Speech Prof.dr. L.H. Hoogduin: Financiële stabiliteit en onroerend goed 75-jarig jubileum van de Raad voor Onroerende Zaken, Wassenaar 21 april 2011
1.
Inleiding
Laat mij u allereerst feliciteren met het 75-jarig jubileum van de Raad voor Onroerende Zaken. Vijfenzeventig jaar is een lange tijd voor een mens, maar niet per se voor een gebouw. U hoeft alleen maar om u heen te kijken om daarvan het bewijs te zien. Dit prachtige kasteel staat hier al sinds eind 19e eeuw en zal hier waarschijnlijk nog lang blijven staan. Onroerend goed is van alle tijden en van groot belang; economisch maar ook historisch. De ROZ is de bundeling van deze belangen en ik verwacht daarom dat ook de ROZ nog lang blijft bestaan en nog vele jubilea zal beleven.
Het economische belang van de bedrijfstak onroerend goed is aanzienlijk. Dit past binnen het beeld van de “verdienstelijking” van onze economie: in Nederland wordt verreweg het grootse deel verdiend in de dienstensector.1 Onroerend goed neemt daarvan ruim tien procent voor zijn rekening; wat neerkomt op rond de zeven procent van het BBP, gemiddeld over de laatste twee decennia.2 Als ik ook de bouwnijverheid meetel, komt daar nog vijf procent van het BBP bij.
Ondanks de lange levensduur en robuuste constructie van gebouwen, vormt onroerend goed helaas soms ook een risico voor de economische en de financiële stabiliteit. De economische ontwikkelingen in Ierland in de afgelopen tien jaar laten dit goed zien. Voor de crisis heeft onroerend goed jarenlang de Ierse economie aangejaagd. De sterk stijgende waarde van eerste en tweede woningen werd verzilverd via enthousiast verstrekte hypotheken wat weer leidde tot extra consumptie door huishoudens. Er werd volop gebouwd, wat positief uitpakte voor de werkgelegenheid. Iedereen profiteerde hiervan. Banken, bouwers en makelaars, allemaal zagen ze 1 De bedrijfstakken 5000 en hoger vormen gemiddeld sinds 2000 ongeveer 66% van het BBP (bron: CBS). 2 Het betreft hier de bedrijfstak Verhuur van en handel in onroerend goed (bestaande uit Projectontwikkeling en handel, Verhuur, en Bemiddeling en beheer).
1
hun business groeien. Maar een deel van de prijsstijgingen was alleen gebaseerd op de verwachting van verdere prijsstijgingen.
In 2007 spatte de Ierse onroerend goed-zeepbel uit elkaar. Woningprijzen daalden sindsdien met meer dan 38%. Ook het aantal woningverkopen stortte in. Meer dan de helft van de Ierse bouwvakkers verloor hierdoor zijn baan. Maar ook makelaars, hypotheekadviseurs en projectontwikkelaars zagen hun activiteiten instorten. Dit alles luidde een zware economische recessie in. En daar bleef het niet bij. Ook een bankencrisis bleef Ierland niet bespaard. Leningen aan de bouwsector en leningen met onroerend goed als onderpand leidden tot enorme verliezen bij banken. Om een abrupte stopzetting van bancaire diensten zoals overschrijvingen, leningen of zelfs het verstrekken van contant geld te voorkomen, heeft de Ierse overheid al miljarden euro’s aan steun moeten verlenen. De verliezen zijn nu zo groot dat de Ierse overheid op haar beurt steun nodig heeft van andere EU-landen.
Het voorbeeld van Ierland laat zien dat er een sterke relatie bestaat tussen enerzijds onroerend goed en anderzijds economische en financiële stabiliteit. Dit geldt zowel voor de woningmarkt als voor de commercieel onroerend goedmarkt. In het vervolg van mijn speech zal ik dieper op deze relatie ingaan, waarbij ik zal focussen op de woningmarkt. Vervolgens zal ik enkele aandachtspunten schetsen voor de Nederlandse woningmarkt. Dit zijn de relatief hoge leningen bij nieuwe hypotheken en de verstorende werking van de hypotheekrenteaftrek.
2.
Het belang van financiële stabiliteit
Financiële stabiliteit is van groot belang voor onze welvaart. Met financiële stabiliteit bedoel ik een situatie waarin banken, verzekeraars en pensioenfondsen in staat zijn om spaargeld en investeringen efficiënt bij elkaar te brengen, én voldoende buffers hebben om schokken op te vangen.3 De huidige crisis heeft ook voor Nederland laten zien dat dit geen vanzelfsprekendheid is. De overheid heeft ruim tachtig miljard euro aan steun moeten verlenen aan banken en verzekeraars om de stabiliteit te beschermen.
Eén van de belangrijkste lessen die we van deze crisis hebben geleerd, is dat er risico’s zijn die we met alleen toezicht op individuele banken en verzekeraars over het hoofd zien. Hierbij moet u bijvoorbeeld denken aan de steeds grotere internationale verwevenheid van financiële instellingen en markten, waardoor problemen op de Amerikaanse huizenmarkt razendsnel konden uitgroeien tot een wereldwijd probleem. Ook de intransparantie van sommige financiële markten vormt zo’n 3 De Haas, De Vor, ‘Financiële stabiliteit: de rol van DNB’ (2002).
2
risico. Na de val van de Amerikaanse zakenbank Lehman Brothers wisten banken niet wie hierdoor geraakt zou worden en viel het vertrouwen tussen banken volledig weg. Juist dit soort risico’s, die boven een individuele instelling uitstijgen, vormen vaak een bedreiging voor de financiële stabiliteit en moeten worden aangepakt. Het signaleren en aanpakken van deze risico’s gebeurt zowel binnen de Nederlandsche Bank als op Europees niveau binnen de European Systemic Risk Board. Hierbij zal de aandacht in belangrijke mate uitgaan naar onroerend goedmarkten, omdat onroerend goedmarkten een grote invloed hebben op de financiële stabiliteit. Ik zal dat in het vervolg nader toelichten.
3.
Onroerend goedmarkten en financiële stabiliteit
Onderzoek naar eerdere crises laat zien dat de Ierse casus geen uitzondering, maar eerder regel is. Zo blijkt uit een uitgebreide studie van Reinhart en Rogoff dat huizenprijzen voorafgaand aan een financiële crisis vaak fors stijgen, om vervolgens sterk te dalen.4 In de ergste vijf bankencrises van de laatste 30 jaar5 daalden de huizenprijzen gemiddeld met 25 procent.
Sterke prijsbewegingen van onroerend goed lagen bijvoorbeeld ten grondslag aan de financiële crises begin jaren negentig in Finland en Zweden. Door deregulering in de bankensector nam de kredietverlening in deze landen aanvankelijk fors toe.6 Vooral de vastgoedsector kreeg te maken met een aanzienlijke kredietexpansie waardoor vastgoedprijzen stegen. Er ontstond een zeepbel. Begin jaren negentig knapte de zeepbel als gevolg van een mondiale groeivertraging, een stijgende rente en oplopende leegstand. Door het knappen van de zeepbel moesten banken en andere financiers forse verliezen incasseren en ontstond een bankencrisis. Uiteindelijk hebben de autoriteiten in Finland en Zweden rigoureus ingegrepen in de bankensector met hoge kosten voor de belastingbetaler als gevolg.7
Een onroerend goed-zeepbel speelde ook een belangrijke rol in de lost decade van de jaren negentig in Japan.8 Ook hier werden vastgoedprijzen opgedreven door buitensporige kredietgroei en onderschatting van de risico’s die hiermee gepaard gingen. Op het hoogtepunt van de vastgoedzeepbel was de grond onder het Imperial Palace in Tokio zelfs meer waard dan de hele
4 Reinhart, C. and K. Rogoff (2008). ‘This time is different: A panoramic view of eight centuries of financial crises’, American Economic Review Papers and Proceedings, 98, 339–44. 5 Spanje (1977), Noorwegen (1987), Finland (1991), Zweden (1991) en Japan (1992). 6 In Zweden nam de kredietverlening toe van 43% bbp in 1986 tot 68% bbp in 1990. 7 Over de hele crisisperiode stelde Zweden ongeveer 4,2% van het bbp en Finland 11% van het bbp beschikbaar om de sector weer op orde te krijgen. Bron: Miljoenennota 2009, hoofdstuk 3, Crisis, what crisis?, pagina 30. 8 Ook een bubbel in de aandelenmarkt speelde een belangrijke rol in de crisis in Japan.
3
staat Californië. Om de zeepbel tegen te gaan werd de rente verhoogd. Hierop zakten beurs- en grondprijzen in elkaar en kwamen veel Japanse banken in de problemen.
Ook de huidige wereldwijde financiële crisis begon met een zeepbel in de Amerikaanse huizenmarkt. Het staat dus buiten kijf dat onroerend goedmarkten belangrijk zijn voor de financiële stabiliteit. Dit roept de vraag op waarom onroerend goed zo belangrijk is voor de financiële stabiliteit. Dit belang wordt veroorzaakt door de omvang van onroerend goedmarkten in combinatie met een hoge mate van schuldfinanciering en het gebruik van onroerend goed als onderpand.
Allereerst is een groot deel van ons vermogen in stenen vastgelegd. Zo hebben in Nederland bijna zes op de tien huishoudens een eigen woning. In totaal is de waarde van deze woningen ruim 1400 miljard euro.9 Dat is bijna 1,5 keer de waarde van alle Nederlandse pensioenbesparingen. Ook voor bedrijven is onroerendgoed een belangrijk deel van hun vermogen. Door de grote omvang van onroerend goed-bezittingen heeft zelfs een kleine waardedaling van onroerend goed, grote gevolgen voor de vermogens van Nederlandse huishoudens en bedrijven. Zo daalde de gemiddelde woningwaarde tussen begin 2009 en begin 2010 met circa 7%. Het bruto vermogen van huishoudens daalde daardoor in een jaar tijd gemiddeld met ongeveer 10 duizend euro.10
Tegenover het vermogen dat is belegd in stenen staat ook een forse schuld. In totaal zijn de hypotheekverplichtingen van Nederlandse huishoudens bijna 650 miljard euro. Dat is meer dan 110% van ons bruto binnenlands product. Ook bij de financiering van kantoren en bedrijfspanden wordt gebruik gemaakt van vreemd vermogen. Bovendien is bij de financiering van onroerend goed de lening vaak erg hoog ten opzichte van het vastgoed dat als onderpand is ingebracht. Bij de aankoop van woningen is de hypotheek soms zelfs hoger dan de aankoopwaarde van de woning.
Doordat het vastgoedobject zelf als onderpand dient voor de verkregen lening ontstaat een vliegwieleffect. Als de waarde van het onderpand stijgt, kan de kredietnemer bij de bank vaak extra krediet opnemen. Dit hebben we bijvoorbeeld gezien in Nederland in de jaren negentig toen de waarde van koopwoningen snel steeg. Op basis daarvan konden huizenbezitters extra hypotheek opnemen als aanvulling op het inkomen, het zogenoemde consumeren van de
9 Waarde per 2009, inclusief de grondwaarde, bron: CBS. 10 Volgens cijfers van het CBS daalde de gemiddelde waarde van een woning van €254.000 begin 2009 tot €237.000 begin 2010. Circa zes op de 10 huishoudens heeft een eigen woning.
4
overwaarde. Hierdoor namen consumptie en investeringen toe en kreeg de economie een extra stimulans. Bij tegenwind op de huizenmarkt werkt dit vliegwieleffect in de omgekeerde richting. Consumenten worden voorzichtiger, wat de economie afremt. Bij dalende huizenprijzen trappen banken op de rem en beperken de hypotheekverstrekking. Dit kan vervolgens de huizenmarkt verder onder druk zetten.
De enorme waarde van onroerend goed en de bijbehorende schulden, in combinatie met het vliegwieleffect, maakt banken gevoelig voor schokken op die markten. Door de grote omvang van vastgoedmarkten in combinatie met het feit dat die overwegend met vreemd vermogen gefinancierd zijn, bestaat een groot deel van de bankbalans uit onroerend goed-financieringen11. Dit maakt banken kwetsbaar, zeker als een waardedaling in onroerend goedmarkten gepaard gaat met wanbetalingen op hypothecair krediet. Bovendien blijkt het vastgoed dat als onderpand dient in een neergaande markt niet altijd even liquide te zijn. Banken moeten dan ook voldoende buffers hebben om eventuele verliezen op hun hypotheek- en commercieel vastgoedportefeuilles zonder problemen te kunnen opvangen. Dit was altijd al zo, maar door de recente crisis zijn we ons ervan bewust dat die buffers niet in alle scenario’s groot genoeg waren. Ook heeft de crisis ons geleerd dat buffers er niet alleen zijn voor risico’s op de balans van individuele banken, maar ook voor risico’s voor de financiële stabiliteit. Zoals bijvoorbeeld risico’s die voortkomen uit onroerend goedmarkten.
4.
Nederlandse onroerend goedmarkten
Als ik kijk naar de ontwikkeling op de Nederlandse woning- en hypotheekmarkt in de afgelopen 20 jaar, zie ik vooral een enorme toename van de Nederlandse hypotheekverplichtingen. In 1990 bedroegen de hypotheekverplichtingen nog ongeveer 35 procent van het bbp. Zoals ik eerder al zei, is dit sindsdien opgelopen tot meer dan 110 procent van het bbp. Hierdoor is het belang van de hypotheekportefeuille van banken ook sterk toegenomen. Betalingsproblemen op hypotheken hebben nu veel grotere gevolgen voor banken dan twintig jaar geleden.
Deze betalingsproblemen kunnen bovendien makkelijker ontstaan, doordat woningen relatief duurder geworden zijn. De verhouding tussen de gemiddelde prijs van een woning en het inkomen is in de afgelopen twintig jaar bijna verdubbeld. Daardoor zijn huishoudens gevoeliger voor renteschokken.
11 In Nederland circa 40%.
5
Daarnaast zijn de risico’s voor banken toegenomen doordat zij op nieuwe hypotheken hogere leningen zijn gaan verstrekken ten opzichte van de waarde van de woning. Hoewel met de beschikbare cijfers van het Kadaster alleen een ruwe schatting van deze verhouding kan worden gemaakt, is de trend in de afgelopen tien jaar onmiskenbaar. De verhouding liep op van gemiddeld ruim 100 procent in 2000 tot ruim 120 procent nu. Een hogere hypotheek dan de waarde van de woning betekent dat een bank bij gedwongen verkoop van de woning niet direct de hele lening terugkrijgt. Nederland steekt hier bovendien met kop en schouders boven de rest van de wereld uit. In veel andere landen ligt het maximum namelijk veel lager, zo rond 80 procent.
Het is bovendien de vraag of de woningkoper zich voldoende realiseert wat een tophypotheek betekent, zeker als daar niet of nauwelijks op wordt afgelost. Een hoge hypotheeklening ten opzichte van de waarde van de woning maakt de koper kwetsbaar voor een daling van de woningprijzen. Dit geldt met name voor starters, die over het algemeen weinig buffers hebben. Een jong stel dat op de top van de markt voor twee ton een woning heeft gekocht, zou nu bij verkoop een schuld van ruim dertigduizend euro overhouden. Het is daarom niet verwonderlijk dat DNB in 2000 al heeft gepleit voor een beperking van de maximale hypotheek ten opzichte van de waarde van de woning. Onder andere de AFM heeft zich hier recentelijk ook sterk voor gemaakt.
Het is verstandig dat banken nu hebben besloten om nieuwe hypotheekleningen te maximeren op 104 procent van de woningwaarde voor nieuwbouw en op 110% voor bestaande woningen. De tendens tot steeds hogere tophypotheken wordt hiermee gekeerd. In het algemeen steun ik de richting die met de nieuwe Gedragscode Hypothecaire Financiering is ingeslagen.
Ook de hypotheekrenteaftrek verdient vanuit het oogpunt van financiële stabiliteit onze aandacht. De hypotheekrenteaftrek verlaagt de netto rentekosten. Rekening houdend met inflatie kunnen de netto rentekosten zelfs negatief worden. Dit verhoogt de leencapaciteit van huishoudens. Het doel van de hypotheekrenteaftrek is het bevorderen van het eigenwoningbezit. Maar dit doel wordt niet bereikt, omdat de extra leencapaciteit vrijwel volledig doorwerkt in hogere prijzen. Dit komt doordat de woningbouw in Nederland vrijwel niet reageert op prijsontwikkelingen en de totale woningmarkt in Nederland structureel krap is.
Naast het prijsopdrijvende effect gaat er van de hypotheekrenteaftrek ook een prikkel uit om een hoge hypotheekschuld aan te gaan. De renteaftrek maakt een hoge schuld aantrekkelijk, omdat dit leidt tot een groot belastingvoordeel. De opkomst van hypotheekvormen waarbij over de hele
6
looptijd van de lening van de maximale renteaftrek gebruik kan worden gemaakt, heeft dit verder in de hand gewerkt. In nominale termen heeft dit het potentiële belastingvoordeel ongeveer verdubbeld.
Bezien vanuit het perspectief van financiele stabiliteit is er dus reden om zowel de relatief hoge hypotheekverstrekking als de hypotheekrenteaftrek te beperken. Bij zo’n beperking moeten we natuurlijk wel oog hebben voor de gevolgen voor de woningmarkt. En ook voor de bredere gevolgen, bijvoorbeeld voor de inkomensverdeling in het geval van een beperking van de hypotheekrenteaftrek. De beperkingen zouden onderdeel moeten zijn van een groter hervormingspakket voor de woningmarkt, waarin zowel de koop- als de huurmarkt wordt betrokken. De beperkingen moeten ook geleidelijk worden ingevoerd, zodat ze niet leiden tot grote schokken op de woningmarkt.
Bij de timing van dergelijke ingrepen, moeten we natuurlijk ook de actuele situatie op de woningmarkt niet uit het oog verliezen. Het is nu niet het juiste moment om ingrijpende maatregelen voor de woningmarkt te nemen. Dit zou bij voorkeur moeten gebeuren tijdens een hoogconjunctuur en bij stijgende woningprijzen. Het is aan de andere kant ook niet verantwoord om de maatregelen eindeloos voor ons uit te schuiven. Daarom zou alvast kunnen worden aangekondigd dat deze maatregelen over een aantal jaren geleidelijk genomen zullen worden. Burgers krijgen zo de tijd om hier rekening mee te houden en zich aan te passen.
Zelfs bij een vroegtijdige aankondiging van een geleidelijke invoering van maatregelen, zullen er overigens onmiddellijk enige negatieve prijseffecten optreden. Dit is echter onvermijdelijk als je negatieve verstoringen wilt opheffen.
5.
Tot slot
De geschiedenis heeft geleerd dat zeepbellen op onroerendgoedmarkten een bedreiging voor de financiële stabiliteit vormen. Hoewel dit in Nederland vooralsnog niet aan de orde is, neemt dit niet weg dat de woningmarkt ook in Nederland een risico kan vormen voor de financiële stabiliteit. Het is in ons aller belang om dit risico te beperken. Mogelijk brengt dit op korte termijn kosten met zich mee, maar de kosten van een financiële crisis zijn vele malen groter.
De afgelopen twee jaren was het voor de bouw en voor de onroerend goed sectoren geen pretje. Zoals u allen weet en ervaart zit u in een cyclisch gevoelige bedrijfstak. De zeer diepe economische crisis is dan ook hard aangekomen. De laatste tijd blijkt gelukkig dat de
7
vooruitzichten weer verbeteren. We zien ook in enquêtes dat bouwondernemers weer wat optimistischer beginnen te worden. Voor een bedrijfstak die voor veel werkgelegenheid zorgt en aanzienlijk bijdraagt aan de welvaart is dat goed nieuws, niet alleen voor u, maar voor de gehele economie.
Ik dank u voor uw aandacht.
8
