FUSIES EN OVERNAMES IN DE CHEMISCHE SECTOR

UNIVERSITEIT GENT FACULTEIT ECONOMIE EN BEDRIJFSKUNDE ACADEMIEJAAR 2004-2005

FUSIES EN OVERNAMES IN DE CHEMISCHE SECTOR

Scriptie voorgedragen tot het bekomen van de graad van: Licentiaat in de Toegepaste Economische Wetenschappen, optie: Technische Bedrijfskunde

Isabelle D’Anvers

onder leiding van: Prof. Dr. Ooghe H.

UNIVERSITEIT GENT FACULTEIT ECONOMIE EN BEDRIJFSKUNDE ACADEMIEJAAR 2004-2005

FUSIES EN OVERNAMES IN DE CHEMISCHE SECTOR

Scriptie voorgedragen tot het bekomen van de graad van: Licentiaat in de Toegepaste Economische Wetenschappen, optie: Technische Bedrijfskunde

Isabelle D’Anvers

onder leiding van: Prof. Dr. Ooghe H.

“Permission”

WOORD VOORAF

Het maken van een scriptie is geen sinecure. Interesse in het behandelde domein, een ijzeren volharding en veel steun en bemoediging van de omgeving zijn belangrijke componenten. Mijn dank gaat uit naar “Ineos NV” die bereid was mee te werken aan deze scriptie. Meer specifiek bedank ik de heer André Desutter, algemeen directeur van Ineos Zwijndrecht, en de heer Peter Huyck, CFO van Ineos Zwijndrecht. Zonder hen was deze scriptie niet mogelijk geweest. Ik ben zeker ook Fortis dankbaar en, in het bijzonder mevrouw Liesbeth Willaert, senior associate corporate finance & capital markets, voor haar bereidwillige en enthousiaste medewerking. Ook de heer Guy Van den Broek, redacteur-journalist van “De Tijd”, getuig ik mijn dank. Hij heeft mij de aanzet kunnen geven en nuttige telefoonnummers kunnen bezorgen.

Ik zou eveneens mijn dank willen betuigen aan Christophe Spaenjers voor de nuttige commentaren en Sebastien De Vleesschauwer voor de hulp bij de lay-out.

In het bijzonder zou ik mijn vader en mijn broer Mathieu willen bedanken voor het voorzien van nuttige commentaren bij deze scriptie, maar bovenal voor de steun en de aanmoediging elke keer opnieuw. Ook mijn vriend Arnoud en zijn ouders verdienen daarbij een welverdiende dank. Ze wisten me op te monteren zodat ik kon volhouden.

Isabelle D’Anvers 2 mei 2005

I

INHOUDSOPGAVE Woord vooraf............................................................................................................................ I Inhoudsopgave .........................................................................................................................II Lijst van figuren en tabellen.................................................................................................... V Lijst met afkortingen ............................................................................................................ VII Inleiding ....................................................................................................................................1 I Fusies en Overnames: Situatieschets ................................................................................4 1 Inleiding...............................................................................................................4 2 Inleidende begrippen............................................................................................4 2.1 Definities .................................................................................................4 2.2 Vormen van herstructurering....................................................................6 2.3 Onderhandelingsproces ............................................................................9 2.4 Problemen..............................................................................................13 3 Fusie- en overnamegolf......................................................................................14 3.1 Oorzaken ...............................................................................................16 3.2 Regionale en sectorale verschillen..........................................................19 3.3 Tendensen..............................................................................................20 4 Besluit................................................................................................................22 II Fusies en Overnames: Chemische sector........................................................................23 1 Inleiding.............................................................................................................23 2 Chemie in België ...............................................................................................23 2.1 Inleiding ................................................................................................23 2.2 Geschiedenis van de chemie in België....................................................24 2.3 Subsectoren binnen de chemische industrie............................................25 2.4 Situering binnen de economie ................................................................27 2.4.1 Omzet..........................................................................................29 2.4.2 Buitenlandse Handel ...................................................................29 2.4.3 Tewerkstelling en investeringen...................................................30 2.4.4 Onderzoek en ontwikkeling..........................................................31 2.4.5 Energieverbruik ..........................................................................33 2.4.6 Productie en Toegevoegde waarde ..............................................33 2.4.7 Rendabiliteit................................................................................33 2.5 SWOT-analyse.......................................................................................34 2.6 Evolutie van de chemische industrie.......................................................39 2.7 Besluit ...................................................................................................41 3 Globale tendensen van fusies en overnames binnen de chemische sector............41 3.1 Inleiding ................................................................................................41 3.2 Overzicht ...............................................................................................41 3.3 Tendensen..............................................................................................42 3.4 Regionale en sectorale verschillen..........................................................44 3.5 Besluit ...................................................................................................45 4 Motieven............................................................................................................45 4.1 Inleiding ................................................................................................45 4.2 Omgevingsfactoren ................................................................................47 4.2.1 Deregulering en globalisering.....................................................47 4.2.2 Technologische schokken ............................................................47 4.2.3 Inputkosten..................................................................................48

II

4.2.4 Kapitaalmarkten .........................................................................48 Redenen.................................................................................................49 4.3.1 Product- en marktfocus ...............................................................49 4.3.2 Productlevenscyclus ....................................................................49 4.3.3 Erfeniskwesties............................................................................50 4.3.4 Afleiding .....................................................................................50 4.3.5 Verwerven van strategische activa en gekwalificeerd personeel ..50 4.3.6 Snelle groei .................................................................................51 4.3.7 Synergie ......................................................................................51 4.3.8 Kostenbeheersing........................................................................53 4.3.9 Hybris .........................................................................................55 4.3.10 Vervanging van inefficiënt management ....................................55 4.4 Besluit ...................................................................................................56 5 Financieringswijze en waardebepaling ...............................................................56 5.1 Inleiding ................................................................................................56 5.2 Aandelen of cash? ..................................................................................56 5.3 Rendement.............................................................................................58 5.4 Waardebepaling .....................................................................................60 5.5 Besluit ...................................................................................................63 6 Kenmerken van slagen of falen ..........................................................................64 6.1 Inleiding ................................................................................................64 6.2 Mogelijke kandidaten.............................................................................64 6.3 Reacties .................................................................................................66 6.4 Slagingskansen en kenmerken van slagen ..............................................69 6.5 Besluit ...................................................................................................73 7 Gevolgen ...........................................................................................................74 7.1 Inleiding ................................................................................................74 7.2 Herstructurering.....................................................................................75 7.3 Rendement.............................................................................................77 7.4 Aandelenkoersen....................................................................................81 7.5 Productiviteit .........................................................................................82 7.6 Leren en innovativiteit ...........................................................................82 7.7 Besluit ...................................................................................................83 8 Besluit................................................................................................................85 III Casestudy: Ineos..............................................................................................................86 1 Inleiding.............................................................................................................86 2 Historiek en situering .........................................................................................86 2.1 Inleiding ................................................................................................86 2.2 Geschiedenis: Overzicht.........................................................................87 2.3 Situering binnen de chemie ....................................................................91 2.4 Kenmerken van de onderneming ............................................................94 2.5 Kostenstructuur......................................................................................95 2.6 Besluit ...................................................................................................97 3 Tendensen..........................................................................................................98 3.1 Inleiding ................................................................................................98 3.2 Overnames.............................................................................................98 3.3 Toekomstverwachtingen ...................................................................... 100 3.4 Besluit ................................................................................................. 101 4 Overnameproces .............................................................................................. 101 5 Motieven.......................................................................................................... 103 4.3

III

6 7 8 9

Financieringswijze ........................................................................................... 104 Kenmerken van slagen ..................................................................................... 105 Gevolgen ......................................................................................................... 105 Beoordeling ..................................................................................................... 106 9.1 Inleiding .............................................................................................. 106 9.2 Evaluatietechnieken en ratio’s.............................................................. 106 9.3 Lessen en besluit.................................................................................. 110 10 Besluit.............................................................................................................. 112 Algemeen Besluit................................................................................................................... 113 Lijst van de geraadpleegde werken...........................................................................................i Bijlagen .....................................................................................................................................ii

IV

LIJST VAN FIGUREN EN TABELLEN Figuur 1: Relatief belang van de Belgische chemische sector t.o.v. Europa in 2003.....................2 Figuur 2: Plan van aanpak van de bank bij een overnameproces................................................10 Figuur 3: Waarde F&O in de chemische sector wereldwijd in miljard dollar in de periode 19882003..................................................................................................................................15 Figuur 4: Dividendgroei afhankelijk van de herinvesteringstrategie ..........................................17 Figuur 5: Waarde van de F&O door Belgische en met Belgische bedrijven van 1995 tot 2001 (in miljoen euro).....................................................................................................................19 Figuur 6: Subsectoren van de chemie in België (op basis van de omzet in 2003) .......................26 Figuur 7: Belang van de chemie in de wereld (verkoop in 2001 in miljard euro) .......................27 Figuur 8: Belang van de chemie naargelang de Belgische provincies ........................................28 Figuur 9: Evolutie van de omzet (in euro) in de chemische industrie per inwoner (1995-2001) .29 Figuur 10: De handelsbalans van de Belgische chemiesector (in miljard euro) in de periode 1990-2003.........................................................................................................................30 Figuur 11: Omzet, investeringen en tewerkstelling van de chemie in België per gewest ............31 Figuur 12: Investeringen en O&O in de Belgische chemische sector in de periode 1990-2003 ..32 Figuur 13: verdeling O&O-kosten in 2001 ................................................................................32 Figuur 14: Rendabiliteit van de chemiesector in België (in %) in de periode 1990-2003 ...........33 Figuur 15: Kostenstructuur van de chemische industrie in Europa (in % v/d omzet)..................36 Figuur 16: Overzicht van de motieven van F&O .......................................................................46 Figuur 17: Productlevenscyclus op de thuismarkt en de buitenlandse markten ..........................50 Figuur 18: F&O als reële optie..................................................................................................58 Figuur 19: Optimale financieringsmedium zonder asymmetrie met E(π) de verwachte winstgevendheid ...............................................................................................................59 Figuur 20: Structuur en belang (m.b.t. volumes) van “Ineos” in 2004........................................91 Figuur 21: De omzet en toegevoegde waarde (linkeras) en EBITDA, kasstroom en nettowinst (rechteras) van Ineos Oxide (Zwijndrecht) in periode 1998-2003 (in miljoen euro) ...........93 Figuur 22: De omzet van Ineos Oxide (Zwijndrecht) in verhouding tot de omzet van de Belgische chemische industrie (in %) ................................................................................93 Figuur 23: Kostenstructuur van Ineos uitgedrukt in miljoen euro ..............................................96 Figuur 24: ROE van Ineos Oxide (Zwijndrecht) t.o.v. de gemiddelde ROE van de totale chemische industrie in België (in %) in de periode 1998-2003 ........................................ 107 Figuur 25: Verkopen (linkeras) en winst (rechteras) van Ineos Oxide (Zwijndrecht) in miljoen euro in de periode 1998-2003.......................................................................................... 108 Figuur 26: ROE (linkeras), ROA en ROS (rechteras) van Ineos Oxide in Zwijndrecht in de periode 1998-2003 (in %)................................................................................................ 109

V

Tabel 1: Belangrijke F&O wat waarde betreft in de periode 1998-2005 ....................................15 Tabel 2: Afweging aandelen-cash voor financiering F&O.........................................................63 Tabel 3: Samenvatting van de factoren waardoor falen of slagen wordt beïnvloed volgens de literatuur ...........................................................................................................................74 Tabel 4: Het marktaandeel afhankelijk van een aantal factoren, nl. F&O, de omgeving en de activiteit............................................................................................................................79 Tabel 5: Gevolgen op vlak van rendement afhankelijk van het motief .......................................80 Tabel 6: Het rendement na de F&O voor de verkoper (‘target’), de koper (‘acquirer’) en in het totaal volgens de literatuur ................................................................................................81 Tabel 7: Invloed van de wijzigende winst en verkoop na een F&O ...........................................81 Tabel 8: Samenvatting van de gevolgen van F&O afhankelijk van een aantal factoren volgens de literatuur ...........................................................................................................................83 Tabel 9: Overnames van Ineos Oxide van 1998 t.e.m. 2004 ......................................................98 Tabel 10: Afdelingen van Ineos die chemische bedrijven overgenomen hebben in de periode 1998-2004.........................................................................................................................99 Tabel 11: Afdelingen van Ineos die meerderheidsaandeelhouder zijn van chemische bedrijven in de periode 1998-2004........................................................................................................99 Tabel 12: Afdelingen van Ineos die minderheidsaandeelhouder zijn van chemische bedrijven in de periode 1998-2004........................................................................................................99

VI

LIJST MET AFKORTINGEN BBP:

Bruto Binnenlands Product

Cefic:

Federatie van de Chemische Industrie in Europa

CEO:

Chief Executive Officer

CF:

Cashflow

CFO:

Chief Financial Officer

DCF:

Discounted Cashflow

EBIT:

Earnings Before Interests and Taxes

EBITDA:

Earnings Before Interests, Taxes, Depreciations and Amortizations

ENB:

Ethylideen Norborneen

EO :

Ethyleenoxide

EG :

Ethyleenglycol

EU:

Europese Unie

EV :

Eigen Vermogen

EVC:

European Vinyls Corporation

F&O:

Fusies en Overnames

Fedichem:

Federatie van de Chemische Industrie in België

FOD:

Federale Overheidsdienst Economie

GATT:

General Agreement on Tariffs and Trade

ICI:

Imperial Chemical Industries

Ineos:

Inspec ethylene oxide specialities

IPO:

Initial Public Offering

KMO:

Kleine en Middelgrote Onderneming

LBO:

Leveraged Buy-Out

LDPE:

Low Density Polyethylene

M&A:

Mergers and Acquisitions

MBO:

Management Buy-Out

MDEA:

Methyl Diethanolamine

MMA:

Methylmetaacrylaat

NAFTA:

North American Free Trade Agreement

NCW:

Netto Contante Waarde

O&O:

Onderzoek en Ontwikkeling

VII

PVC:

Poly-Vinyl Chloride

REACH:

Registratie, Evaluatie en Autorisatie van Chemische stoffen

ROA:

Return On Assets

ROE:

Return On Equity

ROS:

Return On Sales

SWOT:

Strengths Weaknesses Opportunities and Threats

TW:

Toegevoegde Waarde

VBO:

Vereniging van Belgische Ondernemingen

VK:

Verenigd Koninkrijk

VLAREM:

Vlaams Reglement op Milieuvergunningen

VS:

Verenigde Staten

WKK:

Warmtekrachtkoppelingscentrale

E(π):

verwachte winstgevendheid

π:

winstgevendheid

Ä:

wijziging

VIII

INLEIDING ‘Fusies en overnames’, het is een algemeen bekend begrip. Bijna iedere arbeidskracht werd in het afgelopen decennia met dergelijk fenomeen geconfronteerd; positieve of negatieve ervaringen komen op bij het horen ervan. Het heeft belangrijke implicaties voor onze leefwereld. Herstructureringen en afdankingen zijn er vaak een resultaat van (Gugler en Yurtoglu, 2004). Het is een fenomeen dat sterk opgekomen is midden de jaren ’90 en de laatste decennia de voornaamste bron van groei is (United Nations, 2000). Het doet zich meestal in golven voor (Carrow et al., 2004). Door de jaren heen zijn de financiële situaties van ondernemingen mij beginnen boeien. In het bijzonder sprak een onderwerp als ‘Fusies en Overnames’ me aan. Het is een onderwerp dat razend populair is en blijft. Ook in 2005 kent het eerste kwartaal al een opmerkelijk begin met de overname van Gillette door Procter&Gamble. “Waarom blijven ondernemingen dit doen? Winnen ze er zo veel bij?” “Waarom kennen sommige ondernemingen de ene overname na de andere?” “Waarom zijn het vaak dezelfde ondernemingen die met een fusie of overname in het nieuws komen?” “Moet bij het horen van deze woorden een rilling door me gaan of is het net positief voor de economie?” Deze en nog heel wat andere vragen rezen bij mij op. Door mijn studierichting, Technische Bedrijfskunde, ging mijn aandacht tevens uit naar industriële sectoren. Sinds de tweede kandidatuur is de chemische sector mij vooral beginnen interesseren. Ik begon te beseffen dat we zonder chemie niet veel zouden kunnen realiseren, zelfs deze letters op dit blad zouden niet blijven staan, laat staan een computer en een printer om ze erop te plaatsen. Het is nauw verbonden met ons dagelijks leven en welzijn wat betreft comfort, veiligheid en hygiëne (Fedichem, 1999). Toch wordt er vaak minachtend of ergerlijk over deze sector gedaan. De mensen vereenzelvigen het vaak met ‘gevaarlijk’ en daaraan gelinkt ‘milieu-’ en ‘gezondheidsproblemen’ (Verbeek et al., 2004). Het is correct dat de chemische sector met heel wat milieuproblemen kampt, maar het is ook zij die net voor heel wat oplossingen zorgt, zoals warmte-en geluidsisolatie, recycleren van kunststof, enz. (Fedichem, 1999). In België speelt de chemie een belangrijke rol. Het omvatte in 2004, 22% van de totale omzet en 17% van de totale bruto toegevoegde waarde van de be- en verwerkende nijverheid in België (Fedichem, 1999). Wanneer we de Belgische chemiesector bekijken ten opzichte van de Europese en dit vergelijken met ons bevolkingsaandeel, blijkt duidelijk dat de ‘Belgische Chemie’ een belangrijke plaats bekleedt binnen de ‘Europese Chemie’. Dit wordt weergegeven in figuur 1.

Inleiding

1

Figuur 1: Relatief belang van de Belgische chemische sector t.o.v. Europa in 2003 % 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 Belgische bevolking

Tewerkstelling

Investeringen

Omzet

Uitvoer

Bron: Fedichem(2004b), blz. 12 Noot: De rode balkjes zijn van België

Een combinatie van deze beide interessedomeinen, ‘fusies en overnames’ en ‘de chemische sector’, leek mij prima voor mijn scriptie. Ik ben er mij van bewust dat er over fusies en overnames al heel wat geschreven is, wat de uitgebreide literatuurlijst al bewijst. Toch wil ik mijn bijdrage leveren door me voornamelijk toe te spitsen op de specifieke kenmerken van de ‘Chemische sector’, dit kan echter niet zonder de algemene zaken aan bod te laten komen. De chemische industrie is de afgelopen jaren sterk geëvolueerd, zowel wat industriële eigenheden als intrinsieke productkarakteristieken betreft. De industriestructuur is aanzienlijk veranderd ten gevolge van talloze fusies en overnames (Verbeek et al., 2004), hoewel de grote chemieconcerns vooral begonnen af te stoten (Chang, 2001). “Wat is de reden hiervoor?” De farmaceutische industrie bevindt zich in een ander veld dan de pure chemische industrie en wordt dan ook niet volledig betrokken bij deze studie; wel gedeeltelijk voor zover er expliciete relaties zijn met de ontwikkelingen in de chemische nijverheid. Dit geldt ook voor de cosmeticasector.

Het was niet altijd even eenvoudig om met de juiste mensen in contact te komen. Daar er bovendien bij fusies en overnames een strenge confidentialiteitswetgeving bestaat, kunnen ondernemingen, banken en advocatenkantoren er maar weinig informatie over kwijt. Mijn scriptie is opgebouwd uit drie grote delen. In deel I behandel ik fusies en overnames in hun brede context. Er worden enkele begrippen meegegeven om het verloop van de scriptie beter te begrijpen. Ook het fenomeen van fusie- en overname‘golven’ bespreek ik daarbij. In deel II spits ik het dan meer toe op de chemische sector. Daartoe benadruk ik eerst het belang van de chemie

Inleiding

2

in de wereld, Europa en België om daarna de typische evoluties in de chemische sector, wat fusies en overnames betreft, te bekijken. Vervolgens ga ik in op de mogelijke motieven en de omgevingskenmerken die het fenomeen bevorderen. Waarna ik de financieringswijze en de waardebepaling bespreek. Ook de typische kenmerken van overnemende ondernemingen en overgenomen ondernemingen en de kansen tot slagen komen aan bod. Ik sluit dit deel af met de gevolgen. In deel III toets ik mijn literatuurstudie aan de realiteit door middel van een casestudy. In de casestudy heb ik gekozen voor Ineos als chemiebedrijf, daar dit een jonge onderneming is, die een grote groei heeft gekend door o.a. een reeks van overnames, in een periode waar de algemene tendens in de chemische sector desinvesteren was (Chang, 2001). Dit leek mij interessant: “Waarom stoot de ene onderneming af en neemt de andere net over?” Het is één van de grootste niet-beursgenoteerde Europese chemiebedrijven en één van de belangrijkere bedrijven in Europa wat betreft omzet (cf. bijlage 1). In juli 2004 stond Ineos (Zwijndrecht) op de 13de plaats binnen de Belgische chemische sector wat betreft toegevoegde waarde (Vandecruys, 2004).

Inleiding

3

I

FUSIES EN OVERNAMES: SITUATIESCHETS

1

Inleiding

In dit deel geef ik een algemene en korte situatieschets over fusies en overnames. Daartoe worden in I2.1 en I2.2 respectievelijk eerst enkele kernbegrippen en de soorten fusies en overnames behandeld. Dit zal het mogelijk maken het vervolg van de scriptie beter te begrijpen. In I2.3 wordt het ‘fusie- en overnameproces’ toegelicht, waarna de algemene problematiek omtrent fusies en overnames wordt besproken in I2.4. Fusies en overnames blijken in specifieke periodes, nl. golven, voor te komen (Carrow et al., 2004; Lambrecht, 2004; Agrawal en Jaffe, 2003). Dit is weliswaar gedeeltelijk afhankelijk van de activiteitstak. Op de mogelijke redenen wordt dieper ingegaan in I3.1 en de regionale en sectorale verschillen diep ik in I3.2 uit. Ik sluit dit deel af met in I3.3 de algemene tendensen van de fusies en overnames.

2

Inleidende begrippen

2.1

Definities

Fusies en overnames (F&O) vindt men terug in Engelstalige artikels onder de term ‘Mergers and Acquisitions’ of afgekort ‘M&A’. Er zijn heel wat verschillende vormen. Hieronder volgt een algemeen beeld.

“Een fusie is elke transactie waarbij de oprichting van een nieuwe (juridische) onderneming plaatsgrijpt. De activa en de activiteiten van twee (of eventueel meerdere) bestaande bedrijven worden samengevoegd zodat zij individueel ophouden te bestaan. Het kan gaan om evenwaardige partners ofwel om een dominante partner die de andere overheerst waarbij slechts één enkel bedrijf overleeft. Dit nieuw opgericht bedrijf neemt dan alle schulden en kapitaal van het ‘zwakkere’ bedrijf over, die juridisch ophoudt te bestaan.” (Vandenhove, 2001, blz. 10) Het is m.a.w. een transactie waarbij meer dan 50% van het eigen vermogen van de ‘zwakkere onderneming’ wordt verworven door de dominante partner. De bedoeling is meestal hun middelen te laten interageren en een combinatie te creëren, die niet eenvoudig na te bootsen is

Fusies en Overnames: Situatieschets

4

door andere ondernemingen. (Krishnan et al., 2004) Deze en andere motieven worden uitgebreid besproken in II4 Motieven (cf. blz. 45)

“Bij een overname neemt de overnemer een aandeel van meer dan 10 % in het kapitaal van het overgenomen bedrijf. Het beheer van activa en activiteiten wordt overgedragen van het overgenomen bedrijf naar de overnemer. Het overgenomen bedrijf wordt dan beschouwd als een filiaal van de overnemer.” (Vandenhove, 2001, blz. 10) De motieven worden zoals reeds vermeld besproken in II4 Motieven (cf. blz. 45)

Bij een fusie wordt meestal het voorstel gericht naar het management van de onderneming en dan wordt er onderling onderhandeld. Dit is succesvol als de samenstellende (of althans de nietdominante) ondernemingen volledig verdwenen zijn. Bij een overname richt het bedrijf, dat van plan is over te nemen, soms een bod naar de aandeelhouders van het desbetreffende doelwit voor de aankoop van hun aandelen. Dit noemt men een ‘tender offer’. Het is succesvol als ze meer dan 50% van de aandelen heeft kunnen verwerven.

Een ‘takeover’ is een globale term waaronder we zowel fusies als overnames kunnen classificeren. Dit kan zowel vijandig (‘hostile’) als niet-vijandig (‘friendly’) gebeuren. Bij een vijandige overname is er meer kans volgens Healey et al. (1997) dat de overnemer substantiële wijzigingen zal aanbrengen in het overgenomen bedrijf en zijn management. Bij een vriendelijke overname daarentegen zal meestal de leidinggevende macht behouden blijven. (Healey et al., 1997)

Drie hoofdtypes van F&O zijn: - “horizontale F&O: tussen twee concurrerende bedrijven in dezelfde industrietak. Door hun middelen te consolideren trachten de samengevoegde bedrijven synergie-effecten te bekomen en een groter marktaandeel.” (Vandenhove, 2001, blz. 11) Dit wordt sterk gecontroleerd door de overheid, om zo monopolie-effecten te vermijden. In Europa geldt de ‘European Union Merger Regulation’ (cf. infra, blz. 13) van de Europese Commissie indien twee derde van de inkomsten in een Europees land bekomen zijn. Zo moet er onder andere gemeld worden welke aandeelhouders minimaal 5% van de aandelen van een bepaald bedrijf bezitten. De daaropvolgende drempels zijn telkens schijven van 5%. (Weston et al., 2001)


5

- “verticale F&O is tussen bedrijven die als klant-leverancier of als koper-verkoper tegenover elkaar staan. Twee ondernemingen die zich dus in verschillende stadia van het productieproces bevinden. Hier proberen de bedrijven de onzekerheid en de transactiekosten (contractkosten, betalingskosten, vervoerskosten,…) te reduceren door de productie van onderdelen of de verdere afwerking van de productie te controleren en zo te genieten van diversificatievoordelen.” (Vandenhove, 2001, blz. 11) - “conglomeraten: F&O tussen bedrijven uit niet-aanverwante sectoren of ondernemingen uit verschillende geografische gebieden. Zij trachten hun risico te diversifiëren. Ze beschikken dus over een ruim gamma van activiteiten in verschillende industrieën, waarvoor verschillende vaardigheden nodig zijn. Dat komt steeds minder voor omdat bedrijven zich eerder terugplooien op hun kernactiviteiten.” (Vandenhove, 2001, blz. 11)

Er bestaan daarbinnen nog eens twee categorieën, ofwel is de fusie of overname strategisch ofwel financieel. De strategische fusies of overnames zijn meestal gefinancierd met aandelen en, de ondernemingen hebben overlappende activiteiten (Healey et al., 1997, blz. 45). De financiële F&O gebeuren tegen cashbetaling en bevinden zich in niet-gerelateerde bedrijfstakken (Healey et al., 1997, blz. 45). Echter, als financiële partijen zich met een onderneming inlaten, is dat hoofdzakelijk voor korte termijn, meestal een periode van vijf jaar, volgens mevrouw Willaert L., senior associate corporate finance & capital markets van Fortis Bank. De financiële kopers willen wel het management behouden, daar ze geen weet hebben van het reilen en zeilen in de business. Bovendien willen ze ondernemingen met groeimogelijkheden en een hoge en stabiele cashflow. (Gesprek met mevrouw Willaert L., 20 april 2005, Brussel)

2.2

Vormen van herstructurering

De laatste decennia is de economische omgeving snel geëvolueerd door o.a. technologische ontwikkelingen. Als onderneming moet men zich kunnen aanpassen aan deze veranderende omgeving waar men onderhevig aan is om verder te kunnen blijven concurreren. Dit vergt voor de ondernemingen organisatorische wijzigingen. Die kan men doorvoeren op verschillende manieren. Het kan via een interne investering gebeuren of extern via fusies en overnames of andere herstructureringsvormen.


6

Interne investeringen worden vooral gebruikt bij een kleinere groei, terwijl externe investeringen gehanteerd worden voor grootschalige experimenten na een voldoende lange vraag of productieschok. Extern gaat de aanpassing een stuk sneller (Lambrecht, 2004).

Deze herstructureringen intern of extern kunnen gebeuren door reorganisatie van de activa, ‘leveraged buy-outs’, het oprichten van ‘joint ventures’, het optreden op internationale markten of allianties.

- Reorganisatie van de activa Dit kan door fusies en overnames of desinvesteringen.

F&O hebben de bedoeling marktmacht te creëren en synergieën te realiseren door de combinatie van bestaande kapitalen. Door deze vorm is een snelle aanpassing mogelijk en kan de concurrentiekracht snel versterkt worden. Hier wordt uitgebreid op ingegaan in II4 Motieven (cf. blz. 45). F&O zijn geen modetrend. Dit bestaat al zeker sinds het begin van de 20ste eeuw, hoewel de overname- en fusieactiviteit sinds 1990 flink is toegenomen (Knack Trends, 1991). Het blijkt wel steeds in bepaalde perioden te pieken (Carrow et al., 2004; Lambrecht, 2004; Agrawal en Jaffe, 2003). Voor verdere uitleg daaromtrent verwijs ik naar I3 Fusie- en overnamegolf (cf. blz. 14).

Desinvesteringen kunnen via ‘asset retrenchment’, wat betekent dat er afdelingen gesloten of verkocht worden of via ‘cost retrenchment’, wat afdanken van personeel als gevolg heeft (Weston et al., 2001). Het doel is telkens de winstgevendheid verbeteren en de efficiëntie verhogen door de uitgaven te verminderen en activa weg te doen. Door deze desinvesteringen kunnen de ondernemingen zich weer op hun hoofdactiviteit richten en deze tot een goed einde brengen, want door diversificatie is de onderneming ongeveer een 13 à 15% minder waard dan de som van de segmenten. De reden hiervoor is dat er veel meer onzekerheid is over de cashflow en de belastingvoordelen veel kleiner uit vallen, t.o.v. de kosten, dan oorspronkelijk gedacht (Berger en Ofek, 1995). Bij desinvesteringen gaat het niet altijd over gefaalde fusies en/of overnames, de onderneming kan ook te log worden, waardoor ze niet meer flexibel genoeg is om op veranderingen in te spelen. (Caves, 1989) Men spreekt van een ‘sell-off’ wanneer er meer dan 50% van het eigen vermogen verkocht wordt. Deze opsplitsingen kunnen ook door ‘equity carve-outs’ plaatsgrijpen, waarbij er een IPO (= op de beurs plaatsen van aandelen) plaatsvindt van een deel van de aandelen van een Fusies en Overnames: Situatieschets

7

volledige dochteronderneming. Dit is meestal de eerste stap naar een ‘spin-off’, waarbij aandelen pro rata verdeeld worden over de aandeelhouders van het eigen filiaal, of een aanleiding tot een ‘split-up’, waarbij twee of meerdere ondernemingen komen in de plaats van één. (Weston et al., 2001, blz. 364-365) De tendensen binnen dit deel worden besproken in I3.3 Tendensen(cf. blz. 20)

- ‘Leveraged Buy-outs’ Dit is een financiële techniek waarbij een klein aantal investeerders een onderneming of een afdeling kopen, gefinancierd met heel veel schulden. Het doel is de winstgevendheid van het bedrijf te verhogen en zo de marktwaarde te laten toenemen. Dit wordt meestal bereikt na een periode van drie tot vijf jaar (Weston et al., 2001). De voorwaarde van een goede bedrijfseconomische basis moet wel voldaan zijn. De vennootschap moet gezond winstgevend zijn en voldoende vrije kasstromen genereren. Vindingrijkheid is troef om een structuur op te stellen die iedereen tevreden stemt. Bij sommige LBO’s worden de activaposten van het bedrijf verkocht aan een nieuw op te richten vennootschap (Knack Trends, 1991). Vooral in de periode 1986-1989 bleek dit populair. Ze bedroeg toen meer dan een vijfde van de totale omzet van fusies en overnames op wereldvlak.(Weston et al., 2001) Voor verdere trends verwijs ik naar I3.3 Tendensen(cf. blz. 20)

- ‘Joint ventures’ Dit zijn nieuwe ondernemingen die de eigendom zijn van twee of meer deelnemers en dit om hun informatie te verdelen, van elkaar te leren, hun investeringen te verminderen en risico te spreiden. De regelgeving op dit gebied is niet zo strikt als bij fusies en overnames. Vooral op domeinen van onderzoek en ontwikkeling (O&O) blijkt dit populair. Er zijn twee mogelijkheden: ofwel is er de ‘go-together-split’-strategie ofwel de ‘successive integration’-strategie. De eerste houdt in dat beide ondernemingen werkelijk 50% aandeel hebben in het gemeenschappelijke bedrijf of eventueel een verhouding 60-40. Dit is een ‘joint venture’ met een welbepaald doel en een sterk afgebakend domein, zowel wat tijd betreft, als kennis die wordt doorgegeven. De ‘successive integration’-strategie betekent dat de ‘joint venture’ beschouwd wordt als een leerproces voor overnemende bedrijven bij hun toekomstig mogelijke overnamekandidaten. Dit in voorbereiding tot de volledige fusie of overname (Weston et al., 2001). Dit blijkt inderdaad een effectieve strategie om kosten te verminderen en de F&O te optimaliseren (Porrini, 2004) (cf. blz. 61).


8

- Internationale markten Steeds meer en meer wordt er over de grenzen heen geconcurreerd. Voornaamste redenen zijn: groei, technologische vooruitgang, voordelen, dalende wereldcapaciteit, overheidsbeleid, wisselkoers, politiek-economische stabiliteit en diversificatie. Dit blijkt een opwaartse trend te kennen. De redenen hiervoor komen aan bod bij I3.3 Tendensen (cf. blz.20).

- (Strategische) allianties Formele of informele overeenkomsten tussen twee of meerdere bedrijven om samen te werken in één of andere vorm. Dit kan net als een ‘joint venture’ met een ‘successive integration’-strategie, gebruikt worden als voorbode van de werkelijke fusie of overname. Ook hier blijkt dat er meer kans is op een winstgevende F&O (Porrini, 2004) (cf. blz. 61).

2.3

Onderhandelingsproces

Het hieronder beschreven onderhandelingsproces is het meest gangbare voor een fusie of nietvijandige overname, daar bij een vijandige overname het doelwit niet echt van plan is te verkopen. Als er echter niet gereageerd wordt tegen een vijandige overname, maar beide partijen tot een compromis komen, dan verloopt het proces gelijkaardig. Een overname- of fusieproces loopt gemiddeld gedurende drie tot negen maand. (Gesprek met mevrouw Willaert L., cf. supra)

In eerste instantie stapt de verkoper naar een bank. Deze bank moet strikte zogenaamde ‘Chinese walls’ hebben, de ene afdeling mag niets doorzeggen aan de andere, daar er anders belangenvermenging zou kunnen ontstaan. De bank moet een aantal zaken van de onderneming weten, om te zien welke richting ze moet uitgaan en welke partijen ze precies moet zoeken. Dit is samengevat op figuur 2 hieronder. Als dit allemaal gekend is, beslist de bank of ze de overname zal begeleiden of niet. Als ze geen kans ziet tot slagen, omwille van bijvoorbeeld de eisen, dan investeren ze er geen tijd in. Afhankelijk van de omvang van de omzet van de onderneming wordt het in een bepaalde categorie gestopt, waar er zich dan een andere afdeling mee bezighoudt (Fortis Bank, 2004). Hoe kleiner de omzet, hoe minder de onderneming wordt begeleid. Het kost immers te veel.

De taak van de adviseur gedurende het proces is veelvoudig. Hij fungeert als buffer tussen ondernemingen, om geen ruzie te veroorzaken en zorgt dat er aan alles gedacht wordt, want dit is de belangrijkste toegevoegde waarde van de bank. Bovendien kent de adviseur de markt en de


9

cultuur, waardoor hij nuttige informatie kan doorgeven. De adviserende bank staat het liefst aan de kant van de verkoper, omdat er dan een grotere zekerheid is dat de transactie doorgaat en ze dus de commissie zal krijgen. De commissie is afhankelijk van de situatie. De regel is wel dat hoe groter de transactie is, hoe kleiner het commissieaandeel, daar er sowieso een minimum commissieloon gevraagd wordt.

De taak van de bank is vooral van tel bij een ‘gecontroleerde onderhandeling’ of ‘controlled auction’, daar er in dit geval verschillende ‘gelijkwaardige’ kandidaat-kopers zijn en de verkoper controle houdt over het verkoopproces. Bij een ‘directe verkoop’, is er slechts één koper, en valt er dus weinig te onderhandelen. In deze situatie is er vaak een suboptimale prijsvorming door gebrek aan concurrentie. (Fortis Bank, 2004) Figuur 2: Plan van aanpak van de bank bij een overnameproces • Strategische partijen • Financiële partijen

Potentiële kopers

Doelstellingen verkopers

Plan van aanpak

Transactiestructuur • ‘Controlled auction’

• Gedeeltelijke of 100% verkoop • Tijdschema

• directe verkoop (‘one

Specifieke aspecten

• Behoud van naam en zelfstandigheid

to one’)

• Businessplan

• Optimaliseren van

• Juridische structuur

transactieopbrengsten

• Financiële geschiedenis en

• Toekomstige positie huidig

verwachtingen

management

• Huidige status van de onderneming • Positie van de aandeelhouders

Bron: Fortis Bank (2004), blz. 1

Als eerst stap in de begeleiding, vraagt de bank de onderneming een interne ‘due diligence’ uit te voeren. Dit betekent dat ze alle relevante financiële, fiscale en juridische stukken verzamelen die een invloed hebben op het verkoopproces en de waarde van de onderneming. Daarna wordt er een

waardering

gemaakt

op


basis

van

historische

cijfers,

businessplannen

en 10

marktverwachtingen. Zo krijgt de verkoper zelf een beeld over de sterktes en zwaktes en bijgevolg de waarde van de onderneming. Een ‘due diligence’ gebeurt meestal door een auditingbureau, zoals PricewaterhouseCoopers, Deloitte, Ernst & Young, KPMG, enz.

Op basis van de waardering bepaalt de verkoper of hij verder gaat of niet. Indien hij beslist van wel, polst de adviseur bij een aantal vooraf geselecteerde potentiële kopers (en dit bij iedereen op hetzelfde moment). Dit gebeurt vaak aan de hand van een ‘teaser’, een tester met naamloze informatie, die de geïnteresseerde ondernemingen er probeert uit te halen.

Na deze eerste selectie wordt een ‘longlist’ opgesteld met alle kandidaten. Hier moet nog extra opgelet worden - vooral bij strategische kopers - dat het niet enkel is om (gevoelige) informatie in te winnen over hun concurrent, maar ze echt geïnteresseerd zijn en een werkelijke koopintentie vertonen. Dit is een reden waarom de informatie maar met mondjesmaat wordt vrijgegeven en er bijgevolg verschillende stappen zijn. Na het opstellen van de lijst wordt het transactieproces en de voorziene looptijd door de verkoper vastgelegd, waarna er een informatiememorandum wordt samengesteld met relevante informatie over de onderneming (hoeveel % verkoop, wat wil het management, welke speler is ze op de markt, wat is de potentiële marktgroei,…). Op deze manier kunnen de kandidaat-kopers zich een duidelijk beeld vormen en een bod doen. Vóór de kandidaat-kopers dit echter in handen krijgen, moeten ze een vertrouwelijkheidverklaring tekenen, waardoor ze verplicht worden elke transactie en alle verkregen informatie geheim te houden. Indien ze uit het proces stappen, zijn ze verplicht deze informatie te vernietigen.

Alle potentiële kopers krijgen het informatiememorandum, op hetzelfde moment en moeten hun bod uitbrengen en (herstructurerings)plannen voorleggen op hetzelfde - door de verkoper bepaald - moment. Dit eerste contact tussen beide ondernemingen verloopt meestal tussen de directies en is niet bindend. Aan deze besprekingen is bijgevolg geen enkel juridisch contractueel effect verbonden. Elke partij moet echter wel de andere op loyale wijze inlichten over alle omstandigheden die belangrijk zijn voor het sluiten van het contract. (Knack Trends, 1991) Op basis van deze biedingen gebeurt dan een selectie van de ondernemingen die meegaan naar een tweede ronde. De verkoper kan echter ook op andere criteria selecteren, zoals bedrijfscultuur.

In de volgende ronde wordt voor de overblijvenden een ‘dataroom’ ingericht (bij een advocaat meestal). In deze ‘dataroom’ kunnen alle stukken die een invloed hebben op de waarde van de Fusies en Overnames: Situatieschets

11

onderneming ingekeken worden, ook het verkoopscontract, waarin staat waarvoor de verkoper garant wil staan, wordt meestal dan prijsgegeven. Alle ondernemingen krijgen dezelfde afgesproken tijd en alles wordt nauwlettend in het oog gehouden. Er mag niets gekopieerd worden, tenzij er toestemming gegeven wordt. Als volgende stap in deze ronde geeft de verkopende partij een managementpresentatie. De kandidaat-overnemers kunnen hier de nodige vragen stellen en het management en hun capaciteiten beter leren kennen. Daarna worden de voorwaarden vastgelegd tussen de Raden van Bestuur en wordt er een conceptuele verkoopovereenkomst opgesteld. Hierbij is een discussiepunt vooral de ‘pension liabilities’. De koper is meestal niet bereid alle pensioenen over te nemen, daar dit niet draagbaar is. Ze komen meestal overeen dat de verkoper nog garant staat tot een bepaald jaar. Hierna wordt een definitief bod uitgebracht. (Fortis Bank, 2004)

De waarde- en prijsbepaling is geen gemakkelijke opgave binnen dit proces. Het is geen exacte wetenschap en hangt af van een aantal factoren. De prijs is bijna nooit de waarde van de onderneming, maar afhankelijk van wat de overnemer ermee van plan is en de waarde voor hem is. Dit wordt in detail besproken in II5.4 Waardebepaling. (cf. blz. 60) Over de manier van financieren wordt eveneens onderhandeld. Er zijn hier drie mogelijkheden: cash, aandelen of een combinatie. Hier kampt men vaak met tegenstrijdige belangen. (cf. II5 Financieringswijze en waardebepaling, blz. 56)

Meestal zorgen de verkopers voor een structuur die gemakkelijk overneembaar is, zoals een holding waarvan de verkopende onderneming 100% aandeelhouder is. Door deze aanpak weet de onderneming zeker dat er niets verkocht wordt of meegaat in de verkoop wat niet de bedoeling was. Bovendien wordt dit een stuk geëist door de bank van de koper, die een grote lening uitgeeft en toch zekerheid wil dat er geen andere schuldeisers zijn die op de onderneming nog beroep kunnen doen indien het misloopt. (Knack Trends, 1991)

Financiële kopers vragen vaak aan het management van de verkopende partij een bepaald percentage van de aandelen te behouden, daar die op deze manier het management willen motiveren en zeker zijn dat ze blijven. Strategische kopers kunnen het management motiveren door een ‘earn-out’, waarbij ze bijvoorbeeld nu slechts 80% betalen, en de twee daaropvolgende jaren nog eens 10%. Dergelijke werkwijze zorgt ervoor dat de managers nog een deelname hebben in de winst en zo waarschijnlijk gemotiveerder zijn. (Knack Trends, 1991)


12

Na de onderhandelingen moet de verkoper een selectie maken van de partijen waarmee ze nu echt de laatste fase wil aangaan. Op dit moment wordt ook gekeken naar de financiering die de koper kan krijgen, of de afdeling ‘acquisition finance’ erin investeert en, of hij een bankgarantie heeft. Er kan ook beslist worden een exclusiviteit te geven aan één welbepaalde partij. Dit houdt natuurlijk wel een risico in voor de verkoper, want indien het afspringt, staat ze op een slechte positie. Dit gebeurt echter enkel nadat de verschillende biedingen zorgvuldig geanalyseerd zijn en er op de belangrijkste punten overeenstemming is bereikt. Op dit moment is er een verwachting dat de transactie tot stand zal komen en dient het, zeker bij een beursgenoteerde onderneming, publiek gemaakt te worden. Ten slotte wordt er nog een bevestigende ‘due diligence’ uitgevoerd, om te kijken of er tijdens het proces niets fundamenteel gewijzigd is, waarna de definitieve onderhandelingen plaatsvinden. Uiteindelijk moet het nog goedgekeurd worden door de beide Algemene Vergaderingen van Aandeelhouders. Er moet een drievierde meerderheid zijn en een minimale aanwezigheid van 50%. (Ooghe et al., 2003, blz. 496)

Het overname- en fusieproces wordt sterk gereguleerd. De belangrijkste ‘antitrust’-wet is Artikel 2 van de “Merger Regulation”. Daarin verhindert de Commissie deze fusies en overnames die "create or strengthen a dominant position as a result of which competition would be significantly impeded in the common market or a substantial part of it". (European Commission, 1995, blz. 8) Als de Europese Commissie geen bezwaar heeft, alle partijen ondertekend hebben en de overdracht heeft plaatsgevonden, is het proces voltooid.

Tijdens het proces is het steeds moeilijk, zeker bij een beursgenoteerde onderneming, om te weten welke informatie er mag bekend gemaakt worden en welke niet.

2.4

Problemen

In alle fusies of overnames waar er financiële partner-kopers aan te pas komen, zoals bij een LBO of MBO, moet er aan de ‘exit’ gedacht worden, volgens mevrouw Willaert. Deze hebben immers meestal de intentie om voor korte termijn te financieren en zoeken meestal binnen de vijf jaar een ‘exit’ om een goede rendabiliteit te bekomen. (Gesprek met mevrouw Willaert L., cf. supra)

Integratieproblemen zijn belangrijke zorgen na een F&O. Dit kan al voor een deel verholpen worden door te zorgen dat de bedrijfsculturen linken hebben met elkaar. Sternberg beweert


13

nochtans dat het perfect mogelijk is twee totaal verschillende ondernemingen met elkaar te laten fusioneren, zolang ze er maar dezelfde ideeën op nahouden en over dezelfde soort vaardigheden beschikken. Coyle voegt daar aan toe “Smaller agencies that merge and have headaches will become medium size migraines” (Coyle en Sternberg, 1998, blz. 13). Bij een fusie en overname moet er rekening gehouden worden met elke belanghebbende (cf. het model van Porter). Immers, zoals Coyle aanhaalt, de filosofie van de markt en het management en de handeling van klanten, moeten dezelfde zijn (Coyle en Sternberg, 1998, blz. 12).

Hayward (2002) stelt dat overnemende bedrijven zich in het algemeen sadomasochistisch gedragen. Ze vernielen immers de overgenomen onderneming, samen met haar werknemers en de gemeenschappen die ervan leefden. De kunst van F&O is het evenwicht te vinden tussen het ontplooien van bestaande opportuniteiten en het ontdekken van nieuwe (Hayward, 2002). Bij fusies en overnames zijn er vaak problemen met cultuur1- en taalverschillen. Ook de integratie van de verschillende computersystemen blijkt voor moeilijkheden te zorgen. Bij grensoverschrijdende F&O blijken deze problemen nog meer door te wegen. (United Nations, 2000)

3

Fusie- en overnamegolf

Fusies en overnames zijn sinds midden de jaren ’90 razend populair geworden. Het is geen modeverschijnsel, maar het doet zich wel voor in welbepaalde perioden (golven). F&O waren in de laatste decennia de voornaamste bron van groei (United Nations, 2000). Enkele belangrijke wat waarde betreft, worden opgesomd in tabel 1. De overname van Time Warner door AOL spant de kroon met 186,2 miljard dollar. Gillette en Proctor&Gamble kwamen tot een overeenkomst voor 57,3 miljard dollar. België moet zeker niet onderdoen met enkele belangrijke overnames zoals Fortis met de Generale Bank en Interbrew met het Britse Bass, het Braziliaanse Braco, het Duitse Beck’s en het Duitse Diebels (Van Linthout, 2005)

1

Met (organisatie)cultuur wordt de levensstijl van de onderneming bedoeld: de eigen normen, de eisen, de klanten,

de houding t.a.v. welbepaalde zaken, de moraal, enz.


14

Tabel 1: Belangrijke F&O wat waarde betreft in de periode 1998-2005

Jaartal 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005(1ste kwartaal)

Overnemer

Overgenomene

Exxon Pfizer AOL Comcast Pfizer Bank of America Sanofi Procter&Gamble

Mobil Warner-Lambert Time Warner AT&T Broadband Pharmacia Fleet Boston Aventis Gillette

Waarde (in miljard dollar) 80,3 87,3 186,2 76,1 64,2 48,1 76,1 57,3

Bron: Van Linthout (2005), blz. 23

Zoals geïllustreerd wordt met figuur 3, die de waarde van de wereldwijde F&O van de chemische sector toont in de periode 1988-2003, komen F&O meestal in golven voor. Deze golven kunnen we volgens Carrow et al. (2004) bepalen door te kijken naar een jaar waarin het aantal fusies en overnames een hoogtepunt kent en dan terugkeren in de tijd tot het jaar waar het aantal terugvalt op één derde. Het daaropvolgende jaar wordt dan aanzien als start van de golf. (Carrow et al., 2004, blz. 570) Of zoals Lambrecht (2004) het aanhaalt: “Het is een periode van ongewoonlijk veel fusie- en overnameactiviteit.” (Lambrecht, 2004, blz.41) Het is een komen en gaan, een soort van eb en vloed, vooral wat betreft waarde. Het aantal blijft relatief constant.

Waarde F&O chemische sector wereldwijd (in mrd dollar)

Figuur 3: Waarde F&O in de chemische sector wereldwijd in miljard dollar in de periode 1988-2003

45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 jaar

Bron: Chang (2004), blz. 5 Noot: Enkel de deals van meer dan $25 miljoen zijn opgenomen


15

3.1

Oorzaken

Er bestaat naar mijn weten nog geen algemene theorie die overname- en fusiegolven verklaart. Het wordt meestal gelinkt aan fundamentele schokken in de economische omgeving: snelle groei, technologische vooruitgang, en ook zoals Agrawal en Jaffe (2003) beweren, zullen de winsten op dat moment hoog zijn en/of de kosten laag. De ondernemingen denken dat ze koopjes zullen doen en zien de toekomst iets rooskleuriger in. Dit komt typisch voor als de economie goed gaat, want anders moeten de ondernemingen zich te veel concentreren op hun kernactiviteiten. Er kan dan ook gezegd worden dat fusie- en overnamegolven procyclisch zijn.

Een fusie en/of overname is zoals Weston et al. (2001) het zo mooi verwoorden “a managerial kiss from the princess.” (Weston et al., 2001, blz. 5) Fusies en overnames zijn een soort van natuurlijke selectie, ‘survival of the fittest’.

De jaren 1900-2005 zijn actief geweest op vlak van fusies en overnames. In de beginperiode (jaren 1900) waren vooral Noord-Amerika en het Verenigd Koninkrijk actief. Daarna zijn zowat alle geïndustrialiseerde landen in gang geschoten. Investeren in het buitenland blijkt nochtans niets nieuw te zijn in Europa. De tendens is enkel omgeslagen van het oprichten van nieuwe filialen in het buitenland naar het overnemen van of het fusioneren met buitenlandse ondernemingen (Chapman en Edmond, 2000). Er zijn een vijftal grote fusie- en overnamegolven geweest: 1922-1929, 1960, 1981-1989, en de grootste tot nu toe van 1992 tot en met 2000. In de twintiger jaren ging het vooral over verticale fusies en overnames. De zestiger jaren gooiden het dan over de boeg van de conglomeraten. In de jaren 1970-1980 was er een overschot aan capaciteit, waardoor men een reden zag om te fusioneren of over te nemen. Op termijn echter, werd het overnemen en/of fusioneren om toch maar de trend te kunnen volgen. Dat had weinig of geen zin, nadien leidde dit dan ook tot heel wat desinvesteringen. In de jaren ’90 waren het vooral bedrijven die op volle capaciteit draaiden, sterke groeiperspectieven en een hoge winstgevendheid hadden, die het meest actief waren op de fusie- en overnamemarkt (Andrade en Stafford, 2004). Vooral 1998 was een goed jaar, zeker in Europa. Een mogelijke aanleiding is de financiële consolidatie door de invoering van de euro in 1998. Dit betekende immers dat er geen wisselkosten meer waren en het valutarisico gedeeltelijk wegviel binnen Europa. Bovendien vergemakkelijkte het de boekhouding, de facturatie en prijsvergelijking. De voorbije jaren (2002-2003) hebben we heel wat economische onzekerheid gekend, wat de fusies en overnames wat heeft doen afnemen (Mergerstat, 2003). Moeilijke financiële situaties, slechte financiële Fusies en Overnames: Situatieschets

16

performanties

door

de

te

hoog

betaalde

prijzen

voor

vorige

F&O,

onzekere

toekomstperspectieven, terreurvrees, SARS-epidemie, Irak-oorlog en dalende beurzen, leidden tot een meer interne focus. “First things first”, eerst intern de situatie opnieuw proberen recht te trekken en daarna pas kijken als er zich een opportuniteit voordoet op de markt. Men is zeer voorzichtig om eender welke investering aan te gaan. Daarenboven had dit onzeker klimaat en de daaruitvolgende

toenemende

werkloosheid

een

negatieve

invloed

op

het

consumentenvertrouwen, waardoor de consumptie werd afgeremd (Federale Overheidsdienst Economie, 2004). De opklarende beurs bevorderde in 2004 opnieuw de consumptie en liet de angst langzaam wegebben. Het zorgde ervoor dat 2004 het best presteerde op vlak van het aantal fusies en overnames sinds 2001. Er is opnieuw een competitieve omgeving, aangewakkerd door een lage rente. (Mergerstat, 2004) Van 2005 wordt dan ook gezegd dat het een ‘grand-cru’ jaar zou worden voor fusies en overnames. (Van Linthout, 2005, blz.23) Doch zijn in het eerste kwartaal van 2005 minder fusies geweest dan vorig jaar dezelfde periode. De redenen om te denken dat 2005 een superjaar wordt, zijn voor de hand liggend: - Er zijn heel wat liquiditeiten op de balansen van de ondernemingen, want de voorbije jaren hebben ze hun schulden afgebouwd. Acquisities zijn immers één van de manieren om de cash van de onderneming aan te besteden in plaats van aan aandeelhouders uit te keren. Aandeelhouders vinden dit niet erg zolang dit niet voortdurend gebeurt. Een onderneming die momenteel investeert in zijn groei, zal immers later grotere dividenden opleveren (cf. figuur 4).

dividend per aandeel ($)

Figuur 4: Dividendgroei afhankelijk van de herinvesteringstrategie 10 8 6 4 2 0 0

10

20

30

jaar lage herinvestering

hoge herinvestering

Bron: Bodie et al. (2005), blz. 615

De projecten moeten echter wel een positieve netto contante waarde (NCW>0) opleveren. Dit blijkt helaas meestal niet het geval te zijn met fusies en/of overnames. Jensen (1988) beweert dat de voordelen vaak twijfelachtig zijn, terwijl de kosten echt zijn. Hij zegt dat door ‘free-rider’ problemen de overnemer 100% van de kosten draagt, maar gemiddeld minder dan 14% van de Fusies en Overnames: Situatieschets

17

voordelen heeft. De rest gaat naar de aandeelhouders van de andere onderneming (Jensen, 1988). Grossman en Hart (1988) verdedigen deze stelling. - Het is de dag van vandaag goedkoper marktaandeel te kopen dan zelf op te bouwen. Het gaat een stuk sneller en de concurrentiekracht kan snel versterkt worden. Hier wordt uitgebreid op ingegaan in II4 Motieven (cf. blz. 45). - Durfkapitalisten hebben opnieuw veel financiële middelen bijeengespaard, waardoor de concurrentie op de markt groot wordt en de prijzen van de fusies en overnames stijgen. (Van Linthout, 2005) - De nog steeds lage rente, waardoor de bedrijven goedkoop kunnen lenen. - De dollar staat op een laag peil ten opzichte van de euro. Dit betekent dat veel buitenlandse overnames en fusies in de Verenigde Staten zullen plaatsgrijpen, daar de ondernemingen momenteel goedkoop zijn. Die bedrijven zijn momenteel ‘ondergewaardeerd’. - Ook de grondstofprijzen o.a. aardolie gaan naar tot nog toe ongekende hoogtes. Dit door de schaarste en de wet van vraag en aanbod. Het verhoogt bij de ondernemingen de vaste kost. Voor bedrijven die het daar moeilijk mee hebben, is een mogelijke oplossing fusioneren. Deze omgevingsfactoren, die de consolidatie bevorderen, worden verder besproken in II4.2 (cf. blz. 47).

De overnamekoorts begint dus weer op te komen in Europa. Ook de Verenigde Staten laten hun kansen niet links liggen. De managers zijn opnieuw niet meer beschaamd om grof geld boven te halen. (Bovin, 2005)

De ondernemingen die het eerst zijn in een golf, blijken volgens Carrow et al. (2004) significante voordelen te hebben. Ze kunnen de eerste winsten binnenhalen door ondergewaardeerde ondernemingen op te kopen en hebben bovendien nog de grootste en beste keuze. Nadien begint de vraag naar ondernemingen toe te nemen en stijgen de overnameprijzen. Deze ‘eerste’ overnemers beschikken ofwel over asymmetrische informatie ofwel hebben ze gewoon geluk. Een combinatie van beiden is het meest voor de hand liggend (Carrow et al., 2004). Vijandige overnames blijken in een later stadium van een overname- en fusiegolf voor te komen dan de niet-vijandige (Lambrecht, 2004). Dit waarschijnlijk omdat de concurrentie dan heviger verloopt en er niet onmiddellijk koopjes te ontdekken zijn op de markt door onderhandeling.


18

3.2

Regionale en sectorale verschillen

In de dienstensector, zoals blijkt uit de studie van Gugler et al. (2003), zijn de fusies en overnames winstgevender dan in de be- en verwerkende nijverheid. De fusies en overnames zijn meestal geconcentreerd in bepaalde sectoren. Vooral de financiële sector is actief geweest in België in de jaren ’90 en ook opnieuw in 2004-2005 (Vandenhove, 2001). Sinds 1980 is de chemische sector eveneens een belangrijke speler. Verder waren in de be- en verwerkende nijverheid, de automobielsector, de voeding- en drankensector en de tabaksindustrie, leiders in de overname- en fusieactiviteit tot 2000. (United Nations, 2000)

België is een van de eersten geweest om zich te industrialiseren. Van 1950 tot 1970 was België voor de Verenigde Staten de uitvalsbasis bij uitstek voor investeringen in Europa. Midden de jaren ’90, met het begin van de nieuwe overname- en fusiegolf, toonden vooral Frankrijk en Nederland veel interesse. (Vandenhove, 2001) Door de financiële Europese eenmaking en de intense privatisering, is België vooral in 1998-1999 als doelwit uitgekozen zoals blijkt uit figuur 5. In 2000-2001 waren de Belgische bedrijven netto-koper. Figuur 5: Waarde van de F&O door Belgische en met Belgische bedrijven van 1995 tot 2001 (in miljoen euro)

waarde van F&O (in miljoen euro)

7000,00 6000,00 5000,00 4000,00 3000,00 2000,00 1000,00 0,00 1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

jaar participaties van het buitenland in België

participaties van België in het buitenland

Bron: Vandenhove (2001)

In Europa is er algemeen meer fusie- en overnameactiviteit dan in andere werelddelen. Zelfs de Verenigde Staten kunnen niet tippen aan Europa vooral sinds de eenmaking van Europa (Single European Market: 1992) en de openstelling van de grenzen. In 2005 beginnen de Verenigde Staten echter aan een inhaalmanoeuvre. Azië en vooral China kennen nu ook een enorme opgang en betekenen een vurige concurrentie. (Bovin, 2005) De Angelsaksische kopers bieden meestal hogere prijzen, maar zijn een stuk agressiever in de financiële herstructureringen. (Gesprek met mevrouw Willaert L., cf. supra) Fusies en Overnames: Situatieschets

19

3.3

Tendensen

Het aantal fusies en overnames blijven relatief constant, maar de waarde kan veel variëren, zo zijn er in 1998-1999 veel fusies en overnames geweest van meer dan 1 miljard dollar. (Gugler et al., 2003) Het is echter wel zo dat men nooit het precieze aantal fusies en overnames kent. Enkel de grote fusies en overnames van ondernemingen die op de beurs genoteerd staan, worden immers opgenomen in algemene databases. De kleinere en niet-beursgenoteerde F&O worden meestal niet zo bekend gemaakt, omdat de overgenomenen zich op dit niveau meestal schamen. Ze vinden dat dit een soort verraad of desertie is (Knack Trends, 1991). Er is vanuit de banken2 een discretieplicht. Zij kunnen niets zeggen, waardoor enkel de bedrijven het kunnen bekend maken. De niet-beursgenoteerde of kleinere ondernemingen hebben daar niet onmiddellijk baat bij. Dit wisten mij mensen van de “Corporate & Investment Banking”-afdelingen te bevestigen van Fortis, KBC, Dexia en ING.

“Volledige overnames (100 %) vertegenwoordigden tussen 1990 en 1999 jaarlijks meer dan 60% van het totale aantal3 wereldwijde F&O. Tussen 1990 en 1999 vertegenwoordigden het aantal fusies jaarlijks niet meer dan 3% van het totale aantal F&O.” (Vandenhove, 2001, blz. 11)

Van het totale aantal wereldwijde fusies en overnames in de periode 1981-1998 waren ongeveer 42% horizontale F&O, 54% conglomeraten en slechts 4% verticale F&O (Gugler et al., 2003, blz.632). Conglomeraten komen steeds minder voor, daar ondernemingen zich steeds meer en meer toespitsen op hun kernactiviteiten (Vandenhove, 2001). Nochtans wordt complementariteit van ondernemingen verkozen boven gelijkheid, indien de ondernemingen elkaar compenseren voor hun gebreken (Van Oudenhoven en De Boer, 1995). Ondernemingen kunnen immers meer leren uit diversiteit. “Waar verschillen elkaar ontmoeten, ontstaan creativiteit en innovatie.” (Vloeberghs, 2004, blz. 35)

Sinds 1992 wordt de desinvesteringstendens steeds sterker doorgezet. Vooral in 1996 piekte het aantal desinvesteringen. Ondernemingen keren terug naar hun ‘oorsprong’. Toch zijn het aantal

2

Met banken wordt hier “Corporate & Investment Banking” bedoeld

3

Ze moeten wel geregistreerd zijn! Kleine en niet-beursgenoteerde staan er meestal niet bij. Reden: cf. vorige

paragraaf.


20

bijkomende fusies en/of overnames groter dan het aantal desinvesteringen. Maar de waarde is meestal groter bij desinvesteringen. (Gugler et al., 2003)

Het aantal LBO’s neemt gestaag toe. Door de sterker wordende economie gaat men agressiever gaan kopen. In het eerste kwartaal van 2005 is het geld nog steeds goedkoop, door de lage rente. De omvang van de overgenomen onderneming (‘target’) blijkt groter als men het financiert met cash in plaats van met aandelen. De ‘target’ blijkt ook omvangrijker te zijn als het gaat over ‘tender offers’. (Travlos, 1987)

Het aantal fusies en overnames over de grens (‘cross-border’) kent een opwaartse trend. In 2003 was het al 22% gestegen t.o.v. 1990. Vooral in Europa is dit fenomeen frappant, waarschijnlijk door de grotere integratie sinds 1990 (Eenheidsmarkt). (Gugler et al., 2003) Andere redenen voor de toename van ‘cross-border M&A’ zijn, zoals Weston et al. (2001) beweren: -

Groei: dit is belangrijk voor het welzijn van de onderneming. Indien de markt hier verzadigd is, kan er overgegaan worden naar een andere ‘geografische’ markt.

-

Technologische vooruitgang die in het ene land al wat verder staat dan in het ander, maar ook waardoor men zich nu gemakkelijk en snel in andere landen kan vestigen en de concurrentie toeneemt.

-

Voordelen in gedifferentieerde producten. Ze moeten hun reputatie aanhouden.

-

Overheidsbeleid: de tarieven, de belastingen en de quota’s. Om zo gemakkelijker te kunnen exporteren.

-

Wisselkoersen: men kan gemakkelijker lenen in dat land aan voordeligere tarieven.

-

Politieke en economische stabiliteit: men kan zich meer diversifiëren op deze manier.

-

Klanten volgen: als klanten verhuizen, volgt men ze als een soort klantendienst.

-

Diversificatie zowel geografisch als wat producten betreft. In geval van een natuurramp in een bepaald gebied, zoals met de Tsunami (26 december 2004), wordt men niet zo zwaar getroffen. En kan men zijn activiteiten voortzetten. Ook een economische recessie kan in het ene land groter zijn dan in het andere.

Door deze fusies en overnames over de grenzen heen, is er een snellere wijziging in het Europese productiesysteem die gevolgen heeft voor zowel de economische als sociale cohesie. (Chapman en Edmond, 2000)

In België zal waarschijnlijk vanaf juni 2006 de wet van kracht gaan dat er niet enkel een fiscale aftrekbaarheid is van schulden, maar ook van de notionele intresten van het eigen vermogen. Dit Fusies en Overnames: Situatieschets

21

zal eerst een grote kost betekenen, maar zou op lange termijn meer opleveren daar er minder faillissementen zullen plaatsgrijpen. Bovendien zouden er meer mensen gestimuleerd worden om een bedrijf op te richten. België is hierbij het eerste land in de wereld. (Peters, 2004) Dit zou echter de overname- en fusiegolf in België wat kunnen remmen, daar er sneller nieuwe ondernemingen zullen worden opgericht aan de huidige lage kost.

4

Besluit

Ondernemingen moeten zich aan de veranderende omgeving aanpassen door te herstructureren. Dit kan zowel intern als extern gebeuren. Fusies en overnames zijn een mogelijkheid binnen de externe herstructurering. Het onderhandelingsproces wordt vaak begeleid door een bank, die de verschillende procedurestappen in goede banen leidt. De fusie- en overnameactiviteit blijkt weer op te leven in 2004-2005. Dit kan verschillende redenen hebben; de huidige gunstige financiële voorwaarden zijn daar niet vreemd aan. Er wordt steeds meer grensoverschrijdend gewerkt, daar dit op vele vlakken voordelen levert. Dit is een stuk eenvoudiger geworden sinds de eenmaking van de financiële markten in Europa. Fusies en overnames verlopen meestal in golven. Dit betekent dat er in bepaalde perioden een grote overname- en fusieactiviteit is en in andere weinig. Dit blijkt procyclisch te zijn. Door de aanwezigheid van heel wat asymmetrische informatie, zijn de kansen van de overnemers nogal ongelijk verdeeld. De eersten in een overname- en fusiegolf kapen de grootste winsten weg. Vijandige overnames doen zich meer voor in een latere fase van de overname- en fusiegolf.


22

II FUSIES EN OVERNAMES: CHEMISCHE SECTOR 1

Inleiding

In het vorige deel heb ik de algemene begrippen in verband met fusies en overnames behandeld, die het begrijpen van dit deel eenvoudiger zullen maken. Ook de algemene tendens is daarbij besproken geweest. In dit deel behandel ik fusies en overnames in de context van de chemie.

Er zijn nauwelijks producten aan te wijzen die geen verband houden met de chemische industrie. De chemische nijverheid is dan ook één van de centrale pijlers geworden van de nationale en internationale economie, en speelt bijgevolg in onze samenleving een centrale rol (Fedichem,1999; Verbeek et al., 2004). In hoofdstuk II2 laat ik de lezer kennis maken met de chemische sector en toon ik het belang aan. Daarna wordt in hoofdstuk II3 de tendensen van de fusies en overnames in deze sector besproken. De volgende vier hoofdstukken belichten achtereenvolgens de motieven (hoofdstuk II4), de financieringswijze en waardebepaling (hoofdstuk II5), de kenmerken van falen of slagen (hoofdstuk II6) en ten slotte de gevolgen (hoofdstuk II7). Deze laatste vier hoofdstukken zijn toegepast op de kenmerken van de chemische sector, hoewel ik er niet onderuit kon om ook algemene trekken te beschrijven. Daar de farmaceutische en de cosmeticasector zich in een ander veld bevinden dan de pure chemische industrie wordt, zoals reeds gezegd in de inleiding, deze niet volledig betrokken bij de studie; wel gedeeltelijk voor zover er expliciete relaties zijn met de ontwikkelingen in de chemische nijverheid.

2

Chemie in België

2.1

Inleiding

Dit hoofdstuk heeft de bedoeling de lezer vertrouwd te laten geraken met de termen gebruikt in de chemische sector en de kenmerken van deze industrie. Daartoe geef ik eerst een beeld van het ontstaan en de geschiedenis van de Belgische chemie in II2.2. De chemische industrie bevat een ruim aanbod aan producten onderverdeeld in verschillende takken, die kort zullen toegelicht worden in II2.3. Waarna ook het belang van de deze sector in de wereld, en daarna meer specifiek in België, benadrukt zal worden in II2.4, aan de hand van enkele cijfers. Vervolgens Fusies en Overnames: Chemische sector

23

zal in II2.5 nog een SWOT-analyse uitgevoerd worden, om de sterktes, zwaktes, opportuniteiten en bedreigingen van deze sector te kennen. Ten slotte wordt in II2.6 de evolutie van de chemie weergegeven.

2.2

Geschiedenis van de chemie in België

In de 18de eeuw startte de geschiedenis van de Belgische chemie met een buskruitfabriek in Wetteren, die de steengroeven van Doornik en de Oostenrijkse Nederlanden bevoorraadde. Tien jaar later produceerden vier ondernemingen zwavelzuur in Brussel en Mechelen. Gustave Levis richtte het eerste bedrijf van verven en vernissen op in Vilvoorde rond 1850. In 1863 kende de chemie een echte doorbraak in België dankzij Ernest Solvay die een nieuw procédé vervaardigde dat onmisbaar was voor o.a. de glasindustrie. In 1890 slaagde Gevaert erin een start te stellen in de fotografie. Hij ontwikkelde een papier dat kon gebruikt worden als drager van lichtgevoelig materiaal.

In 1908 ontdekte Baekeland, een Gentenaar, het bakeliet, wat onmiddellijk het begin inluidde van het kunststoffentijdperk. De 20ste eeuw werd gekenmerkt door een zoektocht naar producten die dichter bij de eindgebruiker stonden. De parachemie kende daar haar oorsprong. In 1915 begon de farmaceutische industrie eveneens in opgang te komen. Vanaf 1928 was het de beurt aan de basischemie, die een bloei kende met de start van de ammoniaksynthese bij Carbochimique dicht bij de Waalse stad Mons. In de jaren ’50 was er een enorme ontwikkeling door zowel buitenlandse als binnenlandse investeringen. Vooral het Antwerpse havengebied profiteerde hiervan, aangezien petrochemische bedrijven er zich kwamen vestigen, dicht bij raffinaderijen en haveninstallaties. Antwerpen stimuleerde deze ‘boom’ en maakte van enkele dorpen, industrieterreinen. Sinds 1960 is de chemische industrie in België gekenmerkt door hoofdzakelijk buitenlandse investeringen. (Fedichem, 1999) Begin de jaren ’70 lieten de chemiereuzen de kans om zich in Antwerpen te vestigen niet links liggen. Na de olieprijsstijgingen was er de crisis, die de groei wel wat afremde. Begin en midden de jaren ’80 waren er bijna geen uitbreidingsinvesteringen, maar wel diepte-investeringen om de kosten, door de milieuwet, te verminderen. Eind de jaren ’80 was er een economisch herstel. De bewerkende chemische nijverheid kwam zich in de haven vestigen. Vervolgens is ook de fijnchemie afgezakt naar Antwerpen. Hoe dichter het net van bedrijven immers, hoe groter de aantrekkingskracht is voor investeerders. Bovendien heeft Antwerpen een centrale ligging en goed opgeleide medewerkers. (Despiegelaere, 2000)

Fusies en Overnames: Chemische sector

24

2.3

Subsectoren binnen de chemische industrie

De chemische industrie brengt een heterogeniteit aan producten voort, meer dan 60.000 verschillende. Het wordt dan ook opgesplitst in subsectoren. Deze onderverdeling steunt op verschillende wetenschappelijke en technologische principes en inzichten en bijgevolg verschillende O&O-strategieën. Echter, elke chemische onderneming of elke instantie die met chemie bezig is, kent zowat zijn eigen indeling. Dit is vooral een trend van de laatste vijf à tien jaar, doordat de chemie steeds meer gediversifieerd werd (Verbeek et al., 2004). Aangezien we verder in de tekst voor de berekeningen de cijfers van Fedichem en Cefic gebruiken, geef ik hier hun indeling weer. Voor meer details verwijs ik naar Fedichem (1999), blz. 6-7. -

De basischemicaliën of ‘commodities’. Onder dit type vallen producten die in grote volumes, via continue processen geproduceerd worden; dit zijn de organische en anorganische producten, meststoffen en stikstofverbindingen, ook de petrochemische producten worden hieronder beschouwd. Het zijn belangrijke bouwblokken voor industriële producten. Ze zijn in hoge mate gestandaardiseerd en worden geleverd door veel bedrijven in een hoogcompetitieve marktomgeving. De concurrentie speelt zich hier vooral af op vlak van de prijs. Prijzen en winstmarges zijn volledig afhankelijk van: vraag en aanbod, kosten van basisgrondstoffen en kosten van andere hulpmiddelen. Wegens de hoge kapitaalintensiteit en de schaaleffecten worden de basischemicaliën vooral gemaakt door grote kapitaalkrachtige ondernemingen. Onderzoek en ontwikkeling spitst zich hier vooral toe op kostenreductie. (European Commission, 1996)

-

De gespecialiseerde chemicaliën of ‘specialities’. Hiertoe behoren waterstoffluoride, fosfaathoudende verf, enz. Deze producten kennen slechts één of weinig toepassingen. Hier in dit geval wordt de eerstgenoemde gebruikt voor het etsen van glas en lenzen; de laatstgenoemde kent zijn toepassing in de automobielsector als roestbeschermingsmiddel. Ze worden eerder in kleine volumes geproduceerd in een markt gekenmerkt door een meer oligopolistische structuur (minder aanbieders). Hier wordt er meer naar vernieuwing gestreefd door de nadruk te leggen bij O&O op het vinden van nieuwe producten. (European Commission, 1996)

-

De fijnchemicaliën. Dit zijn de farmaceutische producten, cosmeticaproducten, zepen en detergenten, verven en vernissen, andere producten voor de industrie, zoals lijmen, coatings en kleurstoffen, producten die verband hebben met de landen tuinbouw, biotechnologische

producten,


andere

consumptieproducten,

zoals

lucifers

en 25

fotografische producten, enz. Deze chemicaliën worden gekenmerkt door een hoge eenheidswaarde. Ze zijn vaak het resultaat van hechte samenwerking met de individuele klant (‘consumer products’). Ze hebben een hoge toegevoegde waarde die aan consumenten verkocht wordt op basis van merkimago. Deze producten worden vooral geproduceerd op relatief kleine schaal door minder grote ondernemingen (al kunnen deze nog steeds vrij groot van omvang zijn). De concurrentie speelt zich vooral af op vlak van productdifferentiatie. (Verbeek et al., 2004) -

De verwerking. Dit is de be- en verwerking van twee grote categorieën, nl. rubber, zowel synthetische als natuurlijke, en kunststof.

Aangezien de gespecialiseerde chemicaliën en de fijnchemicaliën overlappende terreinen hebben, worden ze min of meer samengenomen door Cefic en Fedichem tot de “parachemie”. Met parachemie wordt dan afgeleide chemie bedoeld. Dit betekent dat men vertrekt van de basischemie, maar verschillende producten samenneemt. In figuur 6 wordt de Belgische chemie weergegeven met het belang van de verschillende sectoren op basis van de omzet van 2003. De drie kleuren duiden aan tot welke subverdeling ze volgens Fedichem en Cefic behoren. Figuur 6: Subsectoren van de chemie in België (op basis van de omzet in 2003)

v e rv e n e n v e r n is s e n

in d u s tr ie - e n la n d b o u w p r o d u c te n

a n de re c o n s u m e n te n p r o d u c te n

b a s is c h e m ie fa r m a c e u tis c h e p r o d u c te n

ze pe n, d e te r g e n te n , c o s m e tic a

ru b b e rv e r w e r k in g

k u n s ts to fv e r w e r k in g

Bron: Fedichem (2004b), blz. 17 en Fedichem (1999), blz. 6-7

Uit bovenstaande figuur blijkt dat de basischemie een belangrijk deel inneemt van de Belgische chemie wat betreft omzet. De parachemie is nochtans het belangrijkst wat betreft het aantal vestigingen (38% van het totale aantal chemische vestigingen t.o.v. de basischemie die slechts 14% bedraagt van het totaal aantal chemische vestigingen). (Fedichem, 1999)

In België echter zijn er eveneens een niet-verwaarloosbaar aantal ondernemingen (vooral in het Brusselse) die enkel instaan voor de handel van de chemicaliën. Daaronder worden herverpakking, transport, mengingen, enz. begrepen. (Fedichem, 1999)


26

2.4

Situering binnen de economie

Europa domineert nog steeds de chemieverkoop in de wereld zoals blijkt uit figuur 7. De Verenigde Staten volgen op de voet en doen sinds 2003 enorme inspanningen in O&O om bij te benen. Dit wordt straks verder besproken bij II2.4.4 Onderzoek en ontwikkeling. (cf. blz. 31) China wordt sinds 1999 steeds sterker en zorgt voor uitdagingen in de andere werelddelen. (Fedichem, 2004b) Met een gemiddelde groei van 3,1% per jaar in de periode 1994-2004 blijft Europa toch de leiding houden. De VS hinkt achterop met 2%, gevolgd door Japan met 1,5%. (Cefic, 2005) Figuur 7: Belang van de chemie in de wereld (verkoop in 2001 in miljard euro)

verkoop in 2001 (in miljard euro)

600 500 400 300 200 100 0 Europa

VS

Japan

Azië(zonder Japan)

Andere

Latijns-Amerika

Bron: Cefic (2002), blz. 3

Zeventig procent van de belangrijkste chemische bedrijven wat betreft verkopen, ligt in Europa (cf. bijlage 2). In 1995 was het zelfs de leidende sector wat betreft toegevoegde waarde binnen Europa (Chapman en Edmond, 2000). Een overzicht van de belangrijkste chemische bedrijven (volgens omzet) in Europa kan men terugvinden in bijlage 1. Solvay is de grootste Belgische onderneming.

Hoewel België een van de kleinere landen in de wereld is, is het toch een van de meestproducerende chemielanden. De Belgische chemieomzet op het BBP is immers 3,4 keer groter dan in andere landen met uitzondering van Ierland (Fedichem, 2004b). In 2003-2004 was de Belgische chemie goed voor meer dan 8,2% van de totale Europese chemieomzet, 6,1% van de tewerkstelling, 14% van de uitvoer en 6,5% van de investeringen, hoewel België slechts 2,7% van de totale bevolking en 3,2% van het Europese BBP bedroeg (Fedichem, 2004b). Dit wordt uitgezet in figuur 1 op blz. 2. Een mogelijke verklaring is dat de chemie in België zich op een strategische plaats bevindt, namelijk het middelpunt van een netwerk van verschillende Europese economieën.


27

Binnen België is er een grote diversiteit. Het Waalse Gewest vertegenwoordigt slechts een vijfde van de totale chemie in België wat betreft het aantal vestigingen, omzet, tewerkstelling en investeringen. De Waalse chemiesector heeft in tegenstelling tot Vlaanderen geen zeehaven en heeft ook geen petrochemische bloei gekend. Op het einde van de 20ste eeuw is er wel lichtjes verbetering opgetreden dankzij de oprichting van nieuwe bedrijven, de ontwikkeling van nieuwe productielijnen en de investeringen in fundamenteel onderzoek en technologie (Fedichem, 2004c). Uit figuur 8 blijkt dat, als het aantal vestigingen per provincie bekeken wordt, Antwerpen en ook Oost-Vlaanderen, met Gent, de kroon spannen. De haven van Antwerpen staat immers, na Houston (Texas) in de VS, de 2de op de wereldranglijst van de chemische centra. Tien van de twintig grootste wereldconcerns zijn in de haven van Antwerpen vertegenwoordigd (Verbeek et al., 2004). Vlaams-Brabant is belangrijk voor de parachemie. Brussel als hoofdstedelijk gewest is ook belangrijk, maar dit omvat vooral handel van de scheikundige producten (Fedichem, 1999). Figuur 8: Belang van de chemie naargelang de Belgische provincies

Aantal vestigingen

250

200

150

100

50

g bu r

en

m xe Lu

N

am

ik

Br u

ss el

Lu

sBr ho ab an of ds t te de lij k ge w es t W aa lsBr ab an t H en eg ou w en

bu rg V

la am

Li m

nt we rp en A

la a os t-V O

W es t-V

laa n

de r

en

nd er en

0

Belgische Provincies

Bron: Fedichem (1999), blz 1-49

Hierna bespreek ik de Belgische chemie wat meer in detail wat betreft omzet, buitenlandse handel, tewerkstelling en investeringen, O&O, energieverbruik, productie en toegevoegde waarde en tenslotte nog de rendabiliteit.


28

2.4.1

Omzet

De Belgische chemie kende in 2003 een omzet van 44,2 miljard euro. Dit is praktisch verdubbeld ten opzicht van 1989. (Fedichem, 2003 en 2004b) Het is gemiddeld gegroeid sinds 1989 met 5% jaarlijks, met enkele uitschieters van 1994 tot 1997. Deze groei is in de verschillende subsectoren nogal uiteenlopend; de kunststoffen en de basischemicaliën stijgen boven dit gemiddelde uit, terwijl de industrie-en landbouwproducten een gemiddelde negatieve groei kennen (Fedichem, 2004b). Binnen België is de chemiesector de tweede sector van de be- en verwerkende nijverheid wat betreft omzet. Het vertegenwoordigt immers 22% van de totale omzet van deze industrie (Fedichem, 2004c).

Bekijken we de Europese chemiesector in functie van de omzet, dan staat België de vijfde in de rij, na Duitsland, Frankrijk, Italië en het Verenigd Koninkrijk. Bekijken we dit echter in functie van de omzet per capita, dan staat België op de tweede plaats. Enkel Ierland deed het in 20032004 beter (Fedichem, 2003 en 2004b). Vlaanderen doet het zelfs nog beter dan België in zijn geheel. Dit wordt bewezen met figuur 9. Figuur 9: Evolutie van de omzet (in euro) in de chemische industrie per inwoner (1995-2001)

Bron: Verbeek et al. (2004), blz. 39 Noot: Omzet voor Vlaanderen berekend op gemiddelde van 67% in Belgisch totaal en populatieaandeel van 58%

2.4.2

Buitenlandse Handel

België is in grote mate een open economie. Ongeveer 80% van de chemicaliën worden geëxporteerd. De belangrijkste partners zijn onze buurlanden: Duitsland en Frankrijk. Daarna komen de Verenigde Staten (Fedichem, 2004b). De import vanuit de Europese landen is sinds Fusies en Overnames: Chemische sector

29

1990 gestaag toegenomen. Vooral Duitsland en Ierland zorgen voor een groot aandeel; Duitsland is goed voor ongeveer 24,5% van de totale import in België aan chemicaliën, Ierland voor min of meer 20%.

Uit de handelsbalans (cf. figuur 10) blijkt dat er altijd meer export geweest is in België dan import. Zoals uit de figuur blijkt, heeft in 2002 zowel de uitvoer als de invoer een enorme sprong gekend. De handelsbalans voor de chemie bedroeg in 2003, 13 miljard euro. (Fedichem, 2004b) De Belgische chemie-export is goed voor 17% van de totale Europese chemie-export. (Fedichem, 2004b) en voor meer dan 20% van de totale uitvoer vanuit België. (Fedichem, 2004c) Figuur 10: De handelsbalans van de Belgische chemiesector (in miljard euro) in de periode 1990-2003 70

m iljard eu r

60 50 40 30 20 10 0 1 99 0 1 99 1 1 99 2 1 99 3 1 99 4 1 99 5 1 99 6 1 99 7 1 99 8 1 99 9 2 00 0 2 00 1 2 00 2 2 00 3 u itvo e r

in voe r

s ald o

Bron: Fedichem (2004b), blz. 19

2.4.3

Tewerkstelling en investeringen4

De chemische industrie kenmerkt zich in België door een netwerk van industriële kleine en middelgrote ondernemingen (KMO’s). (Fedichem, 1999) Meer dan 75% van de chemische bedrijven hebben minder dan 100 personen in dienst. Toch is het goed voor ongeveer 100.000 betrekkingen. Het is vooral een kapitaalintensieve sector. (cf. II2.4.4 Onderzoek en ontwikkeling, 31) Vlaanderen staat in voor iets minder dan 70% van de tewerkstelling in de chemische sector, Wallonië voor iets meer dan 20% en het Brusselse Gewest voor de overige 10%, wat veel is in verhouding tot de omzet (Fedichem, 1999). Deze cijfers worden geïllustreerd in figuur 11.

4

Investeringen exclusief investeringen in onderzoek en ontwikkeling.


30

Figuur 11: Omzet, investeringen en tewerkstelling van de chemie in België per gewest 70000 60000

omzet (in miljoen euro)

50000

investeringen (in euro)

40000

tewerkstelling

30000 20000 tewerkstelling investeringen (in euro) omzet (in miljoen euro)

10000

Waals Gewest

Brussels Gewest

Vlaams Gewest

0

Bron: Fedichem(1999), blz. 10-11

In 2003 was meer dan 75% van de investeringswaarde in de Belgische chemiesector afkomstig van buitenlandse moedermaatschappijen. Investeringen in de basischemicaliën vielen fors terug, ten voordele van de parachemie. (Fedichem, 2004b) Daarbij is Vlaanderen verantwoordelijk voor meer dan 80% van de investeringen en Wallonië voor iets meer dan 15%. Vlaanderen levert meer inspanning, in vergelijking met de omzet, dan Brussel en Wallonië, wat opnieuw aangetoond wordt met figuur 11. 2.4.4

Onderzoek en ontwikkeling

Sinds 1999 is de intensiteit van onderzoek en ontwikkeling (O&O) in de chemische sector wereldwijd afgenomen volgens Cefic (2005). Er worden niet veel nieuwe producten gecreëerd. Vooral Europa blijkt een slechte leerling te zijn op dit vlak. Dit vooral omdat het een grote kost betekent en men nu meer streeft naar performantieverbetering. Bovendien vraagt de lancering van nieuwe producten steeds grotere commerciële inspanningen door de wereldwijde concurrentie (Byl en Pompen, 2005). Brophy (2000) vindt dit geen goede zaak, aangezien men voor een korte-termijn-performantie, onderzoek en ontwikkeling verwaarloost, die een impact heeft op lange termijn. Ook Weston et al. (2001) denken dat de O&O-georiënteerdheid belangrijk is voor de lange-termijn ‘viability’ van de sector. Ondanks deze afname blijft de chemische sector toch met zijn 4% O&O-uitgaven t.o.v. de omzet (in de gespecialiseerde chemie zelfs 6 à 7% van de omzet), verantwoordelijk voor ongeveer de helft van de O&O-uitgaven in de privé-sector in België (Fedichem, 2004b). In vergelijking met de globale investeringen nemen de O&O-kosten wel een groter aandeel in zoals blijkt uit figuur 12.


31

Figuur 12: Investeringen en O&O in de Belgische chemische sector in de periode 1990-2003 3

5,0% 4,0% 3,5%

2

3,0% 1,5

2,5% 2,0%

1

1,5% 1,0%

0,5

O&O in % van omze

waarde in miljard eur

4,5% 2,5

0,5% 0

0,0% 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 investeringen in mrd euro

O&O in mrd euro

O&O in % vd omzet

Bron: eigen berekeningen op basis van Fedichem (2004b), blz. 27-31

Het grote probleem van onderzoek en ontwikkeling in de chemische sector is, dat er een groot kostenplaatje aan verbonden is, maar desondanks niet altijd het gewenste resultaat levert. In de chemische sector komen een aantal situaties m.b.t. O&O regelmatig voor. Ten eerste kan het gebeuren dat het onderzoek of de nieuwe ontwikkeling niet bij de kernactiviteiten thuishoort en levert dit dus een vertraging voor ‘economies of scope’ door de aanpassingstijd. Ten tweede resulteren heel wat O&O-inspanningen in zogehete ‘dry holes’ en hebben bijgevolg een negatieve impact op de verkopen en de winstgevendheid. Deze bedrijven zijn dan mogelijke kandidaten voor overnames. Ten slotte worden deze nieuwe uitvindingen ook vlug geïmiteerd door grote concurrenten. Waardoor innovaties kort erna ordinair worden. (Weston et al., 2001) Het grootste deel van de kosten gaat naar gekwalificeerd personeel zoals men merkt op figuur 13. Figuur 13: verdeling O&O-kosten in 2001 10% materiaal en benodigdheden 40%

O&O-personeelskosten O&O-afschrijvingen andere kosten 46% 4%

Bron: C&EN (2001), blz. 41


32

2.4.5

Energieverbruik

De chemische sector is heel energie-intensief. De chemie verbruikt, bewerkt en verwerkt verschillende grondstoffen: olie, aardgas, mineralen, water, lucht, kolen en in steeds toenemende mate biologische grondstoffen (Verbeek et al., 2004, blz. 23). In België heeft de chemische industrie het hoogste waterverbruik van alle be- en verwerkende industrieën, nl. het dubbel van de metaalindustrie die als tweede grootste verbruiker volgt. Ze hebben eveneens een hoog elektriciteitsverbruik (Fedichem, 2004b). Hoewel de energieconsumptie toeneemt sinds 1970, daalt de energieconsumptie op de chemieproductie stelselmatig. De chemie doet hier vele inspanningen voor (Fedichem, 2004b). Europa heeft wel een competitieve achterstand gekend t.o.v. de Verenigde Staten die hun energie veel goedkoper konden krijgen. Sinds 2001 zijn de prijzen gemiddeld genomen in Europa gedaald, wat echter niet het geval is in België (Cefic, 2005). 2.4.6

Productie en Toegevoegde waarde

De Belgische chemie is goed voor 16,8% van de bruto toegevoegde waarde van de gehele Belgische be- en verwerkende nijverheid. Vooral Antwerpen en Gent leveren wat dat betreft hun aandeel (Fedichem, 1999). De Belgische chemieproductie is sinds 1990 flink gestegen en in 2004 bijna dubbel zo groot. (Fedichem, 2004b) 2.4.7

Rendabiliteit

De chemische sector heeft een laag risico op middellange termijn. Het brutorendement van het eigen vermogen (ROE) ligt, zoals blijkt uit figuur 14, gemiddeld genomen onder de 10%. Dit is behoorlijk laag daar er in het algemeen een minimumvereiste van 10% gesteld wordt. De chemiesector financiert immers vooral met kapitaal en/of reserves. Slechts 7,3% gebeurt door externe financiering (Fedichem, 2004b). Figuur 14: Rendabiliteit van de chemiesector in België (in %) in de periode 1990-2003 %

14 12 10 8 6 4 2 0 1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

jaar Nettowinstmarge

RO E

Bron: Fedichem (2004b), blz. 35


33

2.5

SWOT-analyse

Verschillende factoren in de chemische industrie hebben een impact op de concurrentie en de maatschappij. De vraag is of de troeven op termijn het zullen kunnen halen tegen de zwakten. De heer Van den Broek G., redacteur-journalist van “De Tijd”, noemt de chemie een interessante sector daar er een continue wisseling is. Ondernemingen nemen bij en splitsen dan weer op. Eerst wordt er voor een combinatie ‘farma-chemie’ gekozen. Dan wordt er weer opgesplitst. De spanning blijft erin. Door de voortdurende O&O-inspanningen, wordt er een vlugge vooruitgang geboekt, echter daar iedereen dit doet, wordt het vlug banaal. Het is met andere woorden het slachtoffer van haar eigen groei. (Gesprek met de heer Van den Broek G., 4 oktober 2004, Antwerpen-Berchem) Hieronder behandel ik achtereenvolgens

de sterkten,

zwakten,

opportuniteiten en bedreigingen van de chemische industrie. Sterkten - De chemische industrie kent een grote diversiteit en complexiteit. Het is zoals Weston et al. (2001) het noemen een ‘keystone industry’. (Weston et al., 2001, blz. 160) Het is een bron van nieuwe technologieën door de O&O-inspanningen (cf. II2.4.4 Onderzoek en ontwikkeling, blz. 31) en belangrijk voor heel wat sectoren. Veel producten zijn immers gerelateerd aan de chemie. De belangrijkste afnemers zijn: rubber- en plastiekverwerkende industrieën, landbouw, metalen, textiel, mechanische en elektrische toepassingen (Verbeek et al., 2004). Echter, als gevolg van de verregaande verticale integratie binnen de chemie is 36% van de vraag afkomstig uit de sector zelf. 65% van de chemische bedrijven leveren immers intermediaire producten (European Commission, 1996). - De arbeidsproductiviteit in België is hoog. Dit levert wat betreft concurrentievermogen een voordeel. In België zitten we in 2003 ongeveer 20% boven het gemiddelde van de Europese lidstaten. Enkel Luxemburg scoort beter (Federale Overheidsdienst Economie, 2004). - De ‘knowhow’ in België is relatief hoog. Er zijn heel wat hooggeschoolden en het onderwijsniveau staat op een hoog peil. Bij jongeren tussen 18 en 24 jaar werd in 2003 getest, wie welk diploma had. Bij slechts 12,8% overtrof het studieniveau het lager secundair onderwijs niet. Dit is een stuk beter dan het Europese gemiddelde, wat vooral te danken is aan Vlaanderen (Federale Overheidsdienst Economie, 2004). - De creativiteit in België blijkt ook een sterk punt te zijn volgens de Federale Overheidsdienst Economie (2004). Wat investeringen betreft staat België immers traditioneel bovenaan in de


34

rangschikking. Ook wat betreft O&O bekleedt België een eervolle plaats (Federale Overheidsdienst Economie, 2004). - De vrijmaking van de wereldhandel is een voordeel voor de chemiesector. De redenen hiervoor zijn dat de chemie zeer globaal georiënteerd is en Europa (en zeker België) heel exportgericht is (cf. II2.4.2 Buitenlandse Handel, blz. 29) (Fedichem, 2004a). Op deze manier kan de sector meeprofiteren van de sterke groei in andere werelddelen (Van den Broek, 2004). Het is echter wel vaak afhankelijk van bilaterale handelsrelaties (Cefic, 2002). Veel markten voor chemische producten raken bovendien, of zijn al, ‘verzadigd’. Nieuwe markten kunnen door de vrijmaking worden aangeboord in o.a. Azië. (Verbeek et al., 2004) - De chemische industrie is eveneens een hoog-technologische industrie die sterk profiteert van de ontwikkelingen in sectoren zoals elektronica en ‘engineering’ (Verbeek et al., 2004).

Zwakten - De chemie is een conjunctuurgevoelige sector (Midden-Oost conflict, olieprijzen, economische conjunctuur VS, business omgeving in Japan, terroristenaanvallen, enz.). (Cefic, 2002) Door de hoge olieprijzen sinds 20045 wordt de chemie in het nauw gedreven. Immers, de basisgrondstofprijzen stijgen. De chemiesector is eveneens een energie-intensieve sector (cf. II2.4.5 Energieverbruik, blz. 33) en gebruikt olie tijdens het productieproces. Bovendien heeft duurdere olie een negatief effect op de globale economische groei. Daar de chemiesector hoge vaste kosten heeft, zoals in het volgende puntje beschreven, is het zeer volumeafhankelijk (De Leus en Cambre, 2004). De zwakke dollar levert momenteel twee tegenstrijdige resultaten. Enerzijds zijn de grondstofprijzen relatief goedkoop, maar anderzijds is er een veel belangrijker verlies aan concurrentiekracht t.o.v. Azië en de Verenigde Staten (De Leus en Cambre, 2004). Het voordeel dat de sector kan genieten uit de groei van andere sectoren en werelddelen zoals vermeld in Sterkten (cf. blz. 34), kan zich evengoed tegen haar keren. De chemie is dus zeer gevoelig aan fluctuaties van de desbetreffende sectoren en werelddelen. Samenwerking is noodzakelijk. Het kan tevens een aanleiding zijn tot F&O, wat verder besproken wordt in II4.2 Omgevingsfactoren (cf. blz. 47).

5

De hoge olieprijzen blijken te komen door verschillende factoren: verhoogde vraag (vooral China door opkomende

industrie), koude weer in de VS en Europa, tekort aan raffinagecapaciteit, de onrust voor het toekomstig verwachte tekort en nog geen waardevolle substituutproducten.


35

- De chemische sector in België kampt met een zware kostenstructuur. De verdeling van deze kosten wordt weergegeven in figuur 15. Figuur 15: Kostenstructuur van de chemische industrie in Europa (in % v/d omzet)

a rb e id sko ste n 55%

e n e rg ie ko sten h a n de lsko ste n a n d ere ko ste n

8% 8% 15%

1 4%

ta x, a fsch rijvin g , fina n cië le ko ste n

Bron: Cefic (2005)

Arbeidskosten nemen een significant deel in. De hoge loonkosten in België (verplichte indexering, plafonnering RSZ, macht van de vakbonden, enz.) worden gezien als een domper op de concurrentiekracht (Verbeek et al., 2004). De lonen blijken ongeveer 25% hoger te liggen dan die in onze buurlanden. De fiscale druk ligt slechts in twee Europese landen hoger dan in België, nl. Zweden en Denemarken. De belastingdruk daalde echter wel in 2003 (in tegenstelling tot andere Europese landen) van 47,8% van het BBP naar 47,1% (Tijdnet, 2005). De infrastructuurkosten nemen ook een belangrijk gewicht in. Chemische stoffen zijn immers vaak licht-explosief. Er moeten dus heel wat veiligheidsvoorzorgen genomen worden. Ook het onderhouden is geen gemakkelijke klus en het ontmantelen blijkt nog minder eenvoudig te zijn. (Chapman en Edmond, 2000) Bovendien zijn er hoge energie- en milieukosten. De chemiesector is zoals reeds vermeld heel energie-intensief (Zie ook II2.4.5 Energieverbruik, blz. 33). In België is de energie duur. De elektriciteitsprijzen liggen een stuk hoger dan in de meeste andere Europese landen. (Federale Overheidsdienst Economie, 2004) In Nederland, Frankrijk en Duitsland worden er plafonds toegepast op fiscaal vlak. In België gebeurt dit niet. Doch zorgt Fedichem ervoor dat de Europese energietaks grotendeels vermeden werd bij de omzetting van een Europese richtlijn naar Belgisch recht. Ze kon, samen met Cefic en het VBO, bekomen dat voor energie-intensieve bedrijven die een energieconventie tekenden, er vrijstelling kon gekregen worden van de taks voor energie gebruikt als grondstof, chemische reactie, enz. (Fedichem, 2004a, blz. 13). Ze kunnen op vrijwillige basis deze overeenkomst, waarbij met objectieve normen gewerkt wordt, aangaan met de Vlaamse overheid. Hiertoe gebeurt er een ‘benchmarking’, ze worden m.a.w. Fusies en Overnames: Chemische sector

36

vergeleken met de beste bedrijven in de wereld wat betreft energie-efficiëntie. Ze moeten eveneens een energieplan opstellen, die als verplichte doelstelling wordt beschouwd. Als tegenprestatie garandeert de overheid geen andere verplichtingen op te leggen zoals een energieof CO2-taks. Het is niet vrijblijvend, het omvat een resultaatsverplichting. Afhankelijk van de afstand tot de wereldtop en de economische haalbaarheid moet men een aantal energiebesparingprojecten uitvoeren om de afstand tot de wereldtop te overbruggen (De Tey, 2005). De chemische industrie doet veel inspanningen wat milieu betreft, maar er vormen zich steeds strengere eisen die algemeen heel wat kosten met zich meebrengen. (cf. Bedreigingen, blz. 38) - Op logistiek vlak wordt in België nog een bijkomende zwakheid aangekaart. De bereikbaarheid en transportsnelheid worden alsmaar problematischer door de dichtslibbende verkeersaders. De stimulering van alternatieve transportmogelijkheden is eerder beperkt.(Verbeek et al., 2004) - Bovendien heeft de sector een slecht imago. Het publiek is sterk gefocust op milieu-, gezondheids- en veiligheidsaspecten, o.a. omwille van milieuproblemen. (Verbeek et al., 2004)

Opportuniteiten - Er is steeds meer een verschuiving binnen de chemiesector van ‘make for industry’ naar ‘make for consumer’. Innovatie is de sleutel tot overleving…(Verbeek et al., 2004). Klanten eisen niet alleen stabiele en scherpe prijzen maar steeds vaker ook ondersteuning door de producent bij de verdere ontwikkeling van processen en applicaties (het gebruik van het product). Snel en adequaat reageren op de behoeften van de klanten is financieel winstgevend zowel voor de klant als voor de producent. De bedrijven die marktaandeel behouden en uitbouwen zullen volgens Verbeek et al. (2004) de bedrijven zijn die tegemoet komen aan de verwachtingen van afnemers. - (Traditionele) materialen worden steeds vaker vervangen door producten uit de chemie. De belangrijkste substitutie vindt plaats als een product vervangen wordt door een ander meer geavanceerd, en vaak goedkoper, chemisch product. (Verbeek et al., 2004) - Belangrijke ontwikkelingen in de informatietechnologie leiden tot een toename in de beschikbaarheid van informatie en een toename van data- en kennisuitwisseling. ERP programma’s zoals SAP, JDEdwards, Baan, enz. zullen bepalend zijn voor de inrichting van alle processen in de waardeketen. Voor ondernemingen die structurele benaderingen ontwikkelen om alle beschikbare informatie optimaal te benutten zal volgens Verbeek et al. (2004) de competitieve voordelen toenemen.


37

Bedreigingen - Hoewel in België de kennis als waardevol actief wordt beschouwd (cf. blz. 34), blijkt de beschikbaarheid van arbeidskrachten sterk af te nemen. Het aantal afgestudeerden in chemie of chemiegerelateerde specialiteiten neemt met 10% af sinds 1997 (Van den Broek, 2004). - De chemiesector stoot 14% van de broeikasgassen uit6 en doet door het Kyoto-protocol enorme kosten om dit naar beneden te krijgen. Hoewel België slechts 3 % van de CO2 in Europa uitstoot, moeten de Belgen 11 % van de totale reductiekosten ophoesten. (Byl en Pompen, 2005) - Enerzijds levert de chemische sector oplossingen voor milieuproblemen, zoals zuivering van water en lucht, recycleren van kunststof of zorgen voor warmte- en geluidsisolatie. Anderzijds is ze een grote vervuiler. Een belangrijke uitdaging is dan ook het milieu. De chemiesector heeft volgens Fedichem (1999) altijd een positieve en opbouwende houding aangenomen tegenover gefundeerde milieueisen. In 1981 besloot Europa dat nieuwe chemische producten op de markt mochten worden gebracht, mits een gedetailleerde veiligheids- en gezondheidsfiche. Daarna zijn er ‘Responsible Care’-initiatieven doorgevoerd die het imago van de chemische sector wat zouden moeten opkrikken. Het was een initiatief van de chemische sector zelf, waarbij de wereldwijde chemische industrie er zich toe verbindt continu aan verbetering te werken op alle vlakken van gezondheid, veiligheid, milieu en open communicatie over de activiteiten en bereikte doelen. Sinds 2000 zijn er echter Europese voorstellen gekomen omtrent een strengere regelgeving voor de chemische sector, onder de naam van REACH, wat staat voor Registratie, Evaluatie en Autorisatie van CHemische stoffen. Deze nieuwe Europese wet zou in de toekomst zowel producenten als importeurs van chemische stoffen verplichten hun product (indien ze meer dan 1 ton per jaar vervaardigen of invoeren) te laten registreren in een centrale databank bij een Europees chemicaliënagentschap. Stoffen die geproduceerd worden in hoeveelheden van meer dan 10 ton zullen door de overheid worden geëvalueerd. Voor het gebruik van zogenaamde ‘zorgwekkende’ stoffen zou voortaan een vergunning noodzakelijk zijn. Voor de meest schadelijke stoffen, zou het vervangingsprincipe worden toegepast. Dit betekent dat er geen vergunning verkregen wordt indien het gebruik niet strikt noodzakelijk is voor de samenleving of als er alternatieven beschikbaar zijn. Ook geïmporteerde chemicaliën van buiten de Europese Unie zouden aan de nieuwe regelgeving moeten voldoen (Pironet, 2005).

6

De huishoudens zorgen voor 30% van de uitstoot van broeikasgassen (Byl en Pompen, 2005).


38

De chemische industrie moet daar echter zeer dure testen voor doen om de risico’s te bepalen en het vraagt heel wat extra administratie. De totale kosten worden geraamd op een 140 tot 185 miljoen euro voor de Belgische chemie, wat een 0,6 à 0,8% is van de huidige omzet. Voor grotere ondernemingen is deze kost nog enigszins draagbaar, maar voor KMO’s is dit een aanzienlijke meerkost, zeker in het geval van kleine hoeveelheden van gespecialiseerde stoffen. En aangezien België gekenmerkt wordt door een netwerk van KMO’s (cf. blz. 30) wordt dit voor de Belgische chemie een zware klap. De concurrentiekracht tegenover andere Europese landen zal verzwakken, maar ook de totale Europese chemie zal achterophinken t.o.v. Japan en de Verenigde Staten. Het zal een negatieve invloed hebben op innovatie, en hoewel de ‘kennis’ hier groot is (cf. blz. 34), zal dit waarschijnlijk niet opwegen en zal er een verhuizing van de chemie plaatsgrijpen. In België zijn zowel de Federale Overheidsdienst, het VBO als Fedichem akkoord met de doelstelling, maar niet met het gedetailleerd testen ongeacht de risicograad van de producten. Ze ijveren voor een werkbaar, eenvoudiger en minder duur systeem. Milieuorganisaties daarentegen vinden dat het akkoord in de voorbije vijf jaar al veel te veel versoepeld is (Langerock, 2005).

2.6

Evolutie van de chemische industrie

De chemische sector profiteerde in de jaren 1988-1989 mee van de hoogconjunctuur. Begin de jaren ’90 keerde het tij echter. Er was een internationale malaise, want de auto-industrie zat in een crisisperiode en de chemie is één van de grootste toeleveranciers. De kunststoffen kenden een prijsdaling van bijna 40%. In bijna alle chemische bedrijven werd er een wervingsstop afgeroepen en werden de investeringen teruggeschroefd (Van den Broek, 1992). Voor de chemische sector was 1993 echter, één van de slechtste jaren sinds het einde van de Tweede Wereldoorlog. Terwijl België slechts een gemiddelde terugval kende, had vooral de basischemie het zwaar te verduren. Er waren heel wat belangrijke fabriekssluitingen, o.a. de sodafabriek van Solvay in Couillet en de BASF-dochter CNO in Oostende. De belangrijkste redenen van deze toestand waren de slechte prijzen in de basischemie. Bij de verven en vernissen was er door de zwakke conjunctuur een vraagterugval van de consumenten (Van den Broek, 1993). Eind 1994 en 1995 waren de hardere tijden zowat voorbij. Dit was vooral aan twee zaken te danken. Ten eerste een algemeen verbeterde economie, waardoor de chemiebedrijven konden profiteren van forse prijsstijgingen. En ten tweede een nog nooit eerder geziene sanering. De opgaande fase bleek nochtans niet van lange duur. De conjuncturele cycli binnen de chemische sector worden steeds korter beweert Van den Broek (1995). Naar omzet en prijzen was 1996 opnieuw een


39

moeilijk jaar voor de sector. De winst werd wel zo veel mogelijk op peil gehouden door een intens volgehouden sanering en een hervorming op alle vlakken, o.a. herschikking van activa door desinvesteringen of ‘joint ventures’. Het voornaamste doel was zwak presterende takken op te trekken tot marktleiders. Investeringen bleven op een laag niveau. Eén constante in de sanering zat er echter wel in, nl. uitval van personeel (Van den Broek, 1996). In 1997 zat de chemie nog steeds in een herstructureringsfase. De afstoting en herschikking van de chemieportefeuille ging onverminderd voort. Vele bedrijven zetten de stap naar de fijnchemicaliën. In deze sector werd een kettingreactie veroorzaakt van herverkaveling en synergie (Van den Broek, 1997). In 1998 bleek dat de chemiesector met een overcapaciteit te kampen had, waardoor de prijzen fenomenale dalingen kenden. Fusies bleken het eenvoudigste middel om de doelstellingen waar te maken, zoals blijkt uit figuur 3 (cf. blz. 15) maar vaak gebeurde het overhaast. Ze reageerden immers heel impulsief om de winstval te beperken. Er was eveneens een groeivertraging door de crisis in Azië, Latijns-Amerika en Rusland (Van den Broek, 1998). In de tweede helft van 1999 werd er opnieuw leven in de chemie geblazen. Er was een stabilisatie van de Zuid-Oost-Azië crisis en algemeen was de wereldeconomie aan de betere gang. In de chemische sector werd nog steeds sterk gereorganiseerd: schaalvergroting, bedrijfstakken samen of verzelfstandigen. De reden was dat begin mei de chemieprijzen een dieptepunt kenden door de prijs van de ruwe olie die onder de 10 dollar ging. Het gevolg waren dalende beurskoersen. Bedrijven die een grote hoeveelheid cash bezaten kochten eigen aandelen op, zoals Tessenderlo Chemie (Van den Broek, 1999). 2000 was opnieuw een jaar van consolidaties en afsplitsingen (cf. figuur 3) . Ditmaal hoofdzakelijk in de landbouwchemicaliën (Van den Broek, 2000). Op dit moment vond er echter wel een versnelling van de wereldeconomie plaats en de euro stond eveneens zwak, wat de concurrentiekracht beetje bij beetje versterkte (Cefic, 2002). 2001 werd tegen alle verwachtingen in, een domper. De terroristenaanval in de Verenigde Staten op 11 september 2001 zorgde voor een algemene paniektoestand. Het consumentenvertrouwen daalde en een economische recessie startte in de Verenigde Staten met alle gevolgen vandien voor de andere werelddelen en handelspartners (Cefic, 2002). In 2004 nam de Europese chemieproductie 2% toe. In 2003 was dit slechts 0,6%. Het belang van Europa als chemiereus neemt desondanks zienderogen af: een kleiner deel van de omzet wordt in fundamenteel onderzoek geïnvesteerd in Europa tegenover de Verenigde Staten en Japan (cf. blz. 31); het aantal afgestudeerden in de chemiesector neemt af. (cf. blz. 38) “Een verdere verbetering van de globale economie blijft de sleutel tot meer groei in de chemiesector”, volgens Van den Broek (2004). (Van den Broek, 2004, blz. 8)


40

2.7

Besluit

De Belgische chemie bekleedt een belangrijke plaats in onze leefwereld en de economie. Het is de tweede sector wat betreft omzet van de be- en verwerkende nijverheid. Binnen Europa is de Belgische chemie zeker ook geen onbekende. Het heeft echter te kampen met enkele zwaktes en bedreigingen. De vraag is of de chemische industrie in België deze zal kunnen overwinnen. In het algemeen is er binnen Europa een achteruitgang merkbaar t.o.v. andere werelddelen, zoals Azië en Amerika. De O&O-inspanningen verminderen, wat net belangrijk is om mee te kunnen zijn.

3

Globale tendensen van fusies en overnames binnen de chemische sector

3.1

Inleiding

Nu de lezer wat vertrouwd is met de chemische sector, maak ik nu de stap naar de fusies en overnames met een weergave van de belangrijkste tendensen. In II3.1 start ik met een kort overzicht, waarna ik in II3.3 de tendensen en in II3.4 de regionale en sectorale verschillen belicht.

3.2

Overzicht

Door de grootte, de complexiteit, het dynamisme en de turbulentie van de chemische industrie, verwacht men een hoog niveau van fusies en overnames. De sector staat echter laag in bepaalde ranglijsten. Dit komt doordat de chemische industrie met heel wat sectoren overlappingen kent, en ingedeeld wordt -soms ten onrechte- bij andere sectoren, die wel hoog gerankt staan, zoals de olie-industrie en de farmaceutische industrie(Weston et al., 2001).

Figuur 3 (cf. blz. 15) geeft een beeld van de fusies en overnames in de chemische sector wereldwijd. Daarbij kan opgemerkt worden dat het flink toegenomen is, sinds 1997. In 2000 kende het een terugval door het hoge schuldniveau en de lage winsten (Walsh, 2002). Dit alles kan afgeleid worden uit de evolutie van de chemische industrie, zoals hiervoor reeds besproken in II2.6 Evolutie van de chemische industrie (cf. blz. 39).


41

In de Belgische chemie blijkt dat de overname- en fusieactiviteit in 2001 een piek vertoont (European Chemical News, 2003). Een lijst van alle fusies en overnames van 1994 tot 2004 in de chemische sector, waarbij Belgische bedrijven betrokken waren, vindt men in bijlage 3.

Het blijken sinds 2000 vooral ‘joint ventures’ te zijn binnen de chemische sector. Dit is omwille dat de gebieden van expertise binnen de chemische sector vaak te divers zijn. Het is onmogelijk ze allemaal te beheersen, maar een combinatie van verschillende zorgt wel voor een verhoogde kennis (om de capaciteit op te drijven) en een verlaagd risico. Het verbetert het leren en de rendementen kunnen aantrekkelijker gemaakt worden (Weston et al., 2001). De chemische bedrijven hebben immers over het algemeen een lage koers/winst-verhouding, net zoals de meeste cyclische sectoren (Knack Trends, 1991).

Hoe hoger de O&O-kosten blijken te zijn, hoe minder kans tot ‘leveraged buy-outs’ bewezen Andrade en Kaplan (1998).

Aangezien Europa de grootste producent is van chemicaliën (cf. II2.4 Situering binnen de economie, blz. 27), is het belangrijk om dit competitief voordeel te behouden. Daartoe worden ook veel inspanningen geleverd o.a. onder de vorm van fusies en overnames (Chapman en Edmond, 2000). Door fusies en overnames verbeteren de grotere bedrijven binnen Europa hun economische efficiëntie. Ze worden zogenaamde ‘Eurochampions’. Echter, op deze manier begint in Europa het risico van een kleiner aantal concurrenten door te wegen, waardoor er een stuk monopoliemacht kan optreden (Chapman en Edmond, 2000). Als men wil investeren in chemicaliën dan is het tijdstip van essentieel belang voor succes zoals Chang (2003) aanhaalt. Het is ideaal wanneer we net uit een recessie komen, er geen strategische kopers in de markt zijn en de grondstofprijzen laag staan. De reden is dat er dan verbetering mogelijk is (Chang, 2003).

Fitzner beweert in Burridge (2004) dat er de komende jaren in de chemie nog meer zal geconsolideerd worden o.a. om O&O nieuw leven in te blazen. (Burridge, 2004)

3.3

Tendensen

De chemische industrie krijgt sinds 1999 meer aandacht van financiële kopers bij F&O. De financiële kopers hebben wat schrik van de ‘environmental liabilities’, daar ze de sector ook niet


42

goed kennen. Bovendien zoeken de meesten groei-activiteiten, terwijl heel wat chemische activiteiten matuur zijn. In 1997 maakten de financiële kopers slechts 3% uit van alle deals. In 1999 en 2001 steeg dit aandeel tot respectievelijk 23 en 26% (Reisch, 2002). In 2004 liep dit aantal al op tot 29% (Burridge, 2004). De financiële kopers konden de chemische activa immers aan koopjes krijgen in 2001-2003 o.a. door de lage rente. De tendens bij financiële kopers in 2004-2005 neigt naar het overnemen van ‘volledige entiteiten’. De publieke aandelenmarkten zijn niet echt geïnteresseerd in de chemie. Chemische ondernemingen hebben immers sterke kasstromen, maar weinig groeiperspectieven (Chang, 2002).

Een gemiddelde van 6 tot 8 keer de bedrijfskasstroom is de normale prijs bij fusies en overnames in de chemische sector. Midden 1999 was er een piek bereikt met een gemiddelde van 10 tot 15 keer (Chang, 2001). In 2004 bleek het een gemiddelde van 7,5 x EBITDA te zijn, en zelfs 9,5 bij de gespecialiseerde chemicaliën (Burridge, 2004).

De tendens sinds 2001-2002 neigt naar F&O van ‘business units’ in plaats van gehele bedrijven (Walsh, 2002). De kopers vernauwen immers hun focus tot enkel datgene dat in hun portefeuille past (Chang, 2001).

Na grote overname- en fusiegolven beweert Bruno (2002) is er een tragere en slomere vooruitgang binnen de chemie. De inkomsten dalen, waardoor er weer afdelingen moeten verkocht worden, desinvesteren dus. Hij kenmerkt dit dan ook mooi als “Human nature is never satisfied. Companies acquire, get big, and then divest and go small.” (Bruno, 2002, blz. 4) Begin de jaren ’90 hadden heel wat chemische bedrijven én een divisie chemie én een divisie farmacie. De laatste jaren echter, blijken de synergievoordelen van deze divisies kleiner te zijn dan het risico door de verschillende risicoprofielen (Byl en Pompen, 2005). Bovendien stellen de financiële markten deze hybride structuur niet echt op prijs. Door splitsing krijgen deze bedrijven een nieuwe dynamiek, die ze anders verloren in een grote korf van vernieuwing. Een opsplitsing van activiteiten in de chemische sector is niet ongewoon. Eind 2004 is Bayer opgesplitst in “Lanxess” voor alles m.b.t. bulkgoederen en “Bayer” voor de nieuwe technologieën en de farmacie (Byl en Pompen, 2005). Ook UCB heeft zijn chemiedivisie afgestoten om zich op zijn hoofdactiviteit, nl. de farmacie, te kunnen toespitsen (De Tijd, 2004). Sinds 2001 wordt het nochtans moeilijker om de niet-kern-chemieactiviteiten te verkopen. Er is een hoger risico van falen. De kopers zijn enorm kritisch daar er een ruim aanbod is. De prijzen zijn echter niet gezakt, hoewel men dit verwacht. Er is immers een groot aanbod en men creëert Fusies en Overnames: Chemische sector

43

waarde bij herstructureringen. De prijzen zullen zich aanpassen volgens Chang (2001); ofwel zal de grondstofkost dalen, ofwel zal de economische situatie verbeteren. Niets van deze drie is momenteel echter al waarheid.

3.4

Regionale en sectorale verschillen

Als we de fusies en overnames bekijken over de verschillende, lijken de gespecialiseerde scheikundige producten in de periode 1997-2001 het hoogst te scoren. De petrochemische basischemicaliën volgen echter op de voet (Ingles, 2002). Bekijken we de F&O op vlak van werelddelen, dan blijkt volgens Chang (2003) dat de Europese chemie meer geherstructureerd heeft in 2003 in vergelijking met de VS. Ook in 2004 nam Europa de leiding met 53% van het totale aantal F&O in de chemie wereldwijd. De VS volgde met 29% (Burridge, 2004).

Tijdens WOI en WOII was de chemie een hoogstnoodzakelijk goed voor het maken van explosieven. Ze hebben zich in deze periode dan ook goed kunnen sterken en zijn in Spanje en Portugal vaak overheidsbedrijven geworden, die inefficiënt werken en een teveel aan personeel tewerkstellen. Deze zijn nu dan ook het zwakst en blijken belangrijke doelwitten te zijn voor F&O (Chapman en Edmond, 2000). De ondernemingen die niet onder overheidsbeleid zijn terecht gekomen, hebben enorme liquiditeiten opgebouwd en daarbij sterke financiële posities met bijhorend efficiënt management. Daaruit volgde dan ook innovatie en diversificatie. Een voorbeeld is DuPont (Weston et al., 2001).

Vooral Duitsland, Frankrijk en het Verenigd Koninkrijk leveren een groot aandeel in de chemische overname- en fusieactiviteit. Het zijn dan ook de grootste producenten. (cf. II2.4.1 Omzet, blz. 29) Het Verenigd Koninkrijk kent wel uitermate veel F&O in vergelijking met de productie. De reden blijkt hiervoor te zijn dat fusies en overnames vooral een Anglo-Saksische aangelegenheid is. Ze hebben een open markt in vergelijking met de Europese grenzen zowel technisch als institutioneel (Chapman en Edmond, 2000). In Duitsland en België zijn er meer dan een gemiddeld aantal F&O in de chemie. Zij zijn in de chemie vooral overnemer terwijl in de rest van de economie ze vooral als doelwit worden beschouwd (Chapman en Edmond, 2000). De reden volgens Chapman en Edmond (2000) is dat zowel Duitsland als België centraal liggen en bijgevolg ideaal voor de intrede in Europa van niet-Europese landen.


44

3.5

Besluit

De chemische overname- en fusieactiviteit situeert zich vooral in Frankrijk, Duitsland en het Verenigd Koninkrijk. Ook België is geen onbelangrijke deelnemer. Het ligt immers centraal en is dus een ideale uitvalsbasis voor niet-Europese ondernemingen. De fusies en overnames in de chemiesector kennen een tendens naar F&O van ‘afdelingen’ i.p.v. de ‘volledige’ onderneming. Ook desinvesteringen zijn in trek binnen de chemische industrie. Ze willen zich opnieuw op hun kernactiviteiten toespitsen. De hybride structuur chemie-farma van vroeger heeft afgedaan. De verschillende risicoprofielen leveren immers meer kosten dan opbrengsten. Bovendien appreciëren de financiële markten deze structuur niet echt.

4

Motieven

4.1

Inleiding

Een onderneming heeft een structuur die afhankelijk is van een drietal componenten, zoals blijkt uit figuur 16. Deze zijn echter sterk afhankelijk van schokken7. Om te kunnen blijven concurreren en overleven, moeten ondernemingen zich aanpassen door wijzigingen in hun structuur door te voeren zowel intern als extern. Fusies en overnames zijn dan een mogelijkheid. Mitchell en Mulherin (1996) bewijzen dat deregulering en innovaties een significante rol spelen, terwijl inputkosten niet. Er zijn twee mogelijkheden in het geval van F&O beweren McEvily et al. (2004), ofwel volgt de onderneming een ‘path-creating search’ ofwel een ‘path-deepening search’. Het eerste betekent dat ze via F&O kennis verzamelen uit nieuwe wetenschappelijke en geografische gebieden. Het laatstgenoemde betekent dat via F&O bijkomende kennis vergaard wordt uit hetzelfde domein. De nood aan F&O ontstaat eveneens uit het ‘tijdstip’: “Op welke plaats van de levenscyclus bevindt men zich?”, “Zijn er erfenisproblemen?”, “Moet er iets negatief weggemoffeld worden?” Bovendien zijn F&O een hulpmiddel om het streefdoel van waardemaximalisatie te bereiken, hoewel er nog twee andere mogelijke hypotheses van fusies en overnames zijn volgens Malatesta (1983): grootte-maximalisatie en optimalisatie van het management. Volgens Andrade en Stafford (2004) hebben fusies en overnames een duale economische rol. Enerzijds verhogen ze de kapitaalsbasis, waardoor de groeiperspectieven verbeteren. Anderzijds vergemakkelijkt dit de industriecontractie. (Andrade en Stafford, 2004) 7

Schok = een of andere factor die de industriestructuur wijzigt


45

Private en sociale waarden kunnen echter wel van de motieven verschillen, dit is het “problem of the commons8” (Bruner, 2001). Figuur 16 is een algemene samenvatting en geeft een beeld in welke delen wat wordt besproken. Figuur 16: Overzicht van de motieven van F&O

Structuur onderneming = f (technologie, overheidsbeleid, vraag en aanbod) = f (schokken)

Deregulering en

Ä technologie

globalisering

Ä inputkosten

II4.2.2

Ä kapitaalmarkten

II4.2.3

II4.2.4

II4.2.1

Verplichte Ä structuur als wil blijven concurreren Product/markt-focus

‘path-deepening’

F&O

II4.3.1

‘path-creating’

Waardemaximalisatie Grootte-maximalisatie Optimaal management

Tijdstip

Productlevenscyclus II4.3.2

Vervanging van

Hybris

Erfeniskwestie

II4.3.9

II4.3.3

Afleiding II4.3.4

Strategische

Snelle groei

Synergie

activa en

II4.3.6

II4.3.7

Kostenbeheersing II4.3.8

inefficiënt management II4.3.10

gekwalificeerd personeel II4.3.5

Schaalvoordelen

Diversificatie Marktmacht

Bron: eigen werk

8

In Engeland was er een dorpje “Commons”, daar mochten de dorpelingen hun schapen te grazen laten op een

gemeenschappelijk terrein. Aangezien het veld eigenlijk begeerd werd door iedereen, keek niemand naar het welzijn van het gemeenschappelijke goed. Het probleem van de mensen van het dorpje was dat ze, gedrag die het algemene welzijn zou schaden (bvb. overbegrazing), moesten verhinderen. (Bruner, 2001, blz.3)


46

4.2

Omgevingsfactoren

4.2.1

Deregulering en globalisering

Liberalisering van de wereldhandel en vermindering van de handelstarieven (EU, NAFTA, GATT, enz.) hebben snelle economische groei en industriële ontwikkeling vergezeld. Deze wereldwijde economische groei bood veel opportuniteiten voor het verkopen van producten en diensten in landen die vroeger geografisch ontoegankelijk waren. Het belang van ‘buitenlandse’ vestigingen is groot. Eveneens door de hevige concurrentie heeft de chemische sector nood aan ondernemingsactiviteiten in het buitenland. Door de harmonisatie van de nationale reguleringen kennen de chemische ondernemingen geen beperkingen meer en ook geen grenzen (Chapman en Edmond, 2000). Daardoor is de concurrentie nog geïntensifieerd. In alle takken van de chemie wordt een nog sterkere concurrentie verwacht volgens Verbeek et al. (2004) doordat landen zoals China, Mexico en India in hoog tempo kennis aan het opbouwen zijn. Deze concurrentiestrijd heeft al geleid tot herallocatie van productievestigingen en zal dit in de toekomst waarschijnlijk nog meer doen. De economische integratie zorgt dus voor een F&O-motief binnen de chemische sector aangezien dit de laagste-kost-methode is (cf. II4.3.6 Snelle groei, blz. 51) (Chapman en Edmond, 2000; Weston et al., 2001). Fusies en overnames zullen blijven een grote rol spelen in de strijd voor de mondiale aanwezigheid (Verbeek et al., 2004). Immers, door de globalisering van de markten, is de concurrentie een stuk heviger (Vandenhove, 2005). 4.2.2

Technologische schokken

De laatste decennia is de economische omgeving snel geëvolueerd door o.a. technologische ontwikkelingen. De opkomst van de computers en de snelle vooruitgang van nieuwe software zorgden voor een transformatie van de industriële processen en een snelle en correctere afwerking van bepaalde zaken. Het leverde ook nieuwe manieren van competitie voeren en/of handel drijven, namelijk via het internet. Dit leidde tot verbeteringen en kostenreducties. Het werd gekarakteriseerd als “de Nieuwe Economie”. Echter, als gevolg daarvan werd de concurrentie een stuk intenser. Er kon immers grensoverschrijdend en sneller gewerkt worden. Eveneens de kosten en het risico van innovatie namen toe, maar de drang om nieuwe technologieën te ontwikkelen verhoogde, om toch maar aan de top te kunnen blijven. (Vandenhove, 2001) De chemische sector is een technisch intensieve sector (cf. blz. 34). Om de concurrentie aan te blijven kunnen en het competitief voordeel te kunnen behouden in de EU, zijn F&O een noodgedwongen zaak (Chapman en Edmond, 2000). Bovendien is de wereldwijde capaciteit om Fusies en Overnames: Chemische sector

47

chemische basismaterialen te vervaardigen redelijk krap. Fusies en overnames zijn dan een oplossing om toch nog in de markt te kunnen blijven (Jensen, 1988). 4.2.3

Inputkosten

(Grondstof)prijzen In het eerste kwartaal van 2005 stijgen de olieprijzen, hoewel de Amerikaanse olievoorraad toegenomen is. In januari stonden ze reeds op het hoogste peil in 7 weken met een prijs van om en bij de 49 dollar/vat en zelfs in april blijft het een verdere stijging kennen. Er blijken verscheidene redenen te zijn (cf. voetnoot 5, blz. 35). In het gesprek met de heer Van den Broek G., redacteur-journalist van “De Tijd”, bevestigt hij dat de chemische bedrijven het moeilijk hebben door de stijgende grondstofprijzen en de dalende verkoopprijzen, waardoor ze praktisch gedwongen worden aan kostprijs te verkopen (Gesprek met de heer Van den Broek G., supra). Voor de chemische bedrijven is het beter dat de olieprijs een flink stuk stijgt in één keer, omdat dan de stijging van de grondstof in de prijs kan doorgedrukt worden. Als dit echter geleidelijk gebeurt dan aanvaarden de klanten de prijsstijging niet en krimpen de winstmarges of moet er op bepaalde zaken bespaard worden. Dit kan dan een aanleiding geven tot fusioneren of overnemen om bijvoorbeeld kosten te reduceren, de concurrentiekracht te versterken, enz. Fiscale druk Uit een onderzoek van Eurostat blijkt dat in België de fiscale druk enorm hoog is. Slechts twee landen, nl. Zweden en Denemarken, leggen de druk nog wat hoger (cf. blz. 36). (Tijdnet, 2005) 4.2.4

Kapitaalmarkten

Een wijziging in de kapitaalmarkten, kan ook het aantal F&O bevorderen. Als de rente laag staat, kan het rendabel zijn in andere ondernemingen te investeren. Ook de beurzen kunnen een bloei of net een crash kennen, waardoor kapitaal gemakkelijk naar de onderneming vloeit of waardoor er andere manieren moeten gezocht worden om te blijven overleven. Sinds 2004 bevinden we ons in een gunstig financieel klimaat door de lage rente. Dit levert een eventuele verandering van de kapitaalstructuur door een verhoogd gebruik van schulden. Er zijn eveneens heel wat veranderingen in de wereldwijde kapitaalmarkten opgetreden: het kapitaalverkeer is vrij geworden, het internet dat vlug informatie verspreidt en het succes van de beurs, waardoor er opeens heel wat meer kapitaal beschikbaar is. (Vandenhove, 2001) Echter, de welvaart neemt steeds toe, waardoor de klanten veeleisend en kritisch worden. De nadruk blijkt vooral te liggen op een combinatie van kwaliteit, klantenservice, prijs en perfectie. Door deze gewijzigde marktcondities, wordt bij sommige bedrijven het vuur aan de schenen


48

gelegd. Het moet niet alleen snel, efficiënt en kosteneffectief werken, het moet ook nadruk leggen op zijn kwaliteit en dienst-na-verkoop.

4.3

Redenen

4.3.1

Product- en marktfocus

Door fusies en overnames wordt er een veranderde mix van producten en diensten aangeboden. (Krishnan et al., 2004) Dit maakt het voor de consumenten aangenamer en gemakkelijker. Zo kunnen ze klanten winnen van de concurrentie door een ruimer aanbod. Volgens Krishnan et al. (2004) gebruiken multi-product ondernemingen F&O anderzijds als een strategisch hulpmiddel om hun productmix toe te spitsten op sterk winstgevende producten. Ze stellen dat ondernemingen zich hierdoor terug kunnen toespitsen op aantrekkelijke productlijnen om zo het concurrentievoordeel te verkrijgen. (Krishnan et al., 2004) De financiële markten stellen de hybride structuur ‘chemie-farma’ niet op prijs, zoals hiervoor al vermeld (cf. blz. 43). Daardoor zijn F&O en desinvesteren noodzakelijk om hun klanten terug te winnen en zich toe te kunnen spitsen op één van beiden.

Overnames hebben voornamelijk als doel volgens Mitchell en Mulherin (1996) de activa terug te brengen naar de kernindustrieën, slechte managers te beboeten en de cashflow te verbeteren. Zoals Andrade en Stafford (2004) het aanhalen “Mergers and acquisitions are efficient means for assets to be reallocated within the economy.” (Andrade en Stafford, 2004, blz. 29) 4.3.2

Productlevenscyclus

Figuur 17 illustreert een productlevenscyclus. In een eerste fase van producten, concentreren bedrijven zich ten volle op de productie voor de thuismarkt. In de volgende fase begint de onderneming te exporteren en daarna beetje bij beetje te investeren in de buitenlandse markten. Als daar een groot marktpotentieel aanwezig is, is het de moeite een vestiging ter plaatse te hebben. De snelste en beste manier, zeker als men niet veel kennis heeft over het land, is via fusies en overnames. Terwijl de thuismarkt langzaam verzadigt raakt door de massaproductie en de winstmarge bijgevolg daalt, wordt het tijd om meer te investeren in het buitenland. In een latere fase zal het hoe dan ook een terugloop kennen door een verhoogde concurrentiële druk. Op dat moment kan de onderneming zich beter toespitsen op kostenreductie via delokalisatie, inkrimping of desinvestering (Vandenhove, 2001). Fusies en Overnames: Chemische sector

49

winstgevendheid

Figuur 17: Productlevenscyclus op de thuismarkt en de buitenlandse markten

startfase

F&O

kostenreductie

tijd Thuismarkt

Buitenlandse markten

Bron: eigen werk op basis van Vandenhove (2001), blz. 3

4.3.3

Erfeniskwesties

Een oorzaak van overnames, maar dan aan de kant van de verkoper, kan ook om erfenissen draaien. Als er een zaak opgericht is, maar de eigenaar heeft geen kinderen of de kinderen willen de zaak niet overnemen, of er zijn te veel problemen wat verdeling betreft, is een overname een mogelijke oplossing. Vaak willen zij het bedrijf aan een financiële partij verkopen, omdat ze zo de identiteit van het bedrijf kunnen houden. In het geval van een verkoop aan een strategische partij wordt het vaak een deel van een groter geheel. Het bedrijf wordt door de eigenaar meestal beschouwd als hun “baby’tje” dat ze eigenhandig heeft grootgebracht en ze nu niet zo maar in handen van een concurrent kunnen geven. Dit is vooral bij privé-ondernemingen het geval of (kleinere) familiebedrijven (Gesprek met mevrouw Willaert L., supra). 4.3.4

Afleiding

Volgens Bhagat et al. (2005) is het duidelijke dat F&O helpen de aandacht weg te trekken van de minder aangename ontwikkelingen. Zoals Coca-Cola die in 1998 overnames aankondigde op dezelfde dag dan een waarschuwing voor ontgoochelende resultaten. Dit om de problemen wat te verzachten. 4.3.5

Verwerven van strategische activa en gekwalificeerd personeel

Via fusies en overnames is er een gemakkelijke toegang tot activa, die elders niet beschikbaar zijn in de markt of te veel tijd in beslag nemen om ze zelf te ontwikkelen. (Vandenhove, 2001) In de chemie kan een mogelijke oorzaak voor F&O zijn, dat ze sleutelfiguren nodig hebben in de O&O-wereld (Weston et al., 2001).


50

Ondernemingen zoeken een betere ‘match’ om zo hun performantie te verhogen. Harris en Robinson (2002) vergelijken dit met het zoeken naar een job. Je blijft verder zoeken tot je tevreden bent op alle vlakken. 4.3.6

Snelle groei

Een onderneming kan groeien via investeringen, dat noemt men dan interne groei; maar het kan eveneens groeien via F&O, wat men dan betitelt als externe groei. Externe groei is meestal goedkoper, maar natuurlijk afhankelijk van de prijs die voor de overname en/of fusie betaald is. In elk geval is het een snellere manier van groeien (Ooghe et al., 2003). F&O versnellen veranderingen op vlak van kostenefficiëntie, technische procescontrole en marktdiscipline (Krishnan et al., 2004). De tijd die nodig is om andere ondernemingen in te halen, daalt. Eveneens strategische visies kunnen snel en optimaal verfrist en versterkt worden. Kortom, er zijn vluggere veranderingen mogelijk (Weston et al., 2001). F&O zijn de snelste manier om bepaalde doelen te bereiken. Bovendien worden oprichtingskosten, die niet-recupereerbaar zijn, vermeden (Vandenhove, 2001). 4.3.7

Synergie

De synergiewaarde is de extra ondernemingswaarde die ontstaat door combinatie van ondernemingen. WX+WY < WXY Met: WX en WY: de waarde van twee verschillende ondernemingen WXY: de waarde van de samengevoegde onderneming. Dit betekent dat twee ondernemingen apart minder waarde genereren dan moesten deze twee ondernemingen samenwerken. Dit komt door de synergieën. Krishnan et al. (2004) zijn ervan overtuigd dat de technische efficiëntie verbetert van zodra bepaalde ‘ceremoniële’ structurele elementen niet meer dubbel aanwezig zijn, zoals administratie, distributie- en marketingnetwerken, logistieke en/of financiële ondersteuning, productie of O&O-inspanningen, enz. Bij F&O is er een grootschalige herevaluatie en transformatie in structuur, cultuur, routines en procedures (Krishnan et al., 2004). Daar waar de ene onderneming niet goed in is, kan de andere de gebreken aanvullen. Door synergie verhoogt de efficiëntie en de effectiviteit. Synergie-effecten verkrijgt men uit het hergroeperen van management, verhoging van onderhandelingsmacht met leveranciers, schaalvoordelen in


51

productie

die

leiden

tot

kostenverlaging,

toenemende

concurrentiekracht

en

diensten/productenaanbod, waardoor er klanten van de concurrentie kunnen afgesnoept worden, enz. Dit alles vooral in markten met verhoogde concurrentiedruk, dalende prijzen en overcapaciteit zoals in de chemische sector (Vandenhove, 2001). In een Europese lage groei omgeving zijn fusies en overnames immers een platform voor synergieën en kostenvermindering (Kleinwort, 2003).

Volgens Lubatkin (1983) zijn er drie verschillende soorten: operationele, financiële en diversificatie synergieën. - Operationele synergieën: schaalvoordelen. Deze term staat in het Engels bekend onder ‘economies of scale’, wat in het Nederlandse taalgebruik ook sterk ingeburgerd is. Dit betekent dat door een efficiëntieverhoging de gemiddelde totale kosten zullen afnemen terwijl men toch dikwijls meer eenheden produceert. Zo heeft men een groter voordeel t.a.v. de concurrentie. Ze kunnen den de aanbiedingen van de concurrent onderbieden, waardoor ze klanten lokken en hun marktaandeel vergroten. Dit geldt niet voor ondernemingen uit verschillende sectoren, die samengebracht worden. Een grotere omvang kan noodzakelijk zijn als er bijvoorbeeld hoge uitgaven zijn voor O&O. Grote bedrijven kunnen ook meer beroep doen op intern kapitaal en hebben dikwijls financiële, management- en operationele voordelen, waardoor ze eveneens minder kwetsbaar zijn (Vandenhove, 2001). Zoals de heer Van den Broek G. zei, willen alle chemische bedrijven marktleider zijn van een bepaald product. (Gesprek met de heer Van den Broek G., supra) - Financiële synergieën betekent vooral marktmacht. F&O kunnen zorgen voor de creatie van monopolie, t.o.v. de kopers, omdat ze hogere prijzen kunnen vragen; of monopsonie, t.o.v. de leveranciers, omdat ze lagere prijzen eisen (Ravenscraft en Scherer, 1989). Er is hier echter een strenge wetgeving aan verbonden, die dit sterk binnen de perken houdt (cf. blz. 13). Het imago wordt door F&O eveneens versterkt bij zowel producenten als klanten. De omvang van de onderneming neemt toe, waardoor de bekendheid groter wordt en ze o.a. meer druk kunnen uitoefenen op de leveranciers. Het levert ook voor de klanten een vaak breder producten- en dienstenpallet. - Diversificatie synergieën betekent verminderd risico en portefeuille management. Wanneer ondernemingen zich geografisch willen verspreiden en men weinig ervaring heeft in het gastland, is het voordeliger overnames te plannen dan een filiaal op te richten. Heeft het bedrijf echter specifieke bedrijfsvoordelen dan is de beste oplossing een filiaal (Harris en Robinson, 2002). Via F&O kan er toegang tot nieuwe markten verkregen worden (Ahuya en Katila, 2001). Fusies en Overnames: Chemische sector

52

Een fusie en/of overname met een andere bedrijfstak doet de schommelingen dalen, waardoor het risico afneemt. Dit betekent dat het minimumrendement lager kan zijn, daar er niet zo’n grote risicopremie9 moet worden betaald. Ri = R f + RP

(1)

Met: Ri :

rendement van een onderneming

Rf:

risicovrij rendement10

RP:

risicopremie

Dit levert op zijn beurt dat de marktprijs hoger ligt. Nochtans levert dit voor de beleggers geen echt voordeel, daar ze dit zelf kunnen, tenzij ze alle geld in één onderneming beleggen, zoals bij privé-ondernemingen. In de chemische sector zijn de financiële markten echter geen favoriet van de mix ‘chemie-farmacie’. Door buitenlandse ondernemingen te verwerven, kan een bedrijf ook bijvoorbeeld tariefbarrières omzeilen, wat de onzekerheid vermindert. Als een bedrijf echter overgenomen wordt door een onderneming die te veraf staat van de kernactiviteiten, is de verkoop achteraf, vaak een vanzelfsprekend fenomeen. De juiste expertise ontbrak immers (Vandenhove, 2001). Ondernemingen kunnen opportuniteiten uitbuiten, bedreigingen tegengaan en waarde creëren door juiste en geschikte veranderingen in de productportefeuille (Krishnan et al., 2004). Dit verloopt echter anders in verschillende sectoren en soorten vennootschappen. Mature en traaggroeiende ondernemingen volgen het neoklassieke model. Dit houdt in dat ze de slechtst presterende bedrijven overnemen om zo de productiecapaciteit te kunnen verhogen. Jonge industrieën kennen een grote groei en een hevige competitie. Zij kunnen het niet maken, een onderneming met een lage productiviteit over te nemen. Zij nemen onmiddellijk ondernemingen met een hoge productiviteit over om zo betere groeiperspectieven te realiseren. (Harris en Robinson, 2002) Dit is ook hetgene wat Ineos, de jonge onderneming die besproken wordt in de casestudy (cf. blz. 86), doet. 4.3.8

Kostenbeheersing

F&O kunnen operationele besparingen en een lagere kapitaalkost teweegbrengen. Deze lagere kapitaalkost komt doordat de asymmetrische informatie vermindert door te kunnen financieren via de interne kapitaalmarkt (Ooghe et al., 2003). Belastingbesparingen blijken echter geen

9

Vergoeding boven op het risicovrije rendement voor o.a. het extra liquiditeits-, solvabiliteits-, inflatie-, … risico

10

Men neemt voor een risicovrij rendement als maatstaf schatkistcertifaten op korte termijn (1 jaar), want dan is er

weinig liquiditeits-, solvabiliteits- en inflatierisico


53

hoofdreden te zijn volgens Caves (1989), hoewel het wel mooi meegenomen is. Ook Weston et al. (2001) beschouwen dit niet als een hoofdmotief, hoewel zij wel denken dat het van enorm groot belang kan zijn bij een LBO of een MBO. Gugler en Yurtoglu (2004) beweren dat de hoge arbeidskosten in Europa bij ondernemingen leiden tot het niet kunnen bereiken van hun optimale niveau op korte termijn na een economische schok. Fusies en overnames zijn dus een noodzakelijk goed om te kunnen blijven overleven. Er zijn geen dubbelinstallaties meer nodig en er moeten maar de helft van de inspanningen geleverd worden op vlak van communicatie, aankoop, administratie, marketing en tal van andere zaken. Dit geldt zeker voor horizontale en verticale F&O; bij conglomeraten met ondernemingen uit verschillende sectoren, gaat deze stelling echter niet op (Ooghe et al., 2003).

In de chemie is het ook zo dat de kost van een nieuw project onmiddellijk behoorlijk hoog ligt, maar dit snel verouderd is (cf. II2.4.4 Onderzoek en ontwikkeling). Om de kosten wat te verminderen, kan er gefusioneerd worden of kan er een onderneming overgenomen worden die al met dergelijke zaken bezig is. Op deze manier verkort het leerproces of valt dit misschien volledig weg (Weston et al., 2001). Technologische innovaties zijn belangrijk voor de economische groei, de performantie van de onderneming en industriële vooruitgang. Dit kan langer bewaard blijven door patenten, waarmee ze zich beschermen. Ze kunnen dit echter ook zo doen door hun producten voldoende complex te maken; ‘leverage’, waarbij ze waarde putten uit bestaande technologische competenties of, fusies en overnames, waarbij ze samenwerken en kennis overnemen (McEvily et al., 2004).

In de chemische sector is er een hoge kost van O&O (cf. II2.4.4 Onderzoek en ontwikkeling). Fusies en overnames kunnen in dit geval zorgen voor wat verlichting. Immers, er kan gesnoeid worden in het aantal betrekkingen, die een behoorlijke hap zijn van het budget (cf. II2.4.4 Onderzoek en ontwikkeling) en er is een verhoogde rationalisering (Chapman en Edmond, 2000). De technologieën en/of kennis worden doorgegeven. Zij het volgens Lehto en Lehtoranta (2004) wel lichtjes anders in de verschillende industrieën. Bij de be- en verwerkende industrie blijkt de kennis vooral overgedragen te worden van de overnemer op de overgenomene, m.a.w. efficiënte bedrijven kopen inefficiënte bedrijven op. In de niet- be/verwerkende industrie blijkt het echter omgekeerd. In dit geval moeten de overnemers toch hun O&O op peil houden zodat ze bij F&O goedkoper kunnen kopen. (Lehto en Lehtoranta, 2004)


54

4.3.9

Hybris

Hybris is een overdreven zelfvertrouwen. Vier indicatoren hiervan, volgens Hayward en Hambrick (1997), zijn sterk gerelateerd aan de betaalde prijs voor de F&O: het recente succes van de overnemende onderneming, ook al heeft dit met andere zaken dan goed leiderschap te maken; de aandacht voor de CEO die hij kan krijgen door een overname, want dit versterkt zijn zelfbeeld; een maatstaf van de CEO’s zelfbeeld, dit kan ontdekt worden door het loon dat ze zichzelf uitkeren t.o.v. hun hoogst betaalde werknemer, meestal is dit 30 tot 50% meer; en een combinatie van deze drie elementen, de CEO overschat zijn kunnen en betaalt zo een te hoge prijs. In dit geval geeft de premie die betaald is geen goed beeld van de verwachte synergieën. (Hayward en Hambrick, 1997). Dit irrationeel gedrag van het management is wel gevaarlijk, want “Hoogmoed komt ten val”. Door de transactiekosten die met een F&O gepaard gaan, daalt de efficiëntie van de onderneming (Gugler et al., 2003). Bij een fusie en/of overname krijgen de CEO’s de aandacht van het publiek, zelfs al is het niet in het voordeel van de aandeelhouders. Dit is volgens Jensen en Zajac (2004) en Hayward en Hambrick (1997) een reden dat het aantal fusies en overnames de laatste 10 jaar flink zijn toegenomen. Managers maken waardedalende F&O om de grootte van de onderneming te laten toenemen. Een reden is vaak omdat managers compensatie krijgen in functie van de verkopen en dus de grootte (Weston et al., 2001). 4.3.10

Vervanging van inefficiënt management

Fusies en overnames kunnen een soort natuurlijke selectie zijn. De Neoklassieken veronderstellen dat F&O in dit geval een vorm van “survival of the fittest” is (Harris en Robinson, 2002). Ook Krishnan et al.(2004) halen aan dat fusies en overnames een manier is om drastische wijzigingen in het topmanagement te vergemakkelijken. Daarentegen beweren Agrawal en Jaffe (2003) dat dé reden van fusies en overnames geen correctie van inefficiënt management is. Ze tonen aan dat de meeste overgenomen ondernemingen niet eens een inefficiënt management hadden vóór de overname. Wat wél kan, zeggen ze, is dat door bedreiging van een ‘mogelijke’ toekomstige F&O, de efficiëntie van het management verhoogt. Immers externe controlemechanismen kunnen interne discipline vaak onbewust verhogen. Nieuwe technologieën en gewijzigde marktcondities kunnen tot grote veranderingen in de activa van een onderneming leiden. Jensen (1988) haalt dan ook aan dat het eenvoudiger is nieuwe topmanagers te hebben met een frisse kijk op de zaken en geen enkele binding met de vroegere onderneming of zijn werknemers. Fusies en Overnames: Chemische sector

55

4.4

Besluit

De structuur van een onderneming is een functie van de technologie, het overheidsbeleid en, vraag en aanbod. Elke schok die plaatsgrijpt, beïnvloedt de structuur. Liberalisering van de handelstarieven, technologische evoluties en sterk stijgende inputkosten, zijn er enkele van. Deze verhogen immers de concurrentie in belangrijke mate, waardoor F&O een mogelijke oplossing zijn om nog verder te kunnen blijven concurreren. Verder worden ze nog ingegeven door allerlei andere motieven. Er zijn drie belangrijke hypothesen, nl. waardemaximalisatie, maximalisatie van de grootte en het optimaliseren van het management (Malatesta, 1983). Ook het tijdstip waarop men zich bevindt, kan een rol spelen om voor een fusie of overname te kiezen.

5

Financieringswijze en waardebepaling

5.1

Inleiding

Terwijl in het vorige hoofdstuk de motieven van F&O behandeld zijn, wordt er in dit deel gekeken naar de mogelijke financieringswijzen, nl. cash, aandelen of een combinatie van beiden. In II5.2 maak ik een afweging tussen deze drie mogelijkheden. Daarna, in II5.3, bekijk ik de rendementen, en tenslotte in II5.4 bespreek ik de waardebepaling.

5.2

Aandelen of cash?

Er zijn drie mogelijke manieren van financieren: met eigen aandelen, met cash, of een combinatie van beiden. Dit is in principe een keuze tussen een risicovrije belegging of een participatie in een onderneming (met ondernemersrisico). Bij een cash-bod is de waarde een vaststaand gegeven. Bij een bod met aandelen wordt de waarde bepaald door de winstgevendheid van de onderneming na de F&O (Osano, 2004). Financiering met cash is de eenvoudigste manier, maar financiering met aandelen kan een negatieve kasstroom verhinderen. (Knack Trends, 1991)

De verkopende onderneming heeft meestal het liefst cash, zeker bij erfeniskwesties. Hij zal voor aandelen kiezen als de onderneming er baat bij kan hebben, zoals meer diversificatie of meeprofiteren van de komende winsten. De verkoper zal dit doen als ze sterk in bepaalde technologieën gelooft die de overnemende onderneming heeft. Meestal is er echter een combinatie van cash en aandelen.


56

De overnemende onderneming zal met cash financieren indien de eigen aandelen11 ondergewaardeerd of juist gewaardeerd zijn (Myers en Majluf, 1984). Een probleem treedt op wanneer men onzeker is over de waarde van de overgenomene, dan zal er niet met cash betaald worden, want dan vrezen de ondernemingen dat ze te veel zullen betalen, daar de overgenomen onderneming het waarschijnlijk enkel zou aanvaarden indien de hoeveelheid cash groter is dan de werkelijke waarde (Fuller et al., 2002). De koper financiert met aandelen, wanneer de eigen aandelen overgewaardeerd zijn. Op die manier verplichten ze de overgenomen onderneming een deel van het risico op zich te nemen en te delen in de opeenvolgende herevaluaties. Het probleem hier is dat het overgenomen bedrijf dat meestal beseft en het niet zal aanvaarden. Er zal dus met aandelen gefinancierd worden, wanneer er een hoge onzekerheid is over de ‘target value’. Er zal met cash gefinancierd worden, wanneer er een hoge onzekerheid is over de eigen waarde. Men noemt dit het ‘contingency pricing effect’ (Hansen, 1987). Op deze manier geven overnemers wel een signaal naar de markt toe over hun waarde, het ‘lemons problem’. Als er met aandelen betaald wordt, dan geeft dit slecht nieuws over de activa. Wordt er met cash betaald, kan dit goed nieuws betekenen over de activa, maar ook dat het bedrijf een teveel aan ‘cashflow’ heeft in vergelijking met de winstgevende interne investeringsnoden. Het management verspilt met andere woorden het aan minder winstgevende zaken. Dit kan door ‘agency’ problemen en hybris, waardoor er meer betaald wordt dan de waarde. Dit is dus een slecht gebruik van ‘free cash’. (Bhagat et al., 2005) Bij een F&O gefinancierd met cash hebben de managers een informatief voordeel en zijn bijgevolg in staat om ondergewaardeerde ‘targets’ over te nemen met hoge groeiperspectieven. Met aandelen zijn ze minder zeker over de onderliggende waarde (Carrow et al, 2004). Bij ‘tender offers’ wordt meestal cash verkozen en bij fusies meestal aandelen, beweert Travlos (1987). Vijandige overnames zullen ook eerder met cash gefinancierd worden, want de aandeelhouders eisen hogere premies en er is een vluggere registratie noodzakelijk. Nietvijandige overnames verkiezen de aandelen, want daarbij moeten er lagere premies betaald worden. (Travlos, 1987)

Cash en vreemd vermogen hebben meer voordelen dan aandelen. De reden is dat aandelen managers niet motiveren. Daar duiken de ‘agency’ problemen op. Indien de vergoeding van de manager op basis van aandelen is, kan dit echter wel keren (Jensen, 1988). Bovendien vermijden managers van de overnemende onderneming de financiering met aandelen, daar het

11

Aandelen van het overnemende bedrijf, ook al is het niet beursgenoteerd!


57

aandelenaantal toeneemt. Hun proportie verwatert dan, waardoor we opnieuw met ‘agency’ problemen kampen (Travlos, 1987).

Indien inbrengen integraal vergoed zijn door nieuwe aandelen of delen die ter vergoeding van de inbrengen worden uitgegeven, kan men spreken over een belastingvrije fusie of splitsing. Die vrijstelling geldt echter enkel als er met aandelen gefinancierd wordt (Knack Trends, 1991). Bij cash is er bijgevolg wel een belastingverplichting en stijgt de afschrijvingsbasis bij de overnemer (Travlos, 1987).

5.3

Rendement

Een fusie en/of overname is een recht, maar geen plicht. Het kan bekeken worden als een (reële) optie. Echter, het wordt ook beïnvloed door strategische overwegingen. Enkele van de motieven die besproken zijn in II4.2 (cf. blz. 47) bewijzen dit. In figuur 18 kunnen we zien, dat er aan F&O ‘sunk costs’, eenmalige kosten, verbonden zijn, zoals wettelijke kosten, kosten voor zakenbanken, herstructureringskosten en integratiekosten. Zolang deze kosten de (verwachte) waarde van de F&O overstijgen, heeft het geen zin om de fusie of overname door te voeren. De netto contante waarde (NCW) van deze actie is dan immers negatief. Eenmaal het de kosten overtreft, wordt het wel interessant, want vanaf dan levert het immers opbrengsten voor de onderneming. Dan kan men het uitvoeren, de NCW is positief. Figuur 18: F&O als reële optie

Opbrengst onderneming

Sunk

Waarde F&O

costs Bron: eigen werk

Het rendement van de overnemer is afhankelijk van drie zaken: de grootte van het overgenomen bedrijf, het soort van overgenomen bedrijf en de financieringswijze. (Chang, 1998) De financieringsvorm blijkt nochtans volgens Healey et al. (1992) geen invloed te hebben op de performantie. Fuller et al. (2002), Travlos (1987) en Hansen (1987) spreken dit dan weer tegen.


58

Travlos (1987) toont aan dat bij F&O met aandelen, de overnemende bedrijven verliezen genereren, terwijl met cash er normale winsten worden behaald. Chang (1998) bewijst net het omgekeerde. Hij beweert dat het rendement van de overnemer bij aandelen positief is, terwijl bij cash onbestaand. Bij publieke ondernemingen, die vaak heel groot zijn, levert volgens Fuller et al. (2002) aandelen een negatief rendement, terwijl cash ongeveer ‘break-even’ levert. Bij private en kleine ondernemingen zijn echter aandelen beter dan diegene met cash hoewel ze allebei een positief rendement vertonen in het geheel. De reden is dat bij publieke ondernemingen de verspreiding van de aandeelhouders heel groot is. Er kan minder genegotieerd worden en de synergie is dus kleiner (Fuller et al., 2002). Bij private ondernemingen is er bovendien een grotere bereidheid om de aandelen te houden. Deze bereidheid is wel afhankelijk van de informatie over de overnemende onderneming. Hoe beter deze informatie, hoe groter de bereidheid om de aandelen te houden, hoe meer de aandelenprijzen de lucht in zullen schieten als reactie op het F&Ovoorstel (Chang, 1998). Hansen (1987) giet dit alles in een model. Hier wordt er geen rekening gehouden met ‘agency’ problemen, daar er verwacht wordt dat er slechts één beslissingsnemer is die de waarde maximaliseert. Zoals blijkt uit figuur 19 blijkt de beste financieringswijze aandelen te zijn, moest er geen belastingvoordeel zijn, want daarbij is er de grootste verwachte winstgevendheid. Echter, met het belastingvoordeel zijn aandelen beter voor kleinere ondernemingen en is cash beter voor grotere ondernemingen. In figuur 19 wordt x* beschouwd als de grootte van de kopende onderneming waarvoor aandelen en cash indifferent zijn. Figuur 19: Optimale financieringsmedium zonder asymmetrie met E(π π) de verwachte winstgevendheid E(π)

E(π|cash) + belastingsvoordeel E(π|aandelen) E(π|cash) zonder belastingsvoordeel

x*

Grootte v/d koper

Bron: Hansen (1987), blz. 82


59

5.4

Waardebepaling

Het uitvoeren van een waardebepaling is geen exacte wetenschap. De bedrijfsomgeving wordt elke dag complexer. Waardemeetsystemen zijn dan ook behoorlijk tijdgebonden. Een zelfde onderneming kan bij verschillende bedrijven een andere waardering toegekend krijgen. Hier zijn er verschillende mogelijke oorzaken voor: gebruik van verschillende waarderingsmethoden, een verschil in geanticipeerde synergie, verschil in belasting, verschillende verwachtingen, enz. (Varaiya en Ferris, 1987). Voor elke methode van waardebepaling is er voldoende en correcte informatie nodig, anders kan er geen juiste waardering opgemaakt worden, immers “Garbage in, garbage out”. De ‘discounted cashflowmethode’ (DCF) is de beste methode volgens de Belgische banken. Gupta en Gerchak (2002) bevestigen dit. Onafhankelijk van wie het bedrijf overneemt, kan zo de waarde van de verkopende onderneming berekend worden. n

DCF = ∑ i =1

waarbij:

FCFFi

(1 + GGKK )

i

+

(1 + GGKK )n

(2)

GGKK = kevpev+ kvvpvv(1-t) (gewogen gemiddelde kapitaalkost) CVn =

FCFFn (1 + g ) GGKK − g

FCFF (cf. bijlage 4) Met:

CVn

(‘continuing value’) (‘free cashflow to the firm’)

kev: kost van het eigen vermogen pev: proportie van het eigen vermogen op het totale vermogen kvv: kost van het vreemd vermogen pvv: proportie van het vreemde vermogen op het totale vermogen t:

belastingvoet

g:

groeivoet

Synergieën, waardecreërende groei en efficiëntie zijn niet altijd zo makkelijk te bekomen, bijgevolg kan er ook niet te veel rekening mee gehouden worden (Bruner, 2001). Bovendien zijn de synergieën, de winst of het ‘voordeel van de F&O’ - en ook het werk - voor de overnemende onderneming (Lambrecht, 2004). Hoe meer synergieën men echter denkt te bekomen, hoe meer men bereid is te betalen (Gupta en Gerchak, 2002). Marktmacht levert een grotere waarde dan diversificatie en dit op zijn beurt ten opzichte van operationele synergieën (Chatterjee, 1986). Bij gerelateerde ondernemingen kunnen er grote waardestijgingen plaatsvinden, daar de managers beter in staat zijn opportuniteiten te zien en de operationele synergieën uit te buiten (Carrow et Fusies en Overnames: Chemische sector

60

al., 2004). Ondernemingen die een zekere complementariteit vertonen, leveren de beste prestaties, zoals reeds vermeld op blz. 20. Het probleem bij de DCF is dat er een realistische groeivoet, moet gekozen worden en dat het bepalen van de GGKK geen sinecure is. Slechts 1% afwijking kan al een groot waarderingsverschil uitmaken. Daarom wordt niet enkel dit bekeken, maar ook ‘multiples’ en ratio’s. Er wordt bovendien historisch onderzocht hoeveel maal EBITDA er normaalgezien betaald wordt in deze sector. In 2004 bleek in de chemische sector een gemiddelde van 7,5 x EBITDA gangbaar te zijn, en zelfs 9,5 keer bij de gespecialiseerde chemicaliën (Burridge, 2004) (cf. II3.3 Tendensen). Bij niet-beursgenoteerde ondernemingen, zoals in de casestudy in deel III het geval is, worden de ‘multiples’ en ratio’s gebruikt van vergelijkbare ondernemingen. Deze ondernemingen worden gekozen op basis van NACE-codes, analistenrapporten en advies van het bedrijf zelf, die de meest gelijkaardige ondernemingen er kan uithalen. Hier is er echter het probleem dat nietbeursgenoteerde ondernemingen een stuk minder liquide zijn, waardoor er nog een marge moet afgetrokken worden. Bovendien is er minder informatie beschikbaar en is het risico op fouten groter.

Een waardering is een moeilijke zaak, die vergemakkelijkt als men al een alliantie gehad heeft met de welbepaalde onderneming alvorens de fusie en/of overname. Deze ondernemingen kunnen de ‘target’ beter waarderen volgens Porrini (2004). Ze kunnen immers profiteren van de vroegere kennis i.v.m. de compatibiliteit en activa. Dergelijke F&O zullen dan ook een hogere winstgevendheid leveren. (Porrini, 2004)

De economische waarde van een fusie en/of overname is een functie van drie zaken volgens Chatterjee (1986): de schaarsheid, de opportuniteiten en de implementatieproblemen. Hoe kleiner deze drie variabelen zijn, hoe groter de waarde (Chatterjee, 1986). Volgens Varaiya en Ferris (1987) is die eveneens afhankelijk van de onzekerheid en het concurrentieniveau. Meestal hebben de ondernemingen imperfecte informatie over de toekomstige kasstroom, over de weerstand en over de andere concurrentiële biedingen. Hoe hoger de onzekerheid, hoe meer kans op waarderingsfouten. Als de schatting hoger is dan de huidige waarde, zal er een overname uit voortvloeien. De waarde mag echter niet té hoog geschat worden, want dat is economisch niet rendabel. Het mag ook niet te laag, daar de aandeelhouders dan hun controlerechten niet zullen willen afstaan. De premie is m.a.w. een kritische factor voor succes of falen (Varaiya en Ferris, 1987). Een fusie of overname heeft zowel financiële als niet-financiële voordelen. Met beiden moet rekening gehouden worden voor de prijsbepaling. Tot de financiële voordelen behoren ook Fusies en Overnames: Chemische sector

61

de toegenomen compensatie voor de manager en de opportuniteit om ‘human capital’ te diversifiëren. De niet-financiële voordelen kunnen soms een grotere impact hebben op het al dan niet doorvoeren van de fusie of overname. Tot deze niet-financiële voordelen behoren eveneens de macht en de prestige van de manager en de onderneming, die daardoor meer in het nieuws komen! Toch geven Buono en Bowditch (2003) de raad enkel te kopen als de toegevoegde waarde groter is dan de waarde(bepaling).

De waarde is meestal verschillend van de prijs. Voor een investering moet op zijn minst de opportuniteitskost van het kapitaal betaald worden. De verwachtingen, de mate van participatie: meerderheids- of minderheidsaandeelhouder, de (markt)macht van de verkoper, de motivatie van de verkoper: geldgebrek, enz. zijn belangrijke parameters (Knack Trends, 1991). Hoe beter de performantie van de overnemende onderneming, hoe hoger de premie zal zijn die betaald wordt, door hybris. Hoe groter de aandacht van de media, hoe hoger de premie. Hoe groter het zelfbeeld van de CEO, hoe hoger de premie (Hayward en Hambrick, 1997). De onderneming met het hoogste bod kan de fusie of overname op haar naam schrijven. In twee derde van de gevallen is de waarde lager dan de prijs. Meestal wijkt het er echter niet veel van af. In één derde van de gevallen is er een afwijking van meer dan 20% (Knack Trends, 1991). De competitieve markt voor ‘corporate control’ zorgt voor een ‘faire pricing’ (Travlos, 1987). Bhagat et al. (2005) beweren dat het niet kan ontkend worden dat kopers gemiddeld eerlijke prijzen betalen. Varaiya en Ferris (1987) betwisten dat en beweren zelfs dat kopers meestal te veel betalen. In concurrentiële overnames is de winnaar altijd diegene die het meest de echte waarde van de over te nemen onderneming overschat. Ze noemen dit de ‘Winner’s curse’hypothese. De les die men hier uit kan halen volgens Varaiya en Ferris (1987) is dat als overnemend bedrijf er minder moet geboden worden dan de onderneming werkelijk waard is. Hoe meer onzekerheid er is, hoe minder er moet betaald worden. Immers, het risico is dan groter en er wordt een grotere risicopremie geëist (cf. blz. 53, vergelijking (1)), die zich hier manifesteert onder de vorm van een lagere prijs. (Varaiya en Ferris, 1987)

Hoogtechnologische bedrijven, zoals chemische bedrijven, blijken het moeilijkst te zijn om correct te waarderen. (Porrini, 2004)


62

5.5

Besluit

Hieronder

wordt

een

schematische

samenvatting

gegeven

van

de

afweging

van

financieringswijze bij een F&O: AANDELEN

CASH

* aandelen ‘acquirer’: overgewaardeerd

* aandelen ‘acquirer’: ondergewaardeerd of juist gewaardeerd

 Probleem: ‘target’ beseft

 Probleem: ‘target’ zal slechts aanvaarden als “cash > waarde onderneming”

=> niet aanvaarden

=> ‘acquirer’ vreest te veel te betalen

Hoge onzekerheid waarde ‘target’

Hoge onzekerheid waarde ‘acquirer’

Tabel 2 geeft een samenvatting van de afwegingen die men verder moet doen om een keuze te maken in de juiste financieringswijze. Het is immers afhankelijk van een aantal factoren. Tabel 2: Afweging aandelen-cash voor financiering F&O Risico Asymmetrische info Belasting Winstgevendheid Grootte: -Kleine/privé-bedrijven -Grote/publieke bedrijven

Aandelen Waarde afhankelijk van de winst - Overgewaardeerd - Onzekerheid waarde ‘target’ Geen belastingverplichting

Cash Waarde vast - Ondergewaardeerd

?

-Belastingverplichting voor ‘target’ -Afschrijvingsbasis verhoogt bij overnemer ?

Heel positief rendement (++) Negatief rendement (-)

Positief rendement (+) Noch positief, noch negatief rendement(0)

Bron: eigen samenvatting

De waardebepaling van F&O is geen gemakkelijke opdracht. Het is afhankelijk van de tijdsperiode, de beschikbare informatie en de verwachtingen. Aangezien de minste afwijking grote verschillen teweeg kan brengen, worden er verschillende methoden gehanteerd, zoals de DCF, ‘multiples’ en ratio’s. Afhankelijk van de verwachte synergieën, verwachte groei, enz. wordt de prijs bepaald, die in twee derde van de gevallen hoger ligt dan de waarde bekomen door de waardebepaling. Er moet wel goed in het achterhoofd gehouden worden, dat F&O een optie zijn en dus enkel moeten worden doorgevoerd indien de toegevoegde waarde groter is dan de waarde en bijgevolg de netto contante waarde van de investering groter is dan 0. Fusies en Overnames: Chemische sector

63

6

Kenmerken van slagen of falen

6.1

Inleiding

Het soort motief, besproken in II4, de financieringswijze en de prijs, besproken in het vorige deel (II5) en tal van andere factoren, blijken de mogelijke oorzaak te zijn voor het falen of slagen van een fusie of overname. In dit deel bespreek ik eerst welke ondernemingen mogelijke kandidaten zijn voor F&O (II6.2). Ook de kenmerken van een overnemer worden beschouwd. Daarna, in II6.3, bekijk ik de reacties van de doelwitten op (ongewenste) F&O. Ook de overheid probeert de juiste regels op te stellen zodat alles eerlijk verloopt. Ten slotte behandel ik de slagingskansen van F&O en de specifieke kenmerken in II6.4.

6.2

Mogelijke kandidaten

Het overname- en fusieproces kan gezien worden als een levenscyclustheorie, zoals reeds vermeld bij II4 Motieven. Jonge bedrijven nemen hoogefficiënte en winstgevende bedrijven over, want die hebben betere toekomstperspectieven en de groei en concurrentie is hoog. In een verder levensstadium worden zwakker presterende ondernemingen overgenomen om zo betere technieken en management toe te laten. Daardoor kan de productiviteit opgedreven worden en zo ook de winstgevendheid. (Harris en Robinson, 2002) Er zijn dus twee fundamentele mogelijkheden als ‘target’ (Jensen, 1988): -

slecht management en slechte prestaties voor de F&O

-

uitstekend management en brede kasstromen, maar weigeren uit te betalen aan de aandeelhouders.

Kenmerken van een ‘doelwit’ Overnames hebben meer kans bij: - Lagere rendabiliteit. - Kleine dividendpercentages of aandelenpercentage in handen van de directie. (Weston et al., 2001) - Ondernemingen die niet zorgen voor hun aandeelhouders. Dergelijke ondernemingen hebben de kans op een ‘overval’ als de sociale voordelen groter zijn dan de sociale kosten. De zogenaamde ‘witte ridders’ bieden net iets hoger dan de andere bieders en stelt het hogere management betere posities voor. (Grossman en Hart, 1980) Volgens Kleinwort (2003) zijn ondernemingen met een preferentiële aandeelhoudersstructuur niet kwetsbaar. Fusies en Overnames: Chemische sector

64

- Lage tot gemiddelde productiviteit. Deze ondernemingen worden dan overgenomen door ondernemingen met een hoge productiviteit. De bedoeling is dat de overnemer de productiviteit van de overgenomene verbetert. (Harris en Robinson, 2002) - Lage Tobin’s Q-ratio. (Weston et al., 2001) Q=

Marktwaarde Vervangingswaarde

(3)

In de chemische sector hebben een groot aantal ondernemingen een lage Q volgens Kleinwort (2003). Een lage marktwaarde t.o.v. de vervangingswaarde betekent dat bij een fusie en/of overname dit soort onderneming een koopje is. Men kan er waarde aan toevoegen en dan aan een verhoogde prijs verkopen. (Gupta en Gerchak, 2002) - Hoge groei + lage liquiditeit + hoge ‘leverage’ + slechte winstgevendheid (bij de aandelen) OF Lage groei + hoge liquiditeit + lage ‘leverage’ + slechte winstgevendheid (bij de aandelen). (Jensen, 1988) - Veel cash. (Weston et al., 2001) - O&O-inspanningen die resulteren in ‘dry holes’ hebben een negatieve impact op de verkopen en de winstgevendheid. Bijgevolg zijn dit ook kanshebbers. (Weston et al., 2001)

LBO’s of MBO’s hebben meer kans tot slagen volgens Jensen (1988) indien: - stabiele ondernemingsgeschiedenis - lage groeiperspectieven - hoog potentieel voor kasstromen

‘Vijandige’ overnames hebben meer kans indien: - Slechte resultaten op allerlei vlakken. Dit is dan meer om disciplinaire redenen volgens Agrawal en Jaffe (2003). - Overdiversificatie. Wanneer een onderneming te veel gediversifieerd is en de kernactiviteiten er niet meer kunnen uitgehaald worden. (Chatterjee et al., 2003)

Een bedreiging van een fusie en/of overname geeft aanleiding tot: - Managers die activa gebruiken voor korte-termijn-doelstellingen. Er is dan immers geen tijd om de waarde te maximaliseren op lange termijn. (Caves, 1989)


65

- ‘Agency’ problemen. Iedereen handelt naar zijn eigen goeddunken en in zijn eigen belang. (Caves, 1989) - Asymmetrische informatie. (Caves, 1989) - Performantieverbetering. Dit zou voor de onderneming een soort ‘wake-up-call’ moeten zijn volgens Chatterjee et al. (2003), waardoor ze weten dat ze efficiënter moeten inspelen op opportuniteiten. De managers verhogen dan op korte termijn de winstgevendheid, uit angst voor jobverlies. (Chatterjee et al., 2003)

Kenmerken van een overnemer Als de onderneming of de persoon die beslissingen neemt al ervaring heeft in fusies of overnames dan worden er betere resultaten gecreëerd (Porrini, 2004). De durf en de kennis is groter, om te onderhandelen en de nadruk te leggen op bepaalde zaken. De cruciale momenten zijn beter gekend en het standpunt kan beter verdedigd worden. Het is natuurlijk ook sterk afhankelijk van de mate waarmee het met de vorige ervaringen te vergelijken valt. (Porrini, 2004) Elke fusie of overname is hoe dan ook verschillend, maar de ene kan wel gelijkaardige kenmerken vertonen aan de andere. Het leerproces bepaalt dus een stuk de resultaten. Porrini (2004) en Hayward (2002) benadrukken wel dat ervaring een noodzakelijke voorwaarde is, maar absoluut geen voldoende. Ook als er een alliantie voordien is, blijkt dit de kans op succes te vergroten. De overnemer heeft immers al specifieke informatie over de sterktes, de zwaktes, de opportuniteiten en de bedreigingen van de onderneming en bovendien heeft ze ervaring met de onderneming en de compatibiliteit met hun onderneming en cultuur. ‘Target’-specifieke kennis zorgt er bijgevolg voor dat het risico van mislukken afneemt. Er kan immers een correctere waarde bepaald worden voor de fusie of overname (cf. II5.4 Waardebepaling, blz. 60), maar het kan ook risico’s inhouden, nl. het verlies van bepaalde informatie, het verlies van vaardigheden. De ondernemingen beschermen zich hiertegen door enkel datgene wat verplicht is door te geven van informatie. (Porrini, 2004)

6.3

Reacties

Er zijn verschillende reacties mogelijk om (onrechtvaardige) fusies of overnames tegen te gaan. Dit zowel van de ondernemingen uit als van de openbare instanties uit, die alles sterk reglementeren.


66

Ondernemingen - Herstructurering Ondernemingen kunnen als reactie zo hun structuur wijzigen dat het voor de overnemer onaantrekkelijk wordt. (Jensen, 1988) - Financiële beschermingsregels Het wordt vaak gezegd dat één van de efficiëntste manieren om weerstand te bieden tegen overnames, gunstige verkoopsgroei en hoge winstmarges, is. Ondernemingen die dit niet hebben, verhogen beter hun schuld door een lening aan te gaan om hun aandelen gedeeltelijk terug te kopen en de dividenden van de resterende aandelen te verhogen. (Weston et al., 2001) - Gifpil Hierbij worden ‘effecten met bepaalde rechten’ gecreëerd, die uitoefenbaar zijn na een bepaalde gebeurtenis, zoals een ‘tender offer’ of de accumulatie van een bepaald percentage aandelen. Dit maakt de onderneming niet oninneembaar, maar het maakt het wel een stuk duurder om de controle te verwerven. (Caves, 1989; Jensen, 1988) Dit wordt gebruikt wanneer de motivaties van de F&O of de persoonlijkheid van de onderneming niet passend is. Daarbij kunnen verschillende indicatoren gebruikt worden. Een eerste indicator is het verleden van de overnemende onderneming. Dit is immers de beste indicator voor de toekomst. “Hoe zijn ze met vorige F&O omgegaan?” “Hoe behandelen ze het personeel?” “Wat doen ze met de onderneming?” Een tweede indicator die van belang is, is de persoonlijkheid, die men kan halen uit de uitstraling. “Past de persoonlijkheid, de uitstraling, de cultuur bij die van ons?” En een derde belangenpunt is de ‘environmental factor’, daarmee wordt de druk van de omgeving bekeken, de vertrouwenspersonen. “Kan er vrij gehandeld worden?” “Wie oefent er welke druk uit?” - Greenmail of omkoperij: “Hier is geld. Zorg dat je weg bent.” (Caves, 1989, blz. 161) Dit houdt een terugkoop in van een groot deel van de aandelen van specifieke aandeelhouders aan een bepaalde prijs (Weston et al., 2001). Jensen (1988) verwoordt het als een bewuste herkoop door een aanbod van de managers om de aandelen van bepaalde aandeelhouders te kopen tegen een bepaalde premie, die niet gericht is naar de andere aandeelhouders. Hij beweert dat het gemakkelijk kan vermeden worden, door het management te verbieden dergelijke betalingen te doen of te aanvaarden. (Jensen, 1988, blz. 41) - ‘Pac Man’- verdediging De ‘target’ doet een tegenbod t.o.v. de bieder. Dit komt voor in het geval dat het doelwit een stuk groter is. Het kost veel en kan nare financiële gevolgen hebben indien beide partijen leningen aangaan om elkaars aandelen te kunnen betalen. (Weston et al., 2001) Fusies en Overnames: Chemische sector

67

- ‘White Knight’- verdediging In dit geval kiest de onderneming, die zal overgenomen worden, een andere onderneming uit waarmee ze wel wil samengaan, omdat ze een grotere compatibiliteit vertonen of ze beloven de onderneming niet op te breken. (Weston et al., 2001) - ‘Shareholders activism’ Dit betekent dat de aandeelhouders niet willen verkopen, daar ze té verbonden zijn met de onderneming of verwachten dat de onderneming het nog beter zal doen, of vinden dat de onderneming nu ondergewaardeerd is. De managers kunnen dit teweegbrengen bij de aandeelhouders door ze te overtuigen dat ze bijvoorbeeld een te lage prijs zullen krijgen. - ‘Poison puts’ Dit geeft het recht aan de ‘target’-obligatiehouders hun obligaties te verkopen op het moment van een wijziging in controle, meestal aan een uitoefenprijs tussen de 100 en 101% van de nominale waarde van de obligatie. (Weston et al., 2001) - Gouden parachutes Dit zijn clausules bij het contract van de manager, die een compensatie verplicht op het moment dat ze hun betrekking zouden verliezen -verplicht of vrijwillig- door een herstructurering. Deze zijn echter behoorlijk laag in vergelijking met de waarde van de overname, meestal minder dan 1%, en zijn bijgevolg voor de overnemers slechts een kleinigheid. Dit is dus geen effectieve bescherming tegen overnames. (Weston et al., 2001; Caves, 1989; Jensen, 1988)

Overheid - De overheid legt sowieso beperkingen op door ‘antitakeover laws’. Er mag bijvoorbeeld niet overgenomen worden indien men monopoliemacht verwerft. Ook vanaf dat er meer dan 5% bezit is van aandelen, moet het gemeld worden, anders is er geen stemrecht. Dit om te merken wie er in het bezit is van het bedrijf. -Fedichem kon in samenwerking met het VBO voorkomen dat de Europese overnamerichtlijn in het nadeel van de Belgische chemie zou worden verstrengd. Verdedigingsmechanismen tegen vijandige overnames, zoals de gifpil, kunnen dus blijven bestaan. (Fedichem, 2004a)


68

6.4

Slagingskansen en kenmerken van slagen

Het valt moeilijk te bepalen of een fusie of overname geslaagd is. Enkel bij een LBO of MBO kan dit gezegd worden, nl. als ze er uiteindelijk in geslaagd zijn alle aandelen te bemachtigen. Een fusie of overname wordt als succesvol beschouwd als er geen waarde wordt vernietigd. Met andere woorden als het rendement groter of gelijk is aan het vereiste. (NCW • 0 en r • rm met rm: het normale rendement op de markt) (Bruner, 2001)

Uit het onderzoek, met 1018 ondernemingen, van Bhagat et al. (2005) blijkt dat er 67,78% slagingskans is, indien de onderneming er het eerste bij is. Van zodra er andere ondernemingen bijkomen, is de slaagkans van de eerste gereduceerd tot 25,85%. 75% van de grote F&O blijken geen aandeelhouderswaarde te kunnen creëren. (“Mergers not always …”, 2003)

Bij de chemische industrie blijkt 70% van alle F&O minder succesvol te zijn dan oorspronkelijk gedacht en dit vooral door de moeilijkheid van integratie van de bedrijfsactiviteiten. Het financiële deel is immers het gemakkelijke deel. De echte uitdaging is de ondernemingen samenbrengen (Reisch, 2002). Ziss (2001) beweert dat een fusie of overname enkel winstgevend is, als op die manier meer dan 50% van de bedrijven in dezelfde industrie verworven worden.

Het succes of slagen is onafhankelijk volgens Bhagat et al. (2005) van het slagen of falen van vorige overnames. Het blijkt wel zo te zijn dat indien een overname faalt, de onderneming niet snel zal proberen een gelijkaardig doelwit over te nemen. Bhagat et al. (2005) kunnen hier drie redenen voor ontdekken: “Hybris hypothese”, de onderneming voelt zich gekrenkt in zijn eer; een wijziging in de doelstellingen van de onderneming; de overnemer heeft het bedrijf verlaten en er is nu een nieuwe manier van denken. Porrini (2004) en Hayward (2002) vinden ervaringen echter wel een belangrijke succesfactor (cf. Kenmerken van een overnemer, blz. 66). Overnemende ondernemingen moeten ook volgens Anslinger en Copeland (1996) mensen in hun midden hebben met (succesvolle) ervaring. Hun oordeel is van cruciaal belang voor het slagen of niet van een fusie of overname. Ervaring blijkt er volgens Brockhaus (1984) echter pas te zijn na 6 tot 11 F&O, tenminste als dezelfde verantwoordelijken beslissen. Op dit moment is er dan een maximale efficiëntie van F&O.


69

Brockhaus (1984) beweert dat falen of slagen sterk afhangt van de mate waarin de doelstellingen gedefinieerd en geëvalueerd worden, want “Firms that are successful in merging and acquiring know what they are en where they are going”. (Brockhaus, 1984, blz. 42) King et al.(2004) vallen hem bij met de redenering dat als managers niet klaar en duidelijk kunnen verwoorden hoe de F&O bijdraagt tot de belangen van de onderneming, het niet goed zal gemanaged worden. (King et al., 2004, blz. 198)

De vijf regels volgens Drucker (1981) voor een succesvolle fusie of overname zijn: -

De overnemer moet iets bijdragen aan de overgenomen onderneming.

-

Er is een eenheid van denken vereist. Een culturele ‘fit’ is moeilijk te bepalen, maar van kapitaal belang voor slagen of mislukken. Een overname- of fusieproject staat of valt met de mensen die erachter staan. Het volstaat niet bekwame, ondernemende mensen te hebben. Hun dynamiek en competenties moeten ingepast worden in een weldoordacht systeem. De mate waarin de mensen bereid zijn veranderingen te ondergaan en de mate waarbij bedrijfsculturen met elkaar gelinkt zijn, kunnen ook het succes of falen van een F&O bepalen. Informatie- en feedbacksystemen kunnen volgens Anslinger en Copeland (1996) opgezet worden om de dynamische relaties te versterken. Brockhaus (1984) denkt dat de grootte eveneens van belang is. Hoe groter het verschil in grootte tussen beide ondernemingen, hoe gevaarlijker. De reden hiervoor is dat er een ander soort taal wordt gesproken, een andere vorm van management is, enz. De kleinere onderneming kan zich bedreigd voelen door de (afstandelijkere) taal van de grotere onderneming. De grote zal als ze veel groter is ook meer macht voelen en zo echt alles opleggen aan de kleinere, zowel regels, strategie als werkwijze. De kleinere onderneming zal hun trots dreigen te verliezen en daarmee ook hun waarde en werklust. Bij de kleine ondernemingen is er meestal een band tussen de personeelsleden onderling, die moeilijk te doorbreken valt. (Brockhaus,

1984)

Ook

Ruotolo

(1999)

bevestigt

dat

engagement

en

ondernemingskenmerken en –culturen belangrijke elementen zijn. Hij vertaalt dit in: “When it comes to all personalities and egos involved in a merger, not all deals are matches made in heaven.” (Ruotolo, 1999, blz. 60) -

De overnemer moet respect hebben voor de overgenomen onderneming. Het is belangrijk wederzijds respect te hebben en persoonlijkheden te vinden die bij elkaar passen. Bovendien moeten de rollen op voorhand duidelijk afgebakend zijn en goed gedefinieerd. Tijdens de overlegprocedure moet alles heel eerlijk verlopen. Elke partij moet open zijn.


70

“You must be willing to totally air your dirty laundry!” (Coyle en Sternberg, 1998, blz. 14) -

Binnen het jaar moet de onderneming nieuw topmanagement aangesteld hebben. Bekwaam en talentvol management is immers belangrijk om waarde te creëren. Als het huidig management dit niet kan, dan moet er eerst binnen de onderneming gekeken worden naar andere leidinggevende types en zoniet mensen aanwerven. (Anslinger en Copeland, 1996)

-

In het eerste jaar van de fusie of overname moeten de managers van beide ondernemingen promoties krijgen.

Weston et al. (2001) breiden deze regels uit -

Het moeten gerelateerde bedrijfsactiviteiten zijn, hoewel complementariteit nog belangrijker kan zijn. Gerelateerde F&O blijken toch hoger te scoren op vlak van waardecreatie dan andere. De managers hebben immers betere mogelijkheden om opportuniteiten te zien en operationele synergieën uit te buiten. (Carrow et al., 2004) Ook Ahuya en Katila (2001) zijn het hiermee eens dat bij niet-gerelateerde bedrijfsactiviteiten waardecreatie een stuk moeilijker is, maar zij tonen aan dat té sterk gerelateerde ondernemingen, een slechte performantie leveren.

-

Herstructureringen moeten zo snel mogelijk doorgevoerd worden. Volgens Anslinger en Copeland (1996) moet dit gebeuren in de eerste twee jaar. Decentralisatie vergemakkelijkt volgens Brockhaus (1984) de consolidatie. Zeker als twee bedrijven verschillende productlijnen of marketingaanpakken hebben. Het grote nadeel hierbij is dat er moeilijker toezicht kan gehouden worden en bijgevolg de resultaten moeilijker te garanderen zijn, want de managers kunnen na de fusie of overname nog steeds afzonderlijk werken. Gevolg: Centralisatie is het best in geval van kleine ondernemingen met min of meer gelijke productie of marketing. (Brockhaus, 1984) Voor herstructureringen bij het personeel, is het in de eerste plaats belangrijk te kijken naar het aantal middenkaders en hun lonen en extralegale voordelen. Dit kan vergeleken worden met een andere onderneming. Er moet wel opgepast worden wanneer men dit wegneemt, men kan het echter wel vervangen door verloningsystemen afhankelijk te maken van de prestatie. (Brockhaus, 1984) Sterke compensatiesystemen op basis van verdienste en toekomstige kasstromen, zoals aandelen, verhogen de performantie. (Anslinger en Copeland, 1996) De duur van de reorganisatie mag niet te kort zijn, want dit is inefficiënt en risicovol. Is dit echter te lang dan krijgt men inefficiënt management en onproductieve activa. (Brockhaus, 1984)


71

-

De overeengekomen prijs mag niet té hoog liggen, want dit levert dan toch slechte resultaten in de post-F&O periode. De premie die men betaalt, is volgens Varaiya en Ferris (1987) een belangrijke factor voor het succes of falen. Een F&O is succesvol als men beschikte over asymmetrische informatie, en men dus op voorhand wist, dat de onderneming ondergewaardeerd was. (Carrow et al., 2004)

De beste overnames zijn deze waarbij ondernemingen met een hoge Q-ratio12 (Q>1), ondernemingen met een lage Q-ratio (Q<1) overnemen, want Q bepaalt eigenlijk min of meer de prestaties van het management. (Servaes, 1991)

Als de deals goed gestructureerd zijn, er niet te veel betaald wordt en hard gewerkt wordt om de doelstellingen te bereiken, dan leveren fusies en overnames voordelen. Er mag echter niet vergeten worden volgens Bruner (2001) dat F&O geen geldmachine zijn. Dus “caveat emptor!”13 (Bruner, 2001, blz. 15) Ook Ravenscraft en Scherer (1989) vinden dat overnames niet als kaskoeien mogen beschouwd worden. Bovendien zal een fusie of overname slagen als er een goede coördinatie en integratie is van de verschillende culturen. (Buono en Bowditch, 2003) De F&O zal falen wanneer er deficiënties zijn. -

Hybris: het onderschatten van de kans tot falen of de moeilijkheid van slagen, hoewel er volgens Buono en Bowditch (2003) minder dan 50% kans is om succesvol te worden. Vele ondernemingen overschatten de voordelen. (Buono en Bowditch, 2003)

-

Imitatie-effecten: Zeker in de chemische sector is dit een probleem. Er worden synergieën gecreëerd en nieuwe producten of technieken gegenereerd, maar die worden enorm vlug overgenomen. De kosten zijn wel voor de bedrijven met F&O. (Ahuya en Katila, 2001)

-

Slechte keuze van ‘target’. De cultuur past niet en er kunnen geen synergieën mee bereikt worden. (Hayward, 2002) Ondernemingen houden zich te veel met het financiële bezig en verwaarlozen de andere aspecten. (“Mergers not always …”, 2003)

-

‘Overexploration’: zich wagen in domeinen van complete nieuw kennis. (Hayward, 2002)

12

Q = marktwaarde/ vervangingswaarde

13

“Let op, koper!”


72

-

‘Overexploitation’: enkel focussen op de directe nabijheid van de goed gekende en begrepen zaken en het niet bekijken van de andere mogelijkheden. (Hayward, 2002)

-

Onderschatten van de moeilijkheid van integratie. (Ahuya en Katila, 2001)

-

Slechte integratie. (Hayward, 2002)

-

Psychologische schokken. De menselijke zijde van de F&O is genegeerd geweest. Binnen het bedrijf is er een soort van ‘merger syndroom’, iedereen vreest het ergste. Daardoor werken ze niet meer efficiënt en daalt de productiviteit. De mensen kunnen er gedeeltelijk op voorbereid worden, maar Buono en Bowditch (2003) zeggen “You can’t prepare people to be hit by a truck” (Buono en Bowditch, 2003, blz. 132). De oplossing is volgens hen ‘teambuilding’ en een realistische kijk geven op de gevolgen van de F&O. En bovendien op een correcte manier, de gepaste tijd en met gefundeerde redenen het overtollige personeel afdanken. Om de integratie nog te vergemakkelijken zou er een ‘teambuilding’ nodig zijn alvorens de overname gebeurt.

-

Asymmetrische informatie, nl. het ‘lemons problem’ of ‘adverse selection’. De overgenomene wist dat er meer risico was dan de overnemer vermoedde, en was daarom bereid een lagere prijs (dan de werkelijke waarde) te aanvaarden. De overnemende ondernemer weet achteraf niet meer hoe het de onderneming moet leiden en beslist dus om het terug op de markt te plaatsen. (Caves, 1989)

-

6.5

Hoe hoger de premie betaald, hoe meer kans op falen. (Hayward en Hambrick, 1997)

Besluit

Het falen of slagen van een F &O wordt bepaald door een aantal factoren die samengevat worden in tabel 3. Hierover is er binnen de literatuur niet altijd eensgezindheid. Zowel slecht management als goed management kan er aan ten prooi vallen, want er moet rekening gehouden worden met allerlei andere zaken ook. In het geval van een ongewenste overname bestaan er een aantal technieken, waarvan de gifpil veruit de bekendste is. Als overnemer blijkt het leren nog steeds een belangrijke factor te zijn, zoals door allianties.


73

Tabel 3: Samenvatting van de factoren waardoor falen of slagen wordt beïnvloed volgens de literatuur Auteurs

Slaging/Faling-

Bhagat

Hayward

Porrin

Anslinger

Brockhaus

King et

Drücker

Weston

Carrow

Ahuya

Buono &

Caves

et al.

(2002)

i

&

(1984)

al.

(1981)

et al.

et al.

&

Bowditch

(1989)

(2004)

Copeland

(2001)

(2004)

Katila

(2003)

(2005)

factoren

(2004)

(1996)

Ervaring

x

x

x

(2001)

x

Doelstelling

x

Bijdrage

x

x

t.o.v. de ‘target’ Eenheid van

x

x

x

x

denken (cultuur, grootte…) Respect

x

Management

x

x

Promoties

x

Gerelateerd-

x

x

x

heid Herstructu-

x

x

x

x

x

x

rering Prijs

x

x

x

x

Hybris

x

Imitatie

x

Bron: eigen werk op basis van auteurs in eerste rij

7

Gevolgen

7.1

Inleiding

Nu we in het vorige hoofdstuk behandeld hebben wat de correcte handelswijze is en wie er kan overgenomen worden of overneemt, bespreek ik hier de gevolgen van een fusie en overname. Door de complexiteit van de chemische sector vallen die echter moeilijk te veralgemenen. In II7.2 bespreek ik de herstructureringsmaatregelen. Bij een fusie of overname moet er dikwijls geherstructureerd worden. De manier waarop dit gebeurt, is soms wel sterk verschillend. In II7.3 toon ik de resultaten van studies omtrent het rendement in de periode na de fusie of overname. De invloed op de aandelenkoersen bespreek ik in II7.4. De gevolgen op vlak van productiviteit licht ik dan in II7.5 toe, waarna ik afsluit met de ‘leerervaring’ in II7.6.


74

7.2

Herstructurering

Kort na de fusie of overname moeten de rollen, regels, enz. geherdefinieerd worden. Het verstoort immers de culturele status quo, waardoor de verplichting ontstaat de waarden en tradities te herzien. Een goede en relatief snelle herstructurering bepaalt in sterke mate het falen of slagen van een fusie of overname. (cf. II6.4 Slagingskansen en kenmerken van slagen, blz. 69) Vlugge aanpassingen in de organisatiecultuur leveren een competitief voordeel volgens Krishnan et al. (2004). Door F&O wordt immers een grondige evaluatie geforceerd. Via F&O proberen de ondernemingen hun productmix volledig naar aantrekkelijke productlijnen te brengen. Ze slagen er beter in dan niet-fusionerende of -overnemende bedrijven (Krishnan et al., 2004). Na een F&O wordt er vaak geherstructureerd zowel op vlak van personeel als op vlak van aantal ondernemingen. Bij het merendeel van de F&O worden bepaalde delen van ondernemingen gesloten, daar het om ongedifferentieerde producten gaat en de vaste marginale kosten te groot zijn. Bij andere worden die dan toch niet gesloten, omdat er een stuk concurrentie zou zijn tussen de afdelingen onderling. Zodat de winst gemaximaliseerd wordt in élke afdeling.

Gevolgen op vlak van werkgelegenheid Meestal vindt er na een F&O, een vermindering van het personeelsbestand plaats. Dit om een efficiëntie-, productiviteit- en competitiviteitstijging te laten plaatsvinden. In Europa zorgen F&O voor een daling van 10% van het aantal werknemers in de betrokken ondernemingen, zoals blijkt uit de studie van Gugler en Yurtoglu (2004). Dit omwille van de hoge arbeidskosten in Europa. Ook de lage marktperformantie en de rigiditeit van de arbeid spelen hierbij een rol, zeker in Europese landen waar de vakbonden sterk vertegenwoordigd zijn. Dit kan men betitelen als “Eurosclerosis”. In de Verenigde Staten doet dit probleem zich niet of veel minder voor. Het effect op de werkgelegenheid is daar niet significant volgens de studie van Gugler en Yurtoglu (2004).

Consolidatie van de verschillende personeelsbestanden kan nochtans de performantie verbeteren in plaats van afdankingen. Dit is natuurlijk sterk afhankelijk van de ‘overtolligheid’ van het personeel (Krishnan en Park, 2002). Afdankingen hebben soms een tegengesteld effect dan wil bekomen worden, omdat de mensen minder gemotiveerd zijn. Werknemers in een bedrijf met een fusie of overname worden geconfronteerd met heel wat veranderingen: wijzigende structuren, andere verantwoordelijkheden, afdankingen, andere managers, … Daardoor is er bij de mensen alom angst en stress. Er is meer afwezigheid en de omzet en productiviteit dalen. De Fusies en Overnames: Chemische sector

75

mensen moeten immers leren met de veranderingen om te gaan. Daarom is het niet slecht de mensen voordien met elkaar in contact te laten komen en op voorhand te zorgen voor een integratie van de beide personeelsgroepen door ‘teambuilding’. Volgens Buono en Bowditch (2003) zijn er drie strategieën na een F&O, nl.: “Love and marriage”, alles verloopt ordelijk en de communicatie verloopt vlot, samen wordt aan een leefbare en rendabele onderneming gewerkt. “Rape and pillage”, het moet geforceerd gaan, iedereen doet zijn taak zonder de nodige communicatie, waarbij niemand zich nog goed voelt. “Flirt and split up”, waarbij het slechts van tijdelijke duur is en nooit de bedoeling is geweest er iets van te maken. (Buono en Bowditch, 2003).

Het is moeilijk op vlak van werkgelegenheid om bepaalde projecten, ideeën, manieren van werken, enz. op te geven. Daarom pleit Jensen (1988) voor het aanwerven van nieuwe topmanagers die geen banden hebben noch met het bedrijf, noch met de vorige werknemers. Echter, deze personen hebben dan minder kennis van het bedrijf, waardoor er een verhoogd risico is en bijgevolg een verhoogde falingskans.

Gevolgen op vlak van kosten Bij een F&O zijn er heel wat ‘verborgen’ kosten volgens Buono en Bowditch (2003). Sommige kosten moeten gewoon gedaan worden in zo’n kort mogelijke tijd, om de winstgevendheid op termijn te kunnen garanderen. -

Menselijke kosten: er moeten trainingen en opleidingen gegeven worden, zodat het personeel samen kan werken en met de andere strategie en/of materialen kan werken. Bovendien is er ook heel wat absenteïsme mogelijk, aangezien men bang is voor herstructureringen, zoals daarnet vermeld (cf. blz. 75).

-

Vergaderingen en inspanningen om de mensen te laten samenwerken en de integratie vlot te laten verlopen. Dit wordt echter vaak als tijden geldverlies aanschouwd.

-

Er moet duidelijk afgesproken worden wie welke rollen nu moet vervullen. Als men dit echter niet doet, kunnen er uren gediscussieerd worden over wie nu eigenlijk de baas is.

-

Werknemers proberen hun persoonlijke prestaties te verbeteren, maar zeggen niets aan anderen, omdat ze zo hun baan proberen te behouden. Echter, zo worden er belangrijke opportuniteiten mislopen.

-

De klant kent heel wat frustraties door de nieuwe procedures, de nieuwe mensen, de nieuwe manier van aanpak. Bovendien werkt nog niet alles zoals het hoort en moet er dus moeite gedaan worden om de klanten te behouden.


76

7.3

Rendement

Voor de performantie wordt gekeken naar zowel de aandeelhouderswaarde, als de operationele winstgevendheid, als de waarde van de onderneming. Grossman en Hart (1980) geven de winstgevendheid als volgt weer: (Grossman en Hart, 1980, blz. 45-46)

π = v − va − c

(4)

met: π:

winstgevendheid van F&O

v:

waarde voor de overnemer

va:

waarde voor de aandeelhouders

c:

kost voor F&O

Hoe groter de waarde voor de overnemer en hoe kleiner de waarde voor de aandeelhouders en hoe kleiner de kosten, hoe groter bijgevolg de winstgevendheid. De kosten zijn zowel de directe kosten, dit is de prijs, en de indirecte kosten die volgen uit de fusie of overname, die weergegeven zijn in Gevolgen op vlak van kosten (cf. blz. 76). De waarde die voor de aandeelhouders is, wordt bepaald door het management. Dit mag echter niet te weinig zijn, daar dit anders faliekant kan aflopen (cf. II6.2 Mogelijke kandidaten, blz. 64). De waarde voor de onderneming wordt bepaald door een aantal factoren die hierna worden besproken.

Uit de empirie blijkt dat de verhouding risico-rendement bijzonder slecht is. Het risico van overnames is groter, maar het rendement kleiner, dan een traditionele investering. De risicopremie is dus proportioneel niet correct. (Lubatkin, 1983) Toch vinden er fusies en overnames plaats omwille van diverse redenen (cf. II4 Motieven, blz. 45). De oorzaken zijn te vinden in foute inschattingen van de managers en ‘agency’ problemen. Bonussen, salarissen, e.d. zijn meestal verbonden aan de grootte van de onderneming. Dus hebben de managers er alle belang bij te fusioneren (hybris). Bovendien is de winstgevendheid afhankelijk van de financieringswijze, de reactie van ‘het doelwit’, de grootte van de onderneming, het type F&O, de focus en het soort motief en wordt het ondermijnd door administratieve en methodologische problemen. Methodologische problemen houden in dat er beperkingen zijn met de waarderingsmethodes. Er wordt een vereenvoudiging van de werking van de financiële markten verondersteld, waardoor de waarde niet volledig correct kan ingeschat worden. (Lubatkin, 1983) Het is niet noodzakelijk altijd goed als het rendement 20% stijgt, want apart en samengeteld, hadden ze misschien 40% kunnen stijgen (Gugler et al., 2003). Fusies en Overnames: Chemische sector

77

Volgens Ravenscraft en Scherer (1989) presteren de ondernemingen in het algemeen na een F&O inderdaad slechter dan ze apart zouden gedaan hebben. De reden is dat sommige ondernemingen F&O als kaskoeien zien en er bijgevolg vaak een controleverlies optreedt waarna er meestal gedesinvesteerd wordt. (Ravenscraft en Scherer, 1989) F&O zijn niet de beste manier om toegang te krijgen tot of winst te halen uit waardevolle middelen van een ander. Het is niet moeilijker dan interne groei en ontwikkeling, hoewel er beter moet begrepen worden onder welke voorwaarden F&O nuttig zijn. Via F&O kan er sneller toegang gekregen worden tot de nodige middelen in vergelijking met interne ontwikkeling. In vergelijking met allianties is er wel een grotere controle. (King et al, 2004)

Wat financieringswijze betreft levert cash, een stijging van de performantie op lange termijn volgens Megginson et al. (2004). Over aandelen bestaat er heel wat twijfel. (Megginson et al., 2004) Volgens Healey et al. (1992) zijn bij transacties met aandelen het rendement van de verkoper hoog, en die van de koper zeer laag of zelfs negatief, wat een totaal rendement levert van gemiddeld een 9%. (Healey et al., 1992) Ook Fuller et al. (2002) bevestigen dat het rendement sterk afhankelijk is van de financieringswijze. Als de over te nemen onderneming een publieke onderneming is, heeft men een negatief rendement met aandelen en, noch winst, noch verlies in geval van betaling met cash. Is de onderneming privaat, dan wordt het best met aandelen gefinancierd daar in dit geval het totaal rendement het meest positief is. (cf. II5.3 Rendement, blz. 58)

De reactie van ‘het doelwit’ is ook een belangrijke component, die invloed heeft op de rendabiliteit van de F&O. Bij een vijandige overname is dit vaak negatief. Er wordt immers een extra premie betaald en de verdedigingsactie doet vaak de ondernemingswaarde dalen (cf. II6.3 Reacties, blz. 66). (Servaes, 1991) Healey et al. (1997) tonen aan dat bij een niet-vijandige overname het rendement vaak positief is. De synergie is groter en de premie kleiner, dus het totale rendement stijgt. Dit is het principe van “minder betalen, maar meer krijgen.”

Het soort overname kan ook van cruciaal belang zijn voor de winstgevendheid in de periode na de F&O. Een strategische overname is meestal winstgevender dan een financiële. Een strategische levert winsten voor de overnemer, bij de financiële bekomen de overnemers een soort van ‘break-even’. Redenen hiervoor zijn volgens Healey et al. (1997): - niet-vijandig

=> toegang tot persoonlijke informatie => betere waardering => meer overleg en minder concurrentie => te betalen premie daalt


78

=> minder kans om onderbroken activiteiten te krijgen na een overname, het management en de strategie zijn meestal ook efficiënter van het overgenomen bedrijf, waardoor geen hervormingen nodig zijn - gerelateerde activiteiten => verhoogde synergie - aandelen => kost van waarderingsfouten daalt, want de aandeelhouder van de overgenomen onderneming neemt ook een deel op zich. Behalve als privé-info hebt dat het aandeel het slecht doet, want dan denkt dat het overgewaardeerd is.

De grootste winsten worden behaald in sterk gereguleerde industrieën. De reden is dat er daar enkel F&O zullen plaatsvinden indien de winst groter is dan de extra kosten. (Agrawal en Jaffe, 2003) Krishnan et al. (2004) beweren dat er na een fusie of overname een verschil in marktaandeel kan gemerkt worden en bijgevolg ook in rendabiliteit zoals blijkt uit tabel 4. Na een F&O verschuift het marktaandeel van activiteiten met een lage winstgevendheid naar activiteiten met een hoge winstgevendheid. In een sterk competitieve omgeving is deze wijziging frappanter dan in een minder competitieve omgeving. Tabel 4: Het marktaandeel afhankelijk van een aantal factoren, nl. F&O, de omgeving en de activiteit Activiteit Omgeving Veel concurrentie F&O Weinig concurrentie Geen F&O

Lage winstgevendheid

Hoge winstgevendheid

Marktaandeel daalt Marktaandeel daalt lichtjes Marktaandeel daalt heel lichtjes

Marktaandeel stijgt Marktaandeel stijgt lichtjes Marktaandeel stijgt heel lichtjes

Bron: Krishnan et al. (2004), blz. 594-595

Ook de grootte kan een rol spelen. Hoe kleiner de onderneming blijkt te zijn, hoe meer de winstgevendheid stijgt. Dit is ook het geval met private ondernemingen. Deze topmanagers betalen zichzelf immers vaak te veel uit, waardoor de winsten daalden. (Ravenscraft en Scherer, 1989) Ook Fuller et al. (2002) beweren dat hoe groter de over te nemen onderneming is, hoe minder de winstgevendheid zal stijgen. De integratie is dan immers een stuk moeilijker. (Fuller et al., 2002)

Afhankelijk van het soort motief, kan de timing en de manier en impact op de winstgevendheid verschillend zijn. (Ahuya en Katila, 2001) Hoe meer hybris, hoe slechter de performantie. (Hayward en Hambrick, 1997) Ook Gugler et al. (2003) beweren dat een efficiëntiedaling vaak voorkomt als het motief “hybris” is geweest. Want ondanks alles zijn er nog transactiekosten, waar er in het geval van hybris weinig rekening is mee gehouden. (Gugler et al., 2003)


79

Er wordt verwacht dat als het motief van de F&O “vervanging van inefficiënt management” was, de onderneming voordien een slechte winstgevendheid had t.o.v. gelijkaardige ondernemingen. Nadien stijgt de waarde door schaalvoordelen. In realiteit is volgens Ravenscraft en Scherer (1989) niets minder waar. De verkopende ondernemingen hebben meestal een heel grote winstgevendheid, maar nadien daalt deze. Een uitzondering hierop is wanneer er een fusie of overname is met ondernemingen van ongeveer gelijke grootte, die dient als ‘pooling of intrests’. (Ravenscraft en Scherer, 1989) In geval van “diversificatie” daalt de risicopremie van de overnemende onderneming, toch blijkt de performantie te verslechteren. (Bruner, 2001, blz. 9). Berger en Ofek (1995) bevestigen dat door diversificatie de onderneming ongeveer een 13 à 15% minder waard is dan de som van de segmenten. De reden hiervoor is dat er veel meer onzekerheid is over de cashflow en de belastingvoordelen vallen vaak kleiner uit, t.o.v. de kosten, dan oorspronkelijk gedacht. (Berger en Ofek, 1995) Weston et al. (2001) bekomen de resultaten zoals beschouwd in tabel 5. Tabel 5: Gevolgen op vlak van rendement afhankelijk van het motief Gevolg op …

Totale winst

Winst ‘target’

Winst ‘acquirer’

+ 0 -

+ + +

+ -

Motief Efficiëntie/synergieën Hybris ‘Agency’ problemen/ vergissingen

Bron: eigen werk op basis van Weston et al. (2001), blz. 140-149

Megginson et al. (2004) tonen een positieve relatie aan tussen de bedrijfsfocus en de langetermijn-performanties. Als de focus bewaard blijft, dan is de winstgevendheid op lange termijn positief en zelfs stijgend. Megginson et al. (2004) zeggen dat als er een 10% daling is in focus, dit een daling van 9% kan weergeven in de aandelen. (Megginson et al., 2004)

Inspanningen om de marktmacht te verhogen via F&O, leveren meestal geen betere performantie. (Bruner, 2001) Er blijven echter nog slechts weinig, maar wel sterke bedrijven over. (Chapman en Edmond, 2000) De competitiviteit wordt versterkt, de strategische samenhangendheid verhoogt en de groeivoet van de markten waarop actief neemt ook toe. In het geheel neemt de performantie van de overgenomen onderneming toe volgens Lubatkin (1983). (Lubatkin, 1983)

Caves (1989) denkt dat fusies voor de overgenomen onderneming positief zijn, maar voor de overnemers heel erg negatief. De totale waarde van een fusie is dus nul of negatief. De reden is


80

vaak hybris bij de managers. Bij overnames is er echter een netto-winst. De oplossing is de incentives voor managers verhogen om aandeelhouders cash uit te keren in plaats van in onrendabele projecten te steken zoals F&O. (Caves, 1989) Tabel 6 geeft nog een beeld van de diverse meningen van enkele auteurs over de winstgevendheid in de post-F&O periode, zowel het totale als vanuit het standpunt van de verkoper en de koper. Voor een vollediger overzicht van de literatuur verwijs ik naar Bruner (2001), exhibit 3 en 4. (Bruner, 2001, blz. 18-21) Tabel 6: Het rendement na de F&O voor de verkoper (‘target’), de koper (‘acquirer’) en in het totaal volgens de literatuur Auteur Agrawal & Jaffe (2003) Asquith (1983) Asquith et al. (1983) Caves (1989) Fuller et al. (2002) Healey et al. (1992) King et al. (2004) Lubatkin (1983) Malatesta (1983) Ravenscraft & Scherer (1989) Servaes (1991) Varaiya & Ferris (1987)

verkoper +

F: +

aankoper ++ KT:+ / LT: + F: --

+ KT: + / LT: -

totaal + F:• 0 / O: + + + -

KT: - / LT: --

+ +

Bron: eigen werk op basis van auteurs in de eerste kolom Noot: + betekent een positief rendement; - betekent negatief rendement; hoe meer + of -, hoe sterken; F betekent fusies; O betekent overnames; KT is korte termijn en LT is lange termijn

Gugler et al. (2003) verklaren de tweestrijd in de literatuur, waarbij het ene deel F&O als succesvol beschouwd en het andere deel niet. Ze stellen dat het afhankelijk is van hoe en wat er bekeken wordt. Als er naar de winst in de periode na de overname wordt gekeken, wordt er geconcludeerd dat F&O succesvol zijn. Wordt er gekeken naar de verkopen in deze periode, komt men vaak tot de conclusie dat F&O niet succesvol zijn. (Gugler et al., 2003) Tabel 7: Invloed van de wijzigende winst en verkoop na een F&O

Äwinst Äver koop Äverkoop > 0 Äverkoop < 0

Äwinst > 0

Äwinst < 0

Efficiëntieverbetering Marktmachtverhoging

Hogere concurrentiedruk??? Efficiëntieverlaging

Bron: Gugler et al. (2003), blz. 628

7.4

Aandelenkoersen

Op de aankondigingdag van de F&O kennen de aandelenkoersen van de ‘target’ een sterke scheut naar boven. Dit komt omdat F&O goed nieuws zijn voor diens aandeelhouders. Ze zullen immers hun aandelen kunnen verkopen met een grote premie erbij. Vandaar schiet de koers de Fusies en Overnames: Chemische sector

81

lucht in. Het kan soms zijn dat enkele dagen voordien dit al lichtjes begint te stijgen, omdat de mensen iets dergelijks verwachten of omwille van onwettige ‘insider trading’, waardoor er informatie uitgelekt is en onterecht gebruikt wordt. De koers van de overnemer kan ook stijgen als ze een performantiestijging verwachten en geloven in de mogelijke synergieën of het een sterke onderneming is die overgenomen wordt. (Bodie et al., 2005)

7.5

Productiviteit

Vernieuwingsresultaten kunnen gemeten worden volgens Ahuya en Katila (2001) in termen van innovatieve input, zoals O&O-uitgaven, of in termen van innovatieve output zoals patenten. Na de overname gaat de O&O-inspanningen naar beneden. De reden hiervoor is dat bepaalde stromen van onderzoek geëlimineerd worden en meer toegespitst op bepaalde zaken. Toch stijgt de totale productiviteit daar de onderzoeksteams gecombineerd worden en hun kennis en vaardigheden aan elkaar kunnen doorgeven en combineren. Dit kan ervoor zorgen dat oude problemen opgelost kunnen worden door nieuwe technieken of benaderingen. Een ‘crossfertilization’ effect zoals Ahuya en Katila (2001, blz. 201) het verwoorden. Hoe groter (in absolute grootte) de overgenomen database hoe positiever de impact zal zijn op de performantie. Relatief is het beter kleiner te zijn dan de reeds bestaande database, anders zijn er problemen van wie de baas mag spelen. Het verband tussen beiden is dus concaaf.

De productiviteit daalt algemeen gezien na F&O, zeker in de metaal- en chemiesector volgens Harris en Robinson (2002).

7.6

Leren en innovativiteit

Overnemende ondernemingen hebben een groot potentieel om te leren uit ervaringen. Ze realiseren dit potentieel meestal helaas niet. Vooral de ‘kwaliteit’ van de ervaringen is belangrijk, niet noodzakelijk de ‘kwantiteit’. Hoe meer ervaring, hoe minder de kans op fouten: de fout om een onderneming over te nemen, die eigenlijk niet erbij hoorde en de fout om een onderneming niet over te nemen, die er eigenlijk wel bij hoorde. De ervaring is gerelateerd met de performantie, die afhankelijk is van de soort overgenomen ondernemingen en de tijd tussen twee overnames. (Hayward, 2002) Hayward (2002) komt tot de vaststelling dat overnemende ondernemingen met ervaringen in bedrijven die niet te gelijkaardig, maar ook niet te verschillend zijn, de beste performantie Fusies en Overnames: Chemische sector

82

vertonen na de F&O. Dit stelt immers de bedrijven in staat, de unieke en belangrijke zaken omtrent een bepaalde opportuniteit te kennen. Het mag niet té verschillend zijn, daar er geen specialisatie kan gebeuren. Het mag ook niet té gelijk zijn, daar men in competentievallen kan komen te zitten. Van zodra er iets minder goed gaat, kunnen ze op niets anders terugvallen. De tijd tussen twee overnames mag ook niet te kort of te lang zijn. Zes tot twaalf maanden is optimaal. Als het immers te kort is, is het gedreven door ‘adrenaline’ en overmatige uitbundigheid en wordt er niet echt nagedacht. Hier is er een uitzondering op, als het gaat om kleinere F&O of als er een weinig intensieve en bijgevolg vlugge integratie is. Is de periode tussen twee overnames echter te lang, dan kan het zijn dat de lessen die men heeft kunnen trekken uit vorige overnames niet meer nuttig of hanteerbaar zijn of men ze niet meer kent. Volgens Vaara (2002) is succes en faling een belangrijke basis om te leren. Als een fusie of overname echter een succes was, mag men niet té optimistisch zijn, daar men dan te vlug een volgende F&O zou doen. Bij een faling mag men niet té pessimistisch gestemd zijn daar men anders bang is voor volgende F&O. Ondernemingen spreken meestal volgens Vaara (2002) in de “wij”-persoon als de F&O gefaald is, maar in de “ik”-persoon als het een succes was.

7.7

Besluit

Tabel 8 geeft een samenvatting van alle gevolgen besproken in dit hoofdstuk. Tabel 8: Samenvatting van de gevolgen van F&O afhankelijk van een aantal factoren volgens de literatuur Financieringswijze Healey et al. (1992)

Megginson et al. (2004)

Aandelen: -

verkoper: positief rendement

-

aankoper: negatief rendement

-

totaal: ca. + 9% rendement

Aandelen: twijfelachtig Cash:

Fuller et al. (2002)

positief rendement op lange termijn

Aandelen: -

publieke onderneming: negatief rendement

-

private onderneming:

heel positief rendement

Cash: -

publieke onderneming: noch positief, noch negatief rendement

-

private onderneming: positief rendement Reactie overgenomene

Servaes (1991)

Vijandig: negatief rendement (extra premie en ondernemingswaarde daalt door verdediging)

Healey et al. (1997)

Niet-vijandig: positief rendement


83

(synergie groter door gerelateerde activiteiten, premie kleiner door onderhandelingen. Kortom “minder betalen, meer krijgen”) Soort F&O Healey et al. (1997)

Strategisch: voor aankoper positief rendement Financieel: voor aankoper noch positief, noch negatief rendement  Strategisch positiever dan financiële

Agrawal en Jaffe (2003)

Sterk gereguleerde industrieën: heel positief rendement

Krishnan et al. (2004)

In competitieve omgevingen: heel positief rendement In weinig competitieve omgevingen: positief rendement


Gerelateerd: positief rendement

Ahuya en Katila (2001)

Gerelateerd: positief rendement

Carrow et al. (2004)

Gerelateerd: positief rendement Soort motief

Hayward en Hambrick (2001)

Hybris: negatief rendement (efficiëntiedaling)

Gugler et al. (2003)

Hybris: negatief rendement(efficiëntiedaling)

Weston et al. (2001)

Hybris: noch positief, noch negatief rendement (positief voor de verkoper, maar negatief voor de koper)

Ravenscraft en Scherer (1989)

Vervanging van inefficiënt management: negatief rendement (hoewel verwacht positief te zijn)

Bruner (2001)

Diversificatie: negatief rendement

Berger en Ofek (1995)

Diversificatie: negatief rendement


Synergie: positief rendement

Ahuya en Katila (2001)


Carrow et al. (2004)


Weston et al. (2001)

Synergie: positief rendement Focus

Megginson et al. (2004)

Grotere focus: positief rendement Grootte

Fuller et al. (2002)

Kleiner: vaak positiever rendement

Ravenscraft en Scherer (1989)

Kleiner: vaak positiever rendement Productiviteit

Harris en Robinson (2002)

Daalt Ervaring

Hayward (2002)

Grote ervaring: positief rendement (De tijd tussen twee F&O is ook van belang) Aandelenkoersen

Bodie et al. (2005)

Dag aankondiging: koers enorme stijging

Bron: eigen werk op basis van auteurs in eerste kolom


84

8

Besluit

De geschiedenis van de Belgische chemie startte reeds in de 18de eeuw. In de loop van de jaren kwamen er steeds meer ondernemingen zich vestigen in de haven van Antwerpen, daar hadden ze immers rechtstreekse toegang tot de grondstoffen en gemakkelijke transportmogelijkheden. De Belgische, en dan vooral de Vlaamse, chemie is daardoor wel een belangrijke speler geworden op de Europese markt.

Eind de jaren ’90 heeft de fusie- en overnameactiviteit binnen de chemische sector een hoogtepunt gekend. Dit waarschijnlijk omwille van de saneringen die noodzakelijk waren door het slechte economische klimaat. In Europa is deze activiteit groter dan in andere werelddelen. Vooral in Frankrijk, Duitsland en het Verenigd Koninkrijk is ze hoog, hoewel België niet veel moet onderdoen.

Financiële kopers waren tot 1999 nogal weigerachtig over de chemische sector, maar in 2004 waren reeds 29% van alle F&O, financiële. (Burridge, 2004)

De structuur van de onderneming wordt bepaald door de technologie, het overheidsbeleid en, vraag en aanbod. Schokken die zich hier voordoen, zorgen voor een wijziging van de structuur. Deze is immers nodig om de concurrentie te kunnen blijven volhouden. Er zijn ook nog tal van andere redenen die aanzetten tot fusies en overnames.

De keuze tussen financieren met aandelen en met cash, levert een ‘lemons problem’. Dit zorgt meestal voor een combinatie van beiden.

De slagingskans is slechts beperkt. Het is bijgevolg belangrijk respect te tonen ten opzichte van de overgenomene en het ook bepaalde zaken toe te kennen.

De herstructureringen verlopen best zo snel mogelijk zodat de mensen op hun gemak kunnen gesteld worden. Over de rendabiliteit na de fusie of overname is er nogal wat onenigheid.


85

III CASESTUDY: INEOS 1

Inleiding

In deze casestudy toets ik de literatuurstudie uit het vorige deel aan de werkelijkheid. Ik bespreek Ineos, één van de grootste niet-beursgenoteerde Europese chemiebedrijven. Het is een puur chemisch bedrijf, en niet een chemie-farma concern, zodat dit perfect aansluit bij deze thesis. (Van Overwalle K., 2005)

Om tot deze casestudy te komen, heb ik mij gebaseerd op het werk van Eisenhardt (1989). Ik heb eerst officiële informatie verzameld en heb mij vervolgens op het veld begeven om de mening van de directie van Ineos te kennen en daarna nog (bevestigende) informatie gevraagd aan specialisten. Eerst geef ik in hoofdstuk 2 een overzicht van de geschiedenis en situeer ik de onderneming binnen de chemische sector. Daarna bespreek ik de tendensen binnen Ineos in hoofdstuk 3 om dan het overnameproces te behandelen, met de typische werkwijze van Ineos, in hoofdstuk 4. Vervolgens bekijk ik de motieven (hoofdstuk 5) en financieringswijze (hoofdstuk 6) van de overnames van naderbij. Ook de kenmerken van slagen toets ik in hoofdstuk 7 en in hoofdstuk 8 ga ik dieper in op de gevolgen. Als afsluiter toets ik in hoofdstuk 9 de performantie van de onderneming aan de hand van enkele ratio’s.

2

Historiek en situering

2.1

Inleiding

Hoewel Ineos een jonge onderneming is, kent de vestiging in Zwijndrecht al een lange geschiedenis. Het bedrijf was vroeger beursgenoteerd, eerst onder de naam “BP” en vervolgens onder de naam “Inspec”, maar is sinds de MBO in 1998 volledig geprivatiseerd. In 2.2 geef ik een overzicht van de belangrijkste gebeurtenissen. Vervolgens situeer ik deze onderneming binnen de chemische sector in 2.3. Ineos is leider in basis- en gespecialiseerde chemicaliën (Ineos, 2005). Ten slotte worden de kenmerken en de kostenstructuur van de onderneming wat toegelicht in respectievelijk 2.4 en 2.5. Casestudy: Ineos

86

2.2

Geschiedenis: Overzicht

Hieronder volgt de geschiedenis van de vestiging van Ineos in Zwijndrecht, die de bakermat is van Ineos: Union Carbide

BP Chemicals

Inspec

Ineos MBO

Ineos Oxide overnames

Een uitgebreidere beschrijving van de gebeurtenissen wordt hieronder weergegeven: 1966:

Union Carbide richt de Antwerpse site op. Het is een “Low Density Polyethylene”bedrijf (LDPE). Later worden chemische installaties gebouwd voor de productie van ethyleenoxide en afgeleide producten.

1978:

Union Carbide desinvesteert. Het bedrijf wil enkel nog de productie van industriële gassen behouden. Ze verkoopt de site (bedrijven + terrein) aan BP. Het wordt “BP Chemicals”.

1987:

Een explosie vindt plaats op de site van BP Antwerpen.

1988:

150 miljoen euro wordt gespendeerd aan de vernieuwing en de heropbouw van de site. Er is een productie van 120.000 ton per jaar van ethyleenoxide en -glycol.

1991:

BP wil niet meer investeren in haar vestiging in Zwijndrecht. BP Chemicals is verplicht haar personeelsbestand te reduceren om haar concurrentiepositie te behouden.

1992:

BP Chemicals begint te desinvesteren. De zwakte van de productie in België ligt in het feit dat er geen eigen ‘cracker’-installatie is en bovendien wil BP zich concentreren op haar polyolefinactiviteiten. Ze verkoopt o.a. haar LDPE-afdeling aan de Finse groep “Neste OY”, het huidige Borealis. Daar Neste echter zijn eigen structuur heeft, neemt ze de werknemers niet mee over. Bijgevolg moet er bij BP Chemicals geherstructureerd worden. 120 werknemers worden afgedankt, waarvan het merendeel op brugpensioen wordt geplaatst.

1993:

BP Chemicals en het Italiaanse Enichem onderhandelen over een ‘joint venture’ voor O&O i.v.m. polyethyleenplastic. Het wordt door de Europese Commissie goedgekeurd, maar in augustus ‘94 springt het af. Union Carbide snoept het contract af.

Begin ‘94:

De directie van Zwijndrecht wil verdere afdankingen vermijden en gaat op zoek naar “derde partijen” die zich op hun terrein willen vestigen. Dit om de productiekost te verminderen. Op dit vlak hebben ze baanbrekend werk verricht. In III2.5 Kostenstructuur (cf. blz. 95) wordt dit verder besproken.

Casestudy: Ineos

87

Oktober ‘94: Zeven BP-directieleden (2 Britten en 5 Vlamingen) stellen een MBO voor, op alle activa en het hele terrein van Zwijndrecht, aan het moederbedrijf in Londen. Ze willen zich financieel engageren. BP vindt het immers de moeite niet er nog verder in te investeren, daar de resultaten de laatste jaren niet schitterend waren door de crisis in de sector. BP wil zich bovendien meer toespitsten op haar kernactiviteiten. Begin ‘95:

De geplande MBO is door de directie in Londen afgewezen. Het bod was te laag in vergelijking met het bod van andere partijen. Ook Proviron met zijn bod van iets meer dan 2 miljard BEF, of een kleine 50 miljoen euro, greep ernaast.

16 feb.‘95:

“Inspec Group” neemt de Antwerpse afdeling van BP over. Voor 172 hectare terrein en de vier afdelingen (ethyleenoxide(EO), ethyleenglycol(EG), alkoxylatieeenheden en ethylideen norborneen(ENB)) betalen ze 80,4 miljoen Britse Pond (ca. €100 miljoen). BP behoudt wel haar afdeling van antivries, remvloeistoffen en acetaatesters, hoewel ze uitgebaat worden door Inspec. Om deze overname mogelijk te maken, richt BP een holding op “Antwerp Chemicals Left Bank NV”, waarbij 100% van de aandelen tot BP Belgium behoren. Inspec financiert deze overname met een kapitaalverhoging van £52,25 miljoen door uitgifte van nieuwe aandelen. Inspec is zelf ontstaan in ‘92 door een MBO van twee kaderleden uit de BP-fabriek bij Southampton (Verenigd Koninkrijk). Door de overname van de vestiging in Antwerpen stijgt Inspec tien plaatsen in de ranglijst van de chemiebedrijven op de Londense beurs en wordt daardoor vijftiende. Inspec ziet vooral veel synergie in de ENB-installaties, waardoor ze nu een leidinggevende positie bemachtigt binnen Europa. Door deze overname krijgt ze ook de aanmaak van de grondstoffen in eigen beheer. Het is een verticale integratie. De productie van EO en EG breiden uit tot 200.000 ton per jaar.

5 mei ‘98:

Van de Inspec Group wordt de site in Zwijndrecht (EO, EG en derivaten), het huidige Ineos, afgesplitst via een MBO van £84 miljoen (ca. €135 miljoen), door Jim Ratcliffe en een vijftal ex-BP-directieleden. Er wordt iets meer betaald dan de nettowaarde van de onderneming die in 1998 op £82,6 miljoen werd geraamd. Het kapitaal wordt verzameld via drie kanalen: Murray Johnstone, een Schotse investeringsmaatschappij, zorgt voor £10,5 miljoen; het management investeert samen £1,5 miljoen, waardoor ze aandeelhouders worden en waarbij Ratcliffe meerderheidsaandeelhouder is; en een obligatielening uitgegeven op 5 mei die in 2005 vervalt. Met een couponrente van 8,6250%, overtreffen ze sterk de

Casestudy: Ineos

88

toenmalige risicovrije rente van 4,56%14. De uitgifte werd geleid door “Bankers Trust Alex Brown”, die het mogelijk zag het nodige kapitaal bijeen te brengen. Ineos werd opgericht omdat de aandelen van Inspec op de Londense beurs volgens de directie ondergewaardeerd waren, maar dit wordt uitgebreider behandeld op blz.61. Vandaar dat de petrochemische activiteiten via een ‘spin-off’ overgingen op Ineos, wat staat voor Inspec ethylene oxide specialities. Zomer ‘98: De productie wordt opgedreven tot 330.000 ton per jaar en wordt veelal gebruikt als grondstof voor de derde partijen. Oktober ‘99: Ineos neemt “ICI Acrylics” over voor $829 miljoen (ca. €879 miljoen). De ‘venture capital’-groep “Charterhouse Development”, een dochter van “Crédit Commercial de France”, heeft de meerderheid (80%) tot op vandaag (2005). ICI staat voor Imperial Chemical Industries en ICI Acrylics produceert basisproducten voor transparante plastics, zoals achterlichten van auto’s. Dit heeft totaal geen link met de huidige activiteiten van Ineos, waarmee ze de trend van de chemische sector, die voor aansluitende activiteiten kiest, doorbreekt (cf. II3.3 Tendensen, blz. 42). Door deze overname heeft Ineos nu wel vestigingen in Europa, Azië en de Verenigde Staten. Het personeelsaantal wordt zes maal groter, terwijl de omzet zeven keer vergroot. Deze afdeling wordt ondergebracht in “Ineos Acrylics”. 1999:

Ineos verwerft nog een afdeling van BP, nl. de antivriesactiviteit.

Eind 2000:

Ineos neemt “ICI Chlor”, “ICI Klea” en “ICI Crosfield” over voor £325 miljoen (ca. €530 miljoen). ICI Crosfield produceert siliciumadditieven en ICI Klea koelvloeistoffen. Dit vormt bijgevolg een uitbreiding van het productengamma. Hiervoor moest ICI echter wel zijn Japanse partner uitkopen voor £70 miljoen. ICI had geen interesse meer in deze eenheden, daar ze zich wou concentreren op de gespecialiseerde chemie i.p.v. de basischemie. Met ICI Chlor wordt een ‘85-1515’‘joint venture’ van chloorverbindingen aangegaan, waarbij ook het belang van ICI in EVC, nl. 16,39%, meegaat. ICI had bij haar afdeling “Chlor” een negatieve kasstroom. Er is wel overeengekomen dat ICI £250 miljoen van de milieusaneringskosten van de chloorvestigingen op zich zal nemen. Door deze overnames worden “Ineos Chlor”, “Ineos Fluor” en “Ineos Silicas” opgericht. Deze

14

Deze gegevens komen van Datastream.

15

Ineos heeft 85% belang in de ‘joint venture’, ICI 15%.

Casestudy: Ineos

89

drie afgestoten afdelingen van ICI hadden in 1999 samen een omzet van £722 miljoen en een winst van £3 miljoen. Begin ‘01:

Ineos neemt Dow “Chemicals Global ethanolamine” (EOA) en “US/Canadian GAS/SPECTM”, gasbehandelende activiteiten, over. Dow stoot deze eenheden af aangezien ze anders, door de fusie met Union Carbide, een monopoliepositie kreeg in de VS en dit is verboden (cf. blz. 13). De productie van EO en EG breidt uit tot respectievelijk 400.000 en 320.000 ton per jaar. Al deze afdelingen worden ondergebracht onder het huidige “Ineos Oxide”.

Maart ‘01:

Ineos investeert €75 miljoen en verhoogt daarbij zijn aandeel in “European Vinyls Corporation”(EVC) van 16,8% tot 64,5%. EVC had het in 1999-2000 behoorlijk moeilijk en noteerde verlies door de hoge energiekosten. Door deze overname van aandelen kan er een schuldherschikking plaatsgrijpen bij EVC.

April ‘01:

Ineos neemt “Phenolchemie” over van de Duitse chemie- en metaalgroep Degussa voor €422 miljoen. Degussa wil zich immers meer toeleggen op de fijnchemie, waardoor ze enerzijds uit zijn op overnames en anderzijds hun activiteiten zoals de productie van fenol en aceton, basisproducten voor de chemie, willen afstoten. Met de 970.000 ton fenol en de 612.000 ton aceton vormen ze de basis voor hoofdzakelijk de kunststofsector. Phenolchemie heeft drie vestigingen, waarvan één in Duitsland, één in de VS en één in Antwerpen. Het is een marktleider in basischemicaliën. Hierdoor ontstaat “Ineos Phenol”.

Februari ‘02:“Ineos Oxide” verwerft de productie-eenheid “European Acetate Esters” van BP Chemicals. De overige afdeling van remvloeistoffen lieten ze links liggen en werd dan ook gesloten. 2003:

Mislukt bod van Ineos op de rest van de aandelen van EVC.

Juli ‘03:

Ineos Capital verwerft “Methanova” van Degussa, een leider in formaldehyde, paraformaldehyde, hexamine en organische cyanaten.

Eind ‘04:

Ineos Oxide in Antwerpen verwerft een “bisfenol gebaseerde, alkoxylaten producerende BASF-eenheid”, gelegen op de site van Ineos in Zwijndrecht. Daardoor hebben ze een vierde alkoxylaatreactor.

Maart 2005: Bod op de rest van de aandelen van EVC. Ineos heeft nu een participatie van 92,8% in EVC.

Casestudy: Ineos

90

2.3 Ineos

Situering binnen de chemie vervaardigt

geraffineerde

aardolieproducten

en

andere

organische

chemische

basisproducten. In 2001 waren ze de tweede grootste Britse chemiegroep. (Van den Broek, 2001)

Door Fedichem (1999) wordt de vestiging in Zwijndrecht gedefinieerd als producent van organische chemicaliën. Ineos in Zwijndrecht produceert glycol, koelmiddelen, ethanolamines, glycolethers, alkoxylaten en is de leider in ethylideen norborneen monomeren en acetaatesters. De productie van hun basischemicaliën is bestemd voor o.a. antivries, verven, detergenten, bouwproducten, autonijverheid, textiel, farmaceutische en cosmetische producten. Dit wordt schematisch weergegeven in bijlage 5. Het bedrijf was tot 1998 behoorlijk cyclisch doordat het voornaamste product, ethyleenglycol, cyclisch is. Dit is immers vooral voor de automobielsector bestemd, die een enorme cycliciteit kent. Door overnames is het bedrijf minder cyclisch geworden. Dit wordt verder besproken in deel III8 Gevolgen (cf. blz. 105).

De structuur van de groep en de posities, wat betreft volumes, van de verschillende afdelingen wordt weergegeven in figuur 20. Deze afdelingen zijn sterk van elkaar verschillend en hebben weinig of geen linken met elkaar, noch op vlak van leveranciers, klanten of noem maar op. Een uitzondering hierop is Ineos Chlor en EVC. Ineos Acrylics is “Lucite International” geworden sinds 2002, genaamd naar haar belangrijkste product. Figuur 20: Structuur en belang (m.b.t. volumes) van “Ineos” in 2004

Ineos

Ineos Oxide

Europa: Nr. 1

Ineos Fluor

Wereld: Nr. 1

Ineos Phenol

Ineos Silicas

Ineos Acrylics

Wereld:

Wereld:

Lucite

Nr. 1

Nr. 2

International

Ineos Chlor

EVC

Europa:

Europa:

Nr. 2

Nr. 1

Bron: Ineos Oxide (2001), blz. 29 en eigen aanpassingen op basis van gesprek met de hr. Desutter en de hr. Huyck (2005)

Casestudy: Ineos

91

Ineos is een jonge onderneming die sterk gegroeid is dankzij een reeks van overnames. Het is nu een middelgrote chemische onderneming met een omzet van ca. €5 miljard en een personeelsbestand van ongeveer 10.000. Het heeft een zestigtal vestigingen in een zestiental landen, o.a. in België, Duitsland, Frankrijk, Zwitserland, Italië en het Verenigd Koninkrijk. Ook in Azië, Afrika en Amerika zijn ze vertegenwoordigd (Ineos, 2004a). Ze behoren tot de top van de Europese chemische bedrijven (cf. bijlage 1). Ze zijn echter niet beursgenoteerd. In de tijd voor de MBO was dit wel het geval, zowel onder de naam “BP”, als onder de naam “Inspec”. De beursanalisten konden er echter niet goed mee om, volgens de directieleden, daar het om een cyclisch aandeel ging en het bedrijf bulkchemicaliën vervaardigde. De marges waren moeilijk te voorspellen, bijgevolg daalde het beursaandeel tot een waarde die heel wat lager lag dan de intrinsieke waarde van de onderneming (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., 4 april 2004, Zwijndrecht). Beursanalisten weerleggen dit argument en zeggen dat dit komt doordat de onderneming onvoldoende informatie publiceerde en bijgevolg hun waarderingen afweken van wat het management dacht. Als middelgrote onderneming is de beurs de dag van vandaag misschien niet de ideale plaats om kapitaal bijeen te sparen, maar is het beter om financiële investeerders te zoeken die geloven in het bedrijf. Pensioen- en beleggingsfondsen in België beleggen immers voornamelijk in bedrijven van de Bel20. Jim Ratcliffe, de tweede belangrijkste persoon bij Inspec en nu de belangrijkste bij Ineos, besloot bijgevolg een MBO uit te voeren en vroeg aan de directieleden van Zwijndrecht hun medewerking. Op één dag moest er beslist worden.

Ineos Oxide heeft drie productievestigingen in de wereld, nl. Antwerpen en in de Verenigde Staten, Freeport en Plaquemine. De belangrijkste vestiging is Antwerpen, “het vlaggenschip”, zoals de heer Desutter, algemeen directeur van Ineos Zwijndrecht, het noemt. In Zwijndrecht is immers alles begonnen. België heeft belangrijke voordelen die volgens de directie niet te onderschatten vallen, nl. kennis, productiviteit, meertaligheid en een goede locatie. (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra)

Bij Ineos Oxide in Zwijndrecht zijn ongeveer 475 mensen tewerkgesteld. Het heeft 175 hectare industrieterrein op de Antwerpse linkeroever, waarop er nog een tiental andere bedrijven (derde partijen) gevestigd zijn, die soms voor de logistiek, administratie en grondstoffen op Ineos aangewezen zijn. Daar wordt dieper op ingegaan in III2.4 (cf. blz. 94). In 2003 genereerde het bedrijf een omzet van €337.263.000, een balanstotaal van €219.367.000, een cashflow van €20.549.000, een nettowinst van €5.996.000 (Ineos NV, 2003) en een volume van 1.340.000 ton, Casestudy: Ineos

92

waarvan er 130.000 ton per jaar naar ‘derde partijen’ gaat, o.a. BASF en Dow. (Ineos Oxide, 2001, blz.2) In juli 2004 stond de Antwerpse onderneming met een toegevoegde waarde van €74.601.000, de 13de in België binnen de chemische sector. (Vandecruys, 2004) Dit alles kent voornamelijk een stijgende tendens zoals blijkt uit figuur 21.

350,00 300,00 250,00 200,00 150,00 100,00 50,00 0,00

35,00 30,00 25,00 20,00 15,00 10,00 5,00 0,00 1998

1999

2000

2001

2002

jaar TW (linkeras) EBITDA (rechteras)

omzet (linkeras) nettowinst (rechteras)

Miljoenen euro

Miljoenen euro

Figuur 21: De omzet en toegevoegde waarde (linkeras) en EBITDA, kasstroom en nettowinst (rechteras) van Ineos Oxide (Zwijndrecht) in periode 1998-2003 (in miljoen euro)

2003 CF (rechteras)

Bron: eigen berekeningen op basis van Ineos NV (1998-2003)

Ook in vergelijking met de totale omzet van de chemische sector in België kent Ineos in Zwijndrecht een stijging sinds 1998, zoals uit figuur 22 blijkt.

omzet Ineos/ omzet Belgische chemie

Figuur 22: De omzet van Ineos Oxide (Zwijndrecht) in verhouding tot de omzet van de Belgische chemische industrie (in %) 0,90% 0,78%

0,80%

0,76%

0,70%

0,67%

0,60%

0,62%

0,56%

0,50% 0,45% 0,40% 0,30% 1998

1999

2000

2001

2002

2003

jaar

Bron: eigen berekeningen op basis van Fedichem (2004b), blz. 15 en Ineos NV (1998-2003)

De belangrijkste concurrenten zijn: BP, BASF, Shell, Dow en Clariant. Ineos heeft met hen echter zowel een concurrent-, klant-, als leveranciersrelatie. Het concurrentievoordeel van Ineos bestaat er vooral in producten op maat te maken. Met de bestaande middelen genereert het O&Oteam, van een zeven- à achttal mensen, combinaties als er om gevraagd wordt. Casestudy: Ineos

93

2.4

Kenmerken van de onderneming

De algemene en enige doelstelling van Ineos is winstmaximalisatie, maar dit niet ten koste van milieu, veiligheid en gezondheid. De onderneming legt de focus op “groei” en “EBITDA”, zodat de winstgevendheid kan verhogen en de kasstromen kunnen toenemen, wat resultaat levert zoals blijkt uit figuur 21 (cf. blz. 93). Dit verwezenlijkt Ineos door kostenbesparingen en meer nadruk te leggen op hoge en stabiele margeproducten. Ineos beschikt over een operationele diversificatie zowel wat producten, klanten, geografische gebieden als toepassingen en eindmarkten, betreft. Ze heeft bijgevolg overal grote ondernemingen, die genieten van schaalvoordelen en bovendien leidinggevende marktposities hebben, zoals blijkt uit figuur 20 (cf. blz. 91).

Ineos, Zwijndrecht, heeft een heel vlugge vooruitgang gekend. In zeven jaar tijd is de productie zowat verdrievoudigd. Mogelijke verklaringen zijn bepaalde kenmerken: −

Ze investeert kapitaal in O&O met als doel klantvriendelijk te zijn (Short, 2001). Hun missie is immers: “de leverancier zijn, die keuzes mogelijk maakt” (Ineos Oxide, 2001, blz.19). Dit zorgt ervoor dat ze zich kunnen onderscheiden van de concurrenten, zoals reeds vermeld.

−

Ze beschikt over ervaren management, dat afkomstig is van België. Deze mensen kennen immers de cultuur en technieken van het land het best. Het management krijgt bovendien een grote onafhankelijkheid. Er is enkel controle door “Ineos Capital” (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra).

−

Binnen de onderneming zijn er heel weinig niveaus, wat een korte en snelle beslissingslijn levert. In elke afdeling is er een uitvoerend comité en het personeel heeft een brede span aan verantwoordelijkheden (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra).

−

Het bedrijf heeft competitieve en moderne technologieën. Omwille van de explosie in 1987 zijn vele installaties vernieuwd. Bovendien wordt er veel geïnvesteerd in modernere technologie (uitbreidingsinvesteringen). Zo werden er in september 2004 vier verouderde ‘analyzers’ vervangen, die de samenstelling van het gas meten en sturen. Dit is immers, samen met de druk en de temperatuur, verantwoordelijk voor de veilige en optimale operatie van de eenheid. Ook acht verouderde debietmeters, die dienen om de productiehoeveelheid te meten, zijn vervangen (Lombaerts, 2004).

−

Ze stellen alles in het werk om zoveel mogelijk zonder onderbreking te kunnen werken. Een stilstand is gevaarlijk, daar het onderhoud en de kans op een ‘breakdown’ groter is. De opstartkosten zijn bovendien groot bij een chemische onderneming. Daartoe werden er bij de stoomsystemen, waar er wettelijk vereist is de veiligheidskleppen te controleren om de drie

Casestudy: Ineos

94

jaar, een aantal onderdruk beveiligingskleppen geplaatst met sleutelsystemen, zodat men met een sleutel één klep uit dienst kan nemen (Lombaerts, 2004). −

Ineos besteedt alle niet-kern activiteiten uit. “Je kunt niet in alles specialisten hebben, dat is te duur”, vertelt de heer Desutter. Alle adviserende diensten worden uitbesteed. Zo wordt er enkel gebruik van gemaakt, wanneer nodig en moet er niet gedurende het hele jaar door voor betaald worden (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., supra).

−

In 1994 is de onderneming, toen nog onder BP, het “derde partijen”-initiatief gestart. Door de synergieën die gerealiseerd werden, was ze in 1995 voor het eerst sinds een tijdje winstgevend. Ze kon immers haar producten met een grotere zekerheid verkopen, daar deze vaak de grondstoffen waren voor bedrijven gevestigd op haar terrein. Ook de vaste kosten konden voor een stuk gedeeld worden, maar dit bespreek ik verder in III2.5 Kenmerken van de onderneming (cf. blz. 95). Ineos trekt de ondernemingen aan en biedt hen de mogelijkheid tot tal van diensten, zoals infrastructuur, stroom- en watervoorziening, waterzuivering, pijplijnen met onder andere ethyleen, wat een basisproduct is voor alle mogelijke kunststoffen, technische bijstand, administratieve en juridische hulp, bewaking, brandweer, enz. Sommige bedrijven vinden dit een unieke aangelegenheid. Ze kunnen zich immers volledig concentreren op hun productieproces en kunnen genieten van de plaatselijke expertise, waardoor het aanvragen van milieuvergunningen en dergelijke veel vlotter verloopt. Er zijn bovendien minder transportkosten, want alle grondstoffen zijn in de buurt aanwezig via pijpleidingen, maar ook de leveranciers zijn gegroepeerd. Voor deze bedrijven blijken de loonkosten niet te primeren. Wel van belang zijn de beschikbaarheid van grondstoffen en energieleveranciers, onderhoudspersoneel, milieuspecialisten, meertaligheid van de werknemers, enz. Een essentiële voorwaarde echter om zich op het terrein te vestigen, is dat het havengebonden activiteiten horen te zijn. Een aantal van de belangrijkste bedrijven zijn: Borealis, BASF, Union Carbide, het Japanse Kururay, Praxair, Seppic, Nippon Shokubai en Demako, die zich er als eerste gevestigd heeft (Van den Broek, 1994).

−

Ineos probeert haar kostenstructuur zo sober mogelijk te houden. Dit wordt verder uitgediept in het volgende deeltje, III2.5.

2.5

Kostenstructuur

Een chemische onderneming heeft meestal te maken met een zware kostenstructuur (cf. blz. 36). Zoals hiervoor in deel III2.4 aangehaald, probeert Ineos haar kostenstructuur zo sober mogelijk te houden. Figuur 23 toont dat deze wel sterk toegenomen is sinds 1998. Echter, in vergelijking

Casestudy: Ineos

95

met de omzet is het gedaald zoals blijkt uit de jaarrekeningen (Ineos NV, 1998-2003). De grootste kosten zijn de grondstoffen en energie. Figuur 23: Kostenstructuur van Ineos uitgedrukt in miljoen euro

kosten (in m iljoen eur

350,00 300,00 250,00 200,00 150,00 100,00 50,00 0,00 1998

1999

bezoldigingen, soc.lasten en pensioenen

2000 jaar afschrijvingen

2001

2002

diensten en diverse

2003 grondstoffen

andere


Grondstoffen en Energieverbruik. De prijs van de aardolie is een belangrijke kostenfactor voor Ineos, daar het de basisgrondstof is van ethyleen. Begin 2005 kende deze enorme hoogtes, met een vat ruwe Brent-olie eind april aan de prijs van ca. $55. De lage dollar zorgt voor wat soelaas, daar de grondstof in dollar aangekocht wordt. Ineos heeft eind 2004 gemerkt, dat het inderdaad beter is dat de prijs van aardolie sterk stijgt in plaats van geleidelijk, zoals vermeld in II4.2.3 Inputkosten (cf. blz. 48). De klanten hebben immers de prijsverhoging aanvaard, aangezien ze beseften dat het onhoudbaar was. Dit is niet het geval als het slechts geleidelijk stijgt (Gesprek met de heer Desutter en de heer Huyck, cf. supra).

Ook het energieverbruik is een belangrijk element van de kostenstructuur. Het waterverbruik ligt hoog, maar de kost is laag. Het hoge elektriciteitsverbruik brengt echter wel een grote rekening met zich mee. Ook hier levert het ‘derde partijen’-concept twee belangrijke voordelen. Enerzijds kan er door de grotere koopkracht, meer druk uitgeoefend worden op de leverancier. Anderzijds kan de factuur gedeeld worden met de ‘derde partijen’ en wordt het bijgevolg draaglijker. Ineos heeft in 2003 in Antwerpen een akkoord gesloten met het Nederlandse bedrijf “Essent” om op de Antwerpse linkeroever een warmtekrachtkoppelingscentrale (WKK) te bouwen. In september 2004 is de bouw gestart en de ingebruikname is voorzien voor augustus 2005. Essent heeft hier €100 miljoen aan gespendeerd. I neos heeft dit gedaan omwille van twee redenen. Enerzijds omwille van het milieu, het Kyotoprotocol, en anderzijds omwille van het ‘derde Casestudy: Ineos

96

partijen’-concept. Door deze gecombineerde productie van elektriciteit en stoom, zou er een uitsparing van 100.000 ton per jaar zijn, wat betreft de uitstoot van broeikasgassen en bovendien nog een rendementsverbetering van 20 à 25% van de ingezette brandstof. Zo wordt er actief meegewerkt aan het Kyoto-protocol, zonder al te veel kosten, daar het verbruik lager ligt. Bovendien konden ze geen derde partijen meer aantrekken, daar hun maximale capaciteit op vlak van stoomturbines bereikt was. De stoomproductie zal door Ineos en de gastbedrijven verbruikt worden. De WKK is één van de grootste van België. (Van den Broek, 2003)

Milieubeleid. Ook het milieubeleid brengt voor Ineos een grote kost met zich mee. Ineos Oxide probeert de VLAREM-wet steeds iets voor te zijn. Zo is ze in orde en moet er minder snel geherinvesteerd worden (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra). Het was bijvoorbeeld de tweede chemische onderneming in België om het “Responsible Care”-programma toe te passen (cf. blz. 38) (Van den Broek, 2003). Een voorbeeld is tevens de WKK, die hierboven besproken is. Ze hebben ook een energieplan opgesteld en de energieconventie met de Vlaamse Overheid getekend (cf. blz. 36). Afvalverwerkingkosten worden gedeeld met “Ineos Phenol” in Doel.

Andere kosten. −

Lage transportkosten, daar ze zich op een strategische locatie bevindt, dicht bij de klanten. Bovendien komen de klanten meestal zelf hun producten halen en de leveranciers zelf leveren.

−

Personeelskosten nemen 50% in van de totale vaste kostenstructuur.

−

Infrastructuur- en onderhoudskosten worden gedeeld met de ‘derde partijen’ op de site.

−

Verzekeringskosten, die in een chemische onderneming ook belangrijk en noodzakelijk zijn.

2.6

Besluit

Ineos is ontstaan in 1998 uit een MBO van een beursgenoteerd bedrijf. Het is in korte tijd sterk gegroeid en heeft zijn productie bijna verdrievoudigd. Het cyclische bedrijf is door een reeks van overnames stabieler geworden. In tabel 9 wordt een overzicht gegeven van de overnames die de vestiging van Ineos in Zwijndrecht geleid heeft sinds 1998.

Casestudy: Ineos

97

Tabel 9: Overnames van Ineos Oxide van 1998 t.e.m. 2004

Jaar 1998 1999

Bedrag16 €135 miljoena €879 miljoenb Niet vrijgegeven €530 miljoenc Niet vrijgegeven €422 miljoend Niet vrijgegeven Niet vrijgegeven

Overgenomene Inspec Zwijnaarde ICI: Acrylics BP: Antifreeze ICI: Klea, Crosfield, Chlor Dow: EOA, GAS/SPEC Degussa: Phenolchemie BP: Acetaat Esters BASF: Alkoxylaten

2000 2001 2002 2004 a

b

c

d

Bron: Van den Broek (1998), blz. 98; Short (2001), blz. 23; Short (2001), blz. 23; Van den Broek (2001), blz. 38 en Short (2001), blz. 23

Als chemische onderneming hebben ze typisch een grote vaste kost, waarbij het personeel en de infrastructuur de belangrijkste zijn. Dit hebben ze gedeeltelijk verzacht door het ‘derde partijen’initiatief. Dit houdt in dat ze andere ondernemingen aantrekt naar hun terrein en hen diensten aanbiedt. Wat milieu betreft, hetgeen voor de chemie een zware post is, proberen ze de VLAREM-wet vóór te zijn. (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra)

3

Tendensen

3.1

Inleiding

Het bedrijf heeft, zoals uit het vorige hoofdstuk blijkt (cf. tabel 9) in de afgelopen zes jaar een hele reeks overnames gerealiseerd. Enkel in de mate waarmee de vestiging in Zwijndrecht er mee te maken heeft gehad, worden ze in III3.2 besproken. In III3.3 komen de toekomstverwachtingen aan bod.

3.2

Overnames

De hiernavolgende tabellen tonen de overnames waarbij de vestiging in Zwijndrecht aan de basis lag. Er staat telkens bij, welke afdeling dit nu geworden is en hun voornaamste producten, met het huidige aantal werknemers en ondernemingen. Tabel 10 toont de volledige overnames, Tabel 11 deze waarbij ze meerderheidsaandeelhouder is en Tabel 12 toont de bedrijven waarvan ze minderheidsaandeelhouder is.

16

Bij benadering. Omgerekend volgens de toen geldende wisselkoers (data van Datastream).

Casestudy: Ineos

98

Tabel 10: Afdelingen van Ineos die chemische bedrijven overgenomen hebben in de periode 1998-2004 Afdeling Ineos Oxide

Overname van… BP/Dow

Ineos Fluor

ICI

Ineos Silicas

ICI

Ineos Phenol

Degussa

Producten Ethyleenoxide, ethyleenglycol, derivaten Hydrofluorcarbons, hydrochlorofluorcarbons, Natriumsilicaat, zeolieten Fenol, aceton

Aantal werknemers 535

Aantal sites 3

400

3

1100

9

650

3

Bron: Short (2001), blz.24 en Ineos (2004c)

Tabel 11: Afdelingen van Ineos die meerderheidsaandeelhouder zijn van chemische bedrijven in de periode 1998-2004 Afdeling Ineos Chlor

meerderheidsaandeelhouder van… ICI

EVC

ICI/EniChem

Producten Bijtende soda, chloorderivaten PVC films, PVC ‘compound’


Aantal sites

3100

20

6


Tabel 12: Afdelingen van Ineos die minderheidsaandeelhouder zijn van chemische bedrijven in de periode 1998-2004 Afdeling Ineos Acrylics

minderheidsaandeelhouder van… ICI

Producten Methylmetaacrylaat en polymeren


Aantal sites 15


De meeste overnames waren in de basis- of intermediaire chemicaliën, hetgeen volgens Short (2001) beschouwd wordt binnen de chemische industrie als “the unfashionable end”. (Short, 2001, blz.23) Zij kopen die afdelingen over die door de andere ondernemingen afgestoten worden. Ineos vindt dat de chemische industrie vergeet dat er ook basischemicaliën moeten gemaakt worden. Terwijl iedereen zich nu begeeft op het terrein van de fijn- en gespecialiseerde chemicaliën. (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck, cf. supra)

Belangrijke criteria voor een koop volgens de marketing- en strategiedirecteur van Ineos, Currie, zijn de volgende: goede kwaliteit, sterk marktaandeel, productieve activa en goede technologieën. (Short, 2001, blz.24)

Casestudy: Ineos

99

Een vereenvoudigde voorstelling van de werkwijze van Ineos m.b.t. het tijdstip van F&O is: een kringloop van produceren, en indien dit op punt staat, uitbreiden:

uitbreiden

produceren

Ratcliffe beweert in Short (2001) dat Ineos weldegelijk investeert in de overgenomen ondernemingen en ze verder ontwikkelt. Hij zegt dat hun bedrijf wil gezien worden als een sterke overnemer van activa in de chemische industrie, maar hij legt er wel de nadruk op dat ze geen financiële kopers zijn. Volgens hem willen ze enkel waarde creëren. (Short, 2001, blz.26)

3.3

Toekomstverwachtingen

“Je kunt de toekomst niet voorspellen. Het is afhankelijk van wat plaatsgrijpt.” (Short, 2001, blz. 24) Dit sluit ook aan bij de denkwijze van Ineos. Echter, op basis van hun ideeëngoed: “uitbreiden, productie opdrijven, overnemen, produceren, enz.”, kan wel een voorspelling gemaakt worden. Wat vaststaat, is dat Ineos volledige macht wil krijgen over EVC. Het Nederlandse chemieconcern is in het eerste kwartaal van 2005 nog steeds genoteerd op de beurs van Amsterdam. In 1986 werd EVC opgericht uit een 50-50 ‘joint venture’ van ICI en EniChem. EVC is het grootste polyethyleenbedrijf in Europa. Het heeft 3100 medewerkers in Europa en India. (Van den Broek, 2005) De twee voorwaarden van een ‘verplicht bod’ zijn vervuld: ‘change of control’, een steeds groter percentage van ‘de werkelijke leiding’ van EVC behoort tot Ineos, en hogere premie dan de normale beurskoers. Dit betekent dat van zodra ze 90% hebben (en nu hebben ze reeds 92,8%), het bod nog eens heropend mag worden tot ze 95% hebben en dan is er een ‘squeeze out’, waarbij de overige aandeelhouders verplicht zijn de macht over te dragen. Hierbij gaat het vaak om aandeelhouders die niet meer weten dat ze aandeelhouder zijn. Dit kapitaal wordt dan op een rekening gestort, indien ze hun geld toch nog komen innen. (Weston et al., 2001) De bedoeling van Ineos is het volledig te privatiseren. “Een beursnotering brengt immers een aantal wettelijke verplichtingen met zich mee, die zowel heel wat tijd in beslag nemen als kostelijk zijn”, verwoordt de heer Huyck, CFO van Ineos Zwijndrecht. (Gesprek met de heer Desutter en de heer Huyck P., cf. supra)

Casestudy: Ineos

100

3.4

Besluit

Ineos neemt ondernemingen over die basis- of intermediaire chemicaliën produceren in tegenstelling tot anderen die zich steeds meer specialiseren en met fijnchemie bezig zijn (Short, 2001) Hun strategie kan ik vereenvoudigen tot een cyclus van produceren, gevolgd door uitbreiding en vice versa.

4

Overnameproces

In de eerste plaats sturen banken een prospectus naar de onderneming. Als er een opportuniteit wordt gezien, onderzoekt en bekijkt Ineos, vaak onder begeleiding van “Ineos Capital”, de mogelijkheden. Dan wordt de bank gecontacteerd en er volgt er een eerste bod, wat niet bindend is. Niet elk bod dat er geplaatst wordt, wordt effectief aanvaard. Als er 10% van potentiële fusies of overnames doorgaan, dan vindt Ratcliffe, als ex-werknemer van een ‘venture capital’ bureau, dit goed. Dit wordt ook bevestigd door de banken. Op elke moment zijn er een drie- à viertal plannen aan de gang bij Ineos. Er wordt niet geëist van de verschillende afdelingen dat ze binnen een bepaalde periode een overname doen, het is afhankelijk van vraag en aanbod.

Bij de onderhandelingen is er altijd een ‘team van mensen’ aanwezig van de verschillende Ineosdivisies: iemand die zich bezighoudt met het operationele, iemand die zich bezighoudt met het financiële, iemand die zich bezighoudt met de business (verkoop, marketing,…) en iemand die zich meer bezighoudt met de strategische elementen (personeelsbeleid, kapitaal,…). Op deze manier is er meer kans dat de geschatte waarde de werkelijke waarde benadert en bijgevolg de prijs niet té hoog (of té laag) is. Daarbij helpen enkele banken, waarvan de voornaamste bij Ineos altijd Barclays is geweest. Voor de waarde- en prijsbepaling wordt gebruik gemaakt van modellen, kasstromen, ‘multiples’ en EBITDA. Ook de historiek van het doelwit wordt bekeken, en de toekomstverwachtingen. Er wordt tevens rekening gehouden met mogelijke synergieën, kostenbesparingen, uitbreidingen, het wegkrijgen van ‘bottlenecks’, O&O en de eventuele ‘overtolligheid’ van bepaalde zaken. Dit alles is echter afhankelijk van de hoeveelheid informatie die de over te nemen onderneming vrijgeeft. De prijs is meestal ook afhankelijk van het aantal concurrenten, hoewel er énkel een vermoeden heerst. Als Ineos denkt dat ze een stevige partij is en één van de enige en laatste, durft ze meer druk uit te oefenen. Door het stevige team met veel ervaring, zowel in tijd, als in professionaliteitdomein, kan alles duidelijk en behoorlijk goed ingeschat worden. Ook juridische instanties helpen hierbij. Meestal laat Ineos door een

Casestudy: Ineos

101

onafhankelijke instantie, PricewaterhouseCoopers, een volledige doorlichting gebeuren van de onderneming, een ‘due diligence’, met bijzondere aandacht voor de pensioenen en ‘environmental liabilities’. Dit is echter meestal in de tweede ronde.

De tweede ronde is wel bindend, maar met nog heel wat voorwaarden, de zogenaamde ‘caveats’. Er zijn nog heel wat zaken die verder moeten onderzocht worden. Meestal is dit het geval met pensioenen en werkkapitaal, waar limieten op gesteld worden. Ook voor de ‘historische vervuiling’ in de chemie vraagt ze meestal aan de verkoper een aantal jaar garant te staan. Met de verkopende onderneming is er gedurende het ganse proces een direct contact, maar confidentieel.

Ineos kijkt vooral naar de managementprestaties, want dit is belangrijk aangezien ze geen ‘corporate structure’ hebben. Bijgevolg, doen ze geen vijandige overnames, daar ze het managementteam willen meekrijgen, indien ze capaciteiten hebben. Bovendien is het zo dat Ineos wil dat er aan het hoofd van elke afdeling, een verantwoordelijke van het land staat en de werknemers vooral binnenlanders zijn. Deze kennen immers het best de cultuur en de gewoonten van het land en kunnen er dan ook het best mee omgaan en op inspelen. In het overleg deelt Ineos ook hun plannen op vlak van herstructureringen mee. Vervolgens is er na de onderhandelingen ofwel een exclusiviteit ofwel moet er verder onderhandeld worden. Bij Ineos is er bijna altijd een exclusiviteit geweest. Op het allerlaatste moment komt de CEO Ratcliffe, die zich gedurende het proces op de achtergrond heeft gehouden, er nog tussen, zo kan hij nog bepaalde zaken rechtzetten en een laatste druk uitoefenen.

Na de overname wordt er gezorgd dat alle mogelijke of nodige herstructureringen plaatsvinden in het eerste jaar. Dit vooral omdat er voor het personeel een zekerheid zou zijn, zodat ze niet hoeven te vrezen en efficiënt kunnen werken. Werkzekerheid is immers een belangrijke motivatiefactor (Buono en Bowditch, 2003).

Met ICI hebben de onderhandelingen een half jaar stilgelegen, hoewel Ineos wel geïnteresseerd was. Dit omdat ze te weinig toegevingen wilden doen en een te hoge prijs vroegen, naar hun mening. ICI is teruggekeerd op zijn stappen.

Casestudy: Ineos

102

5

Motieven

Bij Ineos is er een duidelijke definitie van de criteria waaraan een over te nemen onderneming moet voldoen: (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra) -

Het moet een leider zijn, in de sector of in de regio (de eerste of de tweede).

-

De activa moeten in goede staat en goed onderhouden zijn. (Hier is er slechts één uitzondering op geweest en dat is Ineos Chlor ontstaan uit ICI Chlor, maar die is goedkoop verkregen.)

-

Er moeten uitbreidingsmogelijkheden zijn. Het mag niet op zijn volle capaciteit draaien.

-

Er moet kunnen worden geknipt zodat het een vlakke structuur kan worden met een korte beslissingslijn en een relatief sobere kostenstructuur.

Algemeen, is de reden voor hun overnames, in tegenstrijd met de definitie van een goede overnemer volgens King et al. (2004) (cf. II4 Motieven, blz. 45), nooit duidelijk van tevoren omschreven. Er kan wel altijd verteld worden tot welke doelstellingen het bijdraagt, wat volgens King et al. (2004) ook heel belangrijk is. Regulering in bepaalde landen blijkt nooit bepalend te zijn, evenals belastingvoordelen of transportfaciliteiten. Lonen of O&O blijken ook niet aan de basis te liggen. Schaalvoordelen en daarmee gepaard marktmacht, concurrentie en koopkrachtversterking wel. (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra)

Bij de MBO in 1998 was er wel een duidelijk omschreven motief. De aandelen op de Londense beurs waren volgens hen ondergewaardeerd. De financiële wereld bleek de petrochemie, zoals EO en EG, niet te appreciëren. Voor meer uitleg verwijs ik naar blz. 92. Bij ICI Acrylics in 1999 was er geen enkele link met de toenmalige activiteiten. Op die manier werd de portefeuille echter wel gediversifieerd. Bij BP Antifreeze, eveneens in 1999, net als bij de andere kleine overnames, nl. BP Acetaat Esters in 2002 en BASF Alkoxylaten in 2004, waren de voornaamste redenen: productieuitbreiding, schaalvoordelen en investeringen uitstellen. De overnames van ICI Klea en ICI Crosfield en de ‘joint venture’ met ICI Chlor waren een uitbreiding van het bestaande gamma. Bij Dow in 2002 waren de redenen nogal uiteenlopend: Plaquemine, een Ineos Oxide-vestiging in de VS, ligt al in het domein van Dow. Aangezien ze in Vlaanderen zelf gelijkaardig domein beheren, weten ze wat dit is en zijn ze er niet bang van. Er waren weinig anderen die dit Casestudy: Ineos

103

aandurfden. Bovendien moest Dow deze eenheden kwijt, maar de meeste andere grote chemische bedrijven hadden dit al of zouden ook op die manier monopolist worden, zoals BASF. Ineos had duidelijk gemaakt dat ze in Antwerpen een afdeling ging openen en het bijgevolg niet de bedoeling was om de afdeling na de overname af te stoten, met als gevolg dat ze het aan een goede prijs, volgens hen, hebben kunnen bemachtigen. Het is echter niet vrijgegeven, zodat ik dit niet kan beoordelen. Dow was een logische uitbreiding van de portefeuille, die de concurrenten reeds hadden; een breder gamma naar de klant toe, waardoor de concurrentiepositie iets verstevigd werd. De producten worden niet enkel gebruikt voor de VS, maar worden ook gedeeltelijk geëxporteerd naar Europa en Azië. Door deze overname konden ze bovendien de investering in ethanolamines uitstellen. Bij Degussa’s Phenolchemie in 2001 was een uitbreiding van het gamma opnieuw troef.

6

Financieringswijze

De overnames bij Ineos worden meestal met aandelen gefinancierd, hoewel een combinatie van cash en aandelen ook gangbaar is. Dit is omdat er minder registratiekosten enz. zijn. Meestal hadden de verkopers ervoor gezorgd dat hun onderneming in een bepaalde structuur zat die gemakkelijk was om over te nemen, meestal een ‘holding’. In het contract wordt er steeds gezorgd voor een maatregel dat indien zich iets voordoet op vlak van schulden, het de verantwoordelijkheid van de verkoper is. Dit is vooral met betrekking tot milieu.

De directie van Ineos deelt mee dat er nog nooit een hogere prijs betaald is, dan oorspronkelijk voorzien, integendeel zelfs (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra).

Als er bijkomende financiering nodig is, worden er banken geraadpleegd. De kleine ondernemingen zoals de BP-eenheden en de eenheid van BASF op het Antwerpse gebied, wordt gefinancierd met eigen middelen. Toen er in 2000-2001 drie overnames geweest zijn, namelijk die afdelingen van ICI, Degussa en Dow is er om een herfinanciering gevraagd bij Barclays. Ineos beschikt over een obligatielening sinds 2001, uitgegeven voor 10 jaar met een coupon van 10,5%17, en verder nog over een financiering bij een consortium van 73 banken voor €750 miljoen, eveneens sinds 2001. Daarvan kan een 10% gebruikt worden om de kleine overnames te financieren.

17

Gegevens van Datastream.

Casestudy: Ineos

104

7

Kenmerken van slagen

Alle overnames (cf. tabel 9, blz. 98) zijn volgens hen al gelukt (definitie cf. II6.4 Slagingskansen en kenmerken van slagen, blz. 69). Alles is verlopen zoals men het dacht, wou, of gehoopt had. (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., supra) Niet elke geplande overname is echter doorgegaan, maar zoals al vermeld, is Ratcliffe tevreden met een slagingspercentage van 10%.

Hoewel hun redenen voor overnames niet altijd duidelijk gedefinieerd waren, werden de overnames toch tot een goed einde gebracht, in tegenstrijd met wat King et al. (2004) beweren (cf. II4 Motieven, blz. 45). De prijsvorming aan de hand van verschillende opinies en standpunten (cf. III4 Overnameproces, blz. 101) en hun duidelijk afgebakende criteria (cf. III5 Motieven, blz. 103), spelen daar misschien een rol in. Ook een voorafgaandelijke alliantie zoals Porrini (2004) het zegt, blijkt bij hen niet nodig. Ze zorgen er wel voor dat alle nodige herstructureringen in het eerste jaar na de overname verlopen, bovendien worden die duidelijk op voorhand meegedeeld. Niemand staat dus voor verrassingen en de werksfeer blijft in orde.

De CEO heeft heel wat ervaring opgedaan, daar hij in een ‘venture capital’-bureau gewerkt heeft. Volgens Brockhaus (1984) begint men te leren na 6 tot 11 overnames en hebben de overnames daarna meer kans op slagen. Dit kan ook een succesfactor van Ineos zijn.

8

Gevolgen

Bij de overname van BP Zwijndrecht door Inspec stegen de koersen, van het beursgenoteerde bedrijf sinds ’94, met £0,50/aandeel. Wanneer de cyclische eenheid in Zwijndrecht Ineos werd verkocht, is het aandeel gestegen met bijna £0,90/aandeel. Dit kan een teken zijn dat ze ondergewaardeerd waren en door de financiële markten niet geapprecieerd werden. Algemeen is dit echter een fenomeen dat vaak terugkeert, zoals reeds beschreven in II7.4 Aandelenkoersen (cf. blz. 81).

Door de overnames is Ineos minder cyclisch geworden. De overnames hebben de portefeuille uitgebreid en minder afhankelijk gemaakt van EG, het meest cyclische product. De overname van “Antifreeze” van BP in 1999, zorgde voor een betere afzetmarkt voor glycol. “BP Esters” zorgde dan weer voor diversifiëring. Door de overname van “EOA” en “GAS/SPEC” in de VS

Casestudy: Ineos

105

hebben ze twee derde van de bestaande glycolafzet aan een vaste prijs afgesproken met Dow. Hierdoor heeft de economische cyclus van vraag en aanbod minder tot zelfs geen impact op dit deel van de omzet. (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra)

Integratieproblemen zijn er in het algemeen nooit echt geweest. De entiteiten leven meestal niet geïsoleerd, maar het management werkt mee en de plannen worden tijdens het overnameproces voorgelegd. De herstructureringen verlopen in het eerste jaar na de overname.

Bij ICI hebben ze het eerste jaar heel wat herstructureringen doorgevoerd. Ineos heeft het personeelsbestand moeten reduceren en bespaard op kosten door overbodige diensten, die volgens ICI een toegevoegde waarde leverden, te weren. Bij Dow heeft Ineos, integendeel, nog moeten rekruteren. Er waren geen commerciële diensten, daar die bij Dow gebleven waren, en geen veiligheidsadviseur. Het personeel van Dow was nogal weigerachtig tegen de overname. Ze kwamen immers van een grote multinational en vonden Ineos slechts klein en onbetrouwbaar. Dit is achteraf geen probleem gebleken. Bij Degussa is er weinig veranderd. Dat was bijna niet nodig. Bij de kleinere overnames kon er meer geproduceerd worden dan elk apart samengeteld, omdat er een efficiënter gebruik van installaties was. Er zijn dus duidelijk synergieën gecreëerd.

9

Beoordeling

9.1

Inleiding

In dit hoofdstuk wordt in III9.2 de rendabiliteit van Ineos in Zwijndrecht bestudeerd aan de hand van ratio’s en andere evaluatietechnieken uit de literatuur. Er is echter wel een lichte vertekening mogelijk, daar het enkel over ‘overnames’ gaat en het bedrijf ‘niet-beursgenoteerd’ is. Er zijn immers heel wat minder verplichtingen naar de buitenwereld toe, die kosten en tijd besparen, maar die ook zorgen dat beursanalisten het niet volgen, waardoor de onzekerheid omtrent het bedrijf groter is. In III9.3 geef ik de lessen weer die, volgens mij, uit deze casestudy kunnen gehaald worden.

9.2

Evaluatietechnieken en ratio’s

Ratio’s zijn een handige vorm van waardebepaling omwille van de eenvoud. Echter, indien niet voldoende aandacht wordt besteed aan het vergelijkingsmateriaal, moet er voorzichtig mee Casestudy: Ineos

106

omgegaan worden. Het houdt bovendien niet echt rekening met het risico verbonden aan de investering. Winst en cashflow zijn boekhoudkundige begrippen en bijgevolg manipuleerbaar en onderhevig aan afwijkende (regionale) reglementeringen (Knack Trends, 1991). Het is bovendien een methode die naar het verleden kijkt en de waarde van ontastbare zaken niet in rekening brengt, zoals synergieën, menselijk potentieel, enz. Het wordt wel gebruikt door investeerders om de ‘corporate performance’ te meten. (cf. II5.4 Waardebepaling, blz. 60) Het is immers een indirecte maatstaf van (economische) waardecreatie (Bruner, 2001).

Daar het om een private onderneming gaat, kan de jaarrekening een licht vertekend beeld geven. Er is niet zo veel informatie beschikbaar, daar enerzijds er minder informatieverplichtingen zijn, en anderzijds de beursanalisten de onderneming niet echt volgen. Bovendien zijn de aandeelhouders bereid hard te werken, daar ze voor hun eigen portefeuille zorgen. Ze hebben er dus alle baat bij dat alles goed draait. Bij Ineos in Zwijndrecht is het zo dat de directieleden van de MBO, steeds bereid zijn ondersteuning te verlenen, hoewel een meesten onder hen al op pensioen zijn.

Volgens Ravenscraft en Scherer (1987) zouden overnemende ondernemingen na de overname een ROE hebben die 3,1% lager ligt dan niet-overnemende ondernemingen in dezelfde sector. Deze veronderstelling blijkt bij Ineos niet echt op te gaan, daar het doorgaans boven het gemiddelde van de chemiesector ligt en, bovendien grotendeels boven de 10%, wat een soort maatstaf is van goede rendabiliteit (cf. figuur 24). Figuur 24: ROE van Ineos Oxide (Zwijndrecht) t.o.v. de gemiddelde ROE van de totale chemische industrie in België (in %) in de periode 1998-2003 25,00

ROE (in %)

20,00 15,00 10,00 5,00 0,00 1998

1999

2000

2001

2002

2003

jaar ROE Ineos

ROE Chemie

Bron: eigen berekeningen op basis van Fedichem (2004b), blz. 35 en Ineos NV (1998-2003)

Casestudy: Ineos

107

De ROE werd op de volgende manier berekend: ROE =

nettowinst . EV

(5)

Gugler et al. (2003) tonen aan dat een goede overname een stijging in winst en een stijging in verkopen moet kennen (Gugler et al., 2003). Zoals blijkt uit figuur 25 kennen ‘de verkopen’ een positieve groei, maar de ‘winst’ een negatieve groei in ’99 en ’01. Dit waren twee jaren met intensieve overnames en grote bedragen, wat de winst kan beïnvloeden.

400,00

8,00

350,00

7,00

300,00

6,00

250,00

5,00

200,00

4,00

150,00

3,00

100,00

2,00

50,00

1,00

0,00

w in st (in m iljo en e

verko p en (in m iljo en e

Figuur 25: Verkopen (linkeras) en winst (rechteras) van Ineos Oxide (Zwijndrecht) in miljoen euro in de periode 1998-2003

0,00 1998

1999

2000

2001

2002

2003

jaar verk open

w inst


Volgens Healey et al. (1992) zou de ‘employee growth rate’ moeten dalen, wat het niet doet bij Ineos. EGR =

(WN n − WN n −1 ) WN n −1

(6)

met: EGR: groei van het aantal werknemers WNn: aantal werknemers dit jaar, in het jaar n WNn-1: aantal werknemers het voorgaande jaar, in het jaar n-1 Het kent gedurende de gehele periode een gemiddelde groei van 0,78% bij Ineos. Dit komt waarschijnlijk omdat de afdelingen opgesplitst zijn en dit niet in de cijfers van Zwijndrecht komt. Bij de kleinere overnames zijn er weinig of geen mensen ontslaan en bij de afdelingen van Dow evenmin.

Casestudy: Ineos

108

Als we de ‘ROE’, ‘ROA’ en ‘ROS’ bekijken zien we dat die in 1999 sterk afnemen en in 2000 pieken zoals blijkt uit figuur 26. Ze worden berekend op volgende wijze, voor de ROE verwijs ik naar vergelijking (5), blz. 108, ROA =

nettowinst nettowinst (7) en ROS = . (8) activa verkopen

Ook op figuur 21 (cf. blz. 93) kan een stijgende tendens opgemerkt worden. Figuur 26: ROE (linkeras), ROA en ROS (rechteras) van Ineos Oxide in Zwijndrecht in de periode 19982003 (in %) 2 5 ,0 0 %

5 ,0 0 % 4 ,5 0 %

2 0 ,0 0 %

4 ,0 0 % 3 ,5 0 %

1 5 ,0 0 %

3 ,0 0 % 2 ,5 0 %

1 0 ,0 0 %

2 ,0 0 % 1 ,5 0 %

5 ,0 0 %

1 ,0 0 % 0 ,5 0 %

0 ,0 0 %

0 ,0 0 % 1998

1999

2000

2001

2002

2003

ja a r R O E ( lin k e ra s )

R O A ( r e c h te r a s )

R O S (re c h te ras )


In 1999 blijkt er echter een vertekening te zijn door de hoge minderwaarde op materieel vast actief door de verkoop van een gebouw aan “Naviga”, een verzekeringsmaatschappij. Dit gebouw stond toen al enkele jaren leeg en werd slechts gedeeltelijk verhuurd. (Gesprek met de heer Desutter A. en de heer Huyck P., cf. supra)

Ook in vergelijking met andere ondernemingen, die tot een zelfde ‘peer group’ behoren, is de rendabiliteit in orde en ook de liquiditeit kan door de beugel, maar de solvabiliteit is nogal aan de lage. De onderneming is wel gezond. Ineos scoort in 2003 steeds beter dan het gemiddelde en behoort zelfs tot het derde kwartiel, wat betekent dat ze binnen België tot de 50 à 25% besten behoren. Dit is in vergelijking met cijfers van 1736 Belgische ondernemingen in de chemiesector uit de NACE-codes 143, 144, 145, 23, 24, 25, 372. (Ooghe et al., 2004, blz. 17) Ineos behoort tot de NACE codes 23 en 24 (Vandecruys, 2004) Wat ‘zelffinancieringsgraad’ betreft, zijn ze sterk verbeterd sinds 20002001. Op de ‘nettorendabiliteit van het eigen vermogen na belastingen’ kennen ze echter wel een verslechtering t.o.v. 1998, net als bij de ‘kasstroom/schulden’. Dit doordat de schulden proportioneel meer toegenomen zijn, door o.a. de grotere overnames. Er is ook meer eigen vermogen, die het wel een stuk veiliger maakt, maar de rendabiliteit een stuk verlaagt. Toch Casestudy: Ineos

109

scoren ze beter dan de mediaan in de categorie van grote chemische ondernemingen, waartoe ze behoren. Dit is gebaseerd op cijfers uit Ooghe et al. (2004, blz. 17). De geïnteresseerde lezer kan de resultaten terugvinden in bijlage 6.

9.3

Lessen en besluit

Een les die we uit deze casestudy kunnen trekken, is het belang om als onderneming niet té cyclisch of té afhankelijk te zijn van bepaalde grondstoffen. Als deze grondstofprijzen immers stijgen, is het niet noodzakelijk zo dat dit doorgedrukt kan worden in de prijzen naar de klanten toe en slinkt de winstmarge enorm. In dit geval kunnen fusies en overnames voor diversificatie zorgen en bijgevolg minder schommelingen.

Als middelgrote onderneming is de beurs de dag van vandaag misschien niet altijd dé ideale plaats om kapitaal bijeen te sparen, maar kan er beter naar financiële investeerders gezocht worden, die in de onderneming geloven. Zo kan men op korte termijn groeien. Ook steeds de nummer één of twee in een activiteitstak overnemen, kan zorgen voor een snelle groei bij een onderneming. Zeker als er activiteiten overgenomen worden, die een ander wil afstoten. Toch moet de onderneming zich telkens opnieuw afvragen “Waarom?”, “Waarom stoten ze af?”, “Waarom zijn er niet veel anderen dan mij geïnteresseerd?”

Een ‘due diligence’ is noodzakelijk om de mogelijke (financiële) risico’s te identificeren, de onderneming te waarderen en een (eerlijke) prijs te bepalen. Toch mag de onderneming zich niet enkel hierop baseren, er is immers te weinig tijd om alles in detail te gaan uitzoeken. Ook de bedrijfsculturen, de managementcapaciteiten en de mogelijke integratieproblemen op vlak van technologieën en dergelijke, moeten in rekening gebracht worden. Daartoe is het een goede zaak om met verschillende personen rond de tafel te zitten en alle componenten in de onderhandelingen te betrekken. Als er bijvoorbeeld geen personeelsverantwoordelijke in betrokken wordt, kunnen de ‘bedoelde’ synergieën volledig verkeerd aflopen, aangezien er geen rekening is gehouden met de werknemers. Iedereen is meester in zijn vakgebied en kent het best de moeilijkheden, problemen, maar ook sterktes en kenmerken van de onderneming op die vlakken. Het is dus beter alles te combineren. De ondernemingen mogen zich bij fusies en overnames niet enkel bezighouden met de financiële kant, aan de ‘emotionele’ kant moet ook gedacht worden. Ook een overnamebegeleider en de “Corporate & Investment Banking”-

Casestudy: Ineos

110

afdelingen van banken, kunnen daar een belangrijke toegevoegde waarde leveren. Zeker voor grotere ondernemingen, weegt het commissieloon niet op tegen de waarde die het hen levert. Ervaring in het domein van fusies en overnames blijkt immers een invloed te hebben op de performantie van de onderneming nadien. Daarom kan het misschien ook goed zijn te zorgen dat er tijdens de onderhandelingen iemand bij is die al wat kennis ter zake heeft, hoewel overnamebegeleiders daarbij ook kunnen helpen, maar dan wel best een begeleider die het bedrijf goed kent en al een paar fusies of overnames van dit bedrijf heeft behandeld. Het is daarom misschien goed dat naast ‘ervaren’ mensen ook ‘onervaren’ personeelsleden meegaan tijdens de onderhandelingen om te kunnen leren van hun collega’s en de knepen van het vak onder de knie te krijgen.

Het is goed alle herstructureringen duidelijk te formuleren op voorhand en ze zo vlug mogelijk uit te voeren, bij voorkeur in de eerste twee jaren na de fusie of overname. Zo hebben de werknemers zekerheid en is de sfeer leefbaarder. Een andere mogelijkheid om de herstructureringen draaglijker te maken is ‘locals’ aan het bewind laten. De overgenomen werknemers voelen zich dan beter, want ze hebben nog het idee dat ze er ‘thuis zijn’. Bovendien heeft dit een positieve impact op de winstgevendheid, want zij kennen het best de markt en hoe er op ingespeeld kan worden. Door mensen tevens verantwoordelijkheid en beslissingsvrijheid te geven en door de structuur zo te maken dat er snel beslissingen kunnen genomen worden, kunnen opportuniteiten vlug geanalyseerd worden en kan de juiste richting gekozen worden.

Een laatste ‘meer anekdotische’ les die er misschien nog uit getrokken kan worden, is dat de CEO een sterke onderhandelingspositie kan krijgen door intensief achter de schermen met de overname bezig te zijn, maar zich pas te laten zien op het laatste moment. De prijs kan dan immers nog wat afgeroomd worden of er kunnen nog extra voordelen bijkomen. Hij heeft immers nog niets zelf gezegd, maar anderen het overnameproces laten voeren. Zo kan hij nog dingen rechtzetten door te beweren dat ze dat bijvoorbeeld niet goed weten. Deze wijze van handelen is misschien meer Angelsaksisch.

Casestudy: Ineos

111

10

Besluit

In deze casestudy heb ik de geschiedenis van Ineos in Zwijndrecht uitgebreid beschreven. Dit kan echter worden samengevat als volgt: Union Carbide

BP Chemicals

Inspec

Ineos MBO

Ineos Oxide overnames

Het bedrijf in Zwijndrecht kent een lange geschiedenis, maar is pas sinds 1998 omgedoopt tot Ineos. In 2003 had ze een omzet van ca. 350 miljoen euro en een toegevoegde waarde van ca. 75 miljoen euro. De productie is sinds 1998 meer dan verdrievoudigd (Ineos NV, 2003). Een mogelijke verklaring van deze snelle evolutie kunnen de overnames zijn, maar ook initiatieven zoals dat van de ‘derde partijen’, waarbij ze ondernemingen aantrekt en hen diensten aanbiedt, zodat de vaste kosten wat draaglijker worden. Ineos heeft een reeks van overnames gekend in de periode 1998-2004. Ze situeren zich voornamelijk in het domein van de basischemicaliën, hoewel dit net een tak is van de chemie die door de meeste bedrijven wordt afgestoten gedurende deze periode (Short, 2001). Ineos volgt een (vereenvoudigde) strategie van afwisselend overnemen en produceren. De CEO Ratcliffe is tevreden als er van alle overnames die bestudeerd worden, één op tien doorgaat. Een kandidaat-‘over te nemen’ bedrijf, moet wel een leider zijn in zijn deelsector of –regio. Tijdens het onderhandelingsproces is er altijd een team van mensen van Ineos uit de verschillende departementen vertegenwoordigt. Dit om een eerlijkere prijs te kunnen bepalen. Elke overname, die doorgegaan is, is volgens de directie van Ineos altijd succesvol verlopen. De herstructureringsplannen worden immers tijdens het proces voorgelegd en binnen het jaar na de overname tot uitvoering gebracht. In vergelijking tot gelijkaardige ondernemingen doet Ineos het op vlak van rendabiliteit heel goed, en dit gaat zelfs in stijgende lijn. De solvabiliteit staat echter maar op een laag peil.

Casestudy: Ineos

112

ALGEMEEN BESLUIT Een fusie is een transactie waarbij de oprichting van een nieuwe onderneming plaatsgrijpt. Bij een overname neemt de overnemer een deel (minimum 10%) in het bestaande bedrijf.

De laatste decennia heeft onze leefomgeving door technologische ontwikkelingen en de deregulering en globalisering belangrijke veranderingen gekend. Ook voor de bedrijven neemt de concurrentiestrijd op deze wijze toe. Het is immers gemakkelijker om te concurreren over de grenzen heen. Fusies en overnames zijn slechts één van de vele methodes om zich aan deze gewijzigde omgeving aan te passen. Het doet zich wel voor in golven die procyclisch zijn.

De tweede helft van de jaren ’90 waren topjaren voor de Belgische fusie- en overnameactiviteit. Er kwamen zich heel wat niet-Europese bedrijven vestigen, daar ze België als ideale uitvalsbasis beschouwden voor Europa. In 2004-2005 begint het opnieuw op te leven, de gunstige financiële voorwaarden en de dure grondstofprijzen, dragen daartoe zeker bij. Toch moet er opgelet worden, een fusie of overname is niet altijd de ideale oplossing. Er moet ook naar meer dan het financiële gekeken worden.

Hieraan wordt door de

begeleidende bankier in het

onderhandelingsproces eveneens belang gehecht.

Tijdens de onderhandelingen worden er verschillende stappen doorlopen, die samen gemiddeld een zes à negen maand duren. Daarbij is de ‘due diligence’, een belangrijk aspect om de waarde te kunnen bepalen. Hierbij wordt nagegaan of de informatie die de huidige eigenaar aanbrengt overeenstemt met de werkelijkheid. Hier worden experten voor geraadpleegd, die de korte tijd optimaal benutten.

De chemische sector in België bekleedt een belangrijke positie ten opzichte van de Europese. De Belgische chemieomzet op het BBP is immers 3,4 maal groter dan in andere Europese landen, met uitzondering van Ierland. Met een omzet van 44,2 miljard euro is ze de tweede belangrijkste industrie in de be- en verwerkende nijverheid in België. Tussen Vlaanderen en Wallonië is er een groot verschil. De Waalse chemiesector heeft, in tegenstelling tot Vlaanderen, geen bloei gekend door de zeehaven en, vertegenwoordigt bijgevolg slechts een vijfde van de totale chemieomzet, -tewerkstelling en –investering. De onderzoek- en ontwikkelingsuitgaven slabakken lichtjes op wereldvlak, terwijl dit net de factor is die voor groei zorgt binnen de chemische sector. Algemeen Besluit

113

Op het einde van de 20ste eeuw heeft de fusie- en overnameactiviteit binnen de chemische sector wereldwijd een enorme stijging gekend, dit voornamelijk door de moeilijke jaren voor de sector waarin

bezuinigingen

noodzakelijk

waren.

Het

is

ook

op

dit

moment

dat

de

desinvesteringstendens zich begint door te drijven. Bedrijven willen zich terug toespitsen op hun kernactiviteiten en willen zeker van de combinatie ‘chemie en farma’ af, omdat deze diversificatie meer moeilijkheden oplevert dan opbrengsten. In België is de arbeidsproductiviteit en de expertise hoog, wat ervoor zorgt dat de grote chemieconcerns zich in de haven van Antwerpen vestigen. Dit ook omwille van de reeds sterke aanwezigheid van de chemische sector door de nabijheid van haveninstallaties en pijpleidingen. Ook de basischemie is er sterk vertegenwoordigd.

Financiële kopers toonden tot 1999 weinig interesse voor de chemische sector, daar ze vooral schrik hadden van de ‘environmental liabilities’. De kentering kwam uiteindelijk door de lage rente en de beperkte interesse van de beurzen, merkten ze immers dat er koopjes waren in de chemische sector. Historisch gezien wordt er in de chemische sector gemiddeld 6 tot 8 keer EBITDA betaald.

De belangrijkste oorzaken in de chemische sector om over te nemen of te fusioneren, liggen in de stijgende inputkosten. De olie, die een belangrijke grondstof is voor de chemie, staat sinds 2004 al op een hoog peil. Ook de milieu-, onderzoek- en ontwikkelingkosten zijn belangrijke factoren, die tot fusies en overnames aanzetten. Bovendien is het probleem van de chemische sector dat innovaties en technische ontwikkelingen snel geïmiteerd worden en bijgevolg vlug ‘waardeloos’ worden. Het verwerven van strategische activa of bekwaam personeel zonder deze kosten te moeten doen, kan dus een aanleiding zijn voor fusies en overnames. Ook de producten marktfocus en synergieën zijn redenen die men voor ogen kan houden als men denkt aan fusies en overnames binnen de chemische sector.

Om een overname of fusie te financieren moet de afweging gemaakt worden tussen cash of aandelen. Hier rijst er het probleem van tegengestelde belangen. De overnemer zal met aandelen willen financieren, indien zijn aandelen ondergewaardeerd zijn, en verkiest cash indien ze juist of overgewaardeerd zijn. De verkoper heeft meestal liefst cash, tenzij hij gelooft in de overnemende onderneming en er baat bij kan hebben een deel van de aandelen te bezitten. Meestal, echter zal er met een combinatie van beiden gefinancierd worden. Hoe hoger de

Algemeen Besluit

114

onzekerheid over de waarde van de verkoper, hoe meer er met aandelen zal betaald worden. De onderneming moet dan immers een deel van het risico op zich nemen. Bij de chemische industrie blijkt 70% van alle fusies en overnames minder succesvol te zijn dan oorspronkelijk gedacht. De reden hier is dat het vooral moeilijk is de verschillende bedrijfsactiviteiten te integreren (Reisch, 2002). De slaagkans is algemeen beperkt tot een 25% (Bhagat et al., 2005). Om succesvol te kunnen zijn moet volgens Drucker (1981) de overnemer iets bijdragen tot de overgenomen onderneming. Er moet een eenheid van denken en bijgevolg een gelijkaardige cultuur zijn binnen de ondernemingen. De overnemer moet respect tonen voor de verkopende onderneming en ervoor zorgen dat de herstructureringen doorgevoerd zijn in de eerste twee jaar. Psychologische effecten kunnen ervoor zorgen dat een fusie of overname faalt. Dit betekent dat de menselijke zijde van de fusie en overname genegeerd werd. Er zich nu een soort ‘fusie-en overnamesyndroom’ voordoet, waarbij iedereen het ergste vreest en niet meer efficiënt kan werken.

Herstructureringen zijn sowieso een gevolg van fusies en overnames, maar moeten snel en deskundig aangepakt worden. De mensen moeten voldoende geïnformeerd worden. Er mag niet geschrokken worden van de ‘verborgen’ kosten, zoals opleidingen en vergaderingen om de strategieën van beide ondernemingen met elkaar in overeenstemming te brengen. Bij een succesvolle fusie of overname zou zowel de winst als de omzet in de periode nadien moeten stijgen volgens Gugler et al. (2003). Diversificatie blijkt echter de performantie te verslechteren. In een concurrentiële omgeving verschuift bij een fusie en overname de klemtoon meer van activiteiten met een lage winstgevendheid naar activiteiten met een hoge winstgevendheid.

In mijn casestudy heb ik deze voornoemde zaken getest aan de hand van een jonge onderneming, Ineos. Dit is een onderneming die ontstaan is uit een MBO in 1998 en gegroeid is door een reeks overnames. Deze overnames waren in het begin voornamelijk vanuit diversificatiestandpunt. De overgenomen ondernemingen zijn opgesplitst in afdelingen, die geen werkelijke link met elkaar hebben. De overnames waren voornamelijk in de basischemicaliën, terwijl dit gezien werd binnen de chemische sector als ‘the unfashionable end’ (Short, 2001). Ineos probeert zich te baseren op een vereenvoudigde cyclus van produceren en overnemen. Uitbreiden en dan de productie opdrijven, eenmaal dat dit op volle capaciteit draait, wordt opnieuw naar overnames overgegaan enz. Algemeen Besluit

115

De vestiging in Zwijndrecht probeert haar vaste kosten te verminderen door met een initiatief van ‘derde partijen’ te werken. Daartoe trekt ze ondernemingen aan die zich op haar grondgebied komen vestigen en verleent ze hen diensten.

Als Ineos een onderneming overneemt dan moet het een leider zijn in de regio of in de sector. De activa moeten in goede staat zijn en er moeten uitbreidingsmogelijkheden zijn. Ze is tevreden als er 10% van de potentiële overnames werkelijk doorgaat. Ze voert geen vijandige overnames uit aangezien ze het management wil behouden, indien mogelijk. Hun visie is immers dat aan het hoofd van elke vestiging, een inwoner van het land moet staan, daar die het best de gewoontes kent en weet waar hij kan op inspelen en hoe hij met de mensen moet omgaan.

Ik heb de performantie van deze onderneming getest aan de hand van ratio’s. Ik bekwam een zeer goede rendabiliteit, die beter was dan de gemiddelde rendabiliteit van de sector. De solvabiliteit was echter wel wat laag, maar een mogelijke verklaring is de grote bedragen die ze hebben moeten uitgeven op korte termijn. Het personeelsbestand is niet noemenswaardig geslonken.

Algemeen Besluit

116

LIJST VAN DE GERAADPLEEGDE WERKEN •

“Mergers

not

always

the

cure

for

corporate

ills”,

25

augustus

2003,

URL:

(24/09/2004) • AGRAWAL A., JAFFE J.F., 2003, “Do takeover targets underperform? Evidence from operating and stock returns”, Journal of Financial and Quantitative Analysis, vol.38, nr.4, december 2003, blz. 721746 • AHUYA G., KATILA R., 2001, “Technological acquisitions and the innovation performance of acquiring firms: a longitudinal study”, Strategic Management Journal, vol.22, nr.3, januari 2001, blz. 197-220 • ANDRADE G, KAPLAN S.N., 1998, “How costly is financial (not economic) distress? Evidence from highly leveraged transactions that became distressed”, Journal of Finance, vol.53, nr.5, oktober 1998, blz. 1443-1493 • ANDRADE G., STAFFORD E., 2004, “Investigating the economic role of mergers”, Journal of Corporate Finance, vol.10, nr.1, januari 2004, blz. 1-36 • ANSLINGER P.L., COPELAND T.E., 1996, “Growth through Acquistions: A fresh look”, Harvard Business Review, vol.74, januari-februari 1996, blz. 126-135 • ASQUITH P., 1983, “Merger bids, uncertainty, and stockholder returns”, Journal of Financial Economics, vol.11, nr.1, 1983, blz. 51-83 • ASQUITH P., BRUNER R., MULLINS D., 1983, “The gains to bidding firms from merger”, Journal of Financial Economics, vol.11, nr.1, 1983, blz. 121-139 • BERGER P.F., OFEK E., 1995, “Diversification’s effect on firm value”, Journal of Financial Economics, vol.37, nr.1, januari 1995, blz. 39-65 • BHAGAT S., DONG M., HIRSCHLEIFER D., NOAH R., 2005, “Do tender offers create value? New methods and evidence”, Journal of Financial Economics, vol.76, nr.1, januari 2005, blz. 3-60 • BODIE Z., KANE A., MARCUS A.J., 2005, “Investments”, McGraw-Hill, Singapore, 6de editie, 2005, 1090 blz. • BOVIN Y., 2005, “Fusies en overnames zijn terug”, Uw Vermogen, nr.12, maart 2005, blz. 85 • BROCKHAUS W.L., 1984, “A model for success in mergers and acquisitions”, SAM Advanced Management Journal, vol.40, nr.1, 1984, blz. 40-50 • BROPHY J., 2000, “The impact of chemicals industry mergers, acquisitions and restructuring on the UK Chemistry infrastructure”, 46 blz.,

URL:

(10/02/2005) • BRUNER R.F., 2001, “Does M&A pay? A survey of evidence for the decision-maker”, Darden Graduate School of Business ‘Working Paper’, University of Virginia, 2001, 34 blz.

Lijst van geraadpleegde werken

i

• BRUNO J.R., 2002, “Chemical industry M&As become divestiture-driven”, Chemical Market Reporter, vol.261, nr.7, 2002, blz. 4 • BUONO A.F., BOWDITCH J.L., “The human side of mergers and acquisitions”, Beard Books, USA, 2003, 317 blz. • BURRIDGE E., 2004, “M&A takes centre stage”, European Review, 26 november 2004, blz. 2-3, URL: <www.europeanchemicalnews.com/home> (10/12/2004) • BYL R., POMPEN E., 2005, “De wonderpil van Bayer Antwerpen. Geeft Kyoto de doodsteek? De Belgische troeven”, Trends, 3 maart 2005, blz. 32 • C&EN, 2001, “Business news”, Chemical & Engineering News, 29 oktober 2001, blz. 41-44, URL: (22/02/2005) • CARROW K., HERON R., SAXTON T., 2004, “Do early birds get the returns? An empirical investigation of early-mover advantages in acquisitions”, Strategic Management Journal, vol.25, nr.6, juni 2004, blz. 563-585 • CAVES R., 1989, “Mergers, Takeovers and economic efficiency”, International Journal of Industrial Organization, vol.7, nr.1, maart 1989, blz. 151-174 • CEFIC, 2002, “Economic Bulletin”, juni 2002, 8 blz., URL: (03/11/2004) • CEFIC, 2005, “Facts and figures”, URL: (10/02/2005) • CHANG J., 2001, “Global Chemistry Industry completes $27,4 billion in M&As in first-half 2001”, Chemical Market Reporter, vol.260, nr.6, juni 2001, blz. 1-3 • CHANG J., 2002, “Chemical industry mergers and acquisitions see tectonic shift to Europe Financial Buyers”, Chemical Market Reporter, vol.261, nr.1, juli 2002, blz.1-2 • CHANG J., 2003, “Chemical mergers and acquisitions”, Chemical Market Reporter, vol.264, nr.13, oktober 2003, blz.3-6 • CHANG J., 2004, “Chemical Mergers and Acquisitions activity heats up as financial buyers converge on sector”, Chemical Market Reporter, vol.265, nr.8, 23 februari 2004, blz. 2-6 • CHANG S., 1998, “Takeovers of privately held targets, methods of payments, and bidder returns”, Journal of Finance, vol.53, nr.2, april 1998, blz. 773-784 • CHAPMAN K., EDMOND H., 2000, “Mergers/Acquisitions and restructuring in the EU chemical industry: Patterns & Implications”, Regional Studies, vol.34, nr.8, 2000, blz. 753-767 • CHATTERJEE S., 1986, “Types of synergy and economic value: the impact of acquisitions on merging and rival firms”, Strategic Management Journal, vol.7, nr.2, 1986, blz. 119-139 • CHATTERJEE S., HARRISON J.S., BERGH D.D., 2003, “Failed takeover attempts, corporate governance and refocusing”, Strategic Management Journal, vol.24, nr.1, januari 2003, blz. 87-96 • COYLE G., STERNBERG T., 1998, “Agency chemistry is focus of mergers and acquisitions”, Forum, vol.189, februari 1998, blz. 12-14


ii

• DE LEUS K., CAMBRE R., 2004, “Chemiesector beleeft moeilijke tijden”, De Tijd, 5 april 2004, blz. 11 • DE TEY M., 2005, “Energie- en klimaatbeleid onder hoogspanning”, Open, vol.33, februari 2005, blz. 2-3 • DE TIJD, 2004, “UCB verkoopt zijn laatste chemiedivisie”, De Tijd, 2 oktober 2004, blz. 1 en 9-10 • DESPIEGELAERE G., 2000, “Antwerpen, chemisch wereldcentrum”, Knack, 8 februari 2000, blz. 36 • DRUCKER P.F., 1981, “Five rules for Successful Acquisition”, The Wall Street Journal, 15 oktober 1981, blz. 28 • EISENHARDT K.M., 1989, “Building theories from case study research”, The academy of Management Review, vol.14, nr.4, oktober 1989, blz. 532-550 • EUROPEAN CHEMICAL NEWS, 2003, “European Review”, European Chemical News, december 2003, blz. 1-7 • EUROPEAN

COMMISSION,

1996,

“Innovation

in

the

European

Chemical

Industry”,

Wissenschaftszentrum Berlin, Discussion Paper FS IV 96 - 26, oktober 1996, 107 blz. • EUROPEAN COMMISSION, 1995, “Regulation Merger Procedure”, Office for Official Publications of the European Commission, Luxemburg, doc.nr. 395M0678, December 1995, 8 blz. • FEDERALE OVERHEIDSDIENST ECONOMIE, 2004, “De Belgische economie in 2003. Jaarverslag”, Sonck, Brussel, 13 augustus 2004, 109 blz. • FEDICHEM, 1999, “De chemische industrie in België en zijn gewesten”, Fedichem, Brussel, juni 1999, 48 blz. • FEDICHEM, 2003, “Facts & Figures of the Chemical Industry in Belgium”, Fedichem, Brussel, juni 2003, 53 blz. • FEDICHEM, 2004a, “Activiteitenverslag 2003”, Fedichem, Brussel, juni 2004, 25 blz. • FEDICHEM, 2004b, “Facts & Figures of the Chemical Industry in Belgium”, Fedichem, Brussel, augustus 2004, 49 blz. • FEDICHEM, 2004c, “Panorama”, URL: (23/09/2004) • FORTIS BANK, 2004, “Controlled auction”, Corporate & Investment Banking, Brussel, 2005, 8 blz. • FULLER K., NETTER J., STEGEMOLLER M., 2002, “What do returns to acquiring firms tell us? Evidence from firms that make many acquisitions”, Journal of Finance, vol.57, nr.4, augustus 2002, blz.1763-1793 • GROSSMAN S.J., HART O.D., 1980, “Takeover bids, the free-rider problem, and the theory of the corporation”, Bell Journal of Economics, vol.11, nr.1, lente 1980, blz. 42-64 • GUGLER K., MULLER D.C., YURTOGLU B.B., ZULEHNER C., 2003, “The effects of mergers: an internal comparison”, International Journal of Industrial Organization, vol.21, nr.5, mei 2003, blz. 625-653


iii

• GUGLER K., YURTOGLU B.B., 2004, “The effects of mergers on company employment in the USA and Europe”, International Journal of Industrial Organization, vol.22, nr.4, april 2004, blz. 481-502 • GUPTA D., GERCHAK Y., 2002, “Quantifying operational synergies in a merger/acquisition”, Management Science, vol.48, nr.4, april 2002, blz. 517-533 • HANSEN R.G., 1987, “A theory for the choice of exchange medium in mergers and acquisitions”, Journal of Business, vol.60, nr.1, 1987, blz. 75-95 • HARRIS R., ROBINSON C., 2002, “The effect of foreign acquisitions on total factor productivity: plant-level evidence from UK manufacturing, 1987-1992”, Review of Economics and Statistics, vol.84, nr.3, augustus 2002, blz. 562-268 • HAYWARD M.L.A., 2002, “When do firms learn from their acquisition experience? Evidence from 1990-1995”, Strategic Management Journal, 2002, vol.23, nr.1, blz. 21-39 • HAYWARD M.L.A., HAMBRICK D.C., 1997, “Explaining the premiums paid for large acquisitions: evidence of CEO hubris”, Administrative Science Quarterly, vol.42, nr.1, 1997, blz. 103-127 • HEALEY P.M., PALEPU K.G, RUBACK R.S, 1997, “Which takeovers are profitable? Strategic or Financial?”, Sloan Management Review, vol.38, nr.4, zomer 1997, blz. 45-57 • HEALEY P.M., PALEPU K.G., RUBACK R.S., 1992, “Does corporate performance improve after mergers?”, Journal of Financial Economics, vol.31, nr.2, april 1992, blz. 135-175 • INEOS NV, 1998, “Cijfergegevens uit de gestandaardiseerde jaarrekeningen Ineos: 1998”, Balanscentrale Nationale Bank van België, 21 blz. • INEOS NV, 1999, “Cijfergegevens uit de gestandaardiseerde jaarrekeningen Ineos: 1999”, Balanscentrale Nationale Bank van België, 21 blz. • INEOS NV, 2000, “Cijfergegevens uit de gestandaardiseerde jaarrekeningen Ineos: 2000”, Balanscentrale Nationale Bank van België, 21 blz. • INEOS NV, 2001, “Cijfergegevens uit de gestandaardiseerde jaarrekeningen Ineos: 2001”, Balanscentrale Nationale Bank van België, 21 blz. • INEOS NV, 2002, “Cijfergegevens uit de gestandaardiseerde jaarrekeningen Ineos: 2002”, Balanscentrale Nationale Bank van België, 21 blz. • INEOS NV, 2003, “Cijfergegevens uit de gestandaardiseerde jaarrekeningen Ineos: 2003”, Balanscentrale Nationale Bank van België, 21 blz. • INEOS OXIDE, 2001, “Factfile”, Ineos Oxide Ltd, Southampton, 30 blz. • INEOS, 2004a, “About us: Snapshot”, URL: (5/11/2004) • INEOS, 2004b, “About us: Introduction”, URL: (5/11/2004) • INEOS, 2004c, “About us: Chart”, URL: (5/11/2004)


iv

• INEOS, 2005, “News-Press Release”, URL: (10/3/2005) • INGLES D., 2002, “Busy year for M&A”, European Chemical News, 22-28 april 2002, blz. 20-21 • JENSEN M., 1988, “Takeovers: their causes and consequences”, Journal of Economic Perspectives, vol.2, nr.1, winter 1988, blz. 21-48 • JENSEN M., ZAJAC E.J., 2004, “Corporate elites and corporate strategy: how demographic preferences and structural position shape the scope of the firm”, Strategic Management Journal, vol.25, nr.6, 2004, blz. 507-524 • KING D.R., DALTON D.R., DAILY C.M., COVIN J.G., 2004, “Meta-analyses of post-acquisition performance: Indications of unidentified moderators”, Strategic Management Journal, vol.25, nr.2, februari 2004, blz.187-200 • KLEINWORT D., 2003, “Firms vulnerable to takeover?”, European Chemical News, vol.78, nr.2054, 26 mei 2003, blz. 9 • KNACK TRENDS, 1991, “Fusies en overnames. Kopen en verkopen van een onderneming: hoe en aan welke prijs?”, Roularta Books, Zellik, 1991, 149 blz. • KRISHNAN R.A., JOSHI S., KRISHNAN H., 2004, “The influence of mergers on firms’ product-mix strategies”, Strategic Management Journal, vol.25, nr.6, juni 2004, blz. 587-611 • KRISHNAN R.A., PARK D., 2002, “The impact of workforce reduction on subsequent performance in major mergers and acquisitions – an exploratory study”, Journal of Business Research, vol.55, nr.4, april 2002, blz. 285-292 • LAMBRECHT B.M., 2004, “The timing and terms of mergers, motivated by economies of scale”, Journal of Financial Economics, vol.72, nr.1, april 2004, blz. 41-62 • LANGEROCK J., 2005, “Bedrijven voorbereiden op REACH”, 10 maart 2005, URL: (12/3/2005) • LEHTO E.L.O., LEHTORANTA M.O., 2004, “Becoming an acquirer and becoming acquired”, Technological Forecasting and Social Change, vol.71, nr.6, juli 2004, blz. 635-650 • LIEBERMAN M., 1984, “The learning curve and pricing in the chemical processing industries”, Rand Journal of Economics, vol.15, nr.2, 1984, blz. 213-228 • LOMBAERTS L., 2004, “Alle hens aan dek voor grootste fabrieksstilstand ooit”, Open, vol.32, november 2004, blz. 16-17 • LUBATKIN M., 1983, “Mergers and the performance of the acquiring firm”, Academy of Management Review, vol.8, nr.2, 1983, blz. 218-225 • MALATESTA P.H., 1983, “The wealth effect of merger activity and the objective functions of merging firms”, Journal of Financial Economics, vol.11, nr.1, 1983, blz. 155-181


v

• McEVILY S.K., EISENHARDT K.M., PRESCOTT J.E., 2004, “The global acquisition, leverage, and protection of technological competencies”, Strategic Management Journal, vol.25, nr.8-9, juli 2004, blz. 713-722 • MEGGINSON W.L., MORGAN A., NAIL L., 2004, “The determinants of positive long-term performance in strategic mergers: corporate focus and cash”, Journal of Banking & Finance, vol.28, nr.3, maart 2004, blz. 523-552 • MERGERSTAT,

2002,

“Mergerstat’s

M&A

Roundup:

Year

in

Review

2002”,

URL:

(18/02/2005) • MERGERSTAT,

2003,

“FactSet

Mergerstat’s

M&A

Roundup

in

2003”,

URL:

(18/02/2005) • MITCHELL M.L., MULHERIN J.H., 1996, “The impact of industry shocks on takeover and restructuring activity”, Journal of Financial Economics, vol.41, nr.2, 1996, blz. 193-229 • MYERS S., MAJLUF N., 1984, “Corporate financing and investment decisions when firms have information investors do not have”, Journal of Financial Economics, vol.13, nr.2, 1984, blz. 187-221 • OOGHE H., COLLEWAERT V., VANDERMOERE P., 2004, “De financiële toestand van de Belgische ondernemingen 2004”, Intersentia, Antwerpen, 2004, 103 blz. • OOGHE H., DELOOF M., MANIGART S., 2003, “Handboek Bedrijfsfinanciering: Fusies en overnames”, Intersentia, Antwerpen, 2de druk, 2003, 587 blz. • OSANO H., “Stock options and employees’ firm-specific human capital under the threat of divestitures and acquisitions”, Journal of Corporate Finance, vol.10, nr.4, september 2004, blz. 615638 • PETERS B., 2004, “Persmededeling: Ministerraad bereikt akkoord over invoering notionele interesten”, Federale Overheidsdienst Financiën, Brussel, 23 december 2004 • PIRONET E., 2005, “EU-regelgeving mag Belgische chemie niet bedreigen”, De Tijd, 10 maart 2005, blz.14 • PORRINI P., 2004, “Can a previous alliance between an acquirer and a target affect acquisition performance?”, Journal of Management, vol.30, nr.4, 2004, blz. 545-562 • RAVENSCRAFT D.J., SCHERER F.M., 1989, “The profitability of mergers”, International Journal of Industrial Organization, vol.7, nr.1, 1989, blz. 101-116 • REISCH M.S., 2002, “Merger Mania”, Chemical & Engineering News, vol.80, nr.9, 4 maart 2002, blz. 25-28 • RUOTOLO F., 1999, “Will your top guns be dueling after closing?”, Mergers & Acquisitions: The Dealermaker’s Journal, vol.33, nr.6, 1999, blz. 57-60 • SERVAES H., 1991, “Tobin’s Q and the gains from takeovers”, Journal of Finance, vol.46, nr.1, 1991, blz. 409-419


vi

• SHORT P.L., 2001, “Ineos springs into the top 50”, Chemical & Engineering News, 27 augustus 2001, blz. 23-26, URL: (22/02/2005) • TIJDNET, 2005, “Fiscale druk in België op twee na hoogste van Europa”, 31 januari 2005, URL: (02/02/2005) • TRAVLOS N.G., 1987, “Corporate takeover bids, methods of payment, and bidding firms’ stock return”, Journal of Finance, vol.42, nr. 4, september 1987, blz. 943-963 • UNITED NATIONS, 2000, “World Investment Report 2000. Cross-border Mergers and Acquisitions and Development”, United Nations Conference on Trade and Development, Genève, juli 2000, 337 blz. • VAARA E., 2002, “On the discursive construction of success/failure in narratives of post-merger integration”, Organization Studies, vol.23, nr.2, 2002, blz. 211-248 • VAN DEN BROEK G., 1992, “BP Chemicals Zwijndrecht wil 120 werknemers kwijt”, De Financieel-Economische Tijd, 3 januari 1992, blz. 17 • VAN DEN BROEK G., 1993, “Chemie: een zwart jaar met veel rode cijfers”, De FinancieelEconomische Tijd: Dit was 1993, december 1993, blz. 63 • VAN DEN BROEK G., 1994, “BP Chemicals zoekt aktief naar derden om te investeren in onbebouwde gronden”, De Financieel-Economische Tijd, 17 maart 1993, blz. 23 • VAN DEN BROEK G., 1995, “De chemie-boom, krachtig maar kort”, De Financieel-Economische Tijd: Dit was 1995, december 1995, blz. 79 • VAN DEN BROEK G., 1996, “Einde van ramadan in zicht”, De Financieel-Economische Tijd: Dit was 1996, december 1996, blz. 94 • VAN DEN BROEK G., 1997, “Op zoek naar synergie”, De Financieel-Economische Tijd: Dit was 1997, december 1997, blz. 97 • VAN DEN BROEK G., 1998, “Impulsieve reactie op Azië-crisis”, De Financieel-Economische Tijd: Dit was 1998, december 1998, blz. 98 • VAN DEN BROEK G., 1999, “Op zoek naar rendement”, De Financieel-Economische Tijd: Dit was 1999, december 1999, blz. 108-110 • VAN DEN BROEK G., 2000, “Landbouwchemie hergroepeert zich”, De Financieel-Economische Tijd: Dit was 2000, december 2000, blz. 133 • VAN DEN BROEK G., 2001, “Degussa verkoopt Phenolchemie aan Ineos voor 422 miljoen euro”, De Financieel-Economische Tijd, 5 april 2001, blz. 38 • VAN DEN BROEK G., 2003, “Essent haalt het van SPE voor bouw centrale voor Ineos”, De Financieel-Economische Tijd, 25 januari 2003, blz. 11 • VAN DEN BROEK G., 2004, “Europese chemiesector kent tot 2005 stevige groei”, De Tijd, 6 maart 2004, blz. 8 • VAN DEN BROEK G., 2005, “Ineos doet bod op aandelen EVC”, De Tijd, 18 januari 2005, blz. 8


vii

• VAN LINTHOUT G., 2005, “2005 wordt grand-crujaar voor fusies en overnames”, De Tijd, 25 februari 2005, blz. 23 • VAN OUDENHOVEN J.P., DE BOER T., 1995, “Complementarity and Similarity of partners in international mergers”, Basic & Applied Social Psychology, vol.17, nr.3, oktober 1995, blz. 343-357 • VAN OVERWALLE K., 2005, “Ineos koopt EVC uit”, De Tijd, 31 maart 2005, blz. 6 • VANDECRUYS, 2004, “223 Ondernemingen gesorteerd op toegevoegde waarde, Laatste jaar, Dalend”, Bel-First, Update 76, juli 2004, 40 blz. • VANDENHOVE P., 2001, “Directe investeringen in het buitenland. De investeringsstroom vanuit en naar België”, Federaal Planbureau ‘Working Paper’ , december 2001, 48 blz. • VARAIYA N.P., FERRIS K.R., 1987, “Overpaying in corporate takeover: The winner’s curse”, Financial Analysts’ Journal, vol.43, nr.3, mei/juni 1987, blz. 64-70 • VERBEEK A., DEBACKERE K., WOUTERS R., 2004, “De chemische industrie in Vlaanderen”, Uitgave van de Vlaamse Raad voor Wetenschapsbeleid, Studiereeks 11, maart 2004, 175 blz. • VLOEBERGHS D., 2004, “Human Resource Management”, LannooCampus, Leuven, 2004, 546 blz. • WALSH K., 2002, “Chemical makers put the brakes on mergers and acquisitions”, Chemical Week, vol.164, nr.20, 2002, blz. 10 • WESTON J.F., SIU J.A., JOHNSON B.A., 2001, “Takeovers, restructuring, & corporate governance”, Prentice Hall, New Jersey, 3de editie, 2001, 689 blz. • ZISS S., 2001, “Horizontal mergers and delegation”, International Journal of Industrial Organization, vol.19, nr.3-4, blz. 471-492


viii

BIJLAGEN Bijlage 1: Europese topbedrijven in de chemie (gerangschikt volgens verkopen)

Bron: European Chemical News (2003), blz. 7

Bijlagen

ii

Bijlage 2: De top 30 van de belangrijkste chemische bedrijven in 2003 (in termen van omzet) Verkopen (in miljard dollar)

Bron: Cefic (2005)

Bijlagen

iii

Bijlage 3: Fusies en overnames in de chemische sector (met België)

overnemer ('acquirer')

nationaliteit

overgenomene ('target')

nationaliteit

Trimetal

B

Levis

B

1995 overname overname overname overname overname

Genenco Inspec Petrofina Tessenderlo Tessenderlo

I VK B B B

Solvay zeezout BP Antwerpen Montedison Hickson Kerley Wymar

B B I VS B

1996 overname

Solvay

B

Indupa

NL

overname

Solvay

B

Hoechst fluorchemie

D

1998 MBO MBO

Ineos Recticel

<-<--

Inspec Belgium GM

B B

overname

UCB

B

ICI Polypropylene

VK

1999 overname overname overname overname overname

Gevaert Ineos Ineos Octa+Avia Pakhoed

B B B B NL

Agfa ICI Acrylics BP antifreeze Burmah Castrol Roland

B VK VK/VS VK B

overname

PVS Chemicals

B

Akzo Nobel European Sulphur

NL

fusie

Total

F

Petrofina

B

overname

Ineos

B

AECI

Z-Afrika

$10,2mln

Acrylaten

overname overname overname overname

Ineos Ineos Ineos Ineos

B B B B

Low & Bonar ICI Chlor ICI Klea ICI Crossfields

Z-Afrika VK VK VK

$17,4mln

Acrylaten

soort 1994 fusie

sector

zeezout

Polypropyleenfilm

15% $829mln

Acrylaten

$4,7mrd distributie

Totalfina petrochemie, raffinage

2000

Bijlagen

$ 465mln.

iv

joint venture Kali und Salz overname Recticel

D B

Solvay salt Shell Chemicals

B VK

Société Chimique Prayon Rupel Solvay Solvay Solvay

B B B B

Solutia Chemtech Norfluor Padanaplast

VK VS Mexico VS

Solvay

B

Decarto SA Industrie de Plásticos

Brazilië

PVC

overname

Belgian investors

B

Fina Oleochemicals

B

oleochemicaliën

overname

BP

VK

Solvay Propylene

B

propyleen

joint venture

BP

VK

Solvay 48% Deer Park Texas Plant

B

overname

Domo

B

Basell's Rosenberg PP

NL

overname

Etex

B

Paling Industries

Maleisië

$ 7,1mln.

overname

Ineos

B

Dow global ethanolamine

D

=> Ineos Oxide

overname

Ineos

B

Phenolchemie (Degussa)

D

$ 390 mln.

overname

LangbeinPfanhauser Werke

D

Solvay

B

overname

Mann & Hummel

D

Solvay automotive

B

overname

Proviron

B

Sisas

I

$ 7mln.

anhydride en phtalaat weekmakers

overname

Société Industrielle Liegoise des Oxydes

B

Transpek Silox Industries

India

61%

natriumhydrosulfiet en zinkoxide

overname

Solvay

B

BP engineering polymers

VK

overname overname overname overname joint venture

60-40

zoutproductie

80%

fosforzuur en fosfaatzout fluorine fluorine polyolefinen

2001

Bijlagen

50-50

plastiek

decoratie

v

overname

Solvay

B

Cona

VK

laminaatproductie technieken om fosforzuur te verbeteren door gebruik van hydrochloorzuur

overname

Solvay

B

Ecophos

B

15%

joint venture overname

Solvay Tessenderlo

B B

Vladimir Chemical Plant Acordis

Rusland NL

51-49

overname

Tessenderlo

B

Atofina

F

chlorotolueenproductie

overname

Tessenderlo

B

Techni-compound

F

compound

B

PVC fijnchemie

2002

overname

Dyneon

VS

Solvay VSgebaseerde fluorpolymeren

overname

Forbo

Zwitserland

Balco Chemie Benelux

B

fusie

Harlow Chemical

VS

Revertex

B

overname

Ineos Oxide

B

BP

VK

overname

Morgan Stanley Capital Partners& Sorgenti Investment Partners

VS

UCB methylamine en derivaten

B

overname

Silox

B

Jean Goldsmith International

B

overname joint venture fusie

Solvay

B

Ausimont

I

Solvay Solvay

B B

Kobe Steel Atofina

Japan F

PVC recyclage Spaanse PVC

overname

UCB

B

Bom Woo

Z-Korea

polyurethaan productie

B

BASF

D

B

Techni-coat International

B

overname Ultrapolymers

distributie

Europese butyl-en isopropylacetaat

$116mln

methylamine en derivaten Prayon non-ferro metalen

$ 1,16mrd

fluor en peroxide van Montedison

2003 overname

Bijlagen

Akzo Nobel

10mln euro

specialist plastic coatings

vi

overname

British Vita

VK

Crown General

B

fusie

Dor Chemicals

Israël

Tresprophan

D

Moplefan

B

Shako Australia

Australië

joint venture

Eolison

I

BP Solvay

VK B

overname

Ineos

B

Methanova (Degussa)

D

overname

Kanesho Soil Treatment

B

BASF soil treatment

D

NL

UCB methylamine en derivaten

B

NIB Capital overname Private Equity

polyolefinen

polypropyleenfilms

methanol derivaten 65mln euro

overname

Tessenderlo Chemie

B

Goodman-Fiebder

Australië

61,7mln euro

gelatinetak

overname

UCB

B

Solutia

VS

$ 500mln

additieven en lijmen

BP

VK

Solvay polyethylene Europe

B

naar 100%

polyethyleen

B

1,5mrd euro

fijn-en oppervlaktechemicaliën

D VK

2004

overname

overname

Cytec

VS

Surface Specialities van UCB(chemiedivisie)

overname overname

Ineos Oxide UCB

B B

BASF alkoxylaten Celltech

Antwerpse divisie alkoxylaten

Bron: eigen werk op basis van Van den Broek (1994-1998) en European Chemical News (1999-2004)

Bijlagen

vii

Bijlage 4: Berekening van de ‘Free cash flow to the firm’ (FCFF)

EBITDA (‘earnings before interests, taxes, depreciations and amortizations) - niet-kaskosten, zoals afschrijvingen en waardeverminderingen = EBIT (‘earnings before interests and taxes) - operationele belastingen (= EBIT*t) = NOPLAT (‘net operating profit less adjusted taxes’) + niet-kaskosten, zoals afschrijvingen en waardeverminderingen - investeringen in het nettobedrijfskapitaal = OCF (‘operating cashflow’) - investeringen in vast actief = FCFF

Bijlagen

viii

O2

dicyclopentadieen butadieen

ethyleenoxide

Bijlagen

Bron: Ineos Oxide (2001), blz. 4-5

ethyleen

glycol glycol ether

alkoxylaten

+ H2O + alcohol

+ alcohol ethylideen norborneen

MDEA ethanolamine

+ MMA + ammoniak

Bijlage 5: Productieproces en toepassingen van Ineos

remvloeistoffen acetaatesters

antivries

GAS/ SPEC

synthetische rubbers voor automobielindustrie, roofing

detergenten, cement, cosmetica, lijmen, textiel

solventen, inkt, verf, farma

automobiel remvloeistoffen

behandeling van gassen farma, olie&gas, textiel, papier polyestervezel, polyesterfilm, autokoelmiddel, automobiel-antivries solventen, inkt, verf

i

Bijlage 6: Resultaten van de ratio’s berekend in vergelijking met de resultaten van Ooghe et al. (2004) TOEGEVOEGDE WAARDE/ PERSONEELSKOSTEN 177,73% groei Kwartiel

Q2-Q3

160,39% 171,50% 169,42% -9,75% 6,93% -1,21% Q2-Q3 Q2-Q3 Q2-Q3 Q2-Q3

177,77% 4,93%

Gemidd. 171,78% 171,43% -3,37% Q2-Q3 Q2-Q3

NETTORENDABILITEIT VOOR BELASTINGEN VAN TOTAAL ACTIEF = EBIT/ACTIVA 7,84% 5,82% 9,92% 8,67% 7,74% groei -25,82% 70,49% -12,56% -10,75% Kwartiel Q2-Q3 Q2-Q3 Q2-Q3 Q2-Q3 Q2-Q3 Q2-Q3

7,61% -1,63%

7,93% Q2-Q3

NETTORENDABILITEIT NA BELASTINGEN VAN EIGEN VERMOGEN 21,85% groei Kwartiel

Q3-Q4

4,46% 20,75% 10,77% -79,61% 365,77% -48,09% Q2-Q3 Q3-Q4 Q2-Q3 Q2-Q3

8,52% -20,94%

10,41% 22,23% Q2-Q3

12,79% Q2-Q3

ZELFFINANCIERINGSGRAAD 2,64% groei Kwartiel

Q1-Q2

3,27% 7,24% 9,85% 23,62% 121,62% 36,00% Q1-Q2 Q1-Q2 Q2-Q3 Q2-Q3

CF NA BELASTINGEN/ SCHULDEN = DEKKING V VV DOOR CF 22,59% 15,47% 18,73% 16,98% groei -31,54% 21,10% -9,33% Kwartiel Q2-Q3 Q2-Q3 Q2-Q3 Q2-Q3 Q2-Q3

11,01% 11,74%

13,78% 25,22% Q2-Q3

20,03% 17,92%

7,96% Q1-Q2

24,21% 20,89% Q2-Q3

19,67% Q2-Q3

=CF/schulden 16,85% groei Kwartiel

Q2-Q3

11,33% 12,82% 11,40% -32,74% 13,08% -11,08% Q1-Q2 Q1-Q2 Q1-Q2 Q1-Q2

11,61% 1,88%

13,26% 14,17% Q2-Q3

12,88% Q1-Q2


2003 in% Q1 Q2 Q3 TOEGEVOEGDE WAARDE / PERSONEELSKOSTEN Chemie 124,99 159,33 225,51 NETTORENDABILITEIT TOTAAL ACTIEF VOOR BELASTINGEN Chemie 0,44 4,93 11,34 NETTORENDABILITEIT EIGEN VERMOGEN NA BELASTINGEN Chemie -0,4 7,01 19,4 GRAAD VAN ZELFFINANCIERING Chemie -3,77 8,55 30,87 CASHFLOW NA BELASTINGEN / SCHULDEN Chemie 3,1 13,06 29,56

Bijlagen

ii

2003 GO KMO OZP NETTORENDABILITEIT TOTAAL ACTIEF VOOR BELASTINGEN Chemie 5,33 5,75 2,06 NETTORENDABILITEIT EIGEN VERMOGEN NA BELASTINGEN Chemie 8,7 7,78 1,72 Bron: Ooghe et al. (2004), blz. 17

Bijlagen

iii

FUSIES EN OVERNAMES IN DE CHEMISCHE SECTOR

Recommend Documents