MAKRO SPECIÁL
vy
Odrazila se inflace ode dna?
Graf: Inflace v ČR (mzr., v %)
David Navrátil, Jiří Polanský
[email protected], +420 956 765 192
Shrnutí
Inflace se již s velkou pravděpodobností dotkla dna a začne růst.
Negativní příspěvky cen pohonných hm ot vyprchají, což zvýší inflaci o cca 0,5 p.b.
Ceny potravin m ohou korigovat sm ěrem nahoru a význam ně přispět k návratu inflace do cíle.
Vyšší inflace bude tlačit na vyšší výnosy. Tento vliv bude ale na druhé straně kom penzován vyšší poptávkou po dluhopisech.
Úvod Inflace zůstává v ČR velmi nízká. To je na jedné straně způsobeno protiinflačními tlaky, které si dovážíme z eurozóny. Na druhé straně je také cenový vývoj negativně ovlivňován cenami pohonných hmot a potravin.
Zdroj: ČSÚ, data do 7/2016 Problémem je, že ceny potravin jsou v české ekonomice jen velmi obtížně predikovatelné. To souvisí s jejich vysokou meziměsíční volatilitou a také tím, že nejsou ani příliš sladěny s vývojem v Evropě.
Graf: Ceny potravin a nealkoholických nápojů v ČR, Německu a EU (mzr., v %)
V tomto textu ukazujeme, že inflace by se měla začít postupně zvyšovat. Zaprvé existuje významné riziko kladného růstu cen potravin. Zadruhé dojde k vyprchání negativního vlivu cen pohonných hmot. A zatřetí se k tomu postupně přidá také vyšší domácí poptávka a mzdový růst.
Ceny potravin hýbou inflací Inflace v ČR byla v první polovině letošního roku ovlivňována několika faktory. Na začátku roku nejprve z meziroční inflace vypadla část negativního příspěvku cen pohonných hmot, což mělo za následek skokové zvýšení míry inflace. Pak ale do cenového vývoje promluvily ceny plynu a potravin, které opět poslaly inflaci k nule. V červenci ale došlo u cen potravin k jejich růstu, díky němuž celková inflace poskočila opět nahoru (z červnových 0,1% meziročně na 0,5%).
1
Zdroj: Eurostat, harmonizovaná CPI, data do 7/2016 Rozdíl mezi vývojem cen potravin v ČR a v Evropě můžeme částečně vysvětlit vlivem změn daní. V roce 2012 a mírně v roce 2013 došlo v ČR k růstu snížené sazby DPH. To pak vysvětluje část rozdílu mezi vývojem cen potravin v ČR a v Německu v tomto období. Na
18.8.2016
MAKRO - SPECIÁL
následujícím grafu je ale ukázán rozdíl mezi cenami potravin po očištění o vliv daní od roku 2014. Rozevřené nůžky mezi vývojem v Německu a v ČR v datech zůstávají.
Graf: Ceny potravin a nealkoholických nápojů v ČR a v Německu (mzr., v %)
Pokud bychom se dívali na vývoj cen potravin v ČR od poloviny loňského roku jen jako na nečekaný výkyv, může případná korekce směrem nahoru během druhé poloviny letošního roku poslat inflaci o několik desetin procentního bodu výše. V tomto ohledu by mohla být červencová hodnota „první vlaštovkou“ (meziměsíční růst v ČR byl o 0,2 procentního bodu vyšší než v Německu). Naše prognóza inflace pro zbytek letošního a příští rok je založena na růstu cen potravin. To bude přispívat k návratu inflace do cíle. Ve své prognóze očekává růst cen potravin také ČNB. Na druhou stranu, jak bylo uvedeno výše, jsou rizika spojená s vývojem cen potravin relativně výrazná.
Ceny pohonných hmot Jedním z důvodů současné nízké (meziroční) inflace jsou negativní příspěvky cen pohonných hmot. Ceny pohonných hmot v ČR totiž od loňského srpna do letošního ledna postupně klesaly. Každá meziměsíční změna pak ovlivňuje meziroční inflaci pro následujících 12 měsíců. Kumulativní vliv je zachycen na následujícím grafu, kdy v červenci 2016 byl celkový negativní příspěvek cen pohonných hmot zhruba 0,4 procentního bodu. Zdroj: Eurostat, harmonizovaná CPI, data do 7/2016
Graf: Inflace v ČR (mzr., v %)
Porostou ceny potravin? Dopad nízkých cen potravin na inflaci v ČR je vidět také na rozdílu mezi skutečnou celkovou inflací a jejím hypotetickým vývojem za předpokladu, že by vývoj cen potravin v ČR od poloviny loňského roku byl sladěný s vývojem cen potravin v Německu. Vzhledem k silné váze cen potravin v rámci spotřebního koše by se tak nyní pohybovala celková inflace zhruba o 0,4 procentního bodu výše.
Graf: Inflace v ČR (mzr., v %)
1.5
Inflace (mzr., v %) 1
0.5
0
-0.5
-1 2015
Regulovane ceny Korigovana
Neprime dane Pohonne hmoty
2016
Potraviny, napoje a tabak Inflace CPI
Zdroj: ČNB Od srpna pak budou postupně vypadávat z meziroční inflace negativní příspěvky cen pohonných hmot z jednotlivých měsíců loňského roku. Proto, aniž by se cokoliv dalšího stalo, tak jen díky tomuto statistickému vlivu dojde k růstu meziroční inflace. Tento vliv je zachycen na následujícím grafu, kdy jen díky postupnému odeznění negativních příspěvků cen pohonných hmot by se celková inflace měla na konci letošního roku dostat zhruba na 1%.
Zdroj: ČSÚ, data do 7/2016
2
18.8.2016
MAKRO - SPECIÁL
Graf: Vliv cen pohonných hmot na celkovou inflaci (mzr., v %)
Závěr Z výše uvedeného se zdá, že (meziroční) inflace v české ekonomice se již dotkla dna a měla by začít pozvolna růst. A již na konci letošního roku se dostat nad 1%. K cíli by se inflace měla dostat zhruba v polovině příštího roku.
Graf: Naše stávající (červnová) prognóza celkové inflace (mzr., v %)
Zdroj: ČSÚ, ČNB, propočty Česká spořitelna V tomto obrázku nejsou zachyceny žádné jiné vlivy. Jinými slovy předpokládáme, že ostatní složky inflace (jádrová, potraviny) stagnují na současných hodnotách, aby byl vidět pouze čistý vliv cen pohonných hmot. Rizika pro příspěvky cen pohonných hmot do celkové inflace hodnotíme jako vyrovnaná a relativně mírná:
Zaprvé nečekáme, že by v nejbližší době mělo dojít k výraznějšímu pohybu cen ropy, které se dle nás budou v druhé polovině letošního roku pohybovat mezi 45 a 50 dolary za barel (cena ropy Brent).
Zadruhé, také pohyby kurzu koruny k dolaru by v druhé polovině letošního roku neměly být natolik výrazné. Spolu s příznivými daty z americké ekonomiky ale může dojít k posílení kurzu dolaru k euru a tedy i ke koruně. To by mělo za následek růst ceny pohonných hmot v CZK, což by působilo na inflaci mírně směrem nahoru.
Další proinflační faktory Ve směru vyšší inflace působí silná domácí poptávka a růst mzdových nákladů. Tyto vlivy jsou ale tlumeny výraznými protiinflačními tlaky, které si dovážíme z eurozóny. Dá se očekávat, že proinflační působení silné domácí poptávky spolu s očekáváným zrychlením mzdového růstu ještě mírně zesílí. Na druhou stranu bude ale klíčový vývoj v zahraničí. Dokud se více neoživí ekonomická aktivita v eurozóně, budou tyto vlivy i nadále výrazně tlumeny protiinflačním působením dovozních cen.
Zdroj: ČSÚ, Česká spořitelna Spolu se sílící inflací se bude zvyšovat pravděpodobnost ukončení kurzového závazku ze strany ČNB. V tomto ohledu bude ale klíčový vývoj v eurozóně a na ně reagující politika ECB. Mírným rizikem ve směru nižší inflace jsou dopady brexitu. Dopad na výnosy není jednoznačný. Vyšší inflace bude tlačit výnosy nahoru. To bude ale kompenzováno vyšší poptávkou po dluhopisech ze strany nerezidentů. Růst inflace v ČR (a také v Evropě) totiž ovlivní očekávání trhu ohledně časování opuštění kurzového závazku ČNB. Čím vyšší bude inflace, tím více budou nerezidenti očekávat opuštění závazku (s vyšší pravděpodobností a navíc dříve). To bude zvyšovat jejich poptávku po státních dluhopisech a tedy snižovat výnosy. Vývoj výnosů na přelomu roku ovlivní také rezoluční fond, díky němuž se na konci letošního roku výnosy sníží a na začátku příštího roku naopak zvýší.
Příští rok se pravděpodobně k růstu vrátí také regulované ceny. Ty dle odhadů České národní banky vzrostou příští rok o 1,2%.
3
18.8.2016
MAKRO - SPECIÁL
http://www.csas.cz/analyza
1. Kontakty Odbor Ekonomické a strategické analýzy Hlav ní ekonom
Dav id Nav rátil
+420/956 765 439
dnav
[email protected]
ČR, makroekonomická prognóza ČR ekonomika a f ixed income Hlav ní ekonomiky (EMU,USA), komodity
Jiří Polanský Jana Urbánkov á Roman Sedmera
+420/956 765 192 +420/956 765 456 +420/956 765 391
jpolansky @csas.cz jurbankov
[email protected] [email protected]
Akciov ý tým: Head, Utilities, F&B, O2 CR, Pegas Zahraniční trhy Technická analýza
Petr Bártek Jan Šumbera Pav el Smolík
+420/956 765 227 +420/956 765 218 +420/956 765 434
[email protected] [email protected] [email protected]
EU Of f ice
Tomáš Kozelský
+420/956 718 013
tkozelsky @csas.cz
Libor Vošický Robert Nov otný Miroslav Plojhar Tomáš Picek Ondřej Čech Michal Řízek Petr Holeček Iv an Kaspar Stanislav Šnajdr Jana Gabrielov á Tomáš Černý
+420/956 +420/956 +420/956 +420/956 +420/956 +420/956 +420/956 +420/956 +420/956 +420/956 +420/956
765 765 765 765 765 765 765 765 765 765 765
800 817 520 511 577 537 453 541 105 346 205
lv osicky @.csas.cz rnov otny @csas.cz
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] jgabrielov
[email protected] tcerny @csas.cz
Jan Seger Zby něk Pela Martin Viliš Antonín Piskáček Lenka Tomanov á
+420/956 +420/956 +420/956 +420/956 +420/956
714 765 713 765 714
130 963 970 810 020
[email protected] [email protected] mv
[email protected] [email protected] ltomanov
[email protected]
Friedrich Mostböck Henning Esskuchen Christoph Schultes Franz Hoerl Martina Valenta Maria Veronika Sutedja Vladimíra Urbánkov á Daniel Lion Thomas Unger Gudrun Egger Juraj Kotian
+43 +43 +43 +43 +43 +43 +43 +43 +43 +43 +43
Makroekonomický tým:
Financial Markets - Whosale & Trading and Financial Institutions Director Group Positioning Markets Strategist Corporate Treasury Sales & Structuring Institutional Fixed Income Sales Institutional Equity Sales Institutional Asset Management Trading Financial Institutions Correspondent Banking Debt Capital Markets
Financování a poradenství Ředitel Sy ndikov ané a klubov é f inancov ání Akv iziční f inancov ání Corporate f inance Projektov é a exportní f inancov ání
Erste Group Research Head of Group Research Head of CEE Equities akcie – sektor průmy sl akcie – sektor základních materiálů a realit akcie – realitní sektor akcie – sektor telekomunikace akcie – sektor f armacie akcie – sektor IT akcie – sektor pojišťov nictv í a bankov nictv í Head of Major Markets & Credit Head of CEE Macro / Fixed Income Research
501 501 501 501 501 501 501 501 501 501 501
00 00 00 00 00 00 00 00 00 00 00
119 02 196 34 115 23 18 506 11 913 17 905 17 343 174 20 173 44 119 09 173 57
f
[email protected] [email protected] [email protected] f
[email protected] martina.v
[email protected] mariav
[email protected] v ladimira.urbankov
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Důležitá upozornění (tzv. „disclaimer“), včetně případného konfliktu zájmů, dle Vyhlášky o poctivé prezentaci investičních do poručení (114/2006 Sb.) jsou k dispozici na webových stránkách tvůrce tohoto dokumentu – odboru Ekonomických a strategických analýz České spořitelny. Přímý odkaz na dokument s důležitými upozorněními naleznete na: http://www.investicnicentrum.cz/analyzyupozorneni .
4
18.8.2016
MAKRO - DENNÍ
Historie vydaných investičních doporučení je k dispozici v Měsíčních strategiích, které jsou dostupné na webové adrese: www.investicnicentrum.cz.
5
18.8.2016
