Hedging devizového rizika podniku s využitím derivátů

Mendelova univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta

Hedging devizového rizika podniku s využitím derivátů Bakalářská práce

Vedoucí práce: Ing. Petr Toman, Ph.D.

Vypracovala: Pavlína Matoušková

Brno 2010

Děkuji svému vedoucímu práce panu Ing. Petru Tomanovi, Ph.D. za odborné vedení a s tím poskytnuté odborné rady, cenné připomínky a za vstřícný přístup a čas, který mi věnoval při zpracování této bakalářské práce.

Prohlašuji, že jsem bakalářškou práci na téma „Hedging devizového rizika podniku s využitím derivátů“ vypracovala samostatně s použitím literatury uvedené v seznamu a pod odborným vedením vedoucího bakalářské práce. V Brně dne 24. května 2010

5

Abstrakt Matoušková, P. Hedging devizového rizika podniku s využitím derivátů. Bakalářská práce. Brno, 2010. Práce je zaměřena na způsoby zajištění devizového rizika podniku prostřednictvím finančních derivátů. Tomuto riziku musí čelit ekonomické subjekty, jež inkasují své pohledávky či hradí své závazky v jiné nežli domácí měně. Práce objasňuje podstatu devizového rizika a možnosti jeho zajištění konkrétně pomocí měnových derivátů typu forward, futures, opce a forward extra. Prostřednictvím aplikace zajišťovacích strategií na exportní a importní firmě jsou pak vyvozena obecná doporučení při zajišťování a je posouzena výhodnost či nevýhodnost jednotlivých typů finančních derivátů. Klíčová slova: Devizový kurz, determintanty devizového kurzu, devizové riziko, devizová expozice, hedging, finanční deriváty, forward, futures, opce, forward extra.

Abstrakt Matoušková, P. Hedging of exchange rate risk of company with using the derivatives. Bachelor thesis. Brno, 2010. The thesis deals with ways of hedging against exchange rate risk of company with using financial derivatives. Economics subjects which refund their claims or cover their commitments in other than domestic currency have to face this risk. The thesis clarifies the substance of exchange rate risk and its hedging possibilities, specifically using currency derivatives of type forward, futures, option and forward extra. Using an application of hedging strategies at an export and import company are generated common hedging recommendations and is assessed profitability or unprofitability of individual financial derivate types. Keywords: Exchange rate, determinants of exchange rate, exchange rate risk, exchange exposure, hedging, financial derivatives, forward, futures, option, forward extra.

OBSAH

6

OBSAH 1.

ÚVOD .................................................................................................................................................. 8

2.

CÍL PRÁCE ........................................................................................................................................ 9

3.

METODIKA........................................................................................................................................ 9

4.

DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU........... 11 4.1

CHARAKTERISTIKA DEVIZOVÉHO TRHU ........................................................................................ 11

4.2

DEVIZOVÝ KURZ .......................................................................................................................... 12

4.3

DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU ............................................................................................ 13

4.3.1 Determinace devizového kurzu v krátkém období ............................................................... 13 4.3.2 Determinace devizového kurzu v dlouhém období .............................................................. 15 4.4 5.

DÍLČÍ ZÁVĚR ................................................................................................................................ 16

DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU ............................... 17 5.1

CHARAKTERISTIKA DEVIZOVÉHO RIZIKA...................................................................................... 17

5.2

DEVIZOVÁ EXPOZICE .................................................................................................................... 19

5.3

HEDGING ...................................................................................................................................... 20

5.3.1 Interní hedging ..................................................................................................................... 20 5.3.2 Externí hedging .................................................................................................................... 21 5.4 6.

DÍLČÍ ZÁVĚR ................................................................................................................................ 22

FINANČNÍ DERIVÁTY .................................................................................................................. 23 6.1

CHARAKTERISTIKA FINANČNÍCH DERIVÁTŮ ................................................................................. 23

6.2

DRUHY FINANČNÍCH DERIVÁTŮ.................................................................................................... 25

6.3

FORWARD..................................................................................................................................... 26

6.3.1 Druhy forwardu .................................................................................................................... 27 6.3.2 Měnový forward ................................................................................................................... 27 6.4

FUTURES ...................................................................................................................................... 28

6.4.1 Druhy futures........................................................................................................................ 29 6.4.2 Měnový futures .................................................................................................................... 29 6.5

OPCE ............................................................................................................................................ 30

6.5.1 Druhy opcí............................................................................................................................ 30 6.5.2 Měnová opce ........................................................................................................................ 32 6.6 7.

DÍLČÍ ZÁVĚR ................................................................................................................................ 33

APLIKACE ZAJIŠTĚNÍ DEVIZOVÉHO RIZIKA POMOCÍ DERIVÁTŮ ............................. 34 7.1

ZAJIŠTĚNÍ PROSTŘEDNICTVÍM FORWARDU ................................................................................... 36

7.1.1 Exportní firma ...................................................................................................................... 36 7.1.2 Importní firma ...................................................................................................................... 37 7.2

ZAJIŠTĚNÍ PROSTŘEDNICTVÍM FUTURES ....................................................................................... 39

7.2.1 Exportní firma ...................................................................................................................... 40 7.2.2 Importní firma ...................................................................................................................... 41 7.3

ZAJIŠTĚNÍ PROSTŘEDNICTVÍM OPCE ............................................................................................. 43

7.3.1 Exportní firma ...................................................................................................................... 43 7.3.2 Importní firma ...................................................................................................................... 45

OBSAH

7.4

7

ZAJIŠTĚNÍ PROSTŘEDNICTVÍM FORWARDU EXTRA ........................................................................ 47

7.4.1 Exportní firma ...................................................................................................................... 47 7.4.2 Importní firma ...................................................................................................................... 48 7.5 8.

9.

DÍLČÍ ZÁVĚR ................................................................................................................................ 50

KOMPARACE VÝSLEDKŮ ZAJIŠTĚNÍ..................................................................................... 51 8.1

EXPORTNÍ FIRMA .......................................................................................................................... 51

8.2

IMPORTNÍ FIRMA .......................................................................................................................... 53

8.3

DÍLČÍ ZÁVĚR ................................................................................................................................ 54

DISKUZE .......................................................................................................................................... 55

10. ZÁVĚR .............................................................................................................................................. 59 11. POUŽITÉ ZDROJE ......................................................................................................................... 60 12. SEZNAM TABULEK, GRAFŮ A OBRÁZKŮ.............................................................................. 63

ÚVOD

8

1. ÚVOD Každý ekonomický subjekt se musí při svém vstupu na finanční trh potýkat s celou řadou rizik, která na tomto trhu působí. Při obchodování na zahraničním trhu musí podnikatelské subjekty čelit mimo jiné i proměnlivému vývoji kurzu jednotlivých měn, tedy devizovému riziku. To představuje možnost kurzové ztráty, na druhé straně se však při příznivém vývoji může postarat i o slušný kurzový zisk. Právě uvědomění si potenciálních rizik, která mohou výsledek prováděných finančních aktivit ohrozit, je základní formou ochrany a prvním krokem k následnému zajištění se proti nebezpečí vzniku ztráty. Firmy mající denominované pohledávky a závazky v jiné nežli domácí měně by tak problém devizového rizika neměly rozhodně přehlížet. Zda-li ale exportní či importní firmy vystavující se tomuto riziku prakticky dennodenně své devizové obchodní operace zajistí či nikoli, je otázkou jejich managementu. Ten při svém rozhodování zohledňuje vlastní očekávání o budoucím vývoji měnového kurzu, svůj vztah k riziku a v neposlední řadě také náklady na zajištění. Správně předpovědět vývoj měnového kurzu ale není rozhodně jednoduchou záležitostí a teorií pokoušející se jeho kolísání ozřejmit existuje celá řada. Jednotlivé jevy odehrávající se na finančních trzích vývoj kurzu v prostředí čím dál tím větší globalizace ovlivňují den ode dne znatelněji, ať už se jedná o jevy ekonomického či jiného charakteru. Úspěšná předpověď kurzových změn tak vyžaduje prakticky komplexní přehled o dění na celém světě. Různé lokální, mezinárodní a celosvětové jevy mohou ovlivňovat kurz na jedné straně negativně, na druhé straně pozitivně. Klesne-li totiž kurz jedné měny, kurz jiné měny, resp. jiných měn, posílí. Záleží tedy na tom, jaký vývoj bude pro daný typ firmy výhodnější. Exportní firma bude mít vzhledem ke svým vývozním operacím zájem na tom, aby domácí měna vůči měnám ostatním oslabovala, naopak pro importní firmu bude výhodné, když bude domácí měna vůči ostatním měnám posilovat. Způsob, jakým se konkrétní firma na trhu s hrozícími riziky vypořádá, je značně ovlivněn i jejím vztahem k podstupování rizika. Rizikově averzní management bude využívat možnosti zajištění mnohem častěji než management s pozitivním vztahem k riziku. Záleží tak na celkové strategii ať už malé firmy, ve které o těchto otázkách rozhodují přímo její vlastníci, či velké transnacionální společnosti zaměstnávající na tyto záležitosti specialisty. Právě velikost firmy je jedním z faktorů mající vliv na výběr způsobu zajištění. Nadnárodní společnosti s dceřinými podniky v řadě zemí budou mít pochopitelně možnost využívat zcela jiných technik než podniky střední či malé. Tyto menší ekonomické subjekty zpravidla nejčastěji využívají různých finančních derivátů, které v poslední době patří mezi velice oblíbené a již ne tak neznámé finanční instrumenty. O jejich druzích, o možnostech jejich využití při zajištění, o výhodách či nevýhodách, případných ztrátách a ziscích z obchodování s nimi pojednává právě tato práce.

CÍL PRÁCE A METODIKA

9

2. CÍL PRÁCE Tato práce se zabývá analýzou zajištění devizového rizika firmy pomocí derivátů, konkrétně pomocí kontraktů typu forward, futures, opce a strukturovaného forwardu. Hlavním cílem je posouzení nákladů a hlavních výhod či nevýhod zajištění při využití těchto druhů finančních derivátů a formulace obecných doporučení pro podnik při řízení devizového rizika. K tomu, aby mohl být naplněn výše stanovený cíl, je třeba nejprve celou problematiku vymezit z teoretického hlediska. Prvním dílčím cílem práce je objasnění faktorů determinující devizový kurz, druhým dílčím cílem je definování pojmu devizového rizika, popis jednotlivých forem zajištění je předmětem třetího dílčího cíle, čtvrtým dílčím cílem je pak popis základních druhů finančních derivátů, a to forwardu, futures a opce včetně praktických příkladů jejich využití při zajišťování devizového rizika.

3. METODIKA K pochopení širší souvislosti zpracovávaného tématu a naplnění výše vytyčených dílčích cílů práce je nejdříve za pomoci metody deskripce, tedy popisu, teoreticky objasněna daná problematika. Jako podklad pro zpracování sloužily dostupné informační zdroje z oblasti ekonomie, mezinárodních financí, finanční matematiky a dalších. Získané poznatky jsou následně využity pro praktickou ukázku zajištění firemních financí. K tomuto účelu jsou namodelovány výchozí situace fiktivní exportní a fiktivní importní firmy, na něž jsou následně aplikovány jednotlivé formy zajištění. Vzhledem k aktuálnosti posilující tendence koruny vůči euru je zajištění provedeno na devizové pozici měnového páru CZK/EUR. Velikosti zajišťovaných pozic jsou stanoveny pro účely příkladu v takových výších, aby se firmy mohly zajistit jak na standardizovaném, tak na nestandardizovaném trhu. Doba zajištění je pro názornost dopadů změn kurzů zvolena ve dvou časových délkách, a to v rozmezí tří a šesti měsíců. Kurzy a sazby s nimiž je v práci kalkulováno odpovídají skutečným hodnotám k uvedeným datům. V případě exportéra, který bance dané množství měny prodává, je třeba brát v úvahu bid sazby banky, neboť banka je v pozici kupujícího. Naopak v případě importní firmy, která měnu nakupuje, je v příkladech počítáno s bankovními sazbami ask, neboť banka je na straně prodávajícího. Hlavním metodologickým postupem používaným v této bakalářské práci je analýza znamenající rozbor neboli všeobecnou metodu zkoumání složitějších skutečností rozkladem na jednodušší. Touto metodou jsou postupně rozebrány jednotlivé zajišťovací instrumenty včetně jejich aspektů, výhod a nevýhod. Dále je využito manažerské rozhodovací tabulky neboli metody součtu vážených faktorů, jakožto formálně-logické metody rozhodování. Ta umožňuje na základě stanovených kritérií a jim přidělených vah určit nejvhodnější variantu z posuzovaných forem zajištění. V závěrečné části práce jsou za pomoci komparace srovnány získané závěry a formulována obecná doporučení pro řízení devizového rizika firmy.

METODIKA

10

Hlediska, podle kterých je vhodnost jednotlivých zajišťovacích instrumentů posuzována, jsou následující: ► Náklady

Rozhodujícím kritériem pro to, jaký druh zajištění firmy zvolí, bude bezesporu nákladovost celé operace. Ta zahrnuje veškeré platby spojené s realizací uzavíraného obchodu, jako jsou například provize brokerům, opční prémie, poplatky za zprostředkování obchodu a veškeré ostatní transakční náklady. ► Minimální nominál

Minimální nominál je částka, od které jsou dané kontrakty uskutečňovány. Jednotlivé banky a ostatní instituce poskytující tyto služby mají stanoven minimální objem peněžních prostředků, od kterého může být daná operace provedena. V případě burzovních obchodů je pak řeč o tzv. standardizovaném množství podkladového aktiva. ► Rizikovost

Potenciální zisk či ztráta z obchodu denominovaných v cizí měně je dána pohybem směných kurzů. U některých druhů zajištění je možné výši ztráty již předem jasně kvantifikovat, u jiných může být maximální ztráta z dané operace prakticky neomezená. ► Participace na vývoji kurzu

Participace na příznivém vývoji kurzu k době splatnosti kontraktu dává firmám šanci si kromě primárního účelu zajištění přijít sekundárně i k případnému zisku z dané operace. ► Dostupnost

Toto hledisko hodnotí, jak snadné je celkové uzavření obchodu z pozice firem. Některé druhy zajištění jsou totiž určeny především pro velké firmy, jiné jsou vhodné i pro menší a střední podniky. Dále je také důležité, v jaké měně má být daná operace uzavřena. Především standardizované obchody mají totiž svou nabídku měnových párů značně omezenou.

DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU

11

4. DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU Devizový trh je obrovským celosvětovým trhem, na kterém je obchodováno ve velkých objemech s měnami jako americký dolar, euro, švýcarský frank, japonský jen nebo britská libra. Předmětem směny však mohou být libovolné měny, které subjekty devizového trhu poptávají či nabízejí. Poměr dvou měn je nazýván jako devizový kurz a je významnou veličinou v celém ekonomickém dění. Jednotliví účastníci devizového trhu, ať už centrální a komerční banky, brokeři, investoři nebo exportéři a importéři, musí bedlivě sledovat jeho vývoj a případně reagovat na jeho výkyvy a změny, které jsou způsobeny mnoha často nepředvídatelnými faktory. Cílem této kapitoly je charakterizovat devizový trh a devizový kurz, dále uvést způsoby jeho kótování, jeho druhy a na závěr také hlavní determinanty jeho vývoje.

4.1 Charakteristika devizového trhu Devizový neboli měnový trh (exchange market) je chápán jako součást finančních trhů. Jedná se o trh s bezhotovostními formami cizích měn. Dochází na něm ke směňování nejvýznamnějších světových konvertibilních měn, čímž zároveň dochází k tvorbě jejich kurzů. [24] Z pohledu exportujících a importujících firem pak plní devizový trh dvě hlavní úlohy: realizaci transferu kupní síly jedné měny do druhé a zajištění proti devizovému riziku. Importéři nakupují devizy za účelem úhrady svých závazků do zahraničí. Exportéři naopak prodávají na devizovém trhu devizy při konverzi svých devizových inkas do domácí měny. Některé operace na devizovém trhu jim umožňují rovněž zajištění pohledávek a závazků proti riziku z pohybu devizových kurzů. [4] Obrázek 1: Dělení finančního trhu

Zdroj: [8]


12

4.2 Devizový kurz Devizový kurz (exchange rate) je cena jedné měny vyjádřená v jednotkách druhé měny. Jinými slovy je to cena, za kterou se prodávají a kupují devizy, tedy zahraniční měny v bezhotovostní formě. Může být vyjádřen dvěma způsoby: ► v přímém kurzovém záznamu, tzv. přímém kótování ► v nepřímém kurzovém záznamu, tzv. nepřímém kótování

Je-li příslušná zahraniční měna vyjádřená počtem jednotek domácí měny, jedná se o přímou kotaci (direct quote). V případě nepřímé kotace (indirect quote) je naopak stanoveno, kolik jednotek zahraniční měny odpovídá jednotce měny domácí. [4] V závislosti na fixování devizových kurzů se rozeznávají dva hlavní systémy: ► systém pevných měnových kurzů ► systém pohyblivých měnových kurzů

Pevný měnový kurz (fixní) značí pevně stanovený nominální měnový kurz vůči jiné měně či koši cizích měn.1 [32] V případě režimu plovoucího měnového kurzu (floating) je hodnota měnového kurzu určována nabídkou a poptávku po dané měně na devizových trzích. Z časového hlediska lze devizový kurz rozlišit na: ► promptní neboli spotový ► termínový neboli forwardový

Spotový devizový kurz (spot exchange rate) je cena, za kterou se obchodují devizy k dnešnímu dni, přičemž splatnost toho obchodu bývá zpravidla do dvou pracovních dnů. Termínový devizový kurz (forward exchange rate) udává cenu, za níž je možné obchodovat devizy dnes, ale plnění těchto obchodů nastává až ve stanoveném termínu v budoucnosti. [29] Na devizovém trhu se pro každou měnu znamenají dva kurzy: ► kurz nákup ► kurz prodej

Kurz nákup (bid) je cena, kterou kupující nabízí za nákup měny, resp. cena, kterou je kótující dealer ochoten při nákupu deviz zaplatit. Kurz prodej (ask, offer) je cena, za kterou se měna prodává, tedy cena, kterou dealer požaduje při prodeji devizy. Kurz nákup je vždy nižší než kurz prodej. Rozdíl mezi těmito dvěma kurzy se nazývá kurzové rozpětí neboli spread. [4]

1

Tento systém byl znám zejména v období zlatého standardu. Poslední modifikace tohoto systému ve

formě tzv. standardu dolarové devizy byla použita při konstrukci uspořádání mezinárodních měnových vztahů po 2. světové válce u tzv. brettonwoodskeho mezinárodního měnového systému. [13]


13

4.3 Determinace devizového kurzu Rovnovážný devizový kurz se v čase neustále mění v závislosti na změnách tržních podmínek nabídky a poptávky na devizovém trhu. Úroveň rovnovážného devizového kurzu je tedy determinována řadou faktorů, které určují růst nebo pokles devizové poptávky nebo devizové nabídky. [15] Důsledkem těchto změn je apreciace (appreciation) a depreciace (depreciation) devizového kurzu, tedy zhodnocení, resp. znehodnocení jedné měny vůči měně druhé. Na pohyb kurzů má vliv celá řada faktorů, které jsou vysvětlovány různými teoretickými přístupy.2 Faktory, které vedou k růstu (poklesu) poptávky po importu, vyvolávají současně zvyšování (snížení) poptávky po zahraniční měně. Naopak faktory, které působí na snižování (zvyšování) exportu, vedou zároveň k poklesu (růstu) nabídky zahraniční měny na devizovém trhu. [15] Primárně mohou být rozděleny z hlediska času na determinanty ovlivňující devizový kurz v krátkém období a determinanty ovlivňující devizový kurz v dlouhém období.

4.3.1 Determinace devizového kurzu v krátkém období ► Úrokový diferenciál (Interest Rate Differencial)

Úrokový diferenciál vychází z rozdílné úrovně úrokových sazeb mezi dvěma státy. Vztah úrokového diferenciálu a změn kurzu vysvětluje teorie parity úrokové míry (Interest Rate Parity, IRP). Tato teorie vychází z předpokladu, že očekávané míry výnosnosti jakýchkoliv dvou či více depozit denominovaných v různých měnách, jsou stejné. [17] Pokud jsou domácí úrokové sazby vyšší než zahraniční, roste poptávka po domácí měně, dochází k přílivu investičního kapitálu ze zahraničí a domácí měna apreciuje. Naopak nižší domácí úrokové sazby způsobují růst nabídky domácí měny, odliv zahraničního kapitálu a domácí měna má tendence depreciovat. Je-li ale řeč o výnosnosti, je třeba brát v úvahu rozdíly mezi nominální a reálnou úrokovou sazbou. Reálná úroková sazba v sobě totiž na rozdíl od nominální zohledňuje míru inflace. Vliv míry očekávané inflace na nominální úrokové sazby je nazýván Fischerovým efektem (Fischer Effect). Syntézou parity kupní síly a Fischerova efektu pro dvě země pak vzniká mezinárodní Fischerův efekt (International Fischer Effect, IFE). Podle tohoto efektu lze očekávat, že měny s nižší úrokovou mírou budou vykazovat tendenci k apreciaci ve srovnání s měnami s vyšší úrokovou mírou. [4] Platí tedy, že očekávaná změna spotového kurzu je determinována úrokovým diferenciálem:

sr e = IRD − IRZ

[4]

sr e ........... očekávaná změna spotového kurzu IRD .......... domácí úroková míra IRZ .......... zahraniční úroková míra

2

Patří sem monetaristický přístup, přístup založený na teorii portfolia, Dornbuschův dynamický přístup.

V této kapitole jsou vybrány pouze základní či nejdůležitější faktory, které devizový kurz ovlivňují.


14

► Intervence centrální banky (Central Bank Intervention)

Současný měnový kurz není ani systémem pevného měnového kurzu, ani systémem čistého floatingu. Centrální banky totiž buď přímými, nebo nepřímými nástroji intervenují vývoj devizového kurzu, aby příliš silně nefluktuoval. Záměrem bývá dočasné zhodnocení či znehodnocení měny vůči měnám cizím. Při přímých intervencích (direct intervention) banka nakupuje, resp. prodává domácí měnu za měny zahraniční. Nákupem zahraniční měny zvyšuje devizové rezervy a způsobuje tak znehodnocení kurzu domácí měny. Prodejem zahraniční měny naopak snižuje devizové rezervy, což způsobuje zhodnocení kurzu domácí měny. [10] Nepřímé intervence (indirect intervention) realizuje banka úpravami úrokových sazeb. Pokud centrální banka zvýší úrokové sazby, dojde ke zvýšení poptávky po domácí měně, čímž bude docházet zároveň k jejímu zhodnocení. Poklesem úrokových sazeb se naopak zvyšuje nabídka domácí měny,a tím se měna se znehodnocuje. ► Platební bilance (Balance of Payment)

Platební bilance je statistický účetní záznam sestavený podle pravidel podvojného účetnictví, který sumarizuje všechny ekonomické transakce mezi subjekty domácí země a subjekty ostatních zemí během daného časového období. [10] Tento souhrnný záznam odráží ekonomické a finanční podmínky v zemi a patří k nejdůležitějším faktorům, které mají vliv na devizový kurz. Transakce, při kterých dochází k přílivu zahraniční měny do ekonomiky, jsou označovány jako kreditní operace a vytvářejí na trhu devizovou nabídku. Naopak transakce, při kterých dochází k odlivu zahraniční měny z ekonomiky, jsou nazývány jako debetní operace a vytvářejí na trhu devizovou poptávku. Stejný vliv má snížení resp. zvýšení devizových rezerv. Tabulka č. 1 člení kreditní a debetní položky. Tabulka 1: Kreditní a debetní položky platební bilance

NABÍDKA DEVIZ – KREDIT

POPTÁVKA PO DEVIZÁCH – DEBET

Export zboží

Import zboží

Export služeb

Import služeb

Import důchodů

Export důchodů

Import transferů

Export transferů

Import kapitálu

Export kapitálu

Snížení devizových rezerv

Zvýšení devizových rezerv Zdroj: [4]

Je-li nabídka deviz na vnitřním devizovém trhu větší než poptávka po devizách, vzniká aktivní saldo a domácí měna má tendence apreciovat. Jestliže převažuje poptávka po devizách, vzniká pasivní saldo a domácí měna má naopak tendence depreciovat. [11] ► Očekávání a spekulace (Expectations and Speculation)

Jednou ze složek, která značně ovlivňuje devizový kurz, je i očekávání spekulanta ohledně budoucího vývoje měnového kurzu. Pokud se totiž některá měna jeví jako přechodně podhodnocená, vyvolá tento fakt poptávku po této měně a zvýší se tak její cena ve srovnání k jiným měnám. Pokud se naopak některá měna jeví jako


15

nadhodnocená, povede tento fakt k růstu nabídky měny a její cena se tak sníží. [22] Očekávají-li tedy investoři a dealeři na trhu nějakou změnu kurzu, na kterou následně spekulují, ovlivňují tímto svým chováním devizový kurz.

4.3.2 Determinace devizového kurzu v dlouhém období Faktory, které ovlivňují devizový kurz v dlouhém období, se vážou k mezinárodnímu pohybu zboží a patří mezi ně především: ► Inflační diferenciál (Inflation Differential, ID) Inflační diferenciál vychází z rozdílné úrovně inflace mezi dvěma státy. Závislost devizového kurzu na tomto poměru měr inflace dvou zemí je vysvětlována pomocí teorie parity kupní síly (Purchasing Power Parity, PPP).3 Ta říká, že se měnové kurzy mezi dvěma zeměmi pohybují podle změny cenových hladin těchto zemí. [14] Základem, ze kterého tato teorie vychází je zákon jedné ceny (Law of One Price), který říká, že identická zboží musí být prodávána v různých zemích za stejnou cenu, jsou-li ceny těchto zboží vyjádřeny ve stejné měně. [17] Jinými slovy, po přepočtu ceny daného výrobku v jedné zemi měnovým kurzem země druhé zůstává cena výrobku naprosto stejná. Tato interpretace parity kupní síly vychází z tzv. absolutní verze (absolute PPP), která tvrdí, že díky směně by měla být cenová hladina všude stejná. Druhým způsobem vysvětlení parity kupní síly je relativní verze (relative PPP), která tvrdí, že devizový kurz by měl odrážet změny cenové hladiny, tedy rozdíly v míře inflace. [18]

Kdy nastává parita kupní síly a jaké potenciální důsledky na vývoj kurzu může mít inflace, znázorňuje obrázek č. 2. Obrázek 2: Vztah úrokového diferenciálu a změn spotového kurzu

Zdroj: [4]

3

Za duchovního otce teorie parity kupní síly je považován švédský ekonom Gustav Cassel.


16

Přímka 45° znázorňuje situaci, kdy se změna kurzu rovná právě inflačnímu diferenciálu. Všechny body ležící nad touto linií představují zvýšení konkurenceschopnosti domácího zboží, nastává depreciace domácí měny. Naopak zvyšující se konkurenceschopnost zahraničního zboží představují všechny body, které leží pod linií parity kupní síly, v tomto případě domácí měna apreciuje. ► Nástroje omezující import nebo podporující export

K nejčastěji uplatňovaným nástrojům omezení dovozu patří zavedení importního cla, tedy uvalení nepřímé daně na dovoz. Tento zásah centrálního orgánu může podporovat apreciaci měny, protože působí restriktivně na domácí devizovou poptávku. Tím, že zvyšuje cenu dováženého zboží na domácím trhu, však zároveň také může způsobovat depreciaci kurzu. [4] Obdobně jako clo působí na devizovou poptávku kvantitativní limity dovozu, tzv. importní kontingenty. Ty taktéž snižují nabídku na domácím trhu z titulu importu a rovněž zvyšují ceny domácích výrobků. Nástroje finanční politiky k podpoře vývozu mají různé formy. Zahrnují jak dotace, včetně vývozních prémií, tak i výhodnější úvěr po exportéry, daňové úlevy, popř. vrácení již dříve zaplacené daně, zvláštní formy pojištění vývozu a další. Tím, že stimulují vyšší export, stimulují i vyšší nabídku deviz a podporují tendenci ke zhodnocení měny. Zároveň však zvyšují domácí ceny, protože část výroby, která byla dříve určena pro domácí trh, je nyní exportována. [4] Růst devizové nabídky v důsledku vyššího exportu tedy vede k apreciaci domácí měny, zatímco vyšší domácí ceny vedou k její depreciaci.

4.4 Dílčí závěr Odhadnout vývoj měnového kurzu je pro firmy, jako samostatné ekonomické subjekty, velmi náročné a často je třeba tomuto procesu věnovat více času než samotnému výběru odpovídajícího instrumentu, s pomocí něhož se chce firma zajistit. Sebemenší pohyb devizového kurzu může totiž firmu stát nemalé peníze a může ji připravit o výnos či jí navýšit její náklady. Kolísavý vývoj kurzu české koruny je důkazem toho, jak lze během několika měsíců utrpět značné ztráty, a tak by ze stran firem neměla být záležitost s predikcí kurzu rozhodně brána na lehkou váhu.

DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU

17

5. DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU Riziko je nedílnou součástí jakéhokoliv podnikání a vědomé přijímání rizik je předpokladem podnikatelského úspěchu. Firmy mající své pohledávky a závazky v různých měnách musí čelit devizovému riziku, neboť při změně vzájemného kurzu těchto měn může dojít k radikálním změnám hodnot daných plateb. Cílem této kapitoly je definovat devizové riziko, dále se seznámit s pojmem devizové expozice jako mírou možného dopadu změn devizových kurzů na podnik a s nástroji umožňující devizové riziko omezovat.

5.1 Charakteristika devizového rizika Riziko (risk) obecně můžeme definovat jako nebezpečí, že se skutečné výsledky budou lišit od výsledku očekávaných, a to jak v negativním směru, tj. že skutečné výsledky budou horší než očekávané, tak v pozitivním směru, tj. že skutečné výsledky budou naopak lepší než očekávané. [19] Na finančních trzích existují finanční rizika. Finanční riziko je obecně definováno jako potenciální finanční ztráta subjektu na finančním trhu. Existuje pět hlavních finančních rizik, a to úvěrové, tržní, likvidní, operační a obchodní riziko. Devizové riziko je pak spolu s úrokovým, akciovým, komoditním, korelačním rizikem a s rizikem úvěrového rozpětí součástí již zmíněného tržního rizika, které je definováno jako riziko ztráty ze změn tržních cen. [8] Toto rozdělení rizik je uvedeno na obrázku č. 3. Obrázek 3: Přehled finančních rizik

Zdroj: [8]


18

Devizové riziko, jindy nazýváno také jako měnové či kurzové (currency risk, FX risk, exchange rate risk), je tedy významnou součástí podnikatelského rizika. Vzniká v souvislosti s neočekávanými změnami devizových kurzů. [16] Pro firmu znamená, že devizový kurz měny jejího kontraktu se na světových devizových trzích neustále mění a je jiný v momentu kalkulace kontraktu, podpisu kontraktu, jeho fakturace a také v momentu jeho skutečného inkasa nebo zaplacení smluvního závazku. Podstata tohoto rizika spočívá tedy v tom, že vzhledem k neustálým pohybům kurzů jednotlivých měn žádný podnikatelský subjekt není schopen přesně kvantifikovat svůj zisk k momentu inkasa své pohledávky ve srovnání s momentem kalkulace nebo své náklady k momentu splatnosti svého závazku. [13] Tyto hodnoty se k jednotlivým momentům příslušné obchodní operace mění a to často až o několik desítek procent. PŘÍKLAD: Důsledky vzniklého devizového rizika pro exportéra a importéra Graf 1: Vývoj devizového kurzu CZK/EUR za období od 2.1. 2009 do 18.12. 2009 30.00

17.2.2009 29,470 CZK/EUR

29.00 28.00

30.10.2009 26,465 CZK/EUR

kurz CZK/EUR

27.00 26.00

2.7.2009 25,780 CZK/EUR

25.00 24.00 23.00

28.12.2009

13.12.2009

28.11.2009

13.11.2009

29.10.2009

14.10.2009

29.9.2009

14.9.2009

30.8.2009

15.8.2009

31.7.2009

16.7.2009

1.7.2009

16.6.2009

1.6.2009

17.5.2009

2.5.2009

2.4.2009

17.4.2009

18.3.2009

3.3.2009

16.2.2009

1.2.2009

2.1.2009

17.1.2009

22.00

Zdroj: Vlastní práce, Česká národní banka

Z grafu je patrné, že je pro danou firmu, která se rozhodne provést operaci na devizovém trhu, zásadní, zda tuto operaci uskuteční 17.2. 2009 nebo 2.7. 2009. Rozhodující skutečností pro to, aby firma předcházela riziku či minimalizovala ztráty, je tedy správné načasování dané devizové operace. Obě strany obchodu mají sjednaný kontrakt v objemu 1 mil. EUR, oba kontrakty uzavřely 17.2. 2009 a jejich splatnost je 2.7. 2009. Ke dni podpisu kontraktu byl devizový kurz koruny vůči euru 29,470 CZK/EUR. Dopady této situace u exportní a importní firmy jsou následující:4 Vývoj na devizovém trhu způsobil kde dni splatnosti 2.7. 2009 oslabení eura vůči koruně na hodnotu 25,780 CZK/EUR. Pro exportéra znamenal tento vývoj kurzu ztrátu. Namísto očekávaných 29,740 mil. CZK obdržel 25,780 mil. CZK, tj. o 3,960 mil. CZK méně. Importér byl v přesně opačné pozici, realizoval zisk v objemu 3,960 mil. CZK.

4

V příkladu je počítáno s kurzem střed.


19

Přesně opačná situace u obou subjektů by nastala v případě uzavření analogických kontraktů dne 2.7. 2009 s termínem splatnosti 30.10. 2009. Dne 30.10. 2009 byl devizový kurz 26,465 CZK/EUR. Pro exportéra by tento vývoj kurzu znamenal výnos v objemu 0,685 mil. CZK. Naopak importér by při daném vývoji utrpěl v této výši ztrátu.

5.2 Devizová expozice Devizová expozice (exchange exposure) vyjadřuje, v jaké míře se mění hodnoty vyjádřené v domácí měně v návaznosti na změny kurzu. Je fakticky mírou senzitivity hodnot vyjádřených v domácí měně ve vztahu ke změně kurzu. [4] Tato míra možného dopadu změn devizových kurzů na podnik je dána jednak tím, s kterými měnami podnik pracuje a v jakých objemech, jaká je volatilita kurzů těchto měn a jak dlouhé je období, po které je podnik riziku pohybu kurzu příslušných měn vystaven. [33] V praxi jsou rozlišovány tři typy devizové expozice: ► transakční devizová expozice ► ekonomická devizová expozice ► translační devizová expozice

Transakční expozice (transaction exposure) měří citlivost budoucích devizových transakcí vyjádřených v domácí měně na změny devizového kurzu. [4] Skutečně dosažené výsledky jednotlivých transakcích se tak mohou v důsledku vývoje devizového kurzu lišit od očekávaných, a to jak v negativním, tak v pozitivním směru. Omezení negativního vlivu této expozice lze provést některými interními technikami hedgingu, jež jsou uvedeny v následující kapitole, nebo využitím finančních derivátů, kterým se tato práce věnuje podrobněji. Působení vývoje měnového kurzu na podnikatelské záměry bývá označováno jako ekonomická expozice (economic exposure). Ta měří citlivost celkového budoucího cash flow firmy vyjádřeného v domácí měně na změny devizového kurzu. [4] V důsledku nepříznivého vývoje devizového kurzu podnik může ztratit svou schopnost cenově konkurovat na zahraničních trzích, a tím nemůže naplnit své původní prodejní záměry. Někdy naopak může kurzový vývoj přístup na daný trh usnadnit. Ekonomická expozice vyžaduje dlouhodobější komplexní analýzu všech faktorů vnějšího prostředí a její zajištění je poměrně složitým procesem. Translační (účetní) expozice (translation, accounting exposure) představuje citlivost konsolidovaných finančních výkazů na pohyb devizových kurzů. [4] Podniky s větším rozsahem mezinárodních ekonomických vazeb mohou mít svá aktiva a pasiva vyjádřena v různých zahraničních měnách. To se týká např. účtů vedených v cizích měnách, držby majetkových podílů v zahraničních firmách apod. Vývoj kurzů jednotlivých měn potom může přinášet změny v bilančních hodnotách daného podniku. [33]


20

Obrázek 4: Vývoj devizové expozice v čase

Zdroj: [4]

5.3 Hedging Hedging neboli zajišťování rizik slouží k zajišťování proti případnému budoucímu riziku. Je obecně ochranou hodnoty určitého nástroje či portfolia nástrojů proti nepříznivému vývoji úrokových měr, cen akcií, měnových kurzů nebo cen komodit. [7] Jiná definice hedgingu říká, že je to snaha podniku nebo jiné entity ochraňovat své hospodářské výsledky od vlivu pohybů kurzů různých instrumentů obchodovaných na kapitálových trzích. [35] Existuje několik přístupů ke členění zajišťovacích technik, jednou z nich je členění na interní a externí techniky.

5.3.1 Interní hedging Jednou z nejzákladnějších interních technik, která je součástí regulérního finančního řízení firmy, je tzv. přirozený hedging, kdy se firma snaží o vyvážení objemu výnosů a nákladů v jednotlivých měnách. U mnoha firem ale nedochází k pravidelnému nákupu a zároveň k pravidelnému inkasu příjmů ve stejné měně, a tak jsou využívány techniky následující: ► Uzavření smlouvy v domácí měně Pokud firma uzavře smlouvu v měně domácí, převádí prakticky celé devizové riziko na zahraniční odběratele, v případě exportéra, a na zahraniční dodavatele v případě importéra. Nevýhodou této formy zajištění je však riziko negativního vývoje kurzu, které může mít následující dopady. Odmítnutí odebrání zboží, případné odstoupení od smlouvy, oddálení platby s nadějí změny kurzy, požadování snížení ceny vzhledem k jinému než očekávanému vývoji kurzu, nebo požadavek úplného či částečného převzetí ztráty v důsledku změny kurzu. [16]


21

► Časování plateb

Metoda časování plateb je založena na pružném časovém přizpůsobení plateb a inkas v zahraniční měně očekávanému vývoji měnového kurzu. Využívají se k tomu strategie leading a lagging. Leading spočívá v urychlování plateb a inkas v cizí měně, lagging spočívá v oddalování plateb a inkas v závislosti na očekáváních ohledně budoucího vývoje kurzu. [36] V případě očekávaného znehodnocení se tedy všechny příjmy urychlují a výdaje v dané měně zpomalují, v situaci očekávaného vzestupu kurzu je snaha o zpomalení příjmů a urychlení všech výdajů v dané měně. [16] ► Netting a matching

Netting je metoda, jež se často používá především ve velkých transnacionálních společnostech. V podstatě jde o vzájemné zúčtování pohledávek a závazků. Rozlišit přitom můžeme dvoustranný systém zúčtování, jenž zahrnuje zúčtování mezi dvěma podnikatelskými jednotkami (obvykle mateřskou a dceřinou společností nebo dvěma dceřinými společnostmi), a mnohostranný systém zúčtování, který zahrnuje větší počet majetkově propojených podnikatelských subjektů. Netting tak vede k účinné redukci transakčních nákladů. [34] Této technice se velmi podobá matching, který se však dá využít i vůči třetí straně. ► Úpravy kupních smluv

Měnové riziko lze snížit také vhodnou úpravou kupní smlouvy. Exportér může do kupní smlouvy prosadit kurzovou doložku, která stanovuje, jakým způsobem bude určena cena v závislosti na vývoji měnového kurzu. Definitivní dlužná suma bude tedy stanovena až na základě budoucího kurzu. ► Diverzifikace aktiv a pasiv Protože velikost devizového rizika je ovlivňována mimo jiné vzájemnou závislostí jednotlivých měn, je metoda diverzifikace aktiv a pasiv jednou z dalších, které slouží k jeho eliminaci. Pokud má firma na straně aktiv (pasiv) více cizích měn, je kurzové riziko tím nižší, čím méně jsou kurzy těchto měn navzájem závislé. Jestliže má pak firma aktiva denominovaná v jedné cizí měně a pasiva v druhé cizí měně, je naopak kurzové riziko tím nižší, čím vyšší je vzájemná závislost obou měn. [36]

Interní techniky jsou efektivněji využitelné především u tzv. nadnárodních společností. U společností, které vstupují na mezinárodní trhy pouze prostřednictvím exportu nebo importu, budou uvedené techniky použitelné méně. [16]

5.3.2 Externí hedging Mezi externí techniky hedgingu, které jsou spojené s využitím nástrojů finančního trhu, patří zajištění devizového rizika s využitím termínovaných kontraktů. Tento způsob zajištění je podrobněji popsán v následujících kapitolách. Mezi ostatní využívané externí techniky patří: ► Úvěr v cizí měně

Princip tohoto zajištění je následující. Firma financuje své exportní operace půjčkami v měně země, do níž vyváží. [16] Tím je zbavena nutnosti provést devizovou konverzi a vystavit se tak devizovému riziku. Pomocí měnového úvěru si tak půjčí potřebný


22

objem měny k zajištění své pohledávky z exportu se stejným termínem splatnosti, jaký má zajišťovaná pohledávka, a jako záruku poskytuje odpovídající objem měny, kterou vlastní. Úvěr potom splatí v termínu splatnosti došlou pohledávkou. [26] ► Forfaiting

Forfaiting představuje odkup střednědobých a dlouhodobých pohledávek od klienta bez zpětného postihu původního věřitele. [24] Forfaitingová firma se tak stává vlastníkem pohledávky se všemi riziky, které jsou s pohledávkou spojené, tzn. u pohledávek denominovaných v cizí měně přebírá automaticky i devizové riziko. [16] ► Faktoring

Podstatou faktoringu je odkup krátkodobých pohledávek specializovanou institucí, tzv. faktoringovou společností. [21] Faktor tak za dohodnutou sumu přebírá u pohledávek znějící na cizí měny i devizové riziko. V případě exportního faktoringu, tedy v případě odkoupení exportních pohledávek, bývá zvykem transakci provádět pomocí dvou faktoringových firem, z nichž má jedna sídlo v místě klienta, druhá v místě zákazníka. Faktor v zemi exportéra (věřitele) přebírá financování a faktor v zemi dlužníka (importéra), s ohledem na jeho lepší orientace na trhu, přebírá krytí devizového rizika. [16] ► Exportní leasing

Při leasingu dochází k přenosu finančního rizika firmy, které je spojeno s vlastnictvím daného zařízení, na leasingovou společnost. [21] Lze ho využít kromě financování exportních pohledávek i na zajištění devizového rizika. Toto zajištění je vhodné především pro malé a střední podniky, pro které jsou techniky standardního zajištění nedostupné nebo příliš nákladné. [16] ► Kompenzační obchody

Jednou z forem minimalizace devizového rizika je využití kompenzačních neboli vazbových obchodů. Při tomto druhu obchodu dochází ke kombinaci dovozu a vývozu v jednom obchodním případě. Platby jsou prováděny v různých měnách, ale nedochází vždy k výměně peněžní protihodnoty mezi subjekty. Mezi tyto druhy obchodů patří například barterový obchod, kdy dochází ke směně zboží za zboží, nebo tzv. buyback, kdy je předmět obchodu zpětně odkoupen.

5.4 Dílčí závěr Devizové riziko nepředstavuje pouze nepříznivý vývoj devizového kurzu v čase, ale taktéž riziko nesouladu plánovaného vývoje pohybu kurzů s realitou a riziko neočekávané či nekontrolované kurzové ztráty, eventuelně zisku. Základním principem jeho zajištění není generování kurzového zisku, ale smyslem je zachování ziskové marže dané zakázky, tj. zajištění takového devizového kurzu, který je lepší než plánovaný směnný kurz. Cílem zajištění devizového rizika je tedy eliminace vlivu devizového rizika na budoucí zisk společnosti.

FINANČNÍ DERIVÁTY

23

6. FINANČNÍ DERIVÁTY Vznik finančních derivátů sahá do 70. let 20. století, kdy bylo v souvislosti se zvýšením pohybu devizových kurzů a úrokových sazeb potřeba zajistit uzavírané obchody proti riziku. Byly tak vytvořeny instrumenty, které umožňují uzavřít tzv. zrcadlové pozice, tj. obchody, jež se z hlediska výnosů vyvíjejí opačným způsobem k obchodům sjednaných s protistranou. Cílem této kapitoly je charakterizovat pojem finanční derivát, klasifikovat jeho jednotlivé typy, konkrétně forward, futures a opce. Pozornost je pak dále věnována měnových derivátům, jejichž účel je demonstrován na příkladech.

6.1 Charakteristika finančních derivátů Deriváty (derivatives) dnes již patří mezi běžné a velice oblíbené instrumenty finančního trhu, které může podnik využít při zajištění devizového rizika. Derivát5 označuje obecně takový finanční produkt, jehož cena se odvíjí, kromě jiného, od cen podkladových aktiv (underlying assets) na promptním trhu. [2] Je-li podkladovým aktivem finanční aktivum, pak hovoříme o finančních derivátech. Výraz finanční derivát (financial derivative) popisuje finanční produkt nebo operaci, které umožňují nyní (v tomto okamžiku) zafixovat, resp. dohodnout kurz nebo cenu, za kterou může být aktivum, které se k tomuto kontraktu vztahuje, koupeno, resp. prodáno k určitému budoucímu datu. [2] Z výše uvedené definice je patrné, že se doba sjednání derivátového obchodu a doba jeho plnění nekryjí. Proto se o derivátech hovoří jako o termínovaných kontraktech, tedy obchodech s budoucím plněním. Podmínky obchodu jsou však předem dohodnuty. Naproti tomu u promptních (spotových) obchodů je typický soulad sjednání obchodu s jeho plněním. Finanční deriváty nenajdou své uplatnění pouze při hedgingu, ale mezi další oblasti využití patří i spekulace a arbitráž. Spekulace (speculation) je obecně převzetím rizik v očekávání zisku z důsledku peněžních změn cen nebo úrokových měr v budoucnosti. [7] Při spekulaci se neuzavírá zrcadlová pozice, ale naopak se otevírá jediná pozice na termínovém trhu. Subjekt, který tento obchod uzavře, předpokládá určitý vývoj ceny podkladového aktiva a pomocí derivátového obchodu může na základě svého odhadu na tento budoucí vývoj spekulovat. [28] Do značné míry spekulace souvisí s tím, že náklady na nákup derivátů činí pouhých několik procent hodnoty jejich podkladových aktiv, takže je

5

V české legislativě je termín „derivát“ vymezen na třech místech a vždy jinak:

o v zákoně o podnikání na kapitálovém trhu, o v devizovém zákoně, o v českých účetních standardech. Nejvíce propracované definice jsou nesporně obsaženy v mezinárodně uznávaných účetních standardech (US GAAP a IFRS), neboť účetní předpisy potřebují velice přesné vymezení této skupiny finančních nástrojů. Odborná literatura uvádí celou řadu definic derivátů. Nejsou však natolik přesné, aby je bylo možné použít v legislativě. [5]


24

možno při vynaložení poměrně nízkých objemů peněžních prostředků disponovat jejich mnohonásobně většími objemy. Tento tzv. pákový efekt tak umožňuje na jedné straně dosahovat mimořádných zisků, na druhé straně pak představuje vysoké riziko. [25] Při arbitráži (arbitrage) arbitražéři nespekulují na změnu devizového kurzu, ale využívají cenových rozdílů vznikajících na finančních trzích, ať už na různých místech (různých burzách či mimoburzovních trzích) nebo rozdílů mezi promptním a termínovým trhem. [28] Od spekulace se arbitráž liší tím, že zisk z arbitráže není spojen s rizikem. K prostorové arbitráži, tedy k arbitráži, která spočívá v nákupu určité měny na levnějším trhu a jejím okamžitém prodeji na dražším trhu, může dojít tehdy, pokud je kotace kurzu bid i ask u jednoho dealera menší nebo větší než u jiného dealera. [31] Deriváty umožňují obchodovat s partnery, kteří mají na vývoj situace na finančním trhu opačný názor, přičemž každý z nich předpokládá, že právě jeho názor se ukáže být pravdivý a že právě on bude mít ze smlouvy prospěch. Platí zde pravidlo hry s nulovým součtem, tedy že má-li jeden subjekt z derivátu zisk, pak partner má ztrátu. Jinými slovy, to, co jedna strana vydělá, druhá strana prodělá. Subjekty, které vstupují na devizový trh za účelem obchodování s termínovými kontrakty, mají různé důvody, motivaci, odlišné cíle a preference, co se týče vývoje jejich devizových pozic, které na devizovém trhu zaujímají. Devizovou pozici lze vyjádřit jako vztah subjektu vůči devizovému riziku a rozlišuje se následně: ► dlouhá pozice ► krátká pozice

Dlouhou pozici (long position) zaujímá kupující termínového kontraktu, který se tak chrání před případným budoucím zvýšením cen předmětného finančního aktiva. Spekuluje tak na pozdější vzestup ceny podkladového aktiva a nazývá se býk (bull). Krátkou pozici (short position) zaujímá prodávající termínového kontraktu, který je naopak chráněn před poklesem cen předmětného finančního aktiva.6 Spekuluje na pozdější pokles ceny podkladového aktiva a nazývá se medvěd (bear). ► otevřená pozice ► uzavřená pozice

Otevřená pozice (open position) je stav, kdy se dlouhá pozice v určitém nástroji nerovná krátké pozici v témž nástroji. Tato pozice je charakteristická pro spekulaci. Uzavřená pozice (closed position) je stav, kdy se dlouhá pozice v určitém nástroji rovná krátké pozici v témž nástroji. Tato pozice je charakteristická pro zajišťování. [6]

6

Dlouhé pozice jsou označovány kladným znaménkem, krátké naopak záporným znaménkem.


25

6.2 Druhy finančních derivátů V různých literaturách se objevují navzájem značně odlišné způsoby členění derivátů. Z hlediska finančních trhů je však lze rozdělit podle druhu na pevné termínové operace, nazývány taktéž jako neodvolatelné, nevypověditelné, a na podmíněné termínové operace. Do těchto dvou skupin pak můžeme zařadit základní druhy derivátů, a to termínové kontrakty typu forward a futures, swapové kontrakty a kontrakty opční. Podle kategorií tržního rizika (úrokové, měnové, akciové, komoditní, úvěrové) můžeme rozlišit jednotlivé kategorie derivátů na úrokové, měnové, akciové, komoditní, úvěrové a ostatní deriváty. Obrázek 5: Dělení finančních derivátů

Zdroj: [6]

K tomu rozdělení finančních derivátů lze přidat ještě další významné hledisko členění, a to možnost burzovního obchodování. S deriváty je totiž možné obchodovat jak na burzách, tak na mimoburzovních trzích a můžeme je tak rozdělit na obchody standardizované a nestandardizované. Mezi termínové kontrakty neobchodovatelné na burze patří forward a swapy, které jsou obchodovány pouze buď smluvně mezi přímými účastníky obchodu, anebo prostřednictvím veřejných neorganizovaných OTC-trhů.7 Futures jsou naopak termínové kontrakty, jež jsou obchodovány na burze. Opční kontrakty lze rozdělit jak na standardizované, tak na nestandardizované. Swapy (swaps) obvykle vznikají kombinací spotových a forwardových obchodů. Klasická forma swapu umožňuje např. nakoupit příslušnou devizu promptně a současně uzavřít dohodu o jejím zpětném prodeji k budoucímu termínu na základě forwardového kurzu známého v okamžiku uzavření obchodu. [4] Swapy mohou také vznikat kombinací dvou nebo více forwardů, které jsou spolu navzájem smluvně spojeny. [7] V práci bude dále uvažováno pouze s forwardy, futures a opcemi. Swapy již nebudou dále zmiňovány.

7

OTC-trhy („over the counter markets“), neboli obchodování přes přepážku. Licencovaní obchodníci

s cennými papíry realizují obchody dle individuálních požadavků jejich klientů. [37]


26

6.3 Forward Forward patří mezi nejstarší druhy derivátů. Představuje závazek kupujícího koupit určité množství podkladového nástroje k určitému dni v budoucnosti za stanovenou cenu (forward price, delivery price). [7] Z pohledu prodávajícího jde naopak o závazek prodat podkladové aktivum za stanovenou cenu sjednanou při uzavření forwardu. Jedná se o individuálně sjednaný termínový obchod prováděný na mimoburzovních trzích. Pro jejich účastníky vyplývají jak výhody, tak nevýhody, které lze specifikovat takto: ► Výhody

Ve smlouvě mohou být uzavřeny libovolné podmínky, které vyhovují oběma smluvním stranám (objem transakce, datum plnění, způsob zaplacení apod.). ► Nevýhody

Kontrakt nemůže být zrušen, aniž by se na tom dohodly obě zúčastněné strany. Zároveň bez výslovné dohody obou partnerů nemůže být závazek jedné nebo druhé strany převáděn na stranu třetí, z čehož vyplývá jejich neobchodovatelnost. Dále, protože se jedná o individuální dohodu dvou stran, existuje u tohoto typu kontraktu vždy určité riziko porušení smlouvy, což by muselo být řešeno soudním sporem (tzv. kreditní riziko). [23] Obecně platí, že zisk z dlouhé pozice ve forwardovém kontraktu je rozdíl mezi spotovou cenou aktiva v době expirace forwardového kontraktu a sjednanou cenou termínovou. V dlouhé pozici je totiž obchodník zavázán koupit podkládající aktivum za cenu sjednanou. Naopak zisk pro krátkou pozici je rozdíl mezi sjednanou cenou a spotovou cenou aktiva v době expirace forwardového kontraktu. Protože se neplatí nic za vstoupení do forwardové pozice, je zisk nebo ztráta pro obchodníka celkovým ziskem nebo ztrátou. [9] Situace pro obě dvě pozice zachycuje obrázek č. 6. Obrázek 6: Zisk a ztráta v dlouhé a krátké pozici

Zdroj: [9]


27

6.3.1 Druhy forwardu Jak již bylo řečeno, forward je derivát s výměnou dvou podkladových nástrojů. Podle toho, co je předmětem výměny, se rozlišuje: ► úrokový forward ► úvěrový forward ► akciový forward ► komoditní forward ► měnový forward

Jedná-li se o výměnu pevné částky hotovosti v jedné měně za dosud neznámou částku hotovosti či případně za úvěr, vklad, půjčku hotovosti, dluhový cenný papír nebo pohledávku, a to v téže měně, hovoříme o úrokovém forwardu (interest rate forward) či úvěrovém forwardu (credit forward). V případě výměny pevné částky v hotovosti za akciový nástroj jde o akciový forward (equity forward), v případě výměny za komoditní nástroj se jedná o komoditní forward (commodity forward). Měnový forward je podrobněji popsán v následující podkapitole.

6.3.2 Měnový forward Měnový forward (currency forward) představuje termínový nákup či prodej měny. Tento druh kontraktu velmi často sjednává ten klient, který si chce zajistit přijatelný měnový kurz pro zamýšlený budoucí nákup nebo prodej určité cizí měny. Měnové forwardy ovšem mohou mít také čistě spekulativní důvody, kdy spekulant spekuluje na devizovém trhu na budoucí růst nebo pokles některé měny. [3] 8

PŘÍKLAD: Zajištění prostřednictvím měnového forwardu ► Exportní podnik

Exportní firma má za 1 měsíc obdržet platbu 1 mil. EUR a očekává, že do této doby koruna vůči euru posílí. Současný kurz je 26,345 CZK/EUR. Zajistí se 1-měsíčním forwardovým prodejem částky 1 mil. EUR za nákupní forwardový kurz 26,485 CZK/EUR. Firma tak vstoupí do krátké pozice a zafixuje svůj příjem na úrovni 26,485 mil. CZK. Jestliže za jeden měsíc doje k opačné než očekávané situaci a spotový kurz vzroste na hodnotu 27,324 CZK/EUR, pak se zajištění firmě nevyplatí, neboť utrpí ztrátu ve výši 0,839 mil. CZK. Dojde-li ale za jeden měsíc k očekávanému posílení koruny vůči euru a spotový kurz bude ve výši 26,198 CZK/EUR, pak firma díky svému zajištění ušetří 0,287 mil. CZK. ► Importní podnik

Importní firma má za 1 měsíc zaplatit dlužnou částku 1 mil. EUR a očekává, že do této doby koruna vůči euru oslabí. Současný kurz je 26,345 CZK/EUR. Zajistí se 1-měsíčním forwardovým nákupem částky 1 mil. EUR za prodejní forwardový kurz 26,522 CZK/EUR. Firma tak vstoupí do dlouhé pozice a zafixuje svůj dluh na úrovni 26,522 mil. CZK.

8

Kurzy použité v příkladech neodpovídají žádným konkrétním datům, jsou smyšlené pro účely příkladu.


28

Jestliže koruna vůči euru za jeden měsíc skutečně oslabí a spotový kurz bude ve výši 27,324 CZK/EUR, pak firma díky svému zajištění ušetří 0,802 mil. CZK. V případě, že dojde za jeden měsíc k poklesu spotového kurzu na 26,198 CZK/EUR, bude toto zajištění oproti aktuálnímu kurzu ztrátové, a to ve výši 0,324 mil. CZK. Jak se kurz bude vyvíjet a jaké hodnoty za jeden měsíc dosáhne, firma ani v jednom z případů nevěděla a raději dala přednost jistotě, že bude platba garantována v předem jasné výši.

6.4 Futures Futures jsou podobně jako forwardy dohodou dvou protistran prodat nebo koupit v určitý budoucí časový okamžik za dnes předem stanovenu cenu nějaké podkládající aktivum. [9] Narozdíl od forwardů jsou standardizované tak, že je lze uzavírat a obchodovat s nimi masivně na termínových burzách. [3] Podmínky kontraktu (standardizaci podkladového nástroje) podrobně stanoví burza, ne které se s daným kontraktem obchoduje. Další hlavní významnou odlišností futures od forwardů je možnost denního vypořádání (marking to market), které je prováděno přes clearingovou centrálu (clearinghouse). Vedle vlastního zúčtování spočívá její nejdůležitější úloha v tom, že na sebe přebírá riziko z obchodů. Z tohoto důvodu je nutné složit po uzavření obchodu počáteční zálohu (initial margin). Dolní limit, pod který nesmí klesnout výše zálohy při každodenním zúčtování zisků a ztrát z pohybu cen futures na základě rozdílu mezi uzavíracími kurzy běžného a minulého dne, se nazývá udržovací úroveň (maintenance level, margin). [4] Klesne-li stav maržového účtu (margin account) pod tuto hranici udržovací úrovně, musí obchodník neprodleně účet doplnit na požadovanou výši, jinak clearingová centrála jeho pozici zruší. Při obchodování s futures je třeba brát v úvahu princip konvergence. 9 S tím, jak se přibližuje termín vypršení termínového kontraktu, se zmenšuje rozdíl mezi cenami stejného podkladového aktiva na promptních a termínových trzích. V okamžiku splatnosti musí dojít k jejich vyrovnání.10 [23] Tato situace je zachycena na obrázku č. 7. Obrázek 7: Vztah promptní a termínové ceny11

Zdroj: [30] 9

Tento princip lze uplatnit i u druhého typu termínových kontraktů, u forwardu.

10

Ve vysvětlení je abstrahováno od transakčních nákladů.

11

Contango – záporná báze, backwardation – kladná báze. Mohou být definovány i obráceně.


29

6.4.1 Druhy futures Futures, jakožto standardizovaný forward, lze rozdělit stejně jako forward podle toho, co je předmětem vzájemné výměny, a to na: ► úrokový futures ► úvěrový futures ► akciový futures ► komoditní futures ► měnový futures

Jedná-li se o výměnu pevné částky hotovosti v jedné měně za dosud neznámou částku hotovosti či případně za úvěr, vklad, půjčku hotovosti, dluhový cenný papír či pohledávku, a to v téže měně, hovoříme o úrokovém futures (interest rate futures) či úvěrovém futures (credit futures). V případě výměny pevné částky v hotovosti za akciový nástroj jde o akciový futures (equity futures), v případě výměny za komoditní nástroj se jedná o komoditní futures (commodity futures). Měnový futures je podrobněji popsán v následující podkapitole.

6.4.2 Měnový futures Měnový futures (currency futures) stejně jako v případě měnového forwardu představuje výměnu pevné částky hotovosti v jedné měně za pevnou částku hotovosti v jiné měně s rozdílem již zmíněného burzovního obchodování. PŘÍKLAD: Zajištění prostřednictvím měnového futures

12

► Exportní podnik

Exportní firma má za 1 měsíc obdržet platbu 1 mil. EUR a očekává, že do této doby koruna vůči euru posílí. Současný kurz je 25,885 CZK/EUR. Zajistí se 1-měsíčním prodejem 8 futures kontraktů (1 futures kontrakt = 125 000 EUR) za nákupní kurz 25,902 CZK/EUR. Firma tak vstoupí do krátké pozice a zafixuje svůj příjem na úrovni 25,902 mil. CZK. Jestliže za jeden měsíc dojde k opačné než očekávané situaci a spotový kurz vzroste na hodnotu 26,567 CZK/EUR, pak se zajištění firmě nevyplatí, neboť utrpí ztrátu ve výši 0,665 mil. CZK. Dojde-li ale za jeden měsíc k očekávanému posílení koruny vůči euru a spotový kurz bude ve výši 25,607 CZK/EUR, ušetří firma díky svému zajištění 0,295 mil. CZK. ► Importní podnik

Importní firma má za 1 měsíc zaplatit dlužnou částku 1 mil. EUR a očekává, že do této doby koruna vůči euru oslabí. Aktuální devizový kurz je 25,885 CZK/EUR. Zajistí se 1-měsíčním nákupem 8 futures kontraktů (1 futures kontrakt = 125 000 EUR) za prodejní kurz 26,102 CZK/EUR. Firma tak vstoupí do dlouhé pozice a ukotví svůj dluh ve velikosti 25,923 mil. CZK. Jestliže koruna vůči euru za jeden měsíc skutečně oslabí a spotový kurz bude 26,567 CZK/EUR, ušetří firma díky svému zajištění 0,465 mil. CZK. V případě, že dojde

12

Kurzy

použité v příkladech neodpovídají žádným konkrétním datům, jsou smyšlené pro účely

příkladu. Velikost futures kontraktu je taktéž smyšlená.


30

za jeden měsíc k poklesu spotového kurzu na 25,607 CZK/EUR, bude toto zajištění oproti aktuálnímu kurzu ztrátové, a to ve výši 0,316 mil. CZK. Jaké hodnoty bude kurz za jeden měsíc dosahovat, firma ani v jednom z případů nevěděla, a tak v případě, jako u zajištění pomocí forwardového kontraktu, dala raději přednost jistotě, že bude platba garantována v předem jasné výši.

6.5 Opce Na rozdíl od již zmíněných forwardů a futures poskytuje opce (option) jejímu vlastníkovi nikoli povinnost, ale právo k nákupu nebo prodeji určitého nástroje k určitému dni nebo pro určitou dobu v budoucnosti za stanovenou tzv. realizační cenu (exercise price, strike price) a závazek prodávajícího opce prodat nebo koupit daný nástroj za týchž podmínek. [7] Jinými slovy, vlastník (držitel) má možnost svoji opci buď uplatnit, nebo nechat vypršet, druhá strana (vypisovatel) opce je však povinna na vyzvání držitele opce prodat či koupit vlastní předmět uzavřeného obchodu. Za právo volby, zda opci uplatnit či nikoli, musí její držitel zaplatit kupní cenu opce, tzv. opční prémii (option premium). Ta je však pouhým zlomkem tržní ceny podkladového aktiva, které je skutečným předmětem případného budoucího obchodu. [25] Prémie se skládá ze dvou částí, a to z vnitřní hodnoty a z časové hodnoty opce. Vnitřní hodnota (intrinsic value) je rozdíl mezi právě existující promptní tržní cenou a cenou realizační, časová (spekulativní) hodnota (time value) opce vyjadřuje rozdíl mezi opční prémií a vnitřní hodnotou opce. Časová hodnota tedy vyjadřuje množství času, které má opce do expirace. Tato hodnota se s blížící expirací snižuje a v momentě vypršení kontraktu má hodnotu nulovou. [12]

6.5.1 Druhy opcí Existuje celá řada možných druhů opcí. Základní kritériem však je, zda je s opcemi spojeno právo koupě či prodeje, a podle toho se dělí na: ► opce kupní ► opce prodejní

Kupní opce (call options) jsou tzv. opcemi na svolání, neboli na koupi podkladového aktiva. Držitel opce je v dlouhé pozici a má právo (nikoli však povinnost) ve stanoveném termínu, resp. ve stanovené lhůtě si vyžádat za předem dohodnutou cenu podkladové aktivum od prodejce (vypisovatele) opce, který je v pozici krátké. Prodejní opce (put options) jsou opcemi spojenými s právem na prodej předmětných podkladových aktiv. Držitel opce je opět v dlouhé pozici a má právo (nikoli však povinnost) ve stanoveném termínu, případně ve stanovené lhůtě prodat za předem dohodnutou cenu podkladové aktivum prodejci (vypisovateli) opce, který je v pozici krátké. [25] Na následujících obrázcích jsou znázorněny payout diagramy opcí, na kterých je zachycen vývoj možných zisků a ztrát u jednotlivých druhů opcí.


Obrázek 8: Kupující kupní opce

31

Obrázek 9: Prodávající kupní opce

Zdroj: [27] Obrázek 10: Kupující prodejní opce

Zdroj: [27] Obrázek 11: Prodávající prodejní opce

Zdroj: [27]

Zdroj: [27]

Jakých maximálních možných zisků a ztrát mohou účastníci obchodování s kupními a prodejními opcemi dosáhnout znázorňuje tabulka č. 2. Tabulka 2: Maximální možné zisky a ztráty při obchodování s kupními a prodejními opcemi

MAXIMÁLNÍ ZISK

MAXIMÁLNÍ ZTRÁTA

Koupě call – dlouhá pozice (long call)

neomezen

prémie

Prodej call – krátká pozice (short call)

prémie

neomezena

Koupě put – dlouhá pozice (long put)

realizační cena - prémie

prémie

Prodej put – krátká pozice (short put)

prémie

realizační cena - prémie Zdroj: [1]

V případě kupních i prodejních opcí je možno dále rozlišovat mezi dvěma základními typy, kterými jsou:13 ► opce evropská ► opce americká

Evropská opce (european option) se vyznačují tím, že může být uplatněna pouze v okamžiku její expirace. Americká opce (american option) může být uplatněna kdykoliv od upsání opce do doby její expirace. Americká opce může být kdykoliv v průběhu své doby platnosti koupena, prodána nebo uplatněna, evropská opce může být pouze koupena či prodána a v den expirace navíc i uplatněna. [1]

13

Toto dělení opcí nemá nic společného s teritorii, kde se s těmito opcemi obchoduje, jedná se pouze

o označení. S oběma těmito typy se obchoduje celosvětově. Existují i další typy, jako např. opce asijské, bermudské, modifikované apod.


32

Podle vztahu spotové a realizační ceny se pak dále rozlišují tyto druhy opcí: ► opce mimo peníze ► opce na penězích ► opce v penězích

Opce mimo peníze (out the money) má v případě call opce svoji realizační cenu vyšší než spotovou, v případě put opce má realizační cenu nižší než spotovou. Opce na penězích (at the money) je charakteristická tím, že její realizační cena odpovídá spotové. Opce v penězích (in the money) má v případě call opcí svoji realizační cenu nižší než spotovou, v případě put opcí má naopak nižší spotovou cenu než realizační. [20] Jelikož je opce kontraktem s právem výměny podkladových nástrojů k určitému datu v budoucnosti [5], rozlišují se opce také podle toho, o jakou výměnu se jedná, a to na následující:14 ► opce úroková ► opce úvěrová ► opce akciová ► opce komoditní ► opce měnová

Jedná-li se o výměnu pevné částky hotovosti v jedné měně za dosud neznámou částku hotovosti či případně za dluhový cenný papír, úvěr, vklad nebo půjčku hotovosti, a to v téže měně, hovoříme o opci úrokové (interest rate option). Úvěrová opce (credit option) má předmět výměny shodný s opcí úrokovou, avšak liší se od ní tím, že proměnlivá platba15 závisí na rizikové úrokové míře určitého subjektu. Je-li předmětem výměny za pevnou částku v hotovosti akciový nástroj, jde o opci akciovou (equity option), v případě komoditního nástroje jde o opci komoditní (commodity option). [5] Měnová opce bude blížeji popsána v další podkapitole.

6.5.2 Měnová opce Měnová neboli devizová opce (currency option) je charakteristická tím, že se jedná o výměnu pevné částky hotovosti v jedné měně za pevnou částku hotovosti v jiné měně. [5] Jedná se tedy o kontrakty na budoucí nákup či prodej určité měny. Využívají se především k měnovým spekulacím a místo měnových forwardů k zajištění v případech, kdy není jisté, zda platba v cizí měně bude opravdu provedena či není jistá výše této platby. [3] PŘÍKLAD: Zajištění prostřednictvím měnové opce

16

► Exportní podnik

Exportní firma má za 1 měsíc obdržet platbu 1 mil. EUR a očekává, že do této doby koruna vůči euru posílí. Současný kurz je 26,120 CZK/EUR. Zajistí se 1-měsíčním nákupem evropské put opce na prodej 1 mil. EUR s realizační cenou (kurzem) 14

Kromě těchto druhů opcí existují i opce exotické.

15

Proměnlivá (variabilní) platba je spojena s variabilní úrokovou sazbou.

16

Kurzy

použité v příkladech neodpovídají žádným konkrétním datům, jsou smyšlené pro účely

příkladu. Výše opční prémie je taktéž smyšlená.


33

26,928 CZK/EUR za opční prémii 0,5 mil. CZK. Firma tak vstoupí do dlouhé pozice a zafixuje svůj příjem na úrovni 26,928 mil. CZK. Jestliže za jeden měsíc doje k opačné než očekávané situaci a spotový kurz vzroste na hodnotu 27,522 CZK/EUR, firma opci neuplatní a obdrží platbu ve výši 27,522 mil. CZK. Dojde-li ale za jeden měsíc k očekávanému posílení koruny vůči euru a spotový kurz bude ve výši 25,120 CZK/EUR, pak firma svoji opci uplatní a díky svému zajištění ušetří po odečtení opční prémie 1,308 mil. CZK. ► Importní podnik

Importní firma má za 1 měsíc zaplatit dlužnou částku 1 mil. EUR a očekává, že do této doby koruna vůči euru oslabí. Současný kurz je 26,120 CZK/EUR. Zajistí se 1-měsíčním nákupem evropské call opce na koupi 1 mil. EUR s realizační cenou (kurzem) 26,300 CZK/EUR za opční prémii 0,5 mil. CZK. Firma tak vstoupí do dlouhé pozice a zafixuje svůj dluh na úrovni 26,300 mil. CZK. Jestliže koruna vůči euru za jeden měsíc skutečně oslabí a spotový kurz bude ve výši 27,522 CZK/EUR, pak firma opci uplatní a díky svému zajištění ušetří po odečtení opční prémie 0,722 mil. CZK. V případě, že dojde za jeden měsíc k poklesu spotového kurzu na 25,120 CZK/EUR, firma opci neuplatní a zaplatí dluh ve výši 25,120 mil. CZK.

6.6 Dílčí závěr Finanční deriváty jsou dynamicky se rozvíjející skupinou zajišťovacích instrumentů. Pro podniky často obchodující se zahraničím je prakticky nutností zajistit své transakce proti kurzovým ztrátám. V této kapitole byly popsány pouze základní druhy finančních, resp. měnových derivátů. Konkrétně byla pozornost věnována kontraktu typu forward, futures a opce. V praxi však banky kromě již zmíněných nabízejí různé modifikace a kombinace jednotlivých nástrojů. Klienti si tak mohou vybrat z celé řady produktů, jež se více přiblíží jejich požadavkům a očekávání.

APLIKACE ZAJIŠTĚNÍ DEVIZOVÉHO RIZIKA POMOCÍ DERIVÁTŮ

34

7. APLIKACE ZAJIŠTĚNÍ DEVIZOVÉHO RIZIKA POMOCÍ DERIVÁTŮ Obchodují-li tuzemské firmy s velkou částí své produkce na zahraničních trzích, měly by rozhodně zvážit obranu proti kurzovým ztrátám. Aby bylo možné uvést praktické využití jednotlivých druhů finančních derivátů při zajišťování devizového rizika jak na straně exportní, tak na straně importní firmy, je třeba nejdříve namodelovat výchozí situace, ve které se fiktivní firmy nacházejí. Zajišťované období je zvoleno ve dvou délkách, a to ve třech a v šesti měsících. VÝCHOZÍ SITUACE EXPORTNÍ FIRMY

Exportní firma vystavila svému obchodnímu partnerovi dne 6.10. 2009 dvě faktury, každou z nich znějící na 200 000 EUR. Splatnost těchto faktur je dána k datu 6.1. 2010 a 6.4. 2010. Za tři měsíce tedy firma očekává inkaso své první pohledávky ve výši 200 000 EUR, ve stejné výši pak očekává inkaso k datu 6.4. 2010. V případě, že obchodní partner za tři, resp. šest měsíců vyfakturovaných 200 000 EUR skutečně zaplatí, konvertuje tuzemská firma získané finanční prostředky do CZK, aby pokryla potřeby vlastního peněžního toku. VÝCHOZÍ SITUACE IMPORTNÍ FIRMY

Importní firma obdržela od svého obchodního partnera dne 6.10. 2009 dvě faktury, každou z nich znějící na 200 000 EUR. Splatnost těchto faktur je dána k datu 6.1. 2010 a 6.4. 2010. Za tři měsíce tedy firma musí uhradit svůj první závazek ve výši 200 000 EUR, ve stejné výši pak musí zaplatit závazek k datu 6.4. 2010. Za tři, resp. šest měsíců tedy bude muset tuzemská firma konvertovat odpovídající objem finančních prostředků z CZK do EUR, aby mohla dostát svým závazkům a vyfakturovaných 200 000 EUR zaplatit. Finanční management exportní firmy si bude přát, aby za dobu tří, resp. šesti měsíců koruna vůči euru oslabila a kurz CZK/EUR tak byl pro konverzi výhodnější než kurz k datu 6.10. 2009. V případě importní firmy ale bude naopak žádoucí, když koruna vůči euru během této doby posílí. Následující tabulka č. 3 udává hodnoty spotového kurzu CZK/EUR ke dni vystavení faktur, tabulka č. 4 hodnoty pohledávek a závazků k tomuto dni a graf č. 2 ukazuje vývoj kurzu během předcházejících šesti měsíců. Tabulka 3: Spotový kurz CZK/EUR ke dni 6.10. 2009

SRCZK/EUR

BID

ASK

25,031

25,949

STŘED 25,490 Zdroj: Patria Plus

Tabulka 4: Hodnota pohledávky a závazku k 6.10. 2009 v CZK

EXPORTNÍ FIRMA Pohledávka

5 006 200

IMPORTNÍ FIRMA Závazek

5 189 800 Zdroj: Vlastní práce


35

Graf 2: Vývoj devizového kurzu CZK/EUR za období od 1.4. 2009 do 2.10. 2009 27.50 27.00 26.50

kurz CZK/EUR

26.00 25.50 25.00 24.50

2.10.2009

24.9.2009

16.9.2009

8.9.2009

31.8.2009

23.8.2009

7.8.2009

15.8.2009

30.7.2009

22.7.2009

14.7.2009

6.7.2009

28.6.2009

20.6.2009

12.6.2009

4.6.2009

27.5.2009

19.5.2009

11.5.2009

3.5.2009

25.4.2009

17.4.2009

9.4.2009

1.4.2009

24.00

Zdroj: Vlastní práce, Patria Plus

Z grafu je patrné, že koruna měla vůči euru za sledované období dlouhodobě posilující trend. Dalo by se tedy usoudit, že tento vývoj bude do budoucna prospěšný spíše importní firmě a exportní firma bude na tomto vývoji tratit. Problematická předvídatelnost vývoje a výkyvy kurzu k jednotlivým dnům ale mohou znamenat vzhledem ke krátkodobému charakteru zajištění přesně opačné situace. Guvernér České národní banky se navíc k datu 6.10. 2009 vyjádřil, že bude-li domácí měna nadále sílit, centrální banka zváží možnosti intervence. A tak vzhledem k tomu, že se jedná o obchodní kontrakty s velkými objemy obchodu a delší dobou splatnosti, rozhodly se firmy zajistit své pohledávky a závazky proti případným kurzovým ztrátám a zafixovat svoje platby v předem jasné výši. Tabulka 5: Specifikace zajišťovaných pozic u exportéra/importéra

VELIKOST POHLEDÁVKY/ZÁVAZKU Zajišťovaná částka

200 000 EUR

DATUM VYSTAVENÍ/PŘIJETÍ FAKTURY Datum zajištění – uzavření kontraktu

6.10. 2009

DATUM SPLATNOSTI FAKTURY Expirace zajištění – vypořádání kontraktu

6.1. 2010 6.4. 2010

SPLATNOST FAKTURY Délka trvání kontraktu

3 měsíce 6 měsíců Zdroj: Vlastní práce


36

7.1 Zajištění prostřednictvím forwardu Využitím forwardového kontraktu se firmy zaváží, že k datu expirace kontraktu v případě exportéra prodají a v případě importéra koupí požadované množství měny za předem dohodnutý kurz. Protože se jedná o nestandardizované kontrakty, datum splatnosti i objem kontraktu mohou být nastaveny přesně podle požadavků firem. Kotace forwardových kurzů jsou následující: Tabulka 6: Outright kotace CZK/EUR forwardového kurzu k 6.10. 2009

BID

ASK

FORWARD 3M

25,673

25,716

FORWARD 6M

25,737

25,782 Zdroj: Patria Plus

7.1.1 Exportní firma Firma vlastní pohledávku v cizí měně a chce se zajistit proti posilování koruny. Vstoupí tedy do krátké pozice a bude povinna ke dni expirace kontaktu prodat 200 000 EUR za smluvený kurz. V následujících tabulkách č. 7 a 8 je porovnána situace s využitím forwardového kontraktu se situací, kdy podnik prodá dané množství měny k datům splatnosti faktur na promptním trhu. Tabulka 7: Výsledek 3-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím forwardu k 6.1. 2010 v CZK

NEZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRBID

objem obchodu

FRBID

objem obchodu

rozdíl

25,778

5 155 600

25,673

5 134 600

-21 000 Zdroj: Vlastní práce

V případě uzavření 3-měsíčního forwardu je zajištění ztrátové. Protože je forward pevným termínovým kontraktem, firma musí obchod uskutečnit i za pro ni nevýhodnější kurz, který si před třemi měsíci sjednala. Rozdíl mezi částkou, kterou firma skutečně obdrží a částkou, kterou by získala při směnění na promptním trhu, činí 21 000 CZK. Z níže uvedeného grafu č. 3 vidíme, že situace, kdy byl sjednaný forwardový kurz během zajišťovacího období nižší než spotový, nastala na přelomu měsíců říjen, listopad a bohužel také v období blížícího se data expirace kontraktu. Tabulka 8: Výsledek 6-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím forwardu k 6.4. 2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRBID

objem obchodu

FRBID

objem obchodu

rozdíl

24,913

4 982 600

25,737

5 147 400

164 800 Zdroj: Vlastní práce

Podíváme-li se na výsledek zajištění v případě 6-měsíčního forwardu, situace je odlišná. Spotový kurz k datu expirace kontraktu je totiž nižší než sjednaná forwardová sazba a daná operace se tak stala pro firmu ziskovou, neboť obdržela oproti směně na promptním trhu o 164 800 CZK více. Jak ukazuje graf č. 3, koruna vůči euru za poslední měsíc sledovaného období posilovala a zajištění tak v tomto případě splnilo svůj účel.


37

Graf 3: Srovnání vývoje kurzu CZK/EUR a forwardů po dobu zajištění exportní firmy 27.50 27.00

6.1.2010 25,778 CZK/EUR

26.50

kurz CZK/EUR

26.00 25.50 25.00

6.4.2010 24,913 CZK/EUR

24.50

FORWARD 3M

6.4.2010

30.3.2010

23.3.2010

9.3.2010

16.3.2010

2.3.2010

23.2.2010

16.2.2010

9.2.2010

2.2.2010

26.1.2010

19.1.2010

12.1.2010

5.1.2010

29.12.2009

22.12.2009

8.12.2009

15.12.2009

1.12.2009

24.11.2009

17.11.2009

3.11.2009

10.11.2009

27.10.2009

20.10.2009

6.10.2009

13.10.2009

24.00

FORWARD 6M


7.1.2 Importní firma Firma má závazek v cizí měně a chce se zajistit proti případnému oslabení koruny. Vstoupí tedy do dlouhé pozice a za tři, resp. šest měsíců bude povinna nakoupit 200 000 EUR za dohodnutý kurz. V následujících tabulkách č. 9 a 10 je porovnána situace s využitím forwardového kontraktu se situací, kdy podnik nakoupí požadované množství měny k datům splatnosti faktur na promptním trhu. Tabulka 9: Výsledek 3-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím forwardu k 6.1. 2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRASK

objem obchodu

FRASK

objem obchodu

rozdíl

26,723

5 344 600

25,716

5 143 200


Porovnáme-li teoreticky uzavřený objem obchodu k datu 6.1. 2010 na promptním trhu s objemem obchodu za sjednaný forwardový kurz, výsledkem je rozdíl ve výši 201 400 CZK. Firma tak díky zajištění prostřednictvím 3-měsíčního forwardu zaplatila při nákupu měny méně, nežli by zaplatila bez zajištění. Při pohledu na graf č. 4 pak vidíme, že byl od samého počátku uzavření pozice spotový kurz vyšší nežli sjednaný forwardový kurz, a zajištění se tak dá v tomto případě zpětně hodnotit jako žádoucí. Tabulka 10: Výsledek 6-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím forwardu k 6.4. 2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRASK

objem obchodu

FRASK

objem obchodu

rozdíl

25,827

5 165 400

25,782

5 156 400


V případě vyhodnocení 6-měsíčního zajištění prostřednictvím forwardu bylo dosaženo taktéž kladného rozdílu mezi objemy obchodu. Tentokrát však částka, kterou firma


38

ušetřila při platbě závazku oproti nezajištěné pozici, dosahuje pouze výše 9 000 CZK. Tento řádově tisícový rozdíl je důsledkem náhlého poklesu spotového kurzu CZK/EUR k datu expirace kontraktu. I přesto se zajištění firmě v tomto případě vyplatilo a přineslo očekávaný efekt. Graf 4: Srovnání vývoje kurzu CZK/EUR a forwardů po dobu zajištění importní firmy 27.50

6.1.2010 26,723 CZK/EUR

27.00 26.50

kurz CZK/EUR

26.00 25.50

6.4.2010 25,827 CZK/EUR

25.00 24.50

FORWARD 3M

6.4.2010

30.3.2010

23.3.2010

9.3.2010

16.3.2010

2.3.2010

23.2.2010

16.2.2010

9.2.2010

2.2.2010

26.1.2010

19.1.2010

12.1.2010

5.1.2010

29.12.2009

22.12.2009

15.12.2009

8.12.2009

1.12.2009

24.11.2009

17.11.2009

10.11.2009

3.11.2009

27.10.2009

20.10.2009

6.10.2009

13.10.2009

24.00

FORWARD 6M


MODIFIKOVANÉ FORWARDY

Může se stát, že firmy nebudou mít k datům expirací kontraktů předmětné množství měny k dispozici. V takovém případě zde existuje možnost posunout datum vypořádání tohoto smluvního vztahu. Je ale samozřejmé, že se změní hodnota forwardového kurzu, a to v neprospěch klientů, tedy firem. Pokud firma již předem ví, že je vysoce pravděpodobné, že daným objemem měny nemusí k danému datu disponovat, může si sjednat forwardový kontrakt s možností volitelné doby splatnosti, jejíž rozmezí může být nastaveno například až na dobu jednoho měsíce. Modifikovanou možností je pak uzavření takového typu forwadového kontraktu, který umožňuje v den splatnosti vypořádat pouze jednu částku v jedné měně. Fakticky tak ke dni splatnosti dojde pouze k převedení částky, která se rovná rozdílu mezi sjednaným forwardovým a spotovým kurzem vynásobeným nominální částkou sjednané transakce. PŘÍKLAD: Vypořádání rozdílu mezi kurzy

Předpokládejme, že kurz sjednaný pro tuto transakci bude na stejné úrovni jako kotované forwardové kurzy. Exportní firma se tedy domluví 6.10. 2009 prodej 200 000 EUR za CZK při kurzu 25,673 CZK/EUR se dnem vypořádání 6.4. 2010. Za šest měsíce je aktuální kurz v úrovni 24,913 CZK/EUR. K tomuto dni tedy klientovi přibude na účet 152 000 CZK.


39

7.2 Zajištění prostřednictvím futures Princip zajišťování prostřednictvím futures je podobný jako princip zajišťování prostřednictvím forwardových kontraktů. Rozdíl spočívá ve standardizaci futures kontraktů. Každý kontrakt zní na přesně stanovené množství zahraniční měny a jeho datum splatnosti je rovněž pevně stanoveno. V tabulce č. 11 jsou uvedeny specifické podmínky pro obchodování s futures kontraktem CZK/EUR na burze NYBOT (New York Board of Trade). Tabulka 11: Specifika kontraktu CZK/EUR futures na burze NYBOT

CZK/EUR FUTURES Po – Ne: 01:00 – 23:00 Doba obchodování

V pondělí ráno/neděli večer obchodování začíná v 18:00 místního času/23:00 GMT. Obchodování je dostupné 30 minut před začátkem zúčtování.

Obchodovatelné měsíce

Březen, červen, září, prosinec

Symbol kontraktu

EZ

Velikost kontraktu

100 000 EUR

Kotace ceny

1 CZK za 1 EUR na čtyři desetinná místa Počáteční: 51 870 CZK

Zálohy Udržovací: 39 000 CZK Minimální cenový pohyb Poslední obchodní den Způsob vyrovnání

.0005 nebo 50 CZK za kontrakt Druhý obchodní den bezprostředně předcházející třetí středě v měsíci expirace, obchodování končí v 10:16 Fyzické vypořádání třetí středu v měsíci expirace Zdroj: NYBOT

Firma tedy nemůže prodat libovolné množství měny, ale pouze násobky standardizovaného množství 100 000 EUR. Dobu splatnosti volí také z omezené nabídky termínů v měsících březen, červen, září a prosinec. Protože zajišťování devizového rizika prostřednictvím měnového futures není moc obvyklé a data potřebná pro detailnější zpracování nejsou dostupná, budou v příkladu pro obě firmy uvažovány stejné ceny futures, které uvádí tabulka č. 12. Pro přehlednost zajišťovacích operací nejsou uvažovány případné ztráty či zisky z denního přeceňování maržového účtu. Aby se tuzemské firmy dne 6.10. 2009 zajistily proti pohybům devizového kurzu, využijí v případě tříměsíčního zajištění futures kontrakty se splatností v březnu, v případě šestiměsíčního zajištění futures kontrakty se splatností v červnu.


40

Tabulka 12: Ceny futures CZK/EUR k 6.10. 2009 na burze NYBOT

SPLATNOST

CENA FUTURES

BŘEZEN 2010

25,659

ČERVEN 2010

25,671 Zdroj: NYBOT

Firmy prodají/nakoupí takové množství kontraktů, aby alespoň přibližně pokrývaly zajišťovanou částku vyjádřenou v korunách. Pro otevření transakce pak na účet zúčtovacího centra složí počáteční zálohu. Takto otevřenou pozici nemusí držet až do konce splatnosti kontraktu, ale mohou vyrovnat svoji pozici prostřednictvím vyrovnávací transakce. Protistranou každého obchodu je totiž clearingové centrum, a tak je možná plná kompenzace vzájemně opačných pozic.

7.2.1 Exportní firma Protože exportní firma hodlá prodat zahraniční měnu, postaví se na trhu futures do prodejní pozice. Aby ke dnům splatnosti faktur uzavřela svoji pozici, zaujme na trhu futures pozici opačnou a 200 000 EUR nakoupí. Tabulka č. 13 vyobrazuje výsledek operace na trhu futures, tabulka č. 14 výsledek na promptním trhu k lednovému datu. Tabulka 13: Výsledek exportéra na trhu futures k 6.1. 2010 v CZK

6.10. 2009

6.1. 2010

ZISK/ZTRÁTA

kurz futures

objem obchodu

kurz futures

objem obchodu

rozdíl

25,659

5 131 800

26,320

5 264 000


Kurz na trhu futures za období tří měsíců vzrostl a pro exportní firmu to znamenalo ztrátu ve výši 132 200 CZK, neboť nakoupila k lednovému datu na tomto trhu měnu za vyšší kurz, než za jaký měnu prodala v říjnu. Tabulka 14: Výsledek exportéra na promptním trhu k 6.1. 2010 v CZK

6.10. 2009

6.1. 2010

ZISK/ZTRÁTA

SRBID

objem obchodu

SRBID

objem obchodu

rozdíl

25,031

5 006 200

25,778

5 155 600


Porovnáme-li podmínky prodeje za spotový kurz k výchozímu dni 6.10. 2009 a ke dni splatnosti faktury 6.1. 2010, je na promptním trhu realizován zisk 149 400 CZK, který kompenzuje ztrátu na trhu futures. Následující tabulka č. 15 uvádí celkový výsledek zajištění k datu splatnosti faktury v porovnání se směnou na promptním trhu k tomuto dni. Tabulka 15: Výsledek 3-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím futures k 6.1. 2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRBID

objem obchodu

výsledek na trhu futures

objem obchodu

rozdíl

25,778

5 155 600

-132 200

5 023 600



41

Při porovnání výsledku zajištění se směnou na promptním trhu k datu splatnosti faktury bylo využití futures kontraktu pro firmu nevýhodé, neboť utrpěla celkovou zrátu ve výši 132 000 CZK. Kurz futures se totiž vyvíjel opačným směrem, než firma očekávala. Tabulka č. 16 vyobrazuje výsledek operace na trhu futures, tabulka č. 17 výsledek na promptním trhu k červnovému datu. Tabulka 16: Výsledek exportéra na trhu futures k 6.4. 2010 v CZK

6.10. 2009

6.4. 2010

ZISK/ZTRÁTA

kurz futures

objem obchodu

kurz futures

objem obchodu

rozdíl

25,671

5 134 200

25,451

5 090 200


K červnovému datu kurz na trhu futures naopak poklesl, to znamená, že firma nakoupila 200 000 EUR za nižší kurz než za jaký dané množství měny k lednovému datu prodala. Získala tak touto operací 44 000 CZK. Tabulka 17: Výsledek exportéra na promptním trhu k 6.4. 2010 v CZK

6.10. 2009

6.4. 2010

ZISK/ZTRÁTA

SRBID

objem obchodu

SRBID

objem obchodu

rozdíl

25,031

5 006 200

24,913

4 982 600


Porovnáme-li podmínky prodeje za spotový kurz k výchozímu dni 6.10. 2009 a ke dni splatnosti faktury 6.4. 2010, je na promptním trhu realizována ztráta 23 600 CZK, která je kompenzována ziskem na trhu futures. V tabulce č. 18 je porovnáno zajištění prostřednictvím futures se směnou na promptním trhu k lednovému datu splatnosti faktury. Tabulka 18: Výsledek 6-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím futures k 6.4. 2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRBID

objem obchodu


objem obchodu

rozdíl

24,913

4 982 600

44 000

5 026 600


V případě 6-měsíčního zajištění tedy firma prostřednictvím trhu futures dosáhla zisku oproti směně na promptním trhu ke dni splatnosti faktury ve výši 44 000 CZK.

7.2.2 Importní firma Importní firma hodlá v budoucnosti koupit zahraniční měnu, postaví se tedy do pozice nákupní. Aby ke dnům splatnosti faktur uzavřela svoji pozici, zaujme na trhu futures pozici opačnou a 200 000 EUR prodá. Tabulka č. 19 vyobrazuje výsledek operace na trhu futures, tabulka č. 20 výsledek na promptním trhu k lednovému datu.


42

Tabulka 19: Výsledek importéra na trhu futures k 6.1. 2010 v CZK

6.10. 2009

6.1. 2010

ZISK/ZTRÁTA

kurz futures

objem obchodu

kurz futures

objem obchodu

rozdíl

25,659

5 131 800

26,320

5 264 000


Vývoj na trhu futures znamenal pro importéra zisk ve výši 132 200 CZK, protože 200 000 EUR k lednovému datu prodal za vyší kurz, než za jaký toto množství měny nakoupil v říjnu. Tabulka 20: Výsledek importéra na promptním trhu k 6.1. 2010 v CZK

6.10. 2009

6.1. 2010

ZISK/ZTRÁTA

SRASK

objem obchodu

SRASK

objem obchodu

rozdíl

25,949

5 189 800

26,723

5 344 600


Při srovnání podmínek nákupu měny za spotový kurz k datu vystavení faktury a k datu splatnosti faktury firma realizovala na promptním trhu ztrátu ve výši 154 800 CZK, která byla částečně kompenzována ziskem na trhu futures. Následující tabulka č. 21 uvádí celkový výsledek zajištění v porovnání se směnou na promptním trhu k datu splatnosti faktury. Tabulka 21: Výsledek 3-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím futures k 6.1. 2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRASK

objem obchodu


objem obchodu

rozdíl

26,723

5 344 600

132 000

5 212 600


Oproti směně na promptním trhu firma ušetřila ke dni splatnosti faktury prostřednictvím futures kontraktu 132 000 CZK. Tabulka č. 22 vyobrazuje výsledek operace na trhu futures, tabulka č. 23 výsledek na promptním trhu k červnovému datu. Tabulka 22: Výsledek importéra na trhu futures k 6.4. 2010 v CZK

6.10. 2009

6.4. 2010

ZISK/ZTRÁTA

kurz futures

objem obchodu

kurz futures

objem obchodu

rozdíl

25,671

5 134 200

25,451

5 090 200


K červnovému datu kurz na trhu futures poklesl, to znamená, že firma prodala 200 000 EUR za nižší kurz než za jaký dané množství měny k lednovému datu nakoupila. Utrpěla tak touto operací ztrátu ve výši 44 000 CZK. Tabulka 23: Výsledek importéra na promptním trhu k 6.4. 2010 v CZK

6.10. 2009

6.4. 2010

SRASK

objem obchodu

SRASK

objem obchodu

25,949

5 189 800

25,827

5 165 400

ZISK/ZTRÁTA rozdíl 24 400 Zdroj: Vlastní práce


43

Porovnáme-li podmínky nákupu za spotový kurz k výchozímu dni 6.10. 2009 a ke dni splatnosti faktury 6.4. 2010, je na promptním trhu realizován zisk ve výši 24 400 CZK, který částečně kompenzuje ztrátu na trhu futures. V tabulce č. 24 je porovnáno zajištění prostřednictvím futures se směnou na promptním trhu k červnovému datu splatnosti faktury. Tabulka 24: Výsledek 6-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím futures k 6.4. 2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRASK

objem obchodu


objem obchodu

rozdíl

25,827

5 165 400

-44 000

5 209 400


Výsledná operace ke dni splatnosti faktury byla ztrátová, firma zaplatila ve srovnání se směnou na promptním trhu o 44 000 CZK více.

7.3 Zajištění prostřednictvím opce Zajistí-li se firmy prostřednictvím měnové opce, vstoupí obě do dlouhé pozice, tedy koupí opci a stanou se tak jejími drželi, což jim dává právo, nikoliv povinnost, uplatnit opci k datu její splatnosti. Pokud tedy dojde k jinému než očekávanému vývoji kurzu, firmy tohoto práva nemusí využít a opci nechají vypršet. Za toto právo zaplatí firma opční prémii, která zároveň představuje maximální možnou ztrátu z této operace. V případě využití over-the-counter opce, tedy opce obchodované přes přepážku, jsou opce připraveny podle specifických požadavků firmy. Firma si může individuálně určit jak přesnou velikost kontraktu, tak datum splatnosti. Otázkou ale je, jak nastavit strike, tedy realizační kurz opce. Platí totiž, že čím horší strike bude použit, tím bude opce levnější. V úvahu jsou brány tři varianty opcí. Opce in the money (ITM) je oceněna na úrovni vždy lepšího realizačního kurzu nežli spotového, opce at the money (ATM) má realizační kurz nastaven na úrovni kurzu spotového a opce out the money (OTM) je oceněna na úrovni vždy horšího realizačního kurzu nežli spotového. Všechny opce jsou evropského typu, takže mohou být uplatněny pouze k datu expirace opce.

7.3.1 Exportní firma Pokud se bude chtít prostřednictvím opce zajistit exportní firma, koupí od banky devizovou evropskou put opci. Firma tak bude oprávněná prodat k datu expirace opce 200 000 EUR za realizační kurz neboli strike. Ceny opcí, tedy výše jednotlivých opčních prémií jsou uvedeny v následující tabulce č. 25. Tabulka 25: Ceny put opcí k 6.10. 2009 v CZK

STRIKE

CENA PUT OPCE 3M

6M

ITM – 26,000

132 700

157 800

ATM – 25,490

70 120

101 200

OTM – 25,000

25 140

47 030 Zdroj: Raffeisenbank


44

Firma opci uplatní pouze v případě, pokud bude spotový kurz v době expirace nižší, než je strike nakoupené put opce. Zisk z této operace bude však realizovat až tehdy, pokud spotový kurz bude nižší než strike nakoupené opce snížený navíc o náklady na pořízení opce. Tabulky č. 26 a 27 porovnávají situaci bez využití a s využitím put opce k datům expirací kontraktu. Tabulka 26: Výsledek 3-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím put opce k 6.1. 2010 v CZK

NEZAJIŠTĚNÁ POZICE SRBID

25,778

objem obchodu

5 155 600

ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

strike

objem obchodu

cena

rozdíl

26,000

5 200 000

132 700

-88 300

25,490

NEUPLATNĚNA

70 120

-70 120

25,000

NEUPLATNĚNA

25 140


Z výsledků tohoto zajištění je patrné, že je ztrátové. Opce ITM byla sice uplatněna, ale i tak firma realizovala ztrátu ve výši 88 300 CZK. V ostatních dvou případech opce uplatněny nebyly, firma směnila částku na promptním trhu a ztráty se rovnaly zaplaceným opčním prémiím. Obrázek 12: Payout diagram výsledných opčních pozic exportéra k 6.1. 2010

Zdroj: Vlastní práce Tabulka 27: Výsledek 6-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím put opce k 6.4. 2010 v CZK

NEZAJIŠTĚNÁ POZICE SRBID

24,913

objem obchodu

4 982 600

ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

strike

objem obchodu

cena

rozdíl

26,000

5 200 000

157 800

59 600

25,490

5 098 000

101 200

14 200

25,000

5 000 000

47 030


Zajištění vyhodnocené po šesti měsících bylo pro firmu daleko příznivější nežli zajištění k lednovému datu. Opce typu ITM a ATM byly uplatněny a i po odečtení opčních prémií byl realizován oproti směně na promptním trhu zisk. U opce OTM došlo sice taktéž k uplatnění, ale výsledná operace byla ztrátová.


45

Obrázek 13: Payout diagram výsledných opčních pozic exportéra k 6.4. 2010

Zdroj: Vlastní práce

7.3.2 Importní firma V případě, že se pomocí opce bude zajišťovat importní firma, koupí od banky devizovou evropskou call opci. Bude tak oprávněná koupit k datu expirace opce 200 000 EUR za realizační kurz. Ceny opcí, tedy výše jednotlivých opčních prémií jsou uvedeny v následující tabulce č. 28. Tabulka 28: Ceny call opcí k 6.10. 2009 v CZK

STRIKE

CENA CALL OPCE 3M

6M

ITM – 25,000

134 000

152 200

ATM – 25,490

71 900

104 840

OTM – 26,000

48 260

81 720 Zdroj: Raiffeisenbank

Firma opci uplatní pouze v případě, pokud bude spotový kurz v době expirace vyšší, než je strike koupené call opce. Zisk, jaký může firma při této operaci získat, je prakticky neomezený a záleží pouze na výši aktuálního kurzu na promptním trhu. Tabulky č. 29 a 30 porovnávají situaci bez využití a s využitím call opce k datům expirací kontraktu. Tabulka 29: Výsledek 3-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím call opce k 6.1. 2010 v CZK

NEZAJIŠTĚNÁ POZICE SRASK

26,723

objem obchodu

5 344 600

ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

strike

objem obchodu

cena

rozdíl

25,000

5 000 000

134 000

210 600

25,490

5 098 000

71 900

174 700

26,000

5 200 000

48 260


Zhodnocení všech tří typů opcí je k lednovému datu ziskové a částky, které byly oproti směně na promptním trhu ušetřeny, dosahují i po odečtení opční prémie ve všech třech


46

případech poměrně vysokých hodnot. Toto zajištění tedy přineslo očekávaný efekt a navíc ještě kurzový zisk. Obrázek 14: Payout diagram výsledných opčních pozic importéra k 6.1. 2010

Zdroj: Vlastní práce Tabulka 30: Výsledek 6-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím call opce k 6.4. 2010 v CZK

NEZAJIŠTĚNÁ POZICE SRASK

25,827

objem obchodu

5 165 400

ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

strike

objem obchodu

cena

rozdíl

25,000

5 000 000

152 200

13 200

25,490

5 098 000

104 840

-37 440

26,000

NEUPLATNĚNA

81 720


K červnovému datu dopadlo zajištění podstatně hůře. Největší ztráty bylo logicky dosaženo u opce OTM, kdy nebyla opce uplatněna, a podnik tratil ve výši zaplacené opční prémie. Opce ITM a ATM uplatněny byly, v případě opce ATM však také se ztrátou, v případě ITM s kladným rozdílem oproti směně na promptním trhu. Obrázek 15: Payout diagram výsledných opčních pozic importéra k 6.4. 2010



47

7.4 Zajištění prostřednictvím forwardu extra Sloučením dvou nebo více opcí vznikají opční strategie, které umožňují minimalizovat náklady při zachování výhod opcí. Jednou z možných kombinací je spojení klasické měnové opce a měnové bariérové opce, jejichž nominální částky jsou sjednány ve stejném objemu. Jde o strukturovaný forward nazývaný jako forward extra. Princip bariérové knock-in opce spočívá v tom, že je měnová opce z počátku neaktivní a aktivuje se pouze v případě, že kurz dosáhne nastavené bariéry. Pokud bariérového kurzu dosaženo není, opce vyprší bez užitku. U evropského typu je bariéra platná pouze v okamžiku expirace kontraktu, u amerického typu je překročení bariéry sledováno po celou dobu živnotnosti opce. Protože se firmy zajišťovaly prostřednictvím opcí evropského typu, využijí forwardu extra s evropskou bariérou. Forward extra je beznákladová opční strategie, ve které si jedna strana kupuje právo koupit nebo prodat danou měnu a zároveň prodává právo koupit nebo prodat tutéž měnu. Firmy si stanoví výši strike u opce, kterou od banky kupují. Ta jim následně dopočítá bariéru pro opci, kterou bance prodávají a to tak, aby se opční prémie po vzájemném započtení rovnaly nule.

7.4.1 Exportní firma Exportní firma bude při využití této strategie kupujícím put opce a prodávajícím bariérové call opce v nominálních částkách opcí 200 000 EUR. Zároveň nebude chtít zajišťovaných 200 000 EUR prodat za tři resp. šest měsíců hůře než na kurzech, jež si určila jako realizační ceny, které spolu s adekvátními bariérami uvádí tabulka č. 31. Tabulka 31: Hodnoty bariér a realizačních kurzů opcí k 6.10. 2009 exportní firmy

3M

6M

STRIKE

25,523

25,587

BARIÉRA

25,950

25,992 Zdroj: UniCredit Bank

Graf 5: Srovnání vývoje kurzu CZK/EUR a forwardů extra po dobu zajištění exportní firmy 27.50 27.00 26.50

6.1.2010 25,778 CZK/EUR

25.50 25.00 24.50

6.4.2010 24,913 CZK/EUR

STRIKE 3M

BARIÉRA 3M

STRIKE 6M

6.4.2010

30.3.2010

23.3.2010

16.3.2010

9.3.2010

2.3.2010

23.2.2010

16.2.2010

9.2.2010

2.2.2010

26.1.2010

19.1.2010

12.1.2010

5.1.2010

29.12.2009

22.12.2009

15.12.2009

8.12.2009

1.12.2009

24.11.2009

17.11.2009

10.11.2009

3.11.2009

27.10.2009

20.10.2009

13.10.2009

24.00 6.10.2009

kurz CZK/EUR

26.00

BARIÉRA 6M



48

Pokud vyhodnotíme nejdříve tříměsíční zajištění, z grafu č. 5 vidíme, že se kurz k datu expirace kontraktu nachází v pásmu mezi strikem a bariérou. Případné překročení bariéry kurzem v průběhu životnosti opce nebereme v úvahu a obě opce tak vyprší. Konverze tedy proběhne na úrovni spotového kurzu. V tabulce č. 32 je tato situace uvedena v absolutních číslech. Tabulka 32: Výsledek 3-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím forwardu extra k 6.1. 2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRBID

objem obchodu

strike

objem obchodu

rozdíl

25,778

5 155 600

25,523

NEUPLATNĚNA

0 Zdroj: Vlastní práce

Zhodnotíme-li situaci na konci šestiměsíčního zajištění, vidíme, že se spotový kurz nachází jak pod hranicí bariéry, tak pod hranicí realizační ceny. Opce tedy budou uplatněny a konverze proběhne za dohodnutý strike. Výsledek zajištění je uveden v tabulce č. 33, kdy firma získala oproti směně na promptním trhu o 134 800 CZK více. Tabulka 33: Výsledek 6-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím forwardu extra k 6.4.2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

SRBID

objem obchodu

strike

objem obchodu

24,913

4 982 600

25,587

5 117 400


Následující obrázky č. 16 a 17 znázorňují výsledné pozice k datům splatnosti kontraktů v případě 3-měsíčního a 6-měsíčního zajištění. Obrázek 16: Payout diagram exportéra k 6.1. 2010


Obrázek 17: Payout diagram exportéra k 6.4. 2010


7.4.2 Importní firma Pokud se bude tímto způsobem zajišťovat importní firma, bude kupujícím call opce a prodávajícím bariérové put opce v nominálních částkách obou opcí 200 000 EUR. Zároveň nebude chtít zmíněných 200 000 EUR nakupit za tři resp. šest měsíců hůře než na kurzech, jež si určila jako realizační ceny opcí, které spolu s adekvátními bariérami uvádí tabulka č. 34.


49

Tabulka 34: Hodnoty bariér a realizačních kurzů opcí k 6.10. 2009 importní firmy

3M

6M

STRIKE

25,866

25,932

BARIÉRA

25,431

25,470 Zdroj: UniCredit Bank

Graf 6: Srovnání vývoje kurzu CZK/EUR a forwardů extra po dobu zajištění importní firmy 27.50

6.1.2010 26,723 CZK/EUR

27.00 26.50

kurz CZK/EUR

26.00 25.50

6.4.2010 25,827 CZK/EUR

25.00 24.50

STRIKE 3M

BARIÉRA 3M

STRIKE 6M

6.4.2010

30.3.2010

23.3.2010

16.3.2010

9.3.2010

2.3.2010

23.2.2010

16.2.2010

9.2.2010

2.2.2010

26.1.2010

19.1.2010

12.1.2010

5.1.2010

29.12.2009

22.12.2009

15.12.2009

8.12.2009

1.12.2009

24.11.2009

17.11.2009

10.11.2009

3.11.2009

27.10.2009

20.10.2009

13.10.2009

6.10.2009

24.00

BARIÉRA 6M


V grafu č. 6 vidíme, že v případě tříměsíčního zajištění se kurz ke dni 6.1. 2010 nachází nad hranicí bariéry i nad hranicí realizační ceny. To znamená, že firma opci uplatní a nakoupí 200 000 EUR za dohodnutý strike. Tabulka č. 35 ukazuje výsledek operace, kdy firma ušetřila oproti směně na promptním trhu 171 400 CZK. Tabulka 35: Výsledek 3-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím forwardu extra k 6.1.2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

SRASK

objem obchodu

strike

objem obchodu

26,723

5 344 600

25,866

5 173 200


K datu 6.4. 2010 se aktuální kurz nachází mezi hranicemi vytyčenými realizační cenou a bariérou. To znamená, že firma ani banka svoje opce neuplatí a konverze proběhne za spotový kurz, jak je uvedeno v následující tabulce č. 36. Tabulka 36: Výsledek 6-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím forwardu extra k 6.4.2010 v CZK


ZAJIŠTĚNÁ POZICE

ZISK/ZTRÁTA

SRASK

objem obchodu

strike

objem obchodu

rozdíl

25,827

5 165 400

25,932

NEUPLATNĚNA

0 Zdroj: Vlastní práce


50

Následující obrázky č. 18 a 19 znázorňují výsledné pozice k datům splatnosti kontraktů v případě 3-měsíční a 6-měsíčního zajištění. Obrázek 18: Payout diagram importéra k 6.1. 2010


Obrázek 19: Payout diagram importéra k 6.4. 2010


7.5 Dílčí závěr Nelze jednoznačně říci a s naprostou jistotou tvrdit, že by se při daném vývoji kurzu prostřednictvím tohoto či onoho druhu finančního derivátu dosahovalo vždy očekávaného výsledku zajištění, případně ještě kurzového zisku. Zjištěné výsledky ukazují, že firmy v některých z případů dosáhnou požadovaných výsledků zajištění, v dalších naopak utrpí ztrátu. Značně odlišné jsou i hodnoty výsledného zajištění při srovnání 3-měsíčního a 6-měsíčního zajištění, neboť lednová hodnota kurzu střed, která byla k 6.1. 2010 26,230 CZK/EUR, poklesla během tří měsíců k 6.4. 2010 na hodnotu 25,365 CZK/EUR. Tabulka č. 37 udává hodnoty pohledávek a závazků. Tabulka 37: Hodnoty pohledávek exportéra a závazků importéra v CZK

6.10. 2009

6.1. 2010

6.4. 2010

5 006 200

5 155 600

4 982 600

FORWARD

5 134 600

5 147 400

FUTURES

5 023 600

5 026 600

ITM

5 067 300

5 042 200

ATM

5 085 480

4 996 800

OTM

5 130 460

4 952 970

5 155 600

5 117 400

6.10. 2009

6.1. 2010

6.4. 2010

5 189 800

5 344 600

5 165 400

FORWARD

5 143 200

5 156 400

FUTURES

5 212 600

5 209 400

ITM

5 134 000

5 152 200

ATM

5 169 900

5 202 840

OTM

5 284 260

5 247 120

OPCE

EXPORTÉR

PROMPTNÍ TRH

FORWARD EXTRA

OPCE

IMPORTÉR

PROMPTNÍ TRH

FORWARD EXTRA

5 173 200


KOMPARACE VÝSLEDKŮ ZAJIŠTĚNÍ

51

8. KOMPARACE VÝSLEDKŮ ZAJIŠTĚNÍ V této části práce budou porovnány kvantitativní výsledky zajištění jednotlivými druhy finančních derivátů. V grafech jsou uvedeny výše peněžních prostředků, jež byly exportérem k datům inkas jejich pohledávek obdrženy a importérem k datům jejich závazků zaplaceny. Dále jsou uvedeny částky, které prostřednictvím zajištění získali navíc či ušetřili a částky, o které oproti směně na promptním trhu přišli či zaplatili navíc.

8.1 Exportní firma Jak již bylo v práci konstatováno, vzhledem k posilující tendenci koruny vůči euru, je zajištění pro exportní firmu velice aktuálním tématem. Následující tabulka č. 38 udává bid hodnoty devizového kurzu CZK/EUR k datu sjednání zajišťovacího kontraktu a k datům expirace této operace a dále také adekvátní hodnoty zajišťované částky 200 000 EUR při směně na promptním trhu za tyto kurzy. Tabulka 38: Bid hodnoty kurzu CZK/EUR a adekvátní částky 200 000 EUR v CZK

DATUM

SRBID

OBJEM SMĚNY

6.10. 2009

25,031

5 006 200

6.1. 2010

25,778

5 155 600

6.4. 2010

24,913


V následujícím grafu č. 7, který porovnává výsledky 3-měsíčního zajištění, jsou uvedeny hodnoty částek, které exportér k datu inkas pohledávek obdržel. Šedé části sloupců znázorňují výši ztrát, které firma utrpěla ve srovnání se směnou na promptním trhu. Graf 7: Objemy peněžních prostředků obdržených exportérem k 6.1. 2010 v CZK 21 000

88 300

132 000

25,673

25,778

25 140

70 120

25,652

CZK/EUR

CZK/EUR

CZK/EUR

25,427 CZK/EUR

25,337 CZK/EUR

25,118

FORWARD

FUTURES

OPCE ITM

OPCE ATM


OPCE OTM

5 155 600

5 130 460

5 085 480

5 067 300

5 023 600

5 134 600

CZK/EUR

FORWARD EXTRA


52

Porovnáme-li výsledky 3-měsíčního zajištění, vidíme, že nejlépe dopadlo zajištění prostřednictvím kontraktu forward extra, kdy proběhla konverze částky za spotový kurz. V ostatních případech zajištění firma utrpěla oproti směně na promptním trhu ztráty. V případě užití klasického forwardu je však ztráta ze všech případů nejmenší, netvoří ani jedno procento ze zajišťované částky, a tak by se tato částka dala považovat za náklad celé zajišťovací strategie. Nejméně výhodné, tedy nejvíce ztrátové, bylo pro firmu zajištění prostřednictvím futures. Ve skutečnosti by však tato hodnota mohla být vyšší či nižší díky dennímu přecenění, se kterým v práci není vzhledem k zjednodušení celého procesu zajištění uvažováno. Při využití klasických opčních strategií se ztráty rovnaly u opcí at the money a out the money výši opčních prémií. U opce in the money byla ztráta sice částečně pokryta, avšak pouze cca o jednu osminu hodnoty opční prémie. Celkové zhodnocení 3-měsíčního zajištění ale pro exportní firmu nebylo moc příznivé, u drtivé většiny instrumentů utrpěla spíše ztrátu a ani v jednom z případů se jí nepodařilo dosáhnout zisku oproti směně na promptním trhu. V následujícím grafu č. 8, který porovnává výsledky 6-měsíčního zajištění, jsou uvedeny hodnoty částek, které exportér k datu inkas pohledávek obdržel. Šedé části sloupců znázorňují výši ztrát, které firma utrpěla ve srovnání se směnou na promptním trhu, stejnobarevné nadstavby sloupců pak představují výši kurzových zisků. Graf 8: Objemy peněžních prostředků obdržených exportérem k 6.4. 2010 v CZK 164 800

25,737 CZK/EUR

134 800

44 000

59 600

25,131

25,211 CZK/EUR

CZK/EUR

24,984 CZK/EUR

29 630

24,764

FUTURES

OPCE ATM

OPCE OTM

5 117 400

4 996 800

OPCE ITM

4 952 970

CZK/EUR

5 042 200

5 026 600

5 147 400

14 200

FORWARD

25,587 CZK/EUR

FORWARD EXTRA


Je patrné, že s výjimkou opce out the money, bylo zajištění ve všech případech pro exportní firmu výhodné, neboť obdržela větší objemy peněžních prostředků než při směně na promptním trhu. Nejvyššího zisku dosáhla prostřednictvím kontraktu forward a forward extra. Zisk, který firma realizovala u kontraktu futures by však ve skutečnosti mohl být vyšší či nižší díky dennímu přecenění, se kterým v práci není vzhledem k zjednodušení celého procesu zajištění uvažováno. Ztráta, kterou utrpěla u kontraktu opce out the money se rovnala výši opční prémie. Celkově tedy 6-měsíční zajištění přineslo požadovaný efekt, v drtivé většině případů navíc s kurzovými zisky.


53

8.2 Importní firma Importní firma by měla mít s vývojem devizového kurzu CZK/EUR podstatně menší problémy oproti firmě exportní a o zajištění jejích závazků by teoreticky nemusela vzhledem k posilujícímu trendu koruny vůči euru ani uvažovat. Tabulka č. 39 uvádí ask hodnoty devizového kurzu CZK/EUR k datu sjednání zajišťovacího kontraktu a k datům expirace této operace a dále také adekvátní hodnoty zajišťované částky 200 000 EUR při směně na promptním trhu za tyto kurzy. Tabulka 39: Ask hodnoty kurzu CZK/EUR a adekvátní částky 200 000 EUR v CZK

DATUM

SRASK

OBJEM SMĚNY

6.10. 2009

25,949

5 189 800

6.1. 2010

26,723

5 344 600

6.4. 2010

25,827


V následujícím grafu č. 9, který porovnává výsledky 3-měsíčního zajištění, jsou uvedeny hodnoty částek, které importér k datu plateb svých závazků zaplatil. Šedé části sloupců znázorňují výši úspor, které firma ušetřila ve srovnání se směnou na promptním trhu. Graf 9: Objemy peněžních prostředků zaplacených importérem k 6.1. 2010 v CZK 201 400

132 000

210 600

60 340

174 700

26,421

171 400

CZK/EUR

26,063 CZK/EUR

25,866

25,850 25,716

25,670

FORWARD

FUTURES

OPCE ITM

OPCE ATM

OPCE OTM

5 173 200

5 284 260

5 134 000

5 169 900

CZK/EUR

5 212 600

5 143 200

CZK/EUR

CZK/EUR

CZK/EUR

FORWARD EXTRA


Na první pohled je jasné, že importní firmě přineslo 3-měsíční zajištění u všech typů kontraktů úspory. Díky zajištění zaplatila firma méně, nežli by tomu bylo při směně na promptním trhu. V případě využití opce in the money a forwardu převyšovaly uspořené částky 200 000 CZK. U kontraktu typu futures se však musí brát v potaz, že v práci nebylo uvažováno s denním přeceňováním maržového účtu, a tak by výsledná částka mohla být odlišná od uvedené. Při celkovém zhodnocení bylo zajištění k měsíci lednu pro firmu ve všech případech efektivní.


54

V následujícím grafu č. 10, který porovnává výsledky 6-měsíčního zajištění, jsou uvedeny hodnoty částek, které importér k datu plateb svých závazků zaplatil. Šedé části sloupců znázorňují výši úspor, které firma ušetřila ve srovnání se směnou na promptním trhu, stejnobarevné nadstavby sloupců pak představují výši kurzových ztrát. Graf 10: Objemy peněžních prostředků zaplacených importérem k 6.4. 2010 v CZK 81 720 44 000

26,047 CZK/EUR

9 000

37 440 13 200

25,782

FORWARD

26,014 CZK/EUR

25,827 25,761

CZK/EUR

FUTURES

OPCE ITM

OPCE ATM

OPCE OTM

5 165 400

5 247 120

5 152 200

5 202 840

CZK/EUR

5 209 400

5 156 400

CZK/EUR

26,236 CZK/EUR

FORWARD EXTRA


Výsledek 6-měsíčního zajištění nebyl tak příznivý jako v případě 3-měsíčního zajištění. Firma dosáhla úspor pouze u kontraktu forward a opce in the money. Tyto částky jsou však v porovnání s celkovým objemem transkakce velmi nízké. U kontraktu typu forward extra byla konverze provedena za spotový kurz, u ostatních druhů kontraktů pak firma zaplatila více než při směně na promptním trhu. Největší ztrátu realizovala při zajištění prostřednictvím opce out the money, kdy se výše ztráty rovnala hodnotě opční prémie. Výsledek zajištění u futures by mohl být odlišný, pokud by bylo uvažováno s denním přeceňováním maržových účtů. I tak by se zajištění k měsíci červnu dalo hodnotit jako přínosné.

8.3 Dílčí závěr Jak ukázaly výše uvedené grafy, výše částek, které exportní firma obdržela při inkasu svých pohledávek, a výše částek, které importní firma zaplatila při úhradě svých závazků, se značně lišily. Rozdíl mezi nejvyšší a nejnižší inkasovanou částkou u exportéra k lednovému datu činí 132 000 CZK, k dubnovému pak 194 430 CZK. U importéra pak rozdíl mezi nejvyšší a nejnižší zaplacenou částkou k lednovému datu činí 150 260 CZK, k dubnovému datu 94 920 CZK. I když tyto hodnoty z celkového objemu zajišťované částky tvoří zhruba jen 4%, firmám určitě nebude lhostejné, zda obdrží či zaplatí o v průměru 143 000 CZK méně či více. Bude-li se kurz vyvíjet pro jeden typ firmy slibně, pro druhý typ firmy bude tento vývoj nepříznivý a naopak. V případě exportní firmy se jako nejvhodnější jevilo využití klasického forwardu a forwardu extra. Nejlepším řešením pro importní firmu bylo rovněž využití forwardu, forwardu extra a navíc také opce in the money.

DISKUZE

55

9. DISKUZE Vhodnost jednotlivých druhů zajištění je posuzována podle kritérií, jejichž podstata byla popsána v metodické části práce. Nyní budou konkrétní formy zajištění srovnávány právě na základě těchto hledisek, budou uvedeny jejich výhody či nevýhody a formulována obecná doporučení pro výrobní podnik při řízení devizového rizika. Vyvozené závěry vychází z výsledků práce, která se zabývala praktické ukázce zajištění devizového rizika. Jednotlivé sazby a ceny, s nimiž bylo v příkladech počítáno, byly získány od bank patřících mezi špičku tuzemských finančních instituci, v případě futures pak od jedné z největších derivátových burz světa. Vyvozené výsledky a závěry tedy odpovídají situaci na skutečném trhu dnešní doby. ► Náklady Zajištění prostřednictvím forwardu lze již dnes získat u bank i bez poplatku, stejně tak jako poradenství a průběžné konzultace. Může se stát, že si banky stanoví podmínku toho, že u ní bude mít firma veden účet. Náklady na zřízení a vedení účtu však výhodnost služby nikterak nesnižují a tento typ kontraktu tak lze označit za beznákladový. Vzhledem k tomu, že se kontrakty typu futures vypořádají každý den pomocí maržových účtů, mohou firmě během doby zajištění vznikat dodatečné náklady na doplňování účtu. Klesne-li totiž stav účtu pod stanovenou udržovací úroveň, musí firma účet na požadovanou výši doplnit, jinak je její pozice zrušena. V případě uzavírání opčních kontraktů jsou pořizovací náklady rovny výši opčních prémií. Ta se odvíjí od velikosti uzavíraného kontraktu, dále od času zbývajícího do expirace opce, ale především od výše sjednané realizační ceny. Platí, že čím horší bude strike opce oproti aktuálnímu kurzu na promptním trhu, tím levnější bude cena opce a naopak. Forward extra je pak takovou kombinací dvou opcí, kde se opční prémie rovnají po vzájemném započtení nule. Při pominutí marže zprostředkovatele, jde tedy jako v případě klasického forwardu o beznákladovou strategii. ► Minimální nominál

Minimální nominální částka forwardové operace je ve výši 15 000 EUR, což je v přepočtu při současném kurzu zhruba 380 000 CZK. Je vidět, že se tedy uzavírá již od malého objemu obchodu a klientem sjednávající tento kontrakt se tak může stát běžně i fyzická osoba. Naproti tomu standardizovaná obdoba forwardu, futures, je na burze obchodovatelná až od 4 000 000 CZK. Pro otevření pozice ale není nutné disponovat celou hodnotou kontraktu, ale pouze počáteční zálohou. Díky tomuto pákovému efektu je dosahováno obrovských objemů obchodů, které zároveň zvyšují likviditu samotného trhu. Minimálním objemem obchodu je v případě opcí 100 000 EUR, tedy zhruba 2 500 000 CZK. Stejný objem peněžních prostředků je požadován i v případě uzavírání forwardu extra. Tyto operace jsou tedy konstruované spíše pro velké podniky, nikoli pro drobné investory či malé a střední podniky.

DISKUZE

56

► Rizikovost

Potenciální riziko forwardu spočívá v jeho neodvolatelnosti a povinnosti vypořádání k datu splatnosti. A tak i v případě, že se kurz vyvíjel opačným nežli požadovaným směrem, není možné od smlouvy odstoupit. Dalším rizikem je nedodržení závazku protistrany, k čemuž by ale v případě obchodu sjednaného s renomovanou bankovní institucí nemělo vůbec dojít. U futures kontraktů se riziko ve srovnání s forwardem, díky tomu, že klient platí každý den případné ztráty, snižuje. Vzhledem k finanční páce, které je využíváno při obchodování, může být dosaženo na tomto trhu na jedné straně velkých zisků, na druhé straně logicky ale také ztrát. U nákupu kupní i prodejní opce se maximální možná ztráta rovná výši zaplacené opční prémie. V případě burzovního obchodování s opcemi pak nastává stejná možnost jako v případě s futures kontrakty, kdy firma může využívat pákového efektu. Analogicky tak podstupuje také vysoké riziko ztrát. Produkt forward extra s evropskou bariérou skrývá možné riziko právě v nastavené bariéře. V případě, že bude bariéra k datu expirace opce překročena, uskuteční se konverze za strike bariérové opce, tedy poměrně daleko od aktuálního kurzu. ► Participace na vývoji kurzu Jedním z hlavních negativ forwardu je bezesporu to, že zde není možná participace na příznivém vývoji kurzu k datu expirace kontaktu. Jak již bylo řečeno, jedná se o pevný termínovaný kontrakt specifický právě povinností svého vypořádání v době splatnosti i v případě toho, že je sjednaný forwardový kurz horší než spotový. Díky dennímu vypořádání, které je u futures kontraktů prováděno, je každý den na účet klienta připočtena či odečtena částka rovnající se rozdílu mezi cenou futures k datu uzavření kontraktu a uzavírací cenou futures k danému dni. Firma tak kromě efektivního zajištění může využít i přebytků z denního přecenění maržového účtu. Opční kontrakty umožňují firmám neomezenou participaci na příznivém vývoji kurzu. Bude-li totiž spotový kurz výrazně výhodnější nežli sjednaná realizační cena opce, může zisk v podobě rozdílu mezi směnou na promptním trhu a uplatněním opce pokrýt výši zaplacené opční prémie a dále se ještě navyšovat v prospěch firem. U produktu forwardu extra je participace na příznivém vývoji kurzu omezena výší nastavené bariéry. V případě evropského typu bariéry, která je nastavena oproti americké bariéře blížeji k spotovému kurzu, se pásmo pro participaci navíc ještě o něco zužuje. ► Dostupnost

Forwardový kontrakt je vhodný jak pro malé podnikatelské subjekty, tak pro velké firmy uzavírající kontrakty ve velkých peněžních objemech. Je tedy dostupný pro širokou škálu ekonomických subjektů. S tím je spojena i jeho praktičnost a nenáročnost uzavírání, které je možné provést pouze po telefonu s pracovníkem treasury oddělení. Lze ho sjednat ve všech měnách, jež mají banky uvedeny na svých kurzovních lístcích, a nabídka tak není omezena pouze na nejfrekventovanější měny. Dále je možné sjednat tento kontrakt v kombinaci s dalšími produkty používanými k zajištění, a to například s dokumentárním inkasem či akreditivem. Některé banky navíc nabízejí různé

DISKUZE

57

modifikace, jak bylo v práci naznačeno, a forward se tak dá více přizpůsobit konkrétním požadavkům klienta. Obchodování s futures kontrakty může probíhat buď klasickou formou přímo na parketu burzy, nebo prostřednictvím dostupnější elektronické formy obchodování, ve které je dnes uzavírána převážná většina transakcí. Tento způsob totiž umožňuje danou objednávku dopravit na trh velmi rychle, případně měnit její parametry či ji dokonce úplně zrušit. Na pražské burze se však měnový pár CZK/EUR neobchoduje, a tak firmy musí využít různých brokerských společností či zahraničních burzovních institucí, jakými jsou například burzy CME či NYBOT. Využít těchto institucí je možné i v případě zajištění opcemi. Burzovní způsob obchodování s opcemi je však stejně jako v případě futures kontraktů vhodný spíše pro spekulaci než pro zajištění. Daleko pohodlnější a pro účely zajištění je vhodnější sjednání opčního kontraktu s některou z komerčních bank. Uzavřít takový obchod není ničím komplikovaným a vše se dá vyřešit telefonicky. Forward extra je produktem, jež je určen zejména právnickým osobám. Nejedná se o běžnou formu zajištění jako v případě forwardů a opcí, kterou nabízí prakticky všechny komerční banky. V současné době je forward extra nabízen pouze jednou tuzemskou komerční bankou. Výše zmíněná kvalitativní kritéria budou dále kvantifikována za pomoci manažerské tabulky. Kritériím jsou postupně dle důležitosti z pohledu firem přiděleny váhy a následně jsou jednotlivé druhy zajišťovacích instrumentů podle těchto hledisek obodovány na stupnici od 1 do 3, kde 1 znamená nejmenší prioritu a 3 naopak prioritu největší. Při přiřazování bodů je vycházeno z kvantitativních výsledků práce a obecně známých výhod a nevýhod instrumentů. Tabulka 40: Manažerská rozhodovací tabulka pro posuzované druhy zajištění

FORWARD

FUTURES

OPCE

FORWARD EXTRA

DRUHY FINANČNÍCH DERIVÁTŮ

Náklady

0,40

3

2

1

3

Minimální nominál

0,15

3

1

2

2

Rizikovost

0,20

2

1

2

1

Participace na vývoji kurzu

0,10

1

2

3

2

Dostupnost

0,15

3

1

3

2

2,6

1,5

1,85

2,2

KRITÉRIA

VÁHY

CELKEM


Po součtu vážených faktorů se jako nejvhodnější pro účely zajištění jeví forwardový kontrakt, dále pak forward extra, opce a jako nejméně vhodný způsob zajištění vyšel standardizovaný burzovní kontrakt futures.

DISKUZE

58

Forward se vzhledem ke své jednoduchosti hodí prakticky pro každého. Již dopředu je určen fixní kurz, za který bude kontrakt v budoucnosti vypořádán a firma má tak dopředu jasně garantovanou výši pohledávky či závazku. Lze ho sjednat již od malého objemu obchodu, takže na tuto možnost zajištění dosáhnou i malé firmy. Zároveň jeho sjednání nevyžaduje žádné vstupní náklady a celkově se tak jeví jako nejjednodušší řešení pro zajištění firemních závazků či pohledávek. Futures v sobě nese oproti forwardu sice výhodu toho, že nemusí být složena celá částka, nýbrž pouze její určité procento v podobě zálohy, avšak během trvání kontraktu mohou vznikat dodatečné náklady na doplňování udržovací úrovně maržového účtu. Vzhledem k tomu, že se jedná o standardizovaný kontrakt, nemusí se také vždy podařit zajistit požadovanou částku v celém objemu, nýbrž jen její část. Navíc již samotné burzovní obchodování řadu firem od tohoto způsobou zajištění může odradit. Využití opčních kontraktů se vzhledem k poměrně vysokým vstupním nákladům v podobě opční prémie hodí spíše pro větší podniky, neboť i samotné uzavření kontraktu vyžaduje větší nominální částku obchodu. Je na samotné firmě, v jaké výši si určí realizační cenu opce, a je tedy logické, že bude muset mít nějakou představu o budoucím vývoji kurzu. I to poukazuje na vhodnost tohoto typu kontraktu pro větší firmy, které mají na záležitosti zajišťování kurzových rizik svá oddělení se specialisty a poradci. Opční strategie v podobě forward extra je sice oproti klasickým opcím strategie s nulovými počátečními náklady, ale i zde si firma, stejně jako v případě klasických opcí, sama určuje výši realizační ceny opcí. Rovněž tedy bude muset mít přehled o budoucím vývoji kurzu. Jak již bylo řečeno, nejedná se o kontrakt, který by nabízely jako v případě forwardů a opcí všechny banky, což svědčí o tom, že firmami tento způsob zajištění není moc vyhledáván. Forward extra tedy bude rovněž vhodnější spíše pro větší podniky mající na řízení devizového rizika odborníky.

ZÁVĚR

59

10. ZÁVĚR Tuzemské firmy, které obchodují na zahraničním trhu, jsou vystaveny vzhledem k neustálému odsouvání termínu přijetí eura, jakožto jednotného měnového platidla, problému změny devizového kurzu. Může se zdát, že pohyb kurzu v řádech deseti haléřů nemůže způsobit žádné velké následky, avšak výsledky práce poukazují na pravý opak tohoto tvrzení. Již zdánlivě zanedbatelná změna hodnoty kurzu měnového páru CZK/EUR může napáchat ve svém důsledku škodu v řádech několika desetitisíců, ve velkých objemech obchodů dokonce i v řádech statisíců. Každá firma inkasující své pohledávky či hradící své závazky v jiné než domácí měně by se tak určitě měla zamyslet nad tím, jak dopady devizového rizika na cash flow firmy zmírnit. Jednou z možností je právě využití finančních měnových derivátů. Jak již bylo v práci avizováno, problém nepříznivého vývoje devizového kurzu se týká především exportních firem, neboť musí čelit tendenci posilování koruny vůči euru. Výsledky práce dokazují, že v případě, kdy by exportní firma své pohledávky nechala nezajištěné, by inkasovala k datům splatnosti faktur při směně dané částky na promptním trhu ve většině případů podstatně menší objemy hotovostí, než tomu bylo v případě zajištěných pozic. Pro importní firmu by naopak měla být posilující tendence koruny vůči euru výhodnou situací. O tom, že to tak ve skutečnosti je, svědčí i výsledky práce, neboť importní firmě se podařilo ve většině případů prostřednictvím zajištění oproti směně na promptním trhu na devizové konverzi ušetřit poměrně velké částky. Neexistuje však žádná jednotná zajišťovací strategie, která by se dala paušálně aplikovat na jakoukoli tržní situaci, ve které se firma právě nachází. Konečná volba záleží na konkrétních zkušenostech firmy, její otevřenosti či zdrženlivosti při podstupování rizika, na očekáváních ostatních tržních subjektů a v neposlední řadě také především na předpovědích vývoje kurzu jednotlivých měn. Může se stát, že i v případě určité predikce vývoje devizového kurzu centrální bankou bude nakonec výsledný vývoj kurzu naprosto opačný a zajištění, které firma provede na základě této špatné předpovědi, pro ni může znamenat ještě větší prohloubení ztrát, než kdyby nechala svoji pozici na devizovém trhu nezajištěnou. Zajišťování je tedy ryze subjektivní záležitostí firmy a rozhodování o formě, prostřednictvím které bude uskutečněno, je často ovlivněno mnohem širší škálou faktorů, než které byly uvedeny. Finanční deriváty nejsou jakýmsi univerzálním nástrojem, jejichž bezmyšlenkovité využití zaručí firmě vždy kýžené výsledky s finančním výnosem z dané operace. Jejich primárním cílem při zajišťování totiž není dosažení vysokých kurzových zisků, ale stabilizace budoucí finanční situace a určení konkrétní výše či alespoň přibližného odhadu budoucího cash flow. I když pojem finanční derivát širší veřejnosti mnoho neříká, stává se v poslední době dynamicky se rozvíjející skupinou a člověku pohybujícím se na finančním trhu není ničím neznámým. A tak může být jen otázkou času, kdy se naplní představa ideálního světa uznávaného amerického ekonoma z Yale, Roberta Schillera, kde jsou deriváty tak běžné jako hotovost.

POUŽITÉ ZDROJE

60

11. POUŽITÉ ZDROJE Literatura 1.

AMBROŽ, L. Oceňování opcí. 1. vyd. Praha: C. H. Beck, 2002. 313 s. ISBN 80-7179531-3.

2.

BLAHA, Z. S., JINDŘICHOVSKÁ, I. Opce, swapy a futures – deriváty finančního trhu. 1. vyd. Praha: Management Press, 1994. 195 s. ISBN 80-85603-78-0.

3.

CIPRA, T. Praktický průvodce finanční a pojistnou matematikou. 2. vyd. Praha: Ekopress, 2005. 308 s. ISBN 80-86119-91-2.

4.

DURČÁKOVÁ, J., MANDEL, M. Mezinárodní finance. 2. vyd. Praha: Management Press, 2003. 394 s. ISBN 80-7261-090-2.

5.

JÍLEK, J. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 1. vyd. Praha: Grada Publishing, 2005. 632 s. ISBN 80-247-1099-4.

6.

JÍLEK, J. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: Grada Publishing, 2002. 624 s. ISBN 80-247-0342-4.

7.

JÍLEK, J. Finanční rizika. 1 vyd. Praha: Grada Publishing, 2000. 640 s. ISBN 80-7169579-3.

8.

JÍLEK, J. Finanční trhy a investování. 1. vyd. Praha: Grada Publishing, 2009. 648 s. ISBN 978-80-247-1653-4.

9.

KISLINGEROVÁ, E. a kol. Manažerské finance. 2. vyd. Praha: C. H. Beck, 2007. 745 s. ISBN 978-80-7179-903-0.

10. KLÍMA, J. Makroekonomie. 2. vyd. Brno: B.I.B.S., 2004. 124 s. ISBN 80-86575-71-3. 11. KODERA, J., MARKOVÁ, J. Devizové obchody. 3 vyd. Praha: Bankovní institut vysoká škola, 2007. 212 s. ISBN 978-80-7265-110-8. 12. KOŠŤÁL, J., TUREK, L. Opce. 1. vyd. Brno: Computer Press, 2009. 152 s. ISBN 97880-251-2223-5. 13. KRÁL´, M. Devizová rizika a jejich efektivní řízení ve firmě. 1. vyd. Praha: VOX, 2003. 240 s. ISBN 80-86324-28-1. 14. KUBIŠTA, V. a kol. Mezinárodní ekonomické vztahy. 1. vyd. Praha: HZ Editio, 1999. 378 s. ISBN 80-86009-29-7. 15. LACINA, L. Makroekonomie otevřené ekonomiky. 1. vyd. Brno: Mendelova zemědělská a lesnická univerzita v Brně, 2001. 120 s. ISBN 80-7157-488-0. 16. LACINA, L., PTÁČEK, R., TOMAN, P. Mezinárodní finance. 1. vyd. Brno: Mendelova zemědělská a lesnická univerzita v Brně, 2001. 145 s. ISBN 80-7157552-6. 17. MACH, M. Makroekonomie II: pro inženýrské studium. 2. vyd. Praha: Melandrium, 1998. 172 s. ISBN 80-86175-03-0. 18. MAJEROVÁ, I., NEZVAL, P., TULEJA, P. Základy makroekonomie. 1. vyd. Brno: Computer Press, 2006. 311 s. ISBN 80-251-0952-6. 19. MAREK, P. Studijní průvodce financemi podniku. 2. vyd. Praha: Ekopress, 2009. 634 s. ISBN 978-80-86929-49-1.

POUŽITÉ ZDROJE

61

20. NESNÍDAL, T., PODHAJSKÝ, P. Kompletní průvodce úspěšného finančníka. 1. vyd. Praha: Centrum finančního vzdělávání, 2009. 338 s. ISBN 978-80-903874-5-4. 21. RAIS, K., SMEJKAL, V. Řízení rizik ve firmách a jiných organizacích. 2. vyd. Praha: Grada Publishing, 2006. 300 s. ISBN 80-247-1667-4. 22. ROSE, P. S. Peněžní a kapitálové trhy. Praha: Victoria Publishing, 1994. 1014 s. ISBN 80-85605-52-X. 23. REJNUŠ, O. Teorie a praxe obchodování s cennými papíry. 1. vyd. Praha: Computer Press, 2001. 257 s. ISBN 80-7226-517-7. 24. REJNUŠ, O. Úvod do teorie finančních trhů. 1. vyd. Brno: Mendelova zemědělská a lesnická univerzita v Brně, 2003. 135 s. ISBN 80-7157-724-3. 25. REJNUŠ, O. Základy teorie finančních investic. 1. vyd. Brno: Mendelova zemědělská a lesnická univerzita v Brně, 2004. 190 s. ISBN 80-7157-796-0.

Internetové zdroje 26. ANTOŠ, O. Jak se vypořádat s měnovým rizikem? [online]. Měšec.cz, 2006 [cit. 201001-30]. Dostupné z WWW: . 27. Finanční a komoditní deriváty Opce [online]. 2008 [cit. 2010-01-30]. Dostupné z WWW: . 28.

Finanční deriváty by neměly být přehlíženy [online]. Peníze.cz, 2004 [cit. 2010-14-01]. Dostupné z WWW: .

29. Finanční slovník [online]. 2010 [cit. 2010-21-01]. .

Dostupné

z

WWW:

30. Fio e-Broker, deriváty: Futures na ropu, zlato [online]. 2009 [cit. 2010-01-30]. Dostupné z WWW: . 31. Forex – měnová arbitráž a role arbitražérů [online]. Finance.cz, 2010 [cit. 2010-22-01]. Dostupné z WWW: . 32. Pevný versus plovoucí měnový kurz – Česká národní banka [online]. 2010 [cit. 2010-2101]. Dostupné z WWW: . 33. Rizika v mezinárodním obchodě [online]. BussinesInfo.cz, 2009 [cit. 2010-05-03]. Dostupné z WWW: 34. Specifika řízení ekonomického kurzového rizika [online]. BussinesInfo.cz, 2009 [cit. 2010-02-01]. Dostupné z WWW: .

POUŽITÉ ZDROJE

35. X-Trade Brokers [online]. 2010 [cit. 2010-02-01]. Dostupné .

62

z

WWW:

36. Zajištění kurzového rizika [online]. BussinesInfo.cz, 2009 [cit. 2010-02-04]. Dostupné z WWW: . 37. Způsoby investování [online]. 2000-2010 [cit. 2010-14-01]. Dostupné z WWW: .

SEZNAM TABULEK, GRAFŮ A OBRÁZKŮ

63

12. SEZNAM TABULEK, GRAFŮ A OBRÁZKŮ Seznam tabulek Tabulka 1: Kreditní a debetní položky platební bilance ...................................................................................... 14 Tabulka 2: Maximální možné zisky a ztráty při obchodování s kupními a prodejními opcemi .................... 31 Tabulka 3: Spotový kurz CZK/EUR ke dni 6.10. 2009.......................................................................................... 34 Tabulka 4: Hodnota pohledávky a závazku k 6.10. 2009 v CZK ........................................................................ 34 Tabulka 5: Specifikace zajišťovaných pozic u exportéra/importéra ................................................................... 35 Tabulka 6: Outright kotace CZK/EUR forwardového kurzu k 6.10. 2009 ......................................................... 36 Tabulka 7: Výsledek 3-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím forwardu k 6.1. 2010 v CZK ............ 36 Tabulka 8: Výsledek 6-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím forwardu k 6.4. 2010 v CZK ............ 36 Tabulka 9: Výsledek 3-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím forwardu k 6.1. 2010 v CZK .......... 37 Tabulka 10: Výsledek 6-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím forwardu k 6.4. 2010 v CZK ........ 37 Tabulka 11: Specifika kontraktu CZK/EUR futures na burze NYBOT .............................................................. 39 Tabulka 12: Ceny futures CZK/EUR k 6.10. 2009 na burze NYBOT .................................................................. 40 Tabulka 13: Výsledek exportéra na trhu futures k 6.1. 2010 v CZK ................................................................... 40 Tabulka 14: Výsledek exportéra na promptním trhu k 6.1. 2010 v CZK ........................................................... 40 Tabulka 15: Výsledek 3-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím futures k 6.1. 2010 v CZK .............. 40 Tabulka 16: Výsledek exportéra na trhu futures k 6.4. 2010 v CZK ................................................................... 41 Tabulka 17: Výsledek exportéra na promptním trhu k 6.4. 2010 v CZK ........................................................... 41 Tabulka 18: Výsledek 6-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím futures k 6.4. 2010 v CZK .............. 41 Tabulka 19: Výsledek importéra na trhu futures k 6.1. 2010 v CZK .................................................................. 42 Tabulka 20: Výsledek importéra na promptním trhu k 6.1. 2010 v CZK........................................................... 42 Tabulka 21: Výsledek 3-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím futures k 6.1. 2010 v CZK.............. 42 Tabulka 22: Výsledek importéra na trhu futures k 6.4. 2010 v CZK .................................................................. 42 Tabulka 23: Výsledek importéra na promptním trhu k 6.4. 2010 v CZK........................................................... 42 Tabulka 24: Výsledek 6-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím futures k 6.4. 2010 v CZK.............. 43 Tabulka 25: Ceny put opcí k 6.10. 2009 v CZK...................................................................................................... 43 Tabulka 26: Výsledek 3-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím put opce k 6.1. 2010 v CZK ........... 44 Tabulka 27: Výsledek 6-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím put opce k 6.4. 2010 v CZK .......... 44 Tabulka 28: Ceny call opcí k 6.10. 2009 v CZK..................................................................................................... 45 Tabulka 29: Výsledek 3-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím call opce k 6.1. 2010 v CZK.......... 45 Tabulka 30: Výsledek 6-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím call opce k 6.4. 2010 v CZK.......... 46 Tabulka 31: Hodnoty bariér a realizačních kurzů opcí k 6.10. 2009 exportní firmy......................................... 47 Tabulka 32: Výsledek 3-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím forwardu extra k 6.1. 2010 v CZK 48 Tabulka 33: Výsledek 6-měsíčního zajištění exportéra prostřednictvím forwardu extra k 6.4.2010 v CZK . 48 Tabulka 34: Hodnoty bariér a realizačních kurzů opcí k 6.10. 2009 importní firmy........................................ 49 Tabulka 35: Výsledek 3-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím forwardu extra k 6.1.2010 v CZK. 49 Tabulka 36: Výsledek 6-měsíčního zajištění importéra prostřednictvím forwardu extra k 6.4.2010 v CZK. 49 Tabulka 37: Hodnoty pohledávek exportéra a závazků importéra v CZK ....................................................... 50 Tabulka 38: Bid hodnoty kurzu CZK/EUR a adekvátní částky 200 000 EUR v CZK ....................................... 51 Tabulka 39: Ask hodnoty kurzu CZK/EUR a adekvátní částky 200 000 EUR v CZK ...................................... 53 Tabulka 40: Manažerská rozhodovací tabulka pro posuzované druhy zajištění ............................................. 57

SEZNAM TABULEK, GRAFŮ A OBRÁZKŮ

64

Seznam grafů Graf 1: Vývoj devizového kurzu CZK/EUR za období od 2.1. 2009 do 18.12. 2009.......................................... 18 Graf 2: Vývoj devizového kurzu CZK/EUR za období od 1.4. 2009 do 2.10. 2009............................................ 34 Graf 3: Srovnání vývoje kurzu CZK/EUR a forwardů po dobu zajištění exportní firmy................................ 37 Graf 4: Srovnání vývoje kurzu CZK/EUR a forwardů po dobu zajištění importní firmy ............................... 38 Graf 5: Srovnání vývoje kurzu CZK/EUR a forwardů extra po dobu zajištění exportní firmy ...................... 47 Graf 6: Srovnání vývoje kurzu CZK/EUR a forwardů extra po dobu zajištění importní firmy ..................... 49 Graf 7: Objemy peněžních prostředků obdržených exportérem k 6.1. 2010 v CZK......................................... 51 Graf 8: Objemy peněžních prostředků obdržených exportérem k 6.4. 2010 v CZK......................................... 52 Graf 9: Objemy peněžních prostředků zaplacených importérem k 6.1. 2010 v CZK ....................................... 53 Graf 10: Objemy peněžních prostředků zaplacených importérem k 6.4. 2010 v CZK ..................................... 54

Seznam obrázků Obrázek 1: Dělení finančního trhu.......................................................................................................................... 11 Obrázek 2: Vztah úrokového diferenciálu a změn spotového kurzu................................................................. 15 Obrázek 3: Přehled finančních rizik ....................................................................................................................... 17 Obrázek 4: Vývoj devizové expozice v čase .......................................................................................................... 20 Obrázek 5: Dělení finančních derivátů................................................................................................................... 25 Obrázek 6: Zisk a ztráta v dlouhé a krátké pozici ................................................................................................ 26 Obrázek 7: Vztah promptní a termínové ceny ...................................................................................................... 28 Obrázek 8: Kupující kupní opce.............................................................................................................................. 31 Obrázek 9: Prodávající kupní opce ......................................................................................................................... 31 Obrázek 10: Kupující prodejní opce ....................................................................................................................... 31 Obrázek 11: Prodávající prodejní opce................................................................................................................... 31 Obrázek 12: Payout diagram výsledných opčních pozic exportéra k 6.1. 2010 ................................................ 44 Obrázek 13: Payout diagram výsledných opčních pozic exportéra k 6.4. 2010 ................................................ 45 Obrázek 14: Payout diagram výsledných opčních pozic importéra k 6.1. 2010 ............................................... 46 Obrázek 15: Payout diagram výsledných opčních pozic importéra k 6.4. 2010 ............................................... 46 Obrázek 16: Payout diagram exportéra k 6.1. 2010 .............................................................................................. 48 Obrázek 17: Payout diagram exportéra k 6.4. 2010 .............................................................................................. 48 Obrázek 18: Payout diagram importéra k 6.1. 2010.............................................................................................. 50 Obrázek 19: Payout diagram importéra k 6.4. 2010.............................................................................................. 50

Hedging devizového rizika podniku s využitím derivátů

Recommend Documents