Rozvoj obchodování s deriváty v České republice

Bankovní institut vysoká škola Praha

Rozvoj obchodování s deriváty v České republice Bakalářská práce

Veronika Heitlová

Březen 2009

Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra finančních obchodů

Rozvoj obchodování s deriváty v České republice Bakalářská práce

Autor:

Veronika Heitlová Makléř, Finanční makléř

Vedoucí práce:

Praha

RNDr. Jiří Witzany, Ph.D.

Březen 2009

Prohlášení:

Prohlašuji, že jsem bakalářskou práci zpracovala samostatně a s použitím uvedené literatury.

…………………… V Praze dne 24.03.2009

Veronika Heitlová

Poděkování:

Ráda bych poděkovala svému vedoucímu práce panu RNDr. Jiří Witzanymu, Ph.D. za pomoc při zpracování mé bakalářské práce, za rady a velmi přínosné informace k tomuto tématu.

Anotace práce: Tato bakalářská práce se zabývá vývojem obchodování s deriváty v České republice. Seznamuje s prvotním vznikem derivátů, jejich historií, členěním a podstatou značného využívání derivátových kontraktů. Základní charakteristikou této práce je posouzení vývoje trhu s deriváty v České republice a jeho porovnání s vývojem ve světě. Pro přehlednost byl derivátový trh rozdělen na trh burzovní a mimoburzovní (OTC). V případě burzovního trhu byly použity údaje o struktuře burzovních obchodů a jejich objemu na pražské burze. U mimoburzovního trhu byly použity relevantní údaje poskytované ČNB - jejich zprávy o vývoji kapitálového trhu. Data o obchodování s deriváty ve světě byly čerpány z údajů zahrnutých ve zprávách BIS. Derivátový trh patří k nejrychleji se rozvíjejícím a objem kontraktů s deriváty celosvětově roste. Deriváty podstatně zlepšují alokaci finančních prostředků a sdílení ekonomických rizik, čímž podporují ekonomický růst, zvyšují ziskovost a stabilitu všech finančních institucí. V závěru práce konstatuji, že českému derivátovému trhu se podařilo začlenit do světové struktury s deriváty, i když v rámci burzovních obchodů máme stále ještě co dohánět. Cílem tohoto tématu bylo obeznámit s tímto důležitým segmentem finančních trhů širokou veřejnost.

Annotation of work: This bachelor thesis deals with the development of trading with derivatives in the Czech Republic. This theme introduces the initial creation of derivatives, their history, and the reason, why are the derivative contracts so extensional used. The basic characteristic of this work is to survey the development of derivatives market in the Czech Republic and its comparison with developments in the world. For clarity, the derivative market is divided on the stock market and over the counter market (OTC). Data from Prague Stock Exchange was used for the stock market - its structure of stock exchange transactions and its volume. For the OTC market was used relevant information provided by the CNB - their reports on the development of capital market. The figures about the derivatives trading in the world were drawn from the reports of the BIS. The derivative market is one of the fastest growing and its volume of derivatives contracts is growing worldwide. The derivatives substantially improve the allocation of funds and the sharing of economic risk, thus fostering economic growth, increase profitability and stability of all financial institutions. At the end of the work I note that the Czech derivative market been incorporated into the global structure of the derivatives, although we still have reserves in the context of stock exchange transactions. The aim of this theme was to introduce the general public with this important segment of financial markets.

Obsah Úvod ................................................................................................................................. 7 1. Deriváty ........................................................................................................................ 8 1.1 Definice derivátů................................................................................................................. 8 1.2 Druhy derivátů .................................................................................................................... 9 1.2.1 Finanční deriváty ....................................................................................................................... 9 1.2.2 Komoditní deriváty .................................................................................................................. 10

1.3 Kategorie derivátů............................................................................................................. 11 1.3.1 Burzovní deriváty..................................................................................................................... 11 1.3.2 OTC deriváty ........................................................................................................................... 15

2. Vznik derivátů ............................................................................................................ 18 2.1 Primární funkce vzniku derivátů ....................................................................................... 18 2.2 Historie derivátů ............................................................................................................... 19

3. Motivace účastníků trhu s deriváty............................................................................. 21 3.1 Hedging ............................................................................................................................. 21 3.2 Spekulativní obchody........................................................................................................ 22 3.3 Arbitráž ............................................................................................................................. 23 3.4 Rizika derivátů a ztráty z obchodování ............................................................................. 23

4. Deriváty ve světě ........................................................................................................ 26 4.1 Vývoj ................................................................................................................................ 26 4.2 Rozvoj trhů burzovních derivátů ...................................................................................... 27 4.3 Rozvoj trhů s OTC deriváty .............................................................................................. 29 4.4 Regulace trhů ve světě ...................................................................................................... 30

5. Vývoj derivátů v České republice .............................................................................. 31 5.1 Počátky obchodování s deriváty v ČR .............................................................................. 31 5.2 Obchodování s deriváty na BCPP ..................................................................................... 32 5.3 Obchodování derivátů na mezibankovním trhu OTC ....................................................... 33 5.4 Obchodníci s cennými papíry ........................................................................................... 35 5.5 Regulace trhu s deriváty.................................................................................................... 37

6. Porovnání obchodování s deriváty v ČR a ve světě ................................................... 40 6.1 Burzovní trh ...................................................................................................................... 40 6.1.1 BCPP........................................................................................................................................ 41 6.1.2 Svět .......................................................................................................................................... 46 6.1.3 Postavení BCPP ve světovém trhu s deriváty .......................................................................... 48

6.2 OTC trh ............................................................................................................................. 49 6.2.1 OTC v České republice ............................................................................................................ 50 6.2.2 OTC ve světě ........................................................................................................................... 52 6.2.3 Postavení českého OTC ve světě ............................................................................................. 54

7. Celosvětový ekonomický dopad derivátů .................................................................. 56 7.1 Ekonomický přínos derivátů ............................................................................................. 56

5

7.2 Obezřetnost při obchodování s deriváty ........................................................................... 57 7.3 Finanční krize ................................................................................................................... 57

Závěr ............................................................................................................................... 58 Seznam použité literatury ............................................................................................... 59 Seznam tabulek, obrázků a grafů .................................................................................... 60 Přílohy ............................................................................................................................ 61 Příloha č.1 Parametry obchodování futures v systému SPAD ................................................ 61 Příloha č.2 Přehled obchodování s deriváty na burzách ve světě ........................................... 63 Příloha č.3 Přehled obchodování s deriváty na burzách ve světě ........................................... 64 Příloha č.4 Objemy obchodů na světovém OTC trhu za rok 2003 - 2004 .............................. 65 Příloha č. 5 Objemy obchodů na světovém OTC trhu za rok 2004 - 2005 ............................. 66

6

Úvod Svět derivátů zažívá v posledních 30ti let významný růst a poslední tři dekády jasně deklarují rostoucí význam tohoto segmentu finančního trhu. Derivátové trhy mají velký vliv na celosvětovou ekonomiku, a právě proto je důležité porozumět derivátovým nástrojům a trhům v souvislostech událostí s finanční krizí.

Má bakalářská práce je rozdělena do sedmi kapitol. První kapitola je věnovaná teorii derivátů – jejich definicí a možným rozdělením. V druhé kapitole je popsán vznik a historie jednotlivých derivátů. V následující kapitole bude osvětlen důvod obchodování s deriváty a jednotlivé motivace investorů. Čtvrtá kapitola, jež se věnuje světovému trhu a pátá kapitola, která se zabývá trhem v České republice, jsou rozděleny do čtyř hlavních částí – 1. vývoj, 2. obchodování s deriváty na burze, 3. obchodování na OTC trzích a 4. regulace, přičemž kapitola o České republice je ještě rozšířena o podkapitolu věnující se Obchodníkům s cennými papíry. V předposlední části se budeme věnovat porovnání světového trhu s českým v oblasti obchodování na burze a na OTC trzích. Ve finální kapitole si shrneme ekonomický přínos, ale i dopad derivátů v rámci vzniklé finanční krize.

Cílem tohoto tématu je analýza vývoje obchodování s deriváty v České republice. Základem práce bude porovnání rozvoje derivátového trhu ve světě, se situací v České republice. Prostřednictvím pohledu do historie derivátů, objasněním jejich funkce a členění, tak seznámit s tímto důležitým segmentem finančních trhů širokou veřejnost.

7

1. Deriváty Deriváty jsou nejmladším finančním nástrojem a v současnosti tvoří neodmyslitelnou a velmi oblíbenou součást finančních trhů. Vznikly na konci osmdesátých let v USA, kdy několik bank začalo nabízet nové produkty – deriváty. Byly vytvořeny na základě potřeby řídit rizika.

1.1 Definice derivátů Derivát je nástroj založený na podkladovém aktivu - finančním nástroji. Podkladovým aktivem jsou běžně obchodované komodity, měny nebo cenné papíry (obligace, akcie) a hodnota finančního derivátu se odvozuje (derivuje) od hodnoty tohoto podkladového aktiva. Pro derivátové obchody je typické, že na rozdíl od klasických obchodů se nekryje doba sjednání s dobou jeho plnění. Proto se tyto obchody nazývají termínované (obchody s budoucím plněním). Opakem jsou promptní (spotové) obchody, kde je typická shoda sjednání obchodu s jeho plněním. Dle tohoto kritéria je můžeme rozdělit na trh promptní („spotový") - zde se obchoduje s instrumenty s okamžitým termínem dodání, a trh termínový, kde jsou obchodovány instrumenty jejichž dodání se uskuteční v termínu budoucím.

Tabulka č.1: Deriváty finančního trhu DERIVÁTY FINANČNÍHO TRHU Pevné termínované kontrakty Opční termínované kontrakty Forwardy Futures Swapy Opce měnové měnové měnové měnové úrokové úrokové úrokové úrokové akciové akciové akciové akciové Zdroj: CHOVANCOVÁ B. (a kol.).: Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie, Iura Edition, s.r.o. 2006, str. 401

8

Deriváty jsou nástroje s nulovým součtem zisků a ztrát (zero sum game), jelikož součet zisků a ztrát obou partnerů je nulový – tzn. pokud jeden účastník obchodu má zisk z derivátu, tak druhý partner má z tohoto derivátu stejně vysokou ztrátu1.

Se sjednáním derivátového kontraktu souvisí nízké pořizovací náklady, v podobě nízké vstupní investice, jež umožňuje značné zisky či ztráty (tzv. leverage effect – viz str.16 ).

1.2 Druhy derivátů Deriváty

lze

rozdělit

na

finanční

a

komoditní.

Toto

dělení

vychází

ze

základního předpokladu využití těchto nástrojů, dle cílových podkladových aktiv, kterými jsou finanční nástroje a komodity.

1.2.1 Finanční deriváty Mezi deriváty finančního druhu řadíme taková aktiva, která mají přímou návaznost na tržní a nominální úrokové sazby, kurzy měn, akcií a dluhopisů. Z tohoto úhlu pohledu můžeme finanční deriváty rozdělit do následujících kategorií: •

Úrokové deriváty – jsou určeny vývojem hlavních a mezibankovních sazeb (např. EURIBOR, EURODOLAR2, LIBOR, PROBOR apod.)

•

Úvěrové deriváty (dluhopisové) – jsou stanoveny vývojem státních a korporátních dluhopisů, jejich nominální a tržní hodnotou (např. EOROBUND – německý 5tiletý dluhopis, T-BOND – americký 10tiletý dluhopis, T-BILS – americký 2letý dluhopis apod.)

•

Měnové deriváty – jsou determinovány vývojem nejvýznamnějších světových měn (např. USD, EUR, JPY, GBP apod.)

• 1 2

Akciové deriváty – jsou vymezeny kurzem akcií

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, str.17 www.colosseum.cz/index.php?m=informace&sub=kurzy&sub2=finance /12.01.2009/

9

Finanční deriváty jsou využívány finančními institucemi jako jsou banky, investiční společnosti, pojišťovny apod. k eliminaci rizik plynoucích z volatility kurzů výše uvedených aktiv.

1.2.2 Komoditní deriváty Skupinu podkladových aktiv komoditních derivátů zastupují nejlikvidnější a nejpotřebnější průmyslové suroviny. Pro naši ilustraci aktiv vázaných na tyto deriváty lze použít rozdělení těchto komodit podle sektorů, jak jsou děleny finančním průmyslem prostřednictvím komoditních a derivátových burz. •

Grains (zrniny): kukuřice, pšenice, oves, sójové boby a další

•

Softs (další produkty): káva, kakao, cukr, bavlna…

•

Meats (masa): hovězí, vepřové…

•

Metals (kovy): zlato, stříbro, měď, platina…

•

Energies (energie): surová ropa, topný olej, zemní plyn…

Obchodování se odehrává na komoditních burzách. Mezi nejznámější patří CME Group (největší komoditní burza vzniklá fůzi CBOT, CME, NYMEX v roce 2007) a ostatní.

Toto rozdělení může být dále doplněno o celou řadu dalších surovin, u kterých je rozhodující samotná poptávka po vzniku derivátů na danou komoditu. Za předpokladu poptávky lze prakticky vytvořit komoditní derivát na cokoliv. Příkladem mohou být méně likvidní či méně známe suroviny jako jsou např. buničina, krevety nebo francouzská vína apod. Tyto exotické komodity obvykle nenajdeme v nabídce komoditních a derivátových burz, ale na trzích OTC (viz níže).

10

1.3 Kategorie derivátů Deriváty můžeme členit do kategorií, podle místa jejich obchodování, respektive trhu na kterém dochází ke střetu nabídky a poptávky. Finanční trh z tohoto pohledu rozlišuje trh burzovních derivátů a trh OTC derivátů.

1.3.1 Burzovní deriváty Jak název napovídá, jsou tyto deriváty obchodovány na burzách. Obchody uzavírané na burze mají výhodu v tom, že podmínky jsou standardizované, tj. burzou předem určené a obě protistrany kontraktu jsou povinny tyto standardy dodržovat. Příklad takových standard je vidět v Tabulce č.2.

Dalšími výhodami jsou garance nejen obchodování, ale i vypořádání uzavřených obchodů, velká transparentnost (ceny a podmínky kontaktu jsou veřejně známé), nelze manipulovat s cenami (nemožnost cenových podvodů), je zde velká likvidita a absence kreditního rizika (tzn. riziko nezaplacení protistranou) zajištěna činností vypořádacího centra, u kterého účastníci obchodů skládají své obchodní zálohy tzv. marginy ke krytí svých závazků a z nich vyplývajících rizik. Marginy jsou v centru vázány na maržových účtech členů vypořádacího centra. Burzy s těmito deriváty jsou ve světě velmi přísně regulované. Například americká CFTC3, dozorový orgán pro derivátové burzy, má přísné regule a v její pravomoci je rozhodování o udělování souhlasu s obchodováním vybraných komodit a určování jejich standardů, kontrola subjektů burz a poskytovatelů investičních služeb. Zároveň svými informacemi o množství spekulativních a hedgerských pozic na trhu přispívá k jeho transparentnosti.

Burzovní trhy mají oproti OTC trhům výhodu, že denně poskytují široké veřejnosti informace z těchto trhů o obchodovaných produktech (např. objemy uzavřených obchodů, množství otevřených kontraktů, otevírací a zavírací cena, nejnižší a nejvyšší cena dosažená v obchodní seanci atd.) a to prostřednictvím různých informačních agentur (např. Reuters, apod.). Většina burz poskytuje i statistické rozbory a údaje za určité časové období, které jsou velmi kusé a nemají příliš velkou vypovídací 3

Commodities Futures Trading Comisions

11

schopnost, neboť jsou založeny pouze na ochotě jednotlivých účastníků obchodů tyto informace poskytnout a zveřejnit.

Tabulka č.2: Specifikace burzovního kontraktu na kakao Specifikace burzovního kontraktu na kakao Kontrakt Kontrakt Kontrakt - anglicky Sektor Burza Měna Specifikace

Obchodní hodiny Kakao Cocoa Potraviny Intercontinental Exchange USD

Náš čas Místní čas (dle sídla burzy) Expirace

7:30-21:15

1:30-15:15

Velikost kontraktu

10 tun

Měsíce

HKNUZ

Hodnota kontraktu

24130.0 USD

MAY 09 (K9)

Kotace

USD/tuna

Aktivní měsíc První obchodní den

Ukázka kotace Hodnota bodu

2 413 USD/tuna 10.0 USD

Počet dnů do expirace First notice

Tick

1.0 USD/tuna

Hodnota ticku

10.0 USD

16. 5. 2007 72 17. 4. 2009

Poslední obchodní den 13. 5. 2009 Popis kontraktu Dodává se 10 tun jakéhokoliv typu kakaových zrn splňujících dovozní standardy Popis USDA.

Zdroj: http://www.emax.cz/index.php?m=asistent&sub=kontrakt_spec&sym=CC /01.03.2009/

Jednou z největších derivátových burz je chicagská burza - CME Group, evropská burzovní aliance EUREX, či EURONEXT.

K základním derivátům burzovního trhu patří: A. futures (termínovaný obchod) B. opce

A. Futures Futures jsou standardizované kontrakty obchodované na organizovaných trzích. Jedná se o nákup nebo prodej určitého aktiva, který je dohodnut dnes, ale uskuteční se až v budoucím termínu za dnes stanovenou cenu. Jedná se o výměnu předem dané částky v hotovosti v určité měně za:

12

•

doposavad neznáme množství částky nebo za dluhový cenný papír v téže měně – jedná se o tzv. Úrokový futures

•

pevnou částku hotovosti v jiné měně – tzv. Měnový futures

•

akciový nástroj – tzv. Akciový futures

•

komoditní nástroj – tzv. Komoditní futures4

Dle charakteru závazků a pohledávek účastníků kontraktu se futures operace řadí mezi tzv. pevné termínové obchody - oba účastníci kontaktu mají pevnou pohledávku i závazek a nemají možnost jeho změny5.

Práva a povinnosti vyplývající z kontraktu Futures: •

kupující futures kontraktu je povinen odebrat a zaplatit podkladové aktivum za předem dohodnutou cenu v předem dohodnuté době, nebo

•

prodávající futures kontraktu je povinen dodat předmětné aktivum za předem dohodnutou cenu v předem dohodnuté době.

B. Opce Na rozdíl od termínovaných kontraktů (futures) získává kupující opce právo, nikoli povinnost koupit (kupní opce = Call), či prodat (prodejní opce = Put) dané podkladové aktivum za předem stanovených podmínek (množství, cena, ...) ve stanovené budoucí lhůtě. Za toto právo zaplatí určitou cenu (cena opce, opční prémie), za kterou si současně předem kupuje i možnost právo neuplatnit. V praxi to znamená, že se držitel opce v případě nepříznivého vývoje kurzu podkladového aktiva (např. akcií, indexu …) vzdá svého práva na uplatnění opce a obchod neuskuteční. V tomto případě opční prémie propadá a ztráta je omezena pouze na velikost ceny, kterou za tuto opci zaplatil.

4 5

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, str. 569 CHOVANCOVÁ B. (a kol.).: Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie, Iura Edition, s.r.o. 2006, str. 423

13

Práva a povinnosti vyplývající z opčního kontraktu: •

kupující call opce má právo uplatnění opce tj. možnost nákupu podkladového aktiva za předem dohodnutou cenu během předem dohodnuté doby6

•

při uplatnění opce kupujícím call opce, má prodávající této opce povinnost dodat předmětné aktivum za předem dohodnutou cenu během předem dohodnuté doby

•

kupující put opce má právo uplatnění opce tj. možnost prodeje předmětného aktiva za předem dohodnutou cenu během předem dohodnuté doby7

•

při uplatnění opce kupujícím put opce, má prodávající povinnost odebrání a zaplacení předmětného aktiva za předem dohodnutou cenu během předem dohodnuté doby.

Typy opce: Opci lze uplatnit (tzn. požádat o vypořádání kontraktu):

• kdykoli v průběhu trvání opční lhůty - americký typ opce •

pouze ve stanovený den dohodnutého měsíce - evropský typ opce

Warranty Warrant je pákový investiční instrument, podobný opčnímu kontraktu. Uděluje majiteli právo, nikoliv povinnost, koupit (call warrant) či prodat (put warrant) podkladové aktivum za předem stanovenou cenu během (americký typ warrantu) nebo v pevně stanovenou dobu (evropský typ warrantu). Od opce se však liší tím, že opční kontrakty může vypisovat de facto kdokoliv, kdežto warranty pouze významné finanční instituce. Vypořádání warrantu v době expirace ovšem neprobíhá obvykle prostřednictvím dodání podkladového aktiva, ale peněžním vypořádáním ve výši jeho vnitřní hodnoty. Doba do expirace warrantu je pevně stanovena a zpravidla se pohybuje od půl roku do dvou let.

6 7

TUREK L.: První kroky na burze, Computer Press, a.s. 2008, str. 23 TUREK L.: První kroky na burze, Computer Press, a.s. 2008, str. 24

14

1.3.2 OTC deriváty OTC deriváty jsou obchodovány na OTC trzích (tzn. over the counter markets = přes přepážku).

Výhodou

kontraktů

na

OTC

trzích

je

jejich

specifičnost – jsou utvářeny podle požadavků účastníků kontraktu, další výhodou je jejich nízká cena, protože na OTC trzích nejsou tak vysoké poplatky jako je tomu na burzách. Nevýhodami jsou však nízká průhlednost kontraktů, kdy na rozdíl od burzovních

obchodů,

jsou

tyto

kontrakty

sjednávány

mezi

partnery

soukromě – podmínky, ceny kontraktu nejsou veřejně známy a proto nejsou nijak standardizovány (jsou vytvářeny dle potřeby klienta), proto lze snadno manipulovat s cenou. Dále o

OTC obchodech neexistují veřejné informace, jako je tomu

u burzovních trhů, záleží pouze na ochotě účastníků těchto kontraktů nějaké informace poskytnout, což ale mnohdy může mít různou vypovídací hodnotu. K základním derivátům OTC trhu patří: A. forwardy B. swapy

A. Forwardy Jedná se o pevně domluvený obchod na nákup nebo prodej daného instrumentu za předem sjednanou cenu a v předem dohodnutou dobu v budoucnosti. Forwardy jsou termínové obchody podobné futures, jsou však uzavírány mezi dvěma partnery mimo organizovaný trh, proto nepodléhají žádné standardizaci a z toho důvodu lze upravit podmínky dle potřeb účastníků kontraktu („šité na míru"). To ovšem přináší nižší likviditu a vyšší rizikovost.

Nejvýznamnější je forwardový kontrakt, kde se domlouvají budoucí úrokové sazby (Forvard rate agreement – FRA) – tzn. dvě protistrany uzavřou smlouvu o zajištění budoucí fixní sazby. Takto se lze zajistit proti nepříznivému vývoji tržní úrokové sazby. Neprovádí se platba v hodnotě podkladového aktiva, ani platba v hodnotě úrokové

15

sazby, ale dochází pouze k vyrovnávací platbě a to na začátku či na konci FRA kontraktu8. Taktéž jako futures se dělí i forwardy na: •

Úrokový/ úvěrový

•

Měnový

•

Akciový

•

Komoditní

B. Swapy Swap je smlouva, potvrzující vzájemnou výměnu periodických peněžních toků ve stanoveném období9. Charakteristickým rysem swapů je, že plnění z tohoto kontraktu není jednorázové, čímž se odlišuje od ostatních derivátů. Swapový kontrakt je dojednáván na delší časové období a v jeho průběhu se uskutečňují periodické platby, vázané na tříměsíční či šestiměsíční úrokové období10. Swapů existuje několik druhů – nejznámějšími jsou: •

kreditní swapy (credit default swaps) – je sestrojen za účelem přenosu kreditního rizika z jednoho subjektu na jiný. Dvě protistrany vstupují do smluvního vztahu, v němž se strana kupující zavazuje platit straně prodávající periodickou fixní částku, po dobu životnosti swapu. Prodávající strana neposkytuje první straně žádnou platbu za předpokladu, že nenastane kreditní událost, kterou rozumíme úpadek kupujícího swapu.

•

úrokové swapy (interest rate swaps) - subjekty si mezi sebou směňují úrokové platby ve shodné měně a to: a) výměnou fixní úrokové platby za variabilní – tzv. kuponový swap

8

CHOVANCOVÁ B. (a kol.).: Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie, Iura Edition, s.r.o. 2006, str. 409 9 MUSÍLEK P.: Trhy cenných papírů, Ekopress, s.r.o. 2002, str. 97 10 CHOVANCOVÁ B. (a kol.), Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie: Iura Edition, s.r.o. 2006; str. 455

16

b) vzájemnou směnou variabilních úrokových plateb – tzv. bazický swap11 •

měnové swapy (currency swaps), kdy si protistrany mezi sebou směňují úrokové platby a někdy i samotné jistiny v různých měnách

•

akciové (equity swaps), kdy si subjekty navzájem směňují platby plynoucí z vývoje akciového indexu za platby úrokové

•

komoditní (commodity swaps), kdy si subjekty mezi sebou směňují platby sjednaných fixních cen komodit za platby tržních cen těchto komodit.

Základní rozdíl v derivátech je, že u termínovaných kontraktů (futures, forward, swap) nemá ani jeden účastník obchodu možnost volby, jelikož podmínky obchodu jsou dopředu dojednány a jsou pevně stanovené, ale u opčních obchodů má majitel právo od kontraktu ustoupit12.

11 12

MUSÍLEK P.: Trhy cenných papírů, Ekopress, s.r.o. 2002, str. 98 CHOVANCOVÁ B. (a kol.).: Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie, Iura Edition, s.r.o. 2006, str. 401

17

2. Vznik derivátů Trh

s deriváty

byl

vyvinut

v důsledku

nejistoty

v budoucí

cenu.

Deriváty jsou fenoménem osmdesátých a devadesátých let 20. století, kdy několik amerických bank začalo nabízet nový produkt – finanční deriváty, které investoři využívali k zajišťování rizik. Tento trh se stal značně atraktivním a hojně využívaným. V této kapitole se blíže seznámíme s důvody, proč deriváty vlastně vznikly a nahlédneme do historie vzniku a jejich vývoje.

2.1 Primární funkce vzniku derivátů Prvotní vznik derivátů je spojen se zemědělskými komoditami, kdy farmáři chtěli po sklizni prodat obilí, ale chtěli se zajistit proti případnému kolísání cen (ceny rostly v jarních obdobích a naopak klesali při velkých úrodách). Proto v době setí již uzavírali kontrakty na pevně smluvenou cenu v budoucnosti, tedy v době po sklizni. Původní deriváty vznikaly jen jako komoditní, ale v současné době je již velká řada komplexnějších, náročnějších druhů jejichž podkladovými aktivy jsou kromě komodit i měny, akcie či úroky. Současné deriváty vznikají hlavně z reakce na změny tempa inflace při zvýšené nestabilitě devizových kurzů a úrokových sazeb, tedy z praktické potřeby řídit riziko z potencionální ztráty13. Dnešní důvodem vzniku burzovních derivátů je: •

spekulace

•

zajišťování finančních rizik

a současnou příčinou vzniku OTC derivátů je:

13

•

maximalizace zisku finančních institucí

•

spekulace

•

zajišťování finančních rizik14.

CHOVANCOVÁ B. (a kol.): Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie, Iura Edition, s.r.o. 2006, str. 403

18

2.2 Historie derivátů Prvopočátek vzniku derivátů by mohl být datován již v dobách vlády Chammurabiho, babylónského krále (vládl v letech 1792 – 1750 př.n.l.), kde byly nalezeny první zmínky o opcích v Chammurabiho Kodexu. Jednalo se o ochranu farmářů v době neúrody, když měli ztráty, pak nemuseli jeden rok splácet úroky ve formě zrna15. Avšak „modernější“

historie

derivátů

se

spíše

váže

do

dob

12. a 13. stol., kdy vznikaly první burzy s cennými papíry v Itálii. Nejednalo se o burzu v pravém slova smyslu, ale šlo o jakési neformální střetávání se italských obchodníků, kteří obchodovali se směnkami, či docházelo ke směnám mincí v různých měnách. V průběhu těchto střetnutí se začali utvářet pravidla a vznikat burzovní spolky. První burzy začaly vznikat až v 15. – 16. stol. v Evropě (v Belgii, Holandsku). Komoditní burzy však vznikly až v 17. stol. (obilná burza v Amsterodamu).

Největší význam pro obchodování s deriváty měl vznik Chicagské obchodní komory (CBOT – Chicago Board of trade) v roce 1848 a vznik Chicagské plodinové burzy (CME – Chicago Mercantile Exchange) v roce 1874. Chicago bylo centrem skladování, prodeje a distribuce obilí a takto vzniklo středisko termínového obchodu s obilím16.

Vznik těchto v současnosti velmi využívaných instrumentů je datován do dob minulého století, avšak k jejich prudkému rozvoji došlo díky velké nestabilitě finančních trhů v průběhu 70. a 80. let minulého století, v důsledku ropných šoků. Tímto kolísáním měnových sazeb, cen, kurzů měn apod. přineslo větší riziko pro obchodníky na finančních trzích. Z toho důvodu se obchodníci chtěli zajistit proti zvýšenému riziku investování. Výsledkem byl vznik nových finančních instrumentů, kterým se začalo říkat finanční deriváty. Jednalo se o instrumenty, které umožnily uzavírání tzv. opačných pozic, to jsou obchody, které se z hlediska výnosů vyvíjejí opačně k obchodům sjednaným například s odběrateli. Postupně se zdokonaloval způsob obchodování s derivátovými instrumenty a zvětšoval se prostor pro jejich použití. Deriváty se stávají více přístupné široké veřejnosti . 14

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, str. 17 JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, str. 99 - 100 16 CHOVANCOVÁ B. (a kol.): Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie, Iura Edition, s.r.o. 2006, str. 403

15

19

Koncem 19. století a ve 20. století pronikly deriváty do mnoha komodit a finančních nástrojů. V současnosti jsou podkladovými aktivy zejména akciové, úrokové a komoditní instrumenty.

Nejvýznamnější roli na trhu derivátů doposud hrají americké a západoevropské bankovní domy, pojišťovny a investiční společnosti.

Vznik jednotlivých kategorií derivátů: •

Futures – první zmínky lze nalézt v 17. stol. na Amsterodamské burze na obilí

a v přibližně stejnou dobu v Osace (futures kontrakt na trh rýže). V roce 1972 vznikají měnové futures na Chicagské plodinové burze (CBOT) a v roce 1976 nabízí tato burza futures obchody na státní dluhopisy. •

FRA obchody vznikly začátkem 80. let 20. století ve Švýcarsku, jako součást

mezibankovního trhu s forwardy. Od té doby zaznamenal tento instrument relativně dynamický nárůst a rozšířil se prakticky po celém světě. •

Opce – kromě zmínky o Chammurabiho kodexu, zaznamenávají opce největší

rozmach v roce 1973, kdy bylo vydáno dílo o oceňování opcí (tzv. Black- Scholesiho model, za nějž autoři získali Nobelovu cenu za ekonomii). Dalším důležitým mezníkem bylo otevření Chicagské burzy cenných papírů (CBOE) jež proběhlo také v roce 1973, kde se začalo obchodovat s opčními kontrakty. •

Nejmladším derivátem jsou swapy, vznikly v 2.polovině 20.století. Jako první se

objevily měnové swapy, o rok později přichází swapy úrokové atd. Swapy měly největší nárůst v obchodování s deriváty.

20

3. Motivace účastníků trhu s deriváty Deriváty slouží různým úsekům společnosti a vznikly z důvodu uspokojení pěti potřeb v závislosti na skupině uživatelů: •

generování zisku (tzv. deriváty tvůrců trhu)

•

zajišťování (deriváty hedgerů)

•

spekulaci (deriváty spekulantů)

•

odměňování (deriváty zaměstnanců)

•

poskytují informace o nejlepších cenách podkladových aktiv v budoucnosti17.

Účastníky trhu s deriváty můžeme rozdělit do dvou základních skupin, a to podle jejich motivace k samotnému obchodování. První skupinu tvoří zajišťovatelé (tzv. hedgers). Druhou

skupinu,

využívající

deriváty,

tvoří

spekulanti

(tzv.

traders).

Přitom spekulanti představují výraznou většinu. Konečnými uživateli jsou velká skupina podniků a institucí – jako např. banky, obchodníci s cennými papíry (viz kapitola 5.5), pojišťovny, investiční společnosti, podí1ové a penzijní fondy, hedge fond apod.

3.1 Hedging Zajišťovatelé (hedgers od toho název hedging) se pomocí derivátu zajišťují před budoucím růstem či poklesem ceny podkladového instrumentu. Pomocí derivátů zajišťují svou pozici na promptním trhu. Vstupují-li obě strany do derivátového kontraktu s motivem zajištění, oba účastníci se zajišťují proti opačnému vývoji (např. pěstitel proti poklesu a mlynář proti růstu).

Do této skupiny účastníků patří především správci portfolií a správci investičních a podílových fondů a tzv. koneční uživatelé, kterými jsou výrobci, obchodníci apod.

17

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, str. 96

21

3.2 Spekulativní obchody Spekulanti (traders od toho název trading) obchodují s deriváty, přičemž jejich hlavním úkolem je profitovat z rozdílných cen podkladového aktiva během doby existence opce nebo futures. Využívají pákového efektu (tzv. leverage effect18), který deriváty nabízejí. Profit je založen na rozdílnosti cen

během existence těchto derivátů. Spekulanti

neustále čekají na příležitost, jak vydělat na správném odhadu vývoje budoucího trhu. Traders na finančních trzích hazardují a věří, že ceny aktiv půjdou v tom směru, který jim přinese rychlé zisky. Nakupují ty, o kterých se domnívají, že jsou podhodnocené a naopak prodávají ty, o kterých si myslí, že jsou nadhodnocené. Spekulovat lze na: •

růst hodnoty podkladového nástroje, kdy účastník obchodu zaujímá dlouhou pozici19 v daném nástroji

•

hodnoty podkladového nástroje, kdy účastník obchodu zaujímá krátkou pozici20 v určitém nástroji.

Dlouhá pozice – je pozice, kde nakupujeme aktivum, za předpokladu, že očekáváme vzrůst ceny. Je-li tomu tak, aktivum prodáme a ziskem je rozdíl mezi nákupní a prodejní cenou. Krátká pozice - je pozice prodávajícího, který prodává aktivum, jež nevlastní. V případě, že očekáváme pokles ceny aktiva, které máme zájem, pak v době uzavření kontraktu si aktivum vypůjčíme a v čase expirace kontraktu jej nakoupíme za nižší cenu, vrátíme jej vypůjčovateli a ziskem je rozdíl mezi prodejní a nákupní cenou (viz Obrázek č.1)

Atraktivní pro tuto skupinu účastníků je především možnost při relativně malých procentních nákladech a malých finančních obnosech obchodovat se značným objemem aktiv. Dále je možno dosahovat relativně velkých zisků v poměru k počáteční investici, ale zároveň také daleko větších ztrát.

18

Situace, kdy malá počáteční investice dává možnost pro značné procentní zisky/ ztráty. Dlouhá pozice (long position) - spekulace na růst hodnoty nástroje. 20 Krátká pozice (short position) - spekulace na pokles hodnoty nástroje. 19

22

Spekulatéry jsou zpravidla obchodníci, kteří nemají v plánu ani nakoupit ani prodat předmětné aktivum, ale profitovat na jeho cenovém vývoji.

Obrázek č.1: Graf termínovaného kontraktu na long a short position

Zdroj: CHOVANCOVÁ B. (a kol.).: Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie, Iura Edition, s.r.o. 2006, str. 407

3.3 Arbitráž Jako

samostatná

motivace

bývá

vedle

spekulace

uváděna

ARBITRÁŽ.

Arbitražéři pomocí derivátů využívají cenových rozdílů vznikajících na finančních trzích, ať už na různých místech (např. různých burzách či mimoburzovních trzích) nebo mezi promptním a termínovým trhem. Princip cenové arbitráže mezi promptním a termínovým trhem spočívá v tom, že každý derivátový obchod má na termínovém trhu svou cenu, která se z různých důvodů může lišit od ceny na trhu promptním. Tak vznikají cenové rozdíly, čímž lze dosáhnout zisku u nichž je možné dosahovat prakticky bezrizikových výnosů.

3.4 Rizika derivátů a ztráty z obchodování Deriváty obnáší stejné rizika jako ostatní finanční nástroje – tzn.: •

Úvěrové riziko (credit risk)

Jedná se o riziko způsobené tím, že partner kontraktu nebude schopen dostát plateb dle smluvní dohody.

23

Úvěr lze definovat jako očekávání přijetí financí a s tím je spojeno riziko, že tento závazek nebude splněn. Za účelem snížení takového rizika se finanční instituce snaží obchodovat s důvěryhodnou protistranou. •

Tržní riziko (market risk)

Tento druh rizika vzniká, pokud se změní tržní podmínky a hodnota daného portfolia složeného z aktiv a pasiv se sníží.

Deriváty jsou nástroje, které vznikly právě k řízení tohoto typu rizika. Jsou používány k zajišťování, čímž je snižováno celkové tržní riziko.

Existují čtyři druhy tržního rizika: 1) úrokové - riziko ztráty ze změny cen nástrojů náchylných na úrokové sazby 2) měnové – je rizikem ztráty ze změny cen podkladových aktiv náchylných na měnové kurzy 3) komoditní – jedná se o riziko ztráty způsobené změnou cen nástrojů citlivých na ceny komodit 4) akciové – riziko nesouladu hodnot akcií v aktivech a pasivech •

Provozní riziko

Jedná se o riziko ztrát vyplývajících z nesprávného řízení, plánování a rozhodování managementu či chyby způsobené selháním lidského faktoru.

Řešením je stálá kontrola nad managementem a dealery. •

Právní riziko

Toto riziko se vyskytuje od dob, kdy se začaly uzavírat kontrakty. Právním rizikem je nemožnost prosadit právní cestou podmínky uzavřené ve smlouvě.

Opatření proti tomuto riziku je úprava legislativy a regulačních mechanizmů.

24

Ztráty z obchodování s deriváty Na derivátovém trhu lze riziko snížit, ale i zvýšit. Deriváty lze používat k zajištění před rizikem (tzv. hedging), ale také riziko lze zvyšovat a to díky spekulacím.

Zajišťovatel má riziko omezené, jelikož jedna pozice je krytá a druhá naopak. Spekulant má neomezené riziko a to díky pákovému efektu. Jak uvádí Josef Jílek ve své publikaci Finanční a komoditní deriváty „… u běžného spekulanta se zisk dostaví s nižší než 50 % pravděpodobností a naopak ztráta se dostaví s větší než 50 % pravděpodobností“ 21.

21

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, str. 167

25

4. Deriváty ve světě Deriváty ve světě mají dlouhodobou tradici. Jak je zmíněno již dříve, s deriváty se dá obchodovat na burzovním a mimoburzovním trhu.

Burzovní trh je zvláštním způsoben organizované shromáždění osob, které probíhá na přesně stanoveném místě, v přesně stanovenou dobu a probíhají zde obchody s přesně vymezenými instrumenty, přesně daným způsobem podle burzovních pravidel a zákonů.

Mimoburzovní trh může být organizovaný i neorganizovaný.

4.1 Vývoj Prvotní komplikovanější derivát vznikl v USA, kde v roce 1863 byl nabízen k obchodování dvousměnový dluhopis splácený buď v britských librách nebo francouzských francích. Jednalo se o dluhopis

s prvkem komoditní konvertibility

– majitel měl vlastně opci na převzetí 40 000 liber bavlny dodané v Mexickém zálivu. Tento produkt však neměl nejlepší konec, jelikož Konfederace amerických států nedokázala dostát svým slibům a selhala ve splácení těchto dluhopisů22.

Ve

20.

století

došlo

k značné

expanzi

derivátů

do

finančních

nástrojů

a nezemědělských komodit, derivátové trh zažívá v tomto období značný nárůst.

V letech 1998 až 2000 dochází k nasycení derivátového trhu. Podkladová aktiva jsou přesnější, ale mnohdy i komplikovanější. vznikají také tzv. „hybridní deriváty“. Jedná se o syntetický derivát, kdy podkladovým aktivem jsou samotné deriváty.

Vznikají tak instrumenty jako: •

opce na futures („futures options") - majitel opce má právo nakoupit futures kontrakt na dané podkladové aktivum za předem sjednanou cenu

22

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, str. 100

26

•

forwardové swapy, kdy počátek platnosti swapového obchodu je posunut do budoucnosti

•

opce na swapy („swaptions“) - kupující má právo ve stanovené době uzavřít swapový kontrakt, kdy bude platit protistraně variabilní úrokové platby a získávat od ní fixní úrokové platby anebo naopak platit fixní úrokové platby a získávat od protistrany variabilní úrokové platby

•

opce na opce („double options“), které dávají právo nakoupit buď kupní nebo prodejní opci.

4.2 Rozvoj trhů burzovních derivátů Derivátové trh vznikl v USA, aby pomohl farmářům, obchodníkům a odběratelům zlepšit

postup

v obchodování.

Burzy

Chicago

Board

of

Trade

(CBOT,

vzn. v r. 1848) a Chicago Mercantile Exchange (CME, vzn. v r 1874) byly založeny v době, kdy se začaly zúrodňovat prérie středozápadu USA. Chicago se tak stalo v 19. století zprostředkovatelem obilí mezi středozápadem a neúrodným východním pobřežím. Vzniklo centrum nabídky a poptávky po obilninách. První termínovaný kontrakt vznikl v zimě roku 1851, kdy odběratelé z východu si domluvili dodávku kukuřice na jaro se středo-západními farmáři. Jednalo se o forwardový kontrakt, který položil základy současným futures kontraktům. Jelikož v té době tyto obchody nebyly nijak standardizovány a obchodníci neplnili své závazky, došlo v roce 1865 k přesnému vymezení standardu kvality, množství, termínu a místa dodání těchto obchodů a tak vznikly futures kontrakty. Chicagské burzy byly také místem vzniku spekulantů23.

Na opce se specializuje, kromě CBOT

která má světový primát v obchodování

s opcemi, také Chicago Board Options Exchange, jež byla založena v roce 1973. Kromě amerických burz se obchodovalo na burzách v Amsterdamu, Montrealu, Londýně, Paříži a v Sydney. Od roku 1991 funguje Rakouská termínová a opční burza (ÖTOB), ta se k 1.1.1998 spojila s Vídeňskou burzou cenných papírů a nyní funguje na členském principu pod názvem Vídeňská burza, a.s. (VEX). 23

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, str. 100 - 102

27

V Evropě patřila k nejvýznamnějším opčním a termínovým burzám London International Financial Futures Exchange (LIFFE), založená v roce 1982. Je považována za srdce globálních finančních trhů. Je to největší evropská burza.

S postupem času a vznikem nových burz, vznikala mezi nimi rivalita způsobená snahou získat či případně si udržet své zákazníky. Vlivem značné konkurenci převládl nový trend a to slučování regionálních burz ve velké celky – tzv. aliance, které budou mnohem schopnější obstát v konkurenčním prostředí. Tyto aliance se tak staly burzami, pro obchodování nejen s finančními deriváty, ale i s deriváty na zemědělské plodiny, komodity aj. Historicky první burzovní aliancí můžeme považovat EUREX, který vznikl v roce 1998. Jedná se o spojenectví mezi Swiss Exchange a Deutsche Börse AG. Později se k nim připojila společnost Helsinky Exchange Group Ltd.. Aliance se specializuje na obchodování s futures a opcemi kotované v eurech. Další významnou burzovní aliancí, jež se zaměřuje na obchodování derivátů je EURONEXT. Vznikla 22. září 2000 spojením Amsterdamské, Bruselské a Pařížské burzy. V roce 2002 se stala součástí této aliance také LIFFE, na níž byly přesunuty derivátové trhy z Paříže a Bruselu. V letech 2003 – 2004 zaznamenává aliance značný vzrůst

a tím se získává prvenství mezi světovými burzovními aliancemi24.

Deriváty mohou být obchodovány na prezenčních burzách – tzn. na burzovním parketu, což je v současné době již na ústupu nebo prostřednictvím elektronických obchodních systémů (elektronické burzy) – např. EUREX a EURONEXT.

Hnací silou dnešního rozvoje burzovních derivátů je:

24

•

spekulace

•

zajišťování finančních rizik.

VESELÁ J.: Burzy a burzovní obchody, VŠE v Praze, naklad. Oeconomia 2005, str. 173 - 174

28

4.3 Rozvoj trhů s OTC deriváty S finančními deriváty je tedy možné obchodovat na organizovaných trzích, a nebo také na trzích neorganizovaných, označovaných OTC trhy. Tyto mimoburzovní trhy vznikly jako konkurence trhům burzovním. Značný rozmach na OTC trzích byl zaznamenán v posledních desetiletích, kde se začala koncentrovat většina obchodníků. Tento boom mohl být způsoben tím, že v roce 1999 byly zveřejněny údaje o globálním OTC trhu. Jednalo se o vůbec první veřejné údaje tohoto typu, protože jak je zmíněno již v kapitole 1.3.2, na OTC trzích nebývalo zvykem zveřejňovat informace o obchodech apod., jako je tomu na burzách. Tento převrat v OTC trzích byl způsoben Bankou pro mezinárodní platby (BIS25 – tj. Bank for international settelments). Toto opatření vzniklo z důvodu lepšího dohledu nad globálním finančním trhem26.

Dalším důvodem zvýšení podílu na celkových obratech a tvorbě cen u OTC trhů je to, že na OTC trzích jsou počáteční náklady nižší než na burzách, kde jsou placeny vyšší poplatky, tím je obchodování na burze dražší a mnohdy nedostupnější pro mnoho investorů.

Technické vybavení dnešního OTC trhu je srovnatelné s trhem burzovním, proto lze říci, že dochází k vyrovnání rozdílů, které původně mezi těmito trhy panovaly. Dokonce OTC produkty mohou začít silně konkurovat produktům burzovním.

Hnací silou dnešního rozvoje OTC derivátů je:

25

•

maximalizace zisku finančních institucí

•

spekulace

•

zajišťování finančních rizik27

BIS je mezinárodní organizace pro podporu mezinárodní měnové a finanční spolupráce a slouží jako banka pro centrální banky. Byla založena v roce 1930 ve Švýcarsku.

26

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, str. 114

27

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing, a.s. 2002, str. 17 - 18

29

4.4 Regulace trhů ve světě Je pravda, že většina obchodů s deriváty se ve světě odehrává na mimoburzovních trzích, nicméně jednotlivé krajiny dbají, aby se jejich burzovní trhy začlenily do mezinárodních standardů. Jednotlivé krajiny se liší co do počtu burz, jejich právní organizaci, typu burzy i právní regulaci. V Evropě jsou dodnes burzy většinou regulovány státem

či příslušným ministerstvem. Naproti tomu ve Velké Británii

a v USA jsou burzy samostatné a podléhají tzv. samoregulaci, státoprávní regulace je omezena pouze na dohled nad dodržováním burzovních zákonů a předpisů, zajištění zájmů investora apod. V Evropě však vzniká tlak na omezení úlohy státu v regulaci burz. V rámci Evropské Unie existuje Federace burz Evropského společenství (Fédédration des Bourses des la C.E.) – jejímž cílem je vytvořit evropský finanční trh, protipól americkému a japonskému trhu28.

28

CHOVANCOVÁ B. (a kol.): Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie, Iura Edition, s.r.o. 2006, str. 591

30

5. Vývoj derivátů v České republice V této kapitole se zaměříme na vývoj obchodování s deriváty v České republice a to z hlediska historie v burzovní sektoru a mimoburzovní sekci, která je v České republice bohatší než sektor burzovní.

5.1 Počátky obchodování s deriváty v ČR První zmínka o termínovém obchodě na území České republiky je z druhé poloviny 19. stol., jde o obchody na Pražské burze. V té době se termínový obchod rozvíjí jako typická forma obchodu se surovinami. „Boom“ v České republice byl opožděn díky normalizační ekonomice. Přišel až po pádu „železné opony“, v době kdy se banky začaly vracet k bankovnictví tržní ekonomiky. V těchto dobách bylo západoevropské a americké bankovnictví již navyklé používat deriváty jako zajišťovací instrumenty.

Počátkem platnosti zákona o bankách č. 21/1992 Sb., upravujících činnost bank na území České a Slovenské federativní republiky, došlo k vymezení použití derivátových nástrojů k zajištění obchodních rizik komerčních bank. V této době se tak otvírá počátek OTC trhu v České republice.

Další „derivátová vlna“ proběhla v době, kdy docházelo Komisí pro cenné papíry k udělování licencí pro obchodování s deriváty nebankovním subjektům. Obchodníci s cennými papíry tak začaly nabízet zejména burzovní derivátové instrumenty retailovým zákazníkům ke spekulaci či ke správě majetku. Poslední vlna přišla se zahájením obchodování derivátů na BCPP.

31

5.2 Obchodování s deriváty na BCPP Pražská burza pro zboží a cenné papíry (tzv. prozatímní, která sídlila ve Šlikově ulici na Národní třídě) vznikla

na základě povolení rakouského ministerstva obchodu

v březnu 1855. V té době se obchodovalo zejména se státními dluhopisy a

akciemi

českých

podniků.

V roce

1871

došlo

k založení

skutečné

Pražské burzy – obchod s cennými papíry i komoditami, kdy velkým úspěchem byl obchod s cukrem. O rok později se z burzy vyčlenilo obchodování se zemědělskými a mlýnskými komoditami, jelikož byla v Praze zřízena samostatná plodinová burza29. V roce 1897 vychází kniha, popisující mimo jiné burzovní obchody a obchodování na burze30. Autor píše, že forma obchodů na burze není nijak stanovena či předepsána a obchodovaly se tyto druhy obchodů: tzv. efektivní (promptní/ pohotové), šlo o nákup a okamžitý odběr i platbu cenných papírů, byly uzavírány k trvalé držbě, z důvodu uložení vlastního jmění. Dalším typem byly tzv. lhůtní (termínované)31, které byly uzavírány s tím, že k dodání cenných papírů dojde nejpozději do měsíce. Byly uzavírány, jak sám autor píše ke spekulaci32. De facto se jednalo o obchody podobné současným forwardový kontraktům. Naopak opčním kontraktům jsou nápadně podobné tzv. obchody prémiové, prémie nebo také „výkupné“ byla v podstatě opční prémii. Dále kromě těchto „jednoduchých prémií“ existovaly také „prémie dvojnásobné“, kdy šlo o možnost cenné papíry prodat nebo koupit dle svého uvážení a vývoje kurzu33. Další zajímavostí té doby byly „obchody násobné“, které umožňovali kupujícímu si buď odebrat smluvené množství nebo jeho násobek; stellage – v případě tohoto kontraktu se neplatila žádná prémie, ale pouze šlo o dohodu jedné strany, že může za nižší cenu dodávat nebo za vyšší cenu odbírat cenné papíry34. Vzestup pražské burzy však netrval dlouho a v letech první světové války byla činnost všech burz v Rakousku-Uhersku zakázána a burza byla otevřena až v roce 1919. V roce 29

MUSÍLEK P.: Trhy cenných papírů, Ekopress, s.r.o. 2002, str. 52 KOLOUŠEK J.: Cenné papíry, jejich národohospodářský, veřejný a obchodní význam, spolek MERKUR, 1897 31 KOLOUŠEK J.: Cenné papíry, jejich národohospodářský, veřejný a obchodní význam, spolek MERKUR, 1897, str. 53 - 54 32 KOLOUŠEK J.: Cenné papíry, jejich národohospodářský, veřejný a obchodní význam, spolek MERKUR, 1897, str. 55 33 KOLOUŠEK J.: Cenné papíry, jejich národohospodářský, veřejný a obchodní význam, spolek MERKUR, 1897, str. 70 34 KOLOUŠEK J.: Cenné papíry, jejich národohospodářský, veřejný a obchodní význam, spolek MERKUR, 1897, str. 71 30

32

1931 byla burza pro změnu poznamenaná velkou hospodářskou krizí a zažívá tak největší pokles. V meziválečném období však zaznamenává pražská burza prudký rozmach, který vedl k rozšířené nabídce možných typů obchodů a to jak s akciemi, tak komoditami. Typickým druhem obchodu byly spotové operace, ale nově se objevila možnost uzavírat i určitý druh termínových obchodů, v mnohém podobných dnešním mezibankovním forwardům, obchodovaných na OTC trhu. Tento rozmach byl násilně přerušen druhou světovou válkou a po ní se už činnost burzy neobnovila. Teprve 24. 11. 1992 vzniká Burza cenných papírů Praha, a.s. a obchodování s deriváty bylo zahájeno až 5.10.2006. Prvním produktem byly obchody futures na hlavní index PX35.

5.3 Obchodování derivátů na mezibankovním trhu (OTC) Mimoburzovní trh může probíhat buď prostřednictvím určitého subjektu, který obchody organizuje (např. u nás lze za určitou formu mimoburzovního trhu považovat RM-Systém), nebo přímo mezi bankami a dalšími finančními zprostředkovateli. Na rozdíl od burzovního trhu je méně regulovaný, přístup na trh a podmínky pro obchodované instrumenty jsou volnější.

OTC trh v České republice započal svůj vývoj počátkem rozvoje tržní ekonomiky na přelomu 90. let po pádu Železné opony. Do té doby nebylo nutné používat deriváty v centrálně plánované ekonomice. OTC trh samotný je postavený na mezibankovním obchodování s deriváty. Proto jeho rozvoj přichází až v době rozkvětu komerčního bankovnictví. V tomto období docházelo k významnému nárůstu počtu nově vzniklých bankovních domů, které začali utvářet domácí mezibankovní trh, jenž začal navazovat na mezinárodní OTC trhy. Vznikem zákona o bankách č. 21/1992 Sb., se utvořily první pravidla pro obchodování mezi bankami, při kterém se začaly používat nástroje derivátového trhu. Domácí banky začaly používat deriváty na OTC k zajištění rizik ze svých závazků a pohledávek. Nejčastějšími instrumenty byly úrokové forwardy, známe pod zkratkou FRA kontrakty, které začali používat v roce 1984 Švýcarští bankéři. Dále byly používány měnové, devizové a úrokové swapy, méně častěji pak měnové, 35

www.bcpp.cz/Novinky/Detail.aspx?ka=1456 /02.03.2009/

33

devizové, úrokové a akciové opce, ojediněle také opce na komodity a futures na různá podkladová aktiva. Kromě obchodováni s deriváty mezi bankami navzájem začali bankéři nabízet obchody s deriváty i pro své významné klienty. I zde bylo hlavním motivem zajištění, které nejčastěji využívaly nebankovní finanční skupiny, průmyslové podniky a milionáři. Nejčastějším důvodem zajištění byly úroky z úvěrů a vkladů, devizové kurzy ze závazků a pohledávek, případně fixing cen energetických surovin a průmyslových kovů. Méně obvyklými obchody bank byly i transakce spekulativního charakteru, které realizovali

zaměstnanci

dealingových

oddělení

k

maximalizaci

zisků

svých

zaměstnavatelů. Tyto obchody a zároveň neúspěšné zajišťovací operace vedly v průběhu 90. let a na přelomu století k četným ztrátám u největších bankovních domů České republiky - zejména ČSOB, Komerční banka a Česká Spořitelna. Dá se říct, že příčinou těchto ztrát bylo vždy selhání jedince, který nesprávně odhadl tržní situaci v derivátově exponovaných pozicích banky, které pak vytvářely dlouhodobé ztráty, jimž nešlo ve finále již zabránit. Kromě tržního rizika bývá příčinou ztrát i podcenění samotných charakteristik derivátových kontraktů, které jsou vždy časově omezené a jsou mnohdy využívány pomocí pákového efektu.

Dalším uživatelem je Česká národní banka (dále jen ČNB), podobně jako banky komerční i ČNB využívá k zajištění svých závazků a pohledávek OTC deriváty, rovněž v rámci své monetární politiky zajišťuje prostřednictvím OTC kurzy domácí a zahraniční měny. Tyto operace nejčastěji provádí prostřednictvím FRA kontraktů a swapů. Svými obchody se ČNB řadí k jedněm z největších uživatelů tohoto trhu.

Vedle ČNB využívá OTC derivátů k realizaci své činnosti i Ministerstvo financí (dále pak MF). Ve velmi omezené míře a ne příliš často se MF uchylovalo k používání nejednodušších úrokových swapů, které prvně použila v roce 2002. Od té doby se pro MF staly deriváty integrální součástí řízení státního dluhu a efektivním nástrojem řízení rizik finančních toků, dluhové služby centrální vlády navázané na výdaje státního rozpočtu.

Posledními uživateli OTC derivátů jsou pojišťovny, které je používají rovněž k zajišťovacím transakcím, ke krytí rizik svých investičních portfolií. Se stejným záměrem pracují i subjekty kolektivního investování. 34

Obchodování s deriváty OTC trhu zaznamenalo notný růst a jejich likvidita dosáhla značné úrovně.

5.4 Obchodníci s cennými papíry Rozvoj obchodování na kapitálovém trhu a tedy i obchodování s deriváty přivedl na rozvíjející se finanční trh České republiky i nebankovní specialisty, ochotné podnikat v oblasti obchodů s deriváty. Obchodníci s cennými papíry (dále jen OCP) jako poskytovatelé investičních služeb nabízejí investorům obchodování s deriváty vedle klasických investičních instrumentů, obvykle majetkového či dluhového charakteru. Úpravou legislativy z roku 2002, kdy došlo k zákonnému vymezení investičních služeb ve vztahu k derivátům se začaly na českém kapitálovém trhu pomalu, ale jistě rozšiřovat služby pro retailové zákazníky užitím derivátů.

Investiční služby jsou ve vztahu k derivátům rozděleny do dvou skupin, jež upravuje zákon o podnikání na kapitálovém trhu č. 256/2004 Sb.,: 1) hlavní investiční služby •

přijímání a předávání pokynů týkajících se investičních nástrojů

•

provádění pokynů týkajících se investičních nástrojů na účet jiné osoby

•

obchodování s investičními nástroji na vlastní účet

•

obhospodařování majetku zákazníka na základě smlouvy se zákazníkem,

je-li

součástí majetku investiční nástroj,

2) vedlejší investiční služby •

poradenská činnost týkající se investování do investičních nástrojů,

•

provádění devizových operací souvisejících s poskytováním investičních služeb

OCP je při poskytování svých služeb v postavení brokera obchodujícího svým jménem na účet klientů, nebo dealera obchodujícího svým jménem na svůj účet. Není výjimkou ani kombinace obojího.

35

Broker nakupuje a prodává deriváty pro své klienty, realizuje jejich příkazy k nákupu a prodeji. Za svoji činnost získává broker provizi (brokerage), jež je platbou za provedení objednávky, proto pro brokera je motivací, aby klienti prováděli co největší počet obchodů.

Existuji dva typy brokerů: 1) diskontní – nabízí klientovi pouze realizaci nákupu a prodeje investičního instrumentu 2) full service – kromě realizace pokynů, jsou klientovi poskytovány další služby jako analýzy, poradenství, správa majetku apod.

Dealer (jednotlivec nebo společnost), na rozdíl od brokera, obchoduje svým vlastním jménem na svůj účet a na vlastní riziko. Dealeři jsou tvůrci trhu, jako účastníci OTC trhu neustále kotují ceny, za kterých jsou ochotni koupit (cena poptávky) a prodat (cena nabídky) určitý nástroj a tím přispívají k likviditě trhu. Ziskem dealera je tzv. spread – rozpětí mezi nákupní a prodejní cenou.

Obchodník s cennými papíry může poskytovat služby prostřednictvím makléře, který na základě složení makléřských zkoušek získává od regulatorního orgánu oprávnění k provádění této činnosti.

Nabízet investiční služby, kromě licencovaného obchodníku s cennými papíry, mohou také bankovní subjekty, které získaly licenci – investiční banky.

Česká asociace obchodníku s cennými papíry (ČAOCP) Tato sdružení bylo založeno 17. června 2004. Asociace se zúčastnilo čtrnáct makléřských společností, které se staly jejími zakládajícími členy. V současnosti má členů deset). Asociace usiluje o odborný růst svých členů, spolupracuje na tvorbě obecně závazných právních předpisů, prosazuje zájmy svých členů před orgány veřejné správy České republiky. Sídlo ČAOCP je v Praze36.

36

http://www.caocp.cz/index.phtml?url=kdo_jsme /24.01.2009/

36

5.5 Regulace trhu s deriváty Jako akcie a dluhopisy, tak i deriváty potřebují mít jasně vymezený rámec pro svůj vznik, samotné obchodování i účetní standardy a danění. Rovněž ochrana investorů má svůj důležitý význam. Obecně lze říci, že úroveň regulace a dohledu nad investičními nástroji, včetně derivátů je nezbytná k zamezení netransparentnosti, krádežím, podvodům a tzv. tunelům. Toto vše lze docílit jen důslednou legislativní úpravou zákonných předpisů, na ochranu práv spotřebitelů, tedy investorů obecně využívající investiční nástroje. Právě vymahatelnost práva a přesně definované a závazné právní normy jsou zárukou bezpečného investování do derivátů.

Nejdůležitější zákony upravující legislativu obchodování s deriváty: ● zákon o podnikání na kapitálovém trhu č. 256/2004 Sb., - vymezuje pojem derivátů a druhy jednotlivých investičních nástrojů spadajících do této kategorie, investiční služby ve vztahu k derivátům ● zákon o cenných papírech č. 591/1992 Sb., - upravující smlouvy o cenných papírech, investičních nástrojích a investičních službách ● zákon o kolektivním investování č. 189/2004 Sb., - upravující fungování speciálních fondů kolektivního investování, využívající deriváty ● zákon o účetnictví č. 563/1991 Sb., - upravující účtování derivátů ● zákon o některých opatřeních proti legalizaci výnosů z trestné činnosti č. 61/1996 Sb., - praní špinavých peněz.

Obchodováni s deriváty je dále upravují prováděcí vyhlášky České Národní banky a Ministerstva financí a cestou samoregulace prostřednictvím Burzovních pravidel BCPP.

V České republice je hlavním regulátorem finančního trhu Česká národní banka (dále jen ČNB) a to od dubna roku 2006. Původně od roku 1993 do roku 1997 zajišťovalo regulaci Ministerstvo financí a od roku 1998 do roku 2006 tuto roli plnila Komise pro cenné papíry.

37

Nyní má ČNB na starost dozor nad kapitálovým trhem, kolektivním investování bankami, penzijními fondy, pojišťovnami atd. Dále dozoruje činnost burzy, mimoburzovního trhu a Střediska cenných papírů. Cílem regulace je zajistit, aby trh byl: •

transparentní

•

stabilní a důvěryhodný

•

likvidní a efektivní

•

s fungujícími opatřeními k zajištění ochrany investorů

•

ochráněn před nelegálními praktikami a obchody jimiž jsou: 1) praní špinavých peněz 2) obchodování s vnitřními informacemi 3) manipulace s kurzem 4) záměrné poškozování klienta či investora 5) ostatní nelegální praktiky37.

Mezi nejčastější právní delikty při kterých jsou deriváty zneužívaný a kvůli nimž musí být zajištěna patřičná úroveň regulace a dozoru jsou celosvětově potírané přestupky: krádež – obchodování s deriváty v České republice vedlo ve svém počátku k častému zneužívaní neoprávněných poskytovatelů investičních služeb ve vztahu k derivátům, kteří pod zástěrkou obchodu s deriváty zcizovali svěřené finanční prostředky klientů.

tunelování -

jedná se o „česko – slovenskou specialitu“, finanční podvod, kdy

management odčerpává svěřené finanční prostředky do jiných firem, tímto managementem vlastněných.

praním špinavých peněz - legalizace výnosů z kriminální činnosti (např. korupce, daňové úniky, obchod s drogami, apod.), aby mohli být vráceny zpět do oběhu jako legální a to formou jejich „proprání“ prostřednictvím obchodů s deriváty a jinými investičními nástroji.

Zákonné normy musí dále chránit investory proti zneužití profesionálních výhod emitentů a finančních zprostředkovatelů, zneužívajících svého postavení vůči retailovým klientům, realizací zakázaných obchodů: 37

VESELÁ J.: Burzy a burzovní obchody, VŠE v Praze, naklad. Oeconomia 2005, str. 45

38

•

insider trading (důvěrné obchodování) obchodování na základě informací, které nejsou veřejně dostupné všem účastníkům trhu

•

fiction trading (fiktivní obchodování) vytváření zdánlivého dojmu, že obchodování probíhá, aniž by se na burze uskutečňovaly obchodní aktivity

•

front running (přednostní obchodování) obchodování na svůj vlastní účet (nebo i na něčí účet, na kterém má parketový makléř zájem), i když má parketový makléř v ruce příkaz na daný kontrakt

•

accomodation trading (přizpůsobené obchodování) vstup do transakcí za účelem napomoci jinému účastníkovi burzy při provádění nesprávných obchodních cílů

•

churning - praxe v obchodování s investičními nástroji na účet klienta, vedoucí k nadměrnému střídání obchodních pozic z čistě samoúčelných obchodů, vedoucí k získání co největšího počtu obchodních provizí

39

6.

Porovnání

obchodování

s deriváty

v ČR

a ve světě Tato kapitola bude rozdělena do dvou podkapitol – na trh burzovní a OTC. Každý bude porovnán zvlášť a to jak v České republice, tak ve světě a finálně v každé podkapitole dojde k jejich vzájemné komparaci.

6.1 Burzovní trh K analýze světového a českého trhu s burzovními deriváty použiji data z BIS38 a data z BCPP. Data z BIS jsou uvedena za rok 2006, 2007 a 1. -3. Q 2008 (POZN: v době zpracování dat 4.Q ještě nebyl zveřejněn). Je důležité zmínit, že srovnání ke kterému v rámci této analýzy dojdeme vychází z velmi omezeného zdroje dat na straně BCPP a naopak z bohatých informací z BISu. Jak z historie burzovního obchodování s deriváty vyplývá, světová tradice obchodování s deriváty je podstatně delší než v případě České republiky, jak bylo nastíněno v kapitole 2.2.

Proto se dá s nadsázkou říci, že porovnáváme „Davida s Goliášem“. Nejen z pohledu objemů obchodů a množství otevřených kontraktů, ale též z pohledu rozmanitosti obchodovaných druhů derivátů lze konstatovat jediné – český burzovní trh je jen nepatrným zlomkem v celosvětovém měřítku. Z tohoto pohledu pak tedy nejde čistě o srovnávací analýzu, ale o samotné vymezení postavení českého trhu s deriváty ve světovém měřítku.

Porovnání bude vztaženo pouze na obchodování burzovních futures, kterých se obecně ve světe zobchoduje nejvíce a jsou i dominantním nástrojem BCPP.

38

www.bis.org

40

6.1.1 BCPP Pražská burza zahájila obchodování s deriváty 05.10.2006 emisí futures kontraktů na akciový index PX. O čtvrt roku později uvedl kotační výbor BCPP další dvě emise futures, tentokrát na akcie ČEZ a Erste Bank, jak uvádí Tabulka č.3. Emitentem těchto emisí je samotná BCPP.

Tabulka č.3: Počáteční emise futures na BCPP Typ futures Indexové futures Akciové futures

Podkladové aktivum PX index ČEZ (ISIN CZ0005112300) ERSTE BANK (ISIN AT0000652011)

Zahájení obchodování 5.10.2006 29.1.2007 29.1.2007

Zdroj: www.bcpp.cz/dokumet.aspx?k=Futures /02.03.2009/

Samotným emisím předcházelo rozhodnutí kotačního výboru o jejich standardizaci, která je nezbytnou součástí burzovních pravidel39, určujících náležitosti dané emise. Jak uvádí zmiňovaný předpis pravidel, futures musí splňovat podmínky stanovené burzou, které určuje výbor pro burzovní obchody a zveřejňuje je ve Věstníku burzy. V případě futures na index i akcie jsou standardy shodné a vycházejí z těchto společných a jednotných rysů, kterými je stanoveno:

39

•

typ kontraktu

•

podkladové aktivum

•

hodnota kontraktu

•

multiplikátor

•

krok kotace

•

poslední den obchodování

•

den splatnosti futures

•

den konečného vypořádání

•

typ a způsob vypořádání

•

denní a konečná cena vypořádání

•

vypisování série futures

Burzovní pravidla část XXIII.

41

•

měsíc splatnosti

•

doba obchodování

•

zavírací cena

•

popis série futures

Více viz Příloha č.1 (Parametry obchodování futures v systému SPAD). Obchodování s futures bylo zařazeno do obchodního systému SPAD40 kde se obchodují zejména akcie a dluhopisy. Obchodování je založeno na činnosti tzv. marketmakerů41, kteří mají za úkol zajišťovat na trhu dostatečnou likviditu. Tvůrci trhu jsou členy burzy, kteří mají s burzou uzavřeny smlouvy o vykonávání činnosti market-makera na vybraných emisích obchodovaných titulů. Počet tvůrců na emisi, ani jejich samotný počet není pro jednoho tvůrce omezen. Obchodování ve SPADU probíhá ve dvou fázích, ve fázi otevřené a uzavřené, které probíhají každý burzovní den, dle předem definovaného harmonogramu. V otevřené fázi jednotlivý tvůrci trhu průběžně stanovují cenu na nákup a prodej těchto futures, pro které tuto činnost vykonávají. V průběhu uzavřené fáze nemají tvůrci trhu povinnost kotovat ani uzavírat obchody, a obchody samotné mohou být uzavírány jen v rámci povoleného rozpětí, které je po celou dobu této fáze vymezeno nejlepší kotací, platnou k okamžiku ukončení otevřené fáze, rozšířené o 5% oběma směry42. Na obchody s futures se vztahují záruky Garančního fondu burzy. Veškerou evidenci jednotlivých pozic účastníku obchodování a zároveň vypořádání obchodů, které probíhá v termínu T+1 provádí dceřiná společnost BCPP a zároveň zákonný vypořádací dům UNIVYC43. Podrobnější informace o obchodování na BCPP specifikují dokumenty: Pravidla obchodování futures kontraktů v systému SPAD Postavení a činnost tvůrce trhu s obchodováním futures Standardizace futures kontraktů Futures parametry obchodování (viz Příloha č.1) Harmonogram burzovního dne Výsledky obchodování online

40

Systém pro podporu trhu akcií a dluhopisů tzn. tvůrce trhu 42 www.bcpp.cz/Obchodovani/SPAD/ /24.01.2009/ 43 www.univyc.cz 41

42

Dalším

důležitým

dokumentem

upravujícím

obchodování

s futures

je

ZPKT44 č. 256/2004 ve znění novely 230/2008, definující základní charakteristiky futures kontraktů a obecné právní náležitosti umožňující obchodování s nimi.

V obchodním systému SPAD máme deset tvůrců trhu, z nich pouze tři viz Tabulka č.4 vykonávají svou činnost u emisí futures.

Tabulka č.4: Tvůrci trhu futures na BCPP Tvůrce trhu PX FUT MAR09 PX FUT JUN09 ERBA FUT MAR09 ERBA FUT JUN09 CEZ FUT MAR09 CEZ FUT JUN09

Česká Fio, burzovní spořitelna, společnost, a.s. a.s. X X

Patria Finance, a.s.

X X

X X

X

X

X

X X X

Zdroj: www.bcpp.cz/Obchodovani/Futures/ /01.03.2009/

Poslední emise obchodovaných futures proběhla v 2. pololetí roku 2008, jak uvádí Tabulka č.5. Podkladovými aktivy jsou nadále akciový index PX a akcie ČEZ a ERSTE, se kterými bylo obchodování v roce 2006 zahájeno.

Tabulka č.5: Parametry emisí futures pro 1.pololetí 2009 Datum vypsání

Datum splatnosti

Název

Kód série

Multiplikátor

Měna obchodování

CEZ FUT JUN09

CZ0150000219

100

CZK

22.12.2008 19.6.2009

CEZ FUT MAR09 CZ0150000185 ERBA FUT JUN09 CZ0150000227 ERBA FUT MAR09 CZ0150000193

100

CZK

22.9.2008

100

CZK

22.12.2008 19.6.2009

100

CZK

22.9.2008

PX FUT JUN09

CZ0150000201

100

CZK

22.12.2008 19.6.2009

PX FUT MAR09

CZ0150000177

100

CZK

22.9.2008

Zdroj: www.bcpp.cz/Obchodovani/Futures/ /01.03.2009/ 44

zákon o podnikání na kapitálovém trhu

43

20.3.2009

20.3.2009

20.3.2009

Objemy obchodů s futures nadále výrazně pokulhávají za objemy u konkurenčních nástrojů. Jak ilustruje Tabulka č.6 v porovnání mezi jednotlivými skupinami jednotlivých investičních instrumentů obchodovaných na BCPP, jednoznačně vítězí akcie a dluhopisy. Zjednodušeně můžeme říci, že futures – jako nejmladší z instrumentů BCPP doposud nenabral sílu k dohnání svých mnohem likvidnějších soupeřů. I přesto, že jsou futures ve světě využívány ve větší míře ke spekulacím, jsou v Praze obchodované kontrakty výsadou skromného množství zajišťovacích obchodů. Při tak nízké úrovni objemů obchodů, dochází k nedostačující likviditě potřebné ke spekulacím.

Tabulka č.6: Roční objemy obchodů na BCPP Akcie [mil. Kč] 2007 Hlavní + vedlejší trh Volný trh Celkem [mil. Kč]

2008

1 003 617,091 847 171,036 9 401,713

4 871,454

1 013 018,805 852 042,490

Dluhopisy [mil. Kč] 2007

2008

Certifikáty + Warranty [mil. Kč]

Futures [mil. Kč]

2007

2008

2007

2008

0

0

0

0

17 780,603

1 229,477

469 053

1 879,861

688 865

508 858,189 643 151,295

1 229,477

469 053

1 879,861

688 865

445 606,671 625 370,692 63 251,518

Zdroj: www.bcpp.cz/Statistika/Objemy-Obchodu/ /01.03.2009/

Dalším investičním instrumentem kategorie derivátů obchodovaných na BCPP jsou warranty (viz výše) a investiční certifikáty, které se svojí formou podobají dlužním úpisům. Investor je nakupuje od emitenta, kterým bývá zpravidla banka či investiční společnost, s tím že mu je v pozdějším termínu prodá zpět. Emitent má povinnost investiční certifikát vykoupit, podobně jako u fondů kolektivního investování. Cenu certifikátu určuje specialista, který bývá zároveň samotným emitentem a je určena (derivována) na základě vývoje ceny podkladového aktiva, kterým mohou být suroviny, akcie, měny a burzovní indexy. Certifikáty dělíme na nepákové – u nichž změna podkladového aktiva o 1% determinuje změnu certifikátu o 1%. Dále existují tzv. pákové investiční certifikáty, jejichž podoba výrazně připomíná typické futures, u nichž jsou běžně využívány finanční páky. Ačkoliv ZPKT ani finanční teorie nedefinují investiční certifikáty jako typické deriváty (podobně jako warranty), v pramenech výročních zpráv burzy i reportech Ministerstva financí je tento instrument pro své četné znaky shodné s derivátovými instrumenty zařazován do objemů derivátových obchodů na BCPP.

44

Obchodování s těmito nástroji je na BCPP realizováno v rámci obchodování s účastí specialisty. Tento způsob realizace obchodů je nutný u těch investičních nástrojů, u kterých není možné zajistit dostatečný počet tvůrců trhu v systému SPAD. Obchodování je založeno na principu stanovování cen nabídky a poptávky jedním specialistou, jehož úkolem je udržovat dostatečnou likviditu na jemu přiděleném investičním nástroji. Činnost specialisty, podobně jako u tvůrců trhu, může vykonávat na základě smlouvy s burzou pouze člen burzy. Obchodování probíhá podobně jako v sytému SPAD a to ve dvou fázích načasovaných podle harmonogramu burzovního dne. V otevřené fázi je povinností specialisty udržovat kotaci a uzavírat obchody. Ty mohou být uzavřeny pouze v povoleném pásmu, vymezené kotací a specialistou rozšířené o ±0,5%. V uzavřené fázi nemá specialista povinnost udržovat kotaci. Obchody je možné realizovat v povoleném pásmu vymezeném poslední kotací specialisty v otevřené fázi rozšířené o ±5%. Obchody probíhají na oficiálním volném trhu burzy a to v CZK. Rovněž na tyto obchody se vztahují záruky Garančního fondu burzy a vypořádání obchodů, společně s evidencí majitelů provádí UNIVYC. Vypořádání probíhá v termínech

T+1

až

T+15,

standardem

je

T+3.

Podmínky

přijetí

45

a obchodování warrantů a investičních certifikátů upravují burzovní pravidla .

Oproti dvěma emisím warrantů se v tomto roce obchoduje 48 emisí investičních certifikátů (viz Tabulka č.7).

Tabulka č.7: Počet emisí na derivátové kontrakty na BCPP Počty registrovaných emisí Futures Investiční certifikáty

2006 6

2007 6 24

2008 6 47

8

3

2

Warranty Zdroj: BCPP

Nejčastějším emitentem certifikátů je RAIFFEISENBANK, a.s., který je i zároveň specialistou příslušných emisí. Pohledem na Tabulku č.6 - Objemy obchodů lze vidět, že i přes velké množství emisí těchto nástrojů v porovnáním s futures, je objem obchodů s těmito nástroji nejnižší na BCPP.

45

Burzovní pravidla část VI.

45

6.1.2 Svět V kapitole 2 a k ní navazující podkapitoly jsme si vysvětlily vznik a historii derivátů. Jak z doloženého popisu vyplývá, obchodování s deriváty má ve světě podstatně delší tradici než v České republice. Rozdíly jsou patrné zejména v historických souvislostech vývoje západní ekonomiky v porovnání s ekonomikou východního bloku, kde v případě České republiky došlo k navázání na historickou tradici burzovního obchodování v roce 1992. Jedinečným zdrojem informací o obchodování s deriváty ve světě jsou data poskytována Bankou pro mezinárodní vypořádání (BIS).

Podle informací z poslední čtvrtletní zprávy (viz Příloha č.2 a Graf č.1) bylo za rok 2008 zobchodováno 1 304 964 biliónů USD na kontraktech typu futures, což je oproti roku 2006 o 3,31% více. Naopak proti předchozímu roku 2007 došlo k poklesu o 17,76%.

Graf č.1: Množství zobchodovaných derivátových kontraktů ve světě

Turnover derivatives contracts 2006 - 2008 (in billions of USD) 2006

2007

2008

0

500 000

1 000 000

Turnover futures

1 500 000

Turnover options

Zdroj: BIS Quarterly Review, December 2008, str. A 108

Nejvýznamnějším

rokem,

z pohledu

obchodů

se

stal

rok

2007.

Důvodem

procentuálního nárůstu oproti roku 2006 (20,5 %) mohou být dvě významné události:

46

1. V roce 2007 došlo k fůzi třech burz a vznikla CME Group (viz kapitola 1.2.2), což vedlo k efektivnější alokaci finančních prostředků na nový, nejvýznamnější a největší derivátový trh. Tento fakt mohl přilákat nový kapitál do derivátových obchodů. 2. Dlouhodobě narůstající objem obchodů s deriváty, započatý po splasknutí internetové bubliny, která způsobila znehodnocení akciových investic na přelomu tisíciletí a vedla k postupnému stahování finančních prostředků z akciových trhů a jejich alokaci do trhu s deriváty.

Největší podíl zobchodovaných burzovních derivátů je na Amerických burzách, na druhém místě je Evropský trh, následovaný trhy asijskými. Pro takto rozdělené regionální obchodování je rovněž typický meziroční nárůst způsobený shodnými argumenty popsanými výše.

Z výsledku v Grafu č. 2 jasně vyplývá, že dominantním investičním instrumentem těchto trhů je futures na úrokové sazby (Interest rate) dále jsou tržní indexy jednotlivých akciových trhů (Equity Index) a měnové futures (Currency).

Graf č.2: Struktura derivátů podle podkladových aktiv a instrumentů

Derivatives investments instruments (in billions of USD) Dec 2006

Dec 2007

Jun 2008

Sept 2008

0

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

Futures_Interest rate

Futures_Currency

Futures_Equity index

Options_Interest rate

Options_Currency

Options_Equity index

Zdroj: BIS Quarterly Review, December 2008, str. A 108

47

80000

90000

Je zřejmé, že světově nejoblíbenější jsou finanční burzovní deriváty. Tento poznatek dále potvrzuje i pohled na tabulku viz Příloha č.3, počet obchodovaných kontraktů, který jasně doprovází rostoucí tendence těchto kontraktů.

Za zmínku stojí i pohled na objem obchodů s opčními kontrakty - i zde můžeme vidět postupný nárůst objemu obchodů, který pokračoval taktéž během loňského roku. Podobně jako v případě futures i u opcí převládají úrokové sazby, akciové indexy a měny, jako nejobchodovatelnější podkladové aktivum (viz Graf č. 2).

6.1.3 Postavení BCPP ve světovém trhu s deriváty Zavedením burzovního obchodování s deriváty na pražské burze se Česká republika definitivně přiřadila ke společenství vyspělých kapitálových trhů. Ačkoliv je BCPP nováčkem v obchodování s deriváty, dá se říci že je pokroková a schopná dobíhat světové trendy finančního trhu. Je zřejmé, že čeští investoři dávají neustále přednost klasickým investičním instrumentům a deriváty nadále považují za exotické nástroje. Obzvlášť u futures kontraktů, ve světě jinak velmi populárních, je oblíbenost jejich užití ke spekulativním obchodům značně omezená. Prokazatelným znakem je počet emisí i samotný objem obchodů. Většina realizací, která u futures obchodů proběhla, byla zejména ze zajišťovacích důvodů a mnohdy tyto kontrakty byly realizovány samotnými tvůrci trhu. Z tohoto pohledu je obchodování s futures na BCPP ve srovnání se světovými trhy naprosto nelikvidním trhem, který prozatím není schopen dostatečně plnit ani primární poslání futures kontraktů – tedy hedging. Více obchodů s futures kontrakty čeští investoři provádějí, a to ať už ze zajišťovacích nebo spekulativních důvodů, na nejvýznamnějších světových trzích derivátů.

Oproti futures zaujímá významnějšího postavení obchodování s investičními certifikáty. Prokazatelný počet emisí (viz Tabulka č.7) dává najevo, že čeští retailový investoři dávají přednost jistějším a méně objemnějším instrumentům. Důvodem této obliby je patrně regionální zvyklost importována z německého a rakouského investičního prostředí, kde mají certifikáty, ale i warranty velkou oblíbenost a to díky velkému počtu

48

bank a investičních společností, které je emitují a v rámci svých investičních služeb nabízejí svým klientům. Není náhodou, že právě tito emitenti jsou zároveň zahraničními matkami dvou nejvýznamnějších bank v České republice, a to Raiffeisenbank – největší emitent certifikátů na BCPP a Česká spořitelna - dceřiná společnost Erste banky, zakladatelky

společnosti

BrokerJet,

největšího

zprostředkovatele

obchodování

s certifikáty v České republice.

Deriváty na BCPP mají ve světovém měřítku minimální postavení. Jejich obchodování lze vyhodnotil jako ryze regionální. Do doby než se dorovná objem obchodování s deriváty minimálně na úroveň akciového a dluhopisového trhu BCPP, můžeme o tomto segmentu pražské burzy prozatím hovořit jako o doplňující nabídce zdejšího investičního trhu. V následujících letech by mohlo tomuto trhu pomoci větší počet futures emisí na zbývající tituly obchodované v sytému SPAD. Rovněž zavedení obchodování s burzovními opcemi by mohlo zvednout úroveň tohoto trhu. Je ovšem zřejmé, že toto vše závisí na poptávce investorů, kteří jsou nadále konzervativní a jejichž úroveň investičních znalostí musí být nadále rozvíjena všemi účastníky finančního trhu, zejména zprostředkovateli investičních služeb a regulátora.

6.2 OTC trh Světový trh OTC je, podobně jako ten český, tvořen telekomunikační a internetovou sítí, propojující prakticky všechny finanční instituce. Tyto finanční subjekty, bankovní i

nebankovní

v rámci

společné

sítě

obchodují

s derivátovými

instrumenty

prostřednictvím svých specializovaných dealingových oddělení. V globální míře zde probíhá velké množství obchodů a to jak zajišťovacích, tak spekulativních mezi bankami navzájem nebo mezi bankami a jejich klienty z celého světa. Tyto trhy jsou matkou obchodování s deriváty a byly významným impulsem pro začlenění těchto trhů do bankovní struktury České republiky. S nadsázkou můžeme říct, že světový trh OTC je největším trhem světa, na kterém neustále probíhá přesun finančních prostředků vázaných formou zajištění závazků a pohledávek mezi kontinenty. Finanční inženýrství těchto operací prochází neustálým vývojem, který je doprovázen rostoucím objemem obchodů a samotným počtem operací, stejně tak dalšími inovacemi, které se snaží

49

o vytvoření nových hybridních kombinací jednotlivých derivátových instrumentů trhu OTC.

Podobně jako u burzovních derivátů tak i u OTC derivátů vychází srovnávací analýza především z objasnění postavení českého trhu ve světovém měřítku. V případě českého trhu se zaměříme na objem mimoburzovních obchodů s deriváty u našich bank. Bohužel, značným problémem je špatná dostupnost dat, které ve srovnání s burzovními daty o obchodovaných derivátech ztrácí jakýkoliv řád a jednotnost v postupu zveřejňování informaci. Původně mým záměrem bylo použít k jasné ilustraci objemu a struktuře bankovních obchodů s deriváty výroční zprávy pěti nejvýznamnějších bank v České republice. Nakonec jsem musela od tohoto řešení upustit. Velké množství výročních zpráv a rozdílnost v evidenci derivátových transakcí u každé banky bylo zavádějící a pro cíl práce nevhodné. Jasnějším řešením se ukázalo použití ucelených dat a informací od dozorového orgánu bankovního sektoru ČNB. V jejich zprávách o dohledu nad kapitálovým trhem jsou přesné informace o struktuře a objemu těchto operací. Nevýhodou však je, že zprávy bankovního dohledu končí rokem 2005 a od té doby je ČNB nezveřejňuje. Proto budu pro přesnější porovnání vycházet z posledních údajů k roku 2005 a přizpůsobím jim i výběr informací námi již známe BIS, která má dostupná data za potřebné časové období.

6.2.1 OTC v České republice Jak by se dalo čekat, v případě derivátových obchodů bank jsou nejvýznamnějším podkladovým aktivem úrokové nástroje - tedy úrokové sazby na pohledávky a závazky. Dalším významným podkladovým aktivem jsou měnové nástroje. Ze samotné činnosti banky, která spočívá v poskytování služeb, přijímání vkladů a poskytování úvěrů (v domácí i zahraniční měně) vyplývá samotný druh zajištění, který je pro banku nutný k dosažení hospodářských cílů. Jak je vidět na Obrázku č.2, meziroční nárůst objemu zajištění na jednotlivých podkladových aktivech je od roku 2003 trvalý, i když s mírnou korekcí v roce 2005 u úrokových nástrojů, ale dá se usuzovat, že i v dalším období nadále poroste zajištění těchto nástrojů, včetně měnových. Důvodem je stoupající zadluženost domácí ekonomiky i rostoucí měnová expozice způsobená exportní hospodářskou politikou.

50

Struktura derivátů podle použitých podkladových nástrojů se v roce 2005 podstatně nezměnila. Výrazně převažují úrokové nástroje - jejich podíl k 31.12.2005 dosáhl 67,2 %, i když (jak již bylo zmíněno) se jedná o meziroční pokles o 6,3%. Naopak podíl měnových nástrojů měl zvyšující se tendenci a zastavil se na 31,8 % (o 5,5 procentního bodu více). Ostatní podkladové nástroje vývoj struktury zásadně neovlivnily.

Obrázek č.2: Struktura derivátů dle podkladových aktiv v ČR

Zdroj: ČNB – Bankovní dohled 2005

Zajímavostí je, že v roce 2005 se v grafu objevují, i když v minimální míře, podkladová aktiva na akcie, komoditní a úvěrové nástroje. Důvodem je narůstající obliba investic na kapitálovém trhu, případně akcií a dluhových instrumentů, která vedla banky k zajištění těchto

spekulativních

ale

portfoliích

i

obchodů,

jejich

klientů.

zejména V případě

v jejich komodit

investičních pak

portfoliích,

můžeme

hovořit

o zprostředkovatelských obchodech, které banky nabídly svým klientům z nejrůznějších průmyslových odvětví.

Výše uvedená podkladová aktiva byla nejčastěji zajišťována prostřednictvím derivátových instrumentů, jak lze vidět na Obrázku č.3. Jednoznačně nejoblíbenějším instrumentem se staly swapy, došlo k zvýšení oproti roku 2004 o 23,5 % a tvoří 61 % podílu veškerých derivátových operací. Swapy jsou vhodné pro zajišťování dlouhodobých úrokových, devizových pohledávek a závazků. U krátkodobých úvěrových či měnových zajišťovacích obchodů je zase vhodnější užití forwardu,

51

nicméně tato podkladová aktiva přerušily svůj nastolený rostoucí trend od roku 2002 a v roce 2005 se hodnota pohledávky z forwardů v celkové hodnotě snížila přibližně o ¼ a jejich podíl klesl těsně pod hranici 30 %. Minoritně jsou používány opce a futures, které jsou bankami používány k vytvoření zisku prostřednictvím spekulativního kapitálu banky, nebo jsou součástí poskytovaných služeb klientů banky. Je obvyklé, že jsou banky na domácím trhu konzervativnější k používání burzovních derivátů, obzvláště po ztrátách z uplynulých let zmíněných výše. Banky nepoužívají příliš často burzovní deriváty k zajišťování pro jejich standardizaci, která je v časových nesouladech s potřebami pro zajištění. Objem opčních operací tvořil 8,8 % celkových derivátových pohledávek. Obrázek č.3: Struktura derivátů podle typu operace

Zdroj: ČNB – Bankovní dohled 2005

Zajímavostí českého trhu je, že se doposud neuchýlil k použití kreditních swapů, které ve sledovaném období začaly používat zahraniční banky. Důvodem může být konservativismus českých bankéřů, kteří byli vždy opatrní k používání derivátů, natož k zavedení nových typů derivátů.

6.2.2 OTC ve světě OTC deriváty dosahují ve světě více než desetinásobné hodnoty burzovních derivátů. Zásadním důvodem bylo zjednodušení jejich podstaty s možností efektivního elektronického obchodování, což přispělo k jejich pokračujícímu rozvoji, i když s velmi negativními důsledky, o kterých se dále zmíníme v kapitole 7.

52

Podle informací z BIS (viz Příloha č. 4 a 5) je struktura globálních OTC ve složení derivátů na úrokové sazby, devizové, akciové kontrakty a OTC na komodity. Je jasné, že složení je podobné, jako v případě České republiky. Z podstaty těchto obchodů vyplývá, že nejčastějším aktivem zajištění jsou obecně nejlikvidnější aktiva finančního trhu. V Grafu č.3 vidíme, že největší objem obchodů byl realizován na úrokové sazby, jež má v letech 2004 až 2005 rostoucí charakter. Procentuální podíl úrokových aktiv na celkovém objemu obchodů činí 75 %. Dalším nejobjemnějším aktivem jsou OTC obchody na zahraniční měny. Hned za nimi jsou OTC obchody na akcie, následované komoditami.

Graf č.3: Objem světově obchodovaných OTC derivátů

The global OTC derivates market (in billions of USD) Jun 2003 Dec 2003 Jun 2004 Dec 2004 Jun 2005 Dec 2005 0

50

100

150

A. Foreign exchange contracts

B. Interest rate contracts

D. Comodity contracts

F. Unallocated

200

250

300

350

C. Equity-linked contracts

Zdroj: Bank for international settlements - Monetary and Economic Department, OTC derivatives market activity in the second half of 2005 (str. 7) and in the second half of 2004 (str. 11)

Při pohledu na strukturu operací dosahují největšího objemu obchodů swapy na úrokové sazby, důvod je prakticky stejný jako v České republice. Tyto obchody tvoří téměř než 60 % z celkového objemů transakcí. Další příčku obsadily opce na úrokové sazby. Následované forexovými swapy a FRA kontrakty, jejich objem obchodů je téměř shodný (viz Graf č.4).

53

Zajímavostí je, že koncem roku 2004 a v dalších letech narůstá využití credit default swap (v Příloze č. 4, a 5 uvedeno jak CDS) a již koncem roku 2005 je jejich objem obchodů téměř roven objemu obchodů s FRA a zároveň o 100 % větší než v roce 2004.

Graf č. 4: Struktura světově obchodovaných OTC derivátů podle operace

The global OTC derivates market (in billions of USD) Jun 2003

Dec 2003

Jun 2004

Dec 2004

Jun 2005

Dec 2005

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

220

240

Sw aps_Interest rate contr.

Option_Interest rate contr.

FRAs_Interest rate contr.

Outright Forw ards & forex sw aps_foreign exch.contr.

Currency Sw aps_Forein exch. Contr.

Options_Foreign exch. Contr.

260

Options_Equity-linked contr.

Zdroj: Bank for international settlements - Monetary and Economic Department, OTC derivatives market activity in the second half of 2005 (str. 7) and in the second half of 2004 (str. 11)

6.2.3 Postavení českého OTC ve světě Podobně jako v případě burzovních obchodů, podařilo se českému OTC trhu začlenit do světové struktury s OTC deriváty. S rozmachem bankovních služeb a narůstajícím objemu bankovních obchodů s staly OTC deriváty nezbytným a důležitým nástrojem zajištění závazků a pohledávek bank.

Díky technologickému propojení finančních

institucí tvořících trh došlo k rychlému a efektivnímu začlenění do globální sítě. Bezesporu k tomu vedla i výrazná majetková účast velkých zahraničních bank vlastnících české bankovní podniky. Zahraniční banky sebou do ČR přinesly zaběhnuté a moderní postupy v řízení aktiv a pasiv bankovní bilance, kde jsou deriváty nejčastěji používány k eliminaci rizik. Touto cestou pomalu, ale jistě vtáhly ČR do světového trhu s deriváty. Jak je vidno ze srovnávací analýzy je jak struktura aktiv tak typy operací, co do poměru k celkovému používání OTC derivátů, téměř shodná. V obou případech jsou

54

nejpoužívanějším nástrojem swapy a podkladovým aktivem úrokové sazby. Rozdíl je pak nejpatrnější v používání CDS. Na rozdíl od zahraničních bankéřů se ti naši zatím neodhodlali k zajišťování prostřednictvím CDS. Z pohledu současné ekonomické situace můžeme říci, že je to relativně dobře.

55

7. Celosvětový ekonomický dopad derivátů Objem obchodů s deriváty celosvětově roste, jelikož derivátové kontrakty jsou považovány za užitečný nástroj k řízení rizika. Odborníci mnohdy debatují nad tím, zda-li deriváty nevystavují podniky a celou ekonomiku nadměrným rizikům. Někteří se staví na stranu, že by deriváty měly být využívány jen k zajištění rizika a druzí by raději deriváty zcela zakázali, jelikož v něm vidí jistou formu gamblingu.

7.1 Ekonomický přínos derivátů Derivátům nelze odepřít, že jsou v dnešní době již nedělitelnou součástí finančních trhů. Jsou hojně využívány bankami a finančními institucemi k diverzifikaci rizik, pomocí hedgingu. Rozdělením rizik mezi účastníky trhu a do různých finančních instrumentů dochází k větší pravděpodobnosti profitu a stabilitě celkového portfolia. Deriváty navíc mají nesmírnou výhodu, čímž je jejich nízká pořizovací cena. Tím nahrávají i drobným investorům, což zapříčiňuje vyšší likviditu trhu a dokonalejší tvorbu cen. Celkově se stává trh pružnější. Dalším pozitivním účinkem je produkce informací, které jsou poměrně rychle šířeny. To napomáhá k tvorbě reálných cen a tedy k reálným investicím. Deriváty nejsou jen výsadou finančních institucí, ale používají je i průmyslové podniky ve spolupráci s bankami. Velmi rozšířené jsou zajišťovací operace s úrokovými sazbami,měnami a komoditami. Zejména producenti nerostných surovin nakupují futures a opce, či jejich kombinace, k hedgingu ropy, mědi, obilnin a dalších důležitých surovin.

Nicméně vše má své stinné stránky, stejně tak i deriváty. Pokud se investor účastní derivátových obchodů bez dostatečných znalostí, nebo chybně provádí odhady u spekulativních obchodů, pak díky pákovému efektu mohou být ztráty značné, mnohdy s fatálním dopadem na investora

56

7.2 Obezřetnost při obchodování s deriváty Aby deriváty byly užitečným pomocníkem, je třeba neustále zdůrazňovat, že do těchto kontraktů by se měl pouštět jen dobře informovaný obchodník/ klient. Měl by být obeznámen s podstatou derivátů, ale i jejími riziky. Dále je vhodné: •

vyhnou se nelikvidním derivátům (podkladové aktivum je nelikvidní – např. povětrnostní deriváty) – jedná se o nadmíru rizikovou investici

•

exotickým derivátům - tyto deriváty nelze použít k zajištění

•

nespoléhat se na zkušenou osobu.

Nezbytností

pro obezřetnost obchodování s deriváty je nejen informovanost, ale

důležitým faktem je zajištění jejich regulace, jak je zmíněno již v kapitole 5.5.

Ze zákona některých zemí je používání derivátových obchodů zakázáno u vládních orgánů (ministerstva, státní fondy apod.), místní vlády (krajské a městské orgány). Naopak banky a ostatní finanční instituce používají deriváty (zejména swapy, úrokové forwardy) k zajištění proti rizikům. Obezřetnost vyplývající hlavně z rizik derivátů je na místě. S deriváty je to jako s ohněm – „dobrý sluha, ale zlý pán“.

7.3 Finanční krize V posledním roce a půl je nejčastějším slovem „KRIZE“. Ze všech koutů planety jsme mohli slyšet o kreditním riziku, které vedlo k současné situaci. Nebudeme spekulovat nad všemi příčinami krize, ale jedním z problémů, které se podílejí na současném krizovém stavu jsou i deriváty. Zejména nadměrné užíváni CDS, kterými banky a finanční instituce přenášely úvěrové riziko na swapové specialisty vedly k prohloubení úpadku ve splacení vzájemných závazků a pohledávek a přivedly finanční svět do hluboké recese a na pokraj velké hospodářské krize. I když jsou swapy zajišťovacím instrumentem, je dnes zřejmé, že tendence zbavovat se rizika za každou cenu může vést k vytvoření obrovské bubliny s nedozírnými následky při jejím prasknutí. Dnes se dá s jistotou říct, že OTC trhu chybí jasně stanovené mantinely, kam může věčné zajišťování proti rizikům zajít. Opět se potvrdilo, že všeho moc škodí. 57

Závěr Obchody s finančními deriváty představují významnou část transakcí světových kapitálových trhů. Trhy s OTC deriváty patří k nejrychleji se rozvíjejícím se. Jsou využívány na krátkodobých peněžních trzích i dlouhodobých kapitálových trzích pro ochranu investorů a věřitelů před pohybem úroků a měn. Deriváty jako nástroje k řízení rizik zlepšují alokaci finančních prostředků a sdílení ekonomických rizik a podporují ekonomický růst. Přispěli k růstu národních ekonomik, zvýšením bezpečnosti, ziskovosti a zvýšením stability podniků, bank, pojišťoven a dalších finančních institucí. Zároveň deriváty nabízejí široký prostor pro spekulace.

Deriváty tak umožňují investorům řídit svá portfolia. Někteří z investorů, obchodníků vidí v termínových obchodech prostředek k tomu, aby příjmy a zisky z jejich činnosti mnohem více závisely na plánech a záměrech, než na diktátu nestálého a nespolehlivého trhu. Znalost derivátových trhů je tak důležitým krokem k úspěšnému podnikání na mezinárodním poli, ke zlepšení konkurenceschopnosti podniků v globální ekonomice.

Rozvoj derivátových kontraktů podstatně zvýšil úroveň řízení rizik ve finančním i nefinančním sektoru, což přispělo k značné stabilitě těchto společností.

Snižují

pravděpodobnost finančních problémů podniků. Z tohoto úhlu pohledu lze říct, že deriváty přispěly k růstu národní ekonomiky.

Tento námět byl zpracován za použití dostupné literatury, informací z webových stránek, dále pak výročních zpráv bank a burz. Musím však konstatovat, že k porovnání dat na českém OTC trhu jsem se setkala s komplikacemi, jimiž bylo nesourodé uvádění dat jednotlivých bank a tím práce a analýza byla podstatně složitější.

58

Seznam použité literatury •

JÍLEK J.: Finanční a komoditní deriváty, GRADA Publishing a.s. 2002, ISBN 80-247-0342-4

•

VESELÁ J.: Burzy a burzovní obchody, VŠE v Praze, naklad. Oeconomia 2005, ISBN 80-245-0939-3

•

CHOVANCOVÁ B. (a kol.): Finančný trh – nástroje, transakcie, inštitúcie, Iura Edition, s.r.o. 2006

•

JÍLEK J.: Kapitálový a derivátový trh, Bankovní institut a.s. 1998

•

TUREK L.: První kroky na burze, Computer Press a.s. 2008, ISBN 978-80-2511915-0

•

BLAHA Z.S – JINDŘICHOVSKÁ I.: Opce, swapy a futures - deriváty finančního trhu, Management Press a.s. 1994, ISBN 80-85603-78-0

•

PAVLÁT V. a kol.: Kapitálové trhy, PROFESSIONAL PUBLISHING, 2005, SBN-80-86419-87-8

•

MUSÍLEK P.: Trhy cenných papírů, Ekopress, s.r.o. 2002, ISBN 80-86119-55-6

•

KOLOUŠEK J.: Cenné papíry, jejich národohospodářský, veřejný a obchodní význam, spolek MERKUR, 1897

Internetové adresy •

www.colosseum.cz

•

www.emax.cz

•

www.bcpp.cz

•

www.caocp.cz

•

www.bis.org

•

www.univyc.cz

•

www.cnb.cz 59

Seznam tabulek, obrázků a grafů Tabulka č.1: Deriváty finančního trhu

8

Tabulka č.2: Specifikace burzovního kontraktu na kakao

12

Tabulka č.3: Počáteční emise futures na BCPP

41

Tabulka č.4: Tvůrci trhu futures na BCPP

43

Tabulka č.5: Parametry emisí futures pro 1.pololetí 2009

43

Tabulka č.6: Roční objemy obchodů na BCPP

44

Tabulka č.7: Počet emisí na derivátové kontrakty na BCPP

45

Obrázek č.1: Graf termínovaného kontraktu na long a short position

23

Obrázek č.2: Struktura derivátů dle podkladových aktiv v ČR

51

Obrázek č.3: Struktura derivátů podle typu operace

52

Graf č.1: Množství zobchodovaných derivátových kontraktů ve světě

46

Graf č.2: Struktura derivátů podle podkladových aktiv ve světě

47

Graf č.3: Objem světově obchodovaných OTC derivátů

53

Graf č.4: Struktura světově obchodovaných OTC derivátů podle operace 54

60

Přílohy Příloha č.1 Parametry obchodování futures v systému SPAD

61

Zdroj: BCPP

62

Příloha č.2: Přehled obchodování s deriváty na burzách ve světě - objem obchodů v bilionech USD

Zdroj: BIS Quarterly Review, December 2008, str. A 108

63

Příloha č.3 Přehled obchodování s deriváty na burzách ve světě - množství obchodů

Zdroj: BIS Quarterly Review, December 2008, str. A 109

64

Příloha č.4 Objemy obchodů na světovém OTC trhu za rok 2003 - 2004

Zdroj: Bank for international settlements - Monetary and Economic Department OTC derivatives market activity in the second half of 2004, str. 11

65

Příloha č. 5 Objemy obchodů na světovém OTC trhu za rok 2004 - 2005

Zdroj: Bank for international settlements - Monetary and Economic Department OTC derivatives market activity in the second half of 2005, str. 7

66