KWARTAALBERICHT Eerste kwartaal 2015 Terugblik De aandelenmarkten presteerden het afgelopen kwartaal boven verwachting. De behaalde koerswinsten waren ongekend. Hiermee is het eerste kwartaal van 2015 voor Europa gemarkeerd tot één van de beste beurskwartalen ooit. In het begin van het kwartaal werd het nieuws nog gedomineerd door de verkiezingen in Griekenland en de daaropvolgende onzekerheid over de houding van de nieuwe Griekse regering in de onderhandelingen met de Europese Unie, het IMF en de Europese Centrale Bank (ECB). De Zwitserse Centrale Bank (SNB) verraste de financiële markten negatief. Het jarenlang gevoerde interventiebeleid voor een ‘vaste’ minimale omwisselkoers van 1,20 Frank per Euro werd losgelaten. Het gevolg was een koerssprong van uiteindelijk circa 20% van de Zwitserse Frank ten opzichte van de Euro. Tegelijkertijd verlaagde Zwitserland de depositorente naar -0,75%, waardoor het na Denemarken het tweede land in Europa werd, waar het aanhouden van spaargelden inmiddels geld kost. In de Eurozone kwam de positieve stimulans voor de financiële markten uiteindelijk van de ECB. Op 22 januari j.l. lanceerde de president van de ECB - Mario Draghi - een omvangrijker dan verwacht stimuleringspakket. Vanaf maart 2015 tot tenminste september 2016 zal er voor circa EUR 60 miljard per maand aan staatsobligaties opgekocht worden. Met het uiteindelijke doel de inflatie richting de beoogde 2 procent te laten stijgen. In de Verenigde Staten ontwikkelde de werkgelegenheid zich zeer positief, maar de consumentenbestedingen bleven hierbij nog enigszins achter. Vooral veroorzaakt door wederom een koude winter, die zich in de eerste weken van 2015 in grote delen van Amerika manifesteerde. Dit vertaalde zich ook in een tegenvallend cijfer voor de Amerikaanse huizenmarkt. Het aantal in aanbouw genomen woningen daalde in februari met 17% in vergelijking met een maand eerder. Uit de notulen van het stelsel van Amerikaanse Centrale Banken (de Fed) van maart j.l. bleek, dat de ontwikkeling van de arbeidsmarkt één van de belangrijkste graadmeters voor haar besluitvorming blijft om de rente al dan niet te gaan verhogen. Daarnaast moet de Fed er ook vertrouwen in hebben, dat de inflatie terugveert naar de grens van 2%. Met de recent fors gestegen koers van de dollar ten opzichte van andere valuta en de gedaalde olieprijs, zou dit gewenste inflatiecijfer wel eens verder weg kunnen liggen dan eerder verwacht. Daarmee zou een eerste renteverhoging in de tijd verder naar achteren kunnen verschuiven.
Ontwikkeling financiële markten De besluitvorming van de ECB miste zijn uitwerking op de financiële markten niet. Mede daardoor steeg de MSCI Europe Index ruim 16%, de Franse CAC 40 Index liep 18% op en de Duitse DAX Index kon maar liefst 22% bijschrijven over het eerste kwartaal.
De obligatiekoersen liepen ook nog iets verder op. De al lage effectieve rendementen kwamen hierdoor nog verder onder druk te staan. Van landen met een hoge kredietwaardigheid zoals Duitsland en Nederland zien we dat respectievelijk Duitse staatsleningen met een looptijd tot en met 7 jaar en Nederlandse staatsleningen tot en met 5 jaar negatieve effectieve rendementen opleveren. Beleggers zijn dus bereid geld toe te leggen om in dit overheidspapier te beleggen. Voor veel beleggers was dit geen alternatief en zij besloten meer te alloceren naar aandelen. Dit vertaalde zich mede in een sterke performance van de aandelenkoersen over het eerste kwartaal. Tegelijkertijd was er sprake van een inhaalslag voor Europese aandelen ten opzichte van Amerikaanse aandelen. Ook op de valutamarkt was de impact voelbaar. Afgelopen kwartaal verzwakte de Euro met ruim 11% ten opzichte van de dollar.
Ontwikkeling aandelen- en obligatiemarkten in 2015 (31-12-2014 = 100) 120,00 117,50 115,00 112,50 110,00 107,50 105,00 102,50 100,00 97,50 95,00 31-dec-14
31-mrt-15 Aandelen
Obligaties
‘This time is different’ Om de huidige marktontwikkelingen in perspectief te plaatsen, hebben we in onderstaande grafiek de koersontwikkeling van de Amerikaanse S&P 500 Index over de afgelopen 28 jaar weergegeven.
Bron Bloomberg / Skagen Global update: Ontwikkeling van de S&P 500 Index – (1987 – 2015)
Visueel zien we, dat we in absolute cijfers op een nieuw record zijn aangekomen sinds 1987. Tussentijds zijn er 2 perioden (1999-2002 en 2007-2008), die gemarkeerd worden door een ‘hausse’ in de aandelenmarkt met daaropvolgend een ‘sluipcrash’ en respectievelijke ‘crash’. In deze context zou u kunnen denken; “op basis van de resultaten uit het verleden, zou een beurscrash verwacht kunnen worden”. We weten inmiddels ook dat resultaten uit het verleden geen garantie zijn voor de toekomst. Wij zijn van mening, dat de stelling en titel van de grafiek “This time is different” wel degelijk van toepassing is op de huidige marktomstandigheden ten opzichte van het verleden. Wezenlijke verschillen met voorgaande twee perioden zijn: • Het ontbreken van een complete euforie (‘campinghausse’) onder ‘particuliere’ beleggers over koersstijgingen. Rond 1999 en 2000 waren veel particuliere beleggers actief op de aandelenbeurzen. Deze overspannen markt ontbreekt nu volledig; • Het ontbreken van ‘torenhoge’ koerswinstverhoudingen. 200 keer de verwachte winst of zelfs verlies waren in het ‘dotcomtijdperk’ geen uitzondering; • Bedrijven hebben de afgelopen jaren de schuldposities fors verlaagd, waardoor rentelasten zijn afgebouwd; • Ruimte voor verdere winstgroei van ondernemingen; zeker in Europa, waar het economisch herstel in een aantal landen nog moet beginnen c.q. doorzetten; • De effectieve rendementen van 5-jaars staatsleningen van bijvoorbeeld Frankrijk, Duitsland en Nederland zijn nu marginaal tot negatief, terwijl in de twee voorgaande perioden het effectieve rendement van deze leningen tussen de 4% en 5% lag; • Door de opkoopprogramma’s van de Bank of Japan (BoJ) en de ECB worden er enorme hoeveelheden liquiditeiten de markt ingebracht; • Het omvangrijke opkoopprogramma van de Fed is inmiddels afgerond, maar de liquiditeiten zijn nog altijd in de markt aanwezig; • Als gevolg hiervan de (zeer) lage en zelfs negatieve rente in delen van financiële markten.
Zonder uitputtend te (kunnen) zijn in de feitelijke verschillen, willen we benadrukken, dat er wezenlijke verschillen aanwezig zijn tussen de voorgaande perioden en de huidige stand van de financiële markten. Door de beschikbaarheid van ‘goedkoop’ geld door de acties van Centrale Banken en de zeer lage rente, verwachten we dat dit voorlopig een substantiële steun blijft bieden voor de koersontwikkeling van aandelen. Temeer daar er weinig tot geen alternatieven beschikbaar zijn. Zo is de spaarrente historisch laag en zorgt het opkoopprogramma van de ECB voor nog verder dalende en zelfs negatieve rendementen op (staats-) obligaties. Ook Amerikaanse bedrijven zien de voordelen van deze zeer lage rente in Europa. Afgelopen periode hebben vooraanstaande Amerikaanse bedrijven, zoals Coca Cola, Apple en Berkshire Hathaway schuldpapier in euro’s uitgegeven. Zo gaf Apple een 8-jarige lening uit ter waarde van EUR 2,8 miljard met een coupon van 1%. Saillant detail, van menig land in de eurozone liggen de leenkosten hoger. Vooruitzichten Door de sterke aandelenperformance in het eerste kwartaal is beleggingsjaar 2015 goed begonnen. Echter, zoals we ook in de 2014 rapportage meldden, verwachten we toenemende volatiliteit. Dit komt, omdat de financiële markten minder gestuurd worden door de economische wetmatigheden als wel door extreem ruim monetair beleid van Centrale Banken wereldwijd. Door de fors lagere olieprijs zijn de inflatieverwachtingen voor de Eurozone naar beneden bijgesteld. Deze lagere olieprijs in combinatie met een lagere euro zal accomoderend zijn voor een versnelling van het economisch herstel in de Eurozone. Het door de ECB in maart 2015 opgestarte obligatie-opkoopprogramma van EUR 60 miljard per maand en een totale omvang van circa EUR 1100 miljard voor de komende 18 maanden, zal voor een extra positieve impuls zorgen. Voor de Verenigde Staten blijven de ogen gericht op de macro-economische cijfers. De sterke ontwikkeling van de arbeidsmarkt en de loonkostenontwikkeling zijn in combinatie met de inflatie de belangrijkste ingrediënten voor de Fed om al dan niet het rente-instrument te gaan hanteren. Een marginale renteverhoging zal, bij aanhoudend sterke groeicijfers, op zijn vroegst in juni plaatsvinden. Wij gaven in de vooruitzichten bij de rapportage over 2014 al aan dat wij geen renteverhoging verwachten voor het derde kwartaal 2015. Met de publicatie van de Amerikaanse macrocijfers over de afgelopen maanden, die niet allen onverdeeld positief waren, zien wij geen reden in deze visie verandering aan te brengen. Daarbovenop zorgt de 10%-stijging van de dollar ten opzichte van de euro over het afgelopen kwartaal bovenop de al eerdere stijging, voor een mogelijk extra vertragende factor in het rentebesluit. Als gevolg van het duurder worden van Amerikaanse producten op de wereldmarkt kan er exportdruk optreden. Met de verwachte renteverhoging in de Verenigde Staten en een extreem ruim monetair beleid in Europa ligt een pariteitsniveau van de EUR/USD in het verschiet. Het belang van een goed gediversificeerde beleggingsportefeuille blijft onverminderd groot. Onderstaand hebben wij onze groei- en inflatieverwachtingen voor de wereldeconomie opgenomen:
Reële BNP-groei Verenigde Staten Eurozone Duitsland Frankrijk Italië Spanje Verenigd Koninkrijk Japan China India Azië (ex Japan)
2013 2,2% -0,4% 0,2% 0,4% -1,7% -1,2% 1,7% 1,5% 7,7% 6,9% 6,4%
2014 2,4% 0,9% 1,6% 0,4% -0,4% 1,4% 2,6% -0,1% 7,4% 7,3% 6,3%
Wereld
3,5%
3,4%
2015(T) 2,8% 1,6% 2,1% 1,0% 0,7% 2,4% 2,4% 1,0% 6,8% 7,5% 6,1%
2016(T) 2,8% 2,0% 2,4% 1,5% 1,3% 2,3% 2,9% 1,6% 6,5% 8,3% 6,2%
3,4%
3,8%
Inflatie Verenigde Staten Eurozone Duitsland Frankrijk Italië Spanje Verenigd Koninkrijk Japan China India Azië (ex Japan)
2013 1,5% 1,4% 1,6% 1,0% 1,3% 1,5% 2,6% 0,3% 2,6% 9,5% 4,2%
2014 1,6% 0,4% 0,8% 0,6% 0,2% -0,2% 1,5% 2,8% 2,0% 6,4% 3,3%
Wereld
3,4%
3,4%
2015(T) -0,1% 0,1% 0,1% 0,3% 0,6% -0,3% 0,1% 0,9% 1,2% 5,3% 2,4%
2016(T) 2,6% 1,5% 1,4% 1,6% 1,6% 1,4% 1,7% 1,0% 1,8% 5,0% 2,7%
2,9%
3,4%
Bron: UBS Wealth Management Beleggingsbeleid Door de sterke aandelenperformance over het afgelopen kwartaal is tegelijkertijd het neerwaartse risico toegenomen. We hebben dan ook besloten een deel van deze koerswinst veilig te stellen. Het toegenomen belang in Zakelijke Waarden is daarmee teruggebracht naar een lichte overweging. We blijven ook dan nog profiteren van verdere koersstijgingen. We houden ook het zwaardere accent op Zakelijke Waarden ten opzichte van Risicomijdende Beleggingen in stand. Tevens handhaven we, met een iets zwaarder accent op Europa, onze overweging in Europese en Amerikaanse aandelen. Het is dan ook een bewuste keuze om tijdelijk iets meer liquiditeiten aan te houden dan gebruikelijk. Temeer daar wij op basis van de verwachte volatiliteit de flexibiliteit willen behouden snel te kunnen schakelen binnen de diverse beleggingscategorieën. Bij de huidige marktomstandigheden doen wij geen concessies aan ons prudente beleid in Risicomijdende Beleggingen voor wat betreft (kortere) looptijden en hoge kredietwaardigheid. Feit is, dat door de marktontwikkelingen de effectieve rendementen behoorlijk onder druk liggen. De afgelopen periode bekeken we de mogelijkheden om garantieproducten aan de beleggingen toe te voegen. De basis hiervan is dat er een 95%garantie van de hoofdsom aanwezig is om het neerwaarts risico te beperken en tegelijkertijd te kunnen profiteren van het opwaarts potentieel van een beleggingsthema of markttrend. Voorbeelden hiervan zijn garantieproducten, die inspelen op ondergewaardeerde olieondernemingen en hoog dividend aandelen. Maarssen, april 2015 Dijkstra Beaumont Wealth Management
