AKCIOVÉ TRHY - ANALÝZA SEKTORU INDUSTRIALS
ZÁPADNÍ EVROPA A USA AKCIOVÉ TRHY - ANALÝZA SEKTORU INDUSTRIALS
Výhled sektoru ZÁPADNÍ EVROPA: SNÍŽIT VÁHU ( vůči indexu DJ STOXX 600)
ANALYTIK
USA: ZACHOVAT VÁHU
Petr Kalina (+420) 261 319 514
(vůči indexu S&P 500)
[email protected] www.ppf.cz
..
Sektor Industrials je charakteristický svou vysokou citlivostí na vývoj
makroekonomických
ukazatelů.
V posledním
čtvrtletí
Vývoj sektorových indexů -Industrial 100%
loňského roku tak významně nezareagoval na silný růst akciových trhů, neboť tento růst neměl souvislost s výrazným zlepšením makroekonomického výhledu. Naopak pokles trhů v druhé polovině ledna 2003 zasáhl tento sektor naplno. Úroveň ekonomického oživení dosud zaostává za očekáváním, a
90%
80%
70%
to zejména u investičních statků a zboží dlouhodobé spotřeby. Zatímco se zdá, že ve Spojených státech se investiční aktivita
EU (DJ STOXX 600 - Industrial) USA (S&P 500 - Industrial)
60% VIII-02
IX-02
X-02
XI-02
XII-02
I-03
II-03
již stabilizovala, v západní Evropě tato oblast díky odložení firemních investic (s ohledem na nejistý ekonomický vývoj)
stále zaostává. Obava z prezentovaných výsledků a zejména slabý
výhled většiny podsektorů stáhly dolů evropské společnosti. Samotné výsledky byly kromě makroekonomických podmínek azbestovými žalobami a závazky penzijních programů.
ovlivněny u některých společností externími faktory, zejména
Situace okolo urovnání sporů z azbestových žalob je pro některé
nadnárodní multiprůmyslové firmy (např. ABB či Honeywell) kritická. Náhrady počítané v miliardách dolarů již několik desítek firem přivedly k bankrotu. Očekáváme vrchol azbestových žalob v letošním roce a později uklidnění situace. Vývoj situace závazků penzijních plánů je obtížně predikovatelný, neboť závisí na výnosech dosažitelných na kapitálovém trhu v dalších letech. Firmy s penzijními programy totiž kumulativně účtují závazky vůči budoucím penzím svých zaměstnanců a porovnávají je s aktuálním stavem aktiv penzijního plánu. Zatímco na konci devadesátých let mimořádné výnosy akcií pomáhaly nadhodnocovat rentabilitu firem, dnes představují záporné výnosy plánů hrozbu doplatků firem na úhradu závazků vůči svým zaměstnancům. Dosavadní zveřejněné výsledky společností sektoru Industrials z indexu S&P 500 (do 12. února je prezentovalo 86 % firem) naznačují průměrný meziroční růst zisků v sektoru o 6,2 % ve srovnání s 15% růstem zisků celého indexu. Sektor se nyní obchoduje s P/E okolo 16 a očekávaném P/E za rok 2003 15 (ze zisků po odečtení goodwillu). Stagnaci tržeb a zisků nebo jejich velmi mírný růst v roce 2003 v současné době předpokládá většina firem sektoru.
PPF BURZOVNÍ SPOLEČNOST A.S.
/
AKCIOVÉ TRHY
ANALÝZA SEKTORU
USA USA: Průmyslová produkce
USA: Objednávky investičních statků
3 0%
m/m
8% r/r
6%
20%
m/m
4%
10%
r/r
2% 0%
0%
-10%
XI.02
VIII.02
V.02
II.02
XI.01
VIII.01
V.01
II.01
XI.00
VIII.00
II.00
XI.02
VIII.02
V.02
II.02
XI.01
VIII.01
V.01
II.01
XI.00
VIII.00
V.00
-6% II.00
-4%
-3 0%
V.00
-2%
-20%
Průmyslová produkce v průběhu prosince poklesla o 0,2 % m/m. Příčinou poklesu byl vývoj výroby zboží dlouhodobé povahy (pokles o 2,2 %) a zejména automobilový průmysl, jehož produkce v prosinci meziročně klesla o 4,7 %. Většina ostatních sektorů zaznamenala nárůst na meziměsíční bázi. Například high-tech vzrostl o 0,5 % m/m. Vývoj výroby zboží dlouhodobé povahy (durables) tak zdá se nepokračuje v slibně rostoucím trendu do začátku podzimu 2002, negativně se vyvíjí zejména výroba dopravních zařízení (Transportation Equipment), která je nejslabší od září 2001. Průmyslovou produkci USA dosud zachraňují spotřebitelé svou poptávkou po výstavbě domů a automobilech. Dlouhodobě se také nedaří zvrátit nepříznivý trend ve využití kapacit, který se hodnotou 75,4 % pohybuje stále na dohled svého 18letého minima 74,6 % z prosince roku 2001. Poptávka po zboží dlouhodobé spotřeby byla v posledních měsících (růst za prosinec o 0,2 % m/m) tažena zejména státními zakázkama do odvětví zbrojního průmyslu, pokud bychom nové objednávky o tyto zakázky očistily, dospěli bychom k poklesu o 0,2 % m/m. V prosinci došlo k růstu zásob zboží dlouhodobé spotřeby o 0,9 %, které bylo způsobeno zejména růstem zásob dopravních zařízení. Po silném růstu objednávek investičních statků a obratu ve vývoji průmyslové produkce do konce měsíce srpna 2002 došlo v podzimních měsících loňského roku ke zpomalení tohoto růstu. Sektor Industrials je tak více závislý na státních zakázkách, neboť oživení objednávek firem je nevýrazné. Očekáváme negativní vliv těchto trendů na hospodaření specializovaných podsektorů Industrials (Electrical Equipment, Comm. Aerospace) a stabilní vývoj u podsektorů Defense, Building Products, Construction and Engineering, které budou těžit z rekordní úrovně výstavby rezidenčních bytů a komerčních ploch.
Západní Evropa EMU: Průmyslová výroba
Německo: Objednávky investičních statků 25%
m/m
r/r
20%
8% 6%
15%
4%
10%
2%
5%
0%
0%
-2%
-5%
-4%
-10%
XI.02
VIII.02
V.02
II.02
XI.01
VIII.01
V.01
II.01
XI.00
VIII.00
V.00
XI.02
VIII.02
V.02
II.02
XI.01
VIII.01
V.01
II.01
XI.00
VIII.00
V.00
II.00
PPF BURZOVNÍ SPOLEČNOST A.S.
II.00
-6%
-15%
/
AKCIOVÉ TRHY
ANALÝZA SEKTORU
Průmyslová produkce zemí EMU za prosinec bude zveřejněna až 18. února, z již zveřejněných údajů za Německo a Francii lze usuzovat na velmi slabý prosincový údaj. Německá průmyslová produkce poklesla v prosinci meziměsíčně o 2,7 % m/m a oproti stejnému měsíci minulému roku vzrostla o 0,5 %. Jedná se o citelný pokles oproti minulému měsíci, kdy průmyslová produkce vzrostla o 2,9 % m/m a 3,2 % r/r. Je nutné poznamenat, že prosincové výsledky byly výrazně negativně poznamenány kalendářními efekty. Německé firmy se budou muset dále vyrovnávat s apreciací eura a slabou domácí poptávkou a investiční aktivitou. Nebude-li globální oživení, zejména ve Spojených státech, pokračovat, hrozí opětovný pokles průmyslový produkce, ačkoliv konjunkturální indikátory ZEW a IFO v průběhu ledna vzrostly. S vysokou pravděpodobnosti tak bude první čtvrtletí poznamenáno recesí, nebyla-li německá ekonomika v recesi již v posledním čtvrtletí loňského roku. Francouzská průmyslová produkce v prosinci dopadla podobně jako německá. Prosincový pokles výrazně předčil očekávání trhu a v podstatě vymazal přírůstky z předchozích dvou měsíců. Oproti listopadu poklesla průmyslová produkce o silných 1,7 % a meziročně o 0,4 %. Nejvíce poklesla produkce v odvětvích vyrábějících spotřebitelské statky (minus 3,7 % m/m) následované automobilovým průmyslem (-2,5 % m/m). Přestože objednávky investičních statků a průmyslová produkce zaznamenala v loňském roce obrat klesajícího trendu, tempo růst výrazně zaostává za USA. Poslední data z Německa a Francie naznačují pro další období v nejlepším případě stagnaci investiční aktivity. Očekáváme, že na tuto stagnaci nejvíce doplatí specializované firmy zaměřené výlučně na evropské trhy. Nejvíce postiženy budou podle našeho názoru firmy z podsektoru Electrical Equipment.
Výhled sektoru a doporučení Nejbližší výhled sektoru do značné míry závisí za oživení jednotlivých ekonomik a aktivity v investiční oblasti. Přes znatelné zpomalení ekonomického růstu ve srovnání s obdobím 1995–2000, dosáhnou USA v letošním roce jednoho z nejvyšších ekonomických růstu na světě. Diametrálně odlišný je výhled západní Evropy, která se bude v letošním roce pohybovat na pomezí mezi slabým růstem a recesí. Mezi problémy sektoru Industrials s vazbou na makroekonomický vývoj patří např. přebytek kapacit a vysoké fixní náklady. Specifickým faktorem je soustavné zvyšování cen pohonných hmot, které negativně působí na podsektor dopravy. V nejbližších měsících bude tento podsektor vystaven každoročně se opakujícím sezónním vlivům, první čtvrtletí je tradičně nejslabší z celého roku. Letecké společnosti dosud nezaznamenaly obrat v zájmu o přepravu a podíl nečinných letadel se drží přibližně na stejné úrovni již od teroristických útoků na USA. Na útlum v letecké přepravě
Hodnocení
Industrial
nejvíce doplácí Honeywell a Textron, tedy firmy s vysokou
EU
expozicí na vývoj v komerční letecké dopravě. Honeywell je jednou
z firem,
které
již
několik
let
čelí
azbestovým
žalobám. Společnost se jim hodlá bránit prodejem své azbestové divize Bendix firmě Federal-Mogul, která spadá pod kapitolu 11, tedy ochrany před bankroty, amerického
Makroekonomické faktory: Hospodářský cyklus Investiční aktivita Úrokové sazby současné Sektorové vlivy:
zákona o konkurzech. Veškeré závazky by tak přešly na
Výhled odvětví dopravy
tuto „chráněnou“ společnost. Honeywell od roku 1999
Státní výdaje na obranu a letectví
zaúčtoval mimořádné náklady na vyrovnání azbestových
Podnikové investice v současné době
žalob v celkovém objemu 8 miliard dolarů, z toho pouze
Konsolidace
v posledním čtvrtletí loňského roku to bylo 1,9 mld. USD.
Azbestové žaloby
Podobným problémům čelí i švýcarská ABB, která byla
Penzijní programy
přinucena zvýšit svou nabídku na úhradu azbestových žalob
Tržní ocenění
z 1,1 na 1,2 mld. USD, tato nabídka má podle zástupců
Sentiment trhu:
žalobců velkou šanci na přijetí žalující stranou. Dosažení
PPF BURZOVNÍ SPOLEČNOST A.S.
US
pozitivní
neutrální
negativní
/
AKCIOVÉ TRHY
ANALÝZA SEKTORU
dohody v únoru by mělo odstranit obavy z investorů z bankrotu této firmy. ABB však musí k vyrovnání tohoto závazku prodat divizi Combustion Engineering, jejíž aktiva byla dříve oceněna na 800 mil. USD. Relativně dobře si z dopravního podsektoru vedou zasilatelské firmy typu UPS a FedEx, poptávka po jejich službách vykazuje vyšší stabilitu než poptávka firem po investičních statcích. Největší váhu v sektoru Industrials mají firmy (např. General Electric, 3M, Tyco), jejichž tržby pocházejí z několika různých trhů, výsledky těchto firem tak vykazují až překvapivou stabilitu. Současná ekonomická situace naopak neprospívá specializovaným firmám. Slabší poptávku továren a rozvodných společností pocítil např. francouzský výrobce elektroniky Schneider Electric, jehož akcie mají nejvyšší váhu (5,5 %) na evropském sektorovém indexu Industrials. Tržby Schneideru, který se zaměřuje na nízko-voltážní elektrické zařízení, poklesly meziročně (2002/2001) o 7,8 %, když klesla poptávka klientů zejména v domovské Francii a USA. Díky státním zakázkám dosud profitují americké zbrojovky. Přes relativně nízkou veřejnou podporu dalšího zvyšování výdajů na zbrojení, vzroste meziročně rozpočtová kapitola na výrobu a vývoj zbraní o 18 % v letošním roce, pro rok 2004 by růst měl činit 6,3 %. Podle U.S. Department of Defense by tak výdaje na obranu měly vzrůst ze 127 mld. USD na 135 mld. USD. Zvýhodněna bude námořní a letecká složka armády, pozemní vojsko dostane na svou výbavu méně než v letošním roce. Podsektor výrobců stíhaček, raket a dalších zbrojních systémů má tak přinejmenším na následující rok zajištěny tržby. Relativně stabilní výhled sektoru znehodnocují penzijní plány, například Lockheed Martin musel v posledním čtvrtletí 2002 zaúčtovat jednorázové snížení vlastního jmění o 1,6 mld. USD vlivem poklesu hodnoty aktiv penzijních programů. Firma také výrazně navýšila svůj odhad mimořádných nákladů na tyto plány v roce 2003 z 50 na 490 mil. USD. Obdobná je situace také u ostatních firem, přesto lze hodnotit výhled podsektoru zbrojovek jako nejstabilnějších ze všech specializovaných podoborů sektoru Industrials. Akcie výrobců zbrojního zařízení jsou velmi citlivé na možnost zahájení válečného konfliktu s Irákem. Vzhledem k nejistotám u penzijních plánů bychom růstu těchto akcií po zahájení války využili k jejich prodeji. Zejména s ohledem na výhled ekonomik doporučujeme zachovat váhu u amerických společností a snížit váhu u evropských společností sektoru Industrials. Je však třeba upozornit, že největší firmy z toho sektoru působí celosvětově, a proto může být v některých případech toto rozdělení zavádějící.
PPF BURZOVNÍ SPOLEČNOST A.S.
/
AKCIOVÉ TRHY
ANALÝZA SEKTORU
KONTAKTY Blüher Anne-Francoise
Chief Analyst
(+420) 261 319 065
[email protected]
(+420) 261 319 514
[email protected]
(+420) 261 319 146
[email protected]
(+420) 261 319 064
[email protected]
(+420) 261 319 194
[email protected]
(+420) 261 319 081
[email protected]
Makroekonomické prostředí ČR Consumer Cyclical, Financial, Industrial, Erste Bank,
Kalina Petr
Komerční banka Consumer Non-cyclical, Lembák Jiří
Healthcare, Philip Morris ČR Český akciový trh, Technology, Telecommunications,
Morozov Dmitrij
České radiokomunikace, Český Telecom Makroekonomické prostředí USA a EU
Pohl Martin
Basic Materials, Oil & Energy, Tregler Karel
Poznámka:
Utilities, ČEZ, Unipetrol
Veškeré grafy a výnosy akcií či indexů jsou uváděny v národních (lokálních) měnách. Zdrojem dat je společnost Bloomberg.
Tento dokument slouží pouze pro informativní účely. PPF burzovní společnost a.s. neodpovídá za přesnost a úplnost informací uvedených v tomto materiálu. Jednotlivá doporučení jsou názorem daného analytika. PPF burzovní společnost a.s. nenese žádnou odpovědnost za případné škody vzniklé třetím osobám v důsledku využití informací z tohoto dokumentu.
PPF BURZOVNÍ SPOLEČNOST A.S.
/
