Světem hýbe riziko americké recese. USA a eurozóna. Česká republika Dočasná inflační vlna nabývá na síle. Za rok bude už jen dávnou minulostí

24. ledna 2008

www.csob.cz

• USA a eurozóna Americká ekonomika čelí citelnému zpomalení. Fed agresivně snižuje sazby.

• Česká republika Dočasná inflační vlna nabývá na síle. Za rok bude už jen dávnou minulostí.

• Slovensko Maastrichtské inflačné kritérium sa plní už piaty mesiac za sebou.

• Maďarsko Výsledky rozpočtu jsou výrazně lepší než cíle konvergenčního programu.

• Polsko Sazby by měly jít dál vzhůru, nehledě na výprodeje na varšavské burze.

Světem hýbe riziko americké recese Světovými finančními trhy otřásla hrozba recese americké ekonomiky, která přiměla Fed snížit sazby na mimořádném zasedání o nečekaných 75 bodů. A pokles amerických sazeb není zřejmě u konce. Naproti tomu beze změn stále zůstávají sazby ECB. Pres nebezpečí, že se zpomalení americké ekonomiky přelije i do Evropy, společná centrální banka zůstává chladně zaměřena na „riziko“ inflace. Středoevropské ekonomiky jsou zatím dopadů případné americké recese ušetřeny. Výjimku představují jen místní akciové trhy, které strádaly v důsledku nepříznivé globální nálady. Vzhledem k nízkému podílu akcií na úsporách domácností v regionu však otřes na americkém akciovém trhu nebude mít na střední Evropu větší dopad, a tak mnohem významnějším faktorem dalšího vývoje zůstává očekávané zpomalení ekonomik západní Evropy, kam směřuje většina exportu z regionu.

Československá obchodní banka, a. s.

Vývoj akciových indexů od začátku roku (změna k 22.1.2008 v EUR) 0 -17.6

-15.8

-11.6

-16.5

-9.0

PX

WIG-20

BUX

DAX

S&P

-2 -4 -6 -8 -10 -12 -14 -16 -18 -20

Investiční výzkum

24. ledna 2008

Hlavní trhy Jan Čermák, Jan Bureš

Spojené státy

Eurozóna

Americká ekonomika v současnosti vysílá stále více varovných signálů. S výjimkou exportního sektoru totiž začínají ostatní sektory ekonomiky vykazovat slabší a slabší výsledky. Na čele pochopitelně zůstává realitní a zprostředkovaně finanční sektor. Nicméně postupně se přidává maloobchod a rovněž vyhlídky průmyslu, který není navázán na komodity a vývoz, nejsou růžové.

Vše ukazuje na pokračující zpomalování evropské ekonomiky, které hlásáme do světa již od léta 2007. Negativní sentiment na finančních trzích, vyšší rizikové prémie a silné euro zhoršily náladu mezi evropskými podnikateli. Index nákupních manažerů v průmyslu se tak drží v blízkosti 50 bps a horší sentiment ve výrobní sféře potvrzuje výsledky podnikatelských nálad ZEW a IFO. Zhoršuje se ale také spotřebitelská důvěra, což může pocítit zejména Francie, kde domácnosti svými nákupy výrazně přispěly k růstu HDP v roce 2007. V neposlední řadě nelze ignorovat nebezpečí vyplývající z bubliny na trhu nemovitostí ve Španělsku, kde v předešlých letech developeři rozestavěli více nových domů než v Německu, Itálii a Francii dohromady.

Pozornost trhů se přitom jednoznačně přesunuje od zpráv z realitního sektoru k trhu práce. Míra nezaměstnanosti vzrostla za devět měsíců ze svého cyklického minima 4,4 % na 5 % a předstihové ukazatele (např. subindex zaměstnanosti ISM) naznačují, že by mohla pokračovat v dalším růstu. To v kombinaci s přísnými úvěrovými podmínkami bude zhoršovat postavení amerického spotřebitele, což již potvrzují propadající se ukazatele podnikatelské nálady.

Sečteno podtrženo, dosavadní jestřábí rétorika ECB je jenom hrou s odbory, které ještě na mnoha místech nedojednaly nárůst mezd do dalších let. Až ale mzdová vyjednávání ustanou a inflace díky bazickému efektu spadne nazpátek ze současných 3,1 % y/y, přijde na pořad dne pokles sazeb i v eurozóně. Počítáme stále s dvojím povolením měnových šroubů na 3,5 % do konce roku 2008. S prvním pohybem sazeb by ale ECB neměla přijít dříve než ve druhém čtvrtletí tohoto roku. Změnou kurzu ECB uvolní měnové podmínky nejen skrze sazby, ale i slabší euro. To je aktuálně více jak 20 % nad paritou kupní síly vůči USD.

Přidali-li se k výše uvedenému drastické akciové výprodeje a akutní riziko systematické finanční krize, není divu, že Fed zareagoval agresivně a snížil úrokové sazby o 75 bazických na mimořádném zasedáním. Zpřísňování úvěrových podmínek bude přitom Fed nutit k dalšímu agresivnímu snižování úroků (na úroveň 2,5 %, popř. až 2,0 %). Právě rychlá záchranná akce Fedu může nakonec uchránit ekonomiku od recese, avšak je třeba počítat s tím, že se růst HDP v první polovině roku bude blížit nule.

Hlavní trhy USA

EMU

Brent

HDP (reálný) Inflace (CPI) Jádrový deflátor (core PCE) Fed (oficiální sazba) 10Y vládní dluhopis USD/EUR USD/EUR HDP (reálný) Inflace (HCPI) ECB (oficiální sazba) 10Y vládní dluhopis

meziročně, % průměr, % průměr, % konec období, % konec období, % průměr konec období meziročně, % průměr, % konec období, % konec období, % průměr, USD


2005 3,2 3,4 2,1 4,25 4,40 1,25 1,20 1,4 2,2 2,25 3,33 54,2

2

2006 2,9 3,2 2,2 5,25 4,70 1,26 1,32 2,6 2,2 3,50 3,95 64,9

2007 2,2 2,9 2,0 4,25 4,03 1,37 1,46 2,4 2,1 4,00 4,15 73,0

p

Aktuálně 4,9 2007 Q3 2,9 XII.07 1,8 XI.07 4,25 XII.07 4,03 XII.07 1,37 XII.07 1,46 XII.07 2,7 2007 Q3 3,0 XI.07 4,00 XII.07 4,24 XII.07 73,0 XII.07

2008P 1,2 2,4 1,8 2,50 4,10 1,43 1,38 1,8 2,3 3,50 3,70 86,0

2009P 3,4 2,6 2,0 4,00 4,40 1,36 1,32 2,2 2,0 3,50 3,90 82,0


24. ledna 2008

Česká republika Petr Dufek

Inflační vlna nabývá na síle. Meziroční růst cen v prosinci dosáhl už 5,5 % a byl tak o 1,6 procentního bodu vyšší než předpovídala poslední prognóza ČNB. I když inflace od září prudce stoupá, stále platí, že za ní stojí především externí faktory ležící mimo vliv centrální banky. Jsou to především dražší potraviny, které na jedné straně reagovaly na rostoucí ceny zemědělských komodit, na straně druhé obchodníci ceny potravin zvyšovali v předstihu před lednovým zvýšením DPH. Tento fakt sice ceny během krátké doby výrazně navýšil, na straně druhé však vyčerpal prostor pro další prudký vzestup cen potravin v příštích měsících. Meziroční inflace ovšem bude pokračovat ve svém vzestupu i v prvních měsících letošního roku. Předpokládáme, že už lednová inflace se dostane nad úroveň 6,5 % a zdolá tak desetileté maximum. K tomu jí napomohou především tzv. deregulace, změny spotřebních daní a DPH a nově zavedené ekologické daně.

Meziroční inflace a cílové pásmo ČNB (%) 8 7 6 5 4

cíl ČNB

3 2 1 0

2T repo sazba ČNB

CPI

odhad CPI (y/y)

V.08

IX.08

I.08

IX.07

I.07

V.07

V.06

IX.06

I.06

IX.05

V.05

I.05

I.04

V.04

IX.04

-1

Čistá inflace

Saldo zahraničního obchodu ČR (mld. CZK)

Inflační vzestup tak opět nabude administrativní povahy, a proto nebude nutné reagovat prudkým zvýšením úrokových sazeb. Prostor pro dílčí navýšení úrokových sazeb sice existuje, ale je výrazně limitován posílením české koruny a přetrvávající nejistotou na hlavních světových finančních trzích. Rovněž očekávané zpomalení růstu evropské a české ekonomiky nenahrává k utahování měnové politiky, stejně jako fakt, že prudký vzestup cen v obchodech je jen dočasným výkyvem. Z mediálních výstupů některých členů bankovní rady ČNB se zdá, že tento názor panuje i v této radě. Proto by po loňském čtvero zvýšení hlavní sazby centrální banky na 3,50 % mohlo následovat už jen jedno navýšení právě na únorovém jednání. Trh sice sází ještě na další utahování měnové politiky, avšak to se nám stále jeví jako málo pravděpodobné. a tak korekce výnosů se v dalších měsících jeví jako velmi pravděpodobná. V tomto směru by mohl zapůsobit i obrat měnové politiky ECB, která prozatím stále vyčkává, ale ještě letos bude nucena výši svých sazeb ještě přehodnotit směrem dolů.

250 200 150 100 50

38,6

0 -50 -100 -150 -200

-70,8

-69,8

83,5

39,8

-26,4

-117,4

-120,8 2000

2001

2002

auta

ropa+plyn

2003

2004

celkem

2005

2006

2007 (IXI)

celkem bez ropy a plynu

Státní rozpočet ČR -109,1

-93,5

-56,4

-74,4

-66,5

-71,0

mld. CZK

-20

18 16 14 12

-40

10 -60

8 6

-80

y/y, %

0

Zatímco inflace obrázek české ekonomiky zhoršuje, zahraniční obchod pokračuje v úspěšném tažení a vytváří téměř každý měsíc nový rekord. Listopadový přebytek obchodní bilance překonal tržní odhad o více než polovinu (11,4 mld. vs. očekávaných 7,5 mld.). Hlavní zásluhu na vynikajících výsledcích mají rostoucí exporty strojů a dopravních prostředků. Zvlášť patrný je především vliv automobilového průmyslu, jehož přebytek obchodu (přesněji silničních vozidel) v posledních dvanácti měsících už překonal hranici 200 mld. korun a v příštích letech ještě dále poroste díky rozvoji nových kapacit automobilek. Prosinec byl s největší pravděpodobností v souladu se sezónním vývojem ve znamení deficitu vnějšího obchodu, i tak celoroční přebytek obchodní bilance loni s velkou pravděpodobností překonal hranici 80 mld. korun a byl tedy více než dvojnásobný ve srovnání s rokem 2006.


výhled

4 2

-100 plán -120

0 -2

2003 Schodek

2004

2005

2006

index příjmů (pravá osa)

2007e

2008e

index výdajů (pravá osa)

Překvapivě příznivé výsledky dosáhlo hospodaření státního rozpočtu za rok 2007. Snižujeme proto odhad loňského deficitu celých veřejných financí na 2,5 % HDP. Státní rozpočet jako nejdůležitější součást veřejných financí totiž zakončil rok se schodkem jen 66,5 mld. korun. Na první pohled jde sice o relativně vysoký deficit v situaci silného hospodářského růstu, na straně druhé však v sobě toto číslo zahrnuje dodatečné rezervy ministerstev v čisté výši okolo 40 mld. Část z těchto peněz (celkově jde o cca 80 mld.

3


24. ledna 2008

korun) půjde na spolufinancování projektů s účastí fondů EU, avšak významnou část rezerv tvoří i peníze, které si ministerstva nárokovala, ale de facto nepotřebovala. Je to zajímavé i z pohledu každoročního dohadování se o návrhu státního rozpočtu, který provázejí vysoké dodatečné nároky na zdroje ze strany některých ministerstev. Letošní výsledky rozpočtu jsou vzhledem k rozsáhlým daňovým změnám prozatím obtížně odhadnutelné. Dá se však předpokládat, že celkový výsledek rozpočtu dopadne lépe, než se plánovalo (71 mld. korun).

Makroekonomické ukazatele HDP (reálný) Spotřeba domácností (reálně) Vládní spotřeba (reálně) Investice (tvorba hrubého fixního kapitálu) HDP (nom inální) HDP (nom inální) Prům yslová výroba Stavební výroba Maloobchodní tržby CPI Inflace Čistá inflace PPI Obchodní bilance Běžný účet (na ročním základě) PZI (netto) Devizové rezervy Míra nezam ěstnanosti Reálné m zdy Schodek rozpočtu centrální vlády Schodek rozpočtu centrální vlády Dluh centrální vlády Peněžní zásoba M2 CZK/EUR CZK/EUR CZK/USD CZK/USD Repo sazba ČNB 3m PRIBOR 3m PRIBOR 10y IRS

meziročně, % meziročně, % meziročně, % meziročně, % mld. CZK mld. EUR meziročně, % meziročně, % meziročně, % meziročně, % průměr, meziročně, % meziročně, % meziročně, % mld. CZK % of HDP % of HDP mld. EUR konec období, % meziročně, % mld. CZK % HDP mld. CZK meziročně, % průměr konec období průměr konec období e-o-p, % průměr, % konec období, % průměr, %


2004 4,6 2,9 -3,1 3,9 2 814,8 88,2 9,6 9,7 2,5 2,8 2,8 1,5 7,7 -26,4 -5,2 3,6 20,9 9,5 3,7 -93,5 -3,3 592,9 4,4 31,90 30,47 25,70 22,37 2,50 2,36 2,56 4,63

2005 6,5 2,4 2,3 2,3 2 987,7 100,3 6,7 4,2 4,0 2,2 1,9 0,5 -0,3 38,6 -1,6 9,4 25,1 8,9 3,2 -56,6 -1,9 691,2 8,0 29,78 29,01 23,95 24,59 2,00 2,01 2,17 3,48

4

2006 6,4 4,4 1,1 7,3 3 231,6 114,0 11,2 6,6 6,4 1,7 2,5 1,2 2,6 39,8 -3,1 3,2 23,9 7,7 3,9 -97,3 -3,0 802,5 9,9 28,34 27,50 22,61 20,88 2,50 2,30 2,55 3,79

2007 6,1 6,4 0,6 4,5 3 520,4 126,8 8,5 7,0 7,5 5,4 2,8 3,8 5,3 80,0 -2,9 3,5 23,7 6,0 4,6 -66,4 -1,9 892,3 10,5 27,76 26,62 20,31 18,08 3,50 3,09 4,11 4,23

p p p p p p p p p

p p p

p

p

p

Aktuálně 6,3 2007 Q1-Q3 6,8 2007 Q1-Q3 -0,7 2007 Q1-Q3 4,1 2007 Q1-Q3 3 231,6 2006 122,9 2006 8,7 I-XI.07 6,8 I-XI.07 8,0 I-XI.07 5,4 XII.07 2,8 XII.07 3,8 XII.07 5,3 XII.07 87,2 I-XI.07 -3,5 2007 Q3 3,6 2007 Q3 23,7 XII.07 6,0 XII.07 5,3 2007 Q1-Q3 -66,4 I-XII.07 -3,0 2006 892,3 XII.07 11,3 XI.07 26,30 XII.07 26,62 XII.07 18,04 XII.07 18,08 XII.07 3,50 XII.07 3,09 XII.07 4,11 XII.07 4,53 XII.07

2008P 4,6 3,5 0,0 6,0 3 792,0 144,2 6,5 8,0 4,5 4,3 5,5 2,5 3,2 95,0 -2,6 2,5 26,0 5,5 1,7 -60,0 -1,6 952,3 9,0 26,30 25,95 18,35 18,80 3,75 3,85 3,85 4,40

2009P 5,5 4,5 0,0 5,5 4 100,6 159,6 9,5 8,0 5,0 2,7 2,7 2,0 2,5 130,0 -1,8 3,1 30,0 5,1 3,2 -40,0 -1,0 992,3 8,5 25,70 25,40 18,90 18,96 3,75 3,83 3,82 4,50


24. ledna 2008

Slovensko Silvia Čechovičová

Celková inflácia v závere roka zrýchlila na 3,4 % z novembrových 3,1 %. Podobne tomu bolo i u harmonizovanej inflácie, ktorá sa dostala na 2,5 % z predchádzajúcich 2,3 %. Podstatné je, že už päť mesiacov za sebou plníme maastrichtské inflačné kritérium. V porovnaní s rokom 2006 sa však u oboch indexov jedná o spomalenie. Minuloročný rast cenovej hladiny majú na svedomí hlavne služby spojené s bývaním nasledované drahšími potravinami. Čo nás čaká v roku 2008? Úvod roka poznačí zvyšovanie energií a rast spotrebnej dane z tabaku (jej účinok na ceny sa však prejaví až s niekoľkomesačným oneskorením). Každopádne sa celková inflácia počas prvého štvrťroka udrží v blízkosti úrovne 3,4 %. Oveľa dôležitejší je však vývoj harmonizovanej inflácie, podľa ktorej sa bude posudzovať splnenie inflačného kritéria. Predpokladáme, že európske autority budú pri posudzovaní brať do úvahy obdobie apríl 2007 – marec 2008, ako to bolo v prípade predchádzajúcich kandidátskych krajín. V tomto čase by sa 12-mesačný kumulatívny priemer mal podľa našich odhadov nachádzať na úrovni 2,0 % a hodnota kritéria by mala byť približne 2,8 %. V takom prípade by Slovensko kritérium splnilo s dostatočnou rezervou. Otvorená zostáva otázka splnenia udržateľnosti inflácie – ale ani v tomto prípade si nemyslíme, že by sa vyskytli problémy.

Kľúčová sadzba NBS a inflácia (medziročne v %; zdroj ŠÚ SR, NBS)

Repo sadzba NBS

CPI

X.07

VII.07

I.07

IV.07

X.06

VII.06

I.06

IV.06

X.05

VII.05

I.05

IV.05

X.04

VII.04

I.04

IV.04

X.03

VII.03

I.03

IV.03

10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0

HICP

Deficit verejných financií (% z HDP) 9 8 7 6 5 4

Maastricht = 3%

3 2 1

Aj splnenie ďalšieho z kritérií – podielu deficitu verejných financií na HDP – vyzerá optimisticky. Finálne čísla samozrejme nie sú ešte k dispozícii, ale údaje o vývoji štátneho rozpočtu na hotovostnom princípe áno. Ten dosiahol za rok 2007 deficit na úrovni 23,5 mld. Sk, čo sú približne len dve tretiny plánovaného schodku 38,4 mld. Sk. Pod pozitívny vývoj sa podpísal hlavne silný rast ekonomiky a následne lepší výber príjmov, tak daňových, ako i nedaňových. Štát vybral na daniach o 9 % viac než vlani a plán bol tak prekročený o 4 %. Rozpočtové výdavky boli na druhej strane nižšie takmer o 1 %. Predbežné údaje o vývoji deficitu verejných financií by mali byť známe približne v polovici februára. Podľa štátneho tajomníka ministerstva financií F. Palka by jeho podiel na HDP mohol byť pod 2,5 % (bez započítania výdavkov na diaľničnú infraštruktúru). Tento odhad považujeme za realistický, hoci náš je o niečo vyšší na 2,6 %. Aj v prípade, že by sa do schodku započítali výdavky Národnej diaľničnej spoločnosti (odhadujeme ich na 0,2 %), Slovensku sa podarí splniť maastrichtské kritérium verejného dlhu s dostatočnou rezervou.

0 2002

2004

2005

2006

Deficit VF

2007e

2008e

2009e

2010e

Vplyv 2.piliera

Bilancia štátneho rozpočtu (mld. Sk) 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 I.

II.

III.

IV.

mesačne 2007

V.

VI.

VII.

VIII.

kumulatívne 2007

IX.

X.

XI.

XII.

kumulatívne 2006

Jedným dychom však dodala, že nastavenie menových podmienok je primerané. Náš základný scenár teda zostáva naďalej rovnaký – kľúčová sadzba zostane bez zmeny na 4,25 % do rozhodnutia ohľadom nášho prijatia/neprijatia do eurozóny. V prípade, že rozhodnutie bude kladné (čo predpokladáme), NBS následne zharmonizuje svoje sadzby so sadzbami ECB. Keďže predpokladáme, že ECB zníži v tomto roku sadzby dvakrát na 3,5 %, v závere roka by sa na tejto úrovni mala nachádzať aj základná sadzba NBS.

Hoci inflácia vykázala v závere roka zrýchlenie, nastavenie menovej politiky sa meniť nebude. Stále platí, že vyššia cenová hladina je dôsledkom hlavne nákladových faktorov, ktoré NBS svojou menovou politikou ovplyvniť nemôže. Faktom je, že centrálna banka po poslednom zasadnutí v decembri upozornila na riziká sekundárnych dopadov vyšších cien potravín a energií na ostatné tovary a služby.


2003

5


24. ledna 2008

Makroekonomické ukazovatele HDP (reálny) Spotreba domácností (reálna) Vládna spotreba (reálna) Investície (hrubá tvorba fixného kapitálu, reálne) HDP (nom inálny) HDP (nom inálny) Priem yselná produkcia Stavebná produkcia Maloobchodné tržby CPI Inflácia Jadrová inflácia PPI Obchodná bilancia Bežný účet (na ročnej báze) PZI netto Devízové rezervy Miera nezam estnanosti Reálne m zdy Schodok rozpočtu centrálnej vlády Schodok rozpočtu centrálnej vlády Dlh centrálnej vlády (GFS) Peňažná zásoba (M3) SKK/EUR SKK/EUR Reposadzba NBS 3m BRIBOR 3m BRIBOR 10y IRS


2004 medziročne, % 5,2 medziročne, % 4,2 medziročne, % -2,0 medziročne, % 4,8 mld. SKK 1 361,7 mld. EUR 34,0 medziročne, % 4,2 medziročne, % 5,7 medziročne, % 6,2 medziročne, % 5,9 priemer, medziroč 7,6 medziročne, % 1,5 medziročne, % 3,4 mld. SKK -49,6 % HDP -7,8 % HDP 3,2 mld. USD 14,9 koniec obdobia, % 13,1 medziročne, % 2,5 mld. SKK -70,3 % HDP -5,2 mld. SKK 564,1 medziročne, % 7,8 priemer 40,05 koniec obdobia 38,80 koniec obdobia, % 4,00 priemer, % 4,70 koniec obdobia, % 3,66 priemer, % 5,00

6

2005 6,6 6,5 3,5 17,6 1 485,3 38,5 3,2 15,0 9,7 3,7 2,7 1,7 4,7 -74,0 -8,5 1,8 15,5 11,4 6,3 -33,9 -2,3 507,4 7,4 38,60 37,85 3,00 2,93 3,12 3,70

2006 8,5 5,9 10,1 8,4 1 659,6 44,6 10,0 16,1 8,8 4,2 4,5 2,7 5,4 -75,3 -7,0 8,5 13,4 9,4 3,3 -31,7 -3,7 505,2 15,3 37,25 34,57 4,75 4,32 4,69 4,44

2007 8,9 7,0 3,3 7,1 1 851,6 55,5 14,5 7,5 4,7 3,4 2,8 4,2 2,9 -17,0 -3,8 4,7 19,0 8,4 4,2 -23,5 -2,7 558,1 15,0 33,37 33,60 4,25 4,31 4,30 4,51

p p p p p p p p p

p p

p

p

p p p

Aktuálne 9,4 2007 Q3 8,3 2007 Q3 2,2 2007 Q3 6,5 2007 Q3 482,5 2007 Q3 14,5 2007 Q3 13,2 XI.07 -1,7 XI.07 2,0 XI.07 3,1 XII.07 2,7 XII.07 3,8 XII.07 2,0 XI.07 -7,7 Jan-Nov-07 -7,0 2006 28,8 2006 19,1 XI.07 8,0 XII.07 4,2 2007 Q3 -23,5 Jan-Dec-07 -3,7 2006 505,2 2006 14,4 X.07 33,37 XII.07 33,60 XII.07 4,25 XII.07 4,31 XII.07 4,30 XII.07 4,64 XII.07

2008P 7,5 5,8 2,5 7,3 2 044,2 63,1 9,5 7,0 5,5 2,9 3,4 2,8 2,4 20,0 -2,4 3,5 17,3 7,5 3,7 -31,2 -2,3 612,2 14,5 32,40 32,30 3,50 3,90 3,60 4,40

2009P 6,0 5,2 2,3 7,6 2 228,2 69,0 8,0 6,5 5,0 3,5 3,6 3,0 2,5 25,0 -2,0 3,3 17,0 7,3 3,5 -18,4 -2,0 676,5 13,0 32,40 32,30 3,50 3,65 3,60 4,50


24. ledna 2008

Maďarsko Gyorgy Barcza, Jan Čermák,

Nový rok 2007 začal pro Maďarsko z makroekonomického hlediska celkem příznivě, když ministerstvo financí zveřejnilo výsledky veřejných rozpočtů za rok 2007. Rozpočtový deficit na bázi pokladního plnění dosáhl jen okolo 5 % HDP, což bylo o 0,3 % méně než ministerstvo odhadovalo. Tento výsledek naznačuje, že by se výsledek veřejných rozpočtů podle evropských standardů ESA95 mohl pohybovat někde na úrovni 5,5-5,8 % HDP. To by znamenalo, že se Gyurczányho vládě díky úsporné politice (a také vyšší než očekávané inflaci) podařilo dosáhnout rozpočtového výsledku, který je přinejmenším o 1 % HDP lepší než s čím počítal konvergenční program. Úspěšná fiskální konsolidace by mohla pokračovat i v následujících letech. Vládní konvergenční program počítá v roce 2008 s deficitem ve výši 4 % HDP, avšak skutečnost bude opět asi lepší. Deficit měřený standardy ESA95 by mohl poklesnout až k úrovni 3,5 % HDP.

Co způsobilo lepší výsledek veřejných financí (% HDP) Neočekávaně vyšší příjmy (celkem): z toho: spotřeb ní daně daně z příjmu sociální pojištění

1.4 0.3 0.3 0.5

Neočekávaně nižší výdaje (celkem): z toho: předčasná splátka dluhu v roce 2006 nižší náklady na dluhovou služb u

0.8 0.4 0.4

Poznámka: běžné výdaje byly o 0.7 % HDP vyšší

Deficit veřejných rozpočtů 0 -1

Pochopitelně, že úspěch rozpočtu není v roce 2008 předem zajištěn. Fiskální restrikce, kterou doprovázejí slabé výkony ekonomiky zvyšují napětí na politické scéně, což může vést k tomu, že by mohly být zmírněny některé reformní kroky. Příkladem mohou být spory okolo zákona zajišťujícího reformy ve zdravotnictví. Prezident totiž uvedený zákon nepodepsal a vrátil jej parlamentu, který o něm musí hlasovat znovu. Existuje přitom nebezpečí, že vládnoucí socialističtí poslanci využijí hlasování jako záminku k tomu, aby do zákona zapracovali body, které jeho podobu změkčí.

-7,2 -5,7

-6,5 -6,3

2003

2004

-7,8 -4,5

-9,2 -8,7

-5,7 -5,8

-3,5 -4,0

-4,0 -3,5

2005

2006

2007P

2008P

2009P

-2 % HDP

-3 -4 -5 -6 -7 -8 -9 -10

metodika ESA

metodika GFS

Makroekonomické ukazatele HDP (reálný) HDP (nom inální) Prům yslová výroba Stavební výroba Maloobchodní tržby Inflace Inflace PPI Obchodní bilance Běžný účet (na ročním základě) PZI (netto) Základní bilance (běžný účet + PZI netto) Devizové rezervy Rozpočtový deficit Rozpočtový deficit Dluh centrální vlády Peněžní zásoba M3 HUF/EUR HUF/EUR 2-týdenní MNB depo sazba 3m BUBOR 3m BUBOR 10y IRS

meziročně, % mld. EUR meziročně, % meziročně, % meziročně, % meziročně, % průměr, meziročně, % meziročně, % mld. HUF % of HDP % of HDP % of HDP mld. EUR mld. HUF % HDP mld. HUF meziročně, % průměr konec období konec období, % průměr, % konec období, % průměr, %


2004 4,8 81,1 7,4 6,8 5,6 5,5 6,8 3,5 -986,6 -8,8 3,5 -5,3 11,7 -1 284,1 -6,3 11 592,4 11,6 251,7 245,9 9,50 11,32 9,32 8,25

7

2005 2006 4,1 3,9 87,8 89,2 7,0 10,1 16,6 -0,5 4,5 4,4 3,3 6,5 3,6 3,9 4,5 4,5 -720,1 -522,4 -7,3 -5,8 4,9 2,0 -2,4 -3,9 15,7 16,4 -984,0 -2 034,0 -4,5 -8,7 12 765,6 14 705,7 14,5 13,8 248,1 264,1 252,7 251,5 6,00 8,00 7,05 6,99 6,27 8,05 6,49 7,05

Aktuálně 1,6 2007 Q1-Q3 89,2 2006 8,6 I-X.07 -4,6 I-IX.07 -2,5 I-IX.07 7,1 Nov-07 8,0 Nov-07 4,0 Oct-07 -574,0 I.-X. 07 -5,8 2006 2,0 2006 -3,9 2006 16,6 Nov-07 -1339,4 I.-XI.-07 -5,2 I.-XI.-07 15543,0 Nov-07 10,6 Oct-07 254,6 Nov-07 253,4 Nov-07 7,5 Nov-07 7,4 Nov-07 7,5 Nov-07 6,7 Nov-07

2007f 1,5 102,8 8,3 4,0 1,5 7,1 8,0 2,0 -250,0 -4,5 2,1 -2,4 16,5 -1480,0 -5,8 16813,4 6,0 248,8 253,0 7,5 7,4 7,5 6,1

2008f 2,5 107,2 9,8 6,0 4,0 5,1 5,5 3,1 -400,0 -4,0 2,7 -1,3 16,0 -1090,0 -4,0 17963,4 6,0 252,0 250,0 7,0 6,8 6,9 6,0


24. ledna 2008

Polsko Jan Bureš, Piotr Radzewicz

Polská inflace vyskočila v prosinci podle očekávání ke 4 %. Její nárůst už ale není pouze z dílny potravin a pohonných hmot. Výrazněji vystoupala také jádrová inflace, která ke konci roku vyskočila na 1,8 % y/y (z 1,5 % v listopadu). Poslední inflační čísla tak potvrzují dnešní názor trhů, že existuje prostor pro další růst polských sazeb. A to nehledě na prudké výprodeje na polské burze, na kterou se přelila panika z klíčových zahraničních trhů. Ta by totiž výrazně neměla ovlivnit dynamiku polské ekonomiky, která v tomto roce poroste i nadále relativně slušným tempem.

Inflace, y/y (%) 4,0 3,5 3,0

%

2,5 2,0 1,5 1,0 0,5

Výbor pro měnovou politiku by také neměl brát příliš vážně relativně prudké snížení dynamiky mezd na 7,2 % y/y (z 12 % y/y v listopadu). Silný růst mezd byl sice jedním z klíčových argumentů pro další zvyšování sazeb, centrální bankéři ale nebudou reagovat na změnu v jednom měsíčním čísle. Prosincové mzdové statistiky navíc mohou být ovlivněny zpožděným vyplácením bonusů v hornictví.

CPI

X.07

XII.07

VIII.07

VI.07

IV.07

II.07

X.06

XII.06

VIII.06

VI.06

II.06

IV.06

0,0

jádrová CPI

Index varšavské burzy WIG 65000,00 60000,00 55000,00 50000,00

Sečteno podtrženo by v prvním pololetí 2008 měly převažovat argumenty pro další utahování polské měnové politiky. Počítáme se scénářem dvojitého růstu sazeb na konečných 5,50 %. Skutečnost, že Polsko zůstane jednou z mála ekonomik, kde dochází k růstu sazeb, by měla hrát do karet zlotému.

45000,00

21.1.2008

14.1.2008

7.1.2008

31.12.2007

24.12.2007

17.12.2007

3.12.2007

10.12.2007

26.11.2007

19.11.2007

12.11.2007

5.11.2007

29.10.2007

22.10.2007

15.10.2007

8.10.2007

1.10.2007

40000,00

Makroekonomické ukazatele HDP (reálný) Prům yslová výroba Maloobchodní tržby CPI Inflace PPI Běžný účet (na ročním základě) PZI (netto) Míra nezam ěstnanosti Reálné m zdy Rozpočtový deficit (MMF) Peněžní zásoba M3 PLN/EUR PLN/EUR Základní sazba RPP 3m WIBOR 3m WIBOR 10y IRS

meziročně, % meziročně, % meziročně, % meziročně, % průměr, meziročně, % meziročně, % % of HDP % of HDP konec období, % meziročně, % % HDP meziročně, % průměr konec období e-o-p, % průměr, % konec období, % průměr, %


2004 5,3 13,1 10,3 3,7 3,7 7,0 -4,3 4,9 19,5 0,6 -4,5 413,9 7,03 4,54 2,99 6,50 6,24 6,64

8

2005 3,6 4,1 4,4 0,7 2,1 0,7 -1,7 3,1 18,2 1,0 -3,2 11,9 4,03 3,86 4,50 5,20 4,60 5,14

2006 6,1 12,4 12,3 1,4 1,0 2,3 -2,1 4,2 14,9 3,9 -2,2 11,9 3,90 3,83 4,00 4,21 4,20 5,12

2007 6,4 10,0 16,0 4,0 2,5 2,5 -4,2 4,9 11,3 5,9 -2,0 12,0 3,78 3,60 5,00 4,75 5,60 5,72

e

Aktuálně 6,2 Q4 2007 6,2 XII.07 19,2 XI.07 4,0 XII.07 2,5 2007 2,5 XII.07 -4,2 2007 4,9 2007 11,2 XI.07 5,0 XII.07 n/a 2007 17,5 XII.07 3,78 VI.05 3,60 XII.07 5,00 XII.07 4,21 2007 5,60 XII.07 5,72 2007

2008P 5,5 8,0 12,0 2,9 3,5 2,5 -5,1 4,3 9,5 5,5 -1,9 11,0 3,58 3,55 5,50 5,65 5,55 5,60

2009P 5,0 7,0 10,0 2,5 2,7 2,5 -5,7 3,9 8,0 4,3 -1,9 11,0 3,52 3,50 5,25 5,20 5,10 5,50


24. ledna 2008

Konvergence Petr Dufek CZ

SK inflace

dluh

inflace

dlouhodobé sazby

dluh

dlouhodobé sazby

kritéria

kritéria

plnění 2007

rozpočtový deficit


HU

plnění 2007

PL inflace

dluh

inflace

dluh

dlouhodobé sazby

dlouhodobé sazby

kritéria

kritéria

plnění 2007



Tentokrát zařazujeme plnění maastrichtských kritérií sledovaných zemí v roce 2007 formou čtyřúhelníků. Toto porovnání je relevantní jen pro Slovensko, které už v blízké době čeká kvalifikace na euro. U ostatních zemí jde spíše jen o srovnání pro zajímavost.

SI inflace

dluh

plnění 2007

Poslední graf ukazuje výsledek Slovinska, které brzy po zavedení eura přestalo plnit inflační kritérium. Nelze v této souvislosti nevzpomenout na Řecko, jehož inflace přestřeluje limitní kritérium po celou dobu od zavedení eura. Požadavek udržitelnosti inflace, kterým čas od času „straší“ představitelé evropských institucí Slovensko, je z tohoto pohledu naprosto irelevantní.

dlouhodobé sazby

kritéria rozpočtový deficit


plnění 2007

9


24. ledna 2008

Kalendář PONDĚLÍ

ÚTERÝ

STŘEDA

ČTVRTEK

PÁTEK

31. Prosinec

1. Leden

2. Leden

3. Leden

4. Leden

EMU Index nákupních manažerů v průmyslu SR Rozpočtové saldo (mld. SKK) : -23,5/USA Index nákupních manažerů v průmyslu ISM Zápis ze zasedání FOMC

ČR Rozpočtové saldo (mld. CZK) EMU Peněžní zásoba M3 (%) Maďarsko Aukce st. dluhopisů, 3 roky (mld. HUF) USA Prodej domácích automobilů (mil. USD) Celkový prodej automobilů (mil. USD) Přírůstek prac. sil v priv. sektoru (tis.,nsa) Zakázky na zboží dlouhodobé spotřeby (%) Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) Tovární zakázky (%)

EMU Index nákupních manažerů ve službách Maďarsko Výrobní ceny (%) USA Průměrná hodinová mzda (%) Míra nezaměstnanosti (%) Přírůstek pracovních sil bez zemědělství (tis.,nsa) Index nákupních manažerů ve službách ISM

V týdnu: 7. Leden

8. Leden

9. Leden

10. Leden

11. Leden

EMU Výrobní ceny (%) Míra nezaměstnanosti (%) Index ekonomické důvěry Index spotřebitelské důvěry

EMU Maloobchodní tržby (%) Maďarsko Rozpočtové saldo (mld. HUF) USA Kontrakty na prodej domů (%)

ČR Míra nezaměstnanosti (%) : 6/Inflace (%) : 0,4/5,3 EMU HDP (%) Maďarsko Obchodní bilance (mil. EUR) : -40/Průmyslová výroba (%): -/9,5

ČR Obchodní bilance (mld. CZK) : 7/EMU Zasedání ECB (%) SR Průmyslová výroba (%): -/18 USA Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.)

SR Inflace (%) : 0,2/3,3 Obchodní bilance (mld. SKK) : -3,3/Jádrová inflace (%) : 0,2/4 USA Obchodní bilance (mld. USD)

14. Leden

15. Leden

16. Leden

17. Leden

18. Leden

EMU Průmyslová výroba (%) Polsko Peněžní zásoba M3 (%): -/13,1

ČR Výrobní ceny (%) : 0,4/5,8 Maďarsko Průmyslová výroba (%) Inflace (%) : 0,1/7,1 Jádrová inflace (%) : -/4,7 Polsko Inflace (%) : 0,2/4 USA Maloobchodní tržby - bez automobilů (%) Maloobchodní tržby (%) Jádrový index cen v průmyslu (%) Výrobní ceny (%) Podnikatelská nálada ve státě N.Y.

ČR Stavební výroba (%) : -/6 Průmyslová výroba (%): -/7,5 EMU Inflace (%) Jádrová inflace (%) Polsko Mzdy (%) : -/10 Běžný účet (mil. EUR): -500/SR Harmonizovaná inflace (%) : 0,2/2,4 USA Jádrová inflace (%) Inflace (%) Průmyslová výroba (%) Index stavitelů rod. domů

EMU Měsíční bulletin (ECB) Obchodní bilance (mil. EUR) Maďarsko Mzdy (%) : -/8 USA Pokračující žádosti o dávky v nezaměst. (tis.) Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) Udělená stavební povolení Zahájení staveb nových domů Podnikatelská nálada philadelph. Fedu

ČR Běžný účet (mld. CZK): -4/Polsko Ceny v průmyslu (%) : -/2,9 Průmyslová výroba (%) : -/9,5 USA Předstihové ukazatele Spotřebitelská důvěra podle UniMichigan

V týdnu:


10


24. ledna 2008

PONDĚLÍ

ÚTERÝ

STŘEDA

ČTVRTEK

PÁTEK

21. Leden

22. Leden

23. Leden

24. Leden

25. Leden

Maďarsko Zasedání MNB (%)

ČR Maloobchodní tržby (%) : -/6 EMU Účast u kulatého stolu s Economistem (ECB) Polsko Jádrová inflace (%) : -/1,6

EMU Index nákupních manažerů ve službách Index nákupních manažerů v průmyslu

Maďarsko Maloobchodní tržby (%) USA Pokračující žádosti o dávky v nezaměst. (tis.) Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) Prodej stávajících domů (mil.)

28. Leden

29. Leden

30. Leden

31. Leden

EMU Peněžní zásoba M3 (%) SR Ceny v průmyslu (%) : 0,1/2,9 USA Prodej nových domů (tis.)

EMU Běžný účet (mld. EUR) SR Běžný účet (mld. SKK) USA Zakázky na zboží dl. spotř. bez dopr. prostř. (%) Zakázky na zboží dlouhodobé spotřeby (%) Spotřebitelská důvěra

Maďarsko Výrobní ceny (%) Polsko Zasedání RPP (%) USA Přírůstek pracovních sil v privátním sektoru (tis.,nsa) Jádrový deflátor osobní spotřeby (%) Cenový index HDP (%) Soukromá spotřeba (%) HDP (%) Zasedání FOMC (%)

ČR Peněžní zásoba M2 (%) EMU Index ekonomické důvěry Index spotřebitelské důvěry Míra nezaměstnanosti (%) USA Pokračující žádosti o dávky v nezaměst. (tis.) Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) Jádrový deflátor osobní spotřeby (%) Osobní výdaje (%) Deflátor osobní spotřeby (%) Osobní příjmy (%) Index nákupních manažerů z Chicaga

V týdnu: 1. Únor

m/m - meziměsíčně; y/y - meziročně; s.a. - sezónně očištěno; n.s.a. - sezónně neočištěno; P - předběžné; F - finální EMU, USA, UK, JPY - pokud není uvedeno jinak, data sezónně očištěna; Střední Evropa - data sezónně neočištěna, pokud není uvedeno jinak Aukce státních dluhopisů: období = datum emise; m/m = poptávka; y/y = nabídka


11


24. ledna 2008

Analýzy a výhledy dostupné na internetu www.csob.cz/klubSME Výhledy kurzů http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Financni-a-kapitalove-trhy/Vyhledy-kurzu/ Výhledy úrokových sazeb http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Financni-a-kapitalove-trhy/Vyhledy-urokovych-sazeb/ Horké novinky z trhů - makro (naše aktuální krátké komentáře) http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Analyzy/Horke-novinky-z-trhu.htm Makroanalýzy (naše makro předpověď v kostce) http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Analyzy/Makroekonomicky-vyhled/ Očekávané události (kalendáře očekávaných událostí pro středoevropské a hlavní trhy) http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Analyzy/Ocekavane-udalosti-ve-stredni-Evrope/

Tato publikace byla připravena útvarem Investičního výzkumu ČSOB ve spolupráci s analytiky Kredyt Bank SA (Polsko) a K&H (Maďarsko).

Obchodování pro klienty Korporátní klienti Petr Korous Petr Barbora Jindřich Brabec Robert Grus Tomáš Knížek Romana Milfait

Investiční výzkum +420 261 353 545 +420 261 353 513 +420 261 353 517 +420 261 353 519 +420 261 353 539 +420 261 353 516

SME Otakar Dvořák Eva Karasová

+420 261 353 572 +420 261 353 523

Finanční instituce Jan Poulík Daniel Pavelka Zdeněk Procházka

+420 261 353 535 +420 261 353 546 +420 261 353 534

Jan Čermák Petr Dufek Zdeněk Šafka Jan Bureš

+420 261 353 578 +420 261 353 560 +420 261 353 570 +420 261 353 574

ČSOB (Bratislava) Silvia Čechovičová Marek Gábriš

+421 259 668 405 +421 259 668 400

K&H (Budapest) Gyorgy Barcza

+36 1 328 99 89

Kredyt Bank (Warsaw) Piotr Radzewicz

+48 22 6345 946

Naše publikace jsou rovněž dostupné na Bloomberk KBCR Internet: www.csob.cz

Informace obsažené v tomto dokumentu poskytuje Československá obchodní banka, a. s. v dobré víře a na základě pramenů, které považuje za správné, důvěryhodné a odpovídající skutečnosti. Přesto ani Československá obchodní banka, a. s. ani žádný z jejích zaměstnanců či zmocněnců nepřebírá žádnou právní odpovědnost ani záruku vůči klientovi za jakoukoliv informaci, která je obsažena v tomto dokumentu a zároveň Československá obchodní banka, a. s. nečiní žádné prohlášení ohledně přesnosti a úplnosti těchto informací. Československá obchodní banka, a. s. také nepřebírá jakoukoliv odpovědnost za případnou ztrátu nebo škodu, kterou může klient utrpět. Bez předchozího souhlasu Československé obchodní banky, a. s. nelze tento dokument ani jeho části kopírovat nebo dále šířit.


12


Světem hýbe riziko americké recese. USA a eurozóna. Česká republika Dočasná inflační vlna nabývá na síle. Za rok bude už jen dávnou minulostí

Recommend Documents