Tartalomjegyzék
BEVEZETÉS......................................................................................................................................... 5 I. RÉSZ A PRIVATIZÁCIÓ ................................................................................................................ 7 1.
A PRIVATIZÁCIÓ ÁLTALÁNOS KÉRDÉSEI ....................................................................... 7
1.1.
A PRIVATIZÁCIÓ TÁRSADALMI-, GAZDASÁGI KÖRNYEZETE ........................................................... 7
1.2.
A PRIVATIZÁCIÓT BEFOLYÁSOLÓ TÉNYEZŐK ................................................................................ 9
1.3.
A PRIVATIZÁCIÓ DEFINÍCIÓJA; AVAGY A TULAJDONREFORMTÓL A FELSZÁMOLÁSIG................. 10
1.3.1.
A TULAJDONREFORM GONDOLATÁNAK FEJLŐDÉSE ................................................................. 10
1.3.2.
A TULAJDONREFORM KONCEPCIÓI ........................................................................................... 18
1.3.2.1. A holding-koncepció .............................................................................................................. 18 1.3.2.2. A csoporttulajdon előtérbe helyezése ...................................................................................... 20 1.3.2.3. Az állampolgár középpontba helyezése .................................................................................. 23 1.3.3. 2.
A TULAJDONREFORM KONCEPCIÓINAK ÉRTÉKELÉSE ............................................................... 24
A PRIVATIZÁCIÓ JOGA ........................................................................................................ 32 A PRIVATIZÁCIÓ JOGALKOTÁSA ÉS A PRIVATIZÁCIÓ INTÉZMÉNYRENDSZERE............................. 33
2.1. 2.1.1.
AZ ÁTALAKULÁS, RENDSZERVÁLTOZÁS PRIVATIZÁCIÓS JOGALKOTÁSA .................................. 33
2.1.2.
A KEZDETI PRIVATIZÁCIÓS JOGALKOTÁS ................................................................................. 34
2.1.3.
A HATÁLYOS PRIVATIZÁCIÓS JOG ............................................................................................ 37
2.1.4.
A PRIVATIZÁCIÓ INTÉZMÉNYRENDSZERE................................................................................. 38 A PRIVATIZÁCIÓS SZERZŐDÉS .................................................................................................... 39
2.2. 2.2.1.
ÁLTALÁNOS PRIVATIZÁCIÓS SZERZŐDÉS ................................................................................. 39
2.2.2.
SPECIÁLIS PRIVATIZÁCIÓS SZERZŐDÉSEK ................................................................................ 40
2.2.3.
AZ ÁLLAMI TULAJDONÚ TÁRSASÁGI RÉSZESEDÉSEK ÉRTÉKESÍTÉSÉTŐL ELTÉRŐ SPECIÁLIS ESETEK .................................................................................................................................... 41
A PRIVATIZÁCIÓS JOGALKOTÁS ELŐNYEI ÉS HÁTRÁNYAI ........................................................... 42
2.3. 3.
A PRIVATIZÁCIÓ CÉLJAI, ALAPELVEI, JOGSZABÁLYI DEFINÍCIÓJA .................. 45
3.1.
A PRIVATIZÁCIÓ CÉLJAI, ALAPELVEI .......................................................................................... 45
3.2.
A PRIVATIZÁCIÓ JOGSZABÁLYI DEFINÍCIÓJA ............................................................................. 53
4.
A PRIVATIZÁCIÓ MODELLJEI, A PRIVATIZÁCIÓ MENETE ..................................... 56
4.1.
A PRIVATIZÁCIÓ MODELLJEI ÁLTALÁBAN .................................................................................. 56
4.2.
A MAGYAR PRIVATIZÁCIÓ FOLYAMATA, MENETE, ÁLLOMÁSAI ................................................... 60
4.2.1.
GAZDASÁGI-TÁRSADALMI HÁTTÉR: A TULAJDONI REND VÁLTOZÁSA – A PRIVATIZÁCIÓ KEZDETE .................................................................................................................................. 60
4.2.2.
A MAGYAR PRIVATIZÁCIÓ SZAKASZAI ..................................................................................... 63
-2-
4.2.2.1. Spontán privatizáció; vállalati döntésű decentralizált privatizáció (első szakasz) ................. 65 4.2.2.1.1. Jogforrásai; jogi gyökerek ...................................................................................................................... 65 4.2.2.1.2. A spontán privatizáció fogalma .............................................................................................................. 66 4.2.2.1.3. A spontán privatizáció módszere ............................................................................................................ 67 4.2.2.1.4. A spontán privatizáció kritikája .............................................................................................................. 69
4.2.2.2. Az állami vezérlésű privatizáció (második szakasz: 1990-1992) ............................................ 70 4.2.2.2.1. Előkészítése
....................................................................................................................................... 70
4.2.2.2.2. Az államilag irányított (centralizált) privatizáció első szakasza (1990-1991) ........................................ 73 4.2.2.2.3. Reprivatizáció vagy kárpótlás ................................................................................................................ 75 4.2.2.2.4. Előprivatizáció (1990) ............................................................................................................................ 76
4.2.2.3. Az állam által irányított privatizáció (harmadik szakasz: 1992-1994) ................................... 77 4.2.2.3.1. Előzménye: A Privatizációs Programok szerinti privatizáció (1991-1992) ............................................ 77 4.2.2.3.1. Az 1992-es privatizációs törvénykezés (A "második" privatizációs törvény) ........................................ 79 4.2.2.3.2. Az önprivatizáció (1992) ........................................................................................................................ 80 4.2.2.3.3. Centralizált privatizáció ......................................................................................................................... 80 4.2.2.3.4. Az 1992-es privatizációs törvénycsomag értékelése .............................................................................. 83 4.2.2.3.5. Kisbefektetők és munkavállalók a privatizációban (KRP; MRP) (1993) ............................................... 86
4.2.2.4. A "harmadik" privatizációs törvény (az 1995. évi XXXIX. tv.) szakasza (negyedik szakasz: 1995-napjainkig)..................................................................................................................... 88 4.2.2.4.1. Előzménye
....................................................................................................................................... 88
4.2.2.4.2. A Horn-kormány privatizációs stratégiájának főbb szempontjai ............................................................ 89 4.2.2.4.3. A privatizációs törvény jogdogmatikai indokai ...................................................................................... 89 Az indokok összefoglalva ...................................................................................................................................... 90 4.2.2.4.4. Az 1995-ös privatizációs törvény szerinti privatizáció ........................................................................... 91
5.
PRIVATIZÁCIÓS TECHNIKÁK, MÓDSZEREK, ELJÁRÁSOK A MAGYAR PRIVATIZÁCIÓ EGYES SZAKASZAIBAN ......................................................................... 94
5.1.
A SPONTÁN PRIVATIZÁCIÓ SZAKASZÁBAN (1988-1990) .............................................................. 94
5.2.
A PRIVATIZÁCIÓ MÁSODIK SZAKASZÁBAN (AZ ELSŐ PRIVATIZÁCIÓS TÖRVÉNYEK MEGJELENÉSE) (1990-1992) ............................................................................................................................... 96
5.2.1.
AZ ÁTALAKULÁS LOGIKAI FOLYAMATA .................................................................................. 97
5.2.1.1. Az átalakulás fogalma ............................................................................................................. 97 5.2.1.2. Az átalakulás kezdeményezése ................................................................................................ 97 5.2.1.2.1. Az állami kezdeményezésű privatizáció ................................................................................................. 98 5.2.1.2.2. Vállalati kezdeményezésű privatizáció................................................................................................... 99 5.2.1.2.3. Az állami vállalat privatizálására irányuló külső kezdeményezés ........................................................ 100
5.2.1.3. Az átalakulás logikai folyamata, menete............................................................................... 101 5.3.
A PRIVATIZÁCIÓ HARMADIK SZAKASZÁBAN (A „MÁSODIK PRIVATIZÁCIÓS TÖRVÉNYEK” IDŐSZAKA) (1992-1994) ........................................................................................................... 112
5.3.1.
A PRIVATIZÁCIÓ ÁLTALÁNOS ELVEI ...................................................................................... 113
5.3.2.
ÚJ MÓDSZEREK ...................................................................................................................... 114
-3-
A PRIVATIZÁCIÓ NEGYEDIK SZAKASZÁBAN (AZ 1995-ÖS PRIVATIZÁCIÓS TÖRVÉNYTŐL
5.4.
NAPJAINKIG) ............................................................................................................................ 117
5.4.1.
ÚJ MÓDSZER, ELJÁRÁS ........................................................................................................... 117
5.4.1.1. Az adásvételi jellegű privatizációs szerződés........................................................................ 118 5.4.1.2. Egyszerűsített privatizáció .................................................................................................... 121 5.4.1.3. Privatizációs technikák ......................................................................................................... 122 6.
A PRIVATIZÁCIÓ JOGTECHNIKAI MÓDSZERÉNEK ÖSSZEGZÉSE ...................... 126
II. RÉSZ A PRIVATIZÁCIÓ TŐZSDEI ÚTJA ............................................................................ 130 7.
NEMZETKÖZI KITEKINTÉS .............................................................................................. 132 A NYUGAT-EURÓPAI ÉS KELET-KÖZÉP-EURÓPAI PRIVATIZÁCIÓ ÖSSZEHASONLÍTÁSA .............. 132
7.1. 7.1.1.
KIINDULÓPONT ...................................................................................................................... 132
7.1.2.
A NYUGAT-EURÓPAI PRIVATIZÁCIÓ ALAPVETŐ KÜLÖNBSÉGEI .............................................. 133
7.1.3.
A KÖZÉP-KELET-EURÓPAI PRIVATIZÁCIÓ JELLEMZŐI ............................................................. 134
7.1.4.
EGY NYUGAT-EURÓPAI MINTAPRIVATIZÁCIÓ ........................................................................ 141
7.1.4.1. Az angol privatizációs program ............................................................................................ 141 7.1.4.2. A részvények árkialakításának kérdése ................................................................................. 143 8.
A TŐZSDÉRŐL ÁLTALÁBAN ............................................................................................. 147 A TŐZSDE FOGALMA................................................................................................................. 147
8.1. 8.1.1.
ÚJABB FELFOGÁS SZERINTI CSOPORTOSÍTÁSA A TŐZSDÉNEK ................................................. 150 A TŐZSDE JELENTŐSÉGE .......................................................................................................... 151
8.2. 8.2.1.
GAZDASÁGI JELENTŐSÉGE ..................................................................................................... 151
8.2.2.
A TŐZSDE ELŐNYEI ÉS HÁTRÁNYAI........................................................................................ 152
8.2.2.1 A tőzsde előnyei .................................................................................................................... 152 8.2.2.2. A tőzsde hátrányai ................................................................................................................ 154 9.
A BUDAPESTI ÉRTÉKTŐZSDE LÉTREJÖTTE, MŰKÖDÉSE...................................... 156
9.1.
A BÉT LÉTREJÖTTE, MEGALAKULÁSÁNAK RÖVID ELŐZMÉNYE................................................ 156
9.2.
A TŐZSDÉRE VONATKOZÓ SZABÁLYOZÁS RÖVID ÁTTEKINTÉSE ................................................ 158
9.2.1.
AZ ÉRTÉKPAPÍRPIAC JOGI HÁTTERE ....................................................................................... 158
9.2.2.
AZ ÉRTÉKPAPÍRPIAC SZABÁLYOZÁSA .................................................................................... 158
9.3.
A BÉT ALAPÍTÁSA, JOGÁLLÁSA ................................................................................................ 163
9.4.
A TŐZSDETAGSÁG ÉS A KERESKEDÉSI JOG ............................................................................... 164
9.5.
A BÉT SZERVEZETE ................................................................................................................. 165
9.6.
A BÉT SZEREPLŐI ................................................................................................................... 166
9.7.
A TŐZSDEI RÉSZVÉNYÁRFOLYAM ............................................................................................. 168
9.7.1.
AZ ÁRALAKÍTÁS SZEMPONTJAI .............................................................................................. 168
9.7.2.
RÉSZVÉNYEK TŐZSDEI SZEMPONTBÓL ................................................................................... 172
-4-
9.8.
AZ ÉRTÉKPAPÍROK TŐZSDEI BEVEZETÉSE ÉS FORGALOMBANTARTÁSA.................................... 175
9.8.1.
RÉSZVÉNYEK NYILVÁNOS FORGALOMBAHOZATALA ............................................................. 176
9.8.2.
A BEVEZETÉSI ELJÁRÁS ......................................................................................................... 178
9.8.2.1. A bevezetés követelményei .................................................................................................... 178 9.8.2.2. A BÉT kategória szabálya..................................................................................................... 180 9.8.2.3. A bevezetési eljárás menete .................................................................................................. 182 9.8.3. 9.9. 9.9.1.
A KIBOCSÁTÓK TÁJÉKOZTATÁSI KÖTELEZETTSÉGEI .............................................................. 183 A BÉT KERESKEDÉSI RENDSZERE ........................................................................................... 184 KERESKEDÉSI RENDSZEREK ................................................................................................... 184
9.10. A RÉSZVÉNYÉRTÉKESÍTÉS MENETÉNEK ÖSSZEFOGLALÓ FOLYAMATA ..................................... 187 10. TŐZSDEI PRIVATIZÁCIÓ, MINT A PRIVATIZÁCIÓ EGYIK ÚTJA .......................... 190 10.1. A TŐZSDE ÉS A PRIVATIZÁCIÓ KAPCSOLATA ............................................................................. 190 10.2. A TŐZSDEI PRIVATIZÁCIÓ DEFINÍCIÓJA ................................................................................... 194 10.2.1. DEFINÍCIÓJA .......................................................................................................................... 194 10.2.2. A TŐZSDEI PRIVATIZÁCIÓ JOGI FELTÉTELE ............................................................................ 194 10.2.3. A TŐZSDEI PRIVATIZÁCIÓ FOLYAMATÁBRÁJA ....................................................................... 195 10.3. A TŐZSDEI PRIVATIZÁCIÓ ELŐNYE, HÁTRÁNYA ........................................................................ 196 10.3.1. A TŐZSDEI BEVEZETÉS ELLEN SZÓLÓ ÉRVEK ......................................................................... 197 10.3.2. A TŐZSDEI PRIVATIZÁCIÓ MELLETT SZÓLÓ ÉRVEK................................................................. 199 10.4. A TŐZSDEI ÉRTÉKESÍTÉS NÉHÁNY JELLEMZŐJE ...................................................................... 203 10.4.1. KRITÉRIUMAI......................................................................................................................... 203 10.4.2. AZ ÉRTÉKESÍTÉSEK JELLEMZŐI, ADATAI, KRONOLÓGIÁJA ..................................................... 205 10.4.2.1. A tőzsdei privatizációs tranzakciók jellemzői ....................................................................... 205 10.4.2.2. A Budapesti Értéktőzsdén szereplők közül néhány társaság tőzsdére való bevezetésének folyamata, a bevezetés adatai ............................................................................................... 212 10.4.5. A TŐZSDEI PRIVATIZÁCIÓVAL SZEMBENI ELVÁRÁSOK ........................................................... 215 10.5. A TŐZSDEI PRIVATIZÁCIÓ ÉRTÉKELÉSE ................................................................................... 219 11. AZ EURÓPAI UNIÓ VONATKOZÓ ELŐÍRÁSAI ÉS A TŐKEPIAC JÖVŐJE............. 223 11.1. AZ EURÓPAI UNIÓ ÉRTÉKPAPÍRJOGI HARMONIZÁCIÓJA .......................................................... 223 ÖSSZEGZÉS ..................................................................................................................................... 229 RÖVIDÍTÉSEK JEGYZÉKE.......................................................................................................... 239 MELLÉKLETEK ............................................................................................................................. 240 A PRIVATIZÁCIÓVAL KAPCSOLATOS FONTOSABB JOGSZABÁLYOK ........................ 257 IRODALOMJEGYZÉK .................................................................................................................. 260
-5-
Bevezetés Értekezésem címe látszólag két egymással össze nem függő fogalmat tartalmaz, amelyek összefüggéseinek ismerete nélküli tartalma joggal vetheti fel a kérdést: mi a közös e két különböző területre tartozó fogalomban: tőzsde és privatizáció. A kutatás célja Kutatásom alapvető célja e két – önállóan is a helyét megálló – témakör bemutatása, vizsgálata, elemzése, s ezen belül a köztük lévő összefüggések, kapcsolódások feltárása megvilágítása, majd mindezen ismeretek birtokában a következtetések levonása. A privatizációról számtalan tanulmány, könyv1 született – ami egyben jelzi a téma fontosságát és egyben azt a tényt is, hogy aktualitása megkérdőjelezhetetlen, hiszen mindig található olyan területe, amely - ilyen vagy olyan okok miatt - fokozott érdeklődésre tart számot. A Miskolci Egyetem Állam- és Jogtudományi Karán akkreditált doktori program "Tőzsdejog" alprogramjához csatlakozó jelen értekezés megkísérli bemutatni a privatizáció folyamatát, formáit, típusait, módszereit, elméletét, koncepcióit, és elvégezni annak összehasonlító jogi elemzését; a tőzsdéhez való kapcsolódását, a tőzsde jogi hátterét, figyelemmel az Európai Unióhoz történő csatlakozás miatti jogharmonizációs követelményekre is. Értekezésemben a következő kérdésekre keresem, majd adom meg a választ: 1.
Hogyan összegezhető az eddig lezajlott privatizációs folyamat?
2.
A magyar privatizációban szükségszerű út volt-e a tőzsdei privatizáció?
3.
Milyen jövője van a tőzsdei privatizációt meghatározó privatizációnak és értékpapírjogi szabályozásnak? Jelen értekezés témakörének kutatása - a fentiekből megállapíthatóan - alapve-
tően két területen történt. Egyrészt a privatizáció és a tőzsde jogi kapcsolata, a pénzügyi jog területén jelentkező privatizációs kedvezmények vizsgálata, a privatizációs technikák összevetése, az eredmények és tapasztalatok leszűrése vonatkozásában. A privatizáció azonban az utóbbi években - akár a tőzsdén keresztül, akár anélkül zaj1
A teljesség igénye nélkül felsorolást tartalmaz a jelen disszertáció irodalomjegyzéke is
-6-
lott - aktualitásából kétségkívül sokat veszített, hiszen a privatizálható állami tulajdon nagyságrendje egyre csökkent. Másrészről aktualitását a mai napig megőrizte, hiszen a privatizációnak a tőzsdéhez való kapcsolódása örök érvényű tapasztalatokat tartalmaz, melyek a további tőzsdei értékesítésekre és a még későbbiekben privatizálandó állami vagyon elidegenítésére is érvényesek. Ezenkívül aktualitását alátámasztja az tény is, hogy a tőzsdei privatizáció a magyar privatizációs kutatásoknak lényegében felderítetlen területe. A kutatás módszere A kutatási cél és feladat határozta meg alapvetően a kutatás módszerét. A kutatások során a leíró, a történeti és az összehasonlító jogi elemzés módszerét alkalmaztam, de elkerülhetetlen volt a közgazdaságtudomány és jogtudomány komplex vizsgálati megközelítési módszerének alkalmazása is, tekintettel arra, hogy a szakirodalom legnagyobb része e témában közgazdasági munka. Utalnom kell arra is, hogy az értékezés címében rögzített fogalmak közötti kapcsolat vizsgálata, illetve bizonyítása megkövetelte a rendszerelmélet és rendszerszemlélet eredményeinek alkalmazását. E kutatási módszerek segítségével világossá vált, hogy a jelzett területek több ponton összefüggnek, bár a magyar privatizációs gyakorlat ritkán alkalmazott útja a tőzsdén keresztüli privatizálás. A tőkepiacra vonatkozó Európai Uniós előírások vizsgálata pedig Magyarországnak az Európai Unióhoz való csatlakozása jegyében történt.
-7-
I. RÉSZ A PRIVATIZÁCIÓ
1.
A privatizáció általános kérdései
1.1. A privatizáció társadalmi-, gazdasági környezete
A Magyarországon lezajlódó privatizációs folyamatot nem lehet kizárólag a rendszerváltás éveihez kötni. „A vállalkozói szektor fokozatos kialakulása az 1950-es évek második felében kezdődött, majd erőteljesebben az 1968-as gazdasági reform részeként folytatódott. Az 1980-as évtizedben a magyar gazdaság lényeges lépéseket tett a piaci viszonyok megteremtése felé mind az intézményrendszer, a jogszabályi háttér, mind a vállalkozások kialakítása területén. Ennek eredményeként az évtized végén a magánvállalkozói tőke figyelemreméltó tényezővé vált.”2 A magán – vagyis az állami tulajdontól elkülönült – vállalkozások csírái tehát ott szunnyadtak már az „ember arcú szocializmus” időszakában, a kisiparosok, kiskereskedők és a részvénytársasági formák nem túli gyakori előfordulásának, és azok megtűrésének képében. A privatizáció – azaz a magántulajdon újbóli térhódítása és az állami szektor visszaszorítása – történelmi folyamatának azonban az 1989/90. évi rendszerváltás adta meg az igazi lehetőséget. A magánosítástól a gazdaságpolitikusok azt remélték és remélik, hogy ha a privatizáció révén a kormányt megfosztják a közvetlen üzleti döntéshozataltól, ezzel
2
Dr. Kovács Árpád: A privatizáció folyamata Magyaroszágon (1990-1997) előadás elhangzott az Adam Smith Institute által szervezett „The Second International Capital Markets Conference”-n London, 1997. november 24-25. (Internet: www.mek.iif.hu/porta/szint/tarsad/kozgaz/privfuz3.ht.) 3/52. lap
-8-
elősegítik a magánszektor kibontakozását és az állam működését is hatékonyabbá teszik közhatalmi szerepében.3 1989-1990-ben lezajlott hazánkban a békés politikai rendszerváltás, a szocialista társadalmi rendet felváltotta egy demokratikus, plurális politikai berendezkedés. Ennek jegyében: -
kiépültek a jogállam alapintézményei,
-
létrejöttek a szociális piacgazdaság működésének feltételei,
-
elkezdődött Magyarország integrálódása az euro-atlanti szervezetekbe. Magyarországon a privatizáció történelmi léptékben, totális mértékben zajlik
összekapcsolódva egy rendszerváltás szükségleteivel. Mindez sajátos kiegészítő elemekkel ruházza fel a privatizáció folyamatát.4 Az állam vállalkozói vagyonának leépítése, magántulajdonba adása példa nélküli feladatnak ígérkezett. Ilyen totális méretű és ütemű privatizációra eddig egyetlen országban sem került sor. Nem volt másolható, átvehető privatizációs modell, illetve gyakorlat, amely biztos fogódzót adhatott volna. Tekintettel az egész nemzetgazdaságot érintő tulajdonváltásra, az államnak figyelembe kellett vennie az általános foglalkoztatás, -ipar, és versenypolitikai szempontokat is. Mivel a magyar állam az előző rendszertől súlyos külföldi adósságokat örökölt, a privatizáció nem mellőzhette a költségvetési szempontokat, a készpénzbevétellel járó tranzakciók előtérbe helyezését. A tulajdonviszonyok logikus és szükségszerű átalakulását úgy kellett megvalósítani, hogy a nemzetgazdaság működőképessége megmaradjon és a tulajdonváltás eredményeképp hatékonyabb gazdaság, versenyképesebb vállalkozások jöjjenek létre. „A magyar politikai átalakulás evolúciós szakaszában (1988-1990), valamint a szabad választások következtében létrejött rendszerváltó időszakban (1990-) más és más elképzelések születtek a gazdaság tulajdonátalakítási folyamatáról. A tulajdonreform-tézisek és a privatizációs koncepciók időről időre változtak, finomodtak. Ugyanakkor a vállalati menedzserek, az alkalmazottak, a befektetők, valamint a vállalkozók – mint a privatizáció szereplői – érdekei, elképzelései, magatartása, cselekvése jelentős mértékben orientálta a konkrét magánosítási folyamatot. Kiterjedt ez a 3
Dr. Kovács Árpád: i.m.
4
uo.
-9-
hatás a törvényalkotásra, a jogszabálykészítésre, a fizetési feltételekre, a pályázati és versenyeztetési eljárásokra, a szervezeti rendszerre és a döntéshozatal mechanizmusára.”5
1.2. A privatizációt befolyásoló tényezők
A magyarországi privatizációt befolyásoló tényezőket a szakirodalom a következők szerint összegzi:6 1.
Az ország gazdaságának öröklött állapota: a külföldi és belföldi államadósság magas szintje, - a gazdasági élet nyitottsága, - a vállalatok külkereskedelmi kapcsolatai - a kooperációs együttműködések (know-how, licenc, bérmunka).
2.
A II. világháború előtti tradicionális kapcsolatok: a nyugati tulajdonosok részvételének a gyáriparban, a pénzügyi szektorban és feldolgozóiparban.
3.
Az uralkodó értékek, ideológiák, eszmék: a nemzeti érzés, amely befolyásolja a tulajdonszerkezet kialakítását meghatározó döntéseket.
4.
A tulajdonátalakítási koncepciók: az alkalmazható nyugati minták a tartós állami részesedések mértékére, a bankok tulajdonosi szerepére, az intézményi befektetői tulajdonra, a tőzsde szerepére, a külföldi tulajdon arányára.
5.
Az egykori állami vállalatok műszaki, pénzügyi helyzete, az alkalmazott technológiai eljárások színvonala. A piaci versenyképesség, jövedelemtermelő képesség, a hitelállomány, piaci részesedés, marketingtevékenység.
5
Diczházi: i.m. 9. o.
6
Diczházi: u.o. és a 10. o. is
- 10 -
Mindezeknek a figyelembevétele adta (adja) a privatizáció komplexitását és jelentette (jelenti) egyben a feladat nehézségét is.
1.3. A privatizáció definíciója; avagy a tulajdonreformtól a felszámolásig 1.3.1.
A tulajdonreform gondolatának fejlődése
A privatizáció fogalmának megközelítésekor a szerzők általában azonos elemből indulnak ki: a tulajdonosváltás szinte minden definícióban fellelhető. Sárközy Tamás megfogalmazásában a privatizáció jogi értelemben az állami tulajdon megszüntetését jelenti, nem állami tulajdonosok javára. A privatizáció tehát állami tulajdonú vagyontárgyak szándékolt, azaz jogszabály, vagy szerződés útján történő magántulajdonba kerülését jelenti. A privatizáció lényege tehát jogi értelemben a tulajdonoscserében áll.7 A külföldi szakirodalomban, a privatizáció fogalmát – a fejlett fogyasztói társadalmakra nézve – két, alapvetően eltérő értelemben használják: a.) A privatizáció, mint a társadalmi-gazdasági életbe való állami beavatkozás csökkentése, a valóban hatékony un. önkorlátozó kormányzás eszköze. Ilyen megközelítésben a privatizáció a kormányzás egészének átalakítására irányul, az állam gazdasági életbe való beavatkozását igyekszik a legkülönbözőbb módokon csökkenteni. (és ilyen értelemben az USA-ban speciális „privatizációs jog” nem is ismeretes).8 A privatizáció ebben a formában a Reagen-adminisztráció jelszava volt az 1980es években, a liberalizálással és a deregulációval együtt. b.) Ugyanakkor Nyugat-Európában a privatizáció jóval szűkebb területre vonatkozik: az állami tulajdon újbóli magántulajdonba juttatását jelenti, vagyis tulajdo-
7
Sárközy Tamás: A privatizáció joga, Magyarországon (1989-1993). Akadémia Kiadó, 1993. 48. o.
8
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga
- 11 -
nosváltást tehát un. tulajdoni privatizációról beszélhetünk. Ilyen privatizációról az USA-ban igen korlátozott mértékben, lényegében csak a nonprofit szektorban lehet szó, hiszen az Egyesült Államokban állami vállalatok csak szélső kivételként fordulnak elő.9 Nyugat-Európában azonban a tulajdonjog és a kötelmi jog (privatizációs szerződések) határterületén kialakult a privatizáció sajátos anyagi és alaki (szervezeti és eljárási) joga, vannak speciális privatizációs törvények, megszabva az állami tulajdon magántulajdonosok részére való értékesítésének különleges – az általánostól eltérő – szabályait.10 Lényegében csak ez a nyugat-európai tulajdoni privatizáció hasonlítható a volt szocialista országok privatizációjához. Ez a tulajdoni privatizáció Nyugat-Európában ugyancsak a 80-as években bontakozott ki a Thatcher-kormány politikája jóvoltából, de más olyan országokban is fokozatosan elterjedt, ahol az állami tulajdon viszonylag nagymértékű volt (Ausztria, Olaszország, Franciaország). Amíg az 1950 és 1980 közötti időszakban a nyugat-európai közgazdasági és jogi irodalom inkább az állami szektor sajátos problémáival foglalkozott (állami vállalatok típusa, versenypolitkai megítélés stb.), a figyelem a nyolcvanas évektől kezdve Nyugat-Európában is a privatizációra irányult.11 Kovács Árpád szélesebb értelemben használja a privatizáció fogalmát, amikor kifejti: „a tulajdonszerkezet megváltozása nemcsak az állami vállalatok értékesítése, magánkézbe adása útján valósul meg, mivel az un. „zöldmezős” beruházások, sőt a csődbe jutott és felszámolt állami vállalatok eszközállományának felvásárlása és új
Magyar Tudományos Akadémia Budapest, 1997. 13. o. 9
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga Magyar Tudományos Akadémia Budapest, 1997. 14. o.
10
Magyarországon a privatizáció joga nem egy általánostól eltérő szerződéstípust határozott meg: pl. az 1995. évi XXXIX. tv. a privatizációs szerződés – mint az adásvételi szerződés speciális fajtája; a privatizációs lízing – mely lényegében tulajdonfenntartásos adásvétel, és az atípusos vagyonkezelési szerződések.
11
v.ö.: Sárközy Tamás: A privatizáció nemzetközi modelljeiről, Közép-Kelet-Európában In: Emlékkönyv Kopátsy Sándornak Pénzügykutató Rt. Privatizációs Kutatóintézet Bp. 1997. 108-109. o.
- 12 -
termelő szervezetekbe illesztése is a magánosítási folyamat igen fontos eleme.”12 Hasonló nézeteket vall Szanyi Miklós, és Sárközy Tamás is. 13 Ez az un. felszámolási privatizáció, amikor is a felszámoló értékesítési a vagyontárgyakat a felszámolás során a magánszemélyek részére, és jogutód nélkül megszünteti az állami vállalatot. Ez az álláspont közgazdasági szempontból elfogadható, a tulajdonoscsere elméletnek ugyan megfelel, jogtudományi oldalról azonban vitatható, hiszen a jogutód nélküli megszűnése egy gazdálkodó szervezetnek (felszámolás, csőd, vagy végelszámolás esetében) nemigen hasonlítható össze a privatizáció klasszikusan szabályozott rendjével, módjaival, márcsak azért sem, mert különböző folyamatról van szó. Magyarországon a privatizáció jogi lényege tehát a vagyontárgyak tulajdonoscseréje: az állam, mint tulajdonos helyébe magántulajdonosok lépnek. Akár egy állami részvény átruházása is privatizációnak nevezhető, de ha ezzel a magánszemélyek csak 1 százalékos rendelkezési jogot szereznek a vállalat felett, úgy ez vitathatatlanul csupán részleges privatizációnak-, sőt közgazdasági értelemben álprivatizációnak minősülhet. Ugyanakkor – a modern gazdaság viszonyai között – a 100 százalékos magántulajdon-szerzés megkövetelése a „valódi” privatizációhoz túlzás lenne, figyelemmel arra is, hogy egy-egy nagyobb vállalatnál az állami tulajdonú részvények eladása csak fokozatosan, több ütemben történhet. Álláspontom szerint egy volt állami vállalatból alakult részvénytársaság akkor tekinthető privatizáltnak, ha a tulajdoni és/vagy a szavazati jog 50 százalék+1 szavazat erejéig magántulajdonosok kezében van (azaz ilyen arányban nem az állam, nem állami szerv, illetve nem közvetlenül vagy közvetve állami többségű tulajdonú gazdasági társaság a tulajdonos). Nyugat-Európában ritka kivétel, hogy az állam egy gazdasági társaságban tartósan kisebbségi részesedéssel rendelkezik. Kelet-Európában az állam ideiglenes
12
Kovács: i.m.
13
v.ö. Szanyi Miklós: Csőd, felszámolás, végelszámolás mint a privatizáció módja (számadás a talentumról) ÁPV Rt. GJW-Consultatio Konzorcium Bp. 1999. 33-39. o. (Szanyi Miklós jelzett könyvében közgazdasági oldalról közelíti meg a társaságok felszámolásának privatizációval való összefüggéseit.), valaminit Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga …. 70. o.
- 13 -
kisebbségi részesedése általánosnak tekinthető, mert a privatizáció rendszerint nem egy-, hanem több ütemben valósul meg. Magyarországon az úgynevezett aranyrészvény alkalmazásával néhány kulcsfontosságú intézményben fenntartják a központi kontrollt: a privatizációs törvény mellékletében felsorolt társaságok esetén az állam 1 darab szavazatelsőbbséget biztosító részvényt birtokol; az aranyrészvény14 eladhatatlan, viszont bizonyos kérdésekben vétójogot biztosít. Voszka Éva a privatizációval kapcsolatos koncepciókat próbálja értelmezni. Véleménye szerint: „A tulajdonreform-reform: Az állami tulajdon körén belül maradó változás, amely a tulajdonosi jogok gyakorlásának újraelosztását jelenti, már meglevő vagy újonnan létrehozott, de mindenképpen állami jellegű szervek között. Az állami tulajdon privatizálása, ezzel szemben a tulajdonos személyét változtatja meg: a vagyon magánkézbe kerül. Két gyökeresen eltérő koncepcióról van szó, így a célok, a megvalósítás módszerei és következményei is különbözőek.”15 Az 1980-as évek előtti tulajdonreform gondolatokat16 a következő kronológiai sorrendbe rakhatjuk:
Az 1950-es években két ízben merült fel a tulajdonviszonyok változtatásának
gondolata.17 1953-ban Nagy Imre kormányprogramjában, amely azt ígérte, hogy megszilárdítja a mezőgazdasági kistermelők helyzetét a kollektivizmus lefékezésével és az önkéntesség elvének betartásával. 1957-ben pedig a viták a Központi Bizottságban folytak a szocialista tulajdon működéséről, az állami vállalatok tulajdonlásáról, „gazdáiról”. A megoldási lehetőségek között szerepeltek a minisztériumok; a területi, szakmai kamarák, szövetségek (Pénzügyminisztérium szakemberei); a bankok; a minisztériumok és a munkástanácsok együttesen.
14
Állami aranyrészvényes cég például az OTP Rt., a Paksi Atomerőmű Rt., Pick Szeged Rt., Zsolnay
Porcelángyár Rt. és további számos cég. Heti Világgazdaság, XX. évfolyam 5. szám 1998. február 7. 75-76. o. 15
Voszka Éva: Tulajdonreform vagy privatizáció? Közgazdasági Szemle XXXV III. évf. 1991. 2. sz. 117. o.
16
Vanicsek Mária: Elosztásos privatizáció Számadás a talentumról. ÁPV Rt. 9-12. o.
17
Lengyel László: Gondolat a tulajdonreformról; A tulajdon reformja Pénzügykutató Rt. Bp. 1988. 23-26.
- 14 -
Az 1960-as években: nagy hangsúlyt kapott a vállalati önállóság növelése, de a
tulajdonreform ekkor még tabunak számított.18 Az 1968-as reformhoz kapcsolódó javaslatokat a szakirodalom „tőkeáramlási szakasznak” nevezi, amelyben „a cél a beruházási források elosztásának racionalizálása, a közvetlen költségvetési redisztribució visszautasítása lett volna – a tulajdonos és üzemeltetői (menedzseri) szerepek szétválasztásával. Ennek keretében az állami vállalatok részvénytársasággá alakítását, a szervezeti formaváltást is mérlegelték.” Balázsy Sándor, Kopátsy Sándor és Tardos Márton a részvényektől független, de az államigazgatástól és a vállalatvezetéstől egyaránt elkülönült önálló tulajdonosi szervezetek létrehozását javasolták.19 Kopátsy Sándor már ezekben az években egy tőzsdéhez hasonló vagyonkezelő szervezet szükségességéről beszél.20 Tardos Márton pedig ekkor dolgozza ki „holding” koncepcióját21, vagyis annak a vállalatformának a jellemzőit, amelynél a leghatékonyabban működtethető az állami vagyon. Nézete szerint a holdingban a.) az igazgató fölött munkáskollektíva áll Problémája: a vállalatok közti jövedelemdifferenciálódás elviselhetetlenné tenné politikailag ezt a megoldást. b.) megszűnne a vállalatok kormányhoz kötése, és több állami eszköztulajdonos jönne létre. Az Országgyűlésnek tartoznának beszámolással, a különböző ágazatokhoz véletlenszerűen kerülnének vállalatok. Eszköztulajdonosok a bankok, holdingok lennének; akik a felügyeletük alá tartozó vállalatok közti tőkeátcsoportosítást (nyereség elvonása és átadása egy kevésbé jól prosperáló vállalatnak) is végeznék. Liszka Tibor önálló tulajdoni koncepciója is ekkor jelent meg, melynek továbbfejlesztett változatában a tulajdonosi modellnek 3 szereplője van: a.) az állam, amelyé a politikai hatalom, b.) a bank, amely a tulajdonosi funkciókat gyakorolja,
18
Tardos Márton: A gazdasági szervezetek és a tulajdon Gazdaság 1988. 3. sz.
19
Voszka Éva: Tulajdonreform vagy privatizáció? ....... 10. o.
20
Vanicsek Mária: Elosztásos privatizáció ..... 11. o.
21
Tardos Márton: A gazdasági verseny problémái hazánkban Közgazdasági Szemle 1972/7-8. sz.
- 15 -
c.) a szocialista vállalkozó, aki társadalmi, tulajdonosi vagy munkarészvénnyel rendelkezve gazdálkodik.22
Az 1970-es évek második felében Sárközy Tamás a tulajdon megosztottságának
elméletét hangsúlyozta, illetve dolgozta ki, amely szerint nem létezik egységes állami és egységes magántulajdon. Az 1970-es évek végén továbbfejlesztik Liska Tibor koncepcióját, miszerint: a szocialista állampolgár már születésekor rendelkezik – társadalmi örökségként – a köztulajdon, társadalmi vagyon egy részével. Ezt a vagyonrészt pedig a „Vállalkozáskísérletek Pénztárán” keresztül növelheti, mely szervezet „quasi tőzsdeként” funkcionál. Ezen elmélet nagy érdeme, hogy gyakorlati tulajdonosváltozáshoz is vezet, és jelentős szerepet játszott a kisvállalkozások elterjedésében.23
Az 1980-as években több új tulajdonosi elmélet is megfogalmazódott24, a tulaj-
donosi viták megélénkültek, sőt néhány jogszabály25 is előkészítette a „magánszektor kiegészítő, kisegítő szerepének legitimitását”.26
22
Liska Tibor: Ökonosztát KJK Bp. 1988. 53. o.
23
Vanicsek Mária: Elosztásos privatizáció .... 12. o.
24
Lásd erről bővebben: Vanicsek Mária: Elosztásos privatizáció ..... 13-23. o.; Boda-Neumann: MRP és MBO a hazai privatizációban, ÁPV Rt. Számadás a talentumról sorozat, GJW-CONSULTATIO Konzorcium, 14-18. o.; Voszka Éva: Tulajdonreform vagy privatizáció ...... 118-119. o. Sárközy Tamás: A privatizáció joga Magyarországon, UNIÓ Kft. 1991. 50. o. Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga Budapest MTA 1997. 152. o.
25
Lásd erről – lábjegyzetről bővebben: Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga Budapest MTA 1997. 151-154. o. - 1971. évi III. tv. szövetkezeti törvény, mely a szövetkezeteken belüli magánvállalkozások (háztájik, szakcsoportok) megjelenésének adott törvényi alátámasztást; - a 11/1967. (X.13.) Korm. r., mely először deklarálta az állami vállalatok viszonylagos önállóságát; - 1977. évi VI. tv. az állami vállalatokról, mely először használta a vállalkozás kifejezést törvényi szinten, és az állam vállalkozásaként definiálta az állam vállalatot. (ld. Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga: 27. hivatkozás 152. o.) - 1984. évi 22. tvr., mely megteremtette az állami vállalatok „öntulajdonlását”, és ezzel önkormányzó vállalatokká tette azokat; ahol az államigazgatási felügyelet csak törvényességi felügyeletté szűkült; és a vállalatvezetőt is a vállalat szervei – önigazgatás – nevezték ki (lásd erről bővebben Sárközy Tamás: Egy gazdasági szervezeti reform sodrában című művét Bp. 1985)
- 16 -
Az akkori közgazdasági szakirodalom az állami tulajdonforma megreformálásában látta a kiutat a mélyülő gazdasági válságból.27 Ennek jegyében a tulajdonkezelő holdingok térhódítását szorgalmazta Tardos Márton, Antal, az önigazgató vállalatokét Lengyel László, Bauer, a szocialista vállalkozót Liska Tibor. Látható, hogy A tulajdonreform központi kérdése az állami irányítás és gazdálkodó szervezetek közötti függelmi viszony és szabályozóalkuk megszüntetése volt.28 - 1967. évi II. tv. a Munka Törvénykönyvéről, mely jelentősen megnövelte a munkáltatók és a munkavállalók autonómiáját a munkaszerződések megkötésénél, és a kollektív szerződést is a korábbi ágazati minisztériumi szintről vállalati szintre helyezte. - 1972. évi VII. tv., mely megszüntette a kötelező tervmutatókat, és azok az - 1977. évi IV. tv.-nyel kerültek ki a Ptk-ból - 1972. évi IV. tv., mely a bírósági rendszerbe beiktatta – ellentétben a többi szocialista állam gyakorlatával – a gazdasági bíráskodást, aholis a piaci jellegű szerződések és jogviták szokásossá váltak - 1961-től kezdve a társasági jog előfutára volt a szövetkezeti jogalkotás, az 1967-es vállalati jogalkotás pedig közös vállalati formában lehetővé tette a társulást, felélesztette az 1875. évi Kereskedelmi Törvénykönyv szerinti kft. és rt. intézményét. (A közkereseti társaság, gmk. a kisiparban és magánkereskedelemben korábban is fennmaradt) - 1970. évi 19. tv. - 1978. évi 4. tvr., melyek a „társulási jog” első kodifikációjának tekinthetők (A kérdés tvr. szintű rendezése jelzi a téma „fontosságát”) - Még alacsonyabb szintű jogforrás rendezte a külföldi társulási lehetőségeket: 28/1972. (III.8.) PM rend. – mely szerint vegyes vállalat, azaz joint-venture kft. és rt. formájában volt alapítható (Erről lásd bővebben Sárközy Tamás: Vállalati önállóság, vállalatirányítás, társulások c. könyvét Bp. 1972) - 1981. évi 15. tvr. a pjt. és gmk-k szabályozására került sor a kisvállalkozási reform keretében - 1974. évi III. tv. biztosította az állami vállalatok külkereskedelmi jogát, mely nem alanyi jog volt, államilag monopolizált terület - 1984. évi IV. tv. a versenyjog és kartelljogot élesztette fel a tisztességtelen gazdálkodás tilalmával - kiépült iparjogvédelem és szerzői jog várta a rendszerváltást: 1969. évi II. tv., 1969. évi III. tv. 26
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga ..... 152. o.
27
Boda-Neumann: MRP és MBO a hazai privatizációban ÁPV Rt. ……. 15. o.
28
Voszka Éva: Tulajdonreform vagy privatizáció c. cikkében 118. o. ezt a szakaszt vállalatirányítási szakasznak nevezi, melynek lényege a tulajdon államigazgatási jellegének megszüntetése. Cikkében hivatkozik a tulajdonviták „eszmetörténeteinek” feldolgozóira: ld. Sárközy Tamás: Javaslat a Gazdaságirányítási Egyeztető Bizottsághoz az állami tulajdonban álló vagyont kezelő szervezet fejlesztésére az 1980-as évek közepén. Kézirat, valamint Lengyel László: A tulajdonviták története és a reform (Megjelent a Tulajdonreform c. kötetben, Pénzügykutató Rt.) 1988.
- 17 -
Az első csoport hívei a társadalmi vagy hatósági tulajdonnak szánnak vezető szerepet, a második csoport hívei a csoporttulajdonnak, a harmadik csoport hívei pedig az egyéni vagy magántulajdonnak. Voszka Éva hivatkozott cikkében29 a fenti három elkülönített teóriát a következő fogalmakkal illeti. 1.
a menedzserszocialista képviselői: Tardos Márton, Antal, Kopátsy.
2.
a munkásönigazgatói. Képviselői: Lengyel, Csillag István, Matolcsy György.
3.
a személyes szocialista vállalkozói: Képviselői: Liska, Diczházi Bertalan. 1985-ben Antal László a következő módon jellemezte az 1968 óta eltelt idő-
szakot: „Az elmúlt néhány év tapasztalatai, de tágabban értelmezve az 1968 óta eltelt időszak egésze azt mutatják, hogy „kis lépésekkel” vagy az adott mechanizmus keretei között a gazdaságpolitikai irányvonal mégoly erőteljes változásával, az erőforrások makroökonómiai átcsoportosításával csak korlátozott eredmények érhetők el. Adott mechanizmus keretein belül a gazdaságpolitika lehetőségei a fejlődés lényegi jellemzőinek befolyásolására nagyon szerények. A döntésekben formailag is résztvevő és a döntéseket befolyásolni képes szervezetek és személyek hatalmi pozíciói – ebből fakadó elsődleges érdekei, kapcsolatai, így érdekérvényesítési lehetőségei – valamint tartós viselkedési, reagálási normái ugyanis ilyenkor lényegesen nem változnak. A megoldás csakis a hierarchikus kapcsolatok dominanciáját, az irányítószervek és vállalatok közötti közvetlen függőségi viszonyt megszüntető, azt a vállalaton belüli intézményektől, testületektől való függéssel felcserélő nagy haderejű változás lehet, amely képes az 1968-ban elképzelt, a terv és piac szerves kapcsolatában alapuló decentralizált gazdasági mechanizmusba átvinni a magyar gazdaságot. Ennek a változásnak az előfeltételei a sajátos indirekt mechanizmusban létrejöttek – a felismerés is megérett, ezért nem puszta illúzió azt feltételezni, hogy a 80-as évek második fele valóban az átfejlődés időszaka lesz a decentralizált mechanizmusba.”30
29
Voszka Éva: Tulajdonreform vagy privatizáció? ...... 12. o.
30
Antal László: Gazdaságirányítási és pénzügyi rendszereink a reform útján KJK Budapest 1985. 356-357. o.
- 18 -
A fentiekben említett három koncepció hívei által folytatott viták középpontjában elsősorban a „tulajdonlást kinek a kezébe adjuk” kérdése állt.
1.3.2. 1.3.2.1.
A tulajdonreform koncepciói A holding-koncepció
A holding koncepció - hívei a megújított változat szerint - az állami tulajdont egymástól független 10 vagyonkezelő szervezet felügyelete alá helyezné, mely szervek elsődlegesen tulajdonosi funkciók gyakorlása során a hozzájuk tartozó vállaltok nyereséges működésében lennének érdekeltek. E koncepció már azzal is eltért a '70-es évek holding-koncepciójától, hogy a tulajdonosi funkciókat gyakorló szervezetek nem az Országgyűlés, hanem az Elnöki Tanács felügyelete alá tartoznának, és a holdingok kizárólag stratégiai tulajdonosi funkciókat gyakorolnának.31 Az eszköztulajdonos szervezetek jogköre azonban korlátozott lenne: csak ritkán zárhatnának be vállalatokat, a vállalatoktól elvonható jövedelemhányad pedig limitált lenne: tehát a holding nem működhetne valódi tulajdonosként. Tardos Márton eltérő javaslattal állt elő 1988-ban. Kiindulópontja szerint egy valódi tőkepiacra lenne szükség. Ehhez első lépésben el kell terjeszteni az állami tulajdon körében a társasági tulajdont, majd ki kell szélesíteni a tőkepiacot, és a vállalati vagyont részvények formájában nagyszámú természetes és jogi személy kezébe kell adni, akik érdekeltek a nyereségorientált gazdálkodásban és a tulajdonosi jogokban. Álláspontja szerint részvényesek lehetnek a társadalombiztosítási intézmények, a nyugdíjpénztárak, tőkealapítványok, amelyek jövedelméből lehetne a nem profitorientált intézmények kiadásait finanszírozni. Tardos véleménye szerint valódi tulajdonosokkal működő tőkepiacot kell létrehozni.32
31
Vanicsek Mária: id. műve 13-23. o.
32
Tardos Márton: A gazdasági szervezetek és tulajdon, Gazdaság 1988. 3. sz.
- 19 -
Mint látható Tardos felfogásában még nincs egyértelműen megfogalmazva a rendszerváltás gondolata, csak a szocialista tulajdonviszonyok fejlesztéséé.33 Kopátsy Sándor szerint viszont nem a magántulajdonos, nem az önigazgatók, nem is a mesterségesen létrehozott tulajdonosi szervezetek a leghatékonyabbak, hanem a nyugdíjpénztárak. Kopátsy kifejti, hogy a magántulajdonnak az a formája, amelyben a tulajdonosi jog és a vezetés-irányítási funkció egy kézben van, nem más, mint a klasszikus kapitalizmus alapvető jellemzője. Ehhez a modellhez – mármint a múlt századi klasszikus kapitalizmuséhoz – közelebb álltak 1968 óta a vállalati menedzserek, mint a fejlett tőkés országok valóságához, mivel rendelkeztek a megtermelt nyereség egy részével. Kopátsy szerint az állami tulajdon lebontás két lépésben történhet. Az elsőben sor kerül az állami tulajdonnak társasági tulajdonná történő átalakítására, bár ez csak egy szükséges formális lépés a tényleges tulajdonreform előtt. Koncepciójában nem tartja elképzelhetőnek a magánszemély tulajdonost, mert akkor az a történelmileg túlhaladott modell kerülne alkalmazásra, mint amikor a vállalat vezetője lesz a tulajdonos. (Lásd a klasszikus kapitalizmus mintáját) Az ágazati hatósággal viszont a direkt utasításos rendszer éledne újjá. Ezért megoldásként az állami vállalatok részvényeit - a második lépésben - speciális tulajdonkezelő vállalatok, azaz nyugdíjpénztárak, betegsegélyezők, egyetemek kezébe adná. Ezek csak kevés részvénnyel rendelkezhetnének, hogy ne kerüljenek monopolhelyzetbe. A működésből származó hozadék egyrészt finanszírozná a tulajdonosi intézményt, másrészt felhatalmazásra szolgálna, újabb vállalati értékpapírba lehetne befektetni. A tulajdonosi intézmények nem maguk forgatnák az értékpapírjaikat, hanem pénzintézetet bíznának meg.34 Kopátsy elméletében nincs helye a magánszemélyek, de a külföldiek tulajdonlásának sem! A külföldi tulajdonosoktól az állami tulajdon nagyfokú leértékelődése miatt kellene tartózkodni. Szerinte előbb az állami vállalatokat fel kéne javítani, és csak utána lehetne – akár külföldieknek is – nagy haszonnal eladni. Kopátsy elmélete még mindig nem tekinthető privatizációnak, csupán tulajdonreformnak, mivel az újként megjelenő tulajdonosok állami szervek lennének. 33
Vanicsek: id. mű. 15. o.
34
Kopátsy Sándor: Gondolat a tulajdonreformról In: A tulajdon reformja, Pénzügykutató Rt. Bp. 1988
- 20 -
Koncepciójának „nagy előnye, hogy a társasági forma tőkebevonásra nyújt lehetőséget, így biztosítja a piaci tőkeáramlást és összekapcsolja az állam nyugdíjkötelezettségét az állami tulajdonú cégek eredményességével.”35 Az első koncepció hívei közé tartozik Bársony Jenő is, aki az állami tulajdon átalakítását hatósági tulajdonosi képviselet (mint pld. Gazdasági Minisztérium vagy Állami Vagyonfelügyelet) fenntartásával oldaná meg. A hatóság a meglévő vállalatok tulajdonosi jogait felügyelő bizottságok útján gyakorolná. A felügyelő bizottság feladata lenne a vállalati tőke értékelése, perspektíváinak megítélése, a menedzserek kiválasztása. A vállalati tanács pedig érdekegyeztető szerv lenne. Véleménye szerint a hatósági tulajdonforma a következők miatt is előnyösebb a vállalati tulajdonlásnál: „a.) a vállalati kollektíva a társadalmi tulajdon egy részét működteti; nem ő hozta létre a kezelésében lévő vagyont, tehát nem is indokolt a tulajdonába adni; b.) a vállalati jövedelem differenciái nem a kollektíva jobb vagy rosszabb munkájának eredményeként alakulnak, hanem egyéb tényezők (lekötött tőke, piaci helyzet stb.) következményei. Ha az eltérő vállalati jövedelmek közvetlenül differenciálnák a személyes jövedelmeket, indokolatlanul eltérő helyzetű csoporttulajdonosok jönnének létre a nemzeti vagyon vállalati felosztása révén; c.) azért sem indokolt a vállalatok tulajdonába adni az állami vagyont, mert nem biztos, hogy ott kell felhasználni a jövedelmeket, ahol azok képződtek. Az átcsoportosítást a csoporttulajdon gátolná; d.) a vállalati kollektíva érdekeltsége a személyes jövedelem növeléséhez kapcsolódik, és nem alkalmas a tulajdonos hosszú távú érdekeinek kifejezésére, a tulajdonosi szerepre.” 36
1.3.2.2. A csoporttulajdon előtérbe helyezése
35
Vanicsek: id. mű 17. o.
36
Bársony Jenő: Vagyonérdekeltség érvényesítésének lehetőségei és irányzatainak kritikája Gazdaság 1988. 3. sz. Bársony Jenőt idézi Vanicsek Mária: i.m. 17-18.
- 21 -
A 1980-as évek második típusú tulajdonvita koncepcióját fogalmazta meg Matolcsy György 1988-ban, a politikai rendszerváltás korszakában.37 Matolcsy a csoporttulajdont helyezi a tulajdonreform középpontjába, jogilag a megindult állami vállalati decentralizációra épít38, egyben a vállalati vezetők tulajdonhoz juttatását részesíti előnyben. Szerinte a meglévő vállalati központok, a belső kollektívák, a kisebb-nagyobb vállalaton belüli csoportok a megfelelő tulajdonosok. Bonyolult kereszttulajdonlások is létrejöhetnek. Alapesetei: „a.) egy állami vállalat részegységeiből több önálló társaság alakul, és a központ lesz a részvények tulajdonosa. A részvények értékesítésével később egy-egy társaságnak több tulajdonosa lesz, miközben a központ befektető vállalattá alakul. Az eladás révén fejlesztési forrásokhoz juttathatja társaságait; b.) a vállalatból alakult társaságok egymás részvényeit is megvásárolhatják, és így a korábbi együttműködést a tulajdonosi viszonyok is segítik, a fejlesztésben való közös érdekeltség is biztosítva van; c.) a befektető központ is társasággá alakulhat, és más társaságok részvényeit is megvásárolhatja, ezáltal a tőkemozgás vízszintesen is adott. Így holding jön létre, amelynek fő feladata a vagyonkezelés. A holding tulajdonosai között befektető társaságok, nyugdíjpénztárak, külföldiek magánszemélyek is megjelenhetnek. A vállalati központ társasággá alakulásáig ez a formáció hasonló az önigazgató vállalathoz, csak itt vagyonérdekeltség alapján tevékenykedő befektetőkről van szó. A vállalatok ilyen átalakítása biztosítja a tőkebevonást, a vállalati szervezet szükséges decentralizációját, méghozzá többé-kevésbé természetes, nem pedig felülről irányított módon. Az operatív irányítás elkülönül a tulajdonosi és ellenőrzési szinttől.”39 Az önigazgatáson alapuló tulajdonkoncepciót40 (a vállalati tanácsok vagy közgyűlések irányítása alatt működő vállalatok) egyik nagy hiányosságát – a tőkebevo37
Matolcsy György: Változatok a tulajdonreformra Gazdaság 1988. 4. sz. In: Vanicsek id. mű 18-20. o. és hivatkozik még rá: Boda-Neumann id. mű 15-16. o.
38
1985-ben a jogszabály megteremtette a vállalati egységek önállósulását, majd az igazi áttörést a társasági formák „bevezetésével” az 1988. évi VI. tv. jelentette.
39
Vanicsek id. mű 19-20. o.
40
Lásd erről bővebben: Csillag István: Privatizáció ’90. Vezetéstudomány 1991. 2. sz., amelyben a szerző értékeli az 1990-es privatizációt, mely szerinte azt a kérdést veti fel, hogy: a vezetői-
- 22 -
nás nehézségét ezen elmélet képviselői megpróbálják egy részvénytársasági formában működő önigazgató holding létrehozásával kiküszöbölni, mely pótlólagos tőkét a tulajdonosi jogosítványok egy részének eladásával szerezne, mely külső részvényben jelenne meg.41 Az önigazgatási koncepció ellen a következő érvek szóltak: „a.) mivel a meglévő vállalatok meglévő kollektívái kezébe kerülnének a tulajdonosi jogok, ez egyenlőtlen és főleg véletlenszerű adományozást jelentene; b.) a dolgozók alapvető érdeke a rövid távú keresetnövelés, ami nem egyeztethető össze a hosszú távú tulajdonosi érdekeltséggel (a jövedelmeknek fejlesztésre való fordításával.) Nyilvánvaló, hogy a dolgozók döntő többsége nem rendelkezik tulajdonosi készségekkel, hanem alapvetően munkavállalói szemlélet jellemzi; c.) ha a tulajdonosi jogok egy részének eladásával hozzá is juthat külső tőkéhez az önigazgató kollektíva, a vállalatnál megtermelt jövedelem kiáramlása nincs biztosítva, márpedig gyakori, hogy máshol jobb hatékonysággal működtethető a tőke. A munkahelye fenntartásában érdekelt önigazgató kollektíva tagja számára a belső befektetés jobban védi munkahelyét; d.) nemcsak a külső tőkemozgás korlátozott ilyen tulajdonviszonyok között, hanem a belső technikai fejlesztés, struktúra-átalakítás is, hiszen az egyes dolgozók/tulajdonosok munkahelye adott munkatevékenységhez kötődik; e.) ha a gazdaság egészében az önigazgató kollektívák a tulajdonosok, a vállalati összetétel is megmerevedik, nem alakulnak és nem szűnnek meg vállalatok; f.) a külső tulajdonos bevonásának hiánya, illetve korlátozott volta miatt a külső szakértelemmel mint hatékonyságjavító tényezővel sem lehet számolni. A csoporttulajdon egy másik formáját megfogalmazó javaslat szerint nem valamennyi dolgozó, hanem csupán a menedzsment lenne a tulajdonos. Ebben az esetben a dolgozók bérérdekeltsége kevésbé érvényesülne, viszont teljesen összemosódnának a stratégiai és az operatív irányítási döntések.”42
magántulajdonosi vagy az intézményi-állami vagyonkezelők tulajdonosi koncepcióját akarjuk-e. Ezzel együtt akarjuk-e a piacgazdaságot és a piac valódi szereplőit, vagy sem. 41
E módszer hívei: Csillag, Lengyel László, Bauer Tamás, Soós Károly Attila In: Vanicsek id. mű 20-21. o.
42
E módszer hívei: Csillag, Lengyel László, Bauer Tamás, Soós Károly Attila In: Vanicsek id. mű 20-21. o.
- 23 -
1.3.2.3. Az állampolgár középpontba helyezése
A 1980-as évek tulajdonvitáinak harmadik útja az egyént, az állampolgárt helyezi a középpontba, a szocialista vállalkozót43, és a népi részvényszocializmust44. Diczházy elmélete szerint az állampolgárok egyforma értékű értékpapírhoz jutnának, amelyet aztán kötvény, részvény vásárlására fordíthatnának, vagy saját tulajdonú társaság törzstőkéjére, törzstőkeemelésére fordíthatnak. A népi részvény minden nagykorú állampolgárnak járna, a felhasználása azonban korlátozott lenne, csak a felsorolt, befektetési célú felhasználása lenne megengedett. A népi részvény kibocsátott mennyisége a nemzeti jövedelem mértékétől függne. Minden állami vállalat részvénytársasággá alakulna át, és a megkapott népi részvények ellenében lehetne valódi részvényeket venni. Ugyancsak a dolgozói tulajdon előnyeit méltatta Kotz László45 is, ugyanakkor Tardos Márton és Soós Károly Attila is 1991-ben46, akik szerint az állami vagyon 10%-át ingyenes vagyonjegy formájában lenne indokolt szétosztani. Egy állampolgár 20.000 Ft értékű vagyonjegyzet kapna, amit eladhatna, vagy befektetheti. A modell támogatói szerint ez előnyt jelentene a privatizáció vásárlóerő bővítésénél, és segítené a kis családi vállalkozások elterjedését. A népi részvényszocializmus ellen szólt az az érv, hogy a folyamatos gazdasági növekedést nem garantálja semmi, és a népi részvények ellenértékét a költségvetésnek kellene állnia. Az ingyenes részvényjuttatással így a költségvetés elesne egy
43
Lásd erről bővebben: Liska Tibor: Ökonosztát KJK Budapest 1988.
44
Lásd erről bővebben: Diczházi Bertalan: A népi részvény modellje Munkás 1989. 2. sz. valamint Diczházi Bertalan: A népi részvényszocializmus vázlata Figyelő 1988. nov. 10.
45
Kotz László: A privatizáció és a tulajdon átalakulásának kérdései az egészségügyben, a dolgozói részvénytulajdonlás lehetőségei Gazdaság és Társadalom 1991. 1. sz.
46
Vanicsek id. mű 22. o.
- 24 -
bevételi hányadtól. Ez a megoldás egyébként a külföldiektől is idegen, így azok befektetéseire nem számíthatott volna a gazdaság. „1989-re nemcsak a tulajdonviták tartalma, hanem azok közege és a résztvevők pozíciói is megváltoztak. 1988 végéig az elképzelések tulajdonképpen nem léptek ki a tulajdonreform korábbi kereteiből: a koncepciók alapvetően az állami tulajdon hatékonyabbá tételéről szóltak, a változásokat egy szűk szakértői csapat dolgozta ki, és a végrehajtás módszerét fentről lefelé, a központból vezényelt módon gondolták el. A vitában az ellenfelek egyik oldalról a reformközgazdászok, másik oldalról a bürokratikus koordináció fenntartásában érdekelt központok voltak. A társasági törvény megszületését követően felgyorsultak a politikai és a gazdasági események. A vitákban általánossá vált az államtalanítás igénye és egyre elfogadottabbá lett a „természetes tulajdonosok” (azaz magántulajdonosok) szükségessége. A vita most már nem az állami tulajdon reformálásáról, hanem annak lebontásáról, továbbá a magántulajdon szükséges arányáról és „létrehozásának” eljárásairól szólt. Az államtalanítás egyik (de ebben az időszakban még korántsem egyetlen) útja a privatizáció. A vita súlypontja máshova helyeződött a végbemenő „spontán privatizáció” közegében. Az lett a fő kérdés, hogy ki adja el a vagyont, és hogy ki legyen az új tulajdonos. A vitázó felek pedig egyik oldalon a beindult piaci mechanizmusok hívei (Matolcsy, Sárközy), másik oldalon pedig azok, akik a spontán folyamatok eredményeit megkérdőjelezve az ellenőrzés szükségességét hangsúlyozzák (Bokros, Tömpe). Függetlenül attól, hogy ezekben a vitákban ki melyik oldalon állt, a korábban az önkormányzó „demokratikus vállalat” eszményét hirdető reformközgazdászok abban a pillanatban elszakadtak ettől az elképzeléstől, amint az „igazi” magántulajdonosok megjelenése (akár a „spontán privatizáció” formájában) politikai realitássá vált.”47
1.3.3.
A tulajdonreform koncepcióinak értékelése
Voszka Éva a tulajdonvitákat az átalakítás céljai szerint az alábbiak szerint szakaszolja: 1. 47
tőkeáramlási
Boda-Neumann: MRP és MBO a hazai privatizációban……… (id. mű) 17. o.
- 25 -
2.
vállalatirányítási
3.
formaváltási és
4.
szervezeti decentralizációs szakasz Álláspontja szerint 1988-1989. fordulójáig egyértelműen reformról beszélhe-
tünk, legalábbis az átalakítás kereteit illetően.48 „A tulajdonreform fogalma tehát lassan felölelt minden változást, amely az állam tulajdonosi jogainak gyakorlását és az állami vagyon hatókörének korlátozását érintette. Ebben az elvi keretben bukkant fel a privatizáció, most már tényleg az állami vagyonrészek magánkézbe juttatásának értelmében.”49 A tulajdonreform keretében a javaslatok képviselői az állami tulajdon meghatározó szerepét hirdették és csak a tulajdonosi jogok gyakorlásának módját akarták megváltoztatni, felülről vezérelt végrehajtással. Reformokkal nem lehet rendszerváltást megvalósítani. „Márpedig a gazdasági rendszerváltás következetes útja, a magánkézbe adás, a szűkebb értelemben vett privatizáció a tulajdonreform elméleti keretébe ágyazottan bukkant fel anélkül, hogy politikai törésvonalat vagy az egyes javaslatokban kifejtett koncepcióváltást jelentett volna. Megszakítottság helyett számos ponton folytonosságot érzékelhetünk. ….A társasággá alakulás a szó jogi értelmében még nem átalakulás, a „spontán privatizációban” nem jelenik meg a magántőke, sőt a privatizáció elvileg is azonos lehet a társadalmasítással, s a tulajdonreform magában foglalhatja a rendszerváltást is.”50 Az irányzatok – bár alapelemeikben eltérnek, elsősorban a hatalomgyakorlás módjában – közös jellemzője, hogy a denacionalizálás, „államtalanítás”, vagyis a tág értelemben vett privatizálás keretébe tartoznak. Bár érzékelhető, hogy – amint azt a szerző (értsd. Voszka Éva) cikkében kifejti – a tulajdon szorosan összefügg a hata-
48
Voszka Éva: Tulajdonreform vagy privatizáció? Közgazdasági Szemle 1991. 2. sz. 117-133. o. A szerző cikke felöleli a tulajdonvitákat, elméleteket, ezek képviselőit, elemzi a különböző koncepciókat, politikai oldalról is megközelítve.
49
Voszka Éva: ua. 122. o. (kiemelés tőlem: Erdős Éva)
50
Voszka Éva: ua. 129. o. (kiemelés tőlem: Erdős Éva)
- 26 -
lommal, a két fogalom kölcsönhatása szoros, ezért az irányzatok erőteljes politikai behatároltsága megfigyelhető. Ezt tükrözi a tulajdonviták szakaszolása is. A tulajdonviták egyetértenek abban is, hogy a privatizáció nem valósulhat meg az állami vállalatok formaváltása nélkül és végül központi hatalom decentralizációja nélkül. A tulajdoni koncepciókat a reformközgazdászok hirdették, akik sokan a politikai hatalmi pozíciókban is részt vettek, így mindenképp meghatározó jelentőségűek a munkáik. Diczházi Bertalan51 a tulajdonreform és a privatizációs koncepciókról folyó szakmai vitákat a következők szerint összegezte: (az összegzés a privatizációs tranzakciók fizetési feltételeire, a kedvezmények mértékére vonatkozó álláspontokat foglalta össze.) A.) Tőkeegyesítéses, tőkeemeléses modell készpénz és apport formájában Az elképzelés egy lassú tulajdonátalakítási folyamatot vázolt fel, amelyben a belső források áramolnak a gazdasági vállalkozások között, függetlenül a tulajdonos személyétől. A folyamatban nem a tulajdonosváltás a fontos, hanem a tőkehiányos cégek tőkéhez, pénzhez, technológiához, gépekhez jutása. A folyamatban külföldi cégek is részt vesznek – szakmai befektetőként – vegyes vállalat vagy tőkeemelés formájában. Ez az elképzelés csak hosszú távon tartotta szükségesnek a magántulajdon elsődlegességét.
B.) Tőkeemelés és eladás készpénzért, főként külföldi szakmai befektetők részére Ez a koncepció már határozottabb tulajdonváltási igényt fogalmaz meg, de az állami vagyon feletti rendelkezési jogok átadását illetően óvatos. Elsősorban külföldi szakmai cégek bevonását sürgeti vegyes vállalati formában, úgy hogy a 51
Diczházi Bertalan: A külföldi tőke szerepe a privatizációban (Számadás a talentumról) ÁPV Rt. GJW-CONSULTATIO konzorcium 14-16. o.
- 27 -
külföldi tulajdonos partner kontrollja is érvényesüljön a vállalat irányításában. E koncepción belül egész „éles” irány is megfogalmazódott, miszerint az állami vállalatokat „szöröstül-bőröstül” külföldieknek kell eladni. A devizabevételekből pedig a külföldi adósságot kell visszafizetni. Így egyidejűleg létrejön egy hatékony vállalati szektor, és az adósságoktól is megszabadul az ország - írja. C.) Helyi önkormányzati és a közalapítványi modell Diczházi Kotz László javaslata alapján fogalmazza meg e modell lényegét. Elegendő belső forrás hiányában, a gazdasági társasággá átalakított vállalatok részvényeit térítésmentesen a helyhatóságoknak és közalapítványoknak kell átadni. Ezzel egyidejűleg ezen közszervezetek állami támogatását fokozatosan csökkenteni kell, mivel az osztalékkal a tulajdonos testület (önkormányzat) rendelkezne. Ezen koncepcióval szembeni kételyek: 1. a közösségi szervezetek miért lennének képesek egy racionálisabb gazdálkodásra, mint az állam? 2. Az esetleges rossz tulajdonosi döntésekből eredő vagyonveszteséget, ki finanszírozná? Jelen disszertáció szerzőjének tapasztalatai szerint ez a koncepció a utópisztikus elemeket is magába foglal.52 A gyakorlatban ugyanis a privatizáció során megvalósultak ezen koncepciók, így például a Miskolci Közlekedési Részvénytársaság – tulajdonoscsere folytán privatizálódott 1994-ben, állami vállalatból egyszemélyes önkormányzati tulajdonú részvénytársasággá alakult. Az elmélet utópisztikus eleme: az önkormányzat támogatását csökkenteni lehet, mivel a Társaság az osztalékból pótolni tudja a bevételi kiesést. Az MVK Rt. részvénytársasági üzletszerű gazdálkodásának jogi keretei adottak. A tényleges üzletszerű gazdálkodást azonban még a többi részvénytársasággal azonosan biztosított jogi környezet sem garantálja, mert az önkormányzat, mint politikai hatalom, és az önkormányzat, mint tulajdonos érdekei nem esnek egybe. A helyi 52
Jelen értekezés szerzőjének álláspontját a gyakorlatban egy önkormányzati tulajdonú részvénytársaságnál betöltött tisztségviselői funkciójában megszerzett tapasztalataokra alapozza.
- 28 -
közlekedés megfelelő szintű biztosítása ugyanis politikai – közérdek –, az önkormányzat egyik közfeladatának tesz ezzel eleget, aminek viszont teljesen ellentmondana az üzletszerű (tulajdonosi) gazdálkodás. Az MVK Rt. ugyanis nem tud valódi részvénytársaságként üzletszerűen gazdálkodni, mivel az önkormányzat politikai akarata megbénítja és lehetetlenné teszi az üzletszerű gazdálkodást. A menetjegyárak megfelelő szinten tartása, a meglévő vonalak jó szintű működtetése politikai kérdés, ugyanakkor lehet, hogy sokba kerül és nem racionális az üzletszerű, hatékony, nyereséges gazdálkodást tekintve. A bevételek növelésére, jegyárak felemelésére, üzleti alapon történő működésre szükség lenne, ugyanakkor ennek ellentmond a politikai érdek. Az MVK Rt. tulajdonoscseréje óta a „0” szaldós gazdálkodásra törekszik, osztalékfizetésére – ami kiválthatná az önkormányzat, mint tulajdonos központi költségvetéstől való finanszírozását – nem képes. Az elmélet tehát elvileg jó, de steril és kiszámítható gazdasági képleteken alapul, figyelmen kívül hagyja a gyakorlatban felmerülő politikai hatalomtól eredő problémákat. D.) Népi részvényes modell (ingyenes utalványok rendszere) E modell kidolgozása Diczházi Bertalannak a nevéhez fűződik.53 A javaslat szerint az állami vagyon értékéhez hasonló összegben az állampolgárok egyenlő értékű ingyenes utalványokat (kuponokat) kapnának, amit részvény, - és üzletrészvásárlásra használnának fel. E.) Cégvásárlás államadósság – törlesztésre fordítandó privatizációs hitelből Csillag István elképzelése szerint: a jegybanki alapkamaton nyújtandó privatizációs hitelből lehetne megvásárolni az állami vállalatokat. Az MNB-be befolyt hiteltörlesztést az államadósság csökkentésére lehetne fordítani. Kritikája a közgazdasági elmélet szerint, hogy ezen privatizációs technika forráselvonással jár együtt. F.) Alkalmazotti részvényvásárlási program 53
Diczházi Bertalan: A népi részvényszocializmus vázlata Figyelő, 1988. november 10.
- 29 -
A vállalat dolgozói kedvezményes fizetési feltételekkel vásárolnák meg cégeiket (részlet, alacsony szintű kamattal járó hitel, lízing, adókedvezmények). Ez a modell nem mint átfogó privatizációs modell, hanem, mint kiegészítő technika szerepel. G.) Vagyonkezelés üzleti alapon Állami társaságot, vagy állami részvényekből összeállított portfóliót pályázat útján adják magánbefektető csoportoknak hasznosítás céljából. A vagyonkezelés során keletkező többletjövedelemből pedig osztozik a tulajdonos és a vagyonkezelő. Ezen elmélet is kiegészítő technikaként szerepelt, nem pedig teljes privatizációs koncepcióként. A privatizáció jogi értelemben A privatizáció fogalmánál a jelen dolgozat szerzője Sárközy Tamás jogi értelemben vett privatizáció fogalmát használja mely szerint: „a privatizáció (rossz magyar néven a magánosítás) jogi értelemben az állami tulajdon megszüntetését jelenti magántulajdonosok javára. A privatizáció jogi lényege tehát a vagyontárgyak tulajdonoscseréje: az állam, mint tulajdonos helyébe magántulajdonosok kerülnek. Amennyiben az állami tulajdon tárgya ingatlan, akkor annak magántulajdonba kerülését könnyedén meg lehet állapítani, hiszen csupán az ingatlannyilvántartásba kell betekinteni. Sokkal nehezebb, ha vállalat feletti tulajdont ruháznak át részvények, kft.-üzletrészek, azaz társasági részesedések magántulajdonba adásával. Akár az állami részvény átruházása is privatizációnak nevezhető, de ha ezzel a magánszemélyek csak 1%-os rendelkezései jogot szereznek a vállalat felett, úgy ez vitathatatlanul igen-igen részleges privatizáció, közgazdaságilag pedig adott esetben álprivatizációnak minősülhet. Ugyanakkor a modern gazdaság viszonyai között a 100%-os magántulajdoni rész megkövetelése a „valódi” privatizációhoz túlzás lenne, figyelemmel arra is, hogy egy-egy nagyobb vállalatnál az állami tulajdonú részvények eladása csak fokozatosan több ütemben történhet.”54 54
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga MTA Budapest 1997. 64-65. o. Lásd még ugyancsak
- 30 -
Sárközy szerint egy volt állami vállalatból alakult gazdasági társaság (részvénytársaság) akkor tekinthető privatizáltnak, ha a tulajdonosi és vagy szavazati jog 50%+1 szavazat erejéig magántulajdonosok kezében van. A privatizáció jogi értelemben vett fogalma így Sárközy Tamás ekként kifejtett diszciplinája szűkebb értelmű, ugyanakkor pontosabb definícióját adja a privatizációnak. Amennyiben ugyanis a tulajdonoscserét tekintjük a privatizáció leglényegesebb elemének, úgy Szanyi Andor közgazdasági elméletét is el kell fogadnunk. Szanyi szerint a csőd, a felszámolás és a végelszámolás is a privatizáció egyik módja, mert például a felszámolásban a felszámolási eljárás megindítása során a felszámoló kinevezésével a tulajdonosi jogok automatikusan cserélődnek, hiszen átszállnak a felszámolóra.55 Ez pedig állami vállalatok esetében azt jelenti, hogy a felszámolási eljárás alá vont cégek kikerülnek a privatizációs ügynökség látóköréből, az aktussal együtt tehát privatizálódnak. Álláspontja szerint a tényleges privatizációra a felszámolásban akkor kerül sor, amikor a felszámoló az adós vagyonát értékesíti. Amennyiben a felszámolás alá vont állami vállalat vagyona a fenti elméletnek megfelelően legalább 50%+1 szavazati jog erejével kerül értékesítésre a felszámolás során, úgy jogilag elfogadhatjuk Szanyi álláspontját. Amennyiben azonban ez csak részben történik meg, valamint a tulajdonoscsere nem az állami vállalat és „magánszféra” síkján történik meg, az elmélet már nem helytálló. Első olvasatban is nehezen lehet a kapcsolatot megtalálni a jogutód nélküli megszűnés formái (végelszámolás, felszámolás) és a privatizáció, azaz a tulajdonoscsere között, bár megjegyezzük, hogy a feltételek megléte esetén nem kizárt ez a lehetőség,56 és ezt támasztja alá a Sárközy Tamás által csoportosított specializált priSárközy Tamás: A privatizáció joga Magyarországon UNIÓ Budapest 1991. 49. o. 55
Szanyi Andor: Csőd, felszámolás, végelszámolás mint a privatizáció módja (Számadás a talentumról) ÁPV Rt. GJW-CONSULTATIO Konzorcium 1999. 9. o.
56
A szerző (Szanyi Andor) hivatkozott művében a továbbiakban nem jogilag fejti ki a csőd, felszámolás és a privatizáció kapcsolatát, hanem közgazdasági szemszögből foglalkozik a csőd, felszámolás, végelszámolás privatizációra gyakorolt hatásával. Megállapítja, hogy a felszámolásban, végelszámolásban értékesített cégek értéke az összes privatizálandó vagyon 10-15%-ára tehető. (11. o.) Forrás: Szanyi: ua. 11. o.
- 31 -
vatizációs szerződések egyik fajtája, amelyben a felszámoló értékesíti az állami vállalat vagyonát.
- 32 -
2.
A privatizáció joga A privatizációs jog57 a privatizációs törvénykezés során kialakult anyagi és el-
járási jogi normák összességét jelenti. Ideiglenes jellegű, hiszen az intézményes privatizáció befejezésével a jogterület kiürül, a részvények adásvétele kereskedelmi jogügyletté válik, amely önálló kezelésű rendelkezéseket nem igényel. a.) A privatizáció anyagi joga: Tartalma: - a privatizáció szervei, hatásköre - a privatizáció alapvető jogi eszközei - privatizációs szerződések b.) A privatizáció eljárási joga: Tartalma: A privatizációhoz tartozó eljárási szabályokat határozza meg, a résztvevők körét, a versenyeztetés szabályait, a döntési folyamatot. A privatizáció joga komplex, széles körű közjogi szabályozást tartalmaz, de a jogügyletek polgári jogi jellegűek. Érinti: -
munkajogot (például a dolgozói részesedés különböző esetei, MRP)
-
közigazgatási jogot (a szervezetrendszer)
-
pénzügyi jogot (hitelkonstrukciók, adókedvezmények) Sajátos jogterületet alakit ki, mint például az átalakulási jog.
57
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga…… 64. o.
- 33 -
2.1. A privatizáció jogalkotása és a privatizáció intézményrendszere 2.1.1.
Az átalakulás, rendszerváltozás privatizációs jogalkotása
1.) Az Alkotmány A politikai rendszerváltást követően a formálódó új tulajdoni rend alaptételét az 1989. évi XXXI. tv.-nyel módosított Alkotmány fekteti le. A privatizáció, a külföldi tőke beáramlásának feltétele volt: -
a jogállamiság
-
a jogbiztonság
-
a magántulajdon védelme
-
a külföldi tulajdonos védelme
-
a magántulajdonon alapuló piacgazdaság, és az ezen elvekhez tartozó jogszabályok meghozatala. Az Alkotmány kimondja a köztulajdon és magántulajdon egyenjogúságát, és
egyenlő védelmét, valamint a piacgazdaság létét. (1949. évi XX. tv. 9.§ (1) bekezdése) ”Magyarország gazdasága olyan piacgazdaság, amelyben a köztulajdon és a magántulajdon egyenjogú és egyenlő védelemben részesül.” Az Alkotmány 9.§ (2) bekezdése deklarálja a vállalkozás szabadságát. „A Magyar Köztársaság elismeri és támogatja a vállalkozás jogát és a gazdasági verseny szabadságát.” Az Alkotmány 13.§ (1)-(2) bekezdése elismeri a tulajdonhoz való jogot, és a kisajátítás esetén 1949:XX. tv. 13.§ követendő kártalanítást. „(1) A Magyar Köztársaság biztosítja a tulajdonhoz való jogot. (2) Tulajdont kisajátítani csak kivételesen és közérdekből, törvényben szabályozott esetekben és módon, teljes, feltétlen és azonnali kártalanítás mellett lehet.” Az Alkotmány módosítása megteremtette a privatizáció jogi feltételrendszerét, azonban a tulajdoni rend álalakításában legnagyobb szerepe a privatizációt közvetle-
- 34 -
nül meghatározó törvényeknek, jogszabályoknak, valamint a kormányprogramnak jutott. Sárközy Tamás szerint58 „a polgári piacgazdaság gazdasági jogi alapja 19881998 között lényegében teljes kiépültek Magyarországon. A piacgazdaság alapvető „hordozó törvényei” ez alatt a 10 év alatt létrejöttek, sőt több területen (társasági és cégjog, bankjog, értékpapírjog, versenyjog) az első átfogó felülvizsgálat is megtörtént. 2.) A társasági jog az 1988. évi VI. tv. a cégeljárás szabályait tartalmazó 1989. évi 23. tvr., és az átalakulásról szóló 1989. évi XIII. tv., majd az egyéni vállalkozásokról szóló 1990. évi V. tv. A Gt. lefektette a vállalkozások társasági formáit, szervezetrendszerüket. Az átalakulási törvény – egységes privatizációs törvény hiányában – az állami vállalatok eladásának első lépcsőfokát fektette le.
2.1.2.
A kezdeti privatizációs jogalkotás
1.) A rendszerváltás első hatalomra került törvényes kormányának (AntallKormány) Nemzeti Megújhodás programja: A Nemzeti Megújhodás Programjából az állami tulajdon lebontásának két fő iránya rajzolódott ki. a.) a privatizálás, ami magántulajdonába adást jelent, b.) az államtalanítás, ami a köztulajdon nem bürokratikus, nem közhatalmi jellegű vagyonkezelő szervezetekre bízását jelenti. A program szerint kiemelt feladat az állami tulajdon minél nagyobb arányban magánkézbe adása, ezen belül a természetes személyek magántulajdonosság válása azért, hogy lehetőség szerint a társadalom minél szélesebb rétegei számára lehetővé váljon a tulajdonhoz jutás. A program kimondta, hogy a piacgazdaságra jellemző formákat és arányokat nem egyszeri tulajdonreformmal kívánja megte58
Sárközy Tamás: A rendszerváltozás és a privatizáció joga…. 154. o.
- 35 -
remteni, hanem ez egy 3-5 évre kiterjedő folyamat eredménye lesz (ma már tudjuk, hogy ez hosszabb időt vett igénybe a tervezettnél). A köztulajdonban maradó nemzeti vagyon államtalanításának lehetséges formái tekintetében a program új, megfelelőbb tulajdonosként említette a helyi önkormányzatot, a társadalombiztosítást és más nagy tulajdonosi intézményeket, a közérdekű alapítványokat, a közösségi célú egyesületeket, a pártokat, az érdekvédelmi szervezeteket és az egyházakat.59 2.) Országgyűlési határozat (1990-től kezdve évente) a Vagyonpolitikai Irányelvekről60 3.) 1990. évi VII. tv. „Az Állami Vagyonügynökségről (ÁVÜ) és a hozzá tartozó vagyon kezeléséről”. Az Állami Vagyonügynökség felállítása mérföldkő volt a magyarországi intézményesített, államilag kontrollált privatizációban. Az ÁVÜ a kormány alá tartozott, s fő feladata volt az állami és (nem közüzemi) „tanácsi” vállalatok tulajdonosi felügyelete és végső célként a privatizációja. 4.) 1990. évi VIII. törvény „Az állam vállalatokra bízott vagyonának védelméről” E törvény alapján jelentősen megerősödött az állami tulajdon védelme (pl. vállalati tanácsokba, felügyelő bizottságokba való ÁVÜ delegálás útján). 5.) 1990. évi LXXIV. törvény „A kiskereskedelmi, a vendéglátóipari … állami vállalatok privatizációjáról”. (un. Előprivatizációs Törvény). - még nem volt egységes kormányzati privatizációs stratégia, - nem voltak kidolgozott ágazati, szakmai stratégiák, - a jogi feltételek még sok vonatkozásban rendezetlenek voltak (pl. belterületi föld-érték megállapítása),
59
Lenkovics Barnabás: A dologi jog vázlata Eötvös József Könyvkiadó, Budapest 1996. 269-270. o.
60
A privatizációval összefüggő legfontosabb jogszabályok jegyzékét a jelen értekezés 1. sz. melléklete tartalmazza. Lásd még Sárközy Tamás az új privatizációs törvényről. Gazdaság és Jog 1995. 7-8. o. Dr. Kovács Árpád: A privatizáció folyamata Magyarországon (1990-1997) előadás London, 1997. november 24-25. Elhangzott: „The second International Capital Markets” Konferencián. http: www.mek.iif.hu/porta/szint/tarsad/kozgaz/…..prirfuz3h.t. 7/52. 11/52. p.
- 36 -
- nem különül el egymástól az állam tartós és privatizálandó (időleges) vagyona, - információs hiányosságok, - privatizációs gyakorlatlanság, külföldi példák hiánya. 6.) 1991. őszén megjelent a kormány Tulajdonosi és Privatizációs Stratégiája. E stratégia alapján születtek meg jórészben 1992-ben az un. „privatizációs törvények” és más, a magánosítást segítő jogszabályok. 7.) 28/1991. (II.21.) Kormányrendelet „Az Egzisztencia hitelről (E-hitel) és részletfizetési kedvezményéről”. Ez a hitel-konstrukció sok ezer kisvállalkozás megindítását és a privatizációba való bekapcsolódását segítette elő igen kedvezményes feltételekkel (lásd pl. Előprivatizáció). 8.) 1992. évi XLIV. törvény „A Munkavállalói résztulajdonosi Programról”. E törvény intézményesített lehetőséget vezetett be abból a célból, hogy a privatizáció során a dolgozók – jelentős kedvezményekkel – a cég résztulajdonosaivá válhassanak. Ez vonatkozott természetesen a vezetőkre is (MBO, management buy out). Fizetőeszközként a készpénz mellett E-hitelt és kárpótlási jegyet (compensation voucher) is igénybe lehetett venni. 9.) 1992. évi LIII. törvény „A tartósan állami tulajdonban maradó vállalkozói vagyon kezeléséről és hasznosításáról”. Ez a törvény rendelkezett arról, hogy mi marad meg az állam tulajdonában és milyen mértékben. 10.) E vagyonnal (portfolióval) való gazdálkodás céljából a törvény egyúttal létrehozta az Állami Vagyonkezelő Részvénytársaságot (ÁV Rt.), mely egy speciális egyszemélyes Rt., tulajdonosa a Magyar Állam. Szabályozta a hatáskörét, feladatait és munkamegosztását az ÁVÜ-vel. 11.) 1992. évi LIV. törvény „Az időlegesen állami tulajdonban lévő vagyon értékesítéséről, hasznosításáról és védelméről”. E törvény rendezte és részletezte a korábbi törvények és gyakorlati tapasztalatok felhasználásával: - a privatizáció célját, - a privatizáció módszereit, - a vagyonkezelés módját, - az Állami Vagyonügynökség feladatait (újraszabályozta), - az állami vagyon védelmének kérdéseit.
- 37 -
12.) 1993. évi XX. törvény „A Kisvállalkozói Garancia Alapról”. Ez a törvény nyújtott segítséget a kisvállalkozók hitelfelvételének és a privatizációban való részvételének megkönnyítésére és biztosítására. Az alap a hitel max. 70%-áig vállalt garanciát. A most említett törvények a privatizáció addig alkalmazott koncepcióját, és intézményeit fejlesztették jelentősen tovább és javították a vonatkozó jogszabályok közötti konzisztenciát.
2.1.3.
A hatályos privatizációs jog
Az 1994. évi parlamenti választások nyomán új kormány alakult Magyarországon, mely a privatizáció területén is lényeges változtatásokat hozott. Ennek alapja az 1995. évi XXXIX. (un. privatizációs) törvény „Az állam tulajdonában lévő vagyon értékesítéséről”. E törvény számos korábban említett törvényt és szabályozást módosított, korszerűsített, vagy szüntetett meg, illetve új kritériumokat és feladatokat fogalmazott meg. 1995. óta az állami tulajdon privatizációja és kezelése – kisebb módosításokkal – lényegében e törvény alapján folyik ma is. Jelentősége miatt a törvény fontosabb fejezetei, kissé részletesebben az alábbiak: -
Mindenek előtt tisztázza az állam értékesítési kötelezettségét és azt, hogy ezzel a feladattal az újonnan létrehozandó Állami Privatizációs és Vagyonkezelő Rt.-t (ÁPV Rt.) (Hungarian Privatization and State Holding Company) bízza meg.
-
Deklarálja a privatizáció célját és követelményeit.
-
Tisztázza a feladatmegosztást és a tulajdonosi jogok megosztását az ÁPV Rt. és a Kincstár (Kincstári Vagyoni Igazgatóság) között.
-
Tisztázza a tartós állami tulajdon fogalmát, a mellékletben tételesen felsorolja ezeket a cégeket és a tartós állami tulajdonlás mértékét.
- 38 -
A törvény az ÁVÜ-t és az ÁV Rt.-t megszüntetve – feladataikat integrálva – az ÁV Rt. jogutódaként létrehozta a (mai) ÁPV Rt.-t. Szabályozta a feladatait, szervezetét.
2.1.4.
A privatizáció intézményrendszere
Az ÁPV Rt. szervezeti felépítését a privatizációs törvény határozza meg, a Szervezeti és Működési Szabályzatát (SZMSZ) pedig – törvényben megfogalmazott felhatalmazás alapján – a Kormány fogadja el. Az Állami Privatizációs és Vagyonkezelő Rt. nevéből és létrehozásának céljából eredően szervezetileg egy vagyonkezelő holding, amely az állam törvényben meghatározott vagyonelemeinek kezelésére, illetve értékesítésére hivatott. A társaság működési formáját tekintve részvénytársaság, amelynek tulajdonosi funkcióit a privatizációért felelős tárca nélküli miniszter – a „Részvényesi Jogok Gyakorlója” (RJGY) – látja el. A társaság stratégiai döntéshozó szerve az Igazgatóság, amelynek hatáskörét a miniszter nem vonhatja el. A működést az Állami Számvevőszék (ÁSZ), a Felügyelő Bizottság, illetve a könyvvizsgáló ellenőrzi. A kormány évente köteles az ÁPV Rt. tevékenységéről az Országgyűlésnek beszámolni, amihez az ÁSZ jelentését is csatolni kell. Az ÁPV Rt. – mint vagyonkezelő holding – döntéshozatali mechanizmusa a portfolióba tartozó vagyonelemek kezelésének feladataihoz illeszkedik. A döntések alapvetően privatizációs jellegűek, illetve az adott eszközök (társaságok, ingatlanok, stb.) működtetésével kapcsolatosak. A döntések tartalmukat tekintve az alábbi típusúak: Privatizációs döntések: -
koncepció és stratégia alkotás,
-
pályázati kiírás,
-
pályázatok értékelése, privatizációs döntések.
- 39 -
Vagyonkezelési döntések: -
közgyűlési mandátumok kiadása,
-
vagyonvédelmi ügyletek,
-
reorganizációs tulajdonosi döntések,
-
garancia- és kezességvállalások,
-
tulajdonosi jogok gyakorlása, ÁPV Rt.-t képviselő tisztségviselőn keresztül. Végelszámolásra és felszámolásra vonatkozó döntések. Az ÁPV Rt. a megalakulásakor új Etikai Kódexet, és új Versenyeztetési Sza-
bályzatot dolgozott ki, amit a kormány hagyott jóvá.
2.2. A privatizációs szerződés 2.2.1.
Általános privatizációs szerződés
A privatizáció jogi eszközei, formái: Az állami tulajdon megszüntetése kétfajta módon történhet: 1.
törvénnyel és (jogalkotással)
2.
jogügylettel. A valódi privatizáció nem automatikusan törvény útján, hanem törvényes fel-
hatalmazással, privatizációs szerződéssel megy végbe. 1.
ingyenes privatizáció: szerződéssel megy végbe, nem egyoldalú jogügylettel, mivel a másik félnek el kell fogadnia. (például ha a munkavállaló ingyenes részvényt kap, el kell fogadnia).
2.
kuponprivatizáció: ingyenes közgazdaságilag, de jogilag visszterhes, mivel csereszerződést jelent, az állampolgár elcseréli az ingyenesen kapott kupont, az állami vállalkozásokból átalakulás útján létrejött részvénytársaságok részvényeire.
3.
adásvétel útján: a részvénytársasággá átalakult állami vállalatok részvényeinek vagy kft. üzletrésznek a megvásárlásával.
- 40 -
Ezen jogügylet specialitásai: a.) Átalakulási jog: először társasági formába kell átalakulnia az állami vállalatnak ahhoz, hogy privatizálni lehessen; vagyis eladható legyen a részvénye vagy az üzletrésze. b.) Tőzsdei megmérettetés és a tőzsdére kerülés szigorú kritériumainak hiányában a privatizációs szerződések számtalan mellékkikötést tartalmaznak. Például: - visszavásárlási kötelezettség, - privatizációs érték néhány éven belüli korrigálása - a foglalkoztatásra - működésre vonatkozó kötelezettség - létszámleépítés tilalma stb. c.) Az ellenérték sok esetben nem pénz, hanem valami más vagyoni szolgáltatás, vagyis nem is adásvételről beszélhetünk, hanem „adásvételhez közel álló innominát szerződésről. d.) A vevők gyenge tőkeellátottsága miatt, sok a kedvezményes privatizációs technika pld. lízingprivatizáció, részletvétel sajátos technikájú – Ptk-tól eltérő – konstrukciói. e.) Nyugat-Európában nem ismert, de a Kelet-Európai privatizációk ismerik a használati jogok privatizációját.
2.2.2.
1.
Speciális privatizációs szerződések
A használati jog privatizációja, amelyet Nyugat-Európa nem ismeri a privatizálás körében, Kelet-Európában igen elterjedt – más néven funkcióprivatizálásnak is hívjuk. Lényege: nem a teljes tulajdonjogot, hanem egyes elemeit, a birtokot, használati jogot juttatják magántulajdonosokhoz.
Esetei: ad.1. Koncessziós szerződések: az állami tulajdon fenntartása mellett, a kizárólagos – monopolizálható tevékenységek körében – az állami tulajdon hasznosítása történik meg 5-50 évig terjedő időtartamra, polgári jogi szerződés alapján
- 41 -
ad.2. Privatizációs lízing: Használati szerződés, amelynek végeredménye a bérleti időszak elteltével a bérlő jogot kap az állami tulajdon egyoldalú nyilatkozattal történő vételére. ad.3. Vagyonkezelési szerződések: Az időlegesen még nem privatizálható vagyonrészekre, vállalatokra kötik magánvállalkozásokkal. Különleges esete: Portfolió vagyonkezelési szerződés: ahol az adott társaságok részesedései felett a vagyonkezelő a rendelkezési jogot is megszerzi. Elidegenítheti – megterhelheti a vagyonkezelésbe adott társaságok részesedéseit, és meghatározott időszak után vissza kell adnia az államnak a részvényeket, méghozzá az adott értékkel megnövelten. A vagyonkezelő a részesedéseket eladhatja – az állam bizományosaként.
2.2.3.
Az állami tulajdonú társasági részesedések értékesítésétől eltérő speciális esetek
a.) Az állam elvon a vállalatból meghatározott vagyontárgyat, és ezeket önállóan értékesíti. b.) Az állami privatizációs szervezet felszámolja az állami vállalatot, és a felszámoló értékesíti a vagyontárgyakat. Ez a „felszámolási privatizáció”.61 61
Ez a módszer elterjedt volt – Sárközy hivatkozott műve szerint (70.o.) – Szovjetunióban, Lengyelországban és Magyarországon. Sárközi a „privatizációs korrupció” elsődleges területének nevezi. Ennek a módszernek felel meg Szanyi Andor: Csőd, felszámolás, végelszámolás, mint a privatizáció módja c. művében kifejtett elmélet. Lásd még. Mink Mária: Az ÁPV Rt. pénzügyi felelőssége. Kivétel erősíti HVG 2000. ápr. 8. 128130. o. A cikkben a szerző beszámol a Legfelsőbb Bíróság precedens értékű döntéséről, melyben azt feszegetik, hogy az ÁPV Rt. felelős-e a felszámolás alatti cégek tartozásaiért a Gt. 288-297.§-ai – a konszernjogi felelősség alapján –, amely cégekben irányító többséggel bír. A példa alapján milliárdos bevételtől esett el a Legfelsőbb Bíróság döntése alapján egy befektető cég, amely pár millióért megvette az APEH pályázatán a felszámolás alatt álló Csepeli Csőgyár Vagyonkezelő Rt. 2,3 milliárd forintos adóhátralékát, majd a konszernjogi felelősségre hivatkozva beperelte az irányító többséggel rendelkező ÁPV Rt.-t, helytállásért. A Legfelsőbb Bíróság döntésében rávilágított: az ÁPV
- 42 -
c.) Az állami privatizációs szervezet végelszámolási eljárásban jogutód nélkül megszünteti az állami vállalatot, majd a megmaradt vagyont értékesíti. d.) Tőkeemeléses privatizáció: a magánbefektető új részvények jegyzésével szerez részt a korábban többségben állami tulajdonú társaságban. e.) Apportprivatizáció: az állami vállalat vagyonának bevitele vegyes: államimagántulajdonú társaságban. Az állami vállalat ezáltal kiürül, majd a vegyes társaságban a magántulajdonosok fokozatosan különböző jogi eszközökkel (pl. tőkeemelés) többségbe kerülnek.
2.3. A privatizációs jogalkotás előnyei és hátrányai
A privatizációs jogalkotás előnyei 1.
A piacgazdaság alapjainak megteremtése
2.
A jogállamiság, jogbiztonság deklarálása
3.
A privatizációs szervezetrendszer létrehozása
4.
A vállalkozások alapjainak, formáinak megteremtése
5.
Az adóreform bevezetésével a vállalkozás jogi körülményeinek biztosítása
6.
A külföldi befektetések védelme az esetleges államosítással szemben
7.
A külföldi tőkebeáramlás kezdeti elősegítése, majd a nemzeti elvárás és diszkrimináció tilalmának az alkalmazása
8.
Ide sorolhatjuk Sárközy Tamás által megfogalmazott Európai Uniós ország jelentése általi elismerést is, ami a gazdasági jogalkotás a mennyiségi mutatóira vonatkozik. Sárközy álláspontja szerint: „A kodifikációs feladat most már egyre jobban minőségi területre vált át, minőségi fejlesztést tételez fel, így - a tisztán elméleti törvényhozás gyakorlati tapasztalatok alapján való részleges korrigálását;
Rt.-nél lévő társaságok nem tartoznak a privatizációs szervezet saját vagyonába, azok tulajdonosa nem az ÁPV Rt., hanem a magyar állam. A privatizációs szervezet csupán bizományosként gyakorolja a tulajdonosi jogokat, így rá nem vonatkozik a konszernjogi felelősség.
- 43 -
- a „jogalkotási hajrában”, illetve a kodifikációs apparátus meggyengülése miatt elkövetett technikai hibák elhárítását; - a
gazdasági
jogrendszer
belső
ellentmondásainak,
a
törvénykezési
kollízióknak a kiküszöbölését; - az európai jogharmonizációs követelmények biztosítását; - a gazdasági joganyag kellő stabilitásának elérését; - a jogalkotás és a jogalkalmazás túlzott egymástól való elszakadásának megszüntetését; - az intézményes dereguláció folyamatos megvalósítását.”62 A privatizációs jogalkotás hátrányai 1.
Az Alkotmány a piacgazdaság legfontosabb alapjait deklarálja, de nem határozza meg a köz-, illetve magántulajdon fogalmát, ezek egymás közti viszonyát.
2.
Az Alkotmány deklarálja a tulajdonhoz való jogot, de csak a kisajátítás tekintetében deklarálja a tulajdon védelmét63, nem mondja ki, hogy a tulajdon nemcsak jogosít, de kötelez is, és nemcsak személyes érdeket, de a köz javát is szolgálja.
3.
A kezdeti – átalakulás – időszakában 1990-ig hiányzott egy átfogó privatizációs törvény, amely megszabta volna a privatizáció céljait, fő irányait, modelljeit, alapelveit, módszereit és eszközeit, jogtechnikai eszközöket, privatizációs technikákat. Mivel jogszabályi intézmények nem léteznek, útmutatást nem adtak összefogóan, a privatizáció folyamatát nagyfokú spontenaitás, ad-hoc intézkedések, a hézagok pótlása, hibák korrigálása jellemezte, az út nem volt egyértelmű, a cél nem volt meghatározott.
4.
A privatizáció célja és fogalma 1990-ig egyáltalán nem jelent meg a jogszabályokban, a kezdeti jogalkotás a célokat ugyan meghatározta a „magánosítás” jogszabályi definíciója azonban először csak az 1995. évi XXXIX. tv. 1.§-ában jelent meg.
5.
Kezdetben a Kormányprogramok (1990-1994: Nemzeti Megújhodás Programja, Tulajdonosi és Privatizációs Stratégia) adtak eligazítást az új tulajdoni rend formálására és nem mindenkire érvényes jogforrások.
62
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga …. 157. o.
63
Teszi ezt egy alacsonyabb szintű jogszabály az 1988. évi XXIV. tv. A külföldiek magyarországi befektetéseiről.
- 44 -
6.
A privatizáció kezdetben lassan haladt, ennek Kovács Árpád szerint a következő okai voltak.64
64
Dr. Kovács Árpád: A privatizáció folyamata Magyarországon…….. 8/52. p.
- 45 -
3.
A privatizáció céljai, alapelvei, jogszabályi definíciója
3.1. A privatizáció céljai, alapelvei
Kovács Árpád hivatkozott előadásában65 a magyarországi privatizáció fő céljait a következők szerint rangsorolta: -
a magántulajdonon álló piacgazdaság kiépítése, a tulajdonviszonyok rendezése,
-
a gazdálkodás hatékonyságának növelése,
-
a gazdaság tőkehiányának enyhítése,
-
új korszerű technológiák és vezetési módszerek meghonosítása,
-
a gazdasági szerkezetváltás ösztönzése,
-
a piacvesztés megállítása, új piacok szerzése,
-
a hazai piaci szereplők körének bővítése,
-
a hazai tőkepiac fejlesztése, a hazai és nemzetközi tőke és multinacionális társaságok bevonása,
-
a külföldi befektetők privatizációs érdeklődésének fenntartása,
-
intenzív bekapcsolódás a nemzetközi munkamegosztásba,
-
a hazai vállalkozások fejlődésének támogatása,
-
a gazdasági társaságok működőképességének megőrzése,
-
munkahelymegőrzés, munkahelyteremtés,
-
a privatizációs bevételek felhasználása a pénzügyi stabilitás javítására, technológia fejlesztésre, a reorganizációra, a környezeti károk enyhítésére, exportbővítésre,
-
a dolgozói tulajdonszerzés, illetve a vezetői kivásárlás előmozdítása,
-
a lakossági kisbefektetők körének szélesítése, a kárpótlási jegyek ellenében megfelelő vagyon juttatása. Sárközy Tamás az 1992-es első privatizációs törvény meghozatala előtt a kö-
vetkező lefektetendő privatizációs célokat és alapelveket fogalmazta meg:66 65
Kovács Árpád: ua. 4/52. p.
66
Sárközy Tamás: A privatizáció joga Magyarországon UNIÓ Kft. 1991. 194-195. o.
- 46 -
1.
A privatizáció alapvető célja a magántulajdonon alapuló társadalmi rend megteremtése Cél (1991-ben): a privatizáció felgyorsítása, és nem elvárható, hogy a privati-
záció legyen az állami bevételek növelésének elsődleges eszköze. Ennek érdekében a privatizációs törvénynek kellene megfogalmaznia a privatizációs bevételek felhasználásának alapelveit. -
A privatizációs ellenértékből - kisebb rész fordítandó a belső államadósság csökkentésére, - részesíteni kell az önkormányzatot, amely az ingatlan után kaphatna bevételt, - vissza kell fektetni a privatizált vállalatba: a.) a dolgozókon, b.) a külső befektetőkön keresztül, - az alkalmazottakat részesíteni kell a bevételből. Sárközy szerint a privatizációs bevétel csupán 30%-a fordítandó a belső állami
adósság csökkentésére, a többi állami bevételt vissza kell forgatni. a.) magyar vállalkozók privatizációban való részvételének támogatására b.) új infrastruktúra fejlesztésére c.) új munkahelyekre és szociális intézkedésekre. 2.
A privatizációban kivétel lesz az állami vezérlésű privatizáció, és az üzleti alapú, piaci jellegű, vállalati saját kezdeményezésen alapuló, önkéntes privatizáció lesz az alapvető út.
3.
Az állami privatizációs szervezetet meg kell osztani, - privatizációs jogokat kap az Állami Vagyonügynökség - más szervezethez, állami holdinghoz kerülnek az állami részesedések.
4.
Privatizálni kell: a.) a bankok, biztosítók, befektetési alapok javára b.) magyar vállalkozók javára - hitel - adókedvezményekkel, melyek ösztönzőek a privatizációra c.) alkalmazottak, vállalatvezetők javára d.) kárpótlási jeggyel rendelkező tulajdonosok javára e.) külföldi befektetők javára
- 47 -
Ki kell nyilvánítani az államnak az álláspontját a reprivatizációval szemben. A
5.
privatizáció során a versenyszempontokat kell szem előtt tartani, a monopóliumok kialakulását meg kell előzni. A jogszabályok megfogalmazása a cél meghatározása tárgyában:67 Előprivatizációs törvény: (1990. évi VII. tv.) bev. rend.
1.
Célként az állam hatalmi és tulajdonosi jogosultságának szétválasztási folyamatának folytatását határozza meg. A törvény: -
a szervezeti keretek és
-
módszerek befektetését, valamint
-
az átalakulás törvény 1989. évi XIII. tv. végrehajtásaként rendelkezik.
2.
1990. évi VIII. tv. az állam vállalatokra bízott vagyonának védelméről:
Cél: -
az állami vagyon és a társadalom érdekeinek fokozott védelme,
-
a nyilvánosság és
-
a verseny erősítése.
3.
1990. évi LXXXIV. tv. a kiskereskedelmi, a vendéglátóipari és fogyasztási szolgáltató tevékenységet végző állami vállalatok vagyonának privatizálásáról:
Cél: -
a gazdasági hatékonyság javítása,
-
a piaci és versenyviszonyok kibontakoztatása,
-
a magánvállalkozások meghatározóvá tétele a kiskereskedelemben, a vendéglátóipar és fogyasztási szolgáltatások területén.
Az 1990. évi Vagyonpolitikai Irányelvek szerinti cél: A Vagyonügynökségnek 1990. szeptemberéig terjedő időszakban kettős feladata van. a.) Egyrészt gondoskodnia kell a törvényes kereteken belül arról, hogy az állami vagyon spontán vállalati kezdeményezésű privatizálása során érvényesüljenek a 67
A célmeghatározásokban a hivatkozott jogszabályok bevezető rendelkezéseinek szövegét ismertetem.
- 48 -
nyilvánosság, a versenyeztetés és a reális vagyonértékelés követelményei, továbbá a nem nyilvános ügyletek során ne kerüljön sor az állami vagyon indokolatlan leértékelésére, áron alul történő értékesítésére. b.) A Vagyonügynökség másik fő feladata az, hogy kezdje meg az állami vagyon értékesítését, e munka során alkalmazza a különböző privatizációs megoldások (értékesítési technikák kialakítása, potenciális kezelői kör prekvalifikációja, vásárlói kör felkutatása, kedvezményezett vásárlói csoportok definiálása stb.) lehető legszélesebb körét. Kezdje meg, illetve ha lehetőség van fejezze be néhány jövedelmezően gazdálkodó, a tőzsdére rövid időn belül bevezethető, nyílt alapítású részvénytársaságként működtethető állami vállalat átalakítását és értékesítését. Az állami vagyon értékesítésének célja, hogy ennek révén fokozatosan bővüljön a magántulajdon, erősödjön a valódi önkormányzat és közösségi tulajdon. A nemzet vagyonát tényleges eredmény- és vagyongyarapítási érdekkel rendelkező tulajdonosok működtessék, a nemzetgazdaságban erősödjenek a tulajdonosi motivációk. Lehetőség szerint el kell kerülni az állami tulajdonnak állami tulajdonban lévő, illetve állami többségi részesedés mellett működő vállalkozások és gazdasági társaságok számára történő értékesítését. Az értékesítés segítse a piaci verseny kibontakozását, egyidejű szervezeti decentralizálással csökkentse a gazdasági erőfölényben lévő vállalatok számát. Járuljon hozzá új, hatékony munkaalkalmak létrehozásához. Biztosítson széles lehetőséget a korszerű technológiát meghonosító, piacbővítést, korszerű vezetési ismeretek megszerzését lehetővé tevő külföldi működő tőkebeáramlás számára.
4.
1992. évi LIII. tv. a tartósan állami tulajdonban maradó vállalkozói vagyon kezeléséről és hasznosításáról:
Cél: -
az alapvető gazdaságstratégiai célok elérése
-
a tartósan állami tulajdonban maradó vagyon kezelése, hatékony működtetése.
5.
1992. évi LIV. tv. az időlegesen állami tulajdonban lévő vagyon értékesítéséről, hasznosításáról és védelméről:
- 49 -
Cél: -
az állam gazdasági szerepvállalásának csökkentése
-
a szociális piacgazdaságnak megfelelő tulajdonviszonyok létrehozása
-
az állam tulajdonában lévő vállalkozói vagyon hasznosítása. A célokat és teendőket az 1990-től-1994-ig évente megjelenő vagyonpolitikai
irányelvek is tartalmazták.68 1995. évi XXXIX. tv. az állam tulajdonában lévő vállalkozói vagyon értéke-
6.
sítéséről: A jelenleg hatályos privatizációs törvény a privatizációs policy (politika) szabályait is tartalmazza. Sárközy Tamás szerint az új privatizációs törvény nemcsak a privatizációs szervezetet, de a privatizációs politikai alapelveit, a privatizációs technikákat és a privatizációt segítő pénzügyi eszközöket is egymással szerves egységben állapítja meg. Cél: 1.
A privatizáció hatékonyabbá tétele érdekében készpénzfizetéses, illetőleg a tőzsdei értékesítés megfelelő támogatása mellett előnyben részesíti a magasabb árajánlattal szemben a technikai fejlesztés, a foglalkoztatás, vagy a környezeti károk elhárítása érdekében teendő intézkedéseket. [Pt. 32.§ (4) bek.; 35.§ a.)]
2.
A memorandum bevezetése, kötelezővé tétele (Pt. 34.§) A privatizációs döntés ellenőrizhetősége érdekében rögzíteni kell a pályázati kiírás, pályázatok elbírálásának szempontjait, az értékesítés választott módjának indokait.
3.
Egyszerűsített privatizációs eljárást (Pt. 37-45.§) tesz lehetővé a kis- és középvállalatoknál. (600 millió Ft saját tőke, 500 alkalmazott).
68
Lásd évente az Országgyűlés által elfogadott: 20/1990. (III.12.) OGY. hat., az 1990. évi ideiglenes Vagyonpolitikai Irányelvről; a 12/1991. (III.5.) OGY. hat., a 20/1990. (III.12.) OGY. hat. módosításáról; a 71/1992. (XI.6.) OGY. hat., az 1992. évi vagyonpolitikai irányelvekről, 98/1993. (XII.24.) OGY. hat., az 1993. évi vagyonpolitikai irányelvekről; 99/1993. évi (XII.24.) OGY. hat., az 1994. évi Vagyonpolitikai Irányelvekről.
- 50 -
4.
A privatizációs technikák törvényi szinten kerülnek deklarálásra. MBOmenedzseri kivásárlás, kisbefektetői részvényvásárlás nem nyugodott alapokon.69
Továbbá: -
a magántulajdonra épülő gazdasági viszonyok erősítése,
-
az állami tulajdon csökkentésének ésszerű gyorsítása,
-
az állami tulajdonban lévő vállalkozói vagyon piaci alapokon történő magántulajdonba juttatása,
-
az állam gazdasági szerepvállalásának csökkentése. 1995-ben már az állam privatizálandó vállalkozói vagyonának értékesítése a
befejezés szakaszához közeledik, ezért ekkor a törvényhozó álláspontja szerint nincs szükség évente az országgyűlés által elfogadandó vagyonpolitikai irányelvekre,70 hanem a változó követelményekhez és gazdaságpolitikai stratégiához elegendő az éves költségvetési törvényben meghatározni az alábbiakat: -
a privatizációs bevételek elosztásának módját a privatizációős törvényben (Pt.) meghatározott (22.§ (1) a., és 23.§) bevételek terhére a központi költségvetés részére előirányzott befizetés mértékét,
-
az állami vagyonátruházások mértékét,
-
a kedvezményezettek körét,
-
az ÁPV Rt. általi hitelfelvételt,
-
kötvénykibocsátás felső határát. A parlament „kivonulását” a vagyonpolitikai irányelvek évenkénti megállapítá-
sából, többen vitatták, bár a korábbi években a Vagyonpolitikai Irányelvek olyan késedelmesen kerültek meghatározásra, hogy mindenképpen szükség volt valamilyen új megoldásra. Ez a megoldás elfogadható, mivel a késedelmet az éves költségvetési törvénynyel ki lehet küszöbölni, lévén az éves költségvetési törvényt a tárgyért megelőző év december 31-ig kell elfogadni. 69
Sárközy Tamás: Az új privatizációs törvényről Gazdaság és Jog 1995/7-8. 10-11. o.
70
1999. évi CXXV. tv. 6.§ (éves költségvetési törvény)
- 51 -
A Pt. további célokat is megfogalmaz71 a törvény hatálya alá tartozó vagyon értékesítésére: „a.) a gazdálkodás hatékonyságának növelése, a gazdaság tőkehiányának enyhítése, a szükséges tőkeemelés biztosítása, nemzetközileg élenjáró technikák, vezetési és marketing tapasztalatok megszerzése, a piacvesztés megállítása, új piacok szerzése; b.) a gazdasági szerkezetváltás ösztönzése, a vállalati szervezetrendszer megújulásának előmozdítása, a versenyt gátló struktúrák ésszerű decentralizálása, a piac szereplői körének szélesítése; c.) a hazai tőkepiac fejlesztése, a hazai és nemzetközi tőke szervezett bevonása befektetési alapok és társaságok révén; d.) a külföldi befektetők privatizációs érdeklődésének fenntartása, illetve megerősítése, különös tekintettel a stratégiai (szakmai) befektetőkre; e.) a hazai vállalkozók, beszállítók, alapanyag-termelők tulajdonszerzésének támogatása, különös tekintettel a mezőgazdaságra és az élelmiszeriparra; a nemzetközi egyezményekkel összhangban álló hazai termelői és iparvédelem biztosítása; f.) munkahely-megőrzés, munkahelyteremtés, a munkavállalói szociális szempontok érvényesítése; g.) a dolgozói tulajdonszerzés, illetve a vezetői kivásárlás előmozdítása; h.) a gazdasági társaságok működőképességének megőrzése, a privatizációs bevételek felhasználása a pénzügyi stabilitás, a gyártmánystruktúra, a technológia fejlesztése, reorganizáció, a környezeti károk és terhek enyhítése és az exportbővítés; i.) a kárpótlási jegyek ellenében megfelelő vagyon juttatása.” (1995. évi XXXIX. tv. 2.§ (1) bekezdése) A célkitűzésekből látható, hogy a törvényalkotó széleskörűen kívánta érvényesíteni a különböző érdekeket – így az iparpolitikai, agrárpolitikai, környezetvédelmi
71
1995. évi XXXIX. tv. 24.§ Lásd még: Urbán László: A parlament és a privatizáció Magyarország Politikai Évkönyve 1992. Demokrácia Kutatások Központja Alapítvány, Budapest 1992. 292-298. o.
- 52 -
érdekeket, a külföldi (szakmai) befektetők érdekeit viszont a célok olyannyira komplexek, hogy maradéktalan megvalósításuk szinte lehetetlen.72 A privatizációs célok vizsgálatának nemzetközi tapasztalatai:73 Állami ellenőrzési intézményeket tömörítő, 165 országot képviselő világszervezet, az INTOSAI. 1995-öt megelőző néhány évben létrehozott egy munkacsoportot, mely az országok privatizációs folyamatainak és az ezekhez kapcsolódó ellenőrzési gyakorlatot tanulmányozta. A magyar Állami Számvevőszék kezdettől részt vett e szakmai csoport munkájában – dr. Kovács Árpád az ÁSZ igazgatója és ÁSZ képviselői révén. A munkacsoport kérdőíves felméréseken keresztül – az Egyesült Királyság Számvevőszéke, a National Audit Office-on vezette összegzésben szűrte le a tapasztalatot. A felmérés 1980-tól 28 témában, több száz kérdést tartalmazó kérdőíveken keresztül kérdezte végig az INTOSAI tagországait. Az összegzés mintegy 117 ország válaszai alapján került megállapításra. A privatizáció céljaival kapcsolatban a következő válaszok születtek: A privatizáció céljai Azokban az országokban, ahol a privatizáció bármely formájáról van szó, a kormányzat mindenütt meghatározta a magánosítási folyamat kulcsfontosságú céljait. Ezeket a célokat és a fontosság szempontjából első három helyre sorolt válaszok súlyozott arányát az 1. számú táblázat mutatja. 72
Sárközy Tamás: Az intézményes privatizáció befejezésének jogi technológiájáról és a tartósan állami tulajdonban maradó vagyon kezelésének jövőbeli megoldásairól. (Gazdaság és Jog 1997/7-8. sz. 17. o.) c. cikkében megállapítja, hogy az intézményes, rendszerváltó privatizáció 1997-ben a befejezéséhez közeledik, de az „alkalmi” és „részleges” privatizáció az elkövetkező években is folyamatos állami feladat marad. Az eddigi eredményeket úgy összegzi, hogy az 1995-re befejezett német privatizáció után Magyarország lesz a második volt szocialista ország, mely lényegében 10 év alatt az Európai Unióban általános tulajdonszerkezetet, a magántulajdon döntő többségén alapuló tulajdoni rendet létre tudta hozni, és ez mindenképpen nagy eredmény.
73
Dr. Kovács Árpád: Privatizáció a világban (Egy adatgyűjtés főbb tapasztalatai – I. rész) Pénzügyi Szemle 1995/8. 625-626. o.
- 53 -
A legfontosabbnak tartott privatizációs célok a válaszadók százalékában az első, második és harmadik helyre történő besorolás alapján A piacgazdaság és a vállalkozói hatékonyság fejlesztése Az állam gazdasági szerepvállalásának csökkentése Az államadósság csökkentése vagy megszüntetése
74%
54%
48%
Vállalkozások tőkéhez juttatása
21%
Más, speciális cél
21%
A tőzsdei kapacitás bővítése
19%
A résztulajdonon alapuló üzleti tevékenység fejlesztése
19%
Forrás: Kovács Árpád: Privatizáció a világban Pénzügyi Szemle 1995/8. A táblázatból kitűnik, hogy majdnem minden országban, ahol magánosítás folyik, a piacgazdaság és az üzleti hatékonyság fejlesztése az elsődleges, meghatározó kormányzati cél, de nagy fontosságot tulajdonítanak az állam vállalkozói tevékenysége és az államadósság ilyen eszközökkel történő csökkentésének is. Érdekesség, hogy egyes válaszadók további fontos privatizációs célként határozták meg például a háttérbe szorított, szankciókkal sújtott nemzetgazdaság megerősítését a külföldi magántőkével (Dél-Afrika), a térség gazdaságainak fejlesztését és konszolidálását (Marokkó) és az állami erőforrások átcsoportosítását a jobb adottságú területekre (Bolívia, Brazília, Mexikó és Fülöp-szigetek).
3.2. A privatizáció jogszabályi definíciója
- 54 -
A hatályos Privatizációs törvényt megelőző privatizációs jogszabályok nem határozták meg a privatizáció teljeskörű, pontos fogalmát, a technikára, módszerre vonatkozóan is több jogszabály adott eligazítást. Általánosságban megfogalmazhatjuk, hogy a jogszabályok privatizációként az állami vagyonként meghatározott vagyon hasznosítását, kezelését és értékesítését értik. A jogalkotók a privatizáció elején nem merték felvállalni azt a kockázatot, hogy a „magánosítás” teljeskörű, konkrét megfogalmazását és technikai lebonyolítását megadják.
1.
Az 1990-es Vagyonpolitikai Irányelv a céljai között határozza meg a privatizációt: Az állami vagyon értékesítésének célja, hogy ennek révén fokozatosan bő-
vüljön a magántulajdon, erősödjön a valódi önkormányzat és közösségi tulajdon. A nemzet vagyonát tényleges eredmény- és vagyongyarapítási érdekkel rendelkező tulajdonok működtessék, a nemzetgazdaságban erősödjenek a tulajdonosi motivációk.
2.
Az 1995. évi XXXIX. törvény az állam tulajdonában lévő vállalkozói vagyon értékesítéséről:
A Pt. 1.§-a az állami vagyont megosztja. a.) időlegesen állami tulajdonba tartozó vagyon b.) a tartósan állami tulajdonba tartozó vagyon. Az ÁPV Rt. feladata az állam tulajdonában álló részvények és üzletrészek (társasági részesedések), illetve egyéb vagyon mielőbbi értékesítése magántulajdonosok részére (privatizáció). A definíció meghatározó elemei: 1.
az állami vagyon köre
2.
az értékesítés folyamata
3.
az értékesítés célzott köre (magántulajdonosok részére).
- 55 -
Az állami vagyon köre az évek során folyamatosan változott, a jogszabályok meghatározták a kört, követték a változásokat.74 Az értékesítés folyamata is változott. (lásd erről későbbiekben a privatizáció modellje, menete c. fejezetet). Az értékesítéssel célzott kört az 1990-es Vagyonpolitikai Irányelvek, ha nem is pontosan, de megközelíthetőleg felsorolták. Az 1995. évi XXXIX. tv. privatizációs törvény a magántulajdonosi kört az alábbiak szerint határozza meg: a.) természetes személyt, b.) egyéni vállalkozót (az 1990. évi V. tv. szerint) c.) a polgári jogi társaságot d.) gazdasági társaságot e.) az önkéntes kölcsönös biztosító pénztár (1993. évi XCVI. tv.) f.) a Munkavállalói Résztulajdonosi Program g.) a vízgazdálkodási és erdőbirtokossági társulatot h.) egyesületet i.) bizonyos esetben az Alapítványt is, amennyiben alapítói az előzőleg felsorolt magántulajdonosok; továbbá j.) települési önkormányzatot k.) közalapítványt l.) külföldi természetes és jogi személyt. A jogszabályok definíciói vizsgálatából megállapíthatjuk, hogy a korábbi jogszabályok az 1995-ös Pt. három fogalmi eleméből az első kettőt tartalmazták, a privatizációval célzott kör meghatározását (az értékesítéssel célzott kör) azonban csak az 1995-ös privatizációs törvény fogalmazta meg.
74
Lásd 1990. évi VII. tv. 7.§ (ÁVÜ-höz tartozó állami vagyon köre) 1990. évi VIII. tv. 1.§-a, 1990. évi LXXIV. tv. 1.§, 1992. évi LIII. tv. 2.§, 1992. évi LIV. tv. 1.§-2.§, 1995. évi XXXIX. tv. 1.§, 78.§.
- 56 -
4.
A privatizáció modelljei, a privatizáció menete
4.1. A privatizáció modelljei általában
„A privatizációs folyamat és a magánosítás a gazdaság átalakításának kulcsfolyamata, maga a rendszerváltozás”. – írja a privatizációért felelős miniszter három év eredményeit összefoglaló írásában.75 A privatizáció gazdaságstratégiai kérdés, az éppen aktuális társadalmi berendezkedés és kormánypolitika irányítja a privatizációs stratégiáját. A stratégia, a privatizációs modelleket meghatározza: A privatizációs modellek meghatározásában a következő szempontok játszanak szerepet: 1.
az adott állam társadalmi – gazdasági környezete
2.
a társadalmi rendet kiszolgáló jogrendszer (jogszabályok összessége)
3.
a hatalmon lévő kormány politikája, ezen belül: a kormány gazdaságpolitikája.76 A magángazdaság kiterjedésének az állami tulajdon dominanciájával jellemez-
hető gazdaságokban három fő útja van: a.) az új, saját bázisukon építkező magáncégek létrejötte (a magyar folyamatot tekintve a Gt. (1988. évi VI. tv. a gazdasági táraságokról) alapján létrejövő jogi személyiségű vagy jogi személyiség nélküli gazdasági társaságok, amelyekben nincs állami tulajdonú részesedés) b.) az állami vagyonrészek magánkézbe juttatása (magyar jog: az átalakulási törvény figyelembevételével az állami vállalatok átalakítása gazdasági társasággá, lehetőleg Kft. és Rt. formájában, majd az állami tulajdonú üzletrész, részvény értékesítése az éppen hatályos privatizációs törvény technikája szerint) c.) az állami vagyon körének és értékének csökkenése jogutód nélküli megszüntetések révén, elsősorban felszámolással vagy a teljesítőképesség szint alatti teljesítményének hatására, lemorzsolódással. 75
Jelentések az alagútból. A gazdasági átalakulás 1990-1993 közötti folyamatairól. Tanulmányok Pénzügykutató Rt. Budapest 1994. 181. o.
76
ua.
- 57 -
A három módozat kölcsönösen hat egymásra, az új magánvállalkozások megerősödése hat az állami vállalatok teljesítményére; a.) vagy ront azokon, és így elősegíti felvásárlásukat alacsony áron, b.) vagy növeli teljesítményüket. De a fenti képlet fordítva is igaz; az állami vagyon szétosztása, elosztása megerősíti a magáncégeket, bővíti azok köreit. Mivel az állam vagyonrészek magánkézbe adása a társadalom alapvető gazdasági és hatalmi szerkezetét érinti; a privatizáció fő céljainak, irányainak, lebonyolítási technikájának meghatározása politikai kérdés. A privatizációs modelleket aszerint különíthetjük el egymástól, hogy miként – milyen módszerrel adják fel – az egyébként politikai közegben jelentkező dilemmákat.77 A dilemmák a következők: 1.
El kell dönteni, hogy mi legyen a privatizáció célja. Jelen értekezés korábbi vizsgálataiból láthattuk, hogy nemzetközi tapasztalat szerint is a célok általában azonosak., csupán fontossági sorrendjük változó. A Pénzügykutató Rt. hivatkozott tanulmánya szerint (1990-1993 folyamata): - a pénzügyi helyzet javítása (állami bevételek növelése, kiadások csökkentése) - a gazdaság működési módjának megváltoztatása (a magántulajdon, a verseny kiterjesztése, a termelési szerkezet módosítása) vagy - társadalmi-politikai célok (mint például a középosztály megerősítése, a hatalom támogatóinak jutalmazása, az újraválasztás esélyeinek növelése). A döntés az éppen hatalmon lévő kormányzaté.
2.
El kell dönteni, hogy az állam milyen mértékben központosítsa a privatizációs döntéseket, létrehozható-e állami vezényléssel egy decentralizált piaci szerkezet? (A mai magyar privatizációs tapasztalatok szerint – igen, bár egyre csökkenő mértékben) Az állami szerep mindenképpen kötelező.
77
Jelentések az alagútból ....... 183-184. o.
- 58 -
a.) Jogilag a tulajdonosi jogokat az állam gyakorolhatja megfelelő szervezetén keresztül b.) A privatizáció tisztasága miatt is szükség van a nagyobb, áttekinthetőbb kontrollra.
3.
Politikai stratégiaként eldöntendő, hogy az állami vállalatok hogyan kerüljenek értékesítésre: a.) az adott pénzügyi-technikai állapotukban, vagy b.) szétválasztva, feljavítás után, azaz: a.) működő vállalatokat érdemes-e inkább eladni vagy b.) csak vállalatrészeket.
4.
Eldöntendő kérdés a tulajdonosi szerkezet összetétele: a.) külföldi-belföldi befektetők aránya, b.) egyének – intézmények aránya, kiket kedvezményezzen a Kormány.
5.
Eldöntendő, hogy milyen módszerrel érdemes lebontani az állami vagyont: a.) piaci eladásos úton – pályáztatással b.)elosztásos módon – kuponos privatizációval. A kérdésekre adott válaszok határozzák meg a privatizáció útját, modell-
jeit, technikáját – és emellett természetesen a politikai – gazdasági adottságok. A fentieknek megfelelően a privatizáció modelljei többfélék lehetnek:
Egylépcsős privatizáció: ez történik abban az esetben, amikor az állami tulajdonú társaságot (részvényeit, üzletrészeit) teljes egészében értékesítik magántulajdonosoknak. Feltétele: Az értékesítendő vagyontömegnek már gazdasági társasági formában kell működnie, vagyis a jogi formaváltással egyidőben kell megtörténnie az értékesítésnek is.
Kétlépcsős modell: az első lépcsőben megtörténik az állami vállalatnak a jogi státusának jogi átalakítása, azaz az állami vállalat átalakul részvénytársasággá, vagy korlátolt felelősségű társasággá. Az átalakulás során történhet tőkeemelés,
- 59 -
azaz külső befektető tőkeemelés révén betársulhat az átalakulandó gazdasági társaságba. A második lépcsőben történik meg az átalakult gazdasági társaság állami tulajdonú vagyonrészének (üzletrészének, vagy részvényeinek) az értékesítése külföldi vagy belföldi befektető, vagy mindkettő számára. Tipikusan ez a magyar privatizáció, és általában a rendszerváltó államok privatizációjának tipikus modellje.
Háromlépcsős modell: az első lépcsőben megtörténik a jogi státusváltása az állami vállalatnak. A második lépcsőben kerül sor a társaság tőkéjének feljavítására, azaz tőkeemelésre, és a harmadik lépcsőben történik meg az állami tulajdonú vagyonrész (üzletrész, vagy részvény, de leginkább is részvény) értékesítése. A modellekben ezen kívül egyéb technikák is fellelhetőek, mint a későbbiek-
ben tárgyalandó kedvezményes privatizációs technikák (kedvezményes részletfizetés, kedvezményes hitel igénybevétele, kedvezményes részvényvásárlás, alkalmazotti kivásárlás, részvények árának alulértékelése, külföldiek kedvezményezése, adókedvezmények formájában), valamint a tőzsdei úton történő értékesítés. A magyar privatizációs folyamatra az egyes kormányok politikája rányomta bélyegét, és meghatározó a privatizáló hatalom és privatizált tulajdonosok érdekkülönbsége is. A magyar gazdaság kiindulópontja -
a felhalmozott tőke relatív szűkössége,
-
az állami vállalatok „vízfejűsége” – nagy létszámú apparátus – nem mindig megfelelő szakértelem. A felértékelt állami vállalatok értékesítéséhez általában külső tőkére volt szük-
ség, ez gyakran banki hitelekből, esetleg kedvezményes privatizációs hitelből valósult meg. A hitel kitermelése egy felduzzasztott nagyvállalat költségstruktúrája mellett, a termelékenység rovására ment, ami nemegyszer a vállaltok felszámolásához, teljes vagyonvesztéshez vezetett. A privatizáció a politika – gazdaság és ezek kiszolgálóeszköze – a jog ördögi körében áll, tiszta, kiváló és csak eredményes megoldásokat nem igazán láthatunk.
- 60 -
4.2. A magyar privatizáció folyamata, menete, állomásai 4.2.1.
Gazdasági-társadalmi háttér: a tulajdoni rend változása – a privatizáció kezdete
A privatizációt megelőző tulajdonvitákat jelen értekezés korábbi fejezete tárgyalja. Megállapíthatjuk, hogy az elmúlt évtizedben tulajdoni rendünk radikális átalakuláson ment keresztül. Az adott tulajdoni rend jellemzően meghatározza a gazdasági rendet, ugyanakkor a gazdasági rend is döntő mértékben befolyásolja a társadalmi berendezkedést, de a társadalmi rend és a politika is visszahat változásaival a gazdasági rendre és a tulajdoni rendre. A szocialista tulajdonjogi rendszert döntően három alanyi tulajdonforma jellemezte, ezek pedig az állami, a szövetkezeti és a személyi tulajdon; az első kettő mint a termelési eszközök, utóbbi mint a fogyasztási javak tulajdona. Ezek mellett a kapitalizmus maradványaként – mint átmenetileg megtűrt tulajdonforma – mindvégig létezett a kisárutermelők magántulajdona is. Ez a rendszer azonban soha nem működött ilyen tiszta formában; a közösségi tulajdonformák tárgyi körébe igen nagy arányban kerültek be a közszükségletek kielégítését, a közfogyasztást szolgáló javak, és a személyi tulajdon tárgyi körébe tartoztak előbb a háztáji, majd a kisegítő gazdaságok termelési eszközei is (úgynevezett „második gazdaság”). A „második gazdaság” egyre nagyobb jelentőségre tett szert, fontosabb szerephez jutottak a gazdasági reformok eredményeként az áruviszonyok, az árutulajdoni funkció, és erősödött ennek a gazdaságszervező funkciója is.78 A magántulajdoni rendhez való visszatérés, a privatizáció folyamata azonban nem jelent „tiszta lappal” indulást: a szocialista tulajdoni rend egyes megszokott elemei, különösen a társadalmi tulajdonformák még hosszabb ideig éreztetik majd a hatásukat. Éppen ezért célszerű ezekre röviden visszatekinteni. A termelési eszközök társadalmi tulajdonba vétele, azaz államosítása tulajdonképpen ellenérték nélküli elkobzást jelent. Azonban a társadalmi tulajdon „megszemélyesítésére”, az ezt szolgáló jogi formák kidolgozására nem került sor, a tulajdonosi hatalom autonóm egyénekre és egyének autonóm szervezeteire való leosztása 78
Lenkovics Barnabás: A dologi jog vázlata Eötvös József Könyvkiadó, Budapest 1996. 265. o.
- 61 -
nem történ meg. Valójában a társadalmi tulajdon a társadalom kirekesztését eredményezte a tulajdonviszonyok döntő hányadából. Azonban méreténél, tagoltságánál fogva a tulajdonjogi jogalanyiságra az állami szervezetrendszer egésze is alkalmatlan, ezért elkülönült jogalanyként csak az egyes elkülönült állami szervek jöhettek szóba (például minisztériumok, központi tervező és gazdaságirányító szervek). Speciálisan tulajdonosi szervek azonban nem alakultak, így a jogilag egységesnek és oszthatatlannak deklarált állami tulajdon részjogosítványai egyrészt közhatalmi jogosultságokkal ötvöződtek, másrészt előbb horizontálisan (az ágazati és funkcionális állami szervek és pártszervek között), majd egy decentralizált folyamat eredményeként vertikálisan is (az irányító és a gazdálkodó szervek közt) felosztódtak. Ennek eredményeként a tulajdonjogi jogosultságok olyan nagymértékben elhalványodtak, elaprózódtak, hogy az állami tulajdonnak tulajdonosa lényegében nem volt. Sajó András ezen elaprózódott jogokat „diffúz jogosultságoknak” nevezi, Kornai János szavaival pedig „az állami tulajdon 100%-ban elszemélytelenedett”.79 A szocialista tulajdoni rend fennállásának ideje alatt folyamatosan tökéletesítésre, reformokra szorult. Ezek többnyire megrekedtek a szervezeti, irányítási, tervezési, szabályozási reformok szintjén, csak a nyolcvanas években erősödtek fel a valódi tulajdonosi érdekeltség megteremtésére, az igazi tulajdonosok megtalálására irányuló elméleti és gyakorlati törekvések. Azonban a tapasztalatok azt bizonyították, hogy a szocialista tulajdoni rend az állami tulajdonformák dominanciája esetén megreformálhatatlan. Mivel a szocializmus politikai rendszere összeomlott, a tulajdoni elméletek és a jogalkotás már előzőleg eljutott a magántulajdoni rend rehabilitációjának szükségességéhez.80
79
Lenkovics Barnabás: A dologi jog vázlata Eötvös József Könyvkiadó, Budapest 1996. 265. o.
80
Bene László: A privatizálás és annak buktatói Prodinform, Budapest 1992. 20-22. o.
- 62 -
A tulajdoni rend változása mindenképp a kormányzati politika meghatározója volt. Az 1988 végéig működő kormányok a Lázár- vagy a Grósz-kormány nem kívánt privatizálni, a privatizálás gondolata még az 1988 októberében elfogadott társasági törvény előmunkálataiban sem vetődött fel. Az egyes vállalatok lényegében 1989 nyaráig nem a privatizációt tekintették fő célnak, hanem a fizetésképtelenség elkerülését, a pótlólagos tőkebevonást, a vállalatok korszerűsítését. 1989 tavaszán a Németh-kormány idején merült fel először a privatizáció gondolata, részben a szocialista piacgazdasági koncepció keretében, részben akkor, amikor a vállalati kezdeményezésű magánosítások megindultak. A Németh-kormány eleinte a külföldi és a belföldi tőke bevonását célzó fokozatos privatizációt szerette volna megvalósítani, majd később a vállalatok teljes vagy részleges külföldi szakmai befektetők részére való eladását. A Németh-kormány 1989-ben tette közzé Első Privatizációs Programját, melynek keretében 50 ipari és kereskedelmi vállalatot kívánt magántulajdonba adni. A kormány nem félt a „kiárusítás vádjától”, bátorította a külföldi tőke részvételét. Az állami vállaltok vezetői hamar felismerték a privatizációban rejlő lehetőséget, ez rövid időn belül elindította a privatizáció első szakaszát, a spontán privatizációt. Az 1989-1990 közötti privatizációban a külföldi tőkeberuházással járó privatizációs gyakorlat a jellemző. Egységes privatizációs törvény azonban még nem létezett, így a privatizációs technikát – mint: árverseny, pályáztatás, vagyonértékesítés nem jellemezte a magánosítást.
- 63 -
4.2.2.
A magyar privatizáció szakaszai
A privatizációval foglalkozó szerzőknél különböző szakaszolásokat találhatunk a privatizáció menetére vonatkozóan, melyek eltérőek: a.) Sárközy Tamás nem szakaszolja egyértelműen a magyar privatizáció folyamatát, a privatizáció menetét a jogi szabályozás oldaláról közelíti meg. Eszerint alapvetően a következő főbb privatizációs szakaszokról tesz említést81: ad.1. Vállalati döntésű decentralizált privatizáció (spontán privatizáció) (19881990) ad.2. Állami vezérlésű privatizáció (1990-1994) - Előkészítése: az ÁVÜ megjelenése - Reprivatizáció - Kisprivatizáció ad.3. Állami ellenőrzésű privatizáció (1992-1994) - törvénycsomag, azaz a vállalatok kényszerátalakítása és a privatizáció kettő szervezetrendszere, a centralizált privatizáció - populista tendenciák: kisbefektetők és munkavállalók ad.4. A „harmadik” privatizációs törvény (1995) 1995. évi XXXIX. tv. (1995-1998) b.) Más szerzők82 a privatizációt 1988 és 1998 közötti 10 évet 4 fő szakaszra bontják (Vígvári, Csillag, Tömpe, Kassai). 1. Spontán privatizáció (1988-1990) 2. Az Állami Vagyonügynökség által irányított privatizáció (1990-1994) - piaci alapú privatizáció - „osztogatásos” privatizáció
81
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga…… 167-262. o., valamint Sárközy Tamás: Az új privatizációs törvényről Gazdaság és Jog 1995/7-8.
82
Lásd Boda-Neumann: MRP és MBO a hazai privatizációban ÁPV Rt. GJW-CONSULTATIO konzorcium 1999. 30. o.
- 64 -
A szerzők (Boda-Neumann) a továbbiakban nem sorolják a privatizáció további szakaszait. Álláspontjuk szerint – ezt osztja jelen értekezés szerzője is – az Antall-kormányt követő második (Horn) kormányzati ciklus privatizációjának korszakolásával a téma kutatói egyelőre adósak. c.) Kovács Árpád hivatkozott előadásában83 1990-től kezdődően a következő szakaszokat állítja fel: 1. Előprivatizáció 2. Privatizációs Programok szerinti privatizáció 3. Pályáztatásos privatizáció Kovács Árpád ezzel a privatizáció útjait, módszereit csoportosítja, és nem korszakok szerint tipizálja a privatizáció folyamatát. Megállapíthatjuk, hogy alapvetően a spontán privatizáció, az államilag vezérelt (ellenőrzött) privatizáció és az 1995-ös privatizációs törvény szerinti szakaszolásban egyetértenek a témát kutatók. Jelen értekezés szerzője a magyar privatizáció fő szakaszait – részletesebben a jogalkotás oldaláról rangsorolja a privatizációs törvények megjelenése szerint – a következőként rangsorolja: 1.
Spontán privatizáció (1985-1990), (1988-1990) (decentralizált privatizáció)
2.
Állami vezérlésű, azaz centralizált privatizáció (1990-1992) (centralizált privatizáció) 2.1. Az Állami Vagyonügynökség megalakítása (1990) 2.2. Előprivatizáció (kisprivatizáció)
3.
Állam által irányított privatizáció (1992-1994) 3.1. Az ÁVÜ programjai alapján zajló privatizáció szakasza (1991-1992) 3.2. A privatizációs törvények 3.3. Az „önprivatizáció” szakasza (1992)
4.
Az 1995-ös Privatizációs törvény szerinti privatizáció (1995. évi XXXIX. tv.) (1995-napjainkig)
83
Kovács Árpád: A privatizáció folyamata Magyarországon .... (1990-1997) 19/52—20/52. o.
- 65 -
4.2.2.1. Spontán privatizáció; vállalati döntésű decentralizált privatizáció (első szakasz) 4.2.2.1.1. Jogforrásai; jogi gyökerek
Az un. spontán privatizáció84 nem a társasági törvénnyel kezdődött. A jogalkotó már 1987-ben lehetővé tette, hogy tisztán belföldi jogi személyek is létrehozzanak az 1875. évi XXXVII. törvény szerinti részvénytársaságot, illetve az 1930. évi V. törvény szerinti kft.-t, sőt az 1987. 28. tvr. már magánszemélyeknek is megengedte, hogy jogi személyekkel együtt rt. vagy kft. tagjai legyenek. Ugyanakkor a nagyvállalatok közgazdaságilag kívánatos belső decentralizálása, illetve a kisvállalkozások fejlesztése érdekében az adótörvények az új társaságoknak a működés első évében 55%, a második évben 35%, a harmadik évben 25% nyereségkedvezményt adtak. A nagyvállalati vezetők, amikor 1988-ban elkezdték vállalataik belső társaságosítását (gyáregységek rt.-vé, kft.-vé alakítását és a nagyvállalati központ holdingosítását) egyáltalán nem privatizálni akartak, hanem részben pedig a csőd elől menekültek, adóelőnyökhöz kívántak jutni, részben a nyugati tapasztalatok alapján a belső szervezeti és érdekeltségi rendszert akarták modernizálni. Ez valóban csak „álprivatizáció”-ként jellemezhető, de 1987-88-ban még a szocialista rendszer politikailag szilárdnak tűnt, így senki sem akart privatizálni.85 Az előzmények jogforrásai között meg kell említeni továbbá, melyek az állami vállalatok gazdasági társasággá való átalakulását segítették elő, és ezzel alkalmassá tették a társaságokban működő állami vagyont a privatizációra. 84
az 1989. január 1-ig hatályos Kereskedelmi Törvénykönyvet; A cím második fordulata Sárközy Tamás elemzése Lásd: Sárközy Tamás Rendszerváltozás és a privatizáció joga MTA Bp. 1997. 167-175. o., valamint Voszka Éva: Spontán privatizáció ÁPV Rt. Kulturtrade Kft. 1998.
85
Ld. hasonlóan Móra Mária: Az állami vállalatok (ál)privatizációja című számos vállalati esetet feldolgozó munkáját. Bp. 1990.; Voszka Éva: A vállalatok szervezeti és tulajdonosi szerkezetének átalakulása 1990-ben. Bp. 1991. In: Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga 170. o.
- 66 -
-
a gazdasági társaságokról szóló 1988. évi VI. törvényt;
-
az állami vállalatok társasággá alakulásának eljárásáról szóló átalakulási törvényt 1989. évi XIII. tv.,
-
valamint a külföldiek befektetéseiről szóló 1988. évi XXIV. tv.-t. A spontán privatizáció nagy része nem volt törvényellenes. A vállalati dönté-
sek jogi alapját a tulajdoni rend átstrukturálódása teremtette meg, amelynek utolsó lépése a vállalati tanácsok, közgyűlések létrehozása volt 1985-ben. E testületek jogot kaptak: a.) a vállalati stratégia meghatározására b.) igazgató, vállalati vezető megválasztására c.) a cég szervezeti formájának megváltoztatására, a vállalati vagyon egészének vagy egy részének befektetésével társaságokat, külföldi tulajdonosokkal vegyes vállalatokat hozzanak létre. Bár Sárközy Tamás szerint a spontán privatizáció jogi gyökerei mélyebbre vezetnek, semmiképpen sem nevezhető a társasági törvény és az Át. „a spontán privatizáció hordozójának”.86 A két említett jogszabály megalkotásával a jogalkotó célja nem az állami tulajdon magántulajdonba adása volt. Ebben a szakaszban még nem az állami tulajdon magántulajdonba adásáról volt szó, hanem csupán gazdasági társaságok alapításáról a nagyfokú önállóságot élvező, önkormányzó állami vállalatok által.87
4.2.2.1.2. A spontán privatizáció fogalma
Matolcsy György meghatározásában: „A spontán privatizáció azokra az állami vállaltokra volt érvényes, amelyek egy átgondolt előremenekülési stratégia részeként jelentős vállalati vagyontömeget vittek be társaságokba, miközben a vállalati köz-
86
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga MTA Bp. 1997. 171. o.
87
Sárközy Tamás. A privatizációról egy jogász szemszögéből (Az ördög a részletekben … Szemelvények a gazdasági tanácsadó cégek tapasztalataiból) Magyar Közgazdasági Társaság Bp. 1992. 83. o.
- 67 -
pontot elkezdték átalakítani egy stratégiai vagyonkezelő funkció ellátására… A spontán privatizációt tehát azokra a majdnem teljes vagy részleges vállalati átalakulásokra értjük, amelyek a vállalati vagyon legalább harminc százalékát érintették, s jellemzően a belső egységek társasági átalakulásával jártak, s az állami tulajdon szerkezetét is megváltoztatták (fizikai vagyontárgyak helyett értékpapírok, üzletrészek maradtak az állami vállalati központnál)… Nem tekintjük spontán privatizációnak azokat az esteket, amikor a vállalat eladta, bérbe vagy lízingbe adta állóeszközeinek egy részét… A spontán privatizációnak egyik legjellemzőbb formája, hogy nem csupán vállalati kezdeményezés alapján, hanem vállalati döntés alapján is megy végbe a vagyon társaságba való beadása.”88 A spontán privatizáció fogalomkörébe tartoznak Magyarországon az 1988 és 1990 eleje között végrehajtott vállalati átalakulások és tulajdonosi változások, tehát mindazok a lépések, amelyek a vállalatok és gyárak társasággá szervezését, az állami vagyon legális magánkézbe jutását, illetve az abból kiszivattyúzott (a szokásos alkalmazotti jövedelmeken jelentősen túllépő) jövedelmek magánelsajátítását eredményezték.89 A definíció kizárja tehát az egyszerű szétválást vagy összeolvadást, ha ezt nem kísérte a társasági forma megjelenése.
4.2.2.1.3. A spontán privatizáció módszere
A spontán privatizációnak több változatát különböztetjük meg. a.) Az egyik alaptípusnak – Matolcsy György megfogalmazásában – azt a társaságalapítást tekintjük, amikor az állami vagyon apportálásával, a cég belső részlegeinek (gyárak, üzemek, boltok) kisebb-nagyobb részét önálló kft.-vé vagy rt.-vé szervezik, miközben maga az anyavállalat hagyományos állami vállalati formában tovább működik. Ennek az alaptípusnak több alcsoportját különbözteti meg aszerint,
88
Matolcsy György: Lábadozásainak évei. Privatizációs Kutatóintézet 1991. 189. o. In: Voszka Éva: Spontán privatizáció (Számadás talentumról) ÁPV Rt. Bp. 1988.
89
Voszka Éva: Spontán privatizáció. (Számadás a talentumról), ÁPV Rt., Bp. 1998. 11. o.
- 68 -
hogy az átalakulás a vagyonnak mekkora részét érinti, illetve, hogy hány új szervezet jön létre. Matolcsy elnevezésében apportprivatizáció:90 1.
Az első változatban az összezsugorodott, kis állami vállalat az eszközök döntő részét több kisebb társaságba helyezi ki, s nála szinte kizárólag értékpapírok maradnak. (Ezt a folyamatot nevezhetjük a társaságok halmazokra bomlásának klasszikus esetének.)
2.
A második változat csak annyiban más, hogy a vállalat mellett egyetlen nagy részvénytársaság szerveződik.
3.
A harmadik változatban az állami cég vagyonának nagyobb része marad meg a vállalati formában, az új társaságok száma és alaptőkéje csekélyebb, tevékenységük az egész üzlet szempontjából sokszor periférikus. b.) A spontán privatizáció másik típusában az állami vállalat, teljes vagyo-
nával társasággá alakul, azaz állami vállalatként megszűnik. Mindkét változat együtt járhat új kisebbségi vagy akár többségi tulajdonosok megjelenésével, de ezek nem feltétlenül magánszemélyek vagy szervezetek. Sokszor partner állami vállalatok, bankok szereztek részvényeket, üzletrészeket ilyen társaságokban. Az átalakulást sokszor csak évek múltán követte, ha egyáltalán követte valóságos privatizáció. c.) Végül a spontán privatizáció harmadik típusáról akkor beszélhetünk, amikor nem változtatják meg a vállalat szervezeti és tulajdonosi formáját, de jelentős jövedelmeket pumpálnak át az állami cégekből magántársaságokba. 1.
Az egyik gyakran alkalmazott konstrukcióban, a vállalat alkalmazotti vagy vezetői csoportjai létrehoznak egy kis kft.-t, amely üzleti kapcsolatba lép az állami céggel. Ilyenkor az olcsón venni, drágán eladni elve alapján, az állami vállalat termékeit vagy szolgáltatásait olcsón megszerzik, és drágán tovább adják, a profit pedig a kis magáncégben marad.
2.
A másik változatnak hasonló az alapgondolata, a cég technológiai kulcspontjának a kivásárlása. Mivel maguk a vezetők vagy a dolgozók tudják a legjobban, hogy mi a vállalat igazi gyöngyszeme. Ebbe a körbe tartozik továbbá az egyes vagyonrészek bérbe vétele, lízingelése állami cégtől, alacsony megszabott díjért, egyoldalúan kedvező feltételekkel.
90
Ld. Matolcsy György: A spontán tulajdonreform védelmében Külgazdaság 1990/3. sz.
- 69 -
A spontán privatizációval szembeni később megfogalmazódott kritika jogos, ugyanis a költségvetés ebből a fajta privatizációs technikából bevételt nem realizált, valamint a vállalat egészséges részét kimentették, az adósságokat pedig hátrahagyták az államra. E harmadik típust rejtett privatizációnak is nevezték, féllegális vagy illegális magántulajdonba vétel miatt. „Számos formája alakult ki a fentiek szerint: - a cég alkalmazottai (vezetői) által alakított kis kft.-k-nek kedvező szállítóivevői kapcsolatokon, vagy - lízingszerződéseken alapuló jövedelem- és vagyonátszivattyúzásától kezdve - az alacsony értéken apportált állami vagyon alaptőke-emelésekkel és leszállításokkal manipulált „kisajátításig”.91
4.2.2.1.4. A spontán privatizáció kritikája
A spontán privatizáció: társaságok halmazára bomlása, nem járt – általában – tulajdonosok belépésével, viszont szervezeti decentralizációt jelentett. „E forma tehát elsősorban nem tulajdonosváltás volt, hanem – a később elterjedt fogalmak szerint – reorganizációs kísérlet, a nagy önállósággal rendelkező, ugyanakkor magukra hagyott állami vállalatok válasza a költségvetési és piaci korlát keményedésének félreérthetetlen jeleire.”92 Hátránya: 1.
a rejtett formák (illegális privatizáció, rejtett privatizáció),
2.
a piaci jelleg kizárása, (nincs versenyeztetés, a vagyon ellenőrizetlenül, kontrollálatlanul került át más tulajdonosokhoz)
3.
a vállalatvezetők „hatalomátmentése”,
4.
a költségvetés ebből a fajta privatizációs technikából bevételt nem realizált,
5.
a vállalatok működő részét kimentették, az adósságot az államra hagyták.
91
Jelentések az alagútból. Pénzügykutató Rt. Bp. 1994. 193. o.
92
Lásd ua. 194. o.
- 70 -
Ez az úgynevezett decentralizált privatizáció sértette az állami költségvetési érdekeket, az új pártok hatalmi érdekeit és kiélezte az ellentmondásokat a „tűzhöz közel lévő” vállalati vezetés és más társadalmi rétegek között, és több visszaélésre is sor került.93 Előnye: Az új gazdasági jogszabályok megszületése, a tulajdonosi struktúra átalakulása, mely az Állami Vagyonügynökség létrejöttével és kontrolljával lett teljes.
4.2.2.2. Az állami vezérlésű privatizáció (második szakasz: 1990-1992) 4.2.2.2.1. Előkészítése
A jogszabályok által szabályozott privatizáció, azaz az állam tulajdonában álló vállalkozói vagyon magántulajdonosok részére piaci módszerekkel történő értékesítése a további spontán privatizáció megakadályozása érdekében e szakaszban kezdődött. (1990. március 1.) Az ÁVÜ megalakítás A legfontosabb jellemzője ennek a szakasznak az Állami Vagyonügynökség (továbbiakban: ÁVÜ) létrehozása, mely az Országgyűlésnek alárendelt szervként az addigi spontán privatizáció ellenőrzése és az állam tulajdonosi jogának gyakorlása céljából jött létre. Ebben a szakaszban a vállalati önállóság erősen megnyírbálódott, lévén a vállalatvezetés legfeljebb előkészítette a privatizációt, – dönthetett bizonyos kérdésekben – de az ÁVÜ-nek – teljhatalommal – a vállalati döntéssel szemben vétójoga volt, e döntés ellen viszont a vállalatok fordulhattak bírósághoz.
93
Csillag-Komáromi-Sárközy: Kommentár az új privatizációs törvényhez HVG-ORAC Lap- és Könyvkiadó Kft. Bp. 1995. 6-8. o.
- 71 -
Külön törvény (1990. évi VIII. tv.) született az állam vállalatokra bízott vagyonának védelméről, ami a privatizációs döntéseket értékhatártól függően az ÁVÜ előzetes engedélyéhez kötötte. Az ÁVÜ jogállását jellemző elveket öt csoportba sorolhatjuk: 1.
Az ÁVÜ olyan költségvetési szerv, amely a hozzá tartozó állami vagyon felett tulajdonosi jogokat gyakorol. Ebben az értelemben – valódi vagyonkezelő.94
2.
Az ÁVÜ tevékenységébe tartozik a vállalatok vagyonának hasznosítása is. Az állami vagyon vállalat által történő elidegenítése és a vállalat részleges, illetve teljes átalakulása esetén az ÁVÜ felügyeleti, ellenőrző jogkört – lényegében hatósági funkciót tölt be.
3.
Az ÁVÜ - ügynökség. Ebben a minőségében szolgáltatást végez az állami gazdálkodó szervek számára: privatizációs tanácsadással, külföldi befektetők felkutatásával.
4.
Az ÁVÜ – mint az Országgyűlés felügyelete alá tartozó, Kormánytól politikától – független szerv - kidolgozza a Vagyonpolitikai Irányelveket, amelyek az állami vagyon kezelésének, hasznosításának lehetőségeire adnak útmutatást.
5.
Az ÁVÜ speciális jogállású szervezet, aminek élén 11 tagú Igazgatótanács áll, operatívan ügyvezető igazgató vezeti. Összefoglalva: 1990 nyarára kialakult a privatizációnak egy olyan rendszere,
amelyben az állami ellenőrzésű, felügyeletű és vállalati döntésű spontán privatizáció volt az elsődleges, és ezt egészítette ki az állami központi döntésű decentralizált privatizáció az államigazgatási felügyeletű vállalatoknál.95 A decentralizált privatizáció bukásának több oka volt96 - mint például a gazdasági környezet jelentős változása, a rendszerváltás; a külföldi beruházók – a pénzügyi 94
Az ÁVÜ-höz került gazdasági társaságokban lévő állami vagyon 2200 cég könyv szerinti saját vagyona. Ebből kb. 350 nagy cég (legalább 1-2 milliárd forint árbevételt reprentezáló, 5-10 ezer embert foglalkoztató); 600 cég minősült kisvállalatnak (50-200 millió forintos árbevétellel és 200500 alkalmazottal), a cégek többségét a közepes méretű vállalatok adták. (KSH Évkönyv, 1990. január 1. 48-49. o.) Forrás: Laky-Neumann-Boda: A privatizáció foglalkozatási hatásai Számadás a talentumról ÁPV Rt. GJW-CONSULTATIO Konzorcium
95
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga MTA BP. 1997. 179. o., 182. o.
96
Lásd részletesen ua. 183. o.
- 72 -
befektetők – bizalmatlansága, politikai okok, mint: az 1990. tavaszán hatalomra került Antall-kormány privatizációs stratégiája, az újonnan hatalomra kerülő pártok a saját embereiket szerették volna a vállalatok élén látni; de ugyanúgy szóba került az „ország kiárusítása”, a külföldi tőke kedvezményezettsége; a centralizált privatizáció.
A centralizált privatizációt elősegítette az 1990. évi ideiglenes Vagyonpolitikai Irányelv is, (20/1990. (III.12.) OGY. hat.) – melyet még az első „szabad választást” megelőző „régi” Parlament fogadott el. Ebben a dokumentumban az Országgyűlés ÁVÜ legfőbb feladatává tette, hogy: a.) a vállalati kezdeményezésű privatizáció során érvényesüljenek a - nyilvánosság - versenyeztetés - reális vagyonértékelés követelményei - a nem nyilvános ügyletek során ne kerüljön sor az állami vagyon indokolatlan leértékelésére, áron aluli értékesítésére b.) kezdje meg - az állami vagyon értékesítését, - értékesítési technikák kialakítását, és történjen meg a - potenciális kezelői kör prekvalifikációja, - vásárlói kör felkutatása, - kedvezményezett csoportok definiálása. c.) kezdje meg a tőzsdére rövid időn belül bevezethető nyílt alapítású részvénytársaságként működtethető állami vállalat átalakítását és értékesítését. d.) biztosítsa a külföldi tőkebeáramlást – főként a szakmai befektetőkét – főleg, ha ezzel az államadósság is csökkenthető. További előrelépést jelentett az Antall-kormány „Tulajdon és Privatizáció” című dokumentuma, melyben kifejtik a tulajdonreformmal, vállalkozásélénkítéssel és privatizációval kapcsolatos elveiket.97
97
Lásd bővebben: Árva László-Diczházi Bertalan: Globalizáció és külföldi tőkeberuházások Magyarországon Kairosz Kiadó / Növekedéskutató, Bp. 1998. 140. o.
- 73 -
A Dokumentum - amelynek szerzői Diczházi Bertalan és Matolcsy György voltak- értelmében a privatizáció három formában megy végbe: a.) állami kezdeményezéssel, az ÁVÜ irányításával (tőzsde bevezetése a cégeknek) b.) a vállalati vezetés koncepciója szerint, állami ellenőrzéssel c.) külső és hazai befektetők kezdeményezésére (take-over technika)98. Az alkalmazható privatizációs technikák: a nyilvános pályáztatás, zártkörű megbízásos pályázat, tőkeemelés, részvények nyilvános értékesítése és tőzsdei bevezetése. A Dokumentum érinti a hazai kedvezményes tulajdonszerzési lehetőségeket, Egzisztencia-hitelt, lízinget, adókedvezményt, alkalmazotti részvényvásárlási programot.
4.2.2.2.2. Az államilag irányított (centralizált) privatizáció első szakasza (19901991)
Az Antall-kormány programjának megvalósulása jogszabály módosításokat indukáltak; ugyanakkor a folyamatos jogszabálymódosítások realizálták a Tulajdon és Privatizáció című tézisek megvalósítását.
98
A take-over fogalma az angol-szász jogrendszerben a társasági, illetőleg értékpapírjogban gyűjtő jellegű fogalom: a nyilvános társaságok feletti ellenőrzési jog megszerzése a társaság részvényeinek meg/felvásárlása során. USA jogrendszerében: lásd a Security and Exchange Comission (SEC) munkáját; a szövetségi törvények közül az 1934-es Security Exchange Act-et (SEA); valamint az 1968-ban elfogadott Villiam Act-et, amely a nyilvános ajánlattétel (tender off) szabályaival foglalkozott. A take-over az USA-ban kétfajta módszert jelent: a.) a hagyományost, miszerint bárki, aki megszerzi egy nyilvános társaság valamely részvényfajtájának 5%-át, köteles azt a tényt 10 napon belül a SEC tudomására hozni. b.) A nyilvános ajánlattétel szerinti take-over lényege: a részvényvásárlás ajánlatának nyilvános közzététele a SEC által meghatározott feltételek szerint. Lásd erről bővebben: Varga János Tamás: Az Amerikai Egyesült Államok „takeover” szabályozása, Gazdaság és Jog 1996. 10. 3-7. o.
- 74 -
Az Állami Vagyonügynökséget az Országgyűlés felügyelete alól a Kormány felügyelete alá helyezték, és jogállását lényegesen megerősítették.99 Az Állami Vagyonügynökség az addigi önkormányzó állami vállalatokat ismét államigazgatási felügyelet alá vonhatta, hatásköre kiterjedt a tanácsi vállalatok és a költségvetési szervek vagyonának privatizálására is, a vállalatoktól pedig megvonták az Állami Vagyonügynökség döntéseivel szembeni bírói út igénybevételének lehetőségét. Az állami vállalatok saját átalakulási szándékától függetlenül az Állami Vagyonügynökség, mint tulajdonos tetszése szerint dönthetett.100 1991-től megalkotásra kerültek azok a kárpótlási törvények is, amelyek a privatizációt azáltal érintették, hogy a korábbi rendszer által okozott tulajdoni, illetve más sérelmek részleges kárpótlása keretében kiadott sajátos értékpapírokat, a kárpótlási jegyeket az állami tulajdon privatizációjánál lehetett felhasználni.101 Ezen túlmenően 1990-ben a program megvalósulását segítette elő az 1990. évi VI. törvény az egyes értékpapírok nyilvános forgalomba hozataláról és forgalmazásáról, valamint az értékpapírtőzsdéről, az intézményes tőzsde létrehozásával.
99
Csillag István-Dr. Komáromi Gábor-Dr. Sárközy Tamás: Kommentár az új privatizációs törvényhez HVG-ORAC Lap- és Könyvkiadó Kft., Bp. 1995. 6-8. o.
100
Lenkovics Barnabás: A dologi jog vázlata
Eötvös József Könyvkiadó, Bp. 1996. 264-265. o. Az 1990. évi LXXXII. tv. 5.§-8.§ az önkormányzó állami vállalatokra is kötelezővé tették az ÁVÜt mint tulajdonost. ÁVÜ írja alá a társasági szerződést, mint tulajdonos. Az átalakulás első lépcsője a társaságalapítás kontrollja is ÁVÜ hatáskörbe került. 101
1991. évi XXV. törvény a tulajdonviszonyok rendezése érdekében, az állam által az állampolgárok
tulajdonában igazságtalanul okozott károk részleges kárpótlásáról; 1992. évi XXIV. törvény a tulajdonviszonyok rendezése érdekében, az állam által az állampolgárok tulajdonában az 1939. május 1-től 1949. június 8-ig terjedő időben alkotott jogszabályok alkalmazásával igazságtalanul okozott károk részleges kárpótlásáról; 1992. évi XXXII. törvény az életüktől és szabadságuktól politikai okból jogtalanul megfosztottak kárpótlásáról.
- 75 -
4.2.2.2.3. Reprivatizáció vagy kárpótlás
E szakasz nagy dilemmája volt, ugyanakkor erénye is, hogy a reprivatizáció és kárpótlás kérdése eldöntésre került. A reprivatizáció az egykori tulajdonosok (örököseik) tulajdonának helyreállítását jelenti. A dilemma lényege, hogy milyen mértékben kárpótolja az állam az eredeti tulajdonosokat. Az Antall-kormány a kezdettől fogva abból a politikai álláspontból indult ki, hogy természetbeni visszaadásra vagy teljes kártérítésre nem kerülhet sor. A törvényi feltétele a reprivatizációnak adott volt, ugyanis, sem az Alkotmánybíróság egyetlen határozata, sem pedig a privatizációs törvények nem zárták ki a reprivatizáció lehetőségét, csak egyszerűen nem beszéltek róla. A reprivatizáció mégis részben megvalósult a termőföld tekintetében, valamint megtörtént az egyházi ingatlanok részleges visszaadása (1991. évi XXXII. törvény alapján) is. A helyi önkormányzatokról szóló törvény a belterületi állami ingatlanokat automatikusan önkormányzati tulajdonná nyilvánította (1990. évi LXV. tv.). A kormány hosszas gondolkodás után úgy döntött, nem reprivatizál és kártérítés, kártalanítás helyett nem alanyi jogon, hanem erkölcsi kötelezettségből kárpótol. A kárpótlási törvény a volt tulajdonosoknak bemutatóra szóló forgalomképes értékpapírként kárpótlási jegyet adott, amellyel részt lehetett venni a privatizációban, azaz állami vagyontárgyakat (pl. részvényt) lehetett szerezni. A kárpótlási jegygyel lehetőség nyílt állami-önkormányzati lakások vásárlására, termőföldtulajdon megszerzésére, sőt adott esetben még életjáradékra is átváltható volt. A kárpótlás mértéke tulajdoni tárgyanként, és volt tulajdonosként az 5 millió Ft-ot nem haladta meg.102 A kárpótlás 1997. végén befejeződött. A kárpótlási jegyek azonban mai napig forognak a tőszdén.
102
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga
Magyar Tudományos Akadémia Bp. 1997. 191-194. o.
- 76 -
4.2.2.2.4. Előprivatizáció (1990)
Mindeközben zajlott a kereskedelmi, vendéglátó-ipari és fogyasztási szolgáltatással foglalkozó üzletek privatizációja. Az előprivatizációs törvénnyel (1990. évi LXXIV. tv.) az Antall-kormány egy széles körű hazai tulajdonos réteg megteremtését tűzte ki célul; a kisvállalkozások tömeges létrejöttét kívánta elősegíteni. E program keretében több, mint 10.000 üzlet került árverés keretében értékesítésre. A tulajdon-szerzésben külföldiek nem vehettek részt. A törvény csak a bérleti jogot privatizálta, amit sokan kevésnek találtak, mivel a szerződéses üzemeltetéssel az árukészlet és a berendezés már korábban is magántulajdonba került. Igazán az ingatlantulajdon tartott volna érdeklődésre számot, azonban a törvény 11.§-a csak kárpótlási jogot engedett. Az előprivatizációs törvény nyilvános versenytárgyalási rendszert írt elő, a kikiáltási árat szakértői vélemény alapján állapították meg. A törvényt számos bírálat érte: -
külföldieket kizárták, bár azok „strohmanokon” keresztül próbálkoztak, így nagy volt a korrupció veszélye;
-
csekély külső vállalkozó érdeklődött;
-
bürokratikus, lassú a rendszer;
-
túl magas a kikiáltási ár;
-
költséges az eljárás
-
az ingatlan tulajdoni jogának és bérleti jog szétválasztása. Legnagyobb érdeme azonban, hogy a program 1994-re befejeződött, és szinte
a teljes kiskereskedelem magántulajdonba került,103 ahogy azt a mellékelt táblázat is mutatja.
103
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga 195-196. o.
- 77 -
Az értékesítések adatait tartalmazza az alábbi táblázat:
Bejelentett
1991.
1992.
1993.
1994.
1995.
1996.
össze-
Dec.
Dec.
Dec.
Dec.
Dec.
Dec.
sen
31.
31.
31.
31.
31.
31.
üzletek 10 240 10 760 10 929 11 014 11 024 11 037 65 004
száma (db) Privatizált
üzletek 4 066
7 637
9 065
9 870
10 111 10 203 50 952
száma összesen Eladási ár összesen 5 088
11 182 15 730 17 856 18 685 19 328 87 871
(eFt)
943
368
261
120
307
032
146%
149%
151%
148%
146%
.
033
A kikiáltási ár a lici- 134% tált százalékában 2. számú táblázat
Forrás: Kovács Árpád: A privatizáció folyamata Magyarországon (1990-1997) 20/52. o.
4.2.2.3. Az állam által irányított privatizáció (harmadik szakasz: 19921994) 4.2.2.3.1. Előzménye: A Privatizációs Programok szerinti privatizáció (19911992)
Az ÁVÜ nem sokkal az Antall-kormány hivatalba lépése után Privatizációs Programokat dolgozott ki, melyek célja az átlátható és elfogadhatóbb privatizációs eljárás az eddigi sokat bírált104 előprivatizáció helyett. a.) Az Első Privatizációs Program Az ÁVÜ 1990. szeptemberében hirdette meg a módszeres programszerű privatizációt.105 A program elvei között szerepelt: 104
Lásd a spontán privatizációnál kifejtetteket.
105
Diczházi Bertalan: A külföldi tőke szerepe a privatizációban ….. 27-28. o.
- 78 -
- az állami érdekek érvényesülése (a bevételek növelése), - korrekt, tiszta, átlátható legyen a folyamat, - jobb ajánlat kerüljön elfogadásra, - külföldi pénzügyi befektetők is vásároljanak, - az eladásra szánt vállalat pénzügyi adatai pontosak legyenek, - bővüljön a tőkepiac. A program – a Kormány megfontolt politikájának köszönhetően – mintegy 20106 az átlagosnál kedvezőbb helyzetű vállalat értékesítését kezdte meg. A munkát külföldi tanácsadó cégek segítették, lehetőség nyílt a külföldi privatizációs technikák elsajátítására. b.) A Második Privatizációs Program és további Privatizációs Programok A Második Privatizációs Program nem annyira privatizálni, mint inkább rendet teremteni kívánt. A cél a kiürült vállalatok helyzetének felülvizsgálata volt, miután a vagyon átkerült a már társasági formában működő gyáregységekhez, részlegekhez. E programban az ÁVÜ azt vizsgálta, hogy mennyire érdemes fenntartani ezeket a kiüresedett állami vállalatokat. Új programként indult a befektetői kezdeményezésű privatizáció. Összefoglalva, tehát e szakasz privatizációs formái: 1.
államilag kezdeményezett privatizáció az ÁVÜ irányításával
2.
vállalati kezdeményezésű privatizáció
3.
külföldi és hazai befektetők kezdeményezésére indult privatizáció, vagyis nemcsak az ÁVÜ által felajánlott kínálatból lehet vásárolni, hanem a potenciális vevő is kezdeményezheti egy-egy vállalat privatizálását.
106
A programban szereplő vállalatok: IBUSZ, RICHTER, HUNGEXPO, SALGLASS, GAMMA
Művek, KUNÉP, Hollóházi Porcelángyár, HUNGAR Hotels, DANUBIUS, PALLONIC Szállodavállalatok, MÉM Tröszt, TRITEX, KNER Nyomda, INTERGLOB, ERDŐGÉP, IDEX, PANNONGLASS, CENTRUM Áruházak Forrás: Diczházi: Külföldi tőke szerepe a privatizációban …. 28. o.
- 79 -
A Privatizációs Program mérlege a.) Hátránya -
Az Első Privatizációs Program lassan indult és sokáig húzódott.
-
A külföldi tanácsadók bevonása nem könnyített a helyzeten, ugyanis a külföldiek a jogrendszerrel akkor ismerkedtek, így nem tudtak eleget tenni a szakmai elvárásoknak. A cégek közül csak néhányat sikerült privatizálni, egy részük jogutód nélkül megszűnt: végelszámolással, felszámolással, néhány cég hazai kézbe került.107
b.) Eredménye A külföldi tőkebefektetések szempontjából tekinthető eredményesnek, mert: -
felkeltette a külföldi befektetők érdeklődését,
-
a külföldi tanácsadó cégeken keresztül a hazai vállalatok bekerültek a nemzetközi piacokra
-
az ÁVÜ sok tapasztalatot szerzett.108
4.2.2.3.1. Az 1992-es privatizációs törvénykezés (A "második" privatizációs törvény) Előzménye: 1991-ben felállítottak egy privatizációs bizottságot azzal a céllal, hogy kidolgozza a Kormány privatizációs stratégiáját, melynek lényege: visszatérés az 1990-es kormányprogramhoz és az MDF-es Kormány privatizációs stratégiájához. Elvei szerint el kell különíteni a tartós állami tulajdonban lévő vállalatok körét, létre kell hozni a tartós állami vagyon kezelőszervét; 1993 végéig az összes állami vállalat alakuljon át gazdasági társasággá; a privatizációban legyen kötelező a pályáztatás, versenyeztetés, jöjjön létre egy ágazati privatizációs koncepció. Az elvek szerint egyrészről megerősödik – szerkezetileg is – a centralizált privatizáció, másrészről decentralizálódik az „osztogatásos” privatizációval: azaz
107
Diczházi: A külföldi tőke szerepe a privatizációban ……. 29. o.
108
Ua. 29. o.
- 80 -
a.) az alkalmazottaknak juttatott ingyenes vagy kedvezményes részvényekkel (későbbiekben: Munkavállalói Részvényvásárlási Program, azaz MRP), b.) az E-hitellel, c.) a kedvezményes privatizációs technikákkal. E stratégia alapján születtek meg 1992-ben a privatizációs törvények.
4.2.2.3.2. Az önprivatizáció (1992)
1991 végétől az ÁVÜ önprivatizációs programot indított el, a privatizáció gyorsítása és hatékonyabbá tétele érdekében. Az önprivatizáció alulról kezdeményezett, de felülről ellenőrzött privatizáció. Az ÁVÜ pályázat útján összeállította a privatizációs tanácsadó cégek listáját, amiről a vállalat maga választhatja ki az őt privatizáló tanácsadó céget. A „szakértő”/tanácsadó cég feladata, hogy az ÁVÜ-vel kötött keretszerződés értelmében: 1.
átalakítsa a vállalatot gazdasági társasággá,
2.
a létrejövő társaságban gyakorolja az ÁVÜ jogait,
3.
bizományosként értékesítse az ÁVÜ részesedését. Ebben a szakaszban109 előbb a kisvállalatok (300 millió Ft vagyon alatt, 300
millió Ft éves forgalom alatt, 30 főnél kevesebb dolgozó), később a közepes vállalatok (1 milliárd Ft vagyon alatt, 1000 főnél kevesebb dolgozó) kerültek értékesítésre 1992 nyarán. Jogi hátterét, alapját az önprivatizációnak az 1992. augusztus 28-án elfogadott privatizációs törvény (1992. évi LIV. tv. 57.§.-60.§-ai) képezték.
4.2.2.3.3. Centralizált privatizáció
109
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga …… 215. o.
ugyanerről
- 81 -
Az 1992-es privatizációs törvények A fentiekben leírt stratégai alapján születtek meg a privatizációs törvények és más a - magánosítást segítő jogszabályok. Ekkor tettek különbséget a tartós és az ideiglenes állami tulajdon között. A tartós állami tulajdonban maradó vagyon (1992. évi LIII. tv.) körét – a törvény által meghatározott szempontok szerint – a 126/1992. (VIII:28.) Korm. rend. határozta meg.110 a.) Az 1992. évi LIII. tv. létrehozta a tartósan állami tulajdonban maradó vagyon kezelőszervét, az Állami Vagyonkezelő Részvénytársaságot (ÁV Rt.)111 b.) A privatizálandó vagyon köre továbbra is az ÁVÜ fennhatósága alá tartozott. (1992. évi LIV. tv. az időlegesen állami tulajdonban lévő vagyon értékesítéséről, hasznosításáról és védelméről.) [Priv. tv.] Ad.a.) A tartósan állami tulajdonban maradó vállalkozói vagyon felett a tulajdonosi jogosítványokat az ÁV Rt. gyakorolta – melyet Voszka Éva112 – igen találóan – „agyaglábakon álló óriásnak” nevezett; mivel az ÁV Rt. óriási apparátussal működött, de hatékonysága mindvégig alacsony maradt. Mód volt továbbá arra is, hogy a Kormány rendeletében meghatározza azokat az országos közszolgáltató szervezeteket, amelyek felett az állam tulajdonosi jogait nem az ÁV. Rt., hanem az adott tevékenység ellátásáért felelős miniszter gyakorolta.113 Tartós állami tulajdon köre: Lenkovics Barnabás: A dologi jog vázlata ……. 271. o. 110
A 126/1992. (VIII.28.) Korm. rend. 1. sz. melléklete sorolja fel a részben vagy teljesen állami
tulajdonban maradó gazdálkodó szervezetet. 111
Az ÁV Rt. a Kormány által alapított egyszemélyes állami tulajdonú részvénytársaság volt, a rész-
vényesi jogokat az állam képviseletében a Kormány által kijelölt miniszter gyakorolta. Lásd: 1992. évi LIII. tv. 3.§ és 6.§. 112
Voszka Éva: Az agyaglábakon álló óriás
Pénzügykutató Rt. Bp. 1995. 61-67. o. 113
Ilyen cégek: a MÁV; VOLÁN; egyes büntetésvégrehajtási intézményhez tartozó gazdálkodó szer-
vek. Lásd 1992. évi LIII. tv. 5.§, 31.§, 126/1992. (VIII.28.) Korm. rend. 2. sz. mellékletében felsorolt miniszterek és felügyeletük alá tartozó gazdálkodó szervek.
- 82 -
a.) ami nemzetgazdasági szempontból, államérdekből, gazdasági stratégiai célból fontos (pl. kőolajipar) b.) országos közszolgáltatási célt szolgál (vasút, posta) c.) csak "egységes termelési-elosztási-kutatási rendszerben" működtethető (pl. energiaipar) d.) koncessziós törvény hatálya alá eső monopoltevékenység e.) privatizálásra "egyelőre" nem alkalma gazdálkodó szervezet, privatizálási előkészítése hosszabb időt igényel (2.§) Ad.b.) Az 1992. évi LIV. tv. a privatizálásra szánt vagyon - az állam időleges tulajdonában lévő vagyon - értékesítéséről, hasznosításáról, védelméről szólt. Az ideiglenes állami tulajdonban maradó vállalkozói vagyon tekintetében az állam tulajdonosi jogait - a Kormány gazdaságpolitikai döntésének érvényesítésével az ÁVÜ - mint költségvetési szerv gyakorolta. Az ÁVÜ-t a privatizációért felelős miniszter irányította. Az ÁVÜ tehát nem gazdasági társaság ekkor, sőt szolgáltatási, ügynökségi funkciója is háttérbe szorul, hanem "közhatalmi hatáskörrel felruházott költségvetési szerv, amely emellett gyakorolt állami tulajdonosi jogokat is". 114 Az ideiglenesen állami tulajdonban lévő vagyont értékesíteni kellett. A privatizáció elsődleges útjává az egységesített privatizációs törvényben lefektetett módon gazdasági társasággá átalakított állami vállalatok, társasági vagyonrészének értékesítése vált. (Két lépcsős privatizáció.) A privatizációs törvénycsomag115, ezen belül a privatizációs törvény (Priv. tv.) jelentős jogegységesítést jelentett: összeolvasztotta, és egy jogszabályba foglalta öszsze az eddigi átalakulási törvényt (1989:XIII. tv.) az állami vagyon védelméről szóló törvényt (1990:VIII. tv.) és az ÁVÜ-ről szóló 1990. évi VII. tv. tartalmát és egyben ezeket a korábbi jogszabályokat hatályon kívül helyezte.
114
Kovács László: A privatizálás tulajdonjogi vonatkozásai
Magyar Jog 1992. október 593. o. 115
Ezen belül: 1992. évi LIII. tv. a tartósan állami tulajdonban maradó vállalkozói vagyon kezeléséről
és hasznosításáról, az 1992. évi LIV. tv. az időlegesen állami tulajdonban lévő vagyon értékesítéséről, hasznosításáról és védelméről, a 126/1992. (VIII.28.) Korm. rend; az 1992. évi LV. tv. az állam vállalkozó vagyonára vonatkozó törvényekkel összefüggő jogszabályok módosításáról.
- 83 -
Az 1992-es privatizációs törvény a korábbi helyzettel szemben egyértelművé tette, hogy a spontán privatizációs út megszűnt. Az elfogadott privatizációs út a következő volt: 1.
az állami vállalatok megszűntek, teljes általános jogutódlással helyükbe Rt. vagy Kft., tehát gazdasági társaság lépett. Az átalakulás gazdasági társasággá jelentette jogilag a privatizációt, pontosabban: teremtette meg annak jogi lehetőségét,
2.
majd az immár gazdasági társasági formában működő állami vagyon alkalmassá vált a magántulajdonba adásra - mivel az Rt. állami tulajdonú - ÁVÜ-s - részvényeit, vagy a Kft.-k szintén állami tulajdonú - ÁVÜ-s - üzletrészét magántulajdonosoknak értékesítették. Ezt nevezzük a kétlépcsős privatizáció modelljének.
4.2.2.3.4. Az 1992-es privatizációs törvénycsomag értékelése
Előnye 1.
A spontán privatizáció megszüntetése. Ezzel átalakíthatóbbá és ellenőrzöttebbé vált a privatizáció. Megszűnt az állami vállalatok kiürítésének lehetősége, vagyonának átmentése új gazdasági társaságokba, és az állam "nyakán hagyni" a használhatatlan vállalati csődtömeget.
2.
Egységesítette az addigi külön jogszabályokat, egyértelművé tette és egyszerűsítette az eljárást "két-lépcsős privatizáció" jogszabályi összefogásával.
3.
Egyértelművé tette, hogy az az állami vagyon - állami vállalat, leányvállalatai, az átalakult társaságokban lévő állami vagyonrészek -, amelyek nem tartoznak az ÁV. Rt.-hez; (tartósan állami tulajdonban), a kincstári vagyonkezelés körébe vagy nem adták át önkormányzati tulajdonba, az a privatizálandó vagyon.
4.
Megerősítette a centralizált privatizáció szabályait. "A törvénycsomag alapvető gondolata az állami tulajdonosi hatalom korlátlansága."116 Az állam tulajdonosi döntéseivel szemben jogvédelemnek nincs helye, bírói úton meg nem támadhatóak.
116
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga ....... 200. o.
- 84 -
5.
Törvényi alapot kapott a vállalti önprivatizáció. Ugyanakkor a törvénycsomag hátránya is alapvetően a túlzott centralizációból fakadt. A centralizált szemléletmód eredménye ugyanis, hogy a törvényekben egyre erősödtek a politikai elemek (a párthívek tulajdonhoz, illetve álláshoz juttatása),117 ugyanakkor a normatív elemek háttérbe szorultak.
Hátránya, hiányosságai118 1.
Kizárólag a kormány döntésén alapult, hogy mely állami vállalatokat sorolta a Kormány a tartósan állami tulajdonban maradó vállalatok körébe.
2.
Az Áv. Rt. korlátlan jogosítványokkal rendelkezett a hozzá tartozó társasággal szemben.
3.
Az ÁVÜ szubjektív megítélésén múltak a magánosítási döntések, ezeket legfeljebb a Vagyonpolitikai Irányelvek befolyásolták. A normatív feltételek hiányát a privatizációs eljárás során a széles körű versenyeztetési eljárás kívánta pótolni, amelyet a priv. tv. kiterjesztett az ÁVÜ és az ÁV. Rt. által kötött vagyonkezelési szerződésekre is, az újonnan bevezetett privatizációs lízingre is. Ez sok esetben nem oldotta meg és nem helyettesítette a normatív törvényi feltételeket, sőt sok esetben lelassította, drágította a privatizációs eljárást.
4.
Az ÁVÜ uniformizált megoldásokat helyezett előtérbe, melyek jogtechnikailag is alacsony színvonalúak voltak. Az állami vállalatoknál csak az Rt. vagy Kft. jogi forma jöhetett szóba, nem engedte a törvény a szövetkezetté alakulást - új típusú kereskedelmi társasághoz közel álló - valamint a közszolgáltatók - a közigazgatási különvagyonként119 üzemelhetett - cégek is csak Rt. vagy Kft. formájában működhettek.
117
Mind központi, mind helyi szinten a mai napig megmaradt az a gyakorlat, hogy az állami vagy
önkormányzati tulajdonú gazdasági társaságokban a pártok delegálják az igazgatósági vagy felügyelő bizottsági tagokat. A politika színteréről nem minden esetben a szakértelemmel rendelkező képviselők viselik ezen tisztségeket; pontosabban ez egy-egy párt "belügye", hogy kit ültet be az állami vagy önkormányzati tulajdonú társaság igazgatóságába vagy felügyelőbizottságába. 118
Sárközy ua. 200-203. o.
119
Mint Franciaországban, vagy Németországban, ahol a társaságok mellett Regie és Eigentriebek
Sonderrermög-ök működnek közjogi formában Forrás. Sárközy Tamás ua. 201. o.
- 85 -
5.
Nem egyértelmű a törvényekben a csődeljárás és a privatizáció összekapcsolása. A privatizációs törvényben csak áttételesen jelent meg a vezetői kivásárlás.
6.
A törvényi előírásokat az ÁVÜ még tovább egyszerűsítette, uniformizálta. Négy formanyomtatványt alkalmazott az átalakulásra; de ezen belül is gyakorlatként csak egyszemélyes Rt.-vé alakította át az állami vállalatokat, és így privatizálta mivel e módszer szerint csak az ÁVÜ-nek kellett tárgyalnia a befektetővel, és a részvény könnyebben értékesíthető, mint a kft. üzletrész.120 Ekkor még az 1990-es privatizációs célkitűzéseknek megfelelően az eladásos
privatizáció - ellenérték fejében történő értékesítés121 - állt előtérben a tőkeemeléses és tőzsdei úton történő privatizációval szemben. A törvénycsomag azonban mindenképp előre lépést jelentett a privatizációban. Elterjesztette - még ha módszereit tekintve kritizálható módon - a társasági formákat - ezzel közelebb kerültünk az Európai Unió jogához. Megszüntetett korszerűtlen vállalati konstrukciókat, mint a leányvállalat; jogi személy vállalata (mint: önkormányzati vállalat, társadalmi szervezet, egyesület vállalata.) Bővültek a privatizációs lehetőségek, piackonformabbá vált a privatizáció joga A törvénycsomag letette az 1995-ös gyors és tömeges nagyprivatizáció alapjait. A törvényeket és a 126/1992. (VIII.28.) Korm. rend.-et, az 1995. évi XXXIX. tv. helyezte hatályon kívül.
120
A privatizációs uniformizáltság bírálatát Id. Csillag István. Privatizációs szerződések
Gazdaság és Jog 1993/7. 121
Ellentétben pl. Csehország kuponos privatizációjával, ahol az állampolgárok alanyi jogon kaptak
részt az állami vagyonból kupon formájában.
- 86 -
4.2.2.3.5. Kisbefektetők és munkavállalók a privatizációban (KRP; MRP) (1993)
Az 1994-es választások előtt a privatizáció lelassult, jó részt le is állt - a vállalati átalakulások azonban végbementek.122 Az Antall-kormány populista tendenciái megjelentek a privatizációban: a Kormány egy új középréteg kialakulására próbált lépéseket tenni, így jött létre a hiteljegy-konstrukció gondolata, az elosztásos privatizáció mintapéldája. A gondolatot elvetették, átkeresztelődött "lakossági kisbefektetői tömeges részvényvásárlási technikává".123 Az ingyenes vagyonjegyes részvényosztás átalakult egy tőzsdei bevezetést feltételező, kedvezményes, de visszafizetendő formává. Az előfeltétel az állami vállalatok tőzsdére vitele nem valósult meg, a tőkepiaci privatizációnak nem volt realitása, és jelentősen gátolta volna a külföldi tőkebefektetéseket.124 Az 1994-es választások közeledtével a tömeges privatizáció fontos kormányzati érdekké vált, a bevételi szempontok alárendelődtek a politikai érdeknek. Ahogy körvonalazódott a Kedvezményes Részvényvásárlási Program, úgy szűkültek a kezdetben nagyvonalú kedvezmények. 1993. végére fejenként 11 ezer Ft-os kedvezményes, összesen 4 részvénynél felhasználható hitellehetőséről volt már csak szó. A KRP ütközését az ugyancsak hasonló jellegű részvénykínálatot igénylő kárpótlási-jegy cserékkel úgy kerülték el, hogy a jegycserék is helyet kaptak a KRP-n belül. A Programban 4 állami vállalat részvényei vártak előkészítésre, végül 2 cég: Pannonplast, Soproni Sörgyár kisebbségi részvénycsomagja került eladásra. 122
1994. közepén a kiinduláskor fennállt állami tulajdon mintegy 30-35%-a került magántulajdonosok
többségi tulajdonlása alá. Forrás: Sárközy: Rendszerváltozás és a privatizáció joga ........ 218. o. Lásd még 1. sz. mellékletben a MNB tájékoztató adatait a privatizációról 123
Ua. 219. o.
Sárközy itt meghivatkozza: Vályi György: Kedvezményes részvényvásárlási program: a privatizáció tőzsdei útja Bp. 1994. 124
Ez Sárközy Tamás véleménye. Lásd Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga .....
219. o.
- 87 -
1994-es választások után a KRP - ami nem más, mint jegycserés nyilvános részvénykibocsátás - megszüntetésre került. 1992-ben fogadták el az MRP törvényt.125 A törvény olyan jogi konstrukciót kínál, amely jelentős kedvezménnyel juttatta többségi tulajdonhoz a munkavállalókat.126 Az MRP lényegében olyan hitelezési, adózási és szervezeti technikák együttese, amelynek segítségével a munkavállalóknak lehetősége nyílik arra, hogy részben vagy egészben megvásárolják az őket foglalkoztató gazdasági társaság tulajdonát.127 A vásárlás egy speciális sui generis jogi személyen keresztül - az MRP szervezeten - történik, először a dolgozók együttesen szerezhetnek tulajdonjogot, majd a kedvezményes ellenérték kiegyenlítésével fokozatosan az MRP szervezet tagjai tulajdonába megy át. 1993-tól az MRP az ÁVÜ gyakorlatánál a közép- és kisvállalatok elsődleges privatizációs technikájává vált.128 1995 után - bár az új privatizációs (1995-ös) törvénybe bekerült de már csak kiegészítő szerepkört kapott. A törvény a kezdeti kedvezményeket (saját erő, kamat) először növelték (a nagy vagyonérték megvásárlásához szükséges önrész csökkentésével, a futamidő és türelmi idő növelésével); majd szigorították.129
125
1992. évi XLIV. tv. a Munkavállalói Résztulajdonosi Programról
126
A tulajdonosi jogokat amerikai ESOP mintájára az MRP szervezete gyakorolja
127
Lásd erről: Boda-Neumann: MRP és MBO a hazai privatizációban ...... c. könyvét 45. o.
128
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga ..... 221. o.
129
Az 1995-ös Pt. megtartotta az E hitellel vegyes MRP konstrukciót. Mivel a készpénzes árbevételt
preferálta a Pt., szigorította a szabályokat: 50%-ra csökkentette a vételár hitellel fedezhető arányát, és az E hitel igénybevételét is maximálta: 50 Millió Ft-ban. Az MRP fénykora: 1993-1994 között volt, 1995-ben hanyatló, majdcsaknem megszűnőben volt. Lásd erről az összehasonlító táblázatot Boda-Neumann: MRP és MBO a hazai privatizációban .... 46. o. 1992-től 1998-ig mutatja be az MRP-s tranzakciók számát (legtöbb: 1993-ban: 124, legkevesebb 1998: 5) és a tranzakciók névértékét (legtöbb: 1993: 22,079 Mrd Ft és legkevesebb 0,126 Mrd Ft 1998-ban).
- 88 -
4.2.2.4. A "harmadik" privatizációs törvény (az 1995. évi XXXIX. tv.) szakasza (negyedik szakasz: 1995-napjainkig) 4.2.2.4.1. Előzménye
Az 1994-es választások, melynek nyertese az MSZP-SZDSZ Kormánykoalíció lett, új privatizációs stratégiával jelent meg, melynek lényege a privatizáció felgyorsítása és az eddigi hiányosságok csökkentése a gyakorlati tapasztalatok alapján, vagyis egyértelműen privatizációs stratégia érvényesítése.130 Az egyértelműbb stratégia érvényesítése érdekében az addigi két törvényt egyes elemeinek megtartásával - egyesítették, és így egységes privatizációs törvény megalkotására került sor, amely egyben a privatizációs szervezetet is egyesíti, csökkentve az addigi túlzott költségeket. Az 1994-es választásokkal hatalomra került Horn-kormány privatizációs stratégiájának kidolgozása megelőzte a törvény létrejöttét.
130
Az 1993-1995 közötti privatizációs szakasz elemzéséről több tanulmányt is olvashatunk, így:
- Dr. Kovács Árpád: A Számvevőszék 1993-95 évi tapasztalatai az állam gazdálkodói vagyona hasznosításáról Pénzügyi Szemle 1996/2. 121-129. o. A szerző elsősorban a privatizáció költség oldaláról, a privatizációs bevételek szempontjából elemzi ezt az időszakot az ÁSZ ellenőrzése alapján. - Az állami vagyonnal gazdálkodó szervezetek tevékenységével kapcsolatos ajánlásokról Pénzügyi Szemle 1995/4. 264-268. o. A cikk az ÁSZ ÁVÜ pénzügyi-gazdasági ellenőrzéséről készült sajtótájékoztatón elhangzottakról számol be. Ennek értelmében az ÁSZ a következő követelményeket fogalmazta meg: a.) Legyenek áttekinthetőek és minősíthetőek a vagyont terhelő kötelezettségek b.) A felelős szervek időhatárral egyetemben mutassák be a fenti kötelezettségek teljesítésére kidolgozott elképzeléseiket. c.) Egységes jogállású legyen a vagyonkezelői szervezet. d.) Egyértelműek, ellenőrizhetőek legyenek a szabályok. - Jelentések az alagútból. Tanulmányok Pénzügykutató Rt. Bp. 1994. 207-212. o.
- 89 -
4.2.2.4.2. A Horn-kormány privatizációs stratégiájának főbb szempontjai131
a.) A készpénzes értékesítés előtérbe helyezése: a befolyó összegből a költségvetési hiányt és az államadósságot kell mérsékelni. Vissza kell szorítani: az E-hitelt, a kárpótlási jegyért történő értékesítést. b.) Külföldi befektetők (szakmai és intézményi) megnyerése. c.) A tartós többségi és kisebbségi állami tulajdon mérséklése. A privatizációs koncepció lehetővé tette a stratégiailag fontos ágazatokban (távközlés, gáz, villamosenergia szolgáltatás, banki szolgáltatás) a külföldiek részvételét. d.) Egyszerűsített privatizáció. Limitáron, készpénzért lehetővé teszi a kis- és középvállalatok felvásárlását, döntő mértékben hazai vásárlókat preferál. e.) A tőkepiaci privatizációs tranzakciók szélesebb körű alkalmazása. A tőzsde kapitalizációjának növelésére jó példa a nagy cégek tőkepiaci forgalombahozatala. (A tőzsdei privatizáció.) Bővíteni kell az állami vállalatok nyilvános részvénykibocsátással járó privatizációját, majd a részvényeket be kell vezetni a tőzsdére. f.) Belföldi - készpénzzel nem rendelkező csoportok háttérbe szorítása. E-hitel plafonja: 50 M Ft. g.) További fejlesztések tőkeerős cégekből. Külföldi szakmai befektetők előnyben részesítése. h.) Privatizációs bevételek maximálása. A privatizációból a lehető legtöbb bevételnek kell befolynia az államkasszába. i.) Globalizáció, azaz a tőke szabad áramlásának, a multinacionális cégeknek utat kell engedni.
4.2.2.4.3. A privatizációs törvény jogdogmatikai indokai 131
Lásd Diczházi Bertalan: A külföldi tőke szerepe a privatizációban .... 39. o.
- 90 -
Az indokok összefoglalva132 a.) 1995-re megváltozott az állami szektor szerkezete. Az állami vállalatok gazdasági társasági formákban működtek, így az eddigi privatizációs törvények kiürültek. b.) Jelentősen csökkenteni kellett a tartósan állami tulajdonban maradó vagyon körét. Mind a KVSZ-nél maradó kört, mind az ÁV. Rt. hatálya alá tartozó vagyon egy részét privatizálni kell. Kormányi hatáskörből Országgyűlési hatáskörbe kell tenni - jogállami szempontoknak megfelelően - az állami tulajdonban maradó vagyon kivételes köréről a döntést. A törvény melléklete tartalmazza e vagyoni kört.133 c.) A privatizációs szervezetet egységesíteni kell. Kincstári Vagyonkezelő Szervezet, ÁV. Rt., ÁVÜ és a minisztériumok ne folytathassanak eltérő privatizációs gyakorlatot. d.) A vagyonkezelés másodlagos legyen. e.) Fel kell gyorsítani az ÁVÜ-nél és ÁV. Rt.-nél eddig felhalmozódott kisebbségi állami tulajdonrészek privatizációját. f.) Csökkenteni kell a privatizáció túlbürokratizálódását, költségeit. g.) A törvény bevezeti a nyugati privatizációs gyakorlatban jó bevált memorandum intézményét, amelyben a privatizáció legfontosabb mozzanatairól emlékeztetőt kell készíteni. h.) Az ÁVÜ Igazgatótanácsával szemben az ÁPV Rt. Igazgatóságának tagjai a Gt. előírásainak megfelelően az ÁPV Rt.-nek okozott károkért teljes magánvagyonukkal felelősek. A szigorítás érvényes az FB. tagjaira, a könyvvizsgálóra is. A 132
Sárközy Tamás: Az új privatizációs törvényről
Gazdaság és Jog 1995/7-8. sz. 6-7. o. 133
Az 1995. évi XXXIX. tv. melléklete 4 szempontot határoz meg a tartós állami tulajdoni kör kijelö-
léséhez: a.) vagyon országos közszolgálati célra irányuljon b.) nemzetgazdasági stratégia indokolja c.) a vagyon honvédelmi, büntetésvégrehajtási, szociálpolitikai ..... célra rendelt társaság rendelkezése alatt álljon d.) koncessziós törvény szerinti szavazati jog biztosításához szükséges vagyon.
- 91 -
vezető alkalmazottakra is szigorúbb összeférhetetlenségi szabályokat alkalmaz a törvény.
4.2.2.4.4. Az 1995-ös privatizációs törvény szerinti privatizáció
A koncepciókból, célokból, előzményekből megfogalmazhatjuk az új törvény legfontosabb csomópontjait: 1.
Az ÁVÜ és ÁV Rt. helyett, az Állami Privatizációs és Vagyonkezelő Részvénytársaság (ÁPV Rt.) létrejötte.134 Az ÁPV Rt. az ÁVÜ egyetemes jogutódja, a megszűnő szervezettel jogviszonyban álló partnerekkel szembeni jogok és kötelezettségek ugyanúgy terhelik.
2.
Az átmenetileg nem privatizálható vagyon időleges hasznosítása érdekében az ÁPV Rt. háromféle vagyonkezelési szerződést köthet: a.)
megbízási szerződést: a vagyon értékének és állagának megóvása érdekében
b.)
vállalkozási szerződést: osztalék elérése céljából
c.)
portfolió szerződést, mely az elidegenítés jogát is magában foglalja, meghatározott vagyongyarapodás elérésének kötelezettségével. (1995. évi XXXIX. tv. 62-66.§)
3.
Az ÁPV Rt. az állami köztulajdon alanya, amely a jogalkotó szándéka szerint is csak átmeneti jelleggel, a privatizáció befejezéséig működik. Elsődleges feladata: az állam tulajdonában lévő vállalkozói vagyon mielőbbi értékesítése magántulajdonosok számára. Emellett: kezelői joga is van, az időleges állami tulajdon felett, másrészt a Pt. 7.§ és 8.§-ban és mellékletében felsorolt tartós állami tulajdon felett is.
134
Létrejöttét éles szakmai vita előzte meg, melynek lényege, hogy az új egységes privatizációs szer-
vezet költségvetési szervként vagy gazdasági társasági formában működjön. Végül az amúgy is lelassult privatizációs folyamat gyorsítása érdekében és a felelősségi szabályok bevezetése érdekében is az Rt. jogi forma mellett döntöttek. Amennyiben ugyanis az ÁV Rt. olvadt volna be az ÁVÜ-be, jogi folyamat szabályozottságának hiányában - rengeteg időt veszítettek volna. Lásd: Sárközy Tamás: Az új privatizációs törvényről Gazdaság és Jog 1995/7-8. sz. 8. o.
- 92 -
Az ÁPV Rt. gondoskodik az állami tulajdon rábízott hasznosításáról, a vagyonnal való rendeltetésszerű gazdálkodásról. A nagy költségvetési hiány és államadósság csökkentése érdekében a privatizá-
4.
ció csak ellenérték fejében történhet, a készpénzes bevételre szüksége van az államnak. A magyar privatizációnak ez a legjellegzetesebb, és a szomszédos keleteurópai országokhoz képest leginkább eltérő vonása, ugyanis a magyar szabályozásban az állami vagyon ingyenes szétosztása (úgynevezett népi részvények kibocsátása, lakossági vagyonjegyek) nem kapott szerepet. 135 Kormai János egy 1989-ben megjelent könyvében (Indulatos röpirat a gazdasági átmenet ügyében) szembefordult az ingyenes szétosztás gondolatával, és a magyar közgazdászok nagy része egyetértett vele. Ezzel szemben számos nyugati közgazdász a gyors, ingyenes szétosztást javasolta. Több volt szocialista országban, különösen Lengyelországban, Csehszlovákiában és Oroszországban az állami tulajdon számottevő részét ingyenesen adták át az állampolgároknak, illetve a vállalatok menedzsereinek és munkavállalóinak.136 A privatizáció nem ingyenes, ellenérték fejében történik, viszont a hiányzó tőkét
5.
a belföldi magánszemélyek és vállalkozók nem tudják biztosítani, így a külföldi működő tőkebefektetést kell preferálni. A külföldiek jelentős kedvezményekkel való becsalogatása, ellentétben ál a belföldi vállalkozók érdekeivel, akik a gazdasági környezet tekintetében így is jelentős adóelvonáson mennek keresztül. Ez is jelzi a magyar privatizáció egyik alapproblémáját: közgazdasági okokból nem lehet ingyen privatizálni, de a magyar vállalkozóknak sincs elég tőkéje az állami vagyon felvásárlásához. Az óriási kínálattal szemben minimális a vásárlóerő, illetve a magas infláció miatt alig érzékelhető hosszú távú befektetés: érdekeltség. Ebben a helyzetben a privatizáció döntő mértékben a külföldi tőkebevonás útján valósulhat meg.137
135
Csillag István-Dr. Komáromi Gábor-Dr. Sárközy Tamás: Kommentár az új privatizációs törvény-
hez HVG-ORAC Lap- és Könyvkiadó Kft., Bp. 1995. 8-16. o. 136
Kornai János: Vergődés és remény
Közgadzasági és Jogi Könyvkiadó, Bp. 1996. 269-270. o. 137
Sárközy Tamás: A privatizációról egy jogász szemszögéből ...... 80-81. o.
- 93 -
6.
Új prioritások fogalmazódtak meg, mint a multinacionális szakmai illetve pénzügyi befektetők előtérbe helyezése, a tőzsdei úton történő privatizáció. Az eddiginél nagyobb lehetőséget nyit a törvény a portfoliócsomagokban való értékesítésre, illetve a befektetési célú alapok vagy társaságok számára. A privatizáció felgyorsítása és hatékonyabbá tétele érdekében a törvény kimondja, hogy az állami részesedést a legkedvezőbb ajánlatot tevő részére kell értékesíteni, de a készpénzfizetés, illetve a tőzsdei értékesítés kivételével a magasabb árajánlattal szemben előnyben lehet részesíteni a technikai fejlesztés, a foglalkoztatás, avagy a környezeti károk elhárítása érdekében teendő intézkedéseket is.138 (Pt. 27.§ (4), 32.§ (3) bek.) A jogállamiság biztosítása érdekében valamennyi privatizációs technika törvényi alapra került, és a privatizációt ösztönző pénzügyi eszközök alapelemei is beépülhettek a törvénybe, amely ezáltal az eddigi szabályozásnál jóval átfogóbbá vált. (Eddig például a menedzseri kivásárlás (management buy out=MBO) vagy a kisbefektetői részvényvásárlás nem nyugodott törvényi alapokon.)
7.
Az állami tulajdon piaci célú lebontása történjék meg.
8.
A törvény bevezette az egyszerűsített privatizációt. (Pt. 37.§-45.§) Az egyszerűsített privatizáció decentralizálta az eddigi elveket gyorsítja a privatizációt, de csak bizonyos esetekben kerülhet rá sor a kisebb és közepes méretű társaságoknál. Alkalmazásának feltételi 1. legfeljebb 600 millió Ft tőke 2. legfeljebb 500 főt foglalkoztató kis- és közepes cégeket kínáltak fel értékesítésére 3. Az értékesítés feltétele: a legalacsonyabb vételár kikötése (a vételár alsó hatásának megállapítása, limitár) és készpénzes értékesítés. Amennyiben a céget a fenti feltételek mellett meghirdetik, de nem sikerül eladni, a társaságot vezetői és dolgozói vehetik meg kedvezményes feltételekkel.
138
1995. évi XXXIX. törvény 27.§ (4) bekezdés, 32.§ (3) bekezdés
- 94 -
Privatizációs technikák, módszerek, eljárások a magyar
5.
privatizáció egyes szakaszaiban 5.1. A spontán privatizáció szakaszában (1988-1990)
Maga a spontán privatizáció tekinthető e szakasz jellemző privatizációs technikájának. Jogszabályi hátterét, lényegét az előző fejezetben részletesen kifejtettem. A privatizációs technika jogi hátterét az átalakulási törvény (Át.) és a gazdasági társaságokról szóló törvény (Gt.) biztosította. Az állami vállalatok – a vállalati törvény módosításával139 –, a vállalati tanácsok létrehozásával önállóan dönthettek a szervezeti változásról, melyek a következők lehettek: -
egyesülhettek,
-
szétválhattak több részre,
-
megszűnhettek,
-
leányvállalatot alapíthattak,
-
közös vállalatot alapíthattak. 1987-től tehát nyitva állta az esély arra, hogy az állami vállalatok egyes részle-
geiket, vagy akár vagyonuk egészét társasági formába helyezzék, illetve működtessék. Mindezt jogilag megalapozta a Gt. a társasági formák szabályainak lefektetésével, és keretbe foglalta az Át. (átalakulási törvény). A témával foglalkozó kutatóknál140 különböző számokat találhatunk az e szakaszban megtörtént privatizációs eseményekről. Abban egyetértés mutatkozik, hogy 139
1988. évi XIV. tv. az állami vállalati törvény módosításáról
140
Lásd Matolcsy: A spontán tulajdonreform védelmében
Külgazdaság 1990/3. sz. Ua. szerző: Lábadozásunk évei Privatizációs Kutatóintézet 1991. Csillag István: Privatizáció ’89. Világgazdaság 1990. július 11. Móra Mária: Az állami vállalatok álprivatizációja. Szervezeti és tulajdonosi formaváltozások 19891990. Közgazdasági Szemle 1991/6. sz.
- 95 -
mintegy 100 céget és 100-150 milliárd forintnyi vagyont érintett a spontán privatizáció. Ez azonban még kis része a mintegy 1800 állami cég 2000 milliárdos vagyonának.141 A privatizációs technika lényege a.) 1.
Az egyetemes jogutódlással való egylépcsős és teljes átalakulás állami vállalatból kft.-vé vagy rt.-vé.
2.
A kft. vagy rt. vagyonában szereplő állami tulajdonrész (üzletrész, részvény) eladása magántulajdonosnak. Az állami vállalat vagyonát fel kellett értékelni, majd az állami vállalat jog-
utódlással szűnt meg. Az átalakulási technika minden gazdálkodó szervre nézve egységes,142 a törvény szektorsemleges, állami vállalatokra, szövetkezetekre, gazdasági társaságokra egyaránt kiterjedt. (Az állami vállalat ekkor még szövetkezetté is átalakulhatott.)143 b.) Az állami vállalat egyes részlegéből vált gazdasági társaság: - önállóan, alapítással (új gazdasági társaság létrehozásával), vagy - már működő társaságba történő apportálással. Ez a forma jogilag nem tekinthető teljes átalakulásnak, privatizációnak, bár az apportálás értékesítésnek minősül, és amennyiben ez már működő társaságban történt, elviekben a magánosítás (az állami vagyon magántulajdonosnak való értékesítése) lezajlik. (Egy működő társaság ugyanis a magántulajdonosi körhöz tartozik.) Ugyanakkor ezekben az esetekben, amikor nem többségi részesedést szerez az állami tulajdonos, a szó valódi értelmében nem beszélhetünk privatizációról. A döntés joga a.) vállalati tanács által vezetett állami vállalatnál 2/3-os szótöbbséggel a VT. dönthetett az átalakulásról 141
Voszka Éva: Spontán privatizáció ……. 21. o.
142
Sárközy Tamás. Rendszerváltozás és a privatizáció joga …… 173. o.
143
Később ezt a lehetőséget megszűntette az 1992. évi LV. tv., mely az átalakulási törvényt hatályon
kívül helyezte és szabályait beemelte a Gt.-be. Ezzel megszűnt az állami vállalatok szövetkezetté alakulásának lehetősége, tehát a formakényszer szigorodott.
- 96 -
b.) államigazgatási felügyeletű állami vállalat esetében ez a jog az alapító államigazgatási szervet (minisztériumot, helyi tanács illetékes szervét) illette meg. Az előző esetre vonatkozóan az Át. széles normatív feltételeket állított fel a vagyoni részesedések elosztása tekintetében, míg az államigazgatási felügyeletű állami vállalatoknál ez hiányzott. Ez azt jelenti, hogy ezeknél a vállalatoknál a részvények, üzletrészek az alapító döntésének megfelelően – és nem jogszabályi meghatározáson – oszlanak meg az állam és a társaságba beszálló „külső tulajdonosok” között. 1990-től kialakult az állami ellenőrzés rendszere – a két privatizációs törvénynyel. Bár a problémák felvetődtek és halmozódtak,144 de mindenképp e szakasz eredményének könyvelhetjük, hogy megkezdődhetett az állami vállalatok jogszabállyal alátámasztott magánosítása, minden állami vállalat átalakulhatott gazdasági társasággá (rt.-vé vagy kft.-vé) vagy szövetkezetté.145
5.2. A privatizáció második szakaszában (az első privatizációs törvények megjelenése) (1990-1992)
Az Állami Vagyonügynökségről szóló jogszabály megjelenésével az állam által irányítottá vált a privatizáció. A jogszabályok eligazítást adtak a privatizáció módszerére, bár az átalakulás továbbra is az átalakulási törvény rendelkezései szerint mehetett végbe. Így a privatizációs jogszabályok nem tartalmazták egy törvénybe iktatottan a privatizáció jogi eljárásrendjét, menetét. A privatizáció folyamata e szakaszban is kétlépcsős volt, először az állami vállalat gazdasági társasággá átalakulásának kellett megtörténnie, majd az üzletrész, 144
Többek között nem volt lefektetve az átalakulásnál a vagyonértékelés szabálya. A vagyonértékelés
tapasztalattal nem rendelkező cégek végezték, "autodidakta" módon, így az értékek - felértékelések valóban megkérdőjelezhetők. A számviteli törvény, ami eligazítást ad a vagyonértékelésnél - 1991. évi XVIII. tv. - még ekkor előkészületi szinten sem volt, 2 évvel később 1991-ban lépett hatályba. 145
E szakasz visszaéléseinek meggátlására tett intézkedéseket foglalja össze Sárközy Tamás: Rend-
szerváltozás és a privatizáció joga …….. c. művében 180-181. o.
- 97 -
részvény értékesítésre kerülhetett. Az előző szakasz ugyancsak e jogi rend szerint alkalmazta az eljárási szabályokat, ezért a folyamatot részletesen mutatom be. Az előző szakasz eljárásjogi rendjéhez képest a változást az állami vagyonkezelő szervezet megjelenése és a folyamatba történő beépülése jelentette.
5.2.1.
Az átalakulás logikai folyamata
5.2.1.1. Az átalakulás fogalma
Gazdálkodó szervezetek és a gazdasági társaságok átalakulásáról rendelkező 1989. évi XIII. törvény értelmében csak akkor megy végbe jogilag átalakulás, ha az egész vállalat – általános jogutódlással; szervezeti formát vált. Amennyiben csak az egyes gyáregységek „átalakítása” történik meg, akkor nem a már említett átalakulási, hanem a gazdasági társaságokról szóló törvény rendelkezéseit, kell alkalmazni, tehát a társaságok alapításával összefüggő jogszabályokat. A fentiek értelmében nem átalakulás, és ezért nem képezi az átalakulási törvény tárgyát, ha: a.) Az állami vállalat megszűnik, majd azt követően vagyona felszámolásával volt alapítói gazdasági társaságot alapítanak. b.) Az állami vállalat több egységre válik szét, és ezek alapítanak társaságot. c.) Az állami vállalat, vagy egy része már működő társaságba olvad be. d.) Az állami vállalat egységeit a Gt. társaság alapítási szabályai alapján társasággá alakítja, és csak egy kis létszámú vagyonkezelő irányító (tulajdonosi) központot tart fenn.
5.2.1.2. Az átalakulás kezdeményezése
- 98 -
A privatizáció stratégiája arra épül, hogy egyszerre több oldalról, többen is kezdeményezhetik a privatizációt. Nevezetesen: 1.
az állam
2.
a vállalat
3.
külső kezdeményezés (belföldi és külföldi vállalkozók, befektetők).
5.2.1.2.1. Az állami kezdeményezésű privatizáció
Az egyik kezdeményező maga az állam (mint tulajdonos) lehet. Ebben az esetben az Állami Vagyonügynökség koordinálásával, a többi kormányzati intézmény részvételével aktív privatizációs folyamatot indíthat el. Az állam érdeke és törekvése egyértelmű: egyrészt a gazdaság hatékonyságának növelése, az érdekeltség erősítése, új tulajdonosok, új –működési és szervezeti formák megteremtése, másfelől az állandóság csökkentése. Az államilag indított privatizációt az Állami Vagyonügynökség és a helyi önkormányzat kezdeményezheti. A Vállalati Tanács ekkor megszűnik, a vállalat államigazgatási irányítás alá kerül. Az alkalmazott módszerek (1990:VII. tv. 219.§) Az állam saját kezdeményezésű privatizációja során többféle eljárást, módszert, technikát alkalmazhat, így: a.) Nyilvánosan pályáztathat: az értékesítésre kijelölt vagyonrészeket meghirdetik. A kiírás részletesen leírja a pályázatban való részvétel feltételeit, induló árat, terheket és a vagyonrész hasznosításával kapcsolatos feltételeket. b.) Zártkörű meghívásos pályázat révén: Ekkor az értékesítésre kijelölt vagyonrészekre csak az értékesítő által kiválasztott és a pályázatra felhívott befektetők tehetnek vételi ajánlatot. Ezt akkor kívánják alkalmazni, amikor érdek fűződik ahhoz, hogy a leendő tulajdonosok ismertek legyenek, az állami tulajdon ne kerüljön ismeretlen befektetők tulajdonába. Ez a vállalatok kisebb körére lehet érvényes. c.) Tőkeemelést tűzhet ki célul; ekkor az új tulajdonos nem a meglévő üzemrészek, részvények, stb. vásárlásával jut részesedéshez, hanem tőkeemeléssel (az
- 99 -
állami tulajdon abszolút értéke ebben az esetben változatlan marad, de aránya csökken.) (E módszert a fejlesztési célú, működő tőkére szoruló iparvállalatoknál alkalmazták.) d.) Részvényeket nyilvánosan értékesítheti a tőzsdén;146 ennek előfeltétele a vállalat részvénytársasági átalakítása, tőzsdei bevezetése, amihez teljesíteni kell a szükséges feltételeket (előző évek mérlegeinek auditálása, tájékoztatókészítés, vagyonértékelés, stb.). A fentiekben vázolt állami privatizációs törekvések egymással kombinálva is alkalmazhatók. Az állami kezdeményezésű privatizációt az Állami Vagyonügynökség koordinálásával befektető cégek, tanácsadó intézmények végezhetik csak. Olyan szakértő csoportokat bíztak meg pályázat útján, akik kidolgozták az adott vállalatra a privatizálás módját, menetrendjét és végigkísérik az átalakulás folyamatát.
5.2.1.2.2. Vállalati kezdeményezésű privatizáció
A nem államigazgatási irányítás alatt álló – tehát a vállalati tanács által vezetett – állami vállalatok maguk is kezdeményezhetik testre szabott átalakításukat, saját privatizációs programjuk végrehajtását. Ennek során az állam nem irányítja, csak fokozottan ellenőrzi az állam vállalat – teljeskörű – átalakítását. Vállalati kezdeményezésű átalakulás esetében a Kormány privatizációs stratégiája szerint kell a vállalatnak elkészítenie saját programját. Ezt az Állami Vagyonügynökség felülvizsgálja. Ennek során figyelembe vesz minden olyan információt, amely az adott vállalati javaslattól eltérő privatizációjára vonatkozik. (Ez a javaslattal versenyző külső szakértői programok megrendelését és értékelését is jelentheti!) Amennyiben az Állami Vagyonügynökség jóváhagyja a vállalat által kezdeményezett privatizációs programot, akkor megbízza a vállalat vezetését a program 146
1990-ben alkotta meg az Országgyűlés a tőzsde törvényt, pontosabban az egyes értékpapírok
forgalombahozataláról, és forgalmazásáról, valamint az értékpapírtőzsdéről szóló 1990. évi VI. törvényt.
- 100 -
végrehajtásával. (Abban az esetben, ha más programot fogadna el az Állami Vagyonügynökség, akkor vagy az adott programot kidolgozó szervezetet, vagy versenypályázati úton kiválasztott intézményt bíz meg a program végrehajtásával. Ilyen esetben az Állami Vagyonügynökség szerződést köt a kiválasztott szervezettel, amelyben rögzíti a privatizáció minimumfeltételeit, a lebonyolítás módját, ütemezését, továbbá esetleges speciális feltételeit.) Amíg az államilag kezdeményezett privatizáció évente több alkalommal, de csomagszerűen jelenik meg, addig a vállalati kezdeményezésű privatizáció folyamatos; az állami vállalat kollektívája (vezetése) tetszés szerinti időpontban kidolgozhatja és benyújthatja „privatizációs pályázatát” az Állami Vagyonügynökséghez. (Az eddigi ellenőrizetlen, spontán privatizációs folyamata alapján valószínűsíthető, hogy a privatizációnak ez a módja – most már kormányzati intézmények által irányított és a társadalmi nyilvánosság, valamint a tőkepiac által ellenőrzött módon – jelentős vállalati kört fog át. (A hároméves kormányprogram időszakában 3-400 állami vállalat élhetett ezzel.) A vállalati kezdeményezésű privatizáció sajátos folyamata a kiválás. Az állami vállalat önálló egysége továbbra is kezdeményezheti kiválását az adott vállalati szervezetből. Ilyen jellegű pályázatot az alapítónak, a vállalatvezető testületének és az Állami Vagyonügynökségnek megküldve lehet kezdeményezni. (Vállalati tanács elutasító döntése esetében az alapító dönt a kiválásról. Amennyiben ez a kiválás öszszekapcsolódik a privatizációval, akkor az Állami Vagyonügynökség bevonásával kiválasztják az adott esetben megfelelő privatizációs módot (pl. részvénytársasággá, kft.-vé való átalakítás, külső vállalkozónak való bérbeadás, reorganizációval egybekötött későbbi privatizálás, stb.). Amennyiben a vállalat egyik egységének kiválása sikeres privatizációs ajánlattal kapcsolódik össze, akkor a kiválás nem tagadható meg. A kiválás ily módon a privatizáció egyik technikájának tekinthető.
5.2.1.2.3. Az állami vállalat privatizálására irányuló külső kezdeményezés
- 101 -
A privatizáció harmadik lehetőségét e szakaszban a külső (belföldi és külföldi magánvállalkozók, társaságok és befektetők) privatizációs kezdeményezése jelenti. A külső vállalkozónak pályázatot kellett benyújtania a vállalat teljes (vagy részleges) megvételére, illetve vállalkozásba vételére. A pályázatot a vállalatvezető testületéhez, az alapítóhoz, továbbá az Állami Vagyonügynökséghez kellett beadni. Az állami vállalatok kisebb, vagy nagyobb dolgozói közösségei a kiválás helyett ezt az eljárási rendet is választhatták annak érdekében, hogy az adott állami vagyont tulajdonként, vagy vállalkozásként megszerezzék és a korábbinál hatékonyabban működtessék.
5.2.1.3. Az átalakulás logikai folyamata, menete
I.
A vállalat dönt az átalakulást kezdeményező folyamat megindításáról. (Át. 17.§ (1) értelmében a vállalati tanács 2/3-os szótöbbséggel hozott határozata szükséges.)
II.
A vállalat vagyonának értékelése, vállalati vagyonmérleg elkészítése
III.
Vagyonmérleg külső könyvszakértővel történő ellenőriztetése, ellenjegyzése
IV.
Átalakulás terv elkészítése - társasági forma megválasztása - külső tőke bevonási lehetőségének vizsgálata
V.
Átalakulási terv és vagyonmérleg megküldése az Állami Vagyonügynökségnek, és a megyei vagyonellenőrző bizottságának a.) a megállapodás az Állami Vagyonügynökséggel (60 napon belül) b.) Át. szerinti átalakulás megindítása
VI.
Átalakulási hirdetmény közzététele (két alkalommal)
- 102 -
Alapításhoz szükséges dokumentáció összeállítása
VII.
a.) Nyíltkörű alapításnál 1. Alapítási tervek 2. Részvényaláírási jegyzék 3. Alakuló Közgyűlésen való megbízást igazoló okirat elkészítése 4. Alakuló Közgyűlés b.) Zártkörű alapításnál 1. Alapító okirat elkészítése VIII.
Alapszabály elkészítése (Mellékleteinek, hatósági engedélyek beszerzése)
IX.
Cégbejegyeztetés 1. a cégbejegyzéshez szükséges okiratok beszerzése, 2. cégbejegyzési kérelem elkészítése, nyomtatványok kitöltése
Forrás: Dr. Erdős Éva: Egy nagyvállalat átalakulási stratégiája, Kézirat ME ÁJK 9-10. o. Táblázat részletes magyarázata: I. A vállalati tanács állásfoglalása Az állami nagyvállalat vállalati tanácsa tehát az előbbiekben vázolt három alternatíva: -
az állami kezdeményezés,
-
saját vállalati kezdeményezés,
-
külső kezdeményezés közül választhat. Az első és a harmadik alternatíva elfogadása egyben a
vállalati tanács megszűnését, az átalakulási folyamat külső szakértőre történő bízását jelenti. Aligha szükséges annak bizonyítása, hogy ilyen esetben a vállalati kollektívának a folyamatokra gyakorolt hatása, illetve befolyása – szinte teljes egészében – megszűnik. Az Állami Vagyonügynökség által felkért külső szakértői csoport dolgozza ki és hajtja végre az átalakulás folyamatát.
- 103 -
II. Vállalati vagyon értékelése, vállalati vagyonmérleg elkészítése és hitelesítése a.) dologi eszközök A vagyonmérleg a vállalati vagyon piaci felmérését és értékesítését, a vállalati vagyon piaci értékének meghatározását jelenti a 30/1989. (VII.1.) PM rendelet alapján. A vagyonmérleget külső könyvszakértővel kell ellenőriztetni, amit hitelezővédelmi szempontok indokolnak. A Gt. 162.§ (1) bekezdése és a 253.§ (2) bekezdése értelmében tilos a vagyont a könyvvizsgáló által megállapított értéknél magasabban meghatározni (Át. 5.§ (3.) A vagyonértékelés, vagyonleltár egyrészt az állami vállalat eszközeinek teljeskörű számbavételét, állapotát, műszaki színvonalát, az állóeszközök várható élettartamát határozza meg. Figyelembe kell venni továbbá, hogy a társaság használni kívánja-e az adott eszközt, vagy értékesíti. A készletek újraértékelése lehetővé teszi a felesleges, immobil, inkurrens tételek kiszűrését, eladásukra, hasznosításukra, a felhalmozott vagyonnal szemben történő leírásukra az átalakulásnál sor kerülhet. b.) Pénzbeli hozzájárulás, pénzeszközök Az alapítók által forintban rendelkezésre bocsátott, befizetett pénzbeli hozzájárulások, pénzbetétek értékelésére nincs külön szabály, az az átutalt, befizetett öszszeggel egyezik meg. Az alapítók által devizában, valutában ígért pénzbetéteket a nyitó mérlegbe az alapításkor érvényes MNB által jegyzett vételi árfolyamon kell beállítani, függetlenül attól, hogy a deviza, a valuta tényleges befizetésekor mennyi azok árfolyama. (A tényleges befizetéskori árfolyam és az alapításkori árfolyam közötti különbözetet a társaság eredményét módosító összegként kell elszámolni. c.) Nem pénzbeli hozzájárulások, betétek (apportok) A nem pénzbeli hozzájárulások, betétek nyitó mérlegbe alapítói vagyonként történő felvételnél a társasági törvény következő előírásait – mint általános szabályt – figyelembe kell venni:
- 104 -
-
A nem pénzbeli betétet szolgáltató tag a betét szolgáltatásától számított 5 éven át felelős a társaságnak azért, hogy betétjének értéke a szolgáltatás idején a társasági szerződésben megjelölt értéknek megfelelt.
-
Ha a társaságnál könyvvizsgáló működik, tilos a nem pénzbeli betét értékét a könyvvizsgáló által meghatározottnál magasabb értékben megállapítani. (Ez a rendelkezés a törvényben a korlátolt felelősségű társaságnál szerepel, de általánosságban minden társaságra érvényesnek tekinthető.)
-
Azok a társasági tagok, akik valamely tag nem pénzbeli betétjét tudomásuk ellenére a valódi értéket meghaladó értékkel fogadtatták el a társasággal, vagy akik a létesítés során egyébként csalárd módon jártak el, korlátlanul és egyetemlegesen felelnek minden ebből eredő kárért. A felelősség alóli felmentés a társaság hitelezőivel szemben hatálytalan. Az alapítók írásbeli nyilatkozatban kötelesek megjelölni azokat az adatokat,
amelyek alapján a nem pénzbeli hozzájárulás értékét megállapították. Az alapítási tervezetben a nem pénzbeli hozzájárulás értéke legfeljebb a könyvvizsgáló által előzetesen megállapított értéken vehető figyelembe. Az alakuló közgyűlés a nem pénzbeli hozzájárulás értékét az alapítási tervezethez vagy a könyvvizsgáló által megállapítotthoz képest magasabban nem állapíthatja meg. III. Vagyonmérleg külső könyvszakértővel történő ellenőriztetése, ellenjegyzése IV. Átalakulási terv elkészítése Az átalakulás legfontosabb dokumentuma (Át. 6.§). A tervnek be kell mutatnia a vállalat egészének helyzetét és azt, hogy a meglévő forma további működtetését miért célszerű felváltani. Vázolnia kell továbbá a választott szervezeti forma előnyeit: -
a kitűzött és elérni kívánt gazdasági célt;
-
a külső vállalkozók bevonásának mértékét, indokait.
Tartalmaznia kell a tervnek: -
a társuló új tagok „belépési” nyilatkozatát, pénzbeli és nem pénzbeli hozzájárulásának mértékét;
- 105 -
-
a társaság alapszabálynak tervezetét. Az Át. 17.§ (3) bekezdése értelmében a vállalat és az Állami Vagyonügynök-
ség megállapodást köthet az átalakulási törvény által előírtak mellőzésével történő átalakulásra. Amennyiben a vállalat nem akar az Át.-től eltérő feltételeket, vagy a megállapodás 60 napon belül nem jön létre, úgy az átalakulás feltételeire és módjára az Át. rendelkezéseit kell alkalmazni. Ezek összefoglalva az alábbiak: a.) Az átalakulás csak akkor indokolt, ha valóságos gazdasági előnnyel jár. Ezt garantálja az Át. 19.§ (1) bekezdése: az átalakulás első feltétele, hogy a létrejövő gazdasági társaság törzstőkéjének összege a vállalti vagyon összegét legalább 20%-kal, illetve 100 millió forinttal meghaladja, és a többlet erejéig külső vállalkozók vállaljanak részesedést a társaságban. A 20%, és a 100 millió forint vagylagos feltétel, vagyis ez azt jelenti, hogy külső tőke bevonásával – a törvény szerint – mindig azt a tételt lehet alkalmazni, mely a kisebb mértékű tőkebevonást igényli. (Pl. 300 milliós vállalti vagyonnál elegendő 60 millió külső tőke bevonása is.) Természetesen semmi akadálya nincs a nagyobb értékű külső tőke bevonásának. b.) Állami vállalat esetében elkerülhetetlen a kapcsolat az Állami Vagyonügynökséggel. A törvény értelmében a vállalati vagyon „megosztásra” kerül a társaság és az Állami Vagyonügynökség között. (A megosztás természetesen nem az egész társaság törzstőkéjére, hanem csak a vállalati vagyonra eső részére vonatkozik.) Eszerint: b.1.) a vállalti vagyon 20%-ának megfelelő részesedés (részvény) a Vagyonügynökséget illeti; b.2.) a vállalati vagyonmérlegben szereplő belterületi föld értékének megfelelő részvény a föld fekvése szerinti helyi önkormányzatot illeti; b.3.) az így megmaradt – csökkentett vállalati vagyonra eső részvényeket a vállalat szabadon értékesítheti. A befolyt ellenérték 80%-a a Vagyonügynökséget, míg a 20% a társaságot illeti, alaptőkén felüli vagyonként. (Előfordulhat, hogy a részvényeket értékesítés helyett a vállalat kivitelezői kapják, meghitelezett ideiglenes részvényként.)
- 106 -
b.4.) Amennyiben elegendő külső tulajdonos hiányában a részvényeket nem sikerült teljes mértékben értékesíteni, akkor a megmaradókat a vállalat 3 évig megtarthatja. A befolyt ellenérték megoszlása továbbra is 80-20%-os, a 20%-ból azonban – az alaptőke 10%-a erejéig – dolgozói részvényt kell kiállítani. A nem értékesített részvények 3 év elteltével az Állami Vagyonügynökséget illetik. A fentiekben ismertetett feltételektől eltérő átalakuláshoz az Állami Vagyonügynökség hozzájárulása szükséges. V. Az átalakulási terv és vagyonmérleg megküldése az ÁVÜ-nek és a megyei vagyonellenőrző bizottságnak VI. Átalakulási hirdetmény közzététele Az Állami Vagyonügynökség pozitív döntését követően az Át. 7.§ értelmében az átalakulási terv legfontosabb adatait a cégközlönyben – legalább 15 napos időközökkel, kétszer – közzé kell tenni, az ismert hitelezőknek pedig közvetlenül meg kell küldeni. (A hitelezők a második közzétételt követő 30 napon belül követelhetnek biztosítékokat!) VII. Alapításhoz szükséges dokumentáció összeállítása Az alapítási eljárásnak egyfelől azok a kritikus pontjai, ahol az alapítók az állami szervezetekkel állnak kapcsolatban (Állami Vagyonügynökség, Cégbíróság), másfelől, amikor az alapítóknak közös döntéseket kell hozniuk. (Az átalakulásnál, alapításnál számos döntésnél kell vállalni a felelősséget.) A legfontosabb döntési pontok: A cégbírósági bejegyzéshez igazolni kell, hogy: a.) az alakuló közgyűlés összehívása szabályszerűen történt; b.) az alaptőke bejegyzésre kerül; c.) az alaptőke legalább 30%-át befizették; d.) a társaság tagjai elfogadták a társaság alapszabályát.
- 107 -
A cégbejegyzést követően a társaság megalakulásáról tájékoztatni kell: -
az APEH-t;
-
a Társadalombiztosítási Főigazgatóságot;
-
a Közegészségügyi és Járványügyi Hivatalt;
-
a Munkavédelmi Felügyeletet;
-
a Tűzoltóság Országos Parancsnokságát, kerületi parancsnokságát;
-
a Magyar Postát. Nyíltkörű részvénytársasági alapításhoz szükség van:
-
meghívóra,
-
alapítási tervezetre,
-
részvényjegyzési ívre,
-
alakuló közgyűlési jegyzőkönyvre. Zártkörű alapításról akkor lehet beszélni, ha az alapítók megállapodnak,
hogy az összes részvényt maguk veszik át és ezt a megállapodást ügyvéddel ellenjegyeztetik. Amennyiben zártkörű az alapítás, úgy fokozott jelentősége van az alapító okiratnak. Ilyenkor elmarad az alapítási tervezet és a nyilvánosság felé vezető út. Zártkörű alapítás esetében mindezt, amit az alakuló közgyűlésen határoznak, azt ebben az esetben az alapító okiratban kell szabályozni. Az alapító okiratnak tartalmaznia kell: -
az alaptőke jegyzéseket,
-
a részvénytársaság megalakulásáról rendelkező döntést,
-
az alapítókat megillető előnyöket,
-
a részvénytársaság nevében kötött szerződések jóváhagyását,
-
a nem pénzbeli hozzájárulás évenkénti szolgáltatásának időpontját,
-
az igazgatóság, a felügyelő bizottság tagjainak és a könyvvizsgáló nevét.
VIII. Alapszabály elkészítése Alapszabályban kell rögzíteni: a.) a Rt. cégnevét; b.) a Rt. székhelyét;
- 108 -
c.) a Rt. működésének időtartamát (határozatlan, vagy határozott); d.) a Rt. tevékenységi körét (EÁOR)147 szám szerint, szükség esetén előzetesen hatósági engedélyeket kell beszerezni); e.) az alaptőke nagyságát; - készpénz és nem készpénz arányt (3-70%-os), - alapító okirathoz csatolni kell azt a nyilatkozatot, hogy milyen adatok alapján állapították meg a nem pénzbeli hozzájárulás értékét (könyvvizsgálóval ellenjegyeztetni, vagyonmérleg); f.) a részvények befizetésének (a Gt. 264.§ szerint egy éven belül kötelező a befizetés 30%-a kötelezően részjegyzéskor, a fennmaradó rész befizetésének ütemezése az igazgatóság feladata; késedelem esetén 20%-os késedelmi kamatot kell fizetni), apport szolgáltatásának feltételeit; g.) a részvények számát; - részvény nem bocsátható ki a részvénytársaság cégjegyzékbe történő bejegyzése és az alaptőke teljes befizetése előtt. Ennek végső határideje: a cégbejegyzéstől számított 1 év; - az alaptőke befizetett részéről részvényutalvány állítható ki; - amennyiben a társaságot cégnyilvántartó bejegyezte, úgy az alaptőke befizetett részéről ideiglenes részvény állítható ki; - amennyiben nem a mérték feletti értékkel bocsátják ki a részvényeket, úgy a részvények számánál meghatározó a.) az alaptőke és b.) a részvény névértéke (legkisebb összege az előírások szerint 10 eFt lehet). Gazdaságossági és üzletpolitikai szempontok alapján minél kisebb mértékű és minél nagyobb számú részvényt célszerű kibocsátani, így ugyanis a kisbefektetők érdeklődése is jobban felkelthető a részvények iránt. h.) Részvények jellegét (bemutatóra, vagy névre szólóak legyenek). - Külföldi tőke bevonása esetén a névre szóló részvény mellett célszerű dönteni.
147
Egységes Ágazati Osztályozási Rendszer
- 109 -
- Elsőbbségi részvény kibocsátásánál meg kell határozni a részvényre jutó többletjog maximumát, az osztalékalapból történő részesedés minimumát vagy maximumát. A Gt. 242.§ (4) szerint elsőbbségi részvény az alaptőke értékének feléig bocsátható ki. - Dolgozói részvényt alapításkor ugyan nem lehet kibocsátani, de később az alaptőke 10%-ának megfelelően részesedhetnek a dolgozók. i.) A cégbejegyzés módja a társaság képviseletének a meghatározását jelenti. - az Rt. törvényes képviselőinek képviseleti joga és cégjegyzési joga korlátlan (igazgatóság tagjai). Bárki más az Rt. dolgozói közül csak akkor lehet képviselő, ha erre az alapszabály lehetőséget ad. A cégjegyzés történhet önállóan, vagy együttesen. ad.1. Önálló cégjegyzés esetében az igazgatóság tagjai külön-külön is jogosultak eljárni és jognyilatkozatokat tenni az Rt. nevében. ad.2. Együttes cégjegyzésnél a képviselők csak közösen írhatnak alá és közösen járhatnak el. j.) A közgyűlés: - összehívásának módját; - határozatképességének feltételeit; - határozatképtelenség esetén követendő eljárás meghatározását; - a szavazati jog gyakorlásának feltételeit és módját. k.) Az igazgatósági tagok választásának módját (együttesen, vagy külön-külön). l.) A felügyelő bizottság tagjait, továbbá - a dolgozói képviselet választásának módját; - azt, hogy a dolgozói kollektíva véleménye hogyan jut a közgyűlés elé; - kisebbségi vélemények ismeretéről szóló döntést. m.) Könyvvizsgáló választásának eljárási szabályait. n.) Döntést az igazgatóság hatásköréről. o.) Az igazgatósági tagok és más vezető tisztségviselők működésének időtartamát. p.) A nyereségfelosztás szabályait. q.) Az alaptőke felemelésének esetét. r.) Végül az alapszabályban lehet rögzíteni minden olyan kérdést, amit a részvényesek fontosnak tartanak és nem ellentétes a tv. rendelkezéseivel (pl. érvénytelen minden olyan kikötés, amely az alaptőke terhére való kifizetést ír elő).
- 110 -
IX. Cégbejegyeztetés Külföldi működő tőke bevonása a privatizációba: Ebben a folyamatban – amennyiben az állami vállalat nem rendelkezik megfelelő vagyonnal148 – az átalakulásnál célszerű a külföldi működő tőke bevonása. Erre az Át. alapján két lehetőség adódott: a.) az Át.-ben előírt mértékben külső tőkeként külföldi partner vonható be az átalakulás során; b.) külföldi tőkés partner bevonására az átalakulást követően kerül sor. ad.a.) Előnyei 1.
A társaság a bevont külföldi tőkerészesedés arányától függő mértékű – jelentős vállalkozási nyereségadó-kedvezményhez jut (többszörösen módosított 1988. évi IX. tv.).
2.
Egyéb adónemek, elvonások alól is mentesül a külföldi részesedésű társaság, így pl.: - szakképzési hozzájárulás alól (1988. XXIII. tv.), - a központi műszaki fejlesztési alapba történő befizetés alól (1988. XI. tv.).
148
Vanicsek Mária: Privatizációs esettanulmányok c. művében (Privatizációs füzetek 15. Építésügyi
Tájékoztatási Központ, 1993.) a következő negatívumokra hívja fel a figyelmet a kétlépcsős privatizációs köréből. Véleménye szerint a gazdálkodási mutatóik és piaci helyzetük tekintetében egyaránt nehéz helyzetben lévő vállalatok választották a kétlépcsős privatizáció útját. Elvégezték társasággá alakulásukat, remélve, hogy ez könnyítést hoz gazdálkodásunkba. Abban az esetben azonban, ha az nem járt együtt a gazdálkodási helyzet megváltozásával, szervezeti-technológiai korszerűsítéssel, piacváltással, ott a korábbi problémák újratermelődnek és ismét felhalmozódik az adósságállomány. (Ezt említi a szerző a DEKO, Pannonvin cégek esetében.) Ezekben az esetekben lényegében változatlan az állami tulajdon, csak a jogi formaváltás történt meg. A vállalat nehéz helyzetén legtöbbször csak egy tőkeinjekcióval egybekapcsolt privatizáció segíthetne. Persze kérdés, hogy ki fektet be komoly tőkét egy rossz jövedelmezőségű cégbe? A szerző megállapítása szerint ez egy önmagát erősítő hibás kör, amin a vállalat egyre mélyebbre csúszhat a veszteséges termelés és vagyonvesztés örvényébe. (hiv. mű 8-9. o.)
- 111 -
3.
A külföldi érdekeltségű társaság által eszközölt beruházások tekintetében az ÁFA 100%-a tartható vissza az előzetesen felszámított ÁFÁ-ból (1989. évi XL. tv.).
4.
A bérszabályozásra és a vezető beosztású dolgozók anyagi érdekeltségére vonatkozó korlátozó szabályok 20%-os külföldi tőkerészesedés esetén nem vonatkoznak a külföldi érdekeltségű társaságokra.
5.
Vámszabadterületi társaságot alapíthatnak (1988. évi XXIV. tv. a külföldiek magyarországi befektetéseiről).
6.
A külföldi tag által nem pénzbeli hozzájárulásként behozott termelőeszközök vámmentességet élveznek (1988. XXIV. tv.).
7.
A társaság nyereségéből a külföldit megillető rész a befektetés pénznemében szabadon átutalható külföldre.
8.
A külföldi vezető tisztségviselők a társaságtól kapott adózott jövedelmük 50%-át a saját országuk pénznemében külföldre szabadon átutalhatják.
ad.a.) Hátrányai 1.
Az alapítás, átalakulás körülményesebb, hosszadalmasabb; több időt vesz igénybe az előzetes egyeztetés, esetleges engedélyek beszerzése (50%-ot meghaladó külföldi részesedés esetén a Pénzügyminisztérium és Kereskedelmi Minisztérium engedélyére volt szükség).
ad.b.) Előnyei Az átalakulás gyorsan folytatható le. ad.b.) Hátrányai Nem veheti igénybe a társaság átalakulásától kezdődően a felsorolt kedvezményeket. Egylépcsős privatizáció Azok a vállalatok, amelyek gazdálkodási mutatóik tekintetében nehéz helyzetben vannak, legtöbbször tőkehiányban szenvednek, de nincsenek a végleges piac-
- 112 -
vesztés állapotában – tehát közepes gazdálkodási helyzetűek149 – általában külső tőkebevonással, elsősorban külföldi szakmai befektető bevonásával alakulnak át. Az átalakulás egylépcsős, amennyiben a társasági formába történő átalakulás és a domináns külföldi befektető bekapcsolódása a folyamatba egyszerre történik. Az átalakulások ekkor legtöbbször tőkeemeléssel mennek végbe, vagy a tőkeemeléses és kivásárlásos módszer kombinációjával. A megmaradó állami tulajdonrészek értékesítése egy későbbi ügylet tárgya lehet.
5.3. A privatizáció harmadik szakaszában (a „második privatizációs törvények” időszaka) (1992-1994)
A „kétlépcsős” és „egylépcsős” privatizálás útja ezen időszakban is megmaradt, az új törvények a privatizációs módszerek, utak vonatkozásában új technikát nem tartalmaztak. Bár az átalakulási törvényt hatályon kívül helyezi az új törvénycsomag részét képező 1992. évi LV. tv., a rendelkezései lényegi változtatás nélkül megmaradnak – a mechanizmus ugyanaz –, formai változások történnek. A formai változás lényege, hogy a hatályon kívül helyezéssel az állami vállalatok gazdasági társasággá alakulásának a szabályai bekerülnek a privatizációs törvénybe (1992. évi LIV. tv.), a szövetkezetek átalakulása a szövetkezeti törvénybe (1992. évi I. tv.) és a társaságok egymásközti jogi státusváltása bekerül a Gt.-be (1988. évi VI. tv.) önálló fejezetként.150 Új előírásként szerepel az állami vállalatok „kényszerátalakulása”, vagyis az államigazgatási felügyelet alá kerüléssel, kényszerátalakulással kerülnek az eddig még át nem alakult állami vállalatok az ÁV. Rt. fennhatósága alá. 149
Vanicsek Mária: Privatizációs esettanulmányok ..+…. 10. o. Egy lehetséges privatizációs utat em-
lít, a külföldi szakmai befektetők igénybevételét. 150
Lásd a privatizációs törvénycsomag részletes rendelkezéseiről szóló beszámolóját Sárközy Tamás-
nak: Az állam vállalkozói vagyonáról illetve a privatizációról szóló törvényekről Jogtudományi Közlöny 1993. január 23-30. o.
- 113 -
5.3.1.
A privatizáció általános elvei
A privatizáció általános elveit és elsődleges szempontokat a következők szerint foglalhatjuk össze: 151 a.) elsődleges az ellenérték fejében való privatizáció152 b.) reprivatizációra nem kerül sor, de a kárpótlási jegyek 1993-tól megjelennek a privatizációban c.) az eladásos privatizáció az elsődleges a tőkeemeléses, illetve a tőzsdei privatizációval szemben d.) a privatizációra kerülő állami vállalatok munkavállalói továbbra sem jutnak döntési joghoz, bár megjelenik az MRP (1992. évi XLIV. tv.) Tehát megállapíthatjuk, hogy formailag történt újítás – állami vezérlésűvé vált a privatizáció – de módszereit tekintve az értekezés előző szakaszában kifejtett technikák szerinti eljárási rend érvényesült a privatizáció során. A privatizáció általános útja az állami vállalat társasággá alakítása (Rt.-vé vagy Kft.-vé) egyetemes jogutódlással; vagyis a kétlépcsős privatizáció elvei szerint a.) először az állami vállalatot alkalmassá teszik jogilag a privatizációra, azaz egyetemes jogutódlással átalakul az ÁVÜ egyszemélyes rt.-jévé vagy kft.-jévé,
151
Sárközy Tamás: Az állam vállalkozói vagyonáról, illetve a privatizációról szóló törvényekről,
Jogtudományi Közlöny 1993. január, 24. o. 152
A kupon-privatizáció, amely Csehország általánossá vált privatizációs szisztémájának számított, a
magyar privatizációban viszont nem jelent meg. 1993. áprilisára azonban megszületett a KRP alapkoncepciója, a Kisbefektetői Részvényvásárlási Program, avagy az elosztásos privatizáció népi változata. (Támogatta Szabó Tamás privatizációs miniszter a projektet.) A KRP-be épített kedvezmények a következők voltak: - a vásárolt részvények ellenértéke 5 év alatt kamatnmentes részletben fizethető ki, - egyes résvzényértékesítésnél kiegészítő árkedvezmények, - befektetési adókedvezményt lehet igénybe venni a részvények ellenértékeként kifizetett összegekre. (In: Vanicsek: id. mű 49. o.) A program kiindulását 1994-től tervezték. Erről és egyéb ingyenes vagyonátadásról szól Vanicsek Mária: Elosztásos privatizáció. Számadás a talentumról. ÁPV Rt. Kulturtrade Kiadó Kft.
- 114 -
b.) majd ezt követően kerül sor a részvények (üzletrészek) eladására. (A részvényátruházás és az üzletrészátruházás szabályait a Gt. tartalmazza, míg a privatizációs eljárási rendet a privatizációs törvény, a tőzsdei értékesítés az értékpapírpiaci törvény.) Az átalakulás fontos stratégiai eleme az átalakulási terv és a vagyonmérleg, ami 180 napnál nem lehet régebbi.
5.3.2.
Új módszerek
1.
A vállalatok önprivatizációja.
2.
Az egyszerűsített privatizációs153 (priv. tv. 57-60.§) eljárás bevezetése. (Mindkét technikát részletesen ismertetem a jelen értekezés előző fejezetében.)
3.
A privatizációs lízing (priv. tv. 68.§).
4.
A versenyeztetési eljárási (priv. tv. 76-80.§) bevezetése. (Az ÁVÜ erre külön szabályzatot alkotott.) - Nyílt pályázat - Versenyző ajánlatkérés (min. 3 ajánlat bekérésénél) - Zár pályázat útján valósul meg a versenyeztetés Nem kell versenyeztetni: MRP programnál, a részvények tőzsdei bevezetésekor, kft. üzletház értékesítésénél, vagy külső befektetőnek értékesítésénél.
5.
Kedvezményes privatizációs technikák megjelenése154 E-hitel (28/1991. (II.21.) Korm. rend. a Egzisztenciahitelről és a részletfizetési kedvezményről. Kedvezményes kamatozású hitel igénybevételének lehetősége állami tulajdonú vagyon vétele esetén. A kamat a jegybanki alapkamat 75%-ról indult, 1992-ben a jegybanki alapkamat 60%-ra csökkent,
153
Az ÁVÜ keretszerződéssel az értékesítési jogokat átruházza egy privatizációs szakértő cégre, ame-
lyik átalakítja a vállalatot társasággá, az ÁVÜ jogait gyakorolja a társaságba, majd bizományosként értékesíti az ÁVÜ vagyonrészét. 154
Ezen eljárások részletes leírását lásd: Giday András: Kedvezményes privatizációs technikák.
Számadás a talentumról. ÁPV Rt. Kultrutrade Kft. 1998. című könyvében 37-58. o.
- 115 -
1993-ról a hitel kamata 7%. 1995-tól korlátozták az igénybevételét (max. 50 M Ft.) és a vételár felét lehet ebből finanszírozni. Kárpótlási jegy elfogadása155 Lényege: 1992. december 1-től kezdve vezették be, a jegyek a privatizációban kárpótlási jegy-részvénycsere útján váltak felhasználhatóvá. Forgalmazásuk eleinte nem volt a Budapesti Értéktőzsdéhez (BÉT) kötve, azonban mégis a tőzsdei privatizációhoz köthető a szerepük, mivel később - az áralakítás miatt - a tőzsdei nyilvánosság miatt bevezetésre került a tőzsdére. Az I. Kárpótlási törvény értelmében: minden átalakult vállalat privatizációjakor legalább 10%-ban kárpótlási jegyet kell elfogadni. Külföldi vásárlótól viszont nem fogadható el kárpótlási jegy, mivel a devizakülföldiek számára a kárpótlási jegy nem törvényes fizetőeszköz a devizatörvény rendelkezései szerint.156 1994 őszétől a nyilvános pályázatokon 20%-ra
155
Lásd erről részletesen: Mihályi Péter: A kárpótlás. Számadás a talentumról. ÁPV Rt. Kulturtrade
Kiadó Kft. 1998. I. Kárpótlási törvény: 1991. évi XXV. tv. a reprivatizáció helyett az 1949. után okozott vagyoni károkat kívánta kárpótolni, a tsz. földek, államosított lakások után: 200 ezer Ft-ig a teljes összeget visszaadta kárpótlási jegy formájában, felette degresszíven csökkent az összeg 5 M Ft határig. II. Kárpótlási törvény: 1992. évi XXIV. tv., mely az állampolgároknak 1939-1949-ig alkotott jogszabályok alkalmazásával igazságtalanul okozott károk részleges kárpótlásáról szólt. III. Kárpótlási törvény: 1992. évi XXXII. tv. az életüktől és szabadságuktól politikai okokból jogtalanul megfosztottak kárpótlásáról. IV. Kárpótlási törvény: 1997. évi X. tv. a Párizsi Békeszerződésről szóló 1947. évi XVIII. tv. 27. cikke 2. pontjában foglaltak végrehajtásáról. („zsidó kárpótlás”) V. 1997. évi XXIX. tv. az életüktől és szabadságuktól politikai okból jogtalanul megfosztottak kárpótlásáról. VI. 1997. évi XXXIII. tv. a vagyoni kárpótlási eljárások lezárásával összefüggő egyes kérdésekről. 156
Mihályi Péter: A kárpótlás ……. 54. o.
A szerző szerint ez a megállapítás az ÁVÜ jogászaitól származott. Művében részletesen nem fejti ki az összeütközés indokát, de lábjegyzetben utal rá, hogy ezzel ellentétes vélemények is születtek pl. Bodnár Zoltán: A külföldiek kárpótlásának devizajogi problémái c. cikkében. Bankszemle, 1992. október-november 42-55. o.
- 116 -
(élelmiszeriparnál 75%-ra) nőtt a kárpótlási jeggyel való fizetés lehetősége. Giday András157 szerint esetenként előfordulhat, hogy a privatizációban külföldiek is éltek a kárpótlási jegy útján történő fizetéssel, úgy, hogy Magyarországon alapítottak céget, és az fizette ki a privatiizációs árat. Giday a kedvezményes privatizációs technikák közé sorolja a privatizációs lízinget is. (priv. tv. 68.§) A nehezen értékesíthető – állami tulajdonban lévő társasági tulajdonrészekre – gyorsított privatizáció érdekében – az ÁVÜ lízingszerződést158 köthet. Ennek értelmében a lízingbevevő köteles a társaságot reorganizálni, vezetni; a lízing futamideje alatt (10 év) a társaság könyv szerinti saját tőkéjét megőrizni. A lízingbevevő köteles – a vezetési szolgáltatási díjjal egyenértékű – lízingdíjat fizetni – egyéb kedvezményes technikák igénybevételével. A futamidő leteltével a társasági vagyonrész átkerül a lízingbevevő tulajdonába. A lízingbevevő az ÁVÜ jogait gyakorolhatja a társaságnál, kivéve az értékesítési jogot. Sárközy Tamás szerint a konstrukció több problémát vet fel, és belezsúfolták az MBO – azaz a management buy out – a menedzseri kivásárlás szisztémáját is.159 A privatizációs lízing bevezetésének előnye: Az alacsony jövedelmezőségű állami cégek, hatékony stratégiával történő viszonylagos feljavítása megtörténhetett. Hátránya: A tulajdonszerzés kockázatos volt: egyrészről csak a hatékony és tartós gazdálkodási
eredmények
mellett
volt
rá
esély,
másrészt
a
törlesztőrészletek nemfizetése estén az ÁVÜ-nek jogában állt más módon is értékesíteni a társaságot. Érhető, hogy a kezdeti kedvező fogadtatás után „leült” ez a konstrukció.
157
Giday András: Kedvezményes privatizációs technikák …… 49. o.
158
Sárközy Tamás szerint tulajdonfenntartásos adás-vétel valójában a privatizációs lízing
Sárközy: Az állam vállalkozói vagyonáról, illetve a privatizációról szóló törvényekről Jogtudományi Közlöny 1993. január 29. o. 159
Sárközy: ua. 30. o.
- 117 -
MRP, azaz a Munkavállalói Résztulajdonosi Program (1992. évi XLIV. tv.) A közép- és kisvállalatoknál a legalább 6 hónapja teljes munkaidőben dolgozó munkavállalók „megvásároltatják vállalatukat. A törvény a dolgozók 40%-ának a részvételét követelte meg a kivásárlás indításához.
5.4. A privatizáció negyedik szakaszában (az 1995-ös privatizációs törvénytől napjainkig)
Az 1995. évi XXXIX. tv. témánk szempontjából legfontosabb jellemzője az, hogy „bevezette” a valódi privatizációt, ami nem más, mint az ÁPV Rt. által az állam tulajdonában álló részvények és üzletrészek (társaság részesedések), illetve egyéb vagyon mielőbbi értékesítése magántulajdonosok részére, az eladásos vagy alapvetően adásvételi privatizációt.160
5.4.1.
Új módszer, eljárás
1.
az adásvételi jellegű privatizációs szerződés
2.
egyszerűsített privatizáció (Pt. 37-45.§)
3.
a kedvezményes privatizációs technikák törvénybe emelése (Pt. IV. fejezet) 3.1. értékesítés részletfizetéssel 3.2. értékesítés tulajdonjog fenntartással (privatizációs lízing) 3.3. vezetői (MBO) és munkavállalói kivásárlás 3.4. munkavállalói tulajdonszerzés kedvezményei 3.5. Egzisztencia hitel 3.6. Munkavállalói Résztulajdonosi Program
160
Sárközy Tamás: Az új privatizációs törvény egyes jogdogmatikai problémáiról c. cikkében (Jogtu-
dományi Közlöny 1996. január 2. o.) említi a fenti fogalmat és fejti ki, hogy az apportprivatizáció,
- 118 -
A Pt. értelmében az értékesítés technikái: (Pt. 27.§) a.) közvetlen értékesítés b.) tőkepiac intézményrendszerén keresztül (tőzsdei privatizáció) c.) befektetési célú alapokon vagy társaságokon keresztül d.) a társaságok vezető tisztségviselői útján (egyszerűsített privatizáció) Módszere: a.) versenyeztetés: 1. nyilvános vagy zártkörű pályázat 2. nyilvános árverés 3. nyilvános ajánlattétel b.) nyilvános forgalomba hozatal c.) zártkörű elhelyezés d.) tőzsdei értékesítésre adott megbízás e.) kivételes: versenyeztetés nélkül
5.4.1.1. Az adásvételi jellegű privatizációs szerződés
A privatizációs szerződés alanyai:161 és az átalakulásos privatizáció után e törvény által alakul ki egy „sajátos”, alapvetően adásvételi jellegű privatizációs szerződés. 161
Sárközy Tamás: Az új privatizációs törvény egyes jogdogmatikai problémáiról
- 119 -
a.) Eladó az állam nevében az ÁPV Rt. b.) Vevő Pt. 1.§ (4) és (6) bekezdése szerinti magántulajdonos. Sárközy problémaként veti fel, hogy a többségi állami tulajdonú társaságok nincsenek kizárva a vevői körből, s ez utat enged az esetleges „álprivatizációnak”. Ugyancsak problémát jelenthet az a negatív diszkrimináció is, amiben a külföldi állami szerveket, állami vállaltokat, közjogi jogalanyokat részesíti a törvény. Ugyanis e belföldi jogalanyok nem lehetnek vevői pozícióban a Pt. szerint, viszont a Pt. 1.§ (6) bekezdése szerint a külföldi közjogi jogalanyok igen.162 Szerződés tárgya: az állam tulajdonában lévő vállalkozói vagyon. Nem tartoznak a privatizálandó vagyon körébe: 1.
a kizárólagos állami tulajdonban álló fogalomképtelen tárgyak
2.
a koncessziós társaságokban a többségi állami tulajdonrész
3.
az állami kincstári vagyon
4.
a Pt. 5.§ (3) bekezdésben felsorolt vagyon
5.
azok az állami tulajdonrészek, amelyeket három elvi szempont (országos közüzem; stratégiai jelentőség; különleges cél) miatt kötelezően tartósan állami tulajdonban maradnak. (Pt. melléklete sorolja fel ezen cégeket.)
A privatizációs szerződés ellenértéke A vevő az állami vagyon tulajdonjogát szerzi meg ellenérték fejében. Az állami vagyon: részvény
-
Jogtudományi Közlöny 1996. január részletesen felsorolja (7-11.) a szerződés alanyait a kivételekkel (pl. amikor az ÁPV Rt. mellett más hatóság (minisztérium) egyetértése is kell a szerződés érvényességéhez. Az igénybevétel elmulasztása semmisséget eredményez), a szerződés tárgyát, az ellenértéket, a szerződés érvényességét. Jelen értekezésben a lényegi összefoglalását a privatizációs szerződésnek e tanulmányaira alapoztam. 162
Igaz, hogy a magyar állami, költségvetési szervek, magyar közjogi jogi személyek, társadalombiz-
tosítási önkormányzat a privatizációs szerződésnek nem lehet alanya, de az ÁPV Rt. adásvételi szerződéssel a Pt. szabályainak figyelmen kívül hagyásával adhat el vagyont. (Pt. 1.§ (5) bek.) (Sárközy: Az új privatizációs törvény ..... 9. o.)
- 120 -
-
kft. üzletrész
-
ingatlan
-
egyéb vagyontárgy lehet (pl. gép, berendezés, de egész állami vállalat már nem képezheti adásvétel tárgyát) Az ellenérték: készpénz, a kedvezményes technikák figyelembevételével.
A privatizációs szerződés speciális konstrukciója -
részletfizetéssel történő vétel
-
tulajdonfenntartásos vétel (privatizációs lízing)
-
„kivásárlásos vétel” vállalati vezetők vagy munkavállalók társasága révén
-
pénzügyi kedvezmények
MRP E-hitel
Az ellenérték megtestesülhet szolgáltatás nyújtásában is (tőkeemelési reorganizáció, technikai fejlesztés, munkavállalók foglalkoztatása….), de ingyenes semmiképp nem lehet. A privatizációs szerződés specialitása Az ÁPV Rt. ezekben a szerződésekben olyan kikötéseket alkalmaz, melyek a vevő tulajdonjogát nagyban korlátozzák. Pl. foglalkoztatási kötelezettség, létszámcsökkentés korlátozása, megtiltása, osztalékot nem vehet ki 1-2 évig; hanem fejleszszen vagy tartalékoljon a vevő, a tevékenységi kört ne változtassa meg. Sárközy Tamás163 szerint ezek a korlátozó kikötések még nem esnek az érték és ellenérték feltűnő aránytalanságának körébe; nem minősül a joggal való visszaélésnek sem, csak ha aránytalanul hosszú 10-15 évre állapítják meg ezen korlátokat.
Álláspontom szerint – bár a privatizációs szerződés egy sajátos jogi forma,164 a tulajdonjogi korlátozások aránytalansága sok volt állami céget vitt a jogutód nélküli megszűnés irányába a feltételek teljesíthetetlensége miatt. A privatizáció során 163
Sárközy: ua …… 11. o.
164
A privatizáció jogában már megszokhattuk, hogy sajátos jogi formákat épít fel, így a privatizációs
szerződés egy atipikus adásvételnek fogható fel, amelyben a vevő kötelezettségei halmozottak az adásvételi szerződéshez képest.
- 121 -
ugyanis sok esetben nagy költségigényű, rossz piaccal és gyenge gazdasági mutatókkal rendelkező állami vállalatok kerültek értékesítésre. Ezeknél a termelékenység fellendítése, a bevétel növelés, eredmény elérése a nagy létszámú, nem hatékony munkavállalói struktúrával nem sikerülhetett. Egyszerre eredményt elérni, de nem kivenni az osztalékot-kitermelni az E-hitel törlesztését – piacot nem változtatni – tevékenységet meghagyni – nehezen lehet megoldani költségcsökkentés nélkül. A költségcsökkentés egyik legésszerűbb módját – a létszámleépítést azonban a privatizációs szerződés korlátozta. Lehet, hogy a munkahelyek a szerződé időtartamára kényszerűségből megmaradta, de a társaság a felszámolás irányába menetelt. 165
5.4.1.2. Egyszerűsített privatizáció
A közép- és kisméretű társaságok állami tulajdonú részesedéseinek értékesítése módja. Feltétel: a cég saját tőkéje nem haladja meg a 600 millió Ft-ot és teljes munkaidős dolgozóinak létszáma éves átlagban az 500 főt nem haladja meg. Menete: Az első szakaszban az ÁPV Rt. jegyzékén szereplő társaságok értékesítésére kerül sor (Pt. 38.§). A második szakaszban a társaságok megvásárlása történik, a társaságok menedzsmentje, munkavállalói által (Pt. 39.§ (3)) Ezt nevezzük belső értékesítés. A harmadik szakaszban - amennyiben az előző két lehetőség meghiúsul - ezt követően a társaság menedzsmentje által előkészített és szervezett nyilvános privatizációra kerül sor. (Pt. 40-42.§)
165
Erre példa a miskolci PÁTRIA Élelmiszerkereskedelmi Rt. 1994-es privatizációja. A cég élelmi-
szerkereskedelmi tevékenységet folytatott 1995-től kb. 3 évig, majd a tevékenység leépülése következtében – és a privatizációs szerződés állami követelmények teljesítése miatt – a cég a felszámolást elkerülte, de végelszámolás alatt áll. Vagyonát értékesítette (elaprózta), dolgozóit elbocsátotta. Nem iratkozott fel a privatizáció sikertörténetei közé!
- 122 -
Az egyszerűsített privatizáció éves ÁPV bevétel mintegy 3-4%-át tette ki, nem váltotta be a hozzá fűzött reményeket166, mindössze 121 társaság került be a programba, amely nem áll arányban a rászánt munkaráfordítással.
5.4.1.3. Privatizációs technikák
E szakaszban jelentek meg a kedvezményes privatizációs technikák, melynek összefoglalását jelen értekezés korábbi címei tartalmazzák.
A privatizációs módszerei tekintetében Kovács Árpád szerint a legelterjedtebb a pályáztatásos értékesítés (nyílt vagy meghívásos, vagyzárt pályáztatás alapján). A pályáztatásos rendszerben a legkedvezőbb ajánlat nyer, melyet egy komplex értékelés előz meg. A pályáztatásos privatizációs értékesítést mutatja be a következő táblázat. Pályáztatásos privatizációs értékesítések Magyarországon
Év
Tranzakciók száma
Társaságok száma
Szerződéses érték eFt
1990
11
9
2 354 754
1991
53
45
35 173 052
1992
204
175
54 828 720
1993
500
448
166 980 448
1994
410
356
103 117 570
1995
256
201
476 800 070
1996
205
188
117 275 385
1 639
1 422
956 529 999
3. számú táblázat Forrás: Kovács Árpád: A privatizáció folyamata Magyarországon (1990-1997) ....... 21/52.
E szakasz privatizációs technikái közé sorolhatjuk a versenytárgyalást, a részvénykibocsátást, a vagyonjegy, kárpótlási jegy alkalmazását, a vezetői és a ked-
166
Lásd erről bővebben: Pál András. Az egyszerűsített privatizációról de lege lata
Gazdaság és Jog 1998/12. 11-14. o.
- 123 -
vezményes alkalmazotti kivásárlást. Ezek gyakoriságát és arányát mutatja be a következő táblázat. A különböző privatizációs technikák aránya (%) Versenytárgyalás
42
Részvény kibocsátás
15
Vagyonjegy, kárpótlási jegy
18
Kombinációja a különböző megoldásoknak Versenytárgyalás nélküli kereskedelmi értékesítés
5 10
Vezetői, dolgozói kivásárlás
5
Más, egyéb technika (lízing stb.)
5
4. számú táblázat Forrás: Kovács Árpád: A privatizáció folyamata Magyarországon (1990-1997) ….. 20/52.
Aranyrészvény: Az 1995-ös privatizációs törvény bevezette a - technikaként ugyan nem érté-
kelhető -, de mindenképpen új kezelési és megoldási módozatot jelentő szavazatelsőbbségi részvényt (Pt. 7.§ (3) bek.) a tartós állami tulajdonban maradó társaságoknál. (A Pt. 1997. évi módosítása 1997. évi LXXVI. tv-nyel történt.) A tartós állami részesedést ebben az esetben egy darab, különleges jogokat biztosító részvény jelenti, amelyet a „privatizációs zsargon” csak aranyrészvényként említ.167 Az aranyrészvény „társasági jogilag” szavazatelsőbbségi – névre szóló – részvénynek felel meg, (1997. évi CXLIV. tv. 185.§ (3) mely a Gt. 185.§ (2) bekezdése értelmében vétójogot biztosít. A Gt. értelmében a vétójogot biztosító szavazatelsőbbségi részvény egyetlen részvényes számára is kibocsátható, vétójogát a részvényes viszont csak a közgyűlésen gyakorolhatja. Tehát a Gt. szabályozása szerint az aranyrészvényes jelenléte nélkül is dönthet a közgyűlés az alapszabályba tartozó kérdésekben. A Pt. szerint jogilag más tartalmú az aranyrészvény, mely a kérdésben érdekes értelmezési kérdéseket vet fel.168 167
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga …… 268. o.
- 124 -
A Pt. szerinti aranyrészvény is biztosít vétójogot a tulajdonos államnak, de a Gt. rendelkezéseihez képest szigorúbb szabályokat állít fel. A Pt. szerint az állam ilyen részvényeket biztosít magának 32 társaságnál a tartós állami tulajdonú társasági részesedéssel működő társaságoknál.169 168
A Gt. Kommentár szerint (Complex CD jogtár) a privatizációs törvény aranyrészvénye nem felel
meg az új Gt. szerint szabályozott aranyrészvénynek, a két intézmény különbözik egymástól. Különbségük: az új Gt által szabályozott vétójogos részvényt az Rt. bármely az új Gt. 3.§ (1) bek.-ben felsorolt jogalany részére kibocsáthatják. Ezzel szemben a Pt. szerinti aranyrészvényt kizárólag csak az állam javára lehet kibocsátani. A két intézmény tartalmilag is különbözik; miszerint a Gt. szerinti aranyrészvénynél nincs szükség az aranyrészvény tulajdonos jelenlétére a közgyűlés határozatképességéhez. A vétójog ebben az esetben csak személyesen vagy meghatalmazott útján érvényesíthető. A Pt. 7.§ (7) bekezdése értelmében a közgyűlésen a határozatképességhez a szavazatelsőbbségi aranyrészvény tulajdonosának a jelenléte és egyetértése szükséges a következő kérdéseknél. - alaptőke felemelése, leszállítása - egyes részvényfajtákhoz fűződő jogok megváltoztatása - gazdasági társaság egyesülése, beolvadása, szétválása, más társasági formába átalakulása, jogutód nélküli megszűnése - gazdasági társaság meghatározott tevékenysége folytatását biztosító vagyoni értékű jognak más gazdálkodó szervezet javára történő átruházása, átengedése, lízingbeadása vagy egyéb módon tartós használatba adása, megterhelése, biztosítékul való lekötése - szavazatelsőbbségi jog tulajdonosát képviselő igazgatósági, illetve felügyelő bizottsági tag megválasztása, visszahívása. Az említett eltérések a kommentár szerzőjének álláspontja szerint – tekintettel az 59/1991. (XI.19.) AB. hat, 33/1993. (V.28.) AB. határozatra is – alkotmánysértést eredményeznek, vagyis a Pt. rendelkezései „tiltott diszkriminációt” jelentenek, az aranyrészvény jogosítványainak korlátozásával és kiterjesztésével. (Kiterjeszti e jogokat azzal, hogy az aranyrészvény egyetértése és jelenléte a közgyűlésen kötelező, korlátozza: amennyiben a Gt. szerint az alapszabály minden kérdésében gyakorolhatja a vétójogát az aranyrészvényes, nemcsak a Pt.-ben felsorolt kérdések kapcsán.) A Gt. szerint ugyanis (185.§ (3) a vétójog valamennyi közgyűlés hatáskörébe tartozó kérdésre kiterjed. További problémát jelent és növeli a „két” intézmény különbözősségét, hogy a Gt. értelmében csak alapszabály rendelkezhet az elsőbbségi részvényfajtákról, míg a Pt. szerint, a törvény jelöli ki azokat a gazdasági társaságokat, melyeknél az államnak van aranyrészvénye. 169
MATÁV Rt.; OTP Rt.; MOL Rt.; Hungaropharma Rt.; PICK Rt.; CD Hungary Ingatlanforgalmazó
és Szolgáltató Rt.; Zsolnay Rt.; Herz Rt.; KAGE Rt.; Herendi Porcelánmanufaktúra Rt.; Északdunántúli Gázszolgáltató Rt.; Középdunántúli Gázszolgáltató Rt.; Délalföldi Gázszolgáltató Rt.; Tiszántúli Gázszolgáltató Rt.; Paksi Atomerőmű Rt., Dunamenti Erőmű Rt.; Vértesi Erőmű Rt.; Bakonyi Erőmű Rt.; Pécsi Erőmű Rt.; Mátrai Erőmű Rt.; Tiszai Erőmű Rt.; Budapesti Erőmű Rt.;
- 125 -
Ezeknél a társaságoknál az állami tulajdonrészt a törvényben meghatározott kötelező állami tulajdonrész felett lehet csak értékesíteni.
Északdunántúli Áramszolgáltató Rt.; Dunántúli Áramszolgáltató Rt.; Délmagyarországi Áramszolgáltató Rt.; Tiszántúli Áramszolgáltató Rt.; Északmagyarországi Áramszolgáltató Rt.; Budapesti Elektromos Művek Rt.; Országos Villamostávvezeték Rt.; HUNGEXPO Vásár és Reklám Rt.; Dunai Repülőgyár Rt.
- 126 -
6.
A privatizáció jogtechnikai módszerének összegzése Összegzésként megállapítom, hogy:
1.
A privatizációs módszerek alkalmazásánál meghatározó tényező a gazdasági környezet adottsága, és a politikai akarat.
2.
A módszerek jogi megoldásainál figyelembe vettük a nyugat-európai privatizációs megoldásokat – természetesen azzal a különbséggel, amit a gazdasági környezet biztosított számunkra: azaz a tényleges privatizációhoz először a jogi formaváltást kellett megtenni, a vállalatokat át kellett alakítani gazdasági társasággá. Erre azért is szükség volt, mert a társasági törvény meghatározza a társas vállalkozások statuslehetőségeit, és társasági részesedésük értékesítési szabályait.
3.
A másik különbség a nyugat-európai gyakorlathoz képest a gazdasági környezetben keresendő. Nyugat-Európában a tőzsdén történő értékesítése az állami tulajdonrésznek – adott szituáció volt, mivel volt működő tőzsde, míg Magyarországon a tőzsdét létre kellett hozni, így a tőzsdei privatizáció kivételes útja lett a privatizációnak. Összességében tehát a privatizáció a gazdasági rendszerváltás eredménye, ami a nyugat-európai privatizációról természetesen nem mondható el.
4.
Az apportprivatizáció, átalakulásos privatizáció, adásvételi privatizáció: az egyes szakaszokhoz fűződően ez a privatizáció útja. Összességében átalakulásos vagy kétlépcsős privatizáció néven nevezhető a magyar gyakorlat. Leggyakrabban a kétlépcsős privatizáció módszerét alkalmaztuk, ritkábban
az egylépcsős módszert. Az egy és kétlépcsős privatizáció folyamatát a következő ábrán szemléltetem.
- 127 -
Egylépcsős privatizáció folyamatábrája: Átalakulás állami vállalatból gazdasági társasággá
Kft.
Rt.
zártkörű
átalakulással egyidőben tőkeemelés külföldi vagy belföldi vállalkozó bevonása az állami tulajdonos mellé A megmaradó állami vagyon értékesítése a későbbiekben történik. Az értékesítés módszere: zártkörű tender + tőkeemeléssel új tag bevonása a társaságba. Kétlépcsős privatizáció: 1. Átalakulás állami vállalatból gazdasági társasággá
Kft. Rt. részvény
2. Értékesítése az állami tulajdonrésznek:
üzletrész
Értékesítés módszerei Teljes privatizáció
1. nyilvános pályáztatás 2. zártkörű pályáztatás 3. tőkeemelés
Részleges privatizáció újabb értékesítés
Teljes privatizáció
4. részvények nyilvános értékesítése a tőzsdén Teljes privatizációnál egyszerre történik meg az állami tulajdonú részvények, üzletrészek értékesítése, részleges privatizációban több lépcsőben történik az értékesítés.
- 128 -
A privatizációs minták ábrája Vanicsek Mária170 szerint: Átalakulás
Privatizáció
Együtt
Külön
Szakmai Pénzügyi befektető
Átalakulás
befektető
Átalakulás és zártkörű privatizáció
Tőkeemelés
Kivásárlás Nyílt Tender
Tőzsdére vitel
A privatizáció folyamatát a következő ábrán foglalom össze 170
Vanicsek Mária: Privatizációs esettanulmányok
Építésügyi Tájékoztatási Központ Bp. 1993. 7. o.
- 129 -
A privatizáció folyamatábrája Állami vállalat Átalakulás
Átalakulás
tőkeemeléssel
egyetemes jogutódlással Gazdasági társasággá Kft.
Rt.
tőkeemelés (az Rt. alaptőke követelményéhez szükséges mértékben) átalakulás Rt.-vé Rt. Rt. állami tulajdonú részvény csomagjainak értékesítése zártkörűen
nyilvánosan pályáztatással részleges
teljes
ÉT. nélkül
értékesítése állami részvényeknek zártkörűen teljes privatizáció
Értéktőzsdei bevezetés az Rt.-nek
értékesítése a tőzsdén az állam részvényeinek nyilvánosan teljes priv. Értéktőzsdei minden részvény bevezetése a cégnek értékesítésre kerül Tőzsdei értékesítése a részvényeknek
teljes és részleges privatizáció
részleges priv. a részvények egy része állami tulajdonban marad
részleges privatizáció
- 130 -
„Nyerni lehet. Veszteni is lehet. De visszanyerni lehetetlenség!” (André Kostolany, tőzsdecápa)
II. RÉSZ A PRIVATIZÁCIÓ TŐZSDEI ÚTJA A privatizációs módszerek és technikák számbavétele után megállapíthatjuk, hogy privatizáció során, az átalakult gazdasági társaság állami tulajdonrészének értékesítési módjai közül az egyik lehetőség a tulajdonrész nyilvános értékesítése, a részvények tőzsdei bevezetése, a tőzsdei privatizáció. Természetesen a tőzsdei forgalomban csak azok az értékpapírok vehetnek részt, amelyek teljesítik a tőzsdére történő bejutás feltételeit és folyamatosan eleget tesznek a forgalombantartás követelményeinek. A követelmények, elvárások a tőzsdére kerülő társasággal szemben magasak, ezért a magyar privatizáció kivételes útjának tekinthető a tőzsdei privatizáció. Míg a nyugat-európai privatizáció – a már működő értékpapírtőzsdék miatt – megszokott útja a tőzsdei privatizáció tőzsdén forgalmazott állami tulajdonú részvények eladásával, addig a magyar privatizációban kezdetben egyáltalán nem elterjedt módszer és a későbbiekben is ritkán alkalmazott technikája a privatizációnak a tőzsdei úton történő részvényértékesítés. Míg a magyar privatizációnak alacsony százalékát teszi ki a tőzsdei úton történő részvénykibocsátás és értékesítés, addig megállapíthatjuk, hogy a tőzsde a kezdetben mintegy 80%-ában az állami részesedésű cégek bevezetéséből állt. A különbség meghatározó oka a gazdasági környezetben kereshető: egyrészt az a tény, hogy Nyugat-Európában az értéktőzsdék már működtek, Magyarországon pedig mesterségesen kellett létrehozni a tőzsdét; ez azt is jelentette, hogy Nyugat-Európában a vállalatok hívták életre a tőzsdét, létrejötte a gazdasági fejlődés automatikus eredménye volt, míg Magyarországon oktrojált módon kellett létrehozni a tőzsdét.
- 131 -
Másrészt a tulajdonviszonyok miatt a nyugat-európai privatizáció „rendszererősítő”, míg a kelet-európai „rendszerváltó privatizáció”.171 A tőzsdei privatizáció elemzésénél az alapvető tőzsdeismeret mellett szükséges a tőzsdére kerülés, tőzsdei bevezetés követelményeinek, a részvények értékesítési feltételeinek, a kedvezményes technikáknak a számbavétele. Mielőtt azonban mindezek ismertetésére rátérnék tekintsük át a tőzsdei privatizáció mintájának tekinthető nyugat-európai, ezen belül is angol privatizáció legfőbb ismérveit, valamint a nyugat- és kelet-európai privatizáció összehasonlítását.
171
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga …… 27. o.
- 132 -
7.
Nemzetközi kitekintés
7.1. A nyugat-európai és kelet-közép-európai privatizáció összehasonlítása 7.1.1.
Kiindulópont
Alapvető azonosságot a privatizáció alkalmazásánál fedezhetünk fel: a nyugateurópai és kelet-közép-európai privatizációban azonos, hogy tulajdoni privatizációról van szó: az állam tulajdonában álló társasági részesedések elidegenítéséről ellenérték fejében, magántulajdonosok számára.172 Ugyanakkor az alapvető különbségek a gazdasági környezet, a kiépült jogrendszer és a hozzátartozó intézményrendszer különbözőségéből adódnak.
A kelet-európai privatizáció „rendszerváltó” privatizáció - a szocializmust fel-
számoló173 privatizáció, persze a folyamatok tekintetében és eredményében óriási különbségek vannak az egyes országok között.
A kelet-közép-európai országokban meg kellett teremteni a privatizáció és a
rendszerváltás teljes gazdasági joganyagát, deregulációval és rengeteg új gazdasági (privatizációs, adó, értékpapírjogi, társasági jogi) jogszabály meghozatalával. Ki kellett építeni a privatizáció szervezeti rendszerét, új intézményeket kellett létrehozni; a kelet-európai országokban nem működött tőzsde, létre kellett hozni. 172
v.ö. Sárközy Tamás: A privatizáció nemzetközi modelljeiről Közép-Kelet-Európában
In: Emlékkönyv Kopátsy Sándornak Pénzügykutató Rt. Privatizációs Kutatóintézet Bp. 1997. 108-109. o. Emlékeztetőül: a privatizáció fentiekben ismertetett jelszava a Thatcher-kormány megfogalmazása, míg Reagan-amerikai elnök jelszava a liberalizáció és dereguláció: azaz a privatizáció a gazdasági életbe való állami beavatkozás csökkentése, a hatékony önkorlátozó kormányzás eszköze. Forrás: ua. 108. o. 173
lásd részletesen:
Bene László: A privatizálás és annak buktatói PRODNFORM Bp. 1992. 95-104. o., valamint Mizsei Kálmán: A magánszektor újjászületése Közép- és Kelet-Európában Privatizáció Kelet Európában Atlantisz Medvetánc 1991. 9-12. o.
- 133 -
A privatizáció tehát sokkal több feladatot adó, ugyanakkor sokkal gyorsabban lefutó folyamat a kelet-közép-európai országokban, mint Nyugat-Európában.
7.1.2.
A nyugat-európai privatizáció alapvető különbségei
a.) A nyugat-európai privatizáció174 a nemzetgazdaság viszonylag kis175 szeletét érinti. Ezzel szemben Kelet-Közép-Európában az állami vagyon kb. 80%-90%át érinti. b.) A privatizációra Nyugat-Európában a nemzetgazdaságok felfelé ívelő növekedési szakaszában került sor. Kelet-Európában a gazdasági válság idején, - mely válság a költségvetési hiány elhanyagolásának, a külföldi adósságnak, a bérek teljesítményétől elszakadásának, az eltagadott inflációnak, az elavult gépparknak, a rossz ipari struktúrának és az állandósult hiánygazdaságnak176 tudható be - kezdődött a privatizáció, ezért bevételnövelő funkciója volt a meghatározó. c.) A privatizáció Nyugat-Európában csak részleges privatizáció, amelyet elhúzódóan és fokozatosan hajtanak végre.177 Angliában 12 év alatt 10%-át privatizálták az állami szektornak.178 Ezzel szemben a kelet-európai privatizációt gyorsan
174
Az összehasonlítás a-d pontjait
v.ö. Sárközy Tamás: A privatizáció nemzetközi modelljeiről Közép-Kelet-Európában .... 109. o. 175
Lásd ehhez az összehasonlítást jelen értekezés ..... (OECD országok gyakorlata )mellékletében.
A táblázat forrása: Forrás: Cook, P., Kirkpatrick, C., 1994, Assesing the results of Privatization: A Review of Methodologies and Evidence, Manchester, p. 33. (mimeo) 176
A felsorolást ld.: Bene László: i.m. 95. o.
177
Lásd ehhez: Privatization in the UK.
The facts and figures Ernst & Young 1994. p. 19-25.; p. 27-32. 178
Lásd jelen értekezés 4. számú mellékletében a főbb privatizációs értékesítések éveinek táblázatát
Forrás: Parker, D.-Harley, D.: Status change and performance: Economic Policy and Evidence. Privatization and economic efficiency a comparative analysis of developed and developing countries Edwar Elgar, 1991. p. 125.
- 134 -
kell végrehajtani. A gyors döntések, jogalkotás hibás „átültetéseket” okoznak, melyek „kijavítása” fokozatosan, a tapasztalatok útján történhet.179 d.) Nyugat-Európában kizárólag azokat az állami vállalatokat privatizálják, amelyek társasági formában működnek. Mivel működő tőzsdével rendelkeznek ezek az országok, így a nyugat-európai privatizáció szinte kizárólag tőzsdei privatizáció, vagy az állami tulajdonú részvények eladása a már tőzsdére bevezetett társaságnál, tőzsdei értékesítésen keresztül történik. Ezek a cégek a tőzsdén szereplő, ismert cégek, így olyan problémát, mint a kelet-európai állami vállalatok vagyonértékeléséből adódó problémák, fel sem vetődhetnek. A nyugat-európai privatizációban a tőzsdei árkialakítás ugyan súlyponti kérdés180, de a technika visszaélésre - a nyilvánosság miatt - nem ad lehetőséget.181 A különbségek - amit a jelen értekezés következő pontja is szemléltet - ellenére az angol privatizáció, tőzsdei privatizáció eredményeit felhasználta a magyar gyakorlat. Többek között a tőzsdetörvény elveiben is az angol elemeket követtük.
7.1.3.
1.
A közép-kelet-európai privatizáció jellemzői
A kelet-közép-európai országokban a tulajdonváltás nagymértékű. Az állami tulajdon részaránya a nemzeti vagyonban a volt szocialista országokban igen nagy: Szovjetunióban 96%; NDK-ban 96%; Csehszlovákiában 97%; Romániában, Bulgáriában 98%; Lengyelországban 81%; Magyarország kivétel a maga
179
Jó példa erre a kezdeti és későbbi értékpapír szabályozás és az adószabályok, melyeket évente
módosítanak Magyarországon a politikai és gazdasági elvek hatására, és az adókikerülés felszámolására. 180
Lásd erről bővebben:
United Nations Conference: Comparative experiences with privatization United Nations, New York and Geneva, 1995. p. 87-90. 181
Bár Sárközy Tamás véleménye szerint privatizációs botrányok, korrupciós botrányok Nyugat-
Európában is voltak. Sárközy Tamás: A privatizáció nemzetközi modelljeiről Közép-Kelet-Európában ..... 109. o.
- 135 -
65%-ával. Ugyanakkor még Magyarországon is az 1990-es évek közepéig az állam volt a legalapvetőbb tulajdonos.182 2.
A privatizáció mellett Kelet-Közép-Európában nem elméleti érvek szólnak. Az állami vállalatok csődhelyzetbe kerültek, az államháztartás egyensúlya nagymértékben negatív iránya tolódott el, az államháztartásnak szüksége van a privatizációs bevételekre.
3.
A privatizációhoz meg kell teremteni az intézményrendszert: törvényi alapokat kell letenni. Magyarország ebben élen járt, de a jogalkotás mellett a jogalkalmazást is megfelelő szintre kellett hozni. hiányoznak a piacgazdaság intézményei, ezen belül: - megfelelő ingatlannyilvántartás, - megfelelő társasági cégregiszter és gyors cégeljárás, - hiányzik a tőzsde intézménye - hiányzik a megfelelő számviteli háttér - hiányoznak az állami vállalatok csőd, és felszámolási eljárásának szabályai, és - előbb az állami vállalatokat jogilag alkalmassá kell tenni a privatizációra, át kell alakítani rt.-vé, kft.-vé. A gazdasági társaságok alapítását, működését szabályozni kell. Így a privatizáció legalább kétlépcsős, az angol háromlépcsős modellt nem tudja követni, a vállalatok tőkével való ellátását a volt szocialista államok tömegesen nem tudják megtenni. - hiányzik a megfelelő szakember háttér. Az új gazdasági jogszabályokat a szakembereknek is meg kellett tanulnia, alkalmazásukat el kellett sajátítania.
4.
A kelet-közép-európai privatizációban jellemző: óriási tömegű állami vagyonkínálattal szemben gyenge, tőkeszegény belföldi kereslet áll. A vagyonértékelés, a gazdasági jogszabályok elemzésénél fellelhető bizonytalanság sok visszaélésre adott lehetőséget.183 Az alulértékelés a tőzsdei privatizációban is alapelvként élt, mert így lehetett elérni, hogy gyors részvényáremelkedés alakuljon ki, azaz az állam „rászolgál-
182
Sárközy Tamás: ua. 110. o.
183
Magyarországon az elhíresült „Tocsik-ügyre” gondolok. Az ügyvédnő (Tocsik Márta) több száz-
millió forint sikerdíjat vett fel a privatizációs ügyletekről, amikoris az állami tulajdonú ingatlanokat kiárusította az önkormányzatoknak.
- 136 -
jon” a befektetői bizalomra, igazolván, hogy megérte állami tulajdonú részvényt venni. Ugyanakkor ez éppen az állami bevételek csökkentéséhez vezetett, így egyik oldalon - a kisbefektetők felé - elérte célját, míg másik oldalon nem lehetett eleget tenni a privatizációs bevételnövekedés követelményének. 5.
A privatizáció lebonyolításához megfelelő intézményrendszer (vagyonügynökség, vagyonkezelő szervek) létrehozására volt szükség. Az intézmények sok esetben túlzott költséget jelentettek, mert kiépítésük nagy létszámúra sikeredett. A privatizációs csúcsszervek több típusa alakult ki:184 minisztériumok (például Lengyelország185, Csehország186) Vagyonügynökség-Treuhand - közjogi intézeti státusban (Németország, Szlovénia, Horvátország, Magyarország) Társasági jogi státusú vagyonkezelő szerv: (Magyarország ÁPV Rt., észtlett187 kormányvállalat). A gyorsabb privatizáció a társasági jogi, míg a lassabb, ellenőrzöttebb privatizáció a közjogi formákat involválja
6.
A vevők szintjén a belföldi kereslet teljesen „szegényes”, a belföldi lakosság tőkeszegény, de sokan nem is „értik” a lezajló folyamatok lényegét (gazdasági és tudati hiány). Ugyanakkor ellentmondásként értékelhető, hogy valamilyen módon részt kívánnak venni a privatizációban, és ennek érdekében nyomást fejt ki a tulajdon ingyenes szétosztása érdekében. Az igények kielégítése szempontjából többféle megoldást alkalmaznak az
egyes országok:
184
Sárközy Tamás: ua. 116. o.
185
Lásd Frydman, R.-Rapaczynski-Earle S.J.: The privatization process in Central Europe
Central European University Press, Bp.-London-New York, 1993. 178-181. o. 186
Frydman, R.-Rapaczynski, J.-Earle S.J.: ua. 72-76. o.
187
Frydman, R.-Rapaczynski-Earle, J.S.: The privatization process in Russia, Ukraine and the Baltic
States CEU PRESS, Bp.-London-New York, 1991. 172-181. o.
- 137 -
az állami vagyon ingyenes szétosztását kupon (voucher) privatizációval:
-
(Csehszlovákia188 a legismertebb példája). Németország és Magyarország kivételével minden volt szocialista ország alkalmazta privatizációs technikaként. A balkáni államokban189 a fejletlen magánszektor miatt csak úgy volt lehetséges gyorsan privatizálni, hogy az állami vagyont állampolgári jogon szétosztották. Állampolgári jogon minden nagykorú állampolgár értékpapírokat (kupont) kap, amelyeket közvetlenül, vagy befektetési alapokon keresztül az időközben rt.-vé átalakított állami vállalatok részvényeire cserél. A tulajdon ilyen mértékű szétszabdalása - több százezer kistulajdonos vállalata190 - közgazdaságilag nem hatékony, gátolja a külföldi tőkebefektetést és mivel a lakosság szabadulni akar a gazdaságtalan - osztalékot nem hozó - részvénytől; fennáll a visszaállamosítás lényege. Eszközként szolgál a kisbefektetői igények kielégítésére az alkalmazottak és a
-
vezetői réteg kedvezményes részvényvásárlásának lehetősége. Bár ez a megoldás nem különbözik - legfeljebb csak tényleges lebonyolítási módjában - a nyugat-európai gyakorlattól, ugyanis ezzel a lehetőséggel a nyugat-európai privatizáció is él.191 Az MBO és EBO alkalmazása sok előnyt rejt magában a társaság szempontjából, a társaság részvényeinek birtoklásával az alkalmazottak részt vehetnek jelentős döntésekben - ami a közgyűlés hatáskörébe tartozik - csökkenthetik a költségeket, növelhetik - saját teljesítményükkel - a hatékonyságot.192
188
Lásd részletesen: Frydman-Rapaczynski-Earle: The privatization process in Central Europe .... 82-90. o.
189
A kuponokhoz - mint sajátos értékpapíroknak- több fajtája is létezett Litvániában:
egyszeri befektetői kupon - amit minden lakos alanyi jogon a privatizációs törvény alapján megkapott kiegészítő agrár-kedvezmény kárpótlási vagyonjegy (restitution voucher) Frydman, R.-Rapaczynski, A.-Earle, J.S.: The privatization process in Russia, Ukraine and the Baltic States ......... 264-267. o. 190
Sárközy Tamás: Privatizáció nemzetközi modelljeiről Közép-Kelet-Európában ... 122. o.
191
v.ö. Comparative experiences with privatization, United Nations, New York-Geneva, 1995. p. 92-94.
Ez az MBO=Management Buy-ont és EBO=emploxce buy-out. 192
Comparative experiences with privatization: ua. p. 93.
- 138 -
Ennek példája az ESOP193 aminek értelmében az alkalmazottak kedvezményes hitel igénybevételével vehetik meg a részvényt. A kedvezményes részvényvásárláshoz még egyéb kedvezmények is járulnak, mint alacsonyabb áron való megvétele a részvénynek, adókedvezmény. A következő nyugat-európai és egyéb országok alkalmazták ezt a technikát (Brazília, Franciaország, Nagy-Britannia, Szlovénai, Sri Lanka, Tunézia, Venezuela)194 7.
Az állami vagyon megvételénél a kelet-közép-európai országokba csekély a külföldi befektetők érdeklődése. (Magyarország magasan vezeti a kelet-európai országok mezőnyét, Oroszországban még 1%-ot sem ér el a külföldi befektetés.)195 Oka: - a külföldi tőke inkább a zöld mezős beruházásokat preferálja - mert azokhoz kap, kapott196 adókedvezményeket.197 (általában a külföldi befektetések 2/3-a zöldmezős beruházás.), - a harmadik világ befektetési lehetőségeinek vonzása, - a volt szocialista országok bizonytalan és változó gazdasági háttere. A külföldi tőke általában a volt szocialista országokban - nagy tőkeereje révén azokat a vállalatokat szerezte meg, amelyek stratégiailag fontosak - vagy amelyek nyereséges ágazatokban működnek.
193
ESOP*=Employce Stock Ownership Plans Alkalmazottak részvénytulajdonlási terve)a magyar
MRP konstrukció a megfelelője) Forrás*: Comparative experiences with privatization: ua. p. 94. 194
Forrás: Comparative experiences with privatization: ua. p. 94.
195
Sárközy Tamás: A privatizáció nemzetközi modelljeiről .... 118. o.
196
A múlt idő - kapott kedvezményeket - Magyarországra vonatkozik. 1994-től ugyanis az Európai
Unióhoz csatlakozásunk jegyében leépítettük a külföldiek adókedvezményeit. Az Európai UnióOECD egyezmény elveivel egyetértve a káros adóverseny megszüntetését hangoztatja, helyt adva ezzel a diszkrimináció tilalmának (a külföldiek akár negatív, akár pozitív megkülönböztetése adójogilag), a nemzeti elbánás elvének és a versenysemlegesség nemzetközi adójogi elvének. Lásd erről bővebben: Erdős Éva: Nemzetközi adójogi kérdések Sectio Juridica et Politica TOMUS XI. Publicationes Universitatis Miskolciensis, Miskolc, 1995. 43-56. o. 197
Lásd erről bővebben jelen értekezés szerzőjének munkáját:
Erdős Éva: A vegyes vállalatok - joint venture - működése és szabályozása, különös tekintettel néhány közép- és kelet-európai ország gyakorlatára Kézirat ME ÁJK Miskolc, 1994. 18-57. o.
- 139 -
A stratégiai ágazatokban a külföldiek - tulajdonosi stratégiájuknak megfelelően áremelési hullámot indíthatnak el. Azonban ezen érvek ellenére megállapíthatjuk, hogy a külföldi befektetések sokkal több előnnyel járnak, mint hátránynyal.198 8.
A közép-kelet-európai országokban a belföldi befektetők bevonását segítő programok alakultak ki: reprivatizáció: az eredeti tulajdonjog helyreállítása (Magyarországon ehelyett a kárpótlás már ismertetett intézményét vezettük be.) Leginkább a német privatizáció során alkalmazták a reprivatizációt, oly módon, hogy beépítették a volt tulajdonosok tulajdoni igényét az eljárásba.199 kisprivatizáció: előprivatizációnak is nevezhető, mert általában a gyakorlatban a kiskereskedelmi és vendéglátó egységek privatizációja megelőzte a nagy privatizációt.200 spontán privatizáció: decentralizált privatizáció, azaz a vállalati kezdeményezésű és vállalati önprivatizálás programja.
9.
A kelet-közép-európai országokban a privatizáció ugyan a nemzetgazdaság egészét érinti, mégis kis mértékben tudja kihasználni a tőzsdei privatizációt. Mivel a tőzsde a privatizáció folyamata során, de később jött létre a volt szocialista államokban, ezért ezekben az országokban a tőzsde működésének döntő hányadát a privatizálandó cégek adják, míg Nyugat-Európában a tőzsdei kínálat kis részét teszik ki a privatizálandó társaság részvényei.
10. A kelet-közép-európai privatizációt három alapvető irány szerint csoportosíthatjuk:201 198
Lásd erről részletesen:
Erdős Éva: A vegyes vállalatok - joint venture - működése és szabályozása, különös tekintettel néhány közép- és kelet-európai ország gyakorlatára ...... 9-14. o. 199
Sárközy Tamás: A privatizáció nemzetközi modelljeiről .... 120. o.
200
A kisprivatizáció gyakorlatát lásd bővebben a következő könyvben:
Earle, J.S.-Frydman, R.-Rapaczynski, A.-Turkewitz, J.: Small privatization The Transformation of retail trade and consumer services in the Czech Republic, Hungary, and Poland CEU PRESS Bp.-London-New York 1994. p. 1-301. A könyv Csehország, Magyarország és Lengyelország előprivatizációs gyakorlatát mutatja be. 201
Sárközy: i.m. 123. o.
- 140 -
a.)
Kelet-Németország: „ahogyan a gazdag nyugati testvér privatizál” 202 - már befejezett privatizáció.
b.)
Államszocializmusból az államkapitalizmusba vezető út, azaz a kuponprivatizáción alapuló „quasi-privatizáció”203 (Oroszország, Románia, Bulgária, Albánia, Szerbia).
c.)
Vegyes módszer azokban az országokban, ahol volt alapja a magántulajdonnak. (Magyarország, Észtország, Csehország, Lengyelország, Szlovénia, Horvátország). Hazánkban már befejeződött a privatizáció, bár még a stratégiai fontosságú vagyon aranyrészvény útján állami tulajdonban van. Hazánkban indult meg a legkorábban a privatizáció, a leggyorsabb futású volt, és a legerősebb gazdasági jogi háttérrel rendelkeztünk. Hazánkban lényegében piaci privatizáció zajlott le, a kedvezményes privatizációs technikák 20% alatt maradtak. Élen járunk a hasonlított kelet-középeurópai országok között a külföldi befektetések körében, és elsők voltunk a bankszektor és az energiaipar privatizációjában is.204 Megállapíthatjuk tehát, hogy komplexitásban élen járunk a privatizáció folyamatában. Ahogy a téma - legnagyobb szakavatott írója - írja hivatkozott cikkében: „... az elhangzott rengeteg ellenérv, nehézség ellenére a privatizáció - főleg Közép-Európa kisállamaiban - halad. Ez egy kisebbfajta csoda. De hát már megszoktuk a csodákat.”205
202
Sárközy: i.m. 123. o.
203
Sárközy: i.m. 123. o.
204
Sárközy: ua. 125-126. o.
205
Sárközy: A privatizáció nemzetközi modelljeiről ..... 127. o.
- 141 -
7.1.4.
Egy nyugat-európai mintaprivatizáció
7.1.4.1. Az angol privatizációs program
Az angol privatizációs programot a konzervatív Thatcher-kormány indította el 1979-ben. A program lassú, szisztematikus államtalanítást ígért, folyamata még ma sem zárult le. A Thacter-kormány által közzétett privatizációs dokumentum számos javaslatot tartalmazott:206
a hajóépítő és a légiforgalom , magánkézbe adása, amelyek államosítására még a korábbi kormányzat idején került sor,
a nemzeti fuvarozási vállalat részvényeinek értékesítése,
az 1975-ös ipari törvény módosítása, amelynek célja az országos vállalati testület vagyonelhelyezésre való rákényszerítése,
engedélyezési szabályozók lefektetése, annak érdekében, hogy a buszszolgáltatásokat magánkézbe adják,
tanácsi házak és lakások bérlők részére történő eladása. Ezen javaslatok felülvizsgálata azt mutatja, hogy itt többről volt szó, mint az
államosítás megszüntetése, vagy az ipari vagyon eladása. Az elmúlt évtized folyamán a privatizáció fejlődési folyamatot indított el, amelyeket az alábbi tényezők segítettek:
az állami tulajdonban lévő ipari vagyon magánbefektetőknek, intézményi befektetőknek értékesítése ajánlat, vagy tender útján, menedzsment kivásárlással,
más állami tulajdonban lévő vagyonátruházása (földterületek, épületek),
állami felügyelet gyakorlása a magán áruellátás és szolgáltatásnyújtás felett (dereguláció),
terhek és illetékek kirovása a korábban nulla költséggel végzett szolgáltatásokra,
Állampolgári Karta bevezetése a piacnak a fogyasztók védelmében történő felügyeleterősítésére.207
206
Privatization in the UK. The facts and figures
Ernst Young, 1994. p. 19. 207
Privatization in the UK. The facts and figures ..... p. 20.
- 142 -
1979 előtt is zajlott le Angliában privatizáció, de államosítás is, így került köztulajdonba a BBC, az atomenergia ipar, a Rolls-Royce.208 Ezek az államtalanítások nem voltak népszerűek, mert a kormányzatot azzal vádolták, hogy a csődbe ment magáncégeket viszi állami tulajdonba, azaz közpénzből garantálja a tőkések fényűzését. A privatizálás és államosítás egymást felváltó gyakorlatára példa az angol vasés acélipar. Az angol program három szakaszban határozta meg a privatizáció fázisait:209
1978-tól 1984-ig az első fázisban azok a cégek kerültek privatizálásra, amelyek állami tulajdona nem indokolt, mert a magánszektor is szolgáltatja ugyanazt a tevékenységet.
A második fázis (1984-1987) a közmű-privatizálás időszaka. Jellemzője: a dolgozói részvények előtérbe kerülése, és a részvények külföldi kiárusítása, valamint a fogyasztóvédelem megjelenése, vagyis a közszolgáltatások magántulajdonba adása nem zavarhatja meg az ellátást sem az ár, sem az ellátás minősége tekintetében.210 A követelményeket az angol kormányzat úgy teljesíti, hogy a közművek privatizálása után is beszabályozza az árat, árellenőrzési eljárás során. Az árindex nem emelkedhet a mindenkori inflációinak megfelelőn, az ár = a mindenkori infláció mértéke mínusz X% per év. A gyakorlatban a szabályozó határozza meg az X-et, amit közvita és nyíltság kísér.211 A brit privatizáció megállapítása tehát, hogy a közszolgáltatások terén nem kívánatos a szabadverseny.
A harmadik fázis 1987 óta tart, ez a teljes privatizálás programja. A privatizáció a jóléti állam feladatainak magánkézbe adását is jelenti egyben, így az angol privatizáció a politikai csatározások színtere.
208
Bene László: A privatizálás és annak buktatói
PRODINFORM, Bp. 1992. 67-71. o. 209 210
ua. 67. o. McEldowney, J.: Public utilities: Is the British experience a model for developing countries?
Seminar on Good Government and law. British Council, London, 1995. p. 1-28. A szerző - a közprivatizáció és a fogyasztóvédelem problémáit tárja fel.
- 143 -
7.1.4.2. A részvények árkialakításának kérdése
A brit tőzsdei privatizáció egyik legellentmondásosabb aspektusa: a részvények árkialakítása, alulárazása.212 Erre vonatkozóan a brit gyakorlatot a következő táblázat mutatja be. A részvények árának meghatározása a magánvállalatoknál Cégnév
értékesítés
ajánlati/
a kereskedés
a kereskedés
áremelkedés
a túljegyzés
alul (felül)-
bruttó árbe-
tenderár
első napja
első napja
(esés) a
mértéke
árazás
vétele
(penny)
végi záróra
tenderárhoz
(hányszor
(millió font)
(penny)
képest (%)
volt?)
25,6
(millió font) értékesítési ajánlattal Amersham International
63
142
1982.02.25
188
32
20
Associated British Ports (1983)
22
112
1983.02.16
138
23
35
5
British Aerospace (1981)
149
150
1981.02.20
171
14
3,5
21
British Aerospace (1985)
550
375
1985.05.14
420
12
5,4
66
BAA (British Airports)*
919
245
1987.07.28
291
19
8
173
British Airways
900
125
1987.02.11
169
35
32
315
British Gas
5603
135
1986.12.8.
147,5
9
4
519
British Petroleum (1979)
290
363
1979.11.12
367
1
1,5
3
British Telecom
3916
130
1984.12.3.
173
33
5
1295
Britoil (1985)
450
185
1985.08.12
207
12
10
54
Cable and Wireless (1981)
224
168
1981.11.6.
197
17
5,6
39
Cable and Wireless (1985)
602
587
1985.12.13
590
0,5
2
3
Jaguar
294
165
1984.08.10
179
8
8,3
25
Rolls-Royce
1360
170
1987.05.20
232
36
9,4
496
TSB
1360
100
1986.10.10
135,5
35,5
8
483
Associated British Ports (1984)
52
270
1984.04.19
272
0,7
*
0,3
BAA*
362
290
1987.07.29
291
0,3
6
1
British Petroleum (1983)
565
435
1983.09.26
441
1
2,7
8
Britoil (1982)
548
215
1982.11.23
196
-9
0,3
-49
Cable and Wireless (1983)
275
275
1983.12.5.
273
-1
0,7
-2
Enterprise Oil
393
185
1984.07.2.
185
0
0,7
0
Tender útján
5. számú táblázat Forrás: National Audit office (1985, 19870, 1987b), Mayer and Meadowcroft (1985), The Financial Times
211
McEldowney: ua. 17. o.
212
Forrás: Vickers-Yarrow: Privatization on economic analysis .... p. 171. 193.
- 144 -
*a BAA részvényeket értékesítési ajánlattal és tender útján kombinálva adták el (lásd szöveg) Forrás: Viskers-Yarrow: Privatization an Economic Analysis…… p. 174. A táblázatban szereplő cégek részvényeinél az árak alacsonyan kerültek meghatározásra. A táblázat első csoportjában vannak azok a cégek, amelyeket nyilvános ajánlat útján hirdettek meg, a kormány kötött áron hirdette meg a részvények jegyzését. A második csoportban felsorakoztatott cégek részvényeit tenderfelhívás útján értékesítették. A kormány itt egy minimális tenderár felett tette közé az ajánlatokat. Túljegyzés esetén követendő eljárás: azok között osztották szét a részvényeket, akik a legmagasabb ajánlatot tették, és a részvények ára lett az ütőár, amelyen a kereslet megfelelt a kínálatnak. Ha aluljegyeztek egy ajánlatot, az ajánlattevők részéről jelentkező keresletet a kormány által előzetesen rögzített minimális tenderáron elégítették ki. A túljegyzések - például a British Airways privatizációjánál 32-szeres, és az aluljegyzések a Britoil részvényeinél 70%-os a kormány privatizációs programjának túlkapásait igazolják. A táblázat alapján jól látható a részvények alulárazása, amely a legnagyobb cégek privatizációját jellemezte a legjobban. A kormány a privatizációk során egyéb kedvezményes technikát is alkalmazott, mint a részletfizetési lehetőség a British Telecom részvényeinél, British Petroleum részvényeinél. A táblázat alapján az is megállapítható, hogy az alulárazás általában azokban az esetekben történt, amikor a céget újként vezették be a tőzsdére. Az angol tőzsdén már jegyzett cégek közül nem volt versenytársuk, ami bizonyítja, hogy mennyire nehéz meghatározni az árat. Az alulárazásra és veszélyeire jó példa a BP. értékesítése. A kormány utolsó 31,67-os BP részvénycsomagját 1987-ben kínálta eladásra 72 milliárd font értékben, amely mindezidáig a legnagyobb összeg volt Anglia történetében. A részvények árát 330 penny-s áron állapították meg, amely kb. 6%-kal volt alatta a meglévő BP részvények uralkodó árának. A meglévő részvények árához viszonyítva az engedmény valójában talán kb. további 6%-kal nagyobb volt, mert az új részvényeket 3 részletben lehetett kifizetni és fel lehetett számítani kamatot a 2. és a 3. részletre. Az új BP részvényprospektust október 15-én adták ki és az értékesítési
- 145 -
ajánlat határideje október 28. volt. A világ részvénypiacain bekövetkezett krach október 19-én kezdődött - és a BP ajánlat zárásával - a londoni piac 28%-át elvesztette a 2 héttel korábbi értékének. A BP részvények a piaccal fejjel előre esetek és hamarosan nyilvánvalóvá vált, hogy a meggyőző részvénytöbbség az aluljegyzőket fogja illetni. Ők sürgették az államkincstár-kancellárt, hogy vonja vissza a kibocsátást, azért, hogy segítsenek a gyengélkedő piacon, de az visszautasította ezt a több, mint meglepő kérésüket. Mindent egybevetve, az aluljegyzők mindig aluljegyzők maradnak. Ehelyett a kormány padlóra vitte a Bank of England által kibocsátott új részvények árát, felkínálva, hogy visszavásárolja azokat 70 penny/részletfizetéses részvény áron, amely 50 penny-vel volt kevesebb az ajánlati árnál. Ez a séma ésszerű kompromisszumot nyújtott az adott viszonyok között, bár ironikusan szólva, kiterjedt arra is, hogy a magánbefektetőknek lehetővé kell tenni BP részvények újraállamosítását.213 Az alulértékelés a kormányzati bevételekre negatívan hat, a privatizációs bevétel nem éri el maximális mértékben az állam. Az alulárazás kedvezménynek is értékelhető, de nem ajánlatos módszer - csupán jó politikai fogásnak minősíthető, de az állam mindenképp károsodik. A brit privatizációban a részvények ármegállapításának döntően három befolyásoló tényezője van:214 a.) a részvényjegyzőkkel szembeni magatartás (aluljegyzés, túljegyzés esetén követendő eljárás meghatározása), b.) az aluljegyzéssel történő részvénykibocsátások kockázatával szembeni magatartás, c.) az állami vagyon átruházásának szükségessége. Az egyensúlyi helyzet megbomlásához vezet, ha a magánszemélyeket oly módon kedvezményezzük, hogy olcsón juttatja az állam állami tulajdonú részvényekhez. Az elkerülő taktikák, alkalmazási alternatívák, azaz tanulságok A részvények árkialakítási problémái elkerülhetőek: 213
Vickers-Yarrow: Privatization on economic analysis ..... p. 179-180.
214
Vickers-Yarrow: Privatization on economic analysis ..... p. 192.
- 146 -
ha az állam jobban kihasználja a piaci erőket az árkialakítás terén,
ha nem egyszerre dobja piacra a részvényeket, így már van tapasztalata a következő értékesítésnél,
ha csökkenti az értékesítés költségeit, díjait,
a tender útján történő értékesítés jobb árkialakításra vezethet, mint a nyilvános értékesítés. A brit tapasztalattal nem vitatkozhatunk, - nagyobb tőzsdei tapasztalattal ren-
delkeznek, tanácsaik, következtetéseik követésre alkalmasak. Az alulárazással sok kisrészvényes nyerhet, de az állam mindenképpen veszít rajta, és ez visszaüthet. Az állami bevételek kiesése ugyanis az állampolgárok irányába újabb elvonásokat jelenthet, akár adók kivetése, megemelése, akár a kedvezmények megvonása terén.
- 147 -
8.
A tőzsdéről általában
8.1. A tőzsde fogalma
A tőzsde a kereskedelem alapintézménye, koncentrált piac, ahol a helyettesíthető tömegáruk adásvétele szervezett keretekben, szigorú eljárási szabályok mellett bonyolódik le. A tőzsde alapfunkciói: az eladók és vevők találkozási feltételeinek biztosítása; a piaci árakra, így a keresletre és kínálatra vonatkozó információk összegyűjtése és közzététele; a kereskedelem lebonyolítását elősegítő szabályok megállapítása és érvényre juttatása, és a kereskedés során felmerülő vitás kérdések, nézeteltérések megoldására intézményi keretek biztosítása.215 A tőzsde központi piac.216 A tőzsde a tőzsdére bevezetett értékpapír, áru, vagy egyéb érték (tőzsdetermék, tőzsdecikk) keresletét-kínálatát és kereskedelmét koncentráló központi piac. Az értékpapírtőzsde az értékpapírok egyéb másodlagos piaca (vagyis nem a jellemzően a kibocsátok részvételével működő elsődleges piacok közé tartozik). A tőzsdére a piac szereplőinek azért van szüksége, mert a.) a koncentráció révén nagyobb likviditás biztosítható, és b.) a tranzakciók lebonyolítási költségei is csökkenthetők. Tőzsdék akkor is ott működnek, amikor a piac szereplőinek tartósan szükségük van arra, hogy likvid, olcsón elérhető, szabályozott és áttekinthető piac alakuljon ki. A tőzsde információs központ. A tőzsde piacot koncentráló szerepét akkor tudja betölteni, ha aktív szerepet tölt be az információk közvetítésében. A tőzsde ezért szükségszerűen információs központ is, amelyen keresztül a tőzsdetermékekkel és a piaci helyzettel (árak, üzletek mennyisége stb.) kapcsolatos információk áramlanak, a piaci szereplői, a tőzsdetermékek kibocsátói és a piac felügyeletével megbízott szervezetek között.
215
Dr. Szakács István-Dr. Tóth Nándor: Bevezetés az értéktőzsdei ismeretekbe
Eötvös Loránd Tudományegyetem, Budapest 1992. 59. o. 216
Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve
CONEX Kft. Bp. 1998. 77-78. o.
- 148 -
A tőzsdén jelennek meg. -
az eladási és vételi szándékok,
-
a tőzsdetermék kibocsátójának gazdasági adatai. „A tőzsde önszabályozó szervezet. A tőzsde a piacok koncentrálását és az
ügyletek gyors lebonyolítását csak akkor tudja megvalósítani, ha az ügyletek megkötésére, azok elszámolására minden tőzsdei szereplőre érvényes kötelező szabályokat fogalmaz meg.”217 A tőzsde sui generis szervezet:218 szabályait a tőzsde tagjai állapítják meg saját maguk számára, a tőzsde szabályzataiban.219
217
Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve …… 78.
218
„A tőzsde hatóságként is funkcionál amikoris az értékpapírpiac illetve a tőzsde működésére vo-
natkozó jogi szabályok betartását és betartatását felügyeli, érvényre juttatja és a szabályszegések esetében számottevő büntetési szankcionálási eszköztárral rendelkezik. A tőzsde szereplői kötelezően alávetik magukat a tőzsdei szabályoknak és a tőzsde „erőszakszervezetként” őrködik azok betartása felett.” Hardy-Dobi-Hubert: Értékpapírjog, értékpapírpiac Budapest, 1995. 77. o. 219
A BÉT Alapszabálya (XII. fejezet 1. pont) szerint a Tőzsde mindazon kérdésekről, amelyek sem
az Értékpapír Törvény, sem az Alapszabály nem rendez, külön tőzsdei szabályzatokban rendelkezik, így különösen: a.) Tőzsdén végezhető ügyletfajtákról, a tőzsdei kereskedelem rendjéről, az értékpapír és tőzsdei ügyletek részletszabályairól, b.) az árfolyam és az egyéb tőzsdei információ nyilvánosságra hozatalának módjáról, c.) a tagok adatszolgáltatásának rendjéről, d.) a Tőzsdén jegyzett értékpapírok jegyzésének, a jegyzés felfüggesztésének, törlésének feltételeiről, e.) a tőzsdei szakvizsga szabályairól, f.) a tőzsdén kereskedőkre vonatkozó etikai normákról, g.) h.) a szekciók működésének szabályairól, i.) a Tőzsde vesztesége finanszírozásának szabályairól, j.) a Tőzsde tisztségviselői és alkalmazottai által folytatható befektetési tevékenység szabályairól. Ennek megfelelően a BÉT a következő szabályzatokkal rendelkezik: Alapszabálya, Bevezetés és Forgalombantartási Szabályzata, Kereskedési Kódexe, Etikai Szabályzata, Etikai Bizottságának Eljárási Szabályzata, Szabályzata a tőzsdei azonnali ügyletekről és a tőzsdei kereskedésről, Szabályzata a távkereskedés működtetésének és használatának rendjéről, Tagi Szabályzata, Szabályzata a
- 149 -
A tőzsde önszabályozásának legfontosabb területei közé tartozik: -
a tőzsdetermékek kereskedésének engedélyezése
-
a kibocsátók által szolgáltatott információk meghatározása
-
kereskedési jogok megadása és a kereskedés felügyelete
-
tőzsdetagok tevékenységének figyelése és felügyelete
-
a tőzsdei vitás ügyek elrendezésére hivatott tőzsde választottbíróság működtetése.220 Hardy Ilona221 szerint a tőzsde:
-
a másodlagos, nyilvános értékpapírpiac csúcsintézménye
-
a tőzsdére bevezetett értékpapírok keresletét és kínálatát koncentráló piac,
amely szabályozottságot, ellenőrzöttsége, esélyegyenlőséget, semleges színteret biztosít
-
a szereplők számára. A tőzsde gazdasági jelentősége abban áll, hogy elősegítse: a hatékony tőkeáramlást, a nyilvános árfolyamalakulást, a tőkeértékelést, az ár-
-
folyamkockázat megosztását. A tőzsdéknek a közgazdasági szakirodalom szerint két nagy csoportja van: a.) Árutőzsdék, ahol fizikai áruk adásvétele folyik b.) Értékpapírtőzsdék, ahol értékpapírok, devizák, nemesfémek adásvétele folyik. Árutőzsde ugyancsak két csoportba sorolható: ad.a.) Árutőzsde aa.) Általános árutőzsde bb.) Speciális árutőzsde aaa.) meghatározott termékcsoportra specializálódott
tőzsdei üzletekről és a tőzsdei kereskedésről, Szabályzata a szabványosított határidős tőzsdei kereskedésről. Forrás: COMPLEX CD Jogtár 220
Rotyis: Tőzsde befektetők kézikönyve ….. 79. o.
221
Hardy Ilona a BÉT első vezetője volt.
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással (ÁVÜ Priv. füzetek) Építésügyi Tájékoztatási Központ Bp. 1993. 7. o.
- 150 -
- gabonatőzsde - színes fémtőzsde - szesztőzsde bbb.) egyetlen termékre specializálódott - cukortőzsde - nyersgumitőzsde - gyapottőzsde ad.b.) Értéktőzsde ba.) Általános értéktőzsde bb.) Speciális értéktőzsde - deviza - értékpapírtőzsde - nemesfémtőzsde Értekezésemben témaszerűen az értékpapírtőzsdével foglalkozom a továbbiakban. A tőzsde – előzőekben bemutatott – hagyományos csoportosítása mellett meg kell említeni az értékpapírpiac állandó fejlődésének eredményeként kialakult újfajta tipizálást is.
8.1.1.
Újabb felfogás szerinti csoportosítása a tőzsdének
A tőzsdéket a kereskedések típusai szerint négy fő csoportba sorolhatjuk:222 a.) értékpapírtőzsde b.) származékos értékpapírtőzsde c.) származékos pénzügyi tőzsde d.) származékos árutőzsde Meg kell említeni a fentiek kombinációjaként működő tőzsdéket is: e.) értékpapír- és származékos értékpapírtőzsde f.) származékos értékpapír- és pénzügyi termékek kereskedése 222
Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve ….. 86. o.
- 151 -
g.) származékos értékpapír, -pénzügyi és áruügyletek bonyolítása ad.a.) Értékpapírtőzsdén jellemzően a részvények, magán, -állami kibocsátású hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok, vételi opciós jegyek, átváltoztatható kötvények kereskedése folyik. ad.b.) Származékos értékpapírtőzsdén a kereskedés tárgyát a magukhoz az értékpapírokhoz, illetve azok áraiból számított indexekhez kapcsolódó határidős és opciós szerződések képezik. ad.c.) A származékos pénzügyi tőzsdék fő termékei a kamatlábindexen és devizákon alapuló határidős és opciós szerződések. ad.d.) A származékos árutőzsdéken azonnali áruügyletek nem nagyon fordulnak elő; mezőgazdasági és ipari nyersanyagok, és nemesfémek határidős és opciós kereskedése folyik. A Budapesti Árutőzsdét – mely értekezésem témája szempontjából, továbbiakban az elemzés tárgya – az értékpapírtőzsdék és származékos értékpapírtőzsdék csoportjába sorolhatjuk.223
8.2. A tőzsde jelentősége 8.2.1.
Gazdasági jelentősége
a.) a hatékony tőkeáramlást, 223
Rotyis: Tőzsdei befektetők kézikönyve …. 87. o.
A szerző a fentiek szerint ad példákat a világ ismertebb tőzsdetípusairól, pl. klasszikus értékpapírtőzsde a Párizsi Értékpapírtőzsde, származékos értékpapírtőzsde az Osztrák Határidős és Opciós Tőzsde (ÖTOB), a Finn Opciós Tőzsde, a Londoni LIFE (Londoni Határidős Tőzsde). Kombinált tőzsde pl. a BÉT; a New York-i Értékpapírtőzsde.
- 152 -
b.) a nyilvános árfolyamalakulást, c.) a tőkeértékelést, d.) az árfolyamkockázat megosztását.
8.2.2.
A tőzsde előnyei és hátrányai
Több szerzőnél is felmerül az előnyök-hátrányok csoportosítása. sok esetben találhatóak azonosságok, de a kör egyes szerzőknél bővül.224
8.2.2.1
1.
A tőzsde előnyei
Likviditás: a tőzsdére bevezetett egyes tőzsdetermékek gyors eladási és vételi lehetőségét jelenti. Ezen belül előny a tőzsdén kívüli piaccal szemben: 1.1. a felek adottak – az elsődleges piacon ismeretlenek, meg kell keresni azt, aki részvényt akar eladni, meg kell találni azt, aki venni akar részvényt. 1.2. a befektetést gyorsan lehet adni-venni elsődleges piacnál nem adott a hely 1.3. a korábban ismert árhoz hasonló áron lehet adni-venni a részvényt. Elsődleges piacnál: az ár megegyezés kérdése, nem biztos, hogy a realitásnak megfelelő. 1.4. költsége alacsonyabb, elsődleges piacnál többet költhetünk a vevő megkeresésére.
2.
Szabályozottság: a tőzsde működése szabályozott. A tőzsdék szabályai egyenlő esélyt biztosítanak minden tőzsdei szereplő számára, az árkialakítás, a teljesítés szabályozottsága és garanciái miatt.
224
A kiindulópontot jelen értekezésbeli csoportosításokhoz Rotyis József könyve adta, szélesebb körű
felsorolást tartalmaz pl.: Botosné Fodor Szilvia-Czobor Zsuzsa-Fred Hodhler: Út a tőzsdére Magyar-Amerikai Vállalkozási Alap Nemzetközi Menedzser Központ Bp 1992. 21-33. o. A felsorolásból az első 5 forrása: Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve ….. 87-89. o., míg 6-14 forrása: Botosné Fodor Sziliva-Czobor Zsuzsa-Fred Hochler: Út a tőzsdére … 21-33. o.
- 153 -
3.
Átláthatóság: a tőzsde átlátható. Mind az üzletkötésekben, árak alakulásában, a tőzsdei termékek árát befolyásoló tényezőkben, információk nyilvánosságában. Mindez elősegíti a részvények árfolyamalakulását.
4.
Forrásbevonási lehetőség: a tőzsde forrásbevonási lehetőséget jelent a kibocsátónak, akár nemzetközi tőkepiacok – országhatáron túli – befektetőit is megcélozhatja.
5.
A tőzsde ellenőrzött: a tőzsdei termékek piacáról a tőzsdék biztosítják a legtöbb információt. A működés a Felügyelet225 által ellenőrzött.
6.
A származékos tőzsdetermékek fontos eszközei a kockázatkezelésnek. Továbbá:
7.
Finanszírozás: a kibocsátás új tőkebevonási lehetőséget jelent, mely általában olcsóbb, mint a hitel. A jövőre nézve pedig újbóli tőkebevonási lehetőséget nyújt a pótlólagos részvénykibocsátás révén.
8.
Növekedés: ezek a tőkebevonási lehetőségek megnövelik a táraság piaci terjeszkedéseinek esélyeit, lehetőségeit.
9.
A társaság nyilvános értékelődése: ez folyamatosan informál a kereslet és kínálat alakulásáról és ezáltal a vállalat reális piaci értékéről.
10. Likviditás. a részvénytulajdonosok piaci áron realizálhatják vagyonukat a tőzsdén koncentrálódó kereslet és kínálat miatt. 11. Piactermelés: az értékpapírokat nyilvánosan, széles körben forgalmazzák, akár külföldi tőzsdéken is bevezethetik a magyar tőzsdére történt bevezetést követően. 12. Alkalmazottak, munkatársak ösztönzése a társaság részvényei bizonyos százalékának dolgozók általi birtokolásával. 13. Reklám lehetősége: növeli a társaság hírnevét már maga az a tény is, hogy a tőzsdén jegyzik de a folyamatos publicitás szintén elősegíti az ismertté válás esélyét. 14. Folyamatos információ-ellátás: a tájékoztató a bevezetés egyik követelménye, és az állandó információnyújtási kötelezettség segíti a befektetők bizalmának elnyerését, és a társaság vezeti könnyebben, naprakészebben tudják átlátni cégük helyzetét. 225
Állami Értékpapír Felügyelet (ÁÉTF), később Állami- és Tőkepiaci Felügyelet (ÁPTF), később
Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyelete (PSZÁF).
- 154 -
A hivatkozott szerzők által leírtak összehasonlításából kitűnik, hogy más nézőpontból közelítik meg a kérdést, de azonos szempontokat fogalmaz a likviditás, a piacteremtés, információellátás tekintetében.
8.2.2.2. A tőzsde hátrányai
Általánosságban megfogalmazhatjuk, hogy ami jó az egyik társaságnak, nem biztos, hogy jó a másiknak is; vagyis az előnyök néha hátránnyá is változhatnak. A tájékoztatóban közölt és a bevezetést követően nyújtott információkért a kibocsátó társaságot folyamatos felelősség terheli a befektetőkkel szemben. Több tulajdonos esetén az érdekek ütközhetnek, a tulajdonosi jogok szétaprózódhatnak – kisbefektetők érdekei mást diktálnak, mint a társaság érdeke. (Pl. nyomás gyakorolhatnak a társaságra az osztalék kifizetéséért, miközben a társaság érdeke a nyereség visszaforgatása lenne.) A túlzott szabályozása nagy teljesítményekre ösztönzi a társaságot, melyet csak általában tőkeerős, nagy cégek tudnak teljesíteni. Hátrányként említhetjük az elsődleges piaccal szemben az adózási kényszert. A tőzsdei értékesítés esetén az árfolyamnyereség után adózni kell, az ellenőrzött piac által az adókötelezettség is nyomon követhető, míg a tőzsdén kívüli piacnál az ellenőrzöttség nem áll fenn, hiszen az adózón múlik az ügylet bevallása. A tőzsde költséges. A bevezetés költség- és időigényes folyamat. A tőzsde ezenkívül nem teszi lehetővé226 a befektetők számára az ár kialakításában és az áralkuban való közvetlen részvételt. A befektetőket brókercégek képviselik, amelyek szintén megemelik a költségeket. Nagyobb hátrányt a befektetők és a piacok közvetlen kapcsolatának hiánya jelenti, amely főleg a gyors árváltozások idején okoz problémát.227
226
Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve …. 90. o.
227
Lásd a „tőzsdekrachok” idejét, amikoris a többszörösére növekedő üzletkötési szándék komoly
próbatétel elé állítja a brókercégek és tőzsdék rendszereit, nem ritkán azok teljes bénultságát is előidézve. Forrás: ua. 90. o.
- 155 -
Összességében az említett hátrányok eltörpülnek a felsorakoztatott előnyök mellett. A tőzsde hiteles értékmérő, biztosítja a tőzsdetermékek árának ellenőrzött, nyilvános kialakítását. A tőzsde szabályozott piac. A tőzsdén jegyzett cég gazdasági eredményeinek a meghamisítása, a befektetők félretájékoztatása, a bennfentes (többlet) információkkal való visszaélés, az azok birtokában való kereskedés bűncselekménynek minősül. A tőzsde a legnyilvánosabb piac, még a kereskedésre is a nyilvános demokratizmus a jellemző – mindenkinek joga van beleszólni, az üzletet az köti meg, aki előnyösebb feltételt kínál.
Bár a tőzsde technológiájának fejlődése abba az irányba halad, ami csökkenti az ilyen veszélyek bekövetkezését. A technológiai fejlődés – a számítástechnikai fejlődésnek köszönhetően – az automatizált részvénypiac irányába halad – a papír nélküli értékpapírkereskedés irányába – azaz megkezdődött az értékpapírok dematerializációja. Lásd bővebben: Petrányi Dóra-Dr. Gárdos István. Ügyvédi Iroda: A jövő értékpapír kereskedelme a londoni tőzsdén (1-15. o.) Friss Hírek a nemzetközi kereskedelmi jog világából, Különkiadvány 1992. A tanulmány a TAURUS=Transfer and Automated Registration of Uncertified Stock=Igazolás nélküli részvények átruházása és automatizált nyilvántartására való áttérést elemzi. (Ez a Londoni Tőzsdén 1993 év végéig valósult meg.)
- 156 -
A Budapesti Értéktőzsde létrejötte, működése
9.
9.1. A BÉT létrejötte, megalakulásának rövid előzménye
A Budapesti Értéktőzsde jogi formába öntött megalakulásakor a privatizáció már megindult folyamataiban, az állami vállalatok gazdasági társasággá alakulásai megkezdődtek. A privatizáció tehát induló folyamataiban megelőzte a BÉT létrejöttét. A gazdasági környezet 1990-re „megérett” a tőzsde létrehozásához. A Budapesti Értéktőzsde a tőzsdén kívüli (OTC)228 piacból, annak szabályok közé szorításával alakult ki, ugyanis a tőzsdén kívüli piacon már dolgozó értékpapírforgalmazók lettek a BÉT első tagjai. 1864-ben alapították az első Budapesti Áru- és Értéktőzsdét, amelynek a maga idejében nagy szerepe volt a tőkeszerzés lehetőségeinek megteremtésében, kibővítésében, s ezáltal a fejlettebb tőkepiaccal rendelkező országokhoz való felzárkózásában. Működését 1948-ban beszüntették, ám ez korántsem jelentette az értékpapírok teljes eltűnését a gazdaságból. Magyarországon az 1980-as évek elején az értékpapírok ismét az érdeklődés középpontjába kerültek, s ezzel párhuzamosan megkezdődött az értékpapírpiac „feltámasztása” is.229 Erre azért volt szükség, mert az értékpapírok adásvétele működő tőzsde nélkül meglehetősen nehézkes, hiszen például nincs elég központosított információ a kibocsátásról, a keresletről, a kínálatról, a befektetőkről. A Tőzsde megszervezését elősegítette a gazdasági környezet változó jogi háttere: az 1988. évi VI. tv. a gazdasági társaságokról, az azt megelőző 1982. évi 28. tvr. a kötvényről és a Ptk. XVIII/A. fejezete az értékpapírokról. A tőzsde megszervezésének egyik legfontosabb lépése az volt, amikor 1987 júliusában 22 magyar pénzintézet a Pénzügyminisztériummal és a Magyar Kereskedelmi Kamarával közös nyilatkozatot adott ki, majd 1987 decemberében aláírták az Értékpapír-kereskedelmi Megállapodást az értékpapírpiac fejlesztése és egyesítése érdekében. A Megállapodás nyílt volt, ahhoz bármely pénzintézet csatlakozhatott. A 228
OTC=over the counter, azaz „pulton kívüli kereskedés”, tőzsdén kívüli kereskedés jelentése.
229
Tőzsdei Szakvizsga Felkészítő (Szerkesztő: Martin Hajdu György, May Réka)
Közép-Európai Brókerképző Alapítvány, Bp. 1997. 169. o.
- 157 -
feladatok kidolgozását átmenetileg az Értékpapír Kereskedelmi Titkárság látta el. A Megállapodást aláírók 1988 júliusában létrehozták a Tőzsdetanácsot, az Etikai Bizottságot, s technikai lebonyolító szervként meghagyták az Értékpapír Kereskedelmi Titkárságot. A Budapesti Értéktőzsde hivatalos megalakulását „Az egyes értékpapírok nyilvános forgalomba hozataláról és forgalmazásáról, valamint az értékpapírtőzsdéről” szóló 1990. évi VI. törvény tette lehetővé, amelynek alapján az 1990. június 19-én megtartott Alakuló Közgyűlésen 42 év szünet után útjára indították a Budapesti Értéktőzsdét.230 A magyarországi értékpapírtőzsde mint tagsági tőzsde jött létre. Ezen tőzsdetípusra általában jellemző, hogy a cégek önkéntes akarat-elhatározással alapítják, nem az állam hozza létre, az államnak nincs tulajdonosi részesedése és nincsenek tulajdonosi jogosítványai sem.231 A továbbiakban a tőzsde működésére vonatkozó azon rendelkezéseket ismertetem, amelyek feltétlenül szükségesek a tőzsdei privatizáció értelmezéséhez. (BÉT legfontosabb status szabályai: a bevezetés, kereskedés, forgalombantartás szabályai.)
230
Dr. Szakács István-Dr. Tóth Nándor: Bevezetés az értéktőzsdei ismeretekbe
Eötvös Loránd Tudományegyetem, Bp. 1992. 62. o. 231
Az állam által alapított tőzsdék száma kevesebb, előnyük, hogy a finanszírozási problémát az állam
és nem a tőzsde vállalja fel. Térségünkben állami alapítású tőzsde a varsói, ahol az alkalmazottak köre a tőzsdét felügyelő állami felügyeletből, illetőleg az azt felügyelő minisztériumból került ki. Az önálló önkormányzat és önszabályozó jogosítványokkal rendelkező tagsági tőzsdék, általában a fejlettebb tőkepiacok (angolszász-amerikai) szereplői. Hubert-Dobi-Hardy: Értékpapírjog, értékpapírpiac. Bp. 1995. 76. o. A tőzsdének jogállásuk szempontjából két alaptípusa van: a.) az európai kontinentális tőzsdék közjogi jellegűek, tevékenységük felett az állam gyakorol felügyeletet. (Lásd a Lengyel Értékpapírtőzsdét) Az állami befolyás típusa országonként eltérő, de mindenképp jelentős. Az ilyen típusú tőzsdéknek bárki tagja lehet, de vezetőségét az állam nevezi ki. b.) az angol-amerikai típusú tőzsdék magánjogi jellegűek – (mint a BÉT) – általában magánjogi részvénytársasági formában működnek. Vezetőségüket saját maguk választják, maguk szabják meg a működési rendet is.
- 158 -
9.2. A tőzsdére vonatkozó szabályozás rövid áttekintése 9.2.1.
Az értékpapírpiac jogi háttere
A tőzsdére vonatkozó jogalkotás háttereként a polgári jogi (társasági jogi), adójogi környezetet jelöljön meg, azzal a megjegyzéssel, hogy az adójogi környezetet jelen címben nem – az értekezés következő fejezetében – tárgyalom. Az értékpapírpiac jogi háttereként először a más említett polgári jogi szabályokat (kötvény, 1988. évi VI. tv. a gazdasági társaságokról, Ptk. értékpapírokról szóló része, a privatizációs jogalkotás) kell érteni. Gazdasági háttérként a rendszerváltást – közvetetten a jogállamiság kritérumrendszerét is a tőzsdei jogalkotást meghatározó elemnek tekintjük. Másodszor a már említett 1987-ben kötött Értékpapír Kereskedelmi Megállapodást említhetjük, melyből a BÉT „nőtte ki” magát.232
9.2.2.
Az értékpapírpiac szabályozása
Hivatalosan a tőzsde létét két jogszabály határozza meg – a témával összefüggő kiegészítő-végrehajtási jellegű – jogszabályokkal összhangban.
1.
Az 1990. évi VI. tv. (az első értékpapírtörvény) az egyes értékpapírok nyilvános forgalombahozataláról és forgalmazásáról, valamint az értékpapírtőzsdéről.
2.
Az 1996. évi CXI. tv. (a hatályos értékpapírtörvény – továbbiakban Épt.) az értékpapírok forgalombahozataláról, a befektetési szolgáltatásokról és az értékpapír-tőzsdéről.
ad.1.) Az első értékpapírtörvény Meghozataláról a tőzsde első ügyvezető igazgatója Hardy Ilona így nyilatkozott: „Amikor a magyar értékpapírtörvényt kidolgoztuk, kis híján a sötétben tapoga232
Faluvégi Lajos: Csak a mértékeken volt a hiba 1995. június
Bank és Tőzsde közös kiadványa a BÉT-tel.
- 159 -
tóztunk, nem lévén sem részvénypiac, sem befektetői kultúra, sem közvetítői rendszer, így csupán a nemzetközi tapasztalatokra és szakértelemre hagyatkozhattunk.”233 Nem azon volt a vita, hogy az értékpapírpiac kifejlődésének egyik feltétele a jogi környezet megteremtése, mivel a befektetői bizalom kialakulásához szükség van tiszta, áttekinthető, világos szabályokra, és ezek betartásához hivatott szervezetre. A vitát inkább az induló szabályozás szigorúságán és mértékén folytak, és azon, hogy a nemzetközi tapasztalat átültethető-e a magyar gazdasági környezetbe, azaz a külföldi szabályozási modell nem túl fejlett-e a minimális szintű piacgazdasághoz. A bizonytalanság az első törvényi szintű szabályozásban érezhető volt. Ennek következményeként a bankok a nyilvános papírok piacáról 1992 év végén kikerültek, a zárt kibocsátásúakéról viszont nem. A probléma megoldása így felemásra sikeredett. Idővel ráadásul a piac is szegmentáltabb lett, és az egyes szegmensekre már más szabályokat kellett alkotni. Ennek bizonyságául álljon itt egy kis statisztika: A BÉT-en 1992. június 19-ig az alábbi értékpapírokkal lehetett kereskedni.234
MNB 1992-es július havi jelentése: 233
Hardy Ilona: Merre módosul a szabályozás
Figyelő 1993. február 4. 234
Forrás: MNB 1992. július havi jelentés
MNB Információs Főosztály Bp. 1992. 102. o. A fenti adatokhoz a mai összehasonlítást 1999-ig lásd jelen értekezés …………… mellékletében a Budapesti Értéktőzsde fejlődése (1990-1999) Forrás: Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül ……. 184. o. Ma már több mint 60 részvény mozog a tőzsdén és a napi forgalom is több, mint 10 milliárd forint.
- 160 -
A jegyzett és a forgalmazott papírok bevezetésének feltételei Megnevezés
Jegyzet
Forgalmazott
papírok Bevezetett
mennyi-
ség névértéken mum
Közkézhányad
100 millió forint
minimi-
nimum
Tulajdonosok
száma
minimum Auditált
lezárt üzleti év
200 millió forint
20%, vagy 500 millió forint
10%, vagy 200 millió forint
50
25
3
1
6. számú táblázat Forrás: MNB 1992. július havi jelentés …. 102. o. A jegyzett papírok forgalmazása a tőzsdetagok által csak a tőzsdei kereskedelemben történhet, tekintet nélkül arra, hogy a megbízások teljesítéséről, vagy a tőzsdetagok saját számlás üzleteiről van-e szó. Ugyanakkor csak a jegyzett papírokat lehet - a Magyar Nemzeti Banktól és az Állami Értékpapír Felügyelettől beszerzett engedélyek után - külföldi hivatalos piacokra bevezetni. A forgalmazott papíroknak abban az esetben van tőzsdekényszere, ha a tőzsdetag megbízást teljesít. A Budapesti Értéktőzsdén 1992. június 19-éig az alábbi értékpapírokkal lehetett kereskedni: Jegyzett papírok: Dunaholding Rt.
Fotex Rt.
IBUSZ Rt.
Konzum Kereskedelmi és Ipari Rt.
Styl Ruhagyárt Rt.
Sztráda-Skála Rt.
Zalakerámia Rt.
CA befektetési alap jegyei
Forgalmazott papírok: Agrimpex Rt.
Bonbon Hemingway Rt.
- 161 -
Budaflax Gyár Rt.
Első Magyar Szövetkezeti Sörgyár Rt.
Főnix Kereskedelmi Rt.
Garagent Mogürt Garázsipari Rt.
Hungagent Rt.
Kontrax Irodatechnika Rt.
Kontrax Telekom Rt.
Müszi Rt.
Nitroil Rt.
Novotrade Rt.
Skála-Coop Rt.
Terraholding Rt.
Magyar Államkötvény 1991/I.
Postabank I.
180 napos lejáratú diszkont kincstárgyjegy 1992. június 22-étől kezdi meg működését a BÉT nem hivatalos kategóriája, a tőzsdei szabadpiac. Ezen azokkal az értékpapírokkal lehet kereskedni, amelyek az Állami Értékpapír Felügyelet (ÁÉF) nyilvános forgalomba hozatali engedélyével rendelkeznek, és amelyek felvételét bármely, a megállapodáshoz csatlakozó tőzsdetag kérvényezi a szabadpiaci kategóriába. A tőzsdei szabadpiacon lévő értékpapírok kereskedése a hivatalos tőzsdei kereskedéstől elkülönült kereskedési időben, a BÉT tőzsdetermében történik. A jegyzett és forgalmazott értékpapírok közötti különbség a következő:
A tőzsdére jegyzett kategóriában bevezetett részvényekre a tőzsdetagok csak a tőzsdei forgalomban köthetnek üzleteket, azok csak a tőzsdén értékesíthetőek.
A forgalmazott papíroknál a forgalmazók pedig a megbízást pedig csak a tőzsdei forgalomban teljesíthetik.235 Az első értékpapír törvény 41.§ (2) bekezdése szerint a forgalmazó köteles
minden általa teljesített értékpapír adásvételről a tőzsdének a tőzsdei szabályzatban meghatározott módon információt szolgáltatni, amelyben fel kell tűntetni a.) az értékpapír elnevezését b.) az eladott illetve vásárolt értékpapír mennyiségét és árfolyamát c.) az üzletkötés napját d.) az üzletkötés helyét (tőzsdei vagy egyéb üzletkötés. Az információszolgáltatás a tőzsdén kívüli OTC piac felderítése érdekében került előírásra. Az ÁPTF ugyanis előírta, hogy a forgalmazók negyedévente jelentsék be összesítve tőzsdén kívüli értékpapírforgalmukat, azonban a jelentés összesített 235
Korányi G. Tamás-Ádám Zsigmond: Tőzsdekompasz 1992.
Statiqum Kiadó Bp. 1992. 63. o.
- 162 -
tartalma miatt a tőzsdén kívüli részvényforgalomra vonatkozóan semmilyen információval nem bírt.236 A BÉT forgalma az alapítást követő két évben 30 milliárd forintot tett ki. Az állampapírpiacon is változások történtek. Mindezek a változások és felvetődő problémák hatására a Tőzsdetanács egy háromdimenziós tőzsdemodellt dolgozott ki, mely három szekció létrehozását javasolta a tőzsdén: a.) részvény, b.) állampapír, c.) származékos szekció. A részvényszekció tagjai kizárólag brókercégek, az állampapír szekció tagjai brókercégek és mások, a származékos szekción brókercégek, befektetési bankok kereskedhetnek, míg kereskedelmi bankok nem. Tehát az új értékpapír törvény előtt állt a következő kérdések megoldása: a forgalmazói rendszer átalakítása, a bankok tőkepiaci szerepének újragondolása, a bizományosi tevékenység tőkekövetelményének felemelése, és a befektetési intézetek újragondolása.237
236
Korányi: i. m. 61. o.
237
Lásd ezekről a kérdésekről Hardy Ilona: Merre tovább, értékpapír szabályozás? Gazdaság és Jog
1995/7-8. száma 27-30. o. A szerző a forgalmazói rendszer átalakításánál tárgyalja a pénzintézetek tőzsde szereplésének három alapmegoldását: a.) amerikai modell, az amerikai szabályozás szerint (Glass-Steagall törvény értelmében) a kereskedelmi bankok nem lehetnek a tőzsde tagjai, értékpapírokkal nem kereskedhetnek és az értékpapírforgalmazó cégek nem lehetnek a bankok tulajdonában. A megoldás szigorú, mind funkcionális, mind tulajdonosi elkülönültség szempontjából. b.) brit modell, az angol tőkepiac teljes átalakítását megvalósító, a számítógépes tőzsdei kereskedést bevezető, 1986 őszi Big Bang után a kereskedelmi bankok ugyan nem lehetnek tőzsdetagok, de tulajdonolhatnak akár 100%-osan is értékpapírforgalmazó cégeket. (A magyar megoldás e brit modellt követi.) c.) germán modell, a német kereskedelmi bankok tagjai lehetnek a tőzsdének, közvetlenül végezhetnek értékpapírforgalmazási tevékenységet, vagyis a német megoldás teljes mértékben az univerzális bank tevékenységet preferálja. Forrás: Lásd mint fent: …. 28. o.
- 163 -
ad.2.) az 1996. évi CXI. tv. Értékpapírtörvény (Épt.) A fentiekben rögzített problémák megoldására született meg a hatályos értékpapírtörvény, melynek legfontosabb szabályait a továbbiakban ismertetem. A három szekciós kereskedés mellett a törvény bevezette a „tőzsdekényszert”, (1996. évi CXI. tv. 24.§) vagyis a 200 millió forint árfolyamértékűnél nagyobb, nyilvánosan kibocsátott értékpapírsorozattal rendelkező kibocsátók számára kötelezően előírta – 1998. december 31-ei határidővel – az értékpapírok tőzsde bevezetését.238 A jogi szabályozáshoz tartoznak a korábbiakban jelen értekezésben felsorolt Tőzsdei Szabályzatok, melyek a részletes eljárási rendet rögzítik.
9.3. A BÉT alapítása, jogállása
A hatályos értékpapírtörvény rendelkezése értelmében a tőzsde alapítása Magyarországon nem állami feladat, hanem: „Tőzsdét befektetési vállalkozások alapíthatnak tőzsdei ügyleteik lebonyolítására”. [Épt. 175.§ (1)] Az elhatározás azonban nem elég a létrehozáshoz, ugyanis a törvény ezt a 175.§ (2) bekezdésében meghatározott feltételekhez köti, melyek a következők: -
legalább 15 alapító tag megléte,
-
alapítási szándék kinyilvánítása,
-
előírt összegű – legalább százötven millió forint – alapításkori alaptőke biztosítása,
-
az alapszabály megállapítása,
-
a tőzsde tisztségviselőinek megválasztása, valamint
-
a pénzügyminiszter előterjesztése alapján a kormány jóváhagyása. Ebből is kitűnik, hogy – az említetteknek megfelelően – a Budapesti Értéktőzs-
de magánjellegű intézmény, úgynevezett tagsági tőzsde, hiszen nem az állam hozza létre, és működésében, tevékenységében sincs tényleges szerepe. A tőzsde működésének szabályait a tagok határozzák meg, s önálló jogi személyként funkcionál. Az állam a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyeletén keresztül gyakorol ellenőrzést a 238
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül …. 18. o.
- 164 -
tőzsde felett annak érdekében, hogy a tőzsde betartsa a törvényi előírásokat, s tekintettel legyen a kibocsátók, a forgalmazók, illetve a befektetők érdekeire. A Budapesti Értéktőzsde megalakulásakor az alapítók hangsúlyozták, hogy ki kívánják alakítani a szabályozott, nyilvános kereskedelmi rendszereket, a korrekt, a befektetői bizalomra épülő mechanizmusokat, és céljuk, hogy elősegítsék a hatékony tőkeáramlást, a privatizáció valóságos végrehajtását, a magyar értékpapírpiac nemzetközi tőkepiaci folyamatokhoz való felzárkózását, objektívebb értékelődését, valamint a nyilvános és ellenőrzött piaci mechanizmusok kialakulását. Egy működő értékpapírtőzsde hozzájárulhat a piacgazdaság kiépülésének gyorsításához azáltal, hogy a tőzsdén jegyzett értékpapírok keresletét és kínálatát koncentrálja, és a nyilvános árfolyam-alakulással biztosítja a részvénytársaságok tőkéjének valóságosabb értékelődését. A tőzsde a maga szabályozottságával, nyíltságával, a kereskedelem szokványainak, a forgalom csatornáinak a kialakításával megsokszorozhatja a kereskedelem volumenét, ez serkentheti az új kibocsátásokat, mindez végső soron hozzájárulhat az egész magyar gazdaság fejlődéséhez.
9.4. A tőzsdetagság és a kereskedési jog
„A tőzsde tagja az a belföldön bejegyzett befektetési vállalkozás lehet, amely a.) tőzsde üzletkötésre a tőzsde által előírt vizsgával rendelkező személyt alkalmaz; b.) legalább egy tőzsdei szekció kereskedési feltételeinek megfelel; c.) megfelel a tőzsde alapszabályában foglalt feltételeknek, és vállalja a tőzsde szabályzataiban előírt feltételek teljesítését, betartását; és d.) befizette a tőzsde által megállapított belépési díjat.” [Épt. 178.§ (1)] Azok a cégek, amelyek ezeknek a feltételeknek megfelelnek, nem utasíthatók el, ha kérelmezik a tőzsdetaggá válást. A törvény szerint a tőzsdetagok számának felső határa nem korlátozható, ez a rendelkezés is hivatott a sokszereplős piac kiépítését biztosítani és a tőzsde „zárt klub” jellegét megakadályozni. A kereskedési jog tőzsdetagságon, vagy tőzsdetagság nélküli, szerződésen alapuló olyan jogviszony, amely az alapszabályban és a tőzsdei szabályzatokban meghatározott feltételek teljesítése esetén az alapszabályban rögzített eljárás útján sze-
- 165 -
rezhető meg, és az adott szekcióban történő kereskedésre jogosít. A kereskedési jog nem ruházható át, és gyakorlása ideiglenesen sem engedhető át.239 A kereskedés szekciókban folyik, amelyek létrehozásáról a közgyűlés dönt.
9.5. A BÉT szervezete
A tőzsde szervezetének vázát az értékpapírtörvény, a részletes megoldásokat pedig a Budapesti Értéktőzsde Alapszabálya határozza meg. A tőzsdei közgyűlést a tőzsdetagok összessége alkotja, ez a Budapesti Érték-
-
tőzsde legfőbb szerve. A tőzsde legfőbb ügyvezető testülete a tőzsdetanács, amelynek feladata a tőzs-
-
de általános vezetése, az önszabályok megalkotása és a munkaszervezet kialakítása. A tőzsde általános ellenőrző szerve a felügyelőbizottság, amely nemcsak a
-
tőzsdei gazdálkodás felügyeletére jogosult, hanem a tőzsde általános működését, az önkormányzati és önszabályozó jelleg érvényesülését is ellenőrzi. A tőzsde etikai bizottsága a tőzsde kereskedelem során felmerülő etikai jellegű
-
vitás kérdések rendezésére hivatott. Szankciók alkalmazására nem jogosult, de ezek alkalmazására javaslatot tehet a tőzsdetanácsnak. A tőzsdetitkárság a tőzsde végrehajtó szervezete, amely a kereskedelmet szer-
-
vezi, az információkat nyilvánosságra hozza, működteti a számítógépes rendszereket, elvégzi a háttérmunkákat. Az áru- és értékpapírpiacon budapesti székhelyű Tőzsdei Választottbíróság
-
működik, amely az eljárásra vonatkozó szabályokat maga állapítja meg. Az értékpapírtörvény felhatalmazása alapján a Budapesti Értéktőzsde három
-
szekciót hozott létre: - részvény szekció, - származékos szekció, - állampapír szekció. 239
Tőzsdei Szakvizsga Felkészítő (Szerkesztő: Martin Hajdu György, May Réka)
Közép-Európai Brókerképző Alapítvány, Bp. 1997. 177-178. o.
- 166 -
A szekció tagjai együttesen alkotják a szekciógyűlést, amely a szekciót érintő kereskedési, elszámolási, termékfejlesztési kérdésekben javaslatokat fogalmazhat meg, illetve indítványokat tehet a szakmai bizottságok részére.240 A BÉT szervezeti felépítését a fentiek mellett a következő ábrán szemléltetem: A BÉT szervezeti felépítése Felügyelő Bizottság
Tőzsde mellett
Közgyűlés
működő piaci
értékpapír forgalmazók
Etikai Bizottság
választott bíróság
Szakmai Bizottságok
Kibocsátási
Tőzsdetanács
Titkárság
Kereskedési Elszámolási
Gazdálkodás
Bevezetés
9.6. A BÉT szereplői241
240
Tőzsdei Szakvizsga Felkészítő (Szerkesztő: Martin Hajdu György, May Réka)
Közép-Európai Brókerképző Alapítvány, Bp. 1997. 171-175. o. 241
Rövidített forrása: Rotyis József: Amit a tőzsdéről és a kockázatokról tudni kell
Első Tőzsdeklub ETK Szolgáltató Rt. Bp. 1999. 5-6. o. és Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve …….. 91-93. o.
Kereskedés
- 167 -
A tőzsdék legfontosabb szereplői a tőzsdei termékek kibocsátói a befektetők és a közöttük közvetítő, erre szakosodott cégek, illetve magánszemélyek, összefoglalva ez utóbbiakat: a brókerek. Kibocsátók: nagy csoportja az állam, a helyi önkormányzat, magánkibocsátók. Általában a tőzsdék a magánkibocsátók értékpapírjait forgalmazzák, ám számos országban jelentősek az állam és a helyi önkormányzatok által kibocsátott értékpapírok (állampapírok, kötvények) is. A kibocsátók célja a tőzsdei bevezetéssel az, hogy az általuk eladásra kivált értékpapírok vonzerejét, és ezzel a gyors eladhatóságát és árát növeljék, így kedvezően juthassanak finanszírozási forráshoz. A magánkibocsátók által tőzsdére bevezetett értékpapírok: a részvények, kötvények, opciós jegyek (varrant). Az állam csak hitelviszonyt és nem tulajdonosi jogokat megtestesítő értékpapírokat bocsáthat ki. A privatizáció során az állam a tulajdonosi jogokat megtestesítő értékpapír (részvény) eladója, de nem kibocsátója.242 A helyi önkormányzatok az olcsóbb finanszírozás miatt kötvényeket – mint hitelt megtestesítő értékpapírt visznek a tőzsdére. A tőzsdén a befektetők és a kibocsátók nem vesznek részt közvetlenül a kereskedésben. A tőzsdeteremben – ahol a kereskedés folyik – a brókerek gondoskodnak arról, hogy a befektetők szándéka megjelenjen. A tőzsdei szereplők saját számlás és megbízásos tevékenységet folytatnak. A saját számlás ügyleteket kereskedési, a megbízásos ügyleteket bizományosi tevékenységnek is nevezik. Saját számlás ügylet, amikor a közvetítő befektetőként is részt vesz a piacon, az üzletek döntő többsége azonban a tőzsdei kereskedésbe közvetlenül be nem kapcsolódó befektetők megbízásai alapján folyik a tőzsdén. Mielőbb a BÉT működését meghatározó tőzsdei bevezetés, forgalombantartás, kereskedés leglényegesebb rendelkezéseit ismertetném, rátérek a részvényárfolyam kérdésére.
242
Az állampapírpiacról lásd:
Wermeser Zsolt: Amit a hazai állampapírpiacról tudni kell. ETK füzetek 2. ETK Szolgáltató Rt. 1999.
- 168 -
9.7. A tőzsdei részvényárfolyam 9.7.1.
Az áralakítás szempontjai
A tőzsdének a gazdasági életben betöltött egyik alapfunkciója a tőkék értékelése, amely a tőzsdén kialakuló árak, árfolyamok révén valósul meg. Az árakat a tőzsdén a tiszta keresleti-kínálati tényezők alakítják, vagyis, hogy a vevő mennyiért hajlandó megvenni, az eladó mennyiért hajlandó eladni az értékpapírokat, amelyek tőkét testesítenek meg. A részvény árát az osztalék nagysága, a társaságra vonatkozó – sőt az egész kül- és belgazdaságra, politikai életre vonatkozó adatok, hírek, információk határozzák meg.243 A részvénytőzsdei ármozgásokat a gazdasági élet barométerének is szokták nevezni.244 Bár a tőzsdei árak klasszikus piaci módon a híreken, információkon alapuló keresleti-kínálati tényezők hatására alakulnak ki, a tőzsdei árfolyam nem kiszámítható. Az áringadozások gyakran tűnnek indokolatlannak és kiszámíthatatlannak. A tőzsdei árak gyakran ingadoznak; a politikai és gazdasági folyamatokat a tőzsde hol 243
Példa erre jelenleg az amerikai elnökválasztás (2000. november) eseménye. A választás eredmény-
telensége miatt a szavazatok kézi átszámlálása hozza meg a végső eredményt. George Bush és Al Gore csatájában. A politikai események – és a gazdasági életre is jelentősen kiható választási eredmények – bizonytalansága a New Yorki tőzsde index (Dow Jones) esését eredményezi. Lásd még e témában: Vickers, J.-Yarrow, G.: Privatization and Economic analysis MIT Press Cambridge, 1988. c. munkáját, amely a részvényeladás és a tőzsde kapcsolatát tanulmányozza: Az angliai privatizációs program egyik legellentmondásosabb aspektusa között is szerepel az értékesítésre kínált vállalatok részvényének árkialakítása. A kormányzat bevételei ugyanis alacsonyabbak voltak, mivel a részvényből folyó részesedések magánintézmények zsebébe vándoroltak. Az alulárazás az állami bevételekben veszteséghez vezet, míg a felülárazás azt jelenti, hogy a kormány nyakán maradnak a részvények. Az angol kormányzati politikában a nagyobb privatizációk során alulárazás történt. Sok kritika érte ezért az eladási technikákat, és az egyes cégek törzsrészvényeinek túlzott méretű elkotyavetyélését, mint a British Telecom, British Gas, vagy British Airvays. Ugyanis ha egy vállalat törzsrészvényeit több menetben is értékesítik, még az a veszély is fennáll, hogy nehéz lesz meghatározni az első részvény eladás árát, különösen akkor, ha már jó néhány hasonló cég is nevezve van a piacon. Vickers, J.-Yarrow, G.: Privatization and Economic analysis MIT Press Cambridge, 1988. 179-180. o. 244
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással
Építésügyi és Tájékoztatási Központ, Bp. 1993. 8. o.
- 169 -
előre, hol utólag képezi le, és van olyan helyzet is, amikor a tőzsde önálló életet él, és elszakad a gazdasági élet folyamataitól és spekulációs szándékok irányítják. Ezt fejezi ki az a tőzsdei mondás, hogy a tőzsdén a 2x2 nem 4, hanem 5-1, azaz elérjük a célunkat, de nem nyílegyenes úton. A tőzsde miközben hol előreszalad, hol visszaesik, kíséri a gazdasági növekedést.245 A tőzsdei áralakulás szempontjainál figyelembe kell venni a befektetők általános hangulatát is, mert a tömegpszichózis képes átmeneti bajokat is azonnal túlreagálni, a részvények tömeges eladásával árzuhanást előidézni, ami pánikhangulatot és további eladásokat idéz elő. Fontos, hogy a befektető az árak mozgását a tőzsde természetes jelenségeként értékelje, és folyamatában figyelje. Gazdasági fellendülés esetén a pénztulajdonosok a gazdaságba ruháznak be, s ezt elsősorban a részvényvásárlásokon keresztül valósítják meg; a gazdasági fellendülés tehát tőzsdei fellendülést eredményez. A gazdasági hanyatlás időszakában a tőzsde is hanyatlik, kicsi a forgalom, a tőzsdei vállalatok is gazdasági bajokkal küszködnek, az árfolyamok csökkenek, nincsenek új részvénykibocsátások.
Erre az alapigazságnak tűnő tételre azonban a tőzsdetörténet többször is rácáfolt. Például 1991-1992-ben az Amerikai Egyesült Államokban az elmélyülő receszszió mellett a Dow Jones-index 1000 pontot emelkedett (2300-ról 3300 pontra), a tőzsdei kereskedelem virágzott, az árfolyamok jelentősen nőttek.246 A tőzsdeindex alakulása attól függ, hogy mely részvények alkotják azt, melyek az összetevői, illetve azok hogyan szerepelnek a börzén. Az index fő funkciója az,
245
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással ….. 9. o.
A folyamatot tőzsdei szaknyelven hausse (áremelkedési időszak) és beisse (árcsökkenési időszaknak) nevezik. A „hossz” és a „bessz” elve alapján alakult ki a tőzsdére vonatkozó azon alapszabály, miszerint akkor kell értékpapírt venni, amikor árcsökkenésben van (bessz-be) és akkor kell eladni, amikor a legmagasabb az ára (hossz). 246
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással
Építésügyi és Tájékoztatási Központ, Bp. 1993. 10. o.
- 170 -
hogy a tőkepiac egyes területeiről, a befektetői hangulatról átfogó képet adjon. A BUX a Budapesti Értéktőzsde indexe, amely legfeljebb 25 részvényt tartalmazhat, méghozzá a piaci kapitalizáció, vagyis a tőzsdére bevezetett részvények együttes mértékének és az előző napi záróárnak a szorzata arányában súlyozva. A BUX összetétele évente csak kétszer, április 1-jén és október 1-jén változhat, mégpedig a tőzsdetanács döntése nyomán.247 Az értékpapírindex az értékpapírpiac egészének vagy egy részének áralakulását jelző statisztikai mutató.248 Az értékpapírindexek három kérdéskör megválaszolásával írhatók le. a.) Az index számításának statisztikai módszere b.) A papírok kiválasztásának szempontjai c.) Az index számításának alapjául szolgáló értékpapírcsoport (kosár) módosításának a szabályait tartalmazzák. ad.a.) Az indexek számításának statisztikai módszertana három alapvető elemet tartalmaz: 1.
az árindex meghatározást: a részvények tárgynapi ára és bevezetett mennyisége árindex = szorzatainak összege a részvények előző napi ára és bevezetett mennyisége szorzatainak összege A legtöbb árindex kapitalizáció súlyozású, vagyis az indexben szereplő részvények egyedi árfolyamváltozása a részvénysorozat értékének arányában befolyásolja az index értékét.
2.
A részvényindexek figyelembe veszik az osztalékfizetést, mivel osztalékfizetés után a részvény kevesebbet ér, mivel már nem jogosít a következő osztalékfizetésig osztalékra.249
247
Horváth D Tamás: A magyar tőkepiac
Közgazdasági és Jogi Könyvkiadó, Bp. 1996. 67. o. 248
Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve ….. 62-65. o.
249
Az osztalékfizetést mint index korrigálási tényezőt egyedül a frankfurti tőzsde veszi figyelembe az
európai tőzsdék közül a DAX indexek módosítják a pénzben kifizetett osztalék miatt. Forrás: Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve ….. 64. o.
- 171 -
3.
Végül az index kiszámításánál azt a problémát is meg kell oldani, amely akkor merül fel, amikor módosul a kosárban szereplő részvények darabszáma. (Tipikus esete a tőkeemelés-, vagy csökkentés.) A BUX alapvetően tőkeérték-típusú index, ami tehát azt jelenti, hogy az
egyes részvények mutatóbeli súlyát lényegében a cégek mérete (tőzsdei kapitalizációjuk aránya) szabja meg. 1999. október 1-től kezdve a BUX kosarában lévő részvények kapitalizációját a tőzsde által kalkulált közkézhányaddal 250 korrigálják, vagyis az egyes részvények indexbeli súlyának meghatározása a szabadon elérhető papírok összesített kapitalizációjának, illetve ezek egymáshoz viszonyított nagyságának meghatározásával kezdődik. A közkézhányaddal való súlyozás melletti fő érv az, hogy az adott részvény forgalmát leginkább a szabadon elérhető papírok mennyisége határozza meg, így az e szerint számolt BUX jobban kifejezi a piaci trendeket. A BUX emellett teljesítményindex is, vagyis számításakor – a DAX index-szel ellentétben – feltételezik, hogy a kosarat alkotó részvények után fizetett osztalékot tulajdonosuk újabb – ugyanazon részvénybe történő – befektetésre fordítja.251 A BUX kosarában jelenleg 21 részvény van, kikerült a kosárból a HUMAN Rt. és a SKÁLA Rt. részvényei alacsony forgalmuk miatt, bekerültek az ANTENNA Hungária és a SYNERGON részvényei. A BUX kosár összetételét és változásait a 2. számú mellékletben szemléltetem: Az index kosarába a következő feltételekkel kerülhetnek a társaságok:252 1.
A részvénnyel már legalább 3 hete kereskedjen a BÉT,
2.
sorozat névértékének,
3.
árfolyamértéken minimum korlátja,
4.
forgási sebessége,
250
A BÉT a közkézhányadhoz tartozónak veszi azon papírokat, amelyek nincsenek a társaság saját,
illetve vezető tisztségviselői, vagy munkavállalói birtokában, továbbá az államháztartás részét képező szervek, nemzetközi fejlesztési intézmények, illetve egyedileg 5%-nál nagyobb pakettel rendelkező befektetők tulajdonában. Forrás: B.K.-B.L.: BUX – A Budapesti Értéktőzsde Részvényindexe Magyar részvények könyve 2000, Bank és Tőzsde és a BÉT közös kiadványa, 200. 28. o. 251
Magyar részvények könyve 2000. …… 28. o.
252
Ua. 28. o.
- 172 -
5.
árfolyamértéken mért forgalma, 1998. februárjától az indexbizottság további három feltételt is vizsgál:
6.
az adott értékpapírkereskedésben a felfüggesztés száma,
7.
önkötések száma, és
8.
az adott részvényre hány kereskedési napon született üzlet. Jelenleg a BÉT kosárban a legmeghatározóbbak a MOL, a MATÁV és az OTP
Rt. részvényei.253
9.7.2.
Részvények tőzsdei szempontból
A részvény a legfontosabb tőzsdei értékpapírok egyike. A részvény a részvénytársaság tőkéjének egy részét megtestesítő értékpapír, amely bemutatóra vagy névre szól, tulajdonosa számára tagsági és vagyoni jogokat biztosít. A részvényes igényt formálhat az osztalékra (tulajdona arányában kifizetett nyereségre), tőkeemelésnél elővásárlási joga lehet az új részvényekre, tulajdona arányában szavazati joga van a közgyűlésen, és még további jogok illetik meg, részvényfajtától és részvényosztálytól függően. a részvények különböző fajtáit ismeri a társasági jog, ezek pedig a következők: törzsrészvény, elsőbbségi részvény, dolgozói részvény és kamatozó részvény.254 A részvény tulajdonosa a részvény megvásárlásával pénzét véglegesen a vállalat rendelkezésére bocsátja, a részvényt visszaváltani, értékét a társaságból kivonni 253
Az áralakulás problematikájához lásd:
Szalai Zoltán: Értékpapír-befektetés az Európai Unióban MNB Műhelytanulmányok 14. 1998. 10-13 o. és a két idevonatkozó EU irányelvek: ISD=Investment Services Directive azaz a befektetési szolgáltatások irányelve, valamint a CAD=Capital Adequacy Directive, azaz az értékpapír tevékenységre vonatkozó tőkeszabványok, melyek a kölcsönös elismerés és a minimális standardok harmonizálásának elveit tartalmazták. (1993-ban fogadták el, hatályosak 1996-tól) Forrás: Szalai Zoltán e lábjegyzetben idézett műve ….. 18. o. 254
1997. évi CXLIV. törvény 175.§ (1) bekezdés, 179.§ (1) bekezdés, 181.§ (1) bekezdés, 227-231.§
- 173 -
nem lehet. A részvényes felelőssége a társaság működéséért korlátozott, csak az általa tulajdonolt részvények értéke erejéig felel a társaság kötelezettségeiért.255 A részvényesi jogok a részvény birtokában – letéti, tulajdonosi igazolás szerint (Épt.) – gyakorolhatók; amennyiben a papír névre szóló, akkor a tulajdonosi jogok gyakorlásának feltétele a részvénykönyvbe való bejegyzés. Részvényesi jogok – az Épt. szempontjából:256 1.
A részvény szabad átruházásának joga257 a.)
nyomdai úton előállított részvény átruházása (bemutatóra szóló) a papír átadásával,
b.)
dematerializált részvény számlatranszferrel ruházható át,
c.)
dolgozói részvény csak a társaság dolgozói, nyugdíjasai között ruházhatók át,
d.)
zártkörű társaság a részvény átruházását korlátozza, saját jóváhagyáshoz kötheti.
2.
Részvétel a közgyűlésen, észrevétel- és indítványtételi jog, a névértékkel azonos szavazati jog a.)
szavazatelsőbbségi részvényhez fűződő szavazati jog növelhető (maximum 10-szeres szavazati vagy vétójog),
b.)
az osztalékelsőbbségi, a likvidációs elsőbbségi és az elővásárlási jogot megtestesítő részvényekhez kötődő szavazati jog korlátozható vagy kizárható.
255
1997. évi CXLIV. törvény 223.§ (1) bekezdés
256
Magyar részvények könyve 2000. …….. 41. o.
A magyar értékpapírpiac jogi háttere, 1999-2000. 257
A részvényátruházás problematikáját dolgozza fel két szerző tanulmánya:
Kisfaludy András: A részvényátruházás jogi természetéről Gazdaság és Jog 1998. és e cikkre reflektál és száll vitába Kisfaludy Andrással: Salamonné Solymosi Ibolya: Az értékpapír átruházásának sajátos szabályai Gazdaság és Jog 1998/9. sz. A szerzők a Gt. (240.§ (2)) és az Épt. 203.§-207.§-ról, vagyis részvényátruházás szabályait vetik össze a két törvény ismeretében.
- 174 -
A nyilvánosan működő társaságok maximálhatják a névre szóló részvényeknél gyakorolható szavazati jog mértékét. 3.
Osztalékhoz való jog A nyereségből való részesedés. Ez általában a névértékkel arányos. Osztalékelsőbbségi részvény tulajdonosa előnyt élvez az osztalék kifizetésénél évekre viszszamenőlegesen is.
4.
Likvidációs hányadhoz való jog Amennyiben a társaság jogutód nélkül szűnik meg, a részvényes a hitelezők kielégítése után fennmaradó vagyonnak a részvény névértékével arányos részére jogosult. Részvénytípusok: A részvény típusa szerint lehet bemutatóra vagy névre szó-
ló. Bemutatóra szóló csak nyílt részvénytársaság nyomdai úton előállított törzsrészvénye lehet. A részvényfajtákat bemutattam a táblázaton. Részvény kiállítása. a.) nyomdai úton b.) dematerializált részvény: a forgalmazók vagy a KELER által vezetett értékpapírszámlán tartják nyilván c.) ideiglenes részvény: a kibocsátási ár teljes összegének befizetéséig – a kibocsátás cégbírósági bejegyzése után – ideiglenes részvényt kell kiállítani. Az ideiglenes részvény átruházható, speciális okirat. d.) részvényutalvány: a cégbírósági bejegyzésig csak részvényutalvány állítható ki, amely nem ruházható át. Részvény zárt körben vagy nyilvános eljárás útján hozható forgalomba. Zárt körben előre meghatározott befektetők előzetes szándéknyilatkozata alapján bocsátható ki részvény. A zártkörű kibocsátást be kell jelenteni a PSZÁF-nek. Nyilvánosan az Épt. szabályai szerint, nyilvános ajánlattétel közzétételével bocsátható ki részvény. A nyilvános forgalombahozatal szabályait kell alkalmazni akkor is, ha zárt körben
kibocsátott
részvényeket
értékesítenek
nyilvánosan.
Ilyen
esetben
- 175 -
befektetővédelmi szempontból kötelező a tőzsdére kerülés, és az adott társaságnak legalább 2 éve működnie kell. Ennek megfelelően tehát nem minden részvény képezi tőzsdei kereskedés tárgyát, csak az olyan nyilvánosan forgalomba hozott, és széles befektetői közönség által megvásárolható részvények, amelyeknek kibocsátói megfelelnek a tőzsdei bevezetés szigorú követelményeinek; általában ezek nagy, ismert vállalatok.
9.8. Az értékpapírok tőzsdei bevezetése és forgalombantartása
Az értékpapírok tőzsdei bevezetésének szabályait az értékpapírtörvény és a BÉT Bevezetési és Forgalombantartási Szabályzata (BeFoSZ) írja elő.258 A BeFoSZ meghatározza azokat az általános és egyes értékpapírtípusokra vonatkozó egyedi követelményeket, amelyeknek meg kell felelni ahhoz, hogy a kibocsátó kezdeményezhesse papírjainak tőzsdei bevezetését. A tőzsdére történő bevezetés a befektetők szemszögéből azt jelenti, hogy lehetővé válik az értékpapír kibocsátójának alapos megismerése és gazdálkodásának folyamatos figyelemmel kísérése, amelyek a kibocsátó tájékoztatási kötelezettsége garantál (a tőzsdei szabályzatok ugyanis részletes és folyamatos információnyújtási kötelezettséget írnak elő a társaságoknak). A kibocsátó számára a tőzsdei szereplés egyik legfontosabb indoka az, hogy a tőzsdén történő megjelenés a forrásszerzés egyik lehetséges módja, további indokok például a reklám, a megmérettetés lehetősége, és a részvények reális árfolyamon történő értékesítése.259 A magyar részvénytársaságok esetében a tőzsdei bevezetés első lépése az, hogy nyilvánosan forgalomba hozzák a részvényeiket. Ez megtörténhet a már meglévő részvények egy részének nyilvános forgalombahozatalával, vagy új intézmények nyilvános kibocsátásával.
258
Hatályos szövegét tartalmazza a Pénzügyi Közlöny 2000/6. sz. 1379-1433. o.
Lásd még: Hardy Ilona: A társaságok tőzsdére jutásának feltételei Kereskedelmi Jogi Értesítő 1993. augusztus 259
Tőzsdei szakvizsga Felkészítő
Közép-Európai Brókerképző Alapítvány, Bp. 1998. 196. o.
- 176 -
9.8.1.
Részvények nyilvános forgalombahozatala
Részvények nyilvánosan csak értékpapírforgalmazó közreműködésével, a PSZÁF által jóváhagyott tájékoztató és nyilvános ajánlattétel alapján hozhatók forgalomba. A tájékoztató lehetővé teszi a befektetők számára a társaság valós helyzetének megítélését, a befektetési kockázatok felmérését. A nyilvános részvénytársasággá válás és a tőzsdére kerülés történhet egyidőben is, a két folyamat futhat párhuzamosan. Ilyen esetben azonban figyelembe kell venni, hogy a tőzsdei bevezetés szempontjai eltérhetnek a Felügyelet által megkövetelt tényezőktől. A nyilvános forgalombahozatal feltétele, hogy az adott társaság legalább 2 éve működjön. Ez alól a főszabály alól jelent kivételt: a.) ha a részvénytársaság alapításakor és az alaptőke felemelésekor kibocsátott részvények együttes értéke a két teljes naptári év alatt nem érte el az 50 millió Ft-ot; b.) a kibocsátó alaptőkéje legalább 500 millió Ft, és portfolió társaságnak minősül [Épt. 24.§ (3)] A tájékoztató tartalma: -
a kibocsátó (az ajánlattevő), a forgalmazó megnevezése, a nyilvános ajánlattételből adódó kötelezettségek, a tájékoztatóra és az ajánlattételre vonatkozó kötelezettségvállalások bemutatása, az eladási időszak, a felügyeleti engedély száma, dátuma;
-
a kibocsátó bemutatása;
-
a kibocsátó üzleti tevékenységének bemutatása;
-
pénzügyi jelentések és információk;
-
peres eljárások;
-
a forgalomba hozatal adatai;
-
az üzleti tevékenység kiemelkedő kockázatai.
- 177 -
Hanem a megtévesztő tartalommal és az információk elhallgatásával okozott kárért a kibocsátó és a forgalmazó öt évig egyetemlegesen felelős. A tájékoztatót, a nyilvános ajánlattételt és a kapcsolódó dokumentumokat jóváhagyás végett be kell nyújtani a PSZÁF-nak. Az elbírálás határideje 60 nap.260 Részvény nyilvános kibocsátásának folyamata A folyamatot az alábbi ábrán szemléltetem. Részvény nyilvános kibocsátásának menete
1.
Forgalmazó megbízása (értékpapírkereskedő, befektetési társaság vagy hitelintézet)
2.
Kibocsátó és Forgalmazó elkészíti a Tájékoztatót
3.
Tájékoztató benyújtása a PSZÁF-nek
4.
PSZÁF dönt (60 napon belül)
5.
PSZÁF jóváhagyja
Elutasítja:
a Tájékoztatót
amennyiben a Tájékoztató nem felel meg a jogszabályoknak
6.
Forgalmazó közzéteszi (30 napon belül) kibocsátó neve - nyilvános ajánlattételt
kibocsátás adatai értékesítési időtartama
- PSZÁF jóváhagyását - Tájékoztató megjelentetésének helyét, idejét, módját 7.
Értékesítés (a Tájékoztatóval kapcsolatos információk megjelenése után 7 nappal)
8.
Jegyzés
Aukció
időtartama: 3-60 nap 9.
Az értékesítés lezárása: Kibocsátó és forgalmazó megállapítja az eredményt - értékesítés elfogadva - allokációs rend megállapítása
260
Magyar részvények könyve 2000.
A magyar értékpapírpiac jogi háttere 1999-2000 …….. 41. o.
- 178 -
- el nem fogadott jegyzések visszafizetése 15 napon belül a befektetőknek 10. Jegyzés eredményének bejelentése a PSZÁF-nek (7 napon belül a befejezéstől) 11. Kibocsátás bejelentése a Cégbíróságnak 12. Részvények előállításai cégbírósági bejegyzést és a teljes kibocsátási ár befizetését követő 30 napon belül nyomdai úton 13. Tőzsdei bevezetés: amennyiben a nyilvánosan forgalomba hozott részvénysorozat össznévértéke önmagában vagy a korábban értékesített részvényekkel együtt eléri a 200 millió forintot jegyzés lezárását követő 60 napon belül köteles kezdeményezni a kibocsátó az értékpapír tőzsdei bevezetését. (tőzsdekényszer)
9.8.2.
A bevezetési eljárás261
9.8.2.1. A bevezetés követelményei
1.
A bevezetést a kibocsátónak kell kérelmeznie. Előfordulhat, hogy a kibocsátó a tájékoztatót és a bevezetési kérelmet már akkor beadja a tőzsdére, amikoris felügyeleti engedéllyel még nem rendelkezik a nyilvános kibocsátásról. Ez a feltételes bevezetési döntés.262
261
BeFoSZ 2. rész 3-4. pont
Pénzügyi Közlöny 2000/6. 1383-1387. o., 1406-1409. o. 262
Ellentétben a németországi gyakorlattal, ahol a forgalmazók kérik a bevezetést, és így a kibocsátó
gyakran csak utólag értesül részvényeinek tőzsdei jegyzéséről. Erre volt példa 1995-ben a PICK és NOVOTRADE részvényeinél. Muszely Péter: Tőzsdeiskola
- 179 -
2.
A tőzsdei bevezetéssel a kibocsátónak forgalmazót kell megbíznia.
3.
Tőzsdére csak forgalomképes értékpapírt lehet bevezetni.
4.
A kibocsátónak a bevezetéshez szükséges információk nyilvánosságra hozatala érdekében tájékoztatót kell készíteni. A tájékoztatót a kérelemmel együtt kell benyújtani a BÉT-re. A Tájékoztatónak a kibocsátó gazdasági helyzetének megítéléséhez szükséges minden lényeges információt tartalmaznia kell. A tájékoztató kötelező tartalmi elemei a.)
általános adatok a kérelmet benyújtó társaságról;
b.)
a társaság értékpapír-struktúrája, a bevezetendő értékpapír-sorozat jellemzői, a társaság által korábban kibocsátott értékpapírok felsorolása;
c.)
a társaság tevékenységének bemutatása, szervezeti felépítése (előző 5 év eseményei);
d.)
jelentős pénzügyi kötelezettséggel járó peres ügyek;
e.)
a kérelmet benyújtó társaság pénzügyi-gazdasági helyzetének év végi (jegyzett „A” kategóriában a bevezetés előtti 3 évre vonatkozó) auditált mérlegadatokkal alátámasztott átfogó elemzése, összehasonlítva az előző évek hasonló adataival is;
f.)
a kockázati tényezők bemutatása.263
A bevezető tőzsdetag köteles a kibocsátóval együtt aláírni a tájékoztatót. 5.
A forgalmazó tőzsdetagnak egyetemes felelősséget kell vállalniuk az auditált adatokat tartalmazó tájékoztatóért.
6.
A kibocsátó társaság értékpapírját csak akkor lehet bevezetni a tőzsdére, ha nincs ellene csődeljárás, felszámolási eljárás folyamatban, valamint a bevezetést megelőző 2 évben fizetési kötelezettségeinek (adóhatósággal, vámhatósággal, társadalombiztosítási szervvel szemben) eleget tett.
7.
A tőzsde egyedi döntéssel felveszi a Tőzsdei Értékpapír Listára.
8.
200 millió forintot meghaladó értékpapírkibocsátás kötelező tőzsdei bevezetése. (1998. december 31-ig volt kötelező az 1998-at megelőző nyilvános forgalomban lévő értékpapírok kibocsátóinak a tőzsdére bevezetni részvényeiket.)
Cégvezetés 1998. december 52. o. 263
A Budapesti Értéktőzsde Bevezetési és Forgalombantartási Szabályzata 4.6. pont
Pénzügyi Közlöny 2000/6. 1385-1386. o.
- 180 -
Az ÁPV Rt.-nek 1998 áprilisában nem volt összesítése arról, hogy az eddig megkötött privatizációs szerződések közül hányban vállalták a cégek a tőzsdei bevezetést. Ennek oka, hogy az ilyen jellegű szerződések nem minden esetben fogalmaznak egyértelműen, a vevő olykor csak azt vállalja, hogy „törekszik” a tőzsde bevezetésre. Pacsi Zoltán szerint a jogszabály csak a tőzsde bevezetési kérelem benyújtását írja elő, nem pedig a tényleges bevezetést, továbbá annak sincs akadálya, hogy az egyéb feltételek alapján tőzsdére vezetendő társaságok mégis elkerüljék a börzét. Csak annyit kell kérniük a felügyelettől, hogy mentse fel őket a nyilvános társaságokra vonatkozó tájékoztatási kötelezettség alól, mert értékpapírjaik már csak 35 vagy annál kevesebb tulajdonos kezében vannak, illetve a „visszavonulással” a tulajdonosok is egyetértenek.264 Az ÁPTF akkori kimutatása szerint a nyilvánosság elől 43 társaság rejtőzött el 1998-ig. Az értékpapírtörvényben nem található szankciók azokkal szemben, akik a tájékoztatóban foglalt kötelezettségük ellenére nem vezetik be részvényeiket a tőzsdére. Sem a felügyelet, sem a tőzsdetitkárság nem kérheti számon a tőzsdei bevezetést egy társaságon. Azonban a BÉT főosztályvezetője szerint a befektetők fogják megbüntetni a társaságot a tőzsdei megméretés elmaradása miatt, szerinte lesznek befektetők, akik perrel fogják számon kérni a cégen a kibocsátási tájékoztatóban vállalat tőzsdei bevezetés „elnapolását”.265
9.8.2.2. A BÉT kategória szabálya266
A tőzsdei bevezetés feltételei az adott értékpapírsorozat nagyságához (árfolyamérték), tulajdonosi köréhez (közkézhányad, tulajdonosok száma) és a kibocsátó működési időtartalmához fűződhet. Eszerint A, B és C kategóriába kell sorolni az értékpapírokat.
264
Heti Világgazdaság, XX. évfolyam 15. szám, 1998. április 18. 144-149. o.
265
Tőzsdei szakvizsga felkészítő 1998. ……. 199-200. o.
266
Az első bevezetési feltételeket még az Értékpapír-Kereskedelmi Megállapodás állapította meg, az
értékpapírok jegyzésének és tőzsdei forgalmazásának feltételeiről szóló szabályzatban. A korai szabályzat két kategóriát említ: jegyzett és forgalmazott részvények kategóriája.
- 181 -
A legszigorúbb az A kategória követelménye, ezek a leglikvidebb papírok, a B kategóriába a nagy- és közepes méretű társaságok részvényei, a C kategóriába pedig a közepes cégek papírjai, illetve a nagyobb kockázatot hordozó részvények tartoznak. Tőzsdei részvénykategóriák Bevezetendő részvénysorozat Árfolyamérték Közkézhányad*
Tulajdonosok Üzleti év Egyéb Értékpapírtípus
A-kategória csak teljes
B-kategória csak teljes
árfolyamértéken min. 10 Mrd Ft - vagy min. 25% és min. 4 Mrd Ft árfolyamérték, - vagy min. 10 Mrd Ft árfolyamérték
Egyéb értékpapírok csak teljes árfolyamértéken árfolyamértéken min. 100 M Ft min. 100 M Ft - vagy min. 10% és min. 50 M Ft árfolyamérték, - vagy min. 200 M Ft árfolyamérték, - vagy min. 100 tulajdonos minimum 25 minimum 25 egy teljes befeje- egy teljes befejezett, auditált zett, auditált C-kategória csak teljes
árfolyamértéken min. 1 Mrd Ft - vagy min. 10% és min. 500 M Ft árfolyamérték, - vagy min. 2. Mrd Ft árfolyamérték, - vagy min. 500 tulajdonos minimum 1000** minimum 100 három teljes befe- három teljes befejezett, auditált jezett, aduitált az utolsó auditált éves beszámoló nyereséget mutat névre szóló*** névre vagy bemu- névre vagy bemu- névre vagy bemutatóra szóló tatóra szóló tatóra szóló
*Közkézhányad: a részvénysorozat azon része, amelynek tulajdonosai egyenként 5%-nál kisebb tulajdoni, hányaddal rendelkeznek. **Ha olyan sorozat bevezetését kezdeményezik, amelyet valamely elismert értékpapírpiacra már bevezettek, és az érintett papírok az adott piac kereskedési adatai alapján megfelelnek a kategóriába sorolási vizsgálatnak, a tulajdonosok számára vonatkozó követelménytől a BÉT eltekint. ***Bemutatóra szóló dematerializált részvények és bemutatóra szóló részvény letéti igazolása is bevezethető az A-kategóriába, amennyiben az adott sorozat az Akategóriába egyéb feltételeinek megfelel. 7. sz. táblázat Forrás: Magyar részvények könyve 2000. ………. 34. o. A részvényeken kívül az alábbi értékpapírokkal lehet még jelenleg a Budapesti Értéktőzsdén kereskedni: -
állampapírok (államkötvények, kincstárjegyek),
- 182 -
vállalatok, önkormányzatok és nemzetközi pénzügyi intézmények kötvényei,
-
jelzáloglevelek -
zárt végű értékpapír- és ingatlan befektetési alapok befektetési jegyei,
-
kárpótlási jegy,
-
értékpapírokra kibocsátott letéti igazolások,
-
warrantok.267
9.8.2.3. A bevezetési eljárás menete
A tőzsdei bevezetésről a BÉT ügyvezető igazgatója dönt, az erre irányuló kérelem benyújtásától számított 30 napon belül. A legtöbb esetben a bevezetési eljárás része a meghallgatás, amelynek része, hogy a tőzsde információkat szerezzen a kibocsátás menetéről és a kibocsátóról. A meghallgatáson elhangzott lényeges információkat a tőzsde kérésére a kibocsátó nyilvánosságra hozza. A bevezetést legalább egy tőzsdetagnak támogatni kell, és ez a tag fog eljárni a tőzsdén a kibocsátó nevében. A bevezető tőzsdetagnak a bevezetéshez szükséges nyilvános tájékoztatóban az információk helyességéért felelősséget kell vállalnia a kibocsátóval és a könyvvizsgálóval együtt.268 A bevezetési eljárás záró szakasza a tőzsde döntésének meghozatala. A tőzsde a bevezetésről szóló döntését három különböző eljárásban hozhatja meg. Egyrészt az egyszerű bevezetési eljárásban a tőzsdetanács dönt a bevezetésről. Másrészt ezen eljáráson belüli lehetséges döntés a feltételes tőzsdetanácsi döntés, amelynek lényege, hogy amennyiben a bevezetés néhány technikai feltétele még nem teljesült (mert még a nyilvános kibocsátás folyamatban van és nem megállapítani a tulajdonosi összetételt), a végső döntést a titkárság hozza meg, miután az összes bevezetési feltétel már teljesül. A harmadik bevezetési módszer az egyszerűsített bevezetési eljárás, amikor a tőzsdetitkárság dönt a bevezetésről.
267
Tőzsdei szakvizsga felkészítő 1998 …… 199-200.
268
Jelenleg a könyvvizsgáló felelőssége közvetetten érvényesül, a könyvvizsgálói jogviszonyából és a
szakmai követelményekből adódóan. A Értékpapír Törvény ugyanis nem írja elő a könyvvizsgáló egyetemleges felelősségét.
- 183 -
A tőzsde az értékpapírok bevezetését két esetben tagadhatja meg, akkor, ha kibocsátó vagy az értékpapír valamely a szabályzatban leírt feltételeknek nem felel meg, illetve ha a tőzsde megalapozottan vélelmezi, hogy az értékpapír bevezetése a kereskedés tisztaságát, biztonságát veszélyezteti, vagy ha a kereskedés a befektetők érdekét nem szolgálja.269
9.8.3.
A kibocsátók tájékoztatási kötelezettségei
Az értékpapírsorozat bevezetése után sem szűnik meg a kibocsátó kapcsolata a tőzsdével. A befektetők megfelelő tájékoztatása érdekében ugyanis rendszeres tájékoztatást (gyorsjelentés és éves beszámoló), valamint egyes esetekben soron kívüli tájékoztatást kell biztosítania. a.) Rendszeres tájékoztatók aa.) tőzsdei részvénykibocsátó - gyorsjelentés - tőzsdei éves jelentés b.) Soronkívüli tájékoztatási kötelezettségek270 Az „A” kategóriás részvények kibocsátói minden negyedév elteltével, „B” kategóriás részvények kibocsátói félévente kötelesek 45 napon belül gyorsjelentést közzéteszi a BÉT hivatalos lapjában a Magyar Tőkepiacban, és a tőzsdének megküldeni. „C” kategóriás részvénytulajdonosok szintén félévente a félévet követ 45 napon belül kötelesek a gyorsjelentést közzétenni és megküldeni a tőzsdének. Soronkívüli tájékoztatók: A kibocsátó soron kívüli tájékoztatási kötelezettség keretében köteles a tőzsdének megküldeni azokat az információkat, amelyek működésében, gazdálkodásában beállt vagy beálló, az értékpapír értékére vagy hozamára vonatkozó információ. 269
Rotyis József: Amit a tőzsdéről és a kockázatokról tudni kell ETK füzetek 1. ……….. 7.o.
270
BeFoSZ Pénzügyi Közlöny 2000/6. sz. 1409-1411. o.
- 184 -
9.9. A BÉT kereskedési rendszere271 9.9.1.
Kereskedési rendszerek272
A világ tőzsdén a következő kereskedési formák terjedtek el: Aa.)
folyamatos tőzsdei piacok (New Yorki, Londoni Tőzsde)
Ab.)
időszakosan kötő (fixing) rendszerek (korábban a Varsói Tőzsde, Frankfurti Tőzsde)
Ba.)
Csoportosításra kerülhetnek a tőzsdék aszerint, hogy vannak – a piacnak olyan szereplői, akik vételi-eladási árfolyamjegyzést vállalnak. (piacvezetők, market-marker). Ők saját számlára folyamatosan adnak eladási és vételi ajánlatot meghatározott mennyiségre, egy adott ársávon belül (amerikai tőzsdékre jellemző).
Bb.)
Vannak tőzsdék, ahol az ajánlatok beiktatott piaci szereplők nélkül találhatnak egymásra. Ajánlatok által vezérelt (mint a BÉT azonnali kereskedési rendszere). Ennél a rendszernél a piac intézményes résztvevői a brókerek, akik a megbízók ajánlatai között közvetítenek.
C.) A kereskedési technikák lehetnek: Ca.)
nyílt kikiáltásos
Cb.)
automatikus kereskedés. A BÉT-en minden piacon elektronikus távkereskedési rendszer működik.273
Tőzsdekényszer vonatkozik az üzletkötésre, vagyis a tőzsdére bevezetett részvényeket csakis a tőzsdei kereskedés során lehet értékesíteni. A BÉT-en 271
Forrásai: BÉT Kereskedési Kódexe
Pénzügyi Közlöny 2000/6. 1307-1379. o. 272
Tőzsdei szakvizsga felkészítő 1998. …… 207. o.
273
Dunavölgyi Mária-Szoboszlai Beáta: Működési modellfejlesztések a Budapesti Értéktőzsdén
Magyar Részvények Könyve 2000. ………. 25. o.
- 185 -
a.) azonnali piac b.) határidős kereskedés c.) szabványosított opciók piaca működik 2000. február 18-tól. A tőzsdei kereskedés szereplői a befektetési szolgáltatókat képviselő üzletkötők és segédüzletkötők, valamint a kereskedés lebonyolítását segítő és felügyelő tőzsdei levezető. A tőzsdei levezető irányítja a kereskedés menetét, képviseli a tőzsdét a kereskedés folyamán, ellenőrzi a szabályzatok betartását. A kereskedés felfüggesztésének leggyakoribb esete, amikor az a szabályzatban meghatározottaknál nagyobb mértékben változik.274 A kereskedés során az üzletkötésben résztvevők ajánlatokat tesznek az értékpapír megvételére vagy eladására. Elektronikus kereskedés esetén az ajánlatokat az Ajánlati Könyvben tartják nyilván, mely a kereskedésben részt vevők számára nyilvános. Az ajánlat addig és aszerint szerepel a nyilvános ajánlati könyvben, ameddig vissza nem vonják, nem módosítják, nem veszti érvényét vagy egy másik ajánlattal meg nem kötik az üzletet. Az ajánlatokat sorrendbe rendezik az ajánlati könyvben oly módon, hogy mindig a legkedvezőbb ajánlat kerüljön az első helyre a piac többi szereplői szem-
274
Rotyis József: Amit a tőzsdéről és kockázatokról tudni kell …. 11. o.
A BÉT Kereskedési Kódexe pontosan lefekteti az ár tekintetében tehető ajánlatok korlátait. „9.2.1. „A” kategóriába, és BUX index kosarába sorolt részvény vonatkozásában a.) vételi ajánlat esetében az ár legfeljebb 15%-kal lehet magasabb b.) eladási ajánlat esetében az ár legfeljebb 15%-kal lehet alacsonyabb, mint a bázisár. Kivéve 9.2.3. Az ajánlat árára vonatkozó fenti korlátozások nem érvényesek az értékpapír kereskedés első napján amikor a.) vételi ajánlat esetében az ár legfeljebb 30%-kal lehet magasabb b.) eladási ajánlat esetében 30%-kal lehet alacsonyabb, mint a bázisár.” BÉT Kereskedési Kódex Pénzügyi Közlöny 2000/6. 1322. o.
- 186 -
pontjából. (vételi ajánlatnál a legmagasabb áru ajánlat az első, eladási ajánlatnál a legalacsonyabb áru ajánlat az első)
Ajánlati típusok, fajták időbeli hatálya a.) Ajánlati típusok275 (ajánlatok ár szerinti csoportja) 1. LIMIT ajánlat: az ajánlatban megadott áron, vagy annál jobb áron teljesíthető. 2. PIACI ajánlat esetén az ajánlati könyvben szereplő ajánlatok közül a legkedvezőbb ajánlat megtevőjével kötődik meg az üzlet. 3. STOP LIMIT ajánlat egy feltételes ajánlat, amely az ajánlattevő beavatkozása nélkül, automatikusan válik LIMIT ajánlattá, ha a stop limit ajánlatban megadott aktiválási áron vagy az ajánlattevő szempontjából annál kedvezőbben jött létre ügylet.276 b.) Ajánlati fajták (az ajánlatok mennyisége szerinti csoportosítás) 1. Rész ajánlat: részletekben is teljesíthető. 2. MIND ajánlat: csak az ajánlati mennyiség maradéktalan kielégítésével teljesíthető. („A” kategóriájú részvények esetében 50 millió forintra, többi részvény esetén 25 millió forintra kell szólnia.) c.) Ajánlatok időtartama 1. A most ajánlat csak az ajánlattétel pillanatában érvényes (tehát csak az ajánlat beadásakor).277 2. A szakasz ajánlat az adott kereskedési szaka végéig érvényes. 3. A napi ajánlat az adott kereskedési nap végéig érvényes. 4. A megadott napig érvényes ajánlat a megadott naptári napig érvényes, de maximum 30 napig. 275
BÉT Kereskedési Kódex 10. pont
Pénzügyi Közlöny 2000/6. 1322. o. 276
Így megmenekülhet a befektető a veszteségből, vagy akkor vehet részvényt, amikor az a legalacso-
nyabb árú. Rotyis József: Amit a tőzsdéről és kockázatokról tudni kell ….. 12. o. 277
A most ajánlat abban különbözik a piaci ajánlattól, hogy a piaci ajánlat ellenoldalú ajánlat megléte
esetén mindig teljesül. Rotyis József: Amit a tőzsdéről és kockázatokról tudni kell … 12. o.
- 187 -
5. A visszavonásig érvényes ajánlat annak visszavonásáig, maximum 30 napig érvényes. Az ügylet létrejötte Az ügyletet a Tőzsdei Kereskedési Rendszer az ajánlatok párosításával hozza össze. A Kereskedés szakaszai a.) a nyitó szakaszból, amely a nyitó ajánlatgyűjtési részszakaszból és nyitó üzletkötési részszakaszból, b.) szabad szakaszból, c.) záró szakaszból (záró ügyletkötési) áll. Meg kell még említeni a fix ajánlatot. A fix ajánlatnál az ajánlattevő közvetlenül hív fel ajánlatával egy másik tagot ajánlattételre. Az ajánlat csak ennek a tagnak a képernyőjén jelenik meg, és csak ez a tag jogosult elfogadni. Amennyiben az ajánlat elfogadására nem kerül sor a megadott időtartamon belül, az ügylet nem jön létre, az ajánlat törlődik a rendszerből. A tőzsdén megkötött ügyletek elszámolását és teljesítését a KELER Rt. végzi.
9.10. A részvényértékesítés menetének összefoglaló folyamata
1.
Első teendő a részvénytársaság számára a „pitch”278 vagyis a „szépségverseny” a befektetési bankok279, tanácsadók kiválasztása.
2.
Előkészítő döntések és megállapodások
-
A részvényeket nyilvánosan forgalomba kell hozni.
-
Részvénylejegyzési megállapodást kell kötni a befektetési bankkal.
278
Lásd ezen csoportosítási szempontokat a Tőzsdei szakvizsga felkészítő 1998. …. 465-477. oldalán.
Megjegyzendő, hogy a folyamati lépcső nem tartalmazza a szükséges jogi elemeket (pl. Tőzsdetanács döntése a bevezetésről). A folyamat egyes elemei közgazdasági szempontból a forgalmazók szemszögéből közelíti meg a részvényértékesítés menetét. 279
Helyesen a magyar értékpapírtörvény szerint a bróker cégek (forgalmazó)
- 188 -
-
Meg kell fizetni a banki jutalékot.
-
Elő kell készíteni a tőzsdei bevezetéshez szükséges társasági döntések meghozatalát. (Össze kell állítani ennek hivatalos dokumentációját, cégbírósági anyagát.)
3.
Tájékoztató készítése.
4.
Értékelés és a bevezetendő részvények ársávjának meghatározása közgazdasági módszerekkel történik, vagy a névérték képezi a kiindulópontot.
5.
Ezt követően kerülhet sor az értékesítésre
-
Az értékesítés előkészítése során történik meg a társaság átvilágítása.
-
Az elemzés publikálását követően következik a kommunikációs moratórium (black out period)280, amikoris nem lehet átadni a befektetőknek a társaságról a tájékoztatón kívül egyéb adatokat, a véleményalkotás megzavarásának kizárása céljából. Pre-marketing időszak: amikoris a bórkercégek személyesen veszik fel a kapcso-
-
latot a befektetőkkel, annak érdekében, hogy információval szolgáljanak az ügylet menetéről. A befektetők részére tartott prezentációk – ami részvényértékesítés marketing
-
része. A könyvépítés szakasza, amikor a forgalmazók hívják az ügyfeleket és regiszt-
-
rálják jegyzési igényüket. Így alakul ki a jegyzési igények regisztere, ami alapján a forgalmazó javaslatot tesz a társaságnak az árra vonatkozóan. -
Ezt követően kerül sor az ármeghatározásra.
-
Allokáció.281 (a túljegyzés esetén követendő eljárás) és a befektetők kategóriákba sorolása.
280
Tőzsdei Szakvizsga Felkészítő 1998. …… 474. o.
281
Széles befektetői kört megcélzó részvényértékesítésnél a részvények értékesítésénél két esemény
következhet be: 1. Aluljegyzés: amikor a felkínált mennyiségű részvény nem fogy el. Ilyenkor intézményi befektetőknek lehet felajánlani az el nem kelt részvényeket. 2. Túljegyzés, amikor a részvényre nagyobb a kereslet. Ekkor a következő módszereket használhatják: 1. kártyaelosztás minden részvényjegyző kap egy részvényt, a következő körben még egyet és ezt addig folytatják, amíg el nem fogy a részvény. A kevesebb részvényigénylő befektetőt a következő körből kihagyják, amikor az igényelt részvényt már megkapta.
- 189 -
Elszámolás. A jegyzéskor fizetendő összeg befizetése, a részvények ellenértéké-
-
nek átutalása kibocsátó részére.282
2. jegyzésarányos: a befektetők nem kapják meg az igényelt mennyiséget, de valamilyen módon arányosan részesülnek a részvényekből, vagyis mindenkinek azonos arányban elégítik ki az igényeit. 3. időrendi: A részvényjegyzőket időrendi sorrendben elégítik ki, amikor elfogy a részvény, a sorban következőket már nem elégítik ki a részvényből. 4. preferenciák megjelölésével: - belföldi magánszemélyek, kárpótoltak… 5. sorsolás: A kiválasztottakat számítógépes sorsolással választják ki a jegyzők listájáról. Tőzsdei szakvizsga felkészítő 1998. ……. 476-477. o. 282
Ezen összeállítás közgazdasági szempontból tartalmazza a részvényértékesítési folyamat legfonto-
sabb értékeit.
- 190 -
10. Tőzsdei privatizáció, mint a privatizáció egyik útja 10.1. A tőzsde és a privatizáció kapcsolata
A BÉT 1990. június 21-ei nyitása szimbolikus jelentőséggel bírt.283 Jelezte, hogy Magyarország olyan piacgazdaságot szeretne, amely a tőkepiacok hatékony működéséből meríti erejét. Ugyanakkor széles körű szakmai konszenzus uralkodott abban a kérdésben is, hogy a vállalatok privatizációját – az állami tulajdon kivonulását a társaságokból – csak kivételes esetben célszerű a tőzsdén megvalósítani. A tőzsde szigorú – mondták – olyan társaság, amely a tőzsde szoros kívánalmainak megfelel, kevés van a magyar gazdaságban. A tőzsde természeténél fogva konzervatív – hangzott a másik érv – a vagyont leértékeli.284 E véleményben van is igazság, a tőzsde ugyanis – láthattunk az előző fejezetben (BÉT) kifejtettekben – a részvényt a piaci árának megfelelően veszi meg, jelenértéken, így annyit ad érte, amennyit most ér és nem pár év múlva fog érni. A szakmai285 befektetők részére történő értékesíti előnye éppen abban áll, hogy ilyen esetben olyan befektető veszi meg a céget, aki működtetni fogja, ezért nagyobb biztonsággal fizeti ki a részvény jelenlegi árát, és ezzel megelőlegezi az értéknövekedést. A tőzsde megalakulásakor az volt az elképzelés, hogy az értékpapírpiac lesz hivatott az árfolyamingadozások jelzésein keresztül a vállalatok üzleti értékének folyamatos követésére, ezzel mintegy korrigálja az eszközalapú vagyonértékelés torzulásait. Ezeket a változásokat kezdetben a privatizációs folyamatok nem igazolták, aminek oka részben a privatizációs folyamatok jellegében, a vállalatok alacsony 283
Politikai háttereként megemlítendő, hogy a tőzsde alig egy hónappal nyitotta meg kapuit a rend-
szerváltás első, szabadon választott magyar kormány (MDF: Antall-kormány) hivatalba lépése után. 284
Mihályi Péter: A magyar privatizáció krónikája 1989-1997.
KJK Bp. 1998. 131. o. 285
Más szóval stratégiai befektető, akinek célja a társaság tevékenységében való hatékony közremű-
ködés. Lásd részletesen: GKI Gazdaságkutató Rt. Kopint-Datory Rt. A külföldi működő tőkebeáramlás szerepe a magyar gazdaság átalakításában Kutatási zárójelentés Bp. 1994. 21. o.
- 191 -
jövedelmezőségében, a privatizációval kapcsolatos kormányzati magatartás erőteljes bevételnövelési orientációjában keresendő.286 A BÉT alapítása idején a hazai és külföldi szakemberek egyöntetűen hangsúlyozták a tőzsde kiemelkedő szerepét a privatizáció folyamatában.287 Azt ugyanis senki nem vitatta, hogy a privatizáció és a tőzsde egymást feltételező, egymásra utalt viszonyban van egymással. Ugyan a privatizációs technikák közül a tőzsdei értékesítése az állami tulajdonrésznek a teljes privatizáció elenyésző részét tesz ki, ugyankkor kétségtelen tény, hogy a BÉT működésének megindulásakor erősen rá volt szorulva az állami tulajdonú cégek tőzsdei bevezetésére. Jól bizonyítja ezt a következő táblázat, amelyben a tőzsde megalakulásától kezdődően kísérhetjük nyomon az állami privatizációs szervezet által tőzsdére vitt társaságok számát, megnevezését, a tőzsdére való bevezetés módját (nyilvános kibocsátás, vagy zártkörű intézményi értékesítés) és összevetését az ugyanakkor magántulajdonosok által tőzsdére vitt társaságokkal. A BÉT-re bevezetett társaságok a bevezetés módja és a kibocsátás jellege szerint
Bevezetés éve 1990
Privatizációs szervezet által
1991
Bonbon* K, Styl K
-
1992 1993
Pick K, Z, J, Danubius K Csemege-Meinl* J, Prímagáz M, J, Globus M, J, Domus J Balaton Füszért* K, J, Aranypók K, J, Egis K, J
-
1994
286
IBUSZ, K, Z,
Tőzsdekényszer alapján -
-
Magántulajdonosok által Fotex K, Dunaholding K, Konzum K, Müszi* K, Martfűi Sörgyár*K Agrimpex K, Garagent K, Hungagent K, Skála-Coop K, Nitroil* K, Novotrade K, Z, Zalakerámia K, J, Pannon-Flax K, Kontrax Telekom* K, Kontrax Irodatechnika* K, SztrádaSkála* K, Terraholding* K Főnix* K Zwack Unicum K Csopak K, Glodsun* K, Pharmavit* K, Z,
A privatizáció tapasztalatai Magyarországon
Válogatás a Privatizációs Kutatóintézet tanulmányaiból (Szerkesztő: Mellár Tamás) Privatizációs Kutatóintézet, Bp. 1992. 6-8. o. 287
BÉT Alapszabálya
Pénzügyi Közlöny 2000/6. …..
- 192 -
1997
Brau (Soproni Sör) M, K, J, Global* K, J, Graboplast K, Z, J, Pannonplast K, Z, J, Richter K, Z Human K, J, OTP K, Z, J, Hajdútej* K, Pannon Váltó J, Mol, K, Z, J Borsodchem K, Eravis J, TVK K, Z Matáv K, Z Rába K, Z, BÁV K
1998
BIF J
Elmű J, Émász J
1999
-
Dédász J, Édász J, Titász J, Antenna J, Fevita J, Mizo-Baranyatej J, Virginia J, Konzumbank K, Arago J, HB Westminster I. J
1995
1996
Inter-Európa K, J
-
-
Cofinec K, Z, Humet K, Kékkúti K Gardénia K, Második Dev Factory K, Rizikó Factory K, Mezőgép K, Z, NABI K, Z, Quaestor K Phylaxia K, EHEP K, Démász J, Z, Fűzfői Papír K Kartonpack K, Synergon K, Z
8. számú táblázat Forrás: Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül ….. 183. o. A táblázatból kitűnik, hogy a tőzsdei bevezetés – bár 1990-ben az új értékpapírtörvény megjelenésével egyidőben debütált – az IBUSZ társasággal, a tőzsdei privatizáció lassan indult meg, és csak 1994-1995-ben emelkedtek az eredmények. A lassú indulás okai között említhető: 1.
A tőzsderészvények 1990-es évek elején nem bizonyultak versenyképes befektetésnek a piac más lehetőségeihez képest, hiszen lényegesen nagyobb kockázatuk ellenére csak viszonylag alacsony hozamot tudtak biztosítani. Ennek fő oka a magyar vállalatok alacsony jövedelmezősége volt.
2.
A tőkepiac kezdeti kis volumene és ebből következő esetleges, kiszámíthatatlan mozgása miatt azonban az úgynevezett „jó vállalatok” sem siették tőzsdei megjelenésüket, inkább a privatizáció tőzsdét elkerülő útjait választották.
3.
Az Állami Vagyonügynökség stratégiája is a tőzsdei megjelenés ellen hatott, hisz a privatizációs bevétel teljesítésére ható kemény nyomás miatt az egyszerűbb, szakmai befektetőknek való értékesítés került előtérbe a privatizációs gyakorlatban, szemben az értékpapírok tőzsdére vitelével, amely magában hordozza a vagyonértékelés során meghatározott értéknek a vállalt tényleges üzleti értékére történő leértékelését.
- 193 -
4.
A privatizáció kezdeti szakaszában szükség lett volna a tőzsde hatékony működésére, nagytömegű értékpapírral, hogy mozgása kiegyenlített legyen, és fő feladatát, a tőkeallokációt és a vállalatok üzleti értékének jelzését hatékonyan tudja megvalósítani. Azonban ennek kialakulása ellen hatott a privatizációs bevétel növelésére irányuló nyomás, ami a vállalatok nyílt leértékelésének elkerülésére és a minél nagyobb tömegű egyszerű értékesítésére irányul.288 A tőzsdei privatizációt illetően éveken keresztül tartotta magát több illúzió.289
Ezen illúziók némelyike eleve téves volt, némelyike helyes feltételezéseken alapult, csak a körülmények változása miatt vesztették el érvényességüket. Az 1990-es illetve az 1997 januárjában hatályba lépett értékpapírtörvényben szabályozott módon végrehajtott nyilvános és zártkörű forgalomba hozatalok során mintegy 70 társaságban fennálló, névértéken mintegy 200 milliárd forint értékű állami vagyon került értékesítésre csaknem 500 milliárd forintért.290 A privatizáció és a tőzsde szükséges egymásrautaltságát jelzik azok a számok is, amelyek bemutatják, hogy az értékpapírpiacnak milyen nagy szüksége volt és van az állami tulajdonú társaságok tőzsdére kerülésére. 1999 októberéig mintegy 40 – fele részben párhuzamosan nyilvános és zárt – részvénykibocsátás képezte a körülbelül 7 milliárd dollárra becsülhető devizavétel – 300 milliárd forintra becsülhető készpénzes forintbavétel – 1/3-át. A tőzsdén kibocsátások összesen 28 társaság bevezetését eredményezték a BÉT-re. A BÉT mai teljes részvénykapitalizációjának 95,5%-át adják a tőzsdenyitást megelőzően még állami tulajdonban lévő és tőzsdére bevezetett társaságok részvényei.291 A tőzsdei forgalomból való részesedését a privatizált cégeknek a 3. számú melléklet mutatja be.
288
A privatizáció tapasztalatai Magyarországon
Válogatás a Privatizációs Kutatóintézet tanulmányaiból (Szerkesztő: Mellár Tamás) Privatizációs Kutatóintézet, Bp. 1992. 8-10. o. 289
Mihályi Péter: A magyar privatizáció krónikája 1989-1997 ….. 131-134. o.
290
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül …. 8. o.
291
Korányi G. Tamás: Ua. 9. o.
Lásd mellékletben
- 194 -
A privatizált – és aranyrészvényes – társaságok tehát nagy jelentőségűek a tőzsde működése és forgalma szempontjából, míg a múlttal nem rendelkező, utóbbi években létrejött magáncégek általában a tőzsde „B” kategóriás részvényeinél szerepelnek, és mind a kapitalizáció, mind a tőzsdei forgalom szempontjából alárendelt jelentőségűek. Másképpen mondva, ha nincs privatizáció, nincs értéktőzsde sem.
10.2. A tőzsdei privatizáció definíciója 10.2.1. Definíciója
Az állami vállalatok magánkézbe adásának egyik legfontosabb eszköze a tőkepiaci értékesítés, amikor az állami vagyonkezelő szervezet (ÁVÜ; ÁV Rt.; ÁPV Rt.) a társaságok részvényeinek meghatározott hányadát – általában kisebbségi részét – előre nem ismert pénzügyi befektetőknek értékesítési szigorúan meghatározott szabályok szerint, és ezzel a társaság tulajdonosi körét kiterjeszti, vagy kilép a tulajdonosi körből, magánbefektetőknek átadva a helyét.
10.2.2. A tőzsdei privatizáció jogi feltétele
A privatizációval foglalkozó szerzők nem próbálják meg definiálni a tőzsdei privatizáció fogalmát, Korányi G. Tamás azonban állást foglal abban a tekintetben, hogy mi tekinthető tőzsdei privatizációnak. E szerint: „… a tőzsdei privatizáció fogalmán olyan – a magyar értékpapírtörvény szerinti nyilvános vagy intézményi, illetve alkalmazotti kört megcélzó zártkörű részvényértékesítést értek, amelynél az eladó az állami privatizációs szervezet (ÁVÜ, ÁV Rt., ÁPV Rt.) és a tőzsdei bevezetés vagy a tranzakció lényeges feltétele megvan, vagy már korábban megtörtént.”292
292
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül (Számadás a talentumról)
- 195 -
A tőzsdei privatizáció álláspontom szerint két alapvető jogi feltételt követel meg, egyrészt az értékpapírpiac létrejöttét, másrészt az állami vállalat jogi statusváltását lehetővé tévő jogi szabályozást: Ezenkívül fontos feltétele, hogy ténylegesen megtörténjen az állami vállalat gazdasági társasággá, ezen belül is részvénytársasággá alakulása és részvényeinek nyilvános kibocsátása, tőzsdei bevezetése és értékesítése. A magyar privatizációs folyamatban 1990-re valósult meg a jogi feltételrendszer intézményrendszere, de a gazdasági társaságokról szóló törvény 1988-as debütálása megelőzte a tőzsdei privatizáció értékpapírpiaci feltételeit, a tőzsde létrejöttét. Ezért Magyarországon a tőzsdei privatizációs folyamat egyik jogi feltétele már hamarabb megindult, az állami vállalatok Rt.-vé alakulása – sok esetben – megelőzte az intézményes értékpapírpiac létrejöttét. Így a privatizáció beindulása megelőzte a tőzsde létrejöttét.293 A legtöbb közép-kelet európai országban a tőzsdék felállítása előzte meg a privatizáció igazi beindulását.294
10.2.3. A tőzsdei privatizáció folyamatábrája
ÁPV sorozat ….. 8. o. 293
Eltérő ezzel az állásponttal szemben Korányi G. Tamás véleménye. Korányi A privatizáció a tő-
zsén keresztül c. művében (7. o.) kifejti, hogy Magyarországon – hasonlóan a többi kelet-európai ország gyakorlatához – a tőzsdék felállítása megelőzte a privatizáció igazi beindulását. A szerző álláspontja az igazi jelző használata miatt elfogadható, hiszen a privatizáció zöme a tőzsde létrejötte után zajlott le. (Igaz, hogy ennek oka nem a tőzsde felállítása, hanem az évek múlása, az átalakult cégek szaporodása volt, 1990-től számíthatjuk a valódi privatizációs éveket.) Jogi értelemben azonban már 1990-ig is lezajlott privatizációs folyamat a spontán privatizáció keretén belül, így a privatizáció beindulása álláspontom szerint megelőzte az értékpapírpiac létrejöttét. 294
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül
GJW-Consultatio Konzorcium ÁPV Rt. 2000. ….. 7. o. A BÉT 1990. június 21-ei nyitását fél évre követte a Varsói Értéktőzsde, Prágában és Pozsonyban 1993-ban nyíltak meg a tőzsdék. A térség első autonóm intézményeként működő tőzsdéje a BÉT volt. Forrás: ua. 7. o.
- 196 -
Állami vállalat Átalakulás részvénytársasággá zártkörű részvénytársaság (állami tulajdonú 100%-ban,
nyílt részvénytársaság (állami tulajdonú)
vagy részarányban) nyilvános részvénykibocsátás (állami tulajdon részaránnyá változik) Részvénytársaság feltőkésítése (200 millió Ft kibocsátásnál tőzsdekényszer) Részvények tőzsdei bevezetése (nyilvános kibocsátása részvényeknek, amennyiben még nem bocsátották ki) Részvények
Állami Részvények értékesítése a tőzsdén
forgalombantartása
(tőzsdetag által, tőzsdei forgalomban)
értékesítése
(tőzsdekényszer)
A tőzsdei privatizáció első lépcsője az átalakulási folyamat, majd a részvények nyilvános kibocsátása és tőzsdei bevezetése következik a gyakorlati folyamatban. A tőzsdei értékesítése a részvényeknek (és a kibocsátás is) történhet több lépcsőben, egymást követő értékesítéssel. A tapasztalat, és az eddigi gyakorlat295 azt mutatja, hogy nem egyszerre történik az állami tulajdonú részvények eladása.
10.3. A tőzsdei privatizáció előnye, hátránya
295
Példa a több lépcsős értékesítésre a bevezetett állami tulajdonú cégek nagy része, főleg ahol tőke-
emeléssel újabb részvénykibocsátásra kerülhet sor. Vesd össze …… melléklet táblázatával. (Pld. MATÁV, RICHTER, PICK)
- 197 -
Hardy Ilona – a BÉT első ügyvezetője – feltette a kérdést: „Vajon miért választotta a kormányzat ezt a privatizációs utat, mely rendkívül idő-, munka- és pénzigényes? (…) A privatizációs kétségkívül a legnagyobb horderejű gazdasági, társadalmi, politikai folyamat, amely állandóan óriási támadások kereszttűzében él. Valószínűleg a privatizációt lehetetlen közmegelégedésre véghez vinni. Bírálják, mert túl gyors, bírálják, mert túl lassú, támadják, mert bevételcentrikus, támadják, mert áron alul elkótyavetélt, nehezményezik, mert külföldre kiárusít, míg megint mások szerint: csökken a külföldi érdeklődés. Jogosak az igazságtalanságok és visszaélések elleni fellépések, felháborodások, természetesek az emberi irigységek. „Az embereknek a privatizációval szembeni ellenséges hozzáállása, negatív társadalmi reakciója jórészt a folyamatokból való kívülmaradás, a kívülrekedtség érzése miatt alakul ki. Ugyanakkor a gazdaságnak ilyen nagymértékű szerkezeti és tulajdonosi átrendeződését nem lehet sikeresen megvalósítani a társadalom támogatása nélkül vagy a társadalom ellenállásával szemben.”296 A tőzsdei privatizációt már kezdetkor bírálták, a bírálat nem utólagos, a folyamatot végigkísérte. Kritikát kapott, mert gyakori volt a bennfentes kereskedelem, az árak manipulációja, a kisbefektetők félrevezetése, és ez riasztó hatással volt a privatizálandó cégek menedzsmentjére.297
10.3.1. A tőzsdei bevezetés ellen szóló érvek
296
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással ……. 16. o.
Az idézet megjelenésének évszáma 1993. 297
Mihályi Péter: A magyar privatizáció krónikája 1989-1997. …….. 133-135. o.
- 198 -
A tőzsdei jelenlét ellen és mellette szóló érvek viszonylagos állandóssággal folyamatosan jelen voltak a privatizáció 1990-et követő éveiben.298 a.) A tőzsdei megjelenés fokozott nyilvánossággal jár Az átlátható tulajdonosi szerkezet, a részvénykönyv nyilvánossága sérthette a menedzsment érdekeit, azoknál a cégeknél, ahol különlegese kedvező módon jutott a menedzsment tulajdonhoz. 1997-ig a Gt. előírta a névre szóló részvények tulajdonosainak írásban történő meghívását. Az 1997-es új Gt. finomított ezen a szigorú előíráson, az Alapszabályra bízva a kérdés eldöntését. A legtöbb cég hirdetményi úton tájékoztatja a részvényeseit. b.) A tőzsde által kért évközi jelentések jelentős többletterheket rónak a cégre, és adott esetben versenyszempontból is hátrányt jelenthetnek Az „A” kategóriában háromhavonta kell közzétenni konszolidált adatokat tartalmazó tőzsdei gyorsjelentést, a „B” kategóriában pedig évente kétszer. Ez kezdetben nehezen megoldható feladatnak tűnt, ráadásul a tőzsde mind szigorúbban vette a 45 napos jelentési határidő betartását. A kezdeti nehézségek után mindegyik társaság teljesíteni tudta ezeket a követelményeket. Idővel a konkurenciával kapcsolatos aggodalmak is megszűntek, mivel az „A” kategóriában szereplő társaságokról a versenytársak egyébként is sok nyilvános információt tudtak összegyűjteni. c.) A tőzsde drága A tőzsdei bevezetési és forgalomban tartási díjak a cég nagyságához igazodnak, melynek összege nem annyira jelentős, annál komolyabb pénzügyi terhet jelent a könyvvizsgáló díja. d.) A tőzsdei átalakulás nem tükrözi a társaság tényleges értékét, az elvártnál alacsonyabb árfolyam rossz fényt vet a cégre Ez általában azoknál a társaságoknál jelentkezett, ahol kárpótlási jegycsere után megjelentek az elsődleges piacon, és az OTC-n névérték alatt forogtak a részvé298
Az ellenérvek részletező ismertetését lásd:
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül …. 12-14. o. c. munkájában
- 199 -
nyek. (ilyen volt 1994-ben a OTP, MOL 1996-ban a Antenna Hungária és az áramszolgáltatók. A tőzsdei ármegállapítás gyakran eltért az OTC piacon forgó részvények névértékétől. Amennyiben alacsonyan alakult a tőzsdei ár, úgy a cégek vitatták annak megállapítását. (IBUSZ, BONBON, DOMUS, ARANYPÓK).299 Felvetődött az ármanipulálás problémája. e.) A tőzsdei jelenlét növeli az ellenséges felvásárlás lehetőségét Ez gyakorlatilag minden menedzsment számára a legfőbb veszélyforrásnak számít, ezért ennek megakadályozására a társaságok 1996-tól sorra különböző gátakat építettek be az alapszabályukba. Többnyire 5% vagy 10% megvásárlásnál bejelentési, 25% felett nyilvános ajánlattételi kötelezettséget írnak elő a felvásárlónak, a tőzsdei átlagárfolyam 125-150%-án.300
10.3.2. A tőzsdei privatizáció mellett szóló érvek
a.) A jó minőségű állami vállalatok tőzsdei bevezetése fejleszti a tőkepiacot Ez általában is előnyösen hat az adott ország nemzetközi pénzügyi rendszerbe való integrációjára és elősegíti a külföldi tőkebefektetéseket. Megfelelő technikákkal mozgósíthatók a kisebb megtakarítások, és a tömeges befektetővé válás az állampolgárok piacgazdasággal szembeni ellenérzését is csökkentheti. b.) A tőkepiaci tranzakciók átláthatóbbak, mint az egyéb privatizációs technikák
299
Korányi G. Tamás: i. m. 13. o.
300
Ez történt a TVK-nál, ahol az amerikai Croesus Fund szerezte meg az ellenőrzést a részvények
felett, mintegy 25%-ban az 1998 tavaszi közgyűlésen. Forrás: BÉT: Magyar Részvények Könyve 2000. ……. 94. o. A Coresus Fund megtehette a felvásárlást, mert kihasználta a közgyűlésen az ilyen alacsony részvételi arányt, így 15 illetve 20%-os tulajdoni hányaddal minősített többséget igénylő kérdésben is végig tudta vinni az akaratát, és puccsszerűen saját embereit tudta vezető testületbe ültetni. Forrás: Korányi G. Tamás: i. m. 14. o.
- 200 -
A tőzsdei privatizáció nyilvánosabb, mint a zárt ajtók mögött zajló privatizációs alkuk esetén megkötött eladások. c.) A tőzsdei jelenlét a társaság számára forrásbevonási lehetőséget nyújt A már tőzsdére került társaságok számára a nemzetközi tőkepiacok könnyebben elérhetők, a pótlólagos költségek (auditálás, tanácsadók, reklám) sokkal kisebbek. A legtöbb készpénzért privatizált társaság ezt ki is használta. A Glóbus, és a Graboplast háromszor, a Pick, a Human, és a Richter kétszer, az IBUSZ, a Pannonplast, az Egis, a Hajdútej és a Rába egyszer, a tőzsdei bevezetést megelőző kibocsátás során élt a tőkeemelés lehetőségével. d.) Részvényben fizethető az osztalék A cégek egy része felismerte, hogy sok intézményi befektető számára vonzóbb részvényben, mint pénzben igényelni az osztalékot. Ez az adott vállalat saját forrásait gyarapítja, és a cég fizetési mérlegére is jótékony hatású. A gyakorlatban rendszeresen alkalmazza a Pannonplast és a Pick. e.) A tőzsdei nyilvánosság PR-szempontból is kihasználható A tőzsdei privatizáció megelőző reklámkampány nemcsak a részvényt, hanem magát a céget, és annak tevékenységét is ismertebbé teszi. A folyamatos tőzsdei jelenlét, nyilvánosság a kisebb cégek számára egyébként anyagi okokból elérhetetlen gyakoriságú sajtóbeli jelenlétet biztosít. f.) A tőzsde felértékelheti a még el nem adott részvényeket A még állami részvények az idő múlásával egyre értékesebbé vállnak, ennek előnyére a privatizáció során jött rá a vagyonkezelő szervezet. Abban az esetben ugyanis, ha nem a teljes állami tulajdonrészt adták el a bevezetés előtt, az idő múlásával a részvény árfolyama emelkedett. Ez a Richter, Borsodchem, OTP, Mol, Matáv értékesítésénél igen jelentős többletbevételt hozott, ám ez legtöbbször nem tudatos stratégiai eredménye volt, hanem a tartós állami tulajdonhányad lépcsőzetes csökkenéséből fakadt.301
301
Az érveket v.ö. Korányi G. Tamás i.m. 15-16. o.
- 201 -
A kétkedőket a tőzsdei bevezetés hátrányainak említésével nehéz meggyőzni, – de álláspontom szerint – a tőzsde vitathatatlan érdeme a privatizációs eljárásban: – egyetértve a felsorakoztatott szerzőkkel –: 1.
A nyilvános megmérettetés A társaság a tőzsde által megkövetelt tájékoztatókat, adatszolgáltatást köteles rendelkezésre bocsátani, nyilvánosságra hozni.
2.
A tőzsdei árkialakítás, amely objektív A piaci viszonyoknak megfelelően követi a tényleges árat – és nem a vagyonértékelők által megállapított eszközértéken.
3.
A tőzsdei piac ellenőrizhetősége, mely összefügg a nyilvánossággal.
4.
A megtakarított tőkét – kis emberek, kis összegeit – egy helyre koncentrálja, a vállalkozásokba, vagyis a működő gazdaságba. Hardy Ilona az említett érvek mellett még felsorakoztatja a következőket is:302
1.
A jó hírnevű és teljesítményű állami vállalatok privatizációjába bekapcsolódhatnak a kisrészvényesek is. Kedvezményes technikák adnak mindehhez ösztönzést.
2.
A privatizálást végrehajtó államnak is szüksége van tőkepiacra, hiszen a pótlólagos tőkebevonás egyik eszköze a nyilvános részvénykibocsátás.
3.
A részlegesen privatizált cégekből az állam ki akar vonulni előbb- vagy utóbb. A részvényértékesítést a tőkepiac jelentősen megkönnyíti. Hasonló nézeteket olvashatunk az angol szakirodalomban is a tőzsdei beveze-
tés előnyeiről és problémáiról nevezetesen: 1.
A tőzsde előnyt jelent a gazdaságnak: - a hazai megtakarításokat egy helyre központosítja, - ezeket a megtakarításokat általában oda irányítja, ahol a felhasználására szükség van - vonzó a külföldi befektetőknek, főleg a portfolió befektetőknek (pénzügyi befektetőknek)
302
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással …. 17. o.
- 202 -
- ellenőrzött a privatizációs eljárás - és a piacra is egy általános kontrollt jelent 2.
A befektetőknek nyújtott előnyei lehetőséget nyújt, hogy a kockázataikat a többi befektetőkre hárítsa, azaz a sok kis befektetők között a kockázat jobban megoszlik. Lehetőséget ad egy magasabb jövedelem elérésére, mint a többi befektetési formához képest, hiszen az árfolyamnyereség a vétel és az eladás függvényében magas lehet. - likvid befektetési lehetőséget jelent, azzal, hogy a papírok biztonsággal bármikor eladhatók - lehetőséget nyújt a hazardírozása, azaz nagy nyereség elérésére
3.
A társaságoknak a következő előnyöket szolgálja: - lehetőséget nyújt a tőkebefektetésre - lehetőséget ad a tőkeemelés és nyilvános kibocsátás formájában új finanszírozási források igénybevételére banki hitelek nélkül - az a tény, hogy az ár és az árral kapcsolatos kockázat is ellenőrzött előnyt jelent - és egy lehetőséget ad a nemzeti és külföldi befektetők számára a társaság megismerésére, azaz a céget világszerte ismerté teszi A lehetséges problémák a tőzsdei privatizációval kapcsolatban. A leggyakrab-
ban felmerülő kérdések között találhatjuk, hogy: A tőzsde tiszta játszma, azaz minden kibocsátónak és befektetőnek a piac
-
ugyanolyan lehetőséget biztosít, hogy nyereséget érjen el? -
Jól szabályozott a tőzsde?
-
A tőzsde a nagy vagy a kisebb cégek számára, a nagy vagy a kisebb befektetők számára hasznos-e?
A kérdésekre a választ egyértelműen bizonyítja az a tény, hogy a piacgazdaság megköveteli a tőzsde működését és fennmaradását.303
303
Samuels J.M.-Wilkes, F.M.-Brayshaw, R.E.: Management of Company Finance
Chapman & Hall 1995. p. 321-322.
- 203 -
10.4. A tőzsdei értékesítés néhány jellemzője 10.4.1. Kritériumai
A tőzsdei privatizációs folyamatnak az átlagosnál jóval nagyobb mértékű a publicitása, de ez természetes, hiszen a nyilvános kibocsátáshoz mindenképpen széleskörű reklámkampányra van szükség a leendő befektetők figyelmének felhívása céljából. Csak a legjobb, a tőzsdeérett vállalatok tudják, illetve merik vállalni a tőzsdei nyilvánosságot, azok, amelyek gazdálkodásuk eredményeit fel merik tárni a nagyközönség számára, és így vállalják az esetleges árfolyamcsökkentésben rejlő veszélyeket is. Csak az ilyen tőzsdeképes vállalatok privatizációját célszerű a tőkepiacon megvalósítani és a részvényeket a tőzsdére bevezetni. 1.
A kiinduló feltétel, hogy tőzsdeérett vállalatok kiemelkedően vonzó részvényei jelenjenek meg a nyilvános tőkepiacon. Ezeknek a vállalatoknak lehetőleg nagymúltú, jó hírnevű, ismert cégeknek kell lenniük (például a Matáv, a Richter).
2.
Általában a privatizálandó állami vállalatok, átalakult társaságok közül a viszonylag nagy jegyzett tőkéjű, illetve vagyonú (körülbelül 1 milliárd forint) cégek tőzsdei privatizációját vették fontolóra. Ezeknél a társaságoknál biztosítható az, hogy a tulajdonosi szerkezet a kellő mértékben osztódhat, hogy lesz elég nyilvánosan forgalmazható részvény a piacon, ugyanis egy viszonylag kisebb tőkével rendelkező cégnek a tőzsdére kerülés, a tőzsdén való jelenlét meglehetősen drága. A társaság nyereségessége vagy veszteségessége a tőzsdére való bevezetésnél nem döntő szempont. Elképzelhető, hogy a veszteség ellenére például a nagy beruházásokat nemsokára befejezik, és megkezdődhet a megtérülés; vagy dinamikusan növekedni kezd az árbevétel, és a kiadások radikális csökkentésével az egyensúly helyreállítható.304
3.
Rendkívül fontosak továbbá magának az ágazatnak – amelybe a vállalat tartozik – a kilátásai is. A világgazdaságban a közelmúlt privatizációjának sikerágazata a távközlési, telekommunikációs iparág, amely az évszázad utolsó negyedé-
304
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással
Építésügyi és Tájékoztatási Központ, Bp. 1993. 18-19. o.
- 204 -
nek nagy üzletága.305 Egy évvel a Matáv-részvény budapesti és New York-i bevezetése előtt, 1996. november 18-án debütált a frankfurti tőzsdén és a Wall Streeten a Deutsche Telekom AG papírja. 1997. október 20-án indult a France Telecom jegyzése egyidejűleg Párizsban és New Yorkban.306 4.
Fontos az is, hogy az ÁPV Rt. jó tanácsadó és értékpapír-forgalmazó céget válasszon a kibocsátás, illetve a tőzsdére bevezetés lebonyolítására. A kiválasztásnál érvényesítendő szempontok az adott helyzetben elképzelt, konkrét privatizációs elképzeléstől függenek, továbbá hogy szakmai vagy pénzügyi befektetőt keresnek-e, illetve a hangsúly a külföldi vagy a belföldi eladáson van-e.
5.
Ha a hazai közönséget akarja célozni a kibocsátás, a jó propaganda- és reklámkampány meghatározó jelentőségű lehet, ami természetesen hatalmas pénzöszszegbe kerül, de ezt abban az esetben nem szabad sajnálni, ha a nyilvános részvénykibocsátással valóban sok befektetőt kívánnak megnyerni.
6.
A kibocsátási ár inkább alulárazott, így a bevezetést követően lehetővé válik az árfolyamemelkedés. Ez lélektanilag fontos a befektetők számára, mert így elhiszik, hogy valóban jó részvényt vásároltak; sőt kedvet kaphatnak a következő privatizációs akcióban való részvételhez is. Szaknyelven ezt „beprogramozott
árfolyamnyereségnek” nevezik, és a külföldi nagy tőzsdei privatizációknál gyakran alkalmazzák.307 305
United Nations Conference on Trade and Development
Comparative Experiences with Privatization United Nations, New York-Geneva, 1995. p. 155 306
Heti Világgazdaság, XIX. évfolyam 45. szám, 1997. november 8. 11. o.
A két bevezetés ráirányítja a figyelmet az ágazat tőzsdén megjelenő papírjaira. 307
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással
Építésügyi és Tájékoztatási Központ, Bp. 1993. 20. o., és lásd még e témában: United Nations Conference on Trade and Development Comparative Experiences with Privatization United Nations, New York-Geneva, 1995. p. 98. p. 102. Vickers, J.-Yarrow, G.: Privatization an Ecomonic Analysis MIT Press Cambridge, 1988. p. 173-180. Az angol privatizációban a részvények árának meghatározásánál (a BT, azaz Britisch Telecom, a Takarékpénztár (TSB) és a Britisch Airwais privaitzációjánál a vállalatokat két csoportba sorolták,
- 205 -
7.
Célszerű a részben privatizált vállalat részvényeinek tőzsdei bevezetése, a tőzsdei folyamatok nyilvánossága, az árfolyam nyomonkövethetősége és a társaságokról szervezhető információk hozzáférhetősége miatt.
8.
A részvényeket a tőzsdei bevezetés után sem szabad „magára hagyni”, az árfolyamingadozás negatív hatásait ki kell zárni.308 A fentiekben ismertetett feltételek teljesülését a kormányok kedvezményes
privatizációs technikák alkalmazásával segítik elő, annak érdekében, hogy az ármozgások kiegyensúlyozottabbak legyenek és a kisbefektetők bizalmát sikerüljön megőrizni.
10.4.2. Az értékesítések jellemzői, adatai, kronológiája 10.4.2.1. A tőzsdei privatizációs tranzakciók jellemzői
A magyar privatizáció kezdetén úgy vélték, hogy a magánosítás folyamatában kitüntetett helyet kaphat a tőzsdei bevezetés. A tőzsde első két éve nem támasztotta alá ezt a nézetet, az érintett vállalatok esetében erőteljesen megoszlott a vélemény a „parketten” való megjelenéséről. A BÉT vezetői mindent elkövettek, hogy ezen változtassanak, de az ágazati minisztériumok nem akarták kiengedni a kezükből a stratégiai vállalatok fölötti ellenőrzést. Így a privatizáció első, az 1994 nyári kormányaz elsőben vannak azok a cégek, ahol a kormány kötött áron hirdette meg a részvények jegyzését (pl. a BT.-nél történő részvényvásárlásnál pennys áron, ami részletben volt fizethető), a második csoportban lévő cégeket tendereztetés utján értékesítették. A kormány itt egy adott minimális tenderd ár fölött adta közzé a részvényvásárlási ajánlatokat, túljegyzéskor azok között osztották részét a részvényeket, akik a legmagasabb vételi ajánlatot tették, és a részvények ára lett az az ütőár, amelyen a kereslet megfelel a kínálatnak. Ha aluljegyeztek egy tenderajánlatot, az ajánlattevők részéről jelentkező keresletet a kormány által előzetesen rögzített minimális tenderdáron elégítették ki. 308
Hardy Ilona: Privatizáció részvényvásárlással ….. 20-21. o.
Ennek eszköze lehet: a pénztartalékolás a nagy felvásárlások megelőzésére, részvénycsomag tartalékok a túlzott vételi szándék kielégítésére. Forrás: uo. 21. o.
- 206 -
váltással záruló szakaszát végigkísérte az ördögi kör309, a legnagyobb cégeket azért nem lehet a tőzsdén privatizálni, mert a BÉT nem biztosítja a kellő likviditást, viszont a tőzsde addig nem is lesz likvid, amíg nem jelennek meg a parketten a nagy állami vállalatok. 1993 második felétől fokozatosan nőni kezdett a tőzsdén keresztüli magánosítás jelentősége, szerepe. A részvénypiacon a hazai befektetők csak 1993 elején kezdtek fontosabb szerepet betölteni, amikor néhány sikeres privatizáció révén jelentősen megnőtt a magánbefektetők száma. 1992 végén a Pick és a Danubius tőzsdei bevezetésével kezdődő, az egy évvel később a Globus, a Domus, a Prímagáz, majd az 1994 nyarán az Inter-Európa, a Soproni Sörgyár, a Balaton Füszért, a Pannonplast, az Egis, a Global került bevezetésre. A Graboplast és az Aranypók tőzsdére kerülésével folytatódó privatizációs hullámok eredményeképpen 1995 közepére a tőzsdei részvények csaknem felét (18 bevezetés) a privatizációs részvények tették ki. A nyilvános kibocsátások árának a korábbi felülárazási gyakorlathoz képest reálisabb, néha a valós értékeknél alacsonyabb ár, meghatározása szintén hozzájárult a hazai magánbefektetők szerepének növekedéséhez. Az új privatizációs törvény, illetve a folytatott privatizációs politika 1995-től célul tűzte ki az intenzívebb tőkepiaci privatizációt, a magyar részvénypiac és a Budapesti Értéktőzsde feltőkésítését, jelentős fejlesztését az alábbi célok elérése érdekében: a BÉT kapitalizációjának több mint ötszörösére emelése, ezzel a varsói és prágai
-
tőzsde utolérése; a befektetők számára ugrásszerűen megnőtt likviditású és átlátható szabályozott
-
piac megteremtése; -
az ÁPV Rt. pénzügyi befektetők felé történő értékesítéseinek megkönnyítése;
-
a külföldi pénzügyi befektetők figyelmének ráirányítása a magyar tőkepiacra, ezzel a tranzakciós költségek csökkentése, s a nagyobb kereslet nyomán a részvényárak növelése.310
309
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül …. 17. o.
310
Antalóczy Katalin: Privatizáció a gyógyszeriparban (Számadás a talentumról)
ÁPV Bp. 1998. 18. o.
- 207 -
Ezen elhatározások, valamint az 1995 tavaszán megfogalmazott, radikális kormányzati intézkedési csomag (Bokros-csomag) megvalósítása kedvező folyamatokat indított el a tőkepiacon. Ezek az intézkedések egyre nagyobb mértékben állították vissza, majd növelte a befektetők bizalmát, s ez az árak növekedésében is tükröződött. 1995 második felében megkétszereződött a tőzsdére bevezetett részvények mennyisége, annak révén, hogy a privatizálás keretében a előzőekhez képest sokkal nagyobb társaságok bevezetésére került sor (OTP, MOL, Borsodchem, TVK), s mivel a tőzsdei bevezetésre kerül előtt belföldi nyilvános kibocsátásokra, illetve értékesítésre került sor, a korábban néhány tízezerre becsült belföldi befektetői kör nagyon gyorsan sokszorosára növekedett. A kárpótlási jegyek piaca, valamint a jobb minőségű részvények kárpótlási jegy ellenében való rendszeres kibocsátása is lényeges szerepet játszott a kisbefektetők megnövekedett befektetési kedvében. A privatizáció felgyorsítása 1995 végén továbbtartott, amelynek eredményeképpen többek között a közüzemi vállalatok, áramszolgáltató cégek döntő mértékig magántulajdonba kerültek. A tőzsdére kerülő állami (rész)tulajdonú társaság privatizációjánál legalább három különböző vevőcsoport311 érdekeit kellett összehangolni.
Egyrészt a hazai magánbefektetőkét – ezen belül kárpótlási jegy tulajdonosokét – másrészt a külföldi és hazai intézményi befektetők érdekeit, végül az alkalmazottak és a menedzsment tulajdonszerző érdekeit.312 Néhány társaságnál a dolgozói tulajdonhoz juttatás megelőzte a tőzsdei bevezetéssel összehangolt kibocsátást.313 Ilyen társaság: Áramszolgáltatók (ÉMÁSZ, DÉDÁSZ, TITÁSZ), Panonnplast, Egis, MATÁV. A külföldi befektetők
311
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül … 19. o.
312
A Pt. a jegyzett tőke 15%-ban maximálta a kedvezményes dolgozói tulajdonszerzést, az egy dolgo-
zó által igénybevehető kedvezmény mértéke pedig 18 havi minimálbérnek megfelelő. 313
Korányi G. Tamás: i. m. 19. o.
- 208 -
A külföldi befektetők igen nagy jelentőséggel bírtak a privatizációban, a tőzsdei privatizáció mintegy 62-64%-os bevétele a külföldiektől származott.314 Az ÁVÜ Igazgatósága preferencia sorrendet állított fel a befektetőkből. Az allokációs rendnél vették figyelembe a preferencia sorrendet. A külföldi pénzügyi befektetők számára történt értékesítések különböző szempontok szerint történtek. Eltérés az árazás módjában, elszámolási rendben, a tájékoztató tartalmában volt.315 A bevezetés marketing útja (road-show) végén a forgalmazó egy sorba állítja a befektetői igényeket – a preferenciarend figyelembevételével. Az allokáció szempontja, hogy az intézményi befektető milyen hosszú távú perspektívát dolgoz ki. A hazai befektetők A hazai befektetők – a magyar intézményi befektetők – 1995-ös MOL értékesítéstől kezdve a külföldiekkel közös mezőnybe vannak sorolva. Régebben csak az értékesítés elkülönített részét kaphatták meg.316 A nyilvános kibocsátások árazási technikája A részvényeket megtestesítő letéti igazolások (GDR; ADR) elszámolása általában az árazás után 1-2 héttel történt meg. Közben a külföldi intézmények már az árazás értékesítése után – a forgalmazó értesítését követően – elkezdte az árazás utáni napon a kereskedést. Ez azt eredményezte, hogy a jegyzési időszak alatt jelentős áremelkedés zajlott le. A megoldást a maximumár317 jelentette.
314
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül ….. 20. o.
315
1994-ben az EGIS cserénél az állami vagyonkezelő határozta meg az eladási árat, a külföldi befek-
tetők a nyilvános ajánlattétel napján átszámított dollárellenértékkel fizettek. Később a technika csiszolódott 1994 októberében a RICHTER eladásnál az ÁVÜ már csak egy széles 12-15 dolláros ársávot határozott meg, és a bevezetési road-show végén határozta meg a kibocsátó a forgalmazóval a befektetők ajánlatai alapján a végleges árat. Forrás: Korányi G. Tamás: i. m. 20. o. 316
Korányi G. Tamás: i. m. 21. o.
317
Először ezt a módszert 1997-ben az OTP II: részvénykibocsátásánál alkalmazta az ÁPV.
Lényege a forgalomba hozatali árat nem, de az ármaximumot – aminél többet nem kér a részvényért – meghatározza a kibocsátó ÁPV Rt. Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül … 22. o.
- 209 -
Az árazási problémák megoldását jelentette az első 30-45 napos időszakban az árfolyam védelme.318 A forgalmazó a kibocsátási áron az alapmennyiség 10-20%-át elérő vételi opciót kap az eladótól. Ha a befektetői igények túljegyzést produkálnak, a forgalmazó az opciós részvénycsomagot is kiosztja. Kisbefektetőknek adott kedvezmények árkedvezmény: a Pick részvények kibocsátásánál az a kisbefektető kapta meg a
-
10%-os árkedvezményt, aki 300.000 Ft-ot meg nem haladó részvényt vásárolt A DANUBIUS részvényeknél az árkedvezmény határa a 5.000.000 F névértékű részvényvásárlás volt.319 A magyar gyakorlat ezen a téren hasonló volt az angol privatizáció 320 megoldásához. A részvényeket jegyezni kívánó magánszemélyek, ha sokáig megtartják a részvényeiket kedvezményekben részesülnek. A British Telecom és a British Gas esetében a részvénytulajdonosok ingyen juthattak telefon, vagy gázszámlájuk ellenében kiállított részvényekhez. A British Gas esetében a kisrészvényeseknek juttatott kedvezmények másik formája ingyenes bónusz részvények kibocsátása volt, amely 10% kedvezményt jelentett 3 év után. Ezt a kedvezményt kiterjesztette az angol privatizáció, a British Airways és a TSB (Takarékpénztár) részvényeinek értékesítésénél is. Ezek a kedvezmények a kisbefektetőket az intézményi befektetőkkel szemben illették meg. Részletfizetés: általában a teljes befektetés 50-70%-áig terjedt.321 Az E-hitel
-
lehetőségei – mint ahogy azt jelen értekezés privatizációról szóló részében kifejtettem – az évek során szigorodtak. 318
Ez az úgynevezett green-shoe opció = túljegyzési opció
Forrás: uo. 22. o. 319
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással …. 21. o.
A Danubius Hotels részvényeinek vásárlásának 2 részvény után 1 ingyen részvény járt Korányi G. Tamás: i. m. 22. o. 320
A British Telecom privatizációjánál az angol kormány 10%-kal olcsóbban adta a papírokat, szem-
ben az intézményi befektetőkkel. Hardy Ilona: i.m. 22. o. Lásd még: Vickers, J.-Yarrow, G.: Privatization an Economic Analysis p. 176-177. o. 321
Korányi G. Tamás: i.m. 22. o.
- 210 -
A részvények hosszú távú megőrzésének stratégiája.
-
A Pick Rt. nyilvános kibocsátásánál a kisbefektetőknek nyújtott 10%-os kedvezmény igénybevételének feltétele az 1 éves – ingyenes – letétbe tartás volt. Amennyiben a befektető 1 éven belül elidegenítette a részvényt, az árkedvezményt vissza kellett fizetnie. Adókedvezmény
-
Befektetési adókedvezmény jár a részvényvásárlónak: 1992-ben a részvényvásárlása fordított összeg az összjövedelem 30%-áig vonható le az adóalapból.322 Az angol tőzsdei privatizációban a British Telecom, British Gas, Britisch Airways esetében az állam alkalmazott adókedvezményt, amelynek értelmében a vevő a részvényvásárló egy 40 fontos adómentes igazolást kap, minden 400 részvény birtoklása után. Az osztalék 20%-kal adóztatott Angliában is.323 Allokáció esetén követendő eljárás:324 Túljegyzés esetén a többféle stratégia
-
érvényesült: A kisbefektetők előnyt élveznek a nagybefektetőkkel szemben. Így biztosítható a társaságnál a minél több tulajdonos, a közkézhányad elérése. További előnye, ha sok tulajdonos van, nagyobb az esélye, hogy a papír likvid lesz,325 kiegyensúlyozottabb az ármozgás, mert a kisrészvényesek nagy tételszámban, de kis értéken adnak eladási megbízást. A fennmaradó igények kielégítésének további lehetősége: minden jegyző kap 100 db részvényt, és a fennmaradó jegyzett érték 50%-át csökkentettem. Először a magánbefektetőket elégítik ki, utána az intézményi befektetőket. Danubius Hotels példa erre, ahol 2 hét után jegyezhették az intézményi befektetők a részvényeket, mert a magánbefektetők elsőbbséget élveztek.326
322
Ez a lehetőség 1998-ban már csak 20%. Mellette a részvények utáni árfolyamnyereség és az oszta-
lék is adózik forrásadóval, mely adók a kedvezményt háttérbe szorítják. 323
Vickers, J.-Yarrow, G.: Privatization an Economic Analysis p. 176-177. o.
324
1996. évi CXI. tv. 3.§ (2) bekezdés 1. pont
„a kibocsátó és forgalmazó az előre meghirdetett elvek alapján dönt az egyes jegyzések elfogadásának elvéről.” 325
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással …. 23. o.
326
Uo. 23. o.
- 211 -
Stratégiai befektetők élveznek elsőbbséget a pénzügyi befektetőkkel szemben, és még lehetne a különböző szempontokat folytatni. 327 Az allokációs eljárások rendjénél fontos, hogy az elveket és preferenciákat előre jelezzék, és hozzák nyilvánosságra. Kárpótlási jegy felhasználható a tőzsdei privatizációban.328 A privatizációs törvény az ÁPV Rt. részére – a hatálya alá tartozó vagyon értékesítése során – követelményként határozza meg többek között a kárpótlási jegyekkel szembeni megfelelő vagyoni kínálat biztosítását. A részvények kárpótlási jegy ellenében történő nyilvános kibocsátása olyan eszköznek bizonyult, amelynek révén a lakosság széles körben, lehetőségeit optimálisan felhasználva kapcsolódhatott be a privatizáció folyamatába. „A nyilvános kibocsátások, majd az azokat követő tőzsdei bevezetések nemcsak a tőzsdei kapitalizáció növekedéséhez járulnak hozzá, hanem biztosítják a nyilvános társaságokról megkövetelt átláthatóságot, a részvények – kisbefektetői szempontból igen fontos – likviditását és nem utolsó sorban a legátláthatóbb privatizációs jelentik.”329 Az ÁPV Rt. 1997. évi tőkepiaci tevékenysége során, a kárpótlási jegy-részvény cserék mindegyike esetében kiemelten kezelte az alanyi jogon kárpótolt magánszemélyeket, valamint az úgynevezett kényszerelfogadó jogi személyeket, részükre allokációs elsőbbséget biztosított. Az állami vállalatoknak a tőzsdei bevezetéssel egybekötött privatizációja, a részvényeknek sok ezer hazai kisbefektetőt megcélzó, a nyilvános tőkepiacon történő eladása nem zárja ki sem a szakmai, sem az intézményi, sem a külföldi befektetők bevonását. Sőt a kisbefektető számára az a legfontosabb garancia, ha egészséges a
327
Jelen értekezés az általános allokációs eljárásokat tárgyalja.
328
Lásd erről részletesen: Mihályi Péter: A kárpótlás (számadás a talentumról)
ÁPV Rt. Kulturtade Kiadó Bp. 1998. 36-49. o. Giday András: Kedvezményes privatizációs technikák (számadás a talentumról) ÁPV Rt. Kulturtrade Kiadó Bp. 1998. 48-49. o. 329
Magyarország Politikai Évkönyve 1998.
Demokrácia Kutatások Központja Alapítvány, Bp. 1998. 866-867. o.
- 212 -
tulajdonosi struktúra, ha a társaság tulajdonosai között olyan hozzáértő, a tulajdonosi érdekeket valóban megjeleníteni képes nagybefektetők is jelen vannak, akik képesek tenni azért, hogy a vállalat bővülő gazdálkodás folytathasson, piacokat nyerhessen.330 Vagyis a tőzsdei kisbefektetők és a szakmai, pénzügyi, intézményi, vagy belföldi, külföldi befektetők nem egymást kizáró, hanem egymást kiegészítő, egymást segítő tulajdonosok.
10.4.2.2. A Budapesti Értéktőzsdén szereplők közül néhány társaság tőzsdére való bevezetésének folyamata, a bevezetés adatai
A magyar privatizációs gyakorlat a „készpénzes tulajdonváltás” módszerét alkalmazta leggyakrabban. A magyar gyakorlat a sikeres angol privatizációt követte. Azonban az angol és a magyar privatizáció nem kis mértékben különbözik egymástól. Különbségei: az angol eljárás ugyanis azzal jellemezhető, hogy a készpénzes privatizáció mértéke volt a meghatározó a tulajdonoscserében, ezenkívül jól elkülöníthetően három ütemben zajlott le. Az első ütem a privatizáció körének kijelölése, a második ütem a privatizálásra váró vállalatok feljavítása, a harmadik ütem a feljavított állami vállalatok piaci verseny útján – legtöbb esetben a tőzsdén – való értékesítése.331 A magyar privatizáció során érvényesíteni akarták ennek a modellnek a jó tulajdonságait. Azonban hazánkban a következők szóltak a modell automatikus átvétele ellen:
a privatizációra felkínált állami vagyon értéke az össznemzeti vagyonhoz képest Magyarországon lényegesen nagyobb, mint Angliában,
330
Tardos Márton: Sikeres-e a privatizáció? Magyarországi tapasztalatok (1990-1997)
Közgazdasági Szemle, XLV. évfolyam, 1998. április 328-331. o. 331
Wright, V.: Industrial privatization in Western Europe
In: Privatization in Western Europe Pinter Pulishers 1994. p. 3-8. és Privatization and State-Owned, London Kluwer Academic Pulications, 1989. p. 27-35.
- 213 -
Angliában privatizálásra váró állami vagyon teljesítőképességéhez mérve ezen vagyontömeg meglehetősen „le van robbanva”.332
Arra is gondolni kellett, hogy az állami tulajdonú üzemek rekonstrukciójára, feljavítására az államnak nem állt rendelkezésére szabad pénzügyi eszköz, a magyar tőkepiac gyenge, és a tőke hatékonyságának feljavításához szükséges menedzseri, illetve műszaki felkészültség sem megfelelő.
Azt is számba kellett venni, hogy a magyar értékpapírpiac majdnem egyidős a privatizációval, így működési folyamata és eljárási rendje elmarad az angol tőzsdétől.333 Ezen okok következtében Magyarországon az angol mintának erősen módosí-
tott gyakorlata alakult ki,334 amelyből kimarad az angol példában említett második ütem, a feljavítás. Azonban ilyen körülmények közt is a magyar privatizáció legfontosabb célja az maradt, hogy az állami vagyon olyan tulajdonosok kezébe kerüljön, akik képesek a piaci viszonyoknak megfelelő profitmaximáló magatartást tanúsítani (saját befektetéseik és ezen keresztül kockázatvállalásuk hatására). Az állami tulajdonú cégek tőzsdei bevezetésének táblázatát tartalmazza jelen értekezés mellékletében foglalt ábra. Álljon itt az olvasó számára egy rövid összefoglalás a tőzsdei bevezetés kronológiájáról: A tőzsdei premier 1990-ben az IBUSZ részvényeinek tőzsdére bevezetésével indult. Az IBUSZ tőzsdei privatizációjában az angol privatizációból ismert alulára-
332
Tardos Márton: Sikeres-e a privatizáció? Magyarországi tapasztalatok (1990-1997)
Közgazdasági Szemle, XLV. évfolyam, 1998. április 328-331. o. 333
Az angol tőzsdét a gazdasági fejlődés hívta életre, a gazdaság vérkeringésében tőzsdeérett cégek
működtek, így létrejötte szükségszerű volt. Hazánkban a tőzsdét létre kellett hozni a –privatizáció sikeressége érdekében. 334
Egyes szerzők szerint a közép-kelet-európai országok privatizációja – így a magyar privatizáció –
nem követi, az angol és francia privatizációt. Az okot a gazdasági környezet különbségében kell keresni, egyrészt a privatizálás „gyorsasági” szükségességében és a vagyonértékelés problémáiban, vagyis a gazdasági lemaradásban. Forrás: Frydman, R.-Rapaczynski, A.: Markets and insitutuions in large-scale privatization: an approach to economic and social transformation in Eastern-Europe in Reforming Central and Eastern Europe. World Bank, Washington D.C., 1991. p. 258-260.
- 214 -
zás335 problémáit nyomon követhetjük. A BÉT debütálásával egyidőben az IBUSZ részvényei vásárolhatóak voltak. A kezdeti eufória után azonban a kereslet lehanyatlott és a részvény ára is a kibocsátás árszint alá süllyedt. Az IBUSZ kezdeti látványos tőzsdei felívelése elindította a - tőzsdei privatizációval kapcsolatban gyakran felmerülő – kótyavetyevitát. Az IBUSZ tőzsdei privatizációja az állam számára is veszteséget hozott, az ÁVÜ 1992 áprilisában pályázat nélkül szabadult meg a részvényeitől oly módon, hogy a részvényeit – nyilvánosságra nem hozott, de valószínűsíthetően – kibocsátási árszint alatt adta el. A felemásra sikeredett IBUSZ privatizáció sokáig meghatározója volt a későbbi privatizációs technikáknak.336 1991-ben a Styl Rt. és Bonbon Rt. került tőzsdei bevezetésre, majd a Zalakerámia Rt. részvényeit vezették be a tőzsdére. A kisbefektetői program népszerűsítését 1992-ben a Pick Rt., valamint a Danubius Rt. részvényeinek tőzsdei bevezetése jelentette. 1993-1994-ig emelkedő tendenciát mutatott a privatizálandó állami tulajdonú részvények tőzsdei bevezetése: a Balatonfüszért, Domus, Prímagáz, Graboplast, Global TH, Aranypók Rt. tőzsdei bevezetésével. 1994-ben a kárpótlási jegycsere ellenében történő tőzsdei bevezetésre példa a Soproni Sörgyár és a Pannonplast részvényeinek tőzsdei emissziója. 1993-1998-ig a gyógyszerrészvények kerültek „parkettre”: az Egis, Richter, és Human részvényeinek bevezetésével. 1995-ben megjelentek az igazi nagy cégek a tőzsdén: az OTP, MOL, MATÁV, Borsodchem, TVK. 1995-1999-ig a Hajdútej, Rába, BÁV került a tőzsdére, majd az áramszolgáltatók tőzsdekényszer útján történő tőzsdei megjelenésére került sor. A felsorolt társaságok száma ugyan nem nagy – messze elmarad a nyugat-európai tőzsdéken szereplő
335
v.ö. United Nations Conference on Trade and Development
Comparative Experiences with privatization United Nations, New York and Geneva, 1995. p. 87-90, p. 101-104. és Vickers, J.-Yarrow, G.: Privatization an economic analysis MIT PRESS Cambridge, 1988. p. 173-180. 336
Korányi G. Tamás. i.m. 28-36. .
- 215 -
társaságok számától, de a tőzsdei kapitalizáció nagy részét adják ezek a cégek, vagyis privatizáció nélkül nem működne a BÉT.337
10.4.5. A tőzsdei privatizációval szembeni elvárások
1991 októberében a Budapesti Tőzsdetanács a következőkben foglalta össze a tőzsdei privatizációval kapcsolatos elvárásokat, gondolatokat:338 1.
A privatizációs ügyletek zöme első szakaszban nem érinti a tőzsdét. 1990 után a tőzsdei privatizáció ellen ható tényezők miatt a privatizáció első szakaszában nem kerültek tőzsdére a társaságok. Ennek okaként értékelhetjük, hogy az állami vállalatok olyan pénzügyi terhekkel sújtva gazdálkodtak, hogy a fejlesztéshez szükséges források nem tudtak képződni, így vagyonvesztés következett be. A cégek vagyonának felértékelődéséhez komoly tőkeinjekcióra lett volna szükségük, amelynek módja a szakmai befektetők tőkeemelése. A pénzügyi befektetők számára azonban túl nagy és felmérhetetlen a kockázat, így a tőkeemelés injekciója, és a társaság tőzsdei bevezetése elmaradt.
2.
A tőzsdei privatizáció ellen hat, hogy az állam a privatizáció során, és gyakran annak első fázisában minél nagyobb költségvetési bevételre törekszik. A tőzsdei privatizálás ellen ható tényező, hogy a szakmai befektetőket az állam különböző kedvezményekkel csalogatja. Az átalakult állami vállalatban a szakmai befektető megjelenése azonban a tőzsdei nyilvános részvénykibocsátás ellen hat, egyrészt azzal, hogy az új tulajdonos abszolút többséget szerez, vagy elővásárlási jogot kap a későbbi eladandó részvények többségére. Mindezen tényezőkkel szemben azonban 1991-ben a privatizációban már megjelentek a jól működő cégek, amely óriási lehetőséget jelentett a tőzsde számára. Legalább öt okot lehet felsorolni, hogy a cégek részvényei a tőzsdén minél nagyobb számban megjelenjenek:
337
v.ö. Korányi G. Tamás: i.m. 28-162. o.
338
BÉT: A Budapesti Értéktőzsde elgondolásai a privatizáció és tőzsdei összefüggéseiről
Kézirat Bp. 1991. 1-7. o.
- 216 -
a.)
okot ad a tőzsdei bevezetésre az amikor az állam minél gyorsabban akar megszabadulni a maradék részvényektől. Ennek leggyorsabb és leginkább objektív árat biztosító módja a nyilvános forgalomba hozatal.
b.)
A jól működő, vagy feljavított cég vezetésének és a feljavítást elvégző szakmai befektetőnek is sokszor az az érdeke, hogy a már megszokott tulajdonosi struktúra ne változzon. A nyilvános forgalmazás nagyobb esélyt ad a passzív, intézményi, vagy kisbefektetőknek, ugyanis ezekben az esetekben a befektető személyének nincs jelentősége.
c.)
A tőzsdei bevezetést indokolja, hogy a részvénytőke olcsóbb, mint a hitel. A már nyilvános és tőzsdére bevezetett cég számára is könnyebb és gyorsabb a tőkeemelés során kibocsátani a részvényeket.
d.)
Amennyiben a szakmai befektető nem érdekelt a tartós üzemeltetésben, akkor keresi a vagyoneladási lehetőségét.
e.)
A kárpótlási jegyek tulajdonosai a kisbefektetők, akik passzív pénzügyi befektetők lesznek. Érdekükben áll az objektív vagyonértékelés, a részvények likviditása és ezt csak a tőzsde tudja biztosítani.
A Tőzsdetanács 1991-es koncepciója megfogalmazta és előrevetítette az 1996os Értékpapírtörvény módosítási lehetőségeit, így többek között a további elvárások szerepeltek: 3.
az értékpapírpiac fejlődése szempontjából előnyös lenne befektetési alapkezelő társaságok létrehozása. A gondolat hátterében az áll, hogy a legtöbb állami vállalat privatizációjának első szakasza azzal fejeződik be, hogy az állam kezében megmarad kb. 20-60%nyi részvénypakett. Azokban az esetekben, amikor az állam ellenőrzési jogot már nem tud gyakorolni – kis számú részvényei miatt – a társaság felett, előnyös ha ezekből a részvényekből hatalmas portfolió csomagokat ad át a befektetési alapkezelő társaságok részére. Az alapok pedig befektetési jegyeket bocsátanak ki a nagyközönség számára.
- 217 -
4.
A nagy és kiszámítható fejlődési lehetőséggel rendelkező vállalatok tőzsdei bevezetését meg kell tenni, és az állami részvényeket nyilvános kibocsátás útján kell értékesíteni (pl. MATÁV)339 Ez nem zárja ki a szakmai befektetők által végrehajtandó tőkebővítést, az ilyen fejlesztések csökkenthetik a kisbefektetők kockázatát. A kereslet növelése érdekében meg kell kísérelni a nemzetközi tőzsdei bevezetést is.
5.
A tartós befektetésekhez emelkedő árfolyamra van szükség, amely viszonylag alacsony kibocsátási árfolyamot tételez fel. Ennek a véleménynek mond ellent az angol privatizáció gyakorlata.340 Az angol privatizációban az állami vagyon értékesítésekor gyakorolt kormánypolitika különösen az árpolitika megítélése döntően három tényezőtől függ: a.)
a sikeres részvényjegyzőkkel szembeni adóelvárások,
b.)
az aluljegyzéssel történő részvénykibocsátások kockázatával szembeni magatartás,
c.)
az állami vagyon tulajdonjogának átruházási sürgősége.
Az alulértékelés álláspontom szerint, bár megfelel a kisbefektetők elvárásainak, de nem jó koncepció az állami költségvetés szemszögéből. Ugyanis alulértékelés esetén az állami részvénykibocsátás árából befolyó privatizációs bevétel hiányt szenved a tényleges értékből befolyó bevételhez képest. Politikai téren az alulárazási tendencia sikeres a részvényjegyzők irányába, ezért ez a választásoknál éreztetheti hatását. Minél nagyobb az alulárazás mértéke, annál alacsonyabb annak a valószínűsége, hogy a részvényeseket kellemetlen tőkeveszteség éri a következő választásokig. Azonban az egyensúlyi helyzet felbomlásához vezethet az, ha a befektetők olcsón jutnak állami vagyonhoz. 6.
A tőzsde érdekében elvárásként szerepelt 1991-ben, hogy minél hamarabb el kell kezdeni a pénzintézetek érdemi privatizációját is, a bankok irányába ugyanis mindig nagy a kisbefektetők bizalma, ezen kívül a nagybankok kihelyezéseinek rendezése nyomán viszonylag rövid idő alatt lehet szó tőzsdei bevezetésükről is,
339
Ezeket a befektetéseket hívja a szakirodalom bene chip-nek.
v.ö. Korányi G. Tamás: i.m. 102-112. o. 340
Vickers, J.-Yarrow, G.: Privatization an Ecomonic Analysis
MIT Press Cambridge, 1988. p. 192-193
- 218 -
ami a nagyobb tőkeerővel rendelkező intézményi befektetők keresletét is jelentősen megnöveli. 7.
A kárpótlási jegyet mindenképp be kell vezetni a tőzsdére, mert csak ez az egyetlen mód arra, hogy a valódi piaci értéket meg lehessen állapítani. A felsorolt elvárásokat a BÉT Tanácsa helyesen vetette fel, és kezdeményezé-
sük nyomán az 1996-os Értékpapírtörvénybe beépítésre kerültek a fenti javaslatok, és a privatizációs gyakorlat is teljesítette a fenti elvárásokat.341 Jelen értekezés megírásakor hatályban lévő 1996. évi CXI. tv., azaz Épt. is megérett a változtatásra. A változás okát az értékpapírpiac fejlődése, valamint az Európai Unióhoz való csatlakozási szándékunk diktálja. Magyarország 1994. évi I. törvénnyel az Európai Megállapodással kifejezte társulási szándékát az Európai Unióhoz. Az Európai Megállapodás egyik fejezete tartalmazza a csatlakozásra váró ország jogharmonizációs kötelezettségeit.342 A jogharmonizáció az értékpapírpiac területét is érinti. Az Európai Unió irányelveinek átvétele miatt a tőkepiac újraszabályozás előtt áll. A pénzügyminiszter 1999. július 6-án hagyta jóvá azt a tőkepiaci szabályozásfejlesztési koncepciót, amelynek lényege, hogy a következő hat új területen kell átfogó szabályozást végrehajtani:343 -
értékpapír anyagi-jogi szabályok,
-
értékpapírok forgalomba hozatala és vállalatfelvásárlási szabályok,
-
befektetési szolgáltatási tevékenység,
-
tőzsdei és elszámolóházi tevékenység,
-
vagyonkezelés, kollektív befektetési formák, befektetési alapok,
-
számviteli és nyilvántartási kérdések szabályozása.
341
1995-ben bevezetésre került az OTP; megindult a bankprivatizáció, a kárpótlási jegy árfolyamát a
tőzsde igazítja. 342
Lásd 2212/1998. (IX.30.) Korm. hat. a jogharmonizációs program teljesítéséről és a 8002/1999.
(IK 10.) IM tájékoztató a jogharmonizációs ügyek intézéséről. 343
Lásd erről részletesen Tóth Judit-Balczó Gábor-Kitka András: A tőkepiac jövőbeni szabályozásá-
nak lehetőségei Gazdaság és Jog 2000/7-8. szám 19. o.
- 219 -
A leendő magyar tőkepiaci szabályozás a globalizáció irányába mutat, vagyis az országok közötti tőkemozgásokat korlátozó intézkedések lebontásának, az intézményi befektetők növekvő piaci szerepvállalásának irányába. A tőzsdei privatizáció értékelését követően ismertetem az Európai Unió kapcsolódó irányelveit és a tervezett értékpapír piaci szabályozás lehetőségeit ismertetem.
10.5. A tőzsdei privatizáció értékelése
1.
1990 végén még sokan úgy vélték, hogy a magyar privatizáció egyik legfontosabb sajátossága a szakaszosság344 lesz és a tranzakció sorozat betetőzése lesz a tőzsdei bevezetés. Az elgondolás szerint az első szakaszban a társasággá alakult cégek részvényeinek 30-50%-át stratégiai befektetők fogják megvásárolni, őket követik egy-két évvel később – esetleg tőkeemeléssel a pénzügyi befektetők, és amikor a társaság eredményei feljavulnak a céget be lehet vezetni a tőzsdébe, ahol kisbefektetők százezrei fogják megvásárolni a maradék 10-20%-ot. A tapasztalat azt mutatja, hogy a túlságosan kis mennyiségű részvény – kevesebb mint 25%+1 szavazat – szinte alig bír értékkel, mert a társaság irányításába nem lehet ilyen kevés szavazattal beleszólni. Az 50%+1 szavazat mennyiségű részvény biztosítja a társaság irányításához szükséges többséget a befektetőnek. 50%+1 szavazat felett azonban a részvények értéke csökkeni kezd. A koncepció tehát logikusnak látszott, hogy az eladásra kerülő részvénytömeget úgy kell megosztani a különféle befektetői csoportok között, hogy mindenkitől a remélhető legmagasabb árat kapja meg az állam. Ez a háromlépcsős modell a gyakorlatban csak kivételesen valósult meg, – történetesen a cégek tőkeinjekciója nem minden esetben történhetett meg – a hozzáfűződő illúzió azon alapult, hogy senki sem gondolta alaposan végig, hogy az államon kívüli szereplők érdekeltek-e egyáltalában ebben a konstrukcióban.
2.
A tőzsde megnyitásakor még kevesen gondolták, hogy a forgalom 70-75%-át külföldi befektetők fogják produkálni és ez a tendencia a mai napig - bár
344
v.ö. Mihályi Péter: A magyar privatizáció krónikája 1989-1997. …… 131-136. o.
- 220 -
csökkenő mértékben, de - fennáll. Ez nem a magyar lakosság tőzsdétől való félelmét igazolja, mert az összefüggés éppen fordított, vagyis ha minden a lehető legjobban menne a magyar gazdaságban, akkor a külföldi befektetők még jobban dominálnák a magyar tőzsdét. A külföldiek túlsúlya egyrészt abból fakad, hogy a világ tőkepiaca milliószorta nagyobb, mint a hazai lehetőségek, azaz a hazai befektethető tőke.345 Másrészt a külföldiek 1994-ig jelentős adókedvezményben részesültek - és nemcsak a zöldmezős beruházás formájában. A kedvezmény a társaságban való részesedéshez igazodott, ami növelte a befektetői kedvet. Hazánk több szempontból is kedvező terepet szolgáltatott a külföldi befektetéseknek A kedvezmények - pozitív diszkrimináció - az EU és a nemzetközi adózás elveinek (nemzeti elbánás, diszkrimináció tilalma, versenysemlegesség) figyelembevétele és jogrendszerünkbe történő beépítése miatt lecsökkentek, megszűntek, és ennek hatása már érezhető a tőzsdén is, egyre csökken a külföldi befektető a tőzsdén. Lásd erről részletesebben a jelen értekezés szerzőjének egy tanulmányát: Erdős Éva: A nemzetközi adójogi kérdések (Sectio Juridica et Politica TOMUS XI., Publicationes Universitatis Miskolciensis, Miskolc, 1995.) és értekezését: Erdős Éva: A vegyesvállalatok - joint venture - működése és szabályozása, különös tekintettel néhány közép- és kelet-európai ország gyakorlatára (Kézirat ME ÁJK Miskolc, 1994.) 3.
Elvben a magyar cégek tőzsdei privatizációját a belföldi kereslet gyengesége hátráltatja. Ez közvetlen összefüggésben áll azzal, hogy a részvények osztalék szempontból nem képesek versenyezni az állampapírok magas kamataival. Paradox módon a tőzsdei privatizáció véghezvitelének esélyei szempontjából másodlagos, hogy a hazai kisbefektetők érdeklődnek e a papírok iránt vagy sem. A hazai kisbefektetők érdeklődésének felkeltése inkább propaganda kérdés.
4.
Az első években tartotta magát a tőzsdével szembeni áhítat. Sokan gondolták, hogy a tőzsdei bevezetés valamiféle különösen bonyolult, jelentős előkészületeket igénylő költségek vállalkozás. Bár ebben van igazság, de hozzátartozik az igazsághoz, hogy más privatizációs technika is bonyolult és költséges. Az időtényező tekintetében a tőzsdei privatizáció még relatíve gyorsabbnak mondható,
345
Mihályi Péter: i.m. 132. o.
- 221 -
mert itt a bejelentett határidők betartásának kényszere erősebb, mint a tőzsdén kívüli értékesítés során.346 Az esetek túlnyomó többségében nem a privatizáció lebonyolítása vesz sok időt igénybe, hanem annak a két döntésnek a meghozatala, hogy egyáltalán sor kerüljön-e a privatizációra, és milyen technikával. 5.
A tőzsdei privatizáció két-három éve után ismerték fel a privatizációs politika irányítói, hogy bizonyos körülmények között a tőzsdei privatizáció egyenértékű a privatizáció elhalasztásával. Ugyanis, ha egy társaságban csak pénzügyi befektetők szereznek tulajdonjogot, könnyen kialakítható olyan tulajdonosi struktúra, amelyben egyik befektetői csoportnak sincs meghatározó szerepe, és ezáltal éppen a pozícióban lévő vállalati vezetés tudja fenntartani régi hatalmát. (Ez a probléma először a OTP 1995-ös privatizációja kapcsán vetődött fel.)
6.
A tőzsde újdonságánál fogva a tőzsdei kereskedés etikai szabályai a szabályokat akkor még csak tanuló brókerek eleinte nem vették komolyan. Gyakori volt a bennfentes kereskedés, az árak manipulációja, a kisbefektetők tudatos félrevezetése, és ez mind a kisbefektetőkre, mind a többi tőzsdei bevezetésre alkalmas társaság menedzsmentjére riasztó hatással volt. Összegzésként pénzügyi szempontból a tőzsdei privatizáció érdemei elsődlege-
sen három tényezőtől függnek: 1.
Attól, hogy rövid vagy hosszú lejáratú perspektívát alkalmaznak a privatizációban.
2.
A részvényértékesítés költségeitől, beleértve az alulárazást is.
3.
Attól, hogy vajon a privatizáció növeli-e a cég nyereségességét.347 Amennyiben ezek a kritériumok teljesültek egy-egy cég tőzsdei bevezetése so-
rán, úgy a privatizáció sikeresnek mondható. A tőzsdei privatizáció eredményeit mutatja az is, hogy a tőzsdei kapitalizáció döntő hányadát a privatizált cégek adják. A privatizáció nagyrészt lezajlott, - így az értékpapírpiac jövőbeni szabályozása már csak részben érinti az állami tulajdonú cégeket, azonban jelentősége a mai napig nem 346
Ilyen szoros időkényszert jelent a nyilvános értékesítés során a mérlegkészítés és az auditálás idő-
pontja. A lezárt mérleget ugyanis auditáltatni kell, és az auditált adatok legfeljebb 90 napig tekinthetők hitelesnek – ennyi időn belül kell lebonyolítani az értékesítést. 347
Vickers, J.-Yarov, G.: Privatization an Ecomonic Analysis
MIT Press Cambridge, 1988. p. 187-188.
- 222 -
elhanyagolható. A magyar tőkepiaci jövőt ugyanis meghatározza az Európai Unió joga, mivel az 1994. évi I. törvénnyel kihirdetett Európai Megállapodásban kinyilvánította Magyarország Európai Unióhoz történő csatlakozási szándékát. Az Európai Megállapodás jogharmonizációs kötelezettséget ír elő hazánk számára, amely az értékpapírjog területére is kiterjed. A jogharmonizációs program teljesítéséhez előfeltétel számunkra a közösségi szabályozás - elsődleges és másodlagos jogforrásokban - ismerete. A következőkben ismertetem az értékpapírjog legfőbb területeinek jogharmonizációs szabályait. A tanulságok levonása sokat jelent és a tapasztalatok mindenképpen felhasználhatóak a további privatizáció során. Az állam ugyanis bármikor dönthet úgy, hogy stratégiai jellegű kérdésekben „visszaállamosít”, azaz felvásárolja a már magántulajdonban lévő részvények döntő többségét348, és abban az esetben a leszűrt tapasztalatok jól hasznosíthatóak.
348
Ez fog történni a Bábolna Rt. részvényeivel, ahol is az állam bizonyos tevékenységek vonatkozá-
sában (pl. lovarda) a részvények felvásárlását tervezi a nemzeti kincs megőrzése céljából.
- 223 -
11. Az Európai Unió vonatkozó előírásai és a tőkepiac jövője 11.1. Az Európai Unió értékpapírjogi harmonizációja
Mielőtt a tőkepiaci szabályozás jövőjére rátérnék, értekezésemben érintem az európai jogi szabályozást. Az Európai Közösséget alapító Római Szerződés nem tartalmaz speciális rendelkezéseket az értékpapír jog közösségi jog harmonizációját illetően.349 Az első szakaszban a tőke szabad mozgását biztosító rendelkezések szolgáltak az értékpapírjog harmonizációjának bázisául. Az első szakasz szabályozási periódusában a tagállamok vonatkozásában a totális harmonizációs technika valósult meg, amely aprólékos részletszabályokat írt elő a tagállamok számára. A kiindulópontot a Római Szerződés 67-73. cikkei jelentik a tőkemozgás szabadságára vonatkozóan, majd az Európai Uniós szerződés által a Római Szerződés korábbi 67-73. cikkeit felváltó új 73/A-G. cikkei, valamint a hozzá kapcsolódó irányelvek.350 A második szakasz szabályozása a 70-es évek végétől kezdődött. A jogharmonizációja súlypontja ekkor fokozatosan az értékpapírpiaci információ közlésének irányába tolódott el. Az erre vonatkozó irányelv a Tőzsdei Jegyzésről szóló Irányelv351, amely az értékpapírok értékpapírtőzsdén hivatalos jegyzésének engedélyezésére vonatkozó feltételek összehangolásáról szól. A Tanács 1980. március 17-ei irányelve az értékpapírok hivatalos értékpapírtőzsdei jegyzésre történő elfogadásához kötelező nyilvánosságra hozandó tőzsdei tájékoztató összeállításával kapcsolatos előírások összehangolásáról szól,352 azaz a Jegyzési információkról szóló irányelv. Majd a Tanács 1982. február 15-én kiadta az Évközi Jelentésekről szóló Irányel349
Dr. Márkus Csaba: Az értékpapírjog harmonizációja az Európai Unióban
Magyar Jog 1998/11. 677. o. 350
A jelenleg hatályos tőkemozgás liberalizációjára vonatkozó irányelv a 88/361-es EEC.
351
79/279. EEC irányelv, melyet a Tanács 1982. március 3-i irányelvével (82/148/EEC) módosított.
Forrás: Márkus Csaba: i.m. ….. 682. o. 352
80/390 EEC irányelv (módosította a 87/345/EEC irányelv, valamint a Tanács 1990. április 22-ei
irányelve a nyilvános ajánlattételre vonatkozó tájékoztatókba foglalt információknak a tőzsdei jegyzéshez szükséges információként való kölcsönös elismeréséről 90/211/EEC irányelv).
- 224 -
vet.353 Az irányelvek sorához e szakaszban kapcsolódott még a társasági jog keretében a számviteli szabályok bizonyos aspektusainak minimális követelményeit lefektető Negyedik Társasági Jogi Irányelv, és Hetedik Társasági Jogi Irányelv.354 Az 1980-as évek közepétől kezdődő harmadik szakasz az értékpapírjog harmonizációjában gyökeres változást hozott, a harmonizáció a részletességre törekedett. E szakaszban a tagállamok szabályainak kölcsönös elismerés elve, a differenciált befektető védelem elve és az értékpapírügyletek átláthatóságának elve adta a szabályozás vázát. Ezen időszakban került sor a második banki irányelv elfogadására.355 Ez az irányelv a különböző tagállamok releváns szervei közötti bizalom és a kölcsönös együttműködés kereteinek betartását hivatott elősegíteni. Az irányelv az értékpapírpiacot felügyelő hatóságok tevékenységét erősítette meg, és összehangolását segítette elő. Később a pénzügyi tevékenységek egyes szegmenseinek összehangolt harmonizációjára tekintettel a felügyeleti ellenőrzés további szigorítása és a felügyeletek közötti információáramlás elősegítése érdekében hívták életre 1995. június 29-én az Európa Parlament és a Tanács a hitelintézetekre, nem életbiztosításra, befektetési szolgáltatásokra és az átruházható értékpapírokba kollektív módon befektető vállalkozásokra vonatkozó 85/611-es EEC irányelvvel összefüggésben a prudens felügyelet megerősítéséről szóló 95/26/EC irányelvet. A Tanács 1985. december 20-i 85/611-es Irányelve fogalmazta meg először a kölcsönös elismerés követelményét: az Irányelv az átruházható értékpapírokba kollektív módon befektető vállalkozásokra vonatkozó rendelkezések összehangolásáról szól (AÉKBV Irányelv).356 A Tanács 1992. május 10-én hozta meg a Befektetési Szolgáltatásokról szóló Irányelvét az értékpapírokra vonatkozó befektetési szolgáltatásokra vonatkozóan
353
82/121 EEC irányelv
Forrás: Márkus Csaba: i.m. 682. o. 354
A Negyedik Társasági Irányelv a 78/660 ECC, míg a Hetedik 83/349 EEC.
355
89/646/EEC, illetve a befektetési szolgáltatásokról szóló irányelv (ISD) a 93/22/EEC.
Forrás: Márkus Csaba i.m. 683. o. A tőzsdei szervezetek és befektetési szolgáltatások Európai Uniós szabályozásáról és az ISD irányelvről részletesen. Lásd: Szalai Zoltán: Értékpapír befektetés az Európai Unióban MNB Műhelytanulmányok 1998. 18-29. o. 356
85/611/EEC irányelv.
- 225 -
(93/22/EEC).357 A Befektetési Szolgáltatások Irányelvét francia javaslatra módosítani kívánta az Európai Közösség az egyenlő elbánás elvének belefoglalásával. Ebben az esetben a kis- és nagytételes ügyfelek egyenlő elbánására gondoltak. Ez a javaslat a francia banki gyakorlatra emlékeztet, ahol a kis- és nagytételes ügyfelek egyenlő elbánást élveznek, oly módon, hogy a csekkeket a bankok ingyen kezelik a kistételes forgalomban, cserébe viszont a nagytételes forgalomba nem fizetnek kamatot a folyószámlákra. A Befektetési Szolgáltatások Irányelv a szabályozott piaccal szembeni elvárásokat rögzíti: a jegyzési követelmények meghatározásával, 358 valamint a nem szabályozott, azaz OTC piac kizárásával a szabályozottnak minősíthető piacok köréből. A koncentrációra hivatkozva az értékpapírszolgáltatásokat csak az egy szabályozott piacon nyújthatják be, ha 1.
a befektetők az adott tagállamban életmódszerűen lakosok, vagy megtelepedtek, vagy
2.
a befektető cégek az adott tagállam területén kötik az ügyletet,
3.
olyan papírról van szó, amellyel az adott tagállam szabályozott piacán kereskednek. Ez az irányelv a befektetési szolgáltatók önszabályozó tevékenységét hangsú-
lyozza, amely az etikai követelmények szintjéről továbblépve jogilag kikényszeríthető formában is megjelent.359 Ezzel a szabállyal az Európai Közösség az értékpapírügyletek átláthatóságát segíti elő. A tagállamok értékpapír felügyeleti konszolidációjának irányában az Európai Közösség nem halad a centralizált felügyelet felé, vagyis
357
Szalai: i.m 23. o.
358
Ennek értelmében minden szabályozott piacnak publikálnia kel „legalább”
a.) minden tőzsdenap kezdetén az előző napi kereskedés súlyozott átlagárait, a legmagasabb és legalacsonyabb árait, illetve az aggregált forgalmi adatait, b.) továbbá minden, a folyamatos aukciós (a direktívában „order-driven”) és dealer (a direktívában „yuote-driven”) piacok esetében 1. minden kereskedési óra végén az ügyletek súlyozott átlagárát és mennyiségeit arra a hat órás periódusra, amely két órányi kereskedési időt hagy a kereskedésre a publikációt megelőzően, 2. minden 20 percben a súlyozott átlagárat és a legmagasabb, illetve legalacsonyabb árat egy két órás periódusra, úgy, hogy egy órányi kereskedést tegyen lehetővé a publikáció előtt. Forrás: Szalai: i.m. 25. o. 359
Márkus Csaba: i.m. 678. o.
- 226 -
nincs olyan javaslat vagy tervezet, amely szerint az egyes tagállamok értékpapír felügyeleteit egy közösségi szintű intézménnyel helyettesítenék.360 Az értékpapírok átláthatóságának szabályát segíti elő a Bennfentes Kereskedelem Tilalmáról szóló Irányelv is, amely ugyan tág értelemben, de meghatározza az átruházható értékpapírok fogalmát. Az értékpapírügyletek átláthatóságához kapcsolódó másik szempont a pénzügyi szolgáltatások szegmenseinek összehangolt harmonizációja, amely újrafogalmazta a bankjog és az értékpapírjog viszonyát. A hitelintézeti tevékenység és az értékpapírügyletek kapcsolatának közösségi szabályozásánál a kulcskérdés az volt, hogy miként tehetnék a két üzletág szolgáltatásait a piac szereplői számára kölcsönösen elérhetővé. A hitelintézeti és befektetési szolgáltatások koherens harmonizációjának eredménye a tőkekövetelmények szabályozásában született irányelv: a Tőkekövetelményekről Szóló Irányelv. Az Európai Tanács 1995. júniusi cannesi ülésén hagyták jóvá az Európai Bizottság Fehér Könyvét a közép- és kelet-európai társult országoknak az Unión belső piacába történő integrációra való felkészüléséről. A Fehér Könyv célja, hogy útmutatást adjon a társult országoknak az egységes belső piaci követelményekhez való eligazodásban.361 A Maastrichti Európai Uniós szerződés (1992) indította el a tagállami értékpapírpiacok jogszabályi összehangolásának negyedik – napjainkig tartó – szakaszát. A
360
A jelenlegi magyar megoldás, - miszerint a PSZÁF, a Pénzügyminisztériumtól elkülönült szerve-
zetben működik – nem igényel harmonizálást a csatlakozás során. (Bár az értékpapír üzletág egészen más szemléletet és működési kultúrát igényel, mint a hagyományos banki üzletág, a felügyelet egy szervezetbe való tömörítése azonban nem ellenkezik a két üzletág elveivel.) Ugyan nem tipikus megoldás az EU-ban, hogy az értékpapír felügyelet és a bankfelügyelet egy intézményt alkot, de nem ütközik közösségi irányelvbe. Forrás: Szalai Zoltán: i.m. 29. o. 361
Magyarország jogharmonizációs kötelezettségeinek nemzetközi jogi alapja alapvetően a Európai
Megállapodás, és a Fehér Könyv. A Fehér Könyv jól használható bármiféle jogi kötelező erő nélkül, az Európai Megállapodásban előírt jogközelítéshez. A Fehér Könyv végrehajtása nem része a csatlakozási tárgyalásoknak, annak teljesítését nem kérik számon a tagi felvételnél, de előírásainak figyelembevétele a jogszabályok módosításánál és delegurációjánál mindenképpen segítséget jelent. Forrás: 8002//1999. (IK10.) IM tájékoztató a jogharmonizációs ügyek intézéséről
- 227 -
korábbi célok végrehajtása mellett a Bizottság újakat is megfogalmazott, melyek a következő csoportokba sorolhatóak: 1.
a releváns közösségi joganyag korrekciója, modernizációja, delegurációja,
2.
a monetáris unió követelményeinek teljesítése – a közös pénz bevezetése,
3.
fogyasztóvédelmi szempontok érvényesítése. Az Európa Parlament és Tanács irányelvet alkotott a betétvédelmi rendszerek-
ről (Betétvédelmi Irányelv): 94/19EC, valamint a Befektető Kártalanítási Irányelvet hozta meg a befektetők kártalanítására vonatkozóan (97/9EC irányelv). Ebben a szakaszban fokozatosan szükségessé válik az előző szakaszokban kibocsátott irányelvek felülvizsgálata. Az egyik legfontosabb újítás várhatóan a kollektív befektetési vállalkozások alapkezelő részére tervezett egységes engedély bevezetése lenne. 362 A Bizottság akcióprogramjában ezen túlmenően a belső piac egyszerűbb jogalkotásáért alkottak dokumentumokat, melyet 1996. március 26-án terjesztett elő a Bizottság. Az intézkedések közül három elképzelés emelhető ki: egyrészt a befektetési szolgáltatások vonatkozásában az előzetes értesítési kötelezettség eltörlésének lehetősége. Ezáltal a tagállamokon átívelő befektetési szolgáltatások akadály nélkül lennének elérhetőek más tagállamok számára is. A másik lényeges elem a pénzügyi részpiacokat felügyelő tagállami felügyeleti szervek együttműködési rendszerének további finomítása. A javaslat lényege, hogy a Bizottság a nemzeti, az uniós, és az egyes nemzetközi felügyeleti szervek bevonásával a befektetési szolgáltatók adatközlési kötelezettségét könnyítené az egységes fellépéssel. A harmadik felülvizsgálandó téma a tőkekövetelményekről szóló irányelvekben megjelölt piaci kockázat kiszámításának a puhítására vonatkozik. Az irányelvben lefektetett szabályok ugyanis túlságosan merevnek bizonyulnak, így nagyobb teret kap az általános szabályoktól való eltérés kedvező elbírálása. Az EURO bevezetésével kapcsolatos néhány iránymutató intézkedés lefektetése. Ilyen az esetleges Értékpapír Bizottság felállítása, melynek feladata az értékpapír műveletekre vonatkozó jövőbeni intézkedések kidolgozásánál a tanácsadás, valamint a módosítandó irányelvekkel kapcsolatos technikai intézkedések elősegítése lenne.
362
Márkus Csaba: i.m. 679. o.
- 228 -
A fogyasztóvédelmi szempontok erősítését a Tanács 1997. március 3-án elfogadott Befektető Kártalanítási Irányelve biztosítja. Az értékpapírpiacra vonatkozó uniós szabályozásban további reguláció várható a számviteli és auditálási standardok, a társasági jogi harmonizációs intézkedések és az adók egyes fajtáival kapcsolatos közösségi szabályozás területén.363 A fentiekben említett szabályozás területén a magyar értékpapírtörvény előrehaladott állapotban áll. Az uniós szabályozást ugyanis már az 1996. évi CXI. tv. meghozatalánál is figyelembe vettük, a törvény előkészítése során figyelembe vett irányelveket tartalmazza a törvény mellékletének utolsó része.364 A magyar jogharmonizációs program szerint365 új jogszabály meghozatal és a régi hatályon kívül helyezése van kilátásba helyezve 2000-2001 vonatkozásában. Az értékpapírtörvény módosítása366 és az új jogszabályok meghozatala küszöbön álló feladat, melyet a tervezetek elkészítésével már majdnem teljesítettünk. A tőzsde a globalizáció irányába halad, napirenden van a nagy nemzetközi tőzsdék egyesítésének kérdése, mint Frankfurt-London, Párizs-Brüsszel-Amszterdam. Amennyiben a hazai tőzsde is szeretné megőrizni versenyképességét, akkor ennek olyan jogi hátteret kell biztosítani, amely lehetővé teszi, hogy a magyar tőzsdék is egyesülhessenek, vagy csatlakozhassanak más nemzetközi tőzsdéhez, vagy legalább nyíljon meg számukra az együttműködés lehetősége. Ennek a követelmények kíván eleget tenni az értékpapírtörvény tervezett módosítása.
363 364
Márkus: i.m. 680-681. o. Beépítésre került a 79/279/EGK, 80/390/EGK, 82/121/EGK, 89/298/EGK, 89/592/EGK,
93/6/EGK, 93/22/Egk irányelvek. 365
2212/1998. (IX.30.) Korm. hat. a 2002. december 31-ig terjedő időszakra vonatkozó jogharmoni-
zációs programról és a program végrehajtásával összefüggő feladatokról. 366
A módosítás új jogszabályok meghozatalát jelenti, a jelenlegi értékpapírtörvényt több jogszabályra
került felbontásra. 2000 júliusára elkészültek a törvénytervezetek: a tőzsdei tevékenységről és a tőzsdéről, a befektetési alapokról, az értékpapírok forgalomba hozataláról és a nyilvános részvénytársaságok felvásárlásáról, a befektetési szolgáltatási tevékenységekről és a befektetési szolgáltatásokról; a befektetés-kezelési tevékenységről és a befektetés-kezelőkről; a tőzsdei ügyletek elszámolásáról és a központi értéktári tevékenységről.
- 229 -
Összegzés Amikor a jelen értekezés témájába tartozó kutatásomat megkezdtem, a tőzsdei privatizáció még kezdeti stádiumban járt, amikor befejezem a kutatást, akkor már csak részleges privatizációról beszélhetünk. Egyszerre nehéz és könnyű helyzetben van így a szerző, mert olyan téma kutatását kell zárnia, ami tíz éven keresztül a nyilvánosság érdeklődésére tartott számot, ugyanakkor végső számadás még a mai napig nem készült róla. Ennek megfelelőn megpróbálok eleget tenni a követelményeknek és megválaszolni a bevezetésben felvetett kérdéseket. A kérdésre választ adni a szerzőnek a kutatás tapasztalatai ismeretében nem nehéz, annál inkább az annak érdeklődésre számottartó megválaszolása. Az értekezés címének megfelelően két irányba történik a téma összefoglalása, a következtetések levonása és a jogterület módosítására vonatkozó javaslattétel. Az értekezés bevezetésében a következő kérdéseket tettem fel: 1.
Hogyan összegezhető az eddig lezajlott privatizációs folyamat?
2.
A magyar privatizációban szükségszerű út volt-e a tőzsdei privatizáció?
3.
Milyen jövője van a tőzsdei privatizációt meghatározó privatizációnak és értékpapírjogi szabályozásnak? A kérdésekre a választ értekezésem tartalmazza, összegző választ a követke-
zőkben adom meg: 1. Privatizáció: értékelése, az állami vagyonkezelő szerv további sorsa: Emlékeztetőül: a privatizáció 1990-től nyomon követett adatai szerint 19901999-ig összesen 1590,87 milliárd forint bevételt jelentett az államháztartásnak, és ennek összesen 39,2%-a származott tőkepiaci tranzakcióból.367 Bár a 39% a bevétel arányában nem tűnik nagy számnak, megállapíthatjuk, hogy a magyar privatizációs folyamat egyik, és nem a leggyakoribb technikája a tőzsdei privatizáció. A kimutatások szerint a privatizáció - még mindig állami bevételcentrikusan - 1995-ben és 1997-ben érte el csúcsát, 1999-ben a legmagasabb
367
Forrás: Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül ..... 179. o. táblázat
- 230 -
471 milliárd Ft értékesítéséhez képest, az értékesítés már csak 98,76 milliárd Ft értékű. A bevételek államháztartási oldalról a privatizáció sikerét támasztják alá, a privatizáció a kezdeti szabályozatlan szakaszából hatalmas fejlődésen átmenve, teljes technikai eszközöket igénybe véve kinőtte gyerekbetegségét, teljesítette küldetését. Ma már nem kérdés, hogy a még állami tulajdonban lévő vagyon hogyan, milyen technikával kerüljön úgy magántulajdonba, hogy az állam is jól járjon és a befektetőt (külföldit, belföldit, kisrészvényest, intézményi befektetőt) is kedvezményezzük. A magyar privatizáció a privatizáció változatos útjait járta meg, a létező technikák közül csak az ingyenes kuponprivatizációt nem alkalmazta a privatizáció több, mint 10 éve során. A 10 év - bár sok ellentmondással terhes, gazdasági vesztességgel is együtt járt368 - megállapíthatjuk, hogy legnagyobb eredménye az, hogy a magántulajdon döntő többségén alapuló tulajdoni rendet létre tudta hozni. Ez jelentős eredmény, és folytathatjuk a privatizáció eredményének felsorolását:
Megállapíthatjuk, hogy a privatizáció során a lépések egyre átláthatóbbakká, tervezhetőbbé váltak, kialakultak az értékesítés tapasztalatai.
1990-től kezdődően 2 évig "tiszta" privatizáció még csak elvétve fordult elő, ekkor az állami vállalatok gazdasági társasággá alakulásának időszakát éltük. Ebben az időszakban összesen 386 vállalat alakult át társasággá, összesen a két év alatt 578 milliárd Ft értékű állami vagyon került társasági formába. 369 Jellemzően megmaradt az ÁVÜ domináns szerepe.
1992-től felgyorsultak a privatizáció eredményei, újabb- és újabb elemekkel gazdagodott a piac: kisprivatizáció, KRP, MRP, MBO technika megjelenése, és elvétve tőzsdei érétkesítés (7%-23% 1992-től 1994-ig).
1995-től kezdődően beindult a tőzsdei úton történő értékesítése az állami tulajdonú részvényeknek.
368
Lásd a részvények alulárazásának kérdését.
369
Mellár Tamás: A privatizáció tapasztalatai Magyarországon
Privatizációs Kutatóintézet, Bp. 1992. 37. o.
- 231 -
A tőzsdére bevezetett privatizált társaságok maguk is több mint 250 millió dollárnyi370 friss tőkét hoztak, tőkeemelés révén, eredménytermelő képességük pedig a többszörösére nőtt, ezzel jelentős adóbevételt "termeltek", és hoztak az országnak.
Az állami bevételek növelése szempontjából ugyan nem eredmény, de a tőzsde forgalmának és működésének megítélése szempontjából mindenképp eredménynek tekinthető, hogy a tőzsdei forgalomban a részvények árfolyama a kibocsátási árhoz képest a legtöbb esetben megemelkedett. (Leginkább példa rá: MOL részvények árfolyama 3 hónap alatt 72,4%-kal emelkedtek a kibocsátási árhoz képest: 1100 Ft-ről 1707 Ft-ra; Prímagáz részvényei 69,2%-kal, RÁBA részvényei 62,3%-kal lettek magasabbak, mint kibocsátási áruk.371)
Leszűrhettük azt a következtetést - az angol privatizációs tapasztalatok tükrében - hogy a részvények árkialakításának kérdése az egyik legfőbb stratégia pontja a tőzsdei privatizációjának. Alulértékelés esetén jól jár a befektető - ez lehet a befektetői kedvezmények egyik útja - de rosszul jár az állam: bevételtől esik el. A további stratégiai ösztönzőket a kibocsátás során a nyilvános ajánlatban közzé kell tenni. Figyelemmel kell lenni a túljegyzés esetén, aluljegyzés esetén követendő eljárás meghatározásánál azokra a szempontokra, amelyekkel a befektetőket akarjuk preferálni. (Ez azt jelenti, hogy meg kell határozni, hogy túljegyzés esetén mi dönt: a legmagasabb árak, stratégiai-szakmai befektető kör, külföldi vagy belföldi befektető, MRP-s, vagy a vállalati menedzsment - és melyik lesz a meghatározó!) A kérdések a kibocsátás egész technológiájára, a részvények árára és nem utolsó sorban a cégek további működésére hatással vannak.
További eredménynek tekinthető:
Lefektettük a privatizációhoz kapcsolódó háttér gazdasági joganyagot. Hatalmas mennyiségű gazdasági jogszabály született a témában, sőt olyan új szerződéstípusok is kialakultak, mint a privatizációs lízing, koncessziós szerződés.
370
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül .... 26. o.
371
v.ö. Korányi G. Tamás: ua. 27. o.
táblázat a tőzsdei áralakulásról a részvények után.
- 232 -
A jogalkotás - elmondhatjuk - követte a gazdasági fejlődést, sőt sok esetben előtte járt. Ez mondható el az első tőzsdetörvény, értékpapírtörvény megalkotásáról is, hiszen 1990-ben és a további 2 évben még alig volt tőzsdei forgalom. Ez a kérdés vetődik fel az értékpapírtörvény legújabb tervezetével kapcsolatban, nevezetesen nem túl hazai-e a módosítás, az Európai Unió jogának követése. Nem kell-e újabb fejleményeket megvárni - például a nemzetközi tőzsde egyesítéseket - ahhoz, hogy egy igazán jó és időt álló törvény szülessen. Természetesen ennek ellenére senki nem kérdőjelezi meg az említett törvények létrehozásának szükségességét. A jogalkotás mellett lassan-lassan a jogalkalmazás is követi a gyorsan változó jogszabályok értelmezését. Következtetés: A gazdasági jogszabályok hatalmas tömege új jogági-szabályozási koncepciókat vet fel.372 Az egyes jogterületek határai elmosódtak, nevezetesen ilyen az értékpapírjogi szabályozás, amelyben a pénzügyi jogi elemek mellett erőteljesen megtalálhatóak a polgári jogi, társasági jogi elemek. A gazdasági jogszabályok tömeges megjelenésének hatására egyre gyakoribb az az érvelés, hogy azokat - vagy legalábbis egy részét - önálló jogágban lehetne elhelyezni, például Kereskedelmi Törvénykönyben. Sárközy Tamás megálmodott koncepciója szerint a Kereskedelmi Törvénykönyv speciális területekkel foglalkozó fejezete rögzítené - egységesen - az értékpapírjog, bankjog, versenyjog szabályait. (A koncepcióval a pénzügyi jogásznak vitatkoznia kell. A koncepció polgári jogi szempontból közelíti meg a jogág elhatárolását, és felvetheti a pénzügyi jogász a kérdést: hol lennének elhelyezve az egységes szabályozásban a közjogi elemek. A fejlődés a polgári jog irányába tolja el az elhatárolás problémáját, a tőzsde részvénytársasági formában történő működtetése is ezt célozza.373
372
Ld. Sárközy Tamás: A gazdaság joga, mint az Európai Unióhoz való csatlakozás hajtó ereje.
Gazdaság és Jog 1998/7-8. sz. és Miskolczi Bodnár Péter: Magánjogi kodifikáció és a kereskedelmi jog viszonylagos önállósága, Polgári Jogi Kodifikáció és Jogharmonizáció Novotni Kiadó, Miskolc, 1999. 73-99. o. 373
A tőzsde tevékenységéről és tőzsdéről szóló törvénytervezet már ezt a koncepciót tartalmazza.
- 233 -
A privatizációs folyamat összegzésénél eredményként értékelhető, hogy a szabályozás folyamán a módszerek ugyan egyre bővültek - az apportprivatizációtól, az átalakulásos privatizáción keresztül eljutottunk az adásvételi privatizációhoz, és annak kedvezményes és tőzsdei útjáig - ugyanakkor a szabályok egyre áttekinthetőbbek lettek. A privatizáció így tervezhetőbbé vált, a lépések átláthatóbbakká váltak és mindehhez a jogszabályok jogi keretet, egyre részletesebb eljárási rendet biztosítottak. Megállapíthatjuk, hogy a privatizációs értékesítési folyamat szervezeti keretei (vagyonkezelő szerv, tőzsde) kiépültek. A privatizációs szervezet feladatai lecsökkentek. Következtetés: A privatizáció kapcsán ma már szinte egy kérdés maradt: mi legyen a megmaradt állami vagyon és szervezetrendszer sorsa? Erre vonatkozóan a szakirodalomban374 - és a politika színterén - többféle elképzelés alakult ki. A holding terv lényege, hogy létrehoznának az állami vagyon kezelésére egy külön szervet a Magyar Holdingot és külön a privatizációval foglalkozó Privatizációs Ügyek Hivatalát.375 A Hivatal költségvetési szerv lenne, és a kis cégek eladásához közvetítőt vennének igénybe: a Magyar Fejlesztési Bankot vagy a Kincstári Vagyon Igazgatóságot. A Magyar Holding Rt.-hez kerülnének a minisztériumoknál és a KVI-nál lévő cégek is. A másik elképzelés szerint - a Független Kisgazda Párt - megszüntetné az ÁPV Rt.-t és a szakminisztériumoknak adná az egyes profiljukba vágó cégek vagyonkezelését. Egyéb lehetőségként szóba került még az MFB, mint privatizációs szervezet és a vagyon átadása a KVI-nek is. A javaslatok egy dologban megegyeznek, mégpedig az ÁPV Rt. megszüntetésében. Álláspontom szerint költségesebb megoldás lenne egy új privatizációs szervezet létrehozása, mint a már meglévő és kiépített ÁPV Rt. működtetése. Ráadá-
374
Sárközy Tamás: A rendszervátlozás és a privatizáció joga .... 264-265. o.
375
Kertész György: Lehúzzák a valót, Vita az ÁPV Rt. jövőjéről
Figyelő 2000. január 20-26. 18-19. o.
- 234 -
sul a politikai befolyás az ÁPV Rt.-ben ugyanúgy megvalósul, mivel vezető tisztségviselői a pártokból kerülnek ki. A FIDESZ elképzelése szerint új vagyonvezető holding létrehozása jóval költségesebb és ellene szól még az az érv is, hogy a nyugat-európai gyakorlatban is a szakminisztériumok kezelik az állami vagyont.
Megállapíthatjuk azt is, hogy állami tulajdon lebontása piaci módszerekkel történt. Ez fejlesztette a gazdasági jogalkotást és a problémák ellenére a piacgazdaság zötyögő szekerét elindította.
A privatizáció érdemei között - nem utolsó sorban - szól az a tény is, az állami tulajdon magánosításánál gyorsaság területén a második helyen, de mindenképpen az élen végeztünk. A privatizációt majd 10 év alatt nagyrészt sikerült befejezni.
2. A konklúziók másik iránya: tőzsde: Az értekezés privatizációról szóló részében a privatizáció jogát, technikai folyamatát, menetét, módszereit elemeztem. Tettem mindezt azért, mert az Értékpapírtőzsde létrejöttével megnyílt a lehetőség a nyilvánosan kibocsátott állami tulajdonú részvények tőzsdei bevezetésére és értékesítésére, és a tőzsdei privatizáció a privatizáció egyik módja.
A tőzsdei privatizáció a privatizáció egyik útja, bár kétségkívül - a gazdasági körülmények miatt - kb. a privatizálandó vagyon alig 30%-át kitevő része. Az okok nyilvánvalóak: a privatizáció kezdetekor, a Gt. hatálybalépésekor még nem volt tőzsde. A részvények az elsődleges piacon keltek el. A tőzsde létrejötte a gazdasági jogalkotás terméke, és nem a gazdasági fejlődés eredménye. Nem a jól működő, eredményes nagy cégek hívták életre a nyilvános megmérettetés érdekében, hanem a rendszerváltás gazdasági szükségszerűsége. A fejlett piacgazdaságoknak megfelelő környezetet kellett teremteni az átalakult és megnőtt magántulajdon számára, és ez elképzelhetetlen a "nyugatiak" szemében tőzsde nélkül. Ez érezhető volt a tőzsde kezdeti működésén, amikor is a tőzsdei kapitalizáció túlnyomó részét adták az állami tulajdonú cégek. Ugyanakkor a privatizációt átláthatóbbá, számonkérhetőbbé
- 235 -
tette a tőzsde, a megkövetelt nyilvános tájékoztatók és a nyilvánosság súlyát nem is vállalta minden Rt. A tőzsde elfogadását segítette a privatizálandó vagyon tőzsdei értékesítése. Mindezek alapján megállapíthatjuk, hogy a tőzsdének ugyan jobban, de a privatizációs folyamatnak is szüksége van a tőzsdére. A tőzsde ugyanis olyan előnyöket hordoz, ami minden - nemcsak - állami tulajdonú cég értékesítésénél eredményt hozhat.
A tőzsdei privatizáció módszerbeli technikájánál a legvitatottabb kérdés a részvényárkialakítás problémája. A részvények alulárazása kedvezőtlen a privatizációs állami bevételek szempontjából, de vonzó a befektető szemszögéből. A tőzsde működésére is jó fényt vet, mivel az árfolyamok alulárazása az árfolyam emelkedéséhez vezet, így a befektető nagy árfolyamnyereséghez jut. Amennyiben serkenteni akarjuk a tőzsdei értékesítést, vonzóvá kell tenni a kisbefektetők számára, ekkor a részvények alulárazás jó technika. A befektetői kedvet - és a tőzsde működését - egyéb állami beavatkozás is emeli, ilyen az adókedvezmény. Adókedvezményt - a külföldieket és belföldieket - megkülönböztetve - nem adhatunk, mert az az Európai Megállapodás és az OECD megállapodásba ütközne és káros adóversenyt okozna, de az árfolyamnyereség adójának megszüntetésével a tőzsdei forgalom megemelkedne. Értekezésem bevezetőjében harmadik kérdésként tettem fel, hogy milyen jö-
vője van a tőzsdei privatizáció meghatározó értékpapírjogi szabályozásnak. Értekezésemben összefoglaltam az Európai Unió értékpapírjogát meghatározó irányelveket, lényegüket ismertettem. Rögzítettem, hogy az értékpapírjog új törvénytervezetei elkészültek, parlamenti vitájukra még nem került sor. Az értékpapírtörvény ellentmondásait (aranyrészvény problémája, részvényátruházás jogértelmezési vitája) feltártam. A tőzsde jövője és de lege ferenda javaslatok: 1.
A tőzsde sui generis - önszabályozó szervezetből - részvénytársaság lesz a tervezet értelmében. A részvénytársasági átalakítás a civiljog szférájába tolja a tőzsdét. A globalizáció szempontjait figyelembe véve mindenképp jó megoldásként értékelhetjük,
- 236 -
ugyanis a nemzetközi vérkeringésbe - tőzsde-egyesüléseknél - csak így lehet esélye a BÉT-nek. A külföldi székhelyű társaságok magyar társasággal történő egyesülését nem szabályozza jelenleg jogszabály. A Gt. csak a belföldi társaságok egyesüléséről ír, így a tőzsde Rt.-ként a magyar szabályok szerint egyesülhetnek külföldi tőzsdével. Ezt az elletmondást fel kell oldani a Gt. szabályainak módosításával. 2.
Az elektronikus - internetes - kereskedésé a jövő. Ezért a kereskedési szabályoknak a nemzetközi strandardokhoz kell igazodniuk majd.
3.
Új értékpapírok (warrant) jelentek meg a tőzsdejogban, melyek nem szerepelnek az anyagi jogi szabályokban (Ptk.-ban).
De lege ferenda javaslat: Az értékpapírjogi szabályok jelenleg három helyen az Épt.-ben, a Gt.-ben és a Ptk.-ban találhatóak meg. A tőzsdei kereskedés, bevezetés szabályai pedig belső szabályzatban. A megoldás többféle lehet. A Ptk. új fejezete egységesen szabályozná az értékpapírjog szabályait. Egy új egységes Kereskedelmi Törvénykönyv szabályozhatná egy fejezetében egységesen az értékpapírjogot. Önálló törvényi szabályozást kapna az értékpapírjog, ahol egységesen kezelnék az anyagi és eljárásjogi szabályokat. Jelenleg az értékpapírtörvény tervezet még mindig foglalkozik - és nem egy törvényben - az értékpapírok bevezetésével, tőzsdei forgalmával, a tőzsde tevékenységével. A megoldás egy egységes törvény lenne, amely megszüntetné az egyéb a Gt. és más jogszabályok - Épt. - között fennálló anomáliákat, és egy helyen összefogva szabályozná az értékpapírok bevezetésére, forgalmára vonatkozó szabályokat is.
Jelenleg nincs szabályozva a részvénycsere,376 és az értékpapírok adásvétele sincs egyértelműen szabályozva. Épt. 3.§ (2) bek. 12. és 13. pontjában az eladás
376
Deák Dániel: A társasági részesedések megszerzése és a szervezeti átalakulás pénzügyi jogi háttere
Gazdaság és Jog 1997/5. 10. o.
- 237 -
félreérthető. A kibocsátót az Épt. ugyanis nem tekinti eladónak, csak az értékpapír következő tulajdonosát. A kibocsátás ezek szerint nem adásvétel, mert még nincs értékpapír, az csak ezt követően jön létre a kibocsátás eredményeként.
Ugyancsak szabályozást igényel a részvényátruházás. Bár az internet világában a mai formában nem lesz jelentősége a papírnak, a dematerializált részvényé a jövő. Ebben az esetben is szükség van a szabályok (Gt., Épt.) összehangolására. Az értékpapírtörvény tervezete szerint e tendencia a dematerializált részvényé, ezért ennek szabályozását gységesíteni kell.
Nincs kialakult egyező vélemény az értékpapírletét- és kölcsön kérdésében. Ennek érdekében ki kell dolgozni az értékpapírkölcsön Ptk.-től eltérő szabályait. A kérdés megoldhatatlanságát a szabályozás azon eleme adja, hogy ha valaki kölcsönt kap, a kölcsön tárgyán tulajdonjogot is szerez, amennyiben ez értékpapírkölcsön, így a tulajdonlás tőzsdekényszert von maga után. Megoldhatatlan kérdés még, hogy hogyan lehet értékpapírkölcsönről a Ptk. 472.§ szabályait alkalmazni, és ugyanazon sorozatú és névértékű értékpapírt visszaadni a kölcsönadónak.
Meg kell oldani az aranyrészvény problémáját, azaz a Pt. és a Gt. szerinti ellentmondást, melynek lényege szerint (Gt.) az alapszabály rögzítheti a vétójogot biztosító elsőbbségi részvényt, míg a Pt. mellékletében a törvény erejénél fogva kerültek be az aranyrészvényes cégek. (Bár ezen cégek alapszabálya is tartalmazza az aranyrészvényt - de ez nem lehet megoldás.) Az ellentmondást egységes szabályozással kell feloldani.
Egyéb új szabályozási tendencia a tőkepiac terén (a törvénytervezetek alapján): -
Az értékpapírok forgalomba hozatalánál a nyilvános forgalomba hozatalra kizárólag dematerializált formában kerülhet sor.
-
Kiterjesztik a tájékoztatóban foglalt felelősök körét, ezen túl a könyvvizsgáló is egyetemleges felelősséggel tartozik a tájékoztatóban foglalt adatok tekintetében.
-
A jegyzési eljárásba is beköszön az elektronika, így a nyomtatott jegyzési nyilatkozat mellé a törvénybe bekerül az elektronikus dokumentum is.
-
A beszámolókat a cégeknek a nemzetközi számvitel szabályainak megfelelően is el kell készíteniük a jövőben.
- 238 -
-
A nyilvános részvénytársasági felvásárlás szabályai jelentősen változnak: már 5%-ot meghaladó mértékű minden közvetlen, és közvetett tulajdonszerzését a szerző fél köteles a rendkívüli tájékoztatásra vonatkozó szabályok szerint közzétenni és az Rt. Igazgatóságának bejelenteni.
-
Megváltozik a tőzsde szervezete, a Gt.-nek megfelelő szervezettel fog működni, fő ügyvezető szerve az igazgatóság lesz. Összegzésemben a privatizációs értékesítésekre kihatással lévő változásokat
érintettem. A változások a tőzsdei privatizációt olyan mértékben, mint eddig már nem fogják érinteni, de tekintettel a nyugat-európai mintákra, ahol az államosítás és a privatizáció állandóan egymást felváltó folyamat, ez hazánkban sem kizárt, hogy még gyakorlat lesz. Egyebekben a rögzített változások egy korszerű az Európai Uniónak adekvát értékpapírjogi szabályozást vetítenek előre, mely szabályozás a további állami és nem állami értékesítésekre is hatni fog. A javaslatokban megfogalmazott ellentmondások megszüntetésével pedig megnyugodhatnánk - legalább is egy időre a stabil, időtálló, és az Uniónak is megfelelő reguláció miatt.
- 239 -
Rövidítések jegyzéke ÁÉF
Állami Értékpapír Felügyelet
ÁPTF
Állami Pénz- és Értékpapírpiac
ÁPV Rt.
Állami Privatizációs és Vagyonkezelő Részvénytársaság
ÁSZ
Állami Számvevőszék
Át.
1989. évi XIII. tv. A gazdálkodó szervezetek és a gazdasági társaságok átalakulásáról
ÁV Rt.
Állami Vagyonkezelő Részvénytársaság
ÁVÜ
Állami Vagyonügynökség
BÉT
Budapesti Értéktőzsde
BÉT
Budapesti Értéktőzsde
BUX
BÉT Részvényindexe
E-hitel
Egzisztencia hitel
EPP
Első Privatizációs Program
Gt.
1988. évi VI. tv. A gazdasági társaságokról 1997. évi CXLIV. tv. a gazdasági társaságokról
KELER
Központi Elszámolóház és Értéktár Rt.
Kft.
Korlátolt Felelősségű Társaság
KRP
Kedvezményes Részvényvásárlási Program
KVSZ
Kincstári Vagyonkezelő Szervezet
LB
Legfelsőbb Bíróság
MBO
Management buy out menedzseri kivásárlás
MNB
Magyar Nemzeti Bank
MRP
Munkavállalói Részvényvásárlási Program
OTC
„Over the Counter” Pulton kívüli kereskedés (Tőzsdén kívüli kereskedés) rövidítése
Priv. tv.
1992. évi LIV. tv. Az időlegesen állami tulajdonban lévő vagyon értékesítéséről, hasznosításáról, és védelméről
PSZÁF
Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyelete
Pt.
Privatizációs törvény 1995. évi XXXIX. tv. Az állam tulajdonában lévő vállalkozói vagyon értékesítéséről
Rt.
Részvénytársaság
- 240 -
Mellékletek Tájékoztató adatok a privatizációról Gazdasági társasággá alakult (volt) állami vállalatok Időpont
vagyona (milliárd forint) száma
könyv szerinti érték
a tranzakció során elfogadott érték
1990. december 31.
27
26,19
41,47
1991. december 31.
218
345,07
465,20
1992. január 31.
242
350,90
473,15
február 29.
260
359,40
484,78
március 31.
277
362,82
492,82
április 30.
292
366,09
494,53
május 31.
343
560,40
1274,40
június 30.
373
572,46
1295,49
július 31.
430
576,34
1302,14
augusztus 31.
445
577,31
1303,43
1. számú melléklet Forrás: MNB 1992. július havi jelentése
A BUX kosarának változásai (1998-2000) Részvény
Névérték (Ft)
Bázisár p(0) (Ft)
Kalkulált közkézhányad (%)
2000.IV.3-tól
1999.X.1-jétől
Kosárbeli súly (%)*
1999.IV.1-jétől Bevezetett mennyiség (db)
1998.X.1-jétől
Kosárbeli súly (%)*
Bevezetett mennyiség (db)
Kosárbeli súly (%)*
Antenna Hungária
1 000
12 909
12.07
BorsodChem
1 000
2 927
73.90
8 068 138
4.58
7 575 757
4.48
10 419 798
4.89
10 419 798
5.18
Danubius
1 000
1 189
62.49
5 238 055
1.73
4 894 836
2.02
8 000 000
4.28
8 000 000
3.06
Démász
10 000
13 512
50.00
1 939 915
2.03
1 828 617
2.73
3 702 910
7.40
3 702 910
6.63
Egis
1 000
2 399
49.01
3 998 092
2.94
35 972 400
2.60
7 785 715
3.59
7 785 715
3.96
Fotex
100
216
40.29
28 450 232
0.54
35 972 400
0.26
67 393 650
0.76
66 143 090
0.88
Graboplast
1 000
1 271
79.47
4 336 072
0.67
4 721 015
0.74
5 210 711
0.98
5 210 711
1.04
Matáv
100
1 297
38.97
207 515 422
27.85
220 352 154
25.17
100 971 470
15.00
102 708 675
15.00
Mezőgép
100
2 062
40.23
3 378 915
0.37
0
0.00
0
0.00
7 926 000
2.91
MOL
1 000
1 512
67.48
58 005 233
17.04
45 892 964
21.28
23 871 790
15.00
24 619 115
15.00
NABI
1 000
5 002
43.87
2 054 683
0.77
1 780 804
0.69
4 470 000
1.65
4 470 000
0.79
OTP Bank
1 000
1 047
92.80
21 431 245
17.45
18 083 598
16.27
14 142 922
15.00
17 497 156
15.00
Pannonplast
100
1 232
72.41
3 178 386
1.37
3 672 948
1.27
4 139 602
1.84
4 086 135
2.72
Pick Szeged
1 000
1 963
95.44
3 088 735
1.92
3 082 293
2.19
3 082 293
2.59
3 074 999
2.27
Prímagáz
1 000
2 398
31.54
1 189 690
0.18
1 186 954
0.23
3 600 000
0.97
3 600 000
0.83
Rába
1 000
3 521
43.86
6 858 625
1.00
5 418 527
1.07
14 624 468
3.61
14 624 468
2.53
Richter Gedeon
1 000
1 790
13.36
14 080 334
13.86
13 755 114
11.97
17 981 422
15.00
18 522 510
15.00
Synergon
200
2 897
52.00
5 205 792
1.00
6 290 514
1.56
0
0.00
0
0.00
TVK
1 000
1 348
44.20
11 223 597
3.09
16 029 046
4.99
24 234 843
6.31
24 000 000
6.58
Zalakerámia
1 000
3 095
91.81
3 684 983
0.62
3 191 859
0.47
3 069 680
0.59
3 020 407
0.92
Inter-Európa Bank
10 000
6 600
n.a.
0
0.00
0
0.00
543 875
0.54
543 875
0.60
2. számú melléklet
Bevezetett mennyiség (db)
Kosárbeli súly (%)
Bevezetett mennyiség (db) 1 308 844
1.00
0
0.00
0
0.00
0
0.00
Forrás: Magyar részvények könyve 2000. …. 28. o.
Privatizált tőzsdei társaságok részesedése a forgalomból Társaság
Forgalom árfolyamértéken
Részarány
Súly a BUX-kosárban
1999. I-VI. Mrd Ft duplikált
%-ban
(1999. okt. 1-jén %-ban)
Matáv
584
15,5
25,17
Mol
1485
39,3
21,28
OTP
608
16,1
16,27
Richter
255
6,8
11,97
TVK
296
7,8
4,99
Borsodchem
61
1,6
4,48
Egis
33
0,9
2,6
Pick
29
0,8
2,19
Danubius
24
0,6
2,02
Pannonplast
23
0,6
1,27
Rába
99
2,6
1,07
Graboplast
14
0,4
0,74
Prímagáz
6
0,2
0,23
3. számú melléklet Forrás: Korányi G. Tamás: Privatizáció tőzsdén keresztül …. 18. o.
- 243 -
A főbb privatizációk kronológiája Nagy-Britanniában Állami eladások
Dátum
British Petroleum
1979-1987
National Enterprise Board Investments
1980-1986
British Aerospace
1981-1984
Cable and Wireless
1981; 1983; 1985
Amersham International
1982
National Freight Corporation
1982
Britoll
1982; 1985
British Rail Hotels
1983
Associated British Ports
1983; 1984
Rover (British Leyland)
1984; 1988
British Telecom
1984-1987
Enterprise Oil
1984
Sealink
1984
British shipbuilders and naval dockyards
1985-től nem befejezett
National Bus Company
1986-tól
British Gas
1986
Rolls Royce
1987
British Airport Autharity
1987
British Airways
1987
Royal Ordnance Factories
1987
British Steel
1988-1989
Water (Vízművek)
1989-1990
Villamossági művek eladása
1990
Tervezett eladása
1991-től
4. számú melléklet Forrás: Parker, D-Harley, D: Status change and performance: Economic Policy and Evidence. Privatization and economic efficiency a comparative analysis of developed and developing countries Edwar Elgar, 1991. p. 125.
- 244 -
A Budapesti Értéktőzsde fejlődése (1990-1999)
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
Bevezetett részvények (db)
6
20
23
29
40
42
45
49
55
65
Ebből privatizációs eredetű (db)*
1
3
5
8
17
22
25
24
25
24
Tőzsdetagok száma
42
48
48
47
51
56
57
63
60
54
Résvzénykapitalizáció (Mrd Ft)
16
38
47
82
181
328
852
3052
3020
4129
Teljes kapitalizáció (Mrd Ft)
16
54
202
458
884
1221
2391
5115
5470
7210
Részvénykap. a GDP %-ában
-
-
-
-
4.2
6,0
12,9
36,6
29,7
kb.38
Azonnali részvényforgalom
6
10
6
18
57
87
491
2873
6921
6863
6
10
34
186
211
253
1145
-
-
-
-
-
10
191
34
40
134
737
838
1016
4618 27272 55836 65245
-
837
891
1264
1470
1529
4134
(dupl.Mrd Ft) Azonnali összforgalom
6736 13847 16006
(dupl.Mrd Ft) Határidős forgalom (Mrd Ft) Átlagos napi forgalom (M Ft) BUX értéke az év végén
*Azok a társaságok, amelyek az ÁPV vagy jogelődei kezdeményezték. Forrás: Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül …. 184.
1416
7999
2934
6308
1313
8819
- 245 -
The Scale of Privatization Sale in OECD Countries, 1979-91
Conutry
Privatization period
Privatization proceeds as share of average annual GDP over the privatization period (per cent)
Austria
1987-90
0.9
Canada
1984-90
0.6
France
1983-91
1.5
Germany (West)
1984-90
0.5
Italy
1983-1
1.4
Japan
1986-88
3.1
Netherlands
1987-91
1.0
New Zealand
1987-91
14.1
Portugal
1989-91
4.3
Spain
1986-90
0.5
Sweden
1987-90
1.2
Turkey
1988-91
1.6
UK
1979-91
11.9
Forrás: Cook, P., Kirkpatrick, C., 1994, Assesing the results of Privatization: A Reiew of Methodologies and Evidence, Manchester, p. 33. (mimeo)
- 246 -
Privatizációs értékesítések bevétele összesen (Mrd Ft) Készpénz,
Készpénz,
forint
deviza
E-hitel
Kárpótlási
Összesen
jegy
Bevételből PM-
Tőkepiaci tranzakciók
hez befolyt
az összes bev.%-ában
1990
0,14
0,53
0
0
0,67
29,3
1991
4,81
24,61
1,01
0
30,43
2,1
66,91
7,0
1992
14,6
40,98
9,07
2,26
1993
17,55
110,67
21,72
14,56
164,5
6,3
1994
44,45
10,95
29,27
64,2
148,87
23,3
1995
26,31
411,48
3,99
30,15
471,93
1996
26,73
92,73
2,47
40,7
162,63
14,48
40,7
1997
109,54
208,64
0,31
23,2
341,69
15,05
80,2
1998
61,36
38,62
0,31
4,19
104,48
0,1
64,8
1990.I-IX.
25,48
73,1
0
0,18
98,76
0
68,5
1990-1999
330,97
1012,31
68,15
179,44
1590,87
29,63
39,2
11,9
A táblázat adatai nem tartalmazzák az 1999. októberi OTP Rt. és Édász-tranzakciók bevételét. Az adatok forrása ÁPV Rt.
Részvényfajták és részvényosztályok a társasági törvény szerint Részvényfajta Részvényosztály
törzsrészvény nincs
elsőbbségi részvény, maximum az alaptőke 50%-a osztalék-
likvidációs osztalékelsőbbséget,
elsőbbsé-
hányadhoz egyben
get bizto- elsőbbsésító
dolgozói részvény, max. az alaptőke 15%-a
szavazati joggal összefüggő zártkörűen
likvidációs elsőbbséget biztosító
hányadhoz elsőbbsé-
működő nincs
kamatozó, max 10%-a* nincs
rt. részvényére elővásárlási jogot biztosító
get bizto- get biztosító sító
További csoport
nincs
létrehoz-
létrehoz-
ható
ható
létrehozható
többszörös
„vétójogot”
szavazati
biztosító
jogot biztosító *az alaptőke százalékában
Forrás: BÉT: Magyar Részvények könyve 2000. 41.o.
létrehozható
osztalékelsőbbséget
„klasszikus”
bizt. dolgozói
részvény
dolgozói nincs
- 248 -
A legfőbb állami vagyonok eladásának költsége cég neve
az értékesítés dátuma
ráfordítások (millió font)
ráfordítások mint bevételek (%)
Cable and Wireless
1981
7
3,1
British Aerospace
1981
6
3,8
Amersham
1982
3
4,6
Britoil
1982
17
3,2
Associated British Ports
1983
2
11,2
Enterprise Oil
1984
11
2,8
BT
1984
263
6,8
British Gas
1986
360
6,4
BA
1987
42
4,7
azonnali profit (penny)
nyitó ár (penny)
százalékos összeg
BT
50
93
86
TSB
50
85,5
71
British Gas
50
62,5
25
Biritish Airways
65
109
68
Rolls-Royce
85
147
73
BAA
100
146
46
Forrás: Vickers-Yarrow: Privatization an Economic Analysis …. p. 181.
Cég neve
Forrás: Vickers-Yarrow: Privatization an Economic Analysis …… p. 177.
- 250 -
- 251 -
Esettanulmány: A Pick Rt. tőzsdei privatizációja
A Pick Szeged Rt. A vállalat elődjét közel 125 éve, 1869-ben alapította Pick Márk terménykereskedő. A szalámigyártás kezdeti szakaszára még a kisipari méretek voltak jellemzőek, 1888-tól indul meg a gyáripari termelés. A gyár vezérterméke, egyben a legismertebb is, a Pick téliszalámi, amely Magyarországon, de Európa több országában is keresett termék. Az 1950-es 630 tonnáról 1968-ra 5000 tonnára, napjainkra 12 000 tonnára nőtt a gyártott szalámi mennyisége. A társaság export, nagy- és kiskereskedelmi tevékenységet is folytat. A társaság az átalakulást megelőzően – a profiltisztítás miatt – négy 100%-os tulajdonú kft.-t alapított. A társaság pénzügyi helyzetére, likviditására a stabilitás a jellemző. A Pick Rt. ma az egyik vezető húsipari vállalat Magyarországon. 1990-ben a magyar vállalatok eredmény szerinti rangsorolásában a 23., a nettó árbevétel szerinti rangsorban pedig a 66. volt, míg 1991-ben eredmény szempontjából a 21., nettó árbevétel szerint a 41. helyet foglalta el. A társaságnál a foglalkoztatottak összlétszáma 2000 fő körüli. Az ÁVÜ Igazgató Tanácsa 1991. november 20-i ülésén meghozta határozatát a Pick Szeged privatizálásával kapcsolatban; jóváhagyta a Pick Szeged részvénytársasággá alakulását. Az átalakulás időpontja 1992. június 30. A vagyonértékelés feladata volt a Pick Szeged, mint állami vállalat gazdasági társasággá való alakulásakor az újonnan alakuló társaságba bevitt vagyon reális, a vállalat egészét átfogó meghatározása. Az értékelésnél a következő alapelveket vették figyelembe: -
a Pick Szegedet egységes egésznek és nem részek összegeződésének tekintették,
-
a vagyontárgyak értékelését megfelelő mélységben, vagyis egyes területeken egyedileg végezték el,
-
az értékelésnél nemcsak statikus szemléletből indultak ki, hanem a jövő várható hatását is figyelembe vették,
-
ennek meghatározásához a múltbeli eredményeket is elemezték,
-
az értékelésnél az állagértékelés, állagmegtartás elvét is figyelembe vették,
-
egyes vagyontárgyak értékelésénél a likvidálás (felszámolási) elvet alkalmazták.
- 252 -
Az értékelés során az alábbi három általánosan elfogadott módszert alkalmazta az American Appraisal Hungary Co. Ltd. A társaság 1991. december 31-i mérlegét teljes körű leltárdokumentációval támasztottuk alá, amit a vezetők teljességi nyilatkozata is tanúsított. A valós piaci érték az a becsült összeg, amelyen várható, hogy a vagyontárgy egy érdekelt vevő és egy érdekelt eladó között gazdát cserél, miközben mindkét fél kellőképpen tudatában van a vonatkozó tényeknek a jogegyenlőség alapján. A vagyonértékelésnél meg kell jegyezni, hogy bizonyos technikai problémák merültek fel, tudniillik a társaság 1991. december 31-i mérlegét a számviteli törvénynek megfelelően kellett átalakítani, a hivatalos megjelenés előtt. Mivel a társaság 1992. június 30-án alakult át, így az átalakulás után a már elkészült vagyonmérleget júliusban korrigáltuk a féléves változással, így az az átalakulási időpont adatait tartalmazza. A vállalati vagyon meghatározása után – azon belül – meg kell állapítani az alaptőke nagyságát. Ez átalakulásunk esetében kulcskérdés volt, mivel a részvényeket nyilvános kibocsátással értékesítettük. E védelem lényege, hogy – az alaptőke leszállítását kivéve – tilos az alaptőke terhére a részvényesnek kifizetést teljesíteni (társasági törvény, 266.§ (4) bek.). Az alaptőke gyökeresen eltér az alaptőke feletti vagyontól, amelynek tehére bármekkora alaptőke egyharmadáig részvények vásárolhatók vissza, tetszőlegesen magas áron. Az alaptőke meghatározásánál két nagy csoport érdekét kell figyelembe venni: a hitelezőkét és a tulajdonosokét. Elmondhatjuk, hogy az alaptőke meghatározásának vannak alsó, illetve felső korlátai, amelyeket célszerű figyelembe venni. Alsó korlátok -
Mekkora az a legkisebb összeg, amit a hitelezők még elfogadnak anélkül, hogy túlzott biztosítékot kérnének. Milyen hitelarány szükséges a cég működéséhez, illetve fejlesztéséhez, milyen biztosítékokat adott eddig a vállalat, és mekkora mozgástere van a szükséges hitelek felvételénél.
-
Lesz-e rábővülés, és ha lesz, milyen a cég üzleti értéke.
- 253 -
-
Akar-e a társaság vagyonjegyeket névértéken részvénnyé konvertálni.
-
Mekkora alaptőkére van minimálisan szükség a cég tevékenységének folytatásához, illetve egy esetleges tőzsdei bevezetéshez.
Felső korlátok -
Akar-e a társaság tartalékot képezni az alábbi tételekre: * osztalékfizetés * részvényvisszavásárlás, * vagyonrész kivétele a vállalatból, * dolgozói részvény kibocsátása a 20.§ adta lehetőségeken kívül, vagy túl. Társaságunknál a fentieket figyelembe véve végül is az alaptőke összegét 2270
millió forintban határozták meg. Elősegítendő a privatizációs folyamatot, a Pick először állami vállalatból állami tulajdonú részvénytársasággá alakult át az 1989. XXIII. törvénynek megfelelően, 1992. június 30-i hatállyal. Ezt követően a Pick részvényt 1992. december 21-én vezették be a Budapesti Értéktőzsdén a jegyzett kategóriában. Ezen kívül több tőzsdén van másodlagos forgalomban. A részvények értékesítése belföldi és külföldi zártkörű értékesítéssel, valamint nyilvános forgalomban történt. Privatizációjának részeként az ÁVÜ a részvények egy részét külföldi és belföldi befektetők között értékesítette, emellett a részvények egy része önkormányzati tulajdonba, banki tulajdonba és a társaság dolgozóinak tulajdonába került, az alábbi módon: Önkormányzatok Az ÁVÜ a társaság tulajdonába kerülő belterületi földek ellenében 8 önkormányzat számára a részvények 4,1%-át adta át. Dolgozók 1991. november 1-jén a Pick Rt. jogelődje 230 mFt értékben ingyen vagyonjegyet, valamint 17 mFt értékben vásárolt vagyonjegyet is bocsátott ki a Pick dolgozói számára.
- 254 -
Az átalakulás után a vagyonjegyeket átváltották, azzal a feltétellel, hogy az ingyenes vagyonjegyek esetében a megszerzett részvények az átváltástól számított 18 hónap elteltéig nem ruházható át. A Pick dolgozói a vagyonjegyek átváltása révén összesen 10,8% arányú tulajdont szereztek.
Bankok A Pick két fő bankja, a Magyar Külkereskedelmi Bank és az Országos Kereskedelmi és Hitelbank, egyenként 9,2%-ban lettek tulajdonosok, annak fejében, hogy 200-200 mFt hitel részvénycserére kerül. Kárpótlásijegy-tulajdonosok Az ÁVÜ a társaság 20%-át kárpótlási jegyek ellenében privatizálta. Első lépésben az ÁVÜ a társaság 5%-át kitevő részvénycsomagot ajánlott fel megvásárlásra kárpótlási jegy ellenében. Az ÁVÜ a fennmaradó 15%-ot 5-5%-os részletben tervezi értékesíteni. Fennmaradó állami tulajdon A magyar kormány a Pick Rt.-t a magyar nemzeti örökség részét képező vállalatnak tekinti. Ezen oknál fogva az ÁVÜ, illetve ma már az Állami Vagyonkezelő Részvénytársaság tulajdonába került 1 db elsőbbségi részvény, amely lehetővé teszi, hogy – amennyiben ez szükséges – a társaság néhány jellemző vonásának megőrzése érdekében fellépjen. Az elsőbbségi részvényen túl az ÁVÜ, illetve ma már az ÉV Rt. a társaság alaptőkéjének 5%-át birtokolja. Zártkörű értékesítés A részvények 30,3%-a zártkörű külföldi, míg 6,6%-a zártkörű belföldi értékesítés során került, elsősorban intézményi befektetők kezébe. A Pick tulajdonosi struktúra tehát – az átalakuláskor a zárkörű kezdést követően, illetve a nyilvános forgalom után – a következőképpen alakult:
- 255 -
Átalakuláskor
Zártkörű eladást Nyilvános forgakövetően
lom után
%
%
100,0
9,8
5,0*
Önkormányzatok
-
4,1
4,1
Dolgozók
-
10,8
10,8
ÁVÜ (kárpótlási jegytu-
-
20,0
15,0
MKB és OKHB
-
18,4
18,4
Terimpex
-
-
0,4
Zártkörű külföldi eladás
-
30,3
30,3
Zártkörű belföldi eladás
-
6,6
6,6
Nyilv. forg.
-
-
9,4
100,0
100,0
100,0
% ÁVÜ
lajdonosoknak
fenntart-
va)
(kárpótl. jeggyel egy.) Összesen *plusz 1 db elsőbbségi részvény Tájékoztató, nyilvános forgalom A részvények nyilvános forgalmazásáról tájékoztató készült, amely az alábbi főbb témákat tartalmazza: -
a Pick Rt. főbb adatai,
-
a társaság bemutatása, pénzügyi információi, értékesítési adatai és versenytársai,
-
a társaság követelései és perei,
-
a társaság adózása,
-
a társaság környezetvédelmi és termékfelelősségi kérdései,
-
a nyilvános forgalmazás adatai,
-
a társaság vezető tisztségviselői, a menedzsment alkalmazottai, a tervek, elképzelések, a kilátások, osztalék, osztalékpolitikai tényezők,
-
a társaság kockázati tényezői,
-
a magyar gazdaság, a privatizáció, a Budapesti Értéktőzsde adatai,
-
a független könyvvizsgálói jelentés, nyilatkozatok és mellékletek (mérleg).
- 256 -
A részvények 9,4%-át (kárpótlási jeggyel együtt) nyilvános forgalomban értékesítették. Az értékesítési árat 1000 Ft névértékre vetítve 1200 Ft-ban határoztuk meg. Ebből minden magyar magánszemély 300 darab jegyzett részvényig 10%-os kedvezményt kapott, amennyiben vállalta, hogy a kedvezménnyel vásárolt részvényeket 12 hónapig ingyenes letétbe helyezi. A részvények az allokáció során úgy kerültek meghatározásra, hogy a társaságnak a lehető legtöbb részvényese legyen, vagyis a kisbefektetők részesüljenek előnyben. A részvény az 1992. december 21-i kibocsátás után nem esett a kibocsátási ár alá. A részvényt kezdeti stabil árfolyama után lassan emelkedő, majd az utóbbi időben dinamikus árfolyam-emelkedés jellemzi. Az eddigi tapasztalatok alapján a Pick Szeged Rt. esetében a tőzsdei privatizáció sikeresen bonyolódott. A Pick-részvény ma a Budapesti Értéktőzsde egyik leglikviditívabb papírjai közé tartozik. Forrás: Dr. Vámosi Lukács: A privatizáció tőzsdei útja Számvitel és könyvvizsgálat 1993/10. 450-453. o.
- 257 -
A privatizációval kapcsolatos fontosabb jogszabályok
1997. évi 19. tvr.
1988. évi VI. tv. A gazdasági társaságokról
1988. évi XXIV. tv. A külföldiek magyarországi befektetéseiről (Befektetési Kódex)
1989. évi XIII. tv. A gazdálkodó szervezetek és a gazdasági társaságok átalakulásáról
1989. évi 23. tvr.
1989. évi XIV. tv. Az állami vállalatokról szóló 1977. évi VI. törvény módosításáról
1990. évi VI. tv. Egyes értékpapírok nyilvános forgalomba hozataláról és forgalmazásáról, valamint az értékpapírtőzsdéről
1990. évi VII. tv. Az Állami Vagyonügynökségről és a hozzá tartozó vagyon kezeléséről és hasznosításáról
1990. évi VIII. tv. Az állam vállaltokra bízott vagyonának védelméről
1990. évi LIII. tv. Az Állami Vagyonügynökségről és a hozzá tartozó vagyon kezeléséről és hasznosításáról szóló
1990. évi LXXI. tv. Az állami vállalatokra vonatkozó egyes jogszabályok módosításáról
1990. évi LXXII. tv. A gazdálkodó szervezetek és a gazdasági társaságok átalakulásáról szóló 1989. évi XIII. tv. módosításáról
1990. évi LXXIV. tv. A kiskereskedelmi, a vendéglátóipari és fogyasztási szolgáltató tevékenységét végző állami vállalatok vagyonának privatizálásáról (értékesítéséről, hasznosításáról) (előprivatizációs törvény)
1991. évi XXV. tv. A tulajdonviszonyok rendezése érdekében, az állam által az állampolgárok tulajdonában igazságtalanul okozott károk részletes kárpótlásáról, egységes szerkezetben a végrehajtásról szóló 104/1991. (VII.3.) Korm. rendelettel (A kárpótlási tv.)
1991. évi XXXII. tv. A volt egyházi ingatlanok tulajdoni helyzetének rendezéséről
- 258 -
1991. évi XXXIII. tv. Egyes állami tulajdonban lévő vagyontárgyak önkormányzatok tulajdonba adásáról
1991. évi IL. tv. A csődeljárásról, a felszámolásról és a végelszámolásról
1991. évi LXIII. tv. A befektetési alapokról
1991. évi LXIX. tv. A pénzintézetekről és a pénzintézeti tevékenységről
1992. évi XXIV. tv. A tulajdonviszonyok rendezése érdekében, az állam által az állampolgárok tulajdonában az 1939. május 1-jétől 1949. június 8-ig terjedő időben alkotott jogszabályok alkalmazásával igazságtalanul okozott károk részleges kárpótlásáról, egységes szerkezetben a végrehajtásról rendelkező 92/1992. (VI.10.) Korm. rendelettel
1992. évi XXXI. tv. A kárpótlási jegyek életjáradékra váltásáról, az eljárási szabályokról szóló 87/1992. (V.29.) Korm. rendelettel egységes szerkezetben
1992. évi XXXII. tv. Az életüktől és szabadságuktól politikai okból jogtalanul megfosztottak kárpótlásáról, egységes szerkezetben a végrehajtásról szóló 111/1992. (VII.1.) Korm. rendelettel
1992. évi XXXVIII. tv. Az államháztartásról
1992. évi XLIV. tv. A Munkavállalói Résztulajdonosi Programról
1992. évi IL. tv. A kárpótlási jegy termőföldtulajdon megszerzésére történő felhasználásának egyes kérdéseiről
1992. évi LIII. tv. A tartósan állami tulajdonban maradó vállalkozói vagyon kezeléséről és hasznosításáról
1992. évi LIV. tv. Az időlegesen állami tulajdonban lévő vagyon értékesítéséről, hasznosításáról, és védelméről
1992. évi LV. tv. Az állam vállalkozói vagyonára vonatkozó törvények összefüggő jogszabályok módosításáról
1993. évi XX. tv. A Kisvállalkozói Garancia Alapról
1993. évi LXXVIII. tv. A lakások és helyiségek bérletére, valamint az elidegenítésükre vonatkozó egyes szabályokról
1994. évi XXXIX. tv. Az árutőzsdéről és az árutőzsdei ügyletekről
1995. évi XXXIX. tv. Az állam tulajdonában lévő vállalkozói vagyon értékesítéséről
- 259 -
1996. évi CXI. tv. Az értékpapírok forgalomba hozataláról, a befektetési szolgáltatásokról és az értékpapírtőzsdéről
1996. évi CXII. tv. A hitelintézetekről és a pénzügyi vállalkozásokról
1996. évi CXIV. tv. Az Állami Pénz- és Tőkepiaci Felügyeletről
1997. évi IV. tv. Az állam tulajdonban lévő vállalkozói vagyon értékesítéséről szóló 1995. évi XXXIX. törvény módosításáról
1999. évi CXVIII. tv. Az állam tulajdonban lévő vállalkozói vagyon értékesítéséről szóló 1995. évi XXXIX. törvény módosításáról
28/1991. (II.21.) Korm. rendelet Az Egzisztencia Hitelről és Részletfizetési Kedvezményről
59/1992. (III.26.) Korm. rendelet Az egzisztencia hitelről és részletfizetési kedvezményekről szóló 28/1991. (II.21.) Korm. rendelet módosításáról
126/1992. (VIII.28.) Korm. rendelet A részben vagy teljesen tartósan állami tulajdonban maradó gazdálkodó szervezetekről
183/1996. (XII.11.) Korm. rendelet A kincstári vagyon kezeléséről, értékesítéséről, és az e vagyonnal kapcsolatos egyéb kötelezettségekről
1084/1997. (V.13.) Korm. határozat A kincstári vagyon értékesítésére vonatkozó versenyeztetési szabályzat jóváhagyásáról
20/1990. (III.12.) Ogy. határozat Az 1990. évi ideiglenes vagyonpolitikai irányelvek
- 260 -
Irodalomjegyzék
A Budapesti Értéktőzsde Bevezetési és Forgalombantartási Szabályzata 4.6. pont Pénzügyi Közlöny 2000/6.
Antal László: Gazdaságirányítási és pénzügyi rendszereink a reform útján KJK Budapest 1985.
Antalóczy Katalin: Privatizáció a gyógyszeriparban (Számadás a talentumról) ÁPV Bp. 1998.
Árva László-Diczházi Bertalan: Globalizáció és külföldi tőkeberuházások Magyarországon Kairosz Kiadó / Növekedéskutató, 1998.
A privatizáció tapasztalatai Magyarországon Válogatás a Privatizációs Kutatóintézet tanulmányaiból (Szerkesztő: Mellár Tamás) Privatizációs Kutatóintézet, Bp. 1992.
Bársony Jenő: Vagyonérdekeltség érvényesítésének lehetőségei és irányzatainak kritikája Gazdaság 1988. 3. sz.
BeFoSZ 2. rész 3-4. pont Pénzügyi Közlöny 2000/6.
Bene László: A privatizálás és annak buktatói PRODINFORM Bp. 1992.
- 261 -
BÉT: A Budapesti Értéktőzsde elgondolásai a privatizáció és tőzsdei összefüggéseiről Kézirat Bp. 1991.
BÉT Kereskedési Kódexe Pénzügyi Közlöny 2000/6.
B.K.-B.L.: BUX – A Budapesti Értéktőzsde Részvényindexe Magyar részvények könyve 2000, Bank és Tőzsde és a BÉT közös kiadványa, 200.
Boda-Neumann: MRP és MBO a hazai privatizációban, Számadás a talentumról sorozat, ÁPV Rt. GJW-CONSULTATIO Konzorcium 1999.
Bodnár Zoltán: A külföldiek kárpótlásának devizajogi problémái Bankszemle, 1992. október-november
Botosné Fodor Szilvia-Czobor Zsuzsa-Fred Hodhler: Út a tőzsdére Magyar-Amerikai Vállalkozási Alap Nemzetközi Menedzser Központ Bp 1992.
Cook, P., Kirkpatrick, C., 1994, Assesing the results of Privatization: A Review of Methodologies and Evidence, Manchester
Comparative experiences with privatization United Nations, New York-Geneva, 1995.
Csillag István: Privatizáció ’89. Világgazdaság 1990. július 11.
Csillag István: Privatizáció ’90 Vezetéstudomány 1991. 2. sz.
- 262 -
Csillag István. Privatizációs szerződések Gazdaság és Jog 1993/7
Csillag-Komáromi-Sárközy: Kommentár az új privatizációs törvényhez HVG-ORAC Lap- és Könyvkiadó Kft. Bp. 1995.
Deák Dániel: A társasági részesedések megszerzése és a szervezeti átalakulás pénzügyi jogi háttere Gazdaság és Jog 1997/5. szám
Deák Dániel: A vagyonkezelés pénzügyi joga. Kutatási jelentés Budapest OTKA, 1998.
Diczházi Bertalan: A népi részvényszocializmus vázlata Figyelő 1988. nov. 10.
Diczházi Bertalan: A népi részvény modellje Munkás 1989. 2. sz.
Diczházi Bertalan: A külföldi tőke szerepe a privatizációban (Számadás a talentumról) ÁPV Rt. GJW-CONSULTATIO Budapest 1998.
Dunavölgyi Mária-Szoboszlai Beáta: Működési modellfejlesztések a Budapesti Értéktőzsdén Magyar Részvények Könyve 2000.
Earle, J.S.-Frydman, R.-Rapaczynski, A.-Turkewitz, J.: Small privatization The Transformation of retail trade and consumer services in the Czech Republic, Hungary, and Poland CEU PRESS Bp.-London-New York 1994.
- 263 -
Erdős Éva: Egy nagyvállalat átalakulási stratégiája. Tervtanulmány 1990. Kézirat ME ÁJK ÁT Intézet Könyvtára
Erdős Éva: A vegyes vállalatok - joint venture - működése és szabályozása, különös tekintettel néhány közép- és kelet-európai ország gyakorlatára Kézirat ME ÁJK Miskolc, 1994.
Erdős Éva: Nemzetközi adójogi kérdések Sectio Juridica et Politica TOMUS XI. Publicationes Universitatis Miskolciensis, Miskolc, 1995.
Faludy Zoltán: A gázipar privatizációjának jogi problémái Gazdaság és Jog 1995/10. szám
Faluvégi Lajos: Csak a mértékeken volt a hiba 1995. június Bank és Tőzsde közös kiadványa a BÉT-tel.
Frydman, R.-Rapaczynski-Earle, J.S.: The privatization process in Russia, Ukraine and the Baltic States CEU PRESS, Bp.-London-New York, 1991.
Frydman, R.-Rapaczynski, A.: Markets and insitutuions in large-scale privatization: an approach to economic and social transformation in EasternEurope in Reforming Central and Eastern Europe World Bank, Washington D.C., 1991.
Frydman, R.-Rapaczynski-Earle S.J.: The privatization process in Central Europe Central European University Press, Bp.-London-New York, 1993.
Giday András: Kedvezményes privatizációs technikák (Számadás a talentumról) ÁPV Rt. Budapest 1998.
- 264 -
GKI Gazdaságkutató Rt. Kopint-Datory Rt. A külföldi működő tőkebeáramlás szerepe a magyar gazdaság átalakításában Kutatási zárójelentés Bp. 1994.
Hardy Ilona: Privatizáció tőzsdei részvényvásárlással (ÁVÜ Priv. füzetek) Építésügyi Tájékoztatási Központ Bp. 1993.
Hardy Ilona: Merre módosul a szabályozás Figyelő 1993. február 4.
Hardy Ilona: A társaságok tőzsdére jutásának feltételei Kereskedelmi Jogi Értesítő 1993. augusztus
Hardy Ilona: Merre tovább, értékpapír szabályozás? Gazdaság és Jog 1995/7-8. száma
Horváth D Tamás: A magyar tőkepiac Közgazdasági és Jogi Könyvkiadó, Bp. 1996.
Hardy-Dobi-Hubert: Értékpapírjog, értékpapírpiac Budapest, 1995.
Heti Világgazdaság, XIX. évfolyam 45. szám 1997. november 8. 11. o.
Heti Világgazdaság, XX. évfolyam 5. szám 1998. február 7.
Heti Világgazdaság, XX. évfolyam 15. szám 1998. április 18.
- 265 -
Jasztrapszki Tamás: A közvetett befolyásszerzés szabályozottságáról Gazdaság és Jog 2000/6. szám
Kisfaludi András: Részvényátruházási szerződés jogi természetéről Gazdaság és Jog 1996/4. szám
Kisfaludi András: A részvényátruházás jogi természetéről Gazdaság és Jog 1998.
Komáromi Gábor: Néhány gyakorlati MRP probléma Gazdaság és Jog 1994/1. szám
Komáromi Gábor: A privatizációs törvény kollíziós problémái Gazdaság és Jog 1996/1. szám
Kopátsy Sándor: Gondolat a tulajdonreformról In: A tulajdon reformja Pénzügykutató Rt. 1988
Korányi G. Tamás-Ádám Zsigmond: Tőzsdekompasz 1992. Statiqum Kiadó Bp. 1992.
Korányi G. Tamás: Privatizáció a tőzsdén keresztül (Számadás a talentumról) ÁPV Rt. Budapest 2000.
Kornai János: Vergődés és remény Közgazdasági és Jogi Könyvkiadó, Bp. 1996.
ifj. Korsós Antal: Még egyszer a privatizációs ellenértékhányadról Gazdaság és Jog 1998/1. szám
Kotz László: A privatizáció és a tulajdon átalakulásának kérdései az egészségügyben, a dolgozói részvénytulajdonlás lehetőségei Gazdaság és Társadalom 1991. 1. sz.
- 266 -
Dr. Kovács Árpád: Privatizáció a világban (Egy adatgyűjtés főbb tapasztalatai – I. rész) Pénzügyi Szemle 1995/8.
Dr. Kovács Árpád: A Számvevőszék 1993-95 évi tapasztalatai az állam gazdálkodói vagyona hasznosításáról Pénzügyi Szemle 1996/2.
Dr. Kovács Árpád: A privatizáció folyamata Magyaroszágon (1990-1997) előadás elhangzott az Adam Smith Institute által szervezett „The Second International Capital Markets Conference”-n London, 1997. november 24-25. (Internet: www.mek.iif.hu/porta/szint/tarsad/kozgaz/privfuz3.ht.) 3/52. lap
Kovács László: A privatizálás tulajdonjogi vonatkozásai Magyar Jog 1992. október
KSH Évkönyv, 1990. január 1.
Kraudi Adrienne: Új szereposztás az értékpapírpiacon Gazdaság és Jog 1995/12. szám
Laky-Neumann-Boda: A privatizáció foglalkozatási hatásai (Számadás a talentumról) ÁPV Rt. GJW-CONSULTATIO Konzorcium
Lengyel László: [1988] Gondolat a tulajdonreformról; A tulajdon reformja Pénzügykutató Rt. 1988.
Lenkovics Barnabás: A dologi jog vázlata Eötvös József Könyvkiadó, Budapest 1996.
- 267 -
Liska Tibor: Ökonosztát KJK Budapest 1988.
Magyarország Politikai Évkönyve 1998. Demokrácia Kutatások Központja Alapítvány, Bp. 1998.
Matolcsy György: Változatok a tulajdonreformra Gazdaság 1988. 4. sz.
Matolcsy György: A spontán tulajdonreform védelmében Külgazdaság 1990/3. sz.
Matolcsy György: Lábadozásainak évei Privatizációs Kutatóintézet 1991.
Dr. Márkus Csaba: Az értékpapírjog harmonizációja az Európai Unióban Magyar Jog 1998/11.
Mellár Tamás: A privatizáció tapasztalatai Magyarországon Privatizációs Kutatóintézet Budapest, 1992.
McEldowney, J.: Public utilities: Is the British experience a model fo developing countries? Seminar on Good Government and law. British Council, London, 1995.
Mihályi Péter: A kárpótlás (számadás a talentumról) ÁPV Rt. Kulturtade Kiadó Bp. 1998.
Mihályi Péter: A magyar privatizáció krónikája 1989-1997. KJK Bp. 1998.
Mink Mária: Az ÁPV Rt. pénzügyi felelőssége HVG 2000. ápr. 8.
- 268 -
Mizsei Kálmán: A magánszektor újjászületése Közép- és Kelet-Európában Privatizáció Kelet Európában Atlantisz Medvetánc 1991.
MNB 1992. július havi jelentés MNB Információs Főosztály Bp. 1992.
Móra Mária: Az állami vállalatok (ál)privatizációja Bp. 1990.
Móra Mária: Az állami vállalatok álprivatizációja. Szervezeti és tulajdonosi formaváltozások 1989-1990. Közgazdasági Szemle 1991/6. sz.
Muszely Péter: Tőzsdeiskola Cégvezetés 1998. december
Osváth Piroska: Új szereplők a pénz- és tőkepiacon (Módosított pénzügyi törvények a globalizáció és az univerzalitás jegyében) Gazdaság és Jog 1998/5. szám
Parker, D.-Harley, D.: Status change and performance: Economic Policy and Evidence. Privatization and economic efficiency a comparative analysis of developed and developing countries Edwar Elgar, 1991.
Pál András. Az egyszerűsített privatizációról de lege lata Gazdaság és Jog 1998/12.
Petrányi Dóra-Dr. Gárdos István Ügyvédi Iroda: A jövő értékpapír kereskedelme a londoni tőzsdén Friss Hírek a nemzetközi kereskedelmi jog világából, Különkiadvány 1992.
- 269 -
Pénzügykutató Rt.: Jelentések az alagútból. A gazdasági átalakulás 1990-1993 közötti folyamatairól Tanulmányok Pénzügykutató Rt. Budapest 1994.
Privatization and State-Owned, London Kluwer Academic Pulications, 1989.
Privatization in the UK. The facts and figures Ernst & oung 1994.
Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve CONEX Kft. Bp. 1998.
Rotyis József: Amit a tőzsdéről és a kockázatokról tudni kell Első Tőzsdeklub ETK Szolgáltató Rt. Bp. 1999.
Salamonné Solymosi Ibolya: Az értékpapír átruházásának sajátos szabályai Gazdaság és Jog 1998/9. sz.
Samuels J.M.-Wilkes, F.M.-Brayshaw, R.E.: Management of Company Finance Chapman & Hall 1995.
Sárközy Tamás: Vállalati önállóság, vállalatirányítás, társulások Bp. 1972
Sárközy Tamás: [1983; 1986] Javaslat a Gazdaságirányítási Egyeztető Bizottsághoz az állami tulajdonban álló vagyont kezelő szervezet fejlesztésére az 1980-as évek közepén, Kézirat
Sárközy Tamás: Egy gazdasági szervezeti reform sodrában Bp. 1985
- 270 -
Sárközy Tamás: A privatizáció joga Magyarországon UNIÓ Budapest 1991.
Sárközy Tamás. A privatizációról egy jogász szemszögéből Magyar Közgazdasági Társaság Bp. 1992.
Sárközy Tamás: A privatizáció joga, Magyarországon (1989-1993). Akadémia Kiadó, 1993.
Sárközy Tamás: Az állam vállalkozói vagyonáról, illetve a privatizációról szóló törvényekről Jogtudományi Közlöny 1993. január
Sárközy Tamás: Az új privatizációs törvényről Gazdaság és Jog 1995/7-8.
Sárközy Tamás: Az új privatizációs törvény egyes jogdogmatikai problémáiról Jogtudományi Közlöny 1996. január
Sárközy Tamás: Rendszerváltozás és a privatizáció joga Magyar Tudományos Akadémia Budapest, 1997.
Sárközy Tamás: A privatizáció nemzetközi modelljeiről Közép-Kelet-Európában In: Emlékkönyv Kopátsy Sándornak Pénzügykutató Rt. Privatizációs Kutatóintézet Bp. 1997.
Sárközy Tamás: Az intézményes privatizáció befejezésének jogi technológiájáról és a tartósan állami tulajdonban maradó vagyon kezelésének jövőbeli megoldásairól Gazdaság és Jog 1997/7-8. sz.
- 271 -
Sárközy Tamás: A gazdaság joga, mint az Európai Unióhoz való csatlakozás hajtó ereje Gazdaság és Jog 1998/7-8. szám
Dr. Szakács István-Dr. Tóth Nándor: Bevezetés az értéktőzsdei ismeretekbe Eötvös Loránd Tudományegyetem, Budapest 1992.
Szalai Zoltán: Értékpapír-befektetés az Európai Unióban MNB Műhelytanulmányok 14. 1998.
Szanyi Miklós: Csőd, felszámolás, végelszámolás mint a privatizáció módja (Számadás a talentumról) ÁPV Rt. GJW-Consultatio Konzorcium Bp. 1999.
Szentiványi Iván: Milyen lépés (előre, hátra) az értékpapír legújabb szabályozása? Gazdaság és Jog 1995/10. szám
Tardos Márton [1972] A gazdasági verseny problémái hazánkban Közgazdasági Szemle 1972. 7-8. sz.
Tardos Márton: [1988] A gazdasági szervezetek és a tulajdon Gazdaság 1988. 3. sz.
Tardos Márton: Sikeres-e a privatizáció? Magyarországi tapasztalatok (19901997) Közgazdasági Szemle, XLV. évfolyam, 1998. április
Tóth Judit-Balczó Gábor-Kitka András: A tőkepiac jövőbeni szabályozásának lehetőségei Gazdaság és Jog 2000/7-8. szám
- 272 -
Tőzsdei Szakvizsga Felkészítő (Szerkesztő: Martin Hajdu György, May Réka) Közép-Európai Brókerképző Alapítvány, Bp. 1997.
Tőzsdei szakvizsga Felkészítő Közép-Európai Brókerképző Alapítvány, Bp. 1998.
United Nations Conference on Trade and Development Comparative Experiences with Privatization United Nations, New York-Geneva, 1995.
United Nations Conference: Comparative experiences with privatization United Nations, New York and Geneva, 1995.
Urbán László: A parlament és a privatizáció Magyarország Politikai Évkönyve 1992. Demokrácia Kutatások Központja Alapítvány, Budapest 1992.
Vanicsek Mária: Elosztásos privatizáció (Számadás a talentumról) ÁPV Rt.
Vanicsek Mária: Privatizációs esettanulmányok (Privatizációs füzetek 15.) Építésügyi Tájékoztatási Központ, 1993.
Varga János Tamás: Az Amerikai Egyesült Államok „takeover” szabályozása Gazdaság és Jog 1996. 10.
Vályi György: Kedvezményes részvényvásárlási program: a privatizáció tőzsdei útja Bp. 1994.
Vickers, J.-Yarrow, G.: Privatization and Economic analysis MIT Press Cambridge, 1988.
- 273 -
Voszka Éva: Tulajdonreform vagy privatizáció? Közgazdasági Szemle XXXV III. évf. 1991. 2. sz.
Voszka Éva: A vállalatok szervezeti és tulajdonosi szerkezetének átalakulása 1990-ben Bp. 1991.
Voszka Éva: Az agyaglábakon álló óriás Pénzügykutató Rt. Bp. 1995.
Voszka Éva: Spontán privatizáció ÁPV Rt. Kulturtrade Kft. 1998.
Wellmann György: A privatizációs pályázatokkal kapcsolatos jogkérdések Gazdaság és Jog 1995/12. szám
Wermeser Zsolt: Amit a hazai állampapírpiacról tudni kell. ETK füzetek 2. ETK Szolgáltató Rt. 1999.
Wright, V.: Industrial privatization in Western Europe In: Privatization in Western Europe Pinter Pulishers 1994.
Zombori Zoltán: Társasági jog és privatizáció. A privatizációs törvény néhány ellentmondása Gazdaság és Jog 199/1. szám
