Mendelova zemědělská a lesnická univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta Ústav regionální a podnikové ekonomiky
Hodnocení finanční efektivnosti investice Bakalářská práce
Vedoucí práce:
Vypracovala:
Ing. Radka Redlichová, Ph.D.
Zuzana Fialová
Brno 2009
PROHLÁŠENÍ Prohlašuji, že jsem bakalářskou práci na téma „Hodnocení finanční efektivnosti investice“ vypracovala samostatně a použila pouze pramenů, které jsou uvedeny v přiloženém seznamu literatury.
V Brně dne …………………
Podpis …………………
PODĚKOVÁNÍ Úvodem bych chtěla poděkovat Ing. Radce Redlichové, Ph.D. za odborné vedení, potřebné rady a metodickou pomoc při tvorbě této bakalářské práce. Dále bych chtěla poděkovat vedení Městské teplárenské společnosti a. s. Litovel za odborné konzultace, pomoc, prohlídky zařízení a poskytnutí podkladů pro tvorbu bakalářské práce.
ABSTRAKT Fialová Zuzana: Hodnocení finanční efektivnosti investice. Bakalářská práce. Brno, 2009 Předmětem bakalářské práce „Hodnocení finanční efektivnosti investice“ je ekonomické vyhodnocení investičního projektu nákup nových kogeneračních jednotek Městskou teplárenskou společností a. s. Litovel. Pro zhodnocení jsou nutné údaje poskytnuté společností. K výpočtu jsou využity převážně dynamické metody uvedené v odborné literatuře, které zohledňují faktor času. K nejvýznamnějším ukazatelům patří čistá současná hodnota, vnitřní výnosové procento a doba návratnosti. Závěr této práce tvoří vyhodnocení výsledků a rozhodnutí, zda je či není investice pro firmu efektivní.
ABSTRACT Fialová Zuzana: Evaluation of economic efficiency of investment. Bachelor thesis. Brno, 2009 The work „Evaluation of economic efficiency of investment“ deals with economic evaluation of investment project of purchase of new cogeneration units by Městská teplárenská společnost a. s. Litovel. The evaluation required that the company granted some data. The methods used in the calculations include mainly dynamic methods as stated in technical literature, which take into account the time factor. Among the most important indicators are current net value, internal yield percentage and payback period. The final part of the work is constituted by the evaluation of the results and the decision whether or not the investment is effective for the company.
KLÍČOVÁ SLOVA investice, riziko, metody, investiční rozhodování
KEY WORDS investment, risk, methods, investment decision
OBSAH 1 ÚVOD......................................................................................................................................7 2 CÍL PRÁCE............................................................................................................................9 3 METODIKA PRÁCE ..........................................................................................................10 4 LITERÁRNÍ PŘEHLED ....................................................................................................11 4.1 Investice ..........................................................................................................................11 4.1.1 Makroekonomické pojetí investic............................................................................11 4.1.2 Podnikové pojetí investic a jejich klasifikace..........................................................12 4.2 Plánování investice a její klasifikace ..............................................................................13 4.3 Zdroje financování investic ............................................................................................14 4.3.1 Vlastní (interní) zdroje financování podnikových investic......................................14 4.3.2 Cizí (externí) zdroje financování investice ..............................................................15 4.4 Riziko v investičním rozhodování ..................................................................................16 4.5 Hodnocení efektivnosti investice....................................................................................17 4.5.1 Určení kapitálových výdajů: ....................................................................................18 4.5.2 Odhad budoucích peněžních příjmů: .......................................................................20 4.5.3 Určení podnikové diskontní míry (odhad kapitálových nákladů) ...........................21 4.5.4 Výpočet současné hodnoty očekávaných peněžních příjmů (cash flow) ................22 4.6 Metody hodnocení efektivnosti investice .......................................................................23 4.6.1 Statické metody........................................................................................................24 4.6.2 Dynamické metody ..................................................................................................27 5 PROFIL FIRMY..................................................................................................................31 5.1 Vznik a vývoj společnosti...............................................................................................31 5.2 Předmět činnosti .............................................................................................................32 5.3 Dosavadní projekty .........................................................................................................32 5.3.1 Důvody předchozích investic...................................................................................32 5.3.2 Postup vzniku projektů ............................................................................................33 5.3.3 Financování dosavadních projektů ..........................................................................33 5.3.4 Možnosti získání dotací ...........................................................................................34 6 INVESTIČNÍ ZÁMĚR........................................................................................................35 6.1 Charakteristika investice.................................................................................................35 6.2 Postup přípravy a realizace projektu...............................................................................36 6.3 Zdroje finančního krytí projektu.....................................................................................37
6.4 Vstupní údaje pro ekonomickou analýzu........................................................................38 7 VYBRANÉ METODY PRO HODNOCENÍ EFEKTIVNOSTI INVESTICE...............45 7.1 Statické metody...............................................................................................................45 7.1.1 Metoda porovnání průměrného zisku ......................................................................45 7.1.2 Metoda výnosnosti (rentability)...............................................................................46 7.2 Dynamické metody .........................................................................................................47 7.2.1 Metoda čisté současné hodnoty ...............................................................................47 7.2.2 Metoda indexu ziskovosti (rentability) ....................................................................48 7.2.3 Metoda vnitřního výnosového procenta (vnitřní míra výnosu) ...............................49 7.2.4 Metoda doby návratnosti .........................................................................................51 8 DISKUSE..............................................................................................................................53 9 ZÁVĚR .................................................................................................................................55
SEZNAM LITERATURY......................................................................................................56 SEZNAM TABULEK A PŘÍLOH ........................................................................................57
1 ÚVOD Každý člověk potřebuje k životu základní statky: vzduch, vodu, potravu a také teplo. V pravěku byl velkým objevem oheň. Byl vhodný jak pro úpravu potravy, také jako zbraň, zdroj světla ale hlavně jako zdroj tepla. Oheň byl tedy, nepočítáme-li slunce, prvním zdrojem tepla. Po objevení ložisek rašeliny a lignitu a ostatních fosilních paliv lidé zjistili, že teplo lze vytvářet nejen spalováním dřeva, ale také spalováním těchto surovin. Z uhlí se začal vyrábět tzv. svítiplyn a v minulém století byl postupně nahrazen zemním plynem. Dnešní doba sebou přinesla prudký nárůst rozvoje techniky, začal se klást velký důraz na efektivní využití zdrojů a na ochranu životního prostředí. Téměř 90 % světové energie je získáváno z fosilních paliv. Jejich spalováním dochází k produkci jednoho ze skleníkových plynů – oxidu uhličitého. A právě tento plyn se postupně kupí v atmosféře a vytváří vrstvu, díky které se teplo nedostává do vesmíru, ale hromadí se okolo Země. Spalování fosilních paliv je tedy celosvětový problém, díky kterému dochází ke globálnímu oteplování. Jednou z možností, jak vyrobit elektřinu a teplo a zároveň snížit emise skleníkových plynů, je využití tzv. kogeneračních zdrojů1. S jejich pomocí má výroba vysokou účinnost. To co bylo v oblasti energetiky před patnácti lety moderní a plně využívané, je nyní již často opotřebované a chce-li být firma konkurenceschopná, splnit požadované emisní limity a také vyhovět svým odběratelům, musí investovat do nových zařízení. Vlastní příprava investice musí být pečlivě propracována. Realizace projektu musí být prověřována již od samotného počátku, protože při nesprávně stanoveném postupu a podcenění problémů může mít pro firmu negativní důsledky či dokonce její likvidaci. Naopak vhodně zvolený postup může být pro firmu velmi přínosný. Jednak může zvýšit již zmíněnou konkurenceschopnost, snížit přímé náklady na výrobu tepla a elektřiny, ale také je tu možnost stanovit cenu vhodnou jak pro společnost, tak pro zákazníky. V poslední době dochází v oblasti energetiky ke vzniku investičních projektů zaměřených na ochranu životního prostředí, využití druhotných a obnovitelných zdrojů 1
Slovo kogenerace označuje v technické mluvě společnou - kombinovanou – výrobu elektrické energie a tepla. V klasické elektrárně je teplo vzniklé při výrobě elektřiny vypouštěno do okolí. Kogenerační jednotka využívá teplo k vytápění a ohřevu teplé vody, šetří se tak palivo a postup je šetrný k životnímu prostředí, neboť se výrazně snižují emise znečišťujících látek. V kogenerační jednotce vzniká elektrická energie stejným způsobem jako v jiných elektrárnách poháněním elektrického generátoru pomocí pístového spalovacího motoru. Motory v kogeneračních jednotkách jsou konstruovány na zemní plyn, mohou však spalovat i jiná kapalná či plynná paliva, bioplyn nebo skládkový plyn. Teplo, které ve spalovacím motoru vzniká, je prostřednictvím chlazení motoru, oleje a spalin efektivně využíváno a díky tomu se účinnost kogeneračních jednotek pohybuje v rozmezí 80 - 90 %.
-7-
energie a snížení skleníkových plynů, způsobujících globální oteplování. Tyto snahy jsou celosvětově podporovány a vlády a v našem případě i Evropská unie poskytují pro tyto projekty podporu formou dotací, zvýhodnění a grantů.
-8-
2 CÍL PRÁCE Cílem této bakalářské práce je provést zhodnocení ekonomické efektivnosti vybraného projektu Městské teplárenské společnosti a. s. Litovel. Konkrétně se jedná o stavbu kogeneračních jednotek a akumulační nádrže. Vyhodnocení bude založeno na informacích a datech získaných od vedení podniku a z účetnictví společnosti. Z těchto dat pomocí specifických metod, které jsou uvedeny v literární rešerši, bude postupně vyhodnoceno, zda je investice pro podnik efektivní a do jaké míry. Práce je rozdělena do dvou částí. V první, teoretické části jsou popsány jednotlivé statické a dynamické metody a postupy zjištění ekonomické efektivnosti investice. Podklady byly vyhledány v odborné literatuře uvedené v seznamu literatury. V druhé, praktické části bakalářské práce je představena Městská teplárenská společnost a. s. Litovel, její historie a dosavadní projekty. Jsou zde popsány způsoby rozhodování o realizaci projektu a jejich financování. Následně jsou uvedeny investiční náklady, odhadnuty budoucí výnosy a provozní náklady vyvolané modernizací a celkové cash flow po dobu 12 let životnosti zařízení. Závěrem je pomocí metod uvedených v první části práce posouzena ekonomická efektivnost investice.
-9-
3 METODIKA PRÁCE Metodický postup práce se skládá z následujících kroků: 1. Prostudování odborné literatury, týkající se hlavně efektivnosti projektů, sesbírání důležitých dat a poznatků. Seznámení se s jednotlivými postupy výpočtu efektivnosti 2. Zjištění informací o plánovaném projektu 3. Stanovení kapitálových výdajů 4. Zjištění odpisů dle odpisových tříd 5. Stanovení provozních nákladů 6. Odhadnutí budoucích výnosů 7. Stanovení podnikové diskontní míry 8. Výpočet cash flow 9. Výpočet efektivnosti dle jednotlivých metod, zjištěných z odborné literatury 10. Vyhodnocení výsledků a jejich srovnání Pro výpočet efektivnosti budou využity metody dynamické a statické. Statické metody jsou v praxi velmi oblíbené pro svůj jednoduchý výpočet. Na druhou stranu neberou v úvahu faktor času. Je-li podstatou investice např. zvýšení efektivnosti v čase či dlouhodobé zvýhodnění, je jejich výsledek v podstatě nic neříkající (nepřesné). Investice v energetice jsou dlouhodobého charakteru, proto budou využity především dynamické metody, které faktor času již zohledňují. Mezi ně patří metoda čisté současné hodnoty, vnitřní výnosové procento a index ziskovosti.
- 10 -
4 LITERÁRNÍ PŘEHLED 4.1 Investice Investice jsou prostředky, kterých se subjekt (stát, podnik, jednotlivec) dobrovolně zřekne v očekávání, že mu v budoucnu přinesou efekt. Vzdává se tak současné spotřeby s výhledem na zvýšení efektu v budoucnosti. Vědomě zmenšuje svoji okamžitou a jistou kupní sílu ve prospěch následných, nejistých efektů. Pro potřeby sledování makroekonomických veličin, účetnictví a financování podniku je nezbytné investice definovat konkrétněji. [3] 4.1.1 Makroekonomické pojetí investic •
Hrubé investice představují přírůstek investičních statků (investičního majetku) za dané období. Zahrnují přírůstek hmotného investičního majetku (budovy, stroje, zařízení), přírůstek nehmotného investičního majetku (licencí) a přírůstek zásob. [6]
•
Čisté investice nebo-li rozšiřovací investice jsou hrubé investice, snížené o znehodnocení kapitálu pomocí odpisů. [6] Kdyby hodnota opotřebovaného (znehodnoceného) majetku byla vyšší než nové investice, čisté investice budou mít zápornou hodnotu. [3]
•
Obnovovací investice (reinvestice) jsou ty části hrubých investic, které se využijí na obnovu opotřebovaných investičních statků. Z teoretického hlediska by se měly rovnat odpisům. V praxi odpisy obvykle neumožní plnou obnovu investičních statků. Je tomu tak proto, že se provádějí z historických pořizovacích cen a při existenci inflace nemohou zajistit obnovu investic. [6]
Mezi hrubými a čistými investicemi a znehodnocováním kapitálu obvykle platí vztahy: hrubé investice < znehodnocení kapitálu < čisté investice
Investice snižují monetární spotřebu, ale současně zvyšují poptávku (nejprve po investičních statcích a následně po spotřebních předmětech), tím i výrobu a zaměstnanost, a jsou tak zdrojem ekonomického růstu celé společnosti. [3]
- 11 -
4.1.2 Podnikové pojetí investic a jejich klasifikace Investice jsou dle podnikového pojetí statky, které nejsou určeny k bezprostřední spotřebě, ale k výrobě dalších statků v budoucnu. [3] Jsou to tedy rozsáhlejší peněžní výdaje, u kterých se předpokládá přeměna na budoucí peněžní příjem během delšího časového období, hranice je v praxi > 1 rok. Takto použité peněžní výdaje se nazývají kapitálové výdaje. [6]
Investice se rozlišují z hlediska financování, účetnictví a daňových předpisů na: [3] •
Hmotné – dlouhodobý hmotný majetek, vytvářející či rozšiřující výrobní kapacitu podniku; výstavba nových budov, staveb, dopravních cest, nákup pozemků (bez ohledu na pořizovací cenu), samostatné movité věci (pořizovací cena > 40 000 Kč a s dobou použitelnosti delší než 1 rok). Patří sem i technické zhodnocení hmotného investičního majetku. Nezahrnují se zde opravy a údržba majetku.
•
Nehmotné – dlouhodobý nehmotný majetek, peněžní výdaje na ocenitelná práva (know how), licence, software, autorská práva, na vzdělání aj. Nedosahují-li 60 000 Kč a jejich doba použitelnosti je kratší než jeden rok, zahrnují se přímo do nákladů.
•
Finanční – peněžní výdaje vkládané do dlouhodobých úvěrových cenných papírů (obligace, zástavní listy atd.), vklady do majetkových cenných papírů, ostatní finanční majetek – dlouhodobé půjčky poskytnuté podnikem, umělecká díla pořízená za účelem obchodování.
Rozhodování o investicích (kdy je nejvhodnější investovat kapitál, do čeho, kde a jak) je pro podnik velmi citlivé téma, protože nesprávné a neefektivní rozhodnutí může podniku způsobit vážné finanční problémy. Investice po řadu let tvoří zdroj přírůstků zisku (skutečný příliv peněz), který by ji za období jejího užívání měly nejen nahradit, ale přinést požadovaný přínos. Na druhou stranu vytváří tvz. fixní náklady (stálé, neměnné), které se i při změně využívání výrobní kapacity nemění. Při nízkém využití výrobní kapacity pak často dochází ke zvyšování průměrných nákladů na jednotlivé výrobky a výroba se stane celkově méně rentabilní. [3]
- 12 -
4.2 Plánování investice a její klasifikace Investiční plán podniku je součástí strategického plánování (strategic business plan). Při sestavování investičních plánů se vychází hlavně ze strategických cílů, k jejichž naplnění mají pomoci investiční projekty. Důležité je také finanční zajištění projektu, a proto musí dojít k důkladnému ekonomickému vyhodnocení a k sestavení kapitálových rozpočtů. Hodnotí se efektivnost projektů a vybírá se nejefektivnější. Strategický podnikatelský plán je produktem vrcholového managementu a jsou v něm stanoveny primární cíle jako např. maximalizace zisku, maximalizace tržní hodnoty firmy a cash flow. [3]
Jednotlivé fáze projektu [3] 1. předinvestiční fáze členící se do tří etap: a. identifikace investičních příležitostí (opportunity study) b. předběžný výběr projektů (pre-feasibility study) c. hodnocení projektů a jeho schválení nebo zamítnutí (feasibility study) 2. po schválení investičního projektu nastává tzv. investiční fáze plánovacího cyklu investic, která zahrnuje zpracování dokumentace, získání pozemků, výstavbu budov a kolaudaci 3. provozní fáze – záběh výroby a vlastní výroba
Významná specifika investičního rozhodování [5] •
dlouhodobý časový horizont rozhodování a s tím související větší možnost rizika odchylek od původních záměrů
•
často jde o kapitálově náročné operace, vyžadující jednorázové velké vklady
•
investování těsně souvisí s aplikací nových technologií, nových výrobků
•
některé investice mají závažné důsledky na infrastrukturu a ekologii
Možnosti realizace investičního projektu [3] •
koupí (stroje, výrobní zařízení, pozemky aj., dlouhodobé cenné papíry), většinou jde o jednorázový výdaj
•
investiční výstavbou dodavatelským způsobem (výstavba haly stavební firmou), postupné splácení
- 13 -
•
investiční výstavbou ve vlastní režii
•
finanční leasing- bezúplatné nabytí na základě smlouvy o koupi najaté věci
•
vkladem investičního majetku od jiné osoby
•
darováním
4.3 Zdroje financování investic Na otázky do čeho investovat a jak investici finančně krýt odpovídá dlouhodobé finanční rozhodování. Zabývá se tedy hlavně finančními zdroji investice. 4.3.1 Vlastní (interní) zdroje financování podnikových investic Mezi vlastní zdroje patří vklady vlastníků a společníků, výnosy z projede a likvidace, odpisy, nerozdělený zisk. [3] •
Odpisy - část ceny dlouhodobého hmotného a nehmotného majetku, která se v průběhu
jeho
životnosti
systematickým
způsobem
zahrnuje do
provozních nákladů podniku, vynaložených za určité období - představují součást provozních nákladů, ale nejsou zároveň peněžním výdajem, nepředstavují tedy odliv peněžních prostředků - jsou podniku k dispozici i v těch případech, kdy nevytvořil žádný zisk a tržby pokrývají pouze úroveň nákladů - mohou být použity v průběhu životnosti na jiné účely •
Nerozdělený zisk - druhý nejvýznamnější zdroj interního financování investice - část zisku po zdanění, která není použita na výplatu dividend či na tvorbu fondů ze zisku
•
Rezervní fond - je součást kapitálu podniku - představuje část zisku, která vytváří ochranu proti různým rizikům. Pokud ji podnik nemusí použít na financování předem určených potřeb, může být dočasně do určité míry využita jako interní zdroj financování.
- 14 -
4.3.2 Cizí (externí) zdroje financování investice Cizí zdroje jsou dluhem podniku, který musí být v určité době splacen. Jejich použitím nevznikají poskytovateli žádná práva v přímém řízení podniku, zatímco přibírání nových společníků rozřeďuje vlastní kapitál a tím i řídící pravomoci. Jsou většinou levnější než vlastní kapitál a jejich užití tudíž zvyšuje rentabilitu podniku. [6]
Cizími zdroji jsou především: •
investiční úvěr
•
obligace
•
nepřímo i krátkodobý úvěr
•
dlouhodobé rezervy
•
splátkový prodej
•
leasing (nájem výrobního zařízení, dopravních prostředků)
•
rizikový kapitál (venture capital)
•
dotace ze státního fondu (ztrácejí svůj dřívější význam) nebo místního rozpočtu, prostředky z fondů EU
Důvody užití cizího kapitálu [3] a)
investor nedisponuje dostatečně velkým
vlastním kapitálem nezbytným
k financování zamýšlené investice b)
užitím cizího kapitálu nevznikají jeho vlastníkovi žádná práva na přímé řízení podniku
c)
cizí kapitál je všeobecně levnější než vlastní, důvodem je nižší úroková míra bank, než je např. míra výnosnosti akcií
Důvody omezující užití cizího kapitálu [3] a)
cizí kapitál zvyšuje zadluženost podniku a tím snižuje jeho finanční stabilitu, při velkém rozsahu dluhu roste nebezpečí bankrotu, to se zvlášť projevuje v období poklesu výroby
b)
každý další dluh je dražší a je obtížnější ho získat (větší riziko pro věřitele)
c)
vysoký podíl cizího kapitálu omezuje jednání managementu, které musí být přizpůsobeno věřitelům, další emise akcií však snižuje pravomoci původních
- 15 -
vlastníků, kteří z tohoto důvodu preferují větší zadluženost, používá se tedy i forem financování jako je leasing, faktoring aj.
4.4 Riziko v investičním rozhodování Každý kdo se rozhodne podnikat, si musí být vědom, že budoucí dosažené výsledky podnikání se budou odchylovat od výsledků předpokládaných. Riziko investování tedy spočívá v tom, že předem není znám jeho výsledek: vynaložené prostředky mohou přinést velký zisk, ale mohou být také zcela ztraceny. [3] Při investování existují různé formy rizika. Téměř bez rizika je například uložení kapitálu do banky nebo nákup státních obligací. Výnosnost je pak ovšem poměrně malá. Zavedení nového výrobku na trh je již rizikovější, ale slibuje vyšší zisk. Z uvedeného tedy vyplývá, že čím je větší pravděpodobnost nízkých nebo dokonce záporných výnosů (ztráty), tím je investice rizikovější. Avšak za vyšší riziko je požadována vyšší odměna (výnos). Je třeba najít takové řešení, které je optimální a kompromisní mezi efektivností a rizikem. [3] V tržní ekonomice podnikatelské riziko dopadá převážně na podnik (na vlastníky, management, event. i na zaměstnance). Jen z menší části má vliv na stát (snižování daní), věřitele (banky). Přirozené pak je, že se podnik snaží chránit proti riziku a poznávat ho. Provádí rizikovou politiku, která obsahuje: [6] •
identifikace rizika (příčiny, druh rizika)
•
měření stupně rizika (vysoký stupeň, normální, nízky)
•
kvantifikace vlivu rizika na podnikatelskou činnost (vliv rizika na zisk, finanční situaci atd.)
•
ochrana proti rizikům
Hlavní příčiny podnikatelských rizik: [6] •
objektivní – jsou nezávislé na činnosti podniku, na vůli a schopnostech podnikového managementu, vlastníka či zaměstnance. Patří sem přírodní, živelné, politické události, loupeže a teroristické akce.
•
subjektivní – tyto příčiny jsou již závislé na činnosti podnikového managementu, majitelů či zaměstnanců. Mohou vzniknout důsledkem nedostatečné technické, ekonomické a personální znalosti či nedbalosti.
- 16 -
•
kombinované – kombinací ekonomických změn makroekonomického charakteru vznikají kombinované příčiny s neschopností adaptace vedení podniku.
Ochrana proti riziku: [6] •
Jednou z možností, jak se bránit proti riziku je odstranit příčiny jeho vzniku a riziko tak eliminovat (např. odstranění konkurenta ekonomickou či politickou silou). Tato cesta ochrany se označuje jako ofenzivní přístup k riziku.
•
Druhou možností, označovanou jako defenzivní přístup k riziku, je snížení (redukce) nepříznivých důsledků rizika na přijatelnou míru (např. snížení dopadu finančních ztrát pojištěním).
4.5 Hodnocení efektivnosti investice Efektivností se obecně rozumí vztah mezi účinky a nároky (konkrétně potom vztah např. mezi ziskem a náklady); efektivnost investic je potom vztahem mezi účinky a nároky, které jsou ovlivněny vynaložením prostředků – investováním. [2] Investice představuje jednorázově vynaložené zdroje (peníze), které budou přinášet peněžní příjmy během delšího časového období v budoucnu. Přihlíží se při tom k riziku a k době, za kterou se budoucí výnosy získají. [3]
Rozhodující kritéria pro posuzování investice jsou: [3] •
výnosnost (rentabilita) – vztah mezi výnosy (čistými peněžními příjmy – cash flow), které investice za dobu své existence přinese, a náklady, které její pořízení a provoz stojí
•
rizikovost – tj. stupeň nebezpečí, že nebude dosaženo očekávaných výsledků (výnosů)
•
doba splacení (tzv. stupeň likvidity investice), tj doba (rychlost) přeměny investice zpět do peněžní formy
Ideální investice je taková, která má vysokou výnosnost, je bez rizika a co nejdříve se zaplatí. V praxi jsou však vlastnosti ideální investice protikladné. Investice s vysokou výnosnosti je vysoce riskantní, málo riskantní a vysoce likvidní investice je ale málo výnosná. Podstatou hodnocení investic je proto porovnání vynaloženého kapitálu (nákladů na investici) s výnosy, které investice přinese. [3]
- 17 -
Postup hodnocení efektivnosti investic: [3] 1. určení kapitálových výdajů na investici 2. odhadnutí budoucích čistých příjmů, které investice přinese (cash flow), a rizika, se kterými jsou tyto příjmy spojeny 3. určení „nákladů na kapitál“ vlastního podniku (podnikové diskontní míry) 4. výpočet současné hodnoty očekávaných výnosů (očekávaných cash flow) a jejich porovnání s kapitálovými výdaji na investici
4.5.1 Určení kapitálových výdajů: Kapitálové výdaje jsou peněžní výdaje, které jsou vázány v dlouhodobém majetku. Patří k nim pouze relevantní výdaje, tj. takové, které jsou bezprostředně spojené s investičním projektem, tj. přírůstkové. Utopené náklady nesmíme do nákladů zahrnout, naproti tomu, oportunitní ano. Stanovení kapitálových výdajů na stroje, zařízení, dopravní prostředky lze vyjádřit jako: nákupní cena + dopravné + náklady na instalaci včetně výdajů na projektovou a přípravnou dokumentaci. Jde-li o dlouhodobý hmotný majetek pořízený ve vlastní režii, ocení se vlastními náklady. Stanovení (odhad) ostatních výdajů, hlavně výdajů stavebních, výdajů na výzkum a vývoj, na přeškolení pracovníků, na ochranu životního a pracovního prostředí již tak přesné nebývá. Protože nová investice obvykle vyvolá přírůstek zásob surovin, materiálu, nedokončené výroby aj. částí oběžného majetku, je nutné i tuto částku, zvyšující majetek podniku, přičíst ke kapitálovým výdajům nové investice. Na druhé straně v souvislosti s investicí vzrostou i krátkodobé závazky, které potřebu peněz snižují. Kapitálové výdaje tedy zvýšíme o rozdíl přírůstků oběžného majetku a přírůstku krátkodobých závazků. Tento rozdíl je nazýván „přírůstek pracovního kapitálu.“ [3]
- 18 -
Kapitálový výdaj se dá modelově vyjádřit takto: [6] K= I + O – P ± D kde: K….
kapitálový výdaj
I ….
výdaj na pořízení investičního majetku
O…
výdaj na trvalý přírůstek čistého pracovního kapitálu
P….
příjmy z prodeje existujícího nahrazovaného investičního majetku (o výdaje se investiční příjmy snižují)
D…
daňové efekty (kladné či záporné)
V praxi se často stává, že doba investiční výstavby trvá několik let, a proto musíme brát v úvahu činitel času. Současná hodnota později vyprodukovaného zisku má menší „cenu“ než zisku dříve dosaženého. Jinými slovy to tedy znamená, že současná hodnota stejné absolutní výše peněz se mění v závislosti na časovém rozlišení: čím dále do budoucnosti, tím více se inflací peníze znehodnocují. [1] Podobně je tomu s investičními prostředky. Čím déle budou neproduktivně vázány v nedokončené výstavbě, tím později přinesou zisk nebo tím větší bude ztráta na úrocích, než kdyby se místo do výstavby uložily peníze v bance. O tuto ztrátu je třeba investice „zdražit.“ [1] Protože investiční výstavby mají různou dobu trvání, je nutné všechny hodnoty – investiční i výrobní náklady a efekty – převést na společnou časovou základnu, tzv. současnou hodnotu. Tu obvykle počítáme k okamžiku zahájení provozu (Tzp). [1] Ekvivalentem, kterým se všechny časově rozlišené hodnoty převádějí na současnou hodnotu je úroková sazba p (%), jejíž minimální výše je dána úrokovou sazbou poskytovanou bankami za střednědobé vklady. Jestliže podnikatelé vkládají svůj kapitál do podniku, rozhodují se vlastně mezi touto variantou investování nebo jinou, například variantou investování do cenných papírů či uložení stejné výše kapitálu v bance na výhodný úrok. Při tom se řídí zásadou: Podnikat se vyplatí, když výnosnost do podniku vloženého kapitálu bude vyšší než úrok, získaný při uložení těchto peněz v bance. Po dobu výstavby se užívá k aktualizování všech peněžních hodnot úročitel r = 1+p/100. Od okamžiku zahájení provozu do doby, kdy se začnou tvořit výkony se musí peněžní hodnoty odúročit (diskontovat): r − t = 1 /(1 + p / 100) t [1]
- 19 -
4.5.2 Odhad budoucích peněžních příjmů: Reálné vymezení očekávaných peněžních příjmů (celkového cash flow) z investice je ještě obtížnější problém, než stanovení kapitálových výdajů. Doba životnosti investice je mnohem delší než doba jejího pořízení, takže vliv faktorů času se zde prohlubuje. Citlivěji se zde promítá i vliv inflace, měnící se podmínky na trhu atd. Vše vyúsťuje do zvýšeného rizika, že nebude dosaženo očekávaných příjmů. [5]
Peněžní příjmy z investice tvoří: [3] a) tržby – peněžní výnos získaný za prodanou produkci b) výdaje – platby za všechny nákladové položky kromě odpisů c) roční odpisy, které jsou náklad, ale nejsou peněžním výdajem, hromadí se postupně na účtech jako peněžní příjem. Jestliže byl o ně zisk pro daňové účely snížen, je třeba je proto zpět ke zdaněnému zisku přičíst. d) změna čistého pracovního kapitálu, spojeného s investičním projektem v průběhu životnosti. Jedná se o rozdíl mezi přírůstkem provozních (oběžných) aktiv a přírůstkem provozních (krátkodobých) pasiv. e) příjem z prodeje investičního majetku koncem jeho životnosti upravený o daň; závisí na tržní ceně investice, její zůstatkové ceně a na daňových pravidlech. Když je tržní cena vyšší než zůstatková, vzniká čistý peněžní příjem z prodeje, který ale musí být snížen o daň z tohoto příjmu. Je-li tržní cena nižší, dochází ke ztrátě a podnik dosáhne daňovou úsporu.
CF= (T – V – O) * (1 – D) + O + ∆ČPK + Pm kde: CF…..
celkový peněžní příjem z investice
T …..
tržby
V .…..
peněžní výdaje
O …..
odpisy
D …..
sazba daně z příjmů (koeficient)
∆ČPK..
změna čistého pracovního kapitálu
Pm …..
příjem z prodeje vyřazeného majetku na konci životnosti
Součástí ročního peněžního příjmu pro výpočet efektivnosti investic jsou i úroky z úvěru. Ty sice představují skutečný peněžní výdaj, ale pro výpočet ročních peněžních - 20 -
příjmů je neodečítáme. Berou se však v úvahu při diskontování peněžních příjmů na současnou hodnotu (úroková míra je součástí výpočtu WACC (Weighted Averge Cost of Capital = Průměrné kapitálové náklady). Kdybychom je odečetli, snižovaly by zisk dvakrát: jednou jako součást nákladů, podruhé při diskontování jakou součást diskontní míry. [5] Úroky z cizího kapitálu proto nesmíme zahrnovat do nákladů, resp. je nesmíme odečítat od provozního zisku. Reálné vymezení kapitálových výdajů i ročních peněžních příjmů z investice je rozhodující pro celkové posouzení efektivnosti investice a pro výběr vhodných alternativ. Tvoří základ celého propočtu, a pokud nepostihuje co nejvěrněji očekávanou skutečnost, zkresluje úvahy o efektivnosti, byť jsou k propočtu používány nejmodernější technické metody. [5] 4.5.3 Určení podnikové diskontní míry (odhad kapitálových nákladů) Kapitál stejně jako ostatní výrobní faktory něco stojí, má své náklady. S těmi musíme počítat při hodnocení investice. Financuje-li firma celou investici vlastním kapitálem, pak nákladem je požadovaný výnos z kapitálu (vyjádřený např. v dividendách nebo pomocí oportunitních výnosů). [4] Je-li investice financována plně úvěrem (cizími zdroji), pak nákladem je úrok z úvěru (náklady na obligace), který musíme upravit na úrok po zdanění. Kdyby v tomto případě podnik nedosáhl zhodnocení investice alespoň v této výši, pracoval by se ztrátou. Výpočet úrokové míry po zdanění vychází ze vztahu: úroková míra po zdanění = nominální úroková míra * (1 – daňová sazba) Při užití kombinovaného způsobu financování se dle jednotlivých kapitálových složek počítají průměrné kapitálové náklady. Vyjadřujeme je obvykle procentem, stejně jako úrokovou míru.
- 21 -
Průměrné kapitálová náklady (WACC): k0 = Wi ki (1 – t) + Wp kp + We ke kde: k0 …............. průměrná míra kapitálových nákladů podniku (podniková diskontní míra) ki …............. úroková míra pro nové úvěry před zdaněním t .…............. míra zdanění zisku vyjádřená desetinným číslem kp…............. míra nákladů na prioritní akcie (míra prioritních dividend) ke…............. míra nákladů na nerozdělený zisk a základní kapitál (ve výši míry dividend ze společných aktivit) Wi, Wp, We.. . váhy jednotlivých kapitálových složek určené procentem z celkových zdrojů (vše měřeno v tržních hodnotách) [3]
Tohoto ukazatele lze užít jako diskontní míry při přepočtech budoucích hodnot na hodnoty současné. Tento postup by měl zabezpečit, že nová investice nezhorší již dosahovanou rentabilitu kapitálu. Všechny podnikové diskontní míry by měly zahrnovat riziko spojené s hodnocenou investicí. Platí: čím vyšší riziko, tím vyšší diskontní míra. [4] 4.5.4 Výpočet současné hodnoty očekávaných peněžních příjmů (cash flow) Zatímco jednorázové náklady na investici jsou vynaloženy v poměrně krátké době (předpokládá se obvykle období 1 roku), očekávané výnosy z investice plynou řadu let. Faktor času způsobuje, že peněžní prostředky, které podnik získá v budoucnu, nejsou ekvivalentní těm, kterými disponuje v současnosti. Peníze jsou v současnosti tedy hodnotnější než ty, které budeme mít v budoucnosti. A protože výnosy vznikají v delším období, musíme je přepočítat na stejnou časovou bázi; tou je rok pořízení investice. Budoucí hodnotu tedy přepočítáme na současnou hodnotu. Ta je definována jako peněžní suma, která musí být investována, pokud má být ve stanovené době získána zpět větší o očekávané výnosy. Jako přepočítacího koeficientu použijeme podnikovou diskontní míru. [4]
- 22 -
SHCF =
n CF1 CF2 CFn CFt + + ... + = ∑ 1 2 n t (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) t =1 (1 + i )
kde: SHCF … současná hodnota cash flow v období t, angl. PVCF CFt
.... očekávaná hodnota cash flow v období t (t = 1 až n)
i
… míra kapitálových nákladů na investici (podniková diskontní míra)
t
… období 1 až n (roky)
n
… očekávaná životnost investice v letech
Při stanovení diskontní míry a při výpočtu cash flow je nutné přihlédnout k míře inflace a všechny veličiny dle její předpokládané výše upravovat. Při hodnocení různých investičních variant je výhodnější ta, která přinese vyšší zhodnocení vloženého kapitálu. [3]
4.6 Metody hodnocení efektivnosti investice Celková efektivnost investičních projektů se musí posuzovat podle toho, jak přispívají k hlavnímu cíli podnikání firmy. Pro některé je cílem snížení nákladů, pro jiné zase zvýšení výroby nebo zisku. Kritériem jejich hodnocení proto musí být míra splnění těchto cílů. Má-li investice snížit výrobní náklady, lze použít kritérium nákladové, má-li zvýšit zisk, použije se ziskové kritérium. Nákladové kritérium však nehodnotí projekt z hlediska peněžních toků, ale z hlediska výše investičních a provozních nákladů. Užívá se tedy, když nelze spolehlivě odhadnout ceny výrobků, které budou investicí vyráběny, a nemůže se tedy spolehlivě určit zisk. Zisková kritéria chápou jako efekt investování zisk, přesněji řečeno zisk snížený o daň ze zisku. Zisk však nepředstavuje celkový tok peněžních příjmů z investice, neobsahuje příjmy ve formě odpisů či jiné peněžní příjmy v souvislosti s investováním. Obecným efektem je proto ukazatel cash flow (peněžní tok), který je tvořen součtem zisku po zdanění a odpisů. [3] Aby byla investice efektivní, musí příjmy z investice být vyšší než náklady (výdaje) na ni vynaložené. výnosnost = (částka obdržená – částka investovaná) / částka investovaná [3]
- 23 -
Investice lze hodnotit dle několika metod. Dle toho, zda hodnocení efektivnosti investičních projektů přihlíží či nepřihlíží k faktoru času, je lze rozdělit: [6] •
metody statické
•
metody dynamické
4.6.1 Statické metody Pro statické metody je typické, že faktor času nemá podstatný vliv na rozhodování. Důležitou roli zde má výše diskontní sazby (požadované míry výnosnosti). Čím je nižší, tím je vliv faktoru času menší. Užívají se proto u méně významných projektů a u projektů s krátkou dobou životnosti. Případů, kdy mají investice krátkou dobu životnosti a velmi nízkou diskontní sazbu je velmi málo, a proto je možnost užití těchto metod velmi omezena. Pro svoji jednoduchost jsou však v hospodářské praxi velmi oblíbené. [6]
A. Metoda průměrných nákladů Při tomto způsobu hodnocení investičních projektů se porovnávají průměrné roční náklady příslušných srovnatelných investičních variant projektů. Varianta s nejnižšími průměrnými ročními náklady je považována za nejvhodnější. Metodu lze použít pro srovnání variant jak se stejnou, tak i s různou dobou životnosti. Bere v úvahu průměrné roční náklady, respektuje i rozdíly v délce životnosti variant, všechny náklady se přepočítávají na jednotnou časovou míru – 1 rok. [3] Nákladová kritéria se užívají zejména tehdy, když nemůžeme spolehlivě odhadnout ceny výrobků, které budou investicí vyráběny a nemůžeme tedy spolehlivě určit zisk. Dále se často používají u propočtů různých technických variant projektů, které všechny zajišťují stejný rozsah produkce. [6]
R=O+i*J+V kde: R....... roční průměrné náklady varianty O...... roční odpisy i........ úrokový koeficient (úrok v % / 100) J ...... investiční náklady (obdoba kapitálového výdaje) V...... ostatní roční provozní náklady (tj. celkové provozní náklady – odpisy)
- 24 -
Úrok z investičních nákladů zde představuje požadovanou minimální výnosnost (event. průměrnou cenu stávajícího podnikového kapitálu), kterou musí investice zajistit. [6]
B. Metoda průměrného zisku Tato metoda zahrnuje do výpočtu i tržby. Porovnává průměrný roční zisk u různých variant projektu. U investic na obnovení a rekonstrukci zařízení se jedná o porovnání průměrného zisku obou zařízení- jak starého, tak nového. Výhodná je ta varianta, jejíž zisk bude vyšší.
C. Metoda výnosnosti (ziskovosti, rentability) investic
Tato metoda nepovažuje za efekt z investice úsporu nákladů (jak tomu je u nákladových kritérií), ale čistý zisk (po zdanění), který investice přináší. Nebere v úvahu všechny peněžní příjmy (celý cash flow), ale pouze jejich část, nepočítá totiž s odpisy. [6] Protože se jedná o roční zisk, lze takto srovnávat i projekty s různou dobou životnosti a s různou výší investiční nákladů a objemu výroby. [3] V zisku dosaženém investováním se promítá nejen hospodárnost v provozních nákladech a hodnotový rozsah investice pomocí úroku, ale také ceny výrobků realizovaných investicí, objem realizované produkce a její složení, což nákladová kritéria nerespektují nebo respektují jen z části. [6]
ROI=
Zr I *N
kde: Zr ..... průměrný čistý roční zisk plynoucí z investice I ......
náklady na investici
N ..... doba životnosti investice
Varianta s vyšší průměrnou výnosností je považována za vhodnější. Pro posouzení přijatelnosti či nepřijatelnosti investičního projektu (jeho absolutní efektivnosti) se vypočtená rentabilita srovná s investorem požadovanou mírou zúročení:
- 25 -
je-li vypočtená rentabilita vyšší, investice je výhodná, je-li nižší, neměla by se realizovat. [3] Metoda je často podrobována kritikám, je považována za nejméně vhodnou. Důvodů je více. Jednak nebere v úvaru faktor času (statická metoda).V úvahu také nebere odpisy jako součást peněžních příjmů z investice, ale jen účetně vykazovaný zisk, který je možné odpisovou politikou firmy různě ovlivňovat. Problém také nastává při porovnávání průměrné výnosnosti investičního projektu a výnosnosti firmy ze stávajícího podnikání. Může se stát, že podniky s vysokou výnosností odmítnou i dobré projekty a podniky s nízkou výnosností přijmou i špatné projekty. [6] Nedostatkům této varianty lze předejít respektováním vlivu času. Hodnota ročních zisků a hodnota investičního majetku pak bude uvažována za současnou. Problémům s přijímáním či odmítnutím projektů se lze vyhnout srovnáním průměrné investiční varianty s výnosovými sazbami na kapitálových trzích.
D. Metoda doby splacení (doba návratnosti, úhrady) [3] Dobou splacení (dobou návratnosti nebo úhrady) je takové období (počet let, resp. měsíců), za které tok příjmů (čistý cash flow) přinese hodnotu rovnající se původním nákladům na investici. Jsou-li příjmy v každém roce stejné, dobu splacení DS zjistíme dělením investičních nákladů roční částkou očekávaných čistých peněžních příjmů (čistých cash flow):
DS =
náklady na investici (roky ) roční cash flow
Jsou- li výnosy v každém roce jiné, pak DS zjistíme postupným načítáním ročních částek cash flow tak dlouho, až se kumulované částky cash flow rovnají investičním nákladům. [3]
Čím kratší je doba splacení, tím je investice výhodnější. Návratnost je dána tím rokem životnosti investičního projektu, v němž platí požadovaná rovnost. Důležité je, aby doba splacení byla kratší, než je doba životnosti investice. [6] I tato metoda je často kritizována, protože nebere v úvahu příjmy z investičního projektu, které vznikají po době návratnosti až do konce životnosti. Tato nevýhoda se dá odstranit diskontováním. Příjmy jsou diskontovány procentem nákladů na projekt nebo - 26 -
požadovanou výnosností investice. Dále nerespektuje obvykle faktor času, časovou hodnotu peněz. Pokud ho některé způsoby výpočtu doby úhrady respektují, ignorují opět peněžní příjmy z investice za dobu úhrady. Také preferuje varianty s kratší životností, i když jsou méně efektivní. [5] Kladnou stránkou však je, že metoda poskytuje důležitou informaci o riziku a o likviditě investice (jak dlouho bude původní kapitál v investici vázán). [3]
4.6.2 Dynamické metody Měly by být používány všude tam, kde se počítá s delší dobou pořízení dlouhodobého majetku a delší dobou jeho ekonomické životnosti. [6] Respektování času v propočtech efektivnosti investičních projektů podstatně ovlivňuje úvahy o přijetí či nepřijetí projektu. O výběru vhodné varianty. Promítá se jak do vymezení peněžních příjmů z investic, tak i do vymezení kapitálových výdajů. Pokud nejsou časové dimenze v propočtech efektivnosti uvažovány, dochází většinou k zásadnímu zkreslování pohledu na efektivnost jednotlivých projektů a tím i k nesprávnému rozhodování. [6]
A. Metoda čisté současné hodnoty Tato metoda (někdy nazvaná metoda hodnoty kapitálu dle Wöhe) se doporučuje jako základní a prvotní metoda hodnocení efektivnosti investic. [3] Můžeme ji definovat jako rozdíl mezi diskontovanými peněžními příjmy z investice a kapitálovými výdaji. n
ČSH = SHCF – KV =
CFt
∑ (1 + i) t =1
t
− KV
nebo v jiné podobě:
ČSH =
CFn CF1 CF2 + + ..... + − KV 1 2 (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) n
- 27 -
kde:
ČSH … čistá současná hodnota investice SHCF … současná hodnota cash flow (výnosů z investice) CF
… očekávaná hodnota cash flow v období t (peněžní příjem v jednotlivých letech životnosti)
KV
… kapitálové výdaje
i
… kapitálové náklady na investici (mezní cena kapitálu = podniková diskontní sazba)
t
… jednotlivá léta životnosti
n
… doba životnosti investice [6]
Hodnota je závislá na požadované úrokové míře. Čím je tato míra vyšší, tím je, za jinak stejných podmínek, čistá současná hodnota nižší. Uskutečňuje-li se kapitálový výdaj delší dobu, pak je hodnota rozdíl mezi diskontovanými peněžními příjmy z investice a diskontovanými kapitálovými výdaji v jednotlivých letech tzn. náklady vynaložené v jednotlivých letech je třeba odúročit. [6]
n
NVP =
T CFt 1 − KVt * ∑ ∑ t +T (1 + i ) t t =1 (1 + i ) t =1
kde: T … doba výstavby t … jednotlivá léta výstavby Ostatní symboly jsou stejné jako v předchozím vzorci [6]
Čistá současná hodnota může být: [6] a) kladná •
diskontované peněžní příjmy převyšují kapitálový výdaj, investiční projekt je pro podnik přijatelný,
•
zaručuje požadovanou míru výnosu, vyjádřenou úrokovou sazbou a zvyšuje tržní hodnotu firmy,
b) záporná •
diskontované peněžní příjmy jsou menší než kapitálový výdaj
- 28 -
•
investiční projekt je pro podnik nepřijatelný, protože nezajišťuje požadovanou míru výnosu a jeho přijetí by snižovalo tržní hodnotu firmy,
c) rovna nule •
projekt je z hlediska podniku indiferentní, nezvyšuje ani nesnižuje tržní hodnotu firmy
Všechny varianty s čistou současnou hodnotou vyšší než 0 jsou přípustné a vybíráme-li s různých variant, tak nejvhodnější je ta, jejíž hodnota je nejvyšší. [6]
B. Metoda indexu ziskovosti (rentability) Investiční varianty se také někdy hodnotí indexem ziskovosti (rentability). Je to poměrový ukazatel, vyjadřující relativní vztah mezi aktualizovanými peněžním příjmy z investice (současná hodnota cash flow) a kapitálovými výdaji (náklady na investici). [6] n
IR =
SHCF = KV
CFt
∑ (1 + i) t =1
t
KV
kde: IR
… index ziskovosti
Ostatní symboly jsou stejné jako ve vzorci ČSH
Je-li hodnota indexu větší než 1, lze investici přijmout, nejvhodnější je varianta s nejvyšším indexem. Index ziskovosti je doporučován jako kritérium výběru projektů v těch případech, kdy je nutné vybírat mezi několika projekty, ale zdroje financování neumožňují přijmout všechny, i když mají pozitivní čistou současnou hodnotu. Jestliže jsou zdroje financování investic omezené, je třeba řadit projekty tak, aby dohromady
čistá současná hodnota všech projektů, omezena zdroji financování, byla co nejvyšší. To umožňuje řazení podle indexu rentability. [5]
C. Metoda vnitřního výnosového procenta Vnitřní výnosové procento (VVP) je úroková míra, při níž se současná hodnota peněžních příjmů z investice rovná kapitálovým výdajům na investici (ev. současné hodnotě těchto kapitálových výdajů, jsou-li vynakládány po delší období). Efektem této
- 29 -
metody je peněžní příjem z investice. Respektuje časové hledisko a je považována za stejně vhodnou jako čistá současná hodnota. [6] Zatímco u čisté současné hodnoty se vycházelo z dané úrokové míry, v případě VVP hledáme úrokovou míru, vyhovující rovnosti diskontovaných peněžních příjmů a kapitálových výdajů. Pokud se kapitálové výdaje uskutečňují po delší dobu, musíme je v jednotlivých letech diskontovat. [6]
SHCF = KV SHCF – KV = 0 n
1
∑ P * (1 + i) t =1
n
n
= KV
kde: Pn
… peněžní příjmy v jednotlivých letech životnosti projektu
KV
… kapitálové výdaje
n
… jednotlivá léta životnosti projektu
N
… doba životnosti projektu
i
… zvolený úrokový koeficient
Podle VVP jsou za přijatelné investiční projekty považovány ty, které vyjadřují vyšší úrok než požadovaná minimální výnosnost projektu. Požadovaná minimální výnosnost se odvozuje od výnosnosti dosahované na kapitálovém trhu, ev. od průměrných nákladů podnikového kapitálu. [6] Je-li hodnota VVP vyšší než je požadovaná výnosnost, pak lze tuto variantu považovat za vhodnou. Při výběru z více variant je nejvhodnější ta, která má hodnotu VVP nejvyšší. Nevýhodou VVP je jeho relativní omezenost v případě, kdy existují nestandardní peněžní toky (peněžní toky v průběhu životnosti projektu mění své znaménko, výdaje převýší příjmy) a kdy je třeba posuzovat vzájemně se vylučující investiční projekty. V takových případech je nutné užít metodu čisté současné hodnoty. [3]
- 30 -
5 PROFIL FIRMY 5.1 Vznik a vývoj společnosti V průběhu roku 1992 vznikla potřeba modernizace tepelných zdrojů zásobujících sídliště v Litovli. Jednalo se především o uhelné zdroje, a to kotelnu Vítězná, kotelnu Uničovská a olejovou kotelnu Novosady. Po řadě jednání a vypracování základní studie rozvoje teplárenství byla vybrána alternativa založení akciové společnosti s názvem Městská teplárenská společnost a. s. Litovel /dále jen MTS/. Cílem zakládajících akcionářů bylo provozovat teplárenské zdroje v městě Litovli a postupně modernizovat kotelny, rozvody tepla a výměníkové stanice, s důrazem na ekologickou stránku provozu. Městská teplárenská společnost a. s. Litovel vznikla v srpnu roku 1993 a byla zapsána do obchodního rejstříku dne 7. 10. 1993. Právní forma podniku je akciová společnost. Statutární orgán společnosti je představenstvo, navenek ji zastupuje předseda představenstva. Společnost se skládá z technického úseku, výrobního úseku a ekonomicko-správního úseku. Celkový počet zaměstnanců činí 16.
Před rokem 1993 bylo palivem pro kotelny v Litovli uhlí a koks. Kotelny byly zastaralé a výroba nesplňovala emisní limity. Proto se v roce 1993 společnost rozhodla všechny kotelny plynofikovat. V roce 1994 MTS zahájila svou první větší investici – rekonstrukci uhelné kotelny v Papcelu na plyn s použitím kogeneračních jednotek pro společnou výrobu elektřiny a tepla. Tato kotelna zásobovala a zásobuje teplem areál společnosti Papcel a přilehlé sídliště v lokalitě Uničovské předměstí (dále jen Uničovská). Dále byla v tomto roce provedena rekonstrukce olejové kotelny na sídlišti Novosady na výměníkovou stanici a napojena na plynofikovanou kotelnu Uničovská. Investiční náklady na rekonstrukci kotelny Uničovská byly 12,657 mil. Kč. Náklady na výstavbu kogenerační jednotky byly 10,327 mil. Kč. Náklady na rekonstrukci výměníkové stanice Novosady byly 4,307 mil. Kč. Na uvedenou výstavbu byl poskytnut úvěr od České spořitelny. Protože se jednalo o energeticky úsporný projekt, dostala firma ještě dotaci od České energetické agentury ve výši 3 mil. Kč V roce 1999 se uskutečnila druhá významná investice – plynofikace uhelné kotelny Vítězná. Na ni bylo napojeno přilehlé sídliště a řada domů s koksovými
- 31 -
a uhelnými kotelnami. Stavba byla financována úvěrem 16 mil. Kč od České spořitelny a dotací České energetické agentury ve výši 1 mil. Kč. Od roku 2000 do roku 2005 proběhly ve spolupráci s městem Litovel další investiční akce, napojení 8 nově postavených bytových domů v ulici Severní na dodávky elektřiny a tepla z teplárny Uničovská a napojení historického centra města a nové základní školy na teplárnu Vítězná.
5.2 Předmět činnosti •
koupě zboží za účelem jeho dalšího prodeje a prodej
•
zprostředkovatelská činnost v oblasti obchodu a energetiky
•
výroba, instalace a opravy elektrických strojů a přístrojů
•
výroba, instalace a opravy elektronických zařízení
•
topenářství
•
montáž, opravy, revize a zkoušky elektrických zařízení
•
výroba tepelné energie
•
rozvod tepelné energie
•
výroba elektřiny
•
distribuce elektřiny
•
poskytování technických služeb
•
výroba, opravy a montáž měřidel
•
montáž, opravy vyhrazených plynových zařízení
•
správa a údržba nemovitostí
Hlavní čínností společnosti je výroba a distribuce tepla a elektřiny. Za tímto účelem provozuje MTS dva velké tepelné zdroje s výrobou elektřiny a řadu domovních kotelen.
5.3 Dosavadní projekty 5.3.1 Důvody předchozích investic V první fázi bylo hlavním důvodem postupné zastarávání a dosluhování uhelných a koksových kotelen a také zpřísňování ekologických limitů. Muselo tedy dojít k postupné modernizaci kotelen.
- 32 -
Druhým důvodem byla nutnost napojení na elektrickou a tepelnou síť nově vznikajících bytů ve městě, úspora energie a co nejvyšší využití paliva s minimálními ztrátami.
Třetím důvodem, pro firmu velice důležitým, je, že chce-li být firma konkurenceschopná, musí realizovat investiční projekty s cílem zvýšení účinnosti a snížením ztrát při výrobě a rozvodu energií a tím pádem vytvořit cenu dodávané elektřiny a tepla přijatelnou pro odběratele.
5.3.2 Postup vzniku projektů Aby mohl projekt vůbec vzniknout, musí management a představenstvo společnosti zpracovat podnikatelský záměr, který následně předloží akcionářům ke schválení na valné hromadě. Následně je zadáno zpracování energetického auditu, jehož úkolem je potvrzení a upřesnění správnosti podnikatelského záměru. Podnikatelský záměr i energetický audit může být vypracován v několika variantách. Z těchto variant auditor některou doporučí a investor ji musí schválit. Následným krokem je vyhledání projektové organizace, která zpracuje projektovou dokumentaci včetně rozpočtu a je-li to třeba, vyřídí územní a stavební povolení. Konečnou fází této etapy je vypsání výběrového řízení na zhotovitele stavby.
5.3.3 Financování dosavadních projektů V energetickém odvětví je veškerá činnost investičně velmi náročná. MTS neměla pro realizaci projektů své vlastní zdroje, a proto musela využít zdroje cizí. Byly to především investiční úvěry od České spořitelny, v menší míře dodavatelské úvěry a také dotace, poskytnuté Státním fondem životního prostředí a Českou energetickou agenturou. Pro záruky za úvěry firma vždy využívá služeb Českomoravské záruční a rozvojové banky. K získání jejích služeb musí splnit určité podmínky, které má
Českomoravská záruční a rozvojová banka přímo stanoveny. Patří mezi ně například, že se projekt musí převážně týkat podporované ekonomické činnosti, zaručovaný úvěr nemůže být použit na činnost v odvětví zemědělství, rybolovu, lesnictví atd… Banka při jednání o úvěru vyžaduje podrobný podnikatelský záměr spolu s rozpočtem. Podnikatelský záměr je písemný dokument, který informuje potenciálního investora o podniku a záměrech jeho vlastníků s cílem přesvědčit, aby poskytli potřebné zdroje na jeho realizaci. Podnik obvykle musí zdůvodnit účel půjčky, stupeň zadlužení
- 33 -
(podíl půjčky ke kmenovému jmění), schopnost podniku splácet úroky a půjčku, záruky pro případ, že podnik zanikne nebo přeruší činnost.
5.3.4 Možnosti získání dotací Pro zpracování odborných posouzení záměrů a projektů pro potřeby finančních institucí (dotačních fondů, nadací, bankovních institucí), státních orgánů a také oponentní posudky v oboru energetiky, je možné využít služeb Eko WATTu, odborné a nezávislé poradenské a expertní společnosti. Jedná se zejména o zpracování posudků a studií pro účely dotační podpory z těchto programů a fondů: •
Operační program Životní prostředí
•
Operační program Podnikání a inovace - Program EKO-ENERGIE
•
národní programy Státního fondu životního prostředí (SFŽP)
•
Program PANEL (Státní fond rozvoje bydlení) Posudky a studie zpracují odborníci, kteří jsou registrovaní poradci Národního
registru poradců CzechInvest v oboru energetika se specializací na tvorbu podnikatelských záměrů a studií proveditelnosti, investiční plánování, projektové a strategické řízení a řízení změn, akreditovaní poradci EKIS a energetičtí auditoři schválení Ministerstvem průmyslu a obchodu ČR.
- 34 -
6 INVESTIČNÍ ZÁMĚR 6.1 Charakteristika investice Rok 2007 byl pro MTS zlomovým rokem. Po třinácti letech nepřetržitého provozu se dostalo hlavní zařízení pro výrobu elektřiny a tepla, kogenerační jednotky, za hranici životnosti. Docházelo k velkým ztrátám jak při výrobě tepla, tak i elektřiny. Vedení společnosti se muselo rozhodnout, zda jednotky podrobit generální opravě, koupit nové zařízení, nebo jít cestou jiného paliva, například biomasy. Oprava stávajícího zařízení se však ukázala jako neekonomická, navíc výrobce těchto strojů již neexistoval. Možnost využití biopaliva narazila kromě vysoké pořizovací ceny zařízení také na nedostatek biomasy a na neustále se měnící a nejistou cenu tohoto paliva. Po
řadě rozborů vyhrála varianta výstavby nové kogenerační jednotky o elektrickém výkonu 1MW, moderního zařízení s vysokou energetickou účinností. Projekt byl navržen jako celková modernizace kogenerace a soustavy centrálního zásobování teplem v lokalitě Uničovská v Litovli. Zahrnoval nejen kogenerační jednotky, ale i výstavbu akumulační nádrže na teplou vodu, výměnu všech starých teplovodů a instalaci domovních předávacích stanic všude tam, kde doposud nebyly. V roce 2007 tedy probíhala příprava projektu. Jeho realizace byla plánována na roky 2008 až 2010. Agenturou CzechInvest byl vyhlášen program na úspory energie, kde bylo možné získat 40% dotací na vybrané projekty. MTS se do tohoto programu přihlásila. Dotace MTS neobdržela, proto byla realizována pouze část projektu zahrnující výměnu kogeneračních jednotek a výstavbu akumulační nádrže. Staré zařízení se skládalo ze dvou horkovodních kotlů VHP 5200 výrobce Slatina, které byly provozovány v teplovodním režimu a 4 kogeneračních jednotek GEB 250 výrobce ČKD Hořkovice, spalujících zemní plyn. (TAB č. 1) TAB. 1 Výroba elektrické energie staršími kogeneračními jednotkami
Označení
Tepelný výkon
Elektrický výkon
Parametry
Rok výstavby
KJ 1–KJ 4
[MW] 0,3
[MW] 0,2
[MP/°C] 1,6/110
[-] 1995
Zdroj: Energetický audit
- 35 -
Koncem roku 2008 byly kogenerační jednotky zrušeny. Výrobu elektrické energie nyní zajišťují nové plynové kogenerační jednotky JMS 312 – N.LC výrobce GE Jenbacher. (TAB č. 2) TAB. 2 Parametry výroby elektrické energie pomocí nových kogeneračních jednotek
Označení
KJ 1-KJ 2
Tepelný výkon [MW] 0,605
Elektrický výkon [MW] 0,499
Parametry
Rok výstavby
[MP/°C] 1,0/95
[-] 2008
Zdroj: Energetický audit
Kogenerační jednotky jsou v provozu denně 12 hodin v době platnosti vysokého tarifu na dodávku elektrické energie. Po tuto dobu vyrobí kogenerační jednotky více tepla než odběratelé spotřebují. Proto je teplo akumulováno v akumulační nádrži a je používáno pro ohřev teplé vody a vytápění v době, kdy kogenerační jednotky nejsou v provozu.
6.2 Postup přípravy a realizace projektu •
Investiční záměr – z důvodu ukončení životnosti starých kogeneračních jednotek bylo potřeba rozhodnout, zda budou nahrazeny zařízeními novými a nebo zda bude zvolen jiný způsob výroby tepla. Po vyhodnocení zjištěných informací bylo rozhodnuto staré kogenerační jednotky nahradit novými. Jejich výkon byl zvolen tak, aby byly celoročně co nejvíce využívány a v letních měsících byla pokryta potřeba tepla plně z jejich výroby. Limitující byla i skutečnost, že pro kogenerační jednotky s výkonem do 1MW je nejvýhodnější cena státního příspěvku.
•
Energetický audit – dalším krokem bylo zpracování energetického auditu, který měl potvrdit správnost rozhodnutí pro danou variantu.
•
Zpracování projektu pro stavební řízení
•
Vyřízení stavebního povolení
•
Žádost o poskytnutí dotace – v rámci programu Eko-energie byla podána žádost o poskytnutí dotace ve výši až 40% uznatelných nákladů.
•
Vypsání výběrového řízení – aby byla dodržena transparentnost výběru dodavatele, vypsala společnost výběrové řízení na dodavatele stavby. Na jeho základě byla vybrána firma Avos Vyškov měřící a regulační technika, s.r.o. Kritéria výběru byla cena, záruky za práci a kvalita díla, termíny zhotovení - 36 -
a reference investičních akcí podobného charakteru. Sjednaná cena za realizaci projektu byla 21 256 000 Kč bez DPH. •
Zajištění financování – firma neměla v době realizace vlastní investiční prostředky. Proto byl sjednán investiční úvěr ve výši 21 mil. Kč u České spořitelny. Pro zajištění úvěru byla využita možnost poskytnutí záruky od
Českomoravské záruční banky, pobočka Ostrava. •
Realizace projektu – výstava byla zahájena v květnu roku 2008. Kogenerační jednotky byly uvedeny do zkušebního provozu v září roku 2008 a do trvalého provozu budou uvedeny v roce 2009.
6.3 Zdroje finančního krytí projektu V roce 2008 společnost neměla vlastní zdroje pro realizaci projektu, proto byl projekt financován z investičního úvěru poskytnutého Českou spořitelnou. Společnost také požádala o dotace z Operačního programu podnikání a inovace – Program EKO-ENERGIE.
Program Eko-energie Program je zaměřen na všechny typy energetických úspor, zvyšování energetické účinnosti, dále na využití obnovitelných zdrojů energie a konečně je určen i pro podporu výroby briket a pelet. Příklady projektů: rekonstrukce vodní elektrárny, výstavba bioplynové stanice, výměna otopného systému, zateplení budov (vyjma rodinných a bytových domů) apod. O tuto podporu mohou požádat malé a střední podniky. Na jeden projekt je možnost získání podpory ve výši minimálně 0,5 mil. Kč a maximálně 100 mil. Kč. Dotace se uplatňuje na způsobilé výdaje projektu a dle typu projektu se pohybuje v rozmezí 15 – 40% a proplácí se zpětně. Mezi výdaje, které je možné tímto programem podpořit jsou: nákup pozemku, nákup staveb a novostavby, úprava pozemku, inženýrské sítě a komunikace, projektová dokumentace a stavby, rekonstrukce a modernizace, hardware a sítě a také stroje a zařízení, které nebyly předmětem odpisu.
- 37 -
6.4 Vstupní údaje pro ekonomickou analýzu Údaje o starém zařízení Aby bylo možné vypočítat některé metody srovnávající staré a nové zařízení, bylo potřeba zjistit údaje o starém zařízení (viz tabulka č. 3). Údaje a porovnání však nemají významnou porovnávací hodnotu. Staré zařízení bylo pořízeno před třinácti lety, kdy pořizovací náklady zařízení, ale i ceny energií a ostatních nákladů byly neporovnatelně nižší než v současné době.
TAB. 3 Staré zařízení [Kč]
Položka
Vyjádření
Průměrné roční tržby
10 693 748
Průměrné roční náklady
8 592 463
Pořizovací cena
10 327 000
Odpisy
860 583
Zdroj: Podklady MTS
Údaje o novém zařízení Pro realizaci projektu byla ve výběrovém řízení vybrána firma AVOS Vyškov. Firma nabídla přijatelnou cenu, má dobré reference a záruky za kvalitu díla. Kapitálové výdaje investice (viz tabulka č. 4) netvoří pouze cena kogeneračních jednotek, ale také energetický audit, zpracování projektové dokumentace a náklady na výběrové řízení.
TAB. 4 Kapitálové výdaje na projekt [Kč]
Účel nákupu AVOS Zpracování projektové dokumentace
Cena 21 256 800 690 000
Energetický audit
90 000
Výběrové řízení
38 000
Celková suma nákladů
22 074 800
Zdroj: Podklady MTS
- 38 -
Investice byla zařazena do hmotného investičního majetku dne 1. 11. 2008 pod inventárním číslem 28077 s pořizovací hodnotou 22 074 800 Kč. Karta majetku je uvedena v příloze č. 3
Stanovení odpisů Zařízení patří do druhé odpisové skupiny, daňově se tedy odepisuje rovnoměrně po dobu 4 let (viz tabulka č. 5). Životnost kogeneračních jednotek je však minimálně 12 roků, a proto jsou v účetnictví uplatněny účetní odpisy na 12 let (viz tabulka č. 6). TAB. 5 Daňové odpisy [Kč]
Pořadí
Datum
Částka
Zůstatková cena
1.
31.12.2008
2 428 228,00
19 646 572,00
2.
31.12.2009
4 911 643.00
14 734 929,00
3.
31.12.2010
4 911 643,00
9 823 286,00
4.
31.12.2011
4 911 643,00
4 911 643,00
5.
31.12.2012
4 911 643,00
0.00
Zdroj: Karta majetku MTS Pro účely výpočtu efektivnosti se vychází pro zjednodušení z účetních odpisů od roku 2009. V roce 2008 bylo do září v provozu staré zařízení a od října zařízení nové. Aby nedošlo ke zkreslení výsledků vyhodnocení nového zařízení, bude část roku 2008 zanedbána.
TAB. 6 Účetní odpisy [Kč]
Pořadí Datum 1. 31.12. 2008 2. 31.12. 2009 3. 31.12. 2010 4. 31.12. 2011 5. 31.12. 2012 6. 31.12. 2013 7. 31.12. 2014 8. 31.12. 2015 9. 31.12. 2016 10. 31.12. 2017 11. 31.12. 2018 12. 31.12. 2019 Zdroj: Karta majetku MTS
Částka 306 594,00 1 839 567,00 1 839 567,00 1 839 567,00 1 839 567,00 1 839 567,00 1 839 567,00 1 839 567,00 1 839 567,00 1 839 567,00 1 839 567,00 1 839 563,00
- 39 -
Zůstatková ceny 21 768 206,00 19 928 639,00 18 089 072,00 16 249 505,00 14 409 938,00 12 570 371,00 10 730 804,00 8 891 237,00 7 051 670,00 5 212 103,00 3 372 636,00 1 532 973,00
Provozní výnosy Provozní výnosy jsou tvořeny tržbami za prodanou elektrickou energii a teplo. Zařízení je provozováno 12 hodin denně po celý rok. Roční výroba elektřiny a tepla se předpokládá po celou dobu životnosti konstantní. Pro stanovení plánu roku 2009 (viz
tabulka č. 7) společnost vycházela ze skutečných cen roku 2008 proto, že se předpokládá, že ceny zůstanou na stejné úrovni. Průměrná cena za jednu kWh prodané elektřiny je 3,07 Kč/ kWh, průměrná cena za jeden GJ prodaného tepla je 335,92 Kč/GJ. TAB. 7 Plánované tržby za rok 2009
Tržby za teplo Tržby za elektřinu Tržby celkem Zdroj: Podklady MTS
GJ 16 184 kWh 4 378 947
Kč/GJ 335,92 Kč/kWh 3,07
Kč 5 436 602 Kč 13 445 487 18 882 089
Teplo vznikající při výrobě elektřiny v kogeneračních jednotkách je dále používáno pro vytápění a ohřev teplé vody u odběratelů napojených na teplovody firmy. Palivo, zemní plyn, je účetně rozdělováno mezi teplo a elektřinu podle vyrobeného množství jednotlivých energií. Jednotková cena za teplo je stanovena podílem ceny zemního plynu potřebného k vyrobení tepla a množství vyrobeného tepla. Jednotková cena za elektřinu je stanovena jako průměr cen, sjednaných s jednotlivými odběrateli a je do ní započten příspěvek k ceně elektřiny vyrobené z kombinované výroby elektřiny a tepla. Výši příspěvku stanovuje pro každý rok Energetický regulační úřad formou cenového rozhodnutí2. TAB.8 Plán tržeb [Kč]
2008
2009
2010
2011
2012-2020
Tržby za teplo
3 427 289
5 436 602
5 436 602
5 436 602
5 436 602
Tržby za elektřinu
7 266 459
13 445 487
13 445 487
13 445 487
13 445 487
10 693 748
18 882 089
18 882 089
18 882 089
18 882 089
Tržby celkem
Zdroj: Vlastní výpočet na základě podkladů MTS
2
Cenová rozhodnutí jsou zveřejněna na webových stránkách ERU- www.eru.cz
- 40 -
V roce 2008 (viz tabulka č. 8) jsou uvedeny tržby za provozu starého zařízení. Od roku 2009 jsou předpokládány konstantní tržby bez vlivu inflace. Vývoj cen energií je závislý především na ceně ropy. Ta se v současné době nedá předvídat. Ceny zemního plynu se zhruba půl ročním zpožděním kopíruje vývoj ceny ropy. Při zvyšování ceny ropy a následně i plynu se stejným poměrem zvýší náklady i výnosy projektu. Výrobce může do ceny tepla zahrnout všechny oprávněné náklady, které při výrobě vznikají. Se změnami cen vstupů (nákladů) se budou měnit i ceny výstupů (tepelné energie a elektřiny). Zohledněním inflace bychom se dopracovali ke stejným výsledkům. S faktorem času je však počítáno (např. při stanovení cash flow).
Stanovení provozních nákladů Provozní náklady se skládají z níže uvedených nákladů: •
nákup zemního plynu
•
nákup elektrické energie
•
údržba a opravy
•
režijní náklady
•
odpisy
TAB. 9 Provozní náklady [Kč]
2008 2009 2010 2011 Zemní plyn 5 790 120 9 941 942 9 941 942 9 941 942 Elektrická energie 1 813 468 1 742 374 1 742 374 1 742 374 Údržba a opravy 388 875 931 020 931 020 931 020 Režijní náklady 600 000 819 000 819 000 819 000 Celkem 8 592 463 13 434 336 13 434 336 13 434 336 Odpisy 0 1 839 567 1 839 567 1 839 567 Zdroj: Vlastní výpočet pomocí programu Excel •
2012-2020 9 941 942 1 742 374 931 020 819 000 13 434 336 1 839 567
Zemní plyn – zemní plyn (viz tabulka č. 9) je hlavní nákladovou položkou v nákladech na provoz hodnoceného zařízení. Změna ceny nejvýrazněji ovlivní ekonomiku provozu kogeneračních jednotek. Ceny se odvíjí od ceny na světových trzích ropy.
•
Elektrická energie – kogenerační jednotky jsou v provozu a vyrábí elektřinu pouze v době platnosti vysokého tarifu, to je 12 hodin denně – obvykle od 8.00 do 20.00 hodin. V době platnosti nízkého tarifu, od 20.00 do 8.00 hodin, je elektrická
- 41 -
energie do lokální distribuční soustavy firmy nakupována ze sítě ČEZ, proto je součástí provozních nákladů. •
Údržba a opravy – pro tento typ zařízení stanovuje výrobce dodaných kogeneračních jednotek měrné náklady na údržbu a opravy ve výši 0,25 Kč/kWh. U menších zařízení může tato hodnota dosáhnout 0,40 Kč/kWh, u větších zařízení může i klesnout na hodnotu 0,20 Kč/kWh.
•
Režijní náklady – do těchto nákladů patří veškeré další náklady, jako osobní náklady, správní režie, ochranné pomůcky, bezpečnost práce atd.
•
Odpisy – pro objektivitu hodnocení používá firma účetní odpisy, které věrněji zobrazují odepisování zařízení po dobu životnosti. Uplatnění daňových odpisů by hodnocení výrazně zkreslilo.
Stanovení podnikové diskontní míry Celá investice bude kryta dlouhodobým úvěrem poskytnutým Českou spořitelnou na dobu deseti let. Podniková diskontní míra se proto vypočte jako úrok z úvěru, který se očistí o sazbu daně. Diskontní úrokovou míru po zdanění stanovíme podle následujícího vzorce:
i = ÚM * (1-SD) kde: i … podniková diskontní míra ÚS… úroková sazba SD… sazba daně
Nominální úroková míra je 5% p.a. Sazba daně z příjmu právnických osob v roce 2008 je 20% a od roku 2009 se počítá s poslední známou sazbou ve výši 19%.
i2008 = 5,00 * (1 – 0,20) = 4% i2009 = 5,00 * (1 – 0,19) = 4,05% V letech 2010-2012 tedy předpokládáme (vzhledem k neměnné sazbě daně a úroků), že bude hodnota úrokové míry po zdanění stejná.
- 42 -
Výpočet cash flow Důležitou hodnotou pro výpočty je velikost cash flow (viz tabulka č. 10). Ve zjednodušené formě ji lze vyjádřit jako součet zisku po zdanění a odpisů. Důležité je, že před zdaněním nesmíme zapomenout od zisku odpisy zařízení odečíst a po zdanění je zase přičíst.
TAB. 10 Výpočet cash flow [Kč]
Položky
2009
2010
2011
2012-2020
Příjmy
18 882 089
18 882 089
18 882 089
18 882 089
Provozní náklady
13 434 336
13 434 336
13 434 336
13 434 336
Odpisy zařízení
1 839 567
1 839 567
1 839 567
1 839 567
Zisk před zdaněním
3 608 186
3 608 186
3 608 186
3 608 186
19%
19%
19%
19%
685 555
685 555
685 555
685 555
Zisk po zdanění
2 922 631
2 922 631
2 922 631
2 922 631
Odpisy zařízení
1 839 567
1 839 567
1 839 567
1 839 567
Cash flow (čistý zisk + odpisy)
4 762 198
4 762 198
4 762 198
4 762 198
sazba daně daň
Zdroj: Vlastní výpočet na základě dat MTS pomocí programu Excel
Výpočet současné hodnoty očekávaných peněžních příjmů (cash flow) Očekávané příjmy z investice neplynou krátkou dobu, ale po řadu let (vzhledem k charakteru investice). Faktor času způsobuje, že peněžní jednotka má v současnosti vyšší hodnotu než v budoucnu. Výnosy se tedy musí přepočítat na stejnou časovou základnu, kterou bývá obvykle rok pořízení investice. Tzn. budoucí hodnotu přepočítat na hodnotu současnou. Jako přepočítacího koeficientu bude použita podniková diskontní míra i = 4,05%
SHCF =
n CF1 CF2 CFn CFt + + ... + = ∑ 1 2 n t (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) t =1 (1 + i )
- 43 -
kde: SHCF
… současná hodnota cash flow v období t, angl. PVCF
CFt
... očekávaná hodnota cash flow v období t (t = 1 až n)
k
… míra kapitálových nákladů na investici (podniková diskontní míra)
t
… období 1 až n (roky)
n
… očekávaná životnost investice v letech
n
SHCF =
CFt
∑ (1 + i) t =1
t
= 44 564 203 Kč
Suma výnosů jednotlivých let diskontovaná na současnou hodnotu je 44 564 230 Kč. Podrobnosti výpočtu jsou v kapitole 7.2.1.
- 44 -
7 VYBRANÉ METODY PRO HODNOCENÍ EFEKTIVNOSTI INVESTICE K posouzení efektivnosti je možné použít jak metody statické, tak metody dynamické.
7.1 Statické metody Statické metody neberou v úvahu faktor času. Jejich výpočet je velmi jednoduchý a proto jsou v praxi velmi oblíbené a užívané. Je-li však investice založena na charakteru efektivnosti v čase, jsou tyto metody nepřesné.
7.1.1 Metoda porovnání průměrného zisku Tato metoda porovnává roční zisk starého a nového zařízení či jednotlivých investičních variant.
TAB. 11 Hodnoty pro výpočet průměrného zisku před zdaněním [Kč]
Položky
Staré zařízení
Nové zařízení
Průměrné roční tržby
10 693 747
18 882 089
Průměrné roční provozní náklady
7 992 463
13 434 336
0
1 839 567
2 701 284
3 608 186
Odpis zařízení
Průměrný roční zisk před zdaněním
Zdroj: Podklady MTS a vlastní výpočet pomocí programu Excel
Průměrný roční zisk před zdaněním – STARÉ ZAŘÍZENÍ = 10 693 747 - 7 992 463 = 2 701 284 Kč
Průměrný roční zisk před zdaněním – NOVÉ ZAŘÍZENÍ = 18 882 089 - 13 434 336 - 1 839 567 = 3 608 186 Kč
2 701 284 Kč < 3 608 186 Kč vyšší hodnota u nového zařízení Při výpočtu průměrného zisku před zdaněním starého zařízení nebyly odečteny odpisy a přesto vyšla konečná hodnota vyšší u zařízení nového. Staré zařízení již byl
- 45 -
plně odepsáno. Metoda porovnává pouze zisk před zdaněním, pro rozhodování o efektivnosti investice má pouze informativní charakter.
7.1.2 Metoda výnosnosti (rentability) Za efekt z investice se považuje čistý zisk. Výhodnost této metody je hlavně v tom, že nabízí možnost porovnání projektů s různou dobou životnosti a různou měrou investičních nákladů a objemu výroby. V případě této investice je však tato výhoda nepodstatná. Rentabilita investice je porovnána s požadovanou výnosností. Investici přijímáme, pokud je její rentabilita rovna či vyšší než je rentabilita požadovaná.
Výnosnost ( rentabilita) investice se počítá podle vzorce: Zr IN
ROI = kde:
Zr…. průměrný čistý roční zisk plynoucí z investice IN…. náklady na investici TAB. 12 Výpočet zisku po zdanění [Kč]
Položky
2009
2010
2011
2012-2020
Příjmy
18 882 089
18 882 089 18 882 089
18 882 089
Provozní náklady
13 434 336
13 434 336 13 434 336
13 434 336
Odpisy zařízení
1 839 567
1 839 567
1 839 567
1 839 567
Zisk před zdaněním
3 608 186
3 608 186
3 608 186
3 608 186
19%
19%
19%
19%
685 555
685 555
685 555
685 555
2 922 631
2 922 631
2 922 631
2 922 631
Sazba daně Daň
Zisk po zdanění
Zdroj: Vlastní výpočet pomocí programu Excel
Výpočet průměrného čistého ročního zisku: Zr = (2 922 631 * 12) / 12 = 2 922 631 IN = 22 074 800 ROI =
2 922 631 = 0,1324 22 074 800
ROI = 13,24%
13,24% > 4,05%
- 46 -
Při porovnání vypočtené rentability s požadovanou minimální výnosností (podnikovou diskontní mírou) je zcela patrné, že vypočtená hodnota je vyšší. Znamená to, že investice je výhodná. Metoda však nebere v úvahu veškeré peněžní příjmy, nezapočítává odpisy. Rovněž v úvahu nebere faktor času- rozložení zisku v čase. Přesto je pro svoji jednoduchost velmi využívaná.
7.2 Dynamické metody 7.2.1 Metoda čisté současné hodnoty Jde o teoreticky nejpřesnější metodu investičního rozhodování, založenou na respektování faktoru času pomocí diskontního počtu. Čistá současná hodnota vyjadřuje v absolutní výši rozdíl mezi aktualizovanou (nebo skutečnou) hodnotou peněžních příjmů z investice a aktualizovanou hodnotou kapitálových výdajů na investici:
CFn CF1 CF2 + + ..... + − KV = 1 2 (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) n
ČSH =
n
CFt
∑ (1 + i) t =1
t
− KV = SHCF – KV
kde:
ČSH … čistá současná hodnota investice SHCF … současná hodnota cash flow (výnosů z investice) CF
… očekávaná hodnota cash flow v období t (peněžní příjem v jednotlivých letech životnosti)
KV
… kapitálové výdaje
i
… kapitálové náklady na investici (mezní cena kapitálu = podniková diskontní sazba)
t
… jednotlivá léta životnosti
n
… doba životnosti investice
- 47 -
TAB. 13 Výpočet ČSH Jednotka 2009 Hodnoty Kč 4 762 199 CF 1 t t 1,041 (1+ i) t Kč 4 576 837 CF / (1 + i) Hodnoty CF t (1+ i)t CF / (1 + i)t
2015 4 762 199 7 1,320 3 606 724
2016 4 762 199 8 1,374 3 466 337
2010 4 762 199 2 1,083 4 398 690 2017 4 762 199 9 1,429 3 331 415
2011 4 762 199 3 1,126 4 227 477
2012 4 762 199 4 1,172 4 062 928
2013 4 762 199 5 1,220 3 904 785
2014 4 762 199 6 1,269 3 752 796
2018 4 762 199 10 1,487 3 201 744
2019 4 762 199 11 1,548 3 077 121
2020 4 762 199 12 1,610 2 957 348
Celkem x x x 44 564 203
Zdroj: Vlastní výpočet autorky pomocí programu Excel
Výpočet ČSH pomočí tabulky č. 13: SHCF = 45 917 266 Kč KV= 22 074 800 Kč
ČSH = 45 917 266 – 22 074 800 = 23 842 466 Kč Čistá současná hodnota vyšla vyšší než 0, investiční projekt je pro podnik přijatelný, zaručuje požadovanou míru výnosu a zvyšuje tržní hodnotu firmy.
7.2.2 Metoda indexu ziskovosti (rentability) Tato metoda je značně propojena s metodou čisté současné hodnoty. Vyjadřuje relativní vztah mezi aktualizovanými peněžními příjmy a kapitálovými výdaji. Matematicky se dá vyjádřit: n
IR =
SHCF = KV
CFt
∑ (1 + i) t =1
t
KV
Symboly jsou stejné jako u předchozí metody.
Je- li ČSH kladné číslo, tak je index ziskovosti větší než 1, v opačném případě by byla hodnota indexu menší než 1.
- 48 -
Výpočet indexu ziskovosti: SHCF = 45 917 265,76 Kč = 22 074 800,00 Kč
KV
IR =
45917265,76 = 2,08 22074800,00
IR = 2,08
Index ziskovosti vyšel vyšší než jedna, což je pro podnik velmi příznivé, uskutečnění projektu by nemělo firmu nijak ohrozit či jí způsobit finanční problémy.
7.2.3 Metoda vnitřního výnosového procenta (vnitřní míra výnosu) Smyslem vnitřní míry výnosu je procentně vyjádřit míru zhodnocení kapitálu podniku, která by při jejím využití jako diskontní míry vedla k rovnosti současné hodnoty příjmů z investice a současné hodnoty kapitálových výdajů. Jde o vyjádření takové diskontní míry, při které bude ukazatel čisté současné hodnoty roven 0: n
1
∑ CF * (1 + i) t =1
t
n
= KV
kde: CFt
… peněžní příjmy v jednotlivých letech životnosti projektu
KV
… kapitálové výdaje
n
… jednotlivá léta životnosti projektu
N
… doba životnosti projektu
i
… hledaný úrokový koeficient
Tato metoda nám také může zodpovědět otázky, kolik procent mohou činit náklady na kapitál, aby podnik neprodělal, a o kolik procent výnosů se investoři připraví, když projekt neuskuteční.
- 49 -
Postup výpočtu VVP: 1. Zvolíme libovolnou úrokovou míru, kterou diskontujeme očekávané peněžní příjmy. 2. Součet diskontovaných peněžních příjmů porovnáme s kapitálovým výdajem. 3. Když jsou diskontované peněžní příjmy vyšší než kapitálový výdaj, zvolíme vyšší úrokovou míru a celý propočet se opakuje při této úrokové míře. Jestliže jsou diskontované příjmy menší než kapitálový výdaj, opakujeme propočet se zvolenou nižší úrokovou mírou. 4. Hledané VVP vypočteme pomocí interpolace. [6]
Ad 4) Při výpočtu lze využít vzorec pro lineární interpolaci: VVP = in +
ČSH n (iv − in ) ČSH n + ČSH v
kde: VVP …
vnitřní výnosové procento
in
…
nižší zvolená úroková míra
iv
…
vyšší zvolená úroková míra
ČSHn …
čistá současná hodnota při nižší úrokové míře3
ČSHv …
čistá současná hodnota při vyšší úrokové míře3
Výpočet VVP pomocí tab. č. 14: Při 4,05% úroku je součet diskontovaných peněžních příjmů vyšší než kapitálové výdaje, při 19,08% úroky jsou diskontované peněžní příjmy menší než kapitálový výdaj. Proto leží hodnota VVP mezi 4,05% a 19,08%. Nyní bude využit vzorec pro lineární interpolaci:
VVP = 0,0405 +
22 489 403 22 489 403 + 188 879
* (0,190836 - 0,0405) = 0,189583907
VVP = 0,189583907 * 100 = 18,95%
3 Čistou současnou hodnotu uvažuji v absolutní hodnotě
- 50 -
Rovnala-li by se hodnota zvolené úrokové míry přibližně 18,95%, tak by se diskontovaný příjem rovnal kapitálovým výdajům, čistá současná hodnota by se blížila nule. Při porovnání vypočteného procenta s podnikovou diskontní mírou (18,95% > 4,05%) je patrné, že projekt přináší vyšší výnosnost než je výnosnost požadovaný. Z toho vyplývá, že je projekt pro firmu přijatelný.
TAB. 14 Výpočet ČSH při různé diskontní míře [Kč]
Roky Peněžní příjem při k = 4,05% 2009 4 576 836,77 4 398 689,83 2010 4 227 477,01 2011 4 062 928,41 2012 3 904 784,64 2013 2014 3 752 796,38 3 606 724,06 2015 3 466 337,39 2016 3 331 415,08 2017 3 201 744,43 2018 3 077 121,03 2019 2 957 348,42 2020 44 564 203,46 Celkem 22 074 800,00 KV 22 489 403,46 ČSH Zdroj: Vlastní výpočet v program Excel
Peněžní příjem při k = 19,08 % 3 999 038,21 3 358 177,12 2 820 016,46 2 368 098,09 1 988 601,36 1 669 920,43 1 402 309,32 1 177 583,92 988 871,62 830 401,18 697 326,23 585 577,05 21 885 920,96 22 074 800,00 -188 879,04
7.2.4 Metoda doby návratnosti Užitím této metody lze přesně objasnit, kdy se kumulované peněžní toky vyrovnají původním nákladům na investici. Jsou-li investiční náklady vynaložené po delší časové období, je nutné je diskontovat.
- 51 -
TAB. 15 Výpočet doby návratnosti
Kapitálový
SHCF [Kč] Rok
Roční
Kumulovaná
2009
4 576 836,77
4 576 836,77
2010
4 398 689,83
8 975 526,60
2011
4 227 477,01
13 203 003,62
2012
4 062 928,41
17 265 932,03
2013
3 904 784,64
21 170 716,66
2014
3 752 796,38
24 923 513,05
výdaj [Kč]
22 074 800
Zdroj: Vlastní výpočty v programu Excel
Výpočet doby návratnosti pomocí tabulky č. 15: Z tabulky je patrné, že se vynaložené náklady navrátí formou příjmů z investice mezi roky 2013 a 2014. K výpočtu přesnější doby je nutné využít následující propočet.
Doba návratnosti = 5 +
22 074 800 - 21170 716,66 = 5,2409 roku 24 923 513,05 - 21170 716,66
Přesný výpočet na dny lze provést jako 0,2419 * 365 = 88 dní
5 let a 88 dní < 12 let
Za 5 let a 88 dní dojde k pokrytí investičních nákladů – kapitálového krytí. Doba je tedy kratší, než je předpokládaná doba životnosti. I v tomto případě je investice výhodná.
- 52 -
8 DISKUSE Městská teplárenská společnost a. s. Litovel je společnost, která vyrábí a distribuuje teplo a elektřinu pro město Litovel. K dalším službám patří dodávky, montáž a servis zařízení v oboru vytápění, voda, elektro a plyn. Cílem této bakalářské práce je vyhodnocení ekonomické efektivnosti investice společnosti – pořízení nových kogeneračních jednotek. Pro výpočet byly využity metody, uvedené v odborné literatuře, zabývající se hlavně investováním, celkovým
řízením a analýzou podniku. Zdrojem finančního krytí projektu je investiční úvěr poskytnutý Českou spořitelnou. Firma také požádala o dotace z Operačního programu podnikání a inovace, programu EKO-ENERGIE. V první části práce byly pomocí odborné literatury shrnuty jednotlivé metody, jejich podstata a odlišnosti. Primárně jsou tyto metody rozdělovány na dvě části, na metody dynamické a statické. Hlavní odlišnost lze u metod statických spatřit v tom, že neberou v úvahu faktor
času. Na jednu stranu je to výhodné, jejich výpočet je pak jednoduchý a lidé je tedy často vyhledávají a užívají. Dynamické metody již faktor zohledňují. Jejich využití je výhodné, když je investice charakteru dlouhodobého a je třeba zjistit, jaká bude její efektivnost v čase, zda se vynaložené náklady po určité době navrátí, v jaké výši atd. Ve vlastní práci byly nejdříve vypočteny budoucí výnosy a náklady investice, podniková diskontní míra a cash flow z investice. Následně byly tyto hodnoty využity při výpočtu statických a dynamických metod (viz tabulka č.16).
Tab. 16 Souhrnné výsledky
Ukazatel Hodnota 1 839 567 Kč Provozní náklady 4,05 % Podniková diskontní míra 22 489 403 Kč Čistá současná hodnota 2,08 Index ziskovosti 18,95 % Vnitřní výnosové procento 13,24 % Průměrná výnosnost 5 let a 88 dní Doba návratnosti Zdroj: Vlastní výpočet pomocí programu Excel
- 53 -
Hodnocení všech výsledků je pozitivní a je zřejmé, že projekt je pro firmu výhodný. Čistá současná hodnota vyšla 23 842 466 Kč. Tento ukazatel je nejdůležitější. Vyšla-li by hodnota záporná, investici je nutné odmítnou. V případě investice MTS však za 12 let životnosti přinese nejen stanovenou hodnotu podnikové diskontní míry, ale také zisk. Investice tedy podporuje růst firmy. Index ziskovosti vyšel 2,08, je vyšší než jedna, což znamená, že z každé koruny vložené do podnikání investice přinese 2,08 Kč zpět. Obecně je známé, že je-li čistá současná hodnota kladná, výpočet tohoto ukazatele není nutný. Vnitřní výnosové procento je další důležitou metodou. Výpočtem se hledá taková úroková míra, při které se čistá současná hodnota rovná kapitálovým nákladům. Hodnota VVP vyšla velmi příznivě 18,95%. Podniková diskontní míra je rovna 4,05%. Při srovnání těchto dvou hodnot je patrný značný rozdíl. Kdyby byla podniková diskontní míra rovna 18,95%, investice by firmě přinesla pouze příjem rovnající se kapitálovým výdajům. Dalším metodou je stanovení doby návratnosti investice. Ukazuje dobu potřebnou k navrácení finančních prostředků, které musely být do investice vloženy. V energetických odvětvích se za přiměřenou dobu návratnosti považuje doba 8 let. Doba návratnosti byla vypočítána na 5 let a 88 dní. Z tohoto pohledu je investice pro firmu přijatelná. Tyto hodnoty však přesně neřeknou výsledky jednotlivých let. Pouze realističtěji vyobrazí budoucí příjmy z investice. Podnik proto musí mít na zřeteli, že může dosáhnout výsledků jak nižších, tak vyšších. Každý investiční projekt s sebou nese i určitá rizika. V případě popisované investice existují tato hlavní rizika: nákupní cena plynu a prodejní cena elektřiny se začne vyvíjet jinak než investor předpokládá, odběratelé budou nutit investora ke snížení ceny tepla. Z výsledků dynamických metod jasně vyplývá, že i v případě vyššího růstu provozních nákladů a stagnace výnosů bude investice efektivní. V případě druhého rizika investor předpokládá snížit cenu tepla pro odběratele, tím sice sníží zisk, ale zabezpečí si konkurenční výhodu při dodávkách tepelné energie. Podrobnější popis a rozbor rizik je nad rámec bakalářské práce.
- 54 -
9 ZÁVĚR Hlavním cílem této bakalářské práce bylo zhodnocení efektivnosti investice (nákup nových kogeneračních jednotek a jejich výměna za staré). Důvodem investice bylo, že staré zařízení bylo již plně odepsané, opotřebované. Projekt byl realizován v roce 2008 Městskou teplárenskou společností a. s. Litovel. Životnost nových kogeneračních jednotek je 12 let. V roce 2008 firma neměla dostatečné množství vlastních financí, proto musela využít zdroje cizí, investiční úvěr poskytnutý Českou spořitelnou. Chtěla také využít dotaci z programu EKO-ENERGIE, dotaci však neobdržela. Výpočtem odborných metod a vyhodnocením výsledků je patrné, že investování do nových kogeneračních jednotek je vysoce efektivní. Všechny výsledky užitých metod vyšly pozitivní. Rizikovost projektu je stanovena jako nízká. Přesto by měla firma neustále sledovat vývoj cen vstupních komodit, především zemního plynu a elektrické energie. Na základě tohoto vývoje potom pružně reagovat a promítat je do cen výstupů, do ceny tepla a elektrické energie. Pro zachování konkurenceschopnosti na trhu s teplem může firma i snížit cenu tepla na úkor zisku z prodeje elektrické energie. Na základě uvedených informací lze konstatovat, že realizace projektu je pro Městskou teplárenskou společnost velmi výhodná a lze ji doporučit.
- 55 -
SEZNAM LITERATURY
1. Dolanský, V., Měkota. V., Němec V. Projektový management,
1. vyd.
Praha: Grada Publishing, 1996. 376 s. ISBN 80-7169-287-5.
2. Mlčoch, J. Rozbory a hodnocení efektivnosti investic v podnikové praxi. 1. vyd. Praha: Linde Praha, 1991. 61 s. ISBN 80-7038-121-3.
3. Synek, M. a kol. Manažerská ekonomika. 4. vyd. Praha: Grada Publishing, 2007. 452 s. ISBN 978-80-247-1992-4.
4. Synek, M. a kol. Podniková ekonomika. 1. vyd. Praha: C. H. Back 1999. 456 s. ISBN 80-7179-228-4.
5. Valach, J. a kol. Finanční řízení podniku. 1. vyd. Praha: Ekopress, 1997. 247 s. ISBN 80-901991-6-X.
6. Valach, J. Investiční rozhodování a dlouhodobé financování (1. část). 1. vyd. Praha: Ediční oddělení VŠE Praha, 1997. 156 s. ISBN 80-7079-520-4.
7. Žídková, D. Investice a dlouhodobé financování 2. vyd. Praha: Provozně ekonomická fakulta ČZU v Praze, 2001. 154 s. ISBN 80-213-0772-2.
- 56 -
SEZNAM TABULEK TAB. 1
Výroba elektrické energie staršími kogeneračními jednotkami
TAB. 2
Parametry výroby elektrické energie pomocí nových kogeneračních jednotek
TAB. 3
Staré zařízení
TAB. 4
Kapitálové výdaje na projekt
TAB. 5
Daňové odpisy
TAB. 6
Účetní odpis
TAB. 7
Plánované tržby za rok 2009
TAB. 8
Plán tržeb [Kč]
TAB. 9
Provozní náklady [Kč]
TAB. 10
Výpočet cash flow
TAB. 11
Hodnoty pro výpočet průměrného zisku před zdaněním [Kč]
TAB. 12
Výpočet zisku po zdanění [Kč]
TAB. 13
Výpočet ČSH
TAB. 14
Výpočet ČSH při různé diskontní míře [Kč]
TAB. 15
Výpočet doby návratnosti
TAB. 16
Souhrnné výsledky
SEZNAM PŘÍLOH PŘÍLOHA 1 Fotografie starých kogeneračních jednotek PŘÍLOHA 2 Fotografie nové kogenerační jednotky a dispečerského pracoviště PŘÍLOHA 3 Karta majetku
- 57 -
PŘÍLOHA 1
Staré kogenerační jednotky
PŘÍLOHA 2
Nová kogenerační jednotka
Dispečerské pracoviště
PŘÍLOHA 3
PŘÍLOHA 3 Druhá strana
