Is Amerika failliet ?
1. Inleiding Als we de onheilspellende berichten in sommige media en op tal van blogs mogen geloven dan is het nog een kwestie van tijd en de NV Verenigde Staten van Amerika mag haar boeken definitief neerleggen. Aanleiding daartoe is een oplopende schuldenlast die tot uiting komt in omvangrijke begrotingsdeficits en opeenvolgende externe tekorten (figuren 1 en 2). Vorig jaar klokte het tekort met het buitenland nog af op het astronomisch bedrag van meer dan 856 miljard dollar. Dit tekort vertegenwoordigt meer dan 6% van het Amerikaans BBP. Volgens heel wat waarnemers is dit op zijn zachtst gezegd een ongezonde situatie. Neem daarbij de oorlog in Irak die dreigt uit te draaien op een groot fiasco en de recente turbulentie op de Amerikaanse hypotheekmarkten met in het zog een dollar in vrije val, en een crashscenario voor de VS lijkt de meest aannemelijke zaak van de wereld.
Figuur 1: Tekort lopende rekening VSA 1,0
100,0
0,0
0,0
-100,0 -1,0
-2,0
-300,0
-3,0
-400,0
-500,0
Procent BBP
Miljard dollar
-200,0
Miljard dollar Procent BBP
-4,0
-600,0 -5,0 -700,0 -6,0
-800,0
-900,0
-7,0 1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
Bron: OESO
Vooraleer we dieper ingaan op de relevantie van dergelijke onheilspellende scenario’s moeten we de supporters ervan eerst even ontnuchteren. Waar velen van mening zijn dat wij hier in Europa de problemen aan de overkant van de grote plas gade slaan als toeschouwers langs de zijlijn, moeten we erkennen dat wij volop meespelen in deze onvervalste thriller. De interdependentie tussen de VS en de rest van de industriële wereld mag dan wel zijn
verminderd, van een totale loskoppeling is geen sprake, zeker niet bij een doemscenario dat velen voor waarschijnlijk houden. Maar hoe waarschijnlijk is dat scenario?
Figuur 2: Begrotingssaldi VSA 2,0
1,6 0,9
1,0
0,4
0,0 -0,4
In procent BBP
-1,0
-0,8
-2,0 -2,2
-2,3
-3,0 -3,1
-3,2
-3,6
-4,0
-3,7
-3,8
-4,2 -5,0
-4,9
-6,0
-7,0
-4,8
-4,9
-4,6
-5,8
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
Bron: OESO
2. Virtueel faillissement Het faillissement van een staat is in feite steeds virtueel aangezien ze niet door een rechtbank kan ontbonden worden bij wanbetaling. Toch zijn er gelijkenissen. Net zoals een bedrijf of individu is een staat failliet wanneer het zijn verplichtingen (schulden) niet meer kan nakomen (afbetalen). Het weigeren van een betaling kan plaatsvinden ten aanzien van buitenlandse geldschieters (externe schuld) maar ook ten aanzien van de eigen belastingbetaler (interne schuld). Op het niveau van een staat is vooral de schuldpositie ten aanzien van het buitenland relevant. Een situatie wordt pas echt problematisch wanneer de afbetalingen op die externe schuld de toekomstige groei in gevaar zouden brengen. Dat kan bijvoorbeeld gebeuren wanneer de overheid genoodzaakt is om de lastendruk fors op te schroeven in functie van afbetalingen op de uitstaande schuld. De te hoge belastingen fnuiken dan mogelijks de economische groei en dat brengt de afbetalingscapaciteit in de toekomst in gevaar. Ook het openzetten van de geldkraan is maar een tijdelijke oplossing aangezien het niet alleen leidt tot een galopperende inflatie maar tevens tot een verzwakking van de eigen munt waardoor de terugbetaling in harde vreemde valuta in het gedrang komt. Tenslotte, ook wanneer een land genoodzaakt is een schuldherschikking aan te vragen ten aanzien van de buitenlandse crediteuren kan men even goed spreken van een virtueel faillissement want in dat geval krijgt de geloofwaardigheid van het monetair en financieel
beleid een flinke klap. Het IMF zal dan optreden, enerzijds financieel als crediteur, anderzijds als een veredeld curator die probeert de boel weer op orde te krijgen.
3. Verslaafd aan krediet Hoe is zo ver kunnen komen er hoe dan ook kan getwijfeld worden aan de solvabiliteit van een van de meest competitieve economieën van de wereld? Centraal in dit verhaal staat de enorme hoge buitenlandse schuld. Schattingen situeren zich in de ordegrootte van 5.000 tot 10.000 miljard dollar. Deze gigantische bedragen vertegenwoordigen respectievelijk 35% en 70% van het nationaal product en zijn dus ook naar Amerikaanse normen omvangrijk. Typisch is dat de externe schuld nauw is gerelateerd aan het tekort op de lopende rekening en het handelstekort die zelf het spiegelbeeld zijn van een tekort aan binnenlandse besparingen, zowel bij de bedrijven en particulieren als bij de overheid. De VS ontlenen dagelijks meer dan twee miljard dollar aan kapitaal om hun winkel draaiende te houden. Die situatie maakt dat velen het land beschouwen als een grote spilzieke consument die boven zijn stand leeft en het bankroet nabij moet zijn.
4. Hoe ernstig is de situatie? Gelukkig verkeren de VS nog niet in een dramatische toestand dat het IMF moet bijspringen. Toch wijdde de internationale financiële waakhond in haar laatste rapport over de VS een heel hoofdstuk aan de (on)houdbaarheid van de financiële onevenwichten. Het IMF ziet een kentering in de situatie maar erkent dat de situatie zorgwekkend is. Een blik op enkele cijfers zegt veel. Geruststellend is dat de staatsschuld in de VS, die inmiddels is opgelopen tot 8.000 miljard dollar, in 2006 amper 62% van het bruto binnenlands product (BBP) vertegenwoordigde (figuur 3). In de eurozone was dit 76,1%. In eigen land zakte de staatsschuld zopas onder de 90%. Verder bedragen de intrestbetalingen op de overheidsschuld in de VS 2,1% van het nationaal product tegenover 3,9% bij ons en 2,5% in de eurozone. In vergelijking met andere landen en de eurozone heeft de Amerikaanse overheid aldus nog een zekere marge. Is er dan helemaal geen vuiltje aan de lucht? Toch wel. De overheidsrekening is maar een deel van het verhaal. Ook bedrijven en particulieren hebben schulden gemaakt. Opvallend is dat het gros van de import in de VS is bestemd is geweest voor particuliere consumptie. Die consumptie werd gefinancierd met buitenlands kapitaal dat in de toekomst moet worden afgelost. Daarbij komt dat consumptie in de toekomst geen extra groei genereert. Mocht het geld zijn gebruikt om te investeren dan zou dit wel het geval zijn geweest. Verder werd de luchtbel op de huizenmarkt, die inmiddels duchtig aan het leeglopen is, mede gefinancierd met buitenlands kapitaal. Die geldstroom dreigt nu stil te vallen waardoor de vrees voor een ongecontroleerde correctie toeneemt. Bovendien leidt de val van de dollar tot een verdere vermindering van de appetijt voor Amerikaanse schuldtitels waardoor de toevloed van buitenlands kapitaal nog meer dreigt stil te vallen. Aangezien de Amerikaanse economie vertraagt en de Federal Reserve daardoor niet geneigd is de rente te verhogen, komt daar niet meteen verandering in.
Figuur 3: Totale gecumuleerde overheidsschuld (2006) 200,0 179,3
180,0 160,0
In procent BBP
140,0 119,9
120,0 100,0
92,5
90,7
80,0
68,5
60,0
47,1
46,6
46,2
49,8
53,9
59,1
59,7
68,9
71,4
73,2
73,2
75,0
61,5
40,0 20,0
n pa Ja
Ita ly
ce re e
G
an d Sw ed Sw en itz er la N nd et he rl an Un ds it e d St at es Ca na da Au st ri a G er m an y H un ga ry Po rt ug al Fr an ce Be lg iu m
n ai
Po l
Sp
m do
ng
Ki
Un
it e d
Fi
nl an
d
0,0
Bron: OESO
Een bijkomende kanttekening komt uit de hoek van de terugbetalingcapaciteit. Ook hier is het beeld voor de VS minder rooskleurig geworden. In dat verband kan gekeken worden naar enkele ratio’s. Het IMF berekende dat de verhouding tussen de toekomstige schuldaflossingen aan het buitenland versus de toekomstige exportopbrengsten anno 2006 1,8 bedraagt. Het gaat hier over een inschatting over een langere termijn. De in de toekomst af te lossen schulden zijn 80% groter dan de exportcapaciteit. Ondanks het feit dat dit cijfer een verbetering inhoudt ten opzichte van 2002 (2,1) doen de VS het daarmee slechter dan bijvoorbeeld Brazilië waar de ratio de afgelopen jaren is gedaald tot 1,3 (berekeningen Morgan Stanley). Voorlopig wordt de kredietrating op Amerikaans schuldpapier niet neerwaarts bijgesteld wat er op wijst dat de ratingagentschappen er nog steeds alle vertrouwen in hebben. Zorgwekkender is echter de verhouding tussen jaarlijkse intrestbetalingen aan het buitenland versus de waarde van de export. Deze verhouding is inmiddels opgelopen tot 32,4% van het BBP in 2006. Als dit percentage verder oploopt dan komt de terugbetalingcapaciteit wel degelijk in het gedrang aangezien de export ook dient om de broodnodige import van grondstoffen en energie te betalen.
5. Verzachtende omstandigheden Tegenover die onheilspellende indicatoren staat dat de VS het onmiskenbare voordeel hebben dat deze betalingen aan het buitenland haast allemaal zijn uitgedrukt in dollar. Dat maakt dat de externe schuld vanuit nationaal oogpunt manipuleerbaar blijft. Draai de geldkraan open en weg is het probleem. Maar ook daarmee is niet alles gezegd. Een dergelijke politiek verhoogt het risico op inflatie. Zolang de markt blijft geloven dat de Federal Reserve de inflatie onder de knoet heeft, kan het monetair beleid zijn gang gaan. Of dat lukt valt nog te bezien want de zwakke dollar versterkt de inflatie via duurdere import. Omgekeerd leidt een zwakke dollar ertoe dat men in de toekomt meer zal moeten exporteren om dezelfde hoeveelheid koopkracht te ontlenen of terug te betalen. Dit is echter niet onmogelijk sinds is gebleken dat de zwakkere dollar de Amerikaanse export een forse duw in de rug heeft gegeven. Verwacht wordt dat het tekort op de lopende rekening van de betalingsbalans de volgende jaren smelt als sneeuw voor de zon. Daarbovenop is er positief begrotingsnieuws. Het IMF berekent ons voor dat de VS wellicht volgend jaar reeds afsluiten met een positief primair saldo (begrotingssaldo zonder rentelasten). Dat is meestal het begin van een fiscale omschakeling ten goede. Dat in combinatie met een dalend extern tekort kan het doemscenario definitief afwentelen.
Geert Janssens, projectmanager GSM 0496-55 11 66 Email:
[email protected]
