Monetární politika centrální banky během hospodářské krize

Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra financí a ekonomie

Monetární politika centrální banky během hospodářské krize Diplomová práce

Autor:

Bc. Petr Svoboda Finance

Vedoucí práce:

Praha

Ing. Olga Šeflová

duben, 2015

Prohlášení:

Prohlašuji, ţe jsem diplomovou práci zpracoval samostatně a v seznamu uvedl veškerou pouţitou literaturu. Svým podpisem stvrzuji, ţe odevzdaná elektronická podoba práce je identická s její tištěnou verzí, a jsem seznámen se skutečností, ţe se práce bude archivovat v knihovně BIVŠ a dále bude zpřístupněna třetím osobám prostřednictvím interní databáze elektronických vysokoškolských prací.

………………… V Praze, dne 26.4. 2015

Bc. Petr Svoboda

Poděkování: Rád bych touto cestou poděkoval vedoucí práce, Ing. Olze Šeflové, za veškeré cenné rady a připomínky, které mně poskytla v rámci zadání a vedení mé diplomové práce. Dále bych chtěl poděkovat za velmi vstřícný a trpělivý přístup mé rodiny, které jsem se během psaní této práce nemohl věnovat.

Anotace Předmětem této práce je charakteristika a empirická analýza monetární politiky centrální banky v dobách krize. V druhé kapitole je uvedeno nastavení bankovního systému a systému centrálních bank k řešení a řízení situací spojených s finančním trhem. Následující kapitola je věnovaná příčinám vzniku krizí a jejich typům. Další kapitola se věnuje analýze vlivů, které působí na účinnost monetární politiky. Stěţejní část práce je věnována analýze a komparaci jednotlivých kroků Evropské centrální banky a České národní banky, přičemţ je testována základní hypotéza, o provádění expanzivní monetární politiky v dobách krize, projevující se ve sniţování úrokových sazeb centrálních bank.

Klíčová slova centrální banka, Česká národní banka, Eurozóna, Evropská centrální banka, Evropská unie, fiskální nástroje, likvidita, monetární nástroje, úroková sazba.

Annotation The subject of this thesis is a description and empirical analysis of monetary policy of the central bank in times of crisis. The second chapter specifies the set up of the banking system and the system of central banks when managing and dealing with situations associated with the financial market. The following chapter is devoted to the causes of the crisis and their types. Another chapter is dedicated to the analysis of the influences that affect the effectiveness of monetary policy. The main part of the thesis is devoted to the analysis and comparison of the various steps of the European Central Bank and the Czech National Bank, whereas the basic hypothesis, the implementation of expansionary monetary policy in times of crisis, manifested in the reduction of central bank interest rates, is being tested.

Keywords Central Bank, the Czech National Bank, Eurozone, European Central Bank, European Union, fiscal instruments, liquidity, monetary instruments, interest rate.

Obsah Úvod ........................................................................................................................................... 6 1. Metodologie ........................................................................................................................... 9 2. Úloha centrálních bank v monetární politice ....................................................................... 11 2.1 Vývoj centrálních bank .................................................................................................. 11 2.2. Bankovní systém a bankovní soustava .......................................................................... 12 2.3. Monetární a fiskální politika ......................................................................................... 18 2.3.1. Hospodářská politika .............................................................................................. 18 2.3.2. Monetární politika .................................................................................................. 23 2.3.3. Fiskální politika ...................................................................................................... 32 2.4. Česká národní banka ..................................................................................................... 34 2.5 Evropská centrální banka ............................................................................................... 36 3. Ekonomické recese a krize ................................................................................................... 39 3.1 Definice a projevy krizí .................................................................................................. 39 3.2. Současná ekonomická deprese ...................................................................................... 41 4. Omezení monetární politiky ................................................................................................. 48 4.1. Politické jevy ................................................................................................................. 48 4.1.1. Politické vlivy a vměšování ................................................................................... 48 4.1.2. Volební cykly ......................................................................................................... 50 4.1.3. Časová prodleva ..................................................................................................... 51 4.1.4. Jedinec a (i)racionalita ........................................................................................... 52 4.2 Hospodářské jevy ........................................................................................................... 54 4.2.1. Úvěrová kontrakce ................................................................................................. 54 4.2.2. Past na likviditu ...................................................................................................... 55 5. Analýza reakce ČNB a ECB během krize ............................................................................ 57 5.1. Analýza kroků ECB během krize (2008 – 2014) .......................................................... 57 5.2 Analýza ČNB během krize (2008 – 2014) ..................................................................... 61 Závěr......................................................................................................................................... 65 Literatura .................................................................................................................................. 67 Seznam tabulek ........................................................................................................................ 71 Seznam grafů ............................................................................................................................ 71 Seznam zkratek ........................................................................................................................ 71

Úvod V současnosti nás ekonomika ovlivňuje kaţdý den, ať chceme nebo ne. Kdykoliv, kdyţ dostáváme výplatu, kupujeme si spotřební zboţí či například chceme jet na dovolenou, se musíme ptát, zda peníze, které utratíme, odpovídají naší představě o ceně zboţí či sluţeb. Poměřujeme naše výdaje s tím, zda si to či ono můţeme dovolit. Často si uţ ani v dnešní uspěchané době neuvědomujeme, ţe velikost našeho rozpočtu a preference toho, co si za rozpočet pořídíme, jsou taktéţ ovlivňovány tím, v jaké kondici se nachází hospodářství státu jako celku (měřeno hrubým domácím produktem – dále jen HDP). Pokud se nachází hospodářství v dobré kondici, většinou se to projevuje tak, ţe se nám zvedá příjem ze zaměstnání, nestrachujeme se tolik o ztrátu povolání a do budoucnosti hledíme s optimistickým očekáváním, coţ se projevuje také v tom, ţe se tolik nebojíme utrácet peníze. To má za následek taktéţ dobrý odbyt výrobků a sluţeb, které nabízejí firmy v rámci trhu. Firmy tudíţ dosahují větších obratů a zisků. Tím dochází i na straně příjmu státu (státní, potaţmo veřejný rozpočet) k většímu inkasu peněz (inkaso je prováděno hlavně s pomocí nejrůznějších daní). Stát si v tuto chvíli můţe dovolit zvyšovat objem peněz na investice, např. do infrastruktury. Jelikoţ je, zjednodušeně řečeno, HDP taţen spotřebou jak domácností, tak i firem (jejich investicemi do rozvoje) a státu (při vynechání zahraničního obchodu), dochází k pozitivnímu efektu a ekonomika je ve fázi konjunktury. Krize se projevuje právě naopak. Ekonomická krize. Slovo, které člověk kaţdý den slyší ze všech stran. Je samozřejmostí, ţe to v kaţdém jedinci zanechá nějakou stopu. V souvislostí s krizí se denně dočítá o vysoké nezaměstnanosti, hrozbě deflace a utahování opasků. Málokdo z lidí se však pídí po tom, jaké jsou její skutečné příčiny (a její moţné důsledky, zvláště do reálné ekonomiky) a jak lze jednotlivé makroekonomické veličiny ovlivňovat tak, aby recese byla pokud moţno co nejkratší, či aby nebyla příliš hluboká. V rámci diplomové práce je důleţité upřesnit, jestli tedy tuto krizi, tzv. „ekonomickou chřipku“, lze léčit nějakými medikamenty. Ekonomická teorie a praxe zná dva základní léky, jak ekonomiku stimulovat v dobách dobrých i zlých. Těmito stimulanty jsou politika fiskální

6

a politika monetární. Pomocí nich se nositelé těchto politik1 snaţí reagovat jak v dobách konjunktury, tak v dobách recese na aktuální stav a pomocí vhodně zvolených nástrojů ekonomiku vylaďovat tak, aby docházelo ke kýţeným efektům. Tato práce se bude věnovat ve větší míře politice monetární. Charakteristika monetární politiky bude zasazena do současné doby, kdy se celá Evropská unie potýká s krizí či jejími dozvuky. Pod fiskální (rozpočtovou) politikou si lze představit snahu o dosahování hospodářských cílů (detailněji bude rozepsáno později) pomocí výdajů z veřejných rozpočtů. V dobách recese je vhodné stimulovat ekonomiku pomocí zvýšených vládních výdajů (např. investování do stavby dálničních sítí), a to i na úkor rozpočtového deficitu, v dobách růstu by tyto investice měly být v menším rozsahu tak, aby nedocházelo k rozpočtovým schodkům. Tolik teorie. Praxe je však jiná. K deficitnímu hospodaření dochází i v dobách prosperity, coţ má za následek kaţdoroční nárůst dluhu státu v absolutních číslech. Určité omezení fiskální politiky je patrné taktéţ z titulu volených politiků na pevně dané volební období a tudíţ se řídí i volebním cyklem. Za monetární (peněžní) politikou si lze zjednodušeně představit ovlivňování hospodářství (nejčastěji měřeno jako HDP) pomocí řízení objemu peněz a tím ceny peněz v ekonomice. Cena peněz se měří pomocí úrokové sazby. Objem peněz „pumpovaný“ do ekonomiky se řídí prostřednictvím měnových agregátů. Zjednodušeně řečeno, pokud chce centrální banka expanzivní (prorůstovou) politiku, skupuje dluhopisy a zaplatí za ně peníze. Tím dostane do oběhu další objem těchto peněz. Dochází ke znehodnocování měny. Případně peníze vytiskne. Centrální banky mají na tisk peněz monopol. V případě restriktivní politiky je tomu naopak. CB dluhopisy prodává a stahuje tak objem peněz v ekonomice. Monetární politika by měla být nezávislá na vládě. Tudíţ se jeví jako resistentnější vůči volebním cyklům. To by mělo mít za následek, ţe zvolená měnová politika centrální banky ve střednědobém a dlouhodobém cíli by měla být více čitelnou a subjekty na trhu by měly lépe anticipovat její rozhodnutí. Nicméně ekonomický systém, stejně jako ostatní systémy, je náchylný k tomu, aby se obrátil čas od času proti sobě. Pokud k tomu dojde, nepřináší to většinou nic dobrého. Jakýkoli

1

V případě monetární politiky je to centrální banka. V případě politiky fiskální to jsou politici (vlády).

7

systém je totiţ sloţen z dílčích pilířů (podsystémů), které ho podpírají, aby se nezhroutil. Pokud dojde k tomu, ţe se nějaký pilíř (z)hroutí, většinou stavba nestojí pevně v základech. A dochází k nutnosti pilíř vyztuţit, či vybudovat úplně nový. A právě k tomu dochází i při ekonomických krizích. Poslední krize začala splasknutím realitní bubliny v roce 2007 a s jejími projevy se vypořádáváme dodnes. Z praxe víme, ţe jakékoli rozhodnutí v ţivotě má taktéţ dopad na skupinu subjektů, na kterou v tomto rozhodnutí cílíme. Jelikoţ příjemci rozhodnutí jsou lidé, často se stává, ţe dochází k různé interpretaci uvedených opatření. Můţe se stát, ţe rozhodnutí, které se udělá, se mine účinkem či se jeho výsledek nedostaví v takové míře, jak nositel rozhodnutí očekával. Takovýmto jevům se v sociologii říká nezamýšlené důsledky lidského jednání, které ve svém důsledku pokus o zlepšení situace mohou negovat. I o tom bude pojednávat tato práce. Cílem práce je osvětlit fungování monetární politiky v době krize, její případná omezení a současně analyzovat, které opatření CB v době krize jsou efektivní a které nikoliv. V rámci empirické části se téţ jedná o verifikaci (či případně falzifikaci) následující hlavní hypotézy: Jelikoţ v dobách krize je důleţité nastartování ekonomiky zpátky do růstové fáze, je předpokladem provádění expanzivní monetární politiky ČNB a ECB, coţ by se mělo projevit, pokud budeme brát analýzu v čase, ve snaze o sniţování vyhlašovaných úrokových sazeb (a tím politiky levných peněz pro úvěrování ekonomických subjektů).

8

1. Metodologie Během zpracování této diplomové práce byla pouţita odborná literatura a veřejně přístupné internetové zdroje. Nejčastěji pouţité odborné knihy v rámci této práce byly od Zbyňka Revendy s názvem „Centrální bankovnictví“ a taktéţ „Banky a měnová politika“. Velmi zajímavý náhled do vzniku současné krize je od Paula Krugmana, který napsal knihu „Návrat ekonomické krize“. Jako důleţitý internetový zdroj byly pouţity webové stránky České národní banky (www.cnb.cz) a Evropské centrální banky (www.ecb.europa.eu). Taktéţ proběhly v rámci práce konzultace s odborníky z politologie, sociologie a ekonomie z důvodu informací nutných k sepsání kapitoly věnující se omezení monetární politiky. Pro metodu komparace tedy byli vybráni dva hlavní nositelé monetární politiky: Evropská centrální banka Česká národní banka Tento výběr proběhl záměrně. Obě centrální banky působí v rámci EU a můţe docházet k jejich interakci. Mezi klíčové ukazatele pro empirickou analýzu a komparaci vybraných dvou CB a testování základní hypotézy byly vybrány tyto úrokové sazby: úroková sazba pro hlavní refinanční operace (tzv. MRO sazba) u ECB dvoutýdenní repo sazba u ČNB Kromě zmíněné komparace a analyzování kroků ČNB a ECB během krize v čase a testování hypotézy pomocí indikátorů míry úrokové sazby těchto dvou subjektů, byla pouţita i metoda deskriptivní. Tato metoda byla nejčastěji aplikována při charakteristice činností a funkcí centrálních bank. Deskriptivní metodou byla taktéţ popsána příčina krizí a důsledně se analyzovala aktuální krize včetně jejích příčin. Nakonec je v závěru práce okrajově pouţita taktéţ prognóza.

9

Interpretace dat byla zasazená do časového vývoje a analýza byla podána tak, aby byla pojata v širším kontextu se zapracováním níţe uvedených teoretických poznatků, které jsou součástí práce. Data byla analyzována od roku 2008, kdy vypukla současná krize trvající v evropských státech aţ do dnešních dnů. Interpretace dat byla taktéţ začleněna do srovnání politiky centrální banky u nás (Česká národní banka, dále jen ČNB) a centrální banky v rámci eurozóny – Evropské centrální banky (dále jen ECB). V návaznosti na zjištěné údaje a aktuální situaci u nás a v EU, kdy hrozí riziko deflace (všeobecný pokles cen)2, byla v empirické části zmíněna taktéţ intervence ČNB na devizových trzích, kterou začala ČNB vyuţívat od listopadu 2013 a zasazena do kontextu vývoje úrokových sazeb. Tato práce pracovala s daty do 30.1.2015.

2

JÍLEK, J.: Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2004. str. 436

10

2. Úloha centrálních bank v monetární politice Část této kapitoly bude věnována stručnému náhledu do dějin centrálních bank. Je vhodné si připomenout, jakým vývojem centrální bankovnictví prošlo. Následující podkapitola se bude věnovat popisu úlohy centrální banky v současné době. Součástí kapitoly bude popsání nástrojů a cíle CB a zasazení CB do systému bank v dnešním světě. Součástí kapitoly bude také podrobnější vysvětlení monetární politiky CB a jako komplement bude popsána i politika fiskální.

2.1 Vývoj centrálních bank Historie centrálního bankovnictví sahá do 17. století, kdy byla v roce 1668 zaloţena první centrální banka ve Švédsku. Jistě zajímavé je to, ţe tato banka byla obchodní, nikoli vymezená jako centrální banka tak, jak ji známe dnes. Nicméně historie centrálního bankovnictví pokročila dále aţ mnohem později (19. a 20. století). Souvisela s nutností doplňování peněz v dobách válečných stavů a samozřejmě také s moţností mít pod dohledem finanční toky související se státním erárem. Nicméně některé nezamýšlené důsledky toho, ţe byly silně pod kontrolou vrchnosti, souvisely se snadným znehodnocováním měn (tisk peněz byl na příkaz panovníků dělán často bez rozmyslu) a tudíţ k drastickým dopadům na ekonomiku země.3 S příchodem povědomí o znehodnocování měny a nutnosti regulace peněz došlo postupem času k tomu, ţe se CB stávaly více a více nezávislé na ústřední moci panovníka (vlády). Nicméně historie nám ve všech ohledech ukazuje, jak je touha po kontrole peněz nesmrtelná. Proto se vţdy za nějaký čas objeví návrhy, aby se CB nějakým způsobem regulovala (aby byla více ovlivnitelná ústřední mocí). Pro jeden z příkladů snahy ovlivňovat a zasahovat do nezávislosti centrální banky nemusíme chodit daleko. V roce 2000, v době tzv. „Opoziční smlouvy“, byla přijata novela zákona o ČNB u nás, která vzbudila poměrně velký rozruch. V novele bylo zakotveno, ţe výběr bankovní rady měl být

3

REVENDA, Z.: Centrální bankovnictví. Praha: Management Press, 2011. str. 27-30

11

na návrh vlády a inflační cílování mělo být taktéţ konzultováno a dohodnuto s vládou. Nakonec novela byla zrušena rozhodnutím ústavního soudu.4

2.2. Bankovní systém a bankovní soustava Bankovní systém představuje souhrn všech bankovních institucí v daném státě a vzájemné uspořádání vztahů mezi nimi.5 V dnešní době je klasifikace bankovního systému často vyjadřována pomocí stupňovitosti bankovnictví v konkrétní zemi. Jedná se o to, ţe: „… v jednostupňovém bankovním systému provádí v podstatě všechny operace jediná (centrální) banka. V tomto systému sice ještě mohou působit, a v drtivé většině případů tomu tak je, další banky, ovšem ty jsou specializované na předem velmi úzce specializovaný rozsah bankovní činnosti a prakticky zcela závislé na rozhodnutích banky centrální. Hlavními oblastmi specializace bank v tomto systému bývají zahraniční obchod, sektor obyvatelstva, zemědělství a investiční výstavba. Skutečnou raritou byla donedávna ještě Kuba – v období 1962 – 1988 zde působila jediná banka.“6 V dnešní době se však ukazuje, ţe mnohem efektivnější je systém dvoustupňový (jedna jeho varianta). Jak píše Z. Revenda: „Ve dvoustupňovém bankovním systému je centrální banka pověřena emisí bankovek a regulací ostatních bank, které jsou institucemi podnikajícími (resp. obchodujícími) s penězi. Zde pak mohou nastat dvě varianty: 1. Banky podnikají s penězi ve velmi úzce vymezeném rámci. Nejsou zcela samostatné při vlastním rozhodování ani jednoznačně závislé na výsledcích vlastního hospodaření. Jde spíše o „kvazi – dvoustupňový“ bankovní systém. Příkladem tohoto systému je sovětské a bulharské bankovnictví. 2. Banky s penězi obchodují, v relativně široce vymezeném rámci, jsou zcela samostatné při vlastním rozhodování, jejich činnost a výsledky hospodaření jednoznačně ovlivňují a podmiňují jejich existenci. První varianta se nemůže vyskytovat v tržní ekonomice, druhá varianta nemůže nikde jinde než v tržní ekonomice fungovat.“7 4

Proč je ČNB nezávislá? Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 2015-01-24]. Dostupné z WWW: 5

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 2 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 2 7 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 2-4 6

12

Pokud se podíváme na skladbu bank v určitém teritoriu jako na bankovní soustavu, můţeme tuto soustavu klasifikovat podle vícero měřítek. Jedno z měřítek je dělení bankovní soustavy na: centrální banku, obchodní banky a specializované obchodní a investiční banky. Centrální banka je jedinečnou institucí v několika ohledech. Účinnost měnové politiky závisí v prvé řadě na vzájemném vztahu vlády a CB. Z historických důvodů je ţádoucí, aby CB byla na vládě nezávislá. Nezávislost je třeba dělit na ekonomickou a politickou. Ekonomická nezávislost (max. hodnota je 7) v podstatě znamená autonomii CB při výběru a pouţívání nástrojů monetární politiky. V následujícím přehledu prvních 5 kritérií charakterizuje snadnost přístupu vlády k úvěrům na pokrytí vládních deficitů, šesté a sedmé omezení v pouţití nástrojů měnové politiky8: 1. přímé moţnosti úvěrování existují, ale nejsou zcela automatické, 2. přímá moţnost úvěrování za trţní úrok, 3. přímá úvěrová moţnost je dočasná, 4. přímá úvěrová moţnost je omezena výší, 5. centrální banka se nepodílí na primárním trhu veřejných dluhů, 6. diskontní sazba je stanovena centrální bankou, 7. bankovní dozor není svěřen centrální bance nebo pouze centrální bance.9 Za stěţejní se povaţuje, aby CB byla politicky nezávislá na současné vládě. Má to mnoho konsekvencí. Pokud by CB byla v rukou politiků, tak v závislosti na preferenci vlády by mohlo dojít k manipulaci inflace ve prospěch politiků, coţ by se pravděpodobně dělo v návaznosti na volební cykly (u nás jsou čtyřleté). Politici by před volbami měli zálusk sníţit inflaci na minimum či sledovat jiné cíle, např. zvýšit hospodářský růst a zaměstnanost pomocí uvolnění monetární politiky. Politik má totiţ tendenci uvaţovat pouze v cyklech voleb, delší horizont pro něj není tak zásadní. Politickou nezávislost charakterizují následující kritéria (koeficient politické nezávislosti je maximálně 8): 1. guvernér není jmenován vládou, 2. guvernér je jmenován na více jak 5 let, 8 9

SLANÝ, A., ŢÁK, M.: Hospodářská politika. Praha: C. H. Beck, 1999. str. 102 SLANÝ, A., ŢÁK, M.: Hospodářská politika. Praha: C. H. Beck, 1999. str. 102

13

3. bankovní rada není jmenována vládou, 4. bankovní rada je jmenována na více jak 5 let, 5. nezávazná účast zástupce vlády v bankovní radě, 6. vláda neschvaluje záměry monetární politiky, 7. poţadavek na udrţení měnové stability je upraven zákonnou normou, 8. existuje zákonné opatření pro řešení konfliktu mezi vládou a centrální bankou. CB jako jediná banka v daném teritoriu má právo podle zákona emitovat (tisknout) peníze10. Nicméně v rámci emise peněz se jedná o monopolní tisk pouze fyzický, poněvadţ vytváření peněz se účastní i banky obchodní (příp. ostatní). Jedná se v podstatě o účetní operaci a je to zároveň vytváření (pouze) bezhotovostní emise peněz. Jak je to moţné? Modelový příklad: přijde klient do banky a je mu po schválení poskytnut úvěr. Tento úvěr je klientovi počítačem otevřen na vnitřním, nově vytvořeném účtu. Jelikoţ je počítačem vytvořena nová suma, kterou si klient poté můţe na pokladně vyzvednout jako hotovost, bylo zvýšeno mnoţství peněz v oběhu. Další nezastupitelnou úlohou centrální banky je, ţe vystupuje jako banka bank. Pomocí různých nástrojů reguluje, ať uţ přímo či nepřímo, činnost jiných bank. Navíc si k ní obchodní banky mohou uloţit likvidní prostředky (za určitý úrok) či si naopak půjčit.11 Zároveň CB figuruje jako vrcholný subjekt měnové (monetární) politiky. Má právo pomocí svých nástrojů regulovat mnoţství peněz v ekonomice a tím dosahovat svých vytyčených cílů.12 Tato úloha bude podrobněji rozepsána v následujících podkapitolách. CB zároveň figuruje jako vrcholný dozorový orgán bankovního sektoru. Kontroluje správnost a legálnost bankovních operací. Zároveň se podílí na kontrole kapitálových a peněţních trhů.13 Centrální banka taktéţ bývá bankou vlády (a taktéţ municipalit). Vede její účty, a provádí některé operace pro vládu. Taktéţ evidence státního dluhu probíhá přes účty centrální banky. Pro vládu taktéţ vyřizuje emisi různých tranší státních dluhopisů.14 10

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 5 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 6 12 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 6 13 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 6 11

14

Pokud je stát členem Mezinárodního měnového fondu (dále jen MMF) a Světové banky (dále jen SB), tak CB je zástupcem na mezinárodních konferencích a zasedáních těchto orgánů.15 Centrální banky jsou nezávislé na politické garnituře, její nezávislost a nestrannost je dána zákonem. Obchodní banky jsou víceméně hráči na trhu, kde se setkává poptávka s nabídkou. Jejich hlavním motivem fungování je zisk. Oproti jiným subjektům (firmám) mají nicméně některé omezení (např. oproti jiným hráčům trţní ekonomiky je základní vklad při zaloţení banky 500 mil. Kč), které vyplývají ze zákona. Jejich hlavní předmět činnosti je obchodování s penězi a poskytování úvěrů.16 Zisk banky je tvořen jak poplatkovou politikou, tak rozdílem mezi úrokem získaným z poskytnutého úvěru a úroku poskytnutým na vkladu střadateli. V poslední době jsou obchodní banky tzv. bankami univerzálními. To znamená, ţe nabízejí širokou škálu produktů a sluţeb, od úvěrů aţ po moţnost obchodování na kapitálových trzích. Mezi základní činnosti obchodních bank řadíme: Sledování rentability – jedná se výnosnost bankovních operací. Stejně jako u jiných firem je optimální dosahovat maximálních výnosů při minimálních nákladech. Pro banky je výnosový ukazatel stěţejní. V minulosti se jiţ několikrát stalo, ţe banky s vidinou vysokého výnosu se pustily do rizikových operací, které měly za následek velké problémy. Rentabilita bank je nepřímo taktéţ ovlivněna formou různých daňových úlev nebo subvencí ze státního rozpočtu. Sledování likvidity – jedná se o schopnost dostát svým závazkům vyplatit hotovost kdykoli je o to banka poţádána. Pojďme se na likviditu podívat z trochu jiného pohledu, který nicméně zcela jasně vystihuje fenomén likvidity. Obchodní banky figurují jako tepny celého státního organismu a ekonomiky. Pokud je bankovní soustava zdravá a nedochází k pnutí v systému, banky slouţí jako hlavní prostředník 14

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 6 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 6 16 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 7 15

15

směny peněz v jakékoliv moţné formě a hrají v tomto oběhu nezastupitelnou roli. Nefungující systém obchodních bank je tudíţ černou můrou pro představitele moci a taktéţ samozřejmě pro klienty. Pokud dojde k poklesu důvěry v bankovní systém obchodních bank, můţe dojít na ty nejčernější scénáře, které mohou mít fatální důsledky pro celou reálnou ekonomiku. Bankovnictví je velmi citlivé na důvěru účastníků trhu a také je na důvěře stavěné. Jelikoţ banky nikdy nemají na svých účtech likviditu v celém objemu depozit od střadatelů (min. vklad z kaţdého depozita určuje nařízením právě CB),17 tak pokud by došlo k výběru mnoha střadatelů najednou (např. z důvodu nějaké fámy), banka nemá na vyplacení všech lidí. Tomu se říká tzv. „Run na banku“ a pro banku to můţe mít zničující následky. Proto je veřejnost uklidňována mj. tím, ţe do určité hodnoty jsou vklady pojištěny ze zákona.18 Pokud by došlo k takové situaci u nějaké velké, páteřní obchodní banky v daném státě, můţe se krize „přelít“ do celého finančního sektoru a poté potaţmo do celé reálné ekonomiky. Zde je nutné upozornit právě na to, ţe se jedná taktéţ o nezamýšlený důsledek lidského jednání, kdy jednotlivec si v okamţiku výběru nedokáţe zanalyzovat celkovou situaci a i kdyţ jedná jako individualita racionálně, ve výsledku se to, ţe se najednou sejde tak velké mnoţství podobně uvaţujících jedinců s poţadavkem na výběr svých peněz, projeví tak, ţe jsou poškozeni všichni zúčastnění a s nimi i ti, kteří se toho vůbec neúčastnili (pokud tedy dojde k následné krizi).19 V tomto případě se můţe stát, ţe CB bude muset reagovat a naplnit jednu ze svých rolí a být v tomto případě věřitelem poslední instance (a zachovat se jako banka bank). Na výše uvedeném příkladě jsme názorně ukázali, ţe je potřeba míru likvidity důrazně sledovat. Proto centrální banky likviditu sledují a pouţívají dva hlavní nástroje k její regulaci. Jedná se o pravidla likvidity a povinné minimální rezervy.20 O nich bude řeč v následujících podkapitolách. Zásada jistoty – kaţdá operace je z principu předběţné opatrnosti do určité míry riziková. Proto mají banky nastaven svůj interní kontrolní mechanismus na veškerou škálu operačních rizik (od operací na kapitálových trzích aţ po úvěrová rizika). U všech těchto rizik se banka musí opírat o takové soubory opatření, která v případě 17

Systém je zaloţen na praxí odzkoušeném principu, ţe všichni zákazníci banky si nevyberou všechny své prostředky v jeden den. 18 U nás je to ekvivalent částky 100.000 EUR na jednu fyzickou osobu a banku. 19 KELLER, J.: Nedomyšlená společnost. Brno: DOPLNĚK. 2003. str. 113 20 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 9

16

nenadálých událostí eliminují případné potenciální škody. Např. u úvěrových rizik banka interně pomocí svých metod posuzuje ţadatele o úvěr individuálně (zda má kapacitu splácení v pořádku atd.) a zároveň se snaţí eliminovat případný nesplacený úvěr tím, ţe se ho snaţí zajistit (k tomu slouţí zajištění pomocí ručitele, případně zajištění nemovitosti či směnečné ručení) pro případ uplatnění pohledávky u soudu. Mezi další rizika, která banka sleduje, můţeme zařadit devizové riziko (riziko na základě znehodnocení kurzu) a riziko inflační.21 Specializované obchodní a investiční banky, které můţeme vidět v některých státech v prostředí trţní ekonomiky, jsou často specializované na určitý výsek sluţeb či sektor ekonomiky. V dnešní době je trend stírání rozdílů a vidíme určitou konvergenci v náplni jednotlivých bank. Jednotlivé rozdělení těchto bank můţeme klasifikovat následovně: Zemědělské banky – tyto banky se orientují převáţně na sektor zemědělství, kde provádějí bankovní operace. Záruční a rozvojové banky – tyto banky poskytují záruky třetí osobě za závazky klientů a podporují investiční záměry klientů. U nás je to Českomoravská záruční a rozvojová banka. EXIM banky – cílem je podpora zahraničního obchodu, u nás je to Česká exportní banka. Investiční banky – jejich hlavní náplní je investování na kapitálových trzích a operace s cennými papíry. Stavební spořitelny – hlavním cílem těchto institucí je podpora nákupu nemovitosti pomocí zvýhodněného úvěru.22 Hypoteční banky – jejich posláním je především poskytování hypotečních úvěrů na nákup nemovitosti. Spořitelní a úvěrová druţstva23 - jedná se o zvláštní typ instituce, která je sice často pod dohledem centrálních bank (u nás ČNB na kampeličky dohlíţí), nicméně z důvodu právních definice se na ně nepohlíţí jako na bankovní organizace. Většinou klientovi nabízí produkty, které nabízejí i banky, nicméně rozdíl oproti bance je v tom, ţe po klientovi poţadují členství v záloţně. S členstvím přichází i odpovědnost za 21

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 9 REVENDA, Z.: Centrální bankovnictví. Praha: Management Press, 2011. str. 17 23 U nás známá jako kampeličky. 22

17

fungování této organizace. Pokud dojde k tomu, ţe je v červených číslech, teoreticky kaţdý člen by se měl podílet i na její ztrátě.24 V ČR došlo několikrát k odebrání licence u kampeliček Zvláštní postavení v bankovním sektoru mají tzv. bankovní asociace.25 Jsou to účelově zaloţené instituce k tomu, aby usnadňovaly komunikaci mezi bankami na území konkrétního státu. Jde o jakousi platformu, kde se střetávají názory představitelů jednotlivých bank a krystalizují moţná řešení napříč celým bankovním sektorem. Tato asociace často působí navenek k veřejnosti jako jakýsi reprezentant bank. Můţe pořádat semináře a upozorňovat na moţná úskalí, která se mohou dotýkat klientů bank.

2.3. Monetární a fiskální politika

2.3.1. Hospodářská politika V dnešní době stále pokračuje diskurz mezi ekonomy, jakou politiku v rámci hospodářské politiky volit, aby byla pro národní hospodářství efektivní. V rámci této diskuze se uţ několik desetiletí povaţují za dva základní nástroje hospodářské politiky (podle oblasti působení26) fiskální nebo monetární ovlivňování celkového výstupu ekonomiky. Pro pochopení moţnosti centrální banky v době krize (a její případné omezení) je stěţejní pochopení principů obou nástrojů, stejně tak jejich výhody či nevýhody. Jelikoţ neţijeme v uzavřeném systému za jinak neměnných podmínek27, tak se často pouţívají kombinace obou nástrojů s tím, ţe podle aktuálně převládané preference nositelů hospodářské politiky (vláda) je preferována buď jedna či druhá moţnost. Na úvod je důleţité si definovat, co to vůbec hospodářská politika je a jaké jsou její cíle. Hospodářská politika je něco, co trvá staletí. Tak jak šel vývoj v čase, posouvaly se paradigmata náhledu na to, jak přistupovat k ovlivňování hospodářství na konkrétních územích. Ať uţ se budeme bavit o merkantilismu, kde hlavní doktrínou byla snaha o co 24 24

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 10-11 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 11 26 SLANÝ, A., ŢÁK, M.: Hospodářská politika. Praha: C. H. Beck, 1999. str. 17 27 Latinsky „ceteris paribus“.Můţeme říci, ţe jde o základní modus operandi při modelování abstraktních modelů v ekonomice pro teoretické úvahy. Volně řečeno to znamená „za jinak neměnných podmínek“. V praktické kaţdodenní ekonomice je neměnnost ostatních faktorů téměř vyloučená. 25

18

největší hromadění bohatství na území státu a tím pádem aktivní zapojení panovníků do hospodářství (přinejmenším kladná obchodní bilance), přes klasickou školu a jejího představitele Davida Richarda, který viděl hospodářskou politiku jako volnou soutěţ všech států s tím, ţe v takovém případě na ní vydělají všichni zúčastnění. Podle jeho tezí by stát do ekonomiky zasahovat vůbec neměl a měl by ponechat vše na trhu.28 Nyní se nacházíme v rámci diskurzu v době, kdy proti sobě stojí dva hlavní myšlenkové proudy, které zastávají odlišné pojetí hospodářské politiky a s tím spojené sledování rozdílných cílů a pouţívání rozdílných nástrojů. Těmito proudy jsou neoklasická ekonomie a keynesiánství. Hospodářskou politiku můţeme definovat podle rozličných klasifikačních schémat, pro popis bude stačit ji vymezit jako „…přístup státu k ekonomice své země. Jde o činnost, při níž nositelé hospodářské politiky používají určitých nástrojů a svěřených pravomocí k tomu, aby ovlivnili ekonomický a sociální vývoj (ekonomiku jako celek, nebo její část), přičemž se snaží dosáhnout určitých ekonomických (v širších souvislostech i celospolečenských) cílů. Vláda v demokratické zemi například zavádí nebo ruší určité daně, sestavuje státní rozpočet, který působí na ekonomický vývoj země, provádí opatření, jež mají stimulovat export nebo rozvoj soukromého sektoru, apod. Tato opatření jsou zpravidla součástí ekonomického programu vlády.“29 Tato ekonomická doktrína (ekonomický program vlády) se odvozuje od toho, jakou preferenci má vláda k celospolečenským tématům, ekonomiku nevyjímaje. Základní dělení politického spektra je (pro zjednodušení jsou uvedeny pouze dva protipóly politického spektra. Pro modelování dále je to postačující, proto jsou ostatní mezistupně vynechány) pravice vs. levice. Pravice vyznává více svobody jednotlivce, je pro ni důleţitá teze, ţe kaţdý by se měl postarat sám o sebe. Preferuje spíše méně regulací a méně státu, naopak je pro ni vhodnější, pokud se co největší agenda přenechá trţním silám. Proto preferuje privatizování co nejširší škály institucí (tam, kde je to moţné ze společenského a ekonomického hlediska). Mezi její hlavní

28

STEINGART, G.: Globální válka o blahobyt. Nové rozdělení světových finančních trhů. Praha: Euromedia Group, 2008. str. 289 29 SLANÝ, A. a kol.: Makroekonomická analýza a hospodářská politika. Praha: C. H. BECK, 2003. str. 86

19

ekonomické teze patří co nejméně přerozdělování (čím méně státu, tím lépe) a ponechání co nejvíce disponibilních prostředků jednotlivcům.30 Z tohoto důvodu dává přednost niţšímu zdanění. Preferuje pohled zaměstnavatelů, kteří vytváří pracovní místa. Proto sleduje z ekonomických cílů spíše míru inflace. Jejím myšlenkovým zakotvením v rámci nástroje hospodářské politiky je preference monetární politiky (ve které jde hlavně o sledování cenové stability - inflace) a vychází spíše z proudu neoklasické ekonomické doktríny (a také monetarismu). Naopak pro levici je snaha o větší přerozdělování v rámci ekonomického systému přes státní (příp. veřejný) rozpočet definičním ukazatelem. Její teze vychází z toho, ţe kaţdý se rodí s rozdílnými dispozicemi a schopnostmi a tudíţ je v rámci společnosti vhodné kompenzovat méně úspěšné jednotlivce v rámci alokace rozpočtu. Z toho důvodu je pro progresivní zdanění (bohatší platí více na daních) a tezi, ţe bohatší by touto formou měli být solidární s těmi méně úspěšnými. Strany levice bojují o zachování tzv. „welfare state“ (jedná se o jiný název pro tzv. „sociální stát“31) více, neţ strany pravicové.32 Levice je historicky spíše na straně zaměstnanců, tudíţ je pro ni v rámci hospodářské politiky sledování zaměstnanosti velkou prioritou a stěţejním cílem. Z nástrojů hospodářské politiky je pro ni lepší alternativou fiskální politika a ovlivňování ekonomických indikátorů pomocí výdajů státního rozpočtu. Ekonomickou doktrínou je pro ni spíše keynesianismus. Nyní, kdyţ byly definovány jednotlivé nástroje hospodářské politiky (monetární vs. fiskální) k jednotlivým stranám (pravice vs. levice) a u jednotlivých stran byly popsány jejich preference ohledně hospodářských cílů (inflace vs. zaměstnanost), lze vše přehledně sumarizovat:

30

HEYWOOD, A. Politologie. Praha: EUROLEX BOHEMIA, 2004. str. 270 Jeho hlavní nástup se datuje od knce 2. svět. války. Po následujících 30 let do zhruba poloviny 70. let byl úspěšně realizován v západních zemích. Hlavní doktrínou v té době bylo keynesiánství a vylaďování ekonomiky pomocí agregátní poptávky. (KELLER, J.: Nová sociální rizika. Praha: SOCIOLOGICKÉ NAKLADATELSTVÍ (SLON). 2011. str. 37) 32 HEYWOOD, A. Politologie. Praha: EUROLEX BOHEMIA, 2004. str. 270 31

20

Tabulka č. 1: Rozdělení dvou základních proudů v ekonomii: Hospodářský nástroj

fiskální politika

monetární politika

Hospodářský cíl

plná zaměstnanost

stabilita cen (inflace)

Ekonomická doktrína

keynesianismus

neoliberalismus

Politická orientace

levice

pravice

Pramen: HEYWOOD, A. Politologie. Praha: EUROLEX BOHEMIA, 2004. str. 65 + vlastní úprava

Hospodářské cíle jsou pro kaţdou zemi v zásadě podobné. Nynější ekonomická praxe a teorie pracuje se čtyřmi základními hospodářskými cíli, které jsou pro ekonomiku země stěţejní. Jednotlivé cíle nastiňuje následující graf: Graf č.1: Magický čtyřúhelník.

Pramen: SLANÝ, A., FRANC, A.: Hospodářská politika. Brno: Masarykova univerzita v Brně, 2004, str. 15

Tento tzv. „magický čtyřúhelník“ přehledně ukazuje všechny čtyři cíle (které jsou vyjádřeny v procentech): míru nezaměstnanosti, míru inflace, ekonomický růst – HDP a podíl běţného účtu platební bilance (saldo zahraničního obchodu)33 Čím větší je plocha čtyřúhelníku (respektive čím dále jsou všechny ukazatele od středu osy), tím je hospodářská politika země úspěšnější a výkonnější.

33

Jelikoţ největší podíl v běţném účtu platební bilance tvoří dovoz a vývoz zboţí – tedy zahraniční obchod, pro analýzu bude stačit pro zjednodušení uvaţovat o této veličině jako o zahraničním obchodu. Kaţdá země se snaţí mít spíše kladné saldo zahraničního obchodu. Stejně jako v tomto případě.

21

Jelikoţ je cílem monetární politiky stabilita cen a tudíţ sledování inflace, je nutné inflaci klasifikovat. Inflace je dlouhodobý, nepřetrţitý a stálý růst všeobecné cenové hladiny. Často se měří statistickým úřadem tak, ţe se vybere vzorek spotřebního koše a na něm se poměřuje změna ceny oproti minulým obdobím. Inflace se dělí na poptávkovou a nabídkovou. Míra inflace je měřena v procentech jako procentuální změna mezi dvěma vybranými obdobími. Můţe nabývat kladných i záporných hodnot. Pokud je kladná, hovoříme o mírné inflaci (do 10 %), pádivé inflaci (10 – 100 %) a hyperinflaci (nad 100 %). Pokud je hodnota záporná, jedná se o deflaci (pokles cen). Zajímavé je, ţe v rámci magického čtyřúhelníku ideálně nastavit všechny ukazatele najednou je pouze teorií, která se v praxi nevidí často. Například pokud by ekonomika směřovala k hranici potenciálního produktu, zaměstnanost by určitě byla vysoká (resp. míra nezaměstnanosti by se blíţila přirozené míře nezaměstnanosti) a zahraniční obchod by byl solidní. Nicméně s vysokým růstem ekonomiky (HDP) je spojená taktéţ vysoká míra inflace. Naopak v případě krizí či stagnace je většinou inflace nízká (někdy i záporná)34. Např. v ČR je dlouhou dobu míra nezaměstnanosti poměrně velká (je však niţší, neţ u řady zemí EU), ale míra inflace nízká ( a má stále klesající tendenci). Lze vysledovat, ţe mezi mírou nezaměstnanosti a inflací je kontradiktorní (inverzní) vztah. Tento vztah popisuje teoretický konstrukt nazvaný Phillipsova křivka (dále jen PK)35. To můţe mít zásadní vliv na monetární politiku centrálních bank v rámci sledování cenové stability v dobách krize, nota bene za předpokladu levicových vlád u kormidla moci. Levicové vlády, navíc v dobách krize, důrazně preferují tvorbu nových pracovních míst. Proto se snaţí pomocí fiskální politiky zvyšovat výdaje např. do staveb dálnic či jiné infrastruktury. Nicméně zvyšování výdajů, coţ je projev extenzivní fiskální politiky, můţe mít za následek sníţení efektivity monetární politiky CB (dodrţování nastaveného inflačního cíle). Tato situace můţe nastat hlavně v případě levicové vlády u moci a v dobách, kdy je vysoká nezaměstnanost. Jak uţ bylo řečeno, v tomto případě můţe dojít k paradoxu v tom, ţe se obě politiky ovlivní tak, ţe výsledný efekt bude mnohem menší, neţ se předpokládalo.

34

Tomuto jevu, kdy je záporná míra inflace, tedy deflace a ekonomická stagnace, se říká „stagflace“. Své by o tom mohlo vyprávět Japonsko v 90. letech minulého století, které se s tímto fenoménem dlouhodobě potýkalo. 35 HOLMAN, R. a kol.: Dějiny ekonomického myšlení. Praha: C. H. Beck, 2005. str. 380-381

22

Navíc monetární politika můţe narazit v tomto případě (míra inflace velmi malá) na strop úrokových sazeb, nemůţe uţ jít dolů (coţ je stav i v České republice). V těchto případech se často stává, ţe účinnost monetární politiky řízené přes úrokové sazby je minimální. Tomuto efektu se říká „past likvidity“. Křivka PK tedy popisuje nepřímo úměrnou kauzalitu mezi nezaměstnaností a velikostí inflace. V padesátých letech minulého století Philips zveřejnil zajímavou analýzu, kterou prováděl v Anglii. Prokázal, ţe mzdová inflace je nepřímo úměrná míře nezaměstnanosti. Nicméně později bylo prokázáno, ţe tato kauzalita platí pouze v krátkém období. I tak je ale tato skutečnost určující a má velký vliv na zvolenou monetární politiku centrální banky. V rámci monetární politiky, kterou uplatňuje a ovlivňuje centrální banka, je zásadní sledování a péče o cenovou stabilitu.36 Centrální banka jako taková z hlediska institucionálního a právního vlastně nemůţe sledovat primárně ani jiný cíl. Samozřejmě CB neţije ve slonovinové věţi a i skrz ovlivňování cenové hladiny můţe v rámci konzultace s jinými orgány (primárně se zástupci exekutivy) vylaďovat nepřímo i ostatní indikátory, například hospodářský růst. Komunikace a slaďování přístupu k hospodářské politice mezi jednotlivými orgány je více neţ ţádoucí. Nicméně pokud se zamyslíme hlouběji, je měnová politika svázána více, neţ politika fiskální. Neboť u fiskální politiky nejsou základní cíle vytyčené zákonem, vláda můţe podporovat skrz rozpočet jakýkoli cíl hospodářské politiky, není svázaná primárně hlídat cenovou hladinu ve státě. A to je další moţné omezení monetární politiky.

2.3.2. Monetární politika Cílem monetární politiky CB je tedy péče o cenovou stabilitu. Tento cíl je usměrňován díky kontrolám objemu nabídky peněz v ekonomice. Součástí monetární politiky je i sledování ostatních významných makroekonomických veličin, jako je HDP, zaměstnanost a rovnováha platební bilance.

36

JÍLEK, J.: Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2004. str. 426

23

Tradice myšlenky, ţe objem peněz v ekonomice ovlivňuje cenovou hladinu, má hlavní oporu v ekonomickém přístupu tzv. monetaristické školy. Tato škola a její hlavní představitel, Milton Friedman, tvrdí, ţe změna cenové hladiny je přímo úměrná změně mnoţství peněz. Tato teorie je zjednodušeně vyjádřena ve vzorci:37 MxV=PxQ Pozn:: za předpokladu neměnné produkce (Q) a konstantní rychlosti peněz (V) se změna množství peněz (M) promítá přímo úměrně do změny cenové hladiny (P).

Pro monetaristy jsou ostatní veličiny v ekonomice podruţné. Podle nich by kvantitativní uvolňování peněţní báze kolem 3 – 5 % ročně mělo být jedinou a správnou zárukou stabilního hospodářského růstu a kontroly inflace. Teorie monetaristů ovlivnily chování Federalního rezervního systému38 (dále jen FED) v USA a taktéţ politicko-ekonomickou doktrínu Margaret Thatcherové za její vlády v Anglii. Právě v USA se tato teorie etablovala v 70. a 80. letech dost silně. Není bez zajímavosti, ţe byl dokonce přijat zákon, který stanovoval, ţe kaţdý rok FED musí oznámit svůj cíl pro růst peněţní zásoby.39 Pro centrální banky je určitě dobré, ţe mají v zásobě ovlivňování míry inflace i přes růst peněţní báze. Teoreticky v dobách nízkých úrokových sazeb se jeví kvantitativní uvolňování peněz do ekonomiky jako poměrně vhodný nástroj pro zvýšení míry inflace v zemi. Bohuţel i v této rovnici neplatí uţ zmíněné ceteris paribus, neboť v dnešních otevřených ekonomikách není zcela předvídatelná rychlost oběhu peněz, tudíţ je plánování uvolňování peněz pro řízení hospodářského růstu a míry inflace dosti ztíţené. Klasifikace peněţních agregátů je následující: M0:

hotovostní oběţivo a povinné minimální rezervy bank u centrální banky

M1:

M0 + depozita na poţádání

M2:

M1 + termínovaná depozita do určité výše + fondy peněţního trhu

M3:

M2 + termínovaná depozita nad určitou výši + euroměnové vklady bank

37

JÍLEK, J.: Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2004. str. 419-420 Federální rezervní systém je zvláštností mezi centrálními bankami světa. Funguje jako soustava 12 dislokovaných rezervních bank. Navíc jsou tyto banky soukromé. Kaţdá banka má svého guvernéra. Všech 12 guvernérů tvoří tzv. Radu guvernérů. Mezi nimi je vţdy předseda, kterého potvrzuje prezident USA. 39 JÍLEK, J.: Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2004. str. 422 38

24

M4:

M3 + depozita nebankovních institucí. + cenné papíry + prostředky veřejných fondů40

Náplň daných měnových agregátů je odstupňován podle likvidity prostředků (agregát M0 je nejlikvidnější, M4 nejméně likvidní). Pro centrální banku je důleţité vybrat určitý měnový agregát a ten prioritně sledovat a zařizovat podle něj další následné kroky vedoucí k případnému uvolňování peněz. V rámci monetární politiky je nutné si říci, jaké základní typy jsou a jak se projevují. Prorůstové měnové politice se říká expanzivní politika, opakem je restriktivní monetární politika. Expanzivní peněžní politika je pouţívána v době, kdy je potřeba nastartovat ekonomiku k růstu. Podle teoretických předpokladů v okamţiku stagnace či recese se centrální banka rozhodne, ţe sníţí úrokovou míru. Tím sníţí hodnotu ceny u komerčních úvěrů (obchodní banky odvozují výši úroku komerčních úvěrů a taktéţ depozit od vyhlašovaných úrokových měr CB) a zvýší dostupnost úvěrů jak pro jednotlivce, tak i podniky. Tím, ţe více podniků a jednotlivců si vezme úvěr, tak ho nějakým způsobem pouţije. Většina podniků toho vyuţije k investicím, které mají za následek zvýšení produktivity a tím pádem zisku. Fyzická osoba si koupí většinou nějaký statek. Tím také zvyšuje spotřebu. V globálním měřítku se to projeví ve zvýšení výstupu ekonomiky (a tím také ve sníţení nezaměstnanosti – podniky nabírají další pracovníky) a také ve zvýšení míry inflace. Jelikoţ nyní je EU ve stavu stagnace, je předpoklad nízké úrokové míry (stejně jako u nás v ČR). V souvislosti se zvýšením míry inflace taktéţ dojde ke zvýšení rychlosti oběhu peněz (u deflace je tomu naopak). Banka tedy sleduje také výše zmíněné peněţní agregáty. Restriktivní měnová politika funguje na opačné bázi. Většinou se pouţívá, kdyţ je vysoká míra inflace (podle mínění CB) či se ekonomika začíná dostávat za potenciální produkt a začne se přehřívat. V tomto okamţiku nastupuje politika zvýšení vyhlašovaných úrokových sazeb. Banka se tím snaţí docílit sníţení dostupnosti úvěrů a sníţení inflace. Skrze tento krok dojde i k poklesu výstupu ekonomiky. S poklesem ekonomiky uţ lidé v práci nebudou

40

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 15

25

poţadovat velké zvýšení mezd, tím pádem se disponibilní důchod sníţí, sníţí se taktéţ inflace. Poroste pravděpodobně nezaměstnanost, podniky propouštějí, neboť nemají pro všechno své zboţí odbyt (lidem tolik nerostou mzdy, tudíţ omezí spotřebu). Dochází k většímu poklesu. Pokud CB uzná, ţe uţ je to špatné, nastoupí opět k expanzivní monetární politice. Cyklus se tak opět opakuje. K výše uvedeným skutečnostem je ale nutné říci několik věcí. Je totiţ otázkou, jak moc banky budou na změny úrokových sazeb reagovat. V dnešní době vysoké konkurence mezi bankami je nasnadě si klást otázku, zda u úroků mají vůbec kam klesat. Navíc banky také počítají s tzv. rizikovou přiráţkou, coţ v podstatě znamená, ţe v rámci úrokové sazby je skryt i náklad na zesplatněné (odepsané) úvěry.41 Také je zásadní, jestli CB má moţnosti hýbat s vyhlašovanou sazbou dolů (v případě expanzivní politiky). Pokud se sazby blíţí nule (coţ je dnešní případ), teorie nám říká, ţe účinnost v tomto případě u tohoto nástroje je prakticky nulová. V tomto případě by měla být naopak velmi účinná politika fiskální. Všechny opatření v obdobích krizí by proto měla CB zásadně domlouvat s nositeli politické moci. Je nasnadě, ţe v dobách krize by se i vláda měla snaţit stimulovat spotřebu kaţdého subjektu v ekonomice přes státní rozpočet. V rámci efektivních opatření, aby se neminula účinkem, je taktéţ velmi důleţité komunikovat jak s odbornou, tak laickou veřejností a jednotlivé kroky, které CB (a také vláda) dělá, jí srozumitelně vysvětlit. Pokud se informace srozumitelně podá a subjekty ji správně vyloţí, je velká pravděpodobnost, ţe se podniknutá opatření neminou účinkem.42 Subjekty se totiţ na změnu anticipují, budou s ní počítat a budou se podle toho také pravděpodobně chovat. CB pouţívá mnoţství opatření a nástrojů, skrz které působí (ve velké většině) na chování obchodních bank a tím zprostředkovaně na ostatní subjekty v ekonomickém systému. Některé nástroje se vyuţívají málo, naopak jiné pouţívá CB velmi často.

41

U hypoték je niţší úrok, neţ například u spotřebitelského nezajištěného úvěru, dán tím, ţe pravděpodobnost defaultu je malá (je prokázáno, ţe lidé se snaţí platit tento úvěr co nejdéle to jde, i kdyţ jiné uţ nesplácí. Selským rozumem - jde jim přece o střechu nad hlavou) a navíc úvěr je kvalitně zajištěn zástavním právem k nemovitosti. 42 Například v listopadu 2013 došlo k intervencím ČNB ve snaze oslabit kurz koruny. I kdyţ podle sdělení banky moţnost intervencí byla dopředu hlášená, hodně odborníků to překvapilo, o laické veřejnosti nemluvě. Dlouho poté ještě probíhala diskuze, která se těmito intervencemi a komunikací s veřejností zabývala.

26

Klasifikací nástrojů, podle nichţ lze nástroje rozdělit, je velká řada. Můţeme je dělit na běţné či výjimečné, či na krátkodobé a naopak na dlouhodobé. Pro další účely této diplomové práce se však jeví jako vhodné je rozdělit podle míry působnosti na přímé a nepřímé nástroje. Přímé nástroje mají konkrétní adresáty, naopak nepřímé působí plošně, jsou obecné a působí na trh skrz obchodní banky v širokém rozsahu. U přímých nástrojů, které CB často nepouţívá, můţe jít například o konkrétní regulaci určité banky, která se vinou svého managementu a špatné politiky dostala do problémů a je potřeba ji zachránit, aby nezkrachovala. CB a stejně tak vláda se snaţí tyto nebezpečné situace, pokud nastanou, samozřejmě řešit. Krach banky není pro finanční sektor nikdy dobrou zprávou. Je pravdou, ţe banky se v některých případech nechovají jako dobří hospodáři. Souvisí to taky s tzv. „morálním hazardem“, coţ ve zkratce znamená, ţe banka se cítí silná v otěţích, protoţe ví, ţe pokud by se jí něco stalo, je tak velká (má hodně klientů), ţe stát ji bude sanovat, aby nezkrachovala. Tento bohuţel reálný jev se stává. Jako zářný příklad můţeme uvést banku Lehman Brothers. Tato investiční banka doplatila v roce 2008 na investiční spekulace do nemovitostí.43 Kdyţ propukla v USA krize, banka spekulovala i na to, ţe bude sanována. Nakonec zkrachovala a stát i s FEDem to po zralých úvahách dopustil. Moţná i taky jako odstrašující příklad do budoucna. Mezi přímé nástroje řadíme: Pravidla likvidity Úvěrové kontingenty Povinné vklady Doporučení, výzvy a dohody Pod pravidly likvidity si lze představit nastavení takového opatření, aby v bankách byly, zjednodušeně řečeno, nastaveny systémy a hospodaření tak, aby byly krátkodobé úvěry poskytovány z krátkodobých zdrojů a naopak dlouhodobé úvěry ze zdrojů dlouhodobých. Navíc se také ze strany CB dohlíţí na to, aby banky měly dostatek likvidních prostředků k okamţitým výdajům.

43

KOHOUT, P.: Finance po krizi. Evropa na cestě do neznáma. 3. rozšířené vydání. Praha: Grada Publishing, 2011. str.72

27

Likviditou tedy v tomto případě myslíme, aby banka dostála v kaţdém okamţiku poţadavkům všech klientů při výběru hotovosti. Jelikoţ banka funguje na principu, ţe ve skutečnosti obchoduje s penězi, které nevlastní (od střadatelů nakupuje peníze a ty zase obratem na určitou dobu prodá dluţníkovi), je sledování ukazatelů likvidity ze strany CB velmi důleţité. Pro banku je však drţení určitého objemu peněz v nejlikvidnějších formách málo rentabilní a pokud by nebyla tato pravidla nastavena, je moţné, ţe část prostředků určených na likviditu podle ČNB, by investovala do výnosnějších aktiv. Úvěrové kontingenty jsou tvrdým nástrojem s dalekosáhlým dopadem pro banku a poté zprostředkovaně na nabídku peněz. Zjednodušeně řečeno jde o limit (kontingent) maximálního moţného úvěru, který poskytne CB bance obchodní. V tomto případě hovoříme o relativním úvěrovém kontingentu. Jako absolutní kontingent si představme maximální moţný nařízený objem úvěrů, který můţe obchodní banka poskytnout koncovým zákazníkům za určité období. Toto opatření má velké konsekvence na velikost nabídky peněz v ekonomickém systému. Čím niţší absolutní limit, tím je menší objem poskytnutých úvěrů klientům a tím méně peněz v ekonomice. Tím dojde ke sníţení inflace, sníţení HDP a v neposlední řadě se projeví zvýšená nezaměstnanost.44 Jelikoţ tímto přímým rozhodnutím dochází k narušení volné soutěţe obchodních bank, CB je pouţívá minimálně (i kdyţ mají vysokou účinnost). Teoreticky je moţné si představit u „přehřáté“ ekonomiky pouţití tohoto nástroje (jako doplněk k nepřímým nástrojům) k utlumení ekonomiky. V dobách krize není moţnost ukrajovat z nabídky úvěrů (pokud by k tomu došlo, krize by se ještě prohloubila). Nabídku je potřeba naopak zvyšovat. V dobách krize je toto opatření nevhodné. Povinné vklady tak účinné jako kontingenty nejsou. Jde o to, ţe některým subjektům můţe být nařízena povinnost vkládat prostředky na účty centrální banky. Většinou se to dotýká spíše municipalit a orgánů státní správy.45 Doporučení, výzvy a dohody mají účinnost vyšší. V případě doporučení je to jakýsi apel CB k bankám obchodním, ţe by se měly chovat určitým způsobem. Není to podloţené papírovou formou. Bez písemného opatření jsou taktéţ výzvy, ty však uţ mají více důrazný charakter. 44 45

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 28 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 28

28

Naopak dohody bývají často stvrzeny na papíře a poté se tedy stávají právně ukotvené a lze subjekty za nedodrţení sankcionovat. Tento nástroj je vyuţíván více, neţ ostatní přímé nástroje. Jelikoţ jsou cílené a konkrétní, účinnost je poměrně velká. Nicméně se pouţívají spíše na kratší dobu a dočasně.46 Nepřímé nástroje jsou pouţívané mnohem častěji. Jsou efektivní v tom, ţe působí na celou ekonomiku. Mezi nepřímé nástroje se řadí: Diskontní sazba Povinné minimální rezervy Operace na volném trhu Reeskont směnek Lombardní úvěr Konverse a swapy Intervence devizového kurzu Diskontní sazbou rozumíme úrokovou sazbu, kterou vyhlašuje CB. Za tuto sazbu si potom od CB ostatní banky půjčují peníze. V závislosti na změně sazby dochází ke zvýšené či sníţené poptávce komerčních bank po úvěrech od CB. Pokud se diskontní sazba zvýší, dojde ke sníţení poptávky obchodních bank po úvěru od CB. V dnešní době má poptávka po úvěru od CB několik omezení. Jedná se především o to, zda obchodní banka vůbec chce úvěr od CB, kdyţ komerční banku můţe dotovat akcionář banky (matka). Závislost obchodní banky na úvěru od CB také závisí na finančním řízení banky jako takové. Pokud banka vyuţívá finanční toky v rámci účetnictví efektivně, má zdroje na to, aby klientovi poskytla úvěry sama. Zvýšení sazby má za následek sníţení nabídky peněz v oběhu a tudíţ sníţení inflace. Naopak se zvýší nezaměstnanost a dojde k útlumu HDP.47 Za velice účinný nástroj se povaţuje výše povinné minimální rezervy. Zvýšení povinných rezerv má za následek sníţení objemu nabídky peněz a naopak. Všechny učebnice makroekonomie pojednávají o tzv. „multiplikaci bankovních depozit“. Tento pojem je vázán právě na velikost minimálních rezerv obchodních bank. Jedná se zjednodušeně o to, ţe CB

46 47

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 28-29 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 18

29

vyhlásí plošně výši minimálních rezerv z kaţdého depozita48, např. 2 % z vkladu. To znamená, ţe tuto částku musí kaţdá banka deponovat u CB na účtu. Příklad: přijde klient „A“ a uloţí si 100.000,- Kč do banky. Banka dá 2.000,- Kč na povinný vklad do CB a bude disponovat 98.000,- Kč. Co s nimi udělá? Půjčí je klientovi „B“. Klient „B“ si u prodejce „C“ za úvěr koupí zboţí. Co udělá prodejce „C“ s utrţenými penězi? Vloţí je na účet do banky. Tudíţ banka od prodejce (teď uţ i klienta) „C“ obdrţí 98.000,- Kč. 1.960,- Kč dá na povinný vklad u CB a zbylých 96.040,- Kč půjčí klientovi „D“. To vše se opakuje, dokud nedojde k dolnímu limitu. Na tomto příkladě je vidět, jak z původního objemu peněz banka objem zmnohonásobila. Kouzlo tohoto efektu se promítá právě do celkové nabídky peněz (úvěrů). Samozřejmě tento příklad je ideálním typem. V realitě je multiplikace sníţena o peníze, které v bance neskončí (například skončí ve „slamníku“). I tak jde o efektivní regulaci mnoţství peněz (a tudíţ i úvěrů) v ekonomice. Banky tento princip samozřejmě velmi dobře znají a také velmi dobře ví, jaký má dopad. Proto se velmi tvrdě brání zásahům do hodnoty výše minimální povinné rezervy, zvláště pokud se hodnota zvyšuje.49 Teoreticky tedy v dobách krize je pro CB určitě vhodné sníţit sazbu minimálních rezerv tak, aby se zvýšil objem úvěrů a zároveň inflace. Operace na volném trhu – jedná se účinný nástroj pro zvýšení či sníţení mnoţství peněz v ekonomice. Tento nástroj patří „… mezi nejúčinnější jak při regulaci měnové báze, resp. rezerv bank, tak při ovlivňování krátkodobé úrokové míry.“50 Princip je v podstatě velmi jednoduchý. CB se rozhodne, ţe provede monetární expanzi. Tudíţ chce zvýšit mnoţství peněz v oběhu (tím se rozpumpuje nabídka úvěrů a tím dojde ke zvýšení HDP a míry inflace). Proto bude od bank kupovat cenné papíry (většinou se jedná o dluhopisy a pokladniční poukázky). Tím, ţe CB nakoupí dluhopisy, tak za ně obchodním bankám zaplatí. Tudíţ banky nyní drţí peníze. Co s nimi udělají? Půjčí je klientovi. Expanzivní monetární spirála tak začíná. U restriktivní politiky je to právě naopak. V tomto případě banka dluhopisy prodává a tím stahuje peníze z oběhu. Dalším důvodem pro vyuţívání těchto operací je „…možnost krytí

48

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 21 V dnešní době se prakticky u výše hodnoty povinné minimální rezervy jedná o jednotky procent. 50 REVENDA, Z.: Centrální bankovnictví. Praha: Management Press, 2011. str. 221 49

30

schodku státního rozpočtu – v tomto případě emisí (prodejem) státních cenných papírů. Ke zpětnému vykupování pak dochází při rozpočtovém přebytku.“51 Úroková sazba při operacích na volném trhu je nazývána jako tzv. repo sazba.52 Právě tato sazba je zcela zásadní na vývoj úrokových sazeb na trhu, od kterých se odvíjí úroky obchodních bank. Pro analýzu efektivity monetární politiky a subjekty na trhu je sledování vývoje této sazby stěţejní. Pokud dochází k expanzivní monetární politice, tato sazba klesá. V případě monetární restrikce je to naopak. Reeskont směnek je odkup (eskont) jiţ odkoupených směnek. Obchodní banky odkupují (eskontují) od subjektů trhu vystavené směnky.53 Tyto směnky v drţení obchodních bank pak odkoupí CB. CB tím zvyšuje likviditu bank. Nicméně tento nástroj je pouze expanzivní (dochází pouze k odkupu směnek od obchodních bank, jedná se o jednosměrný proces). Lombardní úvěr. Je podobný jako reeskont směnky. CB poskytne komerční bance úvěr, jako ručení poţaduje cenný papír. Banka opět získá likviditu (přes úvěr) a opět tyto peníze půjčuje klientům.54 Dochází opět k expanzivní politice. Stejně jako u reeskontu jde o jednosměrnou politiku. Lze pouze vyuţít k expanzivní monetární politice. Konverze a swapy se vyuţívají k nákupu a prodeji zahraniční měny či měn. Tímto krokem taktéţ můţe CB regulovat mnoţství peněz v ekonomice. Pokud chce zvýšit inflaci (zvýšit objem peněz v ekonomice), nakoupí cizí měnu (či měny) od obchodní banky. Obchodní banka tím získá domácí měnu. A naopak. K nákupu a prodeji zahraničních měn centrální banka vyuţívá dva nástroje, a to tzv. swap či jednoduchou konverzi. Konverze znamená, ţe se cizí měna prodává či nakupuje v okamţiku transakce. V tomto případě je změna objemu peněz trvalá. Naopak u swapu jde o to, ţe se sice taktéţ uskuteční transakce v okamţiku prodeje (a tudíţ dojde ke zvýšení či sníţení domácí měny), ale do budoucna je dohodnuto, ţe se uskuteční zpětná operace. Tudíţ v den zpětné operace se opět objem domácí měny vrátí na stejnou úroveň. Tato změna je tudíţ dočasného charakteru.55

51

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 22 REVENDA, Z.: Centrální bankovnictví. Praha: Management Press, 2011. str. 229 53 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 22 54 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 23 55 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 24 52

31

Intervence devizového kurzu. Jedná se jednoduše řečeno o ovlivnění kurzu mezi domácí měnou a zahraniční měnou. Toto ovlivnění je CB chtěné, sleduje tudíţ tímto krokem své cíle.56 V prvé řadě pokud CB nakupuje zahraniční měnu, tím zvyšuje objem domácí měny. Pokud je větší objem domácí měny, tak je méně zahraniční. Tudíţ zahraniční měna je více ţádaná. Posiluje. Naopak kurz domácí měny oslabuje. Dochází k devalvaci domácí měny. Devalvace měny má za následek konkurenční výhodu pro export, naopak import zboţí ze zahraničí zdraţuje na domácím trhu. Dochází tak přeneseně ke zdraţení tohoto statku na pultech obchodů. To se promítá do zvýšení celkové cenové hladiny v zemi. A tím ke zvýšení inflace. A samozřejmě opačný intervenční proces má za následek inverzní vývoj veličin. Intervenční proces můţe být i tajný, tzn. ţe za centrální banku obchodují pověření agenti.57 V tomto případě chce CB tímto krokem trhy překvapit. Neboť léčba šokem také někdy zabírá.

2.3.3. Fiskální politika Fiskální politika je označována jako druhý hlavní nástroj hospodářské politiky. Je vhodné se jí taktéţ věnovat, uţ jenom z důvodu poznání, ţe v dnešní době by mohla napomoci nastartovat ekonomiku k lepším zítřkům (i kdyţ v ČR uţ od posledního kvartálu roku 2013 probíhá vzestup), je nutné stále ekonomiku stimulovat, aby se z růstu nestal opětovně pád. Růst je to stále křehký, nehledě na to, ţe ČR jako otevřená proexportní ekonomika je silně navázána na EU. A země EU, potaţmo „eurozóny“, měřeno ve stálých cenách, nevykazují prakticky ţádný růst. Pokud srovnáme roky 2011, 2012 a 2013, jde o stagnaci58). Taktéţ v případě omezenosti provádět monetární politiku, coţ aktuálně nastalo díky nemoţnosti ovlivňovat míru inflace skrz téměř nulovou vyhlašovanou úrokovou míru, je rozpočtová politika nanejvýš nutná. Fiskální politika zaţila své zlaté období v prvních 30 letech po 2. světové válce, přibliţně do poloviny 70. let. Její dominantní období skončilo během tzv. ropných šoků v 70. letech minulého století. Hlavní ekonomickou filozofií této třicetileté doby byla keynesiánská 56

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 25 REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. str. 25 58 GDP and main components - volumes Eurostat. [online]. 2015 [cit. 2015-01-26]. Dostupné z WWW: 57

32

doktrína, která hlásala vylaďování ekonomiky pomocí vládních výdajů a tím docházelo ke stimulaci agregátní poptávky. V této době bohatly všechny sociální třídy a není překvapením, ţe sociální stát je produktem hlavně této doby. Po ropné krizi, kdy si keynesianismus nedokázal s propadem ekonomiky zcela poradit, nastoupila doktrína monetarismu (M. Friedman) s důrazem na sledování objemu peněz v ekonomice. Fiskální politika sleduje taktéţ hospodářské cíle. Má na výběr z více cílů (4 cíle magického čtyřúhelníku). Tyto cíle se snaţí naplňovat pomocí ovlivňování výdajů z veřejných rozpočtů. Fiskální politika můţe být expanzivní (prorůstová) i restriktivní (protirůstová). Expanzivní fiskální politika se projevuje ve zvyšování vládních výdajů, stinnou stránkou je většinou zvyšování deficitu rozpočtu. Při zvýšení výdajů dojde ke zvýšení poptávky, která se projeví zvýšením výstupu ekonomiky. Laicky a zjednodušeně řečeno, vláda více investuje, staví třeba víc silnic. Na to reagují podniky a zaměstnají více pracovníků. Tím dojde ke sníţení nezaměstnanosti a zvýší se spotřeba domácností (víc lidí má příjem a tím pádem můţou víc utratit). Zvýší se tak HDP. Restriktivní fiskální politika se projevuje naopak. Jedním z cílů fiskální politiky je například udrţení přirozené míry nezaměstnanosti při stabilním ekonomickém růstu. V případě, ţe je monetární politika neúčinná, měli by si centrální bankéři s vládou sednout a domluvit se na strategii fiskální politiky, aby napomohla růstu ekonomiky.59 Pokud dojde k růstu ekonomiky, zvýší se i inflace. Intervence či pokles kurzu koruny mohou napomoci nastartovat růst země, ale fiskální politika zde hraje nezastupitelnou roli. V rámci fiskální politiky fungují ve státním rozpočtu tzv. vestavěné stabilizátory, které mají korigovat výkyvy v ekonomice. Mezi tyto stabilizátory patří: Vládní výdaje Daně Transfery60

59

Mimo jiné prezident republiky Miloš Zeman podmiňoval podpis pod zákon o státním rozpočtu na rok 2015 tím, ţe jeho struktura bude prorůstová a bude obsahovat zvýšené vládní investice. 60 SLANÝ, A., ŢÁK, M.: Hospodářská politika. Praha: C. H. Beck, 1999. str. 92

33

Kromě zmíněných informací o vládních výdajích je nutné říci, ţe s výdaji souvisí taktéţ deficitní hospodaření státu. Podle keynesiánců je v době recese nutné podpořit ekonomiku i za cenu deficitu, nicméně v době ekonomického růstu by měly být naopak rozpočty přebytkové. Nicméně v dnešní době je tendence ţít si nad poměry. Stimulace probíhá v nebývalé míře i v době konjunktury. Jde o hlavní negativní rys fiskální politiky. Svou roli zde můţe hrát i teorie politicko ekonomického cyklu. Podle ní se politici řídí podle voleb. Před volbami se snaţí manipulovat pomocí rozpočtu s výdaji tak, aby byla vyšší zaměstnanost, lidé dostávali více sociálních dávek (u nás kdysi bylo zavedeno např. „pastelkovné“ pro prvňáčky). Oblíbenost politiků u kormidla vlády tak u voličů před volbami stoupne a voliči je opětovně zvolí. Fiskální politika tak funguje i jako kupování si hlasů voličů. Daně. Jde o to, ţe v tomto případě fungují progresivní daně jako stabilizační prvek. Pokud dojde k poklesu HDP, poklesnou mzdy pracovníků. Pracovník tím pádem spadne do niţší sazby daně a platí menší procentuální odvod státu. Disponibilní příjem mu tedy zůstane přibliţně stejný.61 A samozřejmě naopak. Daně se samozřejmě mohou měnit i zákonem. Pokud chce vláda přiškrtit přehřátou ekonomiku, můţe zvýšit daně a sníţit tak disponibilní prostředky jednotlivců pro spotřebu (např. pro nákupy zbytných poloţek). Mezi transfery řadíme například podporu v nezaměstnanosti a jiné dávky. V době růstu HDP se čerpá méně těchto transferů, neţ v době recese.

2.4. Česká národní banka ČNB byla transformována 1. ledna 1993 v souvislosti se vznikem samostatné České republiky. Je právnickou osobou. Jako zajímavost můţeme uvést, ţe není zapsaná v obchodním rejstříku, i kdyţ má přidělené identifikační číslo právnické osoby (tzv. IČO). Guvernérem ČNB je od července 2010 Miroslav Singer. Hlavním cílem CB je sledování a péče o cenovou stabilitu. Pokud tím není ovlivněn její hlavní cíl, ČNB podporuje hospodářskou politiku vlády směřující k udrţitelnému

61

Problémem v praxi je, ţe mzdy dolů nejsou moc pruţné. Pokud je krize, místo aby firma sníţila mzdy všem, spíše propustí několik pracovníků. Nicméně ne vţdy to platí, ke sniţování mezd samozřejmě dochází také.

34

hospodářskému růstu. Má kompetence správního úřadu.62 ČNB vyuţívá čtyři pobočky, hlavní v Praze, pak také v Brně, Hradci Králové a Ostravě. Je sloţena z bankovní rady, ta má 7 členů. Jde o guvernéra, 2 viceguvernéry a 4 členy bankovní rady. Schválení člena rady je na prezidentovi České republiky. Kaţdý člen můţe být jmenován maximálně dvakrát. Funkční období trvá šest let. Čas od času se objeví názory, ţe jmenování pouze prezidentem by mělo být nějakým způsobem ošetřeno ještě odsouhlasením v rámci určité instituce (např. Senát či Poslanecká sněmovna), aby nedocházelo k případným střetům mezi prezidentem a jinou politickou mocí. Je však otázkou, zda by v tomto případě nedošlo k politizaci a k zásahu do nezávislosti ČNB. Banka můţe emitovat fyzické peníze, má na to monopol ze zákona. Vykonává taktéţ dohled nad finančním trhem. Jedním z důleţitých opatření v rámci sledování míry inflace je zaměření se na inflační cílování. To je důleţité pro očekávání trhu a jeho plánování do budoucna. Banka se tak rozhodne, ţe bude dlouhodobě sledovat a usměrňovat míru inflace v určitém pásmu. K tomu vyuţívá nástroje měnové politiky. Subjekty s vývojem inflace v určitém pásmu počítají a tím dochází k jisté předvídatelnosti. Je ale pravdou, ţe ČNB, ač „cíluje inflaci“ po mnoho let, se opakovaně netrefovala do tohoto koridoru. Toto „nestrefování se“ do vytyčeného pásma bylo v minulosti častou kritikou ekonomů.63 Kurz koruny je volný, nikoli fixní. ČNB aktuálně sleduje kurz koruny velmi bedlivě. Stanovila si hranici 27 Kč/EUR, pokud by koruna posilovala nad tuto hranici, ČNB bude intervenovat k oslabení kurzu nad tuto hranici. Diplomová práce se bude zabývat hypotézou o monetární expanzi centrální banky v době krize. K tomu poslouţí sledování vybrané vyhlašované úrokové sazby. Jako testovaná referenční sazba je zvolena dvoutýdenní tzv. REPO sazba. Podle ČNB „… hlavní měnový nástroj má podobu repo operací prováděných formou tendrů. Při repo operacích ČNB přijímá od bank přebytečnou likviditu a bankám předává jako kolaterál dohodnuté cenné papíry. Obě strany se zároveň zavazují, že po uplynutí doby 62

JÍLEK, J.: Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2004. str. 494 ŢÁK, M. a kol. Vnitřní a vnější podmínky restrukturalizace a hospodářská politika v ČR. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, 2001. str. 56 63

35

splatnosti proběhne reverzní transakce, v níž ČNB jako dlužník vrátí věřitelské bance zapůjčenou jistinu zvýšenou o dohodnutý úrok a věřitelská banka vrátí ČNB poskytnutý kolaterál. Základní doba trvání těchto operací je stanovena na 14 dní, proto je z hlediska měnové politiky chápána jako klíčová dvoutýdenní repo sazba (2T repo sazba). V závislosti na predikci vývoje likvidity bankovního sektoru jsou čas od času prováděny i repo operace s dobou splatnosti kratší než 14 dní. Vzhledem k systémovému přebytku likvidity v bankovním sektoru slouží repo tendry především k odčerpávání likvidity. ČNB provádí repo tendry s tzv. variabilní sazbou. To znamená, že vyhlášená dvoutýdenní repo sazba slouží jako maximální limitní sazba, za kterou mohou být banky v repo tendru uspokojovány.“64

2.5 Evropská centrální banka Centrální bankou v rámci eurozóny je Evropská centrální banka. Sídlí ve Frankfurtu nad Mohanem. Guvernérem ECB je od roku 2011 Ital Mario Draghi. ECB byla zaloţena v roce 1998. Hlavním cílem je udrţování cenové stability ve všech státech eurozóny. Mezi hlavní orgány ECB patří Výkonná rada (Executive board), která je sloţená z prezidenta a viceprezidenta ECB a čtyř dalších členů. Řídící rada je sloţena z výkonné rady a guvernérů všech centrálních bank v eurozóně. Je rozhodujícím orgánem co se týče nastavování měnové politiky a hlasování o měnověpolitických otázkách. Generální rada je sloţená ze zástupců všech zemí EU, i těch, kteří nejsou v eurozóně.65 Pro státy mimo eurozónu stále platí, ţe si tvoří měnovou politiku sami se všemi jejími důsledky. Centrální banky ze všech zemí EU tvoří Evropský systém centrálních bank. Centrální banky, které jsou součástí eurozóny, tvoří tzv. Eurosystém. Jelikoţ je systém rozhodování v rámci struktur ECB závislý na velkém počtu hlasů, vyvstávají otázky, zda je efektivní. Navíc je zde riziko, ţe guvernéři zastupující jednotlivé země budou sledovat svůj národní zájem, který ve výsledku při hlasování upřednostní. Zde můţe docházet k politickému omezení akceschopnosti ECB, zvláště v dobách recesí a krizí. Tyto úvahy tedy naznačují, ţe akceschopnost a nezávislost ČNB je v tomto případě větší (zaprvé bankovní rada ČNB má

64

Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2015-01-27]. Dostupný z WWW: 65 JÍLEK, J.: Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2004. str. 521-522

36

méně členů, tudíţ je větší pravděpodobnost shody a zadruhé by zde neměly být kolize národních zájmů jiných států). Politika ECB je zaloţena na dvou pilířích. První pilířem je vztah mezi měnovými agregáty a cenovou hladinou. Pro referenční hodnotu si zvolila peněţní agregát M3. Druhým pilířem je sledování dalších indikátorů v ekonomice. ECB hodnotí vývoj HDP, trhu práce, fiskální politiky, platební bilance, cen aktiv a taktéţ vývoj cenových a nákladových indikátorů. Analýzy u tohoto pilíře se zaměřují na odhalení vlivu různých faktorů ovlivňující vývoj cen.66 Mezi hlavní nástroje monetární politiky ECB řadíme: Operace na volném trhu (tzv. OMO operace) Stálé facility Minimální rezervy67 Operace na volném trhu. Jde o stěţejní nástroj řízení měnové politiky. Tímto způsobem ECB pumpuje peníze do ekonomiky. A to několika moţnostmi. Mezi ně řadíme tzv. „Hlavní refinanční operace“ (tzv. MRO operace. Jde o klíčový nástroj ECB. Tyto operace mají týdenní frekvenci s týdenní splatností), „Dlouhodobější refinanční operace“ (tzv. LTRO operace. Mají většinou měsíční frekvence. Poskytuje se likvidita s delší splatností tří měsíců. Taktéţ je to velmi důleţitý nástroj), „Operace jemného ladění“ (ty mají v pravomoci centrální banky jednotlivých zemí a jedná se často o lokální moţnost pouţití tohoto nástroje, pokud by došlo k neočekávaným problémům s hotovostí, kterou je potřeba místně řešit) a „Strukturální operace“ (ty slouţí ke stanovení výše hotovosti ve finančním sektoru. Jedná se o dlouhodobější časové období. Nepouţívají se často). V empirické části bude popsáno, ţe některé operace byly přinejmenším hodně nestandardní, někteří pozorovatelé hovoří dokonce i o nelegitimních operacích. Nicméně pokud přijde nestandardní doba, je potřeba se někdy řídit i nestandardními kroky.

66

JÍLEK, J.: Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2004. str. 524-525 Nástroje měnové politiky. Obecné zásady. Evropská centrální banka [online]. 2011 [cit. 2015-01-27]. Dostupné z WWW: 67

37

Stálé facility. Ve standardních obdobích jsou efektivní. ECB vyuţívá dvě základní sazby: 1. Mezní zápůjční facilitu. 2. Vkladovou facilitu. Ad 1) Stejně jako u ČNB tato sazba taktéţ ovlivňuje výši úroku obchodních bank pro úvěrování. Tato sazba představuje horní hranici půjček na trhu na jeden den (ve standardním reţimu není nastaven ţádný limit pro tuto facilitu). Ad 2) Naopak v tomto případě ECB poskytuje moţnost uloţení prostředků za stanovenou úrokovou sazbu. Opět zde není limit. Vkladová facilita je naopak referenční sazbou pro spodní hranici u vkladů na jeden den. Povinné minimální rezervy jsou poměrně účinným nástrojem. Cílem je stabilizace úrokových sazeb na peněţních trzích. Dodrţování povinnosti těchto rezerv se určuje na základě průměrných denních rezerv v průběhu udrţovacího období. Drţení povinných rezerv se úročí sazbou hlavních refinančních operací v rámci Eurosystému. Za nástroj můţeme povaţovat taktéţ devizové operace. ECB skrz tyto operace hlídá hlavně vývoj kurzu eura vůči dolaru. Je zajímavostí, ţe operace s cizími měnami můţe dělat buď sama ECB, nebo můţe pověřit k těmto operacím jednotlivé centrální banky jednotlivých států, kteří pak konají v jejím zastoupení. Stejně jako v případě ČNB, tak i ECB tento nástroj pouţívá poměrně sporadicky (ve smyslu intervencí). Jejich četnost se počítá na jednotky za celou dobu působení ECB. Nezávislost ECB je postavená na čtyřech základních pilířích, mezi něţ řadíme: Institucionální nezávislost (není vázaná na nařízení od vlád). Funkční nezávislost (nejdůleţitější je cenová stabilita, ostatní je sekundární). Osobní nezávislost (volba na min. 5 let, nelze členy odvolat z politických důvodů). Finanční nezávislost (rozpočet nemá být ovlivňován jinými institucemi ani je financovat) 68 68

REVENDA, Z.: Centrální bankovnictví. Praha: Management Press, 2011. str. 474

38

3. Ekonomické recese a krize V první části této kapitoly je nutné ekonomické krize klasifikovat a zároveň popsat, jak se projevují. Další část bude věnovaná vývoji současné krize od roku 2007 aţ do dnešních dnů. V rámci toho bloku bude analyzována příčina krize a její důsledky do reálné ekonomiky.

3.1 Definice a projevy krizí Hospodářská krize je v podstatě stav, kdy je výrazně vychýlena rovnováha, ať uţ z jakýchkoli příčin. Krize je dalším stupněm, který následuje po tzv. recesi. Recesi můţeme definovat tak, ţe k ní dojde, pokud se HDP propadne ve dvou po sobě následujících kvartálech. Jako o krizi můţeme hovořit, kdyţ je propad trvající nejméně rok. Nicméně zde je nutné říci, ţe v dnešní době tyto pojmy v médiích často splývají. Je nutní v prvé řadě upozornit na situaci, ţe pokud nebude recese trvat dlouho (např. půl roku), nemusí to nutně znamenat nějaké zásadní změny ve společnosti, které se týkají např. pracovních příleţitostí atd. Recese je součástí ekonomického cyklu a pokud poslouţí k tomu, ţe se během ní ekonomika vyčistí od neţádoucích vlivů, můţe se zase otočit na růstovou trajektorii. Krize je hlubšího charakteru a její společenský dopad je mnohem hlubší. Tento dopad se projevuje v mnoha aspektech. Často se jedná o celospolečenský problém, neboť krize se dotýká kaţdého jednotlivce. Projevuje se v pesimistické náladě společnosti a jejím obavám z budoucnosti. Pokud budeme uvaţovat o klasifikaci krizí, často se setkáváme s následující typologií69: Dluhová (úvěrová) krize, Finanční krize, Měnová krize.

69

DVOŘÁK P., Veřejné finance, fiskální nerovnováha a finanční krize. Praha: C. H. Beck, 2008. str. 169-170

39

Dluhovou krizí rozumíme nemoţnost splatit své závazky. Pokud například mně dluhy „přerostou přes hlavu“ a nemohu najít řešení toho, abych se z této situace dostal ven, pak jde o dluhovou krizi. Místo jednotlivce dosaďme např. stát či firmu. Výsledek je stejný. Během těchto krizí nutně dochází k jednáním s věřiteli ohledně splacení či restrukturalizace dluhu. Je vhodné se zmínit o zajímavé skutečnosti, která se týká státních dluhů. Z minulosti známe mnoho příkladů, kdy se státní dluhy, pokud byly velmi vysoké, řešily způsobem, který tímto způsobem řešit na mikroekonomické úrovni (lidé, firmy) nelze. Jedná se o to, ţe vláda můţe řešit dluhy tak, ţe vyvolá hyperinflaci, nebo se pustí do válečného taţení. Smutným mementem bohuţel je, ţe v posledních desetiletích je zcela běţným jevem deficitní hospodaření států i v dobách prosperity, coţ má za následek nepřetrţitý růst výdajů na dluhovou sluţbu.70 Jedním z důvodů růstu dluhů je růst výdajů, které se musí platit kaţdý rok a nelze je opomenout. Jde o mandatorní výdaje. Růst mandatorních a kvazi-mandatorních71 výdajů je v dnešní době velkou překáţkou v manévrovacím prostoru vlády, aby prováděla efektivní fiskální politiku, neboť po odečtení těchto výdajů zbude malý objem peněz na ostatní výdaje (včetně výdajů na zvýšení agregátní poptávky). Dluhová krize v EU je jen projevem této politiky „ţití nad poměry“. Dluhy některých států v EU dosahují astronomických částek, v některých případech jde o více neţ 100 % HDP. To znamená, ţe teoreticky k zaplacení dluhu by stát vše, co vyprodukuje za celý rok (a i déle), dal jenom na zaplacení dluhu. Nikdo by po celý rok nedostával důchody, státní zaměstnanci by dělali „zadarmo“, nevyplácely by se podpory v nezaměstnanosti atd. V Řecku je podle dostupných dat z Eurostatu za rok 2013 podíl dluhů na HDP těţko uvěřitelných 175 %, v Itálii 128 % a v Irsku, před krizí opěvovaném jako Keltský tygr, jde o 123 %.72 Konkrétně Řecko, které spustilo lavinu problémů evropských zemí s prodraţováním ceny dluhové sluţby, v roce 2009 oznámilo, ţe falšovalo statistiky a ţe je na hranici bankrotu. Poté začala padat důvěra v Irsko, Španělsko a Portugalsko. Úroky z dluhopisů na pokrytí schodků 70

Dluhová sluţba znamená náklady na splátky dluhu. Většinou se jedná o zaplacené úroky a jistinu u dluhopisů. Výdaje ze zákona, jedná se nejčastěji o sociální transfery – penze, podpory atd. V ČR se podíl těchto výdajů na celkových výdajích státního rozpočtu pohybuje kolem 80 %. 72 General government gross debt - annual data. Eurostat. [online]. 2015 [cit. 2015-01-28]. Dostupné z WWW: 71

40

státních rozpočtů vylétly do závratných výšin, hodnocení ratingových agentur byla velmi negativní, v některých případech (např. Řecko) šlo dokonce o pokles do spekulativních pásem (v tomto případě je problém vůbec prodat emisi vydaných dluhopisů na trhu, nastupuje tedy ECB a dluhopisy vykupuje ona). Začátkem roku 2010 se masově rozšířila zkratka PIGS („prasata“), označující výše uvedené země: Portugalsko, Irsko, Řecko a Španělsko.73 Finanční krize je velmi nebezpečná. Pokud se tato krize rozvine do hlubších rozměrů a neřeší se, mohlo by dojít k rozvratu a kolapsu bankovnictví. Další nebezpečí tkví v tom, ţe dnes je finanční sektor propojený pupeční šňůrou s celým světem. Co se stane na jednom konci planety, odrazí se s velkou pravděpodobností i na druhém konci planety. Důsledky jsou většinou drastické. Nefungují platby přes účet či jenom v omezené míře, nelze vybrat peníze (není likvidita, např. po „Runu na banku“) atd. Proto se vlády a centrální banky snaţí v případě problémů ve finančním sektoru nejvíce postiţené banky sanovat, a to i za cenu zvýšení schodku státního rozpočtu (v případě vlády). Během současné krize FED i ECB několikrát musely problémové banky podpořit mnohamiliardovými půjčkami. Měnové krize jsou často oproti finančním krizím mírnější. Většinou se týkají konkrétní země, neboť se projevují v silném znehodnocení kurzu konkrétní měny v konkrétní zemi. Samozřejmě déletrvající hluboký pokles, který nikdo nečekal, má svá velká negativa. Tyto krize se často dějí v zemích, kde nemají plovoucí kurz a následkem zásahů centrálních bank ve snaze kurz vytlačit opět vzhůru dojde často k výraznému zmenšení objemu devizových rezerv v těchto bankách.

3.2. Současná ekonomická deprese Současná hospodářská krize začala v USA, kdy v roce 2007 začal propad na realitním trhu. Tento propad má příčiny v tom, ţe FED měl nastavené sazby na historicky nízkých úrovních (2001 aţ 2003) a tím se sníţily úrokové sazby u hypoték (a jiných úvěrů). Trh s hypotékami se tak rozšířil. Optimismus bankéřů nebral konce. Nakonec se postupně hypotéky rozšířily i pro lidi, kteří by ve skutečnosti jinak na hypotéky vůbec nedosáhli. Pro věřitele bylo riziko případného nesplácení úvěru vykompenzováno zástavou nemovitosti. Kdyby došlo k defaultu,

73

KOHOUT, P.: Finance po krizi. Evropa na cestě do neznáma. 3. rozšířené vydání. Praha: Grada Publishing, 2011. str. 221

41

prodala by se zastavená nemovitost. Zisk z prodeje by pokryl nesplacený úvěr spolu s náklady na vymáhání a soudními poplatky. Lidé, kteří rozhodovali o poskytnutí úvěrů, se dívali do budoucna s optimismem, neboť ceny realit kaţdoročně stoupaly vysokým tempem. Tyto ceny však neodpovídaly realitě. Jakmile ceny začaly klesat, začal problém s uspokojením celé pohledávky v případě exekucí. Cena exekučně prodané nemovitosti nepokryla celý nesplacený úvěr. Tak začal počet nesplacených hypoték narůstat. Spirála se začala negativně roztáčet. K eskalaci a panice přispělo taktéţ sloţité rozdrobení jednotlivých dluhových obligací do různých cenných papírů. Tyto cenné papíry, nabízené k prodeji v balíčcích, byly velmi dobře hodnocené, neboť z důvodu kvalitního zajištění nemovitostí nikdo nepředpokládal nějaké problémy. V roce 2007 se však stalo něco, co nikdo nepředpokládal. Začalo docházet k tomu, ţe majitelům těchto cenných papírů hrozilo riziko citelných ztrát.74 Jelikoţ důvěra je hnacím motorem pro fungující trh, začala se s poklesem důvěry vytrácet i víra v tyto cenné papíry. Proto došlo k tomu, ţe nákupy dalších nemovitostí neměl kdo financovat. Jelikoţ souběţně s touto skutečností docházelo k propadu ceny nemovitostí (tedy i hodnoty zajištění), došlo ke krizi realitního trhu. Balónek realitního trhu se začal rychle vypouštět. Projevy poklesu cen nemovitostí se dotkly většiny lidí, co měli hypotéky. Najednou zjistili, ţe výše hypotéky je větší, neţ hodnota jejich domu.75 Rok 2007 byl začátkem. V polovině roku došlo k pádu zajišťovacího fondu. Klienti přišli o zhruba jeden a půl miliardy dolarů. Na konci léta dochází k prvním poţadavkům na ochranu před věřiteli.76 Dochází k přelití problémů do celého finančního sektoru. A to byl jenom začátek všeho. Sekundární efekt byl totiţ mnohem závaţnější. Došlo k prudkému poklesu důvěry napříč bankovním trhem. A kdyţ není důvěry v druhého, není ani business. Trh s půjčováním peněz se zadrhl. A to i mezi bankami. Úloha centrální banky v tuto dobu je snaha o rozpohybování peněz. Proto FED začal do systému nalévat peníze. A sniţovat úrokové sazby. Je pravdou, ţe nakonec se finanční trh rozhýbat centrální bance podařilo. Nicméně mezitím se z bankovní

74

KRUGMAN, P.: Návrat ekonomické krize. Praha: Vyšehrad, 2009. str. 148-149 KRUGMAN, P.: Návrat ekonomické krize. Praha: Vyšehrad, 2009. str. 148-149 76 SOROS, G.: Nové paradigma pro finanční trhy. Úvěrová krize 2008 a co dál. Praha: Vyšehrad, 2009. str. 17 75

42

krize stala krize ekonomická a navíc se problémy ve finančním trhu rozšířily jako uragán do dalších států. Problémy, které nastaly v Evropě (a jiných částech světa), byly podobného rázu. Opět došlo k zamrznutí důvěry, a tím pádem k problémům s oběhem peněz a následně poskytováním půjček. Banky uzavřely finanční kohoutky. Jenomţe kdyţ banky uzavřou kohoutky, tak pro subjekty, které jsou závislé na toku úvěrů z banky, to má kritické důsledky. Dochází tudíţ k překlopení problémů i do celého hospodářství. Později na finanční krizi navázala v Evropě krize dluhová. Tato dluhová krize je kombinací problémů ve finančním sektoru, kdy státy a ECB musely pumpovat likviditu do problémových bank s vysokými dluhy jednotlivých států a v návaznosti na to špatným hodnocením ratingových agentur. Ve svém důsledku to znamenalo, ţe výnosy obligací těchto států rostly raketovým tempem (investoři, pokud vůbec ještě chtěli tyto obligace nakupovat, chtěli výrazně zvýšit rizikovou přiráţku) a tím pádem se zvýšily náklady na dluhovou sluţbu a zároveň sníţil manévrovací prostor pro účinnou fiskální politiku. Navíc se problémy přelily i do reálné ekonomiky se všemi důsledky (zvýšená nezaměstnanost atd.). Dluhová krize, která se v Evropě rozmohla do obřích rozměrů, má více příčin. Jednu z hlavních příčin lze spatřit v politickém rozhodování, kdo vstoupí do eurozóny. Bohuţel, jelikoţ státy, které vstupovaly do eurozóny, byly v ekonomických měřítcích často rozdílné jako den a noc. Zřejmě nejsilnější rozdíl je v porovnání Německa, jako jedné z nejsilnějších ekonomik na světě, v porovnání se státy jiţní Evropy (Řecko, Portugalsko). Zatímco HDP Německa hravě převyšoval (a stále převyšuje) průměr EU, tak Řecku a Portugalsku průměr ukazoval záda. Tato různorodost výkonnosti ekonomik ve svém důsledku měla negativní dopad na celou eurozónu. Německo během krize převzalo zodpovědnost za vývoj situace a postavilo se do boje s krizí jako lídr. Jelikoţ její banky drţely velké mnoţství dluhopisů Řecka, není se ani co divit. Pokud by došlo na nejhorší scénář a Řecko by úplně padlo, dluhopisy Řecka by byly bezcenným cárem papíru. To samozřejmě platí také pro ECB, která nyní drţí taktéţ velké objemy obligací (a nejenom Řecka).

43

Problém politického rozhodnutí tkví v tom, ţe byly do eurozóny přijaty státy, které tam tedy neměly co dělat. Nesplňovaly ani konvergenční kritéria, která byla formulována v roce 1992. Jde o tzv. maastrichtská kritéria. Jedná se o: Průměrná roční inflace státu nepřekročí o více neţ 1,5 procenta průměr roční inflace 3 států měnové unie, které jsou na tom s inflací nejlépe. Inflace se měří podle harmonizovaného indexu spotřebitelských cen (HICP). Průměrná nominální úroková sazba nepřekročí o více neţ 2 procenta úrokovou sazbu nejvýše tří členských států, které dosáhly nejlepších výsledků v oblasti cenové stability. Úrokové sazby se zjišťují na základě výnosu dlouhodobých státních dluhopisů nebo srovnatelných cenných papírů. Dva roky před vstupem do měnové unie by stát měl dodrţovat nastavený mechanismus směnných kurzů ERM II a neměl by devalvovat svou měnu. Dluh státu by neměl překročit 60 % HDP. Deficit rozpočtu státu je pod 3 % HDP.77 Pokud budeme uvaţovat problém těchto kritérií ve vztahu k začleňování států do eurozóny, je nasnadě si poloţit otázku, zda tato kritéria nebyla zastaralá. Přece jenom se situace od roku 1992 diametrálně změnila. Nehledě na to, ţe rozdíl mezi starými a novými členy byl veliký, i kdyţ oficiální data hovořila někdy zcela jinak. Například Řekové se sami přiznali, ţe pro vstup do eurozóny falšovali účetnictví země takovým způsobem, ţe se kaţdý daňový poradce musí červenat. Takovýto přístup se Řekům vůbec nevyplatil, ba naopak. Po přiznání se Řecko vrhlo střemhlavým pádem do osidel bankrotu. Částečně jej zachránila aţ záchranná akce v květnu 2010.78 Nicméně s následky obnaţení reálného stavu ekonomiky Řecko bojuje dodnes. V dnešní době, kdy má Řecko novou vládu, která odmítá pokračovat v restrukturalizaci veřejných rozpočtů a chce jednat o změně přístupu ostatních států a ECB k pomoci Řecku, je otázkou, zda se její situace nezmění k horšímu. Trhy jsou nyní poměrně napnuté v očekávání dalších politických jednání a jakékoliv náznaky odklonu od dojednaných dohod mohou být pro všechny evropské státy negativní. 77

Kritéria konvergence. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2015-01-28]. Dostupné z WWW: 78 KOHOUT, P.: Finance po krizi. Evropa na cestě do neznáma. 3. rozšířené vydání. Praha: Grada Publishing, 2011. str. 222

44

Navíc je zde problém se sankcionováním států, které některá kritéria nedodrţí. A to nehledě na to, zda před členstvím, nebo uţ v okamţiku, kdyţ se staly plnohodnotnými členy. I zde hraje roli politika. Kde totiţ není ţalobce, není ani soudce. Jelikoţ alespoň jedno kritérium někdy nedodrţel kaţdý stát, není vůle někoho trestat. Kaţdý má máslo na hlavě. Nicméně toto odhalení alibismu, kdy si určíme pravidla, a potom je stejně nebudeme dodrţovat, je ukázkou pokrytectví všech zúčastněných států. Jak si také vysvětlit to, ţe poté došlo i ke zmírnění pravidel, a ty se stejně porušují? Pokud nastane situace, která se týká dluhové krize, vlády a centrální banky musí reagovat. Centrální banka musela začít dotovat státy, kde dokonce hrozil i jejich bankrot. Hlavně státy PIGS79 (viz výše) dostávaly pomoc od ECB v podobě odkupu jejich dluhopisů. Tím dostávaly finanční prostředky na provoz. V reakci na krizi dochází uvnitř EU k postupnému vytváření záchranných opatření, která mají za úkol zlehčit průběh krize a státům, které se ocitnou v nouzi, mají za úkol pomoci. Mezi ně můţeme zařadit vytvoření záchranných fondů, jak Evropského fondu finanční stability (EFSF), tak později Evropského stabilizačního mechanismu (ESM), které byly připraveny pomoci problémovým státům poskytnout finanční injekci. V rámci pomoci disponují objemem peněz v řádech stovek miliard euro. Mezi hlavní příjemce pomoci byly státy Řecko a Španělsko. Španělsko uţ nějakou dobu pomoc nečerpá. Naopak Řecko je stále na pomoci závislé. Je otázkou, jakým způsobem se projeví vítězství radikální levice v Řecku. Jsou náznaky, ţe Řecko s novou vládou u kormidla se bude snaţit přehodnotit své závazky vůči donátorům. Pokud by se situace vyvíjela k politickým konfliktům a nedošlo by k dohodě, je velmi pravděpodobné, ţe by došlo k poklesu hodnoty EUR vůči USD kvůli nervozitě trhů. Otázkou zůstává, zda Řecko vůbec bude členem eurozóny, případně EU (sílí hlasy o tom, ţe by Řecko mělo opustit eurozónu, potaţmo EU). Na druhou stranu opětovné zavedení řecké drachmy by mohlo Řecku pomoci v tom, ţe by skrz svou centrální banku mohlo provádět svou monetární politiku a pokud by drachma byla „slabou“ měnou, mohlo by to pomoci nastartovat tamní ekonomiku (přes export a zvýšení počtu zahraničních turistů, pro které by bylo Řecko levnější destinací)

79

Někdy se píše i PIIGS. Druhé „I“ patří Itálii. (KOHOUT, P.: Finance po krizi. Evropa na cestě do neznáma. 3. rozšířené vydání. Praha: Grada Publishing, 2011. str. 221)

45

Hlavním koordinátorem pomoci, kromě vlád jednotlivých států, byla a také je ECB. V rámci krize ECB pouţila některé nestandardní metody. Má to přímo souvislost s tím, ţe s některými standardními metodami, např. s úrokovou mírou (od prosince 2011 nikdy nepřekročila úroková míra 1 %), kdy sazba uţ prakticky narazila na dolní limit, nemůţe ECB počítat. Vlády se svou pomocí naráţí na limity dluhového hospodaření. Situace permanentního deficitního hospodaření se projevuje v současné době tím, ţe akceschopnost fiskální politiky je omezena. Nicméně vládní stimuly jsou v dnešních dobách veliké. U fiskální expanze (a tudíţ zvyšování dluhu veřejných financí) paradoxně dochází k záplatování obrovských dluhů právě vytvořením dluhu dalšího. Je nutné říci, ţe v dobách prakticky nulových sazeb se jeví fiskální stimuly z pohledu ekonomické teorie jako nanejvýš ţádoucí. Jelikoţ ale reálný ţivot není psán na papíře, řešení dluhové krize bude ještě sloţitým procesem. V dnešní době krize pokračuje. Hospodářství EU stagnuje, výhledy do budoucna jsou nejisté. Kombinace expanzivní fiskální a monetární politiky určitě nějakou dobu pokračovat bude. Je otázkou, zda se dostaví kýţený efekt v růstu ekonomiky. Je zde totiţ ještě jedna proměnná, která ve výsledné rovnici můţe znamenat komplikace růstu. Tou proměnnou je míra inflace, nebo spíše deflace. Jak uţ mnohokrát popisovaly odborné publikace,80 deflace se stagnující ekonomikou můţe vyústit v dlouhodobou agónii, ze které je obtíţné se vůbec dostat.81 Své by o tom mohlo vyprávět Japonsko s neblahou zkušeností z 90. let minulého století. Hrozba, ţe se toto bude opakovat i v Evropě, je akutní. Tato stagnace by se projevila ve všech sférách ţivota. Japonsko v devadesátých letech je zvláštním ekonomickým fenoménem, kterému se věnovalo několik známých ekonomických expertů. Podle některých ekonomů byla tato situace jakousi „růstovou recesí“82 K růstové recesi dojde, pokud HDP stagnuje či i roste, ale tento růst není dost rychlý na to, aby drţel krok s ekonomickým potenciálem země, takţe stoupá nezaměstnanost. Toto období trvalo celou dekádu.83 Navíc v Japonsku docházelo (dochází) k demografickému problému se stárnutím populace. Je tudíţ nutné se postarat o stále více ekonomicky neaktivních občanů. Ruku v ruce s tím se sniţuje počet produktivního

80

KRUGMAN, P.: Návrat ekonomické krize. Praha: Vyšehrad, 2009. str. 66 KRUGMAN, P.: Návrat ekonomické krize. Praha: Vyšehrad, 2009. str. 68-69 82 KRUGMAN, P.: Návrat ekonomické krize. Praha: Vyšehrad, 2009. str. 63 83 KRUGMAN, P.: Návrat ekonomické krize. Praha: Vyšehrad, 2009. str. 63 81

46

obyvatelstva84. Navíc agregátní poptávka, projevující se v utrácení obyvatel, klesala. Na vině byla nervozita a obavy z budoucnosti. Ekonomika tedy neakcelerovala, i kdyţ byly úrokové sazby na nule. Centrální banka byla v pasti. Jedná se o typický případ tzv. „Pasti likvidity“. Nicméně analogie s Evropou je poměrně velká. Podle mého názoru je toto riziko nutné brát váţně a i kdyţ standardní monetární politika aktuálně má své velké omezení, pořád se dá ovlivňovat cenový růst přes jiné, méně pouţívané nástroje.85 Je nutné v rámci evropských struktur koordinovat politiku a jednat ve shodě.

84

Paradoxně i kdyţ je míň lidí schopných pracovat, nezaměstnanost i tak stoupala. Například sníţení povinných minimálních rezerv je jednou z moţných variant, jak zvýšit multiplikaci úvěrů v ekonomice. Je ale otázkou, zda je vůbec prostor pro sniţování, kdyţ u nás jsou povinné minimální rezervy ve výši 2 %, v zemích eurozóny jde o 1 %. Další variantou je znehodnocení kurzu eura (koruny). Ať uţ cíleně pomocí intervencí ECB (ČNB), tak pomocí trţní depreciace. 85

47

4. Omezení monetární politiky V rámci diplomové práce je důleţitým krokem taktéţ vybrat některé jevy, které mohou ve svém důsledku být pro akceschopnost monetární politiky zásadní v tom směru, ţe mohou původní cíl odklonit směrem, který není tak efektivní a ţádoucí. Tyto jevy můţeme roztřídit na politické a hospodářské.

4.1. Politické jevy

4.1.1. Politické vlivy a vměšování Mezi politické jevy můţeme zařadit v prvé řadě politické vlivy a vměšování do rozhodnutí měnové politiky CB. V rámci diplomové práce uţ byla nastíněna moţnost ovlivnění rozhodnutí CB. Je větší předpoklad snadnějšího ovlivnění ECB neţ ČNB, a to z důvodu přílišného počtu států (potaţmo zástupců států v orgánech ECB), které se podílejí na rozhodování o tom, jaký nástroj má ECB v krizi pouţít. Ono je totiţ mnohem jednoduší v případě ČNB a vlády v ČR se domluvit na takové strategii, která povede k pozitivnímu vývoji (jeden stát a jedna CB), neţ v případě 19 států a ECB, kde kaţdý stát teoreticky můţe zastupovat a sledovat více či méně odlišné zájmy. To se můţe projevit v tom, ţe domluvená měnová politika ECB v některých státech nebude mít kýţený efekt, neboť národní vláda například v rámci fiskální politiky postupuje tak, ţe efekt peněţní politiky ECB sniţuje. Navíc je zde nepřehlédnutelný aspekt parlamentních voleb v jednotlivých státech, které jsou v kaţdém státě v jiný čas. Proto kaţdý rok se v závislosti na volbě v té které zemi můţe projevovat snaha o předvolební kritiku ECB tak, aby se politici voličům zalíbili. Pro politiky je v tomto období lepší svalovat vinu za problémy v hospodářství na vnější instituce. Tím se snaţí zastírat endogenní příčiny krize v jejich zemi (a které ve skutečnosti zapříčinili politici). Taktéţ je otázkou, zda bilanční nerovnováha ECB, která je zapříčiněná odkupem rizikových cenných papírů od skomírajících států (v důsledku pumpování peněz do těchto ekonomik) a tudíţ kvalita aktiv (pohledávky vůči těmto státům) je u ECB v těchto případech zhoršená, nebude mít v budoucnu za následek závislost ECB na státech eurozóny, které by ji v případě 48

odpisu těchto pohledávek musely dotovat ze státních rozpočtů. Tím by se v prvé řadě ECB stala finančně závislou, na druhé straně i závislou politicky v důsledku závislosti na finančních prostředcích od politických zástupců jednotlivých vlád. Nehledě na tento aspekt by zároveň mohlo dojít k opětovnému nastartování dluhové krize v důsledku zvýšení deficitů jednotlivých států. Další moţnou závislost můţeme vypozorovat v politice nákupu vládních dluhopisů. To je podle některých komentátorů nelegitimní politika ECB a porušuje tím svou institucionální nezávislost.86 Skrz tyto operace vlastně ECB pod politickým nátlakem financovala státy, od kterých kupovala dluhopisy. To je v rozporu s monetární politikou a zároveň i s politikou ECB. Toto opatření má blíţe k politice rozpočtové, coţ je záleţitost vlád.87 V rámci této operace ECB nakupovala na sekundárním trhu dluhopisy nejzadluţenějších zemí. Tyto dluhopisy měly kratší splatnost.

Jedná se o tzv. SMP (Securities Markets

Programme) program, který byl spuštěn v květnu roku 2010. Tento program ve svém důsledku pomohl stabilizovat situaci s problémovými zeměmi, které by jinak své dluhopisy na trhu vůbec neprodaly. Tím, ţe tyto dluhopisy koupila přes sekundární trh ECB, dodala jim tak potřebné peníze. V roce 2012 na to navázal program OMT (Outright Monetary Transactions). Tento program je podmíněn oproti předchozímu programu navíc tím, ţe pokud ECB na sekundárním trhu obligace bude nakupovat, dotčený stát musí provést vhodné strukturální změny ve veřejných rozpočtech a je navázán na příslušný konkrétní program evropského stabilizačního mechanismu (ESM). ECB tak touto podmínkou u tohoto druhého programu částečně zmírnila kritiku. Tato operace jsou ve svém důsledku oslabením důvěryhodnosti ECB (hlavně tedy první program SMP). Je nicméně pravdou, ţe v případě omezenosti měnové politiky skrz řízení úrokové míry a hrozbě obrovských problémů států PIIGS s dluhy (a prodejem jejich

86

OMT a neomezení QE – rok poté. Patria online. [online]. 2013 [cit. 2015-01-29]. Dostupné z WWW: 87 Německý ústavní soud projednává stíţnost na kroky ECB. EUROSKOP.CZ [online]. 2013 [cit. 2015-01-29]. Dostupné z WWW:

49

dluhopisů na trhu) banka musela reagovat na hrozící negativní vývoj v eurozóně. Tímto krokem podle ekonomů skutečně ECB zklidnila situaci.

4.1.2. Volební cykly Politické ovlivňování ECB, jak uţ bylo nastíněno, můţe být i právě důsledkem politických cyklů vlád. Teorie volebních cyklů, se kterou se začalo pracovat s nástupem ekonomické školy veřejné volby zastává tezi, ţe je ekonomika a její makroekonomické indikátory (jako nezaměstnanost, míra inflace či růst HDP) ovlivňována v závislosti na volebních cyklech v zemi. Před volbami se snaţí politické strany (vládní strany to mají jednodušší, ty ovlivňují přímo státní rozpočet a tím fiskální politiku) zvýšit růst HDP, sníţit nezaměstnanost či ovlivnit míru inflace do optimální míry. Tato teorie zpočátku pracovala s tím, ţe i CB mohou být tímto fenoménem ovlivněny a před volbami se snaţí s vládou dělat politiku tak, aby ekonomická situace byla příznivá. Později byla tato teze částečně modifikována, neboť testování potvrdilo spíše nezávislost CB na volebních cyklech. Navíc CB jsou ve většině států nezávislé podle zákona. Tato teorie částečně vysvětluje, proč dochází k soustavným rozpočtovým deficitům. Vláda skrz rozhazovačnou politiku před volbami88, kdy se snaţí zvýšit disponibilní příjem všem, zvyšuje deficity veřejných financí. Tato politika vysvětluje taktéţ často zmiňovaný populismus politických stran. V rámci poznatků, které uţ byly nastíněny, je předpoklad větší nezávislosti ČNB neţ ECB. Uţ jenom z důvodu, ţe ČNB nebyla během dluhové krize nucena k takovým nestandardním krokům jako ECB. Některé tyto kroky mohou být vysvětlovány politickými tlaky na stabilizaci veřejných financí dotčených států (např. výše zmíněné operace SMP).

88

Volební cyklus se dělí na předvolební a povolební období. Předvolební cyklus, pokud uvaţujeme čtyřletý mandát vlády, začíná vlastně uţ dva roky před volbami. V tomto období se uţ špatně provádějí reformy, které negativně ovlivňují peněţenky voličů. Pro tyto reformy se hodí spíše povolební období, které trvá dva roky po volbách. V tomto období se z praxe doporučuje dělat největší strukturální zásahy do ekonomiky. Je totiţ předpoklad, ţe tyto zásahy se do dvou let pozitivně projeví v hospodářství. I kdyby se nakonec pozitiva nedostavila, vláda uměle zvýší zaměstnanost či HDP s tím, ţe tímto krokem si voliče po negativních zkušenostech v prvních dvou letech udobří. Lidé se často rozhodují podle aktuální ekonomické situace a podle této teorie zapomínají na strasti z minulosti.

50

4.1.3. Časová prodleva V reakci na zvolené nástroje a aplikaci těchto nástrojů musí CB počítat s tím, ţe projevy monetární politiky se v ekonomice ukáţí s časovou prodlevou. Tato prodleva závisí na mnoha faktorech, se kterými je nutné počítat. Zaprvé není vůbec jisté, ţe se nějakým způsobem zásah CB projeví. Můţe to být způsobeno tím, ţe po zavedení opatření se znenadání objeví jiný problém, který ve svém důsledku jakékoliv změny můţe negovat či ovlivnit neţádoucím směrem. Zadruhé je nutné počítat s tím, aby se na změnu všechny subjekty přizpůsobily. Například jedinci v případě, ţe očekávají zvýšení inflace, začnou vyjednávat o zvýšení mezd, firmy budou do obchodních kontraktů zavádět indexaci cen atd. Všechny tyto předpoklady je nutné pečlivě CB zanalyzovat. Analýzy se musí opírat o podobné reakce z minulosti a v plánování do budoucna je nutné přihlíţet k aktuálním ekonomickým a společenským poměrům. Pokud CB chce provést politiku tak, aby byla efektivní, je potřeba srozumitelně všem dotčeným subjektům změnu vysvětlit. S ekonomickou nestabilitou souvisí také některé prvky, se kterými analýzy v průběhu klidných let nepočítaly. Je proto nutné mít v záloze vţdy alternativu, která je v případě nutnosti pouţita. Zároveň je nutné sledovat jakékoli náznaky vybočení ukazatelů z vytyčených cílů tak, aby změna byla co nejrychlejší. Je důleţité v rámci časových zpoţdění se nedívat pouze na stránku prodlevy po pouţití nějakého nástroje monetární politiky, ale taktéţ z druhé strany v ekonomice hledat v jakýchkoli náznacích posunu jakéhokoli sledovaného indikátoru moţné projevy do reálné ekonomiky za určité časové období. Jedná se o sledování tzv. „předstihových indikátorů“. Mezi tyto ukazatele můţeme řadit například počet vydaných stavebních povolení na výstavbu nemovitostí, různé indexy podnikatelských nálad či spotřebitelských očekávání, vývoj akcií na trzích, velikost peněţního agregátu aj. Hodnota těchto indikátorů z hlediska minulé praxe poměrně spolehlivě ukazuje s určitým časovým předstihem na vývoj ekonomiky do budoucna. Právě toto časové zpoţdění do reálné ekonomiky je velmi důleţité. CB můţe podle těchto předstihových indikátorů reagovat, např. v první fázi pouze prohlášením, ţe v případě negativního vývoje ekonomiky je připravena pomoci s likviditou na trhu. Tato prohlášení jsou trhy brány jako závazek a mají často velký efekt.

51

4.1.4. Jedinec a (i)racionalita Problém ekonomie spočívá v jejich abstraktních modelech, které pracují za podmínek s realitou často velmi vzdálenou. Tyto modely jsou často očištěny od vlivů, které v reálné ekonomice naopak spolehlivě zkoumanou veličinu ovlivňují. S pomocí matematiky se ekonom snaţí vystihnout zákonitosti vývoje a případně stavu, který zkoumá. Podle Sedláčka „… z matematického aparátu nemůže nikdy vyjít více než to, co do něj bylo vloženo. A je-li matematika základním jazykem ekonomie, pak do ní ekonomové musí do vzorečků vložit nějaký vlastní ekonomický obsah, jinak se jejich nauka stává jen prázdným cvičením, kdy po matematickém abrakadabra vyjde z axiomatických předpokladů kýžený výsledek.“89 Pokud se v modelování pouţije kouzelná formulka ceteris paribus a snaha o racionalitu jedince, mohou modely ukázat jakýkoli jev pouze ve své nejzákladnější podobě. Snaha ekonomie o popis osoby, která jedná čistě racionálně, je pouze ideálním typem, který bohuţel v realitě nefunguje. Pokud by se kaţdý člověk choval čistě racionálně, tak k ţádné krizi dojít nemůţe a ţili bychom v ideálním světě, kde se jakékoli jednání poměřuje čistě na bázi uţitků a poměřování výnosů nad náklady a ţivot je ve všech ohledech předvídatelný. Toto jednání je popisováno ve vztahu jedince, pro kterého ekonomie vymyslela název „homo economicus“.90 Tento jedinec se v tomto modelu chová čistě ekonomicky ve všech jednáních, do kterých vstupuje. Vţdy poměřuje své náklady, které do jednání vkládá, s potenciálními výnosy, které můţe získat. Cílem je pro něj maximalizace jeho uţitku. Vzájemné vztahy jsou tak budovány na předpokladech egoismu jednotlivců a je zde zakomponován axiom chamtivosti jedince.91 Racionální chování je jediným moţným projevem vztahů mezi jedincem a okolím. Realita, jak uţ bylo zmíněno, je však zcela rozdílná. Ekonomie nepracuje s jevy, které tak dobře všichni ze ţivota známe. Kaţdý člověk nejedná jen čistě sobecky, ale jeho jednání je usměrňováno taktéţ emocemi. Emoce v kaţdém jedinci hrají determinující roli v tom, jak

89

SEDLÁČEK, T.: Ekonomie dobra a zla. Praha: 65. pole, 2009. str. 195 VLČEK, J. a kol.: Ekonomie a ekonomika. Praha: ASPI, 2005. str. 58 91 VLČEK, J. a kol.: Ekonomie a ekonomika. Praha: ASPI, 2005. str. 58 90

52

bude vstupovat do jednání s jinými. Navíc i původní racionalita chování ve svém důsledku můţe být zcela neracionální a svým způsobem i dovedena do stadia ohroţení všech lidí na světě. Jak trefně uvádí Keller: „Velkou ironií je, že prakticky všechny vzpomenuté hrozby, které činí přežití moderní společnosti tak nejistým, lze zařadit do kategorie vedlejších důsledků zdánlivě rozumného jednání jednotlivců i celých skupin. Atomová bomba, která nás všechny ve dne v noci ohrožuje bez ohledu na to, jak velcí dobráci stojí momentálně v čele mocných států, je důsledkem snahy znepřátelených stran pojistit se maximálně proti nepříteli. Snaha posílit vlastní bezpečí zde vede k nezamýšlenému důsledku permanentního ohrožení všech. Ekologickou krizi v celosvětovém měřítku nesledoval zaručeně nikdo z těch, kdo vymýšleli umělé hmoty, nová hnojiva a nové kosmetické prostředky. Jejich snahou bylo zajistit výživu, usnadnit život a umožnit atraktivnější konzum, dostupný pokud možno pro všechny. Nemohli vědět, že v důsledku jejich ušlechtilých záměrů začnou tát ledovce a do pohybu bude uvedena nejen lavina sněhová, která dokáže lidem atraktivní konzum pěkně otrávit. Snaha zajistit blahobyt pro všechny tedy vede opět k neplánovanému důsledku, jímž je ohrožení přežití všech.“ 92 Pokud se podíváme na současnou krizi z tohoto pohledu, tak jde vlastně o nezamýšlený důsledek „racionální“ snahy maximalizovat zisky u makléřů prodávajících byty na hypotéku na jedné straně tím, ţe se snaţili hypotéky poskytovat co největšímu počtu lidí (i kdyţ na to ve skutečnosti neměli) a na druhé straně šlo o snahu maximalizovat svůj uţitek u jedinců, kteří chtěli bydlet ve svém vlastní domě. Nezamýšleným důsledkem toho byla realitní krize, která měla za následek krachy bank, ztrátu zaměstnání u makléřů a na druhé straně ti, kteří bydleli ve svém domě na hypotéku, o něj přišli. V posledních letech pomalu kaţdý den slyšíme z médií informace o tom, jak se pořád Evropa potácí v krizi, nezaměstnanost v EU je vysoká, dluhy vysoké atd. Jako nezamýšlený důsledek tohoto kaţdodenního informačního zpravodajství je, ţe člověk je lapen v osidlech pesimismu a podle toho racionálně uvaţuje do budoucna. Neutrácí za zbytné věci. Místo aby nakupoval, tak šetří na horší časy. Tím omezuje spotřebu. Pokud takto uvaţuje z globálního pohledu velký počet jedinců, dojde k tomu, ţe místo toho, aby se ekonomika nastartovala přes vyšší

92

KELLER, J.: Nedomyšlená společnost. Brno: DOPLNĚK. 2003. str. 114

53

spotřebu, naopak dochází k poklesu spotřeby domácností a tím pádem se ekonomika nemůţe dostat ze stagnace. Vládní výdaje, které by situaci mohly zachránit, jsou bohuţel tak omezeny dluhovou krizí, ţe ten objem prostředků, který je moţné vynaloţit na výdaje, není postačující. To je také jedním z důvodů, proč se EU nemůţe dostat z hrozby ekonomické stagnace a deflace. Monetární politika ECB přes řízení úrokové míry je vyřazena, fiskální politika je taktéţ přes vysoké dluhy omezena (i kdyţ právě tento nástroj by mohl být v dnešní době velmi efektivní) a nálada ve společnosti není příliš optimistická. To jsou faktory, které v důsledku zamezují akceleraci hospodářství do černých čísel. V případě CB se veškeré zamýšlené snahy mohou minout efektem, pokud lidé nebudou hledět do budoucnosti s větším optimismem. Role CB v tomto případě by měla být v tom, ţe by všem příjemcům měla sdělovat efekty zvolené politiky v popisném a pozitivním duchu (co se tím získá). S negativní náladou souvisí taktéţ jeden z hospodářských faktorů, které omezují účinnost monetární politiky. Jedná se o úvěrovou kontrakci.

4.2 Hospodářské jevy

4.2.1. Úvěrová kontrakce Jde v podstatě o situaci, kdy dojde k poklesu důvěry bank poskytovat úvěry jak ostatním bankám, tak koncovým klientům (tzv. Credit Crunch). Jak uţ bylo zmíněno, tak tento fenomén je zaloţen na negativním výhledu jedinců (v tomto případě bank) do budoucna. Ve svém důsledku se dlouhodobější zamrznutí finančního sektoru poskytovat úvěry projeví v poklesu produktu a tím roztočení spirály nezaměstnanosti a poklesu míry inflace. S tímto jevem se během této krize musely vypořádat jak USA, tak i EU. Řešení tohoto jevu spočívalo v pumpování obrovských objemů peněz do bankovního sektoru jak FEDem, tak i ECB. I kdyţ se likviditu nakonec podařilo rozhýbat, hrozba úvěrové kontrakce stále visí ve vzduchu jako Damoklův meč. Role centrální banky je v tomto případě nezastupitelná. Jejím jediným cílem musí v tento okamţik být masivní expanzivní monetární politika (například jde o sniţování sazeb, pokud 54

tedy nenarazí na dolní limit a operace na volném trhu), jinak hrozí eskalace krize do ještě větších problémů. V případě úvěrové kontrakce jde o poruchu na úvěrovém trhu. Ekonomická teorie se snaţí vysvětlit tento pojem poměrně vágně. Nicméně v tomto případě není tak podstatné jestli jde o převis poptávky po úvěrech či podle jiného vysvětlení o tzv. výraznější sníţení úvěrových stavů. Podstatnější je hledat příčiny této kontrakce a tyto příčiny se snaţit eliminovat. Ze zkušeností posledních let je důleţité vţdy reagovat při jakýchkoli náznacích zamrznutí likvidity velmi rychle a hlavně důrazně. To je pro globálně propojené trhy důleţitou zprávou, která by měla mít za následek pozitivní přijetí těchto kroků.

4.2.2. Past na likviditu Jedná se o zvláštní situaci, kdy jakékoliv zvýšení výdajů vlády bude mít maximální multiplikační efekt. V tomto teoretickém modelu je monetární politika zcela neúčinná a naopak fiskální politika maximálně účinná. V této situaci nedochází v souvislosti s růstem vládních výdajů ke změně úrokové míry.93 Během tohoto jevu dochází k hromadění peněz „ve slamnících“, neboť jejich uloţení v bankách je zbytečné. Jejich výnos je totiţ u depozitních vkladů mizivý či ţádný. Jedinci očekávají negativní vývoj ekonomiky. Taktéţ do budoucna očekávají zvýšení úrokových sazeb. Tento teoretický koncept se stal v praxi jedním ze symbolů japonské stagnace v devadesátých letech. Pokud zauvaţujeme nad aktuální situací v Evropě, tak bychom se mohli ptát, zda se dnes v pasti likvidity nenacházíme. Úroková míra narazila na své dno, inflace neroste (naopak stagnuje či se blíţí k deflaci), ekonomický růst není ţádný, monetární politika ECB v posledních letech vykazovala nestandardní stimulaci ekonomik (tudíţ standardní stimulace nejsou efektivní). Navíc podle teorie je maximálně účinná politika fiskální, navíc během tohoto jevu nedochází k výkyvům v úrokové sazbě. U předpokladu fiskální expanze bychom ve standardním případě s určitým zpoţděním viděli růst i inflaci. Coţ se neděje.

93

SLANÝ, A., ŢÁK, M.: Hospodářská politika. Praha: C. H. Beck, 1999. str. 110

55

Navíc zde máme s Japonskem stejnou paralelu s demografickým vývojem, kdy u nás populace stárne a výdaje na sociální zabezpečení tedy rostou. Tím se bude prohlubovat zátěţ na rozpočty vyplácet tyto mandatorní výdaje (pokud se u nás dluhy v EU neustálí, bude tento jev znamenat zcela určitě velké zatíţení rozpočtu a schodky se budou prohlubovat). Je otázkou následujících období, zda jde v Evropě o přechodnou fázi, či opravdu o dlouhodobý strukturální problém, který by určitě měl negativní dopad na celou ekonomiku EU (stagnace společně s hrozbou deflace).

56

5. Analýza reakce ČNB a ECB během krize Při charakteristice vývoje reakce ČNB a ECB v souvislosti s časovou posloupností krizových let, je důleţité analyzovat v čase indikátor, který je pro analýzu vhodný. Jak uţ bylo napsáno v úvodu, k popisu můţe poslouţit sledování hlavních úrokových sazeb obou centrálních bank. Pro ČNB jde o tzv. 2T REPO sazbu, pro analýzu reakce ECB na vývoj v eurozóně jde o úrokovou sazbou pro hlavní refinanční operace (MRO). Jako výchozí rok analýzy bude počítáno s rokem 2008, kdy se krize naplno začala projevovat v Evropě. Testování hlavní hypotézy v rámci této části se tedy bude opírat o předpoklad sniţování úrokových sazeb v čase, neboť se dá předpokládat, ţe centrální banky se budou snaţit reagovat na krizovou situaci expanzivní monetární politikou. Analýza bude dána do souvislostí s vývojem na finančním trhu a vývojem dluhové krize.

5.1. Analýza kroků ECB během krize (2008 – 2014) Oproti ČNB se musela ECB potýkat s větším mnoţstvím problémů. Přeci jenom mít pod sebou 19 států, z toho i státy PIIGS, je větším oříškem, neţ reagovat na změny v jedné zemi. Uţ tato skutečnost implikuje sloţitost měnové politiky ECB v reakci na krizi. Při sledování vývoje krize v čase lze konstatovat, ţe se ECB snaţila v reakci na jednotlivé události kombinovat nástroje tak, aby se projevy krize sníţily. Jak uţ bylo řečeno, zásadním jevem během krize byla potřeba neustálé likvidity na trhu, které se nedostávalo. Šlo hlavně o problémové státy, které měly vůbec problém za rozumný úrok prodat své dluhopisy na trhu tak, aby mohly financovat svůj rozpočet. V reakci na tuto skutečnost ECB vyuţívala svých nástrojů k dodávání likvidity na trh. Uţ samotná snaha o dodávání likvidity a snaha rozběhnout zadrhnuté soukolí během Credit Crunch, je projevem expanzivní monetární politiky ECB. Tudíţ se hypotéza o měnové expanzi z tohoto pohledu potvrzuje. Pro ECB je nejdůleţitější drţet cenovou stabilitu. Proto si vytyčila drţet míru inflace do 2 %. Její inflační cílování sleduje tuto míru. Toto cílování je zásadní pro stabilitu ekonomického systému. Její stabilní vyhlašovaná velikost v čase je pro všechny subjekty na trhu jakousi

57

kotvou, o kterou se mohou opřít při plánování do budoucna (např. při uzavírání kontraktů atd.). Jde o jakýsi závazek ECB drţet hladinu cen v koridoru. Pokud se velikost inflace signifikantně vychýlí, ať uţ směrem nahoru či dolů, ECB musí na tuto skutečnost reagovat. Stejně tak i reakci ECB očekávají trhy. Pro aktuální situaci v Evropě, kdy jsou desinflační tlaky a inflace je výrazně pod touto hranicí, je očekávaná reakce ECB taková, ţe se opět pomocí svých nástrojů bude přes zvýšení objemu peněz v ekonomice snaţit o monetární expanzi v eurozóně. Jak uţ bylo řečeno, v době krize došlo k tomu, ţe standardní měnová politika narazila na svůj limit a je velmi omezená. V rámci testování hypotézy je vhodné se podívat na vývoj úrokové sazby ECB v čase (viz tabulka č. 2 a graf č. 2). Graf č. 2: ECB - Vývoj úrokové sazby pro hlavní refinanční operace (2000 – 2014).

5 4 3 2 1 0

20 00 X. 08 XI .0 8 XI I. 0 8 I.0 9 III .0 9 IV .0 9 V. 09 IV .1 1 VI I. 1 1 XI .1 1 XI I. 1 1 VI I. 1 2 V. 13 XI .1 3 VI .1 4 IX .1 4

úroková sazba v %

ECB - Vývoj úrokové sazby pro hlavní refinanční operace (2000 – 2014)

měsíc a rok

Pramen: ECB: Key Interest Rates. European Central Bank. [online]. 1999 [cit. 2015-01-29]. Dostupné z WWW: + vlastní úprava

Vidíme jasnou tendenci reakce ECB na krizi tak, jak se podle hypotézy předpokládalo. Od vypuknutí krize v Evropě, za coţ povaţujeme rok 2008, dochází ke sniţování sazby tak, aby ECB podpořila opětovné nastartování ekonomiky a zároveň zlevnila cenu peněz. Během osmi měsíců (říjen 2008 – květen 2009) ECB reagovala na krizi opravdu razantně, kdyţ sníţila sazbu z 3,75 % na rovné 1 % (!). Sníţení o bezmála tři procenta v tak krátké době je nicméně

58

reakcí na obrovské problémy na finančním trhu a problémy s ekonomikami v EU. Během této krátké doby došlo v USA ke krachu banky Lehman Brothers, došlo k panice na trzích. Svět se začal potýkat s globální krizí. ECB musela reagovat.94 Vychýlení tendence sniţovat sazby v roce 2011 souvisí s inflačními tlaky směrem nahoru, k hranici tří procent, které v tu dobu v rámci eurozóny proběhly. Z tohoto důvodu ECB musela reagovat zvýšením úrokové sazby tak, aby zamezila ještě většímu růstu cenové hladiny a opět inflaci dostala pod 2 %. Nicméně tato krátká časová epizoda skončila v okamţiku, kdy tlak na vzrůst cen polevil. Okamţitě na to ECB reagovala opětovným sniţováním sazeb, a to ve stejném roce 2011, kdy sazby kvůli vzrůstu inflace zvyšovala. Od podzimu 2011 tedy opět úroková sazba klesá, a to ve všech následujících letech aţ do konce sledovaného období 2014. Hypotéza o snaze expanzivní monetární politiky ECB v době krize se tedy podle analýzy dat potvrzuje. Tabulka č. 2: ECB - Vývoj úrokové sazby pro hlavní refinanční operace (2000 – 2014):

měsíc a rok září 2014 červen 2014 listopad 2013 květen 2013 červenec 2012 prosinec 2011 listopad 2011 červenec 2011 duben 2011 květen 2009 duben 2009 březen 2009 leden 2009 prosinec 2008 listopad 2008 říjen 2008 2000

základní sazba v % 0,05 0,15 0,25 0,5 0,75 1 1,25 1,5 1,25 1 1,25 1,5 2 2,5 3,25 3,75 4,25

Pramen: ECB: Key Interest Rates. European Central Bank. [online]. 1999 [cit. 2015-01-29]. Dostupné z WWW: + vlastní úprava

94

KOHOUT, P.: Finance po krizi. Evropa na cestě do neznáma. 3. rozšířené vydání. Praha: Grada Publishing, 2011. str.73

59

V reakci na zmíněný vývoj úrokové míry lze konstatovat, ţe aktuálně nastavená úroková míra95 (0,05 %), kdy jde vesměs o kladnou nulu, a tudíţ ECB uţ ji ani nemůţe sníţit96, znamená vyřazení tohoto nástroje ze hry o expanzivní politiku. Jediné, co můţe ECB v tuto chvíli ohledně úrokové míry dělat je, ţe bude prohlašovat, ţe tuto sazbu bude drţet nadále ve stejné výši a nebude ji zvyšovat, coţ ECB činí. Pro trhy je i toto prohlášení opět důleţité, mohou do budoucna s touto sazbou počítat. Co se týče dalšího nástroje, který ECB má k řízení likvidity na trhu, jsou povinné minimální rezervy. Dlouhou dobu je měla nastaveny na 2 % z vkladů. V souladu s teorií dodávání likvidity během krize v roce 2012 ECB sníţila tuto sazbu na 1 %. Tím bankám uvolnila další peníze z vkladů a zvýšila disponibilní prostředky na trhu. Monetární expanze se opět potvrzuje. Operace na volném trhu (OMO), jakoţto další nástroj ovlivňování likvidity v ekonomice, se ukázal jako efektivním nástrojem nalévání peněz, nicméně s nestandardními pravidly. Šlo hlavně o dlouhodobější refinanční operace (LTRO), kdy ECB v důsledku krize na trhu se snaţila vyjít vstříc bankám s dodáním likvidity. Jelikoţ banky potřebovaly peníze, ale nebylo moţné za tak krátkou dobu (3 měsíce) je opět ECB vrátit97, došlo k bezprecedentnímu kroku v tom, ţe ECB se rozhodla vyjít obchodním bankám vstříc a několikrát prodlouţila splatnost těchto zápůjček aţ na 36 měsíců. Tímto nestandardním (nicméně legitimním v reakci na krizi) krokem umoţnila nalít do systému likviditu. Jelikoţ ECB potřebovala likviditu dodávat i na fiskální stimul pro vládní sektor a navíc hrozilo riziko, ţe státy nebudou schopné financovat svou dluhovou sluţbu, došlo ze strany ECB k nejkontroverznějšímu a samozřejmě i nestandardnímu kroku, za který byla ECB některými odborníky kritizována z překročení pravomocí. Jde o výše zmíněné programy SMP a OMT (viz kapitola o politických vlivech na peněţní politiku), pomocí kterých banka nakupovala přes sekundární trhy vládní cenné papíry a tím dotovala státy a zachraňovala je od případného úpadku. Tyto intervence na záchranu probíhaly hlavně ve státech PIIGS. Na 95

Analyzováno 29.1.2015 Teoreticky lze samozřejmě sníţit sazbu tak, ţe by byla záporná. Nicméně tento krok by mohl znamenat zvýšené náklady pro banky (platily by ECB za uloţené vklady) a tudíţ moţnou snahu bank o uloţení peněz jinou formou či případně zvýšené náklady by promítly do zvýšení úroků pro klienty. 97 MRO operace v důsledku krátkodobé půjčky na 1 týden (coţ bylo pro banky za finanční krize velmi krátké období na vrácení peněz) byly v tomto případě tedy méně preferovány. 96

60

druhou stranu je nutné zdůraznit, ţe hlavně těmito programy ECB stabilizovala trhy. V době krize se nestandardní programy ECB jevily jako mnohem účinnější. Omezení ECB můţe spočívat také v tom, ţe v případě intervencí na devalvaci/revalvaci eura přímo ovlivní všech 19 států eurozóny. Pro některý stát můţe být z pohledu zahraničního obchodu znehodnocení kurzu příznivější neţ pro jiný. Je ale pravdou, ţe současný pokles kurzu eura vůči dolaru by měl mít za následek pro celou eurozónu zvýšený objem vývozu, coţ by se mělo pozitivně projevit v určitým časovým zpoţděním na růstu ekonomiky. Navíc oslabení eura by mohlo pomoci s růstem cenové hladiny, která se v dnešních dobách pohybuje nebezpečně blízko nule.

5.2 Analýza ČNB během krize (2008 – 2014) Při analýze měnové politiky ČNB je nutné mít na paměti některé aspekty, které ve svém důsledku mají vliv na monetární politiku ČNB a se kterými ECB naopak pracovat (ve větší či menší míře) nemohla. V prvé řadě je zde pro ČNB velkou výhodou to, ţe její působnost je pouze na ČR. To usnadňuje jak komunikaci s vládou ohledně operativních a strategických cílů, tak i efektivitu obou pouţívaných politik, jak měnové, tak fiskální. Zároveň její ovlivňování ze strany politiků je méně pravděpodobné, neţ ze strany zástupců 19 států eurozóny. Nemluvě o státech, na které krize dolehla nejvíce. Dalším aspektem, který je pravděpodobně pro ČNB příznivější neţ pro ECB, je dobrý stav bank v ČR. Jednak o tom vypovídají zátěţové testy, zároveň jejich finanční zdraví bylo dosaţeno historicky v dobách prodeje bank zahraničním investorům na přelomu tisíciletí. V té době vláda klasifikované (špatné) úvěry vyvedla z účetnictví bank a tím je vyčistila od toxických aktiv. Proto i potřeba likvidity u českých bank byla mnohem menší, neţ ve státech eurozóny. Nicméně pokud se na to podíváme v kontextu zahraničních matek velkých bank u nás, tak matky během krize problémy měly a pokud by hypoteticky došlo k návratu těţkých časů ve finančním sektoru, je otázkou, jak by majetková provázanost českých dcer se zahraničními vlastníky ovlivnila do budoucna jejich stav.

61

Jako další faktor, který je rozdílný oproti ECB, je česká koruna. Pro ČNB je v dobách velikých turbulencí moţnost s korunou (a její primární působností pouze na ČR) hýbat nahoru či dolů (přes intervence) výhodou oproti ECB. Reţim cílování inflace ČNB je taktéţ nastaven na referenční hodnotu míry inflace ve výši 2 %. Tento cíl je nastaven od roku 2006 . Předtím nabýval hodnoty ve výši 3 %. Tuto hranici vytyčují mantinely, kdy je nastaveno toleranční pásmo +/- 1 % od stanovené sazby. Pokud skutečná míra inflace bude v rámci stanoveného pásma, ČNB bude splňovat svůj cíl. ČNB má hranici 2 % nastavenu do doby přistoupení do eurozóny.98 Povinné minimální rezervy má ČNB oproti ECB ve výši 2 %. Vyšší sazbu pro banky v ČR můţeme dát do souvislosti s menší potřebou a menším tlakem na likviditu u nás oproti eurozóně, kde byla situace s likviditou váţnější a proto se ECB uchýlila i ke sníţení této sazby. Graf č. 3: ČNB – Vývoj dvoutýdenní repo sazby (2007 – 2014).

X.12

VI.12

II.12

X.11

VI.11

II.11

X.10

VI.10

II.10

X.09

VI.09

II.09

X.08

VI.08

II.08

X.07

4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0

VI.07

úroková sazba v %

ČNB – Vývoj dvoutýdenní repo sazby (2007 – 2014)

měsíc a rok

Pramen: Jak se vyvíjela dvoutýdenní repo sazba. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2015-01-30]. Dostupné z WWW: + vlastní úprava 98

Cílování inflace v ČR. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2015-01-30]. Dostupné z WWW:

62

Při práci s hypotézou o expanzivní monetární politice ČNB je důleţité sledovat vybraný relevantní indikátor. Pro analýzu lze pouţít časový vývoj 2T repo sazby (viz tabulka č. 3 a graf č. 3). Od srpna 2008 se míra sazby pouze sniţuje. Během jednoho roku (srpen 2008 – srpen 2009) se sazba sníţila dokonce o 2,25 %. Tento jev má příčiny ve zpomalení ekonomiky v roce 2008 a výrazném poklesu ekonomiky v roce 2009 a snaze ČNB na to adekvátně reagovat s podporou levnějšího přístupu k penězům a tím zmírnit negativní trend. V následujících letech trend pokračuje. V roce 2012 během cca půl roku došlo ke sníţení sazby z 50 bazických bodů aţ na 5 bazických bodů (0,05 %). Tato výše sazby je dodnes. Důvodem bylo sníţení poptávkových inflačních tlaků jak v ČR, tak v zahraničí. Hypotéza nastíněná v úvodu práce o snaze provádět expanzivní monetární politiku během krize, se tak i v případě ČNB potvrzuje. Sazba je tak nastavena ve stejné výši, jako má ECB. ČNB, stejně jako ECB, počítá s touto úrokovou mírou i do budoucna. A stejně jako pro ECB, platí i zde teze o aktuálním omezení vyuţívat tuto sazbu dále k expanzivní monetární politice. Tabulka č. 3: ČNB – Vývoj dvoutýdenní repo sazby (2007 – 2014): měsíc a rok listopad 2012 říjen 2012 červen 2012 květen 2010

2T repo sazba v % 0,05 0,25 0,50 0,75

prosinec 2009

1

srpen 2009

1,25

květen 2009

1,5

únor 2009

1,75

prosinec 2008

2,25

listopad 2008

2,75

srpen 2008

3,5

únor 2008

3,75

listopad 2007

3,5

srpen 2007

3,25

červenec 2007

3

červen 2007

2,75

Pramen: Jak se vyvíjela dvoutýdenní repo sazba. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2015-01-30]. Dostupné z WWW: + vlastní úprava

63

Při analýze dalších kroků ČNB lze konstatovat, ţe oproti ECB došlo u ČNB k nestandardnímu, či spíše k neočekávanému (ale samozřejmě legitimnímu) kroku jenom jednou. Jedná se o intervence na devizovém trhu. V listopadu 2013 podle mínění některých odborníků ČNB překvapila trhy tím, ţe začala intervenovat za účelem oslabení české koruny (její devalvace). I kdyţ ČNB oponovala, ţe včas ve svých zprávách naznačovala, ţe bude aktivně zasahovat do výše kurzu české koruny, faktem zůstává, ţe pro část subjektů to byl překvapivý krok. Tím se na tento krok nemohli dopředu připravit a pojistit se (často se to děje přes forwardové operace či jiná zajištění kurzu dopředu), utrpěla část podniků poměrně vysoké ztráty (hlavně importéři). ČNB v následujících dnech opakovaně vysvětlovala důvody pro tento krok. Hlavním důvodem intervencí byla obava z poklesu cen (devalvace). Jelikoţ uţ ČNB nemůţe řídit úrokovou míru pomocí úrokové sazby (sazba je na kladné nule: 0,05 %), přistoupila k regulaci inflace nepřímo přes devalvaci domácí měny. Zároveň argumentovala, ţe to pomůţe hospodářskému růstu, neboť se zlevní vývoz. Je pravdou, ţe míra inflace se u nás se blíţí nule. Také je faktem, ţe v době, kdy kurz české koruny oslabuje sám od sebe, intervenovat ČNB aktuálně nemusí. Oslabování koruny v poslední době probíhá samovolně v důsledku navázání kurzu české měny na kurz eura. Jelikoţ euro samo o sobě oslabuje vůči dolaru, tak koruna oslabuje taktéţ (veze se ve vleku oslabení eura). Opětovné intervence ČNB bude zapotřebí aţ v okamţiku, pokud by se vývoj kurzu obrátil a začal posilovat pod hranici, kterou si stanovila ve svém závazku ČNB. Je také důleţité říci, ţe pokud by se kurz nebezpečně přibliţoval zpátky k hranici, kterou si stanovila ČNB (27 Kč/EUR), má banka teoreticky mnohem lepší pozici, neţ kdyby se zavázala naopak intervenovat ve prospěch růstu kurzu. Jelikoţ pro intervenci na oslabení koruny banka potřebuje nakupovat cizí měnu, musí za ni zaplatit v korunách. A koruny si ČNB můţe sama vytisknout. Tudíţ teoreticky má bezedný měšec k tomu, aby kurz udrţovala na patřičné úrovni. V tom je teoreticky vidět výhodnější pozice ČNB, neţ by tomu bylo při intervenci ve prospěch posilování kurzu koruny. Jelikoţ uţ s konceptem vyhlašované úrokové sazby nelze v tuto chvíli pracovat (i kdyţ by to bylo nanejvýš vhodné), ČNB se snaţí zvýšit inflaci u nás nepřímo i pomocí intervencí.

64

Závěr Tato práce se snaţila reagovat na aktuální fenomén ve světě, a tím je hospodářská krize. V rámci této práce byla analyzována reakce na tuto krizi z pozice centrální banky v ČR a v eurozóně. Je zcela evidentní, ţe v dobách krize dochází k prověření nastavení systému. V období klidu je funkčnost systému ověřována pouze v drobném vylaďování podle reakcí na dílčí problémy. Nicméně v okamţiku, kdy dojde ke kritické zátěţi na systém, coţ se během finanční a dluhové krize stalo, je tento sytém podroben tvrdé zkoušce, zda dokáţe všechna úskalí řešit tak, aby se opět situace navrátila na klidovou úroveň. Jako zásadní poznatek je nutné napsat, ţe krize jsou často ve svém důsledku hlavně projevem chování jedinců či skupin. Mezi hlavní důvody aktuální hospodářské agónie patří pesimismus a nedůvěra subjektů (občanů i firem) v lepší zítřky. Tyto aspekty se projevují v očekávání do budoucna a jednání lidí se projevuje tak, ţe se těmto negativním pohledům přizpůsobují. Proto došlo k neochotě bank půjčovat peníze (úvěrová kontrakce). Taktéţ neúčinnost monetární politiky na chod ekonomiky skrz úrokovou míru (tzv. past likvidity) je důleţitým poznatkem. V rámci empirické analýzy jednotlivých kroků obou zkoumaných centrálních bank (ECB a ČNB) došlo ke snaze o zasazení jednotlivých kroků těchto subjektů do širších souvislostí. V rámci analýzy došlo i na testování základní hypotézy nastíněné v úvodu práce. Tato hypotéza o snaze obou centrálních bank provádět v době finanční a dluhové krize expanzivní monetární politiku, se v obou případech (jak u ECB, tak i u ČNB) sledováním vybraného ukazatele potvrdila a došlo tudíţ k její verifikaci. Tato úvaha o expanzivní monetární politice se potvrdila i při analýze dalších kroků, které prováděly centrální banky, ať uţ se to týkalo intervence ČNB, tak vytváření programů ECB na podporu likvidity ve státech eurozóny. Za důleţitý odkaz této práce lze povaţovat vystihnutí některých nestandardních kroků, které hlavně ECB na podporu likvidity prováděla. Jako velmi nestandardní krok, který je dokonce některými ekonomy označován jako překročení pravomocí ECB, je povaţován odkup vládních dluhopisů od ohroţených států. Tímto krokem banka vlastně financovala vládu (a

65

jejich dluhy), coţ je značně nestandardní krok s moţnými rozsáhlými dlouhodobými ekonomickými důsledky, které nemusí být jen pozitivní. Výhled do budoucna je značně nejistý. I kdyţ došlo ke stabilizaci finančního trhu, některé poznatky budí do budoucna obavy. Jedním z poznatků je potvrzení neúčinnosti některých nástrojů monetární politiky, coţ v budoucnu oslabuje případnou akceschopnost centrálních bank. Souvisí to mj. s výše zmíněnou pastí likvidity. V této době by měla být účinným nástrojem politika fiskální. Jenomţe za situace obrovských deficitů vlád je vůbec otázkou, zda se v rozpočtech vlád vůbec najdou peníze v takové míře, aby nastartovaly ekonomiku. Další nejistotu vzbuzuje ekonomická stagnace evropských států, která se projevuje v malém (či ţádném) růstu HDP, vysoké nezaměstnanosti a hrozbě deflace. Pokud k nastartování ekonomiky do lepších zítřků dopomohou ve velké míře taktéţ centrální banky, bude to podle autora práce jenom dobře.

66

Literatura DVOŘÁK P., Veřejné finance, fiskální nerovnováha a finanční krize. 1. vydání. Praha: C. H. Beck, 2008. 343 s. ISBN 978-80-7400-075-1 HEYWOOD, A. Politologie. 1. vydání. Praha: EUROLEX BOHEMIA, 2004. 482 s. ISBN 80-86432-95-5. HOLMAN, R. a kol.: Dějiny ekonomického myšlení. 3. vydání. Praha: C. H. Beck, 2005. 539 s. ISBN 80-7179-380-9. JÍLEK, J.: Peníze a měnová politika. 1. vydání. Praha: Grada, 2004. 742 s. ISBN 80-2470769-1. KELLER, J.: Nedomyšlená společnost. 4. vydání. Brno: DOPLNĚK. 2003. 128 s. ISBN 8072-39-091-0 KELLER, J.: Nová sociální rizika. 1. vydání. Praha: SOCIOLOGICKÉ NAKLADATELSTVÍ (SLON). 2011. 197 s. ISBN 978-80-7419-059-9 KOHOUT, P.: Finance po krizi. Evropa na cestě do neznáma. 3. rozšířené vydání. Praha: Grada Publishing, 2011. 328 s. ISBN 978-80-247-4019-5 KRUGMAN, P.: Návrat ekonomické krize. 1. vydání. Praha: Vyšehrad, 2009. 168 s. ISBN 978-80-7021-984-3.

REVENDA, Z.: Banky a měnová politika. Praha: Nad zlato, 1991. 136 s. ISBN 80900383-3-6. REVENDA, Z.: Centrální bankovnictví. 3. vydání. Praha: Management Press, 2011. 560 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

67

SEDLÁČEK, T.: Ekonomie dobra a zla. 1. vydání. Praha: 65. pole, 2009. 270 s. ISBN 97880-903944-3-8. SLANÝ, A. a kol.: Makroekonomická analýza a hospodářská politika. 1. vydání. Praha: C. H. BECK, 2003. 375 s. ISBN 80-7179-738-3. SLANÝ, A., ŢÁK, M.: Hospodářská politika. 1. vydání. Praha: C. H. Beck, 1999. 271 s. ISBN 80-7179-237-3. SLANÝ, A., FRANC, A.: Hospodářská politika. 1. vydání. Brno: Masarykova univerzita v Brně, 2004. 122 s. ISBN 80-210-3476-9. SOROS, G.: Nové paradigma pro finanční trhy. Úvěrová krize 2008 a co dál. 1. vydání. Praha: Vyšehrad, 2009. 144 s. ISBN 978-80-7021-997-3. STEINGART, G.: Globální válka o blahobyt. Nové rozdělení světových finančních trhů. 1. vydání. Praha: Euromedia Group, 2008. 360 s. ISBN 978-80-242-2301-8. VLČEK, J. a kol.: Ekonomie a ekonomika. 3. vydání. Praha: ASPI, 2005. 559 s. ISBN 807357-103-X. ŢÁK, M. a kol. Vnitřní a vnější podmínky restrukturalizace a hospodářská politika v ČR. 1.vydání. Praha: Vysoká škola ekonomická v Praze, 2001. 244 str. ISBN 80-245-0257-7.

68

Internetové zdroje Cílování inflace v ČR. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2015-01-30]. Dostupné z WWW: ECB: Key Interest Rates. European Central Bank. [online]. 1999 [cit. 2015-01-29]. Dostupné z WWW: GDP and main components – volumes. Eurostat. [online]. 2015 [cit. 2015-01-26]. Dostupné z WWW: General government gross debt - annual data. Eurostat. [online]. 2015 [cit. 2015-01-28]. Dostupné z WWW: Jak se vyvíjela dvoutýdenní repo sazba. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2015-0130]. Dostupné z WWW:

Kritéria konvergence. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2015-01-28]. Dostupné z WWW: Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2015-01-27]. Dostupné z WWW: Nástroje měnové politiky. Obecné zásady. Evropská centrální banka [online]. 2011 [cit. 2015-01-27].

Dostupné



69

z WWW:

Německý ústavní soud projednává stíţnost na kroky ECB. EUROSKOP.CZ [online]. 2013 [cit.

2015-01-29].

Dostupné

z WWW:

OMT a neomezení QE – rok poté. Patria online. [online]. 2013 [cit. 2015-01-29]. Dostupné z WWW:


pote.html> Proč je ČNB nezávislá? Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 2015-01-24]. Dostupné z WWW:

70

Seznam tabulek Tabulka č. 1: Rozdělení dvou základních proudů v ekonomii

str. 22

Tabulka č. 2: ECB - Vývoj úrokové sazby pro hlavní refinanční operace

str. 60

Tabulka č. 3: ČNB – Vývoj dvoutýdenní repo sazby (2007 – 2014)

str. 64

Seznam grafů Graf č.1: Magický čtyřúhelník

str. 22

Graf č.2: ECB - Vývoj úrokové sazby pro hlavní refinanční operace

str. 59

Graf č.3: ČNB – Vývoj dvoutýdenní repo sazby (2007 – 2014)

str. 63

Seznam zkratek CB

centrální banka

CZK

česká koruna

ČNB

Česká národní banka

ČR

Česká republika

ECB

Evropská centrální banka

EFSF

Evropský fond finanční stability

EMU

Evropská měnová unie

ESM

Evropský stabilizační mechanismus

EU

Evropská unie

EUR

euro

FED

Federální rezervní systém

HDP

hrubý domácí produkt

LTRO

Long-term Refinancing Operations (dlouhodobější refinanční operace)

MMF

Mezinárodní měnový fond

MRO

Main Refinancing Operations (hlavní refinanční operace)

OMO

Open Market Operations (operace na volném trhu)

OMT

Outright Monetary Transactions

PK

Phillipsova křivka

SB

Světová banka

SMP

Securities Markets Programme 71