Hierbij ontvangt u het kwartaalbericht van The Conviction Fund over het derde kwartaal van 2014

Datum Onderwerp

: :

10 oktober 2014 3e kwartaalbericht 2014

Geachte Participant, Hierbij ontvangt u het kwartaalbericht van The Conviction Fund over het derde kwartaal van 2014. De Europese beurzen hebben het afgelopen kwartaal pas op de plaats gemaakt. The Conviction Fund is achtergebleven bij de index, maar er resteert nog steeds een positief rendement voor het gehele jaar. De beleggingen die we dit kwartaal toelichten, zijn enerzijds de negatieve uitschieter Eniro (die met een pijnlijke fraude werd geconfronteerd) en anderzijds het positief opvallende aandeel Heineken. Frappant dit jaar is de dynamiek van de valutakoersen. Daarom schenken we in dit kwartaalbericht extra aandacht aan de wijze waarop The Conviction Fund daarmee omgaat. Met vriendelijke groet, Kees Roodenburg Fondsbeheerder The Conviction Fund Zuidzijde 72a 2411 RT Bodegraven M: 0622 208 985 T: 0172 619 312 [email protected] www.theconvictionfund.nl

Kwartaalbericht The Conviction Fund Derde kwartaal 2014 | Bodegraven, 10 oktober 2014

Rendement Tot en met het derde kwartaal van dit jaar heeft The Conviction Fund een rendement gehaald van 2,9% tegen 6,2% voor onze benchmark, de Euro Stoxx 50 Net Return Index. Deze achterstand is nagenoeg volledig opgelopen in de laatste maand van dit kwartaal. Tot en met augustus liepen we iets voor op de index, maar in september moesten we 3,3% toegeven. 2014 3e kwartaal The Conviction Fund

tot heden

2013

2012

2011

2010

€ 134,48 € 130,67 €103,03 € 90,46 € 102,85 -2,6% +2,9% +26,8% +13,9% -12,0% +17,8%

2009

sinds 2004 gemiddeld totaal per jaar

€ 87,35 +33,7%

+136,4%

+8,3%

Euro Stoxx 50 Net Return Index

+0,2%

+6,2%

+21,5%

+18,1%

-14,6%

-2,4%

+25,5%

+59,9%

+4,5%

Outperformance

-2,8%

-3,3%

+5,3%

-4,2%

+2,6%

+20,2%

+8,2%

+76,5%

+3,8%

Dat één maand zo’n verschil maakt, toont aan dat outperformance – nu underperformance – snel kan omslaan. Een analyse van het matige resultaat in september levert de volgende factoren op: - Bij Eniro kwam fraude aan het licht, die ons rendement met 1% drukte. - We beleggen nagenoeg niet in banken en verzekeraars, terwijl die sector de index dit kwartaal 1% rendement opleverde. - Farmaceutische bedrijven zijn hard gestegen door overnames in die sector. Ook in deze sector zit The Conviction Fund niet, zodat we 0,5% op de index verloren. Blijft nog een verschil over van 0,8% om te verklaren. Dat verschil zit in een divers aantal kleinere plussen en minnen. De fraudezaak bij Eniro lichten we hieronder verder toe. In banken en verzekeraars zult u mij ook in de toekomst weinig zien beleggen. Vooral omdat de risico’s die deze bedrijven lopen lastig te doorgronden zijn. Denk aan het risico van beklemmende regelgeving, een langdurig lage rente en steeds langer levende mensen (mooi voor ons; slecht voor pensioenverzekeraars). Samenvattend: ons rendement is dit jaar vooralsnog 2,9%. Meer dan een spaarrekening, maar duidelijk minder dan de index, die met 6,2% steeg.

e

3 kwartaalbericht 2014

2/13

10 oktober 2014

Stemming op de markt en onze strategie De markt is onzekerder dan aan het begin van het jaar. Daarvoor zijn verschillende signalen. Zo neemt de volatiliteit (beweeglijkheid) van de beurs toe, ook doordat het moment dichterbij komt dat de FED de rente gaat verhogen. Verder steekt de onzekerheid over het herstel van de Europese economie weer de kop op. Opvallend is ook de onredelijk scherpe koersreactie bij bedrijven die niet voldoen aan de verwachtingen. Daarnaast is er op het emissiefront steeds meer activiteit. Dit ligt nog niet op het niveau van de topjaren 2000 en 2007, maar helder is dat insiders, de verkopende eigenaren, de prijzen die op de beurs worden betaald aantrekkelijk vinden. En als insiders iets vinden, moet je op je tellen passen. Hiermee verandert de houding van The Conviction Fund enigszins en worden we iets voorzichtiger. Onderliggend zijn we echter nog steeds van mening dat Europa aandelen nog niet waardeert zoals dat in een langzaam herstellende economie mag worden verwacht en dat in de VS die waardering wel is bereikt. Daarom beleggen we in Europa meer in beloftevolle, cyclische bedrijven, terwijl we in de VS juist meer in bewezen en financieel sterke, ofwel defensieve bedrijven beleggen. De toenemende onzekerheid is reden om het cyclische segment in Europa niet verder te laten toenemen. Ook ten aanzien van de emerging markets blijft onze houding voorzichtig. In Azië zien we soms mogelijkheden, maar we zijn bang dat bij een renteverhoging in Amerika iedereen tegelijk de uitgang opzoekt en zijn geld uit deze landen terugtrekt. Samenvattend: ons beeld is dat de aandelenmarkt rustig blijft stijgen, maar wel gevoeliger wordt. Vooral een rentestijging in de VS kan roet in het eten gooien. Europa zal zich met een Echternachter-processie1 (twee stappen vooruit; één terug) positief blijven ontwikkelen. The Conviction Fund blijft voorsorteren op dit Europees herstel.

1

Deze processie in het Luxenburgse Echternacht blijkt overigens veranderd in 1947. Voor 1947 gingen de deelnemers op de maat van de processiemars met witte zakdoeken aaneengebonden drie stappen voorwaarts en twee terug. Gezien de resulterende chaos wordt nu nog alleen van het linker- op het rechterbeen gesprongen.

e


3/13

10 oktober 2014

Beauty: beste belegging van dit kwartaal Sinds ultimo 2013 heeft The Conviction Fund aandelen Heineken in bezit: een bedrijf dat geen toelichting behoeft. We kochten Heineken toen de koers wat terugviel door zorgen over de grote schulden na de aankoop van het Mexicaanse Femsa (2009) en het Aziatische ABP (2012). In feite is de schuldpositie van Heineken echter goed beheersbaar en niet veel anders dan bij de grote concurrenten AB InBev (o.a. Budweiser) en SABMiller (o.a. Miller, Grolsch). Wel kunnen deze concurrenten makkelijker grote overnames betalen door meer aandelen uit te geven. Voor Heineken is dit lastig, omdat het aandeel van de familie Heineken, die per se de meerderheid wil behouden, dan vermindert. Bij de overname van Femsa is het familiebelang al gedaald van 59% naar 50%, zodat er geen ruimte meer is voor emissies.

Merk uit de Heineken stal

Deze situatie heeft voor ons veel voordelen. Ten eerste is de uitgifte van aandelen puur nadelig voor zittende aandeelhouders, omdat we de winst helemaal niet willen delen met meer aandeelhouders. Ten tweede is een betrokken oprichtersfamilie een garantie dat op de langere termijn wordt gedacht. Verder is een hoog dividend voor de familie Heineken van groot belang om met dat geld hun belang weer op peil te brengen. En het opkopen van aandelen door de familie stimuleert de koers. Een hoog dividend is ook rendement voor ons én disciplineert het bedrijf. Bedrijven die geen druk voelen om veel dividend te betalen, investeren (te) makkelijk en worden lui als de zaken goed lopen. Naast dit alles zit Heineken in een uiterst aantrekkelijke sector. Niet alleen is bier een onweerstaanbaar goedje, maar ook is de merkentrouw groot, zowel van de consument als de cafés waarmee leveringscontracten bestaan. Dit betekent dat de marktpositie nagenoeg niet ‘slijt’. Heineken heeft prachtige posities op diverse veelbelovende markten, terwijl ook uitgegroeide markten (Europa, VS) nog prachtige kasstromen opleveren. Overigens bezit The Conviction Fund niet het aandeel Heineken NV, maar het gelijkwaardige, minder verhandelde Heineken Holding. Deze keuze heeft drie redenen: 1. We hebben Heineken Holding gekocht op het moment dat de koers ongewoon veel lager was dan die van Heineken NV. We zullen proberen te verkopen als die afwijking juist beperkt is. Deze variatie geeft historisch kans op zo’n 10% extra rendement. 2. Het dividend op beide aandelen is gelijk in euro’s, zodat procentueel meer dividendrendement wordt behaald. Dit scheelt jaarlijks circa 0,3% rendement. Toch weer mooi meegenomen.

e


4/13

10 oktober 2014

3. De koers van de Holding reageert vaak wat trager dan die van de NV, waardoor er net iets meer tijd is om een aan- of verkoopbeslissing te nemen. Het is overigens niet alleen maar koek en ei bij Heineken, want de marge is lager dan bij de grote concurrenten. Heineken werkt hier hard aan. Dit en verdere vermindering van de schuldpositie zijn redenen om het aandeel nog enige tijd aan te houden. De recente berichten over een bod op Heineken en de afwijzing hiervan door de familie beïnvloedde de koers niet veel. Maar dit rumoer is voor de Heineken-belegger nooit nadelig. Zoals een reclameman zegt: “Dondert niet hóe ze over me praten, áls ze maar over me praten.” Met dit jaar al 10% rendement (en nog het een en ander in het vat) is Heineken één van de beauty’s in onze portefeuille.

Beast: slechtste belegging van dit kwartaal De kandidaat voor de titel Beast is dit kwartaal kraakhelder: Eniro. Dit bedrijf vormde zich de afgelopen jaren om van een Scandinavische Gouden Gids-uitgever naar een Google-achtige advertentieverkoper met vele eigen informatie- en zoeksites. Begin september openbaarde zich een fraude bij het bedrijf en stortte de koers met bijna 50% in. Gelukkig hadden we geen groot belang, maar deze enorme klap kost ons wel 1% van ons totaalrendement. Mogelijk herinnert u zich nog dat we Eniro ook in 2013 in bezit hadden en begin dit jaar verkochten. Toen een voorbeeldige belegging, die in ons tweede kwartaalbericht van 2013 dan ook als beauty is besproken. Eniro voegde toentertijd zo’n 5,5% aan ons totaalrendement toe en was daarmee één van de mooiste beleggingen sinds de oprichting van The Conviction Fund. Verkoop volgde toen de nieuwe strategie om meer advertenties voor mobiele devices te verkopen, niet de groei bracht die was toegezegd. Nu blijkt dat de directeur omzet en de bijbehorende winst heeft verantwoord, terwijl die nog niet helemaal zeker was. Mogelijk om toch groei te tonen die er eigenlijk niet was. De directeur is de laan uit. Tot zover helder. Zinsbegoochelend is echter dat de fraude met 58 miljoen winstimpact in 2013 en 28 miljoen in 2014 helemaal niet zo

e


5/13

10 oktober 2014

omvangrijk lijkt te zijn. Nu heb ik dat bedrag niet in mijn achterzak zitten, maar bij een omzet van 3 miljard en een winstniveau van 250 miljoen valt dat toch wel mee. Dan denkt u gezien de koersdreun dat de onderste steen nog niet boven is. Zou kunnen, maar de commissarissen hebben onmiddellijk gereageerd met een onderzoek in alle landen door hun accountantsbureau. En op 12 september is zonder voorbehoud aangegeven dat geen verdere fraude is gevonden. De directie heeft de winstschatting met ongeveer 115 miljoen verlaagd tot 200 miljoen. Een enorme aanpassing, maar het blijft een winstgevend bedrijf. Dat ook al jaren winstgevend is. Ik zoek mij rot naar addertjes onder het gras, maar noch de eerste melding, noch de persconferentie waar ik op 4 september live op inlogde, noch het persbericht over het afgeronde accountantsonderzoek brachten die aan het licht. Ik zie dan ook geen enkele reden om Eniro op de huidige waardering van de hand te doen en verwacht een mooi rendement in de komende maanden.

Beleggingstechniek: valutakoersen Dit keer wil ik graag de aanpak van onze valuta exposure met u bespreken. Ofwel: hoeveel fondsvermogen is in welke munteenheid belegd. Aanleiding hiervoor is dat de dollar op dit moment duidelijk stijgt ten opzichte van de euro. Allereerst wil ik teruggrijpen op ons vorige kwartaalbericht, waarin we aangaven dat The Conviction Fund onder andere belegt in IBM (waarvan de koers in dollars luidt) maar dat dit bedrijf daarom nog niet een belegging in Amerika is, aangezien maar 36% van de omzet uit de VS komt. De rest komt, ongeveer gelijk verdeeld, uit Europa en Azië. Onze boodschap was toen: als het slecht gaat met Amerika, gaat het maar voor 36% slecht met IBM.

Valuta’s beïnvloeden ons resultaat duidelijk

Maar de koers van IBM luidt dus wel in dollars, zodat in euro’s gerekend – en dat doen we – de waarde van IBM wel degelijk verandert als de dollarkoers beweegt. Het is dan ook goed te weten in welke valuta de beleggingen van The Conviction Fund luiden. Het volgende staatje geeft dit inzicht, voor een voorbeeldbedrag van 100.000 euro belegd per afgelopen kwartaaleinde.

e


6/13

10 oktober 2014

EUR (euro) USD (dollar) GBP (Britse pond)

cash € 1.300 € 2.000 € 1.400

CHF (Zwitserse frank) CAD (Canadese dollar) SEK (Zweedse kroon) HKD (Hongkong dollar) JPY (yen) NOK (Noorse kroon) Totaal

aandelen € 67.000 € 9.000 € 7.800 € 3.000 € 2.800 € 2.000 € 1.800 € 1.700

totaal € 68.300 € 11.000 € 9.200 € 3.000 € 2.800 € 2.000 € 1.800 € 1.700 € 200 € 95.100 € 100.000

€ 200 € 4.900

Hoewel wij een in hoofdzaak op de euro gericht fonds zijn, ziet u dat toch een aanzienlijk deel van onze beleggingen in andere valuta luidt. Immers: van de 100.000 euro hebben we maar 68.300 in euro’s zitten. Ook ziet u dat we van elke 100.000 euro nog 4.900 euro niet hebben belegd. Bijna de helft van dit bedrag (2.000 euro) staat op een in dollars luidende rekening. The Conviction Fund heeft als aanpak om onze currency exposure goed te volgen, maar verder meestal te laten voor wat die is. Onderzoek toont namelijk aan dat een belegger met het sturen van zijn valutapositie nagenoeg geen geld kan verdienen en dat afschermen van dit risico duur is.2 Dit jaar is de stijging van de dollar macro-economisch echter wel erg duidelijk te verklaren en zal deze stijging nog wel enige tijd aanhouden. Het gaat immers economisch goed met de VS, beter dan elders. Bovendien stopt de FED met het strooien met dollars, zodat er meer vraag naar en minder aanbod van dollars is. De verwachte rentestijging zal dit effect nog versterken. In deze situatie heeft The Conviction Fund wel actief positie ingenomen en streven we naar een dollar exposure van zo’n 10% van ons fondsvermogen, zo mogelijk in aandelen en anders in cash. Voor het Britse pond geldt hetzelfde. Dit kwartaal hebben de stijging van de pond en de dollar 1% aan ons rendement toegevoegd.

Pond en dollar leveren nu winst op

2

Onder andere in het Global Investment Returns Yearbook van 2012 (Credit Suisse) geven de hoogleraren Dimson, Marsh en Staunton (London School of Economics) dit aan. Ook Pojarliev and Levich hadden in 2008 gelijkende conclusies.

e


7/13

10 oktober 2014

Samenvattend: als onze aandelen in andere valuta noteren dan de euro, levert dit een valutarisico, maar ook een kans op. Normaal gesproken zoeken we valuta exposure niet op, maar nu – met de helder stijgende dollar en pond – wél. In een nieuwe tabel in de bijlage vindt u in welke valuta The Conviction Fund belegt.

Meer weten? Uw vragen en reacties stel ik zeer op prijs. Aarzel niet om contact met mij op te nemen via [email protected]. Ook als u op de verzendlijst van onze kwartaalberichten wilt – of juist eraf – is een mailbericht voldoende. Op www.theconvictionfund.nl vindt u steeds de laatste transactiekoers en meer informatie over het fonds.

e


8/13

10 oktober 2014

Bijlage I : Samenstelling Fondsvermogen per 30 september 2014 Verdeling fondsvermogen naar onderdelen: Naam

Sector

IBM Vitec KPN Vivendi Vicat Veolia Environnement Sanoma Fiat Transocean Arcelor Mittal Corbion Heijmans Heineken Holding Norsk Hydro Reesink Bombardier A PostNl SBM Offshore Docdata Paris-Orleans iShares MSCI Mexico Inv. Alumasc DaVita Yaskawa BAM Arcadis KUKA First Pacific Mobistar USG Yara Randstad Zumtobel Polytec

ICT services Industrie Telecom Non-food retail Bouw Ingenieursbureau Media Automotive Energie Grondstofproductie Voedingsmiddelenindustrie Bouw Voedingsmiddelenindustrie Grondstofproductie Kapitaalgoederen Industrie Logistiek Energie Logistiek Bank Beleggingsfondsen/Holding Bouw Gezondheid Industrie Bouw Ingenieursbureau Industrie Holding Telecom Uitzendbureau Grondstofproductie Uitzendbureau Industrie Automotive

Kapitalisatie Belang L S L L M L M L L L M S L L S L M L S M B XS L M M M M B M M L L M S

4,6% 4,6% 3,9% 3,6% 3,4% 3,3% 3,2% 3,1% 3,1% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 2,9% 2,8% 2,8% 2,8% 2,7% 2,5% 2,4% 2,0% 1,8% 1,8% 1,8% 1,7% 1,6% 1,6% 1,5% 1,5% 1,5% 1,4% 1,4% 1,4% 1,3%

Boskalis Eniro Vet d'Affaires Charles Taylor Grontmij Belangen ≤ 1% Cash (incl. voorziene kosten)

Logistiek Media Non-food retail Adviesbureau Ingenieursbureau Cash

L S XS S S M C

1,2% 1,2% 1,2% 1,0% 1,0% 3,5% 4,9%

Toelichting: • De kolom ‘belang’ geeft in een percentage de grootte weer van een belegging in verhouding tot het totale fondsvermogen. • De kolom ‘sector’ geeft aan in welke sector het bedrijf (voornamelijk) actief is. Het is zaak niet te veel in dezelfde sectoren te zitten, omdat daarmee de afhankelijkheid van die sectoren te groot wordt. Hieronder vindt u een samenvattende tabel. • De kolom ‘kapitalisatie’ geeft de waarde van het bedrijf op de beurs aan. Het is het aantal uitstaande aandelen van een bedrijf maal de koers, ofwel de marktkapitalisatie. Verkoop van aandelen kan makkelijker van bedrijven met een grotere kapitalisatie. De tabel hieronder vat deze informatie voor het fonds samen en geeft de betekenis van de codes.

Verdeling fondsvermogen naar bedrijfsomvang beleggingen: Omschrijving Cash Beleggingsfondsen/Holding Large Caps Medium Caps Small Caps Micro Caps

e


Beurswaarde (euro)

> 3.000 mln > 500 mln > 50 mln < 50 mln

10/13

Kapitalisatie Belang C B L M S XS

4,9% 4,4% 41,8% 27,5% 18,4% 3,0%

10 oktober 2014

Verdeling fondsvermogen naar bedrijfssector sector Industrie Bouw Grondstofproductie Logistiek Voedingsmiddelenindustrie Ingenieursbureau Energie Non-food retail Telecom Cash

belang 12,3% 9,9% 8,2% 6,5% 6,0% 5,9% 5,8% 5,7% 5,4% 4,9%

sector ICT services Automotive Beleggingsfondsen/Holding Media Uitzendbureau Kapitaalgoederen Bank Gezondheid Adviesbureau Halfgeleidersindustrie

belang 4,6% 4,4% 4,4% 4,4% 2,9% 2,8% 2,4% 1,8% 1,0% 0,7%

Verdeling fondsvermogen naar valuta valuta exposure (aandelen +cash) EUR (euro) USD (dollar) GBP (Britse pond) CHF (Zwitserse frank) CAD (Canadese dollar) SEK (Zweedse kroon) HKD (Hongkong dollar) JPY (yen) NOK (Noorse kroon)

e


belang 68,3% 11,0% 9,2% 3,0% 2,8% 2,0% 1,8% 1,7% 0,2%

11/13

10 oktober 2014

Bijlage II: Toelichting op de resultaten Historische rendementen en outperformance per jaar: The Conviction Fund

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

2013

koers ultimo 56,89 65,12 79,77 95,08 100,02 65,35 87,35 102,86 90,46 103,03 130,67

Gemiddeld

rendement 14,5% 22,5% 19,2% 5,2% -34,7% 33,7% 17,8% -12,0% 13,9% 26,8% 8,7%

Euro Stoxx 50 Net Return Index koers rendement ultimo 3738 4080 9,1% 5109 25,2% 5970 16,9% 6498 8,8% 3745 -42,4% 4700 25,5% 4589 -2,4% 3920 -14,6% 4630 18,1% 5625 21,5% 4,2%

Verschil

5,4% -2,7% 2,3% -3,6% 7,7% 8,2% 20,2% 2,6% -4,2% 5,3% 4,5%

Toelichting: • De rendementen over het laatste kwartaal en het lopende jaar staan in het kwartaalbericht vermeld. • Sinds 2004 heeft de fondsbeheerder een besloten beleggingsfonds beheerd. Op 1 april 2012 is dit fonds op gelijke voet overgegaan in The Conviction Fund. De resultaten van het besloten beleggingsfonds zijn hierboven vermeld na aftrek van de kosten en vergoedingen zoals The Conviction Fund die hanteert. • Bij de berekening van het jaarlijks gemiddelde gaan we uit van een situatie waarin behaalde rendementen worden herbelegd. • Outperformance = het aantal procentpunten dat The Conviction Fund beter dan wel slechter heeft gepresteerd dan de benchmark.

e


12/13

10 oktober 2014

Transactiekoersen (in euro, geldend op de eerste werkdag van de genoemde maand) jan

feb

mrt

apr

mei

jun

jul

aug

sep

okt

nov

dec

2012

90,46

n.v.t.

n.v.t.

100,00

100,44

98,63

98,15

97,95

99,70

99,84

99,92

99,41

2013

103,03

105,10

105,87

105,63

106,73

110,28

104,81

111,51

111,94

119,03

126,67

128,46

2014

130,67

131,50

131,81

134,04

134,66

138,19

138,09

134,60

136,93

134,48

Toelichting: • Transacties worden uitgevoerd op de eerste werkdag van de maand. • De transactiekoers wordt berekend met de slotkoers van de effecten die The Conviction Fund in bezit heeft op de laatste dag van de maand ervoor. De berekende participatiewaarde oktober 2014 is dan bijvoorbeeld de transactiekoers voor transacties op 1 oktober 2014. • The Conviction Fund is op 1 april 2012 van start gegaan. Vóór die periode zijn alleen jaarlijkse koersen opgemaakt. Om die reden ontbreken de koersen voor 1 februari en 1 maart 2012.

e


13/13

10 oktober 2014

Hierbij ontvangt u het kwartaalbericht van The Conviction Fund over het derde kwartaal van 2014

Recommend Documents