De moraliteit van de jacht op aandeelhouderswaarde? Dr. Pieter-Jan Bezemer 3e Rijnlandcongres Utrecht, 28 oktober 2010
Structuur presentatie 1. Stakeholdermodel versus shareholdermodel
2. Schets van de ontwikkelingen in Nederland (1992-2010) 3. De economische case voor/tegen aandeelhouderswaarde
4. De morele case voor/tegen aandeelhouderswaarde
1. Shareholder versus stakeholder
Shareholder- versus stakeholdermodel Gecoördineerde markteconomieën (Bijvoorbeeld NL en Duitsland)
Kenmerken:
Bedrijf als:
Samenwerking:
Bron: Heemskerk (2007)
Liberale markteconomieën (VS als hoofdvoorbeeld)
Rijnlands kapitalisme Grote rol voor overheid, werknemers en financiële instellingen Netwerkgeoriënteerd
Anglo-Amerikaans kapitalisme Beperktere rol voor overheid, werknemers en financiële instellingen Marktgeoriënteerd
… een socio-economisch systeem van stakeholders met eigen belangen.
… een instrument om de waarde voor aandeelhouders te maximaliseren.
Tussen markt en hiërarchie Lange termijn-georiënteerd Intensief, wederzijds contact
Markt of hiërarchie Korte termijn-georiënteerd Gelimiteerd contact
Pro-shareholdermodel 1. Friedman (1970): ‘The social responsibility of business is to increase its profits!’ 2. Sundarmurthy & Inkpen (Organization Science, 2004): • Maximaliseren van aandeelhouderswaarde goed voor stakeholders • Maximaliseren van aandeelhouderswaarde zorgt voor ondernemerschap • Het hebben van meerdere doelstellingen/eisen zorgt voor onduidelijkheid en suboptimalisatie • Stakeholders kunnen aandeelhouder worden (vice versa lastiger) • Stakeholders zijn wettelijk goed beschermd als bedrijven over de scheef gaan, aandeelhouders niet
Shareholder- versus stakeholdermodel Argumenten pro:
Shareholder model
Stakeholder model
Argumenten contra:
• Duidelijke doelstelling • Amerikaanse droom (winnen) • Markten zijn flexibeler • Duidelijke leiding
• Onevenwichtige inkomensdistributie • Financiële excessen • Verlies van mensgerichtheid • Alleen focus op bottomline/resultaat
• Focus op win-win-situaties • Aandacht voor alle stakeholders • Relatiegeoriënteerde aanpak • Focus op potentiële waarde
• Praatcultuur • Middelmatigheid •Te sterke sociale regels en normen • Inflexibele arbeidsmarkt
Bron: Peters & Weggeman (2009), Het Rijnlandboekje
2. Ontwikkelingen in Nederland
RSM-onderzoek Nederlandse economie 1. Analyse van meer dan 1700 jaarverslagen van top-100 bedrijven die genoteerd zijn/waren in Amsterdam (1992-2010) 2. Gekeken naar de wijze waarop bedrijven over aandeelhouders spreken in hun jaarverslag 3. Gekeken naar de oorzaken en de implicaties van het aannemen van een aandeelhouderswaardeoriëntatie in de Nederlandse context Voorbeeld aandeelhouderswaardeoriëntatie: Wessanen (1999:1): “Our key objective is to increase shareholder value (…) Wessanen’s goal in the coming five years is to realize at least 10% profit growth annually, resulting in a related structural increase in shareholder value (…) The key theme throughout our activities is creating shareholder value. This has been embedded in the organization through our value based management system (…)”
Aandeelhouderswaardeoriëntatie in Nederland (1992-2010)? Verspreiding van aandeelhouderswaardeoriëntatie 100 90
Percentage
80 70 Nederland
60 50 40 30 20 10 0
1992
1994
Bron: Proefschrift Bezemer (2010)
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
Aandeelhouderswaardeoriëntatie in Duitsland (1990-2000)? Verspreiding van aandeelhouderswaardeoriëntatie
100 90 80 70
Percentage
60 50
Duitsland Germany Nederland Netherlands
40 30 20 10 0 1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998 Jaar
Bron: Proefschrift Bezemer (2010) & Fiss and Zajac (2004)
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
Alleen symboliek? Implementatie Aandeelhouderswaardeoriëntatie Implementatie (gemiddeld aantal technieken)
1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 1992
1994
1996
1998
Jaar Jaar Bron: Proefschrift Bezemer (2010)
2000
2002
2004
2006
Oorzaken verspreiding in NL Twee belangrijke oorzaken voor de verspreiding van dit model: 1. Opkomst Anglo-Amerikaanse grote investeerders in Nederland ‘You should take a close look at the influence of Anglo-American investors to assess whether their corporate business philosophy has not come along with the increasing ownership stakes by Anglo-American institutional investors in the Netherlands. *…+ These people attend the annual meeting of shareholders, if they come after all, and talk about American ideas, they talk about shareholder value’. (Voormalige CEO)
2. Invloed van grote financiële investeerders ‘It is important that you decide what financial people are allowed to do and more importantly, what they are not allowed to do. They are sometimes a bit other-worldly. And they have salaries. And they are so large that this makes them unqualified for other positions’. (RVC-lid, bank)
3. Economische Case
Implicaties nadruk op aandeelhouder (1/3) 8.00 7.00
Return on Assets (ROA)
Rentabiliteit activa
6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00
Geen aandeelGeen focus op houderswaarde aandeelhouderswaarde Bron: Proefschrift Bezemer (2010)
Focus op Wel aandeelhouderswaarde aandeelhouderswaarde
Implicaties nadruk op aandeelhouder (2/3)
Implicaties nadruk op aandeelhouder (2/3) Innovatiefactoren
Ranking 2010 10 9
Capaciteit voor innovatie Kwaliteit wetenschappelijke onderzoeksinstituties Bedrijfsuitgaven aan R&D 15 Samenwerkingsverbanden universiteiten 11 – bedrijven Inkoop overheid van geavanceerde 24 technologische producten
Verandering t.o.v. 2009 ◄ ▼2
▼3 ◄ ▲7
Beschikbaarheid kennismedewerkers
22
◄
Patenten
13
◄
Implicaties nadruk op aandeelhouder (3/3)
2001
Bron: Proefschrift Bezemer (2010)
2005
4. Morele Case
Voorstander “nieuwe moraliteit” John Maynard Keynes (1930): ‘When the accumulation of wealth is no longer of high social importance, there will be great changes in the code of morals. We shall be able to rid ourselves of many of the pseudo-moral principles which have hagridden us for two hundred years, by which we have exalted some of the most distasteful of human qualities into the position of the highest virtues. We shall be able to afford to dare to assess the money-motive at its true value. The love of money as a possession — as distinguished from the love of money as a means to the enjoyments and realities of life — will be recognized for what it is, a somewhat disgusting morbidity, one of those semi-criminal, semi-pathological propensities which one hands over with a shudder to the specialists in mental disease ... But beware! The time for all this is not yet. For at least another hundred years we must pretend to ourselves and to everyone that fair is foul and foul is fair; for foul is useful and fair is not. Avarice and usury and precaution must be our gods for a little longer still.’
Vragen voor toekomst… 1. Roots. Waarom deze irrationaliteit in het meegaan in de waan van de dag? 2. Wellicht afspiegeling van maatschappelijke ontwikkelingen? Zit onze moraliteit nog wel voldoende verankerd in ons wettelijke dan wel bredere maatschappelijke systeem?
3. Wat is de rol van aandeelhouders (en managers) in dit spel? Op welk niveau ligt morele verantwoordelijkheid ? Balanceren in het spanningsveld (paradox-denken) Meer onderzoek nodig naar dit soortement vraagstukken!
Bedankt voor uw aandacht! Contact:
[email protected]
Digitale versie proefschrift: http://www.erim.eur.nl/ERIM/publications/erim_phd_series
