Současnost a perspektivy Burzy cenných papírů Praha, a.s

Bankovní institut vysoká škola Praha

Současnost a perspektivy Burzy cenných papírů Praha, a.s. Diplomová práce

Bc. Jiří Pohl

Duben, 2009

Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra finančních obchodů

Současnost a perspektivy Burzy cenných papírů Praha, a.s. Diplomová práce

Autor:

Bc. Jiří Pohl Finance

Vedoucí práce:

Praha

Ing. Olga Šeflová

Duben, 2009

Prohlášení: Prohlašuji, ţe jsem diplomovou práci zpracoval samostatně, s vyuţitím dostupných informací a s pouţitím uvedené literatury.

V Praze dne 7. dubna 2009

Jiří

Pohl

Na tomto místě bych rád poděkoval Ing. Olze Šeflové, vedoucí mé diplomové práce, za poskytnuté rady, odborné vedení a dohled při realizaci mé diplomové práce.

Anotace práce: Jméno a příjmení autora:

Jiří Pohl

Instituce:

Bankovní institut vysoká škola

Název práce:

Současnost a perspektivy Burzy cenných papírů Praha, a.s.

Vedoucí bakalářské práce:

Ing. Olga Šeflová

Počet stran:

66

Počet titulů bibliografie

11

V diplomové práci je analyzován historický, současný a perspektivní vývoj burzovního trhu v České republice v komparaci se sousedními burzovními trhy ve Varšavě, Budapešti a Vídni. Zabývá se hodnocením problémů spojených s fungováním praţské burzy v oblasti obchodování cenných papírů a zároveň se snaţí ukázat nové trendy jejího rozvoje a chování. Práce analyzuje a hodnotí problematiku primárních emisí a derivátů a jejich význam pro kapitálový trh v ČR ve srovnání s okolními trhy. V oblasti nových finančních produktů analyzuje základní fungování Energetické burzy Praha, a.s. a vytváří náhled na členství Burzy cenných papírů Praha v nových vlastnických strukturách.

Anotation: This dissertation analyzes historical, current situation and prospects for stock market in the Czech Republic in comparison with neighboring exchange markets in Warsaw, Wien and Budapest. It deals with the evaluation of the problems associated with the operation of the Prague Stock Exchange in the trading of securities, while seeking to show new trends of development and behavior. Dissertation also examines problems of primary emissions and derivatives and their importance for capital market compared to the surrounding markets. In the area of new product it analyzes the basic operating of Prague Energy Exchange (Energetické burzy Praha), and provides a preview on membership of stock exchange in new ownership structures.

OBSAH

ÚVOD 1. VÝVOJ, ÚLOHA A POSTAVENÍ BCPP V MEZINÁRODNÍCH STRUKTURÁCH .............................. 6 1.1 PODSTATA BURZY CENNÝCH PAPÍRŮ .......................................................................................................... 6 1.2 PŘEDVÁLEČNÁ HISTORIE PRAŢSKÉ BURZY ................................................................................................ 7 1.3 VÝVOJ BCPP PO ROCE 1989 ....................................................................................................................... 8 2. ANALÝZA PROBLÉMŮ OBCHODOVÁNÍ NA BCPP ............................................................................ 11 2.1 OBJEMY OBCHODOVÁNÍ NA BCPP ........................................................................................................... 11 2.2 INDEXY PRAŢSKÉ BURZY ........................................................................................................................... 14 2.3 VÝVOJ CEN AKCIÍ NA BCPP...................................................................................................................... 19 2.4 WARSAW STOCK EXCHANGE .................................................................................................................... 21 2.5 BUDAPEST STOCK EXCHANGE .................................................................................................................. 23 2.5 WIENNA STOCK EXCHANGE ..................................................................................................................... 24 2.6 VYHODNOCENÍ KOMPARACE .................................................................................................................... 26 3. ZHODNOCENÍ PROBLEMATIKY PRIMÁRNÍCH EMISÍ NA BCPP .................................................. 30 3.1 VÝZNAM IPO PRO EMITENTY A INVESTORY ............................................................................................ 30 3.2 PRŮBĚH NOVÉ EMISE A POŢADAVKY BCPP ............................................................................................. 32 3.3 HISTORIE IPO NA BCPP ........................................................................................................................... 34 3.4 BUDAPEST STOCK EXCHANGE .................................................................................................................. 36 3.5 WARSAW STOCK EXCHANGE .................................................................................................................... 38 3.6 ZHODNOCENÍ IPO ..................................................................................................................................... 41 4. POSOUZENÍ VÝZNAMU TERMÍNOVANÝCH OBCHODŮ NA BCPP................................................ 43 4.1 CHARAKTERISTIKA TRHU ......................................................................................................................... 43 4.2 DERIVÁTY NA BCPP ................................................................................................................................. 45 4.3 FUTURES .................................................................................................................................................... 47 4.4 WARRANTY................................................................................................................................................ 50 4.5 INVESTIČNÍ CERTIFIKÁTY ......................................................................................................................... 51 4.6 OPTIONS..................................................................................................................................................... 51 4.7 EUREX...................................................................................................................................................... 53 5. PERSPEKTIVY VÝVOJE BCPP ................................................................................................................. 54 5.1 CENTRÁLNÍ DEPOZITÁŘ ............................................................................................................................ 54 5.2 ENERGETICKÁ BURZA PRAHA ................................................................................................................... 54 5.3 OČEKÁVANÝ VÝVOJ BURZOVNÍCH OBCHODŮ .......................................................................................... 60

ZÁVĚR

4

1. Úvod Burza cenných papírů, fenomén, jehoţ tradice byla na dlouhých 60 let přerušena nejdříve II. světovou válkou a později komunistickým reţimem. Fenomén, jenţ se v první polovině 90. let minulého století dotknul prakticky všech občanů ČR. V této oblasti naprosto nezkušení, aţ na jednotlivce, nás kuponová privatizace dostala do zcela nové pozice. Kaţdý, kdo docílil věku 18 let v době registrace kuponových kníţek, se mohl stát akcionářem. Právě kuponová privatizace udělala z České republiky velmoc v počtu majitelů akcií, tedy, nemluvíme-li v absolutních číslech, ale v procentuálním vyjádření k celkové populaci. Dokonce tak vyspělý akciový trh, jako je americký, za Českou republikou v tomto ohledu zaostával. Nutno ovšem podotknout, ţe jsme stanuli v popředí vlivem nestandardního postupu privatizace státních firem a následně proběhlá koncentrace vlastnictví počet majitelů akcií prudce zredukovala. Právě velké mnoţství emisí akcií, jejich drţitelů a nařízení, ţe všechny akcie z kuponové privatizace musí být obchodovatelné na trzích burzy vedlo k překotnému a bouřlivému vývoji Burzy cenných papírů Praha, a.s. Ohromné mnoţství dat, jeţ musely spravovat jednotlivé instituce zúčastňující se celého procesu obchodování a evidence, bylo příčinou mnoha technických i legislativních problémů. Přesto se postupem času ukázalo, ţe se Burza cenných papírů Praha, a.s. stala nezpochybnitelnou součástí českého kapitálového trhu a v dalších letech svoji pozici potvrdila a upevnila. Burza cenných papírů Praha, a.s. se za dobu své novodobé existence stala nejen plnohodnotnou burzou, která je a bude schopná nabídnout téměř všechny instrumenty kapitálového trhu, ale také burzou transparentní a respektovanou. Praţská burza je zde srovnávána se sousedními trhy s podobnou výchozí pozicí, ačkoli kaţdé takové srovnání můţe být zavádějící, neboť burza není hermeticky uzavřeným trhem. Je oknem a zrcadlem historického vývoje dané země, jelikoţ do jejího chování se znatelně promítají celospolečenské nálady a ty jsou ovlivňovány nejen ekonomickými ukazateli, ale celou řadou dalších faktorů, od politického vývoje přes legislativní problémy aţ po nálady na ostatních světových burzách.

5

1. Vývoj, úloha a postavení BCPP v mezinárodních strukturách 1.1 Podstata burzy cenných papírů Pojem "burza" se historicky vyvinul jako označení pro zvláštní druh shromáţdění obchodníků, na kterém se uskutečňovala koupě a prodej zboţí. Názory na původ vzniku tohoto slova se různí. Jedním z názorů je, ţe tento pojem pochází ze středověkého slova "bursae", coţ byly kupecké koleje. Podle jiného názoru pochází z řeckého slova, které v překladu znamená koţený měšec, který měl být umístěn na štítě domu v rodině Van der Beurse z Brugg. Ať uţ tento pojem přišel odkudkoli, postupně se rozšířil téměř po celé Evropě. Pojem burza se stal synonymem vysoce organizovaného trhu, který se od jiných trhů liší tím, ţe pro obchodování jsou předem stanoveny přesné podmínky, jejichţ dodrţování je podmínkou pro realizaci burzovních obchodů. Okruh těchto podmínek je široký a týká se osob, které se mohou na trhu pohybovat a obchodovat, předmětu obchodu a jeho kvantitativní a kvalitativní charakteristiky, času a místa obchodů, struktury trhu a techniky obchodování, cenové tvorby a poskytování informací o připravovaných a realizovaných obchodech. I proto spadá činnost burzy pod kontrolu státu, ne majetkovou, ale především legislativní.1 Předmětem burzovního obchodu mohou být pouze různé druhy zboţí, cenných papírů, peněz nebo sluţeb. Tyto předměty ovšem musejí být vzájemně zaměnitelné, standardizované. Chápaní obsahu pojmu burza lze rozdělit do několika skupin: 1. Místo, kde se uskutečňují obchody 2. Schůzka pro obchodníky 3. Právnická osoba, která organizuje trh 4. Forma trhu Charakteristickými znaky burzy jsou: Zvláštní organizovanost trhu Omezenost trhu jen pro určité subjekty Omezenost předmětu na trhu 1

Pavlát Vladislav, Burzy cenných papírů, Praha 2003

6

Fyzická nepřítomnost zboţí Trh, který se pravidelně opakuje na určitém místě

První období vzniku a vývoje burz v Evropě začíná ve 12. a 13. století v italských městech Janov, Lucca, Benátky a Milán. Pojem burza se začal pouţívat nejdříve v belgických Flandrech. Burza je přísně organizovaný trh, který se musí chovat dle známé skutečnosti, ţe investor se velmi těţko získává, ale velmi lehce ztrácí. Jakkoli se technika vyvíjela, princip fungování burzy je stejný. Párují se zde příkazy ke koupi s příkazy k prodeji tak, aby byl kupující uspokojen nejniţší cenou nabídky a prodávající nejvyšší cenou poptávky.

1.2 Předválečná historie praţské burzy Historie burz na našem území sahá do druhé poloviny 19. století. První obchody probíhaly na týdenních trzích (v Praze to bývalo nejdříve na Koňském trhu a od roku 1882 na Senováţném náměstí). Původně se obchodovalo pouze s obilím a zemědělskými plodinami. Rozvoj obchodu a dopravy přiměl obchodníky, aby usilovali o zřízení organizovaného střediska. Po zaloţení obchodní a ţivnostenské komory byla v roce 1855 zaloţena prozatímní burza, která sídlila ve Šlitově paláci na Národní třídě v Praze. Obchodovalo se na ní hlavně s valutami a směnkami. V roce 1861 byla zaloţena tzv. Produktenhalle. Byla to akciová společnost, která v Praze organizovala obchod se zboţím. Za účasti obchodní komory byla zaloţena 13. listopadu 1861 při této společnosti burza peněţní, na zboţí a plodiny. Pro nedostatek účastníků byla však jiţ po prvním roce obchodování uzavřena. V roce 1868 obchodní spolek Merkur znovu usiloval o zřízení burzy. O rok později se burzu podařilo skutečně zaloţit, avšak po roce opět zanikla. Teprve aţ pokusy z roku 1871 měly trvalý úspěch. Podnětem se stalo prohlášení významných osobností praţského hospodářského světa v čele s velkoobchodníkem s cukrem Aloisem Olivou. Na základě tohoto prohlášení byly zajištěny finanční prostředky na zaloţení a provoz burzy. Organizační základnou praţské burzy byl zákon o burzách a senzálech, vydaný 7

císařským patentem r. 1860. Burza se konala na Příkopech a později v Hybernské ulici. Na praţské burze se původně obchodovalo jak s cennými papíry, tak se všemi druhy zboţí, včetně obilí a ostatních zemědělských plodin. Největší význam zpočátku spočíval pouze v umisťování emisí státních dluhopisů a akcií podniků. Po vídeňském krachu v roce 1873 burza v Praze dlouhou dobu stagnovala. Velmi úspěšná byla praţská burza při soustřeďování obchodu s cukrem. Pro tento druh zboţí byla střediskem pro celé Rakousko-Uhersko. Ihned po vypovězení 1. světové války byly všechny burzy zakázány včetně praţské burzy. Činnost praţské burzy byla obnovena 3. února 1919. Po první světové válce však obchod se zboţím na praţské burze ustoupil zcela do pozadí a obchodovalo se v podstatě jen s cennými papíry a to především s akciemi českých společností. V meziválečném období zaznamenala burza bouřlivý rozmach. V této době se zapsala do podvědomí samozřejmě i historicky, neboť se na jejím trhu projevila hospodářské krize 30. let. Ovšem tento rozmach byl násilně přerušen druhou světovou válkou. Praţská burza ukončila svou činnost v roce 1939. Přes veškerou snahu o znovuzrození české burzy se po skončení 2. světové války jiţ její brány neotevřely a začalo velmi dlouhé období, v jehoţ rámci upadala burza, jako trh s cennými papíry, do zapomnění.

1.3 Vývoj BCPP po roce 1989 K oţivení zájmu o burzu, jako organizovanou formu trhu, došlo opět aţ po listopadu 1989. Zaloţení burzy bylo v programu ekonomické reformy původně plánováno na podzim roku 1990. Ukázalo se, ţe cesta k přípravě, zaloţení a zahájení její funkce je sloţitá. V roce 1991 byl proto vytvořen Prozatímní sekundární trh. Trh cenných papírů se konal kaţdou středu sudého týdne v budově Státní banky československé a byl neveřejný a obchodovalo se na něm s domácími dluhopisy. Česká burzovní tradice našla své pokračování aţ v 90. letech, kdy v květnu 1991 vznikl Přípravný výbor pro zaloţení Burzy cenných papírů. Nová společnost, kterou tvořilo osm bankovních domů, se 24. srpna 1992 transformovala na sdruţení. Na základě přijetí zákona o burze se toto sdruţení později přeměnilo na obchodní společnost Burza cenných papírů Praha, a.s.

8

Burza cenných papírů Praha, a.s. - BCPP (Prague Stock Exchange - PSE) byla zapsána do obchodního rejstříku ve formě akciové společnosti 24. listopadu 1992. Mezi zakladatele patřilo 12 československých bank a 5 nezávislých obchodníků s cennými papíry (v současné době má BCPP 20 členů a 2 osoby oprávněné uzavírat burzovní obchody). První obchodní seance se konala 6. dubna s pouhými sedmi cennými papíry. K velkému zvýšení obchodovaných emisí došlo nestandardním způsobem v letech 1993 a 1995, a to uvedením akcií, které se privatizovaly v obou vlnách kupónové privatizace, coţ vývoj bohuţel negativně poznamenalo. Svého času bylo na burze přítomno přes 1700 emisí cenných papírů, coţ negativně ovlivnilo řadu procesů. Administrativa s tím spojená představovala velkou pracnost. Řada problémů se vyskytovala ohledně komunikace se Střediskem cenných papírů a s mnoţstvím dat mělo problém i většina obchodníků s cennými papíry. Z pohledu informačních systémů nebyl hardwarově ani softwarově připraven téměř ţádný obchodník s cennými papíry. Komunikační systémy a datové linky byly nejen pomalé, nekvalitní a nestálé, ale v řadě míst byly zcela nedostupné. Do listopadu 1993 se obchodovalo pouze jedenkrát týdně. Frekvence obchodování se postupně zvyšovala, od 2. listopadu 1993 se obchodovalo v úterý a čtvrtek a od 14. března 1994 se obchodovalo v cyklu pondělí, úterý a čtvrtek. Od 19. září 1994 se na burze konečně obchoduje kaţdý pracovní den. S tímto krokem se samozřejmě prudce zvyšoval i objem obchodů. Postupem času ve snaze zatraktivnit obchodování provádí praţská burza řadu kroků k tomu, aby se stala rovnocenným partnerem na globalizujícím se akciovém trhu. Proto se snaţí zejména o zvýšení likvidity vyřazením nekvalitních emisí či dělením trhů. Zároveň se pokouší přesunout co nejvíce titulů do kurzotvorného segmentu (obchodování v systémech KOBOS1 a především SPAD2). Nejdůleţitější události v novodobé historii Burzy cenných papírů Praha: 24.11.1992 Vznik Burzy cenných papírů Praha, a.s. 6.4.1993 Zahájení obchodování se 7 emisemi cenných papírů 1993 Uvedení 955 emisí akcií z 1. vlny kupónové privatizace na burzovní trh.

1 2

KOBOS – Kontinuální burzovní obchodní systém SPAD – Systém pro podporu trhu akcií a dluhopisů

9

5.4.1994 Zahájení výpočtu oficiálního burzovního indexu PX 50 1995 Uvedení 674 emisí akcií z 2. vlny kupónové privatizace na burzovní trhy 1997 Vyřazení 1301 nelikvidních emisí akcií z volného trhu burzy 1998

Zahájení obchodování v systému SPAD (Systém pro podporu trhu akcií a dluhopisů)

4.1.1999 Zavedení nového, kontinuálně propočítávaného, indexu PX-D 1.10.2002 Zahájení obchodování s 1. zahraniční akciovou emisí ERSTE BANK 2004 Řádné členství burzy ve FESE (Federace evropských burz) Udělení statutu definované zahraniční burzy americkou Komisí pro cenné 2004 papíry a burzy do prestiţního seznamu neamerických burz bezpečných pro investory 28.6.2004 Zahájení obchodování s 1. primární akciovou emisí ZENTIVA (IPO1) 20.3.2006 Zahájení výpočtu oficiálního burzovního indexu PX 4.10.2006 Zahájení obchodování s investičními certifikáty 5.10.2006 Zahájení obchodování s futurem 7.12.2006 Zahájení obchodování s primární akciovou emisí ECM (IPO) 11.12.2006 Začátek obchodování s warranty na oficiálním volném trhu 18.12.2006

Zahájení obchodování s primární akciovou emisí PEGAS NONWOVENS (IPO)

1.2.2007 Udělena licence pro Energetickou burzu Praha 17.7.2007 První seance na Energetické burze Praha Tabulka č.1: Důleţité události v historii BCPP Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz

1

Zkratka anglického výrazu Initial Public Offering

10

2. Analýza problémů obchodování na BCPP 2.1 Objemy obchodování na BCPP

Obchodování na BCPP začalo 5. dubna 1993. Krátce na to byly na všechny trhy BCPP přijaty akcie z 1. vlny kuponové privatizace. Počet emisí a trţní kapitalizace jasně předčily mnoţství jiných instrumentů z burzovního trhu, především dluhopisů. Proto do roku 1996 objemy obchodů realizované s akciemi převyšovaly obchody s dluhopisy. V tomto roce objem obchodů s akciemi dostoupal na výši, která byla překonána aţ v roce 2004. Rokem 1997 začíná nadvláda obchodů s dluhopisy. V letech 2001 a 2002 je převaha uzavřených obchodů s dluhopisy aţ drtivá. Nicméně v současné době dosahují obchody s akciemi vyrovnaných hodnot a stále mírně převyšují obchody s dluhopisy.

Rok 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Akcie a PL Dluhopisy Celkem Objem Počet Objem Počet Objem Počet obchodů emisí obchodů emisí obchodů emisí 7 130 971 1 891 11 9 021 982 42 594 1 028 19 432 27 62 026 1 055 125 643 1 716 69 764 48 195 407 1 764 249 935 1 670 143 264 80 393 199 1 750 246 301 320 433 236 92 679 537 412 172 594 304 687 598 96 860 192 400 163 457 195 1 024 029 95 1 187 486 290 264 145 151 958 688 94 1 222 833 245 127 799 102 1 858 380 84 1 986 179 186 197 398 79 1 595 674 74 1 793 072 153 257 442 65 1 110 104 81 1 367 546 146 479 662 55 692 480 79 1 172 142 134 1 041 173 39 533 241 96 1 574 414 135 848 896 32 598 921 110 1 447 817 142 1 013 020 32 508 860 132 1 521 880 164 850 375 31 643 145 121 1 493 520 152

Tabulka č. 2: Objem obchodů s akciemi a dluhopisy Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz

11

Objemy obchodů na BCPP 2 000 000 1 800 000

Objem v mil. Kč

1 600 000 1 400 000 1 200 000 1 000 000 800 000 600 000 400 000 200 000 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Rok

Akcie a PL

Dluhopisy

Graf č. 1: Porovnání objemu obchodů s akciemi a dluhopisy Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz

V průběhu let se ukázalo, ţe velké mnoţství emisí, které přišly z obou vln kuponové privatizace, přineslo řadu problémů. V první řadě se jednalo o problémy technické. Veškeré informační a datové výstupy byly na svou dobu obsáhlé a objemné. Zvládnout mnoţství informací povinně předávaných společnostmi burze vyţadovalo nasazení mimořádných personálních zdrojů. BCPP svoji činnost postavila na zapůjčeném software od burzy paříţské. Tento software byl samozřejmě unikátní a vzhledem k tomu, ţe ještě nebyl zcela ujednocen postup účtování a vykazování obchodů a obchodníci pouţívali různé informační a účetní systémy, docházelo zpočátku k velkým problémům. Do tohoto neutěšeného stavu zasahovalo i Středisko cenných papírů, bez kterého nebylo moţné obchody s akciemi vzešlými z kupónové privatizace vypořádat. Problém se ale neprojevoval při vypořádání jenom na straně cenných papírů. K velkým problémům docházelo i na straně finančního vypořádání, neboť finanční převody mezi některými bankami na trhu trvaly i 10 dnů. Těţko se

12

obchodníkům plnilo burzovní vypořádání v čase T+3, dokud nebyly banky schopné termínově stíhat clearing realizovaných obchodů v potřebném čase. Nicméně to pro investory znamenalo, ţe pokud chtěli obchodovat, museli mít peníze k dispozici na účtech obchodníka s cennými papíry a to volně, aby byly připravené pro vypořádání. Vzhledem k tomu, ţe objem obchodů značně kolísal, toto vázání volných finančních prostředků bez moţnosti zhodnocování prodraţovalo kapitálové investice. Z hlediska transparentnosti nebyl tento stav pro investory, především zahraniční, zrovna ideální. Pro investory z rozvinutých kapitálových trhů z tohoto plynulo i jedno velké riziko. Český trh byl velmi mladý a peníze připravené na investice byly uloţeny u obchodníků s cennými papíry bez delší historie a bez přílišných zkušeností. Čili riziko z moţného krachu obchodníka bylo značné a nepochybně se muselo promítnout do očekávaných výnosů. Dalším velmi problematickým faktorem pro řadu společností, který je dostal

nejen do

problémů ekonomických, bylo plnění informačních povinností vůči BCPP. Jak jiţ bylo řečeno, BCPP byla povinna přijmout akcie z kupónové privatizace na svoje trhy. V mnoha případech společnosti o tento krok zájem neměly a většina jich ani nesplňovala podmínky samotné BCPP ohledně velikosti a kvality emise. Proto byl ze všech tří stran, investorů, BCPP a samotných společností, pozitivně přijímám fakt, ţe emise některých společností začaly trhy BCPP postupně opouštět. V roce 1997 BCPP přistoupila k tomu, ţe akcie s nízkými objemy obchodů byly vyřazeny z volného trhu, čímţ počet emisí radikálně poklesl. Počet akcií se sniţoval i v dalších letech, především v důsledku toho, ţe společnosti získaly své nové, reálné majitele, jeţ o další setrvání na trhu neměli zájem. Tento fakt znamenal pro investory zprávu, ţe na trhu BCPP se začínají pohybovat pouze společnosti se zájmem o svou účast na kapitálovém trhu. Tedy společnosti, kterým vyhovují podmínky přijetí na burzovní trhy, a které jsou ochotné se těmito přísnými informačními pravidly BCPP řídit. Na grafu číslo 2 je zřetelně vidět nastoupený trend poklesu počtu emisí akcií na BCPP. Ţe se jedná o pozitivní signál, je zřejmé z poměru mezi počtem emisí a objemy obchodů. V současné době se na trzích BCPP obchoduje s 32 emisemi akcií a 121 emisemi dluhopisů.

13

Počet emisí na trzích BCPP 2 000 1 800 1 600 1 400 1 200 1 000 800 600 400 200 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Akcie

Dluhopisy

Graf č. 2: Počet emisí akcií a dluhopisů Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz

2.2 Indexy praţské burzy

Dne 5.4.1994 BCPP, při příleţitosti prvního výročí zahájení obchodování, zavedla výpočet burzovního indexu PX-50. Jako výchozí hodnota indexu ke dni zavedení bylo stanoveno 1000 bodů. Hodnoty indexu byly vypočítány také zpětně do roku 1993. Počet bazických emisí indexu PX-50 byl variabilní, nicméně bylo stanoveno, ţe nemůţe převýšit 50 emisí. Báze indexu

byla

tvořena

emisemi

nefondových

akcií

obchodovaných

ve

SPADu1

nebo nefondových emisí akcií neobchodovaných ve SPADu, pokud vyhovovaly poţadavkům na výši trţní kapitalizace stanoveným Komisí pro správu indexů. Do báze indexu se nezařazovaly fondy a holdingové společnosti vzniklé transformací z investičních fondů. Aktualizace báze indexu se prováděla 2x ročně, a to vţdy k 1. lednu a k 1. červenci. Při výběru emisí, které nejsou obchodovány ve SPAD, do báze indexu se přihlíţí k frekvenci 1

Systém pro podporu trhu akcií a dluhopisů

14

obchodování a zohledňuje se i oborové hledisko. PX 50 je index počítaný z cen váţených trţních kapitalizací. Dividendové výnosy se nezohledňují. Kalkulace indexu je ve shodě a metodologií IFC doporučenou pro tvorbu indexů na nově vznikajících trzích a probíhá podle následujícího vzorce:

PX 50 t PX50t Kt Mt Mo

Kt

Mt Mo

1000

hodnota indexu PX 50 faktor zřetězení v čase t, který zohledňuje změny provedené v bázi indexu trţní kapitalizace báze v čase t trţní kapitalizace báze ve výchozím období.

Podíl jedné bazické emise na celkové trţní kapitalizaci báze nesmí být vyšší neţ 20%. V případě překročení tohoto limitu, je provedena redukce počtu cenných papírů v příslušné emisi. Od 4.1.1999 je index PX 50 počítán kontinuálně a v intervalu 5 minut po dobu otevřené fáze obchodování v segmentu SPAD. Závěrečná hodnota indexu PX 50 je k dispozici po kaţdé burzovní seanci v 17 hodin. Svého historického minima 316 bodů dosáhl index PX 50 dne 8.10.1998. Historické maximum z 1.3.1994 ve výši 1244,7 bodu bylo poprvé překonáno v březnu 2005. Dne 20. března 2006 se poprvé uskutečnil výpočet nového oficiálního indexu PX. Index PX převzal historické hodnoty nejstaršího indexu BCPP PX 50 a zcela spojitě na ně navázal. Od prosince 2001 byl počet bazických emisí variabilní. Index PX 50 je cenovým indexem, dividendové výnosy se ve výpočtu nezohledňují.

PX t

Kt

Mt Mo

1000

PXt Kt

hodnota indexu PX faktor zřetězení v čase t, který zohledňuje změny provedené v bázi indexu, přičemţ K0 ke dni 5.4.1994 platí K0=1,00000000

Mt

trţní kapitalizace báze v čase t definovaná vzorcem M t

Mo

trţní kapitalizace báze ve výchozím období.

N (t )

qi (t ) i 1

15

pi (t )

Graf č. 3: Historický vývoj indexu PX50, PX Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz Počínaje dnem 22. září 2008 začíná platit nová báze indexu PX. Na BCCP se obchoduje s omezeným počtem akcií a od této revize indexu není moţné očekávat něco jiného, neţ mírnou úpravu vah jednotlivých titulů na bázi indexu. Přesto i tento fakt stojí za povšimnutí, především z pohledu investora, který chce „koupit index“. Trh BCPP neposkytuje pro index PX dostatek velkých společností, které by přilákaly investory natolik, aby mohly zobchodovanými objemy zaujmout váţené místo v indexu. Tento fakt není problémem pouze trhu BCPP, ale je problémem i pro známé a prestiţní indexy z oblasti střední Evropy. Investor si při „koupi indexu“ v Praze nekupuje trh, ale především investuje do dvou sektorů komoditního a finančního trhu. Tato omezenost pro něj tedy představuje značné riziko. Celé tři čtvrtiny nové báze představuje pouze 5 společností. Akcie finančního sektoru tvoří 39,05% (Komerční banka, Erste bank a VIG), akcie komoditní sektor tvoří 36,04% (ČEZ a NWR) Pokud si tedy výše uvedené údaje promítneme do současného vývoje na českém i světovém kapitálovém trhu, koupě báze indexu přinesla velmi chmurné myšlenky a špatné výsledky. Ceny komodit jako ropa nebo energie zamířily dolů a obrovské problémy finančního sektoru jsou známé všeobecně. Samozřejmě bychom mohli vzít v úvahu i podíl Telefonica O2. Tam

16

se ale především jedná o velmi defenzivní cenný papír a v rozloţení báze nám změnu k lepšímu v ţádném případě nepřinese, potvrdí nastolené úvahy. Společně s pěti výše uvedenými tituly tvoří totiţ jejich celkový podíl 88,3%. Tím jsou zbylé tituly odsunuty na „vedlejší kolej“ a jejich zařazení do indexu můţeme povaţovat spíše za snahu o vzbuzení dojmu většího výběru, optické zpestření dané báze v očích investorů či pokus o zvýšení prestiţe indexu PX v soutěţi regionálních středoevropských burz. Můţeme tedy tato fakta shrnout do jednoznačného závěru. Nedostatek titulů pro tvorbu kvalitního indexu v středoevropském regionu nikoho nepřekvapí a jenom velký optimista by věřil, ţe se situace v dohledné době změní. Domácí investor tedy ještě dlouho nebude mít moţnost investovat do titulu, o který by měl zájem a vybral si ho dle aktuální situace na trhu. Ještě dlouho nebude moci investovat do „nákupu indexu“, který bude diverzifikovaným a reprezentativním vzorkem většího počtu akcií a především bude vzorkem trhu. Z pohledu BCPP tedy můţeme doufat, ţe kapitálový vstup vídeňské burzy do praţské burzy a tím její zařazení do skupiny 4 regionálních burz přinese případným sjednocením informačních systémů na praţskou burzu, případně do nabídek obchodníků s cennými papíry, tituly, které se stanou reprezentativním vzorkem trhu. Doufejme, ţe vídeňská burza je tím hráčem, který svou velikostí a goodwillem přiláká další malé burzy z regionu k tomu, aby se s ním spojily. Tedy hráč, který disponuje finančními, technickými moţnostmi a zájmem na zajištění propojení/sjednocení místních obchodních systémů, které by rozšířily nabídku na daných burzách o moţnost obchodování s tituly z okolních trhů. Souhrnný index PX-GLOB byl na burzu zaveden spolu s dalšími 19 oborovými indexy dne 6.4.1995. Jedná se o globální index počítaný po kaţdé burzovní seanci ze závěrečných kurzů váţených trţní kapitalizací. Báze indexu je tvořena všemi emisemi akcií a podílových listů, u kterých byl nejpozději v předchozím burzovním dni stanoven kurz. Kalkulace indexu se provádí v souladu s metodologií IFC. Při aktualizaci báze indexu PX-GLOB se Komise pro správu burzovních indexů řídí následujícími pravidly: 1) Do základní báze indexu PX-GLOB můţe být zařazena akciová emise obchodovaná na regulovaném burzovním trhu počínaje dnem následujícím po datu uzavření prvního obchodu. 17

2) Z báze se vyřazují emise cenných papírů společností: a) u nichţ došlo k prohlášení konkursu na majetek společnosti nebo u nichţ bylo povoleno vyrovnání, b) u nichţ bylo rozhodnuto o zrušení společnosti s likvidací, c) s jejichţ CP je obchodování na burze dlouhodobě pozastaveno. 3) Na bazické emise nejsou kladeny poţadavky týkající se jejich trţní kapitalizace a likvidity. 4) Počty cenných papírů uplatněné u bazických emisí ve výpočtu indexu jsou korigovány čtyřikrát ročně tak, aby celkový podíl bazických emisí jednoho emitenta na trţní kapitalizaci báze nepřevýšil hranici 25 % v rozhodných datech, kterými jsou poslední burzovní dny v měsících únor, květen, srpen, listopad. Korigované počty se stávají platnými třetí burzovní den následující po rozhodném datu. 5) Úprava báze, aby celkový podíl bazických emisí jednoho emitenta na trţní kapitalizaci báze nepřevýšil hranici 25 %, se rovněţ provádí v případech, kdy podíl emitenta, jehoţ emise je nově zařazována do báze, na trţní kapitalizaci báze převyšuje před redukcí tuto hranici. Po vyřazení bazické emise převyšuje sumární podíl emisí některého emitenta na trţní kapitalizaci báze hodnotu 30 %.

Graf č. 4: Historický vývoj indexu PX-GLOB Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz 18

2.3 Vývoj cen akcií na BCPP Na trhu BCPP se začalo obchodovat v dubnu 1993 a nárůst počtu emisí přinesly akcie z 1. vlny kuponové privatizace. Lze těţko hodnotit počátky obchodování. Akcie vstoupily na trh s cenami vypočítanými na základě bodů z kuponové privatizace. Nejednalo se tedy o ceny trţní, dané zájmem investorů. Právě jejich „netrţnost“ způsobila vysokou volatilitu1 mnoha titulů a po určitou dobu trvalo, neţ si akcie našly své přibliţné cenové trţní hladiny. K prvnímu výraznému nárůstu kurzů cenných papírů došlo v únoru roku 1994. Na BCPP byly jiţ umístěny akcie z první vlny kuponové privatizace a po prvotních růstových signálech došlo k první a jiţ nikdy neopakované vlně nárůstu cen. Na trhu se začali pohybovat silní zahraniční investoři a trh nebyl schopen uspokojit jejich poptávku. Proto ceny akcií začaly postupně růst. S pohledem na rostoucí kurzy došlo k euforickému nakupování, které bylo podpořeno vlastnostmi trhu. Ceny akcií mohly růst o 5% a na volném trhu dokonce o 10% za seanci. Tento fakt přinesl obrovskou volatilitu trhu, vysoké růsty a z toho plynoucí podporu optimistických očekávání. Synergické efekty těchto skutečností vedly k tomu, ţe dne 1.3.1994 se index vyšplhal na rekordních 1.244,7 bodu. To bylo maximum, na které se trh dostal následkem velkých očekávání, po němţ ovšem následovalo doslova „splasknutí bubliny“. Po zastavení růstu a prvních poklesech vypukla prodejní panika, ceny se doslova „zřítily“ a index se dne 29.6.1995 propadl aţ na pouhých 387,2 bodu. To bylo pro danou chvíli dno vývoje kurzů a následovalo období, kdy se trh začal pomalu z této situace zotavovat. Na začátku roku 1997 začal opět atakovat hranici 800 bodů. Bylo moţné konstatovat, ţe šok, který přinesly první ztráty na BCPP, byl investory vstřebán a důvěra v kapitálový trh se začala obnovovat. Ovšem v té době se jiţ ale ozývaly první signály, ţe české hospodářství má značné problémy a není v dobré kondici. Inflace reálný růst HDP reálný růst průmyslové výroby míra nezaměstnanosti pasivum obchodní bilance pasivní saldo st. rozpočtu Tabulka č. 3: Vybrané ekonomické ukazatele za rok 1997 Zdroj: http://www.cnb.cz ; http://www.csu.cz 1

Volatilita – rozkolísanost, nestabilita kurzů, cen, …

19

rok 1997 10,00% 1,4% 3,1% 4,9% 140,8 mld. 10 mld.

Vláda rychle připravila záchranné ekonomické balíčky, přesto celá situace přerostla v krizi politickou. To negativní vnímání trhu ještě umocnilo a ceny akcií se opět začaly propadat a dne 8.10.1998 skončily na historickém minimu. Mimořádné předčasné volby rozhodly, ţe v České republice došlo k první výrazné politické změně. Volby poprvé po revoluci v roce 1989 vyhrála levicová strana a výsledky voleb se projevily na poklesu cen a propadu indexu aţ na 316 bodů. Následně se politická situace stabilizovala, hospodářství začalo růst a s ním došlo i k přílivu kapitálu na trh burzy. Index se opět začal zotavovat a brzy se dalo očekávat, ţe dosáhne hodnoty 1000 bodů. Na praţskou burzu ale dopadlo ţelezné pravidlo kapitálového trhu, které praví, ţe investora je velmi těţké získat, ale velmi lehké ztratit. Roky 2000 a 2001 byly totiţ ve znamení značných problémů některých obchodníků s cennými papíry, z nichţ někteří skončili v konkurzu. Ztráty na majetkových účtech klientů těchto obchodníků se pohybovaly mezi 2-3 miliardami korun. Důvěra v kapitálový trh byla otřesena a došlo k rychlému odlivu kapitálu. Tyto události byly opět dokladem toho, ţe bez řádné legislativy a kontrolních mechanismů se kapitálový trh neobejde a jakákoli negativní zpráva je pro kapitálový trh drtivá. Navíc se mezinárodní burzovní trhy dostaly pod další tlak vlivem teroristických útoků v USA ze dne 11. září 2001. Indexové ukazatele na světových burzách začaly prudce klesat. K tomu se připojil i index české burzy a dopadl aţ na hodnotu 320,1 bodu dne 17.9.2001. Pokud se ohlédneme za historickým vývojem indexu praţské burzy, můţeme směle prohlásit tento den dnem, kterým skončilo pro investory velmi těţké a sloţité období započaté dne 1.3.1994. Od této chvíle začalo z pohledu akcií, BCPP a investorů „zlaté“ období burzy. S očekávaným vstupem České republiky do EU začal opět sílit příliv zahraničních investorů a index s malými, nevýraznými výjimkami jenom posiloval. Pozitivní byly i zprávy z české ekonomiky. Stále se pracovalo na zlepšování legislativy a v roce 2004 byl přijat zákon o zřízení centrálního depozitáře. To vše podpořilo růst cen akcií a kromě většího propadu z června 2006 se index pohyboval směrem vzhůru a v září roku 2007 atakoval hranici 1.940 bodů. Tou dobou se však jiţ začaly objevovat první zprávy týkajících se velkých problémů některých významných amerických finančních institucí (např. investiční banky Lehman Brother a Merill Lynch, pojišťovna AIG, hypotéční firma Countrywide Financial, atd.), které předznamenaly další vývoj cen akcií. V souvislosti s propuknutím finanční krize se indexy hlavních světových burz začaly propadat a vzhledem k stále sílící globalizaci a propojenosti trhů se tento pokles projevil i na indexu praţské burzy. Index PX sestoupil na úroveň 1.450 20

bodů a do září roku 2008 osciloval kolem této hodnoty, aby následně doslova propadl na úroveň dnešních 770 bodů.

2.4 Warsaw Stock Exchange Na první polské burze se obchodovalo od jejího vzniku dne 12. května 1817 především s obligacemi a jinými dluhovými cennými papíry. Aţ ve druhé polovině 19. století se rozvíjí obchodování s akciemi. Katovice, Lvov, Lodţ, Krakov, Poznaň, Viln a samozřejmě Varšava byla místa, kde se pořádaly burzovní trhy v meziválečném období. Prim si udrţovala Varšava, na jejíchţ trzích se odehrávalo skoro 90% všech obchodů. Po II. světové válce nebyly jiţ tyto burzy znovu otevřeny. Novodobá éra polského burzovnictví začíná po politických změnách v roce 1989. Vzhledem k dlouhodobě přerušené tradici a s tím související nedostatečné zkušenosti, Polsko podepsalo mezivládní dohodu s Francií o zaloţení a vytvoření burzy cenných papírů ve Varšavě. Ta vznikla jako státní akciová společnost jiţ 12. dubna 1991, kdy byl podepsán zakládající zákon burzy cenných papírů. První obchodování se uskutečnilo 16. dubna 1991. V říjnu 1994 se Varšavská burza cenných papírů (dále jen WSE) stala plnoprávným členem Mezinárodní federace burz cenných papírů, jako první ze zemí východní a střední Evropy. Privatizace akciových společností v Polsku

60%

25% 15%

Národní investiční fondy

Stát

Zaměstnanci

Graf č. 5: Akcionářská struktura privatizovaných státních podniků v Polsku Zdroj: www.stat.gov.pl

21

V létě 1990 byl v Polsku schválen zákon o privatizaci státem vlastněných podniků, čímţ byla v podstatě zahájena privatizace státního majetku. Jedním z nejdůleţitějších programů v rámci tohoto procesu byl program masové privatizace. Na jeho základě vzniklo 15 národních investičních fondů. Původně se předpokládalo, ţe fondy začnou svojí činnost jiţ před rokem 1992, ale ve skutečnosti byl program zahájen aţ v listopadu roku 1995 a ukončen o rok později. V rámci tohoto programu bylo nakonec zprivatizováno 512 společností, které před svojí privatizací prošly transformací na akciové společnosti. Po svém vzniku a privatizaci začaly společnosti postupně vstupovat na trh varšavské burzy. Jestliţe na konci roku bylo obchodováno na trzích WSE pouhých 9 titulů, uţ o 4 roky později to bylo 65, na konci roku 2003 uţ se jednalo o 200 titulů a na konci roku 2008 se obchodovalo s 339 tituly. Výsledek komparace počtu emisí na praţské a varšavské burze nám ukazuje naprosto odlišný vývoj. WSE se vyhnuly problémy plynoucí z české kuponové privatizace a počet emisí přijímaných na její trhy se díky zájmu investorů, ale i díky zájmu společností neustále zvyšuje. V posledních pěti letech tomu nemalou měrou napomáhá vysoká úspěšnost WSE na poli primárních emisí.

Rok 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Domácí akcie 5 845 7 450 11 271 24 000 43 766 72 442 123 411 130 085 103 370 110 365 140 001 214 313 308 418 437 719 509 887 267 359

Zahraniční akcie

27 715 77 385 116 482 198 190 570 370 197 765

Domácí dluhopisy 2 417 5 129 12 922 26 458 32 625 51 686 58 559 74 103 99 041 149 961 181 785 226 541 286 982 323 556 348 535 362 357

Tabulka č. 4: Trţní kapitalizace na varšavské burze Zdroj: www.gpw.pl 22

Zahraniční dluhopisy

229 511 806 796 1 129 720 719 586

Tržní kapitalizace na varšavské burze 1 200 000

1 000 000

mil PLN

800 000

600 000

400 000

200 000

0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Akcie

Dluhopisy

Graf č. 6: Trţní kapitalizace na varšavské burze Zdroj: www.gpw.pl

2.5 Budapest Stock Exchange Budapešťskou burzu cenných papírů zaloţil v roce 1864 císař František Josef I. Skutečný rozvoj však nastal aţ po politickém kompromisu v roce 1867. Koncem 19. století jiţ budapešťská burza patřila mezi významné finanční instituce ve střední a východní Evropě, o čemţ svědčí i fakt, ţe kurzy byly pravidelně uveřejňovány ve Vídni, Frankfurtu, Londýně i Paříţi. Ekonomická krize na počátku 30. let zasáhla také Maďarsko a burza tak byla od léta 1931 do podzimu 1932 uzavřena. Definitivně byla její činnost pozastavena s nástupem socialismu v roce 1948 a to na 42 let. Reorganizace trhu cenných papírů byla v Maďarsku zahájena jiţ na počátku 80. let 20. století. Tehdejšími autoritami bylo povoleno vydávat cenné papíry. Ovšem v podmínkách státního

23

vlastnictví nebylo povoleno emitovat akcie. Odlišná situace však existovala, pokud jde o obligace, které začaly vydávat společnosti, komunální instituce a postupem času i stát. Z iniciativy bank a finančních institucí došlo v roce 1987 k podepsání dohody o obchodování s cennými papíry. Od této dohody jiţ vedla cesta k zaloţení budapešťské burzy, která vznikla 19. června 1990. Zaloţilo ji 41 členů a to s kapitálem 221,8 mil. forintů. V březnu 1999 dosáhla přechodu ze stádia korespondenčního členství do stádia přidruţeného členství u FIBV1 a v červnu 1999 se stala také přidruţeným členem Evropské federace burz cenných papírů (Federation of European Stock Exchanges -FESE). Počátek maďarské privatizace se datuje do roku 1990, kdy byla vytvořena Státní majetková agentura, obdoba Fondu národního majetku v České republice. Později v roce 1992 vznikla Správa státního majetku, aby se oddělila správa podniků, které mají dlouhodobě zůstat majetkem státu. Maďarské vlády často kritizovaly unáhlenosti privatizace v některých zemích a raději zvolily metodu přímého prodeje především zahraničním investorům. Důvod byl jednoduchý. Maďarsko trpělo značnými rozpočtovými deficity a proto usilovalo o to, aby privatizace přinesla co největší příjmy do státního rozpočtu. Později se k této metodě přidaly programy, které měly umoţnit i širší účast obyvatelstva na privatizaci. V roce 1992 byl schválen Program spoluúčasti zaměstnanců na vlastnictví neboli systém zaměstnaneckých akcií. Další formou privatizace se stal prodej akcií za státní cenné papíry, jimiţ stát hradil lidem škody způsobené komunistickým reţimem (místo vrácení samotného majetku). Tyto odškodňovací nebo kompenzační kupony byly uvedeny na burzu, jejich podíl na celkových obchodech je ovšem nevýrazný. Jelikoţ v roce 1994 bylo státem vlastněno stále více jak 60% majetku, byl v tomto roce schválen Program nákupu akcií malými investory, který měl privatizaci urychlit. Tento program měl umoţnit všem občanům získání akcií v hodnotě 100.000 HUF za výhodných podmínek (na tento nákup mohl být pouţit neúročený úvěr s pětiletou dobou splatnosti).

2.5 Wienna Stock Exchange Wiener Börse byla zaloţena v roce 1771 Marií Terezií. Zpočátku burza slouţila jako prostor pro obchodování s dluhopisy, směnkami a cizími měnami. S akciemi se zde začalo obchodovat aţ v roce 1818, ale díky politickému i ekonomickému významu Habsburků

1

FIBV - Federation internationale des bourses de valuers (Světová federace burz)

24

se brzy stala mezinárodně významnou. Společně s ekonomickým boomem rostl význam burzy a objemy obchodů a následně v roce 1872 došlo ke spojení akciové burzy s nově vzniklou komoditní burzou. V té době se na burze ve stále větší míře objevovali spekulanti, coţ i přes nově přijímané regulace a zákony vedlo v roce 1873 k prvnímu velkému krachu na burze. Panika se rozšířila po celém světě, následovala dlouhá etapa deprese a z Vídeňské burzy zmizelo 90% všech společností, které si pro peníze chodily namísto na burzu do bank. Burza se z této situace vzpamatovávala několik desetiletí. Nové zákony z roku 1875 pomohly obnovit regulérnost obchodování a situace na burze se postupně konsolidovala. Před první světovou válkou zaţívala vídeňská burza jedno ze svých nejlepších období a její postavení ve střední a východní Evropě bylo dominantní. V době první světové války byla burza uzavřena, ale po znovuotevření v roce 1919 přišlo opět oţivení a nastal další boom v obchodování, který se týkal kromě akcií také komoditního trhu. Ten byl opět ukončen strmým propadem v březnu 1924, z něhoţ se akcie vzpamatovávaly jen velmi pomalu. Ekonomická krize a kolaps bankovního systému měl neblahý vliv na obchodování, i kdyţ krach na NYSE v roce 1929 přímý vliv na vídeňskou burzu neměl. Pozici vídeňské burzy neoslabil pouze rozpad Rakousko-Uherska (i kdyţ na jihu a východě Evropy si svůj význam udrţovala), ale také začlenění Rakouska do Německé Říše v roce 1938. Burza úplně ztratila nezávislost, podléhala německým zákonům a obchodování bylo výrazně omezeno. Po válce se burza opět otevřela v roce 1948, ale kvůli znárodnění některých společností to byl opět spíše trh s dluhopisy, který se i díky měnové reformě z roku 1952 vzpamatoval mnohem rychleji. Akcie se opět ke slovu dostaly aţ v šedesátých letech, ale prim hrály stále dluhopisy. Začátkem osmdesátých let byla likvidita na burze akciemi mizivá a společnosti se na burzu nijako nehrnuli. Trh nakonec rozhýbal aţ Jim Rogers, který kromě toho, ţe nakoupil všechny akcie na trhu, zjistil, ţe se připravují nové zákony na podporu obchodování a zpopularizoval rakouskou burzu na konferenci Barron’s. O podhodnocené akcie byl po krátké době velký zájem, na burze přibylo mnoţství nových titulů a Rogers mezi roky 1985 a 1987 zhodnotil své investice aţ o 500%. Rozvoj trhu a obchodování hodně ovlivnilo představení elektronického obchodního systému (PATS)

25

a přijetí nového zákona o burze v roce 1989. Extrémní růst však byl opět příčinou spekulativní bubliny, která splaskla v roce 1990. Na stejnou úroveň se pak akcie dostaly aţ v roce 2004, kdy uţ byla vídeňská burza plně rozvinutým a fungujícím trhem. Koncem roku 1997 se spojila akciová a komoditní burza (Österreichische Termin-und Optionenbörse ÖTOB) a vznikla nová společnost pod názvem Wiener Börse AG. V roce 1999 dochází k privatizaci polovičního podílu společnosti a zároveň dochází také k novému rozdělení trhu. Koncem roku je pak nejvýznamnější událostí představení obchodního systému Xetra. V roce 2002 dochází k otevření primárního trhu, coţ díky zvýšeným nárokům na otevřenost zařazených společností výrazně zvýšilo transparentnost i likviditu na trhu. I přesto zůstává WBAG v očích investorů malou regionální burzou, díky čemuţ jí opět z větší části obešly propady na trzích v roce 2002. Od roku 2003 pak dochází opět k velkému oţivení na trhu, kdyţ kromě zájmu investorů roste také zájem společností umisťovat své akcie na burze a privatizují se další velké společnosti. V posledních letech je pak vídeňská burza jedním z hlavních hráčů v integračním procesu středoevropských a východoevropských burz. Po převzetí většinového podílu na budapešťské burze v roce 2004 získala také většinu v lublaňské, kromě toho spolupracuje i s ostatními burzami zejména v jihovýchodní Evropě.

2.6 Vyhodnocení komparace Z výše uvedených informací můţeme konstatovat, ţe počet emisí není ţádným kritériem úspěšnosti dané burzy a můţe být spíše zavádějící. Příkladem je srovnání praţské a varšavské burzy. Praţská burza s počty emisí kolem 1700 nedosahovala ani zdaleka objemů obchodování v obdobích, kdy bylo mnoho emisí z trhu staţeno nebo vyloučeno. Pokud bychom se podívali i mimo vybrané burzy, tak třeba slovenská burza je jasným potvrzením nezávislosti mezi počtem emisí a objemy obchodů. Přes vysoký počet cenných papírů na trhu jsou objemy obchodování proti ostatním burzám v regionu zanedbatelné. Právě důleţitou roli hraje fakt, ţe emise musí mít určitou výši, aby byla pro investory zajímavá a zároveň se musí chovat transparentně.

26

Tržní kapitalizace 180 000 160 000 140 000

mil. EUR

120 000 100 000 80 000 60 000 40 000 20 000 0 2000

2001

2002

2003

Budapešť

2004 Praha

2005 Varšava

2006

2007

2008

Vídeň

Graf č. 7: Trţní kapitalizace na vybraných burzách Zdroj: www.fese.eu

Trendy ve vývoji obchodování na vybraných burzách musíme tedy rozdělit do dvou etap. První etapu musíme brát do začátku současné finanční krize a druhá etapa je jejím dosavadním průběhem. Všechny burzy procházely vývojem v odlišném prostředí a to mělo na jejich chování a výsledky značný vliv. Způsoby privatizace státního majetku, přístup vlád k legislativní stránce kapitálového trhu a další okolnosti, které přicházely v čase se projevily na jejich trzích. Varšava se v posledních letech stala, v porovnání s burzou v Praze a Budapešti, nejúspěšnějším trhem a to jak v oblasti IPO, tak i ve výši trţní kapitalizace. Příčiny úspěchu varšavské burzy jsou přímo klasickou ukázkou působení synergických efektů několika důleţitých okolností. První velmi důleţitou okolností je fakt, ţe stát zůstal akcionářem burzy. Stát svými kroky nikdy toto vlastnictví nezpochybnil a naopak je plně podporoval. Z pohledu kapitálového trhu se dá říct, ţe stát poloţil burzu jako páteřní organizaci polské ekonomiky a celé toto vnímání přešlo i do politické roviny. Podstatnou úlohu v tomto vnímání tvoří

27

i silné penzijní fondy a jejich zákonem daná pravidla investování. Jelikoţ téměř všechen svůj spravovaný majetek mohou umisťovat pouze na trzích domácí burzy, představují, vzhledem k velikosti polského trhu a počtu obyvatelstva, obrovskou kupní sílu. A navíc se v posledních letech k těmto efektům přidal silný a zdravě agresivní marketingový mix. Výsledkem je přední pozice i z pohledu světového na poli IPO a vysoká trţní kapitalizace. Mezi slabiny a hrozby můţeme zařadit niţší objem nových IPO, coţ na druhou stranu dovoluje zvyšovat jejich počet, a především moţnou ztrátu podpory státu. V poslední době byla několikrát

Listed Companies 500 450 400 350

kusů

300 250 200 150 100 50 0 2000

2001

2002

2003

Budapešť

2004 Praha

2005 Varšava

2006

2007

2008

Vídeň

Graf č. 8: Počet listed companies Zdroj: www.fese.eu zmiňována moţnost změny v limitech investičních moţností penzijních fondů. Otázkou do budoucna zůstává i podpora státu, neboť v lednu tohoto roku ohlásila vídeňská burza záměr do varšavské burzy vstoupit kapitálově1. Tento zájem můţe potvrzovat i fakt o oznámení polské vlády o úmyslu prodat svůj podíl ve varšavské burze.

1

Zdroj: www.patria.cz – 2.12.2008

28

Praţská burza se nachází v nové éře, éře po vstupu nového strategického partnera – vídeňské burzy. Pokud bychom měli z pohledu obchodování tento fakt hodnotit a pokusit se vyvodit závěry, tak můţeme vzít v potaz zkušenosti s burzou budapešťskou. Po třech letech strategického partnerství s burzou vídeňskou lze konstatovat, ţe objemy obchodů se udrţují na úrovni Prahy. Na maďarský trh ţádným dramatickým způsobem nepřibyly zahraniční emise a v oblasti IPO se maďarská burza krčí mezi „poraţenými“. Jistě tu vznikl poměrně velký, do budoucna zjevně informačně a obchodně jednotný trh regionálních burz, který se díky zdravě agresivní akviziční strategii bude zřejmě dál rozšiřovat, ale je otázkou, zda si hlavní člen skupiny s touto skutečností poradí. Jeho přínosy pro jednotlivé členy jsou však ze stránky moţného rozšíření a růstu zatím nejasné. Nepochybně se můţe stát, ţe některé z burz zaniknou a jejich aktivity převezmou ostatní členové skupiny. Z marketingového hlediska a z hlediska solidnosti a transparentnosti celého tohoto uskupení by tato moţnost byla přímo sebepoškozující. A tak s největší pravděpodobností dojde k tomu, ţe postupem času začne hrát dominantní roli vídeňská burza a ostatní burzy převezmou a začnou plnit povinnosti místních kapitálových trhů, jako podporu pro získání financování pro investory daných teritorií.

29

3. Zhodnocení problematiky primárních emisí na BCPP Jedna z klíčových úloh burzy spočívá ve vytvoření likvidního trhu, který bude schopen nabídnout a pojmout nově vydané akcie (primární trh) a zároveň se postará o jejich další zobchodování (sekundární trh). Je to role těţko zastupitelná a měla by emitentům i investorům přinést komfort při umisťování nových investic. 3.1 Význam IPO pro emitenty a investory Primární veřejná nabídka akcií na veřejném trhu IPO (Initial Public Offering) je operace, kterou se majitelé společnosti snaţí získat nový kapitál pro obchodní aktivity společnosti. IPO, vydání nové emise akcií a její nabídnutí na trhu přes burzu, je tedy jedním ze způsobů financování podniku a získání kapitálu obchodní společnosti. IPO mají ovšem veliký význam nejen pro samotné emitenty, ale i pro ekonomiku a burzovní trh. Právě IPO se starají o distribuci volného kapitálu od investorů k emitentům a stávají se tak jedním z motorů hospodářského růstu. Burza úspěšným uvedením a umístěním IPO na svém trhu zvyšuje nabídku likvidních emisí a dává pozitivní signály pro investory, ţe je dobrým trhem pro kapitálové investiční operace. Pokud se však podíváme na historii IPO na praţské burze, je to velmi chudá a fádní podívaná. Podniky, které vstoupily na BCPP si z minulosti přinášely řadu problémů. Jednalo se například o technologicky zastaralé výroby, dluhy vzniklé delimitací pohledávek, neznalost konkurenčního prostředí a nepřipravenost zaměstnanců na nové podmínky a poţadavky na ně kladené. Zároveň jich řada vstoupila do kuponové privatizace a ze zákona byly jejich akcie umístěné na burzovní trh. A tady je moţné spatřovat jejich nevůli získávat finanční zdroje emisí nových akcií. Společnosti totiţ byly předmětem „třetí“ vlny privatizace a tato situace byla nepřehledná i pro managementy daných společností. Neochota se informačně otvírat byla způsobena strachem z budoucího vývoje pod novými, v té chvíli neznámými, majiteli. Proto se podniky raději uchylovaly k čerpání zdrojů z klasických bankovních úvěrů, nebo prodejem, případně úpisem nových akcií, předem známému strategickému partnerovi. Pro přehled se pokusme definovat hlavní nevýhody a výhody IPO pro emitenty.

30

Velkou nevýhodou nové emise je velká administrativní náročnost a s tím spojené vyšší prvotní náklady neţ u klasických zdrojů financování, nejistota ohledně toho, zda se skutečně podaří emisi umístit a zároveň delší doba od rozhodnutí o získání investic aţ po načerpání finančních zdrojů. S IPO je spojena i ztráta důvěrnosti informací o společnosti. Burza musí mít stále na paměti, ţe její trh je označen jako transparentní a z hlediska informovanosti plně otevřený. Proto poţadavky na poskytnuté informace od společností při umisťování emise jsou velmi přísné a tvrdě vyţadované. Dále hraje velkou roli fakt, ţe noví majitelé nejsou předem známi a ztrácí se výhoda strategického partnerství, které pro společnost především přináší přístup k novým technologiím, zkušenostem a trhům. Naopak se společnost vystavuje nebezpečí převzetí konkurenčními společnostmi. A nemusí se jednat o majoritní podíl, ale i o podíl, který investorovi zajišťuje přístup k interním informacím. A vzhledem k tomu, ţe emise není, aţ na opravdu velmi vzácné výjimky, kaţdoroční záleţitost, má svojí váhu správné načasování emise. Jak bylo zmíněno, přípravy emise jsou zdlouhavé a co se v danou chvíli zdá jako velmi výhodné a snadné, můţe se při konečném umístění stát nerealizovatelným. Burza není plně racionálním trhem a tento trh se řídí i psychologií investorů. V procesu globalizace, jak jej známe a jak nás obklopuje, se jedná o důleţitý faktor, neboť problémy jiného významného kapitálového trhu se promítnou i do trhů po celém světě. A to můţe mít v konečném důsledku neblahý vliv na rozhodování investorů. Výhod IPO pro společnosti je celá řada a jako celek hrají velkou roli. Pokud si odmyslíme vyšší prvotní náklady na uvedení emise, tak dva faktory jsou asi nejpodstatnější. Nová emise zajišťuje přístup k levnému kapitálu, pro který platí naprostá volnost při nakládání s ním. Zároveň není svázaný s ţádnými úroky a můţe se jednat o takovou výši, jiţ by banka nebyla ochotna půjčit. Akcie nemá ţádné datum splatnosti a společnost se tedy dostává ke kapitálu na dobu neurčitou, zachovává právní kontinuitu společnosti, pro investory se stává likvidnější, pro kvalitní zaměstnance atraktivnější a zajímavější pro média, kde je moţno mluvit o reklamě „zadarmo“. Vydání nových akcií zlepšuje poměr dluhu ke kapitálu a stává se nástrojem k optimalizaci kapitálové struktury a zlepšuje postavení společnosti vůči subjektům poskytujícím rychlé provozní úvěry a v neposlední řadě i postavení vůči odběratelům a dodavatelům. A poslední výhodou, kterou zde zmíníme, je zvýšení kreditu, povědomí a dobrého jména společnosti na trhu, neboť emise umístěná přes burzu je pro investory známkou otevřenosti a spokojenosti s jejím současným vývojem a vývojem týkajícím se budoucnosti a stává se známkou úspěšnosti na trhu, coţ bychom mohli charakterizovat jako zásadní zvýšení bonity společnosti. 31

3.2 Průběh nové emise a poţadavky BCPP Poţadavky a realizace nové emise v podmínkách České republiky jsou aţ na určitá specifika shodné s obvyklým postupem na kapitálově vyspělých zahraničních trzích. Kaţdé realizaci IPO musí předcházet dlouhá a náročná příprava. Ta klade velký důraz na všechny subjekty účastnící se celého procesu přípravy emise a úlohy jednotlivých týmů lze shrnout následovně: Manaţer emise -

zajišťuje potřebnou výši nového kapitálu

-

zpracovává strategii emise

-

vybírá trhy a způsob umístění u investorů

-

koordinuje tým

-

asistuje u výběru ostatních poradců

-

provádí ocenění pro účely emise

-

koordinuje vypracování prospektu

Auditor a daňový poradce: -

ověřuje finanční výkazy

-

provádí finanční due diligence

-

poskytne stanovisko auditora

-

pomáhá při přechodu na mezinárodní účetní standardy

Právní poradci: -

sestavují prospekt za asistence manaţera emise

-

kontrolují právní rámec společnosti a transakce

Interní tým: -

poskytuje informace

-

spolupracuje s ostatními členy týmu Pokud se tedy společnost rozhodne pro emisi nových akcií, je nutné si vybrat zkušené

poradce, důleţitý je zejména tzv. manaţer emise, kterým bývá silná investiční banka.

32

Manaţer zajišťuje přípravu a koordinaci emise včetně marketingových aktivit. Právní poradci se pak postarají o právní rámec celého procesu, dohlíţejí na komunikaci s investory, starají se o to, aby se předešlo riziku právních sporů, a dohlíţejí na splnění řady z následujících důleţitých kroků: -

Musí dojít k rozhodnutí valné hromady společnosti o emisi cenných papírů.

-

Aby mohly být emitované akcie nabídnuty veřejnosti, je potřeba připravit tzv. prospekt cenného papíru. Tento dokument, který je kombinací právního popisu emise a představení firmy potenciálním investorům, je součástí práce právních poradců.

-

Je vypracován prospekt, ve kterém zatím chybí údaje, jako např. cena či konkrétní data, a který je známý pod pojmem „předběţný prospekt“ a podléhá schvalování České národní banky (ČNB).

-

Prostřednictvím tzv. „roadshow“ představí manaţer emise předběţný prospekt odborné veřejnosti a otestuje tak, zda bude mít trh o emisi zájem.

-

V procesu nazvaném „bookbuilding“ zasílají investoři nákupní příkazy, ze kterých manaţer emise po zpracování určí emisní kurz a objem emise.

-

Na základě veřejné nabídky proběhne upsání a to tzv. zápisem do listiny upisovatelů.

-

Posledním z kroků je přijetí cenného papíru na trh. Na základě ţádosti o něm rozhoduje burza.

Náklady na primární emisi akcií včetně jejich uvedení na regulovaný trh dosahují několik procent z objemu emise. Nejpodstatnější část poplatku tvoří poplatek manaţerovi emise, další nedílnou součástí jsou výdaje na sluţby právních poradců. Poplatky České národní banky, Centrálnímu depozitáři a Burze cenných papírů Praha představují jen zanedbatelnou část nákladů.

33

Časové rozpětí realizace IPO lze shrnout následující tabulkou:

Tabulka č. 5: Časové rozpětí realizace IPO Zdroj: www.pse.eu

3.3 Historie IPO na BCPP Emisím dlouhou dobu kladl překáţky i legislativní rámec týkající se účetních standardů. Důvodem byla skutečnost, ţe pokud se lišila prodejní cena akcie nové emise od její hodnoty nominální, okamţitě se to promítalo do hospodářského výsledku buď emitenta nebo investora. Pokud se akcie prodávaly s disáţiem1, investorovi se v účetnictví okamţitě objevil zisk, který byl tvořen jako rozdíl nominální hodnoty a hodnoty pořizovací. V opačném případě, tedy při prodeji s áţiem2, generoval zisk okamţitě emitent a jeho výše byla rozdílem mezi prodejní cenou akcie a její hodnotou nominální. Proto byly tyto operace jiţ ve své podstatě prodraţeny hned v úvodu, coţ spolu s dalšími faktory posouvalo emise nových akcií 1

disáţio – rozdíl mezi nominální hodnotou akcie a její cenou prodejní při nové emisi, kde prodejní cena je niţší neţ nominální hodnota 2

áţio - rozdíl mezi nominální hodnotou akcie a její cenou prodejní při nové emisi, kde prodejní cena je vyšší neţ nominální hodnota

34

do kategorie velmi drahých finančních zdrojů. To bylo hlavní příčinou nezájmu o tento druh získávání kapitálu. Jinak se v historii BCPP provedlo několik IPO operací, které jako kaţdá činnost měly své úspěchy a neúspěchy. Závisí na úhlu pohledu, stanovení toho, co bylo jejich příčinami, ostatně jako všechno, co se děje na kapitálovém trhu, který je výrazně ovlivněn psychologií. Úspěšné a neúspěšné emise nových akcií V době konjunktury odvětví zpracování oceli se společnost Limart pokusila vstoupit na kapitálový trh emisí nových akcií. Objem emise se spolu s manaţerem emise EPIC Securities stanovil na 175 – 340 milionů Kč a nabízelo se zhruba 1,7 milionu kusů akcií. Jelikoţ odvětví rostlo a společnost měla řadu kvalitních zakázek, především do oblasti automobilového, spotřebního stavebního a strojírenského průmyslu, jedním z lákadel pro investory byl slib výplaty dividend do dvou let od rozprodání emise. Nově získaný kapitál měl být pouţit na nové technologie, výstavbu dalšího závodu a tím zvýšení produkce a zároveň pro vybudování vlastních skladovacích prostor. Z emise se podařilo umístit jen necelý milion kusů a tím celá operace skončila neúspěchem, i kdyţ se v konečné fázi akcie nabízely i drobným investorům. Lze se domnívat, ţe na neúspěch mělo vliv hned několik faktorů. Především se jednalo o odvětví s nízkou přidanou hodnotou, cyklickým chováním a přílišnou orientací na jednoho odběratele. Toto vše zvýšilo konečné riziko investice spolu s cenou aţ za hranici ještě zajímavou pro investory. Cena za akcii a nedostatečná mediální prezentace nové emise se rovněţ podstatně podepsaly na konečném neúspěchu. V současné době se na BCPP obchoduje s několika emisemi pocházejícími z IPO operací. Jedná se o akcie Zentivy1 (příloha č. 1), ECM2 (příloha č. 2) a PEGAS NONWOVENS3 (dále Pegas, příloha č. 3), AAA Auto Group N.V. (dále jen AAA, příloha číslo 4)4, Vinna

1

Zentiva – farmaceutický průmysl

2

ECM Real Estate Investments A.G. – projektování a výstavba komerčních a rezidenčních nemovitostí

3

PEGAS NONWOVENS SA – společnost zabývající se výrobou netkaných textilií

4

AAA Auto Group N.V. – prodej ojetých automobilů

35

Insurance Group (dále jen VIG, příloha číslo 5)1 a New World Resources (dále jen NWR, příloha č. 6)2. Akcie Zentivy byly uvedeny na trh jiţ v roce 2004, akcie ECM a Pegas byly přijaty k obchodování aţ v samém závěru roku 2006, v roce 2007 přibyly akcie AAA a VIG a v průběhu roku 2008 se na trh uvedly akcie společnosti NWR. Zentiva uvedla v prvním kroku své akcie na londýnskou burzu a jelikoţ se jednalo o úspěšnou operaci, dalo se předpokládat, ţe to bude silný signál pro investory, kteří se pohybují na českém trhu. A to se také potvrdilo. V souladu s tím, ţe Zentiva podniká ve farmaceutickém odvětví, které se těší zájmu investorů, byla emise ve výši 4,3 milionu akcií okamţitě umístěna a odhaduje se, ţe zájem převýšil čtyřnásobně nabídku. Jednalo se jednoznačně o velký úspěch, který je s odstupem času také moţno vysledovat z grafu kurzu akcií Zentivy (viz příloha číslo 1).

3.4 Budapest Stock Exchange V oblasti primárních emisí se budapešťská burza nachází v podobné situaci jako praţská. Počet nových emisí je velmi malý. Ačkoli je maďarská burza několik let vlastněna burzou vídeňskou, neměl tento fakt zatím ţádný významný dopad na segment primárních emisí a kaţdá nová emise je stále velkou událostí. Společnosti zatím nic nenutí a nemotivuje ke vstupu na burzovní trh.

1

Vinna Insurance Group – finanční sluţby – pojištění

2

New World Resources N.V. – vyhledávání, těţba a prodej černého uhlí

36

IPO na budapešťské burze

3

2

1

0 2005

2006 Bez dotace

2007

2008

Za využití dotace

Graf č. 9: IPO na budapešťské burze Zdroj: www.bse.hu Při hledání podpory budapešťské burzy vypracovalo v roce 2005 maďarské Ministerstvo hospodářství a dopravy systém dotací1 pro společnosti, které by chtěly vstoupit na trh IPO. Ministerstvo tedy kaţdoročně vyhlašuje tendr pro společnosti plánující vstup na burzu formou nových emisí. Ze státního rozpočtu je na tento projekt ročně vyčleněno 100 mil. HUF2. O dotaci se mohou hlásit společnosti se sídlem v některé z členských zemí Evropského hospodářského prostoru. Přihlášení do tendru je podmíněné vstupem do „Klubu firem schopných vstoupit na burzu“, který zaloţila budapešťská burza. Dotace jsou určeny na všechny sluţby související s realizací, jako je audit, finanční poradenství, marketing, právní sluţby, PR či poplatky spojené a účtované Centrálním depozitářem cenných papírů. Společnost má po úspěšném vstupu na trh burz nárok na pokrytí aţ 50% veškerých doloţených nákladů. Následně na tomto trhu musí po dobu dvou let udrţet cenné papíry obchodovatelné, jinak musí dotaci vrátit. Náklady spojené se vstupem na burzu se odhadují zhruba na 200 tis. EUR. Společnosti se sice naučily tuto moţnost vyuţívat, přesto ani tento způsob podpory nenašel mezi společnostmi velký zájem pro vstup na budapešťskou burzu, a tak burza v Maďarsku na poli IPO stále spíše tápe.

1 2

http://www.seminar-burzy.cz/files/07_Lacza_Prezentace_FINAL.pdf ze dne 29.11.2008 HUF – maďarský forint

37

3.5 Warsaw Stock Exchange V porovnání s BCPP je situace s IPO na varšavské burze zcela rozdílná. V posledních 4 letech se právě varšavská burza dostává do velkého popředí zájmu investorů o primární emise. Ačkoli je zde třeba brát v potaz mnohem větší trh, neţ je ten český, tak rozdíl mezi počty IPO je propastný. V roce 2007 se varšavská burza dostala do TOP TEN v počtu IPO a pokud bychom nezahrnovali do ţebříčku bouřlivě se rozvíjející čínský trh, tak na tomto poli jí mohou konkurovat pouze největší burzy světa, jako jsou Londýn, New York a nebo třeba Austrálie. Úspěch varšavské burzy je moţné spatřovat v několika oblastech. Jednou z hlavních příčin skrývající se za úspěchy IPO ve Varšavě se stala důchodová reforma, která proběhla v letech 1998-1999. Ve spojitostí s ní penzijní fondy spravující prostředky investorů musí ze zákona značnou část svých investic realizovat přeš trhy varšavské burzy. Zákon jim povoluje nákup zahraničních cenných papírů pouze do hodnoty 5% spravovaného majetku. To velmi ovlivňuje investiční strategii fondů a do akcií ukládají aţ 40%1 investic. Z pohledu polských firem, které si potřebují opatřit prvotní kapitál, je tento fakt velmi příznivý a z tabulky číslo 6 je zřejmé, ţe toho hojně vyuţívají.

Rok 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Počet IPO 13 9 5 6 36 35 38 81 33

Tržní kapitalizace (mld. PLN) 231 127 65 344 13 168 6 980 4 159 18 237 9 326

Tabulka č. 6: Počet a trţní kapitalizace IPO na varšavské burze Zdroj: http://.fese.eu

1

Zdroj: http://www.cbw.cz/cz/uspory-klientu-penzijnich-fondu-polyka-inflace/1539.html ze dne 29.11.2008

38

Výše zmiňovaná velikost emise se na českém trhu stává základním překáţkou úspěchu IPO. Poţadavky BCPP na objem primární emise a další administrativní podmínky se stávají prakticky nepřekonatelnou překáţkou pro nositele nových projektů. Varšavská burza k tomuto faktu přistoupila s větší liberálností a výše většiny primárních emisí se pohybuje do 25 mil. EUR. Jistě se lze domnívat, ţe objem emise je jedním z faktorů, který brání likviditě. Moţná i proto jsou na varšavské burze akcie pocházející z IPO, které vykázaly od svého uvedení na trh nárůst o desítky a některé dokonce o stovky procent. Zároveň můţe být nízký objem emise příčinou velké volatility kurzů akcií pocházejících z IPO. Přesto se polská cesta jeví jako příznivější pro celkové vnímání kapitálového trhu mezi veřejností a pro managementy společností je známkou velmi schůdné cesty k bezúročnému financování nových projektů. Další velké plus pro trh primárních emisí je jiţ dříve zmíněný přístup státu k polskému kapitálovému trhu. Díky němu je místní kapitálový trh veřejností vnímán jako velmi reprezentativní, bezpečný a je moţné konstatovat, ţe stát svým postupem, coby akcionář varšavské burzy, přispěl k velkému rozvoji trhu primárních emisí. Polský kapitálový trh není poznamenán negativy, jaké poznal trh český. Neexistují tam krachující kampeličky, neexistují tam desítky vytunelovaných investičních fondů a bank, neexistuje tam naprosto bezprecedentní, státem schválený způsob vyvlastnění minoritních akcionářů a na burzu nebyly uvedeny stovky akcií podniků, které o to ani nestály a ani neměly tušení, co to pro ně znamená. Stát se v Polsku hned při vzniku kapitálového trhu zaměřil na ochranu investorů, počet obchodovaných akcií zvyšoval postupně a přirozenou cestou a tento postup je tím, co posunulo varšavskou burzu daleko před regionální konkurenty.

39

IPO na varšavské burze 20 000

90

81

18 000

80

16 000

70 60

12 000

50

10 000

36

38

35

33

8 000

30

6 000 4 000

40

počet

mld. PLN

14 000

13

9

2 000

20 6

5

10

0

0 2000

2001

2002

2003

2004

Tržní kapitalizace

2005

2006

2007

2008

Počet IPO

Graf č. 10: Počet a trţní kapitalizace IPO na varšavské burze Zdroj: www.gpw.pl

V současné době však i polský trh primárních emisí prochází velkým útlumem. A především na trzích, kde se IPO těšilo oblibě a úspěchům, je to vidět nejvíce. I varšavská burza se tedy dostala na tomto segmentu trhu pod velký tlak celosvětové finanční krize a zhruba v polovině roku 2008 nastal velký útlum v počtu nově emitovaných akcií. V roce 2008 bylo na varšavskou burzu umístěno 33 nových emisí. Z toho 23 do 30. června roku 2008. Nejistota na finančních trzích a nedostatek hotovosti jsou příčinou toho, ţe varšavská burza ve druhé polovině roku 2008 přijala „pouhých“ 10 IPO a rok 2008 se ani zdaleka nepřiblíţil k výsledkům roku předcházejícího, který byl pro ní na tomto poli tolik úspěšný.

40

Počet emisí na varšavské burze 350 300 250 200 150 100 50 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Počet domácích emisí

Počet zahraničních emisí

Graf číslo 11: Počet akciových titulů na varšavské burze1 Zdroj: www.gpw.pl

3.6 Zhodnocení IPO Situace kolem IPO se na BCPP do současné doby zásadním způsobem nezměnila. Stále zde nefunguje hlavní úloha burzy, a to distribuce volného kapitálu od investorů k emitentům. Stále se vyuţívají při získávání kapitálu jiné zdroje, jako jsou bankovní úvěry, čerpání zdrojů od mateřských společností nebo strategických partnerů, případně ze zdrojů minulých zisků. Přitom BCPP patří k burzám v Evropě výkonnějším a stala se skutečně dynamicky se rozvíjejícím trhem s dobrým jménem a transparentností. Vzhledem k rostoucím objemům obchodů je vidět i zájem domácích i zahraničních investorů a lze tedy říci, ţe podmínky pro nové investory jsou optimální. BCCP jde emitentům vstříc co nejvíce, a protoţe nemůţe slevit ze svých legislativních poţadavků, tak aspoň finančně emitentům pomáhá a nebere si z nových emisí ţádné poplatky. Těţko na poli s IPO bude soutěţit s burzou varšavskou. 1

Vţdy ke konci roku

41

Ta vyuţívá podmínek tamního kapitálového trhu a umoţňuje vstup na své trhy i emisím s niţším objemem, neboť má jistotu, ţe i ony budou u investorů pod velkým zájmem rozprodány. Samozřejmě otázkou zůstává, jak se situace vyvine po vstupu strategického partnera. Stát dle svých prohlášení nabízí svůj podíl k prodeji a zdaleka není jasné, kdo bude v následující soutěţi vybrán. Pokud akvizice proběhne, nelze říci, jakým směrem se bude dále kapitálový trh v Polsku ubírat. Je celkem moţné, ţe i pro fondy budou změněny zákonná pravidla a limity pro umisťování investic aktiv fondů. A ani vstup strategického partnera, vídeňské burzy, do BCPP v této oblasti určitě nebude dostatečným impulsem. Vídeňská burza jiţ tři roky vlastní podíl v budapešťské burze a ta na poli IPO ţádný velký úspěch nezaţila, ačkoli se snaţí za pomoci podpůrného programu lákat nové emitenty.

42

4. Posouzení významu termínovaných obchodů na BCPP 4.1 Charakteristika trhu Vznik finančních derivátů sahá do 70. let minulého století, jako reakce na nestabilitu finančních trhů vyvolanou rozpadem Brettonwoodského měnového systému, rostoucím tempem inflace, velkou rozkolísaností úrokových sazeb, devizových kurzů, kurzů cenných papírů a nárůstem deficitu platební bilance USA. Vzhledem k tomu, ţe se finanční deriváty pouţívají na zmírnění rizik pro všechny subjekty finančního trhu, prodělaly deriváty za poslední dvě desetiletí bouřlivý rozvoj. Princip termínovaných obchodů je znám jiţ několik století. Základní komoditou prvních transakcí bylo obilí, kde tyto obchody slouţily k maximalizaci zisků obchodníků v době, kdy obilí ještě nebylo sklizeno. Od té doby prošly finanční deriváty velkým vývojem, zdokonalila se jejich konstrukce. Elektronizace obchodních systémů a propojování dílčích trhů neklade významné poţadavky na sídlo účastníka finanční transakce. Dá se říci, ţe otevírání a uzavírání pozic probíhá celých 24 hodin denně a vytváří tak „neustálý“ obchodní den. Za deriváty můţeme poţadovat obchody, jejichţ hodnota se derivuje (odvozuje) od kurzu předem určeného aktiva. Můţe se jednat o akcie, akciový index, měnu, komoditu apod. Základním ryse je forma termínového obchodu. Pokud bychom toto mohli říci zjednodušeně, tak v době uzavření daného obchodu jsou napevno sjednány všechny jeho podmínky (i cena, za kterou bude realizován). K dodání tzv. bazických finančních instrumentů (na něţ byl obchod uzavřen) a jejich zaplacení dochází k datu splatnosti, ke kterému byl obchod sjednán (naproti tomu u promptních obchodů spadá uzavření a plnění do shodného časového období). Důleţitým rozlišovacím znakem derivátů je jejich obchodovatelnost s finančním rizikem, přesněji řečeno s rizikem trţním. Pokud je tedy účel daného finančního nástroje jiný, neţ obchodování s rizikem, pak se tedy nejedná o derivát. Tato skutečnost v obchodech tedy určuje pouţití derivátu jako nástroje spekulativního, ale zároveň i zajišťovacího. V současné době jsou deriváty obchodovány nejen na burzovních standardizovaných trzích, ale i na tzv. OTC1 trzích. Zásadní rozdíl spočívá v tom, ţe na standardizovaných trzích jsou přesně definované podmínky obchodů (objem, splatnost, typ produktu, realizační cena), 1

OTC – Over the Counter

43

zatímco na OTC trzích si veškeré podmínky obchodů domlouvají obě strany transakce samy ke kaţdému obchodu. Tento fakt znamená, ţe společné charakteristiky burzovních transakcí dovolují jejich vzájemnou zaměnitelnost a pro investory znamenají nejen mnohem větší bezpečnost, ale i niţší transakční náklady. U derivátových obchodů existuje tzv. čistá nulová nabídka. Tedy kaţdá dlouhá pozice1 musí být vyváţena krátkou pozicí2. Dalším významným znakem finančních derivátů je jejich nulový součet zisků a ztrát, neboť součet zisků a ztrát obou partnerů je nulový. Pokud jeden z partnerů vygeneruje zisk, pak jeho partner musí utrpět ztrátu a naopak. Proto finanční instituce poţadují po partnerech při vzniku kontraktu sloţení určitého kolaterálu slouţícího jako záruka dodrţení dohodnutých kontraktů. Kolaterálem můţe být hotovost a v tom případě je úročena. Většinou činí kolaterál několik procent jmenovité hodnoty kontraktu, tj. podkladového aktiva. Kolaterálem mohou být i zástavy či záruky. Základní důvody pro pouţití derivátů jsou následující: zajištění (hedging), spekulace (označována jako trading), arbitráţ. Při zajišťování si ve své podstatě vytvoříme uzavřené pozice. Jinými slovy to znamená, ţe si na termínovaném trhu sjednáme obchod (pozici) k určité dané pozici (ať uţ současné či budoucí), u kterého se zisk či ztráta bude pohybovat zrcadlově k dané pozici. Pokud tedy daná pozice bude generovat ztrátu, bude se naopak zhodnocovat pozice na termínovaném trhu a samozřejmě naopak. Jedná se o poměrně jednoduchou ochranu určitého nástroje či portfolia aktiv proti nepříznivému vývoji akciového trhu, úrokových měr, měnového kurzu či komodit. Pokud se jedná o spekulace s deriváty, je zde podstata myšlení spekulantů naprosto rozdílná od investorů pouţívajících deriváty k zajištění. Spekulace je charakteristická tím, ţe při ní dochází k otevření určité pozice na trhu. Podstatou není vyrovnat ztrátu plynoucí z určité otevřené pozice, ale cílem je na základě cenového vývoje dosáhnout zisku. Spekulant má určitou představu o budoucím vývoji úrokových měn nebo cen a počítá s tím, ţe sjednaná cena v termínovaném obchodu bude niţší (resp. vyšší) neţ bude činit promptní cena finančního instrumentu v den splatnosti, za kterou můţe tento instrument prodat na spotovém trhu.

1 2

Long positron – rozumí se pozice kupujícího opce/futures Short positron – rozumí se pozice prodávajícího opce/futures

44

U arbitráţí se arbitraţéři snaţí dosáhnout podobně, jako spekulanti, zisku prostřednictvím cenových rozdílů. Arbitráţ však vyuţívá teritoriálního či časového rozdílu cen totoţných instrumentů a snaţí se na tomto generovat zisk. Jestliţe jsou rozdíly cen větší, neţ arbitráţní náklady, pak arbitraţér nakupuje na podhodnoceném trhu a na relativně nadhodnoceném trhu je hned prodává. Vzhledem k vysoké propojenosti trhů však v současné době je tento druh spekulací na ústupu.

4.2 Deriváty na BCPP V roce 1998 byla ustanovena Komise pro cenné papíry (KCP), která měla dohlíţet nad kapitálovým trhem. Její přístup k finančním derivátům nejlépe charakterizuje její spor s RMSystémem (RMS), který v té době zamýšlel zprostředkovat zákazníkům derivátové obchody na Vídeňské opční a termínové burze na index CTX. RMS licence udělena nebyla a odůvodnění ze strany KCP byla nadměrné nebezpečí spekulace s deriváty, nelegální činnost s nimi spojená a nízká likvidita podkladových aktiv. Odpor KCP k finančním derivátům sporem s RM-S1 neskončil. V roce 1999 KCP odebrala licenci i BCPP, kterou jí v roce 1997 udělilo Ministerstvo financí. BCPP znovuzískala licenci na obchodování s deriváty v roce 2001. V té době jiţ KCP vycházela také z faktu, ţe se BCPP stala členem Federation of European Securities Exchange (FESE), coţ pro KCP bylo vnímáno jako mezinárodní uznání BCPP. V dalším kroku o licenci poţádala společnost UNIVYC, která pro BCPP měla tyto obchody vypořádávat a její ţádosti bylo vyhověno v prosinci roku 2001. V prvním kroku povolení znělo na vypořádání futures na akciový index, futures na úrokovou míru běţně pouţívanou na tuzemském finančním trhu a futures na koš státních dluhopisů registrovaných na tuzemském veřejném trhu. Aby se však trh s deriváty stal plnohodnotným a konkurenceschopným, poţádala BCPP o rozšíření licence o nové produkty. Povolení k obchodování s novými typy investičních nástrojů obdrţela BCPP od České národní banky dne 18. července 2006. Rozšířená licence nově dovoluje burze organizovat obchodování s investičními certifikáty, opčními listy, jinými tuzemskými cennými papíry, se kterými můţe být spojeno obdobné právo a zahraničními cennými papíry nesoucími podobná práva (warranty). Nové povolení rovněţ rozšiřuje škálu podkladových aktiv pro obchodování s futures. 1

RM-S nakonec spor vyhrál a zprostředkovávat obchodování derivátů na Vídeňské burze měl povoleno, ale projekt se jiţ poté nerealizoval.

45

Jako podkladová aktiva pro obchodování s futures mohou být pouţity: akcie přijaté k obchodování na organizovaném trhu v zemi EU nebo OECD, index akciových trhů zemí EU nebo OECD, včetně indexů zahrnujících akcie z více zemí a koše takových indexů, měna země EU nebo OECD, cena anebo výnos státního dluhopisu vydaného státem EU nebo OECD denominovaného v měně státu EU nebo OECD, včetně koše takových dluhopisů, cena emisní povolenky stanovená organizovaným trhem se sídlem v zemi EU nebo OECD, cena komodity stanovená organizovaným trhem se sídlem v zemi EU nebo OECD. „Rozšíření licence má pro nás obrovský význam, protože v budoucnu nebudeme limitováni pouze určitými podkladovými aktivy. Stále zůstává v platnosti náš plán na zahájení obchodování na sklonku léta (roku 2006 – pozn autora) s futures na index PX, doplněné možná o single stock futures. Zkušenosti ze zahraničních trhů ukazují, že derivátové produkty mají velký potenciál a jsou investory velmi vyhledávané. Nechceme proto zůstat stranou a ochudit naše investory o tyto instrumenty“, řekl Petr Koblic, generální tajemník praţské burzy1 na začátku roku 2006. Nicméně je jasné, ţe zahájením obchodování s deriváty aţ v roce 2006 BCPP hodně zaostala za ostatními srovnatelnými burzami a je to moţné pokládat za velkou chybu a její slabinu. Pro obchodování s deriváty vyvinula BCPP zcela nový, plně automatizovaný obchodní systém, který pracuje na podobných principech jako obchodní systémy vyuţívané ve světě. Je sloţen z několika modulů a jako celek je vtělen do stávajícího obchodního a vypořádacího prostředí burzy, to znamená, ţe veškeré operace probíhají v reálném čase. Tento soubor zařízení a postupů tak umoţňuje obchodovat s deriváty na burze, jejich vypořádání a poskytování informací o uzavřených obchodech. Obchodování je zaloţeno na členském principu za účasti tvůrců trhu, kteří na trhu zajišťují dostatečnou likviditu a probíhá na principu anonymního zveřejňování nabídky a poptávky. Navíc všichni účastníci trhu mají trh k dispozici v celé šíři, díky on-line napojeným terminálům a terminálům informačních agentur. Párování objednávek a následné uzavření obchodu se řídí cenou a časem vloţení objednávky. 1

www.pse.cz, Novinky ze dne

46

Vypořádáním derivátových obchodů byla pověřena dceřiná společnost burzy – UNIVYC a.s., která tak bude plnit všechny základní funkce obvykle zajišťované vypořádacími institucemi na vyspělých derivátových trzích. To znamená, ţe UNIVYC bude vystupovat jako technická centrální protistrana všech derivátových obchodů, povede evidenci otevřených pozic jednotlivých účastníků, bude provádět jednotlivé vypořádací operace (především transfery peněz a podkladových aktiv) a v neposlední řadě má na starosti řízení rizik a správu systému garancí.

4.3 Futures Jedná se o standardizovaný produkt obchodovaný na derivátové burze, kontrakt na vypořádání podkladových nástrojů k určitému datu v budoucnosti. Můţe se jednat o výměnu pevné částky hotovosti v jedné měně za pevnou částku hotovosti v jiné měně (měnové futures), za akciový nástroj (akciové futures) či za komoditní nástroj (komoditní futures). Cena futures podkladového nástroje můţe být vyšší či niţší, neţ je spotová cena podkladového nástroje, a to v závislosti na nákladech přenosu a na očekávání trhu, jaký bude vývoj ceny podkladového nástroje. Rozdíl mezi spotovou cenou podkladového nástroje a cenou futures se označuje jako báze. Většina futures se likviduje před splatností. Futures, které spějí do splatnosti, se obvykle vypořádají peněţně. Pouze některé futures umoţňují fyzickou dodávku podkladových nástrojů. Futures podléhají kaţdodennímu trţnímu přeceňování. Rozdíl od minulého trţního ocenění představuje variační marţi. Poţadavky na člena clearingového centra určité derivátové burzy plynoucí z variační marţe se realizují prostřednictvím marţových výzev. Na počátku koupě či prodeje futures je třeba sloţit, a i poté je třeba udrţovat, dodatečnou marţi. Pokud dojde u člena clearingového centra k příznivému vývoji ceny podkladového nástroje, uvolní se pro něho peněţní částka ve výši variační marţe. Podobný systém funguje mezi členem clearingového centra a klientem.

47

Rok 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Budapešť Praha Varšava Vídeň akciové indexové akciové indexové akciové indexové akciové indexové 1 685,30 3 402,30 6 609,00 4 423,40 1 769,10 1 088,80 127,00 13 262,20 3 294,00 18 132,70 1 014,50 171,10 9 796,20 1 740,50 188 425,80 1 296,10 196,20 12 693,40 1 257,40 2 176,10 1 060,30 232,60 13 580,00 131,60 2 670,80 6 303,30 4 200,50 683,70 28 173,50 267,20 5 634,40 7 148,10 5 761,50 1,10 620,30 47 376,20 142,00 10 703,00 9 301,90 4 183,70 14,10 53,30 362,00 89 133,80 102,90 11 955,00 5 073,10 2 914,80 7,30 20,40 455,80 86 085,40 40,90 13 284,40

Tabulka číslo 7: Objemy obchodů futures na vybraných trzích (mil EUR) Zdroj: www.fese.eu Význam BCPP na tomto segmentu je naprosto zanedbatelný. Z tabulky číslo 7 je zřejmé, ţe pozdní rozběhnutí obchodů s futures dostalo BCPP do situace, kdy není schopna sousedním trhům konkurovat. Pokud si odmyslíme jednorázový výkyv na maďarské burze na akciových futures v roce 20031 a i vysoký objem v roce 2002, tak tento trh stagnoval. Oproti tomu vídeňská burza vykazovala v posledních třech letech stabilní růst kolem 11% ročně. Varšavská burza rostla tempem kolem 80% a přibrzdila ji aţ finanční krize v roce 2008. Přesto se na tomto segmentu trhu v oblasti indexových futures dostala na 6,4 násobek objemů uzavřených kontraktů burzy vídeňské. Převedeme-li tato čísla do počtů transakcí, tak varšavská burza na indexových futures uzavřela v roce 2000 celkem 1.510.760 kontraktů a v roce 2008 uţ to bylo 11.769.730 uzavřených kontraktů. Pro srovnání vídeňská burza v těchto letech zobchodovala 392.301, resp. 238.851 kontraktů. Tato čísla ovšem také svědčí o průměrné výši jednotlivých obchodů, která vychází nepoměrně niţší právě pro varšavskou burzu. Pro srovnání středoevropského regionu s ostatními evropskými trhy lze uvést pár následujících informací. Velké oblibě se futures těší na trzích v Itálii s objemem uzavřených kontraktů v roce 2008 ve výši 779.988 mil EUR, Španělsku s objemem 892.895 mil EUR a samozřejmě na trzích Euronext.Liffe 6.055.979 mil. EUR a OMX Nordic Exchange s objemem 340.880 mil EUR.

1

Data byla ověřena na FESE i Budapest Stock Exchange, ale podrobné vysvětlení tohoto výkyvu nebylo poskytnuto.

48

Objemy obchodů futures (akcie + index) 200 000 180 000 160 000 140 000 120 000 100 000 80 000 60 000 40 000 20 000 0

2000

2001

2002

2003

Budapešť

2004 Praha

2005

Varšava

2006

2007

2008

Rakousko

Graf číslo 12: Objemy obchodů futures (mil EUR, součet indexových a akciových futures) Zdroj: www.fese.eu EUREX Rok

akciové

2000 2001 2002 2003 2004 241,20 2005 2006 160 705,90 2007 169 744,70 2008 430 783,00

roční změna(%)

indexové

roční změna(%)

2 983 538,00 3 708 959,00 4 800 786,00 5 180 155,00 6 653 377,00 8 759 753,00 14 692 776,00 5,62 24 299 778,00 153,78 22 678 770,00

24,31 29,44 7,90 28,44 31,66 67,73 65,39 -6,67

Tabulka číslo 8: Objemy obchodů futures na trhu EUREX (mil EUR) Zdroj: www.fese.eu Na trhu EUREX1, který můţeme povaţovat jako leadera tohoto segmentu, došlo za posledních 8 let k velkému rozvoji. U indexových futures došlo k téměř osminásobnému nárůstu obchodů. Z prvotního počtu obchodů z roku 2000 ve výši 32,7 mil. došlo k nárůstu aţ 1

European Options and Futures Exchange – viz kapitola 4.7.

49

na 511 mil. kontraktů v roce 2008, proto nelze tento vývoj charakterizovat jinak, neţ jako „bouřlivý“.

4.4 Warranty Warranty jsou investiční cenné papíry nebo jiné cenné papíry derivátového typu opravňující k nabytí podkladových aktiv, jakými jsou například akcie, dluhopisy apod. Nákupem warrantu majitel získává právo koupit (call warrant) nebo prodat (put warrant) určité mnoţství podkladového aktiva k předem stanovenému termínu, za předem stanovenou cenu. Investor však má pouze právo, nikoliv povinnost koupit, případně prodat (takzvaně uplatnit warrant). Cenu warrantu odvozuje specialista na základě vývoje ceny podkladového aktiva. Emitenty bývají velké mezinárodní finanční instituce.

Rok Budapešť 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 85,40 2008

Praha

Varšava 2,80 1,10 1,70 1,20 0,40 0,20 0,10 44,20 3,40 18,80 23,60

Vídeň 27,30 17,60 14,40 131,10 207,20 265,90 154,40

Tabulka číslo 9: Objemy obchodů warrants na srovnávaných trzích Zdroj: www.fese.eu Na trhu warrantů je v evropském měřítku leaderem Deutche Boerse. V roce 2008 zobchodovala 22.157.334 obchodů v celkovém objemu 225.522 mil. EUR. Vzhledem k tomu, ţe trh s tímto druhem cenných papírů není příliš objemný, nedá se na tomto poli ţádný dramatický nárůst uzavřených obchodů na trhu BCPP předpokládat.

50

4.5 Investiční certifikáty Certifikáty jsou z právního pohledu tzv. dluţním úpisem. Emitent se zavazuje vyplatit ve stanovenou dobu hodnotu certifikátu. Hodnota, kterou investor na konci sjednané doby obdrţí, je závislá na vývoji hodnoty podkladového aktiva, kterým mohou být jednotlivé akcie, akciové indexy, dluhopisové indexy, akciové koše, měna nebo také komodita. Pokud je podkladovým aktivem akcie, mohlo by se na první pohled zdát, ţe vlastník certifikátu má stejná práva jako akcionář. Ale není tomu tak, jedná se pouze o podkladové aktivum, na které je certifikát vázán, nejsou s ním spojena ţádná další vlastnická práva (např. hlasovací právo na valné hromadě či výplata dividend). Investor můţe certifikát kdykoliv nakoupit nebo prodat na burze nebo přímo u emitenta. Z této skutečnosti a také ze skutečnosti, ţe se emitent zavazuje v době splatnosti vyplatit hodnotu certifikátu, vyplývá, ţe osoba emitenta je zde velice důleţitá. Mezi rizika, která jsou spojena s investováním pomocí certifikátů, patří všechna "běţná" rizika související s investováním na kapitálovém trhu. Riziko trţní můţeme rozdělit na riziko systematické a riziko specifické. Systematické riziko, v teorii nazývané také riziko nediverzifikovatelné, vyplývá z rizik prolínajících celou ekonomikou (politická rizika apod.). Naproti tomu riziko specifické, nebo také jedinečné, vyplývá ze specifik pro daný typ aktiva, a je tedy volbou vhodného portfolia diverzifikovatelné. Riziko měnové podstupují pouze investoři investující v zahraničních měnách. Další riziko je riziko inflační. Investor by se neměl soustředit pouze na procentní výnos své investice, ale měl by se zaměřit na reálné zhodnocení. Specifickým rizikem pro certifikáty je riziko emitenta neboli riziko úvěrové. Protoţe jde u certifikátu o tzv. dluţní úpis, ve kterém se emitent zavazuje vyplatit hodnotu certifikátu v době splatnosti, existuje zde určité riziko, ţe se emitent dostane do platební neschopnosti, nebo dokonce zanikne. Potom přijde investor o celou svoji investici.

4.6 Options Pokud bychom uvaţovali o dalším moţném rozvoji derivátů na BCPP, můţeme porovnat obchody týkající se options kontraktů. Z tabulky číslo 10 je zřejmé, ţe růstově se projevoval

51

ze sledovaných trhů pouze trh varšavský a do budoucna se dá předpokládat, ţe se svými objemy dále poroste a zřejmě se dostane na úroveň vídeňské burzy. Ta si na tomto poli udrţuje stabilní objemy bez velkých výkyvů. Zajímavý vývoj zaznamenáváme u burzy budapešťské. Options kontrakty se na trhu příliš neprosadily a po majetkovém vstupu vídeňské burzy úplně zanikly. Pokud bychom to měli brát jako moţný vývoj budoucího chování BCPP po jejím převzetí rakouskou burzou, tak se na tomto poli spuštění a případného dalšího rozvoje trhu s options kontrakty nedočkáme.

Rok 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Budapešť akciové indexové

1,60 0,10 2,20 5,10 3,90

10,10 1,00

Varšava Akciové indexové

23,80 77,50 0,90

4,80 482,50 1 529,50 2 556,80 3 804,00 2 390,30

Vídeň akciové indexové 4 289,60 2 990,90 4 387,70 1 741,20 3 472,90 1 298,40 2 943,10 633,10 5 630,00 1 502,70 3 720,10 2 057,00 4 258,80 1 906,20 4 400,90 3 012,60 2 708,40 1 878,60

Tabulka číslo 10: Objemy obchodů options (mil EUR) Zdroj: www.fese.eu Je tedy třeba zváţit, zda jsou options obchody z pohledu budoucího vývoje BCPP zajímavou obchodní komoditou. Pokud opět porovnáme jejích vývoj na trhu EUREX, vidíme v posledních letech naprosto progresivní nárůst objemu obchodů. Tabulka číslo 11 nám ukazuje, ţe za posledních 8 let se trh na indexové options téměř zdesetinásobil. Nelze tedy říci, ţe by trh s options kontrakty nebyl perspektivní a neměl v sobě potenciál růstu. Je jen otázkou, zda se investoři nezaměřují na trhy se snadnějším přístupem a jistotou vypořádání. Převedeme-li obraty na počty uzavřených obchodů, tak v roce 2000 bylo uzavřeno 88 mil obchodů na akciové options a na indexové 42,8 mil. O osm let později uţ to bylo 349,3 mil. resp. 514,8 mil. obchodů.

52

EUREX Rok 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

akciové 550 104,00 711 909,90 571 580,90 379 249,00 469 733,00 608 030,90 765 325,90 1 166 273,10 1 043 736,00

Roční změna(%) 29,41 -19,71 -33,65 23,86 29,44 25,87 52,39 -10,51

indexové

Roční změna(%)

1 755 904,00 2 122 855,80 2 286 544,20 2 314 190,00 2 927 904,20 4 256 853,50 7 560 945,00 14 364 201,00 16 708 015,00

20,90 7,71 1,21 26,52 45,39 77,62 89,98 16,32

Tabulka číslo 11: Objemy obchodů options na trhu EUREX (mil EUR) Zdroj: www.fese.eu

4.7 EUREX Pokud jsme se tedy pokusili srovnávat pozici vybraných burz v oblasti derivátů s EUREXem, tak by se dalo konstatovat, ţe srovnáváme nesrovnatelné. Ovšem z pohledu dalšího vývoje a především konkurenčního pohledu na poli derivátů, je potřeba si EUREX představit blíţe. EUREX je největší světová derivátové burza. Je dceřinou společností Weiss Exchange a Deutche Beorse AG a vznikla spojením derivátové burzy DTB a SOFFEX v roce 1998. Jako první na světě zavedl elektronický burzovní systém, který umoţňuje decentralizované zadávání obchodních příkazů a kvót z různých států do centrální knihy objednávek. Následně jsou příkazy automaticky tříděny dle ceny, času či typu. Mezinárodní vstupní místa do systému se nacházejí v Paříţi, Madridu, Londýně, Helsinkách, Chicagu, Amsterodamu, New Yorku, Hong Kongu, Tokyu a Sydney. Je hned několik předností obchodního systému EUREX, které rozhodují o jeho obchodní úspěšnosti a je potřeba je zmínit. Pokud vybereme ty nejdůleţitější, tak se jedná především o snadný přístup k velkému počtu produktů a nízké transakční náklady. Zároveň se na trhu pohybuje vysoký počet účastníků, členů burzy, kteří nejsou zatíţeny ţádnými členskými poplatky. A pokud k tomu připočteme vysokou likviditu trhu, moţností obchodování a zúčtování kontraktů v zahraničních měnách a zajišťování elektronického dohledu nad všemi burzovními aktivitami, tak se z EUREXu stává velmi silným trhem s vysokým potenciálem pro budoucí růst.

53

5. Perspektivy vývoje BCPP

5.1 Centrální depozitář Negativem českého kapitálového trhu je, oproti ostatním evropským zemím, ţe zde neexistuje institut centrálního depozitáře cenných papírů. Ten má realizovat vypořádání obchodů a plnit zároveň roli registru cenných papírů. Měl by tak nahradit nestandardní instituci Středisko cenných papírů. Česká republika je poslední zemí Evropské unie, která centrální depozitář dosud nemá. Právě ve věci přípravy projektu centrálního depozitáře, tedy sjednocení a standardizace vypořádání, se za poslední období praţská burza posunula nejdále. V současné době jiţ bylo dosaţeno konečných dohod s jejími partnery a byla podána ţádost o licenci. Jednou z posledních překáţek je spor o hodnotu databáze Střediska cenných papírů, za kterou se databáze převede do nové instituce. Centrální depozitář bude fungovat na principu dvoustupňové evidence cenných papírů. Pro klienty je budou moci vést tzv. custodiani (tj. oprávněné osoby). Depozitář přinese flexibilnější, efektivnější a levnější systém evidence a vypořádání obchodů s cennými papíry. Také by měl posílit míru ochrany klientského majetku. Tím jistě přispěje ke zvýšenému zájmu investorů o český akciový trh. Centrální depozitář konečně ukotví český kapitálový trh do standardního rámce, tak jak se vyvíjejí trhy jinde v Evropě. Budování depozitáře bude v souladu s osvědčenými mezinárodními standardy registrace a vypořádání. To je z dlouhodobého pohledu nejvýznamnějším krokem pro český kapitálový trh. Proto si také dokončení projektu centrálního depozitáře burza stanovila do budoucna jako největší úkol a prioritu.

5.2 Energetická burza Praha Ve snaze o nabídku nových sluţeb se BCPP po konzultacích s Ministerstvem průmyslu a obchodu (MPO) a ve spolupráci s Operátorem trhu s elektřinou (OTE) rozhodla zřídit 54

transparentní trh s elektrickou energií. Nový subjekt, který řeší organizaci takového trhu, byl zaloţen dne 8. ledna 2007 praţskou burzou cenných papírů, dceřinou společností UNIWYC, a.s. a společností CENTRAL COUNTERPARTY, a.s., a nese název Energetická burza Praha, a.s.. (PXE). Pro obchodování energetická burza plně vyuţívá platformy, která vznikla na základě prověřených systémů obchodování provozovaných téměř 15 let BCPP. Zkušenosti za zahraničí dokládají stále větší propojenost kapitálových a komoditních trhů, která se týká nejen technologií a systémů, ale také lidí, stylu práce a způsobu dokumentace, regulace i komunikace. Právě v těchto ohledech měla Burza cenných papírů Praha mnohaleté zkušenosti, které byla schopna novému subjektu poskytnout. I proto BCPP šla cestou zaloţení dceřiné společnosti spolu se společností UNIVYC, neboť toto spojení bylo především zárukou rychlého a bezpečného vypořádání uzavřených obchodů. Důleţitá data Energetické burzy Praha: 8.1.2007 Zaloţení společnosti Energetická burza Praha 28.5.2007

Do provozu uvedeny internetové stránky Energetické burzy Praha, které se staly plnohodnotným burzovním webem UNIVYC, a.s. podepsal smlouvu s Komerční bankou, a.s., která se tím

21.6.2007 stala první clearingovou bankou mající za úkol zajistit zúčtování obchodů uzavřených na PXE. 10.7.2007 17.7.2007

Energetická burza Praha podepsala smlouvy s prvními účastníky obchodování. Staly se jimi společnosti Praţská energetika, a.s. a ČEZ, a.s. Zahájeno obchodování na Energetické burze Praha celkem se třemi produkty v základním zatíţení

25.7.2007 Na trh byl uveden tzv. sloţený produkt na roky 2008 a 2009 27.8.2007 Portfolio produktů bylo rozšířeno o 16 nových futurem 25.10.2007

Energetická burza překonala 155 obchody psychologickou hranici 150 uzavřených obchodů za den.

1.10.2008 Zahájení obchodování se slovenskou elektrickou energií Tabulka číslo 12: Důleţitá data PXE Zdroj: www.pxe.cz

55

Ovšem Energetická burza Praha byla zaloţena především se záměrem dosáhnout transparentní cenotvorby na domácím trhu s elektřinou. Dřívější způsob tvorby cen elektřiny byl mnohdy kritizován pro svoji neprůhlednost a zejména pro malé procento celkového objemu produkce ČR, které bylo obchodováno. Nový trh nabízí obchodování s elektřinou v podobě termínových derivátů, které se jiţ dříve aktivně obchodovaly mimo burzy přes prostředníky v Londýně a ve Frankfurtu.

Base Load

2008

2007

Rok

Měsíc

Počet kontraktů

červenec srpen září říjen listopad prosinec leden únor březen duben květen červen červenec srpen září říjen listopad prosinec

Celkem 2007 Celkem 2008

Objem (MWh)

Objem (EUR)

364 1 231 316 981 280 386 470 316 336 420 890 1 395 1 469 829 1 091 1 610 1 016 1 375

5 898 716 20 686 364 2 086 413 2 698 824 1 187 250 755 819 902 065 806 254 820 000 1 009 625 2 183 405 3 925 415 4 435 219 2 148 860 3 045 270 3 329 156 2 140 449 5 672 248

314 933 122 1 110 693 738 113 092 395 155 331 025 71 770 583 45 943 236 54 318 445 49 277 739 50 347 087 64 934 266 156 331 419 311 375 761 368 651 472 174 416 581 250 372 454 259 435 146 136 767 069 326 408 177

3 558 11 217

33 313 386 30 417 966

1 811 764 099 2 202 635 616

Průměrná cena MWh 53 54 54 58 60 61 60 61 61 64 72 79 83 81 82 78 64 58

Tabulka č. 13: Měsíční statistika obchodování s Base Load na PXE1 Zdroj: www.pxe.cz Na trhu Energetické burzy Praha jsou obchody zaloţeny na futures kontraktech na elektrickou energii s fyzickou dodávkou. Báze vypisování veškerých kontraktů je roční, čtvrtletní a měsíční s tím, ţe roční kontrakty kaskádují do čtvrtletí, čtvrtletní do měsíců. PXE pracuje se dvěma typy kontraktů. Dodávka elektřiny 24 hodin denně kaţdý den v roce znamená base-

1

Zdroj: http://www.pxe.cz ze dne 26. ledna 2008

56

load, dodávka od pondělí do pátku 12 hodin denně znamená peak-load. Při obchodování se pouţívá systém pro automatické obchody při účasti anonymních tvůrců trhu a v budoucnosti by se měl vyuţívat systém SPAD. Při svém začátku PXE začalo obchodovat s energií 25 účastníků, k 26.2.2009 je jich 29, kteří splnily veškeré podmínky udělovaných licencí. Další růst počtu účastníků se zatím v dohledné době neplánuje.

Base Load 1 200 000 000

90 80

1 000 000 000 70 800 000 000

60 50

600 000 000 40 400 000 000

30 20

200 000 000 10

Objem v EUR

zá ří říj lis e n to p pr a d os in ec

0

zá ří říj en lis to p pr a d os in ec le de n ún o bř r ez en du be n kv ět e če n rv e če rv n en ec sr pe n

če rv en ec sr pe n

0

Prům. cena za MWh

Graf č. 13: Objem zrealizovaných obchodů a vývoj průměrné ceny Base Load Zdroj: www.pxe.cz

Tabulka číslo 13 shrnuje obchodování s energií na PXE od jejího vzniku do konce roku 2008. Aţ jako paradoxní se jeví rozdíl mezi objemem zobchodované energie a objemem obchodů vyjádřeným v EUR. Ačkoli se v roce 2007 zobchodovalo o 2,89 mil. MWh více (o 8,9%), v peněţním vyjádření byl úspěšnější rok 2008 a to s rozdílem 17,8%. Vysvětlení je moţné hledat ve světovém cenovém vývoji. Vzhledem k tomu, ţe mnoţství potřebné energie se

57

zásadním způsobem neměnilo, cena se snaţila kopírovat ceny světových energetických komodit, a to především ropy a plynu a v červenci roku 2008 atakovala hladinu 90 EUR za MWh. Pokud se pokusíme zachytit údaje uvedené v tabulce do grafu, zcela se nám potvrdí cenový vývoj na světových trzích, vzhledem k prostředí českého trhu, posunutý oproti světovým trhům v čase. Vývoj ekonomiky se do ceny energií projevuje velmi silně a k 26. lednu 2009 ceny padly na nejniţší úroveň od zahájení obchodování na PXE dne 17. července 2007. Vzhledem k periodickým zákonům trhu se dá očekávat, ţe cena bude ještě dále klesat, neboť se blíţí červen a červenec, tedy cenově vţdy nejslabší měsíce roku.

Peak Load

2008

2007

Rok

Měsíc

Počet kontraktů

červenec srpen září říjen listopad prosinec leden únor březen duben květen červen červenec srpen září říjen listopad prosinec

Celkem 2007 Celkem 2008

0 43 100 705 180 140 130 100 55 165 380 470 300 85 160 415 360 205 1 168 2 825

Objem (MWh) 63 132 141 840 545 760 205 080 99 120 56 760 58 620 28 800 67 980 199 260 160 740 290 280 107 100 310 680 459 780 331 560 237 840

Objem (EUR)

Průměrná cena MWh

4 711 995 10 566 216 44 152 839 17 890 518 8 738 055 4 684 149 4 636 449 2 337 765 5 793 507 20 258 214 18 483 686 33 878 422 12 354 909 35 169 576 50 273 115 30 487 104 19 971 879

1 054 932 86 059 623 2 309 400 238 328 775

Tabulka č.14: Měsíční statistika obchodování s Peak Load na PXE1 Zdroj: www.pxe.cz 1

Zdroj: http://www.pxe.cz ze dne 26. ledna 2008

58

75 74 81 87 88 83 79 81 85 102 115 117 115 113 109 92 84

Peak Load 600 000

140

500 000

120 100

400 000

80 300 000 60 200 000

40

100 000

20

Objem v EUR

zá ří říj en lis to pa d

ún o bř r ez en du be n kv ět en če rv en če rv en ec sr pe n

0

zá ří říj en lis to p pr a d os in ec le de n

če rv en ec sr pe n

0

Prům. cena za MWh

Graf č. 14: Objem zrealizovaných obchodů a vývoj průměrné ceny Peak Load. Zdroj: www.pxe.cz Pokud je Varšavská burza v některých oblastech úspěšnější neţ Praţská, tak na poli energie to zatím neplatí. Regulátor polského trhu s elektřinou počítal s uvolněním cen elektřiny k volné soutěţi k začátku roku 2009. Ovšem ještě před tímto termínem bylo konstatováno, ţe celý polský trh není na tento krok připraven, není transparentní a dostatečně likvidní. Podle Rafala Gawina1, se přes 90% procent elektrické energie obchoduje v bilaterálních kontraktech a dlouhodobé smlouvy mezi podniky nejsou veřejné, tedy jsou zcela neprůhledné. Proto se burzovní obchod s elektřinou v Polsku nachází na okraji zájmu a neexistují zde dostatečné síly k prosazení veřejných obchodů. Argumentem proti uvolnění cen je i výsledek dvou zdraţení v průběhu roku 2008, která schválil dozor nad polským trhem s energiemi. Obojí zdraţení vedlo ke zvýšení inflace na sedmileté maximum. Zároveň se v této souvislosti ozvaly i hlasy analytiků, kteří odhadují zvýšení cen elektrické energie po úplném uvolnění aţ o pětinu. Hlavním argumentem, který tyto predikce má potvrdit, je prohlášení výrobců a distributorů, ţe uměle regulované ceny neodráţejí náklady a společnostem nedovolují

1

Rafal Gawin – Úřad pro prosazování volné soutěţe

59

investovat do modernizace a rozšiřování výrobních kapacit. Další obavy z růstu inflace jsou tedy zřejmé a nedovolí v nejbliţší době učinit kroky k otevření transparentního trhu s energiemi v Polsku. Tím lze konstatovat, ţe Energetická burza Praha se po necelých dvou letech existence etabluje jako úspěšný organizátor trhu s energií. Podle záměrů vedení Energetické burzy Praha bylo cílem dosáhnout celkového ročního objemu uzavřených obchodů ve výší 30% celkové roční spotřeby České republiky. Po vyhlášení výsledků za rok 2008 lze konstatovat, ţe PXE tuto hranici výrazným způsobem překročila. Na jejím trhu se v roce 2008 zobchodovala energie ve výši 32,727 TWh za více jak 2,4 mld. EUR, coţ představuje téměř 55% celkové roční spotřeby v ČR. Průměrný počet uzavřených obchodů činil téměř 57 kontraktů denně. Na poli obchodování s elektrickou energií se můţe na postavení Energetické burzy Praha kladně projevit i vstup do skupiny vídeňské burzy. Energetická burza Praha má všechny předpoklady k tomu, aby se jiţ funkční systém stal základním kamenem pro obchodování s elektrickou energií ve střední a východní Evropě. Na jejím trhu se v říjnu 2008 začalo obchodovat se slovenskou energií a začátkem roku 2009 by na trh Energetické burzy Praha mohly vstoupit produkty s energií maďarskou.

5.3 Očekávaný vývoj burzovních obchodů Z vývoje na mezinárodních burzovních trzích bylo patrné, ţe i praţská burza se bude muset zúčastnit integračních aktivit, které se poslední dobou staly doslova „módní“ záleţitostí. Burzy jsou od svých členů, jejich klientů a svých akcionářů pod tlakem poţadavků na niţší poplatky, rychlejší vypořádání obchodů a nabídku nových produktů.

Největší chystané

spojení ve výši 300 mld. korun bylo nedávno schváleno americkou Komisí pro cenné papíry. Newyorská burza NYSE1 se spojí s Euronext, provozovatelem burz v Paříţi a Amsterodamu.

1

New York Stock Exchange

60

V čele integračních snah stála ve střední Evropě polská burza. "Chceme v celé střední Evropě vytvořit jeden regionální akciový trh," řekl Ludvik Sobolewski1 novinářům na tiskové konferenci ve slovinské Lublani. "Toho můžeme docílit buď skupováním podílů v jiných burzách, nebo uzavíráním dohod o spolupráci. Nejde o to, aby byla jedna burza dominantní, ale aby trhy spolu navzájem spolupracovaly," dodal. Podle něj chtějí Poláci jednat o spolupráci se všemi akciovými trhy v regionu, tedy i s burzou v Praze.2 Přes moţné výhody tohoto plánu však BCPP v aktivitách varšavské burzy neviděla smysl, pokud by se tedy jednalo o jednotný obchodní

systém. Je ovšem velmi sloţité si vůbec takovou situaci

představit s ohledem na různá prostředí ekonomická, právní, společenská i politická. V kontextu těchto kroků se jako velmi prozřetelné stalo rozhodnutí BCPP vstoupit do mezinárodních burzovních organizací a struktur. Členství v organizaci FESE3 a obdrţení statutu Designated Offshore Securities Market od americké Komise pro cenné papíry byly jasnými signály investorům o bezpečnosti, standardnosti a transparentnosti burzovního trhu v ČR a měly se stát základním prvkem při přípravě sjednocování obchodních systémů. Ovšem všechny úvahy o různých moţnostech integrace BCPP do struktur střední Evropy dopadly velmi překvapivě. V průběhu roku 2008 byl náhle ohlášen hlavními akcionáři záměr prodat majoritní balík akcií praţské burzy do vlastnictví burzy vídeňské. Na základě rychlých a konkrétních jednání nakonec vídeňská burza na začátku listopadu roku 2008 oznámila, ţe se nebude jednat pouze o kontrolní balík akcií, ale balík představující 92,4% podíl v Burze cenných papírů Praha, a.s. Tím se vídeňská burza stala vlastníkem 3 východoevropských burz. Oesterreichische Kontrollbank a vídeňská burza (50,4 procenta) dohromady vlastní 68,8procetní podíl v maďarské burze, v červnu letošního roku pak vídeňská burza získala majoritních 81,01 procenta ve slovinské burze cenných papírů. Dle Michaela Buhla4 bylo cílem těchto akvizic vytvořit jednotný obchodní a informační systém tak, aby obchodníci z jiných burzovních trhů mohli pouţívat tentýţ systém pro nákup a prodej akcií na všech čtyřech burzách a doufá, ţe tyto kroky pomohou otevřít tyto trhy přílivu zahraničního kapitálu a zvýšení jejich prestiţe. Zároveň se cílem těchto akvizic stává vytvoření aliance k lepší konkurenceschopnosti k trhům jako Euronext, Nasdaq OMX, NYSE

1

Ludvik Sobolewski – generální tajemník varšavské burzy cenných papírů http://ekonomika.ihned.cz 3 Federation of European Securities Exchanges 4 Michael Buhl, generální ředitel vídeňské burzy 2

61

apod. Předpokládá se, ţe jednotným obchodním systémem se stane Xetra patřící Deutche Boerse, který vídeňská burza v současnosti pouţívá. Buhl dále řekl, ţe kaţdá burza bude ve vlastní zemi pracovat samostatně na tom, aby navýšila počet primárních úpisů akcií. Společnost Wiener Boerse v roce 2009 připraví strategie a zároveň ve stejném roce začne jiţ s jejich implementací, dodal šéf vídeňské burzy. ,,Máme také zájem o kooperaci nebo koupi podílu ve varšavské burze", uvedl Buhl. Burzy v Bukurešti, Sofii, Bělehradě a Záhřebu by také byly logickými členy této aliance a vídeňská burza je proto, podle svého generálního ředitele, v principu připravena ke koupi podílu v kaţdé z nich. Především informace o záměru nákupu varšavské burzy byla velmi překvapující a znamenala by se spojení s velmi progresivním a stabilním burzovním trhem. Akvizice vídeňské burzy a ohlášené záměry a strategie jsou jasným signálem, ţe BCPP má v následující dekádě předem jasně danou strategii rozvoje a lze jen doufat, ţe výše a mnoţství akvizic vídeňské burzy nebudou brzdou pro rychlejší uvádění nových produktů na trh.

62

Závěr Diplomová práce zachycuje nejvýznamnější události a nejdůleţitější vlivy působící na kapitálový trh a na praţskou burzu jako takovou. Tato burza vznikala v době, kdy neexistovala řada základních předpokladů potřebných pro její fungování. Přesto se dokázala v těchto omezených podmínkách prosadit na kapitálovém trhu a po 17ti letech své existence se stát i důleţitým trhem s cennými papíry v České republice. Kapitálové trhy jsou a byly vţdy velmi progresivní a rizikové, a tak je BCPP pod neustálým tlakem okolních kapitálových trhů. Vzhledem k tomu je nutné se pokusit o plnou standardizaci v oblasti obchodování s cennými papíry a nabídku nových běţných produktů, které jsou nabízeny srovnatelnými zahraničními burzami. Dále se Burza cenných papírů Praha, a.s. stala účastníkem celosvětového trendu, který probíhá mezi burzami (i východoevropskými), ve které začínají sílit integrační snahy, Se standardizací kapitálového trhu v ČR úzce souvisí vznik institutu centrálního depozitáře. Zákonem byl definován jiţ v roce 2004, ale stále ještě nejsou dokončeny dohody o převodu dat mezi jednotlivými institucemi zapojenými do tohoto procesu. BCPP se musí stát institucí, která bude nejaktivnější v jeho prosazování a úspěšném zavedení. Ačkoli je BCPP jiţ technicky připravena a schopna spustit zkušební provoz, aţ do vzniku a spuštění centrálního depozitáře se nebude moci český kapitálový trh pokládat za plně standardní. Bez centrálního depozitáře se český kapitálový trh stal v rámci evropských burzovních trhů výjimkou a je na BCPP, aby vytvořila tlak na všechny instituce a konečně se zahájil jeho provoz. Bouřlivý rozvoj burzy se nedá očekávat na poli primárních emisí (IPO). V podmínkách praţské burzy emitenti velice dlouhou dobu bojovali s legislativními problémy. Toto mělo svůj dopad i na BCPP. Trvalo příliš dlouhou dobu, neţ si praţská burza osvojila pravidla, která jsou běţná na zavedených světových burzách a stala se standardní burzou. Za tuto dobu utrpěla i značné ztráty, které se projevily v nedůvěře a liknavosti investorů. Dá se říci, ţe jedním z velkých úspěchů a moţným prolomením této nedůvěry bylo úspěšné uvedení primární emise společnosti Zentiva. Tento zásadní krok vedl, dle vyjádření obchodníků s cennými papíry, k velkému nárůstu zájmu emitentů o tento způsob získávání kapitálu. Zdá se však, ţe zde ještě nejsou všechny předpoklady, aby se i praţská burza v tomto segmentu burzovních sluţeb stala konkurenceschopnou k burze varšavské. Za důleţitý bod v historii fungování BCPP lze povaţovat získání rozšíření licence na obchodování s finančními deriváty v roce 2006. Tyto produkty mají z hlediska objemu 63

obchodů vysoký potenciál, neboť jsou investory vyhledávanými instrumenty. Deriváty se z hlediska jištění stávají velmi oblíbenými nástroji. Jak se však bude tento trh vyvíjet po vstupu vídeňské burzy do BCPP je moţné odhadovat z vývoje na budapešťské burze. Česká legislativa v oblasti finančních trhů prošla za celou dobu existence novodobé historie České republiky mnoha změnami a úpravami. Ne vţdy byly pozitivní a často se negativně projevily na fungování kapitálového trhu. BCPP se musí stát aktivním oponentem nově přijímaných zákonů, musí se snaţit korigovat snahu politiků o přijímaní populistických zákonů, které mohou mít zásadní vliv na fungování českého kapitálového trhu. Je nutné předejít přijetí zákonů v takové podobě, kterou byl například právní rámec definující tzv. squeeze-out1 ve své prvotní podobě. Závěrem je moţné říci, ţe BCPP se za svých 17 let existence stala významným a důleţitým prvkem českého kapitálového trhu. Vypořádala se úspěšně, i kdyţ v poměrně dlouhém čase, s řadou problémů a dokázala, ţe jí vybojované místo patří a jí historicky danou úlohu zvládá a má šanci se zařadit mezi nejúspěšnější srovnatelné světové burzy.

1

právo výkupu účastnických cenných papírů

64

Seznam pouţité literatury BLAKE,David , Analýza finančních trhů, Praha :Grada Publishing,1995 ISBN : 80-7169-2011-8 DĚDIČ, Jan, Burza cenných papírů Praha, a.s., Praha: Prospektrum 1992 DĚDIČ, Jan; PAULY Jan, Cenné papíry, Praha: Prospektrum 1994 ISBN 80-85431-98-X JÍLEK,Josef, Finanční trhy, Praha :Grada Publishing , 1997 ISBN 80-7169-453-3 FOJTÍK,Pavel;JÍLEK,Josef., Finanční deriváty – skripta , Praha :Capital Consulting, 2005 MUSÍLEK,Petr, Finanční trhy a investiční bankovnictví ,1 vyd., Praha :ETC Publishing, 1999 ISBN 80-86006-78-6 PAVLÁT,Vladislav, Burzy cenných papírů, Praha: VŠFS 2003. PAVLÁT,Vladislav, Kapitálové trhy, Praha: Professional Publishing 2003. PAVLÁT,Vladislav, Finanční opce,1 vyd. , Praha: Magnet Press ,1994 ISBN: 80-85847-19 VESELÁ, Jitka, Burzy a burzovní obchody, Praha: Oeconomica, 2005 ISBN 80-245-0939-3 SAMUELSON Paul A.; NORDHAUS William D., Ekonomie, Praha: Svoboda, 1995 ISBN-80-205-0494-X Informační zdroje z webových stránek: http://www.cnb.cz

http://www.univyc.cz

http://www.fese.eu

http://www.wse.com.pl

http://www.mfcr.cz

http://www.pxe.cz

http://www.nyse.com

http://www.patria.cz

http://www.pse.cz

http://www.eurexchange.com

http://www.scp.cz

65

Seznam tabulek: Strana číslo 10 11 19 22 34 38 48 49 50 52 53 55 56 58

Číslo tabulky 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14

Název tabulky Důleţité události v historii BCPP Objem obchodů s akciemi a dluhopisy Vybrané ekonomické ukazatele za rok 1997 Trţní kapitalizace na varšavské burze Časové rozpětí realizace IPO Počet a trţní kapitalizace IPO na varšavské burze Objemy obchodů futures na vybraných trzích (mil EUR) Objemy obchodů futures na trhu EUREX (mil EUR) Objemy obchodů warrants na srovnávaných trzích Objemy obchodů options (mil EUR) Objemy obchodů options na trhu EUREX (mil EUR) Důleţitá data PXE Měsíční statistika obchodování s Base Load na PXE Měsíční statistika obchodování s Peak Load na PXE

Seznam grafů: Strana číslo 12 14 16 18 21 23 27 28 37 40 41 49

Číslo grafu 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

57 59

13 14

Název grafu Porovnání objemu obchodů s akciemi a dluhopisy Počet emisí akcií a dluhopisů Historický vývoj indexu PX50, PX Historický vývoj indexu PX-GLOB Akcionářská struktura privatizovaných státních podniků v Polsku Trţní kapitalizace na varšavské burze Trţní kapitalizace na vybraných burzách Počet listed companies IPO na budapešťské burze Počet a trţní kapitalizace IPO na varšavské burze Počet akciových titulů na varšavské burze Objemy obchodů futures (mil EUR, součet indexových a akciových futures) Objem zrealizovaných obchodů a vývoj průměrné ceny Base Load Objem zrealizovaných obchodů a vývoj průměrné ceny Peak Load

66