Státní dluhopisy pro domácnosti a neziskové subjekty

Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra finančnictví a ekonomických disciplín

Státní dluhopisy pro domácnosti a neziskové subjekty Diplomová práce

Autor:

Kateřina Knížková obor Finance

Vedoucí práce:

Praha

doc. RNDr. Jarmila Radová, Ph.D.

Červen 2013

Prohlášení Prohlašuji, že jsem diplomovou práci zpracovala samostatně a v seznamu uvedla veškerou použitou literaturu. Svým podpisem stvrzuji, že odevzdaná elektronická podoba práce je identická s její tištěnou verzí, a jsem seznámena se skutečností, že se práce bude archivovat v knihovně BIVŠ a dále bude zpřístupněna třetím osobám prostřednictvím interní databáze elektronických vysokoškolských prací.

V Hradci Králové dne 25. 6. 2013

Kateřina Knížková

II

Anotace Cílem diplomové práce Státní dluhopisy pro domácnosti a neziskové subjekty je vyhodnocení vhodnosti produktu pro různé typy klientů a to z hlediska výnosnosti investice a také míry rizika. Práce se skládá ze dvou částí. V teoretické části je popsáno rozdělení finančního trhu a vybrané produkty kapitálových trhů. Také je zde popsán způsob hodnocení vhodnosti produktů finančních trhů pro klienty z hlediska rizikovosti. V praktické části jsou popsány státní dluhopisy určené pro domácnosti ve vybraných světových ekonomikách a je provedena analýza výnosnosti zvolených spořicích státních dluhopisů proti vybraným spořicím a investičním produktům nabízených na českém finančním trhu. Výsledkem je vyhodnocení vhodnosti státních dluhopisů pro domácnosti a neziskové sektory pro různé typy klientů. Klíčová slova: dluhopisy, kapitálové trhy, investice, rizikovost, spořicí dluhopisy

Annotation State Bonds for Households and Nonprofit Subjects The topic of diploma thesis State Bonds for Households and Nonprofit Subjects is evaluation of suitability of the product for different types of client by the level of yield and the level of risk connected to the product. The thesis is divided into two parts – the theoretical and practical part. The theory describes financial markets, especially capital markets and selected products on capital markets. It also describes process of evaluation of financial markets product risk. In practical part are presented retail bonds in different countries and the analysis of suitability of saving state bonds is also accomplished. The result of analysis is evaluation of suitability of state bonds for households and nonprofit subject for different types of clients. Key words: bonds, capital markets, investment, risk, saving bonds

III

Obsah

1.

ÚVOD ............................................................................................................................................ 1

2.

PRODUKTY NA FINANČNÍCH TRZÍCH ................................................................................ 4

2.1.

Produkty peněžního trhu.................................................................................................................. 4

2.2.

Produkty kapitálového trhu.............................................................................................................. 6

2.2.1.

Dluhopisy ............................................................................................................................................. 7

2.2.2.

Podílové listy ...................................................................................................................................... 14

2.3.

Rizikovost produktů na finančním trhu, její hodnocení a ochrana investorů .................................... 17

2.4.

Typy rizikových profilů ................................................................................................................... 18

2.4.1.

Stanovení rizikového profilu investora .............................................................................................. 19

2.4.2.

Riziková klasifikace produktů ............................................................................................................. 20

2.4.3.

Vyhodnocení vhodnosti investičního nástroje pro klienta................................................................. 23

3.

STÁTNÍ DLUHOPISY ............................................................................................................. 24

3.1.

Druhy státních dluhopisů ............................................................................................................... 24

3.2.

Rizikovost státních dluhopisů ......................................................................................................... 24

3.3.

Emise a prodej státních dluhopisů .................................................................................................. 25

3.4.

Dluhopisy a státní dluhopisy z pohledu legislativy .......................................................................... 26

4.

TYPY STÁTNÍCH DLUHOPISŮ PRO DOMÁCNOSTI A NEZISKOVÉ SEKTORY ...... 30

4.1.

Státní dluhopisy ve světě................................................................................................................ 30

4.1.1.

Americké státní dluhopisy .................................................................................................................. 30

4.1.2.

Japonské státní dluhopisy .................................................................................................................. 32

4.1.3.

Německé státní dluhopisy .................................................................................................................. 34

4.1.4.

Polské státní dluhopisy ...................................................................................................................... 38

4.1.5.

Slovenské státní dluhopisy ................................................................................................................. 40

4.2.

Státní dluhopisy v ČR...................................................................................................................... 40

4.2.1.

České státní dluhopisy určené pro institucionální klientelu .............................................................. 41

4.2.2.

Speciální státní dluhopisy................................................................................................................... 42

IV

4.2.3.

Státní dluhopisy pro občany .............................................................................................................. 43

4.2.4.

Typy spořicích dluhopisů v ČR ............................................................................................................ 47

4.2.5.

Vydané emise spořicích dluhopisů ..................................................................................................... 48

5.

ANALÝZA VHODNOSTI STÁTNÍCH DLUHOPISŮ PRO OBČANY A NEZISKOVÉ

SUBJEKTY ......................................................................................................................................... 51 5.1.

Analyzované spořicí státní dluhopisy .............................................................................................. 51

5.2.

Modelový investoři ........................................................................................................................ 52

5.2.1.

Velmi konzervativní investor.............................................................................................................. 53

5.2.2.

Vyvážený investor .............................................................................................................................. 53

5.2.3.

Dynamický investor ............................................................................................................................ 54

5.3.

Alternativní produkty ..................................................................................................................... 54

5.3.1.

Spořicí účet ........................................................................................................................................ 55

5.3.2.

Podílové fondy ................................................................................................................................... 57

5.4.

Metody analýzy ............................................................................................................................. 57

5.5.

Analýza vhodnosti – diskontovaný spořicí dluhopis ........................................................................ 58

5.5.1.

Klient 1 ............................................................................................................................................... 59

5.5.2.

Klient 2 ............................................................................................................................................... 61

5.5.3.

Klient 3 ............................................................................................................................................... 62

5.6.

Analýza vhodnosti – prémiový spořicí dluhopis............................................................................... 64

5.6.1.

Klient 1 ............................................................................................................................................... 64

5.6.2.

Klient 2 ............................................................................................................................................... 66

5.6.3.

Klient 3 ............................................................................................................................................... 68

6.

SHRNUTÍ A ZÁVĚR................................................................................................................. 71

7.

SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY A ZDROJŮ .................................................................. 74

7.1.

Literární zdroje............................................................................................................................... 74

7.2.

Internetové zdroje ......................................................................................................................... 74

8.

SEZNAM POUŽITÝCH ZKRATEK........................................................................................ 77

V

Seznam tabulek Tabulka č. 1 – Spořicí státní dluhopisy dle počtu prodaných kusů (stav ke 31. 12. 2012) ..................................... 51 Tabulka č. 2 – Spořicí účty u vybraných bank ........................................................................................................ 56 Tabulka č. 3 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 1 při splatnosti 1 rok ............. 59 Tabulka č. 4 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 2 při splatnosti 1 rok ............. 61 Tabulka č. 5 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 3 při splatnosti 1 rok ............. 63 Tabulka č. 6 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 1 při splatnosti 3 roky ........... 65 Tabulka č. 7 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 2 při splatnosti 3 roky ........... 66 Tabulka č. 8 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 3 při splatnosti 3 roky ........... 68

Seznam grafů Graf č. 1 – Veřejný dluh USA (stav k 31. 12. 2012) ................................................................................................ 32 Graf č. 2 – Veřejný dluh Japonska (stav k 31. 12. 2012) ........................................................................................ 34 Graf č. 3 – Veřejný dluh Německa (stav k 31. 12. 2012)........................................................................................ 38 Graf č. 4 – Veřejný dluh Polska (stav k 31. 12. 2012) ............................................................................................ 39 Graf č. 5 – Veřejný dluh ČR (stav k 31. 12. 2012) .................................................................................................. 47 Graf č. 6 – Spořicí státní dluhopisy ČR (stav k 31. 12. 2012)................................................................................. 48 Graf č. 7 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 1 při splatnosti 1 rok ....................................... 60 Graf č. 8 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 2 při splatnosti 1 rok ....................................... 62 Graf č. 9 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 3 při splatnosti 1 rok ....................................... 64 Graf č. 10 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 1 při splatnosti 3 roky ................................... 66 Graf č. 11 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 2 při splatnosti 3 roky ................................... 68 Graf č. 12 - Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 3 při splatnosti 3 roky .................................... 70

VI

1. Úvod Diplomová práce Státní dluhopisy pro domácnosti a neziskové subjekty si klade za cíl odpovědět na následující otázky: •

Je nákup státních dluhopisů vhodnou investicí pro každého?

•

Jaké jsou alternativy investice do státních dluhopisů?

•

Nakolik je investice do státních dluhopisů pro domácnosti a neziskové subjekty výhodná v porovnání s těmito alternativami?

Odpovědi na tyto otázky se snaží nalézt analýzou vybraných typů investičních produktů. Aby bylo možné investiční produkty analyzovat a porovnávat, je nejprve třeba je do detailu znát. Stejně tak je třeba znát prostředí, ve kterém se investiční produkty obchodují, tedy finanční trhy. Práce se proto dělí na teoretickou část, v níž je čtenář seznámen s prostředím finančních trhů a s produkty na finančních trzích poskytovanými, a praktickou, jenž se věnuje samotné analýze spořicích dluhopisů a alternativních investic. Teoretická část je reprezentovaná kapitolami 2 a 3. Kapitola 2 nejprve stručně vymezuje pojmy finanční trhy a produkty finančních trhů a věnuje se členění finančních trhů z hlediska času. V souladu s předmětem práce je větší pozornost věnována kapitálovým trhům. Jsou zde detailně popsány nejen samotné dluhopisy, ale také podílové fondy, tvořící v praktické části alternativní investice ke spořicím dluhopisům. Ačkoli je jako alternativní investice posuzován také spořicí účet, není mu v teoretické části věnován žádný prostor, protože se jedná o základní depozitní produkt a zařazení mezi produkty kapitálových trhů by bylo zavádějící. Poslední část kapitoly je věnována rizikům produktů finančních trhů a rizikovému hodnocení investorů. Toto téma se zdánlivě do obsahu kapitoly nehodí, přesto je nutné jej zařadit. V praktické části totiž bude rizikovost produktu jedním z kritérií k posouzení alternativních investic. Kapitola 3 se do hloubky zabývá státními dluhopisy. Další kapitola Typy státních dluhopisů pro domácnosti a neziskové sektory je první kapitolou praktické části. Nejprve se věnuje spořicím dluhopisům ve světě a poté představuje druhy těchto dluhopisů, které jsou emitovány v České republice. Následuje samotná Analýza vhodnosti státních dluhopisů pro občany a neziskové subjekty. Na začátku jsou určeny typy spořicích státních dluhopisů, které budou předmětem analýzy. Ze seznamu vydaných spořicích dluhopisů jsou vybrány dva, jedním je jediný dluhopis po 1

splatnosti a druhý je zvolen podle úspěšnosti emise. Dalším krokem je výběr modelových investorů a také alternativních produktů. Alternativami jsou spořicí účet, dluhopisový fond a akciový podílový fond. Produkty jsou schválně zvoleny s odlišnou rizikovostí. Pro každý typ produktu a každého investora je spočten výnos získaný z investice, který se dále upravuje o srážkovou daň a ohodnocení rizikové vhodnosti pro klienta. Výsledný upravený výnos je kritérium pro porovnání produktů. Poslední kapitolou praktické části je Shrnutí a závěr, která se snaží zodpovědět na otázky vymezené na samém začátku diplomové práce. Práce vychází z dostupné literatury a internetových zdrojů. Všechny tyto zdroje jsou uvedeny v kapitole Seznam použité literatury a zdrojů. V praktické části práce byly pro analýzu vhodnosti spořicích dluhopisů použity vlastní výpočty, které jsou zdokumentovány v jednotlivých tabulkách. Zjištěné výsledky jsou prezentovány také v doprovodných grafech. Jak tabulky, tak grafy jsou začleněny přímo do textu práce a jsou označeny a očíslovány. Pro přehlednost a snadnější orientaci obsahuje práce seznamy tabulek a grafů. Statistická data ohledně státních dluhopisů pro občany byla čerpána z konečných statistik k jednotlivým emisím a ze souhrnné statistiky k 31. 12 2012, zveřejněných na stránkách Ministerstva financí ČR. Údaje o retailových dluhopisech ve vybraných zemích pocházejí zejména z výročních zpráv jednotlivých zahraničních ministerstev financí. Dohledání těchto dat bylo poměrně složité, dá se říct, že české státní dluhopisy pro občany jsou ze strany ministerstva velmi dobře a transparentně prezentovány, včetně detailních statistik obsahujících mimo jiné i data o struktuře držitelů dle pohlaví, věku atp. V některých ze zvolených zemí jsou data v mnohem horší struktuře. Odpovědi na otázky zaslané do informačních e-mailových schránek obvykle přicházely s velkým zpožděním nebo dokonce vůbec. Podstatná data pro analýzu byla získána z veřejně přístupných zdrojů, zejména na stránkách ministerstva financí a bank, z jejichž nabídky byly voleny alternativní produkty. Poplatky a úrokové sazby byly platné ke dni 1. 6. 2013. Historické ceny podílových fondů pocházejí také ze zdrojů dostupných na stránkách bank. Při volbě nejvhodnějších podílových fondů bylo navíc využito porovnání nabídky fondů na webové stránce peníze.cz.

2

Vzhledem k tomu, že spořicí dluhopisy mají v České republice jen velmi krátkou historii, je nemožné, až na výjimku jediného dluhopisu po splatnosti) provést porovnání výnosnosti na relevantních historických datech. Proto došlo při analýze výnosnosti prémiového spořicího dluhopisu ke zkreslení kvůli použití sazby pro dluhopis stanovené na konci roku 2012 proti historickým cenám fondů z let 2009 až 2012. Rozsah tohoto zkreslení není možné určit, takže od něj bylo v analýze odhlédnuto. Analýzu s přesnější vypovídací hodnotou bude možné provést až s odstupem několika let, kdy proběhnou i splatnosti dalších spořicích dluhopisů.

3

2. Produkty na finančních trzích Finanční trh bývá nejčastěji definován jako místo, kde se střetává nabídka a poptávka po penězích. Finanční trh tedy umožňuje přelévání finančních prostředků od přebytkových subjektů k subjektům deficitním, a to za pomoci produktů finančních trhů. Pojem produkty finančních trhů zahrnuje obrovské množství rozmanitých produktů s různými vlastnostmi. Pro přehlednost se produkty člení do několika skupin. Členění produktů finančních trhů lze provádět podle různých hledisek, přičemž výsledná struktura se bude lišit dle výběru kritérií pro členění. Nejčastějším způsobem členění je členění z hlediska času, tedy rozdělení na produkty peněžního trhu a produkty kapitálového trhu. „Na peněžních trzích dochází k interakci poptávky a nabídky po krátkodobém kapitálu (zpravidla jde o instrumenty trváním kratší jednoho roku), zatímco na kapitálových trzích se nabízejí a poptávají dlouhodobé a střednědobé kapitálové zdroje.“1 V souvislosti s členěním finančního trhu je třeba zmínit, že jednoznačné vymezení jeho struktury není snadné. Hranice mezi jednotlivými segmenty finančního trhu není možné jednoznačně a nezpochybnitelně určit, navíc v poslední době je situace komplikována prolínáním jednotlivých trhů, vznikem nových produktů, jejichž charakteristiky nedovolují jasné zařazení. Proto teorie a ani praxe není ve vymezení finančních trhů a jejich segmentů zcela jednotná.

2.1.

Produkty peněžního trhu

„Peněžní trh můžeme definovat jako systém institucí a instrumentů zabezpečujících pohyb různých forem krátkodobých peněz (se splatností do jednoho roku) na úvěrovém (dluhovém) principu mezi bankami navzájem, bankami a centrální bankou, popř. i dalšími finančními institucemi a velkými nefinančními firmami. Významnou úlohu na primárním peněžním trhu zaujímá stát, který vystupuje v roli emitenta krátkodobých pokladničních poukázek, obvykle jednoho z nejvýznamnějších instrumentů peněžního trhu. Rozhodující podíl obchodů na peněžním trhu obvykle připadá na nejvýznamnější banky.“2

1

HAVEL Jiří, Úvod do úpravy kapitálových trhů. 1. vyd., Praha: Karolinum, 200, str. 19 REVENDA Zbyněk a kol., Peněžní ekonomie a bankovnictví. 4.vyd. Havlíčkův Brod: Management Press, 2005, str. 99 2

4

Na peněžním trhu mají dominantní postavení banky a centrální banka, pro kterou je peněžní trh prostorem pro uskutečňování měnové politiky. Banky obchodují mezi sebou i s centrální bankou. Pomocí těchto obchodů banky řídí svoje krátkodobé likvidní pozice. Dále na peněžní trh vstupují další finanční instituce, velké nefinanční firmy a také fondy peněžního trhu, které zde investují prostředky nashromážděné od malých investorů. Peněžní trh není institucionalizován, nenalezneme ho na jednom konkrétním místě. Jednotlivé subjekty spolu komunikují na přímo, nejčastěji pomocí telefonního spojení nebo prostřednictvím počítačových sítí. Vypořádání obchodů probíhá přes clearingová centra pro mezibankovní platební styk. Pro peněžní trh je charakteristická nízká míra rizika obchodování a oproti kapitálovému trhu také relativně nižší výnosy. Hlavní je ale vysoká míra likvidity trhu a obchodovaných instrumentů. Peněžní trh je možné rozdělit na dva dílčí segmenty: •

trh krátkodobých úvěrů a

•

trh krátkodobých cenných papírů.

Trh krátkodobých papírů je tvořen zejména obchody s mezibankovními depozity, repo operace a dále dalšími úvěry poskytovanými obchodními bankami a jinými finančními institucemi, případně obchodními úvěry, které si poskytují jednotlivé podniky mezi sebou. Na trhu krátkodobých cenných papírů převažují obchody s pokladničními poukázkami, ale také se směnkami, akreditivy a depozitními certifikáty. Podstatnou součástí peněžního trhu jsou také obchody s krátkodobými finančními deriváty. Mezi obchody na peněžních trzích zařadíme taky devizové obchody, tedy devizový trh. Mezi produkty peněžního trhu se také řadí dluhopisy se splatností do 1 roku, včetně státních dluhopisů pro občany a neziskové subjekty. V případě spořicích státních dluhopisů vydávaných v ČR sem patří diskontovaný spořicí státní dluhopis vydaný v pilotní emisi. Více se jím však budeme zabývat až v kapitolách 4.2.4. a 4.2.5.

5

2.2.

Produkty kapitálového trhu

Pokud na peněžním trhu jsou obchodovány instrumenty se splatností do jednoho roku, pak na kapitálovém trhu se setkáváme s instrumenty se splatností delší než jeden rok. Dlouhodobá povaha produktů se dále dělí na střednědobou (splatnost instrumentu od jednoho do pěti let) a ryze dlouhodobou (splatnost delší než pět let). „Kapitálový trh můžeme vymezit jako systém institucí a instrumentů zabezpečujících pohyb střednědobého a dlouhodobého kapitálu mezi ekonomickými subjekty prostřednictvím různých forem cenných papírů. Na rozdíl od peněžního trhu je okruh subjektů vystupujících na kapitálovém trhu širší a rovněž uspořádání trhu je různorodější.“3 Kapitálový trh a jeho produkty se, kromě zmíněného dělení na střednědobé a dlouhodobé investice, dělí na trh primární, kde dochází k prvotní emisi cenných papírů, a trh sekundární, kde jsou cenné papíry, dříve emitované na primárním kapitálovém trhu, dále obchodovány mezi investory. Nejvýznamnějšími emitenty na primárním kapitálovém trhu jsou stát, banky, pojišťovny a velké nefinanční firmy (zejména průmyslové a obchodní firmy). Základním motivem pro vstup na kapitálový trh je snaha získat kapitál na dlouhodobé investice. Jako investoři na kapitálový trh vstupují nejen banky, pojišťovny, velké nefinanční společnosti a různé penzijní a investiční fondy, ale také domácnosti. Domácnosti však na kapitálový trh vstupují nejčastěji prostřednictvím finančních zprostředkovatelů, jimiž jsou zejména banky nebo různí investiční poradci a poradenské společnosti. Tito potom obchod provedou dle přání klienta, jeho jménem a na jeho účet, aniž by přímo vstupovali do vztahu mezi dlužníka a věřitele, nebo dokonce přebírali dlužníkovi závazky. Obchody na sekundárním kapitálovém trhu probíhají dvojím způsobem: •

organizovaně, prostřednictvím burzy cenných papírů, přičemž na burze mohou obchodovat pouze schválení obchodníci, obchoduje se pouze s vybranými instrumenty a obchody podléhají přísným burzovním pravidlům;

•

prostřednictvím mimoburzovního trhu, který je mnohem méně regulovaný, přístup i podmínky trhu jsou volnější. Mimoburzovní, OTC trh může probíhat přímo mezi bankami a dalšími finančními zprostředkovateli, nebo prostřednictvím určitého

3

REVENDA Zbyněk a kol., Peněžní ekonomie a bankovnictví. 4.vyd. Havlíčkův Brod: Management Press, 2005, str. 101

6

subjektu, který obchody organizuje. V České republice byl v minulosti takovým subjektem RM systém, který se ale 1. prosince 2008 transformoval na standardní burzu. Stejně jako peněžní trh, i trh kapitálový je možné rozdělit do dvou dílčích segmentů: •

trh dlouhodobých úvěrů a

•

trh dlouhodobých cenných papírů.

„Pokud se týká dlouhodobých úvěrů, jejich poskytovateli bývají nejčastěji obchodní banky, případně i jiné finanční instituce. Vzhledem k jejich dlouhodobosti a zpravidla i většímu objemu zapůjčených peněžních prostředků (a tím i vyšší míře podstupovaného rizika) bývají nejčastěji ručeny reálným majetkem, zpravidla nemovitostmi. Vedle nich se pochopitelně též jedná i o dlouhodobé vklady s dobou splatnosti delší než jeden rok.“4 Na trhu dlouhodobých cenných papírů jsou obchodovány například podílové listy, hypotéční zástavní listy a další instrumenty, nejvýznamnějšími obchodovanými produkty jsou však akcie a středně a dlouhodobé dluhopisy. Podstatnou kategorií obchodů kapitálových trhů jsou také dlouhodobé finanční deriváty. Následuje popis produktů kapitálového trhu, které budou v praktické části práce analyzovány jako alternativní investice ke spořicím dluhopisům.

2.2.1. Dluhopisy Dluhopisy, jinak také závazkové cenné papíry, obligace nebo z angličtiny přejaté bonds (bondy), jsou cenné papíry, které zavazují emitenta (dlužníka) vyplatit držiteli dluhopisu (věřiteli) jistinu, jenž do dluhopisu vložil a úroky z vloženého kapitálu, v souladu s emisními podmínkami. Dluhopisy jsou emitovány s cílem získat prostředky dlouhodobějšího charakteru a zároveň jistotu, že investor od svého rozhodnutí neustoupí. „Dluhopisy mají v ekonomickém systému velmi významné postavení. Mezi jejich klady patří možnost pro emitenta získat velký objem finančních prostředků, které by nebyly ochotné nebo schopné poskytnout banky, případně konsorcia bank. Dluhopisy jsou tak významnou

4

REJNUŠ Oldřich, Finanční trhy. 3.vyd. Ostrava: Key Publishing, 2011, str. 56

7

alternativou bankovních úvěrů. V porovnání s bankovním úvěrem je výhodou jejich prodejnost na sekundárním trhu.“5 Dluhopisové produkty se také dají dělit dle mnoha kritérií. Dluhopisy lze dělit stejně jako akcie na listinné a zaknihované (dle podoby) a na dluhopisy na jméno a na doručitele (dle formy). Nejčastěji se dluhopisy dělí dle typu úročení, na diskontované dluhopisy, dluhopisy s pevným kuponem, s rostoucím, případně klesajícím kuponem a s proměnlivým úročením, a dle emitenta, na korporátní, bankovní a dluhopisy veřejného sektoru. Diskontované dluhopisy Diskontované dluhopisy, někdy nazývané jako dluhopisy s nulovým kuponem nebo také zero coupon, nenesou v průběhu života žádné kuponové platby. Jsou emitovány za diskont, tedy cenu nižší, než je jejich nominální hodnota. Výnos dluhopisu je dán rozdílem mezi nominální hodnotou (vyplacenou investorovi při splatnosti) a emisní cenou. Dluhopisy s pevným kuponem (s fixním úročením) Kupon dluhopisu je známý již při emisi dluhopisů a nijak se v průběhu života cenného papíru nemění. Výhodou takového dluhopisu je jistá, předem známá a snadno spočitatelná výše zisku. Nevýhodný se ale dluhopis může stát ve chvíli, kdy dojde k nečekaným výkyvům trhu, které zvýší úrokové sazby. Jedná se o nejrozšířenější druh kuponových dluhopisů. Dluhopisy s rostoucím (nebo klesajícím) kuponem Stejně jako u dluhopisů s pevným kuponem, i u těchto obligací je výše kuponů předem známá, ale v průběhu života dluhopisu se mění. Úroková sazba se mění buď směrem nahoru, pak jde o dluhopis s rostoucím kuponem, nebo klesá a jde tedy o dluhopis s klesajícím kuponem. Dluhopisy s proměnlivým kuponem (s variabilním úročením) Výnos dluhopisu je vázán na určitou referenční sazbu, nejčastěji jde o známou referenční sazbu jako například PRIBOR, EURIBOR a další. Další možností je, že je výnos dluhopisu vázán na výkon určitého koše aktiv. Může jít o ceny vybraných komodit (komoditní koš), měnové kurzy (koš cizích měn) nebo třeba koš akcií. Tomuto typu dluhopisu se říká indexovaný (v angličtině index-linked bond).

5

POLOUČEK Stanislav a kol., Banky, peníze a finanční trhy. 1.vyd. Praha: C. H. Beck, 2009, str. 167

8

Oproti dluhopisům s fixním úročením jde o relativně rizikovější investici, v případě příznivého tržního vývoje ale může být zhodnocení dluhopisu poměrně vysoké. Rozhodně jde o sofistikovanější investiční nástroj. Jak již bylo uvedeno, dalším způsobem dělení dluhopisů je dělení dle emitenta. Dluhopisy veřejného sektoru Emitentem dluhopisů veřejného sektoru je vláda, její instituce a obce nebo města. Prostředky získané emisí těchto dluhopisů slouží ke krytí schodku rozpočtů, investic nebo speciálních úvěrových programů. Mezi dluhopisy veřejného sektoru patří také státní dluhopisy, které budou podrobně popsány v další kapitole. Bankovní dluhopisy Bankovní dluhopisy jsou vydávány bankami za účelem získání dlouhodobějších finančních prostředků. „Bankovní obligace (bank bonds) jsou emitovány bankami, která mají často i mezinárodní charakter. Emisí bankovních obligací se banka snaží získat další kapitál na zabezpečení své činnosti a rozvoj. Tento druh obligací je pro investory zajímavý především z důvodu, že jejich výnosnost je vyšší než výnosnost státních dluhopisů. Vyšší výnosnost bankovních obligací však úzce souvisí i s vyšším rizikem.“6 Korporátní (podnikové) dluhopisy Korporátní dluhopisy jsou emitovány určitým podnikem, nejčastěji za účelem získání kapitálu pro dlouhodobější investici. Mohou ale složit i k odvrácení bankrotu emitujícího podniku. Takové dluhopisy budou spadat do kategorie velmi rizikových, tzv. prašivých dluhopisy, což jsou dluhopisy s nízkým nebo žádným ratingem. Korporátní dluhopisy jsou pro podnik alternativním zdrojem financování společnosti a jsou alternativou zejména ke dlouhodobým bankovním úvěrům. Z hlediska investora jsou podnikové dluhopisy zajímavé obvykle vyšší mírou výnosu, která je ale samozřejmě spojena s vyšším rizikem, než jaké se pojí s bankovními, nebo dokonce státními dluhopisy. Dluhopisy je také možné dělit dle způsobu jejich splacení. Zde rozlišujeme dluhopisy s jednorázovým vyplacením jistiny, v pevně stanoveném termínu splatnosti, kam patří i diskontované dluhopisy, dluhopisy s neumořitelnou jistinou a dluhopisy s postupným 6

POLOUČEK Stanislav a kol., Banky, peníze a finanční trhy. 1.vyd. Praha: C. H. Beck, 2009, str. 171

9

umořováním jistiny. Nejčastěji jsou emitovány dluhopisy s jednorázově vyplacenou jistinou, zbylé dvě skupiny se vyskytují spíše zřídka. Existují také zvláštní typy dluhopisů, mezi nejznámější patří sběrný dluhopis, konvertibilní dluhopis, hypotéční zástavní listy a vkladový list. Sběrný dluhopis „Sběrný dluhopis je listinný dluhopis, který představuje souhrn jednotlivých dluhopisů dané emise, které jsou v rámci lhůty pro upisování, a případně dodatečné lhůty pro upisování, upsány v upisovací listině. Každý sběrný dluhopis je samostatnou emisí. Počet upsaných dluhopisů každého vlastníka představuje jeho podíl na sběrném dluhopisu…Sběrný dluhopis je společným vlastnictvím vlastníků podílů na sběrném dluhopisu. Na právní vztahy mezi vlastníky podílů na sběrném dluhopisu se nepoužijí ustanovení občanského zákoníku o spoluvlastnictví.“7 Konvertibilní dluhopis Konvertibilní dluhopis je speciálním typem korporátního dluhopisu, který s sebou kromě práva na výplatu kuponu nese i právo na směnu dluhopisu za akcie společnosti, jež dluhopis emitovala. Poměr pro takovou směnu je předem stanoven. Konvertibilní dluhopis je strukturovaným produktem obsahujícím kromě dluhopisu vnořenou nákupní opci. Hypotéční zástavní listy Hypotéční zástavní listy, dále jen HZL, jsou dluhopisovými cennými papíry, které mohou být ze zákona emitovány pouze bankami. HZL jsou cenné papíry kryté zástavním právem k nemovitosti, což z nich činí relativně bezpečnou investici. Banky používají prostředky získané prodejem HZL k financování hypotéčních úvěrů. Na dodržování pravidel spojených s emisí a prodejem HZL a s využitím získaných zdrojů dohlíží centrální banka. Vkladový list Vkladový list je zvláštním typem bankovních dluhopisů, bývá také nazýván jako vkladový certifikát nebo depozitní certifikát. Jde o cenný papír vydávaný jako potvrzení o vkladu. Může mít i splatnost od několika měsíců (potom by dle členění finančního trhu uvedeného v této práci spadal pod produkty peněžního trhu), až po několik let. Vkladový list není možné

7

podnikatel.cz [online], Zákon č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, [cit. 2012-12-26]. Dostupné z WWW: http://www.podnikatel.cz/zakony/zakon-c-190-2004-sb-o-dluhopisech/

10

předložit k předčasnému splacení. Výhodou pro investora je vyšší výnos než u termínových vkladů a osvobození od daně v případě, že je cenný papír držen více než šest měsíců. V další části podkapitoly Dluhopisy doplníme základní charakteristiku tohoto instrumentu a výčet nejběžnějších variant produktu také o popis jeho chování na trhu, konkrétně o tvorbu ceny dluhopisu, výnos a také rizika dluhopisu. Cena dluhopisu Teoretická cena dluhopisů je rovna současné hodnotě všech očekávaných budoucích plateb plynoucích z daného dluhopisu. Očekávanými budoucími platbami jsou jednotlivé kuponové platby a splátka jistiny. Současná hodnota dluhopisu (present value, PV) se spočítá pomocí následujícího vzorce:

1 1

kde PV

současná hodnota dluhopisu,

Ct

peněžní tok v t-ém kupónovém období,

i

tržní úroková míra a

n

počet období (doba do splatnosti). 8

Na trhu je cena kotovaná cena udávaná v procentech z nominální hodnoty dluhopisu. Tržní cena dluhopisu nebude pravděpodobně odpovídat jeho teoretické ceně, protože je stejně jako u ostatních finančních aktiv dána aktuálním stavem nabídky a poptávky. Výnos dluhopisu Výnos dluhopisu je dán jednak kupónovým úrokovým výnosem, jednak kapitálovým výnosem, tedy rozdílem mezi cenou, za kterou jsme dluhopis nakoupen a cenou prodejní. Pro porovnání výnosnosti jednotlivých dluhopisů se používá ukazatel výnosnosti do splatnosti. Výnosnost do splatnosti je roční výnosnost dluhopisu, kterou investor získává od zakoupení dluhopisu až do jeho splatnosti a vzorec její výpočet (platný pro dluhopisy s pevným úročením) je:

8

Pedagogická fakulta Jihočeské univerzity [online], Souhrn vzorců z finanční matematiky [volně cit. 2013-0227]. Dostupné z WWW: < http://www.pf.jcu.cz/stru/katedry/m/petraskova/fm-souhrn_vzorcu.pdf>

11

1 1

kde pTR

tržní cena dluhopisu,

Ct

peněžní tok v t-ém kupónovém období,

rDS

výnosnost do splatnosti, vyjádřená jako desetinné číslo,

NH

nominální hodnota dluhopisu a

n

počet období (doba do splatnosti). 9

Výnosová křivka Výnosová křivka zobrazuje závislost mezi výnosem do splatnosti dluhopisů a dobou jejich splatnosti. Výnosovou křivku lze zkonstruovat pro takové dluhopisy, které se liší právě jen dobou splatnosti, přičemž ostatní vlastnosti jako riziko emitenta, kupón, emisní podmínky atd., jsou shodné, nebo alespoň takřka shodné. Durace dluhopisu „Na duraci lze pohlížet jako na průměrnou dobu k získání příjmů spojených s dluhopisem. Výpočet durace je vlastně vážený průměr dob jednotlivých kupónových plateb, kde vahami jsou jednotlivé diskontované kupónové platby. Bezkupónový dluhopis má tudíž duraci rovnou době do splatnosti. S růstem kupónové sazby durace klesá, jelikož těžiště plateb se posouvá směrem k počátku.“10 Matematicky je durace dluhopisu definována jako vážený průměr jednotlivých dob splatnosti jednotlivých finančních toků, váhy jsou přitom dány jako poměrný příspěvek jednotlivých finančních toků do ceny dluhopisu. Vzorec pro dluhopisy s pevným úročením následuje: . 1 ∑ 1 ∑

kde

9

Pedagogická fakulta Jihočeské univerzity [online], Souhrn vzorců z finanční matematiky [volně cit. 2013-0227]. Dostupné z WWW: < http://www.pf.jcu.cz/stru/katedry/m/petraskova/fm-souhrn_vzorcu.pdf> 10 trhy.měšec.cz [online], Co je to obligace? [cit. 2013-03-11]. Dostupné z WWW:

12

Dur

durace,

CFj

platba (cash flow), plynoucí v čase j z dluhopisu (tj. zejména kuponové úrokové platby a nominální hodnota v době splatnosti),

j

doba do poslední výplaty kuponu během držby dluhopisu v letech,

i

tržní úroková míra a

n

počet období. 11

Rizika spojená s dluhopisy Investice do dluhopisů s sebou nese určitá rizika. Následuje stručný přehled jednotlivých typů rizik, majících vliv na dluhopisy. Inflační riziko. Nenulová inflace snižuje reálnou výnosovou míru dluhopisu. V případě vysoké inflace dokonce může být reálný výnos záporný. Opční riziko. V případě emisí dluhopisů vydávaných s vnořenou opcí umožňující předčasné svolání emise je investor vystaven riziku tohoto svolání. Emitent bude emisi svolávat ve chvíli, kdy neočekávaně poklesnou tržní sazby. Investor tak přijde o část očekávaných zisků. Riziko likvidity. V situaci, kdy je nutné prodat držené aktivum za účelem okamžitého zisku hotovostních prostředků (potřeba likvidity), nastanou na nedostatečně likvidním trhu investorovi náklady, které sníží výnosnost investice. Tyto náklady mohou být tvořeny snížením prodejní ceny a poplatky a srážkami za okamžitý prodej. Riziko plynoucí se změn úrokových měr. Obecně platí, že riziko roste s délkou splatnosti dluhopisu. Riziko bankrotu. Možnost, že emitent dluhopisu skončí v úpadku. U malých a středních společností je riziko větší, než u velkých podniků nebo dokonce u státu (tam je riziko prakticky nulové). Dalším faktorem ovlivňujícím míru rizika bankrotu je fáze ekonomického vývoje. V dobách ekonomické recese bude pravděpodobnost úpadku větší, než v dobách hospodářského růstu. Hodnotit riziko úpadku se snaží nejrůznější ratingové agentury pomocí přidělování klasifikací dle kvality emitenta. Nejznámějšími ratingovými agenturami jsou Moody’s, Standard&Poor’s a Fitch.

11

Pedagogická fakulta Jihočeské univerzity [online], Souhrn vzorců z finanční matematiky [volně cit. 2013-0227]. Dostupné z WWW: < http://www.pf.jcu.cz/stru/katedry/m/petraskova/fm-souhrn_vzorcu.pdf>

13

2.2.2. Podílové listy Podílový list je majetkový cenný papír, jehož majitel má právo podílet se na výnosu fondu, který podílový list vydal a právo na odpovídající část majetku podílového fondu. Na rozdíl od akcie ale nemá majitel podílového listu žádné právo rozhodovat anebo zasahovat do řízení a hospodaření fondu. Nesou s sebou pouze právo účastnit se valné hromady fondu, ovšem bez hlasovacího práva. Podílové listy jsou primárně určeny pro drobnější investory, pro masový trh. Podílové listy jsou majetkové cenné papíry, doklady o vlastnictví nebo spoluvlastnictví majetku v podílovém fondu. Podílové fondy jsou pak jakési soubory majetku, který vlastní všichni majitelé podílových listů, přičemž každý majitel vlastní poměrnou část tohoto majetku, která odpovídá počtu jím držených podílových listů. Podílové fondy jsou vytvářeny investičními společnostmi. „Při nákupech podílových listů je třeba brát v úvahu skutečnost, že podílové fondy nejsou právními subjekty, nýbrž pouze soubory majetku náležejícího podílníkům příslušného podílového fondu v poměru podle počtu vlastněných podílových listů. To znamená, že musí být vždy spravovány některou investiční společností, přičemž vložené prostředky investorů zůstávají jejich majetkem a investiční společnost jim je pouze spravuje v souladu se statusem příslušného podílového fondu.“12 Podílové fondy je možné dělit dle různých hledisek. Mohou být děleny podle investiční strategie (chráněné fondy, teritoriální fondy, Blue Chips fondy a další), cílové skupiny investorů (fondy pro širokou veřejnost, fondy kvalifikovaných investorů, fondy určené pro korporace a orgány státní správy), způsobu řízení fondu (aktivně řízené fondy, pasivně řízené a indexové fondy), možnosti dle vstupu do fondu (otevřené a uzavřené fondy), nejčastěji se však dělí dle obsahu. Podílové fondy podle obsahu Podílové fondy se dělí do několika skupin podle druhu finančních aktiv, do kterých investují svůj majetek za účelem dosažení zisku. Kromě níže uvedených nejznámějších druhů, existují také další jako například fondy devizové nebo komoditní. První skupinou podílových fondů jsou fondy peněžního trhu. Jak je patrné z názvu, tyto fondy investují do nástrojů peněžního trhu, do státních pokladničních poukázek, krátkodobých 12

REJNUŠ Oldřich, Finanční trhy. 3.vyd. Ostrava: Key Publishing, 2011, str. 564

14

dluhopisů a bankovních terminovaných vkladů. Investice do fondů peněžního trhu je vhodná i pro kratší investiční horizont (doporučovaná minimální doba investice je mezi 6 a 12 měsíci) a je spojena s nízkým rizikem. Výnos se odvíjí především od úrovně úrokových sazeb. Dalším druhem podílových fondů jsou dluhopisové fondy. Investují do bankovních, komunálních a státních dluhopisů, ale i do dluhopisů podnikových. Některé fondy se specializují na investice do dluhopisů s horším ratingem, nebo dokonce do prašivých dluhopisů. Tyto dluhopisy mají vysokou výnosnost, ale také výrazně vyšší riziko než konzervativnější dluhopisové fondy, kde se riziko pohybuje na nízké úrovni. Minimální investiční horizont je u tohoto typu fondů 2 až 3 roky. Výnos dluhopisových fondů závisí na úrokových sazbách a dalších makroekonomických veličinách. Akciové fondy investují převážnou část svého portfolia do akcií. Některé fondy se specializují na investice do určitého odvětví ekonomiky. Takovým fondům se říká sektorové fondy a jejich cílem je dosažení vyššího výnosu, což se opět pojí i s vyšším rizikem. Investice do akciových fondů je určena pro nejdelší investiční horizont. Je z uvedených typů nejrizikovější, přičemž míra rizika je závislá na skladbě portfolia. Akciové fondy za délku investice a podstoupené riziko slibují nejvyšší výnosy. Fondy kombinující výše uvedené podkladové instrumenty jsou smíšené fondy. Tyto rozdělují investiční portfolio mezi nástroje peněžního trhu, dluhopisy a akcie. Cílem je investovat do akcií v době růstu akciového trhu a v obdobích stagnace nebo dokonce poklesu využívat růstu poptávky po dluhopisech. Míra rizikovosti fondu závislá na skladbě portfolia, tedy na podílu jednotlivých druhů aktiv. Obecně se dají smíšené fondy ohodnotit jako středně rizikové. Jsou určeny pro středně až dlouhodobý investiční horizont. Cena a výnos podílového fondu Ke zjištění aktuální ceny podílového fondu se zpravidla používá prostý součet ceny všech aktiv v portfoliu fondu, vydělený počtem emitovaných podílových listů. Tato metoda se nazývá Net Asset Value, zkráceně NAV. Na rozdíl od jiných aktiv nemá na cenu podílového listu vliv nabídka a poptávka po fondu. Frekvence oceňování podílového fondu záleží zejména na struktuře fondu a způsobu jeho řízení.

Nejčastěji se lze setkat s denní, dvou nebo třídenní, případně týdenní frekvencí

oceňování. Méně často se oceňují fondy s méně likvidním majetkem jako například

15

nemovitosti, umění apod. Častější přeceňování takového majetku by bylo jednak spojeno s vysokými náklady, jednak na méně pružném trhu ztrácí denní přecenění smysl. Zajištěné podílové fondy Zvláštním typem podílových fondů jsou zajištěné nebo také garantované podílové fondy. Zajištění podílový fond má, na rozdíl od tradičních podílových fondů, předem danou splatnost. Je možné do něj investovat pouze v upisovacím období, po jehož skončení už do fondu není možné vstoupit. Upisovací období skončí buď předem daným termínem, nebo dosažením stanoveného objemu investovaných prostředků. Pokud nedojde k upsání alespoň minimální stanovené částky, vůbec nedojde k otevření fondu. Obdobně jako se vstupem do zajištěného fondu, je to i s prodejem podílových listů. U většiny fondů je sice možné požádat o předčasné splacení podílu, podmínky však nebývají příliš příznivé. Garance vrácení vložené částky se pojí pouze s datem splatnosti. Zajištěné podílové fondy jsou většinou navázány přímo na nějakou tržní veličinu, neskládají si portfolio z jednotlivých aktiv, jako je tomu u tradičních fondů. Tržní veličinou jsou myšleny například akciové indexy, koš indexů apod. Další odlišností zajištěných podílových fondů oproti tradičním fondům je způsob oceňování. Zatímco tradiční fondy jsou přeceňovány často na denní bázi, takže investor v jakékoli chvíli ví, kolik vydělává nebo prodělává, u zajištěných fondů dochází k ocenění jen v předem určených termínech. Jednou možností je ocenění až při splatnosti fondu. Další, rozšířenější variantou je oceňování průběžně, v pravidelných intervalech (i když zpravidla delších, než jaké jsou u tradičních fondů). Fondy s průběžně vyhodnocovaným výnosem fungují na principu zaklikávání (výnos k danému datu se vyhodnotí a „zaklikne“, po dalším období se přičítá aktuálně vyhodnocený výnos – o „zakliknutý“ výnos tak investor nepřijde, i kdyby v dalším období fond ztrácel). Rizika spojená s podílovými fondy Investice do podílových fondů je stejně jako jakákoli jiná investice spojena s určitým rizikem. Je tomu tak i v případě garantovaných fondů, i když se to někdy může zdát jako zcela bezpečná investice. Tržní rizika. Podílové fondy jsou založeny na investování do různých aktiv, a proto nesou všechna rizika plynoucí z instrumentů držených v portfoliu, tedy úrokové, měnové riziko, akciové a další rizika. Pokud bude cen aktiv negativní, bude se samozřejmě přímo úměrně 16

promítat i do hodnoty fondu. Fondy s aktivní správou taková rizika snižují pomocí přechodu mezi jednotlivými aktivy v průběhu fungování fondu. Inflační riziko. Kladná inflace snižuje jakoukoli míru výnosu. V případě investice do garantovaného fondu je toto riziko velmi podstatné. Rizikově averzní politika zajištěných fondů vede k nižší výnosové míře, může se stát, že prostředky se nezhodnotí vůbec. Na konci období je tak sice vyplacena původně vložená částka, po započtení inflace se však investor dostává do mínusu. Riziko likvidity. V případě otevřených fondů není toto riziko nijak podstatné, fondy mohou být kdykoli odprodány zpět emitující společnosti. V případě uzavřených fondů je však situace úplně jiná. Podílové listy je sice možné předčasně odprodat, ale často za nevýhodných podmínek. Druhou možností je prodej podílového listu na trhu, kde investorovi v případě nedostatečně likvidního trhu vzniknout náklady snižující výnos z investice.

2.3.

Rizikovost produktů na finančním trhu, její hodnocení a

ochrana investorů Již z předchozí části práce je jasné, že všechny transakce na finančních trzích se pojí s určitými riziky. Stručný výčet rizik, týkajících se konkrétního popisovaného produktu je připojen v každé z předchozích podkapitol. Předmětem této kapitoly není pojmenovat rizika spojená s vstupem na finanční trh, ale vysvětlit si, jakým způsobem je ohodnocována celková rizikovost produktů a hlavně, jak je na rizika nahlíženo z pohledu ochrany investorů. Problematikou rizikové klasifikace produktů na finančních trzích a přístupu ke klientovi z hlediska transparentnosti informací a vhodnosti investic se zabývá evropská směrnice pro transakce na finančních trzích (Markets in Financial Instruments Directive, MiFID). Směrnice si klade za cíl tři základní myšlenky. •

Dokončit proces vytváření jednotného evropského trhu investičních služeb.

•

Reagovat na změny a inovace, které se objevily na kapitálovém trhu.

•

Ochranu investorů, prostřednictvím vytvoření silnějších, konkurenceschopnějších a robustnějších finančních trhů.

17

Směrnice MiFID byla vydána Evropským parlamentem v roce 2004, s termínem implementace do lokální legislativy stanoveným na 1. listopadu 2007. Ke směrnici se pojí ještě dva další předpisy a to prováděcí směrnice a prováděcí nařízení. V České republice jsou všechny předpisy transponovány do Zákona o podnikání na kapitálovém trhu. Směrnice MiFID rozlišuje, zda investování na finančním trhu probíhá formou investičního poradenství nebo pouze na základě pokynu ze strany klienta, zcela bez iniciativy nebo doporučení zprostředkovatele. Druhá varianta bývá nazývána jako execution only. MiFID dále definuje tři kategorie klientů a přiděluje jim dle klasifikace stupeň ochrany a informovanosti, jež vůči nim musí finanční zprostředkovatelé dodržovat. Dle MiFID jsou klienti povinně klasifikováni jako: •

neprofesionální klient,

•

profesionální klient nebo

•

způsobilá protistrana.

Pokud zprostředkovatel nabízí investiční poradenství neprofesionálnímu klientovi, je povinen zjišťovat jeho znalosti a zkušenosti a další informace týkající se investičních záměrů apod. Takovému klientovi se poté dostává nejvyššího stupně ochrany a informovanosti. Profesionální klienti a způsobilé protistrany mají mnohem nižší stupeň ochrany. V souladu s vysokým stupněm ochrany neprofesionálních klientů ukládá směrnice finančním zprostředkovatelům za úkol zjišťovat o klientech dostatek relevantních informací, stanovit rizikový profil klienta a na jeho základě nabízet klientovi pouze investice pro něj přiměřené a vhodné. Směrnice nestavuje přesnou metodiku, jak investiční profily stanovovat. Toto zůstává do velké míry přímo na finančních zprostředkovatelích, schválení metodiky však podléhá regulátorovi, v České republice ČNB.

2.4.

Typy rizikových profilů

Jak je uvedeno, směrnice MiFID nestanovuje definici rizikových profilů ani metodiku k jejich určení. Následující popis rizikových profilů odpovídá nejrozšířenějšímu pojetí. Z pohledu vztahu k riziku a požadovanému výnosu z investic se investoři nejčastěji dělí do 5 skupin.

18

Velmi konzervativní Pro investora spadajícího pod velmi konzervativní rizikový profil je charakteristické, že požaduje jistotu míry výnosů, nesnese žádné riziko a i krátkodobé ztráty jsou pro něj noční můrou. Bude vyhledávat výhradně garantované produkty. Konzervativní Konzervativní investor se od velmi konzervativního liší tím, že je ochoten snést krátkodobou ztrátu. V delším období ale také požaduje spíš jistotu výnosu, i za cenu jeho nižší míry. Vyvážený Investor s vyváženým investičním profilem chápe kolísání hodnoty investice jako přirozený jev a je ochoten určitou dávku rizika podstupovat za cenu vyšších výnosů. Investor bude skládat portfolio z produktů s určitou mírou volatility a větším ziskem, bude je však vyvažovat stejným nebo větším dílem konzervativním produktů. Dynamický Investor spadající do dynamického, jinak také růstového, rizikového profilu požaduje vysoký výnos, ovšem ne bez ohledu na míru rizika. Má stanoveny své meze, jsou však mnohem výše, než je tomu u všech předešlých profilů. Dynamický investor bude vyhledávat produkty s vysokým výnosem a větší volatilitou, nicméně do portfolia nakoupí i menší část konzervativnějších produktů z důvodu diverzifikace rizika. Agresivní Agresivní investor se zajímá především o výši výnosu, nevadí mu vyšší míra rizika a toleruje nejen krátkodobé, ale i střednědobé výrazné poklesy výkonnosti portfolia. Takový investor sice

může

konzervativnější

produkt

z důvodu

diverzifikace

rizika

nakoupit,

ale

pravděpodobněji bude vyhledávat produkty s rizikovým označením dynamický a agresivní.

2.4.1. Stanovení rizikového profilu investora Rizikový, nebo také investiční profil se stanovuje na základě tzv. investičního dotazníku, který obsahuje několik otázek na očekávání spojená s investicí, objem vložených prostředků, investiční horizont apod. Dále zjišťuje znalosti a zkušenosti s finančními produkty a výši příjmů a výdajů investora. Jednotlivým možnostem odpovědí je přiděleno bodové ohodnocení, takže výsledkem je dosažení určitého počtu bodů. Na základě toho je přidělen rizikový profil.

19

Celá koncepce investičního dotazníku je založená na tom, aby především chránila investora, proto je třeba na otázky odpovídat podle pravdy, ne za účelem dosažení určitého předpokládaného výsledku. Pro investiční dotazníky, stejně jako pro rizikové profily platí, že jejich obsah a forma je v právních předpisech definována pouze rámcově. Jednotliví zprostředkovatelé tedy vytvářejí vlastní dotazníky, které je však nutné předkládat k připomínkám regulátorovi. V současné době se pracuje na úpravě investičních dotazníků a celkově přístupu k rizikovému hodnocení investorů a produktů, spojené se změnami v MiFID.

2.4.2. Riziková klasifikace produktů Jak je uvedeno už v úvodu této kapitoly, nebudeme se nyní věnovat rozdělení rizik na kreditní, tržní apod., nýbrž tomu, jakým způsobem jsou produkty hodnoceny z hlediska vhodnosti pro investory s určitým rizikovým profilem. Vyjdeme opět z MiFID. Na úplném začátku je třeba zmínit, že níže uvedené platí pouze pro produkty investiční. Produkty, které si klienti nakupující za účelem hedgingu, jsou z rizikového hodnocení vyjmuty. Směrnice MiFID dělí investiční produkty do dvou základních skupin: •

komplexní produkty a

•

nekomplexní produkty.

Jako nekomplexní produkty jsou označovány jednoduché investiční nástroje. Zákon o podnikání na kapitálových trzích vykládá jednoduché investiční nástroje následovně. „Jednoduchým investičním nástrojem se pro účely tohoto ustanovení rozumí a) akcie přijaté k obchodování na evropském regulovaném trhu nebo na trhu rovnocenném regulovanému trhu ve státě, který není členským státem Evropské unie, jestliže je tento trh uveden v příslušném seznamu zveřejněném Evropskou komisí, b) dluhopisy nebo obdobné cenné papíry představující právo na splacení dlužné částky, jejichž hodnota není odvozena od investičního nástroje uvedeného v § 3 odst. 1 písm. d) až k) nebo investičního nástroje podle § 3 odst. 2 písm. e), c) cenné papíry nahrazující cenné papíry uvedené v písmenech a) a b), 20

d) nástroje peněžního trhu, e) podílové listy standardního fondu nebo cenné papíry zahraničního standardního fondu, f) jiné investiční nástroje uvedené v § 3 odst. 1 písm. a) až c), než jsou cenné papíry uvedené v písmenech a) až e), pokud 1. je lze běžně nabýt či zcizit nebo uplatnit právo na takovou dispozici s nimi za kurz nebo cenu na evropském regulovaném trhu nebo v mnohostranném obchodním systému provozovaném osobou se sídlem v členském státě Evropské unie, anebo za cenu určenou oceněním, které je nezávislé na emitentovi těchto investičních nástrojů; v případě cenných papírů kolektivního investování je podmínka ocenění cenného papíru kolektivního investování, nezávislého na emitentovi cenných papírů, splněna, pokud depozitář fondu podléhá dohledu v členském státě Evropské unie, 2. z nich nevyplývají pro zákazníka další finanční závazky a 3. informace o nich jsou běžně dostupné a jsou srozumitelné zákazníkovi, který není profesionálním zákazníkem, tak, aby na základě nich mohl učinit informované posouzení, zda obchod s takovým investičním nástrojem uskuteční.“13 Jako komplexní produkty jsou označovány složitější, zejména strukturované produkty. Pokud se obchod uzavíraný s klientem týká pouze nekomplexního produktu, není nutné vyhodnocovat vhodnost produktu pro klienta. Stejně tak nebude vyhodnocována vhodnost produktu pro klienta v případě, že se jedná o transakci prováděnou v režimu execution only, tedy výhradně z pokynu klienta, bez investičního poradenství. Způsob stanovení konkrétní rizikové klasifikace pro komplexní produkty je, podobně jako hodnocení investorů, do značné míry přímo na jednotlivém zprostředkovateli. Metodiku určování rizikových profilů pro komplexní investiční produkty zprostředkovatelé předkládají k připomínkám regulátorovi.

13

business.center.cz [online], Zákon č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, [cit. 2013-06-01]. Dostupné z WWW: http://business.center.cz/business/pravo/zakony/podnikani-na-kapitalovem-trhu/

21

Přístup ke klasifikaci komplexních produktů z hlediska rizikovosti a vhodnosti pro klienty není tak jednotný, jako je tomu u rizikových profilů investorů. Není tedy možné uvést jeden univerzální přístup, který by byl využíván většinou zprostředkovatelů. Pro představu ale bude uvedeno několik příkladů. Klasifikace dle složitosti produktu Někteří zprostředkovatelé vycházejí v hodnocení vhodnosti a přiměřenosti investice pro klienta primárně ze stupně složitosti daného produktu. Investiční produkty jsou rozděleny do několika skupin například dle podkladového aktiva. K tomu je doplněno hodnocení složitosti produktu. Vzniká tedy jakási produktová matice. Klasifikace dle návratnosti investovaných prostředků Další variantou klasifikace je hodnocení z pohledu návratnosti vložených prostředků. Jedna z bank působících na českém trhu tak dělí investiční nástroje na: •

investiční nástroje s částečně zajištěnou návratností investic, kam spadají nástroje s garancí splacení investované částky, přičemž garantem je třetí osoba;

•

investiční nástroje s rizikem ztráty, kam spadají nástroje nesoucí riziko ztráty celé investované částky, čímž jsou myšleny investiční nástroje bez stanovené maturity;

•

investiční nástroje s rizikem ztráty a vzniku dalších finančních závazků, což jsou investiční nástroje nakoupené na úvěr.

Klasifikace na základě určení míry jednotlivých rizik Dalším způsobem ohodnocení může být postupné ohodnocení všech typů rizik (tržní, měnové, úrokové, riziko likvidity, emitenta, inflační riziko, kreditní atd.). Obvykle jsou rizika hodnocena ve třech stupních jako nízké, střední a vysoké. Jako výsledné riziko produktu se potom stanoví například jako průměr z rizikových hodnocení. Klasifikace odpovídající rizikovým profilům investorů Posledním způsobem, který si uvedeme, je takový, kdy je produktům přidělována klasifikace odpovídající investičním profilům klientů. Stejně jako u klientů, i u produktů se jedná o jakýsi poměr mezi mírou rizika a výší výnosu.

22

2.4.3. Vyhodnocení vhodnosti investičního nástroje pro klienta Posledním úkolem je vyhodnocení přiměřenosti investičních produktů pro konkrétního klienta. První variantou je, že ke každému investičnímu profilu stanovíme skupinu produktů, jejíž klasifikace odpovídá klientovým představám o investici, míře zisku a rizika. Druhou možností je, že budou vyznačeny produkty, jež klient zná a s nimiž má dostatečnou zkušenost (určenou například počtem transakcí za dané období). Tento způsob je využívaný zejména v případě, kdy jsou produkty klasifikovány v produktové matici. Ideálně by mělo probíhat vyhodnocování vhodnosti investičního nástroje pro klienta kombinací obou zmíněných způsobů. Informace, popsané v této kapitole, věnující se vyhodnocování vhodnosti produktů pro různé investory z hlediska rizika a míry komplexnosti, budou využity v praktické části práce. Ještě než se k ní ale dostaneme, vraťme se ještě teoreticky k tématu práce, tedy dluhopisům. Následující část teoretické části se detailně zabývá státními dluhopisy, způsobem jejich emise a prodeje a také jejich ukotvení v legislativě.

23

3. Státní dluhopisy Jak již bylo uvedeno výše, dluhopisy jsou závazkové cenné papíry, kterými se emitent zavazuje k tomu, že ve stanovenou dobu splatnosti splatí vlastníkovi nominální hodnotu dluhopisu. Dále se emitent zavazuje, že bude v dohodnutých termínech vlastníkovi dluhopisu vyplácet výnosy z dluhopisu, jimiž jsou dle druhu dluhopisu nejčastěji kuponové platby, případně prémie nebo diskont. Státní dluhopisy jsou dluhopisy emitované vládou, kterou obvykle zastupuje ministerstvo financí. Účelem emise je krytí schodku státního rozpočtu a státního dluhu. Můžeme se ale setkat i s emisemi, které slouží k financování výstavby dálnic, bytů, ale také k úhradě škod po přírodních katastrofách.

3.1.

Druhy státních dluhopisů

Státní dluhopisy se dělí dle délky splatnosti do tří forem: •

krátkodobé státní dluhopisy,

•

střednědobé státní dluhopisy a

•

dlouhodobé státní dluhopisy.

Krátkodobé státní dluhopisy mají splatnost do jednoho roku a jsou nazývány jako státní pokladniční poukázky. Jde o diskontované dluhopisy. Středně a dlouhodobé státní dluhopisy mají splatnost delší než jeden rok. Střednědobé dluhopisy mají splatnost do 10 let, mezi dlouhodobé se pak řadí státní dluhopisy se splatností delší než 10 let.

3.2.

Rizikovost státních dluhopisů

Státní dluhopisy jsou všeobecně považovány za bezrizikovou investici, nicméně určitá míra rizika s nimi spojena samozřejmě je. Na rizikovost státních dluhopisů je třeba pohlížet z několika úhlů, přičemž míra rizika se bude lišit dle zvolených kritérií. Prvním kritériem je riziko nesplacení dluhopisu, tedy riziko insolvence emitenta. Státní dluhopisy patří z tohoto pohledu k nejméně rizikovým cenným papírům, alespoň ve vyspělých ekonomikách je riziko nesplacení ze strany státu téměř nulové.

24

Také z pohledu likvidity je státní dluhopis jen velmi málo rizikovým cenným papírem. Trh státních dluhopisů je vysoce likvidní a státní dluhopisy je tedy možné kdykoli rychle a s co nejnižšími náklady prodat a směnit za hotovost. Jiná situace ale nastává v případě tržního rizika. Cena státních dluhopisů se mění dle aktuálního vývoje nabídky a poptávky, takže může dojít k růstu rozdílu mezi nákupní a prodejní cenou. Obecně platí, že tržní riziko roste s délkou splatnosti státního dluhopisu. Jako značně rizikové by se daly státní dluhopisy nazvat v případě, že na ně budeme pohlížet z pohledu rizika úrokových sazeb a rizika inflace. Jak již bylo uvedeno, obecně platí státní dluhopisy za investici s nižším rizikem. Cenou za nižší rizikovost je relativně nízký výnos, zejména v porovnání s bankovními nebo korporátními dluhopisy. Při růstu úrokových sazeb nebo inflace se tak mohou státní dluhopisy stát ztrátovou investicí. Je třeba dodat, že riziko růstu úrokových sazeb se týká pouze státních dluhopisů s pevným kuponem. V případě variabilního úročení vázaného na tržní úrokové míry bude kupon kopírovat tržní vývoj a riziko úrokových sazeb se tak sníží ne-li dokonce zcela eliminuje.

3.3.

Emise a prodej státních dluhopisů

Státní dluhopisy jsou na trh umisťovány prostřednictvím emisí. Emise probíhá na primárním trhu. Poté jsou dluhopisy dále obchodovány na sekundárním trhu prostřednictvím licencovaných obchodníků s cennými papíry. Státní dluhopisy se obvykle na primární trh umisťují prostřednictvím aukcí, kterých se mohou účastnit pouze vybraní obchodníci s cennými papíry. Tito jsou označování jako primární dealeři. Ostatní investoři se aukcí mohou zúčastnit pouze zprostředkovaně, přes primární dealery. Primární dealeři zahrnou jejich požadavky do své objednávky. Aukce státních dluhopisů je rozdělena do dvou částí, dle způsobu, jakým zájemci podávají své nabídky a jak jsou tyto nabídky uspokojovány. „Investoři podávají: •

konkurenční nabídky (competitive bid); konkurenční nabídka je požadavek na koupi určitého objemu dluhopisů za určitou navrženou cenu; nabídka je: o uspokojena zcela, pokud navržená cena je vyšší, než cena stanovená aukcí,

25

o uspokojena částečně, pokud navržená cena se rovná ceně stanovené aukcí, nebo o zcela neuspokojena, pokud navržená cena je nižší, než cena stanovená aukcí, znamená to, že nabídka se splní pouze tehdy, jestliže cena je dostatečně vysoká vzhledem k ostatním nabídnutým cenám, •

nekonkurenční

nabídky

(noncompetitive

bid);

nekonkurenční

nabídka

je

bezpodmínečnou nabídkou ke koupi dluhopisů za cenu stanovenou aukcí konkurenčních nabídek; nekonkurenční objednávky investorů jsou uspokojeny částečně v poměru rovném nabízenému objemu připadajícímu na nekonkurenční nabídky a celkovému objemu nekonkurenčních nabídek.“14 V konkurenční části aukce se využívají dva mechanismy aukce, systém holandské aukce a systém americké aukce. •

Holandská aukce, je taková aukce, při níž účastníci podávají své cenové nabídky a po skončení časového limity jsou tyto nabídky vyhodnoceny manažerem aukce tak, že nabídky jsou seřazeny sestupně dle nabízené ceny a jsou uspokojovány od nejvyšší až do okamžiku rozprodání stanoveného objemu emise. Poslední uspokojená nabídka potom stanovuje cenu, za kterou jsou uspokojeny všechny přijaté objednávky.

•

Americká aukce je forma aukce, kdy účastníci aukce podávají své cenové nabídky a po skončení časového limitu manažer aukce seřadí podané nabídky od nejvyšší ceny k nejnižší. Předmět aukce (například cenné papíry) je poté prodán těm zájemcům, kteří nabídli nejvyšší ceny, a to právě za tuto nabídnutou cenu. Výnos z americké aukce je obvykle vyšší než v případě holandské aukce.

3.4.

Dluhopisy a státní dluhopisy z pohledu legislativy

Ještě než se budeme věnovat úpravě státních dluhopisů, podívejme se na některé základní pojmy spojené s dluhopisy, jak jsou definovány českým zákonem o dluhopisech. I když se tyto pojmy v práci objevovaly již dříve, v této části jsou uvedeny jejich přesné definice dle Zákona o dluhopisech. S uvedenými termíny budeme dále pracovat v praktické části práce, která se věnuje státním dluhopisům určeným domácnostem a neziskovému sektoru v prostředí české ekonomiky.

14

JÍLEK Josef, Finanční trhy a investování. 1.vyd. Praha: GRADA Publishing, 2009, str. 414

26

Dluhopisy jsou v české legislativě upraveny samostatným zákonem, a to Zákonem č. 190/2004 Sb., o dluhopisech. Emise dluhopisu „Emisí dluhopisů se rozumí soubor dluhopisů vydávaných na základě týchž emisních podmínek a majících stejné datum emise a stejné datum splatnosti. Dluhopisům téže emise se přidělí stejné identifikační označení podle mezinárodního systému číslování pro identifikaci cenných papírů (ISIN), je-li přidělováno, nebo jiný údaj identifikující dluhopis.“15 Objem emise „Emitent může vydat dluhopisy a) v menším objemu emise, než byla předpokládaná celková nominální hodnota emise dluhopisů, jestliže se do konce lhůty pro upisování nepodařilo upsat předpokládaný objem emise, b) ve větším objemu emise, než byla předpokládaná celková nominální hodnota emise dluhopisů, a to i po uplynutí lhůty pro upisování, je-li tato možnost uvedena v emisních podmínkách, nebo c) až do výše předpokládané celkové nominální hodnoty emise dluhopisů i po uplynutí lhůty pro upisování, je-li tato možnost uvedena v emisních podmínkách.“16 Emisní podmínky „Emisní podmínky podrobněji vymezují práva a povinnosti emitenta a vlastníků dluhopisů, jakož i informace o emisi dluhopisů, a to i odkazem na informace obsažené v prospektu těchto dluhopisů (dále jen „prospekt“).“17 Ke zveřejnění emisních podmínek musí dojít nejpozději k datu emise. Emisní podmínky musí být zveřejněny v plném znění buď ve formě brožury, která je bezplatně dostupná v sídle emitenta, nebo ve formě inzerátu alespoň v jednom celostátně vydávaném deníku, a také u

15-17


27

emitenta způsobem umožňujícím dálkový přístup. Informace o zvoleném postupu musí být zveřejněna v Obchodním věstníku. Dále musí být emisní podmínky dostupné také v sídle osoby, která zajišťuje vydání dluhopisů, výplatu výnosů a splacení nominální hodnoty dluhopisů. Uvedený postup nebude použit v případě, že jde o dluhopisy, které nejsou veřejně nabízeny. Vydání dluhopisu „Vydání dluhopisů zabezpečuje emitent nebo jím pověřená osoba, která obstará vydání emise nebo se smluvně zaváže stát se prvním nabyvatelem emise nebo její části. Emisi dluhopisů je možné vydávat v rámci lhůty pro upisování i postupně po částech (tranších), je-li tato možnost uvedena v emisních podmínkách.“18 Výnos dluhopisu „Výnos dluhopisu se určí zejména a) pevnou úrokovou sazbou, b) rozdílem mezi nominální hodnotou dluhopisu a jeho nižším emisním kurzem, c) slosovatelnou prémií nebo prémií v závislosti na lhůtě splatnosti dluhopisu, nebo d) pohyblivou úrokovou sazbou odvozenou například z jiných úrokových sazeb či úrokových výnosů, pohybu měnových kurzů, finančních indexů či cen komodit.“19 Splatnost dluhopisu a předčasné splacení dluhopisu „Splatnost dluhopisu se určuje jednorázově k určitému datu, nebo splátkami, jejichž výše se stanoví v emisních podmínkách.“20 „Vlastník dluhopisu může žádat splacení dluhopisu včetně poměrného výnosu před stanoveným datem splatnosti, pouze pokud emisní podmínky tento způsob splacení připouštějí nebo stanoví-li tak tento zákon.

18-21


28

Dojde-li u dluhopisu k předčasnému splacení, musí být spolu s dluhopisem vráceny všechny kupóny, které nejsou ještě splatné. V případě nesplnění této povinnosti se hodnota nevrácených kupónů, určená podle emisních podmínek, odečte.“21 Přejděme k samotné úpravě státních dluhopisů., které jsou upraveny ve druhé části Zákona o dluhopisech, Zvláštní druhy dluhopisů, Hlava I. Státní dluhopisy a dluhopisy vydávané Českou národní bankou. „Dluhopisy vydávané Českou republikou, jakož i obdobné cenné papíry představující právo na splacení dlužné částky, které Česká republika vydává podle práva cizího státu, jsou státními dluhopisy. Česká republika může státní dluhopisy vydávat v České republice i v zahraničí.“22 Zákon dále uvádí, že státní dluhopisy budou vydávány na základě zvláštního zákona o dluhopisovém programu, nebo na základě zvláštního zákona, jenž pověřuje ministerstvo vydat státní dluhopisy nebo který mu vydání dluhopisů umožňuje. Jednotlivé emise dluhopisů mohou být vydávány s různými emisními podmínkami, vždy však platí, že vláda České republiky je povinna předložit Poslanecké sněmovně Parlamentu České republiky stanovisko České národní banky k vládnímu návrhu zákona o státním dluhopisovém programu a k návrhu zvláštního zákona, který pověřuje ministerstvo vydat státní dluhopisy nebo mu vydání státních dluhopisů umožňuje. „Státní dluhopisy vydávané podle českého práva se dávají do prodeje prostřednictvím České národní banky. Státní dluhopisy, jejichž převoditelnost je omezena nebo vyloučena, a státní dluhopisy vydávané podle práva cizího státu se dávají do prodeje prostřednictvím České národní banky, ministerstva, právnické osoby zřízené ministerstvem podle zvláštního zákona v souvislosti s řízením státního dluhu nebo na základě dohody s ministerstvem prostřednictvím osoby, která je k výkonu takové činnosti oprávněna.“23

22-23


29

4. Typy státních dluhopisů pro domácnosti a neziskové sektory Tato kapitola, jako první kapitola praktické části, pojednává o jednotlivých typech státních dluhopisů určených pro domácnosti a neziskové sektory. V první podkapitole jsou představeny dluhopisy nabízené občanům ve světě. Druhá podkapitola se věnuje českým státním dluhopisům. Stručně charakterizuje trh státních dluhopisů určených pro institucionální klientelu, způsob jejich obchodování a základní rozdělení. Poté už se věnuje předmětu této práce, tedy dluhopisům pro občany.

4.1.

Státní dluhopisy ve světě

Nyní se budeme věnovat státním dluhopisům vydávaným ve světě. Detailně se budeme zajímat o státní dluhopisy, které jsou určeny pro domácnosti. Budeme se věnovat americkým a japonským státním dluhopisům, jako zástupcům nejsilnějších světových ekonomik. Mezi ně patří i první zástupce členských států Evropské unie, Německo. Dále nás budou zajímat středoevropské země, a to Polsko a Slovensko, které jsou svou moderní historií a ekonomickou situací podobné České republice.

4.1.1. Americké státní dluhopisy „Americké vládní (federální) dluhopisy emituje americké ministerstvo financí (United States department of treasury) prostřednictvím kanceláře pro veřejný dluh (Bureau of the public debt). Vlastní emisi provádí newyorská federální rezervní banka (Federal reserve bank of New York, FRBNY). Jedná se o dluhové nástroje americké federální vlády.“24 Americká vláda vydává pět základních druhů státních dluhopisů: U. S. Treasury bills, U. S. Treasury notes, U. S. Treasury bonds, Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) a U. S. Saving bonds. Všechny americké vládní dluhopisy jsou na primárním trhu prodávány formou dražby. U konkurenční nabídky se používá výhradně systém holandské aukce. Drobní investoři se mohou aukcí zúčastnit prostřednictvím online systému Treasury Direct, případně dluhopisy nakoupit přes banky nebo brokery.

24


30

U. S. Treasury bills T-bills, česky pokladniční poukázky jsou diskontované dluhopisy se splatností od jednoho měsíce do jednoho roku, respektive se splatností 4, 13, 26 nebo 56 týdnů. Jde tedy o krátkodobé státní dluhopisy. U. S. Treasury notes T-notes jsou střednědobé státní dluhopisy, se splatnostmi 2, 3, 5, 7 a 10 let. Jde o dluhopisy s fixním kupónem, který je vyplácen s půlroční frekvencí. U. S. Treasury bonds T-bonds jsou dlouhodobé státní dluhopisy, se splatností od 10 do 30 let. Kupón je fixní a je vyplácen pololetně. TIPS Treasury Inflation-Protected Securities jsou vládní kupónové dluhopisy, jejichž výnos je navázán na inflaci. Dluhopisy jsou vydávány se splatností 5, 10 a 20 let. Investice do těchto dluhopisů má ochránit vložení prostředky před inflací. Investovaný nominál se postupně navyšuje nebo snižuje s inflací a deflací, která je měřena podle indexu spotřebitelských cen. Při splatnosti se vyplácí vyšší hodnota z původní nominální hodnoty a nominální hodnoty upravené o inflaci/deflaci. Minimální obchodovatelný objem pro T-bills, T-notes, T-bonds i TIPS je 100 dolarů, nominály jsou vždy násobky 100 amerických dolarů. Všechny uvedené cenné papíry je možné držet do splatnosti, nebo prodat před splatností, jsou obchodovatelné na sekundárním. Výnosy z těchto státních dluhopisů nejsou zdaněny státní, ani místní daní z příjmu, podléhají však federální dani z příjmů. U. S. Saving bonds U. S. Saving bond je spořicí dluhopis určený k podpoře investic domácností. Tento dluhopis je vydávaný v listinné podobě na jméno. Dluhopis není sekundárně obchodovatelný, není ho tedy možné před splatností prodat třetí osobě. Je však možné ho prodat zpět. Americký spořicí dluhopis byl vydáván ve třech sériích s označením I, EE a HH, v současné době se emitují pouze I Saving bond a EE Saving bond. •

I Saving bond je inflačně indexovaný spořicí dluhopis, jehož nominální hodnota je od 50 do 10 000 USD a splatnost 30 let. Kupón je vyplácen pololetně a je automaticky reinvestován, tedy přičítán k jistině. Výnos se skládá z pevné části, stanovené 31

v okamžiku koupě dluhopisu, a inflační části, která je vyhlašována dvakrát ročně a sleduje index spotřebitelských cen. Výnosnost tohoto spořicího dluhopisů nemůže být záporná. •

EE Saving bond je spořicí dluhopis s proměnlivým úročením, vázaným na výnosnost do splatnosti amerických federálních dluhopisů se zbytkovou splatností 5 let. Výše výnosu je vyhlašována pololetně. Splatnost dluhopisu je 30 let, nominální hodnota od 50 do 10 000 dolarů, přičemž dluhopisy jsou prodávány za poloviční cenu (tedy za dluhopis is s nominálem 10 000 USD zaplatí investor pouze 5 000 USD). U tohoto dluhopisu je zaručeno, že během 20 let dosáhne své nominální hodnoty.

•

HH Saving bond je spořicí dluhopis, jehož emise byla zasta zastavena v roce 2004. Prodával se s nominální hodnotou 50 až 10 000 USD a jeho kupón je vyplácen pololetně.

Následuje graf zachycující strukturu veřejného dluhu USA k 31. prosinci 2012. V grafu jsou vyobrazeny typy vládních dluhových instrumentů, které byly představeny v této kapitole. Ostatní instrumenty jsou sloučeny sloučeny do položky Ostatní. Dluhopisy určené výhradně pro domácnosti, označené jako U. S. Saving Securities, tvoří pouze procento z celého veřejného dluhu Spojených států. Graf č. 1 – Veřejný dluh USA (stav k 31. 12. 2012)

U.S. Treasury bills 9.91% U.S. Treasury notes 31.67%

U.S. Treasury bonds 44.59%

1%

Treasury InflationInflation Protected Securities U.S. Saving Securities

5.17% Ostatní

7.55%

4.1.2. Japonské státní dluhopisy „Japonský vládní dluhopis (japanese government bond, JGB) přímo emituje japonské ministerstvo financí (Ministry of finance Japan), bez zprostředkovací agentury a bez centrální

32

banky (Bank of Japan). Centrální banka pouze vede registr těchto dluhopisů. Jedná se o dluhové nástroje japonské vlády.“25 Emise japonských státních dluhopisů v minulosti probíhala přes syndikáty. Syndikát byl tvořen 2 000 bank, obchodníků s cennými papíry a dalšími finančními institucemi. Od října 2004 se dluhopisy prodávají formou veřejné nabídky. Systém prodeje dluhopisů na primárním trhu je v Japonsku nazýván jako JGB Market Special Participants system a odpovídá systému primárních dealerů, jak byl popsán v kapitole 3.3 Emise a prodej státních dluhopisů. Drobní investoři mohou státní dluhopisy nakupovat prostřednictvím obchodníků s cennými papíry, kterými jsou banky, brokeři a další zprostředkovatelé. Japonská vláda nabízí několik typů dluhopisů, mezi nimi i speciální dluhopisy určené pro retailovou klientelu. T-Bills V Japonsku jsou emitovány v podstatě dva odlišné typy T-billů, Treasury Bills (TBs) a Financing Bills (FBs). Jako TBs jsou označovány krátkodobé diskontované dluhopisy, které patří spolu se středně a dlouhodobými emisemi státních dluhopisů mezi pravidelně emitované japonské státní dluhopisy, které jsou součástí ročního emisního plánu, vyhlašovaného na počátku roku. TBs jsou emitovány se splatností 6 měsíců a 1 rok. Minimální obchodovatelný objem je 10 000 000 jenů. FBs naproti tomu jsou speciálním typem krátkodobého diskontovaného dluhopisu a jsou emitované na ad-hoc bázi. Slouží ke krytí přechodného nedostatku státního rozpočtu v průběhu roku. Nejsou tedy součástí emisního plánu. Jsou schvalovány parlamentem. Japonské státní dluhopisy s fixním kupónem Japonská vláda emituje střednědobé státní dluhopisy s fixním kupónem, se splatností 2 nebo 5 let. Dále emituje dlouhodobé státní dluhopisy s fixním kupónem, které mají splatnost od 10 do 40 let. Pro dluhopisy se splatností od 20 let je často užíván název „super dlouhodobé dluhopisy“. Minimální nominální hodnota objednávky je 50 000 jenů.

25


33

Japonské inflační státní dluhopisy Stejně jako mnoho mnoho jiných vyspělých ekonomik, i japonská vláda vydávala dluhopisy, jejichž výnos je vázaný na inflaci. Konkrétně státní dluhopis se splatností 10 let, označovaný jako JGBi, jehož výnos je určován na základě indexu spotřebitelských cen. Minimální nominální hodnota odnota nakupovaných dluhopisů je stanovena na 100 000 jenů. V současné době je však emise těchto dluhopisů pozastavena. Japonské státní dluhopisy pro občany Japonská vláda vydává speciální emise dluhopisů, které jsou určeny pro drobné investory. Tyto emise emise se nazývají „JGB for Retail Investors“ a jsou tvořeny třemi typy státních dluhopisů: •

státní dluhopis s proměnlivým kupónem a se splatností 10 let,

•

státní dluhopis s fixním kupónem, se splatností 5 let a

•

3letý státní dluhopis s fixním kupónem, který byl na trh uveden v roce 2010.

Japonské státní dluhopisy pro občany jsou vydávány s minimálním nominálem v hodnotě 10 000 jenů. Není stanoven žádný maximální objem objednávky. Všechny typy japonských státních dluhopisů jsou obchodovatelné na sekundárním trhu. trhu Z dat dostupných na webových stránkách japonského ministerstva financí nebylo možné sestavit graf obsahující podíly všech popisovaných státních dluhopisů, tak jako tomu je v ostatních kapitolách. Proto je zobrazen pouze poměr spořicích dluhopisů vůči všem vš ostatním typům, shrnutých pod položkou Ostatní. Prostředky vložené do JGB pro retailové investory tvořily na konci roku 2012 téměř 3 % veřejného dluhu. Graf č. 2 – Veřejný dluh Japonska (stav k 31. 12. 2012)

2.71%

JGBs for Retail Ostatní JGB

97.29%

4.1.3. Německé státní dluhopisy „Německé vládní dluhopisy (german government security) emituje německé ministerstvo 34

financí (Bundesministerium der Finanzen) prostřednictvím agentury pro financování (Bundesrepublik Deutschland – Finanzagentur). Vlastní emisi provádí centrální banka (Deutsche Bundesbank). Jedná se o dluhové nástroje německé spolkové republiky.“26 V posledních měsících došlo v oblasti německých státních dluhopisů k výrazným změnám. Německá vláda rozhodla, že od roku 2013 již nebude své dluhopisy nabízet přímo drobným investorům prostřednictvím agentury pro financování Finanzagentur. Občané nyní mohou státní dluhopisy nakoupit jedině přes banku. Navíc došlo k zredukování nabízených forem dluhopisů. Německá vláda vydávala následující druhy státních dluhopisů: Federal Bonds neboli Bunds, Five-year Federal Notes, tzv. Bobls, Federal Treasury notes (Schaetze), Treasury Discount Papers (Bubills), Inflation Linked Securities a Government Day-Bond, Federal Treasury financing papers a Federal savings notes. Emise posledních třech typů dluhopisů byla zastavena na konci roku 2012. Přitom právě tyto typy dluhopisů byly určeny primárně pro drobné investory. Následuje velmi stručná charakteristika jednotlivých typů německých státních dluhopisů, primárně určených pro institucionální klientelu. Občanům a jejich možnostem investice do státních dluhopisů se věnujeme níže. Treasury discount papers (Bubills) Dluhopisy peněžního trhu, které jsou emitovány s šesti nebo dvanáctiměsíční splatností. Jak vyplývá z názvu, jde o diskontované dluhopisy. Dluhopisy jsou vydávány jako zaknihované. Tento dluhopis je určen primárně institucionálním investorům a zahraničním centrálním bankám, jeho nominální hodnota je 1 milion eur. Federal Treasury notes (Schaetze) Německé vládní diskontované dluhopisy s maturitou 2 roky. Jsou emitovány každé tři měsíce prostřednictvím aukce. Aukce se mohou zúčastnit pouze vybrané banky. Five-year Federal Notes (Bobls) Dluhopisy s fixním kupónem, vypláceným na roční frekvenci, vždy v únoru, dubnu a/nebo říjnu. Splatnost dluhopisů je 5 let. Federal bonds (Bunds) Státní dluhopisy s fixním kupónem a splatností 10 a 30 let. Od 1. ledna 2013 vstoupily v planost nové emisní podmínky pro emise těchto dluhopisů, které zavádějí standardizované 26


35

dny splatnosti, a to na 15. února, 15. května a/nebo 15. srpna. Jde o klíčový nástroj německého dluhopisového trhu. Inflation-linked securities Dluhopisy s výnosem vázaným na inflaci. Tyto cenné papíry byly německou vládou poprvé na trhu nabídnuty v roce 2006. Motivací pro zavedení nového typu cenných papírů bylo jednak očekávané snížení úrokových nákladů na státní dluhopisy, jednak poptávka ze strany investorů po rozšíření disponibilního portfolia. Tomu, že jde o novější druh státních dluhopisů, odpovídá i jejich podíl na trhu. Zájem o tento typ investice však stále roste. Inflační dluhopisy jsou vydávány ve dvou variantách: •

Inflation-linked Five Year Federal Note (Bobl/EI) a

•

Inflation-linked Federal Bond (Bund/EI) se splatností 10 let.

Výše výnosu inflačních dluhopisů je stanovována na základě hodnoty indexu spotřebitelských cen HVPI (harmonisierte Verbraucherindexzahlen) a jsou vypláceny ročně. Dluhopisy je možné předčasně splatit. Kromě inflačních dluhopisů nejsou žádné z uvedených dluhopisů předčasně splatné, ani svolatelné ze strany banky. Všechny jsou obchodovatelné na sekundárním trhu. Bubills jsou jako jediné vydávány jako zaknihované cenné papíry. Ostatní jsou vydávány v listinné podobě. Nyní přejděme k možnostem investice pro domácnosti. Jak již bylo zmíněno na začátku kapitoly, od 1. ledna 2013 došlo v této oblasti k velmi podstatným změnám. Byla zcela zastavena emise dluhopisů určená pro domácnosti, ponechána byla pouze možnost investovat do některých druhů státních dluhopisů určených primárně pro instituce (Federal Treasury Financing Papers, Five-Year Federal Notes a Federal Bonds). Tyto investice však jsou nyní možné pouze přes banku, nikoli přímo přes Finanzagentur. Také došlo ke zrušení zvýhodnění domácností v případě investice do pětileté státní poukázky, kterou občané mohli až do konce minulého roku nakoupit bez poplatku. Na stránkách německé Finanzagentur se uvádí, že tyto změny byly přijaty za účelem zefektivnění politiky správy německého státního dluhu. Vzhledem k tomu, že se jedná o poměrně čerstvé změny, mají samozřejmě domácnosti ve svých portfoliích nadále dluhopisy určené pro drobné investory, kterými jsou Government Day-Bond, Federal Treasury financing papers a Federal savings notes. Tyto budou ponechány beze změn až do své standardní splatnosti. Proto si je nyní představíme. 36

Government Day-Bond (Tagesanleihe) Je zvláštní investiční produkt, který kombinuje výhody vládních dluhopisů s dostupností vložených financí shodnou se spořicími účty. Šlo tedy o dluhopis bez stanovené maturity, resp. s neomezenou splatností. Tento dluhopis byl jako jediný nabízen výhradně prostřednictvím Finanzagentur. Dluhopis byl na trh uveden v roce 2008 jako rozšíření nabídky státních dluhopisů pro domácnosti. Federal Treasury Financing Paper (Finanzierungsschaetze) Střednědobý diskontovaný dluhopis emitovaný se splatností 12 nebo 24 měsíců. Dluhopis není možné splatit před datem splatnosti. Mohl být nakoupen kýmkoli, kromě úvěrových společností. Dluhopis byl vydáván jako zaknihovaný cenný papír. Federal savings notes (Bundesschatzbriefe) Spořicí státní dluhopisy, produkt nejvíce odpovídající českým státním dluhopisům pro občany. Stejně jako v ČR, tento typ státního dluhopisu je určen pro domácnosti a neziskové společnosti. Výnos z dluhopisu je fixní, s předem známým rostoucím kupónem. Jde o zaknihovaný dluhopis, který je možné předčasně splatit ze strany investorů. Zároveň je však svolatelný ze strany státu, a to v případě, kdy dojde ke změnám tržních podmínek. V takovém případě je stávající emise svolána a je emitována nová, odpovídající tržním podmínkám. Byly vydávány dva druhy německých spořicích dluhopisů: •

typ A, dluhopis se splatností 6 let a s roční výplatou kupónu a

•

typ B, který byl emitován se splatností 7 let, a jehož kupón byl vyplácen až s výplatou jistiny v době splatnosti.

Stejně jako v předchozích kapitolách, i v případě německých státních dluhopisů následuje graf, ze kterého lze vyčíst poměr jednotlivých typů na veřejném dluhu. Dluhopisy určené pro domácnosti, tedy Treasury Financing Paper, Goverment Day-Bond a Federal saving notes spolu tvoří pouze 0,77 % všech zdrojů. Pokud nebude emise dluhopisů pro občany obnovena, bude se poměr dále snižovat, až postupně zcela zaniknou.

37

Graf č. 3 – Veřejný dluh Německa (stav k 31. 12. 2012)

0.02%

0.15%

4.93%

Federal bonds (Bunds) 0.60% Index linked bonds Index-linked

1.26%

10.62%

19.40%

Special federal bonds

58.19%

Federal Treasury notes (Schaetze) Treasury discount paper (Bubills) Treasury Financing Paper Government Day-Bond Day Bond

4.83%

Federal saving notes Ostatní

4.1.4. Polské státní dluhopisy Polské vládní dluhopisy emituje polské ministerstvo financí. Polská vláda nabízí dluhopisy určené pro institucionální klientelu (T-bonds (T bonds a TT-bills) bills) a také speciální emise určené pro občany. Emisi T-bonds T bonds a T-bills T bills (zkráceně TS) zajišťuje polská centrální banka. Jsou hlavními dluhovými instrumenty polské republiky. Tyto dluhopisy jsou na primární trh umisťovány prostřednictvím aukcí. Přímými účastníky aukcí jsou primární dealeři a státní banka Bank Gospodarstwa Krajowego. Ostatní investoři mohou podávat své objednávky prostřednictvím některého z přímých účastníků aukce. Aukce je uskutečňována na principu holandské aukce. Dluhopisy jsou vydávány v zaknihované podobě. Minimální nominál je 10 000 zlotých pro TT billy a 1 000 zlotých pro T-bondy. T bondy. T-bills T-billy billy jsou státní pokladniční poukázky, tedy nástroj peněžního trhu se splatností do jednoho roku. T-bonds bonds Polská vláda vydává několik druhů středně a dlouhodobých státních dluhopisů. Jde o: •

diskontovaný státní dluhopis se splatností 2 roky;

•

T T-bonds s fixním kupónem, se splatností 5 let a dlouhodobé dluhopisy se splatnostmi 10, 20 nebo 30 let;

38

•

T T-bonds s variabilním kupónem, jejichž výnos je vázaný na polský úrokový index 6M WIBOR, se splatnostmi 4, 7 a 10 let a s pololetní výplatou kupónu. WIBOR,

Inflační T-bonds Speciální druh dlouhodobého státního dluhopisu s variabilním úročením vázaným na inflaci. Inflační dluhopisy jsou emitovány se dvěma splatnostmi, 12 a 15 let. Nyní se dostáváme k polským státním dluhopisům emitovaným pro občany. Dluhopisy mohou nakoupit nakoupit rezidenti, nerezidenti, různá sdružení, nadace a neziskové organizace. Emise státních dluhopisů pro občany je organizovaná bankou PKO Bank Polski a nabízená občanům prostřednictvím retailové sítě. Minimální nominál je 100 zlotých. Dluhopisy nejsou obchodovatelné bchodovatelné na sekundárním trhu, je však možné jejich předčasné splacení. V současné době nabízí polská vláda tyto typy dluhopisů pro občany: •

DOS series, což jsou 2leté dluhopisy pro občany s fixním kupónem,

•

TOZ series, dluhopis s variabilním kupónem a splatností 3 roky,

•

COI series, inflační dluhopis pro občany se splatností 4 roky a

•

EDO series, tedy 10letý dluhopis s variabilním úročením vázaným na inflaci.

Úrokové platby z DOS a EDO nabíhají ročně a jsou vyplaceny až při splatnosti s výplatou jistiny.. U COI je výnos vyplácen ročně. Kupón z TOZ je placen s pololetní frekvencí na základě výkonnosti indexu 6M WIBOR. Následující graf zobrazuje strukturu polského veřejného dluhu k 31. 12. 2012. Investice domácností do polských spořicích dluhopisů tvoří necelé necelé procento zdrojů veřejného dluhu Polska. Graf č. 4 – Veřejný dluh Polska (stav k 31. 12. 2012)

1% T-bills 33% T-bonds 65% Dluhopisy pro domácnosti

1%

Ostatní

39

4.1.5. Slovenské státní dluhopisy Slovenské vládní dluhopisy emituje slovenské ministerstvo financí (Ministerstvo financií Slovenskej republiky) prostřednictvím agentury pro řízení dluhu a likvidity (Agentúra pre riadenie dlhu a likvidity, ARDAL). Jedná se o dluhové nástroje slovenské vlády. Slovenská vláda vydává v současné době pouze základní typy státních dluhopisů, na peněžním trhu jsou to státní pokladniční poukázky, na kapitálovém trhu potom středně a dlouhodobé dluhopisy s fixním kupónem se splatností od jednoho roku do 20 let a roční výplatou kupónu, dluhopisy s variabilním kupónem, jejichž výnos je vázaný na referenční úrokovou sazbu a je vyplácen pololetně a diskontované dluhopisy. Všechny dluhopisy jsou určeny institucionální klientele. Seznam plánovaných emisí je každoročně zveřejňován v emisním kalendáři. Prodej dluhopisů na primárním trhu probíhá zejména prostřednictvím syndikátu nebo způsobem konkurenční aukce, systémem americké aukce. Aukcí se účastní primární dealeři. Slovenská vláda v současné době nenabízí žádný typ dluhopisů pro občany. V minulosti pouze došlo ke snížení minimálního objemu investice na 100 000 slovenských korun, aby byly investice přístupné i drobnějším investorům, nicméně nabídka státních cenných papírů je zaměřená na institucionální klienty. To se ale může v nejbližších letech změnit. Současná vláda dle vyjádření mluvčího ministerstva financí zvažuje možnost rozšíření investorské základny prostřednictvím implementace státních dluhopisů určených pro občany. Příprava speciální emise státních dluhopisů je plánovaná na období let 2013 až 2015. Implementace je však podmíněna legislativními změnami a zejména modernizací fungování slovenského centrálního depozitáře. Další podmínkou pro zavedení státních dluhopisů pro občany jsou i příznivé tržní podmínky, určené především vývojem úrokových sazeb na trhu dluhopisových produktů.

4.2.

Státní dluhopisy v ČR

„V České republice vznikl trh státních obligací v letech 1990-1991 a byl tvořen 5% státními rehabilitačními dluhopisy. V současnosti se emise státních dluhopisů řídí emisním programem a úzce souvisí s vývojem státního rozpočtu a záměry hospodářské politiky vlády z hlediska případného deficitu, resp. krytí deficitu. Dluhopisy jsou nabízeny většinou prostřednictvím americké výnosové aukce. V důsledku tradičně deficitního hospodaření státního rozpočtu byl

40

v České republice postupem času emitován dostatečný objem státních dluhopisů, a proto podmínky na trhu státních dluhopisů v České republice lze považovat za příznivé.“27 České státní dluhopisy jsou emitovány ministerstvem financí, emisním agentem je Česká národní banka (ČNB). Evidence a správa dluhopisů probíhá v Centrálním depozitáři cenných papírů (CDCP). V předchozím popisu jsme se seznámili s právním výkladem základních pojmů pojících se s dluhopisy obecně a se státními dluhopisy. Nyní můžeme přejít k popisu typů státních dluhopisů nabízených investorům českou vládou. Česká vláda nabízí jednak dluhopisy určené pro institucionální klientelu, ale od roku 2011 také dluhopisy pro občany. V minulosti byly také emitovány speciální povodňové dluhopisy. Jednotlivým kategoriím se budeme věnovat separátně, protože proces jejich prodeje investorům je odlišný.

4.2.1. České státní dluhopisy určené pro institucionální klientelu Česká vláda emituje pro své institucionální investory, podobně jako výše popsané světové ekonomiky, krátkodobé státní dluhopisy, tedy státní pokladniční poukázky (SPP), a středně a dlouhodobé státní dluhopisy (SDD). „K financování krátkodobého státního dluhu jsou vydávány krátkodobé dluhopisy se splatností do 1 roku prodávané na peněžním trhu – státní pokladniční poukázky (SPP). První emise státních pokladničních poukázek na českém trhu byla realizována 4. ledna 1993. Státní dluhopisy prodávané na kapitálovém trhu mají dobu splatnosti delší, než 1 rok jsou používány především k financování dlouhodobého státního dluhu, a v případech schváleného schodkového státního rozpočtu i k financování krátkodobého dluhu. První emise těchto dluhopisů byla vydána 18. března 1993.“28 Na primární trh jsou státní pokladniční poukázky i střednědobé a dlouhodobé státní dluhopisy umisťovány pomocí aukcí. Aukce jsou zajišťovány a administrovány ČNB a řídí se dle Pravidel pro primární prodej státních dluhopisů organizovaný Českou národní bankou. Účastní se jich pouze primární dealeři. Stejně jako v jiných ekonomikách, i v České republice

27

POLOUČEK Stanislav a kol., Banky, peníze a finanční trhy. 1.vyd. Praha: C. H. Beck, 2009, str. 169 Ministerstvo financí České republiky [online], Finanční nástroje [cit. 2013-03-17]. Dostupné z WWW: 28

41

mohou ostatní zájemci o státní dluhopisy podávat své objednávky pouze prostřednictvím primárních dealerů, kteří jejich požadavky zahrnou do své objednávky. Emise státních pokladničních poukázek probíhá systémem holandské aukce. Účastníci aukce podávají své objednávky elektronicky prostřednictvím Systému krátkodobých dluhopisů (SKD). Primární aukce korunových středně a dlouhodobých státních dluhopisů je vedena formou americké aukce. Primární dealeři své objednávky zasílají prostřednictvím systému Bloomberg. Česká vláda emituje také státní dluhopisy denominované v jiných měnách, než je česká koruna. Avšak s ohledem na téma této práce se jim nebudeme věnovat, stejně jako jsme se jim nevěnovali ani při popisu státních dluhopisů vydávaných vybranými světovými ekonomikami. Státní pokladniční poukázky České státní pokladniční poukázky jsou diskontované dluhopisy se splatnostmi 13, 26, 39 a 52 týdnů. Jsou vydávány v zaknihované podobě. Nominální hodnota je 1 milion korun. Na sekundárním trhu jsou využívány k REPO operacím. Státní dluhopisy s fixním kupónem Česká vláda vydává poměrně široké portfolio státních dluhopisů s fixním kupónem. Nominální hodnota dluhopisů je 10 000 Kč, splatnosti se pohybují od 3letých dluhopisů až po 50 let. SDD jsou vydávané v zaknihované podobě a jsou obchodovatelné na sekundárním trhu. Státní dluhopisy s variabilním kupónem SDD s variabilním kupónem jsou vydávány s nominálem 10 000 Kč a splatnostmi 3 a 8 let. Jejich výnos je fixovaný na referenční sazbu 6M PRIBOR, kupón je vyplácen pololetně. Stejně jako ostatní dluhopisy pro institucionální klientelu, i variabilně úročené dluhopisy jsou vydávány v zaknihované podobě a jsou obchodovatelné na sekundárním trhu.

4.2.2. Speciální státní dluhopisy Vláda České republiky v minulosti vydala také státní dluhopisy se speciálním účelem. Šlo o dluhopisy určené k financování škod způsobených povodněmi v roce 1997. Dle tohoto účelu byly nazývány povodňovými dluhopisy.

42

Povodňové dluhopisy byly emitovány v srpnu 1997. Celkem byly vydány tři povodňové dluhopisy, všechny s pětiletou splatností. Výnos byl v prvním roce stanoven na fixní úrovni, konkrétně 12,5 %, v dalších letech byl pohyblivý, vázaný na výkonnost indexu spotřebitelských cen (CPI). Nominální hodnota dluhopisu byla 1 000 Kč, respektive 10 000 Kč. Dva dluhopisy byly emitovány v listinné podobě, jeden v podobě zaknihované. Byly určeny právnickým i fyzickým osobám, včetně nerezidentů. Primární prodej dluhopisů proběhl odlišně od běžné emise státních dluhopisů, a to formou veřejné nabídky prostřednictvím sítě vybraných bank a obchodníků s cennými papíry.

4.2.3. Státní dluhopisy pro občany Historie státních dluhopisů pro občany je v České republice poměrně krátká. První emise tzv. spořicích státních dluhopisů, jak jsou tyto dluhopisy obchodně nazývány, proběhla v roce 2011. Základní charakteristika Spořicí státní dluhopisy (SSD, dluhopisy pro občany, dluhopisy pro domácnosti a neziskové subjekty, spořicí dluhopisy) mají striktně vymezený okruh osob, které je mohou dle emisních podmínek nabývat. Jde o fyzické osoby včetně nerezidentů a dále o neziskové subjekty (taktéž může jít i o zahraniční společnosti). „Dluhopisy může upsat pouze: a) fyzická osoba, b) občanské sdružení, c) nadace nebo nadační fond, d) registrovaná církev nebo náboženská společnost, e) obecně prospěšná společnost nebo f) zahraniční osoba s obdobnou činností jako některá z osob uvedených

43

v písmenech b) až e).“29 Spořicí státní dluhopisy jsou vydávány s nominální hodnotou 1 Kč. Minimální objem pro investici je 1 000 ks. Maximální objem není nijak omezen, s výjimkou investice do protiinflačního dluhopisu. Tam je objem investice omezen na 5 milionu korun. Pro zajímavost, nejvyšší objednávka v pilotní emisi byla v hodnotě 300 000 001 Kč, šlo o diskontovaný dluhopis, takže investor nakoupil 306 122 450 ks dluhopisu. Dluhopisy jsou vydávány jako diskontované, s rostoucím kupónem i s kupónem vázaným na inflaci. Dluhopisy nejsou obchodovatelné na sekundárním trhu, ale je možné je předčasně splatit. Detailně se budeme jednotlivými variantami a jejich vlastnostmi zabývat v následující kapitole Typy státních dluhopisů pro domácnosti a neziskové subjekty. Emise a správa spořicích dluhopisů Proces emise a prodeje je v případě SSD specifický. Emitentem je Ministerstvo financí České republiky (MF), administrátorem emise Česká národní banka. Evidence dluhopisů není vedena v centrální evidenci Centrálního depozitáře cenných papírů, ale je vedena odděleně v samostatné evidenci státních dluhopisů vedené ministerstvem financí (Evidence Ministerstva financí). Evidence Ministerstva financí je součástí CDCP. Prodej, ale i další služby spojené se spořicími dluhopisy, jsou zajišťovány prostřednictvím tzv. distributorů, tedy smluvních partnerů MF. Distributory jsou v současné době vybrané banky (Československá obchodní banka, Česká spořitelna, Komerční banka a J&T Banka) a také Česká pošta. J&T Banka a Česká pošta se mezi distributory SSD připojily až později, pilotní emise byla prodávána pouze prostřednictvím tzv. velké trojky, tedy ČSOB, ČS a KB. Předčasné splacení V případě, že má držitel zájem získat svou investici zpět ještě před maturitou dluhopisu, může požádat o předčasné splacení. Předčasně splatit dluhopis je možné v předem stanovených termínech, přičemž žádost o předčasné splacení k vybranému termínu musí být přes distributora podána nejpozději do stanoveného data. Předčasné splacení státních dluhopisů pro občany je zdarma. Minimální objem pro předčasné splacení je shodný s minimálním objemem o úpis, tedy 1 000 ks. Maximální objem pro splacení k jednomu datu není omezen do 500 000

29

Ministerstvo financí ČR, Spořicí státní dluhopisy[online], Emisní podmínky pro Diskontovaný spořicí státní dluhopis České republiky, 2011 – 2012, [cit. 2013-04-15]. Dostupné z WWW:

44

ks, nad 500 000 ks je možné v rámci jednoho termínu požádat o splacení maximálně 50 % drženého objemu dluhopisů. Předčasné splacení je bez poplatku. Výpisy z majetkového účtu Výpisy z majetkového účtu v Evidenci Ministerstva financí jsou zasílány pouze při emisi dluhopisů, dále při reinvestici úrokového výnosu u dluhopisů, které tuto možnost nabízejí, a při předčasném splacení nebo maturitě dluhopisu. V těchto termínech jsou výpisy rozeslány ze strany CDCP automaticky a zcela bez poplatku. Na rozdíl od běžných investičních produktů nejsou zasílány výpisy s roční frekvencí (buď při výročí emise, nebo ke konci kalendářního roku). Pokud má majitel dluhopisu zájem o výpis v jiném termínu, musí o něj osobně požádat před distributora a zaplatí poplatek dle sazebníku ministerstva. Distributor je povinen výpis vydat na počkání, zaslání elektronicky nebo poštou není standardně možné. Ministerstvo financí pro některé emise nebo vybrané typy dluhopisů nabízí speciální vlastnosti od reinvestice kupónu, před automatickou reinvestici celého objemu dluhopisu do další emise až po darovací certifikáty. Reinvestice kupónu Možnost přidat naběhlý úrok k investované částce a navýšit tak výsledný výnos je ve světě investic běžnou praxí, proto ji nabízejí i některé státní dluhopisy pro domácnosti a neziskové sektory. Výnos, který by byl u ostatních dluhopisů vyplacen na účet držitele dluhopisu je zaokrouhlen na celé koruny nahoru a reinvestován, dojde tak k navýšení počtu vlastněných kusů na majetkovém účtu. Reinvestice nominální hodnoty Všechny spořicí dluhopisy po pilotní emisi v roce 2011 jsou vydávány s možností reinvestice nominální hodnoty, nebo její části. V praxi to znamená, že majitel cenných papírů může prostřednictvím distributora požádat o reinvestici nominální hodnoty a tato mu potom nebude vyplacena na předem určený účet, ale bude reinvestována do dluhopisů vybraných ministerstvem. Doposud žádný z emitovaných dluhopisů, jehož emisní podmínky obsahují tuto možnost, nedospěl až ke své maturitě, takže žádná reinvestice zatím neproběhla. První možnost reinvestovat vložené prostředky budou mít majitelé diskontovaného dluhopisu z loňské jarní emise.

45

Darovací certifikát a pamětní list Pro vánoční emisi 2012 byla nabídnuta další nová vlastnost, a to možnost darování státních dluhopisů třetí osobě a také vydání pamětního listu k emisi. K darování spořicího dluhopisů vede poměrně složitý a podivný proces, alespoň v případě, že dárce chce obdarovaného překvapit. V opačném případě se totiž jednoduše oba dostaví na pobočku distributora a tam sepíšou Žádost o provedení darování spořicích státních dluhopisů České republiky (Žádost o provedení darování) a obdarovanému poté dorazí na zvolenou adresu poštou darovací certifikát. Pokud ale má jít o překvapení, musí se k distributorovi dostavit dárce sám, tam vyplaní Žádost o provedení darování, kterou si odnese. Obdarovanému přijde poštou dárkový certifikát, který je však sám o sobě k ničemu. Aby se skutečně stal majitelem SSD, musí mu ještě dárce dodat na pobočce vyplněnou Žádost o provedení darování. S žádostí a certifikátem musí dostavit na stejnou pobočku, na níž dárce žádost sepsal, a to do stanoveného data. Tam vyplní druhou část Žádosti o provedení darování a až poté mu budou dluhopisy připsány na majetkový účet. Možnost vepsání poznámky, například s věnováním, na darovací certifikát se zdá být poměrně malou útěchou za podivný proces obdarování. Darování spořicích dluhopisů třetí osobě je zpoplatněno dle ceníku. Pamětní list je potom také určitý druh certifikátu, tentokrát určeného přímo pro hrdé vlastníky spořicích státních dluhopisů, jak je uvedeno přímo na webových stránkách ministerstva. Přímo v žádosti o úpis je možné zaškrtnout, že má upisovatel zájem o pamětní list a ten je mu poté poštou doručen na určenou adresu. Opět jde o zpoplatněnou službu. Výhody spořicích dluhopisů Spořicí dluhopisy s sebou pro investory nesou několik výhod. Nákup dluhopisů, otevření a správa majetkového účtu v Evidenci Ministerstva financí, předčasné splacení dluhopisů v určených termínech a některé další služby nejsou zpoplatněny. Jakékoli služby spojené s dluhopisy pro občany jsou majitelům těchto cenných papírů dostupné v celé síti distribučních míst, bez ohledu na pobočku nebo distributora, u kterého investor dluhopis objednal. Další, poměrně zajímavou výhodou, je nulová efektivní daň z výnosu. Tato se však týká pouze emisí vydaných do konce roku 2012. Na začátku letošního roku došlo k doplnění zákona o dani z příjmu, čímž došlo k narovnání zdanění.

46

Zda tyto skutečnosti, spolu s výší výnosu, dělají ze spořicích dluhopisů skutečně výhodnou investici, nebo by měl racionální investor své prostředky vložit spíše do jiných produktů, si klade za cíl zhodnotit praktická část této práce. Ještě než přejdeme k popisu jednotlivých druhů spořicích dluhopisů, podívejme se, podobně jako u ostatních popsaných států, na podíly jednotlivých státních dluhopisů na veřejném dluhu a zejména podíl dluhopisů pro domácnosti ke konci roku 2012. Graf č. 5 – Veřejný dluh ČR (stav k 31. 12. 2012)

Středně a dlouhodobé státní dluhopisy

22.81% 3.37% 62.49%

Státní pokladniční poukázky Státní spořicí dluhopisy

11.34%

Ostatní

4.2.4. Typy spořicích dluhopisů v ČR Ministerstvo financí nabízí 5 typů dluhopisů pro domácnosti a neziskové subjekty. Následuje výčet a základní vlastnosti jednotlivých typů. Diskontovaný Diskontovaný dluhopis s emisní cenou stanovenou pod nominální cenou. Zatím byly vydány diskontované spořicí státní dluhopisy se splatností 1 rok a 18 měsíců. Kuponový spořicí státní dluhopis Kupónový spořicí dluhopis vydávaný s pětiletou splatností. Výnos Výnos je dán rostoucí úrokovou sazbou, která je předem známá, stanovená v emisních podmínkách, s roční výplatou přímo na účet majitele dluhopisu. Reinvestiční einvestiční spořicí státní dluhopis Tento dluhopis má shodné parametry jako Kupónový spořicí dluhopis, ale jeho roční výnosy nejsou připisovány na účet majitele, ale jsou reinvestovány. Místo vyplaceného kupónu se tak majiteli navýší počet držených papírů na majetkovém účtu, takže výsledný výnos je oproti předchozímu dluhopisu vyšší. 47

Proti-inflační inflační spořicí státní dluhopis dluhopis Protiinflační rotiinflační dluhopis má sedmiletou dobu splatnosti. Jako jediný má stanoven maximální limit objednávky na osobu, osobu ve výši 5 mil. Kč a také má zúžený okruh upisovatelů pouze na fyzické osoby a občanská občanská sdružení fyzických osob. Dluhopis nabízí střadatelům atelům ochranu před inflací. Výnos je jednou za půl roku stanoven podle vývoje spotřebitelských cen a je automaticky reinvestován. Prémiový rémiový spořicí státní dluhopis Tento dluhopis, s tříletou splatností, nabízí stejnou výši úročení každý rok a na konci třetího třet roku úrokovou prémii za držení do splatnosti.

4.2.5. Vydané emise emise spořicích dluhopisů Od roku 2011, kdy byly dluhopisy implementovány, proběhly zatím 4 emise spořicích dluhopisů. Během prvních tří emisí investoři do spořicích státních dluhopisů vložili více než 65 miliard korun. Proběhlo několik termínů předčasného splacení a také maturita prvního diskontovaného spořicího dluhopisu. K 31. 12. 2012 tedy investoři drželi státní dluhopisy dluho v celkovém objemu více než 55,7 miliard korun. Na následujícím grafu je zobrazena struktura emisí spořicích dluhopisů podle počtu držených kusů. Pro poslední jarní emisi zatím nejsou dostupné souhrnné statistiky, proto není do grafu zahrnuta. Graf č. 6 – Spořicí státní tátní dluhopisy ČR (stav k 31. 12. 2012)

3.78% 27.81% 38.95%

SSD diskontovaný SSD prémiový

20.70%

SSD kuponový SSD reinvestiční SSD proti--inflační

8.75%

Pilotní emise 2011 Pilotní emise spořicích státních dluhopisů byla vydána 11. listopadu 2011. Emisi předcházelo upisovací období, které mělo trvat od 3. října do 1. listopadu 2011. Pro obrovský zájem však

48

bylo ukončeno již po jednom týdnu. Celkem bylo v pilotní emisi upsáno více než 20 miliard korun. V pilotní emisi byly emitovány 3 druhy dluhopisů: •

Diskontovaný spořicí dluhopis 2011 – 2012,

•

Kupónový spořicí dluhopis 2011 – 2016,

•

Reinvestiční spořicí dluhopis 2011 – 2016.

Diskontovaný dluhopis 2011 – 2012 byl nejúspěšnějším dluhopisem první emise, bylo emitováno celkem 8 453 686 071 ks, to znamená emisní objem 8 200 075 489 Kč. Také jde o první spořicí dluhopis, u nějž již proběhla splatnost. Jarní emise SSD 2012 Po pilotní emisi byla první klasická emise spořicích státních dluhopisů vydána 12. června 2012. Upisovací období, stanovené na 10. až 31. května 2012, tentokrát proběhlo celé. Celkový objem spořicích dluhopisů upsaných v jarní emisi 2012 je 15,3 miliard korun. V druhé emisi byl představen nový typ dluhopisu, proti-inflační dluhopis. Jak je vidět v kapitole Státní dluhopisy ve světě, tento typ spořicího dluhopisu je v jiných ekonomikách domácnostem běžně nabízen. To bylo jistě také motivací zavedení tohoto typu SSD. V jarní emisi byly tedy emitovány 4 spořicí dluhopisy: •

Diskontovaný spořicí dluhopis 2012 – 2013,

•

Kuponový spořicí dluhopis 2012 – 2017,

•

Reinvestiční spořicí dluhopis 2012 – 2017 a

•

Proti-inflační spořicí dluhopis 2012 – 2019.

Vánoční emise SSD 2012 Vánoční emise spořicích dluhopisů přinesla opět obrovský úspěch. Původně bylo avizováno čtyřtýdenní upisovací období, od 5. do 30. listopadu. Stejně jako v případě pilotní emise, i při vánoční emisi bylo období předčasně ukončeno z důvodu velkého zájmu o SSD, a to již 12. listopadu 2013. Dluhopisy byly vydány 12. prosince 2012. V této emisi bylo upsáno téměř 30 miliard korun. Ve vánoční emisi byly vydány následující dluhopisy: •

Diskontovaný spořicí dluhopis 2012 – 2014

•

Kuponový spořicí dluhopis 2012 – 2017 II.

•

Reinvestiční spořicí dluhopis 2012 – 2017 II. 49

•

Proti-inflační spořicí dluhopis 2012 – 2019 II.

•

Prémiový spořicí státní dluhopis 2012 – 2015

Vánoční emise přinesla novinku ve formě prémiového spořicího dluhopisu. Ten se hned stal zatím nejúspěšnějším českým spořicím státním dluhopisem, investoři do něj vložili více než 11,5 miliardy korun. Podstatnou novinkou vánoční emise je rozšíření distribuční sítě o vybrané pobočky České pošty. Ministerstvo v souvislosti s tímto krokem uvádí, že dluhopisy se tak dostávají i do menších měst a obcí. Poslední novinkou je zavedení dárkových certifikátů a pamětních listů, jejichž princip byl již popsán výše. Jarní emise SSD 2013 Zatím poslední emise spořicích dluhopisů proběhne 12. června 2013. A stejně jako předchozí, i tato se shledala s velkým zájmem ze strany investorů. Upisovací období, jež bylo ohlášeno na termín 13. až 31. května 2013, bylo předčasně ukončeno již po prvním týdnu, v pátek 17. května 2013. Důvodem předčasného ukončení upisovacího období bylo opět dosažení a dokonce překonání stanoveného očekávaného objemu. Ministerstvo financí si kladlo za cíl upsat 10 miliard korun, již 16. 5. v 12:00 hod. byly evidovány objednávky v hodnotě 15,9 mld. korun. V době, kdy je tato práce vypracovávána, ještě není zveřejněn celkový objem objednávek, ani objem uhrazených objednávek. V druhé jarní emisi budou emitovány tyto dluhopisy: •

Diskontovaný spořicí dluhopis 2013 – 2014

•

Kuponový spořicí dluhopis 2013 – 2018

•

Reinvestiční spořicí dluhopis 2013 – 2018

•

Proti-inflační spořicí dluhopis 2013 – 2020

•

Prémiový spořicí státní dluhopis 2013 – 2016

V pořadí druhá jarní emise nepřinesla žádné novinky z pohledu typů nabízených dluhopisů, ani dodatečných vlastností a služeb.

50

5. Analýza vhodnosti státních dluhopisů pro občany a neziskové subjekty Záměrem této práce, jak také uvádí její Cíl, je vyhodnocení vhodnosti spořicích státních dluhopisů pro různé typy investorů. Jedním pohledem je výše výnosu, který si každý racionální investor přeje mít co nejvyšší. Druhou stránkou věci je rizikovost investice, kde se zase snažíme dosáhnout co nejnižšího možného rizika. Každý investor má samozřejmě jinak postavené preference, co se týče poměru očekávaného výnosu a rizikovosti. Proto tato práce modeluje několik typů investorů, od zcela konzervativního, po velmi dynamického. Alternativami ke spořicím dluhopisům jsou zvoleny 3 typy spořicích nebo investičních produktů s různou rizikovostí. Ke každé variantě je spočítán výnos investice. Aby bylo dosaženo korektního srovnání nejen z pohledu finančního výnosu, ale také míry rizika, je jednotlivým produktům přiděleno procentuální ohodnocení vhodnosti, podle toho nakolik je rizikovost produktu v souladu s investičním profilem klienta. Tímto ohodnocením je následně upraven výnos a až poté jsou jednotlivé varianty mezi sebou porovnány.

5.1.

Analyzované spořicí státní dluhopisy

V první řadě je třeba zvolit, které konkrétní spořicí státní dluhopisy budou vyhodnocovány. Z hlediska rozsahu práce totiž není možné a nejspíše ani žádoucí, aby byly analyzovány všechny dosud emitované SSD. Mezi upsanými spořicími dluhopisy je jeden, který je v současné době již po splatnosti. Jako první analyzovaný SSD tedy zvolíme tento dluhopis, tedy Diskontovaný spořicí dluhopis z pilotní emise. Při výběru druhého dluhopisu do analýzy budeme vycházet z úspěšnosti jednotlivých emitovaných dluhopisů. V následující tabulce jsou emitované dluhopisy seřazeny sestupně dle počtu emitovaných kusů. Nejúspěšnějším dosud vydaným spořicím dluhopisem byl Prémiový spořicí dluhopis, který byl představen a prvně emitován ve vánoční emisi. Tabulka č. 1 – Spořicí státní dluhopisy dle počtu prodaných kusů (stav ke 31. 12. 2012)

spořicí státní dluhopis SSD prémiový 2012-2015 SSD diskontovaný 2011-2012

počet prodaných SSD (ks)

upsané peněžní prostředky

11 537 026 559

11 537 026 559,00 Kč

9 519 641 831

9 329 248 994,38 Kč

51

SSD reinvestiční 2011-2016

8 966 798 933

8 966 798 933,00 Kč

SSD diskontovaný 2012-2014

8 453 686 071

8 200 075 489,00 Kč

SSD diskontovaný 2012-2013

7 541 723 568

7 315 471 861,00 Kč

SSD reinvestiční 2012-2017 II.

7 362 659 133

7 362 659 133,00 Kč

SSD reinvestiční 2012-2017

5 343 807 828

5 343 807 828,00 Kč

SSD kuponový 2011-2016

1 942 090 085

1 942 090 085,00 Kč

SSD kuponový 2012-2017 II.

1 794 329 575

1 794 329 575,00 Kč

SSD proti-inflační 2012-2019

1 270 385 360

1 270 385 360,00 Kč

SSD kuponový 2012-2017

1 143 980 732

1 143 980 732,00 Kč

834 418 829

834 418 829,00 Kč

SSD proti-inflační 2012-2019 II.

Ještě než přejdeme k popisu modelových investorů, je třeba zmínit, že z pohledu MiFID jsou spořicí dluhopisy prodávány v režimu execution only. Navíc, i kdyby byly nabízeny v rámci investičního poradenství, jde o jednoduchý investiční nástroj. My ale chceme hodnotit vhodnost investice i z pohledu rizika pro klienta. Vycházíme z předpokladu, že státní dluhopisy jsou bezrizikovým nástrojem (z hlediska likviditního a kreditního rizika). Proto považujeme spořicí dluhopisy jako zcela vhodné pro všechny typy investorů.

5.2.

Modelový investoři

Nejprve si stanovíme hrubý rámec, ve kterém se budeme pohybovat při výběru modelových investorů. Dle emisních podmínek mohou spořicí státní dluhopisy nabývat pouze fyzické osoby a neziskové společnosti. Pro větší přehlednost a možnost srovnání budou investoři zvoleni pouze ze skupiny fyzických osob, nebude tedy analyzována vhodnost investice pro neziskové společnosti. Pokud se vrátíme k problematice MiFID, vzpomeneme si na klasifikaci klientů na neprofesionální, profesionální a způsobilé protistrany. Přesto, že i fyzické osoby mohou požádat o přeřazení v rámci skupin a dostat se tak například do kategorie profesionálních klientů, s ohledem na zaměření této práce, tedy investice pro domácnosti, odhlédneme od obou skupin spadajících pod nižší stupeň ochrany a budeme dále uvažovat pouze neprofesionální klienty.

52

Z pohledu investičních profilů, tak jak byly nadefinovány již v teoretické části práce, pokusíme se odhlédnout od extrému, kterým je bezpochyby agresivní investor. Zbývají nám tedy 4 typy investičních profilů, z nichž vybereme 3 zástupce, na nichž provedeme analýzu. Zvolíme investora velmi konzervativního, vyváženého a růstového.

5.2.1. Velmi konzervativní investor Jako prvního klienta, kterého budeme dále označovat jako Klienta 1, zvolíme muže, v důchodovém věku. Pobírá měsíčně starobní důchod ve výšce 10 700 Kč. Má vlastní dům, takže jeho měsíční náklady na bydlení odpovídají platbě energií a pojištění, tedy cca 3 500 Kč. Další výdaje jsou na stravu a osobní spotřebu, kde měsíčně vynakládá průměrně 5 000 Kč. Po zaplacení nákladů mu zůstává část prostředků volná a tyto spoří. V současné době má naspořeno 250 000 Kč. Prostředky ponechává na běžném účtu, rád by ale větší část (200 000 Kč) vložil někam, kde se zhodnotí alespoň o inflaci. Je pro něj nepředstavitelné, že by mohl o své úspory přijít. Už vzhledem k svému věku hledá spíše kratší investiční horizont, navíc nevěří finančním zprostředkovatelům.

5.2.2. Vyvážený investor Druhým klientem, Klientem 2, je žena v produktivním věku. Je zaměstnaná v soukromém sektoru. Její příjem zhruba odpovídá průměrnému příjmu v ČR, její hrubá mzda činí 27 400 Kč. Žena je vdaná, má dvě děti, které jsou však již dospělé a zajištěné. S manželem se dělí o náklady, on platí náklady na bydlení, ona náklady na domácnost a stravu. Každý má své auto, jehož náklady si hradí ze svého příjmu. Pravidelně splácí neúčelový spotřebitelský úvěr na auto ve výšce 3 400 Kč, měsíčně navíc zaplatí průměrně 2 000 Kč za pohonné hmoty. Náklady na domácnost a stravu jsou průměrně 11 000 Kč. Každý měsíc navíc utratí v průměru 1 000 Kč za kosmetiku nebo kadeřnici. Měsíčně jí tak zůstává cca 3 500 Kč, které si odkládá. Za část prostředků každoročně jezdí na dovolenou, zbytek ukládá na spořicí účet s jednodenní výpovědní lhůtou. Za posledních 5 let naspořila 110 000 Kč, které by ráda investovala. Ví, že prostředky nebude v nejbližší době potřebovat, proto hledá střední investiční horizont, nejlépe okolo 5 let. Má vysokoškolské ekonomické vzdělání, proto částečně rozumí finančním trhům, alespoň rámcově zná produkty na finančních trzích a také ví, že krátkodobé výkyvy cen nemusí znamenat ztrátu z pohledu celého investičního období.

53

5.2.3. Dynamický investor Posledním modelovým investorem, kterého budeme označovat jako Klienta 3, je muž v produktivním věku, podnikatel v oblasti IT. Jeho měsíční příjem před zdaněním se pohybuje okolo 95 000 Kč. Platí hypotéku ve výši 11 200 Kč, další náklady spojené s bydlením jsou 5 400 Kč. Na stravu a osobní spotřebu vynakládá měsíčně 15 000 Kč. Jezdí služebním autem, kam přispívá na pohonné hmoty a to v průměru 4 000 Kč měsíčně. Klient 3 ví, že jeho náklady na daně a zdravotní a sociální pojištění jsou okolo 32 000 Kč. Měsíčně mu tedy zůstává disponibilní částka přesahující 30 000 Kč. Má naspořeno více než 1 650 000 Kč, z čehož ale velká část prostředků rozložena do různě rizikových investic. V současné době má zájem investovat okolo 600 000 Kč, které se uvolnily z maturující investice. Jeho koníčkem jsou akciové trhy a forex, znalosti i zkušenosti v oblasti investic má poměrně rozsáhlé. Chce vidět své peníze vydělávat, preferuje kombinaci krátkodobějších investic, které může točit, s investicemi se středně až dlouhodobým investičním horizontem.

5.3.

Alternativní produkty

Jako alternativní produkty budeme volit takové investiční nástroje, které jsou dostupné fyzickým osobám a jsou obchodovatelné od částek, které námi zvolení investoři chtějí vložit. Po analýze nabídky investičních produktů se tedy nabízejí pouze 2 alternativy: •

spořicí účty nebo termínované vklady nebo

•

podílové fondy.

Ostatní investiční produkty, které by spadaly v úvahu jako dluhopisy, státní dluhopisy, akcie, jsou zpravidla určené pro firemní klientelu nebo privátní bankovnictví. Aby analýza vhodnosti měla dostatečnou vypovídací schopnost, chceme vybrat celkem 3 typy produktů s různou rizikovostí. Máme zájem o varianty: •

velmi konzervativní, bezrizikový produkt,

•

vyvážený produkt se střední mírou rizika a

•

dynamický produkt, s vyšší mírou rizika.

Jako první, bezrizikový produkt, je zvolen spořicí účet, který je pro svou jednoduchost vhodnějším zástupcem, než termínovaný vklad. Středně rizikovým produktem vhodným pro analýzu je dluhopisový podílový fond. Poslední produkt, s nejvyšší mírou rizika, bude vybrán z kategorie akciových podílových fondů. 54

Všechny vybrané produkty spadají mezi nekomplexní produkty, jak je definuje zákon o podnikání na kapitálovém trhu. Proto má smysl posuzovat jejich výnosnost pro všechny tři modelové investory. Přesto ale nelze říct, že jsou z hlediska rizika a volatility hodnoty pro investory, tak jak byly charakterizovány stejně vhodné. Budeme je tedy ohodnocovat dle vhodnosti pro konkrétního investora, jak bude uvedeno dále v později v této kapitole. Na českém trhu působí 43 bank (včetně poboček zahraničních bank) a 13 družstevních záložen, mezi kterými by bylo možné vybírat nejvýhodnější spořicí účet. Podílové fondy by bylo možné vybírat z nabídky celkem 165 podílových fondů, které fungují na českém trhu. Proto, abychom si zjednodušili výběr, budou analyzovány pouze nabídky trojice největších bank, které mají rozhodující podíl na trhu, České spořitelny, Československé obchodní banky a Komerční banky. Tyto banky, případně jejich investiční společnosti, nabízejí kompletní nabídku spořicích a investičních produktů. Také jsou všechny tři distributory spořicích státních dluhopisů a to již od pilotní emise.

5.3.1. Spořicí účet Spořicí účet je základním spořicím produktem a proto je možné ho najít v nabídce všech třech zvolených bank. Česká spořitelna nabízí tzv. Internetové spoření ČS, Komerční banka prodává produkt pod označením KB Spořicí konto Bonus a ČSOB ho nazývá jednoduše ČSOB Spořicí účet. Všechny banky nabízejí shodné podmínky z hlediska poplatků za otevření a vedení účtů. U České spořitelny a Komerční banky jsou prostředky k dispozici okamžitě, bez výpovědní lhůty. Československá obchodní banka má na ČSOB Spořícím učtu stanovenou jednodenní výpovědní lhůtu. U ČS i KB je úročení účtu rozděleno do dvou složek. První část je fixní a klient ji získá vždy. Druhá část je tvořena bonusem, o nějž je uložená částka zhodnocena v případě splnění daných podmínek. V případě ČS je bonus klientovi přiznán, pokud je průměrná denní hodnota zůstatku v průběhu sledovaného období stejná nebo vyšší než průměrná denní hodnota zůstatku v předchozím sledovaném období. Pro první sledované období je úrokový bonus přiznán vždy. Sledované období je stanoveno jako čtvrtletí. KB bonusovou složku přiznává všem klientům, je připisována pololetně a je počítána z nejnižšího zůstatku za dané pololetí. ČSOB Spořící účet má pouze fixní složku úroku. Následuje tabulka, která shrnuje základní parametry spořicích účtu v jednotlivých bankách.

55

Tabulka č. 2 – Spořicí účty u vybraných bank

obchodní název produktu minimální vklad výpovědní lhůta

Internetové spoření ČS není stanoven bez výpovědní lhůty

do 100 000 Kč 100 000 - 250 000 Kč 250 000 - 500 000 Kč 500 000 Kč - 1 000 000 Kč do 100 000 Kč 100 000 - 250 000 Kč bonus k úrokové sazbě 250 000 - 500 000 Kč 500 000 Kč - 1 000 000 Kč poplatek za otevření účtu poplatek za vedení roční úroková sazba

0,5

ČSOB KB Spořící Spořící účet konto Bonus 5 000 Kč

5 000 Kč

1 den

bez výpovědní lhůty

0,65

0,2 0,3

0,6 0 zdarma zdarma

n/a

zdarma zdarma

0,5 0,85 zdarma zdarma

Rozhodujícím kritériem pro výběr spořicího účtu, který bude alternativou ke spořicím dluhopisům, je výnosnost produktu. Pokud bychom se rozhodovali pouze na základě fixní části úroku, potom by byl jasným vítězem ČSOB Spořící účet. Ale vzhledem k tomu, že modelový klienti v analýze své prostředky investují na 1 nebo 3 roky, dle splatnosti zvolených typů spořicích dluhopisů, můžeme považovat splnění podmínek pro získání bonusu za automatické. Proto se pro nás nejvýhodnějším stává Internetové spoření ČS. Jediným klientem, pro nějž tento produkt není z nabízených nejvýhodnější je Klient 3, který investovanou částkou přesahuje limit stanovený pro získání bonusu a proto bude mít nižší zhodnocení uložených peněz. Cílem je ale porovnávat shodné produkty pro různé typy investorů, takže nebudeme hledat pro něj jinou, výhodnější alternativu. Je však ještě třeba zmínit, že vybraný produkt má jistou nevýhodu ve způsobu, jímž je nabízen. Internetové spoření ČS není nabízeno na pobočkách, ale pouze prostřednictvím internetu, případně je ještě možné zprostředkování přes telefon. Smluvní dokumentace je klientům zasílána poštou. Pokud vezmeme v úvahu charakteristiku Klienta 1, který nevěří finančním zprostředkovatelům, mohla by při jeho rozhodování tato skutečnost hrát určitou roli. My od ní však odhlédneme.

56

5.3.2. Podílové fondy Podílové fondy nabízené velkými bankami jsou obvykle obhospodařovány jejich dceřinými společnostmi, zabývajícími se přímo touto činností. My při výběru vhodného fondu nebude rozlišovat, zda se jedná o fond spravovaný přímo danou bankou, nebo její investiční společnosti, případně investiční společností mateřské banky. Všechny instituce nabízejí poměrně širokou škálu podílových fondů všech kategorií. Proto nám při výběru nejvhodnější fondu pomohla internetová stránka zabývající se mimo jiné porovnáváním cen různých investičních produktů peníze.cz. Dle zadaných kritérií, jimiž byl druh fondu, denominace a investiční horizont, vyhodnotila nejvýnosnější podílové fondy. Z nabízených variant jsme zvolili tu, která je poskytována některou z námi vybraných bank. Jako nejvýhodnější dluhopisový podílový fond tak byl zvolen Trendbond Investiční společnosti České spořitelny (ISČS Trendbond), jehož portfolio je složeno ze státních dluhopisů zemí střední a východní Evropy. Nejvýnosnějším akciovým fondem s ohledem na ostatní kritéria je ČSOB Akciový mix. Portfolio fondu je tvořeno z 97,6 % akciemi, zbytek je hotovost. Fond investuje do světových akcií bez ohledu na oborové hranice. Zaměřuje se především na akcie obsažené v indexech S&P500, EuroStoxx 50, Nikkei 225 a FTSE 100.

5.4.

Metody analýzy

Pro každého investora a každý investiční produkt bude vyčíslen výnos investice po zohlednění všech poplatků. Od spočítaného výnosu bude odečtena srážková daň. V případě spořicích dluhopisů i podílových fondů je efektivní daň nulová. Dalším krokem je stanovení vhodnosti produktu pro klienta z hlediska rizikovosti. Vhodnost je určena jako procentuální, může nabývat hodnot 100 %, 75 %, 50 % nebo 25%, přičemž zcela vhodný produkt je ohodnocen 100 % a z pohledu rizika zcela nevhodný produkt je ohodnocen 25 %. Tímto poměrem je vynásoben čistý výnos. Získaná hodnota, nazývaná jako upravený výnos, je rozhodujícím kritériem pro vyhodnocení nejlepší investice. U spořicích dluhopisů, jako posuzovaného produktu, předpokládáme vždy 100 % vhodnost pro všechny typy klientů. Výnos ze spořicích dluhopisů je stanoven na základě úročení stanoveného emisními podmínkami daného typu dluhopisu. V případě prémiového spořicího dluhopisu jsou dle 57

emisních podmínek úrokové platby vypláceny na účet vždy na konci úrokového období. Jinou možnosti Ministerstvo financí pro tento dluhopis zatím nenabízí, proto není uvažována reinvestice kuponu. Výnos z Internetového spoření ČS je vypočítán na základě aktuální úrokové sazby. Pro stanovení zhodnocení je použit vzorec pro složené úročení, předpokládáme totiž, že klienti s prostředky v průběhu investice nijak nenakládají. U podílových fondů je zjišťován počet podílových listů, které by jednotlivý klienti za svou investici získali a to tak, aby v celkové investici byl zahrnut i vstupní poplatek. Nákupní a prodejní ceny jsou zjišťovány na základě historických dat. Do těchto cen je již promítnut poplatek za správu fondu. Další poplatky nejsou účtovány, proto je objem prostředků vyplacených při prodeji fondu stanoven jako počet vlastněných podílových listů vynásobený prodejní cenou. Po odečtení počáteční investice získáme výsledný výnos, který upravujeme dle výše uvedeného popisu. V případě jednoleté investice odpovídá datum nákupu podílových listů datu emise diskontovaného dluhopisu, datum prodeje pak datu maturity diskontovaného dluhopisu. U prémiového spořicího dluhopisu je situace složitější, protože tento dluhopis bude mít splatnost až v roce 2015, tudíž není možné získat odpovídající prodejní cenu pro fondy. Proto byla data emise a splatnosti upravena, emise dluhopisu bude předpokládána již v roce 2009 a maturita tak vyjde na rok 2012. Den a měsíc odpovídá skutečné emisi SSD. Od těchto dat jsou odvozena data pro nákup a prodej podílových listů. Může zde dojít k drobnému zkreslení ve vyhodnocení nejvýhodnější investice, protože nevíme, jaké sazby by byly stanoveny pro prémiový dluhopis v roce 2009. Od tohoto jsme však nuceni odhlédnout, jinak by analýza nebyla možná. Analýza je rozdělena do dvou částí dle délky investice. V první části je tak porovnáván diskontovaný spořicí dluhopis vůči alternativním produktům při splatnosti 1 rok, ve druhé pak prémiový spořicí dluhopis a alternativy za předpokladu délky investice odpovídající 3 rokům.

5.5.

Analýza vhodnosti – diskontovaný spořicí dluhopis

Na základě všech výše uvedených kritérií byly stanoveny výnosy z jednotlivých investičních nebo spořicích produktů za předpokladu, že den emise a tedy i vkladu na spořicí účet a

58

nákupu podílových listů je 11. listopadu 2011. Maturita dluhopisu, výběr prostředků ze spořicího účtu a prodej podílových listů připadá na 12. listopadu 2012. Analýza vhodnosti diskontovaného spořicího dluhopisu je ještě rozdělena do třech částí, kde každá část odpovídá jednomu modelovému klientovi.

5.5.1. Klient 1 Při počáteční investici 200 000 Kč získá Klient 1 investicí do Diskontovaného spořicího dluhopisu 2011 – 2012 výnos 4081,63 Kč. Efektivní zdanění u diskontovaného dluhopisu je z důvodu držení až do splatnosti, tedy 1 rok, nulové. Diskontovaný dluhopis je považován z pohledu rizika za produkt pro klienta zcela vhodný. Uvedený výnos tedy odpovídá upravenému výnosu a klient tak investicí do SSD získá zhodnocení 2,04 %. Z hlediska rizika je pro velmi konzervativního klienta stejně vhodný i spořicí účet. Ten však přináší po zohlednění srážkové daně výnos pouze 0,88 %. Investice do dluhopisového fondu potom v procentuálním vyjádření přináší 12,94 % zhodnocení. Z hlediska rizika není zcela nevhodná, vzhledem k tomu, že jde o investice do státních dluhopisů, které jsou relativně bezrizikové, nicméně z pohledu výkyvů tržní hodnoty a složitosti produktu je už vhodná mnohem méně. Proto je její vhodnost ohodnocena jako 50 % a upravený zisk je tak ponížen na 6,47 %. Poslední, akciový podílový fond, je z pohledu rizika investicí zcela nevhodnou a po zohlednění vhodnosti je tak výnosnost pouze 1,32 %. Pro Klienta 1 je tak i přes vyšší rizikovost výhodnější investice do podílového fondu ISČS Trendbond. Tabulka č. 3 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 1 při splatnosti 1 rok

investiční (spořicí) produkt

SSD diskontovaný

Internetové spoření ČS

ISČS Trendbond

ČSOB Akciový mix

Začátek

11.11.2011

11.11.2011

11.11.2011

11.11.2011

Splatnost

12.11.2012

12.11.2012

12.11.2012

12.11.2012

objem investice

200 000,00 Kč 200 000,00 Kč

200 000,00 Kč 200 000,00 Kč

počet CP

204082

-

168013

289198

nákupní cena 1 ks

0,98 Kč

-

1,18 Kč

0,67 Kč

prodejní cena 1 ks

1,00 Kč

-

1,34 Kč

0,73 Kč

vstupní poplatek

0,00%

0,00%

1,00%

2,50%

poplatek za správu

0,00%

0,00%

1,50%

2,00%

výstupní poplatek

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

úrok / výkonnost

2,04%

1,10%

14,07%

7,93%

59

zhodnocená investice (bez daně) Výnos

204 081,63 Kč 202 079,25 Kč 4 081,63 Kč

2 079,25 Kč

25 876,31 Kč

10 594,05 Kč

2,04%

1,04%

12,94%

5,30%

0%

15%

0%

0%

4 081,63 Kč

1 767,36 Kč

25 876,31 Kč

10 594,05 Kč

2,04%

0,88%

12,94%

5,30%

100%

100%

50%

25%

4 081,63 Kč

1 767,36 Kč

12 938,16 Kč

2 648,51 Kč

2,04%

0,88%

6,47%

1,32%

výnos v % Daň čistý výnos čistý výnos v % vhodnost produktu z pohledu rizika upravený výnos

225 876,31 Kč 210 594,05 Kč

upravený výnos v %

Srovnání míry hrubého výnosu, výnosu po zdanění a upraveného výnosu je graficky zobrazeno na grafu č. 7. Graf č. 7 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 1 při splatnosti 1 rok

14.00% 12.00% 10.00% 8.00%

6.47%

6.00%

Výnos Čistý výnos

4.00%

Upravený výnos

2.04% 2.00%

1.32%

0.88%

0.00%

60

5.5.2. Klient 2 Při počáteční investici 110 000 Kč získá ve zvoleném období Klient 2 hrubý výnos ve výšce 2 224,90 Kč při investici do spořicího dluhopisu; 1 143,59 Kč v případě vkladu do Internetového spoření ČS, který je z hlediska rizikové vhodnosti ohodnocen na 75 %, ale bude ještě ponížen o srážkovou daň; 14 231,97 Kč pokud prostředky vloží do ISČS Trendbondu, jenž je také z hlediska rizikovosti preferovanou investicí; a 5 826,73 Kč jestliže za prostředky nakoupí podílové listy ČSOB Akciového mixu, který je s vyšší rizikovostí ohodnocen jako vhodný ze 75 %. Upravený výnos je tedy nejvyšší u dluhopisového fondu (zhodnocení o 12,94 %), dále u fondu akciového (zhodnocení o 3,97 %) a až na třetím místě je diskontovaný spořicí dluhopis (zhodnocení o 2,04 %). Jako nejméně výhodný vychází opět vklad na spořicí účet (zhodnocení o 0,66 %). Tabulka č. 4 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 2 při splatnosti 1 rok


SSD diskontovaný


ISČS Trendbond

ČSOB Akciový mix

Začátek

11.11.2011

11.11.2011

11.11.2011

11.11.2011

Splatnost

12.11.2012

12.11.2012

12.11.2012

12.11.2012

objem investice

110 000,00 Kč

110 000,00 Kč 110 000,00 Kč 110 000,00 Kč

počet CP

112245

-

92407

159059

nákupní cena 1 ks

0,98 Kč

-

1,18 Kč

0,67 Kč

prodejní cena 1 ks

1,00 Kč

-

1,34 Kč

0,73 Kč

vstupní poplatek

0,00%

0,00%

1,00%

2,50%

poplatek za správu

0,00%

0,00%

1,50%

2,00%

výstupní poplatek

0,00%

0,00%

úrok / výkonnost

2,04%

1,10%

14,07%

7,93%

zhodnocená investice (bez daně) Výnos výnos v % Daň čistý výnos čistý výnos v % vhodnost produktu z pohledu rizika upravený výnos upravený výnos v %

112 244,90 Kč

111 143,59 Kč 124 231,97 Kč 115 826,73 Kč

2 244,90 Kč

1 143,59 Kč

14 231,97 Kč

5 826,73 Kč

2,04%

1,04%

12,94%

5,30%

0%

15%

0%

0%

2 244,90 Kč

972,05 Kč

14 231,97 Kč

5 826,73 Kč

2,04%

0,88%

12,94%

5,30%

100%

75%

100%

75%

2 244,90 Kč

729,04 Kč

14 231,97 Kč

4 370,05 Kč

2,04%

0,66%

12,94%

3,97%

61

Porovnání hrubého výnosu, čistého výnosu a rizikově upraveného výnosu následuje na grafu č. 8. Graf č. 8 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 2 při splatnosti 1 rok

14.00%

12.94%

12.00% 10.00% 8.00% 6.00%

Výnos 3.97%

4.00%

Upravený výnos

2.04% 2.00%

Čistý výnos

0.66%

0.00%

5.5.3. Klient 3 Počáteční investice Klienta 3 je 600 000 Kč. Investicí do Diskontovaného spořicího dluhopisu 2011 – 2012 získá celkový výnos ve výši 12 224,90 Kč, což je zhodnocení o 2,04 %. Vzhledem k tomu, že cenné papíry drží více než 6 měsíců, neplatí žádnou daň. Spořicí dluhopis považujeme za zcela vhodný z pohledu rizika. Internetové spoření ČS oproti spořicímu dluhopisu přináší zcela zanedbatelné zhodnocení, po zdanění a započtení rizikového ohodnocení ohodnocení se dostává pouze na hodnotu 642,80 Kč, což odpovídá 0,11 % zhodnocení. Investice do fondů přináší Klientovi 3 upravený výnos ve výšce 58 221,70 Kč u dluhopisového fondu a 31 782,15 Kč v případě akciového podílového fondu, tzn. 9,70 % zhodnocení pro Trendbond a 5,30 % pro Akciový mix. mix. Ačkoli z hlediska rizikového apetitu by pro klienta byl nejvhodnější investicí akciový podílový fond, z hlediska výnosu je to vyvážený dluhopisový fond. Toto ale platí pro zvolený investiční horizont. Ideální investice do akciových fondů je na pět a více let.

62

Tabulka č. 5 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 3 při splatnosti 1 rok


SSD diskontovaný


ISČS Trendbond

ČSOB Akciový mix

začátek

11.11.2011

11.11.2011

11.11.2011

11.11.2011

splatnost

12.11.2012

12.11.2012

12.11.2012

12.11.2012

objem investice

600 000,00 Kč 600 000,00 Kč

počet CP

612245

nákupní cena 1 ks

0,98 Kč

prodejní cena 1 ks

1,00 Kč

vstupní poplatek

0,00%

poplatek za správu

600 000,00 Kč 600 000,00 Kč 504038

867594

-

1,18 Kč

0,67 Kč

-

1,34 Kč

0,73 Kč

0,00%

1,00%

2,50%

0,00%

0,00%

1,50%

2,00%

výstupní poplatek

0,00%

0,00%

úrok / výkonnost

2,04%

0,50%

14,07%

7,93%

zhodnocená investice (bez daně) výnos výnos v % daň čistý výnos čistý výnos v % vhodnost produktu z pohledu rizika upravený výnos upravený výnos v %

612 244,90 Kč 603 023,42 Kč

677 628,94 Kč 631 782,15 Kč

12 244,90 Kč

3 023,42 Kč

77 628,94 Kč

31 782,15 Kč

2,04%

0,50%

12,94%

5,30%

0%

15%

0%

0%

12 244,90 Kč

2 569,91 Kč

77 628,94 Kč

31 782,15 Kč

2,04%

0,43%

12,94%

5,30%

100%

25%

75%

100%

12 244,90 Kč

642,48 Kč

58 221,70 Kč

31 782,15 Kč

2,04%

0,11%

9,70%

5,30%

Stejně jako u ostatních modelových investorů i nyní následuje grafické zobrazení výnosů vyjádřených v procentech. Graf č. 9 zobrazuje hrubý výnos z investice, čistý výnos neboli výnos po zdanění a v posledních sloupcích námi porovnávaný upravený výnos, který zahrnuje hodnocení vhodnosti z hlediska rizikovosti investice pro Klienta 3.

63

Graf č. 9 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 3 při splatnosti 1 rok

14.00% 12.00% 9.70%

10.00% 8.00%

5.30%

6.00%

Výnos Čistý výnos

4.00%

Upravený výnos

2.04% 2.00% 0.11% 0.00%

5.6.

Analýza vhodnosti – prémiový spořicí dluhopis

Pro prémiový spořicí dluhopis a všechny ostatní produkty byl stanoven počáteční den investice (emise dluhopisu, vklad na spořicí účet, nákup podílových listů) na 11. prosince 2009. Maturita dluhopisu, výběr prostředků ze spořicího účtu a prodej podílových listů připadá na 11. prosince 2012. Analýza vhodnosti diskontovaného spořicího dluhopisu je, stejně jako analýza vhodnosti diskontovaného ontovaného SSD, rozdělena do třech částí po jednotlivých modelových investorech.

5.6.1. Klient 1 Klient 1 investuje do jednotlivých produktů částku 200 000 Kč. V případě prémiového spořicího dluhopisu mu bude celkem v průběhu všech tří úrokových období vyplacen výnos 17 000 Kč, který odpovídá 8,5 % zhodnocení. Daň z výnosu se díky držení cenných papírů více než 6 měsíců neodvádí a produkt je ohodnocen jako zcela vhodný, takže výnosnost nebude dále nijak upravována. Spořicí účet po odečtení daně přinese čistý výno výnos 5 231,72 K, což je v procentuálním vyjádření 2,62 %. Vhodnost je ohodnocena 100 %, takže další úpravy opět nebudou. ISČS Trendbond vloženou částku zhodnotil na 224 868,82 Kč, upravený výnos 64

je tedy 6,22 %. ČSOB Akciový mix je na tom hůř, po úpravě o rizikovou vhodnost je výnos pouze 5 131,39 Kč, tedy 2,57 %. Jako nejvýhodnější se pro Klienta 1 v tomto případě ukázal spořicí dluhopis. Tabulka č. 6 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 1 při splatnosti 3 roky


SSD prémiový


ISČS Trendbond

ČSOB Akciový mix

Začátek

11.12.2009

11.12.2009

11.12.2009

11.12.2009

Splatnost

11.12.2012

11.12.2012

11.12.2012

11.12.2012

objem investice

200 000 Kč

200 000 Kč

200 000 Kč

200 000 Kč

počet CP

200000

-

165735

292668

nákupní cena 1 ks

1,00 Kč

-

1,1948 Kč

0,6667 Kč

prodejní cena 1 ks

1,00 Kč

-

1,3568 Kč

0,7535 Kč

vstupní poplatek

0,00%

0,00%

1,00%

2,50%

poplatek za správu

0,00%

0,00%

1,50%

2,00%

výstupní poplatek

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

úrok / výkonnost 1. rok

0,50%

1,10%

3,11%

12,14%

úrok / výkonnost 2.rok

0,50%

1,10%

-6,53%

-7,27%


7,50%

1,10%

17,84%

13,39%

zhodnocená investice (bez daně) Výnos výnos v % Daň čistý výnos čistý výnos v % vhodnost produktu z pohledu rizika upravený výnos upravený výnos v %

217 000,00 Kč

206 154,97 Kč 224 868,82 Kč 220 525,56 Kč

17 000,00 Kč

6 154,97 Kč

24 868,82 Kč

20 525,56 Kč

8,50%

3,08%

12,43%

10,26%

0%

15%

0%

0%

17 000,00 Kč

5 231,72 Kč

24 868,82 Kč

20 525,56 Kč

8,50%

2,62%

12,43%

10,26%

100%

100%

50%

25%

17 000,00 Kč

5 231,72 Kč

12 434,41 Kč

5 131,39 Kč

8,50%

2,62%

6,22%

2,57%

Graf č. 10 opět zobrazuje procentuální vyjádření výnosu z jednotlivých typů investic, a to nejen porovnávaný upravený výnos, ale také čistý výnos a výnos před zdaněním.

65

Graf č. 10 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 1 při splatnosti 3 roky

14.00% 12.00% 10.00% 8.50% 8.00% 6.22% Výnos

6.00%

Čistý výnos 4.00%

Upravený výnos 2.62%

2.57%

2.00% 0.00%

5.6.2. Klient 2 Počáteční investice 110 000 Kč se Klientovi 2 zhodnotila nejvíce v případě investice do ISČS Trendbondu, kde dosáhla výnosnosti 12,43 %. Produkt je navíc zcela vhodný pro vyváženého investora, jehož Klient 2 představuje. Druhou Dr nejvýhodnější investice je potom do prémiového spořicího dluhopisu, jenž vložené prostředky zhodnotí o 9 350 Kč, tedy 8,50 %. V tomto případě nevychází špatně ani akciový podílový fond, jehož výnos je 11 289,06 Kč, po úpravě 7,70 %. Nejhorší alternativou alternativou je spořicí účet, jehož zhodnocení po odečtení daně a úpravě o vhodnost produktu se rovná 1,96 %. % Tabulka č. 7 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 2 při splatnosti 3 roky


SSD prémiový


ISČS Trendbond

ČSOB Akciový mix

začátek

11.12.2009

11.12.2009

11.12.2009

11.12.2009

splatnost

11.12.2012

11.12.2012

11.12.2012

11.12.2012

objem investice

110 000 Kč

110 000 Kč

110 000 Kč

110 000 Kč

91154

160968

počet CP

110000

66

-

nákupní cena 1 ks

1,00 Kč

-

1,1948 Kč

0,6667 Kč

prodejní cena 1 ks

1,00 Kč

-

1,3568 Kč

0,7535 Kč

vstupní poplatek

0,00%

0,00%

1,00%

2,50%

poplatek za správu

0,00%

0,00%

1,50%

2,00%

výstupní poplatek

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%


0,50%

1,10%

3,11%

12,14%


0,50%

1,10%

-6,53%

-7,27%


7,50%

1,10%

17,84%

13,39%


119 350,00 Kč

113 385,23 Kč 123 677,85 Kč 121 289,06 Kč

9 350,00 Kč

3 385,23 Kč

13 677,85 Kč

11 289,06 Kč

8,50%

3,08%

12,43%

10,26%

0%

15%

0%

0%

9 350,00 Kč

2 877,45 Kč

13 677,85 Kč

11 289,06 Kč

8,50%

2,62%

12,43%

10,26%

100%

75%

100%

75%

9 350,00 Kč

2 158,09 Kč

13 677,85 Kč

8 466,79 Kč

8,50%

1,96%

12,43%

7,70%

Z grafu č. 11 je patrné pořadí jednotlivých investičních a spořicích produktů v případě Klienta 2.

67

Graf č. 11 – Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 2 při splatnosti 3 roky

14.00% 12.43% 12.00% 10.00% 8.50% 7.70%

8.00%

Výnos

6.00%


Upravený výnos 1.96%

2.00% 0.00%

5.6.3. Klient 3 Podobně jako u ostatních modelových investorů, i u Klienta 3 byl nejméně výhodným produktem spořicí účet. Za 3 roky se vložených 600 000 Kč zhodnotilo pouze o 9 065,96 Kč. Po zohlednění srážkové daně klesl výnos na 7 706,06 Kč a procentuální vyjád vyjádření ření výnosu upraveného o vhodnost z hlediska rizikového apetitu je pouhých 0,32 %. Ostatní investice jsou na tom velmi dobře, výnosy z nich si relativně odpovídají. Nejlepší investicí je pro Klienta 3 akciový podílový fond, který mu přinese zhodnocení o 10,26 10,26 %. Druhý z pohledu výnosnosti je dluhopisový podílový fond, který přináší zhodnocení o 9,33 %, po zohlednění vhodnosti. O něco nižší výnos, na úrovni 8,50 %, potom Klient 3 získá, pokud se rozhodne investovat do spořicího dluhopisu. Tabulka č. 8 – Stanovení výnosnosti jednotlivých investičních variant pro Klienta 3 při splatnosti 3 roky


SSD prémiový


ISČS Trendbond

ČSOB Akciový mix

začátek

11.12.2009

11.12.2009

11.12.2009

11.12.2009

splatnost

11.12.2012

11.12.2012

11.12.2012

11.12.2012

68

objem investice

600 000 Kč

600 000 Kč

600 000 Kč

600 000 Kč

počet CP

600000

-

497204

878005

nákupní cena 1 ks

1,00 Kč

-

1,1948 Kč

0,6667 Kč

prodejní cena 1 ks

1,00 Kč

-

1,3568 Kč

0,7535 Kč

vstupní poplatek

0,00%

0,00%

1,00%

2,50%

poplatek za správu

0,00%

0,00%

1,50%

2,00%

výstupní poplatek

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%


0,50%

0,50%

3,11%

12,14%


0,50%

0,50%

-6,53%

-7,27%


7,50%

0,50%

17,84%

13,39%

651 000,00 Kč 609 065,96 Kč 674 606,46 Kč

661 576,68 Kč


51 000,00 Kč

9 065,96 Kč

74 606,46 Kč

61 576,68 Kč

8,50%

1,51%

12,43%

10,26%

0%

15%

0%

0%

51 000,00 Kč

7 706,06 Kč

74 606,46 Kč

61 576,68 Kč

8,50%

1,28%

12,43%

10,26%

100%

25%

75%

100%

51 000,00 Kč

1 926,52 Kč

55 954,85 Kč

61 576,68 Kč

8,50%

0,32%

9,33%

10,26%

Tak jako ve všech modelových případech, i nyní následuje graf č. 12, který zobrazuje jednotlivé výnosy z investičních variant, vyjádřené v procentech.

69

Graf č. 12 - Porovnání výnosnosti investičních variant pro Klienta 3 při splatnosti 3 roky

14.00% 12.00% 10.26% 9.33%

10.00% 8.50% 8.00%

Výnos

6.00%


Upravený výnos

2.00% 0.32% 0.00%

70

6. Shrnutí a závěr Na začátku diplomové práce byly vymezeny tři otázky, na které se tato práce snaží najít odpověď. Nyní se otázky pokusíme zodpovědět. První z nich zněla: Je nákup státních dluhopisů vhodnou investicí pro každého? Na tuto otázku odpovíme z hlediska klasifikace rizikovosti produktů podle evropské směrnice pro obchodování na finančních trzích. Ano, státní dluhopisy pro občany jsou vhodnou investicí pro každého. Jako nekomplexní produkt, který je navíc prodáván v režimu execution only, může tento dluhopis nakoupit jakýkoli investor, splňující požadavky vymezené emisními podmínkami. Státní dluhopisy pro občany tedy může nakoupit kterákoli fyzická osoba nebo neziskový subjekt, bez ohledu na jeho investiční profil. Druhá otázka se ptala na alternativy ke státním dluhopisům pro domácnosti. Po analýze nabídky investičních a spořicích produktů jsme jako alternativy identifikovali pouze spořicí a termínované účty a podílové fondy. Ostatní investiční nástroje nejsou zpravidla domácnostem, reprezentovaným fyzickými osobami dostupné. Jsou určeny pouze pro firemní klientelu, případně pro klienty privátního bankovnictví, kteří ale rozhodně nejsou reprezentativním vzorkem. Je však třeba podotknout, že právě klienti privátního bankovnictví drží podstatnou část vydaných spořicích státních dluhopisů. Z pohledu rizikovosti by alternativou ke státním dluhopisům pro občany byly pouze spořicí a termínované účty a garantované podílové fondy. Ostatní typy fondů jsou spojeny s vyšším rizikem. Odpověď na poslední otázku, jež se ptá, nakolik je investice do státních dluhopisů pro domácnosti výhodná v porovnání s alternativami, už není tak jednoduchá. Při zodpovídání se budeme věnovat několika pohledům. Při porovnání spořicích státních dluhopisů s produkty se stejnou rizikovostí, u nás zastoupenými spořicím účtem poskytovaným Českou spořitelnou, musíme konstatovat, že spořicí dluhopis je rozhodně výhodnějším produktem a to pro všechny analyzované klienty, stejně jako pro obě zvolené splatnosti. Nevýhodou spořicích účtů je zdanění výnosu, které výnosnost značně snižuje. Naopak výhodou je však okamžitá dostupnost uložených prostředků. Zatímco prostředky uložené na spořicím účtu jsou dostupné okamžitě, maximálně po uplynutí jednodenní výpovědní lhůty, prostředky, které budou investovány do spořicích

71

dluhopisů, je možné získat zpět před splatností pouze na čtvrtletní bázi, v předem stanovených termínech. Pokud však spořicí dluhopisy porovnáváme s rizikovějšími produkty, v našem případě dluhopisovým podílovým fondem a akciovým podílovým fondem, je na tom státní dluhopis z pohledu výnosu podstatně hůře. V případě jednoletého dluhopisu byl rozdíl poměrně velký, druhý analyzovaný, prémiový spořicí dluhopis už ale dosahoval výnosů sice nižších, ale na podobných úrovních, jako podílové fondy. I zde je třeba zmínit pohled likvidity uložených prostředků, které budou mnohem rychleji získány zpět v případě investice do otevřených podílových fondů. Když se na státní dluhopisy a jejich alternativy podíváme zvlášť pro investory s velmi nízkou mírou akceptovatelného rizika, pak musíme konstatovat, že investice do státních dluhopisů se zdá být nejvhodnější z nabízených variant. U jednoleté investice byla sice výnosnost u dluhopisového fondu vyšší i po úpravě o rizikový koeficient, v případě tříleté varianty byl spořicí dluhopis jasným vítězem. U investorů s větší snášenlivostí rizika už ale spořicí dluhopisy z pohledu výnosnosti ztrácí za podílovými fondy. I když tříletý prémiový dluhopis byl zdatným soupeřem, jednoletý byl se svým výnosem výrazně pod výnosností zejména dluhopisového podílového fondu. Je však třeba podotknout, že u podílových fondů stejně jako jinde platí, že minulé výnosy nejsou zárukou výnosů budoucích. Námi analyzované období je obdobím po krizi, tedy obdobím růstu. Pokud bychom zvolili delší časové období a dostali bychom se tak i do let, kdy na finančním trhu vrcholila finanční krize, byla by celková výnosnost fondů mnohem nižší. Už u pětiletého horizontu bychom získali zcela jiná čísla. Další úhel pohledu je jednoduchost, srozumitelnost, transparentnost a také dostupnost produktu pro širokou veřejnost. Na této rovině spořicí dluhopisy vyhrávají ve všech bodech. Spořicí účty jsou sice také produktem s velmi jednoduchou teoretickou konstrukcí, banky je ale často komplikují dělením úročení na fixní a bonusovou složku, což může některé klienty mást. U spořicích dluhopisů, s výjimkou dluhopisu vázaného na inflaci a z části také reinvestičního dluhopisu, je konstrukce zcela jasná a průhledná. Dalším plusem pro spořicí dluhopisy je obrovská distribuční síť, podpořená i Českou poštou. Podílové fondy mohou být pro investory s nulovou zkušeností a znalostí finančních trhů složitým instrumentem, což se v jejich očích pojí s vyšším rizikem. Investice do podílových fondů je pak navíc spojena se 72

vstupními poplatky, které se u státních dluhopisů pro domácnosti vůbec nevyskytují. Pokud nebude chtít investor žádnou ze speciálních služeb, předčasné splacení, nebo mimořádný výnos, nezaplatí na poplatcích za celou dobu života dluhopisu ani korunu. Jaký je tedy závěr? Dá se říct, že státní dluhopisy pro domácnosti a neziskové sektory jsou nejvhodnější investicí mezi analyzovanými možnostmi jednak pro investory s nízkou nebo nulovou tolerancí rizika, jednak pro investory s malou nebo žádnou znalostí a zkušeností na finančních trzích. Ukázkovým příkladem takového investora je průměrný český důchodce, což přesně odpovídá statistickým datům zveřejněným na stránkách ministerstva financí, ze které vyplývá, že nejvíce investorů se nachází mezi muži ve věku 50 – 70 let. Pro investory s vyšším rizikovým profilem nebo s většími zkušenostmi na finančních trzích jsou pak státní dluhopisy pro občany vhodné spíše jako instrumenty sloužící k diverzifikaci rizika v investičním portfoliu.

73

7. Seznam použité literatury a zdrojů 7.1. [1]

Literární zdroje

HAVEL Jiří, Úvod do úpravy kapitálových trhů. 1.vyd. Praha: Karolinum, 2000. 298 s. ISBN 80-2460-014-5

[2]

JEŽEK Tomáš, Jak emitovat dluhopisy a akcie na veřejném trhu. 1.vyd. Praha: Komise pro cenné papíry, 2004. 80 s. ISBN 80-239-2193-2

[3]

JÍLEK Josef, Finanční trhy a investování. 1.vyd. Praha: GRADA Publishing, 2009. 648 s. ISBN 80-247-1653-4

[4]

KRYL Tomáš, Co chcete vědět o cenných papírech: akcie, dluhopisy, podílové listy, burza cenných papírů, RM - Systém, makléř, daně. 1.vyd. Praha: Linde, 1995. 54 s. ISBN 80-856-4785-3

[5]

LIŠKA V., GAZDA J., HANZLÍK M., Kapitálové trhy a kolektivní investování. 1.vyd. Praha: Professional Publishing, 2004. 525 s. ISBN 80-864-1963-3

[6]

NÝVLTOVÁ R., REŽŇÁKOVÁ M., Mezinárodní kapitálové trhy. 1.vyd. Praha: GRADA Publishing, 2007. 224 s. ISBN 80-247-1922-1

[7]

PAVLÁT Vladislav, Kapitálové trhy. 1.vyd. Praha: Professional Publishing, 2003. 296 s. ISBN 80-86419-33-9

[8]

POLOUČEK Stanislav a kol., Banky, peníze a finanční trhy. 1.vyd. Praha: C. H. Beck, 2009. 415 s. ISBN 80-7400-152-9

[9]

REJNUŠ Oldřich, Finanční trhy. 3.vyd. Ostrava: Key Publishing, 2011. 690 s. ISBN 807418-128-3

[10]

REVENDA Zbyněk a kol., Peněžní ekonomie a bankovnictví. 4.vyd. Havlíčkův Brod: Management Press, 2005. 627 s. ISBN 80-7261-132-1

7.2. [1]

Internetové zdroje

ARDAL, Titulná stránka, [cit. 2013-03-16]. Dostupné z WWW: http://www.ardal.sk/sk/titulna-stranka

[2]

BondSpot, strona glówna, [cit. 2013-03-12]. Dostupné z WWW: http://www.bondspot.pl/root_en

74

[3]

Bundesrepublik Deutschland – Finanzagentur GmbH [online], Startpage, [cit. 201303-15]. Dostupné z WWW: http://www.deutsche-finanzagentur.de/en/startpage/

[4]

business.center.cz, Homepage, [cit. 2013-03-05]. Dostupné z WWW: http://business.center.cz/

[5]

Česká národní banka [online], Úvodní stránka, [cit. 2013-03-01]. Dostupné z WWW: http://www.cnb.cz/cs/index.html

[6]

Česká národní banka, MiFID: Průvodce spotřebitele, Investování do finančních produktů, [online], 2008, Únor, [cit. 2013-06-03]. Dostupné z WWW: http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/spotrebitel/ochrana_spot rebitele/MiFID_CZ.pdf

[7]

Česká spořitelna [online], Osobní finance, [cit. 2013-06-01]. Dostupné z WWW: http://www.csas.cz/banka/nav/osobni-finance-d00013163

[8]

Československá obchodní banka [online], Úvodní stránka, [cit. 2013-06-01]. Dostupné z WWW: http://www.csob.cz/cz/Stranky/default.aspx

[9]

Dluhopisy [online], Korunové dluhopisy, dluhopisy bez daně, firemní dluhopisy, [cit. 2013-02-20]. Dostupné z WWW: http://www.dluhopisove.info/

[10]

ECB Statistic Data Warehouse [online], Home, [cit. 2013-04-30]. Dostupné z WWW: http://sdw.ecb.europa.eu/home.do

[11]

Komerční banka [online], Homepage, [cit. 2013-06-01]. Dostupné z WWW: http://www.kb.cz/

[12]

Měšec.cz [online], Trhy, [cit. 2013-03-11]. Dostupné z WWW: http://trhy.mesec.cz/pruvodci/ceske-akciove-trhy/co-je-to-obligace-2/

[13]

Ministerstvo financí ČR [online], Úvodní stránka, [cit. 2013-04-26]. Dostupné z WWW: http://www.mfcr.cz/

[14]

Ministerstvo financí ČR [online], Spořicí státní dluhopisy, [cit. 2013-06-08]. Dostupné z WWW: http://www.sporicidluhopisycr.cz/

[15]

Ministry of Finance Japan [online], Home, [cit. 2013-03-16]. Dostupné z WWW: http://www.mof.go.jp/english/index.htm

[16]

Ministry of Finance [online], Strona glówna, [cit. 2013-03-12]. Dostupné z WWW: http://www.mf.gov.pl/web/bip/ministerstwo-finansow

[17]

Organisation for Economic Co-Operation and Development [online], OECD Home, [cit. 2013-04-30]. Dostupné z WWW: http://www.oecd.org/ 75

[18]

Patria.cz [online], Investice, ekonomika a finance, kurzy, akcie, měny a komodity, [cit. 2013-06-01]. Dostupné z WWW: http://www.patria.cz/

[19]

Pedagogická fakulta Jihočeské univerzity [online], Úvod, [cit. 2013-02-27]. Dostupné z WWW: http://www.pf.jcu.cz/

[20]

Peníze.cz [online], Půjčky, Kurzy měn, Akcie, Hypotéky, Bydlení, Daně, [cit. 2013-0601]. Dostupné z WWW: http://www.penize.cz/

[21]

Podnikatel.cz [online], Průvodce vaším podnikáním, [cit. 2013-03-10]. Dostupné z WWW: http://www.podnikatel.cz

[22]

TreasuryDirect [online], Home, [cit. 2013-03-15]. Dostupné z WWW: http://www.treasurydirect.gov/tdhome.htm

[23]

Investing In Bonds Europe [online], Markets, [cit. 2013-03-10]. Dostupné z WWW: http://www.investinginbonds.eu/Default.aspx

[24]

Věstník ČNB, Pravidla pro primární prodej státních dluhopisů, [online], 2011, č. 16, [cit. 2013-02-26]. Dostupné z WWW: http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/legislativa/vestnik/2011/d ownload/v_2011_16_22211610.pdf

76

8. Seznam použitých zkratek 6M – 6 měsíční apod. – a podobně ARDAL – Agentúra pre riadenie dlhu a likvidity atd. – a tak dále Bubills – Treasury discount papers CDCP – Centrální depozitář cenných papírů CPI – Consumer Price Index č. – číslo ČNB – Česká národní banka ČR – Česká republika ČS – Česká spořitelna ČSOB – Československá obchodní banka EURIBOR – European Interbank Offered Rate FBs - Financing Bills FRBNY - Federal reserve bank of New York HZL – hypotéční zástavní listy ISČS – Investiční společnost České spořitelny ISIN – International Securities Identification Number IT – informační technologie JGB – Japanies Goverment Bond KB – Komerční banka Kč – Česká koruna ks - kus MiFID – Markets in Financial Intruments Directive mil. - milion mld. - miliarda NAV – Net Asset Value odst. - odstavec OTC – Over The Counter písm. – písmeno 77

popř. – popřípadě PRIBOR – Prague Interbank Offered Rate PV – Present Value Sb. – sbírky SDD – státní dlouhodobé dluhopisy SKD – Systém krátkodobých dluhopisů SPP – státní pokladniční poukázky SSD – spořicí státní dluhopisy str. - strana T-bill – Treasury bill T-bond – Treasury bond T-note – Treasury note TBs - Treasury Bills TIPS - Treasury Inflation-Protected Securities TS – T-bonds, T-bills tzv. – takzvaný U.S. – United States USD – United States Dollar vyd. – vydání WIBOR – Warsaw Interbank Offered Rate

78

Státní dluhopisy pro domácnosti a neziskové subjekty

Recommend Documents