De economische waarde van schadeclaims
uitgave van het
DECEMBER 2015
De subjectiviteit van waarde... “Het draaide er om het
rationele te scheiden van het emotionele”
startup is niet te waarderen”
“Een
Kleine startup heeft hét recept voor de toekomst
vanwaarde
vanwaarde
2
Inhoud Colofon
3
Voorwoord Paul de Blok
4
De deskundige De subjectiviteit van waarde
6
Insight De economische waarde van schadeclaims
8
10
12
15
De stelling “Een startup is niet te waarderen” Inhoudelijk Hoe een waardering leidt tot winstwaarschuwing De transactie “Het draaide er om het rationele te scheiden van het emotionele” Opmerkelijke overname
Van de voorzitter “Time for a change” In mei dit jaar fuseerde het NIRV en het SWBO tot één organisatie. Een krachtigere en slagvaardigere beroepsvereniging die als doelstelling heeft het beroep en het belang van het beroep van Register Valuator grotere bekendheid te geven en de beroepsorganisatie de volgende fase van professionalisering in te laten gaan die hoort bij de beoogde groei. Onlangs wijzigde ook het dagelijks bestuur van het NIRV. Drie bestuursleden vertrokken, vijf nieuwe leden werden benoemd. Als nieuwe voorzitter van het NIRV wil ik de oud-bestuursleden nogmaals hartelijk danken voor hun jarenlange inzet die heeft geleid tot de verdere uitbouw van onze beroepsvereniging. Ook in de nieuwe bezetting blijven we ons focussen op verdere professionalisering van onze beroepsverenging. Het speerpunt wordt externe focus. Ook willen we een verdere verdiepingsslag maken met opleidingen. Verder zal de chef de bureau samen met het bestuur het NIRV nog toekomstgerichter en –bestendiger maken. Hij zal de beroepsorganisatie doorontwikkelen. Naar buiten toe wordt deze directeur een boegbeeld, een ambassadeur en lobbyist voor de belangen van het NIRV en de leden. Ook deze editie van Van Waarde bevat weer een aantal interessante artikelen. In de rubriek ‘De deskundige’ zet Geert Slopsema de klassieke waardeparadox uiteen. Hierin heeft de subjectiviteit van waarde een belangrijke rol. Vervolgens legt René van Bruggen in de rubriek Insight uit hoe een Register Valuator de waarde vaststelt in het geval van economische schade. De stelling deze keer? Een startup is niet te waarderen. Verder komt een interessante casus over een groothandel aan bod en vertelt Yme Bouma hoe hij onlangs een transactie begeleidde. Ten slot wordt de overname van Amgen uit de doeken gedaan. Al met al meer dan lezenswaardige artikelen!
colofon Redactie Chris Denneboom Gerben Remmerde
Tekstproductie Intervolvement Communications
Eindredactie Frank van Ee
Copyright NIRV
Ontwerp/Vormgeving Etopia, Amsterdam
Reacties
[email protected]
2
Van Waarde is het (digitale) magazine van het NIRV (Nederlands Instituut voor Register Valuators) met opiniërende artikelen over de huidige financiële en economische actualiteit en business valuation. Het magazine verschijnt 4 keer per jaar Wilt u het magazine ontvangen?
Paul de Blok,
Voorzitter NIRV
Mail dan naar
[email protected]
3
vanwaarde De waarde van een flesje water? Simpel te bepalen denk je misschien. Maar is dat eigenlijk wel zo? Waarde is immers een subjectief begrip. En wat voor de een misschien niet waardevol lijkt, is voor de ander van onschatbare waarde.
De subjectiviteit van waarde...
dedeskundige Een flesje water kost in de supermarkt zo’n veertig cent. Maar wat gebeurt er met de prijs als iemand dreigt uit te drogen in de woestijn? Die schiet omhoog. Datzelfde flesje water wordt dan misschien wel voor duizend euro verkocht. Want ineens is dat flesje veel waardevoller. Dit voorbeeld geeft aan dat de situatie en de positie van een persoon invloed hebben op de waarde. VISIE VAN VERSCHILLENDE KOPERS Deze subjectiviteit vind je ook terug in de overnamepraktijk. Stel dat we de overname van een bedrijf bekijken vanuit het perspectief van drie verschillende kopers: een management buy-in (MBI) kandidaat, een management buy-out (MBO) kandidaat en een strategische koper. De MBI-kandidaat is een koper van buiten de onderneming. Meestal kent hij de onderneming minder goed dan een MBO-kandidaat die al bij de onderneming in dienst is. Dat maakt het voor een MBIkandidaat lastiger om de risico’s van een eventuele overname in te schatten. Daardoor valt de waarde die hij toekent aan het bedrijf vaak lager uit.
PRIJS VERSCHILT VAN WAARDE Belangrijk is verder je te beseffen dat waarde en prijs twee verschillende begrippen zijn. De prijs komt namelijk tot stand door te onderhandelen en hoeft dus niet gelijk te zijn aan de waarde die iemand aan een object toekent. Denk maar weer aan het flesje water. Als een koper bereid is dat flesje voor veertig cent te kopen, betekent dit dat hij er minimaal een waarde van veertig cent aan toekent. Zo niet, dan zou hij dat flesje wel laten staan.
STRATEGISCH OF NIET Een strategische koper daarentegen is op de hoogte van het product of de dienstverlening en de risico’s. Bovendien kent hij de markt op z’n duimpje en kan hij door middel van een overname wellicht synergievoordelen behalen. Daardoor kent een strategische koper vaak een hogere waarde toe aan een onderneming dan de MBI-kandidaat. Ook een MBOkandidaat is uitstekend op de hoogte van de onderneming en de markt. Hij kan echter geen synergievoordelen genereren. De waarde die hij toekent aan de onderneming zal dus tussen die van de MBI-kandidaat en de strategische koper liggen. Hoewel bovenstaand voorbeeld sterk vereenvoudigd is, geeft het wel aan hoe subjectief het begrip waarde is.
Met dank aan Geert Slopsema Register Valuator bij Solid Valuation
4
5
vanwaarde
De economische waarde van
schadeclaims Als ondernemer lijdt u soms verlies of loopt u omzet mis. Maar wat als dat gebeurt omdat iemand bijvoorbeeld inbreuk maakt op uw patenten of een overeenkomst opzegt? We hebben het dan over economische schade. Wilt u die schade verhalen dan is de inzet van een Register Valuator essentieel. “Die kan partijen ondersteunen bij gerechtelijke procedures waarbij de economische waarde in het geding is”, vertelt René van Bruggen, RV RA CRAd. Director bij RSM Niehe Lancée Kooij.
6
insight
De meest voorkomende gronden voor een plicht tot schadevergoeding zijn de onrechtmatige daad en wanprestatie. Van Bruggen: “Denk aan het overtreden van relatiebeding, opzeggen van overeenkomsten, winstderving, verlies van marktaandeel en eventuele kosten in verband met vertraging.”
te treden. Bijvoorbeeld als er twee partijen ruziën over de al dan niet geleden schade. In dat geval moet een RV hoor en wederhoor toepassen. Ook kun je worden ingeschakeld bij de vaststelling en beoordeling van de vermogensschade die bedrijven hebben opgelopen door gederfde winst of geleden verliezen.”
INVLOED VAN DE GEBEURTENIS Maar hoe bepaal je die vermogensschade vervolgens? Van Bruggen: “Daarvoor gebruik je de Differenzhypothese. Je kijkt naar de werkelijke financiële situatie en naar hoe die zou zijn geweest zonder de schadeveroorzakende gebeurtenis. Vervolgens onderzoek je of de schade zich zou hebben voorgedaan als de gebeurtenis niet had plaatsgevonden. Daarna bedenk je of het redelijk is om de schade toe te rekenen, kijk je naar aspecten die de aansprakelijkheid eventueel verminderen en naar het precieze schademoment.”
HERSTEL VAN VERMOGEN “Het idee hierachter is dat de lijdende partij wordt hersteld in zijn oorspronkelijke vermogenspositie”, gaat Van Bruggen verder. “De benadeelde partij kan ook nog kosten in rekening brengen voor bijvoorbeeld het voeren van de procedure of het inroepen van deskundigen. Dat kun je optellen bij het te claimen bedrag.”
ONAFHANKELIJK VS PARTIJDIG Een RV kan in een aantal gevallen worden ingeschakeld. Van Bruggen: “Een advocaat kan je vragen om als partijdeskundige op te treden. Je handelt dan in het belang van je cliënt en zal dus het beste resultaat neer moeten zetten. Natuurlijk neem je daarbij wel de gedrags- en beroepsregels in acht. Ook kan een rechter of arbitragecommissie je vragen als onafhankelijk deskundige op
RV BIEDT UITKOMST “We kunnen wel zeggen dat schadeclaims erg ingewikkeld zijn”, concludeert Van Bruggen. “De positie en situatie van partijen lopen vaak enorm uiteen. Ook de deskundigen die door partijen zijn geraadpleegd, komen vaak tot sterk uiteenlopende bedragen. Een onafhankelijke, gedegen onderbouwing van een ervaren Register Valuator kan dan uitkomst bieden.”
7
vanwaarde
“Een startup is niet te waarderen”
8
destelling
Oscar Kneppers, Founder en CEO van Rockstart: “Daar ben ik het helemaal mee eens. Een startup is slechts een experiment waarbij je op zoek gaat naar een overtuigend groeiplan. En daarbij heb je te maken met een groot risicoprofiel. Je kunt een startup dan ook niet gelijkstellen aan een bestaand bedrijf. Het is eigenlijk nog geen bedrijf, maar slechts een zoektocht en die valt simpelweg niet te waarderen. Bovendien slaagt zo’n zoektocht vaak niet. Uiteraard is met hulp die kans wel te vergroten. Als een startup innovatie gedreven is, een technologie component en een goed businessplan heeft, is de overlevingskans groot. Maar pas na vijf tot tien jaar kun je zeggen of het een succes is en de startup echt een bedrijf is geworden. Dan pas is ook een waardering mogelijk. Natuurlijk is elke waardering gebaseerd op toekomstperspectieven. Dus ook bij een bestaand bedrijf heb je geen absolute zekerheid voor de toekomst. Het blijft een ‘educated guess’. Maar de historie van een gevestigde onderneming geeft wel wat zekerheid. Een startup heeft diezelfde grondslag niet. Of zo’n waardering dan niet belangrijk is voor potentiële investeerders? Uiteraard wil een investeerder een goed beeld hebben van hetgeen waarin hij investeert. Maar in plaats van af te gaan op een waardering, zal hij kijken naar het potentieel van het bedrijf in het algemeen. Hij zal referenties zoeken in dezelfde business. Daarbij wordt dan gekeken naar de omzet en winst over een aantal jaar. Op basis van die gegevens kan hij goed inschatten of zijn investering de moeite loont. Een waardering is daarbij niet aan de orde.”
Marc van Stratum, Register Valuator & Register Accountant bij HLB Matchers “Juist wel! Hoewel er vaak onzekerheden aan kleven, is een startup goed te waarderen. Je gebruikt dezelfde methode als bij een gevestigd bedrijf. Ten eerste kijk je naar de verwachte kasstromen vanuit de prognoses. Bij een bestaand bedrijf heb je als voordeel dat je die mede kunt toetsen aan de hand van historische gegevens. Aan de andere kant hoeft de historie niets te zeggen over de verwachtingen. Want door veranderende omstandigheden kunnen verdienmodellen en resultaten snel omslaan. In feite is de situatie bij een startup dus niet anders dan bij een gevestigd bedrijf. Wel vind ik dat je bij een startup meerdere scenario’s moet doorrekenen. Want wat als de groei een kwart of zelfs de helft lager is dan verwacht? Of het aanslaan in de markt langer op zich laat wachten? Dat heeft een behoorlijke invloed op de waarde. Maar door de snel veranderende (onstabiele) markt is het ook bij gevestigde bedrijven tegenwoordig verstandig meerdere scenario’s door te rekenen. Daarnaast is er nog de rendementseis. Die bepalen we voor het MKB meestal aan de hand van de build up-methode. Daarbij neem je diverse factoren mee waarvan de ‘bedrijfsspecifieke’ de belangrijkste is. Een startup is in de beginfase vaak klein. Het voordeel is dat de onderneming flexibel is, het nadeel is dat het management in omvang beperkter en dus kwetsbaarder is. Wat als de ondernemer wegvalt? Daardoor kan de rendementseis bij een startup hoger liggen. Al met al spelen er wat extra factoren mee, maar een startup is goed te waarderen. Mits je meerdere scenario’s voor ogen houdt.”
9
vanwaarde
inhoudelijk
Hoe een waardering leidt tot winstwaarschuwing Je hebt een financieel gezonde onderneming, draait al jaren goede resultaten en ook de crisis is goed doorstaan. Bovendien ziet de toekomst er hoopvol uit. Toch lukt het de laatste jaren nauwelijks om dividend uit te keren. En wat als je dan je aandelen wilt verkopen? Een verhaal uit de praktijk.
De heer Kerssens is eigenaar van een deel van de aandelen in Automaterialen Groep NH B.V. (Groep NH), een groep bedrijven met name actief in de (internationale) groothandel. Hij heeft de pensioengerechtigde leeftijd bereikt en overweegt zijn aandelen over te dragen aan zijn twee mede-aandeelhouders. Daarom schakelt hij zijn adviseur Bart Gijsbers, Register Valuator van De Hooge Waerder Corporate Finance, in. Hij vraagt hem de waarde van de aandelen te bepalen en hem bij te staan in het overnametraject. Vraagtekens De onderneming is gezond en dat is te zien aan de resultaten. Ook het brancheperspectief is verwachtingsvol. Kerssens ziet in de meest recente geconsolideerde jaarrekening een eigen vermogen van € 5.000.000,- en een winst na belasting van € 500.000. Zijn administrateur weet van zijn voornemen tot aandelenoverdracht en maakt een globale inschatting van de waarde van de aandelen. Hij verwacht dat deze rond de waarde van het eigen vermogen zal liggen, vanwege de omvang van de onderneming en het winstniveau. Wel vindt Kerssens het vreemd dat het de afgelopen jaren nauwelijks lukt om dividend uit te keren en voelt nattigheid. 10
De waarschuwing Dan gaat Gijsbers aan de slag. Hij stelt in overleg met Kerssens een prognose op. Omdat de groei in het verleden stabiel was, wordt dit ook voor de toekomst verwacht. Toch laat de daadwerkelijke cashflow van de onderneming een heel ander beeld zien. Het aantal crediteuren in de laatste jaarrekening is lager dan in de jaren ervoor, ondanks de groei in het afgelopen jaar. Bovendien heeft de onderneming een grote voorraad. Er zijn aanzienlijke investeringen nodig om het werkkapitaal op peil te houden. Hierdoor ligt de cashflow van de onderneming duidelijk lager dan het niveau dat Kerssens uit de winst heeft afgeleid. Een te lage cashflow Gijsbers legt dit probleem voor. Ook wijst hij op het aanzienlijke aandeel vreemd vermogen in de Groep NH. Dit moet worden gecorrigeerd op de waarde van de onderneming om tot de waarde van de aandelen te komen. Kerssens voelt de waarschuwing. De huidige bedrijfsvoering zorgt ervoor dat de onderneming niet efficiënt opereert waardoor een te lage cashflow ontstaat. En dat heeft een negatieve invloed op de waarde. Kerssens: “Mij was altijd verteld dat de finan-
cieringsstructuur van mijn bedrijf niet van invloed zou zijn op de waarde van mijn onderneming. Nu blijkt dat inderdaad juist te zijn, maar op de waarde van mijn aandelen heeft het wel degelijk invloed.” De waardering Na een verdere analyse constateren waardeerder en ondernemer dat het voorraadniveau behoorlijk omlaag kan. Dit heeft namelijk geen invloed op de exploitatie. De stand van de crediteuren is in de laatste jaarrekening historisch laag. Daarom worden deze voor de prognosejaren teruggebracht naar een markconform niveau; vergelijkbaar met eerdere jaren. Het voorraadniveau en de crediteuren worden gecorrigeerd op de stand van het vreemd vermogen. De overtollige voorraad wordt aangemerkt als niet operationele activa. Ook kan worden vastgesteld dat het eerder betalen van de crediteuren dan gebruikelijk, is gefinancierd met vreemd vermogen. Werken aan waardecreatie Op basis van deze normalisaties berekent Gijsbers de waarde van de aandelen. De uitkomst voldoet echter niet aan de verwachtingen van Kerssens. Hij besluit de ver-
koop van zijn aandelen een aantal jaren uit te stellen. Ook zal hij met zijn mede-aandeelhouders gaan werken aan waardecreatie. En nu? Inmiddels heeft Groep NH haar voorraad met succes af weten te bouwen. Ook zijn met de financiers nieuwe afspraken gemaakt. Zo konden de tariefcondities worden verbeterd, omdat het risicoprofiel in de ogen van de financier omlaag kon. Hernieuwd inzicht Kerssens heeft door dit proces meer inzicht gekregen in zijn onderneming en de oorzaak van het verschil in waarde. Groep NH zag een hoog voorraadniveau als een goede manier om zoveel mogelijk (potentiële) klanten te kunnen bedienen. De financiers van de onderneming gingen hierin mee. Door de waardering werd duidelijk dat een hoog voorraadniveau juist inefficiënt kan zijn; het levert nauwelijks tot geen cashflow op.
11
vanwaarde
detransactie
“Het draaide er om het RATIONELE te scheiden van het EMOTIONELE”
Bij gebrek aan opvolging binnen het bedrijf of vanuit de familie besloot Ate van der Meulen zijn bedrijf Van der Meulen Transport afgelopen voorjaar te laten overnemen. De overnamekandidaat was meteen duidelijk. Maar om het traject ook tot een succesvol einde te brengen, nam Van der Meulen een Register Valuator in de arm.
“Een uitgebreid selectieproces was niet nodig”, vertelt Van der Meulen: “Hoewel er voldoende geïnteresseerde kopers waren, stond de keuze voor mij al vast. Ik werk al jaren samen met Peter Appel Transport bv. We opereren in dezelfde markt, kennen elkaars klanten en er is wederzijds vertrouwen. Bovendien verloopt het contact bijzonder soepel. We begrijpen elkaar zonder woorden. Dat maakte Peter Appel Transport de ideale overnamekandidaat.” Kennis van zaken Om de overname rond te krijgen, nam Van der Meulen een RV in de arm. “Mijn accountant bracht me in contact met Yme Bouma van De Valck Dealmakers. Zijn kennis en ervaring spraken me meteen aan. Hij heeft een goede financiële achtergrond en er was duidelijk een klik. Je moet iemand wel volledig vertrouwen bij zulke belangrijke beslissingen.”
12
13
vanwaarde
opmerkelijkeovername
Emotioneel versus rationeel Bouma zorgde vervolgens voor een waardeindicatie, controleerde de intentieverklaring, begeleide het proces van het boekenonderzoek en handelde uiteindelijk de koopovereenkomst samen met de adviseur van de koper af. “Beide partijen kenden elkaar al goed. Dat maakte het proces makkelijker, maar het spel moeilijker. Het was een kunst om het rationele te scheiden van het emotionele. De betrokkenheid van Van der Meulen tijdens het proces was dan ook groot. Hij heeft een enorme binding met zijn klanten. Dat hebben we in het proces vertaald als ambassadeursrol. Hij is als het ware de olie in de machine.” Aandelen én activa “Een ander bijzonder aspect aan dit traject was dat het ging om een aandelen- én activatransactie”, vervolgt Bouma. Daardoor krijg je naast de aandelen, te maken met leasecontracten en financiering van bijvoorbeeld de transportmiddelen. En met de verhuur van het pand. Vooral over dat laatste moesten goede afspraken worden gemaakt.” Daadkrachtige houding Van der Meulen is nog steeds zeer tevreden over het optreden van Bouma: “Hij straalde vertrouwen uit naar mij als verkoper, maar ook naar de kopende partij. Tegelijkertijd handelde hij daadkrachtig. En dat was zeker in deze situatie van belang. Bij zo’n band tussen twee partijen is het verstandig om je te laten bijstaan door een onafhankelijke deskundige.”
Kleine startup heeft hét recept voor de toekomst Dezima, een kleine Nederlandse startup in de biotechindustrie, blijkt goud waard. Het bedrijf uit Naarden is namelijk onlangs verkocht aan het Amerikaanse Amgen voor een bedrag dat in de toekomst kan oplopen tot 1,3 miljard. Het Gooise Dezima werd in 2012 opgericht, ontwikkelde een nieuwe cholesterolverlager en behaalde daarmee goede testresultaten. Het medicijn zou de kans op nieuwe hartaanvallen bij hartpatiënten verminderen. Amgen heeft wel hier oren naar, want cholesterolverlagers zijn een van de meest gebruikte medicijnen ter wereld. Door de overname komt de multinational in het bezit van de rechten van dit nieuwe geneesmiddel. Amgen betaalde daarom nu al een ‘voorschot’ van 300 miljoen, maar als de verdere testresultaten goed uitpakken, volgt er nog eens een slordige 1,25 miljard. Dezima is dan ook hét voorbeeld van een succesvolle startup. Nooit eerder werd zoveel betaald voor een nietbeursgenoteerd biotechbedrijf uit Nederland. Overigens doet de Nederlandse biotechsector het de laatste tijd sowieso goed. Het is al de derde keer dit jaar dat een bedrijf binnen deze sector door een Amerikaanse onderneming wordt overgenomen.
14
15
VERSTAND VAN WAARDE Zoekmachine zoekt overnamekandidaat Wat moet een zoekmachine met een autofabrikant? Hoewel misschien niet zo voor de hand liggend, is de interesse van Google voor Tesla groot. Zo groot, dat de geruchtenmachine op volle toeren draait en er wordt gespeculeerd op een mogelijke overname. Zeker nu op de Autosalon van Geneve het gerucht gaat dat Apple ook met iCar gaat komen. Gelukkig zijn Register Valuators van het NIRV uitstekend in staat om bedrijven en verdienmodellen te doorgronden en zo de juiste waarde te bepalen. Hierdoor verzekeren zij dat bij elke transactie de juiste prijs wordt betaald.
www.nirv.nl
