KASTEELPLEIN STREET JOURNAL Europese QE
2
Magazine van Dierickx Leys Jaargang 1, nummer 1 April 2015
Aandelenselectie 4 Verantwoordelijke uitgever: Werner Wuyts
Gamingsector 5
Dierickx, Leys Effectenbank NV Kasteelpleinstraat 44-46 2000 Antwerpen
Bedrijfsnieuws 9 Vruchtgebruik 10 Transparant fondsen
12
Opmaak en druk www.JEdesign.be
Kasteelplein Street Journal en DL Flash! kan u terugvinden op onze website www.dierickx.be onder de rubriek Nieuws/Magazine en nieuwsbrief
Beste Cliënt Voor u ligt het vernieuwde Kasteelplein Street Journal-magazine. Na meer dan twintig jaar steken we de KSJ in een nieuw kleedje en voegen we er meer gewicht aan toe. De vernieuwde KSJ telt voortaan twaalf bladzijden. Dat geeft aan de redactie de ruimte om diverse thema’s te bespreken. Volgende onderwerpen diepen we alvast verder uit: de economische ontwikkeling, de evolutie van de rente, het monetaire beleid van de overheden en beursgerelateerd nieuws. Maar
ook de hete hangijzers op fiscaal en juridisch vlak. Het spreekt voor zich dat we in de KSJ plaats voorzien om u op hoogte te houden van ons aanbod aan producten en diensten. U kan in de KSJ de laatste commentaren van de beheerders van onze Transparant fondsen lezen of nuttige berichten over onze bank en onze relatie met u. De Kasteelplein Street Journal verschijnt trimestrieel en kan u naar voorkeur per post of mail ontvangen. Maandelijks brengen we ook
een elektronische DL-Flash! uit. Daarin geven onze analisten u een overzicht van hun advieswijzigingen van de geselecteerde aandelen. Met beide publicaties wensen we het nieuws dat u als belegger aanbelangt, dichter bij u te brengen. De bank Dierickx Leys wenst door deze vernieuwing de toegevoegde waarde van haar dienstverlening aan u, als cliënt, te verhogen. Wij wensen u veel leesgenot. Met vriendelijke groeten De directie
D erickx Leys EFFECTENBANK
Economisch nieuws
Europese QE duwt de beurzen omhoog Achtergrond Tijdens de financiële crisis van 2008-2009 verlaagden de meeste centrale banken hun rentevoeten op korte termijn tot net boven nul. De Amerikaanse overheid koos daarnaast nog voor een extra wapen om de crisis te bestrijden: Quantitative Easing (QE) of ‘kwantitatieve versoepeling’ in het Nederlands. De Amerikaanse centrale bank, de Federal Reserve (Fed) ging massaal met zelf gecreëerd geld overheidsobligaties en
bijna verplicht te investeren in aandelen, waarvan het dividendrendement vaak veel hoger ligt dan het rendement op obligaties. De drie programma’s van QE tussen 2008 en 2014 hebben de Amerikaanse beurzen dan ook fors de hoogte ingejaagd, met een verdrievoudiging van de belangrijkste beursindexen in die periode. Zoals verhoopt, herstelde de Amerikaanse economie fors, en legde de voorbije jaren duidelijk sterkere groeicijfers voor dan de Europese economie.
Wie nog een redelijk rendement wil halen, is daarom bijna verplicht te investeren in aandelen, waarvan het dividendrendement vaak veel hoger ligt dan het rendement op obligaties. hypothecaire leningen opkopen. Daarmee hielp de Fed de huizenmarkt stabiliseren en duwde ze de rente op overheidsobligaties naar beneden. Door de langetermijnrente te drukken, komt er ook neerwaartse druk op de rente op bedrijfsobligaties, waardoor bedrijven zich goedkoper kunnen financieren. Op die manier hoopte de Fed dat bedrijven meer zouden gaan investeren en zo de economische groei stimuleren. Een tweede effect van lage rentevoeten is dat beleggers nog maar weinig kunnen verdienen op een spaarboekje of via obligaties. Wie nog een redelijk rendement wil halen, is daarom
Kasteelplein Street Journal - p. 2
QE als laatste redmiddel In Europa stonden centrale bankiers, met Duitsland op kop, aanvankelijk weigerachtig tegenover QE. Er was ook onduidelijkheid of dat paste binnen het mandaat van de Europese Centrale Bank (ECB). De Europese economie bleef echter in het slop de voorbije jaren. Europa dreigde geconfronteerd te worden met deflatie, een fenomeen waarvan we uit de ervaringen met Japan weten dat het bij voorkeur te vermijden is. De voorbije maanden groeide bij de ECB en de Europese leiders langzaam het besef
Geert Campaert
dat zonder QE Europa moeilijk uit zijn economisch dal zou geraken. Op 22 januari 2015 kondigde ECB-voorzitter Draghi dan ook de langverwachte Europese QE aan, die op 9 maart is begonnen. De ECB gaat maandelijks 60 miljard euro overheidsobligaties opkopen en hoopt zo de rentevoeten verder naar beneden te drukken en de Europese economie te stimuleren. De maandelijkse inspanning wordt volgehouden tot september 2016, waardoor een bedrag van meer dan 1 000 miljard euro gecreëerd wordt.
Gevolgen QE Dalende rente In anticipatie op de start van de Europese QE, zijn de rentevoeten in Europa de afgelopen maanden al fors gedaald. De effectieve start heeft de rentevoeten nog een extra duw naar beneden gegeven, waardoor verschillende Europese landen nu al negatieve rentevoeten geven voor obligaties met een looptijd tot 5 jaar. Dalende euro De QE in de VS zorgde vooral in 2013-2014 voor een verzwakking van de dollar tegenover de euro. In de tweede helft van 2014 eindigde QE3 in de VS en begon de speculatie over het opstarten van QE in Europa. Als gevolg daarvan be-
gon de euro opnieuw te verzwakken van een hoogtepunt van 1,40 euro/dollar naar ongeveer 1,20 euro/dollar einde 2014. In 2015 is de daling van de euro nog versneld, en vandaag is 1 euro minder dan 1,1 dollar waard. Dat is goed nieuws voor de Europese exporteurs, die concurrentiëler worden en hun buitenlandse inkomsten zien stijgen. Stijgende beurzen !
Series1 4.5
4
Duitse 10 jaar rente Series1
Amerikaanse 10 jaar rente Series2
Series2
3.5
3
2.5 Series1 2
Series2
1.5
1
0.5
Beleggers hebben nu ook in Euro0 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 mei jul sep nov jan mrt mei jul sep nov jan mrt mei jul sep nov jan mrt mei jul sep nov jan mrt mei jul sep nov jan mrt pa amper nog alternatieven voor 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 mrt 23 23 12 12 23 2010 2011 2012 2013 2015 10 10 10 10 23 10 11 23 11 11 23 11 11 11 12 12 12 12 13 13 13 13 13 13 14 14 2014 14 14 14 14 15 15 Bron: Bloomberg mrt mei jul sep nov jan mrt mei jul sep nov jan mrt mei jul sep nov jan mrt aandelen wanneer ze rendement 23 12 23 12 23 12 23 12 23 13 23 13 23 13 23 13 23 13 23 13 23 14 23 14 23 14 14 14 14 15 15 12 willen Daaroor stroomt mrt mei jul sep nov jan halen. mrt mei jul sep nov jan alvast mrt van plan om nog anderhalf Conclusie meer14 en meer geld 14 naar14 de aan13 13 13 13 13 14 14 14 15 jaar 15 lang obligaties op te kopen, delenbeurzen, wat de koersen Koopwaardige aandelen vinden en zo de rente laag te houden. In omhoog jaagt. Daar komt nog bowordt moeilijker en moeilijker na de VS, waar de waarderingen vanvenop dat de dalende euro de winde beursstijgingen van de afgelodaag al hoog zijn, begint de duursten van de Europese exporteurs pen maanden. De waarderingsdere dollar te wegen op de buitenverhoogt. Betere resultaten geven modellen voor aandelen slaan landse winsten van Amerikaanse zo de koersen nog een extra duw vandaag tilt op de extreem lage bedrijven. Daardoor worden de in de rug. De gevolgen daarvan rente, waardoor aandelen ook aan winstverwachtingen voor dit jaar zien we sinds nieuwjaar: de meeste de huidige koersen niet duur lijken neerwaarts bijgesteld. Bovendien Europese beurzen zijn dit jaar al 15 in vergelijking met obligaties. Hoe is de kans reëel dat men in de VS tot 20 procent gestegen. lang dat TINA-effect nog gaat duin de loop van dit jaar zal beginnen ren, valt niet te voorspellen. Als de met de rente opnieuw te verhogen, Hoe lang blijft TINA nog VS erin slaagt om de rente geleideomdat de Amerikaanse economie populair? lijk te verhogen zonder de markten op volle toeren draait en anders te verontrusten, kan het beursfeest dreigt te oververhitten. Als men in De toestand op de aandelenmarkt nog een tijdje doorgaan. Als bede VS de rente te snel te hard zou vandaag wordt in beursjargon leggers echter nerveus worden, verhogen, kan dat het einde van de vaak omschreven met de term en voluit winst beginnen nemen, rally op de Amerikaanse beurzen dreigt een kater. Wie een kater betekenen. De timing van de renDe meeste Europese wil vermijden, kan best (gedeelteteverhogingen in de VS wordt dus beurzen zijn dit jaar al 15 lijk) winst nemen, al loop je dan een belangrijke factor die mee zal tot 20 procent gestegen. ook het risico om het laatste – en bepalen hoe lang het feest op de meestal beste – deel van het feestje beurzen nog kan duren. TINA (There Is No Alternative). te missen. Bij de huidige extreem lage renOndertussen lopen ook de waarte is er effectief geen alternatief deringen van de Europese beurvoor beleggers die een aanvaardzen verder op. Het verleden leert baar rendement willen halen. De ons bovendien dat bij een sterke krachten die de Europese beurzen daling van de Amerikaanse beuromhoog stuwen, zullen dan ook zen de Europese beurzen meestal nog een tijd aanhouden. De ECB is volgen. Kasteelplein Street Journal - p. 3
Aandelenselectie Sector
Gewicht
De aandelen die wij volgen
Chemie
7%
BASF, DSM, LyondellBasell, Solvay
Transport
4%
BMW, Euronav, Exmar, Volkswagen pref.
Bouw
3%
CFE, Vinci
Distributie
3%
Alimentation Couche-Tard, CVS Health Corp, Delhaize
Media
3%
Publicis
Agricultuur
5%
Marine Harvest, MP Evans, Sipef, Socfinaf
Voeding
6%
AB InBev, Amsterdam Commodies (Acomo), Barry Callebaut, Nestlé
Consumptie-Luxe
6%
Accell Group, Christian Dior, LVMH, Nike, Ontex, Reckitt Benckiser, Swatch, Van de Velde
Farmacie
8%
Cooper Companies, Fagron, Ion Beam Applications (IBA), Medtronic, Mylan, Novartis, UCB, UnitedHealth Group
Diensten
0%
Robert Half
Holdings
11%
Ackermans & van Haaren, Brederode, First Pacific, Gimv, Investor AB (B), Jardine Strategic, Sofina
Energie
8%
Apache, Occidental Petroleum, Phillips 66
Financieel
8%
Aberdeen, Ageas, AIG, Allianz, KBC Ancora, KBC Groep, Markel, Nationale bank
Industrie
12%
Aalberts, Bpost, Fosun International, General Electric, Indus holding, Packaging Corp of America, Parker Hannifin, Schneider
Technologie
11%
Apple, Google, Melexis, Neopost, Qualcomm, Rolls Royce, Ubisoft
Nutssector
3%
Elia, GdF Suez, National Grid
Telecom
0%
Belgacom, Telefónica
Staal/Non ferro
0%
BHP Billiton, Umicore
Vastgoed
2%
Aedifica, BUWOG, Immobel, Qrf, Retail Estates, Vastned Retail Belgium
Deze aandelenselectie is een publicatie van Dierickx Leys Effectenbank. Deze selectie is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en volgens degelijke hypotheses zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Raadpleeg de gedetailleerde studies die beschikbaar zijn. De selectie is gebaseerd op een fundamentele analyse van de emittenten. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de meest relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De vermelde aandelen zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met uw beleggersprofiel. Raadpleeg hiervoor uw adviseur. De Bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien. Deze selectie is opgesteld volgens richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, die u kan opvragen op de juridische dienst van de Bank. De Bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee.
Recente ratingwijzigingen van belangrijke obligatie-emittenten Naam Emittent
Uitgever
Oud
Nieuw
Rusland
Moody's
Baa3
Ba1
Abengoa
Fitch
B+
B
Volkswagen
Moody's
A3
A2
Kate Spade
Moody's
B2
B1
Anadarko Petroleum
Fitch
BBB-
BBB
Barrick Gold
S&P
BBB
BBB-
Avon Products
S&P
BB+
BB
Kasteelplein Street Journal - p. 4
Noteer alvast in uw agenda: Donderdag 24 september 2015 Financial Meet & Greet Antwerpen Moderator: Sven Sterckx meer info volgt
Sector in de kijker
Gamingsector: wind in de zeilen!
Willem De Meulenaer
Screenshot uit Assassin’s Creed Rogue van Ubisoft
Sinds eind 2013 volgen we met bijzonder veel aandacht de ontwikkelingen in de gamingsector op. Zelfs als de ultrapopulaire games ‘Grand Theft Auto’, ‘Call of Duty’ of ‘Assassin’s Creed’ bij u geen belletje doen rinkelen en u nog nooit een Playstation- of Xbox-spelcomputer van dichtbij hebt gezien, is het verhaal ruim voldoende interessant om vanuit investeringsperspectief te bekijken. En dat is natuurlijk onze insteek.
Met de opkomst van de tablet en de iPhone is de markt voor gratis spelletjes (Free-To-Play of F2P) de afgelopen jaren exponentieel gegroeid. Door de toevloed van tientallen tot zelfs honderden miljoenen spelers (of ‘gamers’) wereldwijd op de F2P-markt gingen velen er van uit dat de ’klassieke’ gamingsector, die zo’n 60 euro per spel aanrekent, helemaal afgeschreven was. Want, waarom nog betalen voor iets wat je gratis
kan krijgen? Maar niets is minder waar: het succes van F2P vergroot de doelgroep. Wie de smaak van het gamen te pakken heeft, gaat immers snel op zoek naar betalende spellen die een pak uitgebreider en complexer zijn, veel meer spelplezier brengen en grafisch verbluffend zijn.
Kasteelplein Street Journal - p. 5
Nieuwe consolecyclus is nog maar net van start gegaan De verkoop van spelconsoles en de bijhorende elektronische spellen deint mee op de lancering van een nieuwe generatie spelconsoles. Telkens wanneer de ontwikkelaars een nieuwe generatie spelconsoles lanceren, zwellen de verkopen enkele jaren fors aan. Daarna stabiliseren ze en na een vijftal jaren vallen ze terug, in afwachting van de lancering van de volgende generatie spelconsoles enkele jaren later. De verkoop van games volgt dezelfde cyclus, want gamers kopen spelconsoles uiteraard alleen maar aan om nieuwe games te spelen.
men. Van de verkoopprijs van elke nieuwe game die in de winkel ligt, gaat 10 % naar de ‘developer/designer’, het bedrijf dat de software (dus het spel) ontwikkelt. Zo’n 40 % gaat naar de uitgever (publisher) die zorgt voor de financiering, de productie en de distributie organiseert en meestal ook de intellectuele rechten bezit. In veel gevallen zijn developer/designer en publisher een en dezelfde partij, die we voor het gemak hierna ‘gamesproducenten’ noemen. Naast de gamesproducenten incasseert de groothandel een klein deel (5 %) van de verkoopprijs van de game, wat te weinig is om onze interesse te wekken. De producenten
Om na te gaan welke bedrijven voordeel halen uit de nieuwe consolecyclus, volgen we de geldstromen. Eind 2013 lanceerde Sony zijn Playstation 4 (PS4) en Microsoft zijn X-Box One. Het begin van een nieuwe consolecyclus die wellicht pas rond 2017-2018 zal pieken. De verkopen van de nieuwe generatie consoles overtreffen tot nu toe ruimschoots de verkopen van de vorige generatie. Dat is natuurlijk ook voor de ontwerpers van games uitstekend nieuws.
van de spelconsoles rijven maar liefst 20 % van de verkoopprijs binnen. Dat is op zich natuurlijk erg mooi, maar omwille van de hoger aangehaalde reden zijn we niet geïnteresseerd in die consoleproducenten.
De meest voor de hand liggende manier om als belegger te investeren in de sector, is te kiezen voor de producenten van consoles, zoals Sony en Microsoft. In de omzet van die giganten stellen de verkopen van consoles echter weinig voor, waardoor ze ongeschikt zijn om er financieel op in te spelen.
Blijft nog de winkelier, die het spel in een fysieke vorm (DVD-rom) aan de klanten verkoopt en daarvoor maar liefst 25 % van de verkoopprijs van de game ontvangt. Daarbij denken we vooral aan winkelketens genre Gamestop, in de VS de belangrijkste speler. De laatste jaren worden echter steeds meer games rechtstreeks van de website van de gamesproducenten gedownload, zodat de winkelketens steeds minder relevant worden. Daarom mijden we ook de winkelketens in de analyse van de sector.
Om na te gaan welke bedrijven voordeel halen uit de nieuwe consolecyclus, volgen we de geldstro-
Conclusie; wie wil profiteren van de nieuwe consolecyclus, richt zijn pijlen op de gamesproducenten.
Beleggen in de consolecyclus – ‘Follow the money’
Kasteelplein Street Journal - p. 6
Gamesproducenten: vier spelers domineren de markt De grootste gamesproducent wereldwijd, met een marktkapitalisatie van om en bij de 17 miljard dollar is Activision-Blizzard, die in de VS genoteerd is. Het bedrijf produceert de populaire reeksen Call of Duty – een oorlogsspel waarvan jaarlijks een nieuwe episode wordt uitgebracht - en World of Warcraft – een fantasy-reeks. Voor World of Warcraft betalen de spelers (of gamers) elke maand 15 dollar om het spel te ‘mogen’ spelen, naast de kostprijs die ze betalen voor het spel zelf. Dat is dan ook een van de belangrijkste redenen waarom Activision-Blizzard veruit de meest rendabele gamesproducent is. De laatste tijd is er echter wat twijfel ontstaan over de ‘houdbaarheid’ van deze twee topreeksen: het aantal spelers is voor elk spel weliswaar nog steeds enorm hoog, maar is intussen wel een eind gedaald onder de topniveaus die enkele jaren geleden bereikt werden. Het bedrijf noteert tegen een stevige 19,5 keer de verwachte winst. Daar staat tegenover dat Activision Blizzard de laatste jaren, kwartaal na kwartaal, beter dan verwachte resultaten voorlegt. Het management temperde de verwachtingen voor 2015 zodanig sterk dat het zeer waarschijnlijk is dat het ook in 2015 die verwachtingen kan overtreffen. De twee topgames mogen dan al hun (tussentijds?) hoogtepunt bereikt hebben, dankzij een trouwe schare fans ligt de houdbaarheidsdatum nog een eind in de toekomst. Daarnaast lanceert het bedrijf, met de regelmaat van de klok, nieuwe spellen die telkens mooie verkoopcijfers halen. Ook dit jaar is de pijplijn goed gevuld. Geen oninteressante kandidaat dus.
Marktkapitalisatie
Verwachte koers-winst verhouding 31/03/2015
Verwachte koers-winst verhouding 31/03/2016
Activision-Blizzard
$ 16,7 miljard
16,3
19,5
Electronic Arts
$ 16,8 miljard
22,8
20,6
Take-Two
$ 2,1 miljard
14,6
18,9
Ubisoft
€ 1,8 miljard
17
13,2
Hoewel we Activision-Blizzard als grootste gamesproducent wereldwijd bestempelden, is naar marktkapitalisatie gemeten, Electronic Arts (EA) sinds kort een fractie groter dankzij het feilloze parcours dat het bedrijf de afgelopen jaren aflegde. EA staat sterk in sportgames, in samenwerking met de
Wat ons echter vooral opvalt is dat deze, nochtans relatief kleine speler in de sector, zo nadrukkelijk aanwezig is in de lijsten met best verkochte games wereldvoetbalbond, maar ook met het toptennis en -basket. Met een verwachte koers-winstverhouding van 22,8 voor 2015 is het vet intussen wel van de soep . Net zoals bij de nummers een en twee in de sector, zijn ook de nummers drie en vier aan elkaar gewaagd. Naar marktkapitalisatie gemeten, wint Take-Two (2,1 miljard dollar) het momenteel nipt van Ubisoft (omgerekend 2,0 miljard dollar). Om de verhoudingen te schetsen: de twee topbedrijven in de sector hebben elk een marktkapitalisatie die negen keer groter is. Take-Two is de producent van de waanzinnig populaire reeks Grand Theft Auto (GTA). In principe kan
een topgame, of AAA-game, een succes worden genoemd van zodra meer dan 10 miljoen exemplaren verkocht worden - Activision Blizzard’s jaarlijkse game-episode Call of Duty haalt zelfs meestal vlotjes 20 tot 25 miljoen exemplaren. Maar Take-Two verkocht van haar laatste GTA-episode maar liefst 45 miljoen exemplaren! Het grote probleem met Take-Two echter is dat het slechts één keer om de drie tot vijf jaar een nieuwe GTA lanceert, wat een zeer onregelmatige cash-flow oplevert. Take-Two heeft nog andere succesvolle games in de productportfolio, maar qua verkopen kunnen die niet tippen aan GTA. Ze zijn ook ruim onvoldoende om de winsten te stabiliseren in ’GTA-loze’ jaren. Omwille van dat belangrijk nadeel laten we ook dit bedrijf liever links liggen. De meest interessante gamesproducent is Ubisoft. Het bedrijf is een buitenbeentje. Om te beginnen omdat het een van oorsprong Frans bedrijf is en geen Amerikaans zoals de overige drie. Het grote voordeel is dat Ubisoft een
pak goedkoper noteert dan de sectorgenoten. Toch is het in staat om zoals de ’grote jongens’ op een frequente basis AAA-games te lanceren, zodat de resultaten en cashflows minder grillig zijn dan die van bijvoorbeeld Take-Two. Ook qua kwaliteit van games moet het bedrijf zeker niet onderdoen voor de grootste spelers in de sector; integendeel. Wat ons echter vooral opvalt is dat deze, nochtans relatief kleine speler in de sector, zo nadrukkelijk aanwezig is in de lijsten met best verkochte games.
Ubisoft: from zero to hero Ubisoft werd opgericht in 1986 als een ‘eenvoudige’ Franse verdeler van games. Daarna breidden de activiteiten zich naar andere landen uit. Vanaf het jaar 2000 verplaatste het management de focus van de ’distributie van games’ naar de ‘productie van games’. Die omschakeling bleek een uitstekende zet, maar dé grote doorbraak kwam er in 2007. In dat jaar lanceerde Ubisoft de game Assassin’s Creed, een spel dat zich afspeelt in de Middeleeuwen en een overrompelend succes kende. De toen nog relatief minder bekende publisher verkocht ruim meer dan tien miljoen exemplaren van de eerste episode van de game en vestigde daarmee in één klap zijn naam in de wereld van de game-publishers. Zeven jaar en even veel nieuwe episodes van Assassin’s Creed later, staat de teller al op ruim tachtig miljoen verkochte exemplaren. Maar het bleef niet bij deze ene succesvolle reeks. Andere populaire reeksen van Ubisoft zijn Far Cry (genre: survival) en Splinter Cell (genre: spionage). Recent lanceerde het bedrijf Watch Dogs (genre: hacking) en The Crew (racing game). Een nieuw spel, The Kasteelplein Street Journal - p. 7
Division, zit in de pijplijn. Dankzij de nieuwe consolecyclus en het succes van de games van Ubisoft wordt het huidige boekjaar, dat afsluit op 31 maart 2015, volgens ons het beste jaar ooit voor het bedrijf. Voor volgend boekjaar liggen zelfs nog hogere winsten in het verschiet.
De risico’s zijn hoog ... Ondanks het mooie toekomstpotentieel is investeren in gamesproducenten alleen voor de risicobewuste investeerder geschikt, gezien de specifieke sectorrisico’s. Het uitstellen van de lancering van een belangrijke game (naar een volgend boekjaar) heeft meestal een zware impact op zowel de jaarresultaten als op de koers. Dat hebben we tot onze scha en schande zelf kunnen vaststellen toen Ubisoft Watch Dogs uitstelde. De verwachte winst van het boekjaar 2013/2014 werd plots omgetoverd in een effectief verlies. Het koersverlies op de dag van de aankondiging van het slechte nieuws (-26 %) was een zware aderlating. Maar het bleek een gouden opportuniteit om goedkoop (bij) te kopen, want uitstel betekende in dit geval geen afstel. Toch is dit geen blauwdruk voor elke daling als gevolg van het uitstel van de lancering van een nieuwe game. Altijd moet onderzocht worden of de daling al dan niet structureel is. Het tweede risico, zo mogelijk nog belangrijker dan het vorige, is dat een nieuw gelanceerde game onvoldoende succesvol kan zijn (en dus onvoldoende verkoopt). Dat kan zijn omdat de game kwalitatief ondermaats scoort, maar dat kan ook gewoon zijn omdat de gamers een zekere ‘moeheid’ vertonen tegenover de franchise. Voor wat betreft Ubisoft zien we gelukkig
Kasteelplein Street Journal - p. 8
nog geen tekenen van franchisemoeheid.
Praktisch: let op de volatiliteit!
Uiteraard zijn er nog risico’s verbonden aan het investeren in gamesproducenten, niet in het minst de hoge kosten voor R&D en de aanzienlijke marketingkosten. Maar, geen risico dat ons zoveel schrik aanjaagt als het uitstel of kelderende succes van een AAAgame. De gevaarlijkste periode is in dat opzicht trouwens het laatste kwartaal van elk kalenderjaar. In dat kwartaal lanceren de gamesproducenten immers het gros van de AAA-games en boeken ze zowat 60 % van de jaaromzet!
Ubisoft is dus een kwalitatief uitstekende speler in de gamingsector maar noteert desondanks duidelijk goedkoper dan de concurrenten. Met een verwachte koers-winstverhouding van ongeveer 17 voor het boekjaar dat eindigde op 31/03/2015 en 13,2 voor het lopende boekjaar en rekening houdend met het aanzienlijke potentieel, zijn we van mening dat er nog voldoende koerspotentieel is voor Ubisoft. We houden het voorlopig op ‘marketperform’ gezien:
... maar het potentieel is aanzienlijk! Gelukkig staat er tegenover die aanzienlijke risico’s ook een aantrekkelijk potentieel. In de eerste plaats is er natuurlijk de nieuwe consolecyclus die bijzonder sterk van start is gegaan en een belangrijke driver is voor de verkopen van nieuwe games. Daarnaast speelt een groot hefboomeffect: bij een stijgende vraag kan het eindproduct – software – met een beperkte extra kost gekopieerd worden zodat de verkoopprijs bijna integraal doorvloeit naar de winst. Daarbij komt ook nog dat digitale verkopen een exponentiële groei kennen. In plaats van naar de winkel te gaan om daar een DVDrom schijfje te halen, zijn er steeds meer gamers die het spel rechtstreeks downloaden. Daardoor steekt de gamesproducent de 25 % die hij anders aan de winkelier moest afstaan, nu zelf op zak ! Stijgende verkopen, een groot hefboomeffect en stijgende marges zullen de resultaten de komende jaren vleugels geven.
• de verschroeiende opwaartse rit de afgelopen maanden (+60 %); • de hoge volatiliteit (vorig jaar waren er twee grote correcties zonder duidelijke aanleiding, waarvan een zelfs ruim -30 %); • er wellicht weinig nieuws te rapen valt tot aan de publicatie van de jaarresultaten op 14 mei.. Maar we staan wel klaar om onze opinie bij koerszwakte terug op te schroeven naar ‘outperform’, bij voorkeur bij koersen vanaf 16 euro en lager. We zouden in elk geval proberen de aandelen op te pikken voor de publicatie van de jaarresultaten, omdat we vermoeden dat die – net zoals bij de vorige twee publicaties – alweer een pak beter zullen zijn dan de voorzichtige prognoses die het bedrijf zelf stelde. Een koers-winstverhouding van 16 tegen 31 maart 2016 is haalbaar, wat een koersdoel van 20 euro oplevert. De studiefiche is beschikbaar op onze website.
Vanaf 16 euro pikken we Ubisoft terug op
Bedrijfsnieuws Centraal Aanspreekpunt bij de Nationale Bank van België In het kader van de versoepeling van het fiscaal bankgeheim, als gevolg van de wet van 14 april 2011, richtte de Nationale Bank van België een Centraal Aanspreekpunt op. Dat is een databank die bedoeld is voor een doelgerichte organisatie van de bankonderzoeken. Alle Belgische financiële instellingen moeten aan dat aanspreekpunt de persoonsgegevens doorgeven van elk van zijn rekeninghouders, zowel natuurlijke als rechtspersonen (meestal vennootschappen). Bij onverdeelde rekeningen meldt de bank de verschillende personen die deel uitmaken van de onverdeeldheid. Dit jaar start ook Dierickx Leys Effectenbank met het doorgeven van persoonsgegevens van iedereen die in de loop van vorig jaar op enig moment een rekening aanhield bij de bank. Belangrijk: de fiscale diensten hebben geen rechtstreekse toegang tot de bestanden. Bij elk fiscaal onderzoek richt de belastingadministratie zich eerst tot de belastingplichtige. Alleen wanneer dat onderzoek onvoldoende of onbevredigende informatie oplevert, kan de fiscus bijkomend onderzoek vorderen en inzage vragen in de lijst bij de Nationale Bank.
Dividenden, stockdividenden, herbeleggingsdividenden: de kat en haar jongen De laatste jaren tenderen steeds meer bedrijven naar kwartaal- en semesterdividenden. Toch blijft het tweede kwartaal op dat vlak het meest drukke van het jaar.
Een dividend is het gedeelte van de winst van het afgelopen boekjaar dat een bedrijf ter beschikking stelt van zijn aandeelhouders. In de regel beslist de algemene vergadering der aandeelhouders, op voorstel van de raad van bestuur, over het dividend. Een dividend is een statussymbool. Dividenden kunnen immers alleen betaald worden met harde cash. Ook al ziet het bestuur van een beursgenoteerde onderneming ruime investeringsmogelijkheden, toch zal het proberen om het historische dividend minimaal op peil te houden. Een (drastische) vermindering van het dividend leidt meestal tot een flinke daling van de koers van een aandeel. Zelfs wanneer de in de onderneming ge-
land gevestigde bedrijven verschilt de regeling licht. In de overgrote meerderheid van de gevallen zijn de herbeleggingsdividenden in het land van oorsprong én in België belastbaar, precies zoals elk ander dividend. De herbelegging gebeurt met de opbrengst van de dividenden ná buitenlandse belasting maar vóór de afhouding van de Belgische roerende voorheffing. Als gevolg daarvan moet de belegger die kiest voor herbelegging, de Belgische roerende voorheffing opleggen. Een fiscaal afwijkend, maar voor de Belgische belegger interessant dividend, is het Nederlandse stockdividend. Het is een bijzondere, specifiek Nederlandse constructie, waarbij de herbelegging van de
Wie consequent ofwel cash wenst ofwel wil herbeleggen kan dat aan zijn contactpersoon meedelen houden middelen dienen voor een rendabele alternatieve investering. Om beleggers te laten genieten van een dividend én om ze te overtuigen de middelen toch in de onderneming te laten, geven ondernemingen steeds meer herbeleggingsdividenden uit. De uitgekeerde dividenden kunnen, volgens de keuze van de belegger, onmiddellijk in een kapitaalverhoging herbelegd worden ten belope van de hoogte van het dividend. Om de beleggers warm te maken voor de operatie, biedt het bedrijf bij de intekening een korting tegenover de beurskoers op de nieuw uitgegeven aandelen. De fiscale behandeling verschilt van het soort dividend. Bij een in België gevestigd bedrijf kan de belegger het nettobedrag, na afhouding van de roerende voorheffing, herbeleggen. Voor de in het buiten-
Nederlandse dividenden gebeurt door incorporatie van de reserves in het kapitaal, die vrijgesteld is van de Nederlandse belasting. Daardoor kan het brutobedrag van het dividend herbelegd worden. Ook hier moet de Belgische belegger de Belgische roerende voorheffing zelf bijpassen. Onze effectenadministratie informeert u over elk herbeleggings- of stockdividend. Daarbij stelt ze een standaardkeuze voor die, in principe, de voor de belegger de meest interessante optie is. Die verschilt naargelang het soort dividend en de intekenprijs. Wie consequent ofwel cash wenst ofwel wil herbeleggen kan dat aan zijn contactpersoon meedelen. Die keuze wordt dan bij elke nieuwe operatie automatisch toegepast.
Kasteelplein Street Journal - p. 9
Fiscaal-juridisch thema
Vruchtgebruik op een beleggingsportefeuille: enkele aandachtspunten Dominique De Schutter Gehuwde koppels met kinderen krijgen er vroeg of laat mee te maken: bij overlijden van een van de echtgenoten zal de langstlevende echtgenoot het vruchtgebruik erven over de nalatenschap en de kinderen de blote eigendom. Hoe werkt die opsplitsing vruchtgebruik – blote eigendom nu in de praktijk? Laten we daarvoor kijken naar een voorbeeld. Jean en Marie zijn gehuwd onder het wettelijk stelsel en hebben twee kinderen. Samen hebben Jean en Marie een effectenportefeuille opgebouwd. Na het overlijden van Jean, komt de helft van de effectenportefeuille toe aan de kinderen in blote eigendom met vruchtgebruik voor Marie. De andere helft van de effectenportefeuille is eigendom van Marie en valt aldus buiten de nalatenschap. Zowel de kinderen als Marie zullen erfbelasting moeten betalen: de kinderen op de waarde van de blote eigendom en Marie op de waarde van het vruchtgebruik. Dergelijke opsplitsing van de effectenportefeuille in blote eigendom en vruchtgebruik gebeurt echter alleen op vraag van de erfgenamen: Marie en de kinderen moeten daarvoor de bank de opdracht geven om de helft van de effectenKasteelplein Street Journal - p. 10
portefeuille over te boeken naar één rekening in onverdeeldheid op naam van de blote eigenaars. Hoewel de vraag regelmatig door erfgenamen wordt gesteld, is het absoluut te vermijden om de gemeenschappelijke rekening na het overlijden van Jean gewoon op naam te laten staan van Marie. Het risico bestaat dat deze tegoeden bij overlijden van Marie volledig in haar nalatenschap vallen waardoor de twee kinderen er voor de tweede keer erfbelasting op moeten betalen. Het is ook essentieel om de gelden die op naam blijven staan van Marie, te scheiden van de gelden die de kinderen in blote eigendom aanhouden. Dat om te vermijden dat bij overlijden van Marie de gelden die de kinderen reeds in blote eigendom bezitten, nogmaals onderworpen worden aan erfbelasting.
Beheersrecht en inkomsten Marie, als vruchtgebruiker, heeft recht op de interesten, dividenden en de coupons van de effectenportefeuille die ze samen aanhoudt met haar kinderen. Die worden automatisch gestort op een rekening op naam van Marie. Ook mag Marie als vruchtgebruiker de tegoeden beheren: zij mag beslissen om effecten te verkopen en te vervangen door andere effecten.
Bedoeling is dat zij het kapitaal in stand houdt voor de blote eigenaars. Bij elke herbelegging moet het evenwicht tussen vruchtgebruiker en naakte eigenaar gerespecteerd worden. Uiteraard kan er een belangentegenstelling spelen. Bijvoorbeeld de vruchtgebruiker die focust op het verkrijgen van een hoge coupon (met eventueel minder kapitaalszekerheid) terwijl de blote eigenaars meer belang hechten aan kapitaalszekerheid. Het vermogen beleggen in distributiefondsen (die jaarlijks een coupon uitkeren) kan dan een oplossing zijn. Dan is het de fonds-
Bij elke herbelegging moet het evenwicht tussen vruchtgebruiker en naakte eigenaar gerespecteerd worden. beheerder die de touwtjes van het beheer in handen houdt. Ook een mandaat tot discretionair vermogensbeheer, waarbij het beheer van de effectenportefeuille wordt overgelaten aan de bank, kan een mooie oplossing zijn om een belangenconflict zoveel als mogelijk te verzoenen. Het kapitaal van een dergelijke rekening kan enkel worden vrijgegeven met toestemming van zowel de vruchtgebruiker als
de blote eigenaars. Zulke bijzondere toestemming is nodig om de
onroerende goederen) eenvormige waarderingsregels voor het bepa-
Het belang van het correct opzetten van effectenrekeningen na een overlijden is niet te onderschatten. tegoeden te vervangen door een heel ander object zoals een onroerend goed.
Wat bij overlijden van Marie? Als van de effectenportefeuille de helft werd afgesplitst op naam van de kinderen (blote eigendom) met vruchtgebruik voor Marie, betalen de kinderen enkel nog erfbelasting op de helft die op naam is blijven staan van hun moeder. Als Marie overlijdt, dooft haar vruchtgebruik uit: de kinderen verkrijgen automatisch de volle eigendom op hun helft zonder dat ze op dat moment nog eens erfbelasting verschuldigd zijn.
len van de waarde van het vruchtgebruik. Daardoor gaf dergelijke omzetting vaak aanleiding tot betwistingen. Een recente wet heeft hier tot een kentering geleid. Jaarlijks zullen er twee omzettingstabellen worden gepubliceerd: een voor mannen en een voor vrouwen (er is een verschil omdat vrouwen statistisch langer leven dan mannen). In de tabellen wordt de
langrijk is ook te benadrukken dat die omzettingstabellen niet zullen gevolgd worden voor de berekening van de erfbelasting. Daarvoor blijft de fiscus zich baseren op sterk verouderde sterftetabellen die niet jaarlijks worden geactualiseerd en absoluut niet meer overeenkomen met de huidige levensverwachting.
Correcte afwikkeling is goud waard Hoewel het overlijden een van de gebeurtenissen in ons leven is waar we het liever niet over hebben, is een degelijke voorbereiding van
Omzetting vruchtgebruik in kapitaal Niemand is echter verplicht om in een situatie vruchtgebruik – blote eigendom te blijven. Zeker bij nieuw samengestelde gezinnen, kan een dergelijke situatie tot conflicten leiden. Bijvoorbeeld wanneer een langstlevende partner (vruchtgebruik) samen met zijn stiefkinderen (blote eigendom) erft. Daarom is het mogelijk om het vruchtgebruik om te zetten in kapitaal waar de vruchtgebruiker volledig recht op heeft. Het vruchtgebruik wordt als het ware ‘afgekocht’. De blote eigenaars kunnen dan over het resterende bedrag meteen vrij beschikken. Eindresultaat in ons voorbeeld zou zijn dat zowel Marie als ieder kind zijn deel zal ontvangen. Ook bij vruchtgebruik op een gezinswoning en huisraad is omzetting mogelijk, maar daar gelden bijzondere regels. Vroeger ontbraken er voor de omzetting (zowel voor roerende als
waarde van het vruchtgebruik per leeftijd van de vruchtgebruiker uitgedrukt in een percentage dat moet toegepast worden op de waarde van de goederen in vruchtgebruik. De tabellen vormen slechts een richtlijn voor de erfgenamen. Zij kunnen eventueel onderling een andere regeling bepalen. Enkel in het geval van discussie tussen de blote eigenaar(s) en de vruchtgebruiker, zal de rechter die tabellen verplicht moeten toepassen. Be-
een vermogensoverdracht van groot belang. Het kan erfgenamen later heel wat kopzorgen besparen. Een vlotte afwikkeling van een erfenis is zeker tijdens dergelijke emotionele momenten in het belang van alle betrokken partijen. Het belang van het correct opzetten van effectenrekeningen na een overlijden is niet te onderschatten. Niet alleen om discussies met de fiscus te vermijden maar ook, en vooral, om discussies met erfgenamen te vermijden.
Aarzel niet om ons te contacteren moest u over dit thema nog verdere vragen hebben:
[email protected] of + 32 3 241 09 82 Kasteelplein Street Journal - p. 11
Transparant fondsen Koers
Overzicht
Evolutie sinds
Datum
Kapitalisatie
Uitkering
Vorige editie
01/01/2014
Transparant Balance
24/03/2015
1797.84 €
n.v.t.
2.30%
8.16%
Transparant B Bond Corporate
24/03/2015
1321.31 €
970.42 €
0.59%
2.18%
Transparant B Bond
24/03/2015
1234.22 €
982.12 €
0.03%
0.35%
Transparant Systematic
24/03/2015
1045.77 €
n.v.t.
-0.79%
9.39%
Transparant B Equity
24/03/2015
148.30 €
143.19 €
4.92%
17.37%
Commentaar van de beheerder 9 maart 2015 startte de Europese Centrale Bank (ECB) met de aankoop van staatsobligaties à rato van 60 euro miljard per maand. Dat is een historische beslissing. Nooit eerder ondersteunde de ECB de koersen van staatsobligaties rechtstreeks. Bij de vorige operaties zoals de zogenaamde LTRO’s van einde 2011 en begin 2012, ontleende de ECB massaal geld met als onderpand de staatsleningen. De voornaamste bedoeling is de té lage inflatie en zelfs deflatie in bepaalde landen te bestrijden. De ECB hoopt dat de opgekochte bedragen in de reële economie terechtkomen, de groei stimuleren en de inflatie hoger helpen. De hardnekkig lage olieprijs doorkruist de doelstelling van de ECB. Het effect op de financiële markten in Europa is gigantisch. In anticipatie op de start doken de rendementen op staatsobligaties steeds lager. Landen als Spanje en Italië betalen rentes van minder dan 2 % op een looptijd van 10 jaar. Om nog een positief rendement te halen op Duits overheidspapier, moet een belegger al minstens op 7 jaar beleggen. Op 10 jaar levert Duits staatspapier amper 0,21 % bruto op. De enorme daling van de rente heeft positieve, maar voor de meeste beleggers overwegend negatieve effecten. Als gevolg van de daling van de rente stijgen de koersen van bestaande leningen in een obligatieportefeuille. Dat werkt positief in op het gerealiseerde rendement van obligatiefondsen, zoals TRANSPARANT B BOND. De keer-
160
TRANSPARANT B EQUITY 150
140
130
120
110
100
90
80
14 14 jul 14
14
14
14
14 14 jul 14
14
14
14
14 14 jul 14
14
14
14
14 14 jul 14
14
14
14
14 14 jul 14
14
14
14
10
10
11
11
11
11
12
12
12
12
13
13
13
13
14
14
14
14
15
15
mei 10 sep nov jan mrt mei 11 sep nov jan mrt mei 12 sep nov jan mrt mei 13 sep nov jan mrt mei 14 sep nov jan mrt 2010 2011 2012 2013 2014 2015 10
11
zijde is dat het toekomstige rendement van de portefeuille van de bevek is teruggevallen tot 0,17 %, voor kosten en roerende voorheffing. Voor spaarrekeningen en vastrentende beleggingen in het algemeen ziet het er de komende periode bedroevend uit. De ECB wil de maandelijkse aankoop van obligaties immers minstens twee jaar volhouden. De enige hoop op een rentestijging kwam uit de VS en het VK, maar ook daar is het vooruitzicht op snelle en krachtige renteverhogingen voor de komende periode getemperd. TRANSPARANT B BOND CORPORATE is een geschikt alternatief voor wie een ruimere waaier aan debiteuren én een hoger rendement wil. Als gevolg van de hardnekkig lage olieprijs verkocht de beheerder de obligaties van Petrobras. Een nieuwkomer is de obligatie van het Ierse Ryanair. De middelen van ECB stuwen ook de aandelenkoersen. Voor de derde opeen-
12
13
14
volgende maand legt TRANSPARANT B EQUITY een flinke stijging voor. De focus op bedrijven met producten met een hoge toegevoegde waarde werpt zijn vruchten af. De portefeuille onderging nauwelijks wijzigingen. De energiesector is bij uitstek de goedkoopste op de aandelenmarkt en, bijgevolg, sterk vertegenwoordigd in TRANSPARANT SYSTEMATIC. De olieprijs testte de dieptepunten van het begin van het jaar, waardoor de koers van een deelbewijs met 0,79 % terugviel de afgelopen maand. Het concept van een vaste portefeuille met de goedkoopste Europese en Amerikaanse aandelen is op lange termijn zeer interessant, maar levert op korte termijn een volatielere portefeuille op. Alle informatie, inclusief een overzicht van de portefeuille in realtime, is te vinden op www.dierickx.be onder de rubriek Transparant fondsen.
Deze publicatie is niet opgesteld conform de voorschriften ter bevordering van de onafhankelijkheid van beleggingsonderzoek. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. De Bank verstrekt langs deze weg geen persoonlijk beleggingsadvies. De Bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien. Meer informatie over de selectie en beoordelingsmethodes van hoger vermelde effecten en de onafhankelijkheid van het onderzoek ervan vindt u op www. dierickx.be in de rubriek beleggingsadvies. De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten. De vermelde opinies kunnen in de toekomst wijzigen. ‘Kasteelplein Street Journal’ is een trimestriële uitgave van Dierickx, Leys & Cie, Effectenbank NV. Kasteelpleinstraat 44 - 46, BE-2000 Antwerpen tel: +32 3 241 09 99 De redactie wordt verzorgd door Dominique De Schutter, Willem De Meulenaer, Geert Campaert en Werner Wuyts. Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.
Kasteelplein Street Journal - p. 12
