Een kwantitatieve performancevergelijking van institutionele woningbeleggers en woningcorporaties

Een kwantitatieve performancevergelijking van institutionele woningbeleggers en woningcorporaties

Amsterdam School of Real Estate Master of Science in Real Estate Profile Investment ir. D. Wedding Augustus 2008

(On)rendabel investeren

Voorwoord Voor u ligt het resultaat van mijn Master Thesis ter afronding van de MSRE-studie aan de Amsterdam School of Real Estate. Bij dit onderzoek heb ik me verdiept in de rendementsverschillen die optreden bij institutionele woningbeleggers en woningcorporaties. Beide partijen opereren tegenwoordig namelijk steeds meer op dezelfde woningmarkten en ook worden de financiële performances op een vergelijkbare wijze gemeten. De uitslagen hiervan kunnen echter niet zomaar naast elkaar worden gelegd als gevolg van de verschillen in portefeuilles en beleid. Ik ben dan ook in dit onderzoek uitgegaan van een gemiddelde woningportefeuille bestaande uit beleggers- en corporatiewoningen en heb op basis hiervan een aantal jaren specifiek beleid gesimuleerd vanuit de gedachte van een woningcorporatie en een institutionele belegger. Op deze wijze kunnen de verschillen namelijk wel inzichtelijk worden gemaakt.

Graag wil ik iedereen bedanken die aan de totstandkoming van dit onderzoek heeft meegewerkt. Met name wil ik Johan Conijn en Wienke Bodewes bedanken voor de begeleiding van dit onderzoek. Tevens wil ik Frank van Blokland van IVBN, Henk Hilverink van de ROZ Vastgoedindex en Paul Konings van aeDex bedanken voor het ter beschikking stellen van diverse gegevens en de stimulerende gesprekken. Tot slot ben ik bijzonder veel dank verschuldigd aan een aantal mensen in mijn naaste omgeving. Mam, bedankt voor het meelezen van mijn scriptie en voor de vaak verhelderende ideeën wanneer het allemaal wat tegenzat. Guido, zonder jouw kennis van Visual Basic was mijn ingewikkelde Excel-model nooit van de grond gekomen. Voor mijn vriendin Marjolein moet het volgens mij de afgelopen weken niet echt gezellig zijn geweest om met mij samen te wonen. Toch ben ik erg blij dat je me desondanks hebt ondersteund en me – ondanks deze drukke periode – voldoende ruimte hebt gegeven om mijn studie op een goede manier af te ronden.

Dennis Wedding Haarlem, augustus 2008

Voorwoord

I

II


Samenvatting en conclusies Aangezien woningcorporaties en institutionele beleggers in toenemende mate op vergelijkbare woningmarkten opereren en daarnaast ook op een vergelijkbare wijze hun financiële performances laten meten, ligt het voor de hand om beide partijen op het gebied van bedrijfeconomische prestaties met elkaar te vergelijken. Het probleem daarbij is echter dat de onderliggende woningportefeuilles aanzienlijk verschillen en dat ook het beleid wezenlijk anders is. Dit maakt dat de uitslagen van de IPD-indices niet zonder meer één op één naast elkaar kunnen worden gelegd. Een goede vergelijking tussen woningcorporaties en institutionele beleggers kan daarentegen wel degelijk interessant zijn, aangezien beide partijen juist vanwege deze verschillen een geheel eigen woningmarktbenadering hebben. In dat opzicht zouden woningcorporaties en institutionele beleggers wel eens complementair aan elkaar kunnen zijn.

De probleemstelling voor dit onderzoek kan als volgt gedefinieerd worden:

“In welke mate worden de vastgoedperformanceverschillen tussen een woningcorporatie en een institutionele woningbelegger bepaald door enerzijds portefeuilleverschillen en anderzijds beleid; en op welke wijze kunnen deze oorzaken kwantitatief inzichtelijk worden gemaakt?”

Het beleid verschilt omdat de doelstellingen van een institutionele belegger en een woningcorporatie verschillen. In dit onderzoek worden deze beleidsverschillen op een drietal punten nader bekeken:

huurbeleid;

exploitatiekostenbeleid;

investeringsbeleid.

Woningcorporaties beheren ruim 16,5 keer meer woningen dan institutionele beleggers en richten zich voornamelijk op de sociale huursector. Hoewel institutionele beleggers per saldo dus aanzienlijk minder woningen in bezit hebben, exploiteren ze in verhouding tot woningcorporaties meer dan drie keer zoveel woningen in het geliberaliseerde of te liberaliseren segment. Institutionele beleggers richten zich dus vooral op het hogere huursegment.

Het doel van een woningcorporatie is het oplossen van volkshuisvestelijke problemen die de marktsector niet oppakt. Primair zet zij zich in voor het maatschappelijk nut en biedt door middel van een flinke voorraad betaalbare huurwoningen met een goede kwaliteit en onder-

Samenvatting en conclusies

III

houdstoestand een vorm van zekerheid aan sociaal zwakkere groepen binnen de Nederlandse samenleving. Institutionele beleggers zijn ondernemingen die hun vrij belegbaar vermogen aanwenden voor beleggingsdoeleinden op de lange termijn vanuit het oogpunt daaruit winsten te genereren ten gunste van de primaire doelstelling van de onderneming. De fundamentele doelstelling van een institutionele belegger is het beheren van het vermogen dat door de deelnemers is ingebracht, om in de toekomst uitkeringen te kunnen doen.

Het BBSH en de Woningwet vormt de publiekrechtelijke basis voor het functioneren van woningcorporaties. In het BBSH is onder andere bepaald dat een woningcorporatie een zodanig financieel beleid en beheer dient te voeren, dat haar voortbestaan in financieel opzicht is gewaarborgd. Volgens de toelichting vormt het streven naar een kostendekkende exploitatie hierbij een belangrijke bijdrage en dit kan ondermeer bij beslissingen over investeringen een rol spelen. Het behalen van voldoende rendement met een daarbij aanvaardbaar risico vormt het belangrijkste uitgangspunt voor institutionele vastgoedbeleggers. Een vastgoedbelegger verdeelt zijn beleggingen over diverse objecten in verschillende regio’s, markten en sectoren. Op deze wijze kan voor een belangrijk deel worden voldaan aan reductie van het risico. Daarbij is spreiding alleen zinvol indien het vastgoed in aard en ontwikkeling van elkaar verschilt. Voorts geldt dat selectie boven spreiding gaat. Het is in eerste instantie van belang dat wordt belegd in objecten met goede rendementsvooruitzichten. Ook spelen zaken als courantheid van het vastgoed en de onderliggende huurcontracten een rol bij risicoreductie.

Op basis van algemene gegevens over institutionele beleggers en woningcorporaties is een aantal woningcategorieën te selecteren binnen de Nederlandse Randstad. Hierbij zijn referentieprojecten gezocht die voldoen aan de gestelde randvoorwaarden en op basis hiervan is een gemiddelde woningportefeuille samengesteld bestaande uit 64 verschillende complexen. Door vervolgens gebruik te maken van gegevens van ROZ- en aeDex-IPD over het jaar 2006, is deze gemiddelde woningportefeuille nader te definiëren. Deze gegevens zijn vervolgens weergegeven in een DCF-taxatiemodel en op deze wijze zijn de fictieve woningcomplexen getaxeerd. Vervolgens is door zowel een fictieve woningcorporatie als een fictieve institutionele woningbelegger tien jaar lang specifiek assetmanagement gevoerd. Het beleid wat daarbij gevoerd is, is gebaseerd op gesignaleerde trends en toekomstverwachtingen op het gebied van huurbeleid, exploitatiekostenbeleid en investeringsbeleid.

IV


Conform de richtlijnen van de ROZ- en aeDex-IPD index zijn vervolgens tien jaar lang jaarlijks de rendementscijfers berekend. Hoewel de totale rendementen van de corporatieportefeuille bij het beleid van een institutionele belegger in de eerste jaren hoog zijn, blijkt dat snel af te nemen en uiteindelijk uit te komen rond 6%. De totale rendementen als gevolg van het beleid van een woningcorporatie zijn daarentegen ronduit slecht te noemen. Doordat een woningcorporatie zich bij met name de sociale woningen niet gedraagt als een commerciële marktpartij, terwijl de rendementen wel op een dergelijke manier berekend worden, zien we deze beperkte rendementen. De rendementen van de woningen afkomstig vanuit de institutionele beleggers komen nog wel enigszins redelijk uit, maar ook hierbij wordt het totaal negatief beinvloed door het sociale huurbeleid.

Gemiddeld genomen behalen institutionele woningbeleggers 1,35% meer rendement als gevolg van portefeuilleverschillen en 7,15% meer rendement als gevolg van verschillen in beleid. Voor institutionele beleggers is uitponden van woningen noodzakelijk om voldoende rendement te behalen als compensatie voor het te lopen risico. Bij de aannames die in dit onderzoek zijn gedaan, blijkt namelijk dat exploitatie zonder verkoop onvoldoende rendement oplevert. Voor woningcorporaties is verkoop eveneens nodig, aangezien ten gevolge van het gevoerde beleid bij doorexploiteren zeer lage rendementen worden behaald die zelfs onvoldoende zijn om de rentelasten te compenseren.

Indien de aannames voor de toekomst zoals gesteld in dit onderzoek uitkomen, dan kan men zich afvragen of woningcorporaties het zich nog kunnen blijven veroorloven de totale nietgeliberaliseerde woningvoorraad bereikbaar te houden voor de sociale doelgroep. Wellicht is het raadzaam om slechts voor het deel dat recht heeft op huurtoeslag de woningen bereikbaar te houden. Voor de overige woningvoorraad zou dan een commerciële exploitatie zorgen voor voldoende rendement om te kunnen blijven voldoen aan de prestatievelden uit het BBSH. Een dergelijke commerciële exploitatie kan beter uitgevoerd worden door een institutionele belegger. Een belegger is namelijk meer rendementsgedreven en zal zorgen voor een zo optimaal mogelijke exploitatie. Een woningcorporatie aan de andere kant heeft de neiging wat meer kosten te maken en zal genoegen nemen met een lager rendement. De exploitatie van sociale woningen kan ten slotte wel beter verzorgd worden door een woningcorporatie. Op basis van het BBSH zijn zij hiertoe ook verplicht en de organisatie is er dan ook goed op ingericht.

Samenvatting en conclusies

V

VI


Inhoudsopgave Voorwoord

I

Samenvatting

III

Hoofdstuk 1 Inleiding

1

1.1 Aanleiding

1

1.2 Probleemschets

4

1.3 Leeswijzer

8

Hoofdstuk 2 Perspectief

9

2.1 Inleiding

9

2.2 Marktverhoudingen

9

2.3 Doelstelling woningcorporaties

11

2.4 Doelstelling institutionele beleggers

13

2.5 Investeringsbeslissingen woningcorporaties

15

2.6 Investeringsbeslissingen institutionele beleggers

19

2.7 Level playing field

21

Hoofdstuk 3 Woningportefeuille

23

3.1 Inleiding

23

3.2 Analyse woningcategorieën institutionele beleggers

23

3.3 Analyse woningcategorieën woningcorporaties

28

Hoofdstuk 4 Taxatie

31

4.1 Inleiding

31

4.2 Taxatierichtlijnen ROZ Vastgoedindex

31

4.3 Taxatierichtlijnen aeDex

33

4.4 Taxatie woningportefeuille

34

4.5 Beleid institutionele beleggers

38

4.5.1 Huurbeleid

38

4.5.2 Exploitatiekostenbeleid

41

4.5.3 Investeringsbeleid

43

Inhoudsopgave

VII

4.6 Beleid woningcorporaties

44

4.6.1 Huurbeleid

45


46


48

4.6 Toekomstig beleid in relatie tot taxatie

Hoofdstuk 5 Assetmanagement

50

51

5.1 Inleiding

51

5.2 Uitgangspunten 10 jaar assetmanagement

51

5.3 Assetmanagement institutionele beleggers

52

5.3.1 Huurbeleid

53


54


55

5.4 Assetmanagement woningcorporaties

55

5.4.1 Huurbeleid

56


57


57

5.5 Rendementen institutionele beleggers

59

5.6 Rendementen woningcorporaties

64

5.7 Rendabel of onrendabel

68

5.7.1 Institutionele beleggers

68

5.7.2 Woningcorporaties

69

Hoofdstuk 6 Performancevergelijking

71

6.1 Inleiding

71

6.2 Performanceverschillen

71

6.2.1 Portefeuilleverschillen

72

6.2.2 Beleidsverschillen

73

6.2.3 Conclusie

74

6.3 Verantwoording onderzoek

75

Geraadpleegde bronnen

77

Geïnterviewde vastgoedprofessionals

80

Bijlage

81

VIII


1. Inleiding

1.1

Aanleiding Woningcorporaties en institutionele woningbeleggers komen elkaar tegenwoordig steeds vaker als concurrenten tegen op de Nederlandse woningmarkt, terwijl beide partijen in beginsel twee totaal verschillende partijen zijn. Zo is een institutionele belegger met name financieeleconomisch georiënteerd. Hij wil een maximaal rendement halen op een investering als compensatie voor het feit dat er tijdelijk niet over de financiële middelen kan worden beschikt evenals voor het risico dat de belegger loopt met die belegging. Woningcorporaties zijn daar1

entegen primair opgericht om te voorzien in de huisvesting van de doelgroep van beleid . Een woningcorporatie heeft dan ook een sociaal maatschappelijke doelstelling en wordt geacht (onrendabel) te investeren voor de sociale doelgroep.

Woningcorporaties waren lange tijd sterk verbonden met de overheid, maar door de invoering van het Besluit Beheer Sociale Huursector (BBSH) in 1993 en de bruteringoperatie in 1995 is de positie van woningbouwcorporaties aanzienlijk veranderd. In het BBSH staat beschreven binnen welke kaders woningcorporaties hun taak moeten vervullen. Dit staat in contrast met het beleid vóór de invoering ervan. Toen was het gebruikelijk dat het Rijk subsidies verstrekte en met controles via de gemeenten hield het Rijk de woningcorporaties in de gaten. Met de bruteringsoperatie werden de uitstaande leningen van de corporaties bij de rijksoverheid verevend met het totaal van objectsubsidies die zij nog tegoed hadden. Hiermee werden in één keer alle financiële banden tussen de rijksoverheid en de woningcorporaties doorgesneden en kwamen de woningcorporaties financieel op zichzelf te staan.

Onder invloed van deze verzelfstandiging is de rol van de woningcorporatie steeds meer opgeschoven van beheerder naar investeerder met een maatschappelijke verantwoordelijkheid. 1

Met de doelgroep van beleid wordt de categorie huishoudens aangeduid waarop het volkshuisvestingsbeleid specifiek gericht is. Zij wordt gekenmerkt door het minder draagkrachtig zijn en het niet zelfstandig in hun huisvestingsbehoefte kunnen voorzien zonder steun van de overheid [Keeris, 2001].


1

Tegenwoordig zijn woningcorporaties dan ook veel meer dan sociale woningverhuurders en houden ze zich daarnaast ook bezig met het bouwen van koopwoningen en het verbeteren van de leefbaarheid van de buurten waar hun woningen staan. Bovendien zorgen zij voor de huisvesting van ouderen, gehandicapten en personen die zorg of begeleiding behoeven. Verder stimuleren woningcorporaties het eigen woningbezit door de verkoop van huurwoningen [VROM, 2007].

Onder institutionele beleggers worden gerekend pensioenfondsen, verzekeringsmaatschappijen en beleggingsinstellingen. De doelstelling van een institutionele belegger is het beheren van vermogen voor de deelnemers, om in de toekomst uitkeringen te kunnen verrichten. Pensioenfondsen en levensverzekeraars zijn gehouden dat op een solide manier te doen, om zo het toekomstige inkomen van de deelnemers veilig te stellen. Beperking van het risico is dus een belangrijke doelstelling. Daarnaast zijn stabiele beleggingsopbrengsten belangrijk om sterk wisselende pensioenpremies of bijdragen van het bedrijf of de bedrijfstak waarvoor het pensioenfonds werkt te voorkomen. Naast een stabiel rendement op korte en lange termijn met daarbij een aanvaardbaar risico, zijn ook de mate van financiering met vreemd vermogen en de in acht te nemen ethische vraagstukken belangrijke criteria voor institutionele beleggers. De belangrijkste beleggingscategorieën van institutionele beleggers zijn aandelen, obligaties en vastgoed [Van Gool, Jager en Weisz, 2001].

Zowel woningcorporaties als institutionele woningbeleggers kunnen gezien worden als vastgoedinvesteerders en beide hebben dan ook een instrument dat de onderlinge vergelijking van de performances van deze investeringen mogelijk maakt. Deze benchmarks worden tot 2

stand gebracht in samenwerking met de Investment Property Databank (IPD ). In 1994 werd door de Raad voor Onroerende Zaken (ROZ) het initiatief genomen een index voor direct vastgoed op te stellen. Het doel van deze index is het verbeteren van de transparantie van vastgoedbeleggingen zodat de allocatie van beleggingsmiddelen naar vastgoed zal toenemen. In eerste instantie werd commitment verkregen van een 23-tal vastgoedfondsen. Sinds 1996 publiceert de stichting ROZ vastgoedindex jaarlijks een jaarindex voor Nederlands vastgoed (ROZ-IPD index), met een marktdekking van circa 85%. Voorts wordt sinds 2000 tevens een kwartaalindex gepubliceerd [ROZ Vastgoedindex, 2008].

2

De IPD is in 1985 begonnen met het verzorgen van de vastgoedindex voor de Britse vastgoedmarkt. Gevestigd te Londen verzorgt de IPD inmiddels vastgoed benchmarking diensten via dochtermaatschappijen en lokale partners in onder andere Nederland, Frankrijk, Duitsland, Zweden, Denemarken, Portugal, Zuid Afrika en Canada [ROZ Vastgoedindex, 2008].

2


Figuur 1.1 Rendementen institutionele woningbeleggers per jaar

14,00 12,00 percentage

10,00 8,00 6,00 4,00 2,00 0,00 2002

2003

2004

2005

2006

jaren Totaal Rendement Meergezinswoningen

Totaal Rendement Eengezinswoningen

Direct Rendement Meergezinswoningen

Direct Rendement Eengezinswoningen

Indirect Rendement Meergezinswoningen

Indirect Rendement Eengezinswoningen

ROZ-IPD Figuur 1.2 Rendementen woningcorporaties per jaar

14,00 12,00 percentage

10,00 8,00 6,00 4,00 2,00 0,00 2002

2003

2004

2005

2006

jaren Totaal Rendement Meergezinswoningen

Totaal Rendement Eengezinswoningen

Direct Rendement Meergezinswoningen

Direct Rendement Eengezinswoningen

Indirect Rendement Meergezinswoningen

Indirect Rendement Eengezinswoningen

aeDex-IPD


3

In samenwerking met de koepelverenging Aedes werd in 1999 door een vijftiental woningcorporaties een index ontwikkeld specifiek voor woningcorporaties. Sinds dat jaar publiceert de stichting Corporatie Vastgoedindex aeDex jaarlijks een corporatie-index (aeDex-IPD index). De benchmark maakt enerzijds de bedrijfseconomische prestaties van het door de deelnemende woningcorporaties geëxploiteerde vastgoed inzichtelijk. Anderzijds wordt ook het economisch offer weergegeven dat woningcorporaties vanwege hun sociale doelstelling bewust laten liggen [aeDex, 2008].

In figuur 1.1 en 1.2 zijn respectievelijk de resultaten van de ROZ- en aeDex-IPD index over de afgelopen jaren weergegeven. Het weergegeven totale rendement bestaat uit een direct en indirect deel. Het jaarlijkse directe rendement komt neer op de feitelijke opbrengsten uit de exploitatie (netto inkomsten) uitgedrukt als percentage van het gemiddeld geïnvesteerd kapitaal in dat jaar. Dit wordt ook wel cashrendement genoemd. Het jaarlijkse indirecte rendement is de waardegroei en wordt weergegeven door de verandering in objectwaarde uit te drukken als percentage van het gemiddeld geïnvesteerd kapitaal in dat jaar. Opvallend is dat het directe rendement bij institutionele beleggers structureel hoger ligt dan bij woningcorporaties. Daarnaast is er bij woningcorporaties een duidelijk verschil waarneembaar tussen eengezins- en meergezinswoningen, terwijl dat bij institutionele beleggers veel minder het geval is. Op basis van de resultaten zoals weergegeven in figuur 1.1 en 1.2 zijn er dus diverse verschillen te constateren in performances tussen een institutionele woningbelegger en een woningcorporatie. Een verklaring voor deze verschillen is echter niet zo eenvoudig te geven.

1.2

Probleemschets Aangezien woningcorporaties en institutionele beleggers in toenemende mate op vergelijkbare woningmarkten opereren en daarnaast ook op een vergelijkbare wijze hun financiële performances laten meten, ligt het voor de hand om beide partijen op het gebied van bedrijfeconomische prestaties met elkaar te vergelijken. Het probleem daarbij is echter dat de onderliggende woningportefeuilles aanzienlijk verschillen en dat ook het beleid van een woningcorporatie en een institutionele belegger wezenlijk anders is. Dit maakt dat de uitslagen van de IPD-indices niet zonder meer één op één naast elkaar kunnen worden gelegd. Een goede vergelijking tussen woningcorporaties en institutionele beleggers kan daarentegen wel degelijk interessant zijn, aangezien beide partijen juist vanwege deze verschillen een geheel eigen woningmarktbenadering hebben. In dat opzicht zouden woningcorporaties en institutionele beleggers wel eens complementair aan elkaar kunnen zijn.

4


Een woningcorporatie heeft ten opzichte van een institutionele belegger een aantal voordelen om te kunnen voorzien in haar sociale doelstelling. Zo is bijvoorbeeld de grondprijs in het algemeen gerelateerd aan de bestemming en derhalve vaak lager voor sociale nieuwbouwwoningen. Daarnaast kan een woningcorporatie voordelig vreemd vermogen aantrekken via het Waarborgfonds Sociale Woningbouw (WSW). Dit fonds is een sectoraal instituut en borgt leningen van corporaties op de kapitaalmarkt. De borgingsfunctie van het WSW leidt over het algemeen tot goedkopere leningen op de kapitaalmarkt en dit rentevoordeel komt de woningcorporaties ten goede. Daarnaast vervult de overheid ook nog een functie als achtervang bij de leningen. Het maximale bedrag voorvoor het WSW van tevoren aangeeft dat ze borg staat, wordt bepaald door het faciliteringsvolume van de betreffende woningcorporatie. Dit faciliteringsvolume wordt gebaseerd op de financieringsbehoefte in de drie volgende jaren en wordt afgeleid uit een door het WSW ontwikkeld cashflowmodel. Voorts wordt dit cashflowmodel door het WSW gebruikt bij de risicomonitoring van de deelnemende woningcorporaties

3

[WSW, 2008].

In eerste instantie dient een woningcorporatie zelf aan haar financiële verplichtingen te kunnen voldoen. Tegenover onrendabele investeringen dient zij dan ook winsten te genereren. Voor een groot deel komt dat uit de exploitatie van de bestaande sociale woningportefeuille en de verkoop van bestaand woningbezit. Daarnaast kunnen ook winsten gegenereerd worden uit de verkoop van nieuwbouwwoningen en de exploitatie van vrije sector huurwoningen. Hoewel deze laatste twee activiteiten binnen de totale corporatiesector slechts van marginaal financieel belang zijn, concurreren ze vanwege de absolute omvang wel met andere marktpartijen, zoals institutionele woningbeleggers. In hoofdstuk 2 wordt verder ingegaan op de onderlinge marktverhoudingen van woningcorporaties en institutionele woningbeleggers.

Een institutionele vastgoedbelegger heeft ten opzichte van een woningcorporatie andere beweegredenen om in een project te investeren of desinvesteren en ook de gebruikte parameters zijn vaak anders. Op basis van onder andere het risico dat een institutionele belegger loopt bij de exploitatie van huurwoningen, is zijn rendementseis vastgesteld. Daarnaast is deze rendementseis afhankelijk van de alternatieven die er zijn om in te beleggen. Een institutionele belegger zal namelijk altijd een hoger rendement willen halen op zijn woningportefeuille dan het rendement dat gehaald wordt bij risicovrije alternatieven zoals staatsobligaties. Indien (een deel van) de woningportefeuille op enig moment onvoldoende rendement oplevert, zal tot

3 Voor meer informatie over de berekening van het faciliteringsvolume en het nog beschikbare faciliteringsvolume wordt verwezen naar de website van het WSW (www.wsw.nl).


5

desinvesteren overgegaan worden. In hoofdstuk 2 zal nader ingegaan worden op de investeringsbeslissingen van institutionele beleggers.

Als gevolg van deze verschillende uitgangspunten bevatten woningportefeuilles van institutionele vastgoedbeleggers heel andere typen woningen dan de portefeuilles van woningcorporaties. Daarnaast zal ook het gevoerde beleid bij beide partijen op een groot aantal punten anders zijn. In de hedendaagse woningmarkt zien we echter dat er steeds moeilijker een scheiding is aan te brengen in de activiteiten van een institutionele belegger en een woningcorporatie. De woningvraagstukken worden complexer en beide partijen komen elkaar steeds vaker tegen op de markt. Daarbij zien we dat woningcorporaties in een aantal gevallen opereren als belegger en andersom vullen institutionele beleggers ook sociale woningvraagstukken in. Onderling worden institutionele beleggers en woningcorporaties middels de IPDindices met elkaar vergeleken, maar een vergelijking tussen beide partijen is eigenlijk niet goed te maken. Voor een goede vergelijking dient een nadere analyse gemaakt te worden van de IPD-indices, zodat een reële vergelijking van de performanceverschillen kan worden gemaakt. Dit onderzoek tracht hierin te voorzien door naast de verschillen volgens de ROZen aeDex-IPD index tevens rekening te houden met de portefeuilleverschillen tussen beide partijen. Daarnaast zal gekeken worden naar de beleidsverschillen tussen institutionele woningbeleggers en woningcorporaties.

De probleemstelling voor dit onderzoek kan als volgt gedefinieerd worden:

“In welke mate worden de vastgoedperformanceverschillen tussen een woningcorporatie en een institutionele woningbelegger bepaald door enerzijds portefeuilleverschillen en anderzijds beleid; en op welke wijze kunnen deze oorzaken kwantitatief inzichtelijk worden gemaakt?”

In dit onderzoek gaat het dus om het kwantitatief inzichtelijk maken van de performanceverschillen tussen een institutionele woningbelegger en een woningcorporatie. In figuur 1.3 is weergegeven hoe deze verschillen in dit onderzoek geanalyseerd worden.

In de eerste plaats wordt een uitgebreid onderzoek gedaan naar de verschillende woningportefeuilles. Doordat een woningcorporatie andere uitgangspunten heeft om in woningen te investeren dan een vastgoedbelegger zijn de portefeuilles niet hetzelfde. De performanceverschillen die hiermee verband houden, kunnen dan ook voor een deel verklaard worden door de verschillende structuur van de woningportefeuilles die uit het verleden zijn ontstaan.

6


Figuur 1.3

Context van het onderzoek

Performanceverschillen belegger / corporatie

Historische structuur woningportefeuille

Beleid

Huurbeleid

Exploitatiekostenbeleid

Investeringsbeleid

Daarnaast speelt het beleid van institutionele vastgoedbeleggers en woningcorporaties een rol bij de verschillen in performance. Genoemd is bijvoorbeeld al dat woningcorporaties bij investeringsbeslissingen rekening houden met de borgingsruimte volgens de criteria van het WSW. Daarnaast hebben sociale woningen doorgaans een lagere grondprijs dan vrije sector huurwoningen omdat de grondprijs meestal in relatie staat tot de bestemming.

Het beleid verschilt omdat de doelstellingen van een institutionele belegger en een woningcorporatie verschillen. In dit onderzoek worden deze beleidsverschillen op een drietal punten nader bekeken:

huurbeleid;

exploitatiekostenbeleid;

investeringsbeleid.

In dit onderzoek wordt alleen gekeken naar de performanceverschillen die optreden bij de lopende exploitatie van huurwoningen. De verschillen als gevolg van aan- en verkoopbeleid worden dan ook buiten beschouwing gelaten.


7

1.3

Leeswijzer Tot slot van dit hoofdstuk wordt beschreven hoe het verdere onderzoek zal verlopen. Ten eerste zal in hoofdstuk 2 ingegaan worden op de fundamentele doelstellingen van een institutionele belegger en een woningcorporatie. Dit wordt met name onderzocht aan de hand van literatuurstudie. Ook de werkwijze ten aanzien van investeringsbeslissingen wordt daarbij tegen het licht gehouden alsmede de onderlinge exploitatievoordelen. Daarnaast zullen diverse actuele politieke ontwikkelingen worden behandeld. Vervolgens wordt in hoofdstuk 3 een fictieve portefeuille samengesteld bestaande uit een aantal typische beleggers- en corporatiewoningen. Hierbij zal gebruik gemaakt worden van verschillende (macro-)economische gegevens, ook zullen verschillende publieke en private instanties benaderd worden zodat alle kenmerkende woningtypen terugkomen in deze woningportefeuille. De geografische nadruk bij deze portefeuille ligt op de Nederlandse Randstadregio. In hoofdstuk 4 zal daarna worden ingezoomd op de methodiek van waarderen en rendementsberekeningen ten behoeve van de ROZ- en aeDex-IPD index en zal de fictieve woningportefeuille getaxeerd worden. Voorts zal in dit hoofdstuk het beleid van een institutionele belegger en een woningcorporatie over de afgelopen jaren geanalyseerd worden. Op deze woningportefeuille zal in hoofdstuk 5 door zowel een fictieve woningcorporatie als een fictieve institutionele belegger tien jaar lang specifiek assetmanagement worden toegepast. Hierdoor ontstaan feitelijk twee nieuwe situaties en dus ook twee verschillende portefeuilles. De performance van deze portefeuilles wordt vervolgens geanalyseerd op basis van de berekeningsmethodiek van de ROZ- en de aeDex-IPD index. Op basis hiervan kunnen de kwantitatieve – rendementstechnische – verschillen tussen een belegger en een woningcorporatie inzichtelijk worden gemaakt. Aan de hand van de analyses uit hoofdstuk 5 wordt in hoofdstuk 6 ten slotte specifiek gekeken naar de verschillen tussen een institutionele belegger en een woningcorporatie als gevolg van portefeuilleverschillen en beleid.

8


2. Perspectief

2.1

Inleiding Om de vastgoedperformanceverschillen tussen een woningcorporatie en een institutionele woningbelegger te kunnen bepalen, zal allereerst nader ingezoomd moeten worden op beide partijen. In dit hoofdstuk wordt dan ook de woningcorporatie en de institutionele belegger in het juiste perspectief geplaatst. In eerste instantie is het daarbij noodzakelijk dat de onderlinge marktverhoudingen uiteen worden gezet. Hierbij zal gebruik worden gemaakt van algemene gegevens van de koepelverenigingen, Aedes en de Vereniging van Institutionele Beleggers in Vastgoed, Nederland (IVBN). Daarnaast zullen de fundamentele doelstellingen van een institutionele belegger en een woningcorporatie tegen het licht worden gehouden en wordt er gekeken hoe vastgoedinvesteringsbeslissingen tot stand komen. Ten slotte zal in dit hoofdstuk een uiteenzetting worden gegeven van het speelveld waarbinnen woningcorporaties en institutionele beleggers opereren. Hierbij wordt tevens gekeken naar actuele politieke ontwikkelingen.

2.2

Marktverhoudingen De Nederlandse woningcorporaties beheerden in 2006 gezamenlijk zo’n 2,4 miljoen huurwoningen. Van deze huurwoningen behoort 32% tot de goedkope voorraad (huurprijs lager dan 332 euro), 62% tot de zogenoemde betaalbare voorraad (huurprijs tussen 333 en 509 euro) en 5% tot de dure voorraad (huurprijs tussen 510 en 605 euro). De goedkope, betaalbare en dure voorraad vormt gezamenlijk de sociale huursector. Slechts 1% van het woningcorporatiebezit is geliberaliseerd en heeft een huurprijs boven de 605 euro. De huurprijs van een corporatiewoning in de sociale sector bevindt zich gemiddeld op 68% van de maximale huurprijs volgens het woningwaarderingsstelsel (wws) en bedraagt 373


9

euro. Met het wws wordt de kwaliteit van een huurwoning in punten uitgedrukt. Op basis van 4

deze punten kan de maximale huurprijs worden berekend . Het sociale woningcorporatiebezit is ongeveer 35% van de totale Nederlandse woningvoorraad en dit aandeel is daarmee bijna twee keer zo groot in vergelijking met andere West-Europese landen. Het merendeel van de sociale woningen is vlak na de Tweede Wereldoorlog gebouwd en er werden destijds vooral portiekflats (vier hoog zonder lift) en hoogbouw galerijflats gebouwd. De kwaliteit en betaalbaarheid van deze woningen zijn naar internationale maatstaven bovengemiddeld [KEI, 2007].

Volgens gegevens van de stichting ROZ vastgoedindex en IVBN hadden institutionele beleggers in 2006 circa 145.000 huurwoningen in bezit. Dit is ruim 43% van het totaal belegd vermogen in vastgoed. Anders dan bij woningcorporaties bestaat slechts 4% uit goedkope wo-

Figuur 2.1

Marktverhouding woningcorporaties en institutionele beleggers

Instit. Instit. beleggers

Gereguleerd; goedkoop Gereguleerd; middelduur Gereguleerd; duur Gereguleerd; huur boven lib grens

Woningcorporaties

Geliberaliseerd

Aedes, IVBN, 2007

4 De mogelijkheid om een huurwoning te liberaliseren bestaat voor nieuwbouw vanaf 1989 en voor bestaande bouw vanaf 1994. Eén van de voorwaarden van huurliberalisatie is dat de huurprijs bij aanvang van de huurovereenkomst boven de toenmalige liberalisatie- / huursubsidiegrens lag. Dit is het maximum huurbedrag tot waar huursubsidie voor een woning aangevraagd kan worden. Begin 2006 lag die grens op € 604,72. Per 1 juli 2006 is de liberalisatiegrens verhoogd naar € 615,01 en momenteel (vanaf 1 juli 2008) ligt deze grens op € 631,73. Voorts is huurliberalisatie alleen mogelijk als de woning 142 of meer punten heeft volgens het Woningwaarderingsstelsel. Voor meer informatie over huurliberalisatie, huurbeleid en het woningwaarderingsstelsel wordt verwezen naar de website van het ministerie van VROM (www.vrom.nl).

10


ningen. 16% valt in de betaalbare en 28% in de dure categorie. De gemiddelde kale huurprijs van een beleggerswoning bedroeg in 2006 615 euro en de niet geliberaliseerde huurwonin5

gen bevinden zich gemiddeld op 84% van maximaal toegestaan . 33% van de woningen van institutionele beleggers is geliberaliseerd en 19% heeft een huurprijs boven de liberalisatiegrens, maar heeft toch een niet-geliberaliseerd huurcontract. Dit is vaak het gevolg van langdurige huurcontracten en huurverhogende investeringen gedurende de looptijd van het contract. Bij mutatie worden deze woningen dan ook vaak geliberaliseerd verhuurd. Meer dan de helft van de woningen van institutionele beleggers bevindt zich dus in de vrije sector of heeft de potentie om in de vrije sector verhuurd te worden.

In figuur 2.1 is de marktverhouding op basis van aantallen woningen tussen beide partijen weergegeven. Woningcorporaties beheren ruim 16,5 keer meer woningen dan institutionele beleggers en richten zich voornamelijk op de sociale huursector. Hoewel institutionele beleggers per saldo dus aanzienlijk minder woningen in bezit hebben, exploiteren ze in verhouding tot woningcorporaties meer dan drie keer zoveel woningen in het geliberaliseerde of te liberaliseren segment. Institutionele beleggers richten zich dus vooral op het hogere huursegment. Hier is een logische verklaring voor te geven wanneer de fundamentele doelstellingen van beide partijen nader worden beschouwd.

2.3

Doelstelling woningcorporaties Een woningcorporatie is een privaatrechtelijke instelling die werkzaam is op het gebied van de volkshuisvesting en dan met name voor mensen die niet of onvoldoende in staat zijn in hun eigen huisvesting te voorzien. Anders dan bij commerciële partijen gaat een woningcorporatie daarbij niet uit van winstmaximalisatie, maar nemen ze genoegen met een beperkt rendement. Alle huishoudens met een jaarinkomen onder 33.000 euro vallen volgens de definitie onder de aandachtsgroep van een woningcorporatie (doelgroep). Bepalend is daarbij de inkomenssituatie bij aanvang van de huurperiode. Daarnaast is het de taak van een woningcorporatie om groepen met specifieke woonbehoeften of specifieke woonproblemen te huisvesten. Hierbij moet gedacht worden aan ouderen, gehandicapten, studenten, woonwagenbewoners, dak- en thuislozen, ex-psychiatrische patiënten, asielzoekers, ex-gedetineerden en dergelijke [KEI, 2007]. 5 Het gaat hier om de gegevens van alle institutionele beleggers aangesloten bij IVBN. Volgens eigen zeggen gaat het daarbij om circa 90% van het Nederlandse institutionele vastgoedvermogen [IVBN, 2008].


11

De publiekrechtelijke basis voor het functioneren van woningcorporaties wordt gevormd door de Woningwet en het Besluit Beheer Sociale Huursector (BBSH). In het BBSH staat onder andere vermeld op welke terreinen corporaties actief mogen zijn en wat de toelatingseisen zijn om een woningcorporatie te worden.

Er zijn zes prestatievelden (publieke doelstellingen) waarop woningcorporaties verantwoording moeten afleggen: 1. passende huisvesting van de doelgroepen; 2. kwalitatief in stand houden van het woningbezit; 3. betrekken van bewoners bij beleid en beheer; 4. waarborgen van de financiële continuïteit; 5. bevorderen van de leefbaarheid in wijken en buurten; 6. bijdragen aan de combinatie wonen en zorg. Voorts bevat het BBSH regels over het toezicht op woningcorporaties.

Intern vindt het toezicht op woningcorporaties plaats door de raad van commissarissen (RvC) of raad van toezicht (RvT). Hierbij speelt ook het oordeel van de accountant een rol. Daar6

naast vindt extern toezicht plaats door de Minister voor Wonen, Wijken en Integratie (WWI ) en het Centraal Fonds voor de Volkshuisvesting (CFV).

Het CFV is een zelfstandig bestuursorgaan met een onafhankelijk bestuur benoemd door het ministerie van WWI. Het CFV voert het financiële toezicht op de woningcorporaties uit en adviseert de minister voor WWI daarover. Naast de toezichtstaak heeft het CFV een saneringstaak. Indien een woningcorporatie niet meer voldoet aan de kredietwaardigheidseisen van het WSW, wordt door het CFV een saneringsplan opgesteld, zodat deze niet failliet gaat. De woningcorporaties brengen zelf de financiering van het saneringsfonds op door jaarlijks een door de minister vast te stellen heffing per woning te betalen. De afgelopen jaren is er echter door de minister geen heffing meer opgelegd, omdat er geen saneringscorporaties meer zijn. Ten slotte heeft het CFV nog een taak in de uitvoering van bijzondere projectsteun. Zo heeft de minister voor WWI in 2008 het CFV gevraagd de bijzondere projectsteun ten be7

hoeve van de 40 wijken uit te voeren. Uitgangspunt is dat voor de woningcorporaties 75 miljoen euro aan extra financiële ruimte beschikbaar is voor activiteiten uit het wijkactieplan. De 6

Voorheen viel het externe toezicht op woningcorporaties onder verantwoording van het Ministerie van Volkshuisvesting, Ruimtelijke Ordening en Milieubeheer (VROM), maar vanaf 22 februari 2007 ís er een aparte minister voor WWI aangesteld die hiervoor verantwoordelijk is. Dit is een minister zonder portefeuille, ook wel een programmaminister genoemd. De minister voor WWI valt nog wel onder het Ministerie van VROM. 7 De 40 wijken betreft een lijst van 40 Nederlandse probleemwijken. In deze wijken zullen extra investeringen worden gedaan gezien de stapeling van sociale, fysieke en economische problemen die zich daar voordoen.

12


omvang van de steun bedraagt maximaal het onrendabele deel en de kosten van de additionele inzet van de corporatie, waarbij per wijk een subsidieplafond van kracht is [CFV, 2008].

Het doel van een woningcorporatie is het oplossen van volkshuisvestelijke problemen die de marktsector niet oppakt. Primair zet zij zich in voor het maatschappelijk nut en biedt door middel van een flinke voorraad betaalbare huurwoningen met een goede kwaliteit en onderhoudstoestand een vorm van zekerheid aan sociaal zwakkere groepen binnen de Nederlandse samenleving.

2.4

Doelstelling institutionele beleggers Het Centraal Bureau voor de Statistiek (CBS) verstaat onder een institutionele belegger een instelling die gelden ter beschikking krijgt die moeten worden belegd, te weten:

pensioenfondsen;

verzekeringsmaatschappijen;

beleggingsinstellingen.

Daarbij worden beleggingsfondsen die voornamelijk beleggen in geldmarktinstrumenten niet tot de institutionele beleggers gerekend [CBS, 2007]. Ook de Nederlandsche Bank (DNB) hanteert deze driedeling en spreekt daarnaast nog over een kleine restpost van 1%, de niet onder toezicht staande instellingen. De pensioenfondsen vormen in Nederland de grootste groep, gevolgd door verzekeraars en beleggingsinstellingen [DNB, 2004]. De definities van het CBS en DNB zijn redelijk algemeen en vormen als zodanig het kader voor de in dit onderzoek te hanteren definitie. Echter wanneer institutionele beleggers vergeleken worden met woningcorporaties, gaat het enkel om de institutionele beleggers die in vastgoed beleggen en meer specifiek in woningen.

Keeris heeft in zijn Vastgoedbeheer Lexicon [2001] een institutionele belegger vanuit de vastgoedbeleggingskant benaderd. Ook geeft hij een iets uitgebreidere definitie: “Een institutionele belegger is een financiële instelling welke als uitvloeisel van haar hoofdfunctie – en rekening houdend met aangegane verplichtingen – met een zekere regelmaat de beschikking krijgt over gelden, waarvoor met name langlopende beleggingen moeten worden gezocht, waarmee een afzonderlijk onderdeel van de organisatie belast wordt, alsmede in het algemeen met de daaruit voortvloeiende operationele betrokkenheid.”


13

Institutionele beleggers zijn dus ondernemingen die hun vrij belegbaar vermogen aanwenden voor beleggingsdoeleinden op de lange termijn vanuit het oogpunt daaruit winsten te genereren ten gunste van de primaire doelstelling van de onderneming. Daarbij is het van cruciaal belang dat de toekomstige verplichtingen voortkomend uit de aanspraken van dat vermogen gewaarborgd kunnen worden. De fundamentele doelstelling van een institutionele belegger is dan ook het beheren van het vermogen dat door de deelnemers is ingebracht, om in de toekomst uitkeringen te kunnen doen. Over het algemeen is daarbij het beleid gericht op een stabiel beleggingsresultaat, zodat sterke wisselingen ten aanzien van de te betalen premies door de deelnemers wordt voorkomen.

De verschillende categorieën institutionele beleggers hebben elk een eigen type beleggingsbeleid en daarmee een bepaalde keuze voor de risicoacceptatie. Pensioenfondsen bijvoorbeeld, vinden het belangrijk dat er voldoende dekking is tegen inflatie. Dit aangezien zij streven naar een waarde- of welvaartsvaste pensioenuitkering. Verzekeringsmaatschappijen vinden dit minder van belang, aangezien zij over het algemeen slechts verplichtingen hebben in de vorm van een bepaald nominaal eindkapitaal. Beleggers in een beleggingsinstellingen ten slotte, kunnen vaak op elk gewenst moment de deelneming nemen of beëindigen, in tegenstelling tot de contractueel gebonden deelnemers van verzekeraars en pensioenfondsen. Hierdoor heeft een beleggingsinstelling in principe meer keuzevrijheid in het risicoprofiel. Dit komt bijvoorbeeld tot uitdrukking in de mate waarin gefinancierd wordt met vreemd vermogen. Wel hebben beleggingsinstellingen de verplichting aandeelhouders goed voor te lichten over het risico.

Zowel het CBS, DNB en Keeris onderscheiden in principe dus drie soorten institutionele beleggers en ook IVBN hanteert in haar huishoudelijk reglement deze driedeling. Echter ook banken worden door IVBN beschouwd als institutionele belegger. Als criterium voor lidmaatschap eisen zij daarnaast dat de genoemde partijen een omvangrijke directe en/of indirecte vastgoedportefeuille hebben, gericht op duurzame exploitatie. IVBN maakt in haar definitie van een institutionele belegger een nadere uitsplitsing van de beleggingsinstellingen. Zij spreekt in dat kader over professionele (vastgoed)vermogensbeheerders, die hetzij voor eigen rekening, hetzij voor rekening van derden, direct of indirect beleggen in vastgoed. Indien zij voor eigen rekening beleggen moet er volgens IVBN sprake zijn van een institutioneel karakter, in die zin dat zij (uitsluitend) werken voor pensioenfondsen, verzekeringsmaatschappijen of banken. Als zij (ook) voor derden beleggen, moet één institutionele partij of moeten meerdere institutionele partijen gezamenlijk direct of indirect zodanige zeggenschap kunnen uitoefenen dat de vastgoedvermogensbeheerder een institutioneel karakter vertoont. Hoewel deze zeggenschap dus niet direct wordt

14


gekoppeld aan het aandelenbezit, zal het in de praktijk vaak wel neerkomen op een minimaal belang van 50%. Institutionele beleggers dienen met hun beleggingen dus altijd een specifiek doel dat weloverwogen dient te worden nagestreefd. Het belegbaar vermogen kan daarbij worden verdeeld over de verschillende beleggingsvormen, zoals aandelen, vastrentende waarden en vastgoed. Beleggen in woningen is dus slechts één van de mogelijkheden. Institutionele beleggers beleggen in woningen vanwege de specifieke beleggingskenmerken, die verschillen van de andere beleggingsvormen. Juist vanwege deze verschillen is het zinvol om in een gemengde portefeuille ook woningbeleggingen toe te voegen. Hierdoor komt de totale beleggingsportefeuille meer in evenwicht. De afwijkende beleggingskenmerken van woningen zorgen in een gemengde portefeuille voor een gediversifieerd karakter met als gevolg een betere 8

rendement-risicoverhouding .

2.5

Investeringsbeslissingen woningcorporaties Zoals uit § 2.3 is gebleken vormt het BBSH en de Woningwet de publiekrechtelijke basis voor het functioneren van woningcorporaties. In het BBSH is onder andere bepaald dat een woningcorporatie een zodanig financieel beleid en beheer dient te voeren, dat haar voortbestaan in financieel opzicht is gewaarborgd [artikel 21.1 BBSH]. Volgens de toelichting vormt het streven naar een kostendekkende exploitatie hierbij een belangrijke bijdrage en dit kan ondermeer bij beslissingen over investeringen een rol spelen [VROM, 2005]. In het tweede lid van artikel 21 en in artikel 22 van het BBSH is bepaald dat een woningcorporatie de middelen die zij niet nodig heeft voor de financiële continuïteit in dient te zetten ten behoeve van de volkshuisvesting. Batige saldi mogen uitsluitend bestemd worden voor werkzaamheden op het gebied van de volkshuisvesting. Hiermee wordt beoogd te bewerkstelligen dat alle woningcorporaties naar vermogen bijdragen aan een zo groot mogelijk maatschappelijk rendement van de sociale huursector als geheel. Deze bepalingen verwijzen ook naar hetgeen in de Woningwet is opgenomen, namelijk dat woningcorporaties geen uitkeringen mogen doen anders dan in het belang van de volkshuisvesting [artikel 70 Woningwet]. Sinds de brutering is het eigen vermogen van woningcorporaties sterk toegenomen. Het CFV heeft het in dat kader over vermogensovermaat en geeft hiermee aan dat woningcorporaties meer vermogen hebben dan minimaal noodzakelijk is voor de financiële continuïteit. De vermogensovermaat wordt bepaald door het weerstandsvermogen van een woningcorporatie te 8 Deze theorie staat beter bekend als de Moderne Portefeuille Theorie van Markowitz uit 1952. Volgens deze theorie kan de ideale portefeuille worden berekend door uit te gaan van rendementen, risico’s en onderlinge correlatie van verschillende beleggingscategorieën. De ideale portefeuille is die met de grootst mogelijke risicoreductie bij een zo hoog mogelijk rendement, dat wil zeggen de samenstelling van een portefeuille met de grootste kans op een hoge en gelijkmatige opbrengst.


15

vergelijken met het minimaal gewenste weerstandsvermogen, dat door het CFV op grond van een inventarisatie van de risico’s wordt vastgesteld. Het weerstandsvermogen wordt daarbij 9

berekend door het eigen vermogen te vermeerderen met de egalisatierekening en de voorzieningen en te verminderen met de immateriële vaste activa. Het eigen vermogen wordt in deze berekeningen tegen bedrijfswaarde

10

11

gewaardeerd . [CFV, 2008].

Het CFV berekent voorts jaarlijks het rendement op het eigen vermogen van de woningbouwcorporaties. Dit rendement is opgebouwd uit het rendement op het vastgoed en het rendement op het vreemd vermogen. Indien het rendement op het vastgoed hoger is dan het rendement op het vreemd vermogen heeft dit een versterkend effect op het rendement eigen 12

vermogen . Financieel rendement is voor een woningbouwcorporatie hooguit een middel om de continuïteit te waarborgen. Een hoog rendement is dan ook geen indicator voor een goed investeringsbeleid. De overmaat aan financiële middelen is immers niet aangewend voor het leveren van maatschappelijke prestaties. Hierbij dient de effectiviteit niet uit het oog te worden verloren. Het zou bijvoorbeeld zo kunnen zijn dat het beschikbare budget te omvangrijk is geworden om binnen de in het BBSH vermelde prestatievelden effectief te kunnen inzetten [Conijn, 2005].

De hoogte van het eigen vermogen van een woningcorporatie wordt voor een belangrijk deel bepaald door de waarde van het vastgoed. De door woningcorporaties in het kader van de BBSH opgegeven bedrijfswaarde vormt de basis voor de vermogensbepaling van het CFV. De bedrijfswaarde als grondslag voor de waardering van de woningen van een woningcorporatie is gebaseerd op een inschatting van de toekomstige kasstromen en daarmee, gegeven het te voeren beleid, op de verdiencapaciteit van de woningen.

De investeringsruimte waarbinnen woningcorporaties tegen de gunstige WSW-tarieven kan lenen wordt ‘borgingsruimte’ genoemd. De borgingsruimte wordt bepaald door het faciliteringsvolume van de woningcorporatie en is gebaseerd op de financieringsbehoefte in de drie volgende jaren. Deze financieringsbehoefte bestaat uit investeringsuitgaven ten behoeve van 9 Onder de egalisatierekening worden baten opgenomen waarop aanspraak is verkregen dan wel reeds ontvangen zijn, maar die geleidelijk in toekomstige jaren ten gunste van het resultaat zullen worden gebracht. Bij woningcorporaties gaat het meestal om restant van in het verleden toegekende Besluit Woninggebonden Subsidies [CFV, 2008]. 10 Bij de bedrijfswaardeberekening wordt de waarde van de woning bepaald op basis van de toekomstige huurinkomsten, met andere woorden: de netto contante waarde van de verwachte cashflows uit huurinkomsten. 11 Sinds 2008 is de financiële beoordelingsmethodiek door het CFV veranderd. De overmaat zoals voorheen gedefinieerd, wordt niet meer toegepast. Dit is echter voor dit onderzoek niet van belang. Voor meer informatie wordt verwezen naar de website van het CFV (www.cfv.nl). 12 Dit effect staat bekend als het hefboomeffect. Hoe groter het aandeel vreemd vermogen is, hoe sterker dit effect optreedt. Indien echter het rendement op het vreemd vermogen hoger is, ontstaat er een negatief hefboomeffect en wordt dus het rendement op het eigen vermogen verminderd.

16


borgbaar vastgoed en herfinancieringen. Zowel de opbrengst uit woningverkopen als het positieve saldo van de operationele cashflows worden aangewend voor interne financiering. Het WSW toetst jaarlijks of er voldoende onderpandswaarde aanwezig is om het uit de cashflowprognose berekende faciliteringsvolume toe te kennen. De onderpandswaarde wordt gelijk gesteld aan 50% van de WOZ-waarde

13

14

van het ingezette onderpand . Op de

onderpandswaarde wordt het schuldrestant van de geborgde leningen en het negatieve saldo van de liquide middelen ultimo het vorige jaar in mindering gebracht. Het volume dat op basis van de onderpandswaarde beschikbaar is, kan gebruikt worden voor het aantrekken van leningen voor de financiering van vastgoed, dus voor toename van de leningenportefeuille. Indien de onderpandswaarde na aftrek van de leningen te laag is, dan wordt het uit de cashflowprognose berekende faciliteringsvolume verlaagd tot het bedrag dat op basis van het ingezette onderpand mogelijk is. Het faciliteringsvolume kan voorts nog worden beperkt of 15

verruimd door middel van een claim . Het WSW gaat er vanuit dat geborgde leningen die in een bepaald jaar worden opgenomen, bedoeld zijn om borgbare investeringsuitgaven en herfinancieringen in datzelfde jaar te financieren. Als het bedrag aan gestorte leningen minus afgeloste leningen in een bepaald jaar hoger is dan het bedrag van de investeringsuitgaven in dat jaar, dan gaat het WSW er vanuit dat er leningen zijn opgenomen ter dekking van de financieringsbehoefte in de komende jaren. Het surplus aan gestorte leningen wordt in mindering gebracht op het faciliteringsvolume [WSW, 2008].

Het WSW wil zowel ten behoeve van de facilitering als voor de kredietwaardigheid inzicht in de bedrijfswaarde van het vastgoed. Afspraken met het CFV over de zogeheten naadloze aansluiting vereisen dat de algemene parameters zorgvuldig worden vastgesteld:

als beschouwingsperiode dient de resterende levensduur van het woningcomplex als uitgangspunt te worden genomen met een maximum van vijftig jaar; eventuele investeringen kunnen deze levensduur verlengen, waarbij geldt dat de levensduur na de investering eveneens maximaal 50 jaar mag zijn;

het huurbeleid van de woningcorporatie is het uitgangspunt voor de huurprijsontwikkeling; jaarlijks wordt door het WSW de huurparameter vastgesteld; indien het huur-

13

De Wet Waardering Onroerende Zaken (Wet WOZ) regelt de waardering van onroerende zaken ten behoeve van belastingheffing door het Rijk, gemeenten en waterschappen. De drie partijen gebruiken dezelfde taxaties en dezelfde gegevens voor de heffing van de belastingen waarvoor de waarde in het economisch verkeer de heffingsgrondslag is. De belastingplichtigen krijgen van de gemeente een aanslag/beschikking, waarop de WOZ-waarde van hun onroerende zaak vermeld staat. Dit is een onder toezicht van de Waarderingskamer vastgestelde waarde [Waarderingskamer, 2008]. 14 In 2008 is de berekeningswijze voor de bepaling van de borgingsruimte door het WSW aangepast. Aangezien er bij het WSW nog geen WOZ-gegevens voorhanden zijn, wordt voor de bepaling van de onderpandswaarde in 2008 uitgegaan van de bedrijfswaardeberekening ultimo 2005, verhoogd met 25%. Voor de onderpandswaarde wordt uitgegaan van 95% van deze aangepaste bedrijfswaarde. 15 Voor voorbeelden van positieve en negatieve claims wordt verwezen naar de website van het WSW (www.wsw.nl).


17

beleid boven de door het WSW vastgestelde maximum uitkomt, geldt de WSWparameter;

de werkelijke exploitatiekosten dienen te worden gehanteerd; voor de jaarlijkse ontwikkeling hiervan geldt het door het WSW vastgestelde percentage;

als eindwaarde dient in de berekening de restwaarde van de grond te worden opgenomen; hierbij hanteert het WSW de bijzondere fictie dat de waarde van de grond gelijk is aan de historische verkrijgingsprijs; er wordt dus geen rekening gehouden met de waardeontwikkeling van de grond.

Woningcorporaties dienen zich bij de waardering daarnaast te houden aan de door het WSW voorgeschreven disconteringsvoet. Daarnaast mag geen rekening gehouden worden met de verkoop van woningen.

In juni 2007 heeft de directie van het WSW besloten de algemene parameters voor de bedrijfswaardeberekening als volgt vast te stellen:

jaarlijkse huurstijging

:

2,25% (maximaal)

ontwikkeling onderhoudskosten

:

3,25%

ontwikkeling overige lasten

:

2,25%

disconteringsvoet

:

6,00%

Aangezien woningcorporaties anders dan institutionele beleggers geen winstdoelstelling hebben, zou het gevaar kunnen bestaan dat ze inefficiënter werken. Indien ze dan over voldoende eigen vermogen beschikken, kan dit lang gecontinueerd worden zonder dat de financiële continuïteit van de woningcorporatie in gevaar komt. In artikel 24 van het BBSH is echter opgenomen dat een woningcorporatie zorg draagt voor een sobere en doelmatige bedrijfsvoering. Volgens de toelichting moet daarbij worden gedacht aan zaken als een goed personeelsbeleid, een beheerste ontwikkeling van de loonkosten, en het aan de dag leggen van een zeker kostenbewustzijn bij de keuzen van welke derden en diensten zullen worden betrokken [VROM, 2005]. Veel woningcorporaties voeren een bedrijfsvoering aan de hand van de kengetallen van het CFV of van andere bedrijfstakgegevens. In dat kader kan ook gekeken worden naar de cijfers van de aeDex-IPD index. Hierbij worden namelijk expliciet kosten toegerekend aan de exploitatie van vastgoed. In dit onderzoek zal dan ook onder andere dit onderdeel worden vergeleken met de resultaten van institutionele beleggers.

18


2.6

Investeringsbeslissingen institutionele beleggers Zoals reeds in § 2.4 is omschreven vormt het behalen van voldoende rendement met een daarbij aanvaardbaar risico het belangrijkste uitgangspunt voor institutionele vastgoedbeleggers. “Risico’s zijn als mest, je moet ze verspreiden” [De Kousemaeker, 1998]. Daarom spreidt een vastgoedbelegger zijn beleggingen over diverse objecten in verschillende regio’s, markten en sectoren en kan voor een belangrijk deel worden voldaan aan reductie van het risico. Daarbij is spreiding alleen zinvol indien het vastgoed in aard en ontwikkeling van elkaar verschilt. Voorts geldt dat selectie boven spreiding gaat. Het is in eerste instantie van belang dat wordt belegd in objecten met goede rendementsvooruitzichten. Ten slotte spelen zaken als courantheid van het vastgoed en de onderliggende huurcontracten een rol bij risicoreductie. Na de keuze van regionale verdeling, markten en soorten vastgoed waarin een institutionele belegger wil investeren, wordt vervolgens op basis van doelstellingen, plannen en marktvooruitzichten, criteria vastgesteld waaraan investeringsmogelijkheden moeten voldoen. Interessante projecten die zich aandienen of actief worden geacquireerd, kunnen dan aan de hand van marktanalyses getoetst worden aan deze criteria. Naast een vergoeding voor het geïnvesteerde vermogen uit de huuropbrengsten houdt een institutionele belegger ook rekening met afschrijving, aangezien de waarde van een vastgoedobject na een bepaalde tijd theoretisch gezien tot nul zal dalen. Slechts de waarde van de grond zal overblijven. Daarnaast zal uit de jaarlijkse huuropbrengst een bedrag worden gereserveerd voor de exploitatiekosten.

Een veel gebruikte methode om de waarde van een vastgoedbelegging tot uitdrukking te brengen, is de berekening van het rendementspercentage over het geïnvesteerde kapitaal zoals het Bruto en Netto AanvangsRendement (BAR en NAR). De BAR wordt berekend door de bruto jaarhuur te delen door de totale investeringsuitgaven. De uitkomst hiervan kan vervolgens vergeleken worden met de interne vereiste BAR, dat doorgaans is afgeleid uit de financieringskosten plus opslagen voor exploitatiekosten en risico, of de BAR wat in de markt gehaald wordt (BARmarkt). De BARmarkt dient te worden bepaald uit bruto aanvangsrendementen van recente transacties in min of meer dezelfde markt en soortgelijke objecten, oftewel op basis van ‘market evidence’. Dit is in de praktijk echter niet altijd eenvoudig. Vaak zijn er geen recente vergelijkbare transacties geweest, verschillen de betreffende objecten aanzienlijk en zijn er over de transacties onvoldoende gegevens bekend, of zijn de gegevens vertekend. Meer in het algemeen hangt de BARmarkt af van de volgende factoren:

de stand van zaken op de beleggingsmarkt voor vastgoed;

de kwaliteit van locatie en object;


19

het marktsegment waarin het object zich bevindt;

de mogelijke huur- en waardegroei;

de kwaliteit van de huurders en de voorwaarden in de huurcontracten;

de kans op leegstand;

de hoogte van de exploitatiekosten;

de eigendomssituatie: eigen grond of erfpacht [Van Gool, Jager en Weisz, 2001].

De NAR-methode komt overeen met de BAR-methode, met dien verstande dat niet de bruto jaarhuur wordt gehanteerd maar de netto jaarhuur, zijnde de bruto jaarhuur minus de (exploitatie)kosten die voor rekening van de verhuurder komen. Hierbij moet gedacht worden aan kosten voor onderhoud, onroerendezaakbelasting, waterschapsbelasting, rioolrecht, alsmede beheer- en verzekeringskosten. De BAR is vooral handig als vergelijkingsratio met andere objecten in de markt. Zoals gezegd dient dan wel voldoende ‘market evidence’ beschikbaar te zijn, omdat anders het gevaar bestaat dat appels met peren worden vergeleken.

Naast de BAR- en NAR-methode hanteren institutionele vastgoedbeleggers contante waardemethoden om op basis van te verwachten financiële resultaten, tot investeringsbeslissingen te komen. Dit is ook niet zo verwonderlijk, aangezien beleggen feitelijk niets anders is dan bepaalde zekere bedragen opgeven, in ruil voor onzekere inkomsten in de toekomst. De toekomstige cashflows dienen dan ook vertaald te worden naar het heden om te bepalen welk bedrag hiervoor nu betaald kan worden. De belangrijkste investeringsanalysemethoden zijn de Discounted CashFlow (DCF)-methode en de Internal Rate of Return (IRR)-methode. De DCF-methode komt neer op een berekening van de contante waarde van de geschatte toekomstige positieve en negatieve cashflows, waarbij het investeringsbedrag als negatieve cashflow wordt gezien. Indien er een positieve contante waarde ontstaat, is de investering in beginsel aantrekkelijk. Bij de DCF-methode dient een aantal veronderstellingen te worden gedaan. Vanwege deze veronderstellingen is het van belang met verschillende scenario’s te werken. Een belangrijke parameter hierbij is de te hanteren disconteringsvoet, die het intern vereist rendement weergeeft. Dit vereist rendement is doorgaans opgebouwd uit het risicovrije rendement, waarvoor vaak het rendement op langlopende staatsleningen wordt gehanteerd, vermeerderd met een opslag voor het hogere risico wat voortvloeit uit het beleggen in het specifieke vastgoedobject. De IRR-methode is vergelijkbaar met de DCF-methode. Echter niet de contante waarde van de cashflows wordt berekend, maar het interne rendement (disconteringsvoet). Dit gebeurt door de contante waarde van de cashflows gelijk te stellen aan de mogelijke aan-

20


schafprijs, of de getaxeerde waarde. Vervolgens kan de IRR worden vergeleken met de interne rendementseis.

2.7

Level playing field Woningcorporaties hebben sinds de bruteringsoperatie een wat onduidelijke positie. Enerzijds wordt van de toegelaten instellingen met maatschappelijk kapitaal verwacht dat zij onrendabel investeren. Anderzijds mogen zij slechts beperkt risicodragend investeren uit het oogpunt van concurrentievervalsing en dienen zij risico’s zoveel mogelijk te voorkomen. Een woningcorporatie heeft dus maatschappelijke doelstellingen met financiële randvoorwaarden.

Daarnaast heeft een woningcorporatie te maken met het BBSH en het daarbij behorende toezichtsbeleid. Medio 2006 is dit toezichtsbeleid voor woningcorporaties op verzoek van de minister van VROM geanalyseerd, aangezien de prestatievelden en doelstellingen van het BBSH niet altijd goed geoperationaliseerd zouden zijn en daarnaast onvoldoende zou worden bijgehouden of de prestatieafspraken ook daadwerkelijk worden nagekomen. Deze analyse heeft geresulteerd in een advies voor verbeteringen van dit toezicht. De overheid heeft bewust gekozen voor een beleidsmodel waarbij woningcorporaties een grote rol spelen bij het bereiken van de overheidsdoelstellingen, maar tegelijkertijd op afstand staan van deze overheid. Het gevaar dat hierbij dreigt, is dat corporaties enerzijds zo zelfstandig worden dat de overheid er geen grip meer op heeft en anderzijds zodanig afgeschermd zijn van de markt dat ze geen prikkels meer ontvangen om effectief en efficiënt te opereren, maar wel het gelijke speelveld met commerciële partijen verstoren. Daarnaast is beoordeeld in welke mate het bestaande toezicht in staat is te valideren of de woningcorporaties hun doelstellingen halen. Uit deze analyse blijkt dat vanuit het huidige toezicht onvoldoende prikkels naar de woningcorporaties uitgaan die hen noodzaken goed te presteren op de terreinen van governance, maatschappelijke prestaties en efficiëntie. Alleen het financiële toezicht wordt als goed beoordeeld. De prikkel die dit echter voor de woningcorporaties oplevert, is niet te investeren in sociale huurwoningen. Dit verslechtert immers de solvabiliteit van de onderneming en dat is het enige criterium waarop ze echt worden afgerekend. Op basis van deze analyse wordt voorgesteld een nieuw toezichtsbeleid toe te passen, gericht op drie accenten: een kwaliteitsslag bij het interne toezicht, een uitbreiding van het externe toezicht en de bundeling van het toezicht bij één toezichthouder, het CFV [Schilder, Mosch en Hage, 2006].


21

Momenteel speelt zowel op nationaal alsook op Europees niveau de zogenaamde ‘level playing field’ discussie. IVBN heeft bij de afdeling Mededinging van de Europese Commissie zelfs een officiële klacht ingediend inzake staatssteun en de schending van transparantierichtlijnen door woningcorporaties. Woningcorporaties zouden over diverse vormen van staatssteun beschikken en hierdoor is er volgens IVBN geen gelijk speelveld tussen woningcorporaties die op commerciële markten actief zijn en marktpartijen zoals institutionele beleggers

De volgende punten zorgen volgens IVBN voor dit ongelijke speelveld:

door de dominante positie van woningcorporaties op de Nederlandse woningmarkt wordt veel lokaal woningbeleid – zoals woningvisies door gemeenten – in overleg met woningcorporaties opgesteld; hierdoor kunnen woningcorporaties adequater reageren en beter inspelen op de gewenste woningbouwprogramma’s dan bijvoorbeeld institutionele beleggers;

alleen woningcorporaties kunnen een bod doen op de sociale componenten van de woonvisies, die niet voldoende gescheiden zijn van de commerciële componenten;

de scheiding tussen de sociale en commerciële taken van een woningcorporatie is nog niet goed geregeld (Howrey, 2007).

Een ander actueel onderwerp in de ‘level playing field’ discussie is de heffing van vennootschapsbelasting (VPB). Sinds 1 januari 2006 dragen woningcorporaties winstbelasting af over commerciële activiteiten. Daarbij is in een met de Belastingdienst gesloten vaststellingsovereenkomst geregeld wat commercieel en wat sociaal is. De Europese Commissie beschouwt het niet heffen van VPB als een vorm van staatssteun en dat is alleen geoorloofd als het gaat om ‘Diensten van Algemeen en Economisch Belang’. Wat voor diensten dat precies zijn, mogen lidstaten in principe zelf uitmaken, maar zij moeten daarbij wel voldoen aan bepaalde uitgangspunten. Woningcorporaties zijn echter vanaf 1 januari 2008 verplicht om over alle activiteiten VPB te betalen, ook over het verhuren van sociale woningen. Volgens Aedes verstoort deze maatregel het ‘level playing field’, aangezien veel institutionele beleggers de status van fiscale beleggingsinstelling hebben en daardoor via het 0%-tarief aangeslagen te worden voor de verschuldigde vennootschapsbelasting. Daarnaast vrezen zij dat deze maatregel een rem zet op de investeringen door woningcorporaties [Aedes, 2007b].

In dit onderzoek wordt verder inhoudelijk niet ingegaan op de ‘level playing field’ discussie. Wel is het in dit kader nog van belang te noemen dat woningcorporaties over een enorm eigen vermogen beschikken waarover ze – anders dan institutionele beleggers – geen rendementseis hebben.

22


3. Woningportefeuille

3.1

Inleiding In dit hoofdstuk zal een fictieve portefeuille worden samengesteld, bestaande uit een aantal typische beleggers- en corporatiewoningen. Deze portefeuille zal de basis vormen voor het vergelijk van de vastgoedperformanceverschillen tussen een woningcorporatie en een institutionele woningbelegger. Door de portefeuille zo samen te stellen dat deze voor de helft uit corporatiewoningen bestaat en voor de andere helft uit beleggerswoningen, is het mogelijk een goede vergelijking te maken tussen beide partijen. Door daarnaast zo veel mogelijk gebruik te maken van algemene branchegegevens, wordt getracht een realistisch beeld te vormen voor de totale beleggers- en corporatiesector. Bij de samenstelling van de woningportefeuille wordt dan ook veel gebruik gemaakt van algemene gegevens afkomstig van het ministerie van VROM/WWI, het CFV, de ROZ Vastgoedindex, aeDex en de koepelverenigingen van beide partijen, IVBN en Aedes.

3.2

Analyse woningcategorieën institutionele beleggers IVBN houdt jaarlijks een enquête onder haar leden waarin onder andere gevraagd wordt naar de huurverhoging per 1 juli van dat jaar. Daarbij worden verschillende categorieën gehanteerd. Zo wordt er onder andere een verdeling gemaakt op basis van huurprijsklassen, bouwjaarklassen, complextypen en provincies. Naast de jaarlijkse huurverhoging wordt door IVBN ook het aantal woningen, het leegstandspercentage en de mutatiegraad per categorie geïnventariseerd.

Op basis van de IVBN enquêteresultaten van juli 2006 zijn de belangrijkste woningkenmerken binnen de Randstad te bepalen. IVBN hanteert daarbij zeven huurprijsklassen, vijf bouwjaarklassen en twee complextypen. Op basis hiervan kunnen per provincie 70 verschillende woningcategorieën worden gedefinieerd. Hierbij wordt de aanname gedaan dat de onderlinge verdeling ook binnen alle overige categorieën gelijk is. Zo is bijvoorbeeld aangenomen dat het


23

percentage een- en meergezinswoningen binnen alle drie de provincies (Noord-Holland, ZuidHolland en Utrecht) hetzelfde is. In de praktijk zal de verdeling iets anders liggen, maar aangezien de woningmarkt in de Randstad grote mate van gelijkenissen vertoont, wordt daar in dit onderzoek aan voorbij gegaan. Van de 210 verschillende woningcategorieën die op deze manier binnen de drie provincies in de Randstad kunnen worden gedefinieerd, is op basis van het werkelijke aantal woningen per categorie een fictieve woningportefeuille samengesteld. In totaal worden 1.712 Figuur 3.1

Woningcategorieën institutionele beleggers

Institutionele Vastgoedbeleggers Belangrijkste woningcategorieën in 2006 Aantal

Soort woningen

Huurklasse

Provincie

Bouwjaarklasse

46

Geliberaliseerde eengezinswoningen

€ 750,- tot € 1.000,-

Zuid-Holland

1970 – 1980

49


€ 750,- tot € 1.000,-

Zuid-Holland

1980 – 1990

38


€ 750,- tot € 1.000,-

Zuid-Holland

1990 – 2000

38

Niet-geliberaliseerde eengezinswoningen

€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1970 – 1980

40


€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1980 – 1990

58


€ 485,- tot € 615,-

Noord-Holland

1970 – 1980

61


€ 485,- tot € 615,-

Noord-Holland

1980 – 1990

48


€ 485,- tot € 615,-

Noord-Holland

1990 – 2000

40


€ 485,- tot € 615,-

Zuid-Holland

< 1970

86


€ 485,- tot € 615,-

Zuid-Holland

1970 – 1980

91


€ 485,- tot € 615,-

Zuid-Holland

1980 – 1990

71


€ 485,- tot € 615,-

Zuid-Holland

1990 – 2000

37


€ 615,- tot € 750,-

Noord-Holland

1980 – 1990

51


€ 615,- tot € 750,-

Zuid-Holland

1970 – 1980

54


€ 615,- tot € 750,-

Zuid-Holland

1980 – 1990

43


€ 615,- tot € 750,-

Zuid-Holland

1990 – 2000

47

Geliberaliseerde meergezinswoningen

€ 750,- tot € 1.000,-

Zuid-Holland

1970 – 1980

49


€ 750,- tot € 1.000,-

Zuid-Holland

1980 – 1990

39


€ 750,- tot € 1.000,-

Zuid-Holland

1990 – 2000

38

Niet-geliberaliseerde meergezinswoningen

€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1970 – 1980

41


€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1980 – 1990

59


€ 485,- tot € 615,-

Noord-Holland

1970 – 1980

62


€ 485,- tot € 615,-

Noord-Holland

1980 – 1990

49


€ 485,- tot € 615,-

Noord-Holland

1990 – 2000

41


€ 485,- tot € 615,-

Zuid-Holland

< 1970

86


€ 485,- tot € 615,-

Zuid-Holland

1970 – 1980

92


€ 485,- tot € 615,-

Zuid-Holland

1980 – 1990

72


€ 485,- tot € 615,-

Zuid-Holland

1990 – 2000

37


€ 615,- tot € 750,-

Noord-Holland

1980 – 1990

51


€ 615,- tot € 750,-

Zuid-Holland

1970 – 1980

55


€ 615,- tot € 750,-

Zuid-Holland

1980 – 1990

43

Niet-geliberaliseerde meergezinswoningen IVBN, 2006

€ 615,- tot € 750,-

Zuid-Holland

1990 – 2000

24


verhuurbare eenheden (vhe’s) van vastgoedbeleggers opgenomen en dit komt overeen met circa 2% van het werkelijk aantal vhe’s in eigendom bij institutionele vastgoedbeleggers in de Randstad. Deze vhe’s zijn verdeeld over de 32 meest voorkomende woningcomplexen. Hiermee wordt ruim 15% van de te definiëren woningcategorieën meegenomen in de fictieve woningportefeuille. Er kan dan ook gesteld worden dat hiermee een representatief beeld wordt gevormd van de gemiddelde woningportefeuille van Nederlandse institutionele vastgoedbeleggers in de Randstad. In figuur 3.1 is één en ander weergegeven en op basis van deze categorieën worden de woningcomplexen van de institutionele beleggers ingevuld. Het aantal woningen per categorie is gebaseerd op een percentage van het totale aantal opgegeven woningen door de leden van IVBN. Opvallend is dat de meeste woningen in Zuid-Holland liggen en dat de provincie Utrecht niet voorkomt in de top 32. Daarnaast bevinden de meeste woningen zich in het niet-geliberaliseerde gebied, hoewel een groot deel van deze woningen bij mutatie geliberaliseerd verhuurd kan worden. Binnen de Randstad behoren de woningen met een huurprijs tussen 485 tot 615 euro tot de grootste categorie. Daarbinnen staan de meeste van deze woningen in Zuid-Holland en zijn ze gebouwd tussen 1980 en 1990. Dit geldt zowel voor eenals voor meergezinswoningen.

De 32 categorieën zijn vervolgens omgevormd naar specifieke woningcomplexen door referenties te zoeken die voldoen aan de gestelde randvoorwaarden per categorie. Op deze wijze is de gemiddelde huurprijs en oppervlakte per complex vastgesteld. De woningcategorieën uit figuur 3.1 zijn nu als fictieve woningcomplexen weergegeven, zodat voorts een aantal parameters nader gespecificeerd kan worden ten behoeve van de taxatie van de fictieve woningportefeuille. Uit de IVBN-enquête kan naast de huurverhoging per 1 juli 2006 ook de mutatiegraad en het leegstandspercentage gehaald worden. Deze cijfers worden dan ook één op één meegenomen in de taxatie.

Voor de overige parameters zijn gegevens uit de ROZ-IPD index gebruikt. Net als bij de IVBN-enquête kan namelijk bij de ROZ-IPD index een aantal verschillende categorieën worden gedefinieerd. Per categorie worden alle resultaten van de ROZ-IPD index weergegeven. Zo is het mogelijk een verdeling te maken naar woningtype, provincie en bouwjaar. Helaas is het binnen de ROZ-IPD index niet mogelijk in te zoomen op de verschillende huurprijsklassen. Dit komt onder andere omdat de omvang van de verschillende categorieën dusdanig dient te zijn dat de anonimiteit van de woningcomplexen gewaarborgd blijft. Wel is er binnen de ROZ-IPD index een verdeling naar kapitaalswaarde te maken. Daarbij worden woningcomplexen binnen de volgende waarderanges gedefinieerd:


25

•

tot een half miljoen euro;

•

van een half miljoen tot één miljoen euro;

•

van één miljoen tot twee miljoen euro;

•

van twee miljoen tot vijf miljoen euro;

•

van vijf miljoen tot tien miljoen euro;

•

van tien miljoen tot twintig miljoen euro;

•

meer dan twintig miljoen euro.

Deze verdeling naar kapitaalswaarde vormt binnen dit onderzoek een alternatief voor de verdeling naar huurklasse. Daarbij wordt aangenomen dat deze verdeling binnen alle overige categorieën (woningtype, provincie, bouwjaar) gelijk is.

Aan de hand van de resultaten van de ROZ-IPD index over 2006 is ten behoeve van de taxatie een aantal kosten- en opbrengstenposten nader te specificeren. Kostencomponenten worden bij de ROZ-IPD index onder andere weergegeven als percentage van de bruto huurinkomsten en aangezien de huurinkomsten middels referenties zijn bepaald, zijn op deze wijze ook de kosten per complex te bepalen. De volgende kostenposten zijn op deze wijze ingevuld: -

onderhoudskosten;

-

vaste lasten;

-

beheerkosten;

-

externe verhuur- en marketingkosten;

-

overige exploitatiekosten.

Ook voor de opbrengsten die als input voor de taxatie gebruikt worden, is verdere invulling gegeven door gebruik te maken van een aantal resultaten van de ROZ-IPD index 2006. Zo is de bruto objectwaarde ultimo 2006 aan de hand van de year-end gross initial yield per complex vastgesteld. Deze yield

16

wordt gedefinieerd als de bruto jaarinkomsten aan

het einde van de periode weergegeven als percentage van de bruto objectwaarde aan het eind van de periode, of in formulevorm: Gross initial yield =

It Gross CVt 16

It ×100% Gross CVt

-

bruto jaarinkomsten (income) op tijdstip t

-

bruto objectwaarde (capital value) op tijdstip t

Een yield is in het algemeen de Engelstalige aanduiding voor het te behalen of behaalde rendement [Keeris, 2001].

26


De bruto jaarinkomsten ultimo 2006 wordt daarbij bepaald door de som van de bruto jaarinkomsten primo 2006, de huurverhoging per 1 juli 2006 en de huurverhoging bij mutatie; daarbij wordt aangenomen dat de mutaties gelijkmatig over het jaar zullen plaatsvinden.

Nu de bruto objectwaarde is bepaald, is aan de hand van de reversionary yield de markthuur ultimo 2006 te bepalen. De reversionary yield is namelijk de markthuur aan het eind van de periode, uitgedrukt als percentage van de bruto objectwaarde aan het eind van de periode. Als formule ziet dat er als volgt uit: Reversionary yield =

OMRVt Gross CVt

OMRVt ×100% Gross CVt

-

markthuur (open market rental value) op tijdstip t

-

bruto objectwaarde (capital value) op tijdstip t

Aan de hand van de markthuur aan het einde van de periode en de markthuurgroei (percentage verandering in de markthuur over de periode) is de markthuur aan het begin van de periode te bepalen. De formule voor de markthuurgroei wordt als volgt weergegeven: Market rental growth =

OMRVt OMRVt −1

OMRVt − OMRVt −1 ×100% OMRVt −1

-

markthuur (open market rental value) op tijdstip t

-

markthuur (open market rental value) op tijdstip t-1

De huurverhoging bij mutatie is ten slotte bepaald door het gemiddelde te nemen van: -

het verschil tussen de markthuur primo 2006 en de bruto inkomsten primo 2006; en

-

het verschil tussen de markthuur ultimo 2006 en de bruto inkomsten primo 2006 plus de huurverhoging per 1 juli.

Op deze wijze wordt dus gecorrigeerd voor de jaarlijkse mutaties en wordt aangenomen dat de markthuurverhoging gelijktijdig met de jaarlijkse huurverhoging (1 juli) plaatsvindt.

De belangrijkste parameters zijn nu vastgesteld, met uitzondering van de leegwaarde. In hoofdstuk 4 worden de complexen volgens de richtlijnen van ROZ-IPD index getaxeerd en worden alle bovenstaande kosten en opbrengstenposten samengevoegd in een taxatiemodel. Tevens zal dan ook het begrip leegwaarde nader ingevuld worden.


27

3.3

Analyse woningcategorieën woningcorporaties Aedes publiceert jaarlijks een aantal kengetallen van haar leden. De Bedrijfstakinformatie over 2006 is gebaseerd op gegevens van 274 woningcorporaties. Dat is 60% van de bij Aedes aangesloten toegelaten instellingen. Deze woningcorporaties bezitten 58% van het totale woningbezit van 2,4 miljoen corporatiewoningen. De respons maakt het mogelijk een goed inzicht te geven in de bedrijfstak als geheel [Aedes, 2007a].

Op basis van de Bedrijfstakinformatie 2006 van Aedes en cijfers van het CFV en aeDex, zijn de belangrijkste woningcategorieën binnen de Randstad te bepalen. Aangezien slechts 1% van de corporatiewoningen geliberaliseerd worden verhuurd, worden voor woningcorporaties iets andere huurprijsklassen gehanteerd dan voor institutionele beleggers. Er kunnen vijf huurprijsklassen worden gedefinieerd. Ook de bouwjaarklassen zijn anders gedefinieerd dan bij institutionele beleggers. Voor woningcorporaties kunnen vier verschillende bouwjaarklassen worden gedefinieerd. Net als bij de institutionele beleggers wordt voor woningcorporaties de twee complextypen een- en meergezinswoningen gehanteerd. Per provincie kunnen voor de woningcorporaties dus 40 verschillende woningcategorieën worden gedefinieerd. Hierbij wordt de aanname gedaan dat de onderlinge verdeling binnen alle categorieën gelijk is. Van de 120 verschillende woningcategorieën die binnen de drie provincies in de Randstad zijn te definiëren, zijn 1.630 vhe’s van woningcorporaties opgenomen in de fictieve woningportefeuille. Dit aantal komt overeen met 0,14% van het werkelijk aantal woningen in bezit bij woningcorporaties in de Randstad. In figuur 3.2 zijn ook voor de woningcorporaties de 32 meest voorkomende woningcategorieën geselecteerd, zodat binnen de totale fictieve woningportefeuille een evenwichtige verdeling ontstaat. De verdeling van de woningen per categorie is gebaseerd op de werkelijke situatie. Met de 32 woningcategorieën wordt ruim 25% van de te definiëren woningcomplexen binnen de Randstad meegenomen in de fictieve woningportefeuille en ook voor de woningcorporaties kan dus gesteld worden dat dit een representatief beeld van de gemiddelde woningportefeuille van woningcorporaties in de Randstad.

De huurprijzen liggen een stuk lager dan bij de woningen van institutionele beleggers en komen niet boven 485 euro per maand uit. Voorts is opvallend dat de woningen van woningcorporaties qua bouwperiode veel meer gespreid zijn dan bij institutionele beleggers het geval is. Met name de oudere woningen van voor 1970 komen verhoudingsgewijs meer voor bij woningcorporaties. Ten slotte is binnen de Randstad een goede spreiding van woningen over de drie provincies.

28


Figuur 3.2

Woningcategorieën woningcorporaties

Woningcorporaties Belangrijkste woningcategorieën in 2006 Aantal

Soort woningen

Huurklasse

Provincie

Bouwjaarklasse

35


< € 339,-

Noord-Holland

1945 - 1974

31


< € 339,-

Noord-Holland

1975 - 1991

55


< € 339,-

Zuid-Holland

1945 - 1974

33


< € 339,-

Zuid-Holland

1975 - 1991

32


< € 339,-

Utrecht

1945 - 1974

29


< € 339,-

Utrecht

1975 - 1991

33


€ 339,- tot € 485,-

Noord-Holland

< 1945

68


€ 339,- tot € 485,-

Noord-Holland

1945 - 1974

60


€ 339,- tot € 485,-

Noord-Holland

1975 - 1991

31


€ 339,- tot € 485,-

Noord-Holland

1992 - heden

95


€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1945 - 1974

58


€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1975 - 1991

28


€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1992 - heden

88


€ 339,- tot € 485,-

Utrecht

1945 - 1974

80


€ 339,- tot € 485,-

Utrecht

1975 - 1991

26


€ 339,- tot € 485,-

Utrecht

1992 - heden

38


< € 339,-

Noord-Holland

1945 - 1974

34


< € 339,-

Noord-Holland

1975 - 1991

59


< € 339,-

Zuid-Holland

1945 - 1974

36


< € 339,-

Zuid-Holland

1975 - 1991

35


< € 339,-

Utrecht

1945 - 1974

31


< € 339,-

Utrecht

1975 - 1991

36


€ 339,- tot € 485,-

Noord-Holland

< 1945

73


€ 339,- tot € 485,-

Noord-Holland

1945 - 1974

65


€ 339,- tot € 485,-

Noord-Holland

1975 - 1991

34


€ 339,- tot € 485,-

Noord-Holland

1992 - heden

103


€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1945 - 1974

63


€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1975 - 1991

30


€ 339,- tot € 485,-

Zuid-Holland

1992 - heden

96


€ 339,- tot € 485,-

Utrecht

1945 - 1974

87


€ 339,- tot € 485,-

Utrecht

1975 - 1991

28

Niet-geliberaliseerde meergezinswoningen Aedes, CFV, VROM/WWI, 2007

€ 339,- tot € 485,-

Utrecht

1992 - heden

Ook de 32 woningcategorieën van woningcorporaties zijn omgevormd naar specifieke complexen door referentiewoningen te zoeken die voldoen aan de gestelde randvoorwaarden per categorie. De gemiddelde huurprijs en oppervlakte is hiermee per complex vastgesteld. Ook de woningcategorieën uit figuur 3.2 zijn nu als fictieve woningcomplexen weergegeven, zodat de complete fictieve woningportefeuille is vastgesteld. Wel dient nog een aantal parameters nader gespecificeerd te worden ten behoeve van de taxatie van de fictieve woningportefeuille.


29

Op basis van de Bedrijfstakinformatie van Aedes en cijfers van het CFV zijn naast cijfers over aantallen woningen, onder andere ook gegevens over huurverhoging, leegstand en mutatiegraad te vinden. Daarnaast geeft het ministerie van VROM/WWI jaarlijks het boekje Cijfers over Wonen uit, waarin zij onder andere specifiek ingaan op de toegelaten instellingen. Bij de aeDex-IPD index worden dezelfde bouwjaarklassen gehanteerd als in de Bedrijfstakinformatie van Aedes. Ook kan er een uitsplitsing worden gemaakt naar woningtype en de Randstad wordt als twee aparte regio’s weergegeven, te weten de Noordelijke en de Zuidelijke Randstad. In dit onderzoek wordt de Noordelijke Randstad gelijk gesteld aan de provincies Noord-Holland en Utrecht, de Zuidelijke Randstad komt overeen met Zuid-Holland. Op basis van de gegevens van aeDex-IPD is het niet mogelijk een nadere uitsplitsing te maken naar de twee huurprijsklassen die bij dit onderzoek worden gehanteerd. Aangenomen wordt dan ook dat aeDex-IPD resultaten ten behoeve van de taxatie voor beide huurprijsklassen gelijk zijn.

Net als bij de ROZ-IPD index worden bij de aeDex-IPD index de kostencomponenten onder andere weergegeven als percentage van de bruto huurinkomsten. Voor de taxatie kunnen alle kosten die in 2006 gemiddeld genomen door woningcorporaties zijn gemaakt dan ook op deze wijze per complex nader worden ingevuld. Ook voor de opbrengstenkant kunnen per complex de componenten worden ingevuld door gebruik te maken van de aeDex-IPD index 2006. Voorts zijn aanvullende gegevens ontvangen van aeDex. Zo worden alle waarderings- en huurparameters door aeDex zelf verzorgd en gaan derhalve buiten IPD om. Om de bruto objectwaarde ultimo 2006 te bepalen wordt de door aeDex bepaalde BAR ultimo 2006 gehanteerd. Deze BAR kan namelijk gelijk gesteld worden aan de year-end gross initial yield die door de ROZ-IPD index wordt gepubliceerd. De bruto jaarinkomsten ultimo 2006 wordt daarbij bepaald door de som van de bruto jaarinkomsten primo 2006, de huurverhoging per 1 juli 2006 en de huurverhoging bij mutatie; daarbij wordt aangenomen dat de mutaties gelijkmatig over het jaar zullen plaatsvinden. De markthuur wordt door aeDex ieder jaar aan het einde van de periode bepaald. De markthuur primo 2006 wordt in dat kader bepaald door deze gelijk te stellen aan de markthuur ultimo 2005.

Met uitzondering van de leegwaarde zijn de belangrijkste parameters voor de taxatie van de woningcomplexen van de woningcorporaties nu vastgesteld. In hoofdstuk 4 worden de complexen volgens de richtlijnen van aeDex-IPD index getaxeerd en zal ook de leegwaarde nader worden ingevuld.

30


4. Taxatie

4.1

Inleiding Nu de woningportefeuille van institutionele beleggers en woningcorporaties vastgesteld is in de vorm van 64 verschillende complexen, wordt deze portefeuille in dit hoofdstuk conform de taxatierichtlijnen van de ROZ Vastgoedindex en aeDex gewaardeerd. Bij deze taxaties zullen de daadwerkelijk behaalde IPD-rendementen over het jaar 2006 het uitgangspunt zijn. Zodra de taxaties zijn vastgesteld, is de portefeuille volledig gedefinieerd. Vervolgens zal in hoofdstuk 5 zowel voor de woningbelegger als voor de woningcorporatie tien jaar lang assetmanagement worden gevoerd op de totale portefeuille. Het verschil in beleid is hierbij het uitgangspunt. In dit hoofdstuk wordt ten behoeve van deze uitgangspunten het beleid van een institutionele woningbelegger en een woningcorporatie over de afgelopen jaren geanalyseerd. Daarbij wordt onderscheid gemaakt in huurbeleid, exploitatiekostenbeleid en investeringsbeleid. Bij deze analyse zal onder andere gebruik worden gemaakt van de gegevens van de ROZ- en aeDex-IPD index over de afgelopen jaren. Daarnaast wordt gebruik gemaakt van aanvullende informatie in de vorm van huurverhogingspercentages, leegstand, mutatiegraad 17

enzovoort. Ook is er een aantal gesprekken geweest met professionals vanuit de markt . Op basis van deze gesprekken kunnen aannames worden gedaan voor de ontbrekende parameters.

4.2

Taxatierichtlijnen ROZ Vastgoedindex Binnen de ROZ-IPD index is de rendementsberekening het middelpunt. Het rendement betreft een totaal rendement en bestaat uit de netto huurinkomsten gerelateerd aan het geïnvesteerde vermogen (direct rendement) en de waardeverandering gerelateerd aan het geïnvesteerde vermogen (indirect rendement). Door een uniforme wijze van performancemeting is 17 Aan het einde van dit onderzoek is een lijst opgenomen met geïnterviewde vastgoedprofessionals die voor dit onderzoek zijn geraadpleegd.

Hoofdstuk 4 Taxatie

31

het mogelijk om onderlinge rendementsverschillen te verklaren. De basis voor de performancemeting vormt de waardebepaling van de woningcomplexen. Het is dan ook van essentieel belang dat ook de waarde zoveel mogelijk uniform wordt vastgesteld. Deelnemers aan de ROZ-IPD index dienen elk object in de portefeuille ten minste één maal in de drie jaar extern te laten taxeren. In de tussenliggende jaren kan volstaan worden met een markttechnische externe of interne update. Het waardebegrip voor de ROZ-taxatiewaarde is de marktwaarde in verhuurde staat:

“Dit is het bedrag dat de onroerende zaak bij onderhandse verkoop naar schatting zal opbrengen nadat de verkoper de onroerende zaak na de beste voorbereiding op de gebruikelijke wijze in de markt heeft aangeboden en waarbij de koper de onroerende zaak aanvaardt onder gestanddoening van de lopende huurovereenkomsten met alle daaraan verbonden rechten en plichten [ROZ vastgoedindex, 2007].”

Bij woningen dient bij deze complexgewijze verkoop de effecten van individuele verkoop van de woningen (uitponden) meegenomen te worden. Doorgaans wordt hierbij uitgegaan van het uitpondscenario, waarin afhankelijk van de mutatiegraad, huizenprijsontwikkeling, rente en verkoopmogelijkheden aan zittende huurders het tempo van de te realiseren vermogenswinsten wordt bepaald. Indien er sprake is van verkoopbelemmerende maatregelen, kunnen de effecten van individuele verkoop van woningen niet worden meegenomen en zal het scenario van doorexploiteren van toepassing zijn. Voor het bepalen van de opbrengsten van de individuele verkoop van woningen dient uitgegaan te worden van de leegwaarde van de individuele woningen. De leegwaarde is de onderhandse verkoopwaarde vrij van huur en gebruik. De mutatiegraad van een woningcomplex is te verbijzonderen naar een huurmutatiegraad en een verkoopmutatiegraad. De huurmutatiegraad betreft de reguliere mutatiegraad in het complex vanwege het vertrek van huurders. De verkoopmutatiegraad betreft de extra verkopen aan zittende huurders, die bij aanvang van het uitponden gerealiseerd kunnen worden. Wordt er reeds een aantal jaren uitgepond, dan zal doorgaans de verkoopmutatiegraad lager liggen dan bij complexen waar dat nog niet het geval is [ROZ Vastgoedindex, 2007].

Ten behoeve van de ROZ-IPD index zijn zowel waardeberekeningen volgens de conventionele methode (BAR/NAR-taxaties) als volgens de contante waarde methode toegestaan (DCFtaxaties). Indien er echter gekozen is voor één van beide methoden, dient er naar gestreefd te worden deze methode consistent in de tijd toe te passen. De waarde op basis van een DCF taxatie wordt vastgesteld door de contante waarde te berekenen van alle netto cashflows over een periode van minimaal 10 jaar. Het contant

32


maken van de cashflows dient per halverwege het jaar te geschieden. In formulevorm ziet de DCF-methode voor woningen er als volgt uit: n

Kapitaalswaarde (k .k ) = ∑ t =1

NH t + UO1 EWn + / 1,07 1 (1 + r ) (1 + r ) n

NH t

-

netto huur in jaar t

EWn UO1

-

eindwaarde op tijdstip n

-

uitpondopbrengst in jaar 1

n r t

-

aantal termijnen

-

disconteringsvoet

-

1 ………………..n

7%

-

correctiefactor kosten koper

Voor de netto huurinkomsten wordt uitgegaan van de contracthuur minus alle exploitatiekosten en andere correcties. Het gaat daarbij om een inschatting van de daadwerkelijke netto cashflows. Op basis van eenzelfde benadering worden de netto huurinkomsten voor de hele periode vastgesteld.

De eindwaarde dient uniform berekend te worden door de markthuur van begin jaar 18

11 te delen door de exit gross yield .

De disconteringsvoet is idealiter gebaseerd op referentietransacties. Indien er geen bruikbare referentietransacties zijn dient de disconteringsvoet te worden geschat. Doorgaans wordt dit gedaan door uit te gaan van het effectieve rendement op 10jaars staatsleningen plus een risico-opslag, afhankelijk van de categorie onroerend goed en / of de specifieke objectrisico’s [ROZ Vastgoedindex, 2007].

4.3

Taxatierichtlijnen aeDex Het gehanteerde waardebegrip ten behoeve van de taxaties voor de aeDex-IPD index is dezelfde als die gehanteerd wordt door de ROZ vastgoedindex, namelijk de marktwaarde in verhuurde staat. De voorkeur van aeDex gaat daarnaast eveneens uit naar het jaarlijks laten verrichten van externe taxaties op eenderde van de woningportefeuille. Anders dan bij de ROZIPD index worden de deelnemers aan de aeDex-IPD index daarbij echter niet verplicht. Veel woningcorporaties hanteren namelijk enkel voor deelname aan de index het externe oordeel ten aanzien van de marktwaarde in verhuurde staat. aeDex heeft daarom een

18

Hiermee wordt het door de taxateur gehanteerde bruto marktrendement aangeduid, zoals dat geldt voor het einde van de beschouwde periode, zijnde het moment van dispositie van het betreffende woningcomplex [Keeris, 2001].

Hoofdstuk 4 Taxatie

33

alternatieve, lichtere procedure voor externe beoordeling opgesteld, waarbij toch voldoende gewaarborgd blijft dat de vastgoedwaarden en dus ook de indexrendementen een juiste weerspiegeling zijn van de werkelijkheid. Deze procedure komt er kort gezegd op neer dat de woningcorporatie zelf een interne taxatie opstelt en deze door een externe taxateur laat beoordelen. Voorwaarde daarbij is wel dat de betreffende woningcorporatie bij deze interne taxatie gebruik maakt van specifieke door aeDex opgestelde waarderingssoftware. Daarnaast is het nadrukkelijk de bedoeling dat de externe taxateur zich een oordeel kan vormen over alle van invloed zijnde waarderingsparameters. Ten slotte moet de externe taxateur de gelegenheid hebben zich steekproefsgewijs ter plaatse een beeld te vormen van de getaxeerde woningcomplexen [aeDex, 2006].

Ook bij aeDex dient voor de bepaling van de marktwaarde in verhuurde staat het effect van uitponden meegenomen te worden. In het waarderingsprotocol wordt gesteld dat uitgegaan dient te worden van complexgewijze verkoop aan de derde, waarbij de uitkomsten getoetst dienen te worden aan de waarde die verkregen zou worden indien het complex zelf zou worden uitgepond. Men behoort dan uit te gaan van de hoogste waarde-uitkomst in een afweging tussen uitponden en doorexploiteren [aeDex, 2006]. In theorie zou de situatie zich voor kunnen doen dat de waarde op basis van het scenario doorexploiteren hoger uitkomt dan die van het uitpondscenario. De ROZ Vastgoedindex stelt dat alleen indien er sprake is van verkoopbelemmerende maatregelen, het scenario van doorexploiteren gehanteerd dient te worden. In alle andere gevallen is het uitpondscenario bepalend.

Hoewel voor de waardering ten behoeve van de ROZ-IPD index zowel BAR/NAR- als DCFtaxaties zijn toegestaan, is voor de aeDex-IPD index alleen de DCF-methode toegestaan. Voorts wordt bij de aeDex-IPD index voor de waardering uitgegaan van de cashflows voor de komende 15 jaar, terwijl bij de ROZ-IPD index minimaal 10 jaar voldoende is.

4.4

Taxatie woningportefeuille Nu de taxatiemethodieken voor de ROZ- en aeDex-IPD index zijn geïnventariseerd, kan vervolgens de fictieve woningportefeuille getaxeerd worden. Als uitgangspunt voor deze portefeuille zijn diverse branchegegevens gebruikt over 2006. In hoofdstuk 3 zijn deze gegevens bepaald en dit vormt dan ook de input voor het taxatiemodel.

In dit onderzoek wordt voor de taxatie de DCF-methode toegepast, omdat deze methode verplicht wordt gesteld door aeDex en daarnaast bij de taxatie van woningcomplexen voor de

34


ROZ-IPD index de voorkeur geniet indien rekening wordt gehouden met de opbrengsten van uitponden. Daarbij wordt voor de bepaling van de taxatiewaarde de definitie van de ROZ Vastgoedindex gehanteerd. Deze definitie wordt ook gehanteerd voor de taxatie van de woningcomplexen van een gemiddelde woningcorporatie, aangezien de leegwaarde bij woningen in beginsel hoger is dan de waarde in verhuurde staat. Ten slotte wordt uitgegaan van een 10-jaars exploitatieperiode, aangezien deze termijn voldoende is om de specifieke exploitatie-effecten per woningcomplex inzichtelijk te maken en daarnaast omdat deze termijn nog enigszins overzichtelijk is en dus voorspelbaar. Kortom, voor de taxatie van de fictieve woningportefeuille wordt een 10-jaars DCF-model gebruikt op basis van een dispositiescenario.

De uitkomst van de DCF-taxatie per fictief woningcomplex is in principe al in hoofdstuk 3 bepaald aan de hand van de vastgestelde huurprijs en de year-end gross initial yield vanuit de ROZ-IPD index 2006 of de BAR ultimo 2006 afkomstig van aeDex. Alle kosten- en opbrengstenposten gedurende 2006 zijn eveneens vastgesteld door gebruik te maken van de ROZen aeDex-IPD index. De twee parameters die echter nog bepaald dienen te worden, zijn de bruto objectwaarde primo 2006 en de gemiddelde leegwaarde in 2006 die gehanteerd wordt als basis voor het uitpondscenario. De leegwaarde is namelijk de vrije verkoopwaarde van verkochte woningen en onder vrije verkoopwaarde wordt in dit verband verstaan de waarde vrij van huur en zakelijke lasten. Deze twee parameters worden in dit onderzoek ingevuld aan de hand van de werkelijk behaalde directe en indirecte rendementen in 2006 volgens de ROZ- en aeDex-IPD index en vormen daarmee de uiteindelijke fixatie van de fictieve woningcomplexen. Dit kan echter pas nadat alle overige uitgangspunten en parameters bepaald zijn en ingevoerd zijn in het DCF-taxatiemodel.

Alle kosten- en opbrengstenposten zijn uitgezet over een periode van 10 jaar, waarbij rekening is gehouden met de volgende kosten- en opbrengstenstijgingen:

als gemiddelde jaarlijkse huurprijsstijging wordt voor de niet-geliberaliseerde woningen 2,0% gehanteerd en 2,5% voor geliberaliseerde woningen; deze percentages zijn gebaseerd op de veronderstelling dat de komende jaren een inflatievolgend huurbeleid gehandhaafd blijft voor de gereguleerde huursector; daarbij wordt een inflatie19

scenario gehanteerd van gemiddeld 2,0% per jaar ; volgens de geïnterviewde vastgoedexperts zal de markthuur waarschijnlijk harder stijgen dan inflatie; vanwege de omvang van de Nederlandse sociale huursector zal deze stijging echter worden gedrukt en naar verwachting gemiddeld genomen niet boven 2,5% uitkomen;

19

Conform de richtlijnen van de ROZ Vastgoedindex wordt voor de inschatting van de inflatie gebruik gemaakt van het inflatiescenario dat door de organisatie Consensus Forecast wordt gepubliceerd [Consensus Forecast, 2007].

Hoofdstuk 4 Taxatie

35

als gemiddelde jaarlijkse kostenstijging wordt een percentage van 3,0% gehanteerd; hierbij is aansluiting gezocht bij de prijsstijgingtrends volgens het Bureau Documentatie Bouwwezen (BDB);

ten slotte wordt ook voor de leegwaardestijging de komende tien jaar uitgegaan van een gemiddelde van 3,0% per jaar; dit percentage ligt aanzienlijk lager dan de werkelijk gerealiseerde stijgingen van de afgelopen jaren; de verwachting is echter dat de leegwaardeontwikkeling de komende jaren beperkt zal zijn en op basis van voorspellingen van een aantal marktpartijen evenals de verwachting volgens de geïnterviewde marktexperts is dit percentage tot stand gekomen.

De cashflows in het DCF-taxatiemodel worden vervolgens contant gemaakt tegen een vastgestelde disconteringsvoet. aeDex heeft gegevens verstrekt over de in 2006 werkelijk gehanteerde disconteringsvoeten door woningcorporaties. Over institutionele beleggers zijn echter over 2006 alleen gemiddelde cijfers beschikbaar met daarbij de gehanteerde spreiding. Na overleg met een aantal experts uit de beleggers- en corporatiemarkt zijn op basis van deze spreiding de disconteringsvoeten voor het woningdeel van de institutionele beleggers ingevuld, waarbij de stelregel is gehanteerd dat de duurdere, meer risicovolle woningcomplexen een hogere disconteringsvoet kennen dan de goedkopere, minder risicovolle voorraad. Daarnaast is de geconstateerde spreiding binnen aeDex-IPD voor een deel vertaald naar de beleggersportefeuille.

Het DCF-taxatiemodel gaat uit van een 10-jaars dispositiescenario. De verkoopmutatiegraad zal daarbij in het eerste jaar hoger zijn dan de gehanteerde verhuurmutatiegraad. Aangenomen wordt dat bij de start van de individuele particuliere verkoop de mutatiegraad 50% hoger zal zijn dan de mutatiegraad bij verhuur. Indien namelijk besloten wordt een woningcomplex te gaan uitponden, zal een aantal zittende huurders ingaan op het voorstel de woning te kopen, terwijl als zij dit voorstel niet zouden hebben gekregen waarschijnlijk gewoon zouden blijven doorhuren. Indien een woningcomplex vervolgens tien jaar lang is uitgepond, zijn de individuele verkoopkansen afgenomen. De zittende huurders kopen wellicht niet meer en blijven normaal doorhuren totdat ze om persoonlijke redenen de huur opzeggen. De eindwaarde (begin jaar 11) van het DCF-taxatiemodel dient dus berekend te worden op basis van de cashflow van het restant woningen tegen een exit gross yield die gebaseerd is op een verhoogd risico. Vanuit aeDex zijn de werkelijk door woningcorporaties gehanteerde exit gross yields gebruikt voor de taxatie. Gemiddeld genomen ligt de exit gross yield circa 15% - 25% boven de gross initial yield en deze verhoging is dus te verklaren door het verhoogde risico op het moment van desinvestering [Ten Have, 2003].

36


Aangezien voor institutionele beleggers onvoldoende gegevens voorhanden zijn over werkelijk gehanteerde exit gross yields, is bovenstaande berekeningswijze eveneens toegepast op de door beleggers gehanteerde gross initial yields bij de ROZ-IPD-index. In dit onderzoek wordt ervan uitgegaan dat de rendementen van institutionele beleggers en woningcorporaties door respectievelijk ROZ- en aeDex-IPD op een identieke wijze wordt berekend. Door nu gebruik te maken van het door IPD bepaalde directe en indirecte rendement per complex, kunnen de ontbrekende parameters ten behoeve van de taxatie worden ingevuld. Het directe rendement plus het indirecte rendement vormt samen het totale rendement. In formulevorm ziet één en ander er als volgt uit:

Totaal rendement (total return) =

CVt − CVt −1 − Ct + NI t CVt −1 + 12 Ct − 12 NI t

Indirect rendement (capital growth) =

Direct rendement (income return) =

CVt

-

CVt − CVt −1 − Ct CVt −1 + 12 Ct − 1 2 NI t

NI t CVt −1 + 12 Ct − 12 NI t

objectwaarde (capital value) op tijdstip t

CVt −1 -

objectwaarde op tijdstip t-1

Ct

-

kapitaalsuitgaven (capital expenditure) op tijdstip t

NI t

-

netto inkomsten (net income) op tijdstip t

Door nu de bruto objectwaarde primo 2006 zodanig in het DCF-model in te voeren dat voldaan wordt aan de behaalde indirecte rendementen volgens de ROZ- en aeDex-IPD index over 2006, is de taxatie van de totale woningportefeuille per complex bepaald. De leegwaarde wordt daarbij handmatig ingevuld en fixeert hiermee de taxatie definitief. De rendementen per fictief vastgesteld woningcomplex kunnen op deze manier binnen een marge van 5% van de werkelijke rendementen geconstrueerd worden. Er kan dan ook gesteld worden dat de in dit onderzoek gehanteerde methode geschikt is om een gemiddelde woningportefeuille van institutionele belleggers en woningcorporaties samen te stellen.

In figuur 4.1 is het resultaat van de DCF-taxatie weergegeven. De gemiddelde jaarhuur per woning ultimo 2006 is daarbij uitgezet tegen de berekende taxatiewaarde. Deze verhouding komt overeen met de year-end gross initial yield. Voor de totale portefeuille komt deze gemiddelde yield uit op 4,6%. Bij de woningcomplexen gebaseerd op de gegevens van instituti-

Hoofdstuk 4 Taxatie

37

Figuur 4.1

Taxatiewaarde fictieve woningportefeuille

Taxatiewaarde ultimo 2006

300.000

250.000

200.000

150.000

100.000

50.000 2.000

4.000

6.000

8.000

10.000

12.000

Totale bruto huur ultimo 2006 Eengezinswoningen Corporaties

Meergezinswoningen Corporaties

Eengezinswoningen Beleggers

Meergezinswoningen Beleggers

onele beleggers ligt dit percentage wat hoger dan bij de woningcorporatiecomplexen, respectievelijk 4,7% en 4,4%. Ook ligt het percentage wat hoger bij meergezinswoningen dan bij eengezinswoningen. Bij de institutionele beleggers scheelt dit zo’n 0,5% en bij de woningcorporaties circa 0,2%.

4.5

Beleid institutionele beleggers De portefeuilles van een woningcorporatie en een institutionele woningbelegger zijn middels de taxatie van de fictieve woningportefeuille bepaald. Het beleid dient echter nog nader gespecificeerd te worden. In hoofdstuk 2 is gesteld dat institutionele beleggers in woningen beleggen vanwege de specifieke beleggingskenmerken zodat binnen de totale beleggingsportefeuille een betere rendement-risicoverhouding ontstaat. Het portefeuillebeleid van een institutionele belegger is dan ook gericht op het optimaliseren van het rendement bij een nog aanvaardbaar risico. Zowel het huurbeleid, exploitatiekostenbeleid als het investeringsbeleid van een institutionele belegger is dan ook op dit principe gebaseerd.

38


Figuur 4.2

Huurverhoging institutionele beleggers

Provincies

3,5%

Bouw jaren

3,5%

3,0%

3,0%

2,5%

2,5%

2,0%

2,0%

1,5%

1,5%

1,0%

1,0%

0,5%

0,5%

0,0%

0,0% 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

jaren No o rd-Ho lla nd

jaren <1970

Zuid-Ho lla nd

19 70 - 19 8 0

1980 - 1990

1990 - 2000

> 2000

Huurprijsniveaus 3,5% 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% 1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

jaren < € 339

€ 339 - € 485

€ 485 - € 615

€ 615 - € 750

€ 750 - € 1000

€ 1000 - € 1200

> € 1200

IVBN, 2007

4.5.1 Huurbeleid Op basis van de uitkomsten van de jaarlijkse huurverhogingsenquête van IVBN is het huurverhogingspercentage te bepalen dat institutionele beleggers over de afgelopen jaren hebben toegepast. In figuur 4.2 is een drietal doorsneden gemaakt op basis van deze enquête. In de eerste plaats is te zien dat institutionele beleggers aangesloten bij IVBN gemiddeld genomen in de provincie Noord Holland de huren iets meer hebben verhoogd dan in Zuid-Holland, maar dat van grote verschillen geen sprake is. Alleen het jaar 2002 vormt daar een uitzondering op. Gemiddeld genomen zijn de huren in Noord- en Zuid-Holland de afgelopen jaren met ongeveer 2,8% verhoogd.

Wanneer we de verschillende bouwjaren van de woningen in ogenschouw nemen, dan zien we dat de huurverhoging bij de jongere voorraad achterblijft bij die van de oudere woningen. Daarnaast valt op dat in de jaren 2002 en 2003 de huurverhoging juist hoger was naarmate de woningen jonger waren. De gemiddelde huurverhoging van de woningen met een bouwjaar tot 1990 komt uit op 2,8%. De woningen die gebouwd zijn tussen 1990 en 2000 zijn gemiddeld met 2,7% verhoogd en de jongste voorraad (vanaf 2000) zijn gemiddeld met 2,2% verhoogd.

Hoofdstuk 4 Taxatie

39

De verklaring die hiervoor is te geven dat de markt van de meest recent opgeleverde woningen zich vaak nog moet stabiliseren. Met name in de huidige markt is het vaak niet mogelijk om de eerste jaren na oplevering de huren fors te verhogen.

Ten slotte is in figuur 4.2 de huurverhoging per huurprijscategorie weergegeven over de afgelopen jaren. Opvallend is daarbij dat de procentuele huurverhoging in de duurdere voorraad achter blijft bij die van de goedkopere woningen, met uitzondering van het jaar 2001. Ook de goedkope huurwoningen met een huurprijs onder 339 euro zijn de afgelopen jaren met gemiddeld genomen 2,6% wat minder verhoogd. De woningen met een huurprijs tussen 339 en 750 euro zijn de afgelopen jaren gemiddeld met 2,8% verhoogd, de woningen met een huurprijs tussen 750 en 1000 euro met gemiddeld 2,7% en de duurdere woningen gemiddeld met 2,4%. Er zijn dus geen grote verschillen te zien in de huurverhoging bij geliberaliseerde en niet-geliberaliseerde woningen. Jaarlijks wordt door de overheid het maximale huurverhogingspercentage vastgesteld voor de niet-geliberaliseerde woningen en de lijn die daarin momenteel gevolgd wordt is inflatievolgend. De huurprijzen van geliberaliseerde woningen worden jaarlijks ongeveer evenveel of zelfs minder verhoogd. Dit kan verklaard worden doordat deze woningen in de regel marktconform worden verhuurd. De jaarlijkse huurverhoging volgt in dat geval de markthuurontwikkeling en zal dus niet veel hoger zijn dan inflatie. De huurverhoging voor woningen met een huurprijs boven 1.000 euro per maand komt gemiddeld genomen zelfs nog wat lager uit dan de overige geliberaliseerde woningen. De concurrentie is bij deze categorie huurwoningen namelijk wat groter en om de woningen goed te kunnen verhuren is een goede prijs-kwaliteitverhouding dus van essentieel belang. Daarnaast zorgt een procentuele verhoging bij een hogere huurprijs voor een hoger huurverhogingsbedrag dat bij een lagere huurprijs.

Naast de jaarlijkse huurverhoging per 1 juli is de huurverhoging bij mutatie een belangrijk instrument om het gewenste portefeuillebeleid te voeren. In hoofdstuk 2 is al geconstateerd dat de huurprijs van niet-geliberaliseerde huurwoningen van institutionele beleggers zich gemiddeld genomen op 84% van de maximale huurprijs volgens het wws bevindt. In de Randstad ligt dit percentage echter nog wat hoger en komt bijna uit op 90%. De belangrijkste bepalende factor voor het aantal punten binnen het wws is de oppervlakte van een woning. Daarnaast wordt bij meergezinswoningen een aantal punten verdeeld over de betreffende appartementen binnen een gebouw, terwijl dezelfde punten bij eengezinswoningen volledig per woning kunnen worden meegenomen. Het zijn dus met name de kleinere appartementen die onvoldoende wws-punten hebben om geliberaliseerd verhuurd te kunnen worden. De markthuur

40


van deze woningen is echter vaak aanzienlijk hoger en de meergezinswoningen op met name de beter gelegen locaties lopen dus doorgaans tegen dit maximale huurprijsplafond aan.

4.5.2 Exploitatiekostenbeleid In figuur 4.3 zijn de exploitatiekosten weergegeven die institutionele beleggers de afgelopen jaren hebben gemaakt. Deze kosten zijn uitgedrukt als percentage van de bruto inkomsten. Daarbij is onderscheid gemaakt in onderhoud, vaste lasten, marketing en verhuur, beheerkosten en overige kosten, waarbij bij deze laatste kostenpost ook eventuele bijdragen aan Verenigingen van Eigenaars (VvE’s) zijn meegenomen. De afgelopen 5 jaar hebben institutionele beleggers in de provincies Noord- en ZuidHolland gemiddeld genomen een netto / bruto verhouding gerealiseerd van 73%. De grootste kostenpost is het onderhoud en dit komt gemiddeld uit op circa 15%. Opvallend is dat dit percentage wat lager is in de jaren 2005 en 2006. Noord-Holland laat daarnaast een piek zien in 2002, terwijl in Zuid-Holland juist wat meer onderhoudskosten worden gemaakt in 2003. Aan vaste lasten en overige kosten wordt gemiddeld genomen zo’n 4% uitgegeven en ook de kosten voor beheer, marketing en verhuur liggen gemiddeld op ongeveer 4%.

Naast de exploitatiekosten als percentage van de bruto huurinkomsten is het ook van belang om de kosten per woning te bekijken. Indien namelijk de huurprijs lager is, zijn niet ook autoFiguur 4.3

Exploitatiekosten institutionele woningbeleggers

kosten als % bruto inkomsten

40,0 35,0 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0 2002

2003

2004

2005

2006

2002

Noord-Holland

2003

2004

2005

2006

Zuid-Holland jaren

onderhoud

vaste lasten

marketing en verhuur

overige kosten

beheerkosten

ROZ-IPD, 2007

Hoofdstuk 4 Taxatie

41

matisch de exploitatiekosten lager. In 2006 werd gemiddeld genomen per woning ruim 2.000 euro aan kosten gemaakt en dit gold zowel voor Noord- als voor Zuid-Holland. De vaste kosten liggen in 2006 gemiddeld op het niveau van zo’n 320 euro. Bij eengezinswoningen ligt dit niveau iets hoger dan bij meergezinswoningen en ook bij de jongere woningvoorraad ligt het niveau iets hoger dan bij de wat oudere woningen. Het verschil is echter minimaal te noemen en heeft met name te maken met de verschillen in oppervlakte van de woningen. Aan onderhoud werd in 2006 per woning ruim 1.000 euro uitgegeven. Ook hier zijn in de vergelijking tussen Noord- en Zuid-Holland geen grote verschillen te zien. Dit is echter wel het geval indien gekeken wordt naar bouwjaar en type woning. Bij meergezinswoningen wordt meer uitgegeven aan onderhoud dan bij eengezinswoningen. Dit is te verklaren doordat bij appartementencomplexen vaak extra tijdelijke voorzieningen moeten worden getroffen om het onderhoud uit te kunnen voeren. Daarnaast zijn er diverse onderhoudscontracten voor bijvoorbeeld lift en hydrofoor

20

die bij eengezinswoningen niet van toepassing zijn. Hoe ouder

de woningen zijn, hoe meer aan onderhoud wordt uitgegeven. Meergezinswoningen van voor 1970 zijn het onderhoudsgevoeligst. Hier wordt per woning gemiddeld ruim 1.300 euro uitgegeven. Bij eengezinswoningen in deze bouwjaarklasse wordt ongeveer 1.250 euro aan onderhoud uitgegeven. Meergezinswoningen die gebouwd zijn vanaf 2000 zitten gemiddeld ongeveer op de helft van dit niveau (circa 625 euro). Bij eengezinswoningen met ditzelfde bouwjaar ligt dat niveau zelfs nog lager en is gemiddeld slechts 360 euro uitgegeven. De kosten die worden toegerekend aan het beheer ligt in 2006 rond 250 euro per woning. Opvallend is dat in Zuid-Holland dit niveau wat hoger ligt en op een kleine 300 euro per woning uitkomt. Van grote verschillen binnen de verschillende bouwjaarcategorieën en woningtypen is echter geen sprake. Aan marketing en verhuur wordt gemiddeld 64 euro per woning uitgegeven. Opvallend is het verschil tussen Noord- en Zuid-Holland (57 versus 72 euro). Bij de oudere woningvoorraad wordt minder aan marketing en verhuur uitgegeven en ook eengezinswoningen verhuren makkelijker dan meergezinswoningen. Oudere eengezinswoningen in eigendom bij institutionele beleggers verhuren gemiddeld genomen dus blijkbaar het gemakkelijkst. Het meest wordt gespendeerd aan de meergezinswoningen in Zuid-Holland die gebouwd zijn na 2000 (141 euro). Bij eengezinswoningen in Noord-Holland gebouwd voor 1970 is dit bedrag slechts 27 euro. De overige kosten ten slotte kwamen in 2006 uit op ongeveer 265 euro. Per provincie zijn geen grote verschillen te zien en ook per woningtype komt dit ongeveer gelijk uit. Opval-

20

Een hydrofoor is een persinstallatie in een flatgebouw waarmee het waterleidingnet op druk gehouden wordt voor de bovenste verdiepingen. In Nederland is vanaf circa 13 meter, afhankelijk van de gemeente en de staat van het waterleidingnet, een hydrofoor verplicht in appartementengebouwen [Wikipedia, 2008].

42


lend is alleen dat bij de woningen die gebouwd zijn na 2000 de bedragen aanzienlijk hoger zijn en rond 650 euro uitkomt [ROZ-IPD, 2007].

Een woningbelegger streeft gemiddeld genomen naar een netto-bruto verhouding van zo’n 75%. Het beleid van een woningbelegger zal dan ook met name hierop gebaseerd zijn, maar wordt uiteraard ook bepaald worden door de specifieke woningen in de portefeuille.

4.5.3 Investeringsbeleid Het investeringsbeleid van institutionele beleggers wordt in dit onderzoek gebaseerd op de investeringen die gedaan worden ten behoeve van verbeteringen aan de woningen. Hierbij moet gedacht worden aan relatief kleine investeringen zoals keuken-, toilet- en badkamerrenovaties of een extra wand op zolder. Het kenmerkende van dit soort investeringen is dat ze voor het grootste deel terugverdiend wordt in de huur als huurverhoging of ter voorkoming van huurverlaging. Ook de wat grotere investeringen vallen hier onder. Te denken valt bijvoorbeeld aan renovaties van entrees bij appartementengebouwen, het verbeteren van de galerij of gevel, de plaatsing van dubbel glas of andere vormen van isolatie. Dit soort investeringen komt meer terug in een stijging van de waarde en laat zich doorgaans minder goed vertalen in een

Investeringen als % van geïnvesteerd vermogen

Figuur 4.4

Verbeterinvesteringen institutionele woningbeleggers

1,4% 1,2% 1,0% 0,8% 0,6% 0,4% 0,2% 0,0% 1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

Jaren

meergezinswoningen

eengezinswoningen

Lineair (meergezinswoningen)

Lineair (eengezinswoningen)

ROZ-IPD, 2007

Hoofdstuk 4 Taxatie

43

directe huurverhoging. Wel genereert dit soort investeringen vaak een positief effect op de huurgroei voor de toekomst. Investeringen zullen door institutionele beleggers alleen worden uitgevoerd als dit een positief effect heeft op het totale rendement. Dit kan naast de genoemde directe huurverhoging, verbetering van toekomstige huurgroei en waardestijging ook bewerkstelligd worden door een afname van de (onderhouds)kosten. In figuur 4.4 is weergegeven in welke mate institutionele woningbeleggers hebben geïnvesteerd in verbeteringen van de eengezins- en meergezinswoningen. Deze investeringen zijn uitgedrukt in een percentage van het totaal belegd vermogen. Over de totaal beschouwde periode is een stijgende trendlijn waar te nemen voor zowel de eengezins- als de meergezinswoningen. Gemiddeld genomen wordt bij meergezinswoningen ongeveer 0,5% van het belegd vermogen geïnvesteerd ter verbetering. Flinke uitschieters zijn hier echter waarneembaar. Zo werd bijvoorbeeld in 2006 geïnvesteerd ter grootte van 1,3% van het belegd vermogen. Bij eengezinswoningen ligt het gemiddelde percentage wat lager en komt uit op zo’n 0,3%. Ook hier zijn uitschieters te zien, echter een stuk lager dan bij meergezinswoningen. In 2006 werd bijvoorbeeld voor 0,7% geïnvesteerd, in 2002 is dit percentage uitgekomen op 0,5%.

Hoewel de lineaire trendlijn oploopt, is het volgens de geïnterviewde vastgoedexperts niet vanzelfsprekend dat deze lijn in hetzelfde tempo door blijft stijgen. Het percentage van het belegd vermogen waar de lineaire lijnen in 2006 op uitkomen, vormt echter wel een goed referentiepunt voor de komende jaren wat betreft de verwachte verbeterinvesteringen door institutionele vastgoedbeleggers.

4.6

Beleid woningcorporaties Anders dan bij institutionele beleggers is het portefeuillebeleid van een woningcorporatie niet gericht op rendementsoptimalisatie, maar worden de publieke doelstellingen van het BBSH als uitgangspunt genomen. Zij moeten verantwoording afleggen op zes prestatievelden en het beleid van een woningcorporatie is dus ook terug te voeren op deze prestatievelden. Zowel het huurbeleid, exploitatiekostenbeleid als het investeringsbeleid is gebaseerd op het:

44

passend huisvesten van de doelgroep van beleid;

kwalitatief in stand houden van het woningbezit;

waarborgen van de financiële continuïteit;

bevorderen van de leefbaarheid in wijken en buurten;

bijdragen aan de combinatie wonen en zorg.


Ten slotte is het betrekken van bewoners bij het beleid en beheer één van de zes prestatievelden dat indirect van invloed is op het beleid van een woningcorporatie.

4.6.1 Huurbeleid Ieder jaar wordt door het ministerie van VROM het percentage vastgesteld waarmee de huren van niet-geliberaliseerde huurwoningen maximaal mogen worden verhoogd. Dit geldt voor iedere verhuurder, dus ook voor institutionele vastgoedbeleggers en woningcorporaties. Voor 21

woningcorporaties geldt daarnaast bovendien de maximale huurprijsnorm .

In figuur 4.5 is de huurverhoging van woningcorporaties over de afgelopen jaren weergegeven. Hieruit is af te leiden dat woningcorporaties de huren in de Randstad jaarlijks gemiddeld met circa 2,8% hebben verhoogd. Indien nader ingezoomd wordt op de verschillende provincies dan zien we dat de woningen in Noord-Holland relatief wat meer worden verhoogd en in Figuur 4.5 Huurverhoging woningcorporaties

4,00% 3,50%

Huurverhoging

3,00% 2,50% 2,00% 1,50% 1,00% 0,50% 0,00% 1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

Jaren Noord-Holland

Zuid-Holland

Utrecht

Companen, 2007

21

De maximale huurprijsnorm is het percentage waarmee de gemiddelde huurprijs gerekend over alle woningen van een woningcorporatie per 1 juli mag stijgen. Voor de bepaling van dit percentage blijven onder meer de huurverhoging van verbeterde woningen, nieuwe verhuringen en huurverhoging voor onzelfstandige woningen buiten beschouwing [VROM, 2008].

Hoofdstuk 4 Taxatie

45

Zuid-Holland relatief wat minder, maar dat van grote verschillen geen sprake is. Het valt op dat in 2005 de huren minder zijn verhoogd dan in de overige jaren. Dit heeft voor een belangrijk deel te maken met een wijziging in het overheidsbeleid. In de periode 2001 – 2004 werd uitgegaan van een voortschrijdend gemiddeld inflatiepercentage over de laatste vijf jaar als basis voor het huurprijsbeleid. Vanaf 2005 is hier vanaf gestapt en wordt als basis uitgegaan van het inflatiecijfer over het voorgaande jaar. In 2005 kwam het inflatiecijfer uit op 1,2%. Als maximale huursomstijging is door de minister van VROM in 2005 een percentage van 0,4% boven inflatie van het voorgaande jaar vastgesteld. De huurverhoging op woningcorporatieniveau mocht als gevolg daarvan dus maximaal 1,6% bedragen [Aedes, 2005].

Het beleid van woningcorporaties wordt dus voor de jaarlijkse huurverhoging voor het belangrijkste deel bepaald door de overheid. Momenteel is de maximale huurverhoging één op één gekoppeld aan de inflatie van het voorgaande jaar en ook de huursomstijging per woningcorporatie mag niet meer zijn dan dit percentage. Grote verschillen in bouwjaarklassen, type woningen en regio’s zijn dan ook niet te constateren. In dit onderzoek wordt ervan uitgegaan dat dit beleid voorlopig niet zal worden gewijzigd.

De huurprijs van niet-geliberaliseerde huurwoningen van woningcorporaties bevindt zich binnen de Randstad gemiddeld genomen op 70% van de maximale huurprijs volgens het wws. Hieruit blijkt dat een woningcorporatie niet voor winstmaximalisatie gaat en de huren bewust laag houdt zodat de woningen bereikbaar blijven voor de doelgroep van beleid. Een belangrij22

ke huurprijsgrens is in dat kader ook de aftoppingsgrens . Voor één- en tweepersoonshuishoudens lag deze grens van 1 juli 2006 tot 1 juli 2007 op 485,33 euro. Grotere gezinnen hadden een aftoppingsgrens van 520,12 euro [VROM, 2008]. Het beleid van een woningcorporatie is gericht op het passend huisvesten van de doelgroep van beleid. Bij mutatie zal dus niet de markthuur worden gevraagd, maar blijven de huren voor een belangrijk deel onder de aftoppingsgrens.

4.6.2 Exploitatiekostenbeleid In figuur 4.6 zijn de exploitatiekosten uitgedrukt als percentage van de bruto inkomsten weergegeven die woningcorporaties de afgelopen 5 jaar hebben gemaakt. Woningcorporaties hebben de afgelopen jaren in de Randstad gemiddeld genomen een netto / bruto verhouding 22

De aftoppingsgrenzen markeren dat deel van de woningvoorraad waarboven huurders geen extra huursubsidie ontvangen, met uitzondering van de vergoeding van 50% voor 65+-ers, alleenstaanden en gehandicapten. Wanneer men huursubsidie wil ontvangen bij een huur boven de aftoppingsgrens moet de huurder toestemming hebben van B&W. Deze toetst op passendheid, dat wil zeggen dat de woning niet te ruim of te duur mag zijn [VROM, 2008].

46


kosten als % bruto inkomsten

Figuur 4.6

Exploitatiekosten woningcorporaties

60,0 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 0,0 2002

2003

2004

2005

2006

2002

Noordelijke Randstad

2003

2004

2005

2006

Zuidelijke Randstad jaren

onderhoud

vaste lasten

marketing en verhuur

overige kosten

beheerkosten

aeDex-IPD, 2007

gerealiseerd van circa 50%. In de Noordelijke Randstad ligt dit percentage ruim 5%-punt hoger dan in de Zuidelijke Randstad. Verreweg de grootste kostenpost is het onderhoud. In de Noordelijke Randstad wordt gemiddeld zo’n 25% van de bruto huurinkomsten aan onderhoud uitgegeven en in de Zuidelijke Randstad is dit zelfs nog wat meer. Naast het onderhoud is het beheer de grootste kostenpost bij woningcorporaties. In de Randstad wordt hier gemiddeld 13% van de bruto huurinkomsten aan besteed. Ook hier geldt dat in de Zuidelijke Randstad het percentage hoger ligt dan in de Noordelijke Randstad. Aan marketing en verhuur wordt relatief weinig uitgegeven en ook de overige kosten zijn verhoudingsgewijs laag. De vaste lasten ten slotte, komen uit rond 7% van de bruto huurinkomsten.

In figuur 4.7 zijn de exploitatiekosten per m² weergegeven. Opvallend is dat de onderhoudskosten bij meergezinswoningen in de Zuidelijke Randstad hoger zijn dan bij eengezinswoningen, terwijl dit in de Noordelijke Randstad juist andersom is. Voorts valt op dat de beheerkosten per m² bij meergezinswoningen hoger zijn dan bij eengezinswoningen. Dit kan verklaard worden doordat eengezinswoningen doorgaans een grotere oppervlakte hebben dan eengezinswoningen. Dezelfde verklaring kan gegeven worden voor het verschil in vaste lasten en overige kosten. Daarbij dient nog opgemerkt te worden dat bij de overige kosten ook de VvEkosten zijn opgenomen, die vaak alleen bij meergezinswoningen worden gemaakt.

Hoofdstuk 4 Taxatie

47

Figuur 4.7

Exploitatiekosten per m² woningcorporaties

Woningcorporaties Exploitatiekosten per m² in 2006 Onderhoud

Vaste lasten

Marketing en verhuur

Overige kosten

Beheerkosten

€ 22,10 € 18,40

€ 5,40 € 4,60

€ 0,10 € 0,10

€ 1,10 € 0,50

€ 11,00 € 9,80

Noordelijke Randstad Meergezinswoningen € 19,30 Eengezinswoningen € 21,00 aeDex-IPD, 2007

€ 5,50 € 4,20

€ 0,10 € 0,10

€ 0,70 € 0,40

€ 9,50 € 6,80

Zuidelijke Randstad Meergezinswoningen Eengezinswoningen

Doordat de huurprijzen bij woningcorporaties gemiddeld genomen een stuk lager liggen dan bij de institutionele beleggers is ook de netto-bruto verhouding bij gelijkblijvende kosten automatisch lager. Als daarnaast gekeken wordt naar de kosten per m² valt op dat woningcorporaties verhoudingsgewijs meer uitgeven aan onderhoud dan beleggers. Voor een deel kan dat verklaard worden doordat de woningen van woningcorporaties ouder zijn, maar daarnaast zal een woningcorporatie veel minder sturen op de netto-bruto verhouding en het onderhoud gewoon uitvoeren als dat nodig is. De relatief hoge beheerkosten kunnen verklaard worden door de extra taken en diensten die een woningcorporatie levert aan haar huurders. Een institutionele woningbelegger voert een selectief beleid ten aanzien van nieuwe huurders. Het doel hiervan is om zo min mogelijk te verwachten problemen aan te trekken en dus zo min mogelijk kosten te maken voor het beheer. Een woningcorporatie selecteert niet op deze punten en zal dus doorgaans wat meer ‘probleemgevallen’ aantrekken. Het woningbeheer zal dus ook wat ingewikkelder zijn en daarmee ook duurder. Ook het beleid van een woningcorporatie ten aanzien van het exploitatiekostenbeleid is dus vooral ingestoken door de prestatievelden vanuit het BBSH. Het gaat daarbij met name om het kwalitatief in stand houden van het woningbezit en het bevorderen van de leefbaarheid in wijken en buurten. De kosten die hiermee gemoeid zijn, zijn minder van belang en een woningcorporatie streeft dus niet naar een bepaalde netto-bruto verhouding.

4.6.3 Investeringsbeleid In figuur 4.8 zijn de investeringen door woningcorporaties in 2005 en 2006 ten behoeve van verbeteringen aan de woningen weergegeven. In de Noordelijke Randstad wordt meer geïnvesteerd in de meergezinswoningen dan in eengezinswoningen. In de Zuidelijke Randstad werd in 2005 relatief weinig geïnvesteerd. In 2006 is wat meer geïnvesteerd en het valt op dat dit met name bij eengezinswoningen aanzienlijk is gestegen.

48


Investeringen als % van geïnvesteerd vermogen

Figuur 4.8

Verbeterinvesteringen woningcorporaties

1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 2005

2006

2005

Noordelijke Randstad

2006

Zuidelijke Randstad Jaren

meergezinswoningen

eengezinswoningen

aeDex-IPD, 2007

In de Noordelijke Randstad wordt gemiddeld voor 1,5% van het belegd vermogen geinvesteerd in verbeteringen aan meergezinswoningen. Voor eengezinswoningen komt dit percentage uit op circa 0,8%.

In de Zuidelijke Randstad is in 2005 en 2006 gemiddeld voor 0,7% van het belegd vermogen geïnvesteerd in verbeteringen en dit gold zowel voor eengezins- als voor meergezinswoningen.

Anders dan institutionele beleggers zullen woningcorporaties genoegen nemen met een lager rendement op de investeringen. Huurders van een woningcorporatie worden hierdoor bij investeringen vaak minder geconfronteerd met een huurverhoging dan de huurders van institutionele woningbeleggers. Soms wordt door woningcorporaties zelfs helemaal geen huurverhoging gevraagd bij zittende huurders. Met name gaat het dan om investeringen ter verbetering van de (energie)prestaties van de woning. Wel wordt dan vaak de markthuur wat verhoogd, zodat bij mutatie alsnog een deel van de investering kan worden terugverdiend.

Hoofdstuk 4 Taxatie

49

4.7

Toekomstig beleid in relatie tot taxatie Het beleid van een institutionele belegger en een woningcorporatie zal in het volgende hoofdstuk worden vastgesteld voor de komende tien jaar. Dit betekent dat ieder jaar opnieuw een taxatie zal worden uitgevoerd waarbij eveneens tien jaar vooruit wordt gekeken. Het betreft hier echter twee verschillende toekomsten. Bij de bepaling van de marktwaarde wordt uitgegaan van een dispositiescenario. De contante waarde van de huur- en verkoopopbrengsten gedurende tien jaar plus de eindwaarde van het restant woningen na tien jaar, bepaald deze marktwaarde. De daarbij te hanteren parameters zijn dus eveneens gebaseerd op een dispositiescenario. In de uiteenzetting van het beleid voor de komende tien jaar wordt echter in dit onderzoek geen rekening gehouden met de verkoop van woningen. Het scenario van doorexploiteren is hierbij dus van toepassing en daarbij horen andere parameters. Ieder jaar dient dus ten behoeve van de taxatie opnieuw een inschatting gemaakt te worden voor de tien opvolgende jaren, waarbij wel rekening wordt gehouden met uitponden.

Het is van belang dat er een duidelijk onderscheid wordt gemaakt tussen deze twee scenario’s. In hoofdstuk 5 zal op basis van het in dit hoofdstuk geanalyseerde beleid van een institutionele belegger en woningcorporatie de verwachte uitgangspunten voor het assetmanagement van beide partijen op de fictieve woningportefeuille worden vastgesteld. Aan de hand van de verschillen in assetmanagement kunnen uiteindelijk de vastgoedperformanceverschillen tussen een institutionele belegger en een woningcorporatie worden bepaald.

50


5. Assetmanagement

5.1

Inleiding In dit hoofdstuk wordt door zowel een fictieve woningcorporatie als een fictieve institutionele 23

woningbelegger tien jaar lang assetmanagement

gevoerd op de ultimo 2006 getaxeerde

woningportefeuille uit hoofdstuk 4. Het beleid van een woningcorporatie en een institutionele woningbelegger wat eveneens in hoofdstuk 4 is geanalyseerd, wordt daarbij voor een deel vertaald naar de komende jaren. Daarnaast is er voor dit onderzoek een aantal gesprekken gevoerd met vakinhoudelijke experts. Aan de hand van deze gesprekken is het verwachte beleid van een woningcorporatie en een institutionele woningbelegger op respectievelijk het beleggersdeel en het corporatiedeel van de fictieve woningportefeuille bepaald. Aan het eind van dit hoofdstuk worden de resultaten van tien jaar lang assetmanagement weergegeven op de totale portefeuille en wordt een performanceanalyse gemaakt, gebaseerd op de portefeuilleverschillen en het beleid.

5.2

Uitgangspunten 10 jaar assetmanagement Voor de tienjarige simulatie van het beleid van een institutionele woningbelegger en een woningcorporatie is ten behoeve van het DCF-rekenmodel een aantal uitgangspunten genomen. De meeste van deze uitgangspunten hebben specifiek betrekking op het assetmanagement van een institutionele belegger of een woningcorporatie en worden dan ook apart omschreven. Op basis van gesprekken met vastgoedexperts is echter voor dit onderzoek een aantal uitgangspunten vastgesteld die voor beide partijen gelijk zijn:

23 Assetmanagement is met name gericht op het tactisch beleid en is gelegen tussen het strategisch en het operationele niveau in. Het assetmanagement heeft ruime managementverantwoordelijkheden ten aanzien van het rendement/risico-profiel van de woningobjecten op de middellange termijn en de jaarlijkse performance. Het betreft met name de zorg voor de invulling en effectuering van het door het portefeuillemanagement bepaalde strategische beleid [Keeris, 2001].


51

de waardebepaling wordt op basis van een 10-jaars DCF-model bepaald en voor zowel een belegger als een woningcorporatie is per fictief woningcomplex dezelfde startwaarde als uitgangspunt genomen, namelijk de taxatiewaarde ultimo 2006 zoals in hoofdstuk 4 is gedefinieerd; dit betekent dus dat voor de jaren 2007 – 2016 ieder jaar een inschatting wordt gemaakt voor de tien opvolgende jaren;

bij deze 10 jaarsinschatting wordt een uitpondscenario gehanteerd waarbij uitgegaan wordt van een jaarlijkse kostenstijging van 3,0%, een jaarlijkse huurprijsontwikkeling van 2,0% voor de niet-geliberaliseerde woningen en 2,5% voor geliberaliseerde woningen en een jaarlijkse leegwaardestijging van 3,0%;

de disconteringsvoet wordt daarbij per complex over de jaren constant gehouden, aangezien het wijzigen van de disconteringsvoet een relatief groot effect heeft op de waarde; voor dit onderzoek wordt aangenomen dat het beleggingsrisico van de woningcomplexen door het beleid van een woningcorporatie of een institutionele belegger niet wezenlijk zal verschillen;

in hoofdstuk 4 is gesteld dat de exit gross yield circa 15% - 25% hoger ligt dan de gross initial yield; de voor de taxatie gehanteerde opslagpercentages op de gross initial yield worden per complex jaarlijks gelijk gehouden; hierbij wordt dus aangenomen dat de verkoopontwikkeling ten behoeve van de taxatie als gevolg van tien jaar assetmanagement niet wezenlijk zal veranderen en dat dus de risico-opslag als gevolg van tien jaar uitponden door de jaren heen constant blijft;

de leegstandspercentages worden per complex door de jaren heen constant gehouden; wel wordt rekening gehouden met de markthuurontwikkeling, zodat de leegstandskosten bij stijging van de markthuur wel toenemen;

de mutatiegraad in het eerste jaar wordt ten behoeve van de waardering op basis van het uitpondscenario gesteld op 1,5 keer het reguliere mutatiepercentage; indien namelijk wordt gestart met de verkoop van een huurwoningencomplex zullen naast de verkopen van leegkomende woningen eveneens een aantal zittende huurders de woning willen kopen.

5.3

Assetmanagement institutionele woningbeleggers Het optimaliseren van het rendement bij een nog aanvaardbaar risico is het uitgangspunt van een institutionele woningbelegger. Dit geldt uiteraard voor de woningcomplexen afkomstig vanuit de gemiddelde beleggersportefeuille, maar ook de gemiddelde woningcorporatieportefeuille zal door een belegger met deze gedachte worden geëxploiteerd. Dit betekent dat een woningbelegger de huurprijzen zal optimaliseren en daarbij zo laag mogelijke exploitatiekos-

52


ten zal proberen te maken. Hierbij zal het optimum worden gezocht waarbij bepalend is wat aan de vraagzijde van de woningmarkt nog acceptabel is.

Op basis van de analyse van het beleid van een institutionele woningbelegger uit hoofdstuk 4 gecombineerd met de expertise van een aantal deskundigen is voor de simulatie van het assetmanagement voor de komende tien jaren een aantal uitgangspunten gehanteerd. Hierbij dient wel vermeld te worden dat vooral gekeken is naar de trendmatige toekomstverwachtingen, aangezien het beleid zich uitstrekt over de jaren 2007 – 2016.

5.3.1 Huurbeleid Zoals gezegd zal een institutionele woningbelegger de huurprijzen willen optimaliseren. In het DCF-model worden de huren dan ook jaarlijks binnen de wettelijke mogelijkheden maximaal verhoogd tot de markthuur is bereikt. Indien de woningen niet-geliberaliseerd zijn en de maximale huurprijs volgens het wws onder de markthuur ligt, is de maximaal toegestane huurprijs de grens tot waar de huren worden verhoogd. De maximaal toegestane huurprijs wordt jaarlijks gecorrigeerd voor inflatie en aangenomen wordt dus dat het inflatievolgend huurbeleid van het ministerie van VROM de komende jaren gecontinueerd zal worden.

De huurverhoging voor niet-geliberaliseerde woningen is gekoppeld aan het huurbeleid van de overheid en dus eveneens gelijkgesteld aan inflatie. Conform de richtlijnen van de ROZ Vastgoedindex wordt daarbij gebruik gemaakt van het inflatiescenario dat door Consensus Forecast wordt gepubliceerd. De huurverhoging voor geliberaliseerde woningen waarbij de huurprijs in 2006 onder 1.000 euro per maand bleef, is gesteld op 2,5%. De huurverhoging bij woningen met een huurprijs daarboven is wat gematigder vastgesteld op 2,0%. Uit § 4.5 blijkt namelijk dat de huurprijsontwikkeling bij de duurdere huurwoningen achterblijft bij de overige geliberaliseerde woningen.

Bij mutatie worden de huurprijzen op markthuur gebracht of de lagere maximale huurprijs volgens het wws, indien de woning niet-geliberaliseerd is en onvoldoende punten heeft om in de vrije sector verhuurd te kunnen worden. Als gevolg van het assetmanagement van een institutionele belegger wordt aangenomen dat de mutatiegraad van de voormalige corporatiewoningen jaarlijks met 2,5% zal stijgen. De gedachte hierachter is dat op het moment dat een institutionele belegger eigenaar wordt van een woningcorporatiecomplex, het huurdersbestand zal veranderen. Nieuwe huurders zullen een hogere huur moeten betalen en zullen dus ook een ander verhuisgedrag gaan vertonen. Op basis van gegevens van IVBN en Aedes is te zien dat de mutatiegraad bij institutionele beleggers structureel hoger ligt dan bij woning-


53

corporaties. Een andere fenomeen wat zich hierbij voordoet, is dat huurders door een gewijzigd aannamebeleid minder gestimuleerd worden om dezelfde woning te blijven huren. Huurders van een woningcorporatie krijgen namelijk vaak naar rato van de woonduur voorrang bij de toewijzing van een andere woning. Een huurder zal dus pas gaan verhuizen op het moment dat er een woning vrijkomt die volledig aan de wensen voldoet. Na verhuizing zal het namelijk vaak weer enige tijd duren voordat de woonduur voldoende is om voor een andere woning aan aanmerking te komen.

5.3.2 Exploitatiekostenbeleid Aangezien een institutionele belegger stuurt op een netto-bruto verhouding van circa 75% worden in de onderhoudskosten in verhouding tot de bruto huurlasten voor het beleggersdeel gelijk gehouden. Voor het corporatiedeel wordt ervan uitgegaan dat de onderhoudskosten na drie jaar op het niveau zitten zoals dat gebruikelijk is bij woningcomplexen van institutionele beleggers die voldoen aan de kenmerken bouwjaar, huurprijs, regio en type. Volgens de geïnterviewde deskundigen bestaat als gevolg van dit beleid wel het gevaar dat de kwaliteit van vooral de woningen afkomstig van vooral de gemiddelde woningcorporatieportefeuille achteruit zal gaan. In dit onderzoek wordt geen rekening gehouden met het verkopen van woningen, maar in de praktijk zal een institutionele belegger dit echter wel overwegen zodra de te verwachten onderhoudskosten in relatie tot de verhuurbaarheid teveel drukken op het rendement. Voor het beheer, verhuurkosten en overige kosten wordt het gebruikelijke beleggerspercentage gehanteerd, aangezien een institutionele belegger doorgaans conform de vastgestelde vastgoedmanagementovereenkomst dezelfde afspraken zal maken met de externe woningbeheerder. Daarnaast zullen de beheerkosten bij de exploitatie door een vastgoedbelegger veelal lager zijn dan wanneer dit door een woningcorporatie zal worden gedaan. Dit komt omdat een institutionele belegger minder kosten zal maken aan bijkomende zaken, waar een woningcorporatie conform de publieke doelstellingen van het BBSH zich wel mee bezig dient te houden. De vaste lasten als percentage van de bruto huurlasten worden per complex constant gehouden, omdat deze kosten onafhankelijk zijn van het gevoerde beleid.

Ten slotte dient vermeld te worden dat het uitbesteden van de exploitatie ervoor zorgt dat de prijs die betaald moet worden in de markt concurrerend is. Woningcorporaties verzorgen anders dan institutionele beleggers vaak zelf het onderhoud, verhuur en beheer en daarmee zal dit marktmechanisme bij corporaties dan ook minder van toepassing zijn.

54


5.3.3 Investeringsbeleid Een institutionele belegger zal alleen investeren in woningverbeteringen als dat rendabel is. In het DCF-model wordt ervan uitgegaan dat de leegwaarde met 25% van de investeringskosten zal toenemen. De overige investeringskosten dienen in een huurverhoging terugverdient te worden. Volgens de vastgoeddeskundigen is het gebruikelijk dat een institutionele be24

legger hiertoe een annuïteitenberekening maakt . In dit onderzoek wordt een 15-jaars annuïteit gehanteerd tegen 6% rendement.

De verwachting is dat een institutionele belegger meer zal investeren in de woningcomplexen die vanuit de gegevens van woningcorporaties zijn samengesteld. De huurverhogingsmogelijkheden zijn bij deze woningen namelijk groter en dus zullen meer investeringen markttechnisch rendabel uitgevoerd kunnen worden. Gesteld wordt dat een woningbelegger jaarlijks zo’n 0,60% van het belegd vermogen zal investeren in woningverbeteringen van eengezinswoningen afkomstig vanuit de woningcorporaties. Bij de meergezinswoningen samengesteld uit gegevens van woningcorporaties wordt circa 1,20% van het belegd vermogen jaarlijks geinvesteerd. Deze percentages zijn gebaseerd op de ROZ-IPD resultaten in 2006. Aangezien de huurprijzen van de woningcomplexen samengesteld vanuit de belegger wat meer op marktniveau zijn vastgesteld zijn de rendabele investeringsmogelijkheden wat beperkter dan bij het woningcorporatiedeel. Voorts zijn de beleggerswoningen gemiddeld genomen wat jonger dan de corporatiewoningen. Aangenomen wordt dat een belegger jaarlijks 0,45% van het belegd vermogen in eengezinswoningen zal investeren. Voor de meergezinswoningen wordt dit percentage jaarlijks op 0,90% gesteld. Deze percentages zijn gebaseerd op de verwachting van de geïnterviewde vastgoedexperts dat de lineaire lijnen in 2006 uit figuur 4.4 een goed referentiepunt vormt voor de komende jaren wat betreft de verwachte verbeterinvesteringen door institutionele vastgoedbeleggers, zoals gesteld in § 4.5.

5.4

Assetmanagement woningcorporaties De uitgangspunten van een woningcorporatie wordt voor het grootste gedeelte bepaald door de publieke doelstellingen vanuit het BBSH. Dit betekent dat zoveel mogelijk niet-geliberaliseerde woningen bereikbaar worden gehouden voor de doelgroep van beleid. Onder andere houdt dat in dat er een gematigd huurverhogingsbeleid wordt gevoerd en dat er vaak onrendabel wordt geïnvesteerd in woningverbeteringen. Als gevolg van het ontbreken van een per-

24 Een annuïteit is een berekeningswijze waarbij de afschrijving en de daarover verschuldigde rente in een constant bedrag is verdisconteerd [Keeris, 2001].


55

formance gedreven bedrijfscultuur bij woningcorporaties – waar dat bij een institutionele belegger wel het geval is – zal ook het beleid van woningcorporaties voor de geliberaliseerde woningcomplexen in enige mate afwijken van het beleggersbeleid.

5.4.1 Huurbeleid Aangezien een woningcorporatie de woningen bewust bereikbaar wil houden voor de doelgroep van beleid zal de huurprijs van de niet-geliberaliseerde woningen jaarlijks met niet meer dan inflatie worden verhoogd. In het DCF-model worden de woningen van de corporatiecomplexen dan ook alleen jaarlijks voor inflatie gecorrigeerd. Hierbij wordt het inflatiescenario van Consensus Forecast gehanteerd.

Bij mutatie worden de niet-geliberaliseerde huurprijzen bij gelijkblijvende kwaliteit door woningcorporaties in principe niet verhoogd. Dit is gebaseerd op het gegeven dat woningcorporaties dergelijke woningen bereikbaar houden voor de doelgroep van beleid. Volgens de experts vanuit de woningcorporatiesector die voor dit onderzoek gesproken zijn, is de aftoppingsgrens in dat kader van belang. Doordat deze aftoppingsgrens jaarlijks slechts met inflatie toeneemt, wordt gesteld dat alleen de jaarlijkse huurverhoging, die eveneens gekoppeld is aan inflatie, zorgt voor een verhoging van de huur. Echter voor de waardebepaling dient de marktwaarde in verhuurde staat bepaald te worden. Ten behoeve van de taxatie wordt dan ook een markthuurverhoging gehanteerd gelijk aan het beleid van een institutionele woningbelegger. De huurprijzen van niet-geliberaliseerde woningen die samengesteld zijn uit de algemene gegevens van institutionele beleggers worden bij mutatie gebracht op het niveau van de aftoppingsgrens. Concreet betekent dit vaak een huurverlaging bij mutatie.

De huurprijzen van de geliberaliseerde woningen worden bij mutatie gesteld op 95% van de door institutionele beleggers gehanteerde markthuur, aangezien uit de gesprekken met vastgoedexperts naar voren is gekomen dat een woningcorporatie doordat zij minder rendementsgedreven is, waarschijnlijk ter voorkoming van een moeilijke verhuur of leegstand eerder geneigd zal zijn een iets lagere huurprijs te hanteren en daarmee genoegen neemt met een lager rendement. Het huurverhogingsbeleid voor geliberaliseerde woningen is gelijk gesteld aan het beleid van een institutionele belegger. Dit houdt in een jaarlijkse huurverhoging van 2,5% voor woningen met een huurprijs in 2006 onder 1.000 euro per maand en 2,0% voor woningen met een huurprijs daarboven.

56


5.4.2 Exploitatiekostenbeleid Het exploitatiekostenbeleid van een woningcorporatie wordt eveneens grotendeels bepaald door de doelstellingen van het BBSH. Dit betekent dat de kosten als percentage van de bruto huurlasten voor de corporatiewoningen door de jaren heen min of meer gelijk zal blijven. Voor de niet-geliberaliseerde woningen die zijn samengesteld vanuit beleggersgegevens zullen de exploitatiekosten die woningcorporaties maken vergelijkbaar zijn met de kosten die gemaakt worden voor vergelijkbare woningcorporatiewoningen. Dit is dan ook behoudens de vaste kosten als zodanig meegenomen in het DCF-model.

Voor de exploitatielasten voor de geliberaliseerde woningen wordt gerekend met min of meer dezelfde percentages als degene die institutionele beleggers hanteren. De onderhouds- en beheerkosten worden echter met 25% verhoogd, aangezien een woningcorporatie waarschijnlijk minder zal sturen op een beperking van de kosten. Daarnaast wordt door woningcorporaties vaak zelf het onderhoud, beheer en de verhuur verzorgd. De gesproken vastgoedexperts geven daarbij aan dat dit hoogstwaarschijnlijk minder efficiënt dan het uitbesteden ervan. Daarnaast bestaat het gevaar dat het onderscheid tussen sociale huurders en vrije sectorhuurders niet altijd even scherp wordt gemaakt. De verhuur- en marketingkosten ten slotte worden in het DCF-model gesteld op 75% van de gebruikelijke kosten die institutionele beleggers bij deze complexen maken. Dit heeft te maken met de betere prijskwaliteitverhouding die optreedt als gevolg van een lagere huurprijs en meer onderhoud. Deze woningen zullen doorgaans gemakkelijker te verhuren zijn.

5.4.3 Investeringsbeleid Een woningcorporatie zal genoegen nemen met een lager rendement op investeringen ten behoeve van woningverbeteringen dan een institutionele belegger. De waardeontwikkeling zal echter hetzelfde zijn. In het DCF-model wordt dan ook net als bij beleggers ervan uitgegaan dat de leegwaarde met 25% van de investeringskosten zal toenemen. De overige investeringskosten worden voor de niet-geliberaliseerde woningen in de vorm van een huurverhoging meegenomen. Een woningcorporatie zal echter veel investeringen niet (direct) doorrekenen aan de huurders. In dit onderzoek wordt voor de berekening van de huurverhoging dan ook de aanname gedaan dat gemiddeld genomen slechts genoegen wordt genomen met 1,5% rendement op basis van een 15-jaars annuïteitenberekening. Voor de geliberaliseerde woningen is dit uiteraard een ander verhaal, maar de gesproken vastgoedexperts zijn het er wel over eens dat ook dan waarschijnlijk genoegen wordt genomen met een lager rendement dan institutionele beleggers zouden nemen. In dit onder-


57

zoek wordt de huurverhoging bij verbeterinvesteringen bij geliberaliseerde woningen bepaald door een 15-jaars annuïteitenberekening tegen 5% rendement.

Aangenomen wordt dat een woningcorporatie jaarlijks circa 0,70% - 0,80% van het belegd vermogen zal investeren in woningverbeteringen ten behoeve van eengezinswoningen afkomstig vanuit de woningcorporaties. Bij de meergezinswoningen afkomstig van corporaties wordt jaarlijks 1,00% - 1,50% van het belegd vermogen geïnvesteerd. Bij de vaststelling van deze percentages wordt zoveel mogelijk aangesloten bij de aeDex-IPD cijfers over 2006 en de aanname wordt dus gedaan dat dit beleid niet wezenlijk zal wijzigen de komende jaren. Een woningcorporatie zal eveneens verhoudingsgewijs wat minder investeren in de woningen die samengesteld zijn vanuit de belegger aangezien deze woningen vaak minder oud zijn en daardoor doorgaans kwalitatief wat beter. Aangenomen is dat een woningcorporatie dezelfde percentages van het belegd vermogen zal investeren in woningverbeteringen als die gehanteerd zijn bij het investeringbeleid van een institutionele woningbelegger. Jaarlijks wordt dus 0,45% van het belegd vermogen geïnvesteerd in eengezinswoningen en voor meergezinswoningen komt dit jaarlijkse percentage uit op 0,90%. Figuur 5.1

Totale rendementen institutionele woningbeleggers

10,0% 9,5%

Totaal Rendement

9,0% 8,5% 8,0% 7,5% 7,0% 6,5% 6,0% 5,5% 5,0% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Jaren

58




Eengezinswoningen Corporaties


2016

Rendementen institutionele beleggers In het gehanteerde DCF-model is het beleid van een institutionele belegger op een gemiddelde beleggers- en corporatieportefeuille tien jaar lang gesimuleerd. Hierbij worden de uitkomsten aan het einde van het jaar gebruikt als startpunt voor het volgende jaar. Alle jaarlijkse rendementsuitkomsten zijn per complex in de bijlage opgenomen. Tevens is daarbij de gemiddelde maandelijkse huurprijs per woning over de jaren weergegeven.

In figuur 5.1 is een overzicht weergegeven van de totale rendementen die per jaar gemiddeld genomen de komende tien jaar worden behaald bij de exploitatie van een- en meergezinswoningen. Het 10-jaars, naar beleggingswaarde gewogen gemiddelde rendement komt uit op 6,7%. Opvallend is te zien dat vooral in de eerste drie jaar hoge rendementen worden gehaald bij de portefeuille opgesteld vanuit woningcorporatiegegevens. Dit wordt verklaard doordat institutionele beleggers een beleid zullen voeren wat in verhouding tot woningcorporaties meer gebaseerd is op het optimaliseren van de huurprijzen met daarbij minimale exploitatiekosten. Doordat de huurprijzen bijna bij alle woningcorporatiecomplexen op grote afstand zitten van de markthuur, worden grote huursprongen gerealiseerd bij mutatie. Daarnaast valt op dat in 2007 relatief lage rendementen worden behaald bij de porte-

Figuur 5.2

Indirecte rendementen institutionele woningbeleggers

6,5%

5,5% Indirect Rendement

5.5

4,5%

3,5%

2,5%

1,5% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Jaren Meergezinswoningen Beleggers





59

feuille van de institutionele beleggers. Dit komt doordat de fictieve woningcomplexen zijn samengesteld op basis van gemiddelde cijfers. Vooral bij de beleggerscomplexen is gebleken dat de maximaal toegestane huurprijs volgens het wws lager ligt dan de markthuur en soms zelfs lager dan de actuele huur. Hierdoor krijgt een aantal woningcomplexen in het eerste jaar een negatieve correctie en is een relatief beperkte markthuurontwikkeling te realiseren. Na circa drie tot vier jaar worden de jaarlijkse rendementen die gehaald kunnen worden bij de woningcorporatiecomplexen lager, aangezien dan ook bij deze complexen de markthuur wordt bereikt. Dit effect doet zich eerder voor bij de meergezinswoningen, aangezien de huurprijs van deze woningen in 2006 dichter in de buurt komt van de markthuur. Dit klopt ook met de huurprijsgegevens die voor dit onderzoek zijn aangeleverd door aeDex.

In figuur 5.2 zijn de indirecte rendementen als gevolg van het beleid van institutionele beleggers weergegeven. Hierbij is hetzelfde patroon te zien als bij de totale rendementen. De beperkte huurprijsontwikkeling komt dus met name tot uiting in de waardeontwikkeling. Deze relatief lagere huurprijs wordt namelijk als uitgangspunt genomen voor de taxatie. Bij deze taxatie wordt een beschouwingsperiode van tien jaar genomen, zodat een lagere huurprijs in jaar 1 versterkt doorwerkt in de opvolgende jaren.

Als laatste rendementsonderdeel is in figuur 5.3 het directe rendement als gevolg van porteFiguur 5.3

Directe rendementen institutionele woningbeleggers

3,6%

Direct Rendement

3,4%

3,2%

3,0%

2,8%

2,6%

2,4% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Jaren

60






2016

feuillebeleid van een institutionele belegger weergegeven. Ook in deze figuur is goed te zien dat institutionele woningbeleggers de rendementen op de woningcorporatieportefeuille zullen proberen te optimaliseren. In 2009 wordt dit optimum bereikt, waarna de jaarlijkse rendementen langzaam weer wat zullen afnemen. Deze afname is ook te zien bij het beleggersdeel en is een gevolg van het feit dat de jaarlijkse waardestijging groter is dan de huurprijsstijging. De waarde wordt namelijk bepaald aan de hand van een uitpondscenario waarbij tevens de leegwaardeontwikkeling van belang is. In dit onderzoek is de jaarlijkse leegwaardestijging gesteld op 3,0%, terwijl de huurprijsstijging lager is. Aangezien de waarde in de noemer staat, betekent dit een afname van het directe rendement.

De gemiddelde huurprijs per maand als gevolg van tien jaar assetmanagement door een institutionele belegger komt uit op 587 euro. In de bijlage staat per complex de jaarlijkse huurprijsontwikkeling weergegeven. Hoewel een institutionele belegger zoveel mogelijk zal proberen de huurprijzen te verhogen blijven de huurprijzen bij het woningcorporatiedeel achter bij de huurprijzen van het beleggersdeel. Enerzijds kan dit verklaard worden door de lagere markthuren van de corporatiewoningen, maar anderzijds wordt een deel van de huurprijsontwikkeling beperkt door de maximaal toegestane huurprijs volgens het wws.

De weergegeven directe, indirecte en totale rendementen zijn telkens een momentopname Figuur 5.4

10-jaars IRR bij doorexploiteren institutionele woningbeleggers

5,5%

10-jaars IRR bij doorexploiteren

5,3% 5,1% 4,9% 4,7% 4,5% 4,3% 4,1% 3,9% 3,7% 3,5% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Jaren






61

aan het einde van het eerste jaar van een 10-jaars DCF-model. De waardestijging wordt daarbij bepaald door de contante waarde van alle toekomstige cashflows te vergelijken met de waarde aan het begin van het jaar. De disconteringsvoet die daarbij gehanteerd wordt is het vereiste rendement wat gehaald dient te worden bij het specifieke woningcomplex. Dit wordt gebaseerd op het risicovrije rendement plus een specifieke opslag voor de beleggingscategorie en het object. De disconteringsvoet is gelijk aan de IRR (over de 10-jaars periode) indien de contante waarde van de cashflows gelijk is aan de waarde aan het begin van het jaar. In dat geval zou het indirecte rendement 0% zijn. Het feit dat het indirecte rendement ieder jaar positief is, betekent dat de IRR hoger moet zijn dan de disconteringsvoet. Feitelijk betekent dit dat er meer rendement wordt gehaald dan minimaal nodig is en dus dat de belegging in beginsel aantrekkelijk is. Deze IRR is echter wel gebaseerd op een uitpondscenario. Interessant is dus om te kijken wat het verloop van de 10-jaars IRR is indien geen rekening wordt gehouden met verkoop. In figuur 5.4 is het verloop van de 10-jaars IRR weergegeven bij de exploitatie van een- en meergezinswoningen door een institutionele belegger. In de bijlage is per complex de jaarlijkse 10-jaars IRR te zien. Opvallend is hierbij te zien dat hoewel de indirecte en totale rendementen (figuur 5.1 en 5.2) bij de complexen afkomstig van woningcorporaties hoger zijn dan bij de complexen afkomstig van institutionele beleggers, de 10-jaars IRR bij de beleggerswoningen toch uiteindelijk beter is. Dit geldt met name voor de meergezinswoningen en alleen de eengezinswoFiguur 5.5

10-jaars IRR bij uitponden institutionele beleggers

9,9%

10-jaars IRR bij uitponden

9,7% 9,5% 9,3% 9,1% 8,9% 8,7% 8,5% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Jaren Meergezinswoningen Beleggers Eengezinswoningen Beleggers

62

Meergezinswoningen Corporaties Eengezinswoningen Corporaties


2016

ningen afkomstig van de gemiddelde corporatieportefeuille komen op het niveau van de beleggerswoningen. De 10-jaars IRR is echter in alle gevallen lager dan de gehanteerde disconteringsvoet en dus kan gesteld worden dat het rendement op basis van alleen het scenario van doorexploiteren op basis van de in dit onderzoek gehanteerde aannames niet interessant is. Voor een institutionele beleggers is het dan ook van essentieel belang dat voor een deel de woningcomplexen een uitpondscenario van toepassing is. In theorie zou dat voor alle complexen de te voeren strategie moeten zijn, het probleem in de praktijk is echter dat er onvoldoende mogelijkheden zijn om bij desinvestering de financiële middelden op een snelle en rendabele manier te herinvesteren in woningen.

In figuur 5.5 is ten slotte het verloop van de 10-jaars IRR weergegeven indien het uitpondscenario van toepassing is. Zie bijlage voor de IRR per complex. Opvallend is hierbij te constateren dat met name de meergezinswoningen hoge 10-jaars rendementen vertonen indien de woningen bij mutatie worden verkocht. De leegwaarderatio

25

is bij meergezinswoningen

dus lager dan bij eengezinswoningen. Het uitponden van appartementen levert dan ook op basis van de in dit onderzoek gehanteerde uitgangspunten het meeste rendementen op.

Figuur 5.6

Totale rendementen woningcorporaties

6,0%

Totaal Rendement

4,0%

2,0%

0,0%

-2,0%

-4,0%

-6,0% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

jaren





25 De leegwaarderatio wordt berekend door de waarde in verhuurde staat te delen door de leegwaarde [Ten Have, 2003]


63

5.6

Rendementen woningcorporaties Het beleid van woningcorporaties is eveneens in een DCF-model tien jaar lang gesimuleerd. De resultaten van deze simulaties zijn in de bijlage jaarlijks per complex weergegeven. Voorts is in deze bijlage per woningcomplex jaarlijks de gemiddelde maandelijkse huurprijs per woning vermeld.

In figuur 5.6 zijn de totale rendementen per jaar weergegeven voor de een- en meergezinswoningen afkomstig vanuit de gegevens van woningcorporaties en vanuit de gegevens van institutionele beleggers. Het 10-jaars gemogen gemiddelde komt uit op -0,1%, waarbij een groot verschil is te constateren tussen corporatiecomplexen en beleggerscomplexen. De verklaring die hiervoor gegeven kan worden is dat als gevolg van het restrictieve huurbeleid van een woningcorporatie de waardeontwikkeling achterblijft. Overigens doet dit effect zich ook voor bij een deel van de beleggerswoningen. Met name de niet-geliberaliseerde woningen in de huurprijscategorie 485 – 615 euro waarbij een woningcorporatie het beleid voert dat bij mutatie de huurprijs op de aftoppingsgrens wordt gebracht vertonen een negatief rendementsbeeld. Bij de gemiddelde cijfers worden echter ook de geliberaliseerde en te liberaliseren complexen meegenomen waardoor het beeld in figuur 5.6 voor de beleggerswoningen positiever is dan voor de corporatiewoningen.

In figuur 5.7 zijn de indirecte rendementen als gevolg van het portefeuillebeleid van een woningcorporatie weergegeven. Evenals bij de institutionele beleggers is hier eenzelfde beeld te zien als bij de totale rendementen. Het effect van een lage huurprijs, gecombineerd met relatief hoge exploitatiekosten zorgen voor deze negatieve waardeontwikkeling. Indien de verschillende complexen nader worden beschouwd (zie bijlage), zien we dat gemiddeld genomen over tien jaar naast de al genoemde beleggerswoningen met een huurprijs tussen 485 en 615 euro per maand, die door het corporatiebeleid teruggebracht worden tot de aftoppingsgrens, ook de oudere voorraad eengezinswoningen met een huurprijs tussen 339 en 485 in Noord-Holland en Utrecht relatief slecht renderen.

Ten slotte is in figuur 5.8 het directe rendement weergeven over de beschouwde periode. Net als bij de institutionele beleggers is hier een dalende trend te zien. Daarnaast ligt de lijn voor het beleggerdeel van de fictieve woningportefeuille hoger dan voor het corporatiedeel. Ook dit kan verklaard worden door het effect van de beter renderende geliberaliseerde of te liberaliseren huurwoningen.

64


Figuur 5.7

Indirecte rendementen woningcorporaties

5,0%

Indirect Rendement

3,0%

1,0%

-1,0%

-3,0%

-5,0%

-7,0% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Jaren Meergezinswoningen Beleggers




Figuur 5.8

Directe rendementen woningcorporaties

2,9%

Direct Rendement

2,7% 2,5% 2,3% 2,1% 1,9% 1,7% 1,5% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Jaren Meergezinswoningen Beleggers Eengezinswoningen Beleggers

Meergezinswoningen Corporaties Eengezinswoningen Corporaties


65

Figuur 5.9

10-jaars IRR bij doorexploiteren woningcorporatie

4,5%

10-jaars IRR bij doorexploiteren

4,0%

3,5%

3,0%

2,5%

2,0%

1,5% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Jaren





De gemiddelde huurprijs per maand als gevolg van tien jaar assetmanagement door een woningcorporatie komt voor de totale fictieve woningportefeuille uit op 552 euro. In de bijlage staat per complex de jaarlijkse huurprijsontwikkeling weergegeven. Hoewel het huurbeleid van een woningcorporatie ten opzichte van een institutionele belegger gematigd is, komt de gemiddelde huurprijs na tien jaar slechts 35 euro lager uit. Dit wordt verklaard doordat de grootste huurprijsverandering pas optreedt bij mutatie. De mutatiegraad is echter te beperkt om grote huurprijssprongen te maken.

Ook voor de woningcorporaties is het interessant om het verloop van de 10-jaars IRR nader te bekijken (zie bijlage). In figuur 5.9 is te zien dat de 10-jaars IRR bij de beleggerswoningen beter is dan bij de woningen afkomstig van de gemiddelde corporatieportefeuille. Het beeld van de beleggerswoningen is vergelijkbaar met de IRR-resultaten bij institutionele beleggers. De absolute waarden komen echter lager uit. Dit kan verklaard worden doordat ook een deel van de beleggerswoningen bereikbaar zal worden gehouden voor de sociale doelgroep. Daarnaast zal een woningcorporatie bij de geliberaliseerde woningen sneller genoegen nemen met een wat lager rendement. De 10-jaars IRR is in alle gevallen lager dan de gehanteerde disconteringsvoet en dus zou een institutionele belegger hier geen genoegen mee nemen. De rendementen staan

66


Figuur 5.10

10-jaars IRR bij uitponden woningcorporatie

9,0%

10-jaars IRR bij uitponden

8,5% 8,0% 7,5% 7,0% 6,5% 6,0% 5,5% 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Jaren





namelijk niet in verhouding tot het risico. De vraag is echter of de woningcorporaties wel genoegen kunnen nemen met deze rendementen. Vooral de woningcorporatiecomplexen komen met een gemiddelde 10-jaars IRR van 2,2% laag uit. Gemiddeld genomen komt de 10jaars IRR uit op circa 3,0% en hoewel de rentepercentages bij het WSW relatief laag zijn, is dit percentage waarschijnlijk onvoldoende om deze rentelasten te dragen en dus zorgt dit lage rendement voor een negatief hefboomeffect. Ook woningcorporaties zullen dus bij de in dit onderzoek gehanteerde uitgangspunten noodgedwongen woningen moeten verkopen om het gedefinieerde beleid te kunnen voeren.

In figuur 5.10 is de 10-jaars IRR weergegeven indien het scenario van uitponden van toepassing is (zie bijlage). De rendementen van de beleggerwoningen komen min of meer op hetzelfde niveau uit, terwijl bij de corporatiewoningen de meergezinswoningen hogere 10-jaars rendementen vertonen. De leegwaarderatio is bij meergezinswoningen afkomstig vanuit een gemiddelde woningcorporatieportefeuille dus ook lager dan bij eengezinswoningen. Het uitponden van de beleggerswoningen levert echter in dit onderzoek het meeste rendementen op.


67

5.7

Rendabel of onrendabel In dit hoofdstuk zijn diverse rendementsresultaten weergegeven van het assetmanagement van institutionele beleggers en woningcorporaties. De conclusies daarvan zijn echter niet zo gemakkelijk te trekken. Men dient zich in de eerste plaats goed te realiseren dat de uitgangspunten waarop dit onderzoek is gebaseerd afkomstig zijn van gemiddelde cijfers. De daarmee geconstrueerde woningportefeuille bestaat dus in de werkelijkheid niet. Daarnaast zal in de praktijk de situatie zich niet voordoen dat een institutionele belegger ineens een aantal woningen in portefeuille heeft afkomstig van een woningcorporatie. Als het al mogelijk is dat een belegger een portefeuille van een woningcorporatie zou kunnen overnemen, zal hier waarschijnlijk een forse prijs voor betaald moeten worden. Een dergelijke portefeuille zal dan waarschijnlijk in een tender op de markt worden aangeboden, waarbij de objecten aan de hoogste bieder worden gegund. De resultaten die op basis van het beleid over tien jaar zijn weergegeven kunnen dus niet te gedetailleerd beschouwd worden. Op basis van de grote lijnen, kan echter weldegelijk een aantal conclusies worden getrokken.

Van de rendementen die jaarlijks worden berekend conform de richtlijnen van de ROZ- en aeDex-IPD, levert alleen het directe rendement meteen financieel resultaat op. Een hoog indirect rendement is uiteraard niet verkeerd, maar bij voortzetting van een normale exploitatie wordt dit rendement nog niet verzilverd. Zolang het indirecte rendement jaarlijks echter positief is, zal de waarde blijven toenemen en op enig moment door verkoop financieel resultaat opleveren. De rendementen die gepubliceerd worden door de ROZ- en aeDex-IPD kijken dus altijd terug naar het afgelopen jaar. Indien men echter een uitspraak wil doen of een belegging op termijn nog voldoende rendement oplevert, kan beter gekeken worden naar de IRR. Met deze berekening wordt namelijk de verwachtingen voor de toekomst inzichtelijk gemaakt. Zodra de berekende IRR onder de interne rendementseis komt, is de belegging niet meer interessant en dient gedesinvesteerd te worden.

5.7.1 Institutionele beleggers Hoewel de totale rendementen van de corporatieportefeuille bij het beleid van een institutionele belegger in de eerste jaren hoog zijn, blijkt dat snel af te nemen en uiteindelijk op een vergelijkbaar niveau met het beleggersdeel, uit te komen rond 6%. Hierbij is dan geen rekening gehouden met uitponden. De 10-jaars IRR vertoont een wat genuanceerder beeld. Met name de meergezinswoningen afkomstig vanuit de gemiddelde corporatieportefeuille zijn alleen interessant voor

68


een institutionele belegger als de mogelijkheid bestaat ze te kunnen uitponden. De eengezinswoningen zouden nog wel deels in exploitatie genomen kunnen worden, maar ook hier is het noodzakelijk om te gaan verkopen uit de portefeuille, aangezien de rendementen bij doorexploiteren onvoldoende zijn voor een institutionele belegger. Ook bij de woningen afkomstig vanuit de gemiddelde beleggersportefeuille geldt dat exploiteren zonder uitponden onvoldoende rendement oplevert.

5.7.2 Woningcorporaties De totale rendementen als gevolg van het beleid van een woningcorporatie zijn slecht te noemen. Doordat een woningcorporatie zich bij met name de sociale woningen totaal niet gedraagt als een commerciële marktpartij, terwijl de rendementen wel op een dergelijke manier berekend worden, zien we deze beperkte rendementen. Doordat de marktontwikkeling ieder jaar blijft stijgen, terwijl het corporatiebeleid daarbij achterblijft, wordt dit nog eens versterkt en verslechteren de rendementen door de jaren heen aanzienlijk. De rendementen van de woningen afkomstig vanuit de institutionele beleggers komen dan nog wel enigszins redelijk uit, maar ook hierbij wordt het geheel negatief beïnvloed door het beleid waarbij nietgeliberaliseerde woningen bereikbaar blijven voor de sociale doelgroep.

De 10-jaars IRR bij doorexploiteren laat een niet veel beter resultaat zien, hoewel de eengezinswoningen afkomstig vanuit de beleggersportefeuille nog een enigszins redelijke rendement vertoont. Indien woningcorporaties in de toekomst dus willen blijven voortbestaan, zullen ze bij de aannames die in dit onderzoek zijn gehanteerd, woningen moeten gaan verkopen. Figuur 5.10 laat zien dat vooral bij het uitponden van beleggerswoningen hoge rendementen zijn te behalen. Echter ook de rendementen die behaald worden bij het uitponden van corporatiewoningen zullen voldoende zijn voor een woningcorporatie.

In dit onderzoek is de beleidsaanname gedaan dat woningcorporaties alle niet-geliberaliseerde woningen bereikbaar zullen houden voor de sociale doelgroep. Dit is volgens de geïnterviewde vastgoedexperts realistisch en voor een grote groep woningcorporaties gebaseerd op huidige praktijk. Ongeveer eenderde van de corporatiehuurders ontvangt echter maar huurtoeslag. De vraag die men zich dus kan stellen, is hoe logisch het is om alle nietgeliberaliseerde woningen bereikbaar te houden voor de sociale doelgroep. Alle huishoudens met een jaarinkomen onder 33.000 euro vallen volgens de definitie onder de doelgroep van beleid en deze groep is dus groter dan de groep huishoudens die in aanmerking komt voor huurtoeslag. Indien de huurprijzen van alle niet-geliberaliseerde woningen echter onder de aftoppingsgrens worden gehouden, zullen woningen verkocht moeten worden om dit ook in de toekomst te kunnen blijven financieren.


69

In het volgende en tevens laatste hoofdstuk van dit onderzoek worden de performanceresultaten als gevolg van het beleid van institutionele beleggers en woningcorporaties bij doorexploiteren zonder uitponden met elkaar worden vergeleken. Specifiek zal daarbij gekeken worden naar de portefeuilleverschillen en het beleid.

70


6. Performancevergelijking

6.1

Inleiding In dit hoofdstuk worden de resultaten van tien jaar assetmanagement door een institutionele woningbelegger en een woningcorporatie met elkaar vergeleken zodat uitspraken kunnen worden gedaan over de performanceverschillen als gevolg van verschillen in portefeuilles en verschillen in het te voeren beleid. Tot slot zal beschreven worden op welke wijze de uitkomsten van dit onderzoek geïnterpreteerd dienen te worden.

6.2

Performanceverschillen Door gebruik te maken van gemiddelde cijfers afkomstig van diverse instanties is in dit onderzoek getracht een reëel beeld te schetsen van de institutionele woningbeleggersmarkt en de markt van woningcorporaties. Hoewel er hier en daar wat aannames moesten worden gedaan omdat niet alle gegevens in dezelfde vorm beschikbaar zijn, kan gesteld worden dat de in dit onderzoek gehanteerde methode een realistisch beeld geeft van de kenmerken van de woningportefeuilles van institutionele woningbeleggers en woningcorporaties in de Randstad. De uitgangspunten zijn, naast gebruik te hebben gemaakt van diverse bronnen, tevens opgesteld aan de hand van gesprekken met diverse experts vanuit zowel de woningcorporaties als vanuit de institutionele beleggers. Daarnaast is gebleken dat het DCF-model dat is gebruikt om op basis van deze vastgestelde gemiddelde woningportefeuille een aantal jaren beleid te simuleren voldoende mogelijkheden biedt om verschillende berekeningen te maken, zodat de performances realistisch kwantitatief inzichtelijk zijn gemaakt.

Aan de hand van een performancevergelijking op basis van de uitkomsten van het DCFmodel kan antwoord verkregen worden op de vraag in welke mate deze verschillen verklaard kunnen worden door portefeuilleverschillen en beleid.


71

6.2.1 Portefeuilleverschillen De fictieve woningportefeuille is voor de helft opgesteld op basis van gegevens van woningcorporaties en voor de andere helft uit gegevens van institutionele woningbeleggers. Beide partijen hebben vervolgens tien jaar lang verschillend beleid gevoerd op dezelfde woningportefeuille. De performanceverschillen die optreden als gevolg van verschillende portefeuilles worden bij deze berekeningsmethode dus feitelijk geëlimineerd. Normaliter zou een institutionele belegger geen woningportefeuille bezitten die voor de helft is opgebouwd uit woningcorporatiecomplexen en andersom bezit een woningcorporatie niet voor 50% beleggerswoningen. Voor de portefeuilleverschillen dienen dus de performanceresultaten van een institutionele belegger op het eigen beleggersdeel vergeleken te worden met de performanceresultaten van een woningcorporatie op het corporatiedeel. Naast de portefeuilleverschillen zit in een dergelijke vergelijking ook het specifieke beleid van een woningbelegger en een woningcorporatie opgenomen. Voor deze beleidsverschillen dient dus nog te worden gecorrigeerd.

In figuur 6.1 zijn de totale rendementen weergegeven die institutionele beleggers hebben behaald op de beleggersportefeuille en de totale rendementen die woningcorporaties hebben behaald op het corporatiedeel van de fictieve woningportefeuille. De weergegeven performanceverschillen zijn het gevolg van de verschillende portefeuilles en het beleid. Over tien jaar beschouwd, zullen institutionele beleggers jaarlijks gemiddeld genomen circa 8,5% meer rendement behalen dan woningcorporaties. Dit verschil is groter bij eengezinswoningen dan bij meergezinswoningen. Voorts is te zien dan het verschil jaarlijks

Figuur 6.1

Portefeuilleverschillen en beleidsverschillen

Totaal rendement 2007 2008 2009 2010 2011

2012

2013

2014

2015

2016

Beleid woningcorporaties

10-jaars gemiddelde

Eengezinswoningen corporatie

5,2% -0,4% -1,5% -2,4% -3,2% -3,7% -3,6% -4,1% -4,4% -4,7%

-2,5%

Meergezinswoningen corporatie

4,3% 0,0% -0,5% -1,2% -1,8% -2,4% -2,4% -2,8% -3,1% -3,3%

-1,5%

Gewogen gemiddelde

4,8% -0,2% -1,1% -1,8% -2,5% -3,1% -3,0% -3,5% -3,8% -4,0%

-2,0%

Eengezinswoningen belegger

5,8% 6,7% 6,8% 6,5% 6,5%

6,5%

6,6%

6,4%

6,5%

6,3%

6,5%

Meergezinswoningen belegger

5,5% 7,0% 6,8% 6,6% 6,6%

6,5%

6,7%

6,4%

6,6%

6,7%

6,5%

Gewogen gemiddelde

5,7% 6,8% 6,8% 6,5% 6,5%

6,5%

6,6%

6,4%

6,6%

6,5%

6,5%

Portefeuille- / beleidsverschillen

0,9% 7,0% 7,9% 8,4% 9,1%

9,6%

9,6%

9,9% 10,4% 10,5%

8,5%

Eengezinswoningen

0,6% 7,1% 8,4% 8,9% 9,6% 10,2% 10,2% 10,6% 11,0% 11,0%

9,0%

Meergezinswoningen

1,2% 6,9% 7,3% 7,8% 8,5%

8,0%

Beleid institutionele beleggers

72

8,9%

9,0%


9,2%

9,7% 10,0%

toeneemt. De verklaring voor deze toename kan op basis van deze gegevens niet worden gegeven. Hiervoor dient eerst nog gecorrigeerd te worden voor de verschillen in beleid.

6.2.2 Beleidsverschillen In figuur 6.2 zijn de totale rendementen weergegeven die een woningcorporatie en een institutionele belegger hebben behaald op de woningcorporatieportefeuille. De verschillen kunnen gezien worden als beleidsverschillen en zijn dus het gevolg van een verschillend huurbeleid, exploitatiekostenbeleid en investeringsbeleid. Institutionele beleggers behalen gemiddeld over een periode van tien opvolgende jaren 9,0% meer rendement dan een woningcorporatie. Dit verschil is groter bij eengezinswoningen dan bij meergezinswoningen.

Het beleid van een woningcorporatie is erop gericht woningen bereikbaar te houden voor de doelgroep van beleid. Daarnaast wordt geïnvesteerd in de overige vijf prestatievelden die vermeld staan in het BBSH. De verschillen op basis van figuur 6.2 kunnen dus feitelijk gezien worden als het economisch offer dat woningcorporaties bewust laten liggen door sociale huurwoningen niet marktconform te exploiteren. Deze verschillen nemen door de jaren heen toe tot 10,2% in 2016 bestaande uit 10,9% voor eengezinswoningen en 9,4% voor meergezinswoningen. Deze jaarlijkse toename kan verklaard worden doordat ten gevolge van het restrictieve huurbeleid van een woningcorporatie met name de waardeontwikkeling achterblijft.

In figuur 6.3 zijn ten slotte de totale rendementen weergegeven die een woningcorporatie en een institutionele belegger behalen op de beleggersportefeuille. Indien de woningcomplexen

Figuur 6.2

Beleidsverschillen woningcorporatieportefeuille


2012

2013

2014

2015

2016

10-jaars

Beleid woningcorporatie 5,2% -0,4% -1,5% -2,4% -3,2% -3,7% -3,6% -4,1% -4,4% -4,7%

-2,5%

Meergezinswoningen corporatie 4,3% 0,0% -0,5% -1,2% -1,8% -2,4% -2,4% -2,8% -3,1% -3,3%

-1,5%

Gewogen gemiddelde

4,8% -0,2% -1,1% -1,8% -2,5% -3,1% -3,0% -3,5% -3,8% -4,0%

-2,0%


Beleid institutionele beleggers 8,7% 9,3% 9,7% 7,6% 6,5%

6,4%

7,0%

6,4%

6,6%

6,2%

7,3%

Meergezinswoningen corporatie 7,4% 7,6% 8,2% 6,5% 6,2%

6,1%

6,5%

6,2%

6,0%

6,1%

6,6%

Gewogen gemiddelde

8,1% 8,5% 9,0% 7,1% 6,4%

6,2%

6,7%

6,3%

6,3%

6,2%

7,0%

Beleidsverschillen

3,3% 8,6% 10,1% 8,9% 8,9%

9,3%

9,7%

9,8% 10,1% 10,2%

9,0%

Eengezinswoningen

3,5% 9,6% 11,3% 10,0% 9,7% 10,1% 10,6% 10,5% 11,1% 10,9%

9,9%

Meergezinswoningen

3,1% 7,6% 8,8% 7,7% 8,0%

8,1%


8,5%

8,8%


9,0%

9,1%

9,4%

73

Figuur 6.3

Beleidsverschillen beleggersportefeuille


2012

2013

2014

2015

2016

10-jaars

Eengezinswoningen belegger

1,0% 1,4% 1,6% 1,5% 1,9%

1,9%

2,2%

2,1%

2,2%

2,1%

1,8%


-0,5% 0,1% 0,1% 0,2% 0,3%

0,4%

0,5%

0,6%

1,1%

1,0%

0,4%

Gewogen gemiddelde

0,3% 0,8% 0,9% 0,9% 1,2%

1,2%

1,4%

1,4%

1,7%

1,6%

1,2%

5,8% 6,7% 6,8% 6,5% 6,5%

6,5%

6,6%

6,4%

6,5%

6,3%

6,5%


5,5% 7,0% 6,8% 6,6% 6,6%

6,5%

6,7%

6,4%

6,6%

6,7%

6,5%

Gewogen gemiddelde

5,7% 6,8% 6,8% 6,5% 6,5%

6,5%

6,6%

6,4%

6,6%

6,5%

6,5%

Beleidsverschillen

5,4% 6,0% 5,9% 5,6% 5,4%

5,3%

5,2%

5,0%

4,9%

4,9%

5,3%

Eengezinswoningen

4,8% 5,3% 5,3% 5,0% 4,5%

4,6%

4,4%

4,3%

4,3%

4,2%

4,6%

Meergezinswoningen

6,0% 6,8% 6,7% 6,4% 6,3%

6,1%

6,2%

5,8%

5,5%

5,6%

6,1%

Beleid woningcorporaties

Beleid institutionele beleggers Eengezinswoningen belegger

onder management staan van een institutionele woningbeleggers renderen ze jaarlijks gemiddeld genomen 5,3% beter dan indien een woningcorporatie het assetmanagement voert. Dit is dus het gevolg van het verschil in beleid tussen woningbeleggers en woningcorporaties. Een deel van dit verschil kan verklaard worden doordat woningcorporaties een aantal beleggerswoningen zal toevoegen aan de sociale woningvoorraad. Door deze sociale doelstelling kan dit verschil dus ook gezien worden als economisch offer. Een ander deel van dit verschil heeft betrekking op de geliberaliseerde woningvoorraad en kan verklaard worden doordat woningcorporaties onvoldoende rendementsgedreven zijn en daardoor geneigd zijn niet voor het maximale rendement te gaan, maar genoegen nemen met een iets lager rendement. Woningcorporaties worden anders dan institutionele beleggers namelijk niet afgerekend op het behaalde rendement.

6.2.3 Conclusie Op basis van een analyse van de rendementen van institutionele woningbeleggers en woningcorporaties kan antwoord verkregen worden op de vraag hoe de performanceverschillen verklaard kunnen worden door portefeuilleverschillen en beleid. Gemiddeld genomen behalen institutionele woningbeleggers 9,0% meer rendement op een woningcorporatieportefeuille. Daarnaast behalen ze 5,3% meer rendement op een beleggersportefeuille. De gemiddelde beleidseffecten op de totale portefeuille kunnen dus gesteld worden op 7,15%. Uit figuur 6.1 blijkt dat een institutionele belegger als gevolg van portefeuilleverschillen en beleid 8,5% meer rendement behaald dan een woningcorporatie. Het verschil hiertussen (1,35%) kan dus worden toegeschreven aan het verschil in portefeuille. Met andere

74


woorden: een institutionele belegger behaalt 1,35% meer rendement als gevolg van portefeuilleverschillen en 7,15% meer rendement als gevolg van verschillen in beleid. Wanneer nader ingezoomd wordt naar type woningen, kan gesteld worden dat een belegger 1,75% meer rendement behaalt als gevolg van de portefeuilleverschillen bij eengezinswoningen. Bij meergezinswoningen wordt 0,9% meer rendement behaald als gevolg van portefeuilleverschillen. De beleidsverschillen kunnen ten slotte gesteld worden op 7,25% en 7,1% voor respectievelijk de een- en meergezinswoningen.

6.3

Verantwoording onderzoek Tot slot van dit onderzoek dient enige nuance aangebracht te worden in de uitkomsten van het DCF-model. In hoofdstuk 5 is al gesteld dat men zich goed moet realiseren dat de resultaten het gevolg zijn van gemiddelde cijfers. Daarnaast zijn de resultaten voor een deel gebaseerd op aannames en derhalve wellicht onvoldoende getoetst aan de praktijk. Zo zijn er praktisch geen gegeven beschikbaar over performances van woningcorporaties op geliberaliseerde woningen. De invulling van dit deel is dan ook voor het grootste gedeelte tot stand gekomen aan de hand van gesprekken met professionals vanuit institutionele beleggers en woningcorporaties. Het beleid voor de komende 10 jaar is voor een groot deel bepaald door de huidige markttrends voort te zetten. Hoogstwaarschijnlijk zal de werkelijkheid anders zijn en de rendementsuitkomsten dienen dan ook niet gezien te worden als harde uitkomsten. Ten slotte wordt in dit onderzoek modelmatig getaxeerd, waarbij de uitkomsten van het ene jaar gebruikt worden als input voor het volgende jaar. In de werkelijkheid zullen echter veel parameters ieder jaar opnieuw door de taxateur worden vastgesteld. De rendementsontwikkelingen door de jaren heen zullen waarschijnlijk dan ook een ander patroon vertonen.

De uitkomsten uit dit onderzoek geven echter gemiddeld genomen over tien jaar een goed beeld van de verschillen tussen een woningcorporatie en een institutionele woningbelegger. Indien een aantal aannames uit het DCF-model nader onderzocht zou worden, wordt waarschijnlijk een iets genuanceerder beeld geschept, maar op grote lijnen zal er eenzelfde beeld ontstaan waarbij woningcorporaties een groot deel van de te behalen rendementen bewust laten liggen om te voldoen aan de door de overheid opgelegde sociale doelstelling. Als gevolg van de gehanteerde werkwijze om aan deze doelstelling te voldoen, zal echter ook de exploitatie van vrije sector huurwoningen door woningcorporaties minder rendabel worden uitgevoerd.


75

De grootste verschillen in performance wordt veroorzaakt door een verschillend beleid. In dit onderzoek is in dat kader enkel gekeken naar huurbeleid, exploitatiekostenbeleid en investeringsbeleid. Er is bewust niet gekeken naar het verkoopbeleid, aangezien dat waarschijnlijk een te vertekend beeld zou geven. In hoofdstuk 5 is er wel iets gezegd over de noodzaak die er voor partijen is om een deel van de woningen te verkopen. Voor institutionele beleggers is verkoop vooral noodzakelijk om voldoende rendement te behalen als compensatie voor het te lopen risico. Bij de aannames die in dit onderzoek zijn gedaan, blijkt namelijk dat exploitatie zonder uitponden onvoldoende rendement oplevert. Voor woningcorporaties is verkoop eveneens nodig, aangezien ten gevolge van het gevoerde beleid bij doorexploiteren zeer lage rendementen worden behaald die zelfs onvoldoende zijn om de rentelasten te compenseren.

Indien de aannames voor de toekomst zoals gesteld in dit onderzoek uitkomen en dan gaat het met name om de beperkte leegwaardeontwikkeling en huurprijsontwikkeling, dan kan men zich afvragen of woningcorporaties het zich nog kunnen blijven veroorloven de totale nietgeliberaliseerde woningvoorraad bereikbaar te houden voor de sociale doelgroep. Wellicht is het raadzaam om slechts voor het deel dat recht heeft op huurtoeslag de woningen bereikbaar te houden en dus de huurprijs onder de aftoppingsgrens te houden. Voor de overige woningvoorraad zou dan een commerciële exploitatie zorgen voor voldoende rendement om te kunnen blijven voldoen aan de prestatievelden uit het BBSH. Uit dit onderzoek is gebleken dat een dergelijke commerciële exploitatie beter uitgevoerd zou kunnen worden door een institutionele belegger. Een belegger is namelijk meer rendementsgedreven en zal zorgen voor een zo optimaal mogelijke exploitatie. Een woningcorporatie aan de andere kant heeft de neiging wat meer kosten te maken en zal genoegen nemen met een lager rendement. De exploitatie van sociale woningen kan ten slotte wel beter verzorgd worden door een woningcorporatie. Op basis van het BBSH zijn zij hiertoe ook verplicht en de organisatie is er dan ook goed op ingericht. Weliswaar is uit dit onderzoek gebleken dat ze meer kosten maken dan institutionele beleggers. De andere kant hiervan is dat daarmee ook een betere dienst wordt verleend en dat de woningen kwalitatief beter in stand worden gehouden en bereikbaar blijven voor de sociale doelgroep.

76


Geraadpleegde bronnen Aedes (2005). Huurprijsbeleid 2005. (www.aedesnet.nl) 16 maart

Aedes (2007a). Bedrijfstakinformatie 2006; Kengetallen van de Nederlandse Woningcorporaties. Hilversum: Aedes vereniging van woningcorporaties

Aedes (2007b). Integrale VPB-plicht voor corporaties. (www.aedesnet.nl) 20 september

aeDex (2006). Uitvoeringsrichtlijnen Woningen. Hilversum: aeDex/IPD Corporatie Vastgoedindex

aeDex (2008). Homepage Stichting Corporatie Vastgoedindex (www.aedex.nl), 23 februari

aeDex-IPD (2007). Regionale Corporatie Vastgoedindex 2006; Randstad Noord / Zuid. London: IPD

CBS (2007). Centraal Bureau voor de Statistiek; Begrippen (http://www.cbs.nl/nl-NL/menu/ methoden/begrippen/default.htm?ConceptID=1076), 23 augustus

Conijn, J. (2005). Woningcorporaties: naar een duidelijke taakafbakening en een heldere sturing. In opdracht van Tweede Kamer der Staten-Generaal. Amsterdam: RIGO

Consensus Forecast (2007). Inflatiescenario april 2008. London: Consensus Economics

CVF (2008). Homepage Centraal Fonds Volkshuisvesting (www.cvf.nl), 9 augustus DNB (2004). Kwartaalbericht juni. Amsterdam: De Nederlandsche Bank

Gool, P. van, P. Jager en R.M. Weisz (2001). Onroerend goed als belegging. Groningen: Wolters-Noordhoff.

Have, G.M. ten (2003). Taxatieleer Vastgoed 2. Groningen: Wolters-Noordhoff.


77

Howrey (2007). Klacht van de Vereniging van Institutionele Beleggers, Nederland Betreffende Steun aan Nederlandse Woningcorporaties; Steunmaatregel CP 267/05. Brussel

IVBN (2008). Homepage Vereniging van Institutionele Beleggers in Vastgoed, Nederland (www.ivbn.nl), I maart

Keeris, W.G. (2001). Vastgoedbeheer lexicon; begrippen, omschrijving, toelichting. Groningen: Wolters-Noordhoff.

KEI (2007). Kenniscentrum Stedelijke Vernieuwing; Dossier Rol Corporaties (http://www.keicentrum.nl/view.cfm?page_id=2486), 20 juli

Kousemaeker, F.J.M. de (1998). Praktijkaspecten vastgoed; leidraad voor studie en praktijk. Groningen: Wolters-Noordhoff.

ROZ-IPD (2007). Nederlands Statistisch Vastgoed Overzicht 2006. London: IPD

ROZ Vastgoedindex (2007). Definitielijst ROZ/IPD vastgoedindex. Den Haag: Stichting ROZ Vastgoedindex en IPD

ROZ Vastgoedindex (2008). Homepage Stichting ROZ Vastgoedindex (www.rozindex.nl), 15 maart.

Schilder, A., R.H.J. Mosch en M. Hage (2006). Advies toezicht op woningcorporaties. Amsterdam: De Nederlandsche Bank

VROM (2005). Besluit Beheer Sociale Huursector; lopende tekst van de artikelen en de toelichting, zoals het besluit geldt vanaf 1 juli 2005. Den Haag

VROM (2006). Cijfers over Wonen 2006; Feiten over mensen, wensen, wonen. Den Haag: ministerie VROM / WWI

VROM (2007). Ministerie van Volkshuisvesting Ruimtelijke Ordening en Milieubeheer; Dossier Woningcorporaties (http://www.vrom.nl/pagina.html?id=19597), 7 augustus.

78


VROM (2008). Ministerie van Volkshuisvesting Ruimtelijke Ordening en Milieubeheer; Dossier Huurverhoging 2008 (http://www.vrom.nl/pagina.html?id=35649), 19 juli.

Waarderingskamer (2008). Begrippenlijst WOZ (http://www.waarderingskamer.nl/default. aspx?sec=content&id=43), 10 augustus.

Wikipedia (2008). De Vrije encyclopedie (http://nl.wikipedia.org/wiki/Hydrofoor), 3 augustus

Woningwet (2008). Ministerie van Volkshuisvesting Ruimtelijke Ordening en Milieubeheer. Den Haag

WSW (2008). Homepage Waarborgfonds Sociale Woningbouw (www.wsw.nl), 9 augustus


79

Geïnterviewde vastgoedprofessionals Hilma Bolsman – senior beleidsadviseur Aedes, Vereniging van Woningcorporaties

Wienke Bodewes – algemeen directeur Amvest

Frank van Blokland – directeur Vereniging van Institutionele Beleggers in vastgoed, Nederland

Albert van Ens – senior beleidsadviseur Centraal Fonds Volkshuisvesting

Henk Hilverink – voorzitter stichting ROZ Vastgoedindex / voormalig directievoorzitter Vesteda

Paul Konings – manager customer relations aeDex, Stichting Corporatie Vastgoedindex

80


Bijlage Totaal Rendement Institutionele Woningbeleggers C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32 gemiddelde

NH n-g 1945 - 1975 NH n-g 1975 - 1992 ZH n-g 1945 - 1975 ZH n-g 1975 - 1992 U n-g 1945 - 1975 U n-g 1975 - 1992 NH n-g < 1946 NH n-g 1945 - 1975 NH n-g 1975 - 1992 NH n-g 1992 - heden ZH n-g 1945 - 1975 ZH n-g 1975 - 1992 ZH n-g 1992 - heden U n-g 1945 - 1975 U n-g 1975 - 1992 U n-g 1992 - heden NH n-g 1945 - 1975 NH n-g 1975 - 1992 ZH n-g 1945 - 1975 ZH n-g 1975 - 1992 U n-g 1945 - 1975 U n-g 1975 - 1992 NH n-g < 1946 NH n-g 1945 - 1975 NH n-g 1975 - 1992 NH n-g 1992 - heden ZH n-g 1945 - 1975 ZH n-g 1975 - 1992 ZH n-g 1992 - heden U n-g 1945 - 1975 U n-g 1975 - 1992 U n-g 1992 - heden ZH n-g <1970 ZH n-g <1970 ZH g 1970 - 1979 ZH n-g 1970 - 1979 ZH n-g 1970 - 1979 ZH n-g 1970 - 1979 NH n-g 1970 - 1979 ZH g 1970 - 1979 ZH n-g 1970 - 1979 ZH n-g 1970 - 1979 ZH n-g 1970 - 1979 NH n-g 1970 - 1979 ZH g 1980 - 1989 ZH n-g 1980 - 1989 ZH n-g 1980 - 1989 ZH n-g 1980 - 1989 NH n-g 1980 - 1989 NH n-g 1980 - 1989 ZH g 1980 - 1989 ZH n-g 1980 - 1989 ZH n-g 1980 - 1989 ZH n-g 1980 - 1989 NH n-g 1980 - 1989 NH n-g 1980 - 1989 ZH g 1990 - 1999 ZH n-g 1990 - 1999 ZH n-g 1990 - 1999 NH n-g 1990 - 1999 ZH g 1990 - 1999 ZH n-g 1990 - 1999 ZH n-g 1990 - 1999 NH n-g 1990 - 1999

EGW < 339 euro EGW < 339 euro EGW < 339 euro EGW < 339 euro EGW < 339 euro EGW < 339 euro EGW 339 - 485 euro EGW 339 - 485 euro EGW 339 - 485 euro EGW 339 - 485 euro EGW 339 - 485 euro EGW 339 - 485 euro EGW 339 - 485 euro EGW 339 - 485 euro EGW 339 - 485 euro EGW 339 - 485 euro MGW < 339 euro MGW < 339 euro MGW < 339 euro MGW < 339 euro MGW < 339 euro MGW < 339 euro MGW 339 - 485 euro MGW 339 - 485 euro MGW 339 - 485 euro MGW 339 - 485 euro MGW 339 - 485 euro MGW 339 - 485 euro MGW 339 - 485 euro MGW 339 - 485 euro MGW 339 - 485 euro MGW 339 - 485 euro EGW 485 - 615 euro MGW 485 - 615 euro EGW 750 - 1000 euro EGW 339 - 485 euro EGW 485 - 615 euro EGW 615 - 750 euro EGW 485 - 615 euro MGW 750 - 1000 euro MGW 339 - 485 euro MGW 485 - 615 euro MGW 485 - 615 euro MGW 485 - 615 euro EGW 750 - 1000 euro EGW 339 - 485 euro EGW 485 - 615 euro EGW 615 - 750 euro EGW 485 - 615 euro EGW 615 - 750 euro MGW 750 - 1000 euro MGW 339 - 485 euro MGW 485 - 615 euro MGW 485 - 615 euro MGW 485 - 615 euro MGW 615 - 750 euro EGW 750 - 1000 euro EGW 485 - 615 euro EGW 615 - 750 euro EGW 485 - 615 euro MGW 750 - 1000 euro MGW 485 - 615 euro MGW 615 - 750 euro MGW 485 - 615 euro

2007 11,6% 8,2% 11,9% 9,4% 12,6% 8,8% 6,8% 6,3% 9,4% 8,5% 10,6% 9,6% 8,7% 6,1% 8,8% 8,4% 8,3% 7,5% 11,2% 10,0% 8,0% 7,5% 9,3% 6,1% 4,7% 9,4% 10,0% 8,9% 11,5% 5,4% 5,2% 6,3% 4,2% 5,6% 7,5% 5,9% 5,2% 7,7% 7,4% 6,7% 6,2% 5,7% 6,7% 6,0% 6,2% 4,6% 3,2% 6,0% 5,2% 6,8% 6,5% 4,2% 3,9% 6,1% 3,2% 6,4% 6,1% 5,7% 5,5% 7,3% 6,0% 4,2% 8,0% 4,2%

2008 7,9% 10,3% 9,9% 11,7% 10,6% 10,7% 7,8% 9,8% 8,5% 7,9% 9,9% 9,6% 8,0% 9,1% 9,4% 7,4% 7,5% 7,6% 8,6% 8,8% 7,5% 6,3% 6,7% 7,3% 6,5% 7,9% 8,5% 9,0% 8,6% 6,9% 7,5% 8,8% 7,9% 6,8% 6,8% 7,9% 7,2% 7,0% 6,6% 7,4% 8,0% 7,6% 7,2% 6,6% 7,0% 6,9% 6,0% 7,0% 6,6% 6,7% 6,5% 6,5% 6,1% 7,8% 6,9% 6,2% 6,4% 6,7% 6,8% 5,8% 6,7% 6,5% 7,4% 7,8%

2009 11,3% 8,7% 9,8% 8,8% 12,2% 9,2% 8,4% 9,8% 8,6% 9,0% 11,1% 10,9% 7,8% 10,4% 8,9% 9,7% 8,3% 8,6% 9,0% 9,0% 7,4% 10,7% 8,0% 7,4% 8,0% 8,6% 8,9% 9,3% 9,5% 7,4% 7,9% 7,2% 7,1% 7,0% 6,7% 7,6% 7,8% 6,8% 6,4% 6,6% 6,5% 7,6% 6,7% 6,8% 7,0% 7,7% 6,7% 6,7% 7,1% 6,7% 6,5% 7,0% 7,4% 6,9% 5,5% 6,3% 6,9% 6,8% 6,6% 5,3% 6,6% 7,1% 6,7% 7,2%

2010 9,6% 6,6% 7,9% 8,6% 7,7% 6,8% 8,4% 7,9% 6,9% 5,6% 8,3% 7,7% 6,8% 7,8% 7,1% 7,5% 5,9% 6,4% 7,5% 7,5% 6,7% 6,7% 3,9% 5,9% 6,8% 6,9% 7,0% 7,2% 6,9% 7,1% 6,2% 6,1% 4,5% 6,3% 7,2% 6,6% 6,7% 6,7% 6,0% 6,6% 7,5% 6,9% 7,4% 6,1% 6,3% 6,8% 6,4% 6,8% 7,1% 6,6% 6,6% 7,3% 6,6% 6,4% 5,8% 6,5% 6,5% 6,5% 6,4% 6,4% 6,6% 6,6% 5,9% 6,5%

2011 6,5% 5,9% 6,2% 8,0% 5,9% 6,0% 5,8% 6,6% 6,6% 7,2% 6,4% 6,5% 6,0% 5,9% 7,2% 8,0% 6,7% 5,8% 6,5% 6,6% 6,6% 5,9% 6,2% 6,1% 6,1% 6,0% 6,0% 6,7% 6,5% 6,2% 6,0% 5,7% 6,7% 5,9% 6,6% 6,5% 6,1% 7,4% 6,8% 6,6% 5,7% 6,7% 7,1% 6,7% 6,5% 6,4% 6,7% 6,7% 6,3% 6,1% 6,7% 6,3% 7,0% 7,3% 6,6% 7,0% 6,6% 6,4% 7,2% 4,3% 6,6% 6,1% 7,3% 6,1%

2012 5,8% 7,4% 5,9% 6,5% 7,8% 7,5% 5,3% 5,7% 6,9% 6,6% 6,4% 7,0% 5,9% 6,6% 6,1% 6,4% 6,9% 5,8% 6,5% 6,4% 6,8% 5,8% 4,9% 6,3% 5,3% 6,7% 6,4% 6,4% 7,3% 5,5% 5,8% 7,0% 5,7% 7,0% 6,7% 7,0% 5,9% 6,8% 7,1% 6,6% 7,3% 6,2% 6,9% 5,7% 6,8% 6,3% 6,3% 7,0% 6,1% 7,3% 6,6% 5,4% 6,2% 7,2% 6,5% 5,6% 6,4% 6,4% 6,0% 6,0% 6,6% 6,6% 6,7% 6,7%

2013 7,8% 7,0% 7,2% 6,7% 6,5% 6,9% 7,7% 6,7% 7,3% 7,9% 7,0% 7,7% 6,5% 6,1% 7,0% 6,5% 5,9% 7,5% 7,5% 7,1% 5,2% 6,2% 5,2% 5,9% 6,5% 6,5% 6,9% 7,4% 7,0% 6,0% 6,7% 6,3% 6,1% 6,5% 7,2% 6,8% 6,5% 7,2% 6,6% 7,2% 7,8% 7,1% 7,5% 6,1% 6,3% 7,4% 6,3% 6,7% 6,5% 6,7% 6,6% 6,3% 6,7% 6,9% 6,0% 6,1% 6,5% 6,4% 6,8% 5,7% 6,5% 6,7% 6,5% 6,5%

2014 6,2% 7,4% 7,4% 6,5% 5,8% 6,0% 5,7% 5,7% 6,7% 6,8% 6,9% 6,7% 6,1% 5,6% 6,8% 6,5% 7,1% 6,3% 6,7% 6,8% 6,6% 6,9% 6,5% 5,5% 5,4% 5,7% 6,6% 6,1% 7,4% 6,0% 6,2% 5,7% 7,2% 4,9% 6,1% 6,4% 6,7% 6,7% 6,2% 6,1% 6,6% 6,4% 7,4% 5,8% 6,5% 6,2% 6,2% 6,3% 6,7% 7,3% 7,1% 7,2% 6,6% 6,5% 5,1% 6,9% 6,4% 6,7% 6,4% 5,3% 7,1% 6,7% 6,6% 5,7%

2015 5,7% 6,0% 6,2% 7,5% 7,7% 5,9% 7,9% 6,5% 6,1% 7,5% 6,1% 7,2% 6,2% 6,4% 6,9% 7,8% 6,2% 5,7% 6,8% 6,6% 5,8% 5,9% 5,4% 6,2% 5,3% 7,0% 6,2% 6,2% 6,4% 6,6% 5,1% 5,7% 5,9% 7,0% 7,0% 6,1% 6,8% 6,7% 6,1% 6,6% 6,4% 6,8% 6,2% 6,8% 7,0% 6,8% 6,5% 7,2% 6,3% 6,7% 6,6% 7,0% 6,3% 6,8% 6,9% 6,3% 6,6% 6,4% 6,4% 5,3% 6,6% 5,9% 7,1% 7,4%

10-jaars 2016 gemiddelde 5,7% 7,6% 6,2% 7,3% 6,1% 7,7% 6,5% 7,9% 6,0% 8,0% 7,9% 7,5% 4,0% 6,7% 6,6% 7,1% 6,2% 7,2% 5,7% 7,2% 6,2% 7,7% 7,0% 7,8% 6,1% 6,7% 6,3% 6,9% 6,5% 7,4% 5,0% 7,2% 6,0% 6,8% 7,1% 6,8% 7,2% 7,6% 7,2% 7,5% 5,9% 6,6% 5,6% 6,7% 6,5% 6,2% 6,3% 6,3% 6,1% 6,1% 5,1% 6,9% 6,9% 7,2% 6,9% 7,3% 4,9% 7,4% 5,6% 6,2% 5,9% 6,2% 5,8% 6,4% 5,8% 6,1% 7,8% 6,5% 7,2% 6,9% 5,5% 6,6% 6,2% 6,5% 6,5% 6,9% 6,2% 6,5% 7,9% 6,8% 5,9% 6,8% 6,3% 6,7% 7,2% 7,0% 6,0% 6,2% 6,6% 6,6% 6,4% 6,6% 5,8% 6,0% 6,6% 6,7% 6,2% 6,4% 6,8% 6,8% 6,8% 6,7% 5,5% 6,3% 6,2% 6,3% 7,2% 6,9% 6,0% 5,9% 6,2% 6,3% 6,8% 6,5% 6,4% 6,5% 6,8% 6,5% 5,2% 5,6% 7,2% 6,7% 7,1% 6,4% 6,7% 6,9% 6,4% 6,5%

6,6%

7,5%

7,7%

6,8%

6,5%

6,4%

6,7%

6,4%

6,5%

6,4%

Bijlage

6,7%

81

Indirect Rendement Institutionele Woningbeleggers C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32


gemiddelde

82


2007 9,4% 5,5% 9,3% 6,4% 10,3% 6,0% 4,5% 4,1% 6,7% 5,3% 8,0% 6,6% 5,4% 3,8% 6,0% 5,2% 5,6% 5,2% 8,2% 7,2% 5,3% 5,1% 7,3% 3,5% 2,4% 6,3% 7,0% 6,1% 8,2% 2,8% 2,9% 3,3% 1,1% 2,2% 3,8% 2,1% 1,5% 3,9% 4,0% 3,2% 2,7% 2,0% 3,1% 2,8% 2,6% 1,0% -0,4% 2,3% 1,5% 3,0% 3,0% 0,6% 0,3% 2,4% 0,2% 3,3% 2,8% 2,3% 2,1% 4,6% 2,5% 0,6% 4,6% 0,6%

2008 5,4% 7,5% 7,2% 8,5% 8,1% 7,9% 5,3% 7,2% 5,7% 4,7% 7,1% 6,4% 4,8% 6,5% 6,5% 4,3% 4,8% 5,2% 5,5% 5,8% 4,7% 3,7% 4,7% 4,7% 4,0% 4,8% 5,4% 6,0% 5,3% 4,2% 4,9% 5,8% 4,7% 3,5% 3,2% 4,2% 3,5% 3,2% 3,3% 3,9% 4,4% 4,0% 3,5% 3,5% 3,5% 3,3% 2,4% 3,3% 2,9% 3,0% 3,1% 2,9% 2,4% 4,0% 3,8% 3,2% 3,1% 3,3% 3,4% 3,1% 3,2% 2,8% 4,0% 4,2%

2009 8,6% 5,8% 6,8% 5,5% 9,6% 6,2% 5,8% 7,0% 5,6% 5,8% 8,1% 7,5% 4,6% 7,6% 5,9% 6,6% 5,5% 6,0% 5,7% 5,8% 4,6% 8,0% 5,9% 4,7% 5,4% 5,5% 5,6% 6,1% 6,2% 4,7% 5,2% 4,3% 4,0% 3,7% 3,1% 4,0% 4,1% 3,1% 3,1% 3,2% 3,0% 4,0% 3,1% 3,6% 3,5% 4,1% 3,1% 3,1% 3,5% 3,0% 3,1% 3,4% 3,7% 3,3% 2,4% 3,2% 3,6% 3,5% 3,2% 2,7% 3,1% 3,4% 3,3% 3,7%

2010 7,0% 3,9% 5,1% 5,4% 5,2% 3,9% 5,7% 5,2% 4,1% 2,5% 5,4% 4,5% 3,8% 5,1% 4,1% 4,4% 3,1% 3,9% 4,2% 4,3% 3,9% 4,1% 1,9% 3,3% 4,3% 3,8% 3,8% 4,0% 3,6% 4,3% 3,5% 3,1% 1,5% 3,1% 3,7% 3,1% 3,2% 3,1% 2,7% 3,2% 4,1% 3,4% 3,9% 3,0% 2,8% 3,2% 2,8% 3,2% 3,5% 3,0% 3,2% 3,8% 3,0% 2,8% 2,8% 3,4% 3,1% 3,2% 3,0% 3,9% 3,1% 3,0% 2,6% 3,0%

2011 4,0% 3,1% 3,5% 4,9% 3,5% 3,1% 3,3% 4,0% 3,8% 4,0% 3,6% 3,3% 3,0% 3,2% 4,2% 5,0% 3,9% 3,3% 3,4% 3,5% 3,8% 3,3% 4,2% 3,4% 3,7% 3,0% 2,8% 3,6% 3,2% 3,5% 3,4% 2,8% 3,7% 2,6% 3,1% 3,0% 2,5% 3,8% 3,5% 3,2% 2,3% 3,1% 3,6% 3,6% 3,1% 2,8% 3,2% 3,1% 2,8% 2,5% 3,3% 2,8% 3,4% 3,7% 3,6% 4,0% 3,3% 3,1% 3,8% 1,8% 3,1% 2,6% 4,0% 2,6%

2012 3,2% 4,6% 3,1% 3,5% 5,3% 4,6% 2,8% 3,2% 4,1% 3,5% 3,6% 3,8% 2,9% 4,0% 3,2% 3,4% 4,1% 3,2% 3,2% 3,3% 3,9% 3,1% 2,9% 3,6% 2,8% 3,7% 3,2% 3,3% 4,0% 2,8% 3,3% 4,1% 2,8% 3,8% 3,2% 3,5% 2,4% 3,2% 4,0% 3,2% 3,9% 2,7% 3,4% 2,7% 3,4% 2,8% 2,8% 3,4% 2,6% 3,7% 3,1% 2,0% 2,7% 3,6% 3,6% 2,6% 3,1% 3,2% 2,7% 3,5% 3,2% 3,1% 3,3% 3,3%

2013 5,3% 4,3% 4,5% 3,7% 4,1% 4,0% 5,3% 4,2% 4,4% 4,8% 4,3% 4,6% 3,5% 3,5% 4,1% 3,6% 3,1% 4,9% 4,3% 4,0% 2,4% 3,6% 3,2% 3,3% 4,1% 3,5% 3,6% 4,2% 3,7% 3,3% 4,2% 3,4% 3,2% 3,3% 3,7% 3,4% 3,0% 3,7% 3,5% 3,7% 4,4% 3,6% 4,0% 3,1% 2,8% 3,9% 2,8% 3,2% 3,0% 3,1% 3,1% 2,9% 3,2% 3,3% 3,1% 3,0% 3,2% 3,2% 3,5% 3,2% 3,1% 3,2% 3,2% 3,1%

2014 3,7% 4,7% 4,7% 3,5% 3,4% 3,3% 3,3% 3,2% 3,9% 3,8% 4,2% 3,6% 3,2% 3,1% 3,9% 3,6% 4,4% 3,7% 3,4% 3,7% 3,8% 4,3% 4,5% 2,9% 3,0% 2,7% 3,4% 3,0% 4,2% 3,4% 3,7% 2,9% 4,3% 1,7% 2,6% 3,0% 3,3% 3,2% 3,1% 2,7% 3,3% 3,0% 3,9% 2,8% 3,0% 2,8% 2,8% 2,8% 3,3% 3,7% 3,6% 3,8% 3,2% 2,8% 2,2% 3,9% 3,1% 3,5% 3,2% 2,9% 3,7% 3,3% 3,3% 2,3%

2015 3,3% 3,4% 3,6% 4,5% 5,4% 3,1% 5,6% 4,0% 3,4% 4,5% 3,4% 4,1% 3,3% 3,8% 4,0% 4,8% 3,4% 3,1% 3,5% 3,4% 3,0% 3,2% 3,4% 3,7% 2,9% 4,1% 3,0% 3,0% 3,2% 3,9% 2,6% 2,9% 3,1% 3,8% 3,6% 2,7% 3,4% 3,2% 3,1% 3,1% 3,1% 3,4% 2,7% 3,8% 3,6% 3,3% 3,2% 3,7% 2,9% 3,1% 3,1% 3,7% 2,9% 3,2% 4,1% 3,3% 3,3% 3,2% 3,2% 2,9% 3,2% 2,5% 3,7% 4,1%


3,5%

4,3%

4,5%

3,6%

3,3%

3,3%

3,6%

3,3%

3,4%

3,3%


3,6%

Direct Rendement Institutionele Woningbeleggers C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32 gemiddelde



2007 2,2% 2,7% 2,5% 3,0% 2,3% 2,7% 2,2% 2,2% 2,7% 3,3% 2,6% 3,0% 3,3% 2,3% 2,8% 3,2% 2,6% 2,3% 3,0% 2,8% 2,7% 2,4% 2,0% 2,6% 2,3% 3,1% 3,0% 2,8% 3,3% 2,6% 2,4% 3,0% 3,1% 3,3% 3,7% 3,8% 3,7% 3,8% 3,4% 3,5% 3,5% 3,7% 3,7% 3,2% 3,5% 3,6% 3,6% 3,6% 3,7% 3,8% 3,4% 3,6% 3,6% 3,7% 3,0% 3,0% 3,3% 3,4% 3,4% 2,7% 3,5% 3,6% 3,5% 3,6%

2008 2,5% 2,8% 2,7% 3,2% 2,5% 2,9% 2,5% 2,6% 2,8% 3,2% 2,8% 3,2% 3,2% 2,6% 2,9% 3,2% 2,7% 2,4% 3,1% 3,0% 2,7% 2,6% 2,0% 2,7% 2,5% 3,1% 3,1% 3,0% 3,3% 2,7% 2,5% 3,0% 3,2% 3,3% 3,6% 3,7% 3,7% 3,7% 3,3% 3,5% 3,6% 3,7% 3,6% 3,1% 3,5% 3,7% 3,6% 3,6% 3,7% 3,7% 3,4% 3,6% 3,7% 3,7% 3,1% 3,0% 3,3% 3,4% 3,4% 2,7% 3,5% 3,7% 3,4% 3,6%

2009 2,8% 2,9% 2,9% 3,3% 2,6% 3,0% 2,7% 2,8% 2,9% 3,2% 3,0% 3,3% 3,1% 2,8% 3,1% 3,2% 2,8% 2,6% 3,3% 3,2% 2,8% 2,8% 2,1% 2,7% 2,6% 3,1% 3,3% 3,2% 3,4% 2,8% 2,7% 3,0% 3,1% 3,3% 3,6% 3,6% 3,7% 3,7% 3,3% 3,4% 3,5% 3,6% 3,6% 3,1% 3,5% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,7% 3,4% 3,6% 3,7% 3,7% 3,0% 3,0% 3,3% 3,4% 3,4% 2,6% 3,5% 3,6% 3,4% 3,5%

2010 2,6% 2,8% 2,8% 3,2% 2,5% 2,9% 2,6% 2,7% 2,9% 3,1% 2,9% 3,2% 3,1% 2,7% 3,0% 3,1% 2,8% 2,5% 3,3% 3,2% 2,8% 2,6% 2,0% 2,7% 2,5% 3,1% 3,2% 3,2% 3,3% 2,7% 2,6% 3,0% 3,0% 3,3% 3,6% 3,6% 3,6% 3,7% 3,2% 3,4% 3,4% 3,6% 3,6% 3,1% 3,5% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,7% 3,4% 3,5% 3,6% 3,6% 3,0% 3,0% 3,3% 3,3% 3,3% 2,6% 3,5% 3,6% 3,4% 3,5%

2011 2,5% 2,8% 2,8% 3,1% 2,4% 2,9% 2,5% 2,6% 2,8% 3,1% 2,8% 3,1% 3,0% 2,6% 3,0% 3,0% 2,8% 2,5% 3,2% 3,2% 2,8% 2,6% 2,0% 2,7% 2,5% 3,0% 3,2% 3,1% 3,3% 2,7% 2,6% 2,9% 3,0% 3,2% 3,5% 3,5% 3,5% 3,6% 3,2% 3,4% 3,4% 3,5% 3,5% 3,0% 3,5% 3,5% 3,5% 3,6% 3,5% 3,6% 3,4% 3,5% 3,6% 3,7% 3,0% 3,0% 3,3% 3,3% 3,3% 2,5% 3,5% 3,6% 3,4% 3,4%

2012 2,5% 2,8% 2,8% 3,0% 2,5% 2,9% 2,5% 2,6% 2,8% 3,1% 2,8% 3,1% 3,0% 2,6% 3,0% 3,0% 2,8% 2,6% 3,3% 3,1% 2,8% 2,6% 2,0% 2,6% 2,4% 3,0% 3,2% 3,1% 3,3% 2,7% 2,6% 2,9% 2,9% 3,2% 3,5% 3,5% 3,5% 3,6% 3,2% 3,4% 3,4% 3,5% 3,5% 3,0% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,7% 3,4% 3,4% 3,5% 3,6% 2,9% 3,0% 3,3% 3,3% 3,3% 2,5% 3,5% 3,5% 3,3% 3,4%

2013 2,5% 2,7% 2,8% 3,0% 2,4% 2,8% 2,5% 2,6% 2,8% 3,1% 2,8% 3,1% 3,0% 2,6% 3,0% 3,0% 2,8% 2,6% 3,3% 3,1% 2,8% 2,6% 2,0% 2,6% 2,4% 3,0% 3,2% 3,2% 3,3% 2,7% 2,5% 2,9% 2,9% 3,2% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 3,1% 3,4% 3,4% 3,5% 3,5% 3,0% 3,4% 3,5% 3,4% 3,5% 3,4% 3,6% 3,4% 3,4% 3,5% 3,6% 2,9% 3,0% 3,3% 3,2% 3,3% 2,5% 3,5% 3,5% 3,3% 3,4%

2014 2,4% 2,7% 2,7% 3,0% 2,4% 2,8% 2,4% 2,5% 2,8% 3,0% 2,7% 3,0% 3,0% 2,6% 3,0% 2,9% 2,8% 2,6% 3,3% 3,1% 2,8% 2,7% 2,0% 2,6% 2,4% 3,0% 3,2% 3,1% 3,2% 2,6% 2,5% 2,8% 2,9% 3,1% 3,4% 3,4% 3,4% 3,5% 3,1% 3,4% 3,3% 3,4% 3,5% 3,0% 3,5% 3,4% 3,4% 3,5% 3,4% 3,6% 3,5% 3,4% 3,4% 3,6% 2,8% 3,0% 3,3% 3,2% 3,3% 2,4% 3,5% 3,4% 3,3% 3,4%

2015 2,4% 2,7% 2,7% 3,0% 2,4% 2,8% 2,4% 2,5% 2,8% 3,0% 2,7% 3,0% 2,9% 2,5% 3,0% 2,9% 2,8% 2,6% 3,3% 3,2% 2,8% 2,7% 2,0% 2,6% 2,4% 3,0% 3,2% 3,2% 3,2% 2,6% 2,5% 2,8% 2,8% 3,2% 3,4% 3,4% 3,4% 3,5% 3,0% 3,4% 3,3% 3,4% 3,5% 2,9% 3,5% 3,4% 3,3% 3,5% 3,3% 3,6% 3,5% 3,3% 3,4% 3,7% 2,9% 3,0% 3,3% 3,2% 3,3% 2,4% 3,5% 3,4% 3,3% 3,4%


3,1%

3,2%

3,2%

3,2%

3,1%

3,1%

3,1%

3,1%

3,1%

3,0%

Bijlage

83

3,1%

Gemiddelde huurprijs per maand Institutionele Woningbeleggers C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32


gemiddelde

84


2007 326 331 300 336 234 345 452 490 478 457 409 415 491 484 478 487 322 262 268 259 350 336 368 439 491 431 370 368 422 434 452 485 521 567 880 384 612 701 634 824 465 560 616 554 796 523 658 684 617 725 806 419 591 644 649 707 930 646 750 632 897 617 661 594

2008 336 339 308 343 242 353 462 501 490 470 419 425 503 494 492 500 333 270 278 269 362 347 377 450 503 444 381 380 433 445 463 497 527 579 897 388 620 716 647 846 474 571 627 564 816 533 668 699 626 739 828 425 601 662 661 727 954 661 767 642 923 627 678 605

2009 345 349 317 351 250 365 472 515 507 484 432 435 515 508 508 516 349 282 290 278 376 360 389 463 514 458 395 393 447 458 476 509 538 593 917 395 631 729 658 869 485 583 642 576 837 544 678 716 637 755 852 433 613 680 675 750 978 676 785 653 949 640 698 619

2010 357 360 324 361 258 376 485 528 524 500 446 447 527 521 526 532 364 292 301 287 393 374 403 476 527 473 409 409 461 471 489 524 546 606 937 404 641 743 670 894 496 597 658 589 861 556 688 735 648 773 878 443 625 700 688 773 1007 691 804 665 976 653 717 633

2011 367 371 333 369 266 388 495 540 539 513 459 460 539 534 545 548 379 304 312 299 407 387 412 489 540 488 422 425 475 484 501 539 556 620 958 410 651 760 681 918 509 610 676 602 883 569 699 753 657 791 906 451 637 721 702 797 1035 709 824 674 1004 666 738 646

2012 379 382 344 379 273 399 505 554 556 527 472 473 551 546 563 564 395 316 325 308 424 401 424 501 551 502 434 440 489 497 513 551 565 632 980 419 661 776 694 947 520 623 694 613 908 581 710 772 667 809 935 457 648 744 715 824 1064 725 845 684 1032 677 760 660

2013 390 392 355 389 281 411 518 567 575 543 487 486 563 561 582 583 410 328 338 319 440 417 438 515 565 517 449 456 503 510 527 565 573 646 1005 425 672 792 707 975 533 638 716 627 934 594 721 792 679 829 968 467 660 767 728 851 1096 744 866 694 1062 690 783 675

2014 402 403 365 399 292 422 528 581 596 559 502 500 577 575 603 603 425 343 352 331 455 433 449 529 578 534 462 472 517 524 540 580 583 661 1033 434 682 812 720 1005 548 652 737 640 963 608 733 813 690 851 1002 476 672 792 743 881 1129 763 888 707 1092 704 808 689

2015 414 417 377 412 299 437 540 596 617 578 518 516 592 590 624 622 443 358 367 345 471 452 461 542 591 549 476 489 531 538 554 595 594 675 1060 443 694 832 736 1037 564 668 758 653 991 623 745 835 701 874 1039 484 685 818 758 910 1162 783 913 717 1122 716 835 704

522

535

548

563

577

592

608

624

641


10-jaars 2016 gemiddelde 429 375 433 378 388 341 422 376 310 271 451 395 553 501 610 548 639 552 599 523 533 468 532 469 607 546 605 542 647 557 641 560 461 388 373 313 383 321 359 305 488 417 468 397 475 419 556 496 605 547 564 496 490 429 507 434 544 482 552 492 567 508 610 546 604 561 689 627 1089 976 452 415 704 657 853 771 751 690 1073 939 579 517 682 618 781 691 667 608 1022 901 640 577 756 705 858 766 713 663 896 804 1077 929 494 455 698 643 844 737 773 709 941 816 1200 1055 804 720 940 838 729 680 1154 1021 730 672 862 754 719 654 659

587

IRR doorexploiteren Institutionele Woningbeleggers C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32 gemiddelde



2007 4,0% 4,4% 4,3% 4,7% 3,9% 4,4% 2,6% 3,5% 4,9% 4,8% 4,6% 5,0% 5,1% 3,6% 5,2% 4,7% 4,7% 3,8% 5,2% 4,7% 4,6% 3,9% 2,6% 3,3% 2,4% 4,6% 5,0% 4,8% 4,4% 3,4% 2,9% 3,7% 3,9% 4,0% 5,2% 4,9% 4,8% 5,4% 4,5% 4,4% 4,3% 4,4% 4,4% 3,8% 5,6% 5,3% 4,7% 5,7% 4,3% 5,0% 4,4% 4,0% 4,1% 5,2% 3,6% 4,7% 5,4% 5,4% 5,4% 3,5% 4,3% 4,0% 4,5% 4,5%

2008 4,4% 4,8% 4,7% 5,2% 4,4% 4,9% 3,0% 4,0% 5,1% 5,1% 5,1% 5,4% 5,3% 4,1% 5,6% 4,8% 5,0% 4,2% 5,6% 5,1% 5,1% 4,3% 2,8% 3,5% 2,8% 4,7% 5,2% 5,3% 4,6% 3,6% 3,3% 3,9% 4,2% 4,3% 5,3% 5,2% 5,0% 5,5% 4,5% 4,5% 4,6% 4,8% 4,7% 4,1% 5,6% 5,6% 4,7% 5,8% 4,5% 5,1% 4,5% 4,2% 4,4% 5,3% 3,7% 4,8% 5,5% 5,5% 5,5% 3,4% 4,5% 4,2% 4,6% 4,7%

2009 4,9% 5,1% 5,2% 5,6% 4,8% 5,2% 3,5% 4,4% 5,6% 5,3% 5,6% 5,9% 5,4% 4,5% 5,9% 5,0% 5,3% 4,7% 6,0% 5,6% 5,4% 4,9% 3,0% 3,7% 3,1% 4,9% 5,6% 5,7% 4,9% 3,9% 3,6% 4,0% 4,3% 4,4% 5,4% 5,4% 5,2% 5,5% 4,5% 4,6% 4,9% 5,0% 5,0% 4,2% 5,7% 5,8% 4,8% 5,8% 4,7% 5,2% 4,7% 4,5% 4,6% 5,4% 3,6% 4,9% 5,6% 5,5% 5,6% 3,3% 4,6% 4,4% 4,7% 4,9%

2010 5,0% 5,1% 5,2% 5,5% 4,7% 5,1% 3,4% 4,3% 5,6% 5,2% 5,5% 5,8% 5,4% 4,4% 5,9% 5,1% 5,4% 4,8% 6,0% 5,6% 5,5% 4,9% 2,9% 3,6% 3,0% 4,8% 5,4% 5,8% 4,7% 3,8% 3,5% 4,0% 4,2% 4,4% 5,5% 5,4% 5,1% 5,6% 4,5% 4,8% 5,0% 5,1% 5,1% 4,2% 5,8% 5,8% 4,7% 5,9% 4,6% 5,2% 4,8% 4,4% 4,5% 5,5% 3,6% 5,0% 5,6% 5,6% 5,6% 3,3% 4,8% 4,4% 4,8% 4,8%

2011 4,8% 5,0% 5,1% 5,5% 4,6% 5,1% 3,2% 4,1% 5,5% 5,2% 5,4% 5,7% 5,4% 4,3% 5,9% 5,0% 5,5% 4,9% 6,0% 5,6% 5,2% 4,9% 2,8% 3,5% 2,9% 4,7% 5,2% 5,7% 4,6% 3,6% 3,3% 3,8% 4,1% 4,3% 5,5% 5,4% 5,0% 5,6% 4,5% 4,9% 5,0% 5,0% 5,2% 4,1% 5,8% 5,8% 4,7% 6,0% 4,5% 5,3% 5,0% 4,2% 4,4% 5,7% 3,6% 5,1% 5,7% 5,6% 5,7% 3,2% 4,9% 4,2% 5,0% 4,7%

2012 4,8% 5,1% 5,1% 5,4% 4,7% 5,1% 3,1% 4,0% 5,5% 5,2% 5,4% 5,7% 5,3% 4,1% 5,8% 4,9% 5,5% 4,9% 6,0% 5,7% 5,0% 4,9% 2,6% 3,3% 2,7% 4,5% 5,1% 5,7% 4,4% 3,4% 3,2% 3,7% 4,0% 4,2% 5,6% 5,4% 4,9% 5,6% 4,4% 5,0% 5,0% 4,9% 5,3% 3,9% 5,9% 5,8% 4,7% 6,0% 4,4% 5,4% 5,1% 4,2% 4,3% 5,7% 3,5% 5,2% 5,7% 5,7% 5,7% 3,1% 5,1% 4,1% 5,0% 4,6%

2013 5,0% 5,2% 5,3% 5,5% 4,8% 5,3% 3,2% 4,1% 5,7% 5,4% 5,5% 5,9% 5,5% 4,2% 6,0% 5,0% 5,5% 5,2% 6,2% 5,8% 5,0% 5,1% 2,7% 3,4% 2,8% 4,5% 5,1% 5,8% 4,4% 3,5% 3,2% 3,7% 4,1% 4,2% 5,7% 5,5% 5,0% 5,7% 4,6% 5,2% 5,2% 5,0% 5,4% 4,0% 6,0% 6,0% 4,6% 6,0% 4,5% 5,5% 5,3% 4,3% 4,4% 5,8% 3,5% 5,3% 5,8% 5,7% 5,8% 3,2% 5,2% 4,2% 5,1% 4,6%

2014 4,9% 5,2% 5,3% 5,6% 4,8% 5,2% 3,0% 4,0% 5,6% 5,3% 5,4% 5,9% 5,5% 4,1% 6,0% 5,2% 5,3% 5,1% 6,3% 5,9% 4,9% 5,1% 2,6% 3,3% 2,7% 4,4% 5,0% 5,6% 4,3% 3,4% 3,1% 3,6% 4,0% 4,1% 5,7% 5,4% 4,9% 5,7% 4,6% 5,3% 5,2% 4,9% 5,5% 3,9% 6,0% 6,0% 4,6% 6,1% 4,4% 5,5% 5,4% 4,2% 4,3% 5,9% 3,4% 5,4% 5,8% 5,8% 5,8% 3,1% 5,4% 4,1% 5,3% 4,5%

2015 4,9% 5,2% 5,3% 5,7% 4,9% 5,3% 3,0% 4,0% 5,6% 5,3% 5,4% 5,9% 5,5% 4,1% 6,0% 5,2% 5,2% 5,2% 6,3% 6,0% 4,8% 5,0% 2,5% 3,2% 2,7% 4,4% 4,9% 5,5% 4,3% 3,4% 3,1% 3,6% 4,0% 4,2% 5,8% 5,4% 4,9% 5,8% 4,6% 5,4% 5,3% 4,8% 5,5% 3,9% 6,1% 6,0% 4,6% 6,1% 4,4% 5,5% 5,5% 4,2% 4,3% 6,0% 3,4% 5,4% 5,9% 5,8% 5,9% 3,1% 5,5% 4,1% 5,4% 4,5%


4,4%

4,6%

4,9%

4,9%

4,8%

4,8%

4,9%

4,8%

4,8%

4,8%

Bijlage

4,8%

85

IRR uitponden Institutionele Woningbeleggers C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32 gemiddelde

86



10-jaars 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 gemiddelde 9,9% 9,1% 9,7% 9,4% 8,9% 8,7% 9,1% 8,9% 8,8% 8,8% 9,1% 9,1% 9,5% 9,1% 8,8% 8,6% 8,9% 9,0% 9,1% 8,9% 8,9% 9,0% 10,2% 9,8% 9,7% 9,5% 9,2% 9,1% 9,4% 9,5% 9,3% 9,3% 9,5% 9,3% 9,7% 9,1% 9,1% 9,1% 8,8% 8,8% 8,8% 9,0% 8,9% 9,0% 10,0% 9,5% 9,9% 9,1% 8,8% 9,2% 8,9% 8,8% 9,2% 8,9% 9,2% 9,2% 9,6% 9,2% 8,8% 8,7% 9,0% 8,9% 8,7% 8,7% 9,3% 9,0% 9,3% 9,4% 9,5% 9,5% 9,1% 9,0% 9,5% 9,1% 9,7% 8,9% 9,3% 8,8% 9,4% 9,4% 9,1% 8,9% 8,8% 9,0% 8,8% 9,0% 9,1% 9,0% 9,2% 9,0% 9,0% 8,7% 8,7% 8,9% 8,9% 8,9% 8,8% 8,8% 8,9% 8,9% 8,8% 9,1% 8,4% 8,7% 8,6% 8,9% 8,8% 9,0% 8,6% 8,8% 9,9% 9,8% 9,9% 9,5% 9,2% 9,2% 9,3% 9,4% 9,2% 9,3% 9,4% 9,2% 9,2% 9,4% 8,9% 8,7% 8,8% 9,0% 8,8% 9,0% 9,0% 9,0% 8,1% 8,0% 8,0% 7,8% 7,7% 7,7% 7,8% 7,8% 7,8% 7,8% 7,8% 8,8% 9,2% 9,5% 9,1% 8,7% 8,9% 8,8% 8,8% 9,0% 9,0% 9,0% 9,1% 9,2% 9,1% 8,7% 8,8% 8,6% 8,8% 8,8% 8,9% 8,8% 8,9% 8,8% 8,6% 9,2% 8,8% 9,0% 8,7% 8,7% 8,7% 9,1% 8,5% 8,8% 9,7% 9,6% 9,9% 9,4% 9,6% 9,7% 9,6% 10,0% 9,9% 9,9% 9,7% 9,6% 9,7% 9,8% 9,4% 9,3% 9,3% 9,9% 9,7% 9,5% 9,9% 9,6% 10,9% 10,2% 10,4% 10,1% 10,0% 10,0% 10,3% 10,2% 10,3% 10,5% 10,3% 10,1% 9,9% 10,0% 9,7% 9,6% 9,6% 9,8% 9,8% 9,8% 10,0% 9,8% 9,7% 9,6% 9,6% 9,5% 9,6% 9,8% 9,4% 9,8% 9,7% 9,8% 9,7% 9,5% 9,2% 10,3% 9,5% 9,3% 9,4% 9,5% 9,8% 9,6% 9,6% 9,6% 9,9% 9,3% 9,7% 8,8% 9,4% 9,1% 9,2% 9,6% 9,5% 9,9% 9,4% 9,3% 9,7% 9,8% 9,5% 9,6% 9,8% 9,7% 9,7% 10,0% 10,0% 9,7% 9,0% 9,4% 9,8% 9,6% 9,5% 9,4% 9,8% 9,6% 9,6% 9,9% 9,6% 9,4% 9,3% 9,4% 9,2% 9,1% 9,3% 9,3% 9,1% 9,6% 9,2% 9,3% 10,5% 10,2% 10,4% 10,0% 9,9% 10,0% 10,2% 10,3% 10,2% 10,5% 10,2% 9,9% 9,9% 10,0% 9,6% 9,6% 9,6% 9,9% 9,7% 9,7% 10,1% 9,8% 10,3% 9,7% 10,0% 9,4% 9,5% 9,7% 9,8% 10,0% 9,8% 9,5% 9,8% 9,2% 9,5% 9,7% 9,7% 9,6% 9,5% 9,7% 9,8% 10,0% 9,8% 9,7% 9,1% 9,6% 9,7% 9,4% 9,5% 9,5% 9,7% 9,7% 9,5% 9,8% 9,6% 8,9% 9,6% 9,3% 9,1% 9,1% 9,4% 9,3% 9,2% 9,3% 9,3% 9,2% 8,6% 9,3% 9,1% 8,7% 9,1% 8,9% 9,0% 9,2% 9,0% 9,0% 9,0% 9,1% 9,4% 9,4% 9,3% 9,2% 9,5% 9,4% 9,1% 9,5% 9,8% 9,4% 9,5% 9,4% 9,3% 9,5% 9,4% 9,5% 9,6% 9,4% 9,6% 9,8% 9,5% 8,6% 9,0% 9,0% 8,8% 8,8% 8,9% 8,9% 8,8% 8,8% 8,7% 8,8% 8,4% 8,8% 8,9% 8,7% 8,6% 8,6% 8,7% 8,8% 8,9% 8,8% 8,7% 9,1% 9,0% 8,9% 8,9% 9,2% 9,0% 9,2% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% 8,9% 8,8% 8,8% 8,7% 8,9% 9,1% 9,0% 8,9% 8,9% 8,9% 8,9% 9,7% 9,9% 9,8% 9,8% 9,8% 9,9% 10,0% 9,8% 9,9% 10,4% 9,9% 9,0% 9,3% 9,0% 9,3% 8,9% 9,4% 9,5% 9,3% 9,3% 9,2% 9,2% 8,8% 9,2% 9,2% 9,1% 9,1% 9,1% 9,3% 9,2% 9,4% 9,3% 9,2% 9,2% 9,3% 9,3% 9,4% 9,4% 9,4% 9,6% 9,7% 9,4% 9,6% 9,4% 9,1% 9,2% 9,3% 9,2% 9,4% 9,2% 9,3% 9,3% 9,6% 9,4% 9,3% 9,1% 9,4% 9,4% 9,3% 9,4% 9,5% 9,4% 9,4% 9,7% 9,6% 9,4% 8,0% 8,6% 8,8% 8,6% 8,5% 8,6% 8,9% 8,6% 8,8% 8,7% 8,6% 7,7% 8,3% 8,5% 8,4% 8,6% 8,5% 8,5% 8,5% 8,6% 8,5% 8,4% 8,5% 8,8% 8,7% 8,8% 8,8% 8,9% 8,9% 8,8% 9,1% 8,9% 8,8% 8,3% 8,6% 8,8% 8,8% 8,7% 8,7% 8,8% 8,9% 8,8% 8,8% 8,7% 8,9% 9,0% 9,0% 9,0% 8,9% 9,2% 9,1% 9,3% 9,1% 9,3% 9,1% 9,8% 9,9% 10,0% 10,0% 10,2% 10,2% 10,3% 10,5% 10,3% 10,5% 10,2% 8,6% 9,2% 9,4% 9,6% 9,4% 9,2% 9,5% 9,9% 9,9% 9,5% 9,4% 8,3% 8,8% 9,1% 9,0% 9,2% 9,0% 9,2% 9,2% 9,2% 9,2% 9,0% 9,1% 9,6% 9,4% 9,3% 9,7% 9,7% 9,6% 9,5% 9,7% 9,8% 9,6% 8,3% 9,2% 9,0% 9,1% 9,3% 9,4% 9,3% 9,1% 9,6% 9,5% 9,2% 9,3% 9,3% 9,3% 9,6% 9,8% 9,5% 9,6% 9,9% 9,8% 9,8% 9,6% 9,1% 9,2% 9,4% 9,3% 9,4% 9,4% 9,5% 9,5% 9,6% 9,7% 9,4% 8,1% 8,4% 8,4% 8,4% 8,3% 8,4% 8,4% 8,5% 8,4% 8,4% 8,4% 8,3% 8,6% 8,6% 8,6% 8,8% 8,6% 8,8% 8,7% 8,7% 8,9% 8,7% 8,8% 8,5% 8,4% 8,7% 8,3% 8,7% 8,7% 8,6% 8,6% 8,6% 8,6% 9,4% 9,7% 9,7% 9,8% 9,8% 9,9% 9,9% 10,1% 10,1% 10,5% 9,9% 8,1% 8,6% 8,8% 8,7% 8,6% 8,8% 8,9% 9,0% 8,8% 9,1% 8,8% 9,2% 9,2% 9,0% 8,9% 9,3% 9,2% 9,2% 9,2% 9,4% 9,3% 9,2% 8,1% 9,0% 8,9% 8,8% 8,7% 9,0% 8,9% 8,8% 9,3% 9,1% 8,9% 9,0%

9,2%

9,3%

9,1%

9,1%


9,1%

9,2%

9,2%

9,3%

9,3%

9,2%

Totaal Rendement Woningcorporaties C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32 gemiddelde

2007 NH n-g 1945 - 1975 EGW < 339 euro 5,7% NH n-g 1975 - 1992 EGW < 339 euro 6,3% ZH n-g 1945 - 1975 EGW < 339 euro 5,2% ZH n-g 1975 - 1992 EGW < 339 euro 5,6% U n-g 1945 - 1975 EGW < 339 euro 6,0% U n-g 1975 - 1992 EGW < 339 euro 6,6% NH n-g < 1946 EGW 339 - 485 euro 3,5% NH n-g 1945 - 1975 EGW 339 - 485 euro 3,3% NH n-g 1975 - 1992 EGW 339 - 485 euro 6,4% NH n-g 1992 - heden EGW 339 - 485 euro 7,0% ZH n-g 1945 - 1975 EGW 339 - 485 euro 5,3% ZH n-g 1975 - 1992 EGW 339 - 485 euro 5,5% ZH n-g 1992 - heden EGW 339 - 485 euro 6,7% U n-g 1945 - 1975 EGW 339 - 485 euro 2,9% U n-g 1975 - 1992 EGW 339 - 485 euro 6,3% U n-g 1992 - heden EGW 339 - 485 euro 6,8% NH n-g 1945 - 1975 MGW < 339 euro 5,9% NH n-g 1975 - 1992 MGW < 339 euro 5,9% ZH n-g 1945 - 1975 MGW < 339 euro 5,4% ZH n-g 1975 - 1992 MGW < 339 euro 5,8% U n-g 1945 - 1975 MGW < 339 euro 5,8% U n-g 1975 - 1992 MGW < 339 euro 5,7% NH n-g < 1946 MGW 339 - 485 euro 4,3% NH n-g 1945 - 1975 MGW 339 - 485 euro 3,0% NH n-g 1975 - 1992 MGW 339 - 485 euro 2,9% NH n-g 1992 - heden MGW 339 - 485 euro 6,0% ZH n-g 1945 - 1975 MGW 339 - 485 euro 4,8% ZH n-g 1975 - 1992 MGW 339 - 485 euro 5,6% ZH n-g 1992 - heden MGW 339 - 485 euro 6,2% U n-g 1945 - 1975 MGW 339 - 485 euro 2,5% U n-g 1975 - 1992 MGW 339 - 485 euro 3,3% U n-g 1992 - heden MGW 339 - 485 euro 4,7% ZH n-g <1970 EGW 485 - 615 euro -4,3% ZH n-g <1970 MGW 485 - 615 euro -5,6% ZH g 1970 - 1979 EGW 750 - 1000 euro 3,8% ZH n-g 1970 - 1979 EGW 339 - 485 euro -1,5% ZH n-g 1970 - 1979 EGW 485 - 615 euro -4,6% ZH n-g 1970 - 1979 EGW 615 - 750 euro 3,1% NH n-g 1970 - 1979 EGW 485 - 615 euro -1,0% ZH g 1970 - 1979 MGW 750 - 1000 euro 3,2% ZH n-g 1970 - 1979 MGW 339 - 485 euro -0,3% ZH n-g 1970 - 1979 MGW 485 - 615 euro -3,1% ZH n-g 1970 - 1979 MGW 485 - 615 euro -2,7% NH n-g 1970 - 1979 MGW 485 - 615 euro -0,2% ZH g 1980 - 1989 EGW 750 - 1000 euro 4,9% ZH n-g 1980 - 1989 EGW 339 - 485 euro -3,6% ZH n-g 1980 - 1989 EGW 485 - 615 euro -6,4% ZH n-g 1980 - 1989 EGW 615 - 750 euro 4,4% NH n-g 1980 - 1989 EGW 485 - 615 euro -2,0% NH n-g 1980 - 1989 EGW 615 - 750 euro 4,0% ZH g 1980 - 1989 MGW 750 - 1000 euro 4,1% ZH n-g 1980 - 1989 MGW 339 - 485 euro -2,2% ZH n-g 1980 - 1989 MGW 485 - 615 euro -5,0% ZH n-g 1980 - 1989 MGW 485 - 615 euro -1,4% NH n-g 1980 - 1989 MGW 485 - 615 euro -2,9% NH n-g 1980 - 1989 MGW 615 - 750 euro 4,1% ZH g 1990 - 1999 EGW 750 - 1000 euro 5,1% ZH n-g 1990 - 1999 EGW 485 - 615 euro 2,5% ZH n-g 1990 - 1999 EGW 615 - 750 euro 4,1% NH n-g 1990 - 1999 EGW 485 - 615 euro 7,3% ZH g 1990 - 1999 MGW 750 - 1000 euro 3,4% ZH n-g 1990 - 1999 MGW 485 - 615 euro -3,4% ZH n-g 1990 - 1999 MGW 615 - 750 euro 4,5% NH n-g 1990 - 1999 MGW 485 - 615 euro -0,4%

2008 0,7% 3,2% 0,5% 2,2% -0,8% 2,8% -3,7% -2,6% 0,4% 2,1% -2,1% 0,0% 3,9% -2,9% 0,3% 2,2% 1,7% 1,6% -1,3% -0,4% 1,7% 1,2% -2,4% 0,2% 0,5% 1,4% -1,6% 0,0% -1,3% -0,2% 0,1% 2,1% -3,7% -7,1% 5,2% -0,6% -4,6% 5,0% -2,9% 5,5% 0,1% -3,3% -3,2% -2,6% 5,9% -2,7% -3,6% 3,0% -3,2% 5,0% 5,6% -0,4% -4,1% 0,2% -0,8% 4,4% 5,5% 3,4% 4,9% 4,4% 5,1% -3,1% 5,1% 0,2%

2,1%

0,4%

2013 -0,7% 1,9% -0,9% 0,2% -4,6% 1,1% -7,4% -7,5% -2,3% -0,5% -6,1% -3,0% 2,8% -7,7% -2,5% -2,2% 0,3% 0,6% -3,0% -2,0% -0,9% 0,1% -5,2% -2,5% -2,0% -2,3% -3,9% -2,0% -4,9% -2,5% -2,5% -1,1% -3,1% -6,6% 5,5% -0,6% -4,5% 5,3% -0,5% 5,4% 0,5% -3,0% -1,8% -2,2% 6,1% 0,2% -1,0% 4,7% -3,1% 5,3% 6,1% 0,4% -3,7% -0,2% 0,5% 4,8% 6,0% 3,5% 5,9% 3,3% 6,0% -3,2% 4,9% -0,4%

2014 -2,6% 1,2% -1,6% 0,0% -4,9% 0,9% -8,6% -8,1% -2,8% -1,1% -6,6% -3,5% 2,8% -8,0% -2,7% -2,3% 0,2% -0,1% -3,5% -2,4% -0,7% 0,3% -5,5% -2,8% -2,7% -2,7% -4,3% -2,6% -5,6% -2,9% -3,2% -1,4% -3,3% -6,7% 5,3% -0,2% -4,4% 5,6% -0,7% 5,2% -0,4% -2,8% -3,0% -2,3% 6,3% -0,2% -1,1% 4,7% -2,9% 5,3% 6,2% 0,4% -3,3% 0,3% 0,9% 5,0% 6,0% 3,5% 5,3% 3,1% 6,1% -2,6% 5,0% 0,2%

10-jaars 2015 2016 gemiddelde -3,1% -2,5% -1,0% 0,2% 0,4% 2,4% -2,7% -3,1% -0,9% 0,0% -0,7% 0,9% -4,9% -5,8% -3,2% 0,5% -2,3% 1,3% -9,0% -10,2% -6,4% -8,4% -8,9% -5,9% -2,9% -2,8% -1,2% -1,4% 2,0% 0,8% -7,3% -7,7% -4,8% -3,6% -4,0% -2,0% 3,0% 3,2% 3,3% -8,2% -8,7% -5,9% -2,9% -3,1% -1,4% -2,4% -3,0% -0,6% -0,5% -1,0% 0,8% -0,3% 0,2% 0,8% -3,4% -3,5% -2,2% -2,5% -2,5% -1,3% -1,3% -1,4% 0,4% -0,6% -0,8% 0,5% -6,3% -6,8% -4,1% -2,8% -3,4% -1,5% -2,9% -2,9% -1,2% -2,7% -3,4% -0,9% -4,6% -4,6% -2,9% -2,6% -2,5% -1,2% -6,2% -6,5% -3,6% -3,2% -3,8% -1,8% -3,8% -3,7% -1,7% -1,5% -1,6% 0,0% -2,5% -2,8% -3,7% -6,1% -5,6% -6,7% 6,3% 5,3% 5,3% -0,2% -0,2% -0,4% -4,7% -4,3% -4,6% 5,6% 5,5% 5,0% -0,7% -0,7% -1,1% 6,3% 5,9% 5,3% 0,5% 0,6% 0,0% -1,0% -1,4% -2,8% -2,2% -1,0% -2,6% -0,6% -1,2% -1,8% 6,1% 5,7% 5,8% 0,5% 0,2% -0,9% -1,1% -1,3% -2,3% 5,0% 4,3% 4,4% -2,6% -2,6% -2,9% 5,0% 5,7% 5,1% 6,4% 6,6% 5,8% 0,2% 0,4% 0,1% -3,3% -2,9% -3,7% 0,6% 0,3% -0,1% 1,4% 0,0% 0,2% 4,6% 5,5% 4,8% 6,1% 6,0% 5,9% 3,3% 3,6% 3,4% 5,7% 5,7% 5,3% 3,0% 3,0% 3,7% 6,5% 6,5% 5,7% -2,8% -2,1% -2,9% 5,1% 4,9% 4,7% 0,4% -0,6% 0,0%

0,1% -0,2% -0,3% -0,5% -0,4%

-0,6%

-0,5%

2009 0,8% 3,4% -0,1% 0,9% -2,2% 1,2% -4,9% -4,4% -0,6% 1,3% -3,6% -1,0% 3,4% -4,3% -1,1% 1,4% 1,3% 1,0% -2,0% -1,2% 1,1% 1,6% -3,2% -0,4% 0,5% 0,6% -2,5% -0,9% -2,5% -0,5% -0,6% 0,7% -5,0% -7,2% 5,2% -0,1% -5,4% 4,9% -1,0% 5,0% 0,0% -3,7% -3,3% -2,3% 6,1% -2,2% -3,7% 4,1% -3,4% 5,0% 5,7% 0,3% -3,7% -0,4% -0,5% 4,4% 6,2% 3,7% 5,3% 3,7% 5,3% -3,6% 4,6% 0,2%

Bijlage

2010 -1,3% 3,1% -0,7% 1,4% -4,1% 0,7% -5,6% -5,3% -1,1% 0,2% -4,8% -2,0% 3,2% -5,5% -1,7% -0,3% 0,6% 0,3% -2,6% -1,4% 1,2% -0,1% -4,5% -1,0% -0,2% -0,4% -3,0% -1,5% -3,5% -0,9% -1,1% 0,2% -5,3% -7,3% 5,3% -0,2% -4,6% 5,0% -1,1% 5,1% -0,4% -3,6% -3,5% -2,3% 5,4% -1,8% -3,3% 4,3% -3,3% 5,0% 5,7% 0,6% -3,8% -0,4% 0,9% 4,8% 5,8% 3,1% 5,3% 3,5% 5,5% -3,0% 3,8% 0,1%

2011 -2,0% 3,4% -1,6% 0,2% -3,6% 1,6% -7,3% -6,6% -1,7% 0,1% -5,9% -2,6% 2,7% -6,8% -2,1% -1,1% 0,7% 0,2% -3,1% -2,2% 0,6% -0,5% -4,3% -1,5% -1,3% -1,5% -3,7% -1,9% -3,9% -2,0% -1,7% -0,2% -4,0% -7,3% 5,5% -0,5% -4,6% 5,1% -1,4% 5,2% -0,1% -3,4% -2,9% -2,4% 5,8% -0,3% -1,4% 4,4% -3,0% 5,2% 5,9% 0,7% -3,7% -0,5% 0,7% 4,7% 5,8% 3,4% 5,4% 3,6% 5,6% -3,0% 4,4% 0,0%

2012 -2,6% 3,0% -2,0% 0,0% -3,5% 1,9% -7,7% -7,5% -2,1% -0,6% -6,3% -3,0% 2,3% -7,4% -2,8% -2,2% 0,4% 0,2% -3,4% -2,3% -0,5% -0,4% -5,3% -2,2% -2,2% -1,9% -3,9% -2,3% -4,7% -2,7% -2,4% -0,5% -3,2% -7,2% 5,5% -0,4% -4,6% 4,6% -1,1% 5,3% -0,5% -3,1% -2,8% -2,0% 5,9% -0,4% -1,3% 4,5% -3,0% 4,9% 5,3% 0,5% -3,7% 0,0% 0,8% 5,0% 5,9% 3,5% 5,0% 3,0% 5,8% -3,0% 4,8% 0,0%

-0,7%

-0,1%

87

Indirect Rendement Woningcorporaties 2007 NH n-g 1945 - 1975 EGW < 339 euro 3,9% NH n-g 1975 - 1992 EGW < 339 euro 4,0% ZH n-g 1945 - 1975 EGW < 339 euro 3,5% ZH n-g 1975 - 1992 EGW < 339 euro 3,2% U n-g 1945 - 1975 EGW < 339 euro 4,2% U n-g 1975 - 1992 EGW < 339 euro 4,2% NH n-g < 1946 EGW 339 - 485 euro 1,7% NH n-g 1945 - 1975 EGW 339 - 485 euro 1,6% NH n-g 1975 - 1992 EGW 339 - 485 euro 4,1% NH n-g 1992 - heden EGW 339 - 485 euro 4,0% ZH n-g 1945 - 1975 EGW 339 - 485 euro 3,6% ZH n-g 1975 - 1992 EGW 339 - 485 euro 3,2% ZH n-g 1992 - heden EGW 339 - 485 euro 3,8% U n-g 1945 - 1975 EGW 339 - 485 euro 1,2% U n-g 1975 - 1992 EGW 339 - 485 euro 4,0% U n-g 1992 - heden EGW 339 - 485 euro 3,9% NH n-g 1945 - 1975 MGW < 339 euro 3,8% NH n-g 1975 - 1992 MGW < 339 euro 3,9% ZH n-g 1945 - 1975 MGW < 339 euro 3,5% ZH n-g 1975 - 1992 MGW < 339 euro 3,6% U n-g 1945 - 1975 MGW < 339 euro 3,6% U n-g 1975 - 1992 MGW < 339 euro 3,7% NH n-g < 1946 MGW 339 - 485 euro 2,8% NH n-g 1945 - 1975 MGW 339 - 485 euro 0,9% NH n-g 1975 - 1992 MGW 339 - 485 euro 1,0% NH n-g 1992 - heden MGW 339 - 485 euro 3,2% ZH n-g 1945 - 1975 MGW 339 - 485 euro 2,8% ZH n-g 1975 - 1992 MGW 339 - 485 euro 3,4% ZH n-g 1992 - heden MGW 339 - 485 euro 3,6% U n-g 1945 - 1975 MGW 339 - 485 euro 0,4% U n-g 1975 - 1992 MGW 339 - 485 euro 1,4% U n-g 1992 - heden MGW 339 - 485 euro 2,0% ZH n-g <1970 EGW 485 - 615 euro -6,4% ZH n-g <1970 MGW 485 - 615 euro -7,3% ZH g 1970 - 1979 EGW 750 - 1000 euro 0,4% ZH n-g 1970 - 1979 EGW 339 - 485 euro -4,0% ZH n-g 1970 - 1979 EGW 485 - 615 euro -7,0% ZH n-g 1970 - 1979 EGW 615 - 750 euro -0,4% NH n-g 1970 - 1979 EGW 485 - 615 euro -3,5% ZH g 1970 - 1979 MGW 750 - 1000 euro 0,0% ZH n-g 1970 - 1979 MGW 339 - 485 euro -2,8% ZH n-g 1970 - 1979 MGW 485 - 615 euro -5,4% ZH n-g 1970 - 1979 MGW 485 - 615 euro -4,9% NH n-g 1970 - 1979 MGW 485 - 615 euro -2,4% ZH g 1980 - 1989 EGW 750 - 1000 euro 1,6% ZH n-g 1980 - 1989 EGW 339 - 485 euro -5,9% ZH n-g 1980 - 1989 EGW 485 - 615 euro -8,7% ZH n-g 1980 - 1989 EGW 615 - 750 euro 0,9% NH n-g 1980 - 1989 EGW 485 - 615 euro -4,5% NH n-g 1980 - 1989 EGW 615 - 750 euro 0,4% ZH g 1980 - 1989 MGW 750 - 1000 euro 0,9% ZH n-g 1980 - 1989 MGW 339 - 485 euro -4,6% ZH n-g 1980 - 1989 MGW 485 - 615 euro -7,3% ZH n-g 1980 - 1989 MGW 485 - 615 euro -3,7% NH n-g 1980 - 1989 MGW 485 - 615 euro -5,1% NH n-g 1980 - 1989 MGW 615 - 750 euro 1,3% ZH g 1990 - 1999 EGW 750 - 1000 euro 1,9% ZH n-g 1990 - 1999 EGW 485 - 615 euro -0,5% ZH n-g 1990 - 1999 EGW 615 - 750 euro 0,9% NH n-g 1990 - 1999 EGW 485 - 615 euro 4,3% ZH g 1990 - 1999 MGW 750 - 1000 euro 0,2% ZH n-g 1990 - 1999 MGW 485 - 615 euro -5,8% ZH n-g 1990 - 1999 MGW 615 - 750 euro 1,3% NH n-g 1990 - 1999 MGW 485 - 615 euro -3,2%

C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32 gemiddelde

88

2008 -0,9% 1,1% -1,1% 0,1% -2,4% 0,7% -5,2% -4,2% -1,7% -0,6% -3,6% -2,2% 1,1% -4,4% -1,8% -0,5% -0,4% -0,3% -3,1% -2,5% -0,4% -0,6% -3,7% -1,8% -1,4% -1,1% -3,4% -2,0% -3,6% -2,2% -1,8% -0,5% -5,6% -8,7% 1,9% -3,0% -6,9% 1,5% -5,3% 2,3% -2,3% -5,5% -5,3% -4,8% 2,6% -4,9% -5,9% -0,4% -5,6% 1,5% 2,4% -2,7% -6,3% -2,1% -3,1% 1,6% 2,3% 0,4% 1,6% 1,6% 1,9% -5,5% 2,0% -2,5%

2009 -0,7% 1,2% -1,6% -1,2% -3,8% -0,8% -6,4% -5,9% -2,6% -1,4% -5,1% -3,1% 0,7% -5,8% -3,1% -1,2% -0,7% -0,8% -3,7% -3,1% -0,8% -0,3% -4,5% -2,4% -1,4% -1,9% -4,2% -2,8% -4,7% -2,5% -2,4% -1,8% -6,8% -8,8% 1,9% -2,5% -7,6% 1,5% -3,4% 1,9% -2,3% -5,8% -5,4% -4,4% 2,8% -4,4% -6,0% 0,7% -5,7% 1,5% 2,5% -2,0% -5,8% -2,7% -2,7% 1,6% 3,0% 0,7% 2,1% 1,0% 2,1% -5,9% 1,5% -2,5%

2010 -2,8% 0,9% -2,2% -0,7% -5,6% -1,3% -7,1% -6,7% -3,1% -2,3% -6,2% -4,0% 0,5% -7,0% -3,6% -2,9% -1,3% -1,5% -4,3% -3,3% -0,7% -1,9% -5,8% -3,0% -2,1% -2,9% -4,8% -3,4% -5,7% -2,9% -3,0% -2,3% -7,2% -8,9% 2,0% -2,5% -6,7% 1,6% -3,4% 2,0% -2,8% -5,7% -5,5% -4,3% 2,1% -4,0% -5,5% 0,9% -5,5% 1,6% 2,6% -1,7% -5,9% -2,6% -1,3% 2,1% 2,7% 0,2% 2,1% 0,9% 2,3% -5,3% 0,7% -2,5%

2011 -3,5% 1,3% -3,0% -1,8% -5,1% -0,4% -8,7% -8,0% -3,6% -2,5% -7,2% -4,5% 0,1% -8,2% -4,1% -3,6% -1,2% -1,6% -4,8% -4,1% -1,4% -2,3% -5,6% -3,4% -3,2% -3,9% -5,4% -3,7% -6,0% -4,0% -3,5% -2,7% -5,9% -8,8% 2,3% -2,8% -6,7% 1,8% -3,7% 2,1% -2,4% -5,5% -4,9% -4,4% 2,5% -2,5% -3,6% 1,1% -5,2% 1,7% 2,7% -1,6% -5,8% -2,7% -1,5% 1,9% 2,7% 0,6% 2,2% 1,1% 2,4% -5,2% 1,4% -2,5%

2012 -4,0% 1,0% -3,4% -2,0% -4,9% -0,1% -9,1% -8,9% -4,0% -3,1% -7,6% -4,9% -0,2% -8,8% -4,7% -4,7% -1,5% -1,6% -5,0% -4,2% -2,4% -2,2% -6,6% -4,1% -4,0% -4,3% -5,6% -4,1% -6,8% -4,7% -4,2% -3,0% -5,0% -8,7% 2,3% -2,6% -6,7% 1,3% -3,4% 2,2% -2,7% -5,1% -4,7% -3,9% 2,6% -2,5% -3,5% 1,2% -5,1% 1,5% 2,2% -1,7% -5,7% -2,2% -1,3% 2,2% 2,8% 0,6% 1,8% 0,5% 2,6% -5,1% 1,8% -2,4%

10-jaars 2013 2014 2015 2016 gemiddelde -2,2% -4,0% -4,4% -3,9% -2,5% 0,0% -0,8% -1,7% -1,5% 0,4% -2,3% -3,0% -4,1% -4,4% -2,3% -1,8% -1,9% -1,9% -2,5% -1,2% -5,9% -6,2% -6,2% -7,0% -4,6% -0,9% -1,0% -1,3% -4,1% -0,7% -8,8% -10,0% -10,3% -11,5% -7,8% -8,9% -9,5% -9,7% -10,2% -7,4% -4,2% -4,6% -4,7% -4,6% -3,1% -2,9% -3,5% -3,8% -0,3% -1,8% -7,4% -7,9% -8,5% -8,9% -6,2% -4,9% -5,3% -5,5% -5,7% -3,9% 0,3% 0,3% 0,6% 0,8% 0,7% -9,0% -9,4% -9,6% -10,0% -7,4% -4,3% -4,6% -4,7% -4,9% -3,4% -4,6% -4,7% -4,7% -5,3% -3,1% -1,5% -1,6% -2,3% -2,8% -1,1% -1,1% -1,8% -1,9% -1,4% -0,9% -4,6% -5,1% -5,0% -5,0% -3,9% -3,8% -4,2% -4,3% -4,2% -3,2% -2,8% -2,6% -3,2% -3,3% -1,6% -1,6% -1,5% -2,3% -2,5% -1,3% -6,4% -6,8% -7,5% -8,0% -5,4% -4,4% -4,7% -4,7% -5,2% -3,4% -3,8% -4,5% -4,7% -4,7% -3,0% -4,6% -5,0% -5,0% -5,6% -3,3% -5,5% -5,9% -6,2% -6,1% -4,6% -3,8% -4,4% -4,3% -4,2% -3,1% -7,0% -7,6% -8,2% -8,4% -5,7% -4,5% -4,8% -5,1% -5,7% -3,7% -4,3% -5,0% -5,5% -5,4% -3,5% -3,5% -3,8% -3,9% -3,9% -2,5% -4,8% -5,0% -4,2% -4,5% -5,5% -8,0% -8,1% -7,5% -7,0% -8,1% 2,3% 2,2% 3,1% 2,2% 2,1% -2,8% -2,4% -2,5% -2,4% -2,7% -6,5% -6,3% -6,6% -6,1% -6,7% 2,1% 2,4% 2,4% 2,3% 1,7% -2,7% -2,9% -2,9% -2,8% -3,4% 2,3% 2,1% 3,2% 2,8% 2,1% -1,8% -2,6% -1,6% -1,5% -2,2% -5,0% -4,7% -2,9% -3,2% -4,8% -3,7% -4,8% -4,0% -2,7% -4,5% -4,0% -4,1% -2,4% -3,1% -3,8% 2,8% 3,1% 2,9% 2,5% 2,6% -1,9% -2,2% -1,5% -1,8% -3,0% -3,2% -3,2% -3,2% -3,3% -4,5% 1,4% 1,5% 1,8% 1,1% 1,1% -5,1% -4,8% -4,5% -4,4% -5,0% 1,9% 2,0% 1,7% 2,4% 1,6% 3,0% 3,0% 3,3% 3,4% 2,7% -1,9% -1,8% -2,0% -1,7% -2,1% -5,6% -5,1% -5,1% -4,7% -5,7% -2,4% -1,9% -1,6% -1,9% -2,3% -1,6% -1,2% -0,6% -2,1% -2,0% 2,0% 2,3% 1,8% 2,7% 2,0% 2,9% 2,9% 3,0% 2,9% 2,7% 0,7% 0,8% 0,5% 0,9% 0,5% 2,8% 2,2% 2,6% 2,6% 2,1% 0,9% 0,8% 0,8% 0,8% 1,2% 2,8% 2,9% 3,3% 3,3% 2,5% -5,3% -4,6% -4,8% -4,0% -5,1% 1,9% 2,0% 2,1% 1,9% 1,7% -2,8% -2,1% -1,9% -2,8% -2,5%

-0,4% -2,0% -2,3% -2,5% -2,6% -2,8% -2,6%


-2,8%

-2,7%

-2,8%

-2,4%

Direct Rendement Woningcorporaties C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32 gemiddelde



2007 1,8% 2,3% 1,7% 2,4% 1,8% 2,4% 1,7% 1,7% 2,3% 3,0% 1,7% 2,4% 3,0% 1,7% 2,3% 3,0% 2,1% 2,0% 2,0% 2,2% 2,2% 2,0% 1,5% 2,1% 2,0% 2,8% 2,0% 2,2% 2,6% 2,1% 2,0% 2,7% 2,0% 1,7% 3,4% 2,5% 2,4% 3,5% 2,5% 3,2% 2,4% 2,3% 2,3% 2,3% 3,3% 2,3% 2,3% 3,5% 2,5% 3,6% 3,2% 2,4% 2,3% 2,3% 2,3% 2,8% 3,2% 3,0% 3,3% 3,0% 3,2% 2,5% 3,2% 2,8%

2008 1,6% 2,1% 1,6% 2,2% 1,6% 2,1% 1,5% 1,6% 2,1% 2,7% 1,5% 2,1% 2,8% 1,6% 2,1% 2,7% 2,0% 1,9% 1,8% 2,0% 2,1% 1,9% 1,3% 2,0% 1,9% 2,5% 1,8% 2,0% 2,3% 2,0% 1,9% 2,6% 1,9% 1,6% 3,3% 2,5% 2,3% 3,5% 2,4% 3,2% 2,4% 2,2% 2,1% 2,2% 3,3% 2,3% 2,3% 3,4% 2,4% 3,6% 3,2% 2,3% 2,2% 2,3% 2,2% 2,8% 3,2% 3,0% 3,3% 2,8% 3,2% 2,4% 3,1% 2,7%

2009 1,6% 2,1% 1,5% 2,1% 1,5% 2,0% 1,5% 1,5% 2,0% 2,6% 1,4% 2,1% 2,7% 1,5% 2,0% 2,7% 1,9% 1,8% 1,8% 1,9% 2,0% 1,9% 1,3% 2,0% 1,9% 2,5% 1,8% 2,0% 2,2% 2,0% 1,9% 2,5% 1,9% 1,6% 3,3% 2,4% 2,2% 3,4% 2,4% 3,1% 2,4% 2,2% 2,1% 2,1% 3,3% 2,2% 2,3% 3,4% 2,3% 3,5% 3,2% 2,4% 2,1% 2,3% 2,2% 2,8% 3,2% 2,9% 3,2% 2,7% 3,2% 2,3% 3,1% 2,6%

2010 1,5% 2,1% 1,5% 2,1% 1,5% 2,0% 1,5% 1,5% 2,0% 2,6% 1,4% 2,0% 2,6% 1,5% 2,0% 2,6% 1,9% 1,8% 1,7% 1,9% 2,0% 1,8% 1,3% 2,0% 1,9% 2,5% 1,7% 1,9% 2,2% 2,0% 1,8% 2,5% 1,8% 1,5% 3,3% 2,3% 2,2% 3,4% 2,3% 3,1% 2,3% 2,1% 2,0% 2,0% 3,3% 2,2% 2,2% 3,4% 2,2% 3,5% 3,2% 2,3% 2,1% 2,3% 2,2% 2,8% 3,1% 2,9% 3,2% 2,6% 3,2% 2,2% 3,1% 2,6%

2011 1,4% 2,1% 1,4% 2,1% 1,4% 2,0% 1,4% 1,4% 1,9% 2,6% 1,4% 2,0% 2,6% 1,4% 1,9% 2,5% 1,9% 1,8% 1,7% 1,9% 2,0% 1,8% 1,3% 1,9% 1,8% 2,4% 1,7% 1,9% 2,1% 2,0% 1,8% 2,5% 1,8% 1,5% 3,2% 2,3% 2,1% 3,4% 2,3% 3,1% 2,3% 2,1% 2,0% 2,0% 3,3% 2,1% 2,2% 3,3% 2,1% 3,4% 3,2% 2,3% 2,0% 2,2% 2,2% 2,8% 3,1% 2,9% 3,2% 2,5% 3,2% 2,2% 3,1% 2,5%

2012 1,4% 2,1% 1,4% 2,0% 1,4% 2,0% 1,4% 1,4% 1,9% 2,5% 1,3% 1,9% 2,6% 1,4% 1,9% 2,4% 1,9% 1,8% 1,7% 1,9% 1,9% 1,7% 1,3% 1,9% 1,8% 2,4% 1,7% 1,8% 2,1% 1,9% 1,8% 2,5% 1,8% 1,5% 3,2% 2,3% 2,0% 3,3% 2,2% 3,1% 2,2% 2,0% 1,9% 1,9% 3,2% 2,1% 2,1% 3,3% 2,1% 3,4% 3,1% 2,2% 2,0% 2,2% 2,1% 2,7% 3,1% 2,8% 3,1% 2,5% 3,2% 2,1% 3,0% 2,4%

2013 1,4% 2,0% 1,4% 2,0% 1,3% 1,9% 1,4% 1,4% 1,9% 2,5% 1,3% 1,9% 2,5% 1,4% 1,9% 2,4% 1,8% 1,7% 1,6% 1,8% 1,9% 1,8% 1,3% 1,9% 1,8% 2,3% 1,6% 1,8% 2,1% 1,9% 1,8% 2,4% 1,8% 1,4% 3,2% 2,2% 2,0% 3,3% 2,2% 3,1% 2,2% 1,9% 1,8% 1,9% 3,2% 2,1% 2,1% 3,3% 2,0% 3,4% 3,2% 2,2% 1,9% 2,2% 2,1% 2,8% 3,1% 2,8% 3,1% 2,4% 3,2% 2,1% 3,0% 2,4%

2014 1,4% 2,0% 1,4% 1,9% 1,3% 1,9% 1,3% 1,3% 1,8% 2,4% 1,3% 1,8% 2,5% 1,4% 1,8% 2,4% 1,8% 1,7% 1,6% 1,8% 1,9% 1,7% 1,3% 1,9% 1,8% 2,3% 1,6% 1,8% 2,0% 1,9% 1,7% 2,4% 1,7% 1,4% 3,2% 2,2% 2,0% 3,2% 2,2% 3,1% 2,2% 1,9% 1,8% 1,8% 3,2% 2,0% 2,1% 3,2% 2,0% 3,4% 3,1% 2,2% 1,9% 2,2% 2,1% 2,8% 3,1% 2,8% 3,1% 2,3% 3,2% 2,0% 3,0% 2,3%

2015 1,4% 1,9% 1,3% 1,9% 1,3% 1,9% 1,3% 1,3% 1,8% 2,4% 1,2% 1,8% 2,5% 1,3% 1,8% 2,3% 1,8% 1,7% 1,6% 1,8% 1,9% 1,7% 1,2% 1,9% 1,8% 2,3% 1,6% 1,7% 2,0% 1,9% 1,7% 2,4% 1,7% 1,4% 3,2% 2,2% 1,9% 3,2% 2,1% 3,1% 2,1% 1,9% 1,7% 1,9% 3,2% 2,0% 2,1% 3,2% 1,9% 3,3% 3,1% 2,1% 1,8% 2,2% 2,0% 2,8% 3,1% 2,8% 3,1% 2,2% 3,2% 2,0% 3,0% 2,3%


2,5%

2,4%

2,4%

2,3%

2,3%

2,2%

2,2%

2,2%

2,2%

2,1%

Bijlage

2,3%

89

Gemiddelde huurprijs per maand Woningcorporaties C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32


gemiddelde

90


2007 319 325 295 331 229 339 444 479 465 449 401 409 485 472 465 474 311 257 260 252 340 328 363 428 486 424 356 358 411 422 444 479 517 559 866 384 606 691 624 810 463 551 603 547 793 517 648 682 607 714 789 415 582 639 640 705 925 643 748 618 880 605 649 582

2008 324 328 300 333 232 342 452 487 471 454 406 415 494 479 472 484 318 262 263 257 348 336 370 437 495 431 361 362 417 431 453 491 519 559 880 388 606 703 626 826 469 551 600 548 810 517 649 694 604 725 806 419 581 652 642 723 945 655 764 615 895 603 663 580

2009 329 336 305 341 237 348 460 495 481 462 413 422 500 488 480 490 325 270 267 259 355 344 380 446 506 441 367 369 422 440 464 500 521 561 899 395 606 716 635 844 476 551 596 549 827 517 650 710 601 741 825 427 579 665 647 741 967 668 779 613 919 601 678 580

2010 336 341 309 346 242 356 467 504 489 470 420 428 509 496 489 500 331 275 271 264 362 352 389 457 518 453 372 374 431 451 474 512 523 561 915 399 606 729 645 863 482 552 595 552 847 519 653 725 598 755 845 433 578 679 657 761 989 681 795 611 944 598 694 582

2011 340 347 314 351 245 362 475 512 497 478 426 435 518 505 497 510 340 282 275 269 371 360 398 467 529 463 378 380 436 460 485 524 531 563 935 406 607 743 655 883 489 554 595 555 867 525 661 741 597 770 867 439 578 694 668 784 1013 695 812 609 972 598 711 583

2012 348 352 318 356 250 368 485 521 504 487 432 441 524 513 504 516 346 287 280 273 379 366 407 476 540 473 383 385 442 470 495 536 540 563 955 410 608 758 665 906 496 556 593 558 888 533 669 758 597 788 891 445 579 711 679 806 1039 709 831 608 998 598 729 585

2013 352 358 324 361 253 374 492 531 514 495 439 448 533 523 514 526 355 294 284 275 388 376 417 487 553 483 388 392 450 480 506 548 548 567 976 417 609 773 675 929 504 558 593 562 912 540 679 776 596 806 917 451 580 727 691 831 1068 724 851 608 1026 598 748 587

2014 360 363 329 366 258 379 500 539 522 505 446 455 542 531 522 535 362 299 288 280 395 384 428 498 564 495 395 397 456 490 517 560 556 569 998 423 610 791 687 954 511 561 595 566 935 548 690 795 597 824 942 457 582 744 702 856 1096 739 870 608 1056 600 767 590

2015 364 368 333 371 263 385 510 549 531 513 454 463 551 541 531 545 371 306 292 285 405 392 438 509 577 505 400 403 464 501 529 571 567 571 1024 430 612 807 698 980 518 569 596 576 961 556 699 815 597 845 973 463 583 764 714 883 1127 756 891 609 1083 601 789 594

514

521

528

537

546

555

565

575

586


10-jaars 2016 gemiddelde 371 344 376 349 339 317 379 354 268 248 391 364 520 481 559 518 540 501 522 484 461 430 470 439 560 521 550 510 540 501 554 513 379 344 314 285 297 278 289 270 414 376 401 364 449 404 519 472 588 536 517 469 406 381 410 383 469 440 512 466 541 491 583 530 575 540 581 565 1049 950 436 409 614 608 827 754 711 662 1007 900 526 493 578 558 598 596 588 560 988 883 565 534 710 671 836 753 600 599 865 783 1003 886 470 442 586 581 783 706 727 677 912 800 1158 1033 773 704 913 825 609 611 1113 989 603 601 812 724 597 586 597

552

IRR doorexploiteren Woningcorporaties C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32 gemiddelde



2007 1,8% 2,5% 2,0% 3,1% 1,9% 2,5% 1,2% 1,7% 2,5% 3,0% 2,0% 3,1% 3,8% 1,8% 2,5% 3,0% 2,0% 2,0% 2,2% 2,7% 2,2% 2,1% 1,4% 2,1% 2,0% 3,1% 2,2% 2,5% 2,6% 2,1% 2,1% 3,0% 1,9% 0,8% 3,8% 3,4% 1,9% 4,1% 2,4% 2,8% 2,9% 1,6% 0,6% 1,6% 4,9% 2,5% 2,5% 5,1% 1,1% 3,7% 2,7% 2,4% 1,0% 3,3% 2,0% 4,0% 4,8% 4,7% 4,9% 1,7% 2,7% 0,9% 3,1% 1,8%

2008 1,8% 2,5% 2,0% 3,1% 1,8% 2,4% 1,2% 1,7% 2,4% 2,9% 2,0% 3,0% 3,8% 1,7% 2,4% 2,9% 2,1% 2,0% 2,2% 2,6% 2,2% 2,1% 1,4% 2,2% 2,1% 3,0% 2,1% 2,5% 2,5% 2,1% 2,1% 3,1% 1,9% 0,7% 4,7% 3,5% 1,9% 5,0% 2,5% 3,9% 3,0% 1,6% 0,7% 1,6% 5,0% 2,6% 2,6% 5,1% 1,2% 4,6% 3,9% 2,9% 1,1% 3,4% 2,1% 4,1% 4,9% 4,7% 5,0% 1,6% 3,8% 0,9% 4,0% 1,9%

2009 1,9% 2,6% 2,2% 3,2% 1,9% 2,6% 1,3% 1,8% 2,5% 3,0% 2,1% 3,1% 3,9% 1,9% 2,5% 3,0% 2,3% 2,2% 2,3% 2,7% 2,4% 2,3% 1,6% 2,3% 2,3% 3,1% 2,3% 2,6% 2,6% 2,3% 2,3% 3,2% 1,9% 0,8% 4,8% 3,7% 1,9% 5,0% 3,3% 4,0% 3,1% 1,7% 0,7% 1,6% 5,1% 2,6% 2,7% 5,2% 1,3% 4,7% 4,0% 3,1% 1,2% 3,5% 2,1% 4,2% 5,0% 4,8% 5,1% 1,6% 3,9% 1,0% 4,1% 1,9%

2010 1,9% 2,6% 2,1% 3,2% 1,9% 2,5% 1,2% 1,8% 2,5% 2,9% 2,0% 3,1% 3,8% 1,8% 2,5% 2,9% 2,2% 2,1% 2,3% 2,7% 2,4% 2,2% 1,6% 2,3% 2,3% 3,1% 2,3% 2,6% 2,5% 2,3% 2,3% 3,1% 1,9% 0,9% 4,9% 3,6% 2,0% 5,1% 3,3% 4,1% 3,1% 1,7% 0,9% 1,7% 5,2% 2,7% 2,8% 5,3% 1,3% 4,8% 4,2% 3,1% 1,3% 3,6% 2,9% 4,4% 5,1% 4,8% 5,2% 1,7% 4,1% 1,1% 4,2% 2,0%

2011 1,7% 2,5% 2,0% 3,0% 1,7% 2,4% 1,1% 1,7% 2,3% 2,8% 1,9% 2,9% 3,7% 1,7% 2,3% 2,7% 2,1% 2,0% 2,1% 2,5% 2,2% 2,1% 1,4% 2,2% 2,1% 2,9% 2,1% 2,4% 2,4% 2,2% 2,1% 3,0% 2,6% 0,9% 5,0% 3,5% 2,0% 5,1% 3,3% 4,2% 3,0% 1,8% 0,9% 1,7% 5,3% 3,4% 3,5% 5,4% 1,4% 4,9% 4,3% 2,9% 1,4% 3,7% 2,8% 4,5% 5,2% 4,8% 5,2% 1,7% 4,2% 1,1% 4,3% 2,0%

2012 1,7% 2,4% 1,9% 2,9% 1,6% 2,4% 1,0% 1,6% 2,2% 2,7% 1,8% 2,8% 3,6% 1,6% 2,2% 2,6% 2,0% 2,0% 2,0% 2,4% 2,1% 2,0% 1,4% 2,1% 2,0% 2,9% 2,0% 2,3% 2,3% 2,1% 2,1% 2,9% 2,5% 1,0% 5,1% 3,4% 2,0% 5,2% 3,3% 4,4% 2,9% 1,8% 1,0% 1,7% 5,4% 3,3% 3,4% 5,5% 1,5% 5,0% 4,5% 2,8% 1,4% 3,8% 2,7% 4,5% 5,2% 4,9% 5,3% 1,7% 4,3% 1,2% 4,4% 2,1%

2013 1,8% 2,4% 2,0% 3,0% 1,7% 2,4% 1,1% 1,6% 2,3% 2,7% 1,9% 2,9% 3,6% 1,7% 2,3% 2,6% 2,1% 2,1% 2,1% 2,5% 2,2% 2,1% 1,5% 2,1% 2,1% 2,9% 2,1% 2,4% 2,3% 2,2% 2,1% 3,0% 2,6% 1,0% 5,1% 3,4% 2,0% 5,2% 3,4% 4,5% 2,9% 1,9% 1,1% 1,7% 5,4% 3,4% 3,5% 5,5% 1,5% 5,0% 4,6% 2,9% 1,5% 3,9% 2,8% 4,7% 5,3% 5,0% 5,3% 1,8% 4,4% 1,3% 4,5% 2,1%

2014 1,6% 2,3% 1,9% 2,9% 1,6% 2,3% 1,0% 1,6% 2,2% 2,6% 1,8% 2,8% 3,6% 1,6% 2,2% 2,6% 2,0% 2,0% 2,0% 2,4% 2,2% 2,1% 1,5% 2,1% 2,0% 2,9% 2,0% 2,3% 2,2% 2,1% 2,1% 2,9% 2,5% 1,0% 5,2% 3,4% 2,1% 5,3% 3,4% 4,6% 2,8% 1,9% 1,2% 1,8% 5,5% 3,4% 3,5% 5,6% 1,6% 5,1% 4,7% 2,8% 1,6% 3,9% 2,8% 4,8% 5,4% 5,0% 5,4% 1,8% 4,5% 1,4% 4,6% 2,2%

2015 1,6% 2,3% 1,9% 2,9% 1,6% 2,3% 1,0% 1,6% 2,2% 2,6% 1,8% 2,8% 3,5% 1,6% 2,2% 2,5% 2,0% 2,0% 2,0% 2,4% 2,2% 2,1% 1,4% 2,1% 2,0% 2,9% 2,0% 2,3% 2,2% 2,1% 2,1% 2,9% 2,5% 1,1% 5,3% 3,4% 2,1% 5,3% 3,5% 4,7% 2,8% 2,6% 1,2% 2,4% 5,6% 3,4% 3,5% 5,6% 1,7% 5,1% 4,8% 2,8% 1,6% 4,0% 2,8% 4,9% 5,5% 5,0% 5,5% 1,9% 4,6% 1,4% 4,7% 2,2%


2,6%

2,7%

2,8%

2,9%

2,9%

2,9%

2,9%

3,0%

3,0%

3,0%

Bijlage

2,9%

91

IRR uitponden Woningcorporaties C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 C9 C10 C11 C12 C13 C14 C15 C16 C17 C18 C19 C20 C21 C22 C23 C24 C25 C26 C27 C28 C29 C30 C31 C32 B1 B2 B3 B4 B5 B6 B7 B8 B9 B10 B11 B12 B13 B14 B15 B16 B17 B18 B19 B20 B21 B22 B23 B24 B25 B26 B27 B28 B29 B30 B31 B32


gemiddelde

92


2007 8,1% 8,1% 8,5% 8,2% 8,0% 8,2% 8,4% 7,8% 7,9% 8,0% 8,4% 8,1% 7,3% 7,7% 7,8% 8,0% 8,7% 8,8% 9,1% 8,9% 8,8% 8,8% 8,6% 8,5% 8,7% 8,4% 8,9% 8,8% 8,9% 8,4% 8,6% 8,5% 7,0% 6,8% 8,7% 7,3% 6,3% 8,3% 7,5% 8,9% 7,7% 6,9% 6,9% 7,7% 8,8% 6,2% 6,1% 8,2% 6,5% 8,3% 9,2% 7,3% 6,3% 7,6% 7,2% 8,8% 8,9% 7,6% 8,1% 8,3% 8,7% 6,2% 8,5% 6,8%

2008 7,1% 7,5% 7,6% 7,6% 6,8% 7,4% 7,0% 6,7% 6,7% 7,1% 6,9% 7,0% 6,8% 6,6% 6,6% 7,1% 7,7% 7,8% 7,5% 7,5% 7,8% 7,8% 7,3% 8,0% 8,2% 7,5% 7,5% 7,5% 7,3% 7,8% 7,9% 8,0% 7,1% 6,5% 9,1% 7,4% 6,3% 8,6% 7,1% 9,4% 7,8% 6,8% 6,8% 7,2% 9,1% 6,4% 6,6% 8,0% 6,3% 8,7% 9,7% 7,7% 6,5% 8,1% 7,7% 9,0% 9,0% 7,8% 8,3% 7,7% 9,3% 6,3% 8,7% 7,0%

2009 7,1% 7,4% 7,4% 7,3% 6,5% 7,1% 6,7% 6,4% 6,4% 6,9% 6,6% 6,8% 6,7% 6,4% 6,3% 6,9% 7,6% 7,7% 7,3% 7,3% 7,7% 7,8% 7,1% 7,9% 8,2% 7,4% 7,3% 7,3% 7,0% 7,8% 7,8% 7,8% 6,9% 6,4% 9,1% 7,5% 6,2% 8,6% 7,5% 9,4% 7,7% 6,7% 6,7% 7,3% 9,3% 6,5% 6,6% 8,2% 6,3% 8,7% 9,8% 7,9% 6,6% 8,0% 7,8% 9,0% 9,2% 7,9% 8,4% 7,6% 9,4% 6,2% 8,6% 7,0%

2010 6,6% 7,3% 7,3% 7,4% 6,1% 6,9% 6,6% 6,2% 6,3% 6,6% 6,3% 6,6% 6,6% 6,2% 6,1% 6,6% 7,5% 7,5% 7,1% 7,2% 7,7% 7,4% 6,9% 7,8% 8,1% 7,2% 7,2% 7,1% 6,8% 7,8% 7,7% 7,7% 6,9% 6,4% 9,1% 7,5% 6,4% 8,7% 7,5% 9,4% 7,6% 6,7% 6,7% 7,3% 9,1% 6,6% 6,8% 8,3% 6,3% 8,7% 9,8% 8,1% 6,6% 8,0% 8,1% 9,2% 9,2% 7,8% 8,4% 7,6% 9,5% 6,4% 8,4% 7,0%

2011 6,4% 7,4% 7,1% 7,1% 6,1% 7,1% 6,3% 6,0% 6,2% 6,6% 6,1% 6,5% 6,5% 6,0% 6,0% 6,4% 7,5% 7,5% 7,0% 7,0% 7,6% 7,4% 7,0% 7,7% 7,9% 7,1% 7,0% 7,0% 6,7% 7,6% 7,7% 7,7% 7,1% 6,4% 9,2% 7,4% 6,4% 8,7% 7,5% 9,5% 7,7% 6,8% 6,8% 7,3% 9,2% 6,9% 7,1% 8,4% 6,4% 8,7% 9,9% 8,1% 6,6% 8,0% 8,1% 9,2% 9,2% 7,8% 8,4% 7,7% 9,6% 6,4% 8,6% 7,1%

10-jaars 2012 2013 2014 2015 2016 gemiddelde 6,3% 6,6% 6,2% 6,1% 6,2% 6,6% 7,3% 7,0% 6,8% 6,6% 6,6% 7,2% 7,0% 7,1% 7,0% 6,7% 6,6% 7,2% 7,0% 7,0% 7,0% 6,9% 6,7% 7,2% 6,1% 5,9% 5,8% 5,8% 5,5% 6,2% 7,1% 6,9% 6,8% 6,7% 6,1% 7,0% 6,2% 6,3% 6,0% 6,0% 5,8% 6,5% 5,9% 5,9% 5,8% 5,7% 5,6% 6,2% 6,1% 6,0% 5,9% 5,8% 5,8% 6,2% 6,4% 6,4% 6,2% 6,1% 6,6% 6,6% 6,0% 6,0% 5,9% 5,7% 5,7% 6,3% 6,4% 6,3% 6,2% 6,1% 6,0% 6,6% 6,4% 6,5% 6,4% 6,4% 6,4% 6,6% 5,9% 5,8% 5,8% 5,7% 5,7% 6,1% 5,9% 5,9% 5,8% 5,7% 5,6% 6,1% 6,2% 6,1% 6,1% 6,0% 5,9% 6,5% 7,4% 7,3% 7,4% 7,2% 7,2% 7,5% 7,5% 7,5% 7,4% 7,3% 7,4% 7,6% 6,9% 6,9% 6,8% 6,8% 6,8% 7,2% 6,9% 6,9% 6,8% 6,8% 6,8% 7,2% 7,4% 7,4% 7,5% 7,4% 7,4% 7,6% 7,3% 7,4% 7,4% 7,3% 7,3% 7,6% 6,8% 6,9% 6,9% 6,8% 6,7% 7,1% 7,6% 7,6% 7,6% 7,7% 7,6% 7,8% 7,8% 7,9% 7,8% 7,8% 7,8% 8,0% 7,0% 7,0% 7,0% 7,0% 6,9% 7,2% 7,0% 7,0% 7,0% 6,9% 6,9% 7,2% 6,9% 6,9% 6,8% 6,7% 6,7% 7,1% 6,6% 6,5% 6,4% 6,3% 6,3% 6,8% 7,5% 7,6% 7,5% 7,5% 7,4% 7,7% 7,6% 7,6% 7,5% 7,4% 7,5% 7,7% 7,7% 7,6% 7,6% 7,6% 7,6% 7,8% 7,3% 7,3% 7,3% 7,4% 7,4% 7,2% 6,4% 6,6% 6,6% 6,7% 6,8% 6,6% 9,2% 9,2% 9,3% 9,6% 9,3% 9,2% 7,4% 7,3% 7,5% 7,4% 7,4% 7,4% 6,4% 6,4% 6,5% 6,4% 6,5% 6,4% 8,6% 8,8% 8,9% 8,9% 8,9% 8,7% 7,5% 7,7% 7,7% 7,7% 7,7% 7,6% 9,6% 9,6% 9,6% 9,9% 9,8% 9,5% 7,5% 7,8% 7,5% 7,8% 7,8% 7,7% 6,8% 6,8% 6,9% 7,3% 7,2% 6,9% 6,8% 7,1% 6,7% 6,9% 7,2% 6,9% 7,4% 7,4% 7,4% 7,8% 7,7% 7,5% 9,3% 9,4% 9,5% 9,4% 9,3% 9,3% 6,9% 7,0% 6,9% 7,0% 6,9% 6,8% 7,2% 7,3% 7,3% 7,3% 7,3% 7,0% 8,4% 8,5% 8,5% 8,6% 8,4% 8,4% 6,5% 6,4% 6,5% 6,6% 6,6% 6,5% 8,7% 8,8% 8,8% 8,8% 9,0% 8,7% 9,7% 10,1% 10,2% 10,3% 10,4% 9,9% 8,1% 8,1% 8,1% 8,1% 8,3% 8,0% 6,7% 6,7% 6,8% 6,9% 7,0% 6,7% 8,2% 8,2% 8,3% 8,4% 8,4% 8,1% 8,2% 8,2% 8,3% 8,5% 8,2% 8,0% 9,4% 9,4% 9,5% 9,3% 9,7% 9,3% 9,3% 9,4% 9,4% 9,5% 9,5% 9,3% 7,9% 7,9% 7,9% 7,9% 8,0% 7,8% 8,3% 8,6% 8,5% 8,6% 8,6% 8,4% 7,5% 7,6% 7,6% 7,6% 7,6% 7,7% 9,6% 9,8% 9,9% 10,0% 10,0% 9,6% 6,4% 6,4% 6,6% 6,6% 6,8% 6,4% 8,8% 8,8% 8,9% 8,9% 8,9% 8,7% 7,1% 7,0% 7,3% 7,3% 7,1% 7,1%

7,9%

7,6%

7,5%

7,5%

7,5%

7,4%


7,5%

7,5%

7,5%

7,5%

7,5%

Een kwantitatieve performancevergelijking van institutionele woningbeleggers en woningcorporaties

Recommend Documents