FINANČNÍ DERIVÁTY A JEJICH MOŽNÉ VYUŽITÍ V PRAXI

Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Studijní obor: Finance

FINANČNÍ DERIVÁTY A JEJICH MOŽNÉ VYUŽITÍ V PRAXI Financial derivatives and their possible utilization in practice Bakalářská práce

Vedoucí práce: Prof. Ing. Oldřich REJNUŠ, CSc.

Autor: Adam LÁNÍČEK

Brno, 2011

Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta

Katedra financí Akademický rok 2010/2011

ZADÁNÍ BAKALÁŘSKÉ PRÁCE

Pro:

LÁNÍČEK Adam

Obor:

Finance

Název tématu:

FINANČNÍ DERIVÁTY A JEJICH MOŽNÉ VYUŽITÍ V PRAXI Financial derivatives and their possible utilization in practice

Zásady pro vypracování

Cíl práce: Analýza vlastností finančních derivátů s cílem navrhnout konkrétní způsob jejich použití při řešení vybraného konkrétního případu. Postup práce a použité metody: • Teoretická podstata finančních derivátů • Základní druhy finančních derivátů a jejich vlastnosti • Analýza způsobů možného použití finančních derivátů při řešení zvoleného praktického případu • Shrnutí • Závěr

Rozsah grafických prací: Rozsah práce bez příloh:

dle pokynů vedoucího práce 35 – 45 stran

Seznam odborné literatury: JÍLEK, JOSEF. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: Grada, 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4. JÍLEK, JOSEF. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 1. vyd. Praha: Grada, 2005. 630 s. ISBN 80-247-1099-4. REJNUŠ, OLDŘICH. Finanční trhy. Vyd. 1. Ostrava: Key Publishing, 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071-87. BLAHA, ZDENEK SID - JINDŘICHOVSKÁ, IRENA. Opce, swapy, futures: deriváty finančního trhu. 2. rozš. vyd. Praha: Management Press, 1997. 206 s. ISBN 80-85943-29-8.

Vedoucí bakalářské práce:

prof. Ing. Oldřich Rejnuš, CSc.

Datum zadání bakalářské práce:

22. 11. 2010

Termín odevzdání bakalářské práce a vložení do IS je uveden v platném harmonogramu akademického roku.

………………………………… vedoucí katedry

V Brně dne 22. 11. 2010

………………………………………… děkan

Jméno a příjmení autora: Adam Láníček Název bakalářské práce:

Finanční deriváty a jejich možné využití v praxi

Název práce v angličtině:

Financial derivatives and their possible utilization in practice

Katedra:

Financí

Vedoucí bakalářské práce: prof. Ing. Oldřich Rejnuš, CSc.

Rok obhajoby:

2011

Anotace Bakalářská práce „Finanční deriváty a jejich užití v praxi“ je analýzou finančních derivátů. V úvodu práce jsou popsány a charakterizovány jejich jednotlivé druhy. Následuje výčet možností zajištění subjektu proti pohybu měnových kurzů, posouzení současné situace na trhu zajišťovacích instrumentů v ČR a zvolení nejvhodnější varianty pro eliminování měnového rizika, kterému je konkrétní podnik vystaven. Annotation Bachelor thesis „Financial derivatives and their utilization in practice” is an analysis of financial derivatives. The first part of the paper is providing the reader with a description of various derivatives. The second section deals with various ways of hedging a company against movements of the currency exchange rate, assesses the current situation on the derivatives market in the Czech Republic and chooses the best alternative for eliminating the currency risk faced by the concrete company. Klíčová slova deriváty, finanční deriváty, futures, forward, opce, swap, měnové riziko Keywords derivatives, financial derivatives, futures, forward, option, swap, currency risk

Prohlášení

Prohlašuji, že jsem bakalářskou práci Finanční deriváty a jejich možné využití v praxi vypracoval samostatně pod vedením prof. Ing. Oldřicha Rejnuše, CSc. a uvedl v ní všechny použité literární a jiné odborné zdroje v souladu s právními předpisy, vnitřními předpisy Masarykovy univerzity a vnitřními akty řízení Masarykovy univerzity a Ekonomicko-správní fakulty MU.

V Brně dne 19. května 2011

vl a s t nor uč ní p odp is a ut o r a

Poděkování

Na tomto místě bych rád poděkoval panu prof. Ing. Oldřichu Rejnušovi, CSc. za odborné vedení, náměty, cenné rady, připomínky a pomoc, kterými přispěl k vypracování této práce.

Obsah Úvod ........................................................................................................................................... 8 Cíl práce .................................................................................................................................. 9 Metodika ................................................................................................................................. 9 1.

Teoretická východiska ...................................................................................................... 11 1.1

1.1.1

Obchody promptní .............................................................................................. 11

1.1.2

Obchody termínové ............................................................................................ 11

1.1.3

Spekulace ............................................................................................................ 12

1.1.4

Hedging............................................................................................................... 12

1.1.5

Dělení termínových derivátových instrumentů .................................................. 13

1.1.5.1

Termínové obchody neodvolatelné ................................................................. 14

1.1.5.2

Termínové obchody odvolatelné ..................................................................... 17

1.2

2.

Měnový kurz ...................................................................................................... 22

1.2.2

Měnové forwardy............................................................................................... 23

1.2.3

Měnové futures .................................................................................................. 25

1.2.4

Měnové swapy ................................................................................................... 26

Možnosti zajištění měnového rizika pomocí derivátů ...................................................... 33 Výchozí situace a ekonomické klima......................................................................... 33

2.2.1

Odhadovaný vývoj úrokových sazeb v domácí ekonomice ............................... 33

2.2.2

Dosavadní vývoj měnového kurzu ..................................................................... 34

2.2.3

Prognóza budoucího vývoje kurzu ..................................................................... 35

2.3

Hedging prostřednictvím měnového forwardu ......................................................... 35

2.4

Hedging prostřednictvím měnové opce .................................................................... 37

2.5

Hedging prostřednictvím měnového swapu .............................................................. 39

2.5

Komparace zajišťovacích strategií ............................................................................ 40

Analýza českého trhu zajišťovacích instrumentů ............................................................. 42 3.1

Nabídka zajištění ze strany českých bank .................................................................. 42

3.1.1

Česká spořitelna .................................................................................................. 42

3.1.2

ČSOB .................................................................................................................. 42

3.1.3

UniCredit Bank ................................................................................................... 42

3.1.4

Komerční banka .................................................................................................. 43

3.1.5

LBBW Bank CZ ................................................................................................. 43

3.2 4.

Měnové deriváty ....................................................................................................... 22

1.2.1

2.2

3.

Obecná charakteristika ............................................................................................... 11

Komparace zajišťovacích instrumentů poskytovaných českými bankami ................ 43

Zajištění měnového rizika konkrétní firmou v ČR ........................................................... 45

Závěr ......................................................................................................................................... 48 SEZNAM POUŽITÝCH ZDROJŮ .......................................................................................... 49

SEZNAM GRAFŮ ...................................................................................................................51 SEZNAM OBRÁZKŮ ..............................................................................................................52 SEZNAM TABULEK ...............................................................................................................53 SEZNAM SCHÉMAT ..............................................................................................................54

Úvod Tržní ekonomika spolu s finančními trhy se v průběhu věků projevily jako nejefektivnější doposud vynalezený způsob alokace zdrojů. Se zvyšujícím se stupněm provázanosti jednotlivých ekonomických sektorů i ekonomik na národní úrovni, s nárůstem počtu subjektů vstupujících do vzájemné interakce, se však trh stává prostředím stále více nejistým. Postupným vývojem finančních trhů a s tím související rostoucí volatilitou kurzů cenných papírů, komodit, úrokových sazeb a měnových kurzů pociťovaly subjekty obchodující na reálném trhu zboží a služeb, případně trzích finančních, potřebu se proti těmto tržním výkyvům nějakým způsobem zajistit. K tomuto účelu posloužil v 70. letech 20. století vznik finančních derivátů jako instrumentů, které měly snížit rizika vyplývající z pohybu v tržním prostředí. Existenci forem zajištění proti rizikům finančního trhu datujeme již před tento historický mezník, od 70. let však došlo k zásadní změně v konstrukci těchto produktů a celý tento segment prochází velkým rozmachem. Vznikají důmyslnější a složitější instrumenty a možnost zajištění se tímto způsobem se stala pro tržní subjekty atraktivní. Zajímavé jsou pro aktéry na trzích z toho důvodu, že umožňují sjednání obchodu, jehož vypořádání proběhne až k určitému datu v budoucnosti, což je jejich obecnou charakteristikou. Finanční deriváty nacházejí též alternativní uplatnění mezi spekulanty pohybujícími se na finančním trhu jako zdroj možných zisků, v mé práci se však zaměřím na jejich zajišťovací funkci týkající se měnové oblasti. Mezi deriváty řadíme též jejich komoditní zástupce, tyto však přesahují rámec práce a pozornost jim věnována nebude.

8

Cíl práce •

Hlavním cílem práce je určení, který z derivátových produktů, nabízených na českém trhu, je pro konkrétně definovaný podnik nejvhodnějším nástrojem pro zajištění měnového rizika v modelových podmínkách, a zda je pro podnik výhodné jej využít.

•

Prvním parciálním cílem je analýza jednotlivých vybraných finančních derivátů, které subjekt může pro zajištění měnového rizika použít.

•

Druhým parciálním cílem je analýza českého trhu zajišťovacích instrumentů a následná komparace nabídek českých bank.

Metodika Základní metody použité k vypracování této práce jsou: •

analýza, která zkoumá jednotlivých druhů finančních derivátů a jejich charakteristiky,

•

syntéza, využitá ke sjednocení poznatků uvedených v teoretických východiscích za účelem výběru vhodné alternativy zajištění měnového rizika,

•

komparace, která slouží k porovnání jednotlivých možností zajištění se proti měnovému riziku v rámci českého trhu.

9

“J a k j s e m j i ž ř ek l př i p ř e dc hoz í p ř íl e žit os t i , de r iv át y js ou ně c o j ak o e l e kt ř i n a: n e b e z p e čné p ř i š p at né m z ac ház e ní , ale maj í c í p ot e nc i ál děl at d o bro u s luž b u . ” 1

1

DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, Úvod

10

1.

Teoretická východiska

1.1

Obecná charakteristika Finanční deriváty, instrumenty, které procházejí v poslední době obdobím velkého

rozmachu a na jejichž funkci v současnosti spoléhá mnoho subjektů nejen aktivně obchodujících na finančním trhu, rozlišíme nejprve z hlediska času. Odlišné vypořádání v čase je koneckonců jejich typickým znakem, kterým se od klasických obchodů odlišují. Podle časového odstupu, který vznikne mezi okamžikem uzavřením obchodu a jeho následným vypořádáním, jsou děleny následujícím způsobem:2 •

obchody promptní

•

obchody termínové

1.1.1 Obchody promptní Dojde-li ke sjednání obchodu mezi dvěma subjekty, jejich zájmem nejčastěji je bez zbytečného odkladu si směnit plnění za předmět kontraktu. V této souvislosti tedy v literatuře bývají promptní obchody zmiňovány jako obchodní kontrakty, “jejichž vypořádání, spočívající v dodání dohodnutého předmětu obchodu proti jeho zaplacení, následuje velmi krátce po uzavření obchodu.“ Důsledek takovéto vlastnosti pak spočívá v „omezení jejich případných úprav, ale i převádění z nich vyplývajících práv, resp. závazků na jiné osoby – neboli jejich obchodování.“3

1.1.2 Obchody termínové Jestliže promptní obchody jsou charakteristické krátkým časovým odstupem vypořádání od sjednání obchodu, u termínovaných kontraktů existuje mezi těmito dvěma okamžiky různě dlouhá4 časová prodleva, která poskytuje prostor k jejich využívání různými způsoby. Kontrakty mohou být dokonce obchodovány na trzích, v případě, že se jedná o obchody převoditelné. Na rozdíl od klasických cenných papírů v podobě akcií či dluhopisů však nevznikají emisí, nýbrž smluvně. Při jejich sjednávání je tedy zachována autonomie vůle jako u klasických smluvních ujednání, nicméně nalezneme mezi nimi i konkrétně definované 2

REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing, s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071-878, str. 432 3 REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing, s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071-878, str. 432 4 Termín vypořádání je stanoven na základě konsensu smluvních stran.

11

kontrakty s předem stanovenou podobou, které pak mohou být dále obchodovány na tzv. „termínových burzách“, kde vznikají tzv. „otevíráním pozic.“ Mezi základní účely, pro které jsou finanční deriváty sjednávány, se řadí spekulace a hedging. V následujících dvou podkapitolách budou analyzovány obě funkce, v navazujících částech si dovolím spekulační funkci finančních derivátů vzhledem k zaměření práce pominout. 1.1.3 Spekulace Jak již bylo uvedeno výše, některé standardizované finanční deriváty jsou obchodovány na specializovaných burzách. Zisky jsou realizovány analogicky jako na všech ostatních trzích finančních instrumentů, tj. z rozdílu prodejní a nákupní ceny, přičemž kurz se stanovuje na základě odhadu budoucí změny kurzů podkladového aktiva. Termínové kontrakty jsou pro spekulanty atraktivní díky přítomnosti tzv. „pákového mechanismu – situace, kdy malá počáteční investice (pokud vůbec existuje) otevírá prostor pro značné procentní zisky a také prostor pro velké procentní ztráty.“5 Výskyt spekulantů je pro trh termínovaných kontraktů žádoucí, neboť jejich přítomnost zvyšuje jejich celkovou likviditu.

1.1.4 Hedging Termín hedging má svůj původ v anglickém jazyce. Překládá se zjednodušeně jako zajištění6 nebo „investování prostředků za účelem snížení rizika vypĺývajícího z pohybu cen aktiva. Nejčastěji má podobu otevření protichůdné pozice u na dané aktivum navázaného derivátu, kupříkladu kontraktu futures.“7 Finanční trh je jako místo interakce nabídky a poptávky po investičních instrumentech značně volatilní a jeho pohyby jsou tedy do jisté míry nepředvídatelné. Finanční deriváty slouží k zafixování ceny do budoucna, díky čemuž se subjekt stává vůči budoucím tržním výkyvům zcela imunní. „A poněvadž jsou tyto odvozeny

5

JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 585 6 Pozorného čtenáře zaskočí zdánlivá podobnost s klasickým pojištěním, a proto je na tomto místě nutno poukázat na zásadní odlišnosti. Princip pojištění spočívá ve shromažďování pojistného od pojištěných na základě jejich rizikovosti a následném rozptýlení rizika s každým klientem spojeného mezi všechny zúčastněné, kdežto v rámci zajištění se jedná o přenesení rizika na jiný konkrétně určený subjekt. Je zásadní tyto dva termíny odlišovat a i v této práci tuto terminologii budu dodržovat. 7 volně přeloženo z Hedge definition. Investopedia [online]. Edmonton, Kanada: Investopedia, ULC, 2011 [cit. 2011-04-20]. Dostupný z WWW:

12

(derivovány) od „podkladových aktiv“, je zřejmé, že také vývoj jejich cen (resp. kurzů) je závislý na očekávaném vývoji cen (kurzů) těch aktiv, od nichž jsou odvozeny odvozeny.“8 1.1. .1.5 Dělení termínových derivátových instrumentů Na základě před předchozí chozí části, kde byla uvedena obecná charakteristika finančních derivátů a jejich funkce, se nyní nyní budu bud věnovat jejich systematizaci. Existuje více kritérií, podle kterých lze finanční deriváty členit. Z hlediska typu podkladového aktiva se dělí na finanční deriváty: deriváty 9 •

s reálnými podkladovými aktivy

•

s finančními podkladovými aktivy

Mezi ezi reálná podkladová aktiva řadíme například nemovitosti, komodity a movité věci. Tuto oblast si vzhledem vzhledem k zaměření práce dovolím podrobněji nezkoumat. Zástupce druhé skupiny pak nalezneme mezi akciemi, dluhopisy, úrokovými sazbami a cizími měnami, přičemž zahraniční zahranič měny a s nimi spojené riziko pro domácí subjekty podrobím důkladnější důkladně analýze v následujících částech práce. Následující obrázek 1.1 .1 poskytuje alternativní pohled na dělení finančních derivátů. Kritériem je zde jejich „odvolatelnost“, která bude rozvedena rozvedena v následující části a existence, případně absence burzovních trhů, na kterých jsou obchodovány. Obrázek 1.1: 1.1: Dělení finančních derivátů

(Pramen: Oldřich Rejnuš, Finanční trhy, 1. vydání, Ostrava, 2008, s.434)

8

REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing, P ishing, s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071978 -878,, str. 433 9 REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing, Publishing, s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071978 -878,, str. 435

13

1.1.5.1

Termínové obchody neodvolatelné

Podstatou neodvolatelných termínových obchodů je jejich neměnitelnost. Obecně jsou to „cenné papíry, které zavazují držitele prodat či koupit podkládací instrument v dohodnutém čase za dohodnutou cenu.“10 Kupující i prodávající mají tedy povinnosti, které je bezpodmínečně nutné v okamžiku vypořádání bez ohledu na okolnosti splnit. 1.1.5.1.1

Forwardy

Kontrakty forwardového typu jsou typickým zástupcem pevných termínových kontraktů. „Prakticky se jedná o kontrakt na výměnu podkladových nástrojů k určitému datu v budoucnosti, přičemž vypořádání je delší než je zvyklost na spotovém trhu.“11 Je to smlouva mezi dvěma subjekty, ve které kupující vystupuje v tzv. „dlouhé pozici“ a prodávající v tzv. „pozici krátké“, přičemž „kupující se jeho uzavřením chrání před případným zvyšováním cen příslušného aktiva, zatímco prodávající se naopak chrání před jeho případným poklesem.“12 Forwardy jsou smlouvy nestandardizovaného typu, smluvním stranám je ponechána autonomie vůle v širokém rozsahu a ty se tedy mohou dohodnout na specifických podmínkách. Vypořádání obchodu může proběhnout několika způsoby, v literatuře je v této souvislosti uvedeno:13 •

čisté vypořádání (např. po započtení úrokových plateb i jistin)

•

poločisté vypořádání (např. bez započtení úrokových plateb, ale se započtením jistin)

•

hrubé vypořádání (bez započtení úrokových plateb i jistin)

Kontraktů forwardového typu existuje nepřeberné množství. Následuje výčet mnoha variant, přičemž z pohledu této práce je zajímavý poslední uvedený měnový forward, který je v pozdější fázi podroben zevrubnější analýze, zbylé uvádím pro lepší informovanost:14 •

úrokový forward (interest rate forward)

10

MÁLEK, Jiří. Opce a futures. 2. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2003. 133 s. ISBN 80-245-0488-X, str. 19 11 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 177 12 REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing,s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071-878, str. 437 13 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 177 14 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 177

14

•

dohoda o forwardové úrokové míře (forward rate agreement, FRA)

•

forwardový termínový vklad, úvěr či půjčka

•

forwardová koupě či prodej dluhového cenného papíru

•

akciový forward (equity forward)

•

komoditní forward (commodity forward)

•

úvěrový forward (credit forward)

•

měnový forward (currency forward, forward exchange forward)

1.1.5.1.2

Futures

Kontrakty typu futures mají mnoho společných znaků s výše popsanými forwardy. Liší se pak zejména „standardizací kontraktů, obchodováním na derivátových burzách a existencí clearingového centra.“15 Ve spojitosti se standardizací futures kontraktů bývá zmiňována „vysoká likvidita“16, která spočívá ve snadné obchodovatelnosti a převoditelnosti práv a povinností z futures vyplývající na jiné osoby.17 Standardizace kontraktů se pak například projevuje jako definování předem určených obchodovaných jednotek, které odpovídají určitému množství podkladových aktiv. Z faktu, že futures mohou být obchodovány na specializovaných burzách, implicitně vyplývá otázka, kterou v rámci forwardů není třeba řešit - Za jakou cenu subjekt tento derivát zakoupí v období mezi okamžikem jeho sjednání a okamžikem vypořádání? Důležitou roli v této souvislosti hraje vztah mezi vývojem kurzu futures a vývojem kurzu jeho podkladového aktiva. Futures jsou každodenně přeceňovány a jejich aktuální kurz se přibližuje ceně aktiva na spotovém trhu v negativní závislosti na času, který zbývá do vypořádání obchodu. Podle Rejnuše[1, str. 441] tedy platí tedy, že termínový kurz kontraktu futures a promptní kurz jeho podkladového aktiva mají vždy tendenci vzájemně konvergovat. Existuje několik druhů podkladových aktiv futures kontraktů, nejčastější jsou:18 •

úrokové futures,

15

JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 185 16 MÁLEK, Jiří. Opce a futures. 2. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2003. 133 s. ISBN 80-245-0488-X, str. 19 17 Slovní spojení „jiné osoby“ zde vypovídá o tom, že nositeli práv a povinností mohou být i subjekty jiné než futures původně sjednávající. 18 DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 139-142

15

•

měnové futures,

•

futures na akciový index,

přičemž na základě dat z let 1990-200619 lze konstatovat, že v průběhu času jsou stabilně nejvíce zastoupeny úrokové futures, relativně méně futures na akciový index a nejmenší podíl, který navíc vykazuje klesající trend, zaujímají měnové futures.

1.1.5.1.3

Swapy

Swapové termínové obchody jsou v současnosti nejvýznamnějším a nejdynamičtěji se rozvíjejícím OTC20 derivátem, k jejichž největšímu rozmachu dochází od 80. let 20. století, kdy podle Dvořáka[3, str. 63] spatřil první světlo světa měnový swap a poté i swap úrokový. Tyto termínové kontrakty jsou nestandardizované, jejich podoba závisí plně na vůli smluvních stran. „Obecně lze swap charakterizovat jako smluvně sjednanou směnu předem stanoveného cash flow mezi dvěma či více subjekty v určitých termínech v budoucnosti“21. V praxi se jedná o „několik forwardů s postupnou výměnou podkladových nástrojů.“22 K vypořádání swapů může dojít obdobnými způsoby, které byly uvedeny v části 1.1.5.1.1, zabývající se kontrakty forwardového typu. Nejčastěji se jedná o vyrovnání obchodu ve formě hotovosti. Systematizovat swapy je možné na základě několika kritérií, Dvořák[3, str. 71] uvádí dělení z hlediska charakteru plateb, které zajišťují: •

Pasivní (závazkové) swapy (liability swaps), které představují směnu závazků, jinými slovy položek vyplývajících ze strany pasiv bilance swapových partnerů,

•

aktivní swapy (asset swaps), jejichž podstatou je směna plateb, které jsou vázány na aktivní pohledávky (výnosy z aktiv) swapových partnerů.

Swapové termínové obchody lze dokonce kombinovat i s ostatními finančními deriváty za vzniku nových instrumentů s derivátem jako podkladovým aktivem.23 Mimo to, že jsou swapy kombinovatelné, jejich samotná podstata je dosti variabilní a jejich modifikace

19

DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 143 20 Mimoburzovním, obchodovaným na „over-the-counter“ trzích 21 DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 70 22 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 331 23 Jako příklad takovýchto můžeme uvést swapci, kombinaci swapu a opce.

16

běžnou praxí. Z tohoto důvodu je třeba si vymezit několik standardních druhů swapů, ze kterých vycházejí. V dnešních dobách je zvykem využívat několik všeobecně využívaných swapových kontraktů, které postupně získaly i svá vlastní konkrétní pojmenování, jak konstatuje Rejnuš[1, str. 448]. Standardní druhy swapů jsou následující:24 •

úrokové swapy,

•

devizové swapy,

•

měnové swapy.

1.1.5.2

Termínové obchody odvolatelné

Následující podkapitoly jsou věnovány podmíněným obchodům s burzovním či neburzovním charakterem. Termínové odvolatelné obchody jsou charakteristické tím, že právu jedné strany kontraktu odpovídá povinnost strany druhé. 1.1.5.2.1

Opce: typologie a definice souvisejících pojmů

Počátek novodobých opčních finančních termínovaných obchodů se datuje k „26. dubnu 1973 v Chicagu, kdy CBOT (Chicago Board of Trade) založil CBOE Chicago Board Option Exchange.“25 Opce však existovaly již dříve, byly přítomny nejčastěji na komoditních trzích zemědělských plodin, kde na jedné straně obchodů výrobci pociťovali potřebu se zajistit proti možnému poklesu cen a naopak prodejci chtěli eliminovat riziko vyplývající z případného cenového vzestupu. Opční kontrakty můžeme řadit jednak mezi kontrakty burzovní, neboť existují i jejich standardizované formy, setkáváme se však i s jejich mimoburzovními variantami, „které nepodléhají standardizaci a využívají je především banky jako „na míru šité“ instrumenty podle individuálních přání svých klientů.“26 Opce jsou klasickým finančním derivátem, absentuje u nich však obligační prvek jako v případě forwardů či futures. Podle Jílka[2, str. 337] je opce OTC nebo burzovní derivát s právem jednoho partnera (kupujícího opce) na vypořádání (výměnu, dodání) obou podkladových nástrojů v jednom okamžiku v budoucnosti

24

REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing,s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071-878, str. 448 25 KOŠŤÁL, J. a TUREK, L. Opce: Jak na obchodování s opcemi a výběr správné strategie. 1. vyd. Brno: Computer Press, a.s., 2009. 147 s. ISBN 978-80-251-2223-5, str. 3 26 DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 189

17

(evropská opce) nebo během určitého období v budoucnosti (americká opce). Druhý partner je prodávajícím opce a obdrží tedy od kupujícího opční prémii. Důležité je tedy rozlišovat •

evropské opce, u kterých je termín vypořádání stanoven ke konkrétnímu datu v budoucnosti,

•

americké opce, kde termín vypořádání vystupuje jako nejzazší možné datum vypořádání obchodu, přičemž k převodu pokladových aktiv může dojít kdykoli před ním,

•

exotické opce, které se svou konstrukcí od tradičně využívaných amerických a evropských liší a pozornost jim věnována nebude.

Evropské a americké opce se liší pouze způsobem určení data vypořádání, pro jednoduchost bude v následujícím textu pod pojmem opce míněna opce evropská. Nyní si definujme další pojmy s opcemi úzce související: •

opční prémie je cena, kterou kupující platí prodávajícímu za právo danou opci v budoucnosti uplatnit, někdy je nazývána „cenou opce“. Opční prémie je podle Rejnuše[1, str. 457] pouhým zlomkem tržní ceny podkladového aktiva, jež je skutečným předmětem případného budoucího obchodu, k němuž opce opravňuje,

•

realizační cenu budeme chápat jako předem stanovenou cenu, za kterou je majitel opce dané podkladové aktivum oprávněn v termínu vypořádání koupit či prodat a

•

časová a vnitřní hodnota opce jsou dvě proměnné, na které závisí výše ceny opce (opční prémie). Časová hodnota se snižuje rostoucím tempem s přibližujícím se datem vypořádání obchodu, neboť s ubývajícím časem se snižuje možnost spekulace. Vnitřní hodnota je pak vyjádřením rozdílu realizační ceny a ceny na spotovém trhu v daném okamžiku.

Dalším kritérium je stejně jako u ostatních finančních derivátů typ podkladového instrumentu. Z tohoto hlediska se setkáváme s:27 •

akciovými opcemi, ve velké míře obchodovanými na amerických burzách,

•

měnovými opcemi, často spojenými s hlavními28 světovými měnami,

27

MÁLEK, Jiří. Opce a futures. 2. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2003. 133 s. ISBN 80-245-0488-X, str. 36

18

•

indexovými opcemi,

•

opcemi na futures,

•

úrokovými opcemi. Tabulka 1.1: Základní rozdíly mezi call a put opcemi Call opce Put opce

Long pozice (kupujeme) Short pozice (vypisujeme)

právo, nikoli povinnost koupit aktivum za realizační cenu závazek prodat akcii za realizační cenu

právo, nikoli povinnost prodat aktivum za realizační cenu závazek koupit akcii za realizační cenu

(Pramen: Josef Košťál a Ludvík Turek, Opce: Jak na obchodování s opcemi a výběr správné strategie, 1. vydání, Brno, 2009, s. 8)

Opce jsou dále rozlišovány podle toho, k jakému účelu slouží. Investor může jednak zakoupit právo na koupi smluveného množství podkladového aktiva, má však i možnost získat za úplatu právo na prodej aktiv, která bude v momentě vypořádání obchodu vlastnit. Rozlišujeme tedy kupní (call) a prodejní (put) opce. Ve výše uvedené tabulce 1.1 jsou základní rozdíly mezi kupními a prodejními opcemi ilustrovány. 1.1.5.2.1.1

Opční kombinace

Vzhledem k vlastnostem opčních kontraktů se nabízí možnost jejich kombinací, což je dále podpořeno faktem, že jejich standardizovaný podíl lze obchodovat v rámci nejvýznamnějších světových burz. Investoři tak teoreticky mohou dosáhnout svých úzce definovaných investičních cílů a zajistit se specificky vzhledem ke svým investičním záměrům. Nicméně “opční kombinace jsou téměř výlučně pouze teoretickou záležitostí. V praxi je koneční uživatelé vzhledem k vysokým nákladům prakticky nepoužívají.“29 Jejich praktická využitelnost je totiž omezená velikostí opčních prémií s nimi spojených, koneckonců v takových případech se jedná o více klasických opcí po sobě následujících. Při vědomí tohoto faktu budeme na kombinace opcí nahlížet jako na teoretickou, nicméně v praxi reálně uplatnitelnou, koncepci. Hovoříme o nich tehdy, „jestliže zahrnují pozice

28

Nejčastější jsou opce na britské libry, švýcarské franky, americké dolary a v minulosti také na francouzské franky a německé marky. 29 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 410

19

ve více typech opcí (nejčastěji typů call a put), které znějí na stejné podkladové aktivum.“30 Ve výsledku se tak jedná o finanční deriváty, pomocí kterých se lze zajistit jednak proti nárůstu ceny daného aktiva, tak i proti jejímu poklesu během stanoveného období. Mezi nejznámější opční schémata řadíme:31 •

Straddle, který se skládá z koupě jedné call a put opce se stejnou realizační cenou a časem expirace,

•

spread, kombinující dvě call nebo put opce s různými realizačními cenami a stejným časem expirace,

•

butterfly a kondor, vytvořené ze čtyř opčních kontraktů,

•

strangle, tvořený jednou kupní a jednou prodejní opcí, u kterých se liší ceny podkladového aktiva a

•

strip a strap, v rámci kterého investor zakoupí jednu call a dvě put opce (v případě strapu dvě call a jednu put opci), přičemž všechny instrumenty mají stejnou expirační dobu a realizační cenu.

1.1.5.2.1.2

Opční listy (warranty)

Subjekty finančního trhu využívají ve své podnikové praxi také tyto derivátové instrumenty, zejména na americkém kontinentu se často vyskytují ve formě zaměstnaneckých výhod. „Opční listy jsou vlastně dlouhodobými americkými kupními opcemi.“32 Jejich princip spočívá v tom, že poskytují právo na koupi kmenových akcií nebo tzv. prioritních dluhopisů firem a v souvislosti s těmito bývají nejčastěji emitovány. „Dnes jsou velmi časté i opční listy emitované samostatně bez vazby na opční dluhopisy (separately-issued warrants) Některé opční listy emitované jako součást opčních dluhopisů mohou existovat pouze ve spojení s tímto dluhopisem (non-detachable warrants).“33 U opčních listů můžeme pozorovat jednu zásadní odlišnost od „tradičních“ finančních termínových obchodů. Z výše uvedeného popisu totiž vyplývá, že jsou „emitovány a uváděny

30

REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing,s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071-878, str. 466 31 DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 72 32 REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing, s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-8707187-8, str. 469 33 DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 240

20

do oběhu prostřednictvím primárního trhu, i když pouze ve spojení s jinými cennými papíry,“34 na rozdíl od ostatních derivátů, které jsou obchodovány na trhu sekundárním. 1.1.5.2.1.3

Další opční kombinace

Následující instrumenty mají opět opční charakter, nicméně v určitých aspektech se liší, já se zaměřím na jejich nejznámější zástupce. Obecně se jedná o „úrokové derivátové nestandardizované kontrakty obchodované na mimoburzovních (OTC) trzích.“35 Jejich opční charakter spatřujeme v tom, že jsou spojeny s právem kupujícího vyžadovat od druhé strany plnění k určitému termínu v budoucnosti, na druhé straně pro něj nevyplývá žádná povinnost poskytovat plnění protistraně. Rozlišovacím znakem je pak fakt, že termínů v budoucnosti je pevně stanoveno více (například na čtvrtletní bázi). Jinými slovy se tedy jedná o několik opčních kontraktů navázaných na sebe v tzv. úrokových obdobích. Z tohoto vyplývá i výše opční (cap, floor) prémie, která je x-násobkem ceny x opcí, které by riziko pokryly shodně. Její výše podle Rejnuše[1, str. 472] však závisí i na dalších faktorech, je určována například výší cap sazby, nominální hodnotou kontraktu, úrokovým rozdílem mezi cap sazbou a referenční úrokovou sazbou a celkovou dobou trvání kontraktu. Ve všech případech se jedná o opce evropského typu a mezi jejich zástupce řadíme: •

Cap, nazýván také jako „interest rate cap nebo „ceiling“, který se nejčastěji využívá k zajištění budoucích variabilně úročených závazků, tedy k eliminování rizika vznikajícího z nárůstu úrokových sazeb,

•

floor, využívaný k zajištění proměnlivě úročených pohledávek z hlediska jejich poklesu, „přičemž na případném vzestupu tržních úrokových sazeb profituje investor – majitel proměnlivě úročených pohledávek v plné míře. Za své zajištění musí ovšem zaplatit floor prémii, která jeho výnos samozřejmě snižuje,“36

•

collar, jiným názvem interest rate agreement, představuje obou výše uvedených instrumentů. Oba dva subjekty kontraktu se zde vyskytují v pozici dlouhé, ale i krátké.

34

REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing,s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071-878, str. 469 35 DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 227 36 DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 234

21

1.2

Měnové deriváty Měnové deriváty jsou zástupci derivátů na tržní rizika, „které mají v základě

instrument, ze kterého vyplývají pozice v různých měnách.“37 Z hlediska objemu podkladových aktiv v USD zaujímají tyto termínové instrumenty menší procentuální podíl než jejich úrokové protějšky. „Na konci roku 2004 dosáhl podíl úrokových derivátů 73,5%, zatímco podíl nástrojů, které měly jako podkladové aktivum měnový instrument, klesl na 26,3%.“38 Dále lze konstatovat, že vývoj objemu měnových derivátů „v porovnání s úrokovými či akciovými deriváty nebyl tak dynamický (do roku 2005 víceméně stagnoval), což je důsledek zavedení jednotné evropské měny - eura.39 Mezi měnové termínové kontrakty řadíme následující:

1.2.1

•

Měnové forwardy,

•

měnové futures,

•

měnové swapy,

•

měnové opce.

Měnový kurz „Měnový kurz (foreign exchange rate, FX rate, forex rate) je poměr výměny dvou měn

(bankovního vkladu v jedné měně za bankovní vklad v jiné měně)“40 Je ovlivněn velkým množstvím faktorů. Platební bilance státu je jeho hlavním determinantem v dlouhém období, přičemž zároveň platí, že tento účet je úrovní měnového kurzu v konečném důsledku zpětně ovlivňován. Trend měnového kurzu je v dlouhém období relativně stabilní, což neplatí pro období krátké, kde jsou odchylky od dlouhodobého směřování způsobeny spekulacemi způsobujícími vysokou volatilitu. Jelikož nestabilita kurzu negativně ovlivňuje mezinárodní obchod, centrální banky států mohou tyto výkyvy často vyrovnávají pomocí tzv. devizových intervencí, které spočívají v nákupu/prodeji cizí měny. Také je možné „měnový kurz měny

37

DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 34 38 LORENČÍKOVÁ, Eva. Deriváty na finančních trzích, jejich vývoj a další uplatnění v ČR: diplomová práce. Brno: Masarykova univerzita, Ekonomicko-správní fakulta, 2006. 69s., 6 příl. str. 53 39 Finanční deriváty: Kam spějí? - Investice. Investujeme.cz [online]. Praha: Fincentrum media, s.r.o., 2010 [cit. 2011-04-24]. Dostupný z WWW: < http://www.investujeme.cz/clanky/financni-derivaty-kam-speji/ 40 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 184

22

dané země posílit zvýšením úrokových měr a oslabit snížením úrokových měr.“41 1.2.2

Měnové forwardy Měnové forwardy využívané subjekty pro eliminaci měnového rizika zavazují

„držitele dodat (koupit) měnu jednoho státu za měnu jiného státu v daném čase za dohodnutý měnový kurz.“42 K sjednání takového obchodu je potřeba stanovit poměr, ve kterém budou dané měny vyplaceny. Tento se nazývá forwardový měnový kurz. Logika při sjednávání měnového forwardu spočívá v tom, že v zemích s vyšší úrokovou mírou je očekávaná vyšší míra inflace a naopak ve státech s nižší úrokovou mírou je očekávaná míra inflace nižší. V prvním případě bude tedy měna devalvovat a tudíž se s ní „obchoduje s diskontem vzhledem k spotovému měnovému kurzu.“43 Analogicky, v druhém případě bude mít měna vůči měně druhé tendenci revalvovat (zhodnotit se) a proto se v tomto případě obchoduje s prémií. „Při platnosti úrokové parity výpůjčka v měně s nižší úrokovou mírou a půjčka v měně s vyšší úrokovou mírou není zisková ani ztrátová“44

1.2.2.1

Forwardový měnový kurz

K výpočtu reálné aktuální hodnoty měnového forwardu pro účetní účely subjekty potřebují znát tzv. forwardový měnový kurz, využívaný na trhu termínovaných měnových obchodů. Jedná se o „měnový kurz s vypořádáním převyšujícím nejbližší možný termín.“45 Tento kurz závisí na tzv. úrokovém diferenciálu, který se stanovuje dle vztahu pro úrokovou paritu pomocí úrokových měr obou měn. Například „pro forwardový měnový kurz CZK vůči EUR (CZK/EUR) na období t (ve dnech), pokud úrokové míry odpovídají jednoduchému úročení, platí:   1 ;   360
 
      1 ; 360 kde:

(CZK/EUR)= spotový měnový kurz

41

JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 184 42 MÁLEK, Jiří. Opce a futures. 2. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2003. 133 s. ISBN 80-245-0488-X, str. 22 43 REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing, s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-8707187-8, str. 439 44 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 179 45 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 193

23

 ; = spotová úroková míra v CZK na období t odpovídající jednoduchému úročení,  ; = spotová úroková míra v EUR na období t odpovídající jednoduchému

úročení.“46 Dosazením do výše uvedeného vztahu je určeno, ve které z následujících situací se subjekt nachází. Je-li vypočítaný forwardový měnový kurz shodný se skutečným (tržním) kurzem, jedná se o tzv. krytou úrokovou paritu47, jestliže se tyto dva kurzy odlišují, jedná se o tzv. nekrytou úrokovou paritu48. „U větší nekryté úrokové parity existuje možnost měnové arbitráže spočívající ve sjednání měnového forwardu spolu s přijetím půjčky určité peněžní částky v jedné měně, v následné konverzi této částky do druhé měny, v poskytnutí půjčky této částky na určitou dobu a poté v konverzi vrácené částky včetně úroků na původní měnu podle podmínek měnového forwardu.“49 1.2.2.2

Reálná hodnota měnového forwardu

Reálná hodnota měnového forwardu poté lze určit pomocí více metod, například z následujícího vztahu:50

P P



 !  ! % ' % )* "#$ & "#$ ( & ! +, - .;& /0.

, v rámci kterého platí, že

= reálná hodnota forwardové koupě EUR za CZK,

1CZK⁄EUR9: aktuální forwardový měnový kurz CZK vůči EUR pro okamžik t, 1CZK⁄EUR9;  pevný (sjednaný) forwardový měnový kurz CZK za EUR, t

= doba od současnosti do vypořádání měnového forwardu ve dnech,

>?@ r;:

= aktuální spotová úroková míra v CZK na období t (v desetinné podobě),

A

= eurová jmenovitá hodnota (množství kupovaných EUR).

46

JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 189 47 Krytá úroková parita je situace, kdy je výnosnost dané investice na určité období v domácí měně shodná s výnosností investice na stejné období konvertované do jiné měny na počátku období spotovým měnovým kurzem a poté zpět přeměněné zpět do domácí měny sjednaným forwardovým kurzem. 48 Nekrytá úroková parita vzniká, kdy je forwardový měnový kurz vypočítaný pomocí výše uvedeného vztahu odlišný od skutečného (tržního) kurzu. 49 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 195 50 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 188

24

Z výše uvedeného vztahu vyplývá, „že reálná hodnota se rovná současné hodnotě rozdílu aktuálního forwardového měnového kurzu a pevného forwardového měnového kurzu. Je zřejmé, že reálná hodnota měnového forwardu odpovídá za běžných podmínek (tj. při malých změnách výnosových křivek obou měn) kurzovým rozdílům v období mezi okamžikem sjednání měnového forwardu a okamžikem stanovení jeho reálné hodnoty.“51 Reálná hodnota měnového forwardu na prodej cizí měny za měnu domácí je určena stejnými vztahy, avšak s jiným znaménkem na obou stranách rovnice:

BP B 1.2.3



 !  ! % ' % )* "#$ & "#$ ( ! & +, - .;& /0.

Měnové futures Měnové futures se řadily mezi první zástupce finančních futures, které se poprvé

objevily v roce 1972. Stejně jako měnové forwardové kontrakty i tyto „obsahují dohodu, jejímž předmětem je prodej (resp. koupě) standardizovaného množství určité měny proti jiné měně (nejčastěji americkým dolarům) k určitému standardizovanému datu za předem pevně dohodnutý měnový kurz.“52 U obchodů měnových futures se primárně jedná o „sázku na budoucí spotový měnový kurz a sekundárně o sázku na budoucí spotové bezrizikové úrokové míry obou měn.“53 Vzhledem k tomu, že trhy měnových forwardů existovaly již dlouhou dobu před vznikem jejich standardizovaných protějšků, byl rozvoj trhů měnových futures z tohoto důvodu značně zpomalen. Trhy měnových forwardů si doposud své výsadní postavení zachovaly, o čemž svědčí fakt, že trhy futures kontraktů na měny podle Jílka[7, str.285] stále mnohonásobně zaostávají. Nicméně existence těchto dvou trhů implikuje, „že měnové futures není možné chápat izolovaně od forwardového trhu. Mezi těmito dvěma trhy existuje značná podobnost. Arbitráž hotovosti a přenosu (cash-and-carry arbitrage) a reverzní arbitráž hotovosti a přenosu (reverse cash-and-carry arbitrage) zajišťují, že mezi těmito dvěma trhy existují správné cenové relace.“54

51

JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 188 52 DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2, str. 186 53 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 285 54 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 285

25

1.2.3.1

Rozdíly mezi měnovými futures a forwardy

Trhy měnových futures se od trhů měnových forwardů odlišují v několika aspektech. Hlavní obchodování měnových futures probíhá na CME (Chicago Mercantile Exchange), kdežto forwardový trh je dekoncentrován po celém světě. Na trzích měnových futures probíhají obchody v souvislosti s nejdůležitějšími světovými měnami, u forwardů subjekty obchodují se širokou paletou měn. U futures se „se všemi kontrakty obchoduje na měsíce dodávky březen, červen, září a prosinec s tím, že dnem splatnosti je druhý pracovní den před třetí středou v měsíci splatnosti kontraktu,“55 oproti tomu forwardové kontrakty jsou sjednávány na dopředu konkrétně stanovený počet dní. Nejčastější praxi sice představuje sjednávání měnových forwardů na 1,3 a 6 měsíců, ale i zde je ponechána autonomie vůle smluvních stran, oproti tomu splatnost futures kontraktů je určována burzami. Dále se tyto dva instrumenty liší ve své tržní ceně, praxe však ukazuje, že rozdíly mezi forwardovou a futures cenou jsou u krátkodobých kontraktů (méně než devět měsíců) velmi malé. Měnové futures může využít k hedgingu či spekulaci jakýkoli subjekt, forwardové kontrakty na měny jsou přístupné pouze velkým zákazníkům. V následujícím odstavci jsou shrnuty základní rozdíly mezi měnovými futures a forwardy, mezi které se na základě výše popsaných skutečností řadí:56

• místo obchodování, • obchodované měny, • standardizace kontraktu, • standardizace dnů dodávky, • rozdíly v tržní ceně • rozdíly v ukončení. 1.2.4

Měnové swapy

Tzv. currency swaps představují další skupinu swapů, v nominálním objemu méně na světových trzích zastoupených. I přes jejich relativně menší výskyt jejich absolutní objem na světě roste. Můžeme je definovat jako „termínové kontrakty, zavazující smluvní strany ke 55

JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 285 56 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 287-288

26

vzájemné výměně jimi dohodnutých úrokových plateb (cash flow) denominovaných ve dvou různých měnách, přičemž na počátku a na konci kontraktu dochází i ke vzájemné výměně nominálních hodnot podkladových měn (jistin) za dohodnutý kurz.“57 Právě ve výměně podkladových měn (jistin) spočívá rozdíl mezi měnovými a úrokovými swapy, u kterých jistina tvoří pouze matematický základ pro výpočet úrokových plateb a nedochází k jejímu fyzickému přesunu. Vzhledem k tomu, že podkladovými aktivy měnových swapů jsou dvě různé měny, existují měnové swapy opět ve více variantách. Jelikož v literatuře je možno se setkat v zásadě se shodnou systematikou, která se liší jen v názvech jednotlivých kategorií, tato práce využívá jen jednu z dostupných, přičemž ke každé kategorii jsou uvedeny i anglické ekvivalenty českých názvů. Takto tedy kategorizuje měnové swapy Rejnuš[1, str. 452-453]: •

měnové swapy založené na vzájemné výměně dvou druhů pevných úrokových plateb (fixed - fixed currency swaps)

•

měnové swapy založené na vzájemné výměně pevných a variabilních úrokových plateb (fixed - floating currency swaps)

•

měnové swapy založené na vzájemné výměně dvou druhů variabilních úrokových plateb (floating - floating currency swaps)

•

devizové swapy (FX swaps)

1.2.4.1

Fixed - fixed currency swaps

Měnové swapy založené na výměně pevných úrokových plateb, někdy také nazývané klasické měnové swapy, případně classic currency swaps, spočívají ve „výměně pevných částek hotovosti v jedné měně za pevné částky hotovosti odvozené od určité referenční úrokové míry (např. LIBOR, PRIBOR), a to v jiné měně.“58 Na počátku transakce si tedy subjekty vymění na základě aktuálního (promptního) kurzu dohodnuté obnosy a poté si směňují pevně stanovené úrokové platby od daného obnosu odvozené. Celý kontrakt je završen zpětnou výměnou původních obnosů na základě kurzu při počátku swapové transakce. 57

REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing, s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-8707187-8, str. 451 58 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 333

27

1.2.4.2

Fixed - floating currency swaps

Princip měnových swapů založených na výměně pevných a variabilních úrokových plateb, pro které se vžil dále název křížové měnové swapy nebo basis currency swaps nalézáme ve „výměně pevných částek hotovosti v jedné měně za dosud neznámé částky hotovosti (případně také za pevné částky jistiny) odvozené od určité referenční úrokové míry (např. LIBOR, PRIBOR), a to v jiné měně“59 Celá transakce probíhá stejným způsobem, jako je tomu u měnových swapů založených na výměně pevných úrokových plateb. 1.2.4.3

Floating - floating currency swaps

Jako dalšího zástupce z rodiny měnových swapů si uvedeme floating - floating currency swaps, tedy swapy založené na výměně dvou různých druhů variabilních úrokových plateb. V literatuře je dále nalezneme jako bazické měnové swapy či basis currency swaps. V tomto případě se jedná o termínový obchod spočívající ve „výměně neznámých částek hotovosti odvozených od určité referenční úrokové míry v jedné měně za dosud neznámé částky hotovosti odvozených od určité referenční úrokové míry odlišné od předchozí referenční úrokové míry, a to v jiné měně.“60 1.2.4.4

Devizové swapy

Hojně využívanou swapovou variantou jsou swapové kontrakty ve své nejjednodušší formě, které postrádají průběžnou výměnu úrokových plateb v období mezi počáteční a konečnou výměnou jistin. „Tyto kontrakty jsou totiž realizovány formou nákupu jedné měny proti měně druhé za jejich aktuální kurz (valuta spot); následný, v okamžiku splatnosti kontraktu realizovaný zpětný prodej pak proběhne za předem dohodnutou termínovou cenu (valuta forward). Z toho vyplývá, že při realizaci (standardních) devizových swapů se mezi smluvními partnery převádí jejich nominální hodnota (podkladová částka kontraktu), a to nejprve jedním a posléze opačným směrem, přičemž se žádné průběžné úrokové platby neprovádějí.“61 Swapy lze libovolně kombinovat a přizpůsobit konkrétním potřebám. Na následujících schématech je znázorněn průběh klasického měnového swapu s počáteční a konečnou

59

JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 333 60 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 333 61 REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing, s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-8707187-8, str. 453

28

výměnou jistin ve třech fázích.62 Nejprve dochází k výměně kapitálu v různých měnách (viz schéma 1.1). 1 Schéma 1.1: 1 Směna kapitálů

(Pramen: Petr Dvořák, Deriváty, 2. přeprac. vydání, Praha, 2008, str. 75 )

V průběhu trvání swapu následují pravidelné výměny úrokových úrokových plateb odvozených od směněného kapitálu v první fázi kontraktu (viz schéma 1.2 .2).

Schéma 1.2: 1.2: Směna úrokových plateb

(Pramen: Petr Dvořák, Deriváty, 2. přeprac. vydání, Praha, 2008, str. 75 )

V poslední fázi swapu dojde ke směně na počátku vyměněných kapitálů ve shodném kurzu jako v první fázi. (viz schéma 1.3). 1

62

DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245 978 245-1435-2,, str. 75

29

Schéma 1.3: 1.3: Zpětná směna kapitálů

(Pramen: Petr Dvořák, Deriváty, 2. přeprac. vydání, Praha, 2008, str. 75)

1.2.4.5 .2.4.5

Důvody sjednávání měnových swapů

Ke sjednání měnových swapů vedou subjekty odlišné motivace. „Podobně „Podobně jako u úrokových swapů je i převládající část měnových swapů sjednávána mezi finančními institucemi.“63 Finanční instituce v této souvislosti nejčastěji vystupují jako tvůrci trhu a swapy uzavírají „z „z důvodu zisku z rozpětí mezi kotací nabídky a poptávky a také z důvodu spekulace na úrokové a měnové riziko.“ riziko 64 Dalším možným motivem je aplikace principu komparativních výhod. Existují-li Existují kupříkladu dva dva investoři, investor A z České Republiky a investor B z Německa, přičemž subjekt A chce investovat v Německu a subjekt B naopak v České Republice a oba mají z nějakých nějakých důvodů k dispozici výhodnější podmínky65 pro vypůjčení si na domácím trhu, je výhodnější pro každého z nich prostředky načerpat z domácího úvěrového trhu a poté sjednat swapový kontrakt. Menší subjekty, například jednotlivci pak swapy sjednávají čistě ze spekulačních důvodů. Nicméně závěrem je nutno konstatovat, že „sjednávání „sjednávání měnových swapů z důvodu zajišťování úrokového či měnového rizika je výjimečné. Rovněž není známo, že by důvodem byly komparativní výhody.“ výhody. 66

63

DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245 978 245-1435-2,, str. 69 64 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696 978 3696-9, str. 366 65 Například na základě relativně lepšího domácího úvěrového ratingu. 66 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696 978 3696-9, str. 366

30

1.2.5

Měnové opce Měnové opce jsou zástupcem termínových odvolatelných obchodů s podkladovým

aktivem v podobě měny, existujícím v evropské i americké variantě. Hlavním rozdílem od forwardů je možnost uplatnění či neuplatnění opce v závislosti na tom, zda je spotový měnový kurz v okamžiku realizace pro subjekt v dlouhé pozici výhodný67. Prodávající navíc obdrží při sjednání opční prémii, která do „značné míry závisí na volatilitě daného měnového páru. Čím větší je pravděpodobnost výraznějšího pohybu kurzu, tím vyšší je částka placené prémie.“68 Vysoká placená prémie pak v takovém případě často subjekty odrazuje od využití měnové opce. Kupující se snaží tento problém eliminovat v podobě opčních strategií spočívajících v nákupu call opce a současném prodeji put opce. 1.2.5.1

Reálná hodnota měnových opcí

Reálná hodnota měnových opcí na koupi/prodej EUR za CZK je závislá na mnoha faktorech, mezi které řadíme aktuální úrokové míry v daných měnách, aktuální spotový kurz a volatilitu měny. Je tedy tvořena funkcí čtyř proměnných :69      C; , ; ,



% , EF,

 

kde:  ; = aktuální spotová úroková míra v CZK na období t  ; = aktuální spotová úroková míra v EUR na období t





% = aktuální spotový měnový kurz CZK/EUR

 

E

= volatilita spotového měnového kurzu Subjekt může v rámci měnového opčního kontraktu vystupovat ve čtyřech různých

pozicích, a sice jako: •

kupující kupní měnové opce

•

prodávající kupní měnové opce

67

Subjekt tedy uplatní kupní opci v případě, že spotový měnový kurz je vyšší než sjednaný realizační opční kurz, majitel prodejní opce postupuje opačným způsobem. 68 Měnové opce a zajištění kurzového rizika. SFinance.cz [online]. Seznam.cz, 2008 [cit. 2011-04-26]. Dostupný z WWW: < http://www.sfinance.cz/zpravy/finance/174126-menove-opce-a-zajisteni-kurzoveho-rizika/> 69 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 466

31

•

kupující prodejní měnové opce

•

prodávající prodejní měnové opce

1.2.5.2

Pozice kupujícího kupní měnové opce

Uplatní-li v budoucnu majitel své právo vyplývající z jeho dlouhé pozice v rámci kupní opce, „obdrží v budoucnosti vypořádací částku úměrnou rozdílu mezi budoucím spotovým měnovým kurzem a realizačním měnovým kurzem (strike FX rate).“70 1.2.5.3

Pozice prodávajícího kupní měnové opce

Prodávající kupní měnové opce je v opačné pozici vůči kupujícímu. Při sjednání obdrží od kupujícího opční prémii a dohodne se s kupujícím na realizačním kurzu. Je-li spotový kurz v okamžiku realizace opce vyšší než dohodnutý realizační, opce je uplatněna a prodávající hradí kupujícímu obnos odpovídající rozdílu mezi aktuálním spotovým kurzem a realizačním kurzem. 1.2.5.4

Pozice kupujícího prodejní měnové opce

Bude-li opce uplatněna, tedy v případě, že realizační měnový kurz bude vyšší než aktuální spotový kurz, kupující „obdrží v budoucnosti vypořádací částku úměrnou rozdílu mezi realizačním měnovým kurzem (strike FX rate) a budoucím spotovým měnovým kurzem, pokud bude tento rozdíl kladný. Za tuto možnost platí opční prémii stanovenou při sjednání kontraktu. “71 1.2.5.5

Pozice prodávajícího prodejní měnové opce

Prodávající prodejní měnové opce se přirozeně opět nachází v opačné situaci než kupující. V praxi tedy platí, že je-li v okamžiku realizace opce spotový měnový kurz nižší než sjednaný realizační, prodávající zaplatí částku odpovídající rozdílu mezi těmito dvěma kurzy.

70

JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 462 71 JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9, str. 470

32

2.

Možnosti zajištění měnového rizika pomocí derivátů Tato část práce si klade za cíl na základě teoretických východisek uvedených

v předchozí kapitole seznámit s možnostmi zajištění konkrétního podniku proti měnovému riziku, což je demonstrováno na praktických příkladech.

2.2

Výchozí situace a ekonomické klima Společnost Alfa, s.r.o. se již dlouhodobě zabývá dovozem dřevěných polotovarů

ze zemí Eurozóny, které dále zpracovává a realizuje na domácím i zahraničním trhu. Tato účetní jednotka vykazuje za několik posledních let průměrný roční obrat je 35 mil. Kč a eviduje k 1.5. 2011 aktuálně splatnou pohledávku vůči zahraničnímu odběrateli ve výši 80 000 EUR. Zahraniční obchodní partner zápolí s nedostatkem likvidity a vzhledem k jeho výsadnímu postavení mu bylo společností Alfa umožněno odložit datum splatnosti faktury na 1.11.2011. Zároveň však musí podnik Alfa, s.r.o. k dnešnímu dni uhradit závazky vůči zahraničním dodavatelům ve stejné výši. Firma je tudíž vystavena měnovému riziku v podobě apreciace domácí měny v období od 1. května do 1. listopadu. Společnost tedy stojí před rozhodnutím, zda podstoupit riziko případného zhodnocení domácí měny vůči měně cizí a následné kurzové ztráty, nebo se zajistit pomocí termínových instrumentů. Podniku může rozhodování usnadnit analýza faktorů relevantních k vývoji měnového kurzu, pomocí kterých určí subjektivní pravděpodobnost72, s jakou se kurz měny bude pohybovat nežádoucím směrem. Příkladem takového faktoru může být: •

odhad vývoje úrokových sazeb v domácí ekonomice

•

dosavadní vývoj měnového kurzu

•

prognóza budoucího vývoje kurzu

2.2.1 Odhadovaný vývoj úrokových sazeb v domácí ekonomice Výše úrokových sazeb je korelována s měnovým kurzem. Jak již bylo uvedeno v podkapitole 1.2.1, zvyšování úrokových sazeb vede k posílení měny a naopak snižování vytváří tlaky na depreciaci měny. Odhadovaná úroveň budoucích sazeb tedy může být vodítkem k tomu, jakým směrem se kurz bude vyvíjet. Na následujícím grafu 2.1 je uvedena prognóza provedená Českou národní bankou ohledně budoucího vývoje úrokových sazeb 3MPRIBOR ze dne 1.5.2011: 72

V tomto pojetí vyjadřuje subjektivní mínění podniku o budoucím vývoji.

33

Graf 2.1: .1: Odhadovaný vývoj vývoj úrokových sazeb

(Pramen: [12] Aktuální prognóza ČNB [online])

Z grafu lze vypozorovat, že jako nejpravděpodobnější nejpravděpodobnější se centrální bance jeví tendence k postupnému mírnému nárůstu úrokových sazeb, což by ceteris paribus vedlo k posílení měnového kurzu. 2.2.2 .2.2 Dosavadní vývoj měnového kurzu Dalším vodítkem pro rozhodnutí subjektu by mohl být dosavadní vývoj měnového kurzu. Následuje graf 2.2 .2,, který vykresluje hodnoty měnového měnového kurzu CZK/EUR v roce 2011:

Graf 2.2: 2.2: Dosavadní vývoj kurzu CZK/EUR v roce 2011

(Pramen Pramen: vlastní zpracování dle [13] Vybrané devizové kurzy – grafy, ČNB [online] [online])

34

Obecně lze konstatovat, že na základě dosavadního vývoje finančního trhu není vhodné odhadovat odhadovat jeho je budoucí trend. Z této perspektivy je tedy graf relativně bezvýznamný, bezvýznamn nicméně může subjektu přinejmenším posloužit k tomu, aby si vytvořil představu o tom, do jaké míry je kurz volatilní a jak je tedy pravděpodobné, že v okamžiku inkasa pohledávky bude ustanoven na úrovni pod svým svým dlouhodobým trendem. 2.2.3 .2.3 Prognóza budoucího vývoje kurzu Jelikož je budoucí měnový kurz veličinou, která přímo ovliňuje postavení postavení subjektu v okamžiku inkasa pohledávky, pohledávky je pro firmu nejrelevantnější následující graf 22.3 .3 vykreslující odhadovaný vývoj vývoj měnového kurzu. Graf 2.3: .3: Odhadovaný vývoj měnového kurzu

(Pramen: [12] Aktuální prognóza ČNB [online])

Tento graf potvrzuje úvahy z podkapitoly 2.2.1 .2.1 o apreciačním trendu domácí měny, neboť i České národní bance se tato varianta jeví jako nejpravděpodobnější. nejpravděpodobnější. Na základě výše uvedených úvah subjekt tedy stanoví subjektivní pravděpodobnost, se kterou dojde k apreciaci domácí měny a vzhledem k okolnostem dos dospěje k rozhodnutí, že je měnové riziko, jemuž bude v okamžiku inkasa pohledávky vystaven, příli přílišš vysoké a rozhodne se proti němu zajistit.

2.3 .3

Hedging prostřednictvím měnového forwardu V případě zajišťovací operace pomocí měnového forwardu je prvním krokem zvolit

vhodného forwardového partnera. Jednou z možností je naleznout na trhu subjekt, který je

35

vystaven opačnému měnovému riziku, tedy depreciaci měnového kurzu.73 Vzhledem k transakčním nákladům bude ale nejspíše nejspíše nejjednodušší variantou bude sjednat 6M FX forward skrz s bankovní institucí. Mezi podstatné náležitosti tohoto forwardového kontraktu patří určení subjektů, datum splatnosti forward a forwardový měnový kurz. Splatnost forwardu bude stanovena na 1.11.2011 a forwardový měnový kurz na úrovni 24,180 CZK/EUR. CZK/EUR. Následující graf 2.4 znázorňuje zisk a ztrátu subjektů forwardu v závislosti na aktuálním spotovém kurzu v okamžiku jeho realizace: Graf 2.4: .4: Bilance zisku a ztráty v okamžiku realizace FX forwardu

(Pramen: Pramen: vlastní zpracování)

Z grafu je jasně patrná situace situace obou smluvních stran. Bude-li Bude li měnový kurz v průběhu forwardového období apreciovat a v okamžiku realizace bude mít domácí měna silnější postavení než odpovídá stanovenému forwardovému měnovému kurzu, společnosti Alfa, s.r.o. se zajišťovací operace vyplatila a realizuje teoreticky neomezený zisk74 ve výši vertikálního rozdílu křivky kupujícího a osy x pro daný spotový měnový kurz. Prodávající Prodávající realizuje ztrátu zjištěnou analogickým způsobem. způsobem Projde li naopak měna obdobím depreciace a její spotový Projde-li spotový měnový kurz bude mít v okamžiku realizace slabší postavení ve srovnání se stanoveným forwardovým měnovým kurzem realizuje zisk prodávající. kurzem, prodávající. Kupující K se nachází ve ztrátovém postavení - kdyby totiž na spotovém trhu směnil cizí měnu za domácí, realizoval by kurzový zisk ve výši rozdílu aktuálního spotového kurzu a předem sjednaného forwardového kurzu. kurzu V daném případě lze 73

Například subjekt, který má vůči zahraničnímu subjektu závazek splatný v budoucnosti. V praxi je měnový kurz determinován faktory popsanými v podkapitole 2.2.1 a maximální zisk je tedy omezen aktuálními hodnotami těchto proměnných. 74

36

tedy konstatovat, že tento nerealizovaný kurzový zisk (ztráta kupujícího) je nákladem eliminace rizika.

2.4

Hedging prostřednictvím měnové opce Dalším způsobem, jak se společnost může zajistit proti poklesu korunové hodnoty její

zahraniční pohledávky je sjednání měnové opce. Jelikož záměrem společnosti je prodat ke dni 1. 11. 2011 cizí měnu a obdržet za ni měnu domácí, sjedná s bankou evropskou opci. Jak již bylo uvedeno v podkapitole 1.2.5, s koupí opce je spojená opční prémie, která bude v okamžiku její realizace utopeným nákladem společnosti - firma utrpí ztrátu v její výši nezávisle na tom, zda opci uplatní, či nikoliv. Očekávání měnové autority vypovídá o tendenci k apreciaci domácí měny, nicméně nelze vyloučit ani pohyb kurzu opačným směrem vlivem krátkodobých šoků. Vezme-li tedy společnost Alfa v úvahu náklad v podobě opční prémie a možnou depreciaci kurzu, zjistí, že nejvhodnější variantou pro ni bude aplikace tzv. zero-cost strategie, která spočívá v kombinaci kupní a prodejní opce. Firma si stanoví hranici výše měnového kurzu ve výši 24,10 CZK/EUR, neboť pokles korunové hodnoty pohledávky pod tuto úroveň by způsobil firmě nežádoucí kurzové ztráty. Jinými slovy řečeno, firma učiní rozhodnutí, že k 1.11.2011 chce prodat 80 000 EUR za nejméně 1 928 000 CZK. To znamená, že od banky koupí měnovou put opci s realizačním kurzem 24,10 CZK/EUR a splatností 1.11. 2011. Za běžné situace by uhradila opční prémii a sledovala vývoj měnového kurzu k datu realizace. V případě zero-cost strategie však společnost zároveň prodá bance call opci, přičemž její realizační cena bude dopočítána bankéřem tak, aby se obě opční prémie rovnaly. Pracovník banky stanoví realizační kurz bankou koupené call opce na 24,70 CZK/EUR a splatnost na 1.11. 2011. Vzniklou situaci lze charakterizovat následovně: •

společnost A má právo k 1.11. prodat bance 80 000 EUR, přičemž banka má povinnost cizí měnu koupit za 1 928 000 CZK (realizační kurz 24,10 CZK/EUR),

•

banka má právo od společnosti A dne 1.11. koupit 80 000 EUR při kurzu 24,70 CZK/EUR.

37

Graf 2.5: 2 Zero-cost cost opční strategie v okamžiku realizace

(Pramen: Pramen: vlastní zpracování)

Graf 2.5 2 vykresluje pozice banky a společnosti a je z něj patrné postavení subjektů v závislosti na spotovém měnovém kurzu v okamžiku realizace. Za předpokladu, předpokladu, že definujeme proměnnou proměnnou P jako spotový měnový kurz v CZK/EUR, mohou nastat následující situace: •

P

24,10 (bod A): A): Za těchto okolností okolností uplatní svoji prodejní opci spole společnost, čnost,

prodá bance 80 000 EUR v kurzu 24,10 CZK/EUR a realizuje zisk ve výši vertikální vzdálenosti osy x a křivky pozice long put při daném spotovém kurzu kurzu. •

P

x: Jestliže bude platit nerovnost 24,10 < P < 24,70, 24,70, tak opci nerealizuje ani

jedna ze smluvních stran a společnost prodá 80 000 EUR na spotovém trhu. •

P > 24,70 (bod B): B) V tomto případě uplatní banka kupní opci a koupí od banky 800 000 EUR v kurzu 24,70 CZK/EUR a společnost realizuje ztrátu ve výši vertikální vzdálenosti vzdálenosti křivky short call a osy x při daném spotovém kurzu.

Výhodou zero-cost zero cost strategie jsou stejně jako u měnového forwardu nulové počáteční náklady. Společnost této strategie využije především v prostředí, kde vše nasvědčuje tomu, že domácí měna bude apreciovat, apreciovat, ale s určitou pravděpodobností může nastat i situace, kdy bude

38

domácí měna oslabovat. Připravuje se tak o případné kurzové zisky plynoucí z depreciace, na druhou stranu je však společnost Alfa, s.r.o. zajištěna proti ztrátám.

2.5

Hedging prostřednictvím měnového swapu Ve společnosti Alfa, s.r.o. může také nastat situace, že bude spolu s pohledávkou ve

výši 80 000 EUR evidovat zároveň aktuálně splatný závazek ve stejné výši. V takovém případě může firma využít jednu z variant měnových swapů nabízených bankou a eliminovat tak měnové riziko vzniklé v důsledku časového nesouladu mezi úhradou závazku a inkasem pohledávky. Společnost pro zajištění využije nabídky devizového swapu, díky kterému může nevystavena riziku silné apreciace kurzu na spotovém trhu k dnešnímu datu nakoupit 80 000 EUR za CZK a za půl roku provést operaci inverzní75. Subjekty se dohodnou na termínu počáteční swapové transakce k datu 1. 5. a stejně tak bude stanoven termín konečné swapové transakce na 1. 11. téhož roku. Jelikož se celý kontrakt skládá ze dvou transakcí, spotové a forwardové, přičemž aktuální spotový měnový kurz je známý, nepostradatelnou součástí smlouvy je i forwardový měnový kurz, který bude stanoven na 24,18 CZK/EUR. Předpokládejme k 1.5. kurz 24,35 CZK/EUR.

Tabulka 2.1: Bilance swapových stran při konstantním spotového kurzu 24.35 CZK/EUR Měnový kurz Bilance banky Bilance firmy A Datum Transakce (CZK/EUR) ve srovnání ve srovnání s počáteční s počáteční transakcí transakcí Nákup 80 000 1.5. 2011 24,35 EUR za CZK 1.11. 2011

24,18

Prodej 80 000 EUR za CZK

zisk 13 600 CZK

ztráta 13 600 CZK

(Pramen: vlastní zpracování)

Tabulka 2.1 uvádí bilanci swapových stran ve speciálním případě, kdy je spotový kurz v okamžiku realizace konečné výměny shodný s kurzem v okamžiku počáteční výměny aktiv. Budeme-li tedy předpokládat, že očekávání se nenaplní a měnový kurz setrvá na své stávající úrovni, realizuje společnost ztrátu 13 600 Kč. Pro posouzení situace při oslabujícím či posilujícím měnovém kurzu lze pak využít následující graf 2.6, ve kterém je zaznačena situace popsaná v tabulce 2.1.

75

Pro zjednodušení analýzy je použita aproximace, že nákupní kurz měny je shodný s kurzem prodejním.

39

Graf 2.6 2.6 Bilance zisků a ztrát v okamžiku realizace konečné výměny kapitálů

(Pramen Pramen:: vlastní zpracování) Z grafu 2.6 je patrné, že bilance obou smluvních stran v okamžiku poslední swapové fáze (konečné výměny aktiv) je analogická se situací měnového forwardu v podkapitole 22.3..

2.5 .5

Komparace zajišťovacích strategií strategi V předešlých podkapitolách byly analyzovány tři způsoby hedgingu společnosti A Alfa lfa,

s.r.o. v daných tržních podmínkách. Využití jednotlivých derivátů závisí na konkrétní situaci společnosti a její averzi k riziku. Firma využije měnový forward, jestliže jejíí očekávání apreciace kurzu jsou silná a oslabení domácí měny pokládá za nepravděpodobné. V takovém případě je ochotna nést relativně nízké riziko spojené s případnou depreciací. depreciací. Jestliže měna oslabí oslabí,, společnosti vznikají v domácí měně zajišťovací náklady ve výši: – kde výraz

,

značí spotový měnový kurz CZK/EUR v okamžiku realizace

forwardu. Jestliže existuje vyšší než zanedbatelná pravděpodobnost toho, že dojde v průběhu následujících šesti měsíců k oslabení domácí domácí měny, je pro společnost výhodnější využít zerozero cost strategii kombinací kupní a prodejní měnové opce, při které podniku nevznikají stejně jako u forwardového kontraktu při sjednání žádné zajišťovací náklady. Ve srovnání s tímto instrumentem je však firma ma zajištěna i proti riziku riziku mírné depreciace kurzu, nejvýše do úrovně 24,70 CZK/EUR. Očekává-li Očekává tedy například společnost Alfa, A , že s pravděpodobností 75% 40

dojde k apreciaci kurzu a naopak s 25% pravděpodobností bude domácí měna mírně oslabovat, je výhodnější upřednostnit opční kombinaci před forwardem. Ve společnosti však může nastat i situace, kdy očekává inkaso zahraniční pohledávky, které bude vzápětí použito na úhradu momentálně splatného zahraničního závazku. Jestliže k inkasu nedojde a datum splatnosti pohledávky bude odloženo, musí společnost vyřešit aktuální nedostatek likvidity v cizí měně, přičemž se však nechce vystavovat aktuálně velkému riziku, že v období mezi úhradou závazku a inkasem pohledávky dojde k apreciaci domácí měny. V tomto specifickém případě nemá podnik na výběr a sjedná s bankou devizový swap. Bude-li v okamžiku konečné výměny spotový měnový kurz shodný s kurzem počáteční výměny, vzniká společnosti náklad hedgingu ve výši 13600 Kč. Dosáhne-li úrovně 24,18 CZK/EUR, nevznikají podniku žádné náklady a bude-li nižší, realizuje společnost z této zajišťovací operace zisk v CZK ve výši: C 24,18 B 1 ⁄9 F K 80 000, kde výraz 1 ⁄9 označuje spotový měnový kurz CZK/EUR v okamžiku konečné výměny obnosů v rámci swapu.

41

3.

Analýza českého trhu zajišťovacích instrumentů Výsledky dosažené v minulé kapitole budou nyní zhodnoceny z perspektivy českého

trhu zajišťovacích instrumentů. Nabídky českých bank budou v oblasti zajišťovacích instrumentů analyzovány a následně porovnány.

3.1

Nabídka zajištění ze strany českých bank

3.1.1 Česká spořitelna Česká spořitelna nabízí76 fyzickým osobám – podnikatelům a právnickým osobám (včetně měst, obcí a neziskových organizací) hned několik instrumentů na zajištění měnového rizika. Prvním je devizový FX forward, k jehož sjednání musí subjekt disponovat běžnými účty u této instituce v obou měnách a dále mu musí být alokován kreditní limit. Nebude-li subjektu přiřazen, vyžaduje banka složení hotovostního zajištění. Kontrakt nesmí být sjednán na dobu delší než 1 rok při minimální transakční částce 600 tis. Kč (případně ekvivalentu v cizí měně). Česká spořitelna dále umožňuje při shodných podmínkách sjednání měnového swapu a měnové opce, u které je ovšem navýšena minimální částka transakce na 1,5 mil. Kč. 3.1.2 ČSOB Nabídka produktů ČSOB je velice podobná77 jako u České spořitelny. Subjekt, který pátrá po nástrojích eliminace měnového rizika, si může za srovnatelných podmínek vybrat mezi klasickým FX forwardem, forwardem s variabilní splatností, tzv. average rate forwardem, devizovým swapem a měnovou opcí, přičemž minimální transakční limity jsou různé. FX forward lze sjednat od 20 000 EUR, forward s variabilní splatností od 50 000 EUR, average rate forward od cca 250 000 EUR, devizový swap od 10 000 EUR a měnovou opci od 100 000 EUR nebo příslušného měnového ekvivalentu. 3.1.3 UniCredit Bank Nabídka UniCredit Bank je srovnatelná78 s předešlými institucemi a obsahuje standardní zajišťovací instrumenty: měnové forwardy, měnové opce a měnové swapy. 76

Česká spořitelna – Zajištění kurzových rizik. Česká spořitelna [online]. Česká spořitelna, 2011 [cit. 2011-0501]. Dostupný z WWW: 77 ČSOB – Nástroje sloužící k zajištění kurzového rizika. ČSOB [online]. ČSOB, 2010 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: < http://www.csob.cz/cz/firmy/podnikatele/financni-a-kapitalove-trhy/nastroje-zajistenikurzoveho-rizika/Stranky/default.aspx> 78 UniCredit Bank – Měnová rizika. UniCredit Bank Czech Republic [online]. UniCredit Bank Czech Republic, 2011 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW:

42

Rozdílné jsou opět hranice pro minimální transakční částku; u forwardového kontraktu 15 000 EUR, u měnové opce 100 000 EUR a konečně u měnového swapu 15 000 EUR. 3.1.4 Komerční banka Komerční banka nabízí zdaleka nejširší paletu termínových měnových zajišťovacích instrumentů79 – několik variant forwardů, swapů a měnových opcí. Oficiální webové stránky uvádí shodné podmínky jako výše popsané instituce, nicméně neuvádí minimální transakční částky. S pomocí Útvaru péče o zákazníky bylo zjištěno, že v případě měnových forwardů, opcí a swapů se jedná o 20 000 EUR, případně ekvivalent v jiné měně. Maximální splatnost všech kontraktů je pak stanovena na 1 rok. 3.1.5 LBBW Bank CZ LBBW Bank CZ nabízí80 standardní FX měnový forward a měnovou opci, naopak devizový swap v nabídce chybí. Jeho absence je však kompenzována dalšími dvěma variantami forwardů a zero-cost beznákladovou opční strukturou. Tato instituce je tedy jediná z výše uvedených, která tuto opční strategii poskytuje. Podmínky pro sjednání termínových kontraktů jsou podobné, limity pro sjednání se mírně liší. 300 000 CZK je minimální transakční částka pro FX forward, 3 mil. CZK pro měnovou opci a 3 mil. CZK pro zero-cost opční strategii. Maximální splatnost kontraktů je u LBBW Bank CZ stanovena až na 5 let.

3.2 Komparace zajišťovacích instrumentů poskytovaných českými bankami Na základě analýzy produktových nabídek měnových derivátů čtyř největších bank na českém trhu lze konstatovat, že všechny zaujímají podobnou strategii, přičemž jediná LBBW Bank CZ se výrazněji odlišuje. U většiny z těchto institucí v nabídce nechybí měnový forward, devizový swap a měnová opce, přičemž jediný významný rozdíl představují v minimální transakční částky, což lze vypozorovat s následující tabulky 3.1. LBBW Bank CZ pak jako jediná poskytuje možnost sjednat si derivátový instrument se splatností delší než 1 rok. Minimální hranice v EUR jsou přepočítány měnovým kurzem CZK/EUR České národní banky z 1.5.2011.

79

Kurzové riziko – Komerční banka. Komerční banka [online]. Komerční banka, 2010 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: < http://www.kb.cz/cs/firmy/firmy-s-obratem-pod-60-milionu/zajisteni-rizika/kurzoveriziko/index.shtml> 80 Zajištění kursového rizika – LBBW Bank CZ a.s.. LBBW Bank CZ [online]. LBBW Bank CZ a.s., 2010 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: < http://www.lbbw.cz/cs/nasi-klienti/financni-a-kapitalove-trhy/treasurysales/zajisteni-kursoveho-rizika/index.shtml>

43

Tabulka 3.1: Srovnání minimálních transakčních částek

Česká spořitelna ČSOB Komerční banka UniCredit Bank LBBW Bank CZ

Měnový swap

Měnový forward

Měnová opce

Zero-cost opční struktura

Max. splatnost

600 000 Kč

600 000 Kč

1 500 000 Kč

-

1 rok

241 800 Kč 483 600 Kč

483 600 Kč 483 600 Kč

2 418 000 Kč 483 600 Kč

-

1 rok 1 rok

362 700 Kč

362 700 Kč

2 418 000 Kč

-

1 rok

-

300 000 Kč

3 000 000 Kč

3 000 000 Kč

5 let

(Pramen: vlastní zpracování)

44

4.

Zajištění měnového rizika konkrétní firmou v ČR Český trh finančních derivátů za posledních deset let zaznamenal období velkého

rozvoje, především likvidita jejich mimoburzovních zástupců (forwardů, futures a swapů) vzrostla zásadním způsobem. Subjektům se tak výrazně zjednodušil přístup k jejich sjednávání za účelem zajištění či spekulace. Negativní aspekt tohoto boomu lze podle řady expertů hledat v tom, že jednou z hlavních příčin „rozvoje OTC derivátů je maximalizace zisku tvůrců trhu na úkor klientů, krácení daní, tunelování určitých subjektů, spekulace a okrajově zajišťování rizik.“81 V předešlých podkapitolách byl stávající trh finančních derivátů v České Republice podroben analýze, která sloužila k posouzení podmínek bank pro jejich sjednání. Tímto tedy bylo poskytnuto vodítko pro zvolení vhodné alternativy zajištění měnového rizika společnosti Alfa ve specifické tržní situaci. Každý bankovní dům požaduje po subjektu, který chce využít tyto instrumenty, aby měl u ní zřízený běžný účet v domácí měně i cizí měně. Vzhledem k tomu, že tyto instrumenty poskytuje drtivá většina bank, které zároveň nabízejí vedení účtů právnickým osobám a podnikatelům, nemusí podniky své bankovní domy opouštět a tyto služby jim mohou být na základě zákaznické loajality teoreticky poskytnuty za výhodnějších podmínek. Další podmínkou spojenou s derivátovými instrumenty jsou hranice minimálních transakčních částek, které jsou s nimi spojeny. Ačkoli ve srovnání s nástroji zajištění úrokových rizik jsou požadované částky řádově desetinásobně nižší, lze z nich vyčíst, na které tržní subjekty jsou banky zaměřeny. V každém případě se dle mého názoru zejména jedná o společnosti s ročním obratem v minimální výši 200 mil. Kč a vyšším, přičemž na českém trhu platí přímá úměrnost mezi množstvím alternativ zajištění a výší zajišťované částky. Společnost Alfa podmínky pro sjednání některých derivátů splňuje, jsou jí přístupné swapové a forwardové kontrakty u všech posuzovaných bank. U měnové opce jsou kritéria pro získání přísnější a firma by na ni dosáhla jen u České spořitelny a Komerční banky. V předchozí kapitole analyzovaná opční struktura, která beznákladně umožňuje největší míru eliminace měnového rizika, je nabízena pouze ze strany LBBW Bank CZ, nicméně posuzovaná firma bohužel nesplňuje podmínky pro její získání.

81

OTC Deriváty: Turbulence pro fajnšmekry (1/3). Investičníweb.cz [online]. investicniweb.cz, 2009 [cit. 201105-10]. Dostupný z WWW:

45

Dodatečné administrativní náklady jsou spojené s druhým běžným účtem vedeným u dané instituce v cizí měně, čímž bankovní domy sjednání derivátů též podmiňují. Při sjednávání finančních derivátů se ale subjekty neobejdou ani bez nákladného zaměstnávaní dodatečných odborníků znalých v právních, daňových a účetních aspektech derivátů. V obecné rovině vnímám fixní náklady spojené s administrativou a evidencí derivátů v podnikovém účetnictví pro podniky jako nejzásadnější, nemluvě o tom, že „i jediný derivát (přestože může být deklarován jako zajišťovací) vnáší silný prvek netransparentního chování subjektu a každý derivát činí finanční situace subjektu silně nepřehlednou. Každý derivát snižuje důvěryhodnost subjektu a subjekt se stává pro okolí podezřelým z kamufláží. Úvěrové hodnocení (credit rating) subjektů s deriváty je za jinak shodných okolností nižší“82 Jílek[2, str.23] je v tomto směru ještě radikálnější a tvrdí, že sjednávání derivátů o jmenovitých hodnotách nižších než 200 mil. Kč je pro subjekt značně nevýhodné. Důležitý faktor pro rozhodování firmy v českých podmínkách o nutnosti zajištění jsou její dodavatelsko-odběratelské vztahy, především pak jejich teritoriální aspekt. Některé společnosti realizují své výrobky či služby na českém trhu, přičemž všichni její dodavatelé jsou cizozemci. V takovém případě vznikají pohledávky v domácí měně a závazky v měně cizí. Dojde-li v tedy k výrazné depreciaci měny, hospodářský výsledek společnosti za jinak stejných podmínek poklesne v důsledku kurzových ztrát. V takovém případě vzniká zdánlivě ideální situace pro hedging prostřednictvím finančních derivátů. Jak již však bylo uvedeno výše, zajišťovací operace se společnostem vyplatí až od určité výše transakční hodnoty a je tedy třeba zvážit, jestli případné přínosy přinejmenším vyváží dodatečné administrativní náklady. Alternativou může být zřízení běžného účtu v cizí měně, na kterém bude společnost držet potřebné obnosy určené k úhradě budoucích zahraničních závazků a ochránit se tak proti kurzovým pohybům. Společnost Alfa, vystupující v pozici odběratele zahraničních vstupů a poskytující služby jak na českém, tak i zahraničním trhu, je toho zářným příkladem. V jejím případě bude vhodnější se finančních derivátů vyvarovat a zajišťovat se proti měnovému riziku prostřednictvím zřízení běžného účtu v cizí měně. Finanční toky si rozdělí na transakce v domácí a cizí měně, na úhradu zahraničních závazků bude využívat prostředky plynoucí z inkasa zahraničních pohledávek a domácí závazky bude naopak hradit prostředky v měně domácí. Nedochází tedy ke konverzi měny žádným směrem a navíc je tento způsob zajištění 82

JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80247-0342-4, str. 22

46

vzhledem ke stávajícímu rozložení dodavatelsko-odběratelských vztahů dlouhodobě udržitelný, daný podnik se tedy za běžných podmínek nebude potýkat s nedostatkem likvidity v domácí či cizí měně. Komplikace mohou nastat jen v případě, že dojde k takové modifikaci odběratelských vztahů, kterou se zvýší podíl tržeb v domácí měně na úkor tržeb zahraničních. Tato situace by mohla nastat v případě koncentrované expanze firmy na českém trhu. Rezervy v cizí měně společnosti Alfa by se za těchto okolností začaly snižovat a ta by se potýkala s postupným nedostatkem likvidity, což by v dlouhém období opět vedlo k expozici vůči měnovému riziku. Na základě analýzy českého trhu zajišťovacích instrumentů, posouzení situace společnosti Alfa, s.r.o. a při vědomí komplikovanosti právních, daňových a účetních aspektů finančních derivátů a s tím související nákladnosti jejich obhospodařovávání, tedy shledávám a doporučuji dané společnosti se těmto nástrojům raději vyhnout a zvolit jednoduchou metodu zajištění spočívající ve zřízení běžného účtu v cizí měně.

47

Závěr Tématem této bakalářské práce byly finanční deriváty a jejich možné uplatnění v praxi. Hlavního cíle práce – zvolení nejvhodnějšího zajišťovacího instrumentu proti měnovému riziku pro konkrétní podnik za specifických tržních podmínek a posouzení, zda je tento pro něj výhodný – bylo dosaženo několika postupnými kroky. První část práce analyzovala na základě relevantních literárních zdrojů známé deriváty finančního trhu, obecně je kategorizovala a popisovala jejich vlastnosti. Na následujících stranách jsem se zaměřil na problematiku instrumentů s měnami jako podkladovými aktivy, zmínil jejich specifické vlastnosti a aspekty s nimi související. Začátek praktické části práce byl věnován definici fiktivní společnosti Alfa, s.r.o. a stanovení tržních podmínek, ve kterých se nachází, abych na následujících stranách mohl v tomto kontextu provést syntézu poznatků o měnových derivátech načerpaných z teoretických východisek v předchozí části práce. Následoval průzkum českého trhu v oblasti bank a jejich nabídek zajišťovacích nástrojů, neboť především ony jsou základním stavebním kamenem derivátového trhu v České Republice. Nabídky finančních institucí byly následně porovnány a v poslední fázi posuzovány z perspektivy společnosti Alfa, s.r.o., která hledala vhodný prostředek zajištění se proti měnovému riziku. V poslední části práce byla v obecné rovině vedena diskuse o měnových derivátech a jejich využitelnosti v podnikové praxi, kde byl vzhledem k podmínkám, které si banky kladou a ke všem ekonomickým důsledkům, které využívání derivátů implikuje, vysloven závěr, že jsou tyto instrumenty vhodné spíše pro velké korporace než pro malé a střední podniky. Práce si kladla za cíl zvolit nejvhodnější měnový derivátový instrument v rámci českého trhu a posoudit vhodnost jeho použití k zajištění modelové společnosti. V této souvislosti bylo v konkrétní rovině společnosti Alfa, s.r.o. a její specifické situace konstatováno, že využití jakéhokoli finančního derivátu je v jejím postavení nevhodné a na závěr vysloveno doporučení, že k zajištění měnového rizika by měla využít nejjednodušší formu v podobě běžného účtu v cizí měně.

48

SEZNAM POUŽITÝCH ZDROJŮ [1] REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava: KEY Publishing, s.r.o., 2008. 559 s. ISBN 978-80-87071-87-8 [2] JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2002. 624 s. ISBN 80-247-0342-4 [3] DVOŘÁK, Petr. Deriváty. 2. přeprac. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2008. 298 s. ISBN 978-80-245-1435-2 [4] MÁLEK, Jiří. Opce a futures. 2. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, Nakladatelství Oeconomica, 2003. 133 s. ISBN 80-245-0488-X [5] KOŠŤÁL, J. a TUREK, L. Opce: Jak na obchodování s opcemi a výběr správné strategie. 1. vyd. Brno: Computer Press, a.s., 2009. 147 s. ISBN 978-80-251-2223-5 [6] AMBROŽ, L. Oceňování opcí. 1. vyd. Praha: C. H. Beck, 2002. 313 s. ISBN 80-7179531-3 [7] JÍLEK, Josef. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. přeprac. vyd. Praha: GRADA Publishing, a.s., 2010. 632 s. ISBN 978-80-247-3696-9 [8] LORENČÍKOVÁ, Eva. Deriváty na finančních trzích, jejich vývoj a další uplatnění v ČR: diplomová práce. Brno: Masarykova univerzita, Ekonomicko-správní fakulta, 2006. 69s., 6 příl. [9] Hedge definition. Investopedia [online]. Edmonton, Kanada: Investopedia, ULC, 2011 [cit. 2011-04-20]. Dostupný z WWW: [10] Finanční deriváty: Kam spějí? - Investice. Investujeme.cz [online]. Praha: Fincentrum media, s.r.o., 2010 [cit. 2011-04-24]. Dostupný z WWW: [11] Měnové opce a zajištění kurzového rizika. SFinance.cz [online]. Seznam.cz, 2008 [cit. 2011-04-26]. Dostupný z WWW: < http://www.sfinance.cz/zpravy/finance/174126menove-opce-a-zajisteni-kurzoveho-rizika/> [12] Aktuální prognóza ČNB. Česká národní banka [online]. Česká národní banka, 2011 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: [13] Vybrané devizové kurzy - grafy. Česká národní banka [online]. Česká národní banka, 2011 [cit. 2011-05-04]. Dostupný z WWW:

49

[14] Česká spořitelna – Zajištění kurzových rizik. Česká spořitelna [online]. Česká spořitelna, 2011 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: [15] ČSOB – Nástroje sloužící k zajištění kurzového rizika. ČSOB [online]. ČSOB, 2010 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: < http://www.csob.cz/cz/firmy/podnikatele/financni-a-kapitalove-trhy/nastroje-zajistenikurzoveho-rizika/Stranky/default.aspx> [16] UniCredit Bank – Měnová rizika. UniCredit Bank Czech Republic [online]. UniCredit Bank Czech Republic, 2011 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: [17] Kurzové riziko – Komerční banka. Komerční banka [online]. Komerční banka, 2010 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: < http://www.kb.cz/cs/firmy/firmy-s-obratempod-60-milionu/zajisteni-rizika/kurzove-riziko/index.shtml> [18] Zajištění kursového rizika – LBBW Bank CZ a.s.. LBBW Bank CZ [online]. LBBW Bank CZ a.s., 2010 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: [19] Zajištění kursového rizika – LBBW Bank CZ a.s.. LBBW Bank CZ [online]. LBBW Bank CZ a.s., 2010 [cit. 2011-05-01]. Dostupný z WWW: [20] Finanční a komoditní deriváty: Historický vývoj derivátů. XTB Online trading [online] X-Trade brokers, 2011 [cit. 2011-05-08]. Dostupný z WWW: [21] OTC Deriváty: Turbulence pro fajnšmekry (1/3). Investičníweb.cz [online]. investicniweb.cz, 2009 [cit. 2011-05-10]. Dostupný z WWW:

50

SEZNAM GRAFŮ Graf 2.1: Odhadovaný vývoj úrokových sazeb……………………….………………………31 Graf 2.2: Dosavadní vývoj kurzu CZK/EUR v roce 2011…………………………………....32 Graf 2.3: Odhadovaný vývoj měnového kurzu………………………………………………33 Graf 2.4: Bilance zisku a ztráty v okamžiku realizace FX forward………………………….34 Graf 2.5: Zero-cost opční strategie v okamžiku realizace……………………………………35 Graf 2.6: Bilance zisků a ztráty v okamžiku realizace konečné výměny…………………….37

51

SEZNAM OBRÁZKŮ Obrázek 1.1: Dělení finančních derivátů…………………………………………………….12

52

SEZNAM TABULEK Tabulka 1.1: Základní rozdíly mezi call a put opcemi………………………………………..18 Tabulka 2.1: Bilance swapových stran při konstantním spotového kurzu 24,35 CZK/EUR...37 Tabulka 3.1: Srovnání minimálních transakčních částek……………………….…………….41

53

SEZNAM SCHÉMAT Schéma 1.1: Směna kapitálů…………………………………………….……………………27 Schéma 1.2: Směna úrokových plateb……………………………………….……………….27 Schéma 1.3: Zpětná směna kapitálů…………………………….…………………………….28

54