Česká ekonomika: 10 let v EU, 1 rok po devizových intervencích

Česká ekonomika: 10 let v EU, 1 rok po devizových intervencích Jiří Rusnok Člen bankovní rady Česká národní banka

Ústí nad Labem, 4. listopadu 2014

Obsah prezentace • Česká ekonomika po vstupu do EU • Reálná konvergence ČR k rozvinutým zemím • Cíl měnové politiky ČNB a režim inflačního cílování. • Co předcházelo rozhodnutí ČNB o kurzovém závazku. • Proč se ČNB rozhodla v listopadu 2013 oslabit korunu? • Co se událo za rok po oslabení koruny? • Možnosti opuštění kurzového závazku. • Finanční stabilita.

2 2


3 3

Růst HDP po vstupu do EU zrychlil Průměrný růst HDP (v %) 8 7

ČR

Slovensko

6

Polsko

Maďarsko

5

EZ12

4 3 2 1 0 -1 -2 98 - 03

04 - 08

09 - 13

Zdroj: Eurostat

• Česká ekonomika (ale i ostatní země střední Evropy) zažila v letech po vstupu do EU až do finanční krize výrazné oživení ekonomického růstu. • Na tato vysoká tempa se však zatím nepodařilo navázat. 4

Exporty do EU – hlavní tahoun růstu České vývozy (v mld. EUR)

Obchodní bilance (v mld. EUR) 40

140 120 100

Mimo EU

Mimo EU

30

Zbytek EU

Zbytek EU

EZ12

20

EZ12

80

Celkem

10

60

0

40

-10

20 0 2000

-20 2002

2004

2006

2008

2010

2012

-30 2000

Zdroj: ČSÚ

2002

2004

2006

2008

2010

2012

Zdroj: ČSÚ

• Od vstupu do EU se hodnota vývozů do zemí EU zvýšila na dvojnásobek (81 % celkových exportů)... • …a přebytek obchodní bilance na pětinásobek. • Obojí potvrzuje rostoucí provázanost ČR s ekonomikami EU. 5

ČR se stala atraktivním cílem zahraničních investorů Kumulace přímých zahraničních investic z EU15 (per capita, v EUR) 10 000 ČR

9 000

Maďarsko

8 000

Polsko

7 000

Slovensko

6 000 5 000 4 000 3 000 2 000 1 000 0 2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

Zdroj: Eurostat

• V porovnání s ostatními zeměmi středoevropského regionu přilákala česká ekonomika relativně největší podíl zahraničních investic; převážně ze „starých“ členských států EU. 6

Finanční toky mezi EU a ČR – celkový vývoj Toky mezi EU a ČR v letech 2004-2013, čistá pozice ČR (mld. Kč)

Zdroj: Ministerstvo financí ČR

• Česká republika je od vstupu do EU tzv. čistý příjemce (saldo mezi příjmy z EU a platbami do EU je trvale v přebytku). 7


8 8

Reálná konvergence - HDP HDP v paritě kupních sil (per capita, průměr EU15 = 100) 110

Průměr EU15 100 90 80 70 60 50 40

ČR

Slovensko

Polsko

Maďarsko

30 1995

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009

2011

Zdroj: Eurostat

• Na rozdíl od ostatních zemí regionu se české ekonomice po roce 2007 nepodařilo udržet trend přibližování ekonomického výkonu k zemím EU15. 9

Reálná konvergence – čistý národní důchod Čistý národní důchod (podíl na HDP v %)

Čistý národní důchod (průměr EU15 = 100) 110

88

100

86

90

84

80

82

70

80

60

78

50

76

40

74 EU15 Maďarsko Slovensko

30

ČR Polsko

20 1995

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009

2011

EU15 ČR Maďarsko Polsko Slovensko

72 70 1995

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009

2011

Zdroj: Eurostat (hodnoty vyjádřené v paritě kupních sil)

• V životní úrovni (měřené ČND) Slovensko předehnalo ČR a ztrátu dohání Polsko. • Podíl českého ČND na HDP dlouhodobě klesá (snižuje se podíl rezidentů na celkových příjmech z české ekonomiky).

10

Vývoj veřejných rozpočtů Veřejný dluh (podíl na HDP v %)

Saldo veřejných rozpočtů (podíl na HDP v %) 6

90

4

80

2

70

0

60

-2

50

-4 -6

ČR Maďarsko Polsko Slovensko

-8 -10 2008

2009

2010

2011

2012

2013

40

ČR Maďarsko Polsko Slovensko

30 20 2008

2009

2010

2011

2012

2013

Zdroj: Eurostat

• K ekonomické recesi a oddálení oživení ČR částečně přispěla také výraznější fiskální restrikce – české veřejné rozpočty díky kombinaci růstu nepřímých daní a škrtů ve výdajích dosahovaly nižšího schodku, než u sousedních států. • Nižší míra veřejného zadlužení však činí českou ekonomiku méně zranitelnitelnou vůči případným dalším vlnám dluhových krizí. 11

Vliv fiskální restrikce • Vládní opatření na snížení deficitu VR svým rozsahem odpovídalo opatřením slovenské vlády. • Rozdíl je ve struktuře: v ČR bylo omezení deficitu dosaženo více na úkor výdajů; především investic. • Kromě toho se ČR v minulosti potýkala s problémy ohledně čerpáním EU fondů.

Opatření vlády pro snížení deficitů (kumulace 2010 – 2013 v % HDP) ČR Opatření na straně příjmů

Slovensko

Polsko

1,6

2,2

0,4

Nepřímé daně

1,4

1,1

0,2

Daně z příjmu FO

0,1

0,1

0,0

Daně z příjmu PO

0,0

0,2

-0,3

Odvody na sociální politiku

0,1

0,7

0,5

3,1

2,4

3,3

Spotřeba

0,6

1,2

0,5

Náhrady zaměstnancům

0,4

0,5

0,4

Sociální dávky

0,1

0,0

0,8

Veřejné investice

1,9

0,7

1,6

4,7

4,6

3,7

Opatření na straně výdajů

Vládní opatření celkem Zdroj: Lisický a kol., ECFIN

12

Pracovní síla (věk 15 – 64 let, podíl na celkové populaci v %) 74 72 70 68 66 64

Eurozóna

62

ČR

60

Maďarsko

58

Polsko

56

Slovensko

54 1995

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009

2011

2013

2020F

2030F

2040F

Zdroj: Eurostat; Světová banka (dlouhodobé projekce)

• Od roku 2007 poklesla pracovní síla v ČR o 3 %, tedy nejvíce ze všech zemí středoevropského regionu. • Vzhledem k dlouhodobým projekcím demografického vývoje nelze očekávat v dohledné době pozitivní obrat v nastoupeném trendu. 13

Produktivita práce

• Současná produktivita ČR odpovídá produktivitě SRN v roce 1980 a USA v roce 1970 (!). • Nezbytným impulsem k návratu na trend dlouhodobého přibližování k vyspělejším ekonomikám je tedy především zvýšení produktivity.

Produkt/hodinu v USD (přepočteno na paritu kupních sil)

Rok kdy byla produktivita srovnatelná s produktivitou ČR

44,5 50,8 27,7 49,1 49,2 21,9 37,1 35,8 26,2 23,2 29,1 41,2 44,3 42,3 56,2

1976 1980 1980 1983 1995 srovnatelné 23,2 2010 1983 1985 1991 1970 (!)

Rakousko Belgie ČR Francie Německo Maďarsko Itálie Japonsko Korea Polsko Slovensko Španělsko Švédsko Velká Británie USA Zdroj: OECD

14


15 15

Hlavní role centrální banky • V rámci měnové politiky ČNB zabezpečuje cenovou stabilitu a podporuje obecnou hospodářskou politiku vlády vedoucí k udržitelnému hospodářskému růstu (pokud tím není dotčen hlavní cíl ČNB). • V rámci péče o finanční stabilitu ČNB sleduje a posuzuje rizika ohrožení stability finančního systému a v zájmu předcházení vzniku nebo snižování těchto rizik přispívá prostřednictvím svých pravomocí k jeho odolnosti.

16

Cíle ČNB pro inflaci • • • • • 2%

Cenová stabilita = nikoliv neměnnost či dokonce pokles cen, nýbrž v průměru jejich mírný růst Od roku 1998 provádí ČNB měnovou politiku v režimu cílování inflace Od roku 2010 je cíl ČNB stanoven ve výši 2 % ČNB usiluje o to, aby se skutečná hodnota inflace nelišila od cíle o více než jeden procentní bod na obě strany; měnová politika nereaguje na prvotní dopady změn nepřímých daní – tzv. měnověpolitická inflace Svého cíle ČNB dosahuje změnami v nastavení úrokových sazeb a výjimečně i s využitím dalších nástrojů. Přitom se dívá 12–18 měsíců dopředu. 8 7

cíle pro celkovou inflaci

cíle pro čistou inflaci

6 5 4 3 2 1 0 12/97 98

99 2000 01

2

3

04

05

06

07

08

09

10

11

12

13

14

17 17

Cenová stabilita = nízká, ale kladná inflace • Jedním z důvodů kladného inflačního cíle je statistické nadhodnocení • při měření není zcela zohledněn růst kvality (ne každý růst ceny je zdražením) • v realitě nahrazování dražšího zboží levnějším – není ihned zohledněno • zásadní revize spotřebního koše jen jednou za 5 let (naposledy leden 2012)

• Cílem ČNB je proto 2% meziroční růst CPI • cílovat nulovou inflaci by znamenalo riziko časté deflace a rychlejšího vyčerpání prostoru pro pokles sazeb: ty by při inflačními cíli 0 % dlouhodobě byly 1 % nikoliv 3 % • podobně tak činí i všechny ostatní centrální banky ve vyspělých zemích


19 19

Česká ekonomika jen pomalu opouštěla recesi (HDP, meziročně v %)

(HDP, 1Q 2008 = 100) 120

12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10

ČR Německo

115

Rakousko

(YoY %)

(1Q 2008 = 100)

Polsko 110

Slovensko

105

100

95

I/08

I/09 ČR Polsko

I/10

I/11 Německo Slovensko

I/12

I/13 Rakousko

90 I/08

I/09

I/10

I/11

I/12

I/13

Source: Eurostat

• Od poloviny roku 2008 prošla česká ekonomika vleklou recesí ve tvaru písmene ‚W‘ a tempo oživení významně zaostávalo za ostatními zeměmi regionu. • Nejdelší recese v historii ČR se promítla do prohloubení záporné mezery potenciálního produktu na -2 % až -4 %.

20

Vývoj na trhu práce do podzimu 2013 Ukazatele trhu práce (v %) 8 6 4 2 0 -2 -4 I/09

I/10

I/11

I/12

I/13

I/14

Podíl nezaměstnaných osob Průměrná nominální mzda v podnikatelské sféře (mzr. změna) Reálná spotřeba domácností (mzr. změna)

• Vývoj na trhu práce byl rovněž velmi nepříznivý. • Vnější i vnitřní faktory recese byly zesíleny špatnou ekonomickou náladou českých firem a domácností. 21

Cenový růst citelně zpomaloval Meziroční inflace (v %)

• Inflace v roce 2013 klesala a dostala se až k dolní hranici tolerančního pásma cíle ČNB (1 %), a to i přes zvýšení DPH a daní z cigaret od ledna 2013. • Reálně hrozilo, že v roce 2014 dojde k propadu do deflace, která by mohla v české ekonomice dlouhodobě „zakořenit“ a zbrzdit její oživení. 22

Česká inflace v evropském kontextu Říjen 2013 (meziročně v %)

Zdroj: Eurostat

• Meziroční růst harmonizovaného indexu spotřebitelských cen (HICP), po vyloučení vlivu předchozího zvýšení nepřímých daní, se v říjnu již dostal do záporných hodnot. • Cenovým vývojem se tak Česká republika podobala zemím tzv. periferie eurozóny. 23

Ceny výrobců (meziročně v %) 40

8

30

6

20

4

10

2

0

0

-10 -20 -30

-2 Zemědělští výrobci (levá osa) Tržní služby

-40

Zpracovatelský průmysl Stavebnictví

-4 -6 -8

Zdroj: ČSÚ

• Před listopadem 2013 byly patrné deflační tendence i v klesajících cenách napříč všemi sektory; tedy jak u výrobců, tak u stavebních prací či tržních služeb. 24

Inflační očekávání setrvale klesala (Očekávaný meziroční růst spotřebitelských cen na rok dopředu, v %) 5,5 5,0

Finanční trh

Podniky

4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0

Zdroj: Česká národní banka

• Inflační očekávání finančních i nefinančních institucí v průběhu roku 2013 pokračovala v sestupném trendu.

25


26 26

Měnověpolitické úrokové sazby 6%

5%

4%

3%

2%

1%

Lombardní sazba

2T repo sazba

7.13

1.13

7.12

1.12

7.11

1.11

7.10

1.10

7.09

1.09

7.08

1.08

7.07

1.07

7.06

1.06

7.05

1.05

7.04

1.04

7.03

1.03

7.02

1.02

0%

Diskontní sazba

Zdroj: Česká národní banka

• •

ČNB od poloviny roku 2008 uvolňovala měnovou politiku standardním nástrojem v režimu cílování inflace, tj. snižováním úrokových sazeb. Úrokové sazby narazily na podzim 2012 na svou nulovou dolní mez. V případě potřeby dalšího uvolnění MP tak bylo nutno sáhnout k jinému nástroji a v podmínkách ČR je nejúčinnější použít devizový kurz. 27

Úroková sazba a měnový kurz • V minulosti výrazné pohyby kurzu (oslabení kurzu v 1997, 2002–2003, 2008–2009 až k 30 CZK/EUR) • Měnový kurz jako náhrada úrokových sazeb - kurzové oslabení nahrazuje nemožnost poklesu úrokových sazeb do výrazně záporných hodnot • ČNB by v případě dostatečného prostoru snížila MP sazby o 0,75 p.b. až 1 p.b., což by zřejmě vedlo k oslabení kurzu v podobném rozsahu (více rozloženého v čase), jako způsobily intervence

28

Měnové podmínky v dlouhodobém pohledu 40

Vývoj 2T Repo sazby (v%) a kurzu koruny k euru

10

38

9

36

8 CZK/EUR 2T REPO (pravá osa)

34

7 6

32 5 30 4 28

3

26

2

24

1

22

0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Zdroj: Česká národní banka

• Stejně jako v předchozích obdobích ekonomického útlumu došlo k výraznému uvolnění měnových podmínek v obou jejich složkách, poprvé se však stala omezením nulová dolní mez úrokových sazeb. 29

Potenciální důsledky pasivní měnové politiky

Co by se pravděpodobně stalo, pokud by ČNB nepřistoupila k intervencím? • Pokles cen minimálně na 2-3 čtvrtletí; spotřebitelské ceny a ceny výrobců by klesaly přibližně o 1 %; • radost spotřebitelů z klesajících cen by kalily zprávy o omezování výroby a propouštění; • koruna by pravděpodobně posílila a oživení ekonomické aktivity by se výrazně zbrzdilo; • Pokles inflačních očekávání domácností a firem by dále prohluboval. ⇒To vše by vytvářelo podmínky pro nástup dlouhodobé deflace. 30

Proč je deflace nebezpečná? Dochází ke snižování mezd a propouštění •

záporná inflace způsobuje růst reálných mzdových nákladů a nutnost propouštět

Narůstá reálná dluhová zátěž •

•

hypotéky: domácnosti splácejí úvěry, jejichž hodnota se nominálně nemění, které použily na koupi nemovitostí, jejichž cena se však snižuje, a to při klesajících mzdách a celkových příjmech možné problémy pro finanční stabilitu – hrozba nárůstu problémových úvěrů

Deflačně-recesní spirála •

v očekávání poklesu cen řada podniků či domácností odkládá své nákupy na pozdější dobu → chybí poptávka → není potřeba tolik vyrábět → firmy propouštějí, snižují se příjmy domácností i zisky podniků → to tlačí na další pokles cen

31

Rizika deflace: příklady z historie (i současnosti) • „Velká deprese“ ve 30. letech • Dvě dekády deflačního vývoje v Japonsku • Východní Německo po sjednocení • Země jižního křídla eurozóny • MMF ve svých zprávách již rok upozorňuje na nebezpečí velmi nízké inflace ve vyspělých zemích, zejména v eurozóně

32

Rozhodnutí BR o oslabení devizového kurzu (7/11 2013)

• ČNB se rozhodla začít používat devizový kurz, jakožto další nástroj měnové politiky: „ČNB je rozhodnuta intervenovat v takovém objemu a tak dlouho, jak bude potřeba k dosažení požadované hodnoty měnového kurzu, a tím k hladkému plnění jejího inflačního cíle v budoucnosti.“ • ČNB se rozhodla oslabit kurz koruny na 27/EUR, což přibližně odpovídá snížení úrokových sazeb o 1 procentní bod. • Kurzový závazek byl stanoven jako jednostranný. To znamená, že ČNB bude bránit posílení kurzu pod hladinu 27/EUR, zatímco nad touto úrovní ponechá vývoj kurzu v souladu s vývojem nabídky a poptávky. 33

Vývoj kurzu a devizové intervence Kurz koruny a závazek ČNB

Devizové operace ČNB od roku 1998

• Kurz rychle oslabil k hranici 27 CZK/EUR, následně se stabilizoval mírně nad ní; intervence probíhaly jen v prvních dnech. • Od té doby ČNB do vývoje kurzu v souladu s jednostranných charakterem svého kurzového závazku přímo nezasahuje. 34 34

Oslabení koruny z pohledu zahraničí MMF a OECD: • Oslabení koruny doporučovaly již na jaře 2013 • Krok ČNB kladně hodnotili a vyjádřili podporu pro pokračování v uvolněné měnové politice • Guvernér ČNB oceněn prestižními cenami • Guvernér centrální banky ve střední a východní Evropě pro rok 2013 (cena magazínu Emerging Markets) • Guvernér centrální banky v Evropě pro rok 2014 (cena magazínu The Banker, Financial Times Group)

35

Používání kurzu versus přijetí eura • Oslabení koruny s přijetím € nesouvisí ------------------------------------------------------------• Vstupem do EU se ČR zavázala přijmout euro • konkrétní datum přijetí eura však nebylo stanoveno

• ČR si zatím ponechává českou korunu, což jí umožňuje vykonávat vlastní MP • měnový kurz hraje důležitou roli

• Vstup do eurozóny přinese neodvolatelné stanovení kurzu ve stálém poměru

• MP bude delegována do rukou ECB, tato MP je jednotná pro všechny země eurozóny

36


37 37

Ekonomické prostředí do listopadu 2013

Měnové podmínky

Zahraniční poptávka Fiskální politika Ekon. sentiment

• V letech 2012-2013 působila proti růstu HDP zahraniční poptávka (dluhová krize v eurozóně), domácí konsolidace vládních rozpočtů i velmi slabý sentiment domácností a firem. • Uvolněné měnové podmínky ekonomiku podporovaly, ale ne dost. 38

Ekonomické prostředí nyní Zahraniční poptávka Měnové podmínky Ek. sentiment

• Nyní podporují růst ekonomiky prakticky všechny faktory, přičemž u měnových podmínek to platí díky opatření ČNB ve výrazně zvýšené míře. • Při pasivní měnové politice by se naopak působení měnových podmínek mohlo stát překážkou oživení (zvýšení reálných sazeb, posílení kurzu).

39

Klíčové ukazatele – tehdy a nyní

Hrubý domácí produkt (s.o.) Index spotřebitelských cen Obecná míra nezaměstnanosti - věk 15-64 let (s.o.) Průměrná nominální mzda v podnikatelském sektoru (v Kč) (s.o.) Průměrná nominální mzda Počet volných pracovních míst Hrubý provozní přebytek nefinančních podníků Význam nedostatečné poptávky jako bariéry růstu (v %) Souhrný indikátor důvěry (index)

meziročně v % Dostupné k 7.11.2013 Dostupné k 9.10.2014 II/13 -1,3 II/14 2,5 9/13 1,0 9/14 0,7 9/13 7,1 8/14 6,3 II/13 25 199 II/14 25 542 II/13 1,2 II/14 2,3 9/13 39 040 8/14 54 724 II/13 1,3 II/14 14,5 IV/13 52,0 III/14 43,9 10/13 88,9 9/14 93,2

• Téměř všechny klíčové makroekonomické ukazatele se viditelně změnily v příznivém směru – tedy v souladu s tím, co ČNB avizovala. • Inflace je oproti loňskému podzimu nižší (ovšem po očištění o vliv změn nepřímých daní se naopak mírně zvýšila).

40 40

Oživení ekonomiky Příspěvky jednotlivých složek reálného HDP do meziročního růstu (v p.b.) 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 I/12

Zahraniční obchod

I/13

Investice

Spotřeba vlády

I/14

Spotřeba domácností

HDP

Zdroj: ČSÚ

• Česká ekonomika se v polovině roku 2013 vynořila z recese, díky oživení spotřeby domácností, investic a exportů.

41

Trh práce Míra nezaměstnanosti (v %)

Počty zaměstnanců a úvazky (v %, p.b.) 3

9

2 v p.b. resp. v %

8 7 6 5

1 0 -1 -2

Podíl nezaměstnaných osob

-3

Obecná míra nezaměstnanosti (VŠPS)

-4

4

I/10

I/11

I/12

I/13

I/14

Úvazek na zaměstnance Počty zaměstnanců

3 1/08

• • • •

1/09

1/10

1/11

1/12

1/13

1/14

Počty zaměstnanců přepočtené na plný úvazek

Nezaměstnanost díky růstu ekonomiky postupně klesá. Firmy začaly opět prodlužovat průměrnou délku odpracovaných hodin. Počet volných pracovních míst je nejvyšší za posledních pět let. Růst mezd v soukromém sektoru se obnovil. 42

Očekávaný vývoj HDP a jeho složek Růst HDP (meziročně v %)

Prognóza složek HDP (v %)

5

12

4

10

3

8

2

6

1

4

0

2

-1 -2

0

-3

-2 I/12

I/13

I/14

Zpráva o inflaci III/2014 Zdroj: ĆNB

• • •

I/15

I/16

Zpráva o inflaci IV/2013 (alt.)

11,0 9,5 7,7 5,1

4,9

3,0

2,9 1,9

1,9

2014F

2015F

2,8

3,4 2,0

2016F

-4 -6

HDP

Domácnosti

Investice

Exporty

Zdroj: ČNB, Zpráva o inflaci III/2014

Tempo oživení domácí poptávky a ekonomického růstu je v porovnání s prognózou z listopadu 2013 (kdy ČNB zahájila devizové intervence) více proinflační. Předpokládané zrychlení růstu mezd a posílení ekonomické důvěry domácností podpoří pokračující růst soukromé spotřeby. Hlavními tahouny ekonomického růstu pravděpodobně zůstanou i v následujících čtvrtletích vývozy a investice. 43

Růst zahraniční poptávky a vývozu Tempo růstu vývozů a dovozů (%, mzr.) 20

Vývozy

20

Dovozy Zahr. poptávka

15

10

15

10

5

5

0

0

I/10

I/11

I/12

I/13

I/14

I/15

I/16

Zdroj: ČSÚ, výpočty ČNB

• Růst vývozu (a spolu s ním i dovozu) zřetelně předstihuje dynamiku zahraniční poptávky, a to s přispěním oslabeného kurzu koruny a velmi dobré výkonnosti automobilového průmyslu. 44

Vývoj v eurozóně HDP (meziročně v %) 4,5 4,0

Ceny výrobců (meziročně v %) Září 2014

6,0

Listopad 2013

5,0

3,5

4,0

3,0

3,0

2,5

2,0

2,0

1,0

1,5

0,0

1,0

-1,0

0,5

-2,0

0,0

-3,0 I/10

I/11

I/12

I/13

I/14

I/15

I/16

Září 2014 Listopad 2013

I/10

I/11

I/12

I/13

I/14

I/15

I/16

Zdroj: Consensus Forecast

• Na rozdíl od rostoucí domácí poptávky, vytváří pomalejší ekonomický růst v eurozóně a pokračující pokles cen tamních výrobců významné protiinflační riziko. • Obě rizika mohou posílit vlivem pokračujícího konfliktu na Ukrajině, v případě jeho další eskalace a s tím spojeného zpřísnění sankcí. 45

Vývoj úvěrů v eurozóně Úvěry se selháním (% celkových pohledávek bank)

Růst úvěrů v eurozóně (meziročně v %)

35

5

30

4

25

3

20

2

15

1

10

0

5

-1

0

-2 -3 -4 1.10 5.10 9.10 1.11 5.11 9.11 1.12 5.12 9.12 1.13 5.13 9.13 1.14 5.14 2012 Zdroj: ECB

• • • • •

2013

Spotřebitelské

Na bydlení

Nefinanční podniky

Jednu z hlavních překážek svižnějšího oživení eurozóny (především její periferie) představuje poměrně vysoká míra veřejného a soukromého zadlužení. Na jedné straně tíží banky v periferních zemích poměrně vysoký podíl špatných úvěrů (který navíc v některých zemích dál roste),… …na druhé straně nadále pokračuje snižování zadlužení firem a domácností (tzv. deleveraging), částečně díky nízké investiční poptávce. Obojí se projevuje pokračujícím poklesem úvěrů, navzdory předchozímu uvolnění měnové politiky ECB. Vývoj úvěrové báze tak nadále představuje významné deflační riziko.

46

Hlavní exportní trhy Hlavní exportní trhy (srpen/13 – červenec/14, v %)

Příspěvky k růstu exportů v p.b. (mzr. v %) 25 20

Ostatní; 18

15 10

USA; 2

5

Maďarsko.; 3

0

Rusko; 3 GB; 5 Polsko; 6

-5

Eurozóna; 63

-10 -15 -20 06

07

08

GB+USA Zdroj: ČSÚ

09

10 RU

11 EU26

12

13

1H14

Ostatní

Zdroj: ČSÚ; EU26 = EU28 bez zahrnutí ČR a Chorvatska

• Hlavním trhem pro české exporty nadále zůstávají země eurozóny, tzv. nové země EU (Polsko, Maďarsko) a Velká Británie. • Význam ruského trhu pro české vývozce sice v posledních letech stoupal, avšak s podílem 3 % nadále zůstává marginální (např. oproti Velké Británii s 5 %). Vývozy na Ukrajinu představují méně než 1 % českých exportů. • V letech 2010 – 2012 růst exportů ro Ruska (hlavně stroje a dopravní prostředky) přispíval k dynamice celkových českých exportů kolem 1 p.b., tedy přibližně jako vývozy do oživujících ekonomik Velké Británie a USA.

47

Vývoj exportů do Ruské federace České exporty do Ruska a ruský HDP (mzr. v %) 80

15

(meziročně v %)

60

10

40 5

20

0

0 -20

-5

-40 -10

-60

-15

-80 1Q06

1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 České exporty do RF (levá osa)

Zdroj: ČSÚ, Bloomberg

• • • •

1Q11

1Q12

1Q13 1Q14 1Q15 HDP RF (pravá osa)

Čeští exportéři využili výrazného oživení ruské konjunktury v letech 2010 – 2012. Citelné ochlazení růstu ruské ekonomiky počátkem roku 2013 (společně s ostatními státy BRICS) se však promítlo i do prudkého zbrzdění českých exportů na ruský trh; tedy již před vypuknutím ukrajinsko-ruské krize. Přímý výpadek vývozu produktů zasažených ruskými sankcemi (potraviny) může dosáhnout kolem 0,1 % z celkových českých exportů. Významnější však mohou být nepřímé dopady, např. kvůli zpomalení růstu eurozóny. 48

Výhled na světový růst HDP 2014 a 2015 8

říjen 2013

7

duben 2014

říjen 2014

6 5 4 3 2 1 0 14

15 Svět

14

15 USA

14

15

Eurozóna

14

15

14

Německo

15 UK

14

15 Čína

14

15

Rusko

Zdroj: IMF World Economic Outlook (srovnání predikcí z října 2013, dubna 2014 a října 2014)

• • • •

Prognózy světového ekonomického růstu se v posledních měsících snížily… …což platí i pro výhled na růst HDP eurozóny. Optimističtější je naopak výhled na ekonomiky USA a Velké Británie Po letošním ochlazení růstu ruské ekonomiky nelze očekávat její viditelné oživení ani v roce 2015 (a tedy ani oživení českých vývozů do RF, bez ohledu na sankce vůči českým exportérům). Výpadek růstu ruské poptávky však českým exportérům do jisté míry kompenzuje svižný růst poptávky USA a Británie (celkově 7% podíl na českých vývozech), jejichž HDP by (podle aktuální predikce IMF) měl v příštím roce vzrůst kolem 3 %.

49

Cenové indexy signalizují návrat k cenové stabilitě (meziroční změny v %, bez vlivu změn daní) 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 -6 1/10

1/11

1/12

1/13

1/14

Korigovaná inflace bez pohonných hmot (PH) Ceny neobchod. statků bez regulovaných cen Ceny ostatních obchod. statků bez potravin a PH Zdroj: ČNB

• Jádrová inflace se v dubnu vrátila do kladných hodnot. • Do zřetelného růstu se z hodnot poblíž nuly vrátily ceny služeb. • Na překmit cen obchodovatelných statků (zboží) do kladných hodnot mělo vliv oslabení kurzu koruny ze závěru loňského roku. • Vliv kurzu však částečně tlumí pokles výrobních cen v zahraničí. 50

Obrat k růstu zaznamenaly i ceny výrobců (meziroční změny v %)

40

8

30

6

20

4

10

2

0

0

-10

-2

-20

-4

-30 -40

Zemědělští výrobci (levá osa)

Zpracovatelský průmysl

Tržní služby

Stavebnictví

-6 -8

Zdroj: ČNB

51

Prognóza inflace HDP (meziročně v %)

Ceny výrobců (meziročně v %)

4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 IV/11

III/12

II/13

Zpráva o inflaci III/2014

I/14

IV/14

III/15

Zpráva o inflaci IV/2013 (alt.)

Zdroj: ČNB

• • • •

V porovnání s prognózou z listopadu 2013 je aktuální prognóza návratu inflace k cíli pozvolnější, především díky (oproti očekávání) více deflačnímu prostředí v eurozóně. Protiinflační riziko představuje i nižší výhled na světový růst cen potravin. Obě rizika mohou posílit vlivem pokračujícího konfliktu na Ukrajině, v případě jeho další eskalace a s tím spojeného zpřísnění sankcí. Podle aktuální prognózy by se inflace měla vrátit k cíli v 2. polovině 2015. 52

Prognóza úrokových sazeb 3M PRIBOR (v %)

Zdroj: ČNB

• Prognóza ČNB je založena na předpokladu stability tržních úrokových sazeb na stávající velmi nízké úrovni a používání kurzu koruny jako nástroje měnové politiky do třetího čtvrtletí roku 2015. 53

Rozhodnutí BR z 25. září 2014

• Bankovní rada rozhodla nadále používat FX jako další nástroj uvolňování měnových podmínek a potvrdila závazek intervenovat v případě potřeby na trhu. • Uvedený kurzový závazek je nadále jednostranný. To znamená, že ČNB bude v případě potřeby bránit přílišnému posílení kurzu koruny pod úroveň 27 CZK/EUR. Na slabší straně hladiny 27 CZK/EUR nechává ČNB kurz pohybovat dle vývoje nabídky a poptávky na devizovém trhu. • Rizika prognózy zůstávají mírně protiinflační. Bankovní rada na základě toho opět konstatovala, že Česká národní banka neukončí používání kurzu jako nástroje měnové politiky dříve než v roce 2016. • Návrat do standardního režimu měnové politiky nebude znamenat posílení kurzu na úroveň před vstupem do intervenčního režimu, protože v mezidobí dochází k průsaku slabšího kurzu koruny do cenové hladiny i dalších nominálních veličin. 54


55 55

Jaký může být exit z kurzového režimu? Exit = návrat k standardnímu režimu inflačního cílení, kdy hlavním nástrojem zůstávají úrokové sazby, společně s řízeným floatingem devizového kurzu (není stanoven explicitní závazek ohledně úrovně devizového kurzu. Kdy? Poslední vyjádření bankovní rady indikuje, že Česká národní banka neukončí používání kurzu jako nástroje měnové politiky dříve než v roce 2016. • Opuštění kurzového režimu přijde pouze v okamžiku potřeby dalšího zpřísnění měnové politiky (následného růstu úrokových sazeb), které bude dostatečné natolik, aby nehrozilo riziko opětovného návratu úrokových sazeb k nulové hranici. • Rozhodnutí o oslabení koruny v listopadu 2013 vycházelo z prognózy indikující potřebu snížení úrokových sazeb do záporného teritoria nejméně o 100 bazických bodů. • V případě symetrického přístupu by úvahám o opuštění kurzového režimu měla předcházet přibližně stejná potřeba růstu úrokových sazeb, pokud toto ukáže aktuální prognóza. 56

Jaký bude exit z kurzového režimu?

Jak? Zahájení kurzového režimu ČNB provedly velmi transparentně, stejně transparentně byl měl být proveden i exit z režimu. • V úvahu připadají dvě pravděpodobné varianty: • Jednorázově ohlášený exit, následovaný růstem úrokových sazeb • Fázovaný exit – postupné opuštění kurzového závazku s dvěma či více mezikroky. • „Návrat do standardního režimu měnové politiky nebude znamenat posílení kurzu na úroveň před vstupem do intervenčního režimu, protože v mezidobí dochází k průsaku slabšího kurzu koruny do cenové hladiny i dalších nominálních veličin.“ ⇒ Exit z kurzového závazku bez následného prudkého posílení koruny je nejen možný, ale i žádoucí.

57


58 58

Finanční stabilita • Definice finanční stability podle ČNB: situace, kdy finanční systém plní své funkce bez závažných poruch a nežádoucích důsledků pro současný i budoucí vývoj ekonomiky jako celku a zároveň vykazuje vysokou míru odolnosti vůči šokům. • K narušení finanční stability může docházet: • v důsledku procesů uvnitř finančního sektoru vedoucích ke vzniku zranitelných míst • nebo vlivem silných šoků, jejichž zdrojem mohou být např. vnější prostředí, domácí makroekonomický vývoj, vývoj u hlavních dlužníků a věřitelů finančních institucí, hospodářské politiky nebo změny v institucionálním prostředí. ⇒ Případná interakce zranitelných míst a šoků může vést ke kolapsu systémově významných finančních institucí a narušení funkcí finančního systému při zajištění finančního zprostředkování a platebního styku. ⇒ V krajním případě může nastat finanční krize s nepříznivými dopady na ekonomiku. 59

Finanční stabilita (II) • ČNB pravidelně sleduje, analyzuje a vyhodnocuje vývoj ve všech oblastech relevantních pro finanční stabilitu. • K diskusi aktuálního výhledu rizik se členové bankovní rady ČNB čtvrtletně scházejí v rámci tzv. makrofinančních panelů, s experty klíčových útvarů z oblasti dohledu nad finančním trhem, regulace a analýz finančního trhu, měnové politiky, výzkumu a finanční stability a finančních trhů. • Analýza finanční stability se týká nejen bankovních, ale i nebankovních finančních institucí (investiční společnosti a fondy, penzijní fondy, pojišťovny, subjekty působící na kapitálových trzích apod.). • Předmětem zájmu není stabilita jednotlivých finančních institucí, nýbrž stabilita finančního sektoru jako celku. • Cílem analýzy finanční stability je testování dopadu málo pravděpodobných (avšak možných) nepříznivých scénářů, které by mohly ohrozit stabilitu celého finančního systému.

60

Zátěžové testy – scénáře ekonomického vývoje

Základní scénář založen na prognóze ČNB (Zpráva o inflaci II/2014) • předpokládá oživení domácí ekonomiky v roce 2014, pokračující růst v roce 2015 a pozvolné snižování nezaměstnanosti na horizontu scénáře. Alternativní scénář - Evropa v deflaci • návrat recese ve tvaru „V“, • propad ekonomiky do deflace, • skokový nárůst výnosů státních dluhopisů, • výrazný růst nezaměstnanosti a pokles mezd vede k vyčerpání finančních rezerv části domácností a podniků, • negativní vývoj způsobí nárůst úvěrového rizika a zapříčiní vysoké úvěrové ztráty bankovnímu sektoru. 61

Makroekonomický vývoj v alternativních scénářích (1) • Zátěžový scénář Evropa v deflaci zachycuje zejména riziko zhoršení kvality úvěrového portfolia v důsledku nepříznivého vývoje reálné ekonomiky. Alternativní scénáře: vývoj růstu reálného HDP

Alternativní scénáře: vývoj inflace

(meziročně v %)

(meziročně v %)

5 5 3

4

1

3 2

-1

inflační cíl

1 -3

0 -1

-5

-2 -7 03/11

03/12

03/13

03/14

Základní scénář

Zdroj: ČNB

03/15

03/16

Evropa v deflaci

03/17

-3 03/11

03/12

03/13


03/14

03/15

03/16

03/17

Evropa v deflaci

62

Makroekonomický vývoj v alternativních scénářích (2)

• Zátěžový scénář obsahuje silný šok do nezaměstnanosti a cen nemovitostí.

Alternativní scénáře: nezaměstnanosti

Scénáře vývoje cen nemovitostí

(v %)

((absolutní index; maximum - 3Q 2008=100)) 90

11

85

10

80 9 75 8 70 7

6 03/11

65

03/12

03/13


Zdroj: ČNB

03/14

03/15

03/16

Evropa v deflaci

03/17

60 12/09

12/11 Základní scénář

12/13 Evropa v deflaci

12/15 Skutečnost

63

Výsledky zátěžových testů bank potvrzují odolnost sektoru

• V Základním scénáři se dostávají dvě banky pod 8% hranici: Jedná se o malé banky s aktivy pod 1 % aktiv sektoru. • Jejich obchodní model je zátěžovými testy hodnocen jako neudržitelný. • Ve scénáři Evropa v deflaci by se pod 8% hranici dostalo 11 bank: Bilance těchto bank činí zhruba 17 % aktiv sektoru. • Potřeba kapitálu k dorovnání na 8 % CAR by činila cca 12 mld. Kč (0,3 % HDP). • Celková kapitálová přiměřenost sektoru neklesá pod 12 %.

Dopad alternativních scénářů na kapitálovou přiměřenost bankovního sektoru 90

(v %)

85 80 75 70 65 60 12/09

12/11 Základní scénář

12/13 Evropa v deflaci

12/15 Skutečnost

Zdroj: ČNB

64

Děkuji za pozornost.

Jiří Rusnok Czech National Bank Na Příkopě 28 115 03 Praha 1 [email protected] Tel: 224 412 000

Česká ekonomika: 10 let v EU, 1 rok po devizových intervencích

Recommend Documents