COMMISSIE VAN DE EUROPESE GEMEENSCHAPPEN
studies De controle op de effektenmarkten in de Lid-Staten van de Europese Gemeenschap NATIONALE VERSLAGEN Deel I: België Duitse Bondsrepubliek Denemarken Ierland Frankrijk
SERIE CONCURRENTIE — HARMONISATIE VAN WETGEVING
1978
32
COMMISSIE VAN DE EUROPESE GEMEENSCHAPPEN
De controle op de effektenmarkten in de Lid-Staten van de Europese Gemeenschap NATIONALE VERSLAGEN DEEL /.België Duitse Bondsrepubliek Denemarken Ierland Frankrijk
Verslag van een rechtsvergelijkend onderzoek voorgelegd door Prof. Dr. E. Wymeersch Universitaire Instelling Antwerpen
VERZAMELING STUDIES Serie Concurrentie — Harmonisatie van wetgeving nr. 32 Brussel, december 1977
Deze uitgave is eveneens verkrijgbaar in het EN FR
ISBN ISBN
92-825-1522-2 92-825-1523-0
Bibliografische data bevinden zich aan het einde van deze publikatie
© Copyright EGKS — EEG — EGA, Brüssel-Luxemburg, 1979 Printed in Belgium De in deze publikatie opgenomen artikelen en teksten kunnen geheel of gedeeltelijk vrij worden overgenomen met vermelding van hun herkomst. ISBN: 92-825-1524-9
Catalogusnummer: CB-NP-79-032-NL-C
H O O F D S T U K
I
T O E Z I C H T
OP
DE
IN
D E E L
1.
I
:
1
In vormen
de
uitgifte
Belgische
tussenkomst
en
belangrijkste
effektenwezen.
Men
van
het
van
een
als
de
tot
hoofdorde
de
op
(2).
De m a a t s c h a p p e l i j k e is
van
grotendeels
financieel
beperking,
in
verder
:
tì)
ook
Artt.
de
de
oude
regel
nota" :
te
de
het
van
de
administratieve eerbiediging
geldt
in
bekend
deze
inhoud,
de
maken
in
te
precies
overheid
Bij
België
voorloper
bekendmaking
verbod,
die
de
1935, in
aandeelhouders).
betekenis
vallen het
van
publici-
inzake
(1)
achterhaald.
recht feite
meerdere
tot
bepalingen
in
naar
deze
de
(bv.
gerechtelijke
nota
was,
agiotage,
effekten
wordt,
men
aanzien
de
Staatsblad
Toezicht
door
de
"wettelijke het
uitgifteprospectus omschreven.
hier
aangevuld
van
een
bijlage
regeling
tegen
van
kan
ten
effekten.
Bankcommis s i e
uitgifte
verplichting
M A R K T .
overheidsinterventie
vermelde
voorkeurrecht
openbare
van
(strijd
teitsvereisten), praktijk
van
wettelijke
vorm
ver.noo t s c h a p s w e t
wetgeving
onderscheiden
verspreiding
Rechtstreekse de
P R I M A I R E
TOEZICHT.
huidige
van
B E L G I Ë .
DE
DE VORMEN VAN
E F F E K T E N M Ä R K T E N
van
het
in
de
gebeurt
in
(strafsancties)
van
de
wettelijke
Onder
de
bepalingen
vermelden van
:
de
strenge
démarchage
oprechtheid
wet
van
de
(3), infor-
3 2 , 3 6 , 84 en 199 ; v o o r h e t b e g r i p z i e v e r d e r n r .
9.
( 2 ) A r t t . 2 0 1 , 1° en 3° en 2 0 4 , 3° V e n n . W. ; i n f e i t e waken ook de b i j de u i t g i f t e i n t e r v e n i e r e n d e b a n k e n , en de B a n k c o m m i s s i e op de n a l e v i n g v a n deze a r t i k e l e n , zonder h i e r t o e gehouden te z i j n . ( 3 ) KB. n r . 71 v a n 30 n o v e m b e r 1 9 3 9 , en u i t v o e r i n g s b e s l u i t M.B. v a n 15 a p r i l 1953 ; i n de p r a k t i j k b l i j k e n c o l p o r t a g e , of l e u r h a n d e l , en v o o r a l m a r c h a g e h o o f d z a k e l i j k v o o r de p l a a t s i n g v a n n i e u w e e f f e k t e n g e b r u i k t t e
déworden.
matieverspreiding wil beveiligen, zowel bij de uitgifte van de effekten als in het kader van de er na volgende handel (4). In deze gevallen wordt de naleving langs gerechtelijke weg afgedwongen. Overtredingen kunnen door de Bankcommiss ie worden aangeklaagd, zonder dat haar wettelijke opdracht de opsporing ervan omvat. De openbare uitgifte in België van vreemde effekten is onderworpen aan de voorafgaande toelating van de Minister van Financiën (5). De opname in de beurshandel - doch niet in markten buiten beurs - behoeft eenzelfde toelating. Het toepassingsveld van deze bepaling is zeer ruim en valt geheel samen met dat van de hierna te bespreken wetgeving inzake beleggersbescherming
(6). Daar niet alleen aandelen
en obligaties, maar ook financieel gelijkwaardige beleggingsinstrumenten toelating behoeven, - en in feite niet verkrijgen - werd dit artikel aangewend als een vrij doeltreffende manier om dubieuze beleggingsvormen te weren. De toelatingsbevoegdheid
is overigens d i s ere tionair, en kan ook
gebruikt worden ter afgrendeling van de kapitaalmarkt, ter bevordering van fiscale objektieven, om monetaire redenen, enz. In het verleden werd de toelating enkel verleend voor de opname van belangrijke vreemde aandelen in de beurshandel (aktivering van de beurs), bij uitgiften van
internationale
of supranationale instellingen waarvan België lid is (om fiscale redenen wordt dikwijls een Belgische tranche uitgegeven), of, bij de uitgifte van bijkomende effekten ten voordele van de oude aandeelhouders (beleggersbescherming). De sanctionering van overtredingen van voormelde regel is in de eerste plaats penaal (7). Verder kan de minister van (4) Art. 202, Venn. W. ; zie verder art. 203, Venn. W. ; art. 311 Strafwetboek ; art. 1 e.v. W. 18 juli 1924. (5) Art. 108, beurswet ; worden hierna als "beurswet" aangeduid de artt. 64 tot 118 die Boek I, titel V van het Wetboek van Koophandel uitmaken. (6) Zie hierna nrs. 8 e.v. (7) Art. 110, Beurswet.
financiën, alle
als
banken
bijkomende
verder
hun m e d e w e r k i n g
zonder
toelating
verrichtingen waarin
hij
blameert.
aan,
scherming
gesteld.
door
In e n k e l e
verbod
te verlenen
werden
de o n w e t t i g
gehanteerd
administratieve
en w i s s e l a g e n t en h e t
een
communiqué
gevallen
werd
motieven
deze van
emissies,
vorm v a n
beveiligen. uitgiften
gebracht, commissie
tussenkomst
van
dat
er
effekten dat
gevaar
plegen
om t e
(emissiekalender, aanpassing dan k a n z i j
bestaat
pogen het
naam
bekendmaking
de v e r r i c h t i n g
formeel
wil
haar
zag hebben
formeel
(9),
de
Slaagt
: het
moeten de
ingrijpen
met
de
te
emittent
weren bedrag,
overleg
niet
hoogstens
drie
maken w a t
(II).
bezwaar
De
v a n de
gemaakt.
zeldzaam
Bank-
het
openbaar
onnodig
worden
"kapitaalde
overtuigingskracht
t u s s e n k o m s t e n zijn v r i j
alle
op t e nemen
voor
aangezien
van
aan wie
kapitaalmarkt
zij
van het
schorsen
toegepast
evenwichtig
aanleiding
Oordeelt
dat
beslissing
s a m e n met h a a r
het
naar
onevenwicht
vermindering
commissie, formele
met
kennis
dan z a l
v a n de v o o r w a a r d e n ) .
en e v e n t u e e l nooit
ter (10).
een pubi i c i t e i t s s a n c t ie wordt werd
publiceren,
een v e r r i c h t i n g
ontwrichten"
zou k u n n e n w o r d e n v e r s t o o r d ,
maand
die
deze
beleggersbe-
De B a n k c o m m i s s i e
kan o o r d e l e n
zou k u n n e n
overleg
duidt
(8) .
Een a n d e r e
markt
te
effekten
YêIÍ22E_Y52_áÊ_!S§EÍ£êãÍ!n§E!s£ > v o o r a l openbare
aan
nog
aan v e r r i c h t i n g e n ,
De m i n i s t e r
geplaatste
om d u i d e l i j k e
sanctie,
opleggen
als
bepaling Bank-
en h a a r
ge-
Ook de
in-
en w o r d e n
door
de
(8) Deze tussenkomsten z i j n zeldzaam. B e r i c h t dd. 6 mei 1971, g e p u b l i c e e r d in Belgisch S t a a t s b l a d 7 mei 1971, en bijhorend perscommuniqué, afgedrukt in Bankcommissie, J a a r v e r s l a g 1970-71 ; b l z . 228-229. In een ander geval werd e l k e tussenkomst voor de aankoop van aandelen op een vreemde beurs verboden, nu gebleken was dat de raadgevingen voor aankoop in f e i t e een e m i s s i e a k t i v i t e i t vermomden. Geen bekendmaking in het S t a a t s b l a d werd in laatstgenoemd geval a a n g e t r o f f e n . (9) Waarover v e r d e r n r . 4. (10) A r t . 28, K.B. n r . 185 van 9 j u l i 1935, h i e r n a a l s " b a n k b e s l u : t " aanged u i d , l u i d e n s a r t . 26, l i d 3 , b a n k b e s l u i t g e l d t d i t ook voor de opname in de b e u r s h a n d e l . (11) De s a n c t i e b i j o v e r t r e d i n g i s ook penaal : a r t . 42, 8 ° , zowel voor n i e t melding a l s voor o v e r t r e d i n g van het s c h o r s i n g s b e v e l .
Bankcommiss ie gerapporteerd als gevallen van uitoefening van haar algemene bevoegdheid van beleggersbescherming. Deze tussenkomsten kunnen worden samengevat als strekkende tot het afweren van evenwicht svers torend papier (bv. geindexeerde obligaties, voldoende differentiëring van de diverse beleggingsinstrumenten), het aanbevelen van maatregelen om het evenwichtig verloop van de uitgifteverrichting te waarborgen, en zelfs enkele maatregelen om al te onevenwichtig prijsverloop op de beursmarkt van nieuw geïntroduceerde effekten te verhinderen. Deze akties liggen dikwijls op de raaklijn tussen de bevoegdheden van de Bankeommis s i e inzake het evenwichtig verloop van de kapitaalmarkt, de voorlichting van de beleggers en de financiële deontologie. Tot de uitgifte van een formeel emissiekalender werd nooit overgegaan. Wel wordt in feite tussen de banken overleg gepleegd om, vooral bij overheidsemis s ies, te voorkomen dat de markt overmatig zou worden gesolliciteerd. De wisselwetgeving houdt machtiging in het kapitaalverkeer met het buitenland, o.m. voor effektenuitgif t e of verwerving, te reglementeren. Volgens de reglementering van het Belgisch-Luxemburgs Instituut voor de Wissel kunnen kapitalen zonder vergunning in de Belgisch-Luxemburgse
Economische
Unie worden in- en uitgevoerd, mits daartoe enkel van de financiële of vrije wisselmarkt gebruik wordt gemaakt. De Nationale Bank voelt zich niet gehouden op deze markt te interveniëren ter ondersteuning van de koersen. De belangrijkste vorm van tussenkomst van de overheid in de primaire markt bestaat in het toezicht dat door de Bankcommiss ie wordt uitgeoefend op de informatie die moet worden verspreid naar aanleiding van de openbare uitgifte van effekten of hun opname in de beursnotering. Deze vorm van tussenkomst wordt hierna uitvoerig toegelicht
(nr. 4 ) .
Om de juiste betekenis van de informatiecontrole door de Bankcommiss ie na te gaan is het nuttig te berekenen welk percentage van de uitgifteverrichtingen aan dat toezicht onderworpen is. Hiernavolgende tabel nr. 1 bevat
cijfermatige gegevens betreffende de publieke emissieaktiviteit in België voor de laatste vijf jaren. Opvallend
is het overweldigend belang van de overheids-
emissies, die van de bedoelde informatiecontrole
zijn
vrijgesteld. Een belangrijk deel van deze overheidseffekten wordt
opgenomen door institutionele beleggers,
zodat zij niet voor het volle bedrag in de statistiek van de openbare uitgiften kunnen worden begrepen. Van zeer groot belang blijken verder de obligatieuitgiften van de financiële sektor te zijn : deze nemen dikwijls de vorm aan van kasbons op middellange termijn (1 tot 5 jaar). Gezien de emittenten van deze effekten in de regel aan globaal institutioneel toezicht
(vooral van de Bank-
commissie) onderworpen zijn, is het hiernabesproken
toe-
zicht inzake informatieverschaffing voor hen van bijkomend belang. Evenmin aan dit informa t ie toezicht onderworpen zijn de "in besloten kring geplaatste obligaties", in feite vooral euro-obligaties die in het buitenland publiek worden uitgegeven, doch in België door de banken en wis s e 1 agen t en worden aangekocht met het oog op plaatsing in de portefeuilles waarvan het beheer hen is opgedragen. Deze verrichtingen zijn aan het Belgische informatietoezicht
onttrokken.
In het licht van deze gegevens heeft het informatietoezicht van de Bankeommis s i e slechts betrekking op een gering deel van de publieke kapitaalopname, en met name voor de jaren
1972 (11,59%), 1973 (9,89%), 1974 (4,33%),
1975 (6,2%) en 1976 (2,5%). Ofschoon gering,en in absolute cijfers, en in verhouding tot de totale opname van kapitalen, zijn de aan toezicht onderworpen verrichtingen belangrijk daar zij het meest gevoelige deel uitmaken van de kapitaalmarkt en struktureel van groot belang zijn. Daarenboven worden in deze statistieken niet begrepen de effekten die enkel het voorwerp zijn van een beslissing tot toelating tot de beurshandel effekten).
(voornamelijk vreemde
De vrij aanzienlijke belangstelling voor vreemde effekten kan eveneens uit deze tabel worden afgeleid. Voor de jaren 1972 en volgende bedroegen de verwervingen van vreemde effekten telkens meer dan van de vergelijkbare Belgische effekten (aandelen, en obligaties andere dan van de financiële sektor). De totale verwerving van vreemde effekten door ingezetenen kan niet uit deze tabel worden afgeleid
: zij verschaft geen gegevens be-
treffende de aankopen van vreemde effekten op Belgische of buitenlandse beurzen. Tenslotte valt nog te vermelden dat het percentsgewijze aandeel van de buitenlandse plaatsingen in België afneemt, en met name van 10,77%
(1972), tot 8,54% (1973), 4,44% (1974), 6,31%
(1975) en 2,51% (1976). De verklaring van dit verschijnsel is onduidelijk
: de soepele toegang tot vreemde kapitaal-
markten, de afremmende aktie van de fiscale overheid en de binnenlandse rentestand, kunnen als faktoren worden verme ld.
TABEL NR.
1 : DE OPENBARE UITGIFTE VAN EFFEKTEN
ar
1971
1972
IN BELGIË.
%
in m i l j o e n e n
1973
<
1°
franken.
1974
i
1975
*
%
1976
I. OVERHEIDSSECTOR. Bruto
240.700
Netto
123.000
85.86
234.400
76.71
133.500
263.300
77.48
272.700
125.100
-
114.700
77.19
332.000
76.75
402.000
82.58
167.600
151.600
II. BUITENLANDSE EMITTENTEN. 1. Aandelen (incl. invest, companies) 2. Obligaties waarvan converteerbaar 3. Obligaties geplaatst in besloten kring
520
2.676
0.87
6.561
1 .93
3.123
0.88
3.242
0.74
1.677
0.34
(1)
2.692 2
0.88
3.321
0-97
742
0.20
3.010 18
0.69
7 7
0.01
nb.
9.461
3.09
6.695
1.97
9.829
2.78
17.986
4. 15
13.130
2.69
3.874
1 .26
5.071
1.49
3.630
1.02
3.862
0.89
5.591 3.001
1 .82 0.98
5.526 3.515
1.62 1 -03
5.480
1 .55
11.858 4.883
2.74 1 .12
0.18
III. BELGISCHE VENNOOTSCHAPPEN. 1. Aandelen
8.885
3. 16
2. Obligaties waarvan converteerbaar
10.555(1) 3.76 2.354
3. Obligaties financ. sektor doorlopende uitgiften bruto netto
nb. 12.724
4.53
26.141 10.937
8.55
35.658 15.464
10.49
55.411 19.606
15.68
55.597 19.933
12.85
710
0.14
7.772 298
1.59 0.06
62.366 32.780
12.81
1971
al 1«
1972
al
1973
7°
i
1974
1975
a!o
7
1976
%
IV. GEMEENSCHAPPELIJKE BELEGGINGSFONDSEN. 23
0.00
77
0.02
322
O.09
-61
-17
2. Buitenlandse waarvan Luxemburgse
!. Belgische
6.323
2.25
20.138
6.59
12.907
3.79
2.329
0.65
4.575
105
18.124
5.93
12.488
3.67
2.076
0.58
3.089
0.71
-2.576
V. VASTGOEDCERTIFICATEN.
1.124
0.40
478
0.15
440
0.12
89
0.02
415
009
883
280.334
100.00
305.528
100.00
100.00
353-272
100.00
432-528
TOTAAL. (2)
5.700
339.801
-315 1 .431
100.OC 486.799
Bronnen : Jaarverslagen Bankcommissie en Rentenfonds. ( O Buitenlandse en belgische obligaties samen. (2) Bruto-bedragen waar 'aangeduid ; excl. euro-obligaties in besloten kring geplaatst ; beleggingsfondsen op netto-toename.
0.29
0. 18
100.00
2. HET TOEZICHT OP DE INFORMATIEVERSTREKKING 4.
De informatieverschaffing
AAN BELEGGERS.
aan de beleggers in effekten is in
België het resultaat van enkele wettelijke voorschriften, aangevuld voor wat de emissie-informatie betreft door
administratieve
aktie. De vennoot s chapswet, sinds 1975 op belangrijke punten aangevuld door de wetgeving meen basispatroon
inzake de boekhouding, verschaft het alge-
inzake voorlichting van de beleggers. Bij uit-
gifte van effekten gelden eveneens enkele regelen van vennootschapsrecht. Deze zijn nagenoeg geheel achterhaald door de administratieve praktijk van de Bankcommis s i e, overheidsorgaan met aanzienlijke bevoegdheden ten aanzien van de privé kredietinstellingen
en ten
aanzien van het beroep op de kapitaalmarkt. De samenvoeging van beide bevoegdheden is vooreerst historisch te verklaren. Bij de toepassing van haar bevoegdheden heeft de Bankcommi s s ie beide aangewend
instrumenten
tot het centrale doel van de beleggersbescherming
en van
het behoud van het vertrouwen in het financieel bestel.
2.1.
D^BANKCOMMISSIE^ Het statuut van de Bankcommis s ie wordt, in het bankbesluit
(12) zelf, aangeduid als dat van een "zelfstandig
organisme". Het is een overheidsinstelling met rechtspersoonlijkheid. Zij wordt bestuurd door een college van zeven personen, benoemd en afzetbaar bij koninklijk besluit. De voorzitter heeft steeds zijn funktie voltijds uitgeoefend
als vertegenwoordigingsorgaan van de Commissie
en als hoofd van de administratie. Twee van de leden worden benoemd op voordracht van de banken en spaarkassen. De leden mogen nochtans geen funkties uitoefenen in onder toezicht gestelde ondernemingen. Twee andere leden worden benoemd op voordracht van de Nationale Bank en van het Herd i scon terings- en Waarborginst ituut, zodat de nodige bindingen met de monetaire overheid en met de kredietinstellingen worden verzekerd. De Bankcommis s ie beschikt over een vrij beperkte, hoog gekwalificeerde ^ e 5EÍÍ2£ãBÉiS!]£Íá
van
staf.
^e Bankcommissie in het be-
stuurlijk apparaat werd sterk nagestreefd. De voogdij van de centrale overheid is beperkt tot de benoeming van de (12) Art. 35, Bankbesluit.
leden, en tot hun eventuele afzetting
(13). In beide
gevallen is daartoe een koninklijk besluit vereist, mede ondertekend door de ministers van justitie, financiën en economische zaken. De beslissingen van de Bankcommis s ie zijn autonoom en in beginsel aan geen voogd ijmaatrege len onderworpen. Ook heeft de Bankcommis s i e, zij het vooral ten aanzien van de ondernemingen waarop zij globaal toezicht uitoefent, reglementaire bevoegdheid. Deze reglementen moeten meestal aan de goedkeuring van de minister worden voorgelegd : hij heeft enkel het recht goed te keuren of te weigeren, doch kan geen initiatieven nemen noch zich in de plaats stellen. De administratieve voogdij wordt hier aangewend als een overleg- en samenwerkingstechniek tussen meerdere betrokken instanties, waaronder de Nationale Bank, de Minister van Financiën en de Bankcommiss ie, de centrale rol vervullen, doch waarbij ook andere ministeries, (o.m. Economische Zaken) en zelfs beroepsverenigingen
(o.m. Belgische
Vereniging der Banken) betrokken worden. Inzake toezicht op de uitgifte van effekten, anders dan door aan toezicht onderworpen ondernemingen
(14) neemt men aan dat
de Bankcommiss ie geen reglementaire bevoegdheid bezit. Een bijzonder treffende uiting van de vergaande zelfstandigheid waarover de Bankcommiss ie beschikt is haar financieel statuut. Zij beschikt over eigen inkomsten, die worden geheven onder de vorm van een retributie ten laste van de geadministreerde
ondernemingen,
waarmee bijna de totaliteit van de werkingskosten worden gedekt (15). De Minister van Financiën kan op haar bestedingen geen toezicht uitoefenen, enkel kan het Rekenhof de juistheid van de uitgaven controleren (16). (13) Art. 37, lid 1, Bankbesluit ; vgl. Les Novelles, Droit bancaire, Tw. Commission bancaire, nr. 13. Als techniek van administratieve voogdij is voor het gedwongen ontslag niet vereist dat ernstige grieven tegen het betrokken lid zouden bestaan. (14) Voor de banken zie o.m. artt. 11, 12, 14 en 21, Bankbesluit ; voor de gemeenschappelijke beleggingsfondsen artt. 2 en 3, W. 27 maart 1957 ; art. 8 en 9 van de W. 10 juni 1964, voor de aan deze wetgeving onderworpen ondernemingen, enz. (15) Zie K.B. 28 april 1967, zoals gewijzigd.
De controlebevoegdheden van de Bankcommiss ie bestrijken een aanzienlijk deel van de privé-financiële sektor in België. Ofschoon hier vooral haar bevoegdheden met betrekking tot het effektenwezen ter sprake komen, moet tevens vermeld worden dat de Bankcommiss ie vooral toezicht uitoefent op de ondernemingen die doorlopend
fondsen van het publiek opnemen, met name
op de banken, op de private spaarkassen, op andere financiële ondernemingen
(17), op de beleggingsfondsen,
enz. Tussen beide reeksen bevoegdheden bestaat samenhang : de weerslag op het effektenwezen wordt hierna aanges tipt. Met betrekking tot het effektenwezen oefent de Bankcommis s i e controlemachten uit naar aanleiding van bepaalde verrichtingen waarbij het beleggerspubliek nadrukkelijk wordt gesolliciteerd. De Bankcommiss ie komt enkel tussen naar aanleiding van een openbare uitgifte van effekten, of van de opname van effekten in de beurshandel. In 1964 werd hieraan de bevoegdheid
toegevoegd
inzake take-over bids (openbare aan-
biedingen tot aankoop, of tot omruiling van effekten). De Bankcommis s ie is geenszins bevoegd de secundaire effektenhandel
ten aanzien van
: deze omstandigheid ver-
klaart de eigen kenmerken van het Belgische controlebestel inzake effekten, zoals hierna wordt vermeld. De Bankcommis s ie is een controleorgaan. Inzake effektenverri eh t ingen komt zij tussen, naar aanleiding van de voormelde gebeurtenissen, om een dubbel
toezicht
uit te oefenen. Enerzijds moet zij ervoor zorgen dat voormelde verrichtingen de kapitaalmarkt niet in onevenwicht zullen brengen
(18). Anderzijds waakt zij
erop dat de verrichting niet geschiedt "onder omstandigheden waarbij de inschrijvers op een dwaalspoor kunnen worden gebracht omtrent de aard van de zaak of omtrent de aan de effekten verbonden rechten" (19). Zo eerstge(16) Vgl. Cass. 16 okt. 1975, Pas., 1975, I, 204 met conclusies van Eerste Adv. Gen. Dumon. (17) Onderworpen aan Hoofdstuk I, W. 10 juni 1964 ; vlg. art. 71 e.v. van de W. 30 juni 1975. (18) Zie hoger nr. 3.
(19) Art. 29, Bankbesluit.
13
noemde bevoegdheid
in hoofdorde van economisch-
politieke aard is, heeft de Bankcommiss ie laatstgenoemde opdracht gelezen als een algemene informatieplicht bij effektenemiss ie, waarbij zij, als controleorgaan, toezicht uitoefent om te verhinderen dat vals, onvolledig of misleidend zou worden geïnformeerd. De opdracht blijft evenwel steeds beperkt tot de primaire effektenmarkt
: op de secundaire markt
treden
de beur soverheden op, vooral het hierna te bespreken No teringscomité. Het optreden van de Bankcommiss ie ten aanzien van de primaire markt is steeds veel strenger en ingrijpender geweest dan dat van het No t eringscomité op de secundaire markt. Deze bevoegdheidsverdeling, die weinig logisch is doch historisch is gegroeid, heeft geleid tot versterking en benadrukking van de verplichtingen, die worden opgelegd aan de emittenten en vennootschappen welke deelnemen aan een verrichting die aan het toezicht van de Bankcommiss ie is onderworpen, terwijl geen parallel te bespeuren valt voor de secundaire markt. Men zou de respectieve bevoegdheidsuitoefening als volgt kunnen voorstellen mate de tussenkomst van de ene overheid
: naar-
doortastender,
ingrijpender werd, is het gezag van de andere overheden, ten aanzien van het vennootschapswezen vooral, verschrompeld, en soms zelfs gedaald
tot beneden het peil
van de wettelijk opgedragen controletaken. Hoe meer het beleid op de primaire markt werd geaccentueerd, hoe zwakker werd opgetreden in de secundaire markt. Het toezicht op de primaire markt wordt als een op zichzelf losstaand feit gezien, en niet als een onderdeel van een globaal toezich tsbeleid. Inzake
informatieverschaffing
wordt bij de uitgifte of bij de beurs toe 1 a t ing een grondig gecontroleerd
informa tiedokuner. t, of prospectus
verspreid, doch de permanente informatieverschaffing beursgenoteerde
door
vennootschappen is geheel op vrijwillige
medewerking gesteund. Deze bevoegdheidssplitsing kan ook
14
mede verklaren waarom het optreden van de Belgische Bankcommiss ie meer politioneel geïnspireerd
is, dan
dat van de Franse Commission des opérations de bourse, waar de behoorlijke werking van de financiële markten, en in feite vooral de promotie van het nationale effektenwezen, als eerste doelstelling vooropgesteld wordt. 6.
Voor de juiste situering van de wijze, waarop de Bankcommissie haar bevoegdheden uitoefent ten aanzien van e f fektenverri eh t ingen , lijkt het onontbeerlijk dat tevens wordt verwezen naar haar controleopdrachten
ten
aanzien van de financiële ondernemingen, vooral van de banken en private spaarkassen. De wederzijdse beïnvloeding van beide akt ie terreinen neemt vele vormen aan. Zo lijkt het redelijk dat de banken, private spaarkassen, enz., die aan het ondernemingsgewijze georganiseerde toezicht van de Bankcommissie onderworpen zijn, van bepaalde faciliteiten genieten wanneer zij zelf tot uitgifte van effekten overgaan. Versoepeling inzake bekend te maken informatie wordt
toegestaan
inzake continu uitgifte van obligaties of kasbons, vermits hier de juridische voorstelling van de verrichting vooral als de uiterlijke vorm van de kap i taa 1 opname kan worden gezien. Voor andere emittenten stelt de Bankcommissie in feite de tussenkomst van een bank, of private spaarkas verplicht, o.m. ter introductie van het emissiedossier en voor de verdere opvolging van deze controleprocedure. De Bankcommissie verwacht dat deze bank of spaarkas de toestand van de emittente vooraf zorgzaam zal onderzoeken. Zij zal de emittente
adviseren
betreffende de bekend te maken gegevens, en nagaan of in de verrichting,
of bij de vennootschap geen ele-
menten voorkomen die bezwaar van de Bankcommissie
zouden
kunnen oproepen. Het gezag van de Bankcommissie kan als argument van overtuiging door de banken gehanteerd worden. Tot de eerbiediging van dit gezag wordt de bank aangespoord aangezien zij de vertrouwensrelatie wil verdedigen
15
die kan zijn gegroeid uit jarenlang toezicht op haar gedragingen in de banksektor. Vanzelfsprekend kan deze voorafgaande beïnvloeding door de banken niet worden afgemeten. Bij het lanceren van nieuwe beleggingsformules
(zoals : vastgoedcertificaten) dien-
den de promotoren een bank in te schakelen, eventueel zelfs haar garantie te bekomen en aldus de ernst van de verrichtingen moreel of ook financieel te waarborgen. Deze verplichte tussenkomst heeft het aanbieden van enkele ongezonde beleggingsformules verhinderd, doch wellicht ook enkele initiatieven afgeremd, of produktvernieuwing op de beleggingsmarkt in de klassieke kanalen gedrongen. Ook de feitelijke band tussen deze onderscheiden bevoegdheden is belangrijk
: de Bankcommissie beschikt over een weer-
galoze observa tiepost ten aanzien van het financiëleen vennoot s chap s 1 even waaruit een omvangrijke kennis van en vertrouwdheid met het
industrieel-financieel
bestel is gegroeid. De verstrengeling van dit laatste draagt bij tot een meer globale benadering van de financiële vraagstukken.
2.2. TOEPASSINGSVELD^ Het toepassingsveld van deze wetgeving is een erg technische, ingewikkelde, en door herhaalde wijzigingen wat verduisterde aangelegenheid. Voor meerdere bepalingen van financieel
recht
(20) kan men het toepassingsveld
vanuit een drievoudig begrip ontleden, met name voorwerp van de verrichtingen
: het
(de aandelen, obligatie:.,
en gelijkgestelde beleggingsins trumenten) ; de verrichting zelf (uitgifte, take-over bid, opname in de beurshandel) ; ten slotte grijpt de wet slechts in wanneer de verrichting "publiek" is, dit is wanneer zij het ruime spaarwezen kan treffen. Is aan elk van deze drie elementen voldaan, dan moet de verrichting ter kennis van de Bankcommissie worden gebracht, op straf van correctionele sancties (21). (20) Met name voor de "toepassing van : het bankbesluit (art. 26 e.V.), van de regeling der take-over bids (art. 22,W. 10 juni 1964)1 van de wetgeving inzake démarchage (K.B, nr. 71 van 30 november 1939)1 en art, 108, beurswet : ten dele ook voor de W. 27 maart 1957 (gemeenschappelijke beleggingsfondsen) en de overige bepalingen van W.- 10 juni I964 1
16
Het voorwerp van de verrichting betrof oorspronkelijk de aandelen en obligaties. Gezien deze meestal in waardepapieren worden gematerialiseerd werd de wetgeving tot alle waardepapieren uitgebreid, zonder onderscheid van de daarbij toegekende rechten. Op grond hiervan zijn aan toezicht onderworpen beleggingsins trumenten als : certificaten van beleggingsfondsen
; certificaten aan
toonder ter vertegenwoordiging van vooral nominatieve aandelen leasing
Angelsaksische
; certificaten van onroerende
; certificaten ter vertegenwoordiging van
petroleum- of aardgasboringen
; whiskycertificaten,
enz., mits telkens de rechten van deelgenoot of de vorderingsrechten vervat liggen in een waardepapier, het weze verhandelbaar of rektapapier
(22). Het toe-
passingsveld van deze beschermende wetgeving kon evenwel niet afhankelijk worden gemaakt van de louter materiële voorstelling
: daarom werden de rechten van vennoot er in
begrepen welke betrekking hebben op alle associatieve strukturen, zoals de burgerlijke vennootschappen met of zonder rechtspersoonlijkheid, de vennoot schappen van vreemd recht die niet beantwoorden aan de wezenskenmerken van een vennootschap van Belgisch recht (23). Een laatste uitbreiding, doorgevoerd
in art. 1, W. 10 juli
1969, is ingegeven door doelmatigheidsoverwegingen
en
heeft tot doel beleggingsobjekten aan het toezicht te onderwerpen, die niet kunnen worden teruggebracht
tot
een van voormelde kategorien, maar die economisch of financieel er mede gelijkwaardig kunnen worden geacht. Hierbij heeft men meer vreemdsoortige
beleggingsformules
bedoeld waarvoor het Belgisch spaarwezen, vooral op het eind van de zestiger jaren zeer aktief werd gesolliciteerd. Onder deze regel vallen verrichtingen als : de aankoop van een container, met onmiddellijke wederverhuring aan de verkoper, tegen een vaste, geïndexeerde
(21) Art. 42, 8° bankbesluit. (22) Zie art. 22, § 1, W. 10 juni 1964. (23) Art. 22, § 1, W. 10 juni 1964.
17
huurprijs, en met wederinkoopplich t in hoofde van de verkoper tegen de verkoopprijs
(24) ; verkoop van een
perceeltje in een citrusplantage, staande voor 1 rij bomen, met collectivisering van de opbrengst
; ver-
koop van parkeergarages, appartement-hotels, enz. voor collectieve exploitatie, enz. Het gehele toepassingsveld wordt door de Bankcommissie en de rechtspraak meer en meer afgetast (25). Deze opeenvolgende uitbreidingen van het toepassingsveld werden ingegeven door overwegingen van beleggersbescherming, vooral toen gebleken was welke grote aantrekkingskracht uitging van sommige van deze nieuwsoort ige beleggingsformules, die meestal met aggressieve verkoopspraktijken op de markt werden gebracht . 8.
Het toezicht geldt niet voor de overheidsobligaties (staat, provincie, gemeente) voor obligaties met overheidswaarborg uitgegeven
(vooral continu-emit tenten
als A.S.L.K., N.M.K.N., N.K.B.K., N.K.L.K.) en voor obligaties van het Gemeentekrediet, van de Nationale investeringsmaatschappij of van gewestelijke investeringsmaatschappijen. Evenmin onderworpen is de verkoop van deelbewijzen in coöperatieve vennootschappen noch van obligaties van verenigingen zonder winstoogmerk (26). 9.
De verrichting, die tot toezicht aanleiding geeft, is vooreerst
de openbare uitgifte of verkoop van effek-
ten. De uiteenlopende en verwarde bewoordingen van de wetgever kunnen worden samengevat als duidende op alle technieken die ertoe strekken effekten openbaar te verspreiden. Daarom is zowel de uitgifte, door de emittente zelf, als door haar aandeelhouders, aan het toezicht onderworpen. Het toezicht geldt, sinds 1964, ook voor "take-over bids", aangeduid als openbare aanbiedingen (24) Corr. Brussel, 30 november 1974, B.R.H., 1975, I, 289 noot E. Wymeersch ; zie Brussel, 7 dec. 1976, R.P.S., 1977, n° 5926, blz. 32. (25) Bankcommissie, Jaarverslagen, 1969-1970, blz. 158 e.v., 1971-1972, blz. (26) Het toezicht geldt niet bij het openbaar aanbieden van effekten op de markt buiten beurs, op de zogen, maandelijkse openbare veilingen (art. 22, § 2, lid 2, W. 10 juni 1964), doch wel op de wekelijkse bijkomende veilingen (art. 22, § 2, lid 3, W. 10 juni 1964), waaronder verder nr. 37.
18
tot aankoop of tot omruiling, naargelang het een bod tegen contanten, of een ruilbod betreft
(27). Deze
gelijkstelling van take-over met uitgifte is ongeëigende wetgevingstechniek en heeft geleid tot de uitvaardiging van een ongeschreven gedragscode bij take-overs, welke ten dele in de Jaarverslagen van de Bankcommissie wordt toegelicht. De opname in de officiële koerslijst van een e f fektenbeurs wordt met een uitgifte gelijk gesteld, ongeacht of deze opname leidt tot bijkomende verspreiding van effekten, dan wel een bestaande toestand regulariseert. 10.
Het ogenbaar karakter van de verrichting
is de derde
toepassingsvoorwaarde, waarvoor, sinds 1969, uitdrukkelijke reglementaire criteria voorhanden zijn (28). De verrichting moet door de rechter voor publiek worden geacht : Io wanneer al dan niet geschreven pub 1 ici te i t smiddel en worden aangewend
; 2° wanneer op tussenpersonen beroep
wordt gedaan ; 3° wanneer meer dan 50 personen worden gesolliciteerd. Doch uitzonderingen gelden voor belangrijke plaatsingen
(boven 10 milj. Fr) of voor plaatsingen
in door wis sel agen ten of bankiers beheerde effektenpor t efeuil les . In dat geval moeten niet-nominatieve gegevens aan de Bankcommissie worden medegedeeld. Plaatsing van euro-obligaties gebeurt o.m. op grond van deze uitzonderingen
(28 1 )· Particulieren kunnen daarnaast
euro-obligaties aankopen
steeds
: enkel de uitgifte, de plaatsing,
niet de aankoop zijn gereglementeerd. 2.3. T0EZIÇHT_EN_PR0ÇEDURE^ 11.
De wettelijke regeling van het toezicht van de Bankcommissie inzake openbare uitgifte van effekten verschilt sterk van de feitelijke toepassing ervan. In België is de openbare uitgifte van effekten, vreemde uitgezonderd, aan geen enkele toelating onderworpen. (27) Art. 22, W. 10 juni 1964. (28) K.B. 12 november 1969. (28 ) Zie hoger tabel nr. 1 : "Obligaties geplaatst in besloten kring"
19
Dit liberaal regime geldt ook vandaag nog. De emittente is enkel verplicht van haar voornemen effekten uit te geven aan de Bankcommissie kennis te geven, onder mededeling van een dossier
(29). De
inhoud van het dossier is wettelijk bepaald, doch de Bankcommissie kan bijkomende richtlijnen verschaffen. De emittente heeft geen verdere verplichtingen
: 15 dagen na deze kennisgeving kan
de verrichting worden doorgevoerd. Binnen deze termijn, doch ook tijdens de uitgifte, kan de Bankcommissie optreden zo zij oordeelt dat de verrichting "geschiedt onder omstandigheden waarbij de inschrijvers op een dwaalspoor kunnen worden gebracht omtrent de aard van de zaak of omtrent de aan de effekten verbonden rechten" (30). Geen beslissing, toelating of andere handeling ook, is nochtans vereist. Meent de Bankcommissie dat de beleggers zouden kunnen worden misleid dan neemt zij met de emittente kontakt op om voormeld euvel te vermijden, wat in de regel betekent dat de emittente het publiek behoorlijk zal moeten voorlichten. Weigert de emittente op deze aanbeveling in te gaan, dan kan de Bankcommissie de verrichting enkel voor drie maanden schorsen, en haar motieven bekendmaken. Doch eens de termijn verstreken, kan de verrichting, ook zonder naleving van de aanbeveling, doorgaan. In uitzonderlijke gevallen zou de Minister van Financiën (31) de opname van het effekt in de beurshandel kunnen verbieden. Voor de onwillige emittente is dit een minder ernstige sanctie, waarbij vooral de beleggers worden getroffen. 12.
In feite reikt de tussenkomst van de Bankcommissie veel verder dan uit de wet zou blijken. Hoofdelementen van deze aktie zijn : het opleggen van een stellige en uitgebreide informatieplicht, terwijl in feite toelating voor de verrichting wordt verleend. Doch ook op andere punten wijkt de praktijk af. Aldus, vooral voor (29) Artt. 26 en 27, Bankbesluit. (30) Art. 29, Bankbesluit. (31) Art. 32, Bankbesluit - deze sancties werden nooit toegepast.
20
belangrijke verrichtingen of voor vennootschappen die de eerste maal effekten openbaar verspreiden, is het gebruikelijk dat de vennootschaps1eiding maanden vooraf kontakt opneemt met de Bankcommissie. De bespreking van het projekt ligt hoofdzakelijk op het vlak van de raadgeving,van de bijstand en van het overleg, en betreft dikwijls zowel de grond van de zaak, als de te volgen procedures en de te publiceren informatie. Eens de vennootschap tot de verrichting besloten heeft wordt een informatiedossier
ingediend, in feite
steeds door een in België gevestigde bank. Dit informatiedossier bevat de grondslag voor het onderzoek van de Bankcommissie en wordt opgesteld naar gebruikelijke regelen, die met de praktijk mee-evolueren en goed bekend zijn bij de betrokken banken. Men stelt daarom een van jaar tot jaar voortschrijdende verbetering en precisering van de in het prospectus voorkomende informatie vast. Het informatiedossier bevat het ontwerp van prospectus
: er in vervatte gegevens
zullen
worden getoetst aan de dokumenten en informatie die in het bezit zijn van de Bankcommissie. Bijkomende inlichtingen worden ingewonnen aan de hand van vragenlijsten, die op een individuele basis worden opgesteld. Bezoeken ter plaatse, expertises door ingenieurs, geologen, technici, enz. zijn niet gebruikelijk. De Bankcommissie beschikt over geen onderzoeksmacht en om de juistheid of volledigheid van de informatie te controleren. Zij kan enkel afgaan op de verklaringen van de emittente, en op de introducerende bank druk uitoefenen om desgevallend gewenste informatie te bekomen. Persoonlijke gesprekken met de vennootschapsleiders helpen de laatste moeilijkheden opklaren. Is dit niet het geval dan zal de vennootschap haar dossier terugtrekken, en dus van de verrichting afzien. Wordt het prospectus volledig bevonden dan wordt door het college van de Bankcommissie beslist dat er "geen bezwaar" ("nihil obstat") bestaat tegen de verrichting plaats grijpen
(32). In feite kan zij eerst dan
: dit is veelal meerdere maanden na de
eerste kontaktname. Bij hoogdringendheid, o.m.
inzake
(32) Geen gevallen van weigering van een "nihil obstat" zijn bekend ; het "nihil obstat" wordt niet geformaliseerd en dikwijls niet konkreet gemotiveerd
take-over bids, wordt de procedure tot enkele dagen herleid . De verspreiding van het prospectus als enig toegelaten werfdokument wordt door de Bankcommissie aangemoedigd, o.m. door het
inschrijvingsbulletin
in het prospectus op te nemen. Geen toezicht wordt uitgeoefend op de effektieve verspeiding. Andere informatie dan vermeld
in het prospectus is niet toe-
gelaten (33). Doen zich, voor het sluiten van de uitgifte belangrijke nieuwe feiten voor, dan moeten zij spontaan ter kennis van de Bankcommissie worden gebracht en het voorwerp van bijkomende
informatie
in het prospectus zijn (34). 13.
Het bankbesluit laat de Bankcommissie enkel toe op te treden als de inschrijvers "op een dwaalspoor" zouden worden gebracht. Zij heeft deze opdracht steeds begrepen als een machtiging om aan de emittenten een ruime informatieplicht
op te leggen, en op
de verschafte informatie toezicht uit te oefenen. Ten gronde is de Bankcommissie onbevoegd. Nochtans kan worden betwijfeld of elke tussenkomst ten gronde door de wetgever aan de Bankcommissie werd ontzegd. In feite overschrijdt zij soms de grenzen van de loutere informatiecontrole. Meerdere gevallen zijn aan te wijzen waar zij, door middel van min of meer dringende aanbevelingen, door overtuiging, door aanmoediging, soms door dreiging onaangename gegevens te doen bekend maken, regelen afdwingt die de verrichting of de vennootschap ten gronde beïnvloeden, Deze regelen worden aangeduid als "pretoriaans vennootschapsrecht", ook wel als "financiële deontologie". Sommige ervan hebben ruim ingang gevonden : aldus de erkenning van het voorkeurrecht van de oude aandeel(33) Zie o.m. Bankcommissie, Jaarverslag 1972-1973, blz. 134 ; Jaarverslag 1974-1975, blz. 172, e.v. (34) Bankcommissie, Jaarverslag 1972-1973, blz. 137 (ook schorsing van de notering) ; 1973-1974, blz. 186 (uitstel van emissie) ; 1975-1976, blz. 77.
22
houders bij uitgifte van jonge aandelen.
Deze regel
heeft waarde gekregen van een dwingende norm doordat hij onder druk van de Bankcommissie veralgemeend de statuten van aan haar toezicht
in
onderworpen
vennootschappen werd opgenomen. Hij zal wettelijk verplicht worden gesteld bij de voorgenomen wijziging van het vennootschapsrecht. Aldus ook de aktie ter bekendmaking van de underwri tingcommiss ie of van de vergoedingen van de beheerders, zonder dat stellig
kan
worden bewezen dat deze bekendmakingen een matigend effekt zouden hebben gehad. Een andere verplichting van deontologisehe aard houdt in dat de emittente beroep moet doen op een van de grotere, in België gevestigde banken en haar de financiële dienst in verband met de effekten moet. toevertrouwen. 2.4. SANCTIES. 14.
De naleving van de verplichting van een voorgenomen verrichting aan de Bankcommissie kennis te geven wordt penaal gesanctioneerd. Deze bepaling strekt er toe alle uitgiften te laten verlopen langs de gebruikelijke kanalen. Overtredingen worden opgespoord door de gerechtelijke overheid. Krijgt de Bankcommissie van een overtreding kennis, dan zal zij ofwel de betrokkenen aansporen een informatiedossier in te dienen, ofwel de zaak bij het Parket aanhangig maken. Men oordeelt dat de Bankcommissie niet in het straf- noch burgerlijk geding kan optreden. Vervolgingen komen sinds enkele jaren meer en meer voor. De Bankcommissie kan personen die ogenschijnlijk verrichtingen stellen die toezicht door haar diensten voor gevolg zouden hebben, verplichten alle nodige inlichtingen mede te delen, en eventueel zelf inzage nemen van hun boeken en dokumenten ten einde de juistheid van hun verklaringen te toetsen. Weigering wordt penaal gesanctioneerd (35). Eveneens penaal gesanctioneerd
is de verplichting
de Bankcommissie volledig en oprecht te informeren. Daarentegen staat geen bijzondere straf op het publi(35) Artt. 72 en 74, 2°, W. 15 juli 1975.
23
ceren van valse of misleidende informatie in een prospectus. Wellicht kan hier een valsheid in geschriften vastgesteld worden. Reeds vermeld werd dat de uitgifte over een uitgifteverbod heen strafbaar is. Het domein van de civiele sancties is in rechtspraak en rechtsleer nog grotendeels onverkend. De vernietiging van de b e 1 eggingsverri eht ing zou kunnen worden gevorderd op grond van de leer der wilsgebreken. Uitzonderlijk kan de dwaling hiertoe gehanteerd worden
: vereist is dat niet
alleen over de waarde van de belegging, maar ook over het wezen ervan verscheiden voorstellingen bestonden. Bedrog zou, naargelang de juridische vorm van de verrichting, in bepaalde gevallen kunnen worden aangewend. Miskenning van de uitgift er egl ement er ing , en o.m. van de verplichting tot kennisgeving aan de Bankcommissie, kan, mits bewijs van schade en oorzakelijk verband, tot vergoeding van schade aanleiding geven. Administratieve sancties kunnen door de Bankcommissie worden uitgesproken
: het zijn de schorsing
van de voorgenomen uitgifte en de bekendmaking van de motieven door de Bankcommissie. Ook verbod tot opname in de beurshandel kan hier worden vermeld. Formeel werden deze sancties nooit gehanteerd
: in
enkele gevallen publiceerde de emittente zelf een rechtzetting, onder druk van en soms met verwijzing naar de Bankcommissie. De sanctieregeling in haar geheel is vooral nuttig gebleken b i i onregelmatige sollicitatie van het spaarwezen. De Bankcommissie heeft herhaalde malen ingegrepen om inbreuken naar de gerechtelijke overheid te verwijzen. Deze sancties werken vooral als preventief middel en als steun in de aktie van de overheid ten aanzien van de geadmini s treerden. Hier dienen zij als hulpmiddel voor het op overtuiging, aanmoediging, overreding of dreiging gesteunde optreden van de Bankcommissie.
24
In sommige landen blijkt men de prospectusplicht te hanteren als aktieinstrument voor de uitbouw van een informatiebeleid. In België is dit niet het geval. Alle emittenten zijn gehouden een volledig prospectus te publiceren bij elke uitgifte. Enige versoepeling geldt voor de uitgifte van kasbons of obligaties door continu-emit ten ten uit de financiële sector, die aan het globaal toezicht van de Bankcommissie
onderworpen
zijn. Voor hun uitgiften van aandelen, of van obligaties op lange termijn, handhaaft men de volledige informatieplicht. Ten aanzien van de materiële voorstelling van het prospectus
(brochure met ruime ver-
spreiding, farde ter inzage) wordt wel soepelheid getoond .
3. TUSSENKOMSTEN '5.
INZAKE DE VERKOOP VAN EFFEKTEN.
Ten aanzien van de vraag of effekten kunnen worden uitgegeven zonder medewerking van de banken of wisselagenten die als erkende effektenhandelaars het monopolie voor het inzamelen van effektenorders bezitten, zal men onderscheid moeten maken. Worden de effekten rechtstreeks door de vennootschap ter aankoop aangeboden of ter inschrijving voorgelegd, dan is deze medewerking doch niet verplicht
gebruikelijk,
(36). Deze regel wordt eveneens toege-
past wanneer de ui t gif teverrich t ing wordt gesplitst in een vaste overname met retrocessie, mits laatstgenoemde binnen de zes maanden plaatsgrijpt. De tussenkomst van een bankier of wisselagent zal daarentegen wel verplicht zijn voor de zogen, secundaire emissie, of emissies door een grootaandeelhouder van effekten die de vennootschap voorheen reeds had uitgegeven. De bank of wisselagent moet dan worden aangezocht om in een borderel de verrichting vast te stellen. De regel (36) Art. 75, § 2, 3° litt, a, Beurswet.
25
is niet van toepassing voor verrichtingen tussen particulieren, of voor grote verrichtingen (37). Hij geldt evenmin voor de verkoop van beleggingsobjekten die slechts bij gelijkstelling aan de uitgiftereglementering
onder-
worpen zijn. Het K.B. nr. 71 van 30 november leurhandel
1939 verbiedt de
(colportage) of het werfbezoek
(démarchage)
voor effekten. Uitzonderingen gelden voor bezoeken bij wisselagenten of bankiers, of, wat de démarchage betreft, voor bepaalde ondernemingen, zoals hypotheekmaatschappijen, of publiekrechtelijke
kredietinstellingen
voor zover enkel eigen effekten worden aangeboden. Ook sommige van de met effekten gelijkgestelde
beleggingen
vallen onder deze verbodsbepaling.
(37) Zo geen van beide contractanten deze operaties gewoonlijk verricht, of de verrichting per effektensoort, op meer dan 10 milj. frank betrekking heeft.
26
D E E L
II
:
DE
S E C U N D A I R E
M A R K T .
§ 1. ALGEMEEN OVERZICHT. 16.
Men onderscheidt de beursmarkten, gevestigd
te Brussel,
te Antwerpen, te Gent en te Luik, en de markten buiten beurs, die ten dele aan de beurzen verbonden zijn, of geheel buiten het beursmidden om vooral als telefoonhandel wordt gevoerd. De beurzen omvatten meerdere onderdelen. Bij alle beurzen is een markt in overheidseffekten
ingesteld. Bijzonder is dat
het Rentenfonds, een overheidsinstelling belast met o.m. de "open-market" politiek, hier als enige wederpartij in feite optreedt, zodat bezwaarlijk van een markt kan worden gesproken. De andere effekten worden hoofdzakelijk op de Brusselse beurs verhandeld. Weliswaar zijn enkele van de belangrijke aandelen ook tot de handel op de andere beurzen toegelaten, doch de orders worden t( Brussel uitgevoerd. Enkel
te Antwerpen wordt gehandeld
zgn. "lokale aandelen" : de omzet is beperkt
in enkele
(ongev. 60 milj. ner
jaar). Veilingen worden gehouden te Brussel en te Antwerpen. Hun belang neemt toe. Tabellen 2 en 3 geven een overzicht van het aantal tot de beurshandel toegelaten effekten, ingedeeld naar hun aard, evenals van de omzetten die in deze werden verwezenlijkt. De beurshandel wordt, naar wettelijk voorschrift, enkel door de wissel agenten gevoerd. Zij ontvangen de beursorders ofwel van eigen klienten, in hoofdorde evenwel van de banken, die orders mogen ontvangen, maar niet mogen uitvoeren ter beurze. Men schat dat de banken ongeveer 3/4 van de orders aanbrengen. In tabel 4 wordt het aantal bij de effektenhandel
betrokken
tussenpersonen vermeld. De beursverrichtingen worden contant of op termijn bedongen. Enkel te Brussel functioneert een vrij aktieve termijnmarkt in de belangrijkste Belgische en vreemde aandelen. De koersvorming verloopt soepel : na een openingskoers kunnen
27
gedurende de gehele beurstijd bijkomende koersen worden genoteerd. Contantmark ten komen op alle beurzen voor : te Brussel wordt onderscheid gemaakt tussen de meer aktieve Corbe i 11emarkt, waar successsieve koersen kunnen worden genoteerd, en de rustiger Parketmarkt, met eenheidskoersen. Effekten van de termijnmarkt komen ook op de Corbe i 1 le voor. De verhandelingen buiten beurs zijn toegelaten zowel voor genoteerde als voor ni et-genot eerde effekten. De Beur scommi s s ie bij elke beurs kan van tijd tot tijd, veilingen organiseren, waar ook niet-genot eerde effekten met opbod verkocht worden. Te Brussel en Antwerpen zijn er wekelijkse veilingen voor obligaties en kasbons, en maandelijkse voor aandelen. Te Brussel worden ook "bijkomende veilingen" gehouden in druk verhandelde effekten, waarvoor geen toelating tot de officiële handel werd aangevraagd. Verder kent men een naar verluidt vrij omvangrijke telefoonhandel in al dan niet genoteerde effekten, vooral tussen de banken. Vooral euro-obligaties worden hier verhandeld in gro te volumes.
28
TABEL NR.
2 : EFFEKTEN OPGENOMEN
BRUSSEL (2)
I. BELGISCHE OVERHEIDSFONDSEN
IN HET BEURSVERKEER
ANTWERPEN
238
238 (1)
34
34 (1)
(medio
GENT
1977)
LUIK
238 (1)
238 (1)
II. VREEMDE OVERHEIDSFONDSEN 1. Internationale instellingen
3
2. Vreemde staten
20
nb
19
III. VENNOOTSCHAPPEN
nb
1. Obligaties 1.1. Belgische waarvan : converteerbaar
29
38
-
5
-
-
6
20
1.2. Buitenlandse
-
7
waarvan : converteerbaar
-
2. Aandelen 2.1 . Belgische 2.2. Vreemde (3)
.
11
286 (4)
(l65
148
)
(1) op basis van een telling voor de Brusselse beurs (2) op de bijkomende openbare veilingen werden verder 2 obligaties, en 9 aandelen, waarvan vier van beleggingsmaatschappijen verhandeld. (3) afzonderlijke koersen voor nominatieve effekten werden niet meegeteld zo ook toondereffekten in de beurshandel waren opgenomen. (4) waarvan 212 aandelen in de parket-, en 74 aandelen in de Corbeillemarkt waren opgenomen. Verder kwamen 88 Belgische of vreemde aandelen in de termijnmarkt voor.
29
TABEL NR.
I.
3
:
OMZET OP DE B E L G I S C H E
OVERHEIDSEFFEKTEN
NAAR BEDRAG
(milj,
(MARKT VAN HET
BEURZEN.
RENTENFONDS)
fr.).
BRUSSEL
ANTWERPEN
LUIK
GENT
JAAR
AANKOPEN
VERKOPEN
TOTAAL
AANKOPEN
VERKOPEN
TOTAAL
AANKOPEN
VERKOPEN
TOTAAL
AANKOPEN
VERKOPEN
TOTAAL
ALLE BEURZEN
1971
25.310
19.905
45.215 83%
1.504
2.942
4.446 8%
945
1.207
2.152 4%
554
1.470
2.024 4%
53.837 100%
1972
19.127
19.286
38.413 82%
1.415
3.220
4.635 10%
816
1.035
1 .851 4%
400
1.260
1.666 4%
46.565 100%
1973
58.399
162.491
220.890 79%
5.554
21.463
27.017 9%
8.243
2.100
10.343 3%
15.683
3.575-
19.258 7%
277.508 100%
1974
33.097
43.247
76.344 86%
5.342
2.189
7.531 8%
1.081
1.329
2.410 2%
698
1 .640
2.338 2%
88.623 100%
1975
50.086
45.266
95.352 85%
3.608
7.514
11.122 10%
408
2.055
2.463 2%
999
1 .360
2.359 2%
111.296 100%
1976
61.456
49.464 1 10.920 85%
4.614
7.196
11.810 9%
2.784
1.563
4.347
1 .749
3.048 2*7
130.125 100%
o<7
1 .299
Bron : J a a r v e r s l a g e n van h e t Rentenfonds ; Aankopen c . q . Verkopen z i j n door h e t p u b l i e k gevraagd c . q .
aangeboden effekten.
II. ANDERE EFFEKTEN. BEURS VAN BRUSSEL 1971
1972
1973
1974
1975
1976
1. Belgisch-Congolees Fonds
405
461
431
403
358
340
2. Belgische vennootschapsobligaties
674
953
1.255
1.270
1.619
40.856
47.864
65.985
44.675
48.792
55.246
2.1. contantmarkt waarvan Belgische aandelen Buitenlandse aandelen
14.457
19.061
26.245
14.457
19.061
26.245
15.030 10.136 4.894
15.486 9.806 5.680
18.521 11.754 6.767
2.2. termijnmarkt waarvan Belgische aandelen Buitenlandse aandelen
26.399
28.803
39.740
26.399
18.803
39.740
29.645 14.997 14.648
33.306 13.355 19.951
36.725 1 1 .907 24.818
558
481
634
45
89
72
509
389
4
3
27
23
1. OBLIGATIES.
2. AANDELEN - totaal.
III. OPENBARE VEILINGEN TE BRUSSEL ( 1 ) .
1 .515
1 . 197
1.193
1.990
53
42
81
560
1.142
1.150
1.906
2
2
I
3
18
28
63
151
waarvan Aandelen Obligaties Vreemde effekten
IV. OPENBARE VEILINGEN TE ANTWERPEN.
(1) De bijkomende openbare veilingen niet inbegrepen.
31
TABEL NR. 4 : DE ERKENDE EFFECTENHANDELAARS IN BELGIË
1971
1972
1973
1974
1975
1976
- totaal
77
76
78
82
86
86
- gemachtigd effektenorders in ontvangst te nemen (art. 75, § 1, lid 3)
75
74
75
79
83
75(0
490
466
444
418
401
371
3
2
2
2
-
-
105 3
106 2
103 1
94 1
85 2
84 2
I. BANKEN.
II. WISSELAGENTEN EN WISSELAGENTENCORRESPONDENTEN. waarvan verbonden aan
a- Brussel 1. wisselagenten 2. W.-corresp. b- Antwerpen 1. wisselagenten 2. W.-corresp. c- Luik 1. wisselagenten 2. W.-corresp.
45
45
44
41
40
34
-
-
-
-
-
-
34 1
32 1
32 1
30 1
29 1
28 1
d- Gent 1. wisselagenten 2. W.-corresp.
(1) Drie Belgische en elf banken gevestigd als vennootschap naar buitenlands recht hadden de zekerheid niet gesteld. Zij mogen geen effektenorders in ontvangst nemen.
32
§ 1
2.
·
DE BEURSMARKT.
HET_INSTITUTIONEEL_KADER:_
17.
De o r g a n i s a t i e in
overwegende
1930-1935 geheel De
werd
huidige
De
ter
overheid
behoudt
hiervoor
het
De w e r k i n g
bij
de b e u r s o r g a n e n
in
belangrijke
bestaan
beursbestuur
in
het
uit
en b e u r s t e c h n i s e h e
feitelijke
belangenvermenging
beurswezen
niet
Deze
schuchtere
vermenging
reglementering
steekt
uitgevaardigde
ingrijpende
verhouding deze
vat
v a n de
schril
af
Het
kader
wettelijk
koophandel
beurswet,
uit-
voor
infor-
een
corporatieve
die
uitsluitend
de
is
ge-
tussen
heeft
tot die
een het
gekomen.
tegen
uitmaakt
feite
zaak
gegeven,
de
en
zelf-
zes maanden
in
later
de b a n k s e k t o r .
kan a l s
oorzaak
De
voor
aangewezen.
van de b e u r s o r g a n i s a t i e
die deel
op de
Ook i n
van o v e r h e i d s -
worden
beurs-
van de
samenval
bevoegdheden
is
de
(No t e r i n g s c o m i t é ,
: deze
krachten
benadering
de
mate
tussenkomst
politieke
uiteenlopende
in
aan organen
aanleiding
ten goede
tussen
af.
hoofdzakelijk
alleen
vroeger (38).
van t o e z i c h t
wisselagenten.
verleden
van de w i s s e l a g e n t e n
steeds
voor
hoofdzakelijk
of
Beroepscommissie)
corporatieve
is
opgedragen
(Beurscommissie)
kader
een commissaris
is
jaren
plaats.
recht
Zij
steunt
de
van het
(goedkeuringsrecht
van de b e u r s
aangelegenheid.
in
beursbestel
de
algemeen
en v a a r d i g t
toezicht
België
een samengaan
in
een algemeen
maatregelen
voeringsbesluiten) en
stelt
schept
in die
sanering
steunend
en ze 1 f r e g i e m e n t e r i n g
institutionele
het
effektenwezen
crisiswetgeving
uitgevaardigd
wetgeving
organisatie,
weest
op d e
op ze 1 f r e g i e m e n t e r i n g
overheids-
matie
van het
mate
ligt
van het wetboek
(39). Uitvoeringsmaatregelen
worden
bij
vervan
konink-
(38) De hervorming werd geruime t i j d v o o r b e r e i d ; in 1930 werd een s t u d i e commissie i n g e s t e l d "om naar de g e p a s t e m a a t r e g e l e n u i t t e z i e n t o t een meer d o e l t r e f f e n d e bescherming van h e t gespaard vermogen" ; h e t v e r s l a g werd gepub l i c e e r d in de Bescheiden, S e n a a t , z i t t i n g 1930-1931, document n e r . 2 1 1 , en wordt h i e r n a a l s "Commissie 1930" aangeduid : een k r i t i s c h e en k o n s t r u k t i e v e o n t l e d i n g van h e t b e u r s b e s t e l t r e f t men aan b i j F r a n s - H . T e r l i n c k , L ' o r g a n i s a t i o n des Marchés f i n a n c i e r s , I n s t i t u t Solvay, B r u s s e l 1948. (39) Met name de a r t t . 64 t o t 118 van boek I , T i t e l V, van h e t wetboek van Kooph a n d e l , h i e r n a a l s " b e u r s w e t " aangeduid, gewijzigd b i j h e t KB. n r . 84 van 30 j a n u a r i 1935.
33
lijk besluit uitgevaardigd. Inspraak van de corporatieve belangen is ingebouwd voor de Beursverordening die enkel op voorstel van de Beurscommissie kan worden uitgevaardigd of gewijzigd. Dit geldt niet voor het Reglement van het No t eringscomité
: enkel voor latere wijzigingen hoort men
het advies van het Comité. Andere materies worden bij afzonderlijke wetten of besluiten beheerst
: aldus geldt af-
zonderlijke wetgeving inzake termijnverrichtingen. Tenslotte beschikken de corporatieve organen over, weliswaar beperkt, initiatiefrecht
in domeinen van aanvullende be-
tekenis : de afhandeling van de termijnverrichtingen geschiedt door tussenkomst van een coöperatieve vennootschap, overeenkomstig een reglement dat door deze "vennootschap" is opgesteld, doch goedgekeurd moet worden door de Beurscommissie en door de Minister van financiën (40). De hiernavolgende uiteenzetting
is in hoofdorde ge-
steund op de reglementering zoals zij toepasselijk is op de Beurs van Brussel. Naar de reglementering van de Antwerpse Beurs wordt in voetnoot verwezen.
DE BEURSORGANEN. Naar Belgisch recht heeft de beurs als dusdanig geen rechtspersoonlijkheid. Zij wordt gedragen door de corporatie van de wisselagenten, een met rechtspersoon beklede publiekrechtelijke beroepscorporatie
(41). Zij wordt bestuurd, ener-
zijds door de Beurscommissie, bestuursorgaan van de corporatie, anderzijds door het No t eringscomité, overheidsorgaan belast met de toelating van de effekten tot de beurshandel, en losstaand van de corporatie. Verhaal tegen de beslissingen van beide organen staat open bij een Beroegscommis sie^ De overheid organiseert het beursbestel en behoudt zich bepaalde voogd ij rech ten voor. (40) Art. 135, Verordening 1 febr. 1935 (Brussel) en MB 28 januari 1975 (Staatsblad 26 febr. 1975) tot goedkeuring van het reglement van inwendige orde van de coöperatieve tot vereffening van de termijnverrichtingen van de Beurs van Brussel. (41) Buttgenbach, Manuel de droit administratif, n° 241 e.v.
34
2.1. De_Beurscommissie^ 19.
Het algemeen bestuursorgaan, dat ook met de dagelijkse leiding is belast, is de bij elke beurs ingestelde Beurscommissie. Zij bestaat uit wisselagenten, die voor de duur van drie jaar worden verkozen onder de collega's met minstens tien jaar anciënniteit
(41). In de Beurscommissie zijn geen
andere belangen (bv. personeel van de beurs, beleggers, banken, enz.) vertegenwoordigd. In rechte wordt de Beurscommissie als administratieve overheid behandeld
(42). Haar beslissingen zijn vat-
baar voor beroep en verhaal, overeenkomstig de regelen van het administratief recht. Het beroep brengt de beslissing voor de Beroepscommissie. Tegen de beslissing van deze laatste kan verhaal worden ingesteld bij de Raad van State. De opdracht van de Beurs commi s s i e is dubbel. Enerzijds bestuurt zij de corporatie van de wisselagenten, anderszijds bestuurt zij de beurs. Als corporatief orgaan verleent de beurswet haar volgende bevoegdheden : - de verdediging van de beroepsbelangen - vertegenwoordiging van de vereniging
(43) (44)
- toelaten van nieuwe wisselagenten of wisselagentencorrespondenten
(45)
- opstellen, ieder jaar van het tableau van de wisselagenten en wisselagenten-correspondenten
(46)
- uitoefening van de disciplinaire macht op de wisselagenten (47) (411) Art. 91 en 92, Beurswet. (42) Rb Brussel, 16 nov. 1960, n° 4998, blz. 221 en noot P. Coppens ; zo ook in de rechtsleer ; Buttgenbach, Modes de Gestion, nrs. 241 e.v. en 431 ; Van Ryn-Heenen, Principes, d. III, nr. 1873 e.v. (43) Art. 93, 1° Beurswet. (44) Art. 88, lid 2 en 93, 1° Beurswet. (45) Artt. 71, 6° en, 93, 2° Beurswet. (46) Art. 93, 2° Beurswet. (47) Art. 94, Beurswet.
35
- toezicht op de wisselagenten - geschillenbeslechting
(48)
tussen wisselagenten
(49)
- wisselagenten voordragen voor benoeming tot lid van het No teringscomité
(50)
De taak van organisator en bestuurder van de beurs omvat : - het voordragen van de beursverordening voor vaststelling bij Koninklijk besluit
(51)
- de organisatie van de markten, het vormen van de koersen en de publikatie ervan (52) - het vaststellen van de minimum voor termijnverrichtingen
dekkingspercentages
(53) of, bij niet tijdige
vorming van de dekking, het instellen van de dwangvereffening
(54), het vaststellen van de prolongatie-
rente (55) - de uitoefening van disciplinair toezicht op alle beursbezoekers, inclusief vertegenwoordigers van wisselagenten, van banken, enz. (56) - de dwangnot er ing moet door de Beurscommissie aan het No t eringscomité worden voorgesteld
(57)
- de schorsing van de beursvergaderingen, doch enkel "in overleg" met de Minister van Financiën, die ook eigenmachtig kan beslissen
(58)
(48) Art. 93, 4° Beurswet ; zie ook Cass. 9 oktober 1975, Pas., 1976, I, 163. (49) Art. 93, 5° Beurswet. (50) Art. 101, lid 2, Beurswet. (51) Art. 95, lid 1, Beurswet ; bij de oprichting van een nieuwe beurs stelt de koning, zonder verdere raadpleging, de eerste verordening op (art. 87, lid 2, Beurswet). (52) Art. 93, 3° Beurswet. (53) Art. 2, KB. nr. 10 van 15 oktober 1934. (54) Art. 8, KB. nr. 10 van 15 oktober 1934. (55) Art. 100, lid 2, Beurswet. (56) Art. 94, lid 2, Beurswet ; dragers van openbare ambten zijn niet aan deze disciplinemacht onderworpen. (57) Zie art. 104 bis, Beurswet. (58) Art. 89, Beurswet.
36
De Beurscommissie beschikt over zeer beperkte financiële middelen
(59) en een minimale admini-
stratieve staf. 2.2. He t_Not eringscomité^ 20.
De beurswet heeft bij elke beurs een comité ingesteld belast met de toelating van de effekten tot de officiële markt, met de toelating van de effekten tot de contant- dan wel tot de termijnmarkt, en zo nodig met de schorsing of de schrapping van deze effekten (60). Het No t eringscomité werd, als afzonderlijk en autonoom orgaan ingesteld ter beteugeling van de voor
1935 bestaande misbruiken, waaronder voor-
al het betalen van vergoedingen en steekpenningen bij toelating tot de beurshandel
(61). Daarom is het
Comité geen orgaan van de corporatie, maar een afzonderlijke administratieve overheid, belast met een bes tuursopdracht van algemeen belang
(62). De leden
van het Comité worden door de Minister van financiën benoemd, voor de helft uit een lijst van wisselagenten door de beurscommissie voorgedragen, voor de andere helft naar vrije appreciatie van de Minister. Te Brussel zijn 7 van de 12 leden wisselagenten. Vijf leden behoren tot de bankwereld. Aan de beurs externe belangen zijn niet vertegenwoordigd (63). Het Comité handelt overeenkomstig een bij koninklijk besluit vastgesteld reglement. Ofschoon de wet niet (59) Art. 181, Verordening 1 februari 1935 (Brussel) laat toe een jaarlijkse bijdrage te verhalen op de banken. (60) Art. lOi, Beurswet. (61) Zie o.m. art. 204, 4° Vennootschapswet, waarin deze misbruiken expliciet worden beteugeld met strafsancties ; men leze ter zake bv. de zeer terughoudende stellingname van Antwerpse beursmiddens n.a.v. de eerste voorstellen om de opname in de beurslijst aan een toendertijd drievoudig samengesteld Noteringscomité op te dragen ; in Tienrien, Les agents de change, la contre-partie, le contrat direct, Annexe, blz. 88, Brussel 1921. (62) o.m. Van Ryn-Heenen, o.e. d. 3, nr. 1878, blz. 173. (63) Een vertegenwoordiger van de industriewereld zetelde vroeger in het Comité.
37
bepaalt
dat
het
wijzigingen, (64). voor
Het
Comité
werd
reglement
de t o e l a t i n g
verleent
het
- het
spaarwezen schorsing telkens
te
bepaalde
het
tot
die
(bv.
dit
nodig
kan het
door
de
de r e g l e m e n t a i r
gestelde
Het
het :
voor-
om h e t
onmiddellijke
(65).
acht
Comité
in
zoals
van h o o g d r i n g e n d h e i d ,
beschermen
bepaald
voorwaarden
gebruikt,
maatregelen,
latere
zelf
de n o t e r i n g .
machten
v a n de n o t e r i n g )
spaarwezen
bij
enkele
kunnen worden
in g e v a l
heeft
reglement
omschrijft
nemen v a n a l l e
zitter
inspraak in het
van e f f e k t e n
Comité
algemeen belang
-
dit
in het
belang
afwijking
van
het
verlenen
van
toelatingsvoorwaarden
(66). -
het
Comité neemt
koerslijst het
nodig
belang of
acht
(67)
zelfs
ten
aanzien
toegelaten voor
en o . m .
het
effekt
uit
weigert
v e n n o o t s chap s -
of
in het
belang
brengen
met
van het
"publiek
officiële algemeen
schorsen,
markt
onderwerpen aan h e t
die
verwijderen, aan
het
reglement die
spaarwezen"
dit
zou
van
het
Comité uit-
( 68) .
uitgeoefend
raadgevende
Bevindt
te
a a n de a a n b e v e l i n g e n
Op de b e s l i s s i n g e n toezicht
van het
de o f f i c i ë l e zich
de
maatregelen
de n o t e r i n g
beursrecht, of
tot
alle
de b e s c h e r m i n g kan h e t
zo de e m i t t e n t
No t e r i n g s c o m i t é ,
v a n de
effekten
hij
van h e t
door
stem a l l e
de b e s l i s s i n g
No t e r i n g s c o m i t é
wordt
de r e g e r i n g s c o m m i s s a r i s , beraadslagingen strijdig
met
de
bijwoont
die (69).
wettelijke
(64) A r t . 3 3 , KB. 2 september I960 ( S t a a t s b l a d 21 september 1960), voor de Brusselse beurs ; geen analoge b e p a l i n g komt voor in h e t reglement voor de Antwerpse b e u r s , a l s v a s t g e s t e l d b i j KB. van 25 mei 1937. (65) A r t . 3 , l i d 2, KB. 22 september 1960 ; i n h e t Antwerpse reglement komt geen g e l i j k a a r d i g e b e p a l i n g voor. (66) A r t . 3 1 , KB. 22 september 1960 ; in h e t Antwerpse reglement komt geen g e l i j k a a r d i g e b e p a l i n g voor. (67) A r t . 32, KB. 22 september 1960 voor Brussel ; a r t . 25, KB. 25 mei 1937 voor Antwerpen. (68) Voor de t e Brussel u i t g e v a a r d i g d e aanbevelingen inzake permanente en o c c a s i o n e l e i n f o r m a t i e z i e v e r d e r n r . 34. (69) A r t t .
101 en 104, Beurswet.
38
of
reglementaire
belang
(70),
instellen Dit
minister dat
bij
beroep
de h i e r n a
is
is
voegdheid
niet
beroep
ingesteld.
gebruik maakt.
preventief.
de e m i t t e n t e , van haar steunen
beroep
Beroepscommissie. : verhaal
Het komt
bij
zelden
Zijn
tussenkomsten worden
toelating
of
en n i e t
bij
schorsing
- of
onder
het
ingesteld
bij
twintig
be-
zijn
van
enkel
mits
de
voor
van deze w e t t e l i j k e
k a n ook b e r o e p
effekten,
algemeen
en
T e g e n de b e s l i s s i n g e n
- doch
wisselagenten,
of met h e t
verzetten
vermelde
geen e x t e r n
No t e r i n g s c o m i t é
hen h e t
door
schrapping door
de
beroep
(71).
Als
intern
orgaan van het
"Comité voor
melden,
met
baarheid 2.3.
zich
de r e g e r i n g s c o m m i s s a r i s
meestal
het
voorschriften,
dan kan h i j
als
te
het
onderzoek
opdracht
verifiëren
No t e r i n g s c o m i t é der
effekten"
de s t u k k e n
valt
te
op g o e d e
ver-
lever-
(72).
De_Beroep_scommiss i e ^
21.
Beroep vier
tegen
beurzen
kan worden
commissie,
een
rechtsorde
waarvan
beurzen zeven,
beslissingen
door
een hoog
bij
v a n de
de b e v o e g d h e i d
de M i n i s t e r
de
zich
van F i n a n c i ë n
leden,
in een van Beroeps-
over
alle
bestaat benoemde
wisselagenten,
v a n de b e u r s c o m m i s s i e s .
de
administratieve
De b e r o e p s c o m m i s s i e
H i e r v a n worden v i e r voordracht
ingesteld
rechtscollege
uitstrekt.
genomen
uit leden.
benoemd
De v o o r z i t t e r
op is
magistraat.
(70) Voor de t o e t s i n g aan het algemeen belang z i e Van Ryn-Heenen, P r i n c i p e s de d r o i t commercial, d. I I I , n° 1875, b l z . 172. (71) A r t . 104, Beurswet ; voor t o e p a s s i n g van laatstgenoemd geval z i e R . v . S t . 12 j u l i 1972, Pas. 1974, IV, 14. (72) Het Comité werd i n g e s t e l d b i j een R e g e n t b e s l u i t van 17 j a n u a r i 1949 en had t o t taak t o e z i c h t op de n a - o o r l o g s e effektenvernieuwing u i t t e oefenen ; ofschoon d i t b e s l u i t werd opgeheven i s het Comité b l i j v e n f u n c t i o n e r e n in u i t v o e r i n g van a r t . 26, I o van h e t Reglement van de Beurs van B r u s s e l , v a s t g e s t e l d b i j KB. van 2 s e p t . 1960. Voor de Beurs van Antwerpen, z i e a r t . 8, 7° KB. 25 mei 1935, waar het wordt genoemd : "Comité voor Nazicht van de Effekten". Zie evenwel KB. 16 mei 1978, S t a a t s b l a d , 1 j u n i 1978.
39
Het beroepsrecht
is begrensd. Enkel de Regerings-
commissaris kan tegen alle beslissingen van de Beurscommissie beroep instellen. Wisselagenten die werden geschorst, of geschrapt, of andere beursbezoekers aan wie de toegang zou zijn ontzegd
(bv. personeelsleden
van wisselagenten) hebben eveneens het recht zich in beroep te voorzien (73). Doch de andere beslissingen van de Beurscommissie zijn definitief
; zij blijven
enkel voor verhaal bij de Raad van State vatbaar. Voor de beslissingen van het No teringscomité is de regeling anders : alle beslissingen zijn vatbaar voor beroep door de Regeringscommissaris, door de emittente, of door twintig wisselagenten
(74). Ten aanzien van
een verhaal ingesteld tegen een weigering van het No teringscomité een aandeel in de termijnmarkt op te nemen besliste de Raad van State dat de Beroepscommissie de betrokken handeling kon toetsen zowel ten aanzien van haar wettelijkheid
als van haar opportuniteit
(75). 2.4. De_0yerheicK 22.
De Minister van Financiën, en voor maatregelen van algemene strekking de Koning, oefenen rechten van hoge voogdij uit ten aanzien van het beursbestel. Deze voogdij is evenwel beperkt. Behoudens de vier in de wet zelf ingestelde beurzen, kunnen andere beurzen worden opgericht, of opgeheven bij koninklijk besluit
(76). Het gaat hier om een theoretische
aangelegenheid. Nochtans kan de opheffing van de onbelangrijk geworden beurzen van Luik en Gent enkel bij wetswijziging worden bevolen. (73) Art. 97, Beurswet ; betwist wordt of een afgewezen kandidaat-wisselagent beroep zou kunnen instellen. (74) Art. 104, Beurswet. (75) R.v.St. 12 juli 1972, Pas. 1974, IV, 14· (76) Argument art. 87, Beurswet.
40
De bevoegdheid van de Koning de verordening van de beurzen vast te stellen, en dus het gehele beursverkeer te reglementeren werd aan banden gelegd door het voordrachtsrecht van de Beurscommissie, een, weliswaar in het algemeen belang, doch uitsluitend professioneel
samengesteld orgaan. Belangrijke wijzi-
gingen in de regelen die het beursverkeer
beheersen
behoren tot het initiatief van de beursprofessionelen zelf
; ook zij alleen bepalen er de inhoud van. Te
vermelden valt dat de tarieven voor de commissielonen van de wisselagenten tot de beursverordening
behoren
en volgens voormelde overlegprocedure worden vastgesteld (77). Het reglement van het No t eringscomité wordt bij Koninklijk besluit vastgesteld. De wet stelt geen inspraak van het Comité voor latere wijzigingen verplicht. Nochtans werd in het reglement van het No teringscomité van Brussel bepaald dat latere wijzigingen het voorafgaand advies van het Comité behoeven (78). De invloed van de overheid
is hier meer doortastend dan naar aan-
leiding van de beursverordening kon worden vastgesteld. De overheid oefent voogdij uit naar aanleiding van de aanstelling van de leden van sommige beursorganen. De Beurscommissie, als louter corporatief orgaan, is aan deze regeling onttrokken. De benoeming van de leden van het No teringscomité, en van de Beroepscommissie
gebeurt
daarentegen bij ministerieel besluit. Doch het benoemingsrecht van de minister is gebonden door voordrachtsregelingen. De helft van de leden van het No teringscomité, en de meerderheid van de leden van de Beroepscommissie worden door wisselagenten voorgedragen. In de regel zijn de wisselagenten in beide organen in de meerderheid
: in de
dosering tussen overheids- en professionele belangen zijn laatstgenoemde, zowel in feite als in rechte, overheersend, (77) Art. 95, Beurswet, waarbij ook de rechtstreekse cessies aan bij KB. vastgesteld makelaarstarief worden onderworpen. (78) Art. 33, KB. 2 september 1960. De draagwijdte van deze bepaling is onduidelijk.
41
De regering vaardigt bij elke beurs een door de Minister van Financiën benoemde
regeringscommissaris
af, in de regel een hoger ambtenaar van het Ministerie van Financiën (79). Hij heeft het recht alle vergaderingen bij te wonen van de Beurscommissie en van het Noteringscomité
(80) om aldaar te waken over de na-
leving van de wetten en de reglementen, en zelfs over de eerbiediging van het algemeen belang
(81). Hij is
niet stemgerechtigd. Zo hij zich tegen een beslissing wil verzetten kan hij tegen deze enkel in beroep gaan bij de Beroepscommissie, dus bij een overwegend
pro-
fessioneel orgaan. Beroep bij de Minister van Financiën is niet mogelijk. Ook oefent hij geen toezicht uit op de handelingen van de Beroepscommissie, door dewelke hij enkel kan worden gehoord. De regeringscommissaris
oefent
geen full-time ambt uit bij de beurs en beschikt over geen administratieve
staf .
Ten aanzien van het marktgebeuren wordt de overheidsvoogdij uitgeoefend door middel van het recht van de Minister en de Koning de beurzen te schorsen c.q. te sluiten (82). Schorsing van de notering van een of meerdere effekten behoort tot de bevoegdheid van het Noteringscomité, daartoe soms in feite aangezocht door de Minister of door de Bankcommissie. Noch de Minister, noch de Beurscommissie zijn rechtstreeks bevoegd de schorsing te bevelen of op een of andere wijze in de markt tussen te komen. Als overblijfsel van de vroegere organisatie valt te vermelden dat de gemeentelijke overheid, door afvaardiging van een ambtenaar, de politie ter beurze uitoefent (83). Ten aanzien van overheidseffekten
(84), hun toelating
of verhandeling gelden eigen regelen vastgesteld door de Minister van Financiën. De markt wordt geheel beheerst door (79) Art. 90, Beurswet. (80) Art. 15 KB. 2 sept. 1960 stelt toezicht van de Regeringscommissaris in op de ontvangsten en uitgaven van het Noteringscomité. (8J) Aldus ; Van Ryn-Heenen, o.e. d. 3, nr. 1875, blz. 172. (82) Art. 89, Beurswet. Men kan aanvaarden dat de sluiting van een beurs, anders dan haar opheffing, geen weerslag op de corporatieve organisatie van de wisselagenten zou hebben. (83) Art. 81, lid 2, Beurswet. (84) Art. 105, Beurswet.
42
het Rentenfonds. De wisselagenten zijn aan geen overheidstoezicht, noch -discipline onderworpen. Hun statuut is exclusief profess ioneel . De Bankcommissie komt in het beursgebeuren niet tussen. Evenwel is de toelating van effekten tot de beurshandel reglementair ondergeschikt aan de naleving van de regelen inzake voorlichting van de beleggers (85). Anderzijds dringt de Bankcommissie, in het kader van de verrichtingen waarvan zij kennis krijgt (bv. takeover bids), bij de beur soverheden aan opdat zij de gepaste maatregelen zouden nemen ter bescherming van het spaarwezen. In feite gaat het vooral om schorsing van de notering van effekten die het voorwerp zijn van bij de Bankcommissie
ingediende dossiers. Geen doorlopend
toe-
zicht op de beursmarkt wordt nochtans uitgeoefend. De overheid, die voor het financieel beleid in het algemeen verantwoordelijk
is, heeft slechts geringe be-
langstelling voor het beursbestel en het beursgebeuren. In overwegende mate wordt het beleid overgelaten aan de professionele belangen. Van overheidswege wordt passief toegezien. In geen geval valt een aktief, stimulerend beleid aan te wijzen zoals vooral in Frankrijk wordt voorgestaan. Dit verklaart ook waarom dringend geachte en overigens beperkte - hervormingsvoorstellen
tientallen
jaren op uitvoering wachten.
3. DE_PERSONEN_^ De b e u r s h a n d e l
is,
a a n de w i s s e l a g e n t e n , banken. van deze
De o n t v a n g s t kan e n k e l
de B e u r s w e t
van b e u r s o r d e r s
professionele
daarentegen
door
zelf,
voorbehouden
de w i s s e l a g e n t e n - c o r r e s p o n d e n t e n handelaars, door
is
voorbehouden
de u i t v o e r i n g
de w i s s e l a g e n t
zelf
ter
worden
en
aan
de elk
beurze verwezen-
lijkt. (85) De afwezigheid van elke i n s t i t u t i o n e l e of p e r s o o n l i j k e band, bv. in de persoon van een l i d van de Bankcommissie c . q . de Beurscommissie, i s h i s t o r i s c h te verklaren.
43
3.1. De wisselagenten^ 23.
Wisselagenten zijn, naar Belgische opvatting, zelfstandige handelaars die in effektenverrich t ingen tussenkomen, meestal als commissionair, doch ook als makelaar, of als koper-verkoper. Zij zijn tot verplichte professionele affiliatie gehouden, en worden aldus onderworpen aan het corporatief statuut en toezicht. Zij worden niet aangemerkt als ministeriële officieren, ofschoon de wet hen voor bepaalde aktiviteiten (o.m. uitvoering van de orders ter beurze) een monopolie toekent. De toelating tot het beroep wordt in de wet zelf omschreven. Behoudens ouderdoms-, nationali tei t s- , kennisen kundigheidsvereist en wordt een globale beoordeling door de Beurs commissie zelf verlangd. Deze beoordeling heeft betrekking zowel op de moraliteit of de honorabiliteit van de kandidaat als op de opportuniteit van diens toelating. Zij zou een effektief beleidsinstrument
kunnen
zijn inzake toelating van wisselagenten (86). Evenwel heeft de Beurscommissie dit instrument niet aangegrepen om de vermindering van het aantal wisselagenten na te streven, waarvan de noodzaak reeds in 1930 uitdrukkelijk officieel erkend werd (87). Ten aanzien van de f inaneiële_middelen waarover de kandidaten dienen te beschikken geldt momenteel enkel de verplichte zekerheids s tel1 ing voor een vrij gering bedrag
(88). De boekhoudkundige verplichtingen van
wisselagenten zijn dezelfde als die van alle handelaars, ofschoon zij van de bijzondere wetgeving op de boekhouding werden vrijgesteld
(89). Zij zijn gehouden hun verrichtingen
in een bijzonder register te repertoriëren, met vermelding van de door de beursoverheid voorgeschreven gegevens (90). (86) Dit ruime beoordelingsrecht werd uitdrukkelijk gewild : "De Beurscommissie moet meesteres blijven over haar lijst" ; aldus : verslag Commissie 1930, blz. 37. (87) Verslag Commissie 1930, blz. 31 ; zie ook F.H. Terlinck, o.e., blz. 36. (88) Deze zekerheid bedraagt slechts 150.000 Fr. te Brussel, en 100.000 fr. te Antwerpen : art. 71, 8° Beurswet. In België geldt geen corporatieve solidariteit. (89) Art. 65, Beurswet ; art. §16, §2, 2° W. 17 juli 1975. (90) Art. 178, Verordening 1 febr. 1935 (Brussel).
44
Intern
toezicht
op d e z e
boekhouding
wordt
niet
verplicht
gesteld. De m e e r d e r h e i d op a l s
commissiebedrijf beurze Sinds voor
handelen enkele
: enkel
handelaars,
uitoefenen, voor
jaren
aan,
vennoten,
De wet
zet
vooral
tegenover
de f i n a n c i ë l e als
dienst
standigheid op t e teiten
uit
worden
bekomen.
voor
verder
tot
beveiligd
steeds
als
preventief
voeren
disciplinair
toezicht
geen
opgevat
instrukties
v a n de k a n t o r e n ,
geen
Zij
(91).
(93).
Dit
mogen
zelf-
verbod tenzij
Voor
met
aktivi-
toestemming
onderworpen toezicht
wel
aari
werd
- repressief,
en
(94).
dat
geeft
Vandaar
betreffende
systematische
of
Evenmin
Hun
hen h e t
oefenen,
de w i s s e l a g e n t e n
verleden
inaan-
verzekeren,
optreden.
kan deze
het
zouden
enkel
optreden
uitbouwen. te
v a n de B e u r s c o m m i s s i e .
de B e u r s o v e r h e i d
niet
door
toezicht
niet
mits
en h o o f d e l i j k
effekten
het
als
aangewend
onafhankelijkheid
emittent
sektor
en m e e r
eenvoudig
en b a n k i e r s .
met b a n k e n
ter
tefeuille.
meer
worden
rechtsverkeer
zijn
nog
effektenpor of
treden
het
Deze a s s o c i a t i e s
v a n de B e u r s c o m m i s s i e
zijn
enkel
nochtans
onbeperkt
emittenten
de f i n a n c i ë l e
In b e g i n s e l
zij
firma
nevenaktivi t e i ten u i t
de t o e s t e m m i n g
24.
in het
relaties
wordt
leggen
als
van een
(92)
vaste
zij
kunnen h i e r t o e
de w i s s e l a g e n t e n
underwriter
mogen z i j
dat
dat
kunnen v e r e n i g i n g e n ,
wisselagenten,
sprakelijke
onder
v a n de n . v . - v o r m .
ook n i e t - w i s s e l a g e n t e n geschreven
hetzij
hun p e r s o o n l i j k e
vennootschap
uitsluiting
wisselagenten
hetzij
komen a s s o c i a t i e s
de v e n n o o t s c h a p
commanditaire met
v a n de B e l g i s c h e
alleenstaande
in
het
mededeling
(91) A r t . 73, Beurswet ; a r t . 45 Verordening, 1 f e b r u a r i 1935 (Brussel) behoudt h e t b e o o r d e l i n g s r e c h t van de Beurscommissie, welke binnen de 15 dagen zal b e s l i s s e n of de leden van de a s s o c i a t i e op de l i j s t mogen worden behouden. (92) Behoudens binnen de b i j nog n i e t u i t g e v a a r d i g d k o n i n k l i j k b e s l u i t v a s t g e s t e l d e grenzen. (93) A r t . 74, l i d 1, Beurswet. (94) Aan deze o p v a t t i n g werd een einde g e s t e l d door h e t a r r e s t van het Hof van C a s s a t i e , 9 oktober 1975, P a s . , 1976, I , 163 : R . C . J . B . , 1976, b l z . 173, met noot Dalcq en d ' I e t e r e n , waarin o . a . h e t b e g i n s e l van de a a n s p r a k e l i j k h e i d van de Beurscommissie wegens h e t n i e t u i t o e f e n e n van h e t t o e z i c h t werd b e v e s t i g d .
45
vordert
van
financiële
rekeningen,
dat
of
andere
staten,
ook g e e n v e r p l i c h t e
accountantscontrole
noch van
revisorale
is
ingesteld,
of
heden geen r e g e l m a t i g e
inspecties
verrichten.
perkte tot
vorm v a n
het
toezicht
vormen van v o l d o e n d e
richtingen,
overeenkomstig
door
de B e u r s c o m m i s s i e
wordt
op r o u t i n e b a s i s naleving
op de t e r
richtingen,
en g e e f t
v a n de w i s s e l a g e n t , z i e n van
zijn
Repressief
en s t r e k t breuken,
plinair
tot
orgaan
is
enz.
of
oplossen
zijn
dan n i e t
Indien
de o v e r t r e d i n g
(KB. n r .
in
aan-
een
informeel, van
in-
financiële
disciplinair
zeldzaam.
Het
met v e r h a a l
discibij
de
i n de w e t o m s c h r e v e n voor
hoogstens
met b e k e n d m a k i n g
v a n de d i s c i p l i n e
v a n de o r d e d o o r w a n g e d r a g
(96).
en
waardigheid, of
:
zes in
de
worden
s c h e n d e n v a n de e e r ,
op de p r o f e s s i o n e l e
vertrouwen
van
v a n de
kan
blijft
schorsing
: het
positie ten
wanneer
beteugelen
de B e u r s c o m m i s s i e ,
als
of
kantoor
persoonlijk
toezicht
Overtredingen
ruim omschreven storen
het
berisping,
enkel
termijnver-
uitgeoefend
is
maar d i t
al
ondervraagd,
heeft
i n de g l o b a l e
in het
opsporen
De s a n c t i e s
en s c h r a p p i n g ,
plegen
wordt
tot
toezicht
(95).
worden
Repressief
uitmonden,
beurs lokalen.
het
het
doch v o o r a l
waarschuwing,
breuk
afgehandelde
inzicht
De t u s s e n k o m s t
niet
Dit
overschrijding
op a n d e r e m a r k t e n ,
toezicht
Beroepscommissie. maand
geen o.m.
gevreesd
moeilijkheden. optreden
beurze
normen. en b i j
toezicht
be-
betrekking
maatregel
de b e t r o k k e n e Dit
opdrachtgevers
moeilijkheden wisselagent.
wordt
Een
termijnver-
interne
vastgestelde
beursovermet
dekking voor
de b i j
aangespoord.
betrekking
de
uitgeoefend
uitgeoefend,
v a n de v e i l i g h e i d s r e g e l en t o t
wordt
dat
jaar-
of
het het
inver-
onbuigzaamheid,
een m i s d r i j f
22 v a n 24 o k t o b e r
is
1934)
tegen wordt
(95) Luidens de verordening van de Antwerpse b e u r s , a r t . 9 1 , b e s c h i k t de Beurscommissie over u i t g e b r e i d e toezichtsmachten ten aanzien van de w i s s e l a g e n t e n d i e i n de termijnmarkt o p e r e r e n , en kan z i j o.m. i n l i c h t i n g e n vorderen b e t r e f f e n de hun p e r s o o n l i j k e f i n a n c i ë l e middelen en hun b a n k r e l a t i e s , v e r d e r d a g e l i j k s e mededeling opleggen van hun v a s t e of v o o r w a a r d e l i j k e v e r b i n t e n i s s e n en van hun r e p o r t v e r r i c h t i n g e n , waarbij ofwel bijkomende dekking kan worden g e e i s t , of event u e e l een w i s s e l a g e n t t i j d e l i j k kan worden g e s c h o r s t z o , naar h e t oordeel van de Beurscommissie, h e t vermoeden i s gewekt dat z i j n middelen onvoldoende z i j n om op de termijnmarkt t e o p e r e r e n . Een b i j z o n d e r e toezichtscommissie wordt in de Beurscommissie gevormd om op de n a l e v i n g van deze v e r p l i c h t i n g e n t e waken. (96) A r t . 46, Verordening 1 f e b r u a r i 1935 ( B r u s s e l ) .
46
de wisselagent dietot drie maanden of meer gevangenis straf werd veroordeeld van rechtswege uit zijn ambt ontzet (97). 25.
î}ervorming_van_het
toezicht wordt overwogen. Sinds
1967 wordt de oprichting van een Waarborgkas van de wisselagenten vooropgesteld. Deze publiekrechtelijke coöperatieve vereniging werd nog niet opgericht, ge zien de alimentatie van het waarborgfonds niet was ver zekerd
(98). Men verwacht nochtans dat het waarborg
mechanisme met ingang van jan. 1979 in werking zal kunnen treden (99). Als tegenhanger voor de waarborg die door de kas aan de verrichtingen van wisselagenten zal worden gehecht, zal de kas "toezicht
... houden op
hun financiële toestand en hun boekhouding na ... gaan" (100). Men overweegt dit toezicht uit te bouwen door de wisselagenten te verplichten tot periodieke verslag geving aan de kas, waarbij controle op de cijfergegevens door eigen controleurs zou worden uitgeoefend. Op grond van deze regeling kunnen geen eigen middelen noch liqui diteitsverplichtingen worden opgelegd. De solvabiliteit zal door de Kas zelf worden verzekerd, waarbij aan de verplichting een garantie
trouwens
te tellen een einde
zal worden gesteld. De Kas zal worden beheerd door wissel agenten, waaronder de voorzitters van de vier beurzen.
3.2. De wis se lagen tencorrespondenten : 26.
Personen die op meer dan 25 km van een beurs ver wijderd wonen kunnen niet als wisselagent worden inge schreven, maar enkel als wis selagentcorrespondent. Zij mogen beursorders in ontvangst nemen, maar moeten deze, voor uitvoering aan de wisselagenten overmaken. Het ge ring aantal wisselagentencorrespondent en wijst op hun
(97) Art. 1, KB. nr. 22 van 24 oktober 1934. (98) Hierin is eerst medio 1977 een wijziging gekomen nu door invoeging van art. 162 bis in de Verordening van de beurs van Brussel de heffing van een "aanvullend recht", ten bedrage van maximaal 1 pro mille mogelijk werd ge maakt (zie KB. 22 april 1977, Staatsblad, 1 juli 1977). (99) De statuten van de kas en het reglement van interne orde zijn nog niet bekendgemaakt. (100) Art. 71, bis, § 1, Γ lid, Beurswet.
47
nakende verdwijning. Ten aanzien van hun rechten en plichten bevinden zij zich in nagenoeg dezelfde positie als de wisselagenten, enkele Versoepelingen niet te na gesproken (bv. geringer waarborgsom). Zij zijn aan het disciplinair toezicht van de Beurscommissie onderworpen. 3.3. Het beurspersoneel_van_de_wissel agenten^ 27.
De Beurscommissie beschikt over het recht personen, andere dan wisselagenten, tot de beurszalen toe te laten, o.m. personeelsleden van wisselagenten. De beursverorden ing bepaalt de voorwaarden van toelating. Disciplinair toezicht op deze beursbezoekers wordt door de Beurscommissie uitgeoefend op dezelfde wijze als ten aanzien van de wisselagenten 3.4.
28.
(101).
De_banken^ De banken delen met de wisselagenten en de wisselagent en-cor respondenten het monopolie van de effektenhandel, zijnde de ontvangst van beursorders en de vaststelling bij borderel van rechtstreekse overdrachten, buiten beurs. Zij mogen geen orders ter beurze uitvoeren. Of de bank de orders van haar klienteel ter beurze uitvoert, dan wel een tegenpartij zoekt op de markt buiten beurs hangt af van de instrukties van de klient. Hieruit is effektenverkeer buiten beurs gegroeid, (waarover verder nr. 3 8 ) . Geeft de bank het order door aan een wisselagent dan deelt zij in het commissieloon, ten belope van hoogstens 40% (102), zodat voor de klient geen kostverhoging volgt uit de tussenschakeling van een bank .
(101) Art. 94, Beurswet. (102) Art. 162, Verordening, 1 febr. 1935 (Brussel) als gewijzigd bij KB. van 22 april 1977.
48
De banken die beursorders in ontvangst willen nemen zijn gehouden een bijzondere garantie te vormen door inbewaargeving van gelden of effekten ten belope van 300.000 Fr., welke bijzonder toegewezen is tot de verbintenissen van de bank krachtens haar opdrachten
toevertrouwde
(103).
Op de effektenverri eh t ingen van de banken wordt geen toezicht uitgeoefend ander dan als bepaald
ten
aanzien van alle verrichtingen van de bank. Dit toezicht is afgestemd op de eerbiediging van de globale verhoudingen binnen de bank en streeft geenszins na dat de bankverrichtingen volgens billijkheid of naar behoren zouden worden uitgevoerd. Het globaal
toezicht
wordt uitgeoefend door de Bankcommissie, die daartoe bij de banken aangestelde revisoren kan erkennen, of eventueel zelf toezicht kan uitoefenen. De Bankcommissie neemt geen kennis van de relaties tussen de bank en een bepaald klient, tenzij voor zover dit vereist is voor de controle van de bank
(104).
DE_EFFEKTEN^_ 4.1.
De_toelating_yan_effek ten_tot_de_beurshandel . A.
bevoegheidsregeling.
29.
Juridisch effekten
tot
en h i s t o r i s c h
de b e u r s h a n d e l
No t e r i n g s c o m i t é . zonderlijke voorheen (105) markt
orgaan
administratieve
bevoegde
werd
aanzien
Dit
toe
te
werd
evenwichtig
en de v o o r l i c h t i n g
de
bevoegdheid
laten
tot
ingesteld
overheid,
Beurscommissie.
de B a n k c o m m i s s i e
van h e t
behoort
los
het
als van
afde
Rond d e z e l f d e
bevoegd
verklaard
verloop
v a n de
v a n de b e l e g g e r s ,
tijd ten
kapitaalniet
(103) A r t . 75, § 1, l i d 3 , Beurswet en M.B. 18 december 1975 ( S t a a t s b l a d , 30 d e c . 1975). (104) A r t . 19, l i d 5, B a n k b e s l u i t . (105) Met name het KB. n r . 84 van 30 j a n u a r i 1935 voor h e t Noteringscomité en h e t KB. n r . 185 van 9 j u l i 1935 voor de Bankcommissie.
49
enkel bij openbare uitgifte van effekten, doch tevens bij opname van effekten in de beurshandel. De bevoegdheden van Bankcommissie en No teringscomité zijn parallel
blijven voortbestaan
: de Bankcommissie oefent
toezicht uit, vooral op de informatie, en het Noteringscomité beslist tot toelating tot de beurshandel. In feite heeft het optreden van de Bankcommissie dat van het No t eringscomité in zeer belangrijke mate overvleugeld. Deze evolutie is in hoofdzaak toe te schrijven aan de onderscheiden, intrinsieke kracht die van beide organen is uitgegaan, en waarvan de algemene bevoegdheidsuitbreiding van de Bankcommissie een ander, tastbaar voorbeeld uitmaakt. De samenstelling van het No t eringscomité, de afwezigheid van voldoende
financiële
middelen en van een administratieve inf ras truktuur , konden als oorzaak en als verschijnsel voor hetzelfde gegeven worden aangewezen. Pogingen worden ondernomen om de bevoegdheden van het No teringscomité te aktualiseren. Het No t eringscomité is niet bevoegd ten aanzien van overheidseffekten : deze worden bij beslissing van de Minister van Financiën tot de officiële beurshandel toegelaten. Dit geldt voor de effekten door de Staat uitgegeven of gewaarborgd, de effekten uitgegeven door de provincies of gemeenten, door het Gemeentekrediet, door de Nationale Maatschappij van Belgische Spoorwegen en door de Nationale Maatschappij voor Belgische Buurtspoorwegen. Voor recente overheidsemissies was de beslissing impliciet. B. de toelatingsprocedure. 30.
Het toelatingsgebeuren valt uiteen in twee stadia : de procedure bij de Bankcommissie en de toelatingsbeslissing van het No teringscomité. De procedure bij de Bankcommissie wordt in de regel aangevat bij de openbare uitgifte van de effekten : de toelating tot de beurshandel is hier het verlengde van het openbaar beroep op de beleggers. Sinds meerdere decennia zijn geen gevallen neer bekend van toelatings-
50
beslissingen middellijk uitgifte. hier
voor
Belgische
vooraf
werden
Voor v r e e m d e
w o r d t wel
een markt
De t u s s e n k o m s t
ogenblik
v a n de u i t g i f t e
controle
bij
binnen
de d r i e
de v o o r g e n o m e n
gelden
dezelfde
worden
nadat
bezwaar
tot
Gaat
te
vermeldt
dan d a t
beurshandel
is
de p r o c e d u r e
1967 kent de wet
weinig
ge-
onderzoek,
enz.
worden b e i d e
procedures
het
No t e r i n g s c o m i t é
verklaard
obstat").
de a a n v r a a g
tot
heeft
Het
eerst
geen
prospectus
toelating
wordt
ingediend,
tot
gebruikelijk
meestal
zij
de
dat
ook e e n
zou w o r d e n b e t r o k k e n . aanhangig
worden
te
zetten,
De
gemaakt
is
bekend
indienen
nu e e n v r i j
i n hun a a n d e l e n
doeltreffend
het
hebben
een de voor-
aanvraag :
sinds
belangrijke van
regelmatige
was o n t s t a a n .
geweest,
ook
wisselagent
de d w a n g n o t e r i n g om e n k e l e tot
door
die
en de b e u r s h a n d e l
vereist
vennootschappen
dwangnoter ing
is dan
ingediend.
kan ook a m b t s h a l v e
is
die
de
In f e i t e
("nihil
is niet
beurs
van
tot
uitgifte
hebben v e r z o r g d ,
buiten
vooraf,
informatie,
en n e e m t
banken
aan
de
Noterings-
een o p e n b a r e
Het
aanvraag
tot
het
bij
emissie
Belgische
tweede
onnodig.
de k e n n i s g e v i n g
uitgifte
van
bereid. bij
bij
:
het
een
a a n de B a n k c o m m i s s i e ,
De t o e l a t i n g s a a n v r a a g of m e e r d e r e
op
a a n de t o e l a t i n g
de B a n k c o m m i s s i e
hebben
maakt
de a a n v r a a g
gemaakt
anders
voorafgaande
de b e u r s h a n d e l
m a a n d e n na
regelen
gevoerd,
zonder
van e f f e k t e n indien
kennisgeving
geformuleerd.
de t o e s t a n d
gecreëerd
de B a n k c o m m i s s i e
parallel kennis
openbare
geen openbare
met
door
een
wordt
emissie.
schied als
gegaan door is
on-
v a n de B a n k c o m m i s s i e
volstaat
aanhangig
beurshandel
niet
de t o e l a t i n g
Eén b e s l i s s i n g comité
die
effekten
emissie.
beurshandel
effekten
Het
een handel middel
en nog g e e n g e v a l
van
(106).
(106) De procedure i s in d e t a i l uitgewerkt : h e t v o o r s t e l gaat u i t van de Beurscommissie, d i e een verzoek b i j het Noteringscomité i n d i e n t . Na o v e r l e g met, en weigering van de vennootschap, om z e l f de procedure t e voeren, geeft het Noteringscomité aan de Bankcommissie kennis van de voorgenomen opname in de Beurshandel. De vennootschap moet zich dan aan deze t o e z i c h t s p r o c e d u r e onderwerpen, waarna het Noteringscomité op z i j n b e u r t de t o e l a t i n g kan b e s l i s s e n . De vennootschap i s gehouden t o t dezelfde v e r p l i c h t i n g e n a l s diegene waarvan de effekten op haar verzoek in de beurshandel werden opgenomen : a a n s t e l l i n g van een b e d r i j f s r e v i s o r en v e r p l i c h t i n g een w e t t e l i j k e nota t e p u b l i c e r e n . Weigering aan de Bankcommissie de gevraagde gegevens mede t e d e l e n , of o n j u i s t e gegevens wetens mededelen wordt overeenkomstig h e t Bankbesluit g e s a n c t i o n e e r d . De v e r -
51
De B e l g i s c h e
reglementering
toelatingsvoorwaarden bepaalde
vormregelen
baar moeten liteiten
aangeduid
dossier Het
de s t a t u t e n , ficaten, plaar de
in het
gegevens
het
(108).
in h e t
belang
gegevens
van h e t
aan het
uitbrengt
zoek
i n de r e g e l
zodat
stukken
eerder
is
dat
geen markt
de
ter
een
exem-
staving
van
en de
v a n de
andere
Bankcommissie
en v a n de het
(109).
door
zitting
een
:
certi-
voorlegging
bevat
"indien
acht"
voorbereid
in p l e n a i r e
zoals
v a n de
Comité m e d e g e d e e l d .
vrijstellen
Het N o t e r i n g s c o m i t é zijn,
een
voorbereid.
gegevens,
versoepelen
spaarwezen
verslag
van o o r d e e l
Het d o s s i e r : de s t u k k e n
vereisten
Comité wordt
het
dusdanig
wordt
somt de
waarvan
informatiedossier
van h e t is
forma-
Bank-
als
de b a n k
specimina
voorkomende
worden n i e t
Comité kan deze van b e d o e l d e
door
stukken
prospectus
prospectus
voorkomen,
obstat",
kan n i e t
aan
verhandel-
de w e t t e l i j k e
de a a n v r a a g
nota,
andere
geacht
die
vrij
Noteringscomité
wettelijke
van h e t
geen
Comité moeten worden v o o r g e l e g d
en a l l e
nodig wordt
Bij
omzeggens
de c e r t i f i c a t e n
"nihil
vervuld
i n de r e g e l
van h e t
aan h e t
verder
nota,
zijn (107).
gevoegd,
reglement
op d i e
en d a t
moeten
kent
: dat
moeten v o l d o e n ,
(wettelijke
commissie) worden
zijn,
meer
zulks
Het
der
Het
mededeling
leden,
(110).
in
onderzoek
Het
die
onder-
beperkt.
oordeelt
de e f f e k t e n
soeverein
:
indien
onvoldoende
kan o n t s t a a n ,
kan h e t
de
verspreid toelating
p l i c h t i n g een voldoende a a n t a l e f f e k t e n t e r beschikking van de markt t e s t e l l e n kan n i e t worden afgedwongen. Verhaal tegen de b e s l i s s i n g van de Beurscommissie ( a r g . a r t . 97, l i d 1, 4° Beurswet) i s enkel de Regeringscommissaris t o e g e s t a a n ; tegen de b e s l i s s i n g van h e t Noteringscomité kan algemeen v e r h a a l worden i n g e s t e l d ( a r t . 104, Beurswet, z i e F r e d e r i c q en F r e d e r i c q , Handboek van h e t B e l gisch H a n d e l s r e c h t , 1976, n° 318, b l z . 356). (107) A r t . 17 e . v . , KB. 2 s e p t . 1960 ; t e vermelden v a l t ook dat b i j t o e l a t i n g van o b l i g a t i e s v e r e i s t wordt dat de aandelen van de vennootschap ook t e r b e u r ze zouden z i j n t o e g e l a t e n . Maar ook h i e r kan "in het belang van het spaarwezen" van de r e g e l worden afgeweken. (108) A r t . 9, l i d I, KB. 2 s e p t . aangeduide stukken voldoening. (109) A r t .
3 1 , KB. 2 s e p t .
1960 ; het Comité neemt in de r e g e l met de
1960.
(110) De aanduiding van dit lid geschiedt bij lot, en blijft geheim ; vermoedelijk een herinnering aan de voor 1935 welig tierende misbruiken, die door art. 204, 4° Venn. W. uitdrukkelijk werden verboden.
52
weigeren. Geen bindende regelen werden bepaald
: het
Comité oordeelt volgens de eigen gegevens van elk geval. Gevallen van weigering zijn uiterst
zeldzaam,
doch niet onbekend. 31.
De eigen tussenkomsten van het Noteringscomité wordt in rechte ruim omschreven als het beslissen over de inschrijving op de officiële koerslijst
(111).
Men kan aanvaarden dat, binnen de d i sere tionaire bevoegdheid van het Comité, plaats kan worden gemaakt voor overwegingen van algemene opportuniteit, van nuttigheid van de beur s toe 1 a t ing, voor markttechnische aspekten, enz. Gezien de Bankcommissie bevoegd
is ten
aanzien van de informatie van de beleggers, en van het evenwicht van de kapitaalmarkt, kan men oordelen dat deze aspekten aan de beslissingsmacht van het Comité onttrokken zijn. Zoniet zouden twee instellingen van administratieve aard met dezelfde machten zijn bekleed. De toelatingsbeslissing
is een administratieve
rechtshandeling, die vatbaar is voor beroep bij de Beroepscommissie
(112). Op laatstgenoemde
beslissing
oefent de Raad van State legaliteitscontrole uit. De draagwijdte van de toelatingsbeslissing
is minstens
dat het effekt, op het ogenblik van de toelating tot de beurshandel voor normaal beursverkeer materieel (vorm van de certificaten, voorwaarden van creatie) en beurs technisch
(voldoende diepte van de markt)
geschikt is. Luidens het Comité heeft de toelatingsbeslissing een ruimere betekenis
: met name dat het om
een effekt gaat van een vennootschap waarvan de rekeningen regelmatig werden bekendgemaakt, die de rechten van de aandeelhouders eerbiedigt en hen inlicht over de evolutie van haar zaken (113). Daarentegen wordt elke aansprakelijkheid voor de verrichting of de prijs, waartegen het effekt wordt aangeboden, van (111) Art. 101, Beurswet ; het Comité is ook bevoegd de markten aan te wijzen waarop het effekt zal worden verhandeld. (112) Art. 104, Beurswet, waar de bijzondere voorwaarden van dit beroep nader worden verduidelijkt. (113) In een door het Noteringscomité van de Beurs van Brussel in 1977 verspreide brochure.
53
de hand gewezen. Het kan een open vraag blijven of het Comité aansprakelijk zou zijn voor de handelingen waarbij een genoteerde vennootschap de rechten van de aandeelhouders krenkt. Het opleggen van bepaalde verplichtingen als voorwaarde voor het bekomen van de toelating wordt nog slechts op beperkte schaal aangewend. Aldus moeten de introducerende banken zich verbinden een financiële dienst te organiseren te Brussel, en deze gratis ter beschikking van de houders van Belgische of vreemde aandelen te stellen
(114).
De toelating van vreemde effekten is onderworpen aan de voorafgaande machtiging van de Minister van Financiën (115). Het reglement van het Noteringscomité vereist dat de effekten reeds in het land van herkomst genoteerd zouden zijn (116). De belangrijke
toename
van vreemde effekten op de Brusselse beurs beantwoordt niet aan een welbewust beleid van het Comité, doch wordt bepaald door de terzake genomen initiatieven van de introducerende banken. Het Noteringscomité is bevoegd effekten te schrappen uit de officiële koerslijst, hetzij wanneer effekten niet meer aan de toelatingsvoorwaarden voldoen, hetzij wanneer de emittenten de reglementaire
verplichtingen
of de aanbevelingen van het Comité zouden weigeren uit te voeren. Toepas singsgevallen zijn zeldzaam. De massieve sanering van de koerslijst, waartoe reeds in 1940 werd opgeroepen, is nog steeds niet doorgevoerd
(117).
4.2. Bi¿komende_yerp_lich tingen_opgelegd_aan vennootsçhagpen_t en ËÊy.2iëe_van_de_op_name_van_hun_ef f ek ten in_de beurshandel 1 _ 32.
De openstelling van een vennootschap voor het publiek
(114) Art. 26, 2° KB., 2 sept. 1960 ; de emittent draagt in de regel de overigens niet geringe kosten van deze tussenkomst. (115) Zie hoger nr. 2. (116) Of in België : zie art. 27, litt, b, KB. 2 september 1960. (117) Zie F.H. Terlinck, o.e., blz. 101 ; de weglating van enkele zelden verhandelde effekten werd aangekondigd.
54
spaarwezen legt haar, naar huidig Belgisch recht, enkele bijkomende verplichtingen op, ongeacht of de effekten door publieke uitgifte dan wel door opname in de beurshandel werden verspreid. Bij de vennootschappen, die op het spaarwezen openbaar beroep hebben gedaan of waarvan de effekten ter beurze genoteerd zijn, wordt toezicht op de boekhouding en op de jaarrekeningen uitgeoefend door bedrijfsrevisoren
(118), leden van het Instituut der
Bedrijfsrevisoren
(119). De revisor is, in deze ge-
vallen, commissaris van de vennootschap, door de algemene vergadering verkozen en ad nuturn afzetbaar. Hij maakt, samen met de andere commissarissen die geen professionelen moeten zijn, deel uit van het College der commissarissen, dat orgaan van toezicht is. Ofschoon slechts lid van dit orgaan heeft hij eigen onderzoeksbevoegdheden, en kan hij een eigen verslag pubiiceren. Op de revisoren wordt disciplinair en deontologi sch toezicht uitgeoefend door het Instituut der Bedrijfsrevisoren, waarvan alle bedrijfsrevisoren lid moeten zijn. Mede omwille van de zeer soepele selectie en van het even soepele disciplinair toezicht wordt sinds vele jaren van alle zijden
kritiek uitgebracht op de
huidige organisatie van het revisoraat. Hervormingsvoorstellen liggen sinds jaren klaar, doch hun uitvaardiging kan niet spoedig worden verwacht. De Bankcommissie beschikt over geen toezichtsbevoegdheden ten aanzien van de revisoren. In feite kan zij nochtans de vennootschap aansnoren een andere revisor te benoemen, indien zijn voorganger van onvoldoende vlijt of onafhankelijkheid
blijk zou hebben gegeven. Daarentegen
beschikt de Bankcommissie wel over uitgebreide bevoegd(118) Art. 64 bis, vennootschapswet. (119) Opgericht bij W. 22 juli 1953.
55
heden ten aanzien van de revisoren die worden benoemd bij de aan haar globaal toezicht onderworpen ondernemingen (bij de banken, private spaarkassen, enz.) (120). Alsdan beoordeelt de Bankcommissie of een bedrijfsrevisor kan worden toegelaten als revisor bij deze ondernemingen, terwijl zij eveneens het disciplinair toezicht uitoefent ten aanzien van deze aktiviteit. Een gelijkaardig regime geldt ten aanzien van de revisoren die met instemming van de Bankcommissie worden verkozen door de algemene vergadering van de zogenaamde portefeuillemaatschappijen
(of holdings)
(121). Deze ondernemingen zijn aktief op de emissie-; markt, zodat kwantitatief gemeten deze vorm van overheidstoezicht op de revisoren niet kan worden verwaarloosd. 33.
De verplichte publikatie van jaarrekeningen, opgesteld naar eenvormig boekhoudkundig stelsel wordt voortaan geregeld door de wet van 17 juli 1975 met betrekking tot de boekhouding en de jaarrekening van de ondernemingen. Alle vennootschappen zijn hieraan onderworpen, doch voor kleinere ondernemingen gelden versoepelingen. De pubiikatieplicht
inzake jaarrekeningen is gesteund op
het beginsel dat de volledige interne jaarrekening moet worden gepubliceerd. Sommige ondernemingen genieten van vrijstellingen, die evenwel niet gelden voor vennootschappen, die op het spaarwezen openbaar beroep hebben gedaan. Alle ter beurze genoteerde vennootschappen zijn volledig onderworpen
(122). Te vermelden valt dat het op-
stellen en bekendmaken van geconsolideerde
rekeningen
verplicht kan worden gesteld, mits daartoe een - nog niet - genomen uitvoeringsbesluit wordt uitgevaardigd
(123)
In feite leven de grotere vennootschappen, vooral zo zij regelmatig op het spaarderspubliek beroep moeten doen, (120) Zie Besluit van de Bankcommissie, van 7 okt. 1975 houdende erkennings- en tuchtreglement voor revisoren (goedgekeurd bij M.B. 28 okt. 1975 : Staatsbl. 8 nov. 1975) . (121) Art. 3, KB. nr. 64 van 10 nov. 1967. (122) KB. 8 oktober 1976. (123) Art. 11, 1°, W. 17 juli 1975.
56
spontaan regelen van publiciteit na die in belangrijke mate de bij de wet gestelde minimumverplich t ing overschrijden. Deze spontane publiciteit wordt gevoerd niet enkel voor de jaarrekeningen, doch ook voor de tussentijdse publikaties, terwijl de occasionele
informatie
meer en meer aandacht krijgt. De kleinere vennootschappen, ook die waarvan de effekten ter beurze worden verhandeld, zijn eerder ongevoelig gebleven voor deze denkli j n. Tot spontane bekendmakingen worden deze vennootschappen aangespoord door hun bankiers, door de Bankcommissie, en meer recent, door het Noteringscomité, althans wat de Brusselse beurs betreft. De aanbevelingen van de Bankcommissie zijn gesteund op haar tussenkomst naar aanleiding van een openbare uitgifte van effekten (124). Inhoudelijk beroept zij zich op de doelstellingen van de wetgever ten aanzien van het jaarverslag, dat werd beschouwd als grondslag voor de verantwoording van de beheerders tegenover hun opdrachtgevers
(125). Op het vlak van het toezicht
zijn de tussenkomsten en bevoegdheden van de Bankcommissie beperkt en meestal afhankelijk van het stellen van verrichtingen, waarop zij krachtens de wet toezicht moet uitoefenen. Ten aanzien van de tussentijdse en occasionele informatie heeft de Bankcommissie de vennootschappen tot spontane bekendmakingen aangemoedigd en hen gewezen op hun verantwoordelijkheid bij de bekendmaking van informatie
die de lezers zou kunnen misleiden. Zij heeft zich
verder aangesloten bij de in 1968 door de Nationale Bank, de Bankcommissie en de belangrijkste nijverheids- en (124) Zie o.m. Bankcommissie, Jaarverslag 1972-1973, blz. 150. (125) Zie o.m. Bankcommissie, Jaarverslag 1971-1972, blz. 172.
57
handelsorganisaties gesteunde "Aanbevelingen omtrent de door de vennootschappen gepubliceerde voorlichting" (126). De naleving van deze aanbevelingen is in feite vrij beperkt gebleven. 34.
Het Noteringscomité bij de Beurs van Brussel heeft recentelijk bij de genoteerde vennootschappen aangedrongen op de verspreiding van bijkomende informatie. Zij heeft daartoe een aanbeveling opgesteld, waarin de minimale pubiikatieplich ten
inzake semestriële en
occasionele informatie nader worden omschreven. De occasionele informatieplicht wordt omschreven als betrekking hebbend op : "bijzondere gegevens die van aard zijn op duidelijke wijze op de evolutie van de struktuur van de balans of van de resultaten, zo in goede als in slechte zin, invloed uit te oefenen" (127). Deze aangelegenheid wordt minder in beursgericht, dan in vennootschappelijk perspektief gezien. Precieser is de aanbeveling ten aanzien van de semestriële informatie. Gevraagd wordt na het eerste semester (niet na het tweede) bepaalde gegevens, in absolute cijfers of in percenten, te publiceren, zoals : omzet en orderboekje
; evolutie van de zaken, van de
bedrijfsafdelingen, ook van de produkten ; investeringsprogramma, participaties, resultaten en vergoeding van he t kapitaal . Het Noteringscomité heeft deze aanbevelingen gesitueerd in het perspektief dat het zijn taak is ten aanzien van de beursmarkt op te treden op dezelfde wijze als de Bankcommissie ten aanzien van de primaire markt optreedt. Vandaar dat de band
tussen de emissie- of
prospectus informa t ie en krachtens bedoelde
aanbevelingen
verlangde informatie door het Comité sterk wordt benadrukt, (126) Gepubliceerd door de Nationale Bank van België. (127) Document genaamd "Admission des valeurs à la cote officielle de la Bourse de Bruxelles", zonder datum, gepubliceerd door het Noteringscomité bij voormelde beurs, blz. 8 ; vgl. de brochure, "Comité de la Cote de la Bourse de Bruxelles", gepubliceerd door dit Noteringscomité, 1977, blz. 5.
58
Met het toezicht op de naleving van deze aanbeveling werd aanvang genomen, vooral ten aanzien van de frekwentie van bekendmaking. De miskenning van deze aanbeveling zou door het Noteringscomité in rechte kunnen worden gesanctioneerd door schorsing of zelfs schrapping van het effekt, al
dan niet met bekendmaking der
motieven, wat als publieke blaam kan worden ontleed (128). De bruikbaarheid van deze sancties is erg beperkt ten aanzien van meestal kleinere vennootschappen die geen bijzonder nut zien in het behoud van hun effekten in de beurshandel. Wel wordt kontakt met de vennootschappen opgenomen om hen van de verruimde informatieplicht
te overtuigen. Het zou voorbarig zijn
nu reeds een oordeel uit te spreken over deze
inspanningen
van het Noteringscomité. De afwezigheid van een in rechte gefundeerde grondslag zal wellicht in vele gevallen een onoverkomelijke moeilijkheid 35.
opleveren.
Naar huidig Belgisch vennootschapsrecht wordt weinig onderscheid gemaakt naargelang de effekten van de vennootschap al dan niet tot de beurshandel zijn toegelaten. De Bankcommissie heeft hieraan willen verhelpen en deze vennootschappen, waarbij het publiek vertrouwen betrokken is, aan meer verfijnde, hoogstaande gedragsregelen onderworpen. Deze regelen werden later als meer algemeen geldende vennootschapsregelen aanvaard, of soms zelfs in wetgeving opgenomen. Zij werden aangeduid als "financiële deontologie", of als "pretoriaans vennootschapsrecht", en gaan in zekere mate terug op de verfijnde plichten van goede trouw waartoe beheerders en meerderheidsaandeelhouders geacht worden te zijn gehouden. De Bankcommissie formuleerde deze gedragsregelen op een pragmatische basis, van geval-tot-geval , meestal in het kader van verrichtingen (emissie, admissie, take-over) die aan haar
tussenkomst
(128) Zie art. 32, lid 2, 1° KB. 2 sept. 1960 ; de stopzetting van de koersvorming zonder formele schorsing wordt eveneens als sanctie gehanteerd.
59
verplicht onderworpen zijn. Sommige van deze regelen worden hoger (129) vermeld. Men voege er de aanbevelingen en verklaringen van de Bankcommissie aan toe inzake gelijkheid der aandeelhouders en eerbiediging van de rechten van de minderheidsaandeelhouders (bv. inzake cessie van controleparticipaties, inzake fusie) of nog, om ongelijkheden tussen aandeelhouders weg te werken (bv. door unificatie van titels) telkens meerdere categoriën titels werden uitgegeven (130). Een ander, maar bijzonder belangrijk domein is dat van de raadgevingen, tussenkomsten, aanbevelingen, enz. inzake boekhouding en maatschappelijke rekeningen
(bv. inzake geconsolideerde
rekeningen).
De aktie van de Bankcommissie steunt niet op een uitdrukkelijke wetsbepaling
: zij neemt daarom de
vorm aan van de aanbeveling, van de richtlijn, veeleer dan van het overheidsbeve1. Deze aktie is ook beperkt tot de gevallen die ter kennis van de Bankcommissie worden - of moeten worden - gebracht. De Bankcommissie beschikt over geen wettelijke bevoegdheden om deze aanbevelingen af te dwingen. Zij kan enkel, bij latere e f fek tenuit g i f te, de naleving van de regel opleggen, eventueel met terugwerkende kracht. Behoudens hogerverme 1 de vennootschappen die aan het doorlopend
toezicht van de Bankcommissie onderworpen zijn
(de portefeuillemaatschappijen
inbegrepen) wordt geen
permanent toezicht uitgeoefend
noch op de regelmaat,
noch op de inhoud van de informatie die door de vennootschappen wordt verspreid.
5
-
36.
21_BEURSVERRICHTINGEN^ De beurswet heeft, onder meer om het publiek te beschermen, het ontvangen van beursorders voorbehouden aan de
(129) Zie nr. 13. (130) Art. 71, Venn. W.
60
erkende tussenpersonen, wisselagenten en bankiers. Dit verhindert geenszins dat de opdrachtgever een order aan een niet in België gevestigde tussenpersoon doorgeeft. Beursorders worden onderscheiden van "rechtstreekse overdrachten", zijnde overdrachten buiten beurs van al dan niet genoteerde effekten, waarbij eveneens de tussenkomst van een erkende verplicht
tussenpersoon
is. Deze tussenkomst kan van uiteenlopende aard zijn :
handelaar, commissionair, lasthebber, makelaar, of zelfs louter vaststelling van voorheen onderhands gesloten overdracht.
In sommige gevallen is de tussenkomst niet verplicht :
bij grote verrichtingen
(boven 10 milj. f r . ) , bij verrichtingen
tussen particulieren die geen van beide geregeld effektenoperaties stellen,ook inzake emissie van effekten, take over bids, en inzake giften van effekten
(131). In feite is het regelmatig
effek tenverkeer in handen van de erkende tussenpersonen. Verrichtingen in genoteerde effekten zouden, naar behoren, enkel op de beurs mogen uitgevoerd worden. De beurswet stelt dit verplicht voor de beursorders, waarbij de opdrachtgever de tussenpersoon vraagt een wederpartij te zoeken, en de aankoop- of verkoopverrichting
te sluiten (132). Noch-
tans komen niet alle verrichtingen op de markt
: onder de vorm
van een rechtstreekse overdracht kunnen de banken of wisselagenten effekten uit eigen portefeuille verkopen, of nog : kunnen zij als makelaar optreden. Deze handelwijze druist in tegen de geest van de wet. De voorwaarden waartegen de verrichtingen ter beurze zullen worden afgehandeld worden omschreven in de verordening van de beurzen. Men oordeelt dat ook de opdrachtgevers door deze omschrijving gehouden zijn (133). In enkele gevallen worden de voorwaarden van de verrichtingen door de wetgever zelf vastgesteld. Dit is het geval met de termijnverrichtingen, waar als geldigheidsvereiste werd verplicht gesteld de voorafgaande neerlegging van een dekking ten be(131) Art. 75, Beurswet. (132) Art. 75 bis, Beurswet. (133) Vgl. Brussel 13 april 1938, R.P.S. 1939, nr. 3793, blz. 136, nt. Tienrien.
61
l o p e van een v i e r d e
v a n de v e r r i c h t i n g e n
wetsbepaling
onderwerpt
effekten
strenge
aan
De u i t v o e r i n g de w i s s e l a g e n t e n ter
geschiedt
onder
Notering", vormen
een
het lid
samen h e t
gemaakt
jaren
wordt
bij
De c o n f r o n t a t i e prijsvaststelling publiek,
Bijzondere
die
waarbij
een b e l a n g r i j k e
zijn,
waarin
interne
buiten
beurs
voor
de
commissarissen
intern
daaruit alle
orgaan
i n de
overbeurs-
bedrevenheid rol.
aanvullend
precedenten worden
Sinds
gebruik
inzake
opgetekend.
moeiDit
draagwijdte. gebeurt
elektronisch.
De
voortvloeit
grijpt
plaats
marktdeelnemers
kunnen
tussenkomen.
worden gedaan
te verzekeren. krachtens
de
plaats
aanvullende
beurs
v a n de o r d e r s
inspanningen
koersverloop
een
grijpt
speelt
op de B r u s s e l s e
enkel
aan
orders
prijsvorming
De d r i e
neergelegd
de p r i j s v a s t s t e l l i n g
vademecum h e e f t
beperkt
beginselen
Vanzelfsprekend
van een vademecum,
lijkheden
is
alle
"commissaris
v a n de b e u r s o r d e r s
v a n de c o m m i s s a r i s s e n enkele
een
premie-
(137).
de a l g e m e n e (138).
beurze
dat
en de
" C o m i t é v a n de n o t e r i n g " ,
De u i t v o e r i n g eenkomstig
van
van
: compensatie
v a n de B e u r s c o m m i s s i e .
v a n de B e u r s c o m m i s s i e
verordening
ter is
v a n de o r d e r s
toezicht
andere
(136).
Beginsel
gebracht
De u i t v o e r i n g
Een
op a f b e t a l i n g
(135)
v a n de e f f e k t e n o r d e r s
voorbehouden.
b e u r z e moeten worden
is verboden.
het
de v e r k o o p
voorwaarden
(134).
Vandaar
reglement
om e e n
dat
in
ordentelijk
prijsschomme1 ingen
op de c o n t a n t m a r k t
(139),
(134) KB. n r . 10 van 15 o k t . 1934 ; opvallend i s dat de s a n c t i o n e r i n g l o u t e r c i v i e l i s : b i j n i e t n a l e v i n g van het b e s l u i t kan de s p e l e x c e p t i e worden opgewonden. Doch d i s c i p l i n a i r i s de n i e t - n a l e v i n g van het b e s l u i t een fout : z i e a r t . 140, l i d 2 van de Verordening van de Beurs van B r u s s e l . (135) KB. n r . 41 van 15 dec. 1934 : d i t b e s l u i t b e p a a l t zware bij overtreding.
strafsancties
(136) Vermelden we ook nog : de W. 24 j u l i 1921 inzake het v e r l i e s van t o o n d e r papier ; de s t r a f b e p a l i n g e n d i e m a n i p u l a t i e van beurskoersen verbieden ( a r t . 111, beurswet ; a r t . 202 Venn. W. : a r t . 311, Strafwetboek en W. 18 j u l i 1924). (137) A r t . 87, Verordening 1 f e b r . b e s t a a t t e Antwerpen.
1935 (Brussel) ; een analoog Comité
(138) A r t t . 62 t o t 86, Verordening 1 f e b r u a r i 1935 (Brussel) 29 t o t 46 , Verord. 1 f e b r . 1935 (Antwerpen).
; vgl.
artt.
(139) Met 2%, 5% of 10% maximum, naargelang het om o b l i g a t i e s , aandelen op de p a r k e t of aandelen op de c o r b e i l l e m a r k t gaat ( a r t t . 70, Verordening 1 f e b r . '935 (Brussel) ; het Comité kan afwijkingen v e r l e n e n , idem a r t . 39 t e r , Verord. 1 f e b r . 1935 (Antwernen).
62
doch in feite ook op de termijnmarkt. De Commissarissen waken over de toepassing van deze regelen. Zij hebben verder tot taak "alle nodige maatregelen te nemen wanneer koersschommelingen buiten de toegelaten marges onverantwoord
of abnormaal schijnen (140), om eventueel
de nodige afwijkingen te verlenen of de koersen te verbeteren. Zij moeten voor mogelijke maneuvers waakzaam zijn en trachten deze te verhinderen. In het kader van deze toe zich tsopdracht kan het Comité van de Notering, of de Beurscommissie, waaruit het is gevormd, een onderzoek instellen en de voorlegging vorderen van de bescheiden en dokumenten van een wisselagent, zijn beursboekjes incluis (141). Hiervan wordt zelden gebruik gemaakt, en problemen worden bijna steeds in der minne opgelost. Het door de Beurscommissie uitgeoefende toezicht is beperkt tot de naleving van reglementen en usances inzake beursuitvoering. Bij abnormaal koersverloop kan het Noteringscomité tussenkomen en de handel ter beurze schorsen
(142),
zonder evenwel de handel buiten beurs te kunnen verbieden. Deze tussenkomsten worden soms gesuggereerd door de Bankcommissie, of door de Minister van financiën, in gevallen waarin een redelijke koersvorming niet verder kan worden verzekerd
(take-overs, nakende fusie, cessies van controleparti-
cipaties, enz.). Onderzoek naar de gedragingen van de opdrachtgevers van de wisselagenten
(zoals in gevallen van misbruik
van voorwetenschap) komen niet voor. De wisselagenten staan erg weigerig ten overstaan van de bekendmaking van de identiteit van hun opdrachtgevers. Zij zijn niet tot beroepsgeheim gehouden
(143).
(140) Art. 87, Verord. 1 februari 1935 (Brussel) ; idem art. 39 ter, lid 2, Verord. 1 febr. 1935 (Antwerpen). (141) Artt. 87 en 88, Verordening 1 febr. 1935 (Brussel) ; idem art. 40, Verord. 1935 (Antwerpen). (142) Luidens het KB. 2 sept. 1960 (Brussel) behoort de schorsing tot de bevoegdheid van het Noteringscomité : het B. Rgt. 11 maart 1950 verleent aan de Beurscommissie het recht de notering op de termijnmarkt te schorsen, wanneer de technische voorwaarden het verrechtvaardigen. (143) Cass. 26 sept. 1966, Pas. 1967, I, 89 ; de juistheid en de opportuniteit van deze rechtspraak worden in twijfel getrokken, vooral op grond van de overweging dat de wisselagent verplicht tussenpersoon is : zie Van Ryn-Heenen, Examen de Jurisprudence, R.C.J.B., 1972, n 51, blz. 397.
63
§3. DE MARKTEN BUITEN BEURS.
37.
De openbare_vei 1 ingen zijn van tijd tot tijd gehouden openbare verkopen van effekten buiten beurs. Zij worden georganiseerd door de Beurscommissie zelf, onder de vorm van veilingen, dit is : men kan enkel bij de aankoop, niet bij de verkoop tussenkomen. De Beurscommissie wil geen verantwoordelijkheid
voor
deze markt opnemen. Nochtans houdt zij zich niet afzijdig. Aldus kunnen alle effekten op deze markt worden aangeboden
: in-
courant verhandelde effekten, naamaandelen met overdrachtsbeperkingen, kasbons van ongelijk bedrag, enz. De effekten worden met nummer geïdentificeerd. Alle effekten zijn toelaatbaar, doch de Beurscommissie kan bepaalde effekten weren, bv. omdat de effekten niet aan de verplichte vormvereisten van de certificaten voldoen, omdat er betwisting over gerezen is, of omdat het aanbod als een onregelmatige openbare uitgifte zou kunnen worden gezien. Genoteerde effekten zijn niet tot deze markt toegelaten, tenzij zo de Commissie het uitzonderlijk zou toestaan. De Beurscommissie neemt ook geen verantwoordelijkheid voor de prijsvorming op zich : nochtans organiseert zij de veiling en kan zij gemaakte prijzen verbreken (bij bedrog of kuiperij, zegt de verordening). Alleen wisselagenten mogen ter zitting tussenkomen. De Beurscommissie komt ook tussen in de dwangvereffening. Sinds 1977 zijn de veilingen aktiever geworden. Iedere week worden obligaties en kasbons, om de veertien dagen aandelen geveild. Vooral voor kasbons van continu-emi11 en ten is deze markt belangrijk geworden en een aanvaardbaar substituut gebleken voor de interne markt die voorheen door deze emittenten zelf werd georganiseerd. De aandelenomzet ten zijn zeer beperkt. Men schat de jaaromzet van deze veilingen te Brussel op 2 à 3 Miljard, die te Antwerpen op ongeveer 200 miljoen fr. De ^iiiS°5£Dae_yeilingen zijn in feite een door de Beurscommissie ingestelde beursmarkt zonder toelatingsvereis t e. De effekten, die het drukst op de openbare veilingen verhandeld werden, worden op aanduiding van de Beurscommissie op deze markt ingeschreven. De gelijkstelling met de officiële markt is zeer vergaand. Ten aanzien van het uitgifteregime gelden
64
dezelfde informatieverplichtingen ciële beurshandel
als bij opname in de offi-
(144) De verrichtingen worden dagelijks
uitgevoerd, en volgens dezelfde regelen als op de contantmarkt vereffend
(145). De koersen worden gepubliceerd onder-
aan de officiële koerslijst. Belangrijke effekten worden verhandeld, zoals enkele beleggingsfondsen, inschrijvingsrechten op nieuwe aandelen, enz. Deze markt onderscheidt zich van de beursmarkt door de afwezigheid van toelatingsregelen
: hij dient als voorbereiding voor officiële
notering. De verdere uitbouw van deze markt wordt niet overwogen. 38.
De "markt_bui ten beurs" ("hors_bourse") wordt gevoerd tussen de erkende effektenhandelaar s , in al dan niet genoteerde effekten volgens de techniek van de rechtstreekse cessie. Deze handel wordt gevoerd
in overheidseffekten, in
veel mindere mate in aandelen, vermits de banken die in n.v.-vorm
zijn opgericht deze niet mogen verwerven
(146).
De vastgoedcertificaten worden eveneens op deze wijze verhandeld, zij het dat de "emitterende" bank hier ook de secundaire markt, als dienstverlening, verzorgt. Een onderdeel van de markt buiten beurs wordt gevormd door de handel in euro-obligaties, en analoog papier waaronder enkele vreemde aandelen. Enkel grote banken en wisselagenten kunnen hieraan deelnemen, vermits het ofwel een markt is die onmiddellijk aansluit op de emissie en vaste overname, ofwel een echte secundaire markt, waar vooral in grote volumes wordt gehandeld. Koerslij s ten met bied-en laatkoersen worden gepubliceerd, o.m. in kranten, en bevatten een keuze van de meest aktieve effekten. Ofschoon de markt in euro-obligaties ook in ogen van de particuliere
beleggers meer en meer aan belangstelling wint,
(144) Art. 22, § 2, 3° lid, W. 10 juni 1964. (145) Art. 77 bis, § 4, Verordening van de beurs van Brussel. (146) Art. 14, Bankbesluit : Banken, opgericht in vennootschapsvorm andere dan een personenvennootschap, mogen geen aandelen bezitten in andere ondernemingen, banken of spaarkassen uitgezonderd. Zij mogen evenwel aandelen verwerven met het oog op een voorgenomen verspreiding onder het publiek : de bezitstermijn is beperkt, en in geen geval mag de verwerving ter beurze plaatsgrijpen. In de toekomst zouden ook andere uitzonderingen op het algemene verbod van aandelenbezit door banken worden uitgevaardigd.
65 5)
niet het minst om fiscale motieven, sluit de overheid de ogen. Gegevens betreffende omvang zijn niet bekend, maar ongetwijfeld
is deze markt zeer belangrijk.
Beide voormelde onderdelen van de markt buiten beurs zijn niet gelokaliseerd. Zij functioneren met telecommuni ■ catie. Geen eigen regelen voor de verhandeling werden uit gewerkt. Geen toezicht van welkdanige aard ook wordt er op u i tgeoefend.
De "bankmarkt" werd na de tweede Wereldoorlog opge heven. Hij kan bij koninklijk besluit
(147) terug worden
ingesteld mits het advies van de Beurscommissies en de No teringscomi tés wordt ingewonnen. Deze markt
functioneerde
vroeger als een vrij geregelde handel in nietgenot eerde effekten tussen banken. Er wordt niet overwogen de bank markt, of een analoge markt, in te stellen. Belangrijke ef fektenpakket ten kunnen tussen particulieren of instellingen worden overgedragen zonder enige tussenkomst van de professionelen
(148). Dit geldt eveneens voor over
drachten tussen particulieren, zo geen van de partijen regel matig
ef fektenverrichtingen stelt. Deze verhandelingen zijn
aan geen toezicht onderworpen.
(147) Art. 100 bis, Beurswet, zie verder : art. 101, lid 1 en 103, Beurswet. (148) Art. 75, § 2, Γ a en b, Beurswet.
66
H O O F D S T U K
II
T O E Z I C H T I N
D E
I
Het giften
:
P R I M A I R E
apparaat,
de D u i t s e
beurshandel
de u i t v a a r d i g i n g
verplichtingen zake
M A R K T .
ten
opgedragen
voorbereiding zondere
laste
de
effekten
worden,
of
zijn.
geschikt
belang,
delen
het
in
geen
hebben
samen voor
onvolledige in
de
gebracht
handelsregister,
gesteld
redelijkerwijze verder
het
bepaling
gelijkstelling
de schade
inbrengen,
onderscheid
te
maakt
in
en d i e kennen tussen
tot
de
aandelen-
publiek
als
of
naarge-
van
twee
daaropvol-
kan z i j n
tekortkomingen
open
aan-
van de
medeschuldenaars
gevolg
( 2 ) . Zo h e t D u i t s e de
onder-
die
de o p r i c h t i n g s h a n d e l i n g deze
in
verspreid
inschrijving de
is bij-
blijven.
: de p e r s o n e n
binnen
die het
in-
ingesteld
andere,
op e e n p u n t
met de o p r i c h t e r s
meldingen
behoorden
of
Enkel
onderscheid
het
af
voor
andere
onttrokken
geen
wijkt,
worden
gebreken
wetgeving
Een e n k e l e
gende
of
gebruikelijke
onder
van deze
uitstek
en
( 1 ) . Wetgeving
verruimen
maakt
vrij effekten
controleregime
van de v e n n o o t s c h a p
in
onjuiste
; de
is
bij
vennootschappen.
te
aan deze
effektenuit-
van de
pubi ie i te i t s-
controleorgaan
vennootschapsrecht
vennootschap jaren,
De o p n a m e
aanknopingspunt
controlevorm
zullen
verkeer
aansprakelijk
het
openbare
plaatsgrijpen
een u i t v o e r i g
be l e g g i n g s t e c h n i e k e n
Het Duitse
aard.
van de open
werd
aan een federaal om d e z e
obligatie-emissies
lang
is
hetwelk kunnen
van v e r s c h e r p t e
beleggingsfondsen
40.
binnen
Bondsrepubliek
en van e r g u i t e e n l o p e n d e
de o f f i c i ë l e
voor
van
E F F E K T E N M Ä R K T E N B O N D S R E P U B L I E K .
D E
juridisch
in
beperkt,
en
DE
DE VORMEN VAN TUSSENKOMST.
39.
in
O P
D U I T S E
D E E L
§ 1.
:
van of
kenden
of
Aktiengesetz
en de b e s l o t e n
aan-
(1) Het "Bundesaufsichtamt für das Kreditwesen" ; de d e s b e t r e f f e n d e wetgeving i s Gesetz über d i e K a p i t a l a n l a g e g e s e l l s c h a f t e n , 16 a p r i l 1957 ; Gesetz über den V e r t r i e b a u s l ä n d i s c h e r I n v e s t m e n t a n t e i l e und über d i e Besteuerung i h r e E r t r ä g e , 28 j u l i 1969 ; z i e ook de u i t v o e r i n g s r i c h t l i j n e n , " M e r k b l a t t für Anzeigen nach §7, A u s i . Investm. G., 26 aug. 1969". (2) §47 (3), Aktiengesetz.
67
delenvennootschappen, onderwerpt het allen aan een omvangrijke en ingrijpende reglementering, die in andere landen enkel voor de open vennootschappen
toepasselijk wordt geacht. Voor andere emitten-
ten werden in 1969 vergelijkbare verplichtingen opgelegd
inzake
publiciteit. Deze gelden voor elke grote onderneming, ongeacht de rechtsvorm waarin zij wordt gedreven (3). Regelen van f inaneieelrechte 1 ijke aard zijn eerder zeldzaam : een wet van 1871 verbiedt de verkoop van toonderobligaties met premies, tenzij deze uitdrukkelijk door een wet zijn toegelaten (4). De huis-aan-huisverkoop van effekten valt onder het algemeen verbod van leurhandel (5). 41 .
De deviezenwet geving machtigt de regering reglementen uit te vaardigen, waarin het verwerven van vreemde effekten door ingezetenen, en van binnenlandse effekten door vreemdelingen aan banden kan worden gelegd
(6). Het openbaar aanbieden van toonder- of orderobligaties
door een niet-ingezetene kan evenzeer worden beperkt. De wet vermeldt uitdrukkelijk de motivering waarop uitvoeringsreglementen moeten steunen
: bescherming van het evenwicht van de betalingsbalans, en
van de koopkracht van de munt (in de eerste twee gevallen), het tegenwerken van een nadelige beïnvloeding van de binnenlandse kapitaalmarkt
(in het laatste geval).
Deze wetgeving is niet in werking
: het effektenverkeer
tussen
de Duitse Bondsrepubliek en het buitenland is aan geen deviezenrechtelijke beperkingen onderworpen. 42.
Emissiecontrole vloeit voort uit een bepaling van het Burgerlijk wetboek, luiden dewelke in het binnenland uitgegeven toonderob 1igat ie s slechts in het verkeer mogen worden gebracht met de toelating van het "Bundesministerium der Finanzen" (7). Deze regeling strekt ertoe de (3) Gesetz über die Rechnungslegung von bestimmten Unternehmen und Konzernen, 15 augustus 1969. (4) Gesetz betreffend die Inhaberpapiere mit Prämien, 8 juni 1871. (5) Gewerbeordnung, 26 juli 1900, §56, litt, h, waar dit verbod nochtans tot "waardepapieren" wordt beperkt. (6) §§22 en 23, Aussenwirtschaftsgesetz. (7) §§795 en 808a, voor toonder-c.q., orderobligaties ; uitvoering in Gesetz über die staatliche Genehmigung der Ausgabe von Inhaber- und Orderschuldverschreibungen, 26 juni 1954. De grondwettelijkheid van deze wetgeving werd in twijfel getrokken : Schwark, Börsengesetz Kommentar (1976), §36, nr. 6 en de vermelde opinies.
68
financiële draagkracht van de emittente te bepalen, en een zeker ordentelijk verloop op de kapitaalmarkt
te behouden.
In beginsel geldt.de toelatingsregeling voor alle in de Duitse Bondsrepubliek gevestigde emittenten van (8). In feite is het toepassingsveld
toonderobligaties
eerder beperkt.
De uitgiften van Bund en Land zijn van de toelatingsvereis te vrijgesteld. De Land s au t or i t e i ten dienen nochtans vooraleer de obligaties in het verkeer te brengen met de federale overheid overleg te plegen. Andere emittenten behoeven de toelating, doch deze wordt verleend zonder uitvoerige controle (9). Dit is het geval voor de aan algemeen toezicht onderworpen emittenten zoals de gemeenten (algemeen bestuurlijk toezicht en toezicht op de obligatieuitgifte
lopen samen), en de con tinu-emi11 en ten uit de
financiële sektor (onderworpen aan de algemene regelen van bankcontrole). De t oei atingsvereis t e en bijhorend
toezicht gelden
daarom in feite hoofdzakelijk voor de industriële en commerciële ondernemingen die toonderobligaties Het kwalitatief
toezicht
in omloop brengen.
("Bonitätsprüfung'') geschiedt aan
de hand van een solvabi 1 i t e i tscontrol e, die samenloopt met deze uitgevoerd door de bij de emissie betrokken banken (10). Toetsingscriteria zijn : minimum kapitaal en de verhouding tussen de eigen middelen en het totaal bedrag der uitstaande obligaties. Zo hanteert men o.a. als toetssteen een minimum kapitaal van rond 8 miljoen DM, terwijl de verhouding eigen middelen- totaal uitstaande obligaties, anderhalf niet mag overschrijden. Het geheel wordt vrij flexibel toegepast. Het doel van de toetsing is te verzekeren dat, naar redelijke vooruitzichten, de emittent in staat zal zijn de gehele hoofdsom en rente te betalen. Op grond hiervan verleent het Bondsministerie, in overleg met het bevoegde bestuur in het land, de toelating. (8) Deze regeling die behoort tot de algemene regelen van het Duitse verbintenissenrecht, geldt niet voor vreerade emittenten. (9) Zij zijn wel gehouden om de toelating te verzoeken, en de daarbij verschuldigde vergoeding te betalen. (10) Zie R. von Rosen, Wie man mit dem ? 795 BGB lenken kann, Z.g. Kreditwesen, 1975, 180.
69
In het verleden heeft de minister dit
toelatingsrecht
gehanteerd om de obiigatie-erais sieraarkt in handen te houden. In de jaren 1965-1966 werden emittenten op grond wetgeving
vandeze
tot uitstel van de verrichting verplicht. Men aan-
vaardt dat ook vandaag nog de Staat enige druk kan uitoefenen op de bepaling, en dus op de unificering, van de voorwaarden van de obligatieleningen, niet in het minst op de rentevoorwaarden. 43.
Een vrijwillig emissiekalender wordt door de emittenten nageleefd in het kader van de afspraken die de grote, bij emissies betrokken banken onder impuls van de Bundesbank, hebben gesloten. Krachtens deze afspraken werd in 1957 een "Zentrale Kapi talmarktausschuss'Opgerich t, waarin naast voormelde banken, ook vertegenwoordigers van de emittenten zetelen. Via de centrale bank houdt dit comité met de
politieke overheid
kontakt. Het Comité volgt het verloop van de kapitaalmarkt, en verstrekt ten aanzien van individuele emissieprojekten
"aanbevelingen",
die,gezien de tussenkomst van de banken bij de meeste emissies, in feite bindend zijn. Bijzondere overlegmethoden gelden ten aanzien van de uitgiften van de publieke sektor. Uitgiften van obligaties ten laste van de Federale regering, van de speciale federale fondsen en van de Länder worden in beginsel door de Bundesbank geplaatst (11). Slechts met haar uitdrukkelijke toestemming mogen andere instanties er mee worden belast. De Bundesbank kan op grond hiervan de emissiebedrijvigheid van deze emittenten coördineren. Voor de andere emissies van de publieke sektor geldt verder als algemene regel dat zij ter kennis moeten worden gebracht van de "Konjunkturrat für die öffentliche Hand". Dit orgaan kan de spreiding in de tijd aanbevelen. Meer ingrijpende maatregelen
(als : emissie-
kalender, beperking van bedrag, bepaling van de leningsbed ingen) zouden door de Federale regering moeten worden uitgevaardigd (12). (11) § 2C (2), Bundesgesetz. (12) « 19 e.v. Gesetz zur Förderung der Stabität und des fwachtums der Wirtschaft, juni 1967, zoals gewijzigd. De Konjunkturrat wordt gehoord, en het regeringsbeslut behoeft de toestemming van de Bundesrat. De maatregel is tot één jaar beperkt!
70
TABEL NR. 1 .
DE UITGIFTE VAN EFFEKTEN IN DE DUITSE BONDSREPUBLIEK (1) (2). in milj. D.M. (3).
1971
1
1972
^
%
1973
<7
1974
'
%
1975
7
1976
7,
1. 03LIGATIES-bruto uitgifte 1.1. Obligaties Pubi. Sektor 1. 2. 3. 4. 5.
federale regering (Bund) Landsregering (Länder) Gemeenten Bundesbahn Bundespost
3.066 1 .447 200 1 .530 1.900
7.96 3.76 0.51 3.97 4.93
TOTAAL
8. 143
21 .15
20.723 1.902
4.237 2.080 160 1 .480 2.250
7.57 3.72 0.29 2.65 4.02
5.737 500
11.99 0.96
6.601 980
12.86 1.76
13.790 2.803
16.71 3.19
16.056 2.495
18.27 2.84
1.280 2.346
2.45 4.49
1.655 2.170
2.97 3.90
1.540 500
1.75 0.57
2.100
2.39
10.207
18.25
9.864
18.90
11.406
20.49
18.632
21 .23
20.651
23.50
53.84 4.94
36.626 1.310
65.50 2.34
36.085 10
69.13 0.02
39.195 419
70.41 0.75
57.097 351
65.07 0.40
52.893 210
60.18 0.24
22.625
58.78
37.936
67.85
36.095
69.15
39.614
71 .16
57.448
65.47
53.103
60.42
2.228 758
5.79 1.97
2.761 882
4.94 1.58
2.196 461
4.20 0.88
914 205
1 .64 0.36
4.704 953
5.36 1 .08
5.116 1 .936
5.82 3.34
2.987
7.76
3.642
6.51
2.658
5.09
1.119
2.01
5.657
6.44
8.052
9.16
Genoteerde Niet-genoteerde Vreemde
2.928 1 .806 nb
7.60 4.69
2.422 1.707 nb
4.33 3.05
2.292 1.292 nb
4.39 2.47
1 .475 2.049 nb
2.65 3.68
3.659 2.349 nb
4.17 2.68
2.743 3.341 nb
3.12 3.80
TOTAAL
4.734
12.30
4.129
7.33
3.581
6.86
3.525
6.33
6.010
6.85
6.081
6.92
38.489
100.00
55.91ώ
100.00
52.198
100.00
55.664
100.00
87.747
100.00
87.887
100.00
1.2. Obligaties Priv. Sektor 1. Kredietinstellingen 7. Industriële ondern. TOTAAL 1.3. Obligaties Vreemde Emit. 1. D.M.-leningen 2. Andere TOTAAL 2. AANDELEN.
3. TOTAAL UITGIFTEN.
(1) Bron : Deutsche Bundesbank, Statistische Beihefte zu den Monatsberichten, Reihe 2 "Wertpanierstatistik" - juli 1977 tabellen nrs 2a, 5a, en 13. (2) Geen onderscheid wordt gemaakt naargelang de effekten openbaar dan wel onderhands worden uitgegeven. Men kan er van uitgaan dat alle aandelenemissies door ter beurze genoteerde vennootschappen, en de meeste obligaties publiek worden uitgegeven. (3) De aangegeven bedragen hebben betrekking on de nominale waarde voor de obligaties (die in de regel meer bedraagt dan de uitgifteprijs of op de uitgifteprijs voor de aandelen.
§ 2. ONTWERPEN TER VERRUIMING VAN HET TOEZICHT.
44.
In juni 1977 werd een belangrijk wetsontwerp
(13) bekendge-
maakt, krachtens hetwelk de wetgeving inzake beleggersbescherming, na de wetten op de binnenlandse en buitenlandse beleggingsfondsen, een nieuw domein zou bestrijken. Dit domein wordt zeer ruim omschreven als "elke deelneming
in de resultaten van een onderneming"
of "elke deelneming in een door een derde in eigen naam doch voor rekening van een ander bestuurd vermogen"
(Treuhandvermögen)
(14). In deze ruime formulering begrepen, doch vrijgesteld van het controlestatuut zijn : de "akties" van kapitaalvennootschappen, hun obligaties, geno tsrechten, enz., die in de officiële leer aan het toezicht van de beur soverheden zullen worden onderworpen, en de binnenlandse of buitenlandse beleggingsfondsen, voor wie een aangepast con t rol e s tat uut geldt dat wel verwant, doch niet identiek is met het hier besprokene. Het toepassingsveld
laat de bedoeling van het ontwerp blijken.
Ofschoon het in principe zo ruim bepaald
is dat elke beleggings-
formule van enige financiële kleur aan het toezicht onderworpen zou zijn, heeft men niet een a 11 esoverkoepe1 ende , doch veeleer een complementaire vorm van beleggersbescherming
ingesteld voor
bepaalde beleggingsformules, die men duidelijk op het oog had, evenals voor andere, later op de markt te verwachten nieuwsoor t ige beleggingsvormen. Opnieuw kan men vaststellen dat van het instellen van een algemeen toezicht op de primaire effektenmarkt zou worden afgezien
(14').
De bedoelde beleggingsformules zijn dikwijls sterk verbonden met de Duitse, vooral fiscale wetgeving. Het nemen van een deelneming, voor beleggingsdoeleinden
in een eenvoudig commanditaire vennoot-
in) Entwurf eines Gesetzes über den Vertrieb von Anteilen an Vermögensanlagen ; zie A.G., 1977, 5, blz. IV. Het ontwerp werd voorbereid in het overlegcomité van deskundigen op beursgebied en maakte het ontwerp uit van ruim overleg op de 51ste Duitse Juristendag, alwaar op verslag van prof. K. Hopt de reglementering van de zgn. grijze kapitaalmarkt in beginsel werd goedgekeurd. Zie ook : H. BeyerFehling en A. Bock, Die deutsche Börsenreform und Kommentar zur Börsengesetznovelle, Frankfurt, 1975. (14) § 1, Ontwerp. (141) In dit verband dient de opheffing, in 1975, vermeld te worden van de "Börsen ausschuss" (§ 3, Bors. G.), deskundigenorgaan dat de uitvoerende macht van advies zou hebben kunnen dienen.
72
schap blijkt dikwijls ingegeven door het fiscaal motief van de aftrekbaarheid der vennootschapsverliezen van de ρrivéwinsten der deelnemers. Deze verliezen worden fiscaal te voorschijn ge bracht door het vennootschapsvermogen aan te wenden voor het ver werven van aktiva, waarvoor overmatige fiscale
afschrijvingsnormen
gelden, bv. voor in Berlijn of aan de Oostgrens gelegen goederen, of investeringen in schepen, vliegtuigen enz. (15). Zeer ge vraagd waren ook de beleggingen in de "immobilienfondsen", die als besloten vennootschap niet aan de pubi ici te it s en andere bescher mende maatregelen onderworpen zijn. Ook gezamenlijke
speculaties
in koopwaren of grondstoffen kunnen aan het toezicht onderworpen zijn, en zelfs de deelnemende leningen, of verhuringen, waarbij de geldschieter of verhuurder een deel in de winst, of het bedrijfs resultaat verlangt. Opvallend is de afwezigheid van elke ver wijzing naar het waardepapierbegrip.
Sterker dan inzake beleggingsfondsen, waar de wetgever gebods
stellige
en verbodsbepalingen heeft uitgevaardigd, steunt dit
controlestatuut op de publiciteit, waarop een beperkte vorm van overheidstoezicht zal worden uitgeoefend.
De pubi ici tei tsverplichting valt uiteen in een prospectus plicht, en in de verplichting jaarrekeningen en jaarverslagen op te stellen, te laten verifiëren en publiceren zoals voor de aandelenvennootschap geldt (16).Het prospectus moet waar en volledig zijn, en alle gegevens van wezenlijke betekenis vermelden (17). Gezien de onderworpen beleggingsformules van nogal uiteen lopende aard zijn, wordt bepaald dat bijkomende bijzonderheden be treffende de inhoud van het prospectus bij uitvoeringsbesluit zouden worden vastgesteld (18). (15) Zie voor een gedetailleerde beschrijving Hopt, o.e., blz. G. 28 e.v. (16) § 7 van het Ontwerp. Deze verplichting is bijzonder belangrijk gezien de "ondernemingen" waarover hier sprake meestal aan geen enkele balans of infor matieplicht onderworpen waren. Ook vormt zij de grondslag voor het permanent toezicht dat het controleorgaan later zou kunnen uitoefenen. (17) § 3 (1) van het Ontwerp. (18) § 3 (2) van het Ontwerp, luidens hetwelk deze bevoegdheid zou worden opge dragen aan de federale Minister van Financiën, samen handelend met zijn collega van Justitie.
73
Het toezicht op het prospectus geschiedt op twee niveau's : elk projekt moet een deskundige
(Abschlussprüfer) aanstellen
die niet enkel de rekeningen zal controleren maar ook moet attesteren dat het prospectus waarachtig en getrouw is (19). Zijn attest moet in het prospectus worden opgenomen, wat zijn aansprakelijkheid voor gevolg heeft. Aan een overheid s toezichtsorgaan , - dat vermoedelijk het ook voor banken en beleggingsfondsen bevoegde "Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen"zal
zijn - moet het prospectus samen met
een informatiedossier worden overhandigd. Het controleorgaan zal enkel negatief toetsen : zo het oordeelt dat het prospectus onjuist of onvolledig is, zal het de wijziging van het prospectus kunnen vorderen, met vernieuwde controle door de deskundige ; zoniet kan de stopzetting van de verrichting worden bevolen ( 2 0 . Het controleorgaan zal evenwel geen systematische controle uitoefenen, doch enkel verbeteringen vorderen indien het redenen heeft om te geloven dat het prospectus onvolledig of onjuist is (21). De civiele sanctionering zou, luidens het ontwerp, worden aangepast : onverminderd het beroep op andere civielrechtelijke sancties, kan de belegger de teruggave van alle sommen vorderen zo hij bewijst dat hij aan de verrichting heeft deelgenomen, in het algemeen vertrouwend op een prospectus waarin niet enkel valse, doch louter onjuiste of onvolled ige,wezenlijke gegevens
waren opgenomen. De
gemeenrechtelijke oorzakelijkheidsvereist e en het voorwerp van het bewijs worden versoepeld. 45.
Bij de voorbereiding van recente herzieningen van het effektenrecht werd van overheidszijde ook aangedrongen op de reglementering van de verkoop van vooral vreemde effekten (vennootschapsaandelen- of obligaties) door zogenaamde promotoren, die deze effekten hadden opgenomen om
hen daarna, met fikse winst, te kunnen verspreiden
(22). Misbruiken van bedrieglijke aard zouden zich meerdere malen (19) § 4 van het Ontwerp, waar inhet algemeen naar de regelen van het Aktiengesetz verwezen wordt. (20) § 5 van het Ontwerp,Zowel rechtzettingen als aanvullingen zijn bedoeld. (21) Aldus in het verslag bij het ontwerp, waar verduidelijkt wordt dat men uitgaat van de juistheid van het door de deskundige geviseerde prospectus. (22) Zie Beyer-Fehling en Bock, o.e.; Bij : Bremer, Die Börsensachverständigenkommission - 1968-1975 zijn de officiële verslagen afgedrukt.
74
hebben voorgedaan. Deze verrichtingen zijn aan geen toezicht noch formaliteiten onderworpen nu de promotoren verkopen uit eigen portefeuille en voor eigen rekening, en aldus ontsnappen aan het commissionairsmonopolie, dat, luidens de wet op het kredietwezen, enkel aan de aan toezicht onderworpen kredietinstellingen toekomt (23). Het is in deze aangelegenheid niet tot een ontwerp van wet gekomen : de overlegcommissie van deskundigen had
twijfels
omtrent de omvang van het probleem en kon geen voldoeningschenkende benadering uitwerken voor een eventuele reglementering, tenzij, wat de commissie betreurde, dit zou gepaard gaan met "een verdere beperking van de economische vrijheid, wat de beleggersbescherming niet ten goede zou komen".
(23) Zie verder nr. 58.
75
D E E L
DE
S E C U N D A I R E
II
E F F E K T E N M A R K T .
§ 1. ALGEMENE GEGEVENS.
46.
De secundaire handel in effekten in de Duitse
Bondsrepubliek
speelt zich af op de beursmarkt, op de officieuse markt (geregelter Freiverkehr) en op de markt buiten beurs (ungeregelter Freiverkehr-Telefonhandel). De beursmarkt is gespreid over acht regionale beurzen, gevestigd te Frankfurt, Düsseldorf, Berlijn, Bremen, Hamburg, Hannover, München en Stuttgart. Frankfurt en Düsseldorf zijn de belangrijkste en nemen respectievelijk 48% en 31% van de officiële beurshandel voor hun rekening. Deze regionale beurzen zijn onderling verbonden door opname van dezelfde effekten in de koerslijst van meerdere beurzen, toelating vandezelfde beurshandelaars, en sinds enkele jaren ook door elektronische
overseining
van de koersen. Het behoud van meerdere beurzen wordt algemeen als wenselijk voorgesteld. Overleg tussen de beurzen komt veelvuldig voor. Daartoe werd een "Arbeitsgemeinschaft der deutschen Wertpapierbörsen" opgericht, welke o.m. eenvormige beursverordeningen voorbereidt ten behoeve van de overheden van de deelstaten. Van overheidszijde wordt eveneens overleg gepleegd in een Arbeitskreis der Länder fur Börsen- und Wertpapierfragen" waarin ambtenaren zetelen van de administraties van de deelstaten. De handel in effekten, waaronder die ter beurze, wordt geheel overheerst door de banken (of ruimer : kredietinstellingen) waarvan de grootste op meerdere beurzen bedrijvig zijn. Zij ontvangen, krachtens een ten dele juridisch monopolie, alle effektenorders van het publiek. Zij beslissen over de uitvoeringswijze, ter beurze of buiten beurs. Ook op institutioneel vlak be-
76
heersen zij het beurswezen (24). Deze tendens wordt van overheidszijde niet afgeremd
: duidelijke verklaringen ten voordele van
verdergaande zei fregiementer ing in hoofde van het beurswezen gaan gepaard met initiatieven en aanbevelingen van de overheid om het beursmechanisme beter tot zijn recht te laten komen (opname in de beurshandel van de meeste effektenorders), of om het te bevorderen door wetgevende, reglementaire en andere maatregelen (versterking van de taak van de markt speciali sten, aanbevelingen inzake insider-trading, semestriële
informatie).
Naast de banken vervullen de effektenmakelaar s, vooral de vrije makelaars een zekere rol in het effektenbedrijf,hetzij
ter beurze,
doch vooral in de markten buiten beurs. Zij ontvangen geen orders van het publiek, zodat hun positie economisch afhankelijk is van de banken van wie zij de orders ontvangen. De markten buiten beurs zijn in de Duitse Bondsrepubliek zeer belangrijk. Men onderscheidt het "geregelter Freiverkehr", een markt in effekten die niet tot de officiële koerslijst zijn toegelaten, maar overigens wordt gedreven in nagenoeg dezelfde omstandigheden als de beursmarkt zelf (toezicht van een controleorgaan, zelfde regelen voor de verhandelingen, zelfde deelnemers , enz.). De Duitse wet verplicht de banken niet effektenorders ter beurze te brengen voor uitvoering. Vandaar dat een aanzienlijke markt bestaat buiten beurs, zowel in effekten die tot de officiële beursmarkt zijn toegelaten, als in andere effekten. Voor eerstgenoemde hebben de banken aanvaard de meerderheid van de orders ter beurze te brengen. Doch voor- en nabeurzen in genoteerde
effekten
zijn blijven bestaan. Daarnaast worden alle niet-officieel genoteerde effekten eveneens in deze zogenaamde vrije markt, of telefoonmarkt verhandeld
(ungeregelter Freiverkehr). De banken, en vooral
(24) Een treffende illustratie van de belangenvermenging van beurzen en banken kon worden waargenomen in de gemeenschappelijke stellingname van banken en beurzen tegen de verplichte opname van alle effektenverrichtingen in het beursverkeer daar waar logischerwijze hun financiële belangen tegengesteld zouden zijn geweest. Beyer-Fehling en Bock, o.e., blz. 28 e.v.
77
vrije
In aard
e f fek t e n m a k e 1 aars
de
t a b e l l e n 2 tot
verschaft
teneinde
zijn
hier
6 worden een
beeld
aktief.
enkele van
gegevens
deze
markt
van te
TOT DE BEURSHANDEL TOEGELATEN EFFEKTEN (eind
TABEL NR. 2
AANDELEN OJ ω c co e 41 OJ Q)
•Η 3 O
I μ 3 CU Η > CU
41
«
CO OC 3 Η Τ3 ι
verschaffen.
1976).
C .α
Μ ο
1
C co Φ co
41 -Η
32
Ό C
Frankfurt
235
150
Ο .c 226
3.404
148
374
Düsseldorf
185
65
218
1 .947
130
240
Berlijn
208
1 1
218
1 059
131
Hamburg
142
30
München
190
15
712
2.043
96
94
57
188
973
74
-
86
274
677
57
Hannover
statistische
OBLIGATIES
Krediet instel lingen
de
71 156
2??8"Γ~
Bremen Stuttgart
TABEL NR. 3
:
2
TOT HET "GEREGELTER FREIVERKEHR" TOEGELATEN EFFEKTEN.
AANDELEN DUITSE
OBLIGATIES
18
Frankfurt
VREEMDE
DUITSE
VREEMDE
overheid
kasbons
diverse
-
213
319
"deutsche Auslandbonds"
10
1
9
54
Düsseldorf Berlijn
65
1
Hamburg
24
1
München
1 1
Hannover
24
1
44
1 1
59
75
8
7
16
7
26
3
-
46
35
8
-
-
36
229
-
-
Bremen Stuttgart
27
-
78
GEZAMELIJKE OMZET OP DE DUITSE BEURZEN
TABEL NR. 4
TOTAAL
OBLIGATIES
AANDELEN
JAAR
Miljoen DM
Vreemde
Duitse
Vreemde
Duitse
1971
15.700
37,73
964
66,08
1972
22.132
37,05
1.627
1973
18.978
35,61
1.239
1974
13.211
37,36
941
F(l)
F(l)
F(l)
F(l)
F(l)
78,50
26.177
43,86
6.410
78,18
40.301
44,83
4.467
81 ,29
38.182
43,66
2.825
81 ,66
28.303
45,72 46,24 48,08
6.287
38,01
3.224
59,12
10.131
38,43
64,86
13.498
40,57
62,39
11.325
45,14
1975
27.466
37,24
2.256
62,57
30.796
47,29
4.615
84,79
65.134
1976
24.919
36,58
1 .747
65,09
27.770
49,26
5.752
84,03
61.190
(1) deel van de beurs van Frankfurt in de globale omzet.
TABEL NR. 5
JAAR
OMZET OP DE BEURS VAN FRANKFURT.
Duitse
TOTAAL
OBLIGATIES
AANDELEN Vreemde
Duitse vreemde overheid krediet- Ind. Obi Andere (1) instell.
nb
nb
8.200,0
961,9
2.315,6
359,5
540,3
678,9
5.011,3
18.067,5
6.758,1
803,6
3.703,3
663,2
580,1
529,5
3.631,1
16.668,9
1974
4.935,2
587,1
3.419,6
895,2
264,8
533,1
2.306,8
12.941,0
1975
10.228,4
1 .41 1,6
9.860,1
2.405,6
401,7
1.896,2
3.913,3
30.116,9
1976
9.117,8
1.788,1
10.365,5
1.690,3
218,1
1.407,2
4.833,7
29.420,7
1977
10.332,2
1.485,2
12.455,0
2.292,4
217,1
1.038,3
7.039,6
34.859,8
5.923,4
1972 1973
(1) incl. "deutsche Auslandsbonds".
nb
nb
637,1
1971
2.531 ,0
11.481,6
TABEL NR. 6
:
DE DEELNEMERS AAN DE BEURSHANDEL (eind 76)
KOERSMAKELAARS
KREDIETINSTELLINGEN
VRIJE MAKELAARS
TOTAAL ONDERNEMINGEN
24
31
155
17
18
ondernemingen vertegenwoordigers
Frankfurt
100
285
Düsseldorf
99
Berlijn
33
96
7
8
48
Hamburg
82
571
18
8
108
München
37
152
8
3
48
Hannover
19
1 10
3
-
22
Bremen
17
nb
1
-
18
Stuttgart
31
144
4
-
35
80
§ 2. DE BEURSMARKT.
1 . HET ALGEMEEN
ORGANISATIEPATROON.
1.1. DE_ORGANISATIE_VAN_DE_BEURZEN_ 1 47.
a- overzicht._ Naar zelf
: zij
Duitse
moet
organisatie,
recht
drager
(Träger)
kan worden g e d r a g e n door
een al
vereniging voor
door
dan n i e t (26).
en i s ,
met
zichzelf aangeduid rechte
als
(27).
v a n de b e u r s ,
ook v a n d a a g
geen
alle
de s p e c i f i e k e v a n de b e u r s
is
uitgewerkte regelen van
ter
in hoofdzaak
de
be-
De b e u r s wordt
op
soms
bekwaamheid
in
"Kammerbörsen" van
verschillen
en v o o r a l (28).
gesteund
organisatiepatroon,
v a n de l o k a l e
aan
beursge-
de w e t s w i j z i g i n g
werd b e p e r k t
of
begiftigde
tussen
vermits
werden weggewerkt,
v a n de b e u r s
beschrijving
de b e u r s w e t
sinds
verloren,
: zij
zonder
beurs
(25),
v a n de
vergoeding
onderscheid
heeft,
belang
organisatiepatroon v a n de d r a g e r s volgende
instelling
staande De
de e r k e n n i n g
eigenaar
bestaan
zich-
initiatief
worden g e s t e l d .
juridisch
openbare
op haar
genaamd.
het
vroeg
nog,
die mits
Het v r o e g e r e
en " V e r e i n s b ö r s e n " , praktisch
v a n de b e u r s
nam d i k w i j l s
v a n de g e b r u i k e r s heeft
niet
rechtspersoonlijkheid
bouwen en - i n s t a l l a t i e s , schikking
de b e u r s
d o o r een b u i t e n
een kamer van k o o p h a n d e l
De d r a g e r
de o p r i c h t i n g
overheid,
bestaat
worden g e d r a g e n
de
1975
in rol
Hiernaop h e t
aangevuld
verordeningen,
in met
vooral
Frankfurt.
(25) Dit z i j n de zogenaamde Kammerbörsen van F r a n k f u r t , B e r l i j n en Hamburg ; voor de verzameling van de l o k a l e beursreglementen, z i e H. Sieg en H. Degner, B ö r s e n r e c h t , München, 1969. (26) "Vereinsbörsen" t r e f t men aan t e Düsseldorf,
Bremen, Hannover, München,
Stuttgart.
(27) Aldus Schwark, Börsengesetz Kommentar, (1976), ? 1, n r . 10 e . v . (28) Deze r o l omvat het m a t e r i e e l instandhouden van de b e u r s , z o a l s v e r s c h a f f e n van gebouwen, i n f r a s t r u k t u u r , enz. Bij de Kammerbörsen moet de I n d u s t r i e - und Handelskammer in enkele g e v a l l e n akkoord gaan met reglementen b e t r e f f e n d e de beurs (o.m. § 4 ( 1 ) , Börsengesetz, h i e r n a afgekort "Börs G . " ) . Inspraak in het b e s t u u r van de beurs i s nagenoeg geheel weggevallen.
(6)
48.
b
de_beursorganen. Volgens
het
voortaan
organisatiepatroon bestuur
betrokken
v a n de b e u r s
organen
" Z u l a s s u n g s s te 1 I e "
heidszijde zicht
(bureau voor
hetwelk
naar
legenheden
het
zijn
recht
een
49.
belast
die
bij
Het b e u r s b e s t u u r leiding
afspeelt,
bevoegdheden
De l e d e n v a n h e t
bestuur
kategorien
beursbezoekers
makelaars,
vrije
bezoekers
(29).
en v e r t e g e n w o o r d i g i n g voeringsreglement heid (30).
De o v e r g r o t e
kozen door
en u i t
vertegenwoordigers de v r o e g e r e andere
toe
beursaange
beurs
d o o r de
regering
belast.
voor
is
a l wat
inzake
belast zich
met
ter van
onder
personeelsleden per
e l k van hen wordt genomen d o o r
op a d v i e s
van h e t
de
beurze
organen
toelating
van v e r k i e z i n g
van
over
aan
effekten).
de
: kredietinstellingen,
bepaald,
v a n de d e e l s t a a t ,
de
worden v e r k o z e n
makelaars, De w i j z e
Van
v a n en
v a n de a a n a n d e r e
(bv.
effekten),
staatskommissaris
( B ö r s e n v o r s t and)
met u i t z o n d e r i n g
toegewezen
elke
wordt
en t o e z i c h t
van
: het M i n i s t e r i e en de
zijn
professionele
v a n de d e e l s t a a t
toeζ ich t s o p d r a c h t
algemene
en de
in
en S c h i e d s g e r i c h t ) .
toevertrouwd,
^"§£ãã£E!S°!!!í!is s a r ") met
bestuur de
de t o e l a t i n g
met v r a g e n v a n o r g a n i s a t i e
op h e t b e u r s w e z e n
beurs
: het
commissies,
(M aklerkammer),
(Ehrenausschuss
zijn
het
met de e v e n t u e e l
gespecialiseerde
de m a k e l a a r s k a m e r
eenvormig
bij
onderscheiden
(Börsenvorstand)
midden gevormde
jurisdicties
grotendeels
kan men v o l g e n d e
diverse koers
van
voormelde
kategorie in een
uit
de b e v o e g d e
over
beursbestuur
meerderheid
v a n de l e d e n w o r d t
ver
de k a t e g o r i e
v a n de b e s t u u r d e r s
of
v a n de k r e d i e t i n s t e l l i n g e n .
praktijk
belangengroepen
Conform
k a n ook e e n v e r t e g e n w o o r d i g e r in het
bestuur
zetelen
:
van
vertegen
(29) Aldus b e p a a l t de Börs 0 t e Frankfurt dat het b e s t u u r u i t minstens 19, hoogstens 22 leden zal bestaan ; van deze 19 moeten 13 leden u i t de k a t e g o r i e van de k r e d i e t i n s t e l l i n g e n worden verkozen, 2 u i t de k a t e g o r i e van de koersmakelaars, 2 onder de v r i j e m a k e l a a r s , en 2 onder het b e u r s p e r s o n e e l van voormelde b e u r s b e z o e k e r s . Het co o p t a t i e r e c h t i s i n g e s t e l d : t e Frankfurt werd minstens een l i d gecoöpteerd. De r e g e l i n g aan de Beurs van Düsseldorf i s meer g e d e t a i l l e e r d : § 5 Börs 0 Düsseldorf bevat een p r e c í e s e aanwijzing b e t r e f f e n d e de k a t e g o r i e k r e d i e t i n s t e l l i n g e n waartoe de leden moeten behoren, t e r w i j l de Industriekamer van Dusseldorf, Essen, Keulen een l i d a f v a a r d i g t . (30) § 3 (3) Börs G. ; u i t v o e r i n g geschiedt aan de hand van een modelreglement, v a s t g e s t e l d door de Arbeitsgemeinschaft der Länder für Börsen und Wertpapierfragen, z i e o.m. Schwark, o . e . , b l z . 99 e . v .
82
woordigers beleggers kunnen
door
reglement al
v a n de b e l e g g e r s , (31) het
het
bestuur
bepaalt
Het b e s t u u r toezicht
kan
op h e t
vermoeden
vennootschappen
worden g e c o ö p t e e r d
in
opdrachten
de b e u r s z a a l
institutionele
een
zijn
het
abnormaal
voor-
afvaardigen.
midden
belasten
koersverloop
lid
commissies
: een d e z e r
met
houdt
en de a k t i v i t e i t e n
(Börsenauf s i c h t s a u s schuss)
van
; zo
k a n ook de h a n d e l s w e r e l d ,
de Kamer v a n K o o p h a n d e l ,
bijzondere
v a n de
en v a n de e m i t t e r e n d e
koersverloop
in
en k a n
bij
tussenkomen
(32). De t a k e n
van h e t
v a n g r i j k : behoudens leiding last - het
beursbestuur
de a l g e m e n e
v a n en t o e z i c h t
met
verlenen
woordigers
op de b e u r s
v a n de t o e l a t i n g
en de v r i j e
de a l g e m e n e stelling
organisatie
van h e t
tot
om-
financiële)
dit
orgaan
be-
stelt
tot
opname
algemeen
bestuur
v a n de b e u r s h a n d e l
daarbij horende effekten
het
usances
(34)
de d e e l m a r k t e n
algemene
Usancen
enz. ; in het
v a n de r e g e l e n
kader
vastvan
v a n de v e r r i c h t i n g e n (33)
;
juridische
vast, evenals
: toelaten
(optie-
of
de
van
termijnhandel),
notering
voorwaarden
inzake
vertegen-
zoals
ook de
op de n a l e v i n g
menten,
of
v a n de v o r m e n
; ook
i n de d o o r l o p e n d e toezicht
beurshandel
v a n de b e u r s ,
beurskalender,
v a n de a f w i k k e l i n g
kader
de
makelaars.
in d i t
voorwaarden
-
is
:
hun l e i d e r s
beurshandel,
of
zeer
:
a a n de k r e d i e t i n s t e l l i n g e n ,
-
zijn
( e n ook
van w e t t e n ,
voor
de
regle-
beurshandel,
hiervan
ook
:
beslechting
van
geschillen
vaststellen
(31) " K a p i t a l s a m m e l s t e l l e n " , waarmee bedoeld wordt : gemeenschappelijke beleggings fondsen, v e r z e k e r i n g s m a a t s c h a p p i j e n , enz. (32) Zie bv. Börs 0 F r a n k f u r t ,
§§ 28 en 31 ; v g l . Börs 0 Düsseldorf,
§ 23.
(33) Voor F r a n k f u r t , werd i n u i t v o e r i n g van § 4 (2) (6) van de Börs 0, door h e t b e s t u u r een reglement u i t g e v a a r d i g d genaamd "Bedingungen für Geschäfte an der F r a n k f u r t e r W e r t p a p i e r b ö r s e " . Op grond van een g e l i j k l u i d e n d e b e p a l i n g gelden t e Düsseldorf deze "Bedingungen für d i e a n d e r Rheinisch-Westfälischen Börse zu Düsseldorf g e t ä t i g t e n Geschäfte (Börsenusancen) in zum Handel und zur amtlichen Notierung zugelassenen Wertpapieren". (34) Vooral inzake t e r m i j n - en o p t i e v e r r i c h t i n g e n b e l a n g r i j k : z i e voor de t e k s t dezer usances : Schwark, o . e . , b l z . 343.
83
tussen beursbezoekers , toezicht op de prijsvorming, en zo nodig vaststelling van de koersen, in overleg met de bevoegde organen. - benoemen van de Syndicus van de beurs, of dagelijks bestuurder, in overleg met de drager van de beurs. Het beursbestuur heeft eigen reglementaire_beyoegdheid , voor belangrijke mater ies uit te oefenen mits toezicht van de bevoegde Landsoverheid, welke enkel gerechtigd is de wettelijkheid van het reglement, doch niet zijn opportuniteit te toetsen (35). Hiertoe behoren : de algemene beur s verordening
(36) en de verordening
inzake
financiële bijdragen, o.m. ten laste van beursbezoekers of bij indienen van een aanvraag tot opname in de officiële beurshandel
(37). Bij de zogenaamde
"Kammerbörsen" moet het reglement in overleg met de Kamer
van Koophandel worden uitgevaardigd
(38). Zonder
aan voogd ijmaatregelen onderworpen te zijn kan het bestuur zijn reglement van inwendige orde, de algemene voorwaarden voor de beurshandel en de beursusances vaststellen. Ten aanzien van andere reglementen moet het beursbestuur in de regel worden gehoord, zij het dat het advies niet bindend is. 50.
De "Zulassungsstelle" is een orgaan van de beurs belast met de beoordeling van de aanvragen tot toelating van effekten tot de beurshandel. Zoals het bestuur is het een administratieve overheid. De samenstelling is enigszins verschillend van die van het bestuur. Voor de helft worden de leden benoemd door het bestuur, voor de andere helft volgens de regelen van
(35) Aldus Schwark, o.e., § 4, nr. 5 ; vlg. evenwel de aarzelende houding van de auteur inzake de goedkeuring van de Gebührenordnung : o.e., § 5, nr. 5. (36) § 4 (4), Börs G. (37) § 5 (1), Börs G. (38) Deze regeling wordt als "onlogisch" in de literatuur van de hand gewezen.
84
de beursverordening, in feite dikwijls door de Kamer van Koophandel
(39). De bedoeling van de
wetgever ook de belangen van het publiek bij de werking van dit orgaan te betrekken, werd niet verwezenlijkt, vermits in dit orgaan naast vertegenwoordigers van de kredietinstellingen vooral, zo niet enkel vertegenwoordigers van de emittenten worden aangetroffen. De bevoegdheden van de Zulassungss telle zijn beperkt tot het toelaten van effekten tot de officiële beurshandel. In welke deelmarkt ter beurze zal worden gehandeld, of eventueel of de handel moet worden geschorst, wordt door het bestuur beslist. Ook de ambtshalve opname van effekten in de beurshandel wordt, overeenkomstig de beursverordening, aan het beursbestuur opgedragen
(40). De
Zulassungss telIe heeft geen reglementaire bevoegdheden. Ofschoon haar taak beperkt is tot de toelatingshandeling, kan zij,
door de beursverorde-
ning, belast worden met de opvolging van de permanente publiciteit waartoe emittenten kunnen worden gehouden (41). De Zulassungsstelle is aan het algemeen wettelijkheidstoezich t onderworpen, zoals dit door de Staatskommissaris, en door de administratieve diensten van de deelstaat wordt uitgeoefend. Noch het beursbestuur, noch de drager van de beurs hebben enig toezicht srecht . 51.
De Kamer van de Koersmakelaars
(Kursmaklerkammer)
is een publiekrechtelijke corporatie, waarvan alle bij (39) § 36 (1) Börs G. ; voor uitvoering zie o.m. § 43 e.v. Börs 0 Frankfurt, vig. § 41 Börs 0 Düsseldorf, luidens hetwelk hier alle leden rechtstreeks door het beursbestuur gekozen worden. (40) Zie bv. Börs 0 Frankfurt, § 4 (1) (8) ; Börs 0 Düsseldorf, § 4 (2) (8). (41) Zie bv. Börs 0 Frankfurt, § 48 ; Börs 0 Düsseldorf, § 46.
85
een beurs benoemde koersmakelaars verplicht deel uitmaken. De toezichtsoverheid beslist over de oprichting van deze corporatie (42). Zij is daartoe verplicht van zodra meer dan acht koersmakelaars bij een beurs werden benoemd. Deze zelfde overheid vaardigt ook de verordening uit waaraan de kamer zal zijn onderworpen (Maklerordnung), evenals
de reglementering
betreffende
de aan de koersmakelaars verschuldigde provisies (Gebührenordnung). Laatstgenoemd
reglement moet aan het
advies van de Kamer, en van het beursbestuur worden voorgelegd . De Kamer heeft een bestuur
(Vorstand), bestaande
uit verkozen leden-koersmakelaars . Bijzondere bevoegdheden, o.m. inzake toezicht kunnen aan de voorzitter van het bestuur worden opgedragen. Als disciplinair orgaan treedt een comité van vijf verkozen koersmakelaars op (Disziplinarausschuss) (43). De taken van de Kamer worden omschreven in de verordening. Deze hebben vooral betrekking op het toezicht op de aktiviteit van de koersmakelaars bij de uitoefening van hun ambt van officiële koersbepaling. In dat kader beschikt de Kamer, in de regel door tussenkomst van de voorzitter over een controlerecht op de verrichtingen door inzage van order- en dagboeken. Ook om de naleving van het verbod van verrichtingen voor eigen rekening te kunnen toetsen, is het beroepsgeheim van de koersmakelaar inzake identiteit van zijn opdrachtgevers hier niet tegenstelbaar. De taak van de Kamer reikt verder dan het loutere toezicht op naleving van wetten en reglementen
: in het kader van haar discipli-
naire bevoegdheden kan zij inbreuken op de "beroeps(42) § 30, Börs G. (43) Dit alles geregeld in de Maklerordnung, die door de Landsregering voor elke beurs wordt uitgevaardigd ; de Maklerordnung für die Kursmakler an der Frankfurter Wertpapierbörse, o.m. afgedrukt bij Schwark, o.e., blz. 577 werd als uitgangspunt voor deze beschrijving genomen.
86
plicht" door een koersmakelaar
sanctioneren.
De Kamer is verder corporatief orgaan en aldus belast met opdrachten als : verzoening van de leden bij onenigheid, scheidsrechterlijk optreden tussen leden, soms tussen leden en opdrachtgevers
, het vertegen-
woordigen van de beroepsbelangen naar buiten o.m. ten overstaan van de andere beursorganen. De Kamer verleent advies bij de benoeming van een nieuwe koersmakelaar, evenals inzake de verdeling van de markt tussen de diverse koersmakelaars, verdeling die tot de opdrachten van het beursbestuur behoort. Op de Kamer zelf wordt toezicht uitgeoefend
door
de bevoegde diensten van het Landsminis ter ie (44) . Ook heeft de Staatskommissaris het recht toezicht uit te oefenen, en o.m. alle vergaderingen van de Kamer of van haar organen bij te wonen (45). 52,
Bij elke beurs is ook een disciglinaire_|urisdict ie ingesteld
(Ehrenausschuss) met rechtsmacht over de beurs-
bezoekers, de koersmakelaars uitgezonderd
(46). De
jurisdictie is samengesteld uit personen die het recht hebben ter beurze handel te drijven, en die worden benoemd door het beursbestuur. De organisatie van dit orgaan, en de disciplinaire procedure worden geregeld in een door de Landsregering uitgevaardigd
reglement. Dit or-
gaan neemt kennis van de handelingen die onverenigbaar zijn met de eer, of met het koopmansvertrouwen. Sankties gaan van de blaam en de berisping, tot een geldboete van hoogstens 2.000 DM of de schorsing voor hoogstens tien dagen. De definitieve uitsluiting van beursbezoekers behoort tot de bevoegdheid van het beursbestuur (47). (44) Zie bv. § 6 (2), Makler 0 Frankfurt. (45) Zie bv. § 14 (3), Makler 0 Frankfurt. (46) § 9, Börs G. en de uitvoeringsverordening voor dewelke een uniform model werd opgesteld. (47) § 7 (7), Bors G. ; de koersmakelaars zijn aan deze regel niet onderworpen.
87
1.2.
53.
DE_OVERHEIDSTUSSENKOMST_IN_HET_BEURSBEST
I.
bevoegdheden_van_de Ofschoon per
het
deelstaat
over
niet
belang
De D u i t s e federale
heid, (48)
die is
of
beurswet
aard.
van
1908 z e l f
De b e l a n g r i j k s t e heeft
de v o o r w a a r d e n v a n
betrekking
toelating
beurshandel
(49).
effekten,
of k o o p w a a r , als
heid
louter
bepaalde
behoeft
op h e d e n g e l d t
enkel
l i n g van p r i j z e n zouden voor laten, volgens
bv.
van
officieel luidens ook
verzetten,
of
van
de deze
toevertrouwd.
toegelaten de
beursver-
i n de
beurstechnische
De f e d e r a l e deze handel
overaan
(50).
de f e d e r a l e
de g o e d k e u r i n g
Minister
van
regeling
Doch ook a n d e r e beurzen
tussenkomst
FinanZijn
v a n de B u n d e s r a t .
een eenvormige
e e n of m e e r d e r e
andere
Financiën
i n de n o t e r i n g s m e c h a n i s m e n .
(51).
zonder
van
v a n de d a a r b i j h o r e n d e
De b e u r s w e t m a c h t i g t verordening
handeling
op de b e p a l i n g
beursorganen
onderwerpen
te grijpen
een
De t o e p a s s i n g
zouden
hiertegen
voorwaarden
c i ë n om i n
de
uitvoeringsbevoegd-
kunnen worden v e r h a n d e l d .
kan z i c h
het
tot
gedogenheid,
en met g e b r u i k
faciliteiten
die
van e f f e k t e n
de b e u r s h a n d e l
ordening, lokalen
is
overheid
tussen
is
Ministerie
v o o r w a a r d e n werd a a n de l o k a l e tot
machten
de g e l i j k h e i d
federale
opgedragen
Niet
georganiseerd
de F e d e r a l e
instandhouden.
aan h e t
officiële
beurswezen beschikt
onaanzienlijke
raken,
beurzen moeten
van
Duitse
("Land"),
bepaalde
algemeen
f ederale_oyerheid.
inzake
Tot bepa-
no t e r i n g s w i j z e n
kunnen worden
toege-
van een k o e r s m a k e l a a r ,
of
modaliteiten.
(48) De v e r o r d e n i n g s b e s l i s s i n g e n van de Bundesminister der Finanzen moeten overeenkoms t i g a r t . 80 (2) van de grondwet aan de goedkeuring van de Bundesrat onderworpen worden. (49) § 44, Börs G. ; Schwark, o . e . § 44, o o r d e e l t dat de bevoegdheid van de Landsr e g e r i n g om v e r v o l l e d i g e n d e r e g e l e n u i t t e v a a r d i g e n , om g r o n d w e t t e l i j k e redenen, v e r v a l l e n i s ( a r t . 129 ( 3 ) , Grondwet). Uitvoering : Zulassungsbekanntmachung van 1910. Daar f e d e r a l e o b l i g a t i e s van rechtswege in de beurshandel worden opgenomen, i s het de taak van de f e d e r a l e M i n i s t e r van Financiën het b e u r s b e s t u u r h i e r v a n , overeenkomstig § 39, Börs G., t e informeren. (50) § 6, 3de z i n , Börs G. Toepassingen z i j n n i e t bekend. (51) § 35 ( 1 ) , Börs G. U i t v o e r i n g : Verordnung über d i e F e s t s t e l l u n g des Börsenp r e i s e s von Wertpapieren, 17 a p r i l 1967.
88
Ten aanzien van de organisatie van een voorwaardelijke handel in effekten (termijn-, optiehandel) heeft het federale Ministerie van Financiën uitgebreide bevoegdheden
: hij is belast met het toelaten van deze
handel voor bepaalde effekten, met het bepalen van de voorwaarden ervan, enz. Deze algemene verordening moet eveneens door de Bundesrat worden goedgekeurd
(52) .
Kr isismaatregelen behoren ook tot de bevoegdheid van de federale regering. Aldus kunnen de beurzen op bevel van de Bondsregering, die daartoe de Bundesbank moet horen, op grond van het Kreditwesengesetz gesloten worden (53). De beurswet vervolledigt deze regeling voor de deviezenbeurzen (54). 54.
beY2egdheden_van_de_regeringen_der_deelstaten^ In wezen is het beursbestel, binnen het ruime kader van de beurswet, per deelstaat
georganiseerd.
De Landsregering, en dikwijls de volgens Landswetgeving bevoegde minister of senator, oefenen rechten van hoge voogdij en van toezicht uit ten aanzien van de in de betrokken deelstaat gevestigde effekten- of andere beurzen. Men kan in deze bevoegdheden, die in hoofdorde uit de beurswet voortvloeien, drie niveau's onderscheiden. Binnen het algemeen kader van de beurswet treedt de Landsregering op als orgaan van hoge voogdij. Zij verleent de toelating om een beurs op te richten, of te sluiten. De reglementaire handelingen van de corporatieve organen zijn in de regel aan haar goedkeuring onderworpen. Deze goedkeuring houdt enkel we t te 1 ijkheidstoezicht in, zonder invloed op de inhoud van de beslissing, of op haar opportuniteit : dit is het geval met de algemene beursverordening
(55) en met het reglement
(52) § 63, Börs G. (53) s 47 (1), K.W.G. (54) § 1 (4), Börs G. (55) § 4 (1) en (4) Börs G.
89
inzake
provisies
(56). Ten aanzien van sommige
aangelegenheden
van eerder ondergeschikt belang ligt de verordenende bevoegdheid bij de Landsregering zelf
: aldus de
reglementen op de verkiezing van de beursbestuurders (57) en het reglement inzake de procedure voor de disciplinaire jurisdicties (58). 55.
De tussenkomst van de Land s regering is meer uitgesproken op het vlak van het toezicht op de handelingen van de corporatieve zei fbes tur ende organen. Binnen het kader dat door de voormelde reglementaire bepalingen is tot stand gebracht beslissen de beursorganen en vooral het beursbestuur autonoom. De overheid komt enkel tussen om de naleving te verifiëren, en zo nodig af tè dwingen van de door haar uitgevaardigde maatregelen, of van het geldende recht. Dit toezicht wordt op twee manieren uitgeoefend. Enerzijds heeft het bevoegde ministerie zelf rechtstreekse toezich t smacht en, anderzijds vaardigt het ministerie bij elke beurs een met toezich tsopdrachten gelaste ambtenaar af. Hij wordt s taa t skominissari s genoemd
("Staatskommissar") (59). De eerste vorm van toezicht behelst een algemeen
voogdijrecht van de overheid op de wettelijkheid van alle handelingen van de beursorganen. De toezichtstechnieken zijn die van de
administratiefrechtelijke
voogdij : vraag om inlichtingen, verwittiging, zelfs in de plaatsstelling van beslissingen, afvaardiging van een speciale commissaris, ontbinding van het beursbestuur, en uiteindelijk
: opheffing van de beurs. In
feite worden deze instrumenten niet gehanteerd en worden de beursleiders door overreding en motivering aangezet tot naleving van de wettelijkheid. De beurswet bepaalt dat dit toezicht kan worden overgedragen op de (56) § 5, Börs G. (Gebuhrenordnung). (57) § 3 (3) Börs G. ; het beursbestuur adviseert. (58) § 9, Börs G. en uitvoeringsverordening "über die Einrichtung die Zusammensetzung und das Verfahren des Ehrenausschusses". Voor de uitvaardiging van dit reglement wordt het beursbestuur niet gehoord. (59) § 2 (2) Börs G. bepaalt dat het toezicht kan worden beperkt, of dat bij kleine beurzen van de benoeming van een staatskommissaris kan worden afgezien.
90
drager
v a n de b e u r s
München w o r d t
hiervan
overheid
beperkt
gegevens
afgestemd
56.
: enkel
zich
opdracht
toezicht
dan
van
tot
een
te houden
en r e g l e m e n t e n
uitoefening
nog g e b r u i k
is
een
ambtenaar
ook r a p p o r t e e r t .
in d i e n s t
het
Bestuur
hij
kan,
kader,
van
vast
of
oplossen,
niet
Zijn
Enkel
tussenkomst
oorspronkelijk voering
van d i t
grotendeels
uit
ter
door
aan
omvat
de
wie deel-
beursorganen
(60),
commissies
effekten
(61).
en
Ook
v a n de k o e r s m a k e l a a r s ,
en i n l i c h t i n g e n
vorderen
regelmatigheden overleg
alle
bijwonen,
over
hun
en
hun
verhandelingen
(62). vooral
v a n de L a n d s r e g e r i n g
te handelen.
van
de s t aa t skoromi s s a r i s
de p r i j s v a s t s t e l l i n g
De s t a a t s k o m m i s s a r i s i s ten behoeve
is
als
instrument
toezichtstaak
de a k t i v i t e i t
inzien
en o n t v a n g s t e n
ge-
toezich tsbevoegdheid
niet-genot eerde
kontroleert orderboekjes
op de n a l e v i n g
v a n de s c h e i d s r e c h t e r 1 i j k e voor
in dat
De
v a n de L a n d s r e g e r i n g ,
Zijn
name a a n de b e r a a d s l a g i n g inbegrip
gemaakt.
e e n op a l g e m e n e
s t a a t s k o m m i s s a r i s met
I n de r e g e l
hij met
in
een b e l a n g r i j k
v a n de a l g e m e n e
de L a n d s r e g e r i n g .
en
toezicht.
De a a n s t e l l i n g wetten
in Hannover
en k a n h i j dan
informatieorgaan
(63). deze
is
Stelt
door zal
in d i s c i p l i n a i r e
procedures was v o o r
(64)
- werd
zelf
tussenkomen.
e e n v a n de m o t i e v e n controle-ambt
on-
hij niet gerechtigd
de L a n d s r e g e r i n g
de w e t g e s c h r a p t ,
hij
overreding
-
wat
de
in-
in
ten voordele
1975 van
(60) Waaronder : Börsenvorstand, Z u l a s s u n g s t e l l e , Ehrenausschuss, Kursmaklerkammer. (61) Ausschuss für Geschäfte in amtlich n i c h t n o t i e r t e n Werten, z i e v e r d e r n r .
86.
(62) Zie § 2 ( 1 ) , Börs G. en de Maklerordnung, bv. F r a n k f u r t , ? 20, l u i d e n s hetwelk de a d m i n i s t r a t i e van de Landsregering eigen r e c h t heeft van deze dokumenten inzage t e nemen. (63) Bremer, Grundzüge des deutschen und a u s l ä n d i s c h e n B ö r s e n r e c h t s , b l z . 62, n r . 2. (64) Hij zou z i j n i n g e s t e l d om v o o r a l aan d i s c i p l i n a i r e procedures de hand t e houden t o e n , in de l a a t s t e decennia van v o r i g e eeuw, de openbare o p i n i e door enkele t e k o r t komingen op d a t vlak v e r o n t r u s t was geworden.
de administratie van de Landsregering (65). 57.
Een niet te verwaarlozen vorm van overheids interventie in het beursbestel houdt verband met de instelling van de koersmakelaar■
Als "ministerieel
officier" (66) vervult hij een belangrijke taak bij de vorming van "officiële", objektieve prijzen. Daarom heeft men zijn statuut onttrokken aan de tussenkomst van het beursbestuur, en hem recht streeks onder de hoede van de Landsregering ge plaatst. Deze Landsregering benoemt niet enkel de koersmakelaars, zij vaardigt ook de reglementen uit betreffende de uitoefening van hun opdracht (67), en betreffende de daaruit voortvloeiende, ten laste van de opdrachtgevers gelegde vergoedingen (68). Toezicht op de uitoefening van zijn opdracht wordt toevertrouwd aan de corporatief Makelaarskamer
samengestelde
; doch zowel de Staatskommissari s
als de Landsregering behouden zelf volledig controle recht, en de strengere disciplinaire sancties kunnen enkel door de Landsregering worden opgelegd.
2. DE PERSONEN. 58.
I . ALGEMEEN_OVERZI CHT\ In de Duitse Bondsrepubliek zijn bij het effektenbe drijf betrokken
: de kredietinstellingen, vooral de banken,
en de effektenmake1 aar s. Enkel kredietinstellingen
komen
met het publiek in kontakt. De makelaars beperken zich tot het bijeenbrengen van de effektenorders van kredietin stellingen, waarbij zij als wederpartij zelf kunnen kopen (65) Zie § 17 e.v. van de modelverordening van de "Ehrenausschuss". (66) Waarover verder nr. 60 (67) § 30 (2) Börs G. (68) § 30 (3) Börs G., in dit geval met het advies van de Kamer van koersmakelaars en van het beursbestuur.
92
of verkopen. Men onderscheidt de officiële of koersmakelaars, die als ministeriële officieren van rechtswege tot de beurshandel worden toegelaten, ter vaststelling van de officiële koers, en de vrije makelaars, die als zelfstandige handelaars optreden, of de marktpartijen bijeen brengen. In rechte wordt de bijzondere plaats van de kredietinstellingen bepaald door de wet op het kredietwezen (Kreditwesengesetz) (69). Luidens deze wet is het voeren van het commi ss iebedr ijf in effekten een bankakt ivi tei t, zodat zij enkel geoorloofd mag worden uitgeoefend door ondernemingen die hun opname in de lijst der kredietinstellingen hebben gevraagd en bekomen (70). Door deze inschrijving worden zij onderworpen aan de ingrijpende wetgeving op de banken, en aan het permanent toezicht van het bankcontroleorgaan (het "Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen"). Lang niet alle kredietinstellingen zijn aktief in het effektenbedrijf. Enkel grotere banken, of gespecialiseerde ondernemingen zijn hierin bedrijvig, zonder dat zij van de effektenhandel hun enige of hoofdzakelijke bezigheid maken. De wet op het kredietwezen behoudt enkel het e f fektencommi s s iebedrijf aan kredietinstellingen voor. De aan- of verkoop van effekten voor eigen portefeuille, of het makelaarsbedrijf zijn aan geen beperkingen onderworpen. Enkele gevallen zijn bekend van kantoren van vreemde effektenhandelaar s, o.m. van amerikaanse wisselagenten, die klienten adviseren, zonder zelf voor orders als commissionair op te treden, of van personen die als koper of verkoper voor eigen rekening de effektenhandel hebben gedreven. Deze tussenkomsten worden als van marginale (69) Gesetz über das Kreditwesen, 10 juli 1961 (K.W.G.), (70) § 1 (1) (4), K.W.G.
93
betekenis vooral
aangeduid
de v r i j e
kontakt,
(71).
ofschoon
zij
k o p e n en v e r k o p e n . (72)
59.
en b a n k e n .
tot
beurze voor
de h a n d e l
wordt
ter
gevoerd
is
bepaald
de
Zo a l l e
deel
te nemen,
de
toelating
aan m e e r d e r e
tot
alle
kredietinstellingen niet
personen,
bijgevoegde beurstoegang
enkel
in d i t
deze
ondernemingen, Voor een
wordt
het
statuut
zijn
aan
de
beurzen
eerder
die
niet
De
toegelaten.
6 blijkt
In
meer
dat
is
Niet-toe-
het
door
aan
tegenstelling
onder zijn
vrij
ont-
grootbanken
de
de vorm
beperkt.
aantal
van
makelaars
in vennootschappen
Hun a a n t a l
gering
ondernemingen
geven hun e f f e k t e n o r d e r s
soms v e r e n i g d nr.
die
domein hebben
aan.
mogen w o r d e n g e v o e r d ,
(O.H.G.).
tabel
vragen
aan m a k e l a a r s .
de k r e d i e t i n s t e l l i n g e n ,
rechtspersoon
de
toegelaten.
de b e u r s h a n d e l
zoniet
een e e n m a n s b e d r i j f fysieke
versterkt
gerechtigd
bedrijvigheid
kredietinstellingen, tot
effekten-
toelatingsregeling.
een a a n z i e n l i j k e
gelaten
traditie plaats
v a n de
daarentegen
kredietinstellingen
effektenhandel
zijn
in
de t o e 1 a t i n g s v e r e i s t e e e r d e r
Voor de m a k e l a a r s
door
tussen
beurze werden
formaliteit.
wikkeld
op
de r e s p e c t i e v e
Het v o o r b e h o u d e n
feite
niet
rekening
vooral
aan k r e d i e t i n s t e l l i n g e n
kredietinstellingen
die
eigen
steunt
voor
publiek
(73) .
De b e u r s h a n d e l die
ter
eerbied
d e p o t v e r r i c h t ingen houd i n g
komen met h e t
Deze h o u d i n g
en w e l b e g r e p e n
van m a k e l a a r s
De e f f e k t e n m a k e l a a r s , i n
makelaars
zonder Uit
partijen
met
is.
(71) Zie hoger n r . 4 5 ; in dat kader kwam een w i j z i g i n g van h e t K.W.G. t e r s p r a k e , om ook deze a k t i v i t e i t aan d i t t o e z i c h t s r e g i m e t e onderwerpen, wat door de d e s kundigen werd verworpen : z i e H. Bremer, Die Börsensachverständigenkommission, dokument 15, b l z . 240. (72) Aldus o.m. Szagunn-Neumann, Gesetz über das Kreditwesen, 1967, § 1, n r . 42 e . v . ; Schwark, o . e . , § 30, n r . 16 spreekt van een "usancemässiges Verbot". (73) § 1 (1) (5) K.W.G. De "Wertpapiersammelbanken" waarmee enkel k r e d i e t i n s t e l l i n g e n handelen, z i j n g e s p e c i a l i s e e r d in de bewaring van e f f e k t e n . Zij fungeren b i j e l k der effektenbeurzen.
94
2.
ΤΟΤ_ϋΕ_ΒΕυ55ΗΑΝΟΕ^_ΤΟΕ2ΕίΑΤΕΝ_ΡΕ250ΝΕΝ^ 2.1. personen_van_rechtswege
tot de_beurshandel_toegelaten :
de_koersmakelaars. 60.
De koersmakelaars zijn ministeriële
officieren
die tot taak hebben op officiële, neutrale wijze de koersen vast te stellen van de officieel
genoteerde
effekten (74). Deze, van overheidswege georganiseerde en toevertrouwde opdracht
vergt onafhankelijkheid
in de
markt. De koersmakelaars nemen aan het beursverkeer niet deel, tenzij voor zover dit de uitoefening van hun officiële taak bevordert. Hun statuut van "officieel aangestelde", blijkt vooreerst uit de benoemingswij ze (75). In rechte worden zij benoemd, en afgezet door de regering van het Land. In feite benoemt de minister van het Land de kandidaten die hem zijn geadviseerd door de makelaarskamer, en, zoals in sommige deelstaten geldt, ook door het bestuur van de beurs (76). De kandidaten worden meestal gekozen uit de substituten, of beursvervangers van de oudere koersmakelaars, zodat vereisten van beroepskennis en vertrouwdheid met de opdracht impliciet worden nageleefd. Als ministeriële
officieren
behoeven de koersmakelaars geen toelating om de beurs te betreden. Voor hen gelden geen beroeps- noch ervar ingsvereis ten . Zij moeten de eed (77) afleggen hun taak getrouw te vervullen en zijn verplicht op 65 jaar ontslag te nemen. Ook mogen zij geen nevenberoep- noch -functie uitoefenen. De koersmakelaar moet steeds ter beurze zijn, zoniet moet hij een vertegenwoordiger aanstellen, eventueel (74) § 29, Börs G. (75) § 30 (1), Börs G. (76) Alzo voor Frankfurt : § 2, Maklerordnung. (77) Voor de tekst zie bv. § 3 (1), Maklerordnung Frankfurt.
95
voor lange afwezigheden met toestemming van de staatskommissaris (78). De koersmakelaars verrichten handelsdaden (als makelaar bijeenbrengen van de partijen) en zijn op die grond aan het handelsrecht onderworpen : inschrijving in het handelsregister, verplicht bijhouden van boeken, enz. 61.
gelden ook voor hen.
Het toezicht_op__de_koersmakelaars en op hun aktiviteit wordt vooreerst uitgeoefend, zoals voor alle beursorganen, door de ministeriële diensten van de deelstaat, en door de staatskommissaris
(79). Dit
toezicht is beperkt tot we t tel ijkheidstoe t sing. Van meer ingrijpende aard is het corporatief toezicht dat in het kader van de makelaarskamer wordt uitgeoefend. Deze Kamer is, krachtens de door de Landsregering uitgevaardigde verordening (Maklerordnung), bevoegd toezicht op de koersmakelaars uit te oefenen, en bij overtreding disciplinair te sanctioneren (80). Het toezicht zelf is opgedragen aan het bestuur van de Kamer, het disciplinair optreden aan een intern disciplinair comité (Disziplinarausschuss) (81). Bij de uitoefening van de toezichtstaak kan het bestuur van de orderboekjes, dagboeken, en andere bescheiden van de makelaar kennis nemen, vooral om na te gaan of de prijsbepaling op de juiste wijze is gebeurd. Deze wettelijkheidskontrole kan ook tot optreden van het bestuur van de beurs of van de staatskommissar is leiden : ook zij hebben het recht deze dokumenten in te zien , of bijkomende inlichtingen te vorderen van de makelaar (82). (78) Aldus te Frankfurt, waar de Staatskommissaris elk verlof moet toelaten dat langer van 2 maanden duurt, terwijl, bij ziekte, de naam van de verplicht aan te stellen vervanger hem ter kennis moet worden gebracht. (79) Schwark, o.e. § 30, nr. 18. (80) § 30 (2), Börs G. (81) Luidens § 22 van de Maklerordnung van Frankfurt, bestaat dit orgaan uit 5 verkozen leden van de Kamer. (82) Zie bv. §§ 11 en 20, Maklerordnung Frankfurt.
96
Bij plicht"
geringe wordt
Kamer z e l f
tot
zelf
afzetting
2.000
hebben haal het
tegen
Bij
(84).
door
(83).
sancties
Schorsing
die
enkel
bestuur
beslissingen
wordt
rechtstreeks
is
toezicht
de o n t v a n g s t
van a l l e
behelst,
orders,
die
in hem
de m a r k t d e e l n e m e r s
worden
aangebracht
in h e t
toegewezen
en h e t
b e p a l e n van
een
Zijn
in
effekt,
funktie
v a n de s t a n d
rechtsbetrekkingen
geheel
inzake makelaardij,
(o.m.
dat
de o p d r a c h t gehouden Bij makelaar die
hij,
niet
is
in te
verdoor
opgericht en
officieel
kan w e i g e r e n ,
aanbod.
marktdeelrecht
met
dien
aangestelde
maar
door hem
eenheids-
en
gemeen
§ 93 H . G . B . )
taakvervulling
evenwel
eveneens
aan h e t
be-
tot
makelaar,
kontrakteren
(85).
deze
richtingen.
als
van v r a a g
i n d e z e met de
nemers beantwoorden verstande
door
uit.
De t a a k v a n de k o e r s m a k e l a a r
koers
of
v a n de b e u r s
waar geen m a k e l a a r s k a m e r
de L a n d s r e g e r i n g
ginsel,
een
disciplinair
beheerst.
beurzen
discipline
het
de of
Administratiefrechtelijk
laatstgenoemde recht
"beroeps-
binnen
kunnen worden g e h a n t e e r d ,
na de Kamer en h e t
gemeen
62.
zijn
overheid
gehoord
oefent
DM k u n n e n
daarentegen
v a n de
de b e r i s p i n g ,
worden u i t g e s p r o k e n
de b e n o e m e n d e de r e g e l
o.m.
opgetreden
: de w a a r s c h u w i n g ,
geldboete Comité
overtredingen,
disciplinair
ondervindt
de m e d e d i n g i n g
kunnen b e m i d d e l e n , Het p e r c e n t a g e
de
koers-
v a n de v r i j e voor
dezelfde
verrichtingen
dat
makelaars verdoor
de
(83) Zie bv. § 2 3 , Maklerordnung Frankfurt ; de Staatskommissaris en de syndicus van de beurs kunnen de z i t t i n g e n bijwonen. (84) Zie bv. § 5, Maklerordnung F r a n k f u r t , waar a l s motieven voor a f z e t t i n g worden vermeld : grof p l i c h t s v e r z u i m ; door houding of gedrag het vertrouwen, de a c h t i n g of het a a n z i e n , voor het beroep v e r e i s t , n i e t meer waardig z i j n ; en langdurig onges c h i k t z i j n het ambt u i t t e oefenen. (85) Zgn. Kontrahierungszwang, waarover o.m. b i j H. Bremer, Grundzüge, b l z . 94 e . v . Doch omgekeerd b e s t a a t geen v e r p l i c h t i n g de v e r r i c h t i n g e n door tussenkomst van de koersmakelaar af t e handelen (anders nochtans t e Hannover en t e S t u t t g a r t ) .
97 17)
bemiddeling is
niet
>3.
v a n de k o e r s m a k e l a a r s
officieel
De a a r d vereist voor
dat
gemaakt markt
mag h a n d e l e n .
v o o r de v e r r i c h t i n g e n : de k o e r s m a k e l a a r
van o p d r a c h t e n saldo's
voor
te b e v o r d e r e n ,
eigen
rekening
g e n d e dag v e r s c h u i v e n dracht order
v a n de
in het
belang
kan om de de
Daartoe
tot
de
geeft
die het
overmaakt.
en d a a r
houden
zijn,
stuur-
en n i e t
bepaalt
tot
een v e e l v o u d
leving
ge-
eigen
het
(89)
beursbe-
- de o m l o o p kan
zekerheid.
wordt
door
de
van
beperken De
na-
Makelaars-
opgevolgd.
hun a m b t e l i j k e mogen z i j n ,
effekten.
kunnen
ook v o o r
aanvaarden
taken,
mits
toegewezen zij
dat
rekening
v a n de g e s t e l d e
De m e e s t e b e u r z e n aktief
be-
solvabi 1 i t e i tsnormen
de b e u r s w e t
voor
gein
van deze v e r p l i c h t i n g
kamer b i j z o n d e r
naast
de k o e r s m a k e l a a r s
de m a k e l a a r s k a m e r
deze v e r r i c h t i n g e n
op-
restant-
a a n de k o e r s m a k e l a a r
geen b i j z o n d e r e
vol-
hij
paard
tot
de
uitvoering
d i e met d e z e v e r r i c h t i n g e n
ginsel
wordt
van
G e z i e n de r i s i c o ' s kunnen g a a n ,
niet
niet-uitvoerbare
opnemen of
(88).
uitvoering
effekten
Uitzondering
a a n een k r e d i e t i n s t e l l i n g , voor
uitgevoerd
koersmakelaar
i n de hem t o e g e w e z e n
rekening
(87)
wordt
(86).
v a n de o p d r a c h t hij
eigen
bekend
dit
In h e t eigen
dat
de
koersmakelaars,
ook a l s
vrije
niet
i n de h e n
is
kader
rekening
makelaar
van d e z e handelen.
officieel
aktiviteit Enige
aarze-
(86) T i l l y , W.M., Die amtliche Kursnotierung an den Wertpapierbörsen, Baden-Baden, 1975, b l z . 37, voetnoot 109 s c h a t t e , voor de beurzen van Düsseldorf en F r a n k f u r t , deze tussenkomst op 50 à 60% van de beursmarkt. (87) § 32 ( 2 ) , Börs G. De koersmakelaar i s n i e t gehouden de koersschommelingen tegen te gaan : zogen. "Kurspflege" werd a l s f i n a n c i e e l n i e t h a a l b a a r g e z i e n . Ook komt het behalen van koerswinsten k r a c h t e n s de o f f i c i ë l e b e d r i j v i g h e i d a l s ongeoorloofd voor. Enkel marginale tussenkomsten om de u i t v o e r i n g van o v e r b l i j v e n d e orders t e v e r z e k e r e n , werden bedoeld. Zie Degner, Gesetz zur Änderung des Börsengesetz vom 28 April 1975, W.M., Sonderbeilage n r . 3/1975, b l z . 2 1 . (88) Men onderscheidt de v e r r i c h t i n g e n voor eigen rekening en de v e r r i c h t i n g e n "voor l a t e r te noemen opdrachtgever" (Aufgabegeschäfte), waarbij de makelaar p e r s o o n l i j k gehouden i s zo h i j de opdrachtgever n i e t a a n d u i d t . (89) Deze bevoegdheidstoewijziging kan gezien worden in het kader van de opdracht van het b e u r s b e s t u u r de markt t e o r g a n i s e r e n en t e b e g e l e i d e n .
98
ling
blijkt
langen zou
toch
dat
de
blijven,
hebben
terwijl
verzocht,
tijdens
: de o v e r h e d e n
makelaardij
enkele
beurzen
de
wijze
van i n t e r n e
de b e u r s u r e n
enkel
aktief
Als
toegewezen vrije
effekten
makelaars
onderworpen
te
koersmakelaars richtlijn,
zijn
in
aan de
koersmakelaars
eigen-middelen-
z e k e r h e i d s s t e l 1 i n g s v e r p 1 i c h t in gen d i e h i e r n a vrije
makelaars
schillend
is
zullen
dat
het
deze
verplichtingen
moet
worden
kamer, kamer
Bij steld
te
voor
de b e u r z e n
wordt
uitgeoefend.
dit
te
2.2. 64.
v a n de
makelaars-
Ook o e f e n t
op de n a l e v i n g
rekening
in
hun
geen
makelaarskamer
door
het
bewaren
het
recht
voorschriften
te
deze
gehouden dagboeken
(92).
waar
Steeds
de
van
toezicht
Staatskommissar!s mentaire
van
de k o e r s m a k e l a a r s
eigen
vermelden
de
Ver-
kandidaat-koersmakelaar
uit
zijn
en
voor
(91).
v a n de n a l e v i n g
de
beursbestuur.
toezicht
Daartoe
verrichtingen
afzonderlijk
toegelicht
ten overstaan
van het
permanent
verplichting. de
bewijs
geleverd
en n i e t
worden
door
de hen
(90).
bedrijvige
worden
ver-
hoofdtaak
hun
bij
officieel
zullen
te bestaan
ambtelijke
de
is
inge-
beursbestuur
Landsoverheid
de n a l e v i n g
verifiëren,
zelf
en de
van deze
en
zo n o d i g
regleaf
dwingen.
door_de_beursoyerheid_toegelaten_2ersonen^ Behoudens worden
de k o e r s m a k e l a a r s ,
toegelaten
moeten
alle
die van
andere
rechtswege
bezoekers
van de
(90) Aldus Schwark, o . e . , § 32, n r . 5 en § 30, n r . 15, waar deze v e r p l i c h t i n g ook op de n i e t - m e d e d i n g i n g s v e r p l i c h t i n g t u s s e n k o e r s m a k e l a a r s l i j k t t e s t e u n e n . (91) Zie bv. § 3 3 , Börs 0 F r a n k f u r t , waar een e i g e n - m i d d e l e n - v e r p l i c h t i n g wordt i n g e s t e l d , waaraan geacht kan worden voldaan t e z i j n zo de koersmakelaar DM 200.000 in l i q u i d e of vlug t e r e a l i s e r e n a k t i v a kan a a n w i j z e n , en daarenboven ten belope van DM 50.000 een z e k e r h e i d t e r u i t v o e r i n g van z i j n v e r b i n t e n i s s e n doet s t e l l e n , in de r e g e l door een bank : deze v e r e i s t e n z i j n d e z e l f d e a l s voor de v r i j e m a k e l a a r s waarover v e r d e r n r . 6 8 . Te Düsseldorf g e l d t d e z e l f d e r e g e l : de e i g e n - m i d d e l e n - v e r p l i c h t i n g i s e r evenwel s l e c h t s de h e l f t : Börs 0 D ü s s e l d o r f , § 32. (92) § 19, Makler 0 F r a n k f u r t .
99
beurszaal toegelaten worden door het beursbestuur. De toelatingsregelen werden opnieuw geformuleerd in de herziene beurswet verordeningen
1975, en in de lokale beurs-
: het bestuur mag de toelating niet
weigeren aan ondernemingen of personen, die aan de gestelde voorwaarden voldoen (93). Voortaan worden geen fysieke personen als dusdanig, doch enkel nog ondernemingen tot de beurshandel toegelaten (94). Ook de personen die deze ondernemingen zullen vertegenwoordigen ter beurze, zoals de direkteuren, bestuurders, of bijzondere gevolmachtigden voor beurszaken, moeten toegelaten worden. Vandaar dat de toelatingsvoorwaarden ten dele tot de ondernemingen, ten dele tot de personen gericht zijn. De ondernemingen, die om toelating tot de beurshandel verzoeken kunnen zich aanmelden voor de handel in eigen naam en voor eigen rekening of voor de handel in eigen naam, doch voor rekening van een andere
(enkel
kredietinstellingen), of voor het makelaarsbedrij f (vrije makelaars). Ofschoon eerstgenoemde zeldzaam is, werd zij opgenomen om ook
kategorie
institutionele
beleggers (verzekeringsmaatschappijen, beleggingsfondsen, enz.) niet van de rechtstreekse toegang tot de beursmarkt uit te sluiten. In feite zijn deze regelen enkel op de commissionairs en op de makelaars
(dit zijn : de kredietinstellingen)
(hier : vrije makelaars) van toe-
pas sing. '· ãlgemene_toei atingsverei s t en. 65.
De algemene_toelatingsvoorwaarden waaraan de °BaeiHE5!iBEen moeten voldoen, zijn, luidens de beurswe t : - dat de onderneming georganiseerd
is als een handels-
zaak van voldoende omvang en zich aan alle ver(93) § 7, Börs G. (94) Ook de eenmanszaak is een onderneming, waarbij in de regel ook de eigenaar als tot beurshandel gerechtigde persoon moet worden toegelaten. Er is geen verplichting tot uitoefening van het makelaarsbedrij f in vennootschapsverband.
100
plichtingen van de handelaars onderworpen heeft (handelsregister, prokura-rege1 ing, boekhouding) ; doch ook : minimum klienteel, minimum aantal personeel s leden. dat de onderneming zou worden geleid of ter beurze zou handelen door fysieke personen die beantwoorden aan de hierna uiteengezette voorwaarden van betrouwbaarheid, beroepskennis, enz. dat de onderneming zou deelnemen aan de organisaties of mechanismen waardoor de ordentelijke
afwikkeling
van de effektenverrich t ingen ter plaatse wordt verzekerd
; in feite impliceert dit vooral deelname
aan de instellingen voor bewaargeving van effekten en voor giraal effektenverkeer
; ook dat zij aktief en
regelmatig aan de effektenhandel zouden deelnemen, en dat hun vertegenwoordigers voor de afhandeling van de verrichtingen steeds ter plaatse kunnen worden bereikt. dat de onderneming voldoende financiële middelen bezit om de uit de beursverrichtingen
voortvloeiende
verplichtingen op elk ogenblik te kunnen voldoen : de beoordeling van deze wordt aan het beursbestuur overgelaten. Deze regelen worden verder uiteengezet. dat de onderneming de in de beursverordening
bepaalde
zekerheid heeft gesteld. Het bedrag van de te stellen zekerheid is afhankelijk van de aard van de effektenhandel : wie voor eigen rekening handelt neemt grotere risico's dan hij die enkel als makelaar bedrijvig is. Voor de eerste geldt als maximum bedrag van de zekerheid 200.000 DM, voor detweede 50.000 DM. Het effektief toepasselijke bedrag wordt in de beursverordening bepaald
: aldus stelt de beursverordening
te Frankfurt de zekerheid op de maximaal
toelaatbare
bedragen vast (95). De zekerheid kan ook worden ver(95) § 12, Börs 0 Frankfurt ; vgl. § 12 (6), Börs 0 Düsseldorf, waar de zekerheid op DM 100.000 werd bepaald, doch waar bijkomend DM 50.000 per gemachtigde vertegenwoordiger wordt vereist. De beurswet bepaalt het maximum bedrag dat de beursverordening aan de beursbezoekers kan opleggen.
101
strekt door een bankgarantie, in de regel van een tot de beurshandel toegelaten bank. 66.
De personen die het recht zullen hebben voor de onderneming de effektenhandel ter beurze te bedrijven moeten voldoen aan de
toelatingsyoorwaarden_ten_aan-
zien van de_2ersonen, met name : - de_persoonlijke betrouwbaarheid
(persönliche Zuver-
lässigkeit), vereist voor de hoofdzakelijk op mondelinge afspraken steunende beurshandel. Tegenover het beursbestuur kan het bewijs worden geleverd aan de hand van de verklaring van drie sponsors, die oudere beursleden
moeten zijn (96).
Faillissement, of veroordelingen wegens misdrijven inzake het publiek vertrouwen, zijn gronden voor weigering. ~ de_beroep_skenni s_en_eryar ing (berufliche Eignung), die kan worden bewezen aan de hand van diploma's, of door een verklaring van minstens drie sponsors, zoniet door alle voor het beursbestuur
aanvaardbare
middelen van bewijs. 2. de_toelat ing. 67.
De t o e p _ a s s i n g _ y a n _ d e z e _ t o e l a t i n g s v o o r w a a r d e n a a n z i e n v a n de v r i j e aanzien
verschilt
v a n de k r e d i e t i n s t e l l i n g e n .
van d i e
aan h e t
toezicht
onderworpen,
terwijl
de k r e d i e t i n s t e l l i n g e n
grijpende
kontrole
sichtsamt
für
van h e t
v a n de z i j d e
das Kreditwesen
ten ten
Eerstgenoemde
in hoofdorde
2.1. 68.
makelaars
zijn
beursbestuur
van h e t
de
in-
"Bundesauf-
ondergaan.
de_vrije_makelaars. "Vrije sonen d i e ,
makelaars" dikwijls
(Freie
alleen
Makler)
of met
zijn
andere
per-
maten,
(96) § 7 ( 6 ) , Börs G. en bv. § 13 ( 1 ) , Börs 0 Frankfurt ; bv. § 13,Börs 0 Düsseldorf; b l i j k t de v e r k l a r i n g van de sponsors a c h t e r a f ten gevolge van hun n a l a t i g h e i d onj u i s t t e z i j n , dan kunnen z i j het r e c h t v e r l i e z e n voortaan nog a l s sponsor op t e t r e d e n , b e s l i s s i n g d i e in de b e u r s z a l e n wordt bekendgemaakt : § 20, Börs 0 Frankfurt en Düsseldorf.
102
in het beursverkeer als makelaar tussenkomen, naast de koer smake 1 a -ir en in concurrentie met hem, om effektenverrichtingen te bemiddelen tussen kredietinstellingen, die de orders van het publiek aanbrengen. Mits voldoende kapitaalkrachtig te zijn kunnen zij ook als "Propremakier" handelen, en dus voor eigen rekening kopen en verkopen. Hierbij vervullen zij een markt-stabiliserende, op betere uitvoering van de beursorders afgestemde rol. Zij zijn ook zeer aktief op de markt buiten beurs. Zoals de koersmakelaars
zijn
ook de vrije makelaars handelaars, die niet met het publiek handelen noch met de kredietinstellingen die tot de beurshandel niet zijn toegelaten. Vrije makelaars komen enkel voor bij de grotere beurzen. Hun aantal is, behoudens te Frankfurt en te Düsseldorf, gering. De algemene voorwaarden voor toegang tot de beurs zijn geheel toepasselijk en in hoofdorde afgestemd op de toestand van de vrije makelaars. Bijzondere aandacht vergt hier de vereiste der "genoegzame eigen middelen", een ruime formulering op grond waarvan het beursbestuur in elk individueel geval zou kunnen oordelen of de middelen, die de kandidaat voornemens is in te zetten voor zijn voorgenomen aktiviteit toereikend zijn. De beursverordening kan bijkomende verduidelijkingen ter zake bevatten, en bijvoorbeeld
(97) voor de vrije
makelaars een bedrag voorschrijven dat dubbel zoveel bedraagt als de krachtens de beursverordening te stellen zekerheid, en dat steeds tot beloop van de helft in liquide of halfliquide vorm ter beschikking van de onderneming zou staan. Op deze wijze wordt het bedrag van de eigen middelen aan het risico in het effekten-bedrijf aangepast
: voor loutere makelaars,
geringer risico en dus minder zekerheid en minder eigen middelen, voor makelaars die ook voor (97) Zie o.m. § 12 (4), Börs 0 Frankfurt ; idem 5 12 (4), Börsen 0 Düsseldorf.
103
eigen rekening handelen is er meer risico, en moet de waarborg overeenkomstig worden aangepast. Het bewijs van het voorhanden zijn van genoegzame eigen middelen kan worden geregeld in de beursverorden ing, en o.m. met de verklaring van de sponsors worden geleverd (98). Men aanvaardt dat deze eigen-middelenregeling niet enkel een t oei atingsvereis t e is, maar ook een werkingsvoorwaarde, zodat permanent toezicht inzake bestendige aanwezigheid zou kunnen worden ingesteld (99). 2.2. de_kredie t ins t el 1ingen^ 69.
De kredietinstellingen brengen de beursorders op de markt
: meestal zijn het dekkings-
verrichtingen voor de met de klanten afgehandelde orders, die in de regel worden uitgevoerd doordat de bank, ofschoon commissionair, zelf als wederpartij met de opdrachtgever optreedt
(Selbst-
eintritt). Dit is toegelaten mits het aan de "koers" gebeurt (§ 400 (5) H.G.B.). Ter beurze kunnen de kredietinstellingen ofwel zelf rechtstreeks onderhandelen, ofwel het order aan de koersmakelaar, of aan een vrije makelaar doorgeven. Ook de kredietinstellingen moeten door het beursbestuur tot de beurshandel worden toegelaten. De aanvraag wordt slechts ingediend indien de omvang van het desbetreffend e f fektenbedrijf voldoende is geworden. Zoniet geeft de kredietinstelling haar orders aan een wel toegelaten collega door. De toelatingsvoorwaarden zijn in rechte dezelfde als voor de makelaars. In feite is de toelating
(98) Zie bv. § 13 (1), Börs 0 Frankfurt ; idem § 13 (1), Börs 0 Düsseldorf. (99) Aldus : Schwark, o.e., § 7, 16 : anders : Bruns, Rodrian en Stoeck, Wertpapier und Börse, Berlijn 1971 e.v., nr. 405, blz. 59, § 21.
104
bijna automatisch. Aan de "genoegzame eigen middelen" vereiste is de kredietinstelling
onderworpen,
doch de beursoverheid neemt genoegen met de beoordeling die het 'Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen'! op grond van een analoge bepaling (100) heeft uitgevoerd
(101). Voor de verplichte
zekerheid s s teil ing verleent de beursverordening in de regel een vrijstelling
(102). Daarentegen
wordt van de kredietinstelling wel gevorderd dat zij ter plaatse een voldoende staf
omvangrijke
aanstelt voor de uitvoering van haar
effektenorders, en zou deelnemen aan de lokale vereffenings- en girosystemen. Ook gelden de regelen betreffende de personen
onverminderd.
Aan kredietinstellingen die in het effektenbedrijf aktief zijn worden
uit dien hoofde geen
specifieke verplichtingen opgelegd. Zoals alle kredietinstellingen zijn zij aan het globaal toezicht van het"Bundesauf s i cht samt für das Kreditwesen"onderworpen. Dit toezicht omvat, o.a., een jaarlijkse controle op het effektenbestand van de kredietinstelling
3. 70.
(Depo t prüfung) (103).
SCH0RSING_0F_INTREKKING_VAN_DE_T0ELATING. De toelating tot de beurshandel kan worden geschorst, of ontzegd, door het beursbestuur
(104). Voor kredietin-
stellingen aanvaardt men dat hun recht van deelname aan de beurshandel eerst eindigt wanneer hun vergunning het bankbedrijf uit te oefenen door he t"Bundesaufsichtsamt
für das
(100) § 33 (1), K.W.G. (101) Zo bv. gaat de Börs 0 Frankfurt, § 12 (4) er van uit dat aan de "genoegzameeigen-middelen-vereiste" voldaan is in hoofde van instellingen die ofwel aan het banktoezicht, ofwel aan een andere vorm van wettelijk toezicht onderworpen zijn ; idem § 12 (4), Börs 0 Düsseldorf. (102) Bv. § 12 (6) eerste zin Börs 0 Frankfurt. (103) § 30 (2) K.W.G. en Bekanntmachung über Art, Umfang und Zeitpunkt der Depotprüfung (Richtlinien für die Depotprüfung), uitgevaardigd op 16 dec. 1970 door het Bundesaufsichtamt. (104) § 7 (7) e.v., Börs G.
105
Kreditwesen"wordt
ingetrokken (105). De in de beurswet
voorkomende regeling geldt enkel voor de vrije makelaars. De toelating moet worden ontnomen wanneer vrije makelaars niet meer aan de toelatingsvoorwaarden voldoen. De intrekking is evenwel niet automatisch
: de in gebreke
blijvende persoon kan eerst worden aangemaand om zijn toestand te regulariseren. Gebeurlijk kan de toelating tot die tijd worden geschorst, mits de schorsing 6 maanden niet overtreft. Voor vrije makelaars die ook voor eigen rekening handelen geldt bij financiële tekortkoming als bijzondere sanctie dat hen de handel
voor eigen rekening
kan worden ontzegd, zodat zij terugvallen in de loutere makelaardij, waaraan geringer financiële verplichtingen beantwoorden
(106).
De weigering van toelating, de schorsing of de intrekking van de toelating zijn administratieve
handelingen
die in gemeenrechtelijk verhaal kunnen worden getoetst.
DE EFFEKTEN. 71·
1.
SAMENHANG_TUSSEN_REGLEMENTERING_VAN_DE_E TER_BEURZE. I n de D u i t s e bij
de t o e l a t i n g
ontstaat
beurswet
van e f f e k t e n
de p r o s p e c t u s p l i c h t
op de i n h o u d
van h e t
Deze b e n a d e r i n g
via
deze grondslag v e r k l a a r t om " e e n e m i s s i e
zijn
door
de
toezicht
zonder
de b e u r s
Eerst
opgave van r e d e n e n
dan
uitgeoefend. ten
dewelke i n de
tijde
de
werden u i t g e g e v e n .
toelatingsbureau
in
beursoverheid
v a n de p r a k t i j k
men de v e r m e l d i n g ,
van h e t
slechts
de b e u r s h a n d e l .
en w o r d t
gevolg
toezicht
v a n de b e u r s w e t , v o l g e n s
hoofdzakelijk
v a n de b e v o e g d h e i d
tot
het
beursprospectus
zou h e t
v a n de u i t v a a r d i g i n g effekten
grijpt
Op
beurswet,
("Zulassungstelle")
te weigeren"
(107).
(105) In r e c h t e b l i j v e n z i j aan h e t gezag van de beursoverheid onderworpen. (106) Deze r e g e l i n g i s beperkt t o t makelaars d i e n i e t meer voldoen aan de e i g e n middelen-vereiste. (107) § 36 ( 4 ) , Börs G.
106
De afwezigheid van een wettelijke
informatieplicht
bij uitgifte van effekten wordt grotendeels goed gemaakt door de praktijk, vooral gevolgd door de grote emittenten, om bij aande lenuitgif te vrijwillig een prospectus bekend te maken van bij het openstellen van de inschrijvingen. Deze vrijwillige gedragsnorm werd kracht bijgezet door een aanbeveling van de Expertencommiss ie in beurszaken (Börsensachverständigenkommission). De émis siebanken hebben deze aanbeveling grotendeels overgenomen voor emissies van vreemde obligaties en voor uitgiften van aandelen met voorkeurrecht. De beursoverheid
heeft het be-
kendmaken van een emissieprospectus als voorwaarde voor de toelating van de effekten tot de beurshandel, om juridische motieven, niet opgelegd. Deze aanbeveling wordt in de meerderheid der gevallen opgevolgd. Moeilijkheden blijven zich evenwel voordoen, en hebben geleid tot hernieuwde aanbevelingen, o.m. inzake uitgifte van in Deutsche Mark luidende buitenlandse obligaties. Vertragingen in de toelatingsprocedure bv. om redenen van personeelsgebrek, of inzake bekendmaking
in het officieel pubiikatieblad, hebben
geleid tot toespitsing van de aanbeveling op emissies van emittenten waarvan effekten voor de eerste maal in de beurshandel worden opgenomen, evenals op uitgiften van aandelen met voorkeurrecht
(108).
Onduidelijk blijft welk deel van de emissiemarkt deze aanbeveling niet uitvoert. De aanbeveling heeft geen betrekking op alle openbare uitgiften van effekten, die later tot de beurshandel worden toegelaten. Ook worden effekten uitgegeven die op de niet-officiële markt worden verhandeld. Hoe belangrijk
laatstgenoemde
segmenten van de emissiemarkt zijn, kon niet worden bepaald . Het invoeren van een wettelijke
informatieplicht
met bijhorend toezicht bij uitgifte van aandelen en obligaties wordt vrij algemeen van de hand gewezen
(109).
(108) Zie hierover : Beyer-Fehling en Bock, o.e., blz. 64-65 : Bremer, Börsensachverständigenkommission, blz. 53 e.v. (109) Zie bv. nr.45, hiervoor.
107
2.
72.
DE
TOELATING_VAN_EFFEKTEN_TOT_DE_BEURSHANDEL^
2.1. de
algemene
toelatingsvoorwaarden.
De r e g l e m e n t e r i n g van
toelating
ligt v e r v a t de m a c h t regelen worden
de
algemene worden
in de b e u r s w e t , w a a r i n
v a n het
toelatingsbureau
betreffende opgelegd,
emittenten
waarin
tot de b e u r s h a n d e l
bekendmaking
de o p d r a c h t
geregeld,
enz.
worden
aangeduid, prospectus
van
(110).
de
Het
uitvaar-
digen van n a d e r e , en zelfs v e r v o l l e d i g e n d e r e g e l e n , o.m.
betreffende
latingsbeslissing opgedragen de
(112). nader die
: onder
federale
regelen
De
taak van
omschreven
Zulassung
in een
laatst
w o r d e n van de
zesde
(113).
Verder
wordt
een
de p r a k t i j k
Duitse
Zulassungsstellen
vademecum kan niet
Börsenhandel",
van
gewijzigd
het
te p u b l i c e r e n
in de p r a k t i j k
waarin
van
de
is enkel v o o r als bron v a n
aldus
betreffend
laatst
"Arbeitsunterlage",
van bij
veelvuldig een
intern
recht
wordt
de
gebruik
vademecum door
toegelicht.
gebruik
worden
malen kracht
prospectussen
toelatingsprocedure zelf
kan
Bundesrat werd
E . G . - R i c h tl ij n i n z a k e
in de b e u r s h a n d e l
van
de
werden meerdere
in a f w a c h t i n g
opname
gemaakt
zum
1 9 1 0 , en
toe-
macht
uitvoeringsmaat-
door
"Bekanntmachung
4 juli
(111)
en de
Grondwet
de Z u l a s s u n g s s t e l l e
1934. Herzieningsprojekten
uitgesteld,
Duitse
van Financiën
goedkeuring
von Wertpapieren op
prospectus
aan de u i t v o e r e n d e
de h u i d i g e
Minister
nemen mits
uitgevaardigd in
werd
het
en
v a n het
de a a n s p r a k e l i j k h e i d
wordt
voorwaarden
omschreven
bestemd,
de
Dit en
aangezien.
(110) § 36 e.v., Börs G. (111) Onder de huidige grondwet is deze bevoegdheid vervallen, zie noot (49) hiervoor. (112) § 44, Börs G. (113) Zie hierover o.m. Beyer-Fehling en Bock, o.e., blz. 124 e.v.
108
73.
Het toegassingsyeld van de
toelatingsbevoegdheid
wordt in de wet beperkt. Van rechtswege
toegelaten,
en van elke prospectusplicht bevrijd zijn de obligaties van de federale of van de landsregering, met
inbegrip
van de afzonderlijke diensten van een dezer, zoals Bundesbahn, Bundespost, en op grond van een afzonderlijke wet, de Bundesbank. Zij worden van rechtswege in de beurshandel opgenomen nadat de bevoegde minister de beursoverheid de kenmerken van de lening heeft medegedeeld
(114).
Voor de continu-emit tenten geldt een afzonderlijke regeling
: zij kunnen worden toegelaten zonder ver-
plichte bekendmaking van een nieuw prospectus, zo binnen de laatste drie jaar een prospectus werd bekendgemaakt
(115). De Zulassungsstelle kan evenwel
steeds oordelen dat, o.m. in het licht van belangrijke wijzigingen bij de emittente, of om andere redenen, een nieuw prospectus vereist is.
Aan dit regime zijn
onderworpen de obligaties uitgegeven met de garantie van de Federale- of Landsregering, de obligaties van de gemeentelijke instellingen, o.m. de gemeentelijke kredietinstellingen, en de emittenten van pandbrieven, zowel uit de publieke als uit de private sektor, vermits beiden aan het als vereiste gestelde staatstoezicht zijn onderworpen. Ook in andere gevallen, voor dewelke in beginsel altijd een toelatingsaanvraag moet worden
ingediend,
kan de Zulassungsstelle de informatieplicht verlichten. Onder het stelsel van het toegelaten kapitaal
(bedingtes
Kapital) kan de emittent de toelating vragen van het gehele kapitaal
: bij latere effektenuitgifte is enkel
een kennisgeving aan de beursoverheid, geen nieuwe toelatingsbeslissing vereist, en derhalve ook geen (114) § 39, Börs G. (115) § 40, Börs G.
109
nieuw prospectus. Omgekeerd zou een emittent
slechts
de opname van de met nummer aangeduide stukken kunnen verlangen : dit is evenwel niet gebruikelijk. Luidens de beurswet moet een toelatingsaanvraag worden ingediend ook bij "convert er ingen en kapitaalsverhogingen", waaronder alle wijzigingen van de leningsvoorwaarden, doch ook kapitaalsverminderingen, of verhoging van de nominale waarde van de aandelen begrepen worden
(116).
In deze gevallen kan de Zulassungsstelle van de volledige prospectusverplichting vrijstellen en enkel de wijzigingen doen bekendmaken die zich sinds het oorspronkelijke prospectus hebben voorgedaan. De Zulassungss telle zou eveneens van de bekendmaking van een volledig prospectus kunnen vrijstellen wanneer om toelating wordt verzocht van effekten van emittenten, waarvan voorheen reeds effekten in de beurshandel werden opgenomen : alsdan kan naar het vroegere prospectus verwezen worden (117). De Zulassungsstellen maken van deze bevoegdheid slechts in beperkte mate gebruik : zij verlangen de bekendmaking van een verkort prospectus (zgn.Bezugsnahmeprospekt) waarin de wezenlijke wijzigingen op financieel en economisch gebied sinds het vorige prospectus worden aangegeven. Zij laten tot dit gunstregime slechts die emittenten toe die tijdens hetzelfde jaar voor een tweede maal effekten uitgeven. Een bijzondere regeling geldt wanneer effekten bij meerdere effektenbeurzen tot de handel worden toegelaten. Alsdan kan de Zulassungsstelle
oordelen
dat het niet vereist is het gehele prospectus opnieuw bekend te maken, doch enkel een verwijzingsmelding (Hinnweisbekanntmachung) met de essentiële gegevens betreffende emittent en emissie. Het toezicht wordt dan uitgeoefend door de beursorganen (116) § 38 (2), Börs G. (117) § 11 Zulassungsbekanntmachung, hierna afgekort "Zul Bek".
110
van de plaats waar de zetel van de emittente gevestigd is. Verder moet het prospectus kosteloos ter beschikking van de belangstellenden gesteld worden 74.
De voorwaarden_yan_toelating
(118).
tot_de beurshandel
worden nauwkeurig omschreven in het Uitvoeringsbesluit van 1910 (Zulassungsbekanntmachung). Men kan onderscheid maken naargelang het gaat om voorwaarden betrekkelijk de emittente of de emissie (minimumomvang van de emissie, geen opname van effekten uitgegeven door vennootschappen die nog geen jaar bestaan, volstorting van de effekten), voorwaarden betreffende de materiële voorstelling van de certificaten
(naleving van de
richtlijnen terzake), en ten slotte : voorlegging van een ontwerp van prospectus, waarin alle gegevens moeten worden opgenomen die wezenlijk zijn voor de beoordeling van de toe te laten effekten. Konkrete regelen betreffende de inhoud van het prospectus liggen vervat in het uitvoeringsbesluit van 1910 en worden aangevuld door de praktijk van de Zulassungsstellen en van de émis siehuizen. De prospectusvoorschriften naar de aard van de emittent of emissie
onderscheiden
: een algemeen
deel wordt aangevuld met bijzondere voorschriften voor obligaties van vreemde overheden, voor pandbrieven, voor aandelen in aandelenvennootschappen, enz. 2.2. de toelatingsprocedure^ 75.
Het verzoek effekten tot de beurshandel toe te laten moet verplicht worden ingediend door een van de banken of kredietinstellingen
die tot de handel ter
beurze gerechtigd zijn (119). Deze zogenaamde "emissiehuizen" hebben zich in de regel ook belast met de aan de toelating voorafgaande uitgifte en beschikken over meer nauwe, soms jarenoude betrekkingen met de emittente. (118) § 38 (2), Börs G. (119) § 5 (1), Zul. Bek.
Ill
Het ontwerp van prospectus wordt eveneens door hen, in nauw overleg met de emittente opgesteld, en ondertekend, wat verstrekkende gevolgen inzake aansprakelijkheid kan hebben. Bij het verzoek worden gevoegd, enerzijds het ontwerp van prospectus, anderzijds een informatiedossier. Het ontwerp van prospectus wordt opgesteld overeenkomstig de regelen vervat in het uitvoeringsbesluit van 1910. Deze catalogus van verplichte meldingen wordt in feite aangevuld door gegevens die door de Zulassungsstelle, binnen haar beoordelingsbevoegdheid in de regel worden gevorderd. Het informatiedossier bevat de dokumenten en gegevens die in het uitvoeringsbesluit van 1910 zijn opgesomd
: statuten, jaarverslagen, specimina van de
effekten, enz. Daarenboven verlangt men ook copies van op vreemde markten gebruikte prospectussen, en verklaringen of gegevens betreffende het al dan niet bestaan van verbintenissen die niet uit het prospectus blijken, over hangende rechtsgedingen, nog lopende duurtijd van octrooien, of belangrijke storingen in het bedrijf tijdens de drie laatste jaren. De emittenten moeten bepaalde verbintenissen ten aanzien van de beursoverheden onderschrijven. Deze verbintenissen hebben vooral betrekking op de financiële dienst, die kosteloos moet worden ingericht
(120), op
de trekkings- en af los sings 1 ij s ten (121), en op de bekendmaking ervan, tenslotte op de verplichting de jaarrekening te publiceren (122), én in het officieel pubiikatieblad
(Bundesanzeiger), én in een beursblad.
Worden aandelen voor opname in de beurshandel voorgedragen, dan moet de emittent zich verbinden alle (120) § 4 (1) (3), Zul. Bek. (121) § 4 (1) (4), Zul. Bek. (122) § 4 (1) (5), Zul. Bek.
112
verplichte bekendmakingen in voormelde dagbladen te publiceren
(zie verder).
Eens de aanvraag is ingediend, moet dit worden bekendgemaakt door de Zulassungsstelle
: de handel
mag niet beginnen dan zes dagen na deze bekendmaking. 76.
Het toezicht wordt uitgeoefend door de Zulassungsstelle, die daartoe een van zijn leden met een studieopdracht belast. Kontakten met de emittent verlopen in de regel over de introducerende bank. Bijkomende dokumenten en gegevens kunnen worden gevraagd ter ondersteuning van de beoordeling van de Zulassungsstelle, zelfs indien zij niet ter informatie van het publiek worden aangewend
(123). Kontroles of inspecties
ter plaatse komen niet voor. De taak_yan_de_Zulassungsste 1Ie
bij het verlenen
van de toelating situeert zich in hoofdorde op het vlak van de voorlichting van de belegger. Het prospectus moet, op juiste en volledige wijze, alle gegevens van zowel feitelijke als juridische aard bevatten betreffende de emittenten en de op te nemen effekten, voor zover deze voor de oordeelsvorming van de belegger nodig kunnen zijn (124). Onvolledigheden, vooral misleidende voorstellingen worden weggewerkt. Inzake financiële staten kan de beursoverheid
steunen op andere wet-
ten, voor de aandelenvennootschappen vooral op het Aktiengesetz. Zo nodig verlangt de Zul assungss t e 11 e
dat bepaal-
de posten worden gesplitst, dat de niet uit de balans blijkende verplichtingen moeten worden vermeld participaties ingedeeld, enz. Halfjaarlijkse
, de
financiële
staten zijn sinds enkele jaren gebruikelijk. In elk geval is de bevoegdheid van de Zulassungss t elIe beperkt tot het opleggen van de bekendmaking van die gegevens die voor de beoordeling van de beleggers noodzakelijk (123) Schwark, o.e. § 36, nr. 17. (124) § 36 (3) (b), Börs G.
zijn. Onenigheid over de draagwijdte van deze beperking kan tot rechterlijke toetsing aanleiding geven. Emittenten die weigeren de gevraagde
informatie
in het prospectus op te nemen, zullen de toelating tot de beurshandel niet bekomen (125), noch bij de beurs waar de aanvraag werd neergelegd, noch bij een
andere Duitse beurs
(126).
De Zulassungsstelle controleert ook de formele regelmatigheid van de effekten en waakt o.m. op de rechtsgeldigheid van de uitgifte en van het uitgiftebesluit
(127). De desbetreffende dokumenten, behoor-
lijk oprecht verklaard,worden haar daartoe overgelegd. De materiële voorstelling van de certificaten wordt eveneens geverifieerd. 77.
Emittenten die aan alle voormelde voorwaarden, en de rechtmatige verlangens van de Zulassungsstelle hebben voldaan, hebben het recht hun effekten in de beurshandel te zien opnemen. De Zulassungss tel Ie is, als administratiefrechtelijke overheid verplicht de toelating te verlenen, wat gerechtelijk kan worden afgedwongen. De wet vermeldt twee gevallen waarin de toelating kan worden geweigerd, behoudens hogervermelde weigering van informatie, met name : wanneer het "algemeen belang er in aanzienlijke mate kan door worden geschaad" of "wanneer de toelating manifest bedrog van het publiek in de hand zou werken" (128). Schending van het algemeen belang omvat : nadelige invloed op de buitenlandse politieke betrekkingen, te weinig belangstelling voor een effekt van lokale betekenis, het niet verlenen van complaisance toelatingen (129). De andere weigeringsgrond vertoont meer
(125) De Zulassungsstelle lijkt niet bij machte zelf gegevens te publiceren in aanvulling van een onvolledig prospectus. (126) § 37 (1), Börs G. : van de weigering krijgen alle andere beurzen kennis. Zij kunnen het effekt niet toelaten tenzij met de toestemming van de eerst weigerende beurs. De regeling is anders als de weigering op "lokale motieven" steunt : bv. de opname in een tweede beursmarkt van een effekt van lokale betekenis kan worden geweigerd, omdat op deze tweede beurs te geringe belangstelling kan worden verwacht. (127) § 36 (3) (a), Börs G. (128) § 36 (3) (c), Börs G. en in een ruimere formulering § 14 (2), Zul. Bek.
114
belang op het vlak van de filosofie van het toezicht : zo de controle van de Zulassungsstelle geen kwaliteitsgarantie kan verlenen voor de toegelaten effekten, heeft zij het recht marginaal te toetsen of een voorgenomen toelating niet al te zeer de beleggers zou schaden. Men vermelde gevallen als : de rendabiliteit van de emittente is zo ernstig in het gedrang gebracht dat de financiële opbrengst hoogst twijfelachtig
is ; of nog : de koers
van de effekten bij introductie is zodanig overgewaardeerd, dat een scherpe koersdaling het onvermijdbaar gevolg zal zijn (130). In deze gevallen, waarin een konkreet gevaar als voldoende wordt geacht, aanvaardt men dat de toelating terecht kan worden geweigerd (131). De weigeringsbeslissing kan voor de administratieve rechtscolleges worden getoetst. De toelating tot de beurshandel kan ook onder modaliteiten worden verleend
: deze kunnen loutere
raadgevingen, of "dringende aanbevelingen" zijn. In dit laatste geval is de geldigheid van de toelating gebonden aan de uitvoering van deze voorwaarden. Het prospectus moet worden bekendgemaakt zijds in een officieel blad
: ener-
(Bundesanzeiger), anderzijds
in een lokaal, daartoe door de beursoverheid aangewezen dagblad. De handel kan eerst aanvangen met de beslissing van de Zulassungsstelle de effekten te introduceren
: dit kan eerst zes dagen na de bekendmaking van
de toelatingsaanvraag
(132), en eerst drie dagen na de
bekendmaking van het prospectus (133). In feite vangt de handel aan in de officieuse beursmarkt, en wordt hij met de officiële toelating naar de eigenlijke beursmarkt overgebracht. Te vermelden valt nog dat de handel (129) Schwark o.e., § 36, nr. 19. (130) Schwark o.e., § 36, nr. 18. (131) De weigeringsbeslissing moet, in tegenstelling met de grondwettelijke achterhaalde bewoordingen van § 36 (4), Börs G., worden gemotiveerd. (132) § 38 (1), Börs G. (133) § 17, Zul. Bek.
115
ter beurze niet mag geschieden vooraleer de effekten zijn toegekend aan de inschrijvers, dit teneinde agiotage te vermijden (134). Doch handel buiten beurs blijft toegelaten. De sanctionering van de informatieplicht
is in de
beurswet hoofdzakelijk op civielrechtelijk vlak geregeld (135). Strafbaar is diegene die, om zichzelf of andere te verrijken, onjuiste gegevens bekendmaakt in een prospectus of andere openbare mededeling strekkende tot het intekenen op of het aankopen van effekten
(136).
3. SCHRAPPINGS- EN SCHORS INGSMAATP.EGELEN. 78.
Luidens de beurswet wordt de bevoegdheid om een effekt uit de officiële handel te verwijderen aan het toelatingsbureau opgedragen. Men aanvaardt dat het
toelatingsbureau
over een ruim beoordelingsrecht beschikt en tot de schrapping zou kunnen overgaan zowel wanneer de handel in het bepaalde effekt is stilgevallen, als ter sanctionering van de emittent die de aangegane informatieplicht heeft verwaarloosd. De schorsing van de beurshandel, waarbij het effekt nochtans tot de officiële koerslijst blijft behoren, wordt in de beurswet niet geregeld. De meeste beursverordeningen verlenen schors ingsbevoegdheid aan het beursbestuur, of aan de afgevaardigde van het bestuur die in de beurszaal aanwezig is. Tot schorsing kan worden overgegaan wanneer de ordentelijke prijsbepaling niet meer verzekerd lijkt, of wanneer de stopzetting van de handel geboden is ter bescherming van het beur snubl i ek. De schorsingsmaatregel kan voor beperkte of onbeperkte tijd genomen worden. 4
79.
· Iiiï_2E_BFyRST0EL AT IN G_ VOORT VLOEI END E_ B J JKOMENDE_ VERPLICHT INGEN_, Behoudens de hogervermeld e verbintenissen die de vennootschappen bij hun toelatingsverzoek moeten onder-
(134) § 42, Börs G. (135) § 45 en 46, Börs G. (136) § 88 (1), Börs G.
116
schrijven (o.m. de verbintenis om jaarlijks balansen te publiceren, een financiële dienst ter plaatse te organiseren) legt de Duitse wetgeving geen specifieke verplichtingen op. In het kader van de hervorming van het beurswezen werd van overheidszijde voorgesteld de vennootschappen te verplichten tot tussentijdse, minstens semestriële bekendmakingen. Hieruit is een aanbeveling voortgevloeid, onderschreven door de voornaamste beroepsorganisaties, waarbij de vennootschappen minstens semestrieel, bij voorkeur trimestrieel gegevens bekendmaken die in de aanbeveling zijn verduidelijkt
(137). Be-
houdens een modelschema worden ook bijzondere, aan elke bedr ijvigheidstak eigen regelen bepaald. De bekendmaking geschiedt in een brief aan de aandeelhouders of in een persmededeling. De bank, die door de vennootschap met de betrekkingen tot de beurs is belast, zal deze gegevens ook aan de beurzen mededelen. Naar verluidt zou de aanbeveling gevolgd worden door 45% van de vennootschappen, die evenwel 85% van het ter beurze toegelaten kapitaal vertegenwoordigen
(138). In de koerslijst wordt met een aangepast
teken aangeduid welke vennootschappen deze aanbeveling stipt nal even. Occasionele, beursgerichte informatie wordt op vrijwillige basis gepubliceerd, zonder dat hiertoe enige richtlijn
werd uitgevaardigd.
De overgrote meerderheid van de vennootschappen zijn eveneens toegetreden tot de regelen inzake misbruik van voorwetenschap, die als zeif-reglementaire
gedragscode
werden uitgewerkt door de commissie van deskundigen in beurszaken en door de professionele organisaties aan hun leden worden opgelegd
(139). Het toezicht op de naleving van
deze regelen steunt op de onderzoeksbevoegdheden van een controlecommissie. Deze heeft evenwel geen algemene beds?) Regeln für die Beurteilung von Zwischenberichten börsennotierter Gesellschaften (april 1971). (138) Beyer-Fehl ing en Bock, o.e., blz. 33. (139) De hierna,nr. 46, opgenomen toelichting terzake de "Händler- und Beraterregeln" geldt grotendeels ook voor de "insider-regeln".
117
voegdheid van toezicht op de beursverrichtingen, (geen "stockwatch program') doch kan enkel bij waarschijnlijk lijkende overtredingen een onderzoek doen instellen door de vennootschap, waarvan de "insider" deel uitmaakt. De sanctionering is beperkt tot : het betalen van de kosten van het onderzoek, mededeling aan de vennootschap voor interne sanctionering, mededeling aan de Bondsminister van Financiën, en bij zeer ernstige gevallen, ook publi katie in het algemeen.
DE BEURSVERRI CHTI NGEN. 1
80.
· 2Ι_Υ!?5Ε^Ι5ί!ϊ1?_^ΪΪΥ2Ι1?ίί§_ΣΙ1_1ΙΜΜΙ_ΥΑ5_2Ι_?121?§5ί?2Ι5§ι Naar D u i t s r e c h t mogen p a r t i c u l i e r e n en ondernemingen r e c h t s t r e e k s e f f e k t e n v e r h a n d e l e n : van commissionairsdwang i s geen s p r a k e . Wel i s e r een c o m m i s s i o n a i r s m o n o p o l i e : enkel k r e d i e t i n s t e l l i n g e n mogen a l s c o m m i s s i o n a i r voor e f f e k t e n v e r r i c h t i n g e n o p t r e d e n ( 1 4 0 ) . Het s t a t u u t van de k r e d i e t i n s t e l l i n g e n v e r b i e d t n i e t dat z i j u i t eigen p o r t e f e u i l l e v e r kopen, of voor e i g e n r e k e n i n g kopen, z e l f s zonder d a a r t o e de k l i ë n t t e i n f o r m e r e n . Het D u i t s e h a n d e l s r e c h t l a a t t o e d a t z i j a l s w e d e r p a r t i j o p t r e d e n , ook voor c o m m i s s i e v e r r i c h t i n g e n : voor e f f e k t e n v e r r i c h t i n g e n mogen z i j dan de o p d r a c h t g e v e r geen minder g u n s t i g e p r i j s a a n r e k e n e n dan t e r b e u r z e " a m b t e l i j k " was v a s t g e s t e l d ( 1 4 1 ) . Vroeger was h e t g e b r u i k e l i j k a l l e c o m m i s s i e - o p d r a c h t e n a l d u s u i t t e v o e r e n . Of de o p d r a c h t v e r d e r werd g e l e i d n a a r de b e u r s m a r k t z e l f hing af van de omstandigheden : de k r e d i e t i n s t e l l i n g kon het o r d e r i n t e r n t r a c h t e n t e compenseren, of u i t of met e i g e n p o r t e f e u i l l e u i t v o e r e n ( 1 4 2 ) . Ter b e u r z e kwamen a l l e e n d i e v e r r i c h t i n g e n
(140) Waarover meer hoger nr. 58. (141) Dit is het zogenaamde recht van " S e l b s t e i n t r i t t " , geregeld in § 400 HGB . Het steunt op de overweging dat, nu toch een officieel vastgestelde prijs voorhanden i s , de commissionair aan deze mag uitvoeren op de hem meest geschikt lijkende manier. § 403 HGB laat toe dat de commissionair dezelfde provisie en kost in rekening brengt als bij uitvoering met een derde : in effektenverrichtingen ontvingen de kredietinstellingen de commissionairsprovisie en de provisie voor de beursmakelaar, zelfs zo zij zelf als wederpartij waren opgetreden. (142) Voor de markt buiten beurs is dit de gebruikelijke, in de algemene voorwaarden van de banken (A.G.B.) bepaalde handelswijze.
118
die als saldo der compensaties geen uitvoering hadden gevonden, of die de kredietinstelling, ter afdekking van haar positie tegenover de opdrachtgever, naar de beursmarkt doorgaf. De beurskoers weerspiegelde slechts dit deel der verricht ingen. Van overheidszij de werd tegen deze werkwijze hevig bezwaar geopperd
: in een regeringsontwerp
beurswet, neergelegd
tot wijziging van de
in 1968, was bepaald dat alle verrichtingen,
paketten uitgezonderd, ter beurze zouden moeten worden uitgevoerd, en dit met de verplichte medewerking van de koersmakelaar voor alle verrichtingen die een bepaalde som niet overschreden. Op hevig verzet van banken en beurzen werd deze verplichting niet wettelijk opgelegd, doch door de kredietinstellingen opgenomen in de "algemene voorwaarden voor de bankverrichtingen met klanten" (143). De huidig geldende regeling van "vrijwillige beursdwang" omschrijft de opdracht van de kredietinstelling als effektencommiss ionair als volgt : zij kan vooreerst de opdracht steeds als wederpartij uitvoeren tegen de officiële koers, ook zonder bijzondere toelating van de opdrachtgever
; zij verplicht er zich toe opdrachten voor
officieel genoteerde aandelen "over de beurs te leiden", tenzij uitdrukkelijke andersluidende instructies van de opdrachtgever (144). Hieruit vloeit voort dat, in de betrekkingen met de klienteel de banken de orders meestal als wederpartij ten uitvoer brengen, terwijl zij de verplichting aangaan de verrichting ter beurze af te dekken. Ter beurze kan de verrichting in de koersvorming van de koersmakelaar begrepen worden en draagt zij aldus bij tot de officiële koers waartegen met de opdrachtgever werd afgerekend. Doch de bank kan ook zelf een wederpartij ter beurze zoeken of, wat meer voorkomt, een "vrije makelaar" hiervoor aanspreken. Alsdan wordt enkel de beursomzet, niet de officiële koers be'ínvloed. (143) Het Referententwurf (dec. 1967) is afgedrukt bij Beyer-Fehling en Bock, o.e., blz. 159 ; zie ook : zelfde auteurs blz. 22 e.v. ; H. Bremer, Die Börsensachverständigenkommission, blz. 6 e.v. (144) De wijziging heeft enkel betrekking op de toevoeging van zin 2 in § 29 (1) Allgemeine Geschäftsbedingungen der privaten Banken als volgt : "Kundenaufträge in zum amtlichen Handel zugelassenen Aktien werden von die Bank über die Börse geleitet, es sei denn, dass eine andere ausdrückliche Weisung des Kunden vorliegt".
19
De r e s u l t a t e n
de
effekten wordt
aard v a n
de
ter b e u r z e
banken,
verhandeld
blijven
"ambtelijk meerdere steeds
die
vastgestelde
stand
zij v o o r in een
nomen
om
objektieve nadelige
zekere m a t e
gevolgen
rekening
op
handelende
Nochtans recht als
wederpartij
afhandelen
een
einde
zij
verrichtingen
zij de
te m a k e n
officiële
werden en
de
uit
het
en de v o o r
eigen
(146).
2I_REGLEMENTERING_VAN_DE_BEURS0RDERS.i
11,
De b e u r s o r d e r s die
worden beheerst
de k r e d i e t i n s t e l l i n g
gelden
hier
de a l g e m e n e
met
door
de
overeenkomsten
de o p d r a c h t g e v e r s
voorwaarden
van
sluit.
de b a n k e n , op
(145) ongeveer 10 à 15% van de handel blijft buiten beurs. EVOLUTIE VAN DE OMZET OP DE DUITSE BEURZEN.
TOT \LE OMZET 1966
onder-
een
en a l d u s
die v o o r t v l o e i e n
kredietinstellingen
nu
niet
Doordat voor de
Pogingen
de o p d r a c h t g e v e r s
de
de
rijzen
kunnen
te v e r w e z e n l i j k e n
zijn
voor
tegen
bezwaren
meer
wederpartij
eenheidskoers
weerspiegelt.
te h e f f e n
tussen
zelf
beïnvloeden.
toestand
koersvorming
belangenkonf1ikt
·
v a n de m a r k t
aan deze
(145).
k o e r s " doet
beurze
: naargelang
tot d r i e m a a l
tegen het
g e l d e n , en ook de
hun k l i e n t e e l
ter
de o p d r a c h t g e v e r
op de markt optreden en als
koers
1968
commissionair, met
op de geweest
anderhalf
dan voor
afrekening
koersen
de
aanzienlijk
bestaan, vooral
die, ofschoon
o p t r e d e n . De
zelf
zijn
hervorming
omzet
bezwaren
2
v a n deze
verwezenlijkte
DUITSE AAND. DUITSE OBL.
milj .DM % 7.233 100
milj.DM % 4.545 100
VREEMDE EFF.
milj .DII 2.197
100
%
milj.DM
491
%
100
1967
12.775
176
7.639
168
4.508
205
627
127
1968
21.829
301
14.994
329
5.381
244
1.455
296
1969
28.559
394
19.542
429
6.308
287
2.707
551
1970
19.727
272
12.1 94
268
4.730
215
2.805
571
1972
40.301
557
22.132
486
10.131
461
8.037
1.636
1974
28.303
391
13.211
290
11.325
515
3.766
1976
61.190
832
24.919
548
27.770
1.263
8.499
767 1 .730
(146) Men heeft gepoogd dit probleem te ondervangen in de "Handler- und Beraterregeln", waarover meer verder in nr. 84.
120
Meestal uniforme
wijze door alle kredietinstellingen toegepast. Krachtens deze "algemene voorwaarden" treedt de bank op als commissionair voor alle verrichtingen in op Duitse beurzen genoteerde effekten, terwijl zij voor alle andere effekten als koper-verkoper met de klient handelt. Afwijkingen van de "algemene voorwaarden" zijn toegelaten
: men vermoedt
dat deze afwijkingen niet al te frekwent zijn. De regelen van uitvoering op een bepaalde beurs noemt men "beursusances", en gelden ook in de betrekkingen tussen de opdrachtgever en de kredietinstelling krachtens uitdrukkelijke verwijzing in de "algemene voorwaarden der bankverrichtingen". Men aanvaardt dat de "beursusances" geen reglementaire draagwijdte hebben, doch enkel een uniforme privaatrechtelijke regeling verplicht stellen. De "usances" worden uitgevaardigd
en vastgesteld door de lokale beursorganen :
in de regel machtigt de beursverordening het beursbestuur tot het voorschrijven van de usances, maar ook aan andere organen wordt deze taak soms toevertrouwd
(147). In tegen-
stelling tot de reglementen in beurszaken
verschillen de
"usances" nog in aanzienlijke mate van beurs tot beurs. Zo de beursverordening bepaalde aanknopingspunten bevat voor een reglementering van het beursverkeer, treft men deze in feite in de "beursusances" aan : regelen betreffende de vorm
en bewijskracht
van de beursorders, regelen betreffende
koersbepaling, zelfs door de officiële koersmakelaars, beperking van de schommelingen van koersen, noter ingswijze
(eenheids-
koers, of successieve koersen), regelen inzake uitvoering van de verrichtingen, inzake levering en betaling, inzake wanprestatie, enz.
3. 82.
DE_KOERSyORMING_EN_HET_TOEZICHT_OP_DE_BEURSVER De vaststelling van de officiële koers voor tot de beurshandel toegelaten effekten is de taak van de koersmakelaar, althans bij de grotere beurzen waar een makelaarskamer is ingesteld. Bij de kleinere beurzen is het beursbestuur met deze opdracht belast
(148).
(147) Aldus te Hamburg, door de Vereniging van de leden van de beurs ; zie Sieg-Degner, blz. 427. (148) « 29, (1), Eörs C.
121
De koersvaststelling gebeurt in twee fasen. Tijdens de eerste fase wordt een zogenaamde "voorlopige koers" bepaald in functie van de aan- en verkooporders die aan de koersmakelaar waren doorgegeven. Deze koersbepaling gebeurt in het openbaar en de aanwezige personen kunnen tussenkomen
om bijkomende orders uit te voeren, saldi op
te nemen, enz. De koersmakelaar zelf kan ook in dit stadium tussenkomen en voor eigen rekening handelen, vooral om saldi weg te werken. De voorlopige koers is slechts een advieskoers : in feite wordt hij steeds als basis voor de officiële koersbepaling genomen. De officiële koersbepaling gebeurt in besloten kring
: behoudens de koersmakelaars
mogen enkel aanwezig zijn : een afgevaardigde van het beursbestuur, en de staatskommissaris of -ambtenaar met het toezicht gelast. Zij mogen evenwel de koersbepaling niet ter hand nemen noch beïnvloeden : enkel de koersmakelaar is hiertoe gerechtigd. Bij de koersbepaling beschikt de koersmakelaar over een beperkte beoordelingsvrijheid
die hem toelaat rekening te
houden met alle ter beurze uitgevoerde verrichtingen
(149).
Met de verrichtingen die de vrije makelaars paralleel met de koersmakëlaar bemiddelen moet hij geen rekening houden. Men aanvaardt dat hij hiertoe gehouden kan zijn wanneer zich bij de vrije makelaars een ontwikkeling zou aftekenen die geheel strijdig is met de koers waartoe zijn deel van de markt hem zou doen besluiten. De koersbepaling door de koersmakelaar geschiedt onder het onmiddellijk toezicht van de makelaarskamer. Bij betwisting of twijfel over de juiste bepaling van een koers kan zij de mededeling vorderen van de gegevens en dokumenten, die bij de koersbepaling in acht werden genomen, evenals van de order- en dagboeken van de koersmakelaars
(150). Zij
kan hen ter verantwoording roepen en een schriftelijke verklaring vorderen. Deze controlebevoegdheden kunnen ook worden uitgeoefend door de staatskommissaris, door de afge(149) § 29 (2), Börs G. (150) § 29 (1), Börs G. en de Maklerordnung van de beurs, bv. te Frankfurt, §§ 11 en 20.
122
vaardigde ambtenaar van de Landsregering, of door de doende af gevaardigde
van het beursbestuur
dienst-
(151). Het
toezicht dat door deze personen wordt uitgeoefend
is tot
de beoordeling van de wettelijkheid van de koersbepaling beperkt. Verhaal bij de Landsregering kan zijn ingesteld. De vrije makelaars zijn aan geen bijzonder voor hun verrichtingen onderworpen
toezicht
: voor hen geldt enkel
de disciplinaire macht van de professionele
rechtsmacht
(Ehrenausschuss), en van het beursbestuur voor de ernstige vergrij pen (152) . 83.
Behoudens toezicht op de technische afhandeling van de beursverrichtingen door de koersmakelaars, geldt in de Duitse Bondsrepubliek sinds enkele jaren een bijzondere reglementering met betrekking tot de door oneerlijke motieven ingegeven beursorders. In deze zelfde gedachtenlijn kan gewag gemaakt worden van een bepaling van de beurswet, waarbij wordt bestraft hij die, om zichzelf of anderen te verrijken, bedrieglijke middelen aanwendt om de beursof marktprijs van effekten te beïnvloeden (153). Deze bepaling wordt uiterst zelden ingeroepen.
84.
Van groter belang zijn de in 1970 uitgevaardigde regelen enerzijds met betrekking tot de beteugeling van misbruik van voorwetenschap
(Insider- Empfehlungen) en anderzijds
ter verzekering van de objektivi teit van de kredietinstellingen in het effektenbedrijf
(Handler- und Beraterregeln)
(154).
Deze regelen werden uitgevaardigd door de Commissie van beursdeskundigen bij het Ministerie van Economische Zaken, en werden als gedragsnormen aanvaard door de belangrijkste beroepsverenigingen
("Spitzenverbände") uit de financiële,
(151) Zie bv. Börs 0 Frankfurt, § 31, waar in uitvoering van de opdracht van het beursbestuur (§ 4 (1) (4), het toeziende lid van het bestuur (Aufsichtsführende) bij twijfel aan de reglementaire vaststelling van de beurskoers, deze onderzoeksmachten kan uitvoeren ; idem § 30, Börs 0 Düsseldorf. (152) Zie hoger nr. 70. (153) § 88, Börs G. ; zie voor gelijkaardige bepalingen § 263, Strafwet vgl. ook het misdrijf, dat in § 89 Börs G. strafbaar wordt gesteld en dat er in bestaat iemand tot beursspeculatie aan te zetten door zijn lichtzinnigheid of onervarenheid te exploiteren. (154) De zogen. "Insider Regeln auf grund der Emphfehlungen der BÖrsensachtverständigenkommission beim Bundesfinanzministerium", herzien per 1 juli 1976, bevatten drie delen : "Insiderhandels-Richtlinien", de "Händler- und Beraterregeln", en de "Verfahrensordnung".
123
industriële
en c o m m e r c i ë l e
sektoren
(155).
worden u i t g e v o e r d
door
de b e d r i j v e n ,
roepsverenigingen
deel
uitmaken
regelen
op t e
leggen
drie
vierden
Ongeveer
insider-trading de " H ä n d l e r -
aanvaard,
omtrent
niet
alleen
als
raadgevers
benaarstigen,
m a a r ook a l s
lingen"
kunnen
manipuleren
steunt
(gelijkheid
van a l l e
handelaars
klienteel
(156).
voor
niet
gebracht mag z i j ontleend
tot
twee b e g i n s e l e n
(157). zich
van
als
niet
laten
inspireren
relaties
effekten, moeten
rekening.
"insider-aanbeve-
redelijke
van
eigen
de
grenzen
te
Als
be-
raadgeefster
kunnen rekening
informatie
met de k l i e n t e n
goede
met
aanbevelen
terug
door
van immers
marktefficientie
uitgevaardigd.
Wanneer de b a n k v o o r
de
beïnvloeden,
op m o t i e v e n
b e l a n g v a n de k l i e n t
aan haar
in
v a n de v e r t r o u w e n s r e l a t i e
be 1 a n g e n k o n f 1 i k t b i n n e n
het
uit
treden
eigen
ook de m a r k t
mag e e n b a n k g e e n ef f e k t e n v e r r i c h t i n g e n die
Zij
: de b i n d i n g met de
deelnemers)
de u i t v o e r i n g
Om d i t
ontstaan
v a n de t u s s e n k o m s t
z o w e l op o v e r w e g i n g e n
trouw b i j
p e r k e n worden
zijn
en c o m m i s s i o n a i r
zij
inzake
kredietinstellingen
de b e l a n g e n v a n hun o p d r a c h t g e v e r s
hoedanigheid
soms z e l f s
werknemers.
onderschreven.
in e f f e k t e n m a r k t e n .
zij
In deze
alle
hebben
de o b j e k t i v i t e i t
in welk g e v a l
bedeze
h e b b e n de r e g e l e n
und B e r a t e r r e g e l n "
de k r e d i e t i n s t e l l i n g e n op,
terwijl
zich verbinden
en a a n h u n
bedrijven
und B e r a t e r r e g e l n "
De " H ä n d l e r bezorgdheid
der
aanbevelingen
d i e van voormelde
en d i e
aan z i c h z e l f ,
Deze
om r e d e n e n worden handelt of
motieven
(158).
(155) Sinds de t o e t r e d i n g van de v e r e n i g i n g der publieke k r e d i e t i n s t e l l i n g e n v e r l e n e n 9 beroepsverenigingen, n a a s t de Arbeitsgemeinschaft der deutschen Wertpapierbörsen", hun steun aan de naleving van deze aanbevelingen. (156) Luidens het voorwoord b i j de e e r s t e v e r s i e van deze r e g e l e n werden z i j gemotiveerd door het verlangen van de beroepsverenigingen het vertrouwen van het p u b l i e k t e v e r s t e v i g e n en de beleggingen in aandelen t e bevorderen. Deze r e g l e m e n t e r i n g werd gezien a l s h e t op s c h r i f t s t e l l e n van ook voorheen reeds algemeen aanvaarde gedragsnormen van de e e r l i j k e h a n d e l a a r . (157) Deze r e g e l wordt nader omschreven : geen v e r r i c h t i n g e n mogen worden aanbevolen om ongewenste e f f e k t e n u i t de p o r t e f e u i l l e van de bank, van haar b e s t u u r d e r s of p e r s o n e e l s l e d e n t e v e r w i j d e r e n , of omgekeerd, begeerde e f f e k t e n t e verwerven ; het aanbevelen van v e r r i c h t i n g e n om aldus de koers t e beïnvloeden ten gunste van voormelde personen, d i e voor eigen rekening z u l l e n handelen, i s eveneens verboden. (158) Deze zogen, p a r a l l e e l v e r r i c h t i n g e n z i j n n i e t verboden a l s h i e r u i t geen voorzienbaar nadeel voor de opdrachtgever v o l g t .
124
Het toepassingsveld van deze aanbeveling is beperkt tot de effekten die opgenomen werden in de officiële beurshandel of in de officieuse markt
(geregelter Freiverkehr) ; ook open-
baar aangeboden effekten die eerlang in de beurshandel
zullen
worden opgenomen, zijn aan deze aanbeveling onderworpen. Doch de aanbeveling geldt niet voor het aanraden of handelen in verband met buiten beurs uit te voeren verrichtingen, of voor verrichtingen op buitenlandse
effektenmarkten.
De naleving van deze regelen door de kredietinstellingen vergt hun toestemming. De personeelsleden kunnen op hun beurt door de kredietinstellingen
tot deze regelen verplicht worden
(159). Doch ook zelfstandige beleggingsadviseurs kunnen er zich aan onderwerpen
: zij hoeven zich daartoe aan te melden
bij een der beurzen, worden door de beurs ingeschreven op een in het officieel koersblad gepubliceerde lijst, waaruit zij, mits afzonderlijke publikatie, zouden worden weggelaten bij overtreding 85.
(160).
Het controleapparaat "insider-aanbevelingen" commissie
is ten dele gemeen met dat voor de
(161). Een bijzondere onderzoeks-
("Prüfungskommission") wordt opgericht bij elke
beurs, bestaande uit vijf leden, verkozen door de Zulassungsstelle van de beurs. De voorzitter is een beroepsmagistraat, voorgedragen door de voorzitter van het hoogste Landsgerechtshof, en de leden, waarvan twee tot de kredietinstellingen moeten behoren, worden aangeduid uit de economische wereld. De Commissie wordt aangeduid als handelend in opdracht van de beroepsgroeperingen hebben aangenomen
("Spitzenverbände") die deze reglementering
(162). Ook hieruit blijkt de duidelijk zelf-
reglementaire aard van deze regelen. De Commissie is een onderzoeks-, geen controlecommissie
: haar taak is niet de prijs-
fluctuaties ter beurze op te volgen om overtredingen van de insider- of andere aanbevelingen op te sporen. De Commissie onderzoekt enkel, hetzij ambtshalve, hetzij op aanklacht, (159) Opname in de vroegere arbeidsovereenkomsten wordt niet als expliciet vereist geacht gezien de voorgeschreven gedragsnorm niet als nieuw, doch als een veruitwendiging van evidente verplichtingen van het handelswezen worden aangezien (Toelichting bij § 3 van de "Regeln"). (160) §§ 4 en 5 van de Händler- und Beraterregeln. (161) Deze materie wordt geregeld in de Verfahrensordnung, het derde en meest bekritiseerde deel van de "Regeln". (162) § 1 (1) in fine, Verfahrensordnung.
125
wanneer haar voldoende ernstige feiten bekend zijn geworden om een verder onderzoek te bevelen. De ontvankelijkheidsvoorwaarden voor klachten, en de procedure van onderzoek werden op nauwgezette beperkende wijze geregeld. Overtredingen van de "Händler- und Beraterregeln" kunnen door de onderzoekscommissie niet zelf worden onderzocht : zij kan enkel van de betrokken kredietinstelling vorderen een onderzoek in eigen schoot in te stellen. Bijweigering beschikt de Commissie over geen aktiemiddelen. De Commissie ontvangt het resultaat van de interne enquête. Zij krijgt evenwel alleen kennis van die gegevens die voor de verdere behandeling van het dossier vereist zijn. Zij kan de betrokkene, en de vertegenwoordigers van de vennootschap horen, en confronteren. De Commissie kan een overtreding vaststellen mits motivering van haar besluit. Alsdan is de betrokkene gehouden de kosten van de procedure te betalen. Van de overtreding wordt kennis gegeven aan de kredietinstelling, voor verder gevolg op het
intern-disciplinaire
vlak. Ook het Bondsministerie van Financiën krijgt kennis van de beslissing. De veroordeling kan eerst worden bekendgemaakt zo de overtreding zeer grof, en de gevolgen belangrijk waren. De Commissie moet hierover eenparig beslissen. Tot op heden zijn geen gevallen van sanctionering op grond van deze reglementering bekend.
126
§ 3. DE HANDEL BUI TEN BEURS.
De effektenhandel buiten beurs wordt onderscheiden in de "officieuse beursmarkt", of handel in niet ambtelijke geno teerde effekten ("geregelter Freiverkehr"), en de telefoonhan del ('Telef onverkehr , ungeregelter Freiverkehr"). 1 . DE "OFFI CI EUSE BEURSMARKT" (GEREGELTER FRE IVERKEHR) ■ ¡6.
Bij elke beurs is een parallele of officieuse markt inge
steld in effekten die niet, of nog niet tot de officiële koers lijst zijn toegelaten. Deze markt vertoont zeer veel gelijkenis met de beursmarkt zelf, zij het dat de voorwaarden van opname van een effekt in de handel hier veel
minder streng zijn. Hier
navolgende beschrijving heeft vooral de officieuse beurs markt op het oog, zoals hij te Frankfurt a.M. functioneert De markt is louter privaatrechtelijk georganiseerd
(163).
(164). Hij
wordt geleid door een bestuursorgaan, in de regel als "Freiver kehrsausschuss" aangeduid, dat zijn opdracht en aktiviteiten bij reglement van inwendige orde heeft vastgesteld. De lokale Industrie en Handelskamer kan ook voor deze markt als "drager" worden aangeduid. Het bestuur van de Kamer kiest de zeven be stuursleden van de Freiverkehrsausschuss, doch kan enkel kiezen tussen de leden, voorgedragen door het beursbestuur. Een van de bestuursleden moet trouwens ook zitting hebben in het beursbe stuur zelf. Het reglement van inwendige orde
(Geschäftsordnung)
wordt door de Freiverkehrsausschuss opgesteld, in akkoord met zowel de I ndustrie en Handelskamer als het beursbestuur zelf. In dit reglement worden de taken van het bestuur omschreven : het bepalen van de voorwaarden van toelating van effekten tot de markt, en het toelaten of verwijderen van bepaalde effekten, de vastlegging van het plaatselijke reglement voor deze handel, de bekendmaking van de prijzen, en de beslechting van geschillen tussen de marktdeelnemers.
(163) Bronnenmateriaal voor de beschrijving van deze markt treft men in hoofdorde aan in het "Handbuch" van de Frankfurter Wertpapierbörse, 1977, d. 6 waar tevens hierna vermelde reglementen werden afgedrukt · (164) Oprichting, of sluiting van deze markt is aan geen toelating onderworpen.
127
Als marktdeelnemers zijn vooral de kredietinstellingen op deze markt aktief
: in tegenstelling tot hun rechtspositie op
de beursmarkt treden zij hier hoofdzakelijk voor eigen rekening op. Tussen de kredietinstellingen bemiddelen de makelaars, die hier eveneens voor eigen rekening kunnen handelen. Ofschoon geen afzonderlijke toelatingsverei st en gelden, treden enkel tot de beursmarkt toegelaten makelaars op. De effekten, die op de officieuse beursmarkt worden verhandeld, blijken zowel overheids- als private effekten te zijn. Kasbons, buitenlands geëmitteerde D .M.-ob 1igat ies, aandelen van vennootschappen met besloten aandeelhouders s t ruk tuur , enz. worden hier verhandeld. De motieven voor opname in deze markt kunnen variëren
: gebruikelijk worden effekten hier reeds ver-
handeld, in afwachting dat over hun toelating tot de officiële beurshandel uitspraak zal zijn gedaan (165). In andere gevallen wordt het effekt hier geïntroduceerd, en zal het bij voldoende verspreiding naar de beursmarkt kunnen worden overgeheveld. Soms wordt deze verspreiding niet nagestreefd
(besloten, of familie-
vennootschappen), of voldoet het effekt niet aan de strengere toelatingsvoorwaarden die gelden in de officiële markt
: de
verhandelbaarheid op de officieuse beursmarkt kan de aantrekkelijkheid van het effekt verhogen. Ook wordt aanvaard dat deze effekten in aanmerking kunnen komen voor de reglementaire be1eggingsverei s t en van kredietinstellingen verzekeringsondernemingen
(Lombard f äh igkei t) van
(deckungsstockfäh ig) en van beleggings-
fondsen . De effekten worden in het officieuse beursverkeer
opgenomen
volgens een toelatingsprocedure die veel gelijkenis vertoont met wat geldt voor de toelating tot de officiële beursmarkt. De toela t ingsvere i s t e geldt niet voor het overhei d snap i er, dat ook ambtshalve tot de beursmarkt kan worden toegelaten. Andere publiekrechtelijke effekten worden op verzoek van de Bundesbank toegelaten. (165) § 41, Börs G. verbiedt de handel in effekten van vennootschappen die minder dan een jaar bestaan ; § 42, Börs G. verbiedt de officiële handel in effekten die ter openbare intekening werden voorgelegd, vooraleer zij aan de intekenaars werden toegewezen : in beide gevallen vervult het "geregelter Freiverkehr" de funktie van aanloopmarkt. Dit vereenvoudigt tevens de prijszetting bij overheveling naar de officiële beursmarkt.
128
Voor andere effekten moet een verzoek ingediend een tot de plaatselijke beurshandel toegelaten
worden door
kredietinstelling.
De aanvraag moet vergezeld zijn van een informatiedossier, "Exposé" genaamd, dat enkel dient ter voorlichting van het bestuur, doch niet wordt gepubliceerd. In dit dossier dienen ook gegevens betreffende de vorm van de certificaten voor te komen ; het bestuur, of dikwijls een in zijn midden opgericht comité is belast met de keuring van deze stukken. De emittent is verplicht zich te verbinden tot het organiseren van de financiële dienst ter plaatse, en tot bekendmaking, in het officieel publikatieblad en in een tweede, gespecialiseerde krant, van alle berichten betreffende de bijeenroeping van de algemene vergadering, de jaarrekeningen, dividendbetalingen, enz. Ook in dit opzicht is de analogie met de verplichtingen die wegen op emittenten waarvan effekten tot de officiële beursmarkt werden toegelaten vergaand. Belangrijk onderscheid
is de afwezigheid van objektieve toelatings-
voorwaarden, en van de verplichting een prospectus te publiceren. Vrijstelling van voormelde verplichtingen geldt verder voor effekten, vooral jonge aandelen, van een tot de officiële beursmarkt toegelaten emittent. Het effektenverkeer op de officieuse beursmarkt wordt beheerst door een voor alle officieuse beursmarkten eenvormig vastgesteld reglement, bekend als de "Usancen der Ständigen Kommission für Angelegenheiten des Handels in amtlich nicht notierten Werten" (166). Deze commissie, waarin vertegenwoordigers zetelen van de "Fre iverkehr sausschusse" bij elk van de acht Duitse effek tenbeurzen, heeft tot taak deze eenvormige reglementering van de officieuse beurshandel uit te werken en de geschillen te beslechten die zich in dit verband kunnen voordoen tussen partijen die bereid zijn de commissie als scheidsrechter aan te duiden (167). Daartoe werd een gespecialiseerde scheidsrechterlijke commissie opgericht kommission) en werden enkele regelen van procesvoering
(Schieds-
reglementair
vastgelegd. (166) Deze commissie is een inrichting van het Bundesverband deutscher Banken e.v. (167) § 2 van de "Geschäftsordnung der Ständigen Kommission für Angelegenheiten des Handels in amtlich nicht notierten Werten".
129
Aanvullende "usances" kunnen door de lokale bestuursorganen van de officieuse beurmarkt worden uitgewerkt. Dit is evenwel niet zeer gebruikelijk. De algemene voorwaarden van de bankverrichtingen verwijzen naar deze usances, die aldus kontraktueel verplichtende inhoud van dit deel van het e f f ek tenverkeer zijn geworden. In bijlage tot het officieel koersblad van de beurs worden de prijzen van de officieuse beursmarkt opgenomen. De bekendgemaakte prijzen zijn spanningskoer sen, binnen welke grenzen effektieve verhandelingen hebben plaatsgegrepen. De officieuse beursmarkt onderscheidt zich van de officiële beursmarkt door de afwezigheid van een officiële koersbepaling (geen tussenkomst van koersmakelaars, geen officiële prijscourant), waaraan juridische gevolgen kunnen worden verbonden (168). Overigens sluit deze markt zeer sterk aan bij de officiële markt
: ofschoon
de beurswet deze verrichtingen van de beurs faci 1 i te i ten uitsluit (169), geldt in feite een grotendeels analoog regime (bv. inzake bewaargeving van de titels, inzake clearing).
DE TELEFOONHANDEL. De t e Ie foonhandel bestaat uit het effektenverkeer tussen banken en makelaars, in zowel genoteerde
(voor- en nabeurs en arbitrage)
als n iet-genot eerde effekten. De handel verloopt volgens individuele kontakten, waarbij banken of makelaars, als markthouders, een toonaangevende rol vervullen. Allerhande effekten worden hier verhandeld, zoals aandelen van kleinere vennootschappen, of certificaten van beleggingsfondsen
; in Berlijn blijken ook nog
Reichsmarkaandelen voor te komen. Prijslijsten met
spanningskoersen
worden gepubliceerd. In Frankfurt wordt een effekt in deze prijslijst slechts opgenomen nadat daartoe de instemming werd bekomen van het Redaktiecomité, dat met deze opdracht is belast door de "Vereinigung Frankfurter Effektenhändler e.V.", waarvan zowel banken als vrije makelaars deel uitmaken. Vooraleer tot opname te beslissen vergt het redaktiecomité de mededeling van bepaalde geil 68) Zie hoger nr. 80. (169) § 43, Börs G.
130
gevens zoals van de balansen en de jaarverslagen. Een zeker toezicht op de geschiktheid van het effekt voor opname in deze handel wordt dus uitgeoefend. Bij de Berlijnse beurs blijkt een gelijkaardige prijslijst door de lokale banken bekendgemaakt te worden. Koersen van officieel genoteerde effekten
(voor-,en na-
beurs) worden door de in deze handel aktieve banken vrijwillig aan de pers doorgegeven. Geen statistische gegevens van de op deze markt verwezenlijkte omzetten zijn bekend.
131
H O O F D S T U K H E T
T O E Z I C H T
M A R K T E N
D E E L
,g
III
I
OP
IN
:
DE
E F F E K T E N -
D E N E M A R K E N .
DE
P R I M A I R E
M A R K T .
De openbare uitgifte van effekten in Denemarken wordt beheerst door de algemene regelen van Deens vennootschapsrecht, door de deviezenwetgeving , die in feite tot een vergaande afgrendeling van het Deense effektenwezen heeft geleid, en door de gebruiken van de banken die bij openbare effektenuitgiften
tussenkomen. Weinig gevallen zijn
bekend van openbare ef fekt e nui t g i f ten, die niet onmiddellijk werden gevolgd door de opname ervan in het beursverkeer. Vandaar dat, in feite, de meeste e f fektenuitg i f ten beheerst worden door regelen die worden opgelegd of afgedwongen door de beur soverheden (1). Ì9.
Het Deense vennootschapsrecht, zoals grondig vernieuwd bij wetten van 1973, behoudt de openbare uitgifte van aandelen of obligaties voor aan vennootschappen die, als open vennootschap, georganiseerd werden overeenkomstig de bepalingen van de wet nr. 370 van 13 juni 1973. Vandaar dat de vennoot schapswet weinig of geen bepalingen bevat waarvan de toepassing afhankelijk is van de openbare uitgifte van hun effekten, of van de opname ervan in de beurshandel. In feite blijken vrij weinig open vennootschappen hun effekten openbaar uitgegeven te hebben. De voormelde vennootschapswet kent de oprichting van de aandelenvennootschap
in twee tijden, dit is met
inschrijvingen,
doch zowel onderhandse als onder het publiek ingezamelde in(1) Waarover verder nr. 103.
133
schrijvingen
w o r d e n op d e z e l f d e
oprichtingstechniek raakt.
Luidens
is,
ook
de v e n n o o t s c h a p s w e t
de o p e n v e n n o o t s c h a p p e n marktverkeer technische
geschikt
gevolgen,
vermelden
zullen zoals
b r u i k v a n de t o o n d e r v o r m , gebracht
met
de o p e n b a r e
passingsvoorwaarde met
het
aanstelling
toezicht
inzake die
aan h e t
controletaken Toezicht uitgeoefend
naar
register
heeft
betrekking
oprichting, van h e t bij
in het
niet
in verband De e n i g e
beursverkeer
heeft
enz.
Centraal of
latere
Register
o.m.
op t e v r a g e n
8 maanden
(5).
in b e s l a g
inzake
alle
die v e r e i s t of
Het o n d e r z o e k
nemen
in een
Dit De
cen-
van
de
diensten
inlichtingen
kunnen
zijn
de s t a t u t e n is
wordt
toezicht
en de w e t t e l i j k h e i d
gerechtigd
moet
deze
(4).
statutenwijzigingen.
de v e n n o o t s c h a p s w e t ,
horen worden n a g e l e e f d
zijn
v a n hun i n s c h r i j v i n g
zijn
belast
van deze v e n n o o t s c h a p p e n
op de r e g e l m a a t
van
toe-
op de
revisoren
overige
onderworpen,
worden
als
betrekking
Een v a n b e i d e
Voor h e t
ge-
regel
twee r e v i s o r e n
afzetting,
aanleiding
het
hieraan
blokkeringsregeling,
van m i n s t e n s
gemeen r e c h t
de v e n n o o t s c h a p
6 tot
De wet h e c h t
v a n de a a n d e l e n v e n n o o t s c h a p p e n .
of
te beoordelen
de a a n d e l e n v o o r
evenwel
op de o p r i c h t i n g
traal
van
gehanteerd
en - m a c h t e n ,
Deze
m o e t e n de s t a t u t e n
e f f e k t e n u i t g i f t e.
worden e r k e n d .
(2).
ge-
(3).
op de r e k e n i n g e n .
d o o r de o v e r h e i d revisoren
wordt
behandeld
in onbruik
of
zijn
w a a r de opname v a n de e f f e k t e n verplichte
wijze
in Denemarken,
grondig,
naar en
om bekan
(6).
(2) §§ 7, 8 en 9 van de vennootschapswet 1973. (3) § 4, n r s . 10, 11, 12 en 13 van de vennootschapswet 1973. (4) § 84, vennootschapswet 1973. (5) § 11, vennootschapswet 1973, waar a l s s a n c t i e voor miskenning van de r e g i s t r a t i e wordt gehanteerd het verlagen van het g e h a l t e aan r e c h t s p e r s o o n l i j k h e i d ( t o t een beperkte p a s s i e v e r e c h t s p e r s o o n l i j k h e i d ) met a a n s p r a k e l i j k h e i d van de o p r i c h t e r s . De i n s c h r i j v i n g wordt v e r d e r b e h e e r s t door § 154 e . v . vennootschapswet 1973, waarbij de m i n i s t e r voor handel gemachtigd wordt r e g e l e n u i t te vaardigen inzake o r g a n i s a t i e en werking van het r e g i s t e r . (6) Gezien deze lange d u u r t i j d b l i j k t men zogenaamde p a s s i e v e , g e p r e f a b r i c e e r de vennootschappen t e r e g i s t r e r e n , d i e in r e s e r v e kunnen worden gehouden t o t hun a k t i v e r i n g aan de promotoren ( d i k w i j l s : advokaten) gepast voorkomt.
134
90.
De Deense dey iezenwet gey ing heeft het ef fektenverkeer met het buitenland aanzienlijk aan banden gelegd
(7). Als
algemeen beginsel geldt dat de ingezetenen geen vreemde effekten mogen verwerven, en omgekeerd, dat niet-ingezetenen in beginsel geen Deense effekten mogen aankopen. Elke in- of uitvoer van effekten is daarom verboden, tenzij hij plaatsgrijpt met de tussenkomst van een gemachtigde bank. In alle gevallen is bepaald dat de Deense Nationale Bank toelating kan verlenen om de afscheiding tussen intern effektenverkeer
en extern
te doorbreken. Bijzondere regelen gelden voor
de effektenverwerving
in het kader van rechtstreekse in-
vesteringen, of voor effektenverwerving als gevolg van de uitwinning van een schuldenaar (8). De afgrendeling
is zeer strikt. Ingezetenen mogen geen
vreemde effekten verwerven. Geen onderscheid wordt gemaakt naargelang deze verwerving plaatsgrijpt bij de uitgifte ( 9 ) , door inschrijving of anderszins, dan wel betrekking heeft op de aankopen in de secundaire markt. Uitzonderingen werden bepaald voor de verwerving van effekten in het kader van de uitoefening van het voorkeurrecht bij kapitaalsverhoging, of wanneer de verwerving van vreemde effekten gefinancierd wordt met de opbrengst van de verkoop van voorheen door ingezetenen verworven effekten (wederbelegging). Behoudens met de toelating van de Deense Nationale Bank kunnen niet-ingezetenen geen Deense effekten verwerven. Deense emittenten behoeven dezelfde toelating om effekten in het buitenland
te mogen aanbieden. Ook voor niet-ingezetenen is de
regeling vrij strikt
: elke effektenverwerving, het weze bij
uitgifte, of door beursaankopen, is hen ontzegd. Ook hier gelden uitzonderingen, zoals voor de effektenverwerving
in het
kader van de uitoefening van het voorkeurrecht, of bij wederbelegging van voorheen, door verkoop van Deense effekten be(7) Zie het uitvoeringsbesluit n° 118, van 12 maart 1973. (8) §§ 31, 36 (4) en 47 van het besluit n° 118, voormeld. (9) De uitgifte, openbaar of onderhands, van vreemde effekten wordt uitdrukkelijk afhankelijk gesteld van de in feite nooit verleende toelating van de Deense Nationale Bank.
135
schikbaar
gemaakte k a p i t a l e n ,
of
N i e t - i n g e z e t e n e n werd v e r d e r door
de C e n t r a l e
in Deense kronen
geldt
voor
andere
Deze r e g e l i n g van h e t zijn
toegelaten
effekten
heeft
alle
effekten.
op b u i t e n l a n d s e
instellingen waarmee
zij
melding. lijke
démarchage teneinde nemen.
materies
werden
voor
tot
de
van
daartoe voor.
is vooralsnog
banken
en
verdient zelfs
beurs
druk
anderzijds
financiële eveneens naar
ver-
indien
geen
wette-
worden
v a n de b a n k e n ,
in een
ver-
is,
I n de r e g e l
informeel
de
en
evenwicht af
te tot
van
spreken
kalender
met b e t r e k k i n g
op
te
deze
gebleken.
Ten a a n z i e n v a n de t u s s e n p e r s o n e n betrokken
aandelen beurshandel
zijn
Ten a a n z i e n v a n h e t
noodzakelijk
de
(12).
de b a n k e n g e b r u i k e l i j k
reglementering
ver-
uitgifteverrichtingen
gebruik,
uitgifteverrichtingen
verrichtingen
tot
te
afgrendeling
vreemde
émis s i e informa t i e
bestaat.
een
1972 b u i t e n
(11)
met de t u s s e n k o m s t
blijken
Geen f o r m e l e
drie
worden b e l a s t
aanvaard
komt n i e t
de k a p i t a a l m a r k t
de v e r g a a n d e
v a n de D e e n s e
Het v e r s p r e i d e n
geplaatst
tot
: zij
(10).
vrijstelling
obligaties.
Slechts
ervan binnen
obligaties Deze
dan
andere,
met b e t r e k k i n g
verplichting
effekten
kwotum, gesteld.
genoteerd
i n de r e g e l
een algemeen
verleend,
Weinig Deense a a n d e l e n
beurzen
De a u t o - d i s c i p _ l i n e
luidt,
geleid
te Kopenhagen
samen met
verhandelde
9 1.
zijn
Deense e f f e k t e n w e z e n .
genoteerd
recht
Bank v a s t g e s t e l d
werven d i e niet
v a n de o p b r e n g s t
het
worden b l i j k e n ,
die
bij
de
uitgifte-
i n de p r a k t i j k ,
enkel
(10) Verdere u i t z o n d e r i n g e n gelden voor c e r t i f i c a t e n van beleggingsfondsen, d i e door n i e t - i n g e z e t e n e n kunnen worden verworven, m i t s de p o r t e f e u i l l e voor n i e t meer dan 10 procent Deense o b l i g a t i e s of pandbrieven b e v a t . (11) Eind 1977 bleken 3 Deense aandelen genoteerd t e z i j n t e Londen, 3 t e P a r i j s en 1 t e Amsterdam. (12) Eind 1977 werd door de Raad van M i n i s t e r s van de E.G. b e s l i s t de Deense k a p i t a a l m a r k t open t e s t e l l e n voor bepaalde vreemde e m i t t e n t e n , v o o r a l voor de o b l i g a t i e - u i t g i f t e n van i n t e r n a t i o n a l e i n s t e l l i n g e n waarvan Denemarken l i d i s . Ten dele werd ook het verbod op de verwerving van Deense e f f e k t e n door n i e t - i n g e z e t e n e n opgeheven.
136
de banken daartoe aangezocht
te worden. Nochtans
geldt geen wettelijk monopolie. 92.
In de hierbij gevoegde Tabel nr. 1 wordt een overzicht gegeven van de totale publieke uitgif teakt ivi tei t in Denemarken. Kenmerkend voor de struktuur van de Deense kapitaalmarkt
is de aanzienlijke uitgifteaktivi tei t van
de hypotheekbanken, die deels tot de publieke sektor behoren. In een belangrijke mate gaat het daarbij om door een hypotheek gewaarborgde pandbrieven, uitgegeven door de kredietinstelling
ten voordele van een kredietnemer, op
wiens onroerend goed de hypotheek wordt gevestigd. De kredietnemer mobiliseert zijn pandbrief in de regel op de beursmarkt, die aldus zijn primaire funktie van kapitaalverschaffing uitoefent. De hierbij afgedrukte cijfers voor de aandelenuit gif t e hebben betrekking op de openbare, zowel als op de private uitgifte van aandelen
: de publieke
emissieaktivi t ei t in aandelen is eerder beperkt.
137
TABEL 1.
DE EFFEKTENUITGIFTE IN DENEMARKEN. 1971
1972
1973
i n m i l j o e n KR. 1974
1975
1976
I. OBLIGATIES - Publieke uitgiften. 1. Centrale overheid 2. Lokale overheden, inclus. Gemeentelijke Hypotheek mij-en 3. Niet-finane, ondernemingen - publieke sektor - private sektor
34 647
-
484
-
-
1.118
-
-
77
6.000
6.941
905
1.388
20
54 45
_
1.038
_
28
4. finane, ondernemingen
15.729
19.089
25.669
30.766
33.050
37.075
5. totaal Bruto Publieke uitgiften Obligaties
16.410
19.775
26.864
31 .824
40.054
45.432
1.304
2.154
1.340
II. AANDELEN - Publieke en Private uitgiften. 1. inbreng in speciën en natura 2. reserveringen 3. totaal kapitaalverhogingen
III. TOTAAL
-Bron
1 .840
580
474
3.375
750
2.420
1.778
5.529
2.090
18.830
21.553
32.292
33.914
: O.E.S.O. - O.E.CD. - f i n a n c i a l s t a t i s t i c s , t a b l e A-!63-05-Denmark.
-
-
D E E L
II
:
DE
S E C U N D A I R E
E F F E K T E N M A R K T .
1. ALGEHEEN OVERZICHT. 93.
De s e c u n d a i r e plaats
buiten
markt
beurs,
kredietinstellingen markt
buiten
beurs
in
in e f f e k t e n
grijpt
rechtstreekse
handel
en e f f e k t e n h a n d e l a a r s heeft
grotendeels tussen
banken,
allerhande.
De
in overwegende mate b e t r e k k i n g
op
pandbrieven. De b e u r s m a r k t
zelf
is
geheel
hagen.
Zoals
uit
handel
sterk
geconcentreerd
brieven.
hi erb i j gevoegde
De a a n d e l e n
nemen
hun r e k e n i n g .
Drie
alle
uitgegeven
wordt
effekten
gesplitst
("Efterbors"). leven
nadat
handelde officiële
in hoofdbeurs
aandelen
bij
de t o e l a t i n g s v o o r w a a r d e n handeling
gelden
("Hovedhårs")
werden voor
Vandaar
vooral
en
is
de d r u k s t
deze
pandvoor
nabeurs
blijven
buiten
voort-
beurs
ver-
in
het
Ook v a n d a a g
soepeler,
ook a n d e r e
zijn
De m a r k t
kollektief
ingelijfd.
de n a b e u r s
dat
in
omzet
emittenten.
uitdrukking
geleden
Kopenis
t e na g e s p r o k e n
overheidsbes1issing
effek tenverkeer
omzet meer b e p e r k t .
niet
te
2 blijkt
een b e p e r k t e
door Deense
Laatstgenoemde jaren
nr.
in o b l i g a t i e s , slechts
uitzonderingen
enkele
geconcentreerd tabel
regelen
zijn
en i s van
(13).
(13) Voor een g e d e t a i l l e e r d e a n a l y s e , z i e H. Schmidt, V o r t e i l e und N a c h t e i l e e i n e s i n t e g r i e r t e n Z i r k u l a t i o n s m a r k t e s für Wertpapiere gegenüber einem g e s p a l t e n e n Effektenmarkt, Commissie van de Europese Gemeenschappen, S e r i e mededinging en r e c h t s v e r g e l i j k i n g , nr 30, maart 1977, b l z . 78 e . v .
139
de
ver-
TABEL NR. 2.
OMZET OP DE BEURS VAN KOPENHAGEN. .in miljoen D. Kr.
1971
1972
1973
1974
1975
(14) 1976
6.252
6.909
7.419
10.594
11.753
11.987
81
204
361
196
317
353
nb
nb
16
13
15
I. HOOFDBEURS. - obligaties - aandelen II. NABEURS. - aandelen
Bron : Beurs van Kopenhagen, Jaarverslag 1976.
(14) De omzet van obligaties op de hoofdbeurs in 1976 bestond voor 7,7% uit overheids- en gemeentelijke obligaties, terwijl de eerste-rangs hypothekaire pandbrieven 56% vertegenwoordigden (zij staan voor een eerste hypothekaire inschrijving die hoogstens 40% van de waarde van het goed bedraagt), en de bijzondere pandbrieven (die een verdere rang inzake hypothekaire zekerheid bekleden) voor het saldo.
140
21
Het beursverkeer wordt gevoerd tussen de "leden" van de beurs, dit zijn de effektenhandelaars die daartoe een bijzondere toelating hebben bekomen. Zij zijn weinig rijk : er zijn 32 beursleden, gegroepeerd
tal-
in 24 kantoren.
De beursorders worden door de beursleden rechtstreeks bij het publiek ingezameld
; de overgrote meerderheid van de
orders is evenwel afkomstig van de banken en van de effektenhandelaars. De Deense wetgeving kent noch commissionairs-, noch beursdwang
: een zeer aanzienlijk deel van het effekten-
verkeer wordt gevoerd zonder tussenkomst van de beurs, hetzij door compensatie intern bij de bank, hetzij door uitvoering in de telefoonhandel die de banken terzelfder t ijd voeren. Geen gegevens zijn bekend betreffende het relatieve belang van beurs- en buiten-beurshande1
: men schat dat de aan-
delenhandel voor de helft, de ob 1igat iehande1 voor drie vierden aan het beursmechanisme onttrokken is. Nochtans aanvaart
- de Deense overheid de beurskoersen als grondslag
van diverse evaluaties. De markt buiten beurs wordt gedreven door banken, kredietinstellingen en effek tenhande1 aars, die al dan niet lid van de beurs kunnen zijn. 2. DE BEURSMARKT. 2· ' · 2e_beursorganisa tie^ 94.
De organisatie van de Deense effektenbeurs wordt voortaan beheerst door de beurswet van 7 juni 1972, en het uitvoeringsbesluit van 16 november
1972 (15). In
(15) Beide teksten werden door de Beurs van Kopenhagen in het Engels vertaald en luiden "The Copenhagen Stock Exchange Act, nr. 220 of 7th June 1972' en "The Copenhagen Stock Exchange Order n° 487 of 16 november 1972, issued by the Minister of Commerce". Laatstgenoemd besluit werd gewijzigd op 27 juni 1973, 24 november 1975 en 10 augustus 1977. Deze teksten worden hierna verkort aangeduid als "beurswet" en "beursbesluit".
141
deze wet wordt de beurs aangeduid als een zelfstandige instelling belast met de dienst van de effektenhandel en de notering van de koersen. Het bestuur wordt waargenomen door een bestuurscomité, waarvan de leden gekozen en benoemd worden door de Minister voor de Handel uit voordracht s 1 ij s ten opgesteld door alle bij de werking van de beurs betrokken economische belangengroepen. De leden van de beurs worden in het bestuurscomité vertegenwoordigd, doch hebben, met 3 op de 12 leden, geen meerderheidspositie. Eveneens vertegenwoordigd zijn de hypothekaire
kredietverenigingen
(3 leden), de Deense Nationale Bank (1 lid) en de vereniging van de Deense banken (1 lid). Drie leden tenslotte worden gezamelijk voorgedragen door wat men de handels- en nijverheidsmiddens zou kunnen noemen (de Kamer van Koophandel, de Federatie van de Deense Nijverheid en de Vereniging van Deense Rederijen). De voorzitter van het Comité wordt door de minister zelf aangeduid. Het bestuurscomité is belast met het algemeen en het dagelijks bestuur van de beurs. Deze opdracht omvat het uitvaardigen van regelen voor de vaststelling van de koersen en voor het sluiten van de verrichtingen (16). Verder dient een afgevaardigde of aangestelde van het Comité de koersen op te tekenen, en de getrouwheid ctvan te verifiëren. Het toelaten van effekten tot de beurshandel en in dat kader het afdwingen van de informatieverplichtingen, evenals het schorsen of schrappen van een effekt behoren eveneens tot deze opdracht van algemene marktorganisatie. Ten aanzien van de leden van de beurs beschikt het Comité enkel over een - in feite doorslaggevend
- recht
van advies aan de Minister voor Handel. Toezicht op de (16) § 22 (1), beursbesluit ; het Comité kan ook reglementerend optreden ten aanzien van materiële vervaardiging van de effekten (§ 16, beurswet). Met ingang van 1 januari 1977 gelden uitvoerige voorschriften in verband met het drukken, de tekst en de tekening van tot de beurshandel toegelaten effekten.
142
leden wordt uitgeoefend door de hierna te vernoemen s taatscontroleur. Tenslotte neemt het Comité het algemeen bestuur waar van de beurs als materiële organisatie. Het beschikt daartoe over een budget dat wordt gestijfd uit bijdragen die deels ten laste van de emittenten, deels ten laste van de beursleden worden verhaald. De rekeningen zijn aan ministeriële goedkeuring onderworpen (17). 95.
De Minister van Handel beschikt over uitgebreide voogd ij recht en ten aanzien van het Comité. Niet alleen benoemt hij er de leden van, ook kan hij kennis nemen van alle beslissingen die het Comité heeft genomen, op verhaal van elke belanghebbende
(18). Men aanvaardt
dat het appreciatierecht van de Minister niet tot wette1 ijkheidstoe t s ing beperkt is. Verder heeft de Minister van Handel een ambtenaar afgevaardigd die als s taatscontroleur toezicht houdt op de werking en op de beslissingen van het Comité en op de financiële toestand van de beursleden (19). Ten aanzien van het Comité kan de s taatscontroleur de vergaderingen van het Comité bijwonen, er aan de discussies deelnemen en zelfs voorstellen ter bespreking
indienen.
In enkele gevallen zijn de beslissingen van het Comité aan zijn toestemming onderworpen
(20). De controleur
ziet na of het Comité zijn wettelijke opdracht uitvoert, en of de beslissingen van het Comité wettelijk zijn en niet tegen het algemeen belang indruisen. Men kan aanvaarden dat de controleur door hem gewraakte beslissingen aan de beoordeling van de voogdijminister kan voorleggen. (17) § 8 (3) van de beurswet ; § 4 van het beursbesluit stelt de verdeelsleutel van de kostenbijdrage vast op 45% ten laste van de vennootschappen, emittenten van obligaties of aandelen, 45% ten laste van de pandbriefemittenten en 10% ten laste van de beursleden. (18) § 3 (2) beurswet. (19) §§ 20 en 23 beurswet. (20) Aldus de vrijstelling van bepaalde emittenten van een of meerdere toelatingsvereisten, (§ 13 (4) beursbesluit) of van de informatieverplichting (§ 15 (c) (2) beursbesluit).
143
In feite werd het ambt van s taatscontroleur opgedragen aan de overheidsambtenaar die ook met de bankcontrole is belast, zodat de bankinspecteurs
o.m.
kunnen worden ingezet voor de controle op de effektenbedrijven die als beurslid worden aangeduid. 2.2. De bi¿ de beur shande l_be t rokken_p_ers onen^ 96.
Enkel de leden van de beurs genieten het recht effektenverrichtingen
ter beurze ten uitvoer te leggen.
Enkel beursleden mogen zich als dusdanig uitgeven. Zij ontvangen de beursorders van hun eigen klienteel, van de banken of van de zogenaamde "outsiders", dit zijn personen die, als effektenhandelaar, effektenorders inzamelen en deze in het beurslokaal aan de beursleden voor uitvoering overmaken. Sinds de wetswijziging van 1972 heeft de Beurs van Kopenhagen geen associatieve struktuur meer. Nochtans is men verder blijven spreken van de "beursleden". Zij zijn gegroepeerd in een buiten de beurs staande professionele vereniging. 2.2.1. de beursleden. De beursleden worden benoemd bij besluit van de Minister voor Handel (21). Zij genieten een statuut dat in menig opzicht kenmerken vertoont van wat in andere landen als een "Ministerieel officier" wordt aangeduid
: zo moeten de beursleden
voor hun ambtsaanvaarding de eed afleggen hun taak op gewetensvolle, gedesinteresseerde wijze uit te voeren. Verder is de benoeming van beursleden beperkt en is zij afhankelijk van de objektieve vereisten van behoorlijke werking van de markt. De de
algemene benoemingsvoorwaarden worden in
wet zelf omschreven. Als eerste vereiste geldt
dat
men in het bezit moet zijn van een vergunning
(21) § 10 beurswet.
144
afgeleverd door de lokale overheden en zonder dewelke men het effektenbedrijf niet mag beginnen (22). Verder stelt de wet voorwaarden van ouderdom, verblijf in het land, bekwaamheid, eerbaarheid, ervaring, enz. 97.
De beursleden zijn tot drievoudige f inane iele verplicht ingen gehouden. Vooreerst moet het beurslid minstens D. Kr. 250.000 netto eigen vermogen in zijn bedrijf investeren
: dit kapitaal kan af-
komstig zijn van het beurslid zelf, of door een derde worden geleverd mits deze als schuldeiser de achterstelling
ten voordele van de andere schuld-
eisers heeft aanvaard. Verder moet het beurslid toetreden tot een dubbele verzekeringsregeling
die
voortaan voor alle beursleden werd uitgewerkt. Luidens de wettelijke voorschriften moeten deze verzekeringen enerzijds minstens D. Kr. 100.000 bedragen voor de verbintenissen waartoe een lid tegenover de andere beursleden kan gehouden zijn, ander zijds de aanspraken dekken van de klienten van het lid met betrekking tot de effekten of de speciën die deze klienten bij het lid hebben gedeponeerd. In feite werd volgende regeling uitgewerkt binnen de beroepsvereniging van de beursleden. Enerzijds vormen zij een garantiefonds, waarin de leden minstens D. Kr. 3,5 miljoen
(in feite 6 m) zullen
storten. Anderzijds werd een collectieve verzekeringspolis gesloten krachtens dewelke de verbintenissen van elk lid tegenover het publiek
(andere dan
professionelen van de effektenhandel) verzekerd zijn ten belope van hoogstens D. Kr. 4,5 miljoen, terwijl per kliënt van het lid de verzekering D. Kr. 600.000 bedraagt voor bij het lid gedeponeerde effekten en D. Kr. 150.000 voor de speciën. Een bijkomende clausule verplicht de beroepsvereniging de eerste schijf van D. Kr. 3,5 miljoen (22) Waarover ook verder nr. 102.
145
te laste te nemen van haar patrimonium. Deze regeling heeft de goedkeuring bekomen van de voogdijminister (23). Daarenboven heeft de vereniging van de beursleden een vrijwillige verzekeringsregeling uitgewerkt waarbij de banken worden verzekerd tegen het risico van niet terugbetaling van de kredieten die zij aan de beursleden hebben toegestaan. Het totale bedrag van deze verzekering bedraagt D. Kr. 8 miljoen, en wordt medeverzekerd door de beroepsvereniging en door het garantiefonds (24). 98.
Eens de naleving van deze toelatingsvoorwaarden is vastgesteld wordt de kandidatuur door het Bestuurscomité aan de Minister voor Handel overgemaakt. Het Bes tuurscomité brengt daarbij advies uit betreffende de opportuniteit van de benoeming
: de Deense beurswet maakt de benoeming
van nieuwe beursleden immers afhankelijk van de vereiste der behoorlijke werking van de beurs o.m. in het licht van de ter beurze verwezenlijkte omzet (25). Het beoordelingsrecht van de Minister blijft in elk geval onbeperkt
: hij kan steeds
oordelen dat een benoeming noodzakelijk is, of dat een kandidaat zijn taak vermoedelijk niet naar behoren ter uitvoer zal brengen bv. in het licht van vorige gedragingen. 99.
Aan de toelatingsvoorwaarden, en meer in het bijzonder aan de hogervermelde financiële verplichtingen moet gedurende de gehele duurtijd van het beurs 1idmaatschap voldaan worden. Het toezicht op de permanente naleving van deze vereisten werd
(23) Overeenkomstig § 10, 8°, beurswet. (24) De beroepsvereniging en het garantiefonds nemen een eerste schijf van D. Kr. 800.000 voor hun rekening en verzekeren mede, ten belope van 25% van de verdere schade, met de verzekeringsmaatschappij die 75% voor zich neemt. (25) § 10 (1) beurswet ; § 6 beursbesluit.
146
in de beurswet van 1972 aanzienlijk verstrengd, nadat de zwakheden van het vorige bestel gebleken waren uit enkele ophefmakende insolvent ies. Het toezicht op de financiële verplichtingen wordt enerzijds verplicht intern georganiseerd
: alle
kantoren zijn verplicht een revisor te kiezen uit de lijst van de van staatswege gemachtigde revisoren (26). Deze revisor heeft tot taak de rekeningen van het kantoor voor oprecht te verklaren. Zijn tussenkomst bereidt het toezicht voor van de externe controle die is opgedragen aan de hogervernoemde staat scontro leur (27). De s taatscontroleur beschikt over vrij ruime onderzoeks- en controlebevoegdheden ten aanzien van de beursleden. Zijn eerste taak bestaat erin de jaarrekeningen van de leden grondig te onderzoeken en vooral na te gaan of aan de voormelde financiële verplichtingen is voldaan (28). In dat kader kan de s taa tscontroleur bij de beursleden alle informatie opvragen die hij voor de uitvoering van zijn controletaak nodig acht (29). In beginsel dient deze controle minstens een maal per jaar te gebeuren (30). Bijkomende inspecties kunnen op elk ogenblik worden uitgevoerd en kunnen betrekking hebben, niet enkel op de naleving van de boekhoudkundige of financiële verplichtingen van de beursleden, maar ook op de regelmaat van de verrichtingen. Aldus aanvaardt men dat deze inspecties betrekking zouden kunnen hebben op verrichtingen, waarvan vermoed wordt dat zij met misbruik van voorwetenschap werden gesteld.
(26) § 21 (1) Beurswet. (27) § 21 beurswet ; § 31 beursbesluit ; zie hoger nr. 95. (28) § 31 (2) beursbesluit. (29) § 21 (1) in fine, Beurswet. (30) § 31 (3) beursbesluit.
147
De s taatscontroleur is bevoegd om regelen uit te vaardigen betreffende de mededeling door de beursleden van hun jaarrekeningen en de wijze waarop de interne controle dient te geschieden (31). Een model van balans en verlies- en winstrekening werd uitgevaardigd. 100.
De sanctionering van dit controlesysteem wordt ten dele aan de s taatscontroleur, ten dele aan de Minister voor Handel opgedragen. Wanneer een beurslid ten aanzien van de hogervermelde
financiële
verplichtingen in gebreke blijft, zal de staatscontroleur hem vooreerst aanmanen en een termijn bepalen binnen dewelke het beurslid de tekortkoming dient te regulariseren (32). Is het beurslid in deze opdracht niet geslaagd dan kan de controleur een verzoekschrift tot de Minister voor Handel richten teneinde de schorsing van de vergunning van het beurslid uit te lokken (33). De Minister oordeelt vrij over de toe te passen sanctie. Het sanctierecht kan door de Minister ook op grond van andere motieven worden gehanteerd
: in de wet wordt
uitdrukkelijk melding gemaakt van de gevallen waarin beursleden hun verplichtingen verwaarlozen, of hun opdracht niet meer naar behoren vervullen. Alsdan kan de minister de vergunning schorsen, voor min of meer lange tijd, en hoogstens voor vijf jaar. De ministeriële beslissing kan worden getoetst in een daartoe ingestelde
administratiefrechtelijke
verhaalsprocedure (34). Een bijzondere, administratieve boete kan door de minister voor Handel worden opgelegd, onder de vorm van een dwangsom, ten laste van de beursleden (31) § 31 (1) beursbesluit. (32) § 31 (2) beursbesluit. (33) § 12 beurswet, § 31 (2) beursbesluit. (34) § 13 beurswet.
148
die zouden weigeren de door de s taa tscontroleur opgevraagde informatie te verschaffen, of de door hem afgevaardigde inspecteurs tot bun kantoren toe te laten (35). Verlies van beurslidmaatschap
treedt in
wanneer een lid zijn vergunning als effektencommis s ionair zou verliezen, of niet meer de residentieplicht zou naleven. Ook faillissement of onbekwaamverklaring
stellen een einde aan het
lidmaatschap. De schorsing van de vergunning kan hoogstens vijf jaar bedragen
: bijzondere proce-
dures zijn ingesteld voor de voortijdige beëindiging van de schorsing (36). 2.2.2. de banken en kredietinstellingen. 101.
De banken en kredietinstellingen betrokken bij het effektenverkeer
zijn sterk
in Denemarken.
Zij ontvangen orders van het beleggend publiek of treden op voor eigen portefeuille. De verrichtingen worden slechts in beperkte mate doorgegeven aan de beursleden voor uitvoering ter beurze
: de uit-
voering ter beurze is evenwel aan de beursleden voorbehouden. De banken en kredietinstellingen zijn onderworpen aan het algemeen controlebest el dat is ingesteld
ten aanzien van hun bankakt ivi t e i t. Geen
bijzondere regelen gelden met betrekking tot hun eff ektenverrichtingen
: zij behoeven hiervoor geen
toelating te bezitten, en zijn evenmin aan toezicht terzake hun e f f ek tenbedrijf onderworpen. 2.2.3. andere effektenhandelaars. 102.
In Denemarken gelden minimale vereisten om tot het effektenbedrij f toegelaten te worden
(35) § 21 (2) beurswet. (36) § 14 beurswet.
149
: behoudens
de naleving van de algemene regelen om een handelsonderneming op te zetten dienen effektenhandelaars in het bezit te zijn van een vergunning. Deze wordt afgeleverd door de lokale overheden. Geen bijzondere toelatingsverei s ten noch controles zijn terzake ingesteld. Het aantal effektenhandelaars, andere dan kredietinstellingen of beursleden, is niet bekend doch zou, naar verluidt, vrij omvangrijk kunnen zijn. Sommigen onder deze effektenhandelaars hebben het recht tijdens de zitting van de beurs aanwezig te zijn in de beurszaal, zij het in een afzonderlijke afdeling. Zij brengen beursorders aan voor uitvoering door de beursleden. Geen bijzondere toelatingsvoorwaarden worden ten aanzien van deze "outsiders" opgelegd.
2
· 3 · 2e_effekten ; 2.3.1. de toelating van effekten tot de beurshandel de schorsing en schrapping.
103.
De algemene voorwaarden van toelating van effekten tot de beurshandel worden bepaald in het beursbesluit. Opvallend is dat de overgrote meerderheid van de toegelaten effekten van deze voorwaarden, in rechte of in f e i te,vrij gesteld zijn. De staatsobligaties worden van rechtswege tot de hoofdbeurs toegelaten. De tussenkomst van het beursbestuur is beperkt tot toezicht op de formele conformiteit van de waardepapieren. Eveneens van rechtswege toegelaten zijn de obligaties of pandbrieven, uitgegeven ten laste van de hypotheekbanken die aan overheidstoezicht
zijn onderworpen.
Teneinde een regelmatige prijsvorming te verzekeren dient een minimum aantal effekten in omloop te zijn (37) . (37) Minstens voor D. Kr. 500.000 dient in omloop te zijn ; dikwijls worden pandbrieven doorlopend en in open series uitgegeven : § 15 (1) (B) van het beursbesluit, waarin ook het recht van het comité wordt ingesteld om de pandbrieven naar de "nabeursmarkt" over te hevelen, eens de serie is afgesloten en het aantal nog in omloop zijnde effekten beperkt is.
150
Pandbrieven, uitgegeven door andere kredietinstellingen dan voormeld, hebben evenzeer het recht tot de beurshandel te worden toegelaten. In feite geldt aldus voor 90% van de obligatiemarkt vrijstelling van de toelatingvereis t e. Wel wordt een prospectus verplicht gesteld, doch de inhoud ervan wordt aan de emittente overgelaten. Enkel indien nog geen effekten van de emittente tot de beurshandel werden toegelaten dient het prospectus even uitvoerig te zijn als hierna zal worden uiteengezet voor de eerste toelating van aandelen tot de beursmarkt (38). 104.
De andere effekten kunnen slechts in het beursverkeer opgenomen worden nadat zij er toe door het bes tuur scorni té werden toegelaten. Het be s tuurscorni té beschikt daarbij over een aanzienlijke beoordelingsruimte, die wordt omlijnd, enerzijds door een opportunitei tsbeoordeling, anderzijds door de vereisten van de behoorlijke informatieverschaffing bij eerste opname van effekten. De beslissingen van het bes tuur scorni té zijn steeds vatbaar voor verhaal bij de minister voor Handel. Het bestuurscomité lijkt niet gemachtigd
bijkomende
toelatingsvoorwaarden op te leggen, noch de inhoud van de huidige voorwaarden bij maatregel van reglementaire aard vast te leggen. De toelating van aandelen tot de beursmarkt is afhankelijk van voorwaarden van omvang en spreiding. Luidens het beursbesluit dient de emittente minstens D. Kr. 5 miljoen geheel volstort kapitaal te bezitten (tot 1 miljoen voor toelating tot de nabeurs teruggebracht). Ook moeten de aandelen een zekere spreiding onder het publiek kennen, teneinde het ontstaan van een gevulde beurshandel te verzekeren. Het Comité verlangt. (38) § 15 (1) (B) van het beursbesluit ; geen onderscheid wordt gemaakt naargelang enkel obligaties tot de beurshandel werden toegelaten.
151
daartoe dat minstens
15% van de effekten zouden
zijn verspreid, staande voor een omloop van minstens D. Kr. 2,5 miljoen nominale waarde. Indien aan deze voorwaarden niet reeds voor de toelatingsaanvraag voldaan was kan het Comité de emittente verplichten eerst een deel van de aandelen openbaar te koop te stellen (39). In het licht van deze gegevens zal het bestuurscomité beoordelen of de opname van de effekten in het beursverkeer beantwoord aan het "algemeen belang" (40). Men aanvaardt dat deze beoordeling in normale omstandigheden vooral betrekking heeft op de voldoende spreiding van de effekten. De informatieverschaffing bij opname van de effekten in het beursverkeer werd door het beursbesluit van 1972 toegespitst op de eerste opname van de effekten in de beurshandel. Onder voorbehoud van wat hierna wordt gezegd zijn latere beslissingen tot opname van bijkomende gelijkluidende effekten aan geen prospectusplicht onderworpen. Het volledige prospectus, dat bij de eerste opname moet worden bekendgemaakt, dient een beschrijving te bevatten van de geschiedenis van de emittente, van haar bedrijvigheid en van haar balansen en winsten voor de laatste drie jaren (41). Bijkomend kan het Comité alle noodzakelijk geachte bijzonderheden in het prospectus doen opnemen (42). In de regel neemt dit prospectus de vorm aanvan.een bundel, bevattende de jaarverslagen, de winstverklaringen gedurende de laatste jaren en de voorwaarden van het verkoopsaanbod. Het prospectus wordt ter beschikking (39) § 15 (1) (A) van het beursbesluit. (40) § 5 (1) Beurswet. (41) § 15 (1) (A) 2° lid, beursbesluit. (42) Ibidem ; Het Comité heeft geen regelen uitgewerkt met betrekking tot de inhoud van het prospectus. In feite gelden wel bepaalde geplogenheden die de insiders genoegzaam bekend zijn.
152
van het publiek gesteld en automatisch aan alle beursleden en banken medegedeeld.
Belangstellenden
kunnen steeds een exemplaar aanvragen. In beginsel ontvangen ook de inschrijvers het prospectus. In de pers wordt enkel een algemeen bericht ter aankondiging van de verrichting opgenomen. Het toezicht van het Bes tuur scorni té is veelvuldig
: in hoofdorde waakt het Comité op de na-
leving van de toelatingsvoorwaarden, vooral dan inzake verspreiding van de effekten, materiële vorm van de waardepapieren, enz. Ten aanzien van het prospectus is het Comité geroepen te beoordelen of dit prospectus een "aanvaardbare beschrijving" bevat van de emittente, zoals hoger aangeduid (43). Het Comité neemt geen kennis van de grond van de zaak, en onder meer is het niet bevoegd
toezicht
uit te oefenen op de naleving van de regelen van vennootschapsrecht. Bij de eerste opname van obligaties, of andere effekten in het beursverkeer gelden in beginsel dezelfde regelen. Uitzonderingen werden hoger reeds aangestipt met betrekking tot de opname van pandbrieven. Doch het be s t uurscorni té kan voor doze, evenals voor andere effekten, steeds vrijstellingen -verlenen : daartoe is de toestemming van de staatscontroleur vereist (44). 105.
De verplichting een prospectus bekend te maken geldt niet wanneer effekten van eenzelfde emittent, tot de beurshandel werden toegelaten mits deze effekten tot dezelfde reeks behoren. Bij uitgifte van bijkomende aandelen, die in de regel aan de oude aandeelhouders moeten worden aangeboden, is de bekendmaking van een prospectus nochtans verplicht gesteld
uitdrukkelijk
(45). Het beursbesluit
(43) § 15 (1) (A) 2° lid, beursbesluit. (44) § 15 (1) (c) (2) beursbesluit. (45) § 13 (1) (7°) beursbesluit.
153
onderwerpt
deze p r o s p e c t u s s e n
evenwel
van de b e u r s o v e r h e i d , inhoud
ervan
verhoging
tot
en t o t
v a n de e m i t t e n t e
niet
aan het
en b e p e r k t
de m o t i v e r i n g de e v o l u t i e sinds
het
de
v a n de
v a n de
laatst
toezicht
verplichte kapitaals-
aktiviteit
gepubliceerde
j aarverslag. 106.
Het b e s t u u r s c o m i t é zien
v a n de s c h o r s i n g
van een e f f e k t
uit
is
zeer
in a l l e
stuurscomité
of
andere
verzoeken verzoek
denkt
dat
brengen onder
de s c h r a p p i n g
schade
voor Handel
de b e u r s h a n d e l
gewone o m s t a n d i g h e d e n zaken
: het
worden
tot
be-
kan
is
zo
niet
het
toemeerdere
(47). zijnerzijds
ge-
wanneer
deze m a a t r e g e l e n
buitennood-
dan g e h o o r d
te
(48) . verplichtingen
a a n de e m i t t e n t e n werden
waarvan
die
d i e worden
de e f f e k t e n
opgelegd
tot
de
beurs-
toegelaten.
De D e e n s e b e u r s w e t regelen
is
e e n of
schorsen
Bes t u u r scorni t é d i e n t
de b i j k o m e n d e handel
te
het
Comité
zou k u n n e n of
h e n zou k u n n e n b e v o o r d e l e n De M i n i s t e r
de
oordeelt
te geven
ge-
van
van
De e m i t t e n t
doch h e t
a a n de a a n d e e l h o u d e r s ,
machtigd
107.
(46).
gevolg
De
(staking
gevallen
om de s c h r a p p i n g
aan-
: in enkele
ontbinding
discret ionair
gehouden aan d i t
ten
schrapping
koerslijst.
ruim
verplicht
faillissement
emittent),
2.3.2.
is
de s c h o r s i n g
betaling,
ook b e v o e g d
definitieve
de o f f i c i ë l e
bevoegdheidsopdracht vallen
is
of
enkel
van
delenvennootschappen
van
1972 b e v a t
toepassing
zijn
enkele op d i e
w a a r v a n de a a n d e l e n
in
aanhet
(46) § 19 b e u r s b e s l u i t ; De schorsing a l s a f k o e l i n g s t e c h n i e k bv. b i j dreigende take-over werd soms o f f i c i e u s verruimd : de banken stemden toe de handel in de bewuste effekten t e b e v r i e z e n , ook wat de handel b u i t e n beurs a a n g a a t . (47) § 20 b e u r s b e s l u i t ; ook b i j s t i l v a l l e n van de handel bv. na een take-over. Bijzondere vermelding v r a a g t het geval van de o n r e c h t s t r e e k s e t o e l a t i n g van e f f e k t e n t o t de n o t e r i n g , waarin een genoteerde vennootschap met een a n d e r e , g r o t e r e doch n i e t genoteerde f u s i o n e e r t ; het Bestuurscomité zal alsdan b e s l i s s e n of de aandelen van de eerstgenoemde vennootschap in de beurshandel be houden kunnen b l i j v e n . (48) § 7, Beurswet.
154
beursverkeer zijn opgenomen. Deze regelen vervolledigen de voorschriften van de vennootschapswet die, zoals hoger vermeld, de opname van de effekten in de beurshandel in de regel buiten beschouwing laat. Men kan onderscheid maken tussen regelen die de openheid en de informatieverschaffing door deze emittenten willen stimuleren, en de regelen die veeleer gedragsnormen of regelen van verfijnde goede trouw willen invoeren. De informatieverschaffing
en de openheid van
het vennootschapsleven wordt in de hand gewerkt door die wettelijke voorschriften die elkeen, en vooral de pers, het recht verlenen van de maatschappelijke dokumenten
(statuten, jaarverslagen,
concern rekeningen) kennis te nemen ; de oproepingen voor de algemene vergaderingen, en de dividendverklaringen moeten in de algemene pers aangekondigd worden. De pers heeft tot deze vergaderingen
toe-
gang (49) . 108.
De jaarlijkse informatieverschaffing wordt beheerst door de vennootschapswet en geldt ongeacht of de effekten van de vennootschap ter beurze worden verhandeld of niet. Gebruikelijk, doch strikt juridisch niet bepaald, wordt het jaarverslag aan de beursoverheid
ter kennisgeving
toegezonden.
Semestriële verslaggeving is nog niet verplicht en wordt slechts door 15% van de ter beurze genoteerde vennootschappen bedreven (50). De beurswet bepaalt dat zo semestriële informatie wordt verspreid de vennootschap deze onmiddellijk ter kennis van de beursoverheid
zal brengen (51). Op de inhoud
van deze informatie oefent de beursoverheid
geen
toez icht uit. (49) § 13 (1) 1° tot 5°, beursbesluit. (50) Semestriële informatie werd verschaft door 31 emittenten (op ong. 210), waarvan 9 semestriële rekeningen voorlegden, 13 semestriële staten met enkele cijfergegevens en 9 semestriële beschrijvende staten. (51) § 13 (3) in fine, beursbesluit.
155
Occasionele informatieverstrekking tegen wel ten dele verplicht gesteld
is daaren-
(52). De
beurswet verplicht de emittenten bepaalde hierna opgesomde beslissingen onmiddellijk aan de beursoverheden mede te delen, zodat met hun tussenkomst het bericht gelijkelijk ter beschikking van alle marktdeelnemers kan worden gesteld. Niet alle beslissingen worden als beursgerichte behandeld
informatie
: daartoe is vereist dat zij van aanzien-
lijk belang voor de vennootschap kunnen zijn, terwijl de bekendmaking kan geschieden zonder nadeel voor de emittente. Men kan aanvaarden dat de beoordeling van deze omstandigheden de beheerders van de emittente toekomt, onder voorbehoud van toetsing door het be s tuurscorni té (53). Worden als beursgerichte occasionale berichten aanzien : dividendverklaringen, voorgenomen
statutenwijzigingen,
kapitaalverhoging of -verlaging, vervreemding van onroerende goederen of van aanzienlijke vastliggende middelen, het verwerven van andere bedrijven. 109.
De vennootschappen waarvan de aandelen in het beursverkeer zijn opgenomen zijn verder ook tot enkele bepaalde verplichtingen van versterkte goede trouw gehouden. Hoger werd reeds vermeld dat zij het toezicht op de maatschappelijke
rekeningen
aan minstens een Staatsrevisor moeten opdragen (54). De vennootschapswet verplicht verder beheerders van publieke vennootschappen hun aandelenbezit in de vennootschap, of in vennootschappen van de groep, in een bijzonder register aan te tekenen (55). Zij mogen niet deelnemen aan speculatieve verrichtingen in deze vennootschappen
(56). Men
kan beide bepalingen aanzien als instrumenten in (52) § 13 (3) beursbesluit. (53) Argument : § 13 (4), beursbesluit, waarbij aan het bestuurscomité het recht wordt verleent vrijstelling van bepaalde informatieplichten toe te staan mits de staatscontroleur hiertoe toestemming verleent. (54) Hoger nr.39, § 84, vennootschapswet 1973. (55) § 53 (1) vennootschapswet 197 3. (56) § 53 (2) vennootschapswet 1973.
156
de strijd tegen misbruik van voorwetenschap, gedraging die naar Deens recht niet ongeoorloofd is. Beide verplichtingen gelden voor alle "publieke" vennootschappen, ongeacht of hun aandelen ter beurze worden verhandeld of niet. De Deense vennootschapswet bevat een vrij strenge regeling ter bescherming van het voorkeurrecht van de aandeelhouders bij kapitaalsverhoging
(57). In de beurswet wordt deze
regeling aangevuld door de openbare uitgifte van bij voorkeur aangeboden aandelen afhankelijk te stellen van het voorleggen van een prospectus, waarin gegevens worden vermeld betreffende de motivering van de kapitaalsverhoging en een overzicht wordt gegeven van de verrichtingen van de emittente sinds de publikatie van haar laatste jaarrekeningen. Het voorkeurrecht geldt niet bij aandelenuitgift e ter verwerving van andere bedrijven
(inbreng in natura), of wanneer de alge-
mene vergadering met twee-derde meerderheid besliste tot een vrije uitgifte. Van deze uitzondering wordt gebruik gemaakt bij uitgiften ten voordele van het personeel. Ook moet geen prospectus worden gebruikt bij bonus-emissies (58). Volledigheidshalve
zij herhaald dat op dit
prospectus geen toezicht wordt uitgeoefend. In het algemeen oefenen de beursoverheden geen toezicht uit op de gedragingen van de emittenten. Informeel komen zij soms tussen wanneer bepaalde gedragingen vanuit beurskringen ongelukkig of ongewenst worden bevonden.
2.4. De verrichtingen^ 110.
De verrichtingen ter beurze grijpen enkel plaats tussen de beursleden die als commissionairs de van (57) § 30, vennootschapswet 1973. (58) § 13 (1) (7°) beursbesluit.
157
klienten en banken ontvangen effektenorders ten uitvoer brengen. De handel geschiedt bij afroeping, waarbij verschillen vast te stellen zijn in de frekwentie waartegen de afroepingen worden georganiseerd. De koersvorming geschiedt onder toezicht van een afgevaardigde van het bestuurscomité. Hij is gemachtigd alle twijfelgevallen die zich tijdens de afroeping zouden kunnen voordoen, beslissend op te lossen (59). De handel geschiedt kontant. De opdrachtgever zou eventueel andere termen kunnen overeenkomen met de commissionair, doch alsdan dienen zij ter kennis van het beyrsbestuur gebracht te worden. De beursleden kunnen optreden als commissionair, of voor eigen portefeuille. Dit laatste is hun evenwel ontzegd wanneer zij orders in de betrokken effekten hebben ontvangen (60). Beursleden mogen de ontvangen orders ook door compensatie uitvoeren, mits dit voor beide opdrachtgevers tegen dezelfde prijs gebeurt (61). Tenslotte mogen de beursleden geen orders uitvoeren voor personeelsleden van de beursadministratie, van andere beursleden of van de diensten van de s taatscontroleur (62). Toezicht op de beursverrichtingen
is in de regel
beperkt tot de juiste prijsvorming onder onmiddellijke verantwoordelijkheid van een afgevaardigde van het Comité. Op marktmanipulat ies en o.m. op misbruik van voorwetenschap wordt geen systematisch toezicht uitgeoefend. Nochtans zijn enkele gevallen bekend waarin de beursoverheden misbruik van voorwetenschap hebben onderzocht, of vastgesteld. (59) § 22 (2) beursbesluit. (50) § 9 beursbesluit in uitvoering van § 18, beurswet. (61) § 19 (1) beurswet. (62) § 9 (1) beursbesluit, als gewijzigd bij besluit van 10 augustus 1977.
158
3. DE MARKTEN BUITEN BEURS. 111.
Zoals hoger vermeld worden in Denemarken meer effekten buiten beurs verhandeld dan ter beurze. Dit geldt zowel voor genoteerde als voor niet-genoteerde effekten. Voor de eerste worden de verrichtingen in de regel aan de beurskoers afgehandeld, ofschoon geen verplichtingen daartoe voorhanden i s . Op de markt buiten beurs zijn vooral de banken bedrijvig : zij kunnen effektenorders ofwel intern compenseren, ofwel met andere banken telefonisch uitvoeren. Ter beurze komen vooral de restanten van de orders, die niet anders konden worden uitgevoerd. Op deze markt zijn ook de hogervermelde bedrijvig
effektenhandelaars
(63) .
Op deze markt wordt geen toezicht uitgeoefend.
(63) Zie nr. 102.
159
H O O F D S T U K HET
T O E Z I C H T
M A R K T E N
112.
Het gelden. 1973,
Deze
organisatie
effektenwezen
tendens die
is
die
dele
ten
die
E F F E K T E N -
een v r i j
"The
Stock
sterk
in het door
i n de
alle
doch
leden,
maart
effektenbeurzen
Republiek
zijn,
aan a l l e
in
eenheids-
amalgaam van r e g e l e n aard
door
Koninkrijk
de o p n a m e ,
Exchange"
Ierse
Exchange
beïnvloed
Verenigd
te Dublin,
en i n de I e r s e
origineel
specifiek
d o o r The S t o c k
zeer
werd v e r s t e r k t
Koninkrijk
van
wordt terzake
effektenbeurs
als
Verenigd
Hieruit
DE
I E R L A N D .
en g e b r u i k e n
v a n de I e r s e
in het
OP
IN
Ierse
de r e g e l e n
mate
IV
groepeert gegroeid
in
waar
(1)
overwegende
ook,
worden
opgelegd. Een w e t v a n brokers" tair
(2)
kader.
werpt
1799 " f o r
beheerst Deze wet
de r e g e l e n
Verder
maakt
rekening, sproken
of
richt
van h e t
d e z e wet
overheidseffekten
better
regulation
nog h e t
de b e u r s
aan
op en
onder-
overheidsgoedkeuring.
: de h a n d e l
voor
eigen
strikt
ge-
dan o v e r h e i d s e f f e k t e n
is
niet
In f e i t e
alle
effektenhandelaars
alle
l e d e n v a n The S t o c k
vooraleer t e Dubl i n e e n
stock reglemen-
v a n de commis s i e h a n d e l
vergunningsplichtig regel
of
algemeen
van D u b l i n
beursverkeer
de u i t o e f e n i n g
in andere
aan deze
the
ook v a n d a a g
lid
onderworpen
(3).
v a n de b e u r s
Exchange
van D u b l i n ,
een v e r g u n n i n g
effektenhandel
op t e
te
in
zijn en
dienen
bekomen
zetten.
1 . DE IERSE BEURS. 113.
De r e c h t e n
van h o g e r e
voogdij,
van F i n a n c i ë n
heeft
beurs
Stock Exchange",
in
"The
opgedragen,
zijn
die
d e z e w e t a a n de
Minister
ook na de opname v a n de
blijven
voortbestaan,
zij
het
Iersf dat
(1) Voor de werking van de I e r s e e f f e k t e n b e u r s z i j verwezen naar de gezamelijke r e g e l e n geldend voor a l l e beurzen in beide landen, welke worden o n t l e e d naar aanl e i d i n g van de s t u d i e van de c o n t r o l e op de effektenmarkten in het Verenigd Koninkrijk. (2) Meestal aangeduid a l s de "Stock Brokers" ( I r e l a n d ) Act, 1799. (3) Vroeger kwamen wel e f f e k t e n h a n d e l a a r s voor d i e geen l i d waren van een van de d r i e I e r s e beurzen (Dublin, Cork, en P r o v i n c i a l B r o k e r s ) .
zij enkel ten aanzien van de Ierse "administratieve
eenheid"
van The Stock Exchange kunnen worden uitgeoefend. Onder deze hogere voogd ij rechten behoren : - het verlenen van toestemming voor de sluiting van de Ierse beurs, door The Stock Exchange (4). - in geval van dringende nood kan de effektenhandel
slechts
worden geschorst door het bestuur van de lokale Ierse "administratieve eenheid", waarbij zowel de Council te Londen, als de Ierse Minister van Financiën moeten worden geconsulteerd (5). - de beursreglementen moeten worden goedgekeurd door de Ierse Minister van Financiën, voor zover het om reglementen gaat die de Ierse effektenbeurs aanbelangen (6). De Ierse effektenbeurs geniet, binnen het kader van The Stock Exchange, een zekere administratieve
zelfstandigheid.
Deze is niet aanzienlijker dan die van de andere, in het Verenigd Koninkrijk gevestigde administratieve eenheden, waarvan het reglement grotendeels overeenstemt. Eigen kenmerken van de Ierse eenheid zijn beperkt tot de aanwezigheid van de "Government broker" bij alle beraadslagingen van het beheer scorni té van de Ierse eenheid, en enigszins anders gestruktureerde regelen inzake levering
en betaling van
effekten. 2. DE EFFEKTENHANDELAARS. 114.
De uitoefening van het commissiebedrijf
in overheidseffekten
werd, door de wet van 1799, voorbehouden aan de personen die in het bezit zijn van een vergunning, zoals die heden ten dage door de Minister van Financiën wordt afgeleverd. De toepassing van de regel reikt in feite verder
: alle effektenhandelaars, en alle
(4) Rule 12 (2) (IV), Rules and Regulations of the Stock Exchange. (5) R. 49 (b), Rules and Regulations of the Irish Administrative Unit. (6) S. (1), Stock Brokers (Ireland) Act 1799.
162
beurs-
leden van Dublin, zijn in het bezit van een vergunning. De regelen van The Stock Exchange trekken deze verplichting op intern vlak door
: ofschoon firma's, leden van The Stock
Exchange te Dublin kunnen handelen, kunnen zij enkel een afgevaardigde, partner of bediende, afvaardigen zo minstens één van de partners van de firma deel uitmaakt van de Ierse administratieve eenheid, wat impliceert dat hij de vereiste vergunning van de Minister van Financiën heeft bekomen (7). Het uitreiken van de vergunning is enkel aan de algemene voorwaarde verbonden dat de verzoeker, naar oordeel van de overheid, een geschikte persoon is ("is
a proper person to
be licensed") (8). De houders van de vergunning zijn aan enkele bijkomende verplichtingen onderworpen
: zij moeten
een waarborg storten (9), zijn verplicht van hun verrichtingen boeken bij te houden, en aan hun opdrachtgevers
commissienota's
uit te reiken, mogen geen hogere prijs aan de opdrachtgever aanrekenen dan diegene waartegen zij met de wederpartij gehandeld hebben, verhoogd met de provisie, en deze afrekening kan door de opdrachtgever gecontroleerd worden eventueel door inzage in de boekhouding van de commissionair. De wet verbiedt dat commissionairs voor eigen rekening met het publiek zouden handelen, bv. door zichzelf als wederpartij op te werpen. Verder worden de commissielonen bij overheidsmaatregel vastgesteld. Overtredingen worden penaal gesanctioneerd. De Minister kan, tenslotte, de vergunning
steeds
intrekken.
3. DE EFFEKTEN. 115.
Specifiek Ierse wetgeving treft men ook aan in de prospectusvoorschriften, die voortvloeien uit de Companies Act van 1963. Deze voorschriften zijn, naar inhoud, zeer sterk geïnspireerd
door
die van de Britse Companies Act 1948. Volgende hoofdregelen kunnen worden aangestipt
: de prospectusplicht geldt bij openbare uitgifte
van vennootschapsaandelen of -obligaties (s. 44) : de uitgifte is publiek tenzij de effekten niet voor andere personen dan diegene (7) R. 49 (a), Rules Irish Administrative Unit. (8) S. 1, Stock Brokers (Ireland) Act 1799. (9) Luidens s. 2, Stock Brokers (Ireland) Act 1799, groot 3.000 pond.
163
die worden aangezocht beschikbaar zijn, of het om een interne, huishoudelijke aangelegenheid gaat (s. 61) ; onderscheid
tussen
het algemeen prospectus, en het verkort prospectus, waarvan de inhoud door de beursoverheid verder mag worden aangevuld ; recht voor de beursoverheid vrijstelling van de wettelijke meldingen te verlenen (certificate of exemption, s. 45) ; het wettelijk prospectus wordt enkel troleerd
geregistreerd, en niet naar inhoud gecon-
(s. 47) ; ook de aansprakelijkheidsregeling, o.m. van de
vaste overnemers, is op analoge wijze geregeld. Al deze regelen werden toegelicht in het kader van de ontleding van de wettelijke prospectusplicht volgens de Britse Companies Act, naar welke ontleding alhier kan worden verwezen (10). Te vermelden is dat ook voor Ierland het beursprospectus in feite het wettelijk prospectus heeft verdrongen. 116.
De beleggingsfondsen worden beheerst door de Unit Trust Act, 1972, waarvan de toepassing zich uitstrekt tot alle beleggingsvormen, die in fracties ("units") worden aangeboden, en rechten vertegenwoordigen van deelgenoot in inkomsten of voordelen die voortvloeien uit het verwerven, bezitten, beheren of vervreemden van effekten of om het even welke andere goederen. In de regel wordt hierbij gebruik gemaakt van de trust figuren, doch dit is geen toepas singsvereiste. Deelnemingen in vennootschappen, verenigingen, corporaties, of verzekeringsgemeenschappen
zijn
ui tgeslo ten (11).
(10) Zie nr-.. 176 (11) Zie s. 7 (4) en vgl. s. 1 (1) "unit trust scheme", Unit Trusts Act, 1972.
164
H O O F D S T U K T O E Z I C H T
V OP IN
D E E L
I
:
DE
DE
E F F E K T E N M Ä R K T E N
F R A N K R I J K .
P R I M A I R E
M A R K T .
§ 1. DE VORMEN VAN TUSSENKOMST. 117.
Het Franse recht komt op uiteenlopende manieren tussen ten aanzien van de publieke uitgifte van effekten. Een belangrijke vorm van tussenkomst treft men aan in het vennootschapsrecht, waarvan de bepalingen, ten dele gewijzigd, opnieuw werden uitgevaardigd
in de wet van 24
juli 1966. Talrijke voorschriften van de vennootschapswet, zoals uitgifte van aandelen of obligaties, volstorting met speciën, evaluatie van inbrengen in natura, enz. houden verband met de uitgifteverrichting. Daar zij niet
specifiek
de openbare uitgifte van effekten tot voorwerp hebben worden zij hierna onbesproken gelaten. Op de naleving van deze regelen wordt geen bijzonder toezicht uitgeoefend, de tussenkomst van de notaris bij de oprichting, kapitaalsverhoging of statutenwijziging niet te na gesproken. De sanctionering
is in overwegende mate straf-
rechtelijk, wat, naar Frans recht, ook een soepeler civiele sanctionering voor gevolg heeft. Als regelen van f inane ieel_reçht kan men aanduiden die wetten die effektenverrich t ingen verbieden, of aan bepaalde voorwaarden onderwerpen, zoals de wetgeving inzake colportage of démarchage met effekten (1), de regeling tot verkoop op
(1) W. nr. 76-6 van 3 januari 1972.
165
afbetaling tonen doch
gelden
is ook
118.
van
beurs-e f fekten
ongetwijfeld
eveneens
hier
Twee
belang voor
in h o o f d o r d e
instrumenten van
effekten
te b e ï n v l o e d e n .
elke
de
Financiën
de p r i m a i r e
s e c u n d a i r e m a r k t . De
f inaneieel_beleid
in staat
effekten
aan
toelating
is k r a c h t e n s
de
Luidens
kapitaalopname, waaronder
effekten,
regelen
ver-
e f f e k t e n m a r k t, sanctionering
strafrechtelijk.
van
Minister
( 2 ) , e n z . Deze
voor
openbare
de van
een wet
van
1946 kan
hij
bij w i j z e
van
uitgifte
van
onderwerpen.
een
stellen uitgifte
De u i t g i f t e
andere wetsbepaling
van
aan
vreemde
toelating
onde r w o r p e n . De k a p i t a a l b e h o e f t e n
van de F r a n s e
na-oorlogse
wederopbouwperiode
23 d e c e m b e r
1946 w a a r b i j
betekenis
(boven
van F i n a n c i ë n oprichting
van
onderhandse veld nog
toelating bij
wet
daterend vreemde
effekten
begrepen.
toelating
de wet
van
van de
Verrichtingen
maatregel
bedoeld
zijn
boven
kan
v a n de
enige
Minister : de
machtigingsrecht
Luidens
machtiging
zowel
e f f e k t e n , als bij
omstandigheden
15 m i l j o e n
te s t e l l e n
eerste
buiten beurs
werd
het h u i d i g
bij
openbare
opname
F F , aan
zijn de
worden
t o e l a t i n g s v e r e i s te v r i j g e -
op elk o g e n b l i k
worden
opgeheven.
v a n de
is het uit
van de M i n i s t e r
deviezenwet geving.
of
toepassings-
om de kapi taal v o o r z i e n i n g veilig
de van
als
andere v e r r i c h t i n g e n
e f f e k t e n . Deze b e v o e g d h e i d
vereist
in het
In de h u i d i g e
( 3 ) . Alle
versoepeling
en b e d r i j v e n
in de m a r k t
tijdens
tot
van k a p i t a l e n
onderworpen.
obligatieuitgiften
Eveneens overheid
van
onderworpen
Deze
economie
geleid
een kap i t a a l s v e n n o o t s c h a p , of de o p e n b a r e
administratieve
maakt.
elke o p n a m e
2 5 0 . 0 0 0 F F ) aan de
kan w o r d e n
uitgifte
van deze slechts
hebben
Franse
1916
van Financiën
opgenomen
in de
uitvoeringsbesluit uitgifte
van
huidige is de
vreemde
in de b e u r s h a n d e l , of
( 4 ) . Een b e l a n g r i j k e
voor
zelfs
versoepeling
(2) W. 12 maart 1900 ; zie ook W. 14 dec. 1926 betreffende de verkoop op afbetaling van lotenleningen. (3) Luidens administratieve beslissing van 26 nov. 1975 werden de aandelenuitgiften van immobilienvennootschappen van de toelatingsvereiste ontslagen ; enkel kennisgeving is nog verplicht. Zie verder de administratieve beslissing van 18 april 1968, als gewijzigd. (4) W. nr. 66-1008 van 28 dec. 1966, en Décret nr. 67-78 van 27 jan. 1967, art. 5.
166
wordt in het uitvoeringsbesluit bepaald
ten aanzien van
effekten die "assimi leerbaar" zijn met voorheen gemachtigde effekten, dit wil zeggen tot dezelfde kategorie behoren (bijkomende aandelenuitg if t e in dezelfde reeks, kapitalisatieuitgiften, enz.). Deze effekten behoeven geen machtiging meer. Evenmin is machtiging vereist bij opname in de beurshandel van effekten die voorheen met machtiging werden uitgegeven. Beide vormen van tussenkomst van de Minister van Financiën zijn van discrétionnaire aard. Onder de objektieven voor dewelke de toelating of machtiging kan worden geweigerd kan men vermelden : evenwicht of afgrendeling van de kapitaalmarkt, belegger sbescherming , deviezenrechte 1 ijke overwegingen, enz. Uit de gepubliceerde gegevens betreffende de toelating van vreemde effekten kan worden afgeleid dat de Franse Minister van Financiën vooral laatstgenoemd
instrument heeft aangewend om
de opname van kapitalen op de binnenlandse kapitaalmarkt aan de ingezetenen voor te behouden. Voor de periode
1968-1976 werden
slechts vier openbare obligatieuitgiften gemachtigd
(5). Geheel
anders was het beleid ten aanzien van de opname van vreemde effekten in de beurshandel. Sinds 1971 staat de Commission des opérations de bourse hier een
aktief, open beleid voor, luidens
hetwelk de belangstelling voor de Franse beurs kan worden aangewakkerd door vooraanstaande vreemde effekten in de beurshandel op te nemen. Onrechtstreeks zou dit ook het Franse vennootschapswezen ten goede kunnen komen. Om die reden werden talloze vreemde aandelen geïntroduceerd (6). Voor de openbare uitgifte van euro-obligaties is dit machtigingsrecht een afdoende grendel gebleken. Geen uitgiften zijn bekend. De in Frankrijk voorkomende euro-obligaties zijn meestal geplaatst door de banken in portefeuilles die onder hun beheer staan. Gegevens zijn niet voorhanden. (5) Het gaat om obligatieuitgiften van EGKS, E.I.B., Interamerikaanse Ontwikkelingsbank ; Ufinex. (6) Voor de periode 1968-1975 werden 42 nieuwe effekten in de beurshandel opgenomen, waarvan 18 uitgegeven door binnen de E.G. gevestigde emittenten.
167
Sinds 1968 wordt de volgorde, waarin emittenten op de kapitaalmarkt beroep mogen doen, vastgesteld door de banken, in overleg met het ministerie van financiën, binnen het Bankcomité. Behoudens de bedragen en de data worden ook de voorwaarden en het rentetarief in dit comité bepaald. Alle uitgiften, met inbegrip van deze van de overheid, worden in de overlegprocedure ingeschakeld . Hierbij gevoegde tabel nr. 1 geeft een statistisch overzicht van de uitgif te-aktivi t e i t op de Franse kapitaalmarkt. Zowel openbare uitgifte, als onderhandse plaatsing van aandelen of obligaties zijn hierin verwerkt. Opvallend
is
het gering
belang van de aandelen-, ten overstaan van de obligatieuitgifte : de publieke uitgifte vertegenwoordigt hierbij ongeveer 5,38% van de totale emi ssieakt ivi te i t. Een gering percentage van openbare aandelenuitgifte geschiedt op de markt buiten beurs, wat verwonderlijk is
tenzij
opname in de beurshandel
in het vooruitzicht wordt gesteld. Bij de obligataire emissies valt de overwegende rol van de publieke en quasi-publieke sektor af te leiden. De financiële sektor neemt
verder
meer dan een derde voor zijn
rekening. Uitgiften van vreemde emittenten zijn niet frekwent. In 1976 werd een E.G.K.S. lening geregistreerd. 1 1 9.
Het toezicht op de informatieverstrekking bij openbare uitgifte van effekten, of bij opname ervan in de beurshandel, is momenteel de meest ingrijpende vorm van tussenkomst op de primaire effektenmark t. Het toezicht wordt uitgeoefend
door
een overheidsinstelling, de Commi ssion_des_o2érations_de_bourse , die ten gevolge van haar algemene voogd ijopdracht ook op de secundaire markten een globaal beleid ten aanzien van het effektenwezen in Frankrijk heeft ontwikkeld.
168
TABEL NR. 1 : DE UITGIFTE VAN EFFEKTEN IN FRANKRIJK. (in
"!
Miljard
1973
%
9.7
8.9
18.8
n.2
0.5
0.3
45.5
18.1
47.5
25.5
7.6
19.9
OBLIGATIES
1971
7
1972
1. Overheid
1.7
5.2
3.7
2. Buitenland
0.3
0.9
14.8
- private sektor
8.3
waarvan : Converteerbare obligaties
0.6
FF.)
%
1975
%
1976
%
1 .7
5.0
8.0
15.1
9.2
18.1
0.6
0.1
0.3
0.1
0.1
0.3
0.0
21.2
44.9
15.1
44.4
21.1
39.9
18.3
36.1
7.3
15.4
7.4
21 .7
14.9
28.2
14.4
28.4
1974
3. Andere emissies - publieke sektor
1 .2
1.2
1 .4
1.2
1.1
AANDELEN
1 . aangekondigde openbare uitgifte 1.1. door ter beurze genoteerde emittenten
2.0
6.1
1 .9
4.9
1.4
2.9
1 . 1
3.2
1.2
2.2
0.9
1 .7
1.2. andere vennootschappen
0.5
1.5
1 .1
2.8
0.7
1.4
0.9
2.6
1 .0
1 .9
0.3
0.6
2. onderhandse uitgifte
4.9
15.0
5.5
14.4
7.4
15.6
7.7
22.6
6.5
12.3
7.3
14.3
3. totaal aandelenuitgifte
7.4
22.7
8.5
22.3
9.5
20.1
9.7
28.5
8.7
16.4
8.5
16.7
2.3
7.0
2.6
6.8
3.0
6.3
2.3
6.7
2.0
3.7
1.3
2.5
32.5
100.0
38.1
100.0
47.2
100.0
34.0
100.0
54.8
100.0
50.7
100.0
waarvan fin. sektor ALGEMEEN TOTAAL
Bron : Jaarverslagen van de Cob
§ 2. OVERHEIDSTOEZICHT INZAKE
120.
I.
INFORMATIEVERSTREKKING.
DE_ÇgMMISSION_DES_gPERATIONS_DE_BgURSE_(ÇgBK Opgericht bij art. 1 van de Ordonnance n° 67-833 van 28 september
1967 is de Commission des opérations
de bourse, g.ebruikel i j k afgekort als "Cob", een zelfstandige openbare dienst, met rechtspersoonlijkheid (7). 121.
a. samenstelling en_statuut^ De Cob wordt geleid door een collegiaal orgaan, bestaand uit een voorzitter en vier leden. De voorzitter, die eigen administratieve en vertegenwoordigingsbevoegdheden bezit, wordt benoemd bij in ministerraad overlegd decreet, terwijl de Minister van Economie en Financiën de overige leden benoemt (8). Bij de Cob zetelt een regeringscommissaris, afgevaardigde van de Schatkist. Hij kan toezicht uitoefenen op de beslissingen van de Cob, doch hiertoe kan hij enkel een tweede beraadslaging van het college vorderen, zonder de beslissing bij een hogere administratieve instantie aanhangig te kunnen maken. De Cob beschikt over een vrij beperkte administratieve staf
(- 100 personen). Hij wordt geleid
door een secretaris-generaal, die door de voorzitter van de Cob wordt benoemd, mits goedkeuring van de minister (9). De Cob is een zelfstandige openbare dienst. De administratieve voogdij die op haar wordt uitgeoefend is niet van algemene, maar van specifieke aard, en derhalve beperkt tot die beslissingen, die in de wet (7) Aldus M. Vasseur, La Commission des opérations de bourse, Banque 1969, p. 92. (8) Art. 2, Ord. nr. 67-833 van 28 sept. 1967. (9) Art. 6, Décret n" 68-23 van 3 januari 1968. Het personeel wordt contractueel aangeworven, en is ten dele van andere administraties of instellingen afkomstig.
170
of het reglement
zelf aan goedkeuring, machtiging of
andere voogd ijtechnieken zijn onderworpen. De ministeriële voogdij komt vooral tot uiting in de keuze van de leden : men aanvaardt evenwel dat het benoemingsrecht van de minister niet het recht van d i sere tionaire afzetting impliceert
(10). De minister
zou ook enige, globale invloed kunnen uitoefenen door het budget van de Cob te kortwieken, nu dit uit de alge mene staatsgelden wordt gespijsd
(11). Een afgevaardigde
van de minister onderzoekt de regelmatigheid van de bestedingen, doch kan de opportuniteit ervan niet onder zoeken. De Cob, haar leden en haar personeel zijn gehouden tot een bij afzonderlijke wetsbepaling ingesteld beroeps geheim. Het is ook de Minister tegenstelbaar (12).
122.
b. overzicht van de_bevoegdheden._ De bevoegdheden van de Cob zijn omvangrijk en veel vuldig. Men kan ze samenvatten als volgt : 1. toezicht op de informatieverstrekking door de vennoot schappen, waarvan de effekten in het publiek zijn ver spreid
; het toezicht omvat alle aspekten van de in
formatieverstrekking
(verplichte en vrijwillige, bij
uitgifte, bij toelating tot de beurshandel, occasionele informatie, enz.). 2. ten dele
: organisatie van de effektenhandel en toe
zicht op de regelmaat ervan. De Cob beslist over de toelating van effekten tot, of de verwijdering uit de officiële handel, en voert op grond hiervan een stimulerend beleid ten aanzien van het effektenwezen. Zij adviseert de minister bij de goedkeuring van het algemeen beursreglement en kan zelf,mits ministeriële (10) M. Vasseur, I.e. (11) Art. l.lid 2, Ord. n' 67833 van 28 september 1967 ; zie artt. 8 e.v. Décret 6823 van 3 januari 1968. (12) Art. 5, lid 6, Ord. π"
67833 van 28 sept. 1967.
171
goedkeur ing,be si is singen van algemene draagwijdte nemen in alle aangelegenheden die de werking van de beurzen raken, bv. inzake takeover bids. Zij oefent permanent toezicht uit op de regel matigheid van het beursgebeuren, o.m. inzake mani pulatie van beurskoersen en vooral bij misbruik van voorwetenschap. 3. aanvullende tussenkomsten ten aanzien van de wi ssel agen ten■ In beginsel zijn de wisselagenten onderworpen aan overheidsreglementer ing met toezicht door professio nele
organen, terwijl de minister de hoge voogdij
uitoefent. De Cob komt slechts incidenteel tussen, bv. ter goedkeuring van het reglement van inwendige orde van de Compagnie des Agents de Change, of ter vast stelling van de courtages binnen de wettelijke grenzen. 4. bijzondere
toezichtsmachten■
In het verlengde van haar hoofdopdrachten werd de Cob met bijzondere opdrachten van toezicht belast, die van erg uiteenlopende aard en betekenis zijn, ten aanzien van : de "commissaires aux comptes", benoemd bij vennoot schappen die publiek beroep doen op het spaarwezen. de hulpberoepen, remisiers en portefeuillebeheerders, en de démarcheurs, van wie zij de mededeling van dokumenten kan vorderen (waarover nr. 142 e.v.). 5. adviserende bevoegdheden. De Cob adviseert de uitvoerende macht in tal van aangelegenheden die op de organisatie van het effekten wezen betrekking hebben, zoals : het algemeen reglement van de Compagnie des Agents de Change. de oprichting en de sluiting van beurzen. de oprichting van nieuwe kantoren van wisselagenten en de er op aansluitende benoemingen, of de opheffing
172
123.
c. instrumenten_van_controle. De wet heeft bijzondere, van het gemeen recht afwijkende controlemiddelen ter beschikking van de Cob gesteld
(13). Zij kan er gebruik van maken in alle
domeinen van haar wettelijk optreden
: controle op de
informatie, op de beursverrichtingen, doch ook inzake toelating tot de beurshandel. Deze instrumenten zijn : 1. de mededeling vorderen van alle dokumenten bij de emitterende vennootschappen, de banken, wisselagenten en remisiers. 2. bij alle derden die voor de vennootschap verrichtingen hebben gesteld, informaties inwinnen, zonder de mededeling van stukken te mogen vorderen. 3. het horen van getuigen
; de getuigen zijn niet ge-
rechtigd het beroepsgeheim op te werpen tenzij zij een gerechtelijk beroep uitoefenen. Een bijzondere regeling geldt ten aanzien van de "commissaires aux comptes" (14). Van deze instrumenten maakt de Cob slechts omzichtig gebruik. Haar aktie steunt meer op de overreding en de motivering van de Franse financiële wereld, dan op het dreigen met onderzoeks- en sane tiemidde1 en.
2. 124.
HET_TOEZICHT_OP_DE_INFgRMATIE_BIJ_UITGIFTE_VAN_EF 2.1. toepassingsveld. Naar huidige Franse reglementering geldt de verplichting de beleggers te informeren enkel voor de uitgifte van aandelen en obligaties van naamloze vennootschappen. Het aanbieden van andere
beleggingsinstrumenten
(13) Art. 5, Ord. n° 67-833 van 28 sept. 1967. (14) Art. 66, Décret 12 aug. 1969, n' 69-810, zoals gewijzigd bij Décret n° 76-1141 van 6 dec. 1976 ; zie verder nr.125(b).
173
doet
de i n f o r m a t i e p l i c h t
bare u i t g i f t e
niet
van k a s b o n s ,
ontspringen.
het
van d e e l n e m i n g e n
in vennootschappen
en c o m m a n d i t a i r e
vennootschap
andere
etc.
De F r a n s e
wetgeving
is
aan d e z e lijkt
open-
dan
op a a n d e l e n ,
a a n b i e d e n van b e l e g g i n g s c e r t i f i c a t e n goederen,
De
openbaar -aanbieden
controle
n.v.
of
het
in
grondstoffen,
niet
onderworpen.
meer g e ï n s p i r e e r d
door
m o t i e v e n v a n v e n n o o t s c h a p s s a n e r i n g en p r o m o t i e , van l o u t e r e
beleggersbescherming
Luidens 1967 g e l d t
art.
die openbaar of
beroep
obligaties
ingesteld
(SICAVES)
vennoot schappen
(17)
Inzake perkt
tot
natura gifte
is
(sociétés
(19).
overhalen
de
de v e r s l a g e n
tegen zijn
De Cob h e e f t
immobilières)
worden
onderworpen. be-
speciën.
Aandelen
die
tegen
aan h e t
toezicht
bij
uit-
i n de r e g e l
grijpt
de m e e s t e
laten
(18). beleggings-
toepassingsveld
aandelen
het
toezicht
emittenten reeds
aanvangen,
a a n de a l g e m e n e
toezicht
specifieke
immobiliënbeleggings-
is het
opgenomen,
te
om a a n d e l e n
beleggingsvennoot-
om de t o e z i c h t s p r o c e d u r e
van d e z e a a n d e l e n aan h e t
spaarwezen
civiles
Daar deze
worden
september
v a n de g e b r u i k e l i j k e
a a n d e l e n u i t g i f te
de u i t g i f t e n
28
vennootschappen
a a n de i n f o r m a t i e p l i c h t
onttrokken.
dan i n
van
de
Aanvullende,
de
en v o o r
worden u i t g e g e v e n
beurshandel
(16). voor
De o v e r g r o t e m e e r d e r h e i d instrumenten
voor
d o e n op h e t
te p l a a t s e n
regimes werden schappen
6 v a n de O r d o n n a n c e
de i n f o r m a t i e p l i c h t
dan
(15).
vòòr
zodat,
in
de
eerst
kunnen de
in
^reatie feite,
aandeelhoudersvergadering
onderworpen.
(15) Men leze de overwegingen d i e aan de bepalingen van de Ord. n° 67-833 van 28 s e p t . 1967 voorafgaan. (16) Art. 6, l i d 1, Ord. n° 67-833 van 27 s e p t . 1967 ; de vennootschapswet omschrijft de begrippen "aandelen", " o b l i g a t i e s " en "openbaar beroep op het spaarwezen'" ; ( a r t . 7 2 ) . (17) Ordonnance n° 45-2710 van 2 nov. 1945. (18) W. n° 70-1300 van 31 dec. 1970, a r t . 34, waarbij het t o e p a s s i n g s v e l d van de Ord. 67-833 van 28 s e p t . 1967 t o t deze vennootschappen wordt u i t g e b r e i d , n i e t tegenstaande hun aandelen n i e t t o t de beurshandel werden t o e g e l a t e n . U i t v o e r i n g : zie Décret n° 71-524 van 1 j u l i 1974 en Cob, I n s t r u c t i o n van 24 j u l i 1974. (19) Art. 6, l i d 2, Ord. n° 67-833 van 27 s e p t .
174
1967.
Emittenten die deze aanbeveling niet zouden navolgen lopen het gevaar, wanneer zij later om toelating tot de beurshandel zouden verzoeken een voor hen onaangenaam informat iedokument te moeten publiceren, onverminderd de bevoegdheid van de Cob de toelating tot de beurshandel niet te verlenen. Obligaties uitgegeven door andere emittenten dan vennootschappen zijn aan het emi ss ietoezicht van de Cob niet onderworpen. Doch het toezicht grijpt in bij de toelating tot de beurshandel, die eveneens door de Cob wordt verleend. Obligaties uitgegeven door de Staat, zijn territoriale onderverdelingen, zijn publiekrechtelijke organen, zijn aan dit informa t ietoezich t niet onderworpen
(20). Ondernemingen van de publieke sektor
zijn wel tot deze informatieplicht gehouden indien zij behoren tot de concurrentië1 e sektoren, en verder in vennootschapsvorm worden gedreven. Privaatrechtelijke emittenten, andere dan naamloze vennootschappen of "groupements d'intérêt
économique", zijn bij uitgifte
niet tot deze pubiikatieplich t gehouden. Bij zogenaamde secundaire emissie, waarbij een grootaandeelhouder zijn aandelenpakket
in het publiek
wil verspreiden, zou, gezien het stilzwijgen van de wet, geen informatieplicht en -toezicht gelden. Werden de effekten nog niet toegelaten tot de beurshandel, dan kan de Cob de informatieplicht alsdan afdwingen. 125.
2.2. bijkomende ver2lich t ingen bij openbare_uit gif te van effektenj^ De vennootschappen, die in de voormelde omstandigheden hun aandelen of obligaties openbaar uitgeven, worden naar aanleiding van dit beroep op het spaarwezen gehouden tot verstrengde, ruimere informatie-
(20) Met uitzondering van de staat waarvan de obligaties van rechtswege in de beurshandel zijn opgenomen (art. 12, lid 2, W. nr. 290 van 14 febr. 1942) worden zij aan het toezicht van de Cob onderworpen bij opname van de effekten in de beurshandel ; de Cob oordeelt tot welke informatieplicht deze emittenten moeten worden gehouden.
175
plichten.
Worden de e f f e k t e n
beurshandel
pubi i c i t e i t s r e g i m e l e v i n g van deze
als
In h e t
permanent
sche iden a.
in h e t bevat
statische
(21).
Op de
na-
en op de
in-
pubi i c i t e i t sregime
uit.
bij
open-
elementen
onder-
e e n "we 11 e l i j k e _ n o t a "
bekend
te
(22).
Deze
officieel
i n de wet
of
bij
gelden
penale
nering
vindt
pubiikatieblad limitatief
informatie
p e r k t e mate over katie,
de v e r r i c h t i n g .
weglating sancties het
opgesomde,
o v e r de e m i t t e n t e
; voor
gemeen r e c h t ,
aansprakelijkheidsregeling van 28 s e p t . nota veel
makingen
in
g a a n of stelde
alle
bij
als
behoort
alle
(21) Waarover verder n r .
wordt
(23).
de
o.m.
heeft Het
gemotiveerd
vennootschapsbekend-
algemene of
te
centraliseren.
opdracht
na
reglementen
te inge-
worden n a g e l e e f d ,
verifiëren
hiertoe,
bij
ingevoerd,
de w e t t e n
ervan
burger-
verloren.
pubiikatieplichten
k a n de i n h o u d
sanctio-
de
1967 werd
één p u b i i k a t i e b l a d
De Cob h e e f t
publi-
betekenis
b e h o u d v a n de v e r p l i c h t i n g
be-
gegevens
toepassing
informatieplicht
de w e n s e l i j k h e i d
niet
vooral
de v e r r u i m d e
de w e t t e l i j k e
en i n
de c i v i e l e
Sinds
Ordonnance
Bij
van b e p a a l d e
lijke
nota
de
de Cob t o e z i c h t
k a n men v o l g e n d e
de v e r p l i c h t i n g
door
in
verstrengde
:
maken nota
oefent
verstrengde
uitgifte
dit
informatieplichten,
houd v a n de i n f o r m a t i e
bare
daarenboven
opgenomen d a n g e l d t
ofschoon
(24).
De
en
wettelijke
de b e t e k e n i s
ervan
151 e . v .
(22) De huidige wetgeving inzake de w e t t e l i j k e nota i s zeer ingewikkeld en s t e u n t op de vennootschapswet van 24 j u l i 1966 (openbare aandelen- of o b l i g a t i e u i t g i f t e : a r t t . 74, 189 en 289) ; op de wet van 30 j a n . . 1 9 0 7 ( b i j i n t r o d u c t i e op de markt van franse aandelen of o b l i g a t i e s ) , op a r t . 250, Code général des impôts (voor vreemde effekten) ; de inhoud i s e n i g s z i n s afwijkend. Het wetsontwerp van 10 j u l i 1976 voert een eenvormig regime in waarin vooral de band met de door de Cob g e v i seerde "note d ' i n f o r m a t i o n " wordt benadrukt. De bekendmaking geschiedt in het " B u l l e t i n des Annonces l é g a l e s o b l i g a t o i r e s " of B.A.L.O. (23) Toepassingsgevallen z i j n zeer zeldzaam. (24) Art. 3, leden 1 en 2, Ordonnance n° 67-833 van 28 s e p t . 1967.
176
ondergeschikt b.
aanstelling comptes", zullen
is
geworden.
van m i n s t e n s
die
onderworpen
schappen
twee
aan v e r s t r e n g d
zijn
zijn.
Alle
te benoemen.
die
beroep
daan
(waaronder
effekten moeten
lijke Cob, het
enkel
: bij
bezwaar
dit
Cob e n k e l
eisen
dat
geen
haar
(26).
c.
ter
op de c o m m i s s a i r e s worden
aangesteld,
een v o l d o e n d e
de v e r p l i c h t e
sterk
d2.information" de o r g a n i s a t i e ,
leidt
de f i n a n c i ë l e
v a n de a k t i v i t e i t
algemene
toezicht
deze
dit
vennoot-
bezwaarrecht (27).
aangeduid toestand
uit-
als
voorkomen
v a n de v e n n o o t s c h a p
ge-
beslist
van een u i t v o e r i g
gegevens
de
zou w o r d e n
permanent
in F r a n k r i j k
waarin
vennoot-
dan k a n
drukkingsmiddel
bekendmaking
gifteprospectus,
geïnformeerd,
soeverein bij
de
commissaire
a a n de
die
van
eigen-
heeft
v a n de
kennis
D a a r de Cob d a a r e n b o v e n
schappen tot
bestuur rekening,
waarna deze v e r g a d e r i n g
uitoefent
vooral, geen
v a n de
bezwaar
aandeelhoudersvergadering bracht,
doch
moet w o r d e n
Houdt h e t
bezwaar
de
met de z e g e n
de a a n s t e l l i n g
de a a n s t e l l i n g
te maken.
s c h a p met
(25),
v a n de Cob i s
die voorafgaandelijk
ge-
waarvan
opgenomen),
aangesteld
tussenkomst
tegen
zijn
twee z i j n
worden
goedkeuring
recht
vennootschappen
: de v e n n o o t s c h a p p e n
er minstens
de C o b . Deze
"commissaire
spaarwezen hebben
i n de b e u r s h a n d e l
mogen z i j
een
Voor de
op h e t
aux
v a n de Cob
aandelenvennoot-
gehouden m i n s t e n s
aux c o m p t e s " openbaar
"commissaires toezicht
"note
betreffende
en de (28).
(25) A r t . 223,W. 24 j u l i 1966 ; de Cob heeft de v e r e i s t e van h e t t o e z i c h t a l s ondoelmatig verworpen.
evolutie Dit
doku-
tweehoofdige
(26) A r t . 64 e . V . , Décret n° 69-810 van 12 aug. 1969, a l s gew. Décret n ' 76-1140 van 6 dec. 1976. (27) Voor d i t bezwaarrecht formeel in het reglement werd opgenomen werd het door de Cob toegepast ; minstens een geval i s bekend waar de vennootschap de bezwaren n a a s t zich had gelegd, en geweigerd had de motieven aan de algemene a a n d e e l houdersvergadering t e r kennis t e brengen. Dit l a a t s t e i s voortaan ongeoorloofd. (28) Aldus : a r t . 6, l i d 1, Ordonnance n" 67-833.
177 (12)
ment wordt opgesteld onder het toezicht van de Cob, die terzake ook haar toezicht smacht en kan aanwenden. De Cob heeft omschreven welke gegevens dienen voor te komen in een "note d'information" aan de hand van een "Instruction relative aux notes d'information" waarvan de meest recente versie dateert van 10 oktober 1973 (29). Hierin komen o.m. de prospectusschema's voor, onderscheiden naar de diverse toepassingsgevallen : algemeen schema, verkort schema, take-over bids, enz. Ook komen er richtlijnen inzake redaktie en gebruik van de "note" in voor. 126.
2.3. het toezicht_02 de_emissie-informa tie._ De belangrijkste vernieuwing van de Ordonnance van 28 sept. 1967 is het toezicht dat sindsdien wordt uitgeoefend op de informatie die in het kader van een effektenuitgifte moet worden verspreid. Het toezicht wordt uitgeoefend door de Cob en mondt uit in een centraal informatiedokument, "note d'information" genaamd, ter onderscheiding van het vroeger gebruikte niet aan toezicht onderworpen prospectus. De toezich t sprocedure vangt aan met het indienen van een dossier, in de regel door de interveniërende banken, of door de emittente zelf. Het dossier omvat twee delen (30). Het eerste bevat het ontwerp van "note d'information", opgesteld door de emittente, haar bankiers en commissaires aux comptes, en ondertekend door de beheerders van de emitterende vennootschap. Ander werfmateriaal, waaronder de "note abrégée"(30 ), moet worden bijgevoegd. Het tweede deel van het dossier bevat de statuten, jaarverslagen en andere gegevens, aan de hand waarvan de Cob haar toezicht zal uitoefenen. Bijkomende beschrijvingen worden verlangd van : de
(29) De "Instructions" worden verspreid onder de vorm van een brochure ; officiële publikatie in een publikatieblad grijpt niet plaats. (30) Voor bijzonderheden : zie Instruction relative aux notes d'information, van 10 okt. 1973. (30 ) Waarover meer in nr. 127.
178
aktiviteit van de vennootschap, het doel van de verrichting, de bijzondere kontrakten die zij heeft gesloten, de spreiding van het aandelenbezit in de vennootschap, enz. Het stellen van bijkomende vragen, al dan niet rechtstreeks aan de emittente, is gebruikelijk, en wordt van geval tot geval in de loop van de procedure beslist. Onderzoeken ter plaatse, of expertises door eigen of vreemde deskundigen komen niet voor (31). De Cob waakt er op dat voldoende relevante informatie ter beschikking van de markt wordt gesteld en dat deze informatie niet misleidend
zou
zijn. Teneinde de betrouwbaarheid van de gepubliceerde financiële gegevens te verhogen heeft de Cob een tijd lang geëist dat de emittenten, vooraleer effekten uit te geven, een grondige boekhoudkundige kontrole zouden ondergaan. Deze kontrole wordt verricht door een van de emittenten onafhankelijke "commissaire aux comptes", die daarenboven het vertrouwen van de Cob geniet (32). Deze procedure blijkt de laatste jaren minder gevolgd te worden bij openbare emissies van effekten, doch
vooral bij
toelating tot de beurshandel,
vermits de aard van de tussenkomst van de Cob - en ook haar aansprakelijkheid
- bij laatstgenoemde
beslissing veel verder reikt (33). Deze bijkomende revisie wordt door de Cob aangeduid als een overgangsmaatregel, tot wanneer de kwaliteit van de revisie door de eigen "commissaires aux comptes" van de vennootschappen de Cob voldoening zal bieden. Het onderzoek eindigt met een formele beslissing, bestaande uit het verlenen van een "visa", zonder het(31) De Cob zou de onderzoeksmachten waarvan sprake in nr.123 kunnen aanwenden deze onderzoeksmachten zijn vooral bedoeld om litigieuze aangelegenheden te behandelen, en niet als routineprocedure. (32) Zie o.m. Jaarverslag Cob, 1970, blz. 124. (33) Zie hierover nr.128.
179
welk de verrichting niet mag plaats grijpen. De draagwijdte van het "visa" werd door de Cob zelf omschreven : "l'apposition de celui-ci (i.e. : visa) sur une note "d'information signifie que la commission a procédé "à des vérifications, notamment pour contrôler la "régularité des opérations proposées au regard des "lois et pour examiner les informations données "a leur sujet. La commission vérifie si le "public est renseigné clairement et suffisamment "sur les avantages qu'on peut attendre et les "obligations qui découlent de l'opération envisagée. "Ce visa ne signifie nullement que la commission "approuve, à quelque titre que ce soit, l'opération "qui lui est présentée" (34). Het verlenen van het "visa" is geen routine aangelegenheid : zo geen gevallen van weigering bekend zijn, heeft de Cob in enkele gevallen haar "visa" van de naleving van bepaalde voorwaarden afhankelijk gesteld, en in andere gevallen de emittenten aangespoord van het emissieprojekt af te zien. In de"note d'information" en op de andere werfdokumenten wordt het visa uitdrukkelijk afgedrukt (35). De tussenkomst van de Cob situeert zich geheel op het terrein van de informatieverschaffing. Het is niet de taak van de Cob een oordeel over de kwaliteit van een belegging of over de opportuniteit van een verrichting uit te spreken. Nochtans waakt zij op de correcte toepassing van het vennootschapsrecht, en heeft zij, in meerdere gevallen, en in het kader van haar algemene taak de beleggers te beschermen,op de emittenten druk uitgeoefend om voor de beleggers billijker voorwaarden te bekomen. Aldus bv. rapporteert de Cob meerdere gevallen waarin zij de wijziging van de (34) Cob, Jaarverslag, 1974, blz. 29 : vgl. 1968, blz. 21 en 22. (35) Deze tekst houdt verwijzing in naar de wetsbepaling waarin de opdracht van de Cob wordt omschreven.
180
ruilverhouding in fusieverrichtingen heeft aanbevolen (36). Men kan deze tussenkomst, die ver het domein van de informatieverschaffing overschrijdt, ontleden als een aspekt van de wettelijke opdracht van de Cob om van alle geïnteresseerden alle "reclamaties, petities of klachten" te aanhoren en hieraan het passende gevolg te geven (37). 127.
2.4. het gebruik van de_note d'informa tion._ Aan het gebruik van de note
d'information
heeft de wetgever uitdrukkelijk veel aandacht gewijd. De note moet worden toegestuurd 'of overhandigd aan elkeen die voor inschrijving op de effekten wordt aangezocht. Zij moet verder ter inzage liggen : op de zetel van de emittente, bij de interveniërende banken, en op de beurs, bij opname in de beurshandel (38). Opvallend is de grote aandacht die de Cob steeds heeft gewijd aan de vraag van de effektieve verspreiding van de werfdokument en. Zij maakt van deze verspreiding een onderdeel van het globaal informatiebeleid, dat zij de vennootschappen voorschrijft. Daartoe hanteert de Cob nu eens de informatieplicht zelf, dan weer de inhoud van de te publiceren gegevens, tenslotte de verplichting de individuele belegger het informa tiedokument ter hand te stellen. Bij wijze van algemene richtlijn heeft de Cob de gevallen aangewezen waarin zij afziet van de verplichting een "note d'information" op te stellen (39). Het zijn gevallen waarin deze informatieplicht manifest overbodig is (opname in de beurshandel van bonusaandelen, van effekten na regelmatige emissie, e n z . ) , of (36) Cob, Jaarverslagen 1969, blz. 67 : 1973, blz. 21 : 1975, blz. 29 (dreiging met weigering van de notering).en 1976, blz. 43. Zie ook de aanbevelingen terzake, Bulletin van de Cob, juli 1977. (37) Art. 4, lid 1, Ord. n° 67-833 van 28 september 1967. (38) Art. 6, lid 3, Ord. n° 67-833 van 28 september 1967 - deze verplichting wordt enkel overeenkomstig het gemeen civiel recht gesanctioneerd. (39) Zie voor deze gevallen : Instruction relative aux notes d'information, van 10 okt. 1973.
waar de emittenten aldus kunnen worden overtuigd om de beleggers tijdiger te informeren (geen bekendmaking van een "note d'information" bij beursopname als de algemene aandeelhoudersvergadering
o.m. bij fusie, of inbreng in
natura, behoorlijk werd geïnformeerd, en dit onder toezicht van de Cob). Verder zijn er de gevallen waarin de informatieplicht inhoudelijk wordt verlicht : de continu-emit tenten van de publieke sektor worden bijna volledig vrijgesteld, andere emittenten worden toegelaten tot het regime van de "note simplifiée". Dit laatste behelst de verplichting tot bekendmaking van een verkorte "note", indien de vennootschap, naar oordeel van de Cob, in het algemeen een behoorlijk
financieel informatiebeleid voert, en dit op
grond van de overweging dat emittenten die zich onderscheiden door hun ruime informatiepoli tiek, o.m. in de jaarverslagen, niet gehouden zijn deze gegevens opnieuw over te nemen in een omstandige "note d'information". Tenslotte heeft de Cob toegelaten dat niet steeds de gehele "note d'information" wordt gebruikt, maar dat genoegen wordt genomen met een verkort, bevattelijker, en vooral minder kostelijk informatiedokument . Naast deze "abrégé" moet de gehele "note" beschikbaar zijn, en deze wordt toegestuurd aan de professionelen in het effektenbedrijf. De Cob moedigt verder het verspreiden van de "note d'information" aan door aanbeveling en controle. Zij verschaft een lijst van adressen van instellingen, als effektenbedrijven, financiële analysten, universiteiten, enz. met het verzoek aan de emittenten hen een exemplaar van de note toe te sturen (40). Zij lanceert enquêtes om consultatie, gebruik of louter bekendheid van deze informatieinstrumenten
te toetsen. Herhaaldelijk vroeg
zij de emittenten haar kennis te geven van het aantal exemplaren dat van de note d'information werd gedrukt (41). (40) Cob, Jaarverslag, 1970, blz. 85. (41) Cob, Jaarverslag, 1970, blz. 84 : onderzoeken betreffende de interne verspreiding binnenin de bank, betreffende het ongebruikt restant, doch ook betreffende de lectuur, of de beoordeling door het publiek vallen hier te vermelden.
182
D E E L
II
:
DE
S E C U N D A I R E
M A R K T .
§ 1. ALGEMENE GEGEVENS.
128.
De s e c u n d a i r e uit
effektenhandel
de b e u r s h a n d e l ,
beurzen.
Onder
overheersende ligt
ter
effekten
(zie
aan. als
tabel
om de r o l
Sinds
De m a r k t
buiten
nr.
Overheidstussenkomst
2).
is
enkele
regelmatige
treft
bestaat
uitzonderingen
uit
verhandelde
is
Economie lijst
effekten.
aan geen
mogen b u i t e n lijst
beurzen
niet
handel
beurs
Deze l i j s t
formaliteiten
(43).
andere
is
elke
Wanneer
te toege-
mede
is
v a n de
verhandelingen effektenover-
een
in een e f f e k t
is
a a n de
tussen-
voldoende ontstaan,
kan
niet-officieel
uiteraard
onderworpen.
veranderlijk Ook v r e e m d e
Kun opname i n d e z e
a a n de m a c h t i g i n g
en F i n a n c i ë n
die
t e na g e s p r o k e n ,
worden v e r h a n d e l d .
onderworpen
te
toegelaten men a l l e e n
alle
opvatting
onderworpen.
en o m v a n g r i j k e
alles-
hun n u m e r i e k b e l a n g
w o r d e n o p g e n o m e n op de k o e r s l i j s t
opname i s
de
een
doorgevoerd.
de F r a n s e
komst van een w i s s e l a g e n t
v a n de M i n i s t e r
Geen e u r o - o b l i g a t i e s
: de effekten
koers-
van
komen op
deze
voor. De e f f e k t e n h a n d e l
agenten. voor
van P a r i j s
jaren
beurs
Luidens
vooral zeven
de b e u r s
Vreemde e f f e k t e n
enkele
bestaat
e e n v a n de
g e v o l g v a n de d i v e r s i f i k a t i e p o l i t i e k ,
van e f f e k t e n .
het
op
v a n de z e s r e g i o n a l e
i m p u l s v a n de Cob werd
dracht,
in F r a n k r i j k
wordt
Ter b e u r z e worden a l l e e n
verhandeld.
nomen, onder
rol
(42).
Parijs
gevoerd
deze b e k l e e d t
studie
stimuleren
die
De b a n k e n
uitvoering,
geen o r d e r s
wordt
gevoerd
door
de b a n k e n
z a m e l e n de e f f e k t e n o r d e r s
a a n de w i s s e l a g e n t e n
uitvoeren,
en h e t
drijven
over.
en
wissel-
in
en b r e n g e n
deze,
Zelf
mogen de
banken
van een
a a n - en
verkoop-
(42) Overwogen wordt o.m. de opname van l o k a l e effekten t e s t i m u l e r e n , ook vreemde e f f e k t e n t e r beurze of b u i t e n beurs t e l a t e n v e r h a n d e l e n , de r e g i o n a l e beurzen door t e l e c o m m u n i c a t i e l i j n e n voor o n m i d d e l l i j k e i n f o r m a t i e u i t w i s s e l i n g te v e r b i n den, en in het algemeen een a a n z i e n l i j k e p u b l i c r e l a t i o n s - i n s p a n n i n g t e l e v e r e n . (43) Zie hoger nr. 113. Gezien de zeer wisselende s a m e n s t e l l i n g van deze k o e r s l i j s t i s h e t t o e p a s s i n g s v e l d van d e z e , en enkele andere h i e r o p gesteunde v e r p l i c h t i n g e n (bv. a r t . 162-1, Venn. W.) o n d u i d e l i j k .
183
handel, waarin de bank als tegenpartij optreedt, is ongebruikelijk. De wisselagenten zijn van overheidswege aangestelde, ministeriële officieren die de effektenhandel drijven, in hoofdorde als commissionair. Zij zijn ten getale van 104 en verzamelen rechtstreeks ongeveer een vierde van de beursorders van het publiek, tegenover ongeveer 3/4 voor de banken. Cijfergegevens terzake zijn niet bekend. Onrechtstreeks bij de effektenhandel betrokken zijn de "remisiers", die als zelfstandigen effektenorders van het publiek aan wisselagenten doorgeven, en portefeuillebeheerders. De wet verhindert dat ook andere personen bij de effektenhandel
zouden
worden betrokken. Hiernavolgende tabellen 2, 3 en 4 geven een cijfermatig overzicht van de Franse effektenmarkten, waaronder de Parijse beursmarkt een steeds sterker geconcentreerd karakter vertoont. Niettegenstaande de kapitalisatie van de obligaties merkelijk meer bedraagt dan die der aandelen, is de handel vrij gelijk verdeeld tussen beide kategorien, met een lichte voorkeur voor de aandelen. Ook is de achteruitgang van de t ermijnhandel opmerkelijk
: de aangekondigde opheffing ervan ligt in de lijn
dezer ontwikkeling. De handel in vreemde effekten is beperkt gebleven tot 10 à 13% van de globale omzet. De markt buiten beurs is, als volume gezien, vrij beperkt : voor Parijs bedraagt de omzet min dan 1% van de officiële markt, terwijl de markt buiten beurs in de provincie belangrijker is : gezamenlijk
10 à 20% van de regionale beursmarkt, doch ten op-
zichte van de Parijse beursmarkt te verwaarlozen.
184
E EFFEKTENMARKT. (in m i l j .
72
FF.)
1973
%
1974
%
%
1976
1975
%
%
420.875 11.140 432.015
97,42 2,57 100,00
54.220
97,06
97.65 2.34 100.00
346.677 9.216 355.893
97.41 2.58 100.00
317.489 8.204 325.693
97.48 2.51 100.00
404.563 9.738 414.310
97.64 2.35 100.00
98.76 1 .23 100.00
67.541
98.74 1.25 100.00
53.179
99.07 0.92 100.00
57.701
99.05 0.94 100.00
82.80 17.19 100.00
2.677
2.601 3.088
84.22 15.77 100.00
2.596
3.177
84.26 15.73 100.00
459
3.055
84.97 15.02 100.00
3.062
91,47 9,53
839 168
84,32 16,68
651 73
89,92 10,08
479 101
82,59 17,41
856
68.397
500
495
53.674
487
552
58.253
718
1 ,28 100,00
2.623
439
78.85 21 .14 100.00
817 106
88,51 11,48
54.938
TABEL NR. 3 : DE PARIJSE BEURS
(in milj. Fr.)
1971
1972
1973
1974
1975
1976
1. termijnmarkt contantmarkt
15.265 21.052
26.051 30.661
30.922 36.619
26.934 26.244
23.400 34.302
18.259 35.962
2. aandelen obligaties
22.806 13.511
39.818 16.894
44.008 23.533
24.658 28.521
30.846 26.856
25.966 28.255
30.828 136 5.353
50.527 185 6.000
58.451 190 8.900
45.769 112 7.297
51.876 147 5.678
47.978 ■ 149 6.093
36.317
56.711
67.541
53.179
57.701
54.220
1. aandelen
125.642
159.790
163.302
118.923
157.672
135.721
2. obligaties
130.572
160.038
183.375
198.566
246.891
285.154
3. totaal
256.214
319.828
346.677
317.489
404.563
420.875
957
1.185
1.129
1 .082
1.073
1.048
2.108
2.948
2.677
2.601
2.596
2.623
I. DE OMZET.
3. nationaliteit - franse - "zone franc" - vreemde 4. totaal
II. DE KAPITALISATIE.
III. AANTAL EMITTENTEN AANTAL EFFEKTEN.
1. emittenten 2. effekten (1)
(1) "lignes de cotation" Bron : Année boursière (1971-1976).
186
TABEL NR. 4 : DE REGIONALE BEURZEN.
I. BEURSKAPITALISATIE. 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8.
19710) 428 886 1.502 750 1.003 265 4.834 125.642
Bordeaux Lille Lyon Marseille Nancy Nantes Totaal Parijs
(in milj. fr.)
1972
1973
885 996 1.432 1.354 1 .724 1.902 1.189 730 2.637 2.146 1.140 756 9.216 7.673 319.828 346.677
1974
1975
805 1.188 1.616 1.077 2.467 1.052 8.204 317.489
1.170 1.262 1.765 1.234 3.237 1.069 9.738 404.563
1976 1.330 1.360 1.055 1.213 3.867 1 .314 11.138 420.875
II. OMZET. 1 . Bordeaux 2. Lille 3. Lyon 4. Marseille 5. Nancy 6. Nantes 7. Totaal
48 120 114 59 74 42 457
104 179 183 51 130 61 708
155 109 191 91 215 95 856
70 70 120 75 97 63 495
98 67 99 122 102 64 552
84 115 103 54 194 68 718
42 78
39 73
34 65
33 66
33 57
34 52
III. AANTAL EMITTENTEN EFFEKTEN® 1. Bordeaux -emitt. -effekt. 2. Lille
-emitt. -effekt.
76 132
70 124
54 89
50 79
50 76
52 76
3. Lyon
-emitt. -effekt.
100 14!
93 133
69 95
65 89
63 86
63 84
4. Marseille-emitt. -effekt.
56 80
54 81
51 74
50 73
52 73
50 70
5. Nancy
-emitt. -effekt.
83 147
78 146
60 124
58 122
57 114
58 114
6. Nantes
-emitt. -effekt.
34 61
32 55
29 53
29 58
27 53
24 43
6.629 5.215 28.801 26.304 19.075 5.245 91.269
4.926 25.464 63.832 47.579 16.631 9.325 167.757
3.674 12.958 28.133 6.140 15.646 6.187 72.738
3.177 32.840 24.048 5.294 17.772 17.903 101.034
31.434 14.733 40.906 7.495 7.761 3.949 106.278
IV. MARKT BUITEN BEURS (Hors cote)-omzet (OOOFF) 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7.
Bordeaux Lille Lyon Marseille Nancy Nantes Totaal
2.370 6.272 8.124 22.015 9.985 2.366 51.132
(1) enkel aandelen. (2) effekten : "lignes de cotation" Bron : Année boursière 1971-1976.
187
§ 2. DE BEURSMARKT. 129.
1. ALGEMENE_KENMERKEN_VAN_HET_gRGANISATIEPATRggN 1 De beursmarkt bestaat uit een geunificeerde markt, gevestigd te Parijs en op de zes regionale beurzen : Bordeaux, Lille, Lyon, Marseille, Nancy en Nantes. De bestuurlijke organisatie is heel sterk gecentraliseerd. Alle Franse wisselagenten maken deel uit van de enige corporatie "Compagnie des Agents de Change" genaamd, welke het professioneel en corporatief gezag op alle leden rechtstreeks uitoefent en instaat voor de organisatie van de zeven beursmarkten. Ook de overheidstussenkomst is gecentraliseerd
: de hogere voogdij wordt uit-
geoefend door de Minister van Economie en Financiën, terwijl het overheidsbeleid wordt uitgewerkt en uitgevoerd, ten aanzien van de beurs in het algemeen, door de Commission des opérations de bourse, ten aanzien van de wisselagenten, door de "Compagnie des Agents de Change'.' De bevoegdheidsverdeling
tussen de Chambre Syndicale en
de Cob werd eerst in 1968 ingevoerd. Voorheen besliste de Chambre Syndicale van elke beurs eigenmachtig over het gehele beursgebeuren, onder voorbehoud van de ministeriële voogdij. Bij de unificatie van alle markten en de versmelting van de diverse Compagnies werd een soort scheidsrechterlijk orgaan opgericht, het Comité des bourses de valeurs, met o.m. als taak het toelaten van effekten tot de koerslijst, en vooral het aanwijzen van de territoriaal gegadigde beurs bij opname van nieuwe effekten. Deze bevoegdheden werden aan de Cob overgedragen. Vandaar dat, in de reglementering, de oprichting van de Cob niet gepaard is gegaan met een bevoegdheidsafname in hoofde van de"Compagnie des Agents de Change. Dit verklaart ook de afwezigheid van bevoegdheden in hoofde van de Cob ten aanzien van de wisselagenten persoonlijk. Deze samenvoeging van aktieve overheidstussenkomst en corporatief beursbestuur werd in Frankrijk ingegeven door de politieke wil het beurswezen in zijn geheel te aktiveren,
teneinde aldus het vennootschapswezen, en vooral de bedrijfsfinanciering te ondersteunen. De opdracht van het overheidsorgaan overschrijdt in die zin het domein van het toezicht, daar het niet enkel door het "moraliseren van het beurswezen", maar ook door het nemen van initiatieven en het stimuleren van vernieuwingen, het effektenwezen wil promoveren. Aan de corporatieve
organisaties
wordt zoals voorheen het bestuur van de beurs opgedragen, doch het algemeen beleid ten aanzien van het effektenwezen op langere termijn is staatszaak geworden.
2. gRGANEN_EN_BEVgEGDHEDEN^ 2.1. De_cor2oratieve organen. 130.
De "Compagnie des Agents de Change", waarvan alle wisselagenten verplicht deel moeten uitmaken, beheert de beursmarkt overeenkomstig de regelen uitgevaardigd bij wet en reglement. Zij oefent toezicht uit op de markt, op de deelnemers, en op de verrichtingen. Zij wordt in rechte omschreven als een met rechtspersoonlijkheid begiftigde publiekrechtelijke
corporatie.
Zij heeft een eigen patrimonium, dat zeer omvangrijk is en dient ter garantie van de verplichtingen van de wi s selagent en. Het statuut, de benoemingswij ze en de bevoegdheden van de corporatieve organen worden omschreven in het Algemeen Reglement, voor aangelegenheden van interne aard door he t"Reglement
intérieur" aangevuld.
De Compagnie telt volgende organen : 1. de algemene vergadering van de wisselagenten. De wisselagenten kiezen samen hun bestuursorganen, en stellen hun eigen reglementen vast. Het algemeen reglement beheerst de gehele werking van de beurs : het moet, na vaststelling in algemene vergadering, door de minister gehomologeerd worden,
189
op advies van de Cob (44). Het interne reglement van de Compagnie heeft vooral betrekking op de wisselagenten en hun kantoren : het behoeft de goedkeuring van de Cob, wat als een anomalie wordt ervaren (45). 2. de "Chambre Syndicale de la Compagnie des Agents de Change", hierna Chambre Syndicale afgekort, is het eigenlijke bestuursorgaan van de corporatie en van de beurs. Het beschikt over uitgebreide, residuaire bevoegdheden, en vooral : - het dagelijks bestuur van de beurshandel
(o.m.
vaststellen van koersen, van bepaalde veranderlijke voorwaarden van de verrichtingen, enz.). - het toezicht op het beurspersoneel
(wisselagenten
en adjunkten), met inbegrip van de vastelling van de regelen inzake financiële verslaggeving. - adviesrecht bij toelating tot de beurs van effekten. - beheer en vertegenwoordiging van de goederen van de Corporatie, vooral van het zeer omvangrijke gemeenschappelijk fonds. - bemiddeling inzake geschillen, soms ook : scheidsrechterlijk optreden. De Chambre Syndicale bestaat uit de Syndic en zijn adjunkten. Sinds 1974 worden hieraan toegevoegd een vertegenwoordiger van het personeel van de Chambre Syndicale (ongev. 500 personeelsleden) en een vertegenwoordiger van de vennootschappen waarvan effekten tot de beurshandel worden toegelaten. De Syndic en de adjunkten van de Syndic worden door en onder de wisselagenten verkozen. Zij vervullen een aktieve rol in de dagelijkse beurs Ieiding, o.m. bij de koersvorming. (44) Art. 82, lid 1, Décret, 7 oktober 1890 ; uitvoering : zie het bij besluit van 8 augustus 1973 gehomologeerde reglement, bekendgemaakt in het Journal officiel van 24 aug. 1973, en sindsdien meerdere malen gewijzigd. Het advies van de Cob blijkt meer in te houden en in feite op een medebeslissing neer te komen. (45) Art. 82, lid 2, Décret 7 oktober 1890 ; het "règlement intérieur" werd niet gepubliceerd. De Cob heeft deze bevoegdheid overgeërfd van het Comité des bourses de valeurs.
190
3.
de Synd i e ,
verkozen
uitvoerende
tegenwoordigt uitvoering lijks
4.
hoger
de Chambre
van h a a r
bestuur
de h o o g s t e
de " A d j o i n t s
bij
Syndicale,
de Chambre
Syndicale,
in het
bij
toezicht
2.2. 131 .
tijdens
door
dagevoor
Hij
de
be-
reglement
aard b e l a s t ,
de z i t t i n g e n ,
algemene
als
o.m.
lid
van
met
eigen
zoals
het
op de r e g e l m a t i g h e i d
vaststelling
de
zorgt
enz.
behoudens
het
t a k e n van b e u r s t e c h n i s c h e beurshandel
waar,
ver-
voor
beurswezen.
eveneens
zijn,
eigen
Hij
neemt h e t
patrimonium
du S y n d i c " , verkozen,
vorming,
heeft
zorgt
wanprestatie,
functie
vergadering
houden van
vermeld,
beslissingen,
van h a a r
de d w a n g u i t v o e r i n g kleedt
als
en v e r t e g e n w o o r d i g i n g s m a c h t e n .
van
de
inzake
prijs-
v a n de c o m p e n s a t i e k o e r s e n ,
enz.
De_oyerheidsorganen._ a.
de M i n i s t e r
van Economie
De p l a a t s bestel
(46).
waakt h i j
Zonder m e e s t a l
op de w e t t e l i j k h e i d met h e t
stel
beslist
hij
(47).
algemeen
wordt
zelf
beurshogere
beslissingen
te
nemen
v a n de b e s l i s s i n g e n en op hun
van
verenig-
belang.
o v e r de o p r i c h t i n g Het
Franse d i e van
t e n a a n z i e n van h e t
Compagnie
d o o r hem e n k e l
beursbe-
en s l u i t i n g
algemeen reglement
t h a n s v a n de g e u n i f i c e e r d e Change,
als
bestuursorganen,
Als v o o g d i j orgaan de b e u r z e n
in het
worden aangeduid
de o n d e r g e s c h i k t e baarheid
Financiën.
v a n de m i n i s t e r
kan b e s t
voogdij
en
v a n de
des Agents
"gehomologeerd",
van beurs, de
wat
(46) De p o l i t i o n e l e bevoegdheden van de p l a a t s e l i j k e p o l i t i e o f f i c i e r e n , P a r i j s van de " p r é f e t de p o l i c e " kunnen h i e r ook worden vermeld.
te
(47) A r t . 15, Décret van 7 o k t . 1890 ; adviezen vande Chambre Syndicale en van de Cob z i j n v e r p l i c h t . Bij de o p r i c h t i n g van een nieuwe beurs hoort ook de v a s t s t e l l i n g van de l i j s t van de t o e g e l a t e n e f f e k t e n , waarvoor de Cob, op advies van de Chambre Syndicale ( a r t . 13, W. n r . 290 van 14 f e b r u a r i 1942) bevoegd i s , evenals de benoeming van de a l d a a r b e d r i j v i g e w i s s e l a g e n t e n , ( z i e a r t . 10, W. n r . 290 van 14 f e b r u a r i 1942).
191
noch
initiatiefrecht,
noch
i n de
plaatsstelling
imp 1 i c e e r t . Behoudens voogdij
deze homologatiebevoegdheid
t e n a a n z i e n van de C o r p o r a t i e
s c h e i d e n van h a a r
leden)
erg b e p e r k t .
o r g a n e n v a n de c o r p o r a t i e handelen. generaal
Enkel
de b e n o e m i n g v a n e e n
De w i s s e l a g e n t e n noemd
(49).
(50),
kan h i j
worden door hij
disciplinair afzetten
het
geen o n d e r z o e k s b e v o e g d h e d e n disciplinaire
aktie
ingrijpen.
doen
zienswijze
d o c h d e z e moet
v a n de m i n i s t e r ,
rechtstreeks
bevoegdheden tages
en
inzake
de
eventueel
ten
van als
a a n de
rekening zoniet
corporatie h o u d e n met
kan
de
laatstgenoemde
ingrijpen.
De v e r r i c h t i n g e n reglement.
kan
en
heeft
aanzien
verantwoording
zijn
gebeurlijk
kunnen o m s c h r i j v e n
volgt
: zij
en
: hij
Men zou de r e g e l i n g
be-
kantoren
De m i n i s t e r
(52)
persoonlijk
verschuldigd,
Syndicale (48).
de m i n i s t e r
aantal
inzetten,
de w i s s e l a g e n t e n
algemeen
bestuurs-
secretaris-
optreden, (51).
de
onder-
zelfstandig
worden goedgekeurd
Ook b e p a a l t
een w i s s e l a g e n t
zelf
De
kunnen g e h e e l
v a n de C o m p a g n i e d o o r de Chambre
moet d o o r de m i n i s t e r
zelf
is
(als
ter
b e u r z e worden b e h e e r s t
De m i n i s t e r vaststelling
-waarden voor
heeft van
enkele
door
het
specifieke
dekkingspercen-
termijnverrichtingen
( 5 3 ) . De
(48) A r t . 10, Règlement g é n é r a l . (49) A r t . 1, Décret van 7 o k t . 1890 ; de benoemingsvoorwaarden worden in h e t zelfde d é c r e t vermeld. (50) A r t . 10, W. n r . 290 van 14 f e b r . 1942 : de r e g e l i n g i s v r i j ingewikkeld : over het a a n t a l ambten, of kantoren wordt b e s l i s t door de m i n i s t e r , op advies van de Cob ; de t i t u l a r i s s e n worden benoemd door de m i n i s t e r , op voordracht van de Chambre Syndicale en mits advies van de Cob, welke l a a t s t e ook de t h e o r e t i s c h e o v e r d r a c h t s p r i j s voor de waarde van het kantoor b e p a a l t . Voor bijzonderheden z i e verder : A. Rabut, Tw. "Agent de Change", in D a l l o z , R é p e r t o i r e commercial, n r . 2 1 . (51) A r t . 23, l i d 3 , Décret 7 oktober 1890. (52) De m i n i s t e r k r i j g t kennis van a l l e d i s c i p l i n a i r e s a n c t i e s door de Chambre Syndicale opgelegd ( a r t . 23, l i d 2, Décret 7 o k t . 1890), en v e r d e r van f i n a n c i ë l e s t a t e n en, op z i j n verzoek, van de c o n t r o l e v e r s l a g e n van de i n s p e c t i e d i e n s t e n van de Chambre Syndicale. (53) Zie a r t . 6 1 , Décret 7 oktober 1890 ; men aanvaardt dat deze bevoegdheid kan worden aangewend a l s instrument van economisch-financiële p o l i t i e k .
192
minister kan de schorsing van de verrichtingen
niet
opleggen, enkel deze schorsing
Syndicale
door de Chambre
verlangen (54). De opname van vreemde effekten in de beurshandel, of in de handel buiten beurs is aan ministeriële machtiging onderworpen. 132.
b. de Commission des opérations de bourse. De Cob beschikt over bepaalde bevoegdheden ten aanzien van de werking van de beurs, maar niet ten aanzien van de Compagnie des Agents de Change, noch van haar leden. De Cob beslist tot de toelating van de effekten tot de officiële koerslijst
(55). Zij kan effekten
ambtshalve op de koerslijst inschrijven, effekten schrappen, of weigeren te schrappen (56). In al deze gevallen is het advies van de Chambre Syndicale vereist, doch niet bindend. In het verlengde hiervan is vooral de Cob begaan met de betrekkingen van de emitterende vennootschappen tot de beurswereld
: toe-
zicht op de verplichte periodieke publikaties, aanmoediging occasionele informatie te publiceren, enz. (57). Telkens wanneer zij daartoe de noodzaak ervaart kan de Cob maatregelen van algemene aard voorschrijven betrekkelijk de werking van de beurzen (58). Aldus vaardigde zij, in samenhang met de wijzigingen in het algemeen reglement, gedragsnormen uit inzake het
(54) Art. 105, Reglement général. (55) Art. 12, W. nr. 290 van 14 febr. 1942. Deze bevoegdheid houdt ook de aanwijzing in van de beurs waar het effekt zal worden verhandeld. (56) Art. 12, W. nr. 290 van 14 febr. 1942. (57) Zie verder nr. 15! e.v. (58) Artt. 2 en 3, Décret nr. 68-30 van 3 januari 1968.
193 13)
verloop van take-over bids. Deze maatregelen worden genomen op advies van de Chambre Syndicale en moeten door de minister worden goedgekeurd. De Cob is belast met de controle op de uitvoering van voormelde regelen. De wetgever heeft de Cob gelast met de algemene opdracht "te waken op de behoorlijke werking van de beurzen" (59). Het toezicht op de verrichtingen wordt hieraan vastgeknoopt. Verder treedt de Cob als gespecialiseerd serend college op voor belangrijke
advi-
beleidsmaatregelen
van andere organen : voor de oprichting of sluiting van beurzen, zoals door de minister bevolen (60) ; voor het Algemeen Reglement van de Compagnie (61), voor de bepaling van de algemene regelen van financiële verslaggeving die de minister aan de wisselagenten oplegt (62) . De Cob oefent geen voogdij uit ten aanzien van de Compagnie des Agents de Change, of van de wisselagenten persoonlijk. Wel moet zij het reglement van inwendige orde van de Compagnie goedkeuren (63), en bepaalt zij de commissielonen van de wisselagenten (64). Deze bevoegdheden zijn de Cob toegevallen als opvolgster van het Comité des Bourses de valeurs. Ook adviseert de Cob voor wijzigingen van het algemeen reglement van de Compagnie en in het verleden is dit advies uitgegroeid tot aktieve participatie en directie van de wijzigingen van het reglement. Bij de benoeming van wisselagenten is de Cob niet betrokken : enkel (59) Art. 1, Ord. nr. 67-833 van 28 september 1967. (60) Art. 15, Décret 7 oktober 1890. (61) Art. 82, lid 1, Décret 7 oktober 1890. (62) Art. 21 bis, lid 2, Décret 7 oktober 1890. (63) Art. 82, lid 2, Décret 7 oktober 1890. (64) Art. 38, lid 1, Décret 7 oktober 1890 ; deze bevoegdheid wordt beperkt bij algemeen besluit.
194
algemene beleidsmaatregelen, zoals de vaststelling van het aantal wisselagenten, moeten aan het advies van de Cob worden onderworpen (65). Een nauwkeurige samenvatting van de Franse bevoegdheidsverdeling wordt verhinderd door het nogal
chaotisch karakter van de Franse reglemen
tering. Bij benadering kan men volgende
synthese
vooropstellen. De minister treedt op als hoger voogdij orgaan, zowel ten aanzien van het beursbe stel als van de twee ondergeschikte bestuursorga nen, de Cob en de Chambre Syndicale. De opdracht van de Cob situeert zich in een perspektief van vennoot schapsfinanciering, wat zowel toezicht op de pri maire effektenmarkt, als de toelating van effekten tot de beurshandel
omvat en het algemeen stimuleren
van het beurswezen, o.m. door moralisering en toezicht, impliceert. De Chambre Syndicale van haar zijde is be last met de technische organisatie van de beurshandel, en als corporatief orgaan, met het toezicht op de wisselagenten. Zij is in deze functie beperkt ver antwoording verschuldigd aan de voogdijminister.
DE_PERSgNEN^ Bij de effektenhandel zijn betrokken : de wisselagenten en hun personeel, de banken, en de hulpberoepen
(remisiers,
portefeuillebeheerders). De positie van deze tussenpersonen wordt bij wettelijk voorschrift precies geregeld. 1. De wisselagenten. 13 3.
I .1. het monopolie van de wisselagent
(Le privilege de
négociation) ■ Naar Frans recht is de overdracht van effekten onderworpen aan de tussenkomst van een ministerieel
(65) Art. 10, W. nr. 290 van !4 februari 1942.
195
officier,
de w i s s e l a g e n t
verrichtingen in p r i n c i p e als
voor
in
ter
steeds
beurze
ter
gevallen
te
zeer
ruim geformuleerd
voor
overdrachten
et
qui
ont
die
tot
onderdeel
fusies,
...
zijn
l'un
dans
Syndicale
is
: zijn
zo a l
gesanctioneerd
134.
1.2.
volledig
de a a n s t e l l i n g
de
over-
voorwerp
hebben,
operaties
zoals
geeft
De t o e s t e m m i n g
regeling, heeft
die
vaste
v a n de
genoteerde
penaal
Chambre effekten
wisselagent
voor
en c i v i e l
gevolg gehad
dat
wordt de
i n h a n d e n van de w i s s e l a g e n t e n
terwijl
de h a n d e l
i n de b e u r s k o e r s e n v a n de
Het d é c r e t
van 9 o k t o b e r voor
in g e n o t e e r d e
gewordt
effekten
wordt w e e r s p i e g e l d
(70).
wisselagent. 1890 o m s c h r i j f t
benoeming
(661 A r t . 15, W. n° 61-825, van 29 j u l i 1961 ; a r t . (67) Zie a r t t .
borderel
in
(68).
(69),
mene v o o r w a a r d e n
het
vennootschappen
wisselagent
de m e d e w e r k i n g v a n e e n
effektenhandel
gekoncentreerd, bijna
tot
k a n de
dan n i e t
uit-
connaissent
of v o o r
ingewikkelde
worden o v e r g e d r a g e n
hele
(67),
se
zoals
tussen
v a n meer
vereist
Deze g e h e l e
qui
eigendom
geroepen
met
gelden
particulieren
de v o l l e
d a t u m a a n de v e r r i c h t i n g . rechtstreeks,
aangezocht
monopolie
l'autre"
luidde),
Ook i n d e z e g e v a l l e n
i n z a k e worden
effekten, tussenkomt
tussen
groep behoren
die niet
die
gebracht,
enkel
deux c i t o y e n s
wetgeving
dezelfde
drachten of
("entre
confiance
de
stellen.
Op d i t
Napoleontische
effekten,
kan worden
z o e k e n dan wel
op t e
personen
zowel voor
van n i e t - g e n o t e e r d e
zonderingen fysieke
geldt
genoteerde
de w i s s e l a g e n t
om e e n w e d e r p a r t i j om e e n b o r d e r e l
Dit
b e u r z e moeten worden
de o v e r d r a c h t
in welke
(66).
: ouderdom,
de
alge-
natio-
16, W. n° 64-1278 van 23 d e c . 64.
16 en 17, W. n° 64-1278 van 23 dec. 1964.
(68) Zie de " I n s t r u c t i o n " van de Chambre Syndicale, n° B-12, dd. 5 f e b r . p r i j s moet begrepen z i j n tussen de d r i e l a a t s t e koersen.
1968 ; de
(69) S t r a f s a n c t i e ( a r t . 19, W. n° 61-825 van 29 j u l i 1961) voor miskenning van h e t monopolie, f i s c a l e s a n c t i e voor overdrachten d i e indruisen tegen de r e g e l i n g van de r e c h t s t r e e k s e c e s s i e s ( a r t . 16, W. n° 64-1278 van 23 dec. 1964) ; n i e t i g h e i d van de v e r r i c h t i n g e n g e s t e l d door tussenpersonen die geen w i s s e l a g e n t z i j n : a r t . 18, W. n° 61-825 van 29 j u l i 1961, doch n i e t van de v e r r i c h t i n g e n g e s t e l d met inbreuk op de regelen inzake r e c h t s t r e e k s e c e s s i e . (70) Zie evenwel verder nr.143 voor de tussenkomst van de banken a l s
196
contrepartist.
naliteit
(enkel
Fransen
zijn
De k a n d i d a t e n m o e t e n b l i j k professionele wordt een
en p r a k t i s c h e
aangetoond
stage,
wordt
w a a r n a de k a n d i d a a t
controle
kunnen
zij
onderworpen
Het
Syndicale
aantal
heidsbesluit benoemd
slagnemende
bij
deel
Compagnie
doen. een
door
de
op a d v i e s
wordt
en s i n d s
bij
jaren
worden
van
over-
werd h e t
eerst
tot
niet
wissel-
van een o v e r l e d e n
moet v o o r a f g a a n d e l i j k niet
onbelangrijke
van v o o r d r a c h t s r e c h t overnemen : dit
in het
wordt
door
wisselagent dat
zijn
aanzienlijke
om de m e e s t e
of
ont-
voor-
vergoeden
V e r d e r moet fonds
een g e l i j k e
zijn
ont-
en v e r k l a r e n
moet
haar
zal hebben waar-
i n de vorm v a n
de
gevoerd.
benoemingsverzoek : zij
de
inbreng
v e n n o o t s c h a p worden
aanhangig
de
onder
toegangsvoorwaarden
("charges")
hij
van
a a n de
uitgekeerd,
selektieweersiag,
maakt
zijn som
de C o m p a g n i e
slechts
opvolger
commanditaire
Syndicale
(72).
gezamenlijk
financiële
kantoren
De k a n d i d a a t Chambre
een
e r n s t i g e reden
worden a f g e v o e r d
i n de p l a a t s
Deze z w a r e
eenvoudige
aan
inbreuken
andere
en F i n a n c i ë n ,
en
wisselagent.
slagnemende voorwaarde
om e l k e
Kandidaten
een d i k w i j l s
wijze
zijn
dit
wachtlijst
zijn
: wegens
wisselagenten
De k a n d i d a a t ganger
:
(71).
beperkt,
meer v e r h o o g d . agent
of
v a n de l i j s t
van Economie
de C h a m b r e
op e e n
De k a n d i d a t e n
op de b e r o e p s r e g e l e n , Minister
van
geschiktheid
d o o r m i d d e l v a n e e n examen
ingeschreven.
zekere
toegelaten), civisme.
hebben gegeven
bij
akkoord
de met
(71) A r t . 3 , l i d 5, Décret van 7 oktober 1890, a l s gewijzigd b i j Décret n° 78-133 van 1 f e b r u a r i 1978. (72) Dit v o o r d r a c h t s r e c h t wordt geregeld in a r t t . 1 en 2 van het Règlement i n t é r i e u r ; z i e vooral : A. Rabut, Tw. Agent de Change, n r . 17 e . v . in D a l l o z , R é p e r t o i r e commercial; de Chambre Syndicale moet haar goedkeuring v e r l e n e n aan de v o o r d r a c h t , en aan de overdrachtsvoorwaarden : a r t . 4, l i d 2, Décret van 7 oktober 1890. Het v o o r d r a c h t s r e c h t i s de opvolger van de voormalige v e n a l i t e i t van deze openbare f u n k t i e .
197
zijn benoeming betuigen, gezien zijn toetreding de solidariteit van de Compagnie raakt (73). De Chambre Syndicale, en niet de kandidaat, maakt het benoemingsdossier aan de minister over. De benoeming geschiedt bij besluit van de Minister van Economie en Financiën. Daarna moet de wisselagent de eed afleggen, en een borgsom storten. 135.
1.3. het toezicht op de wisselagenten. De "solidariteit" van de Franse wisselagenten is het uitgangspunt geweest voor de uitbouw van het corporatief toezicht. Deze solidariteit ligt vervat in de wettelijke verplichting van de Chambre Syndicale de verrichtingen voor de in gebreke blijvende wisselagenten uit te voeren (74). De verplichting wordt naar bedrag beperkt tot de gezamenlijke waarde van de kantoren van de leden, verhoogd met het gezamenlijk garantiefonds. In rechte zijn alleen de schulden krachtens ter beurze uitgevoerde verrichtingen en opgenomen gelden gewaarborgd, in feite worden alle normale beroepsverbintenissen van de wisselagenten gedekt. De toezichtsverplichtingen hebben heden ten dage een wettelijke grondslag. Het Décret van 7 okt. 1890, als gewijzigd, schept de mogelijkheid
eenvormige
regelen uit te vaardigen inzake jaarrekeningen (balansen en verlies- en winstrekening). Deze regelen worden uitgevaardigd door de Chambre Syndicale, en, met het advies van de Cob, door de voogdijminister goedgekeurd. De jaarrekeningen van elk kantoor, moeten door de Chambre Syndicale aan de voogdijminister worden medegedeeld (75). (73) Voor bijzonderheden betreffende de procedure zie Règlement intérieur, artt. 6 e.v. De leden van de Compagnie worden in een consultatieve stemming gehoord, doch de Chambre Syndicale beslist over de verdere behandeling van de benoemingsaanvraag. (74) Art. 55, Décret van 7 okt. 1890, en Ord. 10 dec. 1958, art. 1, zoals gewijzigd bij art. 1, W. n° 66-1009 van 28 dec. 1966. (75) Art. 21
bis, Décret van 7 oktober 1890.
198
De wisselagenten zijn gehouden tot een 100 procent liquiditeitsverplichting
ten aanzien van alle
gelden van derden die zij in hun bezit hebben (76). De liquide aktiva
, die voor de naleving van deze
verplichting in aanmerking komen, worden bepaald bij ministerieel besluit, genomen op het advies van de Cob. De Chambre Syndicale oefent toezicht uit op de wisselagenten. Zij moet minstens eenmaal per jaar elk kantoor door haar inspectiediensten doen controleren. De controleverslagen worden aan de voogdijminister op diens verzoek medegedeeld (77). Hiermee zijn de diverse toezichtsvormen ten aanzien van de kantoren van de wisselagenten aangegeven. 136.
1.3.1. de boekhoudkundige verplichtingen. De wisselagenten zijn gehouden de bij de algemene handelswet voorgeschreven boeken bij te houden : journaal, inventarisboek, enz. Verder moeten zij een "répertoire des opérations de bourse" bijhouden, waarin al hun beursverrichtingen worden opgetekend
(78). Dit reper-
torium wordt ook als grondslag voor de berekening van de belasting op de beursverrichtingen gebruikt. De Chambre Syndicale is niet bevoegd uniforme regelen van boekhouding op te leggen. Deze worden bepaald door de wettelijke voorschriften, door het algemeen boekhoudkundig plan (79), en door de eigen regelen van de (76) Art. 21 ter, Décret van 7 oktober 1890. (77) Art. 22, Décret van 7 oktober 1890. (78) Art. 84, Code de Commerce, gew. W. van 18 januari 1929. (79) Zoals goedgekeurd bij min. besluit van 11 mei 1957 ; er bestaat geen specifiek "plan comptable" voor de wisselagenten.
199
bedrijfstak. Wel induceert zij een uniforme boekhouding door o.m. de wettelijke regelen op uniforme wijze te interpreteren, door zelf de boekhouding te voeren van een aantal kantoren die op de computer van de Chambre Syndicale zijn aangesloten (80), tenslotte door uniforme regelen inzake jaarrekeningen op te leggen. Met het oog op de behoorlijke organisatie van de kantoren, en om het toezicht door haar inspecteurs mogelijk te maken verplicht zij de wisselagenten bijkomende boeken bij te houden, zoals : - een boek voor de termijnverrichtingen, waarin de positie van elke termijnoperator, en diens dekking, onmiddellijk kan worden nagegaan. - een boek met de verplichte maandelijkse central i sat ies . - een speciaal register voor de foutieve verrichtingen, waarin alle beursorders die, om een of andere reden niet konden worden uitgevoerd, moeten worden vermeld. - een controleboek, waarin de verrichtingen van interne controle moeten worden opgetekend. Het bijhouden van andere registers wordt opgelegd door de fiscale, of deviezenrechtel ijke wetgeving. De wetgeving op het bezitsverlies van toonderpapier verplicht eveneens tot het bijhouden van een register met de nummers van alle gekochte of verkochte effekten (81). (80) In alle kantoren wordt thans gebruik gemaakt van een computersysteem, hetzij eigen aan het kantoor, hetzij georganiseerd door de Chambre Syndicale, of door een onafhankelijke onderneming. (81) Art. 10, Décret n° 56-27 van 11 januari 1956 er uitvoeringsbesluit van 11 januari 1956.
200
De regelen met betrekking tot de balansen en de verlies- en winstrekening werden vastgesteld door de Chambre Syndicale en, op advies van de Cob, bij ministerieel besluit goedgekeurd (82). De Chambre Syndicale heeft uitgebreide schema ' s "balans-1 en "verlies- en winstrekening" vas tgesteld , en verschaft
toelichting
en advies bij de naleving van deze regelen. Het zijn vooral deze dokumenten die het voorwerp uitmaken van de controle van de Chambre Syndicale en op grond waarvan de minister, aan wie deze gegevens moeten worden medegedeeld, een wisselagent ter verantwoording zou kunnen roepen. 137.
1.3.2. de 1iquiditei tsverplichting. De wisselagenten moeten zich onthouden van het stellen van bankiersverrichtingen
: zij mogen
geen fondsen van derden, o.m. van klienten ontvangen dan voor de uitvoering van de verrichtingen van hun ambt. De gelden die zij aldus mogen ontvangen moeten volledig door vlot realiseerbare aktiva worden gedekt (83). Deze liquiditeitsverplichting à 100% wordt uitgebouwd aan de hand van een schema, dat bij ministerieel besluit werd goedgekeurd
(84). De
coëfficiënt is een permanente verplichting. De naleving wordt vooral aan de hand van de balansen getoetst. De tabellen worden aan de voogdijminister medegedeeld. De te dekken passiva zijn alle verbintenissen tegenover derden, in hoofdorde de schulden (82) Art. 21 bis, Décret van 7 oktober 1890. (83) Art. 21 ter, Décret van 7 okt. 1890 ; te vermelden valt ook dat de Chambre Syndicale de liquiditeiten van leden groepeert en voor hen op de geldmarkt plaatst. (84) Besluit van de Minister van Financiën van 24 mei 1961 ; voorheen was het advies van het Comité des Bourses de Valeurs, thans van de Cob vereist.
201
tegenover de klienten. Deze passiva worden o.m. vertegenwoordigd door de op korte termijn te realiseren waarden o.m. de Schatkistcertificaten, de vorderingen op derden, vooral op andere beurspartijen, enz. 138.
1.3.3. de interne controle. De Chambre Syndicale vaardigt richtlijnen uit die ofwel betrekking hebben op aangelegenheden van interne organisatie (als : de materiële afscheiding van de speciën en de controle er op) ofwel verplichten tot specifieke opdrachten van interne controle door het hoofd van de administratie van het kantoor. Van deze controleopdrachten moet melding worden gemaakt in het "controleboek". Tot de controleopdrachten behoren : het nazicht van de kasstand, minstens eens per trimester, de verificatie van de repertoria, van de registers der termijnverricht ingen, enz. Deze verplichte interne controle steunt niet op een uitdrukkelijk wetsvoorschrift. Men aanvaardt dat de corporatieve solidariteit voor deze regeling voldoende grondslag verschaft. Bij kantoren die in n.v. vorm worden gevoerd wordt de vennootschapscon trol e daarenboven aan de "commissaire aux comptes" opgedragen.
13g
1.3.4. de controle door de Chambre Syndicale. De wet verplicht de Chambre Syndicale minstens eenmaal per jaar verifikaties te verrichten in de kantoren van de wisselagenten (85). Daarenboven moet zij, in het algemeen, op de wisselagenten toezicht uitoefenen, o.m. op grond
(85) Art. 22, Décret van 7 oktober 1890.
202
van de balansen en periodieke staten (86). De controleverslagen van de Chambre Syndicale kunnen door de voogdijminister worden opgevraagd . De Chambre Syndicale beschikt over een eigen gespecialiseerde controledienst, waarvan de opdracht o.m. behelst, ter plaatse de boekhoudkundige bescheiden op grondige wijze, meestal met steekproeven, door te lichten. Het onderzoek heeft tot voorwerp zowel de juiste boekingswij ze, overeenkomstig de regelen van de Chambre Syndicale, als het globaal evenwicht van de financiële toestand van het kantoor. Vooral de litigieuse aangelegenheden
(niet
uitgevoerde, betwiste orders, problemen van achterstallige regeling,enz.) weerhouden de aandacht. Gecontroleerd wordt ook of de wisselagent zijn klienteel globaal niet te veel krediet verleent, waarbij de debetstand van kliëntenrekeningen individueel wordt onderzocht zo de omloop enige omvang bereikt. Vanzelfsprekend wordt ook nagegaan hoe de eigen middelen van het kantoor zijn geëvolueerd, en of de belegde reserves op een juiste manier werden geëvalueerd. Nagezien wordt of de interne controle naar behoren werd gevoerd. Bijkomend oefent de Chambre Syndicale toezicht uit op de materiële aanwezigheid van de effekten in het kantoor, en op hun inventarisatie overeenkomstig de door haar verschafte richtlijnen. Dit geldt eveneens voor de in het kantoor aanwezige goudvoorraad, voor de coupons en inschrijvingsrechten, en voor de deviezen. Immers de solidariteit van de corporatie strekt zich uit tot de verbintenissen in verband met deze vermogensbestanddelen. (86) Zie ook art. 21, Io, Décret van 7 oktober 1890.
203
De c o n t r o l e d i e n s t kan v e r d e r
op e l k
i n de b o e k e n ,
v a n de Chambre
ogenblik
of
De c o n t r o l e d i e n s t die het
regelen
a a n de Chambre
140.
1.4.
de
jaarrekeningen,
aan
Syndicale
en op z i j n
de
maat-
kan
meedelen.
v e r z o e k de
in-
voogdijminister
(88).
sanctionering
verplichtingen
Syndicale Syndicale waarborg
bevelen
in gebreke b l i j f t
leven
te
die
Formeel
storten zijn
zij
optreden
de
nodig a c h t .
: de l i c h t e r e waaronder
De m i n i s t e r kennis
krijgt
en k a n ,
De d i s c i p l i n a i r e
sancties
(90)
lichtere
sanctie
àe s c h o r s i n g
schrapping
de a f z e t t i n g , van a l l e
zelfs
een
andere
is
macht
meestal wordt
kunnen worden de
enkel
uit-
strengere door
disciplinaire
de
minister.
veroordelingen
zo de Chambre S y n d i c a l e
heeft
bijkomende
Alle
overgelaten.
g e s p r o k e n d o o r de Chambre S y n d i c a l e , sancties,
De Chambre
t e g e n een w i s s e l a g e n t
aard.
van
voorzorgs-
(89).
oordeel
een
Chambre
verplichten
in haar handen
aan h a a r
van d i s c i p l i n a i r e
zal
en zo n o d i g a l l e
kan een w i s s e l a g e n t
maatregelen
gedeeld
na t e
hem a a n m a n e n ,
maatregelen
tot
(87).
voor v e r d e r e
w o r d e n a a n de
Wanneer e e n w i s s e l a g e n t zijn
rapporteert
dossier
spect ieverslagen, medegedeeld
Syndicale verificaties
i n de k a s v e r r i c h t e n
Syndic, De
speciale
een
opgelegd,
de s t r a f
verzwaren
(voor hoogstens
2 maand)
of
de
(91).
(87) A r t . 86, Reglement van inwendige orde van de Compagnie. (88) A r t . 22, l i d 2, Décret van 7 oktober 1890. (89) A r t . 22, l i d 2, Décret van 7 oktober 1890. (90) Behoudens de in a r t . 2 3 , Décret 7 o k t . 1890, opgesomde d i s c i p l i n a i r e s a n c t i e s , kan de Chambre Syndicale, l u i d e n s a r t . 65 van het Reglement i n t é r i e u r , een boete opleggen, t e s t o r t e n in het c o r p o r a t i e f vermogen, waarvan het bedrag door haar wordt bepaald in verhouding t o t de e r n s t van de tekortkoming of van het nadeel dat aan de Compagnie werd berokkend. (91) A r t . 23, Décret van 7 oktober 1890 ; in elk geval v e r l e e n t de Chambre Syndicale a d v i e s .
204
141.
2. Het 2 e E s ° ne .el van de_wi sselagenten (92^. Het personeel van de wisselagenten dat met vertegenwoordigingsbevoegdheid
is bekleed, hetzij voor verrichtingen
ter beurze (commis principal) of buiten beurs (fondé de pouvoir) is niet enkel aan het gezag van zijn werkgever, de wisselagent, maar ook aan dat van de Chambre Syndicale onderworpen. Deze personeelsleden kunnen slechts tot die functie worden geroepen met de toelating van de Chambre Syndicale, terwijl zij ook het recht heeft hun bevoegdheid
in effektenzaken
te schorsen, of in te trekken. 142.
3. De_hulpberoe2en (93)^ Sinds 1972 zijn de zogenaamde remisiers en portefeuillebeheerders, die
orders voor effektenverrichtingen aan de
wisselagenten doorgeven aan enig toezicht van de Chambre Syndicale onderworpen vermits deze hen een beroepskaart aflevert, en hen deze ook kan ontnemen. Het toezicht lijkt meer van administratieve aard. De Cob kan van haar kant de mededeling eisen van alle dokumenten die deze personen tot het publiek richten en hen verplichten hierin de nodige aanpassingen aan te brengen. 143.
4. De banken. De b a n k e n v e r v u l l e n plaatsing
van e f f e k t e n ,
van b e u r s o r d e r s . de o r d e r g e v e r van
Bij
(94),
belangrijke
het
inzamelen
de e f f e k t e n h a n d e l , of
een w i s s e l a g e n t , Een u i t z o n d e r i n g
regeling
een z e e r en b i j
zelfs
zijn
als
zij
treft
als
participant betrokken.
men a a n
i n de i n de
bij
de
doorgeven
wederpartij
niet
v a n de " c o n t r e p a r t i s t ',' w a a r b i j
taak en
in een
1973
met
kantoor
ingevoerde
wisselagenten,
(92) A r t . 34 e . V . , Décret van 7 oktober 1890. (93) W. n° 72-1128 van 21 dec. 1972 en Décret n° 73-634 van 5 j u l i 1973. (94) Op voorwaarde dat n i e t een b e u r s o r d e r werd gegeven, zou de bank a l s handel a a r in e f f e k t e n kunnen optreden met het publiek volgens de r e g e l e n van de r e c h t s t r e e k s e c e s s i e , d . w . z . met tussenkomst van een w i s s e l a g e n t voor h e t o p s t e l l e n van het b o r d e r e l . Naar v e r l u i d t i s d i t weinig g e b r u i k e l i j k .
205
banken en kredietinstellingen gemachtigd zijn, buiten de beursuren, voor eigen rekening genoteerde effekten te kopen of te verkopen (95). De voorwaarden zijn erg beperkend
: de
verrichtingen worden in beginsel tegen de beurskoers afgehandeld, en moeten de volgende beursdag aan een wisselagent medegedeeld worden voor het opstellen van een borderel (96). Het toezicht op deze instellingen, andere dan wisselagenten, wordt uitgeoefend door de respectieve controleorganen waaraan zij onderworpen zijn (97). Het toezicht heeft niet specifiek het effektenwezen tot voorwerp.
4- SÜLEFFEKTEN^ 144.
Staatsobligaties worden van rechtswege in de beurshandel opgenomen. Voor alle andere effekten beslist de Cob over de opname in de beurshandel, daarin geadviseerd door de Chambre Syndicale. Voor vreemde effekten is daarenboven de machtiging van de Minister van Economie en Financiën vere is t,al thans zo de effekten voorheen niet het voorwerp van een machtigingsbesluit zijn geweest (98).
145.
1. Beyoegde_instan ties. De Commission des opérations de bourse is de leidende instantie ten aanzien van alle aangelegenheden
'ie de re-
laties tussen de emittenten en het beurswezen aanbelangen. Zij is formeel bevoegd de toelatings- en schrappingsbeslissingen te nemen, oefent toezicht uit op de bij toelating of permanent door de emittenten te verspreiden informatie, en in het algemeen voert een stimulerend
beleid
ten aanzien van de plaats van de emittenten in het beursbestel en van de rol van het beurswezen inzake ondernemingsf inane iering. (95) Artt. 162 e.V.,Règlement général. (96) Art. 164-165, Règlement général. (97) Art. 174, lid 2, Règlement général. (98) Zie hoger nr. 118, en de "assimileerbare effekten". Tussen beide instanties wordt in feite overleg gepleegt.
206
De Chambre Syndicale vervult een adviserende rol ten aanzien van de meer beurs techni sch gerichte aspekten van de toelatings- of schrappingsbeslissing. Zij adviseert de Cob ten aanzien van vragen als voldoende minimum kapitaal van de emittente, minimum winstverdeling, geldigheid van de effekten vanuit
vennootschapsrechtelijk
standpunt, of van de certificaten, enz. Het advies is niet bindend en gevallen zijn bekend waarin heide instanties er uiteenlopende meningen op na hielden (99). D e Minister van Economie en Financiën beslist of vreemde effekten in Frankrijk kunnen worden toegelaten, ondermeer door opname in een koerslijst van de beursmarkt, of van de markt buiten beurs. De beslissing is d i s cretionair , en wordt genomen na advies van de Cob. Men aanvaardt dat zowel redenen van politieke opportuniteit, als motieven van monetaire of economische aard een weigeringsbes 1 i s s ing kunnen motiveren. De beslissing van de minister bindt de Cob niet
: een geval werd gerappor-
teerd waarin de minister de toelating had verleend niettegenstaande het ongunstig advies van de Cob. De effekten werden door de Cob niet tot de officiële beursmarkt toegelaten, doch enkel tot de markt buiten beurs ("hors cote") (100). 146. 2. De toelatingsvoorwaarden^ De Cob heeft tot nog toe de voorwaarden van toelating tot de beurshandel niet strikt omschreven. Zij beslist van geval tot geval, rekening houdend met alle aspekten van de toelatingsaanvraag. Bij het verlenen van de toelating van effekten tot de beurshandel vervult de Cob een dubbel opdracht. Enerzijds oefent zij, zoals inzake openbare uitgifte van (99) Zie Cob, Jaarverslagen 1969, blz. 123 e.v. ; 1970, blz. 13!. Behoudens in individuele gevallen, heeft de Chambre Syndicale zich vruchteloos verzet tegen de massale schrapping van effekten uit de koerslijst, waartoe de Cob in haar eerste bestaansjaren is overgegaan teneinde de Franse koerslijsten te saneren. (100) Cob, Jaarverslag 1972, blz. 166 ; sindsdien werden overlegprocedure uitgewerkt.
207
effekten, toezicht uit op de informatie die naar aanleiding van de toelating tot de beursmarkt door de emittent moet worden verstrekt. Deze opdracht mondt uit in de bekendmaking van een "note d'information" waarvan de inhoud veel gelijkenis vertoont met de "note d'information" die bij de uitgifte wordt gepubliceerd. Anderzijds moet zij het effekt geschikt achten voor de beurshandel. De Cob laat slechts die effekten toe waarvan zij overtuigd is dat zij door financieel gezonde emittenten werden uitgegeven, wat voldoende maturiteit in ontwikkeling, reële winstcapaci t e i t en gunstige toekomstperspektieven veronderstelt. Ook verlangt zij dat de effekten een reëel belang voor het spaarwezen zouden vertonen : op die grond heeft zij de toelating van bepaalde vreemde goudmijnaandelen geweigerd nu er reeds voldoende gelijkaardige aandelen in de markt verkrijgbaar waren, terwijl zij in meerdere gevallen comp 1 a i sance-toe 1 a t ingen van de hand heeft gewe zen . In haar jaarverslagen, later in een samenvattende "Instruction sur l'admission à la cote officielle de valeurs françaises nouvelles" (101) heeft de Cob de beoordelingscriteria vermeld die gebruikelijk worden gehanteerd bij de toelating van nieuwe Franse effekten, zonder dat deze criteria kunnen aangezien worden als voorwaarden die enig recht op toelating tot de beurshandel impliceren. In deze "Instruction" wordt de procedure voor het indienen van een toelatingsaanvraag, en de mede te delen of te publiceren gegevens duidelijk vermeld. De
Chambre Syndicale heeft van haar zijde, in een
"Avis", de voorwaarden omschreven en de dokumenten aangewezen die bij een toelatingsaanvraag moeten vervuld zijn, resn. aan haar moeten worden medegedeeld
(102). In feite
(101) In december 1977 publiceerde de Cob een nieuwe "Instruction", ter vervanging van de vorige, daterend van juni 1974. Voor vreemde effekten werd in 1974 eveneens een "instruction relative à l'introduction sur le marché en France de valeurs émises par des sociétés étrangères". Deze dokumenten worden enkel in brochurevorm verspreid. (102) Zie de Avis, genummerd 74-87 ; 75-945 ; 76-38 ; 76-39.
208
stemmen deze voorwaarden in ruime mate overeen met de hogervermelde beoordelingscriteria van de Cob, zonder dat er enige bindende kracht kan aan worden toegekend. 147.
Voor de toelating tot de beurshandel van Franse aandelen zou men de huidige praktijknormen als volgt kunnen samenvatten
, voor ogen houdend dat deze voor
de Cob niet verbindend
zijn :
- minimum kapitaal en minimum aantal effekten
: de
Chambre Syndicale formuleerde hier een strikte regel, terwijl de Cob geval tot geval beoordeelt
(103).
- minimum spreiding van de effekten : zowel de Cob als de Chambre Syndicale eisen dat minstens een vierde van de aandelen vooraf ter beschikking van de markt wordt gesteld. Hieraan beantwoordt het in het verkeer brengen van 80.000 aandelen voor introducties op de Parijse beurs, en van 20.000 aandelen voor toelatinp. tot een lokale beurs. Afwijkingen worden soms verleend, bv. bij overheveling van de "hors cote" naar de beursmarkt, mits ook op deze markt minstens 25% van het aandelenkapitaal in omloop is. Voor obligaties wordt een soeneler regeling aangekleefd, gezien een belangrijk deel meestal onmiddellijk door institutionele beleggers wordt opgenomen. In elk geval is vereist dat het aantal in omloop gebrachte effekten voldoende talrijk zou zijn om het ontspringen van een markt mogelijk te maken. -
gelijkheidsvereiste De Cob v e r k l a a r t
de g e l i j k h e i d dat
aandelen
bepaalde de opname vallen
van a l l e
het
"onwenselijk",
gegadigden
zouden worden
bevoorrechte
beleggers,
i n de b e u r s h a n d e l
verlangt
de b e k e n d m a k i n g
zij
te
toegekend
teneinde
kunnen of
de b l o k k e r i n g
van de v e r r i c h t i n g
handhaven,
overgedragen
gedurende
voorafgaat.
aldus
In
van deze
het
jaar
sommige aandelen,
en v a n de
aan dat geof
prijs.
(103) In de r e g e l wordt ook verlangd dat het verzoek t o t opname in de beurshandel op a l l e effekten van dezelfde reeks b e t r e k k i n g zou hebben, inzonderheid op a l l e aandelen : b i j a a r z e l i n g d r e i g t de Cob met dwangbekendmaking of schrapping u i t de beurshandel . ( J a a r v e r s l a g 1972, b l z . 171).
209 :i4)
- regelmaat in de dividend-verklaring : Deze vereiste wordt enkel door de Chambre Syndicale formeel gesteld. De Cob verlangt een behoorlijke winstverdeling, in het algemeen. - bijzondere boekhoudkundige revisie : De Cob vereist dat de laatste maatschappelijke rekeningen, voorafgaand aan de opname in het beursverkeer, het voorwerp van een algemene grondige revisie zouden zijn. Principieel zou deze revisie moeten worden uitgevoerd door de "commissaires aux comptes", die van jaar tot jaar de jaarrekeningen van de emittente certifiëren. In talrijke gevallen, oordeelde de Cob dat de "commissaires' deze revisie niet konden uitvoeren, vooral wegens tekortkomingen op het vlak van organisatie, onafhankelijkheid, enz. Vandaar dat de Cob bijna alle emittenten die de eerste jaren van de werking van deze overheidscontrole om beurstoelating verzochten gedwongen heeft aan een extern revisiekantoor de globale, grondige revisie van hun rekeningen op te dragen. Deze externe revisoren worden door de emittent vrij gekozen, doch de Cob behoudt zich het recht voor hun aanstelling te verwerpen, bv. wegens onvoldoende organisatie, gebrek aan onafhankelijkheid, enz. De Cob heeft aangekondigd dat van deze aanstelling kan worden afgezien wanneer blijkt dat de permanente controle door de eigen "commissaires" voldoen aan de normen, geformuleerd door haar zelf en door de technische en professionale organismen (o.m. door de "Conseil national de la Comptabilité"). Vooraleer de bijzondere revisie aan te vatten dienen de interne of externe revisoren een controleprogramma op te stellen en dit aan de goedkeuring van de Cob te onderwerpen. Ook kan de Cob controle uitoefenen op de behoorlijke uitvoering van deze taak, of op de revisoren zelf (organisatie van het kantoor, werkverslagen, enz.).
210
De revisieopdracht resulteerd
in een omstandig
verslag waarin de verrichte taken duidelijk worden omschreven. De certificatie van de rekeningen moet uitdrukkelijk en ondubbelzinnig zijn. Tenslotte dienen de revisoren een kritische analyse te formuleren ten aanzien van de interne boekhoudings-, evaluatie- en controleprocedures. - informatieplicht : Bij opname in het beursverkeer dient de emittent een "note d'information" te publiceren, dat inhoudelijk beantwoordt aan de bij emissie bekendgemaakte matie. Verschillend
infor-
is dat de bij beurstoelating be-
kendgemaakte gegevens veel grondiger worden gecontroleerd, het weze in het kader van de voormelde boekhoudkundige revisie, het weze als uitvloeisel van de controleverrichtingen waaraan de Cob zelf deelneemt. De informatieplicht wordt opgelegd aan alle emittenten die om beurstoelating verzoeken, ongeacht hun juridische struktuur of de effekten waarvoor om toelating wordt verzocht
(104).
De informatieverschaffing gebeurt door middel van een beursprospectus of brochure waaraan ruime verspreiding in beroepsmiddens wordt gegeven. 148.
Obligaties worden eveneens door de Cob tot de beurshandel toegelaten, ongeacht of zij werden uitgegeven door vennootschappen dan wel door publiekrechtelijke besturen of ondernemingen. De toelatingsvoorwaarden zijn minder streng : in de regel wordt geen buitengewone boekhoudkundige revisie opgelegd, en de informatieplicht is voor de publieke besturen aanzienlijk beperkter dan voor de ondernemingen. Ook de procedure is eenvoudiger.
149.
Voor de toelating van vreemde effekten gelden in beginsel dezelfde kriteria. Wel wordt vereist dat de effekten een zekere verspreiding in Frankrijk zouden hebben gekend, of dat de introducerende bank zich verbindt hier-
(104) Zie hoger nr. 124
211
voor te zorgen. Eventueel wordt het effekt in een eerste fase enkel tot de "hors cote" toegelaten, om bij voldoende diepte van de markt naar de beursmarkt zelf te worden overgebracht. Vreemde emittenten moeten verder de boekhoudkundige gegevens in de "note d'information" door een Frans accountant, of door een in Frankrijk bedrijvig vreemd accountantskantoor laten viseren. Niet alle vreemde kantoren worden ipso facto door de Cob aanvaard
: soms weigert
zij met een bepaald kantoor nog verder te werken (105). Op het vlak van de permanente informatie moeten vreemde emittenten de gelijkwaardigheid van de informatie in Frankrijk met het land van herkomst verzekeren. 150.
Bijzondere verplichtingen worden opgelegd bij introductie van nieuwe effekten, hoofdzakelijk om oververhitting van de markt te verhinderen. Procedures, beschreven in het "Reglement général" gaan hier hand in hand met aanbevelingen van de Cob (106). Tot de afkoel ings technieken uit het Règlement général behoren : de verplichting de koopprijs vooraf te deponeren, het uitstellen van de introductiedatum, de verplichte vermindering van de gevraagde hoeveelheden. De aanbevelingen van de Cob hebben betrekking op : de vaststelling van de introductieprijs volgens redelijke maatstaven
; de
beperking van de commerciële publiciteit in de introduet ieperiode .
151. 3. De_toelatingsprocedure^ Het verloop van de procedure wordt nauwkeurig omschreven in de "Instructions" van de Cob. Voor Franse effekten wordt de procedure gelijktijdig aanhangig gemaakt bij de Cob en bij de Chambre Syndicale. Moet een "note d'information" worden gepubliceerd, dan gelden de (105) In mei 1976 besliste de Cob de handtekening van een vooraanstaand amerikaans kantoor van auditors niet meer te aanvaarden (Bulletin, n° 82, mei 1976). De maatregel werd nominatim gepubliceerd en eerst in november 1976 opgeheven. (106) Zie de artt. 30 e.v. van het Règlement général ; Cob, Jaarverslagen 1973 blz. 163 ; 1974, blz. 95.
212
regelen als bij openbare uitgifte; in het dossier moeten ook gegevens voorkomen betreffende de oorsprong en het aantal ter beschikking van de markt gestelde effekten. Bij de Chambre Syndicale wordt een dossier verlangd, opgesteld volgens de voorschriften van de Chambre Syndicale als opgenomen in een "Avis", en onverminderd het recht van laatstgenoemde steeds bijkomende informatie te verlangen (107). Het dossier bevat ook de "verbintenissen" waartoe emittenten moeten toetreden, vooral inzake het organiseren van een financiële dienst ter plaatse, het informeren van de Chambre Syndicale en zo nodig van het publiek van bepaalde gegevens in verband met de vennootschap
of haar aandelen
: om-
wisselingen, couponverklaring, enz. De Chambre Syndicale beoordeelt de verhandelbaarheid van de effekten (regelmatigheid van de uitgifte in het licht van de vennootschapswet, vorm van de certificaten). Zij adviseert op grond van een financiële analyse, door haar diensten uitgewerkt, over de waarde van de onderneming. Dit advies wordt door de Cob verwerkt en geverifieerd. Het onderzoek van de Cob inzake toelating tot de beurshandel is veel ruimer dan inzake emissie, en omvat, behoudens voormelde boekhoudkundige revisie, ook bezoeken ter plaatse, persoonlijke discussies, enz. De duurtijd van de procedure varieert tussen 4 en 12 maanden. De procedure mondt uit op een dubbele beslissing vande Cob. Enerzijds viseert zij de "note d'information" die, zoals inzake emissie, informatie verschaft betreffende de vennootschap en de voorgestelde belegging. Deze beslissing houdt enkel in dat de informatie behoorlijk en redelijk is, zonder zich uit te spreken over de grond van de zaak. De toelatingsbeslissing, anderzijds, is van een geheel andere aard. Zij bevat een, weliswaar beperkt, waardeoordeel van de Cob, met name dat de vennootschap, ten tijde van de toelating, behoorlijk en naar wettelijk voorschrift bestuurd wordt, en dat haar financiële staten, o.m. haar balans, geen
(107) Art. 27, Règlement général ; zie de in noot 102 vermelde "Avis".
213
onjuistheden noch vergissingen bevatten. Deze vergaande beoordeling van de controle-instantie verklaart de afwezigheid van een "visa" in de "note d'information" : zij wordt mogelijk gemaakt door de diepgaande controle die bij beur stoelating wordt uitgeoefend. Bij het verlenen van de toelating wijst de Cob ook de beurs aan waar het effekt zal worden verhandeld. Behoudens voor effekten van nationaal belang wordt in de regel het effekt op de beurs genoteerd in de territoriale omschrijving waar de maatschappelijke zetel van de emittente gelegen is (108). Om de regionale beurzen te revitaliseren zou worden gepoogd meer effekten, waaronder ook vreemde, op de koerslijst van deze beurzen op te nemen. Naar hedendaagse Franse benadering is de toelating van effekten tot de beurshandel een overheidshandeling, die hoofdzakelijk op overwegingen van algemeen belang steunt. Deze bevoegdheid werd niet enkel formeel aan een overheidsorgaan opgedragen. De overheidsbes1issing, die het circulatieregime van de effekten wijzigt en de emittent bijkomende verplichtingen oplegt, kan worden genomen buiten de medewerking om van de emittent, zelfs tegen zijn wil in. De toelating tot de beurshandel is voor de vennootschap geen recht, waarop zij aanspraak kan maken, noch een verplichting waaraan zij zich zou kunnen onttrekken. Weliswaar zijn nog geen gevallen van dwangnoter ing voorgekomen omdat de Cob over geen rechtsmiddelen beschikt om de aandeelhouders, of de emittenten te verplichten een voldoende aantal aandelen ter beschikking van de markt te stellen (109). Doch ook wanneer de Cob handelt op verzoek van de emittente beslist zij in het licht van het algemeen belang van de markt en van de beleggers, en niet enkel in funktie van de belangen van de emittenten, of van de marktprofessionelen. 152.
4. De_schrapping uit de_koers 1 ijst._ De Cob is ook bevoegd om een effekt uit de koerslijst te schrappen (110). Zij kan daarbij beslissen het effekt
(109) Art. 12, lid 4, W. nr. 290 van 14 februari 1942 machtigt de Cob tot dwangnotering. (108) Art. 6, lid 3, Décret n' 68-30 van 3 januari 1968. (110) Art. 12, lid 4, W. n° 290 van 14 februari 1942.
214
voortaan op de markt buiten beurs te laten verhandelen, dan wel het overbrengen naar de koerslijst van een regionale beurs. De Cob heeft herhaalde malen effekten geschrapt om de koerslijst te saneren, vooral omdat de markt te beperkt was geworden. Behoudens
schrappingen
in het kader van de tweejaarlijkse globale akties (*
900 schrappingen) werden ieder jaar een dertigtal
effekten uit de koerslijst verwijderd omwille van fusie van de emittenten, terugbetaling van de obligaties, financiële moeilijkheden, enz. De schrapping wordt doorgevoerd door de Cob, binnen de criteria die zij daartoe zelf heeft uitgewerkt De Chambre Syndicale wordt om hoofdzakelijk
(111).
technisch
advies gevraagd. Naargelang de omstandigheden worden ook de bestuurders van de vennootschap gehoord om hen van eventuele hers t elmaatrege 1 en te overtuigen, als daar zijn : hervatting van de winstuitkering, toekenninp. van gratis aandelen, opheffing van toestemmingsclausules, enz. Rekening wordt gehouden met de voorlichtingspoli tiek van de emittente
: de Cob vertoonde zich in-
schikkelijker voor vennootschappen die een ernstige inspanning leverden ter voorlichting, terwijl zij bepaalde vreemde effekten waarvan de emittenten nalieten de nodige informatie in Frankrijk te verspreiden, van de koerslijst heeft afgevoerd
(112).
Duidelijker nog dan inzake toelating tot de beurshandel kan uit het schrappingsbeleid worden afgeleid dat (in de opinie van de Cob) het behoren tot het officiële beursverkeer een aangelegenheid
is die niet aan het oor-
deel van de emittenten, noch aan dat van de wisselagenten kan worden overgelaten, maar moet worden afgemeten aan het algemeen belang van de effektenmark t, waar het publiek vertrouwen moet domineren. Blijkt dat het effekt deze verwachting niet kan inlossen, bv. omdat (111) Zie o.m. de Jaarverslagen van de Cob, 1971, blz. 188 ; 1973, blz. 167 ; 1975, blz. 78. (112) Cob, Jaarverslagen 1970, blz. 163 en 1971, blz. 189 e.v. ; 1973, blz. 170.
215
een normale prijsvorming in een te beperkte markt onmogelijk is, dan dient het effekt geschrapt te worden. Dit heeft enkele malen aanleiding gegeven tot ernstige konflikten met de Chambre Syndicale. 153.
5. Uit de_beurstoelating yoortvloeiende_ver2lich t ingen . _ Deze zelfde overtuiging over de funktie van het beurswezen heeft de Cob aangezet op zeer aktieve wijze de emittenten met effekten ter beurze te overtuigen van hun verplichtingen ten overstaan van de markt. Deze inspanningen zijn menigvuldig
: overschrijden van de bij
de wet opgelegde minimale public i tei tsvereist en in het kader van een algemeen informatiebeleid, verplichte bekendmaking van occasionele, bij uitstek marktgerichte informatie, maar ook : bestrijding van misbruik van voorwetenschap, beteugeling van inbreuken op de wettelijke informatieplichten, enz. In dit geheel van inspanningen treedt meer en meer een figuur van de open vennootschap naar voor, met versterkte verplichtingen van goede trouw en openheid. Het zou onjuist zijn te stellen dat dit beeld reeds duidelijk werd
geconcipieerd,
en dat alle Franse vennootschappen de inspanningen van de Cob met evengrote nauwgezetheid en enthousiasme bej egenen. Drie sektoren kunnen worden onderscheiden waarin de Cob bijzonder aktief is geweest : 1. de verruimde informatieplicht van deze vennootschappen. 2. het versterkt toezicht op hun rekeningen. 3. goede trouw ten overstaan van de markt. 154.
5.1. de verruimde informatieplicht. De vennootschapswet van 1966 legt aan de vennootschappen waarvan de aandelen in de beurshandel werden opgenomen bijkomende pubi ici te itsverplichtingen op, vooral naar aanleiding van hun jaarlijkse algemene vergadering. In de wet wordt onderscheid gevens die in het officiële blad
216
gemaakt tussen ge-
(B.A.L.O.) moeten worden
gepubliceerd, gegevens die aan de aandeelhouders die er om verlangen moeten worden toegestuurd, en tenslotte gegevens die enkel ter inzage liggen. De jaarbalans moet, na goedkeuring, met de nodige commentaren in hetzelfde blad gepubliceerd worden. Semestrieel moet een "voorlopige staat" worden gepubliceerd, trimestrieel aangevuld met het zakencijfer voor de voorbije periode. De eerste opdracht van de Cob bestaat er in te waken op de naleving van deze wettelijke
informatie-
plichten, zowel wat de regelmaat betreft, als wat de inhoud aangaat
(113). Zo het onderzoek van de rege Inaat
systematisch gebeurt aan de hand van de publikaties in het B.A.L.O., is de controle van de inhoud
fragmentarisch,
en vooral toegespitst naar aanleiding van het opstellen van een "note d'information". De con t role instrumenten zouden, bij vermoeden van inbreuk, de hogerverme1 de onderzoeksrecht en kunnen zijn, evenals de bekendmaking, door de Cob zelf, of door de emittente, van een rechtzetting
(114).
De Cob verkiest in feite vooral informele aktiemiddelen te hanteren : aldus roept zij de leiders van in gebreke blijvende vennootschappen
ter verantwoording,
tracht zij hen te motiveren voor de noodzaak van een open informatiebeleid, wijst hen op hun verantwoordelijkheid tegenover de beleggers, enz. Soms publiceert zij de naam van moedwillig nalatige vennootschappen. In hopeloze gevallen werd het dossier aan de gerechtelijke overheid overgemaakt. Regelmatig publiceert de Cob statistische overzichten betreffende de tijdige en nauwgezette naleving van deze wettelijke informatieplichten door de Franse genoteerde vennootschappen. Daaruit kan worden afgeleid dat tekortkomingen aan vele oorzaken toe te schrijven zijn, niet het minst aan gebreken in de publikatieprocedures en in de wettelijke voorschriften. (113) Art. 3, Ord. n° 67-833 van 28 sept. 1967. (114) Art. 3, leden 3 en 4, Ord. n° 67-833 van 28 sept. 1967 ; zie ook de onderzoeksmachten toegekend in art. 5 van dezelfde ordonnance, en waarover hoger nr. 123.
217
155.
Uitstijgend wettelijk genomen de
te
te
de
emittenten (bv.
de
om z e
van
de
naar
plicht
te
van van
gaderingen, rekening,
het de
of
met
datum)
uitgewerkt,
meer
doen
ingestelde
en
en
reeds
stellingen, toegestaan
minder van
:
(117).
en
publiceren
(115),
(omschrijving
trimestriële
om d e
van
wettelijke
achterstand
bulletin algemene een
in
de
te
ontwerp
van
jaar
afwachting
medewerking
goedgekeurd de
van
van
informatieplichten
bij
als
Aldus
belang
hecht
haar en
de
werd
Cob
aan
van
ten
men de
voorge
vast
dat
te
de
émis s ie i n f o r
werkingsjaren
tracht
te
de
voordele
vereenvoudigingen
ingang
om
ingang
zinvoller
stelt
eerste
Terzelfder t ij d
informatieplicht
een
Cob
desaccentueren
ingevoerde,
een
(116).
inspanningen
het
op dat
de
informatieverschaffing is
de
verhelpen,
in
de
in
aandeelhoudersver
aanbevolen
versoepelingen
jaarlijkse
de
ζ involier
moeder
naleving
van
informatieplichten.
Cob m i n d e r
de
haar
te
wette
goedkeuring
Opvallend
door
door
helpt
de
zijn
van
initiatieven
van
met
wettelijk
matie,
om d e
melding
zijn
van
lichten van
(zoals
doelgerichte
nieuw
te
officieel
die
zal
vinden.
stelde
toe
worden
Belangrijker een
elkaar
publikatie
wetswijziging,
het
strikt
naleven,
verplichtingen
jaarlijkse
enkel
talloze
om d e
doen
vooral
verzekeren
spreiding
156.
na
Kunstgrepen
publikatie
latere
inhoud
semestriële,
formatie).
te
rekeningen
dochtermaatschappijen of
Cob
van
informatiebeleid
inspanningen
om d e z e
door
naleving
naleven.
informatieplichten
maken
de
globaal
doen
haar
loutere
heeft
aktief,
Behoudens
zij
de
voorschrift,
om e e n
emittenten
lijke
boven
zij
een
doen
vrij heeft uitgebrei
vinden.
( 1 1 5 ) A r t . 2 9 8 , D é c r e t v a n 23 m a a r t 1967, w a a r b i j f i l i a l e n v a n g e n o t e e r d e o n d e r n e m i n g e n e v e n e e n s t o t p u b l i k a t i e v a n hun j a a r r e k e n i n g e n w o r d e n v e r p l i c h t . De Cob b e v e e l t de g l o b a l e p u b l i k a t i e a a n v a n de j a a r r e k e n i n g e n v a n a l d e z e f i l i a l e n i n é é n nummer v a n h e t B . A . L . O . ( 1 1 6 ) Van d e z e i n s p a n n i n g e n m a a k t de Cob i n e l k v a n h a a r j a a r v e r s l a g e n m e l d i n g v o o r h e t o n t w e r p z i e v e r d e r n r . 160.
;
( 1 1 7 ) Voor d e p e r i o d e 1971-1975 k a n w o r d e n v a s t g e s t e l d d a t de Cob i n meer d a n twee d e r d e n d e r g e v a l l e n , w a a r i n om haar v i s a werd g e v r a a g d , v r i j s t e l l i n g h e e f t v e r l e e n d .
218
Voortbouwend op de verplichte jaarlijkse informatieverschaffing
(118), moedigt zij de emittenten aan
jaarlijks een "plaquette" te publiceren, waarin niet enkel de in het B.A.L.O. te publiceren gegevens voorkomen, maar ook alle andere informatie die de aandeelhouders enkel kunnen ontvangen op aanvraag, of die enkel ter inzage ligt. Bijkomende gegevens worden op initiatief van de emittenten bekendgemaakt, waarbij de Cob ieder jaar de meest interessante
ini-
tiatieven en de beste plaquettes met naam vermeldt. Naast de semestriële en de trimestriële voert zij de bekendmaking van als nieuwe verplichting
informatie
occasionele_informatie
in (119), waarbij zij van de
emittent verlangt dat hij voor de evaluatie van het aandeel ter beurze belangrijke gegevens zo spoedig mogelijk zou bekendmaken
(bv. fusiegesprekken, divi-
dendverhogingen, doch ook : weerslag van de petroleumcrisis).
Deze stap lijkt belangrijk omdat hij het in-
formatiebeleid van de Cob duidelijk oriënteert, niet naar de aandeelhouder, die als medelid van de vennootschap recht heeft ingelicht te worden en vervantwoording kan eisen, maar naar de beursmarkt, waar het algemeen vertrouwen van de beleggers vereist dat de markt zou verlopen in omstandigheden die, zo veel als mogelijk, een objektieve, en ook op gelijkheid tussen marktdeelnemers steunende, prijs zou weerspiegelen. Met behoud van de in de wet bepaalde
fractionele
informatieplichten, benadrukt de Cob de globalisering van het informatiebeleid. De emissieinformatie wordt versoepeld onder het regime van de "note
d'information
simplifiée" voor emittenten die een voldoende hoogstaand permanent informatiebeleid voeren, wat in feite (118) Zoals deze op uiteenlopende en weinig coherente wijze in de vennootschap is geregeld. (119) De verplichte bekendmaking van occasionele informatie maakt het voorwerp uit van een aanbeveling van de Cob, geformaliseerd in een brochure "l'information occasionelle".
219
inhoudt dat de beleggersbeschermende
funktie
van de emissie informatie wordt gerelativeerd. De nadruk wordt gelegd op de continuïteit in de gepubliceerde informatie. Merkwaardig is de aan beveling van de Cob om het informatiebeleid in elke vennootschap te centraliseren bij een ver antwoordelijke voor de informatie, een aange stelde op hoog niveau die als coordinator en contactpersoon kan optreden. De inspanningen van de Cob om de informatie plicht meer inhoud en gestalte te geven steunen slechts in ondergeschikte mate op haar wettelijke ak tiemiddelen■
Beslist reikt de controlebevoegdheid
van de Cob tot alle informatie die emittenten, ver plicht of vrijwillig, publiceren (120) en kan zij rechtzettingen bevelen, onderzoeken instellen, enz. Ook kan zij alle klachten in ontvangst nemen en hieraan "het passende gevolg" geven. Het welslagen van dit, de wettelijke verplichtingen overschrijdend informatiebeleid kan niet steunen op bedreiging en sanctie. De Cob wendt daartoe veeleer de overreding, de aanmoediging, de motivering aan. Zij publiceert de namen van de meest, en minst voorbeeldige infor manten, organiseert colloquia waar aan gezamenlijke gedachtenvorming wordt gedaan, verleent gunsten aan de goede informanten bij emissie, of inzake schrapping, en kreëert in het algemeen een gunstig klimaat voor de openheid in het vennootschapsleven. De benadering heeft ook nadelen : zoals opgemerkt boet de emissieinformatie, die bij de inschrijvings of aankoophandeling direkt juridischrelevante waarde heeft, aan relatieve waarde in ; de keuze voor overleg en samenwerking ontneemt ook het gebruik van indringende aktiemiddelen, zoniet weigeren de emittenten verdere medewerking.
(120) Art. 3, Ord. n° 67833 van 28 sept. 1967 stelt geen nieuwe informatieplicht in, enkel toezicht op de bestaande plichten. Evenmin is de Cob gemachtigd nieuwe informatieplichten op te leggen.
220
5.2. versterkt toezicht op de maatschappelijke 57.
rekeningen.
Van bij haar eerste jaren van werking heeft de Cob bijzondere aandacht besteed aan het rekeningenwezen, zoals dit door de aan haar toezicht
onderworpen
ondernemingen in praktijk wordt gebracht. Deze aktie grijpt in enerzijds op de boekhoudkundige
verplichtingen
van de ondernemingen, anderzijds op de controleplichten die moeten worden vervuld door de "commissaires aux comp tes". De Cob verleent haar steun aan de boekhoudkundige normen die werden uitgewerkt door de terzake bevoegde professionele organisaties, o.m. door de "Conseil national de la Comptabilité". Zij vereist dat de ondernemingen en hun "commissaires aux comptes" deze normen strikt zouden naleven en maakt van de naleving ervan een voorwaarde voorhet bekomen van de beursnotering. Zonder zelf de inhoud van de terzake geldende boekhoudkundige regelen te omschrijven heeft de Cob aanzienlijke inspanningen geleverd om de ondernemingen te overhalen, later te verplichten
geconsolideerde
jaarrekeningen op te stellen en te publiceren. Sinds enkele jaren verlangt zij van de ondernemingen die om beurs toe1 a t ing verzoeken, de verbintenis dat deze de controles en verificaties door de "commissaires aux comptes" zullen laten geschieden overeenkomstig een daartoe in akkoord met de diensten van de Cob uitgewerkt controleprogramma dat meerdere boekhoudjaren bestrijkt. De Cob is niet rechtstreeks juridisch betrokken bij het uitwerken van boekhoudkundige normen. Zij kan, in het kader van de uitoefening van haar wettelijk beoorde1 ingsrech t, o.m. naar aanleiding van de toelating van effekten tot de beurshandel, druk uitoefenen om de naleving van door haar wezenlijk bevonden normen af te dwingen. Bij het aanwijzen van deze normen wordt overleg gepleegd met de professionele organismen inzake boekhouding.
221
158.
Het toezicht dat de "commissaires aux comptes" uitoefenen op de maatschappelijke rekeningen is de grondslag en onmisbare voorwaarde voor de controleaktivi t ei ten van de Cob. Vandaar dat de aktie die zij ten aanzien van de commissaires heeft gevoerd veel indringender is dan ten aanzien van de voormelde
inhoudelijke
formulering van de boekhoudnormen. Ter ondersteuning van deze aktie verleent de reglementering aan de Cob uitdrukkelijke controlebevoegdheden. Zij werden in 1969 verduidelijkt en versterkt. De "commissaire
aux comptes" die moet
worden aangesteld bij alle vennootschappen die op het openbaar spaarwezen beroep hebben gedaan, is aan een tweevoudig toezicht onderworpen. Als beroepsbeoefenaar maakt hij deel uit van de "compagnie nationale des commissaires aux comptes", een corporatieve organisatie met o.m.
disciplinaire
bevoegdheden. De "commissaire aux comptes" die werd aangesteld bij een van voormelde vennootschappen is daarenboven aan het toezicht van de Cob onderworpen
(121).
Het toezicht van de Cob vangt aan bij de benoeming van de "commissaire aux comptes" door de algemene aandeelhoudersvergadering. De vennootschap is verplicht het voorstel van benoeming aan de appreciatie van de Cob voorafgaandelijk voor te leggen. De Cob moet geen goedkeuring verlenen, doch kan bezwaar maken. Weigert het bestuur van de vennootschap op dit bezwaar in te gaan, dan kan de algemene vergadering toch tot de verkiezing van de voorgestelde kandidaat overgaan. De bestuurders zijn dan wel verplicht de bezwaren van de Cob aan de algemene vergadering mede te delen. (121) Art. 64 e.V., Décret 69-810 van 12 aug. 1969, als aangevuld bij art. 8, Décret n° 76-1141 van 7 dec. 1976.
222
Doorlopend toezicht kan door de Cob op deze "commissaires aux comptes" worden uitgeoefend door hen te verzoeken alle stukken voor te leggen en vooral door kennis te nemen van de werkdossiers waarin de commissaire de diverse controleopdrachten moeten aantekenen. Eventueel kan de Cob hen om uitleg of verantwoording vragen, hen verhoren, en zo nodig de passende bedenkingen voorhouden. De Cob is niet gemachtigd een commissaire te sanctioneren
: disciplinair optreden behoort
tot de bevoegdheid van de corporatie. Doch de disciplinaire aktie kan worden ingesteld door de procureur-generaal. In enkele gevallen heeft de Cob de procureur-generaal van een dossier gevat. Het corporatief disciplinair optreden is gebleken niet zeer afdoend te zijn (122). Deze strikt juridische omlijning van de bevoegdheden van de Cob mag niet uit het oog doen verliezen dat de Cob informeel ten aanzien van talloze aspekten van het commissariaat ageert. Zo waakt zij op de onafhankelijkheid van de commissaire bij zijn aanstelling, beoordeelt zij zijn bekwaamheid de voorgestelde taak naar behoren te vervullen, moedigt de uitbouw aan van kantoren van commissaires, bij voorkeur in associatief verband, die over voldoende infrastruktuur en personeel zouden beschikken om omvangrijke revisietaken tot een goed einde te brengen. Dit impliceert dat de Cob ook aandringt op behoorlijke renumeratie door de vennootschappen. Tenslotte blijkt de Cob bij de benoeming van een commissaire een informele leeftijdsgrens te hanteren. (122) Cob, Jaarverslagen 1970, blz. 115 en 144 ; 1971, blz. 142 ; 1974, blz. 84.
223
159.
5.3. andere verplichtingen. Vennootschappen, waarvan de aandelen in de beurshandel zijn opgenomen, zijn gehouden tot meerdere verplichtingen, andere dan van informatie. Deze kunnen ten dele in verband met het beursgebeuren worden gebracht en strekken er toe het vertrouwen te stimuleren, in de beursmarkt en in de aktie van de vennootschapsleiders door de exaktheid van de prijsvorming te garanderen. De bestuurders van deze vennootschappen, en hun onmiddellijke verwanten, zijn gehouden hun aandelen op naam te stellen (123). Behoudens ter beteugeling van misbruik van voorwetenschap kan deze regel ook gezien worden als een beperking van de overdracht van de controlemacht in deze vennootschappen. De Franse wetgeving inzake misbruik van voorwetenschap geldt enkel voor operaties die op de beursmarkt worden uitgevoerd. Bestuurders van deze vennootschappen gelden als "prima facie" insiders. Toezicht op de naleving van deze verplichting wordt uitgeoefend, o.m. door de Cob, in het kader van haar controleopdracht ten aanzien van de verrichtingen (124). Vennootschappen met aandelen in de beurshandel mogen, in strijd met het algemeen verbod, eigen aandelen ter beurze inkopen, voor zover dit dienstig is o.m. voor de stabilisering van de koersen
(125).
Het toezicht op de naleving van deze verplichting geschiedt overeenkomstig het gemeen vennootschapsrecht. Te vermelden, tenslotte, zijn de inspanningen van uiteenlopende aard die de Cob heeft aanbevolen om de algemene aandeelhoudersvergaderingen van deze (123) Art. 162-1, Vennootschapswet. (124) Art. 10-1, Ord. n° 67-833 van 28 sept. 1967 ; zie verder nr. 164. (125) Art. 217 e.V., Vennootschapswet.
224
vennootschappen
te revitaliseren, en om de
anonymiteit van het vennoot-zijn in deze vennootschappen te doorbreken. Men kan hier vermelden : het door informatieverschaffing voorbereiden van de vergadering
; het verlevendigen van de ver-
slagen en debatten
; opzoeking en studie van de
identiteit van de aandeelhouders, enz. Op het vlak van de informatie formuleerde de Cob de aanbeveling dat de vennoots chaps 1 eiders door bekendmaking van adequate informatie ertoe moeten bijdragen dat de koers van het aandeel met diens werkelijke waarde verband zou houden, of minstens dat een afwijkende koers niet het gevolg zou zijn van onvoldoende informatie van de markt over de werkelijke waarde van het effekt. 16 0.
5.4. voorgestelde wijzigingen. Het op 10 juli 1976 neergelegde wetsontwerp n° 2510 bevat meerdere wijzigingen vooral van het vennootschapsrecht, die voor de vennootschap die op het spaarwezen openbaar beroep doet een verdere uitbouw van de eigen wettelijke regeling tot gevolg zal hebben. Deze verplichtingen worden hier enkel in het kort vermeld
: ouderdomsgrens en vergoedings1imiet
voor bestuurders
; toestemmingsclausules in
statuten van vennootschappen waarvan de aandelen tot de beurshandel zijn toegelaten worden voor ongeschreven gehouden
; de Cob kan de aanstelling door
de rechtbank van een minderheidsexpert
(art. 226,
Venn. W.) vorderen ; het rekeningenwezen wordt aangevuld met de verplichting geconsolideerde
staten
te publiceren, terwijl de inhoud van de verplichte semestriële en trimestriële publikatie wordt verduidelijkt. De verplichte publikatie in het B.A.L.O. wordt vervangen door die in een lokaal blad.
225 (15)
5
·
2?_Ë?y5§YERRICHTINGEN^
161.
De F r a n s e bevat
regelen
heersen, beurze,
wetgeving die
van c i v i e l e
de b e u r s v e r r i c h t i n g e n
of b e ï n v l o e d e n
(126).
en de v o o r w a a r d e n
van
"Reglement
uitvoering (bv.
général",
in r e c h t e
beter
totstandkomen
vaststelling
stelling
in aanmerking
of
Het d a g e l i j k s een
lid
aanwijzing
voor v o o r w a a r d e l i j k e
beheer
afvaardigt
Syndicale
om op de m a r k t
aanwezig
van de m a x i m a l e
général
i s bevoegd
spreken,
telkens
de v o o g d i j m i n i s t e r 162.
Tegenover inzake
dit
vooral
gebruiken.
nodig
de b e v o e g d h e i d
acht
of
op de
De Chambre op v e r z o e k
uit van
gesteld
de h a n d e l i n g e n
Syndicale
prijsvorming,
worden d i e
a a n z i e n v a n de v e r r i c h t i n g e n
dan i n z a k e
Règlement
v a n de n o t e r i n g
v a n de Chambre
en c o n t r o l e
m o e t e n de c o n t r o l e m a c h t e n ten
zijn.
prijsvorming,
(128).
beursbestuur
uitoefent
te
schommelingspercen-
om de s c h o r s i n g zij
tot
daartoe
i n o v e r e e n s t e m m i n g met h e t
en met de p l a a t s e l i j k e
Syndicale te
alles
behoort
die
op de e e r b i e d i g i n g dit
voor
verrichtingen
w a a k t op de r e g e l m a t i g e
enz.
vast-
v a n de
(127).
Deze a f g e v a a r d i g d e tages,
in
Syndicale
v a n de b e u r s m a r k t
v a n de Chambre
uit-
konkrete
v a n de c o m p e n s â t i e k o e r s e n ,
komende e f f e k t e n )
de b e v o e g d h e i d
voor
v a n de Chambre
v a n de b e u r s k a l e n d e r ,
de t e r m i j n m a r k t ,
en
worden b e p a a l d
aangevuld
door b e s l i s s i n g e n
aard
De t o e l a a t b a a r h e i d
v o e r e n v a n de b e u r s v e r r i c h t i n g e n het
en p e n a l e
de Cob
ter
beurze,
en m o t i e v e n v a n de
op-
drachtgevers .
(126) Zo inzake de r e c h t s g e l d i g h e i d van t e r m i j n v e r r i c h t i n g e n , W. 28 maart 1885 a r t . 6 1 , Décret 7 o k t . 1890 v e r l e e n t de M i n i s t e r van Economie en Financiën de bevoegdheid de dekkingspercentages en - s a m e n s t e l l i n g voor t e r m i j n v e r r i c h t i n g e n t e bepalen. Enkel t e r m i j n v e r r i c h t i n g e n t e r beurze z i j n geoorloofd. Men o v e r weegt de opheffing van de termijnmarkt, om enkel nog contant t e verhandelen. (127) Zie r e s p e c t i e v e l i j k de a r t t . 69, l i d 2 ; a r t . 67 ; a r t . 60 ; a r t . 65, Reglement g é n é r a l . (128) A r t . 105, Reglement g é n é r a l .
226
De wet bevat geen uitdrukkelijke
controleopdracht
inzake beursverrichtingen. Deze controleaktivi tei t wordt daarom gesteund op de algemene taakomschrijving van de Cob zijnde "de veiller au bon fonctionnement des bourses de valeurs" (129). Ook kan men deze controleaktivi te i t zien in het kader van de bevoegdheid van de Cob alle klachten, reklamaties en petities in ontvangst te nemen en er het passende gevolg aan te geven
(130).
Tenslotte beschikt de Cob over bijzondere controlemachten om de naleving te verifiëren van de beslissingen van algemene aard, die zij met betrekking tot de werking van de effek tenbeurzen zou hebben uitgevaardigd
(131).
Een kort overzicht van de gevolgde procedures verduidelijkt de aard van deze controleaktivi te i t. De Cob onderzoekt op systematische wijze alle haar als aberrant voorkomende koersevoluties. De gegevens terzake worden haar verschaft door de Chambre Syndicale. Na een eerste onderzoek worden de verwonderlijk
lijkende
gevallen op een observât iel ij s t geplaatst. Nagegaan wordt welke verklaringen voor het koersverloop voorhanden zouden kunnen zijn : verwachte dividendverhoging, aankondiging van bijzondere verrichtingen, enz. Zo nodig wordt het onderzoek verder doorgezet, om bij de wisselagenten, met de medewerking van de Chambre Syndicale de oorsprong van de orders te kennen. In gebeurlijk geval worden de ordergevers ondervraagd, en zo nodig voor gerechtelijke vervolging verwezen. Deze procedure is in een sterke mate afgestemd op het opsporen van gevallen van misbruik van voorwetenschap. Zij kan ook in andere omstandigheden worden gebruikt, o.m. om marktmanipulat ies op te sporen. 163.
In rechte beschikt de Cob over uitgebreide opsporingsen onderzoeksbevoegdheden om ongeoorloofd gedrag op de beurs-
(129) Art. 1, Ord. 67-833 van 28 sept. 1967. (130) Art. 4, lid 1, Ord. n° 67-833, van 28 sept. 1967. (131) Art. 2, lid 2, Décret n" 67-30 van 3 januari 1968.
227
markt te beteugelen. Zij kan haar algemene ook in deze kontekst hanteren
controleïnstrumenten
: vooral inzake toezicht op de
verrichtingen werd de onderzoeksmacht van de Cob om bij alle banken, wisselagenten, remisiers, enz. inlichtingen in te winnen, en eventueel dokumenten te doen voorleggen, herhaaldelijk aangewend
(132). De Cob kan verder op de inspectiediensten
van de Chambre Syndicale beroep doen : zo inbreuken ter kennis komen door klachten van particulieren of door geruchten die in de beurswereld circuleren, verleent de Chambre Syndicale systematisch bijstand door mededeling van de dagelijkse computerlijs ten van de verrichtingen. Bij verder onderzoek worden de inspecteurs van de Chambre Syndicale in opdracht van de Cob ingezet, vooral - doch niet alleen - als het onderzoek ook bij wisselagenten moet worden gevoerd
(133). Onder-
zoeken betreffende de naleving van de algemene beslissingen van de Cob kunnen tenslotte ook aan de Banque de France worden gevraagd. Dit is o.m. het geval met de naleving van de regelen inzake take-over bids. Het onderzoek kan in sommige gevallen worden gevraagd door de Minister van Economie en Financiën (134). 164,
Worden misbruiken vastgesteld
inzake beursverrichtingen,
dan zal het afhangen van de aard van de laakbare gedraging welk gevolg hieraan zal worden gegeven. Maakt de gedraging een inbreuk uit op de strafwet, in feite vooral bij misbruik van voorwetenschap, dan is verwijzing naar de gerechtelijke overheid het voor de hand liggend resultaat. De Cob moet door de gerechtelijke overheid verplicht worden gehoord wanneer de inbreuk betrekking heeft op het verbod van insider trading, of zo manipulatieve, valse en misleidende informatie werd verspreid
(135). In alle ander gevallen wordt de Cob, als
gespecialiseerde openbare instelling gehoord, zonder dat dit verplicht is.
(132) Zie hoger nr. 123. (133) De Chambre Syndicale beschikt over eigen onderzoeksbevoegdheden bij de wisselagenten, waarbij dezen haar het beroepsgeheim niet kunnen tegensteilen (art. 40, Décret van 7 oktober 1890). (134) Art. 2, lid 2, Décret n° 68-30 van 3 januari 1968. (135) Art. 12-1, Ord. n° 67-833 van 28 sept. 1967.
228
Minder strenge aktiemiddelen kunnen zijn : de verplichte naleving van de wettelijke procedures
(zoals inzake
take-over bids, of inzake cessie van belangrijke aandelenpakketten) of de verplichte bekendmaking van bepaalde gegevens (bv. van een wijziging in de controle van een vennootschap). Soms publiceert de Cob zelf een communiqué (136). Schorsing van de notering is een voorlopige handeling, waartoe de Cob de Chambre Syndicale meerdere malen heeft aangezet, teneinde aldus grotere markt gel ijkheid in de beurshandel te kunnen herstellen (137). Zelfs werd een effekt uit de beurshandel verwijderd, nu bleek dat de te geringe omzetten tot te sterke prijs schommel ingen leidden (138). In een geval werd een wisselagent, die zich aan marktmanipulatie had schuldig gemaakt, naar de disciplinaire overheid verwezen
(139). Doch de Cob erkende dat zij in het alge-
meen niet kon ingrijpen ten aanzien van het kunstmatig opdrijven van prijzen, nu de Franse wet dit enkel verbiedt zo het met bedrieglijke middelen gebeurt
(140). Zo ook kan men
aanvaarden dat onheus, doch niet wettelijk verboden gedrag op de beursmarkt, niet kan worden gesanctioneerd, tenzij het door wisselagenten wordt gepleegd.
§ 3. DE MARKT BUITEN BEURS.
165.
Niet-genot eerde effekten kunnen enkel door tussenkomst van een wisselagent worden aangeboden. Zij kunnen ook "rechtstreeks gecedeerd" worden binnen de strenge beperkingen hoger aangedu id (14 1).
(136) Cob, Jaarverslag 1972, blz. 176. (137) Cob, Jaarverslag 1973, blz. 193. (138) Cob, Jaarverslag 1969, blz. 126. (139) Cob, Jaarverslag 1971, blz. 195 ; vgl. 1972, blz. 177. (140) Cob, Jaarverslag 1969, blz. 132. (141) Zie nr. 133
229
De wisselagent kan het effekt "buiten beurs" aanbieden, op een markt die door de Chambre Syndicale bij alle beurzen wordt georganiseerd. Alleen wisselagenten mogen er optreden. Om tot deze markt toegelaten te worden is, minstens voor Franse effekten (142), geen toelating vereist. De Chambre Syndicale oefent in feite wel enig toezicht uit om bedrieglijke aanbiedingen te verhinderen, zonder dat zij hiervoor evenwel enige aansprakelijkheid op zich neemt. De koersvorming geschiedt bij afroep, waaruit een eenheidskoers volgt. Tot voor enige tijd gold ook het stelsel van markthouders, die voor eigen rekening als koper of verkoper optraden
(143).
De koersen worden door de Chambre Syndicale gepubliceerd : dit is het "relevé quotidien des valeurs non admises à la Cote", opgenomen in bijlage tot de "Cote officielle" buiten de aansprakelijkheid van de Chambre Syndicale. De inschrijving verloopt in funktie van de aangeboden of gevraagde effekten ; zij worden van deze koerslijst afgevoerd wanneer gedurende een maand geen belangstelling meer is gebleken. De Chambre Syndicale houdt informatiedossiers bij van de vennootschappen waarvan effekten geregeld op deze markt worden verhandeld (144). Deze informatie is minder omvangrijk dan voor de genoteerde vennootschappen, omdat de vennootschapswet geen bijzondere informatieplichten oplegt zolang de aandelen van de vennootschap niet in de officiële markt werden opgenomen (145). Te vermelden valt dat de Cob toezicht uitoefent op de informatie die wordt verstrekt door de vennootschappen waarvan de aandelen voorkomen op de lijst der courant verhandelde waarden op de markt buiten beurs (146). In het kader van dit toe(142) Zie ook art. 114, Reglement général, luidens hetwelk de Chambre Syndicale de lijst bijhoudt van de vreemde effekten die ooit tot verhandeling werden toegelaten ; zie hierover nr. 118. (143) De wisselagenten die als markthouders optraden hebben gevraagd van deze funktie ontlast te worden. (144) Art. 129, Règlement général. (145) Worden de effekten door de vennootschap aangeboden, dan verlangt men de publikatie van de wettelijke nota. (146) Aldus art. 3, lid 1, Ord. n° 67-833 van 28 sept. 1967.
230
zicht
beschikt
middelen
zij
over
en
sancties
verhandelde
aandelen
In de
december
splitsing
bijzondere voor
afdeling
worden
opname
de
de
waaronder
de
schappen in
te
en
en
door
geldt
binnen
de
door
166.
toelatingsaanvraag
de
Chambre
de
Cob
tot
naleving
zijn
o.m.
beurs
open
door te
een
stellen buiten
voorbereiden
op
toegelaten
een
Ook
de
aandelen
de
de
dient
het
tot
publi-
vennoot-
de
beursmarkt
vennootschap
dat
bij
zich
boekhouding
normen
ingediend beperkt
door
aan
interne
gestelde
een
wordt
moet
inzake
wordt
worden
genoteerde
aanvraag
der
te
onderschrijven,
onderwerpen
termijn dan
te
zij
aan
de
voldoet.
de
Cob
en
informatiedossier.
Cob
genomen,
schrapping
van
de
op
advies
lijst
wordt
beslist.
op
de
bevoegdheid
verzekert
inzake
de
beslissing,
regelmatig
willen
grotere
jaar
van
Syndicale.
toezicht de
te de
deze
De
Het lijk
zich
spreiding
toelatingsbeslissing
van
op
algemene
spécial")
zich
b e u r s t o e 1 at ing
te
aktie-
(148).
vooral
inzake
voor
en met
doorgevoerd
effekten
die
voor
Cob
vergezeld
de
bij
beurs
verbintenissen
drie
Gedurende
en
Cob,
afdeling"
aantal
de
dient De
een
organiseren,
revisie,
en
beurshandel
dat
dienen.
dusdanig
waarvan
verbintenis
c i t e i t s regime
de
buiten
"bijzondere
vennootschap
onderzoeks-,
vennootschappen
("compartiment
verhandeld,
in
Om t o t de
heeft
markt
vennootschappen
beurs een
de
voor
(147).
1977
van
dezelfde
als
van
markt van de
koersvorming,
buiten
de
beurs
Chambre
regelen inzake
van
behoort
Syndicale het
(149),
Reglement
uitvoering
van
hoofdzakedie
de
général,
cessies
buiten
(147) Waarover hoger n r . 123. (148) Zie a r t . ( J . O . 10 d e c . 1 9 7 7 ) , genomen de I n s t r u c t i o n
132-1 v a n h e t R e g l e m e n t g é n é r a l , g e h o m o l o g e e r d b i j a r r . 7 d e c . 1977 1977) ; D é c i s i o n g é n é r a l e v a n de Cob, d d . 10 d e c . 1977 ( J . O . 10 d e c . i n u i t v o e r i n g v a n a r t . 2 , D é c r e t n r . 6 8 - 3 0 v a n 3 j a n u a r i 1968 ; en d ' a p p l i c a t i o n van d e c . 1977.
( 1 4 9 ) L u i d e n s a r t . 118 v a n h e t R è g l e m e n t v a a r d i g d e v a n de Chambre S y n d i c a l e e n k e l i n t e n s t o e z i c h t v a n de Chambre S y n d i c a l e . r e g e l e n i n z a k e maximale k o e r s v e r s c h i l l e n ( a r t . 119 en 1 3 1 ) .
g é n é r a l w o r d e n de k o e r s e n d o o r e e n a f g e " g e h o m o l o g e e r d " , wat w i j s t op e e n m i n d e r Doch v o o r h e t o v e r i g e g e l d e n d e z e l f d e ( a r t . 1 1 8 ) , i n z a k e l e v e r i n g en b e t a l i n g
231
beurs (zogen, "application") en van overdracht van controleparticipaties
(zogen, "blocs de titres") (150). Het toezicht
van de Cob strekt zich niet uit tot deze markt, althans niet in rechte. Te vermelden valt dat de wetgeving inzake misbruik van voorwetenschap alleen geldt voor verrichtingen op de beursmarkt zelf, terwijl de verplichte op naam stelling van aandelen, die toebehoren aan de bedrijfsleiders en hun verwanten, ook geldt ten aanzien van vennootschappen waarvan aandelen geregeld op de markt buiten beurs worden verhandeld (151).
(150) Art. 130, Règlement général. (151) Vgl. art. 162-1, vennootschapswet met art. 10-1, Ord. n° 67-833 van 28 sept. 1967.
232
I N H O U D S T A F E L .
HOOFDSTUK
I
:
TOEZICHT
OP DE EFFEKTENMÄRKTEN
IN
BELGIË
nr.
DEEL I
:
(1)
blz,
DE PRIMAIRE MARKT.
1. De vormen van toezicht
1
3
2.1. De Bankcommissie
4
11
2.2. Toepassingsveld
7
16
2.3. Toezicht en procedure
11
19
2.4. Sancties
14
23
15
25
16
27
1. het institutioneel kader
17
33
2. de beursorganen
18
34
2. Het toezicht op de
informatieverschaffing
aan de beleggers
3. Tussenkomsten inzake de verkoop van effekten
DEEL II
:
DE SECUNDAIRE MARKT.
SI. Algemeen overzicht §2. De beursmarkt
233
BELGIË (2)
2.1. de Beurscommissie
19
35
2.2. het Noteringscomité
20
37
2.3. de Beroepscommissie
21
39
2.4. de Overheid
22
40
3. de personen 3.1. de wisselagenten
23
44
3.2. de wis selagenten-correspondenten
26
47
3.3. het beurspersoneel van de wisselagenten
27
48
28
48
a. de bevoegdheidsregeling
29
49
b. de toelatingsprocedure
30
50
32
54
36
60
37
64
3.4. de banken 4 . de effekten 4.1. de toelating van effekten tot de beurshandel
4.2. bijkomende verplichtingen voor vennootschappen 5. de beursverrichtingen §3. De markten buiten beurs
HOOFDSTUK II : HET TOEZICHT OP DE EFFEKTENMÄRKTEN IN DE DUITSE BONDSREPUBLIEK (1)
DEEL I : DE PRIMAIRE MARKT.
§1. De vormen van tussenkomst
39
67
§2. Ontwerpen ter verruiming van het toezicht
44
72
234
DUITSLAND
DEEL I I
:
DE SECUNDAI RE MARKT.
§1. Algemene gegevens
46
76
47
81
48
82
(Börsenvorstand) 49
82
§2. De Beursmarkt 1. Het algemeen organisatiepatroon 1.1. De organisatie van de beurzen a. overζ icht b. de beursorganen
:
het beursbestuur het
toelatingsbureau
(Zulassungsstelle)
50
84
51
85
52
87
53
88
54
89
58
92
60
95
de Kamer van de koersmakelaars (Maklerkammer) disciplinaire jurisdictie (Ehrenausschuss) 1.2. De overheidstussenkomst
in het
beursbes tel 1. bevoegdheden van de federale overheid 2. bevoegdheden van de regeringen van de deelstaten 2. De Personen 1. Algemeen overzicht 2. Tot de beurshandel
toegelaten
personen 2.1. Personen van rechtswege toege laten : de koersmakelaars
235
(2)
DUITSLAND
2.2. Door de beursoverheid toegelaten personen 1. algemene
64
99
toelatingsvereisten
- voor de ondernemingen
65
100
- voor fysieke personen
66
102
67
102
2.1. van vrije makelaars
68
102
2.2. van kredietinstellingen
69
104
70
105
71
106
2.1. de algemene toelatingsvoorwaarden
72
108
2.2. de toelatingsprocedure
75
lil
78
116
79
116
80
118
2. De reglementering van de beursorders
81
120
3. De koersvorming en het toezicht op de beursverrichtingen
82
121
2. de toelating
3. De schorsing of de intrekking van de toelating 3. De Effekten 1. Samenhang tussen reglementering van de emissie en toelating ter beurze 2. De toelating van effekten tot de beurshandel
3. De schrappings- en schorsingsmaatregelen 4. Uit de beur stoelating voortvloeiende bijkomende verplichtingen 4. De Beursverrichtingen 1. De verplichte uitvoering ter beurze van de beursorders
236
(3)
DUITSLAND
§3. De handel buiten beurs 1. De "officieuse beursmarkt" (geregelter Freiverkehr) 2. De telefoonhandel
86
127
87
130
HOOFDSTUK III : HET TOEZICHT OP DE EFFEKTENMÄRKTEN IN DENEMARKEN
DEEL I
:
(1)
DE PRIMAIRE EFFEKTENMARKT.
1 . Algemeen
88
1 33
2. Regelen van vennootschapsrecht
89
133
3. Deviezenwetgeving
90
135
4. A u t o - d i s c i p l i n e
91
136
5. Statistiek
92
137
93
139
94
141
96
144
DEEL II
:
DE SECUNDAIRE EFFEKTENMARKT.
1. Algemeen overzicht 2. De beursmarkt 2.1.
De beursorganisatie
2.2.
De bij de beurshandel betrokken personen
237
(4)
DENEMARKEN
2.2.1. de beursleden
96
(2)
144
2.2.2. de banken en kredietinstellingen
101
149
102
149
103
150
106
154
2.4. de verrichtingen
110
157
3. De markten buiten beurs
111
159
2.2.3. andere effektenhandelaars 2.3. de effekten 2.3.1. de toelating van effekten tot de beurshandel - de schorsing de schrapping 2.3.2. uit de beurstoelating voortvloeiende verplichtingen
HOOFDSTUK IV : HET TOEZICHT OP DE EFFEKTENMÄRKTEN IN IERLAND (1)
1. De Ierse beurs
113
161
2. De effektenhandelaars
114
162
3. De effekten
115
163
HOOFDSTUK V : TOEZICHT OP DE EFFEKTENMÄRKTEN IN FRANKRIJK (1)
DEEL I
:
DE PRIMAIRE MARKT.
SI. De vormen van tussenkomst
117
238
165
FRANKRIJK
§2.
Overheidstoezicht
inzake
informatiever-
strekking 1. De C o m m i s s i o n
2.
des o p é r a t i o n s
a-
samenstelling
b-
overzicht
c-
instrumenten
Het
toezicht
gifte van 2.1.
en
v a n de van
op de
de
bourse
121 1 22
1 71
controle
1 23
1 73
124
173
125
175
126
178
127
181
128
183
129
188
130
189
131
191
132
193
informatie
bij
uit-
verplichtingen
uitgifte
toezicht
van
op de
bij
effekten
emissie-
informatie het
gebruik van
de
"note
d'information"
DEEL
II
:
§1.
Algemene
§2.
De
DE
170
statuut bevoegdheden
toepassingsveld
openbare
2.4.
170
effekten
2.2. b i j k o m e n d e
2.3. het
120
SECUNDAIRE
MARKT.
gegevens
beursmarkt
1. A l g e m e n e
kenmerken
v a n het
organisatie-
patroon 2. O r g a n e n
en
bevoegdheden
2.1.
de c o r p o r a t i e v e
2.2.
de
organen
overheidsorganen
a- de M i n i s t e r
van Economie
en
Financiën b- de C o m m i s s i o n de b o u r s e
239
des
opérations
(2)
240 -
FRANKRIJK (3)
De Personen 1. De wisselagenten .1. het monopolie van de wisselagent
133
195
134
196
.3. het toezicht op de wisselagenten 135
198
.2. de aanstelling van de wisselagent .3.1. de boekhoudkundige ver136
199
.3.2. de liquiditeitsverplichting
plichtingen
137
201
.3.3. de interne controle
138
202
.3.4. de controle door de Chambre Syndicale
139
202
140
204
2. Het personeel van de wisselagenten
141
205
3. De hulpberoepen
142
205
4. De banken
143
205
144
206
1. bevoegde instanties
145
206
2. toelatingsvoorwaarden
146
207
3. toelatingsprocedure
151
212
4. de schrapping uit de koerslijst
152
214
verplichtingen
153
216
5.1. de verruimde informatieplichten
154
216
157
221
1.4. de sanctionering
4. De effekten
5. uit de beur stoelating voortvloeiende
5.2. versterkt toezicht op de maatschappelijke rekeningen 5.3. andere verplichtingen
159
224
5.4. voorgestelde wijzigingen
160
225
161
226
165
229
5. De beursverrichtingen §3. De markt buiten beurs
240
Z A A K R E G I S T E R
1.
BELGIË
"Aanbevelingen omtrent de door de vennootschap gepubliceerde voorlichting", §33, blz. 58 ; Aanbeveling van het Noteringscomité inzake informatie, §34, blz. 58 ; Bankbesluit
(KB nr. 185 van 9 juli 1935), §3, blz. 5 ;
Bankcommissie, §4, blz. 11 ; §22, blz. 43 ; Bankcontrole, §6, blz. 15 ; Bankmarkt, §38, blz. 66 ; Bedrijfsrevisoren, §32, blz. 55-56 ; Beroepscommissie der Beurzen, §21, blz. 39 ; Beurscommissie, §19, blz. 35 ; Beursdwang, §36, blz. 61 ; Beursverordening, §17, blz. 33 ; §22, blz. 41 ; Beurswet, 817, blz. 33 ; Comité van de notering, 536, blz. 62-63 ; Commissaris van de notering, 536, blz. 62 ; Commissie 1930, 517, blz. 33 ; Corbeillemarkt, §16, blz. 28 ; Démarchage, §1, blz. 3 ; §15, blz. 26 ;
241 (16)
Z A A K R E G I S T E R
1.
BELGIË
Deviezen- of wisselreglementer ing, 53, blz. 6 ; Dwangnoter ing, S30, blz. 51 ; Euro-obligaties, §3, blz. 7 ; §10, blz. 19 ; §16, blz. 28 ; §38, blz. 65 ; Evenwicht kapitaalmarkt, §3, blz. 5 ; Financiële deontologie
(zie ook pretoriaans
vennootschaps-
recht), §13, blz. 22 ; §35, blz. 59 ; Informatie
: - permanent, §5» blz. 14 ; - occasioneel, §34, blz. 58 ; - semestrieel, §34, blz. 58 ;
Informatiedossier, 512, blz. 21 ; Instituut van de bedrijfsrevisoren, 532, blz. 55 ; Jaarrekeningen, §33, blz. 56-57 ; Nationale Bank van België, §4, blz. 11 ; §33, blz. 57 ; Nihil obstat, 512, blz. 21 ; 530, blz. 51-52 ; Noteringscomité, 520, blz. 37 ; Overheidseffekten, 58, blz. 18 ; 529, blz. 50 ; Parketmarkt, 522, blz. 42 ; 529, blz. 50 ; Portefeuillemaatschappijen,
532, blz. 56 ; §36, blz. 60 ;
Prospectus, 54, blz. 14 ; 512, blz. 21 ; §30, blz. 51 ;
242
Z A A K R E G I S T E R
1.
BELGIË
Raad van State, §19, blz. 35 ; §21, blz. 40 ; §31, blz. 53 ; Rechtstreekse overdracht, §36, blz. 61 ; Regeringscommissaris, §20, blz. 38 ; §22, blz. 42 ; Reglement van het Noteringscomité, §17, blz. 34 ; §22, blz. 41 ; Rentenfonds, §16, blz. 27 ; §22, blz. 43 ; Sancties, §2, blz. 4 ; §14, blz. 23 ; Take-over bid, §9, blz. 18 ; Toelatingsvoorwaarden voor beursnotering, §30, blz. 52 ; Vastgoedcertificaten, §6, blz. 16 ; Veilingen, §16, blz. 28 ; §37, blz. 64 ; Vreemde effekten, §2, blz. 4 ; Voorkeurrecht van de oude aandeelhouders, §13, blz. 22 ; Waarborgkas van de wisselagenten, §25, blz. 47 ; Waardepapier, §7, blz. 17 ; Wettelijke nota, §1, blz. 3 ; §30, blz. 52 ; Wisselagenten, §23 e.V., blz. 44 e.v. ; Wisselagenten-correspondenten, §26, blz. 47 e.v. ;
243
Z A A K R E G I S T E R
2.
DUITSLAND
"Abschlussprüfer", §44, blz. 74 ; "Arbeitsgemeinschaft der deutschen Wertpapierbörsen", §46, blz. 76 ; "Arbeitskreis der Länder für Börsen- und Wertpapierfragen", §46, blz. 76 ; "Arbeitsuntei-lage""» 17/2, blz. 108 ; "Ausschluss ffïr Geschäfte im amtlich nicht notierten Werte™, it 61, blz. 911 ; $86, W z . 127 ; Banken — zie kredietinstellingen Bankcomtrele : zie Btnmdesaafsicbtsamt für das Kreditwesen Bankverrichtingen : algeaeee voorwaarden (AGB), 581, blz. 121 ; "Bedingtes Kapital", §73, blz. 109 ; "Bekanntmachung betreffend die Zulassung von Wertpapieren zum Börsenhandel", S72, blz. 108 ; §74, blz. 111 ; Beleggingsfondsen, §39, blz. 67 ; 544, blz. 72 ; Beursbestuur
: zie Börsenvorstand
Beursdwang, 580, blz. 119 ; Beursorganen, §48, blz. 82 ; Beurswet, 572, blz. 108 ; "Börsensachverständigen kommission", §71, blz. 107 ;
244
Z A A K R E G I S T E R
2.
DUITSLAND
"Börsenaufsichtausschuss", 549, blz. 83 ; "Börsenausschuss", nt 14 (1), blz. 72 ; "Börsenusancen", nt. 33, blz. 83 ; 549, blz. 84 ; §81, blz. 121 "Börsenvorstand", §49, blz. 82 ; "Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen", §44, blz. 74 ; §58, blz. 93 ; §69, blz. 105 ; §86, blz. 129 ; Commissionairsdwang, §45, blz. 74 ; §58, blz. 92 ; "Deckungsstockfähig", §86, blz. 128 ; Démarchage, §40, blz. 68 ; Deviezenwetgeving, §41, blz. 68 ; "Disziplinarausschuss", §51, blz. 86 ; §61, blz. 96 ; "Ehrenausschuss", §52, blz. 87 ; §83, blz. 123 ; Evenwicht kapitaalmarkt, §43, blz. 70 ; Expertenkommissie
in beurszaken
: zie Börsensachverständigen
kommi ss ion "Exposé", §86, blz. 129 ; "Freie Makler", §68, blz. 102 e.v. ; "Freiverkehr" zie geregelter Freiverkehr ; ungeregelter Freiverkehr, Telefonverkehr, §82, blz. 123 ; "Fre iverkehraus s chus s" : zie Ausschuss für Geschafte in amtlich nicht notierten Werte"
245
Z A A K R E G I S T E R
2.
DUITSLAND
"Geregelter Freiverkehr", §46, blz. 76 ; §86, blz. 127 ; "Händler- und Beraterregeln", §84, blz. 123 e.v. ; Zie ook Prüfungskommission, §85, blz. 126 ; "Hinnweisbekanntmachung", Informatiedossier,
§73, blz. 110 ;
§44, blz. 74 ; §75, blz. 112 ;
Zie ook : Bekanntmachung betreffend
die Zulassung von
Wertpapieren zum Börsenhandel Informatieplichten, §79, blz. 117 ; "Insider-Empfehlungen",
§84, blz. 123 ; zie ook :
Prüfung skommi s s ion Jaarrekeningen, §44, blz. 73 ; zie ook : informatieplichten "Kammerbörsen", §47, blz. 81 ; §49, blz. 84 ; "Konjunkturrat
für die öffentliche Hand", §43, blz. 70 ;
Kredietinstellingen,
§69, blz. 104 ;
Koersbepaling, §82, blz. 122 ; Koersmakelaar
; zie Kursmakler
"Kursmakler", §57, blz. 92 ; §60 e.v., blz. 95 e.v. ; §82, blz. 122 ; "Kursmaklerkammer", §51, blz. 85 e.v. ; §63, blz. 99 ; §82, blz. 122 ;
246
Z A A K R E G I S T E R
2.
DUITSLAND
"Kursmaklerkammer"
- Disziplinarausschuss, §51, blz. 86 ; - Gebührenordnung, §51, blz. 86 ; - Maklerordnung, §51, blz. 86 ; §61 , blz. 96 ;
Lombardfähigkeit, §86, blz. 128 ; Maklerkammer
: zie
Overheidseffekten,
Kursmaklerkammer §43, blz. 70 ; nt. 49, blz. 88 ;
Prospectus, §44, blz. 73 ; §71, blz. 106 ; §73 e.v., blz. 109 e.v. ; Bezugsnahmeprospekt, §73, blz. 110 ; Zie ook : "Arbeit sunt er lage", "Exposé", "Hinnweisbekanntmachung" "Prüfungskommission",
§85, blz. 125 ;
Zie ook : "Insider-Empfehlungen" Regeringscommissaris
: zie
; "Händler- und Berater regeln"
"Staatskommissar"
"Schiedsgericht", §48, blz. 82 ; "Schiedskommission",
§86, blz. 129 ;
"Selbsteintritt", §69, blz. 104 ; nt. 141, blz. 118 ; "Spitzenverbände", §84, blz. 123 ; §85, blz. 125 ; "Staatskommissar",
§51, blz. 87 ; §55-56, blz. 90 e.v. ;
§61, blz. 96 ; "Telefonverkehr", §46, blz. 76 ; zie ook : "ungeregelter Freiverkehr", §87, blz. 130 ;
247
Z A A K R E G I S T E R
2 .
DUITSLAND
Toelatingsvoorwaarden tot de officiële beursnotering, §74, blz. Ill ; §77, blz. 114 ; Toonderobligaties, §40, blz. 68 ; §42, blz. 69 ; "Träger", §47, blz. 81 ; §86, blz. 127 ; Ungeregelter Freiverkehr - zie Telefonverkehr Usances - zie ook "Börsenusances", 586, blz. 130 ; "Vereinsbörsen", §47, blz. 81 ; Voorwetenschap, §79, blz. 117 e.v. ; zie ook : Insider-Empfehlungen
; Prüfungskommission, §84, blz. 123 ;
"Zentrale Kapitalmarktausschuss", §43, blz. 70 ; "Zulassungsstelle", §50, blz. 84 e.v. ; §76, blz. 113 ;
248
Z A A K R E G I S T E R
3. DENEMARKEN
Banken, §91, blz. 136 ; §101, blz. 149 ; Bestuurscomité van de beurs, §94, blz. 142 e.v. ; Beursdwang,
593, blz. 141 ;
Beursleden, §96 e.V., blz. 144 e.v. ; Beurswet, §94, blz. 141 ; Deense Nationale Bank, §90, blz. 135 ; §94, blz. 142 ; Deviezenwetgeving, §90, blz. 135 ; Effektenhandelaars : zie ook : banken, "outsiders", §93, blz. 139 ; "Ef terbiirs", §93, blz. 139 ; Evenwicht kapitaalmarkt,
§91, blz. 136 ;
Hoofdbeurs, zie Hovedbdrs, §93, blz. 139 ; "Hovedbrfrs", §93, blz. 139 ; Informatieverschaffing, §107, blz. 155 ; 5109, blz. 156 ; Nabeurs zie Efterbors, 593, blz. 139 ; "Outsiders", 596, blz. 144 ; 5102, blz. 150 ; Prospectus, 5103, blz. 151 ; 5104, blz. 152 ; 5105, blz. 153 ; §109, blz. 157 ; Revisorale controle, § 89, blz. 134 ; §109, blz. 156 ;
249 17)
Z A A K R E G I S T E R
3. DENEMARKEN
Sancties, §100, blz. 148 ; Schorsing - schrapping, §104, blz. 151 ; Staatscontroleur, §95, blz. 143 e.v. ; §99, blz. 147 ; §100, blz. 148 e.v. ; Toelatingsvoorwaarden tot de beurshandel, §104, blz. 151 ; Toonderobligaties, § 89, blz. 134 ; Voorkeurrecht van aandeelhouders, §90, blz. 135 ; §105, blz. 153 ; §109,blz. 157 ; Voorwetenschap, §99, blz. 147 ; §109 e.v., blz. 157 e.v. ;
250
Z A A K R E G I S T E R
4. IERSE REPUBLIEK
Beleggingsfondsen, §116, blz. 164 ; Beurswet, §112, blz. 161 ; Commissionairsdwang, §114, blz. 162 ; "Government broker", §114, blz. 162 ; Overheidsvoogdij, §113, blz. 162 ; Prospectus, §115, blz. 163 ;
251
Z A A K R E G I S T E R
5.
FRANKRIJK
"Abrégé de la note d'information", §126, blz. 178 ; §127, blz. 182 ; "Adjoints du syndic", §130, blz. 190 e.v. ; Banken, §143, blz. 205 ; Beleggingsfondsen, §124, blz. 174 ; Boekhouding van
- emittenten, §147, blz. 210 ; §157, blz. 221 ; - wisselagenten, §136, blz. 199 ;
"Chambre syndicale de la Compagnie des Agents de change", §130, blz. 190 ; § 145, blz. 207 ; "Charge", §134, blz. 197 ; "Comité des bourses de valeurs", §129, blz. 188 ; §132, blz. 194 ; "Commissaires aux comptes", §122, blz. 172 ; §123, blz. 173 ; §126, blz. 178 e.v. ; §138, blz. 202 ; §147, blz. 210 ; §157 e.V., blz. 221 e.v. Commis sionairsdwang, §133, blz. 195 ; "Commission des opérations de bourse", §120 e.v., blz. 170 e.v. ; §132, blz. 193 e.v. ; §145, blz. 206 e.v. ; "Compagnie des Agents de change", §129, blz. 188 ; §130, blz. 189 ; "Compagnie nationale des commissaires aux comptes", §158, blz. 222 Complaisance toelating, §146, blz. 208 ;
252
Z A A K R E G I S T E R
5.
FRANKRIJK
Contrepartie, §143, blz. 205 ; Démarchage, §117, blz. 165 ; §122, blz. 172 ; Financiële deontologie, §159, blz. 224 ; "Hors cote", §145, blz. 207 ; §147, blz. 209 ; §149, blz. 212 ; Zie pok : "relevé quotidien", §165, blz. 229 ;
Informatiebeleid, §127, blz. 181 ; §155 e.V., blz. 218 e.v. ; Informatiedossier, §126, blz. 178 ; Informatieverschaffing, §124 e.V., blz. 174 e.v. ; §147 e.v., blz. 209 e.v. ; §154 e.V., blz. 216 e.v. ; "Instruction relative aux notes d'information", §125, blz. 178 ; "Instruction sur l'admission ä la cote officielle de valeurs françaises nouvelles", §146, blz. 208 ; Monopolie van de wisselagent
zie "privilège de négociation"
"Note d'information", §125, blz. 177 ; §127, blz. 181 e.v. ; §146, blz. 208-211
; §147, blz. 211 ;
"Note d'information abrégée" : zie "abrégé de la note d'informat ion" "Note d'information simplifiée", §127, blz. 182 ; §156, blz. 219 Obligaties, §124, blz. 175 ; §148, blz. 211 ; Occasionele informatie, §156, blz. 219 ;
253
Z A A K R E G I S T E R
5. FRANKRIJK
"Plaquette", §156, blz. 219 ; Portefeuille-beheerder, §142, blz. 205 ; "Privilège de négociation", §133, blz. 195 ; Prospectus = zie note d'information, plaquette Regeringscommissaris, §121, blz. 170 ; Regionale beurzen, §128, blz. 183 ; §151, blz. 214 ; "Relevé quotidien des valeurs non admises à la cote", §165, blz. 230 ; Remisier, §122, blz. 172 ; §128, blz. 184 ; §142, blz. 205 ; "Répertoire des opérations de bourse", §136, blz. 199 ; Sancties ten aanzien van : -emittenten, §156, blz. 220 ; -marktdeelnemers, §164, blz. 228 ; -wisselagenten, §140, blz. 204 ; Schorsing en schrapping, §152, blz. 214 ; §161, blz. 226 ; "Sicaves", §124, blz. 174 ; Solidariteit, §135, blz. 198 ; "Syndic", §130, blz. 19! ; Take over bid, §122, blz. 172 ; §132, blz. 194 ; §164, blz. 229 Toelatingsvoorwaarden tot de officiële notering, §146 e.V., blz. 207 e.V., §151 e.V., blz. 212 e.v. ;
254
Z A A K R E G I S T E R
5. FRANKRIJK
"Visa", §126, blz. 179 ; §151, blz. 214 ; Voorwetenschap, §159, blz. 224 ; §166, blz. 232 ; Vreemde effekten, §118, blz. 166 ; §149, blz. 211 ; Wettelijke nota, §125, blz. 176 ; Wisselagenten, §128, blz. 184 ; §130, blz. 189 ; §133 e.v., blz. 195 e.v. ;
255
STUDIES welke tot nu toe in de series "Concurrentie" en "Concurrentie — Harmonisatie van wetgeving" zijn verschenenC )
8 1 5 3 - Nr. 1 Herstel van schade ten gevolge van schending van de artikelen 8 5 en 86 van het EEG-Verdrag 1966, 76 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 70; HFL 5,10 8 1 7 6 - Nr. 2 Economische politiek en concurrentieproblematiek in de EEG en de LidStaten 1966, 72 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 100; HFL 7,25 8 1 8 2 - Nr. 3 Het vraagstuk van de concentraties in de gemeenschappelijke markt 1966, 32 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 50; HFL 3,60 8183* - Nr. 4 Onderzoek betreffende de positie van de kleine en middelgrote ondernemingen in de landen van de EEG 1966, 112 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 180; HFL 13 8217* - Nr. 5 Het vennootschapsrecht voor zover van belang voor de concentratie 1967, 108 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 150; HFL 11 8213* - Nr. 6 Voorontwerp voor een statuut voor Europese naamloze vennootschappen 1967, 132 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 300; HFL 22 8234* - Nr. 7 Gutachten über die Methodenwahl zur Durchführung eines Vergleichs der effektiven Steuerlast von Unternehmen in den Mitgliedstaaten der EWG 1967, 36 blz. (DE, FR), BFR 100; HFL 7,25 8242 - Nr. 8 Die Steuerhoheit in den Mitgliedstaaten der Gemeinschaft 1969, 76 blz. (DE, FR), BFR 100; HFL 7,25 Deze studie vormt het slot van de reeks "Concurrentie", daarop zal een nieuwe reeks volgen, getiteld "Concurrentie — Harmonisatie van wetgeving". 8267 - Nr. 9 Gevolgen van de nationale prijsvoorschriften in de Europese Economische Gemeenschap 1971, 180 blz. (DE, EN, FR, IT, NL), BFR 200; HFL 14,50
(1) De afkortingen DA, DE, EN, FR, IT en NL duiden de taal aan waarin de publikaties zijn uitgegeven (Deens, Duits, Engels, Frans, Italiaans en Nederlands).
Studies welke tot nu toe in de series "Concurrentie" en "Concurrentie - Harmonisatie van wetgeving" zijn verschenen
8278* - N r . 10 Bijdrage tot de studie van de wijzen waarop vertegenwoordiging van de belangen van de werknemers in het kader van Europese naamloze vennootschappen mogelijk is 1970, 64 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 300; HFL 22 8280 - Nr. 11 Globale concurrentiedistorsies en hun invloed op de gemeenschappelijke markt 1971, 68 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 125; HFL 9 8 2 9 8 - Nr. 12 Onderzoek naar de wijze, waarop het beroep bij de rechter tegen administratieve beschikkingen, in het bijzonder van economische aard, geregeld is in het recht van de Lid-Staten van de EEG 1971, 68 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 150; HFL 11 8 3 0 4 - Nr. 13 Methoden en mogelijkheden betreffende een hergroepering van de belastingen die aansluit bij de harmonisatie van de belastingsystemen van de Lid-Staten
der EEG 1970, 44 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 100; HFL 7 8301 - Nr. 14 De borgtocht in het recht van de Lid-Staten van de Europese Gemeenschappen 1971, 120 blz. (DE, EN, FR, IT, NL), BFR 200; HFL 14,50 8 3 0 5 - Nr. 15 Vennootschapsbelasting en inkomstenbelasting in de Europese Gemeenschappen 1970, 44 blz. (DE, EN, FR, IT, NL), BFR 100; HFL 7,30 8 3 1 6 - N r . 16 Budgétaire, economische en sociale gevolgen van de harmonisatie van de tarieven der omzetbelasting van de EEG 1970, 94 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 100; HFL 7,25 8 3 6 6 - Nr. 17 Concentratie-indices en de concrete toepassing daarvan op de automobielsector in de Gemeenschap 1971, 92 blz. (DE, FR, IT, N D . B F R 150; HFL 11 8 3 3 7 - N r . 18 Opstelling van een macro-economische methode ter berekening van de voordruk aan indirecte belastingen op de landbouwbedrijven in elk der zes LidStaten van de Gemeenschap 1971, 76 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 125; HFL 9,50 8 3 8 0 - Nr. 19 Prijs- en inkomenseffect op het verbruik van dranken in de Lid-Staten van de Europese Gemeenschappen 1972, 224 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 150
Studies welke tot nu toe in de series "Concurrentie" en "Concurrentie — Harmonisatie van wetgeving" zijn verschenen
8404 - Nr. 20 - Synthesebericht Het economisch recht van de Lid-Staten van de Europese Gemeenschappen in een economische en monetaire unie 1973, 80 blz. (DE, EN, FR, IT, NL), BFR 150 8425 - Nr. 20 - Vol. 1 Rapport sur le droit économique en République fédérale d'Allemagne 1973, 184 blz. (DE, FR), BFR 300 8 4 2 6 - Nr. 2 0 - V o l . 2 Rapport sur le droit économique français 1973, 88 blz. (DE, FR), BFR 300 8427 - Nr. 20 - Vol. 3 Rapport sur le droit économique italien 1973, 156 blz. (DE, FR, IT), BFR 300 8428 - Nr. 20 - Deel 4 Rapport over het Nederlands economisch recht
1973, 192 blz. (DE, FR, NL), BFR 300 8429 - Nr. 20 - Vol. 5 Le droit économique au Royaume-Uni 1974, 144 blz. (DE, EN, FR), BFR 300 8 6 3 3 - Nr. 2 0 - V o l . 6 Rapport sur le droit économique danois 1976, 138 blz. (DA, DE, FR), BFR 210; HFL 14,20 CG-SP-77-007-FR-C - Nr. 20 - Vol. 7 Rapport sur le droit économique irlandais 1977, 164 blz. (DE, EN, FR), BFR 210; HFL 14,25 8433 - Nr. 21 Rapport inzake de BTW op transacties in onroerende goederen binnen de Gemeenschap 1971, 172 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 300 8434 - Nr. 22 De financiële en bankverrichtingen en de betaling over de toegevoegde waarde 1973, 52 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 125 8435 - Nr. 23 Studie betreffende de toepassing van de belasting over de toegevoegde waarde op de kleine ondernemingen in de zes oorspronkelijke Lid-Staten van de Gemeenschap 1973, 48 blz. (DE, FR, IT, NL), BFR 125 8436 - Nr. 24 Studie betreffende de bijzondere problemen welke de toepassing van de belasting over de toegevoegde waarde op de landbouwsector in de landen van de Europese Gemeenschap stelt 1973, 72 blz. (DE, EN, FR, IT, NL), BFR 125; HFL 9,50
Studies welke tot nu toe in de series "Concurrentie" en "Concurrentie - Harmonisatie van wetgeving" zijn verschenen
8647 - Nr. 25 Deelnemingen van banken in andere bedrijfstakken 1975, 140 blz. (DA, DE, EN, FR, IT, NL), BFR 180; HFL 12,45 8829 - Nr. 26 Rapport van de Commissie over het gedrag van de aardolieondernemingen in de Gemeenschap in de periode van oktober 1973 tot maart 1974 1976, 172 blz. (DA, DE, EN, FR, IT, NL), 8FR 180; HFL 12,45 8727 - Nr. 27 Le droit des biens dans la Communauté européenne 1976, 348 blz. (DE, EN, FR), BFR 360; HFL 24,85 8728 - Nr. 28 Le droit du cautionnement et de la garantie au Royaume-Uni et en Irlande 1976, 76 blz. (DE, EN, FR), BFR 120; HFL 8,30 8868 - Nr. 29 Les systèmes de prix géographiques et la concurrence 1976, 68 blz. (DE, EN, FR), BFR 80; HFL 5,35 CB-NP-77-030-EN-C - Nr. 30 Advantages and disadvantages of an integrated market compared with a fragmented market 1977,488 p. (DE, EN, FR ),UKL4.90; USD 8.50; BFR 300 CB-NP-78-031-NL-C - Nr.31 De controle op de effektenmarkten in de Europese Gemeenschap 1978, 218 blz. (DE, EN, FR, NL), BFR 165; DKR 29; DM 10,60; FF 24; LIT 4450, HFL 11,50; UKL 2.80; USD 5.20
Europese Gemeenschappen — Commissie
De controle op de effektenm arkten in de Lid-Staten van de Europese Gem eenschap — Nationale verslagen — Deel I: België, Duitse Bondsrepubliek, Denem arken, Ierland, Frankrijk Verslag van een rechtsvergelijkend onderzoek voorgelegd door Prof. Dr. E. Wijmeersch Universitaire Instelling Antwerpen
Luxemburg: Bureau voor officiële publikaties der Eu'ropese Gemeenschappen 1979 — 255 blz. — 17,6 χ 25 cm Verzameling studies, Serie Concurrentie — Harmonisatie van wetgeving EN, FR, NL ISBN 9282515249 Catalogusnummer CBNP79032NLC BFR 250 LIT 7000
DKR 45 M D 15,60 HFL 17,20 UKL 3.80
FF 36,40 USD 9
Aansluitend bij de voorheen verschenen rechtsvergelijkende stud ie inzake "de controle op de effektenmarkten in de Europese Gemeenschap" worden nu, als aangekondigd, de overzichten van de nationale controlesystemen gepubliceerd. Inde mate van het mogelijke werd daarbij in elk van de LidStaten hetzelfde basisschema gevolgd dat eveneens de grondslag uitmaakt voor het voorheen gepubliceerde syntheseverslag. Van het gebruike lijke onderscheid tussen primaire en secundaire effektenmarkten werd uitgegaan. In elk van beide geledingen werd gepoogd na te gaan aan welke maatregelen strukturele werking kan worden toegekend en in welke zin de nationale overheden deze instrumenten hebben gehanteerd, dan wel hebben laten ontwikkelen. Bij de ontleding van de secundaire markt krijgt het organisatorisch kader waarop het beursbestel steunt bijzondere aandacht: behoudens de verhouding tot de overheid wordt ook nagegaan hoe dit beursbestel ingrijpt ten aanzien van de bij de effektenhandel betrokken personen, van de vennootschappen waarvan de effekten ter beurze worden verhandeld en tenslotte van de verrichtingen. Gezien deze studie niet handelt over de effektenmarkten zelf, maar enkel over het reglementaire en organisatorisch patroon dat deze markten omkadert, werd enige , zij het meer beperkte aandacht aan de buitenbeursmarkten geschonken. De taakverdeling tussen de onderscheiden, door de Europese Commissie opgedragen studies verklaart waarom bepaalde sektoren (als: beleggingsfondsen, openbare aanbieding tot aankoop, misbruik van voorwetenschap, optieverrichtingen) hier uit het studiedomein werden gehouden. Deze studies van de nationale reglementaire patronen werden beschrijvend en ontledend opgevat. Telkens waar mogelijk werd naar het verschil tussen recht en praktijk verwezen. De krachtlijnen die in de meeste nationale patronen kunnen worden ontwaard, werden aangestipt, wat wellicht tot enige overaccentuering aanleiding heeft gegeven. De stof werd bijgehouden tot midden 1977. De studie werd verricht door Prof. E. Wymeersch, van de Universitaire Instelling Antwerpen, en bevat enkel opvattingen van de auteur. De Commissie is evenwel van oordeel dat zij een beduidende bijdrage kan leveren tot de verwezenlijking van sommige van de doelstellingen die zij inzake effektenmarkten nastreeft.
Salgs og abonnementskontorer · Vertriebsbüros · Sales Offices Bureaux de vente ■ Uffici di vendita ■ Verkoopkantoren
Belgique België Moniteur beige — Belgisch
Staatsblad
Rue de Louvain 4042 Leuvensestraat 4042 1000 Bruxelles 1000 Brussel Tél. 512 0 0 26 CCP 0 0 0 2 0 0 5 5 0 2 2 7 Postrekening 0 0 0 2 0 0 5 5 0 2 2 7 Sousdépôts
— Agentsch appen:
Librairie européenne — Europese Boekhandel Rue de la Loi 244 Wetstraat 244 1040 Bruxelles 1040 Brussel
France
Nederland
Service de vente en France des publica tions des Communautés européennes Journal officiel 26. rue Desaix 7 5 7 3 2 Paris Cedex 15 Tél. (1) 578 61 39 CCP Paris 2396
Staatsdrukkerij
Christoffei Plantijnstraat. 'sGravenhage Tel. (070) 62 45 51 Postgiro 42 53 0 0
Sousagent
United K i n g d o m
D.E.P.P. M aison de l'Europe 37, rue des FrancsBourgeois 7 5 0 0 4 Paris Tél.: 887 96 50
HM. Stationery
en
uitgeverijbedrìjf
Office
P.O. Box 569 London SE1 9NH Tel. (01) 928 69 77, ext. 365 National Giro Account 5821002
Ireland CREDOC Rue de la M ontagne 34 Bte 11 Bergstraat 34 Bus 11 1000 Bruxelles 1000 Brussel
Government Publications Sales Office G.P.O. Arcade Dublin 1
United S t a t e s of A m e r i c a European Community Service
or by post from Stationery
J.H. Sch ultz
Bogh andel
Møntergade 19 1116 København K Tlf. (01) 14 11 95 Girokonto 2 0 0 1 195
S c h w e i z - Suisse - Svizzera Italia Librairie Payot Libreria dello Stato Piazza G. Verdi 10 00198 Roma Tel. (6) 8508 Telex 62008 CCP 1/2640
Underagentur: Europa Bøger Gammel Torv 6 Postbox 137 1004 København K Tlf. (01) 14 54 32
6, rue Grenus 1211 Genève Tél. 31 89 50 CCP 12236 Genève
Agenzia Via XX Settembre (Palazzo M inistero del tesoro) 0 0 1 8 7 Roma
Verlag Bundesanzeiger Breite Straße Postfach 10 80 0 6 5000 Köln 1 Tel. (0221) 21 03 4 8 (Fernschreiber: Anzeiger Bonn 8 882 595) Postscheckkonto 834 0 0 Köln
· A n d e r e Länder
Office des publications officielles des Communautés européennes 5, rue du Commerce Boîte postale 1003 — Luxembourg Tél. 4 9 0 0 8 1 CCP 1919081 Compte courant bancaire: BIL 8 1 0 9 / 6 0 0 3 / 3 0 0
· Other countries
Sverige Librairie CE. Fritze 2. Fredsgatan Stockholm 16 Postgiro 193, Bankgiro 7 3 / 4 0 1 5
Grand-Duché de Luxem bourg
BR D e u t s c h l a n d
A n d r e lande
2 1 0 0 M Street, N.W. Suite 707 Washington, D.C 20 037 Tel. (202) 862 95 0 0
Office
Beggar's Bush Dublin 4 Tel. 68 8 4 33
Danmark
Information
España Libreria
MundiPrensa
Castellò 37 Madrid 1
Tel. 275 46 55
■ A u t r e s pays · Altri paesi
· A n d e r e landen
Kontoret for De europæiske Fællesskabers officielle Publikationer · Amt fur amtliche Veröffentlichungen der Europäischen Gemeinschaften Office for Official Publications of the European Communities · Office des publications officielles des Communautés européennes ■ Ufficio delle pubblicazioni ufficiali delle Comunità europee Bureau voor officiële publikaties der Europese Gemeenschappen Luxembourg
5, rue du Commerce
Boîte postale 1003
Tél. 49 00 81
CCP 19 190 81
Compte courant bancaire BIL 8109/6003/300
BFR 250 gijl ^ P
DKR 45
DM 15,60
FF 36.40
OFFICE DES PUBLICATIONS OFFICIELLES DES COMMUNAUTÉS EUROPÉENNES
Boîte postale 1003 - Luxembourg
LIT 7.000
HFL 17,20
UKL 3.80
USD 9
ISBN 92-825-1524-9 Catalogusnummer: CB-NP-79-032-NL-C
