Begeleidende brief bij Beleggingsstatuut Oyens & Van Eeghen

Begeleidende brief bij Beleggingsstatuut Oyens & Van Eeghen

Beste lezer, Eén van de kerntaken van een vermogensfonds is het beheren van het vermogen. Een weloverwogen beleggingsbeleid is hierbij onmisbaar en kan worden vastgelegd in een beleggingsstatuut. Waarom een beleggingsstatuut? Het opstellen van een formeel beleggingsstatuut: • is aanleiding om van tevoren over doelstellingen en beleggingsbeleid na te denken; • zorgt voor een consistent beleid op lange termijn; • bewaakt de koppeling tussen vermogen en doelstellingen; • biedt legitimatie voor keuzes in het dagelijkse beheer van de portefeuille. De werkgroep TROV heeft in samenwerking met de afdeling non-profit van Bank Oyens & Van Eeghen een concept beleggingsstatuut ontwikkeld. Het doel van dit concept beleggingsstatuut is de leden van het FIN op praktische wijze ondersteuning te bieden bij de definiëring en vastlegging van hun beleggingsbeleid. Wij hebben gekozen voor een opzet met drie aparte documenten om de praktische bruikbaarheid te bevorderen. Het betreft de volgende documenten: •

Checklist: deze geeft een overzicht van alle zaken die relevant (kunnen) zijn bij het opstellen van een beleggingsstatuut voor een stichting of instelling.

•

Concept beleggingsstatuut: dit is een volledig beleggingsstatuut als voorbeeld van hoe een beleggingsstatuut er in de praktijk uit kan zien.

•

Toelichting beleggingsstatuut: hierin wordt het concept beleggingsstatuut artikel per artikel toegelicht, inclusief achtergrondinformatie, voorbeelden en in de praktijk veelgebruikte oplossingen. Een soort naslagwerk dus.

Wij realiseren ons dat de praktijk divers is en dat niet alle mogelijke situaties met deze documenten beschreven zijn. Daarnaast kunnen wij ons voorstellen dat een aantal stichtingen kan volstaan met een document waarin enkel de hoofdlijnen van het beleid zijn beschreven. Het concept beleggingsstatuut moet gezien worden als een hulpmiddel met een stevige theoretische basis en niet als de enige juiste wijze van definiëring en vastlegging van het beleggingsbeleid van uw stichting. Mocht u vragen hebben over het beleggingsstatuut of het beleggingsbeleid van uw stichting dan kunt u contact opnemen met de afdeling non-profit van Bank Oyens & Van Eeghen. Teetse Hotrop Wilco van Sminia Rob van Wechem

E: [email protected] E: [email protected] E: [email protected]

1

T: 020-5141638 T: 020-5141654 T: 020-5141682

Checklist Beleggingsstatuut 1. Algemeen o Statutaire doelstellingen o Doelstellingen inzake het beleggingsbeleid § Vermogensdoelstelling: in stand houden vermogen?

§

o o o

• •

Nominaal/Reëel/Welvaartsvast

Gewenst groeipercentage (nominaal of reëel) Uitgavendoelstelling: periodieke uitkeringen?

• • •

Vast bedrag (nominaal of reëel) Spending Rule

Beleggingsreserve § Vermogen volledig uitkeren in vastgestelde periode / annuïteit § Cashflow schema (behoefte aan directe inkomsten) § Termijnen voor doelstelling / beleggingshorizon Beleid tav portefeuillerisico (kwantitatief of kwalitatief geformuleerd) Zelf beleggen, externe advisering of uitbesteden vermogensbeheer? Selectieproces externe beheerder/adviseur

2. Richtlijnen inzake Beleggingsbeleid o Restricties, zoals: § Bepaalde fondsen/categorieën § Bepaalde typen effecten (bijvoorbeeld derivaten, hedgefunds) § Debetstanden o Duurzaam beleggen (wenselijkheid + definitie) o Strategische Asset Allocatie (SAA) § Bepaling SAA op basis van geformuleerde doelstellingen § Bepaling tactische beleid (TAA) dmv bandbreedtes § Aandelen

§

§ §

• • •

Regio/sector verdeling (strategisch + bandbreedtes) Overige verdelingen (zoals sector, stijl, valuta)

Beleggingsfondsen/trackers of individuele aandelen Vastrentende waarde

• • • • •

Individuele leningen en/of fondsen Durationbeleid (buy-and-hold of actief) Verhouding staat/bedrijven Creditrating

Valuta Onroerend goed (direct of indirect) Alternatieve Beleggingen

•

• •

Hedge Funds o Individueel of fund-of-funds? o Type (directioneel, relative value) Private Equity Commodities

2

§

o o o o

Overige

• •

Hybride producten

Structured products § Liquiditeiten Beleid tav herbalanceren Beleid tav afdekken valutarisico Eisen tav liquiditeit/verhandelbaarheid van beleggingen Gebruik van derivaten

3. Beoordeling & Evaluatie o Keuze benchmarks en periodiciteit van evaluatie beleggingsresultaat o Beleid tav evaluatie strategisch beleggingsbeleid en -statuut o Beleid tav evaluatie beheerder/adviseur (performance, kosten, etc)

3

Concept Beleggingsstatuut “NAAM”

A. DOELSTELLINGEN

1.

ALGEMENE

Statutaire doelstelling van “NAAM”

“NAAM” heeft als doel: “ (letterlijke statutaire tekst).” 2.

Doelstellingen inzake het beleggingsbeleid

2.1 Algemene doelstelling De beleggingen dienen optimaal te worden afgestemd op de doelstellingen van het vermogen. Het portefeuillerisico mag hierbij een voor een dergelijk vermogen aanvaardbaar niveau niet te overschrijden. Binnen dit kader wordt een optimaal rendement nagestreefd. 2.2. Vermogensdoelstelling Het vermogen dient op lange termijn in eurotermen welvaartsvast/waardevast/nominaal in stand te blijven/ dient met gemiddeld x% op jaarbasis te groeien. 2.2. Doelstelling (annuïteit) Het vermogen evenals het rendement op het vermogen zal in x jaar worden uitgekeerd op basis van een annuïteit. 2.3. Uitgavendoelstelling (vast bedrag) Op jaarbasis zullen ten laste van het vermogen uitgaven worden gedaan ter grootte van € x Genoemd uitgavenniveau dient op lange termijn welvaartsvast/waardevast/nominaal in stand te worden gehouden. 2.3. Uitgavendoelstelling (spending rule) Het uitgavenniveau zal jaarlijks worden vastgesteld op basis van de onderstaande spending rule. Deze spending rule houdt rekening met de ontwikkeling van het vermogen, terwijl de afwijking met de uitgaven van het vorige jaar wordt beperkt. S(x) = [70% * S(x-1) * (1+g)] + (30% * β * P) S(x) = Uitgaven in jaar x g = jaarlijkse groei (bijvoorbeeld inflatie) β = gewenst langetermijn uitgavenniveau in % op basis van verwacht rendement SAA P = huidige portefeuillevermogen

2.3. Uitgavendoelstelling (beleggingsreserve) Om de fluctuaties op de beurs op te kunnen vangen en een gelijkmatig uitkeringsbeleid te bevorderen zal een deel van het vermogen als beleggingsreserve worden aangemerkt. Van het overige vermogen wordt 4% welvaartsvast/waardevast/nominaal uitgegeven. Alle afwijkingen van dit langetermijnrendement worden verrekend met de beleggingsreserve. De beleggingsreserve zal maximaal 15% van het totale vermogen bedragen en zal ten minste eens in de 3 jaar worden herzien. Het vermogen is per heden als volgt ingedeeld: • Beleggingsreserve € 400.000 • Basisvermogen € 4.000.000

4

•

Totale vermogen

€ 4.400.000

2.4. Beleggingshorizon Bovengenoemde doelstellingen zijn in beginsel perpetueel / gelden in beginsel voor een periode van x jaar. 3. Portefeuillerisico Het risico van de portefeuille dient te allen tijde passend te zijn voor een vermogen van deze aard / zal worden beperkt tot een maximale standaarddeviatie/VAR/tracking error van x. 4. Beheer van de portefeuille Het beheer van het vermogen zal door de penningmeester/beleggingscommissie worden gedaan / ondersteund door de adviezen van een professionele externe partij / zal worden uitbesteed aan een professionele externe partij. Het beheer van het vermogen zal worden gescheiden van de bewaring van de effecten door deze activiteiten door verschillende partijen te laten uitvoeren. 5. Selectie externe beheerder/adviseur De externe beheerder/adviseur zal worden geselecteerd door het bestuur / de beleggingscommissie. Om tot een keuze te komen zullen ten minste drie professionele partijen worden beoordeeld op onder meer trackrecord, kwaliteit en onderbouwing van de propositie, kosten van de dienstverlening, transparantie ten aanzien van beleid en kosten, onafhankelijkheid van de adviezen/het beheer en ervaring van de betrokken personen.

B.

RICHTLIJNEN INZAKE HET BELEGGINGSBELEID

1. Restricties 1.a Fondsen/categorieën Er zal niet worden belegd in aandelen Unilever vanwege de positie van de voorzitter bij dit bedrijf. 1.b Typen effecten Er zal niet direct worden belegd in derivaten indien deze een doel hebben anders dan het afdekken van risico van bestaande posities. 1.c Beleggen met geleend geld De beleggingen van de portefeuille zullen zich beperken tot de ter beschikking staande middelen, beleggingen op basis van een debetstand zullen in beginsel niet plaatsvinden / zullen voor niet meer dan x% van het totale vermogen met vreemd vermogen worden gefinancierd. 2. Duurzaamheid De Stichting zal haar vermogen bij voorkeur op duurzame wijze beleggen. Het vermogen zal worden belegd volgens de best-in-class/uitsluitings/engagement methodiek. 3. Strategische Asset Allocatie (SAA) Het vermogen zal worden belegd volgens onderstaande strategische weging. Deze SAA sluit optimaal aan bij de doelstellingen van het vermogen. Op tactische gronden kan tijdelijk worden afgeweken van de strategische weging, echter de wegingen dienen binnen de onderstaande bandbreedtes te blijven. Asset allocatie

Strategische weging

5

Bandbreedte

Aandelen (zie 3) Obligaties (zie 4) Onroerend Goed (zie 5) Alternatieve beleggingen (zie 6) Liquiditeiten 3.1.

35 % 35 % 10 % 10 % 10 %

25 - 45 % 25 - 45 % 5 - 15 % 5 - 15 % 5 - 30 %

Aandelen a) Regioverdeling De beleggingen in de categorie aandelen zullen. Bij een neutrale visie op de regio’s is de verdeling van het vermogen als volgt: Regio Europa Amerika Japan Pacific ex Japan Emerging markets

Strategische weging 40 % 37 % 9% 4% 10 %

Bandbreedte 20 - 60 % 20 - 54 % 4 - 14 % 0- 8% 5 - 15 %

b) Regioverdeling Het aandelenbelang zal worden ingevuld met behulp van beleggingsfondsen en/of indextrackers. Individuele aandelenbeleggingen zijn in beginsel niet toestaan. b) Overige verdeling De portefeuille dient te allen tijde een evenwichtige samenstelling te hebben. Concreet uit zich dit onder meer in een goede spreiding over ondernemingen, sectoren en stijlen. 3.2.

Obligaties a) Type obligatiebelegging Het investment grade segment van de portefeuille zal worden ingevuld met individuele obligaties, beleggingsfondsen en/of indextrackers. In het high-yield segment mag uitsluitend worden belegd via indextrackers dan wel beleggingsfondsen. b) Durationbeleid Voor de portefeuille zal een pasief buy-and-hold beleid worden gevoerd met een goede spreiding over looptijden en een marktconforme duration. De portefeuille zal niet actief worden verlengd of verkort op basis van een rentevisie. Bij herbelegging van obligaties is kan op tactische gronden worden afgeweken van de marktduration binnen een bandbreedte van marktduration +/- 30%. c) Valutabeleid In beginsel wordt belegging in obligaties buiten de euro uitgesloten. Uitzondering hierop zijn beleggingsfondsen die in lokale valuta beleggen en hier een deel van hun toegevoegde waarde uit halen. d) Creditrating De portefeuille zal voor ten minste 70% worden belegd in obligaties van (zeer) goede kwaliteit (AAA en AA). Er zal niet worden belegd in individuele obligaties met een lagere rating dan A-/A3. Maximaal 10% van de portefeuille zal worden belegd in obligaties met een rating lager dan BBB-/Baa3, dit altijd via fondsen of indextrackers.

6

Obligaties die op basis van bovenstaande criteria niet in portefeuille zouden mogen zitten, zullen binnen 1 maand na de neerwaartse bijstelling van de rating of ontvangst in de portefeuille worden verkocht. e) Overig Ten minste 50% van de obligatieportefeuille zal worden belegd in staats- of staatsgegarandeerde leningen van overheden uit de Europese Monetaire Unie. Voor individuele obligaties geldt een maximale weging per debiteur van 10% van de portefeuille, AAA staats- en staatsgegarandeerd schuldpapier uitgezonderd. 3.3. Onroerend goed Het belang in onroerend zal worden ingevuld met indirect vastgoed, meer specifiek via vastgoedaandelen, beleggingsfondsen en/of indextrackers. Belangen in direct onroerend goed vallen buiten het beleggingsstatuut. 3.4. Alternatieve beleggingen Onder alternatieve beleggingen worden alle beleggingen verstaan die een lage of negatieve correlatie hebben met de overige assetklassen en bijgevolg diversificatievoordelen bieden in portefeuillecontext. 3.4.1. Hedgefunds In beginsel zal uitsluitend worden belegd in fund-of-hedgefunds die zijn gehedged naar de euro. Ten aanzien van de stijlverdeling zullen de volgende wegingen worden gehanteerd. Categorie Directionele funds * Relative value funds

Bandbreedte 30 - 70% 30 - 70%

Neutrale weging 50% 50%

3.4.2. Private Equity Private equity investeringen zijn uitsluitend toegestaan indien de exposure via een breed gespreid fonds wordt genomen. 3.4.3. Commodities Belegging in grondstoffen is uitsluitend toegelaten via trackers op commodity indices of via gespecialiseerde fondsen. 3.4.4. Gestructureerde en hybride producten Deze beleggingen hebben afwijkende risico-rendementskarakteristieken en mogen uitsluitend worden opgenomen indien het bestuur volledig inzicht heeft in de risico’s, de rendementsdrivers en de kostenstructuur of indien de benodigde expertise wordt ingehuurd in de vorm van een externe adviseur of beheerder. 3.4.5. Garantieproducten Belegging in garantiestructuren is toegestaan indien het product is gegarandeerd door een partij met een creditrating van ten minste A en de garantiewaarde minimaal 75% bedraagt. 3.5. Liquiditeiten Onder liquiditeiten wordt in principe verstaan: saldi op rekening-courant en spaarrekeningen en deposito's met een looptijd van één dag tot één jaar. Liquiditeiten worden in beginsel uitsluitend in euro aangehouden, tenzij de gelden dienen ter dekking van een verplichting in een andere valuta. 4. Beleid ten aanzien van herbalanceren De wegingen van de verschillende (sub)assetklassen fluctueren als gevolg van marktwegingen. Bovendien kan een tactisch beleid worden gevoerd rond de SAA. Indien een (sub)assetklasse uit de bandbreedte breekt dient te weging zo spoedig mogelijk,

7

doch in ieder geval binnen een maand/kwartaal binnen de bandbreedte te worden teruggebracht. Tactische over- of onderwegingen binnen de bandbreedtes dienen te worden onderbouwd door de visie van de beleggingscommissie of een professionele externe partij. 5. Beleid ten aanzien van afdekken van valutarisico Het afdekken van valutarisico maakt geen onderdeel uit van het strategische noch het tactische beleggingsbeleid / Het dollarrisico van het aandelenbelang zal voor 50% worden afgedekt.

6. Eisen ten aanzien van verhandelbaarheid/liquiditeit Van alle beleggingen in portefeuille dienen op continue of periodieke basis koersen te worden gepubliceerd. Het gehele belang dient op of rond deze koers te kunnen worden verhandeld zonder een significante invloed te hebben op de koersvorming. Voor specifieke beleggingen waarvan door de aard van de belegging een beperkte verhandelbaarheid of lock-up periode geldt, dient het bestuur/de beleggingscommissie specifiek zijn akkoord te geven. 7. Derivaten Het gebruik van derivaten is uitsluitend toegestaan indien deze worden gebruikt om een risico af te dekken. Het gebruik van derivaten voor het aangaan van speculatieve posities is in beginsel niet toegestaan. Belegging in beleggingsvormen waarin onderliggend derivaten worden gebruikt (bijvoorbeeld hedgefunds, garantiestructuren) is wel toegestaan.

C.

BEOORDELING & EVALUATIE

1. Contracten met externe partijen Indien er een overeenkomst wordt gesloten met een externe beheerder/adviseur dient deze te verwijzen naar het beleggingsstatuut. Het bestuur zal een kopie van het beleggingsstatuut doen toekomen aan de externe beheerder/adviseur. 2. Keuze benchmark De benchmark ter beoordeling van het beleggingsresultaat van de portefeuille is conform onderstaande indices en wegingen opgebouwd. In alle gevallen betreft het netto total return indices. •

• •

• •

Aandelen MSCI Europe 40% MSCI North America 37% MSCI Japan 9% MSCI Pacific ex Japan 4% MSCI Emerging markets 10% Obligaties JP Morgan EMU Government Bond Index 60% MSCI Euro Credit Index 40% Onroerend Goed EPRA/NAREIT Europe 60% EPRA/NAREIT US 30% EPRA/NAREIT Asia 10% Alternatieve beleggingen Credit Suisse/Tremont Hedge Fund Index 100% Liquiditeiten Euribor 1 maands 100%

8

35%

35%

10%

10% 10%

3. Evaluatie beleggingsresultaat De performance van de portefeuille zal eens per kwartaal worden geëvalueerd en getoetst aan de strategische benchmark op basis van een kwantitatieve rapportage. Eens keer per jaar zal een uitgebreidere evaluatie plaatsvinden, waarin via performance attributie de toegevoegde waarde van het tactische beleid evenals de kwaliteit van de fondsselectie zal worden beoordeeld.

4. Evaluatie beheerder/adviseur De beheerder/adviseur zal minimaal eens per jaar worden beoordeeld. Input hiervoor is de jaarlijkse performancemeting en –attributie, evenals de berekende kosten en de kwaliteit van de dienstverlening. Elke 3 jaar zal bij ten minste 3 vermogensbeheerders een offerte worden opgevraagd als vergelijkingsmateriaal voor de prestaties, dienstverlening en kosten van de eigen vermogensbeheerder. 5. Evaluatie SAA en beleggingsstatuut De samenstelling van de SAA zal jaarlijks worden getoetst aan de doelstellingen van het vermogen. De SAA dient steeds een optimale kans te bieden dat de vermogensdoelstellingen worden gehaald. Het risico van de SAA dient bovendien aanvaardbaar te zijn in de ogen van het bestuur. Indien de SAA niet langer optimaal aansluit bij de doelstellingen of het risico van de SAA door het bestuur als onaanvaardbaar hoog wordt beoordeeld, dan dient de SAA te worden bijgesteld. Eens in de 3 jaar zal het gehele beleggingsstatuut worden geëvalueerd.

Deze Doelstellingen en Richtlijnen zijn vastgesteld

op ................................... te ................................

9

Toelichting bij het beleggingsstatuut Inleiding Waarom een beleggingsstatuut? Tot het besturen van een stichting of instelling hoort ook het beheren van het vermogen. Een beleggingsstatuut helpt om deze bestuurstaak gestructureerd aan te pakken, de risico’s te beheersen, verstandig beleid te voeren en daarover inzichtelijk verantwoording af te kunnen leggen. Wat is een beleggingsstatuut? Een beleggingsstatuut is een document waarin de uitgangspunten ten aanzien van het beleggingsbeleid in algemene zin door het bestuur zijn vastgelegd. Concreet komt aan bod hoe het beleggingsbeleid in grote lijn is opgesteld: de doelstelling, het strategische profiel, het uitgavenbeleid, welke concrete doelstelling en richtlijnen gelden voor (deel)portefeuilles en welke organisatorische randvoorwaarden en informatiestromen van toepassing zijn. Hoe maakt u een beleggingsstatuut? Wij verwachten dat u vanuit het concept beleggingsstatuut en op basis van de checklist kunt toewerken naar een passend eigen beleggingsstatuut. De artikelen in het conceptstatuut zijn niet meer dan een voorbeeld van de wijze waarop bepaalde zaken kunnen worden vastgelegd. Uiteraard dient u te beoordelen of de formulering aansluit bij de specifieke situatie van uw instelling. In het vervolg van dit document lichten wij de verschillende artikelen uit het concept beleggingsstatuut nader toe. Wij verwachten dat deze achtergrondinformatie u zal helpen om bewustere keuzes te maken ten aanzien van de formulering van het beleid dat het bestuur wenst te voeren. Veel voorkomende begrippen Een aantal begrippen komt regelmatig terug in het beleggingsstatuut. Wij lichten deze hieronder nader toe. • Assetklasse: dit is een categorie van gelijksoortige beleggingen. De meest bekende assetklassen zijn aandelen, obligaties, onroerend goed en liquiditeiten. Daarnaast kunnen hedgefunds, grondstoffen en private equity als aparte assetklasse worden gezien. Belangrijkste overweging bij de indeling voor het beleggingsstatuut is de lage correlatie tussen assetklassen en de hieruit voortvloeiende diversificatievoordelen. Anders gezegd zorgt het feit dat verschillende assetklassen anders reageren op economische gebeurtenissen voor de gewenste diversificatie in de portefeuille. Een juiste categorisering maakt de diversificatiemogelijkheden inzichtelijker en biedt meer houvast voor een zinvolle benchmarkvergelijking. • Strategische Asset Allocatie (SAA): de SAA is de weging van de assetklassen die op lange termijn het meeste kans biedt op het behalen van de vermogensdoelstellingen. • Benchmark: dit is de brede “markt” waarin kan worden belegd en waarmee het portefeuillerendement kan worden vergeleken ter beoordeling van de performance. De samenstelling van de benchmark dient een weerspiegeling te zijn van de SAA. • Nominaal: het nominaal in stand houden van vermogen of uitgaven betekent dat het huidige bedrag in stand dient te worden gehouden, los van de geldontwaarding door inflatie. • Waardevast: het waardevast in stand houden van vermogen of uitgaven betekent dat de koopkracht van het huidige bedrag in stand dient te worden gehouden. Aangezien prijzen over het algemeen stijgen dient het betreffende bedrag mee te 10

stijgen met de inflatie. Ter bepaling van de inflatie wordt over het algemeen voor Nederlandse beleggers de Nederlandse of Europese Consumer Price Index (CPI) gebruikt. Het komt ook voor dat de inflatiedoelstelling van de ECB wordt gehanteerd, deze bedraagt 2%. • Welvaartsvast: het welvaartsvast in stand houden van vermogen of uitgaven betekent dat er naast de instandhouding van de koopkracht (inflatiecorrectie) tevens een correctie dient plaats te vinden voor de stijgende welvaart en de hiermee verbonden maatschappelijke verwachting. De welvaartsstijging is echter minder objectief vast te stellen. • Total return benadering: Het rendement van de portefeuille bestaat uit twee delen, te weten de directe inkomsten (dividend, couponrente) en de koersverandering. Beide componenten samen vormen het totaalrendement ofwel de total return van de portefeuille. In de praktijk wordt het uitgavenbeleid nog regelmatig gebaseerd op de directe inkomsten, in welk geval koerswinst moet zorgen voor inflatiecorrectie en vermogensgroei. Deze systematiek kent belangrijke nadelen. Eén daarvan is dat de verleiding bestaat beleggingen te selecteren op de hoogte van de directe inkomsten om zo het uitgavenniveau op te schroeven, terwijl juist beleggingen met het hoogste totaalrendement geselecteerd zouden moeten worden. Een tweede nadeel is dat deze benadering een vals gevoel van veiligheid kan geven, volgens de redenering “als u niet meer uitgeeft dan u ontvangt kan het nooit fout gaan”. Dit is echter geen juiste veronderstelling. Een voorbeeld: u koopt een obligatie met een coupon van 6,375% en een resterende looptijd van 10 jaar tegen een koers van 113,5. Deze obligatie heeft een effectief rendement (gebaseerd op de dan geldende marktrente) van 4,6%. Aflossing geschiedt over 10 jaar op 100, dus in 10 jaar wordt 13,5% verloren op de hoofdsom. Uitgaande van een gelijkblijvende marktrente mag jaarlijks 4,6% (zijnde het werkelijke rendement) op deze investering worden uitgegeven. Indien de volledige coupon wordt uitgegeven geeft u eigenlijk een deel van de hoofdsom uit zodat er over 10 jaar minder resteert om te herbeleggen. Bij een total return benadering wordt geen onderscheid gemaakt naar de vorm waarin het rendement wordt behaald. Cashdividenden kunnen immers worden herbelegd, terwijl koersperformance te gelde kan worden gemaakt door verkoop. Het is wel aan te raden rekening te houden met de kosten die moeten worden gemaakt om koersperformance om te zetten in liquiditeiten, zijnde de transactiekosten bij verkoop van de betreffende stukken. • Actief vs passief: Dit begrip wordt meestal gebruikt om onderscheid te maken tussen de beleggingsstijl van beleggingsfondsen. Actieve fondsmanagers trachten de index die zij als benchmark hanteren te verslaan door actief management. Passieve managers volgen de index zo nauwkeurig mogelijk tegen zo laag mogelijke kosten. Passieve fondsen worden daarom indexfondsen of indextrackers genoemd. Het verschil in kosten tussen duur actief management en goedkoop passief management is substantieel en kan voor aandelenfondsen oplopen tot enkele procenten van het beheerd vermogen op jaarbasis. Mede als gevolg van de hoge kosten voor actief management blijft meer dan 70% van alle actieve managers op langere termijn achter bij hun benchmark. Dit is de reden dat belegging via indextrackers steeds meer aan populariteit wint. Ook een mix van beiden wordt veel gebruikt. Dit is de zogenaamde core-satellite benadering, waarbij de basis van de portefeuille (core of kern) passief wordt belegd, aangevuld met actieve fondsen (de satellite) die extra rendement (alpha) moeten toevoegen of voor risicoreductie moeten zorgen.

11

A.

ALGEMENE DOELSTELLINGEN

1. Statutaire doelstelling van “NAAM” Hier kunt u volstaan met de letterlijke statutaire tekst. De bedoeling is hier om het doel van de instelling en haar vermogen te verhelderen, voordat wordt overgegaan tot de vertaling van dit doel naar een beleggingsbeleid. 2.

Doelstellingen inzake het beleggingsbeleid

2.1 Algemene doelstelling De gebruikte formulering is een vrij algemene vertaling van de statutaire doelstelling naar een beleggingstechnisch streven. U kunt dit desgewenst nader specificeren. Ook vindt u hier vaak een verwijzing naar het algemene streven om het rendement van de portefeuille te optimaliseren binnen het toelaatbare risicokader. U kunt er ook voor kiezen in de beleggingsdoelstellingen naast financieel rendement tevens maatschappelijk rendement na te streven. Een voorbeeld hiervan is het beleggen in fondsen/activiteiten/projecten die nauw verband houden met de maatschappelijke doelstelling van de stichting. Financieel rendement is bij dergelijke beleggingen veelal van secundair belang. Om de continuïteit van de stichting niet in gevaar te brengen is risicomanagement hierbij van groot belang. Het totale vermogen dient voldoende diversificatie en rendementspotentie te behouden om de langetermijndoelstellingen te kunnen behalen. 2.2. Vermogensdoelstelling Indien uw instelling een langetermijndoelstelling heeft, dan is het raadzaam om vermogen en uitgaven in ieder geval waardevast in stand te houden door deze te laten groeien met de inflatie. 2.2. Doelstelling (annuïteit) Indien het vermogen in een vastgestelde periode volledig zal worden uitgegeven kan een annuïteit worden berekend op basis waarvan jaarlijks een zelfde bedrag wordt uitgeven, bestaande uit hoofdsom en rendement, en het vermogen op einddatum volledig is uitgegeven. Het rendement is een onzekere factor, zodat de annuïteit periodiek opnieuw berekend dient te worden. 2.3. Uitgavendoelstelling (vast bedrag) Uitkering van een vast jaarlijks bedrag, meestal waardevast, kan in de praktijk voor problemen zorgen. Immers, het vermogen is onderhevig aan waardeschommelingen door bewegingen van de financiële markten. Een vast uitgavenniveau kan in combinatie met een negatieve vermogensontwikkeling leiden tot sterk interen op het vermogen. Immers, het vaste bedrag wordt een steeds groter percentage van het vermogen naarmate het vermogen in waarde afneemt. Dit kan op termijn voor continuïteitsproblemen zorgen. 2.3. Uitgavendoelstelling (spending rule) Om continuïteitsproblemen te voorkomen kan een spending rule worden gehanteerd. Onderstaande spending rule baseert een deel van de uitgaven (hier 70%) op de uitgaven van het vorige jaar, verhoogd met een bepaald groeipercentage (bijvoorbeeld de inflatie). Het andere deel van de uitgaven (hier 30%) is gebaseerd op het huidige vermogen, waarvan een voor de lange termijn vastgesteld percentage wordt uitgegeven.

12

Het eerste deel van de spending rule zorgt ervoor dat het verschil in uitgaven in twee opeenvolgende jaren beperkt blijft. Het tweede deel zorgt voor een link met de vermogensontwikkeling: een afnemend vermogen betekent tevens een afnemend uitgavenniveau en omgekeerd. Afhankelijk van waar u de focus op wenst te leggen kunt u de percentages aanpassen.

S(x) = [70% * S(x-1) * (1+g)] + (30% * β * P)

Link met het huidige vermogen

Link met uitgaven van het vorige jaar S(x) = Uitgaven in jaar x g = jaarlijkse groei (bijvoorbeeld inflatie) β = gewenst langetermijn uitgavenniveau in % op basis van verwacht rendement SAA P = huidige portefeuillevermogen

2.3. Uitgavendoelstelling (beleggingsreserve) Het gebruik van een beleggingsreserve is vergelijkbaar met het hanteren van een spending rule, zij het in een minder directe vorm. Het vermogen wordt opgesplitst in een hoofdsom en een beleggingsreserve. Er wordt periodiek een vast percentage van de hoofdsom uitgegeven, gebaseerd op de langetermijn rendementsverwachting van de SAA en rekening houdend met eisen zoals inflatiecorrectie. Afwijkende rendementen ten opzichte van dit langjarig gemiddelde worden geboekt via de beleggingsreserve, die afneemt in slechte jaren en toeneemt in goede jaren. De omvang van de beleggingsreserve is over het algemeen gemaximeerd. De beleggingsreserve dient periodiek te worden geëvalueerd en eventueel opnieuw te worden vastgesteld afhankelijk van de ontwikkeling de reserve en het vermogen. Het doel van beleggingsreserve is vergelijkbaar met dat van de spending rule, namelijk het beperken van fluctuaties in de uitgaven en het managen van de vermogensomvang. De beleggingsreserve is nadrukkelijk niet bedoeld voor het oppotten van gelden, iets wat steeds nadrukkelijker als maatschappelijk onwenselijk wordt gezien. 2.4. Beleggingshorizon Instellingen hebben over het algemeen in beginsel een perpetuele (eeuwigdurende) doelstelling. Bij een kortere belegginghorizon is de risicotolerantie meestal minder groot en is inflatiecorrectie minder van belang. De beleggingshorizon is een belangrijke factor in het bepalen van de optimale SAA. 3. Portefeuillerisico Risico is een zeer belangrijke factor in het beheer van het vermogen. Dit kan in kwalitatieve termen worden verwoord, of worden gedefinieerd in kwantitatieve termen zoals standaarddeviatie, Value at Risk (VaR) en/of tracking error. Voorwaarde voor een kwantitatieve benadering is dat men het risico kan meten en men voldoende expertise heeft om een portefeuille op basis van risicobudgetten te beheren. In de praktijk lijkt een puur kwantitatieve benadering alleen voor institutionele beleggers een haalbare kaart. 4. Beheer van de portefeuille In dit artikel wordt vastgelegd wie de dagelijkse verantwoordelijkheid voor het beheer van de portefeuille draagt. Uiteindelijk draagt het bestuur altijd de eindverantwoordelijkheid. Mede gezien het punt van bestuursaansprakelijkheid heeft het in de praktijk de voorkeur om het beheer door het gehele bestuur of een hiertoe aangewezen beleggingscommissie te laten uitvoeren of het beheer uit te besteden aan een professionele vermogenbeheerder. Indien de penningmeester uitgebreide kennis en ervaring heeft op beleggingsgebied zou dit reden kunnen zijn om het dagelijkse beheer

13

door hem/haar te laten uitvoeren. Dit vereist echter een actievere controlerende rol vanuit het bestuur. Met name grotere partijen kiezen soms voor scheiding van vermogensbeheer en bewaring van effecten. De vermogensbeheerder draagt zorg voor het beheer van de portefeuille, de bewaarder van de effecten voert de effectentransacties uit in opdracht van de beheerder en draagt zorg voor de rapportage over het vermogen. Het grote voordeel van een dergelijke constructie is dat belangenconflicten worden voorkomen. De beheerder verdient niet aan effectentransacties en kan daarom volledig objectief beheren. De performancemeting en rapportage wordt gedaan door de bewaarder, die geen verantwoordelijkheid draagt voor het vermogensbeheer en bijgevolg volledig objectief kan rapporteren. Nadeel is dat, omdat men met verschillende partijen werkt, de kosten vaak hoger zijn dan als beheer en bewaring bij één partij worden ondergebracht. 5. Selectie externe beheerder/adviseur Het vooraf vastleggen van het selectieproces voorkomt dat selectie gebeurt op basis van subjectieve factoren in plaats van op objectieve gronden. Het beoordelen van meerdere partijen zorgt ervoor dat de verschillende proposities in perspectief kunnen worden geplaatst waardoor beoordeling gemakkelijker wordt. Bij de selectie van de managers kan onder meer worden gekeken naar: • Trackrecord • Kosten van de dienstverlening • Hoogte van en transparantie ten aanzien van de indirecte kosten (bv teruggave distributievergoeding bij beleggingsfondsen) • Personeelsverloop • Onafhankelijkheid (huisfondsen, indextrackers, eigen producten etc) • Ervaring met beleggen voor de charitatieve sector • Transparantie

14

B.

RICHTLIJNEN INZAKE HET BELEGGINGSBELEID

1. Restricties In dit artikel kunnen de restricties die gelden voor het beleggingsbeleid worden beschreven. Het betreft hier met name harde restricties, zoals het uitsluiten van typen beleggingen, specifieke effecten of handelingen. Uiteraard zijn er meer soorten restricties denkbaar dan onderstaande. Vanuit beleggingstechnisch oogpunt geldt echter dat het aantal restricties tot een minimum dient te worden beperkt, aangezien restricties leiden tot minder diversificatiemogelijkheden. 1.a. Fondsen/categorieën Hier kunnen restricties ten aanzien van specifieke effecten of groepen, zoals bepaalde regio’s of sectoren, worden opgenomen. Deze kunnen bijvoorbeeld voortkomen uit regelgeving of risico-overwegingen. 1.b. Typen effecten Hier kunnen bepaalde typen effecten worden uitgesloten, zoals derivaten of hedgefunds. Het is raadzaam de implicaties van dergelijke restricties goed te overwegen. Beleggingsvormen die complex of risicovol kunnen zijn kunnen bij juiste aanwending het risico-rendementsprofiel van de portefeuille aanzienlijk verbeteren of het portefeuillerisico beperken. Met een zorgvuldige formulering ten aanzien van aanwending kunnen de nadelen meestal worden opgevangen zonder dat een harde uitsluiting noodzakelijk is. 1.c. Beleggen met geleend geld Hier kan worden aangegeven of, en zo ja, in welke mate het beleggen met vreemd vermogen is toestaan. Van belang hierbij is om te realiseren dat gebruik van vreemd vermogen leidt tot een hefboomwerking, waardoor relatief defensieve portefeuilles toch risicovol worden. 2. Duurzaamheid Duurzaamheid is een begrip dat de laatste jaren aan invloed heeft gewonnen. Veel instellingen voelen een toenemende maatschappelijke druk om het vermogen op duurzame wijze te beleggen. Er is echter geen consensus over wat duurzaam beleggen precies inhoudt. Bij duurzaam beleggen worden de beleggingen, naast op financiële criteria, tevens op duurzaamheidscriteria beoordeeld. Er bestaan verschillende manieren van implementatie. In de praktijk worden onder meer de volgende methodieken gehanteerd. •

Uitsluiting: in deze methodiek worden bepaalde sectoren of bedrijven bij voorbaat uitgesloten voor opname in de portefeuille. In de praktijk betreft het vaak zaken als wapens, tabak, alcohol, kinderarbeid en bedrijven uit landen waar structureel mensenrechten worden geschonden. Uitsluiting op specifieke criteria vereist echter een grondige kennis van zaken en toegang tot de benodigde informatie ten aanzien van deze criteria.

•

Best in class: bij deze benadering worden alle bedrijven per sector gerangschikt op duurzaamheidsscore. Vervolgens wordt belegd in de bedrijven die in hun sector de hoogste score hebben behaald, dus in de meest duurzame bedrijven. Het grote voordeel van deze benadering is dat de diversificatiemogelijkheden niet afnemen, dit in tegenstelling tot de uitsluitingsmethodiek. Een veelgehoord argument voor deze methodiek is bovendien dat dit een realistische en pragmatische manier van duurzaam beleggen is. Immers, het volledig uitsluiten van bijvoorbeeld de oliesector vanwege het vervuilende karakter betekent het negeren van het onmisbare belang van deze sector in de wereldeconomie. Het

15

belonen van de meest duurzame bedrijven in deze sector door erin te beleggen is volgens deze redenering constructiever. •

Engagement: in deze methodiek wordt ook belegd in bedrijven die slecht scoren op het gebied van duurzaamheid. De bedoeling is om als aandeelhouder de dialoog aan te gaan met dit bedrijf om zo van binnenuit duurzaamheid binnen de onderneming te stimuleren.

Belangrijk om te realiseren is dat spreiding resulteert in een betere risicorendementsverhouding. Hoe meer sectoren of bedrijven bij voorbaat worden uitgesloten, hoe kleiner het resterende universum wordt en hoe minder spreiding in de portefeuille kan worden aangebracht. Op puur beleggingstechnische gronden heeft een best-in-class benadering daarom de voorkeur. Overigens is een exacte definiëring van duurzaamheid in het beleggingsstatuut geen vereiste. Een wat meer algemene formulering kan uitkomst bieden indien het bestuur wel belang hecht aan duurzaam beleggen maar geen vastomlijnd beeld heeft van hoe het thema duurzaamheid in de portefeuille tot uitdrukking zou moeten worden gebracht. 3. Strategische Asset Allocatie (SAA) De optimale SAA is specifiek voor elke belegger en dient als zodanig te worden bepaald. Immers, elke belegger heeft een unieke vermogenssituatie en unieke doelstellingen waar de SAA op dient te worden afgestemd. In de praktijk wordt de SAA nog vaak bepaald op basis van vragenlijsten en standaard risicoprofielen. Deze benadering biedt weinig inzicht in de werkelijke risico’s en weinig houvast voor een goede afstemming van vermogen en doelstellingen. Op basis van een Asset Liability Management (ALM)-studie kunnen de relevante risico’s wel helder in kaart worden gebracht zodat voor iedere stichting of instelling de optimale SAA kan worden samengesteld. Zoals reeds aangeven onder de paragraaf “restricties” is het bij voorbaat uitsluiten van assetklassen vanuit beleggingstechnisch oogpunt niet aan te raden. Een goede spreiding over verschillende assetklassen biedt verregaande diversificatie en hiermee een betere verhouding tussen risico en rendement. Beleggingen dienen daarom altijd in portefeuillecontext te worden beoordeeld. Op basis van een visie op de financiële markten kan tijdelijk worden afgeweken van de SAA. Deze afwijkende weging wordt de Tactische Asset Allocatie (TAA) genoemd. Om te voorkomen dat de TAA teveel afwijkt van de SAA worden bandbreedtes rond de SAA gedefinieerd. Het tactische beleid dient binnen deze bandbreedtes plaats te vinden. Ruimere bandbreedtes bieden meer ruimte voor het tactische beleid, maar verhogen tevens het risico van de portefeuille. 3.1.

Aandelen c) Regioverdeling Net zoals bij de SAA wordt hier een strategische weging gekozen, evenals bandbreedtes waarbinnen het tactische beleid kan plaatsvinden. Ook hier geldt dat spreiding over verschillende regio’s resulteert in een betere risicorendementsverhouding. Het bij voorbaat uitsluiten van regio’s is op beleggingstechnische gronden daarom niet aan te raden. Valutarisico is in dit verband een factor om rekening mee te houden. Onderzoek toont aan dat spreiding over verschillende valuta op lange termijn bijdraagt aan een betere risico-rendementsverhouding. Echter, het resultaat van de portefeuille kan er op kortere termijn fors door worden beïnvloedt. Op het afdekken van valutarisico komen wij verder in deze toelichting terug, evenals op het belangrijke feit dat noteringsvaluta niet noodzakelijk iets zegt over

16

valutarisico. Het kiezen van een hogere strategische weging in Europa ten opzichte van de wereldindex (die vaak het uitgangspunt vormt voor de keuze) kan het valutarisico op praktische wijze beperken.

b) Type aandelenbelegging Hier wordt aangegeven via welke instrumenten het aandelenbelang mag worden ingevuld. Grofweg bestaat de keuze uit individuele aandelen, beleggingsfondsen en indextrackers. Elk alternatief heeft voor-en nadelen. Belegging in individuele aandelen betekent dat u zelf de touwtjes volledig in handen heeft zodat u uw visie op bedrijfsniveau tot uitdrukking kan brengen. Nadeel is de doorgaans minder goede spreiding (typisch 20-40 aandelen), de noodzaak tot intensievere monitoring vanwege het grotere bedrijfsspecifieke risico en de doorgaans hogere omzetsnelheid in de portefeuille. Beleggingsfondsen en indextrackers bieden veel meer spreiding. Beleggingsfondsen brengen echter kosten in rekening voor het actieve management (meestal 1,5% a 2% op jaarbasis). Mede hierdoor blijft meer dan 70% van de beleggingsfondsen op lange termijn achter bij hun benchmark. Indextrackers bieden verregaande spreiding tegen veel lagere kosten (0,3% a 0,5% op jaarbasis) maar bieden een benchmarkconform rendement zonder kans op outperformance. c) Overige verdeling In dit artikel kunnen verdere parameters worden vastgelegd waaraan de aandelenportefeuille dient te voldoen. U kunt hierbij denken aan een minimale spreiding over sectoren of stijlen (waarde versus groei, smallcap versus largecap) maar ook bijvoorbeeld aan een maximaal belang per aandelenmanager. 3.2.1.

f)

Obligaties Onder obligaties (ook wel vastrentende waarden genoemd) wordt hier verstaan schuldpapier van diverse uitgevende instellingen (staat, lokale overheden, financiële instellingen, bedrijven etc) met vaste of (semi)variabele coupon, evenals leningen (geen giften) verstrekt aan derden in het kader van de maatschappelijke doelstelling van de stichting. Type obligatiebelegging Hier wordt aangegeven via welke instrumenten het obligatiebelang mag worden ingevuld. Voor obligaties met een zeer hoge kredietwaardigheid zijn de voordelen van spreiding minder groot, hier zijn individuele obligaties een goede optie. Voor obligaties met een lagere kredietwaardigheid is belegging via beleggingsfondsen of indextrackers raadzaam. Met het oog op het groeiende aantal gestructureerde beleggingsvormen met een obligatiekarakter (floaters, steepeners, CDO’s, CLN’s et cetera) lijkt het verstandig om hier ook een uitspraak over te doen, dit in kwalitatieve dan wel kwantitatieve zin.

g) Durationbeleid Duration is een maatstaf voor de rentegevoeligheid van een obligatie(portefeuille). Een duration van 5 betekent dat de waarde van de obligatie(portefeuille) met bij benadering 5% daalt als de rente met 1% stijgt en omgekeerd. Een obligatie(portefeuille) met langere resterende looptijd heeft normaliter een hogere duration en bijgevolg een hogere gevoeligheid voor renteveranderingen. Een actief durationbeleid betekent het actief verlengen van de portefeuille bij een verwachte rentedaling en verkorten bij een verwachte rentestijging. Aangezien rentebewegingen zeer moeilijk te voorspellen zijn is de toegevoegde waarde hiervan in de praktijk laag, zeker gezien de additionele kosten die een actief beleid met zich meebrengt. Bij herbelegging van obligaties

17

wordt in de praktijk vaak naar renteverwachtingen gekeken. Het is daarom verstandig om een bandbreedte rondom de marktduration aan te geven waarbinnen een eventueel actief beleid mag worden gevoerd of waarbinnen ruimte wordt gecreëerd voor het implementeren van een visie bij herbelegging.

h) Valutabeleid Het kopen van obligaties in vreemde valuta en het vervolgens op strategische basis afdekken van valutarisico is in theorie een zinloze exercitie. De theorie zegt immers dat verschillen worden gecompenseerd door veranderingen in de wisselkoers. Hier kan uitsluitend winst worden behaald op basis van een visie op de ontwikkeling van de valuta, inflatie of rentebewegingen, maar dan betreft het een tactische strategie in plaats van een strategische keuze. De grote mate van expertise die hiervoor benodigd is en de matige score van dergelijke strategieën in de praktijk maakt dat een dergelijk tactisch beleid voor de meeste instellingen niet geschikt is. Beleggingsfondsen die beleggen in obligaties van opkomende markten (in lokale valuta) behalen een deel van hun toegevoegde waarde op de valuta en vormen hierdoor een uitzondering. In andere gevallen is een beperking tot belegging in euro een goede oplossing. i)

Creditrating De kredietwaardigheid van de debiteuren in portefeuille is een belangrijk aandachtspunt. Gespecialiseerde rating agencies geven een kredietwaardigheidsoordeel over obligatieleningen. De bekendste zijn Standard & Poor’s (S&P), Moody’s en Fitch. Hieronder treft u een toelichting op de creditratings aan. Moody’s S&P/FITCH investment grade Aaa AAA beste kwaliteit Aa AA zeer sterk A A sterk Baa BBB adequaat high yield (junk bond status) Ba BB enigzins speculatief B B speculatief Caa CCC zeer speculatief Ca CC grote kans op default C C dreigende default D D default (geen rentebetalingen meer)

Gezien de hoge risico’s is het verstandig eventuele belegging in high-yield obligaties altijd via beleggingsfondsen of indextrackers te doen. Gezien het risico van Baa/BBB-rated obligaties kan worden overwogen om ook in dit segment belegging via individuele leningen uit te sluiten. Om het beleid ten aanzien van creditratings te vervolledigen is het aanbevelenswaardig beleid te formuleren voor gevallen waarin de rating van individuele obligaties neerwaarts wordt bijgesteld naar een niet toegestaan niveau. In de praktijk wordt vaak een termijn gesteld waarbinnen de betreffende obligatie uit de portefeuille dient te worden verwijderd. j)

Overig

18

In dit artikel kunnen additionele parameters worden gedefinieerd die betrekking hebben op de obligatieportefeuille, zoals de verhouding staatsleningenbedrijfsobligaties. 3.3. Onroerend goed Belangrijkste zaken die hier kunnen worden vastgelegd is de toegelaten beleggingsinstrumenten, de verhouding tussen direct en indirect onroerend goed en hoe er in portefeuillecontext wordt omgegaan met direct onroerend goed. Onder direct onroerend goed wordt een directe belegging in ‘stenen’ verstaan, zoals het bezit van een pand of een participatie in een vastgoed-CV. Onder indirect vastgoed vallen vastgoedaandelen, –fondsen en indextrackers. Nadeel van direct vastgoed is de doorgaans lage liquiditeit. Aangezien er daarom geen tactisch beleid op kan worden gevoerd wordt er in de praktijk meestal voor gekozen om het directe vastgoed buiten de portefeuille te houden. Indien de stichting investeert in vastgoed in het kader van de maatschappelijke doelstelling wordt op deze investering naast een financieel rendement tevens een maatschappelijk rendement geboekt. Uit oogpunt van gebrek aan liquiditeit valt dergelijk onroerend goed veelal buiten de effectenportefeuille, maar een uitdrukkelijke benoeming van het maatschappelijke karakter van deze investering en de aansluiting bij de doelstelling lijkt wenselijk. 3.4. Alternatieve beleggingen Onder alternatieve beleggingen worden alle beleggingen verstaan die een lage of negatieve correlatie hebben met de reguliere assetklassen. Juist vanwege de diversificatievoordelen kunnen deze beleggingen een waardevolle bijdrage leveren aan het risico-rendementsprofiel van de portefeuille. Over het algemeen geldt echter dat dit soort beleggingen vrij complex zijn en de risico’s voor de meeste beleggers daarom minder goed in te schatten zijn. Het inhuren van expertise kan dit probleem ondervangen zodat op een verantwoorde manier in deze instrumenten kan worden belegd. Het vaak relatief hoge kostenniveau is tevens een aandachtspunt. 3.4.1. Hedgefunds Hedgefundmanagers genieten een grote vrijheid ten aanzien van de strategieën die zij hanteren. Deze vrijheid hebben zij nodig om in te kunnen spelen op mogelijkheden op de financiële markten die door reguliere beleggers niet worden gesignaleerd of niet kunnen worden uitgebuit. De grote beleggingsvrijheid betekent echter wel dat het van groot belang is grondig onderzoek (due diligence) te doen naar zaken als beleggingsbeleid, risicomanagement, de operationele organisatie, remuneratiebeleid, goedkeuring van de cijfers door een accountant etc. Daarnaast is een goede spreiding over verschillende hedgefundmanagers en beleggingsstijlen van belang om tot een verantwoorde portefeuille te komen. Indien bovenstaande zaken goed worden gemanaged zijn hedgefunds een uitstekende aanvulling op de reguliere assetklassen. Een praktische manier om een goede spreiding over managers en stijlen te realiseren is belegging via fund-of-hedgefunds. Dit is een professioneel beheerd fonds dat belegt in een aantal hedgefunds die verschillende stijlen hanteren. Door de contacten van de managers kan het fonds beleggen in hedgefunds die voor de meeste beleggers niet toegankelijk zijn. Uiteraard is het van belang om de beste fund-of-hedgefunds te selecteren, dit op basis van een onafhankelijke analyse. De fund-of-hedgefunds bestaan in verschillende risicoklassen, net als hedgefunds zelf. Een veelgebruikte indeling voor fund-of-hedgefunds is directioneel versus relative value. Het rendement en risico van directionele fondsen is grotendeels afhankelijk van de richting waarin financiële markten zich bewegen. Relative value fondsen hanteren meer arbitragegerichte strategieën waarbij op waarderingsverschillen wordt ingespeeld. De richting waarin financiële markten zich bewegen is bij dit soort strategieën niet of veel

19

minder van belang. Een dergelijke verdeling zou kunnen worden opgenomen in het beleggingsstatuut. 3.4.4. Private Equity Aan belegging in private equity zitten de nodige haken en ogen. Belegging in private equity is het verschaffen van risicodragend aandelenkapitaal aan niet-beursgenoteerde ondernemingen. Risico en rendement van private equity is over het algemeen hoger dan van beursgenoteerde aandelen. Vanwege het ontbreken van een beursnotering is de liquiditeit (verhandelbaarheid) van private equity over het algemeen laag. Private equity vraagt daarom om een relatief lange beleggingshorizon, minimaal zo’n 5-7 jaar. Vanwege het hoge risico is belegging via gespecialiseerde fondsen aan te raden.

3.4.5. Commodities Het grote voordeel van belegging in grondstoffen is de relatief lage correlatie met aandelen en de redelijke mate van bescherming tegen inflatie. Nadelen zijn er ook: de hoge volatiliteit van de prijzen, de handel die grotendeels via futurecontracten plaatsvindt, de soms minder goede liquiditeit en het probleem van fundamentele waardering zijn de belangrijkste. Bij gebrek aan voldoende expertise op dit gebied is belegging via gespecialiseerde fondsen of indextrackers aan te raden. 3.4.4. Gestructureerde en hybride producten Gestructureerde producten zijn beleggingsinstrumenten die door zakenbanken worden gemaakt om tegemoet te komen aan een specifieke vraag van marktpartijen. In deze producten zijn meestal derivaten verwerkt, wat de risico- rendementskarakteristieken moeilijk te doorgronden maakt. Liquiditeit kan met name bij negatieve ontwikkelingen een probleem zijn. In deze producten zijn over het algemeen relatief hoge kosten verwerkt. Hybride producten zijn tevens gestructureerd en hebben kenmerken van verschillende assetklassen. Een voorbeeld is een convertible obligatie, die zowel kenmerken van aandelen als obligaties in zich heeft. Voor dit soort producten geldt dat de risico’s en rendementsdrivers bekend moeten zijn voordat in dergelijke producten wordt belegd, zodat men weet hoe het product reageert bij verschillende marktomstandigheden. Ook de (zichtbare en onzichtbare) kosten dienen meegenomen te worden in de overweging. Van professionele adviseurs en beheerders mag worden aangenomen dat ze over de benodigde expertise beschikken. 3.4.5 Garantieproducten Een specifieke groep gestructureerde producten zijn garantieproducten. Hiermee kan worden belegd in een onderliggende waarde (meestal in een mandje van aandelen of indices, maar andere onderliggende waarden zoals grondstoffen zijn mogelijk) terwijl de hoofdsom of een deel hiervan is gegarandeerd. Het risico van een dergelijke belegging is doorgaans lager dan van een directe belegging in de onderliggende waarde. De kosten (direct en indirect) zijn ook hier een punt van aandacht, evenals de participatiegraad, ofwel de mate waarin het garantieproduct profiteert van koersstijgingen van de onderliggende waarde. Ook de kwaliteit van de garantie (let op de creditrating van de gebruikte zerocoupon obligatie) is van belang. Realiseert u zich ten slotte dat garantieproducten bijna altijd de koersperformance volgt, de dividenden ontvangt u niet. U kunt dit zien als de prijs voor een (gedeeltelijke) verzekering tegen koersdalingen. Garantieproducten met onderliggende waarden met een hoog dividendrendement hebben ter compensatie doorgaans een hogere participatiegraad. 3.5. Liquiditeiten Onder liquiditeiten wordt in principe verstaan: saldi op rekening-courant en spaarrekeningen en deposito's met een looptijd van één dag tot één jaar.

20

Een opmerking over in welke valuta liquiditeiten mogen worden aangehouden is aan te raden. 4. Beleid ten aanzien van herbalanceren De strategische weging is de weging die op lange termijn de hoogste kans biedt op het realiseren van de vermogensdoelstellingen bij een voor het bestuur aanvaardbaar risico. De werkelijke weging zal in de praktijk vaak afwijken van de strategische weging. Enerzijds komt dit doordat koersen continu fluctueren, anderzijds omdat via het tactische beleid over- en onderwegingen ten opzichte van de SAA worden aangebracht op basis van waardering en marktvisie. Om de afwijkingen ten opzichte van de SAA te beperken worden bandbreedtes rond de SAA gedefinieerd die de maximale afwijking aangeven. Indien een tactisch beleid wordt gevoerd dient dit te worden onderbouwd met fundamentele, macro-economische en/of technische argumenten die op een consistente, professionele en onafhankelijke wijze worden geïnterpreteerd. Op deze manier wordt voorkomen dat het beleid “achter de markt aanholt”. Een alternatief voor een actief tactisch beleid is een passief beleid met nauwe bandbreedtes, waarbij herbalancering naar de SAA plaatsvindt zodra een assetklasse uit de bandbreedte loopt. 5. Beleid ten aanzien van afdekken van valutarisico Het afdekken van valutarisico is in de praktijk met name voor het aandelenbelang regelmatig een punt van discussie. Er dient onderscheid te worden gemaakt tussen een strategisch en tactisch valutabeleid. Bij een strategisch beleid wordt structureel een deel van het valutarisico afgedekt. Onderzoek wijst uit dat de kosten hiervan op lange termijn een merkbare negatieve invloed hebben op het resultaat, terwijl de toegevoegde waarde niet duidelijk is. Bij een tactisch beleid wordt valutarisico op kortere termijn afgedekt om te profiteren van een verwachte ontwikkeling. In feit wordt hiermee een nieuwe assetklasse geïntroduceerd in de portefeuille. Valutabewegingen zijn in de praktijk zeer moeilijk te modelleren en te voorspellen. Slechts indien men ervan overtuigd is voldoende expertise te hebben om waarde toe te voegen met een actief valutabeleid is dit het overwegen waard. Een praktische oplossing is om de strategische allocatie zo te kiezen dat het valutarisico op een voor het bestuur aanvaardbaar niveau blijft, bijvoorbeeld door wat meer in Europese aandelen te beleggen ten koste van Amerikaanse aandelen. Een belangrijke opmerking hierbij is dat valutarisico niet gelijk is aan de noteringsvaluta. Neem als voorbeeld beleggingsfondsen die beleggen in Amerikaanse aandelen: deze noteren meestal in USD, maar er zijn ook fondsen die in euro noteren. Vaak betreft dit echter slechts een noteringsvaluta, waarbij de koers in USD simpelweg wordt omgerekend naar euro tegen de dan geldende wisselkoers. U ziet dus een eurobelegging in de portefeuille, maar u loopt hetzelfde valutarisico als wanneer u in een USDgenoteerd fonds had belegd. Enkel indien het valutarisico binnen het fonds daadwerkelijk wordt afgedekt, loopt u geen (of weinig, het toekomstige rendement is immers niet bekend en kan niet exact worden afgedekt) valutarisico. 6. Eisen ten aanzien van verhandelbaarheid/liquiditeit Liquiditeit of verhandelbaarheid betekent dat het gehele belang in een effect op korte termijn kan worden verkocht op of dicht rond de huidige marktwaarde, dit zonder een significante invloed te hebben op de koers. De koers moet op continue of periodieke basis (bijvoorbeeld een keer per dag) bekend worden gemaakt. Er zijn beleggingen die weinig liquide zijn, zoals private equity. Onder omstandigheden kunnen dergelijke beleggingen worden opgenomen. Aandachtpunten zijn in dit geval onder meer of de belegging en de horizon past bij het karakter van de instelling, of er een liquiditeitspremie (extra rendement) tegenover staat, of er in noodgevallen een verkooptransactie kan plaatsvinden en of de waardering periodiek te volgen is. Indien gewenst kan in het beleggingsstatuut worden opgenomen dat het bestuur/de beleggingscommissie een specifiek akkoord dient te verlenen voor dergelijke beleggingen.

21

7. Derivaten Derivaten zijn afgeleide producten van reguliere beleggingsklassen of indices. Over het algemeen hebben derivaten een hefboomwerking, waardoor het risico beduidend hoger ligt dan dat van de onderliggende waarde. Derivaten kunnen worden gebruikt om risico’s af te dekken, of om met een hefboom een positie te nemen in een bepaalde belegging. Volledige uitsluiting van derivaten is zinvol als het bestuur niet voldoende expertise heeft op dit gebied en deze ook niet extern zal inhuren. Het gebruik van derivaten uitsluitend voor het afdekken van risico is een veelgebruikte formulering. Indien u de mogelijkheid wenst open te houden om extra rendement na te streven via derivatentransacties dan is een voorbehoud niet nodig. In alle gevallen is het praktisch om belegging in beleggingsvormen die onderliggend derivaten (kunnen) gebruiken niet uit te sluiten. Hiermee worden immers beleggingsvormen als hedgefunds en garantiestructuren uitgesloten, terwijl deze juiste een lager risico hebben dan een directe belegging in de onderliggende waarde (garantieproducten) of de risico-rendementsverhouding van de portefeuille significant kunnen verbeteren. C. UITVOERING & EVALUATIE 1. Contracten met externe partijen In het contract dat wordt afgesloten met een externe beheerder of adviseur worden afspraken vastgelegd inzake het te voeren beleid. Aangezien in het beleggingsstatuut het te voeren beleggingsbeleid wordt beschreven ligt het voor de hand dit document onderdeel te laten zijn van het contract met een externe beheerder/adviseur of er expliciet naar te verwijzen. 2. Keuze benchmarks Een benchmark is bedoeld om het resultaat van de portefeuille op een objectieve manier te kunnen beoordelen. Een benchmark dient te bestaan uit brede indices die een goede afspiegeling zijn van de markten waarin de portefeuille wordt belegd. De betreffende indices dienen het totale rendement (total return) van de markten te weerspiegelen, zijnde koersontwikkeling plus dividenden of couponrente. In de praktijk worden nog regelmatig prijsindices gebruikt waardoor het portefeuillerendement gunstiger afsteekt bij de benchmark (die immers dividenden of couponrente mist). Conclusies op basis van prijsindices hebben echter geen enkele waarde en zijn misleidend. Netto Total Return indices, waarin een correctie wordt gemaakt voor ingehouden dividendbelasting, bieden in de praktijk het zuiverste vergelijkingsmateriaal. De weging van de verschillende indices in de benchmark dient overeen te komen met de strategische weging (SAA) van de portefeuille. 3. Evaluatie beleggingsresultaat Het resultaat van de portefeuille dient periodiek te worden beoordeeld ten opzichte van de benchmark. Dit kan op verschillende manieren gebeuren: men kan simpelweg het resultaat van de portefeuille vergelijken met dat van de benchmark, waarmee kan worden geconstateerd of de portefeuille beter of slechter heeft gepresteerd. Een structureel achterblijvende performance is aanleiding voor evaluatie van de portefeuille en de externe beheerder/adviseur. De rapportage die wordt gebruikt voor de evaluatie dient alle benodigde informatie te bevatten en steeds op dezelfde wijze te zijn opgebouwd. Een performanceattributie geeft inzicht in waarom het rendement van de portefeuille afwijkt van de benchmark. Dit kan op verschillende niveaus: zo kan bijvoorbeeld de overweging van aandelen ten opzichte van obligaties waarde hebben toegevoegd, terwijl de regiokeuze in de aandelenportefeuille en de durationpositionering in de obligatieportefeuille negatief hebben bijgedragen aan het resultaat en de fondsselectie

22

neutraal is geweest. Op deze manier krijgt u veel beter inzicht in welke beleggingsbeslissingen positief hebben uitgepakt en welke negatief. Rendement kan nooit los worden gezien van risico. Een bewuste defensieve positionering van de portefeuille ten opzichte van de benchmark kan een goede verklaring zijn voor een achterblijvende performance. Om de uitwisseling van risico en rendement te beoordelen kan gebruik worden gemaakt van ratio’s (bijvoorbeeld Sharpe, Sortino). 4. Evaluatie beheerder/adviseur De beheerder/adviseur dient periodiek te worden beoordeeld op kwalitatieve en kwantitatieve factoren. De kwalitatieve aspecten, zoals de kwaliteit van de dienstverlening, het nakomen van afspraken en het gevoelsmatige aspect bij het contact spelen uiteraard een rol maar zijn moeilijk te definiëren in een beleggingsstatuut. De kwantitatieve aspecten kunnen gemakkelijker worden gedefinieerd. Uiteraard dient de performance van de portefeuille zich positief te verhouden tot de benchmark, zeker op langere termijn. Ook dient het portefeuillerisico te worden beoordeeld om het behaalde rendement in het juiste perspectief te kunnen plaatsen. Daarnaast kunnen via een performance attributie de gemaakte keuzes in het tactische beleid worden geëvalueerd en beoordeeld. Ook de berekende kosten (direct en indirect) dienen te worden beoordeeld in het licht van het geboekte resultaat. Een belangrijk aandachtspunt hierbij is de distributievergoeding van beleggingsfondsen (ook kickback genoemd). Beleggingsfondsen brengen een managementfee ten laste van het fondsvermogen. Een deel van deze fee wordt teruggegeven aan de bank/vermogensbeheerder waar uw portefeuille ligt als vergoeding voor het distribueren van de fondsen. Bij huisfondsen is dit een interne verrekening tussen afdelingen. Sommige beheerders geven deze distributievergoeding terug aan de cliënt, de meeste beheerders houden dit zelf. Aangezien het om substantiële bedragen kan gaan heeft dit directe en significante invloed op het rendement van de portefeuille en hiermee op de ontwikkeling van uw vermogen. Bij de beoordeling van het kostenniveau is het daarom van belang te weten hoe de beheerder omgaat met deze distributievergoeding. Door in het statuut vast te leggen dat eens in de 3 tot 5 jaar bij een aantal vermogensbeheerders een offerte dient te worden opgevraagd wordt gegarandeerd dat de invloed en afhankelijkheid van de huidige beheerder niet te groot wordt. De andere beheerders zullen hun mening geven over zaken als de wijze waarop wordt belegd, de instrumenten die worden gebruikt, het kostenniveau en de risico’s. Dit zorgt voor een objectieve en professionele check van beleid en voorwaarden en voor aansluiting met nieuwe ontwikkelingen in de wereld van vermogensbeheer. 5. Evaluatie SAA en beleggingsstatuut Het beleggingsstatuut en de SAA zijn langetermijn handvaten op basis waarvan het vermogen wordt beheerd. Ook deze handvaten dienen periodiek te worden geëvalueerd. De vermogensdoelen kunnen immers veranderen of het vermogen kan significant in waarde veranderen (door koersschommelingen of onvoorziene bijstortingen en onttrekkingen). Indien dit gebeurt, dient het beleggingsbeleid opnieuw te worden afgestemd op de doelstellingen op basis van de nieuwe situatie. Ook regelgeving, nieuwe maatschappelijke ontwikkelingen of voorschrijdend inzicht kunnen aanleiding zijn om de SAA of het beleggingsstatuut aan te passen. Het vastleggen van deze periodieke evaluatie in het beleggingsstatuut draagt bij aan de goede afstemming van het vermogen op de doelstellingen op lange termijn.

23