Hè hè, eindelijk... Klaar voor herstel! Het rampjaar AEX 165 (of toch 395) magazine

AEX 165 (of toch 395)

m a g a z i n e •

Ook in recessie kunt u geld 15 pagina’s vooruitblik verdienen. Wat zijn de trends en concrete voorspellingen om in de gaten te houden? voor 2009

j a a r g a n g 6 • n u m m e r 1 • j a n u a r i /f e b r u a r i

ma g az i n e

I E X

Klaar voor herstel!

Het rampjaar 2008

Vooruit, nog één terugblik. De tip, het fonds, de explosie en de snor van het jaar

jaargang 6 • nummer 1 januari/februari 2009 ¤ 4,95

www.iex.nl

2 0 0 9

Hè hè, eindelijk... A E X 2 5 4 , 7 7 – 1 1 d e c e m b e r 2 0 0 8

inhou d

28 | Terugblik op rampjaar 2008

36 | Outlook 2009 Is de kust veilig?

Rubrieken va n b e l e g g e r s 24 Jacques Potuijt

Staal: te veel pessimisme 26 Corné van Zeijl Een voorpoedig 1975 66 Warrum Buffet

Boegoeroep

voor beleggers

10 Waar zijn... de staatsfondsen? 12 Bedrijfsbezoek: Vopak 16 Aandeel van de maand Tom Tom, TNT en Vestas

20 Beleggingsfondsen: BRIC 22 Fonds van de maand JP Morgan US Value 32 Strategie: Winst is goed,

cashflow is beter Nog één keer alle ellende op een rij. Crashende beurzen, afgewezen droomhuwelijken, ministers met snorren, ontmantelde hedgefunds en IJslandse toestanden.

42 | Outlook 2009 Voorspellingen .(1, -(1,

Yes, they can? Door de nieuwe hoop en de change-mantra van Obama zou 2009 zomaar eens het jaar van Amerika kunnen worden. Plus: andere kanshebbers op een goed rendement.

-(1,

5.

4

51 | Alles behalve de beurs...

4 0

2

FED

4 0

EC

B

0

r olla o-d Eur koers

0

2

47 Aalberts / 24,42,43,47,49 Arcelor Mittal / 45,46,49 Aegon / 43 Ahold / 49 BAM / 44 BB Biotech / 47 Binck / 48 Boskalis / 42 CSM / 31,49 Fortis / 43,48 Fugro / 42,49 ING / 44 Innophos / 42,43 KPN / 44 LG Telecom / 48 Logica / 32,45, 47 Océ / 45 Ordina / 45 Randstad / 46 Royal Dutch Shell / 46 SBM Offshore / 48 Spyker / 47 Telegraaf / 18,45 TNT / 16,42,43,45,47, 48,49 Tom Tom / 19 Vestas / 29 Volkswagen / 12 Vopak / 48 Wavin 43 Wereldhave / 28 Yahoo

00 3.

1.0

VS Eur

opa

Infl

atie

3 Flop aaf gr Tele k Binc Océ

3 Top l Tom Tom lor Mitta Arce erts lb Aa

$75

0 0 $100

40

0

AE

X

$100

50

0

0 30 6 20

$150

21

$ 50

Oli

0

5 0

31,

0 $ 50

epr

Go

udp

rijs

ijs

F o n d s e n i n d it n u m m e r

00

0 0

3 sturen de iex-columnisten hun Hoe portefeuille door de recessie van 2009? Acht sneak previews van hun persoonlijke beurs-dashboard in het komende jaar. Tip van de sluier: de gemiddelde aexvoorspelling ultimo 2009 is 310,5.

4 Snapshots 57 IEX Top-40 63 IEX Community 64 IEX Service

A a n d e l e n i n d it n u m m e r

00

2

d tan tes ten Renrocen in p

Plus

Genoeg van rode koersenschermen? U kunt ook uw beleggingen volgen door door uw wijngaard te kuieren, over zee uit te kijken of naar de muur te staren. Een goed rendement is verre van zeker, maar dat weet iedere belegger inmiddels.

21 KBC Equity BRIC 21 Schroders BRIC Fund 22 JP Morgan US Value

januari/februari 2009 • IEX MAGAZINE

3

SHOTS • s naps hots • snapshots • s naps h ots • s naps h ots • s naps h ots • snap

Editorial

Het jaar van de oplichter

Bernard Madoff

A

ls u ooit als oplichter uit de kast kon komen, zonder voor eeuwig met een besmeurde reputatie rond te hoeven lopen, was het wel in 2008. Nog voordat

de woede van de kokende menigte een hoogtepunt kon bereiken, stond er ergens anders wel weer een nóg grotere zondebok op die de aandacht afleidde. Herinnert

u zich Jerôme Kerviel nog? De handelaar van Société Générale moffelde begin dit jaar 5 miljard euro weg bij de bank. Enkele te risicovolle trades pakten faliekant verkeerd uit, maar Kerviel wist dat een flinke tijd te verbergen. In eigen land hadden we de frisse jongens van EasyLife die wekenlang voor een prachtige real (easy) life soap zorgden. Dan waren er de snelle jongens van Palm Invest die onder meer een luxe wagenpark overhielden aan de inleg van participanten – participanten die na een tripje naar de zandbak van Dubai monddood gemaakt waren met dank aan compromitterende foto’s. En dat alles was kinderspel ver-

Grafiek van de maand | 4,6 biljoen ,'''

+'''

KfkXXc1*%0),Y`caf\e E8J8kfkXXcYl[^\k /,( M`\keXdfficf^(0+-$(0,+ -0/

*'''

@iXbfficf^)''*$_\[\e ,0. Iffj\m\ckjE\n;\Xc(0*) ,''

)'''

Bfi\XXej\fficf^(0,'$(0,* +,+ JXmè^jCfXeZi`j`jaXi\e/'$0' ),^\kXcc\eèd`caXi[

'

4

IEX MAGAZINE • januari/februari 2009

De oud-topman van schermenbeurs Nasdaq heeft voor 50 miljard dollar fraude gepleegd over een periode van vele jaren met een ordinair piramidespel. De rijken van New York, banken, pensioenfondsen en tal van Europese hedgefunds behoorden tot de klantenkring van Madoff. Geen wonder, want de Wall Street-coryfee genereerde maandelijks een rendement dat tussen de 0 en 2% lag. Te mooi om waar te zijn? Inderdaad. Madoff, die zijn hedgefund in 1960 oprichtte, heeft zich in één klap opgewerkt tot

U

9X`cflk1+%-(-Y`caf\e

('''

geleken bij de laatste fraudeur die uit zijn kast tevoorschijn kwam. Bernard Madoff.

DXXecXe[è^(0-0)*. Cfl`j`XeXGliZ_Xj\)(. DXij_XccgcXe(0+/$(0,) ((,

dacht dat de oorlog in Irak duur was en dat daar het grootste deel van het Amerikaanse overheidsbudget naar toe gaat? Mis, vergeleken met de hulp die de Amerikanen de financiële partijen hebben moeten bieden, zijn de kosten voor de oorlog een schijntje. Niet schrikken, maar zelfs bij elkaar opgeteld kosten de oorlogen van de afgelopen twee eeuwen plus de eerdere noodplannen (Marshallplan, de New Deal van Roosevelt) de Amerikaanse overheid en burger minder. Bron: www.voltagecreative.com/blog

Voorspel 2009 Fraudeur van het jaar 2008 en dat is best knap want er werd wat afgekonkeld in de voorbije twaalf maanden. Maar tegen Madoff kunnen ook de Wall Street-boefjes die via het geruchtencircuit Bear Stearns ten gronde richtten niet tegenop. En zelfs de val van Lehman Brothers die volgens complotdenkers zorgvuldig geënsceneerd is door de Federal Reserve bankiers en MinFin Henry Paulson verbleken bij de zaak Madoff. Al was het maar omdat Madoff als een ware gentleman zijn handen in de handboeien stak. Geen ontkenningen, geen smoezen of excuses. Deze fraudeur wist wanneer het spel uit was – en dat is ook een gave. Eén van de hedgefunds die als distributeur voor Madoff optrad, is het Zwitserse Auriga. Zes jaar geleden voelde

iex hedgefund-goeroe Michael Kraland over dit fonds en zijn oneindige reeks van maandelijkse plusjes aan de tand. Kraland: “De strategie is vrij simpel. Dit wordt een split-conversion-strategie genoemd. Omdat de beheerder een grote interbroker marketmaker is , heeft hij het volume en het inzicht om tegen te verwaarlozen kosten deze strategie uit te voeren. Verder zwijgt hij er in alle toonaarden over.” Dat is nogal gevaarlijk, wie weet is het een luchtbel, opperden we. Kraland: “Misschien wel, maar we hebben het hier over een groot en goed bekend huis. Deze strategie is gewoon niet sexy genoeg voor zwendelaars. Die doen meestal snellere dingen.” Inmiddels weten we beter… Ook vele keine winstjes kunnen te mooi zijn om waar te zijn.

Wat zegt u?

“Simpel gezegd, onze regering heeft niet eens genoeg geld over om een marktkraam te redden, laat staan een opgeblazen en nietfunctionerende industrie die tientallen miljarden dollars per maand verliest.” Peter Schiff, alias Dr. Doom, van Euro Pacific Capital voorspelde de huidige financiële crisis al twee jaar geleden en mag zich sindsdien goeroe noemen. Dat Schiff geen fiducie heeft in overheidsinterventies in de autoindustrie moge duidelijk zijn.

P

etje af voor het wereldwijde analistencorps. Zonder een krimp te geven leven ze zich weer uit in voorspellingen voor 2009. De dartpijltjes van vorig jaar kwamen ver naast het bord terecht, maar we beginnen gewoon opnieuw. En het rare is: we willen het ook allemaal horen. Bij een crisis horen deskundigen, die hun best doen het nieuws zo goed mogelijk te duiden. Of hun analyse klopt is vers twee, maar in het vuur van de strijd is het vooral belangrijk dát je een mening hebt In crisistijd volstaan de feiten niet om de informatiehonger te stillen. Ik wil ook graag dat iemand de zaken in perspectief zet voor me. Nu helemaal. Bent u er al uit welke kant het op gaat? Ik denk dat de gemiddelde analist op dit moment het liefst zou willen zeggen dat de wereld compleet op zijn kop staat en dat hij geen flauw benul heeft hoe 2009 eruit gaat zien. Maar dat kan natuurlijk niet. Wat heb je aan een analist die geen analyse wil maken? Gezien de baanzekerheid in de financiële wereld zou dat ook een career limiting manouver zijn. En dus regent het gewoon weer koersdoelen. Gelukkig maar. En het leuke is, ergens in dat woud van voorspellingen zit de goede verstopt. Wie vorig jaar naar Meredith Whitney had geluisterd had veel geld kunnen verdienen. Whitney is voor 2009 nog steeds bearish, heb ik begrepen. Houdt zij de golden touch? Of komt de enige juiste prognose van een iex-columnist in dit nummer? Een van die experts runt op iex.nl een modelportefeuille die in 2008 meer dan 200% rendement maakte. Dan moet je toch iets goed gezien hebben… Pieter Kort, hoofdredacteur iex


5

SHOTS • s naps hots • snapshots • s naps h ots • s naps h ots • s naps h ots • snap IEX Funds of Fonz

Snor van de maand

Fonz krijgt klop De twee gedachtenstrategie van Fonz heeft in 2008 niet echt het gewenste resultaat opgeleverd.

D

e modelportefeuille iex Funds of Fonz heeft in 2008 bijna de hele voorsprong op de msci World ingeleverd. Fonz bleef te lang leunen op bullmarktfondsen in een bearmarkt. Posities in India en Rusland bleken pijnlijke missers. Ook de positie in mijnbouwbedrijven via Black Rock World Mining pakte voorlopig fout uit. Die klappen werden slechts gedeeltelijk opgevangen door de defensievere componenten van de portefeuille, Carmignac Patrimoine en JP Morgan Highbridge Statistical Market Neutral Fund. Juist die fondsen zorgden ervoor dat de portefeuille van Fonz in de crisismaanden september en oktober weer wat terrein pakte op de wereldindex, maar een blik op de grafiek van Fonz versus msci World leert dat de twee lijntjes wel heel

dicht bij elkaar gekomen zijn. De vlucht naar biotechnologie bleek deze zomer weinig zoden aan de dijk te zetten. Na een korte opleving zakte die sector ook hard weg.

Weerbarstiger Fonz blijft een beetje op twee gedachten hinken, een strategie die dit jaar niet goed genoeg uitpakte. De helft van de portefeuille bestaat uit defensieve posities (mixfondsen en marktneutrale fondsen), het andere deel uit fondsen die een hoge bèta hebben en dus harder dan de markt, maar wel in dezelfde richting bewegen. Het idee daarachter is dat bij een herstellende beurs de high bèta fondsen meer winnen op de wereldindex dan dat de defensieve fondsen achterblijven. En bij dalende markten zou het extra verlies van de bèta fondsen, juist meer dan gecompenseerd moeten worden door de veilige fondsen. De praktijk van 2008 bleek een flink stuk weerbarstiger dan die fraaie theorie en toont precies het omgekeerde

(+' (*' ()' ((' ('' 0' /' .' -'

=le[jf]=feq DJ:@Nfic[

.&)''- ((&)''- *&)''. -&)''. ('&)''.

6

)&)''/ -&)''/


('&)''/

plussen en minnen

Peter Berdowski

Lang leve het kapitalisme!

D

A

e felbegeerde Snor van de Maand gaat deze keer naar Peter Berdowski. De topman van baggeraar Boskalis koos eieren voor zijn geld en zag af van een overname van Smit Internationale. De diverse splitsingscenario’s haalden het niet en de kredietcrisis blies ook nog eens vanuit de verkeerde hoek. Boskalis kan zich nu weer concentreren op het eigen ding in plaats van veel te dure en veel te zware steentjes op te tillen. Dit is een markt om jezelf mean and lean te maken of te houden en niet om jezelf vol te laden met schulden omdat je zo graag met een scalp wilt pronken. Voor Berdowski, die rijkelijk laat tot dat inzicht kwam, geldt ‘beter ten halve gekeerd dan ten hele gedwaald’. Zowel Smit als een legertje analisten haalden opgelucht adem, nadat boskalis het bod introk. Beleggers reageerden ook eventjes opgetogen hoewel de koersvreugde van korte duur was. Vanwege zijn voortbaggerend inzicht krijgt Berdowski wel De Snor.

beeld. Voor het eerst sinds de lancering dreigt Fonz de index dan ook voor te moeten laten gaan. Ook het beoogde vlaggenschip Skagen Global heeft het even niet meer in de vingers. Het fonds dat de wereldindex normaal gesproken ver achter zich laat, dreigt dit jaar een nederlaag te moeten slikken. Per 8 december heeft Skagen Global een rendement van –45% tegen –38% voor de

msci World. Dat maakt het bitter voor Fonz overigens nauwelijks zoeter.

ls u als beetje kapitalist geld wilde verdienen op de beurzen, moest u opvallend genoeg in de eerste negen maanden van 2008 uw heil zoeken onder de vleugels van oppersocialist Hugo Chavez. Onder zijn leiding was Venezuela lange tijd de witte raaf op een verder gitzwart beurstoneel. Maar met de val van de olieprijs kwam ook aan dit sprookje een redelijk abrupt eind. Hoe we ook speuren in de cijferdatabase van msci Barra (peildatum 12-12-2008), we kunnen niet één land vinden dat een positief rendement oplevert. Alleen het Noordafrikaanse

Tunesië – ook niet echt de bakermat van het kapitalisme – lijkt nog een redelijke kans te maken om geschiedenis te schrijven als enige beurs met een plus in 2008, maar dan moet in de laatste twee weken nog wel een minnetje van 3% worden weggewerkt. Onderaan de landenranglijst begint het beleggers aardig te duizelen. De absolute floplanden van het rampjaar 2008 zijn Oekraïne en Bulgarije waar u dit jaar gemakkelijk 80% kon verliezen. Zij laten de andere bleeders – waaronder België, dat zich dankzij Fortis in de flop-10 nestelt – mijlenver achter zich.

De flop-10 Oekraïne

-83%

Bulgarije

-81%

Rusland

-69%

Oostenrijk

-68%

Ierland

-68%

Verenigde Arabische Emiraten

-66%

België

-65%

Griekenland

-65%

Noorwegen

-65%

Roemenië

-64%

Slechts de onderstaande vier landen in de vijver van ontwikkelde, opkomende en

frontier-landen hielden de schade beperkt tot minder dan 20%.

De flop-4 Tunesië

-3%

Marokko

-7%

Venezuela

-10%

Libanon

-12%

Column Heilige totempaal

D

e dans om de hefboom is losgebarsten. De heilige totempaal van speculatief ingestelde beleggers is niet langer voorbehouden aan abn Amro. Waar eerder Citigroup al met speeders probeerde voet aan Nederlandse wal te krijgen, komt de concurrentie nu van dichterbij. Afgaande op de stemming in fora en de handelsvolumes zijn de speeders nooit een serieuze concurrent van de turbo geworden. En toen ing met haar eigen turbovariant, sprinters, op de proppen kwam was de eerste reactie een hele diepe zucht. Maar het sprinters-team van ing is voor een groot deel afkomstig van abn Amro en kent het klappen van de zweep. Ook wat marketing betreft. Zo kan er tot 1 maart zonder transactiekosten gehandeld worden in sprinters en dat maakt het product veel interessanter voor de kleine belegger. abn Amro voelt de concurrentie nu wél en verlaagde snel de spread van haar belangrijkste turbo’s – waar het eerder nog de kritiek op de hoge spread arrogant van de hand wees. Beleggers storten zich nu massaal op de sprinter, ook de kleintjes (“5 sprinters aex van 1 euro 78 alstublieft”), maar wat gebeurt er na 1 maart? Dan heeft de dans om de totempaal in elk geval lagere spreads opgeleverd en dat is pure winst. Maar het aanbod van turbo’s, sprinters en speeders is dan nog meer versnipperd. Met als gevolg dat u als belegger in minder courante hefboomproducten het risico loopt alleen met de aanbiedende partij aan tafel te zitten. Dan belandt u van de regen in de drup. Wat meteen die dans om de totempaal in een heel ander daglicht zet. Peter van Kleef, redacteur iex


7

SHOTS • s naps hots • snapshots • s nap [email protected]

Hysterisch en historisch dieptepunt Het beleid van de AFM – zoals de regels voor short selling – missen naar mijn mening het beoogde doel. Waarom?

I

n vorige columns in iex magazine heb ik de tekortkomingen van de mannetjes van de Autoriteit Financiële Markten (afm) al uitgebreid besproken. Nu wil ik het niet hebben over de tekeningen, maar over het beleid. In mijn optiek kent dat namelijk ook tekortkomingen. Een mooi voorbeeld zijn de short selling-regels in de financiële aandelen. Waarom alleen deze aandelen? Als ze echt denken dat zo’n maatregel werkt, waarom passen ze het dan ook niet toe op bijvoorbeeld Ahold

en Royal Dutch Shell? We kunnen nu ook wel constateren dat deze regels totaal niet gewerkt hebben. Juist de financiële waarden zijn – sinds deze regels van kracht zijn – verder onder druk komen te staan en veel noteren op moment van schrijven op een historische dieptepunt. Wat de regels wel hebben bewerkstelligd is dat beleggers zich niet afdoende hebben kunnen beveiligen. Beleggers mochten maar beperkte aantallen puts kopen en geen delta-correcties uitvoeren. Brokers misten omzet door deze voor velen onduidelijke maatregelen. Natuurlijk profiteert mijn bedrijf (Today’s Brokers) van omzet, maar ik kan u met de hand op mijn hart zeggen dat dit niet de achtergrond is van mijn opmerkingen. Sterker nog wij hebben liever dat onze klanten zich kunnen beschermen en zo langer blijven leven.

en door de niet-financiële aandelen te kopen zaten ze per saldo alsnog short op de financiële sector.

ling-regels. Ook de duur van de maatregelen en de criteria tot verlenging vind ik alles behalve transparant.

Schijnzekerheid

Mij bekruipt de indruk dat het uiteindelijk een hysterische en paniekmaatregel betreft die schijnzekerheid geeft aan de beleggers. En ik denk dat dit juist de zaken zijn die de afm had willen voorkomen met deze maatregelen.

Een laatste punt van opbouwende kritiek is dat er nooit duidelijk is gemaakt wie allemaal onder deze wet vallen? Vallen buitenlandse partijen hieronder? En buitenlandse noteringen? Of interbancaire handel? Immers niet alle landen en partijen vallen onder controle van de afm of van de Nederlandse regelgevers. Ook is er onduidelijkheid over en wat de straffen zijn op het overtreden van de short sel-

8


bijsluiters die beleggers zouden moeten waarschuwen voor een mogelijk failliet van een uitgever van een structured product kom ik hopelijk een volgende keer terug.

Stemlokaal Welke regio levert volgend jaar het hoogste rendement? (488 stemmen) Verenigde Staten van Obama 22% (106 stemmen)

Niet transparant Ook ben ik een voorstander van de vrije markt en door short selling te verbieden is er aan de markt een mogelijkheid van efficiëntie ontnomen. Beleggers zouden juist moeten profiteren van efficiënte markten met efficiënte prijzen, op het moment dat dit met regels onmogelijk gemaakt wordt, worden alle partijen benadeeld. En de professionals die toch short wilden, konden gewoon de gehele index via een future op de index short gaan

Over de non-maatregelen zoals extra

Latijns-Amerika 12% (60 stemmen)

Europa (inclusief Rusland) 30% (145 stemmen) 11% 12%

Azië 36% (177 stemmen)

Sta atsfondsen...

...volg e n s ie x

Diepe zakken

D

e kredietcrisis speelt de Souvereign Wealth Funds (swf) in de kijker. Deze superrijke staatsfondsen hebben geïnvesteerd in verschillende Amerikaanse (Morgan Stanley) en Zwitserse banken zoals ubs. Andere aankopen van het afgelopen jaar zijn bijvoorbeeld delen van de Londen Stock Exchange, de Zweedse beurs en een belang in het private equity-huis Carlyle. Toch zijn dit soort fondsen niet nieuw op de markt. In 1953 werd de Kuwait Investment Authority opgericht en het Pula Fund in Botswana dateert van 1966.

Government Pension Fund Global Belegd vermogen: $301 miljard Oprichtingsjaar: 1999 Oorsprong van vermogen: Olie

National Welfare Fund Belegd vermogen: $189,7 miljard Oprichtingsjaar: 2008 Oorsprong van vermogen: Olie

Noorwegen

Monetary Authority Investment Portfolio Rusland

Belegd vermogen: $173 miljard Oprichtingsjaar: 1998 Oorsprong van vermogen: Hang Seng

Een swf is volgens de Wiki-encyclopedie een beleggingsfonds dat beheerd wordt door de overheid van een land en waarin die overheid daarmee een overwegende mate van zeggenschap heeft ten aanzien van het beleggingsbeleid. De grondstoffenrally heeft het belegd vermogen van deze staatfondsen in 2007 laten groeien tot 3300 miljard dollar. In 2015 zal dit bedrag gegroeid zijn naar meer dan 10 biljoen dollar, verwacht het Britse International Financial Services, een organisatie die de financiële sector in het Verenigd Koninkrijk promoot.

Safe Investment Company Belegd vermogen: Oprichtingsjaar: Oorsprong van vermogen:

$311,6 miljard 1997 (buitenlandse) Aandelen

National Social Security Fund Algerije Revenue Regulation Fund

Kuwait Investment Authority

Belegd vermogen: $47 miljard Oprichtingsjaar: 2000 Oorsprong van vermogen: Olie

Belegd vermogen: $264,4 miljard Oprichtingsjaar: 1964 Oorsprong van vermogen: Olie

Abu Dhabi Investment Authority Libië Investment Authority Algerije



Libië

Investment Corporation of Dubai Kuwait

Saoedi Arabië Sama Foreign Holdings Belegd vermogen: $433 miljard Oprichtingsjaar: onbekend Oorsprong van vermogen: Olie

10

Qatar

Belegd vermogen: Oprichtingsjaar: Oorsprong van vermogen:

China Investment Corporation Belegd vermogen: $200 miljard Oprichtingsjaar: 2007 Oorsprong van vermogen: Financials

Temasek Holdings

Belegd vermogen: Oprichtingsjaar: Oorsprong van vermogen:

Dubai Abu Dhabi


Hongkong

China


Qatar Investment Authority

$74 miljard 2000 Onder andere verkoop van staatsbelangen

Government of Singapore Investment Corporation

$134 miljard 1974 Belangen in lokale bedrijven

Door de overheidsbemoeienis liggen beleggingen van staatsfondsen in andere landen soms moeilijk. Vooral de Amerikanen houden er niet zo van als de Chinese staatsfondsen de lokale bedrijven uit de financiële nood willen redden. De invloedsfeer van hun nieuwe vriend en oude vijand kan zo wel eens te groot worden. De opkomst van de staatfondsen wordt in ieder geval door vastgoedbeleggers toegejuicht. Experts verwachten dat de staatsfondsen in hun jacht naar stabiele rendementen hun beleggingen in vastgoed zullen opvoeren. Dit zou een scherpe downturn in deze sector kunnen opvangen. Bron: Sovereign Wealth Fund Institute

Belegd vermogen: $433 miljard Oprichtingsjaar: 1981 Oorsprong van vermogen: Aandelen


januarii/februari 2009 • IEX MAGAZINE

Singapore

11

B ED R I JFSBEZO EK

Vopak John Paul Broeders

Omzet hj1 2008: Nettowinst hj1 2008: Beurswaarde (eind november 2008): Aantal medewerkers: Grootste aandeelhouders: ,' +, +' *, *' ), )' (, (' ,

)''*

)''+

454 miljoen euro 96,6 miljoen euro 1,33 miljard euro 3564 Hal Holding (39,53%), ING Groep (9,95%), Aviva plc (6,89%), Ducatus (5,43%), Fortis (5,43%)

)'',

)''-

)''.

)''/

“Wij zijn met ruim 26 miljoen kuub verreweg de grootste in opslagcapaciteit. Een overname van ons door concurrenten ligt dus niet erg voor de hand.”

12



13

B ED R I JFSBEZO EK

Vopak

Vloeibaar Vopak Vopak-topman John Paul Broeders over groei in crisistijd, nieuwe markten zoals biofuels en LNG, de liberalisering van de oliemarkt en waarom Vopak vaak via joint-ventures opereert. door Fleur van Dalsem, fotografie Ruud Binnekamp

W

ie vijf jaar geleden aandelen Vopak kocht, heeft nu een heel ander bedrijf in portefeuille. In de afgelopen jaren is Vopak namelijk getransformeerd van een industrieel conglomeraat, actief op het gebied van logistieke diensten tot en met (chemische) distributie naar wereldwijd marktleider in tankopslag. John Paul Broeders, Vopak’s topman sinds 1 januari 2006, merkt dat deze focus het bedrijf goed heeft gedaan. “Het bedrijf had na de fusie Pakhoed en Van Ommeren (in 1999; red.) veel activiteiten, waaronder scheepvaart, opslag van vloeistoffen en ook vastgoed en distributie van chemische producten. Tankopslag – het ‘huidige Vopak-deel’ – draaide goed, maar kreeg niet de aandacht die het verdiende. Destijds lag de focus vooral op chemie, terwijl Vopak ook groot is in olieopslag. De opsplitsing in Univar (chemische distributie) en Vopak,(logistieke dienstverlening) stelde ons voor de keus van tankopslag met of zonder transport. Alleen in de opslag van vloeibare producten hebben we een wereldwijd leidende marktpositie, dus de transportbedrijven werden verkocht. Daarmee konden we ook onze balanspositie verbeteren, zodat we weer konden uitbreiden in tankopslag, een snelgroeiende markt. In de jaren negentig was tankopslag mede gebaseerd op de over-

14

flow van raffinaderijen. Dit waren extra liters grondstof of product dat zij lokaal over hadden of waarmee ze speculeerden op een prijsverandering. Nu is het volume te groot, het speculatieaspect is eruit en tankopslag is geen lokale markt meer. Vopak is nu een mondiale tankopslagpartner van de petrochemische industrie in im- en export, met centrale hubs zoals in Rotterdam en specialistische industrial terminals zoals in Singapore. Eigenlijk doet Vopak alles wat met opslag van vloeibare producten te maken heeft.”

Alles verhuurd Dat ‘alles’ omvat olie, chemie en tegenwoordig ook biofuel en opslag van lng (Liquefied Natural Gas). Deze spreiding zorgt er mede voor dat, ondanks de afkoelende economie, alle opslagtanks verhuurd zijn. “De vraag naar olieopslag blijft hoog, maar bij chemie zien we wel iets minder doorzet. Dit betekent dat er minder volume door de tanks gaat. Echter, omdat onze klanten de tanks vaak voor langere tijd huren, is het niet zo dat wij lege tanks hebben als het even wat minder gaat. Ongeveer 40% van onze capaciteit is verhuurd voor langer dan drie jaar, 30% korter dan drie jaar en 30% korter dan één jaar. Onze belangrijkste klanten zijn een verzameling van grote olie- en chemieconcerns, denk aan Shell, Dow en Exxon Mobil.”


Hoe voorkomen jullie dat de capaciteit die jullie nu bijbouwen in economisch mindere tijden niet gebruikt wordt? “We proberen altijd locaties te kiezen waar we verwachten dat het niet minder zal gaan. Dat zijn plekken waar veel geconsumeerd of geproduceerd wordt, zoals China, of plekken die een goede verbinding hebben met het achterland. Locaties die na een aantal jaar niet meer strategisch voor ons zijn, zoals Dordrecht, verkopen we. Bovendien zoeken we naar plekken waar klanten ook voor de lange termijn willen zijn. Denk aan de Maasvlakte. Rotterdam heeft half Europa als achterland en onze LNGterminal – zoals straks in Rotterdam – heeft contracten van wel twintig jaar met klanten. Dat geeft zekerheid als de economie afkoelt.”

Langjarige groei Projectontwikkeling speelt daarbij een steeds belangrijkere rol. “Voordat een terminal er staat, zijn we minstens drie jaar verder. Plannen maken, tekenen, vergunningen verkrijgen, bouw, contacten met de lokale overheid, partners, rekening houden met wensen van klanten, dat kost allemaal tijd. Als we kiezen voor een bepaalde locatie, moet daar dus wel sprake zijn van langjarige groei.” In Azië bijvoorbeeld, voor Broeders bekend terrein. Voordat hij Vopak-bestuurslid

werd zat hij voor Van Ommeren vier jaar in Japan en van 2000 tot 2004 was hij president van Vopak Azië. “In Azië profiteren we van de sterke opkomst van landen als China. Daar hebben we – onder andere – in het eerste halfjaar van 2008 onze capaciteit uitgebreid. Daarnaast profiteren we in deze regio van de liberalisering van de oliemarkt. In veel Aziatische landen zijn we al actief met chemieopslag, maar omdat olie van strategisch belang is, is dat in veel landen in handen van de overheid of van één grote speler die nauw samenwerkt met de overheid. Dat betekent dat wij in die landen slechts één klant zouden hebben en dus geen onafhankelijke terminal kunnen neerzetten.”

Liberarlisering Broeders vermijdt zo’n grote afhankelijkheid van één overheid of klant het liefst, maar soms lukt dat niet. In Peru bijvoorbeeld. Daar speelde Vopak met het openen van een terminal in op de mogelijke liberalisering van de oliemarkt, maar dat is vooralsnog niet doorgegaan. “Dat soort dingen gebeuren en dan moet je er het beste van maken.” De oliemarkt in China lijkt langzaam open te gaan en bijvoorbeeld in Indonesië zijn recent vergunningen afgegeven aan buitenlandse oliedistributeurs. “In Jakarta zijn we nu een Vopak importterminal aan het bouwen voor verschillende klanten. Doordat we in een aantal liberaliserende markten vaak wel al actief zijn op chemiegebied, hebben we al een netwerk, contacten met overheden en vaak ook al een terminal of plannen om te kopen of bouwen. Dat geeft ons een voorsprong op de concurrentie.” LNG is duidelijk een belangrijke groeisector. Wat zijn jullie ambities op dat vlak? “Tot een paar jaar geleden werd bij de vindplaats van aardgas een fabriek gebouwd om het gas vloeibaar te maken, vervolgens werden er in Tokio speciale schepen besteld om het te vervoeren – lng-schepen werden daar gebouwd

onze kennis en ervaring op dit gebied. Wij kunnen ervoor zorgen dat vloeistoffen veilig – veel zijn licht ontvlambaar – worden opgeslagen. Daarnaast bouwen we alle nieuwe terminals volgens de hoogste duurzaamheidseisen. Ook als dat nog niet hoeft in een land. Dat betekent dat wij in China net zo opslaan als in Nederland. Dat scheelt dure aanpassingen in de toekomst en klanten hoeven niet te vrezen voor milieukwesties.”

“Eigenlijk doet Vopak alles wat met opslag van vloeibare producten te maken heeft.” omdat de rente laag was. Daarna werd het vloeibare gas vervoerd naar een plek waar weer een fabriek stond die het vluchtig maakte. Dit hele proces was in handen van één onderneming. Omdat gas steeds belangrijker wordt, is deze markt veel groter en meer liquide geworden. Er zijn meer spelers actief en het vloeibare gas wordt ook niet alleen meer van A naar B vervoerd. Meerdere ladingen worden tegenwoordig opgeslagen en gecombineerd op een importlocatie en vervolgens doorvervoerd. Wereldwijd. En dat is gunstig voor ons.”

Duurzaamheid In het verlengde van de groei van lng – ook schoner dan olie – ligt de duurzaamheidstrend. Vopak merkt dat door de stijgende vraag naar opslag van schonere brandstoffen, biofuels genoemd. Maar levert deze duurzame trend Vopak ook iets op? “Behalve dat deze nieuwe brandstoffen zorgen voor meer diversificatie in onze productmix en dus mindere afhankelijkheid van cyclische sectoren zoals de chemie, profiteren wij ook van

Vopak doet heel veel buitenlandse projecten in joint-venture vorm. Waarom? “In sommige landen hebben we geen keuze vanwege de regelgeving. Bijvoorbeeld als er geen of beperkt sprake is van vrije-marktwerking. Dan is het slim om een lokale partner te hebben met lokale kennis en netwerken. In China bijvoorbeeld. Maar we doen dat ook om snel en slim te kunnen groeien en optimaal te kunnen profiteren van productstromen. We hebben bijvoorbeeld net ons belang in een terminal in Estland vergroot. Tallinn ligt strategisch wat betreft olieexport uit Rusland en de rest van de regio. Een goede lokale partner is in deze markt cruciaal om succesvol te zijn. ” Maken al die samenwerkingsverbanden Vopak niet lastig te managen? “We proberen dat te voorkomen door altijd de joint-venture lokaal te managen door Vopak-managers in het lokale team op te nemen, de wereldwijd geldende Vopak standaarden te implementeren en de terminal onderdeel te maken van ons wereldwijde netwerk. Wij hebben wereldwijd kennis van productstromen, onze partners vaak alleen maar lokaal.” Blijft Vopak in de toekomst zelfstandig? “Dat is wat wij willen. Als je naar opslagcapaciteit kijkt dan zijn wij met ruim 26 miljoen kuub verreweg de grootste. Een overname van ons door concurrenten ligt dus niet erg voor de hand. Als wij zelf overnemen dan is omvang niet het belangrijkste. Dat is vooral de terminallocatie.”


15

A A ND EEL VAN DE M AAND TomTom

een klein voorproefje op de klap die in de komende maanden gaat komen.

Moed houden

2009 afschrijven

Voor Tom Tom lijken 2008 en 2009 verloren jaren. Grote kans dat het bedrijf daarna wat van zijn oude glans kan herwinnen. door Michiel Pekelharing/illustraties Ed Oswald

A

ls onrust het sleutelwoord was voor de aandelenmarkten in 2008, geldt dat in het kwadraat voor Tom Tom. In april moest al de eerste keer gewaarschuwd worden voor tegenvallende verkopen en in mei kreeg Tom Tom toestemming voor de overname van Tele Atlas. Sindsdien zijn twijfels gerezen over de schuldpositie en in de aanloop naar het extreem belangrijke feestdagenseizoen is de recessie in volle hevigheid losgebarsten in de belangrijkste afzetmarkten. Deze onzekerheid heeft de beurskoers van Tom Tom in de eerste elf maanden van het jaar ruim 90% lager gezet en van alle aex-aandelen heeft alleen Fortis het nog slechter gedaan. Wordt 2009 het jaar waarin Tom Tom echt kopje onder gaat, of juist een jaar van spectaculair herstel?

Twee pijnpunten Om die vraag goed te beantwoorden, moeten beleggers zich vooral niet laten leiden door de krantenkoppen en berichten van de komende weken. Twee negatieve factoren gaan de nieuwsstroom rondom Tom Tom bepalen, namelijk de verkopen in het feestdagenseizoen en een flinke afschrijving op Tele Atlas. De eerste voortekenen voor de kerstinkopen waren goed, getuige een gematigd optimistische ceo Harold Goddijn die op 19 november liet weten dat er “tot nu toe geen problemen zijn”. Sindsdien is met name in de Verenigde Staten het consumentenklimaat snel verslechterd. Elektronicaketen Circuit City heeft surseance van betaling aangevraagd en Best Buy waarschuwde dat de winst in

16

CEO Harold Goddijn: “nog geen problemen”.

het vierde kwartaal gaat tegenvallen. De onderneming meldde daarbij dat de inkomsten per werknemer goed op niveau bleven, wat een aanwijzing is dat de verkoop van dure elektronica zoals grote flatscreen-televisies redelijk overeind blijft en de klap het hardste voelbaar is bij kleine apparaten zoals digitale camera’s en navigatieapparaatjes. Dat effect wordt versterkt doordat Best Buy, net als andere winkelketens, heeft aangekondigd de voorraden te gaan afbouwen. In april 2008 werd Tom Tom al verrast door tegenvallende verkopen doordat winkelbedrijven hun magazijnen aan het opruimen waren; dat is waarschijnlijk

De cijfers

V erwachte omzet 2008: 1,75 miljard euro Verwachte wpa 2008: 1,25 euro Verwachte k/w 2008: 3,2 Beurswaarde: 485,9 miljoen euro Koersdoel: 10 euro (2011) Advies: Kopen


De recessie zorgt er bovendien voor dat de verwachtingen voor volgend jaar extreem troebel zijn. Tom Tom heeft in dit klimaat als voordeel dat de vaste kosten relatief laag zijn in vergelijking tot branchegenoot Garmin, wat wel weer betekent dat deze Amerikaanse concurrent de verkoopprijs waarschijnlijk flink gaat verlagen om in ieder geval een deel van de vaste lasten terug te verdienen. Tom Tom moet daarin dan meegaan om te voorkomen dat het zichzelf uit de markt prijst. De lagere verkoopprijs komt bovenop een dalende afzet als gevolg van een recessie. Het lijkt dat 2009 operationeel al afgeschreven kan worden. Op het gebied van afschrijvingen moet Tom Tom eerst nog een bittere pil slikken voor de overname van Tele Atlas. Door deze transactie is 1,9 miljard euro op de balans terecht gekomen en de ifrs-boekhoudregels schrijven voor dat elk jaar gekeken moet worden of het noodzakelijk is om dit bedrag bij te stellen. Driekwart jaar geleden voorspelde de (toen nog zelfstandige) kaartenmaker dat de omzet in 2008 op 375 à 385 miljoen euro ging uitkomen en dat het operationeel resultaat tussen de 85 en 95 miljoen zou liggen. In de meest recente schatting was dat nog maar 360 miljoen en 60 miljoen euro. Doordat de aannames over het groeipotentieel van Tele Atlas veel te positief zijn, moet er naar schatting ruim 500 miljoen euro worden afgeschreven. Het toch al negatieve sentiment zou hierdoor verder kunnen verslechteren, maar de balans van Tom Tom is met een eigen vermogen van ongeveer 1,5 miljard sterk genoeg om deze tik te verwerken. De lening die werd afgesloten om de aankoop te financieren heeft lange tijd een schaduw over de koers geworpen. Oorspronkelijk was de afspraak dat de nettoschuldpositie niet groter mocht zijn dan 2,5 maal het operationeel resultaat, maar door de snelle

afzwakking van de economie was het een kwestie van tijd voordat Tom Tom dit convenant zou schenden. Inmiddels zijn er nieuwe voorwaarden met de banken afgesproken die niet zijn vrijgegeven. Analisten speculeren erop dat de schuld nu 3,5 keer zo groot mag zijn dan het operationeel resultaat, wat betekent dat de recessie zeer lang en diep moet worden voordat Tom Tom opnieuw in de problemen komt.

Dominante positie Wie verder durft te kijken dan het slechte nieuws in de komende kwartalen, ziet een veel mooier beeld. Veel elektronicabedrijven die met goedkope navigatieapparaten op prijs concurreerden met Tom Tom en Garmin worden nog harder geraakt door de kredietcrisis dan dit tweetal. Omdat dalende verkoopprijzen de markt minder aantrekkelijk maken, ligt het voor de hand dat het aantal aanbieders in de loop van volgend jaar flink gaat afnemen. Zodra de verkopen weer herstellen, kunnen de overblijvende partijen een verkoopprijs hanteren waarbij ze verzekerd zijn van aantrekkelijke marges. In de tussentijd bouwt Tom Tom de positie uit door de introductie van nieuwe diensten, zoals een online routeplanner die ook rekening houdt met de drukte op de wegen. Een sterke merknaam en de mogelijkheid om de kaarten van Tele Atlas te verkopen aan branchegenoten en softwaremakers voor mobiele telefoons zorgen ervoor dat Tom Tom verzekerd lijkt van een dominante marktpositie voor de komende jaren.

Extreme koersuitslagen Als de markt zich in 2010 of 2011 herstelt tot het niveau van vorig jaar, ziet het beeld voor Tom Tom er een stuk rooskleuriger uit. In dat jaar werden er 34,8 miljoen navigatieapparaten verkocht en de onderneming die toen circa de helft van de markt in handen had, boekte een omzet van 1,7 miljard euro. Hoewel de winstmarge in de toekomst lager zal liggen dan in 2007, kunnen wel

Het spoor van Nokia | Het is niet de eerste keer dat beleggers hun verwach-

tingen moeten bijstellen voor een bedrijf dat een dominante positie heeft in een snelgroeiende sector, die opeens niet zo snel blijkt te groeien. In de grafieken zijn de omzet- en margeontwikkeling en de marktgroei – mobiele telefoons voor Nokia (links) en navigatieapparatuur voor Tom Tom (rechts) – afgezet voor en tijdens een lastige periode. Voor Nokia was dat het einde van de internetrally in 2000 en voor Tom Tom de huidige recessie. Duidelijk is dat Tom Tom nu harder geraakt wordt dan Nokia acht jaar geleden, maar de overeenkomsten zijn groter dan de verschillen.

Operationeel ),'

),' )''

Fdq\k

)''

(,'

DXibkîf\`

(,'

(''

DXi^\

(''

,'

,'

'

'

$,'

Fdq\k DXibkîf\` DXi^\

$,' (00/

(000

)'''

)''(

)'')

)'',

)''-

)''.

)''/

)''0

Die overeenkomsten zijn moeilijker te ontdekken in de koersgrafieken. De correctie van Nokia (links) voltrekt zich veel geleidelijker en is veel minder intensief dan die van Tom Tom (rechts). Terwijl de koers van Nokia terugkomt op het niveau van voor de rally, noteert de Tom Tom meer dan 80% daaronder. Hoewel de vergelijking niet in alle opzichten opgaat, doen de ontwikkelingen bij Nokia in 2000 vermoeden dat de afstraffing van Tom Tom buitenproportioneel is.

Koersverloop +,' +'' *,' *'' ),' )'' (,' ('' ,'

*'' ),' )'' (,' ('' ,' ' (00/

(000

)'''

)''(

)'')

weer de inkomsten van Tele Atlas bij het resultaat van Tom Tom worden opgeteld. Het is een grove en lastig te onderbouwen prognose, maar dat zou over drie jaar een winst per aandeel kunnen opleveren die minstens even hoog is als de circa 1,25 die naar schatting dit jaar geboekt wordt. Bij een waardering van 8

)'',

)''-

)''.

)''/

maal de winst, wat in een normaal beursklimaat nog bescheiden zou zijn, komt de richtprijs op 10 euro. Vanaf het huidige koersniveau is dat een rendement van 40% per jaar. Dit soort koersuitslagen klinken extreem, maar beleggers hebben al kunnen zien dat er heel veel kan veranderen in een (paar) jaar.


17

A A ND EEL VAN DE M AAND TNT

Schrale pakjesavond Duurdere kerstzegels kunnen voor een kleine meevaller zorgen bij TNT, maar 2009 wordt zwaar voor de express-divisie.

D

e postbode die elke dag langskomt roept niet direct het beeld op van een bedrijf dat hard geraakt wordt door de recessie. Toch gaat de klap volgend jaar hard aankomen bij tnt. De onderneming heeft beleggers er in de laatste weken van 2008 op voorbereid dat met name de express-divisie een moeilijke periode tegemoet gaat. Het lijkt een kwestie van tijd voordat de prognoses opnieuw verlaagd gaan worden. Voor beleggers kan dit een mooi instapmoment vormen.

Grote pijn

TNT-topman Peter Bakker

De grootste pijn van tnt zit bij de express-divisie die hard geraakt wordt door de afzwakkende economie. De onderneming liet al weten dat steeds meer klanten kiezen voor standaardverzendingen in plaats van diensten met extra service. Dit effect wordt versterkt doordat veel bedrijven hard bezig zijn om de voorraden af te bouwen, wat betekent dat er ook geen nieuwe artikelen naar bijvoorbeeld winkelmagazijnen worden verscheept. Bij tnt vertaalt dat zich onder meer in een vrije val van het volume bij tnt Air-Express, dat in ok-

tober met 15% daalde en in november zelfs met 20%. Die terugval zet zich voort naarmate de recessie zich verder ontvouwt en meer fabrieken worden gesloten. Volgend jaar kan de omzet van de express-divisie 5 tot 10% lager uitpakken dan in 2008. Door te snijden in het aantal arbeidsplaatsen, vluchten en ritten kan die klap verzacht worden, maar vaste uitgaven vormen het grootste onderdeel van de kosten. Het bedrijfsresultaat kan in dit scenario uitkomen op circa 400 miljoen euro. In 2007 was dat nog 599

TNT en de credit crunch | De combinatie van een recessie en een dicht-

gedraaide leningenkraan gaat in 2009 veel bedrijven in de problemen brengen. TNT hoort niet bij deze groep en het dividend van 85 eurocent per aandeel komt ook niet in gevaar, maar de inkoop van eigen aandelen is voor alle zekerheid voorlopig gestaakt. De onderneming moest in december weliswaar 646 miljoen euro aflossen, wat geen problemen opleBedrag Vervaljaar verde dankzij een ruime kaspositie en een nieuwe lening die in 2012 600 mln euro augustus werd afgesloten. De volgende terugbetalingen staan 2014 400 mln euro pas voor 2012 gepland (zie tabel). Een free cashflow van ruim 2015 400 mln euro 700 miljoen euro per jaar zorgt ervoor dat TNT geen aflossings2017 650 mln euro problemen gaat krijgen.

18


miljoen en veel analisten gaan nog steeds uit van een bedrijfsresultaat van 500 tot 600 miljoen euro in 2008. Die schattingen moeten de komende weken flink neerwaarts worden bijgesteld.

gaan verlagen, lijkt het te vroeg om te kopen. Op 16 februari komen de jaarcijfers. Dat biedt waarschijnlijk een mooi

Stabiele inkomsten

Aangenaam anders

De traditionele postactiviteiten vormen een stabiele inkomstenstroom die ervoor zorgt dat beleggers in ieder geval niet hoeven te twijfelen of tnt wel kan blijven bestaan – zelfs als de recessie een stuk dieper wordt dan waar het nu naar uitziet. Het aantal verzonden brieven neemt elk jaar met 3 tot 4% af, maar dat kan worden goedgemaakt door duurdere postzegels en nieuwe diensten. De omzet van de mailactiviteiten blijft hierdoor ook in mindere tijden stabiel rond de 4,4 miljard euro en datzelfde geldt voor het bedrijfsresultaat van 660 miljoen. Het vierde kwartaal kan zelfs een mooie meevaller opleveren. Doordat de prijs van kerstzegels is verhoogd van 29 naar 34 eurocent pakt de omzet naar schatting 10 miljoen euro hoger uit, zelfs wanneer rekening wordt gehouden met een daling van het aantal kerstkaarten van 200 miljoen naar 180 miljoen. Daarnaast profiteert tnt van twee of drie extra werkdagen in vergelijking met het vierde kwartaal van vorig jaar en van speciale mailingen voor de waterschapsverkiezingen en donorregistratie. Met een verwachte winst per aandeel van 1,45 voor volgend jaar is tnt heel redelijk geprijsd en het dividendrendement van ongeveer 6% komt niet in gevaar (zie kader). Aangezien veel analisten de winstschattingen

De cijfers

Verachte omzet 2008: 11,1 miljard euro Verwachte wpa 2008: 1,70 euro Verwachte k/w 2008: 8,5 Beurswaarde: 5,4 miljard euro Advies: Houden (in afwachting van jaarcijfers) Koersdoel: 18,00 euro

instapmoment voor beleggers die positie willen kiezen voor een herstel, zonder dat ze daarbij het risico willen lopen

dat het bedrijf zo diep in de problemen komt dat het niet meer kan profiteren van een economische opleving.

Vestas Prettig pragmatisch

Vestas heeft een concrete verwachting voor volgend jaar gepresenteerd en durft ook al vooruit te kijken naar 2010.

H

et Deense Vestas bouwt de windmolens die onder meer te zien zijn in Flevoland en voor de Nederlandse kust. Met een marktaandeel van circa 25% is het bedrijf de grootste speler ter wereld, gevolgd door het Spaanse Gamesa dat een marktaandeel heeft van 15%. Vestas voorspelde in november dat de omzet volgend jaar op 7,2 miljard euro uitkomt, wat ruim een kwart meer is dan de 5,7 miljard die de onderneming in het lopende jaar verwacht te verdienen. Dat de onderneming dit soort voorspellingen durft te doen, is voor een groot deel te danken aan de goed gevulde orderportefeuille waar eind september opdrachten ter waarde van 6,5 miljard euro inzaten. Daarnaast kan de recessie Vestas zelfs in de hand spelen. In de Verenigde Staten heeft Barack Obama aangekondigd dat hij 5 miljoen nieuwe banen wil creëren door te investeren in schone energie. De aanleg van nieuwe windmolenparken is daar hoogstwaarschijnlijk onderdeel van. Momenteel vormen de Verenigde Staten ongeveer 25% van de concernomzet. Dat percentage kan toenemen aangezien Vestas in augustus aankondigde dat het voor 240 miljoen dollar een nieuwe fabriek gaat bouwen in het Amerikaanse Pueblo.

Klant komt eerst Door de mooie marktvooruitzichten en concrete prognoses lijkt het dat Vestas zonder problemen door de kredietcrises en de aankomende recessie navigeert. Dat

laatste is natuurlijk nog niet zeker. Tot nu toe zijn er nog geen opdrachten afbesteld, maar het bedrijf merkte wel op dat enkele klanten problemen hebben om de financiering rond te krijgen. Op dit vlak komt Vestas investeerders tegemoet met zeer hoogwaardige producten en de mogelijkheid om de windmolenparken (op afstand) te beheren. Voor exploitanten zijn dit speerpunten in de onderhandelingen met een bank over een lening. En voor Vestas is dit een bijkomende omzetbron; de divisie Control Systems (omzet ruim 500 miljoen euro) houdt al toezicht op windmolenparken met een totaal vermogen van 16.500 megawatt en de marge van 15% bij deze activiteiten is hoger dan het concerngemiddelde.

Dit pragmatisme komt ook terug bij de ontwikkeling van nieuwe producten. De onderneming zet zwaar in op het efficiënter, betrouwbaarder en krachtiger maken van de machines. Alles is erop gericht om de positie van Vestas als grootste speler in de markt uit te bouwen. De groei komt dan vanzelf, aangezien de vraag naar windmolens tot 2020 naar schatting met 20 tot 25% per jaar toeneemt. De recente koerscorrectie (zie grafiek) biedt dan ook een mooi instappunt.

De cijfers

V erwachte omzet 2008: 5,7 miljard euro Verwachte wpa 2008: 2,30 Verwachte k/w 2008: Beurswaarde: 15,8 Koersdoel: 50 euro Advies: Kopen Bovenstaande cijfers zijn omgerekend van Deense kronen naar euro’s

Instapkans | Op de Deense beurs is het aandeel Vestas in een kwestie van weken

gehalveerd. De terugval is een gevolg van de kredietcrisis en een hoge waardering die is teruggevallen tot een normaal niveau. Voor beleggers die de enorme opmars van de laatste jaren gemist hebben, biedt de correctie een mooie kans om alsnog een positie in te nemen. .'' -'' ,'' +'' *'' )'' ('' '

()&)''.

(&)''/

)&)''/

+&)''/

,&)''/

-&)''/

.&)''/


19

B el eg gi ngsfondse n

Brokken met BRIC T Mede door de wereldwijde kredietcrisis is er veel lucht uit de BRIC-landen gelopen. Nieuwe instapkansen? door Peter van Kleef

wee jaar geleden waren bricfondsen een ware hype, de nieuwe marketingvondst van fondshuizen. Maar nu de beurzen van Brazilië, Rusland, India en China hard onderuit zijn gegaan, zitten bric-beleggers met de brokken. De vraag is hoe de vier landen er nu voorstaan en of 2009 herstelkansen biedt voor de bric-toverformule. Op basis van de msci-data was China in 2008 (tot en met 10 december) met een rendement van -45% nog de beste van de veelgeprezen vierspan. Brazilië ging 55% achteruit, India 62% en Rusland 68%. Het gemiddeld rendement in euro’s komt daarmee uit op -57,5% en dat komt ook overeen met het rendement dat bric-beleggingsfondsen over dezelfde periode haalden. Die fondsen haalden, afhankelijk van de wegingen per land en de kwaliteit van de stockpicks een rendement dat ligt tussen de -52% (Schroders bric Fund) en -66% (ubam Equity Bric+ Fund).

Lage waarderingen De slechte rendementen zijn natuurlijk toe te schrijven aan de liquiditeitscrisis op de financiële markten, waarbij vooral posities in meer risicovolle assets en regio’s in razend tempo werden afgebouwd. Dat zorgde ook nog eens voor een scherpe daling van grondstofprijzen, iets wat vooral Brazilië en Rusland vol in het middenrif raakte. Met die wereldwij-

Schroders BRIC Fund Fondsbeheerder: Allan Conway Aantal aandelen: 67 Weging top-10: 45% Rendement: -53% (ytd) Grootste belangen: Gazprom, Petrobras, China Mobile, MSCI Brazil, Vale Rio Doce ISIN: LU0232931963

20 IEX MAGAZINE • januari/februari 2009

Een BRIC-fonds met het accent op de C heeft na het crisisjaar mijn duidelijke voorkeur de kredietcrisis als aanleiding is er in één klap heel veel lucht uit de bric-landen gelopen. Dat is pijnlijk voor beleggers die zich door de hype en de marketingtamtam hebben laten meeslepen, maar mogelijk biedt het aantrekkelijke kansen voor nieuwe instappers. Want na het leeglopen van de bubbel worden de vier landen gekenmerkt door redelijke tot extreem lage waarderingen, weinig speculatie meer in de koersen en nog altijd aantrekkelijke vooruitzichten. De forward P/E (koers-winstverhouding op basis van toekomstige winsten) ligt op het laagste niveau van de afgelopen twintig jaar. Het risico zit hem in het feit dat in het verleden de winstdalingen in opkomende markten tijdens moeilijke jaren veel harder terugviel dan in de ontwikkelde markten. Wereldwijd ligt die winstval bij het dieptepunt van de economische cyclus op 20%, in opkomende markten kan dat oplopen tot 50%. De vraag is of dat verschil dit keer ook zo fors oploopt.

China, here to stay Ondanks de recente harde terugslag, zijn de fundamenten van met name China nog steeds intact. De economische groei loopt ook in de bric-landen terug, maar is nog altijd stevig (in 2009 wordt 9% voorzien in China, 6% in India en 3% in Rusland tegenover krimp in de eu). Verder zijn de enorme beroepsbevolking en urbanisatie ook nog steeds krachtige factoren voor toekomstige groei. Voor komende generaties zijn de vier bric-landen niet meer weg te denken van het wereldtoneel en beleggers kunnen er alleen daarom al niet meer omheen. Met, bij-

voorbeeld, een olieprijs op 45 dollar zijn Rusland en Brazilië tijdelijk wat minder interessant. Maar voor India en China zijn lagere prijskaartjes voor commodities helemaal niet slecht. Waar Brazilië de afgelopen jaren mijn favoriet was, is er na het crisisjaar een duidelijke voorkeur voor China. Het is verleidelijk te kijken naar de schermutselingen van het afgelopen jaar en de rooskleurige China-scenario’s in de prullenbak te gooien, maar wie terugkijkt naar de ontwikkelingen van de afgelopen twintig jaar, kan niet ontkennen dat de aardkorsten al langer in beweging zijn. Die aardverschuiving gaat de komende decennia onstuitbaar door en uiteindelijk zal China een wereldspeler van formaat zijn. Beleggers kunnen er daarom niet vroeg genoeg bij zijn. Van tijd tot tijd zal er echter wel een jaar als 2008 voorbij komen. Want China is een hype en elke hype gaat gepaard met bubbels. Een bric-fonds met het accent op de C heeft dan ook mijn voorkeur, zoals kbc Equity Bric dat (naast drie landenfondsen) maar liefst zeven Chinese aandelen in zijn top-10 belangen heeft. Het is dan wel zaak dat de export weer aantrekt. De Chinese exportcijfers vielen in november zwaar terug (-2%). Voor een economie die voor 40% afhankelijk is van export, is dat een flinke klap. Van Kleef heeft op moment van schrijven posities in dws bric+

KBC Equity BRIC Fondsbeheerder: Aantal aandelen: Weging top-10: Rendement: Grootste belangen: ISIN:

Niall Tobin 85 71% -53% (ytd) Horizon Brazil, Horizon India, Horizon Russia, China Mobile, ICBC BE0946137966


21

fo n ds van de maand JP Morgan US Value

Inspelen op Amerikaanse veerkracht JP Morgan US Value biedt een mooi fonds voor beleggers die denken dat Amerika de kat met negen levens is. door Peter van Kleef

M

et de veel geroemde Amerikaanse veerkracht en de zweem van optimisme die er rond het aantreden van Barack Obama als president van de Verenigde Staten in gedachte, lijkt het interessant om de focus in 2009 te verleggen naar Amerika. Natuurlijk is dat het land waar alle problemen ontstaan zijn, maar het is in het afgelopen jaar wel duidelijk geworden dat dat geen reden is om te denken dat alleen de Amerikanen de rekening moeten betalen. De Amerikaanse economie is al vaker de meest veerkrachtige op de aardbol gebleken en hoewel het fundament ervan (de consumentenbestedingen) aan scherven ligt, moeten we niet verrast opkijken als Joe Sixpack als een feniks uit zijn eigen as verrijst. De Amerikaanse economie is een beetje wat Duitsland in het voetbal is: een eeuwige grootmacht die je niet verslagen hebt tot het laatste fluitsignaal klinkt.

Minder gezondheidszorg Als de Amerikaanse economie zich weet te herpakken, moet het herstel ongetwijfeld bij de large caps vandaan komen. jp Morgan us Value is een fonds dat er in het verleden steeds in geslaagd is bij de beste uit zijn categorie te eindigen. Het fonds heeft vooral grote namen in portefeuille. Verder heeft het, behalve een weging van 6% voor Exxon Mobil, geen hele grote bets en een degelijke sectorspreiding. Energie en Telecom zijn het zwaarst vertegenwoordigd in de top-10, op de voet gevolgd door Financials. Voor de hele portefeuille is de financiële sec-

Sectorverdeling 27,8% Financiën 18,8% 14,5% 6,8% 6,5% 6,5% 6,5% 12,6%

Energie Consumentengoederen (niet duurzaam) IT Gezondheidszorg Telecom

Change

Consumentengoederen (duurzaam)

Zowel over de afgelopen drie jaar als over de afgelopen vijf jaar ligt het fonds iets achter op de benchmark, maar scoort het relatief goed ten opzichte van de peer group ‘Amerikaanse aandelen – waarde’. Over vijf jaar is er een cumulatief rendement behaald van 3,3% tegen 5,5% voor de Russell 1000 Value Index. Als de nieuwe president Barack Obama zijn Change handen en voeten kan geven en de vonk van voorzichtig optimisme aanwakkert tot een steeds groter vuur, kunnen beleggers zich in 2009 aan jp Morgan us Value Fund warmen. Een hartverwarmende gedachte is alvast dat aangeschoten wild als Citigroup, Ford, General Motors en Chrysler niet of nauwelijks meewegen in het fonds.

Overig

Grootste belangen 6,0% Exxon Mobil 3,8% Devon Energy 3,2% AT&T 2,9% Chevron 2,5% Verizon 2,4% Conoco Phillips 2,3% Williams 2,2% Chubb 2,2% Bank of America 2,1% Microsoft

tor met een weging van 26% wel zwaar vertegenwoordigd – hoewel dat slechts een overweging van 1,2% is ten opzichte van benchmark Russell 1000. Een veel opvallendere afwijking is die van de sector Consumentengoederen. Daar kiest fondsbeheerder Jonathan Simon voor een overweging van 6%. Gezondheidszorg (-6%) en Industriële goederen (-4%) zijn de grootste onderwegingen. De top-10 posities weegt voor een bescheiden 30% mee in de portefeuille, waardoor sprake is van een breed gespreide portefeuille met een belangrijke rol voor de lange staart. Wel hebben de klassieke marktleiders hun stek in de top van de portefeuille, zoals Exxon Mobil, Verizon


en Microsoft. Bank of America is enige vooraanstaande zakenbank met een weging van meer dan 2%. De focus bij het fonds ligt, zoals de naam al aangeeft, bij waarde-aandelen.

JP Morgan US Value (+' (*' ()' ((' ('' 0' /' ('&',

,&'-

()&'-

.&'.

)&'/

0&'/

S ecto ranalyse

Staal: te veel pessimisme Hoe diep zal de recessie in de staalsector hakken? Het antwoord op die vraag hangt af van de vorm die de recessie aanneemt. Wordt het een V, W, U of een L-vormige recessie? door Jacques Potuijt

D

Jacques Potuijt was analist, fondsmanager en fusiespecialist bij abn Amro en hoofd particulier vermogensbeheer en hoofd beleggingsresearch bij Deutsche Morgan Grenfell in Amsterdam. Begin 1996 richtte hij de Provest Group op. Hij belegt privé uitsluitend in beleggingsfondsen.

e eerste helft van de letter L lijkt het best te beschrijven wat we de afgelopen maanden hebben meegemaakt: een even plotselinge als diepe val waarbij nog geen uitzicht bestaat op zelfs maar een begin van herstel. Een onverbeterlijke optimist, zoals ik, ontleent juist aan die abrupte val nog enige steun. Immers, tenzij we werkelijk verwachten dat de hemel op ons dak valt, zal de spreekwoordelijke wal het schip wel moet keren. Over schepen gesproken. De onheilspellende daling van de vrachttarieven geven een indicatie hoe snel in de laatste twee maanden de wereldhandel tot stilstand is gekomen. De Baltic Dry Index die de ontwikkeling volgt van de zeevrachttarieven voor grote schepen die onder andere ijzererts en kolen naar de staalproducenten vervoeren, daalde de laatste zes maanden met 95%. Dat vormt in ieder geval voor de staalbedrijven enige compensatie voor de ingezakte staalprijzen. Die bereikten in augustus dit jaar hun piek. De prijs voor gewalst plaatstaal lag toen rond 1200 dollar. Sindsdien is de prijs gedaald tot onder 700 dollar per ton en de verwachting is dat de prijs de komende maanden verder zal dalen tot 600 dollar. Maar ook de prijzen voor erts en metallurgische kolen zijn diep ingezakt. Na een bijna verdrievoudiging van de prijs gedurende de afgelopen twee jaar tot 300 dollar per ton zit nu

24 IEX MAGAZINE • januari/november 2009

ook voor kolen een halvering van het prijsniveau er dik in. De prijs voor ijzererts, door de grote producenten als Rio Vale en Rio Tinto in mei nog met 89% verhoogd, onderging de laatste maanden al een daling van 60%. Het hangt van de lengte van lopende in- en verkoopcontracten, de schaalgrootte van de productie en flexibiliteit van de productiecapaciteit af of individuele staalbedrijven

op. De staalsector is de afgelopen maanden zwaar afgewaardeerd. Arcelor heeft zijn aandelenkoers sinds medio augustus dit jaar met 72% zien dalen. Het Indiase Tata Steel, dat begin 2007 Corus overnam, is zelfs 84% onderuit gegaan. De koers van een aandeel zou een afgewogen waardering moeten zijn van een lange reeks toekomstige winsten, cash flows dan wel dividenden. Als de koers

Over de hele linie van de staalsector zijn momenteel koopjes te halen het fors dalende afzetvolume en prijsniveau kunnen pareren.

Weinig vertrouwen Nu zal de grootste speler, Arcelor Mittal dat 10% van de mondiale staalmarkt in handen heeft, moeten aantonen in hoeverre de marktconcentratie van de afgelopen jaren, geresulteerd heeft in een betere beheersing van de productiecapaciteit. Vooralsnog zijn beleggers er weinig gerust

van een aandeel halveert, dan oordelen beleggers kennelijk dat, alle overige omstandigheden constant veronderstellend, deze toekomstige stroom opbrengsten eveneens is gehalveerd. Dat lijkt mij nogal ongerijmd: Niet alleen zijn prijzen van de grondstoffen – die circa 80% van de kostprijs van staal uitmaken – ingestort, maar ook de kapitaalmarktrente is gedaald. Om consequent te zijn, zouden toekomstige opbrengststromen dus ook tegen een lagere rente moeten worden verdisconteerd. De snelle daling van de staalprijs moet voor een belangrijk deel worden verklaard uit voorraadafbouw. Juist in de speculatieve periode waarin de staalprijzen verondersteld werden slechts te kunnen stijgen, hielden

1

2

fabrikanten hoge voorraden aan om zich tegen verdere prijsstijging in te dekken. In de tegenhanger hiervan komende prijzen extra onder druk maar als de fase van de voorraadafbouw in de eerste helft van 2009 is voltooid, kunnen de prijzen stabiliseren. Staal is een onmisbaar product. Voedingsmiddelenbedrijven gelden als veilige vluchthaven omdat we hoe dan ook moeten blijven eten en drinken. Maar geldt dat niet evenzeer voor de staalsector? De industriële activiteit valt weliswaar tijdelijk terug maar gelet op de ongeëvenaarde bedragen die vrijgemaakt worden voor de stimulering van de economie, lijkt het mij niet waarschijnlijk dat het vele jaren zal duren.

3

Koopjes Juist de ernst van de financiële crisis geeft overheden de daadkracht om de L in een V om te buigen waarbij, en passant, ook nog een oplossing voor de latente energie- en klimaatcrisis binnen bereik komt. In dat scenario past dat de sterk afgewaardeerde staalsector goede beleggingsmogelijkheden kan bieden voor beleggers die hun angst kunnen overwinnen. Over de hele linie zijn momenteel koopjes te halen. Companhia Siderurgica Nacional, het Braziliaanse staalbedrijf dat over rijke ijzerertsvoorkomens beschikt en nu nog slechts een kwart doet van de koers van juli dit jaar is niet oninteressant. Tata Group, dat bijna in waarde is gedecimeerd, worstelt met de hoge financieringskosten van de overname van Corus, en kan u maar beter links laten liggen. Het meest voor de hand liggende

fonds waarmee gespeculeerd kan worden op herstel van de staalsector lijkt mij Arcelor Mittal.

Zeven jaar Arcelor Mittal ()' (''

Conjunctuurcyclus Een desastreus verlopend laatste kwartaal zal niet kunnen voorkomen dat winst over 2008 op en record van circa 9,50 dollar per aandeel zal uitkomen. Dat geeft het fonds op de huidige koers een koers-winstverhouding van 2,2 waarmee vooruitgelopen wordt op diepe problemen die Arcelor ongetwijfeld nog zal ontmoeten. Het dieptepunt zal in mijn visie in het eerste kwartaal worden bereikt door het effect van een forse volume- en prijsdaling. In de daarop volgende kwartalen moet de afbouw van de productie aan de prijsdaling een eind maken en kan aan voorzichtig herstel worden begonnen. Maakt het nog wat uit of er in 2009 of zelfs in 2010 winst wordt behaald? Nauwelijks, zolang Arcelor Mittal maar diepe verliezen weet te vermijden die het voortbestaan in gevaar kunnen brengen. Ik ga ervan uit dat het bedrijf flexibel genoeg is om daarin te slagen. Het beste lijkt me de theoretische waardering

/' -' +' )' '

+&)''( .&)'') .&)''* /&)''+

/&)'', .&)''- -&)''- 0&)''. /&)''/

van het aandeel te baseren op de gemiddelde winst gedurende een afgesloten conjunctuurcyclus van zo’n zeven jaar: één of twee jaar met marginale winst, desnoods een verlies, waarna de winst weer stijgt naar een nieuwe top in 2015. Dat levert een gemiddelde winst op van circa 5,50 dollar waarover een koers-winstverhouding van 8 mag worden losgelaten. Een waardering van 44 dollar lijkt me geen irrealistische uitkomst. Helaas bestaat er geen garantie dat deze waarde binnen een jaar of twee ook werkelijk op het koersenbord zal staan maar daarin verschilt deze tijd niet wezenlijk van elke andere.

Arcelor Mittal (MT NY) | Koers op 5 december 2008: 21,33 dollar, 15,62 euro Omzet (in miljoen dollar) EBIT Nettowinst EBIT-marge Winst per aandeel

2004

2005

2006

2007

2008T

2009T

2010T

22.197 6146 4701 27,7% 7,31

80.171 11.648 8263 14,5% 5,97

88.576 11.824 7973 13,3% 5,31 988,0 $42,18 7,9 110

105.216 14.830 10.368 14,1% 7,40 1401,0 $77,35 10,5 110

125.374 17.955 13.271 14,3%

78.202 3552 319 4,5% 0,24 1330,0

95.000 7600 3760 8,0% 2,89 1300,0

85

95

Uitstaande aandelen Koers, ultimo (dollar) Koers-winstverhouding Productie (in miljoen ton)

$37,80 5,2 48

$26,33 4,4 103

9,62

1380,0 $21,33 2,2 105

-


25

g esc hi ed eni sles

Een voorspoedig 1975 Het jaar 1974 vertoont opvallend veel gelijkenis met 2008 en misschien 1975 dus wel met 2009. Ik duik in mijn archief voor een korte geschiedenisles. door Corné van Zeijl

O

p onregelmatige basis informeer ik u op iex. nl over hoe het vroeger was. Ik heb eens een enorm archief met beleggersbladen vanaf 1970 van een iexlezer gehad. Het is een prachtige bron met gegevens, die niet op internet te vinden is. Sinds kort loop ik met een paar beleggingsbladen uit 1974 op zak. Het blijkt namelijk dat de stukken dat jaar, vrijwel geheel overeenkomen met die van dit jaar. Ook toen gingen de koersen al in een vroeg stadium naar beneden, terwijl het er economische gezien nog erg rooskleurig uitzag. Ook toen kwam de grootste koersklap aan het eind van het jaar, toen bleek opeens dat het een zwaar economisch jaar zou gaan worden.

Herstel Een quote uit het Amro-beursnieuws van 28 november 1974:

Corné van Zeijl is senior portfolio manager bij sns Asset Management waar hij verantwoordelijk is voor de Nederlandse aandelenportefeuilles. Van Zeijl beheert het sns Nederland Aandelen Fonds.

De ontwikkelingen bij de internationals in 1974 en de verwachtingen voor 1975 vertonen een opvallende overeenkomst: een meevallend eerste halfjaar van 1974, afzwakking of omslag in het derde kwartaal, een vrij sombere visie op het vierde kwartaal en het eerste halfjaar 1975, en een hoop op een herstel in de tweede helft van 1975. Dit zou zo uit een beleggersblad van vandaag kunnen komen. De hoop op economisch herstel bleek onterecht. In de zomer van


1975 was de industriële productie maar liefst 12% lager dan een jaar eerder. Dat soort dalingen zijn we sindsdien niet meer tegengekomen. Pas in 1976 ging het wat beter. Voor sommige bedrijven kwam het herstel echter te laat en zij gingen failliet. Wat opvalt bij al die analyses is dat er in die tijd geen koersdoelen of adviezen werden gegeven. Er werd door Amro geanalyseerd en een verwachting gegeven voor de toekomst. De beleggers moesten op basis van deze informatie zelf een oordeel vormen.

Inflatie Er was overigens nog een verschil: de inflatie. Door de enorme gestegen olieprijs gingen de prijzen toen juist flink omhoog. Eind 1974 bedroeg de inflatie maar liefst 11%. Logischerwijs werd dit gecompenseerd in de rente op staatobligaties. U kreeg 9%. Dan leverde u alsnog aan koopkracht in natuurlijk. Dat is nu heel anders. We hebben een inflatie van 2% en een rente van 3,5%.

Ik licht er een bedrijf uit: Akzo. De Amro-analisten dachten dat Akzo nog wel in staat zou zijn om een winststijging uit het jaar 1975 te trekken. Immers de investeringen waren in de afgelopen jaren vrij laag geweest. En daarom zou er een structureel betere vraag-aanbodverhouding zijn. Dit argument heb ik in de afgelopen jaren vaak gehoord. Na een zeer gunstig en veelbelovend eerste halfjaar heeft zich bij Akzo een snelle kentering voorgedaan. Door een abrupte en wereldwijde stagnatie bij de chemische vezels was de winst in het derde kwartaal ruim 30% lager dan in de voorgaande twee kwartalen. Deze commentaren zouden zo in de krant van vandaag kunnen staan. Afgezien van het feit dat Akzo Nobel intussen haar chemische vezeldivisie heeft verkocht. Een jaar later bleek alles anders. Akzo was zwaar door de recessie getroffen. In plaats van de verwachte 11 gulden per aandeel verwachtten de Amro-analisten een verlies van 6,50 gulden per aandeel. Het dividend werd gepasseerd en over 1976 viel niets te zeggen.

Lessen Als we iets uit de geschiedenis kunnen leren, is dat het economisch gezien erger zal worden dan we nu kunnen inschatten. In 1975 schoot de werkloosheid van

3% richting de 6% in een half jaar tijd. Ook dat is een reëel scenario voor 2009. En of deze mensen nu wel in dienst van het bedrijf blijven en een uitkering uit de wwpotten krijgen of echt werkloos zijn, in beide gevallen hebben ze niet te doen. Kommer en kwel dus. Maar aandelenbeleggers wisten dit natuurlijk allang. De koersen zijn immers al meer dan gehalveerd. Als we nog iets uit de geschiedenis kunnen leren, is het dat we moeten oppassen om beleggingsbeslissingen te baseren op de economieberichten van nu. De beurs voorspelt de eco-

van hun plaats en konden alle beurshandelaren zich verdiepen in de ellende van de recessie van 1975. Als we een stukje verder in de jaren zeventig kijken, dan ziet u dat we hiermee ook alle spectaculaire koersbewegingen hebben gehad. Aandelenbeleggen was toen een kwestie van blijven zitten en dividend ontvangen. In Nederland zat u goed vanwege het hoge dividend van Royal Dutch Shell. In de rest van de wereld maakte u slechts een zeer bescheiden rendement. Pas in 1980 werd het weer een klein beetje leuk. Zal 2009 net als 1975 wor-

We moeten ervoor oppassen om beleggingsbeslissingen te baseren op de economieberichten van nu.

1974 tegenover 2008 ()' ((' :9Jbf\ijè[\okf\e

('' 0' /' .' -'

+'

+&()&'/

8
,'

(0.*

(0.+

(0.,

(0.-

(0..

Herstel in januari en februari CBS ALL SHARE GENERAL 'DEAD' - PRICE INDEX LAG#(AMSTEOE ,-34Y)

(0./

(0.0

Source: DATASTREAM

(-' IfpXc;lkZ_J_\cc (+'

()' Le`c\m\i

nomie en niet andersom; 1975 was dan ook een enorm goed jaar voor aandelen. Het voornaamste deel van het rendement werd gehaald in de herstelrally van januari en februari. In deze fase zag je alle aandelen tegelijk omhoog gaan. Het tweede stuk van het rendement kwam in de twee laatste maanden van het jaar toen de vooruitzichten voor 1976 voorzichtig een beetje beter werden. Toen was het juist van belang om de goede aandelen eruit te kiezen. In de tussentijd kwamen de koersen vrijwel niet

den? Er zijn zoveel overeenkomsten dat deze geschiedenisboekjes eerder op voorspellingboekjes lijken. Helemaal hetzelfde zal het natuurlijk niet worden, immers history doesn’t repeat iselves, it rhymes. Maar hij die de lessen uit verleden goed leert, heeft in ieder geval een kleinere kans om dezelfde fouten te maken. Kijk op magazine.iex.nl/ beursberichten voor de hier besproken Amrobeursnieuwsberichten.

(''

/' G_`c`gj -' +&()&'/ +'

8BQF (0.*

(0.+

AKZO NOBEL - TOT RETURN IND UNILEVER CERTS. - TOT RETURN IND ROYAL DUTCH SHELL A - TOT RETURN IND

(0.,

(0.-

PHILIPS ELTN.KONINKLIJKE - TOT RETURN IND Source: DATASTREAM


27

Teru g b li k op 2008 Hét struikelblok

Terugblik 2008 Dé misrekening

Yang van Yahoo

V

oor aandeelhouders van internetportal Yahoo had 2008 een prachtig beursjaar kunnen worden. In januari legde Microsoft een bod van 31 dollar per aandeel op tafel. Dat was een premie van ruim 30% bovenop de slotkoers van 2007 en dat percentage werd nog groter toen Microsoft het bod bijstelde naar 33 dollar per aandeel. Jerry Yang, medeoprichter en topman van Yahoo, zette echter in op een prijs van richting de 40 dollar omdat de 33 dollar van Microsoft niet in het beste belang van de aandeelhouders zou zijn. Hierop trok Microsoft in, zodat Yang de kans kreeg om te bewijzen hoeveel een zelfstandig Yahoo waard kan zijn. Al snel ketste een grote samenwerking met Google af en door de afzwakkende advertentiemarkt is de winstgevendheid in een vrije val terecht gekomen. Om nog wat extra zout in de wonden te strooien herhaalde topman Steve Ballmer van Microsoft half november dat hij geen interesse meer heeft in Ya-

Hét fonds

Superfund Cayman

H

Jerry Yang

hoo, waarvan de koers al onder de 10 dollar terecht was gekomen. In januari gaat het concern 1500 arbeidsplaatsen schrappen en Yang heeft zijn vertrek al aangekondigd. Het enige lichtpuntje voor hem is dat zijn verzet tegen een overname niet de grootste misrekening ooit is. Dat staat voorlopig nog op naam van George Bell, die als topman van Excite in 1999 de mogelijkheid liet lopen om Google voor 1 miljoen dollar over te nemen.


et getuigt van enige zelfgenoegzaamheid om de titel superfonds op een fonds te plakken, maar in het geval van Superfund Cayman is dat helemaal terecht. Dit volatiele fonds zet met managed futures in op de koersbewegingen van grondstoffen, valuta, rente, beurzen en nog veel meer. Het voordeel daarvan is dat er geen correlatie is met het koersverloop op de aandelenmarkten, wat in 2008 een groot voordeel is. Eind november had het Superfund Cayman al ruim 60% te pakken – een percentage waar veel beleggers alleen maar van kunnen dromen. Toch zal het fonds sommige mensen de nodige nachtrust hebben gekost. Vorig jaar werd afgesloten met een verlies van bijna 5% en in juli en augustus leverde het fonds respectievelijk 24% en 13% in. Daar staat tegenover dat het rendement in februari en oktober boven de 30% uitkwam. Als het Superfund Cayman in december ook een goede maand kent, komt zelfs het recordrendement van 79,8% uit 2002 in zicht. Maar ook met een matige decembermaand is Superfund Cayman hét fonds van 2008.

Snor van het jaar

IJsland

Wouter Bos

W

aar een klein land al niet groot in kan zijn… Het nietige IJsland heeft zich met grof geweld op de financiële wereldkaart gezet. Neem een land met een bevolking van Utrecht (300.000), een eigen valuta en een bankensector die ruim tien keer zo groot is als het nationaal product. Bedenk dan dat de banken dezelfde problemen hebben als elders in de wereld en ze bovendien overal in Europa tegen hoge rente geld van spaarders hebben opgehaald. En bedenk dan eens dat de banken in liquiditeitsproblemen komen. Moeten ze aankloppen bij een overheid die qua omvang in het niet valt

D

e snor van het jaar plakken we op het blotebillengezicht van onze Nederlandse MinFin Wouter Bos. Normaal zijn snorren voorbehouden aan bestuurders waarbij je als belegger, eh, snor zit, maar in dit jaaroverzicht telt niet zozeer de waarde voor aandeelhouders die hebben nog een flink appeltje te schillen met Bos - maar de algehele impact op de financiële markt. Bos onderhandelde handig met de Belgen in het beruchte weekend – het zal onze zuiderburen nog lang heugen – en greep ook kordaat in voordat er echt iets aan de hand was bij de andere financials door met de stroppenpot rond te gaan. “Graait u maar!” Kortom, de ster van Bos is duidelijk rijzende en dat komt hem op een gepimpte bovenlip te staan . De vraag is of de kredietcrisis hem uiteindelijk niet toch de das omdoet (vat u ’m?).

bij de eigen bankensector? De eigen valuta ging daarop door het putje, wat de problemen nog groter maakte. Kortom, er was niemand op het geisereiland die de banken een helpende hand kon reiken. Behalve het Internationaal Monetair Fonds (imf) en diverse Europese landen die uit eigen belang voorkomen hebben dat het nietige IJsland omviel en in zijn val tal van andere grotere landen zou meeslepen.

Dé koersexplosie

Volkswagen

G

eneral Motors balanceert op het randje van de afgrond. De koers van Ford is terug op het laagste niveau in 25 jaar. Volkswagen werd door een koerssprong van bijna 400% even het duurste beursfonds ter wereld. Pardon? Het koersverloop van de Duitse autofabrikant heeft in 2008 minder en minder te maken met het verkopen van auto’s en meer en meer met de overnamepoging van branchegenoot Porsche. Eind oktober maakte dit bedrijf bekend dat

het belang in Volkswagen was uitgebouwd van 31% naar 42,6% en dat het bovendien een optie had om nog eens 31,5% van de aandelen in handen te krijgen. Met dit bericht sneed Porsche een hele kudde speculanten de pas af, die met geleende aandelen Volkswagen juist hadden ingezet op een koersdaling. Handelaren werden gedwongen om deze aandelen terug te kopen en door de geringe verhandelbaarheid spoot de koers van Volkswagen omhoog. Op 28 oktober klom

het aandeel zelfs even boven de 1000 euro uit, terwijl de slotkoers twee beursdagen daarvoor 210,85 euro was. Inmiddels is Volkswagen

teruggevallen tot iets onder de 400 euro, wat behalve een prachtige grafiek ook een rendement oplevert van 135% sinds eind 2007.

(''' 0'' /'' .'' -'' ,'' +'' *'' )'' ('' aXe

]\Y

dXXik

Xgi`c

d\`

ale`

alc`

Xl^

j\gk

fbk


efm

29

Teru g b li k op 2008 Dé comeback

Dollar

D

e dollar was de afgelopen jaren de lummel op de valutamarkten. De munt die decennia de onbetwiste koning aller valuta was, verloor de afgelopen jaren steeds meer terrein tegen met name de euro. Maar

in 2008 werd alles anders. Plotseling zagen we de comeback van de greenback. In de onderstaande grafiek is goed te zien dat ten opzichte van de euro in het eerste kwartaal nog volop terrein verloren werd, maar mede door de monetaire politiek, kreeg de dollar plotseling de wind in

de zeilen. De usd/eur piekte nog rond de 1,60 in het eerste kwartaal, maar zakte daarna snel weg om tot stilstand te komen rond de 1,25. Over het hoe en waarom doen veel speculaties de ronde. Mogelijk is de aanleiding dat Aziatische centrale banken hun eigen valuta hebben moeten steunen

door de aankoop van dollars en verkoop van euro’s en het Britse pond. Met de plotwending is de langverwachte dag dat de dollar valt voorlopig op de lange baan geschoven. Dollarsceptici zullen het er echter op houden dat de klap nu alleen maar nog harder kan worden.

(#(#,/

Dé démasqué

(#,(#,+

GO Capital

(#,) (#, (#+/ (#+(#++

aXe

]\Y

dXXik

Xgi`c

d\`

ale`

alc`

Xl^

j\gk

fbk

efm

Dé tip

Jim Cramer: Bear Stearns

V

an iemand die aandelentips spuwt met de snelheid van een Kalashnikov mag verwacht worden dat er af en toe een zeperd tussendoor schiet, maar wat Mad Jim Cramer met de zwalkende zakenbank Bear Stearns overkwam, wens je je ergste vijand niet toe. Terwijl in het financiële centrum van Manhattan de plannen voor de kill gesmeed werden, riep Jim Cramer beleggers op 11 maart toe Bear Stearns de rug niet toe te keren.

take your money out. Bear Stearns is not in trouble. Don’t be silly!”

“Should I get my money outta there? No. No. No! Bear Stearns is fine! Do not

Jammer Jim, de schijn was te zeer tegen je om je niet te nomineren.

Tja. Zes dagen later daalde Bear Stearns 90% en was de bail out door de Federal Reserve een feit. Cramer probeerde er nog wanhopig een draai aan te geven voor de camera’s, door uit te leggen dat de vraag waarop hij geantwoord had luidde: “moet ik mijn spaargeld weghalen bij Bear Stearns”.


Z

o’n twee jaar geleden presenteerde iex magazine de vier beheerders van het Global Opportunity (go) hedgefund van go Capital nog als de beste beleggers van Nederland. Het was, achteraf, een welgemikte kiss of death. Want dezelfde ‘beste beleggers van Nederland’ manoeuvreerden hun roemruchte fonds daarna steeds meer in een heel klein illiquide hoekje. Was het overmoed? Was het beursblindheid? Was het één lange vlaag van verstandsverduistering? Het had allemaal goed uit kunnen pakken als de liquiditeit op de markten niet helemaal was opgedroogd door de kredietcrisis. Maar duidelijk is wel dat go Capital zich veel te grote bets permitteerde in hele kleine aandelen. De fraude bij Thielert, het debacle rond Rockwell Petroleum en uiteindelijk de shortsqueeze van Volkswagen zorgde voor het laatste zetje. De slechte rendementen en de redemptions hadden go Capital al in een moeilijk parket gebracht. In november kondigden Frans van Schaik & Co aan dat het fonds opgedoekt wordt. Daarmee viel het doek voor het meest spraakmakende hedgefund aller tijden van Nederlandse bodem.

Dé column F-woord

H Dé draad

Door de bomen…

W

as het omdat de columnisten/redactie van iex de jaarlijkse voetbalkraker tegen de iex Koffiekamer in 2008 wéér wonnen (7-3) of had het tóch iets te maken met het beurssentiment? Feit is wel dat de sfeer in ons drukbezochte virtuele praathuis dit jaar soms gespannen was – en dan drukken we het mild uit. Ook tijdens de doorgaans rustige weekends werd er dit jaar driftig en verhit op los gediscussieerd. Soms over de simpele kwestie ‘hogerlager’, soms over onkraakbare fundamentele puzzels als de juiste waarde van het aandeel Fortis na de staatsinterventie. Het is nauwelijks te doen om uit de duizenden discussies een ‘forumdraad van het jaar’ te kiezen, maar we doen een poging. Sowieso zijn er eervolle vermeldingen voor de onvermoeibare schrijvers van de zogeheten ‘dagdraadjes’, met name Illuminati en zijn opvolger Kopie en, voor de technisch analisten, Kniepstuuver. Daarnaast werd er een keer of 50 à 100 een aex-bodem

uitgeroepen, die vervolgens driftig bediscussieerd werd. Achteraf zullen de we enige echte bodemprikker nog wel eens in het zonnetje zetten, maar bij het ter perse gaan van dit nummer durfden we dat nog niet aan. Onze keuze viel op een wat lichtvoetiger draadje, onder de titel ‘Nieuwe beursspreekwoorden en -gezegdes’. Daarin werden bijna vijfhonderd nieuwe beurswijsheden gelanceerd. Een mini-bloemlezing: “Als centrale bankiers zitten te slapen, zullen bankiers bonussen kapen” “Als er één bank onder water staat volgen er meer”

et begint met een F en het was het kijkcijferkanon van 2008. Een hint voor wie het niet meteen door heeft: met kijkcijfers bedoelen we pageviews op iex.nl en er zijn twéé goede antwoorden mogelijk. Frank van Dongen, zegt u? Dat is één goed. Hij schreef onder de titel “Dit is pas het begin” de best gelezen column van 2008 op iex.nl. Met die titel doelde iex-opperbeer Van Dongen vanzelfsprekend niet op het begin van een nieuwe bullmarkt. Van Dongen schreef zijn bestseller tijdens het hoogtepunt van de crisisweken in oktober, toen zowel de blaadjes als de banken uit de bomen dwarrelden. Zweet in de handen bij beleggers en rook uit de iex-webservers, want de bezoekcijfers braken in september en oktober record na record. De beleggingssites van de iex Media Groep behaalden in oktober voor het eerst de magische grens van één miljoen unieke bezoekers per maand. Dat andere F-woord heeft ook alles te maken met het vallende bankenseizoen; dat was – vanzelfsprekend – Fortis. Geen onderwerp hield u zo bezig het afgelopen jaar als de vrije val van de Icarus van de Benelux. De nummer 2 tot en met 6 in de Top-10 meest gelezen columns van 2008 gingen over de tragische instorting van de bankverzekeraar. De twee columns uit het dramatische Fortis-weekend staan op 2 en 3, waarbij Frank van Dongen nipt Arend Jan Kamp van plek twee elleboogt. Maar, hope springs eternal, zelfs in de donkerste tijden. Niet voor niets schopten ook artikelen met koppen als ‘Bodem in zicht’ en ‘Exceptionele koopkans’ het tot de Top-10 van 2008.

Een goed begin…

“Wie een put schrijft voor een ander, valt er zelf in”

Datum

Column

Auteur

lezers

Dit is pas het begin

Frank van Dongen

20.836

“Als de beurs daalt in mei, dan is april voorbij”

4 oktober

F*** de aandeelhouder

Frank van Dongen

18.711

3 oktober

Fortis dood, leve ABN Amro

Arend Jan kamp

16.887

Nachtmerrie Fortis

Jacques Potuijt

16.512

ING, red Fortis!

Jacques Potuijt

15.997

“Door de bomen Wouter Bos niet meer zien”

6 oktober

Het verdriet van België

Nico van Geest

14.303

15 oktober

Exceptionele koopkans

Richard Abma

14.232

13 oktober

Bodem in zicht

Peter Paul de Vries

14.001

En tot slot de redactiefavoriet: “Middelkoop op tv, beurs naar benee”.

22 oktober

Kredietcrisis Top 10

Marcel Tak

13.739

Kansen grijpen

Mark Leenards

13,446

27 oktober

29 September 15 juli

6 oktober


31

Teru g b li k op 2008 Hét treurigste jubileum

50 jaar Océ

O

p 23 oktober was het precies vijftig jaar geleden dat Van der Grinten een notering kreeg aan de Amsterdamse beurs. Het bedrijf bestond toen uit een chemische- en boterkleurselfabriek waarvan de 650 werknemers een jaaromzet genereerden van omgerekend 10 miljoen euro. Momenteel is Océ wereldwijd actief als ontwerper en leverancier van elektronische printsystemen en de 24.000 medewerkers zorgen voor inkomsten van circa 3 miljard euro per jaar. Sinds het eerste aandeel op de beurs werd verhandeld is het bedrijf enorm gegroeid, maar het 50-jarig jubileum komt wel op een heel treurig moment. Het jaar 2008 begon nog wel zo mooi met de constatering van topman Rokus van Iperen dat zijn bedrijf weinig merkte van de Amerikaanse kredietcrisis, maar van het oorspronkelijk optimisme is niets meer over. De hardste klap kwam bij de publicatie van de halfjaarresultaten, waarbij duidelijk werd dat het een kwestie van tijd is voordat Océ in de rode cijfers terechtkomt. Op die dag zakte de koers met 20% onderuit en het aandeel staat maar liefst 70% lager dan vorig jaar. Daarmee kan 2008 niet alleen worden aangemerkt als het vijftigste, maar ook als het slechtste jaar in de beursgeschiedenis van Océ.

Top-5 Buzzwords van 2008  Depressie – het gevreesde D-woord, vooral sussend gebruikt door economen: “ik verwacht een stevige recessie, maar zeker geen depressie”. Staatsbank – voorheen commerciële bank die plots in handen van de overheid belandt. Bailout – redding van een insolvabele bank of een bedrijf door een reusachtige liquiditeitsinjectie. TARP – koosnaam voor het Troubled Asset Relief Program, de 700 miljard dollar die de Amerikaanse overheid voor de financiële sector klaar zette. ZIRP – Zero Interest Rate Policy, modieuze strategie onder centrale banken om door een extreem lage rente, investeringen te stimuleren.

Top-5 Duo’s van 2008 Bos & Wellink Fannie Mae & Freddie Mac Bernanke & Paulson McCain & Palin Lippens & Votron Nout Wellink en Wouter Bos Martijn Beekman, Hollandse Hoogte

I@:? =FIK?<8D9@K@FLJ>I8;L8K< N<8I<%%% 8[`m\ij`Ô\[ÔeXeZ`Xcj\im`Z\jZfdgXep n`k_^cfYXcXdY`k`fej%FlidXèYljè\jj ]fZlj`jfedXib\kdXbè^Xe[XiY`kiX^\è [\i`mXk`m\j%N\kiX[\èè[\ofgk`fej#\hl`kp fgk`fej#]lkli\j#]fi\o#Zfddf[`k`\j#\hl`k`\j# nXiiXekjXe[èk\i\jkiXk\j\Zli`k`\jfeX mXi`\kpf]\oZ_Xe^\j% FlijlZZ\jjXe[g_\efd\eXcîfnk_`jX i\jlckf]flijkiXk\^p#n_`Z_`jgfj`k`feè^ ljXjfe\f]k_\]Xjk\jkîfnè^Xe[c\X[è^ dXib\kdXb\ijXZifjj8ljkiXc`X#8j`XXe[
PFL8I<%%%

8E
KI8;
NXpXYfm\dXib\kjXcXi`\j

Fej`k\n\\bcpdXjjX^\

Kn`Z\p\Xicpg\i]fidXeZ\ Yfelj\j

9iXe[e\nf]ÔZ\jèk\ieXk`feXccp

8jXkiXè\\kiX[\ipfln`ccY\XdXib\kdXb\i# gifgi`\kXipkiX[\ifiXiY`kiX^\kiX[\ife ^cfYXcdXib\kj% KfY\jlZZ\jj]lcpfldljk_Xm\1 _`^_cpX[mXeZ\[eld\i`ZXc#XeXcpk`ZXc Xe[gifYc\d$jfcmè^jb`ccj DXjk\ij[\î\\è=èXeZ\fi\hl`mXc\ek XeXY`c`kpkfk_èbhl`ZbcpXe[_Xe[c\ gi\jjli\ k_\XdY`k`fekfY\Zfd\Xî\XkkiX[\i @]k_`j`jpfl#n\ZXek\XZ_pfl\m\ipk_è^ pfle\\[kfbefn#jfefkiX[è^\og\i`\eZ\fi jg\Z`ÔZXZX[\d`ZYXZbîfle[`je\Z\jjXip%

@ek\ej`m\Êc`m\ËXe[Êj`dlcXk\[Ë kiXèè^

9i\Xb]XjkXe[cleZ_ZXk\i\[]fi[X`cp# gcljX]lccpjkfZb\[]i`[^\]fijeXZbj

I\Zi\Xk`feXi\Xj#n`k_XYXi# @ek\ieXk`feXcnfibfggfikle`k`\j gffckXYc\#KMXe[N`` èZcl[è^Jp[e\p#?fe^Bfe^# I\^lcXiZfdgXep\m\ekjXe[ Cfe[fe8djk\i[Xd Xn\\b\e[XnXp\XZ_p\Xi Jkl[pXjj`jkXeZ\]finfib GXikf]Xc`b\$dè[\[k\Xd i\cXk\[Zflij\j =cXkdXeX^\d\ekjkilZkli\ pdd\dY\ij_`g#_\Xck_Xe[ I\cXo\[[i\jjjkpc\ c`]\èjliXeZ\

8GGCPPFLI8D9@K@FEJ?
TIBRA_AD_76x174_AW.indd 1


16/12/08 15:43:00

O UTLOOK 2009

Wat nu? Dat is de sleutelvraag na het rampjaar 2008. IEX zocht de belangrijkste trends uit waar beleggers volgend jaar op kunnen inspelen om in ieder geval een deel van de koersschade weer goed te maken. door Peter van Kleef en Michiel Pekelharing

Is de kus t veilig? 36 IEX MAGAZINE • januari/februari 2009


37

O UTLOOK 2009

Verenigde Staten Flexibel en dynamisch

D

e kredietcrisis heeft in 2008 alle aandelenbeurzen diep in de rode cijfers gedrukt. Voor het komende jaar is dan ook niet de vraag welk land de beste vooruitzichten heeft, maar eerder waar straks de eerste tekenen van herstel zijn te vinden. De ellende is begonnen in de Verenigde Staten en dat land lijkt ook de beste kaarten te hebben om als een van de eersten in de ontwikkelde wereld de weg omhoog weer te vinden. De Federal Reserve is eind 2007 al begonnen met het verlagen van de rente, terwijl de Europese Centrale Bank dat een jaar later pas deed. Momenteel is de Amerikaanse rente 1% en volgens economen is het zelfs mogelijk dat dit percentage binnenkort op 0 terechtkomt. Zo doet de Fed er werkelijk alles aan om de economie weer aan te zwengelen. De centrale bank krijgt daarbij hulp van de nieuwe president Barack Obama, die de komende weken maatregelen kan verzinnen om te voorkomen dat Amerika vlak na zijn aantreden in de diepste recessie sinds de jaren dertig terecht komt.

Beleggerscultuur Daarnaast zijn er nog twee factoren die het waarschijnlijk maken dat de aandelenmarkten in de Verenigde Staten sneller dan elders op deze wereld herstellen. De eerste is de zeer flexibele arbeidsmarkt.

Het is relatief eenvoudig om werknemers te ontslaan, zodat bedrijven de winstgevendheid beter kunnen beschermen. Dezelfde Amerikanen zijn veel meer bereid om te verhuizen voor een goede baan en die flexibiliteit is een uitkomst zodra de economie aan begint te trekken. Daarnaast hebben de Verenigde Staten een echte beleggerscultuur. De zogenaamde 401K (aandelen kopen voor pensioen zonder dat de koerswinst direct belast wordt) is in 1980 gelanceerd en een hele generatie is opgegroeid met deze manier van beleggen voor later. De Amerikaanse instroom op de aandelenmarkten is daarom een stuk stabieler dan in bijvoorbeeld Europa. Bovendien is de durf om na een crisis weer in te stappen veel groter. Dat bleek in 2003 en 2004 toen Amerikanen voor ruim 150 miljard dollar aandelen kochten, wat ruim dubbel zoveel was als de investering van Europeanen. Die laatstgenoemde groep was in de jaren voor de internetcrisis in 2001 juist veel actiever – en veel terughoudender tijdens het herstel. Als deze crisis hetzelfde patroon volgt, wordt Wall Street dé plek om te beleggen in (de loop van) 2009. Beleggingsfonds JPMorgan US Disciplined Equity Fund Tracker ETF S&P 500 Aandeel General Electric, United Technologies, IBM

Farmacie & Biotech

OUT LOOK 20 0 9

farmaceutische industrie. Alleen al de grote Amerikaanse spelers zoals Pfizer, Merck en Eli Lilly hebben samen een slordige 100 miljard dollar beschikbaar. De financiële positie van hun Europese tegenhangers is bijna even mooi. Het Britse Glaxosmithkline heeft bijvoorbeeld al de inkoop van eigen aandelen opgeschort om zo de nodige miljarden achter de hand te hebben voor eventuele overnames. De kans is groot dat een flink deel van die geldberg volgend jaar richting biotechbedrijven stroomt. De grote farmaceuten kampen al enkele jaren met een opdrogende pijplijn met nieuwe medicijnen en de nieuwe producten van biotechconcerns kunnen dit gat opvullen. In het afgelopen jaar zijn al de eerste tekenen van deze trend zichtbaar. Het Zwitserse Roche kocht bijvoorbeeld Memory Pharmaceuticals en Eli Lilly heeft SGX Pharma overgenomen. Dat laatstgenoemde bedrijf is overigens ook in een overnamestrijd verwikkeld met BristolMyers over Imclone Systems, terwijl Roche hard bezig is om Genentech volledig in te lijven.

Cash, cash en nog eens cash

D

oor de kredietcrisis is het in bijna elke sector uitverkoop en ondernemingen met een grote kaspositie kunnen dan ook de winnaars worden in 2009. En er zijn weinig bedrijfstakken te vinden waar concerns ruimer bij kas zitten dan in de


Milestone Voor biotechbeleggers lijkt 2009 dus een jaar met veel overnames te worden, maar dat is niet de enige manier waarop geld van farmaciebedrijven richting biotechs stroomt. Veel van dit soort ondernemingen hebben een samenwerkingsverband met een groot farmacieconcern, waarbij

een geldbedrag wordt overgemaakt als een medicijn een bepaalde onderzoeksfase goed heeft doorlopen (milestone payments). In ruil hiervoor mag de farmaceut uiteindelijk de marketing van het nieuwe product voor zijn rekening nemen. Er komen zo steeds meer biotechmedicijnen op de markt en steeds meer ondernemingen komen uit de rode cijfers. In Nederland boekte bijvoorbeeld Crucell in 2008 de eerste winst in de geschiedenis. En winstcijfers zijn erg belangrijk in een jaar waarin het lastig

wordt om nieuwe leningen af te sluiten. Bovendien hebben zowel biotech- als farmaciebedrijven het grote voordeel dat consumenten ook in economisch mindere tijden niet snel bezuinigen op medicijnen, wat beide sectoren tot favoriet maakt voor het onzekere 2009.

Junkbonds

Obligaties met 21% rente

Beleggingsfonds Pictet Biotech Fund, Fidelity Global Health Care Fund Tracker Ishares Healthcare, EasyETF Euro Health

‘Net niet’

Rusland – te vroeg, te risicovol Diverse landen en sectoren kwamen op tafel maar hebben de toets der kritiek uiteindelijk niet doorstaan. Kansrijk, maar met net teveel risico. Of misschien nog net te vroegcyclisch. Waar we op de wereldbol uiteindelijk op de veerkracht van de Amerikanen rekenen, keken we ook naar de oude vijand, Rusland. De Russische beurs verloor in 2008 liefst 70% in waarde en is op basis van koers-winstverhoudingen de grootste grote markt op deze aardbol. De Russische beurs werd gesloopt door lagere commodityprijzen en de dalende risicoappetijt van beleggers. Toch heeft het land ook zijn rooskleurige zijde. Behalve de extreem lage waardering is dat bijvoorbeeld de enorme reserve van de Russische Staat. Het sentiment is echter gedaald tot Siberische nachtvorsttemperaturen en het kan nog wel een tijdje duren voordat de markt voor energie en grondstoffen weer aantrekt. Voor de langere termijn is nu instappen ongetwijfeld een goed idee, maar het is de vraag of u er in 2009 al veel mee gaat verdienen. Analisten van AXA verwachten dat de groei van de Russische economie volgend jaar tot 3% terugzakt. In het vierde kwartaal van dit jaar was de verzwakking van de Russische economie vooral merkbaar in stijgende werkloosheid en dalende retailverkopen.

Klimaatproducten – te onvolwassen Met DWS voorop zet de beleggingsfondsenindustrie nog steeds in op het thema klimaat. DWS lanceerde eind 2008 het CO2 Opportunities Fund en eerder al het Climate Change Fund. Ook Delta Lloyd doet mee. Onder veel tamtamgeroffel werd het Water & Climate Fund in de markt gezet. Veel van deze fondshuizen wijzen maar al te graag naar de nieuwe president van de Verenigde Staten, Barack Obama die de economie uit het slop wil trekken door te investeren in groene en duurzame ontwikkelingen. Toch lijkt het nogal prematuur om daar nu al fors op in te spelen. Als het al zo ver komt dat die industrie bakken met geld toegeschoven krijgt, is het de vraag hoeveel zoden dat aan de dijk gaat zetten. Bovendien zal het resultaat niet op korte termijn merkbaar zijn bij beursgenoteerde bedrijven. Hoewel het toe te juichen valt dat het klimaat nu ook in de Verenigde Staten op de agenda staat (en dit keer niet alleen bij Walt Disney) moeten beleggers nog even wachten voordat ze de vruchten ervan kunnen plukken. Duurzaam duurt nu eenmaal het langst.

S

taatsobligaties waren in 2008 een van de weinige veilige havens voor beleggers. De kans is groot dat in het nieuwe jaar een heel ander soort obligaties de show gaat stelen. Junkbonds vormen de meest riskante categorie binnen de vastrentende markt. Deze leningen worden ook wel high yield-obligaties genoemd en ze worden uitgegeven door bedrijven met een lage kredietwaardigheid. In moeilijke periodes zijn dit ook de ondernemingen die het eerst in de problemen komen. Voor beleggers was dat met name in de tweede helft van 2008 aanleiding om deze leningen massaal van de hand te doen, aangezien niemand iets te maken wilde hebben met een beleggingscategorie waaraan ook maar een toefje risico kleefde. Deze verkopen drukten de prijs, wat zich vertaalde in een enorme stijging van de spread (het verschil in effectieve rente tussen staatsobligaties en riskante junkbonds). In december kwam deze spread boven de 18% uit, wat betekent dat de effectieve rente van veel junkbonds in de buurt van de 21% kwam.


39

Knipperende waarschuwingslampen

Matglazen bol 2008 Onze voorspellingen van de afgelopen twee jaar roepen het beeld op van een voetbalwedstrijd. De eerste helft vliegen we uit de startblokken en scoren erop los. Voor 2007 zagen wij bijvoorbeeld een scherpe stijging van de uraniumprijs, die in de eerste paar maanden inderdaad verdubbelde. Uiteindelijk verdween het grootste deel van die stijging als sneeuw voor de zon. Met de voorspelling een jaar geleden dat sojabonen tot in de hemel groeiden, liepen we vorig jaar tegen hetzelfde probleem aan. Het gewas werd in juni 2008 voor de hoogste prijs ooit verhandeld, om daarna een enorme glijvlucht te maken. Met de voorspellingen van dit jaar proberen we bewust wat verder te kijken dan de trends van vandaag. De drie veilige havens van vorig jaar bleken in ieder geval een stuk minder kredietcrisisbestendig te zijn dan waar het een jaar geleden naar uitzag.

Nederland Voorspelling: Het wordt een zwak beursjaar en beleggers zijn het beste uit dicht bij huis, waar bedrijven relatief veel geld in kas hebben en veel potentiële overnameprooien zijn. Realiteit: Met een rendement van -57% sinds ultimo 2007 is de MSCI Netherlands Index een wereldwijde middenmoter. Achteraf was Japan een betere keuze geweest (-38%), terwijl Rusland het hardste werd geraakt (-74%).

Infrastructuur Voorspelling: De Verenigde Staten, Brazilië, Rusland, India en China moeten de komende vijf jaar 4,6 biljoen euro investeren in infrastructuur. Veel bedrijven profiteren van de grote projecten die opgestart gaan worden Realiteit: De kredietcrisis heeft een streep gehaald door veel goede voornemens – en infrastructuur was een van die goede voornemens. Veel bedrijven binnen de sector kregen het op de beurs even zwaar te verduren als andere aandelen.

Soja Voorspelling: De vraag naar soja neemt snel toe door een groeiende wereldbevolking en toenemende populariteit van biobrandstoffen. Het aanbod loopt hiermee niet in de pas, wat zich vertaalt in een prijsstijging. Realiteit: In de eerste maanden van het jaar vond soja gemakkelijk de weg omhoog, maar in de laatste maanden is de prijs – samen met die van alle andere grondstoffen – hard onderuit gegaan toen de krapte op de markt uiteindelijk kleiner uitpakte dan waar het aanvankelijk naar uitzag.


Bij een rendement van 21% op jaarbasis moeten bij beleggers de waarschuwingslampen natuurlijk gaan knipperen. Het risico is dat de meest zwarte depressiescenario’s realiteit worden en dat veel bedrijven niet langer aan hun verplichtingen kunnen voldoen. Voorlopig lijkt de schade heel erg mee te vallen. Volgens kredietbeoordelaar Moody’s kwam de default-rate (het percentage bedrijven dat niet langer aan de verplichtingen kan voldoen) voor high yield-obligaties in de afgelopen twaalf maanden slechts op 2,8%. Het is onvermijdelijk dat de kredietcrisis meer slachtoffers gaat maken en dat dit percentage gaat stijgen. Tijdens het zwartste jaar van de vorige recessie kwam circa 10% van de high yield-bedrijven in aflossingsproblemen en de effectieve rente van 21% geeft aan dat beleggers er nu op vooruit lopen dat de problemen nu minstens dubbel zo erg zijn. Dat is wel een heel pessimistische inschatting, vooral ook omdat veel bedrijven een stevigere balans hebben dan tijdens de vorige recessie. Alhoewel het moeilijk te voorspellen is hoe hard de economie geraakt wordt, wijzen de renteverlagingen van de Fed en de door Obama aangekondigde plannen erop dat de klap waarschijnlijk minder hard aankomt dan beleggers nu vrezen. En in dat soort periodes zijn junkbonds één van de best presterende beleggingscategorieën. Na de economische ellende aan het eind van de jaren tachtig kwam het totaalrendement van dit soort obligaties in 1991 bijvoorbeeld op 46%. En 2009 kan met een beetje optimisme wel eens een kopie van 1991 worden. Beleggingsfonds Schroders ISF High Yield Fund, Baring High Yield Bond Fund Tracker iShares iBoxx High Yield Corporate Bond Fund

OUTLO OK 2009

OUT LOOK 20 0 9

De laatste keer

Jaar van de rebound

door Frank van Dongen

door Corné van Zeijl

,(,,

Rentestand in procenten 2

/(.,

,(,,

2

0

4

ECB

0

4

5.00

2

3.00

4

FED VS

Top 3 Tom Tom CSM Arcelor Mittal

AEX

I

k heb gemerkt dat het niet echt gewaardeerd wordt als je voorspellingen doet. De collega-professionals kijken liever naar buitenlandse goeroes en als je negatief bent dan ben jij de oorzaak van het negativisme. Als je het verkeerd hebt, dan mag er door iedereen over je gespot worden. Jij zit er immers als de professional naast. Als je de richting wel goed aangeeft of zelfs een eindejaarsstand perfect ziet, dan hoor je hier weinig over. Nee, een prijs win je er niet mee. Achteraf blijkt het altijd dat heel veel mensen alles goed hadden gezien, maar vooraf zijn er maar weinig die goed kunnen voorspellen. De pro’s die het totaal verkeerd zien


FED

Euro-dollar koers

Flop 3 KPN Ahold Wereldhave

500

$50

3 2 5

hoop ellende vooruitgelopen, worden we zeer waarschijnlijk op een nieuwe golf van slecht nieuws getrakteerd. Het gevolg daarvan is dat veel beleggers alsnog de handdoek in de ring gooien. En als dan niemand het meer ziet zitten omdat het onmogelijke gebeurd is bijvoorbeeld dat Warren Buffett failliet is gegaan, zal de beurs weer oplopen vooruitlopend op een mogelijk economisch herstel.

$150

0 0

Goudprijs

goed, dan hoor je er toch niemand over.

$750

600

$1000

dan aan het doen van voorspellingen. Heb je het

Na een korte opleving in 2009, immers de beurs is reeds op een

1.00

VS

Top 3 Arcelor Mittal Fugro Tom Tom

AEX

0,,

Je kunt je tijd beter besteden aan andere zaken

of gezien hebben, eten er geen broodje minder om en roepen direct dat voorspellen niet kan of dat het geen zin heeft. Wat dat betreft klopt het dus dat je je tijd beter kunt besteden aan andere zaken dan aan het doen van voorspellingen. Het is dan ook de laatste keer dat ik mijn ideeën over de richting van het jaar via iex publiceer.

3.00

$100

$500

/1

2

0

400

200 $150

5.00

4

$750

0 0

4

Inflatie

600

Olieprijs

Frank van Dongen is het pseudoniem van de bekende Amsterdamse handelaar Cees Smit. Hij is algemeen directeur van de hedendaagse vennootschappen Today’s Beheer bv en Today’s Brokers. Van Dongen schrijft zijn columns op persoonlijke titel. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

0

Europa

300

$50

6 5

4

ECB

Flop 3 ING KPN Alle vastgoedaandelen

$100

200

1

0

500

en

Dong n a v Frank

2

Euro-dollar koers

Inflatie

400

2

1.00

0 Europa

300

jl

an Zei v é n r Co

-(0,

,(1, ,(,,

Rentestand in procenten

$500

3,

Goudprijs

Olieprijs

Corné van Zeijl is senior portfolio manager bij SNS Asset Management waar hij verantwoordelijk is voor de Nederlandse aandelenportefeuilles. Van Zeijl beheert het SNS Nederland Aandelen Fonds.

I

k heb mijn topaandelen gekozen vanuit het oogpunt dat 2009 een jaar kan worden met een enorme rebound. Net als 1975 eigenlijk. Ook in 1974 ging het heel snel slechter. In oude beleggingsbladen kun je lezen dat het in het eerste halfjaar nog koek en ei was. Maar in het tweede halfjaar ging het economisch snel slechter. De cbs koersindex, de aex van toen, halveerde. Maar de beurs liep alweer flink op de muziek vooruit. De koersen gingen fors omhoog. Na een jaar was u gemiddeld 50% rijker. Let wel, als een aandeel eerst 50% daalt en dan 50% stijgt, sta je nog steeds op 25% verlies. Maar we kijken vooruit.

$1000

31,

Je moet de aandelen hebben die het hardst zijn afgestraft en toch goede potentie hebben. Ik kies Arcelor Mittal, Fugro en Tom Tom. Vandaar dat ik de beursontwikkelingen van 2009 vrij positief zie, niet de economie. In een dergelijke ontwikkeling, moet je de aandelen hebben die het hardst zijn afgestraft en toch goede potentie hebben. Vandaar Arcelor Mittal, Fugro en Tom Tom. Vooral bij Arcelor en Tom Tom zit er zeker een hoger risico in dan bij een gemiddeld aexaandeel. Maar zonder risico geen rendement. Vandaar ook de keuze voor de floppers. kpn, Ahold

en Wereldhave zijn simpelweg te veilig. Geen financials, ondanks de enorme koersdalingen van afgelopen jaar. Het klinkt vreemd dat je deze aandelen een jaar geleden nog wel als favoriet had en nu niet meer. Ik ben bang dat de winstgevendheid van deze bedrijven door de financiële crisis structureel onder druk komt te staan. Misschien nog een scherpe rebound in het begin van het jaar, maar dat is dan een mooi moment om uit te stappen.


43

OUTLO OK 2009

OUT LOOK 20 0 9

Normalere waardering

Beurs in drie fasen

door Mark Leenards

door Nico van Geest

2

-(15

-(., -(1,


0

4

ECB

0

4

5.00

2

3.00

4

FED VS

Top 3 BB Biotech LG Telecom Innophos

AEX

Olieprijs

Mark Leenards is fondsbeheerder en bezeten van de beurs. Sinds maart 2006 beheert hij het Strong Buy Selection Global Equity Fund. Hij maakt gebruik van een breed scala van analysemethodes om te zoeken naar kansrijke aandelen op alle wereldbeurzen.

H

et jaar 2009 moet wel een jaar van herstel worden na het rampjaar 2008. Gelet op de huidige waarderingen en de door mij verwachte neerwaartse bijstelling van de winsten van gemiddeld 25 tot 50%, kan de aex 25 tot 50% herstellen voor een meer normale waardering. De lage rente, inflatie en de massale overheidssteun gaan daar natuurlijk hun steentje aan bijdragen. Individuele aandelen die hun winstgroei weten te handhaven kunnen mogelijk twee keer ‘over de kop’. Ik geloof overigens sterk in self-fulfilling prophecy en verwacht dus ook een stevige wereldwijde reces-


3.00

0

1.00

VS

Euro-dollar koers

Top 3 Tom Tom Randstad Aegon

AEX

Flop 3 Océ TNT Ordina

500

$100

$500

$50

3 2 5

die misschien zelfs kunnen profiteren van de crisis. basis van die verwachte recessie. Dit zijn bedrijven die misschien zelfs kunnen profiteren van de crisis. In 2009 zullen er nog de nodige bedrijven omvallen, maar aan voorspellingen waag ik me niet. Als de angst afneemt op de beurzen, dan zal 90% van de aandelen herstellen. Waar het meeste geld naartoe trekt en wanneer, is mij nog totaal onduidelijk. Maar ik adviseer beleggers om snel te handelen als die trends zichtbaar worden.

$150

0 0

Goudprijs

Mijn top-3 bestaat dan ook uit bedrijven

$750

600

$1000

1,,

Ik verwacht een stevige wereldwijde recessie.

sie. Ik denk echter wel dat er in 2009 licht aan het einde van de tunnel komt en banken niet langer het ‘pispaaltje’ van de financiële markten zijn. Autofabrikanten, industriële bedrijven en de energiesector zullen nog de nodig klappen krijgen, maar zoals in iedere recessie blijven er bedrijven die zich goed weten te profileren. Beleggers hebben daar nu totaal geen oog voor en dat creëert immens grote kansen. Mijn top-3 is samengesteld op

2

FED

400

200 11

5.00

4

$750

$150

4

Inflatie

600

0 0

0

Europa

300

$50

3 3 5

4

ECB

Flop 3 Geen, idee denk dat alle aandelen klaar zijn voor een fors herstel.

$100

200

0

500

s

nard e e L k Mar

2

Euro-dollar koers

Inflatie

400

2

1.00

0 Europa

300

est e G n a Nico v

-(/1

,(.1 ,(.1


3, Olieprijs

Nico van Geest werkt in de afgelopen twintig jaar voor SNS Securities, Credit Suisse First Boston, Theodoor Gilissen en Van Lanschot. Sinds 2007 is hij Hoofd Research bij Keijser Capital. De informatie in deze columns is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Deze voorspelling is op persoonlijke titel.

I

k verwacht drie periodes in 2009. In de eerste periode (tot begin april) zal het negatieve financiële nieuws de aandelenkoersen onder druk blijven zetten, hoewel ik niet verwacht dat de aex onder de 200 komt. In het voorjaar kunnen aandelenkoersen wat aantrekken vanwege de dividendbetalingen en het feit dat het nieuws niet meer slechter wordt. Vervolgens zullen beleggers een afwachtende houding aannemen. Als alles volgens mijn scenario gaat, zullen de derdekwartaalcijfers 2009 duidelijke verbeteringen laten zien ten opzichte van 2008, toen er een forse vraaguitval was. In de laatste periode kunnen uitzenders, financials en duurzame consumenten-

$500

$1000

51, Goudprijs

In het voorjaar kunnen aandelenkoersen wat aantrekken vanwege de dividendbetalingen en het feit dat het nieuws niet meer slechter wordt. goederenaandelen fors oplopen. De performance van toppers en floppers geldt voor heel 2009; met name de toppers moeten het hebben van de laatste maanden. Tom Tom is de meest riskante want als de omzet tegenvalt, kan er niet alleen een impairment komen op de te hoge goodwill die voor Tele Atlas is betaald maar kunnen ook de bankconvenants gekraakt worden. Maar als Tom Tom de storm doorstaat, kan de koers verdubbeld zijn in 2009. Randstad, Aegon en

hun sectorgenoten kunnen een goede performance laten zien in de laatste maanden. tnt heeft net als andere ‘transporteurs’ last van de recessie, met name buiten Nederland. De mogelijke liberalisatie van de Nederlandse postmarkt en de hogere pensioenlasten kunnen de marges onder druk zetten. Océ krijgt volgens mij meer last van uitstel van orders. Ordina kan moeilijk nieuwe bpo-contracten aantrekken waardoor deze divisie in de verliezen blijft.


45

OUTLO OK 2009

OUT LOOK 20 0 9

Opluchtingsrally

Alleen maar beter

door Marcel Tak

door Jacques Potuijt

2

-(-3

.(., .(1,


0

4

ECB

0

4

5.00

2

3.00

FED

AEX

V

olgend jaar zal blijken dat de economie sneller dan gedacht herstelt. Dat heeft voornamelijk te maken met de ongekende ruime en internationaal gecoördineerde stimulerende maatregelen. Als de tekenen van herstel zich (plotseling) aandienen zal dat tot een grote opluchtingrally leiden. De (korte) rente zal weer stijgen en datzelfde geldt voor de olieprijs. Aegon stijgt sterk door de extreem lage waardering nu, en het feit dat de verzekeraar wat minder last heeft van de liquiditeitsproblemen. Royal Dutch en sbm Offshore profiteren van het herstel van de oliemarkt. Ahold en kpn staan bij


$500

VS

1.00

Euro-dollar koers

Top 3 Tom Tom Arcelor Mittal Aalberts

Flop 3 Telegraaf Binck Océ

500

$50

3 5 0

en zal minder profiteren van een sterk herstel van de aandelenmarkten. Bovendien zit de onderneming nog niet lekker in zijn vel en moet opboksen tegen grote concurrenten als Nestlé en Procter & Gamble.

$150

0 0

Goudprijs

rente en de olieprijs zullen dan weer gaan stijgen.

$750

600

$1000

20,

zal dat tot een grote opluchtingrally leiden. De

Unilever is ook redelijk op peil gebleven in het afgelopen jaar

3.00

$100

Als de tekenen van herstel zich (plots) aandienen

mijn floppers, met als belangrijkste reden dat deze aandelen niet zo zijn afgestraft in 2008. Beide ondernemingen opereren ook in een sterk concurrerende omgeving wat een extra drukkend effect op de winst kan betekenen. Wel blijft een overname van beide bedrijven mogelijk. In dat geval komen zij ineens bij de toppers terecht.

2

0

AEX

200

Olieprijs

Marcel Tak is zelfstandig beleggingsadviseur en was hiervoor werkzaam op het ministerie van Financiën. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

FED

$750

4,

5.00

4

400

600 $150

4

Inflatie

300

0 0

0

Europa

500

$50

3 9 5

ECB

Flop 3 Ahold KPN Unilever

$100

200

4

Euro-dollar koers

Top 3 SBM Offshore Aegon Royal Dutch

400

2

0

1.00

0 VS

Inflatie

l Tak e c r a M

2

J

4

Europa

300

tuijt o P s e acqu

-(1,

-(1, .(1,


$500

21

Goudprijs

Olieprijs

Jacques Potuijt was analist, fondsmanager en fusiespecialist bij ABN Amro en hoofd particulier vermogensbeheer en hoofd beleggingsresearch bij Deutsche Morgan Grenfell in Amsterdam. Begin 1996 richtte hij de Provest Group op. Hij belegt privé uitsluitend in beleggingsfondsen.

I

n december van 2008 heeft het pessimisme zijn dieptepunt bereikt. In de koersen is een lange en diepe recessie al ruim verdisconteerd. Er is niet veel meer, behalve wellicht internationale politieke spanningen, dat het vertrouwen van beleggers verder naar beneden kan duwen. Veelzeggend is dat de beurzen opveerden toen de cijfers beschikbaar kwamen dat de Amerikaanse economie zich al sinds eind 2007 in recessie bevindt. Het eerste kwartaal wordt, na een desastreus verlopend vierde kwartaal, heel moeilijk, maar vanaf het tweede kwartaal moet de zon over de beurzen gaan doorbreken in reactie op het op gang komen van kredietverlening.

$1000

31,

Het eerste kwartaal wordt nog heel moeilijk maar vanaf het tweede kwartaal moet de zon over de beurzen gaan doorbreken. De gevolgen van de kredietcrisis en de recessie zijn voelbaar tot diep in 2010, maar beleggers kunnen zich optrekken aan geleidelijk gunstiger bedrijfsnieuws. Veel zal afhangen van de wijze waarop Barack Obama het optimisme zal voeden. Ik voorzie in de tweede helft van 2009 alleen maar stijgende koersen. Fondsen die zwaar getroffen zijn beschikken over zeer groot herstelpotentieel. Tom Tom staat voor mij voorop, direct gevolgd door Arcelor Mittal. Ook

Aalberts maakt een goede kans om in de top-3 te eindigen. Maar over de hele linie moeten aandelen in staat zijn verloren terrein goed te maken wanneer de aex zich, zoals ik verwacht, herstelt tot 350. In zo’n beurs is het gezocht om aandelen die minder dan 40% in waarde stijgen aan te merken als flop maar om uiteenlopende redenen, waarvoor de ruimte hier ontbreekt, denk ik dat het herstel bij Telegraaf, Binck en Océ wel eens zou kunnen achterblijven.


47

OUTLO OK 2009

OUT LOOK 20 0 9

Hoop-op-herstel-rally

Nog slechter

door redactie IEX

door Jos Koets

2

-(0,

-(.1 -(.1


0

4

ECB

0

4

5.00

2

3.00

4

FED VS

Top 3 Boskalis Fugro Tom Tom

AEX

tie Redac

hebben in een of meer van de genoemde fondsen. Kijk op magazine. iex.nl/posities voor een overzicht van hun beleggingen.

D

e Federal Reserve heeft het rentewapen bijna leeggeschoten. Aangezien het eind van de recessie nog niet in zicht is schatten wij de Amerikaanse rente op 0,25%.De Europese rente kan richting 1,5% of lager. De dalende prijzen van levensmiddelen en energie zorgen ervoor dat alle inflatiescenario’s opgeborgen kunnen worden. Als er in 2009 nog inflatie is, is het in elk geval bescheiden. Een olieprijs van 40 dollar? Het zou een alternatief plan kunnen zijn om de Amerikaanse autoreuzen te redden, maar wij denken niet dat de oliesjeiks zich daarvoor zullen lenen. De prijs kan omhoog richting 60 dol-


3.00

0

1.00

VS

Euro-dollar koers

Flop 3 Aegon Fortis ING

500

$100

$50

3 0 0

een nieuwe dip als herstel uitblijft. en Fugro hebben voorlopig voldoende werk in markten waar nog wel muziek in zit. Tom Tom is gedecimeerd. Theoretisch kan dat ook ècht fout gaan, maar met Tele Atlas heeft Tom Tom wel een strategische asset achter de hand. De floppers – één bedrijf, meerdere problemen – Logica en Wavin kampen met economische tegenwind en balanceren op het randje met hun bankconvenanten. Veel nieuwe rijken komen er niet bij; slecht nieuws voor Spyker.

$500

$150

0 0

Goudprijs

de eerste helft van 2009 beginnen, gevolgd door

$750

600

$1000

2,,

De AEX-rally tot boven de 300 kan volgens ons al in

lar. Goud is niet meer zo’n veilige haven in roerige aandelentijden. Na een piek op 1030, kost een ounce nu 830 dollar. Gezien het verwachte herstel van de dollar (goud en dollar bewegen contrair), kan de goudprijs verder naar 600 dollar. Veel analisten zien de aex pas in de tweede helft van 2009 opkrabbelen. Wij denken dat de hoop-op-herstel-rally tot boven de 300 eerder kan beginnen, gevolgd door een nieuwe dip als dat herstel uitblijft. Onze toppers Boskalis

2

Top 3 Tom Tom BAM Arcelor Mittal

AEX

$500

Olieprijs

De redactie van IEX bestaat uit Pieter Kort, Fleur van Dalsem, Michiel Pekelharing, Peter van Kleef, Arend Jan Kamp en Laura Iseger . Deze tekst is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies, of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Het is mogelijk dat redactieleden posities

FED

400

200 2,

5.00

4

$750

$150

4

Inflatie

600

0 0

0

Europa

300

$50

2 8 9

4

ECB

Flop 3 Logica Spyker Wavin

$100

200

0

500

IEX

2

Euro-dollar koers

Inflatie

400

2

1.00

0 Europa

300

ets Jos Ko

-(-1

.(,, .(,,


4,, Goudprijs

Olieprijs

Jos Koets is Erkend Hypotheek Adviseur (seh) en de specialist van iex.nl. Hij heeft zijn eigen Assurantiekantoor Groenoord in Vlaardingen. Koets schrijft zijn columns op persoonlijke titel. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel (hypotheek)advies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde transacties.

I

eder jaar denk ik dat het niet slechter kan in de hypotheekbranche. Het jaar 2008 zal in ieder geval in de top-3 staan van de meest slechte jaren. Debet hieraan is de kredietcrisis die ook nog zijn slachtoffers gaat maken in 2009. Zolang het vertrouwen niet hersteld wordt, zullen banken onderling wantrouwig blijven. Elkaar geld uitlenen is dan ook uit de boze, waardoor de hypotheekrente flink onder druk zal blijven staan. Ik verwacht dan ook zeker geen daling in 2009. Een kleine stijging van 0,5%. Dit betekent dat de rente voor hypotheken met Nationale Hypotheek Garantie rond de 6% komen.

$1000

51

Het aantal te koop staande woningen zal verder stijgen, waardoor er een verdere druk ontstaat op de huizenprijzen. De hypotheekrente vind ik eigenlijk niet zo belangrijk. Belangrijker is wat de huizenprijzen gaan doen. De Nederlandse Vereniging van Makelaars (nvm) heeft jaren positieve cijfers kunnen tonen. Dit kan in januari als het jaar 2008 wordt afgesloten wel eens anders zijn. Is dit cijfer redelijk negatief en de media brengt dit groot in het nieuws, dan zullen toekomstige kopers nog even wachten met het kopen van een woning. Het aantal te koop

staande woningen zal verder stijgen, waardoor er een verdere druk ontstaat op de huizenprijzen. Deze prijzen zullen dan ook gaan dalen in 2009. Waar ik 2008 nog een voorspelling gaf van een daling met 5%, verwacht ik dat 2009 nog wat slechter wordt. Een daling van de gemiddelde prijzen met 10% is dan ook mijn voorspelling.


49

alternatieve be l egginge n

Gok in Frankrijk Als het op de beurs maar niet wil lukken, kun je beter investeren in iets waar je ook nog plezier aan kunt beleven. Een eigen wijngaard in een mooie appellation, bijvoorbeeld. door Pieter Kort

I

n de deuropening van het ietwat vervallen Franse landhuis verschijnt een kleine latino, strak in het pak, haren slick achterover. Zijn naam is Alfredo Ruiz Sanchez en hij is wijnboer in de Bordeaux. Eentje van de nieuwe lichting, die in niets doet denken aan de bolbuikige paysan die je hier normaalgesproken zou verwachten. Sanchez streek twee jaar geleden neer in Montussan, niet ver van de stad Bordeaux, waar hij met twee investeringsvrienden Chateau Fonchereau kocht. Voor 6 miljoen euro werden de Mexicanen eigenaar van een historisch kasteel, een wijngaard van dertig hectare, wat landbouwmaterieel en een

lastige business case. Sanchez vertelt in rap spanglish over zjjn nieuwe carrière als wijnmaker. “Ik was advocaat in Mexico, maar toen de nieuwe partij aan de macht kwam was er voor mij geen werk meer. Ik was al gepassioneerd wijnliefhebber en met twee vrienden, die geld hebben verdiend met een mediabedrijf, ben ik naar Frankrijk gegaan om te zien of we hier iets konden beginnen.” Na de koop van Fonchereau begon Sanchez, met zijn gezin, een compleet nieuw leven als vigneron en heer van een kasteel dat ouder is dan zijn vaderland. Dat is wel even wennen, geeft hij toe. “Noem het geen hobby, want dat is het

niet. Dit is een serieus bedrijf. Er gaat heel veel werk in zitten. We zijn hier niet gekomen om de zaak op te knappen, een tijdje wijn te maken en over een paar jaar weer te verkopen. Over een jaar of zes à acht verwacht ik dat we winst kunnen maken. En uiteindelijk moeten onze zoons maar bedenken wat ze met dit chateau willen. Ik was niet van plan om hier weer weg te gaan.”

Serieuze zaak Als het in Nederland niet wil lukken met beleggen of ondernemen, klinkt een nieuw leven als wijnboer in Frankrijk heel rustig en romantisch. Maar de wer-


51

Kunst

Who’s afraid of Red… Er zijn rustiger manieren om je beleggingen in de gaten te houden dan flitsende (iets te rode) koersenschermen. Kunstliefhebbers trekken een zuur gezicht wanneer je over kunst als belegging begint, maar over het algemeen is kunst redelijk waardevast – en daarmee op zijn minst interessant als investering. Helaas hakt de recessie net zo hard in de kunstbestedingen als in de beurs, dus ook die beleggingen liggen onder vuur, zeker omdat in bepaalde delen van de markt de prijzen de afgelopen jaren flink zijn opgelopen. De parallellen met de echte beurs zijn opvallend, want ook hier kregen ‘speculanten’ de schuld. Die zouden gewilde kunst opkopen en snel weer doorverkopen om zo de winst in eigen zak te steken. Of dat ook echt zo was is nog altijd onderwerp van drukke discussie in de kunstwereld, maar de opwaartse trend is hoe dan ook tot stand gekomen. Sterker, de sterk opgelopen prijzen voor bijvoorbeeld oude meesters zijn de laatste maanden ook weer net zo hard gedaald. Op een oude meestersveiling bij Christie’s in Londen werd de minimale verwachte opbrengst niet gehaald en bleef 20% onverkocht. Wat het nog redelijk doet zijn zeldzame werken en werken waarvoor veel interesse van verzamelaars is.

Recessiebestendig Ook juwelenveilingen worden goed bezocht. Begrijpelijk, want sieraden zijn niet alleen decoratief, maar hebben ook een recessiebestendige reputatie. Een gevaar dat wel op de loer ligt is dat naarmate de economische wind killer wordt het aanbod van sieraden snel groter wordt – mensen hebben cash nodig – en dat kan de prijs weer drukken. Dus wat nu te kopen? Eigenlijk maakt het niet zoveel uit, hoewel iedere kunstadviseur zal zeggen dat je vooral moet kopen wat je móói vindt. Dat is een redelijke no-brainer, althans zolang je niet van plan bent om het tien jaar op de rommelzolder neer te zetten. Hoe dan ook zou het wel eens geen slechte zet kunnen zijn om nu in de kunst te stappen. Zoals een veilingmeester pas zei in de Financial Times: “Je moet nu een contrarian durven zijn. Dealers hebben hun prijzen fors verlaagd, het is een geweldige tijd om nu te kopen. Mensen die in de jaren negentig kochten tijdens de economische dip hebben ontzetend veel verdiend; wie nu koopt gaat het net zo goed doen.”


kelijkheid bestaat voor het grootste deel uit hard werken en veel geduld hebben. Voor er überhaupt geld kan worden verdiend ben je doorgaans een paar jaar en een hoop frustraties verder. Aan de andere kant: dat gevoel zal iedereen die een beetje ondernemersbloed door de aderen heeft stromen bekend voorkomen. Wat dat betreft is druiven verbouwen in Frankrijk niet wezenlijk anders dan een mkb-bedrijf in Nederland bestieren. ’s Avonds mag het een hobby zijn, als je voor de open haard een fles uit eigen kelder opentrekt, overdag is het keihard werken in een felbevochten markt. Het is dan ook het verstandigst om dat laatste deel zoveel mogelijk door gekwalificeerde mensen te laten doen. Dat kost wat, maar zonder mensen met verstand van wijn maken is het vrijwel onmogelijk om succesvol te zijn – en smaakt die wijn die je ’s avonds wilt drinken ook niet half zo goed als je zou willen. “Je kunt niet zonder technisch manager”, zegt Didier Marcelis, die in 2003 Chateau Serilhan in de prestigieuze Bordeaux-appelation St. Estèphe kocht. Marcelis verdiende een fortuin door bij Cisco aan te monsteren in de startup-fase, maar aan

Na de koop begint het echte nagelbijten: staren naar de druiventrossen en bidden voor een goed jaar het begin van deze eeuw schoof hij zijn Porsche en Picasso’s – “toutes mes attributes de golden boy” – aan de kant om mooie wijnen te gaan maken. “Je moet iemand hebben die de kennis en kunde heeft om er echt iets goeds van te maken. Een goede externe adviseur is ook een must.” In Frankrijk loopt een aantal wijngoeroe’s rond, die door wijnmakers worden ingehuurd voor advies. Als je één van die grote namen achter je hebt staan, zijn

afnemers plots veel meer geneigd om je product serieus te nemen.

Scheeps-cv’s

Recessie

Reddingsboei voor beleggers

Het zijn allemaal kostenposten die bovenop de aanschafprijs van een chateau komen. Tel daarbij op de houten vaten die regelmatig moeten worden vernieuwd, tractors en andere landbouwhardware en het moge duidelijk zijn dat het runnen van een wijnbedrijf geen goedkope operatie is. Daarnaast moet je je goed afvragen hoe groot je investering moet zijn. Veel kleine wijnboeren hebben financiële problemen, zelfs in de goedlopende gebieden in de Bourgogne of Bordeaux. Dat maakt de aanschafprijzen prettig laag – zelfs in Bordeaux kun je voor 20.000 euro per hectare slagen als je goed zoekt. Nadeel is dan wel dat je de problemen van de kleine wijnboer erbij koopt. De Grand Cru-huizen draaien over het algemeen goed door een blijvend hoge vraag, maar alles wat daaronder zit voert een voortdurende strijd om te overleven. Simpel gezegd, hoe gewilder de wijn, hoe meer je betaalt voor de grond. Voor een hectare in St.Emilion is 200.000 euro wel zo’n beetje het minimum, in Chateauneuf-du-Pape kom je onder de 300.000 euro nauwelijks aan de bak en in Pomerol is de 1 miljoen per hectare al eens overschreden. Dat zijn flinke investeringen, zeker in de huidige markt, maar daarmee kun je – als je goed je huiswerk hebt gedaan – wel serieus de markt op. Mocht dat echt teveel van het goede worden, is er altijd nog de mogelijkheid om rond te kijken in op- of terugkomende gebieden als Bergerac, Côtes de Bourg of Côtes de Bordeaux. Houd er trouwens wel rekening mee dat je naar schatting twee jaar bezig bent met de aanschaf. Anderhalf jaar om rond te kijken en te onderhandelen en een half jaar om alle contracten en vergunningen te regelen. Dat werkt het soepelst als je een gespecialiseerde makelaar in de arm neemt. En dan begint het echte nagelbijten,.in de vorm van het dagelijks staren naar de druiventrossen

Nu de aandelenbeurzen op apegapen liggen, zoeken zowel beleggers als aanbieders van financiële producten wegen buiten de beurs om. Zo timmeren aanbieders van scheeps-cv’s nadrukkelijk aan de weg. Folders, radiospots en online campagnes moeten beleggers richting deze veilige haven loodsen. Want met scheeps-cv’s is nog wel een goed rendement te behalen en de risico’s zijn te overzien. Tot zover de marketingpraatjes. De vraag is of u in tijden van vertragende economische groei en met een recessie die zich als een olievlek uitbreidt over de wereldbol in scheeps-cv’s moet investeren. U bent dan wel weg van die hectische beurs, maar komt u niet van de regen in de drup? Minder groei is minder handel, is minder oceaantransport. De maritieme sector is per definitie cyclisch en een blik op de macro-economische cijfers leert dat we nu aan het verkeerde eind van die cyclus trekken. Toch lijken beleggers daar anders over te denken. Zo meldt Hanzevast Capital recordinvesteringen in scheeps-cv’s in het eerste halfjaar. De scheepsportefeuille groeide met ruim 17%. Kansrijker dan belegging in een doorsnee oceaanstomer lijkt de nieuwste vondst van Hanzevast, de Offshore Support Vessel CV. Dat schip wordt niet ingezet voor het heen en weer transporteren van containers met kerstprullaria of badeendjes, maar als ondersteuning van de groeiende offshore-industrie. U moet dan denken aan support bij onderhoud van boorplatforms en bij de aanleg van windparken in zee. Maar ook voor werkzaamheden als geotechnisch bodemonderzoek en inspectie van kabels en pijpleidingen op de zeebodem. Hoewel ook de offshore business lijdt onder de economische tegenwind – daar hebben zelfs windmolenparken last van – is de opkomst van alternatieve energie en diepzeeactiviteiten redelijk onstuitbaar in de toekomst. Mogelijk kan deze cv daar wel van profiteren. Een beetje speculatief is het wel, maar het lijkt kansrijker dan nu nog op het reguliere zeetransport in te zetten.

en bidden voor een goed jaar. Zo was 2008 voor veel huizen in de Bordeaux een dramatisch oogstjaar, met hele lage opbrengsten per hectare. Dus ook het weer moet nog een beetje meezitten. En de recessie dan? Die trekt ongetwijfeld zijn sporen door de wijnindustrie. Maar, zegt wijngaardmakelaar Bruno Marie, “vergeet niet dat je ieder jaar pro-

ductie hebt. Die voorraad verdwijnt niet, die is over een paar jaar ook te verkopen. En als je het bedrijf goed bestuurt kun je er heel goed mee verdienen. Een beroemde wijnmaker in St. Emilion, Eric Prisset, begon vijftien jaar geleden met twee hectare. Hij heeft zijn investering in die tijd vertienvoudigd. Dat is beter dan aandelen, hoor.”


53

Strat eg i e

Winst is een mening, cash is een feit Liquiditeit is wat telt in tijden van crisis. De free cashflow geeft het beste beeld hoeveel een bedrijf écht verdient. door Michiel Pekelharing

A

lle winst is relatief. Of op zijn minst subjectief. Hetzelfde bedrijf kan bijvoorbeeld zowel een verlies als een winst laten zien, afhankelijk van de boekhoudmethode die gebruikt wordt. Vanaf 1 januari 2005 moeten alle Nederlandse beursfondsen resultaten rapporteren volgens ifrs-regels. Door die nieuwe boekhoudregels zagen de cijfers van Ahold er opeens een stuk mooier uit. Over 2004 kon de supermarktketen met terugwerkende kracht een winst publiceren van

bijna 900 miljoen euro. Onder de oude boekhoudmethode was dat een verlies van 436 miljoen euro. Ahold is ook actief in de Verenigde Staten en volgens de Amerikaanse us-gaap voorschriften had het concern in 2004 een winst geboekt van 89 miljoen euro. Welk bedrag moeten beleggers nu geloven? (Liefhebbers kunnen op bladzijdes 66 en 177 van het Ahold jaarverslag 2005 zien waar de verschillen vandaan komen.) Daar komt bij dat een bedrijf wat op papier winst maakt, door dingen die niet in de

winstberekening worden meegenomen (bijvoorbeeld een grote toename van het werkkapitaal of door een eenmalige forse uitgave voor een nieuwe fabriek) toch in liquiditeitsproblemen kan komen.

Cash en de kredietcrisis Winst geeft dus niet altijd een goed beeld van de hoeveelheid geld die in of uit een onderneming stroomt. Hiervoor kunnen beleggers veel beter op de zogeheten free cashflow letten. “Winst is een mening, maar cash is een feit” is niet voor niets een gevleugelde kreet onder boekhouders. De free cashflow wordt berekend door de kapitaaluitgaven (investeringen in nieuwe machines, fabrieken, et cetera) af te trekken van de operationele cashflow (de hoeveelheid

Ontwikkeling free cashflow AEX-fondsen Bedrijf

Free cashflow 2007

Free cashflow 2008

Netto schuldpositie

Free cashflow rendement

Ahold

1019

1100

1700

10,8%

Akzo

284

200

1700

2,8%

5800

5000

33000

15,4%

ASML

491

200

-1000

4,0%

BAM

-280

100

1200

14,0%

DSM

813

700

1600

23,3%

Fugro

-77

50

550

3,3%

Heineken

525

1000

8700

9,3%

Arcelor ($)

KPN

2300

2100

11800

11,4%

Philips

821

1000

1500

7,6%

Randstad

328

800

1300

34,8%

Reed Elsevier

1118

900

2800

17,6%

Royal Dutch Shell ($)

10000

6500

12000

4,1%

SBM Offshore ($)

-225

-350

1400

-17,9%

TNT

549

620

1800

12,2%

Tom Tom

425

330

1200

51,2%

Unilever

2612

3000

8500

10,3%

USG People

158

125

570

21,9%

Wolters Kluwer

405

370

1600

9,7%

geld die een onderneming verdient met de normale bedrijfsactiviteiten). Deze gegevens zijn te vinden in het cashflow(of kasstroom) overzicht dat meestal op een van de laatste pagina’s staat van de financiële toelichting bij de kwartaalcijfers. De uitkomst geeft aan wat overblijft na de noodzakelijke investeringen die ervoor zorgen dat het concern ook in de toekomst gewoon zaken kan blijven doen. Dit restbedrag kan gebruikt worden voor bijvoorbeeld rentebetalingen of het uitkeren van dividend.

Minder leningen Banken hebben door de kredietcrisis de leningenkraan zo goed als dicht gedraaid, terwijl veel ondernemingen een moeilijke tijd tegemoet gaan als gevolg van de recessie. Voor bedrijven met een hoge free cashflow is dat niet snel een probleem, aangezien er veel financiële ruimte is voor rentebetalingen en -aflossingen. Ondernemingen met een zwakke of zelfs negatieve free cashflow krijgen het zwaarder te verduren. Banken zijn minder snel geneigd om leningen te verstrekken aan bedrijven waar per saldo meer geld uit- dan instroomt. In de ta-

Winst geeft dus niet altijd een goed beeld van de hoeveelheid geld die in of uit een onderneming stroomt bel staat een overzicht van hoe de free cashflow van de aex-fondsen zich dit jaar ontwikkelt en hoe groot de nettoschuldpositie (schuld min kasgeld) is. asml is het enige bedrijf in de index dat meer geld op de rekening heeft staan dan uitstaande schulden. De financials zoals Aegon, ing en Fortis zijn niet in het overzicht opgenomen omdat de operationele cashflow van dit soort bedrijven enorm afwijkt van andere ondernemingen.

Kijk en vergelijk De free cashflow afgezet tegen de beurswaarde levert het free cashflow-rendement op. Een hoog percentage geeft aan dat een bedrijf relatief veel geld over-

houdt voor rente- en dividendbetalingen, een te hoog percentage is juist een waarschuwingssignaal. De 51% bij Tom Tom is bijvoorbeeld het gevolg van een snelle daling van de beurskoers waarmee beleggers alvast vooruitgelopen zijn op een (verwachte) terugval van de free cashflow volgend jaar. Bovendien is dit percentage een momentopname, aangezien de free cashflow bij sommige bedrijven sterk fluctueert door grote kapitaaluitgaven. Beleggers die geen risico willen lopen dat aandelen in hun portefeuille in liquiditeitsproblemen komen, kiezen dus voor ondernemingen met een stabiele ontwikkeling van de free cashflow, die bovendien hoog genoeg is om de nettoschuldpositie binnen enkele jaren tot nul terug te brengen. Voorbeelden hiervan zijn Ahold, dsm, Heineken, Philips, tnt en Unilever. Royal Dutch Shell kan daar eventueel nog aan toegevoegd worden aangezien dat concern er in 2008 voor gekozen heeft om de kapitaalinvesteringen fors op te schroeven (ruim 10 miljard dollar meer dan vorig jaar). Bij een dalende olieprijs kan dat bedrag geleidelijk verlaagd worden zodat de free cashflow minder snel daalt of zelfs stijgt.

I@:? =FIK?<8D9@K@FLJ>I8;L8K< N<8I<%%% 8[`m\ij`Ô\[ÔeXeZ`Xcj\im`Z\jZfdgXep n`k_^cfYXcXdY`k`fej%FlidXèYljè\jj ]fZlj`jfedXib\kdXbè^Xe[XiY`kiX^\è [\i`mXk`m\j%N\kiX[\èè[\ofgk`fej#\hl`kp fgk`fej#]lkli\j#]fi\o#Zfddf[`k`\j#\hl`k`\j# nXiiXekjXe[èk\i\jkiXk\j\Zli`k`\jfeX mXi`\kpf]\oZ_Xe^\j% FlijlZZ\jjXe[g_\efd\eXcîfnk_`jX i\jlckf]flijkiXk\^p#n_`Z_`jgfj`k`feè^ ljXjfe\f]k_\]Xjk\jkîfnè^Xe[c\X[è^ dXib\kdXb\ijXZifjj8ljkiXc`X#8j`XXe[
PFL8I<%%%

8E
KI8;
NXpXYfm\dXib\kjXcXi`\j

Fej`k\n\\bcpdXjjX^\

Kn`Z\p\Xicpg\i]fidXeZ\ Yfelj\j

9iXe[e\nf]ÔZ\jèk\ieXk`feXccp

8jXkiXè\\kiX[\ipfln`ccY\XdXib\kdXb\i# gifgi`\kXipkiX[\ifiXiY`kiX^\kiX[\ife ^cfYXcdXib\kj% KfY\jlZZ\jj]lcpfldljk_Xm\1 _`^_cpX[mXeZ\[eld\i`ZXc#XeXcpk`ZXc Xe[gifYc\d$jfcmè^jb`ccj DXjk\ij[\î\\è=èXeZ\fi\hl`mXc\ek XeXY`c`kpkfk_èbhl`ZbcpXe[_Xe[c\ gi\jjli\ k_\XdY`k`fekfY\Zfd\Xî\XkkiX[\i @]k_`j`jpfl#n\ZXek\XZ_pfl\m\ipk_è^ pfle\\[kfbefn#jfefkiX[è^\og\i`\eZ\fi jg\Z`ÔZXZX[\d`ZYXZbîfle[`je\Z\jjXip%

@ek\ej`m\Êc`m\ËXe[Êj`dlcXk\[Ë kiXèè^

9i\Xb]XjkXe[cleZ_ZXk\i\[]fi[X`cp# gcljX]lccpjkfZb\[]i`[^\]fijeXZbj

I\Zi\Xk`feXi\Xj#n`k_XYXi# @ek\ieXk`feXcnfibfggfikle`k`\j gffckXYc\#KMXe[N`` èZcl[è^Jp[e\p#?fe^Bfe^# I\^lcXiZfdgXep\m\ekjXe[ Cfe[fe8djk\i[Xd Xn\\b\e[XnXp\XZ_p\Xi Jkl[pXjj`jkXeZ\]finfib GXikf]Xc`b\$dè[\[k\Xd i\cXk\[Zflij\j =cXkdXeX^\d\ekjkilZkli\ pdd\dY\ij_`g#_\Xck_Xe[ I\cXo\[[i\jjjkpc\ c`]\èjliXeZ\

8GGCPPFLI8D9@K@FEJ?
Bron: Jaar- en kwartaalverslagen, schattingen IEX. In miljoenen euro’s ($ = bedrijf rapporteert in dollars).

NNN%K@9I8%:FD

TIBRA_AD_76x174_AW.indd 1


16/12/08 15:43:00


55

40

magaz i ne

top ve e rtig

Signalen Analistenmomentum ( /  / ) Worden taxaties naar boven of naar beneden bijgesteld?

Top-5 De favorieten uit de IEX 40 voor de komende maanden.

KPN Toen de vorige beursbubbel barstte was KPN een van de zwaarst getroffen slachtoffers. Nu bijna de hele AEX op apegapen ligt, trippelt de telecommer nog altijd lichtvoetig voort. Hoewel de mobiele markt in Europa niet of nauwelijks meer groeit, wint KPN martaandeel in Nederland en Duitsland. CEO Scheepbouwer denkt dat KPN de doelen voor 2010 nog steeds kan halen.

Technisch ( /  / ) De richting van de (middel)lange trend

Ahold Fundamenteel ( /  / ) Hoe zijn de financiële vooruitzichten

De derdekwartaalcijfers vielen mee en verrasste beleggers en analisten positief. In Amerika gaat het marge-technisch beter en hier in Nederland deden de consumenten ook hun best met uitgeven. Crisis is vaak wel minder uit en meer thuis, dus dat helpt de grootgrutter.

Winstgroei De verwachte wpa-groei in 2008/2009

Imtech Alsof er geen kredietcrisis is wandelt Imtech stevig verder op het overnamepad. De onderneming heeft aankopen gedaan in Noorwegen en Oostenrijk, die straks als springplank kunnen dienen voor expansie richting Oost-Europa. De komende jaren heeft het bedrijf honderden miljoenen beschikbaar voor nieuwe overnames. Tegen de huidige prijzen kan daarvoor heel wat moois gekocht worden.

PEG Price/Earnings Growth. Geeft aan hoe de koers-winstverhouding zich verhoudt tot de winstgroei. Hoe lager, hoe relatief goedkoop het aandeel is ten opzichte van de verwachte groei. De score van de topman Wat verdiende de CEO sinds zijn aantreden voor u?

Vopak Recessie? Welke recessie? Vopak heeft de laatste jaren flink ingezet op – en geïnvesteerd in – de gas- en olieopslag, waarbij het argument naar voren werd geschoven dat die internationale markt niet erg gevoeliog is voor economische schommelingen. Wel, schommelen doet het inmiddels en inderdaad, Vopak houdt aan de cijfers te zien de voeten keurig droog. Zie ook het interview met CEO Broeders op pagina 12. (''

Tom Tom

Bron: VEB, peildatum:

/'

8 december 2008

-'

Tom Tom lijkt een vette streep onder de maandenlange daling te hebben gezet. Beleggers lijken het aandeel bij een koers-winstverhouding van rond de 4 plotseling aantrekkelijk te vinden. Tom Tom werkt momenteel aan een online routeplanner en betreedt de Portugese navigatiemarkt, wat zomaar een opstapje naar Brazilië zou kunnen zijn. (Zie ook Aandeel van de maand op pagina 16.)

+' KfdKfd 8
)' ' ()&'.

)&'/

+&'/

-&'/

/&'/

('&'/

()&'/


57

TOP VEERTIG Arcadis

Aalberts

Aegon

Corio

Analistenmomentum O Technisch  Fundamenteel O Winstgroei 2% PEG 3,4

Analistenmomentum M Technisch N Fundamenteel N Winstgroei -10% PEG nvt

Analistenmomentum  Technisch  Fundamenteel O Winstgroei 2% PEG 3,7

7

Jan Aalberts Rendement sinds 6 april 1987 755%

Bij Aalberts blijft het opmerkelijk stil. De laatste serieuze overname dateert van mei 2008. Kennelijk noopt de economische teruggang het concern tot voorzichtigheid. Analisten hebben inmiddels de koersdaling gevolgd met naar beneden bijgestelde koersdoelen. Contrair kopen kan voor de lange termijn rendabel zijn.

I

n de dagelijkse business voelt Arcadis de gevolgen van de crisis. De divisie Gebouwen is cyclisch en ziet het aantal opdrachten afnemen. Toch denkt Harrie Noy de marge dit jaar op peil te houden, door zuiniger om te gaan met middelen en de salesinspanningen extra aan te zwengelen. Hoe de orderportefeuille zich op lange termijn ontwikkelt is namelijk cruciaal. Met alle aangekondigde investeringen in infrastructuur ziet dat er voor nu goed uit.

(''

DSM

Analistenmomentum M Technisch O Fundamenteel O Winstgroei 4% PEG 3,3

Analistenmomentum O Technisch N Fundamenteel O Winstgroei 2% PEG 2,5

Analistenmomentum  Technisch  Fundamenteel  Winstgroei -2% PEG nvt


1

John Rishton Rendement sinds 16 november 2007 -10%

De derdekwartaalupdate verraste beleggers en analisten positief. De winst was lager, maar omzet en marge verbeterden (licht), met dank aan verbeteringen in de Verenigde Staten. Daar lijkt het lek eindelijk boven, nu maar hopen dat de Amerikaanse consument in het vierde kwartaal ook blijft kopen.

/' .' 8JDC 8
,' +' ()&'.

D

)&'/

+&'/

-&'/

/&'/

('&'/ ()&'/

e halfgeleidercyclus kent voor ASML geen geheimen meer. Terwijl de verkopen steeds verder terugvallen, investeert het concern juist in nieuwe technologie – met dank aan een kaspositie van ruim 1 miljard euro. Vroeger waren dit steeds de momenten waarop ASML de kiem legde voor een uitbreiding van het marktaandeel. Zodra chipmakers in 2009 of 2010 weer gaan investeren in nieuwe apparatuur wordt duidelijk dat ASML de dominante positie heeft uitgebreid.

De recessie ten spijt, blijft Akzo Nobel rustig aan de ingeslagen weg timmeren. In november werden nieuwe fabrieken en productiefaciliteiten geopend in China en India. De herfinanciering van 800 miljoen euro aan aflopende obligaties is volgens het bedrijf ‘geen probleem.’

ASML

Harrie Noy Rendement sinds 1 juli 2000 187%

“Hallo, meneer Obama, wij zijn van de Arcadis en nou hóren wij dat u hier in infrastructuur wilt investeren.” Voor Arcadis goed nieuws. De teruggang in met name het Engelse vastgoed en de Amerikaanse milieumarkt raakt het ingenieursbolwerk wel, maar de recessie zit ook al fors in de koers.

-'

2

Hans Wijers Rendement sinds 1 mei 2003 32%

Analistenmomentum O Technisch N Fundamenteel N Winstgroei 0% PEG nvt

3

5

De inkoop van een uitstaande lening heeft de aandacht niet af kunnen leiden van de hoge schuldpositie van Draka. Ondertussen is er nog weinig uitzicht op economisch herstel en het lijkt een kwestie van tijd voordat het bedrijf opnieuw moet onderhandelen over de lopende leningen.

Fortis

Eric Meurice Rendement sinds 1 oktober 2004 10%

Een stevige kaspositie zorgt ervoor dat ASML zich geen zorgen hoeft te maken over de recessie, maar klanten krijgen het een stuk moeilijker. Een consolidatieslag in de chipsector betekent dat ASML zaken moet doen met aanzienlijk grotere bedrijven – als de markt over een tijdje ten minste weer aantrekt.

Sandy Lyons Rendement sinds 1 oktober 2007 -80%

Analistenmomentum  Technisch  Fundamenteel  Winstgroei -10% PEG nvt

6

0 p4 o T Karel de Boeck Rendement sinds aantreden nvt

Tja, het icoontje van het dode paard hierboven spreekt boekdelen. De laatste loodjes als AEX-fonds en dan is het hoofdstuk voor Nederlandse beleggers – op de rechtszaal na - definitief dicht.

Heijmans Analistenmomentum  Technisch  Fundamenteel  Winstgroei -10% PEG nvt

De bouwer is op een koers van 5 euro haast te geef. De vraag is of het niet nog verder omlaag kan. Voor 2008 verwacht BAM aan de resultaatsverwachtingen te voldoen, maar in 2009 weegt de recessie zwaar mee. De vertraging van de Europese bouwmarkt en de Nederlandse huizenmarkt zullen de winst onder druk zetten.


Maakte begin van de maand bekend dat het de overname van Smit niet doorzet. De economie is er niet naar en de vraag is hoe ze het zouden hebben kunnen financieren. Het idee was wellicht wat omslachtig en Boskalis-beleggers waren duidelijk opgelucht dat deze ingewikkelde operatie niet door gaat.

De komende tijd doet de brouwer het op eigen kracht. Overnemen, dat is nu even genoeg geweest, mede vanwege het investeringsklimaat natuurlijk. Het rookverbod, de grondstofprijzen; de effecten daarvan zijn bij de jaarcijfers goed te zien.

-' ,' :JD 8
+' *' ()&'.

)&'/

+&'/

-&'/

/&'/

('&'/ ()&'/

icht aan het einde van de tunnel, of zo hard afgestraft dat het aandeel niet verder omlaag kan? De analisten van Theodoor Gillissen hebben hun advies verhoogd naar kopen. Wel met een fors lager koersdoel. Volgens hen verbetert de context voor CSM, onder meer door dalende grondstofprijzen. Maar gezien de recente negatieve verrassingen, eerst licht zien, dan geloven...

Klaas Wester Rendement sinds 1 okober 2005 -2%

Tijdens de jaarlijkse nieuwjaarstoespraak van Fugro gaat duidelijk worden of oliemaatschappijen zich laten leiden door de lagere olieprijs en de geldkraan dichtdraaien, of dat de investeringen simpelweg iets verlaagd worden. Voorlopig is het aandeel een kansrijke dobbel

Heineken

2

/'

Heijmans

7


2

Feike Sijbesma Rendement sinds 27 maart 2007 -46%

Fugro

Boskalis

3

0'

L



Jean-François van Boxmeer Rendement sinds 1 oktober 2005 -21%

(''

.'

Het aandeel DSM zet nog steeds nieuwe dieptepunten neer. De verkoop van dochter Solutech (goed voor 3 miljoen euro omzet) is afgerond. Met de vakbonden werd een collectieve verlofregeling getroffen voor de maand december als gevolg van sterk uitgedunde orderportefeuilles.

BAM

Peter Berdowski Rendement sinds 8 mei 2006 -1%

Gerard Hoetmer Rendement sinds 20 april 2005 -60%

8


Joop van Oosten Rendement sinds 1 januari 2006 -62%

(('

De tradingupdate met winstwaarschuwing begin november zorgde voor een vertrouwensbreuk bij analisten en beleggers. CSM verwacht 10 tot 15% lagere ebita in 2008 ten opzichte van 2007 (154 miljoen euro). In hoeverre de recessie in 2009 opgevangen kan worden met kostenbesparingen, moet nog blijken.

Draka

2

0'

Tot nu toe valt het effect van de crisis mee. Derdekwartaalcijfers waren stabiel, de koers herstelde licht. Analisten vrezen echter voor de (hoogstwaarschijnlijke) afwaarderingen van het vastgoed bij de jaarcijfers. Dan wordt het vastgoed opnieuw (en extern) gewaardeerd. Beleggers lijken dat af te wachten.

CSM

8

Akzo Nobel


(('

Aegon behoudt de jojo-status, puur op basis van de koersgeschiedenis en omdat het bedrijf nog steeds over dun ijs voortschuifelt. Toch lijkt de situatie iets stabieler dan twee maanden geleden. De eerste koopadviezen zijn alweer genoteerd, onder andere van kredietcrisislotgenoot ING.

7

Gerard Groener Rendement sinds 1 mei 2008 -26%

CSM Analistenmomentum  Technisch N Fundamenteel  Winstgroei 2% PEG 3,1

Ahold

Arcadis ASML

4

Alex Wynaendts Rendement sinds 23 april 2008 -62%

40 p To

D

6

Rob van Gelder Rendement sinds 1 juli 2008 -79%

Langzamerhand gaan de koersdoelen omhoog. Blijkbaar vinden analisten dat de ellende nu echt ingeprijsd is. De extra reorganisatie werd op de beurs positief ontvangen. Nu niet alleen Heijmans maar ook de rest van de wereld het moeilijk heeft, zal het even duren voordat we resultaat zien van de opruimoperatie. Dood

  Snelle groei / 2  Trage, gestage groeier / 3 Even geduld, er staat iets te gebeuren / 7  Voor een gokje 1 5Mogelijk slecht nieuws in aantocht / 6  Niet vooruit te trekken / 8  Niet aankomen / 4  Jojo-fonds

e extra ontslagen van 450 personeelsleden kwam begin december als een verrassing, maar wel als een welkome. Voor de aanheelhouders natuurlijk, niet voor de Heijmansmensen zelf. Een nadeel is dat de extra ontslagen de onderneming op korte termijn geld kosten, maar het is nu eenmaal zo dat de bouwen vastgoedmarkt in Europa verzwakt. Minder bedrijven verhuizen, bouwplannen worden stilgelegd en ook de huizenmarkt is al flink afgekoeld. 2009 wordt wederom een lastig jaar voor de bouwer.

/


59

TOP VEERTIG ING ((' 0'

ING

Royal Dutch Shell

SBM Offshore

Analistenmomentum O Technisch  Fundamenteel N Winstgroei -5% PEG nvt

Analistenmomentum  Technisch O Fundamenteel O Winstgroei 5% PEG 1,6

Analistenmomentum O Technisch O Fundamenteel  Winstgroei 0% PEG nvt

1

.' ,'

@E> 8
(' )&'/

+&'/

René van der Bruggen Rendement sinds 23 april 2002 43%

Imtech behoort tot de selecte groep bedrijven waarvoor de kredietcrisis niet alleen maar ellende met zich meebrengt. De stevig gevulde kas biedt ruimte voor (goedkope) overnames, terwijl de orderportefeuille goed op peil blijft.

*'

()&'.

Imtech Analistenmomentum  Technisch  Fundamenteel O Winstgroei 10% PEG 0,7

-&'/

/&'/

('&'/ ()&'/

V

an megasolide ‘winnaar van de kredietcrisis’ is ING plots een zorgenkindje geworden dat Triple-A Rabobank en staatsbank ABN Amro voor zich moet dulden als het gaat om vertrouwen van de markt. Analisten vinden ING te hard afgestraft en nemen met een serie koopadviezen alweer positie voor een toekomstig herstel. Toch zijn de vraagtekens over de krasbestendigheid eerder toe- dan afgenomen. Beleggers moeten hopen dat de cijfers geen nieuwe tegenvallers meebrengen.

Philips

De serie recordwinsten is voorbij door de lagere olieprijs, maar ook in het huidige klimaat blijft Shell nog ruimschoots in de plus, terwijl de goede kaspositie en de mooie cashstroom garant staan voor een aantrekkelijk dividend. Never sell Shell? Voorlopig niet nee.

Nutreco

Sligro Food Group

Smit International

Analistenmomentum O Technisch  Fundamenteel O Winstgroei 8% PEG 1,7


1

Ad Scheepbouwer roept de overheid op om de banken te dwingen weer geld te gaan uitlenen. Hij heeft recht van spreken, want waar de financials aan het staatsinfuus liggen laveert ex-staatsbedrijf KPN behendig tussen de klippen door. Met het dividend over 2008 zit het als vanouds snor.

2

Wout Dekker Rendement sinds 1 juli 2000 -38%

Daar is de economische dip, maar zoals we al eerder zeiden is Nutreco is daar op zich redelijk goed voor gepositioneerd. Analisten zien het zonnig in en geven het vis- en veevoerbedrijf nog steeds in meerderheid een buy – zij het wel tegen lagere koersdoelen dan voorheen.

6

Koen Slippens Rendement sinds 1 september 2008 -41%

Beleggers lijken nog niet bekomen van de teleurstellende outlook van oktober. De doomcijfers van Amerikaanse en grote Europese supers en retailers helpen ook niet. De goednieuwsshow slaat Sligro bij de jaarcijfers waarschijnlijk even over en beleggers hoeven op korte termijn dan ook geen koersvuurwerk te verwachten.

OPG

SNS Reaal

Super de Boer


Analistenmomentum M Technisch  Fundamenteel  Winstgroei -4% PEG nvt

Analistenmomentum O Technisch  Fundamenteel O Winstgroei 2% PEG 66

7

Marc van Gelder Rendement sinds 1 december 2005 -37%

De grafiek van OPG lijkt een uitbodemingsproces te vertonen. Er is weinig bedrijfsnieuws te melden. De tariefwijzigingen van de Nederlandse Zorgautoriteit hebben volgens OPG ‘een neutraal effect’ op de bedrijfscijfers. SNS Securities verlaagde het koersdoel op de nieuwe tarieven naar 11,50 euro.

4

Sjoerd van Keulen Rendement sinds 18 mei 2006 -71%

Geen overheidsgeld had SNS nodig, zei Sjoerd van Keulen in oktober. “Over een half jaar praten we verder,” zeiden we sceptisch in het vorige IEX magazine. En voila, binnen een maand was het al zover. Geen punten voor geloofwaardigheid, dus. En nog geen sein veilig.

Philips

Randstad

Telegraaf Media Groep

Analistenmomentum  Technisch  Fundamenteel  Winstgroei 6% PEG 1,7

Analistenmomentum  Technisch  Fundamenteel  Winstgroei 3% PEG 3,6

Analistenmomentum O Technisch  Fundamenteel  Winstgroei -2% PEG nvt

3

Gerard Kleisterlee Rendement sinds 30 april 2001 -61%

De enorme geldpositie waarmee Philips het jaar begon kan de onderneming nog goed van pas komen. Heel wat overnameprooien zijn nu een stuk goedkoper en als de inkoop van eigen aandelen wordt hervat, kan dat ook voor een stimulans zorgen.


2

Ben Noteboom Rendement sinds 1 maart 2003 86%

Mensen met minder stevige zenuwen kunnen dit aandeel beter links laten liggen met het oog op al het recessienieuws en de verwachte volatiliteit. Langetermijnbeleggers kunnen nu rustig Randstad oppikken en drie tot vijf jaar laten liggen totdat het hoogtepunt in de cyclus bereikt is.

8

0 p4 o T Ad Swartjes Rendement sinds 1 mei 2005 -51%

Telegraaf Media Groep lijkt slachtoffer van Murphy’s law. Alles wat mis kan gaan, gaat mis. Na de afschrijving op de deelneming in Pro Sieben Sat1, volgde een afboeking op het belang in Expomedia. TMG meldt ‘een forse afschrijving’, maar geeft het exacte bedrag pas bij de presentatie van de jaarcijfers. Wegwezen.

Ben Vree Rendement sinds 1 juni 2002 69%

De beoogde free lunch werd duur betaald. Boskalis trok het bod in nadat een akkoord over opsplitsing uitbleef en de marktomstandigheden ook niet meewerkten. Na een koersval van 25% is de lucht eruit en ligt het aandeel er eventjes als een dood paard bij. Dat zal mogelijk nieuwe kopers aantrekken.

Océ

/' -' +' KfdKfd 8
)' ' ()&'.

)&'/

+&'/

-&'/

/&'/

('&'/

()&'/

D

7

Analistenmomentum O Technisch  Fundamenteel  Winstgroei -10% PEG -

Rokus van Iperen Rendement sinds 1 september 1999 -83%

Anthony Mace Rendement sinds 15 mei 2008 -59%

Zijn de kostenoverschrijdingen definitief achter de rug? Kunnen er in een recessie ook orders binnengehaald worden? Op deze vragen willen beleggers antwoord voordat ze weer durven in te stappen. Tot die tijd blijft de koers op-en-neer golven.

Analistenmomentum M Technisch N Fundamenteel O Winstgroei 11% PEG 0,5

Ad Scheepbouwer Rendement sinds 1 november 2001 155%

(''

4

KPN

Van het enthousiasme waarmee Océ 2008 begon, is weinig meer over. De onderneming kampt met terughoudende klanten en heeft het vertrouwen van beleggers volledig verloren. Tot er uitzicht is op economisch herstel, komt dit aandeel niet snel in beweging.

e neergang die we nu meemaken is zonder recente vergelijking en ontwikkelt zich veel sneller en dieper dan verwacht. Als Philips dit in het verleden zei, was het elektronicaconcern rijp voor een rit langs de afgrond. Inmiddels zijn de meest cyclische activiteiten overboord gezet en bovendien is de kaspositie heel gezond. Hierdoor kan het herstelpotentieel straks nog mooier worden.

Hoe gaat ING door de crisis komen? Michel Tilmant werd op boegeroep onthaald tijdens de Dag van de Belegger, terwijl hij een half jaar eerder nog een voorbeeldbankier heette te zijn. ING blijkt kwetsbaarder dan gedacht. De komende tijd zal uitwijzen hoe hard bijvoorbeeld de enorme vastgoedportefeuille is geraakt door de crisis.

2

Jeroen van der Veer Rendement sinds 3 maart 2004 1%


6

D

3

Michel Tilmant Rendement sinds 27 april 2004 -66%

Smit International

e speculatie is uit het aandeel met een koersval van 25% in één dag. Boskalis ziet af van een overname. Het bedrijf werkte niet mee aan het voorgestelde opsplitsingscenario’s. Smit zette zijn hakken in het zand en kan nu op eigen kracht verder. Volgens CEO Vree gaat het goed en draait het investeringsprogramma op volle toeren. Klinkt goed in deze tijden en na de volatiele rit, lijkt Smit nu weer interessant om op te pikken.

Sligro Food Group

6

Jan Brouwer Rendement sinds 29 augustus 2006 0%

Super de Boer wil minder blauw op straat - Aholdblauw om precies te zijn. De grootgrutter wil zichzelf een plekje veroveren in het centrum van de grote steden. Daar is Super de Boer nu nog nauwelijks vertegenwoordigd in tegenstelling tot grote rivaal en marktleider Albert Heijn.

Ten Cate

W


7

Loek de Vries Rendement sinds 24 augustus 2008 43%

35 miljoen dollar denkt Ten Cate extra op te halen aan militaire orders vanuit de Verenigde Staten. De vraag naar legerkleding blijft groeien. Deze orders worden de komende maanden gerealiseerd. Het aandeel lijkt zich na een scherpe daling ook te herpakken.

  Snelle groei / 2  Trage, gestage groeier / 3 Even geduld, er staat iets te gebeuren / 7  Voor een gokje 1 5Mogelijk slecht nieuws in aantocht / 6  Niet vooruit te trekken / 8  Niet aankomen / 4  Jojo-fonds

at sneu voor de nieuwe Sligro-topman Koen Slippens. Net nu hij het overneemt van zijn succesvolle oom Abel – niet alleen operationeel succesvol, ook op de beurs – stort de economie in elkaar en krijgt het concern te maken met kostenebzuinigende bedrijven (Food services) en voorzichtige consumenten (Food retail). Hopelijk wordt het net zo als bij een nieuwe Amerikaanse president: eerst de ellende, daarna kan het alleen maar beter worden.

/


61

TOP VEERTIG Tom Tom (''

Tom Tom Analistenmomentum  Technisch  Fundamenteel N Winstgroei 4% PEG 1,2

3

/' -' +' KfdKfd 8
)' ' ()&'.

TNT Analistenmomentum  Technisch N Fundamenteel N Winstgroei 3% PEG 2,4

)&'/

+&'/

-&'/

/&'/

('&'/

()&'/

I

n drie handelssessies 45% erbij. Tom Tom lijkt een vette streep onder de maandenlange daling te hebben gezet. Beleggers lijken het aandeel bij een koers-winstverhouding van rond de 4 plotseling aantrekkelijk te vinden. Ook de meevallende Sinterklaas- en kerstverkopen werken mee aan een koersstijging. Ondertussen werkt Tom Tom aan een online routeplanner en betreedt het de Portugese navigatiemarkt, wat zomaar een opstapje naar Brazilië zou kunnen zijn.

Wavin

Ook TNT krijgt hulp van de overheid. De liberalisatie van de postmarkt is weer voor onbepaalde tijd uitgesteld, dus het brievenmonopolie blijft in stand. Ondertussen voelt Peter Bakker wel de koude economische wind en daarom snijdt hij flink in de express-afdeling. Het dividend blijft – als het even kan – gehandhaafd.

uizenfabrikant Wavin zit niet in één hoek waar de klappen vallen, maar in twéé hoeken: het heeft kredietproblemen en het opereert in een cyclische bedrijfstak. De koers is hard genoeg gedaald om een stevige recessie min of meer ingeprijsd te verklaren, maar als bijkomend probleem dreigt Wavin in 2009 de bankconvenanten te breken en moet het zijn financiering elders gaan zoeken. Dat gaat de koers hoe dan ook geen goed doen.

1

Unilever

USG People Analistenmomentum O Technisch  Fundamenteel  Winstgroei -2% PEG nvt

2

Patrick Cescau Rendement sinds 10 mei 2005 3%

Behoort tot het lijstje waarvan analisten verwachten dat ze redelijk recessieproof zijn. Zeker is dat ook het gezonde Unilever zich de komende tijd moet richten op kosten besparen en marges bewaken. Onder een nieuwe topman die daar op 1 januari hopelijk voortvarend mee van start gaat.

Harrold Goddijn Rendement sinds 27 mei 2005 -74%

Aan de glijvlucht van het aandeel is begin december een eind gekomen. Sinds er steeds berichten opduiken die de potentie van het product onderstrepen. Het bedrijf meldde medio november nog geen problemen in het vierde kwartaal te zien. Ook werd een nieuwe online routeplanner aangekondigd.


8

Ron Icke Rendement sinds 16 november 2005 -43%

USG People is van plan om een beschermingsconstructie op te bouwen om een eventuele overname te voorkomen. Hiermee haalt de onderneming het laatste beetje fantasie weg wat er nog in de koers kan sluipen. Voor beleggers zijn er veel kansrijkere herstelkandidaten.

Vopak

Wavin

Analistenmomentum M Technisch N Fundamenteel O Winstgroei 2% PEG 3 John Paul Broeders

Analistenmomentum O Technisch  Fundamenteel  Winstgroei -25% PEG nvt

Opvallende cijferpresentatie van Vopak. Niet vanwege de resultaten, maar eigenlijk juist vanwege het ontbreken van sombere recessieverhalen. Keurige winststijging, beter dan verwacht, en Broeders verwacht de doelstellingen voor 2011 te halen met zijn gasopslaggroeistrategie. Lezen ze bij Vopak de krant soms niet?

Zwaar weer voor Wavin. In de huidige economische omgeving zal het heel moeilijk worden voor Wavin om zijn financieringsconvenanten na te komen. Van de bank hoeft de buizenmaker weinig clementie te verwachten. Het is hopen op een onverwacht cyclisch herstel.

1

B

Peter Bakker Rendement sinds 1 november 2001 -21%

Rendement sinds 1 januari 2006 -11%

3

Wereldhave

Wolter Kluwer


Analistenmomentum M Technisch  Fundamenteel O Winstgroei 4% PEG 2,6

2

Gijs Verweij Rendement sinds 1 maart 1994 10%

De derdekwartaalupdate gaf de belegger moed. Inmiddels is de koers hersteld van (dieptepunt) 56 euro naar 63 euro. De spreiding van de portefeuille en de gezonde balans maken dat de onderneming ook in een guur economisch klimaat redelijk beschermd is.


8

Philip Houben Rendement sinds 17 oktober 2006 -76%

Nancy McKinstry Rendement sinds 1 september 2003 -7%

Sinds de verkapte winstwaarschuwing van begin november is het akelig stil rond uitgeversconcern Wolters Kluwer. De wokkels lijken op de beurs een zijwaartse consolidatiefase te zijn ingegaan tussen de 12 en 14 euro. De vraag is of ‘geen nieuws’ bij deze vertragende economie ‘goed nieuws’ is. Afblijven dus.

ie x com m unity

DRIVERS

Alias: Leeftijd: 28 Beroep: werkzaam in de financiële wereld en initiatiefnemer van de beleggerswebsite marktgevoel.nl. Belegt sinds: 1993 Eerste belegging: een mandje degelijke AEX-aandelen, samen met mijn vader gekocht. Favoriete aandeel: “Ik heb geen favoriet aandeel, maar houd van alle aandelen die extreme bewegingen laten zien. Omhoog of naar beneden, dat maakt niet uit. Veel beleggers geloven blind in een aandeel en wachten totdat het ooit omhoog gaat. Mij gaat het niet om het aandeel zelf, alleen om het momentum.” Beleggingsstrategie: “Aandelen die in het nieuws zijn, die een hoge volatiliteit hebben, hebben mijn aandacht. Ik combineer het nieuws rondom zo’n aandeel met de grafiek en kijk vooral naar koersbewegingen die zichtbaar zijn en die waarschijnlijk zich nog verder kunnen versterken. Daar handel ik op. De indexbeweging volg ik met futures.” Favoriete columnist: “Zelf handel ik niet veel op fundamentele basis, maar de diepgravende analyses van Jacques Potuijt lees ik graag. Vooral omdat wat hij schrijft vaak een aanvulling is op wat ik doe, het pure traden. Daarnaast lees ik Frank van Dongen – ook een trader – graag.” Grootste beurssucces: “Dit jaar heb ik zwaar ingezet op de overname van Corporate Express. Dat is aardig uitgepakt. Deze zomer heb ik behoorlijk wat optiecontracten afgesloten voor een AEX op 280. Ik verwachtte dat de crisis zich zou verergeren en dat is uitgekomen. Ondanks de vele transacties die ik dit jaar heb gedaan, heb ik toch nog een positief jaarrendement behaald. Vorig jaar was mijn rendement 87%, maar dit jaar ben ik blij met mijn 5%.” Blooper: “Als ik kijk naar mijn hele beleggercarrière springt Vilenzo eruit. Ik zat overnight long en de volgende ochtend voorbeurs vroeg de onderneming surseance van betaling aan. Ik heb meteen mijn stukken gedumpt en dat was dus de low. Dit jaar heb ik te lang gerekend op een overname van TNT.” Verwachting voor 2009: “Ik verwacht dat het eerste gedeelte van 2009 nog aanmodderen wordt op de beurs. Slechte cijfers en weinig positief nieuws. Daarna, zo vanaf het tweede kwartaal, verwacht ik toch enig herstel. De beurs loopt over het algemeen vooruit op de economie en dan moet de bodem toch wel in zicht zijn. Maar eigenlijk maakt het voor mij niet uit. Ik beweeg mee met de markt en dan maakt omhoog of naar beneden niet uit. Dat neemt niet weg dat ik veel ongelukkige beleggers liever een stijging toewens.”


63

magaz i ne

IEX S ERVI CE

Hedgefunds

BOEKBESPREKING

Superbelegger Gaat u er rustig voor zitten, want het nieuwste levensverhaal van superbelegger Warren Buffett telt maar liefst 830 pagina’s. Het begin is lastig door te komen. Vanaf de eerste letters verwacht de beleggende lezer direct interessante tips en lessen van de grote meester, maar het begint met een congres en hoe Buffett daar naartoe reist, wie hij allemaal ontmoet en wat hij allemaal heeft (een vliegtuig et cetera). Geheel oninteressant en de dweperige manier waarop dit wordt verteld, maakt het niet aantrekkelijk (ik dacht juist dat Buffett altijd bescheiden is gebleven, gelukkig blijkt dat verderop). Vanaf pagina 65 komen de eerste echte beleggingslessen en vanaf dat moment leest het boek als een spannende roman

kredietcrisis

met Buffett als hoofdpersoon in combinatie met een goed beleggingsboek. De lezer krijgt een compleet inzicht in de persoon achter de belegger, hoe Buffett aan zijn informatie komt en in welke kringen hij zich begeeft (die duidelijk niet toegankelijk zijn voor de gemiddelde belegger, helaas). Interessant is het om te lezen hoe Buffetts vader in de jaren dertig – crisistijd – een brokerhuis oprichtte en hoe de familie Buffett generaties pionierde in het verre Nebraska. Dit geeft inzicht in zijn volhoudende en contraire karakter. Ook zijn cijfer- en rangschikobsessie die hij als kind ontwikkelde, is interessant. Daar heeft hij nu nog steeds wat aan. De familiekiekjes halverwege horen nu eenmaal bij een biografie, maar zijn dochter in avondjurk is lang niet zo boeiend als de beschrijving van de twijfels die Buffett eind jaren negentig had toen hij als enige niet in Tech belegde. Dat maakt hem menselijk en we weten allemaal dat dit achteraf goed is afgelopen. Hopelijk komt er over een paar jaar een update van deze biografie, waarin we kunnen lezen hoe Buffett de crisis van 2008 heeft beleefd, of beter, overleefd. Van zijn harde werk bij Berkshire Hathaway, is momenteel weinig meer over. Het aandeel heeft in één jaar een derde van zijn waarde verloren (het was bijna de helft, maar de koers herstelde) en de superbelegger lijkt iets van zijn magie te hebben verloren. The Snowball – Warren Buffet and the business of life Alice Schroeder ISBN: 978-0-553-80509-3

Crisisleesvoer onder de kerstboom Tweede kerstdag, nadat u de hele familie uitgebreid heeft gezien en gesproken, is het tijd voor het artikel Wall Street Lays Another Egg, van Niall Ferguson in de decembereditie van het Amerikaanse media/entertainment magazine Vanity Fair. Zestien pagina’s hoogst interessant leesvoer over hoe de kredietcrisis nu precies is ontstaan, wie de hoofdrolspelers zijn, wat erachter zit, over de slachtoffers en historische perspectief. Ferguson legt aan de hand van wat hij Planet Finance noemt uit wat er met uw portefeuille is gebeurd in de afgelopen anderhalf jaar. Misschien pijnlijk, maar leerzaam. Het artikel is te vinden op: www.vanityfair.com/politics/ features/2008/12/banks200812


Een nulletje teveel Hoe zat het ook alweer? Een biljoen in de Verenigde Staten is in continentaal Europa een miljard en een biljoen in Europa is een trillion in Amerika. Klopt. Klaar voor het Amerikaanse cijferseizoen? Op http://en.wikipedia.org/ wiki/Names_of_large_numbers vindt u een handige tabel met daarin alle grote cijferaanduidingen op een rij en hoe ze vertaald moeten worden naar Nederlandse (Europese) begrippen.

Implode-O-Meter Hegdefunds hebben niet bij alle beleggers een goede naam: Het zijn profiteurs. Ze kunnen niet beleggen. Ze gaan vaak over de kop. Hun managers zijn allemaal graaiers. Een beetje kort door de bocht, want ook in het slechte beursjaar 2008 zijn er heel wat managers die keurige rendementen maken. Al zijn er ook genoeg die het niet hebben gered of op de wip zitten. Sinds half 2007 zijn er ten minste 95 fondsen van 58 aanbieders opgeblazen. Volgens de Hedge Fund Implode-O-Meter staan er 42 fondsen op de watchlist. Brengt u uw geld dus niet naar deze managers: http://hf-implode.com

Warrants

Help… kan mijn warrant naar nul? Om deze vraag te beantwoorden, eerst een korte definitie van het begrip warrant. Een warrant geeft de houder daarvan gedurende een vaste periode het recht de onderliggende waarde te kopen of verkopen tegen een van tevoren vastgestelde koers, ook wel de uitoefenprijs. De onderliggende waarde van een warrant kan bijvoorbeeld een aandeel, een mandje van aandelen, een beursindex of een staatsobligatie zijn. Er zijn zowel call- als putwarrants. Met een callwarrant kan – vanzelfsprekend – op een stijging van de onderliggende waarde worden ingespeeld, met een putwarrant op een daling. Volgens de warrantexperts van Trustus Capital Management – beheerders van onder andere de Intereffect India en Japan warrants (beleggingsfondsen die in warrants beleggen) – kan een warrant wel degelijk naar nul. “Als bij een callwarrant de koers van de onderliggende waarde onder de uitoefenprijs zakt, is de intrinsieke waarde nul. De warrant kan dan nog steeds waarde hebben, omdat gedurende de resterende looptijd de koers van de onderliggende waarde weer boven de uitoefenprijs kan komen. Zolang deze kans bestaat heeft de warrant nog een verwachtingswaarde. Als de looptijd van de warrant verstreken is, is de verwachtingswaarde nul. De warrant loopt waardeloos af als de intrinsieke waarde op dat moment ook nul is.”

Zesde jaargang Nummer 1 januarie/februari 2009 Hoofdredactie: Pieter Kort ([email protected]) Eindredactie: Laura Iseger ([email protected]) Art direction en vormgeving: Studio Jaap van der Zwan, Amsterdam Met medewerking van: Alain Cohen Redactie: Fleur van Dalsem ([email protected]), Arend Jan Kamp ([email protected]), Peter van Kleef ([email protected]) en Michiel Pekelharing ([email protected]) Medewerkers: Joop Bresser, Warrum Buffet, Léon Cornelissen, Nico van Geest, Jos Koets, Mark Leenards, Jerry de Leeuw, Jacques Potuijt, Cees Smit alias Frank van Dongen, Marcel Tak, Arnoud Wolff en Corné van Zeijl Beeld: Ruud Binnekamp, Robert Elsing en Ed Oswald Koersen: MarketXS; nieuws: Dow Jones; fundamentele data: ShareCompany Directie: Peter van Sommeren (uitgever), Hans-Poul Veldhuyzen van Zanten en Eric Visser Abonnementsprijzen: Jaarabonnement in Nederland en Belgïe ¤ 39,60 (8 nummers) Voor andere landen geldt een verzendtoeslag van ¤ 30,Losse nummers: ¤ 4,95, nazending: ¤ 6,95 Abonnementen en bezorging: Abonnementen kunnen op elk gewenst tijdstip ingaan en lopen automatisch door, tenzij vier weken voor de vervaldag schriftelijk wordt opgezegd. Nieuwe aanmelding via Abonnementenland: www.aboland.nl Adreswijziging: Leden van IEX.nl kunnen zelf hun gegevens wijzigen via www.iex.nl/leden. Overige abonnees via Abonnementenland: tel: 0900-aboland of 0900-22 65 263 (¤ 0,10 per minuut) of www.aboland.nl Advertenties: Sergio Bouterse, Ido Kramer, Orlando Moelchand en Glenn Seca ([email protected]) Traffic: Freek Vos en Joyce Wong ([email protected]) Investor relations: Frans Gunnink Marketing en sitemanagement: David Jessurun, Rogier de Ruijter, Niek den Tex en Chiel Versteege ([email protected]) Drukkerij: Senefelder Misset Niets uit deze uitgave mag op enigerlei wijze worden overgenomen zonder schriftelijke toestemming van de uitgever. Op alle aanbiedingen, offertes en overeenkomsten van free media groep bv zijn van toepassing de voorwaarden welke zijn gedeponeerd bij de Kamer van Koophandel te Amsterdam. IEX magazine bevat informatie en wenken, die met de meeste zorgvuldigheid zijn samengesteld. Free media groep bv en de bij deze uitgave betrokken redactie en medewerkers aanvaarden geen aansprakelijkheid voor mogelijke gevolgen, die zouden kunnen voortvloeien uit het gebruik van in deze uitgave opgenomen informatie en wenken. De gegevens zoals wij die van u hebben ontvangen, kunnen worden gebruikt voor het toezenden van informatie en/of aanbiedingen door free media groep bv en speciaal geselecteerde bedrijven. Indien u dit niet wenst, gelieve een briefje te sturen naar: free media groep bv t.a.v. de klantenservice, Postbus 75662, 1070 AR Amsterdam.

IEX magazine wordt uitgegeven door free media groep bv en verschijnt acht keer per jaar. © IEX 2009

media groep


65

colum n

Boegoeroep Terwijl u met uw klamme handen en het restant van uw geld langs de zijlijn stond, is de markt er in volle galop vandoor gegaan. door Warrum Buffet

2008

was het jaar waarin goeroes een afschminking ondergingen. Normaal gesproken laten alleen clowns zich schminken – u moet zelf maar de link leggen. De ooit zo begeerde status van goeroe is nu zonder wisselgeld in te ruilen voor de Kop van Jut. “Gaat u daar maar zitten, dan pak ik een grote houten hamer.” KLABAM! Professionele beleggers hebben het zwaar. Ze worden finaal in elkaar gebeukt door de markt en gefileerd op diverse forums door anonieme beleggers die vanuit diepe, veilige loopgraven opereren.

Incasseren

Warrum Buffet geniet wereldwijde bekendheid als bedenker en beoefenaar van de blijzin en de bijkomkomma. Buffet wenst niet verantwoordelijk te worden gehouden als hij in zijn columns de draad, zichzelf en de lezer kwijtraakt (in willekeurige volgorde).

Je moet als goeroe over een flinke dosis incasseringsvermogen beschikken. En dan, als je op je vrije dag je kinderen van school haalt, ben je ook nog eens het mikpunt. Je ziet de moeders smoezen. “Is dat niet…” En dan hoor je de kinderen tegen elkaar opboksen. “Mijn papa verdient 60.000 euro!” Een andere sproetenkop roept: “De mijne verdient een ton.” En dan gebeurt waar je als goeroe al bang voor was. Al die vervelende rotjochies verzamelen zich om Goeroe Junior en roepen: “Jouw vader verdient niets. Die heeft dit jaar al miljoenen verloren. Nana-nanana…” Thuis zet mevrouw Goeroe je aan het werk. “Hang jij de was even op, schat? Dan doe je ook eens een keer iets nuttigs.”


Ook de Dikke Van Dale heeft de definitie van goeroe al aangepast: goe·roe de; m,v -s 1 (godsdienst)onderwijzer. 2 leermeester, gezaghebbende, leider. 3 in beleggingskringen ook wel lijdend voorwerp van spot en hoon. De nieuwe toepassingen schieten met dank aan de woordhooligans als paddo’s uit de grond. • Ben je helemaal begoeroet? • Paarlen voor de goeroes werpen. • Er klinkt luid boegoeroep.

Cadeautje Eerst kon je je nog verschuilen achter analisten. Daarna probeerde je de schuld krampachtig neer te leggen bij je (long only) mandaat, tot slot bij de markt. Maar langzaam kom je tot de conclusie dat er voor een goeroe nooit enig excuus is. Een goeroe moet altijd gelijk hebben. Punt. En als goeroe ben je zo goed als je laatste call. Op basis van dat criterium vielen ze bij bosjes dit jaar. Neergemaaid. Meedogenloos afgevoerd met pek en veren. Hedgefunds, beleggingsfondsen, modelportefeuilles, alles ging door het putje en het putje weigerde verstopt te raken – zelfs niet bij het verslinden van veel te grote ego’s. Ach, een lesje nede-

righeid hadden de goeroes misschien wel nodig. Als het klapvee je tot aan de voordeur juichend achtervolgt, ga je vanzelf naast je schoenen lopen. En zo zien we maar weer, de markt heeft zijn maniertjes om zijn deelnemers bescheiden te houden. Maar goed, we slaan bijna het laatste kalenderblad om en dan geldt: nieuwe ronde, nieuwe kansen. Bovendien hebben we in december allemaal de neiging om een tikkeltje meer vergevingsgezind te zijn. Misschien is het daarom een aardig idee met de kerstdagen een goeroe naar keuze eens iets leuks te sturen. Ik heb het dan niet over poeder- of bombrieven, maar een paar sokken of een strop. Gewoon een cadeautje dat u onder de boom aantrof en niets mee kunt. Het is een klein gebaar, het kost u weinig en het helpt de goeroe door de moeilijke dagen tussen kerst en nieuwjaar heen. Dat zijn toch al moeilijke dagen, want terwijl u de kerstboom optuigt, moet hij de pijnlijke balans opmaken en zijn windows dressen. En daarna ook nog mevrouw Goeroe vertellen dat de bonus dit jaar… nou ja, iets lager uitvalt. U kunt uw bemoedigende kleinigheidje opsturen naar iex onder vermelding van de goeroe voor wie het bestemd is. Wij zorgen voor de verdere afhandeling. Dat is toch een stuk vriendelijker dan onder boegoeroep het oude jaar uitluiden?

Nu op IEX.nl

Gratis Realtime streaming koersen! • Altijd de meest actuele beurskoersen • Direct inspelen op een heftige koersbeweging • Dezelfde koersinformatie als professionele beleggers

www.iex.nl/realtime

Hè hè, eindelijk... Klaar voor herstel! Het rampjaar AEX 165 (of toch 395) magazine

Recommend Documents