Eduard J. Bomhoff
Uitgekleed Hoe onze welvaart verdween
Uitgeverij Balans
BOMHOFF_def.indd 3
18-11-2009 14:23:02
VOORWOORD
‘Uitgekleed’ zijn de westerse banken en de westerse belastingbetalers na twee jaar crisis. Dit boek beschrijft oorzaken en precedenten, en legt uit waarom deze crash nog eens extra gevaarlijk werd. De crisis kwam uit Amerika, dus ga ik diep in op de giftige producten waar de Amerikaanse zakenbanken zoveel mee verdienden. Voor Nederland ligt de nadruk op Icesave en ING, het zwakke optreden van de Nederlandsche Bank, en de manier waarop onze regentencultuur omgaat met een crisis. In de laatste twee hoofdstukken wordt uitgelegd waarom Nobelprijswinnaars in de economie zo twisten over de oplossingen, en worden trends voorspeld voor de toekomst. Dit boek profiteerde van internationale samenwerking. Een werkbezoek aan Washington DC in mei 2009 hielp bij het beschrijven van de problemen in de VS. Aan de Universiteit van Nottingham Malaysia Campus assisteerden vier promovendi: Vengadesh Jagatheeshwaran en Syed Faiq Najeeb waren verantwoordelijk voor het datamanagement en alle grafieken en illustraties, Piyumi Kapugeekiyana en Christine Chiam assisteerden met bibliografie en berekeningen. In Amsterdam werkte Sanne Loijens aan de productie van manuscript en illustraties. Ik dank allen zeer: de gesprekspartners in Washington voor hun inzichten, de medewerkers in Kuala Lumpur voor hun enthousiasme en inzet, en de staf bij Balans voor hun expertise. Een bibliografie voor dit boek is te vinden op http://www.uitgeverijbalans.nl/web/Artikel/Uitgekleed.htm. Ik ben verantwoordelijk voor alle fouten in de tekst, en ook voor verkeerde accenten en blinde vlekken van een auteur die schrijft terwijl de crisis nog lang niet is opgeklaard. Daarom bedank ik ook Plien van Albada en Geurt Gaarlandt voor hun vertrouwen in mijn derde Balansboek. Eduard J. Bomhoff, 1 oktober 2009
7
BOMHOFF_def.indd 7
18-11-2009 14:23:02
1 | DRIE OORZAKEN
8
BOMHOFF_def.indd 8
18-11-2009 14:23:02
De drie h’s: huizenprijzen, hype en hoogconjunctuur
10-11
Zonneklaar in Spanje – een puzzel in Nederland
12-13
Betaalbare koophuizen
14-15
Eigen geld
16-17
Projectontwikkeling
18-19
Een groter huis of een aandelenportefeuille
20-21
De schuldenberg
22-23
Optimisme over de economische groei
24-25
Up-to-date cijfers om te voorspellen
26-27
Consumentenvertrouwen
28-29
Natuurkunde kent stationaire golven – economie verrast keer op keer
30-31
Een vaste trend is onze rots
32-33
Optimisme op de beurs
34-35
Economie of psychologie
36-37
Het onmogelijke wordt waar
38-39
Makkelijke winst voor de bankiers
40-41
Geld en rente
42-43
Greenspans foute inschatting
44-45
ECB volgt Amerika
46-47
Olie op Ierse en Spaanse golven
48-49
9
BOMHOFF_def.indd 9
18-11-2009 14:23:02
dE DRIE H’S: HUIZENPRIJZEN, HYPE EN HOOGCONJUNCTUUR
In dit eerste lange hoofdstuk kijken we naar de drie oorzaken van deze crisis. Eerst de extreme huizenprijzen, vooral in Amerika maar ook in sommige Europese landen, vervolgens het springtij van optimisme dat banken, bouwers, beleggers en gewone burgers dreef tot roekeloze speculatie en ten slotte de centrale banken – opnieuw allereerst in Amerika, maar niet alleen daar – die met goedkoop geld en krediet de grondstof voor die speculaties leverden. De hausse in de huizenprijzen werd op deze manier gevaarlijk opgezweept en versterkt door excessief optimisme en fouten bij de centrale banken. Op zichzelf hoeft een boom bust in de huizenmarkt nog niet zo’n grote financiële ramp te veroorzaken. Oudere Nederlanders herinneren zich bijvoorbeeld de golf in de huizenprijzen uit de jaren zeventig, maar die hing toen samen met een tijd van oplopende inflatie – alle prijzen gaan omhoog en de salarissen navenant, en dan wordt het verleidelijk om een groter huis te kopen. Het einde van de inflatie in 1981-1983 bracht dalende huizenprijzen en een recessie, maar minder erg dan nu in Amerika, Engeland, Ierland en Spanje. In 2007-2009 is inflatie geen probleem en tussen 2002 en 2007 explodeerden de huizenprijzen ook niet vanwege oplopende inflatie, maar vooral om twee andere redenen: excessief optimisme en een foute rentepolitiek. De rechterpagina laat zien hoe de huizenprijzen in de VS vanaf het begin van de cijfers tot 2002 een vrij vaste relatie onderhielden met de huren. Vergeet even de unieke Nederlandse situatie met de woningcorporaties, maar beschouw het als een land waar de twee markten voor kopen en huren meer werken als communicerende vaten. Dan zou het normaal zijn dat koopprijzen en huren in tandem bewegen; gaan de huren te snel omhoog, dan stappen steeds meer huurders over naar een koophuis, en dat verzwakt de huurmarkt. Andersom geldt: wordt kopen snel duurder in verhouding tot huren, dan gaan projectontwikkelaars en beleggers zich richten op koophuizen, niet op huurflats. Na 2002 springt de grafiek uit de band: kopen wordt veel duurder dan huren, en de koopwoede neemt vijf jaar lang al maar verder toe. Dat is een puzzel, want het kopen 10
BOMHOFF_def.indd 10
18-11-2009 14:23:02
kopen of huren – de prijzen vergeleken % 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15
1975
78
81
84
87
90
93
96
99
02
05
2008
Bron: Acharya et al (2009), OFHEO, BLS. De verhouding tussen de prijs van koophuizen en de gemiddelde huur van een huurwoning voor de VS. 1975 en 2002 zijn gekozen als ‘normale’ jaren; de grafiek laat zien hoe de feitelijke verhouding weinig afweek van dat gemiddelde tot aan het begin van de hausse in 2002.
van een huis is altijd al een riskante financiële beslissing voor de meeste mensen, en die risico’s nemen na 2002 ieder jaar met de stijgende prijzen verder toe. We zullen zien hoe optimisme – soms over de beurs, deze keer over de huizenprijzen – voeding geeft aan méér optimisme, en waarom dat vanwege psychologische mechanismes ook moeilijk anders kan. Daarbij komt nog dat in een moderne economie de banken geld verdienen door dat optimisme nog eens extra aan te moedigen (en er misbruik van te maken). Extra brandstof verstrekte de centrale bank in de VS, goeddeels nagevolgd door de Bank of England en de Europese Centrale Bank, de ECB. Dat alles combinerend wordt duidelijk hoe de lijn in de grafiek zó kon oplopen na 2002.
11
BOMHOFF_def.indd 11
18-11-2009 14:23:02
ZONNEKLAAR IN SPANJE – EEN PUZZEL IN NEDERLAND
Niet alleen in de VS stegen de huizenprijzen. De grafiek laat zien hoe – met uitzondering van Japan, Duitsland en Zwitserland – wereldwijd de huizen duurder werden. We zien hier niet de stijging in de prijzen, want die hangt ook af van nationale factoren als inflatie, loonstijging en rentestand, maar de verhouding per land tussen kopen en huren: een mooie manier om een groot aantal landen met elkaar te vergelijken. Spanje steekt uit in deze grafiek met een waarde van bijna 180, wat wil zeggen dat in de zonnige jaren vóór 2008 de normale prijsverhouding tussen kopen of huren steeds verder was doorbroken – net als de VS in de vorige grafiek, alleen dan niet met een kwart maar met 80 procent. Als kopen zoveel duurder wordt dan huren, zullen Spanjaarden en buitenlandse kopers van dure tweede huizen in Spanje hebben gegokt op een nóg verder aanhoudende prijsstijging in de koopmarkt. Een aantal jaren kregen zulke optimistische gokkers gelijk, nu hebben degenen die kochten vlak voor de top een zwaar verlies te nemen. De grafiek laat nog vijftien andere landen zien, met steeds per land de stand aan het begin van de crisis. In West-Europa was de hausse in de koopmarkt het hevigst in Spanje en Ierland, en dat zijn ook precies twee landen waar het economisch tot 2007 heel goed ging. In de aanloop naar de euro was de rente in Spanje gedaald tot het niveau van Duitsland en Nederland en beleggers hoorden steeds vaker waarom Spanje er beter voor stond dan Italië (geen Berlusconi, geen maffia en een minder vergrijsde bevolking). Ierland profiteerde zeer van EU-subsidies, kreeg eindelijk een beter opgeleide bevolking en was zelfs rijker geworden dan Engeland. Zulk goed economisch nieuws leidt tot buitenlandse investeringen en tot nog meer optimisme, waarna beleggers én huizenkopers te zeker worden van hun zaak omdat hoge verwachtingen al zoveel jaar achter elkaar zijn uitgekomen (maar zie ook pp. 48-49 voor effecten van de rente in Spanje en Ierland). Duitsland staat in de grafiek als een waarschuwing. Na de hereniging stortten beleggers zich op de woning- en kantorenmarkt in Berlijn, maar de Duitse prijzen daalden 12
BOMHOFF_def.indd 12
18-11-2009 14:23:02
kopen of huren wereldwijd
Bron: OECD - Data vierde kwartaal 2008. Verhouding tussen de prijs van een koophuis en de gemiddelde huur, aan het begin van de crisis, per land afgezet tegen een langetermijngemiddelde in dat land van 100. Japan, Duitsland en Zwitserland hebben goedkope huizen – in veertien andere landen werd kopen duurder dan huren, vaak nog extremer dan in de VS.
en bleven langdurig laag, misschien door de demografie: het Oosten loopt leeg, in het Westen zijn meer carrièrevrouwen dan moeders, zodat de bevolking ook daar dreigt te krimpen en er is een gestage emigratie van hoger opgeleiden. Nederland is een puzzel. Het Internationaal Monetair Fonds (IMF) waarschuwt al jaren dat de woningmarkt even duur is als in Engeland, maar ons eigen Centraal Planbureau (CPB) en binnenlandse experts weten dat corporaties veel verkeerde, te kleine woningen hebben gebouwd en dat milieugroepen ijveren voor dichtgestapelde poppenhuizen, zodat een koe twintig keer zoveel ruimte heeft als een gemiddelde Nederlander. Ongedekte vraag naar royalere huizen drijft dan de prijzen op. Cijfers over de bouw bevestigen dit: er is in Nederland, anders dan in Ierland of Spanje, niet excessief, maar juist te weinig gebouwd.
13
BOMHOFF_def.indd 13
18-11-2009 14:23:03
BETAALBARE KOOPHUIZEN
Er is nog een tweede maatstaf voor huizenprijzen, namelijk de verhouding tussen de prijs van een koophuis en het gemiddelde inkomen. Net als bij de vorige grafiek geven zulke cijfers een ruwe indicatie van de landen waar de huizenprijzen het extreemst zijn gestegen. De OESO in Parijs publiceerde in 2008 cijfers over de verhouding tussen prijzen en inkomens, en opnieuw zien we dat huizenprijzen laag zijn in Duitsland en Japan, en – de puzzel die ik al besprak op p. 13 – hoog in Nederland. Deze grafiek vergelijkt de uitkomst voor elk land met het cijfer voor Amerika, dat hier op 100 is gesteld en houdt rekening met belastingen en aftrekbaarheid van de hypotheekrente. In dertien van de zestien landen zijn huizen nóg duurder in verhouding tot de inkomens dan in de VS, maar toch is de huizenmarkt in de VS ernstiger kaput dan in Nederland. Dat kan dus niet alleen een zaak zijn van te dure huizen, maar moet evenzeer afhangen van andere, specifiek Amerikaanse factoren. Die zullen later aan de orde komen. HUIZENPRIJZEN IN DE TOEKOMST Na twee jaar crisis in de woningmarkt zijn de huizenprijzen in veel westerse landen al 25 tot 30 procent lager, maar nog steeds hoog in verhouding tot de inkomens. Een verdere daling in 2010 is in veel landen waarschijnlijk. Zo’n voorspelling is wat preciezer te maken voor de VS, want daar bestaat een termijnmarkt voor huizenprijzen. Die komt overeen met de consensus in de zomer van 2009 en geeft aan dat beleggers in die markt ook verwachten dat de huizenprijzen gemiddeld over heel Amerika nog iets verder blijven dalen tot midden 2010. In de markt voor luxeappartementen is het patroon meestal dat na de piek een diep dal volgt met prijzen die vallen tot onder de langetermijntrend. Dat komt doordat ontwikkelaars van luxeprojecten al blij zijn wanneer ze een crisis overleven, maar zich dan gedwongen een paar jaar moeten inhouden omdat de banken even geen projectontwikkelaars willen zien. In het brede segment van eengezinshuizen hangt de gemiddelde prijs minder af van het laatste luxeproject en meer van de verkoop van bestaan14
BOMHOFF_def.indd 14
18-11-2009 14:23:03
huizenprijzen en inkomens HUIZENPRIJZEN EN INKOMENS
180 160 140 120 100
80 60 40 20
0
US
JP
DE
FR
IT
GB CA AU
DK
FI
IE
NL
NO NZ
ES
SE
CH
Bron: OECD - Data vierde kwartaal 2008. Cijfers van de OESO uit eind 2008 betreffende de verhouding tussen huizenprijzen en gemiddelde inkomens. De VS is op 100 gesteld en de figuur geeft dus aan dat bijvoorbeeld in Nederland huizenprijzen in verhouding tot lokale inkomens nog wel 50 procent hoger zijn dan in Amerika. Maar de VS namen in 1997 wel een wet aan die banken onder druk zette om meer hypotheken te geven aan mensen die vanwege hun lage inkomen eigenlijk beter konden blijven huren.
de middenklassewoningen. Die schieten waarschijnlijk niet zo ver door naar beneden. Maar ook wanneer de totale woningmarkt in de VS, Engeland etc. in 2010 stabiliseert, blijft de huizenmarkt nog jaren een negatieve factor voor de economie. Aspirant-huizenkopers zullen een toelatingsexamen moeten doen bij de bank om in aanmerking te komen voor een hypotheek en moeten laten zien dat ze een stabiel inkomen hebben om de rente en aflossing te betalen. Tegelijkertijd zullen huurders en instappers in de huizenmarkt zich extra bedenken voordat ze de stap zetten naar een koophuis. Gezond conservatisme aan beide kanten van de markt, tot aan de volgende hausse over twintig jaar, want iedere generatie lijkt de lessen toch opnieuw te moeten leren.
15
BOMHOFF_def.indd 15
18-11-2009 14:23:03
EIGEN GELD
In de vette jaren tussen 2002 en 2007 gingen de inkomens omhoog en dus stegen ook de huizenprijzen. Veel mensen gaan dan anders kijken naar de woningmarkt. Een huis is niet meer een verzameling ruimtes voor wonen en slapen, maar wordt een object van financieel management en speculatie. Hoe meer zo wordt gedacht, des te meer stijgen de huizenprijzen nog eens extra, vooral in het duurdere segment, want wie zijn financiën scherp aanstuurt, gaat natuurlijk voor het grootst mogelijke huis met de maximale hypotheek. Neem een huis van twee ton met een hypotheek van 80 procent van de waarde. Als zo’n woning een jaar later 10 procent in waarde is gestegen, brengt dat een rendement op het eigen geld van 50 procent (40.000 euro eigen geld in dat huis en na een jaar al 20.000 euro appreciatie). Huizenkopers gaan dromen van een betere deal, want als het ook mogelijk is om met hetzelfde bedrag aan eigen geld een huis te kopen van vier ton, en dat grotere huis heeft dezelfde 10 procent waardestijging, wordt het rendement op het eigen geld 100 procent in één jaar (hypotheek van 360.000 euro, eigen geld 40.000 euro en een waardestijging van 400.000 tot 440.000 euro). Twee consequenties: nog meer speculatie en koopwoede in het hogere segment, want daar liggen de kansen op snelle winst, en ook een verschuiving bij de huizenkopers naar steeds minder eigen geld. Een tijd lang versterkt dat de opgaande trend in de huizenmarkt – want de vraag naar grotere huizen stijgt – maar de bouwers kunnen per jaar nooit meer dan een of twee procent toevoegen aan de bestaande voorraad van grote huizen. Dus gaat de prijs van de oudere grote woningen nog sneller omhoog door ongedekte vraag in de markt. Optimisme alom en mensen leggen elkaar uit dat een huis de best mogelijke investering is: ‘grond is altijd de schaarse factor’, ‘een huis is zekerder dan aandelen op de beurs’, ‘huizen worden altijd meer waard’. De grafiek laat zien dat in Amerika de verhouding tussen hypotheek en koopsom wel heel extreem was geworden: de 85 procent die we daar aflezen is een gemiddelde van kopers die winst meebrengen van de verkoop van hun oude huis, nieuwkomers op de woningmarkt en gokkers. Dan volgt dat nieuwkomers en gokkers wel heel weinig eigen 16
BOMHOFF_def.indd 16
18-11-2009 14:23:03
hypotheek als percentage van de koopsom
Bron: Bank voor Internationale Betalingen (BIS). De figuur toont één reden waarom in Amerika veel meer mensen uit hun huis moeten dan in andere landen: bij zulke hoge hypotheken komt de ongelukkige huiseigenaar al snel onder water wanneer de prijs van zijn huis inzakt.
geld in hun huis staken. Die tijd komt voorlopig niet terug. Geen nieuw huis zonder een flink bedrag aan eigen geld. En huizenbezitters met een hoge hypotheek moeten hun andere schulden aflossen en weer eens ouderwets gaan sparen. Dat kost tijd – en is een belangrijke reden waarom na twee jaar crisis de rijke landen nog een aantal magere jaren voor de boeg hebben. Amerikanen, Europeanen en Japanners moeten voorzichtig zijn met dure vakanties, auto’s, recreatie en al het andere waarop beknot kan worden, en in al die sectoren gaan nog bedrijven failliet. Toeristen uit China, dat wordt de groeimarkt, wanneer de binnenlandse uitgaven in Amerika, Europa en Japan een aantal jaren op de waakvlam blijven staan.
17
BOMHOFF_def.indd 17
18-11-2009 14:23:03
PROJECTONTWIKKELING
Pijnlijke prijsdalingen in het onroerend goed troffen in het verleden meestal de markt voor kantoren, winkelcentra, hotels en luxeappartementen, in jargon ‘commercieel onroerend goed’. Er zijn redenen waarom een crisis in kantoren, hotels en topappartementen frequenter voorkomt dan een crisis in de markt voor bestaande woningen. Ten eerste: de levensduur van winkelcentra en kantoren is misschien vijfentwintig tot dertig jaar; woonhuizen blijven gemiddeld zo’n honderd jaar bewoond. Daarom wordt per jaar 3-4 procent bijgebouwd van de voorraad aan kantoren etc., tegen maar 1 procent van de bestaande voorraad aan huizen. Vijf jaar overdreven optimisme en de woningvoorraad is nog maar iets te groot, terwijl er veel te veel nieuwe kantoren wachten op huurders. Ten tweede: ieder jaar zijn er toetreders die voor het eerst een eigen huis zoeken, en ook in een recessie worden kinderen geboren. Maar als de economie tegenzit staan dure hotels wereldwijd leeg, hebben financiers overal problemen en kunnen projectontwikkelaars van maandag tot zondag golfen want er valt even niets te ontwikkelen. Drie: gaat de economie niet goed, dan besluiten zakenbanken, advocatenkantoren en adviseurs om een jaartje te wachten met een dure verhuizing – of ze proberen de backoffice te verplaatsen van Amsterdam naar Lelystad of van New York naar de goedkope kant van de rivier in New Jersey. Gezinnen verhuizen niet zo gemakkelijk. Vier: ontwikkelaars werken met minder eigen geld dan de gemiddelde huizenkoper en zijn dus kwetsbaar voor tegenslag. Projectontwikkeling begint met diners en cadeaus voor de wethouders – wereldwijd na de drugshandel waarschijnlijk de grootste bron van corruptie – zodat de gemeente het bestemmingsplan aanpast. Wanneer dat eenmaal geregeld is, heeft de ontwikkelaar financiering nodig. Dat kan op twee manieren. Als het geld komt van een onroerendgoedfonds zoals vroeger Rodamco (inmiddels opgegaan in het Franse Unibail), dan is er in het slechtste scenario een leeg hotel of kantoor en een lagere koers voor Rodamco, maar geen groot probleem voor de economie. Komt het geld evenwel van een bank, dan worden de risico’s omineuzer. Het winkelcentrum is half verhuurd, de huuropbrengsten dekken niet de rente op de lening, en de bank heeft een probleem (zie verder hoofdstuk 2). 18
BOMHOFF_def.indd 18
18-11-2009 14:23:03
ONTWIKKELAARS OP EEN DROOGJE
miljarden dollars
ontwikkelaars op een droogje
250 200 150 100 50 0
1999
2000
01
02
03
04
05
06
07
08
Nieuw verkochte schuldbewijzen, uitgegeven voor commercieel onroerend goed
Bron: Partners Group, Financial Times. Eigenaren van commercieel onroerend goed hebben een markt nodig om aflopende leningen opnieuw af te sluiten. Die markt droogde op in 2008; enorme bedragen moeten nu opnieuw worden gefinancierd in 2009 en volgende jaren. Als de banken dat weigeren, volgen massale faillissementen in de onroerendgoedmarkt voor winkelcentra, kantoren en hotels.
Dat lagere prijzen voor bestaande woonhuizen centraal staan in de crisis van 20072009 is daarom een uitzondering (en een belangrijke reden dat deze crisis langer zal duren dan gebruikelijk). De figuur suggereert dat verliezen op winkelcentra, kantoren en hotels deze keer aan het eind van de financiële crisis binnenkomen en niet, zoals bijna altijd, aan het begin. De grafiek laat zien wat in de VS is gebeurd in het rampjaar 2008: een markt waar investeerders beleggen in winkelcentra en hotels is opeens bijna helemaal verdwenen, want investeerders hebben geen goesting voor lege winkelcentra of voor hotels die met hun prijzen stunten. De Zwitserse firma Partners Group schat dat in 2010-2013 per jaar gemiddeld 300 miljard dollar aan nieuw krediet nodig is, alleen al om aflopende leningen op winkelcentra etc. in de VS opnieuw te financieren. In de herfst van 2009 is onduidelijk of dat zal lukken met bankleningen of met nieuw uitgegeven schuldbewijzen door de eigenaren van de winkelcentra. Blijkt het onmogelijk om de mislukte financieringen van 2008 snel te repareren, dan komen er massale faillissementen in de sector.
19
BOMHOFF_def.indd 19
18-11-2009 14:23:03
EEN GROTER HUIS OF EEN AANDELENPORTEFEUILLE
Nog rest de vraag: waarom een crisis in de Nederlandse huizenmarkt van 1980-1982? Waarom in Amerika van 2007-2009 en niet eerder of later? De figuur rechts geeft een deel van het antwoord. In rijke landen betaalt iedereen mee aan een soort AOW en veel werknemers hebben een verplicht pensioen. Wie daarbovenop extra kan sparen voor de oude dag of voor de kinderen heeft een keus: 1) Geld op een spaarrekening (veilig maar niet opwindend), 2) Aandelen (spannender en volgens het boekje op de lange termijn veel beter), 3) Een huis vrij van hypotheek. De keuze tussen bank, beurs en huis hangt historisch nogal samen met de inflatie. Oplopende inflatie is slecht voor de beurs en aanvankelijk behulpzaam voor de huizenprijzen; andersom is lage en stabiele inflatie speciaal gunstig voor aandelen. Tussen grofweg 1971 en 1980 nam de inflatie toe, wereldwijd en vooral in de VS. Dat kwam onder andere door de overgang van vaste naar variabele wisselkoersen. Tot 1971 hadden landen toestemming nodig van het IMF om te devalueren, maar in 1971 maakte president Nixon duidelijk dat de VS voortaan een eigen koers zouden volgen. De discipline van het oude systeem was kapot en een paar jaar na de experimenten in Woodstock met drugs en vrije seks, besloot de regering in Washington om zelf te experimenteren met de nieuwe monetaire vrijheid. Het resultaat was een almaar oplopende inflatie (en dalende dollar), en vooral daarom was de aandelenbeurs toen zo ziek. Bedrijven hebben altijd problemen met hun planning in tijden van oplopende en variabele inflatie en maken gemiddeld minder winst. Huizenprijzen daarentegen reageren aanvankelijk goed op inflatie, want de lonen gaan ook omhoog en huizenkopers zien een huis-met-hypotheek als een goede strategie. Vandaar stijgende huizenprijzen ten tijde van oplopende inflatie en de grafiek laat zien dat huizenbezitters toen drie keer zo goed boerden als beleggers op de beurs. Na 1980 neemt overal de inflatie af. In Nederland slaat dat de eerste paar jaar neer in een ernstige recessie en in het faillissement van alle hypotheekbanken; ook in Amerika komen veel banken een paar jaar in problemen. 20
BOMHOFF_def.indd 20
18-11-2009 14:23:03
huizenprijzen en aandelen
De grafiek vergelijkt een belegging in aandelen met winst en verlies op een huis (alles voor de VS). 2000 is willekeurig gekozen als basisjaar met een waarde van 100. Een Amerikaan die in 2000 alle aandelen verkocht en in de huizenmarkt stapte, was begin 2008 dus bijna drie keer zo goed af als een aandelenbelegger. Tussen 1982 en 2000 was het omgekeerde het geval: de huizenprijzen bewogen weinig, maar de beurs ging enorm omhoog. Steeds toont de figuur het quotiënt huizenprijs/beursbelegging.
Dan volgt twintig jaar met lage inflatie en een steeds stabielere en gunstigere economische groei: ideaal voor de beurs zodat aandelen een zeven keer betere belegging zijn dan huizen (grafiek daalt van 700 naar 100). Aan het eind van de jaren negentig raakt de beurs in een bubble en beleggers kopen alles wat de i van internet in de naam heeft – inclusief jonge ondernemingen die nog nooit winst hebben laten zien. In 2000-2001 barst de internet- en glasvezelbubble op de beurs en dan slaat de mode om: Amerikanen zien dat de beurs toch wel riskant kan zijn en storten zich op de huizenmarkt om daar snel binnen te lopen. De huizenprijzen vliegen omhoog, de beurs kwakkelt en huizen worden de betere belegging. Vanaf 2004 komen de waarschuwingen, maar dan zijn de prijsstijgingen al een paar jaar zo spectaculair dat banken en burgers de Cassandra’s niet willen horen. Het optimisme wordt nog sterker, want huizen blijven het tot en met 2007 zoveel beter doen dan de beurs. Totdat de crisis komt, en eerst de beurs hard onderuitgaat, en daarna een langzame treurmars inzet in de huizenmarkt.
21
BOMHOFF_def.indd 21
18-11-2009 14:23:03
DE SCHULDENBERG
Soms is schuld alleen maar schuld – onbetaalde rekeningen, de maandelijkse nota van de creditcard, een negatief saldo bij de bank. Meestal staat tegenover schuld ook bezit en dan kunnen problemen komen van beide kanten: de last van de schuld wordt te zwaar of de schuld heeft ooit gediend voor een aankoop die intussen waarde heeft verloren. De figuur rechts laat voor de VS alleen de schulden zien, uitgesplitst voor de financiële sector (banken), de niet-financiële bedrijven en de gezinnen (in hoofdstuk 3 bespreken we de schulden van de banken in relatie tot hun twijfelachtige bezittingen). De ‘gewone’ bedrijven hadden in 1980 veel meer schuld dan de banken en verzekeraars, maar nu is dat andersom. Vreemd, want de ‘gewone’ bedrijven hebben vijf keer zoveel mensen in dienst als de banken, verzekeraars en beurspartijen; waarom is er dan minder schuld nodig voor de financiering van machines, kantoren, hotels, vliegtuigen of MRI-scanners dan voor de papieren producten van het bankwezen? Als de schulden in de financiële sector zoveel sneller stijgen dan in de rest van de economie, is dat vooral omdat banken en beleggingsfondsen niet meer tevreden zijn met de organische groei die komt door de aanwas van rekeninghouders en beleggers. Een ouderwetse postgiro of boerenleenbank groeit met de klanten: meer klanten, dan ook meer toevertrouwde gelden en dus meer hypotheken, waarschijnlijk aan diezelfde klanten. Precies zo begon een aantal Rotterdammers lang geleden hun Beleggings Consortium, afgekort tot Robeco. Op hun herensociëteit was er geen sprake van gokken met geleend geld; Robeco zou alleen groeien als er meer inleggers kwamen. Een beleggingsfonds heeft geen schuld nodig wanneer het de ingelegde gelden belegt en niet meer dan dat. Een bank heeft geen schuld nodig wanneer de groei afhangt van de extra bedragen die de rekeninghouders en de spaarders op hun rekening aanhouden. Helaas betekent druk van concurrentie dat beleggingsfondsen (en vooral hedgefondsen) extra gaan lenen voor iedere ingelegde euro om zo kunstmatig groter te worden, en dat banken niet meer bijkantoren openen om klanten te winnen, maar snel 22
BOMHOFF_def.indd 22
18-11-2009 14:23:03
amerikanen in de schuld
Bron: National Statistics Office — Federal Reserve Board. Meestal zijn het de bedrijven de in een crisis failliet gaan door hun schulden; dit keer kwam de crash door problemen bij de banken en de gezinnen.
geld lenen in de professionele markt om zo extra aankopen van hypotheken en riskante beleggingen te kunnen doen. De crisis in Nederland van 1980-1982 was een traditionele recessie waarin industriebedrijven bezweken onder de last van hun schulden. De winsten in de industrie waren letterlijk tot nul gedaald door inflatie, hoge olieprijzen en slecht regeringsbeleid van de kabinetten-Den Uyl en -Van Agt-Wiegel. Bijna viel de Amro-bank om, niet vanwege papieren speculaties, maar door failliete klanten in de industrie. Dat is het gebruikelijke patroon, maar de crisis van 2007-2009 wijkt daar zeer van af omdat de problemen niet begonnen bij de ‘gewone’ bedrijven, maar op Wall Street. Dat maakt reparatie van de crisis moeilijker en duurder omdat failliete banken veel gevaarlijker zijn dan failliete bakkers of baggeraars. Banken zijn verantwoordelijk voor het betalingsverkeer en dat mag geen moment stilliggen. Ook doen grote banken iedere dag voor miljarden zaken met elkaar – een tweede verschil met bakkers of baggeraars – zodat de sector als geheel lijdt aan allerlei systeemrisico’s die we in de industrie niet kennen. En, bij banken kunnen we geen time-out vragen in een crisis, want dat accepteren de rekeninghouders niet. Alle drie deze factoren komen later in dit boek nog en détail aan de orde.
23
BOMHOFF_def.indd 23
18-11-2009 14:23:03
OPTIMISME OVER DE ECONOMISCHE GROEI
Hoe zit het met dat roekeloze optimisme bij banken, beleggers en huizenkopers? Is het echt onmogelijk om magere jaren te zien aankomen? Hebben landen geen planbureaus om de toekomst door te rekenen? En kunnen IMF en OESO niet een prognose afgeven voor de wereldeconomie? Op de volgende pagina’s zien we meer over de zwakte van voorspellingen, nu eerst een microcollege over het belangrijkste economische cijfer dat bepaalt of we optimistisch of somber moeten zijn, de economische groei. Economische groei of krimp wordt gemeten als de verandering in het bruto binnenlands product (bbp), in het Engels gdp (gross domestic product). Het bbp is het totaal van de toegevoegde waarde in een land, en onze Jan Tinbergen was een van de eerste economen die het in kaart brachten en probeerden te voorspellen. Tinbergen rekende met jaarcijfers, maar tegenwoordig is er voor alle rijke landen ieder kwartaal een nieuwe set cijfers. Ieder kwartaal maakt het CBS de optelling van de toegevoegde waarde in de landbouw (verkochte producten minus kunstmest, diesel voor de tractor en andere kosten), de industrie (verkoop minus kosten van grondstoffen, energiekosten, etc.) en de complete dienstensector, inclusief de overheid. We trekken dus alle materiële kosten af, maar niet de lonen, winsten, salarissen, huur etc. Als er geen prijs is voor de verkochte goederen of diensten, zoals in een gevangenis waar de boeven gratis logeren, neemt het CBS de salarissen van de cipiers als maatstaf voor de toegevoegde waarde. Zo ook voor de gesubsidieerde scholen en de ambtenaren. Het CBS telt alles mee: ijzel op de snelweg en blikschade is extra productie voor de garages en een griepepidemie is omzet voor de ziekenhuizen. Pogingen om alleen te meten wat waardevol en sympathiek is zijn steeds mislukt, en dus hebben critici gelijk met de waarschuwing dat een groter bbp niet automatisch meer echte welvaart betekent. De figuur toont twintig jaar economische groei voor mijn huidige woonland, Maleisië. Goede jaren brachten zo’n 8 procent groei: mensen trekken van het platteland naar 24
BOMHOFF_def.indd 24
18-11-2009 14:23:03
maleisië: een recessie volgens het boekje
Bron: IFS. Tien vette jaren, één rampjaar 1998 en daarna een krachtig herstel.
de stad, waar ze harder en productiever kunnen werken, de jonge generatie is beter opgeleid dan de oudere die met pensioen gaat en het land kan profiteren van investeringen en expertise uit het buitenland. Een crisis treft de regio in 1997-1998, maar de schade is twee jaar later al weer ingehaald. Na nog een zwak 2001 komt regelmatige groei terug, maar lager dan voor de crisis van 1997-1998. Bedrijven zijn voorzichtiger met lenen en investeren en de Maleisiërs sparen minder bij de bank, zodat er ook om die reden minder geld is voor investeringen. Vijf tot zes procent groei is nu de norm. Trekken we de verandering in de bevolking af van het cijfer voor de economische groei, dan resulteert het bbp per hoofd van de bevolking. De verandering in dat getal is de echte gemiddelde toename van de welvaart (maar met de boven besproken waarschuwing dat bbp ook nare en onsympathieke activiteiten meetelt). Zowel bbp als bbp per hoofd van de bevolking corrigeert al voor de geldontwaarding en voorspellingen voor de inflatie worden apart gepubliceerd. Die zijn meestal preciezer dan de prognoses voor de groei, omdat het doortrekken van recente cijfers beter werkt voor inflatie dan voor de groei.
25
BOMHOFF_def.indd 25
18-11-2009 14:23:04
