VYSOKÁ ŠKOLA FINANČNÍ A SPRÁVNÍ, o.p.s. Katedra bankovnictví, finančního investování a pojišťovnictví Navazující magisterské studium prezenční
Bc. Mikhail Valko Fúze a akvizice a jejich význam pro současnou etapu rozvoje národních i nadnárodních finančních trhů On Mergers and Acquisitions and Their Impact on the Current Developments on the National and International Financial Markets
DIPLOMOVÁ PRÁCE
Praha 2008/2009
Vedoucí diplomové práce: doc. Ing. Antonín Kubíček, CSc.
-1-
Poděkování: Rád bych úvodem své práce poděkoval panu doc. Ing. Antonínu Kubíčkovi, CSc. za odbornou pomoc při vedení diplomové práce a za řadu tvůrčích námětů.
-2-
P r o h l á š e n í
P r o h l a š u j i, že jsem tuto diplomovou práci vypracoval zcela samostatně a veškerou použitou literaturu a další podkladové materiály, které jsem použil, uvádím v Soupisu bibliografických citací.
______________________________
-3-
Abstrakt V dnešní době investiční společnosti nadnárodních korporací
zabezpečují
kapitálu
do
nadnárodní zaměřená
dodatečný
národních
strategie na
zahraničního
V poslední
ekonomik.
velkých
globální
příliv
korporaci
procesy
přímé
a
je
době
většinou
zahraniční
investice se stávají její nedílnou součástí. Navíc, za
použití nových technologii, společností upevňují své strategické
možností
pro
posílení
svých
pozic
na
zahraničních trzích, a na finančním trhu pomocí zvýšení efektivností a výnosností svých kapitálových investic. Jednou ze základních strategií nadnárodních korporací je strategie fúze a akvizic. Cílem této práce je popsat a analyzovat jev fúzí a akvizic, zhodnotit jeho vliv na vývoj národních i mezinárodních finančních trhů. V práci jsou uvedené
nejdůležitější definice, typické definiční rozdělení fúzí a akvizic, hlavní trendy ve vývoji tohoto jevu během 20. a na začátku nynějšího století. Jednotlivé
kapitoly analyzují vývoj trhů M&A podle zemí a regionu, a v poslední kapitole je věnovaná zvláštní pozornost budoucímu vývoji finančních trhů a trhu M&A jak
v globálním měřítku tak v regionu Střední a Východní Evropy
Abstract Nowadays the TNCs’ investment departments insure the
sufficient
national strategies becoming
inflow
economies. focus their
on
of
foreign
Therefore the
global
integral
part.
capital the
the
supranational
processes By
into
with
implying
FDI new
technologies, other recourses are used more efficiently and thus TNCs strengthen their positions on the foreign markets.
On
the
financial -4-
side,
TNCs
increase
efficiency
and
profitability
of
their
capital
investments. Probably one of the most frequent TNCs’ strategies is Mergers and Acquisitions. The goal of this thesis is to describe and analyze the phenomenon of M&A and judge upon its influence on the development of national and supranational financial markets.
The
work
includes
the
most
important
definitions, typical M&A definitional split and major trends
of
historical
development
of
M&A
phenomenon
during XX and XXI centuries. Particular chapters focus on analysis of trends in M&A development according to countries
and
regions,
while
the
last
chapter
pays
attention to the future developments on the financial and M&A markets in both global and CEE perspectives.
-5-
Klíčová Slova
Horizontální integrace Vertikální integrace Konglomerátní integrace Splynutí Sloučení Přátelské převzetí Nepřátelské převzetí Due diligence Akcionářská práva Motivy propojení podniků Vývojové trendy Střední a Východní Evropa
Keywords
Horizontal integration Vertical integration Conglomerate integration Acquisition Fusion Takeover Hostile takeover Due diligence Shareholder rights Investor’s motivation in M&A Development trends Central and Eastern Europe
-6-
Úvod.................................................................................................................... - 8 1. Fúze a akvizice ............................................................................................. - 10 1.1 Základní pojmy ....................................................................................... - 10 1.1.1 Fúze - základní rozdělení a vysvětlení pojmů .................................. - 12 1.1.2 Akvizice - základní rozdělení a vysvětlení pojmů .......................... - 12 1.2 Provádění fúzí a akvizic - důvody strategických investorů a motivy k prodeji ........................................................................................................ - 20 1.3 Faktory podporující aktivitu evropských M&A...................................... - 27 2. Regulace procesů fúzí a akvizic ................................................................. - 30 2.1 Právní úprava akvizic .............................................................................. - 31 2.2 Právní úprava přeměn obchodních společností ....................................... - 33 2.3 Transakční proces.................................................................................... - 38 2.3.1 Proces realizace fúzí a akvizic ......................................................... - 38 2.3.2 Proces divestice ................................................................................ - 41 3. Vývoj trhu fúzí a akvizic............................................................................. - 42 3.1 Vlny M&A .............................................................................................. - 44 3.2 Tendence rozvoje světového trhu fúzí a akvizic ..................................... - 48 3.3 Boom M&A ve Střední a Východní Evropě ........................................... - 50 4. Fúze a akvizice v ČR ................................................................................... - 53 4.1 Sektorová analýza ................................................................................... - 55 4.2 Přes-hraniční transakce ........................................................................... - 56 4.3 Private Equity Fondy .............................................................................. - 57 5. Fúze a akvizice v USA a Evropě koncem 20. Století. ............................... - 59 5.1 Sektorová analýza fúzí a akvizic v devadesátých letech. ........................ - 60 5.2 Deregulace a fúze a akvizice v Evropě na konci 20. století .................... - 62 5.3 Globalizace a fúze a akvizice v Evropě .................................................. - 63 6. Analýza a přehled globálního a regionálního vývoje v posledních letech a možné směry pro rozvoj M&A v nejbližší době. .......................................... - 64 6.1 Střední a Východní Evropa – pozitivní výhled? ..................................... - 66 6.1.1 Privatizace pokračuje pomalu, ale jistě. ........................................... - 67 6.1.2 Intra-regionální M&A ...................................................................... - 68 6.1.3 Faktory ovlivňující budoucí aktivitu M&A v regionu ..................... - 69 Závěr................................................................................................................. - 70 Soupis bibliografických citací ........................................................................ - 73 Přílohy .............................................................................................................. - 75 -7-
Úvod V dnešní
době
investiční
korporací
zabezpečují
kapitálu
do
nadnárodní
dodatečný
národních
strategie na
zaměřená
společnosti
globální
příliv
zahraničního
V poslední
ekonomik.
velkých
nadnárodních
korporaci
procesy
přímé
a
je
době
většinou
zahraniční
investice se stávají její nedílnou součástí. Navíc, za
použití nových technologii, společností upevňují své strategické
možností
pro
posílení
svých
pozic
na
zahraničních trzích, a na finančním trhu pomocí zvýšení efektivností a výnosností svých kapitálových investic. Jednou ze základních strategií nadnárodních korporací je strategie fúze a akvizic. V současné době otázka fúzí a akvizic je velíce aktuální.
Tento
příčinami.
Zaprvé,
stav rok
je
od
podmíněn
roku
se
následujícími
zvyšuje
množství
transakcí na jak na českém tak i na mezinárodním trhu
fúzí a akvizic 1, i když v průměru pouze jedna třetina
těchto transakcí skončí úspěchem, experti považují, že právě
teď
probíhá
nová
vlna
fúzí
a
akvizic,
která
začala v roce 2003. Tento velký boom vyžaduje důkladnou analýzu faktorů ležících v jeho základu. Zadruhé, fúze a
vytvářejí
akvizice
ekonomiku
a
společností
na
globální
ekonomiku
vytváří
vliv
různých
z ní
více
na
zemí.
světovou
Zvětšení
vlivnou,
méně
regulovatelnou nejenom ze strany národních vlád, ale i ze
strany
strukturu.
mezinárodních Proto
bych
ekonomických
chtěl
v této
organizaci,
práci
důkladně
prozkoumat tendence a vývoj transakcí v oblasti fúzi a akvizic. Zatřetí, tendence fúze a akvizic velice rychlé šíří se i v České republice. Přičemž české společností účastní
se
těchto
transakcí
většinou
ze
strany
Průzkum PricewaterhouseCoopers zaznamenal během roku 2006 mírný nárůst na českém trhu fúzí a akvizic (o 11 %). Celkem bylo v roce 2006 zveřejněno 269 transakcí v soukromém sektoru, přičemž v letech 2005 a 2004 to bylo 242, resp. 185 transakcí. Tyto údaje potvrzují přetrvávající sílu českého trhu fúzí a akvizic.
1
-8-
získávaných společností, ale v posledních letech české podniky
se
angažují
i
pří
koupí
zahraničních
společností většinou ve východní Evropě a Rusku 2.
Pro dosažení cílů této práce budu používat metod
deskripce a analýzy, zaměřim se na fúze a akvizice ze dvou
hledisek
budu
–
posuzovat
vývoj
trhů
v České
republice, Spojených státech, Evropě, a dále globální finanční
trh
a
jeho
vliv
na
fúze
a
akvizice.
Pří
posuzovaní budu používat především sektorovou analýzu
odvětví národních ekonomik a ekonomiky EU, dále vliv deregulace a globalizace na fuze a akvizice. Nakonec se podrobně zaměřim na region Střední a Východní Evropy, krátce
popišu
privatizační
procesy,
vyznám
intra-
regionální fúzí a akvizic a možné směry pro rozvoj globálních a národních trhu jak finančních tak i trhu M&A. Ve své diplomové práci se budu obracet za pomocí jak k české tak i k zahraniční literatuře. Z českých autorů
bych
chtěl
především
uvést
Petra
Musílka 3,
Josefa Jílka 4 a Miloše Maříka 5. Ze zahraničních autorů bych rád uvedl Grega N. Gregoriou a Luca Rennebooga 6, Roberta Brunera 7, Andrew Shermana a Milledge Harta 8. Dále budu používat informace získané z výročních zprav,
různých studii, webových stránek, periodiky, a dalších dostupných zdrojů.
V roce 2006 bylo zaznamenáno 44 transakcí českých podniků v zahraničí, především do zemí střední a východní Evropy. Nejvíce zahraničních transakcí českých podniků se uskutečnilo na Slovensku (18). Zdroj: tamtéž 3 Musílek, P.: Trhy cenných papírů, Management Press, Praha 2002 4 Jílek, J.: Deriváty, hedžové fondy, offshorové společnosti, Praha, Grada, 2000 5 Mařík, M., Maříková, P.: Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňování podniku (EVA, MVA, CF ROI) , Ekopress, druhé přepracované a rozšířené vydání, 2005 6 Gregoriou, N. G., Renneboog, L.: International Mergers and Acquisitions Activity Since 1990: Recent Research and Quantitative Analysis, Academic Press, 2007 7 Bruner F. R.: Applied Mergers and Acquisitions, John Wiley & Sons, University edition, 2004 8 Sherman J. A., Hart M.: Mergers and Acquisitions From A to Z, Amacom; 2 edition (1 Jan 2006) 2
-9-
1. Fúze a akvizice 1.1 Základní pojmy Kapitálové
(vlastnické) kdy
situace,
společnosti akcionářů,
se
nebo
transakce
mění
subjekty
družstva,
společníků
v
nebo
zahrnují v
roli
roli
všechny obchodní
vlastníků,
družstevníků,
ale
tj.
také
v
roli individuálního podnikatele. Při těchto transakcích vzniká
podnikatelský
subjekt,
tj.
společnost
určité
právní formy a její podnik. Zároveň se určité subjekty stávají
vlastníky
ovládají
podnik
Společnost
pak
společnosti,
a
podílejí
existuje
jejím
se
prostřednictvím
na
jejím
přeměňuje
a
se
zisku. právním
spojením, rozdělením nebo změnou právní formy, získává
vliv na jiné společnosti a jejím podniku, postupuje
svůj vliv jinému podniku nebo kupuje a prodává podnik se všemi jeho čistými aktivy.
Na těchto transakcích se také zprostředkovaně přes
svůj vliv podílí vlastníci, a tak z obchodního hlediska
se tyto transakce projevují jako vznik, změna a zánik právních
subjektů,
které
podnik
provozují,
tj.
především obchodních společností a jejich vlastnické struktury. Kapitálové transakce zahrnují: a) transakce mezi společností a jejími vlastníky při vzniku trvání a zániku společnosti;
b)
transakce
mezi
vlastníky
současnými
a
budoucími (potenciálními) za doby existence společnosti; c)
transakce
mezi
předmětem jsou podniky;
společnostmi,
jejichž
d) transakce ovládání společnosti vlastníky a
ovládání a řízení podniku společností.
- 10 -
Tyto transakce se vyznačují významnými důsledky
pro vztahy mezi společností a vlastníkem, které jsou závazkovým vztahem, neboť vlastník je vázán vložit do
společnosti majetek k provozování podniku a společnost naopak vydat cenné papíry nebo podíly na základním a vlastním kapitálu, které tak znamenají vydání práv k podílu na rozhodování, na zisku, práva na vypořádání při
ukončení
společnosti. regulovány
regulacemi,
účasti
Tyto
při
vztahy
právem
existenci
jsou
obchodních
které
jsou
s
nebo
díky
své
i
významnosti
společností provozem
zániku
a
a
dalšími
majetkovou
podstatou podniku spojeny, jako např. účetní regulace. Kapitálové
společnosti,
vlastníka silou,
tj.
podíly
společností. majetek podíly
transakce
a na
oproti
tomu
rozhodování.
transakcemi
s jeho
na
Vlastník
jsou
mocenskou
rozhodování vkládá
do
a
a
s
právy
ovládací
vlivu
nad
společnosti
získává
práva
Vlastník
ukončuje
svůj
reprezentovaná svou
účast
tím, že prodává svůj podíl, ať už obchodní či akciový, jinému
zájemci
a
získává
vypořádací
podíl
nebo
zániku společnosti podíl na likvidačním zůstatku.
při
Kapitálové transakce se vyznačují nejen tím, že
vlastník ovládá stávající podnik, ale vedou k ovládání podniků,
dalších
tj.
ke
spojování
nebo
případně
rozdělování podniků, a to získáváním, koupí ovládacích práv
společníka
čistými aktivy.
nebo
přímou
koupí
podniku
s
jeho
Mezi kapitálové transakce patří: a) založení a vznik společnosti; b)
fúze,
tj.
přeměny
společností
-
zánik
společnosti bez likvidace s právním nástupcem;
c) kapitálové akvizice, tj. změny vlastníků za
existence společnosti, a to
převodem vlastnických podílů nebo vypořádáním;
- 11 -
d)
majetkové
akvizice,
tj.
vklady
podniku,
prodeje podniků hrazené
obchodními či akciovými podíly;
e) zánik společnosti likvidací. 9
1.1.1 Fúze - základní rozdělení a vysvětlení pojmů Fúze patří do oblasti právních přeměn obchodních
společností a družstev. Přeměny obchodních společností jsou procesy, kdy alespoň jedna ze společností zaniká bez
likvidace
a
její
podnik
s
majetkem
a
závazky
přechází na právního nástupce. Tím může být společnost, která
již
existuje
nebo
která
bude
nově
vytvořena.
Právní nástupce za převzatý podnik s majetkem a závazky předá vlastníkům zaniklé společnosti podíly či akcie na svém základním a vlastním kapitálu. Výsledkem přeměn společností
obchodních osob
při
spojování
je
snížení
podniků
počtu
nebo
právnických
zvýšení
právnických osob při rozdělování jejich podniků.
počtu
Mezi přeměny obchodních společností podle českého
práva tedy řadíme:
a) fúze sloučením b) fúze splynutím
Fúze situace, jedinou,
sloučením
kdy
společností
se
přičemž je
v
českém
slučují
dvě
alespoň
zrušena
bez
prostředí a
více
jedna
ze
nastává
společností
likvidace
přechází na právního nástupce.
za v
slučovaných
a
její
jmění
Fúze splynutím nastává za situace, kdy dochází k zániku
bez
likvidace
dvou
a
více
slučovaných
společností, z nichž je vytvořena společnost nová.
1.1.2 Akvizice - základní rozdělení a vysvětlení pojmů
9
Vomáčková, H.: Účetnictví akvizicí, fúzí a jiných vlastnických transakcí, Polygon, 2002
- 12 -
Akvizicí
se
rozumí
získání
vlastnictví
a
manažerské kontroly jedné společnosti nad druhou. Zde
se jedná především o dva základní typy akvizic, a to akvizice majetkové, při kterých dochází k získání aktiv podniku, získání
a
akvizice
rozhodujícího
společnosti.
Po
při
kapitálové, podílu
provedení
na
kterých
hlasovacích obě
akvizice
jde
o
právech
společnosti
pokračují ve své činnosti a žádná nezaniká. Akvizice mají prakticky stejný efekt jako fúze a velice často provedení
akvizice
rozlišení
fúzí
a
fúzi
samotné akvizic
předchází.
není
v
Přesné
případech
mnoha
jednoduché a proto se oba pojmy používají poměrně volně a často současně. Při stanovování základních odlišností je
důležitý
formálně
právní
neboť
aspekt,
při
akvizicích společnosti formálně nezanikají, zatímco při fúzích ve vlastním slova smyslu dochází k zániku jedné nebo obou společností bez likvidace. U akvizic v našim podmínkách
se
skutečnost,
může
že
na
jako
určitým
rozdíl
od
fúzí
problém
jevit
nejsou
v
ta
českém
právním řádu tak přesně definovány. Pouze u určitých typů akvizic mají nabyvatelé informační povinnosti nebo povinnost
nabídky V
akcionářům.
odkupu
ekonomickém
vůči
akcií chápání
je
minoritním
možné
akvizice
brát jako jednu z forem podnikových kombinací a přeměn.
Obecně lze akvizici chápat jako úkon nabytí určitého majetku. Položíme-li si na úvod otázku, proč v posledním desetiletí bezpochyby obvykle
docházelo dojít
snaha
o
k
podílu,
společnost,
a
získané uskupení.
je
tím
za
závěru,
získání
hlasovacího Většinou
i
že
hlavním
ovládnutím propojené
snaha
o
vlastního
- 13 -
s
byla
účasti
ovládnout
výhody
musíme
důvodem
majetkové
umožní
získat do
akvizicím,
takové
který
společnosti Takto
k tolika
tím
či
cílovou spojené.
začlenění
takto
podnikatelského
společnosti
představují
ekonomický celek, který má společné ekonomické cíle a
sleduje vlastní celkový ekonomický prospěch. Ačkoli se
v případě akvizic nejedná o právní spojení, i zde je nutno
zvažovat
vliv
antimonopolní
zákonodárství.
Na
druhou stranu se také, ale v menší míře, můžeme setkat
se snahou ovládnout určitou společnost za účelem jejího hospodářského útlumu, a tím pádem odstranit konkurenta na trhu. Pro uskutečňované kapitálové akvizice je typické,
že se jejich uskutečněním nemění právní poměry podniků a dále přetrvává jejich právní samostatnost. Na druhé straně
však
samostatnost
podnik
ztrácí
ekonomickou.
plně
nebo
Kapitálové
částečně
akvizice
se
nejčastěji klasifikují podle toho, jak se promítají do výše vlastního kapitálu zúčastněných podniků. V tomto
případě je nutné dále rozlišit, jestli došlo k jejich
uskutečnění na primárním nebo sekundárním kapitálovém trhu, a také jaké postupy byly při těchto akvizicích uplatněny 10. Pro účely této práce rozdělím kapitálové
akvizice následujícím způsobem: a) Kapitálové
akvizice
na
primárním
kapitálovém
trhu b) Kapitálové akvizice na sekundárním kapitálovém trhu c) Kapitálové
akvizice
prostřednictvím
nákupu
akcií na burze d) Kapitálové
převzetí
uskutečněné
přátelským
převzetím Kapitálové akvizice na primárním kapitálovém trhu jsou
spojené
se
vznikem
účasti
společníka
nebo
akcionáře ve společnosti, a to formou přistoupení do Hamplová, E.: Ekonomicko-účetní principy a kritéria aplikovaná v procesu fúzování dvou společností, ESF MU 1999 10
- 14 -
společnosti. kapitálu.
Zde
základním
a
kapitál
Dochází je
ke
důležité
vlastním
vložený
tedy
do
zvýšení
si
uvědomit
kapitálem.
podnikání
Základní
základního rozdíl
kapitál
při
vlastníky
mezi je
založení
společnosti nebo při zvyšování základního kapitálu, a to buď na základě povinnosti plynoucí ze zákona (např.
minimální základní kapitál akciové společnosti), nebo dobrovolně. Vlastní kapitál je oproti tomu úhrnná výše kapitálu, kterou do podniku investovali sami vlastníci. Dá
se
říci,
že je
to
rozdíl
mezi
společnosti a dluhy této společnosti. je
celkovými
aktivy
Důležitou vlastností tohoto druhu vlastnické změny
skutečnost,
že
společnost,
které
se
dané
změny
týkají, již existuje. Z pohledu nabyvatele je situace stejná
kvalitativně
jako
u
akvizic
na
sekundárním
kapitálovém trhu. Nabyvatel se snaží získat dostatečný podíl
pro
nákupu
akcií
možnost
rozhodování
ve
společnosti.
získání
rozhodujícího
Kvantitativně se ale navýšení základního kapitálu od liší,
vlivu
budeme
tímto
postupem
neboť
potřebovat
pro
při
navyšování
základního
kapitálu více prostředků než při nákupu akcií a bude s muset
cílová
společnost
vyslovit
souhlas. Pokud
bude
například
chtít
nabyvatel
získat
nadpoloviční většinu v akciové společnosti, která má základní kapitál 1000 jednotek, musí získat akcie v hodnotě 501jednotek. Při navyšování základní kapitálu bude muset při navýšení na 2000 jednotek získat 1001
jednotek. Obvykle však ještě mají stávající akcionáři
právo na přednostní upsání nových akcií, a pokud tohoto svého
práva
využijí,
je
určení
poměru
nadpoloviční většiny ještě složitější. V případě
kapitálových
akvizic
na
pro
získání
sekundárním
kapitálovém trhu se prodej nebo koupě obchodního podílu nebo akcií promítne jen do vlastnické změny, ale nebude - 15 -
mít
žádný
dopad
na
strukturu
vlastního
kapitálu.
Pakliže se jedná o změnu vlastníka, který je minoritní, neovlivní tato změna výši vlastního kapitálu, a to ani v budoucnu v rámci hospodaření společnosti. Na druhou
stranu, jestliže se jedná o vlastnickou změnu akcionáře nebo podílníka s podstatným nebo rozhodujícím vlivem, bude
jeho
rozhodování
hospodářský
výsledek,
ovlivňovat ale
i
v
budoucnu
nejen
budoucí
vývoj
celkový
společnosti a personální politiku. Změna majoritního vlastníka má na společnost dopad i z pohledu růstu jistot nebo rizik spojených s tímto novým vlastníkem, které budou velice citlivě vnímány okolím a které se mohou
projevit
rozkolísáním
značným
společnosti.
cen
u
akcií
Způsob kapitálové akvizice prostřednictvím nákupu
akcií
na
Základní
burze
technicky
patří
podmínkou
ale
je,
k
aby
nejjednodušším.
byly
akcie
dané
společnosti obchodovány na burze. Tento způsob se tak
může ve své plné šíři uplatňovat pouze na vyspělých kapitálových
trzích,
především
ve
Spojených
státech
amerických a některých státech Evropy. Jistě si každý umí
představit,
tohoto
způsobu
vyspělosti výhody
jaké
možné
uplatnění
českého
tohoto
je
v
využití naší
kapitálového
způsobu
ovládnutí
a
zemi
frekvence při
dané
trhu.
Mezi
hlavní
firmy
patří
moment
překvapení, kdy se může podařit získat významnou část
akcií společnosti, aniž by to bylo danou společností zpozorováno.
Následně
má
tato
cílová
společnost
i
mnohem méně času na případnou reakci na nově nastalou situaci. Na druhou stranu je nutné si ale uvědomit, že se
s
velkými
balíky
akcií
většinou
na
burzách
neobchoduje. Tato skutečnost ale dosti často nevadí,
neboť někdy i malé změny ve vlastnictví akcií mohou způsobit
významné
změny
v
akcionářů. - 16 -
postavení
a
důležitosti
V souvislosti se zmíněnou možností překvapení je
vyvíjen tlak ze strany společností, které se cítí takto ohroženy, na státní orgány za účelem přijímaní jistých právních
opatření,
možnosti
překvapení.
jejichž
cílem
Jádro
těchto
je
naopak
opatření
snížit většinou
spočívá v povinnosti nového nabyvatele akcií veřejně
proklamovat nabytý podíl na akciích určité firmy, pokud
tento podíl překročil určitou mez. Tato okolnost je uvedena i v našem právu a její výše je stanovena na 5 % podílu
na
hlasovacích
právech
společnosti. 11 Samotné
nenahlášení tohoto podílu ale nemá pro jeho vlastníka nikterak závažné následky. Držitelé s těmito akciemi jen nemohou hlasovat, ale mohou je nadále nakupovat. Po splnění
povinnosti
standardně
operovat.
nahlášení Na
tuto
s
nimi
okolnost
mohou
již
navazuje
řada
dalších povinností a omezení. Může nastat i situace, že nabyvatel musí s dalším dodatečným nákupem nějaký čas
posečkat a tím dát firmě určitý čas na vyhodnocení nejlepšího způsobu obrany.
U kapitálového převzetí uskutečněného přátelským
převzetím se opět spíše setkáváme s anglickým výrazem
"takeover bid". Nejčastěji se jedná o nabídku učiněnou
managementem jedné firmy s podporou svých majitelů vůči akcionářům
firmy
druhé.
Důležité
také
je,
aby
management přebírající společnosti jednal se souhlasem jejich akcionářů. Hlavním znakem tohoto způsobu je, že akvizitor jedná ve shodě s vedením druhé společnosti. Celý
proces
základě
kupní
v
naprosté smlouvy,
většině
která
případů
požaduje,
probíhá
aby
došlo
na k
určení převáděných cenných papírů a stanovení jejich kupních cen. Zde mohou v zásadě nastat 2 případy. Pokud 11
§ 183d odst. 1 zákona č.513/1991 Sb., obchodní zákoník říká: " Osoba, která nabude nebo zcizí účastnický cenný papír společnosti se sídlem v České republice, jejíž akcie jsou registrované, a v důsledku toho překročí její podíl na hlasovacích právech společnosti hranice 5 %, 10 %, 15 %, 20% ......90 % a 95 % všech hlasovacích práv této společnosti anebo se sníží pod tyto hranice, oznámí tuto skutečnost písemně společnosti, Komisi pro cenné papíry a Středisku cenných papírů, které ji uveřejní podle zvláštního právního předpisu."
- 17 -
se
jedná
o
menší
společnosti,
tak
je
tento
proces
vcelku jednoduchý, protože podílníci se ve velké míře podílejí podílů
na
řízení
samotném
je
většinou
při
firmy,
tomto
a
odkup
druhu
jejich
přebírání
bezproblémový. Neboť při jednání s vedením společnosti
jednáme zároveň i s majiteli většiny podílů či akcií společnosti.
dané
U
větších
společností
s
velkým
množstvím menších akcionářů je postup složitější. Zde může
dojít
k
neveřejnému
skupování
akcií
v
případě
přímého oslovení akcionářů. Druhým způsobem je veřejná
nabídka, kdy se zájemce obrací na akcionáře s návrhem smlouvy o koupi akcií. Tento způsob je právně upraven a je možno ho využít i při nepřátelském přebírání. 12 Pro
případ
kapitálové
uskutečňované
akvizice
nepřátelským převzetím je typické, že se uskutečňuje většinou
bez
přímé
zamezit,
protože
součinnosti
s orgány
přebírané
společnosti, které se tomuto přebírání obvykle snaží akvizice Můžeme
se
přijdou ale
si
ve
jsou
vědomy,
většině
setkat
i
s
že
po
případů
o
případem,
uskutečnění
své
kdy
pozice.
management
společnosti ve skutečnosti spolupracuje, neboť je na
celé transakci hmotně zainteresován. Obvykle se tomuto převzetí brání i současný majoritní vlastník, neboť i
on si je vědom, že by při nákupu většího množství akcií jiným
subjektem
mohl
snadno
přijít
o
majoritní
prémii . Na druhou stranu nemusí jít nutně o situaci 13
pro přebíraný podnik nevýhodnou, protože záměry vedení
podniku nemusí být v souladu se zájmy podniku nebo jeho vlastníků. Tento způsob získávání podniků se obvykle provádí
tak,
že
určitý
investor
začne
nenápadně
výše
zmíněného
skupovat akcie nebo opce na akcie od jejich součastných vlastníků
anebo
prostřednictvím
12
již
Obecně je veřejný návrh na uzavření smlouvy upraven v České republice v § 276 - 280 zákona č.513/1991 Sb., obchodní zákoník. 13 Rozdíl mezi cenou akcie, za kterou ji majoritní akcionář může prodat, a její obchodovanou cenou na volném trhu.
- 18 -
veřejného uvedeném akcií
návrhu
smlouvy
případě
s
se
návrhem
koupi
navrhovatel
na
a
pro
všechny
rozhodnutí
o
přijmutí
obrací
samotných
posledně
na
majitele
za
předem
podmínek.
Samotné
akcií
rovných
tohoto
V
akcií.
odkoupení
stanovených
rozhodnutí
o
návrhu
majitelů
je
akcií.
plně
na
Stávající
vlastnící a většinou i manažeři přebírané společnosti
mají samozřejmě obavu z nepřátelského převzetí, a proto
se mu snaží všemi různými prostředky zabránit. 14 K těm
nejčastěji
používaným
představenstvo,
obnovované
patří:
opatřením
princip
po
částech
supermajoritního
hlasování, omezení ve výkonech hlasovacích práv, emise otrávených
pilulek,
na
manažerů
zlaté
vyplácení
padáky. 15 V
výpalného některé
můžeme setkat i s pojmem přiměřené ceny.
a
práva
literatuře
se
Všechny výše uvedené možnosti je nutné mít uvedeny v podnikových stanovách, které jsou schvalovány valnou hromadou. Při částečném obnovování představenstva je představenstvo rozděleno do několika skupin a každý rok je volena pouze jedna část. Tato skutečnost má za cíl
zabránit přebírající společnosti získat správu firmy ihned
pod
kontrolu
po
realizovaném
převzetí.
Supermajoritní hlasování obvykle požaduje pro schválení fúze představenstvem její schválení 80 % akcionářů na valné hromadě. Při uplatnění otrávených pilulek mají
např. stávající akcionáři možnost emitování předkupního práva, které jim umožňují zakoupit akcie společnosti za
výhodnější cenu, jestliže dochází ke skupování akcií jediným
předkupní
subjektem. práva
společnosti23 16.
V
případě
využita Záměrem
na
fúze
nákup
opatření
14
mohou
akcií
být
tato
přebírající
přiměřených
cen
je
Více k problematice ochrany proti nepřátelským převzetím a k jednotlivým druhům ochranných nástrojů je možno nalézt v knize Pokušení správních rad od autorů Fleischer, A., Hazard, G., Klipperová, M., Victoria Publishing, Praha 1996 15 Musílek, P.: Trhy cenných papírů, str. 204, Management Press, Praha 2002 16 Velice zajímavé otrávené pilulky uplatnila společnost PeopleSoft při snaze o zabránění svého převzetí firmou Oracle. Do svých kontraktů zanesla právo pro uživatele jejich produktů, v případě
- 19 -
zabránit nájezdníkům, aby po získání většiny akcií ve
společnosti vyvíjeli tlak na zbylé akcionáře, aby své akcie odprodali za nižší cenu. Při zvažování o takovýchto opatřeních je nutno na
druhou stranu vzít v úvahu skutečnost, že při jejich zavedení tedy
obvykle
přenášejí
klesají
své
tržní
ceny
potenciální
akcií.
ztráty
na
Manažeři
vlastníky,
zejména na držitele minoritních podílů. Zde je proto důležité,
aby
dodržovali
manažeři
alespoň
základní
provedení
akvizice
etická pravidla. Při
rozhodování
o
způsobu
bychom měli brát v úvahu vzájemnou velikost kupujícího
i kupovaného podniku, časový horizont a rychlost, s jakou
chceme
odlišná
akvizici
právní
rozhodování
o
neopomenutelný
provést.
omezení
způsobu význam,
v
Také
různých
akvizice jaké
musíme
zemích.
hraje
vztahy
zvážit
mají
Při
bezesporu mezi
sebou
managementy a vlastníci obou podniků. V neposlední řadě musí kupující podnik zvažovat svoji vlastní ekonomickou sílu a množství pohotových peněžních prostředků.
1.2 Provádění fúzí a akvizic - důvody strategických investorů a motivy k prodeji Společnost,
která
neexpanduje
a
konstantně
se
neadaptuje neustále se měnícímu prostředí je více či méně ohrožena ve své další existenci. Podmíněnost k růstu
je
v
mnoha
případech
posílena
povahou
jednotlivců, kteří založí a vedou společnost. Velikost je srovnávána s pozicí na trhu, schopností ke stabilním výnosům, úsporám z rozsahu, schopností zaujmout dobrý management, šíří trhu a podobnými cíli. Pro společnosti
nevlastněné managementem je cílem dosahovat především že bude převzata jiným vlastníkem a nový vlastník již nebude tyto produkty podporovat, požadovat kompenzaci ve výši až trojnásobku hodnoty kontraktu. Ekonom 30/2003
- 20 -
růstu dividend a výnosu na akcie. Organický nebo také vnitřní růst je generován v rámci obchodní činnosti společnosti jako takové. Stabilně rostoucí tržby mohou být
dosahovány
prodeji,
například
zefektivněním
zlepšením výroby
a
pozice
na
dalšími
trhu,
faktory.
Schopnost produkovat dlouhodobě konsistentní organický růst
reflektuje
implementovat dosáhnout nové
trhy
umění
dobré
tohoto
jsou
být
pro
navrhnout
společnosti.
strategie
růstu
nemusejí
managementu však
omezené.
společnost
a
Možnosti Například
dosažitelné
vzhledem k nedostatku technologie, znalosti místního trhu, vlastní
absence zdroje
důvěryhodnosti nemusejí
být
značky. dostatečné
reakci na nové možnosti či výzvy. Fúze
nebo
společnosti
akvizice
Současně
s
k
ani
adekvátní
adekvátními
schopnostmi, technologií nebo pozicí na trhu může být vhodným
řešením
k
dosažení
dalšího
budoucího
růstu.
Akvizice mohou reprezentovat možnost rychlého vstupu na nový trh, získání nové produktové řady nebo zlepšení konkurenceschopnosti
pomocí
dosažení
dostatečné
velikosti či úspor z rozsahu. 17
Hlavními motivy pro uskutečňování fúzí a akvizic
jsou především:
a) provozní synergie; b) finanční synergie a diverzifikace; c) přecenění cílové společnosti;
hlavními motivy pro prodej společnosti nebo fúzi
jsou především:
d) opatření vůči bankrotu;
e) nedostatek finančních zdrojů; f) vlastní zájmy managementu kupujícího. 18
17
Sharp G.: Practical introduction to corporate finance, Euromoney Books, 1994 Ogden, J.P., Jen F.C., O’Connor P.F.: Advanced Corporate Finance, Policies and Strategies, Pearson Education, 2003 18
- 21 -
Abychom
přejít
mohli
k
vysvětlení
jednotlivých
motivů uskutečňování fúzí a akvizic, je nutné popsat tři základní typy fúzí: a) horizontální; b) vertikální; c) konglomerátní. Horizontální společnosti,
fúze
které
probíhá
si
do
této
tam,
kde
doby
se
spojují
konkurovaly
ve
stejném odvětví nebo druhu obchodní činnosti. Hlavním motivem
především
pro
uskutečňování
vytvoření
úspor
horizontální
z
významnějšího postavení na trhu.
rozsahu
fúze
nebo
je
získání
Vertikální fúze se vyskytuje u transakcí, které probíhají mezi společnostmi v odlišné fázi výrobního procesu v daném odvětví. Hlavním vysvětlením výskytu
takových typů fúzí je stabilizace dodávek surovin a základních
nutných
materiálů
ve
výrobě
a/nebo
zabezpečení poptávky po finálních produktech.
Konglomerátní fúze vzniká u transakcí, při kterých
se spojují dvě a více společností z různých odvětví. Tento typ fúze lze odůvodnit hůře než v prvních dvou
případech. Hlavním motivem tohoto transakcí se uvádí motiv diversifikační. Provozní synergie - termín „synergie“ se vztahuje k jakémukoliv zdroji vzniku hodnoty a efektivity při uskutečnění
činnosti, synergie
zlepšením
fúze,
a
případně
jsou
managementu,
b)
sloučením
finanční
získány,
jakékoliv
to
když
osobních
struktury.
fúze
provozní
aktiv,
či
části
nákladů,
provozní Provozní
akvizice
končí
podniku:
c)
výroby
a) a
distribuce d) získávání a přerozdělování zdrojů a/nebo e) postavení na trhu. Mezi
hlavní
zdroje
provozních
synergií
patří
profit v marketingu díky úsporám v reklamě, distribuční
sítě a portfolia produktů, prospěch ze strategie, růstu - 22 -
efektivity,
postavení
na
trhu,
úspory
z
rozsahu
a
možnost další restrukturalizace 19. synergie
Finanční
a
diverzifikace
-
finanční
synergie je dosaženo při transakci, po jejímž dokončení
získávají obě společnosti větší podíl na trhu, než jaký by dosahovaly, kdyby zůstaly odděleny. Dosažení tohoto typu synergií se vyžaduje především při uskutečňování
konglomerátních typů akvizic. Finanční synergie není možná za předpokladu ideálních kapitálových trhů. Synergický
hodnoty
nově
hodnot
efekt
tedy
vzniklé
společnosti
jednotlivých
společností.
umožňuje
Jednoduchá
než
dosáhnout by
byl
součet
synergického
efektu
samostatně definice
vyšší
existujících
tak může být popsána pomocí rovnice: PV (A+B) > PV (A) + PV (B) 20
Typy synergií můžeme rozdělit například na:
a) universální – dosahuje jí každý kupující, neboť
je dosahována snížením administrativních
nákladů,
eliminací
zřejmých
zcela
faktorů, které způsobují snížení hodnoty a například omezením
plýtvání.
Přírůstek
hodnoty
pak
patří
kupujícímu; b) občasná – vyskytuje se pouze u některých typů
transakcí a společností. Obvykle u transakcí v rámci jednoho sektoru nebo místního trhu. Přírůstek hodnoty se
objevuje
jak
u
kupujícího
tak
i
u
akvírované
společnosti. Příkladem je ekonomie úspor z rozsahu nebo omezení úsilí o dosažení růstu tržeb; c)
výjimečná
–
objevující
se
u
jen
málo
kupujících. Jedná se o synergii plynoucí z kombinace geografické, sektorové a produkční linky.
Zdrojem přidané hodnoty jsou především přírůstky
peněžních toků, tj. přírůstek výnosů, snížení nákladů 19 20
Nicholson, Lori, International mergers & acquisitions review 2005/2006, 2005 http://en.wikipedia.org/wiki/Synergy
- 23 -
nejen provozních, ale třeba i daňových. Zvýšení růstu
výnosu může být výsledkem zlepšení pozice na trhu s možností lépe ovlivnit tvorbu cen nebo kooperace nově vzniklé
společnosti
marketingu.
v
Snížit
prostřednictvím
produkční
pozice
u
osobních
činnosti
může
náklady
lepší
některých
eliminace
rámci
společnost
dodavatelů
nákladů
a
díky
nebo
spojení
některých výrobních procesů nebo využití jen jednoho z
řídících nebo dozorčích orgánů, managementu, účetního oddělení apod. Daňové úspory může společnost dosáhnout snížením
společného
daňového
základu
případně
a
přeceněním majetku, které se projeví odepisováním.
Na kapitálovém trhu se přidaná hodnota očekávaná
pozitivním akcií
po
synergickým
oznámení
společností.
Přecenění
o
efektem
projeví
předpokládané
cílové
růstem
fúzi
společnosti
či
-
ceny
akvizici
dalším
z
konkrétních motivů pro uskutečnění fúze či akvizice je omylem
přeceněná
hodnota
cílové
společnosti,
a
to
především z pohledu možnosti vytvářet další hodnotu do tím,
budoucna cílovou
společnost
společností.
investorů
-
investorů. Opatření
dalším
že
jak
Tento
převezme
motiv
strategických,
před
argumentem,
bankrotem který
se
tak
cílové
kontrolu
týká i
obou
nad
typů
finančních
společnosti
vysvětluje,
proč
se
uskutečňují určité typy transakcí, je důvod předcházení bankrotu
cílové
společnosti.
Vlastníci
takové
společnosti se raději svolí k prodeji společnosti, než aby
ji
nechali
zbankrotovat.
Důvodem
jsou
dodatečné
náklady spojené s bankrotem, které by musela společnost
vynaložit. Z praxe a statistik o uskutečňování fúzí a akvizic je zřejmé, že počet fúzí a akvizic jednoznačně
- 24 -
převyšuje počet bankrotů a likvidací 21. Tento motiv se
samozřejmě týká obou typů investorů. Jedná se o motiv na straně prodávajícího, který se v takovém případě
rozhoduje především z pohledu výnosnosti transakce v porovnání
s
případného
nákladovostí
bankrotu
úvahou nad budoucím osudem společnosti.
před
Nedostatek finančních zdrojů - dalším motivem pro
uskutečňování
fúzí
který
asymetrie,
a
akvizic
vede
je
problém
společnosti
k
informační preferenci
financování investic z vlastních zdrojů oproti zdrojům cizím.
zdrojů,
Společnosti,
které
nemají
zároveň
čelí
společností,
která
ale
dostatek
vlastních
dostatku
ziskových
investičních možností tak mohou svůj problém vyřešit fúzí
se
dostatečným
množstvím
naopak
vlastních
disponuje
zdrojů,
ale
s
nemá
dostatek zajímavých investičních příležitostí.
Zájmy managementu - management společnosti, která
disponuje dostatečným množstvím peněžních prostředků, ale
malým
množstvím
investičních
zajímavých
příležitostí, má tendenci investovat do neefektivních nebo
neziskových
projektů.
Spojením
se
společností,
která má právě opačný problém, může dojít k vyvážení
této záležitosti. Odměny manažerů bývají navíc často odvozeny od výkonnosti společnosti jako například růstu
tržeb nebo jejich objemu, růstu cen akcií apod. Cena
akcií společnosti po oznámení očekávané fúze roste, a
proto se v některých případech manažeři více uchylují k provádění fúzí a akvizic. Dalším
důvodem
pro
uskutečnění
některých
konglomerátních fúzí je cíl managementu snížit riziko spojené
s
pokračováním
ve
výkonu
funkce.
Je
ve
všeobecné známosti, že po akvizici společnosti jinou
větší společností bývá právě management brzy nahrazen. 21
Ogden, J.P., Jen F.C., O’Connor P.F.: Advanced Corporate Finance, Policies andStrategies, Pearson Education, 2003
- 25 -
Z
tohoto
důvodu
má
management
k provádění
tendenci
vlastních akvizic a fúzí, aby jejich společnost byla dostatečně velká a silná a nemohla by tak být snadno jinou.
pohlcena
Při
takovém
typu
fúzí
manažeři
preferují vlastní výhody a zájmy před zájmy udržení výhodné hodnoty společnosti pro akcionáře.
Tento problém je v úzké vazbě s problémy střetů
zájmů („agency problems“), které se objevují v oblasti
správy korporací a efektivního řízení podniků. Do jaké míry se manažeři uchylují k takovým činům závisí na míře kontroly managementu nad společností. Z analýzy Amihuda
a
Leva
konglomerátním
z
fúzím
roku
1981
dochází
vyplývá,
spíše
u
že
ke
společností
s
rozptýleným vlastnictvím než u těch, kde je vlastnictví více koncentrováno mezi menším počtem vlastníků, kteří tak mají lepší dohled na chod společnosti 22. Dalšími
dvěma
důvody,
které
doplňují
hypotézu
přecenění cílové společnosti, jsou důvody přeceňování
vlastních schopností managementem, především přecenění
umění řídit cílovou společnost po uskutečnění fúze a tendence
ke
sledování
maximalizace
hodnoty
skutečnosti
vysvětlují,
společnosti společnosti společnost
mají
mají
více
než
společnosti.
pro
tendenci
a
záměrů
vlastních
vlastníka. proč
úkor
Všechny
tyto
manažeři
přeceňovat
tendenci je
na
cena
zaplatit pro
kupující
cenu
cílové
za
cílovou
vlastníky
kupující
Jako další motiv uskutečňování fúzí se objevuje
motiv
daňový.
K
takové
fúzi
dochází
mezi
dvěma
společnostmi, kde byla jedna zatížena velkým daňovým základem
a
ztrátou.
Spojením
optimalizaci
druhá
naopak
vykazovala
takových
daňového
základu
velkou
společností a
ke
daňovou
dochází
snížení
k
daňových
nákladů až v několika letech, a to v závislosti na 22
Drlíková, Z.: Vývoj fúzí a akvizic v České republice, rigorózní práce FSV UK, Praha, 2007
- 26 -
aktuální
právní
odepisování
úpravě
ztrát.
V
České
republice je možnost uplatnění daňových ztrát zkrácena
ze 7 na 5 let následujících bezprostředně po období, ve kterém daňová ztráta vznikla.
Motivy k nepřátelskému převzetí Ekonomická
diskutuje
literatura
čtyři
hlavní
motivy pro nepřátelské převzetí společnosti:
a) selhání managementu cílové společnosti; b)
nevhodná
a
neefektivní
diversifikace
společnosti;
c) přecenění cílové společnosti; d) šoky v odvětví.
V tomto ohledu bylo provedeno několik analýz, které ale představovaly odlišné výsledky. Přes tvrzení Jensenovy Hypotézy které
volných
tvrdí,
investování,
hotovostních
že
manažeři
často
hodnotou
projektu,
peněžních
prostředků
s
toků
mají
negativní
na
úkor
v
podobě
z
roku
tendenci čistou
výplaty
1986, k
ve
pře-
současnou
nadbytečných
dividend
akcionářům,
Servaes v roce 2004 nenašel žádnou takovou spojitost s nadměrným
investičním
společností, převzetí.
které
programem
byly
v
době
předmětem
před
fúzí
u
nepřátelského
Tento typ převzetí se týká společností, jejichž
management za účelem udržení vlastních funkcí a redukce pravděpodobnosti
selhání
vytvořil
nepřehlednou
a
neefektivní organizační strukturu společnosti. Ta je
pak touto formou „očištěna“ od neefektivních aktiv a divizí
jejich
prodejem
a
ponecháním
pouze
klíčových
činností („core businesses“). Negativní poptávkové šoky mohou zapříčinit rozvoj převzetí v daném odvětví jako prostředek redukce přebytečné kapacity v odvětví.
1.3 Faktory podporující aktivitu evropských M&A - 27 -
Hlavními motivy, které podporují moderní evropský trh
fúzí
a
akvizic
jsou
především
konsolidace
jednotlivých odvětví, získání přístupu na nové trhy, tzn.
především
na
východní
trhy,
získání
nových
technologií a konvergence průmyslu. V regionu západní Evropy
příznivé
tak
makroekonomické
podmínky
jako
vysoký růst HDP, nízké úrokové sazby, nízká inflace, relativně
nízká
nezaměstnanost
přirozeně
podporovaly
aktivitu v oblasti fúzí a akvizic a rostoucí počet
investorů v regionu. V regionech střední a východní Evropy, kde je ještě vyšší růst HDP, je aktivita M&A ještě výraznější. Nedostatek nízké
úrokové
posledních investorů
efektivity
a
kapitálových
které
sazby,
letech
na
přetrvávají
podporují
umožňují
stále
v
aktivitu
více
trzích
a
několika finančních
odkupů
společností.
Investiční podílové fondy navíc do nedávné doby stále držely
dostatek
likvidních
zdrojů,
aby
mohly
rychle
reagovat na další potenciální investice. V ekonomice také byl dostatek kapitálu na úvěrovém trhu, a proto
díky těmto faktorům bylo možné financovat akvizice o velikostech až několika desítek miliard EUR.
Klasickým argumentem strategických investorů navíc
bylo to, že jsou díky synergiím schopni nabídnout vyšší cenu než investoři finanční. Jak se ale ukazuje, stále rostoucí počet a navíc i hodnota transakcí uzavřených investory
finančními byla
velmi
dokazuje
likvidní
opak.
ekonomika,
Do
nedávné
která
doby
umožňovalá
investičním podílovým fondům reagovat rychleji než je tomu
u
strategických
investorů.
Navíc
transakce
uzavřená mezi společností a finančním investorem často
ani nepodléhá schvalování příslušných orgánů na ochranu hospodářské
soutěže
nebo
schválení
orgánů
v
rámci
korporátní struktury. Rychlost, efektivita a likvidita
- 28 -
jsou
hlavními
faktory
investorům. Dalším fúzí
a
investiční
který
faktorem,
akvizic
ve
pobídky.
nahrávajícími
střední Ty
se
podporuje
růst
aktivity
především
daňových
východní
a
týkají
finančním
Evropě,
jsou
úlev v souvislosti s investicemi na zelené louce, ale existují i další sektorové, regionální nebo projektové podpory
nabízené
vládou
jednotlivých
zemí.
V
České
republice se investiční pobídky týkají především úlev na
dani
při
investicích
projektech
na
podporující
zelené
louce
zvyšování
a
dalších
zaměstnanosti,
technologie a zpracovatelský průmysl. V Bulharsku se
zase podporují investice do zemědělství, v Srbsku se například daní nízkou sazbou daně z příjmu právnických
osob a dokonce nulovou sazbou v případě nových investic v regionech s vysokou nezaměstnaností. Kromě ekonomických investičních pobídek existují také
neekonomické
situací
v
zemi
pobídky, a
související
především
účastí
s
politickou
v
některých
mezinárodních nebo evropských sdruženích. Je dokázána silná korelace mezi členstvím v NATO a EU a mezi výší jistoty investorů a rizikovostí regionu.
Dalším faktorem podporujícím příliv zahraničních
investorů
je
zjednodušení
administrativní
zátěže
a
zrychlení procesu vstupu zahraničního partnera do země. Toto bylo nedávno dokázáno na příkladě Bulharska, které založilo
vlastní
Agenturu
pro
zahraniční
investice.
Srbsko také věří, že přes právní, ekonomické reformy a
harmonizaci může nabídnout příznivé prostředí, tržní ekonomiku a nalákat tak vice zahraničních investorů.
- 29 -
2. Regulace procesů fúzí a akvizic Základní právní úpravou těchto procesů je v České republice Obchodní zákoník a nové zákony 104/2008 Sb. O nabídkách převzetí a zákon 125/2008 Sb. O Přeměnách
obchodních společností a družstev a dálé zákon 591/1992
Sb., O cenných papírech ve znění pozdějších předpisů. V současné době jsou významnou součástí našeho právního
prostředí regulujícího tyto procesy také Mezinárodní účetní
standardy
(„International
Accounting
Standards“), v jejichž rámci byl v roce 1983 přijat standard věnovaný tzv. podnikovým kombinacím – IAS 22 Podnikové
kombinace.
Tento
standard
byl
několikrát
upravován, z čehož plyne důležitost tohoto standardu
pro uskutečňování a správnost účetních postupů akvizic. Tento
standard
harmonizaci k procesům vysvětluje
je
normou
obsahující spojování standard
pro
mezinárodní
základní
podniků. jako - 30 -
účetní
Podnikovou
„spojování
účetní
přístupy
kombinaci
samostatných
podniků v jeden ekonomický celek, v němž jeden podnik spojuje
nebo
získává
kontrolu
čistými
nad
aktivy
a
hospodařením druhého podniku“. Standard rozlišuje tři základní způsoby spojování podniků:
a) kapitálová akvizice – spojování koupí, akvizicí ekvity, tj. podílu na vlastním kapitálu kupované společnosti,
jejíž
podstatou
je
získání
podstatného nebo rozhodujícího vlivu v dceřiné nebo přidružené společnosti;
b) majetková akvizice – spojování koupí, akvizicí podniku,
jeho
čistých
aktiv,
tj.
souhrnu
majetku
a
závazků. Podstatou je získání souboru aktiv a závazků
fungujícího
podniku,
tj.
hodnotově
čistých
aktiv
podniku; c) fúze – spojování založením nové společnosti,
převodem čistých aktiv jednoho nebo více kombinujících
podniků a zrušení jedné nebo více společností. Jde o procesy právního spojování („legal merger“).
2.1 Právní úprava akvizic Výše zmiňovaný Standard IAS 22 Podnikové kombinace
je významný právě tím, že uvádí dva základní koncepty chápání procesů podnikových kombinací. V české právní
úpravě však tento koncept zcela chybí. Obchodní zákoník
sice sleduje věcnou podstatu jevů, ale vždy především z vlastnického věcnou
hlediska
podstatu
především
o
a
některé
spojovacích
zániky
hlubší
procesů
společností
pohledy
opomíjí.
bez
likvidace,
na
Jde tj.
procesy přeměn obchodních společností a družstev. Právní
regulace
postupným
vývojem
kapitálových
akvizic
obchodního
práva,
prošla práva
podnikatelských seskupení a soutěžního práva. V České republice
jsou
několika
právních
uskutečňované
tak
uvedené normach.
prostřednictvím - 31 -
procesy
regulovány
Kapitálové nákupu
v
akvizice majetkových
cenných
za
papírů
peníze
je
především
upravována
v
zákoně č. 591/1992 Sb., o cenných papírech v platném (smlouva
znění
o
převodu
cenného
papíru).
Pokud
majetková účast nemá podobu cenného papíru, ale jen obchodního podílu, je tento proces upraven v Obchodním zákoníku smlouvou o převodu obchodního podílu, tj. v § 115.
Vznik
společnosti,
vklad
majetku
i
zvyšování
základního kapitálu jsou upraveny v Obchodním zákoníku v § 59, § 202 až 210. Kapitálová akvizice může být i důsledkem směny, kterou upravuje Občanský zákoník v § 611.
Prodej
upravuje
podniku,
také
Kapitálové
Obchodní
akvizice v
upraveno
a
zákonu
vznik
zákoník s
a
tím
o
nimi
v
zpětné
§
476
spojené
akvizice
až
§
488.
účetnictví,
účetnictví
jež
sestavování konsolidovaných účetních závěrek.
je
upravuje
Dne 1. dubna 2008 vstoupil v platnost zákon c. 104/2008 Sb., o nabídkách převzetí a o změně některých dalších zákonu (zákon o nabídkách převzetí). Důvodem přijetí
zákona
přizpůsobit
úpravu
byla
povinnost
nabídek
České
převzetí,
která
republiky byla
do
obchodního zákoníku komplexně zavedena novelou z roku 1996, požadavkům evropské legislativy, konkrétně pak směrnice
nabídkách
Evropského převzetí
parlamentu (dále
jen
a
Rady
2004/25/ES
"směrnice"),
o
jejíž
implementační lhůta vypršela 20. května 2006. Zpoždění
v implementaci směrnice představovalo zásadní problém zejména
s
ohledem
na
absenci
kolizních
kritérií
a
institutu passportu, která znemožňovala, aby byla před
českým orgánem dohledu a podle českého práva projednána nabídka převzetí se zahraničním prvkem.
Zákon v plném rozsahu nahrazuje stávající úpravu nabídek
převzetí
dosud
obsaženou
v
§
183a
až
183h
obchodního zákoníku a představuje tak, spolu se zákonem
o přeměnách společností, počátek zamýšleného procesu vyčleňování
úpravy
věcně
- 32 -
relativně
samostatných
právních
otázek
do
zvláštních
zákonů
mimo
obchodní
zákoník. Zákon
upravuje
záležitosti
týkající
se
nabídek
převzetí, které se vztahují pouze na účastnické cenné papíry
vydané
cílovou
společností,
jež
jsou
přijaty
k obchodování na regulovaném trhu, a to jak nabídek převzetí
dobrovolných,
tak
povinných.
Zatímco
problematika nabídek převzetí je tedy jako celek vyňata z
obchodního
zákoníku,
nadále
v
něm
zastává
úprava
veřejného návrhu na koupi či směnu účastnických cenných papíru a úprava vytěsnění, tzv. squeeze-out, které jsou však novelou obchodního zákoníku pozměněny 23.
2.2 Právní úprava přeměn obchodních společností Právní
úprava
fúzí
v
Obchodním
zákoníku
prošla
několika etapami změn. Do roku 1996 neměly fúze žádnou zvláštní
normativní
definován likvidace, nástupnické Obchodního
proces ale
zrušení
oceňování
společnosti
zákoníku
V
úpravu.
z
zákoně
obchodní
společnosti
majetku
nebylo
roku
1996
byl
nebo
bez v
vkladů
řešeno.
bylo
pouze
toto
V novele řešení
popsáno, a to v § 69a a §220a. Jedná se o povinnost znaleckého společností
ocenění a
majetku
ověření
a
znalcem,
zrušených
závazků zda
výše
vkladů
do
právního nástupce je vhodná a odůvodněná. Vzhledem k nedůslednosti
v
definování
jednotlivých
pojmů
jako
ocenění nebo vklad byly fúze sloučením, splynutím a rozdělení
společností
vnímány
jako
procesy
podobné
vkladu podniku. To vedlo k problematickému postupu v řešení přeměn právních forem.
Novou koncepci právní úpravy nastínila směrnice
Evropské unie, a to především 3. Směrnice EU z roku 23
Mgr. Tomáš Otruba JUDr. Ing. Petr Precechtel Mgr. Ing. Josef David - Zákon o nabídkách prevzetí, http://www.bbh.cz/pdf/Zakon_o_nabidkcah_prevzeti_Pravni_radce_6_2008.pdf, 2008
- 33 -
1978 k fúzím, 4. Směrnice EU z roku 1978 k účetní závěrce a 7. Směrnice EU z roku 1983 ke konsolidované
účetní závěrce. Novelizovaný Obchodní zákoník ve znění
zákona č. 370/2000 Sb., platný od 1. 1. 2001 upravoval přeměny
obchodních
společností
a
družstev
jako
samostatné procesy. Dne
16.
dubna
2008
byl
ve
Sbírce
zákonů
ČR
uveřejněn zákon č. 125/2008 Sb., o přeměnách obchodních společností a družstev, který nabyl účinnosti dne 1. července 2008. Tento
zákon
reaguje
nejen
na
povinnost
ČR
transponovat do svého právního řádu směrnici Evropského
parlamentu a Rady 005/56/ES, o přeshraničních fúzích
kapitálových společností (dále jen „desátá směrnice”), ale také na neexistenci komplexní právní úpravy přeměn obchodních společností v českém právním řádu. do
Při přípravě zákona o přeměnách, který je rozdělen
pěti
částí,
bylo
zákona
o
přeměnách
obecná
ustanovení
využito
společností.
společná
systematiky
pro
Část
první
všechny
německého
obsahuje
druhy
přeměn
obchodních společností a družstev, následující čtyři pak
jednotlivé
formy
přeměn,
a
sice
vnitrostátní
i
přeshraniční fúzi (část druhá), rozdělení (část třetí), převod
jmění
na
společníka
(část
změnu právní formy (část pátá). Zákon
o
přeměnách
se
snaží
čtvrtá)
a
zjednodušit
konečně proces
přeměn společností tím, že u kapitálových obchodních společností a družstev oproti dosavadní úpravě vypouští
povinnost dvojího pořizování notářských zápisů (první byl vyžadován pro osvědčení schválení návrhu smlouvy o fúzi/rozdělení/převzetí
jmění
a
druhý
pro
přijetí
samotné smlouvy) a nadále se požaduje pouze pořízení notářského
zápisu
o
rozhodnutí
valné
hromady
společnosti s ručením omezeným či akciové společnosti,
resp. členské schůze družstva o přeměně, jehož přílohou - 34 -
je
projekt
přeměny,
a
u
rozhodnutí
společníka
převzetí jmění veřejné obchodní společnosti. Pro
poučností alespoň valné
přijetí je
tří
rozhodnutí
třeba
přeměně
kvalifikované
čtvrtin
hromadě
o
hlasů
společnosti
s
kapitálových
většiny,
společníků ručením
o
a
sice
přítomných
omezeným
na
resp.
akcionářů u akciové společnosti a dvou třetin hlasů členů přítomných na členské schůzi družstva, nestanovíli
společenská
smlouva
nebo
stanovy
vyšší
většinu
hlasů. U rozdělení akciové společnosti s nerovnoměrným
výměnným poměrem akcií pak rozhodnutí o přeměně musí být
schváleno
hlasy
akcionářů,
kteří
vlastní
akcie,
jejichž souhrnná jmenovitá hodnota dosahuje alespoň 90 %
základního
kapitálu
zanikající
nebo
rozdělované
společnosti. U přeměny osobních obchodních společností se vyžaduje nově souhlas všech společníků. Zákon
společností vypustil
o
přeměnách
také
povinnost
tím,
zjednodušil
že
oproti
sestavení
proces
dosavadní
zprávy
přeměn
dozorčí
úpravě
radou
společnosti s ručením omezeným nebo akciové společnosti nebo kontrolní komisí družstva o přezkoumání projektu přeměny. být
Projekt přeměny má i nadále smluvní povahu a musí všemi
zúčastněnými
společnosti
nebo
družstvy
připraven, zveřejněn v Obchodním věstníku a následně v témže znění schválen. Zpráva o přeměně vypracovávaná statutárním orgánem společnosti, která se nevyžaduje u
komanditní společnosti a veřejné obchodní společnosti, nemusí být dále vypracována v případě, že (a) s tím
všichni společníci zúčastněné obchodní společnosti nebo členové zúčastněného družstva souhlasí, (b) zanikající společnost s ručením omezeným nebo akciová společnost
fúzuje se svým jediným společníkem nebo (c) všichni
společníci zúčastněné společnosti s ručením omezeným jsou jejími jednateli. - 35 -
V
určitých
znalec
povinně
případech
vystupuje
při
přeměnách
společností znalec jmenovaný soudem. Konkrétně musí být jmenován
pro
(a)
ocenění
jmění
zúčastněné společnosti vždy u fúze splynutím a u změny právní
akciovou
formy
na
společnost
společnost
a
s
v
ručením
určitých
omezeným
případech
či
fúze
sloučením; při rozdělení se vznikem nových společností či
sloučením
společnosti části),
(b)
se
(v
vyžaduje
případě
ocenění
odštěpení
přezkoumání
projektu
jmění
jen
u
zanikající
odštěpené
přeměny,
které
se
vyžaduje u vnitrostátních fúzí akciových společností a
družstev až na výjimky vždy, v případě fúze společnosti s ručením omezeným pouze, pokud o to požádá jeden ze společníků;
totéž
platí
pro
rozdělení,
a
(c)
společností,
při
přezkoumání výše přiměřeného vypořádání poskytovaného při
odkupu
při
převodu
akcií
nástupnickou
vystoupení ze společnosti podle zákona o přeměnách nebo omezeným
jmění
zanikající
účinky
přeměny
nebo
společníka. Právní
akciové
společnosti
společnosti
na
s
ručením
dnem
zápisu
přejímajícího
nastávají
přeměny do obchodního rejstříku s tím, že v souladu s požadavkem právní jistoty a také v souladu s desátou směrnicí po zápisu přeměny do obchodního rejstříku je
proces přeměny bez ohledu na míru porušení zákona, ke kterému
mohlo
nezvratitelný,
případně
což
dojít,
jinými
právně
slovy
absolutně
znamená
zákaz
jakéhokoliv zpochybňování či zkoumání projektu přeměny po zápisu přeměny do obchodního rejstříku.
Novinkou, kterou přináší do českého právního řádu
zákon
Desátá
o
přeměnách,
směrnice
kapitálových
je
upravuje
společností,
úprava
přeshraničních
výhradně
zákon
o
příhraniční
přeměnách
fúzí.
jde
fúzi pod
vlivem rozsudku Evropského soudního dvora ve věci SEVIC Systems AG ze dne 13.12.2005 (C-411/03) týkajícího se - 36 -
práv společností plynoucích ze svobody usazovaní (čl. 43 a 48 Smlouvy o založení Evropského společenství)
dále, a to tak, že přeshraničních fúzí se podle zákona o
přeměnách
mohou
účastnit
všechny
české
obchodní
společnosti (tedy i komanditní společnosti a obchodní společnosti) a družstva. Úprava
přeshraničních
fúzí
je
veřejné
postavena
na
principu střetu nejméně dvou různých národních právních
řádů, podle kterých se řídí osobní status zúčastněných společností. Přípravná fáze přeshraniční fúze se bude vždy
odehrávat
podléhá
každá
podle
ze
toho
právního
zúčastněných
řádu,
kterému
společností,
vlastní
dokončení přeshraniční fúze se pak bude řídit právním řádem
státu,
společnost
ve
kterém
své
má
sídlo.
nebo
má
Pokud
má
mít
např.
nástupnická dojít
k
přeshraniční fúzi české akciové společnosti s německou akciovou společností s tím, že nástupnická společnost bude
mít
sídlo
na
území
České
republiky,
pak
se
v
přípravné fázi bude řídit německá akciová společnost německým
právním
řádem
a
česká
akciová
společnost
českým právním řádem, konečná fáze se pak bude řídit českým
právním
přeshraničních
řádem.
fúzí
Nevyžaduje
nástupnická
se
ovšem,
aby
společnost,
ať
u
již
existuje či bude nově vznikat, umístila své sídlo do některého
z
členských
států,
v
nichž
má
své
sídlo
některá ze zúčastněných společností. Není proto nijak vyloučeno,
aby
např.
při
přeshraniční
fúzi
německé
akciové společnosti s českou akciovou společností měla nástupnická akciová společnost sídlo v Nizozemí.
Podle zákona o přeměnách jsou v souladu s desátou
směrnicí
dovoleny
jen
přeshraniční
fúze
společností
stejné nebo obdobné právní formy, ledaže národní zákony členských
států
přeshraniční Desátá
fúzi
směrnice
všech
dovolí
stanoví,
subjektů
křížové že
- 37 -
zúčastněných
na
členský
má
přeshraniční
každý
fúze.
stát
stanovit
orgán
pravidel
o
přezkoumávat
veřejné
zákonnost ochraně
moci,
a
práv
který
dodržení
bude
všech
povinen
formálních
společníků,
věřitelů
a
zaměstnanců zúčastněných společností při přeshraniční fúzi. Zákon o přeměnách pověřil výkonem této činnosti notáře,
kteří
vydávají
osvědčení
o
svěřuje
určité
pravomoci
také
dodržení
všech
zákonných povinností. Desátá směrnice u přeshraničních fúzích
zúčastněných omezeným
a
a
nástupnických
akciových
společností
společností,
zaměstnancům
přičemž
s
ručením
zákon
o
přeměnách tato práva poskytuje navíc také zaměstnancům družstev. Právní účinky přeshraniční fúze nastávají ke dni
zápisu
rejstříku.
fúze
do
Následný
českého
výmaz
nebo
zaniklé
do
české
zahraničního
zúčastněné
společnosti z českého obchodního rejstříku má již jen deklaratorní účinky 24.
2.3 Transakční proces 2.3.1 Proces realizace fúzí a akvizic
V
praxi
se
postup
odlišuje
případ
od
případu,
Nicméně
by
měl
podle toho zda se jedná o kupní či prodejní mandát nebo o
či
malou
zachováván
velkou
pro
společnost.
úspěchu
dosažení
být
alespoň
základní
nalezení
vhodného
standardizovaný postup. Na
začátku
je
vždy
snaha
o
subjektu pro fúzi nebo akvizici. Po nalezení vhodného subjektu
následuje
společnosti. obvykle požaduje
Prvotní
vychází
od
předběžné
analýza impuls
a při
sběr
fúzích
vrcholového vypracování
dat a
o
akvizicích
managementu, analýzy
této
který
odvětví
a
konkurence. Z hlediska získávání relevantních informací o
vytypovaných
prostředí
ve
subjektech
Spojených
se
státech
jako
nejlepší
amerických,
kde
jeví je
dostupnost dat o společnostech velmi vysoká. Situace v 24
Ladislav Štorek, Lucie Vožehová, Právní novinky v ČR, 2008
- 38 -
Evropě, nemluvě o asijských státech, je mnohem horší. Objeví-li
se
v
této
nějaké
analýze
zajímavé
skutečnosti, dojde k přizvání externích poradců. Poté,
co
vybereme
vhodné
je
kandidáty,
potřeba
jejich počet zúžit na ty společnosti, které nejlépe
odpovídají strategii naší firmy. Za tímto účelem se
vyhodnocují jednotlivé klady a zápory; silné a slabé stránky
jednotlivých
cílů.
Po
posouzení
je
vytvořen
užší seznam kandidátů a u nich se provádí podrobnější analýzy. Pokud se žádný kandidát nezdá jako potenciálně zajímavý objekt, je nejlepší celý proces ukončit. Jsouli
určité
subjekty
vybrány,
je
nutné
určit
další
vhodnou strategii. Po zjištění vhodných kandidátů je nutné s nimi navázat
první
pověření
kontakt.
poradci
management. popsána
a
Při
především
současní
dvěma
kontakt
společnosti,
prvním
analyzována
prodávajícího.
Tento
Úspěch
kontaktu
jak
mají
by
situace
každé
vůbec
její měla
o
musíme
prodej
buď
vrcholový být
přesně
kupujícího,
transakce
Prvně
faktory.
majitelé
anebo
navazují
je
podmíněn
zjistit, nebo
tak
o
zda
fúzi
zájem, a za druhé sama společnost musí zvažovat, zda si podobnou transakci může skutečně dovolit.
Provádíme-li akvizici, je nutné precizní určení
ceny této transakce, neboť kupní cena je zcela určitě nejdůležitějším faktorem při těchto transakcích. Při
oceňování se používá celá řada metod pro určení správné kupní ceny. Většinou zde ani tak nejde o přesné určení
ceny, jako spíše určitého intervalu, v kterém by se tato
cena
měla
pohybovat.
K
nejzákladnějším
metodám
oceňování patří 25: výnosové metody (DCF, APV, EVA) 26, tržní 25
26
metody
(tržní
kapitalizace,
Mařík, M.: Určování hodnoty firem. Praha, Ekopress, 1998 DCF – Discounted Cash Flow - metoda diskontovaných hotovostních toků, APV – Adjusted present value - model upravené současné hodnoty EVA - Economic value added - model přidané ekonomické hodnoty
- 39 -
srovnatelné
transakce,
srovnatelné
podniky)
a
ocenění
majetkové
(vlastní jmění a likvidační hodnota). Zde je nutné mít
na paměti, že oblast oceňování je velice složitá část každé transakce. Po
provedení
nezávazné
výše
přistupuje
nabídky
úkonů
popsaných
předložení
a
kupující
společnost
společně se svými poradci k Due diligence. Zde jsou ale veškeré materiály společností poskytnuty obvykle až po podepsání
smlouvy
(confidentiality
o
důvěryhodnosti Due
agreement).
diligence
informací by
mělo
potvrdit předpoklady, na jejichž základě byla nezávazná
nabídka postavena. Hlavním předmětem zkoumání by mělo
být účetnictví, finanční hospodaření, kontrola plnění podnikového plánu, stavu aktiv a jednotlivých závazků vyplývajících
z
diligence
měly
by
připravených
smluv.
uzavřených být
umístěny
místnostech,
tzv.
Informace
v
k
data
tomu
z
Due
speciálně
roomech.
Proces
trvá obvykle několik týdnů a na základě jeho zjištění se přehodnocuje prvotní nabídka. Jde-li
vše
podle
plánu,
následuje
po
vyjednání
ceny určení způsobu úhrady transakce. Kupní cena může být
placena
vlastních různými
několika
nebo
formami
cizích
způsoby:
zdrojů),
dluhopisů
přímo
penězi
akciemi
kupujícího
a
(ať
z
kupujícího, kombinacemi
peněz a cenných papírů. Poté již může dojít k uzavření
transakce (closing). Součástí podepsaných smluv jsou obvykle i odkládací podmínky vztahující se k souhlasu regulatorních orgánů s daným obchodem.
Po uzavření obchodu mohou jen akcionáři čekat, zda
jim daná transakce přinese v budoucnu větší výnosy. Za největší
problém
je
považováno,
že
manažeři
mají
tendence přeceňovat synergické efekty, v souvislosti s
tím nabízet vysoké a neodpovídající akviziční prémie, a podceňovat
související
rizika.
- 40 -
Fúzemi
též
manažeři
mohou zakrývat problémy mateřských podniků, které by bez fúze zřejmě jinak zaznamenaly pokles dynamiky. 2.3.2 Proces divestice K prodeji společnosti dochází z důvodů rozhodnutí
stávajících vlastníků buď restrukturalizace skupiny či společnosti
odprodejem
neklíčových
dceřiných
společností nebo částí podniku nebo z nutnosti získat peněžní prostředky či zcela exitovat z různých důvodů.
Proces prodeje společnosti je téměř shodný s procesem
akvizičním s tím rozdílem, že se odlišuje úvodní fáze a
především záměr a očekávání prodávajícího. Stávající vlastník často vyhledává služby poradců nejen z důvodu
komplikovanosti procesu, ale také vzhledem k faktu, že se
při
prodeji
společnosti
přistupuje
k
oslovení
zahraničních zájemců a snahou bývá vytvoření co nejvíce konkurenčního prostředí pro maximalizaci nabízené ceny. Poradce vypracování
prodávajícího informačního
poskytuje
memoranda,
potenciálních
identifikaci
analýzu
investorů
při
asistenci
a
ocenění,
vyhodnocení
jejich zájmu, jednání s potenciálními zájemci, podporu při
prezentaci
společnosti,
společnosti
asistenci
při
a
návštěv
vyjednávání
investorů o
ve
transakční
dokumentaci. Jak již bylo zmíněno, transakční proces bývá vícekolový,
a
potenciálních rámci
to
z
zájemců
předložení
důvodu ke
oslovení
zjištění
indikativní
širšího
očekávaných
nabídky.
K
pole
cen
v
vytvoření
konkurenčního prostředí mezi investory přispívá pozvání více investorů, výběru několika nejlepších nabídek a
vyzvání těchto zájemců do dalšího kola – due diligence. Zájmem
prodávajícího
by
mělo
být
poskytnutí
co
nejširšího spektra informací, které investor vyžaduje, avšak pozornost by měla být dána na zabezpečení příliš
- 41 -
citlivých informací, jejichž vyzrazení či zneužití by mohlo společnost vážně poškodit.
Po due diligence a předložení závazných nabídek
prodávající spolu se svým poradcem vyhodnocuje nabídky. Často
se
posuzuje
nejen
výše
kupní
ceny,
ale
i
struktura a podmínky financování, forma uhrazení kupní ceny
a
podmínky
navržené
v
návrhu
transakční
dokumentace. Preferencí prodávajících tak může být před absolutní výší také forma a rychlost úhrady kupní ceny v závislosti na sjednaných podmínkách ve smlouvě.
3. Vývoj trhu fúzí a akvizic Prakticky
každodenně
v
západním
tisku
objevuji
se
zprávy o aktuálních fúzích a akvizicích většina, ze kterých vzniká za účasti společností, které pocházejí z rozdílných
zemí.
Nepřátelské
převzetí
německé
společnosti Mannesmann společnosti Vodafone, sloučení DaimlerAG i Chrysler Corp. – to jsou obchody, které upoutali pozornost odborné veřejnosti k fenoménu fúzí a akvizic
na
koncí
divit,
protože
devadesátých peněžní
let.
částky,
A
není
které
se
čemu
figurovaly
v těchto obchodech, byly opravdu veliké. Např. americká společnost
společností
Pfizer
v roce
Warner
Lambert
1999
a
se
hodnota
sloučila
této
se
transakce
činila přibližné 90 mlrd. USD 27, společnost Citicorp z důvodů
27
rozšíření
typů
služeb
http://en.wikipedia.org/wiki/Pfizer
- 42 -
a
klientské
báze
se
sloučila
se
společností
Travelers
Group
a
hodnota
tohoto obchodu činila 73 mlrd. USD. Nicméně největší M&A to je pouze vrchol ledovce. Od začátku XX století světová ekonomika už zažila
pět vln M&A, a na konci druhého tisíciletí dospěla
k další etapě svého vývoje – vzniku na ekonomické aréně nového
typu
společnosti
–
Fúze
megaspolečností.
a
akvizice v odvětví leteckého průmyslu např. Boeing a
McDonnell Douglas, automobilového průmyslu - koncern BMW
a
Rover
Group,
Daimler-Benz
a
Chrysler,
energetických a těžebních společností British Petroleum
a Amoco, Mobil a Texaco, finančních institucí Morgan Stanley a Dean Whitter Discovery, auditorských firem Coopers&Lybrand společností
a
Pricewaterhouse
a
mnoha
dalších
v nejrůznějších oborech potvrzují to, že
jsme jenom na začátku. principy
Základními v osmdesátých ve
obratnost, principy
letech
byly
mezinárodní snažili
druhé
byly
a
získávat
velkých
ekonomie,
polovině
doplněné
expanzi
rozvoje
o
společností pružnost
devadesátých
zvětšenou
růst.
Velké
způsoby
dodatečné
let
i
tyto
orientaci
na
společnosti
se
rozšíření
a
optimalizací své činnosti, mezi které patřili a byli jedněmi
z
nejvíce
oblíbených
i
sloučení
a
akvizice
společností. Přičemž snaha společností ke zvětšování a
rozšiřování své činnosti a objemu výroby je stejně tak
přirozená, jako přání každého živého tvora přežít.
Mnohé společností, které vsadily na expanzi a/nebo diversifikaci,
nevyhnutelně
se
ocitli
vis
a
vis
s
otázkou, jakým právě způsobem dobývat nové trhy. Ze dvou
alternativ:
zavést
vlastní
výrobu
anebo
koupit/sloučit se s už činným podnikem v tom to odvětví v potřebné
zemí
-
mnozí
vybrali
druhou
variantu.
Nicméně přednosti v rychlosti vstupu na trh a získaní určitého
know
-
how
ve specifické - 43 -
oblasti
(na
konkrétním trhu) doplňují početnými riziky, spojenými s danou
alternativou 28.
Obecně
se
považuje,
že
2/3
sloučení a akvizic nedopadne nakonec dobře a vynutí mateřské vůbec
se
společnosti stáhnout
prodat
ztrátové
z nějakého
oddělení
segmentu
anebo
trhu
anebo
odvětví . Proto při provedení obchodu tohoto druhu je 29
nutné
kterou
velice může
dobře
analyzovat
získat
přebírající
úspěšného uskutečnění transakce.
potenciální společnost
v
výhodu, případě
Vyhodnocení celkového efektu od transakce tohoto typu je nutné pro výpočet maximální prémie, kterou je ochotná
zaplatit
podniku.
Přičemž,
často
byla
nabývající chybně
jednou
společnost
vyčíslená
z hlavních
vzniklé společnosti.
velikost
příčin
cílovému
rozpadu
prémie nově
3.1 Vlny M&A Průběh fúzí a akvizic vlnitý
charakter.
v průběhu
v průběhu
Zvlášť
dvacátého
výrazné
století.
dějin vlny
Můžeme
vždy lze
měl
sledovat
vymezit
pět
výrazných vln ve vývoji těchto procesů, přičemž každá
z těchto vln má svoje charakteristické znaky (viz obr. 1): ● První vlna: vlna fúzí a akvizic 1897 – 1904 ● Druhá vlna: vlna fúzí a akvizic 1916 – 1929 ● Třetí vlna: vlna konglomerátních fúzí 1965 – 1970 ● Čtvrtá vlna: vlna fúzí a akvizic – osmdesátá léta 20. století ●
Pátá
vlna:
vlna
fúzí
a
akvizic
–
druhá
polovina
devadesátých let 20. Století
28
World Investment Report 2000: Cross-border mergers and acquisitions and development.— New York and Geneva: UNCTAD, 2000. str. 140. 29 Vice ve článku “Marrying in haste”, Financial Times, 12 April 2000
- 44 -
●
Šestá
vlna:
vlna
národních
mezinárodních
fúzí
a
akvizic – 2003 -???? Obr. 1 – Hlavní vlny fúzí a akvizic v USA
Zdroj: Select Committee on Small Business, 1962; Mergerstat 1998; Gaughan (Mergers, Acquisitions and Restructuring, 1999): Chapter 1.
Obecná charakteristika uvedených vln M&A: 1897-1904 Většina M&A probíhala podle principu horizontální
integrace. Praktický každé odvětví ovládal monopolista.
Pak se objevily společností, které můžeme považovat za předchůdce
současných
vertikálně
integrovaných
korporaci. Charakteristickým rysem většiny M&A bylo to, že měli hromadný charakter: v 75% všech fúzí a akvizic se účastnilo nejméně 5 společností, do 26% z toho bylo
zapojeno více než 10 firem. V ojedinělých případech
fúze probíhala i mezi více než stovkou společnosti. Hlavní
důvody:
optimalizace
výrobních
faktoru
zamezení snížení cen pomocí horizontálních sloučení. 1916-1929
- 45 -
a
V
souvislosti
antimonopolního společností
se
zákona
tentokrát
monopolních
v má
společností
k dominantnímu
vstoupením USA za
fúze
následek
nýbrž
a
akvizice
vznik
nikoli
oligopolních,
tzn.,
v odvětví
postaveni
v platnost
několika
velkých
společností. Pro tuto vlnu jsou více charakteristické než
předchozí
pro
vertikální
fúze
a
diversifikace.
Důvody: snaha obsadit dominantní pozici na trhu a mít pod kontrolou celkový výrobní proces. 60tá a 70tá léta 20. st. Tato období je charakteristické vzestupem počtu
sloučení
odvětvích,
firem,
které
tzn.,
se
vytváření
angažují sloučení
v odlišných
konglomerátního
typu. Podle federální obchodní komise Spojených státu, od roku 1965 do roku 1975 80% sloučení a akvizic měli za
cíl
přivedli
a
ke vzniku
konglomerátních
sloučení
1948-1955
45,5%
na
konglomerátu.
vzrostlo
v létech
z 10,1%
Počet
v létech
1972-1979.
Tvrdá
antimonopolní legislativa omezila možnosti vertikální a horizontální integrace. Počet horizontálních sloučení se z 39% v létech 1948-1955 zmenšilo do 12% v létech 1964-1971.
Konglomeráty
rozšíření
nabídky
konglomerátních
sloučení
provádí
produkce a služeb. 80tá léta 20. st. V
tomto
období
význam
poměrně klesl. Navíc vzniku nových společnosti pomocí často
M&A
konglomerátů.
předcházel
rozpad
Častěji
nepřátelského
převzetí.
antimonopolního
zákonu
jsou
už
existujících
využívané
Vzhledem
v USA
jsou
ke
tam
metody zjemnění
typické
M&A
horizontálního typu. Dále jsou firmy se více zaměřují na
strategické
hlavní
činnost
akvizice, a
soustřeďují
hledají
synergického efektu. - 46 -
nové
sily
možností
na
svojí
využiti
Druhá polovina 90ch let Nejvíce
oblíbeným
typem
horizontální
integrace.
období
fúze
jsou
v této
M&A
Charakteristické
nadnárodních
době pro
společnosti.
je toto
Velkého
rozmachu dostali fúze a akvizice ve finanční sféře.
Globální megaobchody, existence společného evropského trhu. 2003-???? Aktivita
M&A
rostlá
od
roku
2003
ve
Spojených
státech, Evropě, Asie. Tato vlna byla tažena obnovením
mezinárodních
trhů
po
propadu
v roce
2000.
Podle
Thomsonové Databáze, počet fúzí a akvizic v roce 2004 vzrostl
o
71%,
a
byl
v absolutních
číslech
kolem
jednoho trilionu amerických dollarů v porovnání s rokem 2002, kdy M&A obchody byly uskutečněný v celkové částce 500
mld.
USD.
Stejné
tendence
panovaly
i
v Evropě.
V roce 2004 celková hodnota transakcí činila 760 mld.
USD oproti 517 mld. v roce 2002. De facto hodnota přeshraničních akvizic od roku 2002 do poloviny roku 2005 představovala 43% celkové hodnoty všech M&A v Evropě, a 13% celkové hodnoty všech M&A ve Spojených státech. V Číně počet fúzi a akvizic taký vzrostl dramatický, z přibližně
3
mld.
USD
v polovině roku 2005 30. Zatím
tuto
vlnu
v roce
2002
nemůžeme
do
19
hodnotit
mld.
USD
adekvátně,
protože ještě není zřejmé, že skončila, i když dění na
světových
trzích
v
poslední
době
nepřeje
bouřlivému
rozvoji ale spíš naopak strmému propadu, avšak podle autora této práce právě v nejisté době nastává šance levných
akvizic
a
fúzí
hospodařící společnosti.
různých
30
druhů
pro
dobře
Mueller-Stewens, G., Spickers, J.,Deiss, Chr.: Mergers & Acquisitions. Markttendenz und Beraterprofile. Stuttgart, 1999.
- 47 -
Jestliže
na
století
začátku
jedním
z hlavních
důvodu pro fúze a akvizice bylo snížení nákladu na
dopravu, předposlední vlna M&A je vyvolána především
snahou o snížení nákladů na telekomunikační služby a taky velkým rozvojem v oblastí informační technologie. Dříve
pří
dosažení
určitých
rozměru
nadnárodní
korporace se potýkali se snížením operativní pružnosti pří
výměně
kvality
informací,
řízení
což
a
za
bezpochyby
následek
brzdilo
měli
další
snížení rozvoj
těchto společnosti. Pří objevení takových informačních technologií,
jako
elektronické
obchodováni
a
elektronický oběh dokladů, hranice pro růst společností se značně posunuly dopředu. Levná
a
dost
efektivní
telekomunikační
síť
dovoluje firmám alokovat jednotlivé části své výroby v různých
zemích,
a
pří
tom
zachovat
efektivitu
kontroly a ovládání a vysokou operativnost pří řízení zbožových a peněžních toků. Vyspělé
informační
technologie
taky
zmenšily
nutnost fyzických kontaktů mezi výrobcem a odběratelem
a zajistily pro některé druhy zboží a služeb, které dříve nemohly byt obchodované v mezinárodním měřítku, aby se stalí objektem obchodů na mezinárodních trzích.
Přitom v posledních létech se značně snížily transakční náklady spojené s oběhem zboží a služeb.
3.2 Tendence rozvoje světového trhu fúzí a akvizic Vytváření pokračuje.
Mnozí
nových
z nich
nadnárodních
společností
cestou
vznikají
sloučení
velkých monopolistů. Příkladem pro ostatní, jak často bývá, jsou Spojené státy americké. protože
Američani
mají
co
A není to náhodou,
slučovat:
- 48 -
z 50
největších
společností
světa
18
mají
hlavní
sídlo
v USA.
Tyto
společností dohromady drží 2813 mld. USD 31. Mezi ty, které fúzovaly v poslední době jsou například Mobil a Exxon,
AT&T
Inc
V souvislostí
se
a
BellSouth
světovou
Corporation
krizí
experti
a
jiné.
konstatují
snížení aktivity M&A v posledním čtvrtletí roku 2008 a v prvních měsících roku 2009, ale autor této práce se domnívá,
že
táto
situace
se
brzy
napraví,
protože
finanční a zároveň i ekonomická krize donutí ty méně konkurenceschopné kterém
jsou
společností
činní.
Jednou
opouštět
odvětví,
z nejlepších
variant
ve
pro
akcionáře těchto společností bude transakce typu M&A, ale
je
jasné,
společností
že
vyrovnání
v případě nebude
zájmu
nějaké
silné
probíhat
formou
peníze
proti akcím ale pomocí akcií nově vzniklé společnosti.
Tab. 1: Objem M&A v mld. USD v létech 1987-2006 4000
3668
3498 3298
3500 3000
2700
2522
2500 2000
1666
1500
1134 974
1000 500 365
566 605 473
379375 465
1695
1865
1361 1209
590
0 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06
31
Fortune 500 magazine, http://money.cnn.com/magazines/fortune/rankings/
- 49 -
Zdroj: Thomson Financial Securities, Morgan Stanley Dean Witter http://www.shareholder.com/home/
Research a
3.3 Boom M&A ve Střední a Východní Evropě Fuze a akvizice v zemích Střední a Východní Evropy
(vč. SNS) mohou byt charakterizované následovně: růst počtu
jednotlivých
M&A
obchodů,
růst
transakčních
nákladů, shodné rysy konsolidace v odlišných odvětvích hospodářství. Celkové
výdaje
na
v roce
M&A
2005
činily
91,2
miliard amerických dolarů, tj. zvýšily se dvojnásobně
oproti roku 2004 a tak překonaly i ty nejodvážnější očekávaní.
Analytici
intenzita
M&A
Dealogic
transakcí
tvrdí,
v zemích
SVE
že
v roce
2005
skoro
zdvojnásobila, což taky znamená rekordní výdaje 117,4 miliard dolarů. V roce
2005
auditní
PriceWaterhouseCoopers
a
poradenská výzkum
provedla
společnost
oficiálně
zveřejněných dat z 1848 jednotlivých M&A v zemích SVE a SNS,
vč.
Bulharska,
Chorvatska,
Česka,
Maďarska,
Polska, Rumunska, Ruska, Slovenska a Slovinska. Poprvé byl zkoumán stav M&A i v Ukrajině. V roce
2005,
průměrné
výdaje
na
středních
M&A
objemů se zvětšily z 52,1 milionů amerických dolarů na
71 milion, a průměrné ceny větších M&A (tj. dražších, než
100
dolarů.
milionů
Steven
sledovaní
dolarů)
Berger,
kapitálových
konstatuje,
že
dosahovaly
partner
obchodů
mega-obchody
473,4
moskevského
milionů
oddělení
společnosti
zůstávají
PWC,
podstatním
faktorem: výdaje na 15% celkových M&A převyšovaly 100 milionů
amerických
dolarů,
velkých obchodů bylo jen 11%.
přitom
v roce
2004
tak
Můžeme vyčlenit tři obecné trendy M&A v tomto regionu: 1. Průmysl
zůstává
hospodářství.
Počet
nejatraktivnějším M&A
- 50 -
ve
všech
sektorem
segmentech
sektoru je stabilní během posledních několika let.
Nejvíc M&A se uskutečňuje v průmyslu (384 obchody v r. 2005, tj. 21% všech obchodů), pak následuje sektor
finanční
(13%),
potravinářský (9%) sektory.
energetický
(10%)
a
2. Prudké zvýšení mezinárodních M&A. Počet obchodů ve sledovaném regionu ztrojnásobil oproti roku 2004. Nicméně
vnitřním
56%
celkových
trhu,
a
M&A
vedoucí
se
je
uskutečnilo
v této
na
klasifikaci
Rusko, kde u 72% M&A nebyli přítomní zahraniční
investoři. Naopak největšími kupci na Slovensku a v Rumunsku byli cizí podniky, podílející se na 72% a
63%
všech
Průměrný
obchodů.
počet
přes-
hraničních M&A ku všem M&A se rovná 0.4, neboli 40%. 3. Většina obchodů se týká privatizace. Přesto, že se počet
obchodů
oficiálně snížil
o
zveřejněných
19%,
jejich
privatizačních
celková
hodnota
výrazně stoupla na 22,8 miliard amerických dolarů, což je o 84% víc, než v roce 2004 (pokud nebereme v úvahu
Ukrajinu,
privatizačního sledovaném
tak
typu
činí
regionu.
o
44%).
25%
Nejvíc
Celkově,
všech
výdajů
obchodů
M&A ve
požadovaly
privatizační M&A v Ukrajině, Rumunsku, ale také i v Česku a Maďarsku.
Z výzkumních údajů vyplývá, že celková intenzita M&A
roste, nicméně každá země má své specifikum. Výsledky jsou zobecněné v tabulce číslo 2: Tab.
2:
Celková intenzita
M&A v zemích
Střední
a
Východní Evropy Bulharsko
Největší narůst počtu M&A – o 254%
Chorvatsk
Jeden z nejmenších trhů ve Střední Evropě, ale
o Česko
největší růst tržních cen M&A Druhý
největší
trh
- 51 -
v SVE
(po
Rusku),
jenž
stabilně roste během posledních 3 let Maďarsko
Prudký nárůst počtu menších a středních M&A
Polsko
Jeden
z největších
trhů
M&A,
největší
z hlediska
ale
růst
je
pomalý Druhý
Rumunsko
M&A
(jak
trh
v množstevním,
tak
nárůstu i
počtu
ve výdajovém
měřítku) Rusko
50% všech M&A v SVE
Slovensko
Sníženi aktivity při zvýšení tržní hodnoty
Slovinsko
Stabilita
úrovně
aktivity
rostoucí tržní hodnotě Ukrajina
Poprvé
ve
výzkumu,
tržní
při hodnota
konstantně je
zatím
relativně malá V reakci na ekonomickou a politickou stabilizaci trhy M&A zvyšovaly intenzitu do roku 2008. Kromě ropného a
plynového odvětví, proběhly aktivizace i v hutnictví,
automobilovém průmyslu, strojírenství a ve finančním sektoru, přičemž poslední je charakterizován poměrně malou koncentrací kapitálů a přítomností velkého počtu menších regionálních bank. 1. května 2004 pět zemí vstoupily do EU. Bulharsko
a Rumunsko následovaly v roce 2007. To by mělo, podle očekávaní,
pozitivně
ovlivnit
růst
ekonomik
a
stimulovat intenzitu M&A v zemích tohoto regionu. Růst
konkurence nejspíše povede k procesům konsolidace na mnoha trzích, což taky podpoří další růst počtu M&A.
Ruské podniky budou hledat cesty k evropským trhům. Ale musíme konstatovat že všechny předchozí tvrzení budou platné
jen
pokud
součastná
krize
neodvrátí
západní
investory od tohoto regionu buď z důvodu velkého rizika anebo
vlastních
(investorových)
ekonomických potíží.
- 52 -
finančních
a
4. Fúze a akvizice v ČR Vývoj
v
České
západoevropských
i
republice
světových
reflektoval
trendy
a
akvizic.
trhů
fúzí
Pokles transakční činnosti v letech 2001 a 2002 nastal v celém světě, a proto i u nás byl očekáván a podle
studie PriceWaterhouseCoopers z roku 2002 se český trh dokonce s globálním poklesem fúzí a akvizic vyrovnal lépe,
poklesu
než
se
došlo
původně
kvůli
předpokládalo.
celkovému
- 53 -
Ke
globálnímu
zpomálení
ekonomické
výkonnosti, počátkem boje s terorismem od září 2001 a
začátkem válek na počátku 21. století.
Počátek nového tisíciletí tak byl charakteristický
částečným utlumením dynamiky spojování podniků, a to zejména
vlivem
světové
stavu
ekonomiky.
Jak
vyplývá
z tabulky 1, po dvou velice aktivních letech 1999 a 2000 nastal útlum aktivity v roce 2001 a 2002 i v České republice.
Počet
fúzí
a
akvizic
v
roce
2001
klesl
oproti roku 2000 o 32 %, v roce 2002 o dalších 5 %. K následnému růstu počtu uskutečněných transakcí u nás tak došlo až od roku 2003. Česká republika kopírovala a stále kopíruje trendy
na světových trzích. Celkové objemy transakcí jsou však
v letech 2000 až 2003 ovlivněny především dokončením privatizace bankovního sektoru. Jednalo se především o
privatizace České spořitelny včetně odkupu minoritních privatizace
akcionářů, Živnostenské
banky
Komerční
banky
UniCreditem.
převzetí
a
Dalšími
významnými
transakcemi byly akvizice největší stavební společnosti IPS společností Skanska a zejména privatizace Transgasu RWE za cca. 125 mld. Kč (4,1 mld. EUR), která se dosud řadí mezi největší středoevropské transakce. 2006
Největší soukromou transakcí na českém trhu v roce byl
odprodej
společnosti (tj.
cca
odkoupeny
České
34
mld.
české
telekomunikační
Radiokomunikace Kč).
skupinou
České
za
a
vysílací
1,536
mld.
Radiokomunikace
zahraničních
investorů
USD byly
Lehman
Brothers, Mid Europa Partners a Al-Bateen Investment, kteří
se
díky
této
transakci
stali
vlastníky
39,2%
podílu v české pobočce mobilního operátora T-Mobile.
Druhou největší soukromou transakcí v roce 2006 byla koupě
24,876%
farmaceutickou Podíly Pincus
byly
(19,6
podílu
v
společností
koupeny %),
od
Zentivě
největší
Sanofi-Aventis
investičního
některých
- 54 -
manažerů
evropskou
(Francie).
fondu a
Warburg
zaměstnanců
Zentivy (4,5 %) a jednoho z bývalých manažerů Zentivy
(0,7 %). Předpokládaná kupní cena byla 517,7 mil. USD (tj. cca. 13 mld. Kč).
4.1 Sektorová analýza Nejvíce
transakcí
českém
na
trhu
bylo
uzavřeno
v
sektoru strojírenského průmyslu, kde počet transakcí narostl ze 37 v roce 2003, 47 v roce 2004 a 57 v roce 2005 na 65 v roce 2006. Největší transakcí roku 2004 ve strojírenském
průmyslu
byl
nákup
tří
divizí
Škoda
Holding ruskou společností OMZ. Odhadovaná cena této transakce
byla
40
investory
patřily
mil.
USD.
Gorenje,
Mezi
která
další
koupila
významné společnost
Mora Moravia a Swarowski. Největší transakce v tomto odvětví
však
sektorem.
byla
Jednalo
v
iniciována se
o
roce
privatizaci
2005
veřejným
Vítkovice
Steel
společností Evraz Holding za 268 mil. USD. Mezi větší zveřejněné transakce v tomto odvětví v roce 2006 patřil prodej koncernu
firmy
elektro
Kablo
NKT
Cables
a
dánskému
prodej
MSA
průmyslovému
ruské
skupině
Čeljabinskyj Truboprokatnyj Zavod. Dalšími významnými sektory
jsou
výroba
telekomunikace,
potravin
a
nápojů,
služby,
finanční
technologie, veřejné služby a nemovitosti. V
roce
2005
bylo
například
média
a
informační
uskutečněno
13
transakcí v telekomunikačním průmyslu, kde se zároveň
uskutečnily také nejobjemnější transakce tohoto roku: privatizace Českého Telecomu, prodej zbývajícího podílu v
Oscar
následná
Mobil
společnosti
akvizice
této
TIW
za
společnosti
510
mil.
USD
Vodafonem 32.
I
a v
roce 2006 právě v telekomunikačním průmyslu proběhla nejobjemnější
Radiokomunikací.
transakce Další
– významnou
32
prodej
Českých
transakcí
byl
Poznámka: Vodafone současně koupil rumunský MobiFon a za obě společnosti zaplatil 3,5 mld. USD, odhaduje se, že třetina celkové částky připadla na Oscar Mobil.
- 55 -
například prodej Tele2 za cca
18,8 mil. USD Českým
Radiokomunikacím. V
roce
2006
nastal
nárůst
výrazný
v
odvětví
veřejných služeb (o více než 77 % oproti roku 2005). Slovenská finanční skupina J&T uvolnila 39,04% podíl v
Severočeské energetice, který koupil ČEZ, a.s. za cca
171,5 mil. USD (4,1 mld. CZK) a navýšil tak svůj podíl na 96,14 %. V tomto sektoru se také během roku 2006 objevily transakce mezi společnostmi RWE a E.ON.
4.2 Přes-hraniční transakce Podíl
zahraničních
investic
na
celkovém
počtu
transakcí v České republice byl v letech 2003 až 2005
relativně stabilní – něco přes 50 %. Celková hodnota které
transakcí,
v
Česku
uskutečnily
zahraniční
společnosti a jejichž cena byla zveřejněna, dosáhla 2,5 mld. USD. Nejaktivnějšími zahraničními investory byli v roce
2004
Němci
(12
transakcí)
a
společnosti
z
transakcí
ze
Rakouska, Nizozemska a Slovenska, které uzavřely po 9 transakcích. zahraničí
V
původ
roce v
2003
mělo
Německu,
nejvíce
Rakousku
a
také
v
USA,
jejichž aktivita v roce 2004 klesla na 6 transakcí z 9 v roce 2003. V roce 2004 bylo zaznamenáno 8 transakcí, které české společnosti provedly v zahraničí – po 2 v Polsku,
Rusku a na Slovensku, po 1 ve Španělsku a v Litvě. Cena žádné
z
investoři
těchto se
též
transakcí
nebyla
účastnili
zveřejněna.
privatizací
ve
Čeští
státech
střední a východní Evropy a provedli tři akvizice v Bulharsku a jednu na Slovensku. Společnost ČEZ se navíc zapojila
do
privatizace
v
Rumunsku,
která
byla
dokončena v roce 2005. V roce 2006 bylo zaznamenáno 44 transakcí, které české
společnosti
provedly
směrem
do
zahraničí.
To
znamená výrazný (76%) nárůst ve srovnání s rokem 2005, - 56 -
kdy bylo zaznamenáno pouze 25 transakcí. Nejoblíbenější cílovou zemí pro české investory bylo Slovensko s 18
investicemi (v roce 2005 pouze 12). Další cílové země zahrnují
Polsko
(6)
Německo
a
(5).
Více
než
jedna
transakce se uskutečnila také v Bulharsku, na Ukrajině, v
Rumunsku,
Maďarsku
Číně.
a
Největší
investice
do
zahraničí provedl v roce 2006 ČEZ, který investoval
více než 259 miliónů USD v Bulharsku (elektrárna ve Varně) a 460 miliónů USD v Polsku (dvě elektrárny) 33.
4.3 Private Equity Fondy Zvýšená pozornost investorů o fúze a akvizice rostla od roku
2000
v České
také
celosvětovému
odpovídal
republice. vývoji
a
Zvýšený je
zájem
pokládán
za
pozitivní. Důvodů pro rostoucí zájem finančních investorů je
několik a jsou blíže definovány v následující kapitole, která
popisuje PE
Aktivita
trh
fúzí
fondů
v
a
akvizic
České
v
USA
Evropě.
a
republice
se
spojena
atraktivitou
významně
přiblížila západní Evropě. Hojnost transakcí PE Fondů v České
republice
je
především
s
země a výkonností ekonomiky jako takové, s existencí nízkých
úrokových
přetrvávají
a
zajímavější
cenu,
sazeb,
které
podporují
v
tak
posledních
výhodnost
letech
financování
akvizic, pro investory častokrát s možností nabídnout investor.
Dostatek
než
kterou
kapitálu
v
nabízí
strategický
ekonomice,
situace
ve
finančním sektoru, kdy banky v konkurenčním boji nabízí stále rizika
nové s
realizovat
možnosti
tím, tak
aby
financování mohly
vyšší
a
financovat
zisk,
který
se
podstupují více s
více
akvizic
těmito
a
více
rizikovými investicemi váže, jsou faktory napomáhající růstu aktivity finančních investorů. Studie Pricewaterhousecoopers „Fúze a akvizice ve střední a východní Evropě 2006», Praha, 2008
33
- 57 -
Významným důvodem pro existenci a růst aktivity PE
Fondů
u
nás
je
nedostatečně
úlohu
kapitálového
efektivní
fungování
kapitálových trhů. PE fondy tak do jisté míry plní trhu,
kdy
poskytují
kapitál
pro
další investice a rozvoj společnosti.
Mezi finanční investory v České republice patří
Private Equity fondy i s několika miliardovým majetkem, které
vstupují
do
miliardových
investic,
nejen
soukromých, ale i privatizací státního majetku. PE
fondy
definovanými usilují
jsou
cíli o
střednědobou
a
rychlou
s
a
jasně
strategií,
tím
kteří
případně
modernizaci,
společnosti,
restrukturalizaci
investory
finančními
zvyšují
tržní
hodnotu svých investic. Přináší do společnosti kapitál potřebný
k
dalšímu
rozvoji
finančního trhu. Největší
transakce,
a
které
růstu
mimo
roce
2004
v
jíné
v
i
Česku
uzavřeli finanční investoři, byly provedeny slovenskými Společnost
skupinami. společnosti fotbalovém koupila
J&T
Pražská
klubu
Severomoravské
energetika
AC
sázkovou
koupila
Sparta
Praha.
a
podíl
ve
100%
podíl
ve
Společnost
Fortuna
kancelář
vodovody
a
34%
a
kanalizace.
Penta
společnost
Mezi
další
významné transakce finančních investorů patří akvizice chemičky Eastman Sokolov společností Apollo Management za 215 mil. USD a převzetí dolů OKD společností RPG Industries.
Oděvní
společnost
Pietro
Filipi
získala
finanční prostředky od společnosti Genesis a společnost Riverside prodala svůj podíl v Primalexu a Carborundum Electrite. V
roce
2005
vzrostl
podíl
účastí
finančních
investorů na 50 největších transakcí v České republice
na 42 % z 30 % v roce 2004. Celková hodnota těchto transakcí
činila
transakce
finančních
cca.
1,7
mld.
investorů - 58 -
v
USD.
roce
Mezi
2005
největší
patřil
zejména prodej podílu Warburg Pincus v Zentivě finanční
skupině PPF a navýšení vlastního kapitálu PPF, jímž
soukromá osoba získala 5% podíl v této skupině. Dalšími významnými soukromými investory byly finanční skupina J&T,
která
koupila
Severočeskou
energetiku
za
107
milionů USD, a Czech Energy Holding, který získal 85% podíl ve společnosti United Energy za 116 mil. USD.
5. Fúze a akvizice v USA a Evropě koncem 20. Století. Existuje historická spojitost mezi uskutečňováním fúzí
a akvizic a mezi určitými ekonomickými, politickými či dalšími faktory. Mezi ekonomické faktory, které mají do jisté míry vliv na četnost uskutečňování fúzí a akvizic a vytváří tak prostředí pro časté spojování či změny vlastnictví patří nové technologie, vysoký podíl investic, rychle - 59 -
rostoucí trhy, nízká nezaměstnanost a obecná prosperita v dané ekonomice. Faktory, které tlumí hojnost fúzí a akvizic v ekonomice jsou nedostatek nových technologií a nápadů, nízké investice do rozvoje kapitálu, pomalý
růst trhu, recese nebo deprese a vysoká nezaměstnanost.
5.1 Sektorová analýza fúzí a akvizic v devadesátých letech. Ve své práci Andrade, Mitchell, a Stafford (2001) přesvědčivě dokázali, že sloučení a akvizice inklinují
k seskupení nejen podle času a regionu, ale také podlé odvětvi.
Aktivita
jednotlivých
různých
odvětví
vlnách,
akvizičních
o
se
kterých
liší
jsme
v
se
zmínili výše. Pět nejaktivnějších sektorů ve Spojených
Státech během 1970, 1980, a 1990 jsou uvedené v tabulce 3 na následující stránce. Tady není žádné překrývání mezi těmito sektory v
1980 a 1990 letech Dvě akviziční vlny z těchto dekád byly
jiným
hnané
průmyslovým
odvětvím.
Andrade,
Mitchell, a Stafford nenašli žádnou významnou korelaci mezi
sektory
prokázaná
ve
sledovaném
pravděpodobnost
období.
zvýšení
Taky
akviziční
nebyla aktivity
v odvětví v návaznosti na vysokou aktivitu z minulého období. Podobná situace na trhu fúzí a akvizic může byt pozorována šedesátých
i
v
odvětví
Evropě.
Rozdělení
odhaluje,
že
pět
všech
M&A
do
nejaktivnějších
jsou - pojišťovací, bankovní, chemické, strojírenské, automobilové odvětví tvořily více než 1/3 všech případů.
M&A
Tab. 3: Nejaktivnější sektory v USA během 1970, 1980, a 1990 let. 1970
1980
1990
Těžební
Ropný a plynový
Těžební
- 60 -
Realitní
Textilní
Medií a telekomunikaci
Ropný a plynový Oděvný
Průmyslové výroby
Bankovní
Kreditní
Realitní
Potravinový
Hotelový
Strojírenský
Zdroj: Andrade, Mitchell, Stafford (2001). Prokazatelná sektorová seskupení poukazují na to, že sektorové šoky by mohly být zodpovědné za vznik slučovacích
vln.
V devadesátých
letech,
významné
sektorové šoky vyplývali ze zavedení větší deregulace. státních
Odstranění vytvoření
podmínek
kontrol
pro
lepší
průmyslového konkurenci
odvětví,
podstatně
změnily. Na druhou stranu jiná skupina odvětví byla silně
měnili
vystavená
tendencím,
globalizačním
podstatu
sílu
a
konkurence.
které
Třetí
taký
skupina
odvětví byla vystavená silnější konkurenci zmenšením státních dotaci. V letecká
první
skupině
doprava,
(deregulace)
silniční
a
byla
železniční
například doprava,
bankovnictví a pojišťovnictví, telekomunikace . Druhá 34
skupina (globalizace průmyslových odvětví) se skládala odvětví,
z chemického
automobilového
průmyslu
a
ne-
elektrického a elektrického strojírenství. Do odvětí třetí skupiny (snížení dotaci)můžeme zahrnout evropské těžké průmysly a obranné průmyslové odvětví Spojených
Států. Ve všech třech skupinách, razantně se zvýšila což
konkurence,
mělo
za
následek
velkou
restrukturalizaci firem. Jedna
z možných
reakcí
na
sektorové
šoky
je
zvýšení aktivity M&A. Fuze a akvizice mohou pomocí jak vstoupit
do
nějakého
odvětví
bezproblémově z něj vystoupit, dále efektivitu
hospodaření
firem,
34
tak
i
relativně
M&A mohou zvýšit mohou
redukovat
Ravenscraft, D.J., und F.M. Scherer: The OECD Report on Regulatory Reform: Synthesis. Paris.. The Profitability of Mergers, International Journal of Industrial Organization, 1998, 7 (1): 101–116.
- 61 -
konkurenční tlaky ustanovením či posílením dominantní pozice na trhu. Různé odvětví jsou zasažené sektorovými
šoky, které jsou specifické jenom pro určitá odvětví v odlišných časových obdobích i s odlišnou sílou, právě
z tohoto důvodu můžeme pozorovat tak velkou kolísavost v aktivitě sektorových M&A. Navíc sektorové šoky mohou byt
dané
deregulace,
nejenom
zvýšení
externími či
faktory
snížení
jako
dotací,
například
ale
taky
i
různými faktory uvnitř odvětví, například jeslí že dvě nějaké
firmy
se
sloučí
v jednom
odvětví
ostatní
společností v této branži taky mohou chtít se sloučit s jinými
aby
v konkurenci.
ustali
odvětví
nejsou
nákladů
na
plně
nezávisle
na
Kromě
toho
sobě,
různé
například,
deregulace v oblasti telekomunikací, způsobila snížení zvýšení
přenos
informaci,
globalizačních
deregulace
dopravního
což
tendencí.
odvětví
mělo
za
následek
Podobně
usnadnilo
tak
i
celosvětové
rozdělení produkce a tím pádem i integraci globálních trhů 35.
Proto,
se
považuje,
že
není
možné
striktně
oddělit jednotlivě sektorové šoky od sebe.
5.2 Deregulace a fúze a akvizice v Evropě na konci 20. století Ve
snáze
jednotlivé
vytvořit
evropské
státy
společný museli
trh
pečlivě
pro
Evropu
přezkoumat
svojí regulační politiku. Proces deregulace, který byl silně
podporován
soustředil
na
evropskou
odvětví
komisi,
internetu
a
se
především
telekomunikaci,
dopravy a finančních trhů. Ale podstatná část evropské
ekonomiky i když fungovala na tržních principech pořad byla
vystavena
akvizice 35
byly
velkým
jedněmi
regulačním ze
způsobů
Siebert, H.: The World Economy. Routledge, London, 1999
- 62 -
opatřením. jak
tyto
Fúze
a
náročné
opatření obejít.
Obr. 2: Podíl M&A v deregulovaných odvětvích na celkovém trhu M&A v Evropě (v procentech)
Implementace nových směrnic derugulujících evropský trh
vedla k tomu, že se z mnoha národních společností se stálí celoevropské a posléze i celosvětové společností.
5.3 Globalizace a fúze a akvizice v Evropě Jak
jsem
zmínil
výše,
globalizace
byla
druhou
největší sílou, která podněcovala podniky k uskutečnění fúzí a akvizic. Toto platilo nejenom pro typický se slučující
odvětví
strojírenství,
ale
jako
je
kupodivu
chemička, i
pro
maloobchod,
bankovnictví
a
kromě
privatizace
státních
možnost
toho
firmám,
aby
služby
účastnily
automobilka
a
tako
služby
pro
podnikatele,
monopolů se
jako
poskytla
mezinárodních
slučovacích aktivit, které byly dřivé nemožné z důvodu přísné vládní regulace.
Následkem velkého vlivu globalizace, podíl přes-
hraničních aktivit tvořil skoro jednu třetinu celkového - 63 -
množství transakci typu M&A ve světě. Navíc, zvětšeni konkurence v důsledku globalizace ovlivnilo počet M&A na
národních
Například,
trzích,
mnoho
který
taky
národních
dramatický
sloučení
a
narostl.
akvizic
v
evropském bankovnictví může být vysvětleno zvětšenou konkurencí v mezinárodním měřítku 36.
Na závěr můžeme shrnout, že pátá vlna M&A v USA a
Evropě byla tažená snahou firem obstát v konkurenčním bojí
a
získat
co
nejsilnější
postavení
nejenom
na
národním trhu, ale taky i v globálním měřítku, k čemuž významně
přispěla
statní
a
celoevropská
deregulace.
Avšak teď, začátkem 21. Století je vidět že tak velká deregulace ma kromě kladu bezpochyby i velké zápory, které právě teď pociťuji ekonomiky celého světa v čele s těmi nejvyspělejšími.
6. Analýza a přehled globálního a regionálního vývoje v posledních letech a možné směry pro rozvoj M&A v nejbližší době. Aktivita na globálním trhu M&A v roce 2007 s objemem oznámených
obchodů
4.500
mld.
USD
naplnila
i
ty
nejoptimističtější očekávaní (+24% oproti roku 2006, 36
Pro grafické znázornění vývoje M&A v Evropě a ve světě koncem 20. století víz příloha 1
- 64 -
který byl rovněž rekordní).
Nejvíce aktivními odvětvi v ekonomice byly, podle
Thomsonové databáze, finanční sektor (731 mld. USD), průmyslový
(631
mld.
Biliton
těžební
USD),
a
energetický
(623
mld.
(192,8
mld.
USD). Jedněmi z největších obchodu v roce 2007 byly BHP a
společnost
Rio
Tinto
USD)- druha největší transakce v historii vůbec. Dalé
Royal Bank of Scotland a Santander převzaly ABN Amro za
99,4 mld. USD – největší v historii transakce v sektoru finančních služeb. Kraft Food vystoupil ze společností Altria za 61,5 mld. USD, a nakonec účelový odkup akcii
Kanadským telekomunikačním konglomerátem za 46,8 mld. USD. Nicméně když v prvním pololetí roku 2007 se zdálo,
že existují jakýsi nekonečné zásoby úvěrových peněz pro financování účelových odkupu akcii, ve druhém pololetí téhož
roku
nastal
dramatický
pokles
transakci
M&A
v následku nepokojů na kreditních trzích, které značně ovlivnily velké obchody. Podle Thomson Financial ale objem obchodů ve třetím a čtvrtém čtvrtletí roku 2007 byl 970 mld. USD a 870 mld. USD, a počet transakci 11000 a 11400, což jsou pořad nadprůměrné veličiny,
když vezmeme do úvahy kreditní krizi. Pokles v aktivitě evropských a amerických investorů byl pokryt zvýšenou aktivitou investorů z Asie a Blízkého Východu.
Ačkoli odkupy akcií, obzvlášť ty největší, byly
zasažené krizi (podle Thomsonové databáze od července
2007 do konce roku jenom jedna transakce přesáhovala 5
mld. USD- v prvních 7 měsících takových transakcí bylo 32), pořad tyto obchody představovaly 872 mld. USD – narůst
o
9%
oproti
roku
2006.
Pak
ale
poslední
čtvrtletí roku 2007 mělo nejhorší ukazatele od roku 2004, a výhled do krátkodobé budoucností nebyl v žádném případě příznivý, což se taky potvrdilo už od začátku roku 2008. - 65 -
V roce 2007 evropský trh prokázal nárůst o 36% (na 1,800
mld.
Státech)a
USD
oproti
stal
především
se
důsledkem
1,200
mld.
největším snahy
na
USD
ve
světě,
evropských
Spojených což
podniků
bylo
ke
konsolidaci. Taky velká transakce Rio Tinto a ABN Amro měla velký vliv na tuto příznivou statistiku. Taky se musíme zmínit o asijských trzích, které taky značně porostly v roce 2007, hlavně ČLR, která projevila agresivnější postoj na světových trzích M&A. Je
hraniční
zajímavě
že
transakce
z kompletní způsobeno
průmyslovém, Dalším
to
hodnoty zejména
americkým
byl
2007
představovaly
globálního snahou
finančním
důvodem
v roce
a
na
přes-
rekordních M&A,
konsolidace
energetickém
oslabující
společnostem
trhu
celkové
47%
což
bylo
v odvětví
a
palivovém.
atraktivitě
z pohledu
dollar,
který
přídal
relativně levného jejích převzetí evropskými, asijskými a blízko-východními
rivaly.
K těm nejaktivnějším investorům, bezpochyby patří Sovereign Wealth fondy Asie a Blízkého Východu, což jsou státní fondy s velkou likviditou a obrovskými zdroji, které získaly z prodeje uhlovodíku. Tyto fondy v podstatě využily kreditní krize, která začala koncem roku 2007, aby získaly podstatné podíly v gigantech na Wall Street. V dnešní době ještě nejsou přesné data z roku 2008 o
vývoje
globálního
trhu
M&A,
ale
bezpochyby
celosvětová finanční a potom i ekonomická krize měla dopady na tento trh.
6.1 Střední a Východní Evropa – pozitivní výhled? Není pochyb, že světová ekonomická krize způsobena
hypoteční krizi ve Spojených státech má dopas i na velké obchody typu M&A ve Střední a Východní Evropě, ale
jak
se
zdá,
tento
dopad - 66 -
bude
mnohem
menší
(s
výjimkou několika země tohoto regionu), nežli v jiných částech světa. EUR),
Skromnější obchody (méně než 100 mln.
většinou
mohou
byt
financovaný
místními
banky
s velmi malou přes-hraniční účasti. Ale větší M&A už budou potřebovat vstup mezinárodního (přes-hraničního) kapitálu,
možná
v podobě
i
společné
půjčky
několika
bank, což může byt velmi obtížné najít tyto banky. Důkazem
může
větších
byt
obchodů
pozastavení
za
financovaní
přibližně
300
mln
EUR,
několika z toho
důvodu, že mezinárodní finanční instituce už nepovažují
transakce typu M&A v regionu Střední a Východní Evropy za málo riziková. Celkem
ve
sledovaném
regionu
je
zmražen
jak
hypoteční trh, tak i trh půjček, banky se nachylují spíš ke konzervativní politice při poskytovaní půjček. Nicméně musíme uvést, že mnohé banky na území SVE jsou
de facto kontrolované bankovními domy Západní Evropy a z tohoto důvodu problémy např. v Londýně, Vídni nebo Frankfurtu
se
mohou
projevit
i
v jejích
dcerách
na
území SVE, a naopak. Svědky jednoho z těchto případů jsme staly koncem roku 2008, kdy ČSOB musela oznámit snížení zisků z důvodu špatných obchodů její mateřské
společností na derivátovém trhu. Avšak nehledě na tyto vážné problémy autor této práce si mysli, že trh M&A v SVE(obzvlášť ve Střední Evropě) nezažije velký pokles a stabilní
solventní
přebírající
společností
i
nadále
budou schopné najít zdroje k financování svých obchodů, akorát za tvrdších podmínek. 6.1.1 Privatizace pokračuje pomalu, ale jistě. Privatizační
zůstává např.
aktivní,
privatizace
trh
jsou
po
zde
celém
regionu
obchody
Exportní
jak
garanční
SVE
poměrně
a
pořad
malé
pojišťovací
společnosti, a.s. tak i poměrně velké jako Hungarian
Rail Cargo. Mnohé země v oblastí SVE v současné době - 67 -
nemají
mezí
prioritami
v podnicích odložené
a
proto
např.
privatizací
některé
Bratislavské
státních
obchody
letiště.
byly
podílu dokonce
Ale
v České
republice privatizace pokračuje - např. Letiště Ruzyně a České aerolinie, a není pochyb, že tyto obchody budou nakonec úspěšně uzavřené, i když teď ještě není znám konečný kupec.
6.1.2 Intra-regionální M&A Zajímavý scénář se vyvíjel v Srbsku v roce 2008,
kdy ruští investoři se snažili těžit ze situace po odtržení
Kosova. a
rafinerskou
Preventivní
distribuční
nabídka
společnost
Gazpromu NIS
byla
za ale
mnohem nižší, než nabízely jiné zájemci. Další intraregionální
obchod,
který
nachází
odpor
jak
na
korporační tak i na vládní úrovní je snaha o koupí
maďarské palivové společností MOL rakouským rivalem OMV za 14 mld. EUR. O
to
překvapující
více
společnosti
KazMunaiGaz
je
75%
rumunské
převzetí soukromé
Kazašskou naftové
a
distribuční společnosti Rompetro, jejíž tržní hodnota byla více než 3.1 mld. USD. Tato transakce ukazuje na to že Kazašské společností mají dostatečnou likviditu a k
tomu,
investic
aby
diverzifikovaly
v zahraničí
a
své
především
podnikání v regionu
cestou Střední
Evropy. není
Na závěr této podkapitoly můžeme konstatovat, že pochyb
o
pokračování
dalšího
růstu
intra-
regionálního trhu SVE, což mimo jiné způsobí sektorovou konsolidaci, bezpochyby nezbytnou pro region s malými zemí.
Protože
pořad
jsou
společnosti,
kteří
vlastní
neprofilová aktiva experti předpovídají další kolo M&A v regionu
SVE
obzvlášť
v sektoru
zdravotnictví
sektorech s ním spřízněných 37. 37
Butters, Chris. Central & Eastern Europe – Positive outlook for corporate M&A in 2008/2009. Mergers and Acquisitions Review 2008. 2008, 9th edition, s. 85-89.
- 68 -
a
6.1.3 Faktory ovlivňující budoucí aktivitu M&A v regionu Podle
expertů
PricewaterhouseCoopers
trh
M&A
v oblastí SVE bude zvyšovat aktivitu, kterou ztrácel koncem
roku
2008
a
i
nadále
zůstane
dostatečně
předvídatelný. Mezi klíčové charakteristiky trhu M&A v regionu budou patřit:
● Konkurence mezí budoucími nabyvateli – z důvodu
sníženého budou
přístupu
ignorované,
k úvěrům,
ale
ty
méně
kvalitní
kvalitní se
budou
obchody těšit
velkému zájmu a možná i vysokým cenám. ● PE fondy i nadále budou hrát významnou roli ve
většině sektoru, a některé dokonce možná vstoupí na trh Ruské federace a Společenství nezávislých států.
● Likvidita bank začne pomalu narůstat, což otevře
dveře
nadále
solventním velice
zájemcům,
opatrní
pří
ale
bankéři
poskytování
zůstanou půjček,
bezpochyby tyto úvěry budou dražší než dříve.
i
a
● Aliance a tzv. joint venture se pravděpodobně
stanou populárnější díky svým mezinárodním zkušenostem.
Tento tzv.„turecký model“ muže byt vybrán jako operační model ve mnoha zemích, protože umožňuje integraci a rozdělení který
rizika,
ukázali
obzvlášť
pojišťovny
po
pozitivním
Generali
a
PPF
přikladu, (hodnota
obchodu 2.5 mld. EUR). ● Sovereign fondy mohou zvýšit aktivitu v regionu SVE
potom
co
rizikový
profil
této
oblasti
se
bude
blížit profilu celé EU. ● IPO i nadále zůstane jenom alternativou, protože v souvislosti s velkou nestabilitou na burzách mnozí prodejci budou chtít dostat radši pevnou nabídku ale ihned, i když bude nižší, než li riskovat na trzích. Nicméně penzijní pojišťovny se zvyšující se likviditou mohou začít vyvíjet tlak ze strany poptávky na cenných papírech na burze, a toto muže být rozhodující pro ty - 69 -
váhají. ●
Jestli
poskytovat
banky
volnější
v nejbližší
úvěry,
muže
době
nastat
ne
začnou
situace,
kdy
podniky budou prodávat své minoritní podíly za účelem
pokrytí aktuálních výdajů, dokud mezinárodní finanční trhy znovu nenaleznou stabilitu. ●
Intra-regionalní M&A budou pokračovat a silní
hráči se budou snažit vstoupit na sousední trh při každé dobré příležitosti. ●
Sektorová
konsolidace
bude
nevyhnutelně
pokračovat, a se zlepšením infrastruktury mezí zeměmi bude
se
zvyšovat
vyznám
úspor
z rozsahu,
budou
se
stavět velké továrny.
● Domácí poptávka produktů služeb bude růst, s tím
jak mlada generace se bude učit konzumerismu a s tím jak bude růst trh spotřebních půjček.
Celkově můžeme konstatovat, že aktivita M&A v regionu
SVE v roce 2009 se začne znovu narůstat a brzy zase uvidíme
růst
HDP
s nadprůměrnými
ukazateli.
S předsednictvím ČR v v první polovině roku 2009 můžeme doufat, že země SVE budou lépe pochopeny, že investory pochopi,
že
socialistická
ekonomika
je
kompletně
a
nenávratně nahrazena ekonomikou tržní, že demokracie funguje vcelku dobře, regulátory trhu plní své funkce
zodpovědně a mají odpovídající pravomoc, a že rostoucí podíl střední třídy v obyvatelstvu se nebojí utrácet a tím
pádem
vytvářet
domácí
poptávku,
srovnatelná se zeměmi „Západní Evropy“.
která
bude
Závěr Oblast fúzí a akvizic ve světě prošla od konce 19. století
významným
vývojem,
který
začal
průmyslovou
revolucí ve Spojených státech, a pokračoval bouřlivým - 70 -
rozvojem finančních trhů v jednotlivých zemích a pak
přes několik světových finančních krizi vývoj dospěl ke globalizaci. Ve své prácí snažil jsem se posoudit vývoj fúzí a akvizic
a
jejích
mezinárodních
vliv
finančních
na
rozvoj
trhu
národních
v současné
době.
i
Toto
posouzení nebylo možné bez pochopení podstaty obchodu nazývaných fúze a akvizice, analýzy právního hlediska i historických faktu. jsem
Pro dosažení cílů této práce ve třetí kapitole se
podrobně
republiky,
zaměřil
zkoumal
jsem,
na
jak
finanční
tento
trh
trh
České
reaguje
na
oznámení velkých obchodů, dále provedl jsem sektorovou analýzu trhu M&A v ČR, a posoudil vliv Private equity
fondů na zkoumaný trh. Mohu konstatovat, že se Česká republika přes určité omezení na počátku devadesátých
let stále více přibližuje západní Evropě i v oblasti fúzí a akvizic. Analýza aktivity v oblasti M&A v této práci dokázala, že i Česká republika kopíruje trendy západního světa, a to nejen při negativním vývoji na počátku 21. století, kdy došlo ke zpomalení světové ekonomiky a tím i aktivity fúzování, ale především v následujícím
růstu
aktivity
a
celkové
hodnoty
uskutečněných fúzí a akvizic. V další kapitole jsem podrobil sektorové analýze trhy
Spojených
regulace
a
akvizicím
státu
a
globalizace prospívají
mezinárodní
ekonomiky
Evropy,
zkoumal
vliv
a
tvrdit,
že
mohu
jak tak
deregulace i
právní
fúzím
a
národní
i
která
je
globalizace,
významným způsobem propojena s jevem fúzí a akvizic. Rozšíření proměnu
globalizačních
M&A
co
do
efektů
jejích
způsobilo
cílů,
obsahu,
razantní způsobu
provedení atd. V poslední kapitole jsem se zaměřil na globální i
regionální vývoj finančních trhu a trhu M&A v několika - 71 -
posledních letech a předpověď možných směrů pro budoucí vývoj
trhů
fúzí
a
akvizic.
Dospěl
jsem
k tomu,
že
nehledě na současnou finanční a ekonomickou krizi a navíc ještě i tzv. krizi důvěry, globální trh a trh
Střední a Východní Evropy v oblastí M&A nezažije příliš strmý
propad,
a
nebude
to
trvat
dlouho,
kdy
zase
uvidíme obnovení zájmů o obchody tohoto typu. Je to kvůli
tomu,
finančních
globalizací,
že
trzích
jejíž
z dlouhodobého a
v reálném
hlediska
sektoru
nepostradatelnou
proces nazývaný fúze a akvizice.
- 72 -
dění
směřuje
součástí
je
na
ke
i
Soupis bibliografických citací Andrade, G., M. Mitchell und E. Stafford: New Evidence and Perspectives on Mergers. Journal of Economic Perspectives, 2001, 15 (1): 103– 120. Bruner F. R.: Applied Mergers and Acquisitions, John Wiley & Sons, University edition, 2004. ISBN: 9780471395058 Dvořák, S.: Kontrola spojování soutěžitelů, C.H.Beck, Praha 2002. Fúze a akvizice ve střední a východní Evropě 2006, Studie společností PricewaterhouseCoopers, 2007 Gregoriou, N. G., Renneboog, L.: Corporate Governance and regulatory impact on mergers and acquisitions: Research and analysis on activity worldwide since 1990, Academic Press, 2007. ISBN: 978-0123741424 Gregoriou, N. G., Renneboog, L.: International Mergers and Acquisitions Activity Since 1990: Recent Research and Quantitative Analysis, Academic Press, 2007. ISBN: 978-0750682893 Harvard Business School Press, Harvard Business Review on Mergers & Acquisitions, Harvard Business School Press, 2001. ISBN: 978-1578515554 Holmstrom, B., Kaplan, S.: Corporate Governance and merger activity in the U. S.: making sense of the 1980s and 1990s, National bureau of economic research, 2001. Jílek, J.: Deriváty, hedžové fondy, offshorové společnosti, Praha, Grada, 2000. ISBN: 80-247-1826-X Mařík, M., Maříková, P.: Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňování podniku (EVA, MVA, CF ROI), Ekopress, druhé přepracované a rozšířené vydání, 2005. ISBN: 80-86119-61-0 Mařík, M.: Určování hodnoty firem. Praha, Ekopress, 1998.. ISBN 80-86119-09-2; Mergers and Acquisitions Review 2008. 2008, 9th edition, ISBN - 978 184374 497 9 Mueller-Stewens, G., Spickers, J., Deiss, Chr.: Mergers & Acquisitions. Markttendenz und Beraterprofile. Stuttgart, 1999.ISBN: 978-3791015866 Musílek, P.: Trhy cenných papírů, Management Press, Praha 2002. ISBN: 80-86119-55-6 Nicholson, Lori, International mergers & acquisitions review 2005/2006, 2005. ISBN: 184374168-7 Ravenscraft, D.J., und F.M. Scherer: The OECD Report on Regulatory Reform: Synthesis. Paris. The - 73 -
Profitability of Mergers, International Journal of Industrial Organization, 1998 7 (1) Sherman J. A., Hart M.: Mergers and Acquisitions From A to Z, Amacom; 2 edition, 2006. ISBN: 9780814408803 Siebert, H.: The World Economy. Routledge, London, 1999, ISBN: 0415271835 Weston, J. Fred, Weaver, Samuel C.: Mergers & Acquisitions, McGraw-Hill; 1 edition, 2004. ISBN: 978-0071435376
- 74 -
Přílohy Příloha A
- 75 -
