Investment Insights. Wealth Management

Investment Insights Augustus 2013 Pagina 1 HOOFDSTUKTEKSTJE

Wealth Management

Investment Insights

Vooruitzichten 2014: De wereldwijde groeivooruitzichten lijken betrouwbaar en de eventuele effecten van de afbouw van de kwantitatieve verruiming beheersbaar: Nu we terugkeren naar de ‘normaliteit’, worden zorgvuldige keuzes en actief beheer steeds belangrijker: Waarschijnlijk meer winst op aandelen, maar onze verwachtingen voor de meeste vastrentende waarden zijn nog zeer bescheiden: Beleidsdivergentie lijkt de belangrijkste drijvende kracht achter valuta’s

Investment Insights Vooruitzichten 2014 Pagina 2 Inhoudsopgave

Inhoudsopgave

3

5

16

17

Inleiding

Onze visie

Overzicht van prognoses en actuele gegevens

‘High conviction’ideeën

Investment Insights Vooruitzichten 2014 Pagina 3 Inleiding

Arnaud de Servigny

Inleiding Ongeveer 20 jaar geleden schreef ik, vol jeugdige overmoed, mijn proefschrift over het onderwerp ‘Speltheorie toegepast op het monetaire beleid’. Promovendi kiezen meestal niet de meest pakkende titels. Maar wat 20 jaar geleden een nogal academisch beleidsdilemma leek te zijn, lijkt nu zijn toepassing te vinden in de ‘echte wereld’. Ik zal u uitleggen waarom. Het einde van een lange periode van achterblijvende groei of regelrechte recessie nadert, zowel in de VS als in Europa. Dit betekent dat de monetaire autoriteiten op een gegeven moment het zeer accommoderende monetaire beleid, dat ons door zes zeer moeilijke jaren heen geholpen heeft, moeten terugdraaien. Als zij dat niet doen, dan zullen ze uiteindelijk hun geloofwaardigheid binnen de financiële gemeenschap verliezen. Hoewel markten dergelijke intentieverklaringen kunnen respecteren, willen zij niet dat intentie wordt omgezet in werkelijkheid. In elk geval voorlopig nog niet. De gedachte blijft bestaan dat beleggers al van hun stuk raken van zelfs een zeer voorzichtige afbouw van de steunmaatregelen. In werkelijkheid bevinden we ons nog steeds op onbekend terrein. We weten niet in hoeverre de stijging van de risicovolle activa is toe te schrijven aan de kwantitatieve verruiming en wat er zal gebeuren als deze wordt teruggebracht. Er is geen duidelijk historisch precedent, en het is moeilijk om de afbouw van de kwantitatieve verruiming te analyseren op basis van de klassieke economische theorie. Wanneer we een speltheorie toepassen, dan kunnen we in elk geval nadenken over wat er wellicht zou gebeuren. Er staat veel op het spel, en stap voor stap zal elke deelnemer (markten en beleidsmakers) proberen te begrijpen wat de ander beweegt. De Amerikaanse Federal Reserve is zich hier terdege van bewust en zal trachten zo transparant mogelijk te zijn. Maar zoals recentelijk al is gebleken in de VS (en het VK), kunnen goedbedoelde pogingen om het voor de markten makkelijker te maken het coöperatieve evenwicht juist ondermijnen. Dit spel kent vele mogelijke uitkomsten - en het is moeilijk deze nauwkeurig te voorspellen. Met zoveel onzekerheid draait het in het spel eerder om dynamisch portefeuillebeheer dan om ‘kopen en houden’. Er is nog een reden waarom beleggers moeten overwegen in te grijpen in hun portefeuilles. Markten trachten vooruit te kijken, en uit de aanhoudende stijging van de aandelenkoersen in 2013 blijkt een brede overtuiging dat in 2014 de ‘normale’ omstandigheden eindelijk weer zullen terugkeren. Hoewel ook wij redenen zien voor een dergelijk marktoptimisme, denken we niet dat winsten met een omvang als in 2013 gehandhaafd kunnen blijven. Het gevolg daarvan is dat het niet langer genoeg is om te beleggen conform de trend. Beleggers moeten steeds selectiever worden, en vertrouwen op een nauwkeurige analyse van winstgroei en waarderingen. Met andere woorden, dit zou wel eens een goed jaar kunnen worden voor actieve vermogensbeheerders. In een dergelijk klimaat kunnen tekenen die wijzen op een iets grotere volatiliteit in 2014 worden toegejuicht. Dit toont aan dat de markt ruimte heeft om te ademen, en toch kan profiteren van de steun door de centrale bank, indien nodig. Ik wens u en uw familie hele fijne feestdagen toe. Arnaud de Servigny, Chief Investment Officer, Wealth Management 3 december 2013

Investment Insights Vooruitzichten 2014 Pagina 4 Inleiding

Stéphane Junod

Perspectief vanuit EMEA In de loop van 2013 leek er een omslag plaats te vinden in de eurozone, waarbij de groei van het bbp in het 2e kwartaal het einde markeerde van een langdurige en diepgaande recessie. Voor 2014 verwachten we voor de eurozone een aanhoudende, maar bescheiden groei en dit zal waarschijnlijk risicovolle activa wat steun kunnen bieden. De geschiedenis leert ons dat aandelen uit de eurozone in feite een grotere winst kunnen noteren dan de achterblijvende groei van de eurozone doet vermoeden; aandelen kunnen gesteund worden door grotere groei in de VS en opkomende markten, waarbij betere winstvooruitzichten ook een positieve invloed hebben. Recente gegevens lijken er echter op te wijzen dat er een aantal problemen in het verschiet ligt. Recente gelden kredietgegevens van de ECB stelden teleur, en het zal wel even duren voor de kredietproblemen zijn opgelost. In het komende jaar zullen banken over het algemeen terughoudend zijn met het uitbreiden van de kredietverlening in aanloop naar de beoordeling door de ECB van de balans en kwaliteit van de activa, vooral wat betreft het risicovoller midden- en kleinbedrijf (MKB). Er worden initiatieven ontwikkeld door de Europese Investeringsbank (EIB) en de Europese Commissie gericht op verbetering van de financiering van het MKB. Deze initiatieven zouden uiteindelijk de steun van de ECB kunnen krijgen, bijvoorbeeld door de kredietnormen voor ongedekte leningen aan het mkb te versoepelen. De ECB krijgt daarnaast te maken met een ander probleem, namelijk in hoeverre het goed is om één monetair beleid te voeren voor de landen in de eurozone die zich duidelijk in verschillende fasen van herstel bevinden. De Duitse economie gaat daarbij voorop. Dit land profiteert van de wereldwijde exportstimulans alsmede van de gunstige binnenlandse consumptie en investeringsvraag; daartegenover staan Italië (en Frankrijk) die worstelen met serieuze structurele belemmeringen versus structurele groei en politieke weerstand tegen hervormingen. De inkoopmanagersindices over november leverden verder, onwelkom, bewijs dat de Franse economie het moeilijk heeft. Dus 2014 wordt waarschijnlijk een jaar vol nieuwe kansen maar ook van aanhoudende beleidsuitdagingen voor de eurozone. Zoals hierboven opgemerkt blijven we positief over aandelen uit de eurozone. Maar we zijn bezorgd over de invloed die de afbouw van de kwantitatieve verruiming in de VS zal hebben op de euro-obligatiemarkten, dus hier is voorzichtigheid geboden. Stéphane Junod, Head of Portfolio Management EMEA


Onze visie Macro-economische ontwikkelingen Gevolgen voor beleggingen Assetallocatie

Investment Insights Vooruitzichten 2014 Pagina 6 Onze visie Larry V. Adam

Onze visie — Wereldwijde groei zal zich ook in 2014 voortzetten — Afbouw kwantitatieve verruiming zou moeilijk proces kunnen blijken —Verdere stijging winst op aandelen te verwachten, maar volatiliteit neemt toe — US-dollar sterker; yen zwakker

Vooruitzichten voor 2014

In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving vooraf worden gewijzigd. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, schattingen, meningen en hypothetische modellen die achteraf onjuist kunnen blijken te zijn.

2013 werd uiteindelijk een bevredigend jaar voor beleggers in veel risicovolle activa, maar het was niet altijd gemakkelijk. Tegen het einde van het jaar konden aandelen profiteren van tekenen dat het wereldwijde economische herstel doorzette, tegen de achtergrond van een nog steeds accommoderend monetair beleid. Gedurende het jaar was het niet altijd gemakkelijk, omdat een aantal potentiële ‘staartrisico’s’ de markten verstoorde. Hiertoe behoorden het begrotingsravijn in de VS, het vervallen van belastingverlagingen in de VS, politieke gebeurtenissen in Europa, onzekerheid over het monetaire beleid en ‘angst ‘ betreft de groei in China. Op weg naar 2014 lijken veel van deze ‘staartrisico’s’ verdwenen, of in elk geval minder prominent aanwezig. De financiële markten lijken steeds meer te vertrouwen op een duurzaam wereldwijd economisch herstel. Toen ons Global Investment Committee op 26 november bijeenkwam, moest het zich buigen over de gevolgen van het veranderende beleggingsklimaat. Zal terugkeer naar de normaliteit (2014 Thema # 1, pagina 7) zowel uitdagingen als mogelijkheden opleveren? Kan het veranderende monetair beleid, te beginnen met de afbouw van de kwantitatieve verruiming door de Federal Reserve (Thema # 2, pagina 8), een aanzienlijke verstoring veroorzaken, zoals in 2013 al werd verwacht? Hoe moeten klanten omgaan met vastrentende waarden in een dergelijk klimaat (Thema # 3, pagina 8)? Met waarderingen aan de hoge kant, welke factoren zouden aandelen van ontwikkelde markten opdrijven (Thema # 4, pagina 10). Wat waren de belangrijkste onderliggende structurele factoren voor aandelen van opkomende markten (Thema # 5, pagina 11)? En wat betreft aandelen, zullen bedrijven eindelijk hun kapitaaluitgaven opvoeren en wat zijn daarvan de gevolgen (Thema # 6, pagina 11)? Nu wereldwijd de groei versterkt, zowel voor aandelen van ontwikkelde als van opkomende markten, was het goed om cyclische aandelen te verkiezen boven defensieve (Thema # 7, pagina 12)? Tegen deze achtergrond van beleidswijzigingen en veranderingen door de Fed, wat

wordt de belangrijkste drijvende kracht achter valuta (Thema # 8, pagina 12)? Nu de groei van het bbp verbetert, zijn de vooruitzichten voor grondstoffen ook beter? (Thema # 9, pagina 12.) En ten slotte, gezien de noodzaak om verder te kijken dan de directe markten economische trends, wat zijn de gevolgen van de toenemende communicatie in de wereld (Thema # 10, pagina 13)?

Macro-economische ontwikkelingen De VS gaan nog steeds voorop Ondanks dat 2013 een jaar bleek van beperkte economische groei (minder dan 2% op jaarbasis), lijkt de Amerikaanse economie erop te wijzen dat voor 2014 een duurzaam herstel van de groei te verwachten valt. De grootste verandering in het groeitraject zal teweeggebracht worden door afnemende begrotingsbezuiningen als gevolg van hogere belastingen en automatische begrotingskortingen die in 2013 doorgevoerd werden. Waren de begrotingsbezuinigingen in 2013 nog 2%, voor het komende jaar zal dat in totaal slechts een derde daarvan zijn. Het andere grote verschil zal de stijging van de kapitaalinvesteringen door bedrijven zijn, ter voorbereiding op betere toekomstige omstandigheden. Ervan uitgaande dat het ondernemersvertrouwen blijft verbeteren, zouden als gevolg van de opgehoopte vraag vanuit het bedrijfsleven de investeringen kunnen groei van 1% – 3% in 2013 naar 5% – 7% in 2014. Daarnaast verwachten we dat de ‘opleving’ in de productiesector zich zal voortzetten omdat wereldwijd de economie weer aantrekt en de consument veerkrachtig blijft omdat de banengroei en het consumentenvertrouwen verbeteren. Daardoor verwachten we een versnelde groei van het bbp in de VS van 1,8% in 2013 tot 2,8% in 2014. Ook nu zal de VS voorop gaan op weg naar een normalere groei van het bbp.


2014 Thema # 1 Terugkeer naar de “normaliteit” – geen reden om achterover te leunen

Zoals al eerder opgemerkt zijn de belangrijkste ‘risicoscenario’s’ van 2012-2013 nu minder prominent - en deze zullen waarschijnlijk voor het grootste deel (zoals het begrotingsrisico in de VS) gedurende de eerste maanden van 2014 beheersbaar zijn. Het lijkt er dus op dat we terugkeren naar een ‘normaler’ beleggingsklimaat. Maar dat is niet alleen maar goed nieuws. De volatiliteit was in 2013 opmerkelijk laag; vanaf begin december kende de S & P 500 slechts één ‘terugval’ van 5% of meer. Meestal doet zoiets zich vaker voor. Daarom is enige stijging van de volatiliteit in 2014 dus wel te verwachten, bijvoorbeeld wanneer de Fed begint met het afbouwen van de kwantitatieve verruimingsmaatregelen. Het ziet er naar uit dat de conjunctuur in de VS zich in 2014 verder zal verbeteren, door de afwezigheid van dreigingen zoals renteverhogingen en stijging van de olieprijs, maar de verwachtingen voor het rendement op beleggingen moeten nog naar realistischer niveaus worden aangepast. De correlatie tussen en binnen de markten zal waarschijnlijk ook afnemen naar meer ‘normale’ niveaus; figuur 1 laat zien hoe deze in de periode 2007 – 2010 binnen de S&P 500 steeg, maar inmiddels begint te dalen. Het gevolg is dat, nu de fundamentele factoren belangrijker worden, het maken van zorgvuldige keuzes (wederom zowel tussen als binnen de markten) steeds belangrijker wordt. Er is dus geen reden om achterover te leunen.

Hoewel de Fed zich duidelijk zal blijven baseren op marktgegevens, rechtvaardigt het verwachte groeiherstel in elk geval een bescheiden afname in het grootschalig opkopen van obligaties door de Fed

Correlaties binnen de S&P 500 neemt af

Voortschrijdend 250-dagen correlatie S&P 500 onderdelen

0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 2003

2005

2007

2009

2011

2013

Figuur 1 Bron: Strategas Research Partners. Per 2 december 2013

gedurende de 1e helft van 2014, waarbij de afbouw tegen het einde van het jaar waarschijnlijk zal zijn afgerond. We verwachten wel dat de Fed, onder leiding van haar nieuwe voorzitter Yellen, mild en transparant zal blijven teneinde de steeds positievere economische fundamentele factoren verder te versterken. Een goede beheersing van de inflatie in de VS (minder dan 2% in 2014) zal de Fed daarbij kunnen helpen. Renteverhogingen zullen nog wel een paar jaar op zich laten wachten (wij denken op zijn vroegst 2e helft 2015), dus de economie moet in staat zijn om de afwikkeling door de Fed van het ‘noodbeleid’ te verwerken en toch een groeitrend te laten zien. Europa: traag herstel zet zich voort We verwachten dat de economie in de eurozone zich blijft herstellen, maar met een bescheiden tempo (in 2014 +0,7% tegen -0,4% in 2013). Net als de VS zal ook Europa profiteren van de afname van de remmende kracht van de begrotingsbezuinigingen. Recente economische gegevens lijken echter te wijzen op een toenemend verschil in economische groei tussen de kernlanden. Zo lijkt Duitsland te profiteren van een herstel in de wereldwijde groei terwijl het er voor Frankrijk minder goed uitziet. In 2014 zal export waarschijnlijk de belangrijkste groeimotor zijn, omdat de meeste economieën worstelen met de binnenlandse consumptie (met uitzondering van Duitsland). Om de exportactiviteit te stimuleren wordt verwacht dat de waarde van de euro ten opzichte van de dollar in de komende 12 maanden zal dalen. Na een scherpe daling en vervolgens achterblijvende groei zouden kapitaalinvesteringen positief moeten bijdragen aan de groei, maar de omvang daarvan is waarschijnlijk beperkt omdat het economisch herstel fragiel blijft. Hoewel de recente rentedaling gerechtvaardigd bleek, gezien de verslechtering in een aantal economische gegevens, worden voor de nabije toekomst geen verdere acties verwacht. In plaats daarvan bestaat de te verwachten volgende stap uit vastberaden, toekomstgerichte uitspraken omtrent te voeren monetair beleid via milde commentaren van de ECB en openlijke verklaringen over hun bereidheid om in te grijpen als dat nodig is. Wanneer de groei vertraagt en/of de angst voor deflatie verergert, dan zal de ECB verdere beleidsmaatregelen willen nemen. Japan: beleid nog steeds gericht op groei Voor Japan verwachten we in 2014 een enigszins lagere groei (1,5% tegenover 2,0% in 2013) aangezien de extra begrotingsmaatregel die in januari 2014 naar verwachting aan het Japanse parlement zal worden voorgelegd de daling in de vraag als gevolg van de hogere consumentenbelasting (april 2014) niet zal kunnen goedmaken. Daarnaast zal de Bank of Japan de inflatiedoelstelling van 2% waarschijnlijk niet

Kapitaalinvesteringen VS zouden moeten verbeteren



Verdere beleidsversoepeling in Japan verwacht

halen. Dit moet niet als een tegenvaller worden gezien zolang de groei op een acceptabel niveau blijft. Als gevolg van de lagere inflatie en groei zal de Japanse lange rente waarschijnlijk laag blijven en het monetaire beleid wellicht nog accommoderender worden. In feite kunnen extra versoepelingsmaatregelen rond april 2014 worden verwacht, gelijk met de publicatie van de volgende rapportage van de Bank of Japan over de economische vooruitzichten. Een aantal van de mogelijke beleidsmaatregelen die kunnen worden uitgebreid zijn: de aankoop van obligaties met een langere looptijd, ETF’s (beursgenoteerde fondsen) en REIT’s (vastgoedbeleggingsfondsen) of zelfs het kopen van aandelen. Met een agressiever monetair beleid door de Bank of Japan in het verschiet, verwachten we dat de yen in de komende 12 maanden zal dalen naar 110 wat de export en economische groei zal bevorderen. 2014 Thema # 2 Veranderend monetair beleid – de strijd om biljoenen We weten hoe de beleggingscategorieën reageerden toen medio 2013 de angst uitbrak voor ‘afbouw’ van de kwantitatieve verruimingsmaatregelen. Op geografisch niveau deden de opkomende markten het veel slechter dan de ontwikkelde markten, zowel wat betreft aandelen als vastrentende waarden. Op sectorniveau behoorden de industrie en luxe consumptiegoederen tot de winnaars; nutsbedrijven en de telecom waren de relatieve verliezers. Vastrentende waarden gingen fors omlaag, met uitzondering van convertibles. Ook de grondstoffen daalden, uit angst dat de ‘afbouw’ van de kwantitatieve verruiming de wereldwijde groei zou vertragen.


Maar de ervaringen uit 2013 zijn niet meer dan een indicatie voor wat er in 2014 zou kunnen gebeuren. Er is de Fed veel aan gelegen om zo transparant mogelijk te zijn over het ‘afbouwproces’, en de markten hebben zeker de tijd gehad om zich voor te bereiden. (in de VS was sprake van een behoorlijke renteherziening, en de opkomende markten blijven ver weg van het niveau van mei 2013, ondanks de recente winsten). De algemene aanname is dus dat de start van de ‘afbouw’ vooral de risicovolle activa zal treffen, maar niet zo hard als in 2013. Dit is een aannemelijk basisscenario. De ‘afbouw’ van de kwantitatieve verruiming is echter een ingewikkeld proces, waarbij beleidsmakers en markten een inschatting proberen te maken van elkaars reacties. Niemand weet hoe de marktpartijen precies zullen reageren op iedere fase van dit spel waarvan de uitkomst uiterst belangrijk is; de ‘speltheorie’ kan wat inzicht bieden in het verloop ervan. Een mogelijk probleem kan zijn dat de financiële

markten geen geloof meer hechten aan de geruststelling door de Fed dat er voorlopig geen renteverhogingen zullen plaatsvinden. Gezien de onzekerheden hier, wordt een betrokken en actief portefeuillebeheer voorgesteld.

2014 Thema # 3 Vastrentende waarden – verwachtingen temperen Omdat de rentes normaliseren zijn er verliezen te verwachten op vastrentende waarden. In de VS en de eurozone zullen voor inflatie aangepaste rendementen waarschijnlijk negatief zijn voor alle vastrentende staatsobligaties. Voor bedrijfsobligaties geldt dat convertibles in de VS de enige sector is die een positief rendement zou kunnen opleveren; in het verleden is gebleken dat dit meestal een hoog rendement oplevert in een klimaat van stijgende rente. (Figuur 2 laat zien in welke mate zij het beter gedaan hebben dan de andere vastrentende sectoren in de VS in 2013.) Voor Azië raden we aan om selectief te zijn met bedrijfsobligaties die een hogere carry en een kortere looptijd bieden.

In een klimaat van geleidelijk stijgende rente gecombineerd met een sterkere economische groei, moeten beleggers zich blijven richten op carry of op sectoren met een hoger rendement binnen de vastrentende waarden. De rendementsverwachtingen voor 2014 moeten echter, net als voor 2013, getemperd blijven. Voor staatsobligaties zal het qua resultaat over het algemeen weer een negatief jaar worden. Voor bedrijfsobligaties zijn de spreads verkrapt tot (of onder) het historisch gemiddelde en hogere rentes kunnen resulteren in koersdalingen, waardoor voor beleggers in het gunstigste geval voornamelijk couponrendement overblijft. Als gevolg hiervan moeten beleggers in vastrentende waarden misschien spreiden naar beleggingen in niet- traditionele vastrentende waarden die wellicht beter presteren (dan staatsobligaties) door hogere aandelenkoersen (bijv. convertibles en preferente aandelen) en een stijgend renteklimaat (bijv. korte looptijd, obligaties met variabele rente).

Divergentie opkomende markten Wanneer de wereldwijde economie in 2014 verbetert, ontstaat de mogelijkheid voor een aantal opkomende markteconomieën om de geringe groei van de afgelopen jaren achter zich te laten. Het is echter belangrijk om de verwachtingen voor opkomende markteconomieën te managen. In het algemeen zal de groeitrend in de komende jaren lager kunnen uitvallen dan op de onhoudbare niveaus van voor de ‘Grote Recessie’, omdat economieën volwassener worden en de overheden hervormingsmaatregelen doorvoeren voor welvaart op de lange termijn (zoals


China). Daarnaast zal in 2014 het verschil in groeiniveau van de verschillende regio’s van de opkomende markten naar verwachting groter worden, als Latijns-Amerika slechts een matige groei weet te realiseren en Azië juist versnelt. Azië zal meer dan Latijns-Amerika kunnen profiteren van betere fundamentele groeifactoren, goede beheersing van de grondstofprijzen, een soepeler monetair beleid, gunstige inflatie en een beter vermogen om te profiteren van het wereldwijde herstel. Wanneer bovendien de begrotingsomstandigheden in Brazilië niet verbeteren, neemt de kans toe dat de schuld van Brazilië door S&P wordt afgewaardeerd, waardoor de financieringskosten stijgen. Voor Azië wordt 2014 een jaar van toenemende divergentie, waarbij Noord-Azië versnelt en Zuid-Azië het moeilijk krijgt. De grootste uitdaging voor ZuidAzië zal naar ons inzien zijn de invloed van de hogere rente op landen met een groter tekort op de lopende rekeningen en het verlies aan concurrentievermogen ten opzichte van naburige economieën met concurrerender valuta. Noord-Azië heeft echter een comfortabel overschot op de lopende rekening, waarmee de negatieve invloed van hogere rente op staatsobligaties van ontwikkelde landen kan worden opgevangen en daardoor kunnen deze economieën beter profiteren van het herstel. Zo hadden Zuid-Korea en Taiwan respectievelijk een overschot op de lopende rekening van ongeveer 4,5% en 10% van het bbp in 2013.

Gevolgen voor beleggingen Vastrentende waarden in de VS Nu het onconventioneel monetair beleid wordt afgebouwd, moet Amerikaans schatkistpapier in beweging gaan komen en moeten economische factoren zoals groei en inflatie er in door gaan klinken. Resultaten van de Amerikaanse sectoren van vastrentende waarden, vanaf begin 2013 in procenten Koersrendement vanaf begin dit jaar Couponrendement vanaf begin dit jaar Totaalrendement vanaf begin dit jaar

Figuur 2 Bron: FactSet. Per 3 december 2013

Obl. lagere overheden

Staatsobligaties

Totaal

Inv. Grade Credit

Hypothecaire waarden

Hoogrenderend Credit

Convertibles

25 20 15 10 5 0 -5 -10

Door dit normalisatieproces, waarin de afbouw wordt teruggedraaid die de rente kunstmatig laag heeft gehouden – waar beleggers de afgelopen vijf jaar aan gewend waren geraakt – , zal de rente iets stijgen. Vanwege de fragiliteit van het herstel verwachten wij echter dat de Fed mild blijft om verrassende scherpe rentestijgingen in toom te houden die een bedreiging vormen voor het herstel, sentimenten uitlokken en ongerustheid om de liquiditeit veroorzaken. Onze verwachting voor de rente op 10-jarige staatsleningen is voor de komende 12 maanden 3,55 procent, waarbij rekening wordt gehouden met een forse verbetering van de economie en een bescheiden verlenging van de balans van de Fed. Door de combinatie van een verankering van de kortlopende rentepercentages voor heel 2014 door de Fed op bijna nul en een versnellende economie die de langlopende rentepercentages op een ‘normalere’ hoogte brengt wordt het steiler worden van de rentecurve waarschijnlijk. (De gevolgen hiervan zijn besproken in 2014 Thema # 3 op de vorige pagina.) Vastrentende waarden in Europa Nu er verwacht wordt dat over het geheel de mondiale economie in 2014 zal versnellen, zou de samenhang tussen de belangrijkste markten voor staatsobligaties sterk moeten blijven. In feite is het waarschijnlijk dat 2014 een jaar wordt waarin sommige staatsobligaties (het meest duidelijk is dit voor de VS) aangestuurd gaan worden door economische factoren in plaats van kunstmatig onder druk gezet te worden door een onconventioneel beleid van monetaire verruiming. De rente op Duitse Bunds zal daarom geleidelijk stijgen. Gezien de voor volgend jaar verwachte groeiverschillen tussen de VS en Europa en de afwijkende tendensen van de centrale banken, moeten de Duitse Bunds het beter gaan doen dan de Amerikaanse staatsobligaties. De periferie moet beter gaan presteren dan de belangrijkste obligatiemarkten van Europa gezien onze verwachting dat staartrisico’s beperkt blijven en de mondiale groei een verbetering zal laten zien. Beleggers moeten zich er echter van bewust zijn dat rendementsvooruitzichten lager (eencijferig) zijn aangezien de rentes in de periferie aanzienlijk zijn gedaald ten opzichte van hun recordhoogte in 2011 – 2012 en rendementen in de eerste plaats zullen worden gedreven door de ‘extra rente’ boven staatsleningen. Obligaties van opkomende markten De opkomende obligatiemarkten zullen in 2014 de wind tegen hebben, maar risicopremies zijn de laatste maanden gestegen waardoor er een soort stootkussen wordt gevormd tegen koersverliezen. Landen zullen grote verschillen laten zien in resultaat. In Azië gaat onze voorkeur uit naar bedrijfsobligaties die een hogere carry en een kortere looptijd bieden. Als we de situatie van midden 2013 gebruiken ter oriëntatie van de performance van vastrentende

Noord-Azië lijkt nog steeds goed gepositioneerd



Winsten blijven de sleutel voor aandelen


waarden in Azië op het moment dat de ‘afbouw’ zich gaat aandienen, dan zou deze te lijden kunnen krijgen van een flinke kapitaalvlucht. Wij geloven echter dat de hoogte van de positionering in Aziatische obligaties op dit moment minder extreem lijkt dan in mei, waardoor de daling beperkt kan zijn. Bovendien kan de negatieve invloed in 2014 lager zijn (ten opzichte van 2013) zolang de rente slechts geleidelijk stijgt en de volatiliteit gematigd blijft. Analoog aan mondiale vastrentende waarden is de mogelijkheid van een verdere verkrapping van de credit spread in Azië afgenomen, gezien het feit dat de renteverschillen voor zowel investment-grade als hoogrenderend de laatste maanden aanzienlijk zijn afgenomen. Daarom is het belangrijk om zorgvuldige keuzes te maken en de aandacht te richten op de ‘extra rente’. In het algemeen hebben wij een voorkeur voor portefeuilles met een korte looptijd. Amerikaanse aandelen De S&P 500 gaat afsluiten op het beste jaarlijkse resultaat sinds 1997 (~30 procent) aangezien het verruimend monetair beleid, een economisch herstel dat momentum aan het winnen is en wegebbende staartrisico’s de risicobereidheid en verhoging van de K/W verhouding hebben versterkt. Met de K/W verhouding van de S&P 500 op basis van de winst van de laatste twaalf maanden (16,6x LTM) boven het 10-jaars gemiddelde (15,7x LTM) en met de grootste P/E verhoging sinds 2009, zal de waardestijging van aandelen in 2014 moeten worden aangestuurd door winstgroei. De winstgroei van Amerikaanse aandelen is de laatste jaren matig geweest wegens het trage herstel. Maar onze verwachting dat de economische groei in 2014 trendmatig toeneemt (met 2,5 – 3,0 procent) moet zich vertalen in een stijging van de winstgroei (8-10 procent). Dit moet aantrekkelijke rendementen op aandelen ondersteunen (7 – 10 procent hoger dan op de huidige niveaus), maar wij waarschuwen beleggers dat hoge tweecijferige rendementen onwaarschijnlijk zijn aangezien de stijging van de K/W zal worden tegengegaan door de stijgende rente. Europese aandelen Nu de staartrisico’s zijn verdwenen, is 2013 een goed jaar geworden voor Europese aandelen dank zij de expansie van de K/W en de stabilisatie in de winstbijstellingen. Nu de waarderingen rond een historisch gemiddelde staan, zal de winstgroei moeten versnellen om in 2014 hogere aandelenkoersen te ondersteunen. Omdat de mondiale economie versnelt, verwachten wij dat het winstmomentum positiever gaat worden en in 2014 tweecijferige winstgroei zal ondersteunen (~10 – 15 procent). Bovendien moet onze verwachting van een dalende euro, verruimend monetair beleid, een betere bezettingsgraad, matige grondstofprijzen en

verbeterende marges hogere koersen voor Europese aandelen ondersteunen (12-maands doel voor de EUROSTOXX 50: 3400). Wij blijven een voorkeur hebben voor Europese small caps. Mondiaal gesynchroniseerde oplevingen in het verleden hebben gunstig uitgepakt voor de winstgroei van kleine en middelgrote ondernemingen dankzij hun meer cyclisch georiënteerde sectorindeling. 2014 Thema # 4 Ontwikkelde markten: winstgroei doet het zware tilwerk

Markten kijken vooruit en de hoop op sterkere mondiale groei onderbouwde de prijsstijgingen van de aandelen in 2013. Maar in hun totaliteit groeiden bedrijfswinsten in de ontwikkelde markten niet. Dit betekende dat de koerswinsten van aandelen moeten zijn aangedreven door hogere koers/winst (K/W) verhoudingen. Op veel markten zijn deze K/W verhoudingen nu dichtbij (of, in sommige gevallen zelfs al boven) hun langetermijngemiddelden en het ziet er niet naar uit dat deze veel verder zullen stijgen. Dit houdt in dat bedrijfswinsten moeten groeien om de aandelenkoersen verder te laten stijgen. Figuur 3 laat zien waar volgens ons de Amerikaanse winstgroei vandaan gaat komen: margegroei geeft geen bijdrage nu het ‘zware tilwerk’ komt van buitenlandse en binnenlandse winstgroei, samen met inkoop van eigen aandelen.

De winstgroei van bedrijven zal worden bevorderd door een toenemende groei van het bbp, maar staat daar niet direct proportioneel mee in verband. In Europa leert de geschiedenis bijvoorbeeld dat achterblijvende groei in de eurozone sterke groei in Europese winsten niet uitsluit – mits andere ontwikkelde markten sterk groeien.

Bijdrage aan winstgroei voor de S&P 500 in 2014

percentage duidt op de bijdrage aan de voorspelling van 9 procent groei; marge-expansie levert naar verwachting geen bijdrage Inkoop eigen aandelen Buitenlandse winst

Binnenlandse winst

3

3

3

Figuur 3 Bronnen: Deutsche Asset & Wealth Management; WM Strategy Team forecast. Per 2 december 2013


Hervorming geven de opkomende markten veerkracht

2014 Thema # 6 Bedrijven trekken hun portemonnee – kans voor de Capex op een cadeautje Recordhoogtes van kasgelden op de balans hebben in Amerika al geleid tot een snelle groei van

Opkomende markten/ontwikkelde markten: kloof in groei in procenten

7 6 5 4 3 2 1 0

Figuur 4 Bron: IMF, Economic Outlook, oktober 2013. Per 2 december 2013

2013F

2011

2009

2007

2005

2003

2001

1999

-1 1997

Aandelen opkomende markten In 2013 was er per saldo een uitstroom uit Aziatische aandelen. Hoewel de onderweging in Azië aanzienlijk blijft, gaan terugkerende stromen waarschijnlijk richting Noord-Azië en cyclische sectoren, als gevolg van het herstel van de mondiale groei waar economieën die worden aangedreven door de export, structurele hervormingen en aantrekkelijke waarderingen van kunnen profiteren. Ondanks nieuwe zorgen over mogelijke kredietverkrapping in China, zijn we niet al te ongerust dat China het tempo van hervormingen en/of liberalisering zal afzwakken. De van 9 – 12 november gehouden derde plenaire zitting van het 18e Partijcongres bleek een duidelijk voorstander van de beginselen van een marktgeoriënteerde economie, die China de mogelijkheid zou geven om meer te groeien, de macro-economische risico’s te verkleinen en ook de economische groei duurzamer te maken en de stabiliteit van de financiën, het onroerend goed, de fiscale en pensioensystemen te verbeteren. Langetermijn groei van de winst per aandeel (WPA) kan stijgen en de volatiliteit van de WPA moet dalen waardoor een herwaardering van de Chinese aandelenmarkt mogelijk is. Tenslotte zouden ‘value plays’ in Azië, zoals in China en Zuid-Korea, de rating op kunnen blijven waarderen op basis van een gunstiger macro-economische achtergrond. Wij verwachten op basis van onze vooruitzichten dat de MSCI AC Asia ex Japan in 2014 weer op een winstgroei van 10-15 procent komt (tegenover een 7 – 10 procent voor de S & P 500).

2014 Thema # 5 Opkomende markten: hervormingen zijn echt van belang Het verschil in groei tussen de opkomende markten en de ontwikkelde markten lijkt kleiner geworden, zoals figuur 4 laat zien (al kwamen ze van onhoudbare niveaus – zie pagina 8). Opkomende markten lijken ook nog steeds kwetsbaar voor het begin van de ‘afbouw’ door de Fed. Maar het is belangrijk om een onderscheid te maken tussen verschillende opkomende markten: sommige reageren waarschijnlijk beter dan andere op problemen die zich in 2014 voordoen. Markten geloven (misschien iets te simplistisch) dat het weerstandsvermogen van een land op externe schokken kan worden afgelezen aan de stand van de lopende rekening. Maar een minder gemakkelijk te kwantificeren indicator voor het weerstandsvermogen kan de afstand zijn die een opkomende markt heeft afgelegd op het hervormingspad. Structurele hervormingen (fiscaal, arbeidsmarkt enz.) verlenen een land meer flexibiliteit om te reageren op crisissituaties; eerdere wisselkoershervorming laat hier de aanpassing van de valuta al een deel van het werk doen. Een hervormingsmaatregel die in 2014 waarschijnlijk steeds belangrijker wordt is het ondernemen van stappen in de richting van handelsintegratie (bijvoorbeeld het handelsakkoord tussen landen in de Pacific) hetgeen een nieuwe stimulans vormt voor verdere binnenlandse structurele hervormingen.

1995

Japanse aandelen Hoewel in 2014 economische groei wellicht trager wordt, is het toch van belang om in herinnering te roepen dat een aandelenmarkt in het algemeen niet ‘per definitie de economie’ is. Waar de verschillende belastingverlichtingen uit de aanvullende begroting eerst in het 2e halfjaar in werking treden, moeten de toekomstverwachtingen voor kapitaalinvesteringen en het ondersteunend beleid van de overheid leiden tot hogere aandelenprijzen. In het licht van onze voorspelling dat het monetair beleid een neerwaartse druk zou moeten uitoefenen op de Yen levert dit bovendien een voordeel voor de winsten van exporteurs. Hoewel Japan (in nationale valuta) tot op heden in 2013 de best presterende ontwikkelde markt is, blijven de waarderingen reëel en naar verwachting komt er een herwaardering als de marges herstellen en de kapitaalstromen aanhouden. Bovendien wordt verwacht dat de winsten er de komende 12 maanden meer zullen groeien dan in enig ander ontwikkelde markt. Daarom is het vooruitzicht dat Japanse aandelen de komende 12 maanden 10 tot 12 procent in waarde zullen stijgen.




‘aandelenterugkoop’ en dividenden. Kapitaalinvesteringen (capex) trekken tot dusver maar langzaam aan – vergeleken met de toenames die tijdens vorige herstelperiodes werden genoteerd – maar deze kunnen de volgende zijn om te profiteren van de overvloedige uitgave’s van bedrijven, misschien tegelijk met een toename van het aannemen van personeel. Sommige overzichten van regionale bedrijfsvoornemens in Amerika suggereren dat optimisme gerechtvaardigd is, nu de plannen voor capex uitgaven hoger zijn dan ooit sinds het jaar 2000. Technologie en industriële sectoren zouden de belangrijke winnaars zijn van een toename in kapitaalinvesteringen. Ook Europa heeft een grote potentie om de schade in te halen na de drastische vermindering van de kapitaalgoederenvoorraad sinds 2008. Voor Duitsland lijkt dit volgend jaar erg waarschijnlijk, maar een lage bezettingsgraad op andere markten kan elders de toename beperken.

2014 Thema # 7 Cyclische boven defensieve fondsen Het begin van de gesynchroniseerde mondiale groei – de VS, EU en opkomende markten die allemaal tegelijk groeien – hebben de conjunctuurgevoelige aandelen het in het verleden goed gedaan. De geschiedenis leert dat een verdere stijging van defensieve fondsen, zoals de primaire consumptiegoederen, gezondheidszorg en telecom nu in de huidige opleving beperkt zal zijn. Maar de cyclische fondsen zoals grondstoffen, energie en IT worden nog steeds fors ondersteund door de waarderingen. Een goed uitgangspunt is ook dat beleggers tijdens de laatste recessie de cyclische fondsen gemeden hebben en daarvoor in de plaats een voorkeur voor defensieve waarden hadden. In de VS hebben we een voorkeur voor

Waarderingen van Azië ex. Japan aandelen hebben een voorkeur voor cyclische boven defensieve fondsen ratio van cyclische versus defensieve koers/winst verhoudingen

1.15 1.05 0.95 0.85 0.75 0.65 0.55 2006

2008

2010

2014 Thema # 8 Valuta – beleidsdivergenties belangrijkste drijfveer

2012

Figuur 5 Bronnen: Bloomberg Finance L. P. Per 3 december 3, 2013

cyclische boven defensieve fondsen omdat economische groei, een steiler wordende rentecurve, kapitaalinvesteringen en aanhoudende groei in de infrastructuur van energie de industriële, financiële, energie en technologische fondsen moeten ondersteunen (zie pagina 18). In Europa hebben in vroegere economische herstelperioden de IT, de industriële fondsen en de grondstoffen het meest geprofiteerd. Vanuit een perspectief van waardering en winsten zijn fondsen in informatietechnologie, industrie en duurzame consumptiegoederen het meest aantrekkelijk. Tenslotte in Europa hebben de financiële fondsen dankzij positieve winstbijstellingen, aantrekkelijke vooruitzichten op dividenden en de kans op hogere inkomsten. Financiële resultaten moeten worden ondersteund door verbetering van de conjunctuur, hogere opbouw van kapitaalvoorzieningen, hogere winstgevendheid en een rendement op eigen vermogen dat zich op hogere niveaus stabiliseert. In historisch perspectief lijken in Azië de cyclische waarderingen ten opzichte van de defensieve bijzonder aantrekkelijk – zie figuur 5. Ook hier kan de financiële sector een winnaar zijn.

In de VS zullen de sterkere groeiverschillen en het begin van de ‘afbouw’ de positie van de Amerikaanse dollar versterken; soortgelijke factoren kunnen het Britse pond ondersteunen, indien aanhoudende groei van het bbp de Bank of England stimuleert om het onconventionele monetaire beleid af te bouwen. Maar elders zal het beleid sterk accommoderend blijven, en het verschil tussen de VS/VK en de eurozone/Japan heeft waarschijnlijk belangrijke gevolgen voor de valuta. Zorgen over desinflatie (en groeiende overschotten op de lopende rekening) zullen de ECB stimuleren om zich openlijk te richten op een beleid om een zwakkere euro te stimuleren. Hoewel de ECB een directe monetaire verruiming nog steeds zal omzeilen, zijn andere beleidsinitiatieven wel mogelijk. Noodzakelijke structurele hervormingen in Japan zullen naar hun aard desinflatoir zijn – waardoor er voor de BoJ nog een reden is om een zwakke Japanse yen te accepteren. Dit moet de bedrijvensector in Japan helpen versterken en de weg plaveien voor hogere lonen – die noodzakelijk zijn als het land het langdurige deflatieprobleem te boven wil komen. Het gevolg is dat de Amerikaanse dollar en het Britse pond in 2014 sterker zullen worden; de euro en de Japanse yen zullen zwakker worden.


De negatieve correlatie tussen goederen en de Amerikaanse dollar Gemiddelde correlatie van 20 jaar.

-1 = volledig negatief gecorreleerd; 0 = geen correlatie

0.0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 -0.5 -0.6 -0.7 -0.8

Figuur 6 Bron: FactSet. Per 2 december 2013

Industriële fondsen Metalen

Wij verwachten dat goud in 2014 in zwaar weer terecht zal komen, en het afbouwen van monetaire verruiming zal een belangrijk risico op prijsdaling vormen. Onze verwachting is dat de dollar de langetermijn cyclische beweging naar boven weer zal opnemen, de reële rente zal stijgen en het inflatieniveau relatief laag zal blijven, en dit zal waarschijnlijk ook voor tegenwind zorgen. In termen van investeringsvraag zullen het betere mondiale economische klimaat en het afzwakken van de balansuitbreiding door monetaire verruiming van de Fed goud een minder aantrekkelijke veilige haven maken, waardoor een belangrijke steunpilaar verdwijnt van de robuuste performance van 2009 tot 2012 na de ‘Grote Recessie’. Hoewel in het 1e kwartaal van 2013 onzekerheid over de Amerikaanse begrotingspolitiek kon leiden tot perioden van koerswinsten, zijn wij toch van mening dat er hoofdzakelijk risico’s op koersdalingen zijn.

Edele metalen

2014 Thema # 10 Communicatiewereld Ons laatste thema is een weergave van onze overtuiging dat de focus op onmiddellijke beleggingsmogelijkheden ons niet blind moeten maken voor niet-financiële trends op de langere termijn. Cloud computing is een verschijnsel waar lezers zich in toenemende mate van bewust zijn. Dit heeft belangrijke gevolgen voor de IT-industrie en diens gebruikers, in het bijzonder voor wat betreft de productie van software. Sofware is als procentueel aandeel van de mondiale productie de laatste decennia gestaag gegroeid. Door cloud computing zal deze trend zich met een kleine aanpassing kunnen voortzetten. Softwareabonnementen zullen inhouden dat er veel minder behoefte is aan maatwerk, waardoor de uitgave voor software ten koste van de dienstverlening zullen gaan – terwijl infrastructurele software ook een deel van de uitgave aan hardware naar zich toe zal gaan trekken. Analytische en veiligheidssoftware worden binnen de cloud waarschijnlijk bijzonder belangrijk. Wij bespreken dit verder op pagina 18.

DJ UBS Commodity Index

Hoewel betere vooruitzichten op economische groei de vraag naar ruwe olie waarschijnlijk zal stimuleren, is onze verwachting dat de fundamentele achtergrond van de verschuivende dynamiek in de olie, het vermijden van geopolitieke risico’s, en een stijgende dollar de prijzen waarschijnlijk in toom zullen houden. Meer in het bijzonder zal de toegenomen schaliegasproductie in de VS en de grotere efficiency van de raffinaderijen de lagere binnenlandse energieprijzen blijven ondersteunen, wat een gezondere economische groei bevordert. Na de verstoring van het aanbod van ruwe olie in 2013 (uit Iran, Syrië en Libië) tegelijk met aanhoudende groei van het aanbod uit niet-OPEC landen, moet de potentiële terugkeer naar een stabiele OPEC productie het mondiale volatiliteitrisico van de prijs van ruwe olie verlagen. Hoewel iedere geopolitieke schok van enige betekenis een kortlopende prijsvolatiliteit kan veroorzaken, verwachten wij dat gezondere niet- OPEC productieniveaus in ieder geval de kortlopende pieken in de prijzen gedeeltelijk compenseren. Wij verwachten daarom dat op de korte termijn de prijs van ruwe olie beperkt blijft tot rond $95 / barrel en tot rond $100 / barrel in het voor ons liggende jaar.

Een opleving van de activiteiten op de opkomende markten zou kunnen leiden tot een ondersteuning van het prijsniveau van industriële metalen – maar het effect wordt waarschijnlijk teniet gedaan door een stijging van het aanbod. Voor de landbouw verwachten wij verdere aanvulling van de voorraden – daarbij geholpen door goede weersvooruitzichten – waardoor prijsstijgingen waarschijnlijk beperkt blijven. De dreiging van de sterker wordende dollar overschaduwt dit alles natuurlijk – figuur 6 laat zien hoe schadelijk dit is voor de grondstofprijzen.

Graan

Zachte grondstoffen

2014 Thema # 9 Grondstoffen – niet veel goeds onder de zon Waarschijnlijk noteert de DJ-UBS Commodities Index voor het tweede achtereenvolgende jaar een tweecijferige achteruitgang in de laatste drie jaar. Als we vooruitkijken naar het komend jaar, verwachten we dat de dollar sterker zal worden als gevolg van de versnelling van de economische groei, reden waarom de Fed de kwantitatieve verruiming zal afbouwen en voor grondstoffen het risico van dalende prijzen waarschijnlijk toeneemt.

Energie



Samenvatting assetallocatie Het GIC heeft op de vergadering van 26 november besloten de bestaande assetallocatie ongewijzigd te laten. In het algemeen blijft het GIC positieve verwachtingen koesteren voor verdere mondiale groeiversnelling, en de drie componenten van het beleggingsproces geven nog steeds aan dat een ‘risk on’benadering geschikt is. Het GIC maakt zich zorgen dat er een korte omslag in het marktsentiment zou kunnen optreden, mogelijk in verband met ongerustheid over de invloed die een begin van de afbouw van de kwantitatieve verruiming door de Fed zou kunnen hebben. Maar de commissie gelooft dat als beleggers hier ook zo over denken, zij waarschijnlijk in reactie eerder voor afdekking zullen kiezen dan voor een verschuiving in de eigenlijke assetallocatie.

GIC Modelportefeuille assetallocatie, december 2013 Liquiditeiten en vastrentende waarden

Weging (per 26 november 2013)

Beleggingscategorie

Wijziging*

Liquide middelen

geen wijziging

5%

Staatsobligaties ontwikkelde markten

geen wijziging

13%

Bedrijfsobligaties ontwikkelde markten

geen wijziging

15%

Obligaties opkomende markten

geen wijziging

6%

Aandelen

Weging

Beleggingscategorie

Wijziging*

Aandelen ontwikkelde markten

geen wijziging

36%

Aandelen opkomende markten

geen wijziging

12 %

Alternatieve beleggingen

39%

Beleggingscategorie

Wijziging*

Absoluut rendement** en vreemde valuta

geen wijziging

11%

Grondstoffen

geen wijziging

2%

48%

Weging

Totaal

13%

100%

*T.o.v. de assetallocatie van de vergadering van 29 oktober 2013. ** In de Verenigde Staten worden hedgefunds alleen aangeboden aan ‘geaccrediteerde beleggers’ in de zin van Regeling D van de Wet Giraal Effectenverkeer [‘the Securities Act’] van 1933 en/of aan ‘gekwalificeerde kopers’ in de zin van artikel 2 onderdeel a sub 51 van de Wet op Investeringsmaatschappijen [‘the Investment Company Act’] van 1940. Bron: Deutsche Asset & Wealth Management Global Investment Committee (GIC), Wealth Management. Per 26 november 2013. Allocaties kunnen zonder voorafgaande kennisgeving gewijzigd worden. Deze allocatie wordt in onze GIC modelportefeuille toegepast, waarmee we allocaties in lokaal toegepaste portefeuilles kunnen bepalen. Deze allocatie is mogelijk niet geschikt voor alle beleggers.


Investment Insights Vooruitzichten 2014 Pagina 15 Overzicht van prognoses en actuele gegevens

Assetallocatie Het beleggingsallocatieproces Wij handhaven onze drie al langer bestaande ‘pijlers’ voor het samenstellen van de assetallocatie. De eerste ‘pijler’ van ons beleggingsproces – het samenvoegen van de oorspronkelijke visie van de commissieleden – suggereert dat het beleggingscomité zich goed lijkt te voelen bij de huidige risicobereidheid van de portefeuille, vooral omdat we onze risicodragende activa in de laatste paar vergaderingen hebben verhoogd en de huidige samenstelling van de portefeuille tot het einde van het jaar willen handhaven. In het algemeen lijken er tegen het eind van dit jaar weinig belangrijke gebeurtenissen plaats te vinden die de markt in beweging zetten (zoals de Amerikaanse ‘begrotingsravijn’ in het afgelopen jaar) en de commissie verwacht dan ook dat het marktklimaat zich waarschijnlijk binnen een bandbreedte zal blijven bewegen. De positieve seizoensfactoren en de positioneringen voor de mondiale groeiversnelling in 2014 pakken zo mogelijk nog positiever uit voor risicovolle activa, maar zijn gezien de huidige hoogterecords geen reden om het risicoprofiel te verhogen. De tweede ‘pijler’ – die gebaseerd is op een grondige bottom-up analyse van macro- en waarderingscijfers en markttechnische gegevens – suggereerde dat het model al met al een bescheiden neerwaartse verschuiving in het risicosentiment liet zien ten opzichte van de vorige inschatting. De macroomgeving duidde op een redelijk gunstig klimaat voor alle beleggingscategorieën (op het negatieve klimaat voor staatsobligaties na), waarbij de negatieve invloed van een mogelijke afbouw van de kwantitatieve verruiming door de Fed gecompenseerd wordt door de positieve invloed van oplevende economische cijfers. Vanuit een waarderingsperspectief wees het model op een juist tot enigszins overgewaardeerd klimaat voor de aandelen ontwikkelde markten en grondstoffen, terwijl de aandelen opkomende markten relatief goedkoop bleven. De recente stijging van de rente op staatsobligaties heeft die beleggingscategorie ook aantrekkelijker gemaakt. Vanuit een technisch perspectief waren de meeste beleggingscategorieën neutraal, omdat zij nu nog de grote prijsstijgingen van september en oktober aan het verwerken zijn. De achterblijvende resultaten van de obligaties opkomende markten en grondstoffen (zowel goud als olie hadden het zwaar te verduren) hebben het momentum belemmerd, wat op een zwak relatief resultaat duidt.

De derde ‘pijler’ – die systematische indicatoren gebruikt om veranderingen in het beleggingsregime te signaleren – wijst nog steeds op een voorkeur voor een ‘risk on’-benadering. De derde ‘pijler’ suggereert zelfs dat er nog wel enige speelruimte is voor een bescheiden verhoging van het risicoprofiel van de portefeuille, met name voor aandelen. Het Global Investment Committee (GIC) heeft daarom besloten de assetallocatie van de portefeuille over de gehele linie te handhaven. De commissie gelooft dat ‘pijler’ 2 noch ‘pijler’ 3 een dwingende reden heeft opgeleverd om deze aan te passen. Het GIC wilde echter wel nogmaals het belang benadrukken van selectiviteit tussen de beleggingscategorieën onderling om de waarde van de portefeuilles te verhogen. Vanuit een perspectief van risicoafdekking was de bereidheid tot afdekking van het GIC gemiddeld vanwege de lage kosten van het afdekken doordat het volatiliteitniveau onder druk staat en door de wens de forse rendementen vanaf het begin van dit jaar veilig te stellen. Met betrekking tot valuta-afdekking verwachten wij niet dat Europese beleggers op dit moment hun posities in Amerikaanse dollars af zullen dekken, vooral als zij het eens zijn met onze verwachting dat de recente zwakte van de Amerikaanse dollar geleidelijk bij zal trekken. We geloven echter dat wij waarschijnlijk meer afdekkingactiviteiten zullen waarnemen van Amerikaanse beleggers op de internationale markten, met name gestoeld op de euro of de yen, vooral als deze beleggers onze verwachting delen dat de dollar zich op een keerpunt van een meerjarige aantrekkende cyclus bevindt. Ook heeft het GIC de bestaande ‘high conviction’ideeën opnieuw beoordeeld en besloten twee van de bestaande ‘high conviction’-ideeën af te sluiten. De redenen hiervoor worden op pagina 21 nader toegelicht. Verder introduceren we twee nieuwe ideeën over cloud computing en Amerikaanse cyclische fondsen boven defensieve fondsen. Op pagina 18 staan ook zij nader toegelicht.


Overzicht van prognoses en actuele gegevens Investment Insights December 2013 Pagina 16 Onze visie

Larry V. Adam

Cijfers Bbp-groei

Markten Aandelen niveau van de indices

in procenten

2012

2013 P

2014 P

Actueel*

3-maands

2,2

1,8

2,8

VS (S&P 500)

1.802

1.785

1.900

-0,6

-0,4

0,7

Eurozone (EuroSTOXX 50)

3.073

3.160

3.400

VK

0,2

1,4

2,4

Duitsland (DAX)**

9.300

9.450

10.150

Japan

1,9

2,0

1,5

VK (FTSE 100)

6.695

6.600

6.800

China

7,8

7,5

7,5

Japan (Nikkei)

15.619

15.800

17.000

Wereld

2,9

3,1

3,7

Azië ex Japan (MSCI, $)

VS Eurozone

Latijns-Amerika (MSCI, $)

Inflatie

551

560

625

3.281

3.200

3.575

Belangrijkste renten op staatsobligaties (10 jaars) in procenten

in procenten

2012 2,1

VS

12-maands

2013 P 1,3

2014 P 1,7

VS

Actueel* 2,73

3-maands 3,05

12-maands 3,55

Eurozone

2,5

1,3

1,5

Eurozone***

1,72

1,95

2,25

VK

2,8

2,7

2,5

VK

2,60

2,90

3,25

Japan

0,0

0,2

1,5

Japan

0,64

0,80

0,90

China

2,6

2,8

3,1

Actueel*

3-maands

12-maands

Actueel*

3-maands

12-maands

VS (Fed-fondsen)

0,25

0,25

0,25

EUR/USD

1,35

1,33

1,28

Eurozone (Ref.-rente)

0,25

0,25

0,25

USD/JPY

101,70

103,00

110,00

VK (Basisrente)

0,50

0,50

0,50

EUR/CHF

1,23

1,25

1,26

Japan (Ref.-rente)

0,10

0,10

0,10

GBP/USD

1,62

1,63

1,65

USD/CNY

6,09

6,05

6,03

Actueel* 94

3-maands 95

12-maands 100

1.241

1.300

1.300

Officiële rentetarieven

Begrotingssaldi

Valuta’s

in procenten

Grondstoffen

in procenten van bbp

2012 -6,8

2013 P -4,0

2014 P -3,3

Eurozone

-3,7

-2,9

-2,8

VK

-5,5

-7,0

-6,5

Japan

-9,5

-9,5

-8,0

China

-1,6

-2,0

-1,8

VS

Olie ($, WTI) Goud ($)

De cijfers in de kolommen ‘2013’, ‘2014’, ‘3-maands’ en ‘12-maands’ zijn onze prognoses per 26 november 2013. De cijfers in de kolommen ‘2012’ en ‘Actueel’ zijn feitelijke cijfers. Amberkleurige prognoses wijzen op opwaartse bijstellingen en cursief gedrukte prognoses wijzen op neerwaartse bijstellingen van de cijfers die in Investment Insights van vorige maand gepubliceerd zijn. P = prognose.

Saldi op de lopende rekeningen USA Eurozone UK

in procenten van bbp

2012 -2,8

2013 P -2,7

2014 P -2,6

1,3

2,5

2,7

-3,8

-2,9

-2,6

Japan

1,1

1,2

1,8

China

2,4

2,2

2,0

* Per 25 november 2013. ** Herbeleggingsindex (inclusief dividend) *** Duitse bunds Bronnen: Deutsche Asset & Wealth Management; Global Investment Committee, Wealth Management.

In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, schattingen, meningen en hypothetische modellen die achteraf onjuist kunnen blijken te zijn.

Investment Insights December 2013 Pagina 17 Overzicht van prognoses en actuele gegevens

‘High conviction’ideeën Nieuw ‘high conviction’-idee Toetsing van bestaande ‘high conviction’-ideeën

Investment Insights Vooruitzichten 2014 Pagina 18 Toetsing van bestaande ‘high conviction’-ideeën Larry V. Adam Megan Horneman Christian Nolting Elke Speidel-Walz Gérard Piasko

Amerikaanse cyclische fondsen vs.defensieve fondsen Amerikaanse cyclische fondsen Resultaat vs.defensieve fondsen Referentieindex Resultaat Morgan Stanley Cyclical Index vs. ReferentieS & P 500 index Consumer Morgan Stanley Staples* Cyclical Index vs. S & P 500 Consumer BeleggingsStaples* horizon 3 – 12 maanden BeleggingsResultaat horizon sinds instapdatum 3 – 12 maanden n.v.t. Resultaat sinds instapdatum n.v.t. Mogelijkheden in cloud computing Resultaat Mogelijkheden in cloud computing Referentieindex Resultaat n.v.t. Referentieindex Beleggingsn.v.t. horizon 3 – 12+ maanden BeleggingsResultaat horizon sinds instapdatum 3 – 12+ maanden n.v.t. Resultaat sinds instapdatum n.v.t.

Nieuwe ‘high conviction’-ideeën Amerikaanse cyclische fondsen vs. defensieve fondsen Beweegreden belegging Historisch gezien presteren cyclische sectoren in tijden van groeiversnelling van het bbp meestal beter. Als we de gevoeligheid van de S&P 500-sectoren voor de Amerikaanse groei vanaf 1995 bekijken, valt het op dat industriële, technologische, energie- en financiële fondsen de grootste samenhang vertonen - dat wil zeggen het meest gevoelig zijn. Deze sectoren lijken op het ogenblik ook het meest aantrekkelijk gewaardeerd in termen van koers/winstverhouding. Verder lijken cyclische fondsen minder met vreemd vermogen gefinancierd te zijn dan defensieve fondsen in termen van de verhouding tussen vreemd vermogen en winst. Sommige cyclische sectoren (met name de energiesector) zullen waarschijnlijk ook worden ondersteund door de aantrekkende kapitaalinvesteringen, die nu nog achterblijven bij de normale verwachtingen in dit stadium van een economisch herstel in de VS. Ook de financiële fondsen zouden van een versteiling van de rentecurve kunnen profiteren. De behaalde resultaten van dit idee zullen wij meten aan de hand van een vergelijking tussen Morgan Stanley’s Cyclical Index, een breed gespreide index van 30 Amerikaanse aandelen in conjunctuurgevoelige sectoren, met de S&P 500 Consumer Staples sector, een klassieke defensieve sector. Beleggingsrisico’s Het voornaamste risico is een afzwakking of kentering in de economische groei in Amerika, of andere externe economische of politieke gebeurtenissen waardoor beleggers risico’s gaan mijden. Defensieve aandelen zullen in dit scenario waarschijnlijk beter presteren dan cyclische fondsen.

Mogelijkheden in cloud computing

decennia is de bijdrage van software aan het mondiale bbp enorm gegroeid, van rond de 0,25% in de jaren tachtig van de vorige eeuw naar rond de 2% nu, en cloud computing zou wel eens een platform kunnen bieden voor een verdere forse toename. Door de steeds groeiende omvang van beschikbare data in de cloud neemt de vraag naar analyserende software toe die bedrijven kan helpen bij het nemen van op die data gebaseerde beslissingen. Ook schept de cloud een vanzelfsprekend efficiënte omgeving voor het gebruik van beveiligingssoftware. Al met al zullen de uitgaven voor software toenemen ten koste van de uitgaven voor dienstverlening, omdat er bij softwareabonnementen veel minder behoefte is aan maatwerk. Infrastructurele software (zoals virtualisatie) en opkomende gebieden zoals softwaregedefinieerde netwerken kunnen ook flink wat afsnoepen van het budget voor hardware. We verwachten een toename van de bedrijfsinvesteringen in de ontwikkelde economieën waar de IT-sector van kan profiteren. Beleggingsrisico’s Het voornaamste risico zou de ontwikkeling van onverwachte nieuweintechnologieën zijnIT-uitgave met minder Aandeel software totale mondiale in procenten kosten. Aandeel software in totale mondiale IT-uitgave in8procenten 7 6 8 5 7 4 6 3 5 2 4 1 3 0 2

2009

2014 F

Figuur 0 7 Bron: Deutsche Bank Global Markets. Per 26 november 2013 1999 2004 2009

2014 F

1

Beweegreden belegging Wij geloven dat het cloud computing model en de softwaretechnologie die in samenhang daarmee ontwikkeld wordt nieuwe waarden zal blijven leveren in het economisch verkeer. De afgelopen drie

‘High conviction’-ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald.

1999

2004

Figuur 7 Bron: Deutsche Bank Global Markets. Per 26 november 2013

* Idee van relatief rendement op basis van het relatieve resultaat van de twee indices, uitgedrukt in USD

Investment Insights Vooruitzichten 2014 Pagina 19 Toetsing van bestaande ‘high conviction’-ideeën

Toetsing van bestaande ‘high conviction’-ideeën Europese kleine en middelgrote bedrijven (Idee gelanceerd op 24 september 2013)

Convertibles (Idee gelanceerd op 24 september 2013)

Wereldwijde industriële fondsen (Idee gelanceerd op 24 september 2013)

Resultaat

Resultaat

Resultaat

Resultaat referentie-index Gelijke gewogen portefeuille van STOXX Europe Mid 200 en STOXX Europe Small 200 vs liquide middelen*

Resultaat referentie-index Barclays US Convertibles Index vs liquide middelen*

Resultaat referentie-index MSCI World Industrials vs liquide middelen*

Beleggingshorizon 3 – 12 maanden

Beleggingshorizon 3 – 12+ maanden


Resultaat sinds instapdatum



Al gaat het traag, het Europese herstel zet door, en de Japanese onroerend Europese kleine en goed beleggingsfondsen middelgrote bedrijven hebben (J-REITs) baat gehad bij hun posities (Idee gelanceerd hierin. Ook hun ruimere op 27 augustus posities in cyclische2013) fondsen zouden hen ten opzichte van grote bedrijven voordeel op moeten gaan leveren. Ook de Resultaat winstgroeiprognoses voor 2014 blijvenreferentie-index hoger dan voor de Resultaat grote bedrijven. Bovendien Tokyo Stock Exchange REIT kunnen ze steun Index vs. liquideverwachten middelen* uit de hoek van fusies en overnames (F&O). Beleggingshorizon 3 – 12 maanden Resultaat sinds instapdatum Sleutel tot high conviction-ideeën geeft winst aan geeft verlies aan

Sectoren die profiteren Aanvullende prestatiegegevens van Chinese bestrijding zijn op verzoek verkrijgbaar. van luchtverontreiniging (Idee gelanceerd op 26 maart 2013)

Sinds de lancering van dit idee hebben convertibles het goed Mexicaanse aandelen gedaan, mede door hun sterke (Idee gelanceerd samenhang met de op 30 juli 2013) aandelenmarkt. Ondanks de behaalde winsten zijn wij toch van mening dat convertibles een aantrekkelijk onderdeel van de positie in vastrentende waarden van een cliënt kunnen Resultaat uitmaken. Historisch gezien presteren vaak Resultaatconvertibles referentie-index ook beter dan hoogrentende MSCI Mexico vs. liquide waarden in een stijgend middelen* renteklimaat. Beleggingshorizon 3 – 12 maanden Resultaat sinds instapdatum

Larry V. Adam Megan Horneman Christian Nolting Elke Speidel-Walz Gérard Piasko

De industriële fondsen van de ontwikkelde markten lijken Amerikaanse aandelen vastbesloten te blijven met dividendgroei profiteren van de sterkere (Idee gelanceerd mondiale economische groei, op 2013) met25 eenjuni opgehoopte investeringsvraag en de behoefte aan handhaving van de kapitaalinvesteringen en investeringen Resultaat die gericht zijn op het terugdringen van de productiekosten. Resultaat referentie-index Kapitaalinvesteringen hebben S & P 500 Dividend Aristocrats door gezonde balansen, met Index vs. liquide middelen* een netto VV/EV verhouding die naar een conjunctureel laagtepunt dalen, de wind Beleggingshorizon mee. De waarderingen zijn wel 3 – 12+ maanden gestegen, maar historisch gezien niet buitensporig. Resultaat sinds instapdatum

We hebben drie voorgaande 'high conviction'-ideeën verlaten: Europese gezondheidszorg (resultaat vanaf afstoting op 24 september Uiteenlopende trends), grote VS in het Aziatisch beursfondsen economisch beleid beter dan kleine (Idee gelanceerd ( ) op 21 meibeursfondsen 2013) en VS technologieaandelen ( )*.

Resultaat Resultaat referentie-index ADXY vs. Yen / USD spot**

Beleggingshorizon 3 – 12 maanden Resultaat sinds instapdatum

**Idee ideeën zijn mogelijk Ideevoor voortotaalrendement, totaalrendement, waarbij ‘High-conviction’ de ‘High-conviction’ ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor waarbij de performance gemeten geschikt voor alle beleggers. performance gemeten wordt aan het niet resultaat alle beleggers. wordt aan hetvan resultaat ten ten opzichte de benchmark, uitgedrukt in opzichte de benchmark, In het resultaten USD. Devan vermelde performance is vanaf deverleden Inbehaalde het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie Aziatische ‘Wallet commerce’uitgedrukt in USD. bieden geen garantie de gegeven instapdatum tot 24 september 2013. voor de voor toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden toekomst. Er kan geenvoorspelling, zekerheid beleggingsdoelstelling en/of herstelaandelen technologie ** Idee van relatief rendement op basis van dat een De prestaties gelden wordengelanceerd geboden dat een voorspelling, hetvermelde relatieve resultaat van de 2 benchmarks, verwacht rendement wordt behaald. Idee gelanceerd (Idee vanaf de opgegeven instapdatum beleggingsdoelstelling en/of verwacht uitgedrukt in USD. De vermelde performance op 29 januari 2013) 26 maart tot 26 november 2013. rendement wordt 2012) behaald. is vanaf de gegeven instapdatum tot op 24 september 2013.

*

Resultaat referentie-index MSCI GelijkeWorld gewogen Industrials portefeuille vs Investment Insights liquide van STOXX middelen* Europe Mid 200 Vooruitzichten 2014Small 200 en STOXX Europe Pagina 20 vs liquide middelen*

Resultaat referentie-index Barclays US Convertibles Index vs liquide middelen*

Resultaat referentie-index MSCI World Industrials vs Resultaat liquide middelen* Resultaat referentie-index Tokyo Stock Exchange REIT Index vs. liquide middelen*

Toetsing van bestaande Beleggingshorizon ‘high conviction’-ideeën 3 – 12 maanden

Beleggingshorizon 3 – 12+ maanden Resultaat sinds instapdatum

Larry V. Adam Resultaat Megan Horneman sinds instapdatum Christian Nolting Elke Speidel-Walz Gérard Piasko

Japanese onroerend Amerikaanse aandelen goeddividendgroei beleggingsfondsen met (J-REITs) (Idee gelanceerd (Idee op 25gelanceerd juni 2013) op 27 augustus 2013)

Mexicaanse aandelen Uiteenlopende trends (Idee in hetgelanceerd Aziatisch op 30 juli 2013) economisch beleid (Idee gelanceerd op 21 mei 2013)

Resultaat

Re

Resultaat referentie-index MSCI Mexico vs. liquide middelen*

Re S& In

Beleggingshorizon Beleggingshorizon 3 – 12 maanden 3 – 12 maanden


Be 3–

Resultaat Resultaat sinds instapdatum sinds instapdatum


Re sin

Sectoren die profiteren Amerikaanse aandelen van bestrijding met Chinese dividendgroei van (Ideeluchtverontreiniging gelanceerd (Idee op 25gelanceerd juni 2013) op 26 maart 2013)

Aziatische Uiteenlopende trends herstelaandelen in het Aziatisch Idee gelanceerd economisch beleid op 29gelanceerd januari 2013) (Idee op 21 mei 2013)

‘W tec (Ide (Id op

Resultaat

Resultaat

Resultaat

Resultaat

Re

Resultaat referentie-index S Tokyo & P 500 Stock Dividend Exchange Aristocrats REIT Index vs. liquide middelen*

Resultaat referentie-index ADXY MSCI Mexico vs. Yen /vs. USD liquide spot** middelen*

Resultaat referentie-index n.v.t. S & P 500 Dividend Aristocrats Index vs. liquide middelen*

Resultaat referentie-index n.v.t. ADXY vs. Yen / USD spot**

Re n.

Beleggingshorizon 3 – 12+ maanden 12 maanden




Be 3–

Resultaat Resultaat sinds sindsinstapdatum instapdatum


Resultaat Resultaat sinds instapdatum instapdatum sinds n.v.t.

Zowel in de Japanse

leasemarkt voor kantoren als in ‘Wallet commerce’Sectoren die profiteren de markt voor huurwoningen technologie van Chinese bestrijding is de bezettingsgraad (Idee gelanceerdaan het van luchtverontreiniging verbeteren en hebben de huren op 26gelanceerd maart wel 2012) (Idee het dieptepunt bereikt. op 26 maart 2013) Ondertussen trekken de J-REIT’s steeds meer kapitaal en onroerend goed aan. De recente stijging van de Tokyo Resultaat Stock Exchange REIT-index Resultaat referentie-index wordt ook ondersteund door n.v.t. het algehele herstel van de Nikkei en verwachting dat de inflatie zal stijgen, hoewel de belastingverhoging in 2014 een wolkje aan de lucht vormt. Beleggingshorizon Voor beleggers die niet in 3 – 12+ maanden J-REIT’s kunnen beleggen zijn Japanse aandelen in ruimere zin aantrekkelijk, maar dan wel Resultaat op basisinstapdatum van (valuta) sinds afdekking. n.v.t.

USD / JPY is onlangs boven

100 verhandeld als gevolg van Aziatische verdere aanwijzingen dat de herstelaandelen Japanse regering belang blijft Idee gelanceerd hechten aan een verruimend op 29 januari 2013) monetaire beleid en de aanhoudende overtuiging dat de Fed in het eerste kwartaal van 2014 met de afbouw van de kwantitatieve verruiming zal Resultaat beginnen. Wij verwachten dat Resultaat referentie-index de yen op de middellange n.v.t. nog verder weg zal termijn zakken aangezien de Amerikaanse economische cijfers steeds verder opleven en de dollar aan kracht wint. In Beleggingshorizon de zes weken zijn 3 afgelopen – 12 maanden valuta zoals de Koreaanse Won, de Chinese renminbi en de Taiwanese dollar eveneens Resultaat enorm gesteund sinds gestegen, instapdatum door een toestroom van n.v.t. buitenlands geld.

De zware luchtvervuiling blijft

China dwingen tot key High Conviction Ideas ‘Wallet commerce’-

beleidsveranderingen. Naar technologie indicates gain onze mening zal dit (Idee gelanceerd indicates loss waarschijnlijk een sterke op 26 maart 2012) afname van het Additional performance data is steenkoolverbruik available on request. en het gebruik van auto’s inhouden, en een flinke toename van de investeringen Resultaat in schone energie en spoorwegen. Ook Resultaat referentie-index het gasverbruik kan als grote n.v.t. uit de bus komen. De winnaar bestrijding van verontreiniging wordt flink gesteund door de aangekondigde hervormingsmaatregelen na Beleggingshorizon de3 derde plenaire zitting van – 12+ maanden het Partijcongres van de Chinese Communistische Partij inResultaat november. Prijshervormingen en sinds instapdatum liberalisering van grondstoffen n.v.t. zullen hun invloed niet missen.

Sleutel tot high conviction-ideeën * Idee voor totaalrendement, waarbij de Ideas key rmanceHigh is Conviction idea, performance High Conviction Ideas may*Total not bereturn suitable forwhere all investors. performance gemeten wordt aan het is geeft winst aan e performance measured by the gain / loss performance resultaat ten opzichte van in dethe benchmark, indicates gain erformancegeeft is measure in US dollars. performance is Pastaan performance is not indicative of in future returns. verlies uitgedrukt USD. DeStated vermelde prestaties indicates loss to September 24, 2013. mber 24, 2013. from entry No assurance can be given thatgiven any forecast, investment gelden vanaf de date opgegeven instapdatum tot **Relative return idea, based on the relative n the relative and / or expected will be achieved. Aanvullende objectives prestatiegegevens 26returns november 2013. Additional performance data is performance of the two measures es specified zijn op verzoek verkrijgbaar. ** Idee van relatief rendement opspecified basis van available in dollars. Stated performance is from given ce is from given on request. hetUS relatieve resultaat van de twee entry date to September 24, 2013. 13. benchmarks, uitgedrukt in USD. De vermelde prestaties gelden vanaf de opgegeven instapdatum tot 26 november 2013.

Resultaat Re Resultaat We hebben drie sinds sin sinds instapdatum instapdatum voorgaande 'high n.v.t. n. conviction'-ideeën verlaten: Europese Bepaalde sectoren in Azië gezondheidszorg zullen return met name profiteren van *Total idea, where performance is (resultaat vanaf / loss in the performa measured by the gain de toegenomen externe vraag afstoting op 24 measure US dollars. Stated performance door hetinwereldwijde september ), from given entry date toandere, September 24, 20 economisch herstel; **Relative return idea, based on the relativ grote VS zoals infrastructuur, performance of the two measures specified specifie beursfondsen grondstoffen, en duurzame in US dollars. Stated performance is from gi dan kleine energie, profiteren van entry datezullen to beter September 24, 2013. hernieuwdebeursfondsen aandacht van( ) Aziatische overheden voor en VS technologiebinnenlandse aandelen ( )*. ontwikkelingskwesties en hervormingen. Op een geografisch niveau zouden wij een voorkeur willen uitspreken voor de Noord-Aziatische economieën, omdat deze economieën waarschijnlijk meer baat zullen hebben van het economische herstel en omdat hun waarderingen aantrekkelijker zijn.

‘High-conviction’ ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor High Conviction Ideas may not be suitable for all investors. alle beleggers. Past is not indicative ofbieden future returns. In hetperformance verleden behaalde resultaten geen garantie No assurance can be that zekerheid any forecast, investment voor de toekomst. Er given kan geen worden geboden objectives and / or expected returns will be achieved. dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald.

Resultaat

Resultaat

Resultaat referentie-index S & P 500 Dividend Aristocrats Index vs. liquide middelen*

Resultaat referentie-index ADXY vs. Yen / USD spot**




Investment Insights Vooruitzichten 2014 Pagina 21 Toetsing van bestaande ‘high conviction’-ideeën

‘High conviction’Resultaat ideeën die wij sinds instapdatum recentelijk hebben laten varen

‘Wallet commerce’Mexicaanse aandelen technologie (Idee gelanceerd (Idee gelanceerd op 30 juli 2013, verlaten op 26 maart 2012) op 26 november 2013)

Amerikaanse aandelen met dividendgroei (Idee gelanceerd op 25 juni 2013, verlaten op 26 november 2013)

Larry V. Adam Megan Horneman Christian Nolting Elke Speidel-Walz Gérard Piasko

Mexicaanse aandelen (Idee gelanceerd op 30 juli 2013, verlaten op 26 november 2013)

Dit idee heeft vanaf de Dit idee heeft vanaf de instapdatum tot de instapdatum tot de uitstapdatum op 26 november uitstapdatum op 26 november Resultaat referentie-index een aanzienlijke winst geboekt, een geringe winst geboekt, n.v.t. afgezet tegen de stijging van afgezet tegen de stijging van de S & P 500 Dividend de MSCI Mexico vs. liquide Aristocrats Index vs. liquide middelen. Dit idee heeft middelen. We wilden deze geleden onder het algemene Beleggingshorizon winst graag vastclicken omdat negatieve sentiment voor de 3 – 12+ maanden we geloven dat het opkomende markten in het beleggingsklimaat volgend tweede halfjaar van 2013, en jaar relatief minder gunstig kan Mexicaanse aandelen zouden Resultaat zijn voor dividendaandelen. We hebbenwel drieeens gevoelig kunnen sinds instapdatum blijken voor een hernieuwde voorgaande 'high angst voor afbouw door de Fed n.v.t. conviction'-ideeën in het begin van 2014. Wij verlaten: Europese blijven op de lange termijn Het streven is te beleggen in de gezondheidszorg geloven in het Mexicaanse dieHigh profiteren vanIdeas het may not be suitable for all investors. rmancesectoren is verhaal - hervormingen die de (resultaat vanaf Conviction e performance toenemende gebruik van afstoting opweg 24 vrij maken voor groei erformance is mobiele betalingssystemen - not indicative of future returns. Past performance is maar september ), we zien wel in dat nu niet mber 24,‘wallet 2013. commerce’. No assurance can be given that any forecast, investment Hieronder het moment lijkt om dit idee n the relative grote VS objectives and / or expected returns will be achieved. kunnen zich door te zetten. res specified beursfondsen betalingsverwerkers, ce is from given beter dan kleine eigenaren van technologie, 13. communicatie- en beursfondsen ( ) systeemaanbieders, en VS technologieaanbieders van aandelen ( )*. beveiligingssoftware en aanverwante large cap detailhandelaren bevinden. Sectoren die hiervan profiteren zullen variëren naarmate de levenscyclus van de ‘wallet commerce’ zich ontwikkelt.

Amerikaanse aandele met dividendgroei (Idee gelanceerd op 25 juni 2013, verla op 26 november 2013

Resultaat

Sleutel tot high conviction-ideeën e voor totaalrendement, waarbij de rmance gemeten wordt aan het geeft winst aan taat ten opzichte van de benchmark, geeft aan prestaties drukt in USD. Deverlies vermelde n vanaf de opgegeven instapdatum tot prestatiegegevens ovemberAanvullende 2013. zijn op verzoek verkrijgbaar. ee van relatief rendement op basis van elatieve resultaat van de twee hmarks, uitgedrukt in USD. De vermelde aties gelden vanaf de opgegeven pdatum tot 26 november 2013.

We hebben drie voorgaande 'high conviction'-ideeën verlaten: Europese gezondheidszorg (resultaat vanaf afstoting op 24 september ), grote VS beursfondsen beter dan kleine beursfondsen ( ) en VS technologieaandelen ( )*.

‘High-conviction’ * Idee voor totaalrendement, ideeën zijn mogelijk waarbij de niet geschikt‘High-conviction’ voor ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle performance beleggers.gemeten wordt aan het alle beleggers. resultaat ten opzichte van de benchmark, In uitgedrukt het verleden in USD. behaalde De vermelde resultaten prestaties bieden geen garantie In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor gelden devanaf toekomst. de opgegeven Er kan geen instapdatum zekerheid worden tot geboden voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat 26 november een voorspelling, 2013. beleggingsdoelstelling en/of dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht ** Idee van rendement relatief rendement wordt behaald. op basis van verwacht rendement wordt behaald. het relatieve resultaat van de twee benchmarks, uitgedrukt in USD. De vermelde prestaties gelden vanaf de opgegeven instapdatum tot 26 november 2013.

Investment Insights Vooruitzichten 2014 Pagina 22 Global Investment Committee

Ons Global Investment Committee (GIC), Wealth Management Arnaud de Servigny (voorzitter) Chief Investment Officer Wealth Management

Larry V. Adam

Marcel Hoffmann

Christian Nolting

Chief Investment Strategist, VS

Head Discretionary Portfolio Management, Duitsland

Head Discretionary Portfolio Management and Strategy, Azië/Pacific

Owen Fitzpatrick Head Global Equity Practice, VS

Elke Speidel-Walz

Ben Pace

Stéphane Junod

Chief Investment Officer, Noord-, Midden- en Zuid-Amerika

Head Discretionary Portfolio Management, EMEA

Chief Investment Strategist, Duitsland

Gérard Piasko Chief Investment Strategist, EMEA

Tuan Huynh Head Discretionary Portfolio Management, Azië/Pacific


Disclaimer – EMEA

Deutsche Asset & Wealth Management biedt wereldwijd oplossingen op het gebied van vermogensbeheer voor vermogende particulieren, hun gezinnen en een aantal geselecteerde instellingen. Deutsche Asset & Wealth Management heeft via Deutsche Bank AG, de aan haar gelieerde ondernemingen en haar bestuurders en medewerkers (gezamenlijk: “Deutsche Bank”) dit document te goeder trouw en op basis van het volgende gepubliceerd. Dit document is opgesteld zonder rekening te houden met de beleggingswensen, doelstellingen of financiële omstandigheden van enige belegger. Beleggers dienen voordat zij een beleggingsbesluit nemen na te gaan, al dan niet met ondersteuning van een beleggingsadviseur, of de door Deutsche Bank beschreven of aangeboden beleggingen en strategieën aansluiten bij hun specifieke beleggingswensen, doelstellingen en financiële situatie. Dit document dient verder slechts ter informatie/bespreking en vormt geen aanbod, aanbeveling of uitnodiging voor het aangaan van een transactie en dient niet als beleggingsadvies te worden beschouwd. Deutsche Bank verstrekt geen fiscaal of juridisch advies. Beleggers dienen bij hun eigen fiscalisten en juristen advies in te winnen wanneer zij door Deutsche Bank gesuggereerde beleggingen en strategieën in overweging nemen. Tenzij anders aangegeven worden beleggingen bij Deutsche Bank niet gegarandeerd. Tenzij in een bepaald geval anders wordt vermeld, worden de hierin voorgestelde beleggingsinstrumenten niet verzekerd door de Federal Deposit Insurance Corporation (‘FDIC’) of een andere overheidsinstelling, en worden deze niet gegarandeerd door, noch vormt dit een verplichting voor, Deutsche Bank AG of de aan haar gelieerde ondernemingen. Hoewel de informatie in dit document van betrouwbaar geachte bronnen is verkregen, staan wij niet in voor de nauwkeurigheid, volledigheid of juistheid, en dient er niet als zodanig vanuit te worden gegaan. Alle hierin opgenomen zienswijzen en schattingen, waaronder verwacht rendement, geven onze mening weer op de datum van dit verslag en kunnen zonder kennisgeving worden gewijzigd en kunnen een aantal aannames bevatten die later onjuist blijken te zijn. Beleggingen brengen verschillende risico’s met zich mee, waaronder marktschommelingen, wijzigingen in de toezichtwetgeving, tegenpartijrisico, mogelijke vertraging in de terugbetaling, inkomstenderving en verlies van de inleg. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en het is mogelijk dat u het oorspronkelijk op enig moment ingelegde bedrag niet meer terugkrijgt. Daarnaast zijn aanzienlijke schommelingen in de waarde van de belegging zelfs in korte periodes mogelijk. In deze publicatie zijn toekomstgerichte uitspraken opgenomen. Toekomstgerichte uitspraken omvatten, maar zijn niet beperkt tot, aannames, schattingen, prognoses, zienswijzen, modellen en hypothetische prestatieanalyses. De opgenomen toekomstgerichte uitspraken vormen het oordeel van de schrijver per de datum van dit materiaal. Toekomstgerichte uitspraken bevatten belangrijke elementen van subjectieve beoordelingen en analyses, waarbij wijzigingen daarin en/of overwegingen van verschillende of aanvullende factoren van wezenlijke invloed zouden kunnen zijn op de aangegeven resultaten. Daardoor kunnen de werkelijke resultaten, ook wezenlijk, verschillen van de in dit document vermelde resultaten. Deutsche Bank verstrekt geen enkele verklaring of garantie met betrekking tot de redelijkheid of volledigheid van dergelijke toekomstgerichte uitspraken of tot enige andere hierin opgenomen financiële informatie. De voorwaarden van een belegging zijn bij uitsluiting onderworpen aan de specifieke bepalingen, waaronder risico-overwegingen, die in de aanbiedingsdocumenten zijn opgenomen. Bij uw beleggingsbeslissingen dient u uit te gaan van de definitieve documentatie met betrekking tot de transactie en niet van de in dit document opgenomen samenvatting. Dit document mag niet zonder onze schriftelijke toestemming worden gereproduceerd of in omloop gebracht. De wijze waarop dit document wordt verspreid en in omloop gebracht kan worden beperkt op grond van weten regelgeving in bepaalde landen, waaronder de Verenigde Staten. Dit document is niet gericht aan, of bedoeld voor verspreiding onder of gebruik door, (rechts)personen die burger zijn van, woonachtig of gevestigd zijn in een plaats, staat, land of ander rechtsgebied, waaronder de Verenigde Staten, waar dergelijk(e) verspreiding, publicatie, beschikbaarheid of gebruik strijdig is met de weten regelgeving of als gevolg waarvan Deutsche Bank binnen dat rechtsgebied wordt onderworpen aan een registratie- of vergunningsplicht waaraan zij op dit moment in dat rechtsgebied niet voldoet. Personen die dit document in hun bezit krijgen dienen zich zelfstandig te laten informeren over dergelijke beperkingen en deze in acht te nemen.

In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst; niets in dit document vormt een verklaring of garantie met betrekking tot toekomstige prestaties. Aanvullende informatie wordt op verzoek van de belegger verstrekt. Dit document mag niet in Canada, Japan, de Verenigde Staten van Amerika of aan een Amerikaans persoon verstrekt worden. © 2013 Deutsche Bank AG Uitgever: Deutsche Bank AG, Global Investment Solutions, Taunusanlage 12, D-60325 Frankfurt am Main, Duitsland Grafisch ontwerp: Weigand Design und Kommunikation GmbH, Frankfurt Print: Adelmann GmbH, Frankfurt


Investment Insights. Wealth Management

Recommend Documents