PT Sri Rejeki Isman Tbk BUY(+30,3%) Stock Call. A Well Dressed Company

Stock Call

PT Sri Rejeki Isman Tbk 28 Agustus 2015

A Well Dressed Company Kami merekomendasikan Buy untuk SRIL dengan 12m target price sebesar IDR 430. Target price ini memberikan potensi kenaikan 30,3% dan mencerminkan F15E P/E sebesar 9,3, P/B 0,64x, dan PEG 0,56. Beberapa pertimbangan yang menjadi dasar rekomendasi kami diantaranya : 1) Peningkatan Kapasitas Yang Agresif ; 2) Keunggulan Kompetitif Industri Tekstil Indonesia ; 3) Ruang Ekspansi Yang Masih Sangat Besar.

BUY(+30,3%) IDR 330 IDR 430 SRIL Misc.Ind

Price (27/8/2015) Target Price Ticker Industry

Dimas Satria Hardianto [email protected]

Agressive Capacity Expansion Selama ini SRIL mengalami bottleneck karena kapasitas produksi yang dimiliki oleh SRIL tidak dapat mencukupi pesanan dari pelanggan meskipun utilitas pabrik SRIL sudah 100%. Untuk mengatasi bottleneck tersebut SRIL akan melakukan penambahan kapasitas secara masif untuk semua divisinya. Kapasitas divisi spinning +16%, weaving +50%, Finishing +100% dan garment +114%.

500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0

Jan

Indonesia’s Textile Industry Competitive Advantage

Huge Room To Improve SRIL saat ini memiliki jaringan ekspor yang sangat luas 55 negara di berbagai benua. Penjualan ekspor akan ditingkatkan dengan cara melakukan penetrasi ke negara-negara baru dengan membuka cabang marketing ke negara baru, bekerjasama dengan retail, dan diversifikasi produk.

We Initiate BUY As Price Becoming Attractive Dengan menggunakan metode Discounted Cash Flow (WACC 7,24%, Stable growth rate 3%), kami merekomendasikan BUY dengan 12m target price sebesar IDR 430/saham.

Revenues (USD Mio) Net Income (USD Mio) EPS (IDR) ROA ROE ROIC P/E P/S P/B EV/EBITDA

2012 356 26 18 6% 18% 19% N/A N/A N/A N/A

2013 451 31 19 7% 16% 17% 11,8x 0,8x 2,0x 6,3x

2014 555 49 29 7% 21% 12% 5,5x 0,4x 1,0x 5,2x

Mar

Apr

May

Jun

Jul

Aug

Company Description

Industri tekstil dalam negeri memiliki prospek yang baik dengan adanya kenaikan upah buruh di China dan isu keselamatan kerja yang membuat investor mempertimbangkan untuk berinvestasi di Indonesia. Penerapan proteksi berupa penambahan tarif barang konsumsi impor juga menjadi peluang untuk perusahaan tekstil domestik bersaing di pasar dalam negeri.

Key Metrics

Feb

2015F 610 52 38 6% 18% 11% 9,3x 1,0x 0,6x 6,4x

2016F

PT Sri Rejeki Isman (SRIL) merupakan produsen teksil dan garmen yang terintegrasi dan terbesar di Asia Tenggara. SRIL memproduksi berbagai produk tekstil di bidang midstream yang terdiri dari benang, kain mentah (greige), kain jadi dan pakaian jadi. Pakaian jadi yang diproduksi oleh SRIL adalah seragam militer, seragam institusi swasta dan pemerintahan, serta memproduksi pakaian bermerek dari ritel ternama di dunia.

Shareholders PT Huddlestone Indonesia H.M. Lukminto Publik

676 58 Stock Data 43 52-week range (IDR) 7% Market Cap (IDR T) 17% Shares O/S (IDR bn) 11% 10,0x 0,9x 0,6x 5,7x

56,07% 0,05% 43,88%

120-497 5,63 18,59

Source: MCI Research, Bloomberg Your Trusted Professional 1

Industry Overview Industri tekstil dan garmen terdiri dari empat proses produksi utama, yaitu produksi benang, mengubah banang menjadi kain mentah,finishing kain mentah menjadi kain yang siap pakai, dan kemudian memproduksi pakaian jadi. Bahan baku utama dari indursti tekstil dan garmen adalah katun, rayon, dan bahan sintetis. Secara garis besar, rantai pasokan industri tekstil dan garmen dikuasai oleh China. Untuk katun, China menguasai produksi 25,1%, diikuti dengan India, Amerika dan Pakistan. China juga menguasai total produksi rayon dengan total prduksi mencapai 54,9% diikuti oleh India, Indonesia, dan Taiwan. Sedangkan untuk serat sintetis China menguasai 65,1% produksi dunia yang diikuti oleh India sebesar 7,9%. Dengan kapasitas produksi terbesar, China dapat dikatakan mampu mempengaruhi harga bahan baku. Jika China menurunkan produksi, penawaran akan menurun sehingga harga bahan baku meningkat. Jika dilihat dari figure 1. Asia tenggara memiliki market share ekspor terbesar ketiga di dunia dengan pangsa pasar sebesar 8%. Dari 8% total pangsa pasar ekspor di Asia Tenggara, Indonesia dan Vietnam menjadi pemimpin pasar dengan pangsa pasar yang sama , yaitu sebesar 30%. Ekspor tekstil Indonesia sangat bergantung pada kondisi ekonomi global. Hal ini terlihat dari ekspor Indonesia yang mengalami penurunan ketika adanya krisis tahun 2008-2009 dan juga krisis utang Eropa tahun 2012. Sebelum krisis ekonomi global ekspor Indonesia mengalami pertumbuhan sebesar 4% CAGR, setelah krisis 2009 tumbuh 12,3% CAGR dan selama 11 tahun tumbuh rata-rata sebesar 4,6% CAGR. Pertumbuhan industri tekstil Indonesia diprediksi masih akan melaju dengan adanya beberapa insentif yang diberikan oleh pemerintah. Selain itu faktor eksternal seperti kenaikan upah buruh di China dan isu keselamatan kerja di India juga memberikan keunggulan tersendiri bagi Indonesia. Meskipun demikian, masih ada ancaman dari China akibat adanya devaluasi yuan yang menyebabkan produk mereka lebih kompetitif dibandingkan produk dalam negeri. Mulai pulihnya negara Eropa dan Amerika paska krisis juga memberikan peluang bagi Indonesia untuk meningkatkan ekspor ke negara-negara tersebut.

Figure 1. Indonesia’s Textile Export (USD Bio)

4.8

2.9

3

3.4

3.6

3.8

4.1

3.7

Figure 2. Global Market Share (2014) India 6%

5.2 4.5

SEA 8%

Row 22%

4.6 Japan 2%

3.2

Pakistan 3%

China 31%

Taiwan 3% Hong Kong 3%

2003

2005

2007

2009

2011

Korea 4%

2013

Turkey 4% Italy 4%

Germany 5%

USA 5%

Souce: WTO

Souce: WTO

Figure 3. SEA Market Share (2014) Cambodia 9%

Singapore 4%

Figure 4. Minimum Wage Median (USD) 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0

Malaysia 12%

Vietnam 30% Thailand 15%

Indonesia 30%

275.7 228.9

300 250

216

200 144.75 120.15

66.6

150 100 50 0

Monthly (RHS)

Souce: WTO

125.4

116.4

Daily (LHS)

Souce: SRIL Your Trusted Professional 2

Industry Rivalry Industri tekstil dan garmen di Indonesia merupakan industri yang tidak terkonsentrasi sehingga membuat kompetisi diantara perusahaan cukup ketat. Menurut data dari Asosiasi Tekstil Indonesia (API) hingga tahun 2013 terdapat 2.930 perusahaan tekstil di Indonesia. Jumlah perusahaan tekstil pun diprediksi akan terus bertambah setiap tahun karena barrier to entry dalam industri ini sangat lemah karena tidak ada regulasi khusus seperti perusahaan pertambangan dan modal yang dikeluarkan tidak sebesar perusahaan properti. Meskipun terdapat banyak sekali perusahaan tekstil di Indonesia, namun hanya sedikit saja perusahaan yang besar. Hal ini dapat terlihat dari jumlah emiten industri tekstil dan garmen yang hanya berjumlah 19 emiten yang bergerak di industri tekstil, dan hanya 2 perusahaan saja yang sering diperdagangkan, yaitu SRIL dan PT Pan Brothers (PBRX). Faktor penyebab sedikitnya perusahaan tekstil besar yaitu karena sifat industri yang padat karya dan padat modal sehingga perusahaan yang tidak memiliki pendanaan dan basis pelanggan yang kuat akan sulit untuk bertahan. Di Indonesia SRIL merupakan market leader di industri tekstil. Hal ini terlihat dari pendapatan usaha tahun 2014 sebesar USD 589 juta dan pendapatan usaha kuartal 1 2015 sebesar USD 166 juta. Salah satu alasan SRIL menjadi market leader yaitu karena SRIL merupakan perusahaan tekstil yang terintegrasi dari proses produksi awal hingga pakaian jadi. Dengan menjadi perusahaan tekstil yang terintegrasi, SRIL memiliki keunggulan dalam hal efisiensi, keandalan dalam mendapatkan bahan baku, dan juga kualitas bahan baku yang sesuai dengan standar mutu. Perusahaan domestik yang menjadi pesaing terdekat SRIL untuk produksi bahan baku (barang yang diproduksi made-tostock) adalah Apac International, PT Unitex Tbk (UNTX) dan juga PT EverShine Textile Tbk (ESTI). Hingga tahun 2014 kapasitas produksi SRIL untuk produk yarn masih yang paling tinggi dibandingkan dengan pesaingnya. Apac International memiliki kapasitas produksi yarn sebesar 482 bal, UNTX 17 ribu bal per tahun ,sedangkan ESTI memiliki kapasitas 124 ribu bal per tahun. Sementara untuk produk fabric, kapasitas produksi Apac International adalah 110 juta meter greige, ESTI 80 juta meter greige, dan UNTX 22 juta meter greige. Pasar untuk produk yang bersifat made-to-order lebih sulit untuk dipenetrasi karena selain membutuhkan belanja modal yang besar, investasi pada sumber daya manusia juga lebih besar karena memerlukan ketrampilan khusus dibandingkan produksi bahan baku yang lebih banyak dikerjakan secara otomatis oleh mesin. Pesaing utama untuk produk ini antara lain PT Pan Brothers Tbk (PBRX), dan PT Kahatex. Untuk produk garmen, perusahaan lokal yang memiliki kapasitas produksi lebih besar dibandingkan SRIL adalah PBRX. Kapasitas Produksi PBRX pada tahun 2014 mencapai 38,5 juta potong pakaian jadi sedangkan SRIL 14 juta potong.

Figure 5. Porter’s Five Forces Model Threat of New Enterants

Threat of Substitutes

Industry Rivalry

5 4 3 2 1 0

Bargaining Power of Suppliers

Bargaining Power of Customers

Souce: MCI Research

Your Trusted Professional 3

Industri tekstil dalam negeri diproyeksikan masih akan memiliki prospek yang baik karena karakteristik produk garmen yang merupakan kebutuhan pokok manusia. Dalam 10 tahun terakhir pertumbuhan penjualan pakaian jadi mengalami peningkatan sebesar 6,9% akibat peningkatan populasi dan juga pendapatan per kapita Indonesia yang terus meningkat. Selain itu di masa depan Indonesia akan memiliki bonus demografi dimana usia produktif akan mendominasi piramida menduduk. Peningkatan usia produktif tersebut akan meningkatakan daya beli dan juga konsumsi.

Peningkatan jumlah penduduk berpendapatan menengah, yaitu yang memiliki pendapatan lebih dari USD 3.000 per tahun juga berkontribusi terhadap penjualan retail pakaian jadi. Peningkatan daya beli, kesadaran akan trend fashion dan juga keinginan untuk memiliki produk mewah akan mendorong permintaan yang tinggi terhadap pakaian jadi. Data dari Euromonitor memprediksi bahwa pertumbuhan penjualan retail pakaian jadi akan meningkat sekitar 9,5% CAGR hingga 2017.

Baru– baru ini pemerintah mengeluarkan peraturan mengenai pengenaan bea masuk untuk produk konsumsi, termasuk produk tekstil. Pengenaan bea masuk tersebut mencakup produk tekstil mulai dari benang, kaos, dan produk garmen lainnya akan dikenakan bea masuk mulai 7,5% hingga 35%. Data dari Asosiasi Pertekstilan Indonesia mencatat 60,5% dari produk tekstil di Indonesia dikuasai oleh produk impor. Kebijakan ini bisa menjadi stimulus bagi produsen tekstil Indonesia mengingat saat ini daya saing produk lokal masih lebih rendah dibandingkan produk impor yang berasal dari China dan India. Dengan adanya pengenaan bea masuk produk konsumsi, diharapkan produsen lokal dapat meningkatakan market share di dalam negeri.

Figure 7. Indonesia Youth Population (% of Population)

Figure 6. Textile Retail Sales

42 13.6

CAGR 7,6%

4.5

2002

5

6.9 7.1 6.1 6.5 5.5 5.8

2004

2006

2008

7.6

2010

8.1

8.7

2012

12.3 9.4

10.3

2014

11.2

38

37

35 30

29

28

27

24

23

21

2016

Source: Euromonitor

Source: Euromonitor


Company Overview PT Sri Rejeki Isman (SRIL) merupakan produsen teksil dan garmen yang terintegrasi dan terbesar di Asia Tenggara. SRIL memproduksi berbagai produk tekstil di bidang midstream yang terdiri dari benang, kain mentah (greige), kain jadi dan pakaian jadi. Pakaian jadi yang diproduksi oleh SRIL adalah seragam militer, seragam institusi swasta dan pemerintahan, serta memproduksi pakaian bermerek dari ritel ternama di dunia.

Figure 8. SRIL Sales By Products 250

100%

222

200

109 100

97 74

69

49

46 20

8%

16%

28%

8%

10%

20%

17%

60%

76 29

13% 19%

28%

155

39%

105

73 43

80%

180 152

139 115

150

50

Figure 9. SRIL Revenue Breakdown

72

43

40%

45%

34%

28%

40%

40%

2013

2014

37%

20%

19%

19%

2010

2011

32%

0%

0 FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 Spinning Finishing Garment Weaving

Source: Bloomberg, SRIL

Spinning

Finishing

2012

Garment

Weaving


Divisi Spinning Divisi spinning atau pemintalan menggunakan bahan baku berupa serat rayon, katun dan polyester untuk menghasilkan benang. Produk benang tersebut kemudian akan digunakan secara internal untuk membuat kain ataupun dijual kepada pelanggan. Pada tahun 2014 kapasitas produksi divisi spinning SRIL sebesar 566.000 bal dan memproduksi benang sebanyak 550.462 bal. Adapun penjualan tahun 2014 sebesar sebesar USD 222 juta dan laba kotor sebesar USD 32,3 juta. Saat ini SRIL sedang dalam proses untuk meningkatakan kapasitas divisi penenunan sebesar 16% menjadi 654 bal tahun 2016. Pelanggan utama produk benang SRIL antara lain Hwaseung , Marubeni Corporation, Neo Tex inc, Chemitex. Jiangsu Linfa Textile Co. Ltd, dan Texhong.

Divisi Weaving Divisi weaving atau penenunan menggunakan benang hasil divisi spinning untuk mengjasilkan greige (kain polos). Produk kain tersebut kemudian dijual ke produsen hilir lainnya atau digunakan oleh divisi finishing. Pada tahun 2014 kapasitas produksi divisi weaving atau penenenunan 120 juta meter dengan produksi sebesar 130,8 juta meter kain. Penjualan pada tahun 2014 mencapai USD 72 juta dan laba kotor sebesar USD 15 juta. Saat ini SRIL sedang dalam proses untuk meningkatakan kapasitas divisi penenunan sebesar 50% menjadi 180 juta meter tahun 2016. Pelanggan utama produk kain SRIL antara lain adalah Silco S.A , Sunteks, Filatex co. , dan Gilleman Textile.

Divisi Finishing Divisi finishing menggunakan greige dari divisi weaving untuk dibersihkan, dan diputihkan untuk proses pencelupan dan pencetakan. Kain divisi finishing dibuat secara made-to-order berdasarkan desain dari pelanggan maupun dirancang bersama antara departemen desain dan pelanggan. Hingga tahun 2014 divisi finishing memiliki kapasitas produksi sebesar 120 juta meter dan jumlah produksi sebesar 100,2 juta meter. Penjualan pada tahun 2014 mencapai USD 155 juta dengan laba kotor USD 39 juta. SRIL saat ini sedang dalam proses untuk meningkatkan kapasitas produksi sebesar 2 kali lipat menjadi 240 juta meter pada tahun 2016. Pelanggan utama produk kain jadi SRIL antara lain adalah Pang Rim, Pan Brothers, Nextrade inc, Sofia Trading, Dan Shengrun Textile.

Divisi Garment Divisi garmen memproduksi pakaian jadi untuk merk ritel ternama di dunia dan seragam secara made-to-order. Divisi garmnen juga memproduksi produk tekstil lain seperti tenda multi-purpose, selimut, sleeping bag, rompi anti peluru, helm, sepatu, dan ransel. Kapasitas divisi garmen pada tahun 2014 mencapai 14juta potong pakaian jadi dengan jumlah produksi sebesar 13 juta potong pakaian jadi. Penjualan divisi garmen pada tahun 2014 mencapai USD 105 juta dengan laba kotor USD 36 juta. SRIL akan meningkatakan kapasitas produksi divisi garmen menjadi 30 juta potong pakaian jadi pada tahun 2016. Pelanggan utama produk fashion SRIL adalah H&M, Macys, JAG, Walmart, Ito Yakado Fashiom, dan Jones Apparel Group. Sedangkan untuk produk seragam antara lain NATO, Polri, TNI, Blue Bird, Maspion, Djarum, Maybank, Deutsche Post, DHL, dan lain-lain. Your Trusted Professional 5

Competitive Advantage Perusahaan Tekstil Yang Terintegrasi Secara Vertikal SRIL merupakan perusahaan tekstil yang terintegrasi terbesar di Asia Tenggara dengan track record yang panjang sejak tahun 1966. Dengan integrasi vertikal, SRIL mendapatakan keuntungan yang tidak dirasakan oleh perusahaan yang tidak terintegrasi, misalnya kontrol kualitas yang lebih konsisten, waktu tempuh yang lebih pendek, dan juga ketersediaan bahan baku yang terjamin.

Lokasi Pabrik Yang Strategis Proses produksi SRIL dilakukan di pabrik mereka yang berlokasi di Sukoharjo, Jawa Tengah. Lokasi produksi SRIL sangat strategis karena memiliki infrastruktur yang memadai dan juga dekat dengan pelabuhan internasional. Selain itu jumlah penduduk Jawa Tengah yang mencapai 35 juta jiwa memungkinkan SRIL mendapatkan tenaga kerja trampil lebih mudah dengan upah minimum provinsi yang lebih rendah dibandingkan provinsi lain. Dengan lokasi yang strategis, SRIL dapat menciptakan economic of scale, kualitas produk yang lebih baik, dan waktu pengiriman yang tlebih singkat sehingga harga produk lebih kompetitif.

Teknologi Yang Lebih Maju Dibandingkan Pesaing Menurut data dari Kementerian Perindustrian Indonesia, 2.600 dari 2.930 perusahaan tekstil masih menggunakan peralatan yang berusia lebih dari 20 tahun. SRIL dengan kemampuan belanja modal yang besar dapat membeli peralatan dengan teknologi yang baru sehingga proses produksi yang lebih efisien, lebih cepat, dan kualitas produk lebih baik. Menurut data yang dirilis oleh SRIL, 54% peralatan yang dimiliki masih berumur kurang dari 5 tahun dan 46% merupakan peralatan tua.

Basis Pelanggan Yang Besar Dan Terdiversifikasi SRIL memiliki basis pelanggan yang besar, terdiversifikasi dan juga kuat sehingga memungkinkan untuk lepas dari ketergantungan pada pelanggan besar. Selain itu SRIL juga mendiversifikasikan penjualan mereka ke 55 negara di dunia sehingga bisa meminimalkan country risk dan juga credit risk.

Kualitas Produk Yang Tinggi Dengan Pengawasan Kualitas Ketat SRIL selalu mempertahankan kualitas produk agar tetap bisa bersaing di tingkat internasional. Berdasarkan data tahun 2014, SRIL berhasil meraih kepuasan pelanggan yang tinggi dengan tingkat klaim barang cacat kurang dari 1% dan pengiriman yang mengalami keterlambatan hanya 1%. Sebagai bukti kualitasi produk, SRIL berhasil meraih sertifikasi standar internasional seperti ISO 9001:2008 , ISO 14001:2004, dan Oeko-Tex Standard 100 TESTEX Zurich. Dengan kualitas produk yang sudah memiliki standar internasional, SRIL mampu mendapatkan kontrak dengan merk ternama seperti Uniqlo dan H&M, Zara dan lain-lain.

Figure 10. Revenue By Geographic (FY 2014) Europe 10%

Figure 11. Revenue By Geographic (Q1 2015) Europe 8%

UAE, Africa 2%

Domestic 50% Asia 34%

Asia 28%

UAE, Africa 4%

Domestic 54%

America 6%

America 4%




Future Expansion And Strategy Peningkatan Kapasitas Produksi Di Semua Lini Bisnis Hingga kuratal 1 tahun 2015, kapasitas produksi SRIL untuk semua divisi sudah hampir mencapai puncaknya. Untuk divisi Spinning kapasitas produksi sudah mencapai 90%, weaving 92%, finishing 94%, dan garment 100%. Untuk meningkatakan permintaan dari dalam dan luar negeri, SRIL sudah mulai meningkatkan kapasitas dengan membangun pabrik yang direncanakan akan selesai pada tahun 2016. Dengan beroperasinya pabrik baru, SRIL akan memiliki kapasitas produksi sebesar 654 ribu bal yarn per tahun (+16%) 240 juta yard fabric (+100%) , 180 juta meter greige (+50%), 30 juta potong pakaian jadi (+114%) pada tahun 2016.

Memastikan Ketersediaan Bahan Baku Dengan mengamankan ketersediaan bahan baku, SRIL akan mendapatakan keuntungan dari segi marjin yang terjaga dan harga yang tetap kompetitif. Melalui anak usaha SRIL, yaitu PT Rayon Utama Makmur, SRIL sedang mengembangkan fasilitas produksi serat rayon di Nguter dengan kapasitas produksi 80 ribu ton per tahun. Dengan adanya fasilitas tersebut, sekitar 60% kebutuhan serat rayon dapat dipasok secara internal. Pabrik serat rayon ini direncanakan akan beroperasi pada tahun 2016.

Memperluas Jaringan Pelanggan SRIL sudah mengekspor produknya ke 55 negara di seluruh benua. Untuk meningkatkan kontribusi penjualan luar negeri dan menurunkan country risk, SRIL masih akan tetap melakukan penetrasi dengan marketing plan yang terpadu salah satunya dengan mendirikan kantor pemasaran di Australia, Jerman, Uni Emirat Arab, Hong Kong, dan Singapura. Penetrasi SRIL ke negara-negara Eropa dan Amerika masih sangat terbuka lebar mengingat perekonomian di kedua benua tersebut perlahanlahan telah pulih paska krisis.

Membangun Pembangkit Listrik Salah satu komponen biaya terbesar SRIL adalah biaya listrik. SRIL berencana untuk membangun pembangkit listrik tenaga uap ataupun gas sehingga dapat menghemat biaya listrik dan juga memastikan ketersediaan listrik. Biaya investasi yang akan dikeluarkan mencapai USD 100 juta dengan kapasitas sekitar 60-70 MW. Dengan adanya pembangkit listrik miliki sendiri tersebut, maka beban listrik berpotensi turun sekitar 30% dan juga bisa mendapatkan pendapatan tambahan dengan penjualan listrik yang berlebih kepada PLN.


Financial Performance Selama 5 tahun pendapatan SRIL selalu mengalami pertumbuhan dengan rata-rata petumbuhan sebesar 22,8% dan ditunjang oleh kenaikan marjin kotor yang moderat. Dari sisi operasional, dapat dikatakan bahwa SRIL mampu memberikan reccuring income yang stabil dan bertumbuh. Selain peningkatan profitabilitas, SRIL memiliki likuiditas yang cukup tinggi di tahun 2014 berkat emisi MTN dan wesel bayar. Dengan likuiditas yang tinggi ini SRIL tidak akan kesulitan untuk memenuhi kewajiban jangka pendek dan juga membiayai modal kerja. Emisi utang jangka panjang yang baru pada tahun 2014 merubah komposisi struktur modal yang dimiliki SRIL sehingga solvabilitas sedikit menurun. Utang jangka panjang yang dikeluarkan oleh SRIL diperuntukkan untuk ekspansi pabrik yang akan beroperasi pada 2016.

Figure 13. Profit Margins (FY 2014)

Figure 12. Earnings (FY 2014) 140

600

120

500

100

60 40

20.5%

18.7%

19.0%

21.6%

22.1%

20.0%

19.9%

17.3%

400

80

19.9%

300

14.9%

200

6.4%

7.0%

6.9%

6.6%

2010

2011

2012

2013

9.1%

100

20 0

0 2010

2011

Gross Profit

2012

Operating Profit

2013

2014

Net Income

Gross Margin

Revenue

EBITDA Margin

Net Profit Margin

Source: Bloomberg

Source: Bloomberg

Figure 15. Liquidity (FY 2014)

Figure 14. Asset Turnover (FY 2014)

5.3x

14.0x

13.6x

2014

9.6x 9.0x

3.5x 7.4x

7.0x

5.8x

4.3x 2.7x 0.9x

2.8x

3.0x

0.9x

1.0x

3.8x 1.0x

0.7x 0.3x

2011

2012

2013

1.0x

0.9x

0.9x

0.2x

0.2x

0.4x

2011

2012

2013

2014 2010

Asset Turnover

AR Turnover

AP Turnover

Inventory Turnover

Current Ratio

2014

Quick Ratio

Source: Bloomberg

Source: Bloomberg

Figure 16. Profitability(FY 2014)

Figure 14. Solvency (FY 2014) 3.6x

3.3x

23.9%

3.2x 2.8x 2.2x

17.1%

17.6%

17.5%

6.2%

6.2%

6.6%

2011

2012

2013

1.8x 1.2x

1.4x

8.7%

1.1x

0.9x 0.5x

0.6x

0.6x

0.5x

0.6x

2010

2011

2012

2013

2014

Interest Coverage Ratio

Debt/Capital

Debt/Equity

Source: Bloomberg

Return on Assets

2014

Return on Equity

Source: Bloomberg


Projection Selama 3 tahun ke belakang, SRIL menikmati pertumbuhan penjualan yang tinggi ditunjang oleh harga kuantitas yang tinggi. Hal tersebut terjadi karena dalam ekspansi ekspor SRIL yang agresif dan juga faktor depresiasi Rupiah. Harga jual produk SRIL relative volatile, terutama produk benang (yarn) dan juga produk pakaian jadi. Untuk beberapa tahun ke depan, kami menggunakan asumsi yang konservatif terhadap kenaikan harga jual produk SRIL. Kami memproyeksikan kenaikan harga jual benang (yarn) hanya naik 1%, kain polos (greige) 5%, kain jadi 5% (fabric) dan pakaian jadi (garment) naik 3%. Katalis utama pertumbuhan laba SRIL adalah peningkatan kapasitas produksi yang akan meningkat signifikan pada tahun 2016. Dengan peningkatan kapasitas di segala lini bisnis, kami memproyeksikan pendapatan SRIL akan meningkat 18% dibandingkan dengan tahun 2015. Kami memproyeksikan marjin kotor akan meningkat di periode proyeksi. Jika dibandingkan dengan tahun-tahun sebelumnya, COGS SRIL secara rata-rata naik sekitar 20%. Di tahun-tahun sebelumnya kenaikan COGS disebabkan efek berantai yang terjadi akibat pengurangan subsidi dan juga kenaikan tarif dasar listrik. Di periode proyeksi, kami memproyeksikan bahwa harga minyak yang saat ini sudah turun cukup dalam tidak akan naik signifikan sehingga direct cost dapat ditekan. Secara umum kami memproyeksikan bahwa harga pokok penjualan akan naik sekitar 10% dengan komponen terbesarnya adalah kenaikan harga listrik dan juga biaya tenaga kerja yang biasanya akan naik seiring dengan peningkatan upah minimum.

Figure 17. Projected Revenue Growth

Figure 18. Projected Revenue From Products

34.8% 26.5%

226

23.1%

175

9.9%

113 95

10.9%

8.9%

2014

123 115

2015F 2016F 2017F 2018F 2019F

2016

Spinning

2017F Finishing

100 50 2015F

2016F

2017F

2018F

Garment

2019F Weaving

Figure 20. Projected EPS Growth 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 -

150

2018F

Source: MCI Research

Figure 19. Projected Performance 200

141

132

123


250

182

9.1%

2015F

2013

168

154

17.8%

2012

266 253

237 201

321 302

292 275

31.9% 27.1%

15.9% 13.1%

13.8%

2019F

Gross Profit (LHS)

Operating Income (LHS)

Net Income (LHS)

Revenues(RHS)


2015F

2016F

2017F

2018F

2019F



Valuation Initiate BUY with TP of IDR 430 Kami merekomendasikan Buy untuk SRIL dengan target harga sebesar IDR 430 berdasarkan metode valuasi DCF (WACC 7,24%, terminal growth 3%). Target harga tersebut memiliki potensi kenaikan sebesar 30,3% dari harga saat ini sebesar IDR 309 dan mencerminkan FY15E P/E 9,3x, P/B 0,6x, dan PEG 0,56x.

Figure 21. 2Y Stock Price Movement Setelah melakukan IPO pada tahun 2013, return saham SRIL hingga bulan Agustus 2015 mencapai 58,3%. Jika dibandingkan dengan kinerja indeks saham gabungan, kinerja SRIL masih lebih baik karena IHSG menghasilkan 58.3% loss 3,7%.

90% 70% 50% 30% 10%

-3.7%

-10% -30% -50%

Source: Bloomberg, MCI Research

Multiples Comparison

SRIL

P/E Ratio (TTM) P/E (Highest 5 years) P/E (Lowest 5 years) Price/Sales (TTM) Price/Book Value (MRQ) Price/Cash Flow (TTM)

8,7x 66,3x 236,3x 20,2x N/A 66,3x 59,2x 27,4x N/A 10,2x 9,3x 14,9x 0,8x 0,6x 3,3x 4.261x 1,8x 1,2x 3,0x 2,5x 6,5x 18,2x 50,8x 50.018,x Source: Reuters, MCI Research

Performance Comparison ROE (TTM) ROA (TTM) Gross Margin (TTM) Operating Margin (TTM) Net Profit Margin (TTM)

Figure 22. PE Band

PBRX Industry Sector 17.59x 14.83x 12.07x 9.31x 6.55x 3.79x 1.03x

SRIL PBRX Industry Sector 21,1% 1,8% -4,3% 15,5% 7,0% 0,9% 0,6% 7,4% 24,2% 11,9% 31,4% 24,6% 17,0% 4,1% 5,2% 9,8% 8,9% 0,9% 1,3% 10,0% Source: Reuters, MCI Research

Source: Bloomberg, MCI Research


Investment Risks Berdasarkan rekomendasi yang kami buat, ada beberapa risiko yang dapat menyebabkan target price yang kami rekomendasikan tidak tercapai ataupun risiko yang menyebabkan investasi pada saham ini menghasilkan return yang negatif. Risikorisiko itu antara lain:

Volatilitas Harga Jual Produk Produk tekstil memiliki volatilitas harga jual yang cukup tinggi karena tingkat persaingan diantara perusahaan tekstil cukup ketat. Volatilitas harga produk juga sangat dipengaruhi oleh kondisi perekonomian di dunia. Kondisi perekonomian China yang saat ini sedang memburuk akan memberikan dampak terhadap terhadap harga jual yang berjenis made to stock seperti yarn, greige dan fabric karena China merupakan salah satu negara tujuan ekspor terbesar SRIL untuk produk-produk tersebut.

Kenaikan Upah Buruh Kenaikan upah buruh merupakan agenda rutin yang pasti terjadi tiap tahun. Kenaikan upah buruh yang ekstirim seperti yang terjadi di Jakarta akan berdampak pada kenaikan biaya tenaga kerja langsung dan juga tidak langsung. Selain menekan marjin, tingkat produktivitas juga akan menurun jika terjadi demo buruh terjadi.

Kenaikan Bea Ekspor/Impor Bahan Baku Kenaikan bea ekspor/impor akan mengurangi competitive advantage untuk industri tekstil Indonesia, khususnya SRIL. Penjualan SRIL sebagian ditujukan untuk pasar ekspor sehingga kenaikan bea ekspor akan menjadi dissentif untuk ekspor. Tidak hanya itu, barang modal dan juga bahan baku pun didatangkan dari luar negeri sehingga kenaikan bea ekspor/impor akan menekan marjin dari sisi kenaikan biaya.

Kenaikan Tarif Dasar Listrik Biaya listrik merupakan komponen biaya yang terbesar setelah bahan baku. Kenaikan tarif dasar listrik akan menekan marjin laba kotor SRIL. Kedepannya dengan rencana pembangunan PLTU SRIL dapat meminimalisasi beban listrik,

Kegagalan Ekspansi Katalis utama tercapainya target harga SRIL adalah ekspansi kapasitas produksi. Peenambahan kapasitas direncanakan akan selesai tahun 2016 sehingga kontribusi finansial yang diberikan akan terasa mulai tahun 2017. Keterlambatan penyelesaian penambahan kapasitas pabrik seperti instalasi yang terlambat atau pembelian mesin yang salah akan menurunkan profitabilitas dan juga target harga SRIL.

Devaluasi Yuan Penurunan nilai tukar Yuan menjadi ancaman karena produk buatan China menjadi lebih kompetitif sehingga mengancam penjualan SRIL di dalam negeri dan juga mengancam pasar ekspor SRIL.


Appendix 1. Income Statement Dalam Jutaan Dollar 2012 2013 2014 2015F Revenues COGS Gross Profit SG&A Expenses Depreciation Other Income (Loss) Operating Income Interest - Net Minority Interest Pretax Income Tax Net Income EPS (IDR)

356 -271 86 -19 -13 -1 53 -20 1 35 -9 26 18

451 -336 115 -25 -17 -10 63 -21 2 43 -13 31 19

555 -420 134 -27 -12 0 94 -30 0 65 -15 49 29

610 -460 150 -32 -18 100 -31 69 -17 52 38

2016F 676 -510 166 -35 -22 109 -31 78 -19 58 43

Source: Company, MCI Research

Dalam Jutaan Dollar

Appendix 2. Balance Sheet 2012 2013 2014

Cash Account Receivable Other Current Assets Inventory-Net Prepaid Expenses Total Current Assets Fixed Asset - Net Gross Fixed Assets Accumulated Depreciation Other Non Current Assets Total Non-Current Assets Total Assets Account Payables Short Term Bank Loans Accrued Expenses Other Payable Total Current Liabilities Long Term Debt - Net Other Long Term Liabilities Total Non Current Liabilities Total Liabilities Common Stock Additional Paid In Capital Retained Earnings Other Equity Total Equity Total Liabilities and Equity

8 33 0 112 15 168 224 333 -109 52 276 444 84 88 3 13 188 93 16 108 296 30 8 53 57 148 444

6 61 1 120 4 192 250 351 -101 17 267 459 68 101 4 10 184 73 11 84 268 170 10 43 -33 190 459

82 129 1 110 0 322 323 441 -118 54 377 699 19 32 4 6 61 384 21 405 466 152 10 76 -6 233 699

2015F 131 94 1 120 2 347 409 544 -136 54 463 810 46 32 4 3 86 420 16 436 522 152 10 125 288 810

2016F 116 104 1 133 2 356 473 630 -158 54 527 883 51 32 5 3 91 432 17 449 540 152 10 180 343 883



Appendix 3. Financial Ratio Financial Ratio Current Ratio Quick Ratio Cash Ratio ARTO APTO Inventory Turnover Inventory Period Payable Period Collection Period Operating Cycle Total Asset Turnover Gross Profit Margin Operating Profit Margin Net Profit Margin ROA ROE ROIC Equity Multiplier Long Term Debt To Asset Debt to Asset Ratio Debt To Equity Ratio Times Interest Earned

2012

2013

2014

2015F

0,9x 0,2x 0,0x 10,8x 3,2x 2,4x 149 111 33 71 0,8x 24,0% 15,0% 7,3% 5,9% 17,6% 19,5% 3,00x 0,21x 0,67x 2,00x 2,71x

1,0x 0,4x 0,0x 7,4x 4,9x 2,8x 128 73 49 104 1,0x 25,4% 13,9% 6,8% 6,7% 16,1% 17,1% 2,41x 0,16x 0,59x 1,41x 2,97x

5,3x 3,5x 1,3x 4,3x 22,4x 3,8x 94 16 84 162 0,8x 24,2% 17,0% 8,9% 7,0% 21,1% 12,3% 3,00x 0,55x 0,67x 2,00x 3,15x

2016F

4,0x 2,6x 1,5x 6,5x 10,0x 3,8x 94 36 55 113 0,8x 24,6% 16,4% 8,5% 6,4% 17,9% 11,2% 2,81x 0,52x 0,64x 1,81x 2,90x

3,9x 2,4x 1,3x 6,5x 10,0x 3,8x 94 36 55 113 0,8x 24,6% 16,1% 8,6% 6,6% 17,0% 11,1% 2,57x 0,49x 0,61x 1,57x 3,13x


Appendix 4. Company Structure FOUNDER SHARE 0,05%

PT HUDDLESTONE INDONESIA 56,07%

PUBLIC 43,88%

SRIL

PT SINAR PANTJA DJAJA

99,90%

INDONESIA 100%

SINGAPURA

Golden Legacy PTE LTD 100% GOLDEN MOUNTAIN TEXTILE AND TRADING PTE LTD

Source: Company Your Trusted Professional 13

Research Danny Eugene

Head of Research, Economic, Infrastructure, Property, Basic- Ind.

[email protected]

+62 21 7917 5599

62035

Helen Vincentia Dimas Satria Hardianto Fadlillah Qudsi

Consumer Goods, Trade Mining, Agriculture, Misc. Ind. Technical Analyst

[email protected] [email protected] [email protected]

+62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599

62035 62035 62035

Head of Sales, Trading & Dealing Institutional Sales Institutional Sales Institutional Sales Institutional Sales Institutional Sales Institutional Sales Institutional Client Care Institutional Client Care Administrasi Equity HO Administrasi Equity HO

[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

+62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599 +62 21 7917 5599

62307 62046 62178 62058 62402 62408 62441 62439

Institutional Sales Hendry Kusawari Gunawan Sudrajat Ratna Wijayanti Suparman Rachmadian Iskandar Z Ety Sulistyowati Dewi Suryani Widianita Rinny Oktaviany Renita Anggreani Rahayu Kusumaningsih

Fixed Income Sales & Trading Tel. +62 21 7995 795, 7917 5559-62 Fax. +62 21 7917 5965

62411 62037 62037

Investment Banking Tel. +62 21 7917 5599 Fax. +62 21 7919 3900

Head Office Menara Bank Mega Lt.2 Jl.Kapten P.Tendean. Kav 12-14A, Jakarta 12790 021-7917 5599 , 021-7919 3900

Bandung Menara Bank Mega Lt.3 Jl.Gatot Subroto No.283 Bandung 40273 022-8734 0972 , 022-8734 0985

Jakarta - Pondok Indah Plaza 5 Pondok Indah, Blok D No.15 Lt.2 Jl. Margaguna Raya Radio Dalam Pondok Indah, Jakarta Selatan 12420 021-723 4437 , 021-7279 8140

Surabaya Ruko Embong Kemiri Square No.2G-2H (Ruko Asuransi PT.Asuransi Umum Mega) Jl.Raya Embong Kemiri, Embong Kaliasin Genteng, Surabaya 60271 031 547 1200 , 031-547 2492

Jakarta - Roxy Ruko Gading Bukit Indah Lt.2 Jl. Raya Bukit Gading Raya Blok A, No.26 Kelapa Gading, Jakarta Utara 14240 021-4587 4243 , 021-4587 4246

Makasar Menara Bank Mega Lt.2 Kawasan Trans Studio Jl.Metro Tanjung Bunga, Makasar 90134 0411-811 8800 , 0411-811 8802

Jakarta - Kelapa Gading Ruko Gading Bukit Indah Lt.2 Jl. Raya Bukit Gading Raya Blok A, No.26 Kelapa Gading, Jakarta Utara 14240 021-451 5717 , 021451 5720

Yogyakarta Gedung Bank Mega 3rd Floor Jl.Gejayan (Affandi) No.22 Yogyakarta 55281 0274 - 582 929 , 0274 582 931

DISCLAIMER This Document is for information only and for the use of the recipient. It is not to be reproduced or copied or made available to others. Under no circumstances is it to be considered as an offer to sell or solicitation to buy any security. Any recommendation contained in this report may not be suitable for all investors and strictly a personal view and should not be used as a sole judgment for investment. Moreover, although the information contained herein has been obtained from sources believed to be reliable, its accuracy, completeness and reliability cannot be guaranteed. All rights reserved by PT Mega Capital Indonesia.


PT Sri Rejeki Isman Tbk BUY(+30,3%) Stock Call. A Well Dressed Company

Recommend Documents