SEPTEMBER 2010
Měsíční report
BNPP L1 Convertible Bond World Duben 2011
Výkonnost fondu (po odečtení poplatků) Classic EUR 1.11 1.33
2.74 3.16
3.85 4.34
Last 12M 7.37 9.83
-0.22
-0.42
-0.48
-2.46
-0.08
-0.94
-1.37
0.01
Last 36W 4.54
Last 12M 7.54
Last 24M 7.62
Last 36M 14.81
Last 60M 12.12
Since inc.** 10.81
Benchmark volatility (%)
4.72
7.40
7.18
13.47
11.17
10.03
Tracking error (%)
1.18
1.21
1.26
2.23
2.30
-0.92
-2.03
-0.06
-0.42
-0.59
Performance (net of fees C share) (%) BNP PARIBAS L1 C onvertible Bond World UB S Co nvertible Glo bal Fo cus Vanilla (Hedged in EUR) Gro ss Return Index
Excess return Risk indicators (annualised) Fund volatility (%)
Information ratio
April
Last 3M
YTD
Last 24M* 16.09 16.17
Last 36M* 1.05 1.99
Last 60M* 1.95 3.32
Since inc.** 4.22 4.21
management fees: 1.20%
Výkonnost fondu (po odečtení poplatků) Classic H EUR
1
Přehled na trhu •
Rostoucí inflace a utahování fiskální a monetární politiky zpomalí ekonomický růst v druhém pololetí, takže předpokládáme, že předstihové ukazatele nyní dosahují svých nejvyšších hodnot. Přesto se americký trh práce stále zlepšuje a německá nezaměstnanost poklesla na mnohaletá minima. Rozvíjející se ekonomiky se ke konci minulého roku zotavily ze svého zpomalení a nyní to vypadá, že by měly být schopné zvládnout rostoucí inflaci a utažení monetární politiky. Navíc pokud pokračovaly polické nepokoje v severní Africe a na středním Východě, nerozšířily se k hlavním výrobcům ropy. Přesto ceny ropy dále rostly.
•
Globální akcie poklesly o 0.7% v eurovém vyjádřeni. Akcie rozvinutých zemí (-0.5%) překonaly výkonnost rozvíjejících se zemí (-1.7%). Akcie byly odolné vůči různým negativům vykazovaného měsíce (růst cen ropy, růst inflace, utažení monetární politiky..). Akciové trhy podpořily vysoké hodnoty hlavních předstihových ukazatelů a silná výsledková sezóna amerických společností.
•
Výnosy amerických dluhopisů poklesly o 16 bp (basických bodů) na 3.30% a německých dluhopisů o 14 bp na 3.21%. Růst evropských úrokových sazeb neovlivnil trhy, protože se tento krok ECB očekával. Navzdory varování ohledně amerického vládního dluhu jedné z hlavních ratingových agentur výnosy nevzrostly částečně proto, že se dvě hlavní polické strany shodly na základním cíli – snížit státní schodek.
•
Trh konvertibilních dluhopisů vykázal silnou výkonnost v minulém měsíci v souladu s jeho teoretickou akciovou participací (66%), kdy index MSCI World vzrostl o zhruba 2.2%. Ve skutečnosti podkladové akcie světa konvertibilních dluhopisů opět překonaly výkonnost indexu, když v dubnu vzrostly o zhruba 3.4%. Zhodnocení přinesl přetrvávající rizikový apetit v kombinaci s cyklickým zaměřením.
•
Globální trh emisí minulý měsíc zklamal. Nabídl pouze několik nových emisí a většina z nich byla vydána neveřejně a v malých nominálních hodnotách. Celkově bylo emitováno 6mld. USD; zjm. v Asii a Evropě.
Výkonnost fondu •
Fond dosáhl absolutní výkonnosti 1.04% (v CZK; po odečtení poplatků) za duben. Celkově se domníváme, že o zhruba 15 - 20 bp se snížil výnos z titulu změny v oceňovací metodice fondu, která je založená na poptávkových cenách (bid) namísto středových cen konvertibilních dluhopisů. Po očištění o tento vliv byla výkonnost fondu v souladu s trhem. Získali jsme +16bp z celkové expozice delty našich portfolií a zaostali jsme za benchmarkem kvůli snížení ocenění vybraných titulů (-17bp). Zdrojem nadvýnosu byly americké tituly a asijské (kromě Japonska), zatímco ostatní regiony výnos nepodpořily.
•
Zdrojem nadvýnosu amerického portfolia jsou sektory energetiky a materiálů (v našem portfoliu nejsou obsažené benchmarkové tituly Peabody Energy nebo Massey Energy, které klesaly). Evropské portfolio utrpělo kvůli pozici společnosti ESFG (Portugalsko), která dlouhodobě tvoří 2% portfolia. V asijském (kromě Japonska) portfoliu byl zdrojem nadvýkonnosti finanční sektor (např. společnost China Overseas nebo Champion Reit).
Aktivita v portfoliu •
V asijské části portfolia jsem oportunisticky nakupovali konvertiblní dluhopisy díky aktivnímu primárnímu trhu, ve kterém bylo v dubnu celkem 2.9 mld. USD (UBS data). Snížili jsme naši akciovou expozici ve společnosti Telekom Malaysia na 0.1%. Nakoupili jsme nové emise, které nám vyhovovaly a u kterých se dá očekávat, že budou zahrnuty do benchmarku: emise společnosti Agile Property s 4% kopónem se splatností v dubnu 2016 (put opce 2014), China Huiyuan Juice 4% duben2016 (Put 2014), San Miguel 2% květen 2014, Shangri La Asia 0% duben 2016 a TPK 0% duben 2014. Společnost China Huiyuan Juice je hlavním výrobcem pomerančového džusu. V roce 2007 se jí snažily převzít společnosti Coca Cola a Danone. Tato transakce však nedopadla úspěšně a společnost nyní získává kapitál na organický růst. Dluhopis společnosti San Miguel považujeme za atraktivní vzhledem ke čtvrtletnímu přenastavení konverzního poměru. Tato doložka je aktivována pokud prémie překročí 25%
•
V americké části portfolia jsme udělali několik změn, které celkově snižují naší akciovou citlivost, avšak nemění sektorovou expozici. Prodali jsme zbytek emise společnosti Cubist Pharmaceutical 2013, protože souhlasila s poskytnutí licence svých antibiotik Cubicin společnosti Teva Pharmaceutical, aby ukončila spor o patent tohoto léčiva.
2
Částečně jsme si vybrali zisk u emise Cephalon 2.5% květen 2014 poté, co podkladová akcie vzrostla na 81.5 USD. V březnu společnost Valeant Pharmaceutical nabízela 73 USD za akcii Cephalonu. Jelikož investoři očekávali souboj o kontrolní balík akcií, tak se obchodovaly mírně nad tímto kurzem. Teva Pharmaceutical oznámila protinabídku v dubnu, aby posunula kurz na současné hodnoty. Po tomto oznámení jsme začali prodávat zbývající pozici v této společnosti. Koupili jsme emisi společnosti SBA Communication 1.875% květen 201, protože akcie oslabovaly kvůli nabídce AT&T na převzetí americké divize T-Mobilu . Společnost SBA výrábí a nabízí telekomunikační vybavení a M&A aktivita v tomto sektoru je pro ni negativní. Věříme, že trh dosáhl minima a pokles akcií nabídl technicky atraktivní příležitost ocenění konvertibilního dluhopisu (50% delta, nízká 20% prémie, 26% implikovaná volatilita při 175bp kreditního spreadu). Jde o kvalitního emitenta s předpokladem silné tvorby hotovosti. Znova jsme nakoupili emisi společnosti Illumina 0.25% březen 2016 poté, co byly dluhopisy zahrnuty do benchmarku (0.6%). Akcie je levná a výsledky společnosti v dalším čtvrtletí (9.června) by měly překvapit trh pozitivním operativním cash flow. Společnost snížila svůj intenzivní investiční program a měla by benefitovat z výnosu. Domníváme se, že trh tento titul opomíjí. Konvertibilní dluhopis se obchoduje blízko jeho nominální hodnotě, prémie je nízká (zhruba 23%) při předpokládaném konzervativním kreditním spreadu 300bp. •
V evropské části portfolia proběhl duben klidně. Částečně jsme si vybrali zistk u emise Danone(Eurazeo) 6.25% červen2014 poté, co se konvertibilní dluhopisy odrazily ode dna v polovině března. Neměnili jsme náš nadvážený přístup, protože se nám líbí jak akciový příběh (M&A, expozice vůči rozvíjejícím se trhům, stabilní business), tak vlastnosti konvertibilního dluhopisu a také levné ocenění (17% implikové volatility při předpokládaném 300bp kreditním spreadu, 64% delty a zhruba 17% prémie) Prodali jsme emisi společnosit Talvivaara 4% prosinec 2015, jejichž podkladové akcie jsou vysoce korelované s cenami surové ropy, které by podle nás měly v následujících měsících klesat. Také ceny akcií jsou poháněny spekulativními pohyby a konvetibilní dluhopis není přílis likvidní (jeden regulérní tvůrce trhu). Prodali jsme emisi společnosti Orpea 3.875% leden 2016 kvůli výsokému ocenění (45% implikovaná volatilita při předpokládaném 400bp kreditním spreadu) a omezenému růstu podkladových akcií kvůli potenciálnímu akvizičnímu programu, který by dále zhoršoval už tak vysoké zadlužení v rozvaze. Vyměnili jsme emisi společnosti Industrivarden se platností v roce 2017 za kratší emisi splatnou v roce 2015, která nabízí větší citlivost akcií (delta 74% vs 55% pro konvertibly splatné v roce 2017) a je méně drahá co se týče volatility (31% vs 37%). Líbí se nám rating A emitenta a akciová expozice. Společnost Industrivarden je holdingová společnost s podílem v severských průmyslových společnostech obchodovatelných na burze. Znova jsme nakoupili emisi společnosti PPR (Artemis) 3.25% leden 2016 poté, co PPR oznámila menší akvizici v Americe (Volcom, obdoba značky Quicksilver), která umožní synergii se svojí další účastí, společností Puma. Upsali jsme emisi společnosti Pescanova 5.125% duben 201. Líbí se nám vlastnosti akcie (defenzivní sektor, solidní business v prodeji ryb, kde má schopnost diktovat ceny, a tudíž dosahuje značných marží). Nakoupili jsme pozice v nové emisi společnosti Cofinimo 3.125% duben 2016, protože nabízí diverzifikaci při riziku investičního stupně (BBB) a defenzivní zaměření společnosti (lékařská péče). Navýšili jsme emisi společnosti Petropavlovsk 4% únor 2015 (není zastoupena v benchmarku), protože věříme, že současné prostředí bude profitabilní pro společnosti specializující se na těžbu zlata. Také se ná líbí konvexita konvertibilního dluhopisu, která je podporována mimořádným potenciálem růstu akcie (cílovaná cena kolem 50% nad současnou cenou akcie) kombinovaným se solidní rozvahou (konvertibl je jediný dluh a společnost benefituje ze silné hotovostní pozice). Očekáváme velmi pozitivní operativní cash flow za minulý účetní rok a pozitivní nárust cash flow pro rok 2011.
Výhled&pozice •
Ratingová agentura S&P v dubnu upozornila na výhled ratingu USA, což nebylo překvapivé ale ani očekávané. Byly jsme překvapeni, že tato zpráva nezasáhla akciové i dluhopisové trhy, což mohlo být způsobené pozitivní výsledkovou sezónou (75% společností vykázalo lepší výsledky).
•
Další významná událost měsíce byla z našeho pohledu snížení ratingu Portugalska ratingovou agenturou Fitch (BBB-) a Moody’s (Baa1-). Toto informace vyvolala volatilitu na trhu kreditních derivátů vládních emitentů a zvýšila rizikovou averzi až do oznámení záchranného balíčku ve výši 78 mld. EUR. Mezitím zájemci o pojištění schopnosti Portugalska vytlačili cenu pětiletého CDS na historické maximum 680 bp.
•
Celkově zůstáváme od počátku roku opatrní vůči akciovým trhům v USA i v Evropě. Sektorová rotace zůstává vysoká z důvodu zvýšené nejistoty na trzích (skutečné volatility indexů v Evropě a USA jsou nízké). Snížili jsme naši celkovou delta expozici (citlivost na 3
pohyb akciových trhů) pomocí řízení jednotlivých pozic (prodejem emisí s vysokou deltou a nákupem emisí se smíšeným profilem). Domníváme se, že M&A aktivita v Evropě poklesne, pokud se nesníží nejistoty makroekonomického prostředí. V neposlední řadě jsme připraveni na zhoršení výsledků společností v Q2 v porovnání s Q1 a to jak ve Spojených státech, tak v Evropě. Obáváme se, že negativní makroekonomické údaje ovlivní aktivitu společností.
5 největších pozic v portfoliu ke konci měsíce Holding
Currency
(seřazeny podle relativního nadvážení oproti benchmarku)
Country
Sector
Delta
Port. Wgt 2.1
Bench Wgt -
ESFG 5.05% 2025
EUR
Portugal
Banks
68.7
FORD MOTOR
USD
US
Auto
100.0
1.0
-
Anglogold Ashanti 3.5% 2014
USD
US
Mining
57.9
0.9
-
Intel 3.25% 2039
USD
US
Semiconduct.
85.3
2.7
1.9
Charles River 2.25% 2013 - REG
USD
US
Pharma & Biotech
57.0
0.7
-
Detaily k portfoliu ISIN H CZK : LU0372936798 Aktiva pod správou třídy Classic H CZK k 30.dubnu 2011: 137 930 953,85 CZK Aktiva pod správou celého fondu k 30.dubnu 2011: 32 685 391 151,37 CZK
Výkonnost klasické eurové třídy 150 Base 100 Jan 2005 140
Performance BNPP World vs Bench
130 120 110 100 90 80
BNPP Convertible Bond World (Instit share)
Mar-11
Sep-10
Mar-10
Sep-09
Mar-09
Sep-08
Mar-08
Aug-07
Feb-07
Aug-06
Feb-06
Aug-05
Jan-05
70
UBS Convertible World Focus (EUR)
4
BNPP L1 Convertible Bond World - A visual Approach at month end Portf
Bench
Instrument exp.
Portf
Bench
195
151
Convertible Bonds
87.8
100.0
Avg CB Price (% Nom)
98.2
109.6
Equity
4.5
0.0
Delta (%)
47.1
42.2
Bonds
3.3
0.0
Premium (%)
30.9
32.1
Futures
0.0
0.0
Equity sensitivity (%)
40.2
39.3
Cash
4.4
0.0
Avg Current Yield (%)
2.22
2.14
Avg Yield to Workout (%)
-0.08
-0.48
as of 29 April 2011 Nb of Securities (#)
Avg Duration (Years)
1.65
1.72
15-Jul-15
11-Jan-16
Avg Rating (from rated CBs)
BBB
BBB+
Avg Credit Spread (bp)
251
236
Avg Maturity
Avg Rating (Internal) Avg Bond Floor (% Nom)
-
-
82.0
92.3
x Delta ("δ") Breakdown
(δ weight in %) 100
13.3 17.7 80 δ > 75 60 30 < δ < 75
63.7 40
0 < δ < 30 20
0.8
BNPP World Country allocation
30
Cash 4.4
BNPP L1 World
29.6 30.7
35
Misc. (< 2%) 18.1
UBS Benchmark
25
0.0
In de x
0.0
as h C
th er O
Ja pa n
Portugal 4.1 Britain 6.1
ia
Ex
India 3.9 HongKong 4.0 Japan 9.5 France 7.2
As
Eu ro
U
S
pe
Jp n
0
0.0
4.4
5.0
5
4.1
10
Belgium 2.0 Germany 2.1 Spain 2.3
10.5
9.5
15
US 36.2
(25 countries)
16.8
15.3
20
UBS Benchmark
BNPP Portfolio in details:
37.9
36.2
40
25.7
δ=0
11.0 3.3
0
(weight in %)
60.2
BNPP L1 World
10.7
UBS Benchmark
(weight in %) 100 80
40
CCC
BB
17.0
BBB
0.54.6 11.7
4.4 0.0 0.0 0.0 HY 16.8
19.8
A
x
20
25.3
0
4.0 5.2
AA
22.0
AAA & Cash
4.2 4.8
UBS Benchmark
BNPP World
IG 50.7
Pharm Biotec 10.4
Auto 2.2
Leisure 4.0 Health Care 4.1 Banks 4.2
Energy 7.4 Semiconduct. 7.3 Real Estate 7.3 Mining 6.6 IT Hardware Telecom 4.4 4.6
backed by State 0.6%
27.9
B
15.4
Cash 4.4
Transport 2.3 Sovereign 2.3 Cap. Goods 2.8 Materials 3.2 Finances 3.3
BNPP Portfolio in details:
NR 28.7
Misc. (< 2%) 8.2
IT services 4.3
Rating Breakdown
0.93.5 60
as h In de x
In fo .T Fi ech na . H nc ea ia l C l th s on C s. ar e D is cr e M a t. C on ter s. i al St s ap le En s e In r du gy st ria Te l s le So com ve re ig U n til itie s
0
C
5
5.1 5.9 4.4 6.9 2.3 0.0 1.7 1.9
10
BNPP Portfolio in details:
7.2 7.8 6.4 7.4
15
Sector allocation
15.1 14.8 14.5 13.4 10.7 11.9 10.2
20
16.2
25
20.9
(weight in %)
wider vs iTraxx XOver 44.1%
[Main Xover] 48.4%
tighter vs iTraxx Main 6.9%
Food & Bev 6.5
Backed by State: Parkson 0% 2013 -
Index prices: iTraxx Main Index: 96 bp iTraxx Crossover Index: 354 bp
x
5
VYLOUČENÍ ODPOVĚDNOSTI Tyto podklady sestavila a vydává společnost BNP Paribas Asset Management (BNPP AM)* ze skupiny BNP Paribas Investment Partners (BNPP IP)**. Jsou pouze informativní povahy: 1. nepředstavují nabídku ke koupi ani výzvu k prodeji ani netvoří základ jakékoli smlouvy či závazku, resp. nelze se na ně odvolávat v souvislosti s jakoukoli smlouvou či závazkem, ani 2. nenahrazují investiční poradenství. Je v nich odkazováno na určité finanční nástroje (dále jen „finanční nástroj(e)“), které byly schváleny a jsou regulovány podle právních předpisů země, ve které byly založeny. Pokud není v aktuální verzi prospektu uvedeno něco jiného, nebyly podniknuty kroky, které by dovolovaly veřejně nabízet uvedené finanční nástroje v jiných zemích, kde takové kroky musejí být podniknuty, zejména pak ve Spojených státech amerických a občanům Spojených států amerických (ve smyslu Předpisu S amerického Zákona o cenných papírech z roku 1933). Před nákupem finančních nástrojů v zemi, v níž jsou registrovány, by si proto investoři měli nejprve zjistit, zda úpis, nákup, držba nebo prodej takových finančních nástrojů není ze zákona nějak omezen. Investoři, kteří hodlají do uvedených finančních nástrojů investovat, by si měli pečlivě přečíst aktuální prospekt, nabídku nebo jiné informativní podklady a prostudovat si také poslední výroční nebo pololetní zprávu daného finančního nástroje. Prospekt, nabídka a další informace o finančních nástrojích jsou k dispozici u případných místních zástupců společnosti BNPP IP nebo osob, které investování do finančních nástrojů nabízejí. Názory uváděné v těchto podkladech odrážejí úsudek společnosti BNPP AM v uvedené době a mohou se měnit i bez předchozího upozornění. Společnost BNPP AM není povinna informace a názory v těchto podkladech aktualizovat ani jinak měnit. Před investováním do finančních nástrojů by se měli investoři ohledně právních, účetních a daňových otázek investice poradit se svými právními a daňovými poradci a sami pak nezávisle posoudit, zda je investice do uvedených finančních nástrojů, pokud je vůbec přípustná, pro ně vhodná a jaké pro ně může mít důsledky. Jsou-li v těchto podkladech zmiňovány různé typy investic, upozorňujeme na to, že s nimi je spojena různá míra rizika a že nelze nikdy s jistotou určit, zda je konkrétní investice pro určitého klienta nebo jako součást budoucího klientova investičního portfolia vhodná a zda mu bude přinášet zisky. Vzhledem k ekonomickým a tržním rizikům není možné zaručit, že uvedené finanční nástroje splní svůj investiční cíl. Výnosy mohou být ovlivněny mj. investiční strategií a investičními cíli finančních nástrojů, zásadními podmínkami na trhu nebo vývojem ekonomiky včetně vývoje úrokových sazeb, tržních podmínek a celkové situace na trhu. Na výsledky uváděné v těchto podkladech mohou mít zásadní vliv různé strategie uplatňované u jednotlivých finančních nástrojů. Výkonnost dosažená v minulosti není zárukou výkonnosti v budoucnu a hodnota investic do finančních nástrojů může růst i klesat. Může se dokonce stát, že investoři nezískají zpět ani původně vloženou částku. Údaje o výkonnosti uváděné v těchto podkladech nezahrnují případné provize, náklady spojené s vydáváním a zpětným odkupem podílových listů apod. a daně. Tyto podklady jsou určeny výhradně osobám, které mají profesionální zkušenosti s investováním (dále jen „relevantní osoby“). Investice a investiční aktivity, jichž se tyto podklady týkají, jsou dostupné pouze tzv. profesionálním klientům podle pravidel příslušného orgánu pro dohled nad finančními službami a pouze takovým klientům budou umožněny. Jiné než relevantní osoby by se těmito podklady nebo jejich obsahem neměly řídit ani se na ně odvolávat. * Společnost BNPP AM je investiční manažer registrovaný francouzským úřadem pro dohled nad finančním trhem Autorité des marchés financiers pod č. 96-02. Její právní forma je zjednodušená akciová společnost se základním kapitálem 62 845 552 eur a sídlem 1, boulevard Haussmann 75009 Paříž, Francie. Obchodní rejstřík: RCS Paris 319 378 832. www.bnpparibas-am.com ** BNP Paribas Investment Partners je globální značka a název služeb správy aktiv ve skupině BNP Paribas. Pokud jsou v tomto dokumentu zmiňováni jednotliví správci aktiv ve skupině BNP Paribas Investment Partners, je to pouze pro Vaši informaci. Tyto společnosti nemusejí působit ve Vaší zemi. Pro další informace se obraťte na investičního partnera oprávněného působit na českém trhu.
6
