AandelenObligatie nieuws
&
16de jaargang • nr.2 April / meI / juni 2013
“De sappen van ons economisch systeem” De Dow Jones-index staat op een recordhoogte en de S&P-500 is er vlakbij. Deze indicatoren tonen aan dat – los van kapitaalverhogingen- een gediversifieerde Amerikaanse aandelenportefeuille de zwaarste economische crisis sinds 1929 na 4 jaar volledig verteerd heeft. Wie had dat in 2008-2009 durven denken ?
INHOUD
De sappen van ons economisch systeem
Philip Neyt: nieuwe onafhankelijke zaakvoerder
1 3
Fiscale regularisatie: de klok tikt
4
Holdings: kopen met een korting
6
Open architectuur
9
Burger en fiscus: naar een nieuwe verhouding 6
LS Value Equity
8
Transactietaks na Frankrijk... 10 Bruto Binnenlands Product als indicator van conjunctuur 11 Boordtabel
12
De oorzaak van de crisis lag bij een geïnflateerde Amerikaanse huizenmarkt die in 2006 haar hoogtepunt bereikte. Bij het uitbreken van de financiële crisis werd gesteld dat een diepe vastgoedcrisis een prijsdaling van minstens 20% tot gevolg heeft en tot 6 jaar nodig zou hebben om uit te zieken. Het blijkt nu dat deze historische statistieken kloppen alhoewel de vastgoedcorrectie uiteindelijk toch 30% bedroeg. De huizenmarkt is in de eerste helft van 2012 uitgebodemd, daarbij geholpen door een nooit eerder gezien expansief beleid van de Amerikaanse centrale bank (zero-rentebeleid, QE I tot III) en de regering (TARP, Keynesiaans geïnspireerde begrotingstekorten, onderschrijving van kapitaalverhogingen bij banken, verzekeraars en autobouwers). Sinds verleden jaar stellen we dus vast dat in de VSA de huizenprijzen terug stijgen, de werkloosheid daalt en bijgevolg de vertrouwensindicatoren terug toenemen (zie boordtabel). Het momentum van economische groei is in de VSA eigenlijk al sinds 2009 terug ingezet. In het prille begin uiteraard met weinig overtuiging. Economische groei is het resultaat van enerzijds producenten die willen innoveren, investeren en meer produceren en anderzijds consumen-
ten die meer willen consumeren mits het nastreven van een evenwichtige huishoudelijke balans. Warren Buffett refereerde recent naar deze twee drivers heel treffend als de “juices of our economic system”. Deze sappen zorgen ervoor dat ons economisch syteem in geval van tegenslagen wordt gesaneerd maar dat het tegelijkertijd altijd voorwaarts wordt gedreven. Ten derde moeten overheid en centrale bank het aangepaste kader voorzien waarbinnen zich dit duurzaam herstel kan realiseren. Na een systeemcrisis zoals we sinds 1929 niet meer hadden meegemaakt, dienden beleidsmakers buitengewone maatregelen te treffen om de economische krimp te stuiten en het vertrouwen te herstellen. De VSA is daarin alleszins geslaagd. Daarmee zijn we nog niet aan een volledig welvaartsherstel. Dat zal nog enige tijd duren en sommige “zeepbel”welvaart - zoals fout gestructureerde kredietbeleggingen of een woning in een verlaten achterbuurt van Detroit à 300.000 USD- zal zelfs voor altijd verloren zijn. Net zoals het overwinnen van een recessie gepaard gaat met het overwinnen van onzekerheid door de economische actoren, zo dient ook de aandelenbelegger een muur van zorgen te beklimmen alvorens de stierenrally kan beginnen. Het is een boutade maar in feite had de belegger in 2009 maximaal in aandelen moeten beleggen – als hij tenminste nog overschot aan nachtrust en cash had die hij aan deze activaklasse kon besteden. Maar ere ook aan de obligatiebelegger die sindsdien eveneens een prachtig parcours heeft afgelegd en dit met lagere volatiliteit. Maar de vooruitzichten voor de obligatiebelegger zijn op dit moment pover. Recente emissies van langlopende obligaties door UCB, France Telecom, Evonik, Heineken,... zijn niet meer interessant. Deze obligaties dek-
ken ons inziens onvoldoende het risico van de debiteur en een eventuele rentestijging gedurende de volgende jaren. De plaatsing was desalniettemin een succes. Hoe graag we ook in de efficiënte markttheorie geloven, we weten uit ervaring dat (1) de LT-rente snel kan keren van een bodemniveau en (2) dat een particulier niet snel een obligatie verkoopt tijdens de looptijd – laat staan met verlies. Laten we het voorbeeld nemen van de recente emissie van een Heineken-lening aan 2.05% bruto (1.53% netto) op 8 jaar, of 2.87% (2.15% netto) op 13 jaar. Een stijging van de 8-jarige rente met 1% heeft een prijsdaling van de 8-jarige obligatie met ongeveer 7.5% tot gevolg. Indien de 1% ommeslag in de rente pas volgend jaar gebeurt, dan bedraagt de prijsdaling van de dan 7-jarige obligatie, nog bijna 6.5 %. Op de 13-jarige obligatie is de negatieve koersreactie zelfs ongeveer 11% in geval van een rentestijging van 1%, of bijna 22% in geval van een rentestijging van 2%. Juist omwille van dit koersrisico bij rentestijging, blijven we langlopende obligaties mijden, of zoals Warren Buffett het recent nog uitdrukte: “Bonds promoted as offering risk-free returns are now proceed to deliver return-free risk”. Een uitzondering hierop zijn obligaties met een jaarlijks variabele coupon, die in sommige gevallen best nog interessant kunnen zijn. Dat de Europese aandelenbeurzen nog steeds fors ondergewaardeerd staan tov de Amerikaanse heeft alles te maken met de Eurocrisis. Het dieptepunt ligt achter ons, maar het geval Cyprus en de problematische regeringsvorming in Italië veroorzaken nieuwe kopzorgen. In augustus 2012 werd een keerpunt bereikt door te besluiten tot : 1. De beslissing van de ECB om onbeperkt obligaties in te kopen van periferielanden die om dergelijke steunaankopen verzoeken (= kwantitatieve versoepeling) 2. De kapitaalverhoging van het ESM met toelating om rechtstreeks de herkapitalisering van probleembanken mogelijk te maken; 3. De oprichting van een Europese bankentoezichthouder. Punt 2. kan niet zonder punt 3. We schrijven het nu voor de derde keer : deze drie maatregelen bieden overtuigend perspectief om geen implosie van de Eurozone te moeten vrezen. Deze 3 maatregelen bieden evenwel niet het perspectief dat de sanering van de overheidsfinanciën in de periferielanden een koud kunstje zou zijn. Integendeel, in die landen moeten moeilijke structurele maatregelen getroffen worden om (1) de productiviteit te verhogen en (2) de schulden te verminderen. Nu echte muntdevaluatie door de vorming van de Euro uiteraard niet meer mogelijk is, worden deze twee actiepunten ook heel treffend als “interne devaluatie” samengevat. Het zal evenwel nog verschillende jaren duren vooraleer in de periferie het welvaartsniveau van voor de crisis zal bereikt worden. Deze drie maatregelen vormen evenmin een vrijgeleide voor budgettaire zondaars (Griekenland) of liquiditeitsrisicozoekers (Cyprus) om hun financiële problemen op de belastingbetaler af te wentelen zonder participatie van de private sector. Maar de drie maatregelen vormen voor gezonde Europese ondernemingen, huishoudens en overheden wel de 2
fundamenten om een groeiplan op te stellen in plaats van een verdediging tegen een economische depressie. Daarmee kan de geduldige aandelenbelegger zijn voordeel doen. Van de drie grote economische blokken is de Europese aandelenbeurs het goedkoopst gewaardeerd. Dit geeft voor de langere termijn opportuniteiten, maar de rit zal volatiel gebeuren, bepaald door de grillen van de Eurocrisis. De kwantitatieve versoepeling in Europa en VSA en het herstel van de Amerikaanse huizenmarkt maken het bijzonder interessant om op zwakke dagen de posities in financiële aandelen verder op te bouwen. Tezamen met het aantrekken van de economische groei in de VSA zijn ook de economische vooruitzichten van de groeilanden positief en zelfs veel duurzamer dan enkele jaren geleden. De BBP-groei in China bedroeg in 2012 7.5%. De gemiddelde groei gedurende de 15 voorgaande jaren bedroeg 10% per jaar. Zelfs in een staatsgeleide economie ontstaan dan onevenwichten : op economisch, ecologisch en maatschappelijk vlak. Het 12de Nationaal Volkscongres in december 2012 heeft duidelijk gemaakt dat de nieuwe Chinese leiders zich hiervan bewust zijn. Een periode van economische afkoeling - de zogeheten “soft landing”helpt dan om die onevenwichten recht te trekken vooraleer ze ontaarden in economische zeepbellen, ecologische rampen of sociale onrust – laat staan revolutie. Feit blijft wel dat de BBP-groei in de meeste groeilanden afhankelijk blijft van export en investeringen. De Chinese consument ziet zijn welvaart snel stijgen maar toch draagt de interne consumptie maar voor 20% bij tot het BBP. Ook al is China een communistisch land, de pensioen- en andere sociale voorzieningen zijn quasi onbestaande en de Chinese consument dient dus veel te sparen om zijn welvaartspeil te behouden tijdens zijn niet-actieve leven. Chinese onderdanen kunnen alleen in het veel duurdere Asegment van de Chinese beurs beleggen en zijn uitgesloten van de identieke maar veel goedkopere H-aandelen die op Hong Kong noteren. Spaarboekjes brengen bijna geen rente op en dus beleggen vele Chinezen in goud en vastgoed. Het vastgoed in de economische groeipolen aan de kust is héél duur maar er is weinig leegstand. Een eventuele vastgoedbubbel zou zich kunnen situeren in tweede- en derderangssteden in het binnenland. Spijtig genoeg voor die eigenaars of hypotheekverschaffers is dat vastgoed van veel minder economisch belang dan het vastgoed aan de kust. Die Chinese soft-landing heeft eveneens als weldoend effect dat de opwaartse druk op grondstofprijzen afneemt. Daarmee doen ook de andere groeilanden hun voordeel. De inflatie in de meeste groeilanden lag in 2012 tussen de 2 en 4%, met grote uitzondering van India waar de inflatie 10% bedroeg. De Chinese centrale bank is doordoor kunnen overschakelen van een anti-inflatoir beleid naar stimulus, wat de economische groei opnieuw zal doen versnellen. Dit bevestigt onze positieve visie over de groeilanden. En in het verlengde hiervan ook onze toenemende interesse in cyclische aandelen in afwachting van een wereldwijd economisch herstel.
Philip Neyt: nieuwe onafhankelijke zaakvoerder van Leo Stevens Wij hebben het genoegen om de heer Philip Neyt te verwelkomen als onafhankelijke zaakvoerder van Leo Stevens & Cie. Philip Neyt is CEO van het pensioenfonds van Belgacom, naast tal van andere topmanagementfuncties in het bedrijf. Hij is voorzitter van de Belgische Vereniging van Pensioeninstellingen en is een autoriteit op het gebied van pensioenen. Als lid van de Commissie Corporate Governance vertegenwoordigt hij de institutionele beleggers. Hij was mede-oprichter van het Instituut voor Persoonlijke Financiële Planning o.l.v. prof.dr. E. Van Broekhoven. Philip Neyt legt zelf even uit wat de rol is van een onafhankelijke zaakvoerder en welke meerwaarde een familiale beursvennootschap kan bieden. Op onze website www.leostevens.com kan u de reportage met de heer Philip Neyt bekijken. te brengen door de juiste vragen te stellen. Ik functioneer als klankbord voor de eigenaars en de zaakvoerders. Ook het informeel overleg is bijzonder belangrijk. Het weerspiegelt namelijk de eenheid tussen de zaakvoerders van een familiebedrijf. Er bestaan nog een handvol familiale beursvennootschappen. Voor de financiële crisis dacht men dat ze ten dode waren opgeschreven, want “big was beautiful and small was ugly”. Inmiddels weten we wel beter. Familiale beursvennootschappen, die zich zijn blijven focussen op de kern van het métier, op het pure, zuivere beleggen zonder franjes, zijn niet alleen ongeschonden uit de crisis gekomen, meer zelfs... ze hebben een waardige en sterke plaats in het financiële landschap ingenomen. Beleggen moet tijdloos zijn, geen hype. Waardebeleggen op basis van de intrinsieke waarde van een bedrijf en op grond van duurzame criteria. Het zijn deze principes die Warren Buffet en Peter Lynch gebruiken. Leo Stevens belegt in wat ze kennen, ze gaan terug naar de essentie van het bedrijf en de becijferde waarde, dit is het basisprincipe als je een lange termijnvisie huldigt. Nichespeler zijn, is een grote troef. Beleggers hebben graag een persoonlijk contact en willen een lange termijnrelatie met een vertrouwenspersoon. Een familiebedrijf leent zich daar perfect toe. Beleggen gaat in essentie over waarden en expertise. De waarden van Leo Stevens vindt men terug in de cliëntenaanpak en het vermogensbeheer: integriteit, respect, gemoedsrust, betrokkenheid, rekenschap, openheid, gewetensvol. “In een familiebedrijf zijn de raad van bestuur, het management en de eigenaars evenwaardige partners. Als onafhankelijk bestuurder bestaat mijn rol er voornamelijk in om samen met het management mee te denken over de strategie en de lange termijnvisie. Ik ben eerder een “coach”, iemand die de creativiteit stimuleert, adviseert inzake strategie en bedrijfsorganisatie en vanuit een brede visie, toegevoegde waarde tracht
De persoonlijke “touch” van Leo Stevens vindt men terug in de transparantie, de eenvoud en de continuïteit. Het gaat over “commitment”. Er wordt vanuit waarden en vertrouwen gehandeld. Het is een CULTUUR die leidt naar consistentie en consequentie. Het gaat over veel meer dan aandeelhouderswaarde, het gaat over respect voor traditie, integriteit, essentiële familiewaarden en het verderzetten in dezelfde geest en cultuur van de voorvaderen.” 3
Fiscale regularisatie: de klok tikt Er valt dezer dagen geen krant open te slaan, zonder dat het onderwerp van de fiscale regularisatie wel ergens ter sprake komt. Er staat immers een wetswijziging op til inzake de regularisatie van de fiscaal niet aangegeven inkomsten of nalatenschappen en deze wordt algemeen voorgesteld als ‘de amnestie van de laatste kans’. Huidige regeling Na de ‘eenmalige bevrijdende aangifte’ (EBA) in 2004 die bijna 500 miljoen euro heeft opgebracht, heeft de wetgever sinds 27 december 2005 een permanent systeem van fiscale regularisatie voorzien. Dit houdt in dat men naast de oorspronkelijke, niet betaalde belastingen nog een bijkomende belasting moet betalen van 10% extra. Deze boete is echter alleen voorzien voor roerende inkomsten en ontdoken nalatenschappen, voor beroepsinkomsten en BTW is er géén boete bovenop de verschuldigde belasting. Een voorbeeld: een belastingplichtige met een zwarte erfenis in Luxemburg die 5 jaar daarvoor in zijn bezit was gekomen en waarop hij bijvoorbeeld 27% successierechten had moeten betalen, kan momenteel regulariseren aan 37% (27% + 10%) berekend op het oorspronkelijk geërfde kapitaal, vermeerderd met de ontdoken roerende voorheffing op zijn ontvangen roerende inkomsten gedurende deze periode, eveneens verhoogd met 10%. Dus op de ontvangen intresten zou hij dan 25% moeten betalen (ipv 15% op de inkomsten t.e.m. 2011) en op de ontvangen dividenden 35% (ipv 25%). In de praktijk stelde zich dan vaak de vraag hoever men moest teruggaan in de tijd om zijn kapitaal in regel te brengen met de fiscus. Aangezien de aanslagtermijn bij fraude sinds 1 januari 2009 verlengd is naar 7 jaar voor wat betreft de inkomstenbelastingen (voor de successierechten is dat 10 jaar en 5 maanden vanaf het overlijden), hebben de meeste fiscale regularisaties de laatste jaren plaatsgevonden over een periode van 7 jaar. In de mate dat het geregulariseerde kapitaal oorspronkelijk wit was, dan wel het om verjaarde successies of beroepsinkomsten 4
ging, was het voor de Belgische financiële instelling ook geen probleem om de fiscaal geregulariseerde inkomsten te aanvaarden. Dit zou anders zijn indien de gelden afkomstig zijn van ‘ernstige en georganiseerde fiscale fraude’. Hiervan is o.a. sprake wanneer de vermogensvoordelen voortkomen uit misbruik van vertrouwen, misbruik van vennootschapsgoederen, valsheid in geschrifte, oplichting... Dergelijke gelden zullen niet aanvaard worden door een financiële instelling want indien ze dit zou aanvaarden, zou ze meewerken aan een witwasmisdrijf en daar ook strafrechtelijk voor kunnen veroordeeld worden. Veranderende tijden De laatste jaren is het bankgeheim wereldwijd en ook in België meer en meer onder druk gekomen. De druk vanuit Europa, de Verenigde Staten en de OESO om tot een verregaande gegevensuitwisseling te komen (Luxemburg zou vanaf 2017 overgaan tot automatische gegevensuitwisseling), de verschillende lekken bij buitenlandse banken, het opdrijven van de strijd tegen fiscale fraude, de afschaffing van de Belgische titels aan toonder, de versoepeling van het bankgeheim, de beperkingen van cashbedragen in het handelsverkeer, de onmogelijkheid om nog belangrijke bedragen te deponeren bij financiële instellingen zonder het bewijs van de herkomst te leveren,... heeft ertoe bijgedragen dat de pakkans en de druk om zich in regel te stellen gevoelig is verhoogd. Het feit dat vanaf 2013 de nieuwe verplichting zal bestaan om ook de buitenlandse (Luxemburgse) levens-
verzekeringscontracten in de aangifte personenbelasting op te nemen en de aankondiging van de ‘fiscale amnestie van de laatste kans’ maakt dat het aantal ingediende en nog in te dienen regularisatie-dossiers sinds eind 2012 werkelijk is geëxplodeerd. Ook de Luxemburgse en Zwitserse banken moedigen thans trouwens pro-actief hun cliënten aan zich fiscaal in regel te stellen. Nieuwe regeling De definitieve wetteksten van de laatste fiscale amnestie-ronde die zich thans aankondigt zijn nog niet bekend maar uit de teksten die thans circuleren kunnen we nu toch al de belangrijkste principes toelichten: Wie? Naast natuurlijke personen zouden nu ook rechtspersonen (VZW’s, vennootschappen, ...) zich kunnen regulariseren. Welke fraude? Er zal een onderscheid gemaakt worden tussen ‘gewone fiscale fraude’ en ‘ernstige en georganiseerde fiscale fraude’. Deze laatste vorm van fraude kon vroeger niet geregulariseerd worden. Termijn We kunnen met zekerheid stellen dat voor dossiers ingediend tot 31 mei van dit jaar de bestaande procedure nog zal gelden zoals hierboven toegelicht. Vanaf 1 juni 2013 dan wel vanaf 1 juli 2013 zal de nieuwe fiscale regularisatiewetgeving in voege treden . De termijn voor indiening onder de nieuwe procedure zal maar gelden voor dossiers ingediend tot 31 december 2013. Echter, het zou mogelijk zijn tot 6 maanden na indiening van het dossier nog bijkomende bewijsstukken te bezorgen indien het dossier nog niet volledig zou zijn bij indiening. Tarief Voor gewone fiscale fraude zal de boete worden verhoogd van 10% naar 15% bovenop de ontdoken belasting. In het voorbeeld van intresten waarop 15% RV had moeten betaald worden, deze zullen alsdan belast worden aan 30%. Indien de belastingen niet meer kunnen geheven worden op de kapitalen afkomstig van gewone fiscale fraude omdat de verjaringstermijn overschreden is, zou men het kapitaal zelf ook nog kunnen regulariseren mits betaling van een boetetarief van 35% op het kapitaal. Witte kapitalen die in het buitenland grijs zijn geworden door het niet-betalen van de roerende voorheffing dienen evident enkel hun roerende inkomsten te regulariseren over de laatste 7 jaren mits betaling van de 15% boete bovenop het tarief van de roerende voorheffing.
Indien het een geval zou betreffen van ernstige en georganiseerde fiscale fraude zal er een tarief gelden van 35% op het kapitaal. Daarenboven zullen op de opbrengsten uit dit kapitaal, waarvoor de verjaringstermijn nog niet verstreken is, ook nog de ontdoken belastingen moeten betaald worden (roerende voorheffing), verhoogd met een boete van 20%. Er is een tijd sprake geweest dat kapitalen die belegd zijn in een Luxemburgs verzekeringscontract gelijk zouden worden gesteld met ernstige fiscale fraude omdat het een bijzonder mechanisme zou betreffen om belastingen te ontduiken. Deze discussie lijkt echter van de baan en dergelijke contracten zouden vallen onder de procedure van de eenvoudige fiscale fraude. In de mate dat er witte kapitalen ten grondslag liggen aan dergelijke verzekeringscontracten zal er dan ook geen sprake zijn van heffing van 35% op het kapitaal. Gevolgen Indien men overgaat tot regularisatie van de buitenlandse spaartegoeden onder de nieuwe regeling, zal men zowel op fiscaal als strafrechtelijk vlak een regularisatie bekomen voor wat betreft de fiscaal niet-verjaarde fraude waarop men de verschuldigde belastingen en de boeteverhoging betaalt en ook over de fiscaal verjaarde kapitalen, mits betaling van een boete van 35% over het kapitaal zelf. Conclusie Voor beleggers met kapitalen belegd in het buitenland en die dit kapitaal wensen te regulariseren begint de tijd te dringen. Nà 31 december van dit jaar wordt er immers geen regularisatiemogelijkheid meer voorzien. In die optiek is het ook belangrijk te beseffen dat de datum waarop men regulariseert van cruciaal belang zal zijn voor de toepasselijke regelgeving. In de regel kan men zeggen dat wanneer het enkel noodzakelijk is de inkomsten te regulariseren, haast en spoed geboden is omdat de bestaande regeling gunstiger is dan de nieuwe. In andere gevallen kan het eerder gunstig zijn te wachten tot na 1 juli 2013 om tot regularisatie over te gaan. We denken bijvoorbeeld aan een bedrijfsleider die gelden heeft onttrokken aan zijn vennootschap zonder deze aan te geven. Meestal kwalificeert dergelijk vergrijp als een misbruik van vennootschapsgoederen en wordt dit beschouwd als ernstige en georganiseerde fiscale fraude waarvoor tot nu toe geen regularisatie mogelijk was. Ook de verjaring speelt hier niet omdat men de vruchten van dit kapitaal heeft onttrokken aan het zicht van de fiscus. Daardoor blijft dit misdrijf voortduren en kan het niet verjaren. In dergelijke gevallen kan de betaling van 35% op het ontdoken kapitaal en een boete op de ontdoken niet-verjaarde inkomsten van dat kapitaal een mooie oplossing zijn om zijn gelden zowel fiscaal als strafrechtelijk volledig in het reine te brengen. 5
Burger en fiscus: naar een nieuwe verhouding Op 12 maart vond in het Veilinghuis Bernaerts een ‘salongesprek ‘ plaats met als titel “Naar een nieuwe verhouding tussen Burger en Fiscus”. Hiervoor had Leo Stevens & Cie de heer John Crombez, Staatssecretaris voor Fraudebestrijding uitgenodigd evenals Professor Bruno Peeters, hoogleraar Fiscaal Recht aan de Universiteit Antwerpen. Andere deelnemers aan het gesprek waren Karl Ruts, Estate planner bij Leo Stevens & Cie, en Bart Sturtewagen, hoofdredacteur van de krant De Standaard, die als moderator optrad. Professor Peeters gaf zijn visie op de toestand van het Belgisch fiscaal stelsel, waarbij hij tot de conclusie kwam dat er heel wat schort aan de huidige fiscale wetgeving en de toepassing ervan. Hij voerde een warm pleidooi voor een grondig debat om de bestaande ‘fiscale koterij’ die de laatste 50 jaar is opgebouwd terug af te breken om te komen tot een eerlijk, transparant en rechtszeker belastingsysteem waarbij een respectvolle houding tussen de burger en de fiscus in de plaats moet komen van een repressieve belastinghandhaving. Karl Ruts trachtte hierbij een praktijkgerichte insteek te geven op basis van veel voorkomende klachten en opmerkingen die vaak onder het cliënteel worden gehoord over het fiscale klimaat in België. Staatssecretaris Crombez gaf op zijn beurt een inkijk in de interne keuken van de Wetstraat, waarbij duidelijk werd dat een heldere lange termijnvisie in de praktijk vaak wordt doorkruist door de realiteit van politieke compromissen en korte termijnnoden. Hij was echter duidelijk in zijn boodschap dat het niet meer verantwoord is dat de lasten op arbeid nog verder zouden stijgen en hij pleitte voor een belastingheffing waarbij rekening wordt gehouden met de globale draagkracht van de belastingplichtige waarbij ook de inkomsten uit vermogen mee in aanmerking moeten genomen
worden. De Staatsecretaris zag ook veel heil in een verregaande rulingbevoegdheid van de fiscale administratie teneinde de burgers terug meer rechtszekerheid te verschaffen. Bart Sturtewagen leidde het gesprek in goede banen waarbij hij op deskundige wijze alle sprekers voldoende aan het woord liet komen en het debat in een constructieve sfeer verliep.
Holdings : kopen met een korting Bij Leo Stevens hebben we meer dan voor de aandelenmarkt in haar geheel, een bijzondere belangstelling voor holdings. De discount ten opzichte van hun intrinsieke waarde waarmee holdings op de beurs vaak noteren, is hieraan niet vreemd. Een discount kan schommelen van zeer hoog bij depressieve beurzen tot nihil of zelfs omkeren tot een premie bij optimistische beurzen. Uiteraard zijn er bij het beleggen méér overwegingen te maken dan het eenvoudig kopen van holdings met de grootste discount. Er zijn grote nuances te leggen met betrekking tot de onderliggende effecten en hun waarde waarmee die intrinsieke waarde bepaald werd: gaat het om private equity of beursgenoteerde bedrijven, om participaties die zelf over- of ondergewaardeerd zijn. En hoe zit het met de holdingkosten die het management aanrekent voor het beheer van de holding. 6
Vooral in periodes waar de aandelenmarkten uit een diep dal komen en zich langzaam maar zeker herstellen doen holdings het doorgaans zeer goed. In Europa beleven we momenteel dergelijke periode, met vallen en opstaan. België heeft zoals bekend een rijke verzameling van holdings. Zij bieden particulieren overigens een manier om hoge dividenden uit buitenlandse bedrijven op een fiscaal vriendelijkere manier te ontvangen. Neem nu het voorbeeld van Sofina, dat we minder dan een jaar geleden nog gekocht hebben met een discount die toen ruim meer dan 40% bedroeg. 60% van de por-
tefeuille bestaat uit beursgenoteerde bedrijven met SES, Danone en Colruyt als de 3 grootste participaties uit de portefeuille (goed voor de helft van het beursgenoteerde luik). Het private equity luik dat bestaat uit eigen participaties en private equity fondsen kregen we er dus gratis bij. Nochtans hadden vooral de private equityfondsen geprofiteerd van de heropleving van de IPO- en overnamemarkt in de VS en dit voornamelijk in de technologiesector. Zo kon Sofina een belangrijke meerwaarde realiseren op haar participatie in Skype, dat aan Microsoft voor 8,5 miljard USD verkocht werd. De hoge discount kon ook niet verklaard worden door hoge kosten voor een kleine holding. Deze ‘schone slaapsters’ zoals de holdings Henex en Sofina, gecontroleerd door de familie Boël ook wel genoemd worden, zijn immers van een substantiële omvang (respectievelijk circa 900 mio euro en 2.5 miljard euro). Zoals u kan zien in bijgevoegde grafiek is een discount van meer dan 40% bij Sofina ook in historisch perspectief zeer hoog. Hoewel de discount ondertussen wat is teruggelopen noteren we nog altijd met een aanzienlijke discount die nu om en bij de 37% bedraagt. Discount Sofina
Wie graag nog wat meer de nadruk legt op een investering in voeding kan terecht bij Henex dat grosso modo voor de helft geïnvesteerd is in aandelen Danone en voor de andere helft in aandelen Sofina. Henex is de holding boven Sofina en biedt een ‘extra’ discount van 20 tot 25% op Sofina. In vergelijking tot een jaar geleden is de discount van Henex ongeveer gelijk gebleven.
De dividenden die Sofina ontvangt van Danone en Colruyt en andere komen immers quasi voor 100% binnen bij de holding, en als Sofina die vervolgens uitbetaalt aan haar aandeelhouders wordt er uiteraard geen ‘(holding)’discount op toegepast. Hoewel de groep geen supergul dividendbeleid voert (momenteel circa 3%) is het wel een dividend dat jaar na jaar stijgt. Het is één van de weinige aandelen die sinds meer dan 50 jaar geen daling of schrapping van het dividend kende. Bovendien koopt zowel Henex als Sofina op regelmatige basis eigen aandelen in. Als minderheidsaandeelhouders kunnen we daar zeer tevreden mee zijn. Door op het niveau van de holding eigen aandelen in te kopen beneden de intrinsieke waarde wordt immers onmiddellijk waarde gecreëerd voor alle aandeelhouders. Ook de holdings Brederode en GBL kopen eigen aandelen in. Aker, een Noorse holding in de energiesector, is een voorbeeld van een bedrijf waar de discount wel verlaagd is door een verhoogde transparantie op haar activa. Een daling van de discount van 45% naar 35% zorgde voor een extra return van 18% bovenop de evolutie van de onderliggende activa. Vandaag is het wat moeilijker om interessante holdings te vinden met een discount van meer dan 45%. Nochtans is er nog ééntje die enkele miljarden aan activa houdt, een hoog dividend (7%) uitkeert en met beperkte beheerskosten beheerd wordt door Franklin Templeton: Fondul Proprietatea, een Roemeense holding die belangrijke participaties in sleutelsectoren van het vroegere communistische Roemenië herbergt. Fondul stort de dividenden van haar dochters door. Daarnaast zal Fondul Proprietatea binnenkort ook een aanzienlijk aandeleninkoopprogramma starten. Met een discount van meer dan 45% en een beheersfee die gelinkt is aan de beurskapitalisatie en niet aan de intrinsieke waarde, heeft de beheerder dus een belangrijke incentive om voldoende transparant te zijn en de discount zo klein mogelijk te krijgen. Discount Henex
Een veelgehoorde opmerking is dat die discount lang kanhoog blijven. Hoewel dit klopt is het niet de kern van de zaak. Je koopt holdings immers niet alleen voor de discount, maar wel omdat de return op uw aankoopprijs sneller kan oplopen zelfs bij een gelijkblijvende discount. Dit kan uiteraard enerzijds door de koersontwikkeling van de onderliggende activa, doch anderzijds ook door de uitkering van dividenden en de inkoop van eigen aandelen. 7
LS VALUE EQUITY LS Value Equity is een globaal aandelenfonds dat een ruime en sectorale spreiding biedt volgens de typische valuebeheersaanpak van Leo Stevens. De fondsbeheerders zoeken naar bedrijven waarvan men op basis van zowel de boekhoudkundige cijfers als de kwalitatieve inschatting van het potentieel mag verwachten dat de intrinsieke waarde zal toenemen en dit doorheen de verschillende economische- en beurscycli. De beurskoers van een value-aandeel zal op langere termijn die intrinsieke waarde weerspiegelen ondanks de koersafwijkingen die zich op korte en middellange termijn kunnen voordoen. Integendeel, als de grillen van Mr. Market tot een negatieve uitschieter zouden leiden, dan biedt dit zelfs koopopportuniteiten voor de value-belegger. Euro-crisis. Om die reden werd hoofdzakelijk gekocht in goedkoper gewaardeerde Europese waarden. Bovendien werd beslist meer en meer de cyclische en financiële sectoren op te bouwen, gaande van ArcelorMittal tot Rio Tinto, van Ageas tot Bank of America, en dit ten koste van de meer defensieve sectoren van consumentengoederen en gezondheidszorg. De financiële en cyclische sectoren hebben tot half februari van dit jaar het duidelijk beter gedaan dan de wereldwijde beursindex MSCI World. Het beurssentiment was er immers één van groeiend vertrouwen dat het ergste van de Eurocrisis achter ons lag, de Amerikaanse economie een duidelijk herstel heeft ingezet en ook China na een appelflauwte in 2012 een nieuwe periode van meer duurzame groei is gestart. Met Rio Tinto en Glencore kunnen we profiteren van de stijgende vraag naar grondstoffen wereldwijd; met ABB van de nieuwe industrialisering in de VS en de groeilanden; met Ageas van de groei in Azië en het herstel van de Amerikaanse huizenmarkt. Wij blijven optimistisch over deze fundamentele vooruitzichten, maar door de onverwachte uitslag van de Italiaanse verkiezingen en de onzekerheid rond Cyprus wordt de veerkracht van dit sentiment momenteel getest. Wereldwijd wordt winst genomen in aandelen die op korte termijn een mooie meerwaarde hebben opgetekend, en het meest gevoelig zijn aan de Euro-crisis en de wereldwijde economie. Dit zijn nu juist de Europese waarden en meer bepaald de cyclische en financiële sectoren. We zijn huiverachtig om bij een oplopende dollar, waarbij we ons op lange termijn vragen stellen, onze aanwezigheid in Amerikaanse aandelen te verhogen. De waardering van heel wat Amerikaanse aandelen kan moeilijk nog goedkoop genoemd worden. Dit verklaart onze lagere netto-blootstelling aan US Dollars (20%) ten opzichte van de MSCI World (53%).
Uiteraard volgen de fondsbeheerders dezelfde strategie die werd weergegeven in de aanhef van deze nieuwsbrief. Zoals beschreven zien wij in de drie beslissingen van augustus 2012 een zeer belangrijk keerpunt in de 8
LS Value Equity investeert voor meer dan 70% in grote marktkapitalisaties, maar diversifieert ook in kleinere, ondergewaardeerde aandelen. Deels gebeurt dit via fondsen zoals Aberdeen Global Asian Smaller Companies, maar ook rechtstreeks via individuele aandelen. Dat dergelijke aandelen op korte termijn met tientallen procenten kunnen bewegen, bewijzen Etexco (bouw), Xingda (staaldraad) en Advance Terrafund (landbouwgrond) in positieve zin, maar Imtech (techniek) in negatieve zin. Ook de positie in holdings zoals Fondul, Sofina, Henex en Vivendi, is verder opgebouwd. De cashpositie bedraagt momenteel 10%.
Open architectuur Evaluatie Fondsenselectie De beurzen gingen in 2013 op hetzelfde elan verder als ze 2012 afgesloten hadden, waarbij onzekerheden omtrent onder andere de Italiaanse verkiezingsuitslag en Cyprus van tijd tot tijd voor wat adempauze zorgden. Onze selectie van aandelenfondsen kon dan ook nog altijd een sterke performantie optekenen sinds het begin van het jaar, al bepaalden regionale accenten het niveau van de koerswinsten. Op het obligatiefront echter zorgde de historisch lage rente ervoor dat het behalen van meerwaarden op obligatiekoersen niet langer meer evident is, tenzij er gediversifieerd wordt naar de opkomende markten of het “high yield” obligatiesegment. Op het vlak van de globale aandelenfondsen kon men de beste performanties vinden bij die fondsen die hun grootste posities legden in de Aziatische opkomende markten en in de Amerikaanse markt. Zo kunnen we de sterke performance van het Value Square Equity World Fund en het Merclin Global Equity fund verklaren. Value Square blijft enerzijds sterk geloven in de Aziatische opkomende markten, die niet geplaagd worden door een gebrek aan eensgezinde overheden en verder groeien met vallen en opstaan. Hun topposities zijn holdings zoals Jardine Group en First Pacific wier participaties inspelen op de geleidelijke groei in consumptie en investeringen, hetzij op het vlak van telecommunicatie, voeding, infrastructuur als vastgoed. Merclin Global Equity hecht een groot belang aan de Warren Buffet lange termijn filosofie en dit zetten ze extra in de verf door een grote positie in Berkshire Hathaway (9.5% van het fonds) zelf te nemen. Ongeveer de helft van het fonds is in Amerikaanse waarden geïnvesteerd. In de gebalanceerde fondsen resulteert een sterkere focus op de opkomende markten en de Amerikaanse markt Naam
eveneens in een goede performantie. Al blijft Carmignac hier nog altijd wat achter door de relatieve onderweging in aandelen (46% vs 60% bij BlackRock). Ondanks de Europese zorgen die herhaaldelijk opdoken, presteerden de Europese aandelenfondsen eveneens sterk. Zaak was hier om qua asset allocatie in de sectoren te zitten die gestaag het goed bleven doen. Zo is Fidelity Fast Europe overwogen in de gezondheidssector en discretionaire consumptie en onderwogen in de financiële sector, al hebben ze deze onderweging wel wat gereduceerd. BlackRock belegt ook sterk in de consumptie sectoren maar overweegt ook de financiële sector. De fondsen gespecialiseerd in de groeilanden zetten hun opmars verder. Door de grote investeringsaantrek gecombineerd met genormaliseerde winstverwachtingen, bereiken de waarderingen echter momenteel eveneens hoge niveaus. Zo is de gemiddelde koers/ winst verhouding van het Aberdeen Global Asian Smaller Companies fonds momenteel 17. Bovendien zorgt
Morningstar Munt
Koers
Datum
Perf ytd Perf 2012 Perf 2011 Perf 2010 Perf 2009
AANDELEN EUROPA BLACKROCK GLOBAL FUNDS - EUROPEAN FOCUS A2
*****
EUR
17,32
27/03/2013
4,2%
20,7%
-10,3%
21,6%
44,23%
FIDELITY FAST EUROPE FD A - EUR - ACC
*****
EUR
256,27
27/03/2013
5,8%
14,8%
-4,45%
17,97%
33,91%
AANDELEN EMERGING MARKETS ABERDEEN GLOBAL EMERGING MARKETS SMALLER COMPANIES
*****
USD
19,83
27/03/2013
5,52%
33,58%
-16,48%
42,31%
90,35%
ABERDEEN GLOBAL ASIA SMALLER COMPANIES USD
*****
USD
47,05
27/03/2013
8,39%
34,65%
-11,40%
39,91%
72,14%
SCHRODER ISF ASIAN EQUITY YIELD - CAP
*****
USD
25,48
27/03/2013
4,86%
31,21%
-9,35%
22,26%
55,15%
VALUE SQUARE EQUITY FUND WORLD-CAP
*****
EUR
153,95
26/03/2013
8,00%
14,75%
-8,76%
31,90%
48,24%
MERCLIN GLOBAL EQUITY FUND C CAP
*****
EUR
422,09
21/03/2013
10,07%
6,88%
-2,64%
13,50%
29,72%
CARMIGNAC PATRIMOINE
*****
EUR
568,43
26/03/2013
3,20%
5,42%
-0,76%
6,93%
17,59%
BGF-GLOBAL ALLOCATION FD-EUR A2 CAP
****
EUR
35,38
27/03/2013
4,20%
6,11%
-1,25%
16,35%
18,86%
BLUEBAY INVESTMENT GRADE BOND R ACC
*****
EUR
154,84
26/03/2013
0,49%
15,22%
-0,48%
4,17%
19,67%
TRANSPARANT B BOND CORPORATE - cap
*****
EUR
1.220,92
26/03/2013
0,87%
7,48%
0,37%
5,33%
21,85%
TEMPLETON GLOBAL TOTAL RETURN FUND DIS
*****
EUR
14,64
27/03/2013
4,20%
17,44%
2,22%
23,53%
30,44%
TRANSPARANT B BOND -Cap
****
EUR
1.197,34
26/03/2013
-0,04%
4,65%
2,66%
2,24%
4,67%
CAP@WORK CORP BONDS
****
EUR
233,21
26/03/2013
1,01%
12,07%
5,46%
8,93%
17,12%
CAPITAL AT WORK - BONDS OPPORTUNITIES AT WORK (PART II)
****
EUR
167,53
26/03/2013
0,92%
11,66%
4,73%
8,06%
19,54%
*
EUR
153,85
26/03/2013
1,36%
25,60%
-7,36%
16,93%
62,28%
PICTET SICAV II - ASIA LOCAL CCY DEBT USD - CAP
****
USD
154,65
27/03/2013
-0,34%
7,50%
5,48%
9,65%
8,84%
PICTET SICAV II - ASIA LOCAL CCY DEBT EUR - CAP
****
EUR
146,38
27/03/2013
2,77%
5,44%
7,99%
18,85%
7,65%
AANDELEN GLOBAAL
MIXFONDSEN GLOBAAL (BALANCED EN FLEXIBEL)
OBLIGATIEFONDSEN GLOBAAL
PICTET SICAV II - EUR HIGH YIELD - P OBLIGATIEFONDSEN EMERGING MARKETS
9
de verhoogde instroom van beleggersgeld richting de opkomende markten ook soms voor liquiditeitsproblemen, vooral voor de kleinere aandelen, waardoor sommige fondsbeheerders genoopt zijn om bepaalde fondsen een beperkte toegang te geven (bijv in de vorm van verhoogde instapfees). Bij de obligatiefondsen is het momenteel heel wat moeilijker om nog een degelijke return neer te zetten. Gegeven de lage rentes en de krapper geworden spreads ten opzichte van de staatsrentes is het moeilijk om nog meerwaarden op obligatiekoersen te behalen. Bedrijven profiteren van deze lage rentestanden om goedkoop te investeren maar voor de belegger levert
dit geen hoog rendement op. Men moet al diversifiëren naar obligaties van een lagere kredietwaardigheid (zoals het Pictet High Yield fonds) of langere looptijd (zoals Capital at Work) om nog enigszins aan zijn trekken te komen. Risicodiversificatie is hierbij wel belangrijk en daarom is het best om dit via een gespreid fonds te doen. Onze voorkeur gaat nog altijd uit naar de fondsen die zich in de Aziatische schulduitgiftes specialiseren gegeven de gezondere staat van deze overheidsbalansen (Pictet Asia local ccy debt). Ook de fondsen die een relatief lage duratie hebben (interestgevoeligheid) hebben zoals het Transparant Corporate bond fonds zouden beter weerstand moeten bieden indien de lange termijn rentes weer aantrekken.
Transactietaks: na Frankrijk, weldra Italië, ... , België volgt ook In tijden van crises staan de overheidsbudgetten steeds onder druk: de uitgaven worden (veel) groter dan gevreesd en de inkomsten (veel) kleiner dan verhoopt. Gooi daar nog wat banken bij die te belangrijk zijn om te laten failliet gaan, depositoregelingen en zo meer, en de overheidsschuld neemt (in een aantal gevallen dramatisch) toe. Dan beginnen ratingbureaus hun waarderingen naar beneden bij te stellen, waardoor het voor de betrokken landen nog duurder wordt om geld te lenen. Een perfecte mix waar speculanten - vaak met geleend geld - graag op gokken. Om dit te ontmoedigen is de transactietaks in het leven geroepen. Op zich is dit niet nieuw, de Nobelprijswinnaar James Tobin formuleerde al in 1972 een voorstel van een transactietaks om die schadelijke speculaties tegen te gaan. In Europa kreeg dit voorstel recent een tweede adem toen Sarkozy in 2009 voorstelde om dergelijke type transactietaks in Europa in te voeren. Nu is binnen een Europese context zo’n maatregel natuurlijk verre van eenvoudig. We besparen u de procedure nodig om geschillen tussen de Europese Raad, het Europees Parlement en de Europese Commissie te ontmijnen. De conclusie voor de transactietaks is dat 11 landen een akkoord tot verhoogde samenwerking hebben gesloten waardoor de transactietaks is ingevoerd of uiterlijk tegen het einde van dit jaar zal worden ingevoerd. Concreet gaat het over België, Duitsland, Griekenland, Spanje, Frankrijk, Italië, Oostenrijk, Portugal, Estland, Slovenië en Slovakije. Nederland doet eventueel onder (nog onbekende) voorwaarden ook mee. Het Europees systeem bestaat erin dat er een minimum heffing wordt geheven: 0.1% voor alle transacties (behalve afgeleide producten zoals opties) en 0.01% voor afgeleide 10
producten. Individuele landen mogen echter hogere taksen invoeren, het verschil met de Europese taksen gaan naar de eigen staatskas. In de praktijk heeft Frankrijk als eerste de transactietaks ingevoerd sinds 1 augustus 2012. Het gaat over een transactietaks van 0.2% op het aankoopbedrag van een Franse onderneming met een marktkapitalisatie van minstens 1 miljard euro. Op dit moment gaat het hier over iets meer dan 200 aandelen. Let wel, het betreft niet uitsluitend Franse bedrijven die noteren op de Franse beurs, ook Franse bedrijven die als Amerikaanse ADR’s op de Amerikaanse beurs noteren vallen evengoed in de scope van deze wetgeving. Wie zo’n aandeel koopt, zal deze taks op het detail van zijn/haar aankoopborderel terugvinden als Buitenlandse taks. Het volgende land dat quasi klaar is met de invoering is Italië, maar over de specifieke modaliteiten bestaat nog veel onzekerheid.
Bruto Binnenlands Product (BBP) als conjunctuur-indicator Sterk toch dat een woord als ‘conjunctuur’ niet onmiddellijk zijn gelijke heeft in het Engels. In het Engels wordt in dit verband vaak verwezen naar begrippen als ‘economic growth’. Dit laatste begrip refereert steevast naar de ontwikkeling van het ‘Gross Domestic Product’ of ‘Bruto Binnenlands Product’. Niet verwonderlijk dus dat ook bij Leo Stevens & Cie de evolutie van het BBP nauwkeurig wordt opgevolgd in de Boordtabel. Het Bruto Binnenlands Product (BBP) van een land of regio is de totale marktwaarde van alle goederen en diensten die er op één jaar tijd worden geproduceerd. Het BBP per hoofd uitgedrukt in USD, rekening houdende met de koopkrachtpariteit, geeft een inzicht in het welvaartsniveau van een land (zie onderstaande tabel). Opvallend is de hoge ranking van Luxemburg. Die wordt deels verklaard door het feit dat een groot aantal personen die niet in Luxemburg maar in één van de buurlanden wonen, in het land werken en zo bijdragen tot het BBP, maar uiteraard niet als inwoners worden meegerekend. Rangschikking binnen OESO –landen: BBP per capita –Top 20 Het Bruto Binnenlands Product (BBP) mag niet verward worden met het Bruto Nationaal Product (BNP). Het BNP is het totale inkomen van de inwoners van een land of regio, ongeacht of ze in dat land of in het buitenland werken. Het BNP per hoofd wordt vaak gehanteerd als maatstaf voor de grootte van een economie. Het BBP is als begrip in de jaren dertig ontwikkeld door het Amerikaanse ministerie van handel met als oogmerk het economische herstel van de Grote Depressie te meten. Drijvende kracht was Simon Kuznets, een amerikaanse economist en statisticus, die hiervoor in 1971 de Nobelprijs voor economie kreeg uitgereikt.
Een groeiende economie is veelal bekwaam om meer werkgelegenheid te creëren, waardoor het inkomen, het consumentenvertrouwen, het bestedingsvermogen... verhogen. Landen of regio’s die het goed doen en hun BBP zien toenemen hebben ook de ruimte om investeringen (bvb. infrastructuurwerken, uitbouw gezondheidssector, onderwijs) te doen, en hiervoor zelfs schulden aan te gaan. Een toenemend BBP leidt immers ook tot hogere fiscale ontvangsten die mee zullen helpen de rentelasten te dragen. Voor beleggers is het ook belangrijk inzicht te hebben in de groei van het BBP van landen of regio’s. Een groeiende economie is goed voor bedrijven. Hun omzet kan als het ware meegroeien met de economie. Het is op die manier ook niet verwonderlijk dat bedrijven er alles zullen aan doen om hun activiteiten af te stemmen op landen en regio’s die een bijzondere dynamiek ontplooien zoals de groeilanden. Onderstaande grafiek (bron: IMF) illustreert duidelijk dat het BBP van de groeilanden (Emerging and developing economies) het de afgelopen jaren, en ook in de toekomst, beter doen dan het wereldgemiddelde en dat de economische groei van de ontwikkelde economiën weliswaar aantrekt van op een zeer laag peil. In onze boordtabel kunt u opmerken dat het BBP-groeicijfer van de VSA ruim hoger ligt dan dat van de Eurozone.
Belangrijker nochtans dan het BBP per land of het BBP per capita in absolute termen, is het bestuderen en anticiperen op verwachte ontwikkelingen van het BBP. Landen of regio’s die er in lukken om hun BBP te doen groeien, creëren ruimte om een beleid te voeren dat van aard is om de welvaart van haar burgers te doen toenemen. 11
Boordtabel Dow Jones
EuroStoxx 50
Fed Funds (%)
ECB-repo (%)
28.3.2013
14549
2633
0,25
0,75
US 10 YR Bund 10 YR (%) (%) 1,84
1,26
Brent $/brl
Goud $/ons
USD/EUR
Nat Gas VSA
109,29
1597
1,283
4,06
1.1.2013
13104
2635
0,25
0,75
1,75
1,31
111,27
1676
1,308
3,36
1.1.2012
12318
2293
0,25
1
2,02
1,92
108,2
1597
1,306
3,15
1.1.2011
11548
2634
0,25
1
3,38
2,97
94,06
1401
1,321
4,08
1.1.2010
10428
2964
0,25
1
3,83
3,38
78,1
1097
1,433
5,82
1.1.2009
8776
2477
0,25
2,5
2,15
2,95
44,25
882
1,397
6,00
1.1.2008
13044
3634
4,25
4
4,02
4,30
97,83
833
1,459
7,34
1.1.2007
12475
4182
5,25
3,5
4,70
3,95
60,52
636
1,320
6,25
1.1.2006
10847
3360
4,25
2,25
4,39
3,33
61,15
517
1,182
9,64
1.1.2005
10729
2788
2,25
2
4,21
3,64
41,07
429
1,347
6,14
1.1.2004
10453
2660
1
2
4,25
4,29
30,2
415
1,260
6,20
1.1.2003
8341
2407
1,25
2,75
3,81
4,20
28,7
348
1,049
5,12
1.1.2002
10021
3706
1,75
3,25
5,05
5,00
19,9
279
0,890
2,25
1.1.2001
10780
4560
6,50
4,75
5,10
4,83
24
273
0,94
9,26
1.1.2000
11500
4730
5,50
3,00
6,46
5,33
24
287
1
2,18
1.1.1999
9167
3300
4,75
3,00
4,83
3,84
10
288
1,16
1,83
CPI (VSA) (%)
CPI (Euro-12) (%)
2,00
1,80
28.3.2013 1.1.2013
1,70
2,20
1.1.2012
3,40
3,00
1.1.2011
1,60
1,90
1.1.2010
2,10
1,00
1.1.2009
0
0,00
1.1.2008
4,10
3,20
1.1.2007
2,50
2,40
1.1.2006
3,40
2,30
1.1.2005
3,00
2,10
1.1.2004
2,00
2,00
1.1.2003
2,50
2,10
1.1.2002
1,90
2,30
1.1.2001
3,70
2,40
1.1.2000
2,70
1,70
1.1.1999
2,10
1,10
● Schildersstraat 33 2000 Antwerpen T +32 3 242 03 70 F +32 3 242 03 89
BBP-groei BBP-groei Werkloosh. Werkloosh. ISM Cons IFO (Euro-12) Verwerkende Vertr (VSA) (Eurozone) (VSA) Duitsland Eurozone (%) (%) Nijverhd -VSA (%) (e-YoY) (%) (e-YoY) 7,70 11,90 54,2 106,7 -23,5 2,00 -0,10 7,80 11,80 50,2 102,5 -26,3 2,00 -0,10 8,60 10,30 52,7 107,2 -21,2 2,00 -0,90 9,00 10,00 56,6 109,9 -11 2,60 1,70 9,70 9,90 54,9 95,8 -16 2,50 1,50 6,70 7,70 36,2 82,6 -25 -1,50 -1,50 5,00 7,20 50,7 103,4 -9 1,50 2,00 4,60 7,50 49 107,9 -7 2,50 2,50 4,90 8,40 55,6 99,7 -11 3,40 1,90 5,40 8,90 56,4 96,7 -13 3,10 1,80 5,70 8,80 66,2 96,8 -16 4,00 1,80 6,00 8,50 55,2 87,3 -16 2,00 1,00 5,80 8,50 48,1 85,8 -10 0,50 1,60 4,20 8,70 44,2 96,8 5,00 3,30 4,40 9,60 57,5 98,8 4,20 3,30 4,50 10,50 50 99 0 4,00 2,00
● BTW BE 0404 496 829 RPR Antwerpen
[email protected] www.leostevens.com
Cons Vertr VSA 59,7 66,7 64,5 52,5 53,6 38 90,6 110 103,8 102,7 91,3 80,7 94,6 115,7 144,7 128,9
