KONSISTENSI EFEK RAMADHAN DALAM WAKTU DAN PERIODE YANG BERBEDA PADA SAHAM-SAHAM PEMBENTUK ILQ45 DI BURSA EFEK INDONESIA Fransisca Mayarina Shinta Dewi, Tatang Ary Gumanti, Marmono Singgih Jurnal Manajemen dan Usahawan Indonesia, 43 (4): 300-315.
Abstrak Hipotesis pasar efisien merupakan suatu kerangka yang ideal dan diharapkan dapat terjadi di pasar modal. Pasar tidak dapat efisien secara penuh karena beberapa penelitian menunjukkan adanya kejadian yang bertentangan dengan hipotesis pasar efisien yang disebut anomali pasar, yaitu kejadian atau peristiwa yang tidak diantisipasi dan menawarkan investor peluang untuk memperoleh abnormal return. Salah satu peristiwa yang berpengaruh terhadap perubahan harga saham adalah Ramadhan. Ramadhan menjadi unik karena merupakan peristiwa tahunan yang terjadi dibulan yang sama pada kalender Hijriah tetapi dibulan yang berbeda pada kalender Masehi. Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis perbedaan average abnormal return sebelum dan sesudah Ramadhan pada waktu dan periode yang berbeda serta pengaruh perbedaan waktu dan periode Ramadhan terhadap average abnormal return. Sampel penelitian ini adalah 31 emiten yang konsisten sebagai saham-saham pembentuk ILQ’45 periode Februari 2011 sampai dengan Januari 2013. Hasil uji Wilcoxon paired two sample menunjukkan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan lebih besar daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2012. Sebaliknya, average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2011. Hasil uji tanda (sign test) menunjukkan bahwa average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda. Kata Kunci: hipotesis pasar efisien, abnormal return, average abnormal return, Ramadhan. Abstract Efficient market hypothesis is an ideal framework and is expected to take place in capital market. The market can not fully efficient because some studies indicate that the incidence contradicts with the efficient market hypothesis called market anomaly, an event is not anticipated and offers investors the opportunity to earn abnormal return. One of the events that could affect the stock price changes is Ramadhan. Ramadhan is unique because it is an annual event which occurred in the same month of Hijri but in the different month of Gregorian calendar. This study aims to analyze the differences of average abnormal return before and after Ramadhan based on the time and the different period, as well as the effect of time difference and periods of Ramadhan against average abnormal return. The sample consists of 31 stocks that are consistent forming the ILQ'45 from February 2011 to January 2013. The results of Wilcoxon paired two sample test showed that the average abnormal return before Ramadhan is higher than the average abnormal return after Ramadhan 2012. In contrast, the average abnormal return before Ramadhan is lower than the average abnormal return after Ramadhan 2011. The results of the sign test showed that the average abnormal return is different at the time and the period of Ramadhan.
1
Keywords: efficient market hypothesis, abnormal return, average abnormal return, Ramadhan.
PENDAHULUAN 1.1 Latar Belakang Saham merupakan salah satu instrumen investasi keuangan yang paling populer dan dominan diperdagangkan di pasar modal. Sebagai bukti kepemilikan perusahaan, saham merupakan surat berharga atau efek yang diterbitkan oleh perusahaan yang terdaftar di pasar modal atau yang telah go public (Halim, 2005:12). Harga saham merupakan salah satu indikator keberhasilan pengelolaan perusahaan, jika harga saham perusahaan selalu mengalami kenaikan, maka investor atau calon investor menilai bahwa perusahaan berhasil dalam mengelola usahanya. Jika harga saham yang tinggi dapat dipertahankan maka kepercayaan investor atau calon investor terhadap perusahaan juga semakin tinggi dan hal ini dapat menaikkan nilai perusahaan. Semakin banyak investor yang percaya terhadap perusahaan, semakin kuat keinginan untuk berinvestasi pada perusahaan (Zuliarni, 2012). Penilaian harga saham sangat dipengaruhi oleh seberapa besar tingkat optimisme investor terhadap perusahaan. Semakin tinggi fluktuasi harga saham, semakin tinggi ketidakpastian dari return yang akan diperoleh (Hugida, 2011). Return merupakan hasil yang diperoleh dari investasi. Return dapat berupa return realisasi atau return nyata (realized return) yang sudah terjadi atau return ekspektasi atau return harapan (expected return) yang belum terjadi tetapi yang diharapkan akan terjadi di masa mendatang (Hartono, 2010:205). Return dipandang sebagai penghargaan atas keberanian investor menanggung risiko berkaitan dengan investasi yang dilakukan. Return dapat dipengaruhi oleh faktor ekonomi dan nonekonomi. Warsono (2008) menyebutkan beberapa faktor yang memengaruhi kinerja pasar modal yang juga berpengaruh terhadap return, yaitu (1) kondisi umum perekonomian, (2) kondisi politik, (3) kondisi stabilitas keamanan negara, (4) kondisi fundamental perusahaan, dan (5) faktor sentimen pasar. Faktor ekonomi mikro yang dapat memengaruhi harga saham seringkali diidentikkan dengan variabel fundamental yang melekat di perusahaan. Beberapa penelitian di Indonesia sudah dilakukan untuk menguji pengaruh beberapa rasio keuangan terhadap harga saham, misalnya rasio utang terhadap modal (debt to equity
2
ratio), rasio utang terhadap asset total (debt to assets ratio), atau rasio harga pasar atas (price to book value) (Arista dan Astohar, 2012; Widayanti dan Haryanto, 2013). Faktor makro yang dapat memengaruhi harga saham dapat berupa meliputi kurs rupiah per dollar AS, suku bunga Bank Sentral, inflasi, atau indeks harga saham di negara-negara lain (Riantani dan Tambunan, 2013). Selain faktor ekonomi mikro dan makro, faktor non-ekonomi juga dapat dijadikan sebagai dasar dalam menilai harga saham. Beberapa penelitian di Indonesia sudah dilakukan dan menemukan bukti adanya efek atas suatu peristiwa terhadap pergerakan harga saham di bursa. Artinya, return dapat dikaitkan dengan adanya kejadian atau peristiwa tertentu, seperti pergantian Gubernur Bank Sentra (Ellysa dan Wardoyo, 2009), pergantian Menteri Keuangan (Sirait et al., 2012), pemilihan Gubernur DKI Jakarta putaran II (Wardhani, 2013), Reshuffle Kabinet Indonesia Bersatu II (Trisnawati dan Diantini, 2013), banjir Jakarta (Fanni, 2013), dan sebagainya. Kenyataan ini menyiratkan bahwa sebuah peristiwa dapat dijadikan sebagai sumber informasi dalam menilai pergerakan harag saham di bursa dimana jika peristiwa tersebut berindikasi baik, harga saham akan cenderung meningkat, sebaliknya jika peristiwa tersebut berindikasi buruk, maka harga saham akan cenderung turun. Bukti ini merupakan implikasi dari teori efisiensi pasar yang dikemukakan oleh Fama (1970) bahwa harga saham mencerminkan informasi yang tersedia. Keberadaan atau munculnya suatu peristiwa baru akan mengakibatkan perubahan harga saham yang memengaruhi investor dalam melakukan pemilihan saham-saham mana yang dapat memberikan tingkat keuntungan yang diinginkan. Suatu peristiwa penting yang mengandung atau diduga mengandung informasi akan mengakibatkan adanya perubahan dinamika pasar modal dan keputusan investasi masa mendatang. Peristiwa yang mengandung ketidakpastian tinggi terhadap return akan mengakibatkan risiko investasi pada suatu saham meningkat (Sirait et al., 2012). Dalam konteks hipotesis pasar efisien (efficient market hypothesis). Dalam hal ini, tidak ada investor yang dapat mengungguli pasar karena informasi tersedia untuk semua investor sehingga tidak ada investor yang dapat memanfaatkan informasi dalam memprediksi keuntungan di masa mendatang karena harga bersifat acak dan tidak dapat diprediksi. Semakin cepat harga bereaksi terhadap masuknya informasi baru, semakin efisien pasar tersebut (Fama, 1970).
3
Hipotesis pasar efisien merupakan suatu kerangka yang ideal dan diharapkan dapat terjadi di pasar modal meskipun pada kenyataannya, pasar tidak dapat efisien secara penuh karena pada beberapa penelitian menunjukkan adanya kejadian yang bertentangan dengan hipotesis pasar efisien yang disebut sebagai anomali pasar (market anomaly). Anomali pasar merupakan kejadian atau peristiwa yang tidak diantisipasi dan menawarkan investor peluang untuk memperoleh abnormal return, yaitu selisih antara return sesungguhnya yang terjadi dan return ekspektasi atau return harapan. Beberapa anomaly pasar yang dikenal sejauh ini Antara lain adalah earnings announcement effects (Rendleman Jr., et al., 1982), low P/E ratio effects (Basu, 1977; Ball, 1992), size effect (Keim, 1983), January effect (Rathinasamy dan Mantripragada, 1996), weekend effect (French, 1980), the day of the week effect (Berument dan Kiymaz, 2001), Ramadhan effect (Bialkowski et al., 2012) dan sebagainya. Akan sangat sulit bahkan mustahil bagi investor untuk memperoleh keuntungan dalam jumlah besar secara konsisten apabila hanya mengandalkan informasi yang tersedia dan strategi perdagangan yang ada. 1.2 Rumusan Masalah Hipotesis pasar efisien menjelaskan bahwa harga saham mencerminkan secara penuh semua informasi yang tersedia. Namun beberapa penelitian menunjukkan adanya kejadian yang bertentangan dengan hipotesis pasar efisien yang disebut anomali pasar, yaitu kejadian atau peristiwa yang tidak diantisipasi dan menawarkan investor peluang untuk memperoleh abnormal return. Ramadhan effect adalah salah satu jenis anomali pasar yaitu anomali musiman yang cukup menyita perhatian karena harga saham perusahaan dengan penjualan musiman tinggi cenderung naik selama bulan Ramadhan daripada hari perdagangan biasa. Ramadhan merupakan salah satu tradisi keagamaan yang terkenal di dunia. Suatu peristiwa yang dirayakan setiap tahun oleh umat muslim di seluruh dunia, tidak terkecuali Indonesia sebagai negara berpenduduk mayoritas muslim terbesar di dunia. Ramadhan menjadi unik karena merupakan event tahunan yang terjadi dibulan Hijriah yang sama, tetapi dibulan yang berbeda pada tahun Masehi. Pada bulan Ramadhan masyarakat muslim lebih banyak meluangkan waktu dalam bidang sosial dan keagamaan sehingga mengurangi aktivitas perekonomian. Aktivitas perdagangan dipasar modal cenderung mengalami penurunan karena investor mengurangi kegiatan dan lebih
4
fokus pada liburan. Namun justru bulan Ramadhan dimanfaatkan investor untuk memperoleh keuntungan dengan membeli saham sebelum Ramadhan dan menjualnya setelah Ramadhan. Bulan Ramadhan juga identik dengan meningkatnya pola konsumsi masyarakat. Bagi pelaku pasar modal, peningkatan konsumsi masyarakat selama bulan Ramadhan membuat saham-saham khususnya disektor ritel dan consumer goods menjanjikan kenaikan penjualan sehingga dapat dimanfaatkan untuk menghasilkan keuntungan. Ramadhan effect dapat memberikan dampak yang berbeda-beda bagi aktivitas perekonomian dan pasar modal negara berpenduduk mayoritas muslim terutama Indonesia dalam perolehan keuntungan musiman terutama bagi kelompok saham pembentuk ILQ’45, yang pada gilirannya dapat memengaruhi investor dalam mengambil keputusan investasi. Berdasarkan hasil penelitian terdahulu, penelitian ingin menganalisis lebih mendalam konsistensi efek Ramadhan dalam waktu dan periode yang berbeda pada saham-saham pembentuk ILQ’45 di Bursa Efek Indonesia, mengingat Indonesia adalah negara berpenduduk mayoritas muslim terbesar di dunia dan keunikan Ramadhan yang terjadi di bulan Hijriah yang sama, tetapi di bulan yang berbeda pada tahun Masehi, serta pasar modal yang bekerja sesuai dengan kalender Masehi. Mengacu pada uraian di atas, rumsuan masalah dalam penelitian ini adalah sebagai berikut: a.
apakah average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan tahun 2012 (21 Juli-19 Agustus)?;
b.
apakah average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan tahun 2011 (1 Agustus-30 Agustus)?; dan
c.
apakah average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda?
1.3 Tujuan Penelitian Mencermati keunikan bulan Ramadhan tersebut, penelitian ini mencoba meneliti apakah pasar modal Indonesia bereaksi terhadap datangnya bulan ramadhan. Secara umum, penelitian ini bertujuan untuk menganalisis perbedaan average abnormal return sebelum dan sesudah Ramadhan pada waktu dan periode yang berbeda serta pengaruh perbedaan waktu dan periode Ramadhan terhadap average abnormal return. Secara khusus, tujuan penelitian ini:
5
a.
untuk menganalisis apakah average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan tahun 2012 (21 Juli-19 Agustus);
b.
untuk menganalisis apakah average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan tahun 2011 (1 Agustus-30 Agustus); dan
c.
untuk menganalisis apakah average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda. Objek dalam penelitian ini adalah saham-saham pembentuk ILQ’45. Pemilihan
objek ini karena saham-saham pembentuk ILQ’45 mewakili saham-saham yang aktif diperdagangkan (liquid) di Bursa Efek Indonesia (BEI) dan merupakan 45 saham yang memiliki tingkat likuiditas dan kapitalisasi pasar yang tinggi, kondisi keuangan yang baik, serta prospek berkembang relatif bagus. Hasil penelitian menunjukkan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan lebih besar daripada average abnormal return sesudah Ramadhan tahun 2012. Sebaliknya, average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan tahun 2011. Hasil lain menunjukkan bahwa average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda. Dengan kata lain, peristiwa Ramadhan yang terjadi pada waktu dan periode yang berbeda memiliki pengaruh yang tidak konsisten terhadap average abnormal return.
2. TINJAUAN PUSTAKA DAN HIPOTESIS 2.1 Tinjauan Pustaka Anomali di pasar modal mulai dikenal dan diteliti karena menarik. Secara tidak langsung, anmoali yang ada bertentangan dengan konsep efisiensi pasar modal. Konsep efisiensi pasar modal menyatakan bahwa di pasar yang efisien, investor tidak akan mampu memperoleh abnormal return secara terus menerus dengan menggunakan strategi perdagangan tertentu. Uniknya, literatur manajemen keuangan dan akuntansi mengenal sejumlah jenis anomali. Levy (1996:436) menyebutkan ada empat macam anomali pasar yang dikenal dalam teori keuangan, yaitu anomali perusahaan (firm anomalies), anomali musiman (seasonal anomalies), anomali peristiwa atau kejadian
6
(event anomalies), dan anomali akuntansi (accounting anomalies). Penelitian ini memusatkan pembahasan pada anomali musiman (seasonal anomalies) atau dapat disebut dengan anomali kalender (calendar anomalies). Salah satu jenis anomali musiman adalah Ramadhan effect yang menunjukkan bahwa harga saham perusahaan dengan penjualan musiman tinggi cenderung naik selama bulan Ramadhan daripada hari perdagangan biasa. Bulan Ramadhan adalah bulan kesembilan dalam kalender Islam, dimana selama bulan tersebut umat muslim menjalankan puasa, meluangkan lebih banyak waktu untuk kegiatan agama dan sosial yang didominasi oleh emosi positif dan suasana hati yang gembira dalam menjalankan iman untuk menuai berkah dan pengampunan dosa masa lalu (Al-Ississ, 2010). Bulan Ramadhan diketahui merupakan suatu situasi atau peristiwa yang dapat memengaruhi perekonomian, termasuk juga aktivitas di pasar modal. Bulan Ramadhan memiliki dampak yang kuat terhadap volatilitas dan return di pasar modal terutama di negara-negara dengan mayoritas penduduk muslim (Rehomme dan Rejeb, 2008; Bialkowski et al., 2013). Ramadhan menghasilkan suasana hati yang positif, memungkinkan kecenderungan investor untuk bersikap optimis ketika mengevaluasi investasi dan umumnya investor merasa lebih baik ketika melakukan perdagangan di bulan Ramadhan (Al-Hajieh et al., 2011). Namun menurut Husain (1998), Bialkowski et al. (2012), dan Halari (2013), selama bulan Ramadhan, pasar modal mengalami perubahan yang nyata dalam kegiatan perdagangan termasuk berkurangnya jam perdagangan di pasar modal sehingga berpotensi mengurangi volume perdagangan karena masyarakat lebih banyak mencurahkan waktu untuk kegiatan keagamaan. Masyarakat akan lebih berkonsentrasi untuk berinvestasi di pasar modal setelah Ramadhan berakhir dan investor mencoba memperoleh keuntungan dari bulan Ramadhan dengan membeli saham sebelum Ramadhan dan menjualnya setelah Ramadhan (Halari, 2013; Bialkowski et al., 2010). Indonesia merupakan negara berpenduduk mayoritas muslim terbesar di dunia, yang menurut estimasi pada tahun 2010 berjumlah 209.120.000 jiwa atau 87,2% dari penduduk Indonesia dan 13,1% dari penduduk muslim dunia (Pew Research Center’s Forum on Religion and Public Life, 2012). Indonesia menyambut Ramadhan sebagai ritual keagamaan paling terkenal di dunia dengan penuh semangat dan antusias. Ramadhan adalah bulan kesembilan dalam kalender Hijriah. Kalender Hijriah adalah
7
kalender yang digunakan oleh umat muslim dalam menentukan tanggal atau bulan yang berkaitan dengan ibadah atau hari-hari penting lainnya. Di beberapa negara dengan penduduk mayoritas muslim, kalender Hijriah digunakan sebagai sistem penanggalan sehari-hari, dengan peredaran bulan sebagai acuannya, yaitu sebuah hari atau tanggal dimulai ketika matahari terbenam. Sedangkan kalender Masehi menggunakan peredaran matahari, yaitu sebuah hari atau tanggal dimulai pada saat tengah malam. Hal inilah yang menyebabkan Ramadhan menjadi unik karena terjadi di bulan Hijriah yang sama, tetapi di bulan yang berbeda pada tahun Masehi. Sedangkan pasar modal bekerja sesuai dengan kalender Masehi. Ramadhan yang menjadi tradisi keagamaan paling terkenal bagi umat muslim diseluruh dunia dapat memberikan dampak yang berbeda-beda terhadap perekonomian dan aktivitas pasar modal. Beberapa penelitian telah dilakukan untuk menganalisis Ramadhan effect pada perekonomian suatu negara termasuk return saham di pasar modal. Misalnya, Al-Hajieh et al. (2011) menganalisis pengaruh Ramadhan terhadap tingkat pengembalian saham pada 6 negara berpenduduk mayoritas muslim di Timur Tengah selama periode 1992-2007 dengan menggunakan Wald-Wolfowitz Runs Test. Hasil penelitian menunjukkan bahwa selama bulan Ramadhan tingkat pengembalian saham secara signifikan lebih tinggi daripada bulan lainnya dalam tahun tersebut pada 4 dari 6 negara berpenduduk mayoritas muslim di Timur Tengah. Akrami et al. (2012) menganalisis pengaruh bulan Ramadhan pada abnormal return saham perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Teheran selama periode 20052010 dengan menggunakan Repetitive Measures Analysis of Variance (RM-ANOVA). Hasil penelitian menunjukkan bahwa ada perbedaan signifikan antara abnormal return saham perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Teheran saat Ramadhan dengan sebelum dan sesudah Ramadhan. Bialkowski et al. (2012) menganalisis return saham selama bulan Ramadhan pada 14 negara berpenduduk mayoritas muslim selama periode 1989-2007 dengan menggunakan event study dan Wilcoxon Sign-Test. Hasil penelitian menunjukkan bahwa tingkat pengembalian rata-rata selama bulan Ramadhan pada 11 dari 14 negara berpenduduk mayoritas muslim secara signifikan lebih tinggi, yaitu sebesar 38,09% daripada sisa bulan dalam kalender Islam yang hanya sebesar 4,32%.
8
Mustafa (2011) menganalisis pengaruh bulan Islam di Pasar Saham Karachi selama periode Desember 1991 sampai dengan Desember 2010 menggunakan data harian dan dianalisis menggunakan teknik Ordinary Least Square (OLS). Hasil penelitian menunjukkan bahwa pengembalian rata-rata di bulan Ramadhan lebih kecil dan signifikan daripada sisa bulan dalam kalender Islam. 2.2 Hipotesis Penelitian Ramadhan yang menjadi tradisi keagamaan paling terkenal bagi umat muslim diseluruh dunia dapat memberikan dampak yang berbeda-beda terhadap perekonomian dan aktivitas pasar modal negara yang bersangkutan seperti penelitian yang dilakukan oleh Al-Hajieh et al. (2011) yang menemukan bahwa bulan Ramadhan memiliki dampak positif terhadap return saham yang secara signifikan lebih tinggi daripada bulan lainnya dalam tahun tersebut pada 4 dari 6 negara berpenduduk mayoritas muslim di Timur Tengah. Sejalan dengan penelitian tersebut, Akrami et al. (2012) menemukan perbedaan signifikan antara abnormal return saham perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Teheran saat Ramadhan dengan sebelum dan sesudah Ramadhan dan Bialkowski et al. (2012) menemukan tingkat pengembalian rata-rata selama bulan Ramadhan secara signifikan lebih tinggi daripada sisa bulan dalam kalender Islam pada 11 dari 14 negara berpenduduk mayoritas muslim yang diteliti. Sedangkan Mustafa (2011) menemukan bahwa pengembalian rata-rata di Pasar Saham Karachi pada bulan Ramadhan lebih kecil dan signifikan daripada sisa bulan dalam kalender Islam. Berdasarkan uraian di atas, hasil penelitian terhadap efek Ramadhan menunjukkan belum konsisten. Al-Hajieh et al. (2011), dan Bialkowski et al. (2012) menemukan return saham lebih rendah di bulan Ramadhan. Tetapi, Mustafa (2011) menemukan return lebih rendah di bulan Ramadhan dibandingkan dengan di bulan-bulan lain. Akrami et al. (2012) menemukan ada perbedaan return saham antara bulan Ramadhan dan bulan-bulan-bulan yang lain. Berpijak pada uraian di atas, hipotesis-hipotesis penelitian yang diajukan adalah sebagai berikut: Ha1 : average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2012 (21 Juli-19 Agustus) Ha2 : average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2011 (1 Agustus-30 Agustus)
9
Ha3 : average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda 3. METODE PENELITIAN 3.1 Pendekatan Penelitian Penelitian ini merupakan penelitian studi peristiwa (event study). MacKinlay (1997) mendefinisikan event study sebagai salah satu metodologi penelitian yang menggunakan data-data pasar keuangan untuk mengukur dampak dari suatu kejadian yang spesifik terhadap nilai perusahaan, biasanya tercermin dari harga saham dan volume transaksi. Penelitian ini menggunakan pengamatan terhadap saham-saham pembentuk ILQ’45 pada 10 minggu sebelum dan sesudah Ramadhan tahun 2012 (21 Juli - 19 Agustus) dan Ramadhan tahun 2011 (1 Agustus - 30 Agustus). 3.2 Populasi dan Sampel Populasi dalam penelitian ini adalah saham-saham pembentuk ILQ’45 periode Februari 2011 sampai dengan Januari 2013. Metode pengambilan sampel yang digunakan adalah purposive sampling dengan kriteria: (1) saham-saham yang konsisten sebagai pembentuk ILQ’45 periode Februari 2011 sampai dengan Januari 2013, untuk mendapatkan informasi saham-saham yang selalu aktif diperdagangkan selama periode tersebut dan (2) emiten tidak pernah delisting dari BEI selama periode pengamatan untuk menjamin ketersediaan data. Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder, yaitu data saham-saham pembentuk ILQ’45 periode Februari 2011 sampai dengan Januari 2013 yang diperoleh melalui situs resmi Bursa Efek Indonesia www.idx.co.id, sedangkan data tentang pergerakan harga saham-saham pembentuk ILQ’45 diperoleh melalui situs www.yahoofinance.com. 3.3 Definisi Operasional Variabel Penelitian Variabel dalam penelitian ini adalah average abnormal return. Ada beberapa tahap penghitungan yang dilakukan untuk memperoleh nilai average abnormal return, dijelaskan sebagai berikut. a) Return (Rit) merupakan tingkat pengembalian yang diperoleh investor. Return dihitung dengan membandingkan harga saham periode saat ini (t) dengan harga saham periode sebelumnya (t-1) (Hartono, 2010:205). Ri,t = (Pi,t – Pi,t-1)/Pi,t-1
10
dimana Ri,t adalah return sekuritas i pada periode t, Pi,t adalah harga sekuritas i pada periode t, Pi,t-1 adalah harga sekuritas i pada periode t-1. b) Return pasar (Rm,t) merupakan tingkat pengembalian pasar. Return pasar dihitung berdasarkan indeks harga saham. Dalam penelitian ini menggunakan ILQ'45. Return pasar dihitung dengan membandingkan nilai ILQ'45 periode saat ini (t) dengan nilai ILQ'45 periode sebelumnya (t-1). Rm,t = (ILQ45t – ILQ45t-1)/ILQ45t-1 dimana Rmt adalah return ILQ'45 pada periode t, ILQ45t adalah ILQ'45 pada periode t, dan ILQ45t-1 adalah ILQ'45 pada periode t-1. c) Return harapan (E(Rit)) merupakan return yang diharapkan akan diperoleh investor di masa mendatang. Return harapan diprediksi berdasarkan tingkat suku bunga bebas risiko (Rf), return pasar (Rm), dan koefisien beta (β) atau risiko pada suatu saham (Hartono, 2010:223). E(Ri,t) = Rf + β (E(Rm,t) – Rf) dimana E(Ri,t) adalah return harapan sekuritas i pada periode t, Rf
adalah
return
bebas risiko, β adalah risiko sistematik, dan E(Rm,t) adalah return ILQ'45 pada perode t. d) Abnormal Return (ARit) merupakan keuntungan tidak normal yang diperoleh investor, yaitu selisih antara return yang sesungguhnya terjadi (actual return) dan return harapan (expected return) (Hartono, 2010:579). ARi,t = Ri,t – E(Ri,t) dimana ARi,t adalah abnormal return sekuritas i pada periode t, Ri,t adalah return sekuritas i pada periode t, dan E(Ri,t) adalah return harapan sekuritas i pada periode t. e) Average Abnormal Return (AARi,t) merupakan rata-rata keuntungan tidak normal yang diperoleh investor (Hartono, 2010:592). AARit = ΣARit ⁄N dimana AARit adalah average abnormal return sekuritas i pada periode t, ARit adalah abnormal return sekuritas i pada periode t, dan N adalah jumlah data. 3.4 Teknik Analisis Data Pengujian terhadap hipotesis penelitian menggunakan uji Wilcoxon paired two sample untuk hipotesis pertama dan kedua. Sedangkan untuk hipotesis ketiga,
11
pengujiannya menggunakan uji tanda (sign test). 4. HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN 4.1 Gambaran Sampel Penelitian Penelitian ini dilakukan pada saham-saham pembentuk ILQ’45 periode Februari 2011 sampai dengan Januari 2013. Populasi penelitian ini sebanyak 59 emiten. Pemilihan sampel penelitian dilakukan dengan menggunakan metode purposive sampling dengan menetapkan dua kriteria. Kriteria pertama yaitu, saham-saham yang konsisten sebagai pembentuk ILQ’45 periode Februari 2011 sampai dengan Januari 2013. Sedangkan kriteria kedua, yaitu emiten yang tidak pernah delisting dari BEI selama periode penelitian. Kedua kriteria tersebut mengeliminasi sebanyak 28 emiten, sehingga diperoleh sampel sebanyak 31 emiten yang memenuhi kriteria pemilihan dan sekaligus menjadi sampel akhir penelitian ini. Proses penentuan sampel yang digunakan dalam penelitian ini tersaji dalam Tabel 1. Tabel 1 Proses Pemilihan Sampel No. Keterangan Jumlah Emiten 1. Saham-saham pembentuk ILQ’45 periode Februari 2011 59 sampai dengan Januari 2013 2. Saham-saham yang tidak konsisten sebagai pembentuk 28 ILQ’45 periode Februari 2011 sampai dengan Januari 2013 Saham-saham yang pernah delisting dari BEI periode 3. Februari 2011 sampai dengan Januari 2013 0_ 4. Sampel akhir penelitian 31 4.2 Deskripsi Statistik Variabel Penelitian Penghitungan average abnormal return dilakukan pada sebelum dan sesudah Ramadhan 2012 (21 Juli-19 Agustus) dan Ramadhan 2011 (1 Agustus-30 Agustus). Average abnormal return dihitung sebagai selisih antara return riil dan return harapan. Return harapan dihitung dengan menggunakan model CAM. Hasil penghitungan average abnormal return pada Ramadhan tahun 2012 dan Ramadhan tahun 2011 disajikan pada Tabel 2 dan Tabel 3.
12
Tabel 2 Hasil Penghitungan Average Abnormal Return Sebelum dan Sesudah Ramadhan 2012 No 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. 11. 12. 13. 14. 15. 16.
Kode Emiten AALI ADRO ANTM ASII BBCA BBNI BBRI BDMN BJBR BMRI BUMI CPIN ELTY ENRG GGRM INCO
AARSblm
AARSsdh
No
Kode Emiten
-0,048 -0,079 -0,074 -0,065 -0,065 -0,062 -0,056 -0,053 -0,063 -0,061 -0,105a -0,036 -0,098 -0,082 -0,055 -0,065
-0,066 -0,053 -0,056 -0,039 -0,048 -0,055 -0,042 -0,060 -0,038 -0,042 -0,095b -0,062 -0,072 -0,094 -0,072 -0,059
17. 18. 19. 20. 21. 22. 23. 24. 25. 26. 27. 28. 29. 30. 31.
INDF INDY INTP ITMG JSMR KLBF LPKR LSIP PGAS PTBA SMGR TINS TLKM UNTR UNVR Average Median
AARSblm
AARSsdh
-0,042 -0,068 -0,057 -0,061 -0,058 -0,059 -0,057 -0,045 -0,056 -0,076 -0,063 -0,078 -0,052 -0,086 -0,045 -0,063 -0,061
-0,049 -0,070 -0,038 -0,044 -0,052 -0,030 -0,041 -0,077 -0,037 -0,047 -0,029 -0,053 -0,046 -0,063 -0,051 -0,054 -0,052
a : AAR terbesar sebelum Ramadhan 2012, b : AAR terbesar sesudah Ramadhan 2012
Pada Tabel 2 terlihat bahwa investor dengan kepemilikan saham Bumi Resources Tbk. (BUMI) memiliki average abnormal return terbesar, baik sebelum Ramadhan 2012, yaitu sebesar -0,105 maupun sesudah Ramadhan 2012, yaitu sebesar -0,095. Kondisi ini menunjukkan bahwa baik sebelum maupun sesudah Ramadhan 2012 secara rata-rata abnormal return saham perusahaan (emiten) Bumi Resources Tbk. (BUMI) lebih besar daripada abnormal return saham perusahaan (emiten) lain pada periode tersebut. Pada Tabel 2 juga dapat dilihat besarnya average dan median dari average abnormal return sebelum dan sesudah Ramadhan 2012. Secara rata-rata, average abnormal return sebelum Ramadhan, yaitu sebesar -0,063 lebih besar daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2012, yaitu sebesar -0,054. Sedangkan nilai tengah average abnormal return sebelum Ramadhan, yaitu sebesar -0,061 lebih besar daripada nilai tengah average abnormal return sesudah Ramadhan 2012, yaitu sebesar -0,052. Pada Tabel 3 terlihat bahwa sebelum Ramadhan 2011, average abnormal return terbesar dimiliki oleh saham perusahaan (emiten) Vale Indonesia Tbk. (INCO), yaitu sebesar -0,081. Kondisi ini menunjukkan bahwa sebelum Ramadhan 2011 secara ratarata abnormal return saham perusahaan (emiten) Vale Indonesia Tbk. (INCO) lebih besar daripada abnormal return saham perusahaan (emiten) lain pada periode tersebut.
13
Sedangkan saham perusahaan (emiten) yang memiliki average abnormal return terbesar sesudah Ramadhan 2011 adalah Energi Mega Persada Tbk. (ENRG), yaitu sebesar 0,102. Kondisi ini menunjukkan bahwa sesudah Ramadhan 2011 secara rata-rata abnormal return saham perusahaan (emiten) Energi Mega Persada Tbk. (ENRG) lebih besar daripada saham perusahaan (emiten) lain pada periode tersebut. Pada Tabel 3 juga dapat dilihat besarnya average dan median dari average abnormal return sebelum dan sesudah Ramadhan 2011. Secara rata-rata, average abnormal return sesudah Ramadhan, yaitu sebesar -0,072 lebih besar daripada average abnormal return sebelum Ramadhan 2011, yaitu sebesar -0,062. Sedangkan nilai tengah average abnormal return sesudah Ramadhan, yaitu sebesar -0,073 lebih besar daripada nilai tengah average abnormal return sebelum Ramadhan 2011, yaitu sebesar -0,065. Tabel 2 Hasil Penghitungan Average Abnormal Return Sebelum dan Sesudah Ramadhan 2011 No. 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. 11. 12. 13. 14. 15. 16.
Emiten AALI ADRO ANTM ASII BBCA BBNI BBRI BDMN BJBR BMRI BUMI CPIN ELTY ENRG GGRM INCO
AAR sebelum
AAR sesudah
-0,069 -0,054 -0,071 -0,054 -0,054 -0,054 -0,061 -0,077 -0,068 -0,059 -0,076 -0,030 -0,065 -0,035 -0,051 -0,081a
-0,071 -0,083 -0,074 -0,065 -0,066 -0,073 -0,063 -0,075 -0,081 -0,071 -0,084 -0,066 -0,099 -0,102b -0,045 -0,083
No. 17. 18. 19. 20. 21. 22. 23. 24. 25. 26. 27. 28. 29. 30. 31.
Emiten INDF INDY INTP ITMG JSMR KLBF LPKR LSIP PGAS PTBA SMGR TINS TLKM UNTR UNVR Average Median
AAR sebelum
AAR sesudah
-0,054 -0,075 -0,076 -0,059 -0,053 -0,068 -0,051 -0,069 -0,068 -0,065 -0,070 -0,075 -0,071 -0,046 -0,063 -0,062 -0,065
-0,087 -0,099 -0,062 -0,076 -0,067 -0,061 -0,084 -0,031 -0,083 -0,076 -0,066 -0,086 -0,064 -0,068 -0,017 -0,072 -0,073
a : AAR terbesar sebelum Ramadhan 2011, b : AAR terbesar sesudah Ramadhan 2011
4.3 Hasil Uji Ada Tidaknya Abnormal Return Pengujian hipotesis pertama dan kedua dilakukan dengan menggunakan uji Wilcoxon paired two sample terhadap average abnormal return sebelum dan sesudah
14
Ramadhan 2012 dan Ramadhan 2011, yaitu membandingkan average abnormal return H-10 sampai dengan H-1 Ramadhan 2012 dengan average abnormal return H+1 sampai dengan H+10 Ramadhan 2012 dan average abnormal return H-10 sampai dengan H-1 Ramadhan 2011 dengan average abnormal return H+1 sampai dengan H+10 Ramadhan 2011 masing-masing secara bergiliran. Hasil pengujian disajikan pada Tabel 4 dan 5. Tabel 4 menunjukkan bahwa dari 100 observasi selama 20 minggu diperoleh 43 observasi yang menunjukkan hasil yang signifikan pada tingkat alpha 5%, yaitu pada H10 Ramadhan dengan H+4, H+5, H+6, H+7, H+8, H+9, dan H+10 Ramadhan, H-9 Ramadhan dengan H+4, H+5, H+6, H+7, H+8, H+9, dan H+10 Ramadhan, H-8 Ramadhan dengan H+2 Ramadhan, H-7 dengan H+2 Ramadhan, H-6 Ramadhan dengan H+2, H+3, H+9, dan H+10 Ramadhan, H-5 Ramadhan dengan H+2, H+3, H+9, dan H+10 Ramadhan, H-4 Ramadhan dengan H+2, H+3, H+6, H+7, H+8, H+9, dan H+10 Ramadhan, H-3 Ramadhan dengan H+2, H+3, H+9, dan H+10 Ramadhan, H-2 Ramadhan dengan H+2 Ramadhan, serta pada H-1 Ramadhan dengan H+4, H+5, H+6, H+7, H+8, H+9, dan H+10 Ramadhan, sedangkan sisanya sebanyak 57 observasi menunjukkan hasil yang tidak signifikan, sehingga hipotesis penelitian (Ha) yang menyatakan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2012 (21 Juli-19 Agustus) ditolak atau dengan kata lain hipotesis nol (H0) diterima, hal ini menunjukkan bahwa peristiwa Ramadhan 2012 berpengaruh tidak signifikan terhadap average abnormal return. Tabel 4 Nilai Signifikansi Uji Wilcoxon Paired Two Sample untuk Hipotesis Pertama 2012
H+1
H+2
H+3
H+4
H+5
H+6
H+7
H+8
H+9
H+10
H-10
0,438
0,208
0,415
0,012
0,010
0,012
0,007
0,045
0,009
0,005
H-9
0,362
0,141
0,299
0,026
0,024
0,041
0,011
0,011
0,041
0,025
H-8
0,259
0,039
0,098
0,159
0,189
0,266
0,223
0,266
0,355
0,370
H-7
0,234
0,048
0,105
0,150
0,159
0,259
0,234
0,319
0,453
0,492
H-6
0,174
0,011
0,032
0,446
0,492
0,266
0,247
0,174
0,041
0,044
H-5
0,141
0,007
0,019
0,362
0,355
0,174
0,141
0,077
0,008
0,006
H-4
0,102
0,003
0,011
0,228
0,072
0,008
0,017
0,012
0,001
0,001
H-3
0,141
0,006
0,025
0,438
0,341
0,141
0,200
0,079
0,008
0,010
H-2
0,154
0,017
0,052
0,333
0,485
0,319
0,419
0,348
0,085
0,068
H-1
0,362
0,461
0,189
0,009
0,007
0,012
0,007
0,006
0,014
0,008
15
Kondisi berbeda terlihat pada Tabel 5 yang menunjukkan bahwa dari 100 observasi selama 20 minggu diperoleh 97 observasi yang menunjukkan hasil yang signifikan pada tingkat alpha 5%, sedangkan sisanya sebanyak 3 observasi menunjukkan hasil yang tidak signifikan, sehingga hipotesis penelitian (Ha) yang menyatakan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2011 (1 Agustus-30 Agustus) diterima atau dengan kata lain, hipotesis nol (H0) ditolak. Hal ini menunjukkan bahwa peristiwa Ramadhan 2011 berpengaruh signifikan terhadap average abnormal return. Hasil pengujian hipotesis pertama menunjukkan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan 2012, dengan nilai tengah sebesar -0,0606 lebih besar daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2012, dengan nilai tengah sebesar -0,0525. Hasil pengujian ini menerima hipotesis nol (H0) yang menyatakan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan lebih besar daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2012. Hal ini berarti bahwa peristiwa Ramadhan 2012 berpengaruh tidak signifikan terhadap average abnormal return. Kondisi ini menunjukkan bahwa pasar modal tidak bereaksi positif terhadap adanya peristiwa Ramadhan. Pasar menganggap peristiwa Ramadhan bukan merupakan suatu kabar baik atau peristiwa penting, sehingga fluktuasi harga saham pada periode tersebut tidak terpengaruh oleh adanya peristiwa Ramadhan. Penelitian tentang studi peristiwa, dalam hal ini peristiwa Ramadhan, telah dilakukan, misalnya Al-Hajieh et al. (2011), Akrami et al. (2012), dan Bialkowski et al. (2012) yang menemukan bahwa bulan Ramadhan memiliki dampak positif terhadap tingkat pengembalian saham yang secara signifikan lebih tinggi daripada sisa bulan dalam kalender Islam maupun bulan lainnya dalam tahun tersebut di negara-negara berpenduduk mayoritas muslim. Sedangkan Mustafa (2011) menemukan bahwa pengembalian rata-rata pada bulan Ramadhan lebih kecil dan signifikan daripada sisa bulan dalam kalender Islam. Hasil pengujian hipotesis pertama ini mendukung penelitian yang dilakukan oleh Mustafa (2011). Menyikapi hasil pengujian hipotesis pertama ini, investor harus cermat dalam mengantisipasi dan menganalisa kandungan informasi pada berbagai peristiwa yang terjadi. Peristiwa yang mengandung informasi positif akan
16
direspon sebagai kabar baik dan berpotensi menghasilkan keuntungan, sedangkan peristiwa yang mengandung informasi negatif akan direspon sebagai kabar buruk dan berpotensi merugikan. Oleh karena itu, investor diharapkan dapat lebih berhati-hati dalam mengambil keputusan investasi, sehingga tujuan investasi dapat tercapai. 4.4 Hasil Uji Beda Abnormal Return Berdasarkan nilai tengah average abnormal return pada Tabel 4 dan 5 serta hasil uji Wilcoxon paired two sample pada pengujian hipotesis pertama diperoleh hasil bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan 2012, dengan nilai tengah sebesar -0,061 lebih besar daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2012, dengan nilai tengah sebesar -0,052. Hal ini menunjukkan bahwa peristiwa Ramadhan 2012 berpengaruh tidak signifikan terhadap average abnormal return. Sedangkan pada pengujian hipotesis kedua diperoleh hasil bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan 2011, dengan nilai tengah sebesar -0,065 lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2011, dengan nilai tengah sebesar -0,073. Artinya, peristiwa Ramadhan 2011 berpengaruh signifikan terhadap average abnormal return. Tabel 5 Nilai Signifikansi Uji Wilcoxon Paired Two Sample untuk Hipotesis Kedua 2011
H+1
H+2
H+3
H+4
H+5
H+6
H+7
H+8
H+9
H+10
H-10 H-9
0,001 0,000 0,001 0,000
0,000 0,000
0,000 0,000
0,000 0,000
0,000 0,000
0,000 0,000
0,001 0,001
0,000 0,000
0,000 0,000
H-8 H-7 H-6 H-5
0,001 0,001 0,001 0,001
0,000 0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000 0,000
0,001 0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000 0,000
H-4 H-3 H-2
0,001 0,002 0,001
0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000
0,000 0,000 0,000
0,001 0,005 0,001
0,001 0,003 0,001
0,001 0,002 0,001
H-1
0,008
0,000
0,000
0,000
0,000
0,002
0,003
0,085
0,066
0,063
Hasil pengujian hipotesis kedua menunjukkan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan 2011, dengan nilai tengah sebesar -0,0647 lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2011, dengan nilai tengah sebesar -0,0727. Hasil pengujian ini menerima hipotesis penelitian (Ha) yang menyatakan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2011. Hal ini berarti bahwa peristiwa Ramadhan 2011 berpengaruh
17
signifikan terhadap average abnormal return. Kondisi ini menunjukkan bahwa pasar modal bereaksi positif terhadap adanya peristiwa Ramadhan dan menganggap peristiwa Ramadhan sebagai suatu kabar baik atau peristiwa penting, sehingga fluktuasi harga saham pada periode tersebut terpengaruh oleh adanya peristiwa Ramadhan. Kondisi tersebut tidak sejalan dengan pendapat yang dikemukakan oleh Husain (1998), Bialkowski et al. (2012), dan Halari (2013) yang mengemukakan bahwa selama bulan Ramadhan, pasar modal diseluruh dunia mengalami perubahan yang nyata dalam kegiatan perdagangan termasuk berkurangnya jam perdagangan di pasar modal sehingga berpotensi mengurangi volume perdagangan karena masyarakat lebih banyak mencurahkan waktu untuk kegiatan keagamaan. Hasil pengujian hipotesis kedua ini sejalan dengan pendapat yang dikemukakan oleh Bialkowski et al. (2013) yang mengemukakan bahwa Ramadhan memiliki dampak yang kuat terhadap volatilitas dan return di pasar modal terutama di negara-negara berpenduduk mayoritas muslim dan Bialkowski et al. (2010) yang mengungkapkan bahwa investor cenderung membeli saham sebelum Ramadhan dan menjual saham sesudah Ramadhan. Hasil pengujian hipotesis kedua ini mendukung penelitian yang dilakukan oleh Al-Hajieh et al. (2011), Akrami et al. (2012), dan Bialkowski et al. (2012). Menyikapi hasil pengujian hipotesis kedua ini, investor harus mampu menganalisa investasi untuk memahami dan mengantisipasi terjadinya berbagai peristiwa yang mengandung informasi positif sebagai kabar baik atau informasi negatif sebagai kabar buruk, khususnya peristiwa Ramadhan yang berpengaruh terhadap average abnormal return, sehingga tujuan investasi dapat tercapai. Hasil pengujian hipotesis ketiga menunjukkan bahwa average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda. Hasil pengujian ini menerima hipotesis penelitian (Ha) yang menyatakan bahwa average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda. Hal ini berarti bahwa terdapat perbedaan average abnormal return yang signifikan pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda. Dari kondisi ini juga dapat dinyatakan bahwa peristiwa Ramadhan yang terjadi pada waktu dan periode yang berbeda memiliki pengaruh yang tidak konsisten terhadap average abnormal return. Dengan kata lain, peristiwa Ramadhan terkadang berpengaruh, namun terkadang juga tidak berpengaruh terhadap average abnormal return. Hal ini berarti bahwa peristiwa Ramadhan bukan merupakan satu-satunya peristiwa penting
18
yang dapat berpengaruh terhadap average abnormal return. 4.5 Hasil Uji Konsistensi Hasil uji Wilcoxon paired two sample pada Ramadhan 2012 dan Ramadhan 2011 digunakan untuk menentukan kriteria sebelum melakukan uji tanda (sign test), yaitu apabila average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan, maka diberi tanda positif (+). Sebaliknya, apabila average abnormal return sebelum Ramadhan lebih besar daripada average abnormal return sesudah Ramadhan, maka diberi tanda negatif (-). Rangkuman tabulasi uji tanda (sign test) disajikan pada Tabel 6. Tabel 6 Rangkuman Tabulasi Uji Tanda (Sign Test) Keterangan
Tanda
Frekuensi
%
Ramadhan 2011 – Ramadhan 2012 Ramadhan 2011 – Ramadhan 2012
+ -
40 60
0,4 0,6
Tabel 6 menunjukkan bahwa terdapat 40 observasi dari 100 observasi yang memiliki tanda positif (+). Dari hasil penghitungan uji tanda (sign test) diperoleh nilai Zhitung sebesar -2,10. Penghitungan uji tanda (sign test) menggunakan uji dua sisi dengan tingkat alpha 5%, sehingga nilai Ztabel adalah sebesar +/- 1,96. Kondisi ini menunjukkan bahwa Ztabel > Zhitung, hal ini berarti bahwa hipotesis penelitian (Ha) yang menyatakan bahwa average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda diterima atau dengan kata lain average abnormal return pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda adalah tidak konsisten. Dari kondisi ini juga dapat dinyatakan bahwa peristiwa Ramadhan yang terjadi pada waktu dan periode yang berbeda memiliki pengaruh yang tidak konsisten terhadap average abnormal return. Hasil pengujian hipotesis ketiga ini mendukung penelitian yang dilakukan oleh Al-Hajieh et al. (2011), Akrami et al. (2012), dan Bialkowski et al. (2012), akan tetapi juga mendukung penelitian yang dilakukan oleh Mustafa (2011) karena average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda. Artinya, peristiwa Ramadhan pada waktu dan periode yang berbeda memiliki pengaruh yang tidak konsisten terhadap average abnormal return. Menyikapi hasil pengujian hipotesis ketiga ini, investor perlu menganalisa investasi untuk memahami dan mengantisipasi terjadinya berbagai peristiwa yang mengandung informasi positif sebagai kabar baik atau informasi
19
negatif sebagai kabar buruk, khususnya peristiwa Ramadhan yang memiliki pengaruh yang tidak konsisten terhadap average abnormal return. Oleh karena itu, investor diharapkan untuk tidak hanya terfokus pada satu peristiwa saja, dalam hal ini peristiwa Ramadhan dan mengesampingkan peristiwa-peristiwa lain yang dapat memberikan pengaruh terhadap perubahan harga saham karena hal ini berkaitan dengan keuntungan dan kerugian yang akan diterima oleh investor, sehingga tujuan investasi dapat tercapai. 4.6 Keterbatasan Penelitian Hasil dalam penelitian ini tidak terlepas dari keterbatasan penelitian. Dalam hal ini ada beberapa keterbatasan penelitian. Pertama, populasi yang menjadi objek dalam penelitian ini adalah saham-saham pembentuk ILQ’45 yang memiliki tingkat likuiditas dan kapitalisasi pasar yang tinggi. Saham-saham pembentuk ILQ’45 mewakili sahamsaham yang aktif diperdagangkan (liquid) di Bursa Efek Indonesia. Artinya, sahamsaham pembentuk ILQ’45 merupakan saham-saham unggulan atau disebut dengan saham blue chip. Namun justru, banyak perusahaan yang diteliti memiliki beta saham yang kecil atau kurang dari 1 atau disebut dengan saham defensif (defensive stock). Beta menunjukkan ukuran sensitivitas return saham terhadap return pasar. Semakin sensitif return saham terhadap return pasar, akan semakin besar nilai beta saham. Sebaliknya, semakin kecil sensitivitas return saham terhadap return pasar, akan semakin kecil nilai beta saham. Rata-rata abnormal return yang diperoleh dalam penelitian ini mayoritas negatif, baik untuk periode sebelum maupun sesudah peristiwa. Artinya, peristiwa Ramadhan tidak mampu menawarkan abnormal return menarik bagi investor. Kedua, penelitian ini menggunakan pengamatan pada dua waktu dan periode Ramadhan yang berbeda, yaitu Ramadhan 2012 (21 Juli-19 Agustus) dan Ramadhan 2011 (1 Agustus-30 Agustus). Hasil pengujian hipotesis secara parsial pada masingmasing periode yang berbeda memberikan pengaruh yang berbeda. Event Ramadhan 2012 tidak berpengaruh terhadap average abnormal return, sedangkan peristiwa Ramadhan 2011 berpengaruh terhadap average abnormal return. Kondisi yang sama juga terjadi pada hasil pengujian average abnormal return pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda yang menunjukkan bahwa peristiwa Ramadhan memberikan pengaruh yang tidak konsisten terhadap average abnormal return. Hal ini menunjukkan bahwa peristiwa Ramadhan pada waktu dan periode yang berbeda memiliki kandungan informasi yang berbeda sehingga terkadang berpengaruh, namun terkadang juga tidak
20
berpengaruh terhadap perubahan harga saham di pasar modal. Selain itu, setiap waktu dan periode memiliki perbedaan karakteristik yang berpengaruh terhadap hasil dari suatu penelitian meskipun meneliti peristiwa yang sama, dalam hal ini peristiwa Ramadhan, sehingga pasar memberikan reaksi yang berbeda pula terhadap adanya peristiwa Ramadhan. Selain itu, penelitian ini tidak mempertimbangkan adanya efek lain di sekitar peristiwa yang diamati. Efek peristiwa lain jika tidak diisolasi tentu akan memengaruhi hasil penelitian (confounding effects). Ketidakmampuan untuk mengisolasi atau mengurangi potensi munculnya efek lain menyebabkan hasil penelitian ini perlu dimaknai lebih hati-hati. PENUTUP 5.1 Kesimpulan Penelitian ini menganalisis konsistensi efek suatu peristiwa, dalam hal ini adalah peristiwa Ramadhan yang terjadi pada waktu dan periode yang berbeda terhadap average abnormal return. Hasil pengujian menunjukkan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan lebih besar daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2012 (21 Juli-19 Agustus). Sebaliknya, hasil pengujian pada peristiwa Ramadhan 2011 menunjukkan bahwa average abnormal return sebelum Ramadhan lebih kecil daripada average abnormal return sesudah Ramadhan 2011 (1 Agustus-30 Agustus). Perbedaan pengaruh Ramadhan 2012 dan Ramadhan 2011 terhadap average abnormal return semakin memperjelas hasil pengujian bahwa average abnormal return berbeda pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda. Hal ini menunjukkan bahwa terdapat perbedaan average abnormal return yang signifikan pada waktu dan periode Ramadhan yang berbeda, sehingga dapat dinyatakan bahwa peristiwa Ramadhan yang terjadi pada waktu dan periode yang berbeda memiliki pengaruh yang tidak konsisten terhadap average abnormal return. Dengan kata lain, peristiwa Ramadhan tidak selalu berpengaruh terhadap average abnormal return. 5.2 Saran Mengacu pada hasil penelitian dan juga keterbatasan, beberapa saran dapat diajukan. Ketidakkonsitensian efek Ramadhan pada waktu dan periode yang berbeda
21
hendaknya menjadi pertimbangan dalam menentukan keputusan investasi dengan tidak menganggap peristiwa Ramadhan sebagai satu-satunya peristiwa penting yang dapat berpengaruh terhadap perubahan harga saham. Penelitian sejenis di masa mendatang dapat menguji validitas eksternal penelitian ini dengan model estimasi return harapan menggunakan model indeks tunggal (single index model=SIM) atau arbitrage pricing theory (APT), atau dengan menggunakan jendela waktu serta periode estimasi yang lebih panjang. Penelitian yang akan datang dapat dilakukan dengan memperluas cakupan periode analisis, misalnya dengan membandingkan efek Ramadhan dari sejumlah tahun, dan bukan hanya dua tahun agar dapat diketahui kehandalan temuan. Penelitian yang akan datang dapat dilakukan dengan menguji peristiwa lain, dengan menggunakan periode yang lebih bervariasi atau meneliti peristiwa yang berbeda pada periode yang sama untuk menganalisis pengaruhnya terhadap perubahan harga saham di pasar modal.
DAFTAR PUSTAKA Akrami, H., Garkaz, M., dan Mehrazin, A. 2012. The Effect of Ramadhan Month On Stock Abnormal Return of the Companies Accepted in Tehran Stock Exchange. Economics and Finance Review, 2 (5): 45-51. Al-Hajieh, H., Redhead, K., dan Rodgers, T. 2011. Investor Sentiment and Calendar Anomaly Effects: A Case Study of the Impact of Ramadan on Islamic Middle Eastern Markets. Research in International Business and Finance, 25 (3): 345356. Al-Ississ, M. 2010. The Impact of Religious Experience on Financial Markets. Working Paper. Harvard University. Arista, D., dan Astohar. 2012. Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Return Saham (Kasus pada Perusahaan Manufaktur yang Go Public di BEI Periode tahun 20052009). Jurnal Ilmu Manajemen dan Akuntansi Terapan, 3 (1): 1-15. Ball, R. 1992. The Earnings Price Anomaly. Journal of Accounting and Economics, 15: 319-345.
22
Basu, S. 1977. Investment Performance of Common Stocks in Relation to Their Price Earnings Ratio: A Test of the Efficient Market Hypothesis. The Journal of Finance, 32 (3): 663-682. Berument, H., dan Kiymaz, H. 2001. The Day of the Week Effect on Stock Market Volatility. Journal of Economics and Finance, 25 (2): 181-193. Bialkowski, J. P., Bohl, M. T., Kaufmann, P., dan Wisniewski, T. 2013. Do Mutual Fund Managers Exploit the Ramadan Anomaly? Evidence from Turkey. Working Paper. University of Canterbury. Christchurch NZ. Bialkowski, J. P., Etebari, A., dan Wisniewski, T. P. 2010. Piety and Profits: Stock Market Anomaly during the Muslim Holy Month. Working Paper. University of Canterbury, Christchurch. Bialkowski, J. P., Etebari, A., dan Wisniewski, T. P. 2012. Fast Profits: Investor Sentiment and Returns During Ramadan. Journal of Banking and Finance, 36: 835-845. Ellysa, S., dan Wardoyo, P. 2009. Reaksi Bursa Indonesia terhadap Pergantian Gubernur Bank Indonesia (Studi Kasus pada Saham-Saham LQ 45). SOLUSI, 8 (2): 63-80. Fama, E. F. 1970. Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work. Journal of Finance, 25 (2): 383-417. Fanni, C. 2013. Reaksi Pasar Modal terhadap Bencana Banjir Jakarta Tahun 2013 (Event Study
pada
Saham
Perusahaan
Asuransi
yang
Listing
di
BEI).
http://jimfeb.ub.ac.id/index.php/jimfeb/article/download [19 Januari 2014]. French, K. R. 1980. Stock Returns and the Weekend Effect. Journal of Financial Economics, 8: 55-69. Halari, A. 2013. An Analysis of Monthly Calendar Anomalies in the Pakistani Stock Market: A Study of the Gregorian and Islamic Calendars. Thesis. University of Dundee. Halim, A. 2005. Analisis Investasi. Jakarta: Salemba Empat. Hartono, M. J. 2010. Teori Portofolio dan Analisis Investasi. Edisi Ketujuh. Yogyakarta: BPFE UGM.
23
Hugida, L. 2011. Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Volatilitas Harga Saham (Studi pada Perusahaan yang Terdaftar dalam Indeks LQ45 Periode 2006-2009). Skripsi. Semarang: Universitas Diponegoro. Husain, F. 1998. A Seasonality in the Pakistani Equity Market: The Ramadhan Effect. The Pakistan Development Review, 37 (1): 77-81. Keim, D. B. 1983. Size Related Anomalies and Stock Return Seasonality. Journal of Financial Economics, 12: 13-32. Levy, S. H. 1996. Introduction to Investments. Cincinnati: South Western College Publishing. MacKinlay, A. C. 1997. Event Studies in Economics and Finance. Journal of Economic Literature, 35: 13-39. Mustafa, K. 2011. The Islamic Calendar Effect on Karachi Stock Market. Pakistan Business Review, 13 (3): 562-574. Pew Research Center’s Forum on Religion and Public Life. 2012. The Global Religious Landscape
Muslim.
http://www.pewforum.org/2012/12/18/global-religious-
landscape-muslim/ [12 Oktober 2013]. Rathinasamy, R. S., dan Mantripragada, K. G. 1996. The January Size Effect Revisited: Is It a Case of Risk Mismeasurement. Journal of Financial and Strategic Decisions, 9 (3): 9-14. Rehomme, M.G., dan Rejeb, A.B. 2008. Modelling Moving Feasts Determined by the Islamic Calendar: Application to Macroeconomic Tunisian Times Series. Metodološki zvezki, 5 (2): 173-211. Rendleman, R.J., Jr., Jones, C. P., dan Latane, H. A. 1982. Empirical Anomalies Based on Unexpected Earnings and the Importance of Risk Adjustments. Journal of Financial Economics, 10: 269-287. Riantani, S., dan Tambunan, M. 2013. Analisis Pengaruh Variabel Makroekonomi dan Indeks Global terhadap Return Saham. Seminar Nasional Teknologi Informasi dan Komunikasi Terapan (SEMANTIK): 532-537.
24
Sirait, R., Tiswiyanti, W., dan Mansur, F. 2012. Dampak Pergantian Menteri Keuangan RI Tahun 2010 terhadap Abnormal Return Perusahaan Perbankan yang Terdaftar di BEI. Binar Akuntansi, 1 (1): 14-22. Trisnawati, N. K., dan Diantini, N. N. 2013. Analisis Pengaruh Reshuffle Kabinet Indonesia Bersatu II terhadap Harga Saham LQ45 di Bursa Efek Indonesia. Tidak Dipublikasikan. Artikel. http://download.portalgaruda.org/article.php?article [19 Januari 2014]. Wardhani, L. 2013. Reaksi Pasar Modal Indonesia terhadap Peristiwa Pemilihan Gubernur DKI Jakarta Putaran II 2012 (Event Study pada Saham Anggota Indeks Kompas 100). Tidak Dipublikasikan. Tesis. Malang: Universitas Brawijaya. Warsono. 2008. Kontribusi Pasar Modal terhadap Perekonomian Indonesia. Manajemen Usahawan Indonesia, 37 (4): 5-13. Widayanti, P., dan Haryanto, M. 2013. Analisis Pengaruh Faktor Fundamental dan Volume Perdagangan terhadap Return Saham (Studi Kasus pada Perusahaan Real Estate and Property yang Terdaftar di BEI Periode 2007-2010). Diponegoro Journal of Management, 2 (3): 1-11. Zuliarni, Sri. 2012. Pengaruh Kinerja Keuangan Terhadap Harga Saham Pada Perusahaan Mining and Mining Service di Bursa Efek Indonesia (BEI). Jurnal Aplikasi Bisnis, 3 (1): 36-48.
25
