Enkele interessante topics inzake het opstellen van overnamecontracten De overname van een bedrijf of bedrijfstak, ongeacht de wijze waarop dit gebeurt (sharedeal vs. assetdeal) en ongeacht de schaal van de transactie (KMO vs. grote vennootschappen (publiek of niet-publiek)), is een aangelegenheid die zowel voor de verkopende als voor de kopende partij een zgn. ‘milestone decision’ inhoudt. Voor de verkoper houdt het vaak de afstand van diens levenswerk in, dan wel – minder emotioneel – de verkoop van een omvangrijk actief of de incasso van diens pensioenspaarpot. Voor de koper speelt vooral het feit dat deze een omvangrijke risico-investering aangaat en hij zal erop rekenen dat deze investering hem in (bijkomende) inkomsten zal voorzien. Gelet op de hoge, voornamelijk financiële belangen die spelen inzake overnames, is het van groot belang om goede, duidelijke en juridisch sluitende overnameovereenkomsten op te stellen die de wensen van beide actoren zo goed als mogelijk met elkaar verzoenen en die de bedoelingen van partijen zeer duidelijk weergeven. In deze uiteenzetting wordt gefocust op enkele topics die deze wensen en bedoelingen van verkoper en koper kunnen helpen te realiseren. Bijzondere aandacht gaat daarbij uit naar de positie van de koper, die als de meest te beschermen partij te beschouwen is vermits hij – ook na een uitgebreide due diligence – iets ‘onbekend’ aankoopt. Achtereenvolgens bespreken wij (1) enkele technieken om de overnameprijs te bepalen, (2) diverse beschermingsmaatregelen voor de koper tegen zaken die in de pre-closingperiode zijn voorgevallen, en (3) enkele aandachtspunten inzake het bekomen van schadevergoeding/vrijwaring door de koper vanwege de verkoper voor schadegevallen die zich voordoen na de closingperiode.
1
De vaststelling van de overnameprijs
Er zijn diverse contractuele keuzemogelijkheden inzake de vaststelling en/of betaling van de overnameprijs. Naast de gewone betaling van de afgesproken overnameprijs (al dan niet met inhouding van een saldo ter dekking van de gegeven waarborgen en garanties door de verkoper) zijn er drie situaties die het bespreken waard zijn (hierna a./, b./ en c./). Tevens wordt de aandacht gevestigd op de zogenaamde ‘material adverse change’-clausule en de ‘non-embarrassment’-clausule (hierna d./ en e./). 1.1
De betaling van de volledige prijs op datum van closing met mogelijke aanpassing van de prijs via closing accounts Bij een overname op basis van closing accounts spreken partijen af om op signing date een onderneming te verkopen en te kopen tegen een prijs gebaseerd op een situatie op een in de toekomst gelegen datum. In deze situatie hebben partijen onderhandeld over een overnameprijs gebaseerd op de alsdan meest recente toestand van de onderneming, waarna partijen bij closing een nieuw toestandsbeeld, door
november ’15| www.adlex.be
1/9
vergelijking van rekeningen (de closing accounts), zullen opstellen om te controleren of de uitgangspunten nog steeds hetzelfde zijn. Op deze manier wordt de koper beschermd tegen extra schulden, aansprakelijkheden of verplichtingen die worden gecreëerd na de datum van de balans die hij als uitgangspunt heeft gebruikt bij de waardering van de onderneming en die de prijs naar beneden zal halen. Anderzijds zal er voor de verkoper, die afscheid neemt van zijn onderneming, ook de stimulans bestaan om deze verder goed te beheren. Het principe van closing accounts laat met andere woorden toe om de werkelijke waarde van de onderneming op datum van reële overname zo dicht mogelijk te benaderen. Vanzelfsprekend is de redactie van de closing account-clausules van het grootste belang. Zij dienen zeer gedetailleerd te bevatten wie de accounts zal opstellen, binnen welke termijn en volgens welke methode. Daarbij is het overigens niet ongebruikelijk om bij de share purchase agreement (SPA) een bijlage van berekeningsmethode toe te voegen. Ook moet duidelijk worden bepaald naar welke accounts wordt gekeken; men kan er immers ook voor opteren om slechts bepaalde accounts met elkaar te vergelijken. Zeker indien er sprake is van slechts een korte tijdsperiode tussen signing en closing date valt dit aan te raden teneinde niet teveel tijd en energie in het opstellen van de accounts te moeten steken. Aangaande de uiteindelijke prijszetting tenslotte zijn er twee verschillende opties: ofwel de euro per euro-berekening die ieder verschil integraal in de prijs laat doorwerken, hetzij een scala aan correctiemethoden, zoals invoering van een cap (maximum prijswijziging vastklikken) of een ‘de minimis’-clausule (enkel een bepaalde minimale verandering in bepaalde accounts brengt een verandering in de uiteindelijke overnameprijs met zich mee). 1.2
De betaling van de volledige prijs op datum van closing zonder latere aanpassing van de prijs, het zgn. locked box-mechanisme Bij een overname op basis van locked box accounts wordt de prijs van de aandelen gebaseerd op een historische toestand van de onderneming goed gekend door de koper, bv. de jaarrekening per 31/12/20xx, tussentijdse balansen,… Het voordeel is overduidelijk het minder intensieve doorlichtingsproces dat moet gebeuren tussen datum van signing en datum van closing in vergelijking met een overname op basis van closing accounts. Ook voorkomt men op die manier eindeloze discussies over de uiteindelijke overnameprijs of andere geschillen die na de closing over de waardering van bepaalde activa en passiva kunnen opduiken. Langs de zijde van de verkoper kan een rente worden bedongen op de overnameprijs, lopende vanaf datum van signing tot aan de datum van closing. Uiteraard dient bij het bepalen van deze rente rekening te worden gehouden met de winstgevendheid van de doelonderneming. De tussentijdse winsten (of verliezen) zijn dan voor rekening van de koper. Echter, de koper zal in dit geval wel beschermd moeten worden tegen mogelijke tussentijdse waardedalingen van de door hem overgenomen vennootschap. Of anders gezegd: De koper zal in de overnameovereenkomst specifieke afspraken willen opnemen om te voorkomen dat er in de periode tussen signing en closing abnormale geldstromen vanuit de onderneming ontsnappen. Het als het ware gevangen houden van deze geldstromen is het principe waaraan ‘locked box’ haar benaming ontleent. Het verbod op uitgaande abnormale geldstromen, in m&a-vakjargon ook (forbidden) leakage genoemd, houdt vooreerst in dat er geen overdracht mag plaatsvinden van waarden, geld, rechten, november ’15| www.adlex.be
2/9
actiefbestanddelen, personeelsleden,… vanuit de doelvennootschap naar de verkoper of daarmee verbonden vennootschappen of verbonden natuurlijke personen (o.a. aandeelhouders, bestuurders, directieleden,…), noch uiteraard het aangaan van enige verbintenis daartoe. Voorbeelden zijn dividenden, kapitaalverminderingen, of ten voordele van de verkoper verrichte betalingen, kwijtscheldingen van schuld, of stellingen van zekerheden, etc… Daarnaast valt het aan te raden om, eerder dan te definiëren wat verder als ‘abnormale’ geldstroom moet worden gekwalificeerd, een clausule van toegelaten geldstromen of permitted leakage in te lassen. Voorbeelden zijn uitgaven onder een bepaald bedrag, betalingen die worden gedaan in de normale bedrijfsuitvoering en tegen normale marktvoorwaarden, of simpelweg handelingen die vooraf ter goedkeuring van de koper moeten worden gelegd. De sanctie van een overtreding tegen de locked box-mechanismen ligt normaalgezien in de integrale schadeloosstelling van de koper (euro voor euro). Vergelijkende tabel closing accounts vs. locked box:
1.3 Betaling van de prijs op datum van closing met earn-out-clausule Bij een earn-out wordt de bijkomende prijs die de verkoper krijgt voor de overname van zijn onderneming afhankelijk gemaakt van de evolutie die de doelvennootschap in de toekomst zal doormaken of van het behalen van zgn. milestones na closing. Zo kan men bijvoorbeeld overeenkomen dat de prijs gekoppeld is aan het bereiken van een zekere omzet, aan de uitbreiding van de klantenportefeuille gedurende een zekere periode, aan het binnenhalen van een belangrijke overheidsopdracht, etc... De earn-out-clausule wordt vaak toegepast indien de verkoper betrokken blijft bij de doelvennootschap, zoniet loopt hij het risico dat de koper bewust het behalen van de doelstellingen verhindert. Anderzijds zal de koper die de verkoper aan boord houdt er ook op moeten letten dat deze laatste geen beslissingen neemt die nadelig zijn voor de vennootschap, bv. door het drukken van nuttige werkingskosten om de winst kunstmatig te verhogen. In andere gevallen kan de clausule dienstig zijn om de koper gerust te stellen omtrent de verdere toekomst van de doelvennootschap na de closing: de verkoper garandeert dan in feite dat de vennootschap een bepaald resultaat zal behalen en hangt er een deel van zijn eigen ontvangsten aan vast. Hij voegt als het ware de daad bij het woord in dit geval.
november ’15| www.adlex.be
3/9
1.4 Material adverse change-clausule (MAC) De hiervoor besproken technieken van closing accounts, locked box en earn-out hebben enkel een invloed op de prijs die de koper dient te betalen voor de overname en laat de eigenlijke overdracht ongemoeid. In bepaalde gevallen zal de koper evenwel nog onder het contract uit willen geraken en de vastgestelde prijs uiteindelijk niet willen betalen indien er zich bepaalde gebeurtenissen voordoen tussen ogenblik van signing en closing. Deze gebeurtenissen kunnen zich voordoen op het niveau van het bedrijf, maar ook op industrieniveau of zelfs de algemene economische, financiële of politieke toestand. We denken bijvoorbeeld aan: een grote klant die wegvalt (bedrijfsniveau), sterke prijsstijgingen van of ingevoerde belastingen op grondstoffen dan wel andere nadelige wetgeving (industrieniveau), of natuurrampen en zelfs regeringsloze periodes (algemene toestand). In deze gevallen zal de koper, geconfronteerd met een gebeurtenis (een ‘material adverse change’) die hem nooit tot aankoop zou hebben doen overgaan, gebruik willen maken van een walk away right. Een MAC-clausule die hierin voorziet kan dan soelaas bieden. Hierbij is het belangrijk dat er naast een clausule die in algemene scenario’s voorziet, ook wordt nagedacht over de zwakheden van de doelvennootschap (bv. hangt zij af van enkele grote klanten) en dat de clausule zeer minutieus wordt uitgeschreven. 1.5 Non-embarrassment-clausule De verkoper kan ervoor opteren om een clausule op te nemen waarmee hij zich voor een bepaalde periode indekt tegen het risico om (financieel) voor schut te staan indien de koper kort na de closing de doelvennootschap voor een hogere prijs doorverkoopt aan een derde partij of aan een partij waaraan de verkoper nooit verkocht zou hebben. Deze zgn. non-embarrassment-clausule voorziet in een verhoging van de overnameprijs voor de verkoper hetzij naar verhouding tot de hogere prijs waarvoor de koper de doelvennootschap doorverkoopt, hetzij op forfaitaire basis indien aan een ‘ongewenste partij’ wordt verkocht.
2
Beschermingsmaatregelen voor de koper
De juiste prijs bepalen op basis van de boekhouding en documenten die ter beschikking worden gesteld door de verkopende partij is in wezen niet de meest onzekere factor bij een overname. Belangrijker voor de koper is: Enerzijds (a): te weten of de inhoud van de boekhouding en de ter beschikking gestelde documenten volledig overeenkomt met de reële (economische) waarheid omtrent de doelvennootschap waarover hij (behoudens een management buy-out) geen enkele interne informatie heeft. In dit laatste geval wordt met andere woorden de vraag gesteld of de verkoper wel volledig open en eerlijk is omtrent de toestand van de vennootschap. Anderzijds (b) zich voldoende te beschermen tegen risico’s waarvan hij bv. in het kader van de due diligence kennis van heeft genomen. Het gemeen recht biedt op deze vlakken onvoldoende bescherming zodat er contractuele regelingen moeten worden getroffen.
november ’15| www.adlex.be
4/9
2.1 Niet-gekende risico’s: verklaringen en waarborgen Het is de hierboven aangehaalde informatie-assymetrie tussen de verkoper en de koper van de aandelen die noodzaakt tot het nemen van beschermingsmaatregelen voor de koper. Deze beschermingsmaatregelen bestaan erin dat bij het ondertekenen van de overnameovereenkomst van de verkoper een aantal garanties worden gevraagd met betrekking tot de aandelen die worden overgenomen (bv. de vrije overdrachtmogelijkheid, de volstorting, etc…), alsook met betrekking tot het actief en het passief en de staat van de doelvennootschap zelf die wordt overgenomen (bv. de afwezigheid van juridische geschillen, geen beslagleggingen op activa, eigendom van vergunningen, naleving van alle sociaal- en fiscaalrechtelijke verplichtingen, etc…). Deze garanties, in het vakjargon de “verklaringen en waarborgen” genoemd, hebben een dubbele functie. Eerst en vooral is er de preventieve functie. Immers, de verkoper wordt door de uitgebreide waarborgen die hij moet stellen ertoe gedwongen om zelf ook de situatie van de doelvennootschap nogmaals uitgebreid te onderzoeken, hetgeen geruststellend zal werken voor de koper. Bovendien zal tijdens de onderhandelingen en de door der verkoper gevraagde contractaanpassingen ook blijken op welke punten de koper extra aandachtig moet zijn. Niet-logische aanpassingen van bepaalde punten, het weigeren van standaardgaranties, of het abnormaal inperken van de periode waarvoor de verkoper garanties geeft, kunnen dan wijzen op problemen binnen de doelvennootschap op die specifieke punten. Tweedens is er, eenmaal ze opgesteld zijn en akkoord zijn bevonden door partijen, een curatieve rol weggelegd voor de Verklaringen en Waarborgen. Indien met name na de overname zou blijken dat de gegeven verklaringen en waarborgen niet stroken met de werkelijkheid en dat er een aantal ‘lijken uit de kast vallen’ met betrekking tot de periode vóór de overdracht, dan heeft de koper de mogelijkheid om de verkopende partij hierop aan te spreken en om schadevergoeding te verkrijgen vanwege deze laatste. Dit recht op het bekomen van schadevergoeding wordt in quasi alle gevallen beperkt. Allereerst en alleszins op het vlak van duurtijd vermits de verkoper op een gegeven ogenblik ook de zekerheid moet verkrijgen definitief verlost te zijn van de doelvennootschap. Om die reden worden verklaringen en waarborgen dan ook slechts gegeven voor een bepaalde periode en waarbij de garanties gegeven inzake sociale en fiscale risico’s meestal de langstdurende zijn. Daarnaast is het ook mogelijk het bedrag van de desgevallend verschuldigde schadevergoeding zelf aan beperkende regels te onderwerpen. Hiervoor worden de navolgende drie technieken courant gebruikt: -
De ‘de minimis’- clausule: In het Romeinse recht kende men al de rechtsspreuk “de minimis non curat praetor”, vrij vertaald: “de rechter houdt zich niet bezig met kleinigheden, of triviale zaken”. De partijen in een overnameovereenkomst kunnen dit principe overnemen door zelf een minimumbedrag vast te leggen waaraan een individueel schadegeval moet voldoen opdat ze de gehoudenheid van de verkoper inhoudt. Deze clausule last men in om hetzij te voorkomen dat partijen gaan discussiëren over schadegevallen die het oprakelen nauwelijks waard zijn, hetzij acceptabel te noemen zijn in verhouding tot de overnameprijs ermee rekening houdende dat de verkoper in principe ook geen kennis heeft van het schadegeval in kwestie.
november ’15| www.adlex.be
5/9
-
-
De ‘basket’-clausule: Partijen kunnen ook overeenkomen om de gehoudenheid van de verkoper pas in te roepen vanaf een bepaald minimumbedrag voor de som van de individuele schadegevallen. Hier kunnen twee systemen aan verbonden worden, namelijk: o De ‘basket’ zonder franchise: in dit systeem wordt de schade vergoed vanaf de eerste euro van zodra de drempel (threshold) is bereikt. o En deze met franchise: hier wordt, net zoals bij verzekeringscontracten, de schade pas vergoed vanaf de eerste euro die de drempel (threshold) overstijgt. Indien eveneens wordt gewerkt met een ‘de minimis’-clausule dan zal een schadebedrag pas in aanmerking komen om mee te tellen voor de drempel (threshold) indien ze een bepaalde minimumgrootte heeft. De ‘cap’: Deze clausule stelt een limiet in op het totale bedrag aan schadevergoeding waarvoor de verkoper gehouden kan zijn.
2.2 Gekende risico’s: aanpassing van de overnameprijs vs. specifieke vrijwaringen Bovenstaande beschermingsmaatregel van verklaringen en waarborgen geldt in principe enkel indien ze niet gekend zijn door de koper. In sommige gevallen echter zal de koper, hetzij op aangeven van de verkoper, hetzij ingevolge het voeren van een goede due diligence, op de hoogte zijn van bepaalde risico’s. De koper zal zich dan dienen te beraden omtrent de meest gepaste correctiemaatregelen. De meest eenvoudige oplossing ligt erin om de overnameprijs naar beneden bij te stellen. Echter, de verkoper zal hier niet altijd mee akkoord gaan, zeker niet indien het een langlopend latent risico is. In dat laatste geval is het aangewezen het risico op te vangen via het opnemen van een specifieke vrijwaringsclausule hieromtrent. Deze specifieke vrijwaringen dienen geheel los bekeken te worden van de algemene verklaringen en waarborgen die de verkoper aflevert. Aangezien beide partijen kennis hebben van de betrokken risico’s en meestal ook van de omvang van de schade die kan ontstaan, worden er in principe geen limieten gesteld aan de bedragen waarvoor de verkoper de koper dient te vrijwaren. De vrijwaring zal dus in wezen euro per euro zijn, en niet beperkt worden door ‘de minimis’-beperkingen en ‘baskets’. Een ‘cap’ kan in bepaalde gevallen wel worden overwogen (risk-sharing).
3
Bekomen van schadevergoeding wegens inbreuken op de verklaringen en waarborgen en/of activering van de specifieke vrijwaringsclausules
Een goede overnameovereenkomst bestaat niet alleen uit het opnemen van de hiervoor besproken verklaringen en waarborgen en/of specifieke risicodekkende vrijwaringsclausules, ze dient ook te voorzien in goede spelregels omtrent het recupereren van gelden/inroepen van de vrijwaring vanwege de verkoper indien er zich een effectief schadegeval voordoet.
november ’15| www.adlex.be
6/9
Deze ‘spelregels’ situeren zich op twee niveaus: 3.1 Interne procedure Enerzijds is er de interne procedure die dient te worden gevolgd door koper en verkoper indien eerstgenoemde zich geconfronteerd ziet met een vaststelling van een inbreuk op de gegeven verklaringen, dan wel – en in de meeste gevallen – met een vordering ingesteld door een derde partij (fiscus, RSZ, mede-contractspartij/klant,…) voor gebeurtenissen die zich hebben voorgedaan voor overnamedatum en die afgedekt zijn door de verklaringen en waarborgen (risico door de koper niet gekend), dan wel via bijzondere vrijwaringen (latent risico door de koper gekend). Vragen die deze interne procedure moet oplossen zijn bv.: -
Binnen welke termijn moet de koper – al dan niet op straffe van verval – de verkoper inlichten nadat hij kennis heeft genomen van de schade? - Op welk adres / aan wie dient de kennisgeving gericht te worden? - Op welke wijze dient de kennisgeving te gebeuren (e-mail met ontvangstbevestiging, fax, aangetekend schrijven, combinatie,…)? - Wat dient in dit schrijven vermeld te worden: precieze feiten, (provisionele) schadebegroting, … - Hoelang bedraagt de onderlinge, minnelijke onderhandelingsperiode tussen koper en verkoper? - Wat volgt daarna: bemiddeling, arbitrage, rechtbank,…? - Wordt er voor het aanhangig maken van het geschil voor de rechtbank eveneens in een vervaltermijn voorzien? - Indien de doelvennootschap wordt aangesproken door een vordering vanwege een derde, mag zij dan minnelijk afhandelen met deze derde, of mag de verkoper de procedure in de plaats voeren? Wie draagt de kosten in dit laatste geval (succesvol verweer vs. )? - … De uitgebreidheid van de interne procedure zal uiteraard afhangen van de specifieke situatie van de overnamedeal (financiële omvang), maar kan ook verschillen binnen dezelfde overeenkomst (bv. andere procedure voor verklaringen en waarborgen dan voor specifieke vrijwaringen). 3.2 Vaststelling en ontvangst van de schadevergoeding Wanneer de interne procedure volledig is doorlopen en de schadevergoedings- of vrijwaringsplicht in hoofde van de verkoper definitief is komen vast te staan, rest er enkel nog de vraag naar de uiteindelijke omvang van de schadevergoeding/vrijwaringsplicht en de wijze waarop deze schadevergoeding vanwege de verkoper wordt bekomen. Wat de omvang van de schade betreft moet men goed voor ogen houden dat hierop diverse correctiemechanismen kunnen worden toegepast. Zo kan het voorkomen dat de doelvennootschap verzekerd is voor het gebeurlijke schadegeval en waardoor de uitgekeerde verzekeringsgelden van de schadevergoeding dienen te worden afgetrokken. Daarnaast is het ook mogelijk uiteraard dat de doelvennootschap (een deel van) de geleden schade kan verhalen op een aansprakelijke derde, in welk geval de verkoper wederom tot een lagere (of geen) vergoeding zal gehouden zijn. Tenslotte kan men ook rekening houden met de fiscale gevolgen dewelke een schadekost veroorzaakt. In de praktijk zal zulke kost immers het belastbaar resultaat van de doelvennootschap naar beneden halen, waardoor
november ’15| www.adlex.be
7/9
de naakte schade in hoofde van de vennootschap lager uitvalt. In hoofde van de verkoper valt het aan te raden hierop te wijzen in de overnameovereenkomst. Het sluitstuk van de hele vergoedingsprocedure ligt uiteraard in het ontvangen door de koper van de aan hem toekomende schadevergoeding. Gekende methoden zijn: -
Het uitstellen van de betaling door de koper van een deel van de overnameprijs tot op datum van het einde van de periode van verklaringen en waarborgen. - Het vragen van een bankgarantie vanwege de verkoper die op eerste verzoek kan worden ingeroepen door de koper - Het creëren van een geblokkeerde bankrekening/escrow rekening waar een deel van de koopprijs zal blijven staan ter dekking van de verklaringen en waarborgen In deze laatste twee gevallen zal het zeer belangrijk zijn om de regels waaronder de bankgarantie of de geblokkeerde gelden worden vrijgegeven duidelijk te omschrijven. De bankinstelling zal bij de minste twijfel omtrent de gehoudenheid tot uitkering immers geen vrijgave doen van gelden. Tenslotte kan er nog gewezen worden op de mogelijkheid van de koper dan wel de verkoper om een “warranty & indemnity”-verzekering af te sluiten. De koper zal zich dan geen zorgen moeten maken over de uitbetaling van de door hem opgelopen schade, terwijl de verkoper anderzijds de garantie heeft dat de ontvangen verkoopprijs op dit punt definitief is. Zoals uit de benaming van de verzekering valt af te leiden geldt deze enkel ter dekking van de gegeven verklaringen en waarborgen. De verzekering is niet toepasbaar op de risico’s die worden ondervangen door een specifieke vrijwaring die wordt gegeven door de verkoper. Dit is ook logisch vermits het latente risico gekend is aan verkoper en koper en de verzekering uiteraard geen vooraf bestaande toestand zal afverzekeren.
Besluit Huidige uiteenzetting heeft getracht de lezer aandachtig te maken voor diverse juridische mogelijkheden die de wensen en bedoelingen van partijen bij een overnameovereenkomst kunnen helpen te realiseren. Opgemerkt moet worden dat niet iedere overname hetzelfde is, dat de wensen en bedoelingen van partijen verschillend zijn van situatie tot situatie en dat in elk geval maatwerk dient te worden geleverd. Belangrijk daarbij is ook om de advocaat niet als ‘notaris van de reeds vastgelegde overnameformaliteiten’ in te schakelen, maar om deze van meet af aan te betrekken teneinde lopende de redactie van de overnameovereenkomst niet voor reeds voldongen feiten te komen staan.
november ’15| www.adlex.be
8/9
T: +32 89 32 23 00 F: +32 89 35 66 01 Grotestraat 122 B - 3600 Genk
Michiel Ryckalts Associate
[email protected] Voorkeurmateries Vennootschapsrecht Handelsrecht Ondernemingen in moeilijkheden en insolventie Bouwrecht en onroerend goed
T: +32 89 32 23 00 F: +32 89 35 66 01 Grotestraat 122 B - 3600 Genk
Ive Pareyns Associate
[email protected] Voorkeurmateries
Verenigingsrecht Vennootschapsrecht Handelsrecht Zekerheidsrecht en financieel recht Strafrecht (economisch en sociaal) Strafrecht (algemeen) Fiscaal recht
november ’15| www.adlex.be
9/9
