructureerd. Hedgefondsen zijn daarentegen veelal als open-ended opgezet en hebben een langere looptijd. In de volgende paragrafen zal bij de verschillende onderdelen van de juridische structuur van een investeringsfonds worden stilgestaan vanuit een Nederlands juridisch en fiscaal perspectief. Alvorens de aspecten van enkele specifieke Nederlandse fondsvehikels de revue te laten passeren, zal eerst een globaal overzicht worden gegeven van Nederlandse fondsstructuren.

9

deel I


2. Nederlandse fondsstructuren 2.1 De B.V. / Coöperatie structuur Het meest voorkomen-

de fondsvehikel voor Nederlandse fondsen is de besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid (‘B.V.’) (hetgeen wordt bevestigd door de uitkomst van het onderzoek in paragraaf 2.1 van Deel II). Zowel de B.V. als de naamloze vennootschap (‘N.V.’) kenmerken zich doordat de beleggers, in hun hoedanigheid van aandeelhouder, in hun aansprakelijkheid zijn beperkt tot het ingelegde kapitaal. De B.V./N.V. zijn onderworpen aan kapitaalsbeschermingsregels waardoor dividenduitkeringen alleen mogelijk zijn indien er voldoende vrij uitkeerbare reserves aanwezig zijn. De commerciële aantrekkingskracht van de B.V. en de N.V. bestaat onder meer in de algemene bekendheid van beide rechtsvormen in het commerciële verkeer. Het is derhalve ook niet verbazingwekkend dat de B.V. ook in 2009 nog steeds het meest gebruikte fondsvehikel in Nederland is. Een veelvoorkomende fondsstructuur waarin een B.V. wordt gebruikt is hieronder vereenvoudigd weergegeven.

Nederlandse en EU beleggers < 5%

Feeder Coöperatie > 5%

Nederlandse en EU beleggers > 5%

Fonds B.V.

Investeringen

De B.V. en de N.V. zijn beiden belastingplichtig voor de vennootschapsbelasting en de dividendbelasting. Omdat beide rechtsvormen tevens zijn opgenomen in de bijlage bij de Europese Moeder/Dochter Richtlijn, kunnen dividenduitkeringen aan kwalificerende Europese vennootschappen echter vrij van dividendbelasting worden verstrekt. Indien Nederlandse of EU beleggers een belang van ten minste 5% houden in de B.V. of N.V. zal daarom in beginsel geen dividendbelasting op de winstuitkeringen aan deze beleggers moeten worden ingehouden.

10

B.V. meest voorkomende fondsvehikel in Nederland


Coöperatie flexibel vanuit juridisch perspectief

hoofdstuk 2

Indien beleggers minder dan 5% houden in het fonds, bestaat de mogelijkheid om hun belangen te bundelen in een coöperatie. De winstuitkering van het fonds aan de coöperatie is niet aan dividendbelasting onderworpen en de vervolguitkering van de coöperatie aan de beleggers evenmin. Doordat het mogelijk is de coöperatie dusdanig te structureren dat deze niet onderworpen is aan de Nederlandse dividendbelasting, is deze rechtsvorm een aantrekkelijk vehikel als feeder vennootschap in Nederlandse fondsstructuren (zie in meer detail paragraaf 3.3). Onder de huidige Nederlandse wetgeving zijn winsten uitgekeerd door een coöperatie waarin minder dan 5% wordt gehouden ook vrijgesteld van vennootschapsbelasting op het niveau van corporate investeerders (dit in tegenstelling tot een B.V. waarin ten minste 5% moet worden gehouden). Derhalve biedt in deze variant de coöperatie een zeer aantrekkelijke mogelijkheid als feeder entiteit waarin de investeringen kunnen worden gebundeld. Doordat zowel een B.V. als N.V. in beginsel aanspraak kan maken op de Nederlandse deelnemingsvrijstelling, zijn winsten behaald met kwalificerende investeringen in aandelenbelangen vrijgesteld van vennootschapsbelasting op het fondsniveau. Deze combinatie van fiscale en juridische voordelen van de B.V. en N.V., eventueel in combinatie met een coöperatie als feeder vehicle, creëren een aantrekkelijke belastingneutrale Nederlandse fondsstructuur. 2.2 De C.V. / Coöperatie structuur De Nederlandse Commanditaire Vennootschap (C.V.) is vergelijkbaar met Britse en Amerikaanse limited partnerships, die in het buitenland vaak gebruikt zijn als fondsvehikel in venture capital- en private equity-structuren. Ook in Nederland is deze rechtsvorm veelvuldig in gebruik in fondsstructuren waar naast Nederlandse ook buitenlandse beleggers participeren. De beherend vennoot van de C.V. treedt op als management company en de beleggers, in hun hoedanigheid van commanditaire vennoten, brengen kapitaal in. Juridisch gezien is een C.V. een overeenkomst en niet een rechtspersoon. Niettemin is de aansprakelijkheid van de commanditaire vennoten, de beleggers, beperkt tot hun geïnvesteerde vermogen. De beherend vennoot is in beginsel onbeperkt aansprakelijk. Om de

11

deel I


aansprakelijkheid van de beherend vennoot toch te beperken, wordt deze vaak in de rechtsvorm van een B.V. uitgeoefend. Nederlandse en EU beleggers < 5%

Nederlandse en EU beleggers > 5%

Feeder Coöperatie

Feeder B.V.

Buitenlandse beleggers

Fonds C.V.

Fonds Coöperatie

Investeringen

Vanuit een Nederlands belastingperspectief, kan de C.V. zowel als transparant als non-transparant kwalificeren, afhankelijk van de inhoud van de C.V.-overeenkomst (zie in meer detail paragraaf 3.1). Veelal is de C.V. dusdanig gestructureerd dat deze transparant is en om die reden niet is onderworpen aan de Nederlandse vennootschapsbelasting en dividendbelasting (zie in meer detail paragraaf 3.1). Als een fiscaal transparante C.V. als fondsvehikel in internationale verhoudingen wordt gebruikt, wordt veelal een tussenholding, doorgaans een coöperatie, opgericht om toegang tot het Nederlandse belastingverdragennetwerk te garanderen. Door het gebruik van een coöperatie kan het fonds in beginsel ook aanspraak maken op de Nederlandse deelnemingvrijstelling. Hierdoor zijn winsten behaald door de coöperatie met kwalificerende investeringen in aandelenbelangen vrijgesteld van vennootschapsbelasting op het fondsniveau. De winstuitkering van de coöperatie aan de beleggers in de C.V. zijn, mits juist gestructureerd, evenmin onderworpen aan de Nederlandse dividendbelasting. Voor zowel Nederlandse als buitenlandse beleggers kan ook in deze variant worden gewerkt met feeder entiteiten bestaande uit een coöperatie danwel een B.V.. Ook in deze fondsstructuur bestaat de mogelijkheid voor

12

Coöperatie toegang tot Nederlandse belastingverdragen


hoofdstuk 3

beleggers met een belang van minder dan 5% in het fonds, om deze belangen te bundelen in een coöperatie (zie ook onderdeel 2.1). De winstuitkering van de C.V. aan de coöperatie is niet aan dividendbelasting onderworpen en de vervolguitkering van de coöperatie aan de beleggers evenmin. Derhalve zal bij zowel een directe als indirecte belegging in de C.V. door zowel een binnenlandse als een buitenlandse belegger de beleggingen in het fonds belastingneutraal kunnen worden gestructureerd voor Nederlandse fiscale doeleinden. Bovenstaande structuren zijn vereenvoudigde voorbeelden van wat zoal wordt gebruikt in Nederland als fondsstructuur. In de praktijk zal al naar gelang de specifieke eisen van management en investeerders alsmede ingegeven door de specifieke investeringen, de concrete fondsstructuur op maat moeten worden gemaakt. Naast deze algemene fondsstructuren worden soms ook onder andere een Fonds voor Gemene Rekening en de Fiscale Beleggingsinstelling en Vrijgestelde Beleggingsinstelling gebruikt. Naast de klassieke fondsvehikels als de N.V., B.V. en C.V. beschreven in voormelde paragraaf, zal in de volgende paragrafen beknopt op de algemene aspecten van enkele specifieke fondsvehikels worden ingegaan.

3. Juridische en fiscale aspecten van Nederlandse fondsvehikels 3.1 De Commanditaire Vennootschap als fondsvehikel

Zoals vermeld in paragraaf 2.2, is de Nederlandse Commanditaire Vennootschap (C.V.) vergelijkbaar met Britse en Amerikaanse limited partnerships, die in het buitenland vaak gebruikt zijn als fondsvehikel in venture capital- en private equity-structuren. Een C.V. moet minimaal één beherend vennoot hebben en minimaal één commanditair vennoot. Alleen de beherend vennoot is bevoegd, binnen de doelstelling van de C.V., de C.V. naar buiten toe te vertegenwoordigen en verplichtingen voor de C.V. aan te gaan. Beherende vennoten zijn in deze capaciteit hoofdelijk aansprakelijk. Een commanditaire vennoot is slechts aansprakelijk voor het kapitaal dat hij bijdraagt. Een commanditaire vennoot mag niet als beherend vennoot optreden, op naam van de C.V. handelen of de C.V. op welke manier dan ook aan overeenkomsten

13

deel I


met derden binden op straffe van hoofdelijke aansprakelijkheid. De C.V. kan worden opgericht bij notariële akte, maar een C.V. kan ook ontstaan door een onderhandse akte. De C.V.-overeenkomst bepaalt de doelstelling van het samenwerkingsverband. Om dit doel te bereiken is elke vennoot verplicht geld, goederen en/of rechten in te brengen in de C.V.. Traditioneel gezien brengt de beherend vennoot arbeid in (bijvoorbeeld in de vorm van managementdiensten) en brengen de commanditaire vennoten, i.e. de beleggers, kapitaal in. Er geldt geen minimumkapitaaleis voor de C.V.. Een C.V. dient te worden ingeschreven in het Handelsregister van de Kamer van Koophandel als zij activiteiten in Nederland onderneemt. Als gevolg hiervan is de C.V. verplicht zijn jaarverslag bij het Handelsregister van de Kamer van Koophandel te deponeren. Juridisch gezien is een C.V. een overeenkomst en niet een rechtspersoon. Onder voorgestelde wetgeving ter hervorming van het personenvennootschapsrecht wordt aan de C.V. de optie geboden te kiezen voor rechtspersoonlijkheid, waardoor zij zelfstandig drager van rechten en plichten kan worden (zie in meer detail Onderdeel II, paragraaf 2.2). Deze variant zal bekend staan als ‘Commanditaire Vennootschap met rechtspersoonlijkheid’ (CVR). Vanuit een Nederlands belastingperspectief, kan de C.V. zowel als transparant als non-transparant kwalificeren, afhankelijk van de inhoud van de C.V.-overeenkomst. De C.V. is transparant voor belastingdoeleinden, wanneer buiten het geval van vererving en legaal, toetreding of vervanging van commanditaire vennoten niet kan plaats vinden zonder toestemming van alle vennoten. Dit betekent dat voor elke wijziging in beleggers alle bestaande beleggers toestemming moeten geven. Als dat op die manier geregeld is in de C.V.-overeenkomst, is de C.V. niet zelfstandig belastingplichtig en worden het inkomen en de activiteiten van de C.V. toegerekend aan de achterliggende beleggers. De C.V. is dan niet onderworpen aan de Nederlandse vennootschapsbelasting en dividendbelasting. Als een fiscaal transparante C.V. als fondsvehikel in internationale verhoudingen wordt gebruikt, wordt veelal een tussenholding (doorgaans een Coöperatie – zie paragraaf 2.2) opgericht om toegang tot het Nederlandse belastingverdragennetwerk te garanderen. Mocht niet

14

Vanuit fiscaal perspectief kan C.V. zowel transparant als nontransparant kwalificeren


hoofdstuk 3

aan de eisen van fiscale transparantie worden voldaan, dan geldt de C.V. als een niet-transparante C.V. en wordt deze als zelfstandige belastingplichtige in de heffing van zowel de vennootschapsbelasting als dividendbelasting betrokken. 3.2 Het Fonds voor Gemene Rekening als fondsvehikel

Onder een Fonds voor Gemene Rekening (‘FGR’) wordt verstaan een fonds ter verkrijging van voordelen voor de deelgerechtigden door het voor gemene rekening beleggen of anderszins aanwenden van gelden, mits van de deelgerechtigdheid in het fonds blijkt uit verhandelbare bewijzen van deelgerechtigdheid. Een fonds voor gemene rekening wordt als onderneming aangemerkt. In het Nederlandse civiele recht is er geen basis voor een FGR. Juridisch is het dus enkel een contract tussen participanten om gezamenlijk geld te beleggen en de opbrengst daaruit te delen. Een FGR is niet een zelfstandig drager van rechten en plichten. De betekenis van het FGR ligt daarbij volledig in de fiscale behandeling. Als de bewijzen van deelgerechtigdheid verhandelbaar zijn, wordt het FGR behandeld als een zelfstandig belastingplichtig lichaam voor de vennootschapsbelasting (‘open fonds voor gemene rekening’). De bewijzen van deelgerechtigdheid worden als verhandelbaar aangemerkt indien voor vervreemding niet de toestemming van alle deelgerechtigden is vereist. Dit geldt met dien verstande dat ingeval vervreemding uitsluitend kan plaatsvinden aan het fonds voor gemene rekening of aan bloed- en aanverwanten in de rechte linie de bewijzen niet als verhandelbaar worden aangemerkt. Als aan deze voorwaarde niet wordt voldaan, geldt het FGR als een ‘besloten fonds voor gemene rekening’ en wordt deze voor de vennootschapsbelasting als transparant aangemerkt. Mede hierdoor is het besloten fonds voor gemene rekening een geschikte samenwerkingsvorm voor het bundelen van internationaal pensioenvermogen, het zogenoemde ‘asset pooling’. De aantrekkingskracht bestaat dan vooral in de transparantie voor belastingdoeleinden. Voor investeringsfondsen kunnen de eisen daarvoor echter vanuit commercieel perspectief een struikelblok zijn, zeker naar mate er meer participanten zijn.

15

deel I


3.3 De Coöperatie als fondsvehikel De Nederlandse

Coöperatie wordt de laatste tijd steeds vaker als fondsvehikel, als feeder entiteit voor de beleggers danwel als investeringsentiteit gebruikt. De coöperatie is een bijzondere vorm van de ‘vereniging’. Een coöperatie moet opgericht zijn met als doel ‘stoffelijk voordeel’ voor de leden te behalen en mag in dit verband (in tegenstelling tot een gewone vereniging) ook winsten uitdelen. Een coöperatie is een rechtspersoon en dus kan zij, juridisch gezien, zelfstandig drager van rechten en plichten zijn. Toch kent deze rechtsvorm weinig dwingend recht en dus is zij gemakkelijker aan te passen aan de wensen van management en specifieke beleggers. Zo geldt er voor de oprichting geen minimale kapitaaleis. Wel is vereist dat de coöperatie door minimaal twee leden wordt opgericht. Een dergelijke oprichting geschiedt bij notariële akte, waarin tevens de statuten worden opgenomen. In principe kunnen zowel natuurlijke personen, rechtspersonen als contractuele samenwerkingsverbanden (zoals de C.V.) als lid van een coöperatie worden toegelaten. Indien in de statuten niet anders wordt bepaald, zijn alle leden voor gelijke delen aansprakelijk. In zo’n geval is er sprake van een coöperatie met wettelijke aansprakelijkheid (Coöperatie W.A.). De wet biedt echter ook de mogelijkheid voor een coöperatie met beperkte (Coöperatie B.A.) of uitgesloten aansprakelijkheid (Coöperatie U.A.). De flexibiliteit van de coöperatie is met name van belang als het gaat om winstallocatie. Hier zijn geen regels van dwingend recht van toepassing, dus kunnen de statuten zelf bepalen hoe dit gebeurt. Hierdoor is het in principe mogelijk om een winstallocatie te realiseren die voor een aantal lidmaatschapsrechten (bijvoorbeeld die van het management) anders wordt berekend. De coöperatie is specifiek genoemd als belastingplichtige entiteit in de vennootschapsbelasting. In de dividendbelasting staat geen referentie naar de coöperatie en daardoor is de coöperatie geen dividendbelasting verschuldigd, mits de statuten op juiste wijze worden vorm gegeven. De coöperatie heeft toegang tot de voordelen van de Nederlandse belastingverdragen. Dientengevolge kan de coöperatie profiteren van de lagere belastingtarieven, zoals neergelegd in de belastingverdragen, op uitkeringen van passieve inkomsten. Bovendien is de coöperatie opgenomen in de bijlage bij de Europese

16

Toenemend gebruik coöperatie in fondsstructuren


hoofdstuk 3

Moeder/Dochter Richtlijn en heeft zij daarom recht op de voordelen die daaruit volgen. De recente populariteit van de coöperatie in fondsstructuren komt mede doordat zij inmiddels een bekende vorm is in het Nederlandse fiscale stelsel en zij flexibel vorm te geven is. Daarnaast kunnen eventuele dividenden en vermogenswinsten door de werking van de deelnemingsvrijstelling veelal belastingvrij worden gerealiseerd en belastingvrij worden gerepatrieerd naar de beleggers. 3.4 De B.V. / N.V. als fondsvehikel De Nederlandse besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid (‘B.V.’) en de Nederlandse naamloze vennootschap (‘N.V.’) zijn rechtspersonen die juridisch erg op elkaar lijken en wijdverbreid worden gebruikt. Beiden zijn zij rechtspersonen met een in aandelen verdeeld maatschappelijk kapitaal. Het voornaamste verschil tussen beiden is dat de aandelen in een N.V. vrij overdraagbaar kunnen worden gemaakt en aandelen in een B.V. niet. De aandelen in een N.V. zouden daarom ook op de beurs kunnen worden genoteerd.

Zowel de oprichting van de B.V. als de N.V. gebeurt bij notariële akte. De Minister van Justitie dient daarbij een ‘Verklaring van geen Bezwaar’ af te geven. Tenslotte dient de B.V./N.V. ingeschreven te worden in het handelsregister bij de Kamer van Koophandel van de regio waar zij volgens de statuten is gevestigd. Een B.V./N.V. wordt gekenmerkt door een zgn. afgescheiden vermogen, waardoor een aandeelhouder niet persoonlijk aansprakelijk kan worden gesteld voor schulden van de B.V./N.V.. Bij oprichting van een B.V. geldt een minimumkapitaal van € 18.000. Voor een N.V. bedraagt het minimumkapitaal € 45.000. De storting op aandelen kan – naast een storting in geld – eventueel plaatsvinden in natura. In dergelijke gevallen dient wel een accountantsverklaring te worden overlegd.

B.V. / N.V. meest bekende rechtsvormen in Nederland

De B.V. en de N.V. zijn beiden belastingplichtig voor de vennootschapsbelasting en de dividendbelasting. De B.V. is tevens opgenomen in de bijlage bij de Europese Moeder/Dochter richtlijn. Dientengevolge kunnen dividenduitkeringen aan kwalificerende Europese vennootschappen vrij van dividendbelasting worden verstrekt. In tegenstelling tot de coöperatie kent de B.V./N.V. wel kapitaalsbeschermingsregels. Dividenduitkeringen zijn

17

deel I


derhalve alleen mogelijk indien er voldoende vrij uitkeerbare reserves aanwezig zijn. De aantrekkingskracht van de B.V. en de N.V. bestaat in de algemene bekendheid van de rechtsvormen. In fondsstructuren zijn ze daarom erg geschikt om op te treden als fondsvehikel, tussenhoudster, werkmaatschappij of ‘special purpose vehicle’.

4. Specifieke fiscale faciliteiten voor Nederlandse fondsen 4.1 De Vrijgestelde Beleggingsinstelling (VBI) Sinds 1 augustus 2007 bestaat in de vennootschapsbelasting het regime van de ‘vrijgestelde beleggingsinstelling’ (‘VBI’). Het primaire doel van het nieuwe VBI-regime is om in Europa een level playing field te creëren en beleggingsinstellingen die zich naar onder meer Luxemburg en Ierland hebben verplaatst, terug te halen naar Nederland. Onder Luxemburgse regimes als de SICAV/SICAF (société d’investissement à capital variable/fixe) kunnen momenteel beleggingsresultaten onbelast worden gerealiseerd, doordat de gehele winst van de SICAV/SICAF is vrijgesteld. In Nederland was dat tot voor kort met de fondsvehikels zoals de Commanditaire Vennootschap (C.V.) en de Coöperatie in beginsel niet mogelijk voor investeringen die buiten de toepassing van de deelnemingsvrijstelling vallen (bijvoorbeeld belangen van minder dan 5% in aandelen en overige investeringen).

Het VBI-regime is primair bedoeld voor beleggingsmaatschappijen van banken en financiële instellingen. Om in aanmerking te komen voor het VBI-regime moet de entiteit een N.V., een open fonds voor gemene rekening of een vergelijkbare buitenlandse rechtsvorm zijn. Een VBI opteert ervoor subjectief te zijn vrijgesteld van de heffing van vennootschapsbelasting en op winstuitkeringen hoeft geen dividendbelasting te worden ingehouden. Buitenlandse corporate participanten worden door het VBI-regime niet belastingplichtig in Nederland. Een VBI heeft geen toegang tot het Nederlandse belastingverdragennetwerk. Hierdoor heeft de VBI in beginsel geen recht op vermindering van buitenlandse bronbelasting ingehouden op investeringen in het buitenland.

18

VBI geen toegang tot Nederlandse belastingverdragen


hoofdstuk 4

De toepassing van het VBI-regime is aan een aantal voorwaarden gebonden. Zo moet de VBI-status ieder jaar opnieuw worden aangevraagd. Ook is vereist dat de entiteit een beleggingsinstelling is als bedoeld in de Wet op het financieel toezicht. Dat betekent: een instelling die gelden of andere goederen ter collectieve belegging vraagt of verkrijgt om de deelnemers in de opbrengst van de aandelen te doen delen. Het voorschrift dat een VBI moet beleggen houdt in dat het een VBI niet is toegestaan om een onderneming te drijven waardoor het gebruik van deze faciliteit door private equity beperkt is. Tevens is vereist dat tenminste twee aandeelhouders gezamenlijk beleggen via een VBI en zij de kosten, risico’s en opbrengsten delen. Daarnaast zijn er enkele eisen aan de financiële instrumenten waarin een VBI mag beleggen. De kwalificerende financiële instrumenten omvatten onder meer effecten, obligaties, rentetermijncontracten, renteswaps, valutaswaps en aandelenswaps. Verder vereist de wet dat een VBI moet beleggen met toepassing van het beginsel van risicospreiding. Dit houdt in dat het fonds niet in één financieel instrument mag beleggen. Dit beginsel is opgenomen om te voorkomen dat ondernemingswinsten in een VBI worden ondergebracht. De eisen met betrekking tot risicospreiding maken een VBI minder aantrekkelijk voor participatiemaatschappijen, aangezien die veelal gericht willen investeren. Daarnaast is het de vraag of het nadeel van het ontzeggen van de toegang tot de belastingverdragen tegen de voordelen van de vrijstelling opweegt. 4.2 De Fiscale Beleggingsinstelling (FBI) De fiscale

faciliteit voor fiscale beleggingsinstellingen (‘FBI’) heeft tot doel het beleggen via een instelling als de FBI in fiscaal opzicht zo veel mogelijk gelijk te behandelen als beleggers die zelf rechtstreeks beleggen. De aantrekkelijkheid van een FBI bestaat eruit dat zij is onderworpen aan de vennootschapsbelasting (in tegenstelling tot de VBI), zij het tegen een tarief van 0%. Daardoor heeft een FBI, in tegenstelling tot een VBI, ook toegang tot het Nederlandse verdragennetwerk en dus recht op lagere percentages bronbelasting. Een FBI is wel belastingplichtig voor de dividendbelasting. De status van een FBI is aan een aantal voorwaarden verbonden. Een FBI moet een B.V., N.V. of fonds voor

19

deel I


gemene rekening zijn die in Nederland is gevestigd. Het doel en de feitelijke werkzaamheid van de fiscale beleggingsinstelling moet bestaan uit het beleggen van vermogen. Slechts een deel van de beleggingen mag zijn gefinancierd met vreemd vermogen. Een FBI is verplicht om haar winst uiterlijk acht maanden na afloop van het jaar geheel uit te keren aan haar aandeelhouders. Deze winst moet door de beleggingsinstelling in beginsel gelijk over alle aandelen en participatiebewijzen worden verdeeld. Daarnaast gelden enkele specifieke bepalingen voor aandeelhouders en hun aandelenbezit in een FBI. Zo mag geen van de aandeelhouders een belang van 5% of meer in een FBI hebben. Het FBI-regime kan worden toegepast met ingang van het jaar dat volgt op het jaar waarin het lichaam aan alle voorwaarden voldoet. Voor participatiemaatschappijen betekent de eis van jaarlijkse uitkering van de winsten een serieus nadeel, aangezien de participatiemaatschappijen doorgaans voor een langere termijn haar investeringen aanhouden. Daarnaast vereist een FBI een behoorlijk omvangrijke groep investeerders, omdat geen van de investeerders meer dan 5% mag houden.

5. Het Nederlandse toezicht op investeringsfondsen De eisen die de Wet financieel toezicht (‘Wft’) stelt aan beleggingsinstellingen voor toegang tot de markt zijn afhankelijk van de aard van de aangeboden instrumenten. Als uitgangspunt geldt dat elke beleggingsinstelling verplicht een vergunning moet aanvragen bij de Autoriteit Financiële Markten (‘AFM’). Deze verplichting geldt echter niet als – onder andere - de beleggingsinstelling de rechten van deelneming aan minder dan honderd personen aanbiedt of de rechten van deelneming een nominale waarde hebben van ten minste € 50.000. Als er een vrijstelling van toepassing is, eist de Wft wel dat de instelling in haar reclame-uitingen vermeldt dat zij voor het aanbieden van deze rechten van deelneming niet vergunningplichtig is en niet onder toezicht staat van de AFM. In dat geval blijft het deel van de Wft dat ziet op Gedragstoezicht financiële markten nog wel van

20

FBI verplicht om winst uit te keren


hoofdstuk 5

kracht. Private equityfondsen, maar ook hedgefondsen, zijn veelal niet vergunningplichtig onder de Wft in Nederland doordat de initiële participaties veelal een nominale waarde hebben van ten minste € 50.000 en de participaties doorgaans niet worden aangeboden aan meer dan honderd personen. De Europese Commissie heeft in april 2009 een concept richtlijn voorgesteld waarmee het toezicht op alle alternatieve investeringsfondsen wordt vergroot, zoals hedgefondsen, private equity, vastgoedfondsen, grondstoffondsen en infrastructuurfondsen (zie hierover in meer detail Onderdeel II, paragraaf 4.3, 4.4 en 4.5). Het doel is om het toezicht op de financiële markten uit te breiden tot alle spelers die in de optiek van de Europese Commissie een risico kunnen vormen voor de financiële stabiliteit. Dit voorstel zal ertoe leiden dat meer Nederlandse fondsmanagers vergunningplichtig zullen worden, als zij fondsen willen werven bij institutionele beleggers. Ook voor fondsmanagers uit andere landen zal een vergunningplicht worden ingevoerd. Hoewel op het moment van dit schrijven nog niet bekend is hoe de richtlijn er uiteindelijk gaat uitzien en wanneer zij in werking zal treden, is wel duidelijk dat deze richtlijn een grote impact zal hebben op alternatieve fondsen en hun beleggers.

21

deel I

22


23

deel II


Resultaten en bevindingen van het onderzoek voor private equity&venture capital Deel II 1. Inleiding Zoals in het voorwoord aangegeven, bevindt de aantrekkingskracht van het Nederlandse vestigingsklimaat zich in een internationaal dynamisch speelveld dat doorlopend verandert. De regelgeving van overheden is in een toenemende mate onderhevig geworden aan internationale concurrentie van landen die actief bezig zijn met verbeteringen van hun fiscale en juridische regelgeving om zodoende hun vestigingsklimaat te verbeteren. Daarnaast zijn investeringsfondsen de afgelopen jaren in een veranderende commerciële omgeving terecht gekomen. In een dergelijk speelveld kan ook de Nederlandse overheid niet stilzitten en is het zaak goed zicht te hebben op de aantrekkelijkheid van het eigen vestigingsklimaat. Daarom is de NVP van mening dat een evaluatie van de positie van Nederland als vestigingsland van groot van belang is om te bepalen of en in hoeverre mogelijkheden voor verbetering van het Nederlandse vestigingsklimaat nodig zijn. De NVP heeft daarom de aantrekkelijkheid van het Nederlandse vestigingsklimaat voor private equity&venture capitalfondsen onderzocht. Het onderzoek is uitgevoerd in samenwerking met PricewaterhouseCoopers onder leiding van Oscar Kinders en Gijs Fibbe. In het onderzoek is het management van alle leden van de NVP gevraagd naar hun ervaringen met het Nederlandse vestigingsklimaat. Hierin kwamen vragen aan bod die gingen over de juridische, fiscale en accountancy

24


hoofdstuk 1

aspecten van fondsstructuren net als vragen gericht op het huidige toezichtrechtelijke kader. Gevraagd is het management van Nederlandse en buitenlandse investeringsfondsen gevestigd in Nederland. Het aantal specifieke fondsen dat management onder beheer heeft, varieert per participatiemaatschappij. Tevens zijn er aanzienlijke verschillen in de omvang van het vermogen die de fondsen onder beheer hebben. Verder zijn sommige fondsen enkel in Nederland gevestigd en hebben hoofdzakelijk Nederlandse investeerders. Andere fondsen hebben overwegend internationale investeerders en investeren behalve in Nederland hoofdzakelijk in buitenlandse investeringen. Ondanks deze verschillen in fondsen, welke verschillen ook hun weerslag hebben in de fondsstructuur, geven de uitkomsten van het onderzoek een goede indruk met betrekking tot het huidige Nederlandse vestigingsklimaat voor private equity&venture capitalfondsen. Mede gezien het feit dat meer dan 35% van de aangeschreven partijen heeft gereageerd op het onderzoek, alsmede de expertise en ervaring van de meeste respondenten, geven de uitkomsten van dit onderzoek volgens de onderzoekers een representatief beeld van de staat van het huidige Nederlandse vestigingsklimaat voor private equity&venture capital. Waar de onderlinge verschillen tussen fondsen mogelijk de oorzaak zijn van een verschillend antwoord op de onderzoeksvragen, is dit bij de resultaten aangegeven. De uitkomsten van dit onderzoek zijn opgenomen in de volgende onderdelen: juridische aspecten (onderdeel 2), fiscale aspecten (onderdeel 3), toezichtrechtelijke aspecten (onderdeel 4), accountancy aspecten (onderdeel 5) en algemene vragen omtrent het Nederlandse vestigingsklimaat (onderdeel 6).

2. Nederlandse juridische aspecten van fondsstructuren 2.1 Rechtsvormen in fondsstructuren Omdat alle deelnemers een juridische entiteit in Nederland hebben, hebben zij bij het opzetten van de fondsstructuur voor een bepaalde rechtsvorm moeten kiezen. Het soort entiteit dat daarvoor wordt gebruikt, verschilt per fonds. De eerste vraag hieromtrent in het onderzoek laat zien dat vrijwel

25

deel ii

onderzoek nederlandse fondsstructuren

alle hieronder genoemde entiteiten, zijnde de N.V., B.V., Commanditaire Vennootschap, Fonds voor Gemene Rekening en Coöperatie, door Nederlandse fondsen worden gebruikt. Verreweg de belangrijkste positie wordt echter ingenomen door de B.V.. Maar ook commanditaire vennootschappen en coöperaties worden gebruikt, een bekende combinatie in fondsstructuren zoals beschreven in paragraaf 2 en paragraaf 3 van Deel I van deze brochure. Een minder grote rol is weggelegd voor de N.V., het fonds voor gemene rekening en andere rechtsvormen (zoals bijvoorbeeld de vennootschap onder firma). 2.1 which legal entities do you currently use in respect of your fund structure?

Naamloze vennootschap Besloten vennootschap Commanditaire vennootschap Fonds voor gemene rekening Coöperatie Overige

In het begeleidend commentaar bij de antwoorden op deze vraag, geven veel fondsen aan gebruik te maken van meerdere rechtsvormen naast elkaar. In een dergelijk geval bestaat de structuur niet slechts uit één centraal fondsvehikel, maar worden naast het fondsvehikel juridische entiteiten opgezet om zowel de participatie van beleggers als de investeringen van het fonds te structureren. Hierbij kunnen specifieke eisen, al dan niet in een andere jurisdictie, van beleggers of juist investeringen een rol spelen. In een enkel geval geeft het management bij de beantwoording van deze vraag aan dat zij voor verschillende fondsen van een verschillende fondsstructuur gebruik maken.

26

De staat van het nederlands vestigingsklimaat voor investeringsfondsen in 2009

hoofdstuk 2

2.2 tevredenheid met Bestaand spectrum Op rechtspersonen opgericht naar Nederlands recht zijn veel dwingendrechtelijke regels van toepassing waarvan de fondsen en hun beleggers niet kunnen afwijken. Het kan daarom lastig zijn om de juiste rechtsvorm voor het fonds te vinden, zeker omdat het vennootschapsrecht niet geschreven is met het oog op de complexe financiële en economische verhoudingen die zich tegenwoordig in de (internationale) markt voordoen.

2.2 the spectrum of dutch legal entities is sufficient to meet the different needs for investors/fund managers/fund advisors/carried interest holders 50

40

30 % 20

10

0 Agree strongly

Het huidige aanbod van rechtsvormen kwalificeert als ‘voldoende’

Agree slightly

Disagree slightly

Disagree strongly

Not applicable / No opinion

Niettemin lijken in Nederland gevestigde fondsen tevreden met het huidige aanbod van Nederlandse rechtsvormen. Zo vindt geen van de respondenten het huidige aanbod significant tekort schieten en kan de overgrote meerderheid zich vinden in de stelling dat het aanbod gekwalificeerd kan worden als ‘voldoende’. In de praktijk lijkt het dus mogelijk om de participaties van beleggers alsmede investeringen in een bevredigende rechtsvorm vorm te kunnen geven. Toch geven enkele fondsmanagers aan dat het aanbod ook tekortkomingen heeft. Soms moet er behoorlijk gestructureerd worden voordat het beoogde resultaat wordt bereikt. Zo stelt een van de respondenten dat het spectrum weliswaar voldoende is, ‘maar versimpeling is mogelijk. Onnodig ingewikkelde structuren moeten worden

27

deel II


geïmplementeerd om het resultaat voor niet-EU beleggers te bereiken.’ In binnenlandse verhoudingen lijkt dat makkelijker. Een deelnemer aan het onderzoek lichtte toe: ‘Aangezien we alleen Nederlandse beleggers hebben … kunnen wij werken met het Nederlandse aanbod, zoals het nu is.’ Ook kwam in het onderzoek expliciet naar voren dat het spectrum van Nederlandse rechtsvormen tamelijk compleet is, zodra de nieuwe Wet op de Personenvennootschappen van kracht wordt.1 In vergelijking met buitenlandse jurisdicties heeft Nederland nog steeds geen entiteiten zoals de Amerikaanse LLP (limited liability partnership) en de Amerikaanse LLC (limited liability corporation), die meer flexibiliteit creëren dan bijvoorbeeld de huidige Nederlandse commanditaire vennootschap. Partijen hebben derhalve in vergelijking met andere jurisdicties relatief weinig flexibiliteit om een rechtsvorm specifiek aan te passen aan hun wensen en die van beleggers. Deze flexibiliteit wordt aanzienlijk vergroot met invoering van het Wetsvoorstel personenvennootschappen waaronder personenvennootschappen kunnen opteren voor rechtspersoonlijkheid zonder hun fiscale transparantie te verliezen. Tevens worden deze kritiekpunten grotendeels ondervangen door de geplande flexibilisering van het B.V.-recht.2 2.3 Juridische barrières De juridische infrastructuur wordt

ook bepaald door barrières, die niet rechtstreeks aan een specifieke rechtsvorm zijn gekoppeld. Zaken als een bankverklaring, verklaring van geen bezwaar van het Ministerie van Justitie en termijnen maken onderdeel uit van deze infrastructuur. In het onderzoek worden geen specifieke juridische belemmeringen voor Nederlandse fondsstructuren aan het licht gebracht. Dat neemt echter niet weg dat de respondenten wel hier en daar voorzichtig zijn, zeker waar het de toekomst betreft. Men ziet overigens ook positieve ontwikkelingen: zodra de flexibilisering van het B.V.-recht heeft plaatsgevonden wordt het obstakel van de bankverklaring naar verwachting weggenomen. Het opzetten van een B.V. wordt dan zeker gemakkelijker en minder hinderlijk. Ook kwam in de uitkomst op deze vraag naar voren dat de ontwikkeling in dit verband mede afhangt van discussies over ‘corporate governance’ en van toekomstige

28

1) Zie Eerste Kamer, Vaststelling van titel 7.13 (vennootschap) van het Burgerlijk Wetboek, 28 746, vergaderjaar 2004 – 2005, A, alsmede de fiscale Invoeringswet titel 7.13 Burgerlijk Wetboek, 31 065, vergaderjaar 2009-2010. De fiscale invoeringswet is op 15 december 2009 door de Tweede Kamer aangenomen en ligt nu voor verdere behandeling bij de Eerste Kamer. De Eerste Kamer wil beide wetsvoorstellen gezamenlijk behandelen. De minister streeft naar invoering van beide voorstellen per 1 juli 2010. Echter door de val van het kabinet is de behandeling zeer waarschijnlijk vertraagd. 2) Zie Eerste Kamer, Wijziging van Boek 2 van het Burgerlijk Wetboek in verband met de aanpassing van de regeling voor besloten vennootschappen met beperkte aansprakelijkheid (Wet vereenvoudiging en flexibilisering B.V.-recht), vergaderjaar 2009-2010, 31 058. De Tweede Kamer heeft het wetsvoorstel Wet vereenvoudiging en flexibilisering B.V.-recht (31 058) op 15 december 2009 aangenomen en het wetsvoorstel voor verdere behandeling naar de Eerste Kamer doorgestuurd. Echter door de val van het kabinet is behandeling hoogst waarschijnlijk vertraagd.

“De oprichtingsvereisten in andere landen zijn zwaarder dan in Nederland”


hoofdstuk 2

2.3 to what extent are you concerned about dutch legal obstacles one encounters with the setting up of dutch presence for your fund structure 60

50

40

30 % 20

10

0 Not at all concerned

Slightly concerned

Quite concerned

Very concerned


ontwikkelingen omtrent de rol van toezichthouders als de AFM en de DNB. Tevens werd gesteld dat de oprichtingsvereisten in andere landen zwaarder zijn. 2.4 algemene Beoordeling van de juridische infrastructuur Het eindoordeel over de Nederlandse juridische infra“Het raamwerk is gunstig, maar de wetgeving is niet altijd duidelijk”

structuur kan positief worden genoemd. Het management dat deelnam aan het onderzoek ervaart voldoende bewegingsruimte om investeringsfondsen in of via Nederland te structureren en mogelijke belemmeringen in dit verband worden niet als klemmend ervaren. Hier en daar worden nog wel een paar kritische kanttekeningen gemaakt. Zo gaven respondenten aan dat ‘het raamwerk is gunstig, maar de wetgeving is niet altijd duidelijk.’ Een andere respons was dat ‘onze bestaande structuur werkt, maar geeft wel veel rompslomp. Daarnaast is er weinig juridische continuïteit.’ De voornaamste juridische veranderingen voor de komende tijd lijken te liggen in de hervorming van het personenvennootschapsrecht alsmede de invoering van de flexibilisering van het B.V.-recht. De meeste respondenten lijken zich over deze ontwikkeling geen zorgen te maken en waar deze ontwikkelingen ter sprake komen, worden zij als bijzonder positief ervaren.

29

deel ii


2.4 the overall dutch legal framework is favourable for structuring a fund in or through the netherlands. 50

40

30 % 20

10

0 Agree strongly

Agree slightly

Disagree slightly

Disagree strongly

3. nederlandse fiscale aspecten van fondsstructuren 3.1 mogelijkheden voor Belastingneutraliteit Bij het opzetten van de fondsstructuren beogen participatiemaatschappijen belastingneutraliteit van het fonds ten opzichte van een directe investering te bereiken. Dit betekent concreet dat de belastingheffing zoveel mogelijk op het niveau van de investeringen zelf zou moeten plaatsvinden of bij de achterliggende beleggers. Het fondsvehikel zou op deze manier voor de belastingheffing een soort onzichtbare tussenschakel moeten worden, zodat de effectieve belastingdruk tussen directe investeerders en beleggers via het fonds gelijk is.

Belastingneutraliteit kan hoofdzakelijk op twee manieren worden bereikt: door het fondsvehikel als transparante entiteit aan te merken of doordat het fondsvehikel wel onderworpen is aan de vennootschapsbelasting, maar effectief geen belasting is verschuldigd. Dit laatste kan door een vrijstelling van het object van heffing of door vrijstelling van het fonds zelf (subject vrijstelling). Vrijstelling van het object van heffing vindt doorgaans plaats door

30



hoofdstuk 3

de werking van de Nederlandse deelnemingsvrijstelling. Die zorgt ervoor dat inkomen uit aandelenbezit van meer dan 5% wordt vrijgesteld van belastingheffing. 3.1 dutch tax law provides sufficient possibilities to set up a tax neutral fund vehicle in the netherlands. 35

30

25

20 % 15

10

5

0 Agree strongly

Agree slightly

“De voorwaarden voor transparantie zijn veel strenger dan elders”

Disagree slightly

Disagree strongly


Uit het onderzoek blijkt dat de tweede variant in Nederland, vrijstelling van het subject, voor fondsen die zowel met het fondsvehikel als hun beleggers in Nederland zijn gevestigd vrijwel niet voor komt. Waar het gebruik van transparante fondsvehikels betreft, gaf een respondent met betrekking tot een fonds voor gemene rekening (zie Onderdeel II, paragraaf 3.2) aan dat de implementatie voor dit fonds behoorlijk wat pijn en moeite heeft gekost. Het fonds lichtte toe: ‘de voorwaarden voor transparantie zijn veel strenger dan elders.’ De meerderheid van de fondsmanagers van in Nederland gevestigde fondsen ziet toch voldoende mogelijkheden om belastingneutraliteit te bereiken door middel van de tweede variant (object vrijsteling). De werking van de deelnemingsvrijstelling is hierin essentieel. Bij deze fondsen met grotendeels inkomen uit aandelenbezit, vindt op niveau van het fondsvehikel geen belastingheffing plaats, maar enkel bij de actieve onderneming en de achterliggende beleggers. Bijkomend voordeel van deze variant is dat het fondsvehikel toegang krijgt tot het uitgebreide

31

deel ii


Nederlandse belastingverdragennetwerk en dus mogelijk op verlaagde bronbelastingtarieven. 3.2 geBruik van Bijzondere Belastingfaciliteiten De afgelopen jaren zijn verschillende faciliteiten in de belastingwetgeving geïntroduceerd die specifiek op fondsstructuren zijn gericht. Deze faciliteiten moeten het makkelijker maken om belastingneutraliteit tussen directe en collectieve investeringen te bereiken. Het gaat daarbij met name om de ‘vrijgestelde beleggingsinstelling’ (VBI) en de ‘fiscale beleggingsinstelling’ (FBI) (zie ook Deel I, paragraaf 4.1 en 4.2). Maar ook op maat gemaakte rulings spelen een rol, omdat hierdoor onzekerheden over de wetstoepassing worden weggenomen en het fonds vooraf zekerheid krijgt over haar eigen belastingpositie en die van de achterliggende beleggers.

3.2 do you make use of a specific dutch tax facility

No Yes, a VBI/FBI Tailor made tax ruling Foreign tax facility

De resultaten van het onderzoek geven echter aan dat het gebruik van dergelijke faciliteiten uitzonderlijk is. De VBI en de FBI worden slechts zeer spaarzaam gebruikt. Respondenten gaven te kennen dat de voorwaarden voor de faciliteiten te beperkend zijn en de faciliteit niet concurrerend genoeg is ten opzichte van andere landen. In tegenstelling tot voormelde faciliteiten, wordt wel gebruik gemaakt van op maat gemaakte rulings. De onderwerpen van deze rulings zijn sterk afhankelijk van het fonds. Het kan bijvoorbeeld gaan om de fiscale behandeling van managementparticipaties, de positie met betrekking tot

32


hoofdstuk 3

de dividendbelasting of de toepassing van de deelnemingsvrijstelling. De respondenten geven echter wel aan dat het overlegklimaat, en specifiek het rulingklimaat, met de Nederlandse belastingdienst over de afgelopen jaren aanzienlijk is verslechterd (zie verder paragraaf 3.4). 3.3 impact van focus op managementvergoeding In de afgelopen jaren is de politieke aandacht voor de vergoeding van het management flink toegenomen. Dat heeft onder andere tot gevolg gehad dat er nieuwe fiscale wetgeving is geïntroduceerd die er specifiek op is gericht lucratieve belangen van fondsmanagement extra hoog te belasten.

3.3 to what extent are you concerned about the dutch tax impact on incentivisation of fund management 35

30

25

20 % 15

10

5


Slightly concerned

“Wetgeving met een open norm geeft politieke onzekerheid”

Quite concerned

Very concerned


De fondsmanagers geven dan ook in meerderheid aan dat zij over de aanpak van de wetgever bezorgd zijn. Vooral de onduidelijkheid van de wetgeving wordt bekritiseerd. De wetgever is uitgegaan van een open norm, die beoogt ook rechten die ‘economisch overeenkomen of vergelijkbaar zijn’ onder de fiscale heffingsbepaling te vatten. Hierop wordt door de fondsmanagers bezorgd gereageerd. ‘Zonder precieze wetgeving blijft de onduidelijkheid: wetgeving met een open norm geeft politieke onzekerheid’. De wetgevingsinitiatieven worden daarom over het algemeen negatief beoordeeld, zelfs bij de respondenten die enig begrip voor de initiatieven van de

33

deel ii


wetgever kunnen opbrengen. ‘Het doel van regulering is goed, maar de wetgeving is slordig’. 3.4 rulingklimaat Fiscale wetgeving heeft niet op elke

mogelijke concrete kwestie een pasklaar antwoord. Omdat de toepassing van wetgeving niet altijd eenduidig is, hebben veel belastingplichtigen behoefte aan zekerheid vooraf omtrent de toepassing ervan. De Nederlandse belastingdienst is in principe bereid die zekerheid te verschaffen door vooraf over ingewikkelde en onduidelijke kwesties te overleggen en hier eventueel een ruling voor af te geven. Dit wordt, samen met de deelnemingsvrijstelling en het Nederlandse belastingverdragennetwerk, gezien als één van de pijlers van het Nederlandse fiscale vestigingsklimaat. De mogelijkheid om de impact van fiscale onzekerheden te beperken, kan de negatieve effecten van onduidelijke wetgeving beperken. 3.4 the netherlands has a favourable climate to discuss upfront with the dutch tax authorities and to obtain advance tax rulings in respect of setting up a dutch fund structure. 35

30

25

20 % 15

10

5

0 Agree strongly

Agree slightly

Disagree slightly

Disagree strongly

De resultaten geven echter aan dat veel betrokkenen het rulingklimaat in Nederland niet als positief beoordelen. Meer dan 20% geeft aan het ‘zeer oneens’ te zijn met de stelling dat Nederland een gunstig rulingklimaat heeft. ‘Het klimaat is de afgelopen jaren verslechterd. Rulings zijn moeilijker te krijgen en het duurt langer.’ Een andere fondsmanager lichtte toe: ‘Rulings verkrijgen duurt lang en er is geen garantie.’

34


“Rulings zijn moeilijker te krijgen en het duurt langer”


hoofdstuk 3

Een ander bezwaar is gelegen in de beperkte reikwijdte van de rulings. Zo komt de looptijd van een ruling niet overeen met de levensduur van een fonds en is het ook niet mogelijk over alle relevante fiscale onderwerpen een ruling te verkrijgen. Zo is het bijvoorbeeld niet mogelijk om vast te stellen dat er geen sprake is van een vaste inrichting in het buitenland. Sommige investeringsfondsen lijken minder geraakt door het verslechterde rulingklimaat. Als een fonds enkel Nederlandse investeringen heeft en de managementparticipatie buiten de lucratief-belangwetgeving valt, is er minder behoefte om met de fiscus vooraf te overleggen. Daarnaast zijn er ook fondsen die naar tevredenheid met de belastingdienst lijken te kunnen overleggen over onduidelijkheden in de fiscale wetgeving. 3.5 BTW-obstakels De voorgaande vragen gingen vooral over de directe belastingen en dan in de eerste plaats de vennootschapsbelasting. Er zijn echter nog indirecte belastingen waarmee het fonds te maken kan krijgen. Eén daarvan is de omzetbelasting (BTW). Zo kan het onduidelijk zijn of het fonds als ondernemer voor de omzetbelasting moet worden aangemerkt, of het recht op aftrek van BTW heeft en of het BTW moet berekenen op prestaties die zij naar haar investeringen verricht.

De BTW-positie blijkt voor de meeste fondsmanagers een belangrijk aandachtspunt te zijn, maar niet iets om écht bezorgd over te zijn. Eén respondent gaf aan: ‘BTW is een kostenpost, die niet van belang zou moeten zijn als er sprake is van een “level playing field”.’ Op veel financiële handelingen zijn vrijstellingen van omzetbelasting van toepassing, maar op managementdiensten niet. Eén respondent gaf daarom aan: ‘een vrijstelling zou van toepassing moeten zijn. Een steviger standpunt van de overheid zou hierop gewaardeerd worden.’

35

deel ii


3.5 to what extent are you concerned about any obstacles from a vat perspective in the netherlands in setting up a dutch fund structure (for example in respect of management/advisory fees)? 60

50

40

% 30

20

10


Slightly concerned

Quite concerned

Very concerned


3.6 algemene Beoordeling van de fiscale infrastructuur

Ondanks de problemen die op specifieke onderdelen kunnen spelen, wordt de fiscale infrastructuur in Nederland toch in het algemeen positief beoordeeld. Hierbij worden vooral de werking van de deelnemingsvrijstelling en het 3.6 the overall dutch tax framework is favourable for structuring a fund in or through the netherlands. 40 35 30 25 % 20 15 10 5 0 Agree strongly

36

Agree slightly

Disagree slightly

Disagree strongly



hoofdstuk 3

Nederlandse belastingverdragennetwerk als positieve factoren aangegeven. Een enkeling geeft aan daarom ‘geen werkelijke problemen’ te hebben met het structureren van een fonds in Nederland.

Stabiele en duidelijke fiscale wetgeving van groot belang

Dit neemt niet weg dat er nog voldoende reden tot zorg is. De nieuwe aanpak van managementbeloningssystemen, het verslechterde Nederlandse rulingklimaat en de onduidelijkheid over een aantal fiscale kwesties zijn de voornaamste knelpunten. Aangezien de voormalig Staatssecretaris van Financiën heeft aangekondigd de renteaftrek verder te willen beperken is een aantal fondsen bezorgd over de toekomst. ‘De nieuwe wetgeving die nu wordt voorgesteld met betrekking tot de ‘renteaftrek’ geeft geen hoop dat de zaken erg verbeteren.’ Algemeen wordt aangegeven dat stabiele en duidelijke fiscale wetgeving van groot belang is voor de perceptie van Nederland als betrouwbaar vestigingsland.

4. Nederlandse toezichtrechtelijke aspecten van fondsstructuren 4.1 Toezichtregime in Nederland Het toezicht op de financiële markten wordt in Nederland in belangrijke mate uitgeoefend door de Autoriteit Financiële Markten (AFM) en De Nederlandsche Bank (DNB). Blijkens het onderzoek ervaren de respondenten dit toezicht niet als te stringent en is er voldoende ruimte om fondsen in of via Nederland op te zetten.

37

deel ii


4.1 the regulatory regime of the netherlands does provide sufficient room to set up a fund in the netherlands. 50

40

30 % 20

10

0 Agree strongly

Agree slightly

Disagree slightly

Disagree strongly


4.2 vrijstellingen van de vergunningvereisten Een investeringsfonds heeft in principe een vergunning van de AFM nodig om op de financiële markten te kunnen optreden. Een fonds wordt echter vrijgesteld van deze verplichting als zij investeringsrechten aan minder dan honderd personen aanbiedt of de investeringsrechten een nominale waarde hebben van ten minste € 50.000.

4.2 there are sufficient exemptions to license requirements (i.e. ‘vergunning afm’) available in the netherlands. 50

40

30 % 20

10

0 Agree strongly

38

Agree slightly

Disagree slightly

Disagree strongly



“Overregulering is een bedreiging.”

hoofdstuk 4

Omdat deelname aan investeringsfondsen doorgaans niet openstaat voor het grote publiek, kunnen de fondsen met deze vrijstellingen uit de voeten. Geen van de fondsmanagers geeft aan dat er te weinig vrijstellingen zijn. Momenteel ervaren respondenten in dit verband vooralsnog geen noemenswaardige knelpunten. 4.3 verplichte onafhankelijke waardeerder onder de concept aifm-richtlijn In de conceptrichtlijn van de

Europese Commissie, de Alternative Investment Fund Managers Directive, wordt gebouwd aan een nieuw Europees toezichthoudersregime voor alternatieve investeringsfondsen. Eén van de eisen in het concept van deze richtlijn is dat alle investeringen jaarlijks moeten worden gewaardeerd door een onafhankelijke waardeerder. Ook al is er nog geen overeenstemming tussen de Europese instellingen over de definitieve tekst, oriënteren toch al veel fondsen zich op de mogelijke gevolgen van deze toekomstige richtlijn. 4.3 to what extent are you concerned about the requirement in the new aifm directive to have all investments valued by an external valuator at least each year? 35

30

25

20 % 15

10

5


Slightly concerned

Quite concerned

Very concerned


In het onderzoek spreken de respondenten hun zorg uit over de vereiste jaarlijkse waardering door een onafhankelijke waardeerder. Dit wordt door private equity huizen ervaren als een extra financiële last die geen toegevoegde waarde heeft voor de investeerders, management of beleggers in het fonds. Er vinden namelijk geen

39

deel II


tussentijdse uitkeringen plaats op basis van waarderingen. De zorg omtrent de richtlijn is alleen minder bij fondsen, veelal open-ended, die verwachten of hopen minder met de vereisten te maken te krijgen. Een fonds spreekt de hoop uit dat de drempels die in de concepttekst van de richtlijn staan, gehandhaafd blijven, zodat de richtlijn niet op kleine fondsen van toepassing zal zijn. Echter de reikwijdte van de richtlijn staat nog niet definitief vast. Private equity huizen die op grond van de waarderingseis hun waarderingsbeleid zullen moeten aanpassen, zijn onverdeeld in hun zorgen. Omdat deze investeringsfondsen veelal een vaste looptijd hebben en beleggers niet tussentijds kunnen in- of uittreden leidt een jaarlijkse waardering niet tot extra bescherming voor de beleggers. Ook het management en de deelnemingen zelf hebben geen baat bij een dergelijk waarderingsbeleid. Het is daarom vooral een extra financiële en administratieve last. In zijn algemeenheid begrijpen deze fondsmanagers ook niet waarom de richtlijn op hen van toepassing zou moeten zijn. Veel van de bepalingen zijn geschreven voor hedgefondsen. ‘Deze richtlijn zou niet op private equity&venture capitalfondsen van toepassing moeten zijn, dat is niet logisch.’ Een andere respondent lichtte toe: ‘De uitdaging is om het parlement en toezichthouders het onderscheid tussen hedgefondsen en participatiemaatschappijen te laten begrijpen. De AIFM-Richtlijn is de grootste bedreiging voor participatiemaatschappijen in Nederland van dit moment.’ Eén fondsmanager verzucht daarom dat het voorstel eigenlijk alleen in het belang van adviseurs en accountants is. 4.4 Bewaarderseis onder de concept AIFM-Richtlijn De fondsmanagers die onder de reikwijdte van de nieuwe richtlijn zouden vallen, worden ook geconfronteerd met het voorschrift om een aparte bewaarder voor elk fonds te benoemen, die namens het fonds o.a. betalingen in ontvangst neemt, nagaat of het fonds bij haar investeringen daadwerkelijk eigendom verkrijgt en de aandelen bewaart. Deze bewaarder moet een Europese erkende kredietinstelling zijn.

Ook deze eisen worden door veel private equity&venture capitalfondsen als overbodige extra kostenpost gezien. Bovendien is deze eis niet relevant voor private equity partijen, omdat hun participaties illiquide zijn en niet

40

“Jaarlijkse waardering leidt niet tot extra bescherming voor beleggers”


hoofdstuk 4

4.4 to what extent are you concerned about the requirement in the aifm directive that for each investment an authorised depositary is appointed? 5

4

3 % 2

1


Slightly concerned

“Tijd, regels en kosten zijn een obstakel.”

Quite concerned

Very concerned


frequent worden verhandeld, de vermogens van fondsmanagement en fonds al gescheiden zijn en tenslotte, er uitgebreid due diligence onderzoek plaatsvindt door het fonds om te verifiëren of men daadwerkelijk eigendom van de aandelen c.q. de financiële en niet-financiële activa verkrijgt. Partijen die verwachten onder de vrijstellingen te vallen zijn milder in hun oordeel. De onvrede zit niet zo zeer in de vrees dat de bewaarder het functioneren van het fonds onmogelijk maakt, maar meer in de administratieve lasten die daarmee gepaard gaan. Samengevat komt het erop neer: ‘tijd, regels en kosten zijn een obstakel’, terwijl ze de risico’s voor beleggers niet verkleinen. 4.5 transparantie-eisen onder de concept aifm-richtlijn

Tenslotte kan een investeringsfonds ook worden geconfronteerd met de verplichting in de conceptrichtlijn om bepaalde concurrentiegevoelige bedrijfsinformatie openbaar te maken, zodra het een controlerende invloed in een bepaalde investering heeft verworven. Transparantie naar managers en beleggers wordt door participatiemaatschappijen als normaal beleid gezien. ‘Zij behoren deze informatie hoe dan ook te krijgen.’ De fondsmanagers geven aan dat de conceptrichtlijn wat dit betreft niets zal veranderen in de informatieverstrekking

41

deel ii


4.5 to what extent are you concerned about the disclosure obligations (towards other shareholders, the representative of the employees and the acquired company) in the aifm directive in case of an acquisition of a controlling influence in non-listed companies? 50

40

30 % 20

10


Slightly concerned

Quite concerned

Very concerned

naar beleggers. Over het openbaar maken van gegevens van portefeuillebedrijven is men echter zeer bezorgd. Een grote zorg die hier speelt, is dat de conceptrichtlijn enkel aan participatiemaatschappijen verplichtingen oplegt en niet aan andere kopers. Een respondent stelt: ‘Dit zal een behoorlijke impact op participatiemaatschappijen hebben en de ‘buy and build’ strategieën veranderen. Het zal de concurrentiepositie verstoren wanneer investeringsfondsen en strategische kopers concurreren bij overnames van familiebedrijven.’ De bezwaren komen niet alleen vanuit het fonds zelf. ‘Wij zien geen noodzaak en de deelnemingen zullen het er zeer mee oneens zijn.’ Deze zorg dat de conceptrichtlijn het level playing field tussen participatiemaatschappijen en strategische kopers verstoord wordt breed gedragen.

42



hoofdstuk 5

5. nederlandse accountancy aspecten van fondsstructuren 5.1 rapporteringregimes Sinds enkele tijd is het mogelijk

in Nederland onder de regels van IFRS te rapporteren. Het onderzoek laat echter zien dat hiervan nog weinig gebruik wordt gemaakt door de Nederlandse investeringsfondsen. De overgrote meerderheid van de fondsen gebruikt nog steeds Dutch GAAP. In veel gevallen gebeurt dat mede op verzoek van de beleggers. Dit is met name het geval wanneer er alleen maar Nederlandse aandeelhouders zijn. 5.1 what set of reporting standards do you prefer?

IFRS Dutch GAAP Not applicable / No opinion Other

Dutch GAAP heeft echter ook andere voordelen. Zo vereist Dutch GAAP ‘geen ongerealiseerde herwaarderingen en daardoor is het beeld minder veranderlijk.’ Daarnaast wordt aangegeven dat ‘het belangrijkste is om consolidatie van investeringen te voorkomen.’ Dutch GAAP beantwoordt in deze behoeftes, waar IFRS grotere administratieve verplichtingen oproept. 5.2 voorkeuren ifrs Bij Beleggers De mogelijkheid de

jaarcijfers onder IFRS te rapporteren is mede ingevoerd om tegemoet te komen aan behoeftes van beleggers, omdat de cijfers daardoor internationaal meer vergelijkbaar zouden worden. Het blijkt dat bijna een kwart van de investeringsfondsen met dergelijke voorkeuren te maken heeft. Niet verrassend is dat het dan voornamelijk om fondsen

43

deel ii


met buitenlandse beleggers gaat. ‘Sommige buitenlandse beleggers geven de voorkeur aan IFRS boven Dutch GAAP, omdat dit meer vergelijkbaar is met hun eigen accountancy standaarden.’ De voorkeur voor IFRS lijkt buiten deze groep echter niet wijdverbreid.

5.2 do you encounter preferences from investors to use ifrs as the reporting basis in financial reporting compared to alternatives, such as dutch gaap?

Yes No Not applicable / No opinion

5.3 mate van transparantie van financiËle gegevens

Een investeringsfonds heeft binnen de grenzen van de wet nog enige keuzevrijheid over hoe transparant zij haar eigen gegevens inricht. Spanningsveld hierbij is enerzijds de keuze om zoveel mogelijk strategische informatie uit de handen van concurrenten te houden en anderzijds om de eigen beleggers zo transparant mogelijk tegemoet te treden.

Volgens het onderzoek weegt de transparantie richting beleggers zwaar. Verreweg de meeste respondenten beoordelen hun eigen financiële gegevens als ‘transparant’ of als ‘zeer transparant’. Een respondent gaf aan: ‘onze aandeelhouders ontvangen meer informatie over onze fondsen, zowel mondeling als schriftelijk, dan de aandeelhouders van beursgenoteerde bedrijven. Investeringsfondsen moeten even transparant zijn voor alle beleggers.’

44

“Onze aandeelhouders ontvangen meer informatie over onze fondsen dan aandeelhouders van beursgenoteerde bedrijven.”


hoofdstuk 5

5.3 how would you describe the level of transparency in the financial statements of your funds and investment vehicles? 80

70 60 50 % 40 30 20 10 0 Not transparent

Little transparent

Quite transparent

Very transparent


5.4 wil om transparantie te vergroten De overgrote

meerderheid van de respondenten geeft aan tevreden te zijn met de mate van transparantie van de eigen financiële gegevens alsmede de financiële gegevens van branchegenoten. Ook wordt echter opgemerkt ‘er zijn nog steeds veel fondsen die weinig details verstrekken over de kosten die zij aan investeringen berekenen of over mogelijke tegenstrijdige belangen.’ 5.4 do you see the need to increase the level of transparency in the financial statements of funds and investment vehicles?

Yes No Not applicable / No opinion

45

deel ii


5.5 vragen over de financiËle gegevens De informatie-

verstrekking tussen het management en de beleggers is geen eenrichtingsverkeer van financiële gegevens, maar biedt tevens de mogelijkheid aan beleggers om aanvullende vragen te stellen over deze cijfers. 5.5 do you receive questions and comments from investors on your financial statements?

No questions Rarely questions Regularly questions Always questions Not applicable / No opinion

Toch lijken de beleggers in de meeste fondsen hierin een tamelijk passieve rol aan te nemen. Dat betekent niet dat zij zich nauwelijks met hun belegging bemoeien. Zo gaf een respondent aan dat ‘de vragen die gesteld worden hangen samen met het presteren van de investeringen en niet zo zeer met de financiële gegevens.’ Soms wordt juist vanuit het fonds zelf het initiatief genomen om de beleggers meer bij de stand van zaken van de investeringen te betrekken. Zo nodigt een fonds zijn beleggers twee maal per jaar uit om vragen te stellen. Een andere partij geeft aan dat ‘beleggers kunnen direct vragen stellen en daar maken ze ook gebruik van.’

46


hoofdstuk 6

6. het nederlandse vestigingsklimaat 6.1 Belang van de verschillende categorieËn In een

gezond Nederlands vestigingsklimaat is zowel de juridische, de fiscale, de toezichtrechtelijke- en de accountancyinfrastructuur goed geregeld. Al deze punten zijn dus van belang voor de aantrekkingskracht van het Nederlandse vestigingsklimaat. Voor een evenwichtig beeld hoe het Nederlandse vestigingsklimaat zich in dit kader ontwikkelt, is ook de relatieve waarde van de verschillende voormelde disciplines van belang. 6.1 in what order are these disciplines key in structuring a fund? least important less important

100

important significant important very important

75

% 50

25

0 Legal

Tax

Regulatory

Accounting

Uit het onderzoek komt naar voren dat waar het de opzet van een fondsstructuur in of via Nederland betreft, de belangrijkste positie is weggelegd voor de fiscale infrastructuur. Belastingen zijn een kostenpost die de beleggers en investeringen direct raakt. Daarnaast wordt er ook aan de juridische aspecten van het opzetten van een fondsstructuur bijzonder veel gewicht toegekend. Minder belang wordt toegekend aan de rol van de Nederlandse toezichthouders en nog minder aan de accountancyaspecten. De laatste twee disciplines worden gezien als noodzakelijke ‘compliance’ voorwaarden waaraan moet worden voldaan, maar deze staan vooralsnog niet centraal bij het formeren van een fondsstructuur in of via Nederland.

47

deel ii


6.2 staBiliteit Aangezien participatiemaatschappijen

voor meerdere jaren een fonds opzetten en derhalve voor meerdere jaren verplichtingen aangaan, zullen zij hun beslissingen niet slechts laten afhangen van de huidige regelgeving. Er moet tevens een verwachting zijn dat de huidige regelgeving en de daaruit vloeiende voorwaarden en vereisten nog enige tijd, tenminste de levensduur van het fonds, blijven bestaan. 6.2 the overall dutch political and legal framework is sufficient stable for structuring a fund in or through the netherlands. 50

40

30 % 20

10

0 Agree strongly

Agree slightly

Disagree slightly

Disagree strongly

De respondenten oordelen dat Nederland op dat punt de afgelopen tijd tekort heeft geschoten. Bijna de helft van de respondenten is het oneens met de stelling dat het Nederlandse politieke en juridische raamwerk voldoende stabiel is. Deze instabiliteit wordt met name gevoeld op het gebied van de fiscale regelgeving. ‘Belastingwetten zijn een voortdurend onderwerp van discussie.’ Deze ontwikkeling is des te zorgelijker, gezien juist aan het fiscale klimaat bijzonder veel waarde wordt gehecht. 6.3 algemene Beoordeling van het vestigingsklimaat

Op basis van voorgaande opzet van het onderzoek is aan de respondenten gevraagd een algemeen eindoordeel te geven over de vraag of de Nederlandse infrastructuur voldoende is ingericht voor het opzetten van een fonds in of via Nederland. Ondanks de kritiek die op een aantal punten uitvoerig is geleverd, is de algemene

48


“Belastingwetten zijn een voortdurend onderwerp van discussie.”


hoofdstuk 6

stemming dat de Nederlandse infrastructuur voldoende is ingericht. 6.3 the overall dutch infrastructure is sufficient for structuring a fund in or through the netherlands (i.e. financial infrastructure (banks, trusts etc.), transport, accessibility, labour (costs, language skills etc.). 50

40

30 % 20

10

0 Agree strongly

Agree slightly

Disagree slightly

Disagree strongly


6.4 toekomstverwachtingen Tot slot werd de respon-

denten gevraagd om hun toekomstverwachtingen uit te spreken. Ook al is de respons divers, valt er een aantal algemene verwachtingen uit te ontwaren. Zo wordt de verwachting uitgesproken dat er meer Europese integratie en harmonisatie van regelgeving zal volgen en dat de Nederlandse participatiemaatschappijen als gevolg daarvan meer internationale concurrentie zullen ondervinden en daardoor gedwongen worden zich nog meer naar de wensen van hun beleggers te richten. Andere fondsen vrezen dat door toenemende harmonisatie van regelgeving de roep om transparantie verder zal toenemen. Vrij algemeen is de verwachting dat na de enorme groei van private equity&venture capitalfondsen in de afgelopen jaren de komende tijd minder nieuwe fondsen zullen worden geworven. Sommigen verwachten dat een aantal partijen niet opnieuw fondsen zal ophalen. ‘Er zal een verschuiving plaatsvinden in het soort investeringen. Investeringsfondsen zijn erop ingericht om te functioneren in een omgeving als die van voor de crisis. Nu zullen ze

49

deel II


zich moeten aanpassen.’ Pas als er meer zekerheid is over omvang en type investeringen dat na de recessie gedaan kan worden, zullen fondsmanagers weer nieuw kapitaal gaan ophalen. De positie die Nederland als vestigingsland daarin zal innemen, is nog onduidelijk. De respondenten zien Nederland als een land met veel potentieel, maar zij zouden wel graag meer zekerheid en stabiliteit zien op fiscaal terrein. Bovendien wordt belangrijk op welke manier Nederland nieuwe Europese (toezichts-) richtlijnen gaat implementeren.

50

“Nederland moet betrouwbaarder worden als partner.”

51

deel III


Conclusies en aanbevelingen van de NVP Deel III Conclusies Als internationaal georiënteerd maar relatief klein land, is Nederland voor haar inkomsten in belangrijke mate afhankelijk van de aantrekkingkracht van haar vestigingsklimaat op het internationale bedrijfsleven. Nederland heeft op dit punt traditioneel een goede naam voor zowel het klassieke bedrijfsleven als voor investeringsfondsen. De resultaten van dit onderzoek laten zien hoe het de afgelopen tijd is gesteld met de aantrekkelijkheid van het vestigingsklimaat voor investeringsfondsen.

De respondenten van het onderzoek, bestaande uit management van investeringsfondsen gevestigd in of via Nederland, geven over het algemeen een positief oordeel over de Nederlandse juridische infrastructuur. De bewegingsruimte die het Nederlandse toezichtrechtelijk kader biedt wordt over het algemeen als voldoende ervaren om fondsstructuren in of via Nederland op te richten. Ook het nieuwe personenvennootschappenrecht en de flexibilisering van het B.V.-recht worden over het algemeen ervaren als een welkome aanvulling. Met betrekking tot de fiscale infrastructuur zijn de meningen kritischer. Om fondsen belastingneutraal te organiseren, zijn zij doorgaans aangewezen op de werking van de deelnemingsvrijstelling. De toepassing van de deelnemingsvrijstelling wordt niet altijd als eenvoudig ervaren. Verder vindt men het lastig, met name in vergelijking met buitenlandse jurisdicties, om een fonds voor Nederlandse doeleinden fiscaal transparant te maken. Tevens blijken de alternatieven van de ‘vrijgestelde beleggingsinstelling’ en de ‘fiscale beleggingsinstelling’ voor de NVP-leden nauwelijks interessant. In het buitenland zijn aantrekkelijke alternatieven voorhanden. Daarnaast zorgt de open norm in de ‘lucratief-belang’-wetgeving voor onduidelijkheid met betrekking tot de belastingheffing over managementparticipaties.

52


deel III

Uit het onderzoek blijkt verder dat het lastiger is geworden ingewikkelde zaken vooraf met de belastingdienst af te stemmen. Rulings zijn moeilijker te krijgen en het duurt langer voordat deze worden afgegeven. Een veelgehoorde klacht is dat het verkrijgen van rulings niet alleen afhankelijk is van het toepasselijk wettelijk kader, maar tevens van onduidelijk en wisselvallig intern beleid van de belastingdienst. In toenemende mate worden belastingplichtigen geconfronteerd met rulingbeleid dat niet is gepubliceerd. Een aanzienlijk aantal van de deelnemers aan het onderzoek bestempelt het Nederlandse rulingklimaat dan ook als ongunstig. In het kader van de door de belastingdienst verlangde transparantie aan de zijde van belastingplichtigen, zou ook van de belastingdienst mogen worden verwacht dat dit beleid wordt gepubliceerd. Ook is het momenteel niet mogelijk om de looptijd van een ruling te laten aansluiten bij de levensduur van een fonds. In het verlengde hiervan maken sommige partijen zich tevens zorgen over de vormgeving en de toon van de discussie bij de nieuwe renteaftrekwetgeving in de vennootschapsbelasting. Het hoge tempo waarin fiscale wetswijzigingen elkaar opvolgen beweegt bijna de helft van de respondenten ertoe om het Nederlandse politieke raamwerk in dit kader als onvoldoende stabiel en betrouwbaar te beschrijven. Dit alles neemt niet weg dat de meerderheid van de investeringsfondsen nog wel tevreden is over het fiscale vestigingsklimaat. Niettegenstaande voormelde kritiekpunten, worden met name de werking van de deelnemingsvrijstelling en het Nederlandse verdragennetwerk als positieve punten aangedragen. Met betrekking tot het Nederlandse toezichtrechtelijk kader kunnen de meeste fondsmanagers zich vinden in de Nederlandse vereisten. Wel zijn de fondsen bezorgd over de eisen waaraan ze zouden moeten voldoen, als de Europese conceptrichtlijn voor alternatieve investeringsfondsen wordt aangenomen. De eisen om jaarlijks alle investeringen te laten waarderen door een externe waardeerder en een onafhankelijk bewaarder aan te wijzen worden gezien als onnodige extra kostenposten, die geen voordelen opleveren voor private equity beleggers en daarom niet voor private equityfondsen van toepassing zouden moeten zijn.

53

deel III


Met betrekking tot de transparantie-eisen in voormelde conceptrichtlijn wordt bezorgd gereageerd op het concurrentienadeel dat zal ontstaan ten opzichte van strategische kopers en fondsen die buiten het bereik van de richtlijn vallen. Bovendien zouden vele relatief kleine bedrijven concurrentiegevoelige informatie moeten publiceren. Vrijwel alle fondsen rapporteren onder Dutch GAAP. De toepassing van IFRS komt enkel voor bij fondsen met veel buitenlandse investeerders. De fondsen zijn volgens eigen zeggen zeer transparant richting hun investeerders, die naast financiële gegevens ook informatie over strategisch operationele ontwikkelingen willen ontvangen. In hun beoordeling van het Nederlandse vestigingsklimaat achten de respondenten de belangrijkste rol weggelegd voor de fiscale infrastructuur, gevolgd door de juridische infrastructuur. Aan het toezichtrechtelijk- en het accountancyklimaat wordt iets minder belang gehecht. Dit stemt tot enige zorg over het Nederlandse vestigingsklimaat, omdat de fondsmanagers juist over de Nederlandse fiscale infrastructuur bijzonder kritisch zijn. Voortdurende wetswijzigingen, een ‘open norm’-wetgeving met betrekking tot managementparticipaties en het verslechterde rulingklimaat zijn hier redenen van zorg. Er wordt geopperd dat Nederland betrouwbaarder moet worden als vestigingsland. Aanbevelingen door de NVP De NVP doet de volgende aanbevelingen met betrekking tot de fiscale infrastructuur: ■ Een zorgvuldige wetgeving, waarbij minder gebruik wordt gemaakt van open normen en waarbij bijkomende effecten vooraf goed worden onderzocht, verhoogt de rechtszekerheid en betrouwbaarheid van Nederland als investeringsland. ■ Een meer welwillende houding van de belastingdienst om ingewikkelde zaken vooraf met belastingplichtigen af te stemmen, biedt meer zekerheid. ■ In het kader van de rechtszekerheid alsmede met het oog op de wederzijdse transparantie, moet ook het rulingbeleid van de belastingdienst worden gepubliceerd zodat belastingplichtigen op de hoogte zijn van het beleid dat de belastingdienst in deze hanteert. ■ Tevens zou het mogelijk moeten worden gemaakt om de looptijd van een ruling aan te laten sluiten bij de levensduur van een fonds.

54


deel III

De NVP doet de volgende aanbevelingen met betrekking tot de toezichtrechtelijke infrastructuur: De Europese conceptrichtlijn om fondsmanagers van alternatieve investeringsfondsen te reguleren, moet zodanig vormgegeven worden dat: ■ onderdelen van de financiële sector die geen systeemrisico’s veroorzaken - private equity - niet onnodig mee gereguleerd worden, waardoor zij onnodige administratieve lasten en kosten te verduren krijgen, zoals bijvoorbeeld de eis van een jaarlijkse waardering door een onafhankelijk waardeerder en de vereiste bewaarder; ■ het level playing field tussen bedrijven met een private equity aandeelhouder en een niet private equity aandeelhouder behouden blijft (vooral ten aanzien van transparantie-eisen).

55


56

ISBN/EAN: 978-90-812711-5-8 © 2010 NVP Overname is, met bronvermelding, toegestaan. Aan de totstandkoming van deze uitgave is de grootst mogelijke zorg besteed. Voor informatie die nochtans onvolledig of onjuist is opgenomen, aanvaarden auteur(s) geen aansprakelijkheid. Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen De Cuserstraat 87 1081 CN Amsterdam T +31 (020) 571 22 70 F +31 (020) 670 83 08 E [email protected]

DE STAAT VAN HET NEDERLANDSE VESTIGINGS- KLIMAAT VOOR INVESTERINGS- FONDSEN IN 2009 MEI 2010

Recommend Documents