UNIVERSITEIT GENT
FACULTEIT ECONOMIE EN BEDRIJFSKUNDE ACADEMIEJAAR 2010 – 2011
De weg naar het bijna failliet: Fortis Masterproef voorgedragen tot het bekomen van de graad van
Master in de Toegepaste Economische Wetenschappen: Handelsingenieur
Thomas Dhondt
onder leiding van
Prof. Dr. F. Dejonghe
UNIVERSITEIT GENT
FACULTEIT ECONOMIE EN BEDRIJFSKUNDE ACADEMIEJAAR 2010 – 2011
De weg naar het bijna failliet: Fortis Masterproef voorgedragen tot het bekomen van de graad van
Master in de Toegepaste Economische Wetenschappen: Handelsingenieur
Thomas Dhondt
onder leiding van
Prof. Dr. F. Dejonghe
Permission Ondergetekende verklaart dat de inhoud van deze masterproef mag geraadpleegd en/of gereproduceerd worden, mits bronvermelding.
Thomas Dhondt
Woord vooraf Ik wil hierbij graag verschillende personen bedanken voor de totstandkoming van deze thesis en hun bijhorende steun, inzet en vertrouwen.
Eerst en vooral zou ik graag mijn promotor Prof. Dr. Frank Dejonghe willen bedanken voor de nodige ondersteuning en deskundige kennis in het desbetreffende vakgebied. Verder heeft hij mij dit interessante onderwerp aangereikt en zeker en vast mijn keuze beïnvloed om nog een jaar extra te studeren in het finance vakgebied.
Mijn dank gaat uit naar Jan Smets met interessante feedback en ervaring vanuit zijn functie als directeur bij de Nationale Bank van België. Ik wil ook graag de heren Stijn Ferrari en Tom Frankcx, beide onderzoekers bij NBB, voor het interview en de extra informatie die ze mij hebben meegegeven.
Als laatste maar niet als minst belangrijke wil ik zeker en vast ook mijn vriendin, ouders, broers en vrienden bedanken voor hun steun, hulp en vooral het nalezen van mijn thesis.
I
Inhoudsopgave Woord vooraf ................................................................................................................................ I Inhoudsopgave ............................................................................................................................ II Lijst figuren ................................................................................................................................ IV Lijst tabellen ............................................................................................................................... V Lijst afkortingen ......................................................................................................................... VI 1.
Inleiding ................................................................................................................................ 1
2.
Periode voorafgaand aan de crisis ....................................................................................... 3 2.1
Fortis van ontstaan tot de overname van ABN AMRO ................................................... 3
2.1.1
Het ontstaan van Fortis (1990 – 2004) ................................................................... 3
2.1.2
Het nieuwe Fortis (2004 – 2006) ............................................................................ 4
2.1.3
De overname van ABN-Amro (2007) ...................................................................... 5
2.2
Fortis als bedrijf ............................................................................................................. 5
2.2.1 3.
4.
De overname van ABN AMRO ............................................................................................. 8 3.1
Financiering................................................................................................................... 9
3.2
Operationele & juridische moeilijkheden ...................................................................... 14
De crisis ............................................................................................................................. 15 4.1
De ondergang van Fortis ............................................................................................. 15
4.2
Gestructureerde kredieten ........................................................................................... 16
4.2.1
Risicoverdeling bij effectisering ............................................................................ 17
4.2.2
Effectisering bij Fortis ........................................................................................... 20
4.3
Off-balance sheet banking........................................................................................... 24
4.3.1
Risico‟s verbonden met off-balance sheet banking ............................................... 25
4.3.2
Gevolgen Fortis .................................................................................................... 26
4.3.3
Wetgevende initiatieven ....................................................................................... 28
4.4
5.
Bedrijfsstructuur ..................................................................................................... 6
Risicomanagement...................................................................................................... 29
4.4.1
Structuur van het risicomanagement .................................................................... 30
4.4.2
Marktrisico............................................................................................................ 31
4.4.3
Kredietrisico ......................................................................................................... 42
4.4.4
Liquiditeit .............................................................................................................. 47
Postcrisis gevolgen ............................................................................................................ 55 5.1
Systeemrisico .............................................................................................................. 55 II
5.1.1
Soorten systeemrisico .......................................................................................... 55
5.1.2
Fortis .................................................................................................................... 57
5.1.3
Meetmethodes voor systeemrisico ....................................................................... 58
5.1.4
Systeemrisico in België ........................................................................................ 62
5.2
6.
Basel III ....................................................................................................................... 65
5.2.1
Noodzaak Basel III ............................................................................................... 65
5.2.2
Voorstellen Basel III ............................................................................................. 66
5.2.3
Gevolgen Basel III op de financiële sector............................................................ 71
5.2.4
Mogelijk ongewenste gevolgen Basel III ............................................................... 73
Conclusie ........................................................................................................................... 76
Bibliografie .............................................................................................................................. VIII
III
Lijst figuren Figuur 1 Strategische & Financiële ontwikkeling 05-09Figuur (Fortis, Jaaroverzicht 2005, 2005).4 Figuur 2 Bedrijfsstructuur (Hübner, Massart, Swolfs, & Van Gerven, 2009) ..................................... 7 Figuur 3 Evolutie core equity 4de kwartaal 2007 (Fortis, Full year 2007 results presentation, 2007)………………………………………………………………….. ..................................................... 10 Figuur 4 Look-trough methode core equity (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009)13 Figuur 5 Nettowinst per FTE (Fortis, Jaaroverzicht 2005, 2005) ...................................................... 16 Figuur 6 Case shiller index 2000-2012.................................................................................................. 16 Figuur 7 Nasdaq index 2000-2010......................................................................................................... 17 Figuur 8 Overzicht effectisering 95-06 (Duffie D. , 2007) ................................................................... 18 Figuur 9 Verloop portfolio gestructureerde kredieten 2007 – 2008 .................................................. 22 Figuur 10 Europese, commerciële banken met grootste ABCP programma‟s ............................... 24 Figuur 11 Verloop portfolio Scaldis (in miljarden euro's) (Fortis, Full year 2007 results presentation, 2007) (Fortis Bank, 2009)................................................................................................ 26 Figuur 12 Libor minus overnight swap rate (FED, 2009)……………………………………………27 Figuur 13 Commercieel papier (Brunnermeier, 2009) ........................................................................ 27 Figuur 14 Structuur risk management (Fortis, Fortis jaarrekening 2006) ........................................ 31 Figuur 15 Extreme values vs normale distributie (Aragones, Blanco, & Dowd) ............................. 36 Figuur 16 Distributie (The Economist, 2009) ........................................................................................ 37 Figuur 17 Verloop VaR dec. 2004 - dec. 2008 (Fortis Bank, 2008) (Fortis, Fortis jaarrekening 2006) ........................................................................................................................................................... 39 Figuur 18 Basel II kredietrisico benaderingen (Siddiqi, 2009) ........................................................... 42 Figuur 19 Decompositie van kredietrisico in de verschillende componenten (Padel, 2007) ........ 44 Figuur 20 Portfolio kapitaalbehoeften (Basel Committee on banking supervision, 2006) ............. 46 Figuur 21 De verschillende links tussen de soorten liquiditeit (Nikolaou, 2009, p. 23).................. 52 Figuur 22 Liquiditeit in de de Euro geldmarkt (Nikolaou, 2009) ........................................................ 52 Figuur 23 In waarde verminderde activa periode 2005-2008 (Fortis Bank, 2008) (Fortis, Fortis jaarrekening 2006).................................................................................................................................... 58 Figuur 24 COVaR (Nationale Bank van België, 2010)........................................................................ 62 Figuur 25 Hervormingen Basel III ter versterking van de kapitaal en liquiditeitsbuffers (Nationale Bank van België, 2010)............................................................................................................................ 66 Figuur 26 Retentie van de winsten naargelang de tier 1 ratio (Basel Committee on banking supervision, 2010) .................................................................................................................................... 68 Figuur 27 Kapitaal en financieringstekorten ten gevolge van Basel III (Härle, Heuser, Pfetsch, & Poppensieker, 2010) ................................................................................................................................ 71 Figuur 28 Impact analyse van Basel III op de Europese Banken. Pro forma reductie van de 2009 Basel II Tier 1 ratio in de veronderstelling van Basel III (The Boston Consultin Group, 2010) .... 72 Figuur 29 Impact Basel III op ROE Europese Banken (Härle, Heuser, Pfetsch, & Poppensieker, 2010) ........................................................................................................................................................... 73 Figuur 30 Lange termijn economische gevolgen Basel III (Basel Committee on Banking Supervision, 2010).................................................................................................................................... 75
IV
Lijst tabellen Tabel 1 Winst business units 2004 – 2007 (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006) (Fortis, Jaaroverzicht 2007, 2007) ................................................................................................ 6 Tabel 2 Goodwill overname ABN AMRO (Fortis, Consolidated interim financial statements for the first half-year 2008, 2008) ................................................................................................................... 9 Tabel 3 Evolutie core equity eerste twee kwartalen 2008 (Fortis, Financial & Operational review 4 Aug 2008, 2008) .................................................................................................................................... 11 Tabel 4 verschil tussen het oorspronkelijke solvabiliteitsplan en het werkelijk gerealiseerde Gegevens: (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009) (Fortis, Financial & Operational review 4 aug 2008, 2008) (Fortis, Presentation results first 6 months 2008, 2008) ....................... 13 Tabel 5 Sensitiviteitsanalyse verschillende tranches (Krahnen & Wilde, 2008) ............................ 20 Tabel 6 Theoretische & eigenlijke faillissementen (The economist, 2010) ..................................... 23 Tabel 7 Credit conversion factor off-balance vehicles (Basel Committee, 2005) ........................... 25 Tabel 8 Standardized approach resecuritisation risk weights (Basel Committee on banking supervision, 2009) .................................................................................................................................... 28 Tabel 9 Duration van het eigen vermogen (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006) ........................................................................................................................................................... 32 Tabel 10 Rentegevoeligheid van de reële waarde van het eigen vermogen (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006) .............................................................................. 32 Tabel 11 Gap-analyse Fortis Bank (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006) ... 33 Tabel 12 Tabel 3 Uitzonderlijke risicoposities in vreemde valuta (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006) ............................................................................................................. 33 Tabel 13 Tabel 4 valutarisicoposities voor Fortis verzekeringen (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006) ............................................................................................................. 33 Tabel 14 Earnings -at-risk (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006) .................. 34 Tabel 15 VaR analyse Fortis 2004 – 2008 in miljoen euro‟s ............................................................. 38 Tabel 16 Leverage Fortis 2004 – 2007 (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009) ..... 40 Tabel 17 Looptijden activa en verplichtingen 2006 & 2007 (Fortis, 2007)....................................... 51 Tabel 18 Onderlinge correlaties tussen 45 financiële instellingen gedurende verschillende stress periodes (International Monetary Fund, 2009) ..................................................................................... 56 Tabel 19 Fundamentele karakteristieken van financiële instellingen (International Monetary Fund, 2009) ............................................................................................................................................... 60 Tabel 20 Regressieresultaten vergelijken proxies en geavanceerde methodes (Drehman & Tarashev, 2011) ........................................................................................................................................ 61 Tabel 21 Besmettingseffecten bij het faillissement van een buitenlandse bank (Nguyen, 2003) 63 Tabel 22 Impact Basel III op de kredietverlening van banken (Macroeconomic Assesment Group, 2010) ............................................................................................................................................. 74 Tabel 23 Impact Basel III op de jaarlijkse groei van de economie (Macroeconomic Assesment Group, 2010) ............................................................................................................................................. 74
V
Lijst afkortingen ABCP
Asset backed commercial paper
ABS
Asset backed security
AFS
Available-for-sale
ALM
Asset liability management
ALSK
Algemene Spaar- en Lijfrentekas
BBP
Bruto Binnenlands Product
BIS
Bank for International Settlements
CAD
Capital adequacy directive
CBFA
Commissie voor het bank-, financie- en assurantiewezen
CCC
Central Credit Committee
CCF
Credit conversion factor
CDO
Collateralized debt obligations
CDS
Credit default swap
CEO
Chief Executive Officer
CFO
Chief Financial Officer
CRM
Credit risk mitigation
CVA
Credit Value Adjustment
DNB
De Nederlandsche Bank
EAD
Exposure at default
EC
Europese commissie
ECB
Europese Centrale Bank
ELA
Emergency lending assistance
ESA
European Service Authorities
ESRB
European Systemic Risk Board
EUR
Euro
FBB
Fortis Bank België
FED
Federal Reserve
FIB
Fortis Insurance Belgium
FPIM
Federale Participatie- en Investeringsmaatschappij
FSB
Financial stability board
FTE
Full time equivalent
FVPL
Fair value trough profit or loss
LCR
Liquidity Coverage Ratio
LGD
Loss given default
M&A
Merger and Acquisitions
MBS
Mortgage Back Securities
MPC
Market policy commitee
VI
NBB
Nationale Bank van België
NMKN
Nationale Maatschappij voor Krediet aan de Nijverheid
NSFR
Net Stable Funding Ratio
NV
Naamloze vennootschap
OTC
Over the counter
PD
Probability of default
RBS
Royal Bank of Scotland
RC
Regulatory Capital
REPO
Repurchase Agreement
ROE
Return on equity
ROE
Return on equity
RPI
Royal Park Investments
RW
Risk weight to asset
RWA
Risk weighted asset
SIFI
Systemically important Financial institutions
SPV
Special purpose vehicle
VaR
Value-at-Risk
VS
Verenigde Staten
VII
1. Inleiding De financiële crisis, ingeleid door de diepe malaise op de Amerikaanse vastgoedmarkt, die vooral de Westerse wereld trof in 2007-2008 kan worden gezien als de grootste crisis van het financiële systeem en zelfs de globale economie sinds De Grote Depressie in de jaren dertig van de twintigste eeuw. De problemen beperkten zich hierbij in eerste instantie tot vooral Amerikaanse financiële instellingen waarna de crisis zich wijd verspreidde en een groot deel van de Europese financiële sector in de problemen bracht. In een later stadium verbreedde de crisis zich verder tot de globale economie die in een zware recessie terechtkwam waarbij vele Westerse landen negatieve groeicijfers vertoonden voor verschillende, achtereenvolgende kwartalen. Tot op vandaag is de kredietcrisis een actueel onderwerp omwille van de Europese schuldenproblematiek in onder meer Ierland, Griekenland en Portugal.
België bleef niet gespaard van de gevolgen gezien de aanwezigheid van een extensieve financiële sector. Het balanstotaal van de drie Belgische grootbanken Fortis, KBC en Dexia bedroeg in 2007 483% van het BBP waarvan Fortis 283% voor zijn rekening nam (Hübner, Massart, Swolfs, & Van Gerven, 2009). Alle drie de banken zagen zich genoodzaakt aan te kloppen bij de overheid voor steun gezien de situatie op de financiële markten. Dankzij deze interventies konden zowel KBC als Dexia individueel overleven. De grootte van Fortis als bank en de aard van de problemen waarmee de bank kampte zorgden er echter voor dat de verschillende overheden zich genoodzaakt zagen Fortis in drie delen te splitsen waarbij het Nederlandse deel van Fortis samen met het kort daarvoor overgenomen ABN AMRO werd doorverkocht aan de Nederlandse Staat en Fortis Bank België aan het Franse BNP Paribas. Hetgeen overbleef waren de Belgische en internationale verzekeringsactiviteiten van de groep die vandaag de dag door het leven gaan als Ageas.
Deze thesis behandelt het verloop en de gevolgen van de financiële crisis voor Fortis. Wat zijn de grote redenen waarom het bedrijf verkocht moest worden? Kan men daadwerkelijk spreken van grote fouten bij het
dagdagelijkse
management
van
de
groep
of
eerder
een
ongelukkige
samenloop
van
omstandigheden? De grote publieke commotie die gepaard ging met de overname, heeft ervoor gezorgd dat het bijna-failliet van Fortis reeds zorgvuldig gedocumenteerd werd door verschillende journalisten en parlementaire onderzoekscommissies. Daarom beperk ik mij niet enkel tot een historische weergave van de feiten maar probeer ik het onderzoek te verbreden vertrekkende van verschillende algemene onderwerpen die mede de kredietcrisis veroorzaakt hebben. Het onderzoeksopzet van deze thesis is een zo volledig mogelijk beeld van de volledige financiële crisis te schetsen, met specifieke aandacht voor Fortis waarbij verschillende deelonderwerpen in detail worden besproken. Men kan hierbij drie verschillende delen onderscheiden in het vervolg van deze thesis.
1
In een eerste deel wordt dieper ingegaan op de periode voorafgaand aan de crisis. Het ontstaan van het bedrijf wordt uitgelegd in een tijdspanne van 1990 tot de overname van ABN AMRO in 2007. De nadruk ligt hierbij op de gevolgen van de overname voor Fortis. De grote invloed op de solvabiliteit van Fortis staat hierbij centraal. Vervolgens wordt de focus verlegd naar de eigenlijke crisis in het tweede deel. Verschillende onderwerpen, die algemeen gezien worden als medeoorzaken voor het verspreiden van de crisis, worden behandeld. Hierbij is er een onmiskenbare rol weggelegd voor de zogenaamde gestructureerde kredieten, het off-balance sheet banking, het risk management van de bank met speciale aandacht voor het markt- en kredietrisico relevant en als laatste een afzonderlijk hoofdstuk over liquiditeit gezien de speciale rol en initiële onderschatting van dit risico.
Het derde en laatste deel van de thesis spitst zich toe op de meer hedendaagse gevolgen van de financiële crisis voor banken en financiële instellingen in het algemeen. Concreet wordt hiermee de implementatie van de nieuwe Basel III regulering en de mogelijke gevolgen hiervan voor de financiële sector bedoeld. De focus van de toezichthouders op mogelijke systeemrisico‟s in plaats van het vroegere micro-prudentiële toezicht op bancair niveau is hierbij ook van belang aangezien dit wederom mogelijk de kapitaalvereisten en informatieverstrekking door banken kan beïnvloeden.
2
2. Periode voorafgaand aan de crisis 2.1 Fortis van ontstaan tot de overname van ABN AMRO 2.1.1
Het ontstaan van Fortis (1990 – 2004)
Fortis moet gezien worden als een amalgaam van verschillende Belgische en Nederlandse bank- en verzekeringsactiviteiten. De basis werd gelegd in 1990 wanneer de Belgische verzekeringsmaatschappij AG en de Nederlandse verzekeraar Amev een alliantie sluiten waardoor het eerste grote grensoverschrijdende samenwerkingsakkoord in de financiële sector in Europa een feit was. Doorheen de jaren 90 blijft de verzekeraar sterk groeien door overnames en privatiseringen van Belgische financiële instellingen. Door achtereenvolgens de Algemene Spaar- en Lijfrentekas (ASLK) in 1993, de Nationale Maatschappij voor Krediet aan de Nijverheid (NMKN), MeesPierson (Nederlandse vermogensbeheerder) in 1995 en in 1998 de Generale Bank over te nemen ontstaat de grootste financiële instelling van België.
Vooral de overname van de Generale Bank had heel wat voeten in de aarde. Het werd een bitse overnamestrijd tussen het latere Fortis en ABN AMRO. Onder meer dankzij de goede connecties van Maurice Lippens in de Belgische politiek, met Gérard Mestrallet (topman van Suez, het bedrijf dat de spilholding boven de Generale Bank had overgenomen) en een overnamebod van liefst 13 miljard euro (dubbel zoveel als het oorspronkelijke overnamebod) trok Fortis uiteindelijk aan het langste eind. (Sephiha, Michielsen, 2009).
Het resultaat is een bank-verzekeraar waarbij het zwaartepunt van het bankieren in België ligt en het zwaartepunt van de verzekeringen in Nederland. In 1999 wordt de naam van de financiële groep definitief omgedoopt tot Fortis. De daaropvolgende jaren worden nog enkele overnames gedaan maar de focus ligt onder leiding van de nieuwe CEO Anton van Rossum op het op elkaar afstemmen van de verschillende onderdelen en op het proberen verminderen van de Belgisch-Nederlandse spanningen (Sephiha, Michielsen, 2009).
Door het barsten van de internetzeepbel in 2001 worden veel banken verplicht om forse minwaarden te boeken op hun beleggingsportfolio. In 2002 boekt Fortis een 80% lagere winst. Tegelijk daalt de waarde van het aandeel met 60% op twee jaar tijd. Deze slechte gang van zaken zorgt ervoor dat Fortis actief op zoek gaat naar een buitenlandse partner (bij voorkeur een Spaanse, Duitse of Nederlandse bank) om mee te gaan in de consolidatiegolf in de sector. Begin 2003 komt het tot verregaande gesprekken met BNP Paribas maar deze springen af na wekenlange onderhandelingen. Een combinatie van al deze gebeurtenissen zorgt voor de verzuring van de relatie tussen de raad van bestuur en Anton van Rossum (Sephiha, Michielsen, 2009).
3
2.1.2
Het nieuwe Fortis (2004 – 2006)
Wanneer op 11 oktober 2004 Jean-Paul Votron CEO van Fortis wordt, schakelt men terug een versnelling hoger. “Nadat wij het consolidatieproces in 2004 hebben voltooid, beginnen wij aan de volgende fase van onze strategische reis naar de verwezenlijking van onze lange termijnambities voor 2009. Als één bedrijf met twee uiterst winstgevende activiteiten –bankieren en verzekeren- streven wij naar versnelde groei, waarbij wij toch goed greep houden op de kosten en risico‟s. Met andere woorden: ons doel is winstgevende, duurzame en beheerste groei.” (Fortis, Jaaroverzicht 2005, 2005, p. 12) Het einddoel hierbij is om Fortis binnen te loodsen bij de top van Europese financiële instellingen en hierbij haar onafhankelijkheid te bewaren. Concreet vertaalt dit zich in de volgende strategische en financiële doelstellingen voor de periode 2005 – 2009.
Figuur 1 Strategische & Financiële ontwikkeling 05-09Figuur (Fortis, Jaaroverzicht 2005, 2005, p. 17)
In 2005, het eerste volledige boekjaar onder Votron, is direct het resultaat van deze nieuwe doelstellingen zichtbaar. Een omzetstijging van 25% tot 90,5 miljard euro en een winststijging van 30% tot bijna 4 miljard Euro. Om de afhankelijkheid van de Benelux te verminderen werd verder de zesde grootste bank van Turkije, Disbank, overgenomen voor een bedrag van 1 miljard euro. Verder daalden de nietpersoneelskosten met om en bij de 6% (Fortis, Jaaroverzicht 2005, 2005).
Het jaar 2006 was mogelijk nog beter met een recordwinst van 4,4 miljard euro, een stijging van 12 % vergeleken met het voorgaande jaar. Hierbij wordt 21 % van de winst in het buitenland gerealiseerd en bijna 50% van de winst is afkomstig van de divisie Merchant Banking (Fortis, Geconsolideerde
4
jaarrekening Fortis 2006, 2006). Veel van de doelstellingen die in 2005 werden gesteld zijn reeds verwezenlijkt, een verandering van strategie om de voorgaande jaren te evenaren dringt zich dus op.
2.1.3
De overname van ABN-Amro (2007)
Na twee sterke jaren, waarbij de focus lag op interne groei en kostenbesparingen in een sterke economische omgeving, gestuwd door de divisie Merchant banking, werd het voor Jean-Paul Votron snel duidelijk dat de groei op een andere manier zou moeten gezocht worden (Sephiha, Michielsen, 2009). Door middel van samen te smelten met een andere grootbank zou een echte internationale grootbank ontstaan. Na afgesprongen gesprekken met Dexia in 2005 en met Lloyds-TSB in 2006, wordt Fortis gecontacteerd door een consortium van Europese grootbanken (Banco Santander en Royal Bank Of Scotland) om een gezamenlijk bod te doen op de Nederlandse bank ABN-AMRO. Deze laatste was sinds 19 maart 2007 in exclusieve overnamegesprekken met de Britse bank Barclays.
1
Fortis zou hierbij de
volgende activiteiten in handen krijgen:
Asset Management Business Unit
Private Banking Business Unit (zonder Zuid-Amerika)
ABN AMRO Nederland
ABN AMRO merknaam
Op 2 november 2007 maakt het consortium bekend dat 98,8 % van de aandelen in hun bezit is tegen een prijs van 71,1 miljard euro waarvan 93% in contanten betaald wordt. Fortis draagt 33,81 % bij in het consortium (Fortis, Consolidated quarterly financial report, 4de kwartaal 2007). Op de details van deze overname wordt verder in de verhandeling ingegaan. De bovenstaande tekst dient louter als duiding voor het ontstaan van de groep Fortis.
2.2 Fortis als bedrijf Voordat er wordt toegespitst op de eigenlijke ondergang van Fortis is het essentieel een dieper inzicht te verkrijgen in de werking van het bedrijf, op welk niveau welke beslissingen genomen werden en welke beslissingsorganen hiervoor bestonden. Voor gedetailleerde beschrijvingen wordt verwezen naar de toelichtingen in de jaarrekeningen.
1
ABN AMRO was deze overnamegesprekken begonnen nadat het Britse hefboomfonds The Children’s Investment Fund (TCI), aandeelhouder van iets meer dan 1% van ABN AMRO, in een open brief aan topman Rijkman Groenink vroeg om de ontmanteling of volledige verkoop van het bedrijf op de agenda van de algemene vergadering te plaatsen. TCI was van oordeel dat de Nederlandse Bank achterliep ten opzichte van haar concurrenten en de voorbije jaren geen additionele waarde had gecreëerd (Management The Children's Investment Fund, 2007).
5
2.2.1
Bedrijfsstructuur
Fortis is als bedrijf traditioneel opgebouwd rond vier business units (Fortis, Jaaroverzicht 2005, 2005). 1. Retail
Banking:
financiële
diensten
aan
particulieren
en
kleine
ondernemingen
met
hoofdactiviteiten in de Benelux en Turkije. 2. Asset Management en Private Banking: aanbieden van financiële diensten aan middelgrote ondernemingen die internationaal actief zijn en asset liability oplossingen voor bedrijven en consultants. 3. Merchant Banking: advies en financiële oplossingen voor institutionele en zakelijke klanten gecombineerd met sterke activiteiten op het vlak van gestructureerde kredieten, grond- , scheepvaart- en projectfinanciering. 4. Insurance: omvat drie subdivisies (Belgium, Netherlands en International) die het volledige scala aan verzekeringsproducten aanbieden (Leven en Niet-leven).
Hieronder wordt een overzicht gegeven hoe deze verschillende onderdelen bijdragen tot de nettowinst van de Fortis groep in de periode 2004 tot 2007. Hierbij moet vermeld worden dat de cijfers van het boekjaar 2007 reeds sterke schommelingen vertonen door het begin van de financiële crisis en de overname van ABN AMRO. Deze cijfers buiten beschouwing gelaten is er toch een duidelijke transformatie van de bank merkbaar doorheen de jaren.
In 2004 kan Fortis nog beschouwd worden als een klassieke bank-verzekeraar waarbij 40% van de winst komt uit verzekeringen en ongeveer 40% uit het „klassieke‟ bankieren. Doorheen de jaren is de sterke toename van de divisie Merchant Banking als groeimotor van de bank opvallend. Het bedrijf evolueert meer en meer naar een zakenbank naar Angelsaksisch voorbeeld waarbij een bank een groot deel van zijn inkomsten verdient met fees in plaats van de klassiek interest spread.
Tabel 1 Winst business units 2004 – 2007 (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006) (Fortis, Jaaroverzicht 2007, 2007)
De juridische structuur van Fortis (vóór de overname van ABN AMRO) is terug te vinden in figuur twee waarbij duidelijk wordt dat het bankgedeelte van de groep zich onder een Belgische vennootschap (Fortis
6
Bank SA/NV) bevindt en het verzekeringsgedeelte onder een Nederlandse vennootschap (Fortis Insurance N.V.). Het hoofdkwartier van de bankdivisie bevond zich dan ook in Brussel en dat van de verzekeringen in Utrecht.
Figuur 2 Bedrijfsstructuur (Hübner, Massart, Swolfs, & Van Gerven, 2009, p. 50)
Het executieve comité van Fortis, bij de aanvang van de financiële crisis, bestond uit acht personen (Fortis, Fortis Corporate Governance Report , 2007). Hiernaast is ook de rol van Maurice Lippens vermeldenswaardig als voorzitter van de raad van bestuur.
Jean Paul Votron: CEO
Herman Verwilst: Deputy CEO en Chief Operating Officer
Alain Deschênes: Chief Operating Officer
Filip Dierckx: CEO Merchant Banking
Camille Fohl: CEO Retail Banking
Lex Kloosterman: Chief Strategy Officer en CEO Asset Management and Private Banking
Gilbert Mittler: Chief Financial, Risk and General Counsel
Peer Van Harten: CEO Insurance en Real Estate
7
3. De overname van ABN AMRO
Fortis was traditioneel een bedrijf dat het gros van zijn inkomsten haalde uit de Benelux thuismarkt waarop het een sterk winstgevende positie had. De maturiteit van de financiële markt in de Benelux had als nadeel dat er nog maar weinig groeimogelijkheden te vinden waren. In 2005 kwam slechts 18% van de nettowinst van buiten de Benelux (Fortis, Jaaroverzicht 2005, 2005). Het bedrijf had traditioneel te kampen met een voortdurend korte termijn liquiditeitstekort. Dit werd opgevangen door financiering op de zeer liquide (voor de subprime crisis) interbancaire markt. Het tekort was grotendeels toe te schrijven aan Fortis Bank Nederland. Het bedrijf had een sterke positie als huisbank van vele Nederlandse bedrijven (leningen, overbruggingskredieten…) maar tegelijk een zwakke positie op de particuliere markt die instaat voor het gros van de deposito‟s. Door Fortis Bank werd bijna voortdurend een geldvoorschot van 60 miljard toegekend ten voordele van Fortis Bank Nederland (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009, p. 34).
Het bedrijf had zich tot doel gesteld om tegen 2009 30% van de nettowinst te genereren buiten de Benelux. Zo wilde het zijn afhankelijkheid van de thuismarkt verminderen. Maar wanneer Fortis in 2007 gecontacteerd wordt om in een consortium de Nederlandse bank ABN AMRO over te nemen doet er zich een interessante opportuniteit voor. ABN AMRO is immers een bank met een sterke depositobasis in Nederland en met een netto overschot aan liquiditeiten. Met de overname van ABN AMRO had Fortis met andere woorden de kans om haar liquiditeitsrisico sterk te verminderen. Het netto-overschot werd geraamd op om en bij de 25 miljard euro (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009, p. 28). Verder werd er gerekend op een jaarlijkse synergie van om en bij de 1.3 miljard euro en een integratiekost van ongeveer 1 miljard euro (Fortis, Full year 2007 results presentation, 2007, p. 12). Het management van Fortis hapte toe en betaalde voor de overname 24 miljard Euro, grotendeels in cash. Hierbij is het wel verwonderlijk dat Fortis een bindend overnamebod lanceerde terwijl het nog geen financieringsplannen had voor diezelfde overname.
In de volgende paragrafen wordt de overname van ABN AMRO in detail uitgelegd. Hoe zou het integratieproces verlopen, de financiering, gevolgen etc. De focus wordt vooral gelegd op de elementen die in het belang waren van de solvabiliteit van Fortis aangezien deze een belangrijke rol speelde in het verloop van de crisis
8
3.1 Financiering Uitgaande van een core tier 1 ratio van 6% was er nood aan een solvabiliteitsbehoefte van 26.2 miljard euro, uitgaande van de volgende vereisten. (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009, p. 25) 1. Aftrek van de goodwill en andere immateriële activa: 19.4 miljard euro (Fortis, Consolidated interim financial statements for the first half-year 2008, 2008, p. 39) 2. Afschrijvingen van andere immateriële activa: 2.8 miljard euro 3. Solvabiliteitsvereisten gekoppeld aan financieringen van de overgenomen activa (risk weighted assets volgens Basel II): 4.0 miljard euro
2
Tabel 2 Goodwill overname ABN AMRO (Fortis, Consolidated interim financial statements for the first half-year 2008, 2008)
Het oorspronkelijk financieringsplan om aan deze behoefte te voldoen ging uit van vijf elementen die de solvabiliteit op peil moesten houden: (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009, p. 25) 1. Een kapitaalverhoging van 13.2 miljard euro, onderschreven door onder andere Merrill Lynch en ING 2. De uitgifte van financiële instrumenten: 7.2 miljard euro 3. Verkoop van niet strategische activa: 4.8 miljard euro 4. De operationele resultaten van 2008 & 2009 5. Group leverage: 3.4 miljard euro
3
2
Dit bedrag wordt bepaald met behulp van het Capital Adequacy Directive(CAD) waarbij elk actief risk-based gewogen wordt, resulterend in een bank specifieke kapitaalbuffer waarbij het risicoprofiel van de bank meer in beschouwing wordt genomen. Dit in tegenstelling tot Basel I normen waarbij slechts drie activaklassen bestonden. De specifieke doelstelling voor Fortis was hierbij 10.5% (AA-rated bank) (De Nederlandsche Bank). Dit onderwerp komt specifiek ter zake in volgende hoofdstukken. 3 Hiermee wordt bedoeld dat een deel van het eigen vermogen van de bank of verzekeringen gefinancierd mag worden met schulden op holding niveau waarbij het bedrag wordt doorgestort naar de onderafdelingen. Ideaal
9
In de onderstaande figuren wordt een overzicht gegeven van het verloop van de solvabiliteit (core equity) van de bank als gevolg van de overname van ABN AMRO. De verschillende elementen worden hierbij kort uitgelegd.
Figuur 3 Evolutie core equity 4de kwartaal 2007
(Fortis, Full year 2007 results presentation, 2007)
Eind 2007 wordt een eerste overzicht vrijgegeven. Een eerste belangrijke parameter in het overzicht is het 4
aftrekken van de participatie in RFS holding van de core equity voor 50%. Dit bedrag zal tegengeboekt worden wanneer de integratie van ABN AMRO onderdelen voltooid is en de goodwill ingeboekt wordt (Fortis, Full year 2007 results presentation, 2007, p. 11) . Bij de financing transactions worden de hierboven vermelde financieringsbeslissingen vermeld (13.2 miljard euro kapitaalverhoging en 5.2 miljard financiële instrumenten uitgegeven). De revaluation slaat op een herwaardering van de aandelenportfolio in de verzekeringstak. Eind 2007 staat de core equity 1.4 miljard boven de target core equity.
Door
verslechterende
marktomstandigheden
op
de
internationale
financiële
markten
kwamen
verschillende transacties die deel uitmaakten van het oorspronkelijk solvabiliteitsplan in het gedrang en waren er onverwachte tegenslagen (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009). wordt met de dividendbetalingen dan de intresten betaald. Opmerking: voor een AA-rated bank wordt dit beperkt tot een percentage van 15%. (Hübner, Massart, Swolfs, & Van Gerven, 2009) . 4 Volgens Prudential Standard APS 111 moeten equity en capital investments 50% van tier I kapitaal afgetrokken worden wanneer: “equity and other capital investments in an insurer, including a holding company of an insurer, or other financial institution other than an ADI, authorized non-operating holding company (authorized NOHC) or equivalent overseas entity, where the ADI holds more than 20 per cent but less than 50 per cent of the voting shares.” (Bank of Australia, 2007) In de RFS-holding is dit duidelijk het geval aangezien Fortis 33.81% van de aandelen bezit. 5
In de Consortium and Shareholders’ Agreement (CSA) was afgesproken dat elk onderdeel van ABN AMRO dat de partners verkrijgen van ABN AMRO een minimum ‘core equity to risk weighted assets’ moet hebben van 4.95%.
10
Waardeverminderingen op gestructureerde kredieten
Financiële instrumenten werden moeilijker om te plaatsen
Neerwaartse beurskoersen die leiden tot herzieningen van financiële activa
Dalende operationele winsten
Extra eisen van de Europese Commissie met betrekking tot de overname
Omwille van deze redenen werd eind juni 2008 beslist om het solvabiliteitsplan te versterken met extra maatregelen.
Schrappen van het tussentijdse dividend en uitbetaling van het dividend in 2008 in aandelen
Extra verkoop van niet-strategische activa voor 2 miljard euro
Sales & lease back operaties en securitisation ter waarde van 1.5 miljard euro
Kapitaalsverhoging van 1.5 miljard euro via een een procedure van book building
Tabel 3 toont aan dat eind juni 2008 de kapitaalsverhoging reeds volledig onderschreven is en er extra financiële instrumenten zijn uitgegeven ter waarde van 1.1 miljard euro. Van het oorspronkelijk plan is dus reeds 6.3 van de 7.2 miljard financiële instrumenten geplaatst. Verder werd de integratie van ABN AMRO asset management in Fortis asset management voltooid en moest bijgevolg de hierbij horende goodwill afgetrokken worden (3.6 miljard euro)
Tabel 3 Evolutie core equity eerste twee kwartalen 2008 (Fortis, Financial & Operational review 4 Aug 2008, 2008)
Eind augustus 2008 wordt een laatste keer informatie gegeven over de solvabiliteitspositie voor de verschillende overheidsinterventies. Dit gebeurt met behulp van de look-through methode waarmee als het ware de to-be solvabiliteit wordt geschat, wanneer de verschillende operaties tot een goed einde worden gebracht. Hierbij valt het direct op dat met het oorspronkelijke solvabiliteitsplan Fortis een core equity onder de target equity zou hebben (22.6 miljard tegenover een target van 25.7 miljard euro), een verschil van 3.1 miljard euro. Het aangepaste solvabiliteitsplan, gelanceerd eind juni 2008, moest de kans bieden om dit tekort weg te werken.
11
Invloed op de actual core equity
Divestments & acquisitions: positief effect van 2.4 miljard o
Fortis Ping An Investments: overname van 50% van Fortis asset management
o
Interparking: joint venture met Vinci over parkeergarages
o
Delta Lloyd: overname van 51% belang van Delta Lloyd in ABN AMRO verzekeringen
Consolidation treatments: negatief effect van 5.1 miljard o
Tegenboeken RFS participatie en tegelijk inboeken goodwill (zie hierboven)
o
Capital Support consortium partners
o
EC remedies: verplichte verkoop van onderdelen van ABN AMRO in Nederland om de
5
concurrentie te vrijwaren waarop een minwaarde geboekt werd. Dit onderdeel wordt hieronder verder besproken. o
Intangibles ABN AMRO: waardevermindering op de overname
Invloed op de target core equity
Consolidation Treatments + Divestments & Acquisitions o
Delta Lloyd: verhoging van de kapitaalvereisten omwille van de overname van 51% joint venture met Delta Lloyd.
o
Consolidation: De Basel II normen bepalen hoeveel extra kapitaal er nodig is bij het in de boeken nemen van de activa van ABN AMRO, rekening houdend met hun respectieve risico. Bij de integratie van ABN AMRO moet er rekening gehouden worden met 95 miljard euro aan risico gewogen verplichtingen (Fortis, Financial & Operational review 4 aug 2008, 2008, p. 12). Hierbij zit 10 miljard euro die ook gedesinvesteerd moet worden van de EC maar waarvoor Fortis initieel het krediet risico moet dragen omwille van het overname akkoord met Deutsche Bank (Fortis, Consolidated interim financial statements for the first half-year 2008, 2008).
5
In de Consortium and Shareholders’ Agreement (CSA) was afgesproken dat elk onderdeel van ABN AMRO dat de partners verkrijgen van ABN AMRO een minimum ‘core equity to risk weighted assets’ moet hebben van 4.95%. Indien dit niet het geval is heeft deze partner recht op kapitaalondersteuning door de andere partners in de vorm van inschrijving op financiële instrumenten of door capital relief transactions (Fortis, Consolidated quarterly financial report, 4de kwartaal 2007).
12
Figuur 4 Look-trough methode core equity (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009)
Wanneer beide solvabiliteitsplannen worden samengevoegd en vervolgens wordt gekeken naar de werkelijk gerealiseerde transacties in die periode (tot 4 augustus 2008) dan is de discrepantie tussen beide wel zeer groot. Vooral op vlak van desinvesteringen valt het op dat een groot deel van de plannen sterke vertraging opliep of gebeurde tegen sterk lagere transactieprijzen. De sale & lease back transacties waren nog maar juist van start gegaan dus daar is het verschil niet zo verwonderlijk.
Tabel 4 verschil tussen het oorspronkelijke solvabiliteitsplan en het werkelijk gerealiseerde Gegevens: (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009) (Fortis, Financial & Operational review 4 aug 2008, 2008) (Fortis, Presentation results first 6 months 2008, 2008)
13
3.2 Operationele & juridische moeilijkheden Niet enkel de financiële vereisten, die nodig waren voor de realisatie van de overname, zorgden voor moeilijkheden bij Fortis. Andere problemen, hoewel minder kwantificeerbaar, speelden zeker en vast ook hun rol met name de Europese Commissie, de DNB en de eigenlijke integratie. Voor een gedetailleerde uitleg verwijs ik door naar de literatuur.
Voor elke fusie is de toestemming van de Europese Commissie nodig, waarbij zij rekening houdt met het feit of een bedrijf al dan niet een te dominante positie op een bepaalde markt krijgt. Indien dit wel het geval is wordt de fusie geblokkeerd of is men verplicht een aantal activiteiten af te stoten. Uit vrees voor een dominante positie op de Nederlandse markt werd Fortis verplicht om De Hollandse Bank Unie N.V., de factoringdivisie IFN Finance B.V. en enkele kleinere afdelingen af te stoten. Op 2 juli 2008 wordt hiervoor na lang oponthoud een overeenkomst met Deutsche Bank gesloten. De slechte marktomstandigheden dwingen Fortis echter hierop een minwaarde van 300 miljoen euro te boeken, het marktrisico op de onderliggende activa nog enige tijd te dragen en extra afschrijvingen te doen (Fortis, Consolidated interim financial statements for the first half-year 2008, 2008).
Een tweede moeilijkheid was de stroeve relatie met de toezichthouder en de De Nederlandsche Bank (DNB) (Sephiha, Michielsen, 2009). De DNB is ontstemd omdat de CBFA eenzijdig besliste om ook de controle van het Nederlandse filiaal van de combinatie Fortis-ABN AMRO op zich te nemen. Er is ook protest omwille van het feit dat één van de Nederlandse kroonjuwelen wordt overgenomen door een Belgisch bedrijf. Dit gecombineerd met de persoonlijke tegenkanting van de topman van de DNB, Nout Wellink, die vanaf dag één gekant was tegen de overname wegens te risicovol en te moeilijk door het splitsen van de bank in drie delen. De combinatie van deze factoren zorgde ervoor dat Fortis alles minutieus moest plannen en eindeloos veel uitleg moest verschaffen bij de DNB voor elke stap die het nam, resulterend in vertragingen van het integratieproces van de twee banken.
Ver moet ook de moeilijkheid van een dergelijke overname niet onderschat worden. Op een bepaald ogenblik waren 1000 FTE bezig met de integratie van de banken waardoor er minder tijd was voor andere, op dat ogenblik misschien belangrijkere zaken. (Fortis, Full year 2007 results presentation, 2007)
14
4. De crisis
4.1 De ondergang van Fortis In het weekend van 27-28 september was de liquiditeits- en solvabiliteitspositie van Fortis zodanig in het gedrang gekomen dat de Belgische, Nederlandse en Luxemburgse overheid besloten in te grijpen met als doel de financiële stabiliteit in ieder land te garanderen. De regeringen besloten om elk afzonderlijk in te grijpen op niveau van de vennootschap in elk land met een participatie van 49,9%. Verder werd besloten om de participatie in de RFS-holding (ABN AMRO onderdelen) te verkopen aan geïnteresseerde partijen. Hierbij injecteerde België 4,7 miljard euro in Fortis Bank, Nederland 4,2 miljard in Fortis Bank Nederland en Luxemburg 2,5 miljard in Fortis Bank Luxemburg (Vlaamse Federatie van beleggingsclubs en beleggers, 2008). Uiteindelijk zal deze transactie nooit volledig plaatsvinden.
Op 2 oktober beslist de DNB om Fortis Bank Nederland onder voogdij te plaatsen en wordt akkoord gegaan met een overnameprijs van 16.8 miljard euro voor Fortis Bank Nederland en ABN AMRO door de Nederlandse staat. Hierdoor werd de Belgische regering verplicht een beslissing te nemen over wat zij als reactie hierop zou doen. Op 4 oktober werd vervolgens beslist om Fortis Bank te verkopen aan BNP Paribas. De Franse bank kreeg hiermee 74.94% van de aandelen van Fortis Bank in handen terwijl de FPIM een blokkeringminderheid behield. BNP Paribas verwierf tegelijkertijd 100% van Fortis Insurance België en een participatie in Royal Park Investments, een SPV waarin de gestructureerde kredieten werden ondergebracht. Hiervoor betaalde het 17.7 miljard euro (11 miljard voor de aandelen in de bankvennootschap, 5.7 voor de verzekeringen en 1 miljard voor de SPV) (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009, p. 62).
Op 11 februari 2009, na maandenlang protest door misnoegde aandeelhouders die veel geld verloren hadden, wordt op de aandeelhoudersvergaderingen in Brussel en Utrecht zowel de verkoop van de Nederlandse activiteiten aan de Nederlandse staat en Fortis Bank België aan BNP Paribas teruggedraaid door een negatieve stemming. In het weekend van 7-8 maart wordt een nieuw akkoord onderhandeld tussen de betrokken partijen. Hierbij verwerft BNP Paribas slechts 25% in Fortis Insurance Belgium in plaats van 75%. Tevens wordt het exclusiviteitcontract tussen Fortis Bank België en Fortis Insurance Belgium verlengd tot 2020. Het aantal activa ondergebracht in het SPV wordt verhoogd met 2 miljard euro. De Belgische staat kent verschillende waarborgen toe aan BNP Paribas en de Fortis Holding ter financiering van het SPV en het opvangen van mogelijke verliezen (Hübner, Massart, Swolfs, & Van Gerven, 2009, p. 291). De overname van Fortis Nederland wordt niet meer heronderhandeld.
15
4.2 Gestructureerde kredieten De winst- en groeimotor van Fortis in de jaren 2004-2006 was de afdeling Merchant Banking (45.57 % aandeel in de winst van 2006 zie tabel 1). Onder deze afdeling zitten met name de activiteiten die betrekking hebben op gestructureerde activiteiten. De cijfers uit de onderstaande grafiek spreken voor zich. Op slechts één jaar tijd verdubbelde de winst per personeelslid terwijl op het zelfde ogenblik het personeelsbestand bij Merchant banking van 3908 in 2004 naar 4159 FTE‟s in 2005 steeg.
Figuur 5 Nettowinst per FTE (Fortis, Jaaroverzicht 2005, 2005)
Ten tijde van de toenmalige ASLK werd enkel in gestructureerde producten belegd als loutere investering omwille van het voortdurende liquiditeitenoverschot in die tijd. Omdat deze investeringen zeer goed de dotcom-crisis doorstonden werd beslist om deze activiteiten uit te breiden. De aanpak werd uitgebreid naar trading en syndications, tegelijk werd er een ABS sales team opgericht dat CDO‟s op maat op basis van credit derivative swaps aanbood. Tot dan situeerden de activiteiten zich wel hoofdzakelijk in Europese producten (Hübner, Massart, Swolfs, & Van Gerven, 2009, p. 54).
Figuur 6 Case shiller index 2000-2012
16
Figuur 7 Nasdaq index 2000-2010
Eind 2005/begin 2006 werd vervolgens een team experts van Société Générale overgenomen om activiteiten in CDO structurering op te bouwen. Wegens de wereldwijde crisis werden deze activiteiten in de zomer van 2007 reeds verminderd en daarna volledig stopgezet. Dit had als onaangenaam gevolg dat activa die nog gesecuriseerd of verkocht moesten worden op de balans bleven staan.
4.2.1
Risicoverdeling bij effectisering
De trend om activa te securiseren, overgewaaid uit de Verenigde Staten, had verschillende oorzaken maar werd grotendeels ingegeven door de mogelijkheid om kredietrisico te transfereren. Allereerst kregen banken de mogelijkheid om hun portfolio verder te diversifiëren en concentratierisico‟s omwille van te grote afhankelijkheid van bepaalde klanten of sectoren te vermijden (Greenbaum & Thakor, 1987). Verder werd het mogelijk om kapitaal vrij te maken wat vervolgens gebruikt kon worden voor andere, meer winstgevende transacties.
Dit werd zeker interessant, eenmaal de Basel II regulering volledig van kracht was, aangezien banken naargelang de rating van hun activa meer of minder kapitaal moesten aanhouden. Banken konden bijgevolg de activa waarvoor hogere kapitaalvoorzieningen moesten aangehouden worden verkopen. Een andere reden die veel aangehaald wordt is een verbetering van de liquiditeit van de markten en een verhoging van de algemene marktwaarde (Duffie D. , 2007). Dit proces wordt wel beperkt door het risico op moral hazard. Indien banken volledige activa zouden verkopen dan zou er geen motivatie meer langs de kant van de bank bestaan om de leningen op te volgen, resulterend in een hoger percentage aan wanbetalingen. Bijgevolg eisen investeerders dat banken altijd een deel van de activa zelf behouden als investering.
17
De transfer van risico‟s door effectisering wordt bepaald door het opsplitsen (tranching) en subordineren (subordination) van de portfolio waardoor een non-proportioneel delend karakter voor het delen van risico tussen de verschillende tranches wordt verkregen. Hierbij wordt een onderscheid gemaakt tussen junior tranches (om het eerste verlies op te vangen), mezzanine tranches en senior tranches (de allerlaatste).De risico‟s worden met andere woorden verschoven in de portfolio, hierbij kunnen we onderscheid maken tussen drie verschillende aspecten:
Verschuiven van de verliesdistributie
Veranderen van de correlatie tussen verschillende activa
Beïnvloeden van het systematisch risico van de bank
Figuur 8 Overzicht effectisering 95-06 (Duffie D. , 2007, p. 11)
De meningen over deze allocatie van risico‟s aan de verschillende tranches is sterk verschillend. Coval vindt bijvoorbeeld dat investeerders in senior tranches sterk onderbetaald worden voor het systematisch risico dat ze hiermee lopen (Coval, Jurek, & Stafford, 2007). Eckner daarentegen vindt dat de compensatie per eenheid verwacht verlies veel hoger is bij senior tranches dan bij junior tranches (Eckner, 2007). Zelfs toezichthouders hebben slechts een beperkt zicht op welke risico‟s zich waar bevinden in het financieel systeem met betrekking tot effectisering (European Central Bank, 2004).
Belangrijk om het verloop van de crisis beter te begrijpen is een inzicht krijgen in de eigenlijke risicoverdeling tussen de verschillende tranches. Onderzoek door Krahnen en Wilde, recent gepubliceerd, gaat specifiek in op dit onderwerp. Hierbij wordt gebruik gemaakt van een één factor model met een macro economische factor die de performantie van de onderliggende portfolio van leningen beïnvloedt en dus ook de bijhorende risico‟s. Vertrekkend van dit model krijgt men de mogelijkheid om de allocatie van 6
systematisch risico aan de verschillende tranches na te gaan.
6
Definitie zie hoofdstuk kredietrisico
18
Met behulp van Monte Carlo simulaties kunnen de opbrengsten en verliezen van de verschillende tranches in kaart gebracht worden onder verschillende scenario‟s (Krahnen & Wilde, 2008).
Dankzij deze simulaties komt men tot verschillende interessante bevindingen. Door het opdelen van de portfolio in verschillende tranches verkrijgt men daadwerkelijk verschillende activa die compleet verschillende eigenschappen hebben met betrekking tot de risico‟s die ze dragen. Tussen deze verschillende tranches vindt men de hoogste correlaties tussen tranches die gelijkaardige eigenschappen hebben. De laagste correlaties worden gevonden tussen senior en junior tranches. De invloed van de macro-economische factor op deze tranches is ook zeer verschillend. Algemeen kan men stellen dat senior tranches zelden verliezen incasseren door verslechterende economische omstandigheden. Enkel in zeer slechte scenario‟s lopen deze tranches verliezen op. Met andere woorden, het gros van het macroeconomische risico bevindt zich bij de junior tranches, maar het zogenaamde tail risico blijft bij de senior tranches. Wanneer hierbij de vergelijking wordt gemaakt met gewone obligaties dan kan geconcludeerd worden dat senior tranches veel grotere tail risico‟s hebben dan gewone obligaties (Krahnen & Wilde, 2008).
In een laatste deel wordt de invloed nagegaan van schokken (zoals de financiële crisis) op de performantie en kwaliteit van de verschillende tranches. Schokken kunnen voortkomen uit verschillende factoren zoals een ratingverlaging, verslechterende macro-economische omstandigheden of simpelweg door een slechte doorlichting en controle van de kredieten omdat de junior tranches toch door de bank verkocht worden. Deze factoren resulteren in veranderingen in onderlinge correlaties en/of hogere faillissementspercentages, die vervolgens de verliezen van de respectievelijke tranches beïnvloeden en dus een herverdeling van de risico‟s onder de tranches met zich meebrengt (Krahnen & Wilde, 2008).
De effecten van deze schokken worden duidelijk in de volgende tabel. Stijgingen van zowel correlaties als defaults brengen hogere verliezen van de senior tranches met zich mee. Dit gaat bij hogere correlaties ten voordele van de junior tranches die hun verliezen zien dalen. Bij een stijging van de defaults stijgen logischerwijs zowel de verliezen in de senior als junior tranches (Krahnen & Wilde, 2008) .De resultaten kunnen als zeer relevant beschouwd worden in de financiële crisis, gezien het feit dat de oorsprong ligt in een zware schok in de Amerikaanse vastgoedmarkt waarbij zeer grote prijsdalingen voorkwamen die dus vooral de senior tranches troffen door sterk stijgende default percentages.
Een aanzienlijk deel van de activa van Fortis was gesecuriseerd, in navolging van een wereldwijde trend. Volgens een studie van de ECB in 2004 is 8-15% van de activa van de grote, internationale banken betrokken in één of ander effectiseringsproces (European Central Bank, 2004). De redenen die hiervoor worden aangehaald zijn de volgende: (Wilde & Jan, 2006)
19
Verminderen van het risico
Vergroten van de diversificatie
Verbeteren van de liquiditeit van de activa
Positieve invloed op de marktwaarde
Tabel 5 Sensitiviteitsanalyse verschillende tranches7 (Krahnen & Wilde, 2008, p. 21)
4.2.2
Effectisering bij Fortis
In het vervolg van het hoofdstuk wordt een overzicht gegeven van de grootte van de portfolio gestructureerde kredieten vanaf eind 2007 (eerste gegevens die worden gepubliceerd) tot eind 2008 (laatste volledig onafhankelijke cijfers voor de overname door BNP Paribas). De tijdstippen van deze bedragen zijn niet volgens vast patroon maar afhankelijk van de informatie die vrijgegeven wordt in de jaarverslagen, kwartaalcijfers etc.
De eerste gedetailleerde cijfers van de investeringen van Fortis in gestructureerde kredieten zijn terug te vinden in de presentatie van de cijfers voor het boekjaar 2007. Opvallend is dat de woorden „gestructureerde kredieten‟ zelfs geen enkele keer voorkomen in de jaarrekening van 2006.
7
De junior tranche is hierbij tranche nummer 7 en de meest senior tranche nummer 1. In het basis scenario gaat men uit van een portfolio van 10.000 zero bonds met een default probability van 7.63%, een maturiteit van 10 jaar en een correlatie van 0.15.
20
De portfolio kan eind 2007 in drie grote segmenten worden opgesplitst met elk dan nog verschillende onderdelen (Fortis, Full year 2007 results presentation, 2007) (Fortis, Financial & Operational overview 2007, 2008):
US subprime CDO portfolio: 2.9 miljard euro in de boeken + 2.4 miljard euro reeds afgeschreven
Credit spread portfolio: 42.2 miljard euro + 0.1 miljard euro afgeschreven
Verzekering ABS portfolio: 3.1 miljard euro + 0.147 miljard euro afgeschreven
Dit maakt een totale portfolio voor afschrijvingen van 50.847 miljard euro, na afschrijvingen een restbedrag van 48,2 miljard euro.
Vanaf 2008 worden er frequenter cijfers vrijgegeven over de portfolio. Voor het eerste kwartaal van 2008 komt Fortis met de volgende cijfers naar buiten. De portfolio heeft een totale nominale waarde van 43.3 miljard euro (Fortis, Financial and operational overview first quarter of 2008, 2008):
US subprime CDO portfolio: 2.3 miljard euro
Credit spread portfolio: 38.5 miljard euro
Verzekering ABS portfolio: 2.5 miljard euro
De daling van 4,9 miljard kan verklaard worden door terugbetalingen, schommelingen in wisselkoersen, selectieve verkopen en extra afschrijvingen. De extra afschrijvingen bedragen 862,9 miljoen euro.
Voor het tweede kwartaal van 2008 worden geen afzonderlijke cijfers gegeven. De totale nominale waarde van de portfolio op 30 juni 2008 bedraagt 39.114 miljard euro, wat neerkomt op 2.15 miljard euro supplementaire afschrijvingen (Fortis, Consolidated interim financial statements for the first half-year 2008, 2008). Deze cijfers worden echter tegengesproken door het definitieve verslag van de eerste twee kwartalen op 4 augustus 2008. Men komt met de volgende cijfers naar buiten (Fortis, Financial & Operational review 4 aug 2008, 2008):
US subprime CDO portfolio: 1.9 miljard euro
Credit spread portfolio: 37.6 miljard euro
Verzekering ABS portfolio: 2.2 miljard euro
De definitieve cijfers spreken dus van een extra daling van 1.6 miljard in het tweede kwartaal en een totaal nominaal bedrag van 41.7 miljard euro. Hiervan nemen extra afschrijvingen 594 miljoen euro voor hun rekening.
De laatste enigszins consistente cijfers, voor de consolidatie van de cijfers van Fortis Bank in deze van BNP Paribas, bevinden zich in een overzicht van de gestructureerde kredieten eind 2008 gepubliceerd door Fortis Bank (Fortis Bank, 2008). De Fortis Holding is op dit moment reeds een onafhankelijke entiteit. De verzekering ABS portfolio is hierbij niet meer terug te vinden in deze gegevens. Hoogstwaarschijnlijk bevindt deze portfolio zich in de boeken van Fortis Insurance.
21
In het jaarverslag van Fortis (het gedeelte dat niet gekocht werd door Nederland of BNP Paribas) is er nog één portfolio met gestructureerde kredieten terug te vinden ter waarde van 0,45 miljard Euro met nog 73 miljoen euro aan CDO‟s (Fortis, Annual results 2008 presentation, 2009). Midden 2008 was deze portfolio nog 2,2 miljard Euro waard waarvan 0,98 miljard Euro aan CDO‟s (Fortis, Presentation results first 6 months 2008, 2008). Tegelijkertijd is bij de berekening van het eigen vermogen van de nieuwe Fortis Holding een afschrijving terug te vinden van 0,4 miljard Euro voor financiële activa (Fortis, Annual results 2008 presentation, 2009, p. 28). Met de combinatie van al deze gegevens is het mogelijk een laatste overzicht te maken van de gestructureerde kredieten die zich eind 2008 in Fortis Holding & Bank samen bevinden.
US subprime CDO portfolio: 1 miljard euro
Credit spread portfolio: 31,3 miljard euro
Verzekering ABS portfolio: 0,45 miljard euro (onder voorbehoud)
Eén van de voorwaarden voor de overname van Fortis Bank door BNP Paribas was de oprichting van een special purpose vehicule (SPV), Royal Park Investments, met als doel de meest risicovolle activa af te zonderen van het gezonde gedeelte van de bank. Gefinancierd door de Belgische staat (43,5%), Fortis (44,7%) en BNP Paribas(11,8%) is het de bedoeling de portfolio zodanig te beheren dat de run-off situatie wordt geoptimaliseerd (Fortis, Persbericht betreffende de transacties tussen Fortis holding, de belgische staat, fortis bank & BNP Paribas, 2009). De portefeuille bevat alle subprime CDO‟s en een deel van de credit spread portfolio. Oorspronkelijk was er sprake van een verkoop ten bedrage van 10,4 miljard euro maar het akkoord tussen de betrokken partijen werd achteraf herzien tot een bedrag van 11,4 miljard euro, wat later nog eens naar boven werd bijgesteld tot 11,7 miljard euro door wisselkoersschommelingen (Fortis, Persbericht betreffende de transacties tussen Fortis holding, de belgische staat, fortis bank & BNP Paribas, 2009).
Onderstaande grafiek geeft een overzicht van het verloop van Fortis haar portfolio gestructureerde kredieten over de periode van 2007 - 2008.
Figuur 9 Verloop portfolio gestructureerde kredieten 2007 – 2008
22
Indien men de kredietkwaliteit van de investeringsportfolio bekijkt (ratings door agentschappen) dan wordt het duidelijk dat het gros van de credit spread portfolio en de subprime CDO‟s geïnvesteerd was in senior posities met AAA of AA-ratings. Van de credit spread portfolio had liefst 91% een rating van AA of hoger, dit voor een bedrag van 34.21 miljard euro (Fortis, Presentation results first 6 months 2008, 2008, p. 73). In de CDO origination portfolio bevonden zich voor 80.85% super senior posities zijnde 3.8 miljard euro. Het resterende deel van de portfolio bestond uit mezzanine en junior tranches die omwille van de crisis niet meer verkocht raakten of aangehouden werden om moral hazard problemen te vermijden (Fortis, Presentation results first 6 months 2008, 2008, p. 72).
Fortis had bijgevolg een zeer groot tail macro-economisch risico en was zeer gevoelig voor stijgingen van default rates en correlaties gezien de sterke impact deze hebben op senior posities. De mezzanine en junior tranches die zich in de origination portfolio bevonden waren bij het begin van de crisis bijna reeds volledig afgeschreven (0.7 miljard op een nominale waarde van 0.9 miljard euro). De volgende figuur toont een duidelijke sterke stijging aan van de default rates bij CDO‟s, resulterend in grote minwaarden. Opmerkelijk is dat in de presentatie van de cijfers van de eerste zes maanden van 2008 van Fortis melding wordt gemaakt van een laag kredietrisico juist omwille van het feit dat het gros van de portfolio belegd is in activa met een AAA-rating terwijl bij een stijgende correlatie (zoals in de financiële crisis) deze juist meer kredietrisico krijgen. Dit wijst nogmaals op de totaal verkeerde inschatting van de risico‟s die gepaard gaan met gestructureerde kredieten.
Tabel 6 Theoretische & eigenlijke faillissementen (The economist, 2010)
23
4.3 Off-balance sheet banking Een groot deel van de investeringen in de credit spread portfolio gebeurde met behulp van een groot offbalance vehikel, Scaldis, dat is gevestigd op de Engelse Kanaaleilanden (Jersey). Het is een Hybrid Asset Backed Commercial Paper program (ABCP) dat zich toespitst op twee taken (Fortis, Full year 2007 results presentation, 2007):
Factoring (32%): Het opkopen van facturen van bedrijven zodat deze sneller hun geld ontvangen, als tegenprestatie krijgt Fortis een commissie op het bedrag omdat het betalingszekerheid verschaft.
Effectisering (68%): Herverpakken van activa op de balans tot gestructureerde kredieten
Het programma heeft eind 2007 een grootte van 18,1 miljard euro en geniet de hoogste rating van diverse kredietbeoordeelaars. Typisch voor een ABCP programma is dat het zo goed als volledig gefinancierd wordt met korte termijn commercieel papier van derden. Fortis was hierin één van de grotere spelers in Europa. Gecombineerd met ABN AMRO zou het zelfs de grootste speler in Europa worden.
Figuur 10 Europese, commerciële banken met grootste ABCP programma’s
Oorspronkelijk werden off-balance vehikels opgericht om de kapitaaleisen opgelegd door toezichthouders te ontwijken. Men richtte een vennootschap op met een klein eigen vermogen, geïnvesteerd door de bank, en richtte zich dan op schuldfinanciering. Met behulp van deze middelen kocht men activa van de bank waardoor deze haar balanstotaal kon verminderen. Dit hield twee voordelen in voor de bank in kwestie:
Men haalde activa van de balans van de bank en moest bijgevolg geen eigen risicogewogen vermogen meer opzij zetten. Met andere woorden, men omzeilde de wettelijke kapitaalvereisten zonder de potentiële voordelen op te geven. Dit onderwerp komt hier kort aan bod maar wordt afzonderlijk behandeld bij het hoofdstuk kredietrisico.
Door de hoge rating van de vennootschap kon men goedkoop schuldfinanciering vinden op de kapitaalmarkten. Afhankelijk van de activa die zich bij het off-balance vehikel bevonden ontstond een aanzienlijke spread tussen de intresten betaald op de activa en de passiva. Door de hoge leverage (schulden / eigen vermogen) realiseerde de bank een hoge return on equity (ROE).
24
4.3.1
Risico’s verbonden met off-balance sheet banking
Natuurlijk staan hier bepaalde risico‟s tegenover. Om de reputatie en naambekendheid van het programma te verhogen en om een hoge rating te verkrijgen staat, de bank rechtstreekse liquiditeitslijnen toe. Verder blijft het kredietrisico op zich hetzelfde voor de bank, ook al staan de activa niet meer op de balans, aangezien in turbulente periodes de schuldfinanciering opdroogt en de bank bijgevolg moet instaan voor de kredietverliezen. De Basel I regulering die van kracht was tussen 1988 en 2007 nam deze risico‟s weinig of niet in beschouwing. Op de balans werden banken verplicht om minstens 8% eigen vermogen te hebben, gebaseerd op een percentage van risico gewogen activa.
8
Voor off-balance activa bank waren die
vereisten veel lager. Vanaf 1 januari 2007 trad vervolgens de Basel II regulering in werking die het probleem deels aanpakte. De kapitaalvereisten werden gebaseerd op de ratings die aan de activa werden gegeven. De ratings bepaalden de credit conversion factor (CCF) waarop dan uiteindelijk de hoeveelheid kapitaal werd bepaald die een bank moest aanhouden (Basel Committee, 2005, p. 122). Voor een AAArated actief dat zich niet op de balans bevindt betekent dit dat slechts een vijfde van het kapitaal moet 9
worden aangehouden in vergelijking met een gelijkaardig actief dat zich op de balans bevindt . Banken verminderden hun kapitaalvereisten door leningen te securiseren en samen te brengen in hun off-balance vehikels. Door diversificatie ontvingen deze leningen samen een betere rating dan elk afzonderlijk.
10
Tabel 7 Credit conversion factor off-balance vehicles (Basel Committee, 2005)
Verder werd het risico dat voor banken ontstond door het toestaan van kredietlijnen nog altijd niet in beschouwing genomen (Brunnermeier, 2009). Voor liquiditeitslijnen kon onder bepaalde voorwaarden terug een credit conversion factor gebruikt worden van slechts 20%. Men spreekt hierbij van eligible liquidity facilities. Het was zelfs mogelijk dat men een CCF van 0% mocht toepassen indien er enkel liquiditeitsfaciliteiten werden voorzien wanneer men spreekt van een algemene verstoring van de markt. Hieronder worden problemen verstaan om vervallend commercieel papier te vervangen door nieuwe korte termijn faciliteiten. De activa in de SPE zouden dan als onderpand dienen voor de toegestane liquiditeiten
8
De focus lag hierbij vooral op kredietrisico waarbij de activa van de bank opgedeeld werden in vijf risicoklassen. (Investopedia) 9 Voor een actief ter waarde van 100€ dat zich op de balans bevindt met een AAA-rating is de bank verplicht bij een kapitaalratio van 8% 20% risicogewogen activa aan te houden. De bank moet bijgevolg 100 x 8 % x 20% kapitaal aanhouden of 1.6€. Voor een actief in een off-balance vehikel is dit slechts een vijfde ervan gezien de CCF van 20%. 100 x 8% x 20% x 20% of 0.32€ 10 Als voorbeeld veronderstel dat een bank twee BBB rated activa op zijn balans heeft staan met een perfecte negatieve correlatie. Als het deze gewoon zou houden dan wordt ze verplicht voor hier veel eigen middelen voor aan de kant te zetten. Maar indien ze deze activa bundelt en securiseert in een gestructureerd investeringsvehikel dan kan men bij wijze van spreken AAA rated activa aanhouden aan een zeer lage kapitaalkost.
25
(Basel Committee, 2005, p. 124). Er wordt nergens melding gemaakt van de categorie waarin Fortis haar kredietlijn naar Scaldis classificeerde maar aangezien het vehikel in precrisistijd 100% gefinancierd werd met commercieel papier kan worden verondersteld dat Fortis niet verplicht was om de risico‟s van de kredietlijn in te sluiten in haar economische kapitaal.
4.3.2
Gevolgen Fortis
20,00 15,00 12,31 10,00
Securiseren
9,09
Factoring
4,96
5,00 5,79
4,83
3,74
Eind 2007
30/06/2008
31/12/2008
0,00
Figuur 11 Verloop portfolio Scaldis (in miljarden euro's) (Fortis, Full year 2007 results presentation, 2007) (Fortis Bank, 2009)
Op jaarbasis is er een sterke afname te zien van de balans van Scaldis, vooral bij de effectiseringsafdeling. De daling kan verklaard worden door afschrijvingen, het stoppen van herinvesteringen wegens slechte marktomstandigheden en de transfer van een deel van de activa naar Royal Park Investments. Tot midden 2008 wordt het programma volledig gefinancierd door derde partijen. Eind 2008 gebeurt dit niet meer door een verdere verslechtering van de geldmarkt en ziet Scaldis zich genoodzaakt om beroep te doen op de liquiditeitslijn voorzien door Fortis. Hierbij werd Fortis geconfronteerd met het probleem dat de activa in de SPE door de hoge default rates en illiquiditeit sterk in waarde waren verminderd waardoor ze niet meer als onderpand konden dienen voor financiering.
26
Figuur 12 Libor minus overnight swap rate (FED, 2009)
Figuur 13 Commercieel papier (Brunnermeier, 2009)
Scaldis wordt bijgevolg geherfinancierd met 3.2 miljard dollar van de FED met bedrijfsleningen van Fortis Bank New York als onderpand. De steun wordt gegeven onder de vorm van een repo-overeenkomst tussen beide partijen. (Fortis Bank, 2009, p. 19) Hiernaast voorzag Fortis Bank ook rechtstreekse, ondersteunende liquiditeitsfaciliteiten ten belope van 1,997 miljard euro (Fortis Bank, 2008, p. 83). Vanaf 2007 worden de gestructureerde kredieten van Scaldis volledig geconsolideerd onder Fortis. Dit is een tendens die op dat ogenblik bij vele grootbanken zichtbaar was. Deels ingegeven door wetgevende initiatieven, deels uit pure noodzaak. De noodzaak om SPV‟s te consolideren vond zijn oorsprong in verschillende probleem. Allereerst is er traditioneel een groot looptijdsverschil tussen de activa en passiva, door het opdrogen van de markt voor commercieel papier ontstonden er bijgevolg grote problemen bij de SPV‟s voor het vinden van financiering. Ten tweede kregen de fondsen moeite met het betalen van de intresten op hun passiva door de hoge default rates op hun activa waardoor ze verplicht werden om activa te verkopen ver onder hun aankoopwaarde wat de druk op markt nog verhoogde en zorgde voor verdere waardedalingen. En als laatste factor bestond er ook het reputatierisico
11
dat de banken liepen, meestal waren de banken niet
volledig contractueel gebonden om de SPV‟s te redden maar het laten failliet gaan van deze structuren zou zeer slecht zijn voor hun reputatie (Mollenkamp, 2007).
11
Met reputatierisico bedoelen we het risico dat ontstaat door een negatieve perceptie door klanten, tegenpartijen, aandeelhouders, investeerders en vele andere partijen waardoor de bank haar mogelijkheid om financiering te vinden of het onderhouden en creëren van nieuwe relaties in het gedrang komt. Specifiek naar bijvoorbeeld SPV’s kunnen banken impliciete steun geven wat krediet-, markt-, liquiditeits- en legaal risico met zich mee brengt. (Basel Committee on banking supervision, 2009, p. 19)
27
Om een voorbeeld te geven, de Amerikaanse bank Citigroup, voor de financiële crisis naar activa gemeten de grootste bank wereldwijd, had op 31 maart 2008 een balans van 2200 miljard dollar en daarnaast ook nog eens 1100 miljard dollar aan activa in off-balance vehikels geïnvesteerd. JPMorgan had 400 miljard in deze structuren geïnvesteerd (Keoun, 2008). Allemaal zagen ze zich genoodzaakt om deze activa deels terug op de balans te nemen omdat het eigen vermogen van deze SPV‟s anders volledig zou verdampen. Citigroup was van september 2007 tot juli 2008 verplicht om 100 miljard dollar terug te nemen met een verlies van meer dan 7 miljard dollar. Bij Fortis spreken we over een bedrag van 6,169 miljard euro dat terug geconsolideerd wordt (Fortis, Jaaroverzicht 2007, 2007, p. 185).
4.3.3
Wetgevende initiatieven
Wetgevende initiatieven hieromtrent werden grotendeels genomen op initiatief van het Financial Stability Forum, opgericht door de G20 met als doel het formuleren van aanbevelingen voor het globale financiële systeem (Financial Stability Board, 2009). In samenwerking met het Basel comité en IFRS had men als doelstelling om investeerders, regulatoren en banken de mogelijkheid te geven de volledige risico‟s van SPV‟s correct in te schatten.
Begin 2009 publiceerde het Basel comité een rapport met aanpassingen met als doel de toen geldende Basel II normen te verbeteren. Men had hierbij vooral aandacht voor de SPV‟s en ook voor het liquiditeitsmanagement in een bank. In deze sectie is vooral het deel over SPV‟s relevant aangezien liquidity management een algemeen probleem was voor Fortis. Het onderwerp wordt dan ook in een afzonderlijk hoofdstuk behandeld. Het verslag had betrekking op alle drie de peilers van Basel II namelijk minimumkapitaalvereisten, toezicht door toezichthouders en marktdiscipline. ·
Er wordt melding gemaakt van de term resecuritisation als aanduiding voor specifieke activaklassen die grote verliezen boekten in de crisis (CDO‟s van ABS etc.) maar ook voor liquiditeitslijnen van banken naar bijvoorbeeld ABCP programma‟s. Specifiek voor off-balance vehikels werd de CCF voor liquiditeitslijnen verhoogd van minimaal 20% tot 50%. (Basel Committee on banking supervision, 2009, p. 12)
Voor
bijvoorbeeld CDO‟s van ABS waren vanaf dan de onderliggende risicogewichten van toepassing omdat deze grotere systematische risico‟s vertonen.
Tabel 8 Standardized approach resecuritisation risk weights (Basel Committee on banking supervision, 2009, p. 5)
28
Verder werden banken verplicht om vanaf nu ook reputatierisico te erkennen, door het installeren van beleidslijnen om dit soort risico te herkennen en door het inbouwen van reputatierisico in de stress testing procedures zodat de gevolgen van dit risico kunnen worden gekwantificeerd. Er moet speciaal rekening worden gehouden met de gevolgen voor de liquiditeitspositie en financieringsmogelijkheden van de bank (Basel Committee on banking supervision, 2009, p. 20).
Op vlak van boekhoudkundige regelgeving veranderde er ook heel wat door de invoering van de nieuwe IFRS-normen, IFRS 7 financiële instrumenten en informatieverschaffing, met als doel de transparantie te verhogen in de jaarrekeningen. Deze standaard maakt het verplicht voor bedrijven om een uitzetting te geven over het gebruik van financiële instrumenten, ook voor niet financiële bedrijven. Algemeen kunnen we twee doelstellingen voor ogen stellen (IASC Foundation) :
De grootte van financiële instrumenten en hun performantie bepalen
De risico‟s waaraan het bedrijf hierdoor is blootgesteld kwantificeren en rapporteren hoe het management deze risico‟s onder controle wil houden en opvolgen, met andere woorden het kwalitatieve aspect.
De noodzaak van deze nieuwe IFRS-normen wordt duidelijk met het volgende voorbeeld. In de jaarrekeningen van 2005 en 2006 komt het woord “Scaldis” geen enkele keer voor wat de inschatting van potentiële risico‟s voor beleggers wederom moeilijker maakt. In het jaarverslag van 2007 wordt er de eerste keer gewag van gemaakt bij de toelichting van gestructureerde kredietinstrumenten.
4.4 Risicomanagement Conform de Basel II normen werd het minimum regulatory capital van Fortis bepaald aan de hand van drie verschillende risico soorten.
Operationeel risico
Kredietrisico
Marktrisico
Aangezien het operationeel risico geen wezenlijk belang speelde in de financiële crisis gaan we slechts in op krediet – en marktrisico. De methodiek die Fortis hierbij hanteerde wordt uitvoerig uitgelegd in de verschillende toelichtingen bij de jaarrekeningen. Een ander belangrijk risico op vlak van individueel risicomanagement namelijk het liquiditeitsrisico wordt in een afzonderlijk hoofdstuk behandeld gezien de bijzondere rol die deze risicofactor gespeeld heeft bij de ondergang van Fortis. Sinds de financiële crisis wordt het liquiditeitsrisico dan ook als een volwaardige risicocomponent beschouwd en komt deze bijgevolg ook ruimschoots aan bod bij de nieuwe Basel III normen die als laatste hoofdstuk van deze thesis aan bod zullen komen. Alvorens de drie verschillende risico‟s in detail te bespreken is het aangewezen een overzicht te geven van de risicomanagementstructuur die in werking was bij Fortis bij de aanvang van de crisis.
29
4.4.1
Structuur van het risicomanagement
Typerend voor Fortis is de deels gecentraliseerde, deels gedecentraliseerde structuur voor risk management. Het wereldwijde risicobeheerkader, dat wordt ondersteund door centrale commissies, kan worden beschouwd als het beginpunt van eender welk soort risicobeheer binnen Fortis. Hierbij geldt het subsidiariteitsbeginsel waarbij iedere business afzonderlijk de eindverantwoordelijkheid heeft voor de organisatie en uitvoering van het risicobeheer dat op niveau van de gecentraliseerde commissies werd ontwikkeld (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006).
Het risico management vindt plaats op vier niveaus. 1. Groepsniveau: om ervoor te zorgen dat de raad van bestuur en het senior management steeds op de hoogte is van de risico‟s waaraan Fortis onderhevig is en te controleren of het beheer van de risico‟s gebeurt conform de voorgeschreven richtlijnen en normen 2. Support: een geïntegreerde, centrale divisie die verschillende taken op zich neemt: meten, stimuleren, coördineren en ondersteunen van alle aspecten gerelateerd met risk management. 3. Entiteiten: naargelang de vereisten van de entiteiten wordt het risicobeleid gedelegeerd naar verschillende commissies
Banking:
Operationeel risico (OPC), Asset Liability Management en Market Policy
Commitee (ALM & MPC), Credit Policy Committee en Central Credit Committee (CPC & CCC)
Insurance: Één enkel comité dat zich bezig houdt met alle aspecten op entiteitniveau
4. Businesses & landen: iedere business en land zijn zelf verantwoordelijk voor de risico‟s binnen hun grenzen, dit zijn de zogenaamde gedecentraliseerde mid-offices. Hierbij wordt speciale aandacht gegeven aan de specifieke richtlijnen van de lokale toezichthouders.
30
Figuur 14 Structuur risk management (Fortis, Fortis jaarrekening 2006, p. 57)
4.4.2
Marktrisico
“Marktrisico kan worden gedefinieerd als de verliezen die kunnen ontstaan door ongunstige marktbewegingen die samenhangen met de handel in, of het aanhouden van, een positie in financiële instrumenten. Dit risico kan voortvloeien uit een divers aantal factoren.” (Fortis, 2007, p. 84) Allereerst wordt een onderscheid gemaakt tussen de bank/verzekerings investeringsportfolio (ALM) waarin zich de structurele posities van Fortis bevinden en de handelsposities ingenomen door de bank, die zich dus vooral bij de afdeling Merchant Banking bevinden (dealing book). Er wordt tussen beide een onderscheid gemaakt omwille van de IAS 39 waarderingsregels die ervoor zorgen dat de meeste posities in de bankportfolio gewaardeerd worden aan geamortiseerde kostprijs en niet beïnvloed worden door wijzigingen in marktwaarde. Tradingposities daarentegen moeten gewaardeerd worden aan marktwaarde.
Allereerst wordt er een kort overzicht van de verschillende soorten marktrisico gegeven die Fortis in beschouwing neemt en de belangrijkste indicatoren hiervoor (Fortis, Fortis jaarrekening 2006)
31
ALM-risico – renterisico
Gap-analyse van de kasstromen: analyse van het verschil tussen te ontvangen en te betalen bedragen
Duration van het eigen vermogen: maatstaf van de gemiddelde termijn van kasstromen van een portfolio (activa en schulden). Berekend op basis van de netto actuele waarde van de kasstromen.
Rentegevoeligheid van de reële waarde van het eigen vermogen (sensitivity analysis): hierbij wordt nagegaan wat de invloed is van een verschuiving in de rentecurve op de netto contante waarde van het eigen vermogen.
Earnings-at-risk
Value-at-risk (VaR)
Het is hierbij moeilijk eenzijdig te bepalen of een rentestijging/daling al dan niet een positief of negatief effect heeft aangezien er rekening moet gehouden worden met zoveel verschillende factoren die een invloed op elkaar hebben. Tevens stel ik vast dat de verzekeringen en bankactiviteiten sterk verschillend zijn op vlak van risico en ze dikwijls een elkaar neutraliserende factor zijn zoals uit de twee onderstaande tabellen duidelijk blijkt.
Tabel 9 Duration van het eigen vermogen (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006)
Tabel 10 Rentegevoeligheid van de reële waarde van het eigen vermogen (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006)
Wanneer de Gap-analyse van de kasstromen van Fortis Bank in detail wordt bekeken dan kan men duidelijk bepaalde renterisico‟s terugvinden.
32
Tabel 11 Gap-analyse Fortis Bank (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006)
Op minder dan 1 maand heeft Fortis een groot bedrag aan uitstaande, te betalen verplichtingen. Een renteverhoging zou hier wel degelijk een invloed hebben op de resultaten.
ALM-risico – Valutarisico Het valutarisico bij Fortis Bank is minimaal doordat alle investeringen en leningen in andere valuta dan de functionele valuta (EUR) moeten afgedekt worden. Uitzonderingen hierop dienen worden goedgekeurd door het Asset Liability Management & Market Policy Commitee.
Tabel 12 Tabel 3 Uitzonderlijke risicoposities in vreemde valuta (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006)
Deze risicoposities komen voort uit slechts gedeeltelijke of niet afgedekte participaties. Bij het verzekeringsbedrijf is er wel een zekere exposure aan wisselkoersschommelingen, ontstaan door deelnemingen in buitenlandse ondernemingen. De weergegeven risico‟s zijn de boekwaardes van de deelnemingen.
Tabel 13 Tabel 4 valutarisicoposities voor Fortis verzekeringen (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006)
Dit soort risico is niet relevant voor het onderwerp van deze thesis en wordt bijgevolg niet verder behandeld.
ALM-risico – overige risicofactoren ( aandelen, vastgoed en wisselkoersen )
Value-at-risk
Earnings-at-risk: hiermee wordt het effect geschat van ongunstige wijzigingen van de rente of aandelenprijzen op de winst voor belastingen.
33
Tabel 14 Earnings -at-risk (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006)
De tabel hierboven geeft een aantal uitkomsten van deze stresstesten weer. Aangezien niet alle factoren zijn
inbegrepen
in
het
model
is
de
representativiteit
beperkt.
Zeker
het
feit
dat
de
groepsfinancieringsactiviteiten en andere holdingactiviteiten van Fortis niet zijn inbegrepen lijkt mij hierbij belangrijk. Aangezien Fortis dagelijks veel moet lenen op de interbankenmarkt zou een stijging van de rente een nog sterker negatief effect kunnen uitlokken.
Handelsrisico (Dealing books)
Value-at-risk
4.4.2.1 Value-at-Risk Bij het doornemen van het bovenstaande overzicht wordt het duidelijk dat er een dominante rol weg gelegd is voor de Value-at-Risk indicator (VaR), het lijkt dan ook interessant om deze indicator verder te bestuderen. Hoe werkt dit model, wat zijn de veronderstellingen, wat zijn de beperkingen en gevaren en in welke mate en op welke manier werd VaR gebruikt in het risk management bij Fortis. VaR is een methode voor het schatten van risico‟s die wereldwijd gebruikt wordt in de financiële sector. Het model is oorspronkelijk ontworpen om de volgende vraag te beantwoorden. “What is the most I can lose on this investment?” (New York University - Leonard N. Stern School of Business) Met andere woorden, wat is het potentiële verlies dat men kan lijden op een risicovol actief over een bepaalde periode bij een bepaald betrouwbaarheidsinterval? Het wordt vooral gebruikt om marktrisico in te schatten bij marktbewegingen. Deze waarden kunnen dan vervolgens gebruikt en vergeleken worden met het eigen vermogen van de onderneming. Op die manier kan men er zeker van zijn dat potentiële verliezen kunnen worden opgevangen en niet leiden tot het failliet van de onderneming.
Het woord potentieel betekent dat het om een probabilistische methode gaat, oorspronkelijk ontwikkeld door JP Morgan rond 1990 als intern controlesysteem voor senior managers. Één van de redenen dat het programma vandaag zo veelvoudig gebruikt wordt is dat het rond 1994, in een weliswaar vereenvoudigde versie, op het internet werd geplaatst zodat ook externe bedrijven ermee konden werken en verbeteringen konden aanbrengen (Woods, Dowd, & Humphrey, 2008). Uit een rondvraag van het Basel Comité concludeerde men dat 89% van de banken VaR gebruikt om hun marktrisico op te volgen en dit publiceren in hun jaarverslagen (Basel, Committee, 2003). Men kan hierbij, naast de gewone VaR maatstaf, onderscheid maken tussen verschillende, andere soorten VaR:
34
Marginale VaR: gebruikt om de invloed van een zeer kleine verandering in de portfolio aan te duiden
Incrementele VaR: gebruikt om de totale impact van een bepaalde transactie te evalueren, hierbij zal de VaR-indicator waarschijnlijk op een niet-lineaire manier veranderen
Component VaR: hierbij wordt geprobeerd de contributie van elke component van een portfolio aan de volledige VaR afzonderlijk te kwantificeren. De moeilijkheid bestaat er hierbij in om de correlaties tussen de verschillende componenten in beschouwing te nemen.
Bij Fortis maakt men voor de meting van het handelsrisico gebruik van een historische VaR indicator op basis van een dynamische extreme waardedistributie. Men gaat uit van een tijdshorizon van één dag en een betrouwbaarheidsinterval van 99% (Fortis, Fortis jaarrekening 2006). Anders gezegd, men berekent het maximale verlies in één dag in 99 % van de gevallen. Dit verklaart ook deels de populariteit van de methode, men kan met één cijfer weergeven wat men vandaag maximaal kan verliezen. Een andere factor die van belang is naast VaR is de volaliteit van de posities die men inneemt. Hoe sterk zijn de prijsschommelingen van de activa in portfolio en daarbij horend de positielimieten die aan activa gegeven worden om risicoconcentratie te vermijden?
Het principe van de extreme waarden is afkomstig uit andere vakgebieden zoals de bouwkunde waarin het cruciaal is dat een gebouw ook tegen extreme natuurrampen bestand is en is afgeleid van het centrale limiet theorema. Men kan hierbij zonder assumpties te maken de kans op extreme waarden schatten en zich bijgevolg beter voorbereiden (Aragones, Blanco, & Dowd). Op figuur 15 is een voorbeeld van een simulatie met behulp van extreme waarden zichtbaar. Het is duidelijk dat de extreme waarden een betere indicator zijn voor tail events. We spreken hierbij van een niet-lineaire methode.
De extreme waardedistributie wordt gebruikt om één van de grootste tekortkomingen op te vangen van het VaR model, namelijk de assumptie van een normale verdeling bij het laten lopen van simulaties. Dit zorgt ervoor dat men vooral focust op de gebeurtenissen die zich in het midden bevinden (rond het gemiddelde) en niet op de uitlopers (tails). De realiteit heeft echter aangetoond dat er veel meer extreme gebeurtenissen voorkomen dan verondersteld door een normale verdeling. (Woods, Dowd, & Humphrey, 2008)
35
. Figuur 15 Extreme values vs normale distributie (Aragones, Blanco, & Dowd)
De risico‟s van het gebruiken van een normale (lineaire) verdeling bij VaR worden perfect verwoord met het volgende citaat: “Benoît Mandelbrot, the mathematician who invented fractal theory, calculated that if the Dow Jones Industrial Average followed a normal distribution, it should have moved by more than 3.4% on 58 days between 1916 and 2003; in fact it did so 1.001 times. It should have moved by more than 4.5% on six days; it did so on 366. It should have moved by more than 7% only once in every 300.000 years; in the 20th century it did so 48 times.” (The Economist, 2009, p. 5)
De manier waarop de berekening van de handelsrisicopositie bij Fortis gebeurde in de lokale dealing rooms, die zich situeren bij de klanten (New York, Singapore, Warschau…), en de centrale dealing room in Brussel is merkelijk verschillend. Het is hierbij interessant te vermelden dat de posities die ingenomen werden door traders in Brussel opgevolgd werden met behulp van een niet-lineaire VaR (zoals hierboven beschreven) maar de lokale dealing rooms maakten gebruik van de lineaire VaR (Fortis, Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006, 2006). Hierbij speelde de achterliggende gedachte dat het gros van de handelsactiviteiten zich in Brussel situeerde en de posities die de andere filialen innamen slechts een marginale invloed hadden op het geheel. De vraag die hierbij kan gesteld worden is of deze voorspellingen beide even accuraat waren, zeker in tijden van stresssituaties.
36
Figuur 16 Distributie (The Economist, 2009)
Conform de Baselnormen die van toepassing zijn om deze tekortkoming op te vangen maakt Fortis gebruik van sensitivity analysis en stress testing om inzicht te krijgen in extreme marktgebeurtenissen, hypothetisch en historisch (Fortis, Jaaroverzicht 2007, 2007). Deze simulaties zijn handig maar beperkt omdat men niet alle mogelijke scenario‟s kan gaan testen. Om de betrouwbaarheid van het model te controleren worden er ook zogenaamde back-testen uitgevoerd waarbij de berekende prognoses voor VaR worden uitgezet tegen de eigenlijke dagelijks geobserveerde waarden. De Basel II normen houden ook rekening met deze back-testing procedures. Wanneer de VaR meer overschreden wordt dan statistisch toegelaten kan de toezichthouder de betreffende bank ertoe verplichten extra kapitaal aan te houden. Hierbij redeneert de toezichthouder dat de modellen de markt niet accuraat genoeg kunnen voorspellen en de desbetreffende bank bijgevolg een extra marge aan kapitaal moet aanhouden. (Duchateau, 2010) Er wordt een onderscheid gemaakt tussen drie verschillende situaties:
Groene zone: 0 tot 4 overtredingen
Gele zone: 5 tot 9 overtredingen
Rode zone: meer dan 10 overtredingen
De grootte van het aan te houden te kapitaal om het marktrisico af te dekken is dus afhankelijk van de VaR indicator. Elke bank moet op dagelijkse basis een minimumkapitaal aanhouden dat hoger is dan de VaR van één dag daarvoor en tevens hoger dan het gemiddelde van de zestig voorgaande dagen. Dit cijfer wordt vervolgens vermenigvuldigd met een multiplicator die afhankelijk is van het aantal overtredingen bepaald door de back-testing procedures, uitgelegd in de vorige paragraaf (multiplicator varieert op een schaal tussen 3 en 4 afhankelijk van de zone waarin men zich bevindt) (Cuoco & Hong, 2004).
37
Een andere toepassing van VaR is de berekening van het economische kapitaal dat een bank moet aanhouden voor haar trading portfolio. (bij Fortis: periode van één jaar met 250 handelsdagen en een betrouwbaarheidsinterval van 99.97 %) Hierbij wordt rekening gehouden met de hoeveelheid economisch kapitaal die nodig is om een AA-rating te behouden.
Ondanks het wijdverspreide gebruik van de methode zijn er naast het gebruik van normale verdelingen nog andere nadelen verbonden aan VaR. Er zijn vragen over de validiteit van de VaR schattingen omwille van het feit dat in een sociaal systeem er een dynamische, onderlinge afhankelijkheid is van marktprocessen die elkaar voortdurend beïnvloeden en bijgevolg de kans op fouten vergroten. Verder is er ook een implementatierisico met betrekking tot het feit hoe de modellen in de werkelijkheid worden geïmplementeerd in een bedrijf en vermindert de precisie sterk naargelang men te maken heeft met complexere financiële posities. Tevens bestaat ook het gevaar dat traders posities aannemen die kleine winsten generen maar tegelijk ook een kleine kans hebben op extreme verliezen doordat de uiteinden van de verdeling niet in beschouwing worden genomen (zie hiervoor). Men moet ook goede interne controlesystemen voorzien om manipulatie van VaR te vermijden (Aragones, Blanco, & Dowd). Een goed 12
voorbeeld hiervan is terug te vinden bij Barings Bank . Deze nadelen vergroten de kans dat een bank niet voorbereid is op potentiële stresssituaties.
Een bijkomende moeilijkheid is de interpretatie van VaR. Omdat iedere bank met andere assumpties werkt is vergelijken al bijna onmogelijk en is het zeker als buitenstaander moeilijk een inzicht te krijgen in deze cijfers. In de volgende paragrafen wordt een overzicht gegeven van het verloop van de VaR bij Fortis.
Activa
voor
handelsdoel-
Max.
Gem.
Ratio
einden + beleggingen
VaR
VaR
31/12/2004
179570
46,8
21,7
0,2606
31/12/2005
198843
22,9
14,4
0,1152
31/12/2006
208412
40,6
24,8
0,1948
31/12/2007
216869
41
/
0,1891
31/12/2008
197413
100
/
0,5066
13
Tabel 15 VaR analyse Fortis 2004 – 2008 in miljoen euro’s
De VaR indicator zegt enkel iets als deze wordt bekeken in verhouding met de grootte van de volledige handelsportfolio van Fortis. Het is logisch dat de VaR stijgt wanneer de portfolio groeit en omgekeerd. 12
Hierbij verloor de trader Nick Leeson in 1995 1.3 miljard dollar met de handel in derivaten waardoor hij in één klap het volledige kapitaal van de bank wegveegde. Hij had openstaande posities voor meer dan 7 miljard dollar zonder dat een persoon dit merkte. Als Chief Trader had hij toegang tot zowel de front- en backoffice van de bank waardoor hij tegelijk orders kon plaatsen en goedkeuren. 13 Gegevens komen uit de jaarrekeningen van Fortis & Fortis Bank van 2005 - 2008
38
Om dit effect te elimineren was het noodzakelijk een ratio op te stellen die de VaR per eenheid activa weergeeft. (Max. VaR / Activa voor handelsdoeleinden + beleggingen) Aangezien er vanaf 2007 geen specifieke cijfers meer gegeven werden, enkel grafieken met jaarverloop, is er gewerkt met de maximale VaR aangezien deze waarde nog enigszins consistent kon worden afgeleid. Dit heeft als nadeel dat de ratio deels vertekend is, zeker voor 2008 waar zeer grote schommelingen voorkwamen, maar algemeen toch een sterk stijgende tendens vertoont gezien het permanente karakter van de crisis gedurende verschillende maanden.
In de noemer staan enkel de totale (dus voor alle bankdivisies) activa voor handelsdoeleinden en beleggingen op de balans na eliminatie van dubbele waarden. Men kan een consistente groei van de activa zien tot en met 2007 wat overeenkomt met het feit dat Merchant Banking de groeimotor was van de bank in deze periode. Voor 2008 is een daling zichtbaar; wat consistent is met de toelichting in de jaarrekening (Fortis Bank, 2008, p. 107).
Figuur 17 Verloop VaR dec. 2004 - dec. 2008 (Fortis Bank, 2008) (Fortis, Fortis jaarrekening 2006)
Tussen 2005 en eind 2007 is er een relatief stabiele ratio en VaR, in overeenstemming met de realiteit waar hoogconjunctuur heerst en de beurzen sterk stijgen (als één van de onderdelen van VaR). In deze periode
is
er
op
jaarbasis
ook
geen
enkele
keer
een
overtreding
geweest
van
het
waarschijnlijkheidsniveau van 99%, dit wil zeggen dat het handelsresultaat slecht 1 op 100 dagen groter mag zijn dan de VaR (Fortis, Fortis jaarrekening 2006) (Fortis, Financial statements 2007).
Vanaf 2008 is er sterke stijging in de volaliteit van de VaR merkbaar en meer opvallend een sterke stijging van de ratio ondanks de afbouw van de portfolio. In juni 2008 werd een eerste piek bereikt na verklaringen van de ECB. Een volgende veel hogere piek werd bereikt na het Lehman faillissement en de daarop volgende periode van onzekerheid. In 2009 wordt enkel de volgende melding gemaakt in de toelichting van de jaarrekening: “De back-testing-analyses die voorgeschreven zijn door externe regelgevers, laten zien dat Fortis Bank België binnen de aanvaardbare zone gebleven is in 2008.” (Fortis Bank, 2008, p. 110)
39
De volgende uitspraak van David Viniar, Goldman Sach‟s CFO, in de Financial Times brengt meer duidelijkheid: “We were seeing things that were 25-standard deviation moves, several days in a row. There have been issues in some of the other quantitative spaces. But nothing like what we saw last week.” (Larsen, 2007) Hiermee zegt hij eigenlijk dat de markten zich in de tail van de verdeling bevinden en dat dit totaal niet voorspeld werd door de aanwezige modellen.
Nu kan het probleem van VaR niet als een specifiek probleem voor Fortis gezien worden maar als een probleem voor de gehele financiële sector. Het feit dat iedereen bijna een gelijkaardig systeem gebruikte had namelijk een aantal verregaande gevolgen die hun invloed hadden op het verloop van de crisis. Adrian & Shin toonden aan dat Amerikaanse commerciële banken een vaste leverage ratio (Total assets / equity) voor ogen hadden (Adrian & Shin, Liquidity & Leverage, 2008). Uit de jaarrekeningen van Fortis blijkt dat ook Fortis een zo goed als vaste leverage ratio hanteerde van om bij de 40 voor de laatste 14
jaren. (2004 – 2007).
Tabel 16 Leverage Fortis 2004 – 2007 (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009)
De periode 2004 – 2007 werd gekenmerkt door stijgende aandelenkoersen, bomende huizenprijzen in de VS en grondstofprijspieken. Conform de boekhoudkundige regels (IAS 39, zie verder) zorgden de waardevermeerderingen die geboekt moesten worden voor een hoger eigen vermogen of een hogere winst die op zijn beurt tot een hoger eigen vermogen kan leiden als deze niet uitgekeerd wordt. Dit resulteerde in een dalende leverage ratio. Aangezien men een vaste leverage ratio hanteert investeert de bank meer in nieuwe activa door nieuwe schulden aan te gaan. Indien er geen perfecte liquiditeit is doet deze extra vraag de prijzen verder stijgen en zorgt als het ware voor een vicieuze cirkel. Dit kan een deel van sterke balansgroei van Fortis en vele andere banken alvast verklaren.
Natuurlijk geldt het omgekeerde ook. Prijsdalingen tasten het eigen vermogen aan, zorgen voor te hoge leverage en wakkeren verkopen aan die voor verdere prijsdalingen zorgen (Adrian & Shin, Liquidity & Leverage, 2008). 14
In het jaar 2007 vinden we slechts een leverage van 27 terug maar wanneer we hiervan de kapitaalverhoging aftrekken voor de overname van ABN AMRO te financieren (13.2 miljard euro) dan komen we terug op een ratio van de rond de 40. Deze maatregel is perfect te verantwoorden aangezien de integratie van ABN AMRO nog niet volledig was afgelopen en bijgevolg nog niet in de boeken zat.
40
Op dit ogenblik komt ook de VaR in het verhaal voor, aangezien iedereen hetzelfde model gebruikt zien vele banken hun potentiële verliezen op dagbasis boven de toegestane limiet doorgroeien en worden ze genoodzaakt actie te ondernemen door hun positie in te dekken of te verkopen met als gevolg dat niemand meer activa koopt en de markt als het ware illiquide wordt en niemand meer weet hoeveel activa eigenlijk waard zijn.
Deze vicieuze cirkel werd mede mogelijk gemaakt door de geldende boekhoudkundige normen. Conform de IFRS normen, meer specifiek de IAS 39 norm (Financial instruments: recognition and measurement), worden activa ruim gesproken in 4 verschillende activaklassen ondergebracht met elk hun eigen waarderingsprincipes. In het trading book gebeurt de waardering van activa volgens het mark-to-market principe waarbij de volgende twee activaklassen van IAS 39 relevant zijn (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009):
Fair value trough profit or loss (FVPL): alle afgeleide financiële producten en andere activa die actief verhandeld worden. Deze worden aan marktwaarde opgenomen en prijsveranderingen worden opgenomen in de resultatenrekening.
Available-for-sale (AFS): alle activa die niet bij FVPL horen, gehouden worden tot vervaldag of op korte termijn verkocht worden. Prijsveranderingen van deze activa worden rechtstreeks in het eigen vermogen opgenomen.
Tijdens de crisis werd het ook duidelijk dat VaR niet alle factoren correct in beschouwing nam. VaR neemt geen liquiditeitsrisico in beschouwing, men veronderstelde met andere woorden altijd een perfect liquide markt waarop activa zonder transactiekosten van eigenaar konden veranderen (Nocera, 2009). Dit was juist één van de grote pijnpunten in de crisis. Sommige activamarkten droogden volledig op en de verkoop viel volledig stil, zoals bij CDO‟s. Een ander probleem situeert zich in het feit dat VaR op drie manieren kan berekend worden met elk hun voor- en nadelen:
Monte Carlo simulatie
Variantie-Covariantie methode
Historische simulatie
Fortis maakt gebruik van historische simulatie dat als grootste nadeel heeft dat gegevens uit het verleden gebruikt worden om het heden te voorspellen. Men kan dit opvangen door meer gewicht te geven aan het recente verleden, het gebruik van tijdseries of door het voortdurend veranderen van de volaliteit, anticiperend op de realiteit (New York University - Leonard N. Stern School of Business).
Eén probleem wordt hiermee echter niet opgevangen. Nieuwe producten en innovaties op de markt zoals CDO‟s worden ook met VaR gewaardeerd terwijl hier nog maar weinig historische data van bestaat. Hierbij kwam dan nog bij dat VaR wel rekening hield met leverage maar geen onderscheid maakte tussen welk soort financiering gebruikt werd om deze leverage te bekomen.
41
Terwijl het duidelijk is dat korte termijn financiering meer risico inhoudt dan lange termijn financiering. Zoals al in voorgaande hoofdstukken werd besproken is de sterke afhankelijkheid van Fortis voor korte termijn financiering, gecombineerd met kredietlijnen naar SIV‟s zoals Scaldis dus een duidelijk risico dat niet weerspiegeld werd in de VaR. Leverage zelf werd ook niet in alle gevallen op de juiste manier beoordeeld doordat opties minder in beschouwing werden genomen als risico terwijl hier ook grote verliezen met kunnen gepaard gaan (Nocera, 2009).
4.4.3
Kredietrisico
Kredietrisico is het risico dat een tegenpartij of de persoon aan wie een lening verstrekt wordt failliet gaat of niet aan zijn contractuele verplichtingen kan voldoen. Ik baseer mij voor de manier waarop Fortis dit risico inschat op de jaarrekening van 2007 en maak de vergelijking met de Basel II normen.
Een belangrijk concept bij dit onderwerp zijn de zogenaamde risk weighted assets, een onderwerp dat al kort aan bod kwam bij off-balance banking, die worden gebruikt om het kredietrisico te kwantificeren zoals VaR gebruikt wordt bij het kwantificeren van marktrisico. Hierbij krijgen alle activa een bepaalde risicoweging, afhankelijk van externe kredietbeoordelaars (S&P, Fitch, etc.) of van een intern beoordelingssysteem (internal ratings based) dat goedgekeurd werd door de toezichthouder. Afhankelijk van het minimumkapitaal dat een bank moet aanhouden (Tier 1 ratio) kan vervolgens de hoeveelheid kapitaal berekend worden die moet worden aangehouden.
Figuur 18 Basel II kredietrisico benaderingen (Siddiqi, 2009)
42
Waarbij RC = regulatory capital, RW = risk weight to asset, RWA = risk-weighted assets en de 0.08 verwijst naar de 8 procent kernkapitaal die moet worden aangehouden.
Banken kunnen dit minimumkapitaal dat moet worden aangehouden verminderen door gebruik te maken van Credit Risk Mitigation (CRM) technieken. In de Basel II regulering maakt men hierbij onderscheid tussen de volgende mogelijkheden, allen onderworpen aan strikte criteria op het gebied van vermindering van de kapitaalvereisten (Basel Committee, 2005):
Het gebruik van onderpand bij transacties
On-balance sheet netting van leningen en deposito‟s van éénzelfde klant
Garanties door andere partijen
Kredietderivaten
Structuren van kredieten: dit soort transacties is niet vermeld onder de CRM technieken in Basel II maar heeft wel dezelfde consequenties (namelijk lagere kapitaalvereisten)
Bij Fortis werd in 2006 57.71% van het totale kredietrisico afgedekt met financiële instrumenten, onderpand en garanties. In 2007 was dit 56.37%. (Fortis, 2007, p. 75).
Cruciaal voor een gestandaardiseerde aanpak van kredietrisico is het bestaan van algemene richtlijnen en uitgangspunten voor het kredietbeleid. Bij Fortis is dit vertaald in de Fortis Credit Policy omkadering waarin de kernwaarden en randvoorwaarden voor risicotolerantie worden uitgezet. Bij Fortis kunnen drie stappen onderscheiden worden in de inschatting van het kredietrisico voor het opstellen van een contractvoorstel (Fortis, 2007):
Analyse van de waarschijnlijkheid dat de tegenpartij zijn verplichtingen niet kan nakomen, waarbij dit risico wordt geschat wordt op een schaal van 0 tot 20 (Fortis Master Scale)
Analyse van de mogelijkheden van de tegenpartij om in geval van faillissement een tegenpartij toch aan zijn verplichtingen te kunnen houden (stelselmatig verminderen van het kredietrisico)
Formuleren van een onafhankelijke opinie
In geval van faillissement is er een afdeling die als doel heeft het opvolgen van probleemkredieten en het vinden van oplossingen voor terugbetaling. Hierbij worden verschillende methodes gebruikt zoals verkopen van de schuld, realiseren van onderpand of garanties, hedging...
Bij de analyse van de kredietwaardigheid worden verschillende criteria in acht genomen. De bank gaat enkel overeenkomsten aan die passen in haar strategie en doelmarkt. Verder is een goed begrip van de tegenpartij belangrijk en in welke industrie deze zich bevindt. De structuur en het doel van het krediet zijn ook belangrijke factoren.
43
Indicatoren die gebruikt worden om verwachte en onverwachte verliezen te berekenen zijn probability of default (PD), loss given default (LGD) waarbij men drie componenten onderscheidt, men heeft administratieve kosten, het verlies van de eigenlijke som en de cost of carry. Een laatste indicator is het uitstaand kredietrisico bij wanbetaling of exposure at default (EAD), een maatstaf voor hoeveel een bank kan verliezen op jaarbasis in geval van een ratingverlaging of faillissement.
Het zijn deze factoren die de RW in de voorgaande formule bepalen. Afhankelijk van hoe deze gegevens berekend worden onderscheiden we volgens Basel II drie verschillende manieren voor de berekening van het kredietrisico. Ongeveer 35% van de banken maakte voor de crisis van de meest eenvoudige methode waarbij men zich baseert op de gegevens van ratingagentschappen (Padel, 2007). Uit de jaarrekeningen van Fortis is niet uit te maken in welke categorie Fortis zich bevindt.
4.4.3.1 Correlatie Zoals eerder gezegd krijgen banken bij de internal ratings based manier toestemming om zelf de PD, LGD, EAD en de effectieve maturity te berekenen, als parameters voor het risicogewicht van een actief te berekenen. Onderstaande formule is de meest courante manier om deze gewichten te berekenen en wordt ook gebruikt door ratingagentschappen zoals Moody‟s.
Figuur 19 Decompositie van kredietrisico in de verschillende componenten (Padel, 2007)
44
De volledige uitleg van deze formule valt buiten het bestek van deze verhandeling maar het lijkt mij interessant om kort in te gaan op bepaalde aspecten die een rol kunnen hebben gespeeld in het verloop van de crisis. Vooral de invloed van correlaties op de berekening van kredietrisico is een relevant onderwerp in de context van de financiële crisis.
Bij de berekening van kredietrisico moet men rekening houden met twee verschillende soorten risico.
Systematisch risico: het effect van onverwachte veranderingen van macro economische factoren en condities van de financiële markten op activa in portfolio. Dit is risico dat grotendeels niet diversifieerbaar is.
Idiosyncratisch risico: risico typerend voor individuele leners. Dit wordt beschouwd als diversifieerbaar risico wanneer men oneindige granulariteit van de portfolio veronderstelt.
Het uitgangspunt bij de risicogewogen functies van Basel II is dat deze portfolio invariant moeten zijn. Het kapitaal dat moet worden aangehouden voor een bepaald actief mag bijgevolg enkel afhangen van het risico van dat ene actief en niet van de gehele portfolio. Deze assumptie brengt het probleem met zich mee dat diversificatie van de portfolio niet in beschouwing wordt genomen. Het asymptotic single factor model (ASFR) lost dit probleem op door gebruik te maken van de wet van de grote aantallen waardoor het idiosyncratisch risico wordt weggefilterd (Goordy & Heitfield, 2002). Kapitaalvereisten kunnen bijgevolg berekend worden door te focussen op systematisch risico. Men veronderstelt met andere woorden perfecte diversificatie door de oneindige granulariteit. De correlatie van risico tussen twee verschillende kredieten is enkel afhankelijk van die ene systematische factor die kan worden geïnterpreteerd als de macro-economische toestand van de globale economie. Correlaties worden berekend met behulp van dit één factor model (Padel, 2007).
Hiermee stuit men op twee beperkingen en mogelijke bedreigingen van het model. De eerste is het risico dat de portfolio geen perfecte granulariteit heeft en het idiosyncratisch risico bijgevolg niet volledig wordt weggefilterd. Dit is vooral een probleem voor kleinere banken met een beperkt aantal posities. Een tweede veel belangrijker probleem is het risico van sectorconcentratie, een overtreding van de assumptie waarbij men uitgaat van één enkele systematische factor. Zelfs in grote markten zoals de Verenigde Staten zijn er macro-economische verschillen, verder zijn er risico‟s verbonden aan elk land specifiek (legaal risico, transfer risico…) en kunnen verschillende industrieën zich in verschillende cycli bevinden (de auto-industrie is traditioneel veel conjunctuurgevoeliger dan de voedingsindustrie) (Basel Committee on banking supervision, 2006). De correlaties die vermeld worden in de Baselnormen zijn tijdsonafhankelijk en kunnen dus niet anticiperen op plotse veranderingen (Padel, 2007). De correlatiecoëfficiënt van residentiële hypotheken staat bijvoorbeeld vast op 0.15 (Basel Committee, 2005, p. 73).
45
Deze beperkingen kunnen een duidelijk gevolg hebben op de hoeveelheid risicokapitaal die optimaal moet worden aangehouden en degene die in de werkelijkheid moet worden aangehouden. Om een voorbeeld te geven, beschouw een portfolio met twee verschillende soorten krediet die elk gedreven worden door een verschillende systematische factor. In het model wordt verondersteld dat de portfolio een groot aantal kleine posities bevat waardoor er geen idiosyncratisch risico aanwezig is. In figuur 20 zijn de resultaten zichtbaar. Er treden zeer grote verschillen op in kapitaalvereisten naargelang de correlatie (Basel Committee on banking supervision, 2006).
Figuur 20 Portfolio kapitaalbehoeften (Basel Committee on banking supervision, 2006)
Het feit dat onderlinge correlaties tussen activaklassen veranderen en dus ook de correlatie tussen één bepaalde activaklasse en de systematische factor wordt empirisch aangetoond. Thorp en Silvennoinen vinden hier bewijs van bij ruwe metalen en aandelen. Voor 1990 was er geen correlatie tussen futures op edelmetalen en Amerikaanse en Europese aandelen, terwijl er stijgende waarden tot 0.5 terug te vinden zijn in de periode 1990-2009. Gelijkaardige effecten zijn terug te vinden tussen energie- en landbouwproducten (Thorp & Silvennoinen, 2010). Algemeen wordt ook aangenomen dat in tijden van crisis correlaties verhogen door verhoogde volaliteit waardoor er bijgevolg een verspreiding van de financiële crisis naar de gehele economie kon plaatsvinden. Een model gebaseerd op het verleden kan mogelijk moeite hebben om deze veranderingen snel genoeg te integreren en zal bijgevolg de risico‟s onderschatten. Dit onderwerp wordt verder behandeld bij het hoofdstuk over systeemrisico.
Deze bevindingen zijn voorts zeer relevant op vlak van gestructureerde kredieten die men aanhield in de investeringsportfolio van een bank. Hoewel de kapitaalvereisten op een andere manier berekend worden, maakt men gebruikt van dezelfde onderliggende parameters en steunt men op dezelfde assumpties als bij andere activa. Verder was er door de geringe ervaring en de beperkte hoeveelheid gegevens een extra moeilijkheid om de correlaties correct in te schatten. De kwalijke gevolgen hiervan worden duidelijk in tabel 5, met faillissement percentages die veel hoger liggen dan de geschatte parameters deels doordat de onderlinge correlaties tussen bijvoorbeeld residentieel en commercieel vastgoed sterk onderschat waren en sterk schommelden.
46
De faillissementen gingen samen met sterke ratingverlagingen die tweede ronde effecten veroorzaakten door een verhoging van de kapitaalvereisten (afhankelijk van de ratings gegeven door de agentschappen) en gedwongen verkopen, aangezien activa niet meer van investeringsgraad waren.
4.4.4
Liquiditeit
Liquiditeit is een onderwerp dat steevast terugkomt in de vele artikels die al geschreven werden over de financiële crisis. Assumpties over liquiditeit van de markten voor financiering en activa, te weinig aandacht voor liquiditeit in het risk management van een bank en de maturity gap tussen (langlopende) activa en (kortlopende) passiva werden telkens genoemd als oorzaken. Liquiditeitsproblemen zijn zeker en vast één van de redenen waarom Fortis in woelig vaarwater terechtkwam en waarschijnlijk de hoofdoorzaak waarom de bank uiteindelijk werd verkocht aan BNP Paribas.
In het hoofdstuk over de overname van ABN AMRO werd reeds kort ingegaan op het netto tekort aan liquiditeiten dat Fortis dagelijks moest financieren op de interbankenmarkt. De overname van ABN AMRO zou ervoor zorgen dat dit dagelijks tekort substantieel zou verminderen. Het faillissement van Lehman Brothers zorgde echter voor een schokgolf door de sector en een complete opdroging van deze interbankenmarkt (zie figuur 14). Vanaf dit moment was Fortis grotendeels aangewezen op financiering door de ECB, de FED en de NBB.
4.4.4.1 Overzicht Opdat men de schaal en de grootte van de liquiditeitsproblemen ten gronde kan inschatten wordt eerst een overzicht van de liquiditeitsbehoeften bij Fortis gegeven vanaf het moment dat Lehman Brothers failliet gaat. De gegevens zijn grotendeels afkomstig van het voorlopig rapport van de bankencommissie (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009). Periode 30 juni 2008 – 30 september 2008: Opname van 11 miljard Euro aan deposito‟s in Fortis Nederland alleen, goed voor 15% van de depositobasis in Nederland. 15 september 2008: Faillissement Lehman Brothers
Liquiditeitsbehoefte van 19 miljard euro
Vooral de financiering in dollar is moeilijk door de afwezigheid van lange termijnfinanciering in dollar, de beperkte liquiditeitsbuffer bij de FED en de ratingverlaging van Fortis door de kredietbeoordelaars (Cremers, Drion, & Scholtes, 2010)
47
26 september 2008:
CDS prijs loopt op tot 600 basispunten tegenover 270 dag voordien
Toekenning van klassieke financiering door de ECB met behulp van tenders ten bedrage van 40 miljard euro wat een toename is van 25 miljard Euro vergeleken met het gemiddelde over de eerste maanden van 2008. Op 1 september was dit nog maar 13 miljard euro.
Desondanks bestaat er nog steeds een behoefte van 19.8 miljard euro aan liquiditeiten, die moet worden gedekt voor het einde van de dag
Op de interbancaire markt wordt 14.8 miljard euro gevonden, 7.7 miljard euro minder dan wat gemiddeld de vorige vier dagen was opgehaald
Deposito‟s van ondernemingen en institutionelen dalen met 6 miljard euro op één dag
Retail funding daalt met 0.9 miljard euro op één dag
Fortis is verplicht om voor de eerste keer in haar geschiedenis een liquiditeitstekort voor te leggen aan de NBB voor een bedrag van 5.4 miljard euro. Fortis doet beroep op een marginal lending facility
15
noodfinanciering aan een meerkost van 100 basispunten ten opzichte van de klassieke rentevoet van de ECB en moet activa in onderpand geven voor het bedrag
Op het einde van de dag waren alle door de markt geaccepteerde onderpand opgebruikt, inclusief de strategische reserve van de bank
Om verdere liquiditeitsproblemen op te vangen was men van dan af aan enkel aangewezen op Emergency Lending Assistance
16
(ELA), een noodkredietlijn van de NBB. Omdat bij ELA men als
onderpand activa van sterk variabele aard mag geven (bijvoorbeeld onroerend goed). In tegenstelling tot de marginal lending facility waarvoor alleen maar onderpand in aanmerking komt dat is goedgekeurd door de ECB wat reeds volledig was opgebruikt. Op zeer korte termijn was er dus slechts één oplossing meer voorhanden voor liquiditeitssteun. Om ELA te mogen verschaffen is er unanieme toestemming nodig van de raad van Gouverneurs van de ECB wat op dat moment nog niet voorhanden was. Periode 29 september 2008 – 3 oktober 2008
De resterende liquiditeitsbehoefte voor Fortis bleef de volgende dagen zeer hoog ondanks klassieke, stabiele financiering door de ECB voor dagelijks 43 tot 47.1 miljard euro.
29 september: 21.9 miljard euro
30 september: 43.8 miljard euro
1 oktober: 53.5 miljard euro
15
“A standing facility of the European Central Bank (ECB) which commercial banks in the euro area can use to obtain short-term (overnight) liquidity by pledging collateral (securities) eligble for rediscount by central banks at a pre-specified interest rate “ (Deutsche Bank). 16 ELA wordt door de ECB als volgt gedfinieerd: “Providing liquidity support in exceptional circumstances to a temporarily illiquid credit institution which cannot obtain liquidity trough either the market or participation in monetary policy operations” (ECB, 2007, p. 80)
48
2 oktober: 64.2 miljard euro
3 oktober: 65.1 miljard euro
Fondsen van Fortis Bank opgehaald op de interbancaire markt dalen met 50%. Een bedrag van 3.4 – 7.7 miljard euro in vergelijking met 22.5 miljard euro € de voorgaande dagen.
Massale opnames van deposito‟s door wholesale (19 miljard euro) en retail banking (5.1 miljard euro)
Noodfinanciering
Marginal Lending Facility:
NBB: 10.8 miljard euro
Federal Reserve: 15.1 miljard euro
Emergency Lending Facility:
29 september: 14.8 miljard euro (NBB)
30 september: 50.5 miljard euro (NBB)
1 oktober: 51.3 miljard euro (NBB)
2 oktober: 51.7 miljard euro (NBB) + 7 miljard euro (DNB)
3 oktober: 54 miljard euro (NBB) + 7 miljard euro (DNB)
Bijkomende rentekost per week: 28 miljoen euro
Nagenoeg alle activa waren in pand gegeven wat weinig manoeuvreerruimte over liet
Indien men de noodkredietlijnen bij de NBB en de gewone kredietlijnen bij de ECB samenvoegt krijgt men een bedrag van 120 Md € dat op 3 oktober gefinancierd werd door centrale banken. Het werd snel duidelijk dat dit een situatie was die niet lang houdbaar was gezien de grootte van de bedragen de balansen van de centrale banken deed exploderen. Tegelijk kon de continuïteit van de bank niet meer gegarandeerd worden. Verder was de meerkost van 28 miljoen euro per week voor de noodfinanciering ook niet lang houdbaar (Sephiha, Michielsen, 2009, p. 203). De uiteindelijke oplossing die werd gevonden was de overname van Fortis Bank België door BNP Paribas en de overname van ABN AMRO en Fortis Nederland door de Nederlandse overheid, wat reeds in het hoofdstuk over de ondergang van Fortis werd toegelicht.
De overnamedeal had twee grote gevolgen voor de liquiditeitspositie van Fortis. Allereerst werd door de splitsing van Fortis België en Nederland permanent een groot deel van het liquiditeitstekort dat ontstond door de wholesale activiteiten in Nederland weggewerkt. Er werd een bedrag van 50 miljard euro teruggestort (overnamebedrag + terugbetaling korte termijn voorschot dat door de holding voortdurend werd gegeven aan Fortis Nederland). Verder kon Fortis door de overname door BNP Paribas een beroep doen op de liquiditeitsoverschotten in de groep zelf en kreeg het terug toegang tot de interbankenmarkt (tussen de 19.6 miljard en 34.9 miljard euro in de periode van 13 oktober tot 3 december).
49
Desondanks bleef de klassieke financiering bij de ECB de daaropvolgende maanden op een hoog niveau (tussen de 42.6 miljard euro en 50.3 miljard euro), mede door een verder dalende depositobasis (Horman, Van Gerven, Vermeiren, & Kilesse, 2009).
4.4.4.2 Liquiditeitsrisico In de jaren voor de financiële crisis was er een wereldwijde trend in de bancaire sector om activiteiten te financieren op korte termijn. Dergelijke banken werden als efficiënter gezien door hun lagere financieringskosten. De bank Northern Rock, die zich grotendeels richtte op de wholesale markt, had bijvoorbeeld een hogere rating op de aandelenmarkt dan HSBC, een bank die zich voor een groot deel financierde met deposito‟s (The economist, 2010). Men was van oordeel dat de risico‟s zich situeerden aan de kant van de activa en niet aan de kant van de financiering van de activa.
Fortis maakt in de toelichting van de jaarrekening van 2007 gewag van twee soorten liquiditeitsrisico die het
in
beschouwing
neemt;
enerzijds
het
financierings-liquiditeitsrisco,
anderzijds
het
markt-
liquiditeitsrisico. Financieringsrisico is het risico dat een financiële intermediair haar schulden niet kan afbetalen wanneer deze vervallen. Markt-liquiditeitsrisico is het risico dat activa niet direct aan een faire prijs kunnen verhandeld worden. Dit kan beschouwd worden als de systematische, niet-diversifieerbare component van liquiditeitsrisico (Nikolaou, 2009). “De strategie voor liquiditeitsrisico dient in overeenstemming te liggen met een strategie die waardecreatie voor ogen heeft. Men gaat hierbij niet uit van een maximalisatiebeleid (zo liquide mogelijk) maar van optimalisatie waarbij men rekening moet houden met de kredietwaardigheid van de bank en tegelijk de winstgevendheid” (Fortis, 2007, p. 97). Liquiditeitsrisico werd hierbij vooral gezien in functie van de prijs die men voor externe financiering moest betalen. Men ging nooit uit van een volledig opdrogen van de markt (Cremers, Drion, & Scholtes, 2010, p. 481). Buiten de structuren die de liquiditeitspositie van Fortis moeten bewaken en onderstaande tabel met de financieringsbehoeften wordt er geen informatie vrijgegeven in de jaarrekeningen. De onderschatting van het liquiditeitsrisico door de banken en de toezichthouders wordt duidelijk wanneer men een vergelijking maakt tussen de toelichting van het marktrisico en het liquiditeitsrisico in de toelichting van de jaarrekening. Terwijl men twaalf pagina‟s besteed aan marktrisico beperkt men zich bij liquiditeitsrisico tot slechts drie pagina‟s.
Uit tabel 17 wordt een duidelijk liquiditeitstekort zichtbaar in de periode van 0 tot 3 maanden. Op langere termijn is er een permanent liquiditeitsoverschot. Het verschil op korte termijn is het bedrag dat Fortis voortdurend moet financieren met behulp van repo‟s, de interbankenmarkt, centrale banken en andere mechanismen.
50
Tabel 17 Looptijden activa en verplichtingen 2006 & 2007 (Fortis, 2007, p. 99)
Tijdens de crisis werd het duidelijk dat markt- en financieringsliquiditeit duidelijk gelinkt waren. De huizenprijzen in de VS begonnen te dalen waardoor de waarde van veel gesecuriseerde activa daalde. Hierdoor daalde de vraag naar dit soort activa (marktliquiditeit). Gevolg was dat SPV‟s die deze activa herverpakten en doorverkochten en er tegelijk in investeerden in de problemen kwamen door illiquiditeit en waardeverminderingen. Daarbovenop waren veel investeerders weigerachtig om deze ABCP programma‟s te blijven financieren na vervaldatum omwille van de onzekerheid. Bijgevolg moesten de SPV‟s beroep doen op de kredietlijnen die ze open hadden staan bij de banken (financieringsliquiditeit). Hierdoor boekten de banken grote verliezen en ontstond er onzekerheid op de markten over de financiële toestand van veel banken wat vervolgens meerdere extra ongewenste consequenties met zich mee bracht.
51
Figuur 21 De verschillende links tussen de soorten liquiditeit (Nikolaou, 2009, p. 23)
Allereerst waren banken met liquiditeitsoverschotten weigerachtig om deze overschotten uit te lenen op de interbankenmarkt (financieringsliquiditeit). Klanten van de banken verloren vervolgens het vertrouwen en haalden deposito‟s weg, waardoor er nog extra vraag naar liquiditeit werd gecreëerd. Om dit tekort op te vangen werden banken verplicht om activa te verkopen aan lagere prijzen om snel aan liquiditeiten te komen (fire sales), waardoor het probleem terug overwaaide naar de liquiditeit van de markten.
Figuur 22 Liquiditeit in de de Euro geldmarkt (Nikolaou, 2009, p. 9)
De Basel regulering betreffende kredietlijnen naar SPV‟s door banken wordt behandeld in het hoofdstuk met betrekking tot off-balance banking. In de volgende paragrafen worden enkel de Baselrichtlijnen met betrekking tot liquiditeit behandeld. In een rapport gepubliceerd door de Bank of International Settlements ten tijde van de financiële crisis midden 2008, stelt men 17 principes voorop die cruciaal zijn voor het goed meten, inschatten en superviseren van liquiditeitsrisico. De principes kunnen in vier categorieën worden opgedeeld: (Basel Committee on banking supervision, 2008)
Governance: Men moet ervoor zorgen dat liquiditeitsrisico in beschouwing wordt genomen bij het formuleren van een algemene strategie voor het bedrijf en bij de bepaling en inschatting van de risico‟s van nieuwe investeringen. Verder moet een algemeen kader ontwikkeld op senior management niveau voor het inschatten van liquiditeitsrisico waarbij het executieve comité op de hoogte wordt gehouden.
52
Meten en controle van liquiditeitsrisico: Hierbij is de ontwikkeling van processen voor het identificeren, meten, opvolgen en controleren van liquiditeitsrisico cruciaal. Speciale aandacht moet worden gegeven aan off-balance posities (SPV‟s, derivaten en kredietlijnen zijn hierbij belangrijk). Een actieve opvolging van de liquiditeitspositie op lokaal niveau is hierbij belangrijk omdat dit toelaat tijdig in te grijpen door middel van financiering tussen de verschillende entiteiten. Om het liquiditeitsrisico verder te verminderen is het ook nodig om te zorgen voor een gediversifieerde financiering van de activiteiten waarbij men ervoor zorgt dat er steeds genoeg onderpand beschikbaar is dat snel kan worden aangewend of verkocht. Men kan hiervoor verschillende indicatoren en meetmethodes gebruiken die verder worden uitgelegd in het rapport: Liquiditeitslimieten, rekening houden met vroege waarschuwingssignalen zoals een verlaging van de rating, een monitorsysteem, beheren van de toegang tot liquiditeitsmarkten, scenario analyse, stresstesten en de aanwezigheid van een liquiditeitsplan dat in werking treedt ten tijde van noodsituaties (contingency funding plan), zijn cruciale elementen.
Openbare publicatie: Een bank moet op regelmatige basis informatie publiceren waardoor buitenstaanders zich een beeld kunnen vormen van de liquiditeitspositie en hoe deze wordt opgevolgd.
De rol van supervisie: Toezichthouders zouden regelmatig een inschatting moeten maken van de liquiditeitsbehoeften en het management hiervan bij de banken, om te controleren of dit op een adequate manier gebeurt. Hierbij moet rekening gehouden worden met interne rapporten van de bank zelf en met marktinformatie. Verder zou aan de regulator de mogelijkheid moeten worden gegeven om tijdig in te grijpen bij een bank indien er zich onregelmatigheden voordoen. Essentieel hierbij is dat de regulatoren op geregelde tijdstippen informatie uitwisselen met centrale banken, overheden en onderling.
4.4.4.3 Monitoring bij Fortis Reeds in 2004 werd het Fortis Liquidity Project opgestart met als uiteindelijk doel over een controlesysteem te beschikken dat het liquiditeitsrisico kon schatten op geconsolideerde basis. Door talrijke vertragingen was dit systeem nog niet operationeel in 2008. Ook al was het systeem wel operationeel geweest, dan nog had het niet alle risico‟s kunnen inschatten omdat er een structureel ·
gebrek was aan gegevens over de posities die werden ingenomen op groepsniveau (Hübner, Massart, Swolfs, & Van Gerven, 2009, p. 237).
Dit werd volledig duidelijk tijdens het onderzoek gevoerd in
opdracht van de Nederlandse staat. Maurice Lippens werd op vrijdag 26 september door Jean Paul Servais, voorzitter van de CBFA, op de hoogte gebracht van de zware liquiditeitsproblemen van Fortis en niet door iemand van Fortis zelf. In een interview reageerde Lippens hier als volgt op: “ Daar werd ik echt duizelig van. Ik kon niet begrijpen dat het zover kon komen zonder waarschuwing”. (Cremers, Drion, & Scholtes, 2010, p. 514)
53
Vanaf 2006 wordt er in de jaarrekeningen gewag gemaakt van het gebruik van limieten voor de huidige dag, de dag erna en twee dagen later om eventuele toenames van het liquiditeitsverschil op het spoor te komen. Maar om een echte trend op te sporen is het ook cruciaal om de verschillen op week- en maandbasis te weten. Eind 2007 is dit nog altijd niet ingevoerd (Fortis, Fortis jaarrekening 2006, p. 86) (Fortis, 2007, p. 98).
Vanaf 2006 heeft men een calamiteitenplan dat in werking treedt van zodra de liquiditeitspositie van Fortis in het gedrang komt. Voor de ernst van de liquiditeitsproblemen van Fortis maakte men gebruik van de kleuren geel, oranje, rood en zwart. Vanaf 24 september bevond Fortis zich hierbij in code rood, omwille van de stijgende financieringskosten en het afnemen van de wholesale funding zonder onderpand. Het was de eerste keer in de geschiedenis dat Fortis zich in deze situatie bevond. In deze fase mag er geen geld meer uitgeleend worden op de interbancaire markt en geen onderpand uit de reservebuffer meer gebruikt worden voor de dagelijkse business. Bij een code zwart moet de volledige strategie van Fortis erop gericht zijn om te overleven (Cremers, Drion, & Scholtes, 2010, p. 481).
54
5. Postcrisis gevolgen Ter ondersteuning van dit hoofdstuk werd een interview afgenomen met twee onderzoekers van de NBB, Stijn Ferrari en Tom Franck, met beiden hun specialiteit in respectievelijk systeemrisico en Basel III. Het doel van dit interview was de visie en de mogelijke rol van de NBB in beide deeldomeinen te achterhalen.
5.1
Systeemrisico
Een vraag die reeds dikwijls gesteld werd is hoe een crisis op de Amerikaanse vastgoedmarkt in gestructureerde kredieten zich uiteindelijk kon verspreiden naar het volledige financiële systeem, terwijl dit uiteindelijk maar een kleine radar in het geheel vormt. Volgens schattingen van het IMF had de markt van non-prime MBS in 2008 een grootte van 1.1 triljoen dollar. In absolute termen een groot getal maar dit bedrag is slechts een vijfde van de totale waarde van alle residentiële MBS (prime inbegrepen), slechts een tiende van alle vastgoedhypotheken in de VS (13 triljoen dollar) en slechts een twintigste van de waarde van al het residentieel vastgoed in de VS (20-30 triljoen dollar) (International Monetary Fund, 2007). Indien de verliezen op deze non-prime MBS worden vergeleken met bijvoorbeeld de internetzeepbel, dan zijn deze met ongeveer 500 miljard dollar een pak kleiner dan de verliezen op de +beurzen ten gevolge van de internetbubbel in 2001
5.1.1
17
(Hellwig, 2009).
Soorten systeemrisico
Het antwoord hierop kan grotendeels gegeven worden door de aanwezigheid van systeemrisico in de financiële sector. Hiermee bedoelt men het risico dat problemen in één instelling het gehele financiële 18
systeem in gevaar brengen . Meestal wordt dit risico toegeschreven aan drie verschillende mechanismes (Hellwig, 2009):
Domino-effecten door contractuele verplichtingen komen voor als problemen (faillissement, ratingverlaging…) in één institutie afschrijvingen teweeg brengen omwille van contractuele claims op deze instelling. Hierbij hebben we te maken met een broos evenwicht waarbij een grote verwevenheid van financiële instellingen de kans op besmetting vermindert en tegelijk een betere risicospreiding garandeert. Het nadeel van deze verwevenheid is dat indien er zich toch een besmetting voordoet de gevolgen veel groter zijn. De grote verwevenheid van de instellingen dient dan als het ware als een schokmultiplicator die het systeemrisico vergroot (Gai, Kapadia, Millard, & Perez, 2008).
Domino-effecten door dalende activaprijzen komen voor als een instelling in problemen activa moet verkopen om het hoofd boven water te houden. Hierdoor ontstaat er een neerwaartse druk
17
De NYSE had voor de bubbel eind 1999 een totale marktkapitalisatie van 11 triljoen dollar tot 9 triljoen dollar eind 2002. De NASDAQ had eind 1999 5.2 triljoen dollar aan marktwaarde tot 2 triljoen dollar eind 2002 (Hellwig, 2009). 18 De FSB definieert systeemrisico als volgt: “A risk of disruption to financial services that is caused by an impairment of all or parts of the financial system and has the potential to have serious negative consequences for the real economy” (Drehman & Tarashev, 2011, p. 26)
55
op de prijzen die een invloed heeft op alle banken en bijgevolg hun solvabiliteit. Vooral bij financiële instellingen met gelijkaardige portfolio en bijgevolg stijgende correlatie kan dit problemen geven. Volgens Acharya en Yorulmazer bestaan er stimulansen voor banken om hun onderlinge correlatie te verhogen om extra kosten door informatie besmettingseffecten (zie hieronder) te vermijden, aangezien risico-averse beleggers hun verwachtingen aanpassen aan voorgaande resultaten. Indien bijvoorbeeld één bank goede resultaten voorlegt maar de andere slechte dan zal de goede bank ook meer moeten betalen voor haar financiering door overloopeffecten. Als beide banken goed presteren moeten ze beide minder betalen. Dit zorgt ervoor dat banken strategieën volgen met gezamenlijk succes (Hellwig, 2009). Empirische studies bevestigen wel degelijk dat de correlatie in de financiële sector in de jaren 90 tussen grote en complexe financiële organisaties is gestegen (De Nicolo & Kwast, 2001). In crisisperiodes stijgen deze correlaties zelfs nog meer, getuige de onderstaande tabel.
Tabel 18 Onderlinge correlaties tussen 45 financiële instellingen gedurende verschillende stress periodes (International Monetary Fund, 2009)
Informatiebesmettingseffecten komen voor doordat problemen in een bepaalde instelling investeerders ertoe aanzetten om bezorgd te zijn over andere instellingen en hun financiering bij hun ook terug te trekken. Deze bezorgdheden kunnen voorkomen als men denkt dat andere bedrijven een gelijkaardige strategie volgen of indien men vreest voor domino-effecten.
In de financiële crisis zijn al deze aspecten duidelijk aanwezig. De financiële problemen bij vele SIV‟s, verschillende kredietverzekeraars zoals FSA en AMBAC en het faillissement van Lehman Brothers brengen allemaal domino-effecten met zich mee door contractuele verplichtingen. De wettelijke kapitaalvereisten, waarderingen aan reële waarde, kapitaalsverhogingen door banken en illiquide markten voor bepaalde activa kunnen beschouwd worden als domino-effecten door activaprijzen. De
56
informatiebesmettingseffecten zijn terug te vinden onder de vorm van het opdrogen van de interbankenmarkt en de gezamenlijke daling van de aandelen van financiële instellingen. Deze onderlinge effecten zorgden ervoor dat problemen in een relatief kleine deelmarkt van de financiële sector zich kon verplaatsen naar de volledige markt. Het is onmogelijk om in de praktijk een onderscheid te maken tussen de verschillende soorten systeemrisico aangezien ze zich tegelijk manifesteren en elkaar onmiskenbaar beïnvloeden.
5.1.2 Fortis De blootstelling van Fortis aan SIV‟s werd reeds duidelijk gemaakt in een voorgaand hoofdstuk over offbalance banking. Midden 2008 bedroeg de blootstelling aan kredietverzekeraars 3.9 miljard euro waarvan 0.2 miljard euro in een directe vordering aan FSA (Fortis, Presentation results first 6 months 2008, 2008). Verder moest Fortis omwille van het faillissement van Lehman Brothers een waardevermindering boeken van 137 miljoen euro op niet-gedekte obligaties. Het had ook een blootstelling van 270 miljoen euro door kortlopende financieringen die weliswaar gedekt waren door schuldpapier van goede kwaliteit (De Tijd, 2008). Domino-effecten door activaprijzen en informatiebesmettingseffecten werden eveneens reeds besproken in voorgaande hoofdstukken.
Een interessante trend om weer te geven is het verloop van de bijzondere waardeverminderingen over de periode van 2006-2008 waarin duidelijk de gevolgen van de subprime crisis teug te vinden zijn. Er is een sterke stijging merkbaar van het aantal bijzondere waardeverminderingen dat moet worden genomen, vooral op de rentedragende investeringen. Van 2.631 miljard Euro in 2005 tot 21.454 miljard Euro in 2008 aan waardeverminderingen op 1 jaar (Fortis Bank, 2008) (Fortis, Fortis jaarrekening 2006). Deze afschrijving kadert deels in de oprichting van een afzonderlijk vehikel, Royal Park Investments, dat een deel van de investeringsportfolio overnam van Fortis. Dit gebeurde aan grote minwaarden maar nam de onzekerheid die heerste over Fortis weg. De verbreding van de crisis is ook terug te vinden in de cijfers. Traditioneel gaan er meer bedrijven failliet in tijden van recessie en zouden dus logischerwijs de waardevermindering op leningen aan ondernemingen moeten stijgen. Van 2005 tot 2008 is er een stijging zichtbaar van 963 miljoen euro naar 2168 miljoen euro. Systeemrisico beperkt zich bijgevolg niet enkel tot een verspreiding over de financiële sector maar over de gehele economie.
57
2008
2007
Leningen aan ondernemingen
2006
Totaal
2005
0
5000
10000 15000 20000 25000
Figuur 23 In waarde verminderde activa periode 2005-2008 (Fortis Bank, 2008) (Fortis, Fortis jaarrekening 2006)
5.1.3
Meetmethodes voor systeemrisico
Voor de crisis lag de focus voor toezichthouders vooral op micro-prudentieel toezicht voor systeemrisico met de nadruk op bedrijfsspecifieke risico‟s (Georg, 2011). Een bijkomend probleem hierbij was dat banken dikwijls uitgingen van het too big to fail
19
principe waarbij men veronderstelde dat wanneer een 20
grote bank toch in de problemen zou komen de overheid zou ingrijpen om erger te voorkomen . Het faillissement van Lehman sloeg dan ook in als een bom. In de nieuwe regulering wordt uitgegaan van een macro-prudentiële aanpak. Een eerste aanzet hiervoor werd gegeven op de G20 top in Seoul waarbij men de risico‟s verbonden met zogenaamde systemically Important Financial Institutions (SIFI) met een aantal globale richtlijnen probeerde aan te pakken die vervolgens verder moesten uitgewerkt worden (Georg, 2011):
De vereiste dat SIFI‟s die een globaal systemisch risico met zich meedragen een grotere capaciteit moeten hebben om verliezen te absorberen als een reflectie van hun groter risico.
Meer intensief toezicht.
Een
robuuste,
financiële
marktinfrastructuur
om
het
besmettingsrisico
van
individuele
faillissementen te verminderen.
Een algemeen kader dat ervoor zorgt dat alle financiële instellingen zich veilig, snel en zonder instabiliteit kunnen aanpassen aan de nieuwe regulering.
19
Dit wordt zelfs expliciet erkend door kredietbeoordelaars die systematisch hogere ratings geven aan banken die zich in deze situatie bevinden en bijgevolg goedkopere schuldfinanciering kunnen vinden (Ferrari & Franck, 2011). 20 Een oplossing van dit probleem zou kunnen bestaan in het opstellen van een crisis resolution scheme door de toezichthouders. Dit moet hen in staat stellen om in tijden van crisis een bank die afstevent op een faillissement op een ordentelijke manier te ontmantelen waarbij men de onaangename gevolgen zoveel mogelijk probeert te beperken. Dit kan bijvoorbeeld door niet alleen aandeelhouders te laten instaan voor de verliezen. (Ferrari & Franck, 2011)
58
Andere supplementaire prudentiële maatregelen die bepaald worden door individuele landen op vlak van liquiditeit, posities en structurele maatregelen.
Er zijn reeds verschillende methodes beschikbaar om systeemrisico te meten. Meestal vertrekt men hierbij van de Expected Shortfall (ES) met een betrouwbaarheidsinterval van 99% voor de berekening van het systeemrisico. Deze ratio kan met behulp van één cijfer de ernst van een extreme gebeurtenis met een kleine probabiliteit die systeemwijde effecten kan hebben weergeven (Drehman & Tarashev, 2011). Men maakt onderscheid tussen drie verschillende categorieën (Nationale Bank van België, 2010).
Het gebruik van verschillende indicatoren om een algemene maatstaf te ontwikkelen voor het systemisch risico van de instelling. Deze individuele cijfers kunnen vervolgens geaggregeerd worden om een enkele maatstaf te ontwikkelen voor het totale systeemrisico. Hierbij zijn reeds verschillende indicatoren voorgesteld zoals totale activa (grootte), totale interbancaire schulden en vorderingen (maatstaf voor verwevenheid) en het aandeel van niet traditionele bankactiviteiten.
Het gebruik van marktgegevens is een methode die gezien de tekortkomingen van andere methodes sterk opkomt. Het voordeel van deze methode is dat er slechts een beperkt aantal gegevens nodig is. De meeste zijn dan ook nog publiek beschikbaar zijn. Men heeft enkel de marktprijzen van de instellingen (vb. CDS) en informatie van de balansen nodig, wat internationale vergelijkingen mogelijk maakt. Deze methode heeft ook zijn tekortkomingen gezien men enkel informatie heeft van beursgenoteerde bedrijven. Verder wordt er ook in de veronderstelling gewerkt van een efficiënte marktwerking en het feit dat marktprijzen niet alleen gedreven worden door kredietrisico wat zeker niet altijd het geval is.
De netwerkbenadering waarbij men gebruik maakt van netwerktheorieën om de verbindingen tussen instellingen te projecteren. Indien al deze verbindingen in beeld zijn gebracht kunnen simulaties gedaan worden om cascade effecten in de gehele sector op te sporen. Het nadeel hiervan is dat er veel data nodig is die niet altijd beschikbaar is en dat de reacties van andere financiële instellingen op een faillissement niet in beschouwing genomen bij de simulaties. De NBB maakt gebruik van deze techniek om instellingen te identificeren die een systeemrisico inhouden bij een faillissement (International Monetary Fund, 2009).
In tabel 18 (volgende pagina) worden verschillende fundamentele parameters van banken weergegeven, waarbij men hun statistische significantie test voor het eventueel verklaren van overheidshulp ten tijde van de financiële crisis (als een soort proxy voor systeemrisico). De data zijn afkomstig van 36 belangrijke financiële instellingen wereldwijd. Hieruit is af te leiden dat vooral de ratio‟s met betrekking tot leverage en marktwaarde van aandelen relevant zijn en kunnen dienen als een initiële indicator voor kwetsbare instellingen (International Monetary Fund, 2009). Een opmerkelijk feit hierbij is dat kapitaalratio‟s geen discriminerende factor vormen.
59
Gemiddeld genomen zijn de ratio‟s van commerciële banken die gered moesten worden zelfs hoger dan deze van de gewone commerciële banken. Dit valt te verklaren door de extensieve off-balance en effectiseringsactiviteiten die deze banken meestal ondernamen.
Tabel 19 Fundamentele karakteristieken van financiële instellingen (International Monetary Fund, 2009)
Een ander, meer recent onderzoek probeert verschillende, publiek beschikbare indicatoren te gebruiken als betrouwbare benadering voor meer geavanceerde meetmethodes, die gebaseerd zijn op de netwerkbenadering of marktgegevens. De achterliggende gedachte hierbij is dat deze geavanceerde methodes moeilijk te implementeren zijn in de realiteit naar vereisten voor informatietechnologie, computerrekenkracht en publieke communicatie (Drehman & Tarashev, 2011). Een bijkomend voordeel is dat bij het gebruik van deze eenvoudige indicatoren financiële instellingen zelf hun systeemrisico kunnen berekenen en toezichthouders mogelijk korter op de bal kunnen spelen.
Vertrekkende van een database bestaande uit twintig grote internationale banken wordt de relatie getest tussen de resultaten van drie geavanceerde modelgebaseerde methodes en drie eenvoudige indicatoren voor het meten van systemisch belang. Bij deze drie methodes maakt men onderscheid tussen twee topdown methodes en één bottom-up methode. Bij top-down methodes berekent men eerst het globaal systemisch risico alvorens dit toe te wijzen aan individuele instellingen.
60
Het verschil tussen de twee methodes situeert zich in het feit hoe het tegenpartijrisico bij interbancaire leningen wordt toegewezen. Bij de ene wordt dit risico volledig toegewezen aan de uitlener (participation approach). Bij de andere methode wordt het risico gelijkmatig verdeeld (contribution approach) aangezien niet alleen ontlenen op de interbancaire markt maar ook het lenen risico‟s met zich mee brengt (door bijvoorbeeld plotse liquiditeitsschokken). De bottom-up methode start van problemen bij een specifieke instelling en evalueert vervolgens het globaal systeemrisico dat hiermee gepaard gaat (Drehman & Tarashev, 2011). De COVaR methode (uitleg zie verder) is hiervan een voorbeeld.
Uit de resultaten van het onderzoek blijkt dat vooral de grootte van een bank kan worden gezien als een zeer goede voorspeller van systeemrisico terwijl interbancaire leningen en ontleningen bij sommige methodes extra informatie kunnen verschaffen. Deze resultaten kunnen erop wijzen dat banken en toezichthouders, zelfs zonder grote investeringen in staat kunnen zijn om systeemrisico in te schatten.
Tabel 20 Regressieresultaten vergelijken proxies en geavanceerde methodes (Drehman & Tarashev, 2011, p. 10)
Een meer geavanceerde methode bestaat erin om de impact van een faillissement direct af te leiden uit marktinformatie zoals CDS-spreads. Hierbij moet men niet vertrouwen op een kredietrisicomodel om het totale risico in het systeem te kwantificeren (co-risk model), met als gevolg dat er weinig assumpties nodig zijn om een correcte inschatting van de potentiële impact van de instelling op het systeem te verkrijgen. Men bepaalt het systemisch risico van een instelling door de stijging van het risico in het financieel systeem te bepalen wanneer de instelling in kwestie in de problemen raakt. (Nationale Bank van België, 2010)
61
Waarschijnlijk de beste gekende co-risk methode is het Conditional Value-at-Risk (ΔCoVaR) model, dat gebruikt maakt van de oorspronkelijke VaR. ΔCoVaR van een specifieke financiële instelling y wordt berekend als het verschil tussen de COVaR van de gehele financiële sector wanneer instelling y in de problemen is en de VaR van de gehele sector zonder problemen. Met andere woorden de marginale contributie van y aan het totale systeemrisico (Adrian & Brunnermeier, CoVaR, 2009). Met behulp van ΔCoVaR is het mogelijk de impact van verschillende instellingen op elkaar na te gaan door deze uit te zetten in een matrix. Niet enkel de evolutie van de risico‟s is dus zichtbaar maar ook hoe de eventuele besmetting naar andere instellingen gebeurt en wat de grootte daarvan is. Deze methode kan beschouwd worden als een bottom-up approach (International Monetary Fund, 2009) .
Figuur 24 COVaR (Nationale Bank van België, 2010)
De concrete regelgeving hierrond zal zich onder de Basel III regulering bevinden maar wordt ten vroegste halfweg 2011 verwacht. Hierbij wordt een methodologie ontwikkeld om kwalitatief en kwantitatief systeemrisico in te schatten. Verder worden er concrete maatregelen verwacht voor globale SIFI‟s opdat zij additionele verliezen kunnen opvangen. Hierbij denkt men in de richting van extra kapitaalvereisten, grotere beperkingen op grote posities en strengere supervisie (Basel Committee on banking supervision, 2010).
5.1.4
Systeemrisico in België
Reeds in 2003 werd in België een simulatie gedaan waarbij de gevolgen werden nagegaan van het niet nakomen van de interbancaire verplichtingen door één enkele bank. De grootte van de verliezen hingen hierbij af van de bloostelling de exposure at default en loss given default. Er werd hierbij onderscheid gemaakt tussen eerste ronde verliezen (directe verliezen) en tweede ronde verliezen (indirecte verliezen) die veroorzaakt worden door andere faillissementen. Door de beperkingen van het model moeten de resultaten niet als volledig correct beschouwd worden maar eerder als een oefening waarbij resultaten tussen verschillende landen kunnen worden vergeleken. (Nguyen, 2003)
Uit de resultaten bleek dat bij een faillissement van een Belgische bank de tier 1 kapitaalverliezen nooit meer dan 3.8% van hun totale activa zouden belopen. Dit relatief lage percentage kan verklaard worden doordat 85% van de interbancaire leningen aan buitenlandse banken wordt verstrekt. Dit percentage is
62
bijna volledig op het conto te schrijven van de vier Belgische grootbanken. Het hoge percentage aan buitenlandse, interbancaire leningen kan ervoor zorgen dat Belgische banken relatief gevoelig zijn voor internationale crisissituaties. Bij het faillissement van een buitenlandse bank kunnen de verliezen dus veel hoger oplopen wat ook blijkt de onderstaande tabel. Vooral Franse, Nederlandse en Engelse banken vormen hierbij de grootste risicogroepen. (Nguyen, 2003)
Tabel 21 Besmettingseffecten bij het faillissement van een buitenlandse bank (Nguyen, 2003)
In België werd vanaf oktober 2010 een lijst opgesteld van vijftien systeemrelevante financiële instellingen die verplicht zijn een overzicht te geven van de ontwikkelingen met betrekking tot hun bedrijfsactiviteiten, risicopositie en financiële positie (Comité voor systeemrisico en systeemrelevante financiële instellingen, 2010). Deze lijst zal in de loop van 2011 terug onderzocht worden en indien nodig worden aangepast.
Kredietinstellingen ( BNP Paribas Fortis NV, Dexia Bank België NV, ING België NV en KBC Bank NV)
Financiële holdings ( Dexia NV, KBC Groep NV)
Verzekeringsondernemingen ( AG Insurance NV, AXA Belgium NV, Ethias NV en KBC Verzekeringen NV)
Verzekeringsholdings (Ageas)
Instellingen die op het Belgisch grondgebied een cruciale rol spelen op het vlak van de betalingsverrichtingen of de verrekenings- of effectenafwikkelingsverrichtingen (The Bank of New York Mellon NV, Euroclear Bank NV, Euroclear en C.I.K. NV)
De criteria voor het bepalen van de systeemrelevante financiële instellingen werden vastgelegd in de wet op 2 juli 2010 met betrekking tot het toezicht op de financiële sector en de financiële diensten en de vaststelling van het organiek statuut van de Nationale Bank van België.
Kredietinstellingen, financiële holdings of gemengde financiële holdings met een balanstotaal van meer dan 150 miljard euro of een marktaandeel op de Belgische markt van het spaarwezen of van de kredietverlening van meer dan 10%.
63
Verzekeringsondernemingen of verzekeringsholdings waarvan het premie-incasso met betrekking tot de levensverzekerings- of de niet-levensverzekeringsactiviteiten minstens 10% van de Belgische markt vertegenwoordigt.
Instellingen op het Belgisch grondgebied die een doorslaggevende rol spelen op het vlak van de bewaringsverrichtingen of verrekenings- of effectenafwikkelingsverrichtingen.
Instellingen die door de Nationale Bank als systeemrelevant worden beschouwd.
Strategische beslissingen moeten hierbij gemeld worden aan de Bank. Indien de Nationale Bank van oordeel is dat een instelling een onaangepast risicoprofiel heeft, kan zij aan de betrokken instelling specifieke maatregelen opleggen, waaronder bijzondere vereisten inzake solvabiliteit, liquiditeit, risicoconcentratie en risicoposities. Bij een niet-naleving van deze eisen kan de Nationale Bank geldboetes, dwangsommen en/of strafsancties opleggen.
21
Naast deze specifieke maatregelen die de bank kan opleggen zijn er nog andere manieren waarop toezichthouders systeemrisico proberen te beperken/verminderen. Allereerst zijn er de strenge herstructureringsmaatregelen die aan veel Europese banken zijn opgelegd door de Europese Commissie. Vervolgens zijn er binnen de tweede peiler van de Baselnormen wel diverse mogelijkheden tot interventie op microniveau. Verder wordt momenteel ook nagedacht over een countercyclical buffer en andere structurele maatregelen op macroniveau (zoals bijvoorbeeld een bankentax). (Ferrari & Franck, 2011)
Er wordt ook een lijst samengesteld met globale systemische banken (ongeveer 30). Hierbij wordt sterk gelobbyd om niet op deze lijst te staan gezien de mogelijk strengere kapitaalvereisten en mogelijk competitief nadeel. Nog voordat de lijst bekend is gaan er al stemmen op om deze lijst te vergroten tot 80 banken om concurrentievervalsing te vermijden (Goff & Jenkins, 2011).
21
KB betreffende de evolutie van de toezichtarchitectuur voor de financiële sector, BS 3 maart 2011
64
5.2
Basel III
Als laatste hoofdstuk is het relevant om te kijken hoe men de elementen die de financiële crisis hebben veroorzaakt probeert aan te pakken in de nieuwe Basel regulering die in de loop van de komende jaren van kracht wordt. Zoals eerder gezegd werd de aanzet hiervoor gegeven op de G20 vergaderingen in Pittsburgh en Seoul. De manier waarop de regelgeving zal veranderen op zowel kwantitatieve als kwalitatieve wijze, de invloed van de nieuwe regelgeving op de gehele financiële industrie en de mogelijk zwakke punten van Basel III komen in dit hoofdstuk aan bod.
5.2.1
Noodzaak Basel III
Naast een algemene aanpak van de tekortkomingen van Basel II in de financiële crisis is ook de duidelijke ommezwaai in de manier waarop toezichthouders naar risico‟s kijken belangrijk in de nieuwe regelgeving. Van een micro-prudentiële aanpak is er een evolutie gaande naar een macro-prudentiële regulering van het totale financiële systeem. De invoering van het “twin peaks” model in België is hier een duidelijk voorbeeld van. De samenvoeging van de bevoegdheden van de CBFA en de NBB onder voogdij van de NBB zorgt ervoor dat de micro- en macro-prudentiële supervisie van de Belgische financiële sector onder hetzelfde dak gebeuren. Deze hervorming vond plaats onder invloed van significante veranderingen in de Europese financiële supervisie met de oprichting van drie European Service Authorities (ESA), verantwoordelijk voor een grotere harmonisatie van regelgeving en supervisie in de deelstaten, en een European Systemic Risk Board (ESRB) die als doel heeft om een globale visie op systeemrisico te ontwikkelen (National Bank of Belgium, 2011). Het is hierbij belangrijk om op te merken dat de ESRB niet onder de voogdij staat van de ECB maar een volledig onafhankelijke organisatie is. Dit heeft als concreet doel het monetair beleid en de regulering van de financiële sector afzonderlijk te beschouwen waarbij beide instellingen andere, soms tegenstrijdige doelstellingen hebben. Getuige hiervan is de recente renteverhoging van de ECB tegen de inflatie met als bijkomend gevolg dat banken zich duurder moeten financieren. Dit model staat ook centraal in België, ook al bevinden beide bevoegdheden zich onder dezelfde instelling (Ferrari & Franck, 2011).
Tevens was er in het decennium voorafgaand aan de crisis, een ontwikkeling van regelgevende standaards gebaseerd op best practices in de industrie. Getuige daarvan zijn de interne modellen die banken mogen gebruiken. Alleen, om een dergelijke aanpak te hanteren moet men zeker zijn dat deze goed en correct zijn, daarom worden veel van deze regels aangepast. Verder moet een toezichthouder ervoor kunnen zorgen dat arbitrage op basis van deze regels beperkt blijft, wat in het verleden niet het geval was met het gebruik van bijvoorbeeld off-balance vehikels.
Bepaalde assumpties die vroeger werden gemaakt zijn ook duidelijk aan herziening toe. De veronderstelling dat markten efficiënt zijn en dat marktdiscipline een goede aanvulling is voor supervisie klopten duidelijk niet altijd.
65
Men moet rekening houden met irrationele markten waar prijsbubbels en zeer lage activawaarden mogelijk zijn. De rol van financiële innovaties moet ook worden afgewogen gezien men de risico‟s van dergelijke activa niet goed kan inschatten (Praet, 2010).
Figuur 25 Hervormingen Basel III ter versterking van de kapitaal en liquiditeitsbuffers (Nationale Bank van België, 2010)
5.2.2
Voorstellen Basel III
De verschillende voorstellen kunnen gegroepeerd worden rond zes verschillende onderwerpen. Hierbij wordt de behandeling van systeemrisico buiten beschouwing gelaten omdat dit reeds in een afzonderlijk hoofdstuk behandeld werd. Er moet wel opgemerkt worden dat niet alle maatregelen reeds definitief zijn en er dus nog aanpassingen mogelijk zijn.
Verhoging van de kwaliteit van het kapitaal
Verhoging van de kwantiteit van het kapitaal
Verminderen van de leverage
Verbeteren van de korte termijn liquiditeit
Verhogen van de lange termijn financiering
Versterken van de vereisten voor kredietrisico
De kwaliteit van het aan te houden kapitaal wordt significant verhoogd doordat een veel groter percentage dan de vroegere 50% van het tier 1 kapitaal moet komen van eigen vermogen en niet-uitgekeerde winst. Er is een duidelijke verandering merkbaar waarbij de focus ligt op het core tier 1 kapitaal in plaats van het tier 2 kapitaal (KPMG, 2010).
66
Veel van de hybride financiering die banken het voorbije decennium uitgaven zal ook niet meer in aanmerking komen als tier 1 component. Fortis was hierbij een actieve speler in de uitgifte van deze 22
instrumenten om haar groei te blijven financieren .
Daarbovenop komt dat investeringen in minderheidsbelangen of financiële instellingen en uitgestelde belastingen moeten worden afgetrokken van het tier 1 kapitaal voor het volledige bedrag dat meer dan 23
15% van het gewoon tier 1 kapitaal bedraagt . De 15% die hierbij niet moet afgetrokken worden krijgt een risicoweging van 250% (Basel Committee on banking supervision, 2010). Vroeger gebeurde dit met een verdeelsleutel van 50% waarbij de helft van tier 1 en de andere helft van tier 2 kapitaal werd afgetrokken. Eind 2007 had Fortis na aftrek van de minderheidsparticipatie een kapitaal van 14.063 miljoen euro (38.163 miljoen euro min 24.100 miljoen euro) (Fortis, 2007). Fortis zou met andere woorden slechts 2.482 miljoen euro niet moeten aftrekken van de core tier 1 ratio waardoor het een core tier 1 kapitaal van 16.545
24
miljoen euro zou overhouden. Indien de afweging wordt gemaakt met de hoeveelheid
risicogewogen activa, dan bekomt men een ratio van 6.07% tegenover een objectief van 7% (Fortis, 2007). De financiering zou bijgevolg veel moeilijker te dragen zijn geweest door Fortis en zou in de daaropvolgende moeilijke marktomstandigheden een bijna zeker faillissement van het bedrijf hebben betekend. Naar de toekomst toe zal vooral de volledige aftrek van overgedragen verliezen op de tier 1 ratio een uitdaging vormen aangezien in 2008 meer dan 18 miljard euro verlies werd geboekt.
De minimumhoeveelheid aan te houden core tier 1 kapitaal wordt eveneens verhoogd van 2% naar 7%. Dit houdt 4.5% aan gewoon tier 1 kapitaal in en een zogenaamde conservation buffer van 2.5%. Wanneer de tier 1 ratio zich tussen de 4.5% en 7% bevindt is er voor de bank geen operationele beperking in haar functioneren maar is ze wel verplicht van de winsten niet uit te keren maar te gebruiken om haar reserves te vergroten. De tier 1 ratio en het minimaal totaal kapitaal stijgen ook naar respectievelijk 8.5% en 10.5% (KPMG, 2010).
22
Zie overname ABN AMRO. Een groot deel van de overname betaalt Fortis met behulp van hybride financiering. Veronderstel een bank met een kernkapitaal van 85€ (na volledige aftrek van alle mogelijke posten in de Basel regulering). De maximale hoeveelheid die niet van het kernkapitaal moet worden afgetrokken bedraagt dus 15% van 85% (15% van 85%). Elk bedrag boven 15€ moet bijgevolg volledig van het kernkapitaal worden afgetrokken. 24 In de veronderstelling dat voor alle andere factoren de Basel II regulering van kracht blijft. Hybride financiering wordt hierbij bijvoorbeeld wel nog tot het core tier 1 kapitaal gerekend. Indien dit niet het geval zou zijn dan zou de uiteindelijke core tier 1 ratio nog veel lager zijn. Verder wordt verondersteld dat het financieringsplan niet wordt veranderd. 23
67
Figuur 26 Retentie van de winsten naargelang de tier 1 ratio (Basel Committee on banking supervision, 2010)
Bovenop deze verhoging wordt aan de nationale toezichthouder de mogelijkheid gegeven om de banken te verplichten een extra buffer tussen de 0 en 2.5% in te bouwen (countercyclical buffer) afhankelijk van de aanwezigheid van systeemrisico. Om banken voldoende aanpassingstijd te geven moeten eventuele verhogingen minstens twaalf maanden op voorhand aangekondigd worden. Deze buffers kunnen afhankelijk van de toezichthouder op geconsolideerd of op entiteitniveau gebeuren (Basel Committee on banking supervision, 2010). Een buffer op entiteitniveau lijkt hierbij beter gepast aangezien deze beter 25
inspeelt op de noden van elk land/activiteit, daar deze sterke verschillen kunnen vertonen . Momenteel wordt onderzocht welke indicatoren in het oog moeten worden gehouden om de grootte van deze buffer te bepalen en of deze buffer al dan niet effectief is. De resultaten hiervan worden verwacht in juni 2011. Op vlak van indicatoren lijken vooral excessieve kredietgroei (ten opzichte van de economische groei) en kredietgebaseerde indicatoren zoals activaprijzen een belangrijke rol te gaan spelen (Ferrari & Franck, 2011).
Een vermindering van de leverage wordt bekomen door een ratio waarbij de activa van een bank maximaal 33 keer het totaal kapitaal mogen bedragen. Onder totaal kapitaal worden niet enkel de activa op de balans verstaan maar ook off-balance activa, derivaten en repo‟s. Hierbij krijgen alle off-balance activa een CCF van 100% tenzij het gaat om voorwaardelijke, annuleerbare verbintenissen waarbij de instelling in kwestie dus geen enkele verplichting heeft om mogelijke verliezen op te vangen of te financieren. In dit geval wordt een CCF van 10% gebruikt (Basel Committee on banking supervision, 2010). Indien men rekening houdt met de gemiddelde leverage van Fortis in de periode 2004-2007 (zie ·.
tabel 14) dan zou dit een daling van de balans inhouden van 17.5% Momenteel bevindt deze regelgeving zich ook in een kalibratieperiode waarbij men de concrete gevolgen ervan nagaat. Mogelijks wordt de weging van de verschillende off-balance activa nog aangepast naargelang hun risicoprofiel (Ferrari & Franck, 2011).
25
Een bank die zowel in België als Turkije actief is heeft naargelang de entiteit die men bekijkt twee verschillende risicoprofielen. De hoge economische groei in een ontwikkelingsland brengt extra risico’s met zich mee die met behulp van een conservation buffer op entiteitniveau beter kan worden opgevangen.
68
Voor het eerst worden er ook liquiditeitsvereisten ingevoerd in de Basel regulering die waarschijnlijk de grootste inspanning van banken zullen vragen. Men maakt een onderscheid tussen korte en lange termijn financiering.
De 30-day Liquidity Coverage Ratio (LCR) moet ervoor zorgen dat banken kunnen weerstaan aan liquiditeitsschokken op korte termijn. Aan deze LCR ratio moet kunnen worden voldaan in elke munt waarin de instelling actief is. De liquide activa mogen ook niet gebruikt worden in tradingactiviteiten als onderpand of dergelijke. Verder moeten ze regelmatig getest worden op hun liquiditeit door middel van repo‟s of andere manieren. Bij de definiëring van de liquide activa wordt een onderscheid gemaakt tussen level 1 en level 2 activa. Level 1 activa kunnen voor de volle 100% van hun waarde gebruikt worden (cash, overheidsobligaties…) terwijl level 2 activa voor maximaal 40% van hun waarde ingeboekt kunnen worden (bedrijfsobligaties…). Bij het bepalen van de cash outflow maakt men terug onderscheid tussen verschillende categorieën die elk verschillende wegingen krijgen. Algemeen is er sprake van vier onderdelen: retail deposito‟s, wholesale funding die contractueel kan worden weggetrokken, beveiligde financiering (fondsen die verdwijnen door faillissementen…) en diverse financiering. (Basel Committee on Banking Supervision, 2010)
De Net Stable Funding Ratio (NSFR) vergelijkt de beschikbare financieringsbronnen met de financieringsvereisten resulterend uit de activa van de balans. Met deze indicator wil men de liquiditeit op lange termijn waarborgen. Hierbij geeft men terug gewichten aan de verschillende soorten activa en passiva naargelang hun stabiliteit en hun respectievelijke looptijd (Basel Committee on Banking Supervision, 2010). Aan de nationale toezichthouder wordt terug de vrijheid gegeven het gewicht van bepaalde activa en passiva te bepalen met name de vereiste financiering voor diverse off-balance items valt hieronder.
Gedurende een dag (intraday) kunnen er zich echter nog altijd zogenaamde liquiditeitsschokken voordoen, momenteel worden mogelijke maatregelen hiervoor nog bestudeerd door het Basel comité. Een cruciaal element hierbij is het al dan niet duurder maken van deze intraday financiering, wat belangrijke gevolgen kan hebben. Door het duurder maken van deze financiering bestaat de kans dat financiële instellingen in plaats van aan het begin van de dag te voldoen aan de liquiditeitsbehoeften wachten tot het einde van de dag. Men houdt een afwachtende positie aan en kijkt hoe de openstaande posities over de dag evolueren in de hoop een lagere financieringsbehoefte te hebben. Indien iedereen wacht tot op het laatste moment kan dit liquiditeitsproblemen op de markten veroorzaken (Ferrari & Franck, 2011).
69
Nadat de kapitaalsvereisten voor het trading book en gesecuriseerde posities reeds significant werden 26
verhoogd in de Basel 2.5 voorstellen en van kracht zullen zijn vanaf december 2011 , worden er verdere voorstellen uitgewerkt opdat alle risico‟s gedekt worden onder de eerste peiler van Basel. In de nieuwe Basel III normen ligt de focus vooral op de blootstellingen tussen financiële instellingen en het tegenpartijrisico bij derivaten. Er wordt een extra kapitaalvereiste ingevoerd om mark-to-market verliezen op te vangen bij OTC derivaten door veranderingen in het tegenpartijrisico
27
(Basel Committee on banking
supervision, 2010). Deze credit value adjustment (CVA) kan verliezen opvangen die het gevolg zijn van ratingverlagingen of sterke stijgingen van de CDS spread. De extra CVA moet echter niet gebruikt worden in de kapitaalvereisten wanneer de clearing van deze derivaten gebeurt via zogenaamde central clearinghouses gebeurt. De toezichthouders proberen met deze maatregel het tegenpartijrisico te verkleinen door hogere standaardisatie en de transparantie te verhogen waardoor het risico beter kan worden ingeschat. Tevens moet er minder onderpand worden gegeven bij deze central clearinghouses (Härle, Heuser, Pfetsch, & Poppensieker, 2010).
Een tweede belangrijke verandering die wordt doorgevoerd is de verhoging van de risicoweging voor financiële instellingen aangezien het correlatierisico in deze posities merkelijk hoger was dan 28
oorspronkelijk gedacht . De correlatiefactor die nodig is om het vereiste kapitaal te berekenen volgens de formule in figuur 21 (pagina 51) moet worden vermenigvuldigd met een factor 1.25 indien aan één van de volgende voorwaarden voldaan is: (Basel Committee on banking supervision, 2010)
Gereguleerde financiële instellingen met een balans groter dan 100 miljard dollar
Ongereguleerde financiële instellingen ongeacht hun grootte
26
Zie hoofdstuk off-balance sheet banking Deze derivaten werden veel gebruikt omdat ze als CRM techniek werden gezien bij de berekening van het kredietrisico van een bank. In de financiële crisis moesten op deze instrumenten grote afwaarderingen gebeuren door de mark-to-market waardering. 28 Zie hoofdstuk systeemrisico 27
70
5.2.3
Gevolgen Basel III op de financiële sector
De gevolgen van deze maatregelen op de financiële sector zullen zeer groot zijn. Studies wijzen uit dat er significante tekorten zijn in kernkapitaal en een drastische omschakeling van korte naar lange termijn financiering.
Figuur 27 Kapitaal en financieringstekorten ten gevolge van Basel III (Härle, Heuser, Pfetsch, & Poppensieker, 2010)
Bovenstaande cijfers laten voor Europa een extra behoefte zien van 3.5 à5.5 triljard euro aan lange termijn schuld terwijl op dit ogenblik Europese banken slechts 10 triljard aan lange termijn ongedekte schuld hebben uitstaan. De werkelijke cijfers zullen lager uitvallen omdat de cijfers zijn berekend in de veronderstelling dat banken hun strategie en structuren niet zullen veranderen (Härle, Heuser, Pfetsch, & Poppensieker, 2010). Een mogelijk gevolg van de nieuwe reglementering kan zijn dat de M&A markt in de financiële sector terug zal aanwakkeren door het verbeterde sentiment. Door de zware weging van minderheidsbelangen op de tier 1 ratio zullen banken zich terugplooien op hun kernactiviteiten. Verder zal, nu in het postcrisis tijdperk de winsten terugkeren de uitgestelde belastingen (deferred tax assets) snel verminderen, de tier 1 ratio minder zwaar belast worden door deze aftrekken.
71
Figuur 28 Impact analyse van Basel III op de Europese Banken. Pro forma reductie van de 2009 Basel II Tier 1 ratio in de veronderstelling van Basel III (The Boston Consultin Group, 2010)
Indien de invloed van Basel III op de tier 1 ratio per land wordt bekeken, dan is het duidelijk zichtbaar dat de onderdelen other non-eligible capital instruments en regulatory deductions een groot deel van de daling voor hun rekening nemen in de Benelux. De regulatory deductions kunnen grotendeels verklaard worden door de verliezen van de financiële instellingen. De bancaire sector in België alleen maakte in 2008 een verlies van 21.2 miljard euro (Nationale Bank van België, 2009). Het grote aandeel van other non-eligible capital instruments is verklaarbaar door de soort staatsteun die aan verschillende banken in de Benelux is gegeven. Banken zoals ING en KBC hebben staatsteun ontvangen onder de vorm van zogenaamde silent participations. Deze zijn te vergelijken met preferente aandelen maar kunnen niet worden verhandeld en verwateren het gewone aandelenkapitaal niet.
Niet alleen het kernkapitaal wordt sterk beïnvloed door Basel III, er is ook een duidelijke weerslag terug te vinden op toekomstige winsten. De stijgende kapitaalkost, een dalende leverage en de nood aan zeer liquide activa voor het halen van de liquiditeitsratio‟s zorgen voor de sterkste dalingen van de ROE.
72
Figuur 29 Impact Basel III op ROE Europese Banken (Härle, Heuser, Pfetsch, & Poppensieker, 2010)29
5.2.4
Mogelijk ongewenste gevolgen Basel III
Hoewel de reglementering nog niet definitief is kan men toch reeds een aantal kanttekeningen plaatsen bij de effectiviteit van een aantal maatregelen.
Het gebruik van een central clearinghouse zorgt er niet altijd voor dat het tegenpartijrisico vermindert. In sommige omstandigheden vergroot het zelfs aangezien de mogelijkheden voor netting verminderen en er meer onderpand vereist is (Duffie & Zhu, 2010). De motivatie om de clearinghouses een grotere rol toe te dichten is terug te vinden in het feit dat er ten tijde van de financiële crisis weinig problemen waren in deze sector. Verder is een groot deel van de paniek ten tijde van het Lehmanfaillissement veroorzaakt door een gebrek aan informatie over wie welke posities bezat in deze OTC-derivaten, waardoor er veel ruimte was voor speculatie en verdachtmakingen (informatiebesmettingseffecten). Duidelijkheid over deze posities zou deze onzekerheid in de toekomst wegnemen (Ferrari & Franck, 2011).
Het risico op een daling van het aantal verstrekte leningen door banken is ook reëel door de strengere kapitaalvereisten. Een studie uitgevoerd in opdracht van de BIS wees uit dat een stijging van de kapitaalvereisten met één procent binnen de vier jaar na 4.5 jaar een daling van de kredietverlening veroorzaakt met een mediaan van 1.4%. Tegelijk verhalen de banken de hogere financieringskosten op particulieren en bedrijven door middel van een stijging van de intrest met een mediaan van 15.4 basispunten (Macroeconomic Assesment Group, 2010). Om de gevolgen op de kredietverlening te beperken werd dan ook beslist om een lange implementatieperiode voor de Basel III normen in te lassen.
29
Cijfers zijn berekend in de veronderstelling dat het extra benodigde Tier 1 kapitaal wordt opgevangen door een kapitaalverhoging
73
Tabel 22 Impact Basel III op de kredietverlening van banken (Macroeconomic Assesment Group, 2010)
Deze daling in de kredietverlening heeft vervolgens een invloed op de groeisnelheid van de economie, die wordt weergegeven in de onderstaande tabel.
Tabel 23 Impact Basel III op de jaarlijkse groei van de economie (Macroeconomic Assesment Group, 2010)
Hiertegenover moet worden gesteld dat niet enkel de kosten, maar ook de baten van de nieuwe normen in beschouwing moeten worden genomen. Strengere kapitaal- en liquiditeitsvereisten zorgen ervoor dat de kans op nieuwe financiële crisissen wordt verminderd wat er op zijn beurt voor zorgt dat mogelijk hoge kosten worden vermeden. Indien men de som maakt van beide wordt het duidelijk dat de baten van de strengere eisen opwegen tegen de kosten. (Basel Committee on Banking Supervision, 2010) Hierbij moet opgemerkt worden dat zeer veel afhangt van de onderliggende assumpties in het model.
74
Figuur 30 Lange termijn economische gevolgen Basel III (Basel Committee on Banking Supervision, 2010)
De mogelijkheid bestaat ook dat bepaalde activiteiten, die momenteel nog worden uitgeoefend door banken, zullen worden afgestoten wegens te strenge vereisten, vooral bij investment banking, waardoor deze kunnen verdwijnen in het ongereguleerd gedeelte van de financiële sector (Härle, Heuser, Pfetsch, & Poppensieker, 2010). Een voorbeeld hiervan kan men reeds terugvinden in de VS en meer recent ook in Europa. Naast het plaatsen van deposito‟s op spaarrekeningen kan men deze ook deponeren bij money market funds die ook een vaste rente aanbieden maar niet gereguleerd zijn. Een aantal van deze fondsen kwam reeds in de problemen ten tijde van de crisis door investeringen in effectisering van activa. Momenteel financieren veel van deze fondsen de liquiditeitsbehoeften van Europese banken in dollar voor hun gesecuriseerde activa op korte termijn. Een te strenge regulering voor bepaalde producten zou een verdere ontwikkeling van deze sector bewerkstelligen (Ferrari & Franck, 2011). Het feit dat men financiering via de interbancaire markt wil verminderen, door er via de liquiditeitsratio‟s ook een gewichtsfactor aan vast te hangen, kan de liquiditeit van deze markt verminderen. Daardoor kan het moeilijker worden om overdaagse liquiditeitstekorten op te vangen en is er een kans dat het systeemrisico vergroot wanneer de centrale banken niet actief interveniëren. Een andere factor die mogelijk extra systeemrisico kan uitlokken is een liquiditeitsschok waardoor banken genoodzaakt worden om hun liquide activa te verkopen (fire sales). Dit kan een negatieve invloed hebben op de prijzen waardoor er verspreidingseffecten kunnen ontstaan naar andere banken. Een gedachtegang die hierbij zou moeten overwogen worden, is het niet bindend maken van de liquiditeitsratio‟s maar instellingen de mogelijkheid geven hier tijdelijk onder te gaan. De reden hiervoor is dat de procycliciteit die zich reeds bevindt in de solvabiliteitsvereisten ook een duidelijke, nadelige rol kan gaan spelen in de liquiditeitsratio‟s (Ferrari & Franck, 2011).
75
6. Conclusie Het oorspronkelijke onderzoeksopzet van deze thesis was de fundamentele redenen te achterhalen waarom Fortis bijna failliet is gegaan. Dit blijft ondanks het bespreken van de vele oorzaken van de financiële crisis en de bijhorende problemen bij Fortis een moeilijke evenwichtsoefening. Het feit of Fortis al dan niet grote fouten heeft begaan is niet eenduidig te bepalen. Het gebrek aan publieke informatie, buiten de jaarrekeningen en de verschillende onderzoeken, over de posities waarin Fortis heeft geïnvesteerd en het risk management dragen hier zeker toe bij . Algemeen kan worden gesteld dat een combinatie van factoren ertoe heeft geleid dat de bank ten onder ging, waarbij de ene factor de andere beïnvloedde en Fortis als het ware in een negatieve spiraal terechtkwam die moeilijk te stoppen was. Hierbij is het wel belangrijk te vermelden dat Fortis getroffen werd door alle mogelijke aspecten die eigen waren aan de financiële crisis. In tegenstelling tot een bank zoals bijvoorbeeld KBC die vooral zware waardeverminderingen moest nemen op haar portfolio gestructureerde kredieten maar minder liquiditeitsproblemen kende.
De overname van ABN AMRO aan de vooravond van de crisis kan men zeker en vast zien als de inleiding op de financiële problemen bij Fortis. De alsmaar verslechterende marktomstandigheden tijdens de integratie van ABN AMRO in Fortis, de vertragingen opgelopen door juridische moeilijkheden met de DNB en de Europese Commissie, gecombineerd met de hoge prijs die betaald werd voor ABN AMRO zorgden ervoor dat Fortis in een strak keurslijf werd gedwongen en weinig manoeuvreerruimte had om te antwoorden op de extreme marktomstandigheden. Gezien de grootte van de overname zou het zelfs een moeilijk te klaren klus zijn geweest in normale tijden. Zeker met betrekking tot de solvabiliteit was de speelruimte beperkt. De mogelijkheden voor het ophalen van extra kapitaal waren reeds zo goed als opgebruikt door de grote kapitaalverhoging die nodig was voor het doen slagen van de overname en het feit dat de verkoop van niet strategische activa zo lang op zich deed wachten.
De transformatie van de bank naar Angelsaksisch model onder invloed van CEO Jean Paul Votron, zorgde ervoor dat Fortis extra hard getroffen werd door de crisis. In de zoektocht naar groeimogelijkheden in segmenten met hogere winstmarges, waagde Fortis zich meer en meer op de markt van de gestructureerde kredieten. Het veranderde van een loutere investeerder in gestructureerde kredieten naar een bedrijf dat zelf structuring activiteiten aanbood aan institutionele investeerders. Tegelijk hield het nog een grote portfolio aan van gestructureerde activa met behulp van een off-balance vehikel (Scaldis). De grote verliezen, die op deze activa geboekt werden door dalende vastgoedprijzen en de verplichte markto-market waardering, hadden een rechtstreekse invloed op zowel de solvabiliteits- als de liquiditeitspositie. De solvabiliteit werd aangetast door de verplichte waardeverminderingen die deels rechtstreeks, deels onrechtstreeks op het eigen vermogen moesten worden geboekt omwille van de IASnormen.
76
De liquiditeitspositie kwam in het gedrang doordat de externe schuldfinanciering van Scaldis opdroogde door het verlies van vertrouwen door investeerders. Als gevolg hiervan was Fortis verplicht om rechtstreekse liquiditeitssteun toe te staan om verdere reputatieschade te vermijden.
De onzekerheid die hierbij ontstond op de financiële markten, door onwetendheid over enerzijds de grootte van de posities in gestructureerde kredieten en anderzijds de grootte van de off-balance banking activiteiten van de banken, zorgde voor een quasi volledige opdroging van de liquiditeiten op de interbankenmarkt. Door het grote verschil in maturiteit tussen de activa en passiva, grotendeels veroorzaakt door de Nederlandse bankactiviteiten, was Fortis sterk afhankelijk van deze oorspronkelijk goedkope vorm van financiering. De schok die door de financiële markten ging als gevolg van het faillissement van Lehman Brothers had dan ook zware repercussies voor de liquiditeitspositie van Fortis. Vanaf dan was de bank genoodzaakt om voortdurend een beroep te doen op de noodfinanciering voorzien door de verschillende centrale banken. Het structurele en steeds stijgende liquiditeitstekort, veroorzaakt door de sterke afname van de depositobasis en het dalende vertrouwen in Fortis, gecombineerd met de grootte van de bank vergeleken met het BBP van de betrokken overheden en de financiële problemen bij andere instellingen zorgden ervoor dat de overheden geen andere optie zagen dan over te gaan tot een gedwongen splitsing en verkoop van Fortis. Hierbij hadden Nederland en België vooral oog voor de financiële stabiliteit in eigen land.
Verschillende oorzaken voor de ondergang van de Belgische grootbank kunnen worden teruggekoppeld naar dieperliggende redenen waarbij algemeen kan gesteld worden dat het risk management niet voorzien was op dergelijke crisissituaties. Niet alleen het management van de bank maar ook de regelgeving en supervisie schoten tekort in de crisis. Een cruciale rol was hierbij weggelegd voor de Baselregulering.
Het bepalen van de minimumkapitaalvereisten aan de hand van ratings van de verschillende activa veroorzaakte bij de banken sterke incentives om meer risico‟s te nemen en tegelijkertijd het risicogewogen kapitaal te verminderen. De risico‟s verbonden met de effectisering van activa werden verkeerd ingeschat omwille van incorrecte tijdsinvariante modellen met verkeerde onderliggende assumpties. Hierdoor kregen deze activa systematisch een hogere rating. Daarbovenop kwam het feit dat banken voor activa, die zich in zogenaamde off-balance vehikels bevonden minder kapitaal moesten aanhouden. Er werd verondersteld
dat
de
risico‟s
gedragen
werden
door
andere,
externe
investeerders.
De
liquiditeitsfaciliteiten die door banken aan deze vehikels werden gegeven waren louter en alleen om de naambekendheid van het programma te verhogen en hielden zogenaamd geen wezenlijk risico in. De realiteit heeft het tegendeel bewezen. De basisprincipes van risicogewogen kapitaal verhoogden ook stelselmatig de procycliciteit in de financiële sector doordat in tijden van crisis banken verplicht worden om meer kapitaal aan te houden terwijl kapitaal schaarser te vinden is.
77
In de context van het gebruik van incorrecte modellen met verkeerde onderliggende assumpties, kan ook het gebruik van de VaR-indicator worden gesitueerd. Deze wordt gebruikt voor het bepalen van het handelsrisico en de grootte van het economisch kapitaal. Door het wijdverspreide gebruik van de indicator steeg de volaliteit van verschillende activaprijzen sterk. Een stijging van de VaR zorgde voor de verkoop van activa, om de hoeveelheid aan te houden kapitaal te verminderen, resulterend in een negatieve vicieuze cirkel die de waarde van de handelsportfolio en dus ook de resultaten van de bank negatief beïnvloedde. De onderschatting van zogenaamde tail events, het gebruik van historische simulatie en het niet incorporeren van bepaalde risico‟s zorgden voor een systematische foutenmarge en bijgevolg een sterke onderschatting van de VaR in stressperiodes. Specifiek voor gestructureerde kredieten was het gebrek aan gegevens door het recente ontstaan van deze activa een groot probleem.
In de Basel II normen wordt onderscheid gemaakt tussen markt-, krediet- en operationeel risico als classificatie voor de verschillende soorten risico. Liquiditeitsrisico ziet men als een onderdeel hiervan en wordt bijna niet vermeld. Achteraf bleek dit een schromelijke onderschatting van dit type risico aangezien meerdere banken ten onder zijn gegaan ten gevolge van zware liquiditeitsproblemen (bijvoorbeeld Northern Rock). De veronderstellingen dat liquiditeitsrisico zich enkel bevond aan de kant van de financiering, activa altijd aan een marktconforme prijs konden worden verkocht en de interbancaire markt een perfect, liquide kapitaalmarkt was bleken niet te kloppen. Centrale banken werden dan ook verplicht om de geldkraan volledig open te draaien opdat de continuïteit van veel banken niet in het gedrang kwam.
Verder zijn er nog twee andere, dieperliggende redenen die slechts kort aan bod komen in deze thesis maar wel vermeldenswaardig zijn specifiek voor Fortis. Het feit dat Fortis op het toppunt van de crisis geen volwaardige CEO had na het ontslag van Votron, zorgde ervoor dat er als het ware een machtsvacuüm ontstond waardoor cruciale beslissingen niet snel konden worden genomen. Een andere factor die evenwel niet kan worden gekwantificeerd is het gebrekkige management van de informatie (en dan meer specifiek de IT infrastructuur) betreffende de posities die Fortis in had genomen. Het niet in staat zijn om snel informatie te krijgen over de geconsolideerde liquiditeitspositie of andere belangrijke factoren stond een snelle en adequate beslissingsvorming zeker in de weg en verhoogde de onzekerheid over de groep.
In de postcrisisperiode, waarin men zich nu bevindt, wordt de vraag gesteld hoe de Amerikaanse vastgoedcrisis zich heeft kunnen verspreiden over de volledige financiële sector. De aanwezigheid van systeemrisico verklaart deze vraag grotendeels en is dan ook een onderdeel dat vandaag de dag intensief wordt bestudeerd. Informatiebesmettingseffecten, de vicieuze cirkel van dalende activaprijzen en de faillissementen van instellingen worden algemeen gezien als de mechanismen die zorgen voor een snelle verspreiding van problemen doorheen de financiële sector. Momenteel worden verschillende methodes bekeken hoe men dit systeemrisico kan meten en men dit specifiek kan opvangen.
78
Een belangrijke rol is hierbij weggelegd voor de instellingen die als systemisch worden beschouwd door de toezichthouder en die in de toekomst waarschijnlijk hogere kapitaalvereisten of andere restricties zullen opgelegd krijgen.
Deze strengere kapitaalvereisten zullen vastgelegd worden in de nieuwe Basel III normen. Gecombineerd met verschillende andere aspecten, waarbij de nadruk ligt op het verhogen en verbeteren van de kwaliteit van het kernkapitaal, verlagen van de leverage, het beschouwen van liquiditeitsrisico als een volwaardige risicocomponent en een verhoging van de kapitaalvereisten van verschillende soorten activa. De Basel III normen liggen nog niet volledig vast maar nu al is men zeker dat deze een grote invloed zullen hebben op de gehele financiële sector op vlak van return on equity en kapitaalkost. Het ultieme doel van Basel III is nieuwe financiële crisissen te vermijden of banken en toezichthouders er op zijn minst beter op voor te bereiden. Belangrijk hierbij om weten is of deze nieuwe normen al dan niet nieuwe risico‟s met zich mee brengen. Er kunnen onder meer vragen worden gesteld bij het gebruik van central clearinghouses voor OTC-derivaten, de mogelijke procycliciteit van de nieuwe liquiditeitsnormen en de lange termijn gevolgen voor de economie op vlak van kredietverlening.
79
Bibliografie Adrian, T., & Brunnermeier, M. k. (2009). CoVaR. Federal Reserve Bank of New York. Adrian, T., & Shin, H. S. (2008). Liquidity & Leverage. J. Finan. Intermediation , 418 - 437. Aragones, J., Blanco, C., & Dowd, K. (sd). Learning curve extreme value VAR. Derivatives Week . Bank of Australia. (2007). Capital adequacy: measurement of capital. Basel Committee. (2005). International convergence of capital measurement and capital standards. Basel committee on banking supervision. Basel Committee on Banking Supervision. (2010). An assessment of the long-term economic impact of stronger capital and liquidity requirements. Basel: Bank for International Settlements. Basel Committee on banking supervision. (2010). Basel III: a global regulatory framework for more resilient banks and banking systems. Basel: Bank For International Settlements. Basel Committee on Banking Supervision. (2010). Basel III: International framework for liquidity risk measurement, standards and monitoring. Basel: BIS. Basel Committee on banking supervision. (2009). Enhancements to the Basel II framework. Basel Committee. Basel Committee on banking supervision. (2008). Principles for sound liquidity risk management and supervision. Basel: Bank for International Settlements. Basel Committee on banking supervision. (2006). Studies on credit risk concentration. Basel: Bank for international settlements. Basel, Committee. (2003). Public disclosure by banks: results of the 2001 Survey. Board of governors of the federal reserve system. (2008). Monetary Policy Report to the Congress. Brunnermeier, M. K. (2009). Deciphering the liquidity and credit crunch 2007-2008. Journal of economic perspectives , 77-100. Comité voor systeemrisico en systeemrelevante financiële instellingen. (2010, Oktober 26). Info over systeeminstellingen in België. Opgeroepen op April 20, 2011, van Nationale Bank van België . Coval, H. D., Jurek, J. W., & Stafford, E. (2007). Economic catastrophe bonds. Cremers, F., Drion, C., & Scholtes, C. (2010). Verslag van het onderzoek naar Fortis n.v. Amsterdam: Ondernemingskamer van het gerechtshof Amsterdam. Cuoco, D., & Hong, L. (2004). An analysis of VaR-based capital requirements. Dayal, R., Garabedian, J., Luther, L.-U., Rhodes, D., & Tang, T. (2009). Living with new realities: creating value in banking 2009. Boston: The Boston Consulting Group. De Nederlandsche Bank. (sd). Capital adequacy directive (2006/49/EC). Opgeroepen op 2010, van DNB: http://www.dnb.nl/openboek/extern/id/en/all/41-122421.html
VIII
De Nicolo, G., & Kwast, M. L. (2001, Juni 19). Systemic risk and financial consolidation: are they related? Opgeroepen op April 4, 2011, van http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=279912&rec=1&srcabs=1027718 De Tijd. (2008, September 15). Fortis voor 137 miljoen euro direct blootgesteld. De Tijd . Deutsche Bank. (sd). Banking and stock glossary. Opgeroepen op maart 4, 2011, van Deutsche Bank homepage: http://www.db.com/lexikon/lexikon_de/content/index_e_1172.htm Drehman, M., & Tarashev, N. (2011). Systemic importance: some simple indicators. BIS Quarerly Review , 25 - 37. Duchateau, S. (2010). Financial Engineering. Brussel: HUB. Duffie, D. (2007). Innovations in credit risk transfer: implications for financial stability. Stanford University. Duffie, D., & Zhu, H. (2010). Does a central clearing counterparty reduce counterparty risk. Stanford University. ECB. (2007). The EU arrangements for financial crisis management. Monthly Bulletin february , 73-84. Eckner, A. (2007). Computational techniques for basic affine models of portfolio credit risk. Stanford University. European Central Bank. (2004). Credit risk transfer by EU banks: activities, risk and risk management. ECB. Ferrari, S., & Franck, T. (2011, Mei 9). Visie van de Nationale Bank van België op diverse aspecten van syteemrisico en Basel III. (T. Dhondt, Interviewer) Financial Stability Board. (2009, Maart 12). Twenty-Second Meeting, London: Press Release: FSF decides to broaden its membership. Opgeroepen op Februari 28, 2011, van Financial Stability Board : http://www.financialstabilityboard.org/press/pr_090312b.pdf Fortis. (2009). Annual results 2008 presentation. Fortis Bank. (2008). Jaarrekening 2008. Fortis Bank. (2009). Structured credit portfolio end of Q4 2008. Fortis. (2008). Consolidated interim financial statements for the first half-year 2008. Fortis. (2008). Consolidated interim financial statements for the first half-year 2008. Fortis. (4de kwartaal 2007). Consolidated quarterly financial report. Fortis. (2008). Financial & Operational overview 2007. Fortis. (2008). Financial & Operational review 4 aug 2008. Fortis. (2008). Financial and operational overview first quarter of 2008. Fortis. Financial statements 2007. Fortis. (2007). Fortis Corporate Governance Report . Fortis. Fortis jaarrekening 2006.
IX
Fortis. (2007). Fortis jaarrekening 2007. Fortis. (2007). Full year 2007 results presentation. Brussel. Fortis. (2006). Geconsolideerde jaarrekening Fortis 2006. Fortis. (2005). Jaaroverzicht 2005. Fortis. (2007). Jaaroverzicht 2007. Fortis. (2005). Jaarverslag 2005. Fortis. (2009). Persbericht betreffende de transacties tussen Fortis holding, de belgische staat, fortis bank & BNP Paribas. Fortis. (2008). Presentation results first 6 months 2008. Franklin R., E., & Frederic S., M. (1995). The decline of traditional banking: implications for financial stability and regulatory policy. Economic Policy Review , 27 - 47. Freshfields Bruckhaus Deringer. (2009). Regulatory capital reform. Freshfields Bruckhaus Deringer. Gai, P., Kapadia, S., Millard, S., & Perez, A. (2008). Financial innovatio, macroeconomic stability and systemic crises. The economic journal , 401-426. Georg, C.-P. (2011). Basel III and systemic risk regulation: what way forward? Halle: Global Finanical Markets. Goff, C., & Jenkins, P. (2011, Maart 29). HSBC chairman calls for systemic list of banks. Opgeroepen op April 4, 2011, van Financial Times: http://www.ft.com/cms/s/0/2069bd4a-5a41-11e0-86d3-00144feab49a.html#axzz1J0nZhJi7 Goordy, M., & Heitfield, E. (2002). Estimating default correlations from short panels of credit rating performance data. Greenbaum, S., & Thakor, a. (1987). Bank funding modes: securitization versus deposits. Journal of banking and finance , 379-392. Härle, P., Heuser, M., Pfetsch, S., & Poppensieker, T. (2010). Basel III: what the draft proposals mean for European Banking? McKinsey&Company. Hellwig, M. F. (2009, Februari). Systemic risk in the financial sector: an analysis. De economist , pp. 129-207. Horman, G., Van Gerven, W., Vermeiren, R., & Kilesse, A. (2009). Voorlopig rapport van het college van experts. Brussel. Hübner, G., Massart, M., Swolfs, L., & Van Gerven, W. (2009). Rapport préliminaire du collège d'experts. IASC Foundation. (sd). IFRS. Opgeroepen op Maart 2, 2011, van IFRS 7 financial instruments: disclosures: http://www.iasb.org/NR/rdonlyres/8177F9A2-EB2F-45A3-BBF3-3DE7DCB13E1A/0/IFRS7.pdf International Monetary Fund. (2009). Global financial stability report. Washington DC: IMF.
X
International Monetary Fund. (2007, April). Market developments and issues, global financial stability report. Washington DC. Investopedia. (sd). Info over Basel I. Opgeroepen op december 31, 2010, van Investeringswebsite: http://www.investopedia.com/terms/b/basel_I.asp Janssens, J., Lamoot, J., & Nguyen, G. (2007). Liquidity risk in the banking sector: the Belgian perspective. Financial Stability Review , 123-133. Keoun, B. (2008, Juli 13). Citigroup's $1.1 Trillion of Mysterious Assets Shadows Earnings. Opgeroepen op Februadi 28, 2011, van Bloomberg: http://www.bloomberg.com/apps/news?pid=newsarchive&sid=a1liVM3tG3aI KPMG. (2010). Basel 3 pressure is building. KPMG. Krahnen, J. P., & Wilde, C. (2008). Risk transfer with CDOs. Larsen, P. T. (2007, Augustus 17). Goldman pays the price of being big. Financial Times . Macroeconomic Assesment Group. (2010). Assessing the macroeconomic impact of the transisition to stronger capital and liquidity requirements. Basel: Bank for International Settlements. Management The Children's Investment Fund. (2007, 20 2). The Wall Street Journal. Opgehaald van The Wall Street Journal: http://online.wsj.com/public/resources/documents/tciletter-0918.pdf Mollenkamp, C. (2007, November 27). HSBC becomes first bank to bail out troubled SIVs. The economist . National Bank of Belgium. (2011). New architecture for the supervision of the financial system in Belgium. Belgian prime news , 4. Nationale Bank van België. (2009). Financial Stability review 2009. Brussel: NBB. Nationale Bank van België. (2010). Financial Stability Review 2010. Brussel: NBB. Neftci, S. (2000). Value-at-Risk calculations, extreme events and tail estimation. Journal of Derivatives , 23-37. New York University - Leonard N. Stern School of Business. (sd). Value at risk. Opgehaald van http://www.stern.nyu.edu/: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pdfiles/papers/VAR.pdf Nguyen, G. (2003). The Belgian Interbank Market: interbank linkages and systemic risk. Financial Stability Review , 105-120. Nikolaou, K. (2009). Liquidity risk concepts, definitions and interactions. ECB. Nocera, J. (2009, januari 4). Risk Mismanagement. New York Times . Padel, Y. (2007). Minimul capital requirement Basel II: credit default model & its application. Vrije Universiteit Amsterdam. Praet, P. (2010). Building a more stable financial system: regulatory reform in a post-crisis perspective. Nationale Bank van België. Sephiha, Michielsen. (2009). Bankroet.
XI
Siddiqi, J. (2009, December 20). Risk management and Basel II. The Boston Consultin Group. (2010). Facing new realities in European banking: risk management after the crisis and impact of Basel III. BCG. The Economist. (2009, Januari 22). In Plato's cave. The economist . The economist. (2010). The gods strike back: a special report on risk management. The economist. The federal reserve board. (2009). Monetary policy report of february 2009. Opgeroepen op December 31, 2010, van Annual report fed 2009: http://www.federalreserve.gov/boarddocs/rptcongress/annual08/sec1/c1.htm Thorp, S., & Silvennoinen, A. (2010). Financialization, crisis and commodity correlation dynamics. University of technology Sydney. Vlaamse Federatie van beleggingsclubs en beleggers. (2008). Forits: een terugblik op de feiten. VFB. Wilde, C., & Jan, K. P. (2006). Risk Transfer with CDOs and systemic risk in banking. Center for financial studies an der Universität Frankfurt. Woods, M., Dowd, K., & Humphrey, C. (2008). The value of risk reporting: a critical analysis of value-at-risk disclosures in the banking sector. Int. J. Financial Services Management , 45-64.
XII
