International Corporate Governance and performance: A comparative analysis of corporate governance and performance in France, Germany and the UK
Abe de Jong - Douglas DeJong - Gerard Mertens - Charles Wasley
1
De essentie van Corporate Governance Organisatie & Verantwoording
Transparantie
Macht
Invloed op performance ? 2
Introductie onderzoek Kernvragen: 1.
2.
3.
Heeft corporate governance invloed op ondernemingsprestaties? Zo ja, welke corporate governance karakteristieken zijn van belang? Is het mogelijk om een investeringsstrategie te baseren op corporate governance? 3
Design onderzoek Onderzoek corporate governance kenmerken in de 3 grootste Europese economieën: Frankrijk, Duitsland en het VK Onderzoek de kwaliteit van de data: Is de data verkrijgkaar tegen redelijke kosten? Is data betrouwbaar? Onderzoek investeringsstrategieën gebaseerd op verschillende corporate governance kenmerken 4
CG variabelen – Eigendom (1) Identiteit: Individu/familie Staat Industrieel bedrijf Financiële instelling Bestuurders en toezichthouders (Insiders)
Concentratie eigendom: C-1: grootste aandeelhouder (>5%) C-2: twee grootste aandeelhouders C-3: drie grootste aandeelhouders H: Herfindahl index
5
J Sainsbury PLC is een grote supermarktketen met GBP 18 miljard omzet in 2001. Het aandelenbezit is merendeels gespreid over kleinere (derhalve onbekende) aandeelhouders J Sainsbury PLC heeft 3 geregistreerde aandeelhouders: Portrait, J.S. ( 29%) Cahn, A. (5%) Stone, C. (5%) Het betreft in alle 3 gevallen individuele aandeelhouders
6
J Sainsbury heeft een one-tier board met 14 leden. Er is een CEO en een CFO Twee voorbeelden van informatie over de leden: Davis, P.J. is CEO Mathews, R.J. is director
Overige huidige posities: Director Drury House Investments LTD Director Grandmet Shetland Limited Director Zenergise LTD Geen van de 14 leden van de board bezit aandelen in de eigen onderneming 7
CG variabelen – Eigendom (2) Piramide-vorming: Maximale aantal niveau’s / lagen Verhouding top piramide / voet piramide’ Dummy piramidevorming
8
Voorbeeld 2 Christian Dior is eigendom van en wordt gecontroleerd door de familie Arnault door middel van een aantal cross-holdings en piramides via in totaal 12 andere bedrijven De familie oefent haar zeggenschap uit op basis van een effectief aandelenbelang van 33.35%
9
Level 1 - Christian Dior: 53.95% Christian Dior: 00.46% BM Holding: 50.41 Cross-Holdings (2 companies): 3.54 Level 2 - BM Holdings: 98.48% Agache (Financiere): 57.76% Cross-Holdings (2 companies) 40.72 …… Level 5 - Groupe Arnault SAS: 71.38% Family: 71.38% 10
CG variabelen – Bestuur (1) Type board: Germany: two-tier U.K.: one-tier France: one-tier or two-tier
Compensation: Germany: firm level, per tier U.K.: firm level France: no information (only as of 2003) 11
CG variabelen – Bestuur (2) Per persoon: RvB/RVC of executive/nonexecutive Positie Interlocks bij beursfondsen Per onderneming – board size: Totaal RVB/RvC of executive/non-executive
Landen specifiek: Duitsland OR vertegenwoordigers V.K. Remuneration/audit cie Shareholdings France Type board
12
Bij deze onderneming is de eigendomsstructuur beperkt tot 2 niveau’s Op het tweede niveau is de eigendomsstructuur van Deutsche bank en Commerzbank weergegeven De onderneming heeft een two-tier board. De RvC bestaat uit 12 leden
13
Resultaten Voor 3 landen Duitsland, Frankijk en VK Voor 3 jaren 1997, 1999, 2001 Voor 3 verschillende maatstaven: Aandelenrendementen (1999-2003) Tobin’s Q (groeimaatstaf) Boekhoudkundige resultaat (ROA) 35 verschillende corporate governance variabelen in de analyse betrokken 14
Algemene observaties De gemiddelde Franse onderneming is twee maal zo groot als de gemiddelde Britse ondernemingen Rendementen zijn hoofdzakelijk negatief over de beschouwde periode, boekhoudkundig blijkt in Duitsland conservatisme Concentratie eigendom en aanwezigheid van pyramides met name in Frankrijk en Duitsland Duitse ondernemingen hebben de grootste ‘boards’, Britse ondernemingen de kleinste
15
Frankrijk Concentratie van aandeelhouders heeft een positief effect op prestaties (R, TQ, ROA) Piramides hebben een positief effect op performance (R, ROA) ‘Interlocks’ hebben een positief effect op prestaties (R, TQ, ROA) Financiële instellingen hebben een negatief effect (TQ) One-tier of two-tier board beïnvloedt niet de prestaties! (R, TQ, ROA) 16
Duitsland Concentratie van aandeelhouders heeft een positief effect op prestaties (R, TQ, ROA) Piramides hebben geen significant effect op performance (R) Een grotere RvC heeft een positief effect op prestatie (R, TQ, ROA) De vertegenwoordiging van werknemers in de RvC heeft een overwegend positief effect (R) Financiële instellingen hebben een positief effect op prestaties (TQ, ROA) 17
VK “Insider ownership’ heeft een negatief effect op prestaties (R, TQ, ROA) ‘Interlocks’ hebben een positief effect op prestaties (R, TQ) Board size heeft een positief effect (TQ) Aantal executives/non-executives heeft een positief effect (ROA) Financiële instellingen hebben een positief effect (TQ, ROA)
18
Conclusies Beschikbaarheid van data is voldoende voor onderzoek Governance structuren verschillen tussen landen Relaties governance-prestaties ... ... zijn aanwezig ... verschillen tussen landen ... veranderen over de tijd ... zijn afhankelijk van gebruikte prestatiemaatstaf
19
Conclusies Kern: Is een rendabele beleggingsstrategie op basis van governance mogelijk? Ja, er zijn relaties tussen rendementen en governance Nee, de relaties zijn verschillend door de tijd en tussen landen Ratings moeten derhalve met grote voorzichtigheid worden betracht De zoektocht wordt voortgezet….
20
Tot besluit Een woord van dank aan SCGOP en ABP voor: de financiële support de inhoudelijke bijdrage en …
21
