Petr Bártek, Václav Kmínek, Martin Krajhanzl
[email protected], 224 995 177
Český trh Akcie
Kurz (Kč) 6.3.
Roční Investiční cílová doporučení cena (Kč) (datum zveřejnění)
1008,9 bodů
1 045 b
CME
77,2
v revizi
ČEZ
532,0
549
Fortuna
135,0
135
4 740,0
4 680
NWR
13,4
12,0
Pegas
615,0
640
Philip Morris CR
10 950
10200
Stock Spirits
95,5
-
Telefónica O2 CR
300
298,6
992,1
43 EUR
Index PX
Komerční banka
VIG
7.3.2014 Březen
Komentář
Během posledního měsíce jsme lehce snížili cílovou cenu akcií Telefónica ČR a naopak zvýšili cílovou cenu u akcií Fortuna. V důsledku těchto změn se naše roční cílová cena indexu PX zvýšila o 5 bodů. Čtvrtletní převážení báze indexu mělo tentokrát jen zanedbatelný vliv na náš roční cíl. Výsledky CME byly po očištění o jednorázové položky mírně nad odhady. Z výsledků je jasně patrné zlepšování situace v JV Evropě a postupný návrat inzerentů v ČR. CME společně s Time Warner představila Redukovat sérii finančních transakcí, které (i) o rok odloží splatnost dluhopisů v objemu 273 mil. € a (ii) poskytne CME (25.9.2013) likviditu z nového dluhu ve výši až 115 mil. $ výměnou za asi 50% zředění akcií. Příběh vysoce zadlužené společnosti, která financuje své aktivity skrze ředění minoritních akcionářů, se příliš nemění. Více na straně 4. ČEZ kvůli nižším cenám elektřiny ve 4Q 13 reportoval pokles EBITDA o 16% r/r. Čistý zisk klesnul o 52% r/r i Akumulovat kvůli odpisu elektrárny v Počeradech, což ale nepřekvapilo. Firma letos očekává další pokles EBITDA o 14% a (7.10.13) čistého zisku o 22%, mírně pod odhady trhu. Akcie díky pozitivnímu sentimentu na sektor horší odhady ignorovaly, my jsme ale na ČEZ již neutrální. Ceny elektřiny se budou podle nás oživovat jen pozvolně. Výsledky opět potvrdily dlouhodobý trend poklesu marží, který je ale vykompenzován silným růstem objemu Držet přijatých sázek (zejména v online). Podle očekávání Fortuna překonala svůj celoroční výhled EBITDA o cca (24.2.14) 5%. Na tento rok management počítá s růstem EBITDY o 5-10% (v souladu s naším očekáváním +8,1% r/r) při růstem přijatých sázek o 13,8% na 645mil. EUR (náš odhad 645,6 mil. EUR). Komerční banka svými výsledky (-2% r/r), výhledem (zopakovaný výhled na 1% růst výnosů) ani dividendou Držet (230 Kč) nijak nepřekvapila. Komentáře managementu ale byly o něco optimističtější (široce založený růst (9.12.13) objemu úvěrů), což si investoři společně se silným růstem českého HDP přeložili jako signál ke zvýšení výhledu v dalších čtvrtletích. Souhlasíme, ale současné ocenění již podle nás lepší výhled reflektuje. NWR reportovala o něco lepší 4Q 13 EBITDA díky poklesu administrativních nákladů, ale především snížila Prodat odhad ekonomicky vytěžitelných zásob uhlí ze 184 mil. t na 64 mil. t. a čeká postupný pokles těžby z 9 mil. t (28.1.13) na 4 mil. t. To společně s dalším poklesem spotových cen uhlí podle nás bere vítr z plachet i posledním nadějím na zamezení mamutí konverze dluhu do akcií. Kolem Pegasu minulý měsíc nebyly žádné zprávy a akcie firmy pokračovaly v „samovolném“ růstu. Výsledky Akumulovat za 4Q 13 a výhled firma oznámí 20.3. a měla by bez problémů splnit svoji EBITDA guidance za rok 2013. Pro (2.10.13) rok 2014 očekáváme výhled na asi 10% růst EBITDA díky nové lince v Egyptě. Výsledky za 2. pol. by měly oproti 1. pol. výrazně zlepšit. Pomoci by měla jak slabá koruna, tak i efekt Redukovat předzásobení v ČR. I přesto však současný tržní konsensus počítající s dividendou ve výši 880 Kč není příliš (5.12.13) realistický. Trh bude sledovat návrh dividendy (očekáváme cca 770Kč) a míru zlepšení marží ve 2. pololetí. SSG již zveřejnil trading statement, ve kterém zmínil, že díky silnému 4. kv. skupina splní celoroční odhady managementu. Celkově by výsledky za 2. pololetí měly ukázat solidní růstovou dynamiku (růst EBITDA o 11% r/r) z důvodu nízké základny (prohibice v ČR) a jednorázových záležitostí (předzásobení v Polsku). Výsledky TČR překvapily 10,8% r/r růstem díky jednorázovému zisku ze smlouvy o sdílení sítě s T-Mobile Držet (upravená OIBDA klesla o 9%). Management plánuje dividendu 18-30 Kč podle možnosti výplaty z emisního (11.2.14) ážia, ale navrhne ji až po ŘVH. Zajímavá informace dávající naději, že titul má na burze ještě nějakou budoucnost. Stále se čeká na výši nabídky převzetí od PPF (má být oznámena do poloviny března). K VIG přišla pozitivní zpráva z Rumunska, když tamní regulátor uvalil speciální dohled na největší místní Koupit pojišťovnu Astra. Ta údajně úmyslně vytvářela nedostatečné rezervy, které jsou nyní 40% pod potřebnou (10.12.13) úrovní. To by mělo mít pozitivní dopad na cenotvorbu na tomto trhu.
6.3.14
Vybrané zahraniční tituly Aktivum Index S&P 500
Kurz
1M vývoj
Konsensus trhu*
1 873,8
+7,0 %
1 950
Ford Motors
15,63 USD
+6,1 %
18,2 USD
AT&T
32,13 USD
+0,2 %
36,2 USD
Komentář Index během února smazal ztráty z 2. poloviny ledna a posunul se na nová maxima. (Prozatím) na tom nic nezměnila ani napjatá situace kolem Krymu a východní Ukrajiny. Vypadá to, že slabá makrodata z přelomu roku byla opravdu způsobena nepříznivým počasím. V důsledku nárůstu indexu se hodnota forwardového P/E posunula na 15,6, což je o téměř 2 procentní body nad historickým průměrem. Věříme akciím Ford Motors, že po proběhlé korekci budou pokračovat v růstu. Aktuální konsensuální odhad, který počítá s meziročním poklesem zisku v letošním roce o 17%, vnímáme jako příliš pesimistický. Automobilce také nahrává ve srovnání například s Volkswagenem nízká expozice na ruský trh. Telekomunikační společnost AT&T aktuálně trpí tvrdou cenovou konkurencí ze strany T-Mobile US, který se snaží nižšími cenami přilákat zákazníky. Vzhledem ke kompatibilitě vzájemných sítí je první na ráně právě AT&T, která navíc není poslední čtvrtletí v získávání zákazníků tak úspěšná jako Verizon.
Pozn.: Cílová cena je cílem v horizontu 12 měsíců od data vydání investičního doporučení (datum vydání investičního doporučení je v závorce pod investičním doporučením); *Konsensus trhu dle agentury Bloomberg
Důležitá upozornění (tzv. „disclaimer“), včetně případného konfliktu zájmů, dle Vyhlášky o poctivé investičních doporučení (114/2006 Sb.) jsou k dispozici na webových stránkách - 1 prezentaci tvůrce tohoto dokumentu – odboru Ekonomických a strategických analýz České spořitelny www.investicnicentrum.cz. Přímý odkaz na dokument s důležitými upozorněními je: www.investicnicentrum.cz/analyzy . Historie vydaných investičních doporučení je k dispozici v Měsíčních strategiích, které jsou dostupné na výše uvedené webové adrese.
ČESKÁ REPUBLIKA
Petr Bártek, tel: 224 995 227,
[email protected] Václav Kmínek, tel: 224 995 289,
[email protected] Martin Krajhanzl, tel: 224 995 434,
[email protected]
Dění na světových trzích Únor smazal lednové ztráty a posunul S&P 500 na nová maxima Zatímco 2. polovina ledna byla pro americké akcie ve znamení ztrát, tak poslední měsíc přinesl nákupní náladu se 6-8% zisky na hlavních akciových indexech v USA. Z pohledu sektorů se dařilo především cyklickým - například na lepší bilanci zisků během výsledkové sezóny pozitivně reagovaly akcie těžařských firem, v souhrnu +11 %. Dařilo se i sektoru zbytného spotřebitelského zboží s téměř 10% zisky. Z defenzivních sektorů měl nejlepší výkonnost zdravotnický sektor a naopak zaostával telekomunikační sektor, který je poslední měsíce v USA ve znamení rostoucí cenové konkurence s negativním dopadem na marže. Celkově lze říci, že firemní výsledková sezóna za 4Q 13 v USA byla úspěšná, což shrnuje následující tabulka.
trhy) by mělo vedle vojenského konfliktu výrazně negativní dopad zavedení vzájemných sankcí, případně zabavení investic evropských a amerických firem v Rusku. Měsíční výhled Po únorové rally, která index S&P 500 vynesla na nové historické maximum při nadprůměrně vysokém ocenění (forwardové P/E je dle agentury Reuters kolem 15,6, což je zhruba o 2 procentní body nad historickým průměrem, viz graf níže), budou trhy náchylné na vybírání zisků. Ty by mohlo vyvolat zhoršení situace kolem Krymu nebo například pokračující slabá makrodata v USA, která se dosud sváděla především na nepříznivé počasí během uplynulé zimy. V tomto ohledu bude sledované zasedání FOMC 18. a 19. března.
Graf: Forwardové P/E indexu S&P 500 16 Actual fwd P/E
dlouhodobý průměr
15
14
Tabulka: Klíčová souhrnná data výsledkové sezony amerických firem za 4. čtvrtletí Tržby Zisky
Skutečnost (r/r) Očekávání (r/r) Bilance (bb) Podíl firem nad odhady 0,8% -0,2% 99 62,9% 8,9% 4,2% 469 74,4%
13
12
11
Zdroj: Bloomberg; bb=bazických bodů
Graf: Srovnání regionů dle indexů MSCI za poslední měsíc
10 1-11 2-11 3-11 4-11 5-11 6-11 7-11 8-11 9-11 10-11 11-11 12-11 1-12 2-12 3-12 4-12 5-12 6-12 7-12 8-12 9-12 10-12 11-12 12-12 1-13 2-13 3-13 4-13 5-13 6-13 7-13 8-13 9-13 10-13 11-13 12-13 1-14
Únorový růst se neomezoval jen na americké akcie, dařilo se i ostatním regionům (viz graf níže). Ve srovnání vychází nejhůře index MSCI zastupující rozvíjející se trhy (EM), což odráží pokračující opatrnost investorů v souvislosti s omezováním kvantitativního uvolňování i vyšším politickým napětím v některých regionech.
Zdroj dat: Reuters
Český akciový trh Index pražské burzy byl v únoru ve vleku dění na světových trzích a výsledků hospodaření jednotlivých titulů. V první polovině měsíce index v souladu s globálními trhy rostl, v druhé polovině však z důvodu eskalace napětí na Ukrajině a vlivem horších výsledků Erste začal oslabovat. Graf: Vývoj indexu PX v únoru 2014
Zdroj dat: Bloomberg
Ukrajina Podle nedávné reakce trhů se dá vyvozovat, že dění na Ukrajině primárně ovlivňuje evropské (nejvíce ruské) akciové indexy, zatímco ty americké jsou vůči poklesům relativně rezistentní. Na tamní dění nejvíce reagují společnosti, pro které je ruský trh důležitý. Mezi nimi je řada německých firem, jako například Volkswagen a Henkel, opatrné komentáře zazněly během komentování výhledu při zveřejnění výsledků za letošní rok i od managementu Adidasu. Každopádně situace kolem Krymu a východní Ukrajiny je poměrně dost zamotaná a pravděpodobně nebude mít rychlého řešení. Eskalace se dá očekávat s plánovaným referendem na Krymu ohledně možného přičlenění k Rusku (to je podle posledních zpráv plánováno už na 16. března). Aktuální situace je velmi náchylná na možné provokace z obou táborů, které mohou mít kumulativně negativní destabilizační vliv, přičemž z ekonomického pohledu (a tudíž i na světové akciové
-2-
Zdroj: Pražská burza
Celkově však index PX za poslední měsíc posílil o více než 2 procenta. Po relativně optimistickém výhledu managementu se dařilo Komerční bance (+8,5%). Skokanem měsíce byly akcie CME (+42% m/m), které posílily po výsledcích za 4. kv. a dohodě o navýšení kapitálu a refinancování dluhopisů. V poklesu naopak pokračovaly akcie těžební skupiny NWR (-32%), které padají při čekání směnu dluhopisů za akcie. V mírném poklesu pokračovaly i akcie Unipetrolu.
7.3.2014
Ostatní tituly nezaznamenaly výraznější pohyby (více viz tabulka níže). Tabulka: Výkonnost titulů v rámci PX Indexu Index / akcie (Kč)
PX CME Telefonica CR ČEZ Erste Bank Komerční banka Orco Pegas Philip Morris Unipetrol VIG NWR Fortuna
Zdroj: Pražská burza
28.2.2014 31.1.2014 1015,1 990,6 85,0 59,9 300,9 534,0 705,9 4800,0 42,7 611,5 10880,0 140,0 1012,0 11,7 130,0
% změna za
1M 2,47% 41,9%
3M (1,7%) 67,2%
2014 2,6% 16,1%
295,9 1,7% 515,0 3,7% 737,7 (4,3%) 4422,0 8,5% 47,3 (9,6%) 600,0 1,9% 10899,0 (0,2%) 153,4 (8,7%) 966,1 4,8% 17,3 (32,2%)
1,3% (4,5%) (0,5%) 3,7% (25,3%) 5,1% 0,8% (17,6%) (4,2%) (54,2%)
2,0% 3,3% 1,1% 8,6% (3,9%) 3,2% 2,8% (16,7%) 2,2% (50,7%)
4,2%
9,5%
132,9
(2,2%)
Tabulka: Objemy obchodování (zdroj: Pražská burza) Únor 2014 objemy % z celk. obchodů obchodů (mld. Kč) PX Index 13,45 100% ČEZ 5,69 42,3% Komerční banka 3,21 23,8% Erste Group Bank 2,32 17,2% Telefónica 02 CR 1,36 10,1% CETV 0,20 1,5% NWR 0,15 1,1%
Zdroj: Bloomberg, Pražská burza
Leden 2014 objemy % z celk. obchodů obchodů (mld. Kč) 14,84 100% 4,70 31,7% 4,15 28,0% 3,94 26,6% 1,06 7,2% 0,22 1,5% 0,14 1,0%
Pravidelné převážení indexu PX Počet akcií v bázi indexu byl ponechán na 14. Hlavní změny jsou jen technického rázu s omezeným dopadem (ČEZ a VIG lehce nahoru, Komerční banka lehce dolu) a vychází z pravidla maximální váhy v bázi indexu 20 %. Všechny 3 tyto akcie spolu s akciemi Erste budou mít v bázi váhu 20 %. U Orca došlo ke snížení faktoru free float, což znamená větší pokles váhy, než by implikovala jen mezikvartální změna ceny akcie (z 1,46 % na 0,79 %).
Nové váhy 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% 6,11% 3,09% 2,45%
Titul PM ČR CETV Pegas NW Fortuna Orco TMR NWR
Zdroj: vlastní výpočty na základě parametrů od BCPP
-3-
Quarterly snapshot Reported 4Q 13 4Q 12
Revenues EBITDA EBIT Net income EBITDA margin Net margin
y/y
Expected Erste Cons.
55.4 17.8 7.2 3.5 32.2% 6.3%
52.6 5.2% 21.3 -16.4% 12.5 -42.1% 7.2 -51.8% 40.5% -20.5% 13.7% ####### -54.2% Source: Company Data, Erste Group Research, Reuters
50.2 17.3 6.4 3.7 34.4% 7.4%
52.4 17.0 6.9 3.7 32.4% 7.1%
ČEZ vydal výhled výsledků pro letošní rok: čistý zisk 27,5 mld. Kč (-22 % r/r) a EBITDA 70,5 mld. Kč (-14 % r/r) při odhadované stabilní výrobě 62,2 TWh. Důvodem poklesu jsou klesající velkoobchodní ceny elektřiny, zhoršené regulatorní podmínky v jihovýchodní Evropě a také růst nákladů na CO2 o 3,5 mld. Kč. Výhled EBITDA byl o 1,5 % pod konsensem trhu, ale mírně nad našimi odhady. Po aktualizaci modelu vidíme odhady ČEZ pro EBITDA jako realistické, ale ne přehnaně konzervativní. Jako konzervativní naopak tradičně vidíme odhad čistého zisku, když si podle nás ČEZ dělá „rezervu“ 1-2 mld. Kč. Rezerva má svoje opodstatnění v možných dalších odpisech v Počeradech či v jihovýchodní Evropě. Celkově výsledky ani výhledy společnosti výrazněji nepřekvapily. Pro nás bylo lehce negativní informací pokračující rychlé zajišťování cen elektřiny. Firma po loňském zrychlení kvartálně zajišťuje zhruba 1015% produkce na příští dva roky a okolo 7% na tři roky dopředu. To ukazuje na stále pesimistický výhled managementu. My kvůli stále slabým cenám na burze budeme muset mírně snížit naše odhady na rok 2015. Průměrná zajištěná cena pro 73% produkce je 40.8 EUR/MWh proti asi 44,6 EUR/MWh zajištěným pro rok 2014. Asi 37% objemu pro 2016 je zajištěno na 38.8 EUR/MWh. Procento zajišťování ve 2012-13: 30%
Tabulka: Nová báze indexu PX platná od 24.3.2014
ČEZ Erste Komerční banka VIG Telefónica ČR Stock Spirits Unipetrol
ČEZ ve 4Q 13 reportoval výrazný propad výsledků, což je ale čekalo. Firma reportovala 16% r/r pokles EBITDA zisku, když se sešel postupný pokles výsledků v segmentu výroby (-15% r/r kvůli o 5% nižším cenám elektřiny) s jednorázově slabým výsledkem v distribuci (-40% r/r kvůli změnám v účtování nákladů na obnovitelné zdroje). To bylo částečně vyváženo zlepšením v distribuci v JV Evropě, kde ČEZ nezopakoval loňské ztráty v Albánii (Albánii již nekonsoliduje). Pokles EBITDA byl nakonec o něco mírnější než se čekalo díky jednorázovým ziskům z obchodování s CER kredity, zatímco produkce byla slabší (-0,7% r/r). Čistý zisk klesnul o 52% kvůli dalším 3,6 mld. Kč odpisům aktiv (z toho 1,9 mld. Kč nová plynovka v Počeradech). To bylo o něco víc, než ČEZ původně odhadoval (asi 3,2 mld. Kč). Firma také reportovala FX ztrátu na dolarovém dluhu v turecké dceřince, což se ale čekalo. Celkově loňská EBITDA dosáhla 82,1 mld. Kč (1,3 % nad vlastním výhledem) a čistý zisk 35,2 mld. Kč (v souladu s výhledem). Výsledky implikují rozpětí pro dividendu 33 až 39 Kč na akcii, v souladu s naším odhadem 36 Kč, tzn. 6,8% dividendový výnos. Consolidated, IFRS (CZK, bn)
V únoru objemy na pražské burze opět klesly, a to jak meziročně (10%), tak i meziměsíčně (-9%). Opět se nejvíce obchodovalo s akciemi ČEZu (více než 40% celkového objemu), následované jako již tradičně Komerční bankou a Erste Group (více viz tabulka níže).
Titul
ČEZ: trochu lepší 4Q EBITDA, opatrný výhled
25%
Nové váhy 2,01% 1,84% 1,82% 0,87% 0,79% 0,63% 0,40%
20% 15% 10% 5% 0% 1Q 12
2Q 12
3Q 12
First year
4Q 12
1Q 13
Second year
2Q 13 Third year
Zdroj: ČEZ, odhady ČS
7.3.2014
3Q 13
4Q 13
CME - Očištěné výsledky za 4Q13 nad odhady, plán refinancování Výsledky CME po očištění o několik jednorázových položek dopadly o něco lépe, než trh čekal. Z výsledků je jasně patrné zlepšování situace v Rumunsku a Bulharsku a je i patrný postupný návrat inzerentů v ČR. Tržby ve 4. kv. překonaly odhady managementu o 24% a potvrdily tak naše přesvědčení, že odhady managementu zveřejněné po výsledcích za 3. kv. byly příliš pesimistické. Tržby dokonce o cca 5% překonaly i naše odhady (16% nad odhady trhu). Provozní zisk před odpisy OIBDA propadl díky několika jednorázovým položkám do mírné ztráty. Po očištění byl ale přibližně o 16% nad našimi odhady. Díky zpoždění několika plateb byl i celkový objem hotovosti na účtech společnosti výrazně vyšší než management původně očekával (105 vs. 60 mil. USD). Vzhledem přetrvávajícímu nedostatku hotovosti, CME společně s Time Warner představila sérii finančních transakcí, které jí vylepší likviditu: 1) Přefinancování dluhopisů se splatností v roce 2016: Každý akcionář CME má právo se podílet na přefinancování dluhopisů splatných v roce 2016, když obdrží za každých 62,5 akcií jedno právo upsat dluh s nominální hodnotou 100 USD (splatnost 2017, úrok 15% p.a.) a zároveň 21,176 warrantů na nákup akcií za cenu 1 USD. Warranty může každý akcionář uplatnit nejdříve po dvou letech od vydání (nejpozději však do 4 let od vydání). Úroky u nových dluhopisů mohou být kapitalizovány. 2) CME obdrží revolvingový úvěr ve výši až 115mil USD: Výnos z emise warrantů společnost získá nejdříve za 2 roky, proto pro současné potřeby provozního financování TW poskytne CME revolvingový úvěrem ve výši až 115mil. USD. Úrok na tomto úvěru bude taktéž 15% a CME ho může kapitalizovat (splatnost taktéž v roce 2017). Celá transakce (i) o rok odloží splatnost dluhopisů v objemu 273 mil. € a (ii) poskytne CME likviditu z nového dluhu ve výši až 115 mil. $ výměnou za asi 50% zředění akcií při striku 1 $ za akcii. Podíl TW po této transakci a konverzi všech warrantů, preferenčních akcií apod. se zvýší za 67,5% na cca 71%. Navíc CME již příští rok bude muset refinancovat další dluhopisy, tentokráte 261mil. USD. CME tak bude opět chybět cca 100-150mil. USD hotovosti. Je tedy možné, že přijde další emise akcií a ředění akcionářských podílů již v příštím roce (je však i možné, že TW poskytne další úvěr). Dalším problém pravděpodobně nastane v roce 2017, kdy celkový splatný dluh bude přesahovat opět 1mld. USD. Velkou část tohoto dluhu (pravděpodobně přes 50%) už bude vlastnit přímo TimeWarner, čehož by mohl využít k definitivnímu převzetí CME (směna dluhu za akcie) a začlenění CME do svého impéria. Příběh vysoce zadlužené společnosti, která financuje své aktivity skrze ředění minoritních akcionářů, se příliš nezměnila navzdory lepším výsledkům za 4Q 13 (mírně nad našimi odhady). Investiční doporučení ponecháváme na stupni Redukovat, zatímco cílovou cenu vzhledem k dalšímu ředění dáváme do Revize. Fortuna: Rychlý růst přijatých sázek kompenzuje pokles marží Celoroční výsledky i výsledky za poslední kvartál potvrdily dlouhodobý trend poklesu marží, který je ale vykompenzován silným růstem objemu přijatých sázek (zejména v online sázení). Podle očekávání Fortuna překonala svůj celoroční výhled EBITDA o cca 5% (očištěná EBITDA). Na tento rok management počítá s růstem EBITDY o 5-10% (v souladu s naším očekáváním +8,1% r/r) a růstem přijatých sázek o 13,8% na 645mil. EUR (přesně v souladu s naším očekáváním z posledního reportu 645,6 mil. EUR). Největší růst objemu přijatých sázek dosáhla Fortuna na trhu v České republice, kde na počátku roku zrušila 5% manipulační poplatek na
-4-
online sázení. Objem přijatých sázek zde vzrostl o 33% r/r, zatímco hrubé výhry vzrostly jen o 4,7% r/r. Průměrná marže hrubých výher tak zde Fortuně propadla z 18,3% na „jen“ 14,4%. Objem přijatých sázek na Slovenku vzrostl o 13% r/r, zatímco v Polsku o necelých 8% r/r. Zajímavý je i relativně mírný pokles marží v Polsku (pokles z 36% na 35,2%) z důvodu stále vysoké podílu sázení na pobočkách (online segment Fortuně v Polsku stále generuje jen cca 25% hrubých výher vs. téměř 60% v České republice). Na Slovensku marže meziročně víceméně stagnovaly. Fortuna zahájila jednání s Intralotem týkající se možného převzetí loterijních terminálů sloužících k prodeji loterie. Intralot by i nadále Fortuně dodával loterijní software s nižší provizí nežli nyní. Uzavření obchodu se podle Fortuny očekává v 2. kv. 2014. Fortuna by tímto krokem mohla ušetřit až 1mil. EUR ročně. Fortuna chce akvizici (cenu očekáváme někde mezi 4-6 mil. EUR) financovat prostřednictvím nového bankovního úvěru. To nás vede k názoru, že výplatní poměr bude spíše na horní hranici Fortunou navrhovaného rozpětí (70-100% čistého zisku, 0,21 - 0,30 EUR na akcii) a dividendový výnos by se mohl pohybovat kolem 6%. Celkově je tak Fortuna stále zajímavý dividendový titul s dividendovým výnosem kolem 6% a mírným růstem zisku (očekáváme průměrný růst EBITDY mezi roky 2013-2018 o 5%). NWR reportovala prudký propad ekonomicky vytěžitelných rezerv Výsledky NWR za 4Q 13 byly na provozní úrovni marginálně lepší než se čekalo, ale všechno ostatní velmi zklamalo. EBITDA překvapila mírně pozitivně s +40 mil. Eur (čekali jsme +5 mil. Eur), ale toto číslo obsahovalo 28 mil. Eur rozpouštění rezerv na zaměstnanecké benefity. Jednotkové těžební náklady klesly o 7% kv./kv. na 68 Eur/t přesně v souladu s našimi odhady. Lepší byly jen o něco nižší administrativní náklady. Hotovost dosáhla 184 mil. Eur (157 mil. Eur ve 3Q 13), což bylo pod naším odhadem 210 mil. Eur i přes přítok 90 mil. Eur z prodeje OKK. Čistá ztráta pak kvůli dalšímu odpisu aktiv (497 mil. Eur) dosáhla obřích 465 mil. Eur. Očištěná ztráta o odpisy byla 34 mil. Eur, v souladu s odhady. Firma především snížila odhadované vytěžitelné zásoby uhlí v ČR ze 184 mil. tun na pouhých 64 mil. tun (průměrná životnost dolů na loňské produkci jen 7,2 roku)!! NWR očekává progresivní propad produkce z 9-9,5 mil. tun ve 2014 (+2-8% r/r) na 4 mil. tun ve 2021 a na 2 mil. tun ve 2023 (tzn. že dřívější střednědobý výhled na 8-9 mil. tun byl zrušen). Po roce 2014 tak lze očekávat rychlý pokles produkce, který bude dále tlačit na výsledky NWR bez ohledu na ceny uhlí. Revize ekonomicky vytěžitelných zásob uhlí (klesly ze 184 mil. t na 64 mil. t) byla provedena na novém dlouhodobém odhadu cen 108 Eur/t pro koksovatelné uhlí a 57 Eur/t pro energetické uhlí. Revize také již počítá s poklesem jednotkových nákladů na 60 Eur/t. Vzhledem k použitým vstupům (ceny uhlí 10-15% nad aktuálními a náklady 12% pod aktuálními) nevidíme moc šancí pro zpětnou revizi zásob uhlí nahoru. Hodnota (enterprise value) fungujících dolů na základě nových odhadů NWR (ceny, zásoby) by podle našeho hrubého výpočtu byla okolo NPV 400 mil. Eur (bez ocenění Debienska a rozvahových položek). Aktuálně je přitom enterprise value NWR s dluhopisy na jejich nominální hodnotě okolo 780 mil. Eur. Vidíme proto u akcií NWR velký prostor směrem dolů plynoucí z pravděpodobné konverze dluhopisů do akcií. NWR přitom nedávají naději ani ceny koksovatelného uhlí, které nadále klesají a obchodují se již pod 120 USD/t. To je úroveň, na které NWR nemá šanci na kladné cash flow ani po plné konverzi dluhů do akcií (pokud nebude schopna
7.3.2014
dosáhnout výrazné prémie nad spot). Hrubý odhad EV NWR za použití dlouhodobých odhadů cen a produkce NWR: Aver age coal pr ice Unit cash cost Unit SG&A cost Unit CAPEX Cas h unit m ar gin
Reserves Reserves gross value Dis counted @ 9.9% Cash Closure provisions Paskov Closure provisions other Dis counted @ 9.9% Im plied enter pr is e value Zdroj: NWR, Erste Group estimates
Unit EUR/t EUR/t EUR/t EUR/t EUR/t
EUR/t 85 -60 -8 -10 7
Mt
64
EUR mn EUR mn EUR mn EUR mn EUR mn EUR mn EUR m n
451 296 184 -41 -126 -45 394
Výkonnost našeho portfolia za poslední měsíc benchmark překonala o výraznějších 1,15 %. Bylo to způsobeno především díky pokračujícímu poklesu akcií NWR, které mají v našem portfoliu od minulého měsíce v důsledku doporučení Prodat nulovou váhu, a relativnímu poklesu v portfoliu podvážených akcií Unipetrolu. Naopak negativní vliv měl výrazný nárůst z minule podvážených akcií CME. Díky pozitivní měsíční bilanci se půlroční bilance našeho portfolio vůči benchmarku zvýšila na 1,76 %.
Zdroj: Česká spořitelna, a.s.
1M 4,49% 3,34% 1,15%
Titul CEZ CME Komercni banka NWR Fortuna Pegas Philip Morris CR Telefonica O2 CR Unipetrol VIG Cash
Zdroj: Česká spořitelna, a.s.
Modelové portfolio ČS
Výkonnost CS portfolio Benchmark index Relativně k benchmarku
V důsledku výše uvedených změn se podíl hotovosti v našem portfoliu zvýšil na 5 %. To odráží náš opatrný výhled na následující měsíc, když na trzích očekáváme tendenci k vybírání zisků. Nejvíce převážené v portfoliu zůstávají akcie VIG spolu s Pegas NW, ČEZem a nově i Telefónicou ČR. Naopak nejvíce podvážené vedle akcií NWR jsou akcie Unipetrolu a CME.
3M 3,86% 2,07% 1,78%
6M 6,06% 4,30% 1,76%
Aktuální kurz 532 77 4 740 13 135 615 10 950 300 145 992 --
Aktuální váha 11,0% 9,0% 10,8% 0,0% 10,7% 11,0% 10,2% 11,0% 8,5% 12,7% 5,0%
Váha v indexu 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 0,0%
Zásady konstrukce portfolia a srovnávacího benchmarku naleznete zde: Pravidla portfolia
Od založení -37,69% -56,88% 19,20%
Tentokrát jsme přistoupili k těmto změnám: • Po neinspirujících výsledcích za 4Q a také kvůli stále pomalému prokousávání trhu nadbytkem kapacit zmenšujeme mírně převážení ČEZ. Vzhledem k aktuálnímu pozitivnímu sentimentu na sektor ho ale zároveň necháváme nad bechmarkem. • Rozhodli jsme se lehce převážit akcie Telefónicy ČR jako defenzivní sázky proti očekávané krátkodobé tržní korekci. Telefónica se tváří, že bude pokračovat ve výplatě slušných dividend, takže je zde možné pozitivní překvapení. • Snižujeme váhu CME v našem portfoliu. Série nedávných transakcí nepřinesla pro společnost finální řešení jejích problémů a příběh vysoce zadlužené společnosti se příliš nemění. Titul bude podle našeho názoru v následujících týdnech odevzdávat zisky.
Zdroj: Česká spořitelna, a.s.
-5-
Poslední změna 06-3-14 06-3-14 09-1-14 06-2-14 09-1-14 09-1-14 09-1-14 06-3-14 06-2-14 06-2-14 06-3-14
7.3.2014
Akcie - základní informace Doporučení
ČEZ
CME
Fortuna
VIG
Erste Bank
NWR
Orco
Pegas nonwov. Akumulovat
akumulovat
redukovat
držet
kupovat
--
držet
prodat
12-měs. cílová cena (Kč)
549
v revizi
135
43 EUR
--
4 680
12
Cena (Kč) (6.3.)
532
77
135
992
711
4 740
13,4
41,5
615,0
640
Roční min (Kč)
427,9
44
88,0
893,0
501
3 400
10,0
40,5
494,6
Roční max (Kč)
621
121
135,0
1 091
802
4 810
76,0
66
615,0
286,2
10,4
7,0
127,0
305,5
180,2
3,5
4,5
5,7
Tržní kapital. (mld. Kč) Počet akcií na trhu
161 936 223 67 893 349
17 024 800
37 120 000
270 774 000 15 089 911
96 216 156
50 361 729
7 641 943
Celkový počet akcií
537 989 759 134 318 060 52 000 000
128 000 000
429 800 000 38 009 852
264 330 100 107 840 962
9 229 400
Hlavní akcionář
MF ČR
Time Warner
%podíl hl. akcionáře
69,9%
49,9%
67,3%
71,0%
25,3%
60,4%
63,6%
29,7%
17,2%
Free float (%)
30,1%
44,4%
32,7%
29,0%
63,0%
39,7%
36,4%
46,7%
82,8%
Philip Morris CR
Telefónica CR
Unipetrol redukovat
Doporučení
Penta investment
WSWVV
redukovat
držet
12-měs. cílová cena (Kč)
10 200
298,6
161
Cena (Kč) (6.3.)
10 950
299,9
144,6
Roční min (Kč)
10 443
255,5
138,0
Roční max (Kč)
11 800
333,9
174,0
30,1
96,6
26,2
614 966
98 559 509
67 093 863
Tržní kapital. (mld. Kč) Počet akcií na trhu Celkový počet akcií
2 745 386
Telefónica O2 SA
PKN Orlen
%podíl hl. akcionáře
77,6%
69,4%
63,0%
Free float (%)
22,4%
30,6%
37,0%
CME (USD; US GAAP; konsolidováno) Tržby (mil.) OIBDA/EBITDA (mil.) EBIT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) Dividenda (x) Marže EBITDA (%) Marže EBIT (%) P/E EV/EBITDA
2011 864,7 167,0 6,8 (174,6) (1,30) 0 19,3% 0,8% n.m. 6,1
2012 772,1 125,4 (488,2) (546,4) (4,07) 0 16,2% (63,2%) n.m. 8,2
2013 691,0 (46,5) (183,1) (281,5) (2,10) 0 (6,7%) (26,5%) n.m. n.m.
Philip Morris CR (Kč, IFRS, konsolid.) Tržby (mil.) EBITDA (mil.) EBIT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) Dividenda (x) Marže EBITDA (%) Marže EBIT (%) P/E EV/EBITDA
2011 11 858 3 494 3 031 2 454 894 920 29,5% 25,6% 12,3 8,0
AVS
Société Générale
BXR Mining
R. Vítek
Wood & co.
322 089 900 181 334 764
Philip Morris Int.
Hlavní akcionář
-6-
Komerční banka
2012 12 963 3 492 3 039 2 441 889 900 26,9% 23,4% 12,3 8,1
2013e 12 125 2 915 2 454 1 987 724 702 24,0% 20,2% 15,1 8,0
Telefónica CR (Kč; IFRS; konsol.) 2011 52 471 21 790 10 139 8 684 27,0 40 41,5% 19,3% 11,1 4,3
2012 50 647 19 781 8 344 6 776 21,0 30 39,1% 16,5% 14,3 4,9
ČEZ (Kč; IFRS; konsolidováno) 2013e 47 820 17 756 6 719 5 333 16,6 30 37,1% 14,1% 18,1 5,7
Unipetrol (Kč, IFRS, konsolidováno) 2011 97 428 -2 263 -5 370 -5 914 -32,6 0,00 -2,3% -5,5% n.m. n.m.
2011 107 281 -1 207 -4 014 -3 414 -18,8 0,00 -1,1% -3,7% -7,7 n.m.
2013 99 415 1 522 -893 -1 396 -7,7 0,00 1,5% -0,9% -18,8 17,2
2011 209 761 87 312 61 542 40 756 75,8 45,0 41,6% 29,3% 7,0 5,2
2012 215 095 85 509 57 931 41 429 77,0 40,0 39,8% 26,9% 6,9 5,3
2013e 214 098 81 454 52 538 38 411 71,4 36,0 38,0% 24,5% 7,5 5,4
NWR (EUR, IFRS, konsolidováno) 2012 1 299,4 222,7 56,1 -1,4 -0,01 0,06 17,1% 4,3% n.m. 1,2
2013e 854,2 -44,8 -509,9 -560,3 -2,12 0,00 -5,2% -59,7% n.m. -5,7
7.3.2014
2014e 827,7 50,7 -79,6 -125,0 -0,47 0,00 6,1% -9,6% n.m. 16,6
Kom er ční bank a (Kč,IFRS, kons)
Er s te Bank (EUR, IFRS) Celková aktiva (mil.) Čisté provoz.výnosy (mil.) Provozní zisk (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) Dividenda (x) Čistá úroková marže ROE P/E P/BV
2010 205 770 7 604 3 787 879 2,04 0,65 3,1% 6,7% 12,6 1,20
2011 210 006 7 479 3 628 -719 -1,67 0,00 3,0% -5,5% n.m. 0,50
2012 213 824 7 230 3 473 484 1,12 0,40 2,8% 3,8% 22,9 0,90
2011 754 810 27 490 11 456 9 475 249,3 160 3,1% 12,3% 19,0 2,27
2012 786 836 32 810 16 939 13 953 367,1 230 2,8% 15,8% 12,9 1,84
2013e 814 375 31 189 15 640 12 500 328,9 230 2,6% 12,9% 14,4 1,87
Pegas (EUR, IFRS, konsolid.) Tržby (mil.) EBITDA (mil.) EBIT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) Dividenda (x) Marže EBITDA (%) Marže EBIT (%) P/E EV/EBITDA
2011 165,9 36,1 26,9 14,0 1,5 1,05 21,7% 16,2% 14,7 11,4
2012 187,7 38,1 26,5 20,9 2,3 1,05 20,3% 14,1% 9,8 10,8
2013e 209,8 40,4 27,5 19,8 2,2 1,10 19,3% 13,1% 10,1 9,0
VIG (EUR, IFRS, konsolidováno) Tržby z předepsaného poj. Investiční příjmy EBT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (EUR) Dividenda (EUR) Marže čistého zisku (%) P/E P/BV
Náběry (mil.) Hrubé výhry EBITDA (mil.) EBIT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) Dividenda (x) Marže EBITDA (%) Marže EBIT (%) P/E EV/EBITDA
-7-
2011 2012 2013e 9 686 9 152 8 834 1 219 1 158 921 587 409 559 407 242 367 1,89 2,87 3,18 1,20 1,10 1,20 2,3% 3,8% 3,7% 19,0 12,5 11,3 1,11 0,94 0,95 For tuna (EUR, IFRS, konsolid.) 2012 2013 2014e 467,9
567,2
645,6
110,9 22,1 18,4 12,3 0,24 0,21 19,9% 16,6% 20,7 11,7
116,5 26,7 23,0 15,6 0,30 0,29 22,9% 19,7% 16,3 10,5
122,7 26,5 22,7 16,8 0,32 0,31 21,6% 18,5% 15,1 10,6
7.3.2014
KALENDÁŘ OČEKÁVANÝCH UDÁLOSTÍ Český trh
Společnost
Událost
Březen 2014 9.3.
USA
12.3. 20.3. 24.3. 25.3. 27.3. 27.3.
Telefónica ČR Pegas PX, CECE EUR Philip Morris ČR Stock Spirits Unipetrol
-8-
Posun času o 1h zpět (tzn., že 9.-30.3. se v USA na akciových trzích obchoduje 14:30-21h SEČ) Řádná valná hromada Výsledky za 2013 - předběžné datum Nové báze indexů Konsolidované výsledky za 2013 + výroční zpráva Předběžné výsledky za 2013 Výroční zpráva za 2013 + auditované výsledky
7.3.2014
Tabulková část Evropa (tabulka 1)
Ratingy k jednotlivým zahraničním akciím v Tabulkové části jsou převzaté od Erste Group Bank z reportu Global Equity Ratings, který naleznete v sekci Analýzy a prognózy na www.investicnicentrum.cz, či případně zde, a který obsahuje ratingy na akcie více než 140 globálně působících firem. Ratingy jsou stanoveny s ročním horizontem včetně dividend (tj. celkový výnos) a jsou založeny na top-down pohledu na trh a sektory s využitím jak fundamentálního ocenění, tak i technické analýzy. Příslušná stupnice k ratingům je následující: kupovat (potenciál růstu nad 15 %), držet (potenciál růstu mezi 0 % až 15 %) a prodávat (potenciál pro negativní vývoj, tj. méně než 0 %). Ceny jednotlivých titulů jsou aktuální ke dni, který předcházel dni, kdy byl vydaný tento měsíčník. Firmy s velkou kapitalizací (LARGE CAPS) Spotřebitelské zboží
Finanční sektor
Nezbytné spotřebitelské zboží
Zdravotnický sektor
Ropa a plyn
Akciový titul Adidas BMW Cie Financiere Richemont Continental Daimler Hennes & Mauritz Inditex Luxottica Group LVMH Kering Volkswagen Allianz Banco Santander BNP Paribas Commerzbank Deutsche Bank HSBC UBS UniCredit Anheuser Busch Inbev Beiersdorf Danone Diageo L'Oreal Nestle Unilever GlaxoSmithKline Fresenius Medical Care Fresenius SE Novartis Novo Nordisk Reckitt Benckiser Sanofi BP Royal Dutch Shell
Statoil Total Telekomunikace Deutsche Telekom Orange Telefonica Vodafone Síťová odvětví E.ON EDF GDF Suez RWE Průmyslový ABB Ltd sektor Alstom Technologický sektor
Chemický sektor
Siemens ARM Holdings ASML Infineon Technologies AG SAP BASF Bayer Henkel
Rating Kupovat Kupovat Kupovat Kupovat Držet Držet Kupovat Držet Kupovat Kupovat Kupovat Kupovat Prodat Prodat Prodat Prodat Prodat Prodat Prodat Držet Držet Prodat Kupovat Držet Držet Držet Držet Držet Kupovat Kupovat Držet Kupovat Držet Držet Držet
Měna EUR EUR EUR EUR EUR SEK EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR USD CHF EUR USD EUR EUR GBp EUR CHF EUR GBp EUR EUR USD DKK GBp EUR GBp EUR
Prodat Kupovat Držet Prodat Držet Držet Prodat Prodat Prodat Prodat Kupovat
NOK EUR EUR EUR EUR GBp EUR EUR EUR EUR CHF
Prodat Držet Držet Kupovat Držet Kupovat Kupovat Kupovat Kupovat
EUR EUR GBp EUR EUR EUR EUR EUR EUR
Rating Držet
Měna DKK
Firmy se střední kapitalizací (MID CAPS) Zdravotnický s.
Akciový titul Coloplast
Zdroj: Reuters, Erste Group Research
Cena Stop loss Země
1T
1M
80,9
75,3
DE
17,5
PE Div. 2,2
2013-06-07
Datum
-3,7
-2,0
13,0
82,5
69,6
DE
10,1
3,5
2013-10-18
-2,2
3,3
15,5
86,6
62,5
CH
17,8
1,4
2013-03-22
-2,4
3,2
13,0
173,2
142,0
DE
13,8
1,7
2014-01-17
0,3
12,8
87,9
68,9
55,0
DE
11,9
3,4
2013-01-25
2,3
13,2
47,7
287,3
255,0
SE
23,3
3,6
2013-12-20
-1,6
2,9
20,3
106,1
85,6
ES
27,0
2,2
2014-03-05
1,0
-1,8
-1,4
40,0
32,0
IT
26,1
1,9
2013-10-25
-1,1
4,2
6,3
132,3
120,0
FR
17,2
2,6
2013-08-30
-2,1
1,5
-1,2 -16,2
145,9
128,0
FR
14,2
2,9
2013-03-22
-2,5
0,1
185,6
148,0
DE
8,4
2,7
2013-08-30
-1,8
0,5
11,5
126,2
108,0
DE
9,3
4,4
2013-10-25
-3,7
2,9
18,3
6,6
--
ES
13,4
9,1
2012-10-11
0,6
4,5
12,9
59,4
--
FR
11,5
3,5
2012-10-11
0,5
3,4
35,7 24,6
13,1
--
DE
18,8
0,0
2012-10-11
0,8
4,3
34,5
--
DE
9,3
2,2
2013-04-07
-1,7
-2,0
0,6
622,6
--
UK
11,1
5,2
2014-01-31
-0,7
-0,2
-12,8
18,6
--
CH
16,0
2,7
2012-10-11
1,0
2,0
26,3
5,9 75,0 71,4
-60,2 60,0
IT BG DE
18,3
2,1
2013-02-22
0,2
7,9
51,9
19,2
3,0
2013-06-29
-1,8
7,8
3,4
27,6
1,1
2013-08-30
-4,3
-2,1
6,2
50,7
--
FR
17,9
2,9
2014-02-07
-1,4
3,9
-7,5
1 859,0
1 650,0
UK
17,3
2,9
2012-10-11
-0,8
4,6
-6,9
121,5
112,0
FR
22,4
2,3
2013-08-30
-1,7
0,5
4,9
66,9
52,0
CH
19,1
3,4
2012-10-11
0,1
2,9
0,4
28,7
26,0
NL
18,1
3,9
2013-08-30
-0,3
5,7
-6,4
1 686,5
1 360,0
UK
15,3
4,9
2013-03-19
-0,2
6,8
14,4
48,8
47,0
DE
18,4
1,3
2013-06-29
-0,9
-5,6
-6,7
110,1
82,0
DE
17,2
1,2
2013-03-22
-1,3
-3,9
15,3
74,0
48,0
CH
15,7
3,3
2012-10-11
-1,8
4,1
13,4
259,0
174,3
DK
25,1
1,9
2013-11-29
0,8
15,0
24,6
4 896,0 75,3
4 250,0 49,0
UK FR
18,9
2,8
2013-03-22
-2,2
5,1
8,3
14,3
3,8
2012-10-11
-0,1
5,6
0,7
486,0 26,2
365,0 23,0
UK UK
9,8
4,9
2012-10-11
-4,1
3,4
8,7
11,2
4,8
2013-06-21
-0,4
5,9
3,2
162,1
--
NO
10,7
4,5
2013-05-17
1,3
10,0
14,2
46,9
38,0
FR
9,7
5,2
2013-10-25
0,8
12,0
20,3
12,2
8,3
DE
17,5
4,1
2013-05-17
-1,4
6,4
47,3
9,2
--
FR
9,4
7,1
2012-10-11
-1,5
3,4
17,2
11,2
9,7
ES
11,9
6,7
2013-05-03
-2,4
0,9
4,8
246,3
170,0
UK
14,2
5,0
2013-05-24
0,4
-37,8
-20,3
13,8
--
DE
14,4
4,0
2012-11-16
0,2
3,6
5,7
28,8
--
FR
14,2
4,3
2012-11-09
2,4
15,7
97,3 28,6
18,9
--
FR
14,0
5,3
2012-10-11
7,5
14,3
29,1 22,8
-19,7
DE CH
12,2
3,4
2012-10-11
0,2
7,7
0,4
16,4
3,1
2013-10-25
0,7
1,8
5,4
18,9
--
FR
8,1
3,9
2014-01-24
-2,7
-7,6
-44,9
95,6
74,9
DE
13,9
3,5
2012-10-11
-1,2
3,8
21,5
1 008,0
745,0
UK
41,8
0,7
2013-06-28
1,7
12,9
3,8
65,2
48,0
NL
20,4
1,0
2013-06-29
3,0
4,4
17,3 28,6
8,4
4,8
DE
20,9
1,5
2012-11-23
3,1
12,3
57,1
51,0
DE
16,2
1,8
2014-01-17
-2,3
3,3
-8,7
81,2
68,9
DE
13,6
3,4
2013-11-29
-3,1
5,9
11,1
100,0
64,9
DE
16,3
2,3
2012-10-11
-0,4
5,4
28,2
78,6
56,9
DE
18,1
1,7
2013-03-21
-3,8
-3,2
14,4
1W
1M
12M
1,6
12,8
50,7
Cena Stop loss Země 461,3
270,0 Naposledy:
DK
PE Div. 27,1
3,2
Rating zvýšen
Datum 2013-08-30
Rating snížen
Poznámka: Dividendový výnos (Div.) a PE: Konsensuální odhady pro aktuální rok. Datum: Datum poslední změny ratingu. Výkonnost: 1 týden (1W), 1 měsíc (1M) a 12 měsíců (12M) v procentech. Erste Group Research
-9-
12M
7.3.2014
USA
(tabulka 2) Firmy s velkou kapitalizací (LARGE CAPS) Akciový titul Apple Cisco EBay EMC Facebook Google IBM Intel Microsoft Oracle Qualcomm Zdravotnický Abbott Laboratories sektor AbbVie Amgen Biogen Idec Bristol-Myers Squibb Eli Lilly Gilead Sciences Johnson & Johnson Merck & Co Pfizer Nezbytné Coca-Cola spotřebitelské Colgate-Palmolive zboží Kraft Foods McDonald's Mondelez PepsiCo Philip Morris Int. Procter & Gamble Starbucks Target Spotřebitelské Amazon.Com zboží Ford Motor General Motors Home Depot Nike Wal-Mart Walt Disney Bankovní sektor Bank of America Citigroup JPMorgan Mastercard Visa Průmyslový 3M Company sektor Caterpillar Chicago Bridge & Iron General Electric Sektor ropa a Chevron plyn Exxon Mobil Schlumberger Chemický sektor Dow Chemical DuPont Síťová odvětví Southern Co NextEra Energy Telekomunikač AT&T ní sektor Verizon Technologický sektor
Firmy se střední kapitalizací (MID CAPS) Akciový titul #NENÍ_K_DISPOZICI Zdroj: Reuters, Erste Group Research
Rating Prodat Držet Kupovat Kupovat Držet Kupovat Držet Kupovat Držet Kupovat Kupovat Kupovat Kupovat Kupovat Kupovat Držet Držet Kupovat Kupovat Držet Držet Držet Kupovat Držet Držet Kupovat Držet Prodat Kupovat Kupovat Prodat Držet Držet Držet Kupovat Držet Držet Kupovat Prodat Prodat Držet Kupovat Kupovat Kupovat Držet Kupovat Držet Kupovat Kupovat Kupovat Prodat Držet Prodat Kupovat Prodat Držet
Měna
Cena Stop loss
Datum
1T
1M
12M
USD
532,4
--
11,9
PE Div. 2,5
2013-01-25
2,9
3,9
23,5
USD
21,9
19,0
11,0
3,2
2014-02-21
-0,3
-0,5
3,1
USD
58,9
45,3
19,8
0,0
2013-03-21
2,7
10,0
6,5
USD
26,9
21,0
13,8
1,5
2013-06-21
2,2
12,7
13,4
USD
71,6
22,4
57,0
0,0
2012-11-30
3,3
15,1
160,1
USD
1218,3
600,0
23,2
0,0
2012-10-11
-0,2
6,6
45,3
USD
187,1
156,7
10,4
2,1
2013-10-18
1,7
7,4
-9,4
USD
24,5
21,0
13,4
3,7
2013-06-21
-1,2
4,2
13,9
USD
38,1
29,4
13,5
2,9
2013-10-18
1,7
6,4
34,4
USD
39,5
32,0
12,3
1,3
2014-02-07
2,6
9,9
11,4
USD
76,7
51,0
14,2
1,9
2012-10-11
2,2
5,9
12,8
USD
39,8
28,0
18,1
2,2
2012-10-10
1,0
9,5
14,8
USD
51,7
41,6
16,7
3,2
2013-01-25
1,9
8,3
37,8
USD
126,2
79,0
15,5
1,9
2013-03-22
3,6
9,7
35,0
USD
339,0
106,0
30,2
0,0
2012-10-11
-1,2
13,0
97,9
USD
56,6
44,5
31,8
2,5
2012-10-11
5,7
16,6
50,7
USD
59,4
42,3
21,1
3,3
2013-07-05
1,3
12,7
7,0
USD
82,9
37,0
22,0
0,0
2013-03-22
-1,1
6,0
84,1
USD
92,6
81,7
16,0
3,0
2013-07-05
1,6
6,1
19,2
USD
56,9
32,0
16,5
3,1
2012-10-11
1,1
6,3
31,5
USD
32,8
18,0
14,4
3,2
2012-10-11
2,4
6,9
16,7
USD
38,4
31,0
18,3
3,1
2013-02-15
1,3
2,0
-0,9
USD
62,6
49,9
21,0
2,3
2013-03-22
1,1
3,6
8,2
USD
55,6
48,0
17,5
3,9
2013-10-25
1,4
8,8
13,1
USD
95,0
81,5
16,2
3,5
2014-01-17
-0,9
1,5
-0,8
USD
34,3
24,8
20,3
1,7
2012-10-11
1,2
7,0
20,4
USD
81,1
67,5
17,9
3,1
2012-10-11
3,1
2,1
5,5
USD
81,1
--
15,9
4,7
2014-01-19
2,0
5,4
-12,1
USD
77,8
70,0
17,8
3,2
2013-08-30
-0,1
1,8
1,0
USD
71,3
42,5
26,5
1,5
2013-03-22
-0,7
1,1
26,2
USD
60,6
--
17,4
2,9
2014-02-07
0,2
10,0
-9,1
USD
372,4
218,0
198,6
0,0
2012-10-11
3,5
7,5
35,1
USD
15,6
13,0
11,3
3,2
2014-02-07
2,4
6,1
21,4
USD
37,5
25,4
9,7
3,2
2013-07-05
1,9
6,5
36,0
USD
82,9
62,4
20,0
2,1
2013-06-07
1,5
10,2
17,7
USD
77,4
65,0
23,5
1,3
2013-10-25
-1,3
9,7
41,0
USD
74,8
63,7
14,2
2,6
2014-03-04
0,0
2,6
1,5
USD
82,7
56,3
18,0
1,2
2013-06-29
3,2
15,2
46,4
USD
17,3
--
12,8
1,0
2012-10-11
5,6
5,2
49,4
USD
49,4
--
10,0
0,8
2012-10-11
2,3
5,0
13,3
USD
58,2
34,0
9,9
2,8
2012-10-11
2,5
5,3
17,5
USD
78,2
48,8
25,6
0,6
2013-03-21
1,1
7,4
48,4
USD
222,8
135,0
24,2
0,7
2013-03-21
-1,5
3,3
39,0
USD
133,9
97,8
17,9
2,6
2013-06-28
0,7
5,1
28,1
USD
96,4
79,0
16,5
2,5
2014-01-17
-0,9
4,8
6,8
USD
84,5
69,8
16,2
0,3
2014-01-19
1,9
13,4
53,5
USD
25,9
18,5
15,3
3,4
2012-10-11
2,5
5,8
9,9
USD
114,4
110,0
10,2
3,6
2014-02-21
-0,9
4,5
-3,0
USD
93,8
70,0
12,1
2,8
2012-10-11
-2,1
4,7
4,7
USD
92,0
70,0
16,1
1,7
2013-08-30
-0,4
6,8
19,6
USD
49,9
25,0
17,2
2,9
2012-10-11
4,3
11,3
55,0
USD
67,2
44,9
15,5
2,8
2013-01-25
2,6
8,6
38,1
USD
42,2
--
15,3
4,9
2013-09-06
0,5
3,4
-6,9
USD
90,7
64,6
17,1
3,2
2012-10-11
0,2
1,4
22,7
USD
32,1
--
12,1
5,8
2014-02-07
0,4
0,2
-12,2
USD
47,4
42,0
13,5
4,5
2013-08-30
2,2
1,5
-0,7
1M
12M
Rating Měna Cena Stop loss ########### #### ####### Naposledy:
PE Div. n.a. n.a.
Datum
1T I CE_ PCT _ CHG
Rating zvýšen
_ 5 D' a n d
s o m
e
s p e c if ic
id e n t if ie r ( s ) .
_ 1 M
' a n d
s o m
e
s p e c if ic
id e n t if ie r ( s ) .
Rating snížen
Poznámka: Dividendový výnos (Div.) a PE: Konsensuální odhady pro aktuální rok. Datum: Datum poslední změny ratingu. Výkonnost: 1 týden (1W), 1 měsíc (1M) a 12 měsíců (12M) v procentech. Erste Group Research
- 10 -
7.3.2014
Tabulková část - Asie, Jižní Amerika a Austrálie (tabulka 3)
Firmy s velkou kapitalizací (LARGE CAPS) Japonsko
Jižní Korea
Austrálie
Taiwan Čína
Brazílie
Indie
Rusko
Akciový titul Honda Motor Nomura Toyota Motor Hyundai Motor LG Electronics Samsung Electronics BHP Billiton CSL Rio Tinto Telstra Woolworths Hon Hai (FoxConn) Taiwan Semiconductor Baidu China Construction Ban PetroChina China Mobile Tencent AmBev Banco Bradesco Petrobras Vale ICICI Bank Infosys Technologies Tata Motors Gazprom NK Rosneft Sberbank
Rating Držet Prodat Držet Prodat Prodat Držet Držet Kupovat Držet Držet Držet Držet Kupovat Prodat Prodat Prodat Prodat Držet Držet Držet Prodat Prodat Prodat Prodat Prodat Prodat Držet Prodat
Firmy se střední kapitalizací (MID CAPS) Akciový titul 0 0 Zdroj: Reuters, Erste Group Research
Rating
měna
Stop Sektor
PE
Div.
Rating
1T
YEN
3 732
3 290
9,8
2,9
2013-04-12
0,7
3,0
7,4
YEN
686
--
Banky
15,2
1,7
2014-02-07
-2,1
1,8
23,8
YEN
5 762
3 500
Automobily
11,2
2,7
2012-11-30
-2,6
-1,2
21,7
KRW
244 500
--
Automobily
0,0
0,0
2012-10-25
3,4
7,0
10,6
KRW
61 100
--
Technologie
0,0
0,0
2012-10-11
0,0
-2,4
-21,5
KRW
1 330 000
GBp
Cena
1 883
1 100 000
1 620
Automobily
Technologie
1M 12M
0,0
0,0
2014-02-07
-0,9
7,5
-14,2
Těžba a zpracování
11,2
4,2
2013-08-09
-1,8
7,0
-10,7
Zdravotnictví
22,0
1,9
2013-08-30
0,2
5,5
20,4
9,4
3,7
2013-11-08
-4,1
-0,1
-4,9 11,6
AUD
72,1
52,0
GBp
3 269
2 870
AUD
5,10
3,98
Telekomunikace
16,1
5,6
2013-06-28
0,2
1,4
Těžba a zpracování
AUD
36,1
27,6
Spotřebitelské výrob 17,4
4,1
2012-12-16
-1,1
6,5
2,7
TWD
83,0
68,5
Technologie
9,7
2,0
2012-10-11
-0,7
2,1
14,1
USD
18,7
15,0
Polovodiče
13,1
2,7
2012-10-11
0,0
0,0
0,0
USD
174,6
--
Technologie
32,7
0,0
2012-10-11
1,0
14,8
91,1
HKD
5,2
--
Banky
4,6
7,5
2012-10-11
-1,5
0,2
-16,6
HKD
8,1
--
Ropa a plyn
9,0
4,9
2012-10-11
0,8
9,1
-22,9
HKD
73,8
--
Telekomunikace
10,5
4,3
2014-02-07
0,6
1,8
-11,8
HKD
622,5
177,0
Technologie
43,1
0,2
2012-10-11
6,2
21,9 126,0
USD
7,2
--
Potraviny a nápoje
20,2
4,3
2012-10-11
2,1
12,8
USD
27,0
13,0
Banky
8,2
4,2
2012-12-14
0,9
5,0
-18,0
USD
11,0
--
Ropa a plyn
5,9
5,4
2012-10-11
-0,5
2,2
-23,9
USD
13,8
--
Těžba surovin
6,5
5,8
2013-04-12
-1,2
-1,9
-23,5
USD
37,8
--
Banky
12,5
2,1
2013-08-30
8,9
19,6
-12,9
USD
62,5
--
Softw are
11,9
2,5
2012-10-11
2,2
10,6
15,5
USD
34,6
--
Automobily
8,0
0,9
2013-03-29
2,4
23,6
24,7
USD
125,5
--
Ropa a plyn
2,5
6,5
2013-04-12
USD
6,7
5,8
Ropa a plyn
5,3
4,5
2012-10-11
RUB
81,5
--
Banky
4,5
4,6
2013-06-28
měna
Cena
Stop Sektor
PE
Div.
Unable to ###### 0
n.a.
n.a.
Unable to ###### 0
n.a. n.a. Naposledy:
-12,6 -11,6 -1,8
-20,3
-8,1
-1,6
-15,6
-11,7 -14,7
-21,6
Rating
1T
#########
###
1M 12M ###
####
######### ### ### #### Rating zvýšen Rating snížen
Poznámka: Dividendový výnos (Div.) a PE: Konsensuální odhady pro aktuální rok. Datum: Datum poslední změny ratingu. Výkonnost: 1 týden (1W), 1 měsíc (1M) a 12 měsíců (12M) v procentech. #
Erste Group Research
- 11 -
7.3.2014
DŮLEŽITÁ UPOZORNĚNÍ Obecně. Tento dokument je považován za doplňkový zdroj informací našich klientů a není nabídkou ani propagací nákupu či prodeje cenných papírů. Je založen na nejlepších informačních zdrojích veřejně dostupných v době tisku. Použité informační zdroje jsou všeobecně považované za spolehlivé, avšak Česká spořitelna, a.s., neručí za správnost a úplnost uvedených informací. Obsahuje-li tento dokument odkazy internetové stránky třetích stran, Česká spořitelna, a.s, tímto neodpovídá za správnost a úplnost obsahu informací uvedených na těchto stránkách. Názory, prognózy a odhady v materiálu prezentované odrážejí naše nejlepší znalosti ke dni vydání publikace a mohou se změnit bez udání důvodu. Publikace neprošla jazykovou úpravou. Správním úřadem vykonávajícím dohled nad Českou spořitelnou, a.s., je Česká národní banka. Poctivá prezentace doporučení. Emitenti analyzovaných investičních nástrojů nebyli před rozšířením této analýzy seznámeni s jejím obsahem a analýza nebyla na základě jejich pokynů nijak upravována. Analýza je tvořena na základě standardních finančních a ekonometrických modelů. V případě akciových doporučení se jedná zejména o různé varianty metody diskontování budoucích cash flows a metodu čisté hodnoty aktiv společnosti. V případě dluhopisů a měn jsou standardními metodami uzavřené makroekonomické modely typu Clarida-Gali-Gertler nebo typu QPM ČNB. Stupeň investičního doporučení u akciových titulů. Cílové ceny pro 12-měsíční horizont akcií odrážejí férovou hodnotu akcií, při jejímž stanovení jsou brány v potaz fundamentální faktory a další informace relevantní pro cenu akcie. Všechna slovní doporučení vychází z fundamentální hodnoty cenných papírů a neodrážejí relativní výkonnost akcie vůči jiným regionálním titulům. Slovní doporučení odrážejí vztah mezi cílovou cenou a cenou akcie při určení cílové ceny, tj. vydáním příslušné podnikové analýzy. V případě tabulek číslo 1,2,3 v Tabulkové části jsou uvedeny příslušné číselné hodnoty následovně: kupovat (cílová hodnota nad 15 %), držet (cílová hodnota 0 % až 15 %) a prodávat (cílová hodnota méně než 0 %), v ostatních případech pak: kupovat (cílová cena 20 % nad cenou akcie), akumulovat (10 % až 20 % nad), držet (0 % až 10 % nad), redukovat (cílová cena leží v pásmu -10 % až 0 % vzhledem k ceně akcie při určení cílové ceny) a prodávat (pod -10 %). Rizika. Minulý výkon investičních nástrojů nezaručuje srovnatelný budoucí výkon. Různé investiční nástroje a investice s sebou nesou různý stupeň investičního rizika. Hodnota investice může stoupat i klesat a není zaručena návratnost původní částky. Česká spořitelna, a.s. nepřebírá odpovědnost za případné ztráty způsobené přímo či nepřímo využitím informací v tomto dokumentu. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena může být ohrožena různými typy rizik. Mezi ně patří například rizika související s nabídkou a poptávkou po daném investičním nástroji, rizika konkurence, cen vstupů či riziko tržních kolísání. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena vychází z předpokladů uvedených v analýze. Jiný než očekávaný vývoj těchto předpokladů představuje rovněž klíčové riziko. Ne všechny investice jsou vhodné pro každého investora, proto by investor měl každé své investiční rozhodnutí zkonzultovat se svým investičním poradcem. Aktualizace. Investiční doporučení, analýzy a prognózy jsou aktualizovány v rámci pravidelných publikací České spořitelny, a.s. a Erste Bank Group. Cílové ceny akcií jsou aktualizovány v podnikových analýzách pokrývaných společností, které vycházejí nepravidelně a odrážejí aktuální dění v daném oboru nebo pokrývané společnosti. Přehled vydaných investičních doporučení za uplynulých 12 měsíců shrnuje tabulka 1. Tabulka 1: Přehled minulých investičních doporučení na pokrývané akcie na pražské burze ČEZ
Telefónica ČR
Datum
Cílová cena (Kč) Doporučení
Datum
Cílová cena (Kč)
Doporučení
7.10.13
549
akumulovat
11.2.14
298,6
držet
23.5.13
606
držet
6.11.13
305,6
držet
27.11.12
731
akumulovat
25.9.13
280
redukovat
31.8.11
902
akumulovat
12.6.13
280
redukovat
Kom erční banka
Unipetrol Cílová cena (Kč)
Doporučení
Cílová cena (Kč)
Doporučení
9.12.13
4 680
držet
27.8.12
161
redukovat
19.9.13
4 700
akumulovat
17.6.11
170
redukovat
20.3.13
4 600
akumulovat
30.9.10
191
redukovat
6.2.12
4 050
držet
28.9.09
140
redukovat
Cílová cena (Kč)
Doporučení
Datum
CME
Datum
NWR Cílová cena (USD)
Doporučení
25.9.13
5,0
redukovat
28.1.14
12
prodat
24.5.13
4,0
akumulovat
19.7.13
18
redukovat
18.9.12
7,7
držet
16.1.13
94
držet
11.6.12
6,1
držet
15.3.12
153
držet
Cílová cena (Kč)
Doporučení
Datum
VIG
Datum
Fortuna Cílová cena (EUR)
Doporučení
Datum
1.10.13
43
akumulovat
24.2.14
135
Držet
28.11.12
42
kupovat
23.11.12
98
akumulovat
Datum
29.5.12
38
kupovat
8.2.12
115
akumulovat
22.9.11
40
kupovat
14.1.11
120
akumulovat
Cílová cena (Kč)
Doporučení
Datum
Cílová cena (Kč)
Doporučení
2.10.13
640
akumulovat
28.2.12
10 470
redukovat
10.4.12
550
kupovat
7.1.11
9 600
redukovat
7.6.11
500
akumulovat
12.3.10
8 600
prodat
26.11.10
480
akumulovat
25.6.09
7 150
akumulovat
Pegas Datum
- 12 -
Philip Morris CR
7.3.2014
Hodnocení analytika. Hodnocení analytiků není přímo závislé na výsledcích obchodování finanční skupiny ČS s pokrývanými investičními nástroji. Nepřímá vazba spočívá ve vazbě hodnocení analytiků na zisku celé Finanční skupiny České spořitelny, na kterém se do jisté míry podílejí i výsledky obchodování s investičními nástroji. Konflikt zájmů. Česká spořitelna, a.s., Erste Bank, jejich dceřiné společnosti a klienti mohou mít pozice v investičních nástrojích uvedených v doporučení, mohou obchodovat s investičními nástroji společností uvedených v doporučení nebo mohou těmto společnostem poskytovat investiční nebo bankovní služby. Odbor ekonomických a strategických analýz České spořitelny, a.s. je organizačně a fyzicky oddělen od útvarů Divize finančních trhů České spořitelny, a.s.. Zájmy a z nich plynoucí případné střety zájmů Finanční skupiny České spořitelny vůči analyzovaným akciovým společnostem v České republice (společnosti obchodované v systému SPAD mimo Erste Bank) jsou uvedeny v přiložené tabulce 2. Tabulka 2 Typ střetu zájmu (1) ČS a/nebo propojená osoba má přímý či nepřímý podíl na základním kapitálu emitenta větší než 5 % (2) emitent má přímý či nepřímý podíl na základním kapitálu ČS a/nebo propojené osoby větší než 5 % (3) ČS a/nebo propojená osoba má jiný významný finanční zájem ve vztahu k emitentovi (4) ČS a/nebo propojená osoba je tvůrcem trhu nebo osobou jinak zajišťující likviditu ve vztahu k finančním nástrojům vydaným emitentem (5) ČS a/nebo propojená osoba byla v posledních 12 měsících vedoucím manažerem nebo spoluvedoucím manažerem veřejné nabídky finančních nástrojů vydaných emitentem (6) ČS a/nebo propojená osoba má s emitentem uzavřenu jinou smlouvu o poskytování investičních služeb (7) ČS a/nebo propojená osoba má s emitentem uzavřenu dohodu týkající se tvorby a rozšiřování investičních doporučení.
Emitent
Střet zájmu (uveďte zde číselné označení příslušného typu střetu zájmu)
CETV
4, 5, 6
ČEZ
4, 5, 6
Fortuna
4, 5, 6
Komerční banka
4
NWR
4, 5, 6
Pegas
4
Philip Morris ČR
4
Teléfonica O2 Czech Republic
4, 5
Unipetrol
4
VIG
3, 4, 5
Poměr jednotlivých stupňů aktuálně platných investičních doporučení Erste Bank Group obsahuje tabulka 3. Tabulka obsahuje poměr u investičních doporučení na pokrývané akcie obchodované v systému XETRA BCPP. Tabulka 3
Kupovat Akumulovat Držet Redukovat Prodat
- 13 -
XETRA 11
Se vztahem k EBG (5)
10% 20% 30% 30% 10%
17% 33% 17% 17% 17%
7.3.2014
KONTAKTY
HTTP://WWW.CSAS.CZ/ANALYZA
Odbor Ekonomické a strategické analýzy Ředitel odboru, Hlavní ekonom (ČR)
David Navrátil
+420/224 995 439
[email protected]
Makro tým (USA, EMU) Makro tým (bankovní sektor ČR) Makro tým (Polsko) Akciový tým (CEE Utilities, NWR, Pegas) Akciový tým (CEE media, Fortuna, PM ČR) Akciový tým (Světové trhy) EU Office
Luboš Mokráš Petr Bittner Katarzyna Rzentarzewska Petr Bártek Václav Kmínek Martin Krajhanzl Jan Jedlička
+420/224 995 456 +420/224 995 172 +420/224 995 232 +420/224 995 227 +420/224 995 289 +420/224 995 434 +420/956 718 014
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Úsek Financial Markets - Whosale & Trading Ředitel úseku Oddeleni Institutional Equity Sales - ředitel Oddeleni Institutional Equity Sales Oddeleni Institutional Equity Sales
Libor Vošický Michal Řízek Pavel Krabička Jiří Fereš
+420/224 995 800 +420/224 995 537 +420/224 995 411 +420/224 995 556
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Oddeleni Institutional Equity Sales Odbor Corporate Treasury Sales & Structuring ředitel odboru Odbor Institutional Capital Markets Sales ředitel odboru Odbor Institutional Asset Management Odbor Trading Oddělení Institutional Fixed Income Sales ředitel oddělení Odbor Proprietary trading Úsek Investiční bankovnictví Ředitel úseku Oddělní korespondenční bankovnictví Odbor Finanční instituce – ředitel odboru Odbor Primární emise – ředitel odboru Odbor Primární emise M&A Odbor Finanční poradenství Odbor Custodian služby a depozitář Erste Group Research Head of Group Research Head of CEE Equities Chief CEE Analyst akcie – sektor stavebnictví a ocel akcie – sektor bankovnictví akcie – sektor telekomunikace akcie – sektor farmacie akcie – sektor IT akcie – sektor pojišťovnictví
Jiří Šmehlík Tomáš Picek
+420/224 995 510 +420/224 995 511
[email protected] [email protected]
Ondřej Čech
+420/224 995 577
[email protected]
Petr Holeček Ivan Kaspar Ondřej Čech
+420/224 995 453 +420/224 995 541 +420/224 995 577
[email protected] [email protected] [email protected]
Robert Novotný
+420/224 995 148
[email protected]
Jan Brabec Barbora Procházková Pavel Bříza Antonín Piskáček Hanna Zikmundová Jan Vrátník Petr Dědeček Stanislav Šnajdr
+420/224 995 816 +420/224 995 338 +420/224 995 176 +420/224 995 810 +420/224 995 259 +420/224 995 211 +420/224 995 225 +420/224 995 105
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Friedrich Mostböck Henning Esskuchen Guenther Artner Franz Hoerl Guenter Hohberger Maria Veronika Sutedja Vladimíra Urbánková Daniel Lion Thomas Unger
+43 501 00 119 02 +43 501 00 196 34 +43 501 00 115 23 +43 501 00 18 506 +43 501 00 173 54 +43 501 00 17 905 +43 501 00 17 343 +43 501 00 174 20 +43 501 00 173 44
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Head of Major Markets & Credit Head of CEE Macro / Fixed Income Research
Gudrun Egger Juraj Kotian
+43 501 00 119 09 +43 501 00 173 57
[email protected] [email protected]
Brokerjet
On-line obchodování s CP makléři
+420 224 995 768
www.brokerjet.cz
- 14 -
[email protected] [email protected] [email protected]
7.3.2014
