Masterproef aansluitend bij Consumentenrecht en Handelspraktijken:
De bescherming van de consument bij beleggingsdiensten
_____________________________________________
Gansbeke Peter Stamnummer: 20021503 Master na Master in het Bedrijfsrecht Academiejaar 2008-2009 Promotor: Prof. Reinhart STEENNOT
1
Inleiding .............................................................................................................................................4 Hoofdstuk 1. De ontvanger van beleggingsdiensten .............................................................................5 Afdeling 1. De professionele cliënt..................................................................................................5 Afdeling 2. De niet-professionele cliënt...........................................................................................6 Afdeling 3. De herkwalificatie ........................................................................................................7 § 1. “Opt up”...............................................................................................................................7 § 2. “Opt down” ........................................................................................................................ 10 Afdeling 4 . Belang van het onderscheid professioneel en niet-professionele cliënt. ....................... 11 Afdeling 5. Territoriale werking van de Belgische MiFID-bepalingen ten aanzien van ontvangers van beleggingsdiensten ................................................................................................................. 12 Hoofdstuk 2. De verstrekker van beleggingsdiensten. ........................................................................ 13 Afdeling 1. “De gereglementeerde onderneming” .......................................................................... 13 Afdeling 2. Territoriale werking van de Belgische MiFID-bepalingen ten aanzien van de gereglementeerde ondernemingen ................................................................................................. 15 Hoofdstuk 3. Beleggingsdiensten ...................................................................................................... 17 Afdeling 1. Beleggingsdiensten- en activiteiten ............................................................................. 17 Afdeling 2. Nevendiensten ............................................................................................................ 20 Hoofdstuk 4. De gedragsregels .......................................................................................................... 21 Afdeling 1. De algemene gedragsregel: het “loyauteitsbeginsel” .................................................... 21 Afdeling 2. De precontractuele fase ............................................................................................... 25 §1. Reclame en de tijdige Informatieplicht ................................................................................ 25 A. Kwaliteit van de informatie ............................................................................................... 26 B. Minimale inhoud van de informatie ................................................................................... 28 1. Informatie over de categorie-indeling van cliënten ......................................................... 29 2. Informatie over de beleggingsonderneming en haar diensten .......................................... 29 3. Informatie over financiële instrumenten ......................................................................... 30 4. Informatie over plaatsen van uitvoering ......................................................................... 31 5. Informatie over de kosten en bijbehorende lasten ........................................................... 32 C. Vorm van de informatieverstrekking ................................................................................. 33 2
D. Tijdstip van informatieverstrekking .................................................................................. 34 §3. The “ Know your customer”- rule ........................................................................................ 37 A. Eerste fase: Informatievergaring ....................................................................................... 37 1. Principe ......................................................................................................................... 37 2. De actualiseringsplicht ................................................................................................... 39 3. Omvang van de informatieplicht .................................................................................... 39 B. Tweede fase: Passendheids- of geschiktheidsbeoordeling .................................................. 41 1. Execution only” ............................................................................................................. 41 2. Suitability-test ............................................................................................................... 45 3. Appropriateness test....................................................................................................... 50 4. Verrichten van diensten via een andere onderneming ..................................................... 51 Afdeling 3. De contractuele fase.................................................................................................... 52 §1. Schriftelijke basisovereenkomst ........................................................................................... 52 §2. Dossierplicht ....................................................................................................................... 54 Afdeling 4. De uitvoeringsfase ...................................................................................................... 55 §1. Best execution: de optimale uitvoeringsverplichting ............................................................ 55 A. Principe ............................................................................................................................ 55 B. Doorslaggevende factor voor niet-professionele cliënten ................................................... 56 C. Wat bij specifieke instructies van cliënt? ........................................................................... 57 D. Toepassing van best execution bij beroep op andere entiteiten........................................... 58 E. Evaluatie orderuitvoeringsbeleid ....................................................................................... 59 §2. Orderverwerking ................................................................................................................. 60 §3. Rapporteringsplicht ............................................................................................................. 62 Afdeling 5. Aansprakelijkheid ....................................................................................................... 64 Hoofdstuk 5. Conclusie ..................................................................................................................... 68 Bibliografie…………………………………………………………………………………………….73
3
Inleiding 1. In deze uiteenzetting wordt de bescherming van de consument bij beleggingsdiensten behandeld. Sinds de komst van de “Market in Financial Instruments Directive”1 (hierna MiFID), de MiFID-Uitvoeringsrichtlijn2 en de MiFID-Uitvoeringsverordening3, werd de bescherming van de “consument-belegger” bij het verrichten van beleggingsdiensten aanzienlijk uitgebreid. In de Belgische regelgeving werd ter omzetting van de MiFID een Koninklijk Besluit van 27 april 20074 en 3 juni 20075 ingevoerd. Deze Koninklijke Besluiten zetten integraal alle bepalingen van de MiFID om in meer gedetailleerde regels waardoor een volledig nieuw juridisch kader voor beleggingsdiensten is ontstaan.
2. Vooraleer verder in te gaan op de concrete beschermingsregels die de “consumentbelegger” geniet, moet eerst worden nagegaan welk begrip de MiFID juist hanteert in de plaats van consument. Zoals we onmiddellijk gaan zien hanteert de MiFID niet het begrip consument, maar wel de ontvanger van beleggingsdiensten en “(niet-) professionele cliënt”. Tevens wordt het belang van deze “classificatie” onderstreept. Nadat wie bepaald is wie de beschermingsgerechtigde is, wordt er nagegaan wie verplicht is deze bescherming te bieden aan de cliënten. Vervolgens wordt tevens vastgesteld wat juist beleggingsdiensten zijn in de zin van de MiFID en waarom het relevant is deze diensten te onderscheiden. Eens uiteengezet is wie de bescherming geniet, wie ze moet bieden en voor welke (beleggings)diensten, worden erna de concrete gedragsregels besproken volgens chronologische volgorde
1
Richtlijn 2004/39/EG van het Europees Parlement en de Raad van 21 april 2004 betreffende markten voor financiële instrumenten, tot wijziging van de richtlijnen 54/611/EEG en 93/6/EEG van de Raad en houdende de intrekking van Richtlijn 93/22/EEG van de Raad , PB. L. 145 30 april 2004, 1-41. 2 Richtlijn 2006/73/EG van de Commissie van 10 augustus 2006 tot uitvoering van richtlijn 2004/39/EG van het Europese Parlement en de Raad wat betreft de door beleggingsondernemingen in acht te nemen organisatorische eisen en voorwaarden voor de bedrijfsuitvoering en wat betreft de definitie van begrippen voor de toepassing van genoemde richtlijnen, PB. L. 241 2 september 2006, 26-58. 3 Verordening (EG) nr. 1287/2006 van de Commissie van 10 augustus 2006 tot uitvoering van richtlijn 2004/39/EG van Europees Parlement en de Raad van 21 april 2004 betreffende markten voor beleggingsondernemingen geldende verplichtingen betreffende het bijhouden van gegevens, het melden van transacties, de markttransparantie, de toelating van financiële instrumenten tot de handel en de definitie van begrippen voor de toepassing van genoemde richtlijnen betreft, PB. L. 241 van 2 september 2006, 1-25. 4 Koninklijk Besluit van 27 april 2007 tot omzetting van de Europese richtlijn betreffende de markten voor financiële instrumenten, BS 31 mei 2007. 5 Koninklijk Besluit van 3 juni 2007 tot bepaling van nadere regels tot omzetting van de richtlijn betreffende markten voor financiële instrumenten, BS 18 juni 2007.(hierna MiFID-KB)
4
naargelang het stadium van de (pre-)contractuele en uitvoeringsfase. Ten slotte wordt de aansprakelijkheid bij niet naleving van deze MiFID-verplichtingen behandeld.
Tijdens de uiteenzetting wordt de Belgische omzetting vergeleken met het Nederlandse recht. Daarbij wordt tevens verwezen naar een aantal uitspraken van de Nederlandse gerechtelijke instanties.
Hoofdstuk 1. De ontvanger van beleggingsdiensten 3. De MiFID-richtlijn heeft als doel de “verstrekkers van beleggingsdiensten” aan een streng regelgevend kader te onderwerpen. De toepassing van de in de MiFID voorziene (gedrags)regels hangt af van de relatie tussen een “verstrekker van beleggingsdiensten” en een “ontvanger van beleggingsdiensten”.
4. “Een ontvanger van beleggingsdiensten” is de cliënt zijnde iedere natuurlijke persoon of rechtspersoon voor wie de beleggingsdiensten en/of nevendiensten worden verricht. De MiFID-richtlijn voorziet in een complex systeem van cliëntenclassificatie waarbij elke gereglementeerde onderneming ertoe verplicht wordt om bij het begin van haar relatie met een cliënt, deze cliënt in te delen in de categorie van “professionele cliënten”, “niet-professionele cliënten” of “in aanmerking komende tegenpartijen”.6
Afdeling 1. De professionele cliënt 5. Een “professionele cliënt” wordt algemeen gedefinieerd als “een cliënt die de nodige ervaring, kennis en deskundigheid bezit om zelf beleggingsbeslissingen te nemen en de door hem gelopen risico’s adequaat in te schatten”.7 Dit statuut wordt in principe toegekend aan alle entiteiten die vergunningsplichtig zijn, grote ondernemingen, een aantal Belgische en internationale overheidsorganen en –instellingen en andere institutionele beleggers wier belangrijkste activiteit
bestaat uit het beleggen in financiële instrumenten.8 “In
aanmerkingkomende tegenpartijen” vormen een subcategorie
binnen de categorie
6
V. COLAERT, T. VAN DYCK, “MiFID en de gedragsregels. Een nieuw juridisch kader voor beleggingsdiensten”, B.F.R. 2008, afl. 3, 234. 7 Bijlage A MiFID-KB, eerste paragraaf 8 Bijlage A, I, 2de lid MiFID-KB
5
“professionele cliënten”. Deze worden beschouwd als de meest gesofisticeerde categorieën van investeerders en deelnemers aan de kapitaalmarkten en genieten om die reden de minst grote bescherming.
Deze subcategorie
bevat
ondermeer
beleggingsondernemingen,
kredietinstellingen en verzekeringsondernemingen.9 Belangrijk is dat de niet-professionele cliënten die gekozen hebben voor deze classificatie, ook als professionele cliënt zullen worden behandeld.10
Afdeling 2. De niet-professionele cliënt 6. Uit het voorgaande vloeit voort dat wie niet aan deze definitie van professionele cliënt voldoet, als een “niet-professionele cliënt” wordt geclassificeerd. Onder de noemer “nietprofessionele cliën” kan men alle particuliere beleggers brengen. Daarnaast worden ook rechtspersonen die niet voldoen aan de MiFID-criteria om gekwalificeerd te worden als grote ondernemingen én die uiteraard niet behoren tot één van de andere uitdrukkelijk genoemde categorieën van professionele cliënten, onder deze categorie gerekend. 11 In de MiFID-richtlijn gebruikt men aldus niet het begrip consument, maar niet-professionele cliënt. Ook kan gerefereerd worden naar noties als “retail belegger” zoals gehanteerd in Nederland12, “retail clients” en “private customers”, welke terug te vinden zijn in de Engelstalige literatuur.13De notie “consument”, zijnde iedere natuurlijke persoon die handelt voor uitsluitend nietberoepsmatige doeleinden”, is duidelijk een enger begrip ten aanzien van het concept “nietprofessionele cliënt”.14
7. De gereglementeerde onderneming zal haar cliënten moeten classificeren in één van deze categorieën en zal hen daarover ook moeten over informeren.15 Aan de hand van bepaalde
9
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 235. T.H. DE VILLENEUVE, “Cliëntenclassificatie onder MiFID”, in X., MiFID ‘vanuit praktijk en theorie bezien’, 63. 11 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 234. 12 T.H. DE VILLENEUVE, “Cliëntenclassificatie onder MiFID”, in X., o.c., 64. 13 P. NELSON, Capital markets law and compliance : the implications of MiFID, Cambridge , Cambridge university press, 2008, 231. 14 R. STEENNOT, “Informatieverplichtingen als beschermingstechniek bij de verwerving van beleggingsdiensten door consumenten” in E. WYMEERSCH (ed.), Van alle markten: liber amicorum, ,Antwerpen, Intersentia, 2008, 784-785. 15 Zie randnr. 67 6 10
criteria worden alle cliënten prima facie ingedeeld in één van deze drie categorieën. Dit noemt men ook wel de per se-classificatie.16
Afdeling 3. De herkwalificatie 8. In de MiFID is de mogelijkheid voorzien om als cliënt “gerecategoriseerd” te worden.17 Er is een opt up - en opt down systeem.18
§ 1. “Opt up” 9. Opt up impliceert dat een cliënt die een “hoge bescherming” geniet, ervoor opteert om een lagere bescherming te genieten. Het is relevant hier te benadrukken dat een cliënt die deze keuze maakt, dit kan doen voor ofwel alle transacties, ofwel welbepaalde of specifieke transacties. Indien men opt up verkiest voor welbepaalde transacties dan geldt uiteraard het hogere beschermingsniveau wel nog voor de transacties waarvoor geen opt up gevraagd werd. Als de situatie zich voordoet waarbij de potentiële tegenpartijen in verschillende rechtsgebieden zijn gevestigd, dan moet de gereglementeerde onderneming19 zich richten naar de status van de betrokken onderneming zoals deze is vastgesteld op grond van het recht of de maatregelen van de lidstaat waar deze onderneming gevestigd is (artikel 3 § 2 MiFID-KB). Dit is belangrijk voor de gereglementeerde onderneming die daarmee rekening zal moeten mee houden.20
10. Doordat een niet-professionele cliënt die geen onderneming is, nooit als in aanmerkingkomende tegenpartij kan behandeld worden21 en bijgevolg dat statuut niet kan verkrijgen, wordt hier enkel besproken in welke mate de niet-professionele cliënt de kwalificatie als professionele cliënt kan bekomen.
11. Om als niet-professionele cliënt te kunnen opteren om als professionele cliënt behandeld te worden, moet men in de eerste plaatse aan een aantal criteria voldoen. Tevens moet in 16
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 235. P. NELSON, o.c., 231. 18 F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, “MiFID en categorisatie van cliënten”, Bank- en Financiewezen 2007, afl. 7, 401. 19 Zie randnr. 15 20 F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 403 21 F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 403 7 17
tweede instantie een procedure worden gevolgd. Een opt up vereist een door de gereglementeerde onderneming verrichte adequate beoordeling van ervaring, deskundigheid en kennis van de cliënt in het licht van de beoogde transacties of diensten die een redelijke zekerheid dient op te leveren dat de cliënt in staat is zelf zijn beleggingsbeslissingen te nemen en de daaraan verbonden risico’s in te schatten. Bij kleine entiteiten is het de persoon die gemachtigd is om transacties voor rekening van de entiteit te verrichten die moet voldoen aan de net vermelde “kwalitatieve criteria’s”.22
12. Tevens moet voldaan zijn aan twee van de drie volgende kwantitatieve criteria’s die eigenlijk overeenkomen met de notie “gekwalificeerde belegger” in de prospectuswet23: -
gedurende de voorafgaande vier kwartalen heeft de cliënt op desbetreffende markt per kwartaal gemiddeld 10 transacties van significante omvang verricht waarbij het om transacties gaat waarbij de cliënt zelf betrokken is en waarbij de significante omvang dezelfde betekenis heeft als in de prospectuswet.
-
De omvang van de portefeuille financiële instrumenten van de cliënt, welke zowel deposito’s in contanten als financiële instrumenten (art. 2 MiFID KB van 27 april 2007) omvat, is groter dan 500.000 euro.
-
De cliënt is gedurende ten minste één jaar werkzaam of werkzaam geweest in de financiële sector, waar hij een beroepswerkzaamheid of heeft uitgeoefend waarbij kennis van de boogde transactie of diensten vereist is of was.
13. Ook moet er hier even op gewezen worden dat ondanks een aantal gelijkenissen tussen de notie gekwalificeerde belegger en professionele cliënt er toch een aantal verschillen bestaan. Dit gebrek aan uniformiteit wordt terecht bekritiseerd in de rechtsleer.24
14. Als men voldoet aan deze kwalitatieve en kwantitatieve vereisten moet men in de tweede plaats een procedure doorlopen. Vooreerst moeten de cliënten de gereglementeerde onderneming schriftelijk laten weten dat zij als professionele cliënt wensen te worden 22
F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 405 Artikel 10 § 2 Prospectuswet; Koninklijk Besluit van 26 september 2006 tot uitbreiding van het begrip gekwalificeerde belegger en het begrip institutionele of professionele beleggers, BS 6 oktober 2006. 24 F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, “MiFID en categorisatie van cliënten”, Bank- en Financiewezen 2007, afl. 7 406-407; J. PEETERS, T. VAN DYCK, “De prospectusplicht in de Prospectuswet van 16 juni 2006”, B.F.R. 2006, afl. 4,197. 8 23
behandeld, hetzij in het algemeen, hetzij met betrekking tot een specifieke beleggingsdienst of transactie, dan wel een categorie transacties of producten. Vervolgens moet de gereglementeerde onderneming hen aan de hand van een duidelijke schriftelijke waarschuwing in kennis stellen van de bescherming en beleggerscompensatierechten die zij kunnen verliezen. Als derde en laatste stap moeten cliënten in een document dat losstaat van de overeenkomst, schriftelijk bevestigen dat zij zich bewust zijn van de gevolgen die aan het verlies van deze bescherming verbonden zijn.25
16. Hiermee is de zaak nog niet afgerond. Alvorens een verzoek tot behandeling als professionele cliënt in te willigen is de gereglementeerde onderneming ertoe gehouden alle redelijke maatregelen te nemen om zich er van te vergewissen dat een cliënt die om behandeling als professionele cliënt verzoekt, aan de hoger vermelde toepasselijke voorwaarden voldoet. Ondanks het feit dat de gereglementeerde onderneming in principe op de door de cliënt verstrekte informatie mag voortgaan, kan toch geponeerd worden dat een onderneming zich niet op een loutere verklaring van de cliënt mag baseren. In hoofde van de gereglementeerde onderneming rust een zekere actieve onderzoeksplicht gezien het woordgebruik
“redelijke
maatregelen”.
Tevens
moeten
deze
gereglementeerde
ondernemingen passende, op schrift gestelde interne beleidslijnen en procedures toepassen om cliënten in categorieën onder te brengen.26
17. Belangrijk is dat het de verantwoordelijkheid is van professionele cliënten om de gereglementeerde onderneming in kennis te stellen van elke wijziging die van invloed kan zijn op hun categorie-indeling. Wel moet de gereglementeerde onderneming passende acties ondernemen wanneer zij vaststelt dat een cliënt niet meer voldoet aan de initiële voorwaarden op grond waarvan hij voor de behandeling als professionele cliënt in aanmerking kwam.27
25
F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 405 F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 406 27 F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 406 26
9
§ 2. “Opt down” 18. Opt down impliceert de tegenovergestelde werking van de opt up. De cliënt prefereert een hogere bescherming te genieten of anders geformuleerd, om in een andere (lagere) categorie (professioneel of niet-professionele cliënt naargelang het geval) ingedeeld te worden dan diegene waarin hij/zij zich nu bevindt. Tevens moet erop gewezen worden dat de gereglementeerde onderneming op eigen initiatief via een andere cliëntenclassificatie een hoger beschermingsniveau kan aanbieden aan de cliënten ( artikel 3 MiFID-KB).28 Ook hier wordt de regeling met betrekking tot de in aanmerkingkomende tegenpartijen buiten beschouwing gelaten gezien deze nooit een consument in de zin van een particuliere belegger zal zijn.
19. Uiteraard is het mogelijk dat een professionele cliënt vraagt om behandeld te worden als niet-professionele cliënt. Wel moet deze dit vragen aan de gereglementeerde onderneming waarbij deze laatste ermee kan instemmen om hem/haar een hoger beschermingsniveau te bieden.29 Gaat het om een grote onderneming dan moet de gereglementeerde onderneming vooraleer ze de diensten verricht, de cliënt ervan in kennis stellen dat hij op grond van de informatie waarover de gereglementeerde onderneming beschikt, als professionele cliënt zal worden behandeld, tenzij de gereglementeerde onderneming en de cliënt anders overeenkomen.30 Ook moet de gereglementeerde onderneming de cliënt in kennis stellen dat deze de wijziging van de overeenkomst kan verzoeken met als doel een hoger beschermingsniveau te verkrijgen. Ook hier is het de verantwoordelijkheid van de cliënt die als professionele cliënt wordt beschouwd om een hoger beschermingsniveau te verzoeken (bij schriftelijke overeenkomst) indien hij zichzelf niet in staat acht de gelopen risico’s in te schatten of te beheren.31
20. De mogelijkheid tot opt down voor professionele cliënten werd in de rechtsleer bekritiseerd. Daarbij wordt enerzijds gesteld dat gezien de categorie van professionele cliënten nauw omschreven is men dan zou kunnen verwachten dat deze cliënten geen hogere 28
F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 406. Bijlage A bij het MiFID-KB, onderdeel I, tweede lid. 30 Bijlave A bij het MiFID-KB onderdeel I, tweede lid. 31 Bijlave A bij het MiFID-KB onderdeel I, derde lid; F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 406; P. NELSON, o.c., 321. 10 29
bescherming behoeven. Anderzijds brengt dit hoge compliance kosten mee in hoofde van de gereglementeerde onderneming.32
Afdeling 4 . Belang van het onderscheid professioneel en nietprofessionele cliënt. 21. Er is een verschillende behandeling en toepassing van de gedragsregels naar mate de cliënt al dan niet een professioneel statuut heeft. Deze gedragsregels zijn in beginsel terug te vinden in artikel 27 en 28 van de wet van 2 augustus 2002. Deze noemt men de principeregels die zowel van toepassing zijn op professionele als niet-professionele cliënten. Wel zijn deze principeregels ten aanzien van de niet-professionele cliënten gedetailleerd ingevuld en verder uitgewerkt door het MiFID-KB Bijgevolg zijn deze gedetailleerde regels vervat in het MiFIDKB in principe niet van toepassing op professionele cliënten, wat impliceert dat professionele cliënten zich daarop niet kunnen beroepen. Professionele cliënten genieten wel nog de bescherming voorzien in de pinciperegels zoals bepaald in de wet van 2 augustus 2002, ook al werden deze bepalingen niet verder uitgewerkt ten aanzien van hen.33 Dit verschil in behandeling wordt verantwoord doordat de professionele cliënten geacht worden expert te zijn inzake alle beleggingsdiensten en –producten of toch ten minste geacht kunnen worden de kennis, ervaring, zorgvuldigheid en middelen te hebben om hun eigen belangen in de markt te beschermen, en meer in het bijzonder om zelf het initiatief te nemen om bijkomende informatie en advies te vragen indien ze dit nodig achten voor een bepaalde dienst of transactie.34
22. Gezien het grote belang van dit onderscheid van het statuut dat men als cliënt verwerft, bestaat het gevaar dat de gereglementeerde onderneming geneigd zal zijn een nietprofessionele cliënt er toe aan te zetten het statuut van professionele cliënt aan te nemen. Zoals reeds vermeld moet de cliënt in dat geval wel aan de strikte voorwaarden voldoen en moet de gereglementeerde onderneming een beoordeling doen van de kennis, ervaring en 32
E. PONNET, La réforme des marchés financiers, le Point de vue des banques, Universiteit Gent, Financial Law Institute Working Series, januari 2003, http://www.law.ugent.be/fli/WP/WP2003pdf/WP2003-01.pdf, 7 ; F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 406 33 F. TANGHE, W. VAN DE WIELE, l.c., 408-411. 34 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 243. 11
deskundigheid van de cliënt in se. Dit neemt echter niet weg dat de gereglementeerde onderneming de cliënt eventueel zal bijstaan om aan die voorwaarden te voldoen zodat ze niet de strenge beschermingsregels zou moeten naleven gezien de hoge compliance kost en de grotere verantwoordelijkheid van de onderneming.
23. Doordat de beleggers kunnen geherkwalificeerd worden mits de naleving van de voorziene procedures, wordt om die reden hier ook telkens verwezen welke regels van toepassing zijn op de professionele cliënten. Vanwege de hogere beschermingsgraad ten aanzien van de niet-professionele cliënten, zullen de regels van toepassing op professionele cliënten automatisch van toepassing zijn op de niet-professionele cliënten. Gedurende de verdere bespreking van de gedragsregels zal duidelijk vermeld worden welke regels al dan niet van toepassing zijn op professionele cliënten en welke enkel op niet-professionele cliënten.
Afdeling 5. Territoriale werking van de Belgische MiFID-bepalingen ten aanzien van ontvangers van beleggingsdiensten. 24. Het is niet van belang dat een cliënt, al dan niet professioneel, verbonden is met het grondgebied van een EER-lidstaat opdat de MiFID-regels van toepassing zouden zijn. Bijgevolg zullen de Belgische regels ook van toepassing zijn wanneer een Belgische beleggingsonderneming beleggingsdiensten verricht aan cliënten buiten het grondgebied van de EER.35
35
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 241. 12
Hoofdstuk 2. De verstrekker van beleggingsdiensten. Afdeling 1. “De gereglementeerde onderneming” 25. De regels die moeten worden nageleefd bij het leveren van beleggingsdiensten, ook wel bedrijfsuitoefeningsvoorwaarden genoemd, zijn van toepassing op “gereglementeerde ondernemingen”.36 Dit begrip is niet terug te vinden in de MiFID-richtlijn. De MiFID spreekt immers over de notie “beleggingsonderneming”, maar laat daarbij wel de ruimte om de toepassing van deze regels tevens uit te breiden naar onder meer kredietinstellingen en beheervennootschappen.37 De Nederlandse wetgeving gebruikt net als de MiFID-richtlijn het begrip beleggingsonderneming.38 Eenvoudigheidshalve wordt hierna, wanneer verwezen wordt naar Nederlandse rechtsleer, steeds de Belgische notie “gereglementeerde onderneming” gehanteerd. Onder het begrip “gereglementeerde ondernemingen” vallen de hierna opgesomde categorieën financiële instellingen:
A. Belgische kredietinstellingen: 26. Op grond van artikel 1.2 MiFID kunnen we vaststellen dat bepaalde gedeelten van de MiFID van toepassing worden verklaard op kredietinstellingen althans voor zover deze één of meer beleggingsdiensten en/of beleggingsactiviteiten verrichten. In de Belgische definitie wordt deze beperking niet uitdrukkelijk vermeld, maar toch kan hier worden geargumenteerd dat ook de Belgische bedrijfsuitoefeningsvoowaarden slechts van toepassing zijn op kredietinstellingen die daadwerkelijk beleggingsdiensten of nevendiensten verrichten. Hieruit volgt dat de nieuwe bedrijfsuitoefeningsvoorwaarden niet van toepassing zijn op instellingen voor elektronisch geld gezien zij per definitie geen beleggingsdiensten kunnen verrichten.39 B. Belgische beleggingsondernemingen: 27.
Een
tweede
categorie
van
gereglementeerde
ondernemingen
zijn
de
beleggingsondernemingen. Artikel 44 van de wet van 6 april 1995, waarnaar de wet van 2 augustus van 2002 verwijst, definieert beleggingsondernemingen als rechtspersonen wier 36
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 230. Artikel 1.2 en 66 MiFID; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 233. 38 E.M. DEERENBERG, “Vergunningen, Europees paspoort en toezicht” in X., MiFID vanuit de praktijk en theorie bezien, Amsterdam, NIBE-SVV, 2007, 27-30. 39 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 234. 37
13
gewone beroep of bedrijf bestaat in het beroepsmatig verrichten of aanbieden van een of meer beleggingsdiensten voor derden en/of het uitoefenen van een of meer beleggingsactiviteiten.40 Bijgevolg kunnen bepaalde ondernemingen die in se niet beschouwd kunnen worden als beleggingsonderneming in bepaalde gevallen toch als dusdanig gekwalificeerd doordat de daadwerkelijke activiteit bepalend is. Hierdoor is men tevens vergunningsplichtig. Private equity-funds en hedge funds moeten bijgevolg een vergunning hebben indien ze beleggingsdiensten verrichten. De vraag of men al dan niet een beleggingsonderneming is hangt dus af van de vraag of het “gewone bedrijf” van dergelijke ondernemingen bestaat in het “beroepsmatig verrichten of aanbieden van een of meer beleggingsdiensten voor derden en/of het uitoefenen van een of meer beleggingsactiviteiten”.41 Wel moet tevens rekening worden gehouden met een aantal in de wet bepaalde uitzonderingen.42
28. Personen die als incidentele activiteit beleggingsdiensten of –activiteiten verrichten in het kader van een beroepswerkzaamheid zijn niet vergunningsplichtig en bijgevolg ook geen beleggingsonderneming.43 Opgemerkt moet worden dat deze uitsluiting slechts geldt indien deze werkzaamheid aan wettelijke of bestuursrechtelijke voorschriften of aan een beroepscode is onderworpen en het verrichten van de dienst of de activiteit op grond daarvan niet is uitgesloten. Eveneens uitgesloten zijn personen die tijdens het uitoefenen van een andere, niet onder deze wet vallende beroepsactiviteit beleggingsadvies verstrekken, op voorwaarde dat er niet specifiek voor deze adviesverstrekking wordt betaald.44 Hetzelfde geldt voor personen die uitsluitend beleggingsdiensten of –activiteiten verrichten voor eigen rekening.45 29. Tevens bestaan er technische uitsluitingen.46 Het gaat onder meer om Centrale Banken en bepaalde overheidsinstellingen. Hier wordt daar niet verder op ingegaan.
C. Beheervennootschappen van instellingen voor collectieve belegging (hierna ICB’s).47 40
Artikel 2, 2de lid wet 2 augustus 2002 juncto Artikel 44 wet van 6 april 1995. 41 Artikel 44 wet van 6 april 1995. 42 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 231. 43 Artikel 45 §1, 4° wet van 6 april 1996. 44 Artikel 45 §1, 11° wet van 6 april 1996. 45 Artikel 45 §1, 5° wet van 6 april 1996; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 232. 46 45 § 1,8°,10°,12°,13° wet van 6 april 1996. 14
Voor zover ze beleggingsdiensten verstrekken, zijn de bedrijfsuitoefeningsvoorwaarden ook van toepassing op in België gevestigde beheervennootschappen van instellingen voor collectieve belegging
(art. 66 MifFID).30. Het beheer van een ICBop zich is geen
beleggingsdienst. Dit impliceert dat indien een beheersvennootschap zich ten aan zien van de ICB beperkt tot de gebruikelijke beheerstaken, deze beheersvennootschap niet moet voldoen aan de MiFID-vergunningsvoorwaarden noch aan de MiFID-bedrijfsuitoefeningsvoorwaarden van de ICB-reglementering. Verstrekt de beheervennootschap bovenop de beheertaken ook beleggingsdiensten,
dan
dient
zij
logischerwijze
bedrijfsuitoefeningsvoorwaarden wel na te leven.
de
meeste
MiFID-
48
Afdeling 2. Territoriale werking van de Belgische MiFID-bepalingen ten aanzien van de gereglementeerde ondernemingen 31. Onder de noemer van verstrekker van beleggingsdiensten vallen enerzijds de EERbeleggingsondernemingen, zijnde de beleggingsondernemingen die over een Europees paspoort beschikken, en anderzijds de beleggingsondernemingen van derde landen die geen Europees paspoort hebben. Een Europees paspoort houdt in dat een beleggingsonderneming een vergunning heeft bekomen overeenkomstig de MiFID-regels in een lidstaat ( zijnde de lidstaat van herkomst) en waardoor die beleggingsonderneming via een eenvoudige kennisgevingsprocedure met diezelfde vergunning ook in één of meerdere andere lidstaten beleggingsdiensten kan verstrekken via ofwel een bijkantoor, ofwel in vrije dienstverlening.49
32. Als de beleggingsonderneming opteert om via een bijkantoor beleggingsdiensten te verrichten in een andere lidstaat, dan kan die lidstaat wel een beperkt aantal verplichtingen opleggen aan die beleggingsonderneming, zoals bijvoorbeeld gedragsregels.50 Bijkantoren van een niet-Belgische onderneming behoren tot de gereglementeerde ondernemingen waarop de gedragsregels, zoals omgezet in Belgisch recht, van toepassing zijn. Tevens moeten zulke bijkantoren een aantal bepalingen van de wet van 6 april 1995 naleven.51
47
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 230-234. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 234. 49 Artikel 31 MiFID; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 239. 50 Artikel 32.7, d MiFID 51 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 239. 48
15
33. Als de beleggingsondernemingen beleggingsdiensten verstrekken in het kader van een vrije dienstverlening mogen de lidstaten van ontvangst geen aanvullende verplichtingen opleggen althans wat betreft de aangelegenheden die geregeld worden door de MiFID. Dit impliceert dat Belgische ondernemingen slechts moeten voldoen aan Belgische regulering als zij beleggingsdiensten verstrekken elders in de EER en dit zowel wat betreft de vergunningsplicht als wat betreft de bedrijfsuitoefeningsvoorwaarden. Dit werkt tevens omgekeerd. Een buitenlandse EER- beleggingsonderneming die in vrije dienstverlening beleggingsdiensten verlenen in België, moet enkel de wetgeving respecteren van het EERland waar zij haar vergunning verkregen heeft.52
34. De lidstaat van ontvangst kan in uitzonderlijke omstandigheden “conservatoire” maatregelen nemen indien desbetreffende lidstaat duidelijke en aantoonbare redenen heeft om aan te nemen dat een beleggingsonderneming op haar grondgebied MiFID-bepalingen schendt.53 Tevens kan de lidstaat op grond van artikel 4 van de Uitvoeringsrichtlijn bijkomende eisen opleggen, maar enkel in uitzonderlijke gevallen waarin dergelijke eisen objectief gerechtvaardigd en evenredig zijn en tot doel hebben om concrete (niet door de MiFID behandelde) risico’s voor de bescherming van de belegger of voor de marktintegriteit tegen te gaan. Voorwaarde is wel dat de concrete risico’s die met behulp van deze bijkomende eisen worden tegengegaan “van bijzonder belang zijn in de omstandigheden die eigen zijn aan de marktstructuur van de desbetreffende lidstaat” of indien met deze strengere eis “risico’s of problemen worden tegengegaan die ontstaan of aan het licht komen na de datum van toepassing van MiFID richtlijn en die niet anderszins bij of krachtens Gemeenschapsregelen zijn geregeld”.54 België heeft hiervan nog geen gebruik gemaakt.55
35. De MiFID is uiteraard niet van toepassing op niet-EER bijkantoren van EERbeleggingsondernemingen. Wel kunnen de toezichthoudende overheden controleren of de structuur waarbij niet-EER bijkantoren beleggingsdiensten verstrekken aan cliënten binnen de EER, opgezet is met als doel de MiFID-regels te ontwijken.56 52
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 240. Artikel 62.1 MiFID. 54 Artikel 4.1 Uitvoeringsrichtlijn. 55 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 240. 56 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 240. 53
16
Hoofdstuk 3. Beleggingsdiensten 36. Vooreerst is het belangrijk op te merken dat de MiFID-richtlijn een onderscheid maakt tussen de beleggingdiensten en –activiteiten enerzijds en de nevendiensten anderzijds (artikel 4, 1, 2) en 3) MiFID-richtlijn). In tweede instantie moet hier worden benadrukt dat de gedragsregels
strenger
of
soepeler
zijn
naargelang
de
soort
dienst
die
de
beleggingsonderneming verstrekt aan de cliënt. Zo zijn de gedragsregels strenger indien de gereglementeerde onderneming diensten in het kader van het vermogensbeheer verricht, dan wanneer het gaat om diensten in het kader van de execution-only waarbij de beleggingsonderneming louter orders uitvoert die de cliënt haar geeft. De activiteitsgraad in hoofde van de dienstverlenende beleggingsonderneming zal verschillen naargelang de soort dienst die ze verstrekt aan haar cliënt.57
Afdeling 1. Beleggingsdiensten- en activiteiten 37. Beleggingsdiensten en –activiteiten worden gedefinieerd als diensten of activiteiten die betrekking hebben op financiële instrumenten (artikel 4, 1, 2) MiFID-richtlijn). Het begrip financiële instrumenten omvat in tegenstelling tot vroeger nu ook grondstoffen, afgeleide instrumenten, credit derivatives, derivatencontracten met betrekking tot klimaatvariabelen, vrachttarieven, emissievergunningen, inflatiepercentages of andere officiële economische statistieken (Bijlage I, sectie C MiFID-richtlijn; artikel 2 KB 26 april 2007). Bij de beoordeling of een bepaald instrument een financieel instrument is, wordt geen rekening gehouden met het feit of het instrument al dan niet toegelaten is tot de verhandeling op een gereglementeerde markt. De huidige wetgeving spreekt aldus over beleggingsdiensten en – activiteiten in tegenstelling tot vroegere wetgeving dat enkel de notie beleggingsdienst hanteerde. Dit onderscheid is van belang omdat volgens bepaalde rechtsleer de gedragsregels geen toepassing vinden op beleggingsactiviteiten maar wel op beleggingsdiensten en nevendiensten.58 Men steunt zich daarbij op een a contrario-redenering van artikel 27 Wet van 2 augustus 2002 waarin wordt bepaald dat artikel 27 enkel van toepassing is op
57
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 243. W. VANDEVOORDE, “De bescherming van de belegger herbekeken: Commentaar bij enkele institutionele en transactionele innovaties van de Belgische bepalingen tot omzetting van richtlijn 2004/39/EG (“de MiFID-richtlijn”) en richtlijn 2006/73/EG, B.F.R. 2007, afl. 4,373. 58
17
beleggingdiensten en nevendiensten. Daarbij wordt niks vermeld over beleggingsactiviteiten. Volgens die auteurs onderscheidt een beleggingsdienst zich ten aanzien van een beleggingsactiviteit in die zin dat het begrip beleggingsdienst een handelen ten behoevene van een derde veronderstelt, terwijl bij een beleggingsactiviteit die relatie ontbreekt.59 38. Zijn beleggingsdiensten of-activiteiten (artikel 4 KB 27 april 2007) :60
A. het ontvangen en doorgeven van orders met betrekking tot één of meer financiële instrumenten, met inbegrip van het met elkaar in contact brengen van twee of meer beleggers waardoor tussen deze beleggers een verrichting tot stand kan komen; B. het uitvoeren van orders voor rekening van cliënten, zijnde “het optreden om overeenkomsten te sluiten tot verkoop of aankoop van één of meer financiële instrumenten voor rekening van cliënten”61 ; C. het handelen voor eigen rekening zijnde “het met eigen kapitaal handelen in één of meer financiële instrumenten, hetgeen resulteert in het uitvoeren van transacties”.62; D. het vermogensbeheer, wat gedefinieerd wordt als “het per cliënt op discretionaire basis beheren van portefeuilles op grond van een door de cliënten gegeven opdracht, voor zover die portefeuilles één of meer financiële instrumenten bevatten”; E. het overnemen van financiële instrumenten en/of plaatsen van financiële instrumenten met plaatsingsgarantie; F. het plaatsen van financiële instrumenten zonder plaatsingsgarantie; G. het uitbaten van een multilateraal handelplatform (MTF’s). H. het beleggingsadvies;
39. Door de invoering van de MiFID wordt beleggingsadvies dat pre-MiFID onder noemer van nevendienst werd gebracht, vandaag beschouwd als een beleggingsdienst. Dit is te wijten aan de groeiende afhankelijkheid van de beleggers aan de persoonlijke aanbevelingen.63 De notie beleggingsadvies wordt ruim gedefinieerd waardoor de indeling van deze dienst onder de categorie beleggingsdienst van groot belang is. Beleggingsadvies is “het doen van 59
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 236. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 236. 61 Artikel 46, 6° wet van 6 april 1996. 62 Artikel 46, 7° wet van 6 april 1996. 63 M. ELDERFIELD, A Practioner’s Guide to MiFID, Surrey (UK), City & Financial Publishing, 2007, 33. 60
18
gepersonaliseerde aanbevelingen aan een cliënt, hetzij op diens verzoek, hetzij op initiatief van de beleggingsonderneming, met betrekking tot één of meer verrichtingen in financiële instrumenten”64.65
40. Een aanbeveling is gepersonaliseerd wanneer (i) deze aanbeveling wordt voorgesteld als geschikt voor de betrokken persoon, dan wel berusten op een afweging van de persoonlijke omstandigheden van de cliënt en (ii) als doel heeft, ofwel een bepaald financieel instrument te kopen, verkopen, ruilen, te gelde maken, houden, overnemen of daarop in te tekenen, ofwel een aan een bepaald financieel instrument verbonden recht uit te oefenen of juist niet uit te oefenen. Indien de aanbeveling via algemene distributiekanalen wordt verspreid of aan het publiek wordt gedaan, kan men niet echt spreken van een gepersonaliseerde aanbeveling. Generiek advies wordt ook niet als beleggingsadvies beschouwd omdat alleen advies over bepaalde financiële instrumenten geviseerd wordt.66
41. Tevens moet het advies beroepsmatig worden gegeven. Het is niet noodzakelijk dat het advies tegen vergoeding wordt verstrekt opdat hier sprake zou zijn van een beleggingsdienst.67
42. Of het advies wordt verstrekt op vraag van de cliënt of op initiatief van de adviseur doet niet ter zake. In beide gevallen worden de gedragsregelen toegepast.68
De verruiming van deze notie heeft een aantal gevolgen. In tegenstelling tot de vroegere regeling waarbij ervan uitgegaan werd dat de strikte regels geen toepassing vonden op het occasioneel en/of onbezoldigd advies, is dit onder de nieuwe regeling wel het geval.69 Bijgevolg kan het voorkomen dat een bepaalde aanbeveling geen beleggingsadvies is, doordat ze generiek is, gekwalificeerd worden als een voorbereiding van een andere beleggingsdienst 64
Artikel 46, 9° wet van 6 april 1996; H. LANNOY, l.c., 412. H. LANNOY, l.c., 418. 66 Artikel 46, 10 °,2de lid wet van 6 april 1996; H. LANNOY, l.c., 418; R. STEENNOT, “Informatieverplichtingen als beschermingstechniek bij de verwerving van beleggingsdiensten door consumenten” in X.o.c., 786. 67 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 237. 68 R. STEENNOT, “Informatieverplichtingen als beschermingstechniek bij de verwerving van beleggingsdiensten door consumenten” in E. WYMEERSCH (ed.), o.c., 787, 69 Kh. Brussel 2 april 1999, T.B.H. 2000, 743; Brussel 12 oktober 2001, T.B.H. 2002, 743; Gent 15 oktober 2003, RABG 2005, 285. 65
19
of –activiteit en bijgevolg als een integrerend deel van deze dienst of activiteit worden aangemerkt.70
Afdeling 2. Nevendiensten 43. Volgende diensten zijn nevendiensten in de zin van artikel 46, 2 van de wet van 6 april 1995: (i) bewaring en beheer van financiële instrumenten voor rekening van cliënten, met inbegrip van bewaarneming en daarmee samenhangende diensten zoals contanten- en/of zekerhedenbeheer; (ii) Verstrekken van kredieten of leningen aan een belegger om deze in staat te stellen een transactie in één of meer financiële instrumenten te verrichten, bij welke transactie de onderneming die het krediet of de lening verstrekt, betrokken is; (iii) advisering aan ondernemingen inzake kapitaalstructuur, bedrijfstrategie en daarmee samenhangende aangelegenheden, alsmede advisering en dienstverrichting op het gebied van fusies en overnames van ondernemingen; (iv) diensten in verband met het overnemen van financiële instrumenten; valutawisseldiensten voor zover deze samenhangen met het verrichten van beleggingsdiensten; (v) onderzoek op beleggingsgebied
en financiële analyse of andere
vormen van algemene aanbevelingen in verband met transacties in financiële instrumenten; (vi) de beleggingsdiensten en –activiteiten alsmede de nevendiensten die verband houden met de onderliggende waarde van bepaalde derivaten, wanneer verstrekt in samenhang met de verstrekking van beleggings- en nevendiensten. Deze laatste twee diensten zijn in tegenstelling tot vroeger wel nevendiensten en bijgevolg dus nieuw.71
70 71
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 238. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 239. 20
Hoofdstuk 4. De gedragsregels 44. De MiFID-richtlijn bevat bepaalde regels die de privaatrechtelijke verhouding tussen de gereglementeerde onderneming en de cliënt rechtstreeks beïnvloeden. Deze regels noemt men de gedragsregels. Nieuw is dit concept niet. Reeds vroeger werden in artikel 36 van de wet van 6 april 1995 de belangrijkste gedragsregels geformuleerd. Deze hadden in de eerste plaats tot doel de integriteit van de markt te waarborgen, maar zij hadden in de tweede plaats ook een beleggersbeschermend effect.72 Nu zijn de nieuwe gedragsregels uitdrukkelijk geformuleerd met als doel de beleggers te beschermen en worden ze in de wetteksten gedetailleerd bepaald. De wet van 2 augustus 2002 bepaalde de algemene principes die dan verder uitgewerkt werden in de MiFID-KB op grond van de MiFID-richtlijn.73
Afdeling 1. De algemene gedragsregel: het “loyauteitsbeginsel” 45. De algemene gedragsregel of het loyauteitsbeginsel is terug te vinden in artikel 27 § 1 wet van 2 augustus 2002. Dit artikel bepaalt dat “de gereglementeerde onderneming zich bij het voor cliënten verrichten van beleggingsdiensten en/of, in voorkomend geval, nevendiensten, op loyale, billijke en professionele wijze inzetten voor de belangen van hun cliënten en nemen inzonderheid de gedragsregels in acht”. Deze overkoepelende bepaling is van toepassing op zowel professionele als niet-professionele cliënten. Tevens moet rekening worden gehouden met artikel 28 bis § 1 van de wet van 2 augustus 2002 dat zonder onderscheid naargelang de soort cliënt bepaalt dat de gereglementeerde ondernemingen moeten handelen op loyale, billijke en professionele wijze en op een manier die bevorderlijk is voor de integriteit van de markt.74
46. Het in artikel 27 vervatte loyauteitsbeginsel is eigenlijk een catch all-bepaling waarbij de overige gedragsregels kunnen gezien worden als bijzondere toepassingen van deze algemene gedragsregel, en waarbij dit beginsel ook ruimer is en kan opgevat worden als een specifieke
72
Memorie van toelichting bij het ontwerp van wet inzake de secundaire markten, het statuut van en het toezicht op de beleggingsondernemingen, de bemiddelaars en de beleggingsadviseurs, Parl. St. Senaat, 1352-1 (1994-1995), 17. 73 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 242. 74 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 245. 21
verwoording
in
het
domein
van
de
beleggingsdiensten
van
de
algemene
zorgvuldigheidsverplichting.75
47. Wat houdt deze regel nu exact in voor de gereglementeerde beleggingsondernemingen? 1. De beleggingsonderneming dient te handelen in het belang van de cliënt: 48. Uit artikel 27 van de wet van 2 augustus 2002 vloeit voort dat de beleggingsonderneming moet handelen in het belang van de cliënt. Hierbij kan men zich de vraag stellen hoe deze regel zich verhoudt ten opzichte van de regeling inzake belangenconflicten. De regeling betreffende belangenconflicten behoort niet tot de gedragsregels sensu stricto, maar is een delicate mix van organisatorische regels en bedrijsuitoefeningsvoorwaarden. Deze regeling inzake belangenconflicten kan niet los gezien worden van de gedragsregels.76
49. In de nieuwe wetgeving zijn drie stappen uitgewerkt om te vermijden dat belangenconflicten de belangen van cliënten schaden. Een eerste stap is dat de gereglementeerde ondernemingen mogelijke belangenconflicten moeten identificeren en blijven identificeren. Dit impliceert dat ze de nodige maatregelen moeten nemen om belangenconflicten te vast te stellen die zich bij het verrichten van beleggingsdiensten en nevendiensten kunnen voordoen tussen hen en hun cliënten of tussen hun cliënten onderling (artikel 79 MiFID-KB).77
50. In de tweede stap moeten de gereglementeerde ondernemingen passende organisatorische en administratieve maatregelen nemen om te voorkomen dat deze belangenconflicten de belangen van hun cliënten zouden schaden. De onderneming moet in schriftelijke vorm een effectief beleid inzake belangenconflicten vaststellen, implementeren en in stand houden dat evenredig is aan de omvang en organisatie van de instelling en aan de aard, schaal en complexiteit van haar bedrijf (artikel 82 MiFID-KB).78
75
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 245. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 245. 77 Artikel 79 en 81 MiFID KB; I. DE MEULENEERE, , V. BRUYNOOGHE, “MiFIDbelangenconflicten in de praktijk”, B.F.R. 2008, afl. 4,221. 78 Artikel 82 § 1 MiFID-KB; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 245; I. DE MEULENEERE, V. BRUYNOOGHE, “MiFID-belangenconflicten in de praktijk”, B.F.R. 2008, 221. 76
22
51. In een derde en laatste stap dient de gereglementeerde onderneming op heldere wijze de algemene aard en/of de bronnen van belangenconflicten bekend te maken aan deze cliënt alvorens voor zijn of haar rekening zaken te doen (artikel 80 MiFID-KB). Het is de onderneming niet verboden diensten te verstrekken aan de cliënt, zelfs in het geval waarbij de organisatorische en administratieve maatregelen voor het beheer van de belangenconflicten ontoereikend blijken om redelijkerwijs te mogen aannemen dat het risico dat de belangen van die cliënt worden geschaad. De cliënt wordt verondersteld om zelf te kunnen beslissen of hij of zij nog wil werken met die onderneming na de aan hem gegeven informatie.79
52. Het doel van deze regels is het risico op handelen in strijd met het beste belang van de cliënt te beperken. Wel kan het voorkomen dat een gereglementeerde onderneming de regels met betrekking tot de belangenconflicten perfect naleeft en toch niet in het belang van de cliënt handelt. In die situatie kan de cliënt zich beroepen op het loyauteitsbeginsel. Bijgevolg moet de gereglementeerde onderneming handelen in het belang van de cliënt ook al doet er zich een belangenconflict voor bij naleving van de regeling betreffende belangenconflicten.80
2. De beleggingsonderneming mag geen voordeel betalen of ontvangen: 53. De voorgaande nauwe verwantschap tussen het loyauteitsbeginsel en regeling inzake belangenconflicten leidt tevens tot de uitvoering van een andere gedragsregel, met name de regeling betreffende de “inducements” of voordelen. In Nederland spreekt men ook over “provisies”.81 Het is een gereglementeerde onderneming verboden een voordeel te betalen of te ontvangen, dan wel een niet geldelijk voordeel te verschaffen of aan te nemen voor de verrichting van een beleggings- of nevendienst ten behoevene van een cliënt (artikel 7 MiFID-KB). Ook de voordelen die standaard marktpraktijken uitmaken vallen onder dit verbod. Het betalen of ontvangen van dergelijke voordelen wordt geacht een te groot risico in te houden dat de onderneming in geval van belangenconflict het belang van degene die de voordelen verstrekt zou behartigen boven het belang van de andere cliënt.82 Op dit verbod bestaan drie uitzonderingen:
79
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 245; I. DE MEULENEERE, V. BRUYNOOGHE, “MiFIDbelangenconflicten in de praktijk”, B.F.R. 2008, 222. 80 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 245. 81 M.H. DU MARCHIE SARVAAS, “Inducements: artikel 168 a Bgfo”, in X., , 165. 82 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 246. 23
-
Dergelijke vergoeding, provisie of niet-geldelijk voordeel wordt betaald aan of door de cliënt of een persoon die handelt namens de cliënt (artikel 7, a) MiFIDK.B).
54. In die situatie zal het belang van de cliënt en het belang van degene die het voordeel verstrekt immers hetzelfde zijn. De cliënt moet zich in dat geval wel bewust zijn van het feit dat het voordeel voor zijn of haar rekening verstrekt of ontvangen is.83 Enerzijds gaat het hier om kosten die door de gereglementeerde onderneming aan de cliënt in rekening worden gebracht, en kosten die deel uitmaken van de afspraken die tussen de cliënt en de gereglementeerde onderneming zijn gemaakt. Anderzijds gaat het om vergoedingen die de gereglementeerde ondernemingen van derden ontvangen en die zij vervolgens aan de cliënt verstrekken, daarbij rekening houdend dat de uitzondering enkel geldt voor het gedeelte dat aan de cliënt wordt verstrekt.84 -
Onder strikte, cumulatieve voorwaarden is een voordeel dat betaald of verschaft wordt aan of door een derde toegestaan (artikel 7, b) MiFID-KB).
55. Ten eerste moet een voordeel in die omstandigheden aanvaardbaar zijn. Ten tweede moet het voordeel de kwaliteit van de dienst ten behoeve van de cliënt ten goede komen en geen afbreuk mag doen aan de plicht van de onderneming om zich in te zetten voor de belangen van de cliënt. De vervulling van deze voorwaarden moet vermijden dat de cliënt de kosten van het voordeel draagt, terwijl het voordeel niet of niet alleen resulteert in een verbetering van de kwaliteit van de aan de cliënt te verrichten dienst, maar (ook) de gereglementeerde onderneming zelf ten goede kan komen. In dat geval lopen de belangen van de cliënt en de gereglementeerde onderneming niet noodzakelijk samen.85
-
De passende vergoeding die de verrichting van beleggingsdiensten mogelijk maken of daarvoor noodzakelijk zijn en van nature niet strijdig zijn met de plicht van de onderneming om zich op loyale, billijke en professionele wijze in te zetten voor de belangen van haar cliënten (artikel 7, c) MiFID-KB).
83
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 246. M.H. DU MARCHIE SARVAAS, “Inducements: artikel 168 a Bgfo”, in X., o.c. , 173. 85 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 247. 84
24
56. Deze regeling met betrekking tot inducements is een groot probleem voor de vermogensbeheerders wiens vergoedingsstructuur voor een groot deel van dergelijke voordelen betaald door derden afhangt. De toekomst zal uitwijzen hoe de sector en de CBFA via besprekingen duidelijk zullen maken welke vergoedingsstructuren al dan niet toegelaten zijn. Echter kan de CBFA daar niet alleen over oordelen doordat de MiFID een maximaal harmonisatiekarakter heeft, en dat CESR, waar de toezichthouders van alle lidstaten samenwerken en overleggen met elkaar, deze grenzen moet bepalen.86 Wel lijkt het dat men aan het begrip “passende vergoeding” of “proper fee” geen al te ruime interpretatie mag geven doordat het duidelijk is dat zulke vergoedingen mogelijks een verkeerde stimulans bieden aan de gereglementeerde ondernemingen om niet in het belang van de cliënt te handelen.87
Afdeling 2. De precontractuele fase §1. Reclame en de tijdige Informatieplicht 57. De verstrekker van beleggingsdiensten is verplicht zijn cliënten informatie te verschaffen.88 De ratio legis van deze informatieplicht is dat de cliënten redelijkerwijs in staat moet worden gesteld de aard en risico’s van de aangeboden diensten en van de specifiek verboden categorie van financieel instrument te begrijpen zodat zij derhalve met kennis van zaken
een
beleggingsbeslissing
kunnen
nemen.89
De
MiFID-regels
inzake
informatieverstrekking zijn in grote mate gedetailleerd. Deze regelgeving heeft niet enkel betrekking op de inhoud van de informatie, maar tevens op de kwaliteit van de informatie, de vorm en het tijdstip van informatieverstrekking.90
86
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 247-248. P. NELSON, o.c., 169-170. 88 R. STEENNOT, l.c., 4. 89 Artikel 27, § 3 Wet 2 augustus 2002; R. STEENNOT, S. DEJONGHE, Handboek consumentenbescherming en handelspraktijken, Intersentia, Antwerpen, 2007 468. 90 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 248. 87
25
A. Kwaliteit van de informatie 58. Artikel 27 § 2 wet van 2 augustus 2002 bepaalt dat de aan alle cliënten verstrekte informatie, inclusief de publicitaire mededelingen, correct, duidelijk en niet misleidend moeten zijn. Overeenkomstig artikel 8, § 2, lid 3 MiFID-KB moet de informatie toereikend zijn en worden voorgesteld op een wijze waarvan aannemelijk is dat ze begrijpelijk is voor het gemiddelde lid van de groep tot wie zij is gericht of door wie zij waarschijnlijk zal worden ontvangen. Dit voegt niets toe aan de bepalingen zoals voorzien in de Wet Handelspraktijken.91
De vereiste van correcte informatie houdt in dat de verstrekte informatie in overeenstemming dient te zijn met de werkelijkheid. Dit kan enigszins aanleiding geven tot wat problemen wanneer het gaat om publicitaire mededelingen, die van nature vaak niet-correcte informatie bevatten zonder dat de gemiddelde geadresseerde van de informatie daardoor echter wordt misleid. Daarom wordt er geargumenteerd dat de notie “correct” hier dient te worden geïnterpreteerd als “eerlijk”, en niet zozeer als “juist”.92
59. Correcte informatie impliceert op zich niet dat die informatie ook duidelijk is. Deze tweede vereiste levert wel een mogelijk probleem op voor gereglementeerde ondernemingen die gebruik maken van waarschuwingen of disclaimers die vaak correct en niet misleidend zijn, maar voor een gemiddelde publiek moeilijk te begrijpen zijn. 93
60. De derde en laatste vereiste dat de informatie niet misleidend mag zijn, dient te worden beoordeeld vanuit het standpunt van de persoon of personen tot wie ze is gericht of die deze informatie waarschijnlijk zal of zullen ontvangen. Opzet te misleiden is niet vereist. De mogelijkheid tot misleiden volstaat.94
61. Deze regelgeving betreffende de kwaliteit van de inhoud van de informatie is van toepassing op alle door de gereglementeerde onderneming aan de cliënt verstrekte informatie ongeacht deze informatie al dan niet verplicht dient te worden verstrekt. Een uitzondering 91
R. STEENNOT, S. DEJONGHE, o.c., 267. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 248. 93 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 248-249. 94 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 249. 92
26
hierop is het geval waarbij de onderneming een cliënt een exemplaar van een prospectus verstrekt dat is opgesteld en gepubliceerd overeenkomstig de Prospectusrichtlijn. Dan mag die informatie niet gezien worden als de verstrekking van informatie door de onderneming aan een cliënt voor de toepassing van de gedragsregels. Bijgevolg is de gereglementeerde onderneming niet verantwoordelijk voor de kwaliteit van de inhoud van het prospectus dat zij overhandigt aan een cliënt in het kader van een beleggingsdienst.95
62. In tegenstelling tot de professionele cliënten voorziet de MiFID-KB wel in een verdere uitwerking van deze principeregel voor niet-professionele cliënten. Dit heeft niet tot gevolg dat gereglementeerde ondernemingen ten aanzien van professionele cliënten artikel 27 § 2 niet moeten naleven. De voorwaarden waaraan moet worden voldaan opdat informatie moet voldoen om te kunnen worden aangemerkt als correct, duidelijk en niet-misleidend worden door de MiFID-KB wel gedetailleerd bepaald. De kosten voor de gereglementeerde onderneming verbonden aan de naleving van de meer gedetailleerde bepalingen, wordt gerechtvaardigd doordat niet-professionele cliënten een grotere behoefte aan informatie hebben. De in het MiFID-KB bepaalde voorwaarden zijn echter niet beperkend. De naleving van deze implementatiebepalingen impliceert niet automatisch dat de principebepaling niet meer zou kunnen geschonden worden. Deze KB-bepalingen moeten “op een passende en evenredige wijze” worden toegepast, rekening houdend met onder het communicatiemiddel en de informatie die met de mededeling wordt overgebracht.96
63. Tevens essentieel is de in de door artikel 8 van het MiFID-KB geformuleerde voorwaarden waaraan informatieverstrekking betreffende beleggingsdiensten moet voldoen.97 Overeenkomstig dit artikel mag de informatie bijvoorbeeld niet de mogelijke voordelen van een beleggingsdienst of financieel instrument beklemtonen zonder daarbij directe en duidelijke indicatie te geven de daaraan verbonden risico’s.98 Tevens moet de naam van de gereglementeerde onderneming in de informatie weergegeven worden; mogen belangrijke zaken, vermeldingen of waarschuwingen niet worden verhuld, afgezwakt of verdoezeld; mag de naam van de CBFA niet op zodanige wijze gebruikt worden dat de CBFA de producten of 95
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 249. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 249. 97 K. MARESCEAU, “De nieuwe gedragsregelen bij het verrichten van beleggingsdiensten”, DCCR 2007, afl. 76, 292. 98 R. STEENNOT, l.c., 4. 96
27
diensten aanbeveelt of lijkt aan te bevelen; en moet de informatie die verwijst naar de fiscale behandeling duidelijk aangeven dat deze behandeling afhangt van de individuele omstandigheden van de cliënt en in de toekomst aan wijzingen onderhevig kan zijn. Verder bepaalt dit artikel de voorwaarden waaraan moet worden voldaan indien de informatie (i) beleggings- en nevendiensten, financiële instrumenten of personen die beleggings- of nevendiensten verrichten, worden vergeleken, (ii) gegevens bevat over toekomstige resultaten, (iii) indien de informatie een indicatie bevat van de resultaten die in het verleden met een financieel instrument, een financiële index of een beleggingsdienst zijn behaald.
Men kan zich hier de vraag stellen in welke mate de schending van deze regels tevens een inbreuk vormen op de bepalingen betreffende oneerlijke handelspraktijken jegens consumenten. Geargumenteerd wordt dat op basis artikel 94/7 WHPC betreffende misleiding door omissie deze vraag bevestigend dient te worden beantwoord.99 De misleiding die het gevolg is van B. Minimale inhoud van de informatie 64. Voor zowel professionele als niet-professionele cliënt geldt als algemene regel dat passende informatie in een begrijpelijke vorm moet worden verstrekt over verschillende aspecten van de dienstverlening (artikel 27 § 3 wet van 2 augustus 2002). Ratio legis van deze bepaling is dat cliënten redelijkerwijs in staat moeten gesteld worden de aard en de risico’s van de aangeboden beleggingsdienst en van de specifiek aangeboden categorie van financieel instrument te begrijpen en derhalve met kennis van zaken beleggingsbeslissingen te nemen. Dit artikel houdt naast de opsomming van de minimale inhoud van de informatie ook twee verdere kwaliteitsvereisten in. Een eerste vereiste is dat de verstrekte informatie in een begrijpelijke vorm worden verstrekt. Ten tweede moet de informatie ook passend zijn in functie voor haar doel, met name potentiële cliënten toelaten een geïnformeerde beslissing te nemen. Ook hier laat de principebepaling ruimte voor flexibiliteit in functie van de ontvanger van de informatie, al blijft van die flexibiliteit weinig over ten aanzien van niet-professionele cliënten gelet op de uitvoerige uitvoeringsbepalingen van dit artikel.100
99
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 249.R. STEENNOT, “Informatieverplichtingen als beschermingstechniek bij de verwerving van beleggingsdiensten door consumenten” in E. WYMEERSCH (ed.), o.c., 789. 100 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 252. 28
65. Elke ingrijpende wijziging in de verstrekte informatie die van belang is voor een dienst die de onderneming voor deze cliënt verricht, moet tijdig ter kennis gebracht worden aan de betrokken cliënt. Deze kennisgeving wordt gedaan op een duurzame drager als de desbetreffende informatie ook op een duurzame drager wordt gegeven.101
66. Welke informatie moet de gereglementeerde onderneming verstrekken aan de cliënt? 1. Informatie over de categorie-indeling van cliënten 67. Zoals eerder al werd gesteld voorziet de MiFID-regeling in een cliënten-classificatiesysteem.102 2. Informatie over de beleggingsonderneming en haar diensten 68. De gereglementeerde ondernemingen hebben de verplichting om aan niet-professionele cliënten een lange lijst van informatie over de beleggingsonderneming en haar diensten te verstrekken. Welke informatie exact moet worden medegedeeld aan de niet-professionele cliënt kan men terug vinden in artikel 11 § 1 MiFID-KB De gereglementeerde onderneming moet tevens een aantal bijkomende informatieverplichtingen naleven indien deze diensten van vermogensbeheer wenst te verstrekken (Art. 11 § 3 MiFID-K.B).103
69. De gereglementeerde ondernemingen die diensten van vermogensbeheer verstrekken, dienen op basis van de beleggingsdoelstellingen en de financiële instrumenten in de portefeuille van de cliënt voortaan ook een geschikte evaluatie- en vergelijkingsmethode vast te stellen, zoals bijvoorbeeld een benchmark, zodat de niet professionele cliënt voor wie het vermogensbeheer wordt verricht, de mogelijkheid heeft de prestaties van de onderneming te beoordelen. Wat is dan het statuut van dergelijke contractueel vastgelegde benchmark? Is het een middelenverbintenis of een resultaatsverbintenis zodat het niet halen van de benchmark bijna automatisch zou leiden tot aansprakelijkheid van de gereglementeerde onderneming? Gesteld wordt dat zulke benchmark een inspanningsverbintenis is omdat dit anders het vermogensbeheer alle vrijheid zou ontnemen en ertoe zou leiden dat bij het beheer eraan de 101
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 252-253. Zie randnr. 3 e.v. 103 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 256. 102
29
benchmark strikt gevolgd zou moeten worden, wat meestal niet de bedoeling is indien gekozen wordt voor discretionair vermogensbeheer.104
70. In het geval waarbij een derde de financiële instrumenten of gelden van de nietprofessionele cliënt kan aanhouden namens de gereglementeerde onderneming, dient deze de cliënt hieromtrent bijkomende informatie te verstrekken. Hierbij dient opgemerkt te worden dat beleggingsondernemingen in principe geen gelddeposito’s mogen ontvangen. Op deze regel wordt een beperkte uitzondering gemaakt voor beursvennootschappen voor wie dit verbod niet geldt voor zichtdeposito’s of vernieuwbare termijndeposito’s op ten hoogste drie maanden van hun cliënten, bestemd voor de verwerving van financiële instrumenten of voor terugbetalingen (artikel 77 § 1 wet van 6 april 2002). De informatie die de gereglementeerde onderneming in dat geval moet verstrekken wordt bepaald in artikel 72 tot en met 75 MiFIDKB105 3. Informatie over financiële instrumenten 71. Cliënten moeten ook geïnformeerd worden met betrekking tot de financiële instrumenten. Daarom zijn gereglementeerde ondernemingen verplicht een algemene beschrijving te verstrekken van de aard van de risico’s verbonden aan financiële instrumenten. Overeenkomstig artikel 12 § 1 MiFID-KB moet deze beschrijving een toelichting betreffende de aard van het specifieke soort financiële instrument en over de daaraan verbonden risico’s omvatten, die gedetailleerd genoeg is opdat de cliënt in staat zou zijn met kennis van zaken beleggingsbeslissingen te nemen. Wel dienen de gereglementeerde ondernemingen daarbij rekening te houden met de indeling van de cliënt in de categorie niet-professionele dan wel professionele cliënten.106
72. Overeenkomstig artikel 12 § 2 MiFID-KB omvat de beschrijving van de risico's , voor zover dit van belang is voor het specifieke soort instrument in kwestie en voor de status en het kennisniveau van de cliënt, ook (i) de risico's die verbonden zijn aan het soort financiële instrument in kwestie, waaronder een uitleg over de hefboomwerking en de gevolgen daarvan, alsook het risico dat de gehele belegging verloren gaat; (ii) de volatiliteit van de prijs van 104
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 257. Ibid. 106 Ibid. 105
30
dergelijke instrumenten en eventuele beperkingen in de bestaande markt voor dergelijke instrumenten; (iii) het feit dat een belegger ingevolge transacties in dergelijke instrumenten naast de aanschaffingskosten van de instrumenten extra financiële en andere verplichtingen, waaronder voorwaardelijke verplichtingen, zou kunnen aangaan; (iv) eventuele marge- of soortgelijke verplichtingen die van toepassing zijn op dit soort instrumenten.107
73. Hoe gedetailleerd deze informatie is hangt af van de cliëntenclassificatie en van de aard het risicoprofiel van de aangeboden financiële instrumenten. Bij sommige instrumenten volstaat informatie over het soort instrument, bij andere moet de informatie specifiek productgericht zijn. Wel mag de informatie nooit zo algemeen zijn dat essentiële elementen weggelaten worden.108
74.
In bepaalde situaties gelden specifieke,
bijkomende
informatieverplichtingen.
Voorbeelden hiervan zijn de financiële instrumenten die aan het publiek worden aangeboden of wanneer de beleggingsdienst samengestelde financiële instrumenten omvat, of wanneer financiële instrumenten een garantie van een derde omvatten.109
75. Wat betreft de rechten van deelneming in een open ICB met een veranderlijk aantal rechten van deelneming, wordt een vereenvoudigd prospectus dat voldoet aan de voorschriften van de wet 20 juli 2004, als passende informatie over deze financiële instrumenten en de eventueel eraan gekoppelde beleggingstrategie aangemerkt (artikel 14, 2de lid MiFID-KB).110 4. Informatie over plaatsen van uitvoering 76. In de MiFID-KB werd niet verder uitgewerkt welke informatie over de plaatsen van uitvoering moet worden gegeven. In elk geval moet de gereglementeerde onderneming haar cliënten op de hoogte brengen van haar orderuitvoeringsbeleid waarin ook de mogelijke plaatsen van uitvoering van cliëntenorders zijn opgenomen. Deze informatie moet deugdelijk of “passend” zijn. De gereglementeerde onderneming moet vooraf de instemming van de
107
Ibid. Ibid. 109 Ibid. 110 Ibid. 108
31
cliënt met dit beleid verkrijgen zodat de cliënt in staat zou zijn om een “informed decision” te nemen over de vraag of zij al dan niet van de diensten van de onderneming wenst gebruik te maken. Indien de gereglementeerde onderneming haar orderuitvoeringsbeleid “wezenlijk” wijzigt, moet zij haar cliënt daar ook van op de hoogte brengen.111
77. Artikel 26 § 2, eerste lid en artikel 28 § 3, derde lid MiFID-KB bepalen welke minimum informatie ten aanzien van de niet-professionele cliënt op duurzame drager of via een website moet worden verstrekt. 5. Informatie over de kosten en bijbehorende lasten 78. De gereglementeerde onderneming moet volgende elementen met betrekking tot informatie over de kosten en bijbehorende lasten meedelen aan de cliënt:112 -
Vermelding van de totale prijs die de cliënt moet betalen voor het financiële instrument of de beleggings- of nevendienst. Komt het voor dat geen exacte prijs kan worden gegeven, dan moet de grondslag voor de berekening van de totale prijs worden verstrekt zodat de cliënt deze zelf kan verifiëren;
-
De vermelding van de desbetreffende valuta en de toepasselijke omrekeningskoers en wisselkosten wanneer een deel van de totale prijs moet worden betaald of luidt in een buitenlandse valuta;
-
Vermelding van de mogelijkheid dat transacties die verband houden met het financiële instrument of de beleggingsdienst, nog andere kosten, waaronder belastingen, voor de cliënt kunnen meebrengen die niet via de gereglementeerde onderneming worden betaald of door haar worden opgelegd; en
-
Vermelding van de regeling of andere prestaties.
79. Een vereenvoudigde prospectus wordt opgemaakt indien de kosten en bijbehorende lasten (inclusief instap- en uitstapprovisies) specifiek betrekking hebben op de rechten van deelneming in een openbare ICB met een veranderlijk aantal rechten van deelneming. Deze prospectus moet voldoen aan de voorschriften van de wet van 20 juli 2005. Wat betreft alle andere kosten en bijbehorende lasten van de door hen verleende diensten in verband met deze
111 112
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 274. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 258. 32
rechten van deelneming, moet de gereglementeerde onderneming die dergelijke rechten commercialiseert hun cliënten aanvullende informatie verschaffen.113
C. Vorm van de informatieverstrekking 80. Conform artikel 27 § 3 in fine van de wet van 2 augustus 2002 mag de minimaal te verstrekken informatie worden verstrekt in gestandaardiseerde vorm. Dit houdt echter niet in dat aan elke belegger dezelfde informatie gegeven moet worden gegeven. Artikel 12 § 1 MiFID-KB bepaalt enkel dat rekening moet worden gehouden met het feit of men al dan niet te maken heeft met professionele of niet-professionele cliënt. Gesteld wordt dat men hieruit niet mag afleiden dat aan elke niet-professionele cliënt dezelfde informatie in gestandaardiseerde vorm verstrekt mag worden. De informatie moet immers duidelijk zijn en in begrijpelijke vorm worden medegedeeld. Gereglementeerde ondernemingen moeten bijgevolg ervoor zorgen dat de medegedeelde gestandaardiseerde informatie, in het bijzonder betreffende de risico’s, wordt aangepast naargelang de subcategorie waarmee ze te maken hebben.114
De informatie mag apart worden gegeven of mag worden opgenomen in het contract met de cliënt. Wel wordt bepaald dat de informatie moet worden verstrekt op een duurzame drager of, onder bepaalde voorwaarden, via een website (wanneer deze geen duurzame drager vormt). Een duurzame drager wordt gedefinieerd als ieder hulpmiddel dat een cliënt in staat stelt om persoonlijk aan hem of haar gerichte informatie op te slaan op een wijze die deze informatie toegankelijk maakt voor toekomstig gebruik gedurende een periode die is afgestemd op het doel waarvoor de informatie kan dienen, en die een ongewijzigde reproductie van de opgeslagen informatie mogelijk maakt (artikel 4, 7° MiFID-KB). 115
81. Deze definitie is dezelfde definitie alsin artikel 77, 5° WHPC. Een duurzame drager is uiteraard in de eerste plaats papier. Een gereglementeerde onderneming mag informatie slechts op een andere manier dan papier verstrekken indien voldaan is aan twee voorwaarden. Vooreerst moet de verstrekking van informatie via elektronische mededelingen worden 113
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 257. R. STEENNOT, “Informatieverplichtingen als beschermingstechniek bij de verwerving van beleggingsdiensten door consumenten” in X.o.c., 791. 115 Artikel 4, 7° MiFID-KB; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 254. 114
33
geacht te passen in de context waarin de onderneming met de cliënt zaken doet of gaat doen, als bewezen is dat de cliënt regelmatig toegang heeft tot het internet. Tevens dient de cliënt wanneer hij voor de keuze wordt gesteld, specifiek te kiezen voor deze andere drager (artikel 5 § 2, b) MiFID-KB).116
82. Indien de gereglementeerde onderneming informatie verstrekt via een website en deze informatie bijgevolg niet tot de cliënt persoonlijk is gericht, dienen volgende voorwaarden worden vervuld (artikel 5 § 3 MiFID-KB):117 1.
De verstrekking van deze informatie op de desbetreffende drager moet passen in de context van de onderneming waarin de onderneming met de cliënt zaken doet of gaat doen.
2.
De cliënt dient bovendien specifiek in te stemmen met de verstrekking van informatie in deze vorm.
3.
De onderneming moet elektronisch op de hoogte worden gebracht van het adres van de website en de plaats op de website waar toegang kan worden verkregen tot informatie.
4.
De informatie moet ook actueel zijn en dient via deze website onafgebroken te zijn gedurende de tijd die de cliënt redelijkerwijs nodig heeft om deze in te zien. D. Tijdstip van informatieverstrekking
83. De MiFID-KB maakt bij de verdere uitwerking van deze precontractuele informatieplicht een onderscheid tussen de professionele en niet-professionele cliënten. Wat betreft nietprofessionele cliënten voorziet het KB in een bijzonder gedetailleerde lijst van informatie die een gereglementeerde onderneming “tijdig” op een duurzame drager dient te verstrekken of via een website op voorwaarde dat aan de in artikel 5 § 3 genoemde voorwaarden is voldaan (artikel 10 § 4 MiFID-KB). Ter beoordeling of informatie al dan niet tijdig werd verstrekt moet men rekening houden met twee aanknopingspunten.118 Informatie over de contractuele voorwaarden, de gereglementeerde onderneming en haar diensten moet in principe verstrekt te worden voordat de cliënt gebonden is aan een contract om bepaalde diensten af te nemen 116
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 255. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 255. 118 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 253. 117
34
(artikel 4 § 1 MiFID-KB). Deze informatie moet echter wel verschaft worden voor dienstverrichting indien de dienstverrichting voorafgaand de contractsluiting plaatsvindt. Bijkomende informatie over de aard en het risico van de (aanbevolen) financiële instrumenten en voorgestelde beleggingsstrategieën, de kosten en bijhorende lasten en de plaatsen van uitvoering dient de gereglementeerde onderneming pas voor de effectieve verrichting van beleggingsdiensten of nevendiensten te verschaffen (artikel 10 § 1 MiFID-KB). Het bestaan van dit onderscheid is te verklaren doordat bij het sluiten van een raamcontract waarbinnen later verrichtingen met betrekking tot verschillende financiële instrumenten zullen plaatsvinden nog niet mogelijk is informatie te verstrekken over de risico’s en de kosten verbonden aan concrete verrichtingen die later zullen plaatsvinden.119
Hierbij dient tevens opgemerkt te worden dat het niet vereist is dat alle informatie onmiddellijk en gelijktijdig wordt verschaft. Het is de gereglementeerde onderneming vrij te beslissen wanneer informatie wordt verstrekt. Zij kan kiezen informatie te verstrekken bij het begin van de relatie of gespreid in de tijd naargelang de relatie zich ontwikkelt. Elke afzonderlijke transactie in hetzelfde soort financiële instrument moet daarbij echter niet worden aangemerkt als de verrichting van een nieuwe of andere dienst, waarbij telkens opnieuw deze precontractuele informatieplicht zou gelden.120 Wel moet in ieder geval de informatie tijdig worden verstrekt wat impliceert dat deze informatie kan worden gegeven op een tijdstip waarop de informatie door de belegger nog kan worden verwerkt vooraleer hij een beslissing neemt. Daarbij moet de gereglementeerde onderneming rekening houden met het spoedeisend karakter van de situatie en de tijd die cliënt nodig heeft om informatie in zich op te nemen en daarop te reageren.121
84. Enkel onder bepaalde omstandigheden is het toegelaten van deze precontractuele informatieplicht af te wijken op voorwaarde dat de informatie verstrekt wordt onmiddellijk nadat de cliënt gebonden is aan een contract of onmiddellijk na het begin van de
119
R. STEENNOT, “Informatieverplichtingen als beschermingstechniek bij de verwerving van beleggingsdiensten door consumenten” in X.o.c., 791 120 Considerans Artikel 50 Uitvoeringsrichtlijn; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 253. 121 R. STEENNOT, “Informatieverplichtingen als beschermingstechniek bij de verwerving van beleggingsdiensten door consumenten” in E. WYMEERSCH (ed.), o.c., 791 35
dienstverlening.122 Hiervoor dient te worden voldaan aan de volgende cumulatieve voorwaarden (artikel 10 § 5 MiFID-KB):123 -
het contract moet vooreerst gesloten zijn middels techniek voor communicatie op afstand die de gereglementeerde onderneming belet de termijnen in acht te nemen
-
het contract wordt gesloten op verzoek van de cliënt
-
de
gereglementeerde
onderneming
moet,
wanneer
de
regels
inzake
overeenkomsten op afstand met betrekking tot financiële diensten niet reeds van toepassing zijn omdat de cliënt een consument is in de zin van de WHPC, toch te voldoen aan deze regels ten aanzien van de niet-professionele cliënt als ware deze cliënt een “consument” en de gereglementeerde onderneming een “aanbieder” in de zin van de regelgeving inzake financiële diensten op afstand.124 -
nadat de cliënt gebonden is aan een contract om bepaalde beleggings- of nevendiensten af te nemen, of onmiddellijk na het begin van de dienstverlening, moet de niet vooraf verschafte informatie worden verschaft.
85. Via deze uitzondering wordt het efficiënte gebruik van communicatie op afstand bij het verstrekken van beleggingsdiensten niet belemmerd door de MiFID-verplichtingen. Deze uitzondering geldt evenwel niet voor de informatieverplichting betreffende categorie-indeling van de cliënt.125
86. Bijgevolg kan dus worden gesteld dat de op de gereglementeerde ondernemingen wegende plicht tot het verstrekken van informatie aan niet-professionele cliënten bijzonder zwaar is. Dit kan enigszins wel genuanceerd worden doordat in de wet wordt toegestaan dat deze informatie in gestandaardiseerde vorm mag worden aangebracht.126
122
K. MARESCEAU, l.c., 261. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 253. 124 R. STEENNOT, “Informatieverplichtingen als beschermingstechniek bij de verwerving van beleggingsdiensten door consumenten” in E. WYMEERSCH (ed.), o.c., 791 125 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 253. 126 K. MARESCEAU, l.c., 293-294. 123
36
§3. The “ Know your customer”- rule 87. In hoofde van de gereglementeerde onderneming bestaat de verplichting om bij de belegger bepaalde informatie in te winnen (artikel 15 § 1 MiFID-KB).127 Bijgevolg kan dus gesteld worden dat er een verschuiving van verantwoordelijkheid is in de richting van de gereglementeerde onderneming. Deze moet evalueren of de cliënt de diensten krijgt en/of tot de transacties besluit die aansluiten bij zijn of haar beleggersprofiel. Het komt er met andere woorden op neer dat de belegger niet meer uitsluitend de verantwoordelijkheid draagt om bij zijn of haar wensen of doelstellingen aansluitende beleggingsbeslissingen te nemen. Het MiFID-regime legt de gereglementeerde onderneming de verplichting op om haar cliënten te leren kennen en dit op basis van gerichte vragen. De bedoeling van deze verplichting bestaat erin dat de gereglementeerde onderneming slechts op een goede manier haar diensten kan aanbieden als zij de belegger kent.128 Dit is eigenlijk de eerste fase van de know your customer-verplichting. In een daaropvolgende, tweede fase moet de gereglementeerde onderneming op basis van de bekomen informatie beoordelen of de voorgenomen beleggingsdienst of transactie al dan niet geschikt is of passend is voor de cliënt.129
A. Eerste fase: Informatievergaring 1. Principe 88. De gereglementeerde onderneming dient om de nodige informatie over de achtergrond, doelstellingen en wensen van de cliënt te bekomen, daarbij vooral een beroep te doen op betrokken cliënt zelf. In principe mag de gereglementeerde onderneming ervan uitgaan dat deze door de cliënt verstrekte informatie betrouwbaar is, tenzij de onderneming weet of zou moeten weten dat deze informatie kennelijk verouderd, onnauwkeurig of onvolledig is (artikel 17 § 4 MiFID-KB). Dit houdt niet in dat de gereglementeerde onderneming systematisch alle ontvangen informatie moet gaan controleren. Enkel wanneer de verstrekte informatie manifest onjuist, onvolledig of verouderd is, zal de gereglementeerde onderneming niet zonder meer mogen voortgaan op die informatie.130 Bijgevolg is een marginale toetsing
127
K. MARESCEAU, l.c., 293-294. R. STEENNOT, l.c., 4; R. STEENNOT, S. DEJONGHE, o.c., 472. 129 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 259; H. LANNOY, l.c., 412-420. 130 M. ELDERFIELD, o.c., 164-165. 128
37
van de door de cliënt verstrekte informatie in hoofde van de gereglementeerde onderneming vereist.131
89. Duidelijk is dat de gereglementeerde onderneming in grote mate afhankelijk is van de (kwaliteit) informatie verkregen door de cliënt. Om die reden heeft de cliënt een belangrijke eigen verantwoordelijkheid bij de naleving van het know your customer-beginsel door de gereglementeerde onderneming. Het initiatief om informatie te bekomen ligt bij de gereglementeerde onderneming waarbij deze de juiste vragen dient te stellen doch waar de cliënt in belangrijke mate verantwoordelijk is voor de kwaliteit van de antwoorden en daarmee de informatie op basis waarvan de beleggingsonderneming het beheer zal voeren of adviezen zal verstrekken.132
90. Merkenswaardig is dat de wetgever het blijkbaar nodig vond te stupileren dat de gereglementeerde onderneming de cliënt er niet toe mag aanzetten de benodigde informatie niet te verschaffen (art. 17 § 3 MiFID-KB). Tevens mag de reglementeerde onderneming in de vragenlijst de cliënt niet waarschuwen dat ze bij niet voldoende informatie niet kan beoordelen of de beoogde transactie passend is voor de cliënt. Enkel bij in een afzonderlijk document los van de vragenlijst en nadat de cliënt de vragenlijst niet of niet volledig heeft beantwoord, zou deze waarschuwing mogen gegeven worden.133
91.
Vanuit
de
bankwereld
luidt
er
toch
enig
protest
tegen
deze
informatievergaringsverplichting ter opstelling van het risicoprofiel van hun cliënten.134 Beleggingsadviseurs (van de gereglementeerde ondernemingen en dus ook banken) werken reeds jarenlang samen met hun cliënten waardoor er reeds een vertrouwen en wederzijds respect tussen beiden bestaat. Door de komst van MiFID is de beleggingsadviseur nu plots verplicht deze cliënt die hij al jaren kent ertoe aan te zetten een uitgebreide vragenlijst te laten invullen om zo het risicoprofiel te bepalen. Aldus kan dit nogal vreemd overkomen bij de cliënt.
131
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 259 F.M.A. T’ HART, “Ken uw client” in X. , o.c., 105 133 M. ELDERFIELD, o.c., 174-175; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 260. 134 D. DE RAYMAEKER, “MiFID: Wordt de modale belegger er beter van?”, B.F.R. 2008, afl. 1, 27. 38 132
2. De actualiseringsplicht 92. Bij dit alles kan men zich afvragen wat de “houdbaarheidsdatum” van de bekomen informatie en de erop gebaseerde beoordeling is of, anders gezegd, welk tijdsbestek acceptabel is tussen een geschiktheid- of passendheidsbeoordeling en het geven van advies of het verrichten van de dienst, vooral gelet op de volatiliteit van financiële instrumenten. De Europese Commissi stelde dat de gereglementeerde onderneming dit moet beoordelen zaak per zaak. Daarbij moet de gereglementeerde onderneming garanderen dat zij een geschikt advies geeft of een voor de cliënt geschikte of passende transactie uitvoert op het moment waarop dit advies wordt verschaft of de transactie wordt uitgevoerd.135
93. Ook moet hier gewezen worden op het feit dat de cliënt gedurende de dienstverlening ook verantwoordelijk is om de gereglementeerde onderneming te informeren over wijzigingen in zijn persoonlijke omstandigheden die relevant zijn voor de dienstverlening. In een Nederlands arrest van het Hof ‘s-Hertogenbosch136 waarbij een belegger de beleggingsonderneming verweet onzorgvuldig te handelen door niet uit eigener beweging zijn zogenaamde risicoprofiel aan te passen, werd geoordeeld dat de beleggingsonderneming niet verplicht is om de door de cliënt verstrekte informatie verder te verifiëren. Dit bevestigt de voorgaande stelling dat de gereglementeerde onderneming mag voortgaan op de informatie die de cliënt aan hem verstrekt en welke ook terug te vinden is in art. 80 c, lid 3. Bgfo van de Nederlandse wetgeving. Ook wordt gepleit dat deze laatste regel zou moeten gelden voor alle financiële diensten en niet alleen beleggingsdiensten.137 3. Omvang van de informatieplicht 94. Een tweede vraag die zich hierbij opdringt, is hoeveel informatie de gereglementeerde onderneming zal moeten opvragen in het kader van deze verplichting. Geargumenteerd wordt dat de hoeveelheid op te vragen informatie in de praktijk zal variëren naargelang er al dan niet een geschiktheids- of passendheidsbeoordeling hoeft te gebeuren.138 Tevens kan de hoeveelheid informatie ook verschillen voor eenzelfde beleggingsdienst naargelang de 135
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 259. Hof ’s-Hertogenbosch 27 juni 2006, JOR 2006, 292, noot Voerman; Rb. Amsterdam 30 maart 2005, JOR 2005, 150. 137 F.M.A. T’ HART, “Ken uw client” in X. , o.c., 106 138 Zie randnr. 136
39
omstandigheden. Aldus heeft de Europese regelgever gekozen voor een aantal criteria die het een gereglementeerde onderneming mogelijk moeten maken te beoordelen welke informatie in elk specifiek geval moet worden bekomen.139
95. De Nederlandse wetgever stelde in dit kader dat de gereglementeerde onderneming voor de omstandigheden van het geval verplicht zijn informatie van de cliënt in te winnen voor zover zulks relevant is. Hierbij kan verwezen worden naar Nederlandse rechtspraak waarbij de Amsterdamse rechtbank140 zich diende uit te spreken over wat precies rederlijkerwijs relevante informatie is. In casu ging het om een vermogensbeheerder op wie volgens de rechtbank een grondige en actieve onderzoeksplicht rust. Zo stelde de rechtbank dat “dit betekent dat de genoemde onderzoeksplicht meebrengt, meer dan in het geval waarin de cliënt zelf nog enige actieve rol vervult bij het nemen van de beleggingsbeslissingen, dat op een vermogensbeheerder de verplichting rust een grondig onderzoek te doen naar het profiel van de desbetreffende cliënt en diens beleggingsdoelstellingen, en actief alle relevante informatie op te vragen, waarbij hij niet zal kunnen volstaan met het afgaan op indrukken en (impliciete) aannames.” De Amsterdamse rechtbank oordeelde in casu dat de desbetreffende vermogensbeheerder het “know your customer”-beginsel niet toereikend had nageleefd door onvoldoende informatie in te winnen en door niet te verifiëren of de desbetreffende cliënt de risico’s verbonden aan zijn bestaande effectenportefeuille in staat en bereid was te dragen.141
96. In een ander vonnis in Nederland werd dan weer een beperkte onderzoeksplicht aanvaard in een situatie waarin de bank beleggingsadvies had verstrekt aan een door een tussenpersoon aangebrachte (en geadviseerde) cliënt. De Arnhemse rechtbank142 stelde dat “ de bank wel informatie over de cliënt diende in te winnen, maar in een geval als dit, waarin de cliënt door een hypotheekadviseur werd aangebracht voor deze combinatie van een hypotheek en een beleggingsrekening, de bank ook naar maatstaven van redelijkheid en billijkheid kon volstaan met een tamelijk banaal onderzoek en rudimentair profiel. De primaire beleggingsdoelstelling is immers evident, te weten de toekomstige aflossing van de hypotheekschuld.”143
139
V COLAERT, l.c., 260. Rb. Amsterdam 24 januari 2007, JOR 2007,94. 141 F.M.A. T’ HART, “Ken uw client” in X. , o.c., 85. 142 Rb. Arhnem 24 januari 2007, LJN:AZ 9570. 143 F.M.A. T’ HART, “Ken uw client” in X. , o.c., 85. 140
40
97. Aldus kan wat betreft de omvang van de informatieplicht in hoofde van de gereglementeerde onderneming besloten worden dat de naleving van know your customer beginsel maatwerk van de gereglementeerde ondernemingen zal verlangen. Om die reden is het misschien beter dat de ondernemingen ervoor opteren een gestandaardiseerd doch uitgebreid onderzoek te verrichten.144
98. In het geval waarbij de cliënt weigert precieze gegevens te verstrekken over de kwantiteit van zijn of haar vermogen, kan het in bepaalde gevallen volstaan dat deze bevestigt dat zijn of haar vermogen hoger is dan een bepaald bedrag dat de gereglementeerde onderneming voldoende acht opdat de cliënt het risico verbonden aan een transactie zou kunnen dragen. Wel is het uiteindelijk de gereglementeerde onderneming die moet beoordelen of zij voldoende informatie verkregen heeft om een geschiktheids- of passendheidsbeoordeling te kunnen uitvoeren.145 B. Tweede fase: Passendheids- of geschiktheidsbeoordeling 99. Naargelang welke dienst die aangeboden wordt, moet de gereglementeerde onderneming in meerdere of mindere mate rekening houden met het profiel dat, op basis van de ingewonnen informatie, van de belegger wordt gemaakt.146 1. “Execution only” 100. Execution only-diensten zijn beleggingsdiensten welke slechts bestaan in het uitvoeren van orders van cliënten en/of het ontvangen of doorgeven van deze orders. Deze diensten vormen een uitzondering op de informatieverwervingsverplichting.147 Dit houdt bijgevolg in dat de gereglementeerde ondernemingen geen informatie met betrekking tot de financiële situatie van de cliënt, noch zijn beleggingservaring en –doelstellingen hoeft in te winnen.148 Hierbij zou men kunnen stellen dat het gevaar bestaat dat gereglementeerde ondernemingen om deze reden zullen trachten zo veel mogelijk diensten die zij verrichten ten aanzien van de cliënt onder deze noemer te brengen. Immers, wanneer een cliënt de uitdrukkelijke wens uit transacties te initiëren die buiten het kader van zijn profiel vallen, dan zullen deze transacties 144
F.M.A. T’ HART, “Ken uw client” in X. , o.c., 85 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 264. 146 K. MARESCEAU, l.c., 293-294. 147 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 264. 148 R. STEENNOT, S. DEJONGHE, o.c., 470. 145
41
als “execution only” benoemd worden, waarmee expliciet wordt aangeduid dat ze zonder of zelfs tegen het advies in van de adviseur werden uitgevoerd.149
101 Overeenkomstig artikel 27 van de wet van 2 augustus 2002 moet aan de volgende cumulatieve voorwaarden voldaan zijn om niet aan de know your customer-verplichtingen te voldoen:150 a) het moet gaan om niet-complexe instrumenten (artikel 26 § 6, eerste streepje Wet 2 augustus 2002) 102. Wat betreft niet complexe instrumenten wordt er van uitgegaan dat de structuur van deze instrumenten voldoende eenvoudig is opdat cliënten de karakteristieken en risico’s die eraan verbonden zijn, kunnen begrijpen. Er bestaan naast per se niet-complexe instrumenten, een aantal criteria waarbij een instrument als niet-complex wordt beschouwd (artikel 17 MiFIDKB). De ratio legis bestaat erin dat wanneer een financieel instrument dat niet in de lijst voortkomt, alsnog als een niet-complex instrument kan worden beschouwd door een flexibele toepassing en beoordeling aan de hand van deze criteria.151
103. Om als niet complex instrument te worden beschouwd, dient voldaan te worden aan de volgende vier criteria:152 -
het mag niet gaan om afgeleide producten: deze worden immers steeds als complex beschouwd. Het gaat onder meer om opties, futures, swaps en rentetermijncontracten;
-
liquiditeit van het instrument: de cliënt moet in de gelegenheid gesteld worden het financiële instrument regelmatig van de hand kunnen doen, te gelde maken of anderszins te realiseren, tegen prijzen die voor de marktdeelnemers publiekelijk beschikbaar zijn en waarbij het gaat om een ofwel marktprijzen ofwel prijzen die afkomstig zijn van of gevalideerd zijn door waarderingssystemen die onafhankelijk zijn van de uitgevende instelling;
149
D. DE RAYMAEKER, l.c., 25. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 264. 151 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 264. 152 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 264-265. 150
42
-
het mag geen feitelijke of mogelijke verplichtingen meebrengen die verder gaan dan de aanschaffingskosten van het instrument;
-
er moet voor het publiek passende informatie beschikbaar zijn, waarvan mag worden aangenomen dat deze dermate goed te begrijpen is dat de gemiddelde nietprofessionele cliënt met kennis van zaken een beslissing over een eventuele transactie in dit instrument kan nemen.153
104. Worden als per se niet-complex beschouwd: aandelen die tot de handel op een gereglementeerde markt of op een gelijkwaardige markt van een derde land zijn toegelaten, geldmarktinstrumenten, obligaties of andere schuldinstrumenten (met uitzondering van obligaties of andere schuldinstrumenten die een afgeleid instrument behelzen) en ICBE’s.154 b) de verrichting moet worden verricht op initiatief van de cliënt (cfr. artikel 27 § 6 Wet 2 augustus 2002 io. 18 en 19 MiFID-KB) 105. Het gaat hier om de situatie waarbij een belegger binnenwandelt in een kredietinstelling en daar vraagt om bepaalde effecten te kopen en de beleggingsonderneming zich beperkt tot het doorgeven en uitvoeren van de order.155 Om achteraf (dus na de dienstverlening) na te gaan wie het initiatief nam, is niet steeds evident. Om die reden werd er een vermoeden ingesteld dat een dienst is verricht op initiatief van de cliënt, tenzij de cliënt om de dienst vraagt in antwoord op een gepersonaliseerde tot die bewust cliënt gerichte mededeling van of namens de gereglementeerde onderneming, die een uitnodiging behelst of bedoeld is om de cliënt te beïnvloeden met betrekking tot een specifiek financieel instrument of een specifieke transactie.156
106. Laten we de situatie nemen wanneer er een duidelijk persoonlijk contact heeft plaatsgevonden tussen de cliënt en de gereglementeerde onderneming. In dat geval zal het moeilijk te argumenteren zijn dat de dienst op initiatief van de cliënt is verricht, ook al is de initiële persoonlijke benadering door de gereglementeerde onderneming gebeurd in verband met andere financiële instrumenten dan die waarin uiteindelijk een transactie werd uitgevoerd. Enkel indien de gereglementeerde onderneming in een dergelijk geval kan bewijzen dat, 153
V. COLAERT, T. VAN DYCK, 265. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 265. 155 K. MARESCEAU, l.c., 293-294. 156 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 265. 154
43
hoewel de cliënt benaderd was voor een ander financieel instrument, die cliënt uiteindelijk de financiële instrumenten gekocht heeft zonder enige interventie door de gereglementeerde onderneming, kan de dienst als execution only beschouwd worden. Bijgevolg lijkt het erop dat indien de cliënt persoonlijk benaderd geworden is, hoewel met betrekking tot een ander financieel instrument dan het gene waarin hij of zij naar aanleiding van die benadering belegd heeft, het vermoeden in verband met het initiatief van de transactie wordt omgekeerd.157 Tevens wordt daarbij verduidelijkt dat een dienst kan worden geacht als verricht op initiatief van de cliënt niettegenstaande het feit dat de cliënt daarom vraagt op grond van een mededeling die een promotie of aanbieding van financiële instrumenten bevat, verricht met om het even welk middel en dat “uit zijn aard van algemene aard” is en tot het publiek of tot een brede groep of categorie (bestaande of potentiële) cliënten gericht is
158
(en dus geen
gepersonaliseerde tot een bepaalde cliënt gerichte mededeling uitmaakt). Discussie bestaat wanneer een cliënt reageert op algemene reclame uitingen die hem toegezonden worden in een aan hem geadresseerde enveloppe.159 c) met waarschuwing aan de cliënt 107. De cliënt moet duidelijk in kennis gesteld worden dat de gereglementeerde onderneming bij het verrichten van deze dienst niet verplicht is de passendheid van de te verrichten of aangeboden dienst of aangeboden instrument te beoordelen en dat hij of zij derhalve niet de bescherming van de toepasselijke gedragsregel geniet. Met toepasselijke gedragsregels wordt hier in grote waarschijnlijkheid “de passenheidsbeoordeling” bedoeld. Deze waarschuwing mag in gestandaardiseerde vorming worden verstrekt. d) naleving belangenconflictenregeling 108. Gesteld wordt dat deze vierde en laatste voorwaarde overbodig lijkt gezien de belangenconflictregeling uiteraard te allen tijde moet nagekomen worden door een reglementeerde onderneming die beleggings- of nevendiensten verstrekt aan cliënten (en uiteraard ook indien wél een passendheidsbeoordeling moet worden verricht).160
157
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 265. Artikel 27 § 6, vierde streepje, MiFID-KB 159 F.M. T’HART, “Ken uw cliënt”, in X., o.c., 102. 160 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 266; H. LANOY, “Het cliëntenprofiel en de zorgplicht onder MiFID”, Bank- en Financiewezen 2007, afl. 7, 413. 44 158
2. Suitability-test 109. Bij het verstrekken van beleggingsadvies en vermogensbeheer heeft de gereglementeerde onderneming een verder gaande verplichting ten aan zien van de cliënten. In dat geval moet de gereglementeerde onderneming informatie betreffende de kennis en ervaring op beleggingsgebied met betrekking tot het specifieke soort product of dienst, de financiële situatie en zijn beleggingsdoelstellingen van de cliënt inwinnen (artikel 27 § 4 wet van 2 augustus 2002 io. artikel 15 § 1 MiFID-KB).161 De Nederlandse wetgeving bevat zelfs een vijfde element met betrekking tot de in te winnen informatie, zijnde de risicobereidheid van de cliënt.162 Daarom is de Nederlandse wetgeving niet in overeenstemming met artikel 19 lid 4 MiFID gezien deze bepaling dit laatste element niet voorschrijft. Echter kan geargumenteerd worden dat ‘risicobereidheid’ gezien kan worden als een nadere uitwerking van “beleggingsdoelstellingen” overeenkomstig artikel 35 lid 4 Uitvoeringsrichtlijn.163
110. Artikel 27 § 4 van de wet 2 augustus 2002 bepaalt dat een gereglementeerde onderneming zijn diensten niet mag verstrekken ingeval zij de door de wet en het KB bepaalde informatie niet ontvangt. In dit kader is het noodzakelijk dat de gereglementeerde onderneming een document kan voorleggen waaruit blijkt dat de vereiste informatie gevraagd en verkregen werd.164
111. Als de gereglementeerde onderneming al die informatie verworven heeft, dient zij vervolgens op grond van die informatie te onderzoeken of de specifieke transactie die zal worden aanbevolen of in het kader van het vermogensbeheer zal worden aangegaan, voor de cliënt geschikt is.165 Dit laatste noemt tevens de “suitability”-test. De (aanbevolen) transactie moet in ieder geval in overeenstemming zijn met de beleggingsdoelstellingen van de betrokken cliënt.166 De transactie dient bovendien naargelang de cliënt al dan niet professioneel is, financieel draagbaar en begrijpbaar te zijn op het gebied van de er aan verbonden risico’s. Indien de gereglementeerde onderneming tot de vaststelling komt dat niet 161
K. MARESCEAU, l.c., 293. F.M. T’HART, “Ken uw cliënt”, in X., o.c., 92. 163 F.M. T’HART, “Ken uw cliënt”, in X., o.c., 92. 164 R. STEENNOT, S. DEJONGHE, o.c., 469. 165 R. STEENNOT, S. DEJONGHE, o.c., 469. 166 W. VANDEVOORDE, “De bescherming van de belegger herbekeken: Commentaar bij enkele institutionele en transactionele innovaties van de Belgische bepalingen tot omzetting van richtlijn 2004/39/EG (“de MiFID-richtlijn”) en richtlijn 2006/73/EG, B.F.R. 2007, afl. 4, 383. 162
45
aan deze voorwaarden is voldaan, dan is ze wettelijk verplicht zich te onthouden van het verstrekken van dergelijke dienst. Gaat de onderneming in dat geval toch door met de (aanbevolen) transactie dan loopt ze het risico daarvoor aansprakelijk te worden gesteld. 167
112. Zoals reeds vermeld moet de gereglementeerde onderneming in het raam van deze suitability-test of geschiktheidsbeoordeling meer bepaald de informatie bekomen die zij nodig heeft om inzicht te krijgen in de belangrijkste feiten over de cliënt en om er, gelet op de aard en reikwijdte van de verrichte dienst, redelijkerwijs van uit te kunnen gaan dat de specifieke transactie die zal worden aanbevolen of in het kader van het vermogensbeheer zal worden aangegaan, aan de drie hierna uitgewerkte criteria:168 a) Toetsing aan de beleggingsdoelstellingen van de cliënt 113. Overeenkomstig artikel 15 § 1 MiFID-KB moet de specifieke transactie die in het raam van het vermogensbeheer en beleggingsadvies zal worden aanbevolen, voldoen aan de beleggingsdoelstellingen van de cliënt.169 Dit impliceert dat de gereglementeerde onderneming informatie hoeft te bekomen over de duur van de periode waarin de cliënt de belegging wenst aan te houden, zijn of haar voorkeur wat betreft het nemen van bepaalde risico’s, zijn of haar risicoprofiel en de bedoeling van de bedoeling. Op basis van deze gegevens kan de gereglementeerde onderneming de beleggingsdoelstelling van de cliënt inschatten (artikel 15 § 4 MiFID-KB). 170
114. Daarbij moet de gereglementeerde onderneming ook rekening houden met de vraag of die transactie, binnen het geheel van de dienstverlening en de portefeuille van de cliënt, voldoet aan zijn of haar beleggingsdoelstellingen. Switching and churning is een goede illustratie waarbij aangetoond wordt dat de gereglementeerde onderneming de beoogde transactie niet geïsoleerd mag toetsen aan de beleggingsdoelstellingen van de cliënt. Switching and churning impliceert een reeks transacties die, ieder afzonderlijk beschouwd, geschikt lijken, toch ongeschikt worden indien de frequentie waarmee de transacties worden doorgevoerd niet in het belang van de cliënt is.171 Hieruit volgt dat naast een 167
K. MARESCEAU, l.c., 293 ; R. STEENNOT, S. DEJONGHE, o.c., 469. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 261. 169 H. LANOY, l.c., 415. 170 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 261; H. LANOY, l.c., 415. 171 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 261. 168
46
geschiktheidsbeoordeling van elke specifieke transactie ook de geschiktheid van de portefeuille op zichzelf regelmatig dient te worden geherevalueerd. De bedoeling hiervan is om een voor de cliënt een geschikte portefeuille in stand te houden. Inactiviteit of het uitblijven van transacties of aanbevelingen worden derhalve aan een geschiktheidsbeoordeling onderworpen.172
115. In verband met de risicobereidheid in hoofde van cliënt kan geargumenteerd worden dat het enkele feit dat de risico’s verbonden aan het beleggen financieel kan dragen, niet noodzakelijkerwijs impliceert dat bij de cliënt tevens de bereidheid bestaat om die risico’s te lopen. Een gereglementeerde onderneming mag niet zomaar aannemen dat de cliënt die beschikt over voldoende financieel draagvlak beschikt ook bereid is die risico’s te aanvaarden. Die bereidheid zal de onderneming moeten zien te achterhalen.173 b) Toetsing aan de financiële draagkracht van de cliënt 116. Een tweede toetsing bestaat erin te controleren of de cliënt de met de transactie samenhangende
beleggingsrisico’s
in
overeenstemming
met
zijn
of
haar
beleggingsdoelstelling financieel kan dragen.174 Overeenkomstig artikel 15 § 3 MiFID-KB dienen daarbij de gegevens in verband met de financiële situatie van de cliënt opgevraagd te worden door de gereglementeerde onderneming, met name de gegevens over de herkomst en omvang van zijn of haar: -
reguliere inkomsten;
-
vermogen, waaronder liquide middelen, beleggingen en onroerend goed; en
-
reguliere financiële verplichtingen.
117. Bij deze tweede vereiste mag de gereglementeerde onderneming ervan uitgaan dat deze vereiste ten aanzien van een per se professionele cliënt aan wie beleggingsadvies wordt verstrekt, is vervuld (artikel 15 § 2 MiFID-KB).
118. In het geval waarbij de cliënt weigert precieze gegevens te verstrekken over de kwantiteit van zijn of haar vermogen, kan het in die zin in bepaalde gevallen volstaan dat deze bevestigt
172
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 261. F.M. T’HART, “Ken uw cliënt”, in X., o.c., 96. 174 H. LANOY, l.c., 415. 173
47
dat zijn of haar vermogen hoger is dan een bepaald bedrag dat de gereglementeerde onderneming voldoende acht opdat de cliënt het risico verbonden aan een transactie zou kunnen dragen. Wel is het uiteindelijk de gereglementeerde onderneming die moet beoordelen of
zij
voldoende
informatie
verkregen
heeft
om
een
geschiktheids-
of
passendheidsbeoordeling te kunnen uitvoeren.175
119. Tevens kan navraag worden gedaan naar de incidentele inkomsten en waarmee ook rekening mag gehouden worden.176 c) Toetsing aan de expertise van de cliënt 120. Als laatste en derde test moet de gereglementeerde onderneming nagaan of de cliënt de nodige ervaring en kennis heeft op beleggingsgebied om te begrijpen welke risico’s verbonden zijn aan de transactie of aan het beheer van zijn of haar portefeuille. Om dit na te gaan moet de gereglementeerde onderzoek doen naar (i) het soort dienst, transactie en financiële instrument waarmee de cliënt vertrouwd is; (ii) de aard, het volume en de frequentie van de transacties van de cliënt in financiële instrumenten en de periode waarover deze zijn verricht; en (iii) het opleidingsniveau en het beroep, of voor zover belangrijk, het vroegere beroep van de (potentiële) cliënt.177
121. Afhankelijk van de soort cliënt, de aard en omvang van de te verrichten dienst en het beoogde soort product of transactie, de complexiteit ervan en de eruit voortvloeiende risico’s wordt bepaald hoeveel en welke gegevens precies moeten worden gevraagd aan de cliënt (artikel 17 § 2 in fine MiFID-KB).178
122. Ook hier bij deze derde vereiste kan de gereglementeerde onderneming ervan uitgaan dat deze vereiste vervuld is indien het gaat om een professionele cliënt aangezien zij geacht worden
de
nodige
ervaring,
kennis
en
deskundigheid
te
bezitten
om
zelf
beleggingsbeslissingen te nemen en de door hem gelopen risico’s adequaat in te schatten (artikel 15 § 2 MiFID-KB).
175
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 260-262. F.M. T’HART, “Ken uw cliënt”, in X., o.c., 97. 177 Artikel 17 § 2 MiFID-KB; H. LANOY, l.c., 414. 178 H. LANOY, l.c., 414. 176
48
123. Gesteld wordt dat de eventuele deskundigheid van de cliënt geen afbreuk doet aan de zorgplicht in hoofde van de gereglementeerde onderneming. De gereglementeerde onderneming zal in dat geval dan wel aan de cliënt kunnen tegenwerpen dat deze over de nodige deskundigheid beschikte wanneer deze laatste de gereglementeerde onderneming tracht aan te spreken. Een voorbeeld hiervan is terug te vinden in een uitspraak van de Klachtencommissie DSI179 in een zaak waarbij een voormalig market maker ettelijke (3,5) miljoenen Nederlandse Gulden verloren had bij risicovolle beleggingen. In die zaak gaf een bank advies aan de market maker die op eigen initiatief andere beleggingen kocht dan door de bankbeleggingsonderneming geadviseerd. Toch was de Klachtencommissie hier van oordeel dat de bankbeleggingsonderneming hem onvoldoende voor de risico’s had gewaarschuwd.180
124. Wat betreft deze derde vereiste dient opgemerkt te worden dat kennis geen vast en onveranderlijk gegeven is. Aldus kan men zich dan de vraag stellen in hoeverre een gereglementeerde onderneming de kennis van de cliënt kan vergroten door bepaalde informatie over de voorgenomen transactie te verschaffen. Gesteld wordt dat dit tot op zekere hoogte mogelijk is, doch dat het daartoe niet volstaat dat de gereglementeerde onderneming een informatiebrochure overhandigt aan de cliënt. Daarentegen zou de gereglementeerde onderneming moeten kunnen aantonen dat de cliënt de informatie ook echt gelezen en begrepen heeft. Bepaalde rechtsleer verwijst in deze context naar een oplossing bij onze noorderburen, meer precies in de rechtspraak van de Nederlandse Hoge Raad181 waar gesteld werd dat de enkele bekendheid met een bepaald soort transacties niet hetzelfde is als relevante deskundigheid daaromtrent. Tevens werd hierbij verwezen naar Belgische rechtspraak, met name een vonnis van de rechtbank te Luik 16 januari 1997 waarin eigenlijk een toepassing werd gemaakt avant la lettre van het know your customer-rule. 182
179
Klachtencommissie DSI 9 augustus 2005, nr. 156. F.M. T’HART, “Ken uw cliënt”, in X., o.c., 97. 181 Hoge Raad 11 juli 2003, LJN-Nummer AF7419, zaaknummer C01/257HR. 182 Luik 16 januari 1997, T.B.H. 1999, 22; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 262. 180
49
3. Appropriateness test 125. Indien het gaat om beleggingsdiensten die noch als vermogensbeheer of beleggingsadvies noch als execution-only dienst kunnen gekwalificeerd worden, neemt de wet een tussenpositie in (art. 27 § 5 Wet van 2 augustus 2002).183 De situatie die als voorbeeld door deze bepaling wordt geviseerd, is de situatie waarbij een belegger op grond van een gesprek met een gereglementeerde onderneming in een bepaalde richting wordt gestuurd of er op grond van bepaalde reclame toe gebracht wordt te beleggen in een bepaald product. In die hypothese komt de voorwaarde “op initiatief van de cliënt” om als execution-only dienst te gekwalificeerd te worden, op de helling te staan. Voor die categorie beleggingsdiensten bestaat in hoofde van de gereglementeerde onderneming wel een plicht tot het inwinnen van informatie, maar deze betreft enkel de kennis en ervaring van de (potentiële) cliënt op beleggingsgebied met betrekking tot het aangeboden of verlangde specifieke soort van product of dienst die men voornemens is aan te bieden of die verlangd wordt.184 Anders gezegd moet de gereglementeerde onderneming in principe de derde toetsing van de suitability-test uitvoeren.185 Als de gereglementeerde onderneming die informatie heeft ingewonnen, moet ze opnieuw oordelen of het aangeboden product of de te verrichten beleggingsdienst voor die cliënt passend is. Deze toetsing noemt men de “appropriateness test”. Indien de gereglementeerde onderneming op basis van de appropriateness test ingewonnen informatie tot de conclusie komt dat het niet passend is of indien zij de nodige informatie niet hebben ontvangen, mag de betrokken dienst, in tegenstelling tot wat het geval is bij beleggingsadvies en vermogensbeheer, toch verstrekt of aangeboden worden op voorwaarde dat de cliënt hiervan op de hoogte wordt gebracht.186 Of eenvoudiger gezegd moet in dat geval de cliënt gewaarschuwd worden en rust er in hoofde van de betrokken instelling een waarschuwingsplicht ten aanzien van de cliënt.187
126. Uit artikel 16 van het MiFID- KB kan men afleiden dat deze verplichtingen niet gelden ingeval een beleggingsdienst verstrekt of aangeboden wordt aan een cliënt die met betrekking tot die beleggingsdienst als professioneel wordt gekwalificeerd. In die situatie mag de gereglementeerde onderneming ervan uitgaan dat de cliënt over de nodige ervaring en kennis 183
H. LANOY, l.c., 417. Artikel 17 MiFID-KB 185 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 263. 186 K. MARESCEAU, l.c., 294. 187 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 264. 184
50
beschikt om de risico’s te begrijpen, en is het bijgevolg nutteloos na te gaan wat deze ervaring en kennis precies inhoudt.188 Daarboven is eenzelfde vermoeden ingesteld voor cliënten die voor de datum van toepassing van het MiFID-KB (zijnde 1 november 2007) een reeks transacties in een bepaald soort product of dienst hebben verricht (artikel 16, 2de lid MiFIDKB). Aldus dient ten aanzien van deze cliënten geen (nieuwe) passendheidstest gebeuren , ongeacht of deze cliënten volgens de MiFID criteria al dan niet als professioneel zijn aan te merken.
127. De gereglementeerde onderneming is niet verplicht elke transactie afzonderlijk te toetsen wanneer een niet-professionele cliënt gebruik maakt van de diensten van een gereglementeerde onderneming om een reeks transacties te verrichten. Als zij voor het begin van deze dienstverlening de passendheid ervan heeft getoetst, voldoet zij aan haar plicht (cfr. artikel 16, 2de lid MiFID-KB). In plaats van bij elke nieuwe transactie telkens opnieuw informatie te vragen om te kunnen beoordelen of die specifieke transactie passend is voor de cliënt, zal een gereglementeerde onderneming in de praktijk meestal een vrij omvattende lijst aan de niet-professionele cliënt voorleggen om te kunnen oordelen welke transacties passend zijn voor deze cliënt. In de loop der tijd zal de kennis en ervaring van de cliënt normaliter eerder toenemen dan verminderen, zodat op die manier een voor de cliënt vervelende herhaling van vragenlijsten kan worden vermeden.189 4. Verrichten van diensten via een andere onderneming 128. De gereglementeerde onderneming die via een andere onderneming een instructie krijgt om beleggingsdiensten of nevendiensten voor rekening van een cliënt te verrichten, mag afgaan op de cliëntgegevens die haar worden verstrekt door de onderneming die de instructie doorgeeft en op eventuele aanbevelingen betreffende de dienst of transactie die door een andere gereglementeerde onderneming aan de cliënt heeft gedaan (artikel 30, 1ste lid MiFIDKB). Overeenkomstig artikel 30, 2de lid MiFID-KB blijft de gereglementeerde onderneming die de instructie doorgeeft, derhalve verantwoordelijk voor de volledigheid en juistheid van de verstrekte gegevens, en voor de geschiktheid van de aan de cliënt verstrekte aanbevelingen of adviezen. Conform aritkel 20, 2de lid MiFID-KB is de reglementeerde onderneming die via een andere gereglementeerde onderneming instructies of orders van een cliënt ontvangt, 188 189
K. MARESCEAU, l.c., 294. M. ENDERFIELD, 176; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 263. 51
anderzijds verantwoordelijk voor het op basis van deze gegevens of aanbevelingen verrichten van de dienst of van de transactie in overeenstemming met desbetreffende bepalingen.190
Afdeling 3. De contractuele fase §1. Schriftelijke basisovereenkomst 129. Ten aanzien van niet-professionele cliënten bestaat er in hoofde van de gereglementeerde onderneming een plicht om een schriftelijke overeenkomst aan te gaan, waarin de “belangrijkste rechten en plichten” van de onderneming en de cliënt zijn vastgelegd (cfr. artikel 27 § 7, 2de lid MiFID-KB). Ook voor de MiFID-KB moesten de verstrekkers van beleggingsdiensten met bepaalde cliënten overeenkomsten afsluiten.191 Wel is het toepassingsgebied van de nieuwe regels enger in die zin dat enkel met niet-professionele cliënten verplicht een schriftelijke overeenkomst moet worden gesloten en dat voor diensten van beleggingsadvies dergelijke verplichting niet langer expliciet bestaat. Langs de andere kan is het toepassingsgebied van de nieuwe regeling dan weer ruimer gezien een overeenkomst nu ook verplicht wordt ten aanzien van niet-professionele cliënten voor andere beleggingsdiensten.192
130. Behoudens voor beleggingsadvies geldt voor alle beleggingsdiensten de verplichting een schriftelijke overeenkomst aan te gaan met niet-professionele cliënten. Wel zal de gereglementeerde onderneming er baat bij hebben om ook in het kader van het beleggingsadvies schriftelijke overeenkomsten aan te gaan met niet-professionele cliënten, ook al is dat wettelijk niet expliciet opgelegd, doordat de gereglementeerde onderneming op die manier duidelijk de rechten en plichten van de partijen kunnen afbakenen. Wat betreft beleggingsadvies bestaat er in elk geval de verplichting in hoofde van de gereglementeerde onderneming om tijdig voordat de niet-professionele cliënt gebonden is door een contract op een duurzame drager informatie te verschaffen over de voorwaarden van dergelijk contract en over de beleggingsonderneming en haar diensten aangaande dit contract of deze
190
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 266. Artikel 8 en 9 van het KB van 5 augustus 1991. 192 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 266. 191
52
beleggingdienst. Dit zal er normaliter toe leiden dat in de meeste gevallen toch een schriftelijke overeenkomst wordt aangegaan.193
131. Wat moet er in de overeenkomst inhoudelijk geregeld worden? Dit wordt noch in de MiFID, noch in de Uitvoeringsrichtlijn gespecificeerd. In de traditie van het bestaande Belgische regime waarbij de minimuminhoud van overeenkomsten van vermogensbeheer en beleggingsadvies was vastgelegd bij KB van 5 augustus 1991, heeft België van de vrijheid die de MiFID op dit punt lijkt te laten, gebruik gemaakt om ook onder het nieuwe regime een minimuminhoud vast te stellen, zij het enkel voor overeenkomsten van vermogensbeheer met niet-professionele cliënten. Voor andere beleggingdiensten was en is dit nog niet wettelijk ingevuld. Doordat dit voor overeenkomsten van vermogensbeheer wel is gebeurd, kan dit wel een indicatie geven van wat hieronder begrepen kan worden in overeenkomsten met betrekking tot andere beleggingsdiensten.194
132. In artikel 20 van het MiFID-KB wordt wat betreft overeenkomsten inzake vermogensbeheer, gespecificeerd wat exact daarin moet worden opgenomen. Essentieel daarbij is dat de gereglementeerde onderneming hun gemeenrechtelijke aansprakelijkheid niet mogen beperken. Ook belangrijk is dat de niet-professionele cliënt de mogelijkheid heeft de overeenkomst met onmiddellijke ingang te beëindigen, terwijl de gereglementeerde onderneming een opzeggingstermijn van twee weken dient te respecteren. In die opzeggingstermijn moet wel nog rekening worden gehouden met de afwikkeling van de lopende transacties en de vereffening van de portefeuille.195
133. De in artikel 20 § 3 MiFID-KB bepaalde minimuminhoud van overeenkomsten van vermogensbeheer is duidelijk geïnspireerd op het nu opgeheven KB van 2 augustus 1991, zoals onder andere de regeling inzake beëindiging van de overeenkomst, de vermeldingen van het onderwerp van de overeenkomst, een overzicht van de activa die in beheer zijn gegeven, de identiteit en de functie van de bewaarder en de duur van de overeenkomst.
193
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 266-267. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 267. 195 Artikel 20 § 3, 1° MiFID-KB 194
53
134. De lijst van minimumvermeldingen is echter ook aangevuld in functie van specifiek nieuwe
MiFID-vereisten.
Deze
zijn
deels
geïnspireerd
op
de
algemene
informatieverplichtingen over de beleggingsonderneming en haar beleggingsdiensten én inzake de informatie die een gereglementeerde onderneming moet verschaffen aan haar nietprofessionele cliënten indien zij diensten van vermogensbeheer verstrekt. Andere verplichte vermeldingen zoals de vermelding dat de gereglementeerde onderneming de noodzakelijke informatie heeft ontvangen over de kennis en de ervaring van de cliënt met betrekking tot het gevraagde
vermogensbeheer
alsook
over
zijn
financiële
situatie
en
zijn
beleggingsdoelstellingen, zijn dan weer geïnspireerd op de know your customer-rule.196
135. De gereglementeerde onderneming kan, overeenkomstig artikel 20 § 4 MiFID-KB, hun gemeenrechtelijke aansprakelijkheid niet beperken in hun overeenkomsten betreffende beleggingsdiensten met cliënten. Met andere woorden zijn exoneratiebedingen hier uit den boze, zowel in overeenkomsten gesloten met professionele als met niet-professionele cliënten.197
§2. Dossierplicht 136. In hoofde van de reglementeerde onderneming bestaat de verplichting een dossier aan te leggen met de tussen de onderneming en de cliënt overeengekomen documenten waarin de rechten en plechten van beide partijen worden beschreven, alsmede de overige voorwaarden waarop de onderneming diensten voor de cliënt zal verrichten (artikel 27 § 7, 1ste lid MiFIDKB). Het doel van deze dossierplicht is om toezicht op naleving van de MiFID-bepalingen (Europese en Belgische) mogelijk te maken.198 Deze verplichting geldt zowel ten aanzien van professionele als niet-professionele cliënten.199
196
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 268. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 269. 198 F.M. T’HART, “Ken uw cliënt”, in X., o.c., 107 199 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 269. 197
54
Afdeling 4. De uitvoeringsfase §1. Best execution: de optimale uitvoeringsverplichting A. Principe 137. Een andere belangrijke gedragsregel die ingevoerd wordt ter bescherming van de belegger, is de best execution rule. De gedragsregel is relevant doordat deze regel niet alleen het best mogelijke resultaat voor de individuele beleggers moet bevorderen, maar tevens de marktefficiëntie in het algemeen. De best execution houdt in dat de gereglementeerde ondernemingen bij het uitvoeren van de orders alle redelijke maatregelen moeten nemen om het best mogelijke resultaat voor haar cliënten te behalen (artikel 26 Wet van 2 augustus 2002).200 Met de invoering van deze bepaling wordt het vermoeden van best execution bij uitvoering op een gereglementeerde markt afgeschaft.201 Dit impliceert niet dat de gereglementeerde onderneming resultaatsverbintenis aangaat om per individuele transactie het best mogelijke resultaat te bereiken, maar dat zij een doeltreffende regeling moet vaststellen en handhaven om dit doel na te streven. Hieruit volgt dat de gereglementeerde onderneming verplicht is een orderuitvoeringsbeleid vast te stellen dat haar in staat stelt om voor de orders van haar cliënten het best mogelijke resultaat te behalen. Het louter ontvangen en doorgeven van orders brengt echter geen verplichting mee tot het naleven van de “best execution”.202 De best execution geldt voor alle soorten financiële instrumenten. Gezien de onderling uiteenlopende structuren van markten en financiële instrumenten is het niet altijd even evident een uniforme voor alle categorieën geldende, effectieve standaard en procedure inzake optimale uitvoering vast te stellen. Om die reden moeten de voorschriften inzake best execution op die wijze toegepast worden dat rekening kan worden gehouden met het feit dat de omstandigheden per soort financieel instrument verschillen.203
200
K. MARESCEAU, l.c., 293-295; R. STEENNOT, l.c., 5. V. DE VUYST, “ ‘Beste uitvoering’ (best execution) van beursorders: de zorgvuldigheidsnorm nader bekeken.” B.F.R. 2004, afl. 3, 177, noot onder HvB Brussel 30 juni 2003. 202 W. VANDEVOORDE, “De bescherming van de belegger herbekeken: Commentaar bij enkele institutionele en transactionele innovaties van de Belgische bepalingen tot omzetting van richtlijn 2004/39/EG (“de MiFID-richtlijn”) en richtlijn 2006/73/EG, B.F.R. 2007, afl. 4, 386. 203 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 273. 201
55
138. Het orderuitvoeringsbeleid moet voor elke klasse van instrumenten bevatten:204 1. Informatie over de verschillende plaatsen van orderuitvoering. Dit wil niet zeggen dat zij niet alle mogelijke plaatsen van uitvoering dient op te nemen, maar wel ten minste de plaatsen van uitvoering die haar in staat stellen om consistent het best mogelijke resultaat voor de uitvoering van order van haar cliënten te behalen (artikel 28 § 3, eerste lid wet 2 augustus 2002). 2. Informatie over de factoren die de keuze van de plaats van uitvoering beïnvloeden. Het gaat onder meer over de prijs, de kosten, de snelheid, de waarschijnlijkheid van uitvoering en afwikkeling, de omvang, de aard van de order en alle andere voor de uitvoering van de order relevante aspecten (artikel 28 §1 wet van 2 augustus 2002). Door alle andere factoren daaraan toe te voegen, impliceert dat de opsomming niet limitatief is en dus ook andere factoren (bijvoorbeeld schorsing van het aandeel op de beurs) dus van belang kunnen zijn.205
139. Wat het relatieve gewicht is van deze factoren dient te worden bepaald aan de hand van de kenmerken van de cliënt waaronder diens classificatie-indeling, van de order van de cliënt, van de financiële instrumenten die het voorwerp uitmaken van de order, en van de plaatsen van uitvoering waar de order kan geplaatst worden.206 B. Doorslaggevende factor voor niet-professionele cliënten 140. Wanneer het gaat om een niet-professionele cliënt, wordt ter bepaling van het best mogelijke resultaat in principe uitgegaan van de totale tegenprestatie die ten laste komt van de niet-professionele cliënt. Het is met andere woorden de totale tegenprestatie die van doorslaggevend belang zal zijn bij de keuze van de plaats van uitvoering. De totale tegenprestatie omvat de prijs van het financiële instrument en de uitvoeringskosten, zijnde alle uitgaven die ten laste komen van de cliënt en die rechtstreeks verband houden met de uitvoering van de order. De eigen provisies en kosten van de onderneming moeten daarbij in rekening worden gebracht. Een gereglementeerde onderneming mag haar eigen provisies niet zo structureren of in rekening brengen dat de verschillende plaatsen van uitvoering op onbillijke wijze ongelijk worden behandeld. “Impliciete kosten” zoals onder andere snelheid, 204
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 274. B. BIERENS, “De verplichting tot optimale uitvoering (‘Best execution”)”, in X., o.c., 119 206 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 274. 205
56
waarschijnlijkheid van uitvoering en afwikkeling, omvang en aard van de order, markteffect en andere transactiekosten, mogen alleen voorrang krijgen boven de directe prijs- en kostenoverwegingen voor zover ze ertoe bijdragen dat voor de niet-professionele cliënt het best mogelijke resultaat wordt behaald gelet op de totale tegenprestatie. De kostprijs zal vooral zwaarder doorwegen bij een individuele niet-professionele cliënt die meestal kleine orders plaatst doordat deze een relatief groot percentage van de aankoopprijs van het financieel instrument bedragen. Een professionele cliënt daarentegen zal meer belang hechten aan de snelheid en de mogelijkheid een groot volume te verhandelen.207
C. Wat bij specifieke instructies van de cliënt? 141. Het is belangrijk er op te wijzen dat wanneer een cliënt zelf instructies geeft over hoe en waar hij of zij wenst dat een order wordt uitgevoerd, dit primeert op het uitvoeringsbeleid van de gereglementeerde onderneming. In dat geval wordt aan de best execution geacht te zijn voldaan als de instructies van de cliënt werd gevolgd.208 Het gevaar bestaat dat een gereglementeerde onderneming via haar algemene voorwaarden gaat proberen haar verplichtingen inzake optimale uitvoering te omzeilen door de cliënt aan te moedigen instructies te geven waardoor de gereglementeerde onderneming haar gedragsregels en regeling inzake best execution kan negeren. Dit laatste is uiteraard niet toegestaan.209
142. De Nederlandse rechtsleer stelt dat deze “bevrijdende werking” van specifieke instructies aan voorwaarden is onderworpen. Ten eerste kan een instructie betrekking hebben op een deelaspect van een order waarbij bijgevolg de gereglementeerde onderneming wel gehouden is om ten aanzien van het overige deel alle maatregelen te nemen om het beste resultaat van de cliënt te behalen. Ten tweede moet de gereglementeerde onderneming een instructie uitvoeren dan wel de order weigeren als de instructie niet gevolgd wordt. Dit is trouwens volgens artikel 4:90 lid 6 Wft verboden. Ten derde mag een gereglementeerde onderneming niet door middel van haar algemene voorwaarden of anderszins aan haar verplichtingen ten aanzien van optimale uitvoering omzeilen net zoals dat in het Belgisch recht het geval is.210
207
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 275. Overweging 68 Uitvoeringsrichtlijn; Artikel 44 lid 2 Uitvoeringsrichtlijn; B. BIERENS, “De verplichting tot optimale uitvoering (‘Best execution”)”, in X., o.c., 121. 209 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 275. 210 B. BIERENS, “De verplichting tot optimale uitvoering (‘Best execution”)”, in X., o.c., 121 208
57
143. De gereglementeerde onderneming zal aan haar best execution verplichting hebben voldaan als zij bij het plaatsen van een order een correct opgesteld en gehandhaafd orderuitvoeringsbeleid heeft nageleefd of als zij correct de instructies van de cliënt heeft opgevolgd. Wat betreft het orderuitvoeringsbeleid moet de onderneming ten aanzien van de cliënt wel kunnen bewijzen dat zij haar orders heeft uitgevoerd conform haar uitvoeringsbeleid (artikel 28 § 5 Wet 2 augustus 2002). Als de gereglementeerde onderneming haar orderuitvoeringsbeleid of de instructies van de cliënt heeft gevolgd, zal het voor de cliënt bijzonder moeilijk zijn om nadien de best execution-verplichting in hoofde van de gereglementeerde onderneming nog ter discussie te stellen. Wanneer de onderneming de specifieke instructies van haar cliënt heeft opgevolgd, zal ten alle tijde voldaan zijn aan de best execution verplichting zodat de gereglementeerde onderneming in dat geval nooit aansprakelijk kan zijn. In het geval waarbij de gereglementeerde onderneming haar orderuitvoeringsbeleid heeft gevolgd, moet de cliënt aantonen dat het uitvoeringsbeleid van de onderneming systematisch niet tot optimale uitvoering leidt om alsnog de onderneming te kunnen aanspreken.
Daarbij moet tevens opgemerkt worden dat de cliënt normaliter
voorafgaandelijk ingestemd zal hebben met dit orderuitvoeringsbeleid wat ertoe leidt dat het voor hem quasi onmogelijk zal worden post factum nog te gaan betwisten…211
D. Toepassing van best execution bij beroep op andere entiteiten 144. Indien de gereglementeerde onderneming niet zelf instaat voor de uitvoering maar daarvoor een beroep doet op andere entiteiten, bestaat er een reëel risico op belangenvermenging. De onderneming dient bij het kiezen van die entiteiten voor de orderuitvoering het best mogelijke resultaat voor haar cliënten na te streven, tenzij ze handelt op specifieke instructie van haar cliënt. Daartoe dient de gereglementeerde onderneming voor alle categorieën instrumenten de entiteiten te identificeren waarbij de orders worden geplaatst of waaraan de onderneming de order ter uitvoering doorgeeft. Tevens implementeert de onderneming een beleid waarin enkel een beroep wordt gedaan op entiteiten met orderuitvoeringsregelingen die haar in staat stellen de plicht tot best execution na te leven.212 Zij dient zelfs de uitvoeringsmaatregelen van deze entiteiten te onderzoeken om op die manier
211 212
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 275. K. MARESCEAU, l.c., 296. 58
uit te vissen of deze de onderneming toelaten haar verplichting inzake best execution te vervullen.213
145. Ook moet opgemerkt worden dat alle gereglementeerde ondernemingen in het kader van hun loyauteitsverplichting moet overwegen om cliëntenorders door te geven aan een andere entiteit indien dat een beter resultaat zou opleveren voor de cliënt.
E. Evaluatie orderuitvoeringsbeleid 146. Op grond van artikel 26 §1, eerste lid MiFID-KB moet de onderneming bovendien haar beleid minimaal aan een jaarlijkse evaluatie onderwerpen en bij wezenlijke wijzigingen haar cliënten
hieromtrent
inlichten.214
Een
jaarlijkse
evaluatie
veronderstelt
dat
het
orderuitvoeringsbeleid in het algemeen wordt gecontroleerd. Naast deze jaarlijkse evaluatie moet de onderneming haar uitvoeringsbeleid regelmatig toetsen en eventueel bijsturen. Dit houdt dat zij toezicht dient te houden op de doeltreffendheid van haar orderuitvoeringsbeleid en –regelingen.
In tegenstelling tot de jaarlijkse evaluatie dat betrekking heeft op een
algemene toetsing van het uitvoeringsbeleid, is de periodieke controle vooral gericht op specifieke
transacties,
met
name
of
deze
werden
uitgevoerd
conform
het
orderuitvoeringsbeleid en of dit geleid heeft tot het best mogelijke resultaat voor de cliënt. Bij deze controle van haar orderuitvoeringsbeleid moet de gereglementeerde onderneming nagaan of zij een betere uitvoering hadden kunnen geven aan het order als (i) bijkomende of andere uitvoeringsplaatsen of entiteiten zouden worden opgenomen, (ii) een ander relatief belang zou worden toegekend aan de factoren waarmee rekening moet worden gehouden om optimale uitvoering te bereiken, (iii)
of andere aspecten van haar uitvoeringsbeleid of
uitvoeringsmaatregelen zou worden veranderd.215
213
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 277. K. MARESCEAU, l.c., 296.; zie ook randnr. 215 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 277-278. 214
59
§2. Orderverwerking 147. Nauw verwant met de best execution is de plicht waarbij gereglementeerde ondernemingen procedures en regelingen moeten toepassen opdat een onmiddellijke, billijke en vlotte uitvoering van orders gegarandeerd wordt. Door middel van deze procedures of regelingen worden de ondernemingen in staat gesteld om overigens vergelijkbare orders van cliënten in de volgorde van tijdstip van ontvangst uit te voeren.216
148. Op grond van artikel 27 § 1, a wet 2 augustus 2002 moet de gereglementeerde onderneming de cliëntenorders onmiddellijk correct registreren en toewijzen. Behoudens wanneer de aard van de order of heersende marktomstandigheden dit onmogelijk maken of wanneer in het belang van de cliënt anders moet gehandeld worden, moeten vergelijkbare cliëntenorders in volgorde van ontvangst van ontvangst en onmiddellijk worden uitgevoerd. Wanneer orders niet in volgorde van ontvangst kunnen worden afgehandeld doordat deze via verschillende dragers worden ontvangen, dan beschouwt men deze orders niet als vergelijkbare orders.217
149. In artikel 27 § 1,c van het MiFID- KB wordt één bijkomende voorwaarde gespecificeerd die enkel geldt voor niet-professionele cliënten. Deze regel bepaalt dat de gereglementeerde onderneming niet-professionele cliënten onmiddellijk op de hoogte dient te brengen van elk probleem dat een correcte uitvoering van een order ernstig belemmert van het ogenblik zij daar kennis van neemt.218
150. In het kader van de orderverwerking is de gereglementeerde onderneming verplicht alle redelijke maatregelen te nemen om ervoor te zorgen dat alle financiële instrumenten of gelden van een cliënt die bij de afwikkeling van deze uitgevoerde order worden ontvangen, onmiddellijk en op correcte wijze op de rekening van de juiste cliënt worden bijgeschreven (artikel 27 § 2 MiFID-KB).219
216
Artikel 27 § 8 Wet 2 augustus 2002; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 271. K. MARESCEAU, l.c., 297. 218 K. MARESCEAU, l.c., 297. 219 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 273. 217
60
151. Ook is het gereglementeerde onderneming verboden misbruik te maken van informatie over lopende orders van hun cliënten en moeten zij alle redelijke maatregelen nemen om misbruik van dergelijke informatie door haar relevante personen te voorkomen. Misbruik van informatie houdt in dat een gereglementeerde onderneming informatie betreffende een lopende cliëntenorder gebruikt met als doel voor eigen rekening te handelen in de financiële instrumenten waarop de order betrekking heeft. Deze methode wordt ook wel eens “frontrunning” genoemd.220
152. Vervolgens worden de voorwaarden bepaald waaronder de onderneming orders mag samenvoegen. Samenvoegen van cliëntenorders is enkel gepermitteerd wanneer aan volgende voorwaarden is voldaan:221 -
wanneer het onwaarschijnlijk is dat deze nadelig uitpakt voor enige cliënt
-
de cliënt wiens order wordt samengevoegd, moet op de hoogte worden gebracht dat deze samenvoeging nadelig kan uitpakken voor hem
-
er moet een ordertoewijzingsbeleid worden vastgesteld en geïmplementeerd dat voldoende nauwkeurig voorziet in een billijke toewijzing van samengevoegde orders en transacties, en dat onder meer aangeeft hoe het volume en de prijs van orders bepalend kan zijn voor de toewijzingen, en de behandeling van gedeeltelijke uitvoeringen preciseert.
153. Wanneer een bepaalde cliënt onrechtmatig wordt bevoordeeld door deze samenvoeging, dan wordt dit als nadelig voor een cliënt aangemerkt. Deze praktijken moeten vermeden worden door procedures zoals bepaald in het ordertoewijzingsbeleid van de reglementeerde ondernemingen. Wordt de samengevoegde order echter voor een deel uitgevoerd dan moet de gereglementeerde onderneming de cliënt bij desbetreffende handelstransacties voorrang geven op de onderneming. Hierop bestaat één uitzondering zijnde dat wanneer de onderneming het aannemelijk kan maken dat zij de order niet tegen dezelfde voorwaarden of zelfs helemaal niet had kunnen uitvoeren als deze niet was samengevoegd met orders voor eigen rekening, dan mag zij de transactie voor eigen rekening naar evenredigheid toewijzen overeenkomstig haar orderbeleid.222
220
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 272. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 273. 222 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 273. 221
61
154. Ten slotte is de gereglementeerde onderneming overeenkomstig artikel 28 § 2 MiFIDKB verplicht de desbetreffende handelstransacties toe te wijzen overeenkomstig haar ordertoewijzingsbeleid ter zake, wanneer één of meer andere cliëntenorders en het samengevoegde order slechts ten dele wordt uitgevoerd.223
§3. Rapporteringsplicht 155. De cliënten moeten deugdelijke verslagen ontvangen betreffende de door de onderneming verrichte diensten.224 Deze verslagen bevatten in voorkomend geval de kosten van de verrichte transacties en diensten. Naargelang de verstrekte dienst wordt deze verplichting verder uitgewerkt in artikel 21, 22 en 23 van het MiFID-KB225
156. Gaat het om diensten van vermogensbeheer dan dient de gereglementeerde onderneming aan de cliënten op duurzame drager een periodiek overzicht te verstrekken van de vermogensbeheeractiviteiten die namens hem of haar zijn uitgevoerd, tenzij dergelijk overzicht al door een andere persoon wordt verstrekt (artikel 22 § 1 MiFID-KB). Wel kan de cliënt tevens verzoeken per uitgevoerde transactie informatie te ontvangen. Is dit het geval, dan moet de vermogensbeheerder de cliënt bij uitvoering van een transactie onmiddellijk op een duurzame drager de belangrijkste informatie over deze transactie verstrekken (artikel 22 § 4 MiFID-KB). 226
157. Gaat het om de uitvoering van orders, dan geldt als algemene regel dat de gereglementeerde onderneming de cliënt onmiddellijk op duurzame drager de belangrijkste informatie over de uitvoering van het order dient te bezorgen. De gereglementeerde onderneming moet bovendien de cliënt desgevraagd te allen tijde informatie over de status van diens order verstrekken (artikel 21 § 2 MiFID-KB). Ten aanzien van niet-professionele cliënten zijn deze algemene regels gedetailleerd uitgewerkt. Daarbij is ingevuld op welk tijdstip de kennisgeving inzake orderuitvoering en de periodieke rapporten inzake vermogensbeheer moeten worden verzonden en wat de inhoud ervan moet zijn. Zo is
223
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 273. W. VANDEVOORDE, l.c., 384. 225 K. MARESCEAU, l.c., 297. 226 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 269. 224
62
ondermeer preciezer ingevuld wanneer de kennisgeving van de orderuitvoering of het periodieke overzicht van het vermogensbeheer moet worden verschaft. Wat betreft diensten inzake orderuitvoering moet deze informatie zo spoedig mogelijk, maar uiterlijk de eerste werkdag na uitvoering van de transactie worden verstrekt. Deze regel kan tevens worden toegepast op rechten van deelneming of aandelen in een ICB en die periodiek worden uitgevoerd. Wel kan de onderneming in dit laatste geval tevens kiezen de cliënten slechts (ten minste) om de zes maanden de informatie over de transacties in kwestie te verschaffen, die anders uiterlijk de eerste werkdag na uitvoering van de transactie had moeten worden verschaft (artikel 21 § 3 MiFID-KB).227
158. Wat betreft diensten van vermogensbeheer moeten de periodieke rapporten aan nietprofessionele cliënten eens in de zes maanden worden verstrekt. Drie uitzonderingen bestaan op deze regel. Overeenkomst artikel 22 § 3, eerste lid MiFID-KB moet het periodiek overzicht worden verstrekt :228 -
eenmaal per kwartaal als de cliënt daarom verzoekt;
-
ten minste eenmaal per jaar als de cliënt per uitgevoerde transactie informatie wenst te verkrijgen;
-
per maand als de vermogensbeheerovereenkomst tussen de gereglementeerde onderneming en de cliënt een portefeuille met hefboomwerking toelaat.
159. Wat onder de belangrijkste informatie over de uitvoering van een order (of de minimale inhoud van de periodieke overzichten inzake vermogensbeheer) moet verstaan worden, wordt zorgvuldig in detail uitgewerkt in de MiFID-KB 229
160. Wat als de cliënt niet tevreden of akkoord is met het feit dat of de wijze waarop een transactie werd uitgevoerd? In dat geval moet de cliënt, daarbij rekening houdend met het volatiele karakter van de waarde van financiële instrumenten, onmiddellijk protesteren tegen de verrichte transactie.230 Meest opmerkelijke uitspraak is deze van de rechtbank van Gent van 13 december 2001 waarin geoordeeld werd dat een protest binnen de 48 uur na ontvangst
227
V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 269. V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 270. 229 Artikel 21 § 4 MiFID-KB; Artikel 22 § 2 MiFID-KB; V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 270. 230 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 270. 228
63
van de rekeninguittreksels, maar twee dagen na raadpleging daarvan online via thuisbankieren, laattijdig was.231
161. In het kader van het vermogensbeheer kan de gereglementeerde onderneming “drempels vaststellen waarbij de niet-professionele cliënt moet aanduiden welk niveau van potentiële verliezen hij of zij aanvaardbaar vindt. Als deze drempels overschreden worden, met andere woorden gaat het hier over “ongedekte open posities”, is gereglementeerde onderneming verplicht de cliënt in kennis te stellen. Op deze manier wordt de cliënt ingelicht en kan deze beslissen om ofwel het verlies te nemen en de positie verkopen, ofwel hopen op beterschap en de positie te behouden, met als eventueel gevolg dat de verliezen zich nog meer opstapelen. Door deze rechtsregel zouden in de toekomst disputen omtrent het al dan niet tijdig in kennis stellen van de cliënt, vermeden moeten worden. Hierbij dient tevens benadrukt te worden dat het niet verplicht is om dergelijke drempels overeen te komen. Doordat de gereglementeerde ondernemingen dit voor de totstandkoming van de MiFID amper deden, kan men hier althans toch verwachten dat de kans klein zal zijn dat ze dit nu wel zouden doen. Dit is in ieder geval betreurenswaardig gezien hierdoor de effectiviteit van artikel 23 MiFID-KB in belangrijke mate wordt afgenomen.232
Afdeling 5. Aansprakelijkheid 162. Op grond van het gemeen recht zal de gereglementeerde onderneming aansprakelijk zijn voor elke fout die aan de belegger schade heeft veroorzaakt. Deze aansprakelijkheid zal contractueel of extra-contractueel zijn naargelang welke gedragsregel niet werd nageleefd. Belangrijk is op te merken dat in de meeste gevallen het om een inspanningsverbintenis in hoofde van de gereglementeerde onderneming zal gaan.233 Dit heeft dan tot gevolg dat de het aan de cliënt is om te bewijzen dat de gereglementeerde onderneming niet heeft gehandeld zoals een normaal zorgvuldig persoon behorend tot dezelfde beroepscategorie en geplaatst in dezelfde omstandigheden.234 Een specifiek geval betreft het vermogensbeheer. Ook in dit
231
Gent 13 december 2001, B.F.R. 2001, 171 noot S. DEJONGHE; Gent 18 februari 2004, Njw 2004, 806, noot S. DEJONGHE 232 V. COLAERT, T. VAN DYCK, l.c., 270. 233 Gent 13 december 2004, DAOR 2005, afl. 76, 354. 234 R. STEENNOT, S. DEJONGHE, o.c., 473; HvB Gent, 4 april 2005, DAOR 2005, afl. 76, 355-361, noot G. GATHEM; Brussel nr. 2006/AR/275, 23 april 2007, DAOR 2008, afl. 86, 164, noot BLOMMAERT, D 64
kader rust er een inspanningsverbintenis op de vermogensbeheerder. Hieruit volgt dat het niet voldoende is om de vermogensbeheerder aansprakelijk te stellen vanwege het loutere feit dat de portefeuille in waarde afgenomen is sinds het afsluiten van de overeenkomst. Om tot aansprakelijkheid in hoofde van de vermogensbeheerder te komen moet onder andere aangetoond worden dat deze heeft nagelaten de geschiktheid van het vermogensbeheer te beoordelen, deze het risicoprofiel van de cliënt heeft genegeerd, of wanneer deze onvoldoende heeft gediversifieerd (dit wil zeggen dat de vermogensbeheerder “alle eieren in één mand heeft gelegd”).235
163. Van immens belang is het noodzakelijk dat nogmaals benadrukt wordt dat een gereglementeerde onderneming op geen enkele manier haar aansprakelijkheid contractueel mag beperken en a fortiori uitsluiten in overeenkomsten van vermogensbeheer.236 Bij de overige beleggingsdiensten zijn exoneratiebedingen wel toegelaten in zoverre dat ze de grenzen van het gemeen recht respecteren. Wat betreft een cliënt die uitsluitend voor nietberoepsmatige doeleinden wenst te beleggen, moet tevens rekening worden gehouden met artikel 32, 11 WHPC. Dit artikel bepaalt dat elk beding dat de verkoper (zijn aangestelden of lasthebbers) ontslaat van zijn aansprakelijkheid voor zijn opzet, zijn grove schuld of van het niet-uitvoeren van een voor de overeenkomst essentiële verbintenis, voor niet-geschreven dient te worden gehouden.237 Opmerkelijk is dat het verbod tot exoneratie in het kader van het vermogensbeheer beduidend strenger is dan de exoneratiebeperking voorzien in artikel 32, 11 WHPC gezien deze laatste wel nog de bevrijding van lichte fout toestaat voor zover dit geen exoneratie voor één van de voornaamste prestaties van de overeenkomst inhoudt.238
164. In het kader van de niet naleving van de best execution pleit de Nederlandse rechtsleer dat de gereglementeerde onderneming niet per se gehouden is tot betaling van een schadevergoeding. Zo zijn causaliteit, relativiteit en de mate van eigen schuld van de cliënt ook belangrijke factoren die in rekening moeten worden gebracht. Wat betreft de omvang van de geleden schade wanneer een order is uitgevoerd op plaats A terwijl volgens het orderuitvoeringsbeleid het eigenlijk diende uitgevoerd te worden op plaats B, is het zo dat alleen het prijsverschil tussen beide plaatsen van uitvoering in aanmerking komt voor 235
R. STEENNOT, S. DEJONGHE, o.c., 473-474. R. STEENNOT, l.c., 5. 237 K. MARESCEAU, l.c., 297-298. 238 R. STEENNOT, S. DEJONGHE, o.c., 474. 236
65
vergoeding. Hoe zit het echter met het geval waarbij de gereglementeerde onderneming een fout begaat in de uitvoering van de order doordat een limiet wel gehaald werd op andere beurzen en ze deze order niet heeft uitgevoerd? Het Hof van Beroep te Brussel oordeelde dat de schade die de belegger in casu lijdt, gelijk is aan het verschil tussen de aankoopprijs en de limietkoers, vermenigvuldigd met het aantal aandelen (gederfde koerswinst) waarop tevens de wettelijke interest wordt toegepast (de wederbeleggingsvergoeding).239 Een andere wijze van schadeberekening kan plaatsvinden wanneer een order had moeten worden geweigerd, maar het toch werd uitgevoerd. Ten slotte moet er op een praktisch gevolg gewezen worden wat de gevolgen zijn indien een grote groep beleggers de nietigheid vragen van hun transacties. Dit zou kunnen leiden tot een marktverstorende werking en bijgevolg niet verdedigbaar.240
165. Van belang is ook dat naast een uitgewerkt systeem van materiële regels ook een efficiënte handhavingsprocedure voor handen moeten zijn. Echter worden de gerechtelijke en buitengerechtelijke procedures zoals deze bestaan in de lidstaten, niet beïnvloed door de MiFID omdat de private afdwinging van de gedragsregels niet is geharmoniseerd. Op dit principe is er één uitzondering, met name dat gereglementeerde ondernemingen effectieve en transparante procedures moeten opstellen, implementeren en in stand houden met betrekking tot de behandeling van klachten van niet-professionele (potentiële) cliënten. Deze verplichting bestaat niet ten aanzien van professionele cliënten. Wel moeten deze procedures een redelijke en snelle behandeling van deze klachten verzekeren. De bedoeling van deze procedures bestaat erin de niet-professionele cliënt de mogelijkheid te geven op eenvoudige wijze hun ongenoegen te uiten en eventueel lang en dure gerechtelijke of buitengerechtelijke procedures te vermijden.241
166. Ook moet wat betreft de extra-contractuele aansprakelijkheid rekening gehouden worden met de Europese Rome II-verordening houdende het toepasselijke recht op niet-contractuele verbintenissen.242 Artikel 4 van deze verordening behelst een uniforme verwijzingsregel voor de extra-contractuele aansprakelijkheid ten gunste van het recht van het land waar de schade zich voordoet. In het kader van grensoverschrijdende beleggingsdiensten impliceert dit dat het 239
Brussel 30 juni 2003, B.F.R. 2004, afl. 3, 175, noot de V. DE VUYST. B. BIERENS, “De verplichting tot optimale uitvoering (‘Best execution’)”, in X., o.c., 132-133. 241 V. COLAERT, l.c., 418. 242 Verordening 864/2007 van het Europees Parlement en de Raad van 11 juli 2007 betreffende het recht dat van toepassing is op niet-contractuele verbintenissen, Pb. L 199 van 31 juli 2007, 40. 240
66
recht van het ontvangstland van toepassing zal zijn. Belangrijk is dat voor invulling van het fout begrip toch nog moet gekeken worden naar de toepasselijke gedragsregelen van het herkomstland, die ingevolge de wederzijdse erkenning kunnen geacht worden deel uit te maken
van
het
recht
van
ontvangstland.
Wetsconflicten
inzake
precontractuele
aansprakelijkheid worden onderworpen aan het contractstatuut zodat het toepasselijke recht in principe op grond van artikel 5 Rome-Conventie moet worden bepaald. Echter kan geargumenteerd worden dat de gedragsregelen als fundamentele Europeesrechtelijke bepalingen ter bevordering van de marktintegratie, als politiewetten243 kunnen beschouwd worden en bijgevolg toepasselijk zijn ongeacht het op de overeenkomst toepasselijke recht. Ook al worden deze niet beschouwd als politiewetten in de zin van artikel 7 Rome-Conventie, toch kan in dat geval gesteld worden dat de gedragsregelen van het herkomstland, via het principe van wederzijdse erkenning, deel uitmaken van het recht van het ontvangstland en zich substitueren aan de territoriaal toepasselijke gedragsregelen.244
243
Artikel 7 Rome-Conventie M. TISON, “De bescherming van de belegger in het kapitaalmarktrecht: de hobbelige weg naar een Europees Ius Commune”, Financial Law Institute Working Paper series No. WP 2008-08, http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1142777, 11-12. 67 244
Hoofdstuk 5. Conclusie 167. Zoals in het begin van deze uiteenzetting is gebleken, voorziet de MiFID voortaan een bescherming op maat voor de cliënt. Dit is een zeer grote vooruitgang ten aanzien van de eerdere beleggersbeschermingregimes. Echter kan wat betreft dit aspect van de MiFID toch geconcludeerd worden dat deze doelstelling enigzins ondermijnd wordt door de voorziene mogelijkheid van herkwalificatie. Eerder werd al verduidelijkt dat hier dus het gevaar bestaat dat gereglementeerde ondernemingen geneigd zullen zijn niet-professionele cliënt ertoe aan te zetten een lagere beschermingsniveau te genieten, weliswaar onder strikte wettelijke voorwaarden. Men kan zich hier uiteindelijk de vraag stellen waarom men een lager beschermingsniveau wenst te genieten? Het is niet volledig duidelijk waarom de Europese wetgever deze mogelijkheid heeft toegestaan. Duidelijk is dat het voor de gereglementeerde ondernemingen zwaar gaat doorwegen op hun organisatie, en dit zowel op technologisch als op vlak van personeel. Aldus mogen de hoge compliance kosten niet onderschat worden. Tevens zal het voor de gereglementeerde ondernemingen bijzonder moeilijk zijn om dit alles onder controle te houden doordat cliënten van de ene naar de andere categorie gaan verhuizen en dit dan nog eens met verschillende modaliteiten, duur, soort of slechts één transactie. Het komt er met andere woorden op neer dat de gereglementeerde ondernemingen de handen uit de mouwen zullen moeten steken om dit in goede banen te leiden.
168. Een tweede aspect waar de MiFID geen rekening heeft mee gehouden is dat de cliënten (en vooral de niet-professionele dan) nog meer overspoelt zullen worden met een hele hoop informatie. Dit is uiteraard niet praktisch voor beleggers die bundels van informatie “mogen” doornemen. Zoals al werd benadrukt is het niet alleen de hoeveelheid informatie die ervoor zorgt dat de belegger wordt geïnformeerd, maar tevens de begrijpbaarheid, duidelijkheid en verstaanbaarheid van de te absorberen informatie. De cliënt zal daarentegen eerder de neiging hebben de grote hoeveelheid informatie ter zijde laten liggen naar mate de grootte steeds toeneemt. Aldus blijkt de MiFID hier met hetzelfde probleem te kampen zoals die zich voordoet bij de prospectusrichtlijn, waarbij prospectussen ook een groot aantal bladzijden tellen. Bij prospectussen zal het meestal voorkomen dat de cliënt enkel de samenvatting zal doornemen en zich zal laten leiden door andere bronnen, in plaats van iedere letter te lezen van de prospectus. De keerzijde van deze bekendmaking van informatie is dat het de cliënt ten 68
goede zal komen omdat deze transparantie zal leiden tot een daling van de kosten van de effectentransacties en de concurrentie verder zal aanzwengelen.
179. Last but not least kan er nog gerefereerd worden naar de problematiek omtrent de know your customer-verplichtingen. Eerder werd er al gewezen op het feit dat de gereglementeerde onderneming (ook weer onder strikte wettelijke voorwaarden) zal trachten te ontsnappen aan deze informatievergaringsverplichtingen door zoveel mogelijk beleggingsdiensten als execution only-diensten aan te merken. Aldus bestaat er het gevaar dat de gereglementeerde onderneming zich zal proberen onttrekken van haar verantwoordelijkheid wanneer de cliënt bijvoorbeeld effecten wenst te kopen die niet echt binnen zijn risicoprofiel passen. Ook is het ondenkbaar dat de gereglementeerde onderneming hun cliënten weigeren bepaalde effecten aan te schaffen omdat deze niet binnen zijn of haar profiel passen, gezien dit voor haar zou kunnen resulteren in een commerciële zelfmoord. Hier kan alvast besloten worden dat de gereglementeerde onderneming in dat geval er alles aan zal doen om toch aan de eisen van hun cliënt te voldoen. Daarbij zullen ze op hun hoede moeten zijn en zich juridisch goed moeten indekken ten einde toekomstige aansprakelijkheid te vermijden. In dit kader kan tevens verwezen worden naar de discussie met betrekking tot belegginsadvies. Ook hier zal de beleggingsadviseur niet te veel risico’s meer durven te nemen en zich trachten zoveel mogelijk in te dekken. Dit kan tot gevolg hebben dat de beleggingsadviseurs te voorzichtig zullen optreden en enkel “veilige” beleggingsproducten zullen aanbevelen aan cliënten, terwijl het risico-profiel van de cliënt eigenlijk wel risicovolle beleggingen zou toelaten. Bijgevolg zal het rendement in hoofde van de cliënt veel lager liggen doordat minder risicovolle beleggingen tevens minder rendement opleveren.
180. Ten slotte kunnen we vaststellen dat de invoering van de MiFID-richtlijn door de Belgische
reglementering
ongetwijfeld
een
grote
stap
voorwaarts
is
voor
de
beleggersbescherming. De koninklijke besluiten die de MiFID volledig hebben omgezet in de Belgische wetgeving zijn zeer duidelijk opgesteld en tevens begrijpbaar voor de modale belegger. Op een aantal punten na lijkt de MiFID een groot succes te zijn en een overwinning voor de beleggers in te houden. Wel mag er niet te vroeg victorie gekraaid worden vanwege een aantal grote gevaren die nog in de MiFID schuilen. Wel is het een spijtige zaak dat de MiFID in deze tijden van economische crisis misschien net iets te laat is komen opduiken. De beleggers hadden deze bescherming in principe reeds eerder moeten kunnen genieten. 69
Zo is de laatste decennia het aantal particuliere beleggers aanzienlijk toegenomen zoals bijvoorbeeld bij Fortis (BNP Parisbas) waarvan iedereen de resultaten de laatste maanden duidelijk heeft kunnen waarnemen. Het is niks nieuw dat de wetgeving steeds achterop hinkt en pas tot stand komt wanneer de problemen zich reeds voorgedaan hebben. Het is aldus afwachten wat de rechters in de ongetwijfeld toekomstige juridische betwistingen de MiFIDbepalingen in concreto zullen toepassen. De toekomst zal het uitwijzen.
70
BIBLIOGRAFIE
WETGEVING Richtlijn 2004/39/EG van het Europees Parlement en de Raad van 21 april 2004 betreffende markten voor financiële instrumenten, tot wijziging van de richtlijnen 54/611/EEG en 93/6/EEG van de Raad en houdende de intrekking van Richtlijn 93/22/EEG van de Raad , PB. L. 145 30 april 2004, 1-41. Richtlijn 2006/73/EG van de Commissie van 10 augustus 2006 tot uitvoering van richtlijn 2004/39/EG van het Europese Parlement en de Raad wat betreft de door beleggingsondernemingen in acht te nemen organisatorische eisen en voorwaarden voor de bedrijfsuitvoering en wat betreft de definitie van begrippen voor de toepassing van genoemde richtlijnen, PB. L. 241 2 september 2006, 26-58. Richtlijn 2003/71/EG van het Europees Parlement en de raad van 4 november 2003 betreffende het prospectus dat gepubliceerd moet worden wanneer effecten aan het publiek worden aangeboden of tot de handel worden toegelaten en tot wijziging van Richtlijn 2001/34/EG, PB. L. 345 4 november 2003. Verordening (EG) nr. 1287/2006 van de Commissie van 10 augustus 2006 tot uitvoering van richtlijn 2004/39/EG van Europees Parlement en de Raad van 21 april 2004 betreffende markten voor beleggingsondernemingen geldende verplichtingen betreffende het bijhouden van gegevens, het melden van transacties, de markttransparantie, de toelating van financiële instrumenten tot de handel en de definitie van begrippen voor de toepassing van genoemde richtlijnen betreft, PB. L. 241 van 2 september 2006, 1-25. Wet van 2 augustus 2002 betreffende het toezicht op financiële sector en financiële diensten, BS 4 september 2002. Koninklijk Besluit van 27 april 2007 tot omzetting van de Europese richtlijn betreffende de markten voor financiële instrumenten, BS 31 mei 2007. Koninklijk Besluit van 3 juni 2007 tot bepaling van nadere regels tot omzetting van de richtlijn betreffende markten voor financiële instrumenten, BS 18 juni 2007.
71
RECHTSPRAAK Brussel 23 april 2007, DAOR 2008, afl. 86, 164-177, noot BLOMMAERT, D. Gent 4 april 2005, DAOR 2005, afl. 76, 359, noot GATHEM, G. Brussel 23 september 2004, TBH 2006, afl. 1, 125 noot BUYLE, J., DELIERNEUX, M. Brussel 30 juni 2003, B.F.R. 2004, afl. 3, 175, noot de V. DE VUYST. Gent 15 oktober 2003, RABG 2005, afl. 4, 285, noot DELAEY, S. Gent 4 april 2005, DAOR 2005, afl. 76, 355-361, noot G. GATHEM Gent 13 december 2001, B.F.R. 2001, 171 noot S. DEJONGHE Gent 18 februari 2004, Njw 2004, 806, noot S. DEJONGHE Luik 16 januari 1997, T.B.H. 1999, 22
RECHTSLEER COLAERT, V. en VAN DYCK, T., “MiFID [Richtlijn Markten voor Financiële Instrumenten] en de gedragsregels. Een nieuw juridisch kader voor beleggingsdiensten”, T.B.H. 2008, afl. 3, 226-279 COLAERT, V., “Welke bescherming voor welke belegger? Cliëntenclassificatie pre- en post-MiFID’’, B.F.R. 2007, afl. 6, 396-422
DE JONGHE, S., “Het bewijs van beursorders en protest tegen de uitvoering ervan. De invloed van electronic banking”, noot onder Gent 13 december 2001, NjW 2001, 171-172. DE MEULENEERE I. en BRUYNOOGHE, V., “MiFID-belangenconflicten in de praktijk”, B.F.R. 2008, afl. 4, 218-226 DE RAYMAEKER, D., “MiFID: Wordt de modale belegger er beter van?”, B.F.R. 2008, afl. 1, 23-27 DE VUYST, V., “‘Beste uitvoering’ (best execution) van beursorders: de zorgvuldigheidsnorm nader bekeken.”, B.F.R. 2004, afl. 3, 175-185, noot onder Brussel 30 juni 2003 72
ELDERFIELD, M., A practitioner’s guide to Markets in Financial Instruments Directive (MiFID): Guide to MiFID, Old Woking, Surrey, U.K. : city & Financial Pub, 2007, 348 p. GATHEM, G., “Quelques réflexions sur la faute du banquier en matière de conseil en placements”, DAOR 2005, afl. 76, 355-361, noot onder Gent, 4 april 2005 ’t HART, F.M.A. (ed.), MiFID vanuit praktijk en theorie bezien, Amsterdam, NIBE-SVV, 2007, 198 p. LANNOY, H., “Het cliëntenprofiel en de zorgplicht onder MiFID”, Bank- en Financiewezen 2007, 412-420 MARESCEAU, K., “De nieuwe gedragsregelen bij het verrichten van beleggingsdiensten”, D.C.C.R. 2007, afl. 76, 291-298 TISON, M., “De bescherming van de belegger in het kapitaalmarktrecht: de hobbelige weg naar een Europees Ius Commune”,Financial Law Institute Working Paper series No. WP 2008-08, http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1142777 NELSON, P., Capital markets law and compliance : the implications of MiFID, Cambridge, Cambridge university press, 2008, 463 p. PONNET, E., ‘La réforme des marchés financiers, le Point de vue des banques’’, Universiteit Gent, Financial Law Institute Working Series, januari 2003, http://www.law.ugent.be/fli/WP/WP2003-pdf/WP2003-01.pdf STEENNOT, R., “Nieuwe gedragsregels bij aanbieding beleggingsdiensten”, De Juristenkrant 2007, afl., 5-7 STEENNOT, R. en DEJONGHE, S., Handboek consumentenbescherming en handelspraktijken, Antwerpen, Intersentia, 2007, 628 p. TANGHE, F. en VAN DE WIELE, W., “MiFID en categorisatie van cliënten”, Bank- en Financiewezen 2007, afl. 7, 400-411 VANDEVOORDE, W., “De bescherming van de belegger herbekeken. Een commentaar bij enkele institutionele en transactionele innovaties van de Belgische bepalingen tot omzetting van richtlijn 2004/39/EG ('de MIFID-richtlijn') en richtlijn 2006/73/EG”, Bank Fin. R. 2007, afl. 6, 367-395 WYMEERSCH, E. (ed.) , Van alle markten: liber amicorum, Antwerpen, Intersentia, 2008, 1149 p. 73
