Rendement 8de jaargang | september 2014 | nr 29
FINANCIEEL NIEUWS
Hype of trend? uw aandelenportefeuille beter structureren dankzij FACTORBELEGGEN Een factor is een unieke eigenschap verbonden aan een specifieke groep van aandelen (of effecten) en is vooral bepalend voor het risico- en returnprofiel. Factorbeleggen neemt momenteel een snelle vlucht. Vooral pensioenfondsen en grote institutionele beleggers hebben oor naar deze vorm van investeren. De stijl wordt vooral gepromoot onder meer prikkelende termen zoals: smart beta, alternative beta, engineered beta, multiple beta en strategic beta. Maar ze houden allemaal hetzelfde in: er wordt belegd in aandelen met een gemeenschappelijk en aantrekkelijk kenmerk.
STYLE FACTORS
VALUE
WERKING FACTOR
Aandelen met lage waarderingsratio’s
HOE METEN
VERKLARING VAN DE FACTORPREMIE
STYLE FACTORS
Waarderingsratio’s zoals p/b - p/e - ev/ebitda - p/cf p/s. Een combinatie van deze multiples wordt ook vaak gebruikt. De premie kan een compensatie bieden voor hogere volatiliteit (wordt vaak tegengesproken) en de tijd die nodig is om de waarde te laten bovendrijven. Value aandelen bieden ook compensatie voor een grotere gevoeligheid aan macro-economische risico’s. Value-effect is ook te wijten aan verschillende gedragsfouten.
DIVIDEND (CARRY)
WERKING FACTOR
Aandelen met een hoog dividendrendement
HOE METEN
Dividendrendement (vaak gekoppeld aan payout ratio’s en solvabiliteitsratio’s)
VERKLARING VAN DE FACTORPREMIE
Een dividendpolitiek zet meer druk op het management om selectief om te gaan met aandelenkapitaal.
De financiële wetenschap toont vooral interesse in factoren die in het verleden hebben geleid tot hogere excess returns (meeropbrengst t.o.v. een marktkapitalisatiegewogen beursindex). Ook u doet wellicht aan factorbeleggen, al heeft u er nooit bij stil gestaan. De twee meest populaire factorstijlen zijn value (waardebeleggen) en dividend (beleggen in hoogrentende aandelen). De belangrijkste factoren die kans maken op excess return vindt u terug in onderstaande tabel.
STYLE FACTORS
SHAREHOLDER YIELD Aandelen met een hoge shareholderyield
WERKING FACTOR
(combinatie van dividend, inkoop eigen aandelen en aflossing schulden)
HOE METEN
Optelsom van 3 maatstaven: dividend yield + buyback yield + debt reduction yield
VERKLARING VAN DE FACTORPREMIE
Idem als dividend
STYLE FACTORS
BUYBACKS
WERKING FACTOR
Bedrijven die eigen aandelen inkopen
HOE METEN
Netto inkoop van eigen aandelen over het afgelopen jaar
VERKLARING VAN DE FACTORPREMIE
Inkoop van eigen aandelen kan een signaal vormen naar de markt toe dat het management de aandelen ondergewaardeerd vindt.
STYLE FACTORS
WERKING FACTOR
MOMENTUM Bedrijven met een sterk momentum over de voorbije 3 tot 12 maanden blijven de volgende 3 tot 12 maanden sterk presteren.
HOE METEN
Performance over de voorbije 3 tot 12 maanden (of een combinatie van)
VERKLARING VAN DE FACTORPREMIE
De premie zou onder meer te wijten zijn aan het dispositieeffect waarbij beleggers winners te vroeg verkopen en verliezers te lang aanhouden. Ook persistentie in kapitaalflows wordt aangehaald als oorzaak. Momentum-effect is ook te wijten aan andere gedragsfouten.
STYLE FACTORS
WERKING FACTOR
Aandelen met een kleine marktkapitalisatie
HOE METEN
De kleinste marktkapitalisaties = small caps
VERKLARING VAN DE FACTORPREMIE
Verschillende oorzaken: hoger risico, gedeelte van markt met meer inefficiënte en dus aantrekkelijkere waarderingen.
STYLE FACTORS
STYLE FACTORS
MEAN REVERSION (LONG TERM REVERSAL) Aandelen met een zwakke performance over de voorbije 3 tot
WERKING FACTOR
5 jaar presteren de volgende jaren beter. Dit effect overlapt met het value-effect
HOE METEN
Performance over de voorbije 3 tot 5 jaar
VERKLARING VAN DE FACTORPREMIE
De premie zou onder meer te wijten zijn aan het feit dat deze aandelen ondergewaardeerd en genegeerd worden omwille van hun slechte performance over de voorbije jaren.
Van het beperkt aantal fondsbeheerders die erin slagen om ‘alpha’ (excess return, meerrendement t.o.v. een marktkapitalisatiegewogen benchmark) te behalen, wordt geschat dat meer dan 50% te wijten is aan de twee meest populaire factoren: value en marktkapitalisatie1. Deze twee beleggingsstijlen zijn reeds decennialang toegankelijk voor het publiek via actief beheerde fondsen. Maar onderzoekers en index providers realiseren zich dat ze de performance van deze beleggingsstijlen eenvoudig en goedkoop kunnen repliceren via de constructie van nieuwe indices. Deze indices zijn gebaseerd op vooraf bepaalde criteria waarbij aandelen op een frequente basis worden geselecteerd en gewogen op basis van andere parameters dan de marktkapitalisatie. De gevolgen hiervan oefenen hoofdzakelijk een nadelige impact uit op de fondsenindustrie. Actief beheerde fondsen kunnen vanaf nu beter
1
KWALITEIT
WERKING FACTOR
Aandelen van hoge kwaliteit
HOE METEN
Nog geen uniformiteit over de definitie. Verschillende maatstaven worden gebruikt door index providers. Een aantal van die maatstaven zijn: roe, roa, stabiliteit in eps, piotroski score, lage leverage, bruto-marge, asset turnover
VERKLARING VAN DE FACTORPREMIE
Investeerders op zoek naar risico bieden de waarderingen van lage kwaliteit op en negeren hoge kwaliteit waardoor deze lager gewaardeerd en dus aantrekkelijker worden.
STYLE FACTORS
VOLATILITEIT
WERKING FACTOR
Aandelen met een lage volatiliteit
HOE METEN
Volatiliteit over de laatste 12 maanden. Of een minimum variance portefeuille samenstellen.
VERKLARING VAN DE FACTORPREMIE
Veel beleggers verkiezen zogenaamde lotterij-aandelen die zeer hoge returns kunnen opleveren maar ook een hoge kans hebben op permanent kapitaalverlies. Bijgevolg blijven aandelen met een lage volatiliteit structureel ondergewaardeerd en dus aantrekkelijk op lange termijn.
vergeleken worden met relevantere factorindices. Actief beheer heeft er een dikke concurrent bij. Zo kan het perfect zijn dat een value fonds een marktkapitalisatiegewogen index verslaat maar dat ze het onderspit moet delven tegen een factorindex die de value stijl repliceert. Is dit het geval, dan heeft een belegger er alle belang bij om te switchen naar een fonds of tracker die de factorindex op een veel goedkopere manier volgt. Grote institutionele beleggers weten intussen perfect hoe slecht de statistieken zijn over actief beheer. Niet verwonderlijk dus dat sommige grote pensioenfondsen (Calpers, ATP, Blue Sky Group, …) beslissen om een groot deel van hun budget te plaatsen in indexstrategieën ten nadele van actief beheer.
Can alpha be captured by risk premia?; Mok,Bender & Hamond (2013)
MARKTKAPITALISATIE
Beleggers vragen zich vooral af of de gekende factoren in de toekomst zullen blijven leiden tot meerrendementen. Om hierop een antwoord te bieden is het belangrijk te achterhalen wat exact de redenen zijn van de gevonden historische excess return. Hier zijn een aantal aanschouwingen mogelijk. Aanhangers van de efficiënte markttheorie zullen hoofdzakelijk argumenteren dat deze premies een compensatie bieden voor het aangaan van extra risico. Zo zijn er bijvoorbeeld bepaalde studies die aantonen dat waardeaandelen en ‘smallcaps’ meer onderhevig zijn aan macro-economische onzekerheden en bijgevolg risicovoller zijn. Beleggers die deze volatiliteit kunnen trotseren worden op de lange termijn hiervoor beloond. In principe, zal volgens deze theorie de factorpremie altijd blijven bestaan. Andere experts argumenteren dat de premies vooral het gevolg zijn van gedragsfouten bij beleggers. Dus zolang
beleggers zich niet rationeel gedragen, zullen deze beleggingstijlen op lange termijn de markt blijven verslaan. In ieder geval bestaat er voor de populairste factoren zoals value, momentum, marktkapitalisatie, dividend en volatiliteit al meer dan 100 jaar bewijs. Het bestaan van een dergelijk lange historiek kan er al op wijzen dat ook de toekomst deze factoren zal belonen. Er noteren wereldwijd reeds trackers die een combinatie van één of meerdere factorindices volgen. De meeste factorindices nemen alle aandelen van de marktkapitalisatie index op maar kennen meer gewicht toe (tilts) aan aandelen die een grotere blootstelling hebben aan een bepaalde factor. Het is vooral nog wachten op factorindices die geen gebruik maken van ‘tilts’ maar die aandelen ook daadwerkelijk volledig uitsluiten indien ze niet in aanmerking komen. Dit leidt tot meer geconcentreerde indices maar zorgt voor een betere “pure” blootstelling aan de factor. Naar de toekomst toe verwachten we hier veel van.
Onderstaande tabel geeft een overzicht van een kostenefficiënte, globale en gediversifieerde multi-factor ETF portefeuille die blootstelling geeft aan een aantal populaire factoren. Dit voor een ‘total expense ratio’ van slechts 0,39 %. Let wel, dit is nog steeds een 100% aandelenportefeuille. Afhankelijk van uw risicoprofiel kan u een bepaald gewicht toekennen aan deze beleggingsportefeuille.
P
FX YTD EUR
TER
gval us equity
TICKER
CAMBRIA GLOBAL VALUE ETF
NAAM
25,15 USD
4,7%
0,7%
global value (CAPE)
COMMENTAAR
piz us equity
POWERSHARES DWA DEVELOPED MA
25,83 USD
0,2%
0,8%
global ex-us technical leaders
mtumus us equity
ISHARES MSCI USA MOMENTUM
63,88 USD
9,4%
0,2%
US momentum
sgqi fp equity
LYXOR SG GLOBAL QUALITY INC
112,70 EUR
10,3%
0,5%
global dividend & piotroski
fyld us equity
CAMBRIA FOREIGN SHAREHOLDER
26,95 USD
6,4%
0,6%
global shareholder yield
ipkw us equity
POWERSHARES INTERNATIONAL BU
26,41 USD
7,3%
0,6%
global buyback
sgqi fp equity
LYXOR SG GLOBAL QUALITY INC
112,70 EUR
10,3%
0,5%
global quality global volatility
iqq0 gr equity
ISHARES MSCI WORLD MINIVOL
23,74 EUR
10,8%
0,3%
efav us equity
ISHARES MSCI EAFE MINIMUM VO
65,66 USD
9,6%
0,2%
global ex-us volatility
vss us equity
VANGUARD FTSE ALL WO X-US SC
110,03 USD
9,9%
0,2%
global ex-us small caps
vb us equity
VANGUARD SMALL-CAP ETF
113,57 USD
6,2%
0,1%
US small caps
Hans Heytens Head of Research & Portfolio Manager
U dient een aantal principes in gedachten te houden als u beslist over te schakelen op FACTORBELEGGEN
1.
Als u gelooft dat aandelen op lange termijn beter presteren dan cash en obligaties, dan is het aannemelijk te geloven dat factorpremies (net zoals de risicopremie op aandelen) positief zullen blijven.
2.
Als u hoofdzakelijk investeert in dividendaandelen bent u reeds een factorbelegger. Bovendien doet u aan een zeer extreme vorm van factorbeleggen. U heeft uw volledige aandelenportefeuille toevertrouwd aan éé n strategie en kent dus een impliciet gewicht van nul procent toe aan alle andere belangrijke factoren.
3.
4.
Factorindices zijn ondanks hun outperformance op lange termijn, heel cyclisch op de korte en middellange termijn. Een studie van MSCI sinds 1988 toont aan dat het niet ongewoon is om een bepaalde factorstijl gedurende jaren te zien achterblijven op de markt. Small caps bijvoorbeeld, tekenden in de jaren negentig een underperformance op van meer dan zes jaar 2.
5.
Onderzoek focust zich momenteel voornamelijk naar de ideale gewichten die een belegger dient toe te kennen aan verschillende factorindices. Met een gelijkgewogen strategie (aan iedere beleggingsstijl evenveel gewicht toekennen) geraakt een belegger echter al heel ver. Wie overtuigd is dat een bepaalde factor relatief beter zal presteren, kan hieraan meer gewicht toekennen.
6.
De correlatie tussen factoren blijkt meer stabiel dan de correlatie tussen activa. Dat is net hetgeen wat factorbeleggen zo interessant maakt. In tijden van crisis gaan veel activa samen bewegen (de correlatie stijgt en het diversificatie-effect vermindert) terwijl factoren onderling onafhankelijk van elkaar blijven presteren 3.
7.
Wat mag u nu verwachten naar excess return toe? Er is geen uniformiteit tussen verschillende studies maar een investeerder mag gemiddeld rekenen op een meerrendement tussen de 1,5% en de 3% jaarlijks op de lange termijn. Dit lijkt niet veel op het eerste zicht maar onthoud dat slechts weinig actief beheerde fondsen dergelijke excess returns behalen. Ten tweede liggen de risico’s van een portefeuille gemiddeld met 10% tot 20% lager, en dit omdat de correlatie tussen verschillende factorpremies lager is dan tussen de traditionele beleggingscategorieën.
Omwille van de cycliciteit in factorindices is het belangrijk te diversifiëren over verschillende factoren heen. Studies hebben aangetoond dat gediversifieerde factorportefeuilles leiden tot hogere returns, lagere volatiliteit en kortere periodes van underperformance t.o.v. een marktkapitalisatiegewogen index.
2 3
Foundations of factor investing; MSCI (2013) The death of diversification has been greatly exaggerated; Ilmanen & Kizer
Een event bijwonen? 25 SEPTEMBER 2014
9
HET GEHEIM ACHTER DE IDEALE ASSET-ALLOCATIE
13 NOVEMBER 2014
OKTOBER 2014
HET GEHEIM ACHTER DE IDEALE ASSET-ALLOCATIE
BRUGGE
GENT
UW AANDELENPORTEFEUILLE BETER STRUCTUREREN DANKZIJ FACTORBELEGGEN GENT
1
23 OKTOBER 2014
OKTOBER 2014
SUCCESSIEPLANNING? OMDAT HET OOK U AANBELANGT!
VASTGOED, HOE HAAL IK HET BELASTINGVRIJ UIT MIJN VENNOOTSCHAP?
BRUSSEL
4
OKTOBER 2014
*
DEELNAME AAN “DAG VAN DE TIPS”VAN HET VFB
BRUGGE
17
18
19 NOVEMBER 2014
DEELNAME AAN HET “SALON VAN HET TESTAMENT” TIJDENS DE ZENITH-BEURS BRUSSEL EXPO
4
NOVEMBER 2014
UW AANDELENPORTEFEUILLE BETER STRUCTUREREN DANKZIJ FACTORBELEGGEN
GENT
BRUGGE
Maatsch. zetel: Rijselstraat 2A, 8200 Brugge T +32 (0) 50 33 33 61 F +32 (0) 50 34 16 30 Kantoren: Kortrijksesteenweg 930, 9000 Gent T +32 (0) 9 265 71 40 F +32 (0) 9 223 09 07 Terkamerenlaan 33 Bus 3, 1000 Brussel T +32 (0) 2 669 07 41
MEER INFO & INSCHRIJVEN? Surf naar www.weghsteen.be
* Met workshop van Hans Heytens
www.weghsteen.be
[email protected] Gehele of gedeeltelijke overname uit deze publicatie wordt slechts toegestaan na uitdrukkelijke toestemming van de redactie. Hoewel wij de grootste zorg besteden aan deze uitgave, kan de redactie geen aansprakelijkheid aanvaarden voor eventuele onjuistheden of onvolledigheden in de teksten van deze newsletter. Heeft u vragen bij één of meerdere artikels, bel dan naar het nummer 050 33 33 61. V.U. Vincent Weghsteen , Rijselstraat 2A te 8200 Brugge Realisatie: mindsetting.be
