Pasar Efisien (Efficient Securities Market) (Scott, 2000:98). Teori pasar sekuritas efisien dapat memberikan prediksi bahwa harga-harga sekuritas yang merupakan hasil interaksi memiliki beberapa karakteristik menarik. Pada dasarnya, harga-harga tersebut mencerminkan secara tepat (properly reflect) pengetahuan kolektif dan kemampuan memproses informasi yang dimiliki investor. Sesungguhnya proses yang terjadi terhadap harga sekuritas cukup kompleks dan tidak mudah dimengerti. Namun, secara umum gambaran tentang proses tersebut mudah untuk dilihat dan hal tersebut merupakan inti pembahasan di tulisan ini. Efisiensi pasar sekuritas memiliki implikasi yang penting di dalam akuntansi keuangan. Salah satunya adalah bahwa efisiensi pasar sekuritas membawa implikasi secara langsung terhadap konsep full disclosure. Efisiensi berimplikasi bahwa informasi mengandung disclosure, bukan dalam bentuk disclosure itu sendiri, tetapi yang bermanfaat bagi pasar. Sehingga, informasi dapat di sampaikan dengan mudah dalam bentuk catatan kaki (footnotes) dan mengungkapkan tambahan (supplemantary disclosure) seperti halnya yang terdapat di dalam laporan keuangan itu sendiri. Sesungguhnya, di dalam teori pasar efisien informasi akuntansi berada pada posisi bersaing (competition) dengan sumber-sumber informasi lainnya seperti berita-berita dalam media (new media), analis keuangan (financial analysts), dan bahkan harga pasar itu sendiri. Sebagai suatu alat atau sarana untuk menyampaikan imformasi kepada infestor, informasi akuntansi akan bermanfaat hanya apabila infomarmasi tersebut relevan (relevant), dapat di percaya (reliabel), tepat waktu (timely), dan hemat (cost-effective), relatif dibandingkan dengan sumber informasi lainnya. Teori pasar sekuritas efisien juga memberikan petunjuk penting mengenai alasan teoritis utama tentang keberadaan akuntansi yang disebut information asymmetry. Ketika beberapa partisipan pasar mengetahui lebih banyak dibandingkan partisipan yang lain, maka akan terjadi tekanan untuk menemukan mekanisme dalam rangka mendapatkan informasi yang lebih baik, ada pihak-pihak tertentu yang akan melakukan dengan lebih cepat, dan ada pihak-pihak tertentu yang dengan kredibel mengkomunikasi informasi yang cukup untuk dapat melindungi diri mereka sendiri kemungkinan eksploitasi untuk mendapatkan informasi yang lebih baik. Insider trading merupakan contoh mengenai terjadinya eksploitasi. Berdasarkan penjelasaan di atas, selanjutnya dapat di simpulkan bahwa akuntansi merupakan suatu mekanisme untuk memungkinkan terjadinya komunikasi mengenai informasi relevan dari pihak yang ada di dalam (inside) kepada pihak di luar perusahaan (outside). Selain itu dengan adanya akuntansi juga memungkinkan untuk dapat dilakukan pengambilan keputusan yang lebih baik, karena akuntasi memiliki manfaat yang dapat digunakan untuk memperbaiki kegiatan operasi pasar sekuritas. Situasi sesungguhnya yang terjadi di dalam kenyataan adalah tidak sederhana, karena adanya anomalies yang terjadi di dalam pasar sekuritas yang tidak konsisten dengan teori. Dalam bagian selanjutnya akan dijelaskan mengenai beberapa hal yang berkaitan dengan anomalies dan alasan-alasan yang mendukung keberadaan anomalies tersebut.(Scott, 2000 : 98-99). 1. Pasar Efisien Arti dari efisiensi Menurut Scott, 2000 : 99 jika terdapat informasi gratis dalam kondisi ideal, maka semua investor akan memanfaatkannya dan nilai pasar perusahaan menyesuaikan untuk mencerminkan ekspektasi aliran kas revisian. Dengan kata lain, semua informasi yang didapat tersebut benar benar terlihat pada keadaan di pasar perusahaan tersebut, dan semua investor akan mendapatkan informasi yang sama dan return yang normal. Sebagai misal, di
dalam kondisi yang ideal, setiap investor akan berusaha untuk mengetahui bagaimana cara melakukan realisasi terhadap aliran kas dan dividen yang akan datang. Dalam asumsi tersebut, informasi adalah bersifat bebas dan dalam kondisi yang ideal, sehingga publik dapat dengan sungguh-sungguh melakukan kegiatan observasi. Dalam keadaan demikian, semua investor akan menggunakan informasi tersebut dan proses arbitrasi akan dapat memberikan jaminan bahwa nilai pasar perusahaan secara otomatis akan mengalami penyesuaian yang mencerminkan tentang harapan atau ekspektasi atas aliran kas yang telah direvisi. Sayangnya dalam kenyataan, informasi tidak bersifat bebas atau dalam kondisi yang tidak ideal. Setiap investor harus melakukan estimasi subjektif sendiri-sendiri dalam melakukan penilaian terhadap profitabilitas (profitability), aliran kas (cash flows), dan dividen (dividend) perusahaan yang akan datang. Selanjutnya, estimasi-estimasi tersebut akan selalu mengalami revisi (penyempurnaan) apabila ditemukan informasi baru. Dalam menghadapi situasi tersebut, biasanya setiap investor akan menggunakan pertimbangan costbenefit dalam menentukan pertimbangan seberpa besar pengorbanan(biaya) yang akan dilakukan dan seberapa besar manfaat (informasi) dapat diperoleh. Terdapat sejumlah sumber-sumber informasi yang relevan, misalnya: financial press, masukan informasi dari teman dan asosiasi, perubahan kondisi ekonomi, saran analis dan pialang, dan lain-lain. Pada umumnya investor secara terus menerus akan melakukan revisi atau penyempurnaan terhadap pertimbangan probabilitas subjektif yang mereka gunakan setelah menerima berbagai macam informasi. Dari berbagai kemungkinan informasi tersebut, yang pada umumnya dipertimbangkan sebagai sumber utama informasi yang bersifat costeffective adalah laporan keuangan tahunan perusahaan. Terdapat sejumlah investor yang menghabiskan waktu dan uang mereka untuk menggunakan berbagai sumber infomasi tersebut sebagai dasar yang memberikan pedoman di dalam pemilihan pengambilan keputusan. Investor yang mempunyai informasi lebih banyak (informed) biasanya akan bergerak lebih cepat setelah menerima informasi baru. Apabila mereka tidak bertindak demikian, maka investor lain akan mendahuluinya dan nilai pasar sekuritas akan segera mengalami penyesuaian dalam mengeliminasi manfaat informasi baru. Apabila investor dalam jumlah yang cukup signifikan berperilaku dengan cara seperti di atas, maka pasar akan menjadi efisien. Terdapat beberapa definisi pasar sekuritas efisien. Definisi yang digunakan di sini adalah pasar sekuritas efisien dalam bentuk semi-strong form, yaitu: Suatu pasar sekuritas efisien adalah apabila harga-harga sekuritas yang diperdagangkan di dalam pasar pada setiap waktu benar-benar mencerminkan (properly reflect) semua informasi yang terpublikasi mengenai sekuritas tersebut. Implikasi yang jelas mengenai keberadaan pasar sekuritas akan berfluktuasi secara acak (fiuctuate rondomly) sepanjang waktu. (Scott, 2000:99-101) Bagaimana Harga Pasar Mencerminkan Semua Informasi Yang Tersedia? Berjalannya proses tersebut tidak begitu jelas atau tidak transparan. Sebagaimana dikemukakan di atas bahwa investor yang rasional dan memiliki informasi yang cukup akan berusaha untuk mendapatkan informasi sejelas-jelasnya mengenai sekuritas yang diperdagangkan. Namun, tidak ada jaminan bahwa seseorang (individu) akan dengan tepat menginterpretasi informasi tersebut (Scott, 2000: 102). Suatu model mengenai teori pengambilan keputusan akan memberikan suatu cara untuk memproses informasi, tetapi tidak ada jaminan bahwa pemprosesannya akan berjalan dengan benar. Sebagai akibatnya, untuk investor yang berbeda akan bereaksi dengan cara yang berbeda terhadap informasi yang
sama, meskipun mereka semua menerima informasi secara rasional. Hal tersebut dimungkinkan terjadi, karena setiap individu memiliki keyakinan dasar awal yang berbeda (different prior beliefs). Dengan demikian di dalam pasar sekuritas efisien, harga-harga dengan cepat dan tepat mencerminkan semua informasi yang tersedia dan harga pasar sekuritas yang terdapat di dalam pasar tersebut akan berfluktuasi secara random pada setiap saat. Efisiensi didefinisi secara relatif terhadap sejumlah informasi, artinya jika kumpulan informasi yang tersedia tidak lengkap, sehingga dapat di katakan terdapat adanya inside information atau informasi yang salah (wrong), maka harga-harga sekuritas yang terjadi juga akan mengalami kesalahan. Sehingga, efisiensi pasar tidak dapat memberikan jaminan bahwa harga sekuritas adalah akurat. Namun, investor individual mungkin memiliki keyakinan awal yang berbeda, sehingga mereka akan menginterpretasi dengan cara yang berbeda terhadap informasi yang sama. Kuantitas dan kualitas informasi yang tersedia secara publik dapat ditingkatkan melalui pelaporan yang cepat (prompt) dan penuh (full), (Scott, 2009 : 101-106) 2. Model CAPM Capital Market Theory : Overview CAPM merupakan kelanjutan dari teori portofolio Markowitz (diversifikasi pada asetaset berisiko). Dalam Capital asset pricing model (CAPM) investor juga diberikan pilihan investasi pada aset bebas risiko. CAPM ; model yang menghubungkan tingkat return yang diharapkan dari suatu aset berisiko dengan risiko aset tersebut pada kondisi pasar seimbang. Asumsi CAPM 1. Semua investor melakukan divesifikasi untuk memilih portofolio optimal dengan target garis efisiensi Markowitz. 2. Investors dapat meminjam dan meminjamkan sejumlah uang pada tingkat return bebas risiko - the risk-free rate of return (RFR) 3. Semua investor mempunyai ekspektasi yang homogen ; mereka mempunyai estimasi akan return dengan distribusi probabilitas yang identik ( informasi akan return dan varians yang sama ). 4. Semua investors mempunyai periode holding/time horizon yang sama misalkan satu tahun atau satu bulan dll. 5. Terdapat banyak sekali investor yang tidak satupun dapat mempengaruhi harga (price taker ) 6. Tidak ada biaya transaksi dan pajak pendapatan dalam membeli dan menjual aset. 7. Tidak ada perubahan tingkat harga ( inflasi ) atau tingkat suku bunga. 8. Pasar modal berada dalam keseimbangan. Beberapa asumsi terlihat tidak realistis. Model CAPM digunakan untuk melihat dengan sederhana bagaimana hubungan antara return dan risiko dalam dunia nyata yang komplek. CAPM dilihat dari kemampuannya menjelaskan perilaku investor dalam menentukan aset optimal dan bukan dari kebenaran asumsi. Dalam kondisi kesimbangan maka tidak ada investor yang akan medapatkan abnormal return karena alokasi aset yang efisien hanyalah portofolio pasar. Capital Market Line (CML) Garis yang menghubungkan return yang diharapkan dengan risiko dari portofolio pada kondisi pasar seimbang. Pilihan portofolio sepanjang garis Rf-M ditentukan oleh proporsi dana yang diinvestasikan ke dalam portofolio M dan Rf. CML menggambarkan kemiringan seberapa besar tambahan risiko yang harus dihadapi untuk setiap tambahan return
yang diharapkan. CML merupakan kombinasi aset berisiko (M=portofolio pasar) dengan aset bebas risiko (Rf). Pilihan portofolio sepanjang garis Rf-M merupakan garis efisien yang ditentukan oleh proporsi dana yang diinvestasikan ke dalam portofolio M dan Rf. - Slope CML cenderung positif _ investor bersifat Risk Averse - Slope CML bisa negatif, jika Rm < Rf (walaupun Rm > 0) - Penentuan tingkat return pada tingkat risiko berbeda. - Tidak ada orang akan berinvestasi pada portofolio pasar M. - Portofolio M merupakan portofolio model untuk menjawab perilaku investor. Security Market Line (SML) Jika investor memilih portofolio selain M maka kontribusi CAPM adalah untuk menilai apakah portofolio tersebut efisien atau tidak, dilihat dari apakah risikonya sebanding dengan risiko portofolio pasar M (kemiringan garis return-risiko sama). Risiko yang relevan untuk membandingkan risiko aset berisiko individu/portofolio non-M adalah covariance terhadap portofolio pasar (Covi,m). Risiko dinilai seperti perhitungan portofolio Markowitz. Untuk portofolio pasar, return-nya akan konsisten Expected Rate of Return Aset Berisiko Tingkat return yang diharapkan dari sebuah aset bersiko diperoleh dari penjumlahan tingkat return bebas risiko dengan premi risiko dari aset yang bersangkutan. Premi risiko merupakan systematic risk dari sebuah aset (beta) dan premi risiko pasar yang terjadi (RMRf) Expected Rate of Return Aset Berisiko. Dalam kesimbangan, semua aset dan portofolio harus berada pada garis SML jika dia efisien. Semua aset/portofolio yang estimasi return-nya berada di atas garis SML berada dalam kondisi underpriced. Semua aset/portofolio yang estimasi return-nya berada di bawah garis SML berada dalam kondisi overpriced. Estimasi Security Market Line Tingkat return bebas risiko (Rf). Tingkat return yang disyaratkan investor/return pasar (Rm). Beta masing-masing sekuritas. Estimasi Beta (Caracteristic Line) Data historis. Menggunakan market model (single index model). Market model dalam bentuk excess return. Pengujian CAPM Return dan risiko berhubungan positif. Pengukuran risiko yang relevan adalah ukuran kontribusi risiko aset terhadap risiko portofolio. Pengujian dengan data empiris _ apakah sesuai dengan teori. Arbitrage Pricing Theory (APT) CAPM dikritik karena kesulitan dalam memilih apa yang menjadi proxy portofolio pasar. Beta ditentukan dengan data pergerakan harga historis Arbitrage Pricing Theory (APT). Asumsi Dalam APT 1. Pasar modal berada dalam kondisi persaingan sempurna. 2. Investor bersifat risk averse dimana selalu lebih suka dengan return yang lebih tinggi dengan tingkat ketdakpastian yang rendah. 3. Return aset dipengaruhi oleh beberapa faktor 4. Investor bersifat homogen. (Tandelilin, 2001 : 90-109)
3. Anomali Pasar Modal Efisien Teori efisiensi pasar modal menyatakan bahwa harga sekuritas akan bereaksi cepat terhadap informasi baru. Konsekuensinya, apabila harga tidak bereaksi cepat terhadap informasi baru tetapi membutuhkan waktu lebih lama, maka keuntungan abnormal dapat terjadi. Dalam hal ini investor tidak berperilaku sesuai dengan teori efisiensi pasar modal. Investor yang tidak berperilaku sesuai dengan teori efisiensi pasar modal disebut anomali pasar modal efisien. Teori Prospek (Prospect Theory) (Kahneman dan Tversky,1979): 1. Investor akan risk averse berkaitan dengan keuntungan dan risk taking berkaitan dengan kerugian. Penilaian terpisah antara prospek keuntungan dan kerugian menunjukkan perilaku yang irrasional. 2. Apabila nilai investasi mulai meningkat, tingkat utilitas investor menurun dan investor berperilaku risk averse. Dalam menghadapi berita baik, investor memiliki probabilitas rendah akan semakin baiknya harga atau probabilitas tinggi harga akan semakin menurun karenanya investor merealisasi keuntungan. Dalam hal ini investor menghindari risiko. Apabila nilai investasi mulai menurun, tingkat utilitas investor meningkat dan investor berperilaku risk taking. Dalam menghadapi berita buruk, investor menahan sekuritas dan tidak mau merealisasi kerugian, bahkan membeli lebih banyak saham yang menurun karena investor memiliki probabilitas tinggi akan membaiknya sekuritas. Dalam hal ini investor menambah risiko. Post-Announcement Drift: 1. Sekali laba perusahaan diketahui, kandungan informasi tersebut seharusnya digunakan oleh investor sesuai dengan teori efisiensi pasar modal. Namun, telah diketahui lama bahwa hal ini tidak terjadi seperti itu. 2. Bagi perusahaan yang melaporkan berita baik pada laporan kuartalan, keuntungan abnormalnya cenderung tertunda (drift) hingga pada sekitar 60 hari setelah pengumuman. Begitu juga bagi perusahaan dengan pengumuman berita buruk, keuntungan abnormalnya cenderung juga tertunda sekitar 60 hari kemudian. 3. Fenomena ini merupakan suatu anomali pasar modal efisien yang disebut dengan istilah post-announcement drift. Fenomena merupakan tantangan serius dan penting dalam pasar modal efisien. Rasio Keuangan: 1. Berdasarkan teori pasar modal efisien, strategi investasi seharusnya didasarkan pada informasi yang tersedia bagi investor, yaitu informasi tentang rasio keuangan. 2. Rasio keuangan seharusnya terkait dengan harga sekuritas. Karena itu, harga sekuritas sudah merefleksikan informasi rasio keuangan. 3. Namun demikian, Ou dan Penman (1989) menemukan bukti bahwa rasio keuangan tidak segera digunakan oleh investor dan tidak segera terrefleksi dalam harga sekuritas. Hal ini merupakan suatu anomali pasar modal efisien. Accrual: 1. Teori pasar modal efisien menyatakan bahwa seharusnya pasar bereaksi lebih kuat terhadap berita baik tentang arus kas aktivitas operasi daripada berita baik tentang accrual.
2. Hal ini diyakini karena arus kas dari aktivitas operasi lebih mungkin terulang kembali periode yang akan datang dibandingkan dengan accrual. Akan tetapi, Sloan (1996) menemukan bukti bahwa pasar bereaksi lebih kuat terhadap accrual daripada terhadap arus kas dari aktivitas operasi. Temuan ini menambah panjang adanya anomali pasar modal efisien. 4. Implikasi Pasar Efisien Terhadap Pelaporan Keuangan Implikasi pasar modal efisien menurut Beaver: 1. Perubahan dari satu metoda akuntansi ke yang lain. Manajer tidak seharusnya perlu direpotkan dengan kebijakan akuntansi mana yang akan digunakan, kecuali kebijakan akuntansi tersebut memiliki pengaruh langsung terhadap arus kas. Banyak alternatif kebijakan akuntansi yang diperdebatkan yang sebenarnya sepanjang : a) Tidak memiliki efek terhadap aliran kas, b) Kebijakan akuntansi tersebut dan cara perubahan ke metoda yang lain diungkap, c) Info yang memadai diungkap, maka harga saham tidak akan berubah. Konsekuensinya: Pelaporan Keuangan harus berisi penjelasan tentang kebijakan akuntansi yang digunakan. 2. Efisiensi Securities Market berjalan bersamaan dengan pengungkapan penuh. Perusahaan harus mengungkapkan informasi sebanyak mungkin. Jika managemen memiliki info relevan dan bisa diungkapkan dengan biaya yang rendah, maka managemen harus mengungkapkan dengan segera. Hal ini dikarenakan, semua informasi yang tersedia dan relevan untuk memperbaiki prediksi digunakan oleh investor, selain itu semakin banyak info yang dipublikasi maka akan semakin banyak yang tersedia di pasar tentang perusahaan tersebut. Pasar modal efisien tidak mementingkan bentuk pengungkapan melainkan kandungan informasinya. Selain itu, pasar modal efisien lebih mengutamakan media pengungkapan yang cost-effective. 3. Perusahaan tidak perlu terlalu memperhatikan investor yang naif (sering disebut investor yang price-protected) pada waktu menentukan kebijakan dan format pengungkapan. Karena : a. Jika ada cukup banyak investor yang memahami informasi yang telah diungkapkan, maka itu sudah cukup menjamin bahwa harga pasar sebuah saham telah sama dengan jika seluruh investor memahaminya. b. Investor yang naif bisa : 1. Menyewa orang lain untuk menginterpretasi info, atau 2. Meniru keputusan orang lain yang lebih paham. c. Investor cukup dilindungi oleh harga. 4. Pasar modal efisien tertarik pada informasi yang relevan dari berbagai sumber, tidak hanya dari laporan keuangan. Laporan keuangan hanya merupakan salah satu sumber informasi bagi pasar modal. 5. Akuntan berkompetisi dengan penyedia info yang lain. Jika tidak menyediakan info yang bermanfaat dan efektif-kos, maka kegunaan info akuntansi akan menurun. Asimetris Informasi Konsep Asimetri Informasi Seorang partisipan di pasar akan mengetahui sesuatu tentang sebuah aset yang diperdagangkan yang tidak diketahui oleh partisipan lain. Dua jenis asimetri informasi: 1. Adverse selection 2. Moral hazard Penjelasan adalah sebagai berikut:
Adverse selection yaitu salah satu ketidaksamaan informasi di mana seorang atau sekelompok orang memperoleh keuntungan atau manfaat lebih dari informasi dibanding yang lain. b. Moral hazard yaitu salah satu ketidaksamaan informasi di mana seseorang dapat memperoleh keuntungan dari transaksi yang dilakukan. Salah satu alasan mengapa informasi asimetri berperan penting dalam teori akuntansi bahwa pasar sekuritas adalah subjek pada permasalahan informasi asimetri. Dalam kondisi yang ideal, nilai pasar perusahaan sepenuhnya mencerminkan semua informasi.yaitu, harga sama dengan nilai fundamental. Ketika kondisi tidak ideal, nilai pasar sepenuhnya mencerminkan semua informasi publik, jika pasar modal dalam kondisi efisien. Kemampuan orang dalam untuk mendapatkan keuntungan dari keuntungan informasi mereka adalah sebagai contoh dari masalah adverse selection, kemungkinan adverse selection menciptakan risiko estimasi bagi investor, yang dapat meningkatkan biaya perusahaan terhadap modal di atas nilai-nilai CAPM mereka. Pengungkapan penuh dan tepat waktu akan mengurangi masalah ini, dengan demikian meningkatkan kerja pasar sekuritas. Sejak pelaporan semua informasi di dalamnya terlalu mahal, tapi bagaimanapun, masalah adverse selection masih akan hadir. Adanya asimetri informasi memungkinkan adanya konflik yang terjadi antara principal dan agent untuk saling mencoba memanfatkan pihak lain untuk kepentingan sendiri. Eisenhardt (1989) mengemukakan tiga asumsi sifat dasar manusia yaitu: a. Manusia pada umunya mementingkan diri sendiri (self interest), b. Manusia memiliki daya pikir terbatas mengenai persepsi masa mendatang (bounded rationality), dan c. Manusia selalu menghindari resiko (risk adverse). Berdasarkan asumsi sifat dasar manusia tersebut menyebabkan bahwa informasi yang dihasilkan manusia untuk manusia lain selalu dipertanyakan reliabilitasnya dan dapat dipercaya tidaknya informasi yang disampaikan. a.
Contoh asimetri information (moral hazard) Akerlof (1970) tentang pasar mobil bekas. Pasar mobil bekas tidak berjalan baik karena salah satu merk mobil yang diakui sebagai mobil bagus. Kasus ekstrem, asimetri info bisa menghancurkan pasar. Contoh membeli asuransi kemungkinan gagal bayar, nasabah pura-pura sakit ketika dalam menyelesaikan pendidikan agar bisa mengklaim polis asuransi dan tidak jadi menamatkan pendidikan. Contoh asimetri info (adverse selesction) Jika semua orang yang sakit berbondong-bondong mendaftar ke universitas dengan harapan akan bisa mendapat haknya klaim asuransinya. Kondidisi ini disebut dengan adverse selection/pilihan yang berlawan atau merugikan. Menjadi “pilihan yang berlawanan atau merugikan” karena orang yang kondisi kesehatannya berlawanan dengan kepentingan perusahaan memilih untuk membeli asuransi kesehatan. Efeknya, perusahaan asuransi bisa tidak mau memberikan jaminan pada pasar asuransi. Asimetri info adalah salah satu sumber ketidaksempurnaan pasar. Sumber lain adalah pasar yang kendati ada namun tidak berjalan dengan baik. Jika harga tidak dengan sempurna mencerminkan harga, orang tidak bisa membeli kualitas komoditas yang ia inginkan, sehingga ia menanggung risiko melebihi apa yang ia mau. Akuntansi keuangan punya peran untuk meningkatkan kesempurnaan pasar. Pasar modal tidak bisa lepas dari masalah asimetri info karena adanya info orang dalam dan perdagangan orang dalam.
Akuntan vs. adverse selection Pengungkapan penuh Info yang lebih luas diberikan kepada publik. Pelaporan tepat waktu/segera dan mengurangi kemampuan orang dalam untuk mengambil untung dari keunggulan informasi mereka.(Scott, 2009 :114-117) DAFTAR PUSTAKA Scott, William R.2000.Financial Accounting Theory. Prentice Hall Canada Inc', Scarborough, Ontorio. Tandelilin, Eduardus. 2001. Analisis Investasi dan Manajemen Portofolio. Yogyakarta: BPFE. http://yulimel-s.blogspot.co.id/2012/09/chapter-4-pasar-efisienefficient.html di akses 3 Februari 2016.
