Hogeschool-Universiteit Brussel

Hogeschool-Universiteit Brussel Campus Brussel – Stormstraat 2– 1000 Brussel

Faculteit : Rechten Studiegebied : Rechten, notariaat en criminologisch wetenschappen Opleiding : Master in het Vennootschapsrecht

ALTERNATIEVEN VOOR FINANCIËLE BIJSTAND

Masterproef aangeboden door Julie VAN NIEUWENHOVE

tot het behalen van de graad van Master in het Vennootschapsrecht

Promotor: Robbie TAS Academiejaar 2011 - 2012

1

ALTERNATIEVEN VOOR FINANCIËLE BIJSTAND

2

ALTERNATIEVEN VOOR FINANCIËLE BIJSTAND

2

Inleiding

4

I.

7

Restrictieve interpretatie

II. Uitkering van vennootschapsmiddelen 1. Simulatie en wetsontduiking 2. Debt push down 3. Uitkering van dividenden en interim-dividenden 3.1. De uitkering van een dividend 3.2. De uitkering van een interim-dividend 3.3. Verhoging van het uitkeerbaar bedrag 4. Kapitaalvermindering 5. Betalingen 6. Kapitaalaflossing 7. Eigen aandelen inkopen

8 9 11 12 14 16 16 17 18 18 19

III.

Omzetting van vennootschappen

21

IV. 1. 2. 3.

De tussenkomst van verbonden vennootschappen Tussenkomst van een dochtervennootschap Splitsing van de Target-vennootschap Rechtsgeldigheid

22 22 23 24

V.

Fusie

29

VI.

Overdracht van een rekening courant schuld

31

VII.

Kruisparticipatie

32

VIII. Pand op de verworven aandelen als zekerheidsmechanisme voor de aangegane lening 34 IX. Rechtstreekse verwerving van de activa van de betrokken vennootschap

35

X. 1. 2. 3. 4. 5. 6. 8.

36 36 36 36 37 38 38 38

Rechtsgeldigheid van alternatieve constructies Wettelijke verplichtingen Het maatschappelijk doel Het vennootschapsbelang Bestaande overeenkomsten Wetsontduiking Naamlening Simulatie

Besluit

40

Bibliografie

41

3

Inleiding 1. In deze masterproef wordt een onderzoek gedaan naar de mogelijke alternatieven voor financiële bijstand verleend door een vennootschap (hierna de ‘Targetvennootschap’ genaamd) aan een derde (hierna de ‘overnemer’ genaamd) met het oog op de verkrijging van haar aandelen of winstbewijzen door die derde of met het oog op de verkrijging of inschrijving door die derde van/op certificaten die betrekking hebben op aandelen of winstbewijzen (hierna afgekort ‘financiële bijstand’ of ‘wettelijke regeling financiële bijstand’). 2. Onder de huidige regeling is financiële bijstand toegelaten maar moet voldaan zijn aan bepaalde in de wet omschreven voorwaarden. De wettelijke regeling van financiële bijstand ligt vervat in de artikelen 629, 657, 329 en 430 van het Wetboek van Vennootschappen. Zo is het naamloze vennootschappen, commanditaire vennootschappen op aandelen, besloten vennootschappen met beperkte aansprakelijkheid en coöperatieve vennootschappen met beperkte aansprakelijkheid toegestaan middelen voor te schieten, leningen toe te staan of zekerheden te stellen aan een derde met het oog op de verkrijging van hun aandelen of winstbewijzen door die derde of met het oog op de verkrijging of de inschrijving door die derde van/op certificaten die betrekking hebben op hun aandelen of winstbewijzen. De financiering of zekerheidsstelling moet gebeuren onder de verantwoordelijkheid van het bestuur van de Target-vennootschap en tegen billijke marktvoorwaarden. Er mag enkel geld beschikbaar voor winstuitkeringen worden aangewend en er is een goedkeuring van de algemene vergadering aangenomen met een quorum en meerderheid vereist voor een statutenwijziging vereist na een verslag van het bestuurorgaan over de verrichting. In dit verslag zal het bestuursorgaan de redenen van de verrichting, het belang dat de Target-vennootschap daarbij heeft, de voorwaarden van de verrichting, de risico’s die eraan zijn verbonden voor de liquiditeit en de solvabiliteit en de prijs waartegen de aandelen worden gekocht, vermelden. Indien een bestuurder van de Target-vennootschap of de moedervennootschap de begunstigde is van de financiering of zekerheidsstelling, dan moet ook een specifieke verantwoording van de beslissing in het licht van de hoedanigheid van deze bestuurder samen met de vermogensrechtelijke gevolgen van de verrichting voor de Target-vennootschap worden opgenomen. Het verslag van het bestuur moet worden openbaar gemaakt door neerlegging ter griffie en bekendmaking in de bijlagen bij het Belgisch Staatsblad.1 De regeling geldt ook voor de Europese vennootschap en voor de Europese coöperatieve vennootschap. De bedoeling is de schuldeisers en de aandeelhouders van de Target-vennootschap te beschermen door te waarborgen dat deze vennootschap steeds een minimumkapitaal aanhoudt, en zo steeds een bepaald actief in de vennootschap aanwezig is waaruit de schuldeisers kunnen worden voldaan. De huidige regeling is strafrechtelijk gesanctioneerd voor de bvba, de nv, de se en de comm.va. maar niet voor de cvba.

1

D. VAN GERVEN, “Kroniek vennootschapsrecht 2008-2009”, T.R.V. 2009, p. 536, nr.43.

4

3. Aangezien deze wettelijke regeling complex is en de voorwaarden streng2, wordt in de praktijk vaak naar alternatieven gezocht die niet onder het toepassingsgebied van de wettelijke regeling van de financiële bijstand vallen. Om te weten of een constructie een volwaardig alternatief vormt zal nagegaan moeten worden, wanneer het de bedoeling is dat de Target-vennootschap uiteindelijk de financieringslast zal dragen, of men zich binnen de toepassingsvoorwaarden van de wettelijke regeling van financiële bijstand bevindt. Alternatieven om geld te laten doorstromen van de Targetvennootschap naar de overnemer zijn bijvoorbeeld, zoals in deze masterproef aangetoond zal worden, de uitkering van vennootschapsmiddelen en de tussenkomst van verbonden vennootschappen. 4. Opgemerkt dient te worden dat voor 1 januari 2009 financiële bijstand stricto sensu verboden was. In tegenstelling tot een toelating onder voorwaarden zoals nu, gold een verbod van financiële bijstand. Toch blijven de oude rechtspraak en rechtsleer omtrent het toepassingsgebied van de wettelijke bepalingen inzake financiële bijstand relevant. De door de wetgever gehanteerde terminologie werd immers niet veranderd.3 Het toepassingsgebied blijft bijgevolg hetzelfde als onder de vroegere regeling. De voorheen ingenomen standpunten omtrent de alternatieven voor financiële bijstand en de doorgaans algemeen aanvaarde geldigheid daarvan blijven dus ook na de wijziging van de wettelijke bepalingen van belang.4 De alternatieve structuren blijven op zichzelf staande alternatieven voor de financiële bijstand. Dit verbod werd omgezet in een toelating onder bepaalde voorwaarden in uitvoering van de Richtlijn 2006/68/EG5 tot wijziging van de Richtlijn 77/91/EEG6 (“Tweede Richtlijn”), door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 20087. 5. De alternatieve structuren voor financiële bijstand moeten uiteraard in overeenstemming zijn met de toepasselijke bepalingen van het vennootschapsrecht, het fiscaal recht en het boekhoudrecht. Ook zal steeds rekening gehouden moeten worden met het vennootschapsbelang en de maatschappelijke doelomschrijving van de vennootschappen. Tevens moet rekening gehouden worden met de regels inzake simulatie, naamlening, bedrog en wetsontduiking. De op de betrokken alternatieve handeling toepasselijke wetsbepalingen voorzien trouwens vaak in een eigen schuldeiserbeschermende procedure. 6. In onderhavige masterproef wordt enkel de regeling voor de naamloze vennootschap behandeld. De regeling voor de besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid is, behalve voor wat de uitzondering op het verbod t.a.v. 2

W. KUPERS en C. HAVERANS, “Financiële steunverlening: Van absoluut verbod naar principiële toelating onder voorwaarden. Een reële stap voorwaarts of een slag in het water?” in J. CATTARUZZA, W. KUPERS, I. PEETERS (red.), Liber Amicorum A. Cuypers, Brussel, Larcier, 2009, 163, nr. 70. 3 PH. MULLIEZ en J. PATTYN, “De versoepeling van het verbod op financiële bijstand: een stap in de goede richting?”, T.B.H. 2010/4, p. 320, nr. 1. 4 PH. MULLIEZ en J. PATTYN, “De versoepeling van het verbod op financiële bijstand: een stap in de goede richting?”, TBH 2010/4, 329, nr. 20; W. KUPERS en C. HAVERANS, “Financiële steunverlening: Van absoluut verbod naar principiële toelating onder voorwaarden. Een reële stap voorwaarts of een slag in het water?” in J. CATTARUZZA, W. KUPERS, I. PEETERS (red.), Liber Amicorum A. Cuypers, Brussel, Larcier, 2009, 163, nr. 21. 5 Richtlijn 2006/68/EG van het Europees Parlement en de Raad van 6 september 2006 tot wijziging van Richtlijn 77/91/EEG van de Raad met betrekking tot de oprichting van de naamloze vennootschap, alsook de instandhouding en de wijziging van haar kapitaal. 6 Tweede richtlijn 77/91/EEG van de Raad van 13 december 1976 strekkende tot het coördineren van de waarborgen welke in de Lidstaten worden verlangd van de vennootschappen in de zin van artikel 58, tweede alinea, van het Verdrag, om de belangen te beschermen zowel van de deelnemers in deze vennootschappen als van derden met betrekking tot de oprichting van de naamloze vennootschap, alsook de instandhouding en wijziging van haar kapitaal, zulks ten einde die waarborgen gelijkwaardig te maken. 7 Koninklijk besluit van 8 oktober 2008 tot wijziging van het Wetboek van vennootschappen ingevolge Richtlijn 2006/68/EG van het Europees Parlement en de Raad van 6 september 2006 tot wijziging van Richtlijn 77/91/EEG van de Raad met betrekking tot de oprichting van de naamloze vennootschap, alsook de instandhouding en de wijziging van haar kapitaal, B.S. 30 oktober 2008, 57491.

5

kredietinstellingen betreft, quasi identiek aan de regeling voor naamloze vennootschappen vervat in artikel 629 van het Wetboek van Vennootschappen. Artikel 629 van het Wetboek van Vennootschappen bepaalt luidt als volgt: “§ 1. (Het voorschieten van middelen, toestaan van leningen of stellen van zekerheden door een naamloze vennootschap met het oog op de verkrijging van haar aandelen of van haar winstbewijzen of met het oog op de verkrijging of de inschrijving door een derde van certificaten die betrekking hebben op aandelen of winstbewijzen, moet voldoen aan de volgende voorwaarden : 1° de verrichtingen gebeuren onder de verantwoordelijkheid van de raad van bestuur en tegen billijke marktvoorwaarden, met name wat betreft de rente die de vennootschap ontvangt en de zekerheid die aan de vennootschap wordt verstrekt. De kredietwaardigheid van iedere betrokken tegenpartij moet nauwgezet onderzocht worden; 2° de verrichting is onderworpen aan een voorafgaand besluit van de algemene vergadering, genomen met inachtneming van de in artikel 558 bepaalde voorschriften inzake quorum en meerderheid; 3° de raad van bestuur stelt een verslag op waarin de redenen voor de verrichting, het belang dat de vennootschap bij het aangaan van een dergelijke verrichting heeft, de voorwaarden waartegen de verrichting wordt aangegaan, de aan de verrichting verbonden risico's voor de liquiditeit en de solvabiliteit van de vennootschap en de prijs waartegen de derde geacht wordt de aandelen te verkrijgen, worden vermeld. Dit verslag wordt bekendgemaakt overeenkomstig artikel 74; Wanneer een bestuurder van de moedervennootschap of de moedervennootschap zelf de begunstigde is van de verrichting, dan bevat het verslag van de raad van bestuur bovendien een specifieke verantwoording van de genomen beslissing, rekening houdend met de hoedanigheid van de begunstigde, alsook met de vermogensrechtelijke gevolgen van de verrichting voor de vennootschap; 4° het voor die verrichting uitgetrokken bedrag moet overeenkomstig artikel 617 voor uitkering vatbaar zijn. De vennootschap neemt aan de passiefzijde van haar balans een niet voor uitkering beschikbare reserve op, ten bedrage van de totale financiële bijstand; 5° wanneer een derde met financiële bijstand van de vennootschap overeenkomstig artikel 622, § 2, vervreemde aandelen van de vennootschap verkrijgt, of op in het kader van een verhoging van het geplaatst kapitaal uitgegeven aandelen inschrijft, vindt die verkrijging of inschrijving plaats tegen een billijke prijs.) § 2. (Met uitzondering van het eerste lid, 4°, is paragraaf 1 niet van toepassing : ) 1° op verrichtingen in de gewone bedrijfsuitoefening die plaatshebben onder de voorwaarden en tegen de zekerheden die normaal voor soortgelijke verrichtingen worden geëist, van ondernemingen die worden beheerst door de wet van 22 maart 1993 op het statuut van en het toezicht op de kredietinstellingen; 2° op de voorschotten, leningen en zekerheden toegekend aan (leden van het personeel van de vennootschap of van een met haar verbonden vennootschap voor de verkrijging van aandelen van de vennootschappen of van certificaten die betrekking hebben op aandelen van die vennootschappen); 3° op de voorschotten, leningen en zekerheden toegekend aan (vennootschappen) waarvan ten minste de helft van de stemrechten in het bezit is van leden van het personeel van de vennootschap, voor de verkrijging door die (vennootschappen) van aandelen van de vennootschap of van certificaten die betrekking hebben op aandelen van die vennootschap, waaraan ten minste de helft van de stemrechten verbonden is. (lid 2 opgeheven) ”

6

I. Restrictieve interpretatie 7. Volgens de meerderheid van de rechtsleer dient artikel 629 van het Wetboek van Vennootschappen restrictief geïnterpreteerd te worden.8 Dit om reden dat artikel 629 strafrechtelijk gesanctioneerd is. Volgens hen bevat artikel 629 van het Wetboek van Vennootschappen slechts een limitatieve lijst van handelingen onderworpen aan de bijzondere voorwaarden. Bijgevolg zouden enkel het voorschieten van middelen, het toekennen van leningen en het stellen van zekerheden, alsook een combinatie van deze handeling, onder het toepassingsgebied van artikel 629 van het Wetboek van Vennootschappen vallen. 8. De rechtspraak heeft zich reeds uitdrukkelijk bij deze meerderheidsopvatting in de rechtsleer aangesloten.9 Zo stelde de rechtbank van koophandel te Ieper dat artikel 629 W.Venn. restrictief moet geïnterpreteerd worden aangezien in het andere geval heel wat financieringen in groepsverband in het gedrang dreigen te komen. Een niet-restrictieve interpretatie van artikel 629 W.Venn. zou bovendien leiden tot een werkelijkheidsvreemde visie van het wezen van vennootschappen die in groep functioneren.10 9. Aangezien de meerderheid van de rechtspraak en de rechtsleer van oordeel is dat de handelingen opgenomen in artikel 629 W.Venn. restrictief moeten geïnterpreteerd worden, kunnen een aantal alternatieve handelingen in overweging genomen worden die niet onder artikel 629 W.Venn. vallen en die de kredietgever in staat stellen om zekerheden te verkrijgen op het niveau van de operationele vennootschappen van de targetgroep, met inbegrip van de Target, of de koper van de aandelen middelen verschaffen voor de betaling van de koopprijs van de aandelen of de terugbetaling aan de kredietgever van de acquisitieschuld.11 De wettelijke regeling van financiële bijstand is dan bijvoorbeeld niet van toepassing op de uitkering van dividenden, kapitaalvermindering, de inkoop van eigen aandelen, de aflossing van het kapitaal of het toekennen van passende vergoedingen door de doelwitvennootschap voor door de overnemer geleverde goederen of reëel gepresteerde diensten.

8

J. LIEVENS, “De gevaren van art. 52ter Vennootschapswet. Inzonderheid in de context van management buyout”, Not. Fisc. M. 1994, p. 14, nr. 5; J.-P. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van (leveraged) management buy-out”, T.B.H. 1989, p. 123; J.-M. NELISSEN GRADE, “Le crédit bancaire et le droit des sociétés”, in Le crédit aux entreprises, aux collectivités publiques et aux particuliers, Brussel, Ed. Du Jeune Barreau, 2002, p. 394; K. GEENS, “Verwerving van eigen aandelen en personeelsaandelen”, in JAN RONSE INSTITUUT, NV en BVBA na de wet van 18 juli 1991, Kalmthout, Biblo, 1991, nr. 21; M. VERPLANCKE, “Artikel 629 W.Venn.”, Vennootschapsrecht, artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer 2000, nr. 29; P. BIENENSTOCK, “Financing the acquisition”, in W. VAN DE VOORDE en W. DEJONGHE, M&A in Belgium, Kluwer Law International, 2001, p. 89; R. TAS, Winstuitkering, kapitaalvermindering en –verlies in NV en BVBA, Biblo, 2003, nr. 171, K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen. Een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen, Brussel, Larcier 2004, nr. 51; K. TROCH, “Financial assistance en de tussenschakeling van verbonden vennootschappen”, T. Fin. R. 2005, 1066. Contra: K. BYTTEBIER, “Ondernemingsfinanciering door kredietinstellingen”, T.P.R. 1994, p. 1551, nr. 70. 9 Kh. Tongeren 5 december 2001, R.W. 2002-03, 1394; Kh. Charleroi 29 augustus 2002, DAOR 2002, 64; Kh. Brussel 3 april 2001, T.B.H. 2003, 21; Kh. Ieper 3 juni 2002, JDSC 2006, T. Fin. R. 2005, 1072; Gent, 10 januari 2008, JDSC 2009, 253. 10 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 8, p. 46. 11 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 35-36, p. 52.

7

II. Uitkering van vennootschapsmiddelen 10. De wettelijke regeling van financiële bijstand is, volgens de meerderheid van de rechtsleer en rechtspraak, niet van toepassing op constructies waarbij de Targetvennootschap onder de vorm van bepaalde rechtshandelingen een deel van haar vermogen doet toevloeien aan haar aandeelhouders, waaronder de overnemer die de aldus ontvangen middelen kan aanwenden voor de betaling van de lening die hij heeft aangegaan ter financiering van de overname van de Target. Op die manier wordt de acquisitieschuld verminderd door de Target zelf. Indien de Target onvoldoende liquide middelen heeft voor die terugvloeiing van vermogens, kan de Target daarvoor gefinancierd worden door een zogenaamde ‘debt push down’.12 Ook in de praktijk vinden deze constructies de meeste toepassing. Onder voorbehoud van de door specifieke vennootschapsrechtelijke opgelegde beperkingen kan hierbij gedacht worden aan: -

-

bepalingen

de uitkering van dividenden en tantièmes13; de vermindering van het kapitaal14; de inkoop van eigen aandelen15; de aflossing van het kapitaal16; de uitkering van reserves, zelfs gefinancierd door derden en met bedrijfsactiva als garantie; een vergoeding voor de verkoop van activa of verleende diensten (bv. uit hoofde van management- of huurcontracten), op voorwaarde dat de vergoeding in verhouding staat tot de waarde van de activa of tot de effectief geleverde prestaties (marktconform), de betalingsmodaliteiten niet abnormaal zijn, stroken met het vennootschapsbelang van de Target-vennootschap en de Target-vennootschap deze diensten ook daadwerkelijk nodig heeft17; de uitkering van een liquidatiedividend bij de vereffening van de vennootschap.18 Gelden die bij deze verrichtingen aan de aandeelhouders en de overnemer worden uitgekeerd, worden hen immers niet voorgeschoten of geleend in de zin van de wettelijke regeling van financiële bijstand, maar in eigendom overgedragen. Het gaat om een daadwerkelijke vermogensverschuiving met een eigen rechtsgrond, onderworpen aan eigen voorwaarden en procedures, en geen loutere kredietverstrekking of zekerheidstelling.19 12

K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 25-28, nr. 21. 13 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (artikel 629 W.Venn.): recente evouties”, Bank Fin. R. 2005/1, 54, nrs. 47 e.v.. 14 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank Fin. R. 2005/1, 57, nrs. 56-57. 15 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank Fin. R. 2005/1, 58, nr. 61. 16 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank Fin. R. 2005/1, 58, nr. 60. 17 J. CATTARUZZA, “Spécificités du Code des sociétés appliqué aux groupes de sociétés” in Intragroepsrelaties. Tendensen in het bedrijfsrecht, nr. 15, Verslagen van de 15de Dag van de Bedrijfsjurist van 18 november 2004, Instituut voor Bedrijfsjuristen, Brussel, Bruylant, 2004, 108; P. DELLA FAILLE, Fusions, acquisitions et évaluations d’entreprises, Une approche juridique, économique et financière, Larcier, Brussel, 2001, nr. 322; S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, 260, nr. 32. 18 M. VERPLANCKE, ‘Commentaar bij art. 629 W.Venn. (oud art. 52ter Venn.W.)’, OVV, afl. 4, november 2000, p. 164-165. 19 K. BYTTEBIER, “Ondernemingsfinanciering door kredietinstellingen, T.P.R. 1994, 1550-1551, nr. 69, punt 3; J.P. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van de (Leveraged) Management Buy Out”, T.B.H. 1989, 122 e.v., voetnoot nr. 139; P. FAES, “De Leveraged manamgement buy-out, een pleidooi voor de aanpassing van de vennootschapswet”, T.R.V. 1988, 435 e.v., noot nr. 144.

8

Dergelijke rechtshandelingen, waarbij de Target-vennootschap geen vordering heeft op de overnemer (en dus ook op laatstgenoemde geen risico loopt van niet betaling), vallen dus niet onder de wettelijke regeling van financiële bijstand, ook indien zij ertoe strekken de verkrijging van de effecten van de Target-vennootschap te vergemakkelijken. Zelfs wanneer de Target-vennootschap voor dergelijke verrichtingen een lening zou moeten aangaan en hierbij eventueel ook een zekerheid zou moeten stellen, kan zulks geen afbreuk doen aan de principiële toelaatbaarheid van de uitkering, in zoverre het vennootschapbelang en het maatschappelijk doel zich hier uiteraard niet tegen verzetten20.21 11. Ten aanzien van schenkingen gesteld door de Target-vennootschap bestaat er grote terughoudendheid, vooral omdat deze problematisch kunnen zijn vanuit het oogpunt van het vennootschapsbelang en doel van de Target-vennootschap.22 12. Met betrekking tot de uitkering van een dividend, werd onder de vroegere verbodsregeling door de rechtbank van koophandel te Tongeren bevestigd dat deze uitkering niet onder het verbod van artikel 629 W.Venn. valt.23 Naar analogie kan de stelling worden verdedigd dat hetzelfde principe ook geldt voor andere uitkeringen van vennootschapsmiddelen.24 13. De fondsen die aldus aan de overnemer worden overgedragen, worden doorgaans aangewend voor de terugbetaling door de overnemer van de acquisitieschuld of het verschuiven ervan.25 1. Simulatie en wetsontduiking 14. Hoewel de geldigheid van de uitkering van vennootschapsmiddelen in de rechtsleer algemeen aanvaard wordt, waarschuwen sommige auteurs op basis van de leer van de simulatie of wetsontduiking voor een aantasting van deze structuren omdat in voorkomend geval niet voldaan is aan de voorwaarden voor financiële bijstand.26 15. Er is sprake van simulatie als partijen naar buiten de schijn wekken een bepaalde rechtshandeling te hebben verricht, terwijl zij in het geheim afspreken, door middel van een geheime overeenkomst, dat de naar buiten blijkende handeling niet zal gelden. De simulatie veronderstelt bijgevolg twee rechtshandelingen. De schijnbare rechtshandeling die tegenover derden een schijn van werkelijkheid in het leven roept, maar die de 20 W. KUPERS en C. HAVERANS, “Financiële steunverlening: Van absoluut verbod naar principiële toelating onder voorwaarden. Een reële stap voorwaarts of een slag in het water?” in J. CATTARUZZA, W. KUPERS, I. PEETERS (red.), Liber Amicorum A. Cuypers, Brussel, Larcier, 2009, 163, nr. 12; S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, TRV 2008, 259, nr. 31; F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/I, 53, nr. 40-41; PH. MULLIEZ en J. PATTYN, “De versoepeling van het verbod op financiële bijstand: een stap in de goede richting?”, T.B.H. 2010/4, 325, nr. 12. Voor een toepassing zie onder meer: Kh. Tongeren 5 december 2001, R.W. 2002-03, 1394. 21 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 25-28, nr. 21. 22 W. KUPERS en C. HAVERANS, “Financiële steunverlening: Van absoluut verbod naar principiële toelating onder voorwaarden. Een reële stap voorwaarts of een slag in het water?” in J. CATTARUZZA, W. KUPERS, I. PEETERS (red.), Liber Amicorum A. Cuypers, Brussel, Larcier, 2009, 163, nr. 12 23 Kh. Tongeren 5 december 2001, R.W. 2002-03, 1394, T.R.V. 2006, 494, JDSC 2008, 247 (noot G. DE PIERPONT), JDSC 2009, 61 (noot J. GOFFIN). 24 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 39-42, p. 53. 25 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 39-42, p. 53. 26 J.-M. NELISSEN GRADE, “Le crédit bancaire et le droit des sociétés”, in Le crédit aux entreprises, aux collectivités publiques et aux particuliers, Brussel, Ed. Du Jeune Barreau, 2002, nr. 44; K. BYTTEBIER, “Ondernemingsfinanciering door kredietinstellingen”, T.P.R. 1994, p. 1551, nr. 70.

9

partijen in hun onderlinge verhouding niet toepassen. En de werkelijke rechtshandeling, die voor de partijen de werkelijke wilsuiting en de werkelijk gewenste verbintenissen omvat en die voor derden geheim wordt gehouden. Simulatie is verboden indien ervan gebruik wordt gemaakt om rechten van derden aan te tasten, of de toepassing van rechtsregels van dwingend recht of van openbare orde te omzeilen. Met betrekking tot de uitkering van vennootschapsmiddelen zal zelden aan de voorwaarden van simulatie voldaan zijn. De simulatie vereist immers een dubbele rechtshandeling terwijl bij de hierna besproken structuren vaak slechts sprake zal zijn van een enkele rechtshandeling waarvan de betrokken partijen de gevolgen dragen zonder dat aan deze gevolgen een afbreuk wordt gedaan door middel van een geheime overeenkomst.27 16. Er is wetsontduiking wanneer door een handeling die zich aandient als toepassing van wat bepaalde wetsvoorschriften veroorloven, een rechtstoestand geschapen wordt, die praktisch gesproken volkomen gelijk is aan die welke door een ander wetsvoorschrift verboden wordt.28 Wetsontduiking is enkel voorhanden indien aan drie voorwaarden voldaan is. Vooreerst dient er een wettelijke bepaling van openbare orde of van dwingend recht te zijn die een bepaald resultaat verbiedt, in voorliggend geval artikel 629 W.Venn.29. Daarbij dient beroep gedaan te zijn op een wettelijk toegelaten rechtshandeling zonder dat sprake is van simulatie, in voorkomend geval de uitkeringen van vennootschapsmiddelen, en tenslotte moet dit met de bedoeling zijn het verboden resultaat te bewerkstelligen. Opdat van wetsontduiking sprake kan zijn, moeten de toegelaten uitkeringen dus worden aangewend om het door artikel 629 W.Venn. verboden resultaat te bewerkstelligen. Artikel 629 W.Venn. werd ingevoerd met het oog op de instandhouding van het maatschappelijk vermogen en de bescherming van de schuldeisers. De ongeoorloofde aantasting van het maatschappelijk vermogen is dan ook het door artikel 629 W.Venn. verboden resultaat. De door artikel 629 W.Venn. gereglementeerde handelingen zijn aldus een middel om dit verboden resultaat tegen te gaan. Indien bijgevolg de toegelaten rechtshandeling het verboden resultaat niet miskent, zou er bijgevolg geen sprake mogen zijn van wetsontduiking. Bijgevolg, voor zover de toegelaten rechtshandeling zelf aan bepaalde voorwaarden en beperkingen is onderworpen of voldoet om hetzelfde of een gelijkaardig resultaat te bereiken (wat onder meer het geval is voor de hierna besproken uitkeringen van vennootschapsmiddelen), lijkt het moeilijk verdedigbaar dat dergelijke handeling een ontduiking uitmaakt van artikel 629 W.Venn. Het zal niet eenvoudig zijn om de toepassingsvoorwaarden van deze rechtsfiguren aan te tonen.30

27 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 43-44, p. 53. 28 W. VAN GERVEN, “Algemeen deel”, in Beginselen van Belgisch privaatrecht, Antwerpen, Standaard, 1973, nr. 77. 29 W. VAN GERVEN, “Algemeen deel”, in Beginselen van Belgisch privaatrecht, Antwerpen, Standaard, 1973, nr. 75; D. DEVOS, “Propos sur la répression de la fraude en droit privée”, T.B.H. 1985, p. 291-298, nr. 12. Sommige auteurs stellen nog een vierde vereiste voorop: een intentioneel element, een ontduikingsoogmerk: J. MATTHIJS, “Wetsontduiking” R.W. 1955, nr. 16. Andere auteurs ontkennen deze bijkomende vereiste: P. VAN OMMESLAGHE, “Abus de droit, fraude aux droits des tiers et fraude à la loi”, R.C.J.B. 1976, p. 347. 30 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 45-46, p. 53-54.

10

2. Debt push down 17. De uitkeringen van de Target-vennootschap worden vaak gefinancierd door een lening aangegaan bij de kredietgever die tevens de acquisitielening heeft verstrekt aan de overnemer. Doorgaans zal de Target tot waarborg van deze lening bepaalde zekerheden verstrekken over haar activa. De uitkering zal door de overnemer worden aangewend voor de terugbetaling van de acquisitieschuld. Niets verhindert de Target-vennootschap voor de uitkeringen van vennootschapsmiddelen of andere constructies leningen aan te gaan, indien zij niet over voldoende liquide middelen beschikt. Bijgevolg wordt de acquisitieschuld van de overnemer ten aanzien van de kredietgever als het ware vervangen door een nieuwe, verzekerde schuld van de Target ten aanzien van dezelfde kredietgever. Aldus realiseert de kredietgever een zogenaamde ‘debt push down’ op het niveau van de Target. Het aangaan van een dergelijke lening en het verstrekken van zekerheden voor de financiering van uitkeringen door de Target aan de overnemer moet vanzelfsprekend steeds in overeenstemming zijn met het maatschappelijk doel en het vennootschapsbelang van de Target. Bovendien is voor de fiscale aftrek van interestlasten vereist dat deze werden gedragen om beroepsinkomsten te verkrijgen of te behouden.31 18. De techniek van de ‘Debt push down’ bestaat er dus in dat de overnemende vennootschap een deel van de financiële lasten van de financiering van de overname doorschuift naar de Target - vennootschap en haar eventuele dochtervennootschappen32. Deze laatsten leveren hun bijdrage door vennootschapsmiddelen uitkeren, zoals de uitkering van een dividend, een kapitaalvermindering of een inkoop van eigen aandelen. Op die manier zullen zij derhalve finaal de financieringslast dragen of minstens hiervoor zekerheden verstrekken.33 19. Niet geldig bevonden in de rechtspraak is het toestaan door de Targetvennootschap van een lening aan de overnemers maanden na de ondertekening van de koopverkoopovereenkomst, die hen toestaat het oorspronkelijke krediet van de bank om de aankoop te financieren terug te betalen, en die wordt gefinancierd door een kredietopening bij dezelfde bank. Dit is een onrechtstreekse financiering van de aankoop van de aandelen door de Target-vennootschap, en valt dus onder de wettelijke regeling. Het feit dat de bank bij de eerste kredietopening ter gelegenheid van de aankoop van de aandelen geen persoonlijke zekerheid heeft gevraagd van de kopers (die natuurlijke personen zijn), en geen wederbeleggingsvergoeding heeft bedongen en dat de bank geen documenten kan voorleggen waaruit zou moeten blijken dat ze een voorafgaande financiële analyse heeft verricht, wijzen erop dat het oorspronkelijke krediet voor een beperkte duur was toegestaan met de bedoeling om het te vervangen zodra mogelijk door een lening van de Target-vennootschap zelf, die dan geld zou ontlenen bij deze bank. Uit dit alles bleek volgens de rechtbank dat de partijen van meet af aan de bedoeling hadden om de koop te financieren door de vennootschap.34

31

Artikel 49 WIB92; F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 39-42, p. 53. 32 K. VERHELST, “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, 257. 33 K. VERHELST, “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, 257. 34 Luik 2 april 2009, D. VAN GERVEN, ‘Kroniek vennootschapsrecht 2009-2010’, T.R.V. 2010, p. 464, nr. 39.

11

3. Uitkering van dividenden en interim-dividenden 20. Een uitkering van een dividend of interim-dividend door de Target aan de overnemer maakt geen financiële bijstand uit in de zin van artikel 629 W.Venn. Dit is omdat, zoals hierboven reeds vermeld, dividenduitkeringen geen lening of voorschot vormen maar in volle eigendom worden overgedragen aan de aandeelhouders. Dit werd reeds bevestigd in een vonnis van de rechtbank van koophandel te Tongeren.35 In zake ging het om de uitkering door de Target-vennootschap van een superdividend aan haar moeder. De moeder gebruikte deze uitkering vervolgens om het aan haar toegestane krediet terug te betalen dat haar oorspronkelijk werd verstrekt teneinde de aandelen van de Target-vennootschap te verwerven.36 Het Hof van Beroep te Gent wekte in haar arrest van 11 april 2005 echter de indruk dat financiële steunverlening door de Target-vennootschap onder de vorm van een dividenduitkering aan de overnemer onder de wettelijke regeling van financiële bijstand zou vallen, en toen dus verboden zou zijn37. In zake had de overnemer van de aandelen een lening aangegaan bij een kredietinstelling om de overname te financieren onder de uitdrukkelijke voorwaarde dat de Target een dividenduitkering zou doen waarmee de overnemer vervolgens zijn krediet mee zou kunnen aflossen. De Target-vennootschap moest echter zelf een lening aangaan om de dividenduitkering te kunnen verrichten. Voor deze lening moest de Target een zekerheid geven. Het Hof besloot dat er strijdigheid was met art. 329 W. Venn. (bvba) door een causaal verband te leggen tussen de zekerheidstelling en de verkrijging van de aandelen in de doelvennootschap. Het Hof oordeelde dat de zekerheden verstrekt door de Target-vennootschap na de aandelenverwerving en met waarborg van de financiering van een dividenduitkering door de Target-vennootschap welke reeds gepland was op het ogenblik van de verwerving van de aandelen, onder het toepassingsgebied vielen van het toenmalige wettelijk verbod en derhalve nietig waren.38 Er kwam echter veel kritiek op dit arrest in de rechtsleer, aangezien er voorbijgegaan wordt aan het feit dat dividenduitkeringen en kapitaalverminderingen juridisch geen leningen of voorschotten zijn. Niets in het Wetboek van Vennootschappen verzet zich tegen een steunverlening zolang dit niet uitdrukkelijk wordt uitgesloten en zolang de wettelijke modaliteiten maar worden gerespecteerd39. De zekerheidsstelling gebeurde om 35

Kh. Tongeren 5 december 2001, R.W. 2002-03, 1394, T.R.V. 2006, 494, JDSC 2008, 247, noot G. DE PIERPONT, JDSC 2009, 61, noot J. GOFFIN. 36 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 25-28, nr. 21. 37 W. KUPERS en C. HAVERANS, “Financiële steunverlening: van absoluut verbod naar principiële toelating onder voorwaarden. Een reële stap voorwaarts of een slag in het water?” in X, Liber amicorum Achille Cuypers, Gent, Larcier, 2009, 164, nr. 14. 38 Gent 11 april 2005, RABG 2007, 463, noot O. COCQUYT, “Bancaire kredieten al dan niet in het spoor van financial assistance”, R.W. 2007-08, 615, T.R.V. 2008, 311, noot S. BOGAERTS. Zie naderhand in dezelfde zin: Kh. Brussel 26 mei 2009, onuitg. Hier oordeelde de rechtbank dat een dividenduitkering (gecombineerd met een kapitaalvermindering) waarvoor de Target-vennootschap een financieringskrediet moest aangaan bij de nv KBC Bank met de loutere bedoeling om de zaakvoerder-aandeelhouder van deze vennootschap in staat te stellen de overige aandelen van die vennootschap in te kopen, onder de bescherming van art. 329 W.Venn. viel. Om de overdracht van aandelen mogelijk te maken, moesten er immers middelen uit de Targetvennootschap zelf getrokken worden waarvoor deze vennootschap vervolgens een krediet nodig had om de gevolgen van het vrijmaken van kapitaal op te vangen. Bijgevolg moest de gebruikte techniek, in het licht van het opzet en het doel van de betrokken partijen, worden beschouwd als vallende onder het beschermingsmechanisme van art. 329 W.Venn. Er anders over oordelen zou volgens de rechtbank betekenen dat de beschermingsfunctie van deze bepaling volledig uitgehold zou worden: K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 41-42. 39 S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, afl. 4, 261.

12

een dividenduitkering mogelijk te maken, een handeling die niet onder art. 329 W. Venn. valt. Uit dit arrest kan nog afgeleid worden dat indien de zekerheidsstelling door de vennootschap chronologisch plaatsvond na verwerving van de aandelen, ze enkel in strijd is met het voormalige verbod indien reeds bij de verwerving van de aandelen het de bedoeling was nadien een zekerheid te verlenen door de vennootschap wier aandelen werden verworven om de financiering te vergemakkelijken of mogelijk te maken.40 21. In de rechtsleer wordt er van uitgegaan dat de financiering van dividenduitkeringen via een lening toegelaten is41. Het aangaan van zulke lening en het verstrekken van zekerheden hiervoor zal echter wel in overeenstemming moeten zijn met het maatschappelijk doel en het vennootschapsbelang van de Target42. Volgens het Hof van Beroep te Gent houdt dit in dat de vennootschap een aanwijsbaar eigen en minstens onrechtstreeks vermogensbelang moet hebben43. Er wordt algemeen aanvaard dat het aangaan van deze lening niet indruist tegen het vennootschapsbelang op voorwaarde dat de interest die wordt aangerekend op de lening marktconform is en dat de terugbetalingscapaciteit van de vennootschap voldoende is om de lening af te lossen.44 Bovendien kan de Target deze betaalde interesten aftrekken van haar belastingen op basis van art. 52 W.I.B. 92. 22. Delicater is de uitkering door Target van het bedrag dat overeenkomstig de fiscale wetgeving ingehouden moet worden als roerende voorheffing. Dividenden en interim-dividenden die uitgekeerd worden door een Belgische Target zijn in principe vrijgesteld van roerende voorheffing indien de begunstigde van het dividend een EU-moedervennootschap is die gedurende minstens een jaar ononderbroken een participatie aanhoudt van minsten 25% in het aandelenkapitaal van de Belgische Target. Indien de Target overgaat tot de uitkering van een dividend alvorens deze eenjarige periode is verstreken, kan de vrijstelling van roerende voorheffing toch reeds worden toegepast, doch dient de Target als bewarende maatregel een bedrag in te houden dat gelijk is aan de roerende voorheffing. Dit bedrag kan slechts worden uitgekeerd wanneer de houdperiode van één jaar is bereikt. De precieze aard van deze voorlopige inhouding is onduidelijk.45 Indien de onmiddellijke uitkering als een lening zou worden gekwalificeerd, zou sprake kunnen zijn van financiële bijstand. Van een kwalificatie als lening kan in elk geval geen sprake zijn bij nettodecretering, waarbij de Target de eventuele roerende voorheffing ten laste neemt.46 Volgens sommige auteurs is er een probleem wanneer cumulatief: (i) de dividenduitkering plaatsgrijpt tijdens het jaar volgend op de overdracht van de aandelen van de Target-vennootschap, (ii) het volledige dividend (100%) uitbetaald wordt aan de overnemende vennootschap zonder voorlopige inhouding van de roerende voorheffing, en (iii) de overnemende vennootschap vervolgens beslist om 15 of 25 % van dat dividend (overeenstemmend met de eventueel verschuldigde roerende voorheffing) aan 40

D. VAN GERVEN, “Kroniek Vennootschapsrecht 2006-2007”, T.R.V. 2007, p. 434, nr. 73. Y. VERLEISDONK en A. BLATON, “Nieuwe regels inzake financiële bijstand: versoepeling, maar geen vereenvoudiging”, T. Fin. R. 2008, afl. 4, 240. 42 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W. Venn.): recente evoluties”, Bank Fin. R. 2005/1, afl. 1, 53. 43 Gent (7de k.) 11 april 2005. 44 K. VERHELST, “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, 264. 45 Zie hierover P. SMET, Handboek roerende voorheffing, Kalmthout, Biblo, 2003, nr. 930-934. 46 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 47-49, p. 54-55. 41

13

te wenden voor de terugbetaling van het krediet dat ze heeft aangegaan om de overname te financieren. Volgens deze auteurs dient de onmiddellijke betaling door de Target-vennootschap van de som die ze tijdelijk diende in te houden, de roerende voorheffing, beschouwd worden als het verstrekken van een voorschot. Het gaat om de betaling van een voorschot op een niet-vervallen schuld onderworpen aan de opschortende voorwaarde van naleving door de aandeelhouder van de termijn van één jaar, welk voorschot moet worden terugbetaald wanneer niet aan die voorwaarden wordt voldaan. Een dergelijk voorschot valt niet onder financiële bijstand wanneer het niet verstrekt wordt “met het oog op de verwerving” van de aandelen van de uitkerende Targetvennootschap. Wanneer de overnemende vennootschap de som die overeenstemt met de door de Target-vennootschap eventueel verschuldigde roerende voorheffing, aanwendt voor een ander doel (bijvoorbeeld voor een investering in het kader van haar eigen activiteiten), dan kan het voorschot door de Target-vennootschap verstrekt worden zonder naleving van de voorwaarden inzake financiële steunverlening. Zoniet zullen de voorwaarden nageleefd dienen te worden. De uitkering door een Target-vennootschap van een bruto dividend met het oog op de terugbetaling door de overnemende vennootschap van een deel van de overnamekredieten, is volgens deze auteurs slechts mogelijk mits naleving van de voorwaarden voor financiële steunverlening.47 3.1.

De uitkering van een dividend

23. De uitkering van een dividend valt niet onder de wettelijke regeling inzake financiële bijstand, wel moet artikel 617 W.Venn. gerespecteerd worden.48 24. De algemene vergadering is bevoegd om te besluiten tot de uitkering van een dividend en dit ten allen tijde. Vroeger bestond hier geen zekerheid over. In het bijzonder rees de vraag of een buitengewone algemene vergadering van de Target onmiddellijk na de acquisitie van de aandelen tot een uitkering van een dividend kon besluiten of dat men diende te wachten tot de eerstvolgende jaarlijkse algemene vergadering van de Target.49 Het Hof van Cassatie oordeelde nu dat een buitengewone algemene vergadering op elk ogenblik kan besluiten tot de uitkering van een dividend.50 25. Artikel 617 W.Venn. beperkt het bedrag dat als dividend uitkeerbaar is. In overeenstemming met deze bepaling mag geen uitkering geschieden indien op de datum van afsluiting van het laatste boekjaar het nettoactief, zoals blijkt uit de jaarrekening, is gedaald of ten gevolge van de uitkering zou dalen beneden het bedrag van het gestorte of, indien dit hoger is, van het opgevraagde kapitaal, vermeerderd met alle reserves die volgens de wet of de statuten niet mogen worden uitgekeerd, dit is het zogenaamde tussentijds dividend. In geval van een uitkering van een dividend is het nettoactief gelijk aan het totale bedrag van de activa zoals dat blijkt uit de balans, verminderd met de voorzieningen, de schulden, het nog niet afgeschreven bedrag van de kosten van de oprichting en

47

A. DELANGHE, Private equity in België: vennootschapsrecht, governance en financiering, http://lib.ugent.be/fulltxt/RUG01/001/458/271/RUG01-001458271_2011_0001_AC.pdf 48 Voor een CVBA artikel 429 W.Venn., voor een bvba artikel 320 W.Venn. en artikel 657 juncto artikel 617 W.Venn. voor een Comm.VA. 49 Zie over dit onderwerp onder meer M. WAUTERS, “Het dividend is van alle tijden”, T.R.V. 2000, p.67. 50 Cass. 23 januari 2003, T.R.V. 2003, 541; K. VERHELST, “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, 262.

14

uitbreiding, en het nog niet afgeschreven bedrag van de kosten van onderzoek en ontwikkeling51. Er mag dus geen winst (dividend) uitgekeerd worden indien er nog verliezen uit het verleden zijn. Het is niet duidelijk welke jaarrekening in overeenstemming met artikel 617 W.Venn. als referentiepunt moet worden genomen voor de berekening van het uitkeerbare bedrag. In de rechtsleer worden verschillende mogelijkheden naar voren geschoven52: 1) de goedgekeurde jaarrekening voor het laatste afgesloten boekjaar, deze interpretatie houdt in dat zolang deze jaarrekening niet is goedgekeurd, geen uitkering kan geschieden; 2) de ontwerpjaarrekening of ad hoc staat van activa en passiva voor het laatste afgesloten boekjaar, zonder dat vereist is dat reeds een jaarrekening werd goedgekeurd doch, voorzichtigheidshalve, eventueel onderworpen aan een revisorale controle; of 3) de laatste goedgekeurde jaarrekening, zelfs indien deze geen betrekking heeft op het laatste afgesloten boekjaar. De meerderheid van de rechtsleer lijkt te opteren voor de derde interpretatie. Hoewel deze interpretatie zonder twijfel de meest voorzichtige oplossing is, impliceert deze dat de winsten van het voorafgaande boekjaar niet in rekening kunnen worden gebracht zolang de jaarrekening voor dat boekjaar niet werd goedgekeurd. Het Hof van beroep te Antwerpen53 echter stelde dat artikel 617 W.Venn. duidelijk is waar dit artikel verwijst naar “het nettoactief zoals dat blijkt uit de jaarrekening op de datum van aflsuiting van het laatste boekjaar”. Het Hof oordeelde dat wordt verwezen naar de jaarrekening van het volledig boekjaar voorafgaand aan de bewuste uitkering en dat deze bepaling aldus veronderstelt dat de jaarrekening voor dit boekjaar voor de bewuste uitkering opgesteld en gekend is. Vermits het hof aldus niet vereist dat deze jaarrekening ook goedgekeurd werd, sluit het hof zich grotendeels aan bij de tweede interpretatie. Ter verduidelijking mogen de winsten van het boekjaar waarin het dividend wordt uitgekeerd, niet in aanmerking worden genomen. De vraag stelt zich of bij het bepalen van het uitkeerbaar bedrag rekening moet worden gehouden met nieuwe gebeurtenissen die zijn voorgevallen sinds de laatste goedgekeurde jaarrekening. De Target kan in deze tussenperiode verliezen hebben geleden of er kunnen zich omstandigheden hebben voorgedaan die verliezen met zich kunnen brengen. Het lijkt aangewezen terzake een voorzichtige houding aan te nemen. Wanneer het uit te keren bedrag wordt vastgesteld, is het aangewezen om zowel de verliezen die door de Target in de tussenperiode werden geleden54, alsook de omstandigheden die tot verliezen aanleiding kunnen geven, in rekening te brengen.55 26. Dankzij het feit dat bijvoorbeeld een dividenduitkering overeenkomstig artikel 617 W.Venn. geen te publiceren verslag van de raad van bestuur vereist en de uitgekeerde middelen in eigendom worden verworven (en dus niet terugbetaalbaar zijn) door de aandeelhouder, kan deze alternatieve structuur van dividenduitkeringen misschien juist wel aantrekkelijker zijn dan een lening of voorschot onder de nieuwe regeling.56

51 In bepaalde uitzonderingsgevallen, die in de toelichting bij de jaarrekening moeten vermeld en gemotiveerd worden, moet deze post niet van het totale bedrag van het nettoactief in mindering worden gebracht: R. TAS, Winstuitkering, kapitaalvermindering en –verlies in NV en BVBA, Biblo, 2003, nr. 241 52 R. TAS, Winstuitkering, kapitaalvermindering en –verlies in NV en BVBA, Biblo, 2003, nr. 263; M. WAUTERS, “Het dividend is van alle tijden”, T.R.V. 2000, nr.13 e.v.. 53 Antwerpen 8 mei 2003, 2002.AR.708, T.R.V. 2006, afl. 6, 492. 54 R. TAS, Winstuitkering, kapitaalvermindering en –verlies in NV en BVBA, Biblo, 2003, nr. 278; M. WAUTERS, “Het dividend is van alle tijden”, T.R.V. 2000, nr.16. 55 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 50-53, p. 55-56. 56 Y. VERLEISDONCK en A. BLATON, “Nieuwe regels inzake financiële bijstand: versoepeling, maar geen vereenvoudiging”, T.Fin.R. 2008/4, p. 240, nr. 16.

15

3.2.

De uitkering van een interim-dividend

27. Overeenkomstig artikel 618 W.Venn. kunnen de statuten van de Target voorzien in de mogelijkheid voor de raad van bestuur om op het resultaat van het lopende boekjaar een interim-dividend uit te keren. De raad van bestuur kan enkel besluiten tot uitkering van een interim-dividend op basis van een staat van activa en passiva die niet ouder is dan twee maanden en werd gecontroleerd door de commissaris van de Target. Het bedrag van het interim-dividend wordt bepaald op basis van de winst van het lopende boekjaar, in voorkomend geval verminderd met het overgedragen verlies of vermeerderd met de overgedragen winst en zonder onttrekking aan de reserves die wettelijk of statutair niet kunnen worden uitgekeerd. Artikel 617 W.Venn. is niet van toepassing op de uitkering van een interimdividend. De raad van bestuur kan niet eerder besluiten tot de uitkering van een interim-dividend dan zes maanden na de afsluiting van het voorgaande boekjaar en nadat de jaarrekening over dat boekjaar is goedgekeurd. Na een eerste uitkering van een interim-dividend, mag tot een nieuwe uitkering niet worden besloten dan drie maanden na het besluit over het eerste interim-dividend. Indien het interim-dividend het bedrag te boven gaat van het later door de algemene vergadering vastgesteld jaardividend, wordt het meerdere beschouwd als een voorschot op het volgende dividend. Algemeen wordt aangenomen dat het teveel betaalde interimdividend door de aandeelhouders definitief verworven is en dus niet terugbetaalbaar is57. De uitkering van een interim-dividend is niet mogelijk indien de Target een besloten vennootschap of coöperatieve vennootschap met beperkte aansprakelijkheid is.58 3.3.

Verhoging van het uitkeerbaar bedrag

28. Om de overnemer in staat te stellen zoveel mogelijk van zijn acquisitieschuld terug te betalen aan de kredietgever, tracht men in de praktijk de bedragen die voor uitkering in aanmerking komen, te verhogen. De verhoging van het uitkeerbaar bedrag zal voornamelijk mogelijk zijn indien de Target deel uitmaakt van een groep. De uitkeerbare bedragen in hoofde van de Target-vennootschap kunnen verhoogd worden door de Targetgroep te herstructureren. Zo kan de Target-vennootschap bepaalde van haar dochtervennootschappen overdragen aan andere leden van de Targetgroep. De meerwaarde die de Target aldus kan realiseren op haar aandelen in deze dochtervennootschappen, kunnen in aanmerking worden genomen voor de berekening van de uitkeerbare bedragen aan de overnemer. De acquisitieprijs die dientengevolge door de betrokken leden van de Targetgroep aan de Target verschuldigd is, kan in een rekening-courant geboekt worden. De acquisitieprijs kan ook gefinancierd worden door een lening van de kredietgever. Het bedrag van deze lening wordt dan gebruikt om de acquisitieprijs aan de Target te betalen, die deze fondsen op haar beurt kan aanwenden om haar uitkering aan de overnemer te financieren. De overnemer kan vervolgens deze fondsen aanwenden om zijn acquisitieschuld terug te betalen.

57

R. TAS, Winstuitkering, kapitaalvermindering en –verlies in NV en BVBA, Biblo, 2003, nr. 317; B. VAN BRUYSTEGEM, De Vennootschappenwet ’84, Antwerpen, Kluwer, 1984, p. 71; K. VORLAT en CHR. MICHIELS, “De juridische aarde van het interim-dividend in de NV, Afgrenzing ten aanzien van het dividend en voorschot op dividend”, DAOR Act. 2000-01, nr. 3, p. 4-5. 58 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 54, p. 56.

16

Eveneens kunnen de andere leden van de Targetgroep dergelijke herstructurering doorvoeren om vervolgens hogere dividenden uit te keren aan de Target-vennootschap waardoor deze op haar beurt grotere bedragen kan uitkeren aan de overnemer voor de terugbetaling van de acquisitieschuld. Bovenstaande structuren laten de kredietgever toe om een ‘debt push down’ te realiseren op het niveau van andere leden van de Targetgroep. De herstructurering moet bovendien tegen normale marktvoorwaarden gebeuren en verantwoord zijn vanuit het vennootschapsbelang en in overeenstemming zijn met het maatschappelijk doel van de betrokken vennootschappen. Bij het implementeren van dergelijke herstructurering is het belangrijk om enkele zaken voor ogen te houden. De financiële lasten die door de betrokken vennootschappen worden aangegaan met het oog op de herstructurering moeten in overeenstemming zijn met hun financiële draagkracht. De herstructurering moet tevens vanuit fiscaal standpunt bekeken worden om de fiscale positie van de Targetgroep te optimaliseren.59 4. Kapitaalvermindering 29. De Target-vennootschap kan ook door middel van een vermindering van haar maatschappelijk kapitaal60 bedragen doen toekomen aan de overnemer. Daarbij dient zij wel de artikelen 612 tot 614 W.Venn. na te leven. De geldmiddelen die hierdoor vrijkomen kunnen dan worden aangewend om de schuldfinanciering geheel of gedeeltelijk terug te betalen.61 Door de kapitaalvermindering geschiedt er immers een terugbetaling aan de aandeelhouders, waardoor de overnemende vennootschap in staat is om de schulden af te betalen. Het maatschappelijk kapitaal van de Target kan niet verminderd worden tot beneden het bij wet voorgeschreven minimumkapitaal. Het voordeel van de vermindering van het maatschappelijk kapitaal in vergelijking met de andere uitkeringen is dat het bedrag van de vermindering niet onderworpen is aan de beperking van aritkel 617 W.Venn. Bijgevolg kunnen de uitkeringen van de Target aan de overnemer gemaximaliseerd worden door een combinatie van de uitkering van een dividend en eventueel interimdividend enerzijds en een vermindering van haar maatschappelijk kapitaal anderzijds. Zoals vermeld kan de Target-vennootschap bij de kredietgever een lening aangaan en zekerheden verstrekken voor de financiering van deze uitkering, voor zover dergelijke lening en zekerheden in overeenstemming zijn met het maatschappelijk doel en het vennootschapsbelang van de Target. Hoewel een vermindering van het maatschappelijk kapitaal van de Target-vennootschap de uitkeringen aan de overnemer kan maximaliseren, leert de praktijk dat de omslachtige procedure die door artikel 613 W.Venn. wordt voorgeschreven tot bescherming van de schuldeisers van de Target, vaak een hinderpaal vormt. In het bijzonder moet vanaf het besluit tot vermindering van het maatschappelijk kapitaal een wachttijd van minstens twee maanden gerespecteerd worden alvorens tot de effectieve uitkering van het bedrag 59 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 55, p. 56-57. 60 R. TAS, Winstuitkering, kapitaalvermindering en –verlies in NV en BVBA, Biblo, 2003, nr. 528 e.v.; D. BLOMMAERT en F. NICHELS, “Artikel 612, Artikel 613 en Artikel 614”, in Vennootschapsrecht, artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, 2000; B. VAN BRUYSTEGEM, “Kapitaalverhoging en kapitaalvermindering, aflossing van het kapitaal in NV, BVBA en CVBA Revisited”, in Actualia Vennootschapsrecht, in de reeks Leuvense Notariële Geschriften, Leuven, Universitaire Pers Leuven, 2001, 75-176. 61 K. VERHELST, “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, 268.

17

van de vermindering kan worden overgegaan. De periode kan langer zijn indien een of meerdere schuldeisers van de Target bijkomende zekerheden eisen. In dergelijk geval mag geen uitkering geschieden zolang deze schuldeisers geen voldoening hebben gekregen, tenzij hun aanspraak om zekerheid te verkrijgen bij een uitvoerbare rechterlijke beslissing is afgewezen.62 Aangezien een kapitaalvermindering een statutenwijziging impliceert, moet dit gebeuren via een buitengewone algemene vergadering (art. 612 W.Venn.). De raad van bestuur van de Target moet wel met grote omzichtigheid omspringen met dergelijke kapitaalvermindering. Deze mag immers niet te groot zijn, zo niet is er een risico dat de vennootschap niet meer aan haar verbintenissen kan voldoen. Indien dit het geval is, zou de beslissing tot kapitaalvermindering strijdig zijn met het vennootschapsbelang. De bestuurders zouden dan aansprakelijk kunnen gesteld worden op basis van art. 527 W. Venn. 5. Betalingen 30. De uitkering van een dividend en de eventuele vermindering van het maatschappelijk kapitaal van de Target-vennootschap, wordt in de praktijk vaak gecombineerd met betalingen door de Target-vennootschap aan de overnemer. Met name kan de Target betalingen aan de overnemer verrichten als vergoeding voor de levering van bepaalde diensten of de verwerving van bepaalde activa. Op deze manier kan de overnemer ook geld bekomen van de doelvennootschap om zijn acquisitieschuld af te betalen. 31. Wanneer speciaal voor de verwerving van de aandelen een vennootschap, ‘Newco’, opgericht wordt, zal deze aanvankelijk geen andere activa hebben dan de aandelen in de Target. Newco kan echter activa verwerven in het kader van een herstructurering van de Targetgroep. Zo kan Newco aandelen verwerven in de dochtervennootschappen van andere leden van de Targetgroep. De koopprijs wordt in dergelijk geval doorgaans geboekt op een rekening-courant. Vervolgens kan Newco deze aandelen overdragen aan de Target die deze acquisitie financiert door middel van een met zekerheden gewaarborgde lening bij de kredietgever die de initiële acquisitielening heeft verstrekt. Newco gebruikt het bedrag van de koopprijs voor de terugbetaling van haar acquisitiefinanciering. Net als bij de hiervoor vermelde uitkeringen, verwezenlijkt de kredietgever aldus een ‘debt push down’ op het niveau van de Target.63 32. Betalingen, zoals ten gevolge van de aankoop van activa of van vergoedingen voor verleende diensten (bv. uit hoofde van management- of huurcontracten) vallen niet onder de wettelijke regeling van de financiële bijstand. Wel dienen zij in verhouding te staan tot de waarde van de activa of tot de effectief geleverde prestaties om geen schending van het commercieel belang met zich mee te brengen.64 6. Kapitaalaflossing 33. Naast de voormelde uitkeringen kunnen theoretisch ook andere transacties aangewend worden om bepaalde fondsen van de Target-vennootschap aan de overnemer

62 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 56-57, p. 57. 63 Dezelfde aandachtspunten als bij een herstructurering van de Targetgroep met het oog op de verhoging van de dividenduitkeringen van de Target aan de overnemer dienen hier voor ogen te worden gehouden, F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 58, p. 57-58. 64 M. VERPLANCKE, ‘Commentaar bij art. 629 W.Venn. (oud art. 52ter Venn.W.)’, OVV, afl. 4, november 2000, p. 164.

18

te laten toekomen. De hierna besproken transacties worden echter doorgaans in de praktijk minder in overweging genomen.65 De Target-vennootschap kan bedragen aan de overnemer uitkeren door middel van een kapitaalaflossing en dit overeenkomstig artikel 615 W.Venn. Artikel 615 W.Venn. voorziet dat de statuten kunnen bepalen dat een gegeven gedeelte van de winst bestemd zal worden voor de aflossing van het kapitaal door terugbetaling a pari van de door het lot aan te wijzen aandelen, zonder vermindering van het in de statuten vastgesteld kapitaal66.

-

-

Om de volgende redenen wordt een kapitaalaflossing in de praktijk zelden toegepast als een manier om bedragen aan de overnemer uit te keren: Een kapitaalaflossing vereist een statutaire bepaling die de kapitaalaflossing regelt. Met name moeten de statuten het gedeelte van de winst vastleggen dat voor aflossing bestemd wordt. Dergelijke bepaling is zelden voorzien in de statuten; Het bedrag van de aflossing van het kapitaal is beperkt in overeenstemming met artikel 617 W.Venn. Aangezien de uitkeerbare bedragen doorgaans aan de overnemer worden uitgekeerd door de toekenning van een dividend, zullen vaak slechts nog beperkte bedragen67 als een aflossing van het kapitaal van de target kunnen uitgekeerd worden. Verder moet men voor ogen houden dat de mogelijkheid tot aflossing van het kapitaal niet is voorzien in een besloten vennootschap en een coöperatieve vennootschap met beperkte aansprakelijkheid.68

7. Eigen aandelen inkopen 34. Om de overname door de overnemer van de aandelen van Target te vereenvoudigen, kan de Target ook een gedeelte van haar eigen aandelen inkopen en dit overeenkomstig artikel 620 W.Venn.69.

-

35. Ook de inkoop van eigen aandelen wordt in de praktijk zelden gebruikt om bedragen aan de overnemer uit te keren. De reden hiervoor is dat: Artikel 620 W.Venn. de inkoop van eigen aandelen aan strikte voorwaarden en formaliteiten onderwerpt; De nominale waarde, of bij gebreke daarvan, de fractiewaarde van de ingekochte aandelen, niet hoger mag zijn dan 10% van het geplaatst kapitaal van de Target, waarbij rekening moet worden gehouden met de aandelen die de Target en haar dochtervennootschappen reeds in portefeuille of in pand hebben;

65 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 59, p. 58. 66 R. TAS, Winstuitkering, kapitaalvermindering en –verlies in NV en BVBA, Biblo, 2003, nr. 44 e.v. en 99 e.v.; D. BLOMMAERT en F. NICHELS, “Artikel 615”, in Vennootschapsrecht, artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, 2000; B. VAN BRUYSTEGEM, “Kapitaalverhoging en kapitaalvermindering, aflossing van het kapitaal in NV, BVBA en CVBA Revisited”, in Actualia Vennootschapsrecht, in de reeks Leuvense Notariële Geschriften, Leuven, Universitaire Pers Leuven, 2001, 75176. 67 In bepaalde gevallen kunnen nog uitkeerbare bedragen beschikbaar zijn na de uitkering van een maximumdividend. Voor de berekening van het bedrag dat als dividend kan uitgekeerd worden, moet van de totale activa het nog niet afgeschreven bedrag van de kosten van oprichting en uitbreiding en de kosten van onderzoek en ontwikkeling in mindering worden gebracht. Deze bijkomende posten moeten echter niet in mindering worden gebracht bij uitkeringen die geen toekenning van een dividend of tantième uitmaken. 68 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 59, p. 58. 69 C. EVERS, B. FERON, B. MALVAUX, T. PARTSCH, B. TAEVERNIER en P. TYTGAT, Le rachat d’actions propres. Aspects financiers, juridiques, comptables et fiscaux, Brussel, Kluwer, 2001, 314; F. HELLEMANS en R. TAS, “Inkoop en inpandneming van eigen effecten – Kruisparticipaties”, in De nieuwe vennootschapswetten van 7 en 13 april 1995, Kalmthout, Biblo, 1995, p. 125-174; J. TYTECA, “Artikel 626 W.Venn.”, in Vennootschapsrecht, artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, 2000.

19

-

Het bedrag dat voor een inkoop van eigen aandelen kan worden aangewend, beperkt is in overeenstemming met artikel 617 W.Venn. zoals eerder vermeld, zal het merendeel van de uitkeerbare bedragen doorgaans reeds aan de overnemer zijn uitgekeerd door de uitkering van een dividend.70

70 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 61, p. 58.

20

III.

Omzetting van vennootschappen

36. De ratio legis van art. 629 W. Venn. bestaat erin om het kapitaal van de vennootschap te beschermen in het belang van de schuldeisers. Daarom geldt dit verbod niet voor vennootschappen waar er een onbeperkte aansprakelijkheid geldt voor de vennoten.71 Indien men het verbod van art. 629 W. Venn. wil ontwijken, kan men er voor opteren om de Target-vennootschap na de overname om te vormen tot een vennootschap onder firma, een gewone commanditaire vennootschap of een coöperatieve vennootschap met onbeperkte aansprakelijkheid. Uiteraard zal de omzetting van een vennootschap in een vennootschapsvorm die niet onder het toepassingsgebied van voormelde bepalingen valt, dienen te gebeuren overeenkomstig de toepasselijke, specifieke wetsbepalingen (o.m. art. 435 W.Venn. voor de omzetting van een cvba en art. 774 e.v. W.Venn. voor de omzetting in het algemeen). De omzetting dient bovendien te stroken met het belang van de vennootschap. In elk geval mag de omzetting niet tot exclusief doel hebben om de toepassing van de wettelijke regeling van financiële bijstand te omzeilen. De omzetting moet daadwerkelijk en definitief zijn en de betrokken partijen moeten alle gevolgen en kenmerken eigen aan de nieuwe vennootschapsvorm aanvaarden.72 Aldus zal de werkelijke bedoeling van de partijen doorslaggevend zijn bij de beoordeling van de rechtsgeldigheid van de constructie. Hiervoor zal uiteraard ook de chronologie van de te ondernemen stappen binnen de constructie een beoordelingselement uitmaken.73 Na de omvorming gaat de Target-vennootschap zelf schulden aangaan die dan worden doorgeleend aan de overnemende vennootschap, die hiermee de overnamefinanciering kan aflossen.74 De overnemende vennootschap gaat voor deze lening wel interesten moeten betalen aan de Target waardoor haar belastbare basis wordt verhoogd. De Target zal door deze operatie dan ook meer belastingen moeten betalen. Bovendien is het ook de vraag of de vennoten (dus onder andere de overnemer) van de Target bereid zullen zijn om zich bloot te stellen aan een hoofdelijke en onbeperkte aansprakelijkheid. Ook zal het niet meer mogelijk zijn om interim-dividenden toe te kennen75. Zulke uitkering is enkel toegelaten in de naamloze vennootschap76 en de commanditaire vennootschap op aandelen77.78

71

K. VERHELST, “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, 272. 72 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank Fin.F. 2005/1, 46, voetnoot 5. 73 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 19, nr. 13. 74 K. VERHELST, “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, 272. 75 K. VERHELST, “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, 274. 76 Art. 618 W. Venn. 77 Art. 657 W. Venn. 78 K. VERHELST, “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, 274.

21

IV.

De tussenkomst van verbonden vennootschappen

37. De tussenschakeling van met de Target-vennootschap verbonden vennootschappen (art. 11, 1° W.Venn.) is één der alternatieve technieken die in de praktijk vaak worden aangewend om overnameoperaties mogelijk te maken zonder met artikel 629 W.Venn. in aanvaring te komen.79 Aangezien artikel 629 W.Venn. expressis verbis enkel slaat op de rechtstreekse tussenkomsten in de financiering van de overname door de over te nemen vennootschap zelf, wordt aangenomen dat deze bepaling niet belet dat een met de over te nemen vennootschap verbonden vennootschap de financiering of zekerheidstelling op zich zou nemen. Alleen de over te nemen vennootschap mag de in artikel 629 W.Venn. omschreven handeling niet stellen zonder rekening te houden met de daarin gestelde voorwaarden.80 1. Tussenkomst van een dochtervennootschap Aldus kan een verbonden vennootschap van de Target, de moeder81 -, dochter-, of zustervennootschap, financiële steun verstrekken aan de overnemer van de aandelen in de Target zonder dat de voorwaarden van artikel 629 W.Venn. dienen vervuld te zijn.82 Financiële steun verleend door een groepsvennootschap van de Target-vennootschap valt bijgevolg niet onder de wettelijke regeling. Een dochtervennootschap van de Target kan dus bijvoorbeeld steun verlenen aan een derde voor de verwerving van de aandelen van haar moedervennootschap, de Target,83 zonder dat de procedure voor financiële bijstand voorzien in het Wetboek van Vennootschappen moet gevolgd worden. De onderscheiden rechtspersoonlijkheid verzet zich immers tegen de toerekening van handelingen van de dochter aan de moeder. Steun door de dochter wordt dus behandeld als steun door een 79

K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 86, nr. 88. 80 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 87-88, nr. 90. J.-P. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van de (Leveraged) Management Buy Out”, T.B.H. 1989, 123; K. BYTTEBIER, “Ondernemingsfinanciering door kredietinstellingen”, T.P.R. 1994, 1551, nr. 69, punt 3; T. TILQUIN en R. PRIOUX, “Management buyouts et leveraged management buyouts: considérations de droit des sociétés et de droit fiscal”, Bank Fin.R. 1989, (195), 204, nr. 35; F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out” in H. BRAECKMANS, K. VANHULLE en F. VANISTENDAEL (eds.), De NV in de praktijk, Antwerpen, Kluwer, 2001, I.2.9.-4 en I.2.9., 23 en 24; J. LIEVENS, “De gevaren van artikel 52 ter Vennootschappenwet. Inzonderheid in de context van een management buy-out”, Not. Fisc.M. 1994, afl. 3, nrs. 18 en 19; M. VERPLANCKE, “Artikel 629” in H. BRAECKMANS, K. GEENS en E. WYMEERSCH (eds.), Vennootschappen en verenigingen. Artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, losbl., 2000, nr. 36. 81 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 89, nr. 91; M. VERPLANCKE, “Artikel 629” in H. BRAECKMANS, K. GEENS en E. WYMEERSCH (eds.), Vennootschappen en verenigingen. Artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, losbl., 2000, nr. 36 82 J. LIEVENS, “De gevaren van art. 52ter Vennootschapswet. Inzonderheid in de context van management buyout”, Not. Fisc. M. 1994, p. 14, nr. 18, J.-M. NELISSEN GRADE, “Le crédit bancaire et le droit des sociétés”, in Le crédit aux entreprises, aux collectivités publiques et aux particuliers, Brussel, Ed. Du Jeune Barreau, 2002, nr. 44, M. VERPLANCKE, “Artikel 629 W.Venn.”, Vennootschapsrecht, artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer 2000, nr. 35; J. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van (leveraged) management buy-out”, T.B.H. 1989, p. 123, K. BYTTEBIER, “Ondernemingsfinanciering door kredietinstellingen”, T.P.R. 1994, nr. 69; F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door een NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out”, NVP, Antwerpen, Kluwer, 2001, 1.2.923. 83 Kh. Ieper 3 juni 2002, T. Fin. R. 2005, 1072. K. TROCH, “Financial assistance en de tussenschakeling van verbonden vennootschappen”, T. Fin. R. 2005, afl. 2, 1066.

22

onafhankelijke derde84. Echter mag de dochter door de financiering zekerheidstelling haar eigen continuïteit niet in het gevaar brengen.85

of

de

38. Dit werd reeds bevestigd in de rechtspraak. In een vonnis van de rechtbank van koophandel te Ieper. De rechtbank stelde uitdrukkelijk dat artikel 629 W.Venn. de financiële bijstand niet verbiedt wanneer deze verstrekt wordt door een vennootschap met het oog op de verwerving van de aandelen in haar moeder.86 In zake had de KBC Bank aan de nv Ieprestel een krediet toegekend in het kader van een algehele herfinanciering van haar bestaande kredieten. Laatsgenoemde gebruikte een deel van deze lening om op haar beurt een lening te verschaffen aan de bvba Ariane Hotel. Deze laatste wendde een deel van het geleende bedrag aan om de aandelen te verwerven van de moeder van Ieprestel, de nv Veran Immo. Het betrof dus een lening van een dochtervennootschap, Ieprestel, van de Target-vennootschap, Veran Immo, aan een derde, Ariane Hotel, waardoor deze de aandelen van de Target kon verwerven. Volgens de Rechtbank zijn de rechtshandelingen, die onder het verbod van artikel 629 W.Venn. vallen, limitatief opgesomd en dienen zij restrictief geïnterpreteerd te worden. Ter staving daarvan stelt de Rechtbank dat anders heel wat financieringen in groepsverband in het gedrang komen en dat het gevaar bestaat voor een werkelijkheidsvreemde visie op het wezen van vennootschappen, die in groep functioneren. De Rechtbank besluit dat financiële steun, die door een dochtervennootschap wordt verleend aan een derde voor de verwerving van aandelen van de moedervennootschap, niet onder het verbod van artikel 629 W.Venn. valt.87 39. Het is ook mogelijk dat de moeder, de Target, met het oog op deze operatie een dochter opricht en kapitaliseert d.m.v. bankkredieten, waarvoor de moeder al dan niet zekerheid heeft gesteld. 2.

Splitsing van de Target-vennootschap 40. Ook kunnen bepaalde activa van de overgenomen vennootschap gefilialiseerd worden. Zo kan men bijvoorbeeld de Target-vennootschap voorafgaandelijk opsplitsen in twee afzonderlijke vennootschappen, in een immobiliënvennootschap enerzijds en een exploitatievennootschap anderzijds. De overnemer verkrijgt dan in eerste instantie de aandelen van de immobiliënvennootschap. De overnameprijs hiervoor zal dan doorgaans lager liggen dan de prijs voor het geheel. Vervolgens gaat de immobiliënvennootschap een lening aan, gewaarborgd door een hypotheek op haar onroerend goed. Met deze lening verwerft de immobiliënvennootschap vervolgens de aandelen van de exploitatievennootschap. De exploitatievennootschap wordt daardoor een dochtervennootschap van de immobiliënvennootschap. De operatie komt neer op een herstructurering van de oorspronkelijke Targetvennootschap in een cascadestructuur van twee vennootschappen waartussen een moeder-dochter verhouding bestaat. De verwerving van de controle over deze laatste structuur vereist minder kapitaalinbreng, aangezien het kapitaal van de moeder als het ware wordt herbruikt voor de dochtervennootschap. Indien deze transacties plaatsvinden tegen correcte marktvoorwaarden en conform het vennootschapsbelang, wordt deze constructie niet gevat door art. 629 W.Venn.88 84

H. DE WULF, “Vennootschapsrechtelijke actualia” in X, Rechtskroniek voor het notariaat. Deel 13, Brugge, Die Keure, 2008, 73. 85 M. VERPLANCKE, ‘Commentaar bij art. 629 W.Venn. (oud art. 52ter Venn.W.)’, OVV, afl. 4, november 2000, p. 166-167. 86 Kh. Ieper 3 juni 2002, T.Fin.R. 2005-2, p. 1096 e.v.; JDSC 2006 livre 16, p. 176 e.v. 87 K. TROCH, ‘Financial assistance en de tussenschakeling van verbonden vennootschappen’, T.Fin.R. 2005/2, p. 1065-1066, nr. 2-5. 88 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008,

23

Artikel 629 W.Venn. vindt geen toepassing op de steunverlening door de immobiliënvennootschap, aangezien de exploitatievennootschap ingevolge de splitsing een volledig aparte juridische entiteit vormt. Er is dus geen enkele juridische band meer tussen de immobiliënvennootschap die de operatie financiert, en de exploitaitevennootschap wiens aandelen worden verworven. Er is trouwens geen behoefte meer aan een bijkomende bescherming van de schuldeisers, nu deze afdoende worden beschermd door de wettelijke bepalingen inzake splitsing. Het verschil met de fusie ligt in het feit dat de transactie ditmaal definitief betrekking heeft op de verwerving van de aandelen van een andere vennootschap dan diegene die de verwerving financiert. Weliswaar zou men vanuit economisch oogpunt kunnen argumenteren dat de operatie in haar geheel tot een equivalent resultaat leidt als de situatie die wordt geviseerd door artikel 629 W.Venn. Naar geldend recht prevaleert het juridische concept van de afzonderlijke rechtspersoonlijkheid van de betrokken vennootschappen evenwel op louter economische overwegingen. Het doorprikken van deze afzonderlijke rechtspersoonlijkheid is slechts mogelijk in uitzonderlijke gevallen.89 3.

Rechtsgeldigheid 41. Wat de beoordeling van de rechtsgeldigheid van de tussenschakeling van verbonden vennootschappen betreft, mag er geen sprake zijn van simulatie, naamlening, wetsontduiking, bedrog of rechtsmisbruik.90 3.1.

Naamlening

42. Er is naamlening voorhanden wanneer een lastgever een lasthebber (stroman) gelast met het verrichten van een rechtshandeling in zijn eigen naam, doch voor rekening van de lastgever, zonder dat evenwel zijn hoedanigheid van lasthebber ten opzichte van derden tot uiting komt.91 Naamlening is in beginsel geldig, tenzij zij tot doel heeft dwingende wetsbepalingen te omzeilen of de rechten van derden schendt92. Larcier, Brussel, 2011, p. 86 - 87, nr. 88; QUINTARD en Y. DE RONGE, Filialisation d’activités d’entreprises, Brussel, De Boeck, 1992, 277; O. RALET, “Les techniques de financement de l’opération face aux règles deu droit des sociétés” in Le rachat d’une enterprise par des cadres, Seminarie Vanham & Vanham, 21 oktober 1997, 9; F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out” in H. BRAECKMANS, K. VANHULLE en F. VANISTENDAEL (eds.), De NV in de praktijk, Antwerpen, Kluwer, 2001, I.2.9-27 en 28; B. STROOBANDT en J. BRANSON, “Management buy-outs in België: mogelijkheden en beperkingen”, Acc.Bedr. (M) 2005, 7-8. 89 F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out”, NVP, afl. 85, maart 2001, I.2.9 – 30-31. 90 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 87, nr. 89; K. TROCH, “Financial assistance en de tussenschakeling van verbonden vennootschappen”, T. Fin. R. 2005, afl. 2, 1067. S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, 268, nrs. 50-51; L. CORNELIS, Algemene theorie van de verbintenis, Antwerpen-Groningen, Intersentia, 2000, 308-310, nr. 25; T. TILQUIN en R. PRIOUX, “Management buyouts et leveraged management buyouts: considérations de droit des sociétés et de droit fiscal”, Bank Fin. 1989, (195), 205 en noot nr. 117; J. LIEVENS, “De gevaren van artikel 52 ter Vennootschappenwet. Inzonderheid in de context van een management buy-out”, Not. Fisc.M. 1994, afl. 3, 17, nr. 19. I.Samoy, “De gevolgen van gesimuleerde rechtshandelingen, met bijzondere aandacht voor de overeenkomst van naamlening” in Inhoud en werking van de overeenkomst naar Belgisch en Nederlands recht, Antwerpen, Intersentia, 2005, 449 p. J.-M. NELISSEN GRADE, “Le crédit bancaire et le droit des sociétés”, in Le crédit aux entreprises, aux collectivités publiques et aux particuliers, Brussel, Ed. Du Jeune Barreau, 2002, 396; M. VERPLANCKE, “Artikel 629” in H. BRAECKMANS, K. GEENS en E. WYMEERSCH (eds.), Vennootschappen en verenigingen. Artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, losbl., 2000, nr. 35 91 K. Broeckx, “Vertegenwoordiging in rechte en naamlening in het geding”, RW 1994-95, 251, nr. 23; C. PAULUS en R. BOES, Lastgeving in APR, Gent, Story-Scientia, 1978, 25 nr. 39, Cass. 15 januari 1982, JT 1983, 412. 92 Cass. 21 oktober 1948, Pas. 1948, I, 585; Cass. 25 november 1993, Arr. Cass. 1993, 986; C. PAULUS en R. BOES, Lastgeving in APR, Gent, Story-Scientia, 1978, 23 nr. 40 S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, afl. 4, 265. F. HELLEMANS

24

Indien men erin slaagt het bewijs van ongeoorloofde naamlening te leveren, zal de financiële bijstand vanwege de verbonden vennootschap onder artikel 629 W.Venn. vallen.93 Bewezen zal moeten worden dat een dochtervennootschap in eigen naam, doch voor rekening van haar moedervennootschap, een lening toestaat aan een derde ter verkrijging van de aandelen van haar moeder. Aangetoond zal dus moeten worden dat de dochtervennootschap niet voor eigen rekening heeft gehandeld, maar enkel als stroman voor haar moeder. De bewijslast ter zake is niet eenvoudig94. Misschien zal de eiser proberen zijn stelling hard te maken met een klacht wegens valsheid in geschrifte, daarbij voorhoudend dat de steunverlening door de dochter geveinsd was en in werkelijkheid van de moeder uitging. Zoals bekend, zal dergelijke klacht slechts kans op slagen hebben indien naast de veinzing wordt aangetoond dat er gehandeld werd met bedrieglijk inzicht en dat de simulatie voor derden een reëel of mogelijk nadeel kon betekenen95. Men kan ook trachten aan te tonen dat de vennootschap die de operatie financiert, op haar beurt een lening verkregen heeft van de Target-vennootschap voor een gelijkaardig bedrag, dan zou de constructie doorprikt kunnen worden.96 De vraag op welke vennootschap de uiteindelijke financieringslast komt te rusten, kan in dit verband belangrijke aanwijzingen geven. Constructies waarbij de financieringslast van een overname komt te rusten op het vermogen van de Target-vennootschap, kunnen inderdaad ongeldig bevonden worden op grond van het feit dat de partijen in wezen bedoelden aan de toepassing van artikel 629 W.Venn. te ontkomen. Om dit te vermijden zullen de partijen voldoende zorgvuldigheid aan de dag moeten leggen bij de uitwerking van de constructie en er o.m. voor moeten zorgen dat alle andere wettelijke verplichtingen naar behoren werden nageleefd. Bovendien zullen ze in het bijzonder de economische motieven voor de constructie duidelijk moeten aangeven.97 De Rechtbank van Koophandel te Ieper sprak zich ook hierover uit. Deze besloot dat het bewijs van een ongeoorloofde naamlening niet naar behoren werd geleverd. Er werd volgens de rechtbank niet aangetoond dat de betrokken partijen tot doel zouden gehad hebben dwingende wetsbepalingen te omzeilen of de rechten van derden te schenden. Onder verwijzing naar de argumentatie van verweerders, waarbij gesteld werd dat de leningovereenkomst tussen Ieprestel en Ariane Hotel kaderde in de herstructurering van de groep met als oogmerk een aanzienlijke uitbreiding van de activiteiten en verbetering van de resultaten, was de Rechtbank van oordeel dat er in deze geen sprake was van een doorgeeflening van Veran Immo via Ieprestel aan Ariane Hotel. Aldus kon volgens de Rechtbank niet gesteld worden dat Ieprestel slechts als stroman zou gehandeld hebben.98 3.2.

Simulatie

43. Er zal sprake zijn van simulatie of veinzing wanneer de simulerende partijen naar buiten de schijn wekken een bepaalde rechtshandeling te hebben verricht, terwijl zij in het geheim (meestal in een tegenbrief) de rechtsverhouding heel anders hebben en R. TAS, “De financiering door een NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out”, NVP, Antwerpen, Kluwer, 2001, 1.2.9-4; J. LIEVENS, “De gevaren van art. 52ter Vennootschapswet. Inzonderheid in de context van management buy-out”, Not. Fisc. M. 1994, nr. 18. 93 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 37-38, p. 52. (p. 44-60) 94 Brussel 1 maart 1988, T.R.V. 1988, 127. 95 J. VAN HALEWIJN en L. DUPONT, “Valsheid in geschriften” in A.P.R., Gent, Story-Scientia, 1975, 51, nr. 147. 96 F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out” in H. BRAECKMANS, K. VANHULLE en F. VANISTENDAEL (eds.), De NV in de praktijk, Antwerpen, Kluwer, 2001, I.2.9.-4 en I.2.9.- 23 en 24; T. TILQUIN en R. PRIOUX, “Management buyouts et leveraged management buyouts: considérations de droit des sociétés et de droit fiscal”, Bank Fin. 1989, (195), 204, nr. 35; K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 88-89, nr. 90. 97 K. TROCH, “Financial assistance en de tussenschakeling van verbonden vennootschappen”, T.Fin.R. 2005/2, p. 1067, nr. 7. 98 K. TROCH, “Financial assistance en de tussenschakeling van verbonden vennootschappen”, T.Fin.R. 2005/2, p. 1067-1068, nr. 8.

25

geregeld overeenkomstig hun werkelijke bedoelingen99. Simulatie veronderstelt dus twee rechtshandelingen: een schijnbare rechtshandeling en een werkelijke rechtshandeling100. Hierdoor ligt een dergelijke kwalificatie in de praktijk bij financiële bijstand minder voor de hand101. Veinzing is op zich geoorloofd en belet niet dat de rechtsverhouding tussen partijen beheerst wordt door de geheime tegenbrief. De partijen zelf zijn gebonden door deze tegenbrief. Hoewel veinzing in de regel dus toegelaten is, geldt dit niet wanneer de schijnbare rechtshandeling wordt gesteld ter vermomming van een niet-toeglaten rechtshandeling of met het oog op de miskenning van de rechten van derden (zoals bv. schuldeisers, een curator). Deze derden kunnen zich, naar keuze, beroepen op de tegenbrief of op de werkelijke rechtshandeling. Enkel zij mogen, door alle rechtsmiddelen, het bewijs van de simulatie en dus van de werkelijke overeenkomst leveren102. Overeenkomstig artikel 1321 B.W. kunnen tegenbrieven inderdaad enkel tussen de contracterende partijen gevolg hebben, zij werken niet tegen derden103. Toegepast op artikel 629 W.Venn. volgt hieruit dat een vennootschap geen lening, voorschot of zekerheid mag toestaan met het oog op de verkrijging van aandelen van de Target-vennootschap zonder daarbij de wettelijke voorwaarden te respecteren, indien deze (geveinsde) lening wordt toegekend tot vermomming van een (werkelijke) lening toegekend door Target aan de derde verkrijger van de aandelen van Target. Dit kan bijvoorbeeld het geval zijn indien een moedervennootschap aan haar dochtervennootschap een lening toekent, waarvan het bedrag door de dochter wordt doorgeleend met het oog op de verkrijging van de aandelen van de moeder.104 3.3.

Wetsontduiking

44. Ten slotte dienen de partijen ervoor te waken dat de opgezette constructie niet als wetsontduiking kan beschouwd worden. Wetsontduiking omvat de miskenning van een rechtsregel wanneer de voorwaarden voor de toepassing daarvan zijn vervuld. Opdat er wetsontduiking zou zijn, is een opzet om een dwingende wet of een wet van openbare orde bedrieglijk toe te passen, vereist105. Bij een eventuele beoordeling ervan zal de rechter dan ook de finaliteit en de werkelijke bedoeling van de partijen pogen te achterhalen106.107 3.4.

Maatschappelijk doel en vennootschapsbelang

45. De tussenkomst van verbonden vennootschappen moet tevens in overeenstemming zijn met haar maatschappelijk doel en vennootschapsbelang. Dit impliceert dat de financiële hulp die de verbonden vennootschap verleent in verhouding

99 W. VAN GERVEN, Algemeen deel in R. DILLEMANS en W. VAN GERVEN (eds.), Beginselen van Belgisch Privaatrecht, I, Antwerpen-Utrecht, Standaard Wetenschappelijke Uitgeverij, 1969, 209, nr. 76; I. SAMOY, “Veinzing ontmaskerd? Een zoektocht naar schijn en werkelijkheid in de leer van simulatie…”, T.P.R. 2007, 875-931. 100 L. CORNELIS, Algemene theorie van de verbintenis, Antwerpen, Intersentia, 2000, nr. 41; S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, 265, nr. 43. 101 S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, TRV 2008, 266, nr. 44 102 Cass. 27 februari 1936, Pas. 1936, I, 169; Cass. 11 januari 1966, Pas. 1966, I, 611; R. KRUITHOF, H. BOCKEN, F. DE LY en B. DE TEMMERMAN, “Verbintenissenrecht. Overzicht van rechtspraak (1981-1992)”, T.P.R. 1994, 319324, nrs. 104-657. 103 Cass. 28 januari 1960, Arr. Cass. 1960, 486, Pas. 1960, 611. 104 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 89-91, nr. 92 105 Cass. 14 november 2005, Pas. 2005, 2241, R.W. 2007-08, 486, noot W. RAUWS, J.T. 2006, 62, noot. 106 K. BYTTEBIER, “Ondernemingsfinanciering door kredietinstellingen, T.P.R. 1994, 1551-1552, nr. 70, punt 3; J.-P. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van de (Leveraged) Management Buy Out”, T.B.H. 1989, 125-126. 107 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 91-92, nr. 93.

26

moet zijn tot haar financiële draagkracht en tot de voordelen die ze zelf uit de transactie kan genereren108. In een zaak voor het Hof van Beroep te Brussel verduidelijkt het Hof het vennootschapsbelang en het groepsbelang, het Hof gaat jammer genoeg niet in op de problematiek van de financiële bijstand. Het betrof een zaak waarin een verkoper van de aandelen van een aantal vastgoedvennootschappen had verkregen dat twee van de verkochte Belgische vennootschappen zich hoofdelijk en ondeelbaar borg stelden voor de verplichtingen van de koper onder de verkoopovereenkomst. De koper – een Luxemburgse vennootschap – beschikte zelf niet over de financiële middelen om de koopsom te betalen en had daarom een bankfinanciering bekomen. Deze financiering werd na enkele maanden verhoogd om de koper toe te laten een contractueel verschuldigd prijssupplement te betalen aan de verkoper. Op dat ogenblik was duidelijk dat de koper in financiële moeilijkheden zat. Mede daarom had de bank van de bijkomende kredietverlening gebruik gemaakt om de twee voormelde verkochte Belgische vennootschappen als medeschuldenaars van de koper te betrekken onder de bankfinanciering. Een van de verkochte vennootschappen verstrekte ook een hypotheek ten gunste van de bank. De koper slaagde er maar in om slechts een deel van de koopprijs te betalen. De twee Belgische vennootschappen die zekerheden hadden verstrekt, konden hun aangegane verbintenissen ten aanzien van de koper en de bank niet nakomen en werden failliet verklaard. Over de zekerheden die de Belgische dochtervennootschappen aan de bank hadden verstrekt, stelt het Hof dat een bankier die een krediet verstrekt aan een onderneming in moeilijkheden uiterst voorzichtig moet zijn in geval van zekerheidstelling door een dochtervennootschap van de kredietnemer. De bankier dient in het bijzonder na te gaan of de engagementen aangegaan door de dochtervennootschap in diens belang zijn. In casu was de koper een lege doos die enkel diende om de aankoop van de vastgoedvennootschappen te verrichten. Het hof oordeelt dan ook dat een bankier een fout begaat door, zelfs op onrechtstreekse wijze, de middelen van een dochtervennootschap als zekerheid te aanvaarden, terwijl hij wist of diende te weten dat deze middelen de enige mogelijkheid vormen om het krediet toegestaan aan de moederkredietnemer voor de aankoop van de betrokken dochter te kunnen terugbetalen. Volgens het hof kan een vennootschap tijdelijk een andere vennootschap uit de groep helpen. Op voorwaarde dat het offer dat wordt gevraagd van de helpende vennootschap niet buiten verhouding staat met haar werkelijke mogelijkheden en geen ernstige moeilijkheden laat vermoeden op het ogenblik dat de hulp wordt goedgekeurd. In casu toetst het hof de verbintenissen aangegaan door de dochtervennootschap af aan haar eigen vermogen. Een dochtervennootschap die verbintenissen voor haar moeder aangaat die het eigen vermogen 60 maal overstijgen, handelt niet in haar maatschappelijk belang. De bankier die zulke verbintenissen van een dochtervennootschap vraagt, begaat een fout. Het hof onderzoekt ook de geldigheid van de hoofdelijke borgstelling die de dochtervennootschappen waren aangegaan ten gunste van de verkoper. Het hof besluit dat de dochtervennootschappen geen belang hadden bij de borgstelling, te meer omdat de gewaarborgde verbintenis bestond uit de betaling door de moeder van de koopprijs van hun aandelen. Het hof hecht ook belang aan het feit dat de moedervennootschap een lege doos was, die enkel diende voor de aankoop van de aandelen van de dochtervennootschappen. De dochtervennootschappen konden geen administratieve, commerciële of financiële bijstand van hun moeder verwachten. In deze context is het dan ook niet in het maatschappelijk belang van een dochtervennootschap om een 108 K. TROCH, “Financial assistance en de tussenschakeling van verbonden vennootschappen”, T. Fin. R. 2005, afl. 2, 1067. K. BYTTEBIER, “Ondernemingsfinanciering door kredietinstellingen, T.P.R. 1994, 1551, nr. 69, punt 3; J.-P. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van de (Leveraged) Management Buy Out”, T.B.H. 1989, 132-133, noot nr. 139; J.-M. NELISSEN GRADE, “Le crédit bancaire et le droit des sociétés”, in Le crédit aux entreprises, aux collectivités publiques et aux particuliers, Brussel, Ed. Du Jeune Barreau, 2002, 396; M. VERPLANCKE, “Artikel 629” in H. BRAECKMANS, K. GEENS en E. WYMEERSCH (eds.), Vennootschappen en verenigingen. Artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, losbl., 2000, nr. 36.

27

borgstelling aan te gaan voor verplichtingen die haar eigen vermogen 96 maal overstijgen.109

109

D. HAEX, Hof van Beroep Brussel, 15 januari 2010, AR 2010/06, T.B.H. 2011/1, p. 79-80.

28

V.

Fusie 46. Een in de rechtsleer veel besproken en betwiste transactie om de acquisitieschuld op het niveau van de Target en haar activa te brengen, is de fusie tussen de Target en de overnemer. Een ideaal scenario bestaat er immers in om de acquisitieschuld op het niveau van de activa van de Target te brengen en aldus zekerheden te verstrekken op de activa van de Target als waarborg voor de terugbetaling van de acquisitieschuld. De cashflow uit de activiteiten van de Target kunnen bovendien rechtstreeks aangewend worden voor de terugbetaling van de acquisitielening. 47. Een klassiek schema is dat waarbij de overnemer (management, personeel, financiële investeerder, enz.) een vennootschap (‘Newco’) opricht die de aandelen overneemt van de Target-vennootschap.110 De verwerving van de aandelen door Newco wordt extern gefinancierd. Na de overname van de aandelen fuseert de Targetvennootschap met Newco waardoor de onderliggende activa van de doelvennootschap ook als onderpand dienen voor de terugbetaling van de lening aangegaan door Newco.111 Volgens sommige auteurs zou een dergelijke constructie niet vatbaar zijn voor kritiek op grond van artikel 629 W.Venn.112 De belangrijkste argumenten die daartoe worden aangehaald, bestaan erin dat het niet meer nodig is het kapitaal van de overgenomen vennootschap te beschermen, nu deze ingevolge de fusie verdwijnt en dat de nietigheidsgronden voor een fusie limitatief worden opgesomd in de artikelen 688 en 689 W.Venn., zodat er geen mogelijkheid bestaat om de fusie nietig te verklaren op grond van wetsontduiking, en dat de schuldeisers van de Target reeds bijzondere kapitaalbescherming genieten in het kader van de fusieprocedure. Nog wordt geargumenteerd dat de fusie niet valt onder de handelingen die door artikel 629 W.Venn. worden opgesomd.113 Andere auteurs aanvaarden dat een fusie in principe geen verboden financiële bijstand uitmaakt, maar stellen dat een zekere tijd moet verstrijken tussen de acquisitie en de fusie.114 Zij maken dus een onderscheid naar gelang de timing en finaliteit van de transactie en zien problemen wanneer de fusie tussen de overnemende vennootschap en de doelvennootschap onmiddellijk na de overname plaatsvindt met als hoofdbedoeling de financiering van de overname te dragen, doch niet wanneer de fusie eerst na verloop van tijd zou plaatsvinden op grond van andere bedrijfseconomische motieven.115 Om zo op zijn minst de schijn van verbondenheid tussen de twee transacties weg te nemen. 110

Voor andere overnameschema’s, zie: K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen. Een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen, Brussel, De Boeck & Larcier, 2004, 88. 111 CH. MICHIELS, Private equity-vennootschapsrechtelijke aandachtspunten, Intersentia, p. 293, nr. 26. 112 J. LIEVENS, “De gevaren van art. 52ter Vennootschapswet. Inzonderheid in de context van management buyout”, Not. Fisc. M. 1994, nr.22; J.-M. NELISSEN GRADE, “Le crédit bancaire et le droit des sociétés”, in Le crédit aux entreprises, aux collectivités publiques et aux particuliers, Brussel, Ed. Du Jeune Barreau, 2002, p. 399, nr. 47; J. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van (leveraged) management buy-out”, T.B.H. 1989, p. 125; T. TILQUIN en R. PRIOUX, “Management buyouts et leveraged management buyouts: considerations de droit des sociétés et de droit fiscal”, Bank Fin. 1989/3, 206, voetnoot 140; M. VERPLANCKE, “Commentaar bij art. 629 W.Venn. (oud art. 52 ter Venn.W.)” in X (ed.), Vennootschappen en verenigingen – Artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, losbl., 2000, nr. 34; F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, T.Fin.R. 2005/1, nr. 63. 112 J. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van de (Leveraged) Management Buy-Out”, T.B.H. 1989, 125; P. BIENENSTOCK, “Financing the acquisition”, in W. DE JONGHE en W. VAN DE VOORDE (eds.) M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer International, 2001, 92. 113 M. VERPLANCKE, ‘Commentaar bij art. 629 W.Venn. (oud art. 52ter Venn.W.)’, OVV, afl. 4, november 2000, p. 165-166. 114 J. LIEVENS, “De gevaren van art. 52ter Vennootschapswet. Inzonderheid in de context van management buyout”, Not. Fisc. M. 1994, nr.24 115 J. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van de (Leveraged) Management Buy-Out”, T.B.H. 1989, 125; P. BIENENSTOCK, “Financing the acquisition”, in W. DE JONGHE en W. VAN DE VOORDE (eds.) M&A in Belgium,

29

Volgens een derde strekking van auteurs kunnen deze argumenten evenwel niet helemaal overtuigen. De operatie komt er immers uiteindelijk hoe dan ook op neer dat de oorspronkelijke vennootschap de financieringslast draagt van een transactie die betrekking heeft op haar eigen aandelen. Het speelt daarbij geen rol of door de fusie nu de overnemer dan wel de target verdwijnt. Volgens hen ontsnapt deze klassieke transactie niet automatisch aan artikel 629 W.Venn. Volgens hen is ook de principiële rechtsgeldigheid van de fusie op zich geen steekhoudend argument. Immers, krachtens artikel 64 W.Venn. is een beslissing van de algemene vergadering nietig wegens misbruik van bevoegdheid. Daaronder valt volgens hen het doorvoeren van een fusie waarvan de uiteindelijke doelstelling wetsontduiking is.116 Deze argumenten kunnen naar de mening van F. TANGHE en Y. VAN PUL niet overtuigen en gaan in tegen een restrictieve interpretatie van artikel 629 W.Venn. aangezien artikel 629 W.Venn. niet bepaalt dat de post acquisitie fusie een verboden financiële bijstand uitmaakt, zou dergelijke fusie bijgevolg toegelaten moeten zijn, ook indien deze van bij de aanvang van de transactie werd voorzien. Bovendien volgt uit de bewoording van artikel 629 W.Venn. dat art. 629 van toepassing is op de Target als vennootschap. Artikel 629 W.Venn. laat volgens hen geen ruimte om te argumenteren dat het verbod van artikel 629 W.Venn. de activa van de Target zou volgen zelfs na de ontbinding van de Target. In de praktijk is een post-acquisitie fusie evenwel zelden een oplossing, aangezien een fusie slechts fiscaal neutraal is voor zover deze beantwoordt aan rechtmatige financiële of economische behoeften. Volgens de commissie voor voorafgaande fiscale akkoorden (de Rulingcommissie) dienen deze behoeften aanwezig te zijn op het niveau van de opgeslorpte vennootschap. Doorgaans heeft de Target er evenwel geen belang bij om opgeslorpt te worden door Newco met enkel maar acquisitieschuld. Vandaar dat de Rulingcommissie in de regel geen positieve rulings aflevert voor dergelijke post-acquisitie fusie.117 Het is beter om even te wachten tot de Newco zelf bepaalde activiteiten is gaan ontwikkelen, waardoor er een rechtmatige financiële of economische behoefte bestaat om de fusie door te voeren en men aanspraak kan maken op het belastingvoordeel. In de rechtsleer worden in elk geval een aantal valabele argumenten aangereikt ter verdediging van de post-acquisitiefusie als een geldige alternatieve structuur118.119

Den Haag, Kluwer International, 2001, 92; J.-P. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van de (Leveraged) Mangement Buy –Out”, T.B.H. 1989,125. 116 F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out”, NVP, afl. 85, maart 2001, I.2.9 – 23-26. K. BYTTEBIER, “Ondernemingsfinanciering door kredietinstellingen”, T.P.R. 1994, nr. 69; F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door een NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out”, NVP, Antwerpen, Kluwer, 2001, 1.2.923. 117 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 63-64, p. 59. 118 J. LIEVENS, “De gevaren van artikel 52ter Vennootschappenwet”, Not.Fis.M. 1994, p. 18, nr. 22; J. BLUMBERG en R. NIEUWDORP, “Juridische aspecten van de (Leveraged) Management Buy-Out”, T.B.H. 1989, 125; F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, T.Fin.R. 2005/1, nr. 63. 119 PH. MULLIEZ en J. PATTYN, “De versoepeling van het verbod op financiële bijstand: een stap in de goede richting?”, T.B.H. 2010/1, 328-329, nr. 19.

30

VI.

Overdracht van een rekening courant schuld 48. Ook de verrichting waarbij een aandeelhouder, die ook schuldenaar van de Target-vennootschap is (bv. via rekening-courant of lening), zijn schulden overdraagt aan de overnemer van de aandelen van de Target-vennootschap en de overnameprijs verminderd wordt, werd reeds onder de vroegere verbodsregeling eveneens principieel toegelaten geacht, op voorwaarde dat op het moment van het ontstaan van de schulden de schuldenaar de overname van zijn aandelen nog niet plande en het vennootschapsbelang van de Target-vennootschap nageleefd werd.120 Dit is uiteraard anders wanneer de bewuste schuld specifiek met het oog op de aandelentransactie werd gecreëerd en dus niet vooraf, buiten de context hiervan, ontstond.121 Zo werd in de rechtspraak reeds geoordeeld dat een overeenkomst tussen de verkoper van aandelen in een bvba en een koper van deze aandelen die ertoe strekt dat de koopprijs aan de verkoper wordt betaald door een storting vanuit de vennootschap, middels de creatie van een rekening-courant, waarna de koper de door deze storting ontstane rekening-courant overneemt, financiële bijstand uitmaakt. Het feit dat de gelden door de doelvennootschap niet rechtstreeks aan de koper maar onrechtstreeks via de verkoper worden voorgeschoten, doet hieraan geen afbreuk.122 Ook financiële bijstand is de constructie waarbij als voorwaarde van de koopverkoop van aandelen, de koper van de aandelen inschrijft op een kapitaalverhoging van de Targetvennootschap en de vennootschap deze gelden onmiddellijk ter beschikking stelt van de inschrijver-koper door middel van rekening-courant zodat hij deze gelden kan aanwenden om de koopprijs van de aandelen te betalen.123 De rechtbank van koophandel te Brussel oordeelde: “De inschrijving op een kapitaalverhoging in de doelvennootschap door de toekomstige verwerver van de reeds voor de kapitaalverhoging bestaande aandelen van de doelvennootschap, en de onmiddellijke terbeschikkingstelling door de doelvennootschap van de opbrengst van deze kapitaalverhoging aan de inschrijver, door de creatie ven een rekening-courant verhouding, die deze gelden aanwendt tot zekerheidstelling om zelf een lening te bekomen voor de verwerving van de reeds bestaande aandelen van de doelvennootschap, maakt een inbreuk uit op art. 329 § 1 W.Venn.”124

120

M. VERPLANCKE, “Artikel 629” in H. BRAECKMANS, K. GEENS en E. WYMEERSCH (eds.), Vennootschappen en verenigingen. Artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, losbl., 2000, nr. 4; PH. MULLIEZ en J. PATTYN, “De versoepeling van het verbod op financiële bijstand: een stap in de goede richting?”, T.B.H. 2010/4, 327-328, nr. 16. 121 Zie ook Antwerpen 20 april 2010, Fisc. Act. 2010, afl. 40, 14 (waar het hof een schending van art. 629 W.Venn. weerhield doordat de aandeelhouder van de Target-vennootschap zichzelf met middelen van deze vennootschap liet uitkopen door de overnemer van de aandelen die tevens de daartoe gecreëerde rekeningcourant overnam). Vgl. Kh. Brussel 26 mei 2009, AR 06570, onuitg. Waar de rechtbank een schending van art. 329 § 1 W.Venn. vaststelde met betrekking tot een transactie waarbij het door een bank toegekende krediet dat gebruikt werd deels ter financiering van een kapitaalvermindering en deels voor een dividendenuitkering, uiteindelijk naar de rekening courant van de zaakvoerder vloeide om hem toe te laten de aandelen van diens echtgenote in de Target-vennootschap over te nemen: K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 27, nr. 21. 122 Brussel, 4 september 2007, T.R.V. 2008, p. 304. Voor een bespreking van dit arrest, zie o.m. S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, 258, nr. 28. 123 Kh. Brussel 25 oktober 2007, D. VAN GERVEN, ‘Kroniek Vennootschapsrecht 2007-2008’, T.R.V. 2008, p. 491, nr. 82. Voor een bespreking van dit vonnis zie o.m. S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, 262-263, nr. 35 124 Kh. Brussel , 25 oktober 2007, T.R.V. 2008, p. 315.

31

VII.

Kruisparticipatie 49. De Target-vennootschap kan in principe ook fondsen doen toekomen aan de overnemende vennootschap door middel van het nemen van een kruisparticipatie125 in de overnemende vennootschap. Aangezien de voorwaarden voor het nemen van kruisparticipaties gelijk lopen met deze voor de inkoop van eigen aandelen, wordt ook het nemen van kruisparticipaties in de praktijk zelden aangewend als techniek om fondsen van de Target aan Newco te laten toekomen.126 In het bijzonder zal men hierbij t.a.v. naamloze vennootschappen moeten letten op artikel 631 en 632 W.Venn. en, na de overname, op artikel 627 W.Venn. Aangezien alle verboden participaties gedefinieerd worden aan de hand van de stemrechten, kan een oplossing erin bestaan dat de Target-vennootschap stemrechtloze effecten verwerft (aandelen zonder stemrecht (art. 480-482 W.Venn.), stemrechtloze winstbewijzen (art. 483 W.Venn.)).127 Zo mogen de dochtervennootschappen van een nv slechts een gezamenlijke kruisparticipatie aanhouden ten belope van maximaal 10% van de stemrechten (art. 631 § 1 W.Venn.). Voor rechtstreekse dochtervennootschappen (d.w.z. vennootschappen waarin de moedervennootschap rechtstreeks over de meerderheid van de stemrechten beschikt of het recht heeft de meerderheid van de bestuurders of zaakvoerders te benoemen) geldt bovendien de bijkomende voorwaarde dat de gezamenlijke kruisparticipatie maximaal 10% van het kapitaal van de moedervennootschap mag vertegenwoordigen (art. 627 eerste lid W.Venn.). Om de beide drempels van 10% te berekenen worden overigens ook de eigen aandelen die de moedervennootschap in handen heeft, meegeteld. Bij de berekening van de drempel van 10% van de stemrechten wordt tenslotte ook nog rekening gehouden met de kruisparticipaties in handen van vennootschappen waarin de moedervennootschap een participatie heeft ten belope van minstens 10% van de stemrechten, en de participaties in handen van de dochtervennootschappen van deze laatste vennootschappen. Tussen onafhankelijke vennootschappen waarvan er minstens één een nv is, wordt de maximale kruisparticipatie in een richting beperkt tot 10% van de stemrechten van de andere vennootschap (art. 632 § 1 W.Venn.). Indien de overnemende vennootschap of de Target-vennootschap de rechtsvorm van een nv heeft aangenomen, betekent dit concreet dat de toegelaten verschaffing van middelen door de Target, middels een kruisparticipatie, minimaal is. Indien evenwel geen van beide bij de verrichting betrokken vennootschappen een nv is, verhindert geen enkele wettelijke bepaling dat de financiering van de operatie door de Target-vennootschap gebeurt door het nemen van een kruisparticipatie in de overnemende vennootschap. 50. Artikel 629 W.Venn. is niet van toepassing, aangezien de middelen die worden uitgetrokken voor het nemen van een participatie in de overnemende vennootschap, onherroepelijk verdwijnen uit het vermogen van de Target-vennootschap. 125

F. HELLEMANS en R. TAS, “Inkoop en inpandneming van eigen effecten – Kruisparticipaties”, in De nieuwe vennootschapswetten van 7 en 13 april 1995, Kalmthout, Biblo, 1995, p. 125-174.; M. WAGEMANS, “Les participations croisées et l’autocontroôle”, Rev. Prat. Soc. 1998, p. 237-280; J. GABRIEL, “Quelques réflexions sur le nouveau régime des participations croisées”, Rev. Prat. Soc. 1996, p. 169-228. 126 F. TANGHE en Y. VAN PUL, “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, nr. 62, p. 58-59. 127 M. VERPLANCKE, ‘Commentaar bij art. 629 W.Venn. (oud art. 52ter Venn.W.)’, OVV, afl. 4, november 2000, p. 164-165.

32

Dit mechanisme zal uiteraard slechts nuttig zijn in de mate dat de Target-vennootschap zelf de nodige middelen kan vrijmaken om de kruisparticipatie te verwerven. Indien ze een lening dient aan te gaan om de kruisparticipatie te nemen, valt de operatie terug binnen het toepassingsgebied van art. 629 W.Venn.. Indien de Target-vennootschap niet over voldoende liquiditeiten beschikt, behoort een inbreng in natura van bepaalde van haar activa, in ruil voor de onderschreven participatie tot de mogelijkheden. Wel zal steeds moeten worden nagegaan of de operatie strookt met het vennootschapsbelang van de Target. Met name indien er belangrijke schulden zijn, riskeert men dat de operaties op deze grondslag wordt aangevochten. Zo kan de inbreng van een gedeelte van de activa, die onontbeerlijk zijn voor de verderzetting van de vennootschapsactiviteit, het voortbestaan van de onderneming hypothekeren en aldus indruisen tegen het vennootschapsbelang.128

128

F. HELLEMANS en R. TAS, ‘De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out’, NVP, afl. 85, maart 2001, I.2.9 – 28-29.

33

VIII.Pand op de verworven aandelen als zekerheidsmechanisme voor de aangegane lening 51. De overnemer kan de aandelen van de Target-vennootschap in pand geven om de voor de verwerving aangegane lening te waarborgen. Dan is er geen toepassing van artikel 629 W.Venn. De Target-vennootschap blijft immers vreemd aan de transactie. Het is een zekerheid toegestaan door de overnemer en niet door de Target-vennootschap.129 Een dergelijke operatie heeft geen gevolgen voor de vermogenspositie van de Targetvennootschap130.131 Het in pand geven van de aandelen is voor de kredietverschaffers echter minder aantrekkelijk als een zekerheid. De waarde van de in pand gegeven aandelen zal veelal onzeker zijn. Het praktisch nut van deze mogelijkheid is dus beperkt.132 De Rechtbank van koophandel te Tongeren oordeelde reeds dat de inpandgeving van de aandelen van een vennootschap als zekerheid voor een lening aangegaan met het oog op het verwerven van die aandelen niet in strijd is met art. 629 W.Venn.133 Ook het Hof te Gent oordeelde reeds in die zin: “Het in pand geven van de aandelen van de doelvennootschap tot zekerheid voor de lening aangegaan voor de verwerving van de aandelen van de doelvennootschap is wel toegestaan: deze aandelen maken geen activa uit waarop het verbod neergelegd in art. 629 W.Venn. van toepassing is”.134 Het pand op de verkochte aandelen is volgens het Hof toegestaan aangezien de aandelen niet behoren tot het vermogen van de vennootschap.135

129

CH. MICHIELS, Private equity-vennootschapsrechtelijke aandachtspunten, Intersentia, p. 293, nr. 26. M. VERPLANCKE, “Artikel 629” in H. BRAECKMANS, K. GEENS en E. WYMEERSCH (eds.), Vennootschappen en verenigingen. Artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, losbl., 2000, nr. 5; F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out” in H. BRAECKMANS, K. VANHULLE en F. VANISTENDAEL (eds.), De NV in de praktijk, Antwerpen, Kluwer, 2001, I.2.9-25; P. BIENENSTOCK, “Financing the acquisition” in W. VAN DE VOORDE en W. DEJONGHE (eds.), M&A in Belgium, International Competition Law Series, Volume 2, The Hague-LondonBoston, Kluwer Law International, 2001, 90; R. TAS, Winstuitkering, kapitaalvermindering en –verlies in NV en BVBA, Kalmthout, Biblo, 2003, 130, nr. 172; D. WILLERMAIN, “La cession d’un patrimoine professionnel. Aspects civil et fiscaux”, Reeks Patrimoines & Fiscalités, Anthemis, Louvain-la-Neuve, 2007, 69, Zie ook in deze zin: Gent 10 januari 2008, T.R.V. 2008, 247, (noot G. DE PIERPONT), JDSC 2009, 61 (noot J. GOFFIN). 131 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 25-28, nr. 21. 132 F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out”, NVP, afl. 85, maart 2001, I.2.9 – 27. 133 Rechtbank van koophandel te Tongeren, 5 december 2001, T.R.V. 2006, p. 494. 134 Gent, 10 januari 2008, T.R.V. 2008, p. 307. 135 D. VAN GERVEN, ‘Kroniek Vennootschapsrecht 2007-2008’, T.R.V. 2008, p. 492, nr. 82. 130

34

IX.

Rechtstreekse verwerving van de activa van de betrokken vennootschap 52. Artikel 629 W.Venn. schrijft enkel voorwaarden voor die moeten gerespecteerd worden bij de financiering van de verwerving van aandelen. Strikt genomen viseert dit artikel niet de situatie waar de vennootschap haar activa verkoopt aan de kandidaatovernemers en daartoe middelen ter beschikking stelt, b.v. onder de vorm van een verkoop op afbetaling van een handelszaak. Een variante hierop bestaat erin dat een lening aan de overnemende vennootschap wordt verstrekt door een bank, gelijktijdig met de aankoop van de activa en gekoppeld aan de verplichting voor de overnemende vennootschap om aan de bank zekerheden te verschaffen op de aldus verworven activa. Normaliter zal de lege Target-vennootschap na deze operatie ontbonden en vereffend worden, aangezien zij niet meer over de middelen beschikt om haar activiteiten verder te zetten. Indien de verkoop van de activa gebeurt tegen normale marktvoorwaarden, is deze operatie niet vatbaar voor kritiek. De verhaalsmogelijkheden van de schuldeisers van Target worden er immers niet door aangetast. Hoewel de overname van activa het nadeel heeft omslachtiger te zijn en ook fiscaal minder aantrekkelijk is dan de verwerving van aandelen, kan deze werkwijze onder omstandigheden een goed alternatief vormen.136

136 F. HELLEMANS en R. TAS, “De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out”, NVP, afl. 85, maart 2001, I.2.9 – 29-30.

35

X.

Rechtsgeldigheid van alternatieve constructies

1. Wettelijke verplichtingen 53. Er dient op gewezen te worden dat men er tevens voor moet zorgen altijd in overeenstemming te handelen met de boekhoudkundige en fiscale reglementering. Daarnaast voorziet ook de vennootschapswetgeving vaak in bijkomende specifieke beschermingsmaatregelen ten behoeve van de aandeelhouders en derden bij uitkeringen in het kader van constructies die niet gevat worden door artikel 629 W.Venn. Wanneer er binnen de overgenomen vennootschap minderheidsaandeelhouders aanwezig zijn (bv. wanneer de overnemer niet alle aandelen in de overgenomen vennootschap heeft verworven), zal men bijzondere aandacht dienen te besteden aan de naleving van hun rechten (cf. o.m. art. 562 W.Venn.), alsmede aan de theorie van misbruik van meerderheid en artikel 64 W.Venn.137 2. Het maatschappelijk doel 54. Iedere rechtshandeling gesteld door een vennootschap overeenstemming te zijn met haar maatschappelijk doel.

dient

steeds

in

De rechtshandeling moet op objectieve wijze beoordeeld worden op het ogenblik dat ze wordt gesteld. Daarbij dient rekening gehouden te worden met de statutaire doelomschrijving van de Target-vennootschap. Alle activiteiten die uitdrukkelijk in de doelomschrijving worden vermeld en alle middelen die rechtstreeks of onrechtstreeks nodig of dienstig kunnen zijn ter verwezenlijking van deze activiteiten, vallen objectief binnen het doel. Het is voldoende dat een bepaalde handeling objectief bijdraagt tot het doel van de vennootschap. In de praktijk zal deze voorwaarde zelden een probleem stellen wegens de doorgaans ruim geformuleerde doelomschrijvingen en de toevoeging van catch all –clausules. Opgemerkt kan hier worden dat borgstellingen ten gunste van andere vennootschappen uit dezelfde groep slechts uitzonderlijk als doeloverschrijdend beschouwd zullen worden.138 3. Het vennootschapsbelang 55. Iedere verrichting waaraan een vennootschap deelneemt, moet verzoenbaar zijn met haar eigen vennootschapsbelang. Het vennootschapsbelang betreft de waarde van rechtshandelingen in concreto voor de vennootschap en haar stakeholders. Nadat eerst is nagegaan of een handeling nodig of dienstig is tot verwezenlijking van het maatschappelijk doel, moet dus worden nagegaan of die handeling strookt met het vennootschapsbelang.

137

K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 28-29, nr. 22. 138 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 33-35, nrs. 27- 28; S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, nrs. 3-4.

36

Alternatieve constructies mogen dus niet strijdig zijn met het vennootschapsbelang. Wanneer de Target-vennootschap derhalve geen aanwijsbaar eigen en minstens onrechtstreeks vermogensbelang verwezenlijkt bij de rechtshandeling gesteld in het kader van de alternatieve methode wordt aangenomen dat dergelijke handeling strijdig is met haar belang139. A fortiori is dit het geval wanneer de operatie afbreuk doet aan het maatschappelijk kapitaal van de vennootschap. Indien de steunverlening plaatsgrijpt tussen verbonden vennootschappen die behoren tot dezelfde vennootschapsgroep, dient de betrokken rechtshandeling nog steeds getoetst te worden aan het individuele vennootschapsbelang. Natuurlijk zal er wel rekening gehouden mogen worden met het groepsbelang bij de invulling van het individuele vennootschapsbelang. Echter, het groepsbelang mag niet tot gevolg hebben dat het individuele vennootschapsbelang van elk der betrokken vennootschappen volledig terzijde wordt geschoven. Tevens moet rekening gehouden worden met het belang van de schuldeisers en eventuele minderheidsaandeelhouders van de vennootschappen die de zekerheden stellen. Zo worden bijvoorbeeld deze belangen geschonden indien de dochtervennootschap zekerheden toestaat als waarborg van de kredieten toegekend aan de moedervennootschap, en hierdoor de helft van de activa van de dochtervennootschap onbeschikbaar wordt. Zo is het bijvoorbeeld een normale en door het groepsbelang verantwoorde praktijk in de financiële wereld dat bij een belangrijk krediet aan een vennootschap, andere vennootschappen van de groep zekerheden toestaan aan de kredietverlener of zelfs zullen optreden als medekredietnemer. Deze rechtspraak verbindt aan zulke hulpoperaties wel voorwaarden. Dergelijke hulp dient m.n.: (i) tijdelijk te zijn, (ii) in proportie te zijn met de reële mogelijkheden van de hulpverstrekkende vennootschap, (iii) een wederkerig karakter te hebben onder de vorm van bijvoorbeeld (uitgestelde) compensaties voor de hulpverstrekkende vennootschap, (iv) te kaderen in de globale groepspolitiek, of (v) minstens niet tegen het belang van beide groepsvennootschappen te zijn. Bij de tussenschakeling van vennootschappen om leningen te verstrekken of zekerheden te stellen teneinde de verwerving van de aandelen van de moedervennootschap mogelijk te maken, zal aangetoond moeten worden dat: (i) de vennootschap zelf een voordeel haalt uit de verrichting, en (ii) het geleende/gegarandeerde bedrag niet disproportioneel is ten aanzien van het te verwachten voordeel, noch ten aanzien van de financiële middelen van de vennootschap die de lening verstrekt of zich borg stelt of anderszins een zekerheid geeft. Bij de beoordeling van deze proportionaliteit kunnen onder meer volgende elementen in overweging worden genomen: (i) de op het spel staande bedragen en/of zekerheden en de duurtijd van de financiering; (ii) het maatschappelijk kapitaal van de dochter, haar vermogenssituatie en haar algemene perspectieven; (iii) en het risico dat de lening effectief niet zal kunnen worden terugbetaald of de zekerheid zal worden ingeroepen.140 4. Bestaande overeenkomsten 56. Er zal tevens moeten nagegaan worden in welke mate de aangegane leningen of de gestelde zekerheden in hoofde van de vennootschap een schending kunnen inhouden

139

Voor een toepassing zie o.m. Gent 11 april 2005, RABG 2007, 463, noot O. COCQUYT, “Bancaire kredieten al dan niet in het spoor van ‘financial assistance”, R.W. 2007-08, 615, T.R.V. 2008, 311, noot S. BOGAERTS. 140 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 2933, nrs. 23-26; S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, nrs. 5-10.

37

van bestaande overeenkomsten met derden (zoals bv. een kredietovereenkomst of een distributieovereenkomst).141 5. Wetsontduiking 57. De partijen dienen erover te waken dat wanneer hun transactie prima facie niet ressorteert onder het toepassingsgebied van artikel 629 W.Venn., de opgezette constructie niet als een vorm van wetsontduiking beschouwd kan worden.142 BYTTEBIER merkte reeds onder de vroegere verbodsregeling dienaangaande op dat constructies waarbij de financieringslast van een overname uiteindelijk volledig komt te rusten op het vermogen van de overgenomen vennootschap, ongeldig bevonden zouden kunnen worden op grond van het feit dat de partijen in wezen bedoelden aan de toepassing van voormeld artikel te ontkomen. Om dit te vermijden, zullen de partijen voldoende zorgvuldigheid aan de dag moeten leggen bij de uitwerking van de constructie en er voor moeten zorgen dat alle andere wettelijke verplichtingen naar behoren werden nageleefd. Bovendien zullen ze in het bijzonder de economische motieven voor de constructie moeten aangeven ter respect van het vennootschapsbelang.143 6. Naamlening 7. Uit de letterlijke lezing van de wettelijke regeling volgt dat deze enkel geldt voor de doelvennootschap zelf. De rechtsleer is het ervoer eens dat financiële bijstand wel kan worden verstrekt door een derde, of nog, door een met de doelvennootschap verbonden vennootschap. Dit laatste is ook in de rechtspraak bevestigd.144 Het weze benadrukt dat financiële bijstand die de Target-vennootschap verstrekt aan een derde partij, die ze op haar beurt aanwendt om de verkrijger van de aandelen financieel bij te staan kan gekwalificeerd worden als naamlening. De bewijslast ter zake is evenwel vrij moeilijk. Verboden naamlening zal in ieder geval sneller worden aangenomen als de moeder bijvoorbeeld speciaal een dochter opricht die naderhand wordt ingeschakeld in de steunverlening en/of als aan de derde of de dochter voor de steunverlening nog fondsen werden verschaft met middelen afkomstig van de moeder voor quasi eenzelfde bedrag.145 8. Simulatie 9.

Verwezen wordt naar hetgeen hierboven reeds over simulatie werd uiteengezet.

Herhaald wordt dat er bij financiële steunverlening zelden sprake zijn van simulatie. Zij vereist immers het bestaan van een dubbele rechtshandeling, waarvan één open en één verborgen, terwijl bij de in de praktijk vaak gebruikte structuren veelal slechts sprake is van een enkele of opeenvolgende rechtshandelingen waarvan de betrokken partijen alle

141

K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 36, nr. 29. 142 Verwezen wordt naar wat hoger in de masterproef over wetsontduiking werd uiteengezet. 143 K. TROCH, Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Brussel, 2011, p. 46-47, nr. 39; S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, TRV 2008, nrs. 45-46. 144 Kh. Ieper 3 juni 2002, T.Fin.R. 2005/2, p. 1069, Verwezen wordt naar wat hoger in de masterproef reeds uiteengezet werd over naamlening. 145 S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, nrs. 41-42.

38

gevolgen dragen zonder dat aan deze gevolgen afbreuk wordt gedaan door middel van een geheime andere overeenkomst. Simulatie zou bijvoorbeeld kunnen bestaan wanneer de doelvennootschap ogenschijnlijk een dividend uitkeert aan de koper van de aandelen, terwijl er in werkelijkheid sprake is van een lening.146

146

S. BOGAERTS, “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, .R.V. 2008, nrs. 43-44.

39

Besluit Aangezien de meerderheid van de rechtspraak en de rechtsleer van oordeel is dat de handelingen opgenomen in artikel 629 W.Venn. restrictief moeten geïnterpreteerd worden, kunnen een aantal alternatieve constructies in overweging genomen worden die niet onder artikel 629 W.Venn. vallen en die de kredietgever in staat stellen om zekerheden te verkrijgen op het niveau van de operationele vennootschappen van de targetgroep, met inbegrip van de Target, of de koper van de aandelen middelen verschaffen voor de betaling van de koopprijs van de aandelen of de terugbetaling aan de kredietgever van de acquisitieschuld. De meest interessante en in de praktijk beoefende alternatieve constructies lijken de uitkering van vennootschapsmiddelen en de tussenschakeling van verbonden vennootschappen. De geldigheid van de uitkering van vennootschapsmiddelen wordt in de rechtsleer en rechtspraak algemeen aanvaard. Ook in de praktijk vinden constructies met de uitkering van vennootschapsmiddelen de meeste toepassing. Simulatie of wetsontduiking is bij uitkering van vennootschapsmiddelen weinig waarschijnlijk. De Target kan indien zij niet over voldoende middelen beschikt voor de uitkering van vennootschapsmiddelen zelf een lening aangaan. Dit gebeurt meestal bij dezelfde kredietgever als diegene die de acquisitielening van de overnemer verstrekte, wat dan resulteert in een ‘debt push down’. Van belang is dat de wettelijke regels inzake uitkering van vennootschapsmiddelen gerespecteerd worden. De Target kan de uitkeringen aan de overnemer maximaliseren door een dividenduitkering en een interim-dividenduitkering te combineren met een kapitaalvermindering en de uitkeerbare middelen te verhogen door een groepsherstructurering. Dit wordt doorgaans nog gecombineerd met betalingen aan de overnemer voor geleverde diensten of goederen. De tussenschakeling van verbonden vennootschappen is eveneens een geldige alternatieve constructie. Wel dient er rekening mee gehouden te worden dat constructies waarbij de financieringslast van de overname op het vermogen van de Targetvennootschap komt te rusten ongeldig kunnen worden bevonden op grond van het feit dat de partijen in wezen de bedoeling hadden aan de toepassing van de wettelijke regeling van financiële bijstand te ontkomen. Zo zal de wettelijke regeling van financiële bijstand gerespecteerd moeten worden wanneer een moedervennootschap aan haar dochtervennootschap een lening toekent, waarvan het bedrag door de dochter wordt doorgeleend met het oog op de verkrijging van de aandelen van de moeder. Het is van belang dat de financiële hulp die de verbonden vennootschap verleent in verhouding is tot haar financiële draagkracht en tot de voordelen die ze zelf uit de transactie kan genereren. Om te weten of een constructie een volwaardig alternatief vormt zal telkenmale nagegaan moeten worden, wanneer het de bedoeling is dat de Target-vennootschap uiteindelijk de financieringslast zal dragen, of men zich binnen de toepassingsvoorwaarden van de wettelijke regeling van financiële bijstand bevindt. Het probleem van de alternatieve structuren is dat zij tot op heden slechts in beperkte mate zijn voorgelegd aan de rechter en zij vaak niet bevestigd zijn door hogere rechtscolleges. Bovendien moeten de alternatieve constructies voor financiële bijstand in overeenstemming zijn met de toepasselijke bepalingen van het vennootschapsrecht, het fiscaal recht en het boekhoudrecht. Ook zal steeds rekening gehouden moeten worden met het vennootschapsbelang en de maatschappelijke doelomschrijving van de vennootschappen. Tevens moet rekening gehouden worden met de regels inzake simulatie, naamlening, bedrog en wetsontduiking. Wel zal het niet eenvoudig zijn om de toepassingsvoorwaarden van deze rechtsfiguren aan te tonen.

40

Bibliografie Wetgeving Richtlijn 2006/68/EG van het Europees Parlement en de Raad van 6 september 2006 tot wijziging van Richtlijn 77/91/EEG van de Raad met betrekking tot de oprichting van de naamloze vennootschap, alsook de instandhouding en de wijziging van haar kapitaal. Tweede richtlijn 77/91/EEG van de Raad van 13 december 1976 strekkende tot het coördineren van de waarborgen welke in de Lidstaten worden verlangd van de vennootschappen in de zin van artikel 58, tweede alinea, van het Verdrag, om de belangen te beschermen zowel van de deelnemers in deze vennootschappen als van derden met betrekking tot de oprichting van de naamloze vennootschap, alsook de instandhouding en wijziging van haar kapitaal, zulks ten einde die waarborgen gelijkwaardig te maken. Koninklijk besluit van 8 oktober 2008 tot wijziging van het Wetboek van vennootschappen ingevolge Richtlijn 2006/68/EG van het Europees Parlement en de Raad van 6 september 2006 tot wijziging van Richtlijn 77/91/EEG van de Raad met betrekking tot de oprichting van de naamloze vennootschap, alsook de instandhouding en de wijziging van haar kapitaal, B.S. 30 oktober 2008, 57491. Rechtspraak Cass. 27 februari 1936, Pas. 1936, I, 169; Cass. 21 oktober 1948, Pas. 1948, I, 585 Cass. 28 januari 1960, Arr. Cass. 1960, 486, Pas. 1960, 611. Cass. 11 januari 1966, Pas. 1966, I, 611; Cass. 15 januari 1982, J.T. 1983, 412. Cass. 25 november 1993, Arr. Cass. 1993, 986 Cass. 23 januari 2003, T.R.V. 2003, 541. Cass. 14 november 2005, Pas. 2005, 2241, R.W. 2007-08, 486, noot W. RAUWS, J.T. 2006, 62, noot. Brussel 1 maart 1988, T.R.V. 1988, 127. Brussel 4 september 2007, T.R.V. 2008, 304 antwerpen 20 april 2010, Fisc. Act. 2010, afl. 40, 14. Gent 11 april 2005, RABG 2007, 463, noot O. COCQUYT, “Bancaire kredieten al dan niet in het spoor van “financial assistance”, R.W. 2007-08, 615, T.R.V. 2008, 311. Gent 10 januari 2008, T.R.V. 2008, 247, (noot G. DE PIERPONT), JDSC 2009, 61 (noot J. GOFFIN). Luik 2 april 2009, D. VAN GERVEN, ‘Kroniek vennootschapsrecht 2009-2010’, T.R.V. 2010, p. 464, nr. 39. Kh. Brussel 25 oktober 2007, T.R.V. 2008, 315, D. Vennootschapsrecht 2007-2008’, T.R.V. 2008, p. 491, nr. 82.

VAN

GERVEN,

‘Kroniek

41

Kh. Charleroi 29 augustus 2002, DAOR 2002/64; Kh. Brussel 3 april 2001, T.B.H. 2003, 21. Kh. Ieper 3 juni 2002, JDSC 2006 – livre 16, p. 176 e.v.; T. Fin. R. 2005, 1072. Kh. Tongeren 5 december 2001, R.W. 2002-03, 1394, T.R.V. 2006, 494, JDSC 2008, 247 (noot G. DE PIERPONT), JDSC 2009, 61 (noot J. GOFFIN). Rechtsleer BIENENSTOCK, P., “Financing the acquisition”, in W. VAN DE VOORDE en W. DEJONGHE, M&A in Belgium, Kluwer Law International, 2001, p. 83-100. BLUMBERG, J.-P. en NIEUWDORP, R., “Juridische aspecten van (leveraged) management buyout”, T.B.H. 1989, p. 108-137. BOGAERTS, S., “Het verbod op financiële steunverlening en het vennootschapsbelang: schapen in wolvenvacht?”, T.R.V. 2008, afl. 4, p. 242-271. BYTTEBIER, K., “Ondernemingsfinanciering door kredietinstellingen”, T.P.R. 1994, p. 14971574. BROECKX, K., “Vertegenwoordiging in rechte en naamlening in het geding”, R.W. 1994-95, p. 248-253. CATTARUZZA, J., “Spécificités du Code des sociétés appliqué aux groupes de sociétés” in Intragroepsrelaties. Tendensen in het bedrijfsrecht, nr. 15, Verslagen van de 15de Dag van de Bedrijfsjurist van 18 november 2004, Instituut voor Bedrijfsjuristen, Brussel, Bruylant, 2004, 103-133. CORNELIS, L., Algemene theorie van de verbintenis, Antwerpen-Groningen, Intersentia, 2000, 997 p. CULOT, A., DE PAGE, PH., DE STEFANI, I., DEGEE J.-M., DEKLERCK, L., DELAHAUT, P., FRONVILLE, H., GOFFAUX, B., MARLIERE, M., MUND, M., WILLERMAIN, D., “La cession d’un patrimoine professionnel. Aspects civil et fiscaux”, Reeks Patrimoines & Fiscalités, Anthemis, Louvain-la-Neuve, 2007, 330 p. DELANGHE, A., Private equity in België: vennootschapsrecht, governance en financiering, http://lib.ugent.be/fulltxt/RUG01/001/458/271/RUG01-001458271_2011_0001_AC.pdf DELLA FAILLE, P., Fusions, acquisitions et évaluations d’entreprises, Une approche juridique, économique et financière, Larcier, Brussel, 2001, p. 617. FAES, P., “De Leveraged manamgement buy-out, een pleidooi voor de aanpassing van de vennootschapswet”, T.R.V. 1988, p. 431-439. GABRIEL, J., “Quelques réflexions sur le nouveau régime des participations croisées”, Rev. Prat. Soc. 1996, p. 169-228. GEENS, K., “Verwerving van eigen aandelen en personeelsaandelen”, in JAN RONSE INSTITUUT, NV en BVBA na de wet van 18 juli 1991, Kalmthout, Biblo, 1991, p. 29-52. HAEX, D., Hof van Beroep Brussel, 15 januari 2010, AR 2010/06, T.B.H. 2011/1, p. 79-80.

42

HELLEMANS, F. en TAS, R., “Inkoop en inpandneming van eigen effecten – Kruisparticipaties”, in De nieuwe vennootschapswetten van 7 en 13 april 1995, Kalmthout, Biblo, 1995, p. 125-174. HELLEMANS, F. en TAS, R., “De financiering door de NV van een verkrijging van haar aandelen door derden – De management buy-out” in H. BRAECKMANS, K. VANHULLE en F. VANISTENDAEL (eds.), De NV in de praktijk, Antwerpen, Kluwer, 2001, I.2.9-1-34. KUPERS, W. en HAVERANS, C., “Financiële steunverlening: Van absoluut verbod naar principiële toelating onder voorwaarden. Een reële stap voorwaarts of een slag in het water?” in J. CATTARUZZA, W. KUPERS, I. PEETERS (red.), Liber Amicorum A. Cuypers, Brussel, Larcier, 2009, p. 157-188. KRUITHOF, R., BOCKEN, H., DE LY, F. en DE TEMMERMAN, B., “Verbintenissenrecht. Overzicht van rechtspraak (1981-1992)”, T.P.R. 1994, 319-324, nrs. 104-657. LIEVENS, J., “De gevaren van art. 52ter Vennootschapswet. Inzonderheid in de context van management buy-out”, Not. Fisc. M. 1994/3, p. 13-18. MICHIELS, CH., Private equity-vennootschapsrechtelijke aandachtspunten, in X. Actuele problemen van financieel, vennootschap- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, p. 273-332. MULLIEZ PH. en PATTYN J., “De versoepeling van het verbod op financiële bijstand: een stap in de goede richting?”, TBH 2010/4, p. 318-345. QUINTARD en Y. DE RONGE, Filialisation d’activités d’entreprises, Brussel, De Boeck, 1992, p. 277. SMET, P., Handboek roerende voorheffing, Kalmthout, Biblo, 2003, p. 526. SAMOY, I., “De gevolgen van gesimuleerde rechtshandelingen, met bijzondere aandacht voor de overeenkomst van naamlening” in Inhoud en werking van de overeenkomst naar Belgisch en Nederlands recht, Antwerpen, Intersentia, 2005, p. 449. SAMOY, I., “Veinzing ontmaskerd? Een zoektocht naar schijn en werkelijkheid in de leer van simulatie…”, T.P.R. 2007, afl. 2, 875-931. TANGHE, F. en VAN PUL, Y., “Financiële bijstand in het kader van acquisitiefinanciering (art. 629 W.Venn.): recente evoluties”, Bank. Fin. R. 2005/1, p. 44-60. TAS, R., Winstuitkering, kapitaalvermindering en –verlies in NV en BVBA, Kalmthout, Biblo, 2003, p. 684. TILQUIN, T. en PRIOUX, R., “Management buyouts et leveraged management buyouts: considerations de droit des sociétés et de droit fiscal”, Bank Fin. 1989/3, p. 195-206. TILQUIN, T. en PRIOUX, R., “Management buyouts et leveraged management buyouts: considerations de droit des sociétés et de droit fiscal”, Bank Fin. 1989/4, p. 251-263. TROCH, K., Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen. Een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen, Gent, Larcier 2004, p. 131. TROCH, K., “Financial assistance en de tussenschakeling vennootschappen”, T. Fin. R., 2005, afl. 2, p. 1064-1068.

van

verbonden

43

TROCH, K., Ondernemingsfinanciering bij de overname van vennootschappen – een praktische commentaar op artikel 629 Wetboek van Vennootschappen zoals gewijzigd door het Koninklijk Besluit van 8 oktober 2008, Larcier, Gent, 2011, p. 204. VAN GERVEN, D., “Kroniek Vennootschapsrecht 2006-2007”, T.R.V. 2007, afl. 6, p. 404457. VAN GERVEN, D., ‘Kroniek Vennootschapsrecht 2007-2008’, T.R.V. 2008, afl. 6, p. 463512. VAN GERVEN, D., “Kroniek vennootschapsrecht 2008-2009”, T.R.V. 2009, afl. 6, p. 518578. VAN GERVEN, W., Algemeen deel in R. DILLEMANS en W. VAN GERVEN (eds.), Beginselen van Belgisch Privaatrecht, I, Antwerpen-Utrecht, Standaard Wetenschappelijke Uitgeverij, 1969, p. 519. VAN OMMESLAGHE, P., “Abus de droit, fraude aux droits des tiers et fraude à la loi”, R.C.J.B. 1976, p. 336-350. VERHELST, K., “De management buy-out in België. Een reflectie over de juridische en fiscale aspecten van een leveraged management buy-out in Belgische context”, T. Fin. R. 2007, afl. 4, p. 216-287. VERLEISDONK, Y. en BLATON, A., “Nieuwe regels inzake financiële bijstand: versoepeling, maar geen vereenvoudiging”, T. Fin. R. 2008, afl. 4, p. 237-250. VERPLANCKE, M., “Commentaar bij art. 629 W.Venn. (oud art. 52 ter Venn.W.)” in H. BRAECKMANS, K. GEENS en E. WYMEERSCH (eds.), Vennootschappen en verenigingen – Artikelsgewijze commentaar met overzicht van rechtspraak en rechtsleer, Antwerpen, Kluwer, losbl., 2000, p. 148-169. WAGEMANS, M., “Les participations croisées et l’autocontroôle”, Rev. Prat. Soc. 1998, p. 237-280. WAUTERS , M., “Het dividend is van alle tijden. Over tussentijdse dividenduitkeringen door de algemene vergadering van een N.V.”, T.R.V. 2000, p.67-78.

44