Hedgefondsen en private equity een nieuwe hype?

PRIVATE EQUITY EN HEDGEFONDSEN

Hedgefondsen en private equity – een nieuwe hype? door Lars Anderson

Na het uiteenspatten van de IT-bubbel aan het begin van de 21ste eeuw lijkt de financiële wereld een nieuwe bel te blazen. Hedgefondsen en private equity worden gezien als de jongste hype. Snel geld verdienen door het opkopen, opsplitsen en weer verkopen van bedrijven. Het beeld dat hieraan kleeft is dat van sprinkhanenplagen. Roofridders die van bedrijf naar bedrijf gaan, alles leegroven en weer verder trekken. Een misverstand, volgens Guy Ester van Insinger de Beaufort. “Hedgefondsen en private equity schudden iedereen een beetje wakker.”

9


“

T

wee misvattingen beheersen de media en dus het publieke debat. Nummer één: private equity en hedgefondsen zijn altijd slecht. Nummer twee: hedgefondsen hebben te maken met private equity.” Guy Ester, midden dertig, kort donkerbruin haar en een olijke blik, gaat er eens goed voor zitten. Ooit promoveerde hij in de natuurkunde op kristalgroei. “Iets op atomair niveau”, murmelt hij met Engels accent. Zo specifiek, daar wilde hij niet in vastgroeien. Nu is hij hoofd research van de afdeling Asset Management en houdt hij zich bezig met private equity en hedgefondsen, stokpaardjes van de financiële wereld. De laatste tijd raakt hij echter een beetje vermoeid van al die negatieve aandacht voor de jongste financiële hype. Frustrerend is het vooral omdat iedereen er een mening op nahoudt, maar niemand echt de verschillen kent. Ester: “Hedgefondsen en private equity worden vaak in een adem uitgesproken. Complete nonsens!” Een misverstand dat hij graag uit de wereld helpt.

10

TRADITIONEEL BELEGGEN “Laten we bij het begin beginnen”, zegt hij zittend aan het uiteinde van de lange vergadertafel. Ester: “Oorspronkelijk waren er twee verschillende takken waarin je kon beleggen: obligaties en aandelen. Eventueel aangevuld met vastgoed.” Dat zijn de traditionele beleggingscategorieën, met als belangrijkste verschil het risico. Obligaties zijn risicomijdende beleggingen en aandelen zijn risicodragende beleggingen. Bij risicomijdend beleggen heb je zekerheid over het rendement. Ester: “Als je een obligatie koopt met een effectief rendement van vier procent en een looptijd van tien jaar, dan weet je dat je tien jaar lang vier procent rendement per jaar maakt.” Met aandelen neem je meer risico. Daarmee participeer je actief in het ondernemingsvermogen en loop je ondernemersrisico. Dat risico wordt, als de zaken uitpakken zoals gehoopt, op termijn beloond met een hoger rendement op jaarbasis. Ester: “Dertig jaar lang werd volop geïnvesteerd in zowel obligaties als aandelen. Vanaf de jaren tachtig beleefde de wereldeconomie een sterke opleving, waardoor men meer risico durfde te nemen. Dat vertaalde zich in een bloeiende aandelenhandel.” Die bloei stokte abrupt aan het eind van de jaren negentig. Het ene bedrijfsschandaal volgde het andere op en de financiële markt beleefde een absolute anticlimax met het uiteenspatten van de IT-bubble, de zeepbel van beleggingen in de informatietechnologie. Bedrijven gingen over de kop, de internethype vervloog, waardoor het vertrouwen in de traditionele beleggingsmethoden verdween. Ester: “En bij een tanend vertrouwen ga je op zoek naar alternatieve beleggingsstrategieën, zoals hedgefondsen of private equity.”


“De belegger investeert, het fonds sluit de deal en sluist het geld weer terug naar de belegger.”

PRIVATE EQUITY Private equity lijkt op aandelen beleggen. Met dat verschil dat de aandelen van het bedrijf niet vrij verhandelbaar zijn. Ester slaakt een diepe zucht. “Weet je, hedgefondsen en private equity vallen in de meest ingewikkelde categorie van de financiële markt. Het is echt ‘high finance’.” Hij fronst: “Hoe leg ik dit uit?” Peinzend staart hij uit het raam. De gracht! Ester: “Stel, wij zitten hier en zien een baggerbedrijf. Wij weten, grachten moeten worden gebaggerd, dus er is altijd werk. Het bedrijf heeft contracten met de gemeente Amsterdam voor een periode van tien jaar, dus inkomsten zijn gegarandeerd. Daarnaast weten wij dat het bedrijf gebukt gaat onder slecht management en je eenvoudig dezelfde omzet behaalt met de helft van de werknemers. Maar ja, niemand heeft er zin in, het loopt op zich wel en het is een beursgenoteerd bedrijf met een waarde van 100 miljoen euro. Nu zeggen jij en ik: ‘Als we eens 100 miljoen euro bij elkaar schrapen, dan nemen wij het bedrijf over. We verdubbelen de winst en brengen het terug naar de beurs’.”

BAGGERFONDS Goed plan. Maar dan de uitvoering. Ester: “De meest simpele versie: we hebben allebei een startkapitaal van 10 miljoen euro, uit een vorige deal of omdat we rijk zijn. Samen 20 miljoen euro. Ons tekort is dan 80 miljoen. Om dat tekort op te vangen richten we een private equity fonds op. Bijvoorbeeld het Lars&Guy Baggerfonds. We beloven onze beleggers dat wij het geld dat zij in ons beleggen, investeren in de onderneming. Als zij vertrouwen hebben in onze kundigheid, gaan ze mee met ons idee. En kopen wij de aandelen op. Vervolgens gaan wij aan de slag. We reorganiseren en maken het bedrijf efficiënter. We doen datgene wat nodig is om de waarde van het bedrijf te vergroten. Aan het eind van de rit nemen wij onze twintig miljoen – die ondertussen twee keer zoveel waard is – en de rest geven we terug aan de beleggers.” LOCK-UP Dat klínkt kinderlijk eenvoudig. De belegger investeert, het fonds sluit de deal en sluist het geld weer terug naar de belegger. Toch schuilt er voor de belegger nog een addertje onder het gras. Ester: “Het organiseren van een deal is een complex proces. Beleggers overtuigen, het bedrijf kopen, reorganiseren en uiteindelijk weer voorbereiden op een beursgang: dat vergt tijd. Het private equity fonds eist een garantie dat de belegger niet tussentijds zijn geld terugtrekt. Dat gebeurt door middel van een lock-up. Meestal behelst de lock-up een periode van drie tot vijf jaar. Eenmaal in business bouw je al snel een naam en vertrouwen op. Mits het goed gaat natuurlijk. Bij vertrouwen kan het private equity fonds snel groeien.” Ester: “Soms vragen tevreden beleggers of wij nog een deal willen regelen. Prima, maar dan willen wij ook twintig procent van de winst.” Zo groeit het fonds uit tot een portefeuille bestaande uit ondergewaardeerde bedrijven.

11


Figuur 1. Voorbeelkoers van X aandelen Dell en Gateway over tijd Bij het sluiten van je positie, verkoop je de aandelen. Op t2 (na bijv. zes maanden) brengen de aandelen Dell $7,5 miljoen op, terwijl de aandelen Gateway op dat moment voor $5 miljoen kunnen worden ingekocht. Doordat je short bent gegaan in Gateway (een lening), bedraagt de aflossing $5 miljoen (plus eventuele rente voor de lening). Terwijl de opbrengst van Dell op $7,5 miljoen uitkomt. De hedge van je beginpositie was 0, dus de bruto-opbrengst van deze belegging komt uit op 2,5 miljoen Amerikaanse dollars.

��

��

��

��

��

��

��

��

��

12

��

��


HEDGEFONDSEN Zo, één beleggingsstrategie uitgelegd, nog eentje te gaan. Ester krabt zich met het uiteinde van zijn pen achter zijn oren, trekt zijn blauwe stropdas glad en steekt van wal. “Hedgefondsen zijn ontstaan door mensen die niet accepteren dat de koers van de markt daalt. Zij proberen daar actief iets aan te doen. Een hedgefonds zoekt naar anomalieën in de markt: het wil profiteren van een verschil tussen twee beleggingsmogelijkheden binnen een specifieke marktsector.” Pardon? Ester aarzelt. Links in de hoek ziet hij een flip-over. Aan de andere kant van de zaal: dressoirs met laden. Daar móet wel een marker in zitten. Hij rommelt in de laden, rent op een drafje terug en begint te tekenen. “Stel, ik wil beleggen in de computermarkt. Normaal gesproken beleg je dan in het aandeel dat het ten opzichte van een ander aandeel beter gaat doen. Als voorbeeld nemen we de aandelen Dell en Gateway. Indien wij op basis van diverse analyses verwachten dat Dell het beter gaat doen dan Gateway, zouden we eenvoudigweg alleen in Dell kunnen beleggen. Maar als het aandeel Dell met 25% daalt en Gateway met 50% zakt, dan is onze voorspelling wel uitgekomen – want Dell heeft het nog steeds beter gedaan dan Gateway – alleen hebben we toch geld verloren. Dat verlies wordt tegengegaan door Dell te kopen (bijvoorbeeld USD 10 mln.), maar tegelijkertijd bij een andere belegger aandelen Gateway te lenen (bijvoorbeeld USD 10 mln.), om ze direct te verkopen (short gaan). Hierdoor hebben we een schuld in aandelen Gateway, maar een bezit in aandelen Dell. De beginwaarde van onze hedge is dan 0 (namelijk 10 mln. in Dell – 10 mln. in Gateway). Als over een bepaalde tijd de eerdergenoemde koersbeweging uitkomt (Dell -25% en Gateway -50%) en we sluiten onze posities, dan verdien je geld. Zelfs als de financiële markten instorten.”

VERWARRING HEDGEFONDSEN MET PRIVATE EQUITY Vreemd genoeg had in 1998 niemand enige interesse in hedgefondsen. Pas vanaf 2000 is die belangstelling fors toegenomen. Ester: “In 1995 waren er in Europa misschien twintig hedgefondsen met een gezamenlijk vermogen van ongeveer 500 miljoen euro. Dat vermogen is binnen tien jaar exponentieel gestegen naar ruim een biljoen euro. LTCM (Long Term Capital Management, LA) had in 1998 vier miljard euro in beheer, een onvoorstelbaar hoog bedrag. Tegenwoordig is een dergelijke omvang voor een hedgefonds normaal. Sommige hedgefondsen zijn daardoor enorm kapitaalkrachtig geworden.” En met dat kapitaal kan natuurlijk ook in private equity worden geïnvesteerd. Dáár ligt de link en tegelijkertijd het misverstand tussen private equity en hedgefondsen. Een kapitaalkrachtig hedgefonds kan zonder al te veel risico met een paar procent van het kapitaal een private equity fonds oprichten om het bestaande vermogen uit te bouwen.

13


ROOFRIDDERS Mooi. Private equity duidelijk. Hedgefondsen helder. Over het negatieve beeld van beide fondsen is Ester kort. “In principe kleven er geen maatschappelijke nadelen aan hedgefondsen. Maar wel aan private equity, omdat zij bedrijven uitkopen en reorganiseren, wat ten koste kan gaan van de werknemers. De negatieve connotatie van deze beleggingsstrategieën is dus een wisselwerking tussen het verleden van private equity en de misvatting dat hedgefondsen hetzelfde uitvoeren als private equity fondsen.” Vooral in de jaren tachtig hielden private equity fondsen zoals KKR (Kohlberg Kravis Roberts & Co, LA) flink huis. Daardoor kreeg private equity het imago van roofridders. De fondsen denderden binnen, ontsloegen de helft van het personeel en verkochten het bedrijf met forse winst. Ester nuanceert: “Private equity kan ook positieve invloed hebben als een bedrijf zit vastgeroest in oude structuren. Bijvoorbeeld als de CEO van een groot bedrijf vergeet dat hijzélf werknemer is. Terwijl hij dénkt dat het zijn bedrijf is. Dus loopt hij met zijn borst vooruit, als de grote held, rond op de golfclub. Zijn bureau is stijlvol en hij bezit veel dure spullen. Hij is blij met zijn leven en vindt uiteraard dat hij veel moet verdienen. De raad van commissarissen is het daar mee eens, dus hij krijgt een eindejaarsbonus van twee miljoen euro.’ Bevlogen haalt Ester uit: “En daar gaat het mis! Daar worden de aandeelhouders benadeeld. Terwijl het bedrijf van hen is!” Ester zakt terug in zijn stoel en herinnert zich de beginvraag. “Maar dan stormt het Lars&Guy Fonds binnen, dat ondertussen zestig procent van de aandelen heeft aangekocht. Ons fonds stapt naar die disfunctionele CEO en vertelt hem kort het slechte nieuws: ‘We ontslaan je, omdat je niets uitvoert, alleen maar geld uitgeeft en er te veel dure spullen op je bureau staan!’.”

14

‘WAKE-UP CALL’ “Weet je”, vervolgt Ester met berusting in zijn stem, “Private equity en hedgefondsen schudden iedereen een beetje wakker. Als jij manager bent van een beursgenoteerd bedrijf en een private equity fonds klopt aan je deur, dan weet je ‘my sleepy days are over’. Plotseling vormen prestaties de basis waarop je wordt beoordeeld.” Even valt Ester stil. Hij draait wat in zijn stoel en realiseert zich de implicaties van zijn laatste zin: “In Nederland, met zijn sociaal bewogen achtergrond, mondt een discussie over de marktwerking al snel uit in een politiek debat over de prestatiemaatschappij. Aan de ene kant van het spectrum ligt het socialisme, waarbij alles voor je wordt geregeld. Aan de andere kant bevindt zich het pure kapitalisme, waarbij de markt alles regelt. Ergens daartussenin ligt de waarheid.” Wat volgens Ester niet direct betekent dat het marktdenken de overhand krijgt. Ester: “In Europa heerst te veel sociaal bewustzijn om het kapitalistische principe te laten overheersen. Juist daarom bezit Europa de mogelijkheid om het droomland voor de arbeider te worden. Socialisme werkt niet, maar het pure kapitalisme ook niet. Natuurlijk moet je baan in bepaalde mate gewaarborgd zijn. Je kunt niet elke dag angstig naar je werk gaan, omdat de kans bestaat dat je zomaar wordt ontslagen. Maar we moeten ook niet doorschieten in protectionisme.” Volgens Ester hoeven we dan ook niet bang te zijn voor een private equity reorganisatie. “Het gebeurt lang niet altijd dat mensen massaal ontslag krijgen. Soms wordt voor een specifieke positie een andere persoon ingehuurd. Maar dat haalt de pers niet. Men vergeet dat het ontslaan van mensen niet de enige manier is om geld te besparen.”


“Juist Europa bezit de mogelijkheid om het droomland van de arbeider te worden.”

DE IRONIE VAN DE HYPE Moeten wij ons dan zorgen maken over de belegger, kijkend naar de enorme hoeveelheid geld die momenteel in hedgefondsen en private equity wordt geïnvesteerd? Ester: “De ironie van de huidige belangstelling voor deze fondsen is dat op het hoogtepunt van de hype, ongeveer een jaar geleden, het rendement op een dieptepunt zat. Wereldwijd trok de economie aan. Daardoor steeg onder andere de waarde van vreemde valuta met een lage rente zoals de Japanse yen, waar private equity investeringen vaak op zijn gebaseerd, ten opzichte van de dollar en de euro. Met als gevolg dat er minder geld wordt verdiend.” Toch blijft de belegger grof investeren, want het is nu eenmaal een hype. Helaas geldt voor hedgefondsen en private equity hetzelfde als voor aandelen en obligaties. Op het moment dat het vertrouwen wegvalt, bijvoorbeeld doordat een grote transactie misloopt en veel publiciteit krijgt, vervalt de belegger in oude reactiepatronen. Hij trekt zijn handen ervan af en gaat op zoek naar alternatieve beleggingsstrategieën. Afwachten dus, maar vooralsnog houdt de ‘bubbel’ stand.

15

Hedgefondsen en private equity een nieuwe hype?

Recommend Documents