PENGARUH PROFITABILITAS, FREE CASH FLOW, DAN INVESTMENT OPPORTUNITY SET TERHADAP DIVIDEND PAYOUT RATIO (Studi Empiris Pada Perusahaan Perbankan Yang Terdaftar Di BEI) Salvatore Wika Lingga Pradana I Putu Sugiartha Sanjaya Program Studi Akuntansi, Fakultas Ekonomi, Universitas Atma Jaya Yogyakarta Jalan Babarsari 43-44, Yogyakarta Intisari Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui dan menganalisis faktor-faktor yang mempengaruhi Dividend Payout Ratio (DPR) seperti profitabilitas, free cash flow, dan investment opportunity set (IOS) pada perusahaan perbankan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI). Model regresi berganda (multiple regression) merupakan model analisis yang digunakan peneliti untuk menguji beberapa variabel yang diduga mempengaruhi dividend payout ratio, yaitu profitabilitas, free cash flow, dan investment opportunity set sebagai variabel independen, serta ukuran perusahaan sebagai variabel kontrol. Sampel dalam penelitian ini menggunakan 29 perusahaan yang merupakan bank konvensional yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama periode 2009-2012. Hasil analisis menunjukkan bahwa variabel independen profitabilitas (ROA) berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Sedangkan variabel free cash flow dan investment opportunity set tidak berpengaruh terhadap dividend payout ratio. Variabel kontrol ukuran perusahaan berpengaruh negatif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Kata Kunci: Profitabilitas, Free Cash Flow, Investment Opportunity Set, Ukuran Perusahaan, Dividend Payout Ratio. I.
Pendahuluan Perbankan merupakan organ vital yang penting dalam menjaga stabilitas perekonomian suatu negara. Perbankan menjalankan fungsinya berasaskan prinsip kehati-hatian (prudential banking). Karakteristik bank yang prudence menuntut bank-bank di Indonesia untuk selalu berhati-hati dalam menjalankan aktivitasnya agar tidak membahayakan nasabah atau perekonomian negara. Jika sewaktuwaktu terjadi krisis moneter, maka perbankan tetap dapat bertahan dalam menjaga stabilitas keuangan. Ketahanan perbankan Indonesia sudah terlihat pada bulan Januari 2010. Saat itu, lembaga pemeringkat internasional, Fitch Ratings, menaikkan peringkat delapan bank di Indonesia (Bank Mandiri, Bank Rakyat Indonesia, Bank Central Asia, Bank CIMB Niaga, Bank Danamon, Bank Internasional Indonesia, Bank OCBC NISP, dan Bank UOB Buana) dari BB menjadi BB+. Kenaikan peringkat ini sesuai dengan ekspektasi Fitch Ratings bahwa perbaikan perbankan di
1
Indonesia akan berlanjut karena prospek ekonomi makro yang lebih kuat tercipta pada tahun 2010. Kondisi tersebut berimbas pada peningkatan kualitas kredit dan profitabilitas di masa depan. Bukti itu dapat ditunjukkan dengan meningkatnya rata-rata profitabilitas bank di Indonesia dari tahun 2009 sampai 2012. Kantor akuntan publik The Big Four, Ernst & Young, merespon hal ini dengan mengadakan survey mengenai South East Asia Capital Confidence Barometer pada tahun 2011. Salah satu hasil survey menyatakan bahwa 71% pelaku bisnis sektor perbankan di Indonesia berencana menggunakan kelebihan uang tunai mereka untuk membayar dividen kas. Fenomena atau realita yang terjadi sepanjang tahun 2009 sampai 2012 justru menunjukkan hasil yang berkebalikan yaitu terjadi penurunan dividend payout ratio pada bank yang membagikan dividen tunai berturut-turut. Selain itu, sebanyak 20 dari 29 bank konvensional/non-syariah yang terdaftar di BEI sepanjang tahun 2009 sampai 2012 mayoritas tidak membagikan dividen kas atau hanya satu sampai dua kali sepanjang 4 tahun. Padahal jika ditinjau dari segi profitabilitas perusahaan, mayoritas bank tersebut menunjukkan hasil yang positif. Timbulnya fenomena tersebut diduga akibat dari peningkatan rating perbankan sendiri yang membuat Indonesia masuk ke tingkat perekonomian baru yang disebut investment grade status. Keadaan tersebut membuat industri perbankan Indonesia mempunyai kesempatan ekspansi yang tinggi agar lebih mudah dalam memperoleh akses pendanaan dari investor. Kondisi semacam ini dapat menentukan set kesempatan investasi (IOS) suatu perusahaan (Scott, 2003). Kesempatan investasi atau investment opportunity set (IOS) yang tinggi di masa depan membuat perusahaan dikatakan mempunyai tingkat pertumbuhan yang tinggi. Rozeff (1982) menyatakan bahwa tingkat pertumbuhan yang tinggi sering dikaitkan dengan penurunan dividen. Dividen kas merupakan masalah yang sering menjadi topik pembicaraan di antara para pemegang saham dan juga pihak manajemen perusahaan emiten. Terkadang hal tersebut justru menimbulkan kontroversi antara pemegang saham dan perusahaan emiten (Hanafi, 2004). Oleh karena itu, perusahaan harus mempertimbangkan beberapa faktor dalam menentukan kebijakan dividen tunai yang optimal. Kebijakan dividen yang optimal perlu diperhatikan karena dapat menciptakan keseimbangan antara dividen saat ini dan pertumbuhan di masa depan yang memaksimumkan harga saham (Weston dan Brigham, 2005). Berdasarkan uraian fenomena dan kontroversi di atas, peneliti termotivasi untuk menemukan bukti-bukti empiris mengenai faktor-faktor yang mempengaruhi dividend payout ratio (DPR) pada industri perbankan yang terdaftar di BEI periode 2009-2012. Faktor-faktor yang akan diteliti dalam penelitian ini yaitu profitabilitas (ROA), free cash flow, dan investment opportunity set (IOS).
2
Penelitian empiris ini dikhususkan pada sektor jasa perbankan. Hal ini dipertimbangkan oleh peneliti karena perbankan memiliki karakteristik yang berbeda dengan perusahaan lain seperti manufaktur. Peneliti menganggap bahwa perusahaan dengan kelompok industri yang berbeda kemungkinan besar akan memiliki kebijakan dividen yang berbeda pula. Berdasarkan uraian di atas, maka permasalahan yang diangkat dalam penelitian ini adalah sebagai berikut. 1) Apakah profitabilitas (ROA) berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio (DPR) pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI? 2) Apakah free cash flow berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio (DPR) pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI? 3) Apakah investment opportunity set berpengaruh negatif terhadap dividend payout ratio (DPR) pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI? Penelitian ini dilakukan melalui pengujian hipotesis. Tujuan penelitian ini adalah untuk memberikan bukti empiris mengenai pengaruh profitabilitas, free cash flow (FCF), dan investment opportunity set (IOS) terhadap dividend payout ratio (DPR) pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI periode tahun 2009-2012. Penelitian ini diharapkan dapat memberikan informasi yang bermanfaat dan relevan bagi para investor dalam mengambil keputusan untuk berinvestasi dalam jual beli saham sehubungan dengan ekspektasinya terhadap dividen tunai yang dibayarkan. Penelitian ini juga diharapkan dapat digunakan sebagai masukan atau tambahan wawasan serta bukti empiris mengenai pengaruh profitabilitas, free cash flow, dan investment opportunity set terhadap dividend payout ratio pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI. Dengan demikian, penelitian ini dapat dijadikan sebagai bahan referensi bagi peneliti yang akan melakukan penelitian sejenis atau lebih lanjut. II.
Landasan Teori dan Pengembangan Hipotesis Menurut Jensen dan Meckling (1976), dalam kerangka hubungan keagenan (agency theory), timbulnya masalah keagenan disebabkan karena konflik kepentingan antara prinsipal dan agen, kontrak yang tidak lengkap, serta adanya asimetri informasi. Masalah keagenan yang terjadi antara investor (sebagai principal) dan manajemen (sebagai agent) tentu dapat menyebabkan timbulnya biaya keagenan (agency cost). Di dalam penelitiannya, Mulyono (2009) mengungkapkan bahwa tingkat asimetri informasi akan cenderung relatif tinggi pada perusahaan dengan tingkat kesempatan investasi yang baik. Dalam kondisi ini, manajer memiliki informasi tentang nilai proyek di masa depan dan tindakan mereka tidak dapat diawasi secara detail oleh pemegang saham. Untuk menghalangi perilaku manajer yang buruk (opportunistic behaviour) maka pemegang saham harus bersedia
3
mengeluarkan biaya pengawasan (monitoring cost) yang disebut agency cost atau biaya keagenan (Dewi, 2008). Agency cost yang muncul tersebut dapat diminimalkan dengan membagi dividen kas yang menyebabkan perusahaan tidak mempunyai dana berlebih sehingga tidak bisa disalahgunakan oleh manajer. Dengan kata lain, kebijakan pembagian dividen kas dapat menjadi salah satu bentuk mekanisme pengawasan pemegang saham terhadap pihak manajemen. Rosdini (2009) mengungkapkan kebijakan dividen sebagai suatu keputusan perusahaan apakah akan membagikan earnings yang dihasilkan kepada para pemegang saham atau akan menahan earnings untuk kegiatan reinvestasi dalam perusahaan. Sutrisno (2001) mengungkapkan mengenai beberapa faktor yang mempengaruhi besar kecilnya dividen yang akan dibayarkan oleh perusahaan kepada pemegang saham. Faktor-faktor itu adalah sebagai berikut: (1) Posisi solvabilitas perusahaan, (2) Posisi likuiditas, (3) Kebutuhan untuk melunasi hutang, (4) Rencana perluasan, (5) Kesempatan investasi, (6) Stabilitas pendapatan, dan (7) Pengawasan terhadap perusahaan. Dari berbagai macam faktor tersebut, peneliti mengambil 3 faktor yang akan dijadikan variabel independen dalam penelitian yaitu profitabilitas (ROA), free cash flow, dan investment opportunity set (IOS). Profitabilitas adalah kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba, sedangkan dividen merupakan sebagian dari laba perusahaan yang dapat dibagikan kepada pemegang saham. Dengan demikian, peneliti dapat mengatakan bahwa profitabilitas memiliki keterkaitan dengan dividend payout ratio. Peneliti berargumen bahwa perusahaan yang mampu mengelola asetnya secara efektif dan efisien cenderung menghasilkan kinerja keuangan yang baik. Hal ini direalisasikan dengan adanya laba yang tinggi (mengacu pada ROA yang tinggi). Dengan demikian, perusahaan tersebut dianggap mampu untuk membayar sebagian porsi labanya dalam bentuk dividen tunai. Semakin tinggi laba yang mampu dihasilkan, semakin besar pula probabilitas perusahaan untuk membagikan dividen. Ketika dalam kondisi laba yang rendah atau rugi, perusahaan tidak memiliki porsi laba yang cukup untuk dibagikan dalam bentuk dividen. Perusahaan perbankan cenderung untuk menahan laba yang ada untuk mencukupi terlebih dahulu jumlah permodalan (capital adequacy) yang diharuskan oleh Bank Indonesia. Dari uraian di tersebut, maka hipotesis yang hendak dikembangkan yaitu: H1: Profitabilitas (ROA) berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio Free cash flow merupakan kas yang berlebih di perusahaan yang dapat dibagikan kepada para pemegang saham dalam bentuk dividen. Pembagian tersebut bisa dilakukan setelah perusahaan melakukan pembelanjaan modal
4
(capital expenditure) seperti pembelian aset tetap secara tunai. Jensen (1986) menyatakan bahwa free cash flow berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio. Semakin tinggi free cash flow maka semakin tinggi dividend payout ratio atau sebaliknya. Jensen (1986) menghubungkan free cash flow tersebut dengan teori keagenan (agency theory). Hal ini selaras dengan pemikiran peneliti bahwa pemilik/pemegang saham berencana untuk membagikan dividen tunai dalam jumlah yang tinggi untuk menghindari terjadinya overinvestment (free cash flow problem) yang dilakukan oleh manajerial. Tindakan tersebut dilakukan untuk mengurangi agency cost pada perusahaan atau dapat dikatakan sebagai bentuk mekanisme pengawasan pemegang saham terhadap manajerial. Dari uraian di atas, maka hipotesis yang hendak dikembangkan yaitu: H2: Free cash flow berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio Peneliti memiliki dugaan bahwa tingkat pertumbuhan perusahaan yang tinggi di masa depan biasanya diikuti dengan adanya penurunan dividen tunai. Perusahaan dengan pertumbuhan yang tinggi sering dikatakan juga memiliki kesempatan investasi (IOS) tinggi. Hal ini yang memotivasi pihak manajerial untuk melakukan reinvestasi dalam jumlah besar. Untuk semakin meningkatkan pertumbuhan tersebut, perusahaan cenderung menggunakan dana yang berasal dari sumber internal dibandingkan dengan sumber eksternal (penerbitan saham atau obligasi). Sumber dana internal lebih disukai untuk membiayai kegiatan reinvestasi karena dana tersebut memiliki risiko dan biaya yang lebih rendah. Hal ini dapat menyebabkan penurunan dividen yang akan dibagikan kepada pemegang saham. Dari uraian di atas, maka hipotesis yang hendak dikembangkan yaitu: H3: Investment Opportunity Set (IOS) berpengaruh negatif terhadap dividend payout ratio III.
Metode Penelitian Penelitian yang dilakukan adalah penelitian empiris. Penelitian ini dilakukan dengan pengujian hipotesis untuk menemukan bukti empiris mengenai pengaruh profitabilitas, free cash flow, dan investment opportunity set terhadap dividend payout ratio pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI periode tahun 2009-2012. Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perbankan di Indonesia. Sedangkan pemilihan sampel dalam penelitian ini dilakukan berdasarkan metode purposive sampling yaitu dengan mempertimbangkan kriteria yang sesuai sehingga mendapatkan sampel yang representatif. Kriteria yang digunakan utuk memilih sampel adalah bank konvensional/non-syariah yang terdaftar di BEI sepanjang tahun pengamatan dan mempublikasikan laporan keuangan auditan pada tahun 2009-2012. Dari hasil seleksi, peneliti memperoleh sampel sejumlah 29 bank konvensional yang terdaftar di BEI sepanjang tahun 2009 sampai 2012.
5
Seluruh data yang digunakan dalam penelitian ini merupakan jenis data sekunder yang diperoleh dari berbagai sumber. Peneliti memperoleh data mengenai harga saham penutupan dan jumlah dividen kas yang dibagikan dari ICMD 2012 dan 2013. Data mengenai laba bersih setelah pajak, total aset, arus kas operasi, pembelian aset tetap secara tunai, total ekuitas, dan jumlah lembar saham beredar diperoleh dari laporan keuangan auditan tahun 2009-2012 yang dipublikasikan oleh bank pada website BEI (www.idx.co.id) atau website masingmasing bank. Dalam penelitian ini terdapat variabel dependen, variabel independen, dan variabel kontrol. Variabel dependen dalam penelitian ini adalah tingkat pembayaran dividen tunai pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI atau dividend payout ratio (DPR). Dividen sendiri merupakan pendistribusian laba perusahaan kepada pemegang saham. DPR dalam penelitian ini diukur berdasarkan dividen yang dibagikan per lembar saham dibandingkan dengan laba perusahaan per lembar saham. Variabel-variabel independen yang dipakai dalam penelitian ini adalah profitabilitas yang diukur dengan ROA, free cash flow yang dibagi dengan total aset, dan IOS yang diukur dengan MVE/BVE. Rasio ROA digunakan untuk mengukur efektifitas perusahaan dalam menghasilkan laba bersih dengan cara memanfaatkan aktiva yang dimiliki. Rasio ini diukur dengan membagi net income after tax dengan total assets. Free cash flow dalam penelitian ini diukur dengan nilai bersih kenaikan/penurunan arus kas dari aktivitas operasi perusahaan (Cash Flow from Operations) yang dikurangi dengan pembelian/investasi aset tetap secara tunai (Capital Expenditure). Peneliti kemudian membagi free cash flow dengan total assets pada periode yang sama dengan tujuan agar dapat dibandingkan antara satu perusahaan dengan perusahaan lain. Investment opportunity set akan diproksikan sebagai market to book value of equity (MVE/BVE). Rasio ini dihitung dengan cara membagi kapitalisasi pasar (harga saham dikalikan dengan jumlah lembar saham beredar) dengan total ekuitas. Peneliti kemudian mengubah variabel IOS dengan proksi MVE/BVE menjadi variabel dummy. Hal ini dilakukan peneliti untuk menghindari efek lanjutan (domino effect) dari profitabilitas yang dikhawatirkan membuat IOS memiliki arah positif dan signifikan terhadap DPR. Jika rasio MVE/BVE > 1, maka diberi nilai 1 yang berarti perusahaan bertumbuh. Jika rasio MVE/BVE < 1, maka diberi nilai 0 yang berarti perusahaan tidak bertumbuh. Dalam penelitian ini, terdapat sebuah variabel kontrol yaitu ukuran perusahaan. Ukuran perusahaan mengukur seberapa besar suatu perusahaan berdasarkan jumlah aset yang dimiliki. Ukuran perusahaan tidak menggunakan nilai aset secara langsung karena nilai tersebut terlalu besar dan sangat berbeda
6
jauh dengan variabel lainnya. Oleh karena itu, ukuran perusahaan menggunakan nilai logaritma natural dari total aset. Tahapan penelitian ini meliputi uji asumsi klasik dan pengujian hipotesis. Uji asumsi klasik terdiri dari 4 pengujian, yaitu uji normalitas, uji multikolinearitas, uji autokorelasi, dan uji heteroskedastisitas. Uji normalitas menggunakan uji Kolmogorov-Smirnov. Uji multikolinearitas dilakukan dengan melihat nilai variance-inflating factor (VIF). Uji autokorelasi dilakukan dengan uji Durbin-Watson. Uji heteroskedastisitas dilakukan dengan uji Glejser. Untuk pengujian hipotesis dilakukan dengan regresi berganda. Model regresi berganda yang akan diteliti adalah sebagai berikut. DPRt = β0 + β1.ROAt-1 + β2.FCFt-1 + β3.IOSt-1 + β4.SIZEt-1 + e IV.
Analisis Data dan Pembahasan Pada tabel 4.1 di bawah ini dapat dilihat hasil dari statistik deskriptif untuk variabel profitabilitas yang diproksikan dengan Return On Assets (ROA), free cash flow yang diukur dengan FCF dibagi total aset, IOS yang diproksikan dengan MVE/BVE (dummy variable), SIZE yang diukur dengan LnTotalAset, dan dividend payout ratio (DPR) pada 82 sampel pengamatan. Tabel 4.1 Descriptive Statistics ROA
N 82
Minimum -.0131
Maximum .0339
Mean .013939
Std. Deviation .0084276
FCF
82
IOS
82
-.1762
.1537
.005879
.0671554
.0000
1.0000
.780488
DIVIDEND
.4164634
82
.0000
.6956
.156606
.1707737
SIZE
82
28.0611
33.9444
31.129174
1.7356643
Valid N (listwise)
82
Sumber: Data yang diolah penulis menggunakan SPSS, 2014 Sebelum melakukan pengujian atas hipotesis, peneliti terlebih dahulu melakukan beberapa pengujian asumsi klasik seperti uji normalitas, multikolinearitas, autokorelasi, dan heteroskedastisitas. Hasil pengujian normalitas menggunakan uji Kolmogorov-Smirnov pada sampel pengamatan sejumlah 116 menghasilkan nilai Asymp. Sig. (2-tailed) sebesar 0.000, yang berarti data tidak terdistribusi normal karena lebih kecil dari 0.05. Peneliti kemudian melakukan trimming untuk menghilangkan outlier. Setelah dilakukan trimming terhadap data outlier, jumlah sampel menjadi 82 dan dilakukan uji normalitas kembali. Pada uji Kolmogorov-Smirnov terhadap 82 sampel pengamatan menghasilkan nilai Asymp. Sig. (2-tailed) sebesar 0.133 yang menunjukkan bahwa residual terdistribusi normal karena memiliki nilai lebih besar dari 0.05. Dengan demikian, penelitian dapat dilanjutkan dengan pengujian asumsi klasik berikutnya.
7
Hasil pengujian multikolinearitas ditunjukkan pada tabel 4.2 berikut ini. Tabel 4.2 Uji Multikolinearitas Coefficients(a) Model
Collinearity Statistics ROA FCF
Tolerance .734 .982
VIF 1.362 1.018
IOS
.863
1.159
.718 a Dependent Variable: DIVIDEND
1.393
1
SIZE
Pada tabel 4.2 di atas, perhitungan nilai tolerance semua variabel independen dan variabel kontrol di atas 0.5 yang berarti tidak ada korelasi antar variabel independen dengan variabel kontrol. Hasil perhitungan VIF juga menunjukkan hal yang sama bahwa semua variabel independen dan kontrol kurang dari 5. Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi multikolinearitas antar variabel independen dengan variabel kontrol dalam model regresi. Hasil pengujian autokorelasi menggunakan metode Durbin-Watson menghasilkan nilai sebesar 1.353. Nilai tersebut akan dibandingkan dengan nilai pada tabel DW-Test pada tingkat signifikansi 5%, jumlah sampel (n) = 82, dan jumlah variabel bebas sebanyak 4. Jika dU < dW < 4-dU, maka tidak terjadi autokorelasi. Hasil menunjukkan bahwa nilai dW sebesar 1.353 dan tidak terletak diantara 1.7446 dan (4 - 1.7446). Dengan demikian, hasil tersebut dapat disimpulkan bahwa terjadi autokorelasi. Peneliti menggunakan metode yang lain untuk menangani masalah autokorelasi yaitu Runs Test. Pengujian Runs ditunjukkan pada tabel 4.3 sebagai berikut. Tabel 4.3 Uji Autokorelasi Runs Test Unstandardized Residual Test Value(a)
-.04216
Cases < Test Value
41
Cases >= Test Value
41
Total Cases
82
Number of Runs
36
Z
-1.333
Asymp. Sig. (2-tailed) a Median
8
.182
Hasil Runs Test memperlihatkan bahwa Asymp. Sig. (2-tailed) 0.182 lebih besar dari 0.05. Nilai yang lebih besar tersebut menunjukkan bahwa tidak terjadi masalah autokorelasi pada model regresi. Berikut merupakan hasil uji heteroskedastisitas dengan metode Glejser. Tabel 4.4 Uji Heteroskedastisitas Coefficients(a) Model
Unstandardized Coefficients B
1
Standardized Coefficients
T
(Constant)
.212
Std. Error .208
ROA
.176
1.437
FCF
.033
.156
IOS
-.024
.027
SIZE
-.002
.007
-.046
Sig.
Beta 1.020
.311
.122
.903
.024
.210
.834
-.107
-.882
.380
-.346
.731
.016
a Dependent Variable: AbsRes
Hasil Sig. pada tabel tersebut menunjukkan bahwa semua variabel memiliki nilai di atas 0.05. Kesimpulan yang dapat diambil yaitu tidak terjadi gejala heteroskedastisitas pada model tersebut. Hipotesis penelitian ini diuji dengan melakukan analisis regresi linier berganda. Analisis regresi linier berganda digunakan untuk memprediksi nilai variabel dependen atas perubahan beberapa variabel independen. Berikut ini merupakan hasil pengujian regresi berganda. Tabel 4.5 Coefficients(a) Model
Unstandardized Coefficients B
1
Standardized Coefficients
t
Sig.
.861
Std. Error .347
2.484
.015
ROA
9.914
2.396
.489
4.138
.000
FCF
.297
.260
.117
1.141
.257
IOS
.000
.045
.001
.011
.991
SIZE
-.027
.012
-.276
-2.307
.024
(Constant)
Beta
a Dependent Variable: DIVIDEND
Berdasarkan hasil tabel 4.5 di atas, maka dapat disusun persamaan regresi linier berganda sebagai berikut. DPRt = 0.861 + 9.914 ROAt-1 + 0.297 FCFt-1 + 0.000 IOSt-1 – 0.027 SIZEt-1 + e
9
Variabel independen profitabilitas yang diproksikan dengan ROA berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Hal ini ditunjukkan oleh nilai probabilitas signifikansi sebesar 0.000. Secara statistika, kenaikan ROA satu satuan menyebabkan angka DPR naik 9.914 satuan. Variabel independen free cash flow yang diukur dengan FCF/Total aset tidak berpengaruh terhadap dividend payout ratio. Hal ini ditunjukkan oleh nilai probabilitas signifikansi sebesar 0.257. Variabel independen IOS yang diproksikan dengan MVE/BVE tidak berpengaruh terhadap dividend payout ratio. Hal ini ditunjukkan oleh nilai probabilitas signifikansi sebesar 0.991. Variabel kontrol SIZE yang diukur dengan LnTotalAset berpengaruh negatif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Hal ini ditunjukkan oleh nilai probabilitas signifikansi sebesar 0.024. Secara statistika, kenaikan SIZE satu satuan menyebabkan angka DPR turun 0.027 satuan. Hasil yang diperoleh menunjukkan bahwa variabel profitabilitas (ROA) berpengaruh positif dan signifikan terhadap DPR pada perusahaan perbankan. Dengan kata lain, faktor profitabilitas digunakan oleh perusahaan untuk menjadi dasar pertimbangan dalam pembagian dividen tunai. Seperti yang dijelaskan dalam hipotesis pertama, profitabilitas adalah kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba, sedangkan dividen merupakan sebagian dari laba perusahaan yang dapat dibagikan kepada pemegang saham. Dengan demikian, peneliti dapat mengatakan bahwa profitabilitas memiliki keterkaitan dengan dividend payout ratio. Peneliti berargumen bahwa perusahaan yang mampu mengelola asetnya secara efektif dan efisien cenderung menghasilkan kinerja keuangan yang baik. Hal ini direalisasikan dengan adanya laba yang tinggi. Dengan demikian, perusahaan tersebut dianggap mampu untuk mencukupi permodalan dan mampu untuk membayar sebagian porsi labanya dalam bentuk dividen tunai. Semakin tinggi laba yang mampu dihasilkan, semakin besar pula probabilitas perusahaan untuk membagikan dividen. Hasil penelitian menunjukkan bahwa variabel free cash flow tidak berpengaruh terhadap DPR. Dalam kondisi FCF yang tinggi, perusahaan bisa saja menahan pembagian dividen. Kemungkinan yang terjadi yaitu perusahaan perbankan memanfaatkan free cash flow yang tinggi untuk menjaga kecukupan modal (capital adequacy) sesuai dengan ketentuan Bank Indonesia. Hal ini mengacu kepada UU No. 10 Tahun 1998 tentang perubahan atas UU No. 7 Tahun 1992 tentang Perbankan. Undang-undang tersebut menetapkan bahwa bank wajib memelihara tingkat kesehatan bank dan wajib melakukan kegiatan usaha sesuai dengan prinsip kehati-hatian (prudential banking). Selain itu, Peraturan Bank Indonesia No. 14/18/PBI/2012 yang menggantikan Peraturan Bank Indonesia No. 10/15/PBI/2008 Tentang Kewajiban Penyediaan Modal Minimum Bank Umum juga mendorong bank untuk semakin berhati-hati dalam menjalankan kegiatan operasionalnya.
10
Menurut peraturan BI tersebut, penyediaan modal minimum ditetapkan paling rendah sebagai berikut: (a) 8% dari Aset Tertimbang Menurut Risiko (ATMR) untuk bank dengan profil risiko peringkat 1, (b) 9% sampai dengan kurang dari 10% dari ATMR untuk bank dengan profil risiko peringkat 2, (c) 10% sampai dengan kurang dari 11% dari ATMR untuk bank dengan profil risiko peringkat 3, (d) 11% sampai dengan 14% dari ATMR untuk bank dengan profil risiko peringkat 4 atau peringkat 5. Dalam menghadapi permasalahan permodalan, bank dapat menggunakan aliran kas bebas untuk menambah modal inti. Dengan demikian, variabel free cash flow menjadi tidak signifikan dalam keputusan pembagian dividen tunai pada perbankan di Indonesia. Variabel investment opportunity set juga menunjukkan hasil yang tidak signifikan. Peneliti menduga bahwa terdapat faktor lain yang dapat menimbulkan dampak seperti ini. Kemungkinan faktor tersebut adalah adanya wewenang yang hampir mutlak pada RUPS. Wewenang RUPS tersebut membuat pemegang saham mayoritas atau pengendali memiliki posisi kuat dalam menentukan berbagai keputusan. Ketika pemegang saham mayoritas menyatakan suara atas kebijakan dividen (dividen dibagi atau ditahan), hampir dipastikan pemegang saham minoritas atau non-pengendali pada RUPS akan mengikuti keputusan tersebut. Wewenang RUPS semacam ini dapat mengakibatkan variabel IOS kurang mendapat perhatian dan menjadi tidak signifikan dalam penentuan kebijakan dividen tunai. Di samping itu, peneliti juga menduga bahwa terjadi ekspropriasi oleh pemegang saham pengendali (controlling shareholder) sehingga dividen tunai tidak dibagi. Perusahaan dengan kepemilikan terkonsentrasi memiliki pemegang saham pengendali (controlling shareholder) yang dapat mengendalikan manajemen atau bahkan menjadi bagian dari manajemen itu sendiri. Kondisi seperti ini dapat terjadi karena pemegang saham pengendali memiliki kontrol terhadap perusahaan melebihi hak aliran kasnya melalui mekanisme kepemilikan piramida atau lintas kepemilikan yang sering ditemui di Indonesia (La Porta et al., 1999; Claessens et al., 2000). Hal ini berpotensi menimbulkan masalah keagenan (agency conflict) yang umumnya berupa ekspropriasi melalui dividen tunai yang tidak dibagikan selama beberapa periode. Dengan demikian, variabel free cash flow dan IOS menjadi tidak signifikan dalam keputusan pembagian dividen karena adanya kemungkinan ekspropriasi yang dilakukan oleh pemegang saham pengendali. Hasil dari penelitian ini juga menunjukkan bahwa variabel kontrol ukuran perusahaan (SIZE) berpengaruh negatif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Peneliti berpikiran bahwa kemungkinan hal ini juga dipengaruhi adanya agency conflict yang terjadi di dalam perusahaan seperti pada kedua variabel independen sebelumnya (free cash flow dan IOS). Peneliti berargumen bahwa pemegang saham pengendali termotivasi untuk menguasai harta/kekayaan perusahaan berskala besar agar memperoleh manfaat privat yang semakin besar.
11
Pemegang saham pengendali mencoba untuk menguasai harta tersebut dengan menggunakan kontrol yang dimiliki. Hak kontrol pemegang saham pengendali yang tinggi dapat memicu timbulnya ekspropriasi dengan cara membagikan dividen dalam jumlah yang rendah atau bahkan tidak membagi dividen tunai sama sekali. Hal ini mengakibatkan pemegang saham non-pengendali tidak memperoleh manfaat secara penuh dari perusahaan berupa dividen tunai. Argumen peneliti juga didukung oleh penelitian Siregar (2008) yang menyatakan bahwa perusahaan berukuran besar cenderung memiliki konflik keagenan yang tinggi antara pemegang saham pengendali (controlling shareholder) dengan non-pengendali. Konflik keagenan tersebut dapat memicu timbulnya ekspropriasi melalui dividen yang ditahan selama beberapa periode. V.
Kesimpulan dan Saran Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel profitabilitas berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Peneliti menyimpulkan bahwa profitabilitas merupakan variabel utama yang masuk dalam pertimbangan RUPS untuk menentukan keputusan pembagian dividen tunai. Semakin tinggi profitabilitas (ROA), semakin besar pula probabilitas perbankan akan membagikan dividen tunai. Sedangkan variabel free cash flow dan IOS tidak berpengaruh terhadap dividend payout ratio. Peneliti menduga bahwa terdapat faktor lain yang dapat menimbulkan dampak seperti ini. Kemungkinan faktor tersebut adalah adanya regulasi perbankan yang ketat (prudence), wewenang yang hampir mutlak pada RUPS, dan terjadi ekspropriasi oleh pemegang saham pengendali (controlling shareholder) sehingga dividen tunai tidak dibagi selama beberapa periode. Beberapa keterbatasan yang ada dalam penelitian ini yaitu penelitian ini hanya menganalisis pengaruh 3 variabel independen, yaitu profitabilitas, free cash flow, dan IOS terhadap dividend payout ratio. Peneliti sadar bahwa masih terdapat variabel lain yang kemungkinan besar juga ikut berperan dalam mempengaruhi dividend payout ratio pada industri perbankan di Indonesia, misalnya variabel struktur kepemilikan ultimat, risiko, kebijakan hutang, pajak, kecukupan modal bank (CAR), atau tingkat suku bunga. Selain itu, perusahaan yang dijadikan sampel dalam penelitian ini hanya perusahaan perbankan saja. Sampel pada perbankan relatif sedikit sehingga temuan penelitian ini tidak dapat digeneralisasikan. Waktu yang digunakan dalam penelitian ini relatif singkat yaitu hanya 4 tahun sehingga kemungkinan kurang menunjukkan kondisi/pola yang sesungguhnya. Berdasarkan simpulan dan keterbatasan yang terdapat pada penelitian ini, adapun saran yang diberikan untuk penelitian selanjutnya yaitu menggunakan beberapa variabel independen lain. Pengembangan variabel independen ini perlu dilakukan mengingat banyak variabel lain yang berperan dalam mempengaruhi dividend payout ratio. Peneliti menyarankan agar penelitian selanjutnya mencoba
12
untuk menggunakan variabel struktur kepemilikan ultimat karena terdapat dugaan yang mengarah pada terjadinya ekspropriasi melalui dividen yang tidak dibagi. Saran selanjutnya yaitu peneliti lain diharapkan memperluas pemilihan sampel, seperti misalnya menjadi perusahaan di sektor jasa keuangan (bank, asuransi, dan sekuritas). Daftar Pustaka Agusyana, Y. (2011). Olah Data Skripsi dan Penelitian dengan SPSS 19. Jakarta: PT. Elex Media Komputindo. Amidu, M., and Abor, J. (2006). Determinants of Dividend Payout Ratios in Ghana. The Journal of Risk Finance, Vol.7, No.2, pp. 136-145. Ang, Robbert. (1997). Buku Pintar: Pasar Modal Indonesia. Mediasoft Indonesia. Brigham, Eugene F., and Daves, Philip R. (2003). Intermediate Financial Management. 8th Edition. South Western. Brown, Gordon T. (1996). Free Cash Flow Appraisal...A Better Way?. The Appraisal Journal. Claessens, S., Djankov, S., Fan, J., and Lang, L. (2000). Expropriation of Minority Shareholders: Evidence from East Asia. Policy Research Working Paper 2088, The World Bank. Dewi, S. C. (2008). Pengaruh Kepemilikan Managerial, Kepemilikan Institusional, Kebijakan Hutang, Profitabilitas, Dan Ukuran Perusahaan Terhadap Kebijakan Dividen. Jurnal Bisnis dan Akuntansi. Vol. 10, No. 1, pp. 47-58. Elloumi, F., and Gueyle, J. P. (2003). CEO Compensation, IOS, and The Role of Corporate Governance. Corporate Governance, Vol. 1, No.2, pp. 23-33. Gaver, J. J., and Gaver, K. M. (1993). Additional Evidence on the Association between the Investment Opportunity Set and Corporate Financing, Dividend and Compensation Policies. Journal of Accounting and Economics, Vol.16, pp. 125-160. Ghozali, Imam. (2005). Aplikasi Analisis Multivariate dengan Program SPSS. Semarang: Badan Penerbit UNDIP. Hartono, J. (1997). The Agency Cost Explanation for Dividend Payments: Empirical Evidence. Working Paper, Universitas Gadjah Mada. Horne, J. C. van, and Wachowicz, Jr. (1998). Fundamental of Financial Management. 10th edition. Prentice Hall, Inc. Ismiyanti, F., dan Hanafi, M. (2003). Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institutional, Risiko, Kebijakan Hutang dan Kebijakan Dividen: Analisa Persamaan Simultan. Makalah Seminar, Simposium Nasional Akuntansi VI, Ikatan Akuntansi Indonesia, pp. 260-276. Istiningtyas, Roro Ayu. (2013). Analisis Pengaruh Free Cash Flow, Leverage, Profitability, Risk, Growth, Dan Firm Size Terhadap Dividend Payout Ratio: Studi Empiris Pada Perusahaan Manufaktur Yang Listing Di BEI Tahun 2007-2011. Skripsi. Fakultas Ekonomi Universitas Diponegoro. (Tidak dipublikasikan).
13
Jensen, M., and Meckling, W. (1976). Theory of The firm: Managerial Behaviour, Agency Cost, and Ownership Structure. Journal of Financial Economics. Vol. 3, pp. 305-306. Jensen, M. (1986). Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers. Journal American Economic Review, Vol. 76, No. 2, pp. 323329. Kieso, D.E., Weygandt, J.J., and Warfield, T.D. (2007). Intermediate Accounting. 12th edition. John Wiley & Sons (Asia) Pte Ltd. Kumar, Suwendra. (2007). Analisis Pengaruh Struktur Kepemilikan, Investment Opportunity Set (IOS), Dan Rasio-Rasio Keuangan Terhadap Dividend Payout Ratio (DPR): Studi Komparatif pada perusahaan PMA dan PMDN di Bursa Efek Jakarta Periode Tahun 2003-2005. Tesis. Program Pasca Sarjana Universitas Diponegoro. (Tidak Dipublikasikan). La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., and Shleifer, A. (1999). Corporate Ownership Around the World. Journal of Finance, Vol. 54, No. 2, pp. 471-517. Lucyanda, J., dan Lilyana. (2012). Pengaruh Free Cash Flow Dan Struktur Kepemilikan Terhadap Dividend Payout Ratio. Jurnal Dinamika Akuntansi, Vol. 4, No. 2, pp. 129-138. Mahadwartha, P. A., dan Hartono, J. (2002). Uji Teori Keagenan Dalam Hubungan Interdependensi Antara Kebijakan Hutang dan Kebijakan Dividen. Makalah Seminar, Simposium Nasional Akuntansi V, Ikatan Akuntansi Indonesia, pp.635-647. Mulyono, Budi. (2009). Pengaruh Debt To Equity Ratio, Insider Ownership, Size, dan Investment Opportunity Set Terhadap Kebijakan Dividen: Studi pada Industri Manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia Periode Tahun 2005-2007. Tesis. Program Pasca Sarjana Universitas Diponegoro. (Tidak Dipublikasikan). Myers, S. C., and Majluf, N. S. (1984). Corporate Financing and Investment Decision When Firms Have Information That Investors Do Not Have. Journal of Financial Economics, pp. 187-221. Prasetyo, Adi. (2001). Asosiasi Antara Investment opportunity Set (IOS) Dengan Kebijakan Pendanaan, Kebijakan Dividen, Kebijakan Kompensasi, Beta dan Perbedaan Reaksi Pasar: Bukti Empiris dari BEJ. Makalah Seminar, Simposium Nasional Akuntansi V, Ikatan Akuntansi Indonesia. Pujiastuti, T. (2008). Agency Cost Terhadap Kebijakan Dividen Pada Perusahaan Manufaktur dan Jasa yang Go Public di Indonesia. Jurnal Keuangan dan Perbankan, Volume 12, No.2, pp. 183-197. Riyanto, Bambang. (2001). Dasar-Dasar Pembelanjaan Perusahaan. Yogyakarta: BPFE. Rosdini, Dini. (2009). Pengaruh Free Cash Flow terhadap Dividend Payout Ratio. Working Paper In Accounting and Finance, Departement of Accounting Padjajaran University. Ross, S. A., Randolph, and Jordan, B. D. (2000). Fundamentals of Corporate Finance. Fifth Edition. Irwin McGraw–Hill, Boston. Rozeff, M. S. (1982). Growth, Beta, and Agency Cost as Determinant of Dividend Payout ratios. Journal Financial Research, Vol. 8, pp. 249-259.
14
Sartono, Agus. (2010). manajemen Keuangan: Teori dan Aplikasi. Edisi Keempat. Yogyakarta: BPFE. Scott, W. R. (2003). Financial Accounting Theory 6th Edition. Toronto, Ontario: Pearson Education. Sinarwati, Ni Kadek. (2013). Apakah Utang Dan Investasi Mempengaruhi Rasio Pembagian Dividen Perusahaan Perbankan Yang Terdaftar Di BEI?. Jurnal Ilmiah Akuntansi dan Humanika, Vol. 2, No. 2. Siregar, Baldric. (2008). Ekspropriasi Pemegang Saham Minoritas dalam Struktur Kepemilikan Ultimat. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol. 11, No. 3, pp. 237-263. Subekti, I., dan Kusuma, I. W. (2001). Asosiasi antara Set Kesempatan Investasi dengan Kebijakan Pendanaan dan Dividen Perusahaan, serta Implikasinya pada Perubahan Harga Saham. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol. 4, No.1, pp. 44-63. Suharli, M., dan Oktarina, M. (2005). Memprediksi Tingkat Pengembalian Investasi pada Equity Securities melalui Rasio Profitabilitas, Likuiditas, dan Utang pada Perusahaan Publik di Jakarta. Simposium Nasional Akuntansi VIII. Suharli, M. (2006). Pengaruh Profitabilitas, Leverage, dan Harga Saham Terhadap Jumlah Dividen Tunai: Studi Pada Perusahaan yang Terdaftar Di BEI Periode 2002-2003. Jurnal Maksi, Vol. 6, No. 2, pp. 243-256. Suharli, M. (2007). Pengaruh Profitability dan Investment Opportunity Set Terhadap Kebijakan Dividen dengan Likuiditas Sebagai Variabel Penguat. Jurnal Akuntansi dan Keuangan, No. I, Vol 9, pp. 9-17. Sutrisno. (2001). Analisis Faktor-faktor yang mempengaruhi Dividend Payout Ratio. TEMA, Volume II, Nomor 1. Tarjo dan Hartono, J. (2003). Analisa Free Cash Flow dan Kepemilikan Manajerial Terhadap Kebijakan Hutang Pada Perusahaan Publik di Indonesia. Makalah Seminar, Simposium Nasional Akuntansi VI, Ikatan Akuntansi Indonesia, pp.278-293. Weston, F. J., dan Brigham, E. F. (2005). Dasar-Dasar Manajemen Keuangan Jilid 2 9th ed. Jakarta: Erlangga. White, G. I., Sondhi, A. C., and Fried, D. (2003). The Analysis and Use of Financial Statements. 3rd Edition. New York: Wiley. Sumber Internet: http://www.ibpa.co.id/News/ArsipBerita/tabid/126/EntryId/850/Fitch-MenaikkanPeringkat-8-Bank-di-Indonesia.aspx http://bisniskeuangan.kompas.com/read/2010/01/28/07512054/Delapan.Bank.Nai k.Peringkat http://swa.co.id/listed-articles/fitch-nilai-perbankan-indonesia-menjanjikan-ditahun-ini http://swa.co.id/listed-articles/survei-ey-pelaku-bisnis-asia-tenggara-danindonesia-tetap-optimis (Semua website tersebut diakses pada tanggal 12 maret 2014 pukul 11.30 WIB)
15
